Mitt förslag

Jag föreslår att en kommitté tillkallas för att göra en översyn av värdepappersmarknaden. Kommittén skall bl.a. överväga frågor som rör regler och tillsyn på värdepappersmarknaden, reglerna för fondbörsverksamhet, fondkommissionärernas verksamhet och insiderhandel.

Utgångspunkter

Allmänt

Sedan den nya börslagstiftningen trädde i kraft den 1 januari 1980 har den svenska aktiemarknaden genomgått betydande förändringar. Handeln med börsregistrerade aktier har ökat mycket snabbt. Nyemissioner av börsaktier har ökat minst tio gånger i värde. Börskurserna har stigit mycket kraftigt och börsvärdet har ökat från 40 miljarder kr. till över 400 miljarder kr. Antalet börsbolag har, trots ett betydande bortfall på grund av fusioner, ökat påtagligt. Dessutom har en parallell marknad för aktier i för närvarande ett 70-tal mindre och medelstora företag, den s.k. OTC-marknaden, etablerats.

Härtill kommer att ett antal nya typer av värdepapper kommit till användning, t.ex. olika slags optioner och konvertibla skuldebrev. Vid sidan om fondbörsen har vidare i ett fondkommissionsbolag öppnats en reguljär handel av börsmässig karaktär i standardiserade optioner. Under senare år har utanför börsen vuxit fram en terminshandel, främst med statsobligationer.

Till redogörelsen för utvecklingen här i landet kan fogas att utvecklingen av riskkapitalmarknaderna i utlandet skett på ett närmast explosionsartat sätt. Avreglering och teknologiska framsteg, främst i fråga om datakommunikation, torde starkt ha bidragit till utvecklingen. I USA framstår tillkomsten av marknaderna för options- och terminshandel som de stora finansiella nyheterna under efterkrigstiden.

Riksdagens hemställan

Riksdagen har hos regeringen begärt en översyn av förhållandena på värdepappersmarknaden (NU 1986/87:4, rskr. 20).

Enligt riksdagens uttalande bör en parlamentariskt sammansatt kommitté få till uppgift att göra en allmän översyn av fondbörsverksamhet en och andra förhållanden på värdepappersmarknaden. De frågor som bör omfattas av utredningsarbetet är enligt riksdagens beslut i korthet följande.

• Anpassning av normgivningen till de snabbt ändrade förutsättningarna för fondbörsverksamhet.
• Översyn av reglerna om börsverksamhet mot bakgrund av handeln med OTC-aktier.
• Anpassning av lagstiftningen till nya placeringsinstrument, såsom aktieoptioner o.d.
• Översyn av reglerna om insiderhandel främst avseende de institutionella placerarnas portföljförvaltare.
• Granskning av regelsystemet och de institutionella formerna för normbildning och för kontroll av att normerna efterlevs utifrån de krav som dikteras av börsetiska värderingar.

Utskottet har i betänkandet framhållit att det kan visa sig nödvändigt att någon fråga utreds för sig.

Framställningar från bankinspektionen

Bankinspektionen har i en skrivelse till regeringen den 27 november 1986 hemställt om ändringar i lagen (1985:571) om värdepappersmarknaden. Ändringsförslaget avser dels från vilken tidpunkt lagens förbud mot insiderhandel vid offentligt erbjudande om förvärv av aktier (take-over-bid) skall gälla, dels inspektionens rätt att begära in uppgifter när misstanke om brott mot förbuden om insiderhandel föreligger. Skrivelsen har remissbehandlats.

I en skrivelse till regeringen den 29 januari 1987 har bankinspektionen tagit upp två andra frågor, som enligt inspektionen lämpligen kan behandlas i samband med den utredning riksdagen begärt. Den första frågan rör användning i Sverige av utländska, datoriserade aktiehandelssystem. Inspektionen har funnit att användningen av ett sådant system -- Instinet -- i och för sig utgör fondbörsverksamhet men att den verksamhet som till en början planeras inte kan anses bedriven i Sverige. Verksamheten kränker därför i denna utformning inte börsmonopolet. Med hänsyn till den inverkan globala aktiehandelssystem av denna typ kan få på värdepappersmarknadens struktur och funktionssätt anser inspektionen det vara en självklar uppgift för utredningen att föreslå regler som utsträcker gällande skydds- och kontrollbestämmelser till sådana aktiehandelssystem.

Den andra frågan inspektionen tagit upp rör behovet av regler för att motverka missbruk av marknadsinformation, dvs. att den som handhar en institutionell placerares aktieportfölj utnyttjar sin kunskap om orderläget på marknaden för att göra egna affärer. Värdepappersmarknadsutredningen (SOU 1984:2) utredde vissa av dessa frågor men någon lagstiftning infördes inte på grund av förväntningar om frivilliga åtaganden (prop. 1984/85:157). En av inspektionen nyligen genomförd undersökning har emellertid gett vid handen att det inte utbildats några etiska regler för att motverka informationsmissbruk, som vunnit allmän anslutning. Inspektionen anser det naturligt att lagstiftningsalternativet nu prövas på nytt mot bakgrund av att de aktieägande institutionernas ställning på marknaden stärkts samtidigt som händelser på marknaden har accentuerat behovet av fasta normer för marknadens aktörer.

Uppdraget

Den svenska värdepappersmarknaden har, som jag inledningsvis framhållit, under senare år undergått genomgripande förändringar. Jag har också i tidigare sammanhang förutskickat att en utredning av förhållandena på värdepappersmarknaden bör ske.

Huvuddelen av den lagstiftning som reglerar fondbörsens och fondkommissionärernas verksamhet tillkom vid slutet av 1970-talet då förhållandena på värdepappersmarknaden var väsentligen annorlunda än i dag. Även bestämmelserna om förbud mot insiderhandel i lagen om värdepappersmarknaden, som trädde i kraft för drygt ett år sedan, har mot bakgrund av gjorda erfarenheter såväl i Sverige som utomlands, visat sig vara i behov av vissa kompletteringar och ändringar. Jag delar därför riksdagens uppfattning att det nu är dags att göra en allmän översyn av förhållandena på värdepappersmarknaden.

Jag vill i detta sammanhang erinra om att regeringen den 15 januari 1987 har beslutat att tillkalla en särskild utredare för att utreda frågor som rör optioner avseende bl.a. aktier och andra finansiella instrument (dir. 1987:1).

Jag föreslår att en parlamentariskt sammansatt kommitté tillkallas för att göra en allmän översyn av fondbörsverksamheten och andra förhållanden på värdepappersmarknaden.

Kommittén bör utreda bl.a. de frågor som tagits upp i näringsutskottets betänkande med undantag av de frågor om handel med optioner m.m., vilka skall behandlas av den nyss nämnde särskilde utredaren. Härtill kommer vissa ytterligare frågor som jag anger i det följande.

Riktlinjer för arbetet

Allmänt

Kommittén skall allsidigt belysa de frågor som tas upp samt i förekommande fall lämna förslag till lagstiftning eller andra åtgärder. Kommittén bör också försöka göra en bedömning av vilka problem som kan uppstå i framtiden och om möjligt lämna förslag till hur dessa skall lösas.

I det följande anger jag vissa riktlinjer för utredningsarbetet.

Fondbörsens ställning och organisation

På börsstyrelsen ligger för närvarande uppgifter av skilda slag som har drag av myndighetsutövning. Detta förhållande tillsammans med de uppgifter som i övrigt lagts på börsstyrelsen har avgörande betydelse i följande hänseenden:

• styrelsens sammansättning
• styrelsens uppgifter och befogenheter (förvaltande, regel- och etikskapande, utredande, sanktionerande)
• styrelsens arbetsformer m.m. (förfaranderegler, regler om överklagande)
• kompetensfördelningen mellan börsstyrelsen och bankinspektionen.

Kommittén bör överväga i vad mån den utveckling som har skett motiverar ändringar i fråga om styrelsens sammansättning och uppgifter samt bankinspektionens roll vad gäller tillsynen över värdepappersmarknaden.

I gällande lagstiftning definieras begreppet fondbörsverksamhet och föreskrivs att sådan verksamhet här i landet får utövas endast av Stockholms fondbörs. Härigenom har viktiga förutsättningar tillgodosetts för fondbörsverksamheten i följande hänseenden:

• koncentrerad marknadsplats med hög likviditet och rättvisande kursbildning
• snabb och samtidig information
• samlat ansvar och enhetlig praxis t.ex. i börsetiska avgöranden
• kontroll och insyn från det allmänna.

Kommittén bör överväga för- och nackdelar med regionala marknadsplatser. Sådana alternativ måste möta kraven på att allmänhetens förtroende för börsverksamheten upprätthålls och att -- så långt det är möjligt -- enskildas kapitalinsatser inte äventyras. Kommittén bör, mot bakgrund av den tekniska utveckling som skett, undersöka förutsättningarna att med bevarad koncentration av marknadsplatsen tillåta regional eller lokal börshandel. I det sammanhanget bör kommittén undersöka i vad mån en på så sätt upplagd handel skulle kunna underlätta små och medelstora företags kapitalförsörjning och öppna möjlighet att fånga upp intresse för investeringar i företag på en viss ort.

Normbildning och kontroll

En betydelsefull fråga, som kommittén bör ta upp, är en granskning av regelsystemet och de institutionella formerna på värdepappersmarknaden utifrån de krav som dikteras av börsetiska värderingar och som måste uppfyllas för att allmänhetens förtroende för marknaden skall upprätthållas. Jag vill särskilt peka på behovet av effektiva sanktioner mot sådana utgivare av börsregistrerade fondpapper som bryter mot gällande normer och föreskrifter för fondbörsverksamhet.

Kommittén bör vidare göra en utvärdering av de självreglerande åtgärder som vidtagits när det gäller normbildning och kontroll. Det är därvid av intresse att få belyst vilken ställning som privat tillskapade organ som Aktiemarknadsnämnden, Näringslivets börskommitté och Föreningen Auktoriserade Revisorer (FAR) kan ges. Kommitténs överväganden i denna del bör enligt min mening innefatta en avvägning i vad mån lagstiftning eller självreglering bör komma till användning.

Reglerna för börsverksamhet

Jag har inledningsvis nämnt att internationaliseringen av värdepappershandeln gått snabbt under 1980-talet. Kommittén skall därför överväga de ändringar i regelverket som behövs på grund härav.

Den tekniska utvecklingen på främst datakommunikationsområdet har öppnat nya möjligheter inom börshandeln. Det framstår som uppenbart att det svenska regelsystemet måste anpassas till dessa nya förhållanden. Med utgångspunkt i bankinspektionens framställning rörande det s.k. Instinet-systemet bör kommittén överväga vilka särskilda skydds- och kontrollbestämmelser som föranleds av sådana tekniska lösningar. En utgångspunkt bör därvid givetvis vara att den centrala marknadsplatsen för handel med svenska värdepapper skall finnas inom landet.

Kommittén bör i sina överväganden inte bara uppmärksamma handeln med aktier utan även den handel som sker med obligationer och andra räntebärande fondpapper.

En helt annan fråga gäller analys av de delmarknader som utvecklats inom svensk värdepappershandel. Betydande osäkerhet torde råda bland allmänheten i fråga om skillnaderna mellan officiella, halvofficiella och inofficiella noteringar. Kommittén bör göra en samlad bedömning av dessa frågor, vilken bl.a. bör innefatta en utvärdering av OTC-handeln, behovet av inofficiella listor och i förekommande fall förslag till regler för sådan handel som redovisas på inofficiella listor. Det framstår enligt min mening som anmärkningsvärt att bolag som allmänt beskrivs som börsbolag varken omfattas av insiderlagstiftningen eller har sedvanliga informationsplikter mot aktörerna på aktiemarknaden.

Fondkommissionärernas verksamhet

De förändrade förhållandena på kapitalmarknaden har skapat nya förutsättningar för fondkommissionärernas arbete.

Den internationella utvecklingen går entydigt mot en minskning av kommissionshandeln och en ökning av handel i egen portfölj. Slopandet den 1 juli 1984 av fast courtage kan på sikt leda till en likartad utveckling här i landet.

Svenska fondkommissionärer måste kunna konkurrera med utlandet på lika villkor. Detta föranleder att centrala delar av fondkommissionslagstiftningen nu bör tas under förnyat övervägande. Bl.a. gäller detta reglerna om handelslager i värdepapper, självinträde och blankning. Kommittén bör därför utreda dessa frågor. Därvid bör de skyddsintressen som ligger till grund för reglerna beaktas.

I denna del bör samråd ske med kreditmarknadskommittén (Fi 1983:06), som utreder frågor om den framtida strukturen på kreditmarknaden och därvid gör en allmän översyn av fondkommissionslagstiftningen.

Insiderhandel m.m.

De nuvarande bestämmelserna om insiderhandel med aktier m.m., som finns i lagen om värdepappersmarknaden, innebär i huvudsak att vissa ledande befattningshavare och andra personer med särskild anknytning till ett företag med börs- eller OTC-registrerade aktier (aktiemarknadsbolag) i vissa situationer inte får handla med företagets aktier när de har kännedom om i lagen särskilt angiven, ej offentliggjord information rörande bolaget.

Trots att den nuvarande insiderlagstiftningen inte gällt någon längre tid och att viss komplettering av insiderlagstiftningen redan skett genom att aktieoptioner nyligen jämställts med aktier (prop. 1985/86:151, NU 27, rskr. 287) anser jag det vara nödvändigt med en vidare genomgång av lagstiftningen. Detta innebär att kommittén enligt min mening inte endast bör överväga en utvidgning av insiderkretsen till de aktieplacerande institutionernas portföljförvaltare utan även till andra personkategorier, med eller utan direkt anknytning till ett aktiemarknadsbolag, som kan få kännedom om sådan ej offentliggjord information som kan påverka kurserna på aktier m.m. när den blir känd. Ett exempel på en sådan personkategori är offentliga tjänstemän. Vidare bör kommittén överväga om ytterligare värdepapper bör omfattas av förbuden.

Kommittén bör också överväga om de särskilda förutsättningarna för förbudens inträdande behöver kompletteras i något avseende för att en effektiv spärr mot insideraffärer skall finnas. Detta gäller dock inte den fråga som bankinspektionen aktualiserat i sin ovannämnda framställning till regeringen om ändring av tidpunkten för förbudets inträde vid s.k. take-over-bid. Som jag tidigare redovisat bereds denna fråga för närvarande inom finansdepartementet i särskild ordning.

När det gäller andra förfaranden som kan anses utgöra missbruk av nyckelpositioner inom näringslivet och som bör uppmärksammas i detta sammanhang vill jag särskilt peka på vad bankinspektionen i sin ovan nämnda skrivelse från januari 1987 anfört beträffande regler för att motverka missbruk av marknadsinformation. Kommittén bör här med utgångspunkt i den av inspektionen gjorda undersökningen överväga i vad mån särskilda lagregler behövs på detta område och vid behov komma med förslag till sådana.

En fråga av likartad karaktär, som rönt viss uppmärksamhet, är den handel för egen räkning som bedrivs av anställda hos fondkommissionärer. Enligt fondkommissionslagen (1979:748) får den, som genom sin anknytning till en fondkommissionär normalt har insyn i uppdragsgivarens värdepappersaffärer av sådan omfattning att det allmänna försäljningsvärdet kan påverkas, inte för egen räkning handla med fondpapper annat än för långsiktig förmögenhetsförvaltning. Den som omfattas av begränsningen är skyldig att till fondkommissionären anmäla innehav av fondpapper och ändringar i innehavet. Något straff för brott mot föreskrifterna är inte föreskrivet.

Det har emellertid tid efter annan gjorts gällande att dessa begränsningar inte är tillräckliga för att avhålla befattningshavare hos fondkommissionärer från att utnyttja sina insikter i marknaden till att göra vinstgivande affärer för egen räkning. Kommittén bör överväga också denna fråga.

I lagen om värdepappersmarknaden finns vissa bestämmelser till skydd för investerare i fondpapper som utnyttjar s.k. fristående fondpappersförvaltare. Det har satts i fråga om det inte också finns behov av bestämmelser, när det gäller verksamhet som bedrivs av fristående placeringsrådgivare. Kommittén bör överväga även denna fråga.

Fristående optionsrätter (stock options)

I den rapport (Ds Fi 1986:21) som kommissionen för undersökning av vissa aktieemissioner lade fram sommaren 1986 togs bl.a. upp frågan om möjligheten att utfärda s.k. stock options, dvs. optionsrätter som är fristående och inte har anknytning till ett skuldebrev. Det har hävdats att ledande funktionärer i ett företag skulle få ett starkt intresse av att företaget utvecklades väl om de av företaget fick tillfälle att förvärva fristående optionsrätter. En sådan ordning skulle verka motivationshöjande utan att de bolagsetiska principerna äventyras.

Det är för närvarande inte möjligt att emittera stock options i Sverige. Kommissionen har emellertid förordat att frågan om att tillåta stock options tas upp till prövning. Kommissionen har även pekat på möjligheten att göra optionsrätterna icke överlåtbara för att därigenom ett optionserbjudande inte skall möta erinringar ur bolagsetisk synpunkt. Kommissionens förslag tillstyrktes av de flesta remissinstanserna.

Jag har i prop. 1986/87:76 om riktade emissioner av aktier m.m., som bygger på kommissionens rapport, förordat att, eftersom ytterligare underlag erfordras för att man skall kunna ta ställning till frågan om stock options bör tillåtas, frågan bör övervägas av den nu tillkallade kommittén. Jag föreslår att så sker.

Vissa aktiebolagsrättsliga frågor

Under senare tid har i olika sammanhang framförts önskemål om aktiebolagsrättsliga lagstiftningsåtgärder för att stärka aktieägarnas ställning (jfr prop. 1986/87:76 s. 25). Vissa av dessa önskemål har nära anknytning till förhållandena på värdepappersmarknaden. Jag avser här i första hand riksdagsmotioner om uppköpsbud (se motion 1986/87:L205 och L206) samt om rättegångskostnader och informationsplikt (se motion 1986/87:L210). Jfr även LU 1986/87:5.

Enligt min mening är det lämpligt att kommittén förutsättningslöst överväger de nu angivna frågorna.

Övrigt

Kommittén bör vara oförhindrad att ta upp även andra frågor avseende förhållandena på värdepappersmarknaden än de som särskilt tagits upp här eller i näringsutskottets betänkande i den mån utredningsarbetet föranleder det.

Kommittén bör hålla sig orienterad om det utredningsarbete avseende närliggande frågor, som sker på initiativ av Stockholms fondbörs.

När det gäller frågor som berör handeln med optioner och liknande instrument bör kommittén samråda med den tidigare nämnde särskilde utredaren.

Kommittén bör beakta de direktiv (dir. 1984:5) som utfärdats till samtliga kommittéer och särskilda utredare.

Kommittén bör arbeta skyndsamt och slutföra utredningsuppdraget före utgången av år 1988. I den omfattning det visar sig lämpligt bör utredningsresultatet redovisas i etapper.

Hemställan

Med hänvisning till vad jag nu anfört hemställer jag att regeringen bemyndigar det statsråd som har till uppgift att föredra frågor om kredit- och fondväsendet

att tillkalla en kommitté -- omfattad av kommittéförordningen (1976:119) -- med högst sju ledamöter med uppdrag att göra en översyn av förhållandena på värdepappersmarknaden,

att utse en av ledamöterna att vara ordförande,

att besluta om sakkunniga, experter, sekreterare och annat biträde åt kommittén.

Vidare hemställer jag att regeringen beslutar att kostnaderna skall belasta sjunde huvudtitelns anslag Utredningar m.m.

Beslut

Regeringen ansluter sig till föredragandens överväganden och bifaller hans hemställan.

(Finansdepartementet)