Till statsrådet och chefen för finansdepartementet

Genom beslut den 13 december 1989 bemyndigade regeringen chefen för linansdepartemcntet att tillkalla cn särskild utredare tried uppdrag att utreda frågor kring posten avkastning på kapital i bytesbalansen.

Med stöd av detta bemyndigande förordnades samma dag docenten Ulf Jakobsson som särskild utredare.

Att som experter biträda utredaren förordnades den 9 januari 1990 avdel- ningsdirckttlt'en llt) llergman, :wdelningsdit'ektören (iunnar Blomberg och filo- sofie doktorn Anders Vredin.

Som sekreterare förordnades samma dag ekonomen lvlans Olsson. Arbetet har bedrivits i samarbete med konjunkturinstitutct, riksbanken och statistiska centralbyrån.

Utredningen har antagit namnet Kapitalavkastningcns roll i bytesbalansen (KARIB).

Utredningen får harmed (lverllttnna betänkandet Kapitalavkastningen i bytesbalansen (SOU l99t):45). Stlrskilda rapporter författade av utredningens experter kommer senare att offentliggöras.

Utredningsuppdragct är därmed slutfört.

Stockholm i maj 1990

Ulf Jakobsson /Hrms Olsson

• Sida 4
•  Original

• Sida 5
•  Original

InnehåH

1. Utredningens bakgrund och uppläggning

'.»)

Begrepp och definitioner i betalningsbalansen Nationalprodukt och bytesbalans

Nationalinkomst och bytesbalans Sparande och bytesbalans

Kapitalbalansen Förmögenhetsställningen gentemot utlandet Internationella standarder

Avkastningen på direktinvesteringar och portföljplaceringar

Olika typer av kapitalavkastning Begreppen direktinvestering och portfdljplacering Återinvcsterade vinster: metod- och matproblem Konsekvenser för den övriga betalningsbalans— statistiken och för nationalrakenskaperna Praxis i andra länder

Bytesbalansen och den ekonomiska politiken "Goda underskott"

Underskott som tecken på obalans Underskotten och stabiliseringspolitiken Sammanfattande synpunkter

Den svenska bytesbalanssituationen Overväganden och förslag Utlandsvinsterna i betalningsstatistiken Värdering av betalningsbalanssituationen Bilaga: Kommittédirektiv

11 11 12 14 15 16 17

19 19 21 22

24 27 29

30 37

39

45 45 47

49

• Sida 6
•  Original

• Sida 7
•  Original

2. Begrepp och definitioner i betal— ningsbalansen

Bytesbalansen är en integrerande del av nationalbokföringen. Vid en diskus- sion av bytesbalansbegreppets innehåll är det därför väsentligt att klargöra hur bytesbalansen hänger ihop med andra centrala begrepp inom national- bokföringen. 1 detta kapitel görs därför en kortfattad genomgång av viktiga begrepp och definitioner i betalningsbalanscn. Kapitlet avslutas med en översikt av internationella standarder på området och pågående utvecklingsar— bete med dessa. ] kapitel 3 diskuteras i mer detalj de poster i betal- ningsbalansen som enligt utredningens direktiv särskilt skall uppmärksammas, nämligen direktinvesteringarna och avkastningen på dessa.

Nationalprodukt och bytesbalans

I nationalräkenskapcrna intar bnittonationalproduktcn, BNP, en särskilt framträdande plats. BNP används som en referensvariabel till vilken andra ekonomiska storheter mycket ofta relateras. det må vara sjukvårdskostnader, miljövårdsinsatser eller försvarsutgifter. BNP definieras som det totala produktionsvärdc (och därmed de totala inkomsterna) som under en viss period (år eller kvartal) åstadkoms på svenskt territorium. Med tanke på begreppets frekventa användning är det beklagligt att ordet bruttonruionalpro- dukt inte är adekvat; det för tankarna till den produktion som utförs av personer och kapital av svensk nationalitet.l Produktion som utomlands åstadkoms av svenskar och svenskt kapital ingår emellertid inte. Det gör däremot den produktion som åstadkoms av utlänningar eller utländskt kapital i Sverige.

Det samlade produktionsvärdet - alltså BNP - kan användas på tre sätt: till konsumtion, investering eller export. Om man adderar landets konsumtion. investering och export blir resultatet dock större än BNP. En del av konsumtionen och investeringen tillgodoses ju genom import. Den svenska produktionen, såväl för konsumtion, investering som export sker vidare med insatsvaror som till en del importeras. Genom att till BNP lägga importen får man den fundamentala försörjaingsbalansidentitetcn:

1 BNP-begreppet äri sak helt synonymt med det engelska "Gross Domestic Product", GDP. Ett bättre svenskt ord vore exempelvis "inhemskt bruttoprodukt". — Förledet "brutto" syftar på ayttikapitalförslitning på realkapitalet inte fråndragits.

• Sida 12
•  Original

BNP + import = konsumtion + investering + export eller, likvärdigt BNP = konsumtion + investering + export - import,

där export minus import mäter utrikeshalansen. Såsom BNP definierats är detta emellertid inte balansen för samtliga löpande transaktioner med utlandet » det bytesbalansbegrepp som intresset vanligen knyts till. I enlighet med BNP-definitionen ingår svenskars arbeismsatscr i utlandet inte, även om lönen omedelbart skickas hem till Sverige. Produktionen sker ju inte på svenskt territorium. På motsvarande sätt ingår i importen inte löner som betalas till utlänningar som arbetar i Sverige. Vidare räknas i exporten inte in avkastning på svenskt kapital som används i utlandet, t.ex. ränteinkomster på lån till utlandet eller utdelning på utländska aktier som ägs av svenskar. [ symmetri med detta räknas som import inte ränteutgifter på utlandets lån till Sverige och utdelningar på svenska aktier som innehas av utlänningar. Ncitoi av de nämnda inkomst- och utgiftsslagen brukar kallas nettofaktorinkomster från utlandet, där ledet "faktor" syftar på produktionstaktorerna arbetskraft och kapital. Det bytesbalansbegrepp som svarar mot BNP kan därför kallas bytesbalans för varor och (reala) tjänster, där nettofaktorinkomster från utlandet ej inberäknas. Detta begrepp har en enkel tolkning: det utgör skillnaden mellan inhemsk produktion och inhemsk resursförbrukning.

Nationalinkomst och bytesbalans

Fram till slutet av 1970- talet var nettofaktorinkomsterna från utlandet en tämligen obetydlig post. Därefter har nettot utgjort ett stigande negativt belopp, sammanhängande med räntebctalningarna på den växande ut- landsskulden. Om man till BNP adderar nettofaktorinkomsterna från utlandet (dvs. drar av underskottet) får man vad som i nationalräkenskaperna kallas bmttonationalinkomrien, BNI.2 BNI är den produktion som åstadkoms av (eller likvärdigt de inkomster som intjänas av) svenskar eller svenskt kapital, oavsett detta sker i Sverige eller utlandet. Med en "svensk" menas i detta sammanhang en person som inte vistas i något annat land under längre sammanhängande tid än ett år.

En central fråga i denna utredning är behandlingen av den del av nettofak- torinkomsterna som består av avkastning på utländskt direktinvesteringskapi- tri/. En del av denna avkastning förs inte över till hemlandet i form av utdelning eller liknande, utan sparas — återinvesteras — i direkt- investeringsföretaget. Behandlingen av de återinvesterade vinstmedlen diskuteras utförligare i kapitel 3 och 5. samt i kapitlet om utredningens överväganden och förslag, kapitel 6.

2 BNI till fasta priser korrigeras dessutom för köpkraftsvinster som uppstår om ex- portpn'sema stiger mer än importprisema, respektive köpkraftsförluster som uppstår om importprisema stiger mer än exportpn'sema. Om exportprisema ökar mer än importpn'serna är det ju möjligt att köpa en ökad volym import för en oförändrad volym export. - Den engelska motsvarigheten till BNI är "Gross National Product", GNP, sånär som på att korrigeringen för köpkraftsförändringar inte görs i GNP.

• Sida 13
•  Original

Mot BNI-begreppet svarar uppenbarligen ett bytesbalansbegrepp som kan kallas bytesbalans för varor, tjänster och nettofaktorinkomster. I riksbankens betalningsbalansstatistik (där terminologin ansluter sig till den av Internationel- la Valutafonden rekommenderade) är det detta begrepp man avser när man talar om "varor och tjänster". Tjänstebegreppct inkluderar här således det som i nationalräkenskaperna kallas nettofaktorinkomster.

Ett ytterligare inkomstbegrepp i nationalräkeiiskapema är disponibe/ nationalinkotm't (ingen frekvent använd förkortning). Mait adderar här nettot av transfereringar till och från Sverige, dvs. sådana betalningar som sker utan motprestation.3 T ransfereringsnettot är för Sveriges del negativt. framför allt beroende på u-landsbiståndei. I övrigt ingår bland transfereringarna — också med negativt netto i Sveriges fall — pengar som emigranter för över till sina ursprungsländer. Den disponibla nationalinkomsten brukar redovisas efter avdrag för kapitalförslitning på realkapitalet: disponibel nettonationalinkomst (jfr not 1). Detta påverkar dock inte utrikestransaktionerna.

Det mot den disponibla nationalinkomsten svarande bytesbalansbegreppet är bytesbalansen för varor, tjänster och transfereringar. Detta är balansen för samtliga löpande transaktioner med utlandet (på engelska "current account") och det bytesbalansbegrepp till vilket det i allmänhet refereras. Det är också detta som avses med "bytesbalans" i riksbankens (och Internationella Valutafondens) terminologi.

Nationalräkenskapemas vinstbegrepp överensstämmer inte med ett in- komstbegrepp som ofta används i ekonomisk-teoretiska sammanhang. Man brukar där referera till ett begrepp som kan föras tillbaka till JR. Hicks på 1940-talet: inkomst är vad en person högst kan använda till konsumtion under en viss period utan att hans förmögenhet är lägre i slutet av perioden än i början.4 Ett sådant inkomstbegrepp tillämpat på nationell nivå skulle implicera en definition av bytesbalansen som innefattande även i'ärtleförändringar på utländska tillgångar och skulder (se vidare avsnittet "förmögenhetsställningen gentemot utlandet").

Skälen för att i nationalräkenskaperna avstå från det "l-licksianska" in- komstbegreppet är deIVis rent mättekniska, men dclws också av mer analytisk art. Aktörerna i ekonomin är ofta inte medvetna om värdeförändringarna, i synnerhet som de kanske inte är realiserade eller ens realiserbara på ett enkelt sätt. Icke realiserade vinster är dessutom osäkra och kan förbytas i förluster.5

3 I nationalräkenskaperna kallas även netlofaktorinkomsterna (för vilka det finns en motprestation) för lransfereringar.

" JR. Hicks, Value and Capital, Oxford 1946.

5 En kort översikt över argumenten finns i P. Hill. 'IiioConcept of Income in SNA, konferenspapper vid let General Conference of International Association for Research in Income and Wealth, 1989.

• Sida 14
•  Original

I den följande tablån sammanfattas olika inkomstbegrepp i nationalräken- skaperna och motsvarande utrikes/bytesbalansbegrepp.

Principskiss över nationalinkomst- och utrikesbalansbegrepp

Inkomstbegrepp, Ulrikesbalans nationalräkenskaperna nationalriikenskaperna riksbanken Bruttonationalprodukt Varor (BNP) Tjänster Bruttonationalinkomst Varor Varor (BNI) Tjänster Tjänster Nettofaktorinkomster Disponibel nalional- Varor Varor inkomst Tjänster Tjänster Nettofaktor- inkomster Transfe- Övriga trans- reringar Transfe- fereringar reringar (utan mot- (utan mot- prestation) prestation)

Sparande och bytesbalans

Den disponibla bruttonationalinkomsien består. sotn nyss beskrivits, av summan av BNP, nettofaktorinkomster och transl'ereringsnetto (i national— räkenskapstermer). Om man beaktar försörjningsbalansidcniiteten (se ovan) gäller därför

Disp. bmttonatt'onalink.

konsumtion + investering + export - import + nelltofink + transfnetto

och följaktligen Disp. bntttonationalink. = konsumtion + investering + bytesbalans

Den disponibla nationalinkomsten kan användas på två sätt: antingen till konsumtion eller sparande. Detta innebär att

Konsumtion + sparande = konsumtion + investering + bytesbalans dvs.

Sparande = investering + bytesbalans

• Sida 15
•  Original

När man analyserar sparande brukar man skilja mellan realt sparande och finansiellt sparande. Rea/t sparande ar liktydigt med investeringar i byggnader, maskiner, lager etc.; detta är nationalrakenskapcrnas investeringsbegrepp. Finansiellt sparande är utlåning i olika former minus upplåning i olika former. För landet som helhet galler, utifrån den senast visade identiteten, att

llytesbalans = sparande - investering och således Bytesbalans = finansiellt sparande

Det är från analytiskt synpunkt ofta lämpligt att se bytesbalansen som summan av det finansiella sparandet i ekonomin. Det finansiella sparandet kan beräknas för olika sektorer (en vanlig grov indelning är hushåll. företag och offentlig sektor). En viss utveckling av bytesbalanssaldot kan då återföras på sparandcutvecklingcn i de olika sektorerna. Detta synsatt klargör också att bytesbalansen är resultatet av individuellt fattade sparbeslut hos hushåll, företag och myndigheter. En ekonomisk-politisk slutsats av detta är att om man finner dessa sparbeslut acceptabla, måste man också acceptera den resulterande bytesbalansen. Om man i stallet anser bytesbalansens saldo oacceptabelt, följer att man också anser minst en scktors Sparande oaccep- tabelt.

Kapitalbalansen

Ett överskott i bytesbalansen, dvs. ett finansiellt sparandeövcrskott för landet som helhet, innebar att landet lånar ut pengar till utlandet. Ett underskott i bytesbalansen innebar omvänt att landet lånar från utlandet. Det är dessa låneflöden som registreras i kapital/mlansen. Denna utgör således en spegelbild av bytesbalansen.

En speciell typ av kapitaltransaktioner ar förändringar i valutareserven, dvs. riksbankens innehav av utländsk valuta. i princrp ar det möjligt att [äta ett bytesbalansövcrskott resultera i en ökning av valutareserven respektive finansiera ctt bytesbalansundcrskott genom en minskning av valutareserven. ] praktiken har emellertid riksbanken som ni:"tlsattning att hfilltt valutareserven vid en viss storlek i förhållande till utrikeshandeln. vilket normalt innebar en viss ökning är från är. Bytesbalanssaldot fiir då matchas genom andra kapitalflöden. För att få dessa llöden pa rätt nivå i förhållande till bytes- balanssaldot och den önskade förändringen l valutareserven kan riksbanken behöva använda penningpolitiken, främst dii den korta penningmarknads- räntan.

Med tanke på valutareservens spccwlla sttlllnmg brukar den exkluderas frän kapitalbalansen. Detta betyder att

Bytesbalans + kapitalbalans = valiituresen'env transaktion.vji')'rän(lr-ing

Ibland exkluderas även statens Iånetmnsnktimter från kapitalbalanscn. Motivet för detta är att statlig utlandsupplåning kan ses som ett substitut för en minskning i valutareserven och att amortering av statliga utlandslän kan ses som substitut till en ökning av valutareserven. Härigenom definieras

• Sida 16
•  Original

begreppet valutaflöde:

Bytesbalans + privat kapitalbalans = valutrtjlöde eller, annorlunda uttryckt Valtttttjiöde = valutareservens transaktionsjörämlring + statlig kapitalbttluns

På grund av statistiska ofullständigheter summerar bytesbalansen och kapitalbalansen i praktiken nästan aldrig till valutareservcns trans- aktionsförändring. Därför finns också en restpost av ibland betydande storlek.

Den privata kapitalbalansen omfattar transaktioner av mycket skiftande karaktär. För analytiska ändamål kan en uppdelning på följande sätt vara användbar:

Direktinvesteringar Portföljplaceringar i aktier Långfristiga lån Kortfristiga lån Handelskrediter

Direktinvesteringar är sådana placeringar (vanligen i form av aktier) som görs av svenskar i utlandet, respektive utlänningar i Sverige, i syfte att få kontroll över en verksamhet i det andra landet. Andra aklicköp är portföljplaceringar. Skillnaden mellan långa och korta lån är numera inte så viktig som förr, sedan de internationella kapitalmarknadcrna liberaliserats. En långfristig obligation kan exempelvis köpas i ett mycket kortfristigt placeringssyftc osv.

Ett begrepp som sammanför vissa komponenter från kapitalbalansen med bytesbalansen är den underliggande balansen ("basic balance").6 Med detta begrepp avser man att fånga upp de flöden som inte är nämnvärt räntekänsli- ga, i varje fall på kort sikt. Den underliggande balansen skulle därmed vara ett mått av relevans för penningpolitiken, på så sätt att det är det valutallöde som måste kompenseras med räntekänsliga kapitalflöden. Vilka poster som skall ingå är inte helt självklart. Den vanligen lörckommande definitionen är summan av bytesbalans, direktinvesteringar, portföljplaceringar och långfristiga lån. Eftersom skillnaden mellan långa och korta lån som nämnts blivit mindre väsentlig kan denna definition emellertid ifrågasättas. De långa lånen skulle kunna utelämnas. Eventuellt skulle enbart bytesbalans och direktinvesteringar kunna vara av intresse som mått på den underliggande balansen.

Förmögenhetsställningen gentemot utlandet

Genom att bytesbalanssaldot definitionsmässigt är lika med landets net- toutlåning (nettoupplåning) till (från) utlandet påverkar saldot den svenska förmögenhetsställningen gentemot utlandet. Bytesbalansen är emellertid inte alls liktydig med förändringen i förmögenhctsställningen. Förmögenheten påverkas inte bara av bytesbalansen — dvs. transaktionerna på dess spegelbild

6 Detta begrepp diskuteras bl.a. i IMF:s "Balance of Payments Manual", 4th ed., Washington 1977.

• Sida 17
•  Original

kapitalbalansen - utan även av värdeförändrtngar på befintliga tillgångar och skulder. Sådana värdeförändringar uppstår dels på grund av växelkursänd- ringar, dels förändringar i marknadsvärdena (i resp. lands egen valuta) på fastigheter, produktionskapital etc. Vi har alltså:

Fönnögenhetsförändring = bytesbalans + värdeförändringar

Att mäta utlandsförmögenheten och dess förändringar är till en del förenat med stora svårigheter. Minst är problemen när det gäller monetära tillgångar och skulder. Här gäller det i huvudsak endast att ta hänsyn till växelkursför- ändringar samt — vad gäller marknadsnoterade värdepapper med längre löptid — fluktuationeri kurserna. Statistik över denna del av nettoförmögenheten gentemot utlandet publiceras kvartalsvis av riksbanken och statistiska centralbyrån.

När det gäller aktier vore det i princip möjligt att mäta förmögenhetsför- ändringarna till den del aktierna är börsnoterade och alltså har ett marknads- värde. För direktinvestcringsaktier är detta emellertid långt ifrån alltid fallet. Inte heller när det gäller direktägda fastigheter är möjligheterna att mäta förmögenhetsförändringarna särskilt goda.

Internationella standarder

Det svenska nationalräkenskapssystemet såväl som betalningsbalansstatistiken har utformats med internationella rekommendationer som grund. National- räkenskapssystemet vägleds av "A System of National Accounts" (SNA) utfärdad av FN, medan rekommendationerna beträffande betalnings- balansstatistiken är utformade av Internationella Valutafonden (IMF) i "Balance of Payments Manual". Syftet med rekommendationerna är att åstadkomma jämförbarhet mellan olika länders ekonomiska statistik.

Vid sidan av dessa rekommendationer finns även riktlinjer som utarbetats inom andra internationella organ, däribland OECD. De senare berör snävare och delvis andra områden än de som FN- och IMF-rekommendationerna täcker.

IMF- och SNA-rekommendationerna överensstämmer i huvudsak på de områden där dessa överlappar. I några avseenden är emellertid rekommen- dationerna motstridiga. Detta gäller bl.a. frågan om hur de tidigare nämnda återinvesteradc vinstmedlen skall behandlas. IMF:s manual anger att sådana vinstmedel skall medräknas i bytesbalansen, medan SNA-rekommendationerna har motsatt innebörd. I kapitel 3 beskrivs utförligare rekommendationernas innehåll i dessa för denna utredning relevanta avseenden.

Både SNA- och IMF-systemen är för närvarande föremål för en genomgri- pande översyn. Förutom att modernisera och anpassa systemen till den ekonomiska utvecklingen, är en viktig målsättning att de båda systemen skall bli inbördes konsistenta. FN:s översyn av SNA-systemet väntas vara färdig år 1993, varefter IMF fastställer en ny betalningsbalansmanual. Arbetet bedrivs i nära samarbete. Utredningen har genom kontakter på tjänstemannanivå vid FN. IMF och OECD dragit slutsatsen att SNA-rekommendationerna kommer att anpassas till IMF-manualen. såvitt gäller de återinvesterade vinstmedlen. Dessa skall således registreras i bytesbalansen.

• Sida 18
•  Original

• Sida 19
•  Original

3. Avkastningen på direktinveste- ringar och portföljplaceringar

I föregående kapitel klargjordes att man för att kunna bestämma national- inkomsten måste beakta de s.k. neltofaktorinkomsterna från utlandet, dvs. nettot av betalningar till och från utlandet av löner och kapitalavkastning. Dessa poster utgör därför också en viktig del av det mot nationalinkomsten svarande bytesbalansbegreppet.

Lönerna är härvid befoppsmässigt av tämligen underordnad betydelse. Vad vi i detta kapitel skall behandla är vissa typer av kapitalavkastning. Vi inleder med att ge en begreppsmässig översikt av olika typer av kapitalavkastning för att därefter närmare diskutera de återinvesterade vinsterna på direktin- vesteringskapital.

Olika typer av kapitalavkastning

Man kan i ett första steg skilja mellan ränta och annan kapitalavkastning. Ränta är sådan kapitalavkastning som betalas i enlighet med ett bindande avtal mellan långivare och låntagare. De praktiska svårigheterna att avgöra vad som är ränta är i allmänhet inte stora. Påpekas bör att sådana kapital- vinster eller -förluster, som uppstår till följd av att obligationer eller andra värdepapper säljs till ett annat pris än inlösenpriset. betraktas som ränta. Denna konvention gäller såväl i IMF:s betalningsbalansmanual som i de tlesta andra sammanhang, t.ex. skattelagstiftning. Ibland säljs nämligen värdepapper till underkurs som ett alternativ till att i formell mening betala ränta ("zero coupon bonds"), exempelvis när det gäller svenska statsskuldväxlar.

När det gäller annan kapitalat'karming kan man särskilja tre huvudtyper: utdelningar, outdelade rörelsevinster och kapitalvmster.l Knpimlvinsier är sådana vinster som uppstår genom att en tillgång stiger i värde, alldeles oavsett det ekonomiska resultatet av den operativa verksamhet där den är engagerad. Kapitalvinster (eller -förluster) kan uppstå till följd av växel— kursförändringar och följaktligen avse alla slags tillgångar, inbegripet vanliga lån. De kan också uppstå till följd av att marknadsvärdena (i tillgångens egen valuta) ändras. Vinster av detta slag har varit särskilt betydelsefulla beträffan- de fastigheter.

I Det skall påpekas att en betydande språkförbistring råder på detta område. Orsaken är att vinstbegrepp av olika slag spelar en så central roll inom ett flertal (ackområden: politisk filosofi, nationalekonomi. företagsekonomi. ekonomisk statistik. skattejuridik. etc. Vi kan inte här l'öfja någon speciell vedertagen facktiomenklatur. viil medvetna om att vi från flera håll kan kritiseras för ordvalet).

• Sida 20
•  Original

Kapitalvinsterna kan vara realiserade eller orealtserade. | ingetdera fallet skall de emellertid tas med | bytesbalansen. På denna punkt råder full överensstämmelse mellan IMF- och SNA-systemen (se kap. 2). I kapitalbalan— sen skall realiserade kapitalvinster registreras i samband med att betalningen verkställs.

Vinster som uppstår som resultat av den produktiva verksamheten i ett företag skall vi här kalla rörelsevinsten Rörelsevinsterna kan antingen utdelas till företagets ägare eller sparas och användas i företages verksamhet. Det är de sistnämnda vinsterna som i IMF:s betalningsbalansmanual kallas återi- nvesterade vinster ("reinvested earnings"). Det skall påpekas att benämningen inte nödvändigtvis innebär att vinsterna används till investeringar i byggnader. maskiner eller lager (nationalräkenskapernas reala investeringsbegrepp). De kan lika gärna användas till att exempelvis göra finansiella placeringar eller amortera lån. Storleken av de återinvesterade vinsterna säger alltså ingenting om storleken på företagets reala investering, däremot om hur mycket alternativ finansiering som måst tillgripas dessa medel förutan.

I SNA-systemet för nationalräkenskaper räknas endast den utdelade delen av vinsten med som inkomst från utlandet. Motsvarande princip tillämpas även för redovisningen av ekonomins inhemska sektorer. Som inkomst till hushållssektorn från bolagssektorn räknas sålunda endast utdelningar. inga andra vinster på aktieinnehav _ oavsett om dessa utgörs av återinvesterade vinstmedel eller rena kapitalvinster.

Motiven för att i SNA-systemet ha detta synsätt är delvis samma som för att inte ta med kapitalvinster (se kap, 2). Vinsterna är inte realiserade Iran ägarens synpunkt. De är därför osäkra och dessutom är ägaren kanske inte helt medveten om dem. Härtill kommer mättekniska problem.

IMF-manualen rekommenderar däremot att återinvesterade vinster i utländska företag tas med som inkomst i bytesbalansen om det utländska företaget är att anse som en direktinvestering. (Direktinvesteringsbegreppet diskuteras utförligare i det följande.) Skälet är att (i) den återinvesterade vinsten inte är en kapitalvinst utan en rörelsevinst och (ii) investeraren har ett avgörande inflytande på om rörelsevinsten skall utdelas eller föras tillbaka i rörelsen. Det kan anses godtyckligt om en investerare väljer att först ta hem vinsten för att sedan återinvestera den i det utländska företaget, eller om han undviker denna omväg. Det kan vara en fråga om bokföringspraxis eller andra administrativa principer.

När det gäller portföljplaceringar i utländska aktier rekommenderar IMF — i likhet med SNA-systemet — att endast avkastning i form av faktiskt betalad utdelning skall registreras i bytesbalansen. Motivet är här att investeraren saknar inflytande på det utländska företagets utdelnings- och investeringspoli- tik. De återinvesterade vinsterna utgör inte disponibcl nationalinkomst i investerarens hemland — i motsats till direktinvesteringsfallct.

Även bortsett från problemet att avgöra om en investering är en direktin- vestering eller en portföljplacering (se vidare nedan), finns ett mått av godtycke i denna princip. Också en portföljaktieägare har något inflytande i företaget. i synnerhet om många sådana ägare hyser likartade åsikter. Utredningen vill emellertid inte framhäva denna synpunkt starkt. Att beakta återinvesterade vinstmedel i fråga om porttöljplaeenngar skulle dessutom stöta

• Sida 21
•  Original

på ytterst svåra statistiska problem.

Sverige följer inte IMF:s rekommendationer rörande de återinvesterade vinsterna. Riksbanken tar inte med sådana vinster i de ofäeiella bytes- balansberäkningarna. I nationalräkenskaperna använder statistiska centralbyrån riksbankens beräkningar (och följer därmed SNA—systemets nuvarande rekommendationer). En övergång till IMF-systemet skulle aktualisera flera frågor av beräkningsteknisk natur. Det gäller, för det första, att avgöra vad som är direktinvesteringskapital och vad som är portföljinvesteringskapital, för det andra, hur de återinvesterade vinsterna på direktinvesteringskapitalet skall framräknas och, för det tredje, vilka konsekvenser en omläggning skulle få för nationalräkenskapssystemet i dess helhet.

Begreppen direktinvestering och portföljplacering

I IMF:s betalningsbalansmanual vilar gränsdragningen mellan direktinvestering och portföljinvestering enbart på kvalitativa grunder. En direktinvestering anges vara en investering som ger möjlighet till ett effektivt inflytande på. eller eljest skapar en varaktig förbindelse med, ett företag eller en verksamhet utanför den egna ekonomin. Syftet med investeringen skall vara att kunna påverka den totala förtjänst som placeringen ger.

En portföljplacering utgörs enligt manualen av en placering i aktier (eller obligationer el.dyl.) som inte är direktinvestering. En portföljplacering styrs av bedömningar av placeringens säkerhet, direktavkastning, utsikter till värdesteg- ring etc., medan kontrollaspekten är underordnad.

Dessa kriterier för gränsdragningen framstår som rimliga, men är ju mycket allmänt hållna. Därför har inom OECD utarbetats en definition som är mer operationell. Denna innebär att om en ägare har 10 procents andel eller mer av röstvärdet i ett utländskt företag är detta att betrakta som direktin- vesteringskapital, såvida man inte kan visa att detta är otillräckligt för att ge inflytande över verksamheten. Även om ägarandelen är mindre än 10 procent kan det vara fråga om direktinvesteringskapital, nämligen om man kan visa att ett inflytande ändå föreligger. Även företag som sådana direktinvesterings- företag i sin tur äger betraktas under vissa förutsättningar som direktin- vesteringskapital i förhållande till den ursprunglige ägaren.

De flesta av OECD:s medlemsländer följer inte strikt OECD:s rekommen- dation, men har ofta definitioner som liknar denna, eller kan antas ge resultat som nära överensstämmer med vad denna skulle ge. I Sverige tillämpades fram till mars 1989 en definition som var köpplad till riksbankens tillståndsgiv- ning enligt valutaregleringen. (Även om Sverige inte producerat statistik över återinvesterade vinstmedel har ju beräkningar av direktinvesteringar gjorts i kapitalbalansen, se kap. 2.) Före avskaffandet av valutaregleringen år 1989 var portföljplaceringar i princip förbjudna. Tillstånd lämnades däremot till in- vesteringar som enligt valutareglcringen bedömdes vara direktinvesteringar. Varje enskild affär krävde en ansökan till riksbanken som prövade att det verkligen rörde sig om en direktinvestering. Därvid fanns inga tumregler om ägarandelar eller liknande, utan varje affär bedömdes för sig. Dä statistikrap- porteringen var knuten till tillståndsgivntngcn, så var'det valutaregleringsdetini- tionen som gällde även i statistiken.

• Sida 22
•  Original

I mars 1989, när äkthetsprövningen upphörde, förelåg inte längre de direkt- investeringstillstånd som statistiken dittills byggt på. I stället infördes en allmän rapportplikt för direktinvesteringstransaktioner. Detta nödvändiggjorde en anpassning av defmitionen av en direktinvestering. Gränsdragningen mot portföljplaceringar måste bli tydlig så att rapportörerna själva kunde avgöra vad som är direktinvestering. Från och med mars 1989 gäller följande definition av en direktinvestering:

— om investerarens andel av kapitalet efter investeringen uppgår till minst 10 procent är transaktionen alltid en direktinvestering

— om ägarandelen är lägre än 10 procent efter investeringen är investeringen en direktinvestering endast om denna ger möjlighet till ett effektivt inflytande i företaget eller har till syfte att eljest skapa varaktig förbindelse med företaget.

Ett speciellt problem uppkommer när en investerare gradvis höjt sin ägarandel och det blir aktuellt med en omklassificering. Principen är då den — som föreskrivs i IMF-manualen — att först den investering som gör att 10— procentsgränsen passeras betraktas som direktinvestering i kapitalbalansen. Det förutvarande portföljinvesteringskapitafet klassas om till direktin- vesteringskapital, vilket emellertid inte registreras som något flöde i kapital- balansen.

Ett annat problem uppstår när en tnvesterarc emigrerar. Som nämnts i kapitel 2 är den vanligen använda definitionen av en svensk (i detta sammanhang) en person som inte vistas i något annat land under längre sammanhängande tid än ett år. Om en person varaktigt flyttar till något annat land skall hans kapitalinnehav i svenska företag bokföras som en trans- fereringsutgift på bytesbalansen. I gengäld skall ett inflöde av utländskt direkt- investeringskapital registreras på kapitalbalansen.

I en värld med stark internationell flyttningsbenägenhet skapar detta onekligen problem om man vill använda den konventionellt beräknade bytesbalansen som vägledning för t.ex. ekonomisk politik.

Det skall parentctiskt nämnas att ett I Sverige beläget företag som är majoritetsägt av utlänningar, t.ex. Svenska IBM, betraktas som svenskt. Kapitalet räknas som utländskt direkttnvesteringskapital i Sverige. Om ett sådant företag i sin tur äger utländska företag betraktas detta ägande som svenskt direktinvesteringskapital i utlandet. Om man registrerar återi- nvesterade vinster i bytesbalansen får man alltså först ett inflöde av sådana vinster till Sverige och i nästa steg ett utflöde till det utländska moderbolaget.

Återinvesterade vinster: metod- och matproblem

När man bestämt vilka utlandsengagemang som är att anse som direkt- investeringskapital återstår att beräkna de återtnvcsteradc vinsterna i dessa företagsenheter och att — rimligtvis i proportion till ägarandelarna — lägga in beloppen i bytesbalansen.

Den återinvesterade vinsten är lika med den totala vinsten minus utdelnin- garna; det kvarstående metodologiska och mättekniska problemet gäller den

• Sida 23
•  Original

totala vinsten.

Det förekommer ett stort antal vinstbegrepp i nationalekonomiska, redovis- ningstekniska och skatterättsliga sammanhang. Med tanke på att bytesbalansen utgör en integrerande del av nationalräkenskaperna kan det synas naturligt att anknyta till nationalräkenskapsbegreppet drtjlsöverskort ("operating surplus"). Detta vinstbegrepp utmärks bl.a. av att kostnaderna för insatsvaror värderas till återanskaffningspriser och att avskrivningar på realkapital likaledes värderas till återanskaffningspriser. Ett vinstbegrepp av detta slag är också vad som förespråkas i IMF-manualen.

Problemet är att den företagsekonomiska redovisningen — i Sverige liksom de flesta andra länder — tillämpar andra principer. Vanligtvis värderas insatsvaror och avskrivningar till historiska anskaffningskostnader, inte återanskaffningspriser. Avskrivningstidcn för kapitalföremål är dessutom ofta anpassad till det skattemässigt tillåtna, inte den ekonomiska livslängden, som bör användas i driftsöverskottsberäkningen. Den enda praktiskt genomförbara lösningen torde likafullt vara att anknyta till de vinstberäkningar som faktiskt finns i företagens bokföring.

Det är emellertid önskvärt att man så långt möjligt exkluderar eventuella kapitalvinster och -förluster från vinstberäkningarna. Sådana skall ju enligt de internationella rckommcndationcrna uteslutas i bytesbalanssammanhang. Detsamma gäller omvärderingar som företagen gör i samband med boksluts- dispositioner. t.ex. lagernedskrtvningar.

Skillnaderna i bokföringspraxis mellan olika länder gör det ofrånkomligt att beräkningarna blir inte bara osäkra. utan också oklart definierade.

En stor del av utrikeshandelsstatistiken baseras på administrativa rutiner av olika slag, t.ex. tulldeklarationer eller anmälningar om direktinvesteringar. Sådana möjligheter föreligger inte när det gäller återinvesterade vinster. Den enda vägen torde vara enkäter till företag med utländska direktinvesteringar, respektive utlandsägda företag i Sverige. Viktigt är givetvis att även utflödet av återinvesterade vinster från Sverige statistikbelyses, på ett med inflödet så konsistent sätt som möjligt.

Riksbanken har redan genomfört enkäter av detta slag. Den senaste redovisningen återfinns i bankens "Penning— och Valutapolitik" 199012.

Ett problem med enkätmetoden kan vara tidseftersläpning i resultaten. Blir denna lång kan det bli nödvändigt att temporärt använda provisoriska data -

en slags korrigeringspost. Likaså kan det vara svårt att få fram data för kortare perioder än helår. Efterhand som erfarenhet vinns — hos såväl informationslämnare som mottagare — är det emellertid tänkbart att dessa svårigheter minskar. Det kan nämnas att Storbritannien med hjälp av enkätmetod producerar statistik över återinvesterade vinster kvartalsvis utan anmärkningsvärd eftersläpning.

Konsekvenser för den övriga betalningshalansstatistiken och för nationalräkenskaperna

Effekten av att ta med återinvesterade vinster i bytesbalanssaldot skulle för Sveriges del bli att saldot förbättrades. Samtidigt måste det ju konstateras att något verkligt flöde av utländsk valuta inte uppkommer. Valutareserven blir

• Sida 24
•  Original

inte större till följd av statistikoniläggningen. l)e återinvesterade Vinsterna utgör vad som kan kallas en "imputerad" post. En motsvarande post med omvänt tecken måste läggas in i kapilaIbaIansen, representerande det nettoutflöde av direktinvesteringar som de återinvesterade vinsterna utgör. Från valutaflödessynpunkt är således statistikomläggningen inte av någon omedelbar betydelse.

För narionnlräkemkapssysiemel skulle en omläggning få mer omfattande direkta konsekvenser, vilket en återblick på kapitel 2 ger vid handen. De äter- investerade vinsterna utgör en nettofaktorinkomsi från utlandet och höjer alltså BNI (bruttonationalinkomsten) och den disponibla nationalinkomsten. BNP påverkas däremot inte. Det blir alltså en fråga om en ökning i sparandet, närmare bestämt det finansiella sparandet, vilket ju också återspeglar den resulterande förbättringen i bytesbalansen. Det reala sparandet, definierat som reala investeringar i Sverige, påverkas givetvis inte. De återinvesterade vinsterna höjer inkomsten och motsvaras av ett utflöde på kapitalbalansen.

En fullt konsekvent anpassning av nationalräkenskaperna till ett reviderat bytesbalansbegrepp skulle innefatta att imputerade flöden av återinvesterade vinster beaktades även mellan ekonomins inhemska sektorer. Annars kan exempelvis följande inträffa: Ett hushåll, som har en utländsk direktin— vesteringstillgång, tillgodoskrivs som inkomst dels utdelning, dels återin— vesterade vinster från direktinvesteringen. (Detta sker för att konsistensen mellan BNI och bytesbalansen skall vidmakthållas.) litt annat hushåll. som har en i övrigt likadan tillgång i den inhemska företagssekiorn, tillgodoskrivs endast utdelning. Detta är uppenbart inkonsekvent.

Huruvida denna inkonsekvens — i så fall närmast av mättekniska skäl — kan accepteras i nationalräkenskapssystemet faller utanför utredningens direktiv att bedöma. Våra kontakter med FN har emellertid givit vid handen att man där kan tänka sig tolerera en sådan inkonsekvens i den kommande reviderade SNA, detta med tanke på att man anser sig få en bättre bild av det totala sparandet.

Praxis i andra länder

Bland de större industriländerna är det tre som sedan relativt länge inkluderar återinvesterade vinster i sin bytesbalansstatistik, nämligen Förenta staterna, Västtyskland och Storbritannien. Andra länder som räknar in sådana vinster är Australien och Schweiz. Ett betydelsefullt land som inte registrerar återinvesterade vinster är Japan. Detta torde vara en bidragande orsak till det "globala underskottet" i världens samlade registrerade bytesbalanser, eftersom Japan i realiteten har ett stort överskott i denna post. Inte heller Belgien, Canada, Frankrike och Italien redovisar återinvesterade vinster i bytesbalan- sen.

I en del länder är registreringen ofullständig eller omfattningen oklar. Sverige hör parentetiskt till de länder som fram till år 1988 lämnat uppgifter till IMF:s betaIningsbalansstatistik, nämligen vad gäller sådana återinvesteri- ngar som krävt tillstånd enligt valutaregleringen. Dét har dock varit fråga om mycket små belopp.

• Sida 25
•  Original

Metoderna för att samla in statistik över de återinvesterade vinsterna varierar starkt. I regel används olika typer av enkäter till berörda företag. Ofta insamlas endast årsvisa data och uppgifterna blir ibland tillgängliga med lång eftersläpning. Storbritannien och Australien är dock länder som insamlar kvartalsdata. Storbritannien har lyckats reducera tidseftersläpningen genom att fråga företagen om förväntade vinster.

Olikheterna i insamlingsmetodik i förening med skiftande bokföringspraxis i olika länder gör att de vinstbegrepp som ligger bakom beräkningarna torde vara ytterst olikartade, t.ex. vad gäller behandlingen av realisationsvinster och — förluster, bokslutsdispositioner och skatter. En framtida harmonisering av bokföringsregler och skattelagstiftning kan möjligen komma att reducera dessa svårigheter, men svårgenomträngligheten kommer sannolikt att bestå under överskådlig tid.

• Sida 26
•  Original

• Sida 27
•  Original

4. Bytesbalansen och den ekono- miska politiken

Under efterkrigstiden fram till och med sjuttiotalet var de internationella betalningsströmmarna hårt reglerade bl.a. inom ramen för Bretton Woods systemet. Under denna tid kunde även relativt måttliga underskott i bytes- balansen leda till direkta finansieringssvårigheier. Ett lands valutareserv spelade då en viktig roll som buffert för att klara små och tillfälliga underskott i bytesbalansen.

En kombination av bestående underskott och snabbt krympande valuta- reserv var under denna period ett omisskännllgt tecken på kris. När valutareserven inte räckte till fick underskotten täckas med internationella lån som vanligen fordrade medverkan av Internationella Valutafonden (IMF). Fonden kunde förväntas ställa krav på den ekonomiska politiken i underskot- tslandet som ett villkor för långivningen. Att också utvecklade industriländer kunde hamna i finansieringskriser vad gäller bytesbalansunderskottet exemplifieras av Italien och Storbritannien. Båda dessa länder hamnade så sent som under 1970-talet i en situation där IMF:s medverkan till nnan- sieringen av underskotten kopplades till av valutafonden sanktionerade saneringsprogram för den inhemska ekonomin i de båda länderna.1

Under sådana omständigheter var det både naturligt och rationellt att bytes- balanssaldot fick en hög prioritet i den ekonomiska politiken. De ekonomiska och politiska kostnaderna för en valutakris eller l'inansieringskris kunde bli betydande. Därmed kom också I många länder byiesbalanssaldoi att fungera som en allmänt accepterad norm för den ekonomiska politiken. En försvagad bytesbalansposition var en signal att den ekonomiska politiken hade fått en alltför expansiv inriktning och att det var dags för en åtstramning.

Den avreglering av de internationella finansmarknaderna som ägt rum under de senaste femton åren har gradvis förändrat bilden vad gäller underskottens finansiering. När nu avregleringen vad gäller de västliga industriländerna är i det närmaste total så är också situationen vad gäller bytesbalansunderskottens finansiering radikalt annorlunda än den var under regleringarnas och Bretton Woods systemets glansdagar. Även relativt stora och långvariga underskott låter sig finansieras utan större problem. Exemplen på detta är många. Det mest näraliggande exemplet är naturligtvis de svenska bytesbalansunderskotten. Även när dessa låg kring fyra procent av BNP vid början av 1980-talet utgjorde själva finansieringen av underskotten inte något

1 Se OECD, Why Economic Policies Change Course. Paris 1988.

• Sida 28
•  Original

problem. Finansieringen skedde då genom statlig upplåning på de finansiella marknaderna. Också dagens underskott har hittills finansierats utan svårighe- ter. Finansieringen sker nu genom upplåning av den privata sektorn.

Utöver Sverige har under 1980-talet en rad industriländer haft betydande underskott som genomgående kunnat finansieras på de internationella finansmarknaderna. Det är en debatil'råga huruvida underskotten verkat destabiliserande på ländernas ekonomier eller på världsekonomin när det gäller det amerikanska underskottet. Helt klart är dock att några linan- sieringskriser liknande dem som Italien och Storbritannien råkade ut för under 1970—talet inte har uppstått, trots att underskotten under 1980-talet ofta varit större än de då aktuella.

Att bytesbalansen inte har kvar sin gamla roll som ekonomisk politisk indikator är de flesta överens om. Helt klart är att det inte längre är meningsfullt att ens i ett medelfristigt perspektiv ställa upp noll i bytesbalan- sen som ett mål eller en restriktion på den ekonomiska politiken. Frågan är då vilken roll bytesbalansen har i den nya avreglerade världen.

"Goda underskott"

Många ekonomer (t.ex. Assar Lindbeck och Torsten Persson i två artiklar i Dagens Nyheter december 1989) har pekat på att avregleringen av de internationella kapitalmarknaderna liksom alla avregleringar är välfärdshöjan- de. Regleringarna ålade länderna den konstlade restriktionen att sparande och investeringar skulle vara lika stora i varje tidpunkt. Det kan emellertid av många skäl vara naturligt att sparandet i ett land överstiger investeringarna och vice versa. Om man exempelvis tänker sig två länder med helt olikartad åldersstruktur kan det vara till gagn för båda länderna om det ena landet under en längre tid kan vara ett underskottsland medan det andra landet kan vara ett överskottsland.

I själva verket är det just detta argument företrädare för Japan brukar peka på när de vill förklara det stora japanska bytesbalansöverskottet. Den snabba framtida ökningen av äldre i den japanska befolkningen nödvändiggör ett högt sparande nu, vars avkastning kan användas under nästa sekel för att bidra till försörjningen av Japans då åldrande befolkning. Andra länder med mindre extrem åldersstruktur kan då dra fördel av det japanska sparandet och använda detta för att finansiera en del av sina investeringar. Dessa länder blir då underskottsländer. Det är lätt att visa att såväl överskottsländer som underskottsländer i princip drar fördel av situationen.

Ett annat fall som på en fri marknad genererar en överskotts- och underskottssituation är om kapitalavkastningen av något skäl är särskilt hög ! ett enskilt land. I detta fall är det naturligt att investeringarna i landet överstiger det inhemska sparandet. Landet i fråga blir då ett underskottsland, medan det skapar en överskottstendens i andra länder. Ett aktuellt exempel på detta är Spanien, där Francoregimens aweekling och den avreglering av ekonomin som följde, skapade förutsättningar för en dynamisk ekonomisk utveckling med en hög potentiell avkastning på investeringar. Detta ledde till en investeringst i Spanien, där utländska direktinvesteringar har spelat en viktig roll. Eftersom sparandet i Spanien inte gått upp i samma mån har

• Sida 29
•  Original

Spanien fått betydande underskott i bytesbalansen. På motsvarande sätt kan man räkna med att de östländer som efter frigörelsen kommer in i en positiv utveckling får en investeringsökning som överstiger dct inhemska sparandet, vilket är liktydigt med ett underskott i bytesbalansen.

Ett ofta anfört exempel av samma typ är de stora svenska bytesbalans- underskotten kring sekelskiftet. Bakgrunden till dessa var investeringar i framför allt järnvägar. Här var det inte fråga om utländska direktinvestering- ar, utan inhemska investeringar bekostade med upplåning i utlandet. Ett skäl till att denna affär blev särskilt lyckosam, var att världskriget och den efterföljande inflationen gjorde att en stor del av lånen i praktiken blev avskrivna, något man inte alltid kan räkna med.

Underskott som tecken på obalans

Att underskott i bytesbalansen också kan vara problematiska demonstreras av den djupgående skuldkris som många länder befinner sig i sedan flera år tillbaka, och som de har mycket svårt att ta sig ur.

Ett centralt villkor för att en underskottsepisod skall vara lyckosam är att investeringarna i underskottslandct ger en avkastning som är högre än räntan på de lån som tas upp för att finanSiera underskotten. Vad gäller flera av skuldkrisländerna kan man peka på att detta villkor inte har varit uppfyllt. ] många fall har underskotten använts för att finansiera projekt som inte givit någon lönsamhet. Investeringarna har då inte genom sin avkastning kunnat bidra till att betala räntor och amorteringar på limen. Därmed har de inte kunnat hindra en stadig försämring av skuldsttuationen. Mexico utgör ett exempel på detta.

Att offentliga investeringar inte är förknippade med något direkt lönsam- hetskrav innebär att riskerna är större med sådana underskottssituationer som kan föras tillbaka på ett underskott i den offentliga budgeten. Detta synsätt har haft stor betydelse i debatten om de amerikanska underskotten i budget och bytesblans, "the twin deficits".

En slutsats av detta resonemang skulle vara att om statsbudgeten är i balans så finns det ingen anledning att bekymra sig över ett underskott i bytesbalansen. I den internationella debatten har Storbritanniens förre finansminister Nigel Lawson energiskt drivit denna ståndpunkt med referens till den engelska situationen. Om den offentliga budgeten är i balans så innebär ett underskott i bytesbalansen ju att investeringarna är större än sparandet i den privata sektorn. Eftersom denna själv står för upplåningen till underskottet borde man kunna förvänta sig att avkastningen på de gjorda investeringarna överstiger räntan. Ett underskott skulle då i enlighet med Iawsons ståndpunkt snarast vara ett tecken på att möjligheterna att få avkastning på investeringar i landet är goda.

Det finns emellertid fall då denna slutsats inte är given. Om skatteregler eller subventionsregler snedvrider relationen mellan upplåningskostnader och avkastning så kan det ur individens eller företagets synpunkt vara lönsamt att genomföra investeringar som har en lägre avkastning än upplånings- kostnaderna. .

I själva verket finns sådana snedvridningar I större eller mindre grad i alla

• Sida 30
•  Original

industriländer. Detta framgår av en kartläggning som nyligen gjorts inom OECD av "skattekilarna" vad gäller kapitalkostnaderna för investeringar i olika industriländer. Resultaten sammanfattas i tabell 4.1. Skattekilen ger ett mått på skillnaden mellan en "normal" finansieringskostnad motsvarande fem procents realränta och den reala finansieringskostnaden efter skatt i de olika länderna. Talet -7,05 för Sveriges del betyder att skattesystemet sänker kapitalkostnaden för lånefinansierade investeringar med drygt sju procen- tenheter. Om exempelvis den reala bruttofinansieringskostnaden är fem procent så hamnar den reala nettofmansieringskostnaden på -2 procent. Det skulle betyda att en låneftnansierad nyinvestering är lönsam även om bruttoavkastningen på själva investeringen är noll.

Som framgår av tabellen är skillnaden mellan skattekilarna i olika länder betydande. Att den skattemässiga snedvridningen mellan sparande och investeringar skiljer sig kraftigt mellan länderna kan vid en avreglerad internationell kapitalmarknad förväntas ha betydande effekter på mönstret av överskott och underskott mellan länderna. Resultaten i tabellen motsäger heller inte detta. Det är överskottsländerna Japan och Västtyskland som har de minsta skattekilarna.

Tabell 4.1 Beräknade skattekilar vid 5 procents realränta och 1985 års inhationstakt. Proeentenheter

Maskiner liygg- Totalt lnllations-

nader vid (BNP-

dellatom) Förenta Staterna a) -5.26 —2.41 -3.25 3.4 b) -2.32 -O.68 -1.16 3.4 Japan -1.67 -0.81 -1.08 1.7 Västtyskland -2.37 -2.40 -2.38 2.1 Frankrike -3.45 -3.29 -3.35 5.9 Storbritannien 3) -5.55 —3.21 -4.58 6.1 b) -3.03 -1.67 2.46 6.1 Italien -3.85 —3.95 -3.91 8.8 Canada 3) -3.61 —2.22 -2.77 3.2 b) -1.53 —1.28 -1.38 3.2 Australien -7.98 -2.31 -4.78 6.1 Belgien -6.95 4.39 -5.51 5.1 Nederländerna 4.52 -2.17 —3.20 2.2 Spanien —6.21 4.64 -5.32 8.8 Sverige -9.1 1 -5.09 -7.05 6.8

a) gamla skattesystemet b) nya skattesystemet Källa: OECD Economic Studies. No 8 Spring 1987.

Underskotten och stabiliseringspolitiken

Vi kunde i inledningen av detta kapitel konstatera att det är möjligt att ha även relativt stora underskott i bytesbalansen utan att detta skapar direkta

• Sida 31
•  Original

finansieringsproblem. De stabiliseringspolitiska implikationerna av ett stort bytesbalansunderskott är därmed inte så uppenbara som de var under regleringstiden.

Ett resultat av den föregående diskussionen är att ett bytesbalansunderskott taget för sig inte säger något om den underliggande situationen i en ekonomi. Ett underskott kan vara helt förenligt med en sund ekonomi. Det kan emellertid också vara ett tecken på en mer eller mindre svårartad underlig- gande obalans. Någon enkel korrelation av typ ju större underskott desto större problem går dock knappast att etablera.

En fråga som återstår är om underskottet i sig, oberoende av orsak, utgör något problem. På denna punkt går uppfattningarna isär bland ekonomer.

En punkt där i varje fall det empiriska sambandet förefaller vara klart är kopplingen mellan bytesbalansen och växelkursen. Sett i ett längre tidsper- spektiv så tenderar överskottsländer att ha starka och apprecierande valutor medan underskottsländer tenderar att ha svaga och deprecierande valutor. Detta framgår av diagram 4.1, som för industriländerna anger sambandet mellan genomsnittligt bytesbalansunderskott under den senaste tioårsperio- den och genomsnittlig årlig förändring i den effektiva växelkursen å den andra sidan.

Det nära samband som finns mellan inflationsutveckling och vaxelkursut- veckling medför naturligt nog att det därmed också finns ett starkt empiriskt samband mellan underskott och inflation, vilket framgår av diagram 4.2.

Det kan finnas flera förklaringar till de observerade sambanden. Förkla- ringama utesluter inte nödvändigtvis varandra.

— Bestående underskott skapar ett underliggande valutautflöde som på sikt pressar växelkursen nedåt.

— Bestående underskott skapar inflations- och devalveringsförväntningar, som slår igenom i den faktiska utvecklingen vad gäller växelkurser och priser.

Om dessa förklaringar är riktiga så skulle det innebära att bestående underskott i sig verkar inflationsdrivandc. Vill man hävda att underskotten inte har någon självständig stabiliseringspolitisk betydelse, kan man peka på ytterligare en tänkbar förklaring nämligen att den bakomliggande orsaken till skillnader i såväl underskott som inflation är skillnader i inriktning av den ekonomiska politiken. Länder som för en expansiv ekonomisk politik får både underskott och inflation medan länder som för en mera försiktig ekonomisk politik får överskott och låg inflation.

Om denna förklaring vore hela sanningen så skulle detta å andra sidan innebära att de mera sofistikerade tänkbara förklaringar till mönstret av överskott underskott, som givits inledningsvis inte har någon egentlig empirisk relevans. Därmed skulle vi i praktiken vara tillbaka vid den gamla ekonomisk- politiska tumregeln att ett underskott i bytesbalansen är en signal om att det är dags att föra en stramare ekonomisk politik.

En annan koppling mellan ett underskott i bytesbalansen och stabiliserings- politiken går via underskottets finansiering. Innebörden av denna koppling beror bl.a. på om landet strävar efter att föra en fast växelkurspolitik eller ej. Det följande resonemanget gäller för Sverige, dvs. ett land med en fast

• Sida 32
•  Original

växelkurspolitik, ingen statlig upplåning i utländsk valuta och en strävan efter att hålla valutareserven konstant.

Ett underskott i bytesbalansen innebär ett utflöde av valuta som på ett eller annat sätt måste kompenseras i kapitalbalansen. Ur penningpolitisk synvinkel är följande samband mellan bytesbalansen och kapitalbalansen av intresse:

Bytesbalansunderskott + icke räntestyr! kapitaluijlöde = räntestyrt kapitalinflöde

Det icke räntestyrda kapitalutflödet kan definieras som nettoutflödet av direktinvesteringar och portföljaktier. Sambandets vänsterled utgör därmed ett mått på den s.k. underliggande balansen (jfr kap. 2). Sambandet innebär att ett ökat underskott i bytesbalansen allt annat lika ställer ökade krav på räntestyrda inflöden. För att åstadkomma detta ökade inflöde kan en räntehöjning behövas. I denna mening finns det ett samband mellan bytesbalansunderskottet och räntan. Sambandet är dock mycket svårkvantifte- rat och är heller knappast konstant över tiden. Den avgörande faktorn när det gäller vilken räntedifferens som krävs för att skapa ett givet inflöde är den förväntade växelkursutvecklingen. Denna påverkas i sin tur av en rad olika faktorer av vilka bytesbalansunderskottet är en. Av sambandet framgår också att bytesbalansunderskottet inte ensamt bestämmer kravet på räntebärande inflöde. Detta bestäms av summan av bytesbalansunderskottet och utflödet av direktinvesteringar och portföljinvesteringar.

För ett land vars underskott i bytesbalansen kan föras tillbaka på att investeringsmöjligheterna är särskilt goda, innebär detta att bytesbalan— sunderskottet motverkas av ett injlöde av direktinvesteringar i kapitalbalansen. Denna underskottssituation skapar sålunda inte något krav på räntegenererat inflöde. Bland dagens underskottsländer har exempelvis Spanien länge befunnit sig i denna situation.

För Sveriges del är situationen den omvända dvs. utöver det utflöde som bytesbalansen genererar så har vi ett stort utflöde i kapitalbalansen av direktinvesteringar och portföljinvesteringar. Det innebär att bytesbalansen endast svarar för en mindre del av kravet på ett räntegenererat inflöde. I det ovan angivna sambandet svarade bytesbalansen förra året för 33 miljarder kr. av utflödet medan direktinvesteringar och portföljinvesteringar svarade för ca 70 miljarder.

En intressant fråga är givetvis om det är möjligt att säga något om dessa utflödens effekt på räntan. Vi kan för det första konstatera att de räntegene- retade inflödena i huvudsak tagit formen av ett inflöde av kort upplåning. I stor utsträckning är det fråga om räntearbitrage genom korta fastförräntade korglån som placeras i fast förräntade kroninstrument av motsvarande löptid. Detta har inneburit att vi i Sverige är på väg att bygga upp en mycket stor portfölj av framför allt korta utländska lån vilket kan utläsas av diagram 4.3. som visar tre mått på den s.k. underliggande balansen (jfr kap. 2). Det är denna underliggande balans som måste finansieras med räntegcnererade flöden. Med växande underskott och fortsatt stora direktinvesteringar kan man förvänta sig en fortsatt snabb stegring av skuldstoeken. Stocken av osäkrade valutakrediter uppgår i dag till ca 230 miljarder kr. Av denna stock är hälften med löptid under ett år. '

Den observerade utvecklingen av räntedifferensen mot utlandet ger ännu

• Sida 33
•  Original

inget underlag för slutsatsen att den stora linansicringsbördan haft en uppdrivandc effekt på räntorna. Diagram 4.4 anger differensen för svenska korta räntor mot utlandet under de senaste båda åren. Den normala räntedif— ferensen mot omvärlden har under lång tid legat kring två procent. Under år 1990 har dock nivån varit högre. Det är emellertid tidigt att säga om detta kan tolkas så att normalnivån är på väg att förskjutas uppåt. Att den genomsnittliga löptiden på skuldportföljen förkortas samtidigt som portföljen växer ger emellertid en indikation om att volatiliteten i de korta räntorna kan komma att öka.

Trots de farhågor om framtiden som den snabba skulduppbyggnaden kan ge så illustrerar utvecklingen hittills lättheten att med relativt små räntediffe— renser generera mycket stora flöden. Det totala utflödet i bytesbalansen. direktinvesteringarna och portföljaktier motsvarande drygt 8 procent av BNP 1989 finansierades utan större ansträngning. I den diskussion vi för här är det också viktigt att hålla i minnet att endast en mindre del av utflödet har emanerat från bytesbalansunderskottet. Detta stärker slutsatsen att själva finansieringen av ett bytesbalansunderskott av den storleksordning vi nu har i Sverige i sig knappast ger några stabiliseringspolitiska störningar. Det som ger anledning till oro är kombinationen av bytesbalansunderskott och mycket stora långa utflöden.

• Sida 34
•  Original

Diagram 4.1 Bytesbalans i procent av BNP och förändringar i effektiv växelkurs för ett antal OECD—länder 1980—1989

Bytesbalans % av BNP, 4 genomsnitt

' Schweiz

3 Nederländerna . I 2 ' Västtysk— land Japan 1 , Norge 0 Storbr. . . österrike Belgien . Sp niep Frankrike -1 | ' Canada Italien .Sverige | . _2 Förenta Finland staterna

'Danmark

Effektiv växel- kurs, % per år

-3 —2 -l 0 l 2 3 4 5 6 7 -

Kmh:OECD

• Sida 35
•  Original

Diagram 4.2 Bytesbalans i procent av BNP och inflationstakt för ett antal OECD-länder 1980—1989

Bytesbalans % av BNP, 4 genomsnitt

'Schweiz

.Nederländerna

Japang 2 'Västtyskland

1 .Norge Storbr. o I Österrike .Belgien _ Frankrike Spanien . . '1 Canada * Italien . 'Sverige —2 " Förenta . staterna Finland _3 . Danmark Konsumentpris index, % per år

_'—'_'_'—7———T__W—I_—V_—v——r 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13

Källa: OECD

• Sida 36
•  Original

Diagram 4.3 Tre mått på Sveriges underliggande balans 1970—1989

Procent av BNP

III Bytesbalans+

3 direktinvestering+ portföljaktier+ 2 långfristiga län 1 0 -l —2 -3 _4 I Bytesbalans+ _ direktinvestering '$ 11 Bytesbalans+ dir. invest.+ ;. '6 portföljaktier =.. ":i -7 åå -3 %

70 75 80 85 90

• Sida 37
•  Original

Diagram 4.4 Räntedifferens 1988—1990. Statsskuldväxelränta mintts Handelsbankens valutakorgsriinta, procentenheter

Bankkon- flikt, inga no-

I I I | I l i teringar—p'

| |

1988 1989 1990

Sammanfattande synpunkter

Diskussionen ovan har understrukit att avregleringen av de internationella kapnahnarknaderna har skapat en ny Mtuanon vad gauer Unanmenngen av underskott i bytesbalansen. Det är nu möjligt att linansiera även stora och bestående underskott på den internationella kapitalmarknaden utan störningar. Det finns därmed inte längre samma starka skäl som tidigare att knyta en bestämd målsättning, av typ noll i underskott, till bytesbalansen.

Sont när det gäHcr aHa (wregenngar kan nuni vna an den skapar möjligheter till väll'ardshojningar. l—'n situation där regleringarna tvingat l'ram noll i underskott för alla länder är en sämre situation än en där exempelvis dennywanska ohkhetcr och sanader iinvemehngsnngnghucr lär mynt sammansättningen av sparande och investeringar mellan länderna.

Detta hindrar inte att ett underskott i bytesbalansen kan vara ett tecken på en underliggande obalans. Det starka empiriska sambandet mellan bytesbalan- sunderskou å ena sdan och innanonmakt å andra sdan tyder på nu underskotten ofta är en spegelbild av underliggande obalanser.

Ett i detta sammanhang centralt villkor är att avkastningen på investeringar överstiger den internationellt bestämda uppläningskostnaden. Om ett land av något skäl driver en betydande investeringsverksamhet där detta krav inte är uppfyllt, gör landet i fråga en välfärdsförlust samtidigt som man utvecklar ett underskott i bytesbalansen. I detta fall har avregleringen av de internationella kapitalmarknaderna skapat ökade möjligheter för länderna att låta ekonomin gå i fel riktning.

• Sida 38
•  Original

Bland de länder som nu befinner sig i en akut skuldkris har stora of— fentligstyrda och offentligt finansierade investeringsprojekt med låg avkastning varit en orsak till krisen. En annan viktig faktor som kan ge upphov till betydande snedvridningar vad gäller förräntningskraven på investeringar är skillnader mellan länderna vad gäller beskattning och subvention av investerin- gar.

Analysen understryker sålunda den ofta framförda uppfattningen att en avreglering av de finansiella marknaderna skärper kraven på marknadsmässig- het och internationell harmonisering också i övriga delar av ekonomierna.

• Sida 39
•  Original

5. Den svenska bytes- balanssituationen

Hur skall man se på den svenska bytesbalanssituationen mot bakgrund av den föregående diskussionen? Som framgår av diagram l.] präglas utvecklingen för närvarande av två tendenser. För det första har försämringen av vårt relativa kostnadsläge medverkat till en fortgående försvagning av bytesbalan- sen för varor och tjänster. För det andra har det under de senaste åren skett en snabb försämring av kapitalavkastmngsposten. i årets fmansplan beräknas underskottet i denna uppgå till 50 miljarder.

Det är den snabba försämringen av den senaste posten som är utgångs- punkten för direktiven till denna utredning. Därför skall vi i detta kapitel koncentrera diskussionen till detta område.

Bakom uppbyggnaden av underskottet i kapitalavkastningen ligger ut- vecklingen i kapitalbalansen. Under de senaste åren har nettouttlödet av direktinvesteringar (inbegripet fastighetsinvesteringar) och portföljinvesteringar vuxit kraftigt vilket framgår av nedanstående tablå.

Nettonöden, miljarder kr.

_—_._——__

1985 1986 1987 1988 1989 ___—_________

Direktinvesteringar J) -16 -18 -27 -39 l'ortföljaktier 5 2 — 4 - 6 -30 SUMMA »4 -14 -22 33 -(>U

___—___

Utllödet i denna del av kapitalbalansen har motverkats av ett intlöde av I första hand korta lån. vilket framgick av föregående kapitel. Räntebetalntngar- nu på dessa lån blir en minuspost i bytesbalansen. Vinsterna på investeringar- na tas å andra sidan hem endast i mycket liten utsträckning. Därför blir nettoeffekten på bytesbalansen av den angivna utvecklingen negativ. Ett skäl till att vinsterna inte tas hem är att tillgångarna som anskaffas ofta har låg direktavkastning. Avkastningen uppträder i stället i form av orealiserad värdestegring. Så länge denna process pågår kommer kapitalavkastningens bidrag till bytesbalansunderskottet att växa. Det växande bytesbalansunderskot- tet får i sin tur finansieras med nya lån, vilket ökar skulden och de framtida räntebetalningarna ytterligare. Så länge den totala avkastningen på investerin- garna överstiger låneräntan kommer emellertid den svenska förmögenhetsök—

• Sida 40
•  Original

ningen i utlandet att vara större än skuldökningen i Sverige.

Eftersom denna process varit central för utvecklingen av kapitalavkastningen i bytesbalansen, under de senaste åren kan det vara lämpligt att illustrera utvecklingen med ett enkelt räkneexempel, uppbyggt från en enda utlandsin- vestering som görs i utgångsåret (år noll). Låt storleken på denna investering vara x kr. Samtidigt som investeringen görs tas ett utlandslån av samma storlek upp. Antag att avkastningen på denna investering är t procent och att den i sin helhet tar sig form av orealiserad värdestegring och återinvesterade vinstmedel. Vi antar också för enkelhets skull att också räntan på lånet löper med r procent.

År 1 kommer räntebetalningarna att uppgå till xr kr. Denna räntebetalning blir en minuspost i bytesbalansen som i sin tur får täckas med ökad upplåning. Därmed uppgår den till affären relaterade skulden år 1 till x(1+r) kr. Samma belopp har emellertid den utländska bruttoförmögenheten vuxit till år ]. Skuld och förmögenhet fortsatter alltså att vara lika stora trots att bytesbalansunderskottet växer och finansieras med ny upplåning. Exemplet sammanfattas i nedanstående tablå.

Effekter av en svensk direktinvestering på ): kr.

Bytesbalans- Skuld- Förmögenhets- Nettoförmögen- effekt effekt effekt hetseffekt År 0 0 x x 0 ] xr x(l + r) >:(] + r) 0 2 2xr + xrz x(l + r)2 x(l + r)2 0

En slutsats av det föregående resonemanget är alltså att om utlandsinveste- ringarna ger minst samma avkastning som upplåningsräntan så motsvaras den snabba skuldökning som illustrerades i diagram 1.1. av en svensk förmögen- hetsökning i utlandet som är minst lika stor. I denna mening finns det en fundamental skillnad mellan underskott i bytesbalansen som beror endast på kapitalbalansens sammansättning å ena sidan och underskott som hänför sig till bytesbalansens "BNP-del" (jfr kap. 2) å den andra sidan. Den förra typen av underskott ger inte nödvändigtvis upphov till en försämrad förmögenhets- ställning gentemot utlandet. Det gör emellertid de senare underskotten. Också ekonomiskt-politiskt går det en kraftig skiljelinje mellan de båda typerna av underskott. Ett underskott som hänför sig till bytesbalansens BNP- del låter sig påverkas av en makro-ekonomisk medelsarsenal av typ åtstram- ningspolitik eller växelkurspolitik. Denna typ av politik har emellertid inte någon direkt effekt på kapitalflödena. Man måste i de senare fallen söka efter åtgärder som vänder kapitalflödena. Den senare distinktionen har haft stor praktisk betydelse i de latinamerikanska skuldländer, exempelvis Argentina. där underskotten ! huvudsak hänfört sig till kraftiga kapitalutflöden. De

• Sida 41
•  Original

åtstramningar som satts in där har därmed endast fått en begränsad effekt på underskottssituationen.

Hur man till slut skall utvärdera den svenska Situationen vad gäller kapitalavkastningen i bytesbalansen och vad gäller kapitalbalansen beror enligt vår mening på svaren på följande fyra frågor.

— Vilka effekter på räntebildningen har det krav på allt större räntegenererade inflöden som den nuvarande situationen skapar?

— Vilken blir effekten på växelkursförvantningarna av de snabbt växande underskott som fortsatta kapitalutflöden kan komma att generera?

— Varför är nettoutflödet av direktinvesteringar och övrigt långt kapital så stort?

— Vilken är avkastningen på de svenska utlandsinvesteringarna?

Den första frågan diskuterades relativt utförligt i föregående kapitel. Vi konstaterade att några säkra slutsatser inte kan dras med utgångspunkt i den utveckling vi sett hittills. Den ökade andelen kort upplåning kan emellertid ses som en indikation på att situationen kan komma att bli instabil.

Möjligheten att generera inflöden och kraven på räntedifferens gentemot utlandet påverkas också av svaret på den andra frågan. Det starka empiriska samband som finns mellan underskott och växelkursutveckling, indikerar att stora och snabbt växande underskott inte kan undgå att påverka växelkursför— väntningarna. Det är också svårt att tro att valutaoron i samband med regeringskrisen i våras hade blivit så kraftig om vi inte hade haft ett underskott i bytesbalansen. En försiktig slutsats skulle därför vara att den nuvarande situationen kan hanteras hyggligt men att en fortsatt snabb tillväxt av underskottet i samband med stora bestående kapitalutflödcn kommer att verka destabiliserande. Särskilt problematisk kan situationen bli om Vi därtill får en fortsatt försvagning av bytesbalansens BNP-del.

Huruvida underskottet i kapitalavkastning kommer att fortsätta att växa snabbt beror bl.a. på svaret på den tredje frågan. En tänkbar förklaring till det vi nu ser är att en portföljanpassning pågår i anslutning till valutaav- regleringen. I så fall kan man förvänta sig att den nuvarande utvecklingen är en relativt kortvarig episod och att flödena i kapitalbalansen relativt snart kommer att vända. I samband med detta kan man också tänka sig att vinsterna på de utländska investeringarna börjar komma hem i allt större utsträckning. Denna syn återfinns exempelvis i den senaste långtidsulredning- en. Av utredningens kalkyler framgår att under sådana förutsättningar, så förblir bytesbalanssituationen och flödessituationen relativt hantcrlig.

Om det finns mera fundamentala orsaker till utflödena kan situationen naturligtvis vara allvarligare, inte bara ut bytesbalanssynpunkt. Man kan peka på flera andra tänkbara förklaringar till det kraftiga utflödet av investerings- kapital från Sverige.

— Den unika svenska företagsstrukturen med dess dominans av stora transnationella företag verkar för att vi i förhållande till vår ekonomi har högre direktinvesteringar än andra länder. Därmed kan vi statistiskt sett inte räkna med att inflödet blir lika stort som utflödet.

• Sida 42
•  Original

— Ett asymmetriskt regelsystem i förhållande till omvärlden. Medan möjlighe- terna till investeringar och förvärv är stora för svenskar i utlandet så finns det på många områden betydande begränsningar när det gäller utlänningars möjligheter att göra förvärv i Sverige. En naturlig följd av en sådan asymmetri är större utflöden än inflöden av investeringskapital.

— Även om det är svårt att göra internationella jämförelser när det gäller lönsamhet tyder det mesta på att kapitalavkastningen är lägre i Sverige än genomsnittet för industriländerna.

— Många personer inom näringslivet hävdar att osäkerheten om Sveriges ekonomiska framtid vad gäller exempelvis kostnadsutveekling, förhållandet till EG och energipolitiken verkar pådrivande när det gäller utlandsinvesteringar.

Ett motargument mot de båda senare punkterna är att svenska företags investeringar under de senaste åren ökat kraftigt också i Sverige, vilket inte skulle stämma med bilden av dåliga utsikter för Sverige, som en förklaring till de höga utlandsinvesteringarna. Vad som däremot är ostridigt är att utländska företags investeringar i Sverige är låga.

En bidragande förklaringsfaktor som går väl ihop med alla delar i den bild som vi ser i dag är det svenska skattesystemet. En grundprincip i den svenska företagsbeskattningen under efterkrigstiden har varit att vinsten skall beskattas hårt när den tas ut ur företaget och milt när den användes till investeringar inom företaget. Detta innebär att kapitalkostnaden för investeringar som finansieras genom upplåning eller genom internt genererade vinstmedel blir mycket låg. En effekt av sådan beskattning är att förräntningskravet på kapital tenderar att bli lågt, vilket är liktydigt med en press nedåt på vinstnivån. Denna typ av beskattning, som kan ses som en integrerad del av Rehn- Meidner modellen, har förenat en relativt låg vinstnivå och en hög skattenivå med relativt höga investeringar. Priset har varit en kraftig inlåsning av kapitalet. Till bilden hör också en hård beskattning av hushållssparande vilket bidragit till att hålla nere sparandet i den privata sektorn.

En hårt reglerad kapitalmarknad var ett naturligt komplement till denna modell. Regleringen satte gränser för expansionen av billigt lånekapital. Den avskärmade också i stor utsträckning svenska placerare från den högre kapitalavkastningen utanför Sveriges gränser. Detta innebär att den låga kapitalkostnad som skattesystemet gav i huvudsak utnyttjades för investeringar i Sverige.

Vi skall inte här gå in på en diskussion av brister och förtjänster med denna modell, utan i stället diskutera vilka effekterna av en sådan beskattning blir vid en allmän avreglering av kapitalmarknaderna. Som framgick av den i kapitel 4 citerade OECD-studien, så ger den svenska beskattningen en extremt snedvridande effekt på kapitalkostnaderna för investeringar. Enligt OECD-studien sänker det svenska skattesystemet en real finansieringskostnad på fem procent till —2 procent realt. Detta innebär att svenska investerares förräntningskrav torde vara låga i ett internationellt perspektiv. En effekt av detta är att man kan förvänta sig att förräntningen före skatt i Sverige drivs ned till en nivå som är anpassad till den svenska beskattningen. Detta kan förklara att investeringsnivån i Sverige är relativt hög vad avser svenska

• Sida 43
•  Original

företag, men att förräntningsmöjligheterna inte intresserar utländska investerare som har högre förräntningskrav. När avregleringen ökar möjlighe- terna att investera utomlands är det naturligt att svenska investerare vill utnyttja de bättre avkastningsmöjligheter som finns i utlandet. Särskilt tydligt framträder de låga svenska avkastningskraven när det gäller fastighetsm- vesteringar, där uppenbarligen svenska placerare med sina lägre förräntnings- krav förmått höja prisnivån i hela fastighetsbeståndet i flera av de europeiska storstäderna.

Skattesystemet ger en kombination av låg avkastning på sparande och låga kapitalkostnader. Detta gör det naturligt att investeringsexpansionen i stor utsträckning blir låneftnansierad. Vi får då ett underskott av finansiellt sparande i den privata sektorn. Därmed kan vi få ett underskott i bytesbalan- sen trots att vi har ett finansiellt överskott i den offentliga sektorn.

Att skattesystemet kan ha en stor betydelse för den aktuella situationen utesluter inte att övriga faktorer också är betydelsefulla. Det speciella med skattesystemet som förklaringsfaktor är emellertid att det ensamt kan förklara många av de i varje fall skenbara motsägelser som finns i den lånefinansiera- de kapitalexport som är speciell för dagens svenska situation.

Skattesystemets egenskaper har också stor bärighet på den sista av de fyra frågor som ställdes ovan. Den kraftiga snedvridning som skattesystemet åstadkommer mellan samhällsekonomiska och privatekonomiska kapitalkostna- der innebär att det inte finns någon mekanism som säkerställer att avkastning— en på investerat kapital överstiger upplåningskostnaderna. Det troliga är i stället att de i varje fall på marginalen inte gör det. Därmed kan man inte heller nödvändigtvis räkna med att förmögenhetsuppbyggnaden utomlands motsvarar skuldtillväxten.

Den svenska asymmetrin vad gäller skatter och förvärvslagstiftning kan förväntas ha en betydande effekt på kapitalströmmarna. Därtill kan komma effekter från de övriga punkter som räknades upp ovan. Detta innebär att man inte kan räkna med att det kraftiga kapttaluttlöde vi nu ser i sin helhet eller kanske inte ens till sin övervägande del är en engångsanpassning av portföljerna efter avregleringen. Därför är det risk för stora och bestående flöden under lång tid.

Med den tid som har stått till buds för denna utredning har det inte varit möjligt att göra de studier som skulle krävas för att kunna göra mera preciserade uppskattningar av asymmetrternas effekt. Önskvärt vore också att räkna om OECD-studiens skattekilar med utgångspunkt i det nya skattesys— tem som träder i kraft år 1991. Vad som säkert kan sägas är att skat- teomläggningen kommer att minska skattekilarna. De fortsatt höga skattesat- serna gör dock att man kan förmoda att de fortfarande kommer att vara väsentligt högre än i omvärlden.

Den ovanstående bedömningen, som skulle kräva mera ingående undersök- ningar för att säkerställas. innebär som Vl sett en risk lång tid framöver. Den innebär också att potentialen för välfärdsförluster är betydande så länge asymmetrierna blir bestående.

Om utflödena av investeringskapital blir bestående uppstår en fortsatt snabb tillväxt av underskottet i bytesbalansens kapitalavkas'tningspost och ett fortsatt växande behov av ett räntegenererat inflöde. Som vi har sett är risken stor

• Sida 44
•  Original

för att en sådan utveckling kan verka destabiliserande och att den ställer krav på en fortgående höjning av räntedifferensema gentemot omvärlden.

Ett viktigt konstaterande är att makroekonomiska åtgärder av typ åtstra- mningspolitik, som har effekter på BNP-delen av bytesbalansen inte har några direkta effekter på kapitalflödena. Slutsatsen av diskussionen i detta kapital blir således att avregleringen av valuta- och kapitalmarknaderna för att inte verka destabiliserande kräver en harmonisering till omvärlden av regelsystem som skattelagstiftningen och förvärvslagstiftningen. De stora utflödena av investeringskapital och de växande underskotten i bytesbalansens kapitalav- kastningspost beror sannolikt på att en sådan harmonisering inte genomförts i tillräcklig omfattning. Vi kan samtidigt konstatera att harmoniseringsarbetet pågår. Skatteomläggningen år 1991 innebär en betydande anpassning till omvärlden. En viss anpassning sker också på förvärvssidan. Det är en viktig uppgift att kartlägga hur stora de återstående skillnaderna är och hur stora effekter dessa kan komma att ha på kapitalflödena i framtiden.

• Sida 45
•  Original

6. Överväganden och förslag

Direktiven till denna utredning tog sin utgångspunkt i de allra senaste årens starkt ökade nettoutflöde av investeringskapital. Eftersom detta till stor del finansierats med utlandsupplåning har följden blivit en snabb ökning av underskottet i bytesbalansens kapitalavkastningspost. Med anledning av detta har utredningen haft två frågeställningar att besvara. Den första är hur man i betalningsbalansstatistiken skall behandla vinsterna på utlandsinvesteringarna. Den andra är vilken värdering man skall göra av denna del av betal- ningssituationen från ekonomisk-politiska utgångspunkter. Dessa två frågor har analyserats i de föregående kapitlen. Vi skall i detta kapitel ange vilka överväganden och förslag denna analys ger upphov till.

Utlandsvinsterna i betalningsbalansstatistiken

Betalningsbalansstatistiken bör ge en så fullständig information som möjligt om ett lands transaktioner med utlandet. Den skall vara logiskt uppbyggd och den skall vara en integrerad del av nationalräkenskapsstatistiken.

Från denna utgångspunkt kan vi konstatera att den svenska betalnings- balansstatistiken för närvarande inte ger någon information om icke hemtagna vinster på svenska direktinvesteringar i utlandet. Eftersom utlandsinvesterin- garna är en viktig del av den svenska ekonomin måste detta betraktas som en brist. I kapitel 2 och 3 har vi visat hur dessa vinster kan integreras i statistiken på ett logiskt sätt.

En i detta sammanhang central distinktion är den mellan gränsrelaterade nationalräkenskapsmått och nationalitetsrelateradc mått. Det i nationalräken- skaperna centrala BNP-måttet avser summan av all produktion inom ett lands gränser, medan BNI anger produktionsresultatet för personer av landets nationalitet. Tyvärr är de svenska benämningarna inte klargörande i detta fall. Motsvarande engelska beteckningar är GDP (Gross Domestic Product) respektive GNP (Gross National Product). Det är i BNI som det kan bli aktuellt att inkludera vinsterna av företagens direktinvesteringar i utlandet. Det är också detta mått som är närmast relaterat till bytesbalansen (Current Account).

Med de konventioner som används i dag inkluderas vinsterna på svenskägd verksamhet i utlandet endast i den mån de tas hem till Sverige. Detta förfarande innebär en inkonsekvens, vilket understryks av följande exempel.

Antag att ett svenskt företag gör en vinst i utlandet och plöjer ned vinsten där. I detta fall sker ingen registrering i nationalbokföringen elleri bytesbalan- sen. Om å andra sidan vinsten tas hem för att därefter föras ut som en direktinvestering i utlandet så registreras vinsten i BNI och i bytesbalansen.

• Sida 46
•  Original

Bokföringen av samma reala handling blir alltså beroende av om vinsten tar vägen över Sverige eller ej. Genom att inkludera även återinvesterade vinstmedel i BNI och bytesbalansen skulle behandlingen av vinsterna i utlandet bli mera konsekvent.

För ett sådant förfarande talar också att flera stora industriländer sedan lång tid tillbaka behandlar Utlandsvinsterna på detta sätt. Det förefaller också som om arbetet med att revidera FN:s rekommendationer för nationalräken- skapsstatistiken (SNA) kommer att leda till att SNA-rekommendationerna på denna punkt kommer att ansluta sig till IMF:s nuvarande rekommendationer. De senare innebär ju att återinvesterade vinstmedel inkluderas i bytes- balansen.

Ett argument mot detta förfaringssätt är att det i en alltmer internationali- serad värld med ökad rörlighet för arbetskraft och kapital förlorar sin mening att hålla reda på förehavandena hos personer eller företag av en viss nationalitet. Detta argument skulle emellertid i så fall vara tillämpbart på flera poster i bytesbalansen och alla nationalitetsrclaterade nationalräkenskapsmått.

Ett annat motargument är svårigheterna att få fram tillförlitlig statistik över de återinvesterade vinstmedlen. Erfarenheterna från flera av de länder som registrerar de återinvesterade vinstmedlen visar emellertid att uppgiften går att lösa. I samma riktning pekar riksbankens erfarenhet från de enkäter som gjorts med början är 1986. Erfarenheterna från Storbritannien visar att en kvartalsvis statistik är möjlig att producera.

Ett vanligt motargument är att man inte kan veta om de återinvesterade vinsterna någonsin kommer hem. Konsekvensen av detta argument skulle emellertid vara att inte heller inhemska vinster som används till utlandsin- vesteringar skulle registreras.

Mot bakgrund av vad som anförts föreslår utredningen att riksbanken och SCB i sin rapportering av bytesbalansen behandlar företagens återinvesterade virutmedel från direktinvesteringar i utlandet i enlighet med IMF:: rekommen- dationer. Det innebär i korthet att en återinvesterad vinst från ett svenskt företag i utlandet skall gå in som en pluspost i bytesbalansen och samtidigt registreras som en utgående direktinvestering i kapitalbalansen. Utländska företag i Sverige skall givetvis behandlas symmetriskt. Förslaget innebär också att beräkningen av BN] och av det totala företagssparandet ändrar, så att dessa mått blir konsistenta med det nya bytesbalansmåttet.

De återinvesterade vinStmcdlen i utlandet är en faktorinkomst av en typ som självklart ingår i nationalräkenskapernas inkomstbegrepp. När det gäller vinster av värdestegringar är situationen en annan. Denna typ av inkomster ingår inte i nationalräkenskapernas inkomstbegrepp och registreras därmed inte. vare sig den faller ut inom eller utanför landets gränser. Som framgick av kapitel 2 är den centrala identiteten l nationalräkenskaperna att summan av alla inkomster skall vara lika med summan av all produktion. Därmed finns ingen plats för värdestegringar i NR:s inkomstbegrepp. Naturligt nog är också bytesbalansen definierad som ett flöde (Current Account). Bytesbalan- sen ger därmed inte och skall inte ge fullständig information om förändringen i ett lands förrnögenhetsställning gentemot utlandet.

Begreppsmässigt kan emellertid denna brist lösas genom att man som anges i kapitel 2 kompletterar bytesbalansen med ett värderegleringskonto för

• Sida 47
•  Original

utlandet, vilket i så fall bör göras också för ekonomins inhemska sektorer. Förmögenhetsställningen är för många syften en mera fundamental informa- tion än den om inkomstflöden. Detta förhållande har understrukits av nyare ekonomisk forskning, vilket utvecklas i den bilaga till utredningen som Anders Vredin skrivit. Enligt vad utredningen erfarit präglas också den revidering av rekommendationerna för nationalräkenskapsstatistik som nu görs inom FN av detta synsätt. Mot denna bakgrund föreslår utredningen att regeringen ger SCB i uppdrag att utveckla den statistiska infonnationen om värderegleringskomona i nationalräkenskapema med särskild tonvikt på kontot för utlandet.

En observation som utredningen gjort under arbetet är att den svenska nomenklaturen vad gäller centrala nationalräkenskaps- och betalningsbalans- begrepp står i dålig samklang med de underliggande definitionerna och den internationella nomenklaturen. Som tidigare påpekats ger de engelska begreppen GDP och GNP ett klart begrepp om att det ena måttet är gränsrelaterad och det andra nationalitetsrelaterat. Motsvarande svenska begrepp är missvisande i detta avseende. Också bytesbalansen är en tveksam beteckning på ett konto som inkluderar transfereringar. Det engelska Current Account liksom det norska driftsbalansen är mera upplysande beteckningar. En motsvarande svensk beteckning skulle också minska risken för sam- manblandning med bytesbalansen för varor och tjänster som är något annat än bytesbalansen. Utredningen föreslår mot denna bakgrund att SCB också gör en översyn över nomenklaturen på dessa områden.

Värdering av betalningsbalanssituationen

Vi har ovan diskuterat bytesbalansen som ekonomisk-politisk målvariabel och vilka slutsatser man kan dra av den svenska bytesbalanssituationen.

En slutsats av denna diskussion var att ett underskott i bytesbalansen måste bedömas med utgångspunkt i dess bakomliggande orsaker. När det gäller underskottet i kapitalavkastningsposten i den svenska bytesbalansen så har detta åstadkommits genom ett kraftigt låneftnansierat långt kapitalutflöde. Vi fann att en viktig orsak till detta kan vara asymmetrierna mellan regelsys— temen i Sverige och systemen i omvärlden, främst vad gäller förvärvslagstift— ning och skattelagstiftning. Efter att de svenska och internationella kapital— marknaderna avreglerats kan sådana asymmetrier ge upphov till betydande» kapitalutflöden. Med tanke på den tidspress under vilken utredningen arbetat har det inte varit möjligt att kvantitativt närmare underbygga slutsatserna. Om de är riktiga så kan situationen innebära betydande välfärdsförluster för Sverige. Man kan då också förvänta sig att flödena kommer att fortsätta. Den fortsatta upplåningsökning som detta kommer att dra med sig kan väntas verka destabiliserande på den svenska ekonomin.

Mot denna bakgrund föreslår utredningen att regeringen låter utreda den kvantitativa betydelse som skillnader i regelsystem mellan Sverige och omvärlden kan ha i detta sammanhang.

• Sida 48
•  Original

Tabell 6.1 Effekter av att ta med uppgifter om återinvesterade i bytesbalansen. Miljarder kr

1986 1987 1988

Export 4,6 8,3 11,9 Import 0,8 1,5 3,5 Bytesbalans 3,8 6,8 8,4 Bruttonationalinkomst 3,8 6,8 8,4 (och totalt sparande) Bruttonationalprodukt 0 0 O

Källa: Riksbanken, Penning- och valutapolitik 1990:2

• Sida 49
•  Original

BILAGA

Kommittédirektiv

Utredning om bytesbalansen Dir 198916]

Beslut vid regeringssammanträde 1989—12—13

Chefen för finansdepartementet, statsrådet Feldt, anför.

MItt förslag

En särskild utredare tillkallas för att utreda frågor kring posten avkastning på kapital i bytesbalansen.

Bakgrund

Bytesbalansen har intagit en allt centralare plats i den ekonomisk-poli- tiska debatten under senare tid. Tillförlitligheten och relevansen i den nuva- rande statistiska redovisningen har diskuterats. Frågan har fått stor aktuali- tet' genom den successiva avvecklingen av den svenska valutareglen'ngen. . Formerna för finansiering av direktinvesteringar samt fastighets- och aktie- köp har ändrats.

De senaste åren har underskottet i bytesbalansen gradvis ökat och prog- noserna för 1990 och 1991 pekar på en fortsatt försämring. Den viktigaste enskilda faktorn bakom denna utveckling är att nettot över avkastning på kapital visar ett starkt växande underskott. Särskilt de s.k. återinvesterade vinstmedlen har rönt uppmärksamhet. Svenska företag ökar gradvis sina in- vesteringar i omvärlden, något som påtagligt accelererat under de allra se- naste åren. Stora nettotillgångar i form av realkapital i utlandet har skapats eftersom de svenska investeringarna i utlandet varit större än de utländska investeringarna i Sverige.

Direktinvesteringamai utlandet finansieras i hög grad via moderbolagens upplåning utomlands. Ränteutgiftema för denna belastar fullt ut bytesbalan- sen. Resultatet blir att avkastningsnettot och bytesbalansen, såsom denna registreras med dagens statistik, försämras.

Den förmögenhetsuppbyggnad som härmed sker i utlandet genererar av-

&

&& E%

Dir. "89:61

• Sida 50
•  Original

Med hänvisning till vad jag nu har anfört hemställer jag att regeringen be— myndigar chefen för finansdepartementet

att tillkalla en särskild utredare med uppdrag att utreda redovisade frågor kring posten avkastning på kapital i bytesbalansen,

att besluta om sakkunniga, experter, sekreterare och annat biträde åt den särskilde utredaren.

Vidare hemställer jag att regeringen beslutar att kostnaderna skall belas- tas sjunde huvudtitelns anslag Utredningar m.m.

Beslut

Regeringen ansluter sig till föredragandens överväganden och bifaller hans hemställan. (Fmansdepartementet)

J.M.—...om

?UNGL. 81—81.

1990 f 06 - 0 5 STOCKHOLM

• Sida 53
•  Original

Statens offentliga utredningar 1990

Kronologisk förteckning

_. . Företagsförvärv i svenskt näringsliv. I.

2. Överklagningsrätt och ekonomisk behovsprövning inom socialtjänsten. S.

3. En idrottshögskola i Stockholm - struktur. organisation och resurser för en självständig högskola pä idrottens område. U.

Transporträdet. K. Svensk säkerhetspolitik i en förändeng värld. Fö. Förbud mot tjänstehandel med Sydafrika m.m. UD.

Lagstiftning för reklam i svensk TV. U.

99.495"?—

Idéskisser och bakgrundsmaterial. S.

9. Kostnader för fastighetsbildning m.m. Bo. 10. Strömgatan 18- Sveriges statsministerbostad. SB. 11. Vidgad vuxenutbildning för utvecklingsstörda. U. 12. Meddelanätt. Ju. 13. Översyn av sjölagen 2. Ju. 14. Längtidsutredningen 190. Ft. 15. Beredskapen mot oljeutsläpp till sjöss. Fo. 16. Storstadstraf'tk 5 - ett samlat underlag. K. 17. Organisation och arbetsformer inom bilateralt utvecklingsbiständ. UD. 18. Lag om folkbokföringsregistcr m.m. Fi. 19. Handikapp och välfärd? - En lägesrapport. S. 20. Välfärd och segregation i storstadsregionema. SB. 21. Den elintensiva industrin under kämkraftsavveck— lingen. ME. 22. Den elintensiva industrin under kämkraftsavveck- lingen. Bilagedel. ME. 23. Tomträttsavgäld. Bo. 24. Ny kommunallag. C. 25. Konkurrensen inom livsmedelssektom. C. 26. Förmånssystemet för värnpliktiga m. fl. R.

27. Post &. Tele - Affärsverk med regionalt och socialt ansvar. K. 28. Att följa upp kommunal verksamhet - En intermtionell utblick. C.

29. Tobakslag. S. 30. Översyn av upphovsrättslagstiftningen. Ju.

31.Perspektiv pl arbetsförmedlingen. A.

32. Staden. SB. 33. Urban Challenges. SB. 34. Stadsregioner i Europa. SB. 35. Storstäder-nas ekonomi 1982-1996. SB. 36. Storstadsliv. Rika möjligheter— härda villkor. SB. 37. Förfamringsreglering av nya importrutiner m.m. Fi. 38. Översyn av naturvårdslagen m.m. ME. 39. Konstnärens villkor. U. 40. Kärnkraflsavveckling - kompetens och sysselsätt- ning. ME. Samhällsstöd till underhållsbidragsberänigade barn.

41. Tio är med jämställdhetslagen - utvärdering och förslag. C.

42. Internationellt ungdomsutbyte. C. 43. Förenklad statistiknglering; med förslag till lag om den statliga statistikframställningen. C. 44. Demokrati och makt i Sverige. SB. 45. Kapitalavkastningen i bytesbalansen. Ft.

• Sida 54
•  Original

Statens offentliga utredningar 1990

Systematisk förteckning

Statsrådsberedningen

Strömgatan 18 - Sveriges statsministerbostad. [10] Välfärd och segregation i storstadsregionema. [20] Staden. [32]

Urban Challenges. [33] Stadsregioncr i Europa. [34] Storstädernas ekonomi 1982-1996. [35] Storstadsliv. Rika möjligheten härda villkor. [36] Demokrati och makt i Sverige. [44]

Justitiedepartementet

Meddelarrän. [12] Översyn av sjölagen 2. [13] Översyn av upphovsrättslagstiftningen [30]

Utrikesdepartementet

Förbud mot tjänstehandel med Sydafrika m.m. [6] Organisation och arbetsformer inom bilar:-alt utvecklingsbistånd. [17]

Försvarsdepartementet

Svensk säkerhetspolitik i en föränderlig värld. [5] Beredskapen mot oljeutsläpp till sjöss. [15] Förmånssystemet för värnpliktiga rn. 11. [26]

Socialdepartementet

Överklagningsrätt och ekonomisk behovsprövning inom socialtjänsten. [2] Samhällsstöd till underhållsbidragsberättigade barn. ldéskisser och bakgrundsmaterial. [8]

Handikapp och välfärd? — En lägesrapport. [19] Tobakslag. [29]

Kommunikationsdepartementet Transport:-Met. [4] Storstadstraflk 5 - ett samlat underlag. [16]

Post & Tele - Affärsverk med regionalt och socialt ansvar. [27]

Finansdepartementet

IAngtidsutredningen 1990. [14] Lag om folkbokföringsregister m.m. [18] Författningsregla'ing av nya imponrutiner m.m. [37] Kapitalavkastningen i bytesbalansen. [45]

Utbildningsdepartementet

En idrottshögskola i Stockholm - struktur, organisation och resurser för en självständig högskola pl idrottens område. [3] Lagstiftning för reklam i svensk TV. [7]

Vidgad vuxenutbildning för utvecklingsstörda. [11] Konstnärens villkor. [39]

Arbetsmarknadsdepartementet Perspektiv pt arbetsför-medlingen. [311

Bostadsdepartementet

Kostnader för fastighetsbildning m. m. [9] Tomträttsavgäld. [23]

Industridepartementet Företagsförvärv i svenskt näringsliv. [1]

Civildepartementet

Ny kommunallag. [24] Konkurrensen inom livsmedelssektom. [25]

Att följa upp kommunal verksamhet - Bi internationell utblick. [28] Tio är med jämställdhetslagen - utvärdering och förslag. [41]

Internationellt ungdomsutbyte. [42] Förenklad statistikreglering; med förslag till lag om den statliga statistikframställningen. [43]

Miljö- och energidepartementet

Den elinlensiva industrin under klrnkraflsavvecklingen. [211 Den elintensiva industrin under kärnkransawecklingen. Bilagedel. [22] Översyn av namrvlrdslagen m.m. [38] Kämkraftsavveckling — kompetms och sysselsättning. [40]

• Sida 55
•  Original

".I __”il ' .l '— ' ' v.' ' ' f.:f” u.].llw, ' ["-S*”H' w , , 3.7" x” -- ' ' ' ' l . ' ' ' [lim n _

• Sida 56
•  Original

' lit.-HIM?!

..." _. ull :.] *I]- -* p

IML.- , ***mafrfgrnr ' ' Enar

• Sida 57
•  Original

• Sida 58
•  Original

ALLMÄNNA FÖRLAGET

_ BESTÄLLNINGARZ ALLMÄNNA FÖRLAGET, KUNDTJÄNST, 10647 STOCKHOLM, TEL: 08-739 96 30. FAX: 08-739 95 48. lNFORMATlONSBOKHANDELN, MALMTORGSGATAN 5 (vm BRUNKEBERGSTORG), STOCKHOLM.

XOSZ'GLSO NSSI l-71cnr .oo.r n alnar