SOU 1971:32
Den svenska betalningsbalansstatistiken
N »? (;(
oå (— _ CDL"
&( 4. IGT?»
National Library of Sweden
Denna bok digitaliserades på Kungl. biblioteket år 2013
* ”är..-Jai: ;! " .u-A' JJ,. ,, 1» f 'H, I'llwl' , ÖV * . IW ' ' CERN-'N,
_. . ' ..QLJ .
';'f'i'äzl'é Statens offentliga utredningar 1971 :32
Finansdepartementet
Valutareserven och utrikeshandelns finansiella struktur
Av Sven Grassman
Bilaga till betalningsbalansutredningens betänkande Stockholm 1971
ESSELTE TRYCK, STOCKHOLM 1971
Till Herr Statsrådet och Chefen för Finansdepartementet
Betalningsbalansutredningen har i sitt hu- vudbetänkande (SOU 1971:31) redovisat resultaten av sin översyn av den svenska betalningsbalansstatistiken och de åtgärder och förslag som denna översyn föranlett.
Under utredningsarbetets gång bestyrk- tes den strategiska roll, som de korta ka- pitalrörelserna numera spelar för den sven- ska betalningsbalansen. Hastiga förskjut- ningar i exportörers och importörers kom- mersiella krediter, förorsakade av förvänt- ningar av växelkursförändringar eller av uppkommande räntedifferenser mellan oli- ka länder, har under senare år givit starka utslag i valutareserven.
Utredningen ansåg det därför värdefullt att de kommersiella kapitalrörelserna un- derkastades en närmare ekonomisk analys. En sådan har genomförts av utredningens sekreterare Sven Grassman och överlämnas härmed som en separat bilaga, >>Valutareser- ven och utrikeshandelns finansiella struk— tur». Diagram och figurer har ritats av fru Marianne Hengen.
Utredningens uppdrag är därmed slut- fört.
Stockholm i juni 1971
Bengt M eteli us Sven Grassman
. ;1": '
| | fr" '
"in,”. ! 'l—"I .
"it,,-
2. Varubetalningarnas betydelse
Betalningarna avseende varuexport och va- ruimport uppgick år 1970 till i runda ta] 35 resp. 36 miljarder kr. Tillsammans sva-
2 B. Hansen & T. Nilsson: De utländska han- delskrediterna, Skandinaviska Bankens Kvar- talsskrift, juli 1960. 3 S. Grassman: Betalningsbalansens restpost, Skandinaviska Bankens Kvartalsskrift, l967:2. ' Föregående år hade restposten uppgått till plus 738 mkr och enligt en summarisk kalkyl inom riksbanken skulle den under de tio första månaderna 1967 ha uppgått till ungefär samma belopp som under motsvarande tid 1966. Se Riksbankens årsbok 1967, s. 43.
rar därmed varubetalningarna för omkring tre fjärdedelar av betalningsbalansens totala transaktionsvärde. Eftersom utrikeshandeln i stor utsträckning äger rum på kreditbasis, så är stockarna av utländska varufordringar och varuskulder i varje ögonblick mycket stora. Enligt statistiska centralbyråns finans- statistik uppgick de kommersiella fordring- arna mot utlandet till sammanlagt omkring åtta miljarder kronor och motsvarande skul- der till omkring sju miljarder kr. vid slutet av år 1968.5 Dessa stockar består av ett mycket stort antal enskilda varukrediter, som huvudsakligen är relativt kortfristiga men vilkas exakta löptider i stor utsträck- ning inte är fixerade. På grund av stockar— nas storlek kan även små betalningsförskjut- ningar av systematisk natur medföra bety- dande förändringar i de totala varubetal— ningarna.
Betydelsen av sådana betalningsförskjut- ningar belyses av följande räkneexempel. Antag att export— och importvärdena båda uppgår till 36 miljarder kr. samt att såväl export som import betalas i genomsnitt en månad efter leverans. Om nu kredittiderna på exportsidan förlängs och på importsidan förkortas med i genomsnitt 14 dagar så skulle detta under ett visst år medföra en ökad belastning på valutaställningen mot- svarande omkring en halv månads import och en halv månads export, dvs. tillsam- mans i runt tal 3 miljarder kr.6
Att systematiska förskjutningar i betal- ningsterminerna om blott några få dagar kan slå starkt på valutareserven framgår också om vi ser på saken från en något annorlunda synvinkel. Om export och im- port uppgår till 36 miljarder kr. per år, och om betalningarna härför normalt för- delar sig jämnt över året, så betalas varje bankdag i genomsnitt ca 150 milj. kr. för import och 150 milj. kr. för export. Exemp- let visar att systematiska förskjutningar om blott några få dagar kan slå hårt på valuta- reserven.
I situationer med oro på valutamarkna- den med förväntningar om ev. växelkurs— förändringar är det sannolikt att tidpunk— tema för betalningar av såväl export som
import påverkas av dessa förväntningar. Allmänt har antagits att förväntningar om en krondepreciering bör medföra ett valu- tautflöde till följd av påskyndade import— likvider resp. långsammare inflöde av ex- portlikvider, medan förväntningar om ev. paritetsförändringar i kronans favör bör medföra en förstärkning av valutareserven till följd av fördröjda utbetalningar för im— porten samt ev. påskyndade exportlikvider.
Det nu antydda förloppsmönstret får en- dast fattas som en beskrivning av några san- nolika tendenser eller typiska reaktionssätt i en given förväntningssituation. Förloppen påverkas emellertid av ett stort antal fakto- rer, och den enkla bild som tecknats ovan är sannolik endast under särskilda förutsätt— ningar angående de agerande företagens målsättningar och kunskaper om valuta- marknaden, om varukreditemas former, löp- tider och fördelning med avseende på va- lutautslag etc. Det är problem av denna typ som kommer att studeras i föreliggande un- dersökning.
3. Problemavgränsning
Avsikten är alltså att studera vissa föränd- ringar i de utländska handelskrediterna som är av särskilt intresse från betalningsbalans— synpunkt och ur valutapolitisk synpunkt. En förändring i handelskreditvolymen kan komma till stånd på olika sätt. Den kan vara en följd av förändringar i de genomsnitt— liga kredittiderna, men den kan också kom- ma till stånd genom förändringar i utrikes- handelns storlek och sammansättning vid oförändrade kredittider.7 Det är framför allt den förstnämnda typen av förändringar som vi är intresserade av, dvs. förändringar i kredittiderna eller »leads and lags» i egent— lig mening. I det senare fallet är det däremot fråga om ett slags passiv anpassning som kommer till stånd utan förändringar i före-
5 I dessa belopp ingår fordringar resp. skulder mot koncemföretag. Se kapitel IV, avsnitt 2.
" Exemplet är — med nya siffror — hämtat från B. Metelius: Utlandstransaktionerna och den svenska ekonomin, SOU 1955: 13, s. 25.
" Se B. Hansen: Foreign Trade Credits and Exchange Reserves, Amsterdam 1961, s. 66.
tagets betalningsrutiner.8
Några ord bör kanske sägas om varför undersökningen koncentrerats just till före- tagens utländska handelskrediter.
Begränsningen till företagens verksamhet faller sig naturlig. Företagssektorn står för den helt dominerande delen av utlandstrans- aktionerna, och det är företagen som kan vara aktiva i från betalningsbalanssynpunkt intressanta hänseenden. Bortsett från köp av resevaluta är hushållens utlandstransak- tioner av ringa omfattning samt föremål för ingående valutakontroll. De transaktio- ner det här kan vara fråga om är främst köp och försäljning av värdepapper och försäk- ringar. Bankernas utlandstransaktioner är mycket omfattande, men de har i detta sam— manhang ett begränsat intresse. Bankernas transaktioner påverkar nämligen normalt inte valutareservens storlek -— endast dess sammansättning — och vidare står affärs- bankema under riksbankens direkta upp— sikt.
Inriktningen just på varubetalningarna el- ler de utländska handelskreditema motive- ras dels av att dessa transaktioner är kvan- titativt helt dominerande, dels av att de i stort sett inte berörs av de valutakontrolle- rande åtgärderna. I Sverige tillkommer ett tredje och mer speciellt skäl till att närmare granska just handelskrediterna. Ingen till- fredsställande statistik har hittills funnits om de utländska handelskrediterna, och detta har givetvis medfört svårigheter att bedöma betydelsen av utvecklingen hos dessa kre— diter.
Analysen har också begränsats såtillvida att vi koncentrerar intresset till hur betal- ningsrutiner och kredittider påverkas dels av kreditmarknadsförhållandena i olika län- der dels av förväntningar om växelkurs- ändringar — två faktorer som antas ha sär- skilt stor betydelse på valutamarknaden. An— dra faktorer av betydelse för företagens handlande diskuteras i någon mån, men då främst för att utröna vilka bindningar som kan finnas beträffande företagets arbitrage— mässiga och spekulativa handlande med av- seende på de utländska handelskrediterna.
Uppenbarligen är förändringar 'i varube-
talningarna en följd inte endast av ändrade kredittider och egentliga betalningsförskjut- ningar utan även av ändringar i tidpunkten för de reala prestationerna. Särskilt Einzig9 har understrukit hur utvecklingen på valu- tamarknaden kan påverka även ordergiv- ning och leveranstidpunkter. Vid en ana- lys av utvecklingen på den svenska valuta- marknaden under de senaste åren kan man troligen med gott samvete bortse från tids- förskjutningar av export- och importleveran- serna. Även om sådana kan ha förekommit i några av de mer tillspetsade krissituatio- nerna,10 så kan de inte ha haft någon nämn- värd effekt på förloppet på valutamarkna- den som helhet -— i synnerhet inte på kort sikt.
I fortsättningen skall vi bortse från tids- förskjutningar i de reala storheterna. Vi vill inte söka förklara utrikeshandelns utveck- ling; det vi studerar är förskjutningar i varubetalningarna i anslutning till export och import.
3 Med den detaljerade kartläggning av kre- ditstrukturen inom svensk utrikeshandel som ges i kapitel IV kan man emellertid få ett visst grepp även om denna aspekt av svängningarna i de utländska handelskrediterna. Se kapitel VII, avsnitt 3. 9 P. Einzig: Leads and Lags, London 1968, s. 151—164. ” Det är t. ex. möjligt, att förväntningar om växelkursändringar för delar av råvaruimporten kan resultera i ändrad ordergivning och lager- förändringar i stället för betalningsförskjut- ningar. Detta förfarande borde dock ha be- gränsad betydelse i de relativt snabba förlopp som kursspekulationen utgör. Frågan är om inte den totala tiden mellan ordertillfälle och betalningstidpunkt — en tidrymd som normalt är avsevärt längre än själva kredittiden mellan leverans och betalning — oftast är längre än det för växelkursförväntningar av tillräcklig styrka aktuella tidsperspektivet. Svenska varv skall enligt uppgift ha tvekat att acceptera order fixerade i pund under en längre tid före punddevalveringen i november 1967. Varven hade i denna situation inte heller möjlig— het att säkra sina långa kontrakt på termin. Jfr kapitel V, avsnitt 3. Även om kursförväntningarnas effekt på ordergivning och leveranstidpunkter ligger utan- för vårt ämne, och fenomenet troligen haft ringa betydelse under de begränsade valutakriserna i Sverige under senare år, så bör det påpekas att denna effekt i vissa lägen kan vara betydelsefull. Det är en utbredd uppfattning att fenomenet vid några tillfällen haft stor betydelse i den engelska betalningsbalansen.
Undersökningens syfte är således att ana- lysera effekterna på valutareserven av tids- förskjutningar i de kommersiella betalning- arna vid förändringar i det relativa räntelä— get resp. vid förväntningar om växelkursför- ändringar.
I och med att analysen inriktas på anpass- ningen av de utländska handelskreditema i anslutning till det relativa ränteläget och växelkursförväntningarna, så är det fråga om att analysera korta och ultrakorta ka- pitalrörelser. Analysen gäller alltså föränd- ringar i företagens innehav av finansiella tillgångar och skulder, dvs. renodlade ka- pitaltransaktioner utan direkt samband med bytesbalansens flödesstorheter.
4. Studiens uppläggning
I kapitel II ges en översikt av utvecklingen på valutamarknaden under åren 1967, 1968 och 1969, inte bara i Sverige utan även i främmande länder. En sådan översikt av dessa händelserika år torde ha ett självstän- digt intresse. Den ger också många tillfäl- len till exemplifieringar av de förhållanden och processer som analyseras i denna under- sökning.
I de två därefter följande kapitlen redo- görs för betalnings- och finansieringsförhål- landena inom svensk utrikeshandel. För att få en uppfattning om företagens möjlighe- ter att åstadkomma betalningsförskjutningar är det nödvändigt att undersöka hur ex- port— och importbetalningarna går till i prak- tiken. V'i undersöker därför vilka betal- ningsformer som tillämpas och diskuterar hur betalningsvillkoren påverkar kontrahen— ternas handlingsfrihet (kapitel III). För att bedöma det kvantitativa utrymmet för be- talningsförskjutningar är det också nödvän- digt att undersöka kreditstrukturen inom ut- rikeshandeln: kredittider, finansieringskäl- lor, de totala handelskrediternas storlek, storleksfördelning, fördelning på länder och varuslag etc. (kapitel IV).
Kunskaperna om utrikeshandelns finan— siella sida har hittills som tidigare nämnts varit mycket små både i Sverige och i utlan- det.11 Statistiska centralbyrån har därför
efter hemställan från betalningsbalansutred- ningen insamlat ett omfattande empiriskt material för att bl. a. kartlägga betalnings- och finansieringsförhållandena inom den svenska utrikeshandeln år 1968. Resultaten av denna undersökning — i det följande kal- lad 1968 års tullenkät — samt uppgifter över företagens utländska fordringar och skulder från centralbyråns finansstatistik analyseras i kapitel III och IV. Om hänsyn även tas till vissa väsentliga institutionella förhållanden (valutakontroll, bankernas roll, branschva- nor etc.), kan dessa empiriska material sä- gas ge en bild av den ram inom vilken de utländska handelskreditema kan förändras och studeras.
Sedan vi på detta sätt bildat oss en upp- fattning om elasticiteten i betalningssyste- met och utrymmet för förändringar i de ut- ländska handelskreditema, är det möjligt att gå ett steg vidare och teoretiskt studera företagens beteende med avseende på de utländska handelskrediterna. Vi kommer därvid att analysera vissa aspekter av detta beteende som är av särskilt intresse för lan- dets valutaställning; någon fullständig analys av företagens kommersiella skuld- och ford- ringspolitik i samband med utrikeshandeln är det alltså inte fråga om.
Ur valutasynpunkt knyter sig intresset för de utländska handelskreditema främst till två situationer, vilka båda kan medföra systematiska förskjutningar hos dessa kre- diter. I ena fallet gäller det förskjutningar till följd av skillnader i kreditmarknadslä— gena i köpar— och säljarlandet. Motivet för sådana förskjutningar är allmänt sett att man önskar finansiera handeln på den sida om gränsen där kredit är billigast, eller att man på annat sätt vill dra fördel av skillna- den mellan de två ländernas kreditmark- nadslägen. I det andra fallet gäller det så- dana förskjutningar som berörts tidigare och
11 B. Hansen och P. Einzig — de två författare som framför allt lämnat bidrag till studiet av "leads and lags” i varubetalningarna har båda påpekat, att bristen på kunskaper om betalnings- och finansieringsförhållandena inom utrikes- handeln utgjort ett allvarligt handicap i tidigare valutaanalys. Jfr B. Hansen: op. cit., passim och P. Einzig: ap. cit., s. 151—164.
som är en följd av oro och skiftande för- väntningar på valutamarknaden. Motiven för sådana förskjutningar är således att göra en kursvinst eller att gardera sig mot en kursförlust.
De två typerna av betalningsförskjut- ningar representerar två slags kapitalrörel- ser — vi kan tills vidare kalla dem finan- siella resp. spekulativa kapitalrörelser. I det förra fallet är det i regel fråga om relativt långsamma, successiva förskjutningar till följd av förändringar i kreditmarknadslä- gena. I det senare fallet kan det vara fråga om ytterst snabba förskjutningar som för övrigt snabbt kan byta riktning.
Sett ur det enskilda företagets synpunkt representerar också de olika slagen av ka- pitalrörelser två skilda problem och besluts- situationer. Finansiellt motiverade föränd- ringar i de utländska varufordringarna och -skulderna sker efter hand och efter för- handlingar med motparten. En mängd fak- torer (priser. konkurrenssituation, rabatter, good-will, företagens likviditet, kreditmöjlig— heter m.m.) måste beaktas, och företagets möjligheter att genomföra önskade föränd- ringar är begränsade. Spekulativa disposi- tioner under en valutakris kan emellertid i stor utsträckning ske inom ramen för in- gångna försäljningsavtal, och företagets ma- növreringsmöjligheter är här i regel utom- ordentligt stora på grund av att det är fråga om tillfälliga omdispositioner samt att en— dast små tidsförskjutningar erfordras.
Undersökningens teoretiska avsnitt avser att belysa företagets beteende i de nu be- skrivna situationerna. Ett traditionellt vinst- maximeringsantagande ger därvid ganska enkla och entydiga resultat, men bilden kompliceras på grund av en rad speciella omständigheter som måste beaktas. Några av de faktorer som vi bör ta hänsyn till är: möjligheterna att gå in i terminsmarkna- den, intressekonflikten mellan köpare och säljare, kreditens betydelse som konkurrens- medel, legala bestämmelser i Sverige och i utlandet, företagets good-will, likviditetssi- tuation etc. Dessa faktorer diskuteras i ka- pitel V, där vi också försöker fånga betal- ningsförskjutningarna på mikroplanet ge-
nom att i en modell analysera företagets an- passning till ränteändringar och växelkurs- förväntningar. I kapitel VI analyseras de särskilda förhållanden som gäller transak- tioner mellan koncernföretag, en inte ovä- sentlig del av de internationella betalning— arna.
I kapitel VII dras en del slutsatser från undersökningens empiriska och teoretiska avsnitt, och analysen förs upp på makro- planet. Betydelsen av de totala utländska handelskreditema i betalningsbalansen dis- kuteras och vissa erfarenheter från utveck- lingen under senare år i Sverige kommen- teras. Bl. a. redovisas en del empiriska data avsedda att belysa betalningsförskjutningar- nas roll på valutamarknaden vid några till- fällen under de senaste åren. Här antyds också i korthet hur de kommersiella kapital- rörelsema på sikt skulle kunna göras till föremål för kvantitativ analys.
De senaste årens aktivering av de korta kapitalrörelserna har spelat en central roll för utformningen av den ekonomiska poli- tiken i flertalet industriländer. I kapitel VIII diskuteras några av de ekonomisk-politiska problem som kapitalrörelsema gett upphov till. Här berörs även de valutapolitiska åt— gärder som utnyttjats för att på kort sikt motverka icke önskvärda valutarörelser i form av betalningsförskjutningar.
Kapitel 11
1. Utgångspunkter och periodval
I detta kapitel ska vissa tendenser och drag i utvecklingen på valutamarknaden under senare år behandlas. Syftet med denna över- sikt är att skissera den empiriska bakgrun- den till de kapitalrörelser som i de komman— de kapitlen analyseras på ett principiellt plan. En sådan översikt kan även ses som ett vidare steg i analysen, som ett försök att gå bakom faktiskt manifesterade växel— kursförväntningar, räntedifferenser etc. för att ge en förklaring till de korta kapital- rörelsema med utgångspunkt från den poli- tiska och allmänna ekonomiska utveckling- en. En sådan »djupare» analys ligger något vid sidan av vårt ämne, och avsikten är här blott att teckna utvecklingen i grova drag för att på detta sätt sätta in de studerade kapitalrörelsema i ett större sammanhang.
Vi vill inte åstadkomma en allsidig krö- nika av valutamarknadsutvecklingen — så- dana finns redan.1 Syftet är snarare att ge exempel på förekomsten av korta kapital- rörelser samt beskriva bakgrunden till och redogöra för den miljö inom vilken dessa kapitalrörelser har kommit till stånd. Att de senaste årens utveckling i detta samman— hang är särskilt intressant har tidigare på- pekats. Ytterligare ett par ord bör dock sä- gas om vad som gör dessa år intressanta och lämpade som bakgrundsteckning till stu- diet av de kommersiella kapitalrörelsema.
På det hela taget har det internationella
Valutamarknaden under slutet av sextiotalet
valutasystemet fungerat väl under efterkrigs- tiden. Systemet har medgivit en snabb ex- pansion av världshandeln och övriga ekono- miska förbindelser mellan de nationella eko- nomierna, och allvarligare störningar i den- na utveckling av rent monetärt slag har va- rit ganska begränsade. I synnerhet gäller detta tiden från år 1958, då kon-vertibilitet mellan flertalet av de industrialiserade väst- ländernas valutor infördes, och fram till år 1967, då politisk oro kombinerad med en starkt oharmonisk utveckling mellan de största industriländernas betalningsbalanser kom att utlösa en kedjereaktion av guldkri- ser, valutaoro och växelkursförändringar. Även under den relativt lugna perioden mel- lan åren 1958 och 1967 förekom en del oro på enskilda valutamarknader. Dessa tendenser — framför allt var det pundet som vid ett par tillfällen var under stark press — var emellertid isolerade, och det är först under perioden 1967—69 som man kan tala om en mer allmän oro på de internationella valutamarknaderna.
Det är denna utbredda och tidvis myc- ket starka oro på valutamarknaderna som är bakgrunden till de korta kapitalrörelser som under de senaste åren satt sin prägel på utvecklingen. Aktiveringen av dessa ka— pitalrörelser markerar utan tvivel ett nytt skede i de internationella betalningarnas och
1 Värdefulla översikter finns bl. a. i interna- tionella valutafondens, internationella reglerings- bankens och riksbankens årsböcker.
i det internationella valutasystemets utveck- ling. Man får gå tillbaka till trettiotalet för att finna en motsvarighet till de omfattande spekulativa och arbitragemässiga kapitalrö- relser som vi fått bevittna under åren 1967— 69. Detta är anledningen till att vi stannat för att behandla utvecklingen under denna period litet närmare.
2. Den politiska bakgrunden
Internationell ekonomisk aktivitet är en- dast en speciell yttring av människors so- ciala liv, och denna aktivitet är självfallet beroende av och nära sammanflätad med hela den politiska, tekniska och kulturella utvecklingen i övrigt. Den politiska utveck- lingens betydelse torde vara särskilt stor när det gäller internationella ekonomiska pro- cesser på grund av den utomordentligt stora roll som nationsgränserna alltjämt spelar i många hänseenden. Inte minst är detta fal- let för de internationella betalningarnas och själva valutasystemets vidkommande. Dessa företeelser har närmast karaktären av en bräcklig finansiell överbyggnad ovanpå öv- riga politiska och ekonomiska relationer, en överbyggnad som i huvudsak bygger på ömsesidigt förtroende. Vid mera djupgå- ende spänningar i de politiska relationerna hör det internationella valutasystemet till de områden som på ett tidigt stadium kan komma att påverkas.
Återverkningarna på valutasystemet kan komma till stånd på skilda vägar. Det finns många exempel på hur den politiska oron på ett mycket direkt och omedelbart sätt påverkat de internationella betalningarna. Ett djupt inrotat beteendemönster är t. ex. tendensen till guldhamstring vid krig eller krigsfara. Sexdagarskriget i Mellersta östern i juni 1967 framkallade en omfattande guld- spekulation och i anslutning härtill en stark press på pundet. Även om den engelska be- talningsbalansen under hela sextiotalet var rätt svag, så är det ingen överdrift att säga att junikriget starkt bidrog till att utlösa pundets devalvering i november samma år. Oroligheterna i Frankrike i maj och juni 1968 åtföljdes av ett omfattande och lång- varigt valutautflöde. Dessa händelser, ge-
neral de Gaulles avgång och den därpå föl- jande politiska utvecklingen, hade stor be- tydelse för devalveringen av francen den 10 augusti påföljande år.
Den politiska utvecklingen återspeglas emellertid också mer långsiktigt och indi- rekt på valutamarknaderna. Kriget i Viet- nam har starkt bidragit till de mycket stora underskotten i USA:s betalningsbalans och därmed spelat en viktig roll i de senaste årens valutakriser. Med en viss tillspetsning kunde man också hävda att de stora över- skotten i den västtyska betalningsbalansen under de aktuella åren delvis haft en rent politisk bakgrund. Under 1967 och 1968 års lågkonjunktur fördes i detta land trots betydande arbetslöshet och ett enormt över- skott i bytesbalansen en deflationistisk eko- nomisk politik, vilken starkt försvårade underskottsländernas ansträngningar att uppnå betalningsbalansjämvikt. Många kommentatorer har velat tolka denna priori- tering av pris- och konkurrensaspekterna på sysselsättningens bekostnad som ett resul- tat av de svåra intlationer som härjat den tyska ekonomin under tidigare decennier. Ett annat exempel på de politiska faktorer- nas betydelse för utvecklingen på valuta- marknaderna är den uppenbart utrikespoli- tiska syftning som den franska valutapoli- tiken fick under större delen av sextiotalet.
Vi har här pekat på en rad fall där den politiska utvecklingen har påverkat valuta- utvecklingen. Det finns ingen anledning att i detalj söka kartlägga dessa samband. Man bör emellertid hålla i minnet att valutaoron under åren 1967, 1968 och 1969 delvis var en reflex av den politiska oro - främst kri- gen i Mellersta Östern och Sydostasien, oroligheterna i Frankrike samt invasionen i Tjeckoslovakien — som rådde under pe- rioden.
3. Den internationella likviditetens storlek och fördelning
Låt oss nu koncentrera intresset till utveck- lingen på valutamarknaderna ur en snävare ekonomisk synvinkel. Det är därvid lämpligt att först dröja något vid utvecklingen av den
totala internationella likviditeten och valuta- systemet som sådant. Den dramatiska betal- ningsbalansutvecklingen i flera länder mot slutet av sextiotalet och utformningen av valutapolitik och den ekonomiska politiken i sin helhet kan, om man så vill, ses som en kamp om knappa guld- och valutareserver. Överskott och underskott i skilda länders betaln'ingsbalanser och de därav föranledda valutarörelsema bör ses mot bakgrunden av den totala reservutvecklingen i världen, i synnerhet som denna under sextiotalet på en del håll ingav oro, och gav upphov till en intensiv diskussion om det rådande valu- tasystemets framtid.
Det som framför allt har diskuterats är ga- pet mellan den långsamma ökningen i den totala betalningsmedelsvolymen i världen å ena sidan och den ytterst snabba tillväxten i den internationella ekonomiska aktiviteten å andra sidan. Den för monetära ändamål tillgängliga guldmängden har varit nästan oförändrad under de senaste tio åren. Öv- riga former av internationell likviditet i form av valutabehållningar, kvoter och dragningsrätter hos internationella valuta- fonden har visserligen ökat men inte så snabbt att den totala likviditetsutvecklingen kunnat hålla jämna steg med t.ex. världs- handelns utveckling. Under åren 1960—1969 ökade de totala reserverna från 62 till 74 miljarder dollar. Under samma period öka- de däremot världens export med omkring 8,5 % per år; år 1969 uppgick den totala exporten exklusive handeln mellan planeko- nomiema till 243 miljarder dollar.2 När man vill bedöma det ökade behovet av in- ternationella betalningsmedel mot bakgrund av t. ex. exportens tillväxt så bör man också ta hänsyn till att tjänste- Och kapital- transaktionerna troligen har ökat snabbare än världshandeln.3
Klyftan mellan de internationella betal- ningarnas snabba tillväxt och reservernas långsamma utveckling medförde som nämnts diskussioner rörande valutasystemets ändamålsenlighet. De ledde också till kon— kreta förhandlingar inom valutafondens ram rörande möjligheterna att öka den interna- tionella likviditeten4. Dessa förhandlingar
som ägde rum bl. a. i Rio de Janeiro och Stockholm och vilka i sig spelade en viss roll för ryktesbildningen om valutasystemets framtid, den pågående guldspekulationen och de korta kapitalrörelsema, resulterade i införandet av de särskilda dragningsrät- terna (SDR) samt i höjda kvoter hos valuta- fonden under år 1970. Dessa båda åtgärder innebär -— i denna etapp — ett tillskott till den totala likviditeten med omkring 25 mil- jarder kr.5 Valutasystemet reformerades även i andra hänseenden under sextiotalets slut. Bl.a. infördes i mars 1968 det s.k.. två-pris-systemet för guld, vilket innebar en frikoppling av centralbankernas inbör- des guldtransaktioner från handeln på de privata guldmarknaderna.
Oavsett hur man ställer sig till frågan om vad som ska anses vara en »lämplig» eller »tillräcklig» likviditetsvolym i det in- ternationella valutasystemet, så står det klart att likviditetstillgången under sextiotalet un- dergick en stark relativ försämring. Utrym- met för under- och överskott i olika länders betalningsbalanser minskades i motsvarande mån, och systemet bör härigenom successivt ha blivit mer sårbart för balansrubbningar. Det blev så att säga lägre i tak för umgänget på det internationella valutaområdet. Ut- rymmet för en oharmonisk utveckling i län- dernas betalningsbalanser minskades, spän- ningarna blev efter hand så starka att de tvingade fram åtgärder dels för att öka den totala likviditeten på de sätt som nyss be- skrivits, dels för att utjämna den mycket sneda likviditetsutvecklingen mellan olika länder. Inom valutafondens och OECD:s ram utövades ytterst starka påtryckningar både på överskottsländer och underskotts- länder för att åstadkomma en jämnare för- delning av de internationella reserverna.
Under år 1970 hade den mer allmänna valutaoron och oron för själva valutasyste-
2 International Monetary Fund, Annual Re- port, 1970, s. 18 och s. 41 samt Bank for Inter- national Settlements, 40th Annual Report, s. 79. 3 Se huvudbetänkandet, SOU 1971:31, kapitel IV, avsnitt 2 och 3. 4 Ett centralt dokument i detta sammanhang är Report of the Study Group on the Creation of Reserve Assets, Group of Ten, lst August 1965. 5 IMF, Annual Report, 1970, s. 21.
met som sådant avsevärt dämpats, även om besvärliga problem kvarstod i enskilda länder. Uppnåendet av denna relativa sta- bilitet var resultatet både av ökningarna i den totala likviditeten i världen och av en något bättre, av händelserna framtvingad, samordning av den ekonomiska politiken i skilda länder — men också av de växel— kursförändringar som företagits.
4. Den internationella räntestrukturen
Vid sidan av politisk oro och ekonomiska balansrubbningar i de stora industriländer- na, främst USA, England och Västtyskland, spelade även en rad andra faktorer en roll för den dramatiska utvecklingen på valuta- marknaden. Vi har redan antytt att den eko- nomiska politiken var mindre väl samord- nad och att konjunkturbilden var olikartad i skilda länder. Ett utslag härför var en un- der dessa år starkt splittrad internationell räntestruktur.
De omständigheter som här har nämnts är självfallet inte. fristående faktorer i ut- vecklingen, utan snarare olika aspekter på det aktuella skeendet och de spänningar som rådde mellan de olika valutamarkna- derna. När vi vill belysa de korta kapitalrö- relserna är det naturligt att ta fasta just på två utslag för dessa spänningsförhållanden — nämligen olikheten i räntenivåema och växelkursernas bristande stabilitet. Några indikatorer på den internationella ränte- strukturens utveckling och de skiftande väx- elkursförväntningarna under denna tid må därför anges. Diagram II: 1 belyser utveck— lingen hos de korta räntesatserna i de vik- tigaste industriländerna; i följande avsnitt kommenteras de viktigaste valutornas kurs- utveckling.
Internationella jämförelser mellan ränte- nivåer är en besvärlig historia. Om man t. ex. jämför de officiella diskontona, ränte- satser för vissa slag av bankräkningar eller förräntningen på värdepapper av skilda slag, så blir jämförelsen i regel haltande bero- ende på skillnader i ländernas kreditmark- nader och den högst varierande roll som vissa slag av fordringsbevis och räntesatser
spelar i de olika ekonomierna. Den bild av den internationella räntestrukturen som dia- gram II:1 förmedlar måste därför tolkas med stor försiktighet.6
Om emellertid kurvorna tolkas blott som indikatorer på räntorna i de aktuella län- derna, så framträder likväl en klar bild av stora ränteskillnader som tidvis vidgas och blir starkt markerade. Under perioden är det de engelska, franska samt eurodollar- räntorna som omväxlande svarar för de extremt höga räntenivåema. Schweiz och till en början även USA har däremot i huvud- sak haft mycket låga räntelägen. Mellan dessa extremer har i regel Sverige och öv- riga industriländer legat. Under det för den svenska valutamarknaden ganska lugna år 1968, var ränteläget här relativt sett lågt. Valutautströmningen under år 1969 fram- tvingade därefter successivt ett ränteläge som kom att ligga nära de högsta interna- tionella räntesatserna.
Vid mitten av sextiotalet förefaller ränte- strukturen relativt samlad för att under de följande åren successivt starkt gå isär. En viktig faktor i denna utveckling är den amerikanska betalningsbalansutvecklingen och den hårda åtstramningspolitik som den- na föranledde. Under åren 1968 och 1969 tillämpades en exceptionellt hård kreditåt- stramning med starkt ökande räntesatser som i hög grad kom att smitta av sig på de europeiska kredit- och kapitalmarkna- derna. Upplåning av amerikanska företag och banker på eurodollarmarknaden fram- kallade en allmän räntestegring på indu- striländernas valutamarknader. Det är bl. a. mot denna bakgrund som den ökade spänn- vidden mellan räntenivåema kring årsskif- tet 1969/70 bör ses. Även krympningen av ränteklyftorna under första delen av år 1970 torde till stor del bero på ett dämpat tryck från USA på de relativt sett tunnare
” Motsvarande reservation framförs i kapitel VII, avsnitt 4 där ett försök görs att jämföra ränteläget på eurodollarmarknaden och i Sverige. Ett försök att framräkna jämförbara räntesatser i skilda länder med hänsyn till resp. länders kreditstruktur finns i Union Bank of Switzerland, An International Survey of Interest Rates, Ziirich 1970, p. 1. — Jämför också den nya serien OECD Financial Statistics, som inleddes under år 1970.
14
12
12 Euro— _ dollar _ !
t u—
0...
.Tyskland'
V _ ännkrik? .- .»!
—(
fw '?
'N
'- "Ӂ
_ f
.. . =.»:- &
%
:.. if _ V l/Sch-weiz . — 0
() 1966 1967 1968 1969 1970
Källa: Deutsche Bundesbank, Monthly Reports
finansmarknaderna i Europa.
Utan att ytterligare fördjupa oss i en ana- lys av den internationella ränte- och kredit- marknadens utveckling kan vi konstatera, att betydande spänningar tidvis förelåg i den internationella räntestrukturen vilka skapade förutsättningar för det omfattande ränte- arbitrage som i olika former ägde rum under perioden.
5. Kursutveckling och valutaoro
Valutaoro kan vara nog så påtaglig och kursförväntningar kan vara både entydiga och ytterst starka. Likväl ligger det i sakens natur att dessa företeelser är svårgripbara: hur mäter man oro och förväntningar? Hur finna belägg för de stämningar och för- väntningar som i en viss situation förme- nas vara anledningen till de spekulativa ka- pitalrörelsema? Till sist utmynnar skildring- ar och tolkningar av dylika förlopp lätt i det något otillfredsställande förfarandet att man utifrån vissa kapitalrörelser som antas vara spekulativt motiverade sluter sig till den förväntningssituation som måste ha rått. Det finns emellertid vissa möjligheter att på indirekt väg belysa en viss förväntnings- situation. När det gäller marknadens be-
1966 1967 1968 1969 1 970
dömning av en viss valutakurs kan det t. ex. vara av intresse att se hur reserver och va- lutakurser — och även andra faktorer som bedöms vara av betydelse för allmänhetens förväntningar — utvecklats under den när— mast föregående perioden. Även kursbild- ningen på terminsmarknaderna är av in- tresse som en indikator på hur resp. valu- tors framtida utveckling bedömts i markna- den. I diagram II: 2 återges några av de in- dikatorer på extern balans som brukar an- vändas i bl. a. OECD:s konjunkturöversik- ter.7 Dessa indikatorer på yttre jämvikt bör redan på grund av deras stora spridning i skilda sammanhang 'ha'haft stor betydelse för allmänhetens förväntningar om valuta- kursernas utveckling.
Beträffande själva reservutvecklingen kan ur diagrammet utläsas den allmänna bild som tidigare skisserats. Ansträngningar- na att minska de stora underskott som vid mitten av sextiotalet karakteriserade USA:s betalningsbalans resulterade i ett begränsat underskott år 1966, en odeciderad utveck- ling med tendenser till reservökningar under åren 1967 och 1968 samt en klar ökning under år 1969. I Frankrike avbröts en ba- lanserad reservutveckling av ett omfattande
" OECD, Main Economic Indicators, April 1970.
valutautflöde under år 1968 och fram till devalveringen i augusti 1969. I Västtyskland ägde en fortlöpande reservuppbyggnad rum fram till revalveringsåret 1969, då stora in- och utflöden resulterade i en mer balanserad nettoutveckling i reservställningen. Den eng- elska valutautvecklingen, som varit starkt negativ under tiden fram till devalveringen i november 1967, har under de senaste åren varit i stort sett balanserad — vilket emel- lertid inte varit tillräckligt för att helt be- fria det i egenskap av reservvaluta starkt utsatta pundet från de spekulationsvågor som under hela efterkrigstiden skapat pro- blem för denna valuta.
Avistakursema ansluter i diagrammet mycket nära till reservutvecklingen för resp. valutaslag. Utvecklingen av dessa två in- dikatorer ger en fingervisning om de för- väntningar och det spekulativa tryck som vid olika tidpunkter bör ha rätt för t. ex. francen,. D—marken och pundet. Den för- siktiga formuleringen föranleds av att dessa två indikatorers utveckling, som tidigare nämnts, i hög grad påverkats just av de förväntningar vi vill belysa. I detta sam- manhang är det emellertid mycket instruk- tivt att se på terminskurserna på resp. va- lutamarknader, eftersom denna kursbild- ning vid varje tidpunkt starkt påverkats av de rådande förväntningarna rörande resp. växelkursers utveckling under de närmast följande månaderna.
I diagrammet har kurserna för tremåna- derskontrakt på dollar angivits. Forward- kurserna i pund och D-mark ansluter fram till senare hälften av år 1967 nära till avista- kurserna. Därefter utvecklas ett markerat diskonto på forwardpund och ett betydan- de premium på framtida D—mark. Även ma— joriteten av övriga valutakurser som inte finns med i diagrammet företer ungefär samma bild: termins- och avistakurser är väl samlade under år 1966 och början av år 1967 för att under de följande åren starkt gå isär. Delvis är denna tendens blott en återspegling av den tidigare redovisade rän— tespridningsprocess, som ägde rum under samma tidsperiod. Terminskurserna har även påverkats av andra faktorer, däribland
Mil; s
Förändring i VRiUlalCSIlvOll
1866 wår 1963 1969 1970
a. 339 1 3.2
(mulet
* 300 .. ,f .; i Forannrmg | valutareserven ' l
-, . j _ 530 | | | 1955 1957 1963 1969 1970
Mitt s Cents ver DM
.. 900 1 v Tysttaud
-— 600
,_ 300
r-arrtel
— 300
Forandrmrr | valutareserven
, soo . r ; _ass,
1907 1511." 1968 1969 1970 Milj. s Cents per £ & j 2.44 England . paritet 'a' / Forandrmg 1 _ : ivaluraresevrven , l . . , 2.36
tcrmmskurs ' l
. . ' 2.32 7966 1957 . 1953 1909 1970
Källa: OECD, Main Economic Indicators
;600 —
vissa centralbankers interventioner i mark- naden. Samtidigt står det klart att termins— kursernas utveckling också är en god illus- tration till den stabilitet som under första delen av den redovisade perioden rådde på valutamarknaderna, samt till den oro rörande kursernas utveckling och de ensidi- ga och starka förväntningar som kom att prägla sextiotalets tre sista år.
6. Kriser och paritelsändringar: några drag i utvecklingen
De spänningar som beskrivits i de föregåen— de avsnitten resulterade i valutakriser, häf- tiga kapitalrörelser och ett stort antal växel- kursförändringar. På följande sidor ges en kort resumé över de viktigaste händelserna.
Pundets devalvering
Efter upprepade pundkriser och en allmänt svag betalningsbalansutveckling ända sedan början av sextiotalet, förvärrades situationen starkt under våren 1967. Siffrorna över Englands handelsbalans, vilka traditionellt tillmäts en utomordentligt stor betydelse på de internationella valutamarknaderna, inne- har för några vårmånader en stor besvikel- se. I kombination med politisk oro i Syd— ostasien och förhållandena kring Englands förhandlingar om inträde i EEC, ledde den— na utveckling till spekulation mot pundet. Till följd härav försämrades pundets ställ- ning också på terminsmarknaden, och täckt räntcarbitrage försköts till förmån för euro— dollam. Ett omfattande kapitalutflöde kom till stånd, förstärkt av juni-kriget och Suez- kanalens stängning. Dockstrejker och andra arbetsmarknadskonflikter samt en fortsatt dålig exportkonjunktur medförde fortsatt press på pundet, samtidigt som ökande rän- tor i USA och på eurodollarmarknaden ledde till stora kapitalutflöden. Trots rän- tehöjningar både den 19 oktober och den 9 november, omfattande valutakrcditer och en ytterst hård ekonomisk politik, tvinga- des man devalvera pundet med 14,3 % den 19 november 1967.8
Strax därpå devalverades ytterligare ett tjugotal valutor, däribland den danska kro- nan vars värde sänktes med 7,9 %.
Spekulation i guld, franc, D-mark
Även USA-dollarn var under denna kris och under tiden fram till mars 1968 föremål för en svår press, som framför allt tog for- men av omfattande guldköp från allmänhe— tens och från andra centralbankers sida. Som tidigare nämnts ledde utvecklingen till att myndigheterna i USA och andra länder upphörde med de guldförsäljningar som ti- digare garanterat ett guldpris på omkring 35 dollar per uns. Det privata guldpriset låg härefter periodvis mycket högt för att sena- re stabilisera sig nära det officiella priset. Dollarns guldparitet förblev oförändrad. I mars 1968 då guldspekulationen nådde sitt maximum och guldmarknaden i London var stängd i två veckor, hade krisen i viss mån karaktären av en allmän spekulativ attack mot valutasystemet som sådant, var— vid även det nyligen devalverade pundet och andra valutor kom att påverkas. Efter mars 1968 tycks utvecklingen på guldmark- naderna inte ha spelat någon avgörande roll på valutamarknaderna."
En viss oro kvarstod kring dollarn och pundet och ledde till betydande korta ka- pitalrörelser under år 1968. De händelser som framför allt dominerade valutamarkna- derna var emellertid häftiga spekulationer mot francen och till förmån för D-marken, vilka skakade betalningssystemet grundligt i maj—juni, augusti och framför allt november 1968.
I maj utbröt social oro i Frankrike, strejker ledde till en explosiv löneutveckling och en mycket svårt försämrad handelsba- lans. Valutautflödet till följd härav och till följd av det mångdubbelt större spekulati- va kapitalutflödet — till stor del i form av kommersiella betalningsförskjutningar — uppgick fram till årets slut till nära tre mil- jarder dollar.
& Beskrivningen bygger på IMF, Annual Re- port, 1968, s. 50 och 96. ” IMF, Annual Report, 1969, s. 121.
I oktober började den omfattande kapi- talflykten från Frankrike samtidigt få for- men av spekulation i en D-markrevalve- ring. Den starka västtyska betalningsbalans- utvecklingen har tidigare berörts. Härtill kom nu ett omfattande kort kapitalinflö- de som under de tre första veckorna i no- vember uppgick till nära 10 miljarder D- mark. Spekulationen märktes på nästan al- la världens valutamarknader, och det franska flyktkapitalet svarade när spekulationen nådde sin kulmen endast för en mindre del av det totala valutainflödet till de tyska bankerna.
Den s.k. Bonnkonferensen, som den 20— 22 november dryftade krisen mot bakgrund av stängda valutabörser i de viktigaste fi- nanscentra, resulterade i beslut om höjda exportskatter och importsubventioner i Västtyskland samt ökat finansiellt stöd för francen uppgående till omkring 2 miljar- der dollar. Genom dessa åtgärder samt in- förandet av rigorös valutakontroll i Frank- rike, kunde man tills vidare undvika de väx- elkursförändringar som de västtyska och franska regeringarna av olika skäl var yt- terst obenägna att företa.10
Krisen i maj 1969
Åtgärderna i november 1968 för att stödja francen och för att hejda kapitalinflödet till Västtyskland kunde dock inte hindra fortsatt oro och fortsatt spekulation mot de rådande pariteterna. Denna oro satte sin prägel på valutamarknaderna också un- der större delen av år 1969 och fram till den tidpunkt då pariteterna ändrades i au- gusti och oktober. En akut valutakris upp— stod redan i maj, då en världsomspännande spekulation i en D-markrevalvering nådde sin kulmen. Mellan den 28 april och den 9 maj ökade Deutsche Bundesbanks valuta- reserver med 16,7 miljarder D-mark och den västtyska regeringen syntes tveka om D-marken skulle skrivas upp eller ej. Trots starka påtryckningar från socialdemokra- terna inom regeringskoalitionen, från cen- tralbanken och från utlandet, fattade rege- ringen den 9 maj sitt enligt kommunikéerna
»eviga» beslut att inte revalvera D-marken. Dagarna innan hade valutainflödet till Väst- tyskland nått en omfattning som starkt an- strängde den internationella valutahandeln på nästan alla marknader.11 Skadeverkning- ar på övriga valutamarknader kunde i nå— gon mån elimineras genom omfattande åter- lån från Deutsche Bundesbank till utländska banker, främst Bank of England. Den väst- tyska regeringens beslut samt det omfattan- de internationella samarbetet i form av stöd- åtgärder och valutakrediter dämpade tillfäl- ligt den akuta valutaoron.
Francdevalveringen
Under sommarmånaderna 1969 hade läget på valutamarknaderna varit relativt lugnt, och den franska regeringens beslut den 8 augusti att devalvera francen med 11,11 % kom för flertalet bedömare överraskande. Francen hade visserligen ända sedan i maj 1968 upprepade gånger varit under press och det torde ha varit en ganska allmänt utbredd uppfattning att den var övervärde- rad. En nästan hermetisk tillslutning av den franska valutamarknaden och de franska myndigheternas fasta föresats att bibehålla pariteten hade emellertid resulterat i ett re- lativt lugn kring francen under månaderna före devalveringen. Valet av tidpunkt var därför överraskande, och det tekniska ge- nomförandet av devalveringen väckte också en viss beundran i valutakretsar. Franc- devalveringen var inte som t. ex. omvärde- ringarna av pundet och Damarken fram- tvingade i en mer eller mindre desperat kamp mellan myndigheterna och den inter- nationella spekulationen.
Inga mer omfattande valutarörelser ägde alltså rum i anslutning till francdevalvering- en, varken före eller efter. Visst tryck upp- stod under den närmaste veckan på den belgiska francen, pundet och några av de nordiska valutorna, men i stort sett passe-
10 Jfr Deutsche Bundesbank, Annual Report, 1968, s. 29 ff. ” Även den svenska valutamarknaden be- rördes av denna spekulation. Jfr den i kapitel VII, avsnitt 4 redovisade detaljstudien av åter— verkningarna på de svenska importbetalningarna.
rade anpassningen av den franska valutans paritet ytterst smidigt.12
Revalveringen av D-marken
Frågan om D-markens framtid blev en av huvudfrågorna i de allmänna val som hölls i Västtyskland den 28 september 1969. Den revalvering som slutligen företogs den 24 oktober blev därför minst av allt en smidig affär. Den genomfördes efter uppslitande politiska strider som gav näring åt omfat- tande spekulationsvågor under tiden före revalveringen. Mellan den 1 och den 24 september strömmade 6,3 miljarder D-mark in till Deutsche Bundesbank — därav 2,2 miljarder under de tre senaste dagarna, dvs. några få dagar före valet. Valutabörserna i Västtyskland hölls stängda den 25 och 26 september på begäran av centralbanken. Va— let blev en framgång för socialdemokrater- na, som länge talat för en uppskrivning av D-marken, och den 30 september beslöts att den västtyska valutakursen tills vidare skulle få fluktuera fritt utan interventioner från de västtyska myndigheternas sida. Åt- gärden stred i princip mot de regler som valutafondens medlemmar förbundit sig att iaktta men vidtogs med fondens något strä- va bifall.13
Det valutainflöde som föregick frisläp- pandet av D-markkursen är speciellt intres- sant som en illustration till de korta kapi- talrörelsernas förlopp under den aktuella perioden. Inte minst är de ett gott exempel på betydelsen av de kommersiella kapital- rörelser som studeras i denna undersökning samt den roll som de interna koncernbe— talningarna spelar i detta sammanhang. Vi ska därför citera Deutsche Bundesbanks ka- rakteristik av de kapitalrörelser som före- gick revalveringen:
»The striking feature was that enterprises, especially international combines, undertook financial transactions on a scale that had previously been practised only among banks, if at all. [...] trade and industry received some DM 16 billion direct from abroad in the first three quarters of 1969. The greater part of these funds flowed into Germany through shifts in commercial credits. Judging by the balancing item of the balance of payments,
which is indicative of such changes in the terms of payment, this factor alone accounted for some DM 11 billion. German exporters received advance payments for future de- liveries, were paid faster than before for goods already dispatched, and took up loans in foreign currencies to cover the exchange risk of external assets. German importers, on the other hand, delayed the settlement of external liabilities in foreign currencies. On top of this there were ”financial loans"; reporting enter- prises in Germany received over DM 5 billion net of such loans outside their normal trading. The German enterprises undertook to repay approximately four fifths of this inflow in Deutsche Mark. This suggests that these trans- actions were designed not so much to provide foreign exchange cover as to enable foreign creditors to gain exchange profits by the trans- fer of liquid funds. Understandably, such transactions were mainly internal, between the foreign parent companies and their subsidiaries in Germany as in this case the question of soundness did not arise and interest rate dif- ferences were not the decisive factor.»H
Under tiden fram till den officiella re- valveringen den 24 oktober rörde sig D- marken med begränsade fluktuationer i rikt- ning mot en högre paritet mot övriga va— lutor. Återflödet av spekulativt kapital bör- jade omedelbart vid kursens frisläppande. Under fjärde kvartalet uppgick det korta kapitalutflödet, huvudsakligen i form av för- skjutningar i de kommersiella krediterna, till 15,4 miljarder D-mark.15
Återflödet innebar en avsevärd lättnad för valutaläget i övriga länder främst Eng- land och Frankrike, vilka kunde registrera stora valutainflöden. Överhuvud kan fri- släppandet av och därefter den definitiva uppskrivningen av D—marken med 9,3 pro- cent den 24 oktober sägas ha markerat en vändpunkt i den dramatiska valutautveck- lingen under slutet av sextiotalet. Under
” IMF, Annual Report, 1970, s. 113—114. 13 Se Deutsche Bundesbank, Annual Report, 1969, s. 32.
" ibidem, s. 89. För en snarlik beskrivning av händelseförloppet sett från ett av de länder som fick vidkännas motsvarande uthöde av valuta, se Committee for Invisible Transactions, The C apital Market, International Capital Movements, Restrictr'ons on Capital Operations in Denmark, OECD 1970, s. 24—25.
"* Deutsche Bundesbank, Annual Report, 1969, s. 90.
återstoden av år 1969 och början av år 1970 rådde ett påtagligt lugn på de viktiga- re valutamarknadema, och de korta kapital- rörelsema hade i stor utsträckning en stabi- liserande inriktning.
7. Kommersiella kapitalrörelser på den svenska valutamarknaden
Som tidigare påpekats är det vanskligt att statistiskt belysa korta kapitalrörelser. Den- na svårighet gäller i särskilt hög grad de kommersiella kapitalrörelsema, eftersom dessa i flertalet länders betalningsbalanser inte är statistiskt belysta.16 I en del länder finns fullständig statistik över både utri- keshandelns prestationssida och dess betal- ningssida.17 I länder som Finland och Hol- land finns t. ex. möjligheter att jämföra handelsstatistik och valutastatistik för en viss period varigenom man kan få ett visst grepp om de totala betalningsförskjutning- arna. I andra länder — det gäller bl. a. Väst- tyskland och England — finns direkt stati- stik över företagens utländska handelskredi- ter på t. ex. månads- eller kvartalsbas. I Sve- rige har båda de nu nämnda möjligheterna att belysa de kommersiella kapitalrörelser— na hittills i stort sett saknats. I betalnings- balansen har dessa kapitalrörelser endast kommit till synes genom att deras netto på- verkar restposten. Det tycks f. ö. vara ound- vikligt att en betydande del av de utländska handelskreditema kommer att hamna i rest- posten — även i de fall där man har en yt- terst ambitiös betalningsbalansstatistik. Av i föregående avsnitt återgivna citat rörande den västtyska valutamarknaden framgår att restposten tillmäts stort intresse som indi- kator på de kommersiella kapitalrörelsemas utveckling, trots att utlandstransaktionerna i detta land är föremål för en detaljerad sta- tistisk genomlysning. Även i Finland och Holland råder stor osäkerhet om hur stati- stiken bör tolkas och om de utländska han- delskrediternas faktiska storlek och utveck- ling.
Slutsatsen av de nu anförda omständighe- terna blir att tillgänglig empirisk belysning rörande de kommersiella kapitalrörelsema
är ytterst knapphändig. Även i en övervä- gande teoretisk analys som den föreliggan- de är svårigheten att empiriskt dokumente- ra och exemplifiera de aktuella förloppen ett besvärligt handikapp. Dokumentationen måste tyvärr bli indirekt och något svepan- de när man t. ex. vill bedöma utveckling- en av de utländska handelskreditema genom att studera restpostens utveckling eller and- ra grova indikationer. Detta gäller i all syn- nerhet utvecklingen i Sverige, där månads— och kvartalsstatistik hittills saknats. I de ti- digare avsnitten har exempel på kommer- siella kapitalrörelser från andra länder rela- terats, men även den där tillgängliga doku- mentationen är som vi sett delvis indirekt och fragmentarisk.
Punktvis är det emellertid möjligt att be- lysa de kommersiella kapitalrörelsema även på den svenska valutamarknaden. Vi har redan nämnt de transaktioner som i novem- ber 1967 ledde till ett starkt valutautflöde och därmed till en betydande negativ rest- post för detta år.18 Under år 1968 finns inga tecken på betalningsförskjutningar i större omfattning. Den svenska valutamarknaden var i stort sett stabil under året, och rest- posten uppgick till det obetydliga beloppet av 57 milj. kr. Statistiska centralbyråns fi- nansstatistik för företag, ur vilken vissa uppgifter över de utländska handelskrediter- na för första gången publicerades för år 1968 ger inte heller belägg för några stör- re förändringar i dessa krediter under detta år."
År 1969 minskade valutareserven med omkring 1,7 miljarder kr., huvudsakligen till följd av en oförmånlig bytesbalansut- veckling men även till följd av ett registre— rat underskott i kapitalbalansen om —231 milj. kr. och en relativt stor negativ rest- post (—452). I riksbankens årsbok för år 1969 anförs betalningsförskjutningar, främst i anslutning till osäkerheten kring D-mar—
” Se avsnittet »Varubetalningar och handels- krediter i betalningsbalansstatistiken» i kapitel III, avsnitt 2.
” Se Bilaga 1 till huvudbetänkandet, SOU 1971 : 31.
” Kapitel 1, s. 12. 19 Se kapitel IV, s. 53.
ken, som trolig orsak till restpostens ut- veckling mellan åren 1968 och 1969.20 Fr.o.m. år 1969 finns för första gången den svenska betalningsbalansen kvartalsför— delad, varigenom möjligheterna är något större att analysera de kortsiktiga kapital- rörelserna.
I dessa kvartalsuppgifter för åren 1969 och 1970 ligger handelskreditema alltjämt huvudsakligen i restposten. Den kortare pcriodlängden är emellertid i sig av största betydelse vid kortsiktig betalningsbalans- analys. Kvartalsfördelningen illustrerar svå- righeten att använda årssiffror när man vill studera t.ex. korta kapitalrörelser. Mycket kan dölja sig bakom en årssiffra, inte minst när man är intresserad av att studera kort- siktiga förlopp. För hela är 1969 blir rest- posten ——452 milj. kr., men ett studium av de bakomliggande svängningarna från kvar- tal till kvartal är då mer instruktivt. Under första och andra kvartalen är restposten starkt negativ, vilket är naturligt mot bak- grund av den omfattande D-markspekula- tionen under denna period. Under de föl- jande kvartalen vänds denna utveckling och restposten antar efter hand stora positiva värden vilket delvis kan ses som en återgång till mer normala betalningsterminer efter D-markspekulationen.21
Det oförklarade »valutainflödet» kan emellertid också ses som ett resultat av en extrem skärpning av den svenska kreditpoli- tiken under året som medförde en ökad upplåning utomlands — både i form av re- gistrerade finansiella krediter och kommer- siella krediter som återfinns i restposten — och mot slutet av året även ledde till att klyftan mellan utländska och svenska räntor minskade och tidvis vändes i svensk fa- vör.22
Kvartalsbalanserna för första halvåret 1970 är preliminära, men det står klart att kapitalimporten under senare delen av år 1969 fortsatt och förstärkts under början av år 1970. Under första halvåret ledde de registrerade kapitaltransaktionerna till ett valutainflöde på 481 milj.kr. och en posi— tiv restpost om hela +992 milj. kr. Kon- junkturinstitutet nämner — med den försik-
tighet som måste iakttas i sammanhanget — de kommersiella kapitalrörelsemas roll i denna utveckling: »Samtidigt visar kapital- balansen och restposten för icke kända ka- pitaltransaktioner sammanlagt ett omslag under första halvåret på nära 2,5 miljar- der kr. Häri ligger en kraftigt ökad kort- fristig upplåning i utlandet och delvis kan- ske också en normalisering av betalnings- terminerna.»23 Enligt tabellens preliminära uppgifter för hela är 1970 uppgick den re— gistrerade kapitalimporten till 1 168 milj. kr. och restposten till + 895 milj. kr.
För att ge de tankegångar och förlopp som beskrivits på de föregående sidorna ett fast empiriskt innehåll, och för att fastställa de kommersiella kapitalrörelsemas roll i utvecklingen skulle vi som nämnts ha be- hövt statistiska uppgifter över de utländska handelskrediterna. Helårsuppgifter för år 1969 från statistiska centralbyråns finans- statistik kommer snart att föreligga,24 där- emot inga kvartalsuppgifter. Den nya kvar- talsstatistik över företagens utländska ford- ringar och skulder, som centralbyrån efter hemställan av betalningsbalansutredningen fått i uppdrag att framställa inleds under år 1971.25
I avvaktan på resultaten av denna stati- stik är vi således när det gäller empiriska illustrationer hänvisade till de exempel som i tidigare avsnitt anförts från en del ut- ländska valutamarknader samt till den lö-
” S. 38—41. ” Riksbankens årsbok, 1969, s. 41. 22 Se kapitel VII, avsnitt 4. ” Konjunkturläget, Hösten 1970, s. 113. Observera uttrycket >>restposten för icke kända kapitaltransaktioner» som — avsiktligt eller oavsiktligt — här troligen används för första gången.
” Preliminära uppgifter ur finansstatistiken tyder på en total ökning av nettofordran mot ut- landet (handelskrediter inklusive totala koncem- krediter) under 1969 om ca 1 300 milj. kr.—Enligt en enkät till 24 stora exportföretag ökade under samma period dessa företags nettofordran mot utlandet med 756 milj. kr. Se G. Eliasson, Dia- gnos på 70-talet, Katrineholm 1971, s. 176.
25 Uppgifter från den årliga statistiken 1968 återges i kapitel IV, avsnitt 2. Ang. den nya kvartalsstatistiken, se kapitel IV, avsnitt 2, samt huvtldbeta'nkandet, SOU 1971: 31, kapitel VIII, avsnitt 4.
1965 1966 1967 1968 1969 A. Löpande transaktioner 1. Export enligt handels- statistiken 20 541 22 071 23 422 25 403 29 459 2. Import enligt handels- statistiken —22 644 —23 704 ——24 319 —26 516 30 571 1+2. Handelsbalans — 2103 —— 1 633 — 897 — 1 113 — 1 112 3. Korrigering av handels- statistiken 211 177 156 229 218 4. Sjöfartsnetto 1 584 1 654 1 787 1 959 i 963 5. Resevaluta — 587 —— 741 —— 920 — 1 054 —— 1 229 6. Övriga tjänster — 199 — 424 — 546 —— 786 — 902 7. Korrigeringspost 400 500 600 700 800 8. Transfereringar —— 271 — 361 — 403 — 491 _ 741 Summa A Bytesbalans — 965 — 828 -—— 223 — 556 — i 003 B. Kapitaltransaktioner 1. Statliga kapital- transaktioner 50 124 — 24 — 61 _ 240 2. Värdepappershandel 343 83 79 10 — 127 3. Privata långfristiga län 154 364 199 — 1 13 537 4. Direkta investeringar —— 78 107 — 45 313 — 426 5. Övriga privata kapital- transaktioner — 51 426 370 378 25 Summa B Kapitalbalans 418 1 104 579 527 — 231 C. Tilldelade SDR — —— — — — D. Restpost 620 212 —— 551 —— 57 — 452 E. Bankernas utlandsställning 1. Riksbankens guld och valutor 15 291 —— 1005 — 93 —— 727 2. Affärsbankernas avista- position 102 55 795 66 — 1 126 1+2. Valutareserven 117 346 —— 210 — 27 — I 853 3. Affärsbankernas tids- position — 44 142 15 — 59 167 Summa E 73 488 — 195 — 86 — 1 686 Källa: Huvudbetänkandet, SOU 1971:31, Bilaga 2, samt riksbankens notisserie »Ur tidningarna», den 4.5.1971.
sare dokumentation rörande den svenska ut- vecklingen som här relaterats. En direkt korttidsstatistik över de utländska handels- krediterna. är naturligtvis ett slags empirisk nyckel till den problematik som analyseras i denna undersökning och det är bara att beklaga att denna ännu inte finns tillgäng- lig — och heller aldrig kommer att finnas för den period vi studerar.
Det finns ytterligare ett par i princip framkomliga vägar att empiriskt belysa de kommersiella kapitalrörelsema. Dessa be-
handlas längre fram i texten, eftersom de har karaktären av enstaka empiriska il- lustrationer till tankegångar i den teoretis- ka analysen och har ett ganska begränsat värde när det gäller att beskriva utveck- lingen på valutamarknaden som helhet. I kapitel VII redovisas en intensivstudie ang. de svenska importbetalningarna under maj 1969. Genom denna detaljundersökning er- hålls en mycket konkret illustration av be- talningsförskjutningar på den svenska valu- tamarknaden i samband med den då ak-
1969 1970 (prel.) l:a kv. l:a kv. 3:e kv. 4:e kv. l:a kv. 2:a kv. 3:e kv. 4:e kv. 6 810 7 409 6 979 8 261 7 725 8 946 8 451 10 019 7 210 7 583 7 410 8 368 8 786 9 325 8 414 9 714 — 400 _ 174 _ 431 — 107 _1061 _ 379 37 305 52 45 64 57 6 5 36 45 410 460 590 503 410 430 620 540 _ 225 _ 316 _ 420 _ 268 _ 353 _ 459 —— 551 — 385 _ 273 _ 211 _ 175 _ 243 _ 304 _ 123 — 208 — 300 200 200 200 200 200 200 200 200 _ 242 _ 111 _ 271 — 117 _ 116 _ 123 _ 189 — 324 _ 478 _ 107 _ 443 25 _1218 _ 449 — 55 81 39 _ 91 _ 78 _ 110 _ 11 _ 31 — 29 — 135 _ 62 _ 67 _ 13 15 — 22 _ 27 79 216 — 149 118 228 340 186 142 181 378 222 _ 362 _ 119 _ 167 _ 27 _ 231 _ 69 _ 123 _ 75 49 7 44 233 269 138 51 — 25 — 353 25 122 359 122 300 387 — — _ — 196 — _ — _ 167 — 270 — 54 39 455 537 — 250 153 _ 351 — 852 _ 257 733 _ 204 — 38 105 351 _ 499 21 _ 32 — 616 _ 15 343 — 155 7 _ 850 _ 831 _ 289 117 — 219 305 _ 50 358 180 101 _ 183 69 11 _ 95 45 263 _ 670 _ 730 _ 472 186 _ 208 210 _ 5 621
tuella krisen. I samma kapitel diskuteras även vissa ekonometriska ansatser som gjorts i utlandet vid studiet av internatio- nella kapitalrörelser. När det gäller de kom- mersiella kapitalrörelserna har emellertid bl.a. förloppens snabbhet och bristen på statistiska korttidsdata inneburit att man ännu bara kan tala om försiktiga ansatser. Denna metodik lovar dock gott för fram— tida empiriska studier på detta område.
| || Jt_.
|u| * .e * "'
*I - ' .....
'" H hett
;. 51,4”... _
1 gips-"j_ '. 55, inte.!” 1. .ru a_n»;
3.9.1”- - erat , ' fatta " %&” __ÖNIL . ill?” : _ |
»a— ,. -..å”...
» . ,!' itu-mim? utxtim-riå'ILmJME-"Jtrlirm'
|t| | |—
. .Hå'.1|.';', ” ' ÄWtht emm- _.'_ !' T'”- - ”"-amt '- ' melanom» M | lfäE'LEil'l'i _ qui”, . m'u .. -
..!nf ,»t-T "I&I - ' AHWWMamw-a m . ._." .'-.' MW” f?t' 'lea- ÄWÄM ana—da
,, .a 1 .:m'qunmmmwtmm
" , |||-F.. "WWE-l 'HWWHWWWM ' än:-. .v- i! man. Runarfl'tllingmpa den mmm. mln- , 157,” ,W DEM J.J.-It! j*iånmfmml med då" då &
Del 2
Betalnings- och finansieringsförhållanden
inom utrikeshandeln
Kapitel III
l . Några begrepp
De finansiella förhållandena inom svensk ut- rikeshandel studeras i detta och följande kapitel från två olika synpunkter. Dels vill vi kartlägga själva betalningsförhållandena i vid bemärkelse, dels vill vi beskriva finan- sieringsförhållandena, dvs. de kreditarrange- mang som förekommer i samband med ex- port och import. Den valda uppdelningen är något godtycklig, och vi rör oss dessutom på ett område som saknar en fast etablerad terminologi. Några ord till förklaring är där- för på sin plats.
Med betalningsförhållandena menar vi den legala och institutionella ramen och de rent tekniska formerna för de internationel- la betalningarna. Det gäller bl. a. frågor av följande typ: I vilken valuta och i vilken form sker betalning? Vilken typ av betal- ningsvillkor tillämpas? Vad innebär valuta— regleringen för varubetalningamas vidkom- mande? Bankernas roll i den internationella betalningsförmedlingen? Vilket är utrymmet för ändringar i företagens betalningsruti- ner?
När vi studerar jinansieringsförhållande- na söker vi renodla en speciell aspekt av det omfattande och invecklade komplex som utrikeshandelns finansiella sida represente— rar: varubetalningarnas tidsstruktur. Det vi här är intresserade av är alltså betalningar- nas tidslokalisering, förhållandet mellan le— veranser och betalningar, krediternas totala
Betalningsförhållandena
storlek och sammansättning ur en rad syn- vinklar som är av intresse när man vill bilda sig en uppfattning om utrikeshandelns kreditstruktur.
Betalnings— resp. finansieringsförhållande— na inom utrikeshandeln är formellt intimt förknippade med varandra. Vanligt före- kommande betalningsvillkor av typen »30 dagar netto», »kontant mot dokument» etc. stipulerar normalt något om både betal- ningsformen och betalningens tidsaspekter. Betalningsformer och kreditarrangemang fö- rekommer i vissa vanliga kombinationer, samtidigt som andra kombinationer är ovan- liga eller otänkbara. Det nära sambandet mellan betalningsform och finansieringssätt medför därför vissa svårigheter att konse- kvent hålla isär dessa två aspekter. Vi skall likväl så långt det är möjligt söka studera betalnings- resp. finansieringsförhållanden var för sig. En anledning härtill är att en redogörelse för utrikeshandelns finansiella struktur vinner i översiktlighet med denna uppläggning. Särbehandlingen . motiveras emellertid främst av att vi vill studera sam- bandet mellan betalningsförhållandena å ena sidan och finansieringsförhållandena å and- ra sidan. En huvudpunkt i föreliggande un- dersökning är just att studera i vad mån olika slags betalningsformer ger olika stort utrymme för betalningsförskjutningar och ändrade kredittider.
I detta kapitel beskrivs betalningsförhål- landena, medan utrikeshandelns finansiering
behandlas i följande kapitel. Redogörelsen bygger i de empiriska delarna på den tidi- gare nämnda s. k. tullenkät som under åren 1968 och 1969 genomfördes inom statistiska centralbyrån. Uppgifterna i denna enkät har erhållits genom att med utgångspunkt från ca 10 000 slumpmässigt valda poster i 1968 års utrikeshandelsstatistik be företagen om en detaljerad redogörelse bl. a. för hur den kassamässiga regleringen av resp. transak- tioner gått till. Svarsfrekvensen är mycket tillfredsställande, och urvalet har gjorts så att uppgifterna bör vara representativa för den svenska utrikeshandeln under år 1968.1 På grundval av detta material ges i detta och i det följande kapitlet en ganska in- gående beskrivning av utrikeshandelns fi— nansiella sida, eftersom det rör sig om nya empiriska data av stort självständigt intres— se. En del data kommer även att hämtas från statistiska centralbyråns finansstatistik för företag.
Beträffande betalningsförhållandena är det varubetalningarnas fördelning dels på valutaslag dels på olika betalningsformer som är av intresse. Fördelningen på valuta- slag är av avgörande betydelse för företa- gens beteende vid förväntningar om ändra- de växelkurser. Fördelningen på betalnings- former är i sin tur av intresse när det gäller att bedöma företagens möjligheter att åstad- komma betalningsförskjutningar. Innan vi går in på dessa problem kan det dock vara lämpligt att i stort beskriva den ram inom vilken varubetalningarna äger rum.
2. Den institutionella ramen
De internationella betalningarna är i de fles— ta länder föremål för administrativ kontroll, och det är därför angeläget att klargöra i vilken utsträckning valutakontrollens ut- formning i resp. länder kan påverka betal- ningsströmmama. Det är vidare viktigt att känna till hur bankerna arbetar och hur den internationella betalningsförmedlingen är organiserad. Vi ska också peka på hur varubetalningarna kommer in i ett större sammanhang genom att beskriva hur dessa betalningar redovisas i betalningsbalansen samt hur de påverkar valutaställningen.
På grundval dels av valutalagen dels av va- lutaförordningen kontrollerar riksbanken i princip hela den svenska valutamarknaden i dess vidaste bemärkelse. Riksbankens till- stånd fordras för all handel med valutor, betalningar till och från utlandet, in- och utförsel av betalningsmedel, fordringsbcvis och värdepapper samt överlåtelse av såda- na tillgångar till eller från utlänning. Den- na riksbankens befogenhet har utnyttjats så att alla s.k. löpande betalningar frisläppts genom ett generellt tillstånd, medan särskil- da tillstånd fordras för alla övriga betalning- ar.2
Det generella tillståndet för löpande be- talningar innebär bl.a. att alla betalningar som avser varu- och tjänsteprestationer kan företas utan riksbankens tillstånd. Med vis- sa smärre inskränkningar kan därför varu- betalningarna sägas vara undantagna från valutakontroll, vilket betyder att företagen i allt väsentligt själva bestämmer över va- rubetalningarna. Inskränkningarna består främst i att betalningarna skall ske genom de av riksbanken utsedda valutabankerna
1 En preliminär redogörelse för enkätens upp- läggning finns i G. Thulin, 1968 års tullenkät (stencilerad rapport den 10.2.1970 från statis- tiska centralbyrån). 2 Jfr Riksbankens Meddelande beträffande tillämpningen av valutaförordningen, Nr 59, 1 juli 1965 och senare utgivna tillägg. Den generellt formulerade friheten för de löpande betalningarna infördes år 1963, men innebar då främst en kodifiering av en redan etablerad praxis. En avsevärd frihet har därför förelegat för dylika betalningar under hela sex— tiotalet. I valutastyrelsens berättelse år 1965 återfinns följande karakteristik av den särställ- ning som handelskreditema intar från kontroll— synpunkt: »Eftersom de kommersiella krediter- na i utrikeshandeln genom dels undantag i valutaförordningen för leverantörskrediter vid import dels av Sverige biträdda internationella överenskommelser i stort sett undandrar sig reglering, kan restriktionerna inom kreditsek— torn i huvudsak inriktas endast på den finansiella upplåningen. Dessa restriktioner kompletteras genom bestämmelser i andra avseenden, exem- pelvis beträffande värdepappershandeln.» Riks- bankens förvaltningsberättelse 1965, s. 56. 1963 års förvaltningsberättelse (s. 66) är ännu klarare på denna punkt: »Kommersiella krediter mellan svenska importörer resp. exportörer och deras utländska säljare resp. köpare är ej föremål för reglering.»
samt på »normala betalningsvillkor» resp. i överensstämmelse med »normal kommer- siell praxis». Riksbankens tolkning av des- sa begrepp är emellertid så liberal, att alla rent kommersiellt motiverade betalningar kan anses vara fria.3 Det enda undantaget från denna regel gäller vissa stora och lång- fristiga förskottsbetalningar till utlandet, för vilka riksbankens tillstånd alltjämt erford- ras.
Bortsett från de nu nämnda, mindre be- tydelsefulla begränsningarna är således va— rubetalningarna fria; företagen kan utan hinder av kontrollbestämmelserna välja va- lutaslag, betalningsform, betalningstidpunkt etc. Härifrån kunde det ligga nära till hands att dra slutsatsen, att valutaregleringen sak- nar betydelse för varubetalningarnas för- lopp. Sannolikt har emellertid valutaregle- ringen indirekta effekter även på varube— talningarna genom att förändringar i dessa i viss utsträckning kan ersätta de kapital- rörelser som inte kommer till stånd på grund av valutaregleringen.
För transaktioner som inte är hänförliga till gruppen löpande betalningar krävs riks— bankens tillstånd. Tillståndsgivningen är med vissa undantag mycket restriktiv, var- för möjligheterna till räntearbitrage och spe- kulativa kapitalrörelser av traditionell typ är begränsade.
I situationer med stora internationella ränteskillnader eller utbredda förväntningar om paritetsförändringar kan emellertid va- rubetalningarna och därmed de mycket sto- ra utländska handelskrediterna påverkas av dessa förhållanden. I den mån dessa för- ändringar, vilka i stor utsträckning torde vara rent kommersiellt motiverade, ytterli- gare accentueras av att övriga fristående kapitalrörelser är reglerade så har tydligen valutaregleringen en viss betydelse även för utvecklingen av de i och för sig fria va— rubetalningarna.
Den nu givna beskrivningen av den sven- ska valutakontrollen kan i huvudsak sägas ha varit gällande under senare delen av 50- talet och större delen av 60-talet, även om flera smärre förändringar i liberal riktning företogs under perioden. Under de tre åren
1967—69, som vi framför allt kommer att studera i denna undersökning, vidtogs emel- lertid vissa förändringar i delvis åtstraman- de riktning.
I samband med pundkrisen i november 1967 inskränktes rätten till återköp av svens- ka värdepapper från utlandet. Vidare sänk- tes gränsen för betalningar som får utfö- ras oavsett ändamål från 500 till 100 kr. I december 1968 ökades affärsbankernas befogenheter att självständigt pröva och ge— nomföra vissa premiebetalningar avseende livränte- och kapitalförsäkringar. Samtidigt föreskrev riksbanken vissa inskränkningar i allmänhetens rätt att genomföra s.k. »switch—affärer» i utländska och svenska värdepapper. Under hösten 1969 vidtogs — mot bakgrund av ett valutautflöde om ca två miljarder kr. under de föregående 12 månaderna — flera åtgärder för att hejda den hastiga nedgången i valutareserven. Dels begränsades valutabankemas rätt att inne- ha utländska valutor, dels inskränktes till- ståndsgivningen för vissa kapitaltransaktio- ner, framför allt direkta investeringar i ut- landet. I anslutning härtill skärptes även be- stämmelserna för innehav av valutakonto i utlandet resp. valutakonto hos svensk af- färsbank.4
Bankerna och den internationella betalnings- förmedlingen
En helt dominerande del av utlandsbetal- ningarna genomförs under medverkan av affärsbankerna. I Sverige och i flertalet främmande länder har rätten att handla med valutor resp. att verkställa betalningar
3 OECD har varit en pådrivande kraft i efter- krigstidens liberalisering av löpande transak- tioner mellan olika länder. OECD:s libera- liseringskod omfattar ett femtiotal transaktions— typer, varav en del förklaras helt fria och en del fria inom vissa gränser. Medlemsländer kan i vissa situationer befrias från vissa åtaganden, en bestämmelse som utnyttjades av Sverige under år 1969 då rätten att verkställa försäk— ringsbetalningar inskränktes. Se Code of Libera- Iz'sation of Current Invisible Operations, OECD Nov. 1967 och senare tillägg. 4 Detaljerade redogörelser för valutaregle- ringens tillämpning under dessa år återfinns i valutastyrelsens rapporter vilka finns publi- cerade i Riksbankens förvaltningsberättelse, åren 1967—1970.
Export Import
Betalningsväg milj. kr % milj. kr % Via sVensk bank 21 837 88,9 23 377 89,1 Direkt genom utländsk bank eller valuta-
konto i svensk bank 1 009 4,1 334 1,3 Via svensk agent 667 2,7 1 301 5,0 Kvittning ] 088 4,3 1 212 4,6
Summa 24 580 100 % 26 164 100 %
till utlandet inskränkts till att gälla endast affärsbanker och vissa andra särskilt auk- toriserade institutioner. Betalningar avseen— de rese- och uppehållskostnader samt di- verse olagliga se'deltransaktioner är exempel på betalningar som delvis kan gå vid sidan om banksystemet, men i övrigt ombesörjs betalningarna 1 allt väsentligt av bankerna.
_ I tullenkäten inhämtades även vissa upp- gifter rörande de vägar som varubetalning— arna följer. Kvaliteten på dessa uppgifter är något tvivelaktig, men de ger åtminstone en grov bild av betalningsmönstret.
Varubetalninga'rna sker således nästan un- dantagslöst genom affärsbankerna; de be— talningar som enligt tabellen går via svens- ka agenter slussas naturligtvis också i hu- vudsak genom det svenska banksystemet.
När en bank utför betalningar till främ— mande länder så innebär detta normalt inte att sedlar eller andra betalningsmedel skic- kas från ett land till ett annat. Mellan oli- ka banker i hela världen upprätthålls ett om- fattande nät av konton och motkonton. Det är dessa s.k. nostro- och lorokonton som utgör ramen för de internationella betal- ningarna. Betalningar mellan företag i oli- ka länder regleras genom debiteringar och krediteringar på de konton som bankerna ilköpar- resp. säljar-land håller hos var- andra. Vare sig köparen väljer att skicka betalningen i form av en remissa, en check eller på annat sätt så består själva trans- fereringsmomentet i princip alltid av för- ändringarna på bankernas nostro- och loro- konton. Genom att transaktioner mellan korresponderande banker i stor utsträck- ning utgörs av betalningar i båda riktning- arna kommer verksamheten att resultera i
begränsade nettoförändringar på de olika kontona. Varje enskild bank anpassar suc- cessivt behållningen på de olika nostrokon- tona alltefter betalningsanspråken på resp. platser. På grund av korrespondentnätens omfattning och finmaskighet kan hela den gigantiska internationella betalningsförmed- lingen på detta sätt regleras medelst ett långt drivet kvittningsförfarande och med ett mi- nimum av fysisk penninghantering.
De guld- och sedeltransporter som före- kommer länderna emellan är därför mycket blygsamma i jämförelse med den totala in- ternationella betalningsvolymen. Guldrörel- ser kan komma till stånd när över- eller un- derskottssituationer i olika länder blir så markerade att parterna inte längre är bered- da att reglera sina mellanhavanden enbart på det bokföringsmässiga planet. Egentliga sedeltransaktioner länderna emellan före- kommer främst i anslutning till turisters och andra resenärers köp och försäljning av re- sevaluta i olika länder.
Ett väsentligt moment i bankernas arbe— te med den internationella betalningsför- medlingen utgörs av växlingen, dvs. deras köp och försäljning av valutor. Som fram- går av följande avsnitt faktureras och be— talas numera en överraskande stor del av främst exporten i svenska kronor, och i dessa fall inskränker sig den svenska ban- kens roll till att förmedla betalningen. Hu- vuddelen av de totala utlandsbetalningarna sker dock 'i främmande myntslag, varför de flesta betalningsuppdrag också innefattar en växlingstransaktion.
Det system med fasta växelkurser och multilateralt utbytbara valutor, som sedan femtiotalet tillämpats i Sverige och hos vå-
ra viktigaste handelspartners, har under större delen av denna period medgivit att valutatransaktionerna i anslutning till ut- rikeshandeln flutit enkelt och friktionsfritt. Allmänheten uppfattar i huvudsak banker- nas kursnoteringar, vilka varje dag fast- ställs inom ramen för riksbankens margi- nalkurser, som givna och kan till dessa kur- ser normalt genomföra alla nödvändiga kommersiella transaktioner utan större pro- blem.
Vi har här beskrivit hur det internatio- nella betalningssystemet fungerar under »normala» förhållanden. Vid oro på valu— tamarknaden påverkas emellertid valutahan- deln och de internationella betalningarna. Vid osäkerhet rörande växelkursernas stabi- litet får företagen anledning att se över si- na fordringar och skulder i olika valutor, betalningsmtiner och kreditarrangemang kan förändras, och intresset för termins— affärer ökar. I sådana lägen försvåras sam- arbetet mellan bankerna i olika länder sam- tidigt som allvarliga stockningar hos be- talningsströmmarna och i valutahandeln kan uppstå. Vi ska längre fram i detalj studera hur sådana störningar kan uppkomma.
Varubetalningar och handelskrediter i be- talningsbalansstatistiken
Utrikeshandeln svarar som tidigare påpe- kats för omkring tre fjärdedelar av betal- ningsbalansens transaktionsvärde och spelar därför en helt avgörande roll för valutare— servutvecklingen. Här skall endast i korthet beskrivas sambandet mellan varutransaktio- ner, handelskrediter och varubetalningar i betalningsbalansstatistiken. Hithörande frå— gor behandlas mer utförligt i utredningens huvudbetänkande.
Betalningsbalansens uppgifter över utri- keshandeln avser som nämnts varurörel- serna, inte varubetalningarna. I vissa län— der finns särskild statistik över varubetal- ningarna. Även i Sverige inhämtas uppgif- ter över betalningarna på importsidan som ett led i den valutakontrollerande verksam- heten, men dessa uppgifter bearbetas och
utnyttjas inte statistiskt. I Sverige har hit- tills inte heller funnits någon löpande sta— tistik över de utländska handelskreditema, vilka i kombination med handelsstatistiken skulle kunna ge en viss belysning av varu- betalningarnas utveckling.5 Låt oss i detta sammanhang med ett enkelt exempel illu- strera sambandet mella-n varurörelser, han- delskrediter och varubetalningar. Insikt om handelskreditemas egenskap av länk mellan prestationer och betalningar är nödvändig för förståelsen av den, fortsatta framställ- ningen.
I följande figur anges utmed den övre tidsaxeln varuleveranser, utmed den undre tidsaxeln varubetalningar. I illustrativt syf- te har vi tagit med både förskotts—, kontant- och kreditaffärer liksom leveranser med delbetalningar spridda över tiden. Antag att det bara gäller exportaffärer, att ett före- tag handhar alla transaktioner samt. att var-. je leverans är värd 30 kr. och betalas med detta belopp förr eller senare _ förenkling- arna torde inte betyda något för resone— mangets hållbarhet. Leveranser och betal- ningar som hör ihop har _sammanbundits med en linje: ' ' ' ' ' ' '
varuström 30 kr 30 kr 30 kr
valutaström
! | i ' , ; 30kr .10. 10 10 30kr|l redovisningsperiod
30 kr
Vi ser att företagets ingående fordran var 30 kr. och att dess utgående— s'kuld var 30 kr. Under perioden erfor alltså företa— get en nettoskuldsättning om :60 kr. -'—' To- tala leveranserna under perioden var 60 kr. och totala erhållna betalningarna var 120 kr. Företaget har alltså totalt erhållit 120 kr. i betalning men endast levererat va- ror för 60 kr. Skillnadenom 60 kr. är fö— retagets nettoskuldsättning under perioden.
5 Under år 1971 har en ny.»kvartalsstatistik över företagens utländska fordringar och skul- der startats inom statistiska centralbyrån. Se kapitel IV, avsnitt 3.
Resonemanget förändras inte om vi även inför import, fler företag och mer kompli- cerade betalningsarrangemang, eftersom vår definition av handelskrediter innebär att förändringen i nettoskuldsättningen är just skillnaden mellan totala leveranser och totala betalningar. Bortsett från vissa teknis— ka mätproblem så torde företagens handels- krediter motsvara det här använda handels- kreditbegreppet.6
Eftersom direkt statistik över varubetal- ningarna saknas, kommer dessa betalningar i den svenska betalningsbalansen endast till synes indirekt på så sätt att de påverkar valutareserven, dvs. riksbankens innehav av guld och främmande valutor samt affärs- bankernas utländska fordringar och skulder. Så länge statistik över de utländska handels- kreditema saknas, kommer förändringar i dessa krediter att återfinnas som ett oiden- tifierat netto i betalningsbalansens restpost.
3. Valet av kontraktsvalura
Varubetalningarnas fördelning på valuta- slag är intressant främst därför att den ger en uppfattning om företagens valutasitua- tion vid en viss tidpunkt. Kännedom om hur företagens tillgångar och förpliktelser för- delar sig på olika valutor är som nämnts en väsentlig utgångspunkt, när man vill ana- lysera företagets beteende vid oro på valu- tamarknaden. Med utgångspunkt från be- talningarnas valutafördelning och med kän— nedom om de genomsnittliga kredittiderna för transaktioner i resp. valutor kan den ungefärliga sammansättningen av de stora och strategiskt betydelsefulla handelskredi- terna anges.
Tullenkäten ger endast en »ögonblicks— bild» av betalningsförhållandena under den studerade perioden, och inga direkta upp- lysningar om vilka faktorer som bestämmer exempelvis valet av kontraktsvaluta resp. uppkomsten av en viss fördelningsstruktur kan därför hämtas ur materialet. Genom ett närmare studium av valutafördelningen i olika hänseenden kan dock vissa slutsat— ser dras om några av de faktorer som har betydelse för valet av kontraktsvaluta. Här
Tabell III:2. Utrikeshandelns fördelning på valutaslag 1968. Procent
Myntslag Export Import Svenska kronor 66,1 25,8 Pund sterling 11,2 17,3 US-dollar 12,3 22,0 D-mark 3,8 17,4 Danska kronor 1,8 3,9 Norska kronor 0,7 2,2 Finska mark 0,5 2,4 Franska francs 0,8 2,5 Lite 0,3 1,8 Övriga 2,4 4,7 Sammanlagt 100 100
liksom på övriga punkter i denna under- sökning bygger de framförda synpunkterna och tolkningen av empiriska data även på muntliga upplysningar som erhållits från företag och banker vid intervjuer och sam- tal.
Av exporten fakturerades enligt 1968 års tullenkät 66 % i svenska kronor och 34 % i främmande valutor. På importsidan beta- lades däremot endast 26 % i svenska kro- nor, medan 74 % betalades i utländsk valu- ta. Fördelningen av exportens och impor- tens värden på de viktigaste valutaslagen framgår av tabell III:2.
Valutafördelningen följer inga bestämda regler, både export- och importaffärer kan faktureras antingen i köparlandets, säljar- landets eller tredje lands valuta. I tabell III:3 anges hur betalningarna för export och im-
Tabell III:3. Användning av säljarens, köpa- rens och tredje lands valuta 1968. Procent
Myntslag Export Import Säljarlandets valuta (vid export Skr) 66,1 58,8 Köparlandets valuta (vid import Skr) 24,9 25,8 Tredje lands valuta 9,0 15,4 Sammanlagt 100 100
” Ang. företagens bokföringspraxis och möjligheterna att mäta de utländska handels- kreditema, se Utredning angående möjligheterna att framställa en statistik över företagens ut- ländska fordringar och skulder, stencilerad rapport från statistiska centralbyrån 23.3.1970.
port fördelar sig på de tre nämnda katego- rierna.
För den totala exporten och den totala importen gäller alltså att fakturering i säl- jarens valuta dominerar. Regeln gäller dock ej undantagslöst och för en del länder är förhållandet omvänt.
Inget entydigt mönster för valet av kon- traktsvaluta kan således urskiljas, och det är svårt att avgöra vilka faktorer som be- stämmer fördelningen. Vi ska dock peka på några allmänna bindningar eller hänsyn som tycks spela en viss roll vid valet av kon- traktsvaluta. Ett mer detaljerat siffermate- rial från tullenkäten rörande utrikeshandelns fördelning på valutaslag återfinns i tabell- bilagan till detta kapitel (TB III: 1—5).
Formellt sett är det säljaren som har ini- tiativet och som bestämmer kontraktsvalu- tan. Säljaren upprättar kalkyler och fast- ställer pn'ser, han översänder offert och faktura till köparen. Ur säljarens synpunkt underlättas hela denna verksamhet avsevärt om affärerna avslutas i den egna valutan, växlingskostnader bortfaller och likaså den osäkerhet som valutakursernas utveckling medför. I frånvaro av andra avgörande fak- torer finns en stark tendens till fakturering i säljarlandets valuta. Svensk export faktu- reras som nämnts till 66 % i kronor och svensk import till 59 % i resp. säljarlands valuta. Av diagram TB III:1 framgår att denna tendens gäller handeln med flertalet enskilda länder. Särskilda förhållanden råder dock i handeln med England, Nordamerika, Östblocket och »övriga världen». I handeln med reservvalutaländerna dominerar dessa länders egna valutor både på. export- och importsidan. I handeln med Östblocket an- vänds nästan uteslutande konvertibla va— lutor, dvs. kronor och tredjelandsvalutor. Nära 70 % av exporten till u-länderna fak- tureras i kronor, medan importen därifrån till hela 70 % äger rum i tredjelandsvalutor och endast till 2 % i säljarlandets valuta.
För såväl köpare som säljare är det vik— tigt att handla med en valuta som man är väl förtrogen med, dvs. som är allmänt känd och går att använda i de flesta sam— manhang. De flesta affärer avslutas därför
i säljarens eller köparens valuta eller i en allmänt gångbar tredjelandsvaluta — dvs. i dollar eller pund. Av samtliga affärer som regleras i tredjelandsvaluta sker omkring 3/4 i dollar och resten huvudsakligen i pund. Exempel på att parternas kännedom om valutan är av stor betydelse är att han- del mellan mycket avlägsna, små länder of- ta sker i dollar eller pund, medan handel in- om t.ex. Norden i huvudsak sker i resp. länders egna valutor. Betydelsen av den all- männa gångbarheten hos olika valutor il— lustreras också av att kronfakturering är mindre vanlig på både export- och import- sidan i handeln med reservvalutaländerna USA och England än i den övriga handeln.
Branschtraditioner och prispraxis för sär- skilda varuslag kan i en del fall tänkas med- föra en bindning till en viss valuta. Sålun- da faktureras råvaruimporten inkl. oljehan- deln nästan undantagslöst i dollar eller pund. När prisnoteringar på viktigare bör— ser eller handelscentra fixeras i visst valu- taslag, så påverkar detta även valet av kon- traktsvalutor i resp. branscher. Som fram- går av diagram TB Ill: 2 spelar pundet ock— så en viktig roll i t. ex. exporten av skogs- produkter, medan dollarn används oftare än genomsnittligt vid export av elutrustning och bilar. D-marken väger tungt vid im- port av bilar, maskiner och elutrustning.
Som ett kuriosum kan nämnas, att ett speciellt samband föreligger mellan kon- traktsvaluta och transaktionens storlek. AV diagram TB III: 3 framgår att vid export kronan, som är vanligast vid små transaktio- ner, vid ökande transaktionssummor mins— kar i betydelse till förmån för dollar och pund. Även på importsidan ökar dollar- och pundbetalningarna vid ökande transaktions- storlek, vilket delvis kan bero på att de stora oljebetalningarna huvudsakligen faktu- reras i dessa valutor.
Valet av kontraktsvaluta kan också på- verkas av att tillgången på kredit och annan bankservice kan variera mellan transaktio- ner i olika valutor. Dollarns och pundets dominans i de internationella betalningarna beror sannolikt på att bankerna i USA och i London under långa perioder spelat en
nyckelroll i finansieringen av internationell handel. För en del valutor existerar inte nå- gon egentlig terminsmarknad — terminshan- deln får därför i stor utsträckning genom- föras i de allmänt gångbara valutorna.
Vid sidan av de allmänna överväganden som nu nämnts påverkas även valet av kontraktsvaluta i större eller mindre ut- sträckning av de mer specifika krav som själva valutaförvaltningen ställer.7 En del företag för en medveten valutapolitik som går ut på att ständigt anpassa valutaport- följ och betalningsrutiner till förändring- arna på valutamarknaden. En sådan poli- tik kan vara uttalat spekulativ, varvid val av kontraktsvalutor (och betalningsmtiner- na överhuvud) kommer att påverkas av strävan att låta fordringarna bestå av så starka valutor som möjligt och skulderna av så svaga valutor som möjligt. Politiken kan också inskränka sig till en allmän strä- van att undanröja de kursrisker som utlands- affärerna för med sig. I ett stort antal före- tag finns ingen uttalad målsättning i valu- tafrågor, och särskilda åtgärder vidtas en- dast sporadiskt och i mycket kritiska situa- tioner. Under akuta valutakriser — där ris- kerna för kursförluster resp. utsikterna till kursvins'ter av företagen uppfattas som myc- ket stora — är det sannolikt att en allt större del av företagen har ett intresse av att se över och ev. att ändra betalningsrutiner— na. De åtgärder som kan bli aktuella under en valutakris kan emellertid inte nämn- värt påverka betalningarnas fördelning på valutaslag. Kontraktsvalutan kan normalt in- te ändras för redan ingångna affärer — i synnerhet inte som en intressekonflikt ofta föreligger mellan köpare och säljare. På nå- got längre sikt kan emellertid valet av kon— traktsvaluta i viss mån sägas vara en hand- lingsparameter i exportföretagets valutabe- teende.
Frågan om vilken kontraktsvaluta som kommer att utnyttjas i den enskilda export- eller importaffären är i sista hand en för- handlingssak mellan köpare och säljare. Till- sammans med de olika bindningar till oli- ka valutor som diskuterats ovan är det resp. parters intresse för frågan samt de-
ras allmänna förhandlingsposition som blir avgörande.
4. Betalningsformer
Överenskommelser om betalningsvillkor mellan köpare och säljare gäller inte en- dast sättet och tidpunkten för likvidens er- läggande. Genom att välja en viss betal- ningsform fastställs också vilken typ av be- talningsskyldighet som föreligger. De olika betalningsformerna representerar olika kon- traktsförhållanden, vilka i varierande ut- sträckning gynnar köpare resp. säljare. En del betalningsformer innebär en detaljerad och rigoröst bindande reglering av köparens betalningsförpliktelse, andra betalningsfor- mer medför ett lösare definierat kontrakts- förhållande som ger köparen större hand— lingsfrihet. För att kunna bilda oss en upp- fattning om utrymmet för betalningsför- skjutningar, måste vi studera i vilken ut- sträckning de olika betalningsformerna medger sådana förskjutningar samt de olika betalningsformernas relativa betydelse in- om svensk utrikeshandel.
På kort sikt är det framför allt köparens rörelsefrihet som är av intresse. Det är kö— paren som verkställer betalningarna, och det är alltså han — som inom ramen för in— gångna affärsavtal — kan åstadkomma kort- siktiga betalningsförskjutningar av det slag vi vill studera. Långsiktiga, successiva för- ändringar i betalningsvanorna är resultat av förhandlingar mellan köpare och sälja- re, och uppkomsten av en viss betalnings- struktur får därför ses mot bakgrund av både köparnas och säljarnas önskemål samt deras relativa förhandlingsposition — på samma sätt som för valet av kontraktsvalu- ta. Beträffande de kortsiktiga betalningsför- skjutningarna är det emellertid köparens möjligheter att manövrera inom ramen för gällande avtal som är av särskilt intresse. Att köparen ur denna synpunkt har en nyckel- roll är ett förhållande som gäller på så— väl export- som importsidan, och vi kan
" En intervjuundersökning ang. 21 företags valutaförvaltning finns redovisad i C. Uggla:
Svenska företags valutaproblem, Stockholm 1969 (stencil).
härav dra slutsatsen att kortsiktiga systema- tiska betalningsförskjutningar till följd av svenska företags åtgärder bör ha större be- tydelse på importsidan än på exportsidan. Vi återkommer härtill i kapitlen V och VI.
Den viktiga skiljelinjen mellan olika be- talningsformer går mellan de affärer som regleras i öppen räkning och de affärer där betalningsskyldigheten reglerats på an- nat sätt. Vid affärer i öppen räkning före- kommer inget formellt kreditinstrument, utan betalningsskyldighetens iakttagande är främst en förtroendesak. Säljaren tar alltså här en större risk, eftersom det kan ta lång tid och vara förenat med stora svå- righeter att driva in rena bokfordringar. Vid affärer som inte regleras i öppen räkning existerar i regel ett särskilt kontrakt, en växel e. d., dvs. något slags »tangible obli- gation» som minskar säljarens risker och därmed även köparens rörelsefrihet.s
Vid remburs— och andra dokumentaffärer blir varan tillgänglig för köparen först ge— nom att betalning erläggs. Vid förskottsbe- talning har köparen helt befriat säljaren från betalningsrisker. Vid större engångs- leveranser är det inte ovanligt att flera be- talningsformer kombineras. En del kan t. ex. betalas i förskott, en del vid leveransen, medan den återstående krediten betalas i rater över en längre period. Konsignation är en betalningsform, där inget direkt samband mellan varuleverans och betalning föreligger. Betalning skall i stället ske efter det att importören i sin tur avyttrat varupartiet.
Konsignation kan sägas vara ett specialfall av öppen räkning, även om agenten i sin tur kan tillämpa hårdare betalningsvillkor. Transaktioner där ingen betalning förekom- mer är t. ex. gåvor, kvittningar, reklamatio- ner.
Tullenkätens uppgifter visar att öppen räkning är den utan jämförelse vanligaste betalningsformen i svensk utrikeshandel. År 1968 såldes 55 % av exporten och drygt 70% av importen i öppen räkning. Av tabell III:4 framgår utrikeshandelns för- delning på betalningsformer.
Leveransvillkoren är vid öppen räkning nästan alltid formulerade i form av en längsta medgiven betalningsfrist. Vanliga formuleringar är exempelvis >>fri leverans- månad», »180 dagar netto», »30 dagar net- to» eller »30 dagar netto, 10 dagar 2% kassa», i de fall säljaren vill premiera tidig betalning. Sådana kassarabatter erbjuds vid nära 20 % av utrikeshandeln och utnyttjas av köparen i ungefär 2/3 av fallen. Vid af- färer i öppen räkning är således kredittiden
" Redogörelser för betalningsförhållandena inom internationell handel är svårlästa. I den omfattande men ganska osystematiska bank- tekniska litteraturen finns några översiktliga redogörelser i t. ex. Morgan Guaranty Trust Company of New York: Export and Import Pracedures, New York 1965. Betalningsrutinerna i engelsk utrikeshandel behandlas i Bank of England: Quarterly Bulletin, March, 1961. — För en något föråldrad men instruktiv redo- görelse, se H. H. Thackstone, The Methods of Financing Foreign Trade: the Par! Played by the Banks (ingår i Banking and Foreign Trade, London 1952).
Tabell III:4 Utrikeshandelns fördelning på betalningsformer 1968
Export Import Betalningsform milj. kr % milj. kr % Öppen räkning 12 513 55,0 18 369 70,2 därav konsignation 516 2,0 451 1,7 Förskott (hela likviden) 146 0,6 500 2,3 Kontant mot dokument 5 214 21,2 2 741 10,5 Accept 1 194 4,9 1 635 6,3 Avistaremburs 829 3,4 418 1,6 Tidsremburs 283 1,2 419 1,6 Kontraktsbundna kvoter 2 894 11,8 1 584 6,1 därav med mer än 50 % förskott 172 0,7 305 1,2 Gratisleveranser 507 2,1 401 1,5 Sammanlagt 24 580 100 26 164 100 SOU 1971: 32 41
i regel inte fixerad; konditionerna stipu- lerar inte en viss betalningsdag utan en max- imal betalningsfrist. Även om per—annum- räntan av eventuella uteblivna kassarabat— ter kan bli mycket hög, så innebär denna betalningsform att köparen själv inom gans- ka vida marginaler kan välja betalnings- tidpunkt. Eftersom säljaren — åtminstone på kort sikt — saknar effektiva påtrycknings- medel, så möter det inte heller några större svårigheter för köparen att överskrida den längsta medgivna betalningsfristen. Allmänt kan vi därför säga att det för de delar av exporten och importen som regleras i öppen räkning föreligger stora möjligheter till tidsförskjutningar av betalningarna. För- skjutningar om några dagar eller veckor vållar knappast några större problem för köparen; undantagsvis kan han även tillå- ta sig avsevärda tidsförskjutningar.
Öppen räkning är särskilt vanlig i han- del mellan företag med gamla affärsförbin— delser och företag med inbördes koncern- anknytning. Ju större avstånd mellan före- tagen och ju fler riskmoment som förekom- mer vid varutransaktionerna, desto ovanli— gare är det med affärer i öppen räkning. Att denna betalningsform numera svarar för huvuddelen av såväl export som import kan ses som ett uttryck för det allt mer intima ekonomiska samarbetet mellan olika länder.
Övriga betalningsformer innebär i regel att betalningstidpunkten är snävt fixerad samt att köparens möjligheter att ändra be— talningstidpunkt är mer begränsade. Betal- ningen är här inte endast en angelägen- het mellan köpare och säljare. Oftast är en eller flera banker involverade i transak- tionen och betalningarna följer vissa meka- niska rutiner som inte kan ändras utan alla parters samtycke.
Betalningsvillkor av typen »kontant mot dokument» är vanliga främst inom råvaru— handeln; dokumentinkasso är också vanligt vid mycket stora transaktioner. Remburser förekommer framför allt vid handel med avlägsna länder och nya kunder eller le- verantörer. Förskott och delbetalningar är särskilt vanliga vid stora maskinleveran-
ser, kompletta anläggningar o. d. Dessa be— talningsformer är t.ex. vanliga i samband med export av fartyg och import av för- svarsmateriel. Anledningen till att öppen räkning är så mycket vanligare inom impor- ten än inom exporten är dels att de inom exporten betydelsefulla skogsprodukterna traditionellt i stor utsträckning är dokument- affärer, dels att en stor del av importen be- står av interna koncerntransaktioner. Detta betyder att skäl i stor utsträckning saknas för fastare betalningsformer inom t. ex. 01- je-, bil- och maskinimporten. Allmänt kan sägas att öppen räkning minskar i betydel- se och att de mer fastlagda betalningsfor- merna i motsvarande grad ökar vid ökande transaktionsstorlek samt vid längre avstånd mellan köpar- och säljarlandet, geografiskt och politiskt. Betalningsförhållandenas ut- formning i nu nämnda hänseenden illustre— ras närmare i tabellbilagan (TB Ill: 4 och TB 111: 5).
Sammanfattningsvis kan de existerande betalningsmtinerna sägas ge ett betydande utrymme för betalningsförskjutningar. Hu- vuddelen av utrikeshandeln betalas i öppen räkning, och köparen har stora möjlighe- ter att vid behov tidigare— eller senarelägga likviderna. Säljarens möjligheter att påver- ka betalningstidpunkten i en viss situation är på kort sikt mer begränsade. Det måste nämligen ske indirekt genom en framställ— ning till köparen, som måste samtycka till åtgärden. Övriga betalningsformer känne- tecknas av en större tröghet och inbjuder inte på samma sätt till betalningsförskjut- ningar. Det bör emellertid betonas att alla betalningar oavsett betalningsform alltid kan läggas om i de fall då alla parter — köpare, säljare och banker — är eniga om resp. åt— gärder.
Rent tekniskt föreligger i Sverige inga hinder för betalningsförskjutningar av en storleksordning som på ett avgörande sätt skulle påverka valutaställningen. Sannolikt är betalningsförhållandena ganska likarta- de i andra jämförbara länder.
Tabellbilaga till kapitel III
Källa: 1968 års tullenkät
.—3”E; ?. k'onor - lantisvaluta
:” . sd.,"wingsland,'inköpsland
lllilll
Norden V» T,'$k- Frank- Schweiz Latin- Övriga Samtliga land brilan- rike Väst- blocket Canada amerika världen länder nien europa
IMPORT 0/0 100
51
80
60
40
20
Norden V. Tgsk- Stor- Frank— Schweiz Övriga Öst- USA Latin- Samtliga land britan- rike Väsl- blocket Canada amerika världen länder nien europa
= Svenska kronor
& =Övrig utländsk valuta
CVC 100
80
60
40
20
0 .. Livs— Bräns- Kemiska Skogs- Textil- Metal- Maski- Elektr. Bilar Fartyg Ovriga Samtliga medel len produk- produk- varor ler ner utrust- m.m. varor varuslag ter ter ning IMPORT % 100 80 60 40 20 0 . . . 4- . . LlVS- Bräns- Kemiska Skogs- Textil— Metal- Maski- Elektr. Bilar Fartyg Ovriga Samtliga medel len produk- produk- varor ler ner utrust- m.m. varor varuslag ter ter ning
Procentandelar
Svenska kronor : Övrig utländsk valuta
% EXPORT
100 | 80 —— —l 60 40 _ 20 o G— 3000- 10000— 30000- 89900.— 290000- 690009— 1500000— Samtliga 2 999 9 999 29999 79999 199999 599 999 1 499 999 IMPORT % 100 80 eo 49 20 o . ' 0— 3000— 1oooo—- soooo— aoooo- 200000— 600 000— 1500000— Samtliga 2999 9999 29999 79999 199999 599999 1499 999 SOU 1971: 32 47
Procenlandelar
= kcntrakt
accent + remburs + kontant mot dokument + förskott
= öppen räkning + konsignation samt gava
0/0 1 00
80
60
40
'o'"-
20
Schweiz Övriga 1 ' Samtliga tysk- britan- rike Väst- blocket Canada amerika varlden länder land nien europa
lMPORT
80
60
40
20
Norden Väst- Slor- Frank- Schweiz Övriga Ost— USA Latin- Ovriga Samtliga tysk- britan- rike Vast- blocket Canada amerika världen länder land nien europa
er 60 mm E_u
79 999 30 000— 80 000— 199 999 599 999
200 000—
1 499 999 600 000—
1 00 80 60 40 20
0
1500 000-— S B. m "n .m. 2
M _________.____________________E Illll
_________________________________m m I'll
%
2,1
IMPORT
2 999
3 000— 9 999
10 000— 30 000— 80 000— 200 000— 600 000— 1 500 000— 29 999 79 999 199 999 599 999 1 499 999
Samtliga
7u 0 40 60 80
/0 100
O 5 16
o'
EXPORT
öppen ra kning + konsignation samt
gåva
accept + reniburs + kontant mot dokument + förskott
_ vi 0 w w vi 1
Procentandelar
Kapitel IV Utrikeshandelns finansiering
En analys av tidsförskjutningar i de kom- mersiella betalningarna och effekterna här- av på valutaställningen bör lämpligen utgå från de aktuella finansieringsförhållandena inom utrikeshandeln. Som bakgrund till de följande kapitlens mer principiella analys av betalningsförskjutningarna och de utländ- ska handelskrediternas roll i betalningsba- lansutvecklingen skall vi därför i detta ka- pitel undersöka vad som empiriskt kan iakt- tas rörande den svenska utrikeshandelns fi- nansiering.
1. Varukrediter
Vid de flesta transaktioner företag emellan får köparen en viss tid på sig att betala. Normalt ger således säljaren köparen en kredit: — motsvarande köpeskillingens belopp — i samband med försäljningen. Egentliga kontantaffärer har i själva verket begrän- sad omfattning och förekommer främst in- om detaljhandeln, vid försäljning till hus- hållen.
Den omfattande handelskreditgivningen mellan företag har väl åtminstone delvis uppstått för att köparen skulle ha möjlighet att i sin tur sälja sina varor innan han be- talade sina inköp. Denna form av handels- krediter, dvs. där krediten är direkt knuten till en varutransaktion och där säljaren allt— så finansierar transaktionen, är alltjämt den vanligaste typen av handelskrediter. Den förekommer i stor utsträckning inom
varuhandeln, men även inom andra sekto- rer. Ofta är dock handelskreditema inte så nära knutna till vissa varutransaktioner. Dels kan representanter, återförsäljare eller andra slags kunder få kredit av sina leve- rantörer för reklam, investeringar o.d. som mer långsiktigt skall underlätta leverantö- rens försäljning.1 Dels förekommer också helt fristående finansiella krediter, affärs— förbindelser emellan, vilka dock kan få formen av ökade kundfordringar resp. le- verantörsskulder och bokförs bland dessa. Begreppet handelskredit kan alltså ges en mycket vid innebörd, och vi kommer i det följande att använda uttrycket på detta sätt. Med handelskrediter eller kommersiel- la krediter — uttrycken används synonymt — menas alla krediter företag emellan, som formellt har formen av kundfordringar el- ler leverantörsskulder, varufordringar, varu- skulder, förskott, varuväxlar etc. En del av våra empiriska data avser endast krediter i anslutning till utrikeshandeln med varor, andra data omfattar de totala kund- och leverantörskrediterna som ju även kan avse t.ex. mottagna eller presterade tjänster.2
1 I kapitel VI s. 86 ges exempel på företag vars verksamhet i stor utsträckning och över relativt lång tid finansieras genom att varuskuldema till närstående företag tillåts växa oproportionerligt snabbt. ? Uppgifter från tullenkäten avser rena varu- transaktioner, medan balansuppgifter av skilda slag kommer att innefatta ett bredare register av kund- och leverantörskrediter.
Varuhandeln svarar för den helt domine- rande delen av utlandstransaktionerna, och det är varukrediterna som står i centrum för vårt intresse i denna undersökning. Ana— lysen av varukrediterna kan emellertid i allt väsentligt sägas gälla även övriga kre- diter av närbesläktat slag, och vi skall inte försöka göra någon exakt boskillnad mellan de utländska handelskrediter som avser va- ror och dem som avser de mindre betydel— sefulla tjänsterna.
I föregående kapitel beskrevs hur betal- ningsformerna varierar samt hur detta på- verkar parternas situation i olika hänseen- den. När vi renodlar kreditaspekten möter vi på samma sätt en intressekonflikt mellan köpare och säljare, en konflikt vars synliga lösning framgår av det överenskomna för- säljningsavtal som fastslår betalningsvillko- ren med dess fördelar och nackdelar för resp. parter.
Varje varutransaktion är förknippad med vissa risker, som kan fördelas på olika sätt mellan parterna. Säljaren bör ur denna syn- punkt ha en preferens för tidigast möjliga betalning — helst i förskott eller vid varans avsändande varigenom han kan undgå så- väl kreditrisken som andra kostnader och problem i anslutning till finansieringen. Kö- paren å andra sidan hör av samma skäl strä- va efter att skjuta på betalningen, åtminsto- ne tills han mottagit varusändningen och funnit den acceptabel. Vi skall i kapitel V och VI närmare studera de faktorer som bestämmer kredittidernas längd. I detta ka- pitel beskrivs hur kreditstrukturen inom svensk utrikeshandel faktiskt gestaltade sig vid slutet av sextiotalet.
Utrikeshandelns finansiering kan empi- riskt belysas från två skilda infallsvinklar. En möjlighet är att utgå från stockuppgifter över utländska fordringar och skulder i före- tagens balansräkningar. Den andra möjlighe- ten innebär att man utnyttjar uppgifter an- gående genomförda transaktioner och un- dersöker kredittider och kreditvillkor i an- slutning till dessa. 1968 års tullenkät erbju- der ett unikt tillfälle till sådana studier. Det är i princip olika saker som studeras i de två fallen, men båda slagen av metoder och
källmaterial är av intresse, eftersom de be— lyser kreditförhållandena inom utrikeshan- deln. Vi skall pröva båda ansatserna.
2. Företagens utländska fordringar och skulder
Alltsedan början av 1960—talet har man i statistiska centralbyråns finansstatistik för företag sökt fånga uppgifter över företa- gens fordringar och skulder gentemot utlan- det. Såväl företagens uppgiftslämnande som centralbyråns ansträngningar att bygga upp ett register som skulle ge en tillfredsställan- de statistisk täckning har varit förenat med stora svårigheter, och det är först 1970 — nära tio år efter att dylika uppgifter börja— de insamlas — som uppgifter över de ut— ländska fordringarna och skuldema ansetts ha en sådan kvalitet att de borde publice- ras.3 De uppgifter som nu publicerats — de avser ställningen vid slutet av år 1968 och förändringen under samma år — har alltjämt vissa brister, varför de troligen inte ger en quständig och helt verklighets- trogen bild av utlandskreditema under år 1968.4 Som tidigare påpekats håller central- byrån f. 11. efter hemställan från betalnings- balansutredningen på att bygga upp en lö- pande kvartalsstatistik över företagens ut— ländska fordringar och skulder.5
Av tabell IV:1 framgår att de totala fordringarna och skulderna mot utlandet i detta material uppgick till nästan exakt samma belopp, nära nio miljarder kr. Hu- vuddelen av såväl fordringarna som skul- derna består av handelskrediter6 och endast
3 Företagen 1968. Utländska fordringar och skulder. Statistiska Meddelanden, N:1970:6. * SAS och Kooperativa Förbundet ingår t. ex. ej i 1968 års material. Redan härigenom går man miste om poster om många hundra milj. kr. 5 En redogörelse för den planerade kvartals- statistiken finns i Utredning angående möjlig- heterna att framställa en statistik över företagens utländska fordringar och skulder (stencilerad rapport från statistiska centralbyrån 23.3.1970). ** Som handelskrediter har då räknats posterna varuväxlar, kundfordringar, förskott till leve- rantör och från kunder, leverantörsskulder samt delar av fordringar och skulder mot koncern— företag. Det finns vissa skäl att inte söka hålla
forts. nästa sida
Industri Varuhandel Övriga Samtliga Antal företag 1 593 2 285 2 776 6 654 Fordringar Kassa, bank och postgiro 133 52 39 (224) Varuväxlar 1 598 32 — (1 630) Kundfordringar1 2 964 Förskott till leverantörer 139 292 i 398 l 3 793 Ifordringar mot koncernföretag 2 408 191 135 2 734 (_)vriga lån — 7 4 (11) Övriga fordringar 393 —— 67 (460) Summa fordringar 7 635 (574) (643) (8 852) Skulder Varuväxlar 303 150 92 (545) Förskott från kunder 1 095 Skulder till leverantörer? 1 084 623 i 287 i 3 089 Skulder till koncernföretag 389 2 905 67 3 361 Lån 1 365 61 472 (1 898) Summa skulder 4 236 (3 739) (918) (8 893)
1 Inkluderar fordringar mot agenter, befraktare m. 11. samt för rederier oreglerade haverier. ” Inkluderar skulder till agenter, befraktare m. fl.
. Anm.: Parentes innebär att den angivna summan ej representerar samtliga variabler eller branscher.
Källa: Statistiska Centralbyråns finansstatistik.
en mindre del av andra slags tillgångar och skulder såsom banktillgodohavanden, finan- siella lån etc. Handelskrediterna inklusive de totala koncernkrediterna uppgick på fordringssidan till ca 8100" milj. kr. eller 91 % av fordringarna och på skuldsidan till ca 7 000 milj. kr. eller 78 % av skul- derna. Även om det innebär en viss osäker- het att här ta med koncernkrediterna i sin helhet, så torde dessa stockar vara det bästa mått vi har på företagens kortfristi- ga fordringar oCh skulder. De angivna be- loppen innebär uppenbarligen en över- skattning av de egentliga handelskrediterna. Eftersom det inte är möjligt att ange kon- cernkrediternas fördelning på varukrediter och övrigt, så får vi nöja oss med att ange värdena för detta mycket vitt definierade handelskreditbegrepp.7
Av tabell IV:1 framgår också att ca 86 % av fordringarna faller på industri- sektorn och endast 6 % på handelssektorn. På skuldsidan svarar emellertid handeln för hela 42 %, medan industrins andel är ca 47 %.
Anledningen härtill är främst att indus-
trin svarar för huvuddelen av den svenska exporten medan handeln svarar för en ganska stor del av importen. Både expor- ten och importen finansieras i huvudsak av säljaren/exportören. Detta är förklaringen till att industrin har så stora utlandsford- ringar samt att handeln har relativt stora utlandsskulder. Anledningen till att även industrin har relativt stora utlandsskulder är dels att stora förskott erhålls för expor- ten av vissa varor, t. ex. fartyg och större maskinanläggningar, men även att en inte ringa del av importen går direkt till in- dustriföretagen.
I tabellbilagan till detta kapitel återges de utländska fordringarnas och skuldernas för- delning på näringsgrupper och branscher (TB IV: 1—3). Därav framgår att den en- skilda industribransch som har de största utländska handelskreditema både på ford-
isär handelskrediter och övriga krediter bland koncernposterna. För våra syften är det ofta lämpligt att betrakta koncernkrediterna som om de i sin helhet vore handelskrediter. Se kapitel VI, avsnitt 2.
7 Svårigheterna är av både statistisk och sak- ligt-begreppsmässig natur. Se kapitel VI, avsnitt 2.
rings— och skuldsidan är varvsindustrin. Varvens varufordringar uppgick nämligen till ca 1 320 milj. kr. och deras varuskulder till ca 965 milj. kr. Därefter var övrig me- kanisk industri samt massa- och pappersin- dustri de i storleksordning betydelsefullas- te branscherna (T B IV: 1). Inom handeln är de större partihandelsföretagen helt domi— nerande främst på grund av oljebolagens stora betydelse - gruppen bränsle och driv- medel svarar för ca 2 320 milj. kr. av han- delns totala utlandsskulder om 3 740 milj. kr. (TB IV: 2). Vid sidan av industri och handel är det endast rederierna som har några större utlandskrediter (TB IV: 3).
Tabellbilagan innehåller också föränd- ringstal för identiska företags utlandskredi- ter under året 1968. Av TB IV: 4 framgår t.ex. att industrin ökade sina totala ut- landsfordringar med 716 milj.kr. (12 %) och att deras totala utlandsskulder minska— de med 91 milj. kr. (2 %). De mycket osäk- ra förändringstalen för handeln förmedlar samma bild. Här ökade fordringarna med 61 milj. kr. (15 %) medan skulderna sjönk med 48 milj.kr. (1 %). De kapitaltransak- tioner som döljer sig bakom de nu angiv- na förändringstalen har alltså inneburit en tendens till nettoutlåning under året; kredi- terna har inte blott passivt följt den paral- lella tillväxten i export och import. Pre- liminära uppgifter (se not 24, s. 27) över motsvarande förändring för år 1969 tyder likaså på nettokreditgivning till utlandet. Säkra hållpunkter för de kortsiktiga ut- landskreditemas utveckling finns emellertid inte förrän den nya kvartalsstatistiken är tillgänglig med uppgifter omfattande också några av de största företag som ej är täckta i nu redovisade data.
Det tills vidare bräckliga statistiska mate- rialet bör således inte pressas för hårt, och förändringsuppgiftema har återgivits främst för att illustrera den typ av information som den nya statistiken kan ge — när den byggs ut på det sätt som tidigare beskrivits. Stockuppgiftema är då mer tillförlitliga, och det är troligt att dessa ger en grov, men i huvudsak riktig bild av utrikeshandelns fi- nansiering.
3. Kredittider och kreditvolym inom svensk utrikeshandel
För att få en mer konkret och mer detalje- rad bild av finansieringsförhållandena är det nödvändigt att gå ned på en desaggregerad nivå, helst för att studera kreditarrange- mangen i de enskilda varutransaktionerna. En sådan ansats prövades i liten skala i 1965 års tullenkät.8 Tidigare hade konjunk- turinstitutet — med en grov indirekt metod — sökt beräkna de genomsnittliga kreditti- derna inom några branscher (varuslag) un- der åren 1956—58.” Den första mer omfat- tande och systematiska undersökningen av utrikeshandelns kreditförhållanden på trans- aktionsnivå är emellertid 1968 års: tullen— kät. Här skall några viktigare resultat från denna relateras. '
I enkätformulären inhämtades uppgifter dels om de stipulerade betalningsfristerna, dels uppgifter med vars hjälp den fak- tiska >>kredittiden» mellan den dag då va- ran registreras i handelsstatistiken och be- talningsdagen kunde beräknas. Il'undersök- ningen är det framförallt de förstnämnda uppgifterna, dvs. konditionerna i egentlig bemärkelse som kan utnyttjas för att belysa finansieringsförhållandena inom utrikeshan- deln. Det andra måttet på faktiska »kredit- tider» är ofullkomligt såtillvida att det in- nehåller en asymmetri beträffande export- och importaffärer samt att '»kredittidens» längd systematiskt kan påverkas av varia- tioner i tullverkets arbetsrutiner.” I föl- jande tabell har emellertid både betalnings- fristerna och »kredittiderna» tagits med, eftersom de senare ger åtminstone en anty-
8 Undersökningen omfattade sex varugrupper på importsidan och fyra varugrupper på export- sidan och avsåg maj månad i 1964 års. handels- statistik. Se S. Grassman: Undersökning rörande betalningsbalansens restpost, Stockholm 1966 (stencil). " Se T. Nilsson: De utländska handelskrediter- na, Konjunkturinstitutet, juni 1960. 1" Eftersom »kredittidens» ena mätpunkt ut- görs av den handelsstatistiska registreringstid- punkten så kommer frakttiden normalt att på- verka kredittidens längd i ex'portfallet, däremot inte i importfallet. Detta torde vara en anled- ning till att »kredittiden» i tabell IV:2 är så mycket längre på exportsidan än på import— sidan. *
Tabell IV:2. Genomsnittliga betalningsfrister och »kredittider» 1968. Antal dagar.
Export Import Genomsnittlig betalningsfrist 78 65 Genomsnittlig »kredittid» 91 45
dan — låt vara osäker och indirekt — om utnyttjandet av betalningsfristerna.
Betalningsfristerna uppgår således för ex- porten till drygt två och en halv månad och för importen till drygt två månader (vägda genomsnitt). Motsvarande uppgifter har i materialet beräknats med fördelning på en- skilda varugrupper, länder etc., och de vik- tigaste resultaten härav återges i tabellbila- gan till detta kapitel.
Av diagram TB IV: 5 framgår att de längsta betalningsfristerna återfinns inom handeln med fartyg. Både på import- och exportsidan uppgick fartygskrediternas löp- tid till i genomsnitt omkring 13 månader, vilket i och för sig är väl förenligt med de tidigare angivna uppgifterna från finans- statistiken för företag.11 Andra varugrupper som kännetecknas av långa betalningsfrister är på exportsidan elektrisk utrustning och maskiner samt på importsidan bilar och bränslen. Bland varugrupper där särskilt korta betalningsterminer tillämpas kan livs- medel och skogsprodukter nämnas. I dia- gram TB IV: 6 återges betalningsfristerna inom olika varugrupper med viss fördelning på periodernas längd.
Beträffande betalningsfristernas fördel- ning på länderområden kan man konstate- ra, att kreditema är mycket korta i handeln med Östblocket, Asien och Afrika samt att de har längre än genomsnittlig löptid vid import från Storbritannien och vid export till Latinamerika (diagram TB IV: 7). Av diagram TB IV: 8 framgår slutligen, att det finns ett samband mellan betalningsfrister- nas längd och transaktionernas storlek. För- skott och långa krediter ökar i betydelse vid ökande transaktionsstorlek, medan ordinära kredittider på 15—105 dagar i motsvarande mån svarar för en mindre del av de större
transaktionerna. Man kan fråga sig i vilken utsträckning detta främst är en konsekvens av de tunga olje- och fartygsposterna — vil- ka både kännetecknas av långa krediter och stor transaktionsstorlek —- resp. i vilken mån sambandet även återspeglar någon annan, djupare ekonomisk innebörd. Uppgifterna är svåra att tolka, och betydelsen av de strukturella och rent statistiska problemen måste hela tiden hållas i minnet.
Med utgångspunkt från uppgifterna över betalningsfristerna är det möjligt att sche- matiskt beräkna de mot dessa svarande utestående kreditstockama, dvs. värdet av de varufordringar och varuskulder som ut- rikeshandeln år 1968 genomsnittligt sett bör ha gett upphov till med den konstaterade kreditstrukturen.12 En sådan schematisk kalkyl ger vid handen att varufordringama skulle ha uppgått till ca 5 900 milj. kr., va- ruskuldema till ca 5 300 milj. kr.
Det ligger naturligtvis nära till hands att jämföra dessa beräknade stockvärden med finansstatistikens balansuppgifter ang. han- delskrediterna.13 Det finns emellertid många skillnader mellan dessa två slag av uppgifter och detta alldeles oavsett källma- terialens skilda karaktär och de praktiska mätproblemen på ömse håll. För det första är det som tidigare påpekats inte möjligt att renodla varuandelen i finansstatistikens handelskreditbegrepp, inte heller att exakt ange i vilken utsträckning dessa fordringar och skulder hänför sig till export resp. im- port. För det andra föreligger en inkonsi- stens i det att finansstatistikens uppgifter per den 31.12.1968 endast delvis avser just de varutransaktioner som inföll under år 1968 och som studerades i tullenkäten.
Så mycket kan dock sägas att finanssta- tistikens handelskrediter — som sig bör — var större än de ur tullenkäten framräknade va- rukrediterna. I båda materialen är också exportfordringarna större än importskulder- na.
” För en på andra källor byggd beräkning av medelkredittiderna hos fartygsexporten, se J. Ekström, Varvsindustrins problem, Stockholm 1970, Bilaga B, 5. 185.
12 Jämför Thulin, ap. cit., s. 37. 13 Se föregående avsnitt.
Tabellbilaga till kapitel IV
Källor: Statistiska centralbyråns finansstatistik och 1968 års tullenkät
'|-
,
li
* 4.31” ' . . = | -: ' _m- |. |... L ' ' | : '
_EF ull-'i'" ,
» . -— fez-:i"? * | | '.'-ulf_— |
L. ' le'll'l'l' "'$-1- |
- f.d;
' 1
.-.I I
l,- .
1__g
'..» |" . "Sä" iii
J
Tabell TB I V:] Utländska fordringar och skulder per 31.12.1968 för industriföretag, totalt och fördelade på branscher, mkr.
Malmbrytning och metallindustri Jord- och Trä- Massa- sten- industri och Därav Därav industri pappers- skepps- mekaniska industri varv och verk— Samtliga båtbyggn. städer
Antal företag 546 13 254 101 174 42 Fordringar Kassa, bank och postgiro 117,9 36,4 3,2 5,3 1,2 3,3 Varuväxlar 1 545,7 1 155,6 212,3 1,6 3,7 26,9 Kundfordringar 1 880,4 116,4 529,9 50,8 67,6 493,5 Förskott till leverantörer 96,8 13,2 27,9 0,7 0,5 2,1 Fordringar mot koncern- __ företag 1 719,3 32,5 433,9 43,1 5,9 13S,7 Ovriga fordringar 253,8 49,8 9,3 10,6 0,0 99,9 Summa fordringar 5 611,9 1 403,9 1 214,5 112,1 79,0 761,3 Skulder Varuväxlar 209,3 151,4 6,9 3,1 3,4 23,7 Förskott från kunder 1 083,0 750,4 199,5 0,3 3,1 1,3 Skulder till leverantörer 571,2 63,8 115,5 21,6 9,8 1025 Skulder till koncernföretag 198,4 1,1 47,0 3,0 0,9 33,5 Lån 890,2 785,4 17,3 29,5 29,5 251,5 Summa skulder 2 952,1 1 752,2 386,2 57,5 46,7 412,6
Grafisk Livsmed.- Textil- Läder-, Kemisk Komb. Samtliga industri industri och hår— och industri företag industri- och sömnads- gummi- grupper pappers- industri varuind. förädling Antal företag 165 150 236 72 91 16 1 593 Fordringar Kassa, bank och postgiro 1,4 0,2 0,5 0,1 1,5 2,0 133,4 Varuväxlar 1,6 0,0 1,3 1,9 8,3 6,9 1 598,0 Kundfordringar 31,6 12,0 73,6 49,5 105,4 200,0 2 963,9 Förskott till leverantörer 17,5 7,1 5,6 1,7 2,7 4,3 139,0 Fordringar mot koncern- " företag 36,3 20,3 25,3 55,4 88,0 278,8 2 408,1 Ovriga fordringar 5,7 1,9 3,2 0,4 4,3 13,3 393,3 Summa fordringar 94,0 41,5 109,6 109,0 210,2 505,0 7 635,6 Skulder Varuväxlar 9,4 33,0 8,1 4,6 2,3 6,2 303,3 Förskott från kunder 0,9 0,1 0,6 0,4 0,6 4,4 1 094,5 Skulder till leverantörer 23,4 37,2 102,0 39,1 143,2 34,3 1 084,3 Skulder till koncernföretag 1,7 77,6 6,8 32,1 30,3 4,3 388,7 Lån 80,4 0,7 10,4 0,4 10,2 61,9 1 364,6 Summa skulder 115,7 148,6 127,8 76,6 186,6 111,1 4 235,3
Källa: Statistiska Centralbyråns finansstatistik.
Tabell TB I V:2 Utländska fordringar och skulder per 31.12.1968 för handelsföretag, mkr.
Partihandel 2 200 anställda Partihandel Detaljhandel Detaljhandel
Därav handel 20—199 2 200 20—199 med bränsle anställda anställda anställda och driv- Samtliga medel
Antal företag 93 7 1 268 42 882 Fordringar Kassa, bank och postgiro 12,6 0,6 . . 39,1 Varuväxlar 31,9 — . . _ . . Kundfordringar 149,4 14,1 89 7 5,1 1 2 Förskott till leverantörer 38,0 0,2 * 8,9 ” Fordringar mot koncern- _ företag 112,4 73,4 57,8 16,4 4,1 Ovriga lån 2,7 —— . . 3,8 . . Summa fordringar 347,0 88,2 (147,5) 73,4 (5,4) Skulder Varuväxlar 149,8 36,5 . . —— . . Förskott från kunder 10,0 0,0 — Skulder till leverantörer 282,0 84,4 2915 15,3 j24,4 Skulder till koncernföretag 2 419,7 2 201,4 470,31 2,0 12,5 Lån 61,4 — . . — . . Summa skulder 2 922,8 2 322,3 (761,8) 17,3 (37,0)
Tabell TB I V:3 Utländska fordringar och skulder per 31.12.1968 för byggnadsföretag, rede- rier, övrig samfärdsel och övriga näringar, mkr.
Byggnadsföretag Rederier Övrig samfärdsel Övriga näringar 2 200 20—199 2 300 2 200 20—199 2 200 20—199
anst anst bruttoton anst anst anst anst Antal företag 84 1 173 105 26 397 73 899 Fordringar Kassa, bank och postgiro 3,0 . . 36,0 0,2 0,1 .. Varuväxlar — . . —— — . . 0,0 . . Kundfordringar1 31,6 143,8 9,5 22,1 Förskott till leverantörer 0,1 j3*6 . 6,8 jll,0 0,4 j15,5
Inbetalda förskottsrater
på nybyggnadskontrakt2 . . 38,7 Fordringar mot koncern-
. företag 37,8 0,7 46,0 24,0 10,0 5,0 11,1 Ovriga lån 2,7 . . . 1,6 . . 0,0 . . Ovriga fordringar3 . . 67,2 . . . . Summa fordringar 75,3 (4,2) 331,7 42,1 (21,0) 27,6 (26,6) Skulder Varuväxlar 4,7 . 29,6 57,4 . . 0,2 . . Förskott från kunder 1,5 1,9 23,6 Skulder till leverantöreri 9,6 jl'4 j159,8 12,3 jun 3,3 i 5,9 Skulder till koncernföretag 4,2 0,0 5,7 ,2 5,5 46,0 4,1 Lån 3,2 . . 466,6 _— . . 2,6 . . Summa skulder 23,2 (1,4) 661,6 72,8 (15,6) 75,7 (10,0)
1 Inkluderar fordringar mot agenter, befraktare m. fl. samt för rederier oreglerade haverier. 2 Denna variabel kan endast förekomma för rederier och inkluderar förskott till leverantörer. 3 Denna variabel förekommer endast för rederier och inkluderar eventuella lån. " Inkluderar skulder till agenter, befraktare m. fl. Anm.: Parentes innebär att den angivna summan ej representerar samtliga variabler eller branscher. Källa: Statistiska Centralbyråns finansstatistik.
Tabell TB I V:4 Förändringen i utländska fordringar och skulder mellan 31.12.1967 och 31.12.1968 för identiska företag inom industri, handel och rederier samt för kommuner och statliga verk, mkr.
Industri
Därav skepps— varv o båtbyg-
Handel
2 50 anställda gerier 2 200 anställda 20—199 anställda 31.12. förändr. 31.12. förändr. 31.12. förändr. 31.12. förändr. 1968 1968 1968 1968 1968 1968 1968 1968 Antal företag 1 304 11 111 376 Fordringar Kassa, bank och postgiro 87,8 10,8 36,4 —3,2 50,3 —27,6 Varuväxlar 1 481,6 12,7 1 155,6 —20,7 27,7 1,0 . . . Kundfordringar 2 011,9 236,0 116,0 18,2 66,2 23,8 45 6 2 1 Förskott till leverantörer 126,8 11,3 13,1 1,3 46,3 26,0 ' ' Fordringar mot koncernföretag 1 711,3 353,5 32,5 9,9 108,4 63,1 34,4 —27,0 Ovriga lån 1. . 1. . 26,5 . . . . Övriga fordringar 300,6 91,9 49,8 24,2 . . . . . Summa fordringar 5 720,1 716,3 1 403,5 29,6 305,4 3(86,2) (80,0) (—24,9) Skulder Varuväxlar 242,7 —52,2 151,3 —41,4 133,6 —97,0 . . . Förskott från kunder 1 061,9 90,4 750,4 26,1 7,3 —2,3 157 8 _27 0 Skulder till leverantörer 924,3 61,1 63,0 ——12,0 201,1 68,5 ' ' Skulder till koncernföretag 318,6 —13,0 1,1 0,9 2 299,3 71,6 44,5 —16,3 Lån 1 099,1 4,4 785,4 74,6 39,3 —46,1 . . . Summa skulder 3 646,5 90,7 1 751,3 48,2 2 680,6 —5,4 (202,3) (—43,3)
1 Denna variabel förekommer ej för industri där eventuella lån ingår i »övriga fordringar». 2 Denna variabel förekommer ej för handel år 1967 där eventuella lån ingick i variabeln »övriga ford- ringar» som antog ett värde av 15,5 mkr. ” Inkluderar ej förändringar i lån.
Rederier 31.12. förändr. 1968 1968 Antal företag 95 Fordringar Kassa, bank och post- giro 35,9 — 5,7 Varuväxlar 0,0 0,0 Fordringar mot kunder, agenter, befraktare m fl 142,8 — 35,7 Inbetalda förskottsrater på nybyggnads- kontrakt 38,7 1 Fordringar mot kon- " cernföretag 46,0 14,3 Ovriga fordringar 67,2 — 50,1 Summa fordringar 330,6 2(—77,1) Skulder Skulder till leveran- törer, agenter, be- fraktare m fl 158,0 — 0,6 Skulder till koncern- företag 4,4 2,1 Lån 459.2 — 10,1 Summa skulder 621,6 — 8,6
Kommuner och statliga verk 31.12. förändr. 1968 1968 Antal 19 Fordringar Kundfordringar 19,7 4,8 Förskott till leveran- törer 94,9 — 25,7 Summa fordringar (114,6) (— 21,0) Skulder Leverantörsskulder 56,1 28,8 Förskott från kunder 1,4 _— 0,4 Summa skulder (57,5) (28,3)
skottsrater.
1 Denna variabel förekommer endast 1968 varför förändringen ej kan anges. 2 Inkluderar ej förändringen i inbetalda för-
Anm.: Parentes innebär att den angivna summan ej representerar samtliga variabler eller bran- scher. Källa: Statistiska Centralbyråns finansstatistik.
Diagram TB IV: 5 Genomsnittliga betalningsfrister för olika varuslag 1968
EXPORT dagar 240 _ 355 _ 180 .. _J 120 _ Genomsnitt 78 dagar 60 0 , . Livs- Bräns- Kemiska Skogs- Textil- Metaller Maski— Elektr. Bllar Fartyg Övriga medel len produk- 'produk- varor ner utrust— m.m. varor ter ter ning lMPORT dagar 240 iso 120
Genomsnitt 65 dagar
60
44
Livs- Brans- Kemiska Skogs- Textil- Metal- Maski- Elektr. Bilar Fartyg Övriga medel len produk- produk- varor ler ner utrust— m.m. varor ter ter ning
. mer än 105 dagars kredit
; mellan 15 och 105 dagars kredit
i mellan 15 dagars förskott och 15 dagars kredit
': mer än 15 dagars förskott
1 4.3 .4 Livs- Bräns- Kemiska Skogs- Textil-_ Metal— Maski- Elektr. Bilar Samtliga medel len produk- produk- varor ler ner utrust- m.m. varor varuslag ter ter ning
. lMPORT /. 100
80
60
40
20
' ... 2, . 1 0 Livs- Bräns- Kemiska Skogs-_Textil- Metal— Maski- Eleklr. Bilar Fartyg Övriga Samtliga medel len produk- produk- varor ler ner utrust- m.m. varor varuslag ter ter ning SOU1971:32
— mer än105 dagars kredit : mellan 15 och 105 dagars kredit = mellan 15 dagars förskott och 15 dagars kredit
: mer än 15 dagars förskott
% 100 l— _ 80 i" _ 60 40 25,5 20 23,2 24.8 18,0 02,1 .. : ,9'. ..29.1,5 ___ 6 1, 0,7 1,7 2, .... Norden V.Tysk- Stor- Frank- Schweiz Övriga Öst- USA Latin- Övriga .Samtliga land britan- rike Väst- blocket Canada amerika världen länder nien europa lMPORT 69,2* 60 xx 1.) :>. 40 AL 44'1 29,4 228 23,1 22,1 ' 20 19,3 16,1 _ 131 14.0 _ .;5.3;. 0 0.8 -2.4- 1,0 1,7 1.8 1,6 -_2,7-_- '.'.'.'.' ,5 ,2 ..... '.Z,1. Norden V.Tysk- Stor- Frank- Schweiz Övriga Öst- USA Latin- Övriga Samtliga land britan- rike Väst- blocket Canada amerika varlden länder nien europa
: mer än 105 dagars kredit
: mellan 15 och 105 dagars kredit
& :: mellan 15 dagars förskott och 15 dagars kredit : merän 15 dagars förskott
EXPORT
80
60
40
20
0,3 0,5 0,2 0,1 0,8 1,6 2,8 .--.;.; 2.7
.... n.. ....
0— 3000— 10000— 30000— 80000— 200000— 600000 1500000— Samtliga 2 999 9 999 29 999 79 999 199 999 599 999 1 499 999
IMPORT
100
80 90 40 20 O 4 0.8 ;5_.9;: . 0— 3000— 10000— soooo_ 80000— 200009_ 500090— 1sooooo— Samtliga 2999 9999 29999 79999 199999 599999 1499999
Del 3
De kommersiella kapital- rörelsernas mikroteori
' . . ,, . __ , '; Lr - .. ' l ' ' J . l..-.-|' .
. '.fuu. ' I 4I ,. . - . . .l' ; ...?. '*—._ ,_ ., . , _:ii. .-.|;. .H. ”[ |. , . . |. . ,. . "rf.-... ' 15». —. . -.;U . ' _ ll- __ ' ' . 11' .l , , *' | || . .. #11"). | || | '.' F ' || , || |_-. | V 1 I,! .'. ';, . __ HI I II .. | .. ..r.. , , ' ' | . l ' " . . " . . ' . —' ', . _qu ' W.. ika-*it;; .—_. IIVÅVJ-Hl . . '| | '|' 'I __ d'.-;": "". iafl-f. ' ' ", .n. . | _ "* . . a.i' 'l| " . _ .. |. | || f .. . . . * ' ; |
Kapitel V
I detta kapitel studeras hur förändringar i de utländska handelskreditema kommer till stånd genom korta betalningsförskjutningar hos de enskilda företagen. En teoretisk ana- lys ges av företagets beteende dels vid för- väntningar om ändrade växelkurser, dels vid förändringar i det relativa ränteläget mel- lan Sverige och utlandet.
1. Några reflexioner om företagens beteende i valutafrågor
Utgångspunkten för analysen är att studera ett vinstmaximerande företags beteende på valutamarknaden, då internationella ränte- differenser och förväntningar om ändrade växelkurser föreligger. Vi kommer emeller- tid i flera sammanhang att beakta även andra faktorer än maximal vinst som mål- sättning och drivkraft för företagets beteen- de. I några fall sker detta formellt genom att anta att företaget maximerar en prefe- rensfunktion, där vinsten endast är ett av flera argument. I andra fall ges i anslutning till den mer formella analysen en del kom- mentarer som innebär modifieringar av det enkla vinstmaximeringsantagandet.
Det är också viktigt att hålla i minnet, att företaget — även om målsättningen skul- le vara att maximera vinsten — inte nödvän— digtvis reagerar med rationella och konsi- stenta beslut av den typ som modellernas förutsägelser ofta förutsätter. Detta gäller inte minst företagets beteende i valutafrå-
Företagets beteende
gor. Beslutssituationen är ofta komplicerad och en del viktiga valutafrågor aktualiseras endast oregelbundet, kanske med långa mel- lanrum. I många företag intar därför de valutafrågor som vi skall studera inte nå- gon central plats i den löpande förvaltning- en. Bristande intresse för och bristande kun- skaper om valutamarknadens funktionssätt — med risk för en ut företagets synpunkt omo- tiverad passivitet eller malplacerad aktivi- tet i tillspetsade valutalägen — torde därför vara viktiga inskränkningar i antagandet om ett rationellt företagsbeteende. Troligen är företagens medvetenhet i dessa frågor bl. a. beroende av utvecklingen på valutamarkna- den under den närmast förflutna tiden. En- ligt författarens mening är det därför san- nolikt att de svenska företagens valutaför- valtning i stor utsträckning förändrades un- der de tre dramatiska åren 1967—1969. Mot slutet av perioden bör åtminstone en del fö- retagsledningar ha stått bättre rustade in- för de återkommande problemen av valuta- teknisk art. Vi har i kapitel III diskuterat bankernas roll i den internationella betal- ningsförmedlingen och valutahanteringen, och bankerna spelar utan tvivel också en viktig roll som rådgivare i företagens valu- tabeteende.
2. Beslutssituationen
Mot bakgrund av företagets målsättning, dess kunskaper om valutamarknaden och
möjligheter att utnyttja bankernas tjänster vill vi nu studera företagets handlande, dels vid internationella ränteskillnader, dels vid förväntningar om ändrade växelkurser. Uppkomsten av sådana situationer och ut- vecklingen på valutamarknaden över huvud diskuterades i kapitel 11. I den nu aktuella mikroanalysen betraktas ränteskillnader och kursförväntningar som givna, och vi vill ana— lysera deras betydelse för vambetalningarnas utveckling.
I och för sig kan företagets handlande i anslutning till kursförväntningar och inter— ternationella ränteskillnader ta sig flera ut- tryck. I traditionell teori tänker man sig, att dessa faktorer utlöser fristående och rent finansiella kapitalrörelser av arbitragemäs- sig och spekulativ typ.1 Som tidigare fram- hållits kan åtgärderna ta formen av tids- förskjutningar i anslutning till de utländska kommersiella betalningarna; vi visade i ka- pitel I också att en direkt påverkan på pres- tationsströmmarna är tänkbar i vissa lägen. Ytterligare ett reaktionssätt ur företagets synpunkt utgör möjligheten att avsluta ter- minskontrakt. En omständighet som till- mätts stor betydelse i den teoretiska littera- turen är att räntearbitrage och kursspekula- tioner kan kombineras med och i vissa fall ersättas av terminstransaktioner.
Anledningen till att vi koncentrerar in- tresset till arbitrage och spekulation inom de kommersiella betalningarnas ram har ti- digare berörts. Varubetalningarna är dels kvantitativt helt dominerande, dels i huvud— sak oberörda av valutakontrollen. De fristå- ende kapitalrörelserna av arbitragemässig och spekulativ natur är därför av underord— nad betydelse i jämförelse med utveckling- en hos de utländska handelskrediterna. Vi har tidigare visat att så är fallet på den svenska valutamarknaden, och vi skall strax illustrera handelskrediternas betydelse från det enskilda företagets synpunkt.
Även terrninsaffärer är föremål för riks- bankens kontroll, men man kan inte enbart av denna anledning bortse från dessa trans— aktioner. Terminsaffärer i anslutning till rent kommersiella transaktioner är ett nor- malt och även nödvändigt inslag på valuta-
marknaden och dessa affärer kan inte utan vidare strypas så som stora delar av de fri- stående spekulativa och arbitragemässiga ka- pitalrörelsema. Endast en mycket begränsad del av de svenska varubetalningarna _ och en än mindre del av de totala betalningarna på valutamarknaden — terminssäkras emel- lertid, och vi skall i den fortsatta analysen lämna företagets terminsbeteende därhän.
Mot bakgrund av terminsmarknadens be- gränsade praktiska betydelse är det något gåtfullt hur stor betydelse som i nästan all tidigare valutateori tillmätts terminsaffärer- na. Vi skall säga några ord om detta pro- blem, innan vi lämnar terminsmarknaden åt sitt öde för att analysera de egentliga betal- ningsförskjutningarna och företagets bete- ende på avistamarknaden.
3. T erminsmarknadens betydelse
Genom närvaron av en terminsmarknad har företagen möjlighet att på förhand avsluta framtida valutatransaktioner. På denna marknad äger en särskild kursbildning rum vid sidan av kursbildningen på avistamark- naden: kurser noteras kontinuerligt för köp och försäljning av olika valutor och för le- verans på olika lång sikt. Genom att köpa och sälja valutor på termin har företagen möjlighet att undanröja den osäkerhet som framtida växling till okända kurser innebär, och i den valutateoretiska litteraturen be- skrivs utförligt hur möjligheten att gå in i terminsmarknaden kan påverka företagens handlande i valutafrågor.2
Teoretiskt borde terminshandeln kunna vara av stor betydelse för utvecklingen på valutamarknaden. Terminsaffärer borde i viss mån kunna ersätta spekulativa kapital-
1 Dessa finns beskrivna i Hertalet standardverk i internationell ekonomi. Se t. ex. C. Kindle- berger: International Economics, Homewood 1963. 3 P. Einzig: A Dynamic Theory of Forward Exchange, London 1961. S. C. Tsiang: The Theory of Forward Exchanges and Efects of Government Intervention on the Forward Exchange Market, IMF Staff Papers, April 1959. Jfr också, B. Hansen: op. cit. och Kursbildningen pd valutamarknaderna, Ekonomisk Tidskrift, 1961.
rörelser av traditionell typ,3 de kan utnytt- jas för att åstadkomma ett renodlat räntear- bitrage utan kursrisker och de kan eliminera osäkerheten kring växlingsmomentet i de kommersiella betalningarna. Köp av for- ward-valuta till en viss terminspremie bety- der allmänt sett att företaget accepterar en kursförlust i en viss situation för att und- vika eventualiteten av en ännu större kurs— förlust vid en senare tidpunkt.4 Om man vill så kan bankernas aktivitet på termins- marknaden ses som ett slags försäkrings- verksamhet, genom vilket företagen kan för- vandla okända kursrisker och utsikter till kursvinster till kända kostnader och intäk- ter.
Normalt fastställs terminskurserna själv- ständigt av affärsbankerna i anslutning till marknadens bedömning av valutornas fram— tida värde samt det rådande förräntnings- läget för resp. valutaslag. Interventioner i terminsmarknaden kan emellertid utnyttjas ekonomiskt-politiskt,5 och många central- banker använder också i större eller mindre utsträckning denna möjlighet. Under senare år har inte minst Bank of England och Deutsche Bundesbank flitigt utnyttjat denna möjlighet.
Terminsaffärerna har ännu aldrig spelat någon mer betydelsefull roll på den svenska valutamarknaden. Marknaden för termins- valutor är relativt tunn,6 och den har dess— utom en tendens att försvinna i mera till- spetsade skeden — dvs. då den bäst skulle behövas. I tabell V:1 återges terminsaffä- rernas omfattning vid några olika tidpunk— ter under de senaste åren. En jämförelse mellan storleken på de utestående varuford- ringarna och varuskuldema vid motsvaran- de tidpunkter ger vid handen att endast en blygsam del av varutransaktionerna termins— säkras.
En förklaring till den svenska termins- handelns begränsade omfattning är troligen att terminsaffärerna uppfattas som tekniskt komplicerade och att företagens kunskaper om valutamarknaden är begränsade. En an- nan begränsande faktor torde varit den re- lativa stabilitet som kännetecknat den svens- ka valutamarknaden under större delen av
Tabell V:]. De fem största affärsbankernas terminsaffärer med kunder. (Utestående be- lopp i milj. kr. vid utgången av resp. kvartal).
Köpta ter- Sålda ter-
Tidpunkt minsvalutor minsvalutor 1967 3:e kv. 253 383
» 4:e kv. 426 1 311 1968 l:a kv. 547 920
» 2:a kv. 443 667 >> 3:e kv. 336 758 » 4:e kv. 564 732 1969 l:a kv. 508 580
» 2:a kv. 599 635 » 3:e kv. 532 717 » 4:e kv. 589 546
Källa: Riksbanken.
efterkrigstiden. I tider av om på valuta— marknaden ökar självfallet intresset för ter- minsaffärer — jämför i tabell V: 1 ansväll- ningen kring punddevalveringen i november 1967. I akuta krislägen utvecklas emeller- tid kurserna lätt på ett sätt som gör ter— minwssäkringen alltför dyrbar och handeln tunnas ut. Även om terminshandeln har svällt ut starkt under de tre senaste årens valutaoro, så är det alltjämt endast ett mind- re antal företag som genomför terminsaf- färer i större skala.
En annan förklaring till terminsaffärer- nas begränsade omfattning är vidare att en stor del av utrikeshandeln är fakturerad i svenska kronor. Vi såg i kapitel IV att kron- andelen uppgår till ca 66 % av exporten och ca 26 % av importen. För alla terminsaf- färer gäller dessutom som tidigare påpekats kravet på tillstånd från riksbanken, vilket också kan ha verkat återhållande på ter- minsaffärernas omfattning i Sverige.
3 Se J. Spraos: Speculation, Arbitrage and Sterling, The Economic Journal, March 1959, p. 8. Om man utgår från att företagen handlar rationellt skulle spekulation som sådan enl. Spraos inte behöva ge upphov till några kapital- rörelser. 4 W. H. White: Interest Rate Differences, Forward Exchange Mechanism, ond Scope for Short-Term Capital Movements, IMF Staff Papers, Nov. 1963. p. 488. 5 Se kapitel VIII, avsnitt 4. ' Här avses företagens terminsaffärer. Dess- utom genomför bankerna sinsemellan egna terminsaifårer.
Även om terminsmarknaden principiellt skulle kunna vara mycket betydelsefull, så lämnas alltså företagens möjligheter att göra terminsaffärer därhän i de följande avsnit- tens analys av företagets beteende vid ränte- ändringar och förväntningar om växelkurs- ändringar. Vid en analys av den svenska valutamarknaden kan man utan att gå miste om några avgörande aspekter i utvecklingen koncentrera uppmärksamheten till företa- gens transaktioner i avistamarknaden. Före- tagets handlingsparameter blir då på kort sikt anpassningen av de utländska handels- kreditema — dvs. valet av tidpunkt för köp eller försäljning av valuta till gällande avis- takurser.
Analysens begränsning till avistamarkna— den är också motiverad med hänsyn till att betalningsförskjutningarna och företagets agerande i avistamarknaden ägnats ett myc- ket begränsat intresse i den teoretiska litte- raturen, medan terminsmarknadens funk- tionssätt underkastats omfattande studier och blivit föremål för en inträngande ana- lytisk genomlysning. Det kan förefalla para- doxalt, att analysen av de för valutamark- naden som helhet mindre betydelsefulla ter- minsaffärerna varit så omfattande, medan det beteende hos företagen som ger upphov till de i praktiken helt avgörande transak- tionerna i avistamarknaden i stor utsträck- ning lämnats utan avseende.
Det åtminstone ur svensk synpunkt sett oproportionerligt stora intresset för termins- marknaden i den teoretiska litteraturen tor- de ha sin förklaring i att författarna ofta haft de mer välutvecklade valutamarkna- derna i England och USA som utgångs- punkt för analysen. De terminstjänster som bankerna i London och New York kan er- bjuda sina kunder är så omfattande och rikt varierande, att terminsaffärer i dessa länder bör kunna framstå som ett för företagen in- tressant alternativ på ett annat sätt än i ex- empelvis Sverige. Det är emellertid inte en- dast tenninsmarknadens funktionssätt och absoluta storlek som är av intresse när man vill bedöma denna marknads betydelse för valutamarknaden som helhet. Om ter- minsaffärerna i England och USA ses i re-
lation till de totala valutatransaktionerna på dessa marknader, så förefaller det rimligt att anta att intresset för terminsmarknader är något överdimensionerat även hos de för- fattare vilkas intresse gällt de anglosachsis- ka, välutvecklade valuta— och kapitalmark- naderna.
En anledning till ekonomernas stora in- tresse för terminsaffärerna kan ha varit att terminsmarknaden har en viss teknisk gla- mour. Terminsaffärerna kan vara ytterst komplicerade, och uppgiften att fånga mark- nadens funktionssätt i en teoretisk modell har säkert känts som en utmaning.7 Den inträngande analysen av företagets termins- beteende har givetvis ett stort värde för förståelsen av hur de företag handlar som utnyttjar terminsmarknaden. Vidare kastar analysen av företagets terminsbeteende ock- så indirekt en del ljus över företagets be- teende i avistamarknaden. Så har exempel- vis Spraoss visat att företagets avistabete- ende kan analyseras i termer av termins— transaktioner. Även om detta förfarande knappast kan sägas innebära någon peda- gogisk landvinning, så har den existerande terminsmarknadsanalysen alltså ett visst in- tresse för att belysa de jämförelsevis enkla mekanismer som företagens beteende i avis- tamarknaden representerar.
Forwardkurserna och terminsaffärernas inriktning och omfattning är emellertid av stort intresse som en indikator på markna- dens bedömning av de olika valutornas framtida utveckling. Denna aspekt på ter- minsmarknaden berördes i kapitel II i vår redogörelse för valutamarknadsutvecklingen under åren 1967—1969.
" Ett annat exempel på hur andra än rent sakliga faktorer kan påverka intresseinrikt- ningen är disproportionen mellan intresset för och den kvantitativa betydelsen av betalnings— formen remburs. Bankmån talar och skriver gärna om det tekniskt-juridiskt intressanta rembursförfarandet, och en outsider måste lätt få intrycket att rembursen är den helt domi- nerande betalningsformen. Enligt tullenkäten svarade emellertid 1968 rembursen för mindre än 4 % av de utländska varubetalningarna.
” Op. cit., p. 92. Se även Tsiang, op. cit., p. 93.
4. De utländska handelskrediterna.: betydelse för företagen
Kundfordringar och leverantörsskulder ut- gör i regel mycket stora poster i företagens balansräkningar. Ofta är leverantörsskulder- na den till storleken viktigaste formen för extern finansiering, samtidigt som varuford- ringama representerar den till storleken vik- tigaste »användningen» av likvida tillgångar eller tillgångar över huvud taget. Även de utländska handelskreditema utgör betydan- de balansposter för företagen. Som vi sett i kapitel IV har företag med väsentlig inrikt- ning på export och import mycket stora fordringar och skulder gentemot utlandet.9 Vid slutet av år 1968 utgjorde de utländska varufordringama omkring 13 % av hela ba— lansomslutningen för de 106 största indu- striföretagen i statistiska centralbyråns fi- nansstatistik.10
Växelkursförändringar kan medföra avse— värda förluster eller vinster på utestående fordringar och skulder. Verkningarna för företaget beror här dels på kursändringens storlek dels på hur företagets skuld- och fordringsportfölj är sammansatt med avse— ende på valutaslag.
Även begränsade förändringar i de ge- nomsnittliga löptidema för beviljade resp. erhållna krediter kan på ett avgörande sätt påverka företagets likviditet, kreditkostna- der m.m. Kredittidernas avgörande bety- delse för likviditetssituationen är ett korolla- rium till att handelskreditema i allmänhet är en av de tyngsta balansposterna. Betydel— sen av anpassningen av handelskreditema beträffande kreditkostnaderna framstår kan- ske tydligast i de fall där en explicit kredit- kostnad förekommer — exempelvis i de af- färer som innebär att betalning före visst datum medför kassarabatt. Rabattvillkoren motsvarar här de facto många gånger en per-annum-ränta på upp till 50 eller 60 %. Utformningen av rabattvillkoren och de mycket höga faktiska räntor det kan bli fråga om är en god illustration till den vikt som företagen tillmäter utvecklingen av han- delskreditema, de svenska såväl som de ut- ländska.
5 . Kreditvolymens bestämningsfaktorer. Utrymmet för betalningsförskjutningar
En förändring i handelskreditvolymen kan — antingen det gäller exportsidan eller im- portsidan — komma till stånd på olika sätt. Den kan vara en följd av förändringar i de genomsnittliga kredittiderna, men den kan också komma till stånd genom förändringar iutrikeshandelns storlek och sammansätt- ning vid givna kredittider. I det senare fal- let är det alltså fråga om ett slags passiv anpassning av kreditvolymen, som kommer till stånd utan särskilda åtgärder från före- tagens sida med avseende på betalnings— och kreditförhållandena.
Även om utrikeshandelns förändringar tro- ligen är en viktig enskild förklaringsvaria- bel när det gäller att analysera kreditvoly- mens utveckling, så är det inte denna typ av anpassning i de utländska handelskredi- tema som intresserar oss här.11 Vårt syfte är att analysera de ändringar i kredittiderna som föranleds av ränteförändringar och om på valutamarknaden — inte att ge en generell teori för handelskrediterna. Detta betyder också att vi i den kommande analysen bort- ser från de övriga faktorer som påverkar kredittiderna. Det är alltså fråga om en ganska snäv partialanalys, där vi ska söka renodla och isolera effekterna av den an-
” Svensk export och import handhas i stor utsträckning av samma företag. De stora export- företagen är således ofta mycket stora importörer av råvaror och halvfabrikat. Angelägenheten av att åstadkomma en riktig anpassning av de utländska handelskreditema är uppenbarligen så mycket större för denna typ av företag som har både fordringar och skulder gentemot ut- landet.
” Opublicerade uppgifter från SCB:s finans- statistik för företag. Om man i stället valde ut ett antal av de företag som har de största ut- ländska handelskreditema, så skulle andelarna bli större. Det storleksmått som används i iinansstatistiken är antalet sysselsatta och i vissa branscher finns just inget samband mellan antalet anställda och storleken på företagens utländska handelskrediter. Uppgifterna är ba- serade på en grov överslagskalkyl. Motsvarande uppgifter över de utländska varuskuldemas betydelse för de större handelsföretagen har ej varit tillgängliga.
" Dessa effekter kommer att beröras i kapitel VII, avsnitt 3.
passning av de utländska handelskredit- tiderna som — i ett tänkt jämviktsläge -— före- taget vidtar vid ändringar i ränteläge och förväntningar om växelkursförändringar.
Några ord skall dock dessförinnan sägas om några av de övriga faktorer som är av betydelse för utvecklingen hos de utländska handelskrediterna. Ett par av dessa faktorer har redan nämnts.
I kapitel 111 såg vi att företagens hand- lingsfrihet beträffande anpassningen av be- talningstidpunkter och kredittider är begrän- sad. Vi visade där, att vissa betalningsfor- mer av rent tekniska skäl ger upphov till en betydande rigiditet i betalningsmtinerna. Men även om man bortser från de bind- ningar som den banktekniska rutinen med- för, så återstår en rad andra bindningar eller hänsyn som är ägnade att minska företa- gens rörelsefrihet beträffande de utländska kundfordringama och leverantörsskulderna. Även för den del av export- och import- affärerna som regleras i öppen räkning och där alltså formellt en stor rörelsefrihet fö- religger, finns det anledning att räkna med en viss tröghet. Vi har nyss pekat på han- delskrediternas stora betydelse ur likviditets- synpunkt, samt de särskilda intäkter och kostnader som är förknippade med skötseln av dessa krediter. De aspekter som gäller likviditetssituationen och företagets valuta- förvaltning är huvudpunkter i vår analys och vi återkommer till dem i avsnitt 7 och 8.
Krediten är ett väsentligt konkurrensme- del, och konkurrenssituationen har därför stor betydelse för ett företags möjligheter att genomföra förändringar som är oför- månliga för motparten. Beträffande expor- törens situation är detta dilemma särskilt uppenbart, eftersom de erbjudna kreditvill- koren ofta är ett avgörande försäljningsar- gument. Samma konflikt föreligger dock of- ta för importföretaget i det att betalnings- tidpunkten kan vara ett element i förhand- lingssituationen — importörens åtagande här— vidlag kan ha betydelse för inköpspriser och övriga leveransvillkor.
Kreditförhållandena på såväl försäljnings- som inköpssidan är alltså en integrerad del av företagets konkurrenssituation, och hän-
syn måste givetvis tas härtill när företaget överväger att genomföra större eller mer varaktiga förändringar i betalningsrutinerna. Den speciella bindning som hänsyn till kon- kurrenssituationen kan innebära, bör därför vara mer uttalad för de något mer lång- siktiga omläggningar som kan förväntas i anslutning till förändringar i kreditmark— nadslagen i olika länder än för korta betal- ningsförskjutningar i anslutning till oro på valutamarknaden. Vidare bör det understry— kas att denna typ av bindningar på betal- ningsförskjutningarna inte är neutral utan påverkar olika typer av förskjutningar på olika sätt. Konkurrensskäl lär i och för sig knappast från de svenska företagens syn- punkt sett lägga hinder i vägen för längre exportkrediter eller kortare betalningstermi- ner på importsidan; däremot troligen för förskjutningar i motsatt riktning.
Ytterligare begränsningar i företagens rö- relsefrihet utgörs av traditioner och bransch- praxis. I vissa branscher är betalningsva- noma knutna till en fast utvecklad praxis, vilken det kan vara svårt att bryta med — såvida inte både köpare och säljare här har ett gemensamt intresse. Även i frånvaro av en sådan branschpraxis kan det vara svårt att för den ena parten ändra de konditio- ner som under lång tid tillämpats mellan två företag. Som tidigare påpekats har säl- jaren i princip initiativet och bestämmande- rätten när det gäller att utforma de fram- tida betalningsvillkoren. När det gäller att åstadkomma korta omläggningar inom ra- men för ingångna avtal eller i anslutning till levererade varor är det omvänt köparen som har den större rörelsefriheten. Impor- törens möjligheter att göra dispositioner i strid med avtal eller utvecklad praxis be- gränsas dock av hänsyn till företagets good- will.
Utöver ränteskillnader och växelkursför- väntningar är det alltså ett stort antal fak- torer som bestämmer utformningen av före- tagens politik med avseende på de utländska handelskreditema: konkurrens- och likvidi- tetssituationen, risk, räntabilitet, good-will etc. Det är sällsynt att företaget har full- ständig kontroll över volymen av erhållna
och givna handelskrediter. Kreditvolymens utveckling är ett resultat av båda parters handlande; den påverkas också i hög grad av omsättningens förändring och samman- sättning vid oförändrade konditioner.
Något försök skall som nämnts inte göras att väga samman dessa faktorer till en ge- nerell teori för handelskrediterna. Vi har här endast velat peka på några viktiga faktorer i företagets beslutssituation.
6. Företagens handlingsparametrar
De två typer av betalningsförskjutningar som vi önskar studera har välkända motsva- righeter i traditionell ekonomisk teori. För- skjutningar i anslutning till internationella ränteskillnader är en form av räntearbitrage, och förskjutningar i anslutning till förvänt- ningar om ändrade valutakurser är ju inget annat än Växelkursspekulation av välkänd typ. Åtgärder av det förra slaget har ibland kallats »trader arbitrage»12, och att speku- lativa kapitalrörelser av klassiskt snitt del- vis har formen av dispositioner i existerande kommersiella fordringar och skulder är inte någon nyhet.
Analysens anknytning till de kommersi- ella transaktionerna på en i övrigt reglerad valutamarknad medför emellertid, att före- tagets beslutssituation och sättet för åtgär- dernas genomförande påtagligt avviker från det i traditionell valutateori vanliga. An— knytningen till varubetalningarna innebär att åtgärderna måste få formen av ökningar eller minskningar i de befintliga varuford- ringarna och varuskuldema i olika valutor och på olika länder. Valutakontrollbestäm- melsernas praktiska utformning har även i övrigt betydelse för omständigheterna kring dessa kapitalrörelser.
I princip utgör de befintliga kommersiella fordringarna och skulderna och deras för- delning på valutor och länder en begräns- ning för företagets spekulativa och arbi- tragemässiga agerande, även om denna bind- ning har mindre betydelse för företag med en viss storlek och spridning av sina ut- landsaffärer. En särskild bindning — och här ligger en viktig skillnad mellan den tradi—
tionella teorins fristående kapitalrörelser och de kommersiella betalningsförskjutningarna — består däri att företaget i princip inte får inneha främmande valutor, dvs. växlingen skall i tiden sammanfalla med den kommer- siella betalningen. Valuta får ej inköpas på förhand inför en kommande utbetalning och ej heller behållas efter det att betalning er- hållits.13 Detta är anledningen till att såväl spekulation som räntearbitrage på den svenska valutamarknaden huvudsakligen måste få formen av betalningsförskjutningar i anslutning till de kommersiella transaktio- nerna. Företaget får ej inneha valuta, där— emot vissa utländska fordringar och skulder.
Genom sådana betalningsförskjutningar el- ler förändringar i skulder och fordringar fixerade i olika valutor kan företaget gar— dera sig för, resp. utsätta sig för valutaris- ker. På samma sätt kan företaget härigenom anpassa fordringar och skulder till ränte- och kreditmarknadsförhållandena i hemlan- det och i utlandet och även mellan olika främmande länder. Det är således valet av tidpunkt för utlandsbetalningarna som är företagets handlingsparameter i valutahän- seende.14 Det är genom detta val av tid- punkt — eller, vilket är samma sak, denna anpassning i kredittiderna eller förändring i de utländska varufordringama och varu- skuldema — som företaget framför allt kan reagera vid ränteförändringar och förvänt-
13 Se t. ex. Spraos, op. cit., s. 4. Vi kommer i fortsättningen att använda uttrycket »kom- mersiellt räntearbitrage». Termen är något tve— tydig, och för undvikande av alla missförstånd ges här en explicit definition: tidsförskjutningar hos de kommersiella betalningarna i anslutning till internationella ränteskillnader. »Kommersiell spekulation» utgörs då av motsvarande betal- ningsförskjutningar föranledda av växelkurs— förväntningar. ” Här bortses från de s. k. valutakonton som svenska företag med riksbankens medgivande kan ha i utlandet eller i Sverige. Dels har dessa ringa omfattning, dels är även de föremål för riksbankens direkta kontroll. Kontona har karaktär av uppsamlingskonton och normalt är kontohehållningarna limiterade till små belopp.
I framställningen bortses också genomgående från olagliga transaktioner.
" På lång sikt kan även valet av kontrakts- valuta i någon mån sägas vara en handlings- parameter. Jfr kapitel III, avsnitt 3.
ningar om ändrade växelkurser.
Det vi studerar är förskjutningar i tiden av vissa importbetalningar, dvs. förändring- ar i resp. skulder, medan övriga betalningar antas vara konstanta. Detta innebär att före- taget reagerar på ett ändrat ränteläge i ett visst land genom att anpassa importskulden till resp. land. På samma sätt antas för- väntningar om kursändring för viss valuta enbart resultera i att företaget anpassar tak- ten för betalningar fixerade i den aktuella valutan. I båda fallen innebär vårt anta- gande att företaget främst reagerar genom förändringar i den totala importskulden, in- te genom förändringar i den utländska skuldportföljens sammansättning. Detta är i själva verket anledningen till att de kom- mersiella betalningsförskjutningarna är så betydelsefulla i utvecklingen på valutamark- naden: genom kursförväntningar och ränte- ändringar påverkas de totala importbetal- ningarnas nivå och därmed valutaställning- en i resp. länder.
I princip borde ett rationellt vinstmaxi- meringsbeteende resultera i en anpassning av hela den utländska skuldportföljen. Man skulle t. ex. kunna tänka sig att importören finansierar den snabbare utbetalningen i en valuta genom att låta skulder i andra valutor växa. Det är emellertid av flera skäl tro- ligt att anpassningen främst får formen av dispositioner i ett enda valutaslag, dvs. att de totala importbetalningarna ökar eller minskar.
Som tidigare påpekats saknas i stor ut- sträckning en systematisk och helt rationell valutaförvaltning. Betalningsförskjutningar- na aktualiseras vid enstaka tillfällen då en viss valuta är under press, och det är knap- past troligt att åtgärderna får formen av en översyn av samtliga utländska skulder, resp. att alla importbetalningar till olika län- der läggs om. I synnerhet torde ett sådant antagande vara befogat i en kortsiktsanalys av det slag som vi är intresserade av. På li- tet längre sikt är det emellertid naturligt att räkna även med förändringar i skulder- nas sammansättning.
Vidare föreligger ofta viktiga begräns- ningar för möjligheterna till substitution
mellan de olika importskulderna även i de fall då företaget tänkes eftersträva en ra- tionell anpassning av hela skuldportföljen. Utrymmet för transaktioner i olika valutor begränsas genom att åtgärder måste ske via de kommersiella transaktionerna som har en viss länderfördelning. För företag som t. ex. endast importerar från ett enda land eller av andra skäl har alla importskulder fixerade i ett valutaslag måste uppenbarligen anpassningen påverka de totala importbetal- ningarna. På samma sätt reduceras bety- delsen av förändringar i importskuldernas sammansättning i de fall då den primära omläggningen avser något av de stora va— lutaslagen och de övriga skuldernas stor- lek är begränsad. Man bör också hålla i minnet att de utländska handelskreditema trots sin absoluta storlek endast utgör en mindre del av de totala fordringarna och skulderna, och den viktigaste anpassningen borde därför rimligen ske i hemlandet.
Betydelsen av de nu angivna begränsning- arna för en substitution mellan olika im- portskulder kan ej avgöras generellt — den beror bl. a. på vilken valuta som är föremål för förväntningar om kursändring resp. vil- ket land som ränteändringar kommer att äga rum i. Koncerntransaktionernas relativa omfattning är också av betydelse, eftersom de begränsningar som här angivits för sub— stitution mellan olika importskulder endast delvis är tillämpliga för de internationella koncememas beteende. En närmare under- sökning av hur olika företag agerar i dessa frågor vore i och för sig av stort intresse, men behövs ej för våra syften. Om vi ser på makrobilden så visar det sig att det är de totala varubetalningarna, inte bara deras sammansättning, som påverkas i situationer av nu beskrivet slag. Se t. ex. redogörelsen för de svenska importbetalningarna under maj-krisen 1969 i kapitel VII, avsnitt 4. Våra förenklade antaganden om företagets beteende ger alltså aggregerat till makro- nivå en god beskrivning av de kommer— siella betalningsförskjutningar som ägt rum under senare år och som vi är intresserade av att studera.
Vi har nu gjort en tämligen klar avgräns-
ning av problemområdet, vi har definierat de aspekter som vi tror är betydelsefulla, och som alltså bör analyseras när det gäller företagens agerande i valutafrågor. Ytter- ligare ett par preciseringar av analysteknisk art skall dock göras.
I kapitel III visades, att det i regel är köparen/ importören -— han må vara svensk eller utländsk — som på kort sikt kan ändra betalningstidpunkt och alltså över huvud va- ra aktiv i valutahänseende. Vår analys kon- centreras följaktligen till de utgående betal- ningarna. Analysen avser alla importbetal- ningar oavsett vilken typ av företag det gäller. När vi talar om »importföretaget» är det fråga om en förenklad beskrivning av den aktuella beslutssituationen. Det beteende som studeras gäller alltså företagens import- betalningar som sådana — det må sedan röra sig om typiska export-, import- eller hem— mamarknadsföretag.
Valet av betalningstidpunkt ur säljaren/ exportörens synvinkel berörs endast flyk- tigt, eftersom exportörens roll kortsiktigt antas vara passiv och av underordnad be- tydelse. Den relevanta handlingsparametern för företaget blir därför i vår analys va- let av tidpunkt för företagets betalningar av- seende varuimport, eller om man så vill, importskuldens storlek och sammansättning. Problemet kommer senare att ses något även ut exportören/ säljarens synpunkt. Exportbe- talningarna och företagets fordringssida kommer att beröras dels när vi analyserar transaktioner mellan företag med koncern- anknytning, dels när vi vill studera hur de svenska varufordringama anpassas som en följd av de utländska importföretagens age- rande.
7. Internationella ränteskillnader
I detta och följande avsnitt analyseras före— tagets beteende vid ränteändringar och vid valutaoro. För enkelhets skull antas att vi endast har två länder, en enhetlig räntenivå i resp. land och endast två valutaslag. De två länderna kallar vi A och B, räntan i det förra I 4 och räntan i det senare I B och växelkursen mellan valutorna betecknar vi
med R. R,", står därvid för den aktuella avistakursen och R,, för den avistakurs som företaget förväntar skall föreligga vid en se- nare tidpunkt.
Till att börja med ska vi också studera ränte- och kurseffekterna var för sig. När vi alltså nu först analyserar ränteanpass— ningen så bortser vi från kursförväntning- arna. Ett sätt att göra detta är att utgå från det fall där REIRspJ eller ännu enklare, där importen är fakturerad i den egna valu- tan. Särbehandlingen av ränte- och speku- lationsmomenten utgör ett både pedagogiskt och sakligt väl motiverat förfarande.15
Säg att importföretaget i landet A har en varuskuld till en exportör i landet B. Av denna skuld utgör beloppet M A nära förestående betalningar, och det gäller för importföretaget att avgöra om det skall be- tala genast eller om det skall dröja med be- talningen:
Alternativ ]: Om företaget betalar vid tidpunkten tl så blir kostnaden M A (1 + IA) oavsett om han lånar upp M,, och får betala en-periodräntan I A för detta län, eller om samma kostnad framkommer som alter- nativkostnaden på eget kapital. Här liksom i fortsättningen hänförs alltså räntekostna- den till den senare tidpunkten.
" De förväntningar vi studerar gäller stora, diskreta paritetsförändringar. Sådana paritets- förväntningar är inte ett permanent inslag i före- tagets beslutssituation; de uppträder i särskilda situationer och påverkar företagets handlande först då de har en viss styrka. Det är därför troligt att ränte- och kursövervägandena i stor utsträckning beaktas och utlöser åtgärder oberoende av varandra. Situationen är en annan för bankerna som ständigt anpassar köp och försäljning av valuta till ränteskillnader och kursrörelser »inom banden».
Den modelltekniska förutsättningen för att analysera arbitrage och spekulation separat är att dessa inte är starkt inbördes beroende. Man behöver endast jämföra storleken på eventuella ränteändringar med storleken på eventuella, förväntade paritetsändringar, för att inse att spekulation och arbitrage i vår mening kan behandlas separat. De relevanta ränteänd— ringarna uppgår normalt till någon enstaka pro- cent eller del av en procent. I jämförelse härmed blir — områknat per annum eller annan relevant tidsperiod — flertalet paritetsändringar mycket stora. Jfr Union Bank of Switzerland, An International Survey of Interest Rates, Ziirich 1970, p. 4.
Alternativ 2: Om företaget dröjer med betalningen till tidpunkten tg blir kostnaden i princip M A (1 +IB). Detta gäller vare sig man tänker sig att en-period-räntan IB är exportörens alternativkostnad eller den ränta som denne får betala sin bank för att under väntetiden få låna beloppet M A. Ex- portören kan ta in räntekostnaden från kö- paren genom t.ex. explicit räntedebitering eller utebliven kassarabatt. Man skulle ock- så kunna tänka sig, att importören ser kost- naden som en risk för att exportören i framtida affärer kommer att ta ut högre priser.
Hur skillnaden mellan ränte- och kredit- marknadsläge praktiskt manifesterar sig i de enskilda transaktionerna behöver vi inte gå in på här. Vi tänker oss att skillnaden på ett eller annat sätt kommer att påverka fi- nansieringsvillkoren i resp. länder, och att detta kan uttryckas och påverka företagets beslutssituation på det sätt som skett ovan.16
Vi antar nu att importföretaget fritt kan välja eller fördela betalning mellan tidpunk- terna 1 och 2. Restriktionen är endast att hela beloppet M 4 skall vara betalt senast vid tidpunkt 2: M ,, =Må+ Må. Värdet av utbetalningen P mätt vid tidpunkten t._, blir då:
(1) P=Mj,(1+1A)+Mj(1+IB)
För det vinstmaximerande företaget kom- mer nu valet av utbetalningstidpunkt att vara föremål för optimering i anslutning till varierande räntenivåer. Om vi avstår från att specificera företagets nyttofunktion närmare, värderingen av likviditet vid olika tidpunkter etc., så kan företagets beslutssi- tuation ses som ett rent kostnadsminime— ringsproblem.
Företaget kommer att minimera en kost- nadsfunktion:
(2) C = Y1+ Yz där v, = Mi, (1 + L,) och v2= Må (1 + IB)
under bivillkoret att hela skulden M __, är betald vid tidpunkten t2.
Om IA är högre än IB så blir betalning vid t1 kostsammare, om I,, är lägre än I,; så blir däremot betalning vid tidpunkten tl
fördelaktigast. Ett relativt sett högt ränte- läge i hemlandet tenderar således att med- föra en fördröjning av importbetalningarna, medan ett lågt ränteläge medför en tendens till påskyndande importbetalningar.
Effekterna av det kommersiella ränte- arbitraget är tydligen av samma slag som vid renodlat räntearbitrage. Valutaflödena riktas mot de platser där ränteläget är högst. I en mer realistisk modell bör hänsyn även tas till att valutadispositioner och omlägg- ning av betalningsvanor kan vara förenat med kostnader och osäkerhet. Flera andra faktorer kommer också in i bilden. Det är därför svårt att dra några bestämda slutsat- ser om hur kreditvolymen anpassas till olika relativa räntenivåer. Effekten av förändring- ar i de inhemska och utländska räntesat- serna på företag som befinner sig i jämvikt förefaller dock enkla och entydiga.
Så länge företagets enda målsättning an— tas vara maximal vinst på det sätt som skett i denna modell, så resulterar optimeringen i utpräglade »hörnlösningar», dvs. företaget väljer att helt förlägga utbetalningen till den tidpunkt, som med hänsyn till det relativa ränteläget ställer sig billigast. Som vi sett i kapitel IV förekommer i verkligheten och på makroplanet knappast några hörnlösning- ar i bemärkelsen att hela handeln skulle fi- nansieras i det ena eller andra landet. Vi har också i flera sammanhang apropå före- tagets mikrobeteende nämnt att handelskre- diterna påverkas av ett stort antal faktorer. Raden av sådana faktorer och bindningar gör extremlösningarna mycket osannolika. Anledningen till att vi har presenterat mo- dellen på det sätt som nu skett är att den ger en första grov illustration till sambandet mellan handelskreditema och ränteläget. Modellens egenskaper är en god illustration till uttryckssättet att »utrikeshandeln finan- sieras på den sida om gränsen där kredit är billigast».
För att åstadkomma ett mer realistiskt
" Modeller av likartat slag finns i W. H. Branson: Financial Capital Flows in the US Balance of Payments, Amsterdam 1968 och P. Kenen: Trade, Speculation, and the Forward Exchange Rate (ingår i Baldwin et al., Trade, Growth, and the Balance of Payments, Amster- dam 1965).
mikrobeteende måste modellen utvecklas vi- dare, främst genom att även andra faktorer än vinsten beaktas i en tänkt nyttofunktion för företaget. Dessförinnan kan inget när- mare sägas om hur utbetalningstakten an- passas till olika räntenivåer. Ett rimligt an- tagande torde vara att företaget har en pre— ferens för en jämn utbetalningsström eller för en jämn likviditetsutveckling. Ett sådant antagande kunde byggas in i modellen ge— nom att företagets nyttofunktion skrivs
(3) U=U(V,L1,L2, .--),
där nyttonivån U är en funktion av vinsten under den studerade perioden samt av före- tagets likviditet vid tidpunkten tl och t2. Om företaget har en positiv och avtagande gränsnytta av både L1 och L2, så har vi i modellen en förklaring till varför företa- get inte kommer att lägga hela utbetalning- en vid endera tidpunkten.
Antagandet om en preferens för jämn likviditet i tiden är bara ett av flera möj- liga antaganden som kan utnyttjas för att göra modellen mer realistisk.” Antingen vi väljer att beakta likviditetsbehovet över ti- den såsom i (3) eller behovet att hålla sig till de normala betalningsterminerna, så får vi en ekonomiskt meningsfull nyttofunk- tion, som ger en mer realistisk lösning på företagets anpassning. Här har endast an- tytts hur en sådan mer realistisk modell skulle kunna konstrueras. Vårt syfte är emel- lertid inte att ge en uttömmande beskriv- ning av hur handelskreditema anpassas utan endast att belysa betalningsförskjutningarnas riktning vid ränteändringar. För detta än- damål är den rena kostnadsminimeringsmo- dellen tillfyllest.
8. Förväntningar om ändrade växelkurser
I föregående avsnitt konstaterades att vi kan bortse från kursutvecklingen mellan olika valutor när importaffärerna är fakturerade i svenska kronor. I princip innebär visserligen varje paritetsförändring en förändring av samtliga valutors relativa värde. Förvänt- ningar om en D—markrevalvering borde kun-
na påverka företagets vilja att hålla import- skulder fixerade i svenska kronor — helt enkelt därför att dessa skulder påverkar lik- viditeten i företaget och en ökad likviditet kan utnyttjas för spekulation i en D-mark- revalvering, om företaget har andra ford- ringar eller skulder i denna valuta. Förvänt- ningar om en krondevalvering skulle också kunna påverka företagets vilja att hålla im- portskulder fixerade i svenska kronor — helt enkelt därför att dessa skulder liksom alla nominella fordringar och skulder kan kom- ma att ändra värde vid en eventuellt ökad inflationstakt i anslutning till en devalvering. Dessa reaktionssätt bygger emellertid på an- tagandet att företaget kan i det förra fallet uppnå en spekulativ position i D-mark och i det senare fallet tar hänsyn till den lång- siktiga prisutvecklingen och motsvarande förändringar i nominella tillgångars reala köpkraft.
Enligt våra förutsättningar om valutakon- trollens utformning kan en spekulativ posi- tion åstadkommas endast genom en ökning av kommersiella fordringar eller minskning av kommersiella skulder i D-mark. Det är nu just anpassningen av sådana förändring- ar som vi vill studera. I vad mån sådana åt- gärder »finansieras» eller på annat sätt sam- manhänger med förändringar i utländska kronskulder är av mindre intresse för vår frågeställning. Om företaget har både ut- ländska D-markskulder och kronskulder så är det möjligt att företaget minskar takten i kronbetalningarna och ökar D-markbetal- ningarna, men det är lika troligt att det
" Om betalningsvillkoren inte stipulerar en betalningstidpunkt utan en betalningsfrist, så kunde man anta att företaget har en preferens för att hålla en med hänsyn till betalningsvill- koren »normal» eller sannolik tidpunkt. Om M; och Må vidare definierades om så att t1 står för en tidpunkt före och t2 står för en tid- punkt efter den» normala» betalningstidpunkten så erhålls en realistisk men begreppsmässigt något besvärlig lösning av modellen. Eftersom vi endast är ute efter att studera betalningsför- skjutningarna, dvs. avvikelserna från den nor- mala tidpunkten, så kunde vi nöja oss med att på detta sätt studera hur företaget tidigare- eller senarelägger importbetalningarna genom att
göra en avvägning mellan Må och Må.
ökar D-markbetalningarna genom att mins- ka takten i de inhemska kronbetalningama eller genom att låna upp medel i bank.18 Ef- fekten av kursförväntningar på importbetal- ningar i kronor är således indirekt, den är inte ett specifikt valutatekniskt problem utan ett led i företagets allmänna likviditetsan- passning.
Detsamma gäller betydelsen av den lång- siktiga utvecklingen av penningvärdet hos den egna valutan. Långsiktiga överväganden av detta slag är av generell natur och har i och för sig föga med vårt problem att göra.
Vi antar att effekter av detta slag är svaga och bortser från kursförväntningarnas effekt på den del av varuskuldema som är fixerad i kronor. Självfallet kan svenska varuford- ringar fixerade i kronor påverkas av ut- ländska importföretags förväntningar och åtgärder. Detta problem är — mutatis mu- tandis — både beträffande ränteeffekten och det spekulativa beteendet detsamma som analyseras i detta kapitel. Vi skall återkom- ma till dessa problem i kapitel VII, där ett försök görs att bedöma den samlade effek— ten av det kommersiella räntearbitraget och den kommersiella spekulationen på både utländska fordringar och skulder.
Låt oss nu föreställa oss ett importföre- tag som har en varuskuld gentemot utlandet fixerad i ett främmande valutaslag. Före— taget har som tidigare en viss rörelsefrihet beträffande betalningstidpunkten. Valet står mellan att betala vid den aktuella tidpunkten till rådande avistakurs, RM,, eller att dröja med betalningen till en senare tidpunkt och genomföra den till den avistakurs RE, som av företaget förväntas vara den vid senare tidpunkten rådande. Växelkursen R definie- ras i båda fallen som priset i svenska kro- nor för en enhet av det utländska mynt- slaget. M A är förestående importbetalning- ar i utländsk valuta och företaget kan välja
mellan att betala RS,,MÄ vid den tidigare tid- punkten och REMÄ vid en senare tidpunkt under restriktionen M A = M i + M i.
Värdet i kronor av företagets förväntade utbetalningar, P, blir då:
(4) E(P>=R.,,Må +REM2 Standardavvikelsen för P är
(5) a,,=an.
Vi antar nu att företaget maximerar en nyttofunktion som har de tidigare redovi- sade egenskaperna, dvs. företaget har en pre- ferens för en jämn utbetalningsström bero— ende på att såväl avvikelser från den nor- mala betalningstidpunkten som ojämnheter i likviditetsutvecklingen av företaget upp- fattas som besvärande. Om vi dessutom an— tar att företaget har riskaversion så kommer det att maximera den förväntade nyttofunk- tionen:
(6) E [U(P)] = P(.uv Ila» ap, - - ) där [tl = RS,,MÄ och #2 = REMZ och där deri- vatorna, Fl, F2 och Fa alla är negativa. Nyttofunktionens maximum under ovan nämnda bivillkor erhålls då uttrycket:
(7)L = FWD n,, a,, . . .) _ 1 (M,, _ M; — Mi)
deriveras med avseende på M ;, M 42 och ). och derivatorna sätts lika med noll. Villko- ren lyder:
dL/dM; = dF/d/tl . R,, _ ). = 0 (8) dL/dMå = dF/dlu, . RE + dF/dap— a — ). = 0 dL/dA=M, — M; — M,? :a
Ur de två första uttrycken i (8) erhålls:
(9) alF/al,u1 = & dF/da, - a _ dF/dluz Rsp (iF/(Illa ' Rsp, (10) % = E dF/dlla dF/dya RS,,
" När man lämnar två-landsfallet kan man också tänka sig att företaget finansierar den snabbare utbetalningen i en valuta genom att låta skulder i andra främmande valutor öka. Ett sådant beteende skulle vara av intresse från våra utgångspunkter, eftersom en dylik anpass- ning av skuldportföljens sammansättning på valutaslag, istället för av utlandsskuldens totala storlek, inte behöver påverka valutareservens storlek. Det är troligt att anpassningen på kort sikt främst får formen av dispositioner i ett enda främmande valutaslag, dvs. att de totala import- betalningarna påverkas. Skälen härför redo- visades i kapitel V, avsnitt 6.
I vinstmaximum har företaget anpassat den marginella substitutionskvoten mellan ”__. och m till uttrycket på höger sida ovan, vilket anger ett visst förhållande mellan ak- tuell kurs, förväntad kurs och graden av osäkerhet hos förväntningarna. Vid förvänt- ningar om en krondevalvering (RE ökar), så bör Må minska och M ; öka, dvs. takten i utbetalningarna avseende varuim- port påskyndas. En ökad osäkerhet om den framtida kursutvecklingen bör likaså ceteris paribus medföra en benägenhet att verk- ställa betalning vid den tidigare tidpunkten.
Omvänt kommer förväntningar om en ut- ländsk devalvering eller inhemsk revalvering att medföra att de svenska importföretagen senarelägger utbetalningarna (M 3 ökar och M; minskar). Enligt (10) bör vidare denna reaktion bli mer markerad ju mer ensartade förväntningarna är, dvs. ju lägre värdet på riskmåttet år. Under förutsättning att för- väntningarna om den framtida kursutveck- lingen är oberoende av en aktuell spotkurs— ändring, bör vidare en höjd spotkurs med- föra en långsammare utbetalningstakt.
9. Simultan anpassning; andra modeller
I föregående avsnitt har ränte- och kursför- väntningsanpassningen studerats var för sig. I avsnitt 7 antyddes att en särbehandling vore motiverad eftersom åtgärder till följd av kursförväntningar inte sker kontinuerligt, utan i stora diskreta steg när oron på valuta- marknaden når en viss styrka. Det är då så stora värden som står på spel att åtgärderna kan komma att fattas utan beaktande av ränteaspekten. Anpassningen av fordringar och skulder till de ofta mycket små skillna- derna mellan räntelägena i olika länder får ses som en successiv — många gånger omed- veten — anpassning till ränte- och finansie- ringsklimatet i skilda länder. Det är ock- så troligt att beslut om spekulativa resp. finansiellt-arbitragemässiga åtgärder i stor utsträckning fattas av olika personer och av- delningar inom ett företag.
I princip är dessa åtgärder emellertid inte
helt oberoende av varandra, och vi skall därför skissera hur en eventuell samtidig anpassning kan analyseras. Modellen blir då genast mer komplicerad, och här skall en- dast antydas vilken typ av resultat som skul- le erhållas.
Den förväntade utbetalningsfunktionen blir i detta fall:
(11) E(P) :tup :MÄRSp (1 + IA) + MAZRE(1+ IB) Standardavvikelsen hos P är
(12) a,, = an (1 + I,). Ett företag med riskaversion maximerar nu den förväntade nyttofunktionen:
(13) E [U(P)] = m.,, a., - . .),
där derivatorerna F1 och F2 är negativa, un- der bivillkoret M,, = M; + Mi. Förstahandsvillkoren för maximering av
Lagrange-uttrycket
(14) L =F(u.. a., ...) — 2 (M.. — Må — Må) blir:
dL/dMå = .fr/%&, (1 + i,.) _ I. = 0 dL/de = dF/dapRE (1 + 1,) + (IF/da, a(1 + IB) — A= 0 dL/dÅ=MA—Må —Mj=o Från de två första uttrycken i (15) kan exempelvis följande uttryck erhållas:
(16) (15)
(IF/da,, = - ] R,,(1+IA) RE(1+IB)+dF/d/lp a( +IB) och 1 + I ,, dF/da, (17) RE R” 1 + 1, (iF/da,, "
Om företaget maximerar vinsten så skall utbetalningstakten anpassas så, att skillna- den i kostnad mellan den förväntade och den aktuella växelkursen — om hänsyn också tas till skillnaden i räntekostnad — blir lika med osäkerheten Vägd med den marginella substitutionskvoten mellan ökade utbetal- ningar och ökad risk. Vill man nå mer de- finitiva och intressanta resultat om företa- gets beteende i denna utvidgade modell så kan man ta fram substitutionskvoten mellan
M; och M; såsom vi gjorde i avsnitt 7 och 8 eller direkt lösa dessa variabler. Vi skall inte närmare undersöka denna modell. Tro- ligen ändras inget väsentligt i företagets principiella reaktionssätt i jämförelse med de två separata modellerna. Som tidigare nämnts är det inte heller i verkligheten fråga om en samtidig och logiskt konsistent an- passning till både ränteläge och kursförvänt- ningar.
Företagets beteende med avseende på de utländska handelskreditema har i vissa sam- manhang analyserats på ett något annorlun- da sätt. Såväl Sune Carlsson19 som Bent Hansen20 använder en traditionell vinst- funktion för företaget, där handelskredi- terna inlemmas antingen i intäkts- eller kost- nadsfunktionen.
Exportörens vinstfunktion skriVs sålunda:
(18) V,; =quF/(1 + aIA) — C (q). där VE är exportföretagets vinst, RF är gäl- lande forwardkurs, a är beviljad exportkre- dittid och I, är räntan i exportörens hem- land. Man studerar så effekterna på kredit- tiden a vid ränteförändringar, kursändring- ar etc.
En fördel med denna typ av modeller är att man kan studera effekter inte bara på kredittiden utan även på försäljningspris, omsättning eller andra variabler av intresse. Eftersom vi i vår kortsiktsanalys endast vill studera effekterna på kredittiderna, så be- höver vi inte detta analysinstrument. Ur vår synpunkt begränsas också användbarheten av Hansens och Carlssons modeller av att de båda främst koncentrerar uppmärksam- heten till exportföretagets handlande. Andra nackdelar är att det relativa ränteläget en- dast med svårighet kan bakas in i Hansens modell (Carlssons modell avser endast att belysa exportkrediternas problem), samt att båda tänker sig att företaget utnyttjar ter- minsmarknaden.21
Resultaten av Hansens och Carlssons ana- lys är i allt väsentligt lika de som vi er- hållit. Exportföretaget reagerar i deras mo- deller på ett sätt som är analogt med vårt irnportföretag. När hemmaräntan stiger så försöker vid i övrigt lika omständigheter ex-
portföretaget förkorta exportkredittiderna, dvs. man får en tendens till ökad finansie- ring i utlandet. Vid sjunkande räntor på hemmamarknaden blir exportföretaget mer benäget att öka kreditgivningen. För för- ändringar i det utländska ränteläget erhålls motsatta effekter. Varken Hansen eller Carlsson analyserar kursförväntningarnas betydelse — det spekulativa beteendet läm- nas därhän. Om deras modeller anpassas till vår frågeställning, och om det i dessa mo- deller viktiga terminsaltemativet avlägsnas, så bör en analys av effekterna av växelkurs- förväntningar här ge ungefär samma resul- tat som vi fått i avsnitt 8.
" S. Carlsson, International Financial Deci- sians, Uppsala 1969, p. 86.
2” B. Hansen, op. cit., p. 83. 21 Det sistnämnda förhållandet gäller för övrigt också Kenens och Bransons modeller, vilka i övrigt är mycket användbara för våra syften. P. Kenen, op. cit. och W. H. Branson, op. cit.
Kapitel VI Om de interna koncernbetalningarna
] . Koncernföretag
Det ligger nära till hands att anta, att före— tagets beteende i de avseenden som stude— rats i föregående kapitel är något annor- lunda i de fall där den utländske motpar- ten är ett moder-, dotter— eller systerföre- tag. Även svagare typer av koncernanknyt- ning såsom minoritetsintressen i endera rikt- ningen eller andra slag av beroende mellan företagen bör 'i och för sig kunna innebära en olikartad beslutssituation och ett annor- lunda beteende än det som vi funnit hos det fristående, vinstmaximerande företaget. Vi skall emellertid här nöja oss med att studera transaktioner mellan företag med koncern- förbindelse i vedertagen bemärkelse. Detta betyder att företagen är sammanbundna ge- nom majoritetsintressen, att företagen iprin- cip har samme ägare.
Beteendet med avseende på interna kon- cernbetalningar kan förete särdrag beroende på skillnader i de praktiska och tekniska möjligheterna till betalningsomläggningar. Det är också möjligt att själva incitamentet till betalningsförskjutningar bortfaller eller ändras, när det gäller transaktioner mellan företag med gemensamt ägarintresse. När företag inom samma koncern handlar med varandra, borde man strängt taget inte tala om »parter» eller »kontrahenter». De i kon- cernen ingående företagen är vanligen fri- stående juridiska personer, men från eko- nomisk synpunkt är de vid transaktioner
sinsemellan knappast att betrakta som själv- ständiga beslutsenheter. Det finns därför en risk att en analys baserad på ett traditionellt vinstmaximeringsförfarande för enskilda fö- retag inom en koncern leder oss vilse.
Å andra sidan är det inte självklart att beteendet förändras vid handel mellan kon— cernföretag i jämförelse med handel mellan fristående företag. Om man antar att det i koncernfallet är maximal, sammanlagd kon- cernvinst som eftersträvas, så är det troligt att ägarstrukturen har betydelse för vissa aspekter av företagsbeteendet, men saknar betydelse för andra aspekter av detta be- teende. Vi skall därför undersöka i vad mån analysen i kapitel V förändras vid interna koncerntransaktioner.
2. Vad vet vi om koncernbetalningarna?
Om koncernhandeln och övriga internatio- nella transaktioner mellan koncernföretag föreligger ytterst få empiriska data. Den svenska betalningsbalansstatistiken lämnar endast en ofullständig bild av dessa trans- aktioner. Statistiken över direkta investe- ringar bygger på riksbankens tillståndsgiv- ning och uppgifter över utnyttjandet av des- sa tillstånd. Posten direkta investeringar i den svenska betalningsbalansen har därför hittills endast omfattat transaktioner mel- lan koncernföretag av sådant slag som krä- ver riksbankens tillstånd. Detta har innebu- rit att löpande transaktioner — däribland
förändringar i varufordringar och varuskul- der mellan koncernföretag — inte redovisas bland de direkta investeringarna. Handels- krediter mellan koncernföretag hamnar på samma sätt som övriga utländska handels- krediter i betalningsbalansens restpost.
Parentetiskt kan här påpekas att direkt- investeringama enligt valutafondens defini- tion skall omfatta både korta och långa, bå- de reala och finansiella fordringar mellan koncernföretag.1 I länder med tillfredsstäl- lande statistik på denna punkt redovisas där- för de utländska handelskreditema dels un- der rubriken direkta investeringar, dels un- der rubriken handelskrediter. Betalningsba- lansutredningen har som redovisats i hu- vudbetänkandet2 arbetat för att åstadkom- ma en redovisning enligt valutafondens re- kommendationer i detta avseende.
Det finns i själva verket goda skäl att föra samman samtliga kapitaltransaktioner mellan koncernföretag till en enda större grupp. Rent praktiskt har företagen stora svårigheter att ange hur koncernfordringar och -skulder är sammansatta. Ofta saknas skäl för koncernföretag med intima förbin- delser att i bokföringen skilja mellan t. ex. varufordringar och övriga fordringar gent- emot andra koncernföretag. I flera koncer- ner sker de interna betalningarna genom regelbundna avräkningar eller å conto-betal- ningar. I sådana fall är det många gånger praktiskt ogenomförbart att fördela ford- ringar och skulder vid ett visst tillfälle på, säg, handelskrediter och övriga fordringar och skulder.
Det bör vidare understrykas, att även om koncernkrediternas sammansättning kunde anges eller uppskattas, så är det tveksamt om en sådan uppdelning alltid är menings- full. Vid interna koncernbetalningar saknas ofta anledning att upprätthålla fasta betal- ningsvillkor Och kredittider. Förändringar i kredittider inom varuhandeln och andra för- ändringar i företagens mellanhavanden får här ses som naturliga led i det multinatio- nella företagets internationella likviditets- planering. Ett likviditetstillskott till ett kon- cernföretag i ett visst land kan effektueras på många olika sätt. Många gånger kan det
då vara enklast att låta företagets varuskuld till övriga koncernföretag växa — i synner- het i de länder där denna typ av kredit- givning kan ske utan resp. valutakontrolle- rande myndigheters särskilda tillstånd. Mot denna bakgrund ter det sig naturligt att ta fasta på de totala koncernfordringama och koncernskulderna som helhet.
Tyvärr saknas närmare uppgifter om kon— cemtransaktionernas betydelse i den svenska betalningsbalansen.3 Ur handelsstatistiken kan inget utläsas om koncerntransaktioner- nas andel av utrikeshandeln. I 1968 års tull- enkät ansågs det olämpligt att ta med en särskild variabel om eventuell koncernan- knytning. Inte heller i den undersökning av importbetalningarna under maj 1969 som re- dovisas i kapitel VII kunde koncernanknyt- ningen göras till föremål för studium. En uppfattning om de totala koncernkrediterna kan man dock få i statistiska centralbyråns finansstatistik för företag.
I finansstatistiken inhämtas som tidigare redovisats uppgifter över företagens totala utländska koncernfordringar och koncern-
1 International Monetary Fund: Balance of Payments Manual, Washington 1961, s. 118. Kriteriet på direktinvesteringar är därför enligt denna terminologi att det är fråga om interna koncerntransaktioner. Begreppet används emel- lertid i många sammanhang på ett sätt som innebär att direktinvesteringar skulle ha formen av reala, till skillnad från finansiella koncern- transaktioner. Se t. ex. 1970 års långtidsutred- ning, SOU 1970:71, s. 331. ” Huvudbetånkandet, SOU 1971:31, s. 82. ” Från utländska källor kan en uppfattning erhållas om koncerntransaktionernas relativa betydelse. Jämför t. ex. följande: »Nowadays direct investments account for 75 per cent of the private capital outtlows of leading industrial nations, compared with less than 10 per cent in 1914. Payments for proprietary knowledge, e.g. royalties, technical service fees etc. between related institutions accounted for over half of all such payments made across national bound- aries by British enterprises in 1968 and, in the same year, about a quarter of their manu- factured exports were sent directly to their foreign subsidiaries». J. Dunning, The Multi- national Enterprise, Lloyds Bank Review, July 1970, p. 19. — Från samme författare kan följande tänkvärda iakttagelse återges: »The second unique quality of direct investment is that the resources which are transferred between countries are not traded. They are simply moved from one part of the investing enterprise to another; no market transaction is involved.» (lac. cit.).
skulder.4 Tidigare år begärdes —- åtminstone för industriföretagen — uppdelning på han- delskrediter och övriga krediter, men på grund av företagens svårigheter att besvara dessa frågor har denna uppdelning övergi- vits. De totala utländska koncernfordring- arna uppgick vid slutet av år 1968 till 2,7 miljarder kr., motsvarande skulder till 3,4 miljarder kr. Som jämförelse kan nämnas att de totala handelskreditema mellan friståen- de företag i samma material uppgick till på fordringssidan 5,4 och på skuldsidan 3,6 miljarder kr.
Koncernkreditemas sammansättning är som nämnts okänd. Enligt den uppdelning som numera utgått angående andelen han- delskrediter skulle dessa för industriföreta- gen ha utgjort omkring en tredjedel av kon- cernfordringama och en fjärdedel av kon- cernskulderna. Uppgifterna är ytterst osäk- ra, och frågan är om de ens kan utnyttjas som en indikator på koncernkrediternas un- gefärliga sammansättning.
Totaluppgifterna över koncernkrediterna torde emellertid vara av god kvalitet. Som tidigare nämnts kan man räkna med att en stor del av koncernkrediterna anpassas som ett led i koncernens internationella likvidi- tetspolitik -— och detta alldeles oavsett ford- ringarnas sammansättning och formella funktioner. Utan att känna storleken på de koncernkrediter som på detta sätt är kort- siktigt variabla skall vi ge en kvalitativ ana- lys av hur dessa krediter kan påverkas av växelkursförväntningar och internationella ränteskillnader.
3. Utrymmet för betalningsförskjutningar
Rent praktiskt är sannolikt utrymmet för be- talningsförskjutningar betydligt större vid interna koncemtransaktioner än vid transak- tioner mellan fristående företag.
Med våra antaganden om koncernens mål- sättning kan i princip inga intressekonflik- ter mellan köpare och säljare uppkomma. Det bör med andra ord alltid finnas en ur koncernens synvinkel Optimal betalningstid- punkt eller kredittid. I och med att köpare och säljare i princip har samma intresse
så bortfaller den Viktigaste anledningen till tröghet och stabilitet i betalningsrutinerna.5 Bilden är här en annan än då den ena par- ten har ett direkt motstridande intresse, är obenägen att gå med på förändringar eller av andra skäl saknar anledning att accep- tera, än mindre underlätta, den andra par- tens åtgärder.
En konsekvens av frånvaron av intresse- konflikter mellan köpare och säljare är att säljaren/ exportören i större utsträckning kan vara aktiv när det gäller att åstadkomma be- talningsförskjutningar. Detta gäller då inte endast de något mer långsiktiga finansiellt- arbitragemässiga förskjutningarna — här gäl- ler generellt och oavsett koncernanknytning att exportföretagets handlingsmöjligheter ökar3 — utan även de ofta mycket snabba åtgärderna i anslutning till ändrade växel- kursförväntningar. En bidragande orsak till att vid koncemhandel båda parter kan vara aktiva är att kommunikationer och samar- bete allmänt sett torde vara mer intima i detta fall. Härigenom kan exportören utan några betalningstekniska hinder och inom ramen för ingångna, formella försäljningsav- tal förmå köparen att genomföra önskade åtgärder.
De fristående företagens beteende med avseende på de utländska handelskreditema kan ibland ses som ett slags dragkamp, en dragkamp om likviditeten mellan köpare och säljare. Vi har funnit att köparen på kort sikt i denna situation har ett visst övertag i form av en större direkt handlingsfrihet beträffande betalningstidpunkten. Med den- na bild kan vi säga att det vid koncern- transaktioner inte längre är fråga om en
* Se kapitel IV, tabell IV:1. & Teorins fullständiga samordning mellan koncernens olika enheter är nog sällsynt i verk- ligheten. I mindre viktiga frågor kan man kanske räkna med att bristande samordning resulterar i inkonsistenta beslut. I för koncernledningen vitala frågor — och hit hör i hög grad takten och formerna för betalningsströmmarna mellan kon- cemföretagen — får man däremot räkna med en mer medveten samordning av enheternas aktivi- teter. Vi rör oss här med relativt lösa spekula- tioner, och det torde vara mycket vanskligt att empiriskt belysa graden av samordning inom olika koncerner och i olika hänseenden.
' Se kapitel Ill, 5. 40 och kapitel V, 5. 72.
dragkamp. Det blir då också mindre in- tressant att studera vem som har »överta- get», dvs. skillnaden mellan köparens och säljarens situation eller möjligheter att agera.
Empiriskt har det som tidigare påpekats inte varit möjligt att närmare belägga de nu framförda synpunkterna. Eftersom eventu- ell koncernanknytning ej markerats i 1968 års tullenkät vet vi inte något bestämt om betalningsförhållandena inom koncemhan- deln. Spridda iakttagelser i detta material tyder dock på att koncerntransaktionerna — identifierade genom namnlikhet eller på annat sätt kända koncernband — i särskilt stor utsträckning regleras i öppen räkning.
Om betalningsformen »öppen räkning» är vanligt förekommande inom koncemhandel, så bör detta inte tolkas så att betalnings- förskjutningar av denna anledning är lätta att genomföra mellan koncernföretag. Det är väl i stället så att iakttagandet av vissa fastlagda betalningsförhållanden är av un- derordnad betydelse koncernföretagen emel- lan, och att man därför valt den friaste och minst specificerade betalningsformen. När köpare och säljare har ett gemensamt in- tresse av en betalningsomläggning, så spe- lar den överenskomna betalningsformen i re- gel ingen större roll för parternas möjlighe— ter att genomföra sina planer.
Vi har funnit att utrymmet för betal— ningsförskjutningar tekniskt sett är avsevärt när det gäller transaktioner mellan koncem- företag. Även om det inte kan konklusivt beläggas, så finns alltså starka skäl att anta att elasticiteten i de interna koncernbetal- ningarna är större än elasticiteten i betal- ningar mellan fristående företag. Manövre- ringsmöjligheterna är generellt sett större: koncernföretagets handlingsparameter är in- te längre endast importskulderna, utan även förändringar i exportfordringarna kan i viss mån utnyttjas för aktivitet i valutahänseen- de.
Vi har också pekat på den betydelse kon- cernanknytningen kan ha för ett snabbt Och samordnat agerande i kortsiktsfrågor, såsom en akut valutakris e. d. Även om det- ta är en viktig aspekt på koncernbeteendet, så ligger den viktigaste skillnaden mellan
koncernbetalningarna och de fristående be— talningarna kanske ändå inte i de ultrakorta betalningsförskjutningarna. Härvidlag har även det fristående företaget som vi tidigare sett ofta ett betydande handlingsutrymme — i synnerhet vad gäller betalningar på im- portsidan. Skillnaden blir sannolikt tydli- gast vid de något mer långsiktiga betalnings- förskjutningarna — t. ex. i anslutning till en ändrad räntestruktur eller en i tiden utdra- gen valutaoro. I kapitel III beskrevs köpa— rens övertag på mycket kort sikt samt hur dragkampen så att säga blir jämnare vid mer utdragna eller permanenta förändringar i kredittiderna. Vid gemensamt ägarintres- se hos de båda företagen bortfaller i viss mån denna skillnad mellan kort och lång sikt, och långvariga omläggningar av betal- ningsströmmarna kan komma till stånd. Om- läggningar som ur ett enskilt företags (eller lands) synvinkel vore helt otänkbara, men som kanske är rationella för det multina- tionella företaget som eftersträvar maximal koncernvinst.7
Det finns ytterligare några faktorer som kan innebära att utrymmet för betalnings- förskjutningar är större vid interna kon- cernbetalningar än vid övriga betalningar. Om exempelvis koncernföretagen genom- snittligt sett är större, har bättre likviditet, bättre bankkontakter, eller om de är mer internationellt inriktade, mer medvetna om
7 Enligt uppgift till författaren i en företags- intervju upphörde enligt strikta direktiv från koncernledningen alla betalningar till kon- cernens engelska företag i anslutning till en av 60-talets pundkriser. Betalningsstoppet från övriga koncernföretag hade varit totalt och varade flera månader. Meningen med en sådan politik kan diskuteras; händelsen refereras här endast för att illustrera de systematiska och långvariga betalningsförskjutningar som kan förekomma. Antagandet om koncernvinstmaximering är här som alltid avsett som ett medvetet för- enklande analysgrepp i syfte att belysa vissa väsentliga drag och tendenser i företagsbeteen- det. Av vår analys bör man inte förledas att tro att de internationella koncernerna i allmänhet driver sin politik utan hänsyn till ev. skade- verkningar på enskilda valutamarknader. En del koncerner är f.ö. så stora att de ensamma starkt kan påverka enskilda länders betalnings— balansutveckling. Inte minst för dessa kan lång- siktig vinstmaximering tänkas vara oförenlig med kortsiktigt asocialt valutabeteende.
valutaproblem, bättre informerade e. d. så skulle sådana omständigheter i och för sig kunna leda till större möjligheter och en ökad benägenhet att utnyttja de möjlighe- ter till korta kapitalrörelser som de kom- mersiella utlandstransaktionerna erbjuder. Om koncernföretagens egenskaper i de nu nämnda hänseendena vet vi föga. Det är emellertid sannolikt att koncernföretagen allmänt sett är bättre rustade i flera av nu nämnda hänseenden än övriga företag — om inte annat så till följd av att koncernföre- tag ofta är stora företag.
Vi har härmed kommit in på problem som ligger på gränsområdet mellan frågan om själva utrymmet för betalningsförskjut- ningar och frågan om drivkrafterna bakom sådana förskjutningar. Låt oss nu undersöka hur koncernföretaget utnyttjar den konsta- terade elasticiteten i sina interna internatio- nella betalningar.
4. Koncernens räntearbitrage
Incitamentet att anpassa kredittiderna så att, ceteris paribus, räntekostnaderna hålls på lägsta möjliga nivå kvarstår oförändrat även vid betalningar mellan företag med inbör- des koncernrelationer. Ur koncernens syn- vinkel behöver denna strävan inte te sig som ett kommersiellt räntearbitrage, genom vilket handeln finansieras på billigaste sätt, utan snarare som ett renodlat (ehuru for- mellt transaktionsknutet) räntearbitrage ge- nom vilket koncernen internationellt flyttar likvida medel till de platser, där förränt- ningen är högst. Distinktionen är emellertid terminologisk, det är närmast fråga om från vilket perspektiv man ser kapitalrörelsema.
I sak är arbitragemekanismen alltså den- samma i de internationella varubetalning— arna vare sig vi har att göra med koncem- handel eller transaktioner mellan oberoende företag. Om räntan höjs i landet A, så kom- mer importföretagen i detta land att för- söka tänja ut kredittiderna (Må ökas på bekostnad av Må).3 Vid sjunkande ränta i landet A kommer det att löna sig för kon- cernen att låta sitt företag i A påskynda
importbetalningarna till landet B (Må ökar på bekostnad av Må). Rånteändringarna i landet B medför förskjutningar i motsatt riktning. Som tidigare anpassas utrikeshan- delns finansiering — eller mer generellt, den internationella likviditetsfördelningen — till det relativa ränteläget.
Det nya i koncernsituationen är främst att även exportkredittiderna av företaget kan uppfattas som en handlingsparameter. Analysen påverkas dock inte av detta, ef- tersom köpare och säljare har samma in- tresse. I stället för att göra en modell för exportföretagets val mellan önskade betal- ningstidpunkter, säg X; och Xi, kan vi därför som tidigare analysera anpassningen genom att studera det importerande kon- cernföretagets val mellan MÅ och M; i landet B. Vi finner då att effekterna av ränteändringar på exportkrediterna blir ana- loga med de ovannämnda effekterna på im- portsidan. Det spelar alltså ingen roll om det är exportföretaget eller importföreta- get som agerar. Det är hela tiden koncern- ledningens beteende som intresserar oss, och detta beteende kan analyseras genom de åt- gärder som vidtas av den importerande en- heten inom koncernen. Den tidigare analy- sen av incitamenten för betalningsförskjut- ningar vid ränteändringar gäller alltså även koncernhandeln.
Ett par speciella reflexioner kan dock knytas till frågan om det internationella koncernföretagets beteende när det uppkom- mer ränteskillnader mellan olika länder.
För koncernföretaget finns i och för sig ingen anledning att låta betalningsförskjut- ningarna bestämmas av att den löpande va- ruhandeln skall finansieras på billigaste sätt, dvs. att förskjutningarna skulle hållas inom vissa bestämda gränser i relation till de nor- mala kred'ittiderna. Stora finansiella över— föringar och län kan med andra ord genom— föras i form av ändringar i de kommersiella kreditema. I vissa länder har man genom detaljerad valutakontroll — det gäller bl. a. Finland och England9 — försökt stävja den-
” Jfr analysen i kapitel V, avsnitt 7. ” Se kapitel VIII, avsnitt 4.
na typ av kapitalrörelser, men i Sverige och flertalet av de övriga OECD-länderna har sådana transaktioner kunnat genomföras i ganska stor skala. Några exempel härpå må anföras.
Vid företagsintervjuer i anslutning till 1965 års betalningsbalansenkäterw fram- kom att svenska moderbolag och utländska dotterföretag i Sverige finansierat betydan- de delar av sina svenska investeringar ge- nom kommersiell upplåning hos utländska koncernföretag. I det förra fallet genom att det svenska moderbolaget )ryckte i trådar- na» — de utländska dotterbolagen anmoda- des att minska sina varuskulder — för att klara några större inhemska investerings— pucklar. I det senare fallet genom att de utländska koncernernas svenska dotterbolag successivt lät varuskuldema växa, varige- nom expansionen i Sverige finansiellt kunde genomföras trots ett kärvt kreditmarknads- klimat.
Det framgick också vid samma tillfälle att kredittiderna för samma varuslag i några fall varierade kraftigt från land till land. Exporten från ett svenskt koncernföretag till enheten i England betalades sålunda ge- nomsnittligt med flera månaders eftersläp- ning medan motsvarande export till enhe- ten i Schweiz genomsnittligt betalades gans- ka långt i förskott. Ett dylikt arrangemang innebär i praktiken en indirekt kapitalexport från det kapitalrika Schweiz till koncer- nens filial i högräntelandet England.
I de nu nämnda fallen resulterade för- skjutningarna hos de internationella kon- cernbetalningarna i stora valutaflöden till Sverige, eftersom kreditmarknadsläget vid de aktuella perioderna var påtagligt stra— mare här än hos våra handelspartners. Som framgår av kapitel VII finns från senare år exempel på valutarörelser i motsatt riktning till följd av att Sverige tidvis kom att ligga relativt lågt i den internationella räntespi- ralen under åren 1967—1969.
Den reflexion man mot bakgrund av det sagda vill knyta till koncernföretagens kom- mersiella räntearbitrage är alltså att anpass- ningen i anslutning till internationella ränte- skillnader kan bli mer accentuerad i kon-
cernfallet är vid betalningar mellan fristå- ende företag. Här kan med särskilt fog häv- das att handelskreditema är en länk mellan kredit- och kapitalmarknader i olika länder.
Den andra reflexionen gäller en omstän- dighet i koncernföretagets beslutssituation som närmast skulle ha motsatt effekt, dvs. som borde minska incitamentet till ränte- arbitrage inom ramen för de utländska han— delskrediterna. I jämförelse med de fristå- ende företagen har nämligen företag med utländsk koncernanknytning större möjlig- heter att på andra vägar än genom förskjut- ningar i de kommersiella betalningarna ge— nomföra internationella kapitalöverföringar. Fastställandet av priser, rabatter, koncern- bidrag, avgifter, royalties och utdelning är i princip en intern koncernangelägenhet, vilken endast i mycket begränsad utsträck- ning påverkas av de nationella gränserna och valutaregleringarna. I flera länder, där- ibland Sverige, har vidare valutakontrollen i praxis varit mildare för koncernföreta- gens kapitaltransaktioner än för övriga fö- retag. Huruvida denna praxis utvecklats i medvetandet att koncernföretagen, på det ena eller det andra sättet, i stort sett kan genomföra åstundade kapitalöverföringar, eller om den bottnat i en allmän strävan att gynna den speciella form av internatio- nellt ekonomiskt samarbete, som direktin- vesteringama utgör, må vara osagt."
Den relativt sett mer liberala licensgiv- ningen beträffande koncernföretagens ut- ländska kapitaltransaktioner — det gäller i synnerhet transaktioner med utländska dot- ter- eller moderföretag — bör i och för sig ha minskat incitamentet till kommersiella betal- ningsförskjutningar. Det är dock svårt att be- döma den praktiska betydelsen härav, efter- som förskjutningaride fria löpande betal- ningarna många gånger kan te sig både enk- lare och billigare för företagen. Möjligheten att göra finansiella kapitaltransaktioner med riksbankens tillstånd behöver således inte in- nebära att koncernföretagets benägenhet att
10 Dessa enkäter finns redovisade i S. Grass- man, Undersåkning rörande betalningsbalansens restpost, Stockholm 1966 (Stencil). ” Se Riksbankens årsbok, 1966, s. 52 samt ka- pitel VIII, avsnitt 5.
genomföra arbitragemässigt och spekulativt betonade betalningsförskjutningar minskar. — Huruvida formerna för kapitalrörelsernas genomförande, dvs. deras fördelning mellan kommersiella betalningsförskjutningar och tillståndskrävande finansiella transaktioner påverkas av lättnaden i valutakontrollen för koncernföretag är svårt att säga. Vi åter- kommer som synes till det vanskliga i att söka upprätthålla en ekonomiskt-analytiskt relevant distinktion mellan handelskrediter och övriga fordringar och skulder i den in- terna koncernbokföringen!
5. Kursförväntningar och koncernbeteende
Koncernföretagets beteende vid förväntning- ar om ändrade växelkurser kan analyseras på i huvudsak samma sätt som vi gjort med det fristående företagets beteende. Ett par modifikationer måste dock liksom i före- gående avsnitt göras. Dels är den målsätt- ning som nu styr företagets handlande maxi- mal koncemvinst, inte maximal företags— vinst. Dels har vi antagit att även export- krediterna i koncemfallet är en handlings- parameter för företaget.
Vi visade i föregående avsnitt att den senare omständigheten inte nämnvärt be- höver påverka vår analys. Eftersom köpare och säljare vid intern koncemhandel alltid antas ha samma intresse, nämligen största möjliga sammanlagda vinst,12 så kan de svenska exportfordringarna analyseras ge- nom att studera det utländska importföreta- gets anpassning. Denna metodik kan f.ö. användas generellt, eftersom vid fristående handel endast köparen antas kunna bestäm- ma betalningstidpunkten och vid koncern- handel säljarens intresse sammanfaller med köparens. En viktig följd av koncernanknyt- ningen och strävan att maximera företagens sammanlagda vinst är emellertid att samt- liga fordringar och skulder — vare sig de är fixerade i köparens eller säljarens valuta — i princip kan bli föremål för spekulativa betalningsförskjutningar.
Med de antaganden vi gjort om den spe- kulativa beslutssituationen och om företa- gets tidsperspektiv och värdering av nomi-
nella tillgångar i den egna valutan fann vi i kapitel V, att importföretaget endast har anledning att vidta spekulativa åtgärder be- träffande den del av varuskulden som är fixerad i främmande valuta. I vår modell innebar detta att förskjutningar kunde för- väntas dels beträffande den svenska import- skuldens valutaandel dels beträffande ex- portfordringarnas kronandel — i det senare fallet till följd av utländska importörers age- rande. I koncernfallet kan däremot alla be- talningar oavsett myntslag bli föremål för spekulativa betalningsförskjutningar. Detta är en följd av koncernanknytningen, och det är här likgiltigt om detta resultat erhålls genom att även exportbetalningama antas vara en handlingsparameter för företagen eller genom att det importerande företaget i koncernrelationerna antas bevaka båda parters intresse.
Vi har alltså kommit fram till, att ramen för koncernföretagets spekulativa beteende är något vidare än det fristående företagets. Den utgörs nämligen i princip av alla be- talningar mellan koncernföretagen oavsett myntslag. Låt oss nu gå ett steg vidare och diskutera i vilken utsträckning det lönar sig för koncernen att företa betalningsförskjut- ningar inom det breda fält som ligger öppet.
Kriteriet för att förskjutningar skall kom- ma till stånd måste tydligen vara att åt- gärden leder till att de två företagens sam- manlagda vinst ökar. Något förenklat kan detta uttryckas så att åtgärden enbart kom- mer till stånd om det ena företagets vinst ökar utan att det andra företagets vinst minskar. Låt oss nu som tidigare analysera förloppen helt ur importföretagens syn— punkt.
Vi finner då att koncernföretagets bete- ende endast obetydligt avviker från det ge- nerella fallet. Vid första påseende kan det tyckas egendomligt, att ändringar i växel- kursen skulle kunna åsamka två koncem— företag som handlar med varandra en netto- förlust eller en nettovinst på deras interna
" För enkelhets skull kan vi anta att maximal sammanlagd vinst i de två företag och länder som vi studerar samtidigt innebär maximal kon- cernvinst. Alternativt kan vi anta att koncernen endast har företag i två länder.
fordringar. Växelkursen är ju i detta fall så att säga endast en intern avräkningskurs mellan de två företagen. Denna iakttagelse är visserligen korrekt, men det gäller endast det specialfallet där betalningsströmmarna är tvåsidiga, eller närmare bestämt i den utsträckning som företagens skulder och fordringar i resp. valuta tar ut varandra.13 När betalningarna endast går i ena riktning- en — eller då det ena företaget har en net- tofordran på det andra — kommer emel- lertid betalningsförskjutningar att löna sig på samma sätt som mellan fristående före- tag.
Antag att ett svenskt importerande kon- cernföretag är inställt på att pundet kom- mer att devalveras. Om koncernens engels- ka exportföretag inte har några betalnings- förpliktelser i utländsk valuta, så lönar det sig ur koncernens synpunkt att låta det svenska företaget förlänga kredittiden på sin varuirnport från det engelska företaget. Härigenom kan det svenska företaget göra en devalveringsvinst utan att det sker på det engelska företagets bekostnad. Om emellertid det engelska företaget samtidigt hade en lika stor importskuld till det svenska företaget, så innebär förskjutningen ingen vinstmöjlighet ur koncernens synpunkt — detta är specialfallet där växelkursen kan ses som en ur koncernsynpunkt likgiltig in- tern avräkningskurs.
Om det svenska importföretaget haft en nettoskuld i svenska kronor, så skulle lika- så enligt våra förutsättningar en möjlig kon- cernvinst stå att vinna i en fördröjd utbe- talning till det engelska företaget. Ur det svenska företagets synpunkt skulle det näm- ligen vara likgiltigt om kronbetalningen sker före eller efter punddevalveringen. Det eng- elska företaget skulle emellertid samtidigt ha utsikter att få en större likvid räknat i sterling. Om det engelska företaget återigen haft betalningsförpliktelser i svenska kronor bortfaller emellertid incitamentet till spe- kulation.
Analogt kan effekterna av kursspekula- tionen på de svenska varufordringama ana- lyseras med utgångspunkt från det utländs— ka företagets beteende. På motsvarande sätt
kan också andra typer av kursändringar än en punddevalvering analyseras. En systema- tisk genomgång av olika fall ger vid handen att effekterna av koncernföretagens speku- lativa beteende är av samma slag som för fristående företag utom i två hänseenden. Å ena sidan kan man i princip räkna med att de totala varufordringama och varuskul- dema oavsett valutaslag kan bli föremål för spekulativa dispositioner. Å andra sidan bortfaller incitamentet till betalningsför- skjutningar när koncernföretagen inte har inbördes nettofordringar eller nettoskulder.
Eftersom de flesta företag vanligen har en huvudsaklig inriktning på antingen ex- port eller import, så är de interna koncern- betalningarna sällan lika stora i båda rikt- ningarna. Det normala är därför att kon- cernföretagen har stora interna fordrings- och skuldnetton vilka 'i tider av oro på va- lutamarknaden kan göras till föremål för spekulativa åtgärder.
" Även för fristående företag gäller i princip att spekulation endast lönar sig när företaget har en nettofordran eller nettoskuld i resp. valuta. I detta fall blir dock situationen att fordringar och skulder »tar ut varandra» mindre betydelsefull, eftersom resp. krediters förfallo- dagar också måste stå i en viss tidsmässig rela- tion till varandra. Vid interna koncernavräk- ningar torde denna begränsning ha mindre be- tydelse.
Del 4
Betalningsbalans och valutapolitik
.._ ”. I II . | ._ . .' ' ':' rum. __r|*_ jr.-cet - | | - - ' - . - lu- | | 1 . || ' '. '.'- I... & ,, » — '-. | 'i'.!' "'|'. , _ . -. . * ' || i. | .. __.,—.'f',_; 5. | | ' m ;, "'- . .b _. ' ". ". . | .:'1. |I .CI'WD- |, |A- .Jag;— | - " |” .. . P
Kapitel VII De utländska handelskreditema och
betalningsbalansen
De tidigare kapitlens analys har spänt över ganska olikartade områden, från praktiska frågor rörande utlandsbetalningama och ut- rikeshandelns finansiering till teoretisk ana- lys av företagets kommersiella spekulation och räntearbitrage. Vår undersökning har hittills bestått av en analys av förhållan- den av betydelse för de kommersiella be- talningsförskjutningama, främst då på mik- roplanet. Det är nu dags att söka binda sam- man de olika trådarna och studera hur be- talningsbalans och valutamarknad påverkas av de korta kommersiella kapitalrörelser- na. Vi kommer därvid alltjämt att hålla oss på det principiella planet, även om en del empiriska data återges för att illustrera tan- kegångarna. En mer systematisk analys av den faktiska utvecklingen under senare år lämnades i kapitel II.
Först ett sammanfattande avsnitt om elas- ticiteten i betalningssystemet, de totala kre- diternas storlek och sammansättning samt utrymmet för handelskapitalrörelser i den svenska betalningsbalansen. Därefter disku- teras de utländska handelskrediternas roll på makroplanet. Dels kommenteras den struk- turella anpassning av kreditvolymen som vid oförändrade kredittider kommer till stånd på grund av förändringar i utrikes- handelns storlek och sammansättning. Dels beskrivs förlopp vid systematiska betalnings- förskjutningar av spekulativ eller arbitrage- mässig natur. Beträffande de egentliga be- talningsförskjutningarna genomförs också en
principdiskussion om den kvalitativa ana- lysens räckvidd och några tänkbara empi- riska försök i analysens förlängning skisse- ras.
]. Sammanfattning av den deskriptiva och mikroteoretiska analysen
Vår undersökning av betalningsförhållande- na inom utrikeshandeln i kapitel III gav vid handen att betalningspraxis och kontrakts- former ger ett betydande utrymme för kort- siktiga betalningsförskjutningar.
Vi fann att möjligheterna att genomfö- ra betalningsförskjutningar är beroende bl. a. av de betalningsformer som tillämpas och de önskade förskjutningarnas varaktighet, samt att det finns vissa skillnader mellan kö- parens och säljarens handlingsmöjligheter. En huvuddel av såväl export- som import— affärerna visade sig ske på villkor som en- dast lösligt reglerar betalningarnas tidsloka- lisering. Eftersom betalningsvillkoren i dessa fall stipulerar medgivna betalningsfrister, inte exakta betalningstidpunkter, och då dessutom de stipulerade betalningsfristerna inte på något sätt hålls heliga av företagen, gäller för en huvuddel av de utländska varu— betalningarna att de har en betydande elas- ticitet beträffande betalningstidpunkt.
Rörelsefriheten är störst när det gäller mycket kortfristiga omläggningar och om- läggningar vid enstaka tillfällen, mindre vid långfristiga förskjutningar eller mer perma-
nenta omläggningar. Som en konsekvens härav fann vi också, att det framför allt är köparen som kan åstadkomma de viktiga, kortsiktiga betalningsförskjutningarna. Det är köparen/importören som på kort sikt och beträffande de omedelbart förestående betalningarna har initiativet, eftersom det är denne som skall göra betalningen, me- dan säljaren i stort sett saknar möjlighe— ter att i detta perspektiv påverka betalnings- proceduren. Vid upprepade eller mycket långvariga dröjsmål från köparens sida ökar återigen säljarens möjligheter att via påtryckningar, förhandlingar och i sista hand rättsliga åtgärder få köparen att iakt— ta de överenskomna kredittiderna. Vi drog därför slutsatsen att köparen — åtminstone rent tekniskt — på mycket kort sikt kunde välja betalningstidpunkt efter eget gottfin— nande. På litet längre sikt har emellertid båda parter inflytande, och betalningsruti- nernas utformning blir en förhandlingssak mellan köpare och säljare.
I kapitel IV undersöktes finansieringsför- hållandena inom utrikeshandeln. Vi beskrev kreditstrukturen i svensk export och im- port för att få en uppfattning om krediter- nas storlek och sammansättning och där- med utrymmet för förändringar i de ut- ländska handelskrediterna. Vi fann då att praktiskt taget hela utrikeshandeln regle- ras på kreditbasis — det må gälla förskott eller efterskott — och att den genomsnittliga betalningsfristen för exporten uppgick till omkring elva veckor och för importen till omkring nio veckor.
De totala utländska handelskreditema, in— klusive de totala koncernkrediterna,1 upp— gick vid slutet av år 1968 på fordringssidan till ca 8 och på skuldsidan till drygt 7 miljar- der kr. Vi fann att dessa stockar — bestående av ett stort antal kortfristiga men till sin löp- tid ganska obestämda krediter — utgör ett po- tentiellt mäktigt underlag för korta inter- nationella kapitalrörelser. I kapitel III re- dogjordes även för den relativa frihet som de kommersiella betalningarna åtnjuter ur kontrollsynpunkt, och den ställning av en- da länk mellan i övrigt avskärmade natio- nella kredit- och kapitalmarknader som des-
I kapitel V och VI analyserades betal— ningsförskjutningarna på mikroplanet. Ett försök att beskriva företagets handlande med avseende på de korta kommersiella kapitalrörelsema utifrån traditionell före- tagsteori gav enkla och intuitivt plausibla resultat. Vid förändringar som leder till ett relativt sett högre ränteläge i Sverige för- längs importkrediterna och förkortas export- krediterna och vice versa.
Vid förväntningar om devalvering av viss valuta har importföretag med skulder i resp. valutaslag normalt ett incitament att fördrö- ja betalningen, vid revalveringsförväntning- ar att påskynda likviden. Enligt våra anta- ganden har kursförväntningar avseende den egna valutan ingen effekt på importföre- tagets utbetalningar i detta valutaslag. I öv- rigt kan det spekulativa beteendet fångas i nyssnämnda enkla schema. Vi fann också att koncernföretagens spekulativa och ar- bitragemässiga beteende i princip är av samma slag som de fristående företagens. En viktig skillnad är dock att i koncernfal- let de totala betalningarna kan bli föremål för förskjutningar; vid betalningar mellan oberoende företag kan däremot i vår ana— lys tidsförskjutningar förväntas endast i an- slutning till vissa begränsade delar av im- port- resp. exportbetalningama.
Genom att analysera importörernas be- teende i såväl Sverige som utlandet kan mo- dellen användas för att belysa betalnings— förskjutningar såväl beträffande den svens- ka importen som den svenska exporten. Det är fråga om en ganska primitiv ana- lys, men vi fann i kapitel V, att man i en sådan första grov analysansats kan fånga några väsentliga drag i företagets kortsik- tiga valutabeteende.
2. Aggregeringen. Slutsatsernas karaktär
Avsikten är nu att föra upp analysen till makroplanet för att kunna bedöma de kom- mersiella betalningsförskjutningamas bety- delse i betalningsbalanssammanhang. Vi mö-
' Om de begreppsmässiga och statistiska svårigheterna härvidlag, se kapitel VI, s. 82.
ter då inga särskilda aggregeringsproblem, utan förekommande åtgärder hos de olika företagen kan »summeras», varigenom to- taleffekterna på valutamarknad och betal- ningsbalans erhålls. Problemet består när- mast i att avgöra hur stor del av de totala varubetalningarna som kan bli föremål för betalningsförskjutningar vid olika typer av förändringar såsom ränteändringar, valuta- oro, handelns volymförändringar etc.
Vår teoretiska analys kan inte ge be- stämda kvantitativa svar på dessa frågor. Vår metodik innebär en analys av de grund— läggande mekanismerna i företagens be- teende, och vi studerar därvid endast rikt- ningen hos olika storheters förändringar. I modellerna undersöks med andra ord be- teendets kvalitativa aspekter, och i brist på empiriska data saknar vi möjlighet att be- döma de studerade effekterna kvantitativt.
Vilka slutsatser kan då dras om de ut- ländska handelskrediternas betydelse på va- lutamarknaden på grundval av vår teore- tiska analys och de begränsade empiriska data som vi har angående utrikeshandelns betalnings- och finansieringsförhållanden? Vad kan vi säga om dessa kapitalrörelsers sannolika storlek och inriktning?
Som tidigare nämnts saknas möjligheter att ange hur stora delar — och vilka delar —— av de totala utlandskrediterna som påverkas i olika lägen. Detta följer redan av det fak- tum att vi i vår analys endast valt ut några enstaka faktorer som vi funnit vara av sär- skild betydelse för betalningsförskjutningar- na — nämligen ränteförhållandena och växel- kursförväntningarna. I kapitel III och V dis— kuterades ett stort antal andra faktorer av betydelse för företagens betalningsvanor och därmed för uppkomsten av betalningsför- skjutningar, dock utan att de olika fakto- rernas relativa betydelse kunde fastställas.
Svårigheten att ange handelskapitalrörel- sernas förlopp ens i vaga kvantitativa termer beror också på att dessa påverkas inte en— dast av betalningsförskjutningar utan även av handelns förändringar vid oförändrade kredittider. Bent Hansen har som tidigare nämnts visat hur de totala handelskapital- rörelserna kan brytas ned i tre komponen—
ter, vilka kan hänföras till antingen föränd- rade kredittider, förändringar i utrikeshan- delns värde eller förändringar i utrikeshan- delns sammansättning. Vår analys har en— dast gällt den förstnämnda typen av för- ändringar i kredittiderna, dvs. betalnings- förskjutningar i egentlig bemärkelse. Även i de följande avsnittens makroanalys är det framför allt detta slags kapitalrörelser som intresserar oss. Vi skall emellertid även i korthet kommentera den strukturella an- passning av handelskreditema som löpande sker vid oförändrade kredittider.
3. Den strukturella anpassningen
De utländska varutransaktionerna består av mot varandra svarande varuleveranser och betalningar. Av 1968 års tullenkät fram- gick, att kreditarrangemang förekommer i samband med i det närmaste all export och import.2 Varorna betalas antingen i för- skott eller i efterskott; den renodlade kon- tantaffären är mindre vanlig. Detta betyder att korresponderande prestationer och be— talningar kan ses som två i tiden skilda strömmar. Om vi för enkelhets skull tänker oss att hela utrikeshandeln betalas i efter- skott och att kredittiden för samtliga affä- rer inom export resp. import är densamma, så kan förhållandet illustreras i följande principfigur:
Figur VII:] Prestationer, betalningar och handelskapitalrörelser
Värde Import —o —v 7 _ betalningar lid Värde Export _ betalningar lid
2 Se kapitel IV, avsnitt 3.
Diagram VII : ] Betalningsfristernas relativa frekvens inom svensk utrikeshandel 1968. Pro- cent av export- resp. importvärde
%. 40
—90 +30 +60
De lodrätt skuggade partierna mellan prestations- och betalningskurvorna repre- senterar här nettokreditgivning till utlan- det, medan de vågrätt skuggade fälten re- presenterar en nettokreditgivning från ut- landets sida. Förändringar i utrikeshandeln ger alltså vid oförändrade kredittider upp- hov till handelskapitalrörelser. Det är i den- na mening som man kan tala om en rent strukturell anpassning av handelskreditvo- lymen. Liknande effekter kan tydligen er- hållas också vid förändringar i utrikeshan- delns sammansättning.
En ökande export tenderar alltså att un- der en viss tidsperiod ge upphov till kapi- talexport och en minskande export på mot- svarande sätt till kapitalimport. För för- ändringar i importen erhålls motsatta ef- fekter. Anledningen till detta mönster är betalningarnas regelbundna eftersläpningar i förhållande till prestationerna. Varutrans- aktionerna, såsom dessa exempelvis registre- ras i handelsstatistiken, påverkar valutare- serven först efter en viss tid.
I I | . +150 +180 +21O +240 +270 , _dagar
+90 +120
Nu vet vi från kapitel IV att kredittider av snart sagt alla längder förekommer. Som ett grovt mått på den eftersläpning som är aktuell vid ändringar i den svenska expor- ten och importen skulle man kunna ta de tidigare angivna genomsnittliga betalnings- fristerna — för exporten ca elva veckor och för importen ca nio veckor.
Ur tullenkätens material kan emellertid även fördelningen kring dessa genomsnitt beräknas, både för export och import på totalnivå och för olika undergrupper.a
På grundval av sådana fördelningar är det möjligt att beräkna hur varubetalning— arnas effekt på valutareserven i tiden för- håller sig till prestationerna. De värden som ligger till grund för Diagram VII: 1 avser genomsnittsmått för hela året 1968. Låt oss emellertid anta, att dessa värden kan använ- das för att beskriva de betalningsströmmar som utrikeshandeln under en viss månad ger upphov till. Detta skulle innebära att va-
3 Jfr tabellbilagan till kapitel IV.
lutareserven påverkas av exportintäkter re- dan innan den månad motsvarande export kommer till stånd (till följd av förskottsbe- talningar), att effekten på valutareserven är störst under exportmånaden samt under på- följande månad, och att valutainflödet där- efter i allt mindre mängd kommer att på- gå under flera år. På motsvarande sätt kan betalningarnas tidsstruktur kartläggas för särskilda varuslag, ländergrupper etc. Man måste dock hålla i minnet den osäkerhet det innebär att vi inte har något riktigt mått på den egentliga kredittiden, och att det ofullkomliga betalningsfrist-begreppet måste användas.
I princip finns alltså möjligheter att rela- tivt exakt ange effekterna på valutareser- ven över tiden när utrikeshandelns värde och sammansättning ändras — under förut- sättning att kredittiderna är konstanta. Det teoretiska förfarandet för sådana beräk- ningar har närmare utvecklats av Bent Han- sen,4 och tullenkätens uppgifter erbjuder på denna punkt ett intressant empiriskt ma- terial. Vissa trevande försök att belysa fi- nansieringsförhållandena empiriskt har även skett i utlandet.5 Vi skall dock inte för- djupa oss i denna problematik. Dessa pro- blem ligger något vid sidan av vårt ämne, eftersom vi vill studera betalningsförskjut- ningarna som sådana och i anslutning till en given real utveckling hos utrikeshan- deln. Betydelsen av handelskapitalrörelser- nas strukturella aspekt begränsas f. ö. i viss mån av några omständigheter, som förtjä- nar att refereras i all korthet.
Som framgick av Figur VII: 1 på s. 94 kommer en parallell utveckling av export och import att ge upphov till handelskapital- rörelser i motsatta riktningar. Eftersom ex- port och import åtminstone i Sverige ut- vecklats ganska likartat, så är det tveksamt om den strukturella anpassningen av de ut- ländska handelskrediterna lett till några be- tydande nettorörelser av handelskapitalet. Här föreligger för övrigt en viktig skillnad i förhållande till betalningsförskjutningarna, vilka som vi sett normalt verkar i samma riktning ur valutasynpunkt vare sig det gäl- ler export- eller importbetalningar.
Om utrikeshandelns sammansättning kan sägas, att den är mycket stabil på kort sikt. I den mån snabba förändringar uppträder så finns ingen anledning att anta att de skulle variera på ett med hänsyn till valuta- ställningen systematiskt sätt. De torde del- vis vara sådana att de — beträffande fördel— ning på kredittider och effekt på valuta- reserven — upphäver varandra.
En tredje synpunkt är att kredittiderna inte är konstanta över tiden. Betalningsför- skjutningarna är ju huvudtemat i denna un- dersökning, och vi skall i nästa kapitel åter- komma till snabbheten och storleken hos dessa förskjutningar vid några tillfällen. Att simultant belysa både betalningsförskjut- ningarna och de båda komponenterna i den mekaniska anpassningen torde stöta på sto- ra praktiska svårigheter.
För en full förståelse av de kommersiella kapitalrörelsema, inte minst vid systema- tiska empiriska försök av den typ som skis— seras längre fram, är det emellertid viktigt att hålla den strukturella anpassningen i minnet som förklaringsfaktor.
4. Spekulation och räntearbitrage genom handelskrediter
Låt oss nu göra ett försök att sammanfat- ta vad som på grundval av den tidigare analysen kan sägas om de betalningsför- skjutningar, som förväntningar om växel- kursförändringar å ena sidan och interna- tionella ränteskillnader å andra sidan kan ge upphov till. Det har tidigare visat sig, att de spekulativa och de arbitragemässiga betalningsförskjutningarna i vissa avseenden företer väsentliga skillnader. Vi skall i det- ta avsnitt peka på några tänkbara förlopp hos de två typerna av kapitalrörelser samt ange den betydelse de kan ha i betalnings- balansutvecklingen.
Studiet av de kommersiella betalningsför- skjutningarnas uppkomst och förlopp inom
' Op. cit., pp. 66—69. " I t. ex. Finland och Danmark inhämtas löpande vissa uppgifter om kredittiderna i valutakontrollmaterialet. I England inhämtas motsvarande uppgifter i viss utsträckning en-
kätvägen. Se Board of Trade Journal, 16 Aug. 1968.
det enskilda företaget visade att incitamen- ten till och effekterna av dessa betalnings- förskjutningar är snarlika dem som man för- knippar med traditionellt räntearbitrage och fristående spekulativa kapitalrörelser.
De kommersiella kapitalrörelsernas rikt- ning är densamma som vid de traditionel- la, fristående kapitalrörelsema; valutarörel— serna går från platser med lägre ränteläge till platser med högre ränteläge, från län- der vilkas valutor av allmänheten bedöms som »svaga» till länder vilkas valutor av allmänheten bedöms som »starka». De se- naste årens konkurrerande räntehöjningar, till vilka myndigheter i olika länder tving- ats i sina försök att styra de internationella kapitalrörelsema, är en god illustration på detta. Detsamma kan sägas om den speku- lation som åderlåtit de typiska underskotts— ländernas reserver och stundom gett upp- hov 'till ett nästan kaotiskt valutainflöde i överskottsländcrna.
Om alltså de teoretiska mekanismerna och kapitalrörelsernas riktning är entydiga och intuitivt klara, så är det så mycket svå- rare att ange de aktuella betalningsförskjut- ningamas omfattning. Vi har tidigare visat att de utländska handelskreditema påverkas av en stor mängd faktorer, samt att begräns- ningar i det tekniska utrymmet för betal- ningsförskjutningar likaväl som själva in- citamenten till sådana förskjutningar inom företagen innebär att varubetalningarna en- dast delvis påverkas av växelkursförvänt- ningarna och de internationella ränteskill- naderna. Det gäller här, som tidigare på- pekats, att söka ange vissa sannolika övre gränser för de delar av varubetalningarna som kan bli föremål för förskjutningar.
Beträffande räntearbitraget kan vi konsta— tera att internationella ränteskillnader i prin— cip kan påverka alla varubetalningar, eller om man så vill, alla utländska varufordring- ar och varuskulder. Det relativa ränteläget är visserligen blott en av flera bestämnings- faktorer, och det finns ingen anledning att räkna med att ett ändrat ränteläge skulle medföra ett fullständigt genomslag på hela stocken av utländska handelskrediter vid en viss tidpunkt. Påpekandet att alla varube-
talningar utan undantag kan bli föremål för betalningsförskjutningar av arbitrage- mässig natur gäller ränteeffektens principiel- la effekt; vi kan inte — som i spekulations- fallet — peka på delar av handelskrediterna/ varubetalningarna där incitament till kom- mersiellt räntearbitrage saknas, eller där" praktiska förhållanden omöjliggör sådana betalningsförskjutningar.
Anpassningen av kredittiderna till föränd- ringar i det relativa ränteläget är som vi har sett en process på litet längre sikt. Det är alltså främst fråga om omläggningar av betalningsvillkoren, inte om köparens åt- gärder inom ramen för ingångna avtal. Ut- rikeshandelns fördelning på betalningsfor— mer saknar därmed betydelse för bedöm- ning av utrymmet för de arbitragemässiga betalningsförskjutningarna. Man får i stål- let tänka sig att de nya betalningsvillkoren successivt växer fram efter förhandlingar mellan köpare och säljare. De kredittider som därvid avtalas får ses mot bakgrund av marknadssituationen i allmänhet, företa- gens relativa förhandlingsposition samt — bland raden av övriga faktorer — det nya relativa ränteläget. Dessa successiva indirek- ta effekter av en ränteändring kan ses som den makroekonomiska motsvarigheten till det företagsbeteende som studerats i kapitel V och VI. Effekterna inskränker sig inte till enbart vissa betalningsformer, valuta- slag e. d.6 De är inte heller enbart ett re- sultat av köparens beteende, utan av sam- spelet mellan utbud och efterfrågan på kre- dit i resp. situationer. I denna bemärkelse kan därför förändringar i det relativa rän- teläget sägas ha effekter på de totala ut- ländska varubetalningama, både på export— och importsidan.
I diagrammet VII: 2 har några relevan- ta räntesatser i Sverige och utomlands ri-
” I och för sig har krediternas fördelning på valutaslag och land betydelse för möjligheterna att förrånta medel i olika länder. Denna bind- ning minskar dock i betydelse på den något längre sikt det här är fråga om, eftersom även valet av kontraktsvaluta här i viss mån blir en handlingsparameter. Uppkomsten av olika s. k. euro-marknader bör ha haft samma effekt, eftersom dessa medfört att dollartillgodohavan- den kan förräntas i London, pundtillgodo- havanden i Ziirich etc.
15 j j i : l , j i l , 3— man. Eurodollar- ' deposition i London åh,": fr. (månadsgenomsnitt) _- '-__.' i'._ 10 ' . l . * f .' ; '. : '- :. :" .'l'. ; . .v- ._.
5 ., ""-N'. . .. . . . ,. - - i Högsta inlåningsranta * hos svenska afiälrsbanker I i i i * _ l ' | a o lllillLLlllLllllllllllllLlLllllllIlllllllllllllllllllllllllllllllll 1965 1966 1957 1968 1969 1970
Diagram VII.-2 b Räntedifferens och utveckling av den svenska valutareserven 1965—1970. Valutareservens
Ränte- ,. " ' differens forandrmg % Mdr. kr + 2 | i 2 ,-"'. Differens mellan bankränta i Sverige och Eurodollar (se ovan) 0 Valutareservens förändring _ 12—mån. siffror —— 2 — 4 _6 lllllllllll lllllllllll lllllllllll lllllllllll lllllllllll Illllllllll (; 1965 1966 1967 1968 1969 1970
Källor: Deutsche Bundesbank, Monthly Reports, Svenska Bankföreningen, Ekonomiska Meddelanden och Riksbankens årsböcker
tats in och relaterats till den svenska valu- tareservutvecklingen. Inga bestämda slut- satser kan här dras om sambandet mellan räntedifferenser och reservutveckling un- der perioden. Det är dock troligt att det starka valutautflödet under år 1969 delvis förorsakades av att den svenska räntenivån då för första gången på många år kom att ligga internationellt sett ganska lågt.
Beträffande den kommersiella spekula- tionen är det emellertid möjligt att ange vissa övre gränser för kapitalrörelsemas om- fattning. På olika punkter i vår analys har vi funnit faktorer som på skilda sätt be- gränsar utrymmet för de kommersiella be- talningsförskjutningarna.
_Vid spekulativa betalningsförskjutningar i anslutning till en akut valutakris är det som vi tidigare sett vanligen fråga om rela- tivt kortsiktiga förlopp. När tidsperspekti- vet förkortas på detta sätt, koncentreras in- tresset till vad som kan ske inom ramen för löpande försäljningsavtal, främst i anslut- ning till de vid ett visst tillfälle redan exis- terande stockarna av utländska fordringar och skulder. I kapitel III visades att det framför allt är köparen/importören som i denna situation kan åstadkomma betalnings- förskjutningar, samt att dennes handlings— frihet därvid bl. a. beror på vilka betal- ningsformer som tillämpas. Analysen i ka— pitel V ledde fram till slutsatsen att växel- kursförväntningar i första hand ger upphov till förskjutningar när det är fråga om fordringar eller skulder fixerade i utländsk valuta. I kombination begränsar dessa fak- torer utrymmet för spekulationen högst vä- sentligt, vilken kan illustreras i figur VII: 2.
Det skuggade fältet i figuren anger den del av de svenska importskulderna resp. exportfordringarna som framför allt kan bli föremål för spekulativa åtgärder. Utifrån de uppgifter över utrikeshandelns fördel- ning på betalningsformer och valutaslag samt krediternas storlek som återges i ka- pitel III och IV kan en grov kalkyl göras över de ramar inom vilka spekulation i olika valutaslag bör hålla sig. Att det här måste bli fråga om en grov överslagsberäkning be- höver inte påpekas. Ett par omständigheter
Figur VII:2 Utrymmet för kommersiell spe- kulation. (Rektangeln symboliserar total im- portskuld, svensk eller utländsk.)
relevant valuta
flexibel betalnings- form
bör dock framhållas. Dels utgör naturligtvis inte andelen flexibla betalningsformer en egentlig maximigräns för betalningsförskjut- ningarna; om alla parter är införstådda kan även de mer fastlagda betalningsformerna snabbt ändras. Dels är utrymmet för speku- lativa åtgärder inte begränsat till de existe- rande kreditstockarna. Hit hör även flödet av nya transaktioner inklusive förskott på framtida affärer. Även dessa betalningars tidslokalisering kan påverkas av växelkurs- förväntningarna.
Även om de här antydda övre gränserna för spekulationen är osäkra, så är det tydligt att det i spekulationsfallet är en avsevärt mindre del av handelskreditema som berörs än i arbitragefallet. Vid växelkursförvänt- ningar rörande för svensk utrikeshandel mindre viktiga valutor bör den kommersiella spekulationen vara av en omfattning som man kan bortse från. Vid oro rörande de större valutorna, liksom vid oro för den svenska kronan är ramen för betalningsför- skjutningar avsevärd, men alltjämt begrän- sad på det sätt som ovan angivits.7 Utan systematiska empiriska undersökningar kan inget mer preciserat sägas om den kommer- siella spekulationens kvantitativa effekter. Vi skall dock påvisa kursförväntningarnas betydelse i en enstaka empirisk illustration. Diagram VII: 3 och VII:4 bygger på en speciell bearbetning av riksbankens valuta- anmälningar för maj 1969 som utredning-
" Begränsningarna med avseende på betal- ningsform och valutaslag bortfaller dock, när det gäller koncerntransaktioner. Se kapitel VI, s. 84 och 87.
Diagram VII: 3. Betalningsvolym för varuimport under bankdagar i maj 1969, totalt ochi olika valutor
Mkr 200
150 Totalt
100
'Datum
Diagram VII : 4. Olika valutors procentuella andel av totala importbetalningarna under bank- dagar i maj 1969
0 Å; 100 * oooooooo ooo 'o'o' ' :;z;:;:;:;:;:»:—.?;:;:;:;eg.; . 0 0:02. cy.... ,
000000. . ooo o'=.::osss:232:=:=:=:=:=:—:=:=:=. X?. . o...... o o o o o o o o o o.. e.o.... 0.0.0 ':'.'.':'0 o o o . , . oooooooooo ooo ooo . o 80 o'o'o'o'o'o'o'o . o ' o'o'o'o'o'o'o'o'o'o'o o'o'o'o'o'o'o' . o: o o ' "'o%'o'o.o.o$.o,o:o.:' ' 'o' 'o'o'o'o' ' '. o' '.:o:o:o:o:o:0.%:o:o
' ' 'e'o'o'o'o' . 0 0.000 000.090.» .
: .. O..
000 32032: 4.0... ooo, oo .
oo
'.
» » .. c .!
60
. :*. .. . ... " .. o'.
9
o . ' ,o'o , O,o »
20
en gjorde i anslutning till den starka speku- lationen i en D-markrevalvering omkring den 9 maj.8 Bakgrunden till maj-krisen, då va— lutareserven sjönk med nära en halv miljard kronor på tre dagar, tecknades i den his- toriska översikten i kapitel II. Diagrammen klargör med full konkretion den roll som den kommersiella spekulationen kan spela i dylika situationer.
Längre än hit kan den teoretiska analy- sen inte föra oss. Vi kan inte närmare ange i vilken utsträckning det konstaterade ut- rymmet för spekulation resp. räntearbitrage genom handelskrediter kommer att utnytt- jas under olika omständigheter. Vi skall därför nöja oss med att göra ett par för- siktiga antaganden och en allmän iaktta- gelse rörande de båda slagen av kommer- siella kapitalrörelser.
Sannolikt beror omfattningen av de ar- bitragemässiga och spekulativa betalnings- förskjutningarna bl. a. på storleken hos de internationella räntedifferenserna resp. storleken på de förväntade växelkursföränd- ringarna (och förväntningarnas styrka). Om detta är en riktig hypotes, så bör det nor- malt vara fråga om betydligt starkare inci- tament i det spekulativa fallet än i arbitra- gefallet. I kapitel V påpekades att ränte- differenserna är mycket blygsamma i järn- förelse med de stora kostnader och intäkter som det normalt är fråga om vid paritets- förändringar. Även om alltså det kommer- siella räntearbitraget verkar inom ett bre- dare spektrum, så är det därför naturligt att räkna med att den kommersiella spekula- tionen, när den förekommer, uppträder med en helt annan styrka.
5. Kvantitativ analys: en principskiss
Om man vill så kan den genomförda analy- sen ses som ett första steg mot en kvantita- tiv, empirisk analys av betalningsförskjut- ningarna. Våra undersökningar och modeller kan ses som försök att formulera menings- fulla hypoteser om de utländska handelskre- ditema — hypoteser vilkas formulering i sis- ta hand bör syfta till just empiriska tester i en eller annan form.
Påpekandet om analysens slutliga syfte är trivialt, men viktigt. Vi skall därför i korthet antyda hur den teoretiska analysen i vårt fall skulle kunna utnyttjas för empi- riska försök.
Antag att vår teoretiska analys lett oss fram till hypotesen att de utländska han- delskreditema framför allt påverkas av tre omständigheter: utrikeshandelns utveckling, det relativa ränteläget och förväntningar om växelkursförväntningar. Allmänt kunde i så fall förändringarna i de totala varufordring- arna för export, F J., och de totala varuskul- derna avseende import, Sm, skrivas i föl- jande form: AFX=FX (Ax, i, r) och ASm=Sm(Am, i, r), där A,, och A,” står för exportens och im- portens värdeförändringar under en lämp- ligt vald föregående period, i står för det relativa ränteläget, och r står för någon in- dikator på företagens växelkursförväntning— ar.
De praktiska och statistiska svårigheter- na är givetvis många, när man empiriskt vill testa denna typ av samband. Inte minst är det svårt att finna lämpliga mått på växel- kursförväntningarna. Bilden kompliceras också avsevärt i jämförelse med våra mo- deller i och med att flera länder och valu- tor måste beaktas. Ett annat problem be- står däri att man i varje land står inför en stor mängd olika räntesatser. I det svens- ka fallet tillkommer svårigheten att till- fredsställande statistik över de utländska handelskreditema saknas.
I princip borde dock funktionssamband av nu antytt slag kunna testas genom re- gressionsanalys. Härigenom skulle man kunna fastställa de ovan nämnda och even- tuella andra förklaringsfaktorers betydelse. Man skulle kunna ange faktorernas inbör- des betydelse, koefficienternas storlek för ränteläget i Sverige och hos våra viktigaste handelspartners etc. Förfarandet kan än så
” Undersökningen bestod av ett systematiskt urval av inköpsanmälningar avseende varu- import. Urvalet gjordes så att uppgifterna i princip skall vara representativa för de totala importbetalningar som verkställdes under maj 1969.
länge förefalla utopiskt — med de definitions- problem som måste lösas, svårigheten att finna relevanta statistiska mått på variabler- na, att välja lämplig datering på de oberoen- de variablerna m. m.
Att metoden i princip är framkomlig och i en statistiskt ljusare framtid bör vara av intresse även vid svensk betalningsbalans- analys framgår av de experiment som i t. ex. USA gjorts på området. Försök med avancerad kvantitativ betalningsbalansana- lys har givit statistiskt signifikanta förkla- ringar till beteendet hos flera poster i be- talningsbalansen. Dessa experiment ter sig mycket lovande. trots att de ännu befinner sig i ett begynnelseskede, och trots att man i USA delvis brottas med samma statistiska problem som i Sverige.9
” Jämför P. W. Bell: Private Capital Move- ments and the US Balance of Payments Position (ingår i Factors Affecting the United States Balance of Payments, Washington 1962), och W. M. Branson: Financial Capital Flaws in the US Balance of Payments, Amsterdam 1968. I de nämnda undersökningarna har man inte kunnat göra direkta regressionsanalyser på t. ex. handelskreditema i egentlig bemärkelse. Man har däremot gjort studier av restposten och vissa andra statistiskt kända kapitalrörelser (inkl. delar av de kommersiella krediterna) var- vid bl. a. ränteförhållandena och utrikeshandelns utveckling visar sig vara viktiga förklarings- faktorer. Se t. ex. Branson, op. cit., p. 168 ff.
Kapitel VIII Ekonomisk-politiska aspekter
I de tidigare kapitlen har de kommersiella kapitalrörelsema studerats utifrån flera skil- da synvinklar. Vi har undersökt den miljö i vilken dessa kapitalrörelser äger rum: ju- ridiskt, institutionellt och tekniskt. Denna del av undersökningen resulterade i själva verket i en allmän beskrivning av betal— nings- och finansieringsförhållandena inom svensk utrikeshandel. Mot denna bakgrund har de kommersiella kapitalrörelsernas mik- roteori analyserats i modeller för traditio- nellt företagsbeteende. Vi har också be- handlat de kommersiella betalningsförskjut— ningamas roll på makroplanet.
I detta kapitel dras vissa ekonomisk-po- litiska slutsatser av den tidigare analysen. En första slutsats är att aktiveringen av de kor— ta kapitalrörelserna accentuerat de natio- nella ekonomiernas utlandsberoende. Denna tanke är inte särskilt originell. Den relate- ras här därför att den kan formuleras med ökad konkretion och aktualitet mot bak- grund av de resultat som framkommit i denna studie. Därefter diskuteras mål och medel i valutapolitiken. I första hand är vi naturligtvis intresserade av den ekonomiska politikens utformning med avseende på de kommersiella kapitalrörelser som studerats i de tidigare kapitlen. När det gäller de ekonomisk-politiska aspekterna är det emel- lertid särskilt svårt att utskilja denna typ av kapitalrörelse. Målen för valutapolitiken kan ses som krav på riktning och storlek hos valutareservens förändring, och åtgär-
der på kort sikt syftar normalt till att på- verka de korta kapitalrörelsema över hu- vud, inte blott de kommersiella. Den föl- jande diskussionen gäller därför korta ka- pitalrörelser över huvud taget — men med tonvikt på det vi kallat de kommersiella kapitalrörelsema.
1. Det minskade internationella utrymmet
Allmänt kan sägas om de korta kapitalrö- relsema att de under senare år spelat en av- görande roll på valutamarknaden med all- varli ga konsekvenser inte bara för den svens- ka utan även för flertalet övriga industri- länders betalningsbalansutveckling. En stor del av de störningar som under slutet av sextiotalet gick genom det internationella valutasystemet var av rent finansiell art. Vis- serligen har förloppen ofta utlösts av real- ekonomiska eller politiska faktorer, men därefter har det i stor utsträckning varit fråga om kortsiktiga, rent finansiella skeen- den utan direkt samband med utvecklingen i de reala ekonomiska storheterna. Vi har tidigare visat varför intresset härvid fram- för allt måste riktas mot de kommersiella kapitalrörelsema: de utestående krediterna är ofta mångdubbelt större än valutareser- ven, de består av ett mycket stort antal kortfristiga och självlikviderande krediter, de är inte föremål för myndigheternas kon- troll.
Utvecklingen i Sverige är ett gott ex-
empel på de delvis nya tendenser -— man får gå tillbaka till 30-talet för att finna lik— artade förlopp — som den av den reala ut- vecklingen i stor utsträckning oberoende va- lutaoron representerar och som under slu— tet av sextiotalet blivit ett framträdande drag på de internationella valutamarkna- derna. Under år 1969 kom ränteläget i Sve- rige för första gången på mer än ett de- cennium att ligga lägre än ränteläget på flera viktiga kreditmarknader i utlandet. I diagram VII: 2 visades hur denna utveck- ling kom att beledsagas av en svår valuta— avtappning. Förväntningar om växelkurs- förändringar ledde t.ex. i november 1967 och i maj 1969 till häftiga fluktuationer i valutareserven. En närmare redogörelse för de nu nämnda händelserna och valutaut- vecklingen över huvud lämnades i kapitel II.
De återkommande kriserna på valuta- marknaderna under perioden 1967—1969 har visat att det är viktigt att ta hänsyn till de rent finansiella mekanismerna i samband med utrikeshandeln. De har visat att de ut- ländska varubetalningama har en egen dy- namik som kan ge upphov till dramatiska och mycket betydelsefulla förlopp på valuta- marknaden — delvis oberoende av hur han- delsbalans, bytesbalans eller fristående ka- pitalrörelser utvecklas. Den diskussion rö— rande det internationella utrymmet för kon— junkturpolitiken som fördes på 1930-talet gällde närmast de restriktioner i form av en i reala termer definierad yttre jämvikt som förelåg när man ville föra en aktiv syssel- sättningspolitik.1 Den finansiella oro som satte sin prägel på valutamarknaderna under sextiotalets sista år kan, om man så vill, ses som ytterligare en begränsning av det in- ternationella utrymme som åsyftas i gång— se makroteori.2
Från ekonomisk-politisk synpunkt kan de nya förhållandena på valutamarknaden allt- så ses som ytterligare en restriktion vid si- dan om det traditionellt definierade kravet på yttre jämvikt i ekonomin. Det är inte tillräckligt att export och import av va- ror och tjänster är i balans, inte heller att en något vidare »basic balance» är i järn- vikt. Dessutom fordras tydligen ett utbrett
förtroende för de rådande växelkurserna samt en viss överensstämmelse mellan kre- ditmarknadslägena i länder som har omfat- tande ekonomiska förbindelser.
Tillkomsten av nya typer av internationel- la kredit- och kapitalmarknader har i kom- bination med de senaste årens upprepade valutakriser medfört en allt större medve- tenhet och känslighet i valutafrågor hos fö- retag och allmänhet. Detta har i sin tur lett till en aktivering av de korta kapitalrörel- serna som gjort det internationella utrymmet för den ekonomiska politiken snävare än vad som var fallet under det närmast före- gående decenniet.
De nya förhållandena på valutamarkna- den har naturligtvis drabbat de typiska un- derskottsländerna särskilt hårt. Att utveck- lingen också allmänt sett inskränkt den eko- nomisk—politiska rörelsefriheten framstår klart, om man betänker att ett visst land kan få uppleva snabba kapitalrörelser och stora svängningar i valutareserven »utan egen förskyllan» — t. ex. därför att ett an- nat lands valuta är föremål för spekula- tion. Den tidigare omnämnda valutakrisen i maj 1969, då den svenska valutareserven utsattes för en stark avtappning trots att kronan vid detta tillfälle inte var föremål för någon utbredd oro, är ett gott exempel
1 Se t. ex. Gunnar Myrdal, PM angående verkningarna på den ekonomiska konjunktur- utvecklingen i Sverige av olika åtgärder inom den offentliga hushållningens område. (Bilaga III till 1933 års statsverksproposition) s. 13. ” Bent Hansen har tidigare varit inne på att utvidga begreppet internationellt utrymme på det sätt som föreslagits ovan: »Vid fria varu-, faktor-, och frnanskapitalrörelser mellan län- derna kan politiken i utlandet sätta bestämda gränser för den inhemska politikens rörelsefri- het. Fria fmanskapitalrörelser innebär t. ex. att kreditpolitiken i de olika länderna i viss ut- sträckning måste synkroniseras; detta är väl- känt från guldmyritfotstiden och gäller t. o. rn. på rätt kort sikt. Aven skatte- och subventions- politiken kan via faktor- och änanskapital- rörelser tvingas att någorlunda följa utlandets politik, åtminstone på längre sikt. Vi skall inte här gå närmare in på dessa problem utan endast framhålla att de kan bli betydelsefulla om betal- ningarna mellan länderna frigörs fullständigt. Det är här man i egentlig mening kan tala om ett 'internationellt utrymme” för den inhemska politiken.» B. Hansen, Finanspolitikens ekono- miska teori, SOU 1955:25, s. 390.
på detta.
Utvecklingen innebar inte att vi fick ett helt nytt element i den ekonomisk-politiska problematiken. Att även tidigare, mer be- gränsade kapitalrörelser uppfattats som en begränsning av den ekonomisk-politiska rörelsefriheten framgår av följande uttalan- de av chefen för finansdepartementet år 1963:
»Utvecklingen på det internationella betal- ningsområdet har under de senaste åren givit exempel på de svårigheter för uppnåendet av ett lands ekonomisk-politiska målsättningar, som kan uppkomma till följd av frihet för — i första hand de korta — kapitalrörelsema. 1 Västtyskland inriktades den ekonomiska po- litiken 1959—1961 på att moderera den kraf- tiga efterfrågeexpansionen. Den åtstramning av kreditmarknaden, som utgjorde ett viktigt led i denna politik, motverkades emellertid sam- tidigt till inte oväsentlig del av det likviditets- tillskott, som erhölls genom det av relativt sett höga räntesatser stimulerade kapitalflödet till Västtyskland. Denna kapitalström fick där- till en markerat ogynnsam effekt på betal- ningsrelationerna mellan de större industrista- terna genom att den skärpte ojämnheten i för- delningen av den internationella likviditeten. De rådande förhållandena i Förenta staterna, som karakteriseras av outnyttjad kapacitet och svå- righeter att utan balansrubbande kapitalutflö- de driva en expansionistisk ekonomisk politik i syfte att nedbringa arbetslösheten, utgör ett annat exempel på att de fria kapitalströmmar- na kan begränsa den interna ekonomisk-poli— tiska rörelsefriheten.»3
Anledningen till att de korta kapitalrö— relsema under åren 1967—1969 kommit att spela en så central roll i den stabiliserings- politiska diskussionen är alltså den omfatt- ning som kapitalrörelsema fick under dessa år. I kapitel II skildrades hur de aktuella förloppen påverkade praktiskt taget alla va- lutamarknader och bitvis fick formen av attacker på valutasystemet som sådant. Från svensk synpunkt är skillnaden mellan de senaste årens korta kapitalrörelser och mot- svarande tendenser under femtiotalet och det tidigare sextiotalet påtaglig, eftersom den svenska valutamarknaden inte berör- des i någon större utsträckning under de tidigare perioderna.
Utvecklingen kan sägas ha medfört ett ökat behov av valutareserver vid given
transaktionsnivå.4 Myndigheternas minska- de rörelsefrihet kan mötas antingen genom ett ökat internationellt samarbete eller en ökad isolation. I de senaste årens utveck- ling finns tendenser i båda riktningarna. Frågan hur olika länder reagerat i denna delvis nya situation är närmast av ekono- misk-historisk eller rent politisk natur och förbigås här. Klart står dock att utveck- lingen medfört ett nytt inslag i den eko- nomisk-politiska beslutssituationen, och att förutsättningama för främst penningpoliti- kens bedrivande periodvis under slutet av sextiotalet radikalt förändrades. I detta ka- pitel analyseras de ändrade förutsättning- arna för den ekonomiska politiken.
2. Betalningsbalansanalys och valutapolitik
Betalningsbalansanalys har en något speciell karaktär beroende bl. a. på den ekonomiskt artificiella infallsvinkeln: man skär av en mångfacetterad ekonomisk verklighet vid nationsgränsen och studerar förloppen där. Att den speciella infallsvinkeln kan vara mycket fruktbar framgår av den intressan- ta forskning som bedrivits på olika håll i utlandet.5 Det är på sätt och vis förvånans- värt att betalningsbalansanalysen i vårt land, där utlandstransaktionerna spelar en för- hållandevis större roll än i flertalet främ- mande länder, hittills ägnats ett mycket be- gränsat intresse.
Ekonomiskt-politiskt återspeglas denna betalningsbalansproblematikens speciella ka- raktär i det något brokiga och skiftande in-
3 Kungl. Maj:ts proposition 1963: 139 s. 51. * I 1970 års långtidsutredning kommenteras denna problematik på följande sätt: »Vid en bedömning av behovet av valutareserver bör noteras de delvis nya tendenser på valutamark- naden som framträtt mot slutet av 60—talet. Valutareservens förändring avvek mer än tidi- gare från utvecklingen av bytesbalansen och blev i stället mer beroende av kommersiella kapitalrörelser. För denna utveckling fick bl. a. förtroendet för de rådande växelkurserna ökad betydelse. Består känsligheten på valutamark- naden i dessa avseenden kommer det att leda till ett behov av större valutareserver.» Svensk ekonomi 1971—75, SOU 1970:71, s. 103. 5 Litteraturförteckningen på sid. 116 innehåller exempel på viktiga bidrag på framför allt den kortsiktiga betalningsbalansanalysens område.
nehället hos begreppen betalningsbalans— och valutapolitik. Omsorg om betalningsbalans- utvecklingen dikterar i hög grad utform- ningen av hela den ekonomiska politiken, och valutapolitiken i vid bemärkelse omfat- tar åtgärder av de mest skilda slag, från kredit— och växelkurspolitik, skatte-, avgifts- och utgiftspolitik till handels- och allmän näringspolitik. I engelsk litteratur används termen »betalningsbalanspolitik» som en sammanfattande benämning på alla de åt- gärder som vidtas i syfte att påverka be- talningsbalansutvecklingen.6 Termen an- vänds sällan i den svenska ekonomiska de- batten, där i stället termen valutapolitik kommit att användas med ungefär samma innebörd.
Gemensamt för begreppen betalningsba- lanspolitik och valutapolitik är att båda utgör samlingsbegrepp för en stor mängd olika aktiviteter, vilkas syfte är att påverka betalningsbalansens poster eller — annorlun- da uttryckt — utbud och efterfrågan på va- lutamarknaden. Till skillnad från t.ex. fi— nans- och penningpolitik avgränsas begrep- pen inte på grundval av de medel som an- vänds, eller de institutioner som svarar för åtgärderna, utan med hänsyn till de effek- ter som i första hand eftersträvas med resp. åtgärder.T
Om man med valutapolitiska åtgärder av- ser sådana åtgärder som kan tillgripas för att på kort sikt påverka betalningsbalansut- vecklingen eller balansen på valutamarkna- den, så är det klart att de ekonomisk-poli- tiska problem som uppkommer till följd av de kommersiella kapitalrörelsema i första hand är av rent valutapolitisk art. Korta ka- pitalrörelser kan visserligen utlösas av t. ex. ojämvikt i utrikeshandeln och olikheter mel- lan konjunkturutvecklingen i skilda länder, eftersom växelkursförväntningar och inter- nationella räntedifferenser i sin tur är be- roende av dylika reala och något mer lång- siktiga faktorer. Åtgärder för att påverka de korta kapitalrörelsema i önskad riktning måste därför på sikt — dvs. om man vill gå till botten med problemen och inte endast påverka de monetära yttringarna av de bakomliggande reala spänningarna — inrik-
tas på de traditionella konjunkturpolitiska målvariablerna inklusive de viktigaste pos- terna i betalningsbalansen. En harmonisk utveckling hos de korta kapitalrörelsema blir därför åtminstone delvis en bieffekt av en med konjunkturpolitiska medel åstad- kommen jämvikt i ekonomin. I denna be- märkelse finns styrningen av de kommer- siella kapitalrörelsema med i den allmänna ekonomiska politiken.
I en situation med korta kapitalrörelser av den typ som studerats i denna under- sökning kan det emellertid bli nödvändigt att snabbt söka påverka icke önskade valu- taströmmar. Som tidigare framhållits får den realekonomiska utvecklingen i detta perspektiv betraktas som given. Intresset koncentreras då i stället på möjligheterna att direkt påverka de aktuella kapitalrörel- sema, vilket kan sägas vara en uppgift för den kortsiktiga valutapolitiken. Vi ska i det följande diskutera hur man med olika me— del kan påverka de korta kapitalrörelsema under förutsättning att export- och import- utvecklingen, inkomstbildning, allmänt rän- teläge etc. betraktas som givna storheter. I detta sammanhang betraktas inte heller växelkursförändringar som ett valutapoli- tiskt medel, utan uppgiften för den ekono— miska politiken antas vara att vid givna va- lutapariteter påverka de korta kapitalrörel- serna i önskad riktning.
De två slag av kapitalrörelser som vi stu- derat är de spekulativt resp. de arbitrage- mässigt motiverade kommersiella kapital- rörelserna. Från ekonomisk-politisk syn- punkt är vi intresserade dels av vilka för- lopp som enligt myndigheterna är önsk- värda hos dessa kapitalrörelser, dels av vilka medel som står till förfogande för att åväga- bringa de önskade förloppen.
” Se t. ex. B. J. Cohen, Balance of Payments Policy, Middlesex, 1969, p. 88 H”.
7 En sådan klassificering förekommer inom flera avsnitt av den ekonomiska politiken. Be- greppet valutapolitik påminner härvidlag om t. ex. begreppen regionalpolitik eller inkomst- politik, vilka ju också utgör sammanfattnings- benämningar på vitt skilda åtgärder med viss gemensam syftning.
I analyssammanhang är det brukligt att upp— dela målet samhällsekonomisk balans i två skilda mål för den ekonomiska politiken, nämligen extern och intern balans. Med ex- tern balans avses då jämvikt på valutamark- naden, med intern balans avses jämvikt på de inhemska varu- och faktormarknaderna, dvs. stabilt penningvärde och full sysselsätt- ning. Till de interna målen bör då även fo- gas önskvärdheten av en snabb ekonomisk tillväxt. Begreppen definieras olika av olika författare, men den här givna formulering- en synes lämplig för vårt syfte.3 Jämvikt på valutamarknaden synes vara ett mer gene- rellt mål än raden av tänkbara restriktioner rörande betalningsbalansens sammansätt- ning. Denna målformulering lämpar sig där- för väl för följande principiella resonemang. Innebörden av målet intern balans behöver inte specificeras närmare, eftersom vår frå- geställning tänkes gälla ett så pass kort tidsperspektiv att utvecklingen av sådana faktorer som sysselsättning, inflationstakt etc. kan lämnas därhän.
Låt oss nu anta att myndigheterna vid utformningen av den kortsiktiga valutapo- litiken i viss utsträckning kan abstrahera från målet intern balans. Ett sådant anta- gande kan motiveras av att de kortsiktiga valutapolitiska åtgärderna antas ha ringa effekt på övriga ekonomiska målvariabler. En annan tänkbar motivering är att det externa balansmålet prioriteras på kort sikt, t.ex. genom att man accepterar eventuella negativa effekter på sysselsättning eller pris- nivå för att kunna påverka en ogynnsam utveckling av de korta kapitalrörelsema. I det förra fallet existerar ingen målkonflikt mellan extern och intern balans, i det se- nare antas myndigheterna i en sådan mål- konflikt välja att i första hand realisera det externa målet. I båda fallen blir konse- kvensen, att valutapolitiken i huvudsak och på kort sikt utformas oberoende av övriga mål.
Generellt sett är de nu gjorda antagande- na kanske inte realistiska; den valutapoli- tiska rörelsefriheten är i många hänseen— den starkt kringskuren. När det gäller de
korta kapitalrörelsema är antagandena emel- lertid i stor utsträckning riktiga - åtminstone om dessa har en sådan omfattning och in- riktning att de utgör ett allvarligt ekono- miskt-politiskt problem.9 I det följande stu- deras hur de kommersiella kapitalrörelsema kan påverkas med olika medel under förut— sättningen att myndigheterna i väsentliga stycken kan bortse från åtgärdernas verk- ningar på ekonomin i övrigt.
Det externa balansmålets karaktär
Låt oss dröja något vid antagandet om det externa balansområdets prioritet på kort sikt och målets allmänna karaktär i övrigt. Vi kan göra detta genom att undersöka hur målen för valutapolitiken formulerats un- der senare tid resp. hur man på ansvarigt håll sett på förhållandet mellan de skilda målen för den ekonomiska politiken.
Ett gemensamt drag i de målformule- ringar som möter vid en genomgång av of- fentliga deklarationer under sextiotalet är att det externa balansmålet ses som en restrik- tion eller som ett nödvändigt villkor för rea- liserandet av de interna balansmålen. Yttre jämvikt har med detta synsätt inte ett vär- de i sig själv såsom t. ex. målet full syssel-
9 Jämför t. ex. J. Meade, The Balance o Payments, London 1963, s. 99 ff, B. J. Cohen, op. cit. s. 99—103, samt Kragh, Valutaregleringen och målen för den ekonomiska politiken, bilaga till Kungl. Maj:ts proposition 1963: 139. En rad senare författare har förfinat begrepp och analysansatser av nu nämnt slag. I den mo- derna makro- och penningteorin spelar kon- flikten mellan de externa och interna balans- målen en nyckelroll, och föga har skrivits om en mer renodlad, kortsiktig valutapolitik av det slag vi studerar. För en sammanfattande översikt av teorins huvudströmningar, se t. ex. M. von Neu- man Whitman, Polices for Internal and External Balance, Princeton 1970. 9 Jämför t. ex. följande uttalande i Riks- bankens fårvaltningsberåttelse, 1967 (s. 6) i an- slutning till de åtgärder som vidtogs i samband med den oro som rådde efter punddevalve- ringen: >>Bankofullmäktiges åtgärder var före- stavade uteslutande av omsorg om valuta- ställningen och av hänsyn till det internationella ränteläget. Den inhemska konjunktursituationen motiverade en fortsatt lätt kreditpolitik. Genom att omedelbara och kraftiga åtgärder vidtogs för att stoppa valutautströmningen skapades för- utsättningar för att så snart som möjligt kunna lätta kreditåtstramningen.»
sättning och snabb tillväxttakt. Målet för valutapolitiken definieras därför ofta i ter- mer av de primära, interna balansmålen. Stundom sker detta genom en negativ formulering: valutapolitikens mål säges va- ra att förhindra ett äventyrande av de in- terna målen för den ekonomiska politiken.
I stabiliseringsutredningens betänkande sägs att målet för handels- och valutapoli- tiken är att »inom ramen för den av de internationella överenskommelserna medgiv- na friheten skydda den interna ekonomin mot utifrån kommande konjunkturstörning- ar», samt att verkningarna på betalnings- balansen och valutareserven snarare måste bli en utgångspunkt för än att tillåtas bli en effekt av den interna ekonomiska poli— tiken.10 En liknande beskrivning av det ex- terna balansmålet återfinns även i betal- ningsbalansutredningens direktiv: »En vik— tig uppgift för den ekonomiska politiken är att upprätthålla jämvikten i de utrikes betalningarna. Utan en sådan jämvikt kan i längden de grundläggande målen full sys- selsättning och stigande levnadsstandard in— te förverkligas».11 De nu relaterade tanke- gångarna ges full artikulation i 1970 års långtidsutredning: »Jämvikt :" utrikesbetal— ningarna och därtill anknutna riktlinjer för valutareserven utgör inget välfärdsmål i sig självt utan en restriktion för den inhemska ekonomiska politiken. Detta hindrar inte att jämvikt i utrikesbetalningarna är en grundläggande betingelse för att övriga mål skall kunna uppfyllas. Denna restriktion måste uppfattas ha mycket hög prioritet mot bakgrund av det nuvarande underskot— tet i bytesbalansen och de programförkla- ringar som gjorts från statsmakternas sida.»12
Vad som hittills sagts om det externa balansmålet har närmast gällt målets karak- tär, dess vikt och dess relation till övriga mål. Däremot har inget sagts om målets specifika innehåll: jämvikt på valutamark- naden är förenligt såväl med situationer av kapitalexport och kapitalimport som med lägen där inga kapitalrörelser förekommer.
Underlåtenheten att specificera målets in- nehåll på denna punkt är karakteristisk för
den diskussion som under större delen av sextiotalet fördes på området. Ända fram till decenniets sista år tycks någon mer om- fattande nettokapitalexport eller nettokapi- talimport inte ha uppfattats som aktuella al- ternativ för den ekonomiska politiken, och när man talat om jämvikt på valutamark- naden så har man troligen vanligen tänkt sig en situation med stabil valutareservut- veckling och frånvaro av större nettokapi- talrörelser åtminstone av det korta slaget. Den centrala roll som avskärmningsbegrep- pet — dvs. isoleringen av den svenska kre- ditmarknaden från främmande kredit- och kapitalmarknader — spelat i måldiskussionen stöder en sådan hypotes. Förskjutningar i det vi kallat målens specifika innehåll har dock förekommit, och vi ska i korthet be- röra de förändringar härvidlag som ägt rum under sextiotalet.
Målets innehåll
Ett tänkbart mål för valutapolitiken vore en situation utan korta kapitalrörelser över huvud taget, dvs. där spekulation och rän- tearbitrage i princip är lika med noll. En dylik målsättning synes ha präglat den sven- ska valutapolitiken under slutet av femtio- talet och större delen av sextiotalet, då den officiella målsättningen länge var en full- ständig avskärmning av den svenska kre- ditmarknaden från främmande kreditmark- nader. Några av de redan anförda citaten kan sägas representera en sådan målsätt- ning. I valutastyrelsens berättelser betonas även i flera sammanhang behovet av av- skärmning från övriga kreditmarknader och valutapolitikens funktion som stöd för eller komplement till den kreditpolitik som förts i Sverige.113 Under större delen av 50- och 60-talen förekom också endast en begrän- sad, ofrivillig kort kapitalimport som statis- tiskt registrerades i form av positiva rest- poster i betalningsbalansen.14
Fullständig frånvaro av korta kapitalrö—
"' SOU 1961 :42, s. 118 resp. 119. 11 Se huvudbetänkandet, SOU 1971:31, s. 7. 12 SOU l970:71, s. 29. 13 Se t. ex. Riksbankens förvaltningsberättelse 1965, s. 54 och 1966, s. 58—59. " Se huvudbetänkandet, SOU 1971:31, s. 90.
relser är emellertid en ganska speciell mål- sättning. Om kapitalrörelserna är destabili- serande i bemärkelsen att de har en in- riktning som inte harmonierar med, eller som rent av försvårar, realiserandet av öv- riga mål för den ekonomiska politiken så kan en neutralisering av dessa kapitalrö- relser te sig önskvärd. Kapitalrörelserna kan emellertid också vara stabiliserande i be- märkelsen att de utjämnar utbuds- och ef- terfrågeöverskott på enskilda länders valu- tamarknader. Sett ur denna synvinkel spe- lar de korta kapitalrörelsema en viktig roll i betalningsbalansens automatiska anpass- ningsmekanism, och detta alldeles oavsett valutapolitikens utformning. De kan emel- lertid också ställas direkt i den allmänna ekonomiska politikens tjänst genom en med- veten satsning antingen på kortfristig ka- pitalexport eller kapitalimport.
Exempel på en valutapolitik som syftat till kapitalexport kan hämtas från utveck- lingen i Västtyskland vid flera tillfällen un- der sextiotalet och i synnerhet under år 1969.15 Den politik som då fördes av de västtyska myndigheterna för att motverka det spekulativa valutainflödet motiverades delvis av strävan att lätta trycket på de valutor som var under press. En sådan politik ansågs emellertid samtidigt nödvän- dig för att motverka det inflationstryck som betalningsbalansöverskotten och likvi- ditetsuppbyggnaden inom banksystemet ska- pade. Åtgärder i detta syfte vidtogs f.ö. inte endast för att motverka de spekulativa kapitalrörelsema i anslutning till de reval- veringsförväntningar som tidigare skildrats. Tidigare under sextiotalet gjordes stora an- strängningar att dämpa likviditetseffekter- na av de kroniska bytesbalansöverskotten genom en omfattande lång- och kortfristig kapitalexport.
Exempel på satsning på kapitalimport kan hämtas från utvecklingen i Sverige. Strävan- dena under åren 1969 och 1970 att för- hindra fortsatt kortfristig utlåning och stimulera upplåning i utlandet utgör ett gott exempel härpå.
Mot bakgrund av de stora underskotten i bytesbalansen under sextiotalets senare år
och den därmed sammanhängande valuta- avtappningen försköts efterhand de valu- tapolitiska ansträngningarna i riktning mot en allt mer målmedveten upplåning i ut- landet. Från att under lång tid ha syftat till en avskärmning av den svenska kredit- marknaden och en neutralisering av korta kapitalrörelser inriktades valutapolitiken nu på att åstadkomma en förbättring av valuta- reservutvecklingen. Omorienteringen kom- mer till synes i de förändringar i valuta- regleringens handhavande samt i de övri- ga åtgärder som vidtogs av riksbanken un- der åren 1969 och 1970 och vilka diskuteras i följande avsnitt. Den nya inriktningen av politiken deklarerades emellertid också of- ficiellt i den reviderade finansplanen 1970. »Mot bakgrunden av de påfrestningar som valutareserven utsatts för och det kapitalkrä- vande utbyggnadsprogram, som näringspo- litiken är inriktad på, bör det dock över— vägas att åstadkomma en viss kapitalim- port i mera organiserade former än den som ägt rum tidigare år (kurs. här). Kapital- tillskott av detta slag bör givetvis destineras till sådana områden och kontrolleras så, att någon rubbning av den interna balansen inte uppstår. Åtgärder i sådan riktning ter sig följdriktiga som inslag i den ekonomiska po- litikens strävan att genom kapitalkrävande investeringar skapa på sikt valutainbring- ande produktionskapacitet.»16 Fram t.o.m. slutet av år 1970 hade den omfattande kapi— talimporten ännu inte fått formen av or- ganiserad, långfristig upplåning. Som skild- rats i kapitel II skedde upplåningen främst av företagen själva, troligen huvudsakligen i form av förändringar i de kommersiella krediterna. Att den nya inriktningen inte bara kommit till stånd för att möta akuta valutaproblem framgår av långtidsutred- ningens betänkande. I de där redovisade framtidsaltemativen diskuteras inte huru- vida kapitalimport ska ske eller ej. Båda alternativen förutsätter en betydande kapi- talimport under de närmaste åren.17
"' Se redogörelsen i kapitel II, avsnitt 6. "* Kungl. Maj:ts proposition 1970: 120, s. 10. " Huvudalternativet är baserat på en upp- låning om ca 3,5 miljarder under 1971—73. Se SOU 1970:71, s. 102.
Konkretisering av problemet
Den ekonomiska politikens mål med av- seende på kapitalrörelserna skiftar alltså från tid till annan, liksom de i hög grad skiftar från land till land. I den följande genomgången av de valutapolitiska åtgär- der som kan vidtas för att styra de kom- mersiella kapitalrörelsema är det därför enklast att inte närmare specificera om- ständigheterna i fråga om de önskade ka- pitalrörelsernas riktning, storlek etc. Må- let för de korta kapitalrörelsema kan istäl- let formuleras generellt som en restriktion på resp. variabler. I anslutning till sådana ospecificerade restriktioner, eller åstunda- de värden på målvariablerna, kan man så undersöka i vad mån olika medel kan an- vändas för att närma sig den önskade si- tuationen.
Vi kan på detta vis diskutera olika me- dels effektivitet när det gäller styrningen av de korta kapitalrörelsema utan att be- röra frågan om dessa kapitalrörelsers öns- kade nivå och riktning. Idealt skulle vi vil- ja belysa de valutapolitiska åtgärdernas ef- fekt med samma konkretion som när vi ana- lyserade betalningsförskjutningarnas upp- komst på mikroplanet: hur kan företagens beteende påverkas med olika medel när det gäller de utländska varubetalningarnas tidslokalisering? Som tidigare påpekats sak- nar de aktuella åtgärderna den precision och selektivitet som kunde motivera ett sådant urskiljande av olika slags kapitalrörelser. Vissa teoretiska synpunkter kan ges på själva de kommersiella kapitalrörelsernas roll i sammanhanget, men diskussionen om de valutapolitiska åtgärder som faktiskt prö- vats under senare år måste föras på ett något allmännare plan.
4. Valutapolitikens medel
De medel som kan utnyttjas för att på- verka varubetalningarnas tidslokalisering och övriga korta kapitalrörelser är av flera slag. I följande avsnitt diskuteras några av de åtgärder som vidtagits i olika länder un- der senare år. Endast de medel som fram-
står som särskilt viktiga på kort sikt och vilkas verkan på de kommersiella kapital- rörelsema är tämligen direkt och oproble— matisk analyseras närmare. Detta betyder att direkta regleringsåtgärder, kredit- och räntepolitiken m.m. kommer i förgrunden, medan åtgärder av t. ex. finanspolitisk na- tur lämnas därhän —- även om sådana åt- gärder har en avgörande betydelse på lång sikt och indirekt via sina effekter på före- tagens förväntningar.
Innan vi går in på de åtgärder som kan tillgripas på kort sikt skall först ett par ord sägas om valutareservens roll och den mer långsiktiga betalningsbalansanpassningen.
I första hand kan påfrestningarna mötas med förändringar i valutareserven. Denna kan tjäna som en buffert och fånga upp en del av stötarna. Uppbyggnaden av reserver kan därför liksom internationellt monetärt samarbete i form av ökade kvoter hos valu- tafonden, införandet av särskilda dragnings- rätter (SDR) och bilaterala valutaswapavtal ses som en beredskapsåtgärd eller ett mer långsiktigt medel att möta de reservsväng— ningar som de korta kapitalrörelsema ger upphov till. På motsvarande sätt innebär givetvis en förbättring av balansen hos de löpande transaktionerna och de långa ka- pitaltransaktionema att sårbarheten inför de kommersiella kapitalrörelsema minskar. För ett land med underskott i betalningsbalan- sen kommer minskade underskott att däm- pa de korta kapitalrörelsema både direkt och indirekt. Direkt genom att belastning- en på valutareserven minskar, indirekt ge— nom att kursförväntningarna stabiliseras och de spekulativa betalningsförskjutningarna tenderar att avta.13
Direkt kontroll
Regleringsåtgärder kan ta formen av änd- ringar i valutalagstiftning, kontrollpraxis el- ler andra administrativa beslut. En del av
18 Jämför dock vad som sägs i avsnitt 1 ovan och i kapitel VI, avsnitt 5, om valutareservpå- frestningar i anslutning till att ett annat lands valuta är under press.
dessa åtgärder verkar direkt på de korta kapitalrörelsema, medan andra vidtas för att framkalla kompenserande valutarörel- ser. Vi ska här främst beröra åtgärder av den förstnämnda typen, dvs. direkt kontroll av de aktuella kapitalrörelsema. I slutet av kapitlet kommenteras i korthet även vissa andra regleringsåtgärder som inte direkt påverkar dessa kapitalrörelser, men som un- der senare år spelat en viktig roll i den kortsiktiga valutapolitiken.
Direkta administrativa åtgärder från myndigheternas sida i syfte att påverka de utländska varubetalningarna är mycket van- liga i flertalet u-länder. I de industrialise- rade länderna med konvertibla valutor har man, åtminstone under de perioder då va— lutamarknaderna varit relativt stabila, istort sett låtit betalnings- och kreditförhållande- na i anslutning till utrikeshandeln utveck- las fritt. Subventioner i form av statliga exportkreditgarantier har förekommit, lik- som förbud mot extremt långa importför- skott och allmänna föreskrifter om att be- talningar skall ske enligt kommersiell prax- is. Dessa förhållanden bör visserligen ha haft betydelse för vissa avsnitt av och for- merna för handelskreditgivningen mellan oli- ka länder, men de torde sällan ha spelat någon avgörande roll för utvecklingen av de kommersiella kapitalrörelsema i sin hel- het, i synnerhet inte på kort sikt.
I kapitel III beskrevs valutaregleringen och den ram inom vilken de utländska va- rubetalningarna har att röra sig. Vi fann att det i det svenska fallet finns vissa margi- nella inskränkningar i spelrummet för de ut- ländska varubetalningarna. Inga dramatiska förändringar i de gällande bestämmelserna har under de senaste åren vidtagits i detta hänseende. År 1961 avskaffades kravet på tillstånd för längre exportkrediter, och de begränsningar som alltjämt finns rörande importförskott utgör som vi sett inte någon allvarlig inskränkning av företagens kortsik- tiga valutabeteende. I riksbankens förvalt- ningsberättelse år 1963 sägs rent ut, att kommersiella betalningar inte är föremål för reglering. I 1965 års berättelse används ett försiktigare uttryckssätt."? Det är troligt
att företagen under valutakriserna under slu- tet av sextiotalet upplevde den förda valu- tapolitiken också som ett något fastare grepp om de kommersiella betalningarna el- ler åtminstone som en ökad uppmärksamhet på dessa frågor från riksbankens sida. Inga egentliga administrativa ingrepp företogs emellertid i dessa lägen mot de strategiska kommersiella krediterna.
I en del andra länder som fått vidkän- nas akuta valutakriser har emellertid reg- lerna för de kommersiella betalningarna änd- rats i så hög grad att man kan tala om di- rekt kontroll. I Finland och Frankrike har t. ex. bestämmelser prövats som reglerar im- portkrediternas längd. I England stipuleras hemtagning av exportlikvider inom sex må- nader efter exporttillfället. Den danska re- geringen införde i maj 1969 explicit för- bud mot påskyndande av betalningar till ut- landet; samtidigt belades förskottsbetalning- ar för varor och tjänster med licenstvång.”
Åtgärder av nu angivet slag kräver i re- gel en omfattande och dyrbar kontrollappa- rat. Även med en energisk kontrollinsats uppstår lätt svårigheter att ge åtgärderna en genomslagskraft som verkligen resulte- rar i den önskade styrningen av de korta kapitalströmmarna. Ett problem i samman— hanget är att reglerna måste d'ifferentieras för att kommersiellt välmotiverade betal- ningar och hett åstundade exportintäkter in- te ska drabbas för hårt. Härigenom blir reglerna lätt antingen mycket komplicerade och svårhanterade, eller tvärtom så urvatt- nade att deras effektivitet kan ifrågasättas. De senaste årens erfarenheter synes också peka på att vederbörande myndigheter vid- tagit dylika åtgärder endast i ytterst pres- sade lägen.
1' Se Riksbankens förvaltningsberättelse 1961 s. 56 och diskussionen i kapitel III, avsnitt 2.
”0 En översikt över de valutakontrollerande åtgärderna i skilda länder finns i International Monetary Fund, Twentieth Annual Report on Exchange Restrictions, Washington 1969. — Ang. den danska regeringens åtgärder se Dan- marks Nationalbank, Beretning og regnskab, 1969, s. 62—63.
Möjligheterna för en centralbank att via interventioner i terminsmarknaden påverka de korta kapitalrörelsema har ägnats ett visst utrymme både i den rent teoretiska litteraturen och i den mer praktiskt inrik- tade diskussion som förts om interventio- nernas hantering och de valutamässiga kost- naderna för en aktiv terminspolitik i olika situationer från centralbankens sida.21
Det råder ingen tvekan om att myndig- heterna genom att ingripa med köp eller försäljningar i terminsmarknaden kan på- verka delar av de korta kapitalrörelsema, bl. a. de delar av det räntearbitrage och den spekulation som äger rum inom de kommersiella betalningarnas ram och där terminssäkring förekommer. Centralbanken kan genom köp eller försäljningar av nöd- vändig storlek påverka rådande premium eller diskonto för viktiga terminsvalutor. Härigenom påverkas de för det kurssäkran- de företaget relevanta skillnaderna mellan räntor i skilda valutor. Men även företa- gets spekulativa beteende kan påverkas ge- nom interventioner som medför en ändrad kurssättning på terminsvalutor.
Genom möjligheten till terminssäkring har importföretaget ett tredje alternativ vid si- dan om den i kapitel V diskuterade valsi- tuation mellan betalning vid tidpunkten tl till rådande avistakurs och betalning vid tidpunkten t2 till den vid denna tidpunkt förväntade avistakursen _ nämligen betal- ning vid den senare tidpunkten till den vid den förra tidpunkten rådande, kända for- wardkursen. Vid en tillräckligt förmånlig ter- minskurs borde även en del företag som normalt inte är aktiva i terminsmarknaden kunna påverkas i önskad riktning.
På grund av terminssäkringens begränsa- de omfattning på den svenska valutamark- naden studerade vi inte i vår mikroanalys företagens terminsbeteende. Effekterna av ett förändrat premium på t.ex. dollar för de företag som utnyttjar eller kan tänka sig att utnyttja terminsmarknaden är dock på det hela taget klara och entydiga: ett ökat premium på dollar leder till en ökad be-
lastning på valutareserven och vice versa.” Frågan är närmast hur stor del av kapital- rörelsema som kan påverkas på detta sätt.
Under mellan- och den närmaste efter- krigstiden förde riksbanken stundom en ganska aktiv terminsmarknadspolitik. Be- gränsade valutaförsäljningar på termin fö- rekom i juli 1970,23 men under sextio- talet lämnades kursbildningen på termins- marknaden i stort sett därhän. Eftersom interventioner i terminsmarknaden inte spe- lat någon nämnvärd roll i riksbankens va- lutapolitik under senare år och terminstrans- aktionerna har en begränsad omfattning på den svenska valutamarknaden, ska vi inte närmare uppehålla oss vid denna typ av åtgärder. Det finns heller inte anledning att närmare beröra den nyss nämnda dis- kussionen om de valutamässiga kostnaderna för en aktiv terminspolitik.
Det bör emellertid påpekas, att vissa ut- ländska centralbanker periodvis fört en ak- tiv terminspolitik, och att interventioner i forwardmarknaden i princip kan komma till användning för att styra de korta kapital- rörelserna.24 De mest kända exemplen under senare tid på en dylik politik är Deutsche Bundesbanks försök att stävja kapitalinflö- det till Västtyskland under 1969 genom sto- ra forwardköp i dollar samt Bank of Eng- lands desperata terminstransaktioner dagar- na före den 18 november 1967, då pundet devalverades.
Penningpolitikens utformning
Det klassiska ekonomisk-politiska medlet för att styra de internationella kapitalrörelser-
” Forwardpolitikens teori behandlas i den litteratur som refererats i kap. V, avsnitt 3. För en sammanfattning av diskussionen om interven- tionspolitikens valutamässiga kostnader dels när politiken är framgångsrik, dels när växel- kursändring likväl måste vidtas, se B. J. Cohen, ap. cit., pp. 81—87.
” Se t. ex. B. Hansen, Foreign Trade Credits and Exchange Reserves, Amsterdam 1961, kapitel 9:2.
” Se riksbankens notisserie » Ur tidningarna», den 19.10.1970.
2' Önskvärdheten av en vidgad terminshandel och en aktiv terminspolitik i Sverige diskuteras i C. Uggla, Handelskrediter och företagens kurs- säkringsproblem,_Skandinaviska Bankens Kvar- talsskrift, 1970:3.
na och påverka den kortsiktiga externa ba- lansen över huvud har varit ränteförändring- ar. Alltjämt är det också så att det rela- tiva ränteläget mellan olika länder är en av de viktigaste av kapitalrörelsemas bestäm- ningsfaktorer. Genom att ändra det relati- va ränteläget kan alltså kapitalrörelsema på- verkas i önskad riktning.
En stram kreditpolitik påverkar emeller- tid inte kapitalrörelserna enbart via för— ändringar i det relativa ränteläget. Vid si- dan av de renodlade kostnadseffekterna som en sådan anpassning ger upphov till uppstår betalningsförskjutningar i anslutning till ojämviktstillstånd vid rådande räntenivåer. Variationer i efterfrågeöverskotten på kre- dit på den svenska marknaden påverkar företagets likviditetsvärdering och kan på denna väg — oberoende av ränteförhållan- dena — påverka varubetalningarnas tidslo- kalisering. Eftersom kreditmarknaden un- der de aktuella åren sannerligen inte känne- tecknats av jämviktsprisbildning, kan både räntan som kostnadsfaktor samt bristen på kredit vid givna räntenivåer urskiljas som viktiga faktorer bakom företagens beteen- de.?5 Båda dessa effekter har spelat en roll i strävandena att via en stram kreditpoli— tik styra kapitalrörelserna under åren 1967— 1969. Effekterna går i samma riktning och kompletterar i så måtto varandra. Olika kombinationer är tänkbara, och en debatt har också förts om var tonvikten i pen- ningpolitiken borde läggas, dvs. om den huvudsakligen borde få verka via prisbild- ningsmekanismen eller via ett slags ranso- nering.23 Vi ska i det följande nöja oss med att peka på båda de nu nämnda aspek- temai de senaste årens utveckling.
Ränteförändringars effekter på de kom- mersiella kapitalrörelserna analyserades när- mare i kapitel V: en räntehöjning medför en tendens till senareläggning av importlik- videma, i viss utsträckning också till ett snabbare inflöde av exportlikvider. Båda dessa effekter medför på kort sikt en för- bättrad reservutveckling. Omvänt fann vi att en räntesänkning, ceteris paribus, ten- derar att medföra tidigareläggningar av im- portlikvidema, eventuellt också ett långsam-
mare inflöde av exportlikvider. En ränte- sänkning medför alltså via dessa effekter ett utflöde av kommersiellt kapital och en ökad belastning på valutaställningen.
Normalt brukar man tänka sig att ränte- politiken utformas huvudsakligen med sikte på den interna balansen och den långsik- tiga realekonomiska utvecklingen över hu- vud. Räntepolitiken är föremål för så många och tungt vägande bindningar, att varia- tioner i räntenivån för att styra de korta kapitalrörelsema knappast — åtminstone med de värderingar som varit vägledande för den svenska ekonomiska politiken — kan komma i fråga annat än i mera till- spetsade lägen. Under åren 1967—1969 var emellertid läget långa perioder ytterst till- spetsat på flertalet valutamarknader, och det är ingen överdrift att säga att ränte- politiken under dessa år i huvudsak diktera- des av rent valutapolitiska hänsyn. Detta konstaterande gäller både Sverige och fler- talet andra OECD-länder. Mot denna bak- grund synes vårt antagande om att myn- digheterna på kort sikt har en tendens att prioritera det externa balansmålet — ett an- tagande som gjordes för att förenkla analy- sen — i själva verket utgöra en ganska rea- listisk beskrivning av verkligheten i de av- seenden det här är fråga om.
Det finns emellertid gränser för hur långt myndigheterna kan sträcka sig när det gäl- ler att t. ex. genom successiva räntehöj- ningar påverka de korta kapitalrörelsema. Det tycks finnas vissa »tak» — de kan vara av politisk eller annan natur och deras höjd skiftar från land till land — för räntenivån, där ytterligare höjningar framstår som nära nog omöjliga. Även om en räntehöjning i denna situation i och för sig skulle bedö-
25 För en diskussion av ränte— och »availa- bility»—etfekter, se A. Lindbeck, A Study in Monetary Analysis, Uppsala 1963, s. 236 ff och G. Eliasson, Kreditmarknaden och industrins investeringar, Uppsala 1967, s. 47 ff. " Jämför t. ex. följande: »Hade inte en radikal men kortvarig anpassning uppåt av ränteläget varit mer adekvat än drastiska kreditranso- neringar som endast indirekt påverkar kapital- rörelsema?» E. Lundberg och A. Olséni, Frågor kring penningpolitikens effektivitet, Skandina- viska Bankens Kvartalsskrift 196914, s. 111.
mas som mycket effektiv med avseende på det externa balansmålet, så ligger det då närmast till hands för myndigheterna att tillgripa andra kompletterande åtgärder." Utvecklingen i Sverige under 1969 är en god illustration på detta.
Efter diskontohöjningar från 5 till 6 procent i februari och från 6 till 7 procent i juli bedömdes reservutvecklingen alltjämt som labil och ogynnsam. Trots det höga rän- teläget i Sverige under höstmånaderna där- efter med utlåningsräntor i bankerna på om— kring tio procent så framstod ränteläget in- te som särskilt högt i jämförelse med en del utländska kreditmarknader.28 För att i denna situation förhindra ett fortsatt ka— pitalutflöde i form av långsam hemtagning och förräntning av exportlikvider i utlan- det, påskyndande av importlikvider etc., infördes en enastående hård kreditåtstram- ning. Såväl räntehöjningar som kreditre- striktionerna motiverades uttryckligen med omsorgen om valutautvecklingen; åtgärder- na framstod knappast som påkallade om man ser till de inhemska konjunkturför- hållandena under denna tid.29
Genom en åtstramning av den inhemska kreditmarknaden och framkallandet av en allmän knapphet på likvida medel i eko— nomin kommer förr eller senare även före- tagens utländska fordringar och skulder att påverkas. Dessa krediters storlek, samman- sättning och betydelse för företagen har tidigare behandlats.30 När påfrestningarna på företagens likviditet ökar så kommer fi- nansieringen av utrikeshandeln efter hand i allt högre utsträckning att läggas på utländ- ska leverantörer och kunder genom betal- ningsförskjutningar av det slag som tidigare beskrivits. Upplåningen kan också ske ge- nom upptagande av direkta finansiella lån i utlandet om valutaregleringen medger ett sådant förfarande.31
Vi ska inte gå in på vilka kreditpolitiska åtgärder som kan väljas för att åstadkomma den avsedda likviditetssänkningen i ekono- min. Det är inte heller möjligt att här gå in på den diskussion som förts om åtgärder- nas effektivitet, och deras effekter på stora och små företag, den delvis rent politiska
avvägningen mellan ränteändringar och kvantitativ reglering av kreditvolymen etc. Den nyss angivna anpassningen är tillräck- lig som en schematisk beskrivning av de kreditpolitiska åtgärdernas effekter på de korta kapitalrörelsema. Det bör också på— pekas, att den utomordentligt hårda kre— ditpolitik som inleddes år 1969 och nåd- de sin kulmen år 1970 av allt att döma starkt bidrog till att hejda och tidvis vända det korta valutautflödet från Sverige.32
Kompenserande åtgärder
Om den externa balansen äventyras av kor— ta kapitalrörelser så kan flera olika me- del tillgripas för att återställa jämvikten i utlandsbetalningarna.
Vi har hittills uppehållit oss vid åtgärder avsedda att påverka själva kapitalrörelser- na, antingen genom direkt kontroll eller genom att ändra incitament och miljö för dessa i form av kursförväntningar, ränte- differenser, likviditetsbehov etc. För att på kort sikt rätta till en oförmånlig valutaut- veckling kan ansträngningarna också inrik— tas på att få till stånd andra valutarörelser åt motsatt håll. Några ord ska här sägas om dylika kompenserande åtgärder, efter— som de spelat en stor roll i centralbankernas försök att eliminera verkningarna av de korta kapitalrörelsema under de senaste åren.
På kort sikt kan icke önskade kommersiel- la kapitalrörelser mötas med kompenseran- de kapitaltransaktioner, antingen av myn— digheterna själva eller genom att dessa sti- mulerar allmänheten till ett sådant beteen-
37 Ett speciellt och mer direkt sätt att reducera själva räntedifferensen är den s. k. »interest equalisation tax» som infördes i USA 1963. Se t. ex. Federal Reserve Bulletin, April 1963, s. 429. ” Se Riksbankens årsbok, 1969, s. 31 ff. samt diagram VII:2 i kapitel VII. " För en översikt av den förda kreditpolitiken, se Riksbankens drsbok1969 s. 9. 3” Se kapitel IV, avsnitt 2 och kapitel V, av- snitt 4. 31 Se avsnittet om kompenserande åtgärder nedan. ”” För en genomgång av tidigare erfarenheter i skilda länder, se S. Katz: External Surpluses,
Capital Flaws, and Credit Policy in the European Economic Community, Princeton 1969.
de. I Västtyskland har under de senaste årens valutaoro de stora kortfristiga ka- pitalinflödena i stor utsträckning kunnat slussas ut igen i form av långsiktig kapital- export. De upprepade spekulativa attacker- na på pundet — vilka i hög utsträckning haft formen av kommersiella betalningsför- skjutningar33 — har främst mötts med offi- ciella stand-by—krediter från centralbanker och internationella organisationer. Import- avgifter, minskad tilldelning av resevaluta och andra ingripanden mot de löpande be— talningarna är också åtgärder som prövats i en del länder för att på kort sikt möta valutapåfrestningar. Som vi sett i kapitel III, avsnitt 2, är dock möjligheterna att ingripa mot de löpande transaktionerna begränsade genom de olika förpliktelser som flertalet stater iklätt sig inom ramen för OECD och internationella valutafonden.
I Sverige har kapitalutflödet under år 1969 bl. a. mötts med vissa ändringar i va- lutaregleringens handhavande. Dessa änd- ringar har på olika vägar uppmuntrat upp- låning utomlands, såväl när det gällt att fi- nansiera utrikeshandeln som vid direktin- vesteringar i utlandet.” I kapitel II, avsnitt 7, visades hur denna politik under senare delen av 1969 och början av 1970 ledde till ett utomordentligt stort valutainflöde — både i form av ett omslag till en betydande posi- tiv restpost och till ett överskott i balansen för registrerade kapitaltransaktioner. Denna utveckling kan tolkas så att man lyckats med att vända de kommersiella kapitalrörelsema i önskad riktning och dessutom fått till stånd betydande kompenserande valutarö- relser. Om de ökade möjligheterna att upp- ta finansiella lån i utlandet skulle leda till en omfattande, organiserad upplåning utom- lands, så har i viss mån det mönster brutits som inneburit att de kommersiella kapital- rörelsema varit den enda viktiga länken mellan de utländska och svenska kredit- och kapitalmarknaderna.
5. Styrningen av koncerntransaktionerna
Den föregående mål-medeldiskussionen har förts på ett allmänt plan och utan särskild
hänsyn till betalningarnas karaktär i skilda hänseenden. Vi har uppehållit oss inte en- dast vid möjligheterna att påverka varube- talningarna, utan analysen har gällt möjlig- heterna att påverka tidsstrukturen i de ut- ländska betalningarna över huvud. I vår diskussion av de ekonomisk-politiska as- pekterna på de korta kapitalrörelsema har vi hittills inte heller gjort någon åtskillnad mellan koncernbetalningar och betalningar mellan fristående företag. Mot bakgrund av de i kapitel VI redovisade skillnaderna mel- lan interna koncernbetalningar och betal- ningar mellan fristående företag är det mo— tiverat att här ta upp frågan om koncem- betalningarnas roll i valutapolitiken.
Målen för den korta valutapolitiken bör rimligen vara desamma för dessa två typer av betalningar — även om vissa tendenser till diskriminering kan urskiljas i OECD- ländernas valutaförfattningar.35 När det gäller olika medels effektivitet får man emellertid räkna med att koncernbetalning- arna intar en särställning. Allmänt gäller att de medel som påverkar företagens beteen-
” P. Einzig har gett sin tidigare nämnda bok Leads and Lags underrubriken »The Main Cause of Devaluation».
*” Se Riksbankens förvaltningsberättelse, 1969 5. 8—9 samt 1970 s. 68.
"' Direktinvesteringarnas gynnade plats i Sveriges och vissa andra länders valutakontroll berörs i kapitel VI, avsnitt 4. — Jämför även följande citat från Riksbankens årsbok, 1966, s. 52: »Regleringen av de finansiella lånetransak- tionerna jämte restriktionerna beträffande värde- pappershandeln och andra finansiella placeringar är de huvudsakliga instrument, varigenom valuta- regleringens funktion som stöd åt penning- politiken utövas. Vid den under senare år upprätthållna kreditåtstramningen inom landet har valutaregleringens restriktioner på dessa om- råden motverkat kapitalintlöde från utlandet. Riktlinjerna för den praxis, som härvid följts, har i stort sett syftat till att undvika utlands- finansiering av den inhemska produktionen. I den utsträckning utomlands anskaffade medel avsetts komma till användning för verksamhet i utlandet, exempelvis för finansiering av direkta investeringar därstädes, h_ar skäl ej förelegat att vägra utlandsupplåning. Aven sådan upplåningi utlandet som kunnat hänföras till behov att retinansiera exportkredit har ansetts höra med- ges. Vidare har tillstånd regelmässigt lämnats för utlandsägda företags upplåning hos moder- bolagen. Dylik finansiering faller inom kate- gorin ”direkt investering”, vilken regleras av OECD:s kapitalliberaliseringsstadga.»
de genom att ändra incitamenten i den eko- nomiska miljön i princip bör drabba alla kommersiella kapitalrörelser i samma mån oavsett eventuella koncernband mellan de agerande företagen. Administrativ reglering och direkt kontroll bör däremot vara rela- tivt sett mindre verksamma för att styra koncernbetalningarna än för att styra öv- riga betalningar. Dessa iakttagelser kräver dock en viss nyansering.
Genom ändring i ränteläge och kredit- tillgång kan koncernbetalningarna påverkas lika väl som övriga betalningar. I själva verket kan koncernbetalningarna visa sig vara speciellt känsliga och lättpåverkade av detta slags åtgärder. Detta följer redan av de konstateranden som gjorts i kapitel VI att koncernföretagen genomsnittligt sett är större, att de har en relativt sett större inriktning på utlandstransaktioner och över huvud taget är bättre informerade i valuta- marknadsfrågor än övriga företag. Vi visa- de också i analysen av koncernbetalningar- na att det här kan bli fråga om betydligt större kapitalrörelser, eftersom betalnings- förskjutningarna inte på samma sätt behö— ver begränsas till förändringar kring ett slags »normala» kredittider för export- och importtransaktionerna. Koncernbetalning- arnas tidsstruktur bör snarare ses — detta blev vår slutsats — som ett resultat av det multinationella företagets internationella lik- viditetsanpassning, inte blott som en frå- ga om utrikeshandelns finansiering. Eko- nomisk-politiska åtgärder som påverkar in— ternationella räntedifferenser och andra fak- torer av vikt för företagens likviditetsanpass- ning kan av nu nämnda skäl få särskilt stor effekt på koncernbetalningarna. Över huvud kan åtgärder av incitamentskaraktär, dvs. åtgärder som påverkar förutsättning- arna för företagens maximeringsbeteende i en ekonomiskt-politiskt önskvärd riktning, förväntas ha ett relativt sett större genom- slag på koncernbetalningarna än för övri- ga betalningar.
Beträffande effekterna av direkta kon- trollåtgärder är förhållandet omvänt. Här är som nämnts företagens möjligheter att und- gå verkningarna särskilt stora i fråga om de
interna koncernbetalningarna.36 Vi fann i kapitel VI, avsnitt 4, att utrymmet för betal- ningsförskjutningar med nuvarande utform- ning av valutakontrollen är större i koncem- fallet. Härav följer också att koncernbetal- ningarna är mindre känsliga för eventuella förändringar i denna kontroll. För en när- mare redogörelse rörande svårigheten att hålla isär olika slags koncernbetalningar och »utbytbarheten» mellan kapitalrörelser, in- tern prissättning, utdelningar, royalties etc. hänvisas till kapitel VI, s. 86. Detta kapitel handlar indirekt i stor utsträckning om möj- ligheten till kontroll av koncernbetal- ningarna.
Det ökade intresset för det multinatio- nella företagets roll i enskilda länder och dessas möjligheter att bedriva en självstän- dig ekonomisk politik har lett till att om- fattande forskning rörande de multinationel- la företagen inletts — vågen av ny forsk- ning på detta tema har närmast karaktären av ett internationellt mode — och det är troligt att en betydligt ökad kunskap om koncerntransaktionerna kommer att växa fram de närmaste åren. Koncemernas in- ternationella likviditetsplanering och de na- tionella myndigheternas kontroll av de i samband härmed uppkommande kapitalrö- relsema är viktiga delproblem i forsknings- program av detta slag. I den mån forsk- ningen leder fram till ökad empirisk do- kumentation och förfinad analys av de in- ternationella koncernernas beteende, bör de iakttagelser och hypoteser rörande de in- ternationella koncernbetalningarna som framställts i denna studie kunna bekräftas eller ersättas med andra mer realistiska och fullständiga koncernmodeller.
" Frågan är om inte detta förhållande — svårigheten att administrativt reglera de interna koncernbetalningarna — är en viktig anledning till att åtgärder av typen direkt kontroll visat sig föga ändamålsenliga och endast undantagsvis tillgripits i skilda länder. Denna fråga får tills vidare lämnas öppen. Vi vet ännu allt för litet om koncerntransaktionernas omfattning, in- riktning och bestämningsfaktorer.
Litteratur
Bell, P. W.: Private Capital Movements and the US Balance of Payments Position (ingår i Factors Affecting the United States Balance of Payments, Washington 1962). Branson, W. H.: Financial Capital Flows in the US Balance of Payments, Amster- dam 1968. Carlsson, S.: International Financial Deci- sions, Lund 1969. Cohen, B. J.: Balance of Payments Policy, Middlesex, 1969. Dunning, J.: The multinational Enterprise, Lloyds Bank Review, July 1970. Einzig, P.: A Dynamic Theory of Forward Exchange, London 1961. Einzig, P.: Lcads and Lags, London 1968. Ekström, J.: Varvindustrins problem, Stock- hohn 1970. Eliasson, G.: Kreditmarknaden och indu- strins investeringar, Uppsala 1967. Eliasson, G.: Diagnos på 70-talet, Katrine- holm 1971. Grassman, S.: Betalningsbalansens restpost, Skandinaviska Bankens Kvartalsskrift, 1967: 2. Hansen, B.: Foreign Trade Credits and Ex- change Reserves, Amsterdam 1961. Hansen, B.: Kursbildningen på valutamark- naderna, Ekonomisk Tidskrift 1961. Hansen, B. & Nilsson, T.: De utländska handelskreditema, Skandinaviska Ban- kens Kvartalsskrift, juli 1960. Katz, S.: External Surpluses, Capital Flows and Credit Policy in the European Econ- omic Community, 1958 to 1967, Prince- ton 1969.
Kenen, P.: Trade, Speculation and The Forward Exchange Rate (ingår i Baldwin et. al., Trade, Growth and The Balance of Payments, Amsterdam 1965). Keynes, ]. M.: T me! on Monetary Reform, London 1923. Kindleberger, C.: International Economics, Homewood 1963. Kragh, B.: Valutaregleringen och målen för den ekonomiska politiken, bilaga till Kungl. Maj:ts propoeition 1963: 139. Lindbeck, A.: A Study in Monetary Anal- ysis, Uppsala 1963. Lundberg, E. & Olséni, A.: Frågor kring penningpolitikens effektivitet, Skandina- viska Bankens Kvartalsskrift 1969: 4. Meade, J.: The Balance of Payments, Lon- don 1963. Morgan Guaranty Trust Company of New York: Export and Import Procedures, New York 1965. Myrdal, G.: PM angående verkningar på den ekonomiska konjunkturutvecklingen i Sverige av olika åtgärder inom den of- fentliga hushållningens område (Bilaga III till 1933 års statsverksproposition). von Neumann Whitman, M.: Policies for Internal and External Balance, Princeton 1970. Spraos, J.: Speculation, Arbitrage and Ster- ling, The Economic Journal, March 1959. Thackstone, H. H.: The Methods of Fi- nancing Foreign T rade: the Part Played by the Banks (ingår i Banking and Foreign Trade, London 1952). Tsiang, S. C.: The Theory of Forward Ex- changes and Effects of Government In-
tervention on the Forward Exchange Mar- ket, IMF Staff Papers, April 1959. Uggla, C.: Handelskrediter och företagens kurssäkringsproblem, Skandinaviska Ban- kens Kvartalsskrift, 1970: 3. White, W. H.: Interest Rate Differences, Forward Exchange M echanism, and Scope for Short-Term Capital Movements, IMF Staff Papers, Nov. 1963.
Statens offentliga utredningar (SOU)
1955: 13 Utlandstransaktionerna och den svenska ekonomin, av B. Metelius. 1955: 25 Finanspolitikens ekonomiska teori, av B. Hansen. 1961: 42 Mål och medel i stabiliseringspo- litiken. 1970: 71 Svensk ekonomi 1971—75. 1971: 31 Den svenska betalningsbalansstati-
stiken.
Offentlig statistik, årsböcker m. m.
Bank of England, Quarterly Bulletin, March 1961. Bank for International Settlements, 40th An- nual Report. Board of Trade Journal, 16 Aug. 1968. Committee for Invisible Transactions, The Capital Market, International Capital Movements, Restrictions on Capital Ope- rations in Denmark, OECD 1970. Danmarks Nationalbank, Beretning og regn— skab, 1969. Deutsche Bundesbank, Annual Report, 1968, 1969. Deutsche Bundesbank, Monthly Reports. Företagen 1968. Utländska fordringar och skulder. Statistiska Meddelanden, N: 1970: 6. Grassman, S.: Undersökning rörande betal- ningsbalansens restpost, Stockholm 1966 (stencil). International Monetary Fund: Annual Re- port, 1969, 1970. International Monetary Fund: Balance of Payments Manual, Washington 1961. International Monetary Fund: T wentieth Annual Report on Exchange Restrictions, Washington 1969. Konjunkturläget, Hösten 1970. Kungl. Maj:ts proposition 1963: 139.
Kungl. Maj:ts proposition 1970: 120. Nilsson, T.: De utländska handelskrediter- na, Konjunkturinstitutet, juni 1960 (sten- cil). OECD, Code of Liberalisation of Current Invisible Operations, Nov. 1967 och se- nare utgivna tillägg. OECD, OECD Financial Statistics, I 1970.
OECD, Main Economic Indicators. Report of the Study Group on The Creation of Reserve Assets, Group of Ten, lst August 1965 .
Riksbankens förvaltningsberättelse, 1961, 1965, 1967, 1968 och 1969. Riksbankens Meddelande beträffande till- lämpningen av valutaförordningen, Nr 59, 1 juli 1965 och senare utgivna tillägg. Riksbankens notisserie »Ur tidningarna». Riksbankens årsbok, 1967 och 1969. Svenska Handelsbanken, Index. Thulin, G.: 1968 års tullenkät (stencilerad rapport från statistiska centralbyrån 1970). Uggla, C.: Svenska företags valutaproblem, Stockholm 1969 (stencil).
Union Bank of Switzerland, An Internatio- nal Survey of Interest Rates, Ziirich 1970.
Utredning angående möjligheterna att fram- ställa en statistik över företagens utländ- ska fordringar och skulder, stencilerad rapport från statistiska centralbyrån, 23.3. 1970.
åren
_l .:m
i: i. u hål.... mi"; håg... 5.
"*" ( iii ' ,,. fatal?)-
i-Ls... -
. _ '|wl| . ' 'I LAHI r.f. J.— .-"i4_|'.!'£'|il till?" srt-'i: ».w, ;.-
f a' j_ irl ' ' dl.. if it?", . - . 'i . w _.
Valutareserven och utrikeshandelns finansiella struktur
Innehåller en analys av de kommersiella kaptalrörelserna samt en kartläggning av de finansiella förhålandena inom svensk utrikeshandel.
Bakgrunden
Valutamarknaden under slutet av sextiitalet — valutaoro — internationella ränteskillnader — kapitalrörelser — växelkurs- förändringar
Betalnings- och iinansieringsförhållendm inom utrikeshandeln
. Valutaregleringen — bankerna och (en internationella betalningsförmedlingen — kontraktselutor — betalnings- former
0 Varukrediter —— kredittider — företagens utländska fordringar och skulder
Kommersiella kapitalrörelser
Företagens beteende i valutafrågor — tirminsaffärer — betalningsförskjutningar — räntearbitrage — Spekulation . Fristående företag
. Koncernföretag
Betalningsbalans och valutapolitik Korta kapitalrörelser — det minskade inernationella utrymmet — det externa balansmålets karaktär — 'alyléfollliKS"? FTF???” — styrningen av koncernbetalningarna
Allmänna Förlaget