SOU 1994:108

Säkrare finansiering av framtida kärnavfallskostnader

SOU 1994: 108

2. SVENSK FONDFÖR VALTNINGSPRAXIS

2. SVENSK F ONDF ÖR VALTNINGSPRAXIS

Nedan redovisas intervjuresultaten i sammandrag fördelat på ett antal intervjuområden.

AP-fonden och försäkringsbolagen

AP-fonden Skandia Trygg-Hansa SPP

484 GSEK ca 170 GSEK ca 270 GSEK wo %

Maximera nyttan för ATP- ' Maximera avkastningen givet ' Uppnå väl avvägd

Förvaltade medel (Kapital)

Intern förvaltning (% av från. kapital)

Mål och krav

Riskprofii

Organisation och ansvarsfördelning Hur fastställs den strategiska tillgångs- strukturen?

Aktiv alt. passiv förvaltning

Personeila resurser

systemet Avkastningskrav i relation till marknaden Långsiktig placeringshon'sont

Konservativ syn avs. allokering av tillgångar. Minimera kreditrisk men ta ränterisk.

Organiserade efter tillgångsslag

en fastställd risknivå Budgeterad avkastning

diversifiering med bibehållen god nivå på avkastningen.

Riskavert avseende kreditt'isker Övriga risker reduceras genom diversifiering

Organiserade efter tillgångsslag

Reglemente utfärdat av styrelsen

Mkt indexförvaltning p.g.a. fondens storlek.

Ränteb. instr. (6 personer) Fastigheter större personell styrka

Centralstyrelsen beslutar finanspolicy Investeringskommitte'er för varje portfölj beslutar tillgångsallokering Avdelning för ponföljstrategi prioriterat område

Mkt indexering men aktiv förvaltning på marknader där Skandia har speciell kompetens

Strategiska frågor

' piaceringshorisont ' iikviditetskrav

' riskaversion

' känslighet för flukntationer i portföljens marknadsvärde

Organiserade efter tillgångsslag Finansdelegationen beslutar om strategisk tillgångsstruktur

En del av portföljen i index och en del i aktiv förvaltning

Räntebärande instr. 5 pers. Aktier l6 personer Lån 35 personer Fastigheter analys- och förvaltningsfunktion

Uppföljning av resultat

+

-—————+

Viktigt: Ej fokusera på månadsvisa data då placerings— horisonten är långsiktig

Per'tillgångsslag:

.

Uppföljning mot index Uppföljning mot externa förvaltare Uppföljning mot budget

Räntebärande instr. 5-8 pers. Aktier |O-l5 personer Fastigheter 30-40 personer Lån 30-35 personer

Uppföljning mot marknads- index (finns ej något bra index för räntebärande instmment)

Uppföljning av risk

Rapportering

Durationsmått Riskuppföljning kontinuerligt

Delårsrapporter (externt) Månadsrapporter ( i ntemt)

Durationsmått Löplids risker Kreditrisk Allokering kring aktieindex

Månadsvis rapportering Mkt omfattande paket inkl. uppföljning av resultat. risk marknader och index

Du rationsmått (Helst duration för totala placeringsportföljen)

Månadsvis till finans- delegationen

Legala regler och restriktioner

? S 5 % fastigheter . S 5 % direktlån *, S IO % uti valuta

ABOVO CONSUL TING AB ERNS T & YOUNG INTERNA TIONAt

Placcnngsregler för försäkringsbolag

Placeringsregler för försäkringsbolag

• Sida 14
•  Original

2. S VENSK F ONDF ÖR VALTNINGSPRAXIS

Huvudsakliga skillnader Variationerna mellan AP-fonden och försäkringsbolagen är relativt små avseende mål och krav, riskprofil, organisation, uppföljning och avseende hur fastställandet av den strategiska tillgångsstrukturen hanteras.

AP-fonden har striktare externa restriktioner än försäkringsbolagen för t.ex. fastigheter. AP-fonden har också en avsevärt större portfölj att förvalta vilket innebär vissa begränsningar avseende möjligheter att förvalta medlen aktivt på främst den svenska penning- och obligationsmarknaden. Skandia har en viss del av Sina medel hos externa förvaltare främst i syfte att erhålla en norm att följa upp på marknader där detta annars är svårt.

Övriga förvaltare

Kammarkollegiet

Förvaltade medel | (Kapital) *, 13.7 GSEK

Intern förvaltning i (% av förv. kapital) '

Mål och krav

lOO%

Akueplaceringar:

' Långsiktig kurstiliväxt ' God riskspridning avs. länder. branscher och företag ' 20-25% indirekta utl. placeringar ' Avkastning i nivå med marknaden

Ränteplaceringar:

' Likvida placeringar ' God riskspridning ' Hög direktavkastning

Balanserad försiktighet

Riskprof'ii : ' (ej passiv)

Organisation och Organiserade fondvis

ansvarstördeining ,

Hur fastställs den strategiska i tillgångs- ' strukturen? '

Kollegiet beslutar om strategisk tillgångsfördelning 2 rådgivande organ

Balanserad försiktighet

Aktiv ait. passiv

Nobelstiftelsen

2.2 GSEK

. .

Att reaivärdesäkra prissumman och övriga kostnader.

inga specifika avkastningskrav Evig piaceringshorisont

Riskavert hantering med fokus på diversifiering De kommande 5 årens åtaganden (Nobelpris) säkerställs genom lågriskplaceringar

.

Styrelsen ansvarar för de förvaltade medlen VD och vVD sköter löpande förvaltningen

.

Styrelsen beslutar den strategiska tillgångsstrukturen inom ramen för fastställt piaceringsreglemente

' Fokuserar på Styrning av '

Sparbanken Sverige, Kapitalförvaltning

4—5 GSEK 47 % ca 99 %

Utgångspunkten för varje förvaltare är unik.

Precisera:

' Riskbenägenhet ' Piaceringshorisont ' Likviditetskrav ' Kreditrisk ' Valutarisk ' Förväntad avkastning.

individuellt för varje ponfölj

Organiserade efter tillgångsslag

Förvaltarråd beslutar en modellportföij

Fokuserar på strategisk

Kameralsektion ca 15 personer

1 l . | I

förvaltning ( ej passiva) strategisk tillgångsstruktur positionering Personeila resurser ' Placeringsgrupp ' 3 personer (inkl. back- ' i Stockholm 7 förvaltare 3 personer office/ekonomi) ' Resten av Sverige

1-2 förv. per filial

Asovo C ONSUL TING AB ERNS T & YOUNG INTERNA TIONAL

• Sida 15
•  Original

2. S VENSK F ONDF ÖR VALTNINGSPRAXIS.

Nobelstiftelsen Sparbanken Sverige,

Kapitalförvaltning

Uppföljning av Uppföljning månadsvis För aktier följs avkastning Uppföljning mot index resultat , mot index (internt upp mot index ] veckovis)

Uppföljning av risk Genomsnittlig Portföljens risk och Durationsmått.

' räntebindningstid avkastning följs upp bl.a. mot standardavvikelse Kreditrisk olika index Kreditrisk Riskuppföljning Månadsvis uppföljning kontinuerligt Obligationsportföljens nollrisk är placeringar i löptider som matchar stiftelsens åtaganden

Rapportering 5 Månadsvis På styrelsemöte (Styrelsen) Kvartalsvis ' (större fonder) Månadsvis erhålls rapportering från externa förvaltare

,_ Legala regler och S 60 % av bokf. värde i aktier s 70 % av eget kapital till bokfört restriktioner S 10 % enhandsengagemang värde i aktier

s 5 % av röstvärde i bolag lnga utl. aktier (endast indirekt)

De tre förvaltare som återfinns ovan har betydligt mindre kapital att förvalta och drar mindre personella resurser än de som redovisades på föregående sida. Kammarkollegiet och Sparbanken förvaltar kapital på uppdrag medan Nobelstiftelsen förvaltar sitt eget kapital.

Kammmarkollegiets mål, krav och riskprofil skiljer sig ej väsentligt från försäkringsbolagens men man är organiserade fondvis och har betydligt mindre personella resurser. Nobelstiftelsens mål och krav samt placeringsstrate gi är speciella på grund av den åtagandestruktur stiftelsen har. Nobelstiftelsen är den enda av de mindre förvaltarna som innehar fastigheter. Sparbanken har separata utgångspunkter avseende mål, krav och riskprofil för varje förvaltad portfölj.

När det gäller ansvar för att fastställa den strategiska tillgångsstrukturen och på det sätt uppföljning av resultat och risk sker finns inga stora skillnader mellan intervjuade förvaltare.

ÅBOVO CONSULTING ÅB ERNST & vourvc INTERNATIONAL 10

• Sida 16
•  Original

2. SVENSK FONDFÖRVALTNINGSPRAXIS

2.2.2 Sammanfattning svensk fondförvaltningspraxis

Fondförvaltning i Sverige har utvecklats mycket de senaste decennierna. Utvecklingen har påverkats av ett antal faktorer, såväl politiska som ekonomiska. Dagens fondförvaltning påverkas starkt bl.a. av ett ökat institutionellt sparande, friare kapitalmarknader och internationell spridning. Nedanstående tabell ger en översiktlig sammanställning av huvuddragen i utvecklingen av svensk fondförvaltningspraxis.

Huvuddrag i utvecklingen av svensk fondförvaltningspraxis

1960- och 70-tal

"Försiktighet": hård styrning mot räntebä- rande instrument

Bristande koppling till huvudmän och åtagandestruktur Betydande bank- inflytande Okänslighet för resultat och kost- nader

l980-tal

Kapitalmarknadsteori: diversifiering

Begynnande konkur- rens

Lagstiftnings- och ti llsynsförbättrin gar (avreglering) Specialdesignade programvaror för fond- förvaltning Sidoinflytande (skatt)

l990-tal

Allt större del av lan— dets sparande i fonder

Starkt ökat utbud (även derivatinstrument)

Internationell diversi- fiering och konkurrens Resultat-uppföljning underlättas allt mer (nya riskmått), förbättrad insyn

Kompetensutveckling -

Bristande insyn (i krav livbolagen) Separerbara tjänster

Dimensioner i fondförvaltningspraxis Svensk fondförvaltningspraxis under 1990-talet har fyra viktiga dimensioner. Styrning som till viss del regleras externt genom lagstiftning, organisation och ansvarsfördelning, förvaltning samt uppföljning. Samverkan mellan de olika dimensionerna och påverkan av marknadsutvecklingen kompletterar helhetsbilden av dagens

fondförvaltning.

I bilden på följande sida illustreras de ovan nämnda dimensionerna avseende fondförvaltning. Därefter följer en sammanfattning av gemensamma drag hos förvaltare inom dessa områden.

ÅBOVO CONSULTING AB ERNSTå YOUNG INTERNATIONAL 1 1

• Sida 17
•  Original

2. SVENSK FONDFÖRVALTNINGSPRAXIS

Dimensioner i fondförvaltningspraxis

' Lagstiftning (kategoritillhörighet) ' Placeringsreglemente __ instruktioner ' Portlöljstrategi: tillgångs- resp. åtagandestruktur ' Porttöljsstrategi: avkastning/riskmoment

ORGANISATION OCH ANSVARSFÖNDELNING

' Beslutsgång och delegering ' Stordriltslördelar - upp till viss gräns ' Specialiseringslördelar ' Portlöljansvar - incitamentsstruktur

' Korrekt avkasminåsredovisning: marlmadsvårdering ' Pertormanoeuppl |ning: både risk och avkastning

' Kostnadspressen ökar ' Rapportering till Fl Styrning

Placeringsrestriktioner

' Anatyskapacitetoch affärsinriktning ' Kapitalmartmadsteori: fronten rör sig ' Externa förvaltare som alternativ ' Derivaunarknader-underlåttaruming ' Samspel, förvaltare och analytiker Bolagets eller fondens styrelse fastställer vanligtvis restriktioner för förvaltama i ett placeringsreglemente. Därutöver regleras vissa förvaltare externt i lagstiftning avseende placeringsmöjligheter i olika tillgångskategorier. Placeringsreglementet innehåller normalt också regler i fråga om beslutsprocessen avseende placeringar.

Viktiga riktlinjer för förvaltama är att minimera kredit— och likviditetsrisk medan marknadsrisker tas inom fastställda gränser. Diversiftering fokuseras allt mer. Användandet av derivatinstrument i riskbegränsande syfte ökar i takt med utveckling inom administration och redovisning för dessa instrument.

Portföljstrategi

Den övergripande tillgångsstrukturen anses viktigast och kan resultera i stora skillnader i avkastning mellan förvaltare. Samma strategi bör genomsyra hela fondförvaltningen och vikten av att behålla inriktningen när denna väl fastställts poängteras. Portföljstrategi är ett viktigt och prioriterat område för långsiktiga portföljförvaltare. Faktorer som beaktas och avvägs är diversifiering, matchning av tillgångar och skulder, samvariation mellan instrument och marknader, likviditet samt risk kontra avkastning.

Indexering blir vanligare, främst på marknader där förvaltama själva valt att ej bygga upp intern kompetens. Det är vanligt förekommande att förvaltningen delas upp i en passiv (indexerad) och en aktiv portfölj.

ÅBOVO CONSULTING ÅB ERNST & YOUNG INTERNATIONAL 12

• Sida 18
•  Original

2. SVENSK FONDFÖR VALTNINGSPRAXIS

Mål och krav Riskspridning och en god och stabil nivå på avkastningen är de övergripande kraven hos förvaltare med en långsiktig placeringshorisont. Trots fokusering på långsiktig tillväxt för de förvaltade medlen finns det dock hos de flesta förvaltama en viss känslighet för kraftiga fluktuationer i fondens värde. Mål och krav mäts alltid i relation till marknaden i form av index.

Den viktigaste faktorn som påverkar målsättning och krav på avkastning är strukturen på åtaganden för de fonderade medlen. Det innebär en väsentlig skillnad för framtida avkastningskrav om åtaganden är reella eller nominella. Dessutom är det av största betydelse att försöka kvantifiera mål och krav liksom att konkretisera riskbenägenhet och faktisk placeringshorisont.

Organisation och ansvarsfördelning

Ansvar Styrelsen ansvarar ytterst för fondmedlen. Experter i form av en investeringskommitté eller ett förvaltarråd ger oftast styrelsen råd avseende den strategiska tillgångsstrukturen för fonderna. En portföljansvarig (ofta del av kommittén/rådet) fördelar medlen inom de ramar styrelsen fastställt samt delegerar befogenheter till ansvariga för respektive tillgångskategori. Fastighetsinvesteringar, som är relativt stora och illikvida, beslutas på styrelsenivå.

Organisation

Det vanligaste sättet att organisera en fondförvaltning är att organisera den efter tillgångsslag samt att ha en person som har det övergripande portföljansvaret. Den strategiska tillgångsfördelningen beslutas således på styrelsenivå i organisationen medan det löpande arbetet utförs per tillgångskategori. Specialiseringsfördelar kan uppnås t.ex. genom att analys och förvaltning utförs per tillgångsslag.

Bland de större förvaltama är det vanligt med ett expertråd och en befattning som analyserar portföljoptimering. Större förvaltare har även speciella finanscontrollers som bl.a. har till uppgift att analysera risk och resultat, främst inom tillgångskategoriema. Det finns klara stordriftsfördelar i kapitalförvaltning främst avseende analysfunktionen och administration.

ABovo CONSULTING AB ERNS T & YOUNG INTERNA TIONAI. 13

• Sida 19
•  Original

2. S VENSK F ONDF ÖR VALTNINGSPRAXIS

Förvaltning (analys och tillgångsval ) Analys Analys utförs på två nivåer i organisationen. Portföljstrategi analyseras och beslutas baserat bl.a. på makroekonomiska analyser. Dessa analyser utförs normalt på en nivå jämställd med portföljansvarig och bereds inför beslut i styrelsen. Portföljansvariga betonar gärna den makroekonomiska och portföljstrategiska analysen som viktigast.

Analysfunktioner finns oftast även för varje tillgångsslag där t.ex. olika branscher eller instrument analyseras. Dessa analysfunktioner kan vara mycket resurskrävande. De större förvaltama har en egen analysfunktion för de olika tillgångskategoriema men de flesta använder sig dock även av externa analyser för att få en heltäckande bild av marknaderna och placeringsmöjligheter.

Externa förvaltningsuppdrag Externa förvaltare anlitas främst av två orsaker nämligen för att köpa in kompetens på områden där intern kompetens saknas och för att erhålla en norm att följa upp avkastning och risk mot på vissa marknader.

Uppföljning

Uppföljning av resultat görs huvudsakligen mot index, men i vissa fall även mot externa förvaltare. För en korrekt uppföljning är det viktigt att definiera hur avkastning mäts och att även följa upp resultatet över en längre tidsperiod.

Fondförvaltama försöker marknadsvärdera sina portföljer i så stor utsträckning som möjligt. Marknadsvärdering kan vara svårt för vissa tillgångsslag som t.ex. fastigheter. I en långsiktig verksamhet där den strategiska tillgångsfördelningen ses som det mest kritiska beslutet är det inte vanligt att följa upp resultat för enskilda förvaltare utan resultat följs oftast upp per portfölj.

Kontinuerligt följs också risker upp i förhållande till de restriktioner som fastställts i placeringsreglementet.

Rapportering Vanligtvis sker rapportering månadsvis avseende tillgångsstruktur, resultat

och riskmått tillsammans med kommentarer om marknadens utveckling.

Aaovo CONSULTING AB ERNST & YOUNG INTERNATIONAL 14

• Sida 20
•  Original

2. SVENSK FONDFÖR VALTNINGSPRAXIS

Kostnader De fasta kostnaderna för fondförvaltning är stora. Administration och analys är två speciellt resurskrävande områden. De årliga kostnaderna för förvaltning varierar normalt mellan 0,1% och 0,5 % av förvaltat kapital i Sverige. Det finns betydande stordriftsfördelar avseende t.ex analys och administration.

Kostnader kan reduceras genom att t.ex. indexera stora delar av portföljen eller genom att lägga ut stora delar av det administrativa arbetet på

experter.

Instruktioner Klara och tydliga instruktioner och administrativa rutiner är grunden till en välfungerande fondförvaltning. Allt fler större förvaltare har satsat mycket på detta område.

Viktiga faktorer för framgångsrik fondförvaltning

ll. Policy

- Araganoen och mer ' Avkastningskrav ' Restriktioner (risk) ' Hansan

III. Amlye och törvlttnlng » Aldrig Nåmslåqe avseende enskilda _ X

IV. Admlnletratlon Separation av ' warning (BIO) %& åå? - Symmac- indexering strateglskt avgörande ' Egon eller extern ' lemlngsmblllgheter

lorvaltrtlng ' Öppna Roman/äger mot manuaden

I. Det första steget vid uppbyggnad av framgångsrisk fondförvaltning ligger hos ledningen. Nödvändigt är att huvudmännen eller styrelsen preciserar mål och krav genom att konkretisera följande punkter.

' Riskbenägenhet ' Faktisk placeringshorisont (inkl. känslighet för fluktuationer i portföljens marknadsvärde) ' Likviditetskrav ' Struktur på åtaganden (nominella eller reella?) ' Kreditrisker ' Marknadsrisker (inkl. valutarisker) ' Den förväntade avkastningen (avkastningskrav). ABOVO CONSULTING AB ERNST& YOUNG INTERNATIONAL 15

• Sida 21
•  Original

2. S VENSK F ONDF ÖR VALTNINGSPRAXIS

II.

III.

IV.

Utifrån detta kan en väl genomtänkt tillgångsstruktur fastställas och ett placeringsreglemente (policy) beslutas. Om fonden har en långsiktig placeringshorisont är det viktigt att denna tillgångsstruktur efterföljs och att strategin bibehålls.

Nästa steg är att noga överväga om egen eller extern förvaltning passar fonden bäst. Oavsett vilken ansats för förvaltning av fondmedlen som väljs bör öppna kontaktvägar mot marknaden fokuseras. Långsiktighet innebär också vikten av att aldrig tvingas genomföra en transaktion. Avkastning bör alltid avvägas mot försiktighet.

Slutligen är god administrativ kompetens och bra rutiner för uppföljning liksom ett välutvecklat systemstöd strategiskt avgörande. Separation av kontrollfunktionen från förvaltningen måste också säkerställas.

__________-——__————————

ÅBOVO CONSUI. TINC AB ERNST & YOUNG INTERNA TIONAI 16

• Sida 22
•  Original

3. ANALYS AV TILLGÅNGSKA TEGORIER - FINANSIELL TEORI OCH EMPIRI

4. ANALYS A v TILLGÅNGSKA TEGORIER OCH PIA CERINGSRESTRIKTIONER FÖR KÄRNBRÄNSLEFONDEN

Fondbehållning 1982-1992

1903 1984 1905 1986 1997 199! 1999 1990 1091 A:

D Ack. ngn-orumnq

I övrigt kan avkastningskravet sättas i relation till utvecklingen av realavkastningen på olika tillgångar under motsvarande period.

Nedanstående diagram visar den reala årsavkastningen” för tillgångskategoriema aktier (Affärsvärldens generalindex), 3 månaders statsskuldväxlar samt för Kärnbränslefondens medel för perioden 1982 till 1993. Därefter återfinns ett diagram med endast 3 månaders statsskuldväxlar jämfört med avkastningen på fondmedlen under samma period.

Realavkastningar, 1983-1993

” De reala avkastningama har beräknats enligt följande. För aktier har använts genomsnittlig förändring i Affärsvärldens generalindex under året. För statsskuldväxlar 3 månader har använts genomsnittliga räntan under året mätt månadsvis. Beteckningen ränta SKI avser genomsnittlig ränta på Kärnbränslefondens medel. Dessa uppgifter har satts i relation till genomsnittlig förändring i KPI-index under året.

________________——-—————-——-———

ÅBOVO CONSULTING ÅB ERNST & YOUNG INTERNATIONAL 29

• Sida 35
•  Original

4. ANALYS A V TILLGÅNGSKA TEGORIER OCH PLACERINGSRESTRIKTIONER F ÖR KARNBRÄNSLEFONDEN

Realavkastningar, 1983-1 993

1906 1987 in 1969 1090 1991 1992

SSVX mma" —— ——' RIM! SKI

Utifrån historisk realavkastning under 1980-talet samt utifrån Kärnbränslefondens realavkastning under denna period uppskattas huvudmannens (SKI och kraftbolagen) förväntningar avseende realavkastning uppgå till ca 4 %.

Utgångspunkten i detta arbete är att placeringshorisonten för fondmedlen är i första hand 2010-talet. För en del av fondmedlen råder en längre placeringshorisont. Detta innebär att placeringshorisonten för den största delen av fondmedlen är mellan 17 och 27 år samt att placeringshorisonten avtar för varje år som fortskrider. I kapitel 4.2 görs en analys av fondens framtida in- och utflöden. I detta kapitel visas Kärnbränslefondens framtida behållning i diagramform. Detta ger en överskådlig bild av placeringshorisonten för medlen.

4. ANALYS A v TILLGÅNGSKA TEGORIER ocrir PLA CERINGSRES TRIKTIONER FÖR KÄRNBRÄNSLEFONDEN

Scenarier för Kärnbränslefondens in- och utflöden

Denna del av utredningsmedverkan som omfattar placering av fondmedlen har som utgångspunkt att ' intjänandetiden för kärnkraftsreaktorema är 25 års driftstid ' inga avgiftsintäkter efter 2010 ' avgiften sätts utifrån realavkastningen på fonderade medel enligt SKIs beräkningsmodell ' planerade tidpunkter för olika investeringsåtgärder kommer att följa Plan 93. Alternativ med en intjänande tid på 40 år och andra variationer i beräkningar som utförs av SKB och SKI beaktas ej i denna del av utredningen.

Likviditetsberedskap

Det har framgått av intervjuerna med såväl SKI som SKB att faktiska kostnader under året ej skiljer sig väsentligt från de prognoser som görs i den årliga betalningsplanen. Fluktuationer under året utgör inte heller något problem ur likviditetsberedskapshänseende. En viss likviditetsberedskap är att rekommendera i all sorts fondförvaltning. I Kärnbränslefondens fall ses dock likviditetsberedskapen inte utgöra ett av de huvudsakliga problemområdena. SKI uppskattar att en likviditetsberedskap på ca 1—2 GSEK är lämpligt.

In- och utflöden Kärnbränslefondens inflöden utgörs dels av avkastningen på fondens behållning, dels av de avgifter som kraftbolagen betalar in. Eftersom avgifterna sätts utifrån beräkningar avseende den förväntade realavkastningen fluktuerar inflödena främst i form av storleken på avgifter respektive avkastningen på fondmedlen.

Det realränteantagande som används för beräkning av avgifter och avkastning på fonderade medel är för närvarande 2,5 %. På följande sidor presenteras diagram över fondens nettoflöde samt Kärnbränslefondens framtida behållning över tiden under tre olika realränteantaganden. Därefter presenteras ett diagram som visar ersättning till kraftbolagen (fondens utflöde) beräknat per decennium resp. per år.

_______________——_——————

ÅBOVO CONSULTING AB ERNSTJr YOUNG INTERNATIONAL 3 l

• Sida 37
•  Original

4. ANALYS A v TILLGÅNGSKA TEGORIER OCH PLA CERINGSRESTRIKTIONER FOR KARNBRÄNSLEFONDEN

Kärnbränslefondens framtida nettoflöde vid 2% , 2,5% samt 3 % realränta

Kärnbränslefondens framtida behållning vid 2%, 2,5% samt 3 % realränta

• Sida 38
•  Original

4. ANALYS A v TILLGÅNGSKA TEGORIER OCH PLA CERINGSRESTRIKTIONER FÖR KÄRNBRÄNSLEFONDEN

Kärnbränslefondens framtida utflöde vid 2,5 % realränta och årliga kostnadsberäkningar samt 10-åriga kostnadsberäkningar

Kommentarer Av de två första diagrammen framgår att ett lägre realränteantagande innebär att inflödet till fonden ökar fram till 2010-talet samtidigt som fondbehållningen också ökar. Den långsiktiga trenden i fondbehållningens utveckling är dock relativt konstant varför detta ej bör påverka strategin avseende den långsiktiga tillgångsstrukturen. Vad avser kostnader (utflöden ur fonden) visar diagrammet ovan att de 10-årsvisa uppskattningarna är en grov förenkling av utflödet ur fonden. SKB påpekar dock att även om siffrorna för de årsvisa uppskattningarna ger intryck av en stor precision bör de exakta värdena beaktas med försiktighet eftersom beräkningsmetoden tidvis är förenklad. Osäkerhet finns i kostnademas fördelning över tiden. Antaganden har bl.a. gjorts genomgående så att tidsplaner valts som leder till en högre kostnad i ett tidigare skede. Denna beräkningsmetod anses som konservativ.

4. ANALYS A V TILLGÅNGSKA TEGORIER OCH_ PIA CERINGSRES TRIKTIONER FÖR KÄRNBRANSLEFONDEN

Såväl teoretiker som praktiker framhåller att det är den strategiska tillgångsstrukturen som långsiktigt har störst inverkan på den långsiktiga avkastningen på fonderade medel. Empiriska undersökningar har gjorts för att statistiskt försöka fastställa att så är fallet” dessa bygger dock ofta på antaganden som gör att de ej kan ses som helt rättvisande. Slutsatsen är dock att en långsiktig placeringsfilosofi för fördelning av tillgångar är av största vikt.

I praktiken skiljer sig fördelningen på olika tillgångskategorier väsentligt mellan Olika länder. I tabellen nedan sammanställs tillgångsallokeringen för Offentliga pensionsfonder i ett antal länder”-

lnhemska |ntl.aktier Fastigheter Kortfristiga Inhemska Intl. aktier ränteb. obligationer obligationer

(%) (%) (%) placeringar (%) (%)

%) Storbritannien 54 20 7 7 10 USA 47 5 5 5 38 Australien 28 10 12 15 30 Kanada 1 1 7 7 47 Japan 8 1 1 5 Hong Kong 49 Belgien 16 1 1 Dan mark 3 5 Norge 0 8 Tyskland 1 8 Schweiz 2 1 0 Nederländerna 13 2 Sverige 3

Fördelningen på nominella respektive reala tillgångar skiljer sig avsevärt mellan de största pensionsmarknadema Japan, Nederländerna, Schweiz, UK och USA . I UK och USA har fonderna ca 60-80 % av tillgångarna i reala tillgångar, främst inhemska aktier. I de övriga tre länderna har fonderna mer än hälften av de förvaltade medlen i nominella tillgångar, främst i inhemska obligationer.

]) T.ex. Brinson, Singer och Beebower, Detemrinants of Portfolio Performance II: An Update, Financial Analysts Journal, May/J une 1991. 2) Statistiken är hämtas från Pension Fund Indicators 1993 som årligen publiceras av UBS Phillips & Drew.

• Sida 40
•  Original

4. ANALYS AV TILLGÅNGSKA TEGORIER OCH PLACERINGSRESTRIKTIONER FOR KÄRNBRÄNSLEFONDEN

Det finns ett antal faktorer som historiskt har påverkat tillgångsallokeringen för pensionsfonderna i de olika länderna: - Utvecklingen på de lokala marknaderna (aktier resp. obligationer) - Pensionsåtaganden (nominella eller reella) - Inflation (t.ex. Schweiz) - Redovisning och beskattning (t.ex. Japan) - Legala regler och restriktioner (t.ex. Sverige)

- Riskbenägenhet

— Krav på kortsiktig stabilitet i portföljema

Kärnbränslefonden

Kärnbränslefonden har uteslutande reala åtaganden. Avkastningskraven är därför uttryckta i reala termer. Placering i endast räntebärande tillgångar utgör således en realränte- eller inflationsrisk så länge investeringarna ej endast görs i realränteobligationer.

Det finns inga legala regler eller restriktioner för medelsplaceringen, förutom det som anges i finansieringslagen. Från Kämbränsle- fondsutredningens sida har preliminärt formulerats följande utgångspunkt för vår bedömning av säkerhetskraven vid placeringar: Riskprofilen bör karakteriseras av försiktighet. Vidare gäller att riksdag och regering sannolikt är känsliga för större fluktuationer i portföljens värde.

Det är av stor vikt att fondmedlen placeras säkert. Detta tolkas som att restriktioner avseende kreditrisk bör vara strikta. Det finns en aversion mot variationer i fondens värde över tiden, vilket talar emot vissa reala tillgångar såsom aktier och fastigheter. Det främsta alternativet utgörs av olika former av realräntelån, helst med minimal kreditrisk. I dag är dock utbudet av dessa typer av lån begränsat även om bl.a. riksgälden har diskuterat framtida emissioner av realränteobligationer.

Andelen aktier i fonden föreslås ej överstiga 40 % trots att fondens endast har reella åtaganden. Detta motiveras med att Kärnbränslefondens placeringshorisont, sett ur normala kapitalförvaltningsförhållanden, endast är medellång. Dessutom är placeringshorisonten hela tiden avtagande. Eftersom Kärnbränslefonden inte innehar placeringar i aktier idag tar det dessutom ett antal år att bygga upp (och avveckla) en aktieportfölj om man ej vill påverka marknaden i onödan. Denna faktor påverkar placeringshorisonten i förkortande riktning (se även diagram sid 47).

Då aktier kommer att ingå i fonden kommer dess marknadsvärde variera över tiden. Detta bör beaktas vid fastställande av avgifter för kraftbolagen.

______________——————————-—

• Sida 41
•  Original

4. ANALYS A v TILLGÅNGSKA TEGORIER OCH PIA CERINGSRESTRIKTIONER FÖR KÄRNBRÄNSLEFONDEN

Idag fastställs avgifterna utifrån den årliga realavkastningen på fondmedlen.

Placeringshorisonten är till en början relativt lång, 17-27 år för merparten av dagens fonderade medel. Samtidigt är placeringshorisonten definitiv och inte evig vilket innebär att den ständigt förkortas. Detta innebär att andelen aktier, som är en relativt riskfri placering endast på lång sikt bör minskas ju närmare 2010 man kommer.

En del av de framtida kostnadema kommer att uppkomma i andra valutor än SEK. Andelen är svårbedömd, men det synes dock inte sannolikt att denna kommer att överskrida hälften. Mot denna bakgrund och p.g.a. att det är svårt att bedöma i vilka valutor framtida kostnader kan uppkomma antas för närvarande att samtliga åtaganden är i SEK. Det finns i övrigt inga restriktioner avseende möjliga tillgångskategorier eller tillgångar i utländsk valuta.

Enligt ovan anser vi att restriktioner avseende kreditrisk bör sättas strikt. Detta utesluter inte internationell diversifiering men vi förordar att investeringar utomlands främst görs på större likvida marknader samt att investeringar sker i index. Enligt resonemanget i kapitel 3.2 anser vi det motiverat att andelen utländska värdepapper i en svensk investerares portfölj bör vara högre än de 10 - 20 % som J orion föreslår. För Kärnbränslefonden anser vi att en maximal andel på 30 % av fonderade medel skall tillåtas placeras i utländska värdepapper, varav hälften i räntebärande instrument och hälften i aktier. Eftersom framtida åtaganden ej kan specificeras i någon annan valuta än SEK bör valutarisken minimeras.

I dagsläget är alla fonderade medel placerade på ett räntebärande konto i riksbanken. Vi föreslår att limiter för varje placeringsslag sätts som en maximal andel av fondens totala marknadsvärde. Det är viktigt att andelen aktier och räntebärande insn'ument byggs upp i den takt som visar sig rimligt med hänsyn till respektive marknad, dvs. för att ej som enskild aktör påverka marknaden för mycket.

ABOVO CONSULTING AB ERNST & YOUNG INTERNATIONAL 36

• Sida 42
•  Original

4. ANALYS A V TILLGÅNGSKA TEGORIER OCH PLA CERINGSRESTRIKTIONER FÖR KARNBRÄNSLEFONDEN

4. ANALYS AV TILLGÅNGSKA TEGORIER OCH PLA CERINGSRESTRIKTIONER FOR KARNBRÄNSLEFONDEN

Den aktiespecifika risken (även benämnd osystematisk risk) är den risk som förknippas med ett visst företag eller en viss bransch. Denna risk går att diversifiera bort på hemmamarknaden genom att närma sig aktieindex.

Målet för en långsiktig portföljförvaltare bör vara att till stora delar diversifiera bort den företagsspecifika risken.

Ränterisk Ränterisk kan generellt delas in i ptisrisk och återinvesteringsrisk.

Prisrisken är risken för att den räntebärande portföljens värde minskar eller ökar till följd av en generell förändring av räntenivån på marknaden.

Återinvesteringsrisken är risken att avkastningen på kupongutbetalningar vilka skall återinvesteras i räntebärande värdepapper minskar eller ökar till följd av en förändring av den generella räntenivån på marknaden.

Dessa två olika typer av ränterisk motverkar således varandra.

Ränterisken kan begränsas genom att ränterisken hos tillgångarna matchas med ränterisken för skulderna.

Ränterisken är en funktion av utvecklingen av marknadsräntorna under en viss tidsperiod samt av tillgångens räntekänslighet. Räntekänslighet kan uttryckas som räntekänslighet i SEK eller procent för en viss procentuell ränteförändring på marknaden. Räntekänslighet kan även uttryckas som duration” . Durationen kan beskrivas som obligationens genomsnittliga återstående löptid. Dvs. måttet tar hänsyn till och viktar räntekänsligheten som beror av obligationens faktiska löptid med räntekänsligheten som är hänförlig till kupongemas löptid.

Ränterisken begränsas ofta som en maximalt tillåten räntekänslighet i SEK för en 1 %-ig förändring i den generella nivån på marknadsräntorna. Måttet ger ej en helt rättvisande bild av ränterisken då ingen hänsyn tas till relativa förändringar mellan räntenivån för olika löptider på marknaden (tippningsrisk)2> . Uppskattningar har gjorts av Olika marknadsaktörer som beräknar att ca 90-95 % av en portföljs ränterisk fångas in genom att beakta förändringar i den generella räntenivån på marknaden.

') Med duration avses Macauleys durationsmått som uttrycker den procentuella förändringen i värdet på en tillgång dividerat med den procentuella ränteförändringen . 2) Kallas även avkastningskurverisk eller med den engelska benämningen yield-curve risk.

ABovo CONSUL TING AB ERNST & YOUNG letNA TIONAL 3 8

• Sida 44
•  Original

4. ANALYS A v TILLGÅNGSKA TEGORIER OCH PLA CERINGSRES TRIKTIONER FÖR KÄRNBRÄNSLEFONDEN

Det finns inget enkelt sätt att begränsa tippningsrisken. För en långsiktig portföljförvaltare är det är emellertid viktigare att styrelsen har en grov _ uppskattning av ränterisken genom ett lättbegripligt mått än att avancerade riskmått utvecklas för att alla aspekter av ränterisken i portföljen skall mätas. Detta inte minst eftersom det är styrelsens ansvar att limitera ränterisken i portföljen.

4. ANAL YS A v TILLGÅNGSKA TEGORIER OCH__ PLA CERINGSRESTRIKTIONER FÖR KARNBRANSLEFONDEN

' Strategisk tillgångsfördelning bör beslutas av styrelsen för fonden (se vidare kapitel 5). Styrelsen bör även fastställa mål för tidsplan under vilken den beslutade tillgångsfördelningen skall uppnås eftersom fonden utgångspunkt är att alla fonderade medel placeras på riksbankens konto.

' Styrelsen skall även fastställa limiter för avvikelse från den strategiska tillgångsfördelningen i ett placeringsreglemente. Detta för att möjliggöra viss taktisk fördelning av medlen mellan tillgångslag.

ABOVO CONSULTING AB ERNST & YOUNG INTERNATIONAL 40

• Sida 46
•  Original

5. A _NAL YS A V FÖR VALTNINGSFORM FÖR KARNBRÄNSLEFONDEN

5. A_NAL YS A V FÖR VALTNINGSFORM FÖR KARNBRA'NSLEFONDEN

5.3 EXTERN ELLER EGEN FÖRVALTNING Det operativa ansvaret för fondförvaltningen kan byggas upp internt (egen förvaltning) eller läggas ut på uppdrag externt. En kombination av dessa alternativ är självfallet även tänkbart.

Strategin för förvaltning av fondmedlen skall dock i samtliga fall fastslås av huvudmannen. En expertgrupp för beslut avseende portföljstrategi samt upphandling och utvärdering av externa förvaltare är en förutsättning även om ingen egen fondförvaltningsfunktion byggs upp. Operativt begränsas handlingsfriheten för de individuella förvaltama i ett

placeringsreglemente.

I externa förvaltningsavtal bör bl.a. följande definieras och regleras: ' Parter

' Definitioner

' Juridiska ramar och tillämpbar lagstiftning ' Kundkategori ' Avtalets löptid (början och slut) ' Avtalets omfattning (tjänster och instrument) ' Placeringsreglemente (inkl. riskbegränsning och avkastningskrav) ' Rapportering, uppföljning och resultatberäkning (index)

' Derivattransaktioner

' Administration

' Konfidentialitet

' Skadeståndsklausuler ' Förvaltningskostnader och övriga omkostnader (inkl. bonusavtal) ' Uppsägningsvillkor ' Skiljedom ' Övrigt

I det följande har vi identifierat för- och nackdelar med de tidigare nämnda alternativa förvaltningsformema.

ABOVO CONSULTING AB samt & YOUNG INTERNATIONAL 43

• Sida 49
•  Original

5. A _NAL YS A V FÖR VALTNINGSFORM FÖR KARNBRÄNSLEFONDEN

5.4 FOR- OCH NACKDELAR MED DE OLIKA FORVALTNINGSFORMERNA För de olika formema för fondförvaltning som studerats har för- och nackdelar specificerats i tabellen nedan. Vidare följer en diskussion om betydelsen av de olika faktorerna och vilken vikt som bör fästas vid var och en.

Fördelar Nackdelar Kommentar

' Riskfritt avseende kreditrisk ' Ej påverkbar ' Inga

' Låga förvaltningskosmader avkastning lagändringar ' Ej påverkbar krävs

ränterisk ' Realränterisk (Inflationsrisk)

Egen ' Kontroll över placeringar och ' Analyskompetens ' Kräver förvaltning avkastning avvägs mot. lagändring - Flexibilitet avseende kostnader strategiförändringar ' Resurskrävande

' Låga löpande (personal) förvalmingskostnader ' Andrad riskprofil (Stordliftsfördelar) . Höga initiala

' Intern analyskapacitet byggs kostnader uPP ' Möjlighet till ökad avkastning

Externa ' Tillgång till extern kompetens ' Ej fullständig ' Kräver förvaltnings- . Låga initiala kostnader kontroll över lagändring uppdrag ' Intern makroekonomisk fondmedlen analyskapacitet ' VISS __ __ _ - Möjlighet till ökad avkastning TCSUFSfOYSkang ' Flexibilitet (ett antal förvaltare) ' %%;itåiågde

kostnader ' Ändrad riskprofil

Egen och extern ' Tillgång till extern kompetens ' Resurskrävande ' Kräver förvaltning ' Koncentration av intern (personal) lagändring förvaltningskompetens ' Andrad riskprofil ' Externt riktvärde eller norm för ' Ej fullständig uppföljning kontroll över ' Lägre kostnader än helt extern medlen förvaltning . Höga initiala ' Möjlighet till ökad avkastning kostnader

Kompetens

Kompetens är en av de två viktigaste faktorerna som avgör vilken förvaltningsform som är bäst anpassad för en viss fond. Hög kompetensnivå är önskvärt men olika fonder kan ha olika krav på kompetens.

ABOVO CONSULTING AB ERNST & YOUNG INTERNA TIONAI. 44

• Sida 50
•  Original

5. A_NAL YS _A V FÖR VALTNINGSFORM FÖR KARNBRANSLEFONDEN

Behovet av omfattning på kompetens bestäms av följande faktorer: ' Den strategiska tillgångsstrukturen ' Fondens diversifieringsgrad

' Placeringshorisonten. För en fond som endast placerar i svenska räntebärande värdepapper är kompetenskravet lättare att uppfylla genom egen förvaltning än det är för en fond med en geografiskt och instrumentmässigt väl diversifierad portfölj. Ju fler tillgångsslag och marknader som portföljen skall täcka in desto större krav på bred kompetens. Generellt finns större möjligheter att erhålla en stor kompetensbredd genom extern förvaltning än genom uppbyggandet av en egen förvaltning.

Vid fortsatt riksbanksinlåning ställs inga krav på specialiserad kompetens.

Kostnad

Förvaltningskostnader är den andra av de två viktigaste komponenterna för val av förvaltningsform. Det finns betydande stordriftsfördelar inom analys och administration. Kostnaderna för intern förvaltning i förhållande till förvaltat kapital sjunker varefter fondens storlek ökar. För externa förvaltningsuppdrag varierar kostnaderna men de prissätts vanligtvis som en procentuell andel av förvaltat kapital.

Kostnaden för intern förvaltning beror delvis på vilka tillgångsslag som portföljen innefattar. Generellt kräver räntebärande värdepapper mindre personella resurser för analys än aktier. Fastigheter kräver större personella resurser för förvaltning än aktier och räntebärande värdepapper. Om portföljen endast innehåller räntebärande värdepapper kan det kostnadsmässigt vara lönsamt med egen förvaltning medan det för en lika stor fond kostnadsmässigt lönar sig att utnyttja externa förvaltare för en väldiversifierad portfölj med mycket aktier. Generellt varierar avgifterna för extern förvaltning.

De klart lägsta förvaltningskostnadema här alternativet med fortsatt riksbanksinlåning.

ÅBOVO CONSULTING AB rstr & YOUNG INTERNATIONAL 45

• Sida 51
•  Original

5. A _NAL YS A V FÖR VALTNINGSFORM FÖR KARNBRÄNSLEFONDEN

Kontroll avseende avkastning och risk Möjlighet till direkt påverkan av den reala avkastningen på fonderade medel finns i alla fall förutom vid fortsatt riksbanksinlåning. Vid fortsatt riksbanksinlåning i dess nuvarande form är kreditrisken minimal, ränterisken kan ej påverkas och risken för negativ realavkastning kan ej påverkas från huvudmannens sida.

Den bästa kontrollen över hur fondmedlen placeras och möjlighet att påverka avkastningen erhålls om medlen förvaltas internt. Kreditrisk, ränterisk, kursrisk för aktier samt risken för en negativ realavkastning kan styras genom restriktioner och en väl vald risklilosofi. Policy och placeringsregler samt rapportering för fondens förvaltning anges i ett placeringsreglemente.

Om externa förvaltare anlitas, helt eller delvis, kan kontroll av hur medlen placeras erhållas genom att placeringsreglemente fastställs i de externa förvaltningsavtalen och genom fördelning av medlen mellan olika förvaltare. På detta vis kan både möjlig avkastningsnivå och risknivå påverkas. Vid anlitande av externa förvaltare är det viktigt att kräva in erfordeng rapportering för att bibehålla kontrollen över hela fondens avkastnings- och risknivå.

Flexibilitet

Störst flexibilitet avseende förändringar i strategi m.m. ger alternativet med egen förvaltning. Om externa förvaltare anlitas är det viktigt att i avtalen ange förvaltningsuppdragets löptid (inkl. eventuell uppsägningstid) och de regler som gäller avseende placeringar för att uppnå högsta möjliga flexibilitet.

Personella resurser Alla förvalmingsforrner förutom fortsatt riksbanksinlåning kräver förstärkning av personella resurser. I de fall endast externa förvaltare anlitas behöver en intern expertgrupp för makroekonomisk analys och beslut om portföljstrategi bildas samt kompetens för upphandling och utvärdering av externa förvaltare byggas upp. Kombinationen av egen och extern förvaltning har den fördelen att intern kompetens kan byggas upp på de minst resurskrävande områdena medan extern kompetens utnyttjas för övriga placeringar genom förvaltningsuppdrag.

ABOVO CONSULTING AB HINsT& YOUNG INTERNATIONAL 46

• Sida 52
•  Original

5. A _NAL YS _A V FÖR VALTNINGSFORM FÖR KARNBRANSLEFONDEN

Lagändringar

Alla alternativa förvaltningsforrner förutom fortsatt Riksbanksinlåning förutsätter en ändring av lagen (1992: 1537) om finansiering av framtida utgifter för använt kärnbränsle m.m. där det f.n. anges att avgiftsmedlen av myndigheten (SKI) skall sättas in på räntebärande konto i riksbanken.

5. A _NALYS _A V FÖR VALTNINGSFORM FÖR KARNBRAAGLEFONDEN

Vidare föreslås viss internationell diversifiering. Utlandsandelen föreslås sättas till max 30 % av fondens kapital varav maximalt hälften i aktier och maximalt hälften i räntebärande investeringar.

5.5.2 Behov av kompetens Utifrån ovanstående framtida tillgångsstruktur behöver Kämbränsle— fondens behov av kompetens specificeras.

Ett expertråd med makroekonomisk analyskapacitet, en person för utvärdering av externa förvaltare samt uppföljning och rapportering till styrelsen måste tillföras även om förvaltning sker genom anlitande av externa förvaltare. Back—office personal krävs i den mån egen förvaltning byggs Upp- Utöver ovanstående generella resurskomplettering behöver förvaltnings— och analyskompetens avseende de olika tillgångsslagen tillföras i de fall egen förvaltning väljs.

Fortsatt riksbanksinlåning

Fortsatt riksbanksinlåning medför inga merkostnader eller ökade krav på resurser jämfört med dagens läge.

Fondförvaltning helt i egen regi Om Kärnbränslefondens förvaltning skall ske helt i egen regi uppskattas förvaltningen kräva personella resurser bestående av:

1 fondförvaltningschef 1 förvaltare/analytiker räntebärande investeringar 1-2 förvaltare/analytiker aktier 1 nationalekonomisk analytiker ] ekonomi/back—office chef 1 assistent back—Office

Anlitande av en eller flera externa förvaltare i form av förvaltningsuppdrag Förutom kostnaderna för externa förvaltningsavgifter beräknas förvaltningen kräva egna personella resurser bestående av:

1 fondförvaltningschef 1 nationalekonomisk analytiker 1 ekonomifback-office chef

ÅBOVO CONSULTING AB ERNST & YOUNG INTERNATIONAL 48

• Sida 54
•  Original

5. A_IVAL YS A V FÖR VALTNINGSFORM FÖR KARNBRÄNSLEFONDEN

Förvaltning i egen regi i kombination med externa förvaltningsuppdrag Totala kostnader för denna förvaltningsform uppskattas till externa förvaltningsavgifter samt kostnader för egna resurser bestående av: 1 fondförvalmingschef 1 förvaltare/analytiker räntebärande investeringar l förvaltare/analytiker aktier 1 nationalekonomisk analytiker l ekonomi/back-offrce chef 1 assistent back-office

Kommentarer Meravkastning kan möjligtvis erhållas genom förhandlingar med riksbanken avseende räntesättningen på SKIs konton. För att uppnå en avkastning som säkerställer en långsiktig tillväxt i fonden bör ränte— sättningen ske i realränteterrner. Om en sådan realräntesättning på kontona i riksbanken kan uppnås så att samtliga intressenter är tillfredställda med den långsiktiga reala avkastningsnivån bör detta alternativ väljas, då riskerna minimerats. Inga uppskattningar av eventuell meravkastning genom ett sådant förfarande har utförts.

För anlitande av externa förvaltare varierar kostnaderna både inom Sverige och internationellt. Sannolikt kan de externa förvaltningskostnadema sänkas genom att ' de utländska tillgångarna förvaltas passivt och investeras i enlighet

med index. ' förhandling med svenska förvaltare.

Generellt kan en extern förvaltare förväntas ge högre avkastning än en mindre omfattande, egen förvaltning eftersom större analyskompetens då finns att tillgå.

_________________—_——-————_

ABOVO CONSULTING AB ERNST & YOUNG INTERNATIONAL 49

• Sida 55
•  Original

5. A _NAL YS A V FÖR VAL TNINGSFORM FÖR KARNBRÄNSLEFONDEN

5.5.3 Huvudmannaskap

I dagsläget hanteras fondmedlen genom att sätts in på SKIs konton i riksbanken. SKI administrerar även in- och utbetalningar avseende de fonderade medlen.

Formerna för framtida förvaltning av fondmedlen innebär inte att SKI är den självklara kandidaten som huvudman och för uppbyggnad av resurser. Nedan diskuteras tre olika former för organisation avseende huvudmannaskap.

Förvaltning av fondmedlen inom SKI SKIs huvudsakliga verksamhet innebär att SKI skall övervaka hur tillståndshavama för att bedriva kärnteknisk verksamhet lever upp till sitt ansvar för säkerheten. I prioritering av myndighetens uppgifter skall den säkerhetsmässiga betydelsen vara avgörande.

SKI har idag ej en sådan sammansatt styrelse att de aktivt kan hantera en friare placering av de fonderade medlen. Om SKI i framtiden skall hantera fondförvaltningen enligt nya riktlinjer kan detta lösas enligt följande. SKI kan förstärkas med ett rådgivande organ som förbereder och analyserar placeringsstrategier för styrelsen att besluta om. Styrelsen kan också förstärkas med en resurs med finansiell expertis och kompetens.

Antingen kan generaldirektören för SKI eller regeringen utse det rådgivande organet. Resurser avseende tjänstemän förstärks i enlighet med vilket förvaltningsaltemativ som väljs.

Fördelar Fondförvaltningen kan byggas ini nuvarande myndighetsstruktur. Nära koppling mellan de som administrerar in- och utbetalningar avseende fonden och de som skall besluta om fondförvaltningen.

Nackdelar I akuta situationer skall SKI främst prioritera kämkraftssäkerhet vilket kan bli konfliktfyllt om det samtidigt sker dramatiska förändringar på kapitalmarknadema. Styrelsen behöver utvidgas (samtidigt som statsmakten vanligtvis föredrar små styrelser).

Asovo CONSULTING AB ERNST & YOUNG INTERNATIONAL 50

• Sida 56
•  Original

5. A_NAL YS _A V FÖR VALTNINGSFORM FÖR KARNBRANSLEFONDEN

Förvaltning av fondmedlen i en separat stiftelse Om en stiftelse inrättas är denna fristående från samtliga parter samt har eget förvaltningsansvar. Stiftelsen har en egen styrelse, där representanter från statsmakten, SKI, SKB, SSI samt kraftbolagen kan ingå (förslagsvis utsedda av regeringen på förslag av de olika parterna). Syftet att säkerställa de fonderade medlen för investeringar i samband med omhändertagande av kärnkraftens restprodukter kan uppfyllas tillfredsställande även i denna lösning. Kraftbolagen utser en representant till styrelsen men har inte inflytande stort nog att avgöra placeringsinriktningen själva.

En ny enhet för förvaltning kan byggas upp med kompetent personal vare sig en helt egen förvaltningslösning eller utnyttjande av externa förvaltare beslutas.

Eventuella skatteeffekter i samband med val av stiftelseforrnen som organisationsform för förvaltning av fondmedlen har ej utretts.

Fördelar Stiftelseformen lämpar sig väl för förvaltning av kapital i en oberoende organisation som kan byggas upp efter behov, även resursmässigt. Stiftelseformen är Oberoende av politiska skiftningar.

Nackdelar Stiftelseformen innebär att kopplingen mellan de som administrerar in- och utbetalningar avseende fonden och de som skall besluta om fondförvaltningen, ej är lika nära knuten till övriga myndigheter avseende

kärnkraftsfrågor.

___________________—————_

ABOVO CONSULTING AB ERNST & YOUNG INTERNATIONAL 5 l

• Sida 57
•  Original

5. ANALYS A V FÖR VALTNINGSFORM FÖR KÄRNBRÄNSLEFONDEN

Förvaltning av fondmedlen i en separat myndighet Alternativet innebär i första hand att en ny myndighet upprättas för förvaltning av fondmedlen. Alternativet har vissa likheter med vad som gällde under de första åren av 1980-talet, då dåvarande Nämnden för hantering av använt kärnbränsle (NAK) var verksam. En ny myndighet måste ha tillgång både till ekonomisk och teknisk kompetens avseende kärnkraftsfrågor.

Fördelar Vi kan inte se några direkta fördelar med denna lösning.

6. REKOMMENDATIONER KÄRNBRÄNSLEFONDENS ORGANISATION OCH RESURSER

Organisation BESLUTSFATTARE BESLUTSSTRUKTUR

Styrelsen: inkl. representanter från SKI, SSI, SKB och kraftbolagen.

Expertrådet förbereder endast underlag för beslutsam fattas

E rt åd av styrelsen xpe r

Chef för fondförvaltning WD)

gar—... .: .. f— ________ _| Chef för ; Eömaftgiggg—j Externa ' ondförvaltningen ; uppdrag : förvaltare

Rekommenderad organisation innebär att Kärnbränslefonden organiseras i en stiftelse och att ett antal förvaltningsuppdrag (maximalt 6 st.) läggs ut på externa förvaltare. Förslag till organisationsschema återfinns ovan.

Resurser Styrelse Stiftelsens styrelse tillsätts av regeringen på förslag från SKI, SKB, SSI, Kraftbolagen samt chefen för fondförvaltningen. Styrelsen sammanträder förslagsvis 4 ggr/år. Styrelsen ansvarar ytterst för fondens förvaltning.

Expertråd

Ett expertråd bör knytas till fonden. Expertrådet får en forrnaliserande och rådgivande roll i placeringsarbetet och utgör ett forum för utväxlandet av idéer m.m.

Chef för fondförvaltningen (VD)

Chefen för fondförvaltningen har det operationella ansvaret. Som resursförstärkning har chefen för fondförvaltningen 1-2 anställda. Om förstärkning med två resurser bedöms rimlig skall den ena personen ansvara för ekonomi samt uppföljning avseende resultat och risk och den andra resursen för utvärdering och upphandling av extern förvaltning.

ÅBOVO CONSULTING AB ERNST & YOUNG INTERNATIONAL 54

• Sida 60
•  Original

6. REKOMMENDATIONER KÄRNBRÄNSLEFONDENS ORGANISATION OCH RESURSER

7. REKOMMENDATIONER KÄRNBRÄNSLEFONDENS PLACERINGSPOLICY

Vid artlitande av externa förvaltare bör specifika regler och restriktioner enligt ovan regleras i förvaltningsavtalet. Dessutom bör det finnas övergripande regler som avser förvaltning av den totala fonden i ett placeringsreglemente.

I detta kapitel utgår vi från rekommendationen att all förvaltning av Kärnbränslefondens medel bör ske genom anlitande av externa förvaltare. Vidare presenteras avseende vissa områden förslag till formuleringar och avgränsningar för egen förvaltning för att ge vägledning om Kärnbränslefonden i framtiden överväger att förvalta vissa delar av de fonderade medlen genom egen förvaltning.

Ett placeringsreglemente bör omfatta följande avsnitt: ' Syfte och målsättning

' Allmänna styrprinciper ' Placeringsregler ' Rapportering ' Externa förvaltningsuppdrag

ABOVO CONSULTING AB ERNST & YOUNC INTERNATIONAL 57

• Sida 63
•  Original

7. REKOMMENDA T I ONER KÄRNBRÄNSLEFONDENS PLACERINGSPOLIC Y

7. REKOMMENDATIONER KÄRNBRÄNSLEFONDENS PIACERINGSPOLI C Y

7.4 PLACERINGSREGLER Följande avsnitt bör regleras för hela portföljen såväl som i externa förvaltningsavtal. [ kursiv stil återfinns avsnitt som är av stor betydelse att reglera vid egen förvaltning.

7.4.1 Tillgångssammansättning

Kärnbränslefondens placeringar bör vid varje tidpunkt, marknadsvärderade, fördelas såsom beslutats av styrelsen.

Styrelsen delegerar till chefen för fondförvaltningen rätten att besluta om avvikelse, genom reglering i externa förvaltningsavtal, från den fördelning som beslutats av styrelsen inom nedanstående handlingsramar.

X procentenheter X procentenheter

Räntebärande placeringar Aktier

I+ I+

7.4.2 Totala enhandsengagemang Enhandsengagemang bör begränsas både på total nivå, inom tillgångsslag samt i varje externt förvaltningsavtal. Aktier, obligationer m.m. hänförliga till ett enskilt företag eller till företag ingående i samma koncern får maximalt uppgå till X % av Kärnbränslefondens totala placeringar.

7.4.3 Placeringsreglemente avseende räntebärande instrument

Allmänt Syftet med Kärnbränslefondens placeringsreglemente avseende räntebärande instrument är att ange policy och placeringsregler för fondens räntebärande placeringar.

Fondavkastningen på räntebärande instrument bör optimeras, inom utsatta instruktioner och handlingsramar.

Placeringsreglema definierar hur ränterisk inom Kärnbränslefonden avgränsas.

__________________————_——_

ÅBOVO CONSULTING AB ERNST & YOUNG INTERNATIONAL 59

• Sida 65
•  Original

7. REKOMMENDATIONER KÄRNBRÄNSLEFONDENS PLA CERINGSPOLICY

&

Följande formuleringar bör ingå i placeringsreglementet för egen förvaltning:

' Kärnbränslefondens placeringar i räntebärande instrument baseras på fundamental analys av ränteutvecklingen på den svenska penning- Och Obligationsmarknaden. Portföljförvaltningen bör bedrivas genom aktiv handel utifrån en välgrundad uppfattning avseende den fortsatta ränteutvecklingen.

' Paracöljförvaltaren bör upprätthålla Kärnbränslefondens kontakter med penning- och obligationsmarknaden genom att dagligen stå i förbindelse med Olika marknadsaktörer.

' Kärnbränslefonden bör endast använda derivatinstrument i syfte att minska riskexponeringen.

Samtliga i placeringsreglementet angivna handlingsramar bör avse marknadsvärde om ej annat anges. Nedanstående ramar bör avse fondens totala räntebärande portfölj, inklusive derivatinstrument. I externa förvaltningsavtal bör samtliga av nedanstående avsnitt regleras där det är relevant avseende den andel av de fonderade medlen avtalet omfattar.

Fördelning mellan lokala och utländska placeringar

Av de totala förvaltade medlen får maximalt 30 % utgöras av utländska placeringar, av dessa får maximalt hälften utgöras av utländska räntebärande placeringar. Valutarisk som uppkommer till följd av exponering av utländska tillgångar måste alltid säkras genom valutatemiinskontakt eller valutaswapar. Valutarisken bör alltid vara i stort sett noll.

Ränterisk

Ränterisk definieras som räntekänslighet i SEK, dvs. förändringen i den räntebärande portföljens värde om den effektiva räntan förändras med en

procentenhet.

Räntekänslighet för den räntebärande portföljen får maximalt vara X MSEK. Limiten för ränterisk bör justeras till följd av förändringar fondens storlek samt förändringar av i styrelsens angiven riskprofil.

___—_— ABOVO CONSULTING AB

• Sida 66
•  Original

7. REKOMMENDATIONER KÄRNBRÄNSLEFONDENS PLA CERINGSPOLICY

Likviditetsberedskap

Den räntebärande portföljen för Kärnbränslefonden utgör likviditetsberedskapen för fonden. En likviditetsberedskap i form av kortfristiga växlar emitterade av staten eller av staten garanterade emittenter bör alltid uppgå till 1 GSEK.

Kreditrisk För tillåten kreditrisk avseende den räntebärande portföljen bör separata listor över tillåtna placeringar upprättas.

Likviditetsrisk Placeringar i värdepapper med hög likviditet bör alltid utgöra huvuddelen av de räntebärande placeringarna.

Placering bör endast ske i instrument med god marknadsspridning och minst 2 market makers.

Derivatinstrument Tillåtna derivatinstrument är ränteterrniner och ränteswapar avseende den svenska penning- och obligationsmarknaden. Derivatinstrument avseende valutaexponering är tillåtna i form av valutaterminer och valutaswapar för kurssäkring till SEK. Övriga derivatinstrument tillåts ej.

Vid egen förvaltning bör följande inkluderas:

' Motpartsrisk — För tillåtna motparter avseende den räntebärande portföljen bör en separat lista över tillåtna motparter upprättas.

ABovo C ONSUL TING AB ERNS T & YOUNG INTERNA TIONAL Öl

• Sida 67
•  Original

7. REKOMMENDATIONER KÄRNBRÄNSLEFONDENS PIA CERINGSPOLI C Y

%

7.4.4 Placeringsreglemente avseende aktieinstrument

Syftet med Kärnbränslefondens placeringsreglemente avseende aktieinstrument är att ange policy och placeringsregler för fondens aktieplaceringar.

Kapitalavkastningen på Kärnbränslefondens aktieplaceringar bör optimeras, inom uppsatta instruktioner och handlingsramar.

Följande formuleringar bör ingå i placeringsreglemente för egen förvaltning:

' Kärnbränslefondens aktieplaceringar bör baseras på fundamental analys. Kärnbränslefonden bör ej bedriva kortsiktig trading i aktier eller aktiederivat. Placeringar av spekulativ karaktär är ej tillåtna.

' Kärnbränslefondens aktieportfölj bör vid varje tillfälle ha en god spridning mellan aktier i olika företag, olika branscher samt olika marknader.

' Syftet med använda derivatinstrument bör vara att kortsiktigt förändra avkastningsprofilen på aktieportföljen. Derivatinstrumenten bör huvudsakligen användas till att begränsa aktierisken vid upp- och/eller nedgång i aktiemarknaden och därmed minska aktieportföljens resultatkänslighet.

' Målsättningen bör vara att huvuddelen av aktieplaceringama bör karaktäriseras av mycket god likviditet.

' Pordöljförvaltaren bör upprätthålla Kärnbränslefondens tillgång till den svenska och internationella aktiemarknader genom att stå i förbindelse med olika kommissionärer på deras respektive inhemska marknader.

Samtliga nedan angivna riktlinjer och handlingsramar bör avse marknadsvärden och placeringsaktier. I nedanstående limiter ingår derivatinstrument genom att de sammanräknas med övriga aktieportföljen. Detta görs genom beräkning av optionemas underliggande aktievärde. I externa förvaltningsavtal bör samtliga av nedanstående avsnitt regleras där det är relevant avseende den andel av de fonderade medlen avtalet omfattar.

___—H— Aaovo C ONSUL TING AB ERNST & YOUNC INTERNA TIONAl 62

• Sida 68
•  Original

7. REKOMMENDATIONER KÄRNBRÄNSLEFONDENS PLA CERINGSPOLICY

Fördelning mellan lokala och utländska placeringar Av Kärnbränslefondens totala placeringar bör maximalt 40 % utgöras av aktieplaceringar.

Av de totala förvaltade medlen får maximalt 30 % utgöras av utländska placeringar, av dessa får maximalt hälften utgöras av utländska aktier. Valutarisk se sid 60.

Likviditet Placeringar får endast ske i börsnoterade aktier och reglerade aktiefonder” . Investeringarna bör karaktäriseras av mycket god likviditet.

Enhandsengagemang Svenska aktier och aktiederivat

Aktier och aktiederivat hänförliga till ett enskilt företag eller till företag ingående 1 samma koncern får maximalt uppgå till X % av fondens totala aktieportfölj. Om aktler 1 ett enskilt företag har större vikt 1 Affärsvärldens generalindex än vad som motsvaras av ovanstående limit är investering upp till aktiens vikt 1 detta index tillåten, i andel av den svenska aktieportföljens värde.

Derivatinstrument Tillåtna derivatinstrument är köp- och Säljoptioner på såväl svenska som utländska aktier och aktieindex Övriga derivatinstrument tillåts ej.

Utfärdade köpoptioner och köpta Säljoptioner

Totalt får utfärdade köpoptioner och köpta Säljoptioner maximalt omfatta X % av aktieportföljens marknadsvärde, beräknat som optionemas underliggande aktievärde. För varje enskild aktie får optionemas underliggande aktievärde motsvara maximalt X % av aktieinnehavets marknadsvärde.

') Vilka aktiefonder som betraktas som tillåtna placeringar skall framgå av en förteckning över tillåtna motparter.

____________________—————-——-—

• Sida 69
•  Original

7. REKOMMENDA TIONER KÄRNBRÄNSLEFONDENS PLA CERIN GSPOLI C Y

___—x_—

Köpta köpoptioner

Transaktioner omfattande köpta köpoptioner får endast utföras om syftet är att förvärva underliggande aktie.

Vid egen förvaltning bör placeringsreglementet även omfatta följande avsnitt:

Totalt får köpta köpoptioner maximalt omfatta X % av aktieportföljens marknadsvärde, beräknat som optionemas underliggande aktievärde. För varje enskild aktie finns ingen limit för optionemas omfattning.

Tillåtna motparter vid derivattransaktioner bör finnas angivna i Lista över tillåtna motparter.

Affärslimit -— Vid egen förvaltning bör ajfärslimiter anges för chefen för fondförvaltningen samt för förvaltare. Av riskkontrollhänsyn äger endast förvaltaren rätt att personligen utföra avslut mot extern motpart.

Förändring av enskilt innehav — Förändring av innehav X MSEK under en månad i aktier och aktiederivat hänförliga till ett enskilt företag eller till företag ingående i samma koncern bör godkännas i förväg av chefen för fondförvaltningen.

Omsättningslimit — Summan av absolutvärdet av samtliga under en kalendermånad genomförda transaktioner får ej utan chefen för fondförvaltningens godkännande överstiga X % av portföljens värde.

7.4.5 Rapportering

Styrelsen skall inför varje styrelsemöte erhålla rapportering avseende resultat och riskexponering (i relation till fastställda riktlinjer och handlingsramar), framställd av ekonomiansvarig, från chefen för fondförvaltningen .

Chefen för fondförvaltningen erhåller minst månatlig resultat- och riskrapportering från externa förvaltare.

• Sida 70
•  Original

7. REKOMMENDATIONER KÄRNBRÄNSLEFONDENS PIACERINGSPOLIC Y

Vid egen förvaltning bör även följande inkluderas:

' Chefen för fondförvaltningen erhåller minst varje vecka rapportering om riskexponering i relation till fastställda riktlinjer och handlingsramar, framtagen av back-obice och kommenterad av en risk controller.

' Varje portföljförvaltare mäter och analyserar dagligen risken i sin respektive portfölj för att vid varje tillfälle vara beredd att rapportera om riskexponering i relation till fastställda riktlinjer och

handlingsramar.

7.5 EXTERNA FÖRVALTNINGSUPPDRAG Styrelsen beslutar om externa förvaltningsuppdrag samt upprättande av avtal i enlighet med placeringsreglementet.

Vid upprättande av avtal avseende externa förvalminguppdrag skall chefen för fondförvaltningen tillse att riktlinjerna i placeringsreglementet följs. Dessutom bör separata placeringsreglementen upprättas i varje externt förvaltningsavtal. De externa förvaltningsavtalen skall upprättas i enlighet med Kärnbränslefondens placeringsreglemente avseende såväl limiter som rapportering. Chefen för fondförvaltningen ansvarar för att bereda ärenden avseende externa förvaltningsuppdrag för styrelsen.

Exakta regler i externa förvaltningsavtal beror på hur de fonderade medlen fördelas mellan externa förvaltare. Reglering bör ske avseende riskbegränsning och ev. avkastningskrav. I placeringsreglementet bör följande regleras på liknande sätt som i placeringsreglema kap. 7.2, men med justering för hur de fonderade medlen fördelats. ' Fördelning mellan aktier och räntebärande investeringar ' Fördelning mellan svenska och utländska placeringar

' Enhandsengagemang

' Ränterisk

' Likviditetsberedskap

' Kreditrisk

' Likviditetsrisk

' Derivatinstrument.

___—___”—

• Sida 71
•  Original

PIA CERINGSPOLI C Y

___—___

Utöver placeringsregler avseende riskbegränsning och avkastningskrav bör bl.a. följande defmieras och regleras i de externa förvaltningsavtalen.

' Motparter

' Definitioner

' Juridiska ramar och tillämpbar lagstiftning ' Kundkategori ' Avtalets löptid (början och slut) ' Avtalets omfattning (tjänster och instrument) ' Rapportering, uppföljning och resultatberäkning (index) ' Derivattransaktioner

' Administration

' Reglering av intressekonflikter

' Konfidentialitet

' Skadeståndsklausuler

' Förvaltningskostnader och övriga omkostnader (inkl. bonusavtal) ' Uppsägningsvillkor ' Övrigt.

___—__

ÅBOVO CONSULTING ÅB ERNSTår YOUNG INTERNATIONAL

• Sida 72
•  Original

8. ÖVRIGA REKOMMENDATIONER

Bevakning skall ske att räntor, utdelningar, emissionslikvider, vinster etc erhålls resp. erläggs med rätt belopp i rätt tid och blir föremål för korrekt bokföring.

Betalning Attest— och utanordningsregler skall finnas.

För att säkerställa att endast behöriga personer utför affärer samt initierar betalningar, skall attest- och utanordningsregler finnas. Attestlista skall även innehålla signaturprov.

Betalningsorder skall vara undertecknad av två personer för att förhindra att obehöriga betalningar sker. Rutiner för betalningsöverföringar skall fastställas för att förhindra obehöriga likvider och leveranser.

Fysisk förvaring

Inventering av fysiskt innehav samt avstämning mot redovisningen (försystem) skall ske kontinuerligt och enligt en uppgjord plan. Likaså skall avstämning kontinuerligt ske av depåbevis mot redovisningen. Härigenom säkerställes att alla värdehandlingar existerar samt förvaras under god fysisk kontroll.

8. ÖVRIGA REKOMMENDATIONER

För egen förvaltning är det dessutom viktigt att rapporteringen utförs enligt följande principer. Rapporter skall upprättas av person eller funktion (controller) fristående från affärsverksamheten. Inom fondförvaltningen skall en särskild controllerfunktion finnas som har kontroll över fondförvaltningens samtliga engagemang och risker samt är ansvarig för rapporteringen. ' Rapporter skall efter upprättande och innan de lämnas till mottagaren utsättas för riktighetskontroll och analys samt förses med kommentarer av berörda affärsmässigt ansvariga personer. ' Fondförvaltningama skall tillämpa en modell för rapportering som möjliggör för fondförvaltnings styrelse och ledning att löpande följa fondens resultat och efterlevnad av uppställda risklimiter, per tillgångsketegori och totalt. ' Ansvarig för rapporteringen är Chefen för fondförvaltningen (VD) och mottagare är vederbörande styrelse. ' Rapporteringen skall också ange om något överskridande inträffat av uppställda limiter. Detta gäller för exponeringar, inträffade förluster eller andra av styrelsen uppställda begränsningar på positionstagandet. Vidare skall angivelse, iden mån detär möjligt, ske av i vilken omfattning limitutrymmet utnyttjats under rapportperioden. ' Den ovan beskrivna resultatrapporteringen kan om så önskas komma att kompletteras med väsentligt mer frekvent och mindre arbetskrävande rapportering från förvaltama till Chefen för fondförvaltningen.

8. ÖVRIGA REKOMMENDATIONER

Intern kontroll består av kontrollmoment - attester och avstämningar - men också av genomtänkt ansvars- och arbetsfördelning och ett ändamålsenligt

rapporteringssystem. Intern kontroll är VDs och styrelsens ansvar och skall fungera oavsett om revision sker eller ej.

Förhållanden som utmärker god intern kontroll i rutiner som handhar finansiella instrument är att följande kontrollrnål är uppfyllda. ' Samtliga affärshändelser registreras. ' Samtliga registrerade affärshändelser är verkliga och godkända. ' Affärshändelser registreras med rätt värde och om värderingar sker på ett korrekt sätt för att upptäcka/åtgärda värdenedgång i gjorda placeringar. ' Affärshändelser registreras vid rätt tidpunkt, både vad avser on balance- som off balance-poster. ' Affärshändelser registreras på rätt konton. Off balance poster registreras på korrekt affärstyp. ' Registreringar är rätt summerade. ' Överföringar mellan sidoordnad redovisning och bokföringen är korrekt.

8. ÖVRIGA REKOMMENDATIONER

Nettoavkastning skall vid resultatuppföljningen definieras som tillgångamas direktavkastning (ränta och utdelning) jämte deras realiserade eller orealiserade marknadsvärdeförändringar (inkl. kreditförluster och valutavinster och -förluster), med avdrag för försäljningsomkostnader, avgifter och transaktionsavhängiga skatter, samt förvaltningskostnader. I nettoavkastningen ingår även resultatet (resp. marknadsvärdet) av under rapportperioden förfallna (resp. vid dess utgång fortfarande ej förfallna) derivatinstrument och andra kontrakt. Intäkter och kostnader skall vara periodiserade med avseende på den rapportperiod som resultatuppföljningen avser.

Eftersom fondförvaltningama kommer att förvalta tillgångsportföljer sammansatta av räntebärande tillgångar och aktier, skall separata normportföljer eller index fastställas för dessa olika tillgångsslag.

8. ÖVRIGA REKOMMENDATIONER

Det skall vara möjligt att uppdatera analyssystemet med gällande limiter t. ex. kreditlirniter, så att automatisk kontroll av limiter sker.

En redovisningshandbok bör finnas som anger redovisning och värdering av förekommande finansiella instrument. En redovisningshandbok bidrar till tillgångar, skulder och åtaganden blir rätt värderade samt riktigt bokförda och klassificerade.

Reskontrasystemen skall kunna sortera redovisningsinformation enligt önskemål, t. ex. nedbruten per portfölj, olika finansiella instrument, motparter etc.

Resultat- och balansräkningar skall tas fram månadsvis. Värdering skall då ske enligt fastställda redovisningsriktlinjer.

Informationssäkerhet

Den interna kontrollen inom en fondförvaltning skall även omfatta informationssäkerheten. Ansvarig för inforrnationssäkerheten är Chefen för fondförvaltningen (VD).

På basis av föreliggande dokumentation av fondförvaltningens ADB- rutiner skall regelbundna säkerhetsanalyser utföras, av egen personal eller av externa sakkunniga personer. I likhet med den interna kontrollen i övrigt skall säkerhetsanalysen vara föremål för revisionens granskning.

Säkerhetsanalysen ska även inriktas på kvaliteten hos tillgänglig systemdokumentation. För varje systemdel inkl. kopplingar skallen ansvarig befattningshavare utses, vilken bl. a. svarar för att systemdelen och däri gjorda förändringar hålls aktuellt dokumenterade.

Obehörig tillgång till fondförvaltningens informationssystem skall förhindras genom en generell behörighetskontroll för tillträde till varje del av informationssystemet. Inforrnationssäkerheten skall förstärkas genom ett motsvarande aktgivande på fysisk säkerhet, för att förhindra tillträde av obehöriga personer och att information går förlorad genom stöld, brand eller dylikt.

ÅBOVO CONSULTING ÅB ERNST & YOUNG INTERNATIONAL 72

• Sida 78
•  Original

BILAGA 1

Alla anteckningar i denna bilaga är godkända av intervjupersonema.

Följande personer har intervjuats:

Bo Ljunglöf, VVD, AP-Fonden Claes-Eric Norrbom, Generaldirektör, Kammarkollegiet Michael Sohlman, VD, Nobelstiftelsen Ove Rydin, Kapitalmarknadschef, Skandia Investment Management Petter Odhnoff, Chef Kapitalförvaltning, Sparbanken Sverige Sverker Praski, Kapitalmarknadschef T-H Liv, Trygg-Hansa SPP

ÅBOVO CONSULTING AB ERNsr& YOUNG INTERNATIONAL

• Sida 79
•  Original

SOU 1994: 108 79 BIMGA I

AP-Fonden VVD Bo Ljunglöf 1993-12-06

Bakgrund och organisation De tre fonderna (1-3 AP-fonden) har en gemensam portföljförvaltning.

Portföljen är fördelad på följande tillgångsslag. ' Räntebärande instrument

' Fastigheter ' Valuta (ej separat enhet) ' KPI-lån, indexerade lån (ej separat enhet)

Ca. 95 % av tillgångarna är nominella.

På obligations- och penningmarknadssidan finns det följande resurser: ] chef ] analytiker l nationalekonom 3 handlare/analytiker

Back-office (ca. 5 personer) sköter affärsrapportering till ledningen.

Mål och krav Kopplingen till ATP-systemet innebär att målsättningen är att maximera nyttan till ATP-systemet. Det finns dock vissa svårigheter i att avgöra hur avgifter och fondanspråk kommer att utvecklas i framtiden p.g.a. framtida politiska beslut.

Alla avkastningskrav sätts i relation till marknaden. Beslutsprocessen för fastigheter och obligationer skiljer sig avsevärt.

Strategier

Den strategiska fördelningen av tillgångar anses viktigare än den taktiska. Tillgångsallokering är hårt styrd av AP-fondens reglemente. Placeringar i utländska tillgångar diskuteras för närvarande men inga beslut har fattats.

Vid beslut avseende den övergripande fördelningen på tillgångskategorier är det viktigt att definiera förvaltningens nollrisk samt hur diversifiering bör utformas med bibehållen kompetens.

Vid fastställande av en portföljs strategiska tillgångsstruktur bör bl.a. följande beaktas . 1) Absolut placeringshorisont för fondmedlen. 2) Vilka åtaganden man har och dess struktur.

Riskpolicy och placeringsbestämmelser Som riskmått för obligationsportföljen använder AP-fonden duration. Detta mått är en grov förenkling men lätt attt kommunicera.

AP—fondens strategi är att ej medvetet ta kreditrisk samtidigt som det är en del av affärsidén ta ränterisk.

ÅBOVO CONSULTING AB

• Sida 80
•  Original

80 sou 1994: 108 BIIAGA 1

Styrelsens riskbenägenhet avgör vilka limiter som skall sättas. Den maximalt accepterbara nivån på eventuella förluster måste tydligt definieras.

AP-fonden fick ett nytt placeringsreglemente 1993-07-01. Verksamhetsplan beslutas årligen och fastställer ramar för tillgångsallokering.

I placeringsreglementet finns följande restriktioner: Max 5 % i fastigheter eller aktier i fastighetsbolag (i och utanför Sverige). Max 10 % i utl. valuta. Max 5 % i direktlån till näringslivet

AP—fonden har även en kreditinstruktion och en kreditpolicy för att begränsa motpartsrisker. Egen kreditbedömning utförs inom AP-fonden. Vidare finns restriktioner för enhandsengagemang samt sektorlimiter utarbetade.

Analys En heltidsanställd nationalekonom på AP-fonden analyserar marknaderna. AP-fonden

analyserar långsiktigt den ekonomiska tillväxten, inflationen samt ränteutvecklingen. AP-fonden har också en riskmanager i staben som främst analyserar kreditrisker.

Utvärdering, system för resultatuppföljning och rapportering Uppföljning görs i form av,

' delårsrapporter, tertial (externt) ' månadsrapporter (resultat och förändringar i portföljema under månaden).

Riskuppföljning sker kontinuerligt.

Det är viktigt att inte fokusera för mycket på månadsvisa data avseende avkastning om fonden har en långsiktig placeringshorisont.

Samtliga tillgångsslag marknadsvärderas.

Kostnader Förvaltningskostnader i sig är ej ett bra mått på effektivitet. Fastigheter t.ex. är ett mer personalkrävande område än t.ex. penning- och obligationsmarknad. Penning- och obligationsförvaltning innebär stora initiala kostnader för analys- och back-office system.

Extern förvaltning AP—fonden har tagit under övervägande huruvida externa förvaltningsuppdrag kan komplettera dagens förvaltning. Det främsta skälet till att anlita externa förvaltare är att köpa in kompetens som annars måste byggas upp internt. Råd på vägen

' God administrativ kompetens samt bra rutiner för uppföljning är viktigt. ' lntemationell diversifiering bör göras endast under förutsättning att man gör det med bibehållen kompetens. ' Överväg noga om man skall ha en egen förvaltning eller extern förvaltning med en intern expertgrupp som allokerar tillgångar och inget annat.

ÅBOVO CONSULTING AB

• Sida 81
•  Original

SOU 1994: 108 81 BIIAGA I

Kammarkollegiet Generaldirektör Claes-Eric Norrbom

1993-12-09

Bakgrund och organisation Kammarkollegiet finansieras till 2/3 på uppdragsbasis och har idag ett ramanslag på 17 MSEK.

Olof Stångberg kommer att bli den nya chefen på Fondbyrån fr. o. m. årsskiftet 1993/94. (tidigare Carl Einar Norling)

Eskil Drougge är främst jurist och ansvarar för alla avtal.

Totalt har fondbyrån 25 st anställda och en omsättning på 20 MSEK. Fondbyrån består av en placeringsgrupp (front-office) på 3 personer och karneralsektionen (back-office) på ca. 15 personer. Orsaken till storleken på back-office funktionen är att man även administrerar statens lån samt många småfonder på diskretionära förvaltningsuppdrag.

Mål och krav En likviditetsreserv hålls alltid på ett bankkonto (NB) med speciella villkor (bra ränta) men i likviditetsförvaltningen kan även placera kort på penningmarknaden om det ger bättre avkastning. Ha alltid en reserv att köpa för (behålla rörelsefriheten) men ha inte för mycket pengar på banken.

Styrning

Ansvaret för fonderna har respektive fondhandlare. De olika fonderna är uppdelade på de två förvaltama fondvis, dessutom har förvaltama ansvar för varsin av aktie— och räntekonsortiet.

På sikt är det tveksamt om Kammarkollegiet kommer att ha en styrelse. Expertrådet är det absolut viktigaste organet. Funderingar på att slå samman Expertrådet och Förvaltningsrådet har uppkommit men formen för detta har ej framkommit ännu.

Strategier

Det finns två rådgivande organ; ' Expertrådet för medelsplacering (bestående av GD, Krister Hertzén, Åke Hjalmarsson och Nils Lundgren) ' Förvaltningsrådet för arbetslivsfonden (bestående av GD, Ulf Westerberg, Thomas Halvorsen, Lars-Erik Klangby och Sten Kottmeier)

Förvaltningsrådet

' lägger upp övergripande strategi dvs beslutar vilka branscher som skall placeras i samt vilken löptid som skall fokuseras på. ' går igenom limitema ' beslutar om man skall gå in i enskilda aktier.

ÅBOVO CONSULTING ÅB

• Sida 82
•  Original

82 SOU 19941108 BIIAGA 1

] förvaltningsavtalen vill Kammarkollegiet att styrelserna för fonderna skall resonera kring tillgångs allokering (aktier och räntebärande värdepapper). I bland har man problem med ointresserade ägare.

Risksynen i Kammarkollegiet är balanserad försiktighet, dvs man vill vara försiktiga men ej passiva.

Man skiljer inte på en strategisk och en taktisk portfölj.

Det finns beslut på att inga investeringar görs i bank- eller fastighetssektom. Kammarkollegiet får inte heller investera direkt i utländska aktier utan endast i utländska fonder (exkl. asienfonder). Max 60 % av bokfört värde får hållas i aktier. Aktiekonsortiet är relativt väl vikta mot generalindex. Den genomsnittliga räntebindningen i räntekonsortiet är 2,5 år.

Riskpolicy och placeringsbostämmelser Kammarkollegiet offererar uppdrag till fonder på konkurrensmässiga villkor och förutsätter att villkoren jämförs med andra förvaltares. Eftersom Kammarkollegiet förvaltar många av de allmännyttiga fonderna är vana att hantera risk utifrån aspekten att pengarna ej får försvinna.

Det finns fyra sätt på vilka Kammarkollegiet placerar fondernas pengar. Andelar i aktiekonsortiet Andelar i räntekonsortiet

Likviditetsförvaltning

Individuella placeringar

SOU 1994:108

Bilaga 5

Rapport från Sparbanken Sverige

• Sida 110
•  Original

&? SPARBAN KE N

KAPITALFÖRVALTNINGEN

BERSBEKTIY

1994-03—01

Befolkningsutveckling Sverige Relativa andelar 1945-2025

1945 1965

Kllhz SCB & Sparbanken &edge

Åke Gustafsson Gunnar Håkanson Petter OdhnoH'

• Sida 111
•  Original

INNEHÅLISFÖRTECKNING Sida Sammanfattning 2 Smarion för tillväxt och realränta i ett längre perspektiv 4 En föränderlig värld 4 Nya värderingar 4 Långa (struktur-) cykler 5 Större osäkerhet än någonsin tidigare 6 Ny vitbok inom EG 6 Förändringar på mikronivå underlättar mr en lägre inflation 7 Skiftande internationell tillväxt framöver 7 Usla statsfinanser i många länder - det största inflationshotet 10 Ränteutvecklingen - Unga räntan 13 Korta räntan 15 Postitiva realräntor i framtiden 16 Demografiska trender 17 Varför demografi 17 Historik 18 Sveriges framtida befolkning 20 Andel pensionärer och mycket gamla kommer att öka 21 Fortsatta förskjutningar inom gruppen 20-64 år 21 liknande utveckling i ISG—länderna men starkare trend 21 Tillväxt inflation och ränta i Sverige 1994-2000 22 Inflation 23 Tillväxt 24 Ränta 25 Realräntan 25 Scenarion för perioden 2000-2010 26 Allmänt 26 Demografi 26 Tillväxt 27 Räntan 28 Scenarion för perioden 2010-2025 28 Demografi 28 Tillväxt & ränta 29 Slutsatser för kapitalallokering 31 Varför riskspridning? 31

Bilaga 1. "Emerging markets" 34

• Sida 112
•  Original

Ekonomiska prognoser har alltid varit förknippade med mycket stor osäkerhet. Vi har i den här rapporten försökt att nå en uppfattning om tillväxt och realränta på mycket lång sikt. Det är vår mening att våra synpunkter skall vara en del i en diskussion kring de här frågorna. Vi har som främsta analysverktyg valt att undersöka de demograiiska förändringar som Sverige står inför.

Vi lever i en förändeng värld och vi påverkas allt snabbare av förändringar och trender i vår omvärld. I takt med politiska förändringar, ökad handel och integrering mellan de viktigaste låndema i vår omvärld är det allt mindre vi själva som ställer villkoren. Visst kan vi påverka, men internationella konjunkturer och handelsavtal ger oss oftast grundförutsättningama. Detta leder till en allt större osäkerhet om framtiden.

Utvecklingen inom EU har de senaste åren präglats av låg tillväxt och en allt högre arbetslöshet. I de uppsatta- målen krävs det en genomsnittlig årlig tillväxt på ca 3,5 % för att klara sysselsättningsmålet, 15 miljoner nya arbetstillfällen inom EU. Samtidigt har centralbankema fört en penningpolitik för att "klara" ett inflationsmål på 2—3%. I och med Sveriges ambition att bli medlem i EU tvingas den svenska regeringen och Riksbanken att föra motsvarande politik.

Tillväxten inom Europa ter sig idag mycket bräcklig. I stället är det inom andra delar av världen vi kan spåra en stark tillväxt. Befolkningsrika länder som exempelvis Kina, Indien och Indonesien växer sig allt starkare, och en allt större del av världens tillväxt de närmaste åren kommer att ligga inom dessa regioner. Detta ställer givetvis allt högre krav på vår exporu'ndustri.

I takt med att de offentliga frnansema har försämrats, är vi tvingade att lita till den konkurrensutsatta sektorn för tillväxt. Detta tvingar fram ett investeringsklimat för den konkurrensutsatta sektorn som är internationellt konkurrenslqaftigt. Ett av de största problemen under åttiotalet för expansiva företag har varit de extremt höga realräntoma. Om det skall skapas nya arbetstillfällen måste åttiotalets ralräntor vara en parantes. Detta gäller inte bara i Sverige.

Det största hotet mot de uppsatta inflationsmålen är de höga och snabbt ökande statsskuldema. Konsekvenserna är svåra att bedöma. Uppenbart blir det ett stort problem när vi i Sverige riskerar att hälften av statens intäkter går till räntebetal- ningar inom de närmaste 3—4 åren.

Sveriges befolkningsstruktur har sedan andra världskriget kännetecknats av några tydliga trender.

-Längre livslängd och en allt större andel pensionärer. -Stora bamkullar under åren 1945-60 som "rullar genom" åldersgrupperna.

-En avtagande ökningstakt av den totala befolkningen.

• Sida 113
•  Original

Vi har i våra studier funnit ett intressant samband mellan nominell tillväxt och förändringar inom gruppen 35-45 år. Vidare har vi funnit en negativ korrelation mellan räntenivån och förändringar inom åldersgruppen 55-65 år. Genom att vi med relativt stor säkerhet kan prognostisera dessa gruppers förändringar i framtiden kan vi också skapa oss en uppfattning om en del av förutsättningama för tillväxt och räntenivåer.

Med en allt större andel av äldre inom befolkningen, antingen inom mycket sparaktiv ålder eller som pensionärer, och en mycket svag utveckling inom de konsumtionsaktiva grupperna, rälmar vi med att detta skall få en återhållande effekt på tillväxten. Att befolkningsstrukturen inom våra traditionella handelspartners ser liknande ut gör att vi inte ser mycket hjälp där.

Med tanke på vår framtida befolkningsstruktur, och behoven att ge goda förutsättningar för den konkurrensutsatta sektorn, ser vi möjligheterna att bibehålla dagens realräntor som små. Under 1980-talet var den årliga korta realräntan i genomsnitt närmare 6% , vilket är en extremt hög och ej uthållig nivå. De senaste fyrtio åren har den korta och långa årliga realräntan varit i genomsnitt 0,5 % resp 2%. Det är vår uppfattning att de genomsnittliga realräntoma de närmaste fyrtio åren i genomsnitt inte kommer att awika med speciellt mycket från den långa trenden. Dock kan variationen år från år vara hög.

Slutsatserna med en förväntad hög osäkerhet och en riskfri ränta på väsentligt lägre nivå jämfört med 1980-talet, innebär att det blir nödvändigt att ta risk för att öka sannolikheten att nå över 0,5-2,5 % i real avkastning. Riskspridning mellan fler tillgångsslag och inom tillgångsslag ökar sannolikheten för högre realavkastning. Det är därför väsentligt att förstå och diversifiera risker.

• Sida 114
•  Original

SCENARION FÖR TILLVÄXT ocn REALRÄNTA I ETT LÄNGRE PERSPEKTIV

En föränderlig värld

För att illustrera vilken förändeng värld vi lever i och behovet av att lyfta blicken inleder vi med en kort blick tillbaka i tiden. Under de senaste 20 till 30 åren har vår omvärld förändrats oerhört kraftigt. För 30 år sedan befann vi oss mitt uppe i det "kalla kriget". Vår omvärld karakteriserades av stark misstro mot varandra, Öst bekämpade Väst och vice versa. Territoriella krav stod mycket högt på supermaktemas prioriteringslista. Koreakriget var just över och snart skulle Vietnamkriget ta sin början. Revolutionen på Kuba hade skapat stora spänningar i USAs omedelbara närhet, framför allt efter USAs misslyckade invasion av Kuba (Grisbukten 1961).

Successivt avtog dock spänningarna och ekonomiskt präglades 60—talet i stor utsträckning av materiell välård, "det glada 60-talet". Den tekniska utvecklingen var mycket snabb. Många nya uppfinningar och nya material kom fram. Saker som kom att underlätta det dagliga livet samtidigt som det ingöt framtidstro. Den nya tekniken innebar emellertid också att produktiviteten och effektiviteten i tillverkningen ökade. Eftersom tillväxten var hög och ländernas ekonomier hade återhämtat sig efter kriget fanns det utrymme att expandera den offentliga sektorn. Välfarden började att byggas ut. Arbetstillfällen skapades och den offentliga servicen höjdes. Som en motpol till denna positiva utveckling stod fortfarande motsättningarna mellan de båda supermaktema. Det kalla kriget var fortfarande en påtagligt negativ faktor som dämpade den internationella tillväxten och satte en hämsko på den globala frihandeln.

Nya värderingar

Mot slutet av 60-talet började spänningarna mellan den unga generationen och den äldre att öka. Kulmen nåddes i samband med studentrevoltema 1968. Sverige hade under 60—talet en likartad utveckling som övriga delar av världen. Under 70—talet började dock Sverige successivt att awika. Tillväxten - som numera togs för given — intecknades i förväg och användes till att snabbt bygga ut den offentliga verksamheten. Den offentliga servicen tog allt större del av samhällets resurser och produktion i anspråk. En expansion av den offentliga sektorn genererades från två håll. Dels genom att den offentliga servicen skulle höjas - ett välf'ardsmål i sig - och dels genom att kvinnorna skulle garanteras ett "riktigt” arbete utanför hemmet. Utbyggnaden av den offentliga sektorn pågick under hela 70-talet och en bit in på 80-talet. Sverige (de nordiska länderna) var i detta sammanhang ett föregångsland.

Övriga länder uppvisade inte alls samma utveckling. Mot slutet av 70—ta1et började den svenska ekonomin uppvisa allt större konkurrenskraftsproblem. 1977 tvingades Sverige att devalvera sin valuta för första gången på flera årtionden. Tillväxten i den svenska ekonomin visade sig inte allom given. Tydliga bristsymptom kunde skönjas.

• Sida 115
•  Original

Den politiska kraften att ta tag i problemen saknades. I stället fortsatte Sverige sin devalveringsbana och genomförde i snabb takt ett antal devalveringar. I och med den sista, 1982, var den svenska konkurrenskraften gott och väl återställd. Egentligen hade Sverige genom devalveringama skaffat sig en påtaglig konkurrenskraftsfördel jämfört med andra länder. Denna konkurrensfördel resulterade under 80-talet i att många bristsymtom doldes under stora företagsvinster och därmed förknippade höga skatteintäkter. Budgetunderskottet från det tidiga 80—talet försvann. Inflationen var förvisso hög, men i och med den stärkta konkurrenskraften spillde den inte över i utebliven tillväxt och stegrad arbetslöshet.

De snabbt stigande "övervinstema" i kombination med reglerade kapitalmarknader resulterade i en mycket kraftig uppgång på börsen och stigande fastighetsvärden. Prisuppgångar som togs som intäkt - efter det att kreditmarknaden börjat avregleras i mitten av 80—talet - för att höja belåningsgraden på reala tillgångar. Dessa förändringar i kombination med ett skattesystem som främjade belåning och bestående negativa realräntor (efter skatt) innebar en bra grogrund för spekulation. Idag känner alla till resultatet....

Sammantaget kan konstateras att förändringarna varit mycket omfattande under denna tidsperiod. lntemationeut har vi gått från en situation där saker var bestående och fasta till en helt ny situation. Det kalla kriget har upphört, Östeuropa har kollapsat och Sovjetunionen har upplösts. Här hemma har det gamla samhället som byggde på en effektiv tillverkningsindustri, med basnäringama i centrum, avlösts av en ekonomi där tjänstesektorn dominerar och där den offentliga sektorn fått stort utrymme.

Likartade genomgripande förändringar har skett på de finansiella marknaderna, såväl internationellt som på hemmaplan. Vi har gått från en stelbent reglerad marknadsstruktur till en flexibel och dynamisk marknad där tekniken gjort enorma landvinningar. Vi har gått från en marknad med ett fåtal produkter/instrument till moderna marlmader som erbjuder en mycket rik produktflora.

Långa (struktur-) cykler

De första tankegångarna kring långa cykler (long waves) lanserades av Nikolaj Kondratieff år 1925. I sitt arbete menade Kondratieff att han identifierat tre långa vågor om 50 till 60 år sedan slutet av 1700-talet. Simon Kuznets identifierade tillväxtcykler (long swings) som varierade mellan 15 och 25 år i längd. Variationer ibefollmingstillväxten tycks ha varit väsentlig för förekomsten av Kuznets—cykler.

Enligt forskning vid ekonomiskt-historiska institutionen i Lund har sedan mitten av förra seklet både den svenska och den internationella ekonomin fått vidkännas strukturella kriser med viss regelbundenhet. Dessa kriser medför att utvecklingen kommer in i nya banor vad gäller tillväxtens innehåll, marlmadsinriktning o s v. Sedan mitten av 1800-talet har dessa kriser uppkommit med ca 40 års mellanrum. I slutet av 1840-talet, i början av 1890-talet, i inledningen av 1930-talet och under mitten av 1970-talet.

• Sida 116
•  Original

Gemensamt för kriserna är att de har föregåtts av en stigande konkurrens. Efter lcrisema har kommit en period då betydande innovationer har spidits genom investeringar och expansion av nya företag.

Vidare innehåller varje 40-årscykel två cykler på ca 20 år som haft olika karaktär. En där tillväxten är mera hemmamarknadsbetonad och en där tillväxten i högre grad genereras via internationell expansion. Enligt lunda-forskama befinner vi oss idag i brytpunkten mellan två 20—årscykler som inleddes med 1970—talets strukturkris.

Större osäkerhet än någonsin tidigare

Omställningama de senaste årtiondena har - som sagt - varit mycket stora. Och allt talar för att vi går en fortsatt turbulent tid till mötes. Problemen är många och stora, både internationellt och här hemma.

Sovjetunionens fall innebar både positiva och negativa förändringar. Negativa i så måtto att många av de konflikter som gömts under diktatoriskt förtryck nu blommar upp. Flera exempel på detta finns i de södra delarna av f. d. Sovjetunionen (Armenien, Kirgizien, Tadjikistan, Kazakstan.) I Europa är f. d. Jugoslavien det tydligaste exemplet. Konflikterna är dessutom mycket svårlösta, och går ofta många generationer bakåt i tiden. Ofta är det konflikter med religiösa eller etniska förtecken. Konflikter som inte kan lösas på ett rationellt och logiskt sätt via förhandlingar.

Efterkrigstidens fasta spelregler har brutits upp och en ny ordning växer fram. Frågan är vilken roll olika nationer och. grupperingar skall ha i den "nya" världen? Vilken roll skall USA/NAFI'A spela framöver, och hur står dess roll i relation till EG/EUs strävanden?

Just EG/EU-processen är av stor betydels för världsekonomin i allmänhet och för den svenska ekonomin i synnerhet. Efter bifallet i den andra danska folkomröstningen finns åter förutsättningar för processen att ta fart igen. Splittringen som uppstått under de senaste åren är dock djup och mycket talar för att den vision man hade för ett par år sedan (Maastrichtfördraget) har skjutits långt in i framtiden. Målsättningen att så tidigt som 1997 och senast 1999 ha en gemensam valuta ligger förmodligen en god bit på andra sidan sekelskiftet. Under 1992 och -93 föll den ena valutan efter den andra, och idag är det endast hårdvalutoma (den tyska D-marken och holländska gulden) som har "äran i behåll". Detta utgör ett tydligt tecken på att ländernas ekonomier måste integreras betydligt mer än vad tidigare varit fallet.

Ny vitbok inom EG

Utvecklingen inom EG/EU stannade av under första halvan av 80—talet. I dagligt tal talades det om att Europa led av "Eurosklerosis". Dynamiken hade så att säga

• Sida 117
•  Original

stannat av. En oförmåga att ta sig ur ett tillstånd av låg tillväxt, hög arbetslöshet och hög inflation. Räddningen för Europa den gången var introduktionen av Vitboken (1985) och skapandet av den gemensamma inre marknaden. En process som vitaliserade hela Europa.

Under de senaste åren har åter tillväxtkraften mattats påtagligt i Europa. Under loppet av 1992/93 har sysselsättningsökningen stannat av och förbytts i en snabbt stegrad arbetslöshet. Tillväxten inom EG/EU har stagnerat.

Även denna gång har en vitbok presenterats. Enligt "Vitbok II" föreslår EG- kommissionen att medlemsländerna tillsammans skall skapa 15 miljoner nya arbetstillfällen fram till sekelskiftet. I den nya vitboken läggs tonvikten dels på att öka EG/EUs konkurrenskraft i förhållande till omvärlden. Dels utnyttja den egna marknaden effektivare och nya investeringar i infrastruktur och ny teknik. På detta sätt skulle arbetslösheten inom EG/EU halveras fram till år 2000.

Utan att gå in i detaljer konstaterar "Vitbok 11", för att klara det uppsatta sysselsätt- ningsmålet krävs en genomsnittlig årlig tillväxt på ea 3,5% under perioden 1995 - 2000. I "Vitbok 11" betonas vikten av en fortsatt "stabil" penningpolitik inom EG/EU. Under de senaste åren har centralbankema inom EG/EU fört en penningpolitik för att "klara" ett inflationsmål på 2 - $%. Nödvändigheten av att finanspolitiken och lönebildningen så snabbt som möjligt "anpassas" till detta inflationsmål lyfts fram i rapporten. Även betydelsen av att hela den ekonomiska politiken (både penning— och frnanspolitik) och lönebildningen strävar mot samma mål (dvs låg inflation) under återstoden av 90—talet betonas.

Förändringar på mikronivå underlättar för en lägre inflation

Samtidigt som de politiska förutsättningarna och värderingarna förändras gör den tekniska utvecklingen framsteg. Som vanligt är det utvecklingen inom dataområdet som går snabbast. Investeringarna i s. k. "speed investment" är markant. "Uppsnabbningen' av kommunikationsmöjlighetema och överföringen av data mellan olika delar av världen innebär stora möjligheter.

"Speed investment" innebär också en stigande produktivitet, något som i sig bidrar till att inflationen hålls i schack. Ytterligare trender som påverkar inflationen i dämpande riktning är "global sourcing" och "pricing power to the people". Global sourcing innebär att tillverkning och inköp sker globalt där affären är mest förmånlig. Pricing power to the people innebär att konsumenten/inköparen genom ökad medvetenhet sätter press på priser. Även myndigheternas avregleringar ger större makt åt konsumenten. Det gemensamma med dessa "mikrotrender" är att de vid olika steg i produktionskedjan utgör en kostnadskontroll. De bidrar därmed till att dämpa eventuella inflationsimpulser från att "gå vidare i ekonomi".

Skiftande internationell tillväxt framöver

Allt talar för att framtiden kommer att fortsätta präglas av stora och genomgripande

• Sida 118
•  Original

procent

förändringar. Nordamerika formerar sig till ett nytt frihandelsområde, NAFTA (North America Free Trade Agreement, frihandelsområde mellan USA, Kanada och Mexiko). EG försöker alltjämt omvandla sig till EU. De "små tigrama' i Ostasien är snart riktigt stora tigrar. Kina växer sig allt starkare och i en förlängning kan allt fler av dessa "supertankers' (befollmingsrika, lågt utvecklale länder som exempelvis Kina och Indien) börja växa. Världens tillväxtområde ha växlat från Europa och Nordamerika till Ostasien. Som diagrammet nedan visar kommer en betydligt större del av 90 talets tillväxt ligga i de s. k. "emerging markets" l) än under senare delen av 80—talet. De nya marlmadema finns inte ivårt närområde, utan mycket långt bort

Var Finns tillväxten andel av "global" tillväxt, procent.

”” -- ""-"'""-

90 'o'o'o'o'e'e'e'e'o'e'o'e'o'fo......)

>,. » o o . o..,o,e,o.o,o,o.o.e,e,e, e . e'o'o'o'e'o'e'e'o'o'e'd »ooooooeeooooooooo—

8 0 »...o'o'e'o'o'e'ofo'o'o'e'o'e'e'e'å

ooooooeoooooooooog

vooooooeoeoooooeoo oooeooooooooooeooe

70 ».o e.o.».oggo;,o,e,e.o,o,o.e,o,o,c

ooeooooooooooooc oeoooooooooeo

e'o'e'e'o'o' 'o'o'o'c'o'

60 0. 10.03.0531...» 5 0 4 0 3 O 2 O 1 0 0

1988—1990 1989—2000 .OECD EUtvecklingsländer EEl 0 v r i g a

Ekonomiska sekretariatet. Sparbanken Sverige

100

90'

80 70 60 50 40 30 20 10

lUQOOJd

Också tillväxtmönstret inom de "gamla" ekonomiema har förändrats under de senaste två decenniema. Diagrammet nedan visar industriproduktionen i fyra av de stora ekonomierna. I inledningen av perioden var det cykliska mönstret relativt homogent. En påtaglig förändring kan noteras över tiden, och ser vi till den dagsaktuella utvecklingen framgår att två av länderna (USA och Storbritannien)är inne i en positiv tillväxtbana medan de två övriga länderna (Tyskland och Japan) visar på en motsatt utveckling.

1) Kort förklaring av "Emerging markets" se bil 1.

• Sida 119
•  Original

' —15 7172 7374 7576 777879808182838485868788899091929394 —USA "Storbritannien ——Tysk|and --Japan '

Ekonomiska sekretari aLet.Sparban ken Sverige

Det historiska mönstret indikerar att USA och Storbritannien kommer att nå sin övre konjunkturella punkt under perioden 1994/95. Nästkommande konjunkturtopp i Tyskland och Japan torde ligga under 1996/97, om det historiska mönstret hålleri sig. Detta sammanfaller även relativt väl med de konjunkturprognoser "marknaden" i allmänhet arbetar med. Under de senaste decennierna har den svenska konjunkturcykeln till största delen följt den tyska.

Under 80—talets senare del avreglerades de finansiella marlmadema runt om i världen. Före det att avregleringsprocessen inleddes var graden av regleringar relativt skiftande mellan olika länder. Också i vilket tempo som avregleringarna genomfördes var i hög grad skiftande. Ser man tillbaka kan ett par generella kommentarer göras. Den första är att de länder som hade de mest reglerade finansiella marknaderna när avregleringsprocessen inleddes har uppvisat störst "anpassningsproblem'. Den andra iakttagelsen är att de länder som avreglerade snabbast uppvisar också något större "anpassningsproblem". Sverige (de nordiska länderna) tillhörde de absolut mest reglerade marlmadema inom OECD före

avregleringen. Därtill genomförde Sverige hela avregleringsprocessen på kortare tid än de flesta andra länder.

I avregleringens kölvatten följde också en ökande privat (både hushåll och företag) skuldsättning. Skuldsättningsgraden inom OECD-ländema steg mycket snabbt. Detta faktum bidrog dels till den relativt starka konjunkturuppgången under senare delen av 80-talet. Dels till att den nuvarande uppgången är ovanligt seg. Den höga skuldbördan i kombination med relativt höga räntor som gällt tidigare har utgjort en betydande hämsko på den internationella konjunkturen.

En markant drivkraft under den senaste högkonjunkturen under 80-talet var investeringarna. Investeringstakten drevs upp genom en påtaglig optimism ("vitbokseffekt") samt att tillgången på kapital var god i avregleringens kölvatten. Detta medför dock att kapacitetsutnyttjandeti många ekonomier idag är mycket

• Sida 120
•  Original

lågt. Inom EG/EU var kapacitetsutnyttjandet vid den senaste mätningen i princip lika lågt som under lågkonjunkturen 1981/82.

Skuldbördan och det låga kapacitetsutnyttjandet i kombination med usla statsfmanser (se nedan) i flera ekonomier gör att man måste ifrågasätta de mest optimistiska tillväxtprognosema. Inte minst torde det bli svårt för EG/EU att nå upp till de mål som sätts upp i den nya vitboken. Motsättningama har accentuerats under de senaste två årens valutaproblem, vilket medfört att dynamiken har reducerats väsentligt. Därför kommer enligt vår uppfattning EG/EU uppvisa en något lägre tillväxttakt. Framför allt under 1994/95 . Även under 1996 torde tillväxten ligga under de stipulerade 3,5 %.

Den totala ekonomin inom NAFI'A torde ha ett något mer positvt tillväxtscenario fram till sekelskiftet. Det "ekonomiskt" och även befolkningsmässigt unga Mexiko kan bidra med till en högre vitalitet. Dessutom har den amerikanska ekonomin under lång tid visat sig betydligt effektivare än den europeiska när det gäller att skapa nya arbetstillfällen. Något som även det talar för en något högre tillväxt i NAFI'A än i EG/EU.

Real BNP-tillväxt genomsnittlig tillväxt per år 1994-1995 1996-2000 EG/EU 1,5 - 2,5 2,5 - 3,5 USA/NAFI'A 3,0 - 4,0 3,0 — 4,0 Asien 5,0 - 6,0 5,0 — 7,0 Sverige 2,0 - 3,0 2,5 - 3,5

Källa: Egna bedömningar

Usla statsfinanser i många länder - det största inflationshotet

Att de svenska statsfinanserna utgör ett stort problem idag och i framtiden är ett känt fenomen. Inom överskådlig framtid utgör det stora budgetunderskottet och en skenande statsskuld vårt absolut största inflations— och räntehot.

Vid en första anblick kan mekanismen förefalla enkel. Ett stort budgetunderskott (som Sveriges) leder till en allmän oro och uppfattas som att statsmakterna inte har full kontroll över situationen. Finansieras ett stort budgetunderskott via sedelpressarna leder detta till att penningmängden ökar vilket i sin tur leder till en press uppåt på prisnivån. Vid en finansiering via upplåning (nuvarande politik) neutraliserar riksbanken den penningmängdsökning som skulle kunna bli fallet av

• Sida 121
•  Original

budgetunderskottet. Med en sådan politik förblir penningmängden "oförändrad" (dvs budgetunderskottet påverkar inte penningmängden), men statsskulden växer i takt med underskottet. Till slut kan detta leda till att regeringen kan "frestas" att inflatera bort statsskulden genom en "engångsdevalveringI-depreciering”. När marknaden gör bedömningen att statsskulden har nått en kritisk nivå uppstår för- väntningar om en devalvering/depreciering. En valutakris uppstår.

Med flytande växelkurs kan riksbanken styra nivån på den korta räntan genom beslut att höja/sänka marginalräntan. Riksbanken kan även styra de korta räntorna via "operationer i öppna marknaden". Med operationer i öppna marknaden avses, att riksbanken köper eller säljer statsskuldväxlar (statspapper med löptid upp till 12 månader) och påverkar på det sättet likviditeten i ekonomin. Säljer riksbanken statsskuldväxlar minskas likviditeten i ekonomin och de korta räntorna tenderar att stiga. Det motsatta gäller om riksbanken köper statsskuldväxlar.

Vid höga korta räntor i förhållande till omvärlden tenderar valutan att apprecieras vilket ger ett minskat inflationstryck genom att importerade varor blir billigare uttryckt i svenska kronor. Vid en lägre kort ränta deprecieras valutan vilket leder till ett ökat inflationstryck via stegrade importpriser.

Riksbanken direkta inflytande på marknadsräntoma begränsas dock till de kortfristiga räntorna. Riksbankens politik avseende de korta räntorna påverkar även de långa räntorna, men detta sker indirekt.

Förenklat är mekanismen följande: väljer riksbanken att hålla en relativt hög kort ränta (stram penningpolitik) kommer marknadens inflationsförväntningar förhoppningsvis att minska. Detta leder i en förlängning till sjunkande långräntor. Väljer riksbanken att sänka korträntan (expansiv penningpolitik) kan detta påverka långräntoma på två sätt.

Det första är en "kedjereaktion", som bygger på att de korta och långa räntorna är kedjade till varandra. En sänkt kortränta skulle då dra med sig de långa räntorna nedåt. Det andra är att en lägre kortränta tenderar att öka inflationen som i sin tur höjer de långa räntorna. I ett kort perspektiv är det osäkert vilken av dessa effekter som dominerar. I det långa perspektivet tenderar dock "inflationseffekten" (den andra) att dominera.

Sverige är dock långt från ensamt om usla statstinanser. Flera länder uppvisar påtagliga statsfinansiella obalanser. Som vi ser i diagrammet nedan har alla länder, utom Japan, ökat på sin statsskuld under den senaste femårsperioden. I detta sammanhang skall man också notera att under de första åren av perioden rådde en mycket god konjunktur. Vi kan också konstatera att flera länder befinner sig i 'samma division" som Sverige när det gäller statsskuld i förhållande till BNP. Således kan resonemanget ovan föras för en lång rad länder.

Den svenska räntenivån är i mycket hög utsträckning utlandsstyrd, inte minst beroende på att kronan flyter fritt. Därför utgör inte enbart de inhemska obalansemai statsfinanserna ett räntehot. Osäkerheten kommer också från vår omvärld.

• Sida 122
•  Original

Statsskuld 1988 och 1993

procent av nominell-BNP

20

40

60

51/0"le USA Frankrike ' Storbritannien Tyskland

80 Japan

100

120

140

Belgien

Ace

Även nästa bild visar på att obalansema i statsfinanserna utgör ett påtagligt problem i många västekonomier. Konstateras kan att Sveriges budgetunderskott i förhållande till BNP är mycket stort i en internationell jämförelse. Samtidigt kan vi konstatera att flera av västvärldens ekonomier har stora budgetunderskott. Detta gäller t ex även USA som dessutom befinner sig i en betydligt bättre konjunkturen fas än Europa. Också när det gäller budgetunderskottet är det Japan som avviker från de övriga nationerna i jämförelsen genom ett litet överskott i statsbudgeten i förhållande till BNP.

Statliga budgetunderskott 1993 (% av BNP) *

IIIB. "ä,. Må

' Nationella kallor, egna bedömningar (Tyskland: inkl diverse fonder för östra Tyskland)

Kanada _ Ausmlim _ Tyskland Nederländerna.

Belgien Portu Spanien

Storbritannien

12,

• Sida 123
•  Original

SOU 1994:108 123 Ränteutvecklingen - Långa räntan

Under de två senaste ären har långräntoma fallit relativt kraftigt. En sammanviktad global långränta har under loppet av 1993 sjunkit med hela 1,8 procentenheter. I många länder ligger den långa räntan mycket nära tidigare bottennoteringar i den "moderna" historien (de senaste 20 åren). Även realräntan (nominell ränta minus inflation) har fallit.

Långränta Sverige 1953—93

14.0% 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0%

0 2'0/5i95319581963196819731978198319881993

+LÅNG%

Källa: Riksbanken & Sparbanken Sverige

Realräntans viktiga roll vid mer långsiktiga investeringar/placeringar är idag väldokumenterad. 70-talet kännetecknades av mycket låga eller to m negativa realräntor. Under 80—talet steg de globala realräntoma kraftigt. Idag ligger den globala realräntan på 2-2,5%, vilket i ett längre perspektiv torde vara den lägsta tänkbara nivån.

Den korrekta definitionen på realräntan är: den nominella räntan minus förväntad inflation. Det är dock mycket svårt att göra en hygglig inflationsprognos över en IO-årsperiod vid köp av IO-årig obligation. Aktörer på obligationsmarknaden utgår därför från utvecklingen under en mer överskång prognoshorisont, kanske upp till två år.

Enligt OECDs senaste inflationsprognoser (dec -93) förutses en mer eller mindre oförändrad inflation under 1994/95 (avvikelser finns dock mellan enskilda länder).

• Sida 124
•  Original

För ett drygt år sedan (dec -92) såg dock OECD ett visst utrymme för en svagt fallande inflationstakt, vilket visade sig vara korrekt.

Under loppet av 1993 föll de långfristiga nominella räntorna markant runt om i världen. En sammanviktad global långränta föll med ca 1,8 procentenheter, från 7,4% i dwember 1992 till 5,6% idecember 1993. Samtidigt minskade räntedifferenserna mellan olika länder avsevärt under loppet av Golåret. Detta framgår av diagrammet nedan där räntedifferensen i förhållande till Tyskland visas för vissa utvalda loänder i dwember 1992 och december 1993.

6 Långräntedifferens gentemot Tyskland dec 1992 och dec 1993

Procentenheter

I det: 1992 dec 1993

.- a_-

_

' Ill

_ _

' I'll-

VIII,:

_- "I, _—

V

till' ' u zl rz'l 'I 'I. _

u 000.5CECU :: 355,99. 95 ggå-åååå-å 2:32 %& —geä.s£s åå gnå-ååå'mzu' "'

lina.!) ( 5 (I)

Dessutom kan man notera att i många länder är dagens långräntenivåer de lägsta sedan slutet av 70-talet. Med mycket små förväntningar om fortsatt sjunkande inflation är detta skäl nog att ställa frågan om man nu är nära en långräntebotten. Ovan har vi redan konstaterat, att 70-talet präglades av mycket låga realräntor - periodvis to m negativa. Ändå kunde obligationshandeln fortsätta precis som inget hade hänt. Detta skulle knappast vara fallet idag, om kapitalmarknadema återgick till negativa realräntor.

Varför accepterades negativa realräntor under 70—talet? De viktigaste faktorerna är sannolikt att finansmarknadema var mindre utvecklade och diversifierade. Dessutom var de finansiella marlcnadema i hög utsträckning reglerade. Ett exempel är de svenska likviditetskvotema som tvingade bankerna att hålla omkring 30% av sin inlåning i främst obligationer. Även försäkringsbolagens placeringsregler har blivit avsevärt liberalare idag än för 20 år sedan. Detta gäller i stort sett alla OECD-länder.

Vidare har de internationella placeringsgränsema blivit allt öppnare. Informationsspridningen är idag både blixtsnabb och global. Dagens betydligt mer sofistikerade marknader tillåter lmappast en upprepning av 70-ta1ets utveckling. (Även dagens absoluta lågränteland - Japan — har en långfristig realränta motsvarande ca 296).

_ _ ,_—;wm—mm—M

• Sida 125
•  Original

Vår bedömning är, att de internationella långräntoma sammantaget kommer att bottna kring nivån 5,25 - 5,50%, med andra ord nära den nuvarande vägda långräntenivån på ca 5,6%.

Samtidigt kan konstateras att sett utifrån ekonomiskt fundamentala faktorer finns inte några påtagliga risker för stigande långräntenivåer. I jämförelse med 70- och 80—talen är förutsättningarna nu bättre att bibehålla en låg inflation. Avregleringar, lägre löneökningar, liberaliserad handel, rationaliseringar inom företagen m m är exempel på faktorer som bidrar till "inflationsbekämpningen". Således finns inga större risker för ett internationellt långräntebakslag under en överskång period. Det största inflationshotet på sikt är de svaga statsfinanserna i många länder (se vidare avsnitt om statsskuldema).

Däremot kan det vara värt att poängtera, att irrflariomförvanmingama inte kommer att dämpas mycket mer. Framför allt inte om man tror på en begynnande konjunkturuppgång internationellt.

För de svenska långräntoma finns idag ett ytterligare utrymme för en fortsatt svag nedgång. I och med att den internationella räntenivån befinner sig nära botten måste de svenska räntorna falla "av egen kraft". Detta innebär att det måste skapas (förväntningar om) valutastabilitet - eller helst - en utdragen apprecieringsprocess. Detta ställer i sin tur allt högre krav på den inhemska finanspolitiken.

Korta räntan

När det gäller de korta marknadsräntorna torde det finnas ytterligare utrymme för sänkningar, såväl internationellt (Europa) som i Sverige. Som framgår av diagrammet nedan återstår fortfarande ett visst utrymme nedåt för de tyska korträntoma. I USA däremot torde de korta marlmadsräntoma snarare stiga något under loppet av innevarande år.

Korta räntor Tyskland & USA 1961-93

• Sida 126
•  Original

För fortsatt räntefall i Europa talar även den konjunkturella situationen och den "nya vitboken". Flertalet kontinentaleuropeiska länder har idag höga korta marlmadsräntor sett ur ett konjunkturth perspektiv. När konjunkturen befinner sig - på botten är det brukligt att sänka räntenivån för att via penningpolitiken stimulera ! t den ekonomiska tillväxten. Flera länder uppvisar idag höga korta realräntor.

Större förtroende för den ekonomiska politiken i flera kontinentaleuropeiska länder i kombination med den mycket svaga konjunkturen skapar utrymme för en succesiv ( neddragning av de korta marknadsräntorna under loppet av 1994. Det kommer 1 dock att vara en "kontrollerad" process. Den europeiska bottennivån torde infalla 5 vid slutet av innevarande år alternativt i början av nästa år. ' Vid enbart en fundamental analys återstår ett utrymme för sänlming av de korta räntorna i Europa på en 1,5 - 2,0 procentenheter. Man måste dock betona de svårigheter vid bedönmingen som de vidare växelkursbanden inom EMS utgör. Dessutom är den politiska situationen instabil i flera länder. Den politiska situationen i vissa politiskt stabila länder kan kan bli mer osäker under den närmaste tiden beroende på många och viktiga val. (Exempelvis genomförs 19 val i Tyskland under 1994). ' - _ '

Under loppet av 1994 ser vi att de tyska korträntoma kan falla ner till 4,0 - 4,5 %. Detta skapar utrymme även för övriga europeiska länder - inklusive Sverige - att 1 sänka korträntoma.

Positiva realräntor i framtiden

Som konstaterades ovan och som vi kan se i de diagram som presenteras nedan har vi under flera perioder i historien upplevt negativa reala räntor. Vi har dock svårt att se att detta kommer att upprepas i framtiden, framför allt gäller detta de långfristiga realräntoma. Men även de korta realräntoma torde förbli positiva i i framtiden. . l

Realräntor i Sverige 1953-93

Kalla: Riksbanken & Sparbanken Sverige

• Sida 127
•  Original

Den viktigaste förklaringen till att de finansiella marknaderna under 70-talet accepterade negativa realräntor är nog - som nämdes ovan - att de var mindre utvecklade och hade sämre förutsättningar att diversifiera sina placeringar. En ytterligare viktig faktor var att det på 70-talet återstod en lång rad regleringar, som gynnade obligationsmarknaden framför exempelvis aktiemarknaden. Vidare har en "globalisering" av placerarna ägt rum. Informationen sprids idag blixtsnabbt och till jordens alla hörn samtidigt.

DEMOGRAFISKA TRENDER

Varär demografi?

Den demografiska utvecklingen är en av de få prognosvariabler som med hög säkerhet går att förutsäga i långsiktiga ekonomiska prognoser. Befolkningsutvecklingen har visat sig ha ett högt förklaringsvärde på den samhällsekonomiska utvecklingen och olika ekonomiska makrovariabler. En väsentlig hömsten'i byggandet av långa ekonomiska prognoser är därför att försöka studera och dra slutsatser av den demografiska utvecklingen.

I USA är det vanligt förekommande med slutsatser om konjunkturutveckling, räntenivåer, privatkonsumtion med mera, baserade på befolkningsutvecklingen. Allt öppnare ekonomier i Europa med bland annat avreglerade kapitalmarknader innebär ökade möjligheter och sannolikt även ökat intresse att använda demografi som prognosvariabel på långa trender.

Forskning baserade på demografiska trender i USA pekar bland annat på ett starkt långsiktigt samband mellan långräntan, tillväxt i nominell BNP samt tillväxt i antalet sysselsatta.

Accelerationen av tillväxten som började under 60-talet i USA, förklaras i hög utsträckning av tillväxten i antalet sysselsatta vilket i sin tur berodde på att de stora barnkullarna efter kriget började komma in i arbetsför ålder. Inflationstrycket ökade successivt under 1960— och 70-talet eftersom konsumtionsbenägenheten är mycket stor för kategorin unga arbetsföra på grund av bosättning, barn etc. Den allt större arbetsstyrkan behövde dessutom kontorslokaler, maskiner m m. Samtidigt ökade inte produktiviteten tillräckligt snabbt, eventueut beroende på en stigande andel yngre arbetskraft. Under slutet av 70-talet minskade tillväxten och inflationstrycket som en följd av minskande bamkullar under 60-och 70—ta1et som kom upp i arbetsför ålder.

Slutsatserna baserat på den demografiska utvecklingen i USA är att den nominella tillväxten sannolikt förblir stark de närmaste tre åren på grund av en viss ökning i åldersgruppen kring 25 år. Därefter bör tillväxten avta. Denna utveckling pekar på att långa räntan har möjligheter att sjunka väsentligt under nuvarande nivåer under slutet av seklet. Detta förutsätter att inflationstrycket i USA inte accelererar på grund av en negativ utveckling av budgetunderskottet.

• Sida 128
•  Original

20.0%

-10.0%

20.086

10.01: | 0 (W:

%

1950195519601965197019751980198519m1995

_ _|.— ”* -10.0% -10.0%

195019551m01965197019751980198519901995 1950 1955 iw 19651970 197519801985 1990

I Sverige är erfarenheterna på senare år av denna typ av studier inte lika omfattande. Vi har i den här rapporten dock gjort några försök att studera sambanden mellan förändringar inom olika åldersgrupper och ekonomisk tillväxt. Vi har i materialet använt SCB 's prognoser.

Historik

Även i Sverige har den viktigaste demografiska trenden under efterkrigstiden varit de stora barnkullarna som föddes efter lniget (1945-1960) och som nu är 34-49 år. Vissa paralleller avseende slutsatserna kan därmed dras mellan utvecklingen i USA och i Sverige .

Tillsammans med de stora barnkullarna födda 1945-60 är den fram till nittiotalet stadigt ökande gruppen pensionärer den mest tydliga trenden i Sverige sedan 1945.

Befolkningsutveckling Sverige 1950-95

15-29 20.0%

10.01: 0.01:

-10.0%

45-60 20.0?)

10.0%

En skillnad mellan Sverige och USA är att det i Sverige inte finns samma samband mellan tillväxttakt och förändringar i ålderskategorin runt 25 år. I Sverige kan man dock spåra ett samband mellan genomsnittlig nominell tillväxttakt och förändringar i kategorin 35-45 år.

Orsaken till denna korrelation spårar vi i att denna åldersgrupp i Sverige är relativt konsumtionsbenägen samtidigt som en stor del av gruppen är inne i en period där familjen expanderar och inkomsten börjar tillåta en högre konsumtion. Det starka sambandet med nominell tillväxt och befollmingsutvecklingen ger oss möjligheter att ha en uppfattning om tillväxt på lite längre sikt.

• Sida 129
•  Original

Befolkningsutveckling Sverige BNP nom (10 års glid medelt)&35-45

14.0% 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% . . —2.0% 4.0”

96019641968197219761980198419881992

+ BNP n10år + 35-45

Kub: SCI .. Spelt-_ M

Vi har inte funnit några starka samband mellan realräntan och förändringar inom befolkningsstrukturen i materialet efter 1945. Däremot är sambandet mellan tillväxt och den nominella räntan inte överaskande. Vi ser i följande graf hur följsamheten mellan ett tioårigt glidande medeltal på nominell BNP och räntan har varit sedan 1953.

Genomsnittlig nom BNP & Lång/Kort% 1960-1992

14.0% 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0%

.00/ 2 t196019641968197219761980198419881992

& BNP n 10 år + Lång % + Diskonto

xm- scn : spm-r- Sveri.

En mycket intressant negativ korrelation har vi spårat mellan räntenivåer och förändringar i gruppen 55-65 år. Ett negativt samband innebär att om åldersgruppen ökar så minskar räntan och tvärtom. Den anledning vi kan se är att gruppen har en hög sparbenägenhet till följd av en nära förestående pensionering. Det är säkert av minst lika stor betydelse att inkomsten tenderar att vara hög inom gruppen samtidigt som en stor del av kostnadema för att bilda familj redan är tagna. Vi ser på bilden hur räntan stiger medan gruppen går ner. Vi ser också hur räntan slutar att stiga och börjar dra sig nedåt ungefär samtidigt som gruppen startar sin tillväxt. Det finns stora frågetecken kring förklaringsvärdet kring detta samband. Vi har dock sett det som såpass tydligt att vi väljer att visa det.

• Sida 130
•  Original

Befolkningsutveckling Sverige Lång/Kort % & 55-65 årsgruppen

15.0%

10.0%

5.0% **

0.0%

—5.00/ 3960 1964 1968 1972 1976 19801984 1988 1992

+ 55-65 ** Lång % + Diskonto

mmnww

Sveriges framtida befolkning

Enligt Statistiska Centralbyrån kommer Sveriges befolkning i framtiden att växa i en mycket beskedligare takt jämfört med perioden 1945-1994. Prognosen ligger för närvarande på en årlig befolkningsökning på ca 0,26 %. De senaste fyrtio åren har tillväxten varit ca 0,56 %lår.

Övriga viktiga trender inför framtiden är en fortsatt stark ökning av andelen pensionärer efter år 2010. Dessutom fortsätter efterkrigsårens stora bamkullar att rulla in i allt äldre ålderskategorier.

Befolkningsutveckling Sverige 1995-2025

15-29 ' 3044 20.096 20.0%

1006 10.056

.... _ -10.0% 400'5

1995200020052010201520202025 '1995200020052010201520202025

45-60 20.016 20.016

10.016 10.056

-10.096 -10.0%

1995 2000 2115 2010 2015 2020 2025

[!

1995 2000 21135 2010 2015 2020 2025

• Sida 131
•  Original

SOU 19941108 131 Andel pensionärer och mycket gamla kommer att öka

Antal personer över 65 år är i stort sett oförändrat fram till sekelskiftet. Däremot kommer det under åren fram till sekelskiftet att ske en kraftig förändring av åldersstrukturen bland de äldre. Antalet riktigt gamla, de som är över 80 år, kommer att öka kraftigt medan antalet personer i åldern 65-79 år kommer att minska.

Antal pensionärer i relation till antal personer i yrkesaktiv ålder kommer att öka från 29% år 2000 till 37% år 2025. Om dessutom medellivslängden under samma period ökar med 3,15 år jämfört med 0,5 år i huvudaltemativet, ökar andelen till närmare 40%. Antal pensionärer i relation till antalet sysselsatta kommer att öka från 40% år 1995 till 49% år 2025, under antagande om oförändmd andel sysselsatta i yrkesaktiv ålder.

Fortsatta förskjutningar inom gruppen 20-64 år

Antalet personer i yrkesaktiv ålder (20-64 år) kommer att öka med ca 93 000 personer från 1994 fram till sekelskiftet (till 5,158 miljoner). Samtidigt kommer medelåldern att stiga. Som vi har pekat på tidigare finns det anledning att studera denna grupp noggrant. Konsumtions— och sparandemönster inom gruppen skiljer sig mycket åt. Vi ser att den stora tillväxten ligger i gruppen 45-60 år.

Liknande utveckling i FIG—länderna men med starkare trend

Även i EG är trenden en ökning för relationen antalet pensionärer jämfört med antalet yrkesverksamma. År 1990 var ca 20% av befolkningen i EG över 60 år jämfört med 15 % 1960. Andelen över 60 år kommer att stiga till ca 25 % år 2025. Även relationen sparare/konsumenter i EG visar en kontinuerlig ökning 1990—2015 men med en snabbare ökningstakt jämfört med Sverige (från ca 80% år 1990 till 115 % år 2010).

• Sida 132
•  Original

132 SOU 1994:108 TILLVÄXT, INFLATION OCH RÄNTA I SVERIGE 1994-2000

Mot bakgrund av ovanstående kan vi skissa huvuddrag för några olika tänkbara scenarier.

Vi är mitt uppe i en transfonnationsfas från en typ av samhälle till en annan, såväl i Sverige som internationellt. Sannolikheten för att något av följande scenarier kommer att slå in till fullo är därför näst intill obefintlig. Vi har i möjligaste mån försökt renodla tre olika scenarier. Ett första, "optimistscenario', där alla de osålda faktorer vår omvärld idag bjuder på ”faller på plats". Det tredje scenariot, 'inflationsscenariot' är då, "det mesta går fel". Mellan dessa två scenarier har vi skissat på ett - låt oss kalla det - huvudscenario. Som sagt, det skulle förvåna oss mycket om något av scenarierna skulle falla in till fullo. Allt talar för att vi kommer att få en "blandning" av de utvecklingslinjer de representerar. En anledning så god som någon att vid varje given tidpunkt ha en så hög handlingsberedskap som möjligt.

I punktform kan de olika scenarierna sammanfattas enligt följande tablå:

Scenario l Scenario 2 Scenario 3

-Lyckoum ommukmrering -Problenuti|k omlmrkmrering Omnukturering misslyckas —Polilisk mbililet —Mimmende mot EU *Polilisk instabilitet -Medlemnkap i dynamiskt EU -$v. Eli-medlemsskap i stagnerat EU -lnget EU-rnedlcmukap -'l'rllvixt i bmw. _ungnm ekonomi-k återbimnming -Slora problem i Ö-Elrropa -Miljökaulrofer

Det första scenariot är det scenario som i princip alla dagens prognoser och planer bygger på. Alla förväntar sig anförhoppningama skall slå in. Dessutom fastställs planerna för verksamheten som om förhoppningarna redan ägde slagit in och blivit verklighet. Till exempel att Sverige är EU-medlem 1995, att arbetslösheten inte permanentas på en hög nivå, att Östeuropa lyckas genomföra sin omstrukturering utan kaos och anarki.... Detta scenario innebär hög internationell tillväxt med goda utsikter för en positiv utveckling i Östeuropa. Sverige skulle vara en självklar del i Europa: Utlandet investerar i allt större utsträckning i Sverige. De politiska ledarna lyckas övertyga folket om fördelama med EU. Sverige blir medlem i ett starkt och progressivt EU. Allt utvecklas till det bättre.

Det andra scenariot - huvudaltemativet - bygger på att inte allt blir som vi tänkt oss. Svenskarnas attityd till EG är fortsatt negativ. Vinsterna med att ingå i ett stagnerat och problemtyngt EU bedöms vara små. Trenden mot polarisering av världshandeln förstärks. Problemen i Ryssland innebär svårigheter för den tyska återhämtningen. Efter en uppslitande debatt går Sverige med i EU. EU har emellertid stora interna problem, och den dynamiska utvecklingen är liten. Några större politiska framgångar har inte skett. Fokuseringen ligger fortfarande på att främja internationell handel. Tysklands återförening och problemen i Ryssland samt f d Jugoslavien förorsakar ekonomisk och politisk handlingsförlarnning inom EU.

Det tredje scenariot - inflationsaltemativet - symboliserar vad som kan hända om de flesta förhoppningarna slår fel. Den internationella konjunkturuppgången fördröjs eller till och med uteblir. EU-processen stannar av. Politikerna kan inte

• Sida 133
•  Original

övertyga väljarna om fördelarna med EU, samtidigt som utvecklingen i Östeuropa omöjliggör en fortsatt integration (massutvandring...). Fördjupningen av samarbetet uteblir. Den gemensamma valutan förverkligas ej. EG reduceras till ett frihandelsområde och Sverige blir ej medlem. Den splittrade politiska situationen i Sverige resulterar i uppkomsten av ett flertal populistiska partier, som ger upphov till helt nya politiska grupperingar. Den politiska visionen försvinner och partiernas kraft går åt till att "överleva". Motståndet mot EU är massivt. Kraven på att återinföra det gamla välf'ardssamhället växer sig starka under devisen 'Det var bättre förr". Utvecklingen i Östeuropa förvånas snabbt. Stora befolkningsgrupper kommer i rörelse. Det politiska etablissemanget är handlingsförlamat.

Nedan har vi försökt att sammanfatta vad de olika scenarierna innebär för vissa - i detta sammanhang - viktiga prognosvariabler.

Sammanfattning av utsikterna för de olika variablerna följer under tabellen.

___—

Inflation: Flera faktorer pekar på låg inflation under återstoden av decenniet. Hög arbetslöshet i Europa, enighet bland centralbankema i EG/EU om inflationsmål på 2-3%, produktivitetsinvesteringar och " global sourcing". En annan mikrotrend är "pricing power to the people". Vidare finns ingen förutsebar brist på olja/energi. Statens minskade möjligheter att finansiera pensioner och ersättningar innebär ökad sparbenägenhet / minskad konsumtion. Även skapandet av frihandelsområden bidrar till lägre inflation. Att världens ledande ekonomier kommit i otakt är även det positivt för inflationsförväntrringama med bland annat lägre risk för flaskhalsar i form av brist på produktionsfaktorer och råvaror. Den långsamma konjunkturupp— gången som är en följd av den höga skuldsättningen ger minskad risk för överhettning och inflation. Även demografiska faktorer tyder på ett begränsat efterfrågetryck.

Risken för hög inflation härrör främst från svaga statsfinanser i flertalet länder. Stora budgetunderskott kan leda till minskat förtroende för valutan med högre räntenivåer som följd. Svagare valuta leder i sin tur till ökade inflationsimpulser. Om staten väljer att finansiera budgetunderskotten med väsentligt ökad penningmängd är inflationsspiralen ett faktum.

Att bedöma sannolikheten för ett höginflationsscenario är mycket svårt. För

• Sida 134
•  Original

närvarande gör vi bedömningen att sannolikheten överväger för relativt låg inflation under perioden 1994-2000. Historiska erfarenheter ger dock inget stöd för denna positiva syn. Statskulder har historiskt betalats med högre inflation. Det är därför väsentligt att ha hög handlingsberedskap inför tecken på högre inflationsnivåer.

Tillväxt: Sverige väntas nå nästa konjunkturtopp parallellt med Tyskland 1996/97. Tillväxten i den kommande högkonjunkturen i Europa blir sannolikt relativt svag, runt 3-3,5 %. Den genomsnittliga tillväxten under 1996—2000 för Sverige bedömer vi blir en 2,5-3,5%.

Skuldbördan och det låga kapacitetsutnyttjandet i kombination med budgetunderskott i flera ekonomier samt valutaproblematiken i Europa begränsar tillväxtförutsättningama. Den demografiska utvecklingen i Sverige pekar på att tillväxten för ålderskategorin konsumenter kommer att bli mycket svag de närmaste åren. Kategorin sparare ökar däremot väsentligt med lägre räntenivåer samt ökad efterfrågan på aktier och andra placeringstillgångar som följd.

Befolkningsutveckling Sverige

Förändringar inom 35-45 årsgruppen

30% 2.0% 1.0% 0.0% -1.0%

-2.0'V 0 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000

+ 35-45

nunnan—hm

Befolkningen i EG/EU utgör 6% av världens befolkning och förväntas utgör 4% år 2020. En stor del av tillväxten i världen förväntas därmed ske i främst Asien men även i Latinamerika och vissa östländer. Förväntningarna på tillväxt för USA/NAFI'A är ca 34% år 1996-2000, medan motsvarande tal för Asien är ca 5- 7%.

• Sida 135
•  Original

Ränta: Enligt vår bedömning kommer de internationella långräntoma sammantaget att bottna kring nivåerna 5,25-5,5% under det närmaste året, vilket är nära den nuvarande vägda långräntan på ca 5,6%. Därefter bedömer vi att den mest sannolika utvecklingen är begränsade uppgångar för långräntan med samma argument som för inflationen. Den avgörande risken för stigande långräntor på sikt är de svaga statsfinanserna i många länder. För de svenska långräntoma finns utrymme för ytterligare svag nedgång. Höga krav ställs dock på finanspolitiken.

För den korta räntan finns ytterligare utrymme för sänkningar, såväl i Europa som i Sverige. Större förtroende för den ekonomiska politiken i kombination med den mycket svaga konjunkturen skapar utrymme för successivt sjunkande korträntor som bottnar slutet -94 början 1995 . De för Sverige viktiga tyska korträntoma kan falla ner till 4,0% under 1994. Den demografiska utvecklingen med kraftigt ökande relation sparare/konsumenter samtidigt som incitarnenten för sparande ökar, tyder på att korträntan kan förbli låg under lång tid.

Befolkningsutveckling Sverige Förändringar inom 55-65 årsgruppen

5.0% 4.0% 3.0%

2.0% 1.0%

0.0%

1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000

minnas,-mum

Realräntan: Den genomsnittliga långa realräntan har sedan 1953 varit ca 2% medan den korta realräntan varit ca 0,5 %. I vårt huvudscenario räknar vi med en lång realränta på i genomsnitt 2—2,5 % för perioden, och en kort realränta som fluktuerar mellan 0,5-2%. Vi bedömer att sannolikheten är relativt hög att realavkastningen på den långa räntan hamnar i nivå med vår prognos. Den reala avkastningen på korta instrument är mer osäker. Ett mycket högt sparande kan hjälpa till att successivt trycka ner räntenivån. Det statliga budgetunderskottet är dock en osäkerhetsfaktor som mycket väl kan störa bilden. Det demografiska mönstret för perioden med ett förväntat mycket högt sparande och en svag nominell tillväxt talar för ett utfall i det nedre intervallet på den kona räntan.

• Sida 136
•  Original

136 SOU 1994: 108 SCENARION FÖR PERIODEN 2000-2010

Allmänt

Prognoser avseende tillväxt, ränta och inflation på mycket lång sikt är givetvis behäftade med en mycket stor osäkerhet. Det finns inom den ekonomiska vetenskapen en rad olika ansatser på analysmetoder. Vi har i den här rapporten valt att basera våra antaganden på de demografiska förändringar vi idag kan förutse.

Demografi

Det vi med stor säkerhet kan ha en uppfattning om är den del av befolkningen som redan är födda och deras fördelning. De något mer osäkra faktorerna är födslotal, immigration/emigration och livslängd. Som grund för vår analys har vi beräkningar gjorda av Statistiska Centralbyrån.

Enligt dessa kommer Sveriges befolkning att växa med 0,24 %Iår under perioden. Det skall jämföras med 0,56%/år för perioden 1945-94. Vidare kommer andelen över 65 år att öka från 16,9% av totala befolkningen till l8,1%. Om vi studerar de viktiga 35—45 och 55-65 årsgruppema finner vi inte helt lättolkade signaler.

Gruppen 35—45 år faller visserligen som andel av befolkningen från 13,6% till 12,8% , men minskningstakten avtar under första delen av perioden. Under den sista delen av perioden visar denna grupp en svag ökning.

Befolkningsutveckling Sverige 2000-2010

mozoozmzooszooszoio ll mmmmzoro ”* M om om | -2.0%

zooozooazouzooczooszoro

mans.-___»

• Sida 137
•  Original

Andelen sparare, gruppen 55-65 år, ökar från 11,5% till 12,7% av befolkningen. Under perioden avtar dock ökningstakten de första sju åren för att övergå till en minskning de sista tre åren.

Vi kan konstatera att den tidigare trenden för ökning av antalet och andelen pensionärer fortsätter att hålla i sig. Inom yrkesaktiv ålder fortsätter också en markant förskjutning mot den äldre delen.

Tillväxt

I vår analys gör vi antagandet att produktivitetsförbätn'ingama kommer att fortsätta inom främst den industriella sektorn. Vi ser det som relativt svårare att öka produktiviteten inom servicesektorn. I takt med att den senares andel ökar försvåras därmed möjligheterna för en produktivitetsledd tillväxt. Med tanke på att en allt större del av befolkningen är äldre och lever allt längre, är det uppenbart att stora resurser kommer att krävas inom äldreomsorg och inom vårdsektom som helhet.

Den svaga utvecklingen inom de efterfrågestarka befolkningsgruppema leder oss också till att tro på en måttlig tillväxt.

Den reala tillväxten bör ligga i genomsnitt inom intervallet l,5-3%/år.

Befolkningsutveckling Sverige Förändringar inom 35-45 års gruppen

2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% -1.0% -1.5% -2.0%

2000 2002 2004 2006 2008 2010 +35-45

nunnan-hmmm

• Sida 138
•  Original

138 SOU 19942108 Räntan

Under perioden kommer barnkullarna från fyrtiotalet att växa in i sparandegruppen 55-65 år. En begränsad tillväxt med ett högt men möjligen avtagande sparande bör leda till genomsnittliga korta realräntor inom intervallet 0,5-l% under första hälften av perioden. Under den andra halvan kan det finnas möjligheter för en halv procent högre räntor.

Den långa realräntan räknar vi med kommer att ligga inom intervallet 2-3% med en större chans/risk för den nedre halvan av intervallet.

Stora osäkerhetsfaktorer är återigen de offentliga obalansema. Även om den långa räntan kan ge en acceptabel genomsnittlig real avkastning finns det en mycket stor risk för att räntan blir volatil och rör sig kraftigt upp och ner. För en investerare irmebår detta en ytterligare risk

Befolkningsutveckling Sverige 2010-25

2010 2015 2020 2025 2010 2015 2020 2025

45-81 10.07. 10.0'6 000

,,,-_ ,,,, ..._ ...— _ ..... _

2010 2015 2020 2025

math—kum

SCENARION rön PERIODEN 2010-2025

Demografi

Sveriges befolkning beräknas i likhet med föregående prognosperiod växa med 0,24% under perioden. Gruppen 65 år och äldre fortsätter att öka och utgör 20,4% av totalbefollcningen vid utgången av perioden jämfört med lcnappt 18% år 2010. Gruppen 55-65 år, som har hög sparbenägenhet, minskar från 12,7% av befolkningen till 11,7% år 2016-2019, därefter ökar denna kategori till 12,3% år 2025. Gruppen 35-45 år, med hög konsumtionsbenägenhet, ökar inledningsvis något för att efter år 2018 åter minska till knappt 12% år 2025.

• Sida 139
•  Original

Befolkningsutveckling Sverige Förändringar inom 55-65 årsgruppen

50% 4.0%

2.0% —

00% _

-2.0”/ 02000 2002 2004 2006 2008 2010

nunnan-maud.-

Tillväxt & ränta

Sammantaget kan konstateras att utsiktema för ökad konsumtion &ån gruppen 35-45 år är svagt positiva år 2010 till 2018. varefter konsumtionen ser ut att försvagas. Utvecklingen för gruppen sparare 55—65 år visar en svacka i mitten av prognosperioden. Det är dock &amför allt den mycket höga och ökande konsumtionen av vård under hela perioden kommer att påverka samhällsekonomin. Det är sannolikt att den relativt svaga produktivitetsutvecklingen i den växande vårdapparaten ger inflationsimpulser i ekonomin. Vårdsektorn konkurrerar med resursema i industrisektom och övriga sektorer. Denna bild förstärks av att utvecklingen är likadan i övriga Europa. Nominella räntor torde därför stiga. Sparandet kommer dock att förbli högt, vilket bör hålla tillbaka realräntwtvecklingen.

Med en extremt hög grad av osäkerhet räknar vi det som troligt att de reala räntorna inte kommer att överstiga de genomsnittliga realräntor vi sett de senaste fyrtio åren. Det innebär korta räntor kn'ng 0,5% och långa räntor kring 2%. Vi ser det som risk att räntorna avviker nedåt.

• Sida 140
•  Original

Befolkningsutveckling Sverige Förändringar inom 35—45 årsgruppen

1.5% 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% -1.0% -1.5%

-2.0% 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024

+ 35—45

Killa: SCB och Sparbanken Sverige

Befolkningsutveckling Sverige Förändringar inom 55-65 årsgruppen

2.0% 1.5% 1.0% 05% 0.0% -0.5% -1.0% -1.5% -2.0% 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024

Killa: SCB & Sparbanken Sverige

• Sida 141
•  Original

Vi har konstaterat att demografiska och makroekonomiska faktorer pekar på lägre realräntor, framför allt på den korta sidan, under prognosperioden. Till detta kan läggas att det finns starka budgetekonomiska incitament för regeringarna i Europa att få ned korträntan. I Sverige bedömer vi att ränteutgiftema för statsskulden kommer att uppgå till drygt hälften av skatteintäkterna under budgetåret 1996/97, vid nuvarande räntenivåer. Även den höga arbetslösheten och svaga ekonomiska utvecklingen 1 Europa innebär mycket starka incitament för politikerna att sträva efter lägre korträntor.

Slutsatsema—hög osäkerhet och att den riskfria realräntan faller kraftigt jämfört med 80-talet, innebär att det blir nödvändigt att ta risk för att öka sannolikheten att nå över 0,5-2,5% i real avkastning.

Riskspridning mellan fler tillgångsslag och inom tillgångsslag ökar sannolikheten för högre realavkastning. Det är därför väsentligt att förstå och diversifiera risker.

Riskspridning till bla tillväxtregionerl-branscher, ökar sannolikheten för högre realavkastning även genom relativt låg korrelation med traditionella marknader/- branscher. Hög tillväxt och därmed realränta förväntas bland annat i Asien, Latinamerika och i vissa länder i Östeuropa. Tillgång till dessa marknader erhålls mest effektivt genom specialiserade fondförvaltare. Systematisk utvärdering av dessa specialiserade förvaltare bör ske kontinuerligt.

Vi bedömer att det mest sannolika scenariot är relativt låg inflation i Europa och även i Sverige. Risken för hög inflation kommer främst från de svaga statsfinanserna och den ofta använda metoden att inflatera bort statsskulden. Ökad inflation innebär svagare kronkurs vid flytande växelkurser och därmed återställd/förbättrad lönsamhet i exportföretagen. För att gardera risker för högre inflation och därmed risker i bl a svenska ränteplaceringar, bör riskspridning ske till utländska tillgångsslag.

Oavsett om den ekonomiska politiken i Sverige resulterar i hög eller låg tillväxt/inflation, gör vi bedömningen att investeringsklimatet kommer att gynnas på lång sikt. Därmed kommer även aktiemarknaden och främst exportinriktade företag att visa god utveckling. Även placeringar i den svenska aktiemarknaden kan därvid ge gott skydd mot eventuell högre inflation i Sverige jämfört med omvärlden.

VARFÖR RISKSPRIDNING?

Avsikten med riskspridning är att få så hög avkastning som möjligt i förhållande till vald rislmivå. Låg eller negativ korrelation (samvariation) mellan tillgängamai en portfölj innebär en minskad risk i den totala portföljen.

Vi har valt att visa effekterna av riskspridning baserat på historisk utveckling för

• Sida 142
•  Original

142 SOU 1994: 108 några tillgångsslag för perioden 1970-1993.

Risken mäter vi uttryckt som en standardavvikelse. Vid en normalfördelning av utfallen kommer ca 67% av utfallen att hamna plus minus en standardavvikelse från medelvärdet. Cirka 96% av utfallen hamnar plus minus två standardawikelser från medelvärdet. Korrelation (samvariation) kan vara som högst +l och som lägst -1, där +1 uttrycker perfekt korrelation och -1 perfekt motsatta rörelser. Siffror runt 0 innebär att tillgångarna rör sig helt oberoende av varandra. Vid optimering av portföljer är strävan att finna tillgångsslag med en låg, eller om möjligt negativ korrelation med övriga portföljtillgångar samtidigt som den förväntade avkastningen är god.

Tabell: Genomsnittlig ärlig avkastning och risk 1970-1993

Avkastning Risk Obligationer Sverige (5 år) 10,7 6,6 Riskfri ränta (SSVX 30 dgr) 10,0 1,0 Aktier Sverige 18,5 23,6 Aktier Europa 16,3 18,9 Aktier USA 14,9 21,6 25,00% 20,00% 150096 ' Avkastning 109096 D Risk s,oo% ' o,oo% _ Riskfri Sv Sv Eur USA % Obl aktier aktier aktier Kub: Må kl—

Avkastningen i tabellen inkluderar kursrörelser och är uttryckt i SEK.

Tabell: Korrelation

Obl. Riskfri Sv akt. Eur akt. USA akt. ranta Riskfri ränta 0,14] 1,0 0,148 0,188 0,209 Obligationer Sv. 1,0 0,141 0,190 0,168 0,606 Aktier Sverige 0, 190 0,148 1,0 0,511 0,425 Aktier Europa 0,168 0,188 0,511 1,0 0,609 Aktier USA 0,061 0,209 0,425 0,609 1,0

• Sida 143
•  Original

Vad händer om vi optimerar avkastningen genom att kombinera de olika tillgångsslagen och sätter risknivån till samma nivå som för obligationsräntan under perioden?

Tabell: Genomsnittlig årlig avkastning internationell portfölj jämfört med svenska obligationer 1970-1993 vid samma risknivå

1 4,00%

1 2,00%

1 0,00%

8,00% ! Sv om

6,00% Cl Int portfölj

4,00% 2,00%

0,00% Avkastning Risk

105:th

Som framgår av tabellen gav den internationella portföljen högre avkastning vid samma risknivå jämfört med enbart obligationer. Avkastningen i förhållande till en viss risknivå höjs ytterligare om vi väljer att inkludera fler tillgångsslag som exempel "emerging markets", terminsförvaltning, m m.

Fördelningen på tillgångsslagen i den valda portföljen är:

Svenska Obligationer 6,6% Riskfri ränta 59,5 % Svenska aktier 17,4 % Europeiska aktier 16,8 % USA aktier 0,0 % Förväntad avkastning 12,6 % Standardavvikelse 6,6%

• Sida 144
•  Original

144 SOU 1994:108 Bilaga 1.

"merging markets"

Det finns idag många definitioner på "emerging markets". Hur begreppet definieras är ofta avhängigt vilka intressen som ligger bakom definitionen. Avser man exempele goda exportmöjligheter till en ny "jungf'rulig' marknad? Eller sker klassificeringen utifrån mer specialinriktade intressen, typ en stor aktiemarknad.

En sammanfattande definition - dock ganska snäv - är: "i regel icke-0ECD-Idnder/- marknader, vilka genom institutionella förbättringar och en marknadsorienterad ekonomisk politik håller på att skapa förutsdmtingar för en god (långsiktig) tillväxtpotential '.

Två faktorer bör poängteras:

* "Emerging markets" befinner sig utanför OECD—området (Grekland, Portugal och Turkiet undantagna); * Man "håller på att skapa jönasdttningar" för en god eller hygglig tillväxt även på längre sikt.

"Emerging markets" är således inget statiskt begrepp. Politiska och/eller ekonomiska-politiska förändringar kan sänka tillväxtpotentialen. Nya länder kommer in i "gruppen". Sammansättningen av gruppen "emerging markets" kommer följaktligen att förändras. Den är dessutom subjektiv.

Vilka länder är ”emerging markets "?

Den välkända tidningen "The Economist" publicerar sedan en tid tillbaka regelbundet en tabell omfattande 24 länder. Aven Internationella Valutafondens "dotterbolag" International Finance Corporation ([FC) har gjort en klassificering, specialinriktad på aktiemarknaden. Av sammanställningen nedan framgår vilka länder dessa källor klassificerar som "emerging markets".

• Sida 145
•  Original

"Emerging markets "

|:] Argentina :]Brasilien i:] Chile

Colombia

:] Grekland ' . i:] Mexico

Peru

OECD- Ovriga Asien Latin - Europa Europa amerika

Enl The Economist :| Enl rrc

Nigeria

[___—ilman

Zimbabwe f

Afrika

Spabanken Sverige Ekmonuska' Sekretariatet

• Sida 146
•  Original

• Sida 147
•  Original

SOU 19942108 147 SOU 1994:108 Bilaga 6

Bilaga 6

Rapport från Öhrlings Reveko AB

• Sida 148
•  Original

ÖHRLINGS & REVEKO

Kärnbränslefondsutredningen

Kämbränslefondsutredningen

Det svenska finansierings- systemets stabilitet m m

Olle Westin Håkan Gehlin Peter Carlsson

• Sida 149
•  Original

ÖHRLINGS (D REVEKO

1 Företagsekonomiskt lönar sig stora reparationer och ombyggnader

2 Utrymmet att höja avgiften för awecklingskostnader är stor inmn bidraget att täcka de fasta kostnaderna blir noll

Det förstnämnda förhållandet medför att tekniska/ekonomiska faktorer som försämrar ekonomin för kämkraftverk (lägre pris på elkraft, ombyggrader av säkerhetsskäl etc) måste vara av betydande dignitet innan de får til resultat att ett kämkraftverk stängs.

Den nya elmarknaden och DS 199412 utredningen om elmarknadueformen

• Sida 153
•  Original

3.3

ÖHRLINGS ([) REVEKO 4 (27)

Teoretiskt kan alltså avgiften för kostnader för rivning samt hantering av kämkraftavfall höjas från cirka 2 öre/kWh till cirka 10 öre/kWh innan bidraget att täcka fasta kostnader, som ränta och avskrivningar, blir nega- tivt. En sådan avgift medför att verksamheten vid kämkraftverken kommer att redovisa stora förluster. Verksamheten torde dock drivas vidare så länge bidraget att täcka de fasta kostnaderna är positivt.

Kalkylen förutsätter att perfekt konkurrens råder. Som tidigare nämnts ifrågasätts av vissa bedömare att detta kommer att gälla på den svenska elmarknaden med hänsyn till den starka koncentrationen på produktions- sidan. Det är därför möjligt under vissa omständigheter att det skulle löna sig för en reaktorägare att stänga en eller flera reaktorer för att få upp den allmänna prisnivån även om de rörliga produktionskostnadema är lägre än

råkraftpriset.

Priset som kärnkraftverken erhåller påverkas av marknads— och konkurrens- förutsättningar. En förändring av priset med ;t 6 öre/kWh innebär att maxi- mal avgift varierar från 4 öre/kWh - 24 öre/kWh innan det blir kortsiktigt olönsamt att producera.

I de fall kalkylen för kostnader för rivning samt hantering av kärnkraftavfall genom nyvunnen kunskap försämras under kärnkraftverkens drifttid finns således betydande möjligheter att genom avgiftshöjningar täcka sådana kostnadsökningar.

Sådana avgiftshöjningar påverkar självfallet negativt ekonomin för kämkraft— verken. I sista hand lönar det sig dock för en ny ägare att ta över kämkraft— verken så länge erhållet pris för producerad el täcker de rörliga produktions- kostnadema och awecklingsavgift.

Analys av koncessionsinnehavama/ägarnas finansiella ställning

Det åligger koncessionsinnehavama att svara för kostnadema för avveck- lingen av kämkraftverken.

I avsnittet nedan beskrivs hur det juridiska ansvaret är utformat och kon- cessionsinnehavamas/ägamas finansiella styrka och därmed möjlighet att klara av sina åligganden i detta avseende. Motsvarande uppgifter lämnas också för Sydkraft AB. Bolaget saknar koncession men driver genom hel- ägda dotterbolaget Barsebäck Kraft AB reaktorerna i Barsebäck.

• Sida 154
•  Original

3.3.1

ÖHRLINGS (D REVEKO 5 (27)

I Sverige finns tolv kämkraftsreaktorer och två forslmingsreaktorer. I denna utredning behandlas endast de kommersiella verken. Ringhalsverket med fyra reaktorer ägs och drivs av Vattenfall AB som också beviljats tillstånd för driften. Oskarshamnsverket som har tre reaktorer ägs och drivs av OKG AB som likaledes beviljats tillstånden. För Forsmarksverken med tre reaktorer innehas tillstånden av ett särskilt bolag, Forsmarks Kraftgrupp AB (FKA), medan driften sköts av Vattenfall. I Barsebäck med två reaktorer råder liknande förhållanden då tillstånden innehas av Barsebäck Kraft AB medan driften sköts av Sydkraft AB.

Tillstånden för rätten att inneha och driva kärnkraftverk är således fördelade enligt följande:

— Vattenfall AB Ringhalsverken - Forsmarks Kraftgrupp AB Forsmarksverken - OKG AB Oskarshamnsverken — Barsebäcks Kraft AB Barsebäcksverken

Ansvaret för tillståndsinnehavare för drift av kärnteknisk verksamhet regleras i första hand genom 10 5 lagen (198423) om kämteknisk verksamhet (kärntekniklagen).

Av denna framgår bl a att tillståndsinnehavaren "skall svara för att på ett säkert sätt hantera och slutförvara i verksamheten uppkommet kärnavfall" samt "att på ett säkert sätt avveckla och riva anläggningar i vilka verksamheten inte längre skall bedrivas”.

Vad avser kostnaderna för detta hänvisas i 13 & samma lag till lagen (1992:]537) om finansiering av framtida utgifter för använt kärnbränsle m m (finansieringslagen).

Enligt 14 & kämtekniklagen kvarstår ansvaret enligt 10 & även efter det att tillståndet har löpt ut.

Av 1 & finansieringslagen framgår att "avgift skall betalas av den som har tillstånd att inneha eller driva en kärnreaktor (reaktorinnehavaren). Avgiften skall betalas årligen så länge reaktorn är i drift."

• Sida 155
•  Original

3.3.2

ÖHRLINGS (p REVEKO 6 (27)

Av 2 & finansieringslagen framgår att avgifterna skall användas till samma ändamål som anges i kämtekniklagen (105) med tillägg för att avgifterna även skall bestrida nödvändiga kostnader för forsknings— och utvecklingsverksamhet.

Detta innebär att det formella ansvaret för såväl erläggandet av avgifterna under verkens drifttid enligt finansieringslagen som det övriga ansvaret enligt kämtekniklagen åligger bolagen som äger reaktorerna. Något ansvar för ägarna till dessa bolag synes inte föreligga enligt nuvarande lagstiftning.

I de fall driften hanteras av annan än de som innehar reaktorn, t ex att Vattenfall sköter driften åt FKA, så är hela ekonomiska ansvaret koncen- trerat till FKA.

I det fall en innehavare av ett tillstånd avbryter driften av en reaktor bort- faller skyldigheten, enligt finansieringslagen, att erlägga avgift. Då inträder istället skyldigheterna enligt kämtekniklagen att svara för kostnader för riv- ning samt hantering av kämkraftavfall av reaktorn. Det torde innebära att avgifterna för den avställda reaktorn kan fördelas på innehavarens övriga idriftvarande reaktorer.

Ansvaret för verksamheten såsom det är skrivet är knutet till tillståndsinne— havaren. Tillstånden har efter folkomröstningen om kärnkraft givits på 25 år.

Analys av koncessionsinnehavamas/ägarnas ekonomiska ställning utifrån offontligt ekonomiskt material

Koncessionsinnehavamas möjlighet att uppfylla sina åtaganden vad avser bl a kostnader för rivning samt hantering av kärnkraftavfall beror bl a på deras finansiella stabilitet.

Vi har, baserat på koncessionsinnehavamas officiella årsredovisningar för 1992, analyserat bolagens finansiella ställning. Vi har därvid koncentrerat våra analyser till fyra nyckeltal:

* Soliditet Nyckeltalet definieras som justerat eget kapital (eget kapital + Obeskattade reserver - latent skatt i Obeskattade reserver) i förhållande till balans— omslutningen vid årets slut. Nyckeltalet är det kanske vanligaste för att beskriva ett bolags finansiella styrka.

• Sida 156
•  Original

ÖHRLINGS ([) REVEKO 7 (27) * Skuldsättnings- Nyckeltalet definieras som räntebärande skulder i grad (S/E) förhållande till justerat eget kapital inkl minoritets-

intressen vid årets slut.

" Riskkapitalandel Nyckeltalet definieras som justerat eget kapital inklusive 10096 av Obeskattade reserver samt del- ägarlån och reserveringar för framtida hantering av låg- och mellanaktivt avfall i förhållande till balansomslutningen vid årets slut.

* Andel anläggnings— Nyckeltalet definieras som maskiner, inventarier, tillgångar (A/T) byggnader och tomtmark i förhållande till balans- omslutningen vid årets slut.

Vi har valt att ej behandla några nyckeltal som relateras till resultaträk— ningen. Anledningen är att vissa av bolagen inte säljer den producerande elkraften till sina ägare för marknadsmässiga priser. Priserna sätts istället så att bolagen skall redovisa ett nollresultat. Det innebär att resultatbaserade nyckeltal ej redovisar intressanta samband och inte heller är jämförbara. Vi har vid analysen inte tagit hänsyn till eventuella övervärden i Sydkrafts och Vattenfalls tillgångar.

Nedan följer en sammanställning av koncessionsinnehavamas/ägarnas finan- siella ställning. Analysen baseras på de senaste redovisade boksluten, för år 1992. I bilaga 1 redovisas fullständiga analyser.

Forsmarks Krajigrupp AB (FKA)

FKAs ägare Vattenfall (74,5 %) och Mellansvensk Kraftgrupp Aktiebolag (MKG) (25,5 %) har genom avtal åtagit sig att via kraftavgifter svara för bolagets samtliga kostnader i förhållande till sina andelar. Verksamheten skall i princip inte ge något överskott.

FKAs kapitalmarknadsskuld minskas i samma takt som anläggningen planenligt skrivs av. Skillnaden mellan amorteringsbehovet enligt låne- villkoren och avskrivningarna finansieras i likhet med tillkommande investeringar i sin helhet genom upplåning hos koncernens intembank, Vattenfall Treasury AB.

• Sida 157
•  Original

ÖHRLINGS Q') REVEKO g (27)

FKAs utlandslån garanteras av riksgäldskontoret med efterborgen från MKG. Efter Vattenfalls ombildning till aktiebolag den 1 januari 1993 har riksgäldskontoret övertagit borgensansvaret även för de tidigare svenska obligationslånen. För garantin får FKA betala en avgift om 0,5% på vid varje tidpunkt utestående del av låneskulden.

Bolagets balansomslutning uppgår till 16,1 miljarder SEK. Av bolagets långfristiga lånestock 6,2 miljarder SEK utgörs 2,1 miljarder av obliga- tionslån och 2,7 miljarder SEK av utländska lån. Bolaget har även lån från delägarna uppgående till 4,5 miljarder SEK i proportion till delägandet.

Fastighetsinteckningama uppgår till 925 MSEK, företagsinteckningama till 322,5 MSEK och borgensförbindelsema till 0,2 MSEK.

OKG Aktiebolag (OKG)

OKG ägs enligt årsredovisningen för 1992 av följande:

Sydkraft AB 49,5 % Stockholm Energi AB 13,75 % Stora Kraft AB 10 % Värmlandskraft OKG-delägama AB 8 % AB Skandinaviska Elverk 7,5 % Gullspångs Kraft AB 6,25 % Båkab Energi AB (ägt av Sydkraft) 5 %

Bolaget har en balansomslutning av 18,5 miljarder SEK. Av bolagets lång- fristiga skulder om totalt 7,4 miljarder SEK finansierades cirka 4,2 miljarder SEK genom svenska obligationslån och cirka 600 MSEK genom obligationslån i dollar. Därutöver har delägarna lämnat 2 miljarder SEK i delägarlån som är efterställda andra län. Bolaget ställda panter uppgick till 333 MSEK och ansvarsförbindelsema till 153 MSEK.

• Sida 158
•  Original

ÖHRLlNGS (p REVEKO 9 (27)

Barsebäck Kraft AB

Bolaget, som äger Barsebäcksverket, är ett helägt dotterbolag till Sydkraft AB.

Bolaget har en balansomslutning om cirka 2,1 miljarder SEK. Bolagets långfristiga finansiering 647 MSEK utgörs av en skuld om 622 MSEK till Sydkraft och 25 MSEK avseende reserveringar för framtida hantering av låg- och medelaktivt avfall. Bolaget har inga delägarlån. Bolaget har före- tags- och fastighetsinteckningar uppgående till 1 099 MSEK. Ansvarsför— bindelser uppgående till cirka 28 MSEK avseende vissa förpliktelser som åvilar Sydkraft samt täcka underskott i försäkringsfond samt beredskapslager finns.

_mm _mm _"! _m- _mm

Sydkraft Ahiebolag

Sydkraft är ensam ägare till Barsebäck Kraft AB som äger Barsebäck.

Bolaget är ett börsnoterat bolag med följande ägarfördelning enligt årsredo- visningen för 1992:

• Sida 159
•  Original

ÖHRLINGS (D REVEKO 10 (27) Kommuner 37 % PreussenElektra lO % SPP 8 % Allmänna Pensionsfonden 6 % Övriga institutionella placerare 23 % Övriga 16 %

Moderbolagets balansomslutning uppgår till 22,6 miljarder SEK. Av bolagets totala långfristiga lån om cirka 12,1 miljarder SEK utgörs cirka 791 MSEK av obligationslån och 9,2 miljarder SEK av revers— och inteck- ningslån. Bolaget har inga delägarlån.

Koncernens borgens- och ansvarsförbindelsema uppgår till 528 MSEK, bl a vad avser skyldigheter för kostnader i samband med utbyggnad av produk- tionsanläggningar i gemensamägda bolag. Ställda panter uppgående till 2,6 miljarder SEK består av till större delen av fastighets— och företagsinteck— ningar.

_mm Mmm __"

Riskkapitalandel mm i Ande Miami-askan» &-

Vattenfall AB

Vattenfall är ett helägt statligt bolag som direktäger reaktorerna i Ringhals. Vidare äger man 74,5 av aktierna i Forsmarks Kraftgrupp AB som äger reaktorerna i Forsmark. Det innebär att man äger sju av de tolv reaktorerna.

Moderbolaget har en balansomslutning om 46 miljarder SEK. De lång- fristiga skulderna uppgår till 16 miljarder SEK. Av dessa utgör 13,5 miljarder SEK skulder till dotterbolag.

Ställda panter i koncernen uppgår till 1,5 miljarder SEK bestående av före- tags— och fastighetsinteckningar. Koncernens borgensåtaganden uppgår till 190 MSEK och ansvarsförbindelsema till 94 MSEK. Moderbolagets låne— garantier uppgår till 29,7 miljarder SEK och underborgen till 6,6 miljarder SEK.

• Sida 160
•  Original

3.4

ÖHRLINGS (D REVEKO ” (27)

Uppsummering

Vid bedömning av vad som utgör en lämplig kapitalstruktur i ett bolag bör ett antal faktorer beaktas;

— kapitalstrukturen i jämförbara och konkurerande företag,

- risken för variation i rörelseresultatet,

— investeringsbehov kopplade till kravet på självfinansiering samt — dolda övervärden i balansräkningen.

Kapitalintensiva verksamheter som kärnkraftsproduktion har normalt hög soliditet. Detta beror bl a på resultatets stora beroende av ränteutvecklingen.

I de bolag som endast bedriver kärnkraftproduktion finns dessutom ingen verksamhet eller tillgångar som kan balansera riskerna med kämkraftpro— duktema. Investeringsbehovet för utbyte av turbiner, ökad säkerhet m m kan uppgå till betydande belopp. Det innebär att soliditeten för dessa företag snarast bör vara högre än för moderbolagen, förutsatt att deras ekonomiska ställning bedöms fristående från moderbolaget. Vår bedömning av en rimlig soliditet för kraftkoncemer är att denna skall överstiga 30 % och helst vara i intervallet 35—40 %.

Analys av det svenska systemets stabilitet

Vår analys av det svenska systemets stabilitet syftar till att bedöma riskerna att fondförmögenhet och avgifter inte täcker kostnaderna för rivning samt hantering av kärnkraftavfall.

Vi har i riskanalysen beaktat två dimensioner av oförutsedda händelser, dels hur stor påverkan händelsen har på kärnkraftens ekonomi, dels om händelsen inträffar under eller efter drifttiden. Sannolikheten för att sådana händelser inträffar har vi inte bedömt.

• Sida 161
•  Original

3.4.1

ÖHRLINGS (D REVEKO 12 (27)

Vi anser det ändamålsenligt att analysera stabiliteten utifrån tre olika typer av risker;

l Kämkraftverkens ekonomi försämras under drifttiden. Skälen härför kan

t ex vara behov av ombyggnader, reparationer av säkerhetsskäl eller att avgiften höjs.

2 Kämkraftverken stoppas före 25 års drifttid endera för att det bedöms oekonomiskt att fortsätta driften eller att andra skäl omöjliggör fortsatt drift.

3 Förutsättningama för omhändertagande av kärnkraftens avfall visar sig mer ogynnsamma än beräknat efter att driften har stoppats. Skälen kan t ex vara högre kostnader eller lägre realränta.

Fall l belyser vi med olika känslighetsanalyser, där den stora skillnaden mellan rörliga produktionskostnader och råkraftpris beaktas.

Fall 2 och 3 belyser vi utifrån en analys av den finansiella ställningen för de som innehar tillstånd att driva kärnkraftverken och ansvarsförhållanden enligt kärnteknik- och finansieringslagarna.

Analysema baseras på SKIs kostnadsantagande och avgiftsförslag för 1994.

" fvrkn knmif'r"m ndrrifin

För att bedöma finansieringssystemets stabilitet för oförutsedda händelser under drifttiden har vi analyserat följande två händelser;

- en reaktor stängs i förtid,

— mängden producerad elkraft vid samtliga kärnkraftverk halveras i förhållande till SKIs kalkyl.

Under den period en reaktor är i drift är ansvaret för kostnaderna för riv- ning samt hantering av kämkraftavfall reglerade enligt finansieringslagen. Om en reaktor stängs kan kostnader för rivning samt hantering av kärnkraft- avfall vad avser den avstängda reaktorn överföras på koncessionsinne- havarens andra reaktorer.

• Sida 162
•  Original

ÖHRLINGS (D REVEKO 13 (27)

I sådant fall uppstår behov av att skriva ned anläggningstillgångama för den eller de reaktorer som tagits ur drift. I det fall detta innebär att mer än halva aktiekapitalet är förbrukat uppstår ett likvidationshot för kämkrafts— bolaget.

Vid dessa beräkningar skall hänsyn tas till eventuella försäkrings— och skadeståndsersättningar.

En fortsatt drift av de kvarvarande reaktorerna kan ske genom att de hittills- varande ägama skjuter till tillräckligt med kapital för att återställa aktie- kapitalet. Om bolaget försätts i konkurs kan fortsatt drift möjliggöras av att en investerare köper ut tillgångarna från konkursboet och driver reaktorerna vidare.

För de hittillsvarande ägarna måste intäkterna från de kvarvarande reak— torerna räcka för att täcka de rörliga kostnaderna för driften, de fasta kost— naderna inklusive kostnaderna för rivning samt hantering av kämkraftavfall av samtliga reaktorer samt dessutom en rimlig avkastning på kapitaltillskott för att fortsatt drift skall löna sig.

Kalkylen för en neutral investerare torde baseras på en avkastningsvärdering av tillgångarna.

Det innebär att konkursboets utdelning blir beroende bl a av vilka kostnader som reaktorerna belastas med vad avser kostnader för rivning samt han- tering av kämkraftavfall för kärnkraften. I det fall de idriftvarande reak- torerna belastas med kostnader för rivning samt hantering av kämkraftavfall för den avstängda reaktorn minskar värdet på konkursboets tillgångar och utdelningen till kreditorema blir mindre.

Detta innebär att prioriterade fordringar får lägre utdelning än de opriori- terade fordringar som kostnaderna för rivning samt hantering av kärnkraft- avfall av kärnkraften utgör. Det torde också ur strikt juridisk synpunkt vara tveksamt huruvida det är möjligt att med hänvisning till kämtekniklagen kräva att en ny ägare svarar för den avstängda reaktorns kostnader. En ny ägare måste dock erhålla en ny koncession för att inneha och driva reaktorema och staten kan i en sådan koncession föreskriva vilka kostnader för rivning samt hantering av kämkraftavfall innehavaren skall svara för.

Så länge rörliga kostnader plus avgift är lägre än priset på elkraft torde dock driften av reaktorer fortsätta och möjliggöra avsedd finansiering av kost- nader för rivning samt hantering av kämkraftavfall.

• Sida 163
•  Original

ÖHRLINGS (D REVEKO 14 (27)

För att illustrera vad som händer om en reaktor stängs vid ett kämkraftverk har vi simulerat stängning av Reaktor l i Barsebäck vid ingången av 1994. Avgiften för den återstående reaktorn måste höjas med 53% till 4,6 öre/kWh. Höjningen ryms med god marginal inom det potentiella avgifts- utrymmet.

För Barsebäcks rmktorema, med relativt kort återstående avskrivningstid, torde det egna kapitalet tåla en nedskrivning av en reaktor. För andra anläggningar uppstår större problem. För t ex FKA skulle motsvarande händelse innebära att delar av delägarlånet tas i anspråk för förlusttäckning, exempelvis genom omvandling till aktieägartillskott.

Om kraftproduktionen halveras under perioden 1994 - 2010 jämfört med vad SKI kalkylerat, måste avgifterna höjas med följande belopp:

Erforderlig avgift prisnivå jan 1994

öre/kWh förändring %

En sådan avgiftshöjning ryms väl inom det möjliga utrymmet för avgifts- höjningar.

Med hänsyn till potentialen för avgiftshöjningar finns vissa möjligheter att inom systemets ram hantera oförutsedda händelser under drifttiden. Möjligheterna härför minskar ju kortare drifttid som återstår. Givet ett pris på råkraft om 18 öre/kWh och 8 öre/kWh i rörliga kostnader (exklusive avgift) kan utrymmet för avgiftshöjningar under 1 år berälmas till 5.000 MSEK för samtliga reaktorer och 800 MSEK för de reaktorer som är i drift år 2010 om drifttiden begränsas till 25 år. I det mest pessimistiska el- prisaltemativet att priset sjunker till 12 öre/kWh minskar utrymmet för avgiftshöjningar till ca 1.000 MSEK respektive 200 MSEK. Kalkylen baseras på att SKIs förslag till avgiftshöjningar har genomförts. Kalkylen förutsätter även att en reaktorägare inte väljer att i ett sådant fall stänga reaktorn för att höja avkastningen totalt för koncernen.

• Sida 164
•  Original

ÖHRLINGS ([i REVEKO 15 (27)

3.4.2 m li " rk " f"r 2 rif i Det för finansieringssystemets stabilitet mest ogynnsamma händelsen är att samtliga reaktorer stängs före 25 års drifttid. De kvarstående kostnader för rivning samt hantering av kämkraftavfall framgår av följande diagram.

Diagram 1: Medelsbehov vid stängning av samtliga reaktorer.

Medelsbehov vid stängning

I Fasrrmk 4- 09:3er 1 & R'nghals .

IQ! €£$ isssue? IB iMNMI mm mansnamnen» År

Medelsbehovet exempelvis för Forsmark är om verket hade stängts 1994 drygt 8 miljarder kronor. Behovet minskar till knappt 8 miljarder kronor om verket stängs ett år senare genom de avgifter som betalats under 1994. Kostnaderna är beräknade i prisnivå för januari 1994. Fondmedlen som avser Forsmark antas vara realt oförändrad.

I de fall verksamheten i ett kärnkraftverk upphör t ex beroende på att reak— torerna inte kan drivas enligt gällande säkerhetsföreskrifter uppstår ett antal problem.

Underlaget för finansiering av återstående kostnader för rivning samt han- tering av kämkraftavfall av kärnkraftverkets reaktorer bortfaller då verksam- heten ej genererar några intäkter.

Ansvaret för kostnaderna för rivning samt hantering av kämkraftavfall av kämkraften åvilar dock tillståndsinnehavaren oavsett om denne har några intäkter eller inte.

• Sida 165
•  Original

ÖHRLINGS Q') REVEKO 16 (27)

När verksamheten upphör vid kämkraftsbolaget kommer det att uppstå ett omedelbart behov att skriva ned värdet på kämkraftsanläggningarna till noll, då anläggningen saknar positivt avkastningsvärde. Det innebär i sin tur att det egna kapitalet kan förbrukas. Bolaget saknar då möjlighet att svara för återstående kostnader för rivning samt hantering av kämkraftavfall av käm- kraftsreaktorema. Även i detta fall skall hänsyn tas till eventuella försäk- ringsersättningar.

En jämförelse mellan riskkapital och bokfört värde på anläggningstill— gångarna visar följande för år 1992:

En nedskrivning till noll av anläggningstillgångama medför således att det egna kapitalet förbrukas i samtliga tre bolag.

I de företag som bedriver annan verksamhet än kämkraftsproduktion blir konsekvenserna något annorlunda. Dessa bolag har intäkter från andra verksamhetsområden än kärnkraftsproduktion. Det innebär att bolaget kommer, även efter att kämkraftsproduktionen upphör, att generera intäkter som kan finansiera kostnader för rivning samt hantering av kämkraftavfall av kärnkraften. Dock påverkas bolagets finansiella ställning negativt då det även i detta fall är det nödvändigt att skriva ned tillgångarna beroende på den uteblivna avkastningen från kämkraften. Uppgifter om storleken på anläggningstillgångama för Ringhalsverken anges inte i Vattenfalls årsredo- visning. Motsvarande analys som för övriga har därför inte kunnat göras avseende Vattenfall.

Sydkrafts bokförda värde på aktierna i Barsebäck Kraft AB är endast 1 MSEK. Detta jämte andra åtaganden vad avser dotterbolaget skall ställas mot andelen riskkapital som är cirka 6,5 miljarder SEK, varav cirka 2,5 miljarder SEK är Obeskattade reserver.

• Sida 166
•  Original

3.4.3

ÖHRLINGS (D REVEKO 17 (27)

Kreditgivare kan dock ompröva sina ställningstaganden vad avser lån till bolaget. Omprövningen kan resultera i att kreditgivama antingen kräver tilläggssäkerheter, begär att lånen skall lösas eller att möjligheterna att få nya lån försvåras. Detta kan i sin tur innebära att även den återstående verksamheten kommer i farozonen och bolagens överlevnad riskeras.

Sammanfattningsvis torde, om samtliga kämkraftverk stängs, risken vara stor att skattebetalarna helt eller delvis behöva svara för vid denna tidpunkt olinansierade kostnader för rivning samt hantering av kämkraftavfall.

f” h"lr rrifin

Händelser av konsekvens för finansieringssystemets stabilitet efter drifttiden är framför allt;

- kostnader för rivning och hantering av kämkraftavfall blir högre,

- kostnader för rivning och hantering av kämkraftavfall fördelas annorlunda i tiden än kalkylerat,

- avkastningen på fondförmögenheten blir annorlunda än kalkylerat.

Om realräntan efter år 2010 blir 1% respektive 4% istället för antagna 2,5% uppstår följande under- respektive överskott i fonden.

”"”” 2047 pr'snivå jan 1994 1% 4% 4774 4071 _ra74

2 894 4 273

1 701

I det fall kostnaderna för rivning av anläggningar och hantering av avfall exakt motsvarar kalkylen, med avdrag för osäkerhetspålägget uppstår följande överskott år 2047:

• Sida 167
•  Original

ÖHRLlNGS (D REVEKO 13 (27)

Överskott år 2047 ! prisnivå' jan 1994 i 1

Ökar kostnaderna (inklusive pålägg) däremot med 10% uppstår följande underskott:

_a pmnivå' Jan 1994

_m _m

Under den period ett företag har tillstånd att inneha och driva kämkrafts- verksamhet är de enligt kämtekniklagen ansvariga för bl a kostnaderna för rivning samt hantering av kämkraftavfall av kärnkraften. Bolagen har även ansvar efter det att deras respektive tillstånd löpt ut. Det är dock tveksamt vad som händer om bolagen likvideras.

För att illustrera vad som händer om de totala kostnaderna realt sett är oförändrade, men att de fördelas annorlunda i tiden har vi ändrat kost- naderna 1994 - 2020 med ett belopp som motsvarar i 10% av totala kostnader. Kostnaderna under perioden 2021 - 2047 har ändrats med motsvarande belopp.

• Sida 168
•  Original

ÖHRLINGS &) REVEKO 19 (27)

Underskottet förklaras av att föriäntningen av fondförmögenheten minskar.

Sammanfattningsvis finns således begränsade möjligheter att inom ramen för finansieringssystemet hantera avvikelser från kalkylförutsättningarna efter år 2010 vilka inte ryms inom osäkerhetsmarginalen. Enda möjligheten är att positiva och negativa förändringar tar ut varandra.

Det möjligheter som finns att stärka finansieringssystemet är; - större osäkerhetsmarginal

— insatser från tillståndsinnehavarna

— garantier/försäkringar från tredje part

Hittillsvarande analyser pekar på att osäkerhetsmarginalen är tillräcklig. En högre marginal innebär därför att givet dagens kunskap tas onödigt höga avgifter ut.

Tillståndsinnehavamas ekonomiska ställning varierar. Endast i ett fall, Ringhals, har tillståndsinnehavaren inkomster från annat än kämkraft. Vi tror att det minst kostnadskrävande sättet att öka säkerheten vid oförutsedda händelser vore att öka kraven på övriga tillståndsinnehavarna och deras ägare. En borgen från ägarnas sida för tillståndsinnehavamas åtaganden skullen förbättra stabiliteten i systemet. Möjligheten för staten att - om behov bedöms föreligga - kräva realsäkerheter för ägarnas åtagande kan också övervägas.

• Sida 169
•  Original

ÖHRLINGS Q') REVEKO 20 (27)

Så länge de svenska kraftföretagen har en finansiellt stabil ställning har sådana åtaganden enligt vår mening ett väsentligt värde. De risksituationer som inte täcks är att någon eller några av de kraftbolag som äger kärnkraft- verk får finansiella problem eller att kostnadsöverskridandet är så stort att kraftbolagen inte fullt ut kan täcka de ökade kostnadema. Effekterna av finansiella problem kan minskas genom att säkerheter hävs. Effekterna av så stora kostnadsöverskridanden att kraftbolagen inte fullt ut klarar dessa kan endast täckas genom åtaganden från tredje part, bankgaranti eller försäkring.

Vår bedömning är att;

— årlig granskning av gjorda kostnadskalkyler och — borgen/realsäkerheter

ger en förbättrad finansiell stabilitet.

För att kunna ta ställning till om krav på garanti/försäkring från tredje part skall ställas är det nödvändigt att bl a göra en beräkning av kostnaderna. Dessa torde vara beroende av utformningen av försäkring/garantin. Frågor som därvid blir aktuella är bl a;

- träder garanti/försäkring in först när tillståndsinnehavaren är insolvent eller när kostnadsöverskridandet inträffar?

- vilka kostnadsposter skall ingå, alla eller ett urval?

— vilka limitar skall gälla?

• Sida 170
•  Original

4.1

ÖHRLINGS (p REVEKO 21 (27)

Det finska systemet

I Finland, liksom i Sverige, ansvarar kärnkraftverken för kostnadema att ta hand om kärnavfall och nedmontering av anläggningar.

Den finska lagstiftningen

I den finska kämln'aftslagen finns bestämmelser om ett reserveringssystem för att täcka kämkraftens kostnader för rivning samt hantering av kämkraft- avfall. Syftet med bestämmelserna är att kostnadema för rivning samt han- tering av kämkraftavfall i förhand skall täckas. Detta åstadkommes genom att den avfallshanteringsskyldige till staten kontant inbetalar en årlig avgift och överlämnar förstklassiga säkerheter. De inbetalda medlen förvaltas av en statlig kämavfallshanteringsfond. De huvudsakliga momenten i detta system är;

1 Varje kärnkraftverk beräknar kostnaderna för kämavfallshanteringen.

2 På grundval av dessa beräkningar fastställer det finska handels- och industriministeriet i början av varje år

— varje avfallshanteringsskyldigs ansvarsbelopp vid slutet av föregående kalenderår. Ansvarsbeloppet är det beräknade beloppet (enligt punkt 1) för de framtida utgifterna för att hantera kärnavfallet

— fonderingsmål för löpande kalenderår

Fonderingsmål är det belopp som den avfallshanteringskyldiges fondandel skall uppgå till under respektive kalenderår.

Fondandel är det belopp som statens kämavfallshanteringsfond fastställer att den avfallshanteringsskyldige skall ha i kämavfallshanteringsfonden.

Fonderingsmålet är lägre än ansvarsbeloppet då de fasta kostnadema för rivning samt hantering av kämkraftavfall periodiseras över en 25-års- period.

3 För att nå fonderingsmålet skall kämkraftverken betala en avgift till kämavfallshanteringsfonden så att fondandelen den 31 mars är lika stor som fonderingsmålet för kalenderåret. Om fondandelen i slutet av ett år är större än fonderingsmålet för nästkommande år skall skillnaden omedelbart återbetalas.

• Sida 171
•  Original

ÖHRLINGS & REVEKO 22 (27)

4 För skillnaden mellan ansvarsbelopp (= total kostnad) och fonderingsmål (hittills inbetalt belopp) skall den avfallshanteringsskyldige ställa fullgoda säkerheter. Industri- och handelsdepartementet kräver dessutom ytterligare säkerhet för ett belopp som motsvarar 10 % av ansvars- beloppet.

Några beräkningstekniska förhållanden som är värda att notera är att;

1 Kostnaderna för rivning samt hantering av kämld'aftavfall (ansvars- beloppet) berälmas i aktuell prisnivå med skäligt tillägg för att osäker- heten i beräkningen skall beaktas.

2 De avgifter som inbetalas till kämavfallshanteringsfonden förräntas enligt särskilda regler. Dessa innebär bl a att;

— återlån av 75 % av varje kämavfallsskyldiges fondandel är möjlig. Räntesats är Finlands Banks grundränta + minst 2 procentenheter. Detta motsvarar för närvarande drygt 7 %. För återlånet skall ställas betryggande säkerhet,

— resterande fondandelar kan staten låna till en räntesats om 2 procentenheter över ovan nämnda grundränta,

— eventuella återstående medel placeras till högsta möjliga avkastning,

- vinster/ förluster av fondförvaltningen tillgodoräknas/belastar fond- andelarna,

3 I det fall ett kärnkraftverks fondandel överstiger beräknad kostnad återbetalas skillnaden.

4 De säkerheter som finska staten anser acceptabla är; - av försäkringsbolag meddelad kreditförsäkring,

— av finsk affärsbank, sparbank, andelsbank eller Postbanken ställd proprieborgen eller

• Sida 172
•  Original

4.2

ÖHRLINGS ([) REVEKO 23 (27)

— sådan fastighetsinteckning eller av finskt samfund ställd proprieborgen som statsrådet för handels- och industridepartementet godkänt och som vad tillförlitligheten beträffar kan jämföras med säkerhet enligt punkt 1 eller 2. Som dylik säkerhet kan inte godkännas en säkerhet som har en kortare giltighetstid än fem år. Inteckningar i kärnkraftverk anser inte godtagbara.

Några principiella skillnader jämfört med det svenska systemet är sålunda:

Gapet mellan inbetalt belopp och beräknad awecklingskostnad säkerställs i Finland av lämnade säkerheter, i Sverige av koncessionsinnehavarens ansvar enligt kämtekniklagen. Om emellertid en koncessionsinnehavare i Sverige i någon framtida situation skulle visa sig sakna finansiell förmåga att fullgöra sitt ansvar, torde det i sista hand bli staten, dvs ytterst skatte— betalarkollektivet som måste stå för kostnaderna.

Upplupen avkastning tillgodoräknas fonden i båda länderna. I det svenska systemet görs bedömningar om viss framtida real avkastning av fond- medel. Realräntebedömningen har väsentlig betydelse för avgiftsberäk- ning och finansiering. I det finska systemet antas den framtida avkast- ningen motsvara inflationen. Realränteantagandet är således noll.

I de fall överskott uppstår är det i det svenska systemet oklart vem detta ska tillfalla. I det finska systemet tillfaller överskottet den avfallshante- ringsskyldige.

I det finska systemet kan löpande för mycket inbetalda avgifter och /eller för mycket lämnade säkerheter återlämnas. I det svenska systemet kan detta bara ske indirekt genom att hänsyn till detta tas vid avgiftssätt- ningen.

Enligt det finska systemet finns möjlighet till återlån från fonderade medel.

Erfarenheter

Företrädare för de finska kärnkraftverken anser att finansieringssystemet fungerar väl och att det ökat finansieringssystemets trovärdighet genom att kostnaderna för rivning samt hantering av kämkraftavfall i förhand garan— teras.

• Sida 173
•  Original

ÖHRLINGS (D REVEKO 24 (27)

Osäkerhetspåläggen vid beräkning av kostnaderna för rivning samt hantering av kämkraftavfall motsvarar i stort sett motsvarande pålägg i Sverige. I kämkraftverkens beräkningar används ett påslag om i genomsnitt cirka 20 %. Därtill kommer de 10 % av totalkostnadema som handels- och indu- stridepartementet kräver säkerhet för. Det svenska osäkerhetspålägget är i genomsnitt 27 %.

Det säkerheter Imatran Voima och TWO lämnar är fastighetsinteckningar respektive proprieborgen av företagets ägare. Fastighetsinteckningama får inte avse inteckningar i kärnkraftverk. Kostnaden för fastighetsinteckningar är en lagfartsavgift om 1,5 %. I Sverige är motsvarande lagfartsavgift 2 %. Kostnaden för propieborgen ger eventuellt ökade finansieringskostnader i ägarföretagen. Några mätbara effekter på frnansieringskostnadema kunde inte noteras i Finland enligt företrädarna för kärnkraftverken.

Den formel för beräkning av årlig avgift som används i Finland i kombina- tion med en hög tillgänglighet leder troligen till att avgifterna betalas in över en 20 årsperiod istället för kalkylerade 25 år. Lönsamheten - allt annat lika - förbättras sålunda under de senaste driftåren, genom att tillkommande kostnader för rivning samt hantering av kämkraftavfall för producerat avfall väsentligt torde understiga avkastningen för fonden. Årliga återbetalningar torde därför ske till kämkraftverken. Formeln för inbetalning av avgift redo- visas i bilaga 3.

• Sida 174
•  Original

ÖHRLINGS (D REVEKO 25 (27)

Slutsatser

Det slutsatser vi dragit av våra analyser av det svenska systemet och jäm- förelser med det finska systemet är i huvudsak följande;

1 Under kämkraftverkens drifttid finns relativt goda möjligheter att genom avgifthöjningar korrigera för flertalet händelser som antingen minskar finansieringssystemets intäkter eller ökar kostnadema Ör hantering av kärnavfallet. Möjligheterna härför minskar dock successivt allt eftersom antalet återstående driftår minskar. Det är tveksamt om systemet kan hantera radikalt förändrade förutsättningar t ex att driften vid kämkraftverken stoppas.

Tre av tillståndsinnehavarna FKA, OKG och Barsebäck Kraft AB saknar andra intäkter än de som kommer från driften av kärnkraftsreaktorema. Bolagens fortlevnad är således helt beroende av kämkraftsreaktoremas lönsamhet.

En ytterligare brist är att - såvitt vi kunna finna - ingen prövning sker av tillståndsinnehavamas finansiella stabilitet.

Det finska systemet med att fullgoda säkerheter lämnas för ännu inte täckta kostnader för rivning samt hantering av kämkraftavfall erbjuder därför enligt vår mening en högre grad av stabilitet och bör därför övervägas.

Efter kämkraftverkens drifttid finns som buffert mot oförutsedda händelser en kalkylerad riskbuffert om 27 %. Hittillsvarande analyser, som SKI låtit utföra, har inte motiverat någon höjning av denna buffert.

Visar det sig ändå att kostnadskalkylen överskridits har kärnkraft- bolagens kvarstående ansvar (14 5 i kämtekniklagen) en tveksam substans mot bakgrund av att;

— tre av bolagen äger enbart kämanläggningar under avveckling sam-

tidigt som staten inte ställer några krav vad avser ekonomisk ställning

— bolagens tillgångar kan delas ut till ägarna eventuellt kan även bolagen likvideras

• Sida 175
•  Original

OHRLINGS (D REVEKO 26 (27)

Borgen från ägarna för åtagandet enligt 14 & kämtekniklagen bör också av dessa skäl övervägas.

3 Ett klarare säkerställande av att tillståndsinnehavamas ansvar enligt punkt 1-2 ovan för kostnaderna för rivning samt hantering av käm- kraftavfall kan infrias bör, liksom i det finska systemet, kombineras med klara regler för hur överskott i kärnbränslefonden ska hanteras. Frågan om återlån kan även övervägas i detta sammanhang.

Ett införande av det finska reglerna innebär för kämkraftverkens kostnader; - lagfartsavgift på 2 % för nyuttagna pantbrev i fastigheter,

— eventuth ökade finansieringskostnader till följd av lämnade säkerheter/borgen,

— eventuell återbetalning av fondmedel, — eventuth lägre finansieringskostnader till följd av återlån.

Nettoeffekten i förhållande till nuvarande system kan för närvarande inte preciseras då det beror på respektive bolags specifika förhållanden, vilka typer av säkerheter/borgen som godkänns, avkastningen på fondmedel, avgiftsnivå m m.

Följande räkneexempel ges vid belysning av kostnaderna.

Om samtliga säkerheter per den 1 januari 1994 hade ställts i form av nya pantbrev i fastigheter skulle den sammanlagda lagfartskostnaden uppgått till cirka 640 MSEK. Om säkerhetema ställs i form av proprieborgen bortfaller denna kostnad. Förutom lagfartsavgiften tillkommer eventuella merkostnader för bolgens upplåning till följd av att säkerhetsutrymmet minskar. I Finland bedömdes den senare kostnaden vara marginell. Möjligheterna till återlån till relativt fördelaktig ränta verkar i motsatt riktning.

I de fall finansieringssystemet går eller bedöms gå med överskott sker mot- svarande återbetalning. Detta belopp går inte att kalkylera. Under förutsätt- ning att kostnadskalkylema stämmer, att nettoeffekten på finansieringskost- naderna är noll uppgår således den maximala kostnaden till cirka 600 MSEK. Detta belopp kan jämföras med att produktionsvärdet av återstående energiproduktion är cirka 150.000 MSEK enligt de analyser som SKI gjort och ett antaget råkraftpris om 18 öre/kWh. Om kostnaderna helt kan över- vältras på elkonsumentema motsvarar detta 0,08 öre/kWh före skatt.

• Sida 176
•  Original

ÖHRLINGS (D REVEKO 27 (27)

Vad avser möjligheterna för kämkraftbolagens ägare att ställa realsäkerheter för återstående hanterings- och rivningskostnader belyses detta av följande sammanställning;

Siffrorna avser respektive koncern och baseras på SPKs utredning Elmark- naden 1988-1990 (SPKs rapportserie 1991:9). Vattenkraftstillgångama har värderats till 2,4 kronor/kWh och kärnkraftstillgångarna till 1,15 kronor/kWh.

Marknarkvärde Fastighetsinteckningar Miljarder kronor Vattenfall Kärnkraft Total 1992 Vattenfall 76,8 43,5 120,3 1,0 (koncernen) Sydkraft inkusive 24,6 20,4 46,0 1,8 Båkab Gullspång 4,5 2,7 7,2 0,2 (koncernen)

Det finns således ett stort utrymme att lämna säkerheter i andra tillgångar än kärnkraftanläggningar, främst vattenkrafttillgångar.

Av årsredovisningama framgår inte i vilken utsträckning nuvarande (utländska) län är förbundna med' sådana villkor att ovan angivna säkerheter inte är disponibla som säkerhet för bolagens åtagande enligt finansierings- lagen. Ett införande av de finska reglerna, vad avser säkerheter, kan därför kräva en övergångstid för att möjliggöra eventuella omförhandlingar av

lånevillkor. Det kan noteras att de finska kärnkraftföretagen har stora utländska lån.

• Sida 177
•  Original

Bilaga 1

t.. ANALYS _ÖHRLINGS REVEKO AB Qt.....ttt ...ttlt!!! '...'...Ot "' Bokslutsanalys 07-fcb-94 '"”"'" ""'"'" Sidl Barsebäck Kraft AB

Försäljning 1345 063 övriga rörelseintäkter 164 173 SUMMA RÖRELSEINTÄKTER 1509 1136 Rörelsekostnader -1079_ -931 RESULTAT FÖRE AVSKRIVNINGAR 430 205 Avskrivningar enligt plan -120 -125 RESULTAT EFTER AVSKRIVNINGAR 310 Xl) . Utdelning aktier & andelar 0 () Ränteintäkter 12 12 Räntekostnader -R4 -62 . övriga finans intäkter & kostnader -2 —0 RES EFTER FINANSIELLA l'OSTER 235 29 Extraordinära intäkter () () Extraordinära kostnader () () RESULTAT FÖRE BOKSLUTSDlSP 235 20 MlNORlTETENS ANDEL () () Förändring i lager-reserv I k-surv () () Förändring resutjfondl l-surv () () Förändring ack. avskrivn. över plan 0 () Övriga bokslulsdispositiuner -42 57 Koncernhidrag () () Aktieägartillskott () () ' RESULTAT FÖRE SKA'IT 103 86 Skatt -5 8 -2 (1 Minoritetens andel 0 ()

* RESULTAT EFTER SKATT 135 60

• Sida 178
•  Original

"' ANALYS - ÖHRLI'NGS REVEKO AB .ttttttttt tutte—urna det..att—t "' Bokslulsanalys 07-feb-94 O!...Ottt. annat.-net Sid2 Barsebäck Kraft AB

TILLGÅNGA R Likvida medel 0 () Kundfordringar 9 4 Varulager & Pågående arbeten 667 742 övriga omstillgängar 682 196 SUMMA OMSTlLLGÅNGAR 1358 942 Spärrkto investeringsfond 0 () Aktier obligationer mm 0 () Långa fordringar 0 () Maskiner & inventarier 904 856 Byggnader & tomtmark mm 205 101 Goodwill () () övriga anläggningstillg 141 135 SUMMA ANLÄGGNINGSTILLGÅNGA 1251 1183 SUMM TILLGÅNGAR 2609 2125

SKULDER & EGET KAPITAL

Leverantörsskulder 91 60 Skatteskulder 37 4 Andra kortfristiga skulder 308 237 SUMMA KORTFRISTIGA SKULDER 435 301 Latent skatt 0 0 Avsatt till pensioner 0 () Andra långfristiga skulder 865 647 SUMMA LÅNGFRISTIGA SKULDER 865 647 SUMMA SKULDER 1300 948 Minoritetsintresse i obeskattad reserv () () Minoritetsintresse i eget kapital () (] Lagerreserv / K-surv () () Resultatutjfond / L-surv () () Ack överavskrivningar () () övriga Obeskattade reserver 1 172 l I 15 SUMMA OBESKAITADE RESERVER 1172 1115 M inoritetsintresse () () Aktiekapital l 1 Bundna fonder () () Fria fonder () 0 Årsresultat 135 60 SUMMA EGET KAPITAL 136 61

KU'LnERa EGET KAPITA —. 2609 2125

• Sida 179
•  Original

"' ANALYS -ÖHRL[NGS REVEKO AB ut..-toan tout—:u— ett-occoot "' Bokslutsanalys 07—feb—94 ti.....ttt 00.00.1300 Sid 3 Barsebäck Kraft AB

MÖEESÄNKEYSER

Affärsverksamheten Fakturerad försäljning 1509 1 136 - Rörelsekostnader -1079 -931 +- Finansiellt Netto -74 -51 +- Extraord poster (exkl rearesultat) 0 () - Skatt -58 —26 Medel från årets verksamhet 297 129

Förändring av rörelsekapital

kundfordringar ET 5 varulager ET -75 övriga ornsältningstillg. ET 420— leverantörsskultler ET -30 övr. kortfr skulder (räntefria) ET -104 Summa förändring av rörelsekapital ET 282 KASSAFLÖDE FRÅN RÖRELSEN ET 410 Investering — Aktier () () Investering - Mask. & inv. / Byggnader -5(I -64 Försäljning anläggnjillg () () Netto - investeringsverksamhet -56 -64 NETTOKASSAFLÖDE ET 346 Finansieringsvcrksamhet -+ lus/ut spärrkonto ET () Aktieägarlinansiering + nyemission () () - utdelning 0 -1 35 +- koncbidr & äganillsk. () () Länefinansiering långfristiga fordringar ET () kortfristiga räntebärande skulder ET () latent skatt ET () pensionsskulder ET () Andra långfristiga skulder ET -218 ÖVRIGA FÖRÄNDRINGAR ET _ _a FORANDRING LIKV MEDEL ET () Likvida medel Qij) _0 () S:A LlKVlDA MEDEL (UB) () 0 Outgyttjad clreckkredil () () S:A DISPONIBLA LlKVIl')A MEDEL (U () ()

• Sida 180
•  Original

"' ANALYS - ÖHRLINGS REVEKO AB ”' Bokslutsanalys Barsebäck Kraft AB

KAPITALSTRUKTUR

Kapitalstruktur totalt kapital

Tillväxt, %

Riskkapital

Skuldstruktur

Skuldstruktur, %

07-feb-94 tttttttaat ittitttttt Sld4 .IEK Totalt inkl. Just. kgpital = minoritet + skulder Soliditet S(rlal/E 1991 2609 822 1787 31,5% 1,00 1992 2125 782 1343 3(1,X% 0,80 JEK Totalt inkl. Just. Omsätt— kapital = minoritet + skulder ning 1 99 1 ET ET ET ET 1902 —1X,5"u -4,8"/n -24,*)% -24,7% Risk— Riskkapital soliditet 1901 1213 46,5% 1992 1142 53,7% Totala Kortfr. Längt'r. Latcnt skulder = skulder + skulder + skatt 1991 1787 570 865 352 1992 1343 361 647 335 Andel Totala Kurtfr. Längfr. Latent räntebär skulder = skulder + skulder + skatt skulder 1991 1()(l,()"u 31,9".1 4X,4'X1 19,7'Z1 46.2% 1092 101111" ., 26,9". 4x,2% 24,92, 46,3%

• Sida 181
•  Original

000 ANALYS _ (_)IIRLIN(;S REVEK() AB 0000000000 0000000000 0000000000 0000000000 000 Boks1utsatla1ys "7-lbh-04 00.00.0000 0000000000 0000000000 Sid 5 Barsebäck Kraft AB

RÄNTABILITETSTAL (resultat l'tire eo-pnstcr)

* 1991 1992 Räntabililet på totalt kapital (Rt) ET 18% Räntabilitet på sysselsatt kapital (Rsy) ET 09% Räntabilitet på eget kapital före skatt (Refs) ET 3.(i% Räntaliilitet på eget kapital etter skatt (Rees) ET 2,5% Schablonskatt 30% 30%

EGET KAPITAL - Rintabllltcls— & llllväxlanalys (enar eo—poster; inkl minoritet)

Rt = vinstproc. ' Kapitalums. ]. Totalt kapltal V/O ()!1' 1001 ET 21.2% ET 1002 33% mm. 0.4): 2. Eget kapltal eller skall Rees _: _U-s)_ ' (RI + (RI - Rs) ' S/E) 199 ] ET (N.N'X. ET ET ET ET [992 25% 60.1)"0 33% 33% 4.11% 1,95 3. Tillväxt cut-l kapital % +-Ägtillsk TlLLV EK Rees + Nycm/ - Uhl/ & (1-s)% +» övr/ Qij kan) EK EK konchi/EK EK 1901 ET ET ET ET ET ET 1002 43% 2,5% (mm. 73% 00% 0,0%

• Sida 182
•  Original

... ANALYS _(5HRLIN(;S R];VEK()AI* 0......... .......... .......... ......0... 0.0 Bokslulsanalys ()7_rch_()4 00.000000. 000.000... .......... Sid 6 Barsebäck Kraft AB

RESULTATSTRUKTUR 1992 Bruttomarginal 28.5% 18,1 % Rörelsemarginal 20,5% 7,0% Vinstmarginal 21,2% 8,0% Nettomarginal 15,6% 2,6% Skuldrånta räntebärande skulder ET X,5%

LlKVlDlTET . _, _ 1992

Kassalikviditet 1,21 0,55 Balanslikviditet 2,38 2 ,61 Disp. likv. medel / Omsättning (),0% (),t)% Räntetäckningsgrad 3,79 1 ,4 7 Självfinansieringsgrad 5 ,3 2 ,t) Rörelsekapital /()1nsättning öl"—. 56% NYCKELTAL/ANSTÄLLD 1931 1992 Antal anställda 341) 351 Arbetskr'd tiskostnad / omsättning (1,()% 0,0% Omsättning / anställd 4 3 Förädlingsvärde / anställd ET ET Nettoresultat / anställd 1 ()

lntlationsjusterade värden

Prisnivå = 1992 1991 1992 lnfiation 52% 4,()% Omsättning 1560 1 136 Resultat etter linansnetto 245 29

Investeringar 59 64

• Sida 183
•  Original

"" ANALYS - ÖHRLINGS REVEKO AB titttttttt annan:—n: *ttttttttttt "* SCB-Nyckeltal O7-tbb-94 "nt—run: "nu"... SCB Barsebäck Kraft AB

1. AVKASTNINGSSTRUKTUR Avkastning på eget kapital 24,6% 3.5% Avkastning på tot kapital 12,3% 43% Genomsnittlig skuldränta 5,1% 4,8% Riskbuffert 7,1% -0,5% Skuldsättningsgrad 1,73 1,52 2. RESULTATSTRUKTUR Rörelseresuhat/omsättning 28,5% 18,1% Vinstprocent 21 ,2% 8,0% Nettoresultat/omsättning 1 5,6% 2,6% ArbeLskraftskostn/Omsättn 0,0% 0,0% 3. KAPITALOMLOPP

Kapitalets omsättnings- hastighet (ggr/år) (1.58 (1.53 Omsättning per anställd 4 3

4. RÖRELSEKAPITAL

Rörelsekapnal/omsättning (i l , l % 56.4% Likvida medel/omsättning 00% (),0% Kund fordringar/omsättning 0,6" 0 0,4% Vamlager/mnsättning 44.2% 65.3% Kortfrist skulder/omsättn 28,9"n 26.5%

5. LIKVIDITET, SOLlDlTET Kassalikviditet 1 58.7% 66.5% Soliditet 36.7% 39,6% 6. TILLVÄXT Förändring omsättning ET —24,7% Förändring totalt kapital ET -18,5%

• Sida 184
•  Original

'" ANALYS — ÖHRLINGS REVEKO AB ' ' ' Bokslutsanalys Forsmarks Kraftgrupp AB

00000'0000 bettet-o.. c...—.te”

l]_jä||_t)4 00.00.0000 0000000000 Sid !

RESULTAT EFTER SKATT RESULTATRÄKNINGAR 1991 1992 Försäljning, 4324 4201

övriga rörelseintäkter , _ 150 ___ 1th _, 7” , SUMMA RÖRELSEINTAKTER 4474 4304

Rörelsekostnader _'W_ .,... ,,,;2250__ 42167,

RESULTAT FÖRE AVSKRIVNINGAR 2224 2227

Avskrivningar enligt plan __ _ -7_27 , ,, _;5;3_1_ , , , _ RESULTAT EFTER AVSKRIVNINGAR 1407 wu.

Utdelning aktier & andelar 0 () Ränteintäkter 44 32 Räntekostnader 4493 4465

övriga linans intäkter & kostnader J) , »467m __, ,,, , , , i A RES EFTER FINANSIELLA POS'TER 39 —2115

Extraordinära intäkter 0 ()

Extraordinåra kostnader 0 . 0 , ,, _ , __ __i ”___ RESULTAT FÖRE BOKSLUTSDISP 30 -205

MINORITETENS ANDEL () ()

Förändring i lagerreserv lk-surv () () Förändring resutjfond / I-surv () () Förändring ack.avskriv11.iivcr plan (1 () Ovriga bokslutsdispositiöner -152 513 Koncembidrag I 13 308 Aktieägartillskott 0 0 RESULTAT FÖRE SKATT 0 O

Skatt -1 -0 Minoritetens andel () 0

• Sida 185
•  Original

000 ANA],YS'()TTT(1,1N(TS RIiVT£K()AIå 0000000000 0000000000 0000000000 "' Bokslutsanalys 11—ja11—04 """"" """"" 81112 Forsmarks Kraftgrupp AB

BALANSRÄKNINGAR 1991 1992 TILLGÅNCA R Likvida medel 403 88 Kundfordringar SX 17 Varulager & Pågående arbeten 2055 1772 övriga omstilIga_ttgar_ __ _ ____34_ __ __1__32 __ SUMMA OMSIII 1 (iÅNGAR 2551 211119 Sparrktu investeringslhnd tl 11

Aktier obligationer min 0 0 Långa fordringar 2217 2626 Maskiner & inventarier 10072 9617 Byggnader & tomtmark 111111 1781 1864 Goodwill 0 ()

övriga anläggningstillg () 0 _ _ _ _ __ ___ _ _ _ SUMMA ANLÄGGNINGS 1 ILLGÅNGAM 14071 14107

SUMMA TILLGÅNGAR 16621 16116

SKULDER & EGET KAPITAL Leverantörsskulder 1 12 Skatteskulder 1 (1

Andra korttristiga skulder __ __ 2073 __ 3260 _ _ _ _ __ SUMMA KORTFRISTIGA SKULDER 2074 3281

Latent skatt () () Avsan till pensioner () 0 Andra långfristiga skulder 1 1889 10690 _ SUMMA LANGFRISTIGA SKULDER 11880 10690

SUMMA SKULDER 13963 13971

Minoritetsinlresse i oheskattad reserv () (1 Minoritetsintresse i eget kapital 0 0

Lagerreserv / K—surv 0 () Resultatutjfond/ L-surv () 0 Ack överavskrivningar () ()

övriga Obeskattade reserver __ ___ 2342______ 1820 __ ___ _ _ __ _ _ SUMMA OBESKA'I'TADE RESERVIER 2342 1829

Minoritetsintresse () ()

Aktiekapital 300 31111 Bundna funder 16 16

Fria funder () 11

År,-16.59.1131 -!' ” SllMMA1(i11KA111A1 316 316

SUMMA SKULDER & EGET KAPITA 16621 16116

• Sida 186
•  Original

... ANALYS »ÖHRLINGS K15V15KOA11 .......... ...—...... ...—nu.... ”' Bokslutsanalys Il-jan-04 """"" ""”"" Sid 3 Forsmarks Kraftgrupp AB

MEDELSANALYSER 1991 1992 Affärsverksamhetcn Fakturerad lörsäljning 4474 4304

- Rörelsekostnader -225() -2167 +- Finansiellt Netto -1458 -1001 +- Extraord poster (exkl rearesultat) () tt

- Skatt ________________ _ _ _______1___ __ ___-_11_ _ Medel från årets verksamhet 766 326

Förändring av rörelsekapital

kundfordringar ET 42 varulager ET 283 övriga omsättningstillg, ET -0X leverantörsskulder ET 1 1

övr. kortfr skulclertränteliia) __________ _______F_1" _ 784 ______ __ _ _ _ _ __ __ __ __ _ Summa förändring av rörelsekapital ET 1021 KASSAFLÖDE FRÅN RÖRELSEN ET 1347 Investering - Aktier () —tl Investering — Mask. & inv. / Byggnader -174 —156 Försäljninggnläggntillg __ _ () t) _ __ _ __ Netto - investeringsvcrksamhct -174 -156 NETTOKASSAFLÖDE ET 1191 Finansieringsverksamhct -+ Ins/ut spärrkonto ET () Aktieägarlinansiering

+ nyemission () ()

- utdelning 0 0

+- koncbidr & ägartillsk. 1 13 -3(tx Lånefiuansiering

långfristiga fordringar E'I' -4()0 kortfiistiga räntebärande skulder ET 412 latent skatt ET () pensionsskuldcr ET 0 Andra långfristiga skulder ET —1 190 MEGA EÖBÅN. D.. KILGÅÅL_,W_,____ZJ;, FT ,__,_:_________2____,,,__.___._ ' FORANDRING LIKV MEDEL ET -315 MLUEL,_ __," , , , _Q ,, AJB, S:A LIKVIDA MEDEL (Ull) 4113 RX .QUJMMLHHQQKBMUL ll-N' , 12,—*” S:A DisroNth 1,1K17111A iv1|-:1)151, (11 611 217

• Sida 187
•  Original

... ANALYS —ÖllR1,lN(iS Kl:,VlEKU All .......... ......n... .......... "' Bokslutsanalys ll-|:1n-U4 """"" "”*""' Sid4 Fnrsmarks Kraftgrupp AB

KAPITALSTRUKTUR Kapitalstruktur totalt kapital JEK 'lhtalt inkl. Just. 199331; ,'"inorilel, ' 531140! 505411?) ._.,.5(t,13.1_/.E,, 19111 16621 1955 maar. 1 131-x. i 4.42 1092 16116 1597 14511) (19% 4,92 1 Tillväxt, % JEK Totalt inkl. Just. Omsätt- k_a_pitul = minoritet j_ skulder _ __ _ ___ nig 1 991 ET E'l' ET 151 1002 -3,(1"o -18.3% —1.0% -1.8% Riskkapital Risk- 1(iskl(_ani_ti_________ ___.silitlitct _ 1991 7226 43,5".- 1002 (1703 41 ,(1"o Skuldstruktur Totala Kortfr. Långfr. Latent skulder = skulder + skulder + skatt 1991 14666 2074 11889 703 1992 14519 3281 10690 549 Skuldstruktur, % Andel Totala Kurtlr. Långfr. Latcnt räntebär _ sk_u_ldcr ; __skultlcr __+_ skulder * _skatt _ skulder 1901 1(111,(1"u 14,1".1 81,1% 43% . 58.9% 1992 10(),l)% 22.(v% 73,(v% 331".- 4 54,1%

• Sida 188
•  Original

"' ANALYS-ÖIIRLINGS RI-ZVIEKtnu; .......... .......... .......... .......... '” Iiukslulsanalys Il-ian-W n...-..... ......o... ..."..." Silli

Forsmarks Kraftgrupp Alt

RÄNTAIH1.1'I'IC'I'S'1'A I . (resultat Fire ('n—|lnslt'r)

1991 1992 Rånlabilitel pa totalt kapital (Rt) ET 7.7% Rånlabilitet pa sysselsatt kapital (Rsy) 15'1' 12,t>% Räntabilitet pa eget kapital före skatt (Relä) IE'I' -| 15% Rånlabililet pa eget kapital ener skatt (Rees) IET -N.1% Scliablonskalt 10% 30% EGET KAPITAL - Rinlahllltuls- & llllväxlanalp (efter eo-pnster: inkl minoritet) RI = vinstproc, ' Kapital—nns. 1. Totalt kupllal _ ___ V/O _()_f_I __ 1901 ET 34.2% ET 10'12 7.7'Z— 2R.7% 11.27 2. Eget kapital efter skatt Rees = (1-5) ' (kl 1 (kl - Rs) ' S/E) 1901 ET (10. I % ET ET ET ET [11112 _)4, P%. 7|1_()"n 7,7'X. 7.7"Å. 11)_11% 11.22 3. Tlllvixt eget kapital % +-Ägtillsk '111.1,V EK Rees + Nyetn/ - lltd/ & (l-s)% +- övr/ (_111 kaj) EK EK koncbi/EK EK 1001 ET ET EF El" ET 131" 1902 — I SJV, 33% 11.1)% (HPK- -I 10% ()_(l%

• Sida 189
•  Original

”' ANALYS - ÖllRLINGS RIiVIäKt) All

t......cu' attottttt. .ttbtttntt totttattta

l '&' HOkSIUlSZIIlalyS 11—_1äl1-')4 .....ttttt ..QOCÅCQOO .....CCCOO Sid6 Forsmarks Kraftgrupp AB _RESULTATSTRUKTUR _ __ 1921 1992___ _ _ _ Bruttomarginal 49.7% 50,7"u Rörelsemarginal 33,5% 311,62. Vinstmarginal 34,2% 28,7% thtnmarginal 09% »4,7% Skuldränta räntebärande skulder 17,1" 17_x% LtKvmiTgT _ ___ 1991 199;__ __ Kassalikviditet (1,24 (),(17 Balanslikviditct 123 (1,61 Disp. likv. medel /0nisättning 1 19% 49% Räntetäckningsgrad 1 .03 (1356 SjälvflnansieringSgrad 4.4 2.1 Rörelsckapital /()1nsättning 31% R"" _NYCKELTAL / ANSTÄLLI?___ _ _ ______ 1991 1992 Antal anställda 5 5 Arbetskraliskostnad lotnsättning 11,0" 11 0,0" 0 Omsättning / anställd 8115 879 Förädlingsvärde / anställd ET ET Nettoresultat / anställd 8 -41 lnflationsjusteradc värden Prisnivå = 1992 __ [991 1992 Inflation 52% 43% Omsättning 4653 4394 Resultat efter linansnetto 41 -205 Investeringar 1111 156 _Akticdata ___ _I__991__ _____199_2__________ _ __ _____ _ __ __ _ ___ Antal aktier 1111) 1111) Vinst / aktie l'sktill (1,11 41,6): Vinst / aktie e skutt ww 41.41: .lliK/ziktie (1.52 532

• Sida 190
•  Original

*** ANALYS_ÖHRL[N(;S REVEKO Alt ' nattinatt—rt»: titt!—ritt!!! **tktttttt *" SCB-Nyckeltal ll—jitII-94 **!Hk'ktttlnt mos.-:..»... S(Tli Forsmarks Kraftgrupp AB

1991 1992 1. AVKASTNINGSSTRUKTUR Avkastning på eget kapital 2,0% -12.8% Avkastning på tot kapital 92% 7.8% Genomsnittlig skuldränta 10.2% 11), I % Riskbuffert 10% 23% Skuldsättningsgrad 7.50 ' 9,09 2. RESULTATSTRUKTUR Rörelseresultat/tmisättning 49,7” 0 511.7% Vinstprocent 34.2% 28,7% Nettoresultat/omsättning 0,9% —4,7% Arbetskraftskostn/Omsältn 0.0% 0,0% 3. KAPITALOMLOPP Kapitalets omsättnings- hastighet (ggr/år) (1,27 0,27 Omsättning per anställd 895 871) 4. RÖRELSEKAPITAL Rörelsekaphal/omsättning l().6% »28 ,9% Likvida medeVomsättning t).()% 2,()% Kundfordringar/omsättning 13% (),4% Varulager/omsättning 45,9% 40,3% Kort frist skulder/omsättn 46.4% 74,7% 5. LIKVIDITET, SOLIDITET Kassalikviditet 23,9% 7,2% Soliditet 1 1.8% 99% 6. TILLVÄXT Förändring omsättning ET -1 .8% Förändring totalt kapital ET —3.()%

• Sida 191
•  Original

"' ANALYS —(311RI,INGS REVEKO All

tottctcttt titttttttt tttonnttt.

"' Bokslutsanalys II—jan-94 """"" ""'"'" Sid 1 OKC AB

RESULTATRÄKNINGAR» 199 1992

Försäljning 31511 3030

övriga rörelseintäkter _ 98 _ 106 _ _ _ _ ___ __ SUMMA RÖRELSEINTÄKTER 3256 3136

Rörelsckostnader _ _ _ _ _ ;15_96 __ -1_5_(_1_3

RESULTAT l ORE AVSKRIVNIN( iAR 1660 1573

Avskrivningar enbgt plan _ _ __ -44(i __ ___-450

RESULIATIE I TFR AVSKRIVNING/XR 1214 1123

Utdelning aktier & andelar 2 1 Ränteintäkter 24 22 Räntekostnader -I 142 -1 160

övrigai finans intakter& kostnader _ __ _-_2_2___ __ »IXAL _ _ _ _ _ _ RES EFTER FINANSIELLA POSTER 76 498

Extraordinära intäkter 0 ()

Extraordinära kostnader ______ ____ _ _ 0 _________ 0 __ __ _ __ _ _ __ RESULTAT FÖRE BOKSLUTSDISP 76 498

MINORITETENS ANDEL 0 (1

Förändring i lagerreserv lk-surv () () Förändring resutjjhnd / l—surv 0 (1 Förändring ack. avskrivn. över plan 0 () Övriga bokslutsdispositioncr 489 -222 Koncembidrag 121 424 Aktieägartillskott 0 0 RESULTAT FÖRE SKATT 9 4

Skatt -2 -1

Minoritetens andel __ _ _ _ () __ _ 0 _ _ _ __ ___ _ ______ RESULTAT EFTER SKATT (» 3

• Sida 192
•  Original

... ANALYS -(")11R1,1NGS REVEKQ Ali :...—..... .nu..." ...nu... "' Bokslutsanalys 11-jan-94 "”""" """"" SidZ OKC AB

BALANSRÅKNINGAR 1991 1992 ___—___— TILLCANCA R Likvida medel 77 3 Kundfordringar 283 137 Varulager & Pågående arbeten I 139 1212

öLriga omstillgåliggr _________ __ __ __ ____I_7____ _ __ _94 _ SUMMA OMSTII,LGÅNGAR 1515 1446

Spärrkto investeringsllind () 11

Aktier obligationer 111111 171 204 Långa fordringar 9376 9701) Maskiner & inventarier 6234 5937 Byggnader & tomtmark mm 1307 1209 Goodwill () ()

övriga anläggningstillg _ __ 2 __ _ 0 __ __ _ _____ SUMMA ANLAGGNINGSTILLGANGA 17090 17060

SUMMA TILLGÅNGAR 18605 18506

SKULDER & EGET KAPITAL Leverantörsskuldcr 144 220 Skatteskulder () () Andra kortfristiga skulder _ _ _ _ __ 3747____ 2590_ _ _ ___ SUMMA KORTFRISTIGA SKULDER 3891 2810 Latcnt skatt 0 () Avsatt till pensioner 1 1 Andra långfristiga skulder 8594 9358 _ _ __ SUMMA LÅNGFRISTIGA SKULDER 8595 9359 SUMMA SKULDER 12486 12169 MinoriteLsintressc i oheskattad reserv () 0 Minoritetsintresse ieget kapital 0 () Lagerreserv / K-surv () 0 Resultatutjlbnd / L—surv 0 0 Ack överavskrivningar () 11 övriga Obeskattade reservgr______ ___ 6002 6224 SUMMA OBESKATTADE RIiSIERVIER 6002 6224 Minoritetsiniresse 1) 11 Aktiekapital nu en Rundna funder 20 20 Fria fonder 0 0 ÅISEELllitl (' *» SUMMA15(i15'liKAl*l'liAl. 116 113

SUMMA SKULDER & EGET KAPITA 1X605 18506

• Sida 193
•  Original

... ANALYS-ÖHRIJNGS 1(1€V15K() Ali ......t... ......c... tttttttttt "' Bukslulsnttalys 11-ia11-9—1 .......... """*"' Sld3 OKCAB

MEDELSANALYSER 1991 1992

Affärsverksaniheten

Fakturerad liirsäljning 3256 3134- - Rörelsekostnader —1596 4563 +» Finansiellt Netto -1 138 -1321 '- Extraord poster (exkl rearcsultat) () () &, ___________ ,,,__._'2f_, ..-:l., . , . ,A. _ Medel från årets verksamhet 520 2511

Förändring av rörelsekapital

kundfordringar li'f 1-15 vamlagcr ET -73 övriga onisättningstillg. ET -77 Ieverantörsskulder ET 711 övr. kortfr skulder (attet'ria __ __ _ __ __IL__ _ _ ;Q_ _ __ Summa förändring av rörelsekapital ET -1112 KASSAFLÖDE FRÅN RÖRELSEN ET 149 Investering - Aktier —1 40 -33 Investering - Mask. & inv. / Byggnader -X3 —55 Försäljning anläggntillg L_____ ________ 0 _L_ 0 __ ______ _ __ __ _ Netto - investeringsverksamhet -223 417 NETTOKASSAFLÖDE ET 61

Finansieringsverksamhct

-+ Ins/ut spärrkonto ET 0 Aktieägarlinansiering + nyemission 0 (1 — utdelning () -(i +- koncbidr & ägartillsk. 121 424 Lånefinansiering långfristiga fordringar ET -333 kortfristiga räntebärande skulder ET —9X_5 latent skatt E'I' () pensionsskulder ET -0 Andra långfristiga skulder ET 764 QVRIGA FÖRÄNDRIN( 1an n _ _ FORANDRINGTIRV— ET -7.t ' ' Likvida nied_e_1_(_ll_1_)__ ___ 0 7" S:AI,IKVII)A MF.I)17.1,(UH) 77 ? (LittbwatLelleek .kredit 14 la» S:A1)lSl*()N1111.A1,1KVII)A Mlil)l€l.(l| 91 1'1

• Sida 194
•  Original

"' ANALYS —ÖHR1,1N(iS REVIÄKO All """"" ""' "' ' ' ""”"" ... [%Okslulsdnalys ll-iilll-U4 030.000... 303.003... Sid4 OKC AB KAPITALSTRUKTUR Kapitalstruktur totalt kapital JEK Totalt inkl. Just. __kgpilal = minnritct___ _ =j skulder__ __St_-_1_i_t_1_itet_ _ _ _SM 1901 - 18605 4312 14293 23,2"u _ 2.23 1992 13506 4467 [4039 24.1% 2.12 Tillväxt, % JEK "lit—tall inkl. Just. Omsätt— _L2Ml= minoritet _+ skuldqr_ __ __ _ _ _ __ _wg __ 1 99 ] E'l' E'l' E'l' ET l()()2 —(l.5% 16% -1 ,X% -3_7% Riskkapital Risk- R_SkLale—_ ._____.3ndnen __ 1991 8161 43,9".. 1002 xanz Marx. Skuldstruktur Totala Kortli'. Långti'. Latcnl skulder = skulder + skulder + skatt 1901 14293 3897 8595 180] 1902 14039 2812 9359 1867 Skuldstruktur, % Andel 'liulala Kortfr. Längfr. Lutent ränlchär _sktlkkir; _. .. ,, $kiL=lgr__ - *. 533431. _ .: JFK?! , M I O') 1 1 011,11" .. 27,3"A- (10,1"11 12,6" u 67,3%-

1 (102 1 011,11" u 211,()"/1. (v(»,7% ”$% 67,5%

• Sida 195
•  Original

"' ANALYS -(-)11RL1NGS RliVliKO Ali

too.-nn... .ttttttoct unc-o..... .co.cc-oo.

... liokslutsaualys ”_l-"_” .."-..... n...-.... o...-..... SitIS OKC AB RÄ N'I'Alll1.1'1'E*I'S'1"A1, (resultat fört— t-o-pnstur) 1991 1992 Räntabilitct på totalt kapital (Rt) ET 52% Räntahililet på sysselsatt kapital (Rsy) RT 00% Ritntahilitct pa eget kapital före skatt (Refs) ET 45% Räntahilitet på eget kapital eller skall (Rees) ET 41% Scliahlnnskall 30% 10% EGET KAI'ITAL - Rinllhllllcls- & llllvixllnllys (efter eo—poster: inkl minoritet) Rt = vinstproc. ' Kapitalnms. 1. Totalt kapital V/O O/l' __ __ 1901 ET 37.4% lz'l' 1902 51% 30.7% 0.17 2. Eget kapital efter skatt Rees =___(l-s) ' (_R_t + Rt — R_s)__ ' S/E) 109 l ET 70.4% El" ET ET ET 1992 -3.2".. 7t)r()"o 51".— i.2% tt.2% 3,23 3. Tillväxt eget kapllal % +—Ägtillsk TILLV EK Rees + Nyem/ - llltl/ & (l—s)% +- övr/ (_IB 1911) EK EK knnchi/EK EK 1991 ET ET ET ET ET ET 1092 16% -3.2% (1.0% ().I% 69% 0,0%

• Sida 196
•  Original

"* ANALYS - ÖHRHNGS REVEKO AH

tctctccct. ctttto'tttt ttttttttct .cvttttcc.

Sid ()

'" Bokslutsanalys ll-ian-94 nu.—uu cnctttooco nu.—uu OKC AB '

RESULTATSTRUKTUR _ _ _ _ _ 1991 199_2 __ _ __ __ _ Bruttomarginal 51,0% 5(1,2%

Rörelsernarginal 37,3% 35,8% Vinstmarginal 37,4% 3tl,7% thtomarginal 23% -(a,3"t.

Skuldränta räntebärande skulder ET 12,1"..

LlKVlDlTET _L______ _ 1991 1992 _ __ _ _ _ Kassalikviditet 0,10 0,08

Balanslikviditet (1,39 11,51 Disp. likv. medel / Omsättning 23% 0,6% Räntetäckningsgrad 1 ,(17 0,83 Självfmansieringsgrad 2,3 2,9 Rörelsekapital lOmsättning 19% 23%

NYCKELTAL / ANSTÄLLD _ _ _ __ 1991 1992 __ _ _ Antal anställda 998 1024

Arhetskraltskustnad / omsättning (),()% (),(Y'o Omsättning / anställd 3 3 Förädlingsvärde / anställd ET ET Nettoresultat / anställd () -0

lntlatinnsjusterade värden

Prisnivå = 1992 __ _ _ ___ _ 1991 1992 _ _ ___________ lnllation 52% 4_()%

Omsättning 3386 3136 Resultat efter linansnetto 79 -l9X Investeringar 232 X7

Med—="”, ., , ___,199!___._ __!222_,_,,_,..__, , , _ ___, ,___, , Antal aktier 900 901)

Vinst/aktie liskatt (Ulli 41.22 Vinst/aktie e skatt om. —().15 JFK/aktie 4.79 4.96

• Sida 197
•  Original

tu: ANALYS-ÖllRlJNUS KliVliKO All *mx-uvnwn: titttitttt *ttttttttttt '”" SCB—Nyckeltal 11»_ian—94 '********* ********** S(Ilå OKG AB

1991 1992

1. AVKASTNINGSSTRUKTU R

Avkastning på eget kapital 18% 44% Avkastning på tot kapital 6.5% 52% Genomsnittlig skuldrånta 8,0% 83% Riskbuffen -l .4% -3,1 % Skuldsättningsgrad ' 3,3 1 3,14 2. RESULTATSTRUKTU R Rörelseresultat/omsättning 51.0% 5(l,2% Vinstprocent 37.4% 3(),7% Nettoresultat/omsättning 23% —6.3% Arbetskraftskostn/Omsättn 00% (10%

3. KAPITALOMLOPP

Kapitalets omsättnings- hastighet (ggr/år) (1.18 0.17 Omsättning per anställd 3 3

4. RÖRELSEKAPITAL Rörelsekapital/omsättning -72_9% —43,5% Likvida medeVnmsättning 24% 0,1% Kundfordringar/omsättning 87% 4_4% Varulager/omsättn ing 3 5,()% 3 8.7% Konfrist skulder/nmsättn 1 [95% 89,6% 5. LIKVIDITET, SOLIDITET Kassalikviditet 9_7% 83% Soliditet 23.2% 24,2% 6. TILLVÄXT Förändring omsättning 15'1" -3_7% Förändring totalt kapital 121” —(),5%

• Sida 198
•  Original

000 ANAI_YS_öI.IRLlNGS REV!2KOAI% 000.000... 00.00.0000 0000000000 ”' Bokslutsanalys 11—jan-94 '"'""" "'""'" Sid] Sydkraft AB

RESULTATRÄKNINGAB » . - . 11991 ' 1992

Försäljning 6543 6558 övriga rörelseintäkter 377 407 _ _ SUMMA RÖRELSEINTÄKTER 6920 6965

Rörelsekostnader -6097 —614(r _ _ _ _ ___ __ _ _ RESULTAT FÖRE AVSKRIVN [NGAR 823 819

Avskrivningar enligt plan -246 —242 _ _ RESULTAT EFTER AVSKRIVNINGAR 577 577

Utdelning aktier &. andelar 0 () Ränteintäkter 700 866 Räntekostnader -569 4132 övriga finans intäkter & kostnader 0 0 _ RES EFTER FlNANSlELLA POSTER 708 611

Extraordinära intäkter 16 393 Extraordinära kostnader 0 0 RESULTAT FÖRE BOKSLUTSDISP 724 1004

MlNORlTETENS ANDEL O 0

Förändring i lagerreserv / k-surv O 0 Förändring resutj.f0rrd / l—surv 0 0 Förändring ack. avskrivn. över plan 0 0 Övriga bokslutsdispositioner -159 77 Koncembidmg 10 -1 46 Aktieägartillskott 0 0 RESULTAT FÖRE SKATT 575 935

Skatt -71 -88 Minoritetens andel 0 0 RESULTAT EFTER SKATT 504 847

• Sida 199
•  Original

000ANALYS_ÖHRI_[NGS REVEKOAB . 0000000000 .0000000000000000000 "' Bokslutsanalys 11—jan-94 ""'"'” ”"""" Sid2 Sydkraft AB

BALANSRÄKNINCAR * 1992

TILLGÅNGAR

Likvida medel 1 192 3020 Kundfordringar 935 864 Varulager & Pågående arbeten 74 53

övriga omstillgångar _ 1068 837 _ _ __ _ SUMMA OMSTILLGÅNGAR 3269 4774

Spän'kto investeringsfond 0 ()

Aktier obligationer mm 7228 8706 Långa fordringar 3104 4201 Maskiner & inventarier 3701 4097 Byggnader & tomtmark mnr 866 819 Goodwill 70 13

övriga anläggningstillg 59 2

SUMMA ANLÄGGNINGSTILLGÅNGA rsozx 17833

18297 ' 22612

SKULDER & EGET KAPITAL

Leverantörsskulder 385 270 Skatteskulder 26 l 1 Andra kortfristiga skulder 3159 3307 SUMMA KORTFRISTIGA SKULDER 3570 3588 Latent skatt 0 0 Avsatt till pensioner 14 12 Andra långfristiga skulder 8008 12051 SUMMA LÅNGFRISTIGA SKULDER 8022 12063 SUMMA SKULDER 11592 15651 Minoritetsintresse i obeskattad reserv 0 0 Minoritetsintresse i eget kapital 0 0 Lagerreserv / K-surv 0 O Resultatutjfond / L—surv 0 0 Ack överavskrivningar 0 0 övriga Obeskattade reserver 2 769 2549 __ _____ _ __ SUMMA OBESKA'ITADE RESERVER 2769 2549 Minoritetsintresse 0 (1 Aktiekapital 1325 1325 Bundna fonder 2057 2057 Fria fonder 50 110 Årsresultat __ __ __ __ ____5_Q4_ _ _ _ _ 311 SUMMA EGET KAPITAL 3936 4412

SUMMA'SKULDER & EGET KAPITA 18297 22612

• Sida 200
•  Original

'" ANALYS - ÖHRLINGS REVEKO All ' ' ' Bokslutsanalys Sydkraft AB

MEDELSANALYSER :”

1991

1 l-jan-94

1992

tur—etc.... oeottotott tototocott

Sid 3

.toeocott. totettottt

Affärsverksamheten Fakturerad försäljning 6920 6965 - Rörelsekostnader -6097 -6146 +- Finansiellt Netto 131 34 +- Extraord poster (exkl rearesultat) 16 393 - Skatt -71 -XX Medel från årets verksamhet 899 1158 7 7 _ Förändring av rörelsekapital kundfordringar ET 71 varulager ET 21 övriga omsättningstillg. ET 231 leverantörsskulder ET -l l 5 övr. kortfr skulder (räntefria) ET 133 _ Summa förändring av rörelsekapital ET 341 KASSAFLÖDE FRÅN RÖRELSEN ET r499 Investering - Aktier -2198 —1550 Investering - Mask. & inv. I Byggnader -625 -797 Försälining anläggrr.tillg 206 642 Netto - investeringsverksamhet -2617 -1705 NETTOKASSAFLÖDE ET -206 Finansieringsverksamhet -+ Ins/ut spärrkonto ET () Aktieägarlinansiering + nyemission 1937 0 - utdelning 0 -371 +- koncbidr & ägartillsk. 10 — 1 46 Lånefinansiering långfristiga fordringar ET —1097 kortfristiga räntebärande skulder ET 0 latent skatt ET 0 pensionsskulder ET -2 Andra långfristiga skulder ET 4043 ÖVRIGA FÖRÄNDRINGAR ET -3')3 , _ FORANDRING LIKV MEDEL AET 1828 ______ " Likvida medel (IB) __ __ __ ____ _ () _ ] 1_92___ _ _ ___ __ __ _ S:A LIKVIDA MEDEL (UB) 1192 3020 Outnxttiad clreckkredit L__ __ __ __ ___(_1__ __ __ _____11 S:A DISPONIRIA LIKVIDA MEI)1€1.(11 1192 3020

• Sida 201
•  Original

"' ANALYS - ÖHRLINGS REVEKO AB ' " Bokslutsanalys Sydkraft AB

KAPITALSTRUKTUR

Kapitalstruktur totalt kapital

Tillv'a'xt, 4%;

Riskkapital

Skuldstruktur

Skuldstruktur, %

notttocott tttit'tttt ovtttttto!

”_ia"_t)4 toaooooott tctttntttt Sld4 JEK Totalt inkl. Just. kapital = minoritet ____ _ skulder _ Soliditet _ S_(rta) lE _ 1991 18297 5503 12794 30,1"o 1,46 1992 22612 5799 16813 25,(.% 2,08 IEK Totalt inkl. Just. Omsätt— kapital = minoritet + skulder ning 1991 ET ET ET ET 1992 23,6% 5,4% 31,4% 0.7% Risk— Riskkapital _ soliditet _ 1991 6334 34,6% 1992 6564 29,()% Totala Kortfr. Långfr. Latent skulder = skulder + skulder + skatt 1991 12794 3941 8022 331 1992 16813 3986 12063 765 Andel Totala Kortth Länglr. Latent räntebär __sk_uldcr : skulder __ skulder _ __+_ skatt_ skulder 1991 10(1_0"u 30,3" u 62.70" (»,5% 62,7%

1992 100,0% 23,7% 71,7"u 45% 71,7%

• Sida 202
•  Original

”' ANALYS - ÖIlRLINGS REVEKO Alt o...-..... o......... ........o. ...—.nu...

... Bokslulsanalys ”_l-MJ” c...-..... "..-..... ..”-..... SidlS Sydkraft Ali RÄNTA!!!l.|'1'l5'l'STAl. (resultat före co-puxter) l99l 1992 Räntabilitet på totalt kapital (Rt) ET 7.I% Räntabilitet på sysselsatt kapital (Rsy) ET 92% Räntabililet på eget kapital Rare skatt (Rufs) ET 10,X% Räntabilitet på eget kapital efter skatt (Rees) ET I I.0% Schablonskalt 30% 10% EGET KAPITAL - Rintahllltets- & tlllvixtanalys (efter eo-poster; inkl minoritet) Rt = vinstpmc. ' Kapiraloms. 1. Totalt kapital V/O O/T 1991 ET IR.7% ET 1992 90% 26.4% 0.34 2. Eget kapital eller skatt Rees = (l-s) ' (kr + (RI - Rs) ' S/_E)_ 1991 ET X4.0% ET ET ET ET 1992 15.8% 89.2% 90% 90% 55% 2.62 3. Truvm eget ruprur % +—Ägtillsk TILLV EK Rees + Nyem/ — IItd/ &(l-s)% -- övr/ QB kap) EK EK konchi/EK EK 1991 EI" ET ET ET ET ET 1992 5.4% 16.3% ().(1% 7.2% -l,9% -I.8%

• Sida 203
•  Original

... ANALYS_ÖHRL[NGS REVEK() Al; ......Q... .........0 ...tt'.... .......... l.. BOkSlUlSallalyS ll_ja"_()4 l......... ......0... likt...... Sidö Sydkraft AB

RESULTATSTRUKTUR _ 1991 1992

Bruttomarginal 1 19% 1 13% Rörelsernarginal 83% 83%

Vinstmarginal 18,5% 20_7% Nettomarginal 10,2% 8,8".,

Skuldränta räntebärande skulder ET 11,3".

LlKVlDlTET 199] 1992

Kassalikviditet 0,81 1,18 Balanslikviditet 0.83 1.20 Disp. likv. medel / Omsättning 17,2% 43,4% Räntetäckningsgrad 2,24 1,73 Självtinansieringsgrad 0,3 0,5 Rörelsekapital / Omsättning -22% -26%

NYCKELTAL IANSTÄLLD _ 1991 1992 Antal anställda 11133 1720 Arbetskraltskostnad / omsättning 00% 0,0% Omsättning / anställd 4 4 Förädlingsvärde / anställd ET ET Nettoresultat / anställd O O

Inflatio nsjusterade vä rden Prisnivå = 1992 1991. 1992 Inflation 52% 4.0% Omsättning 7197 6965 Resultat efter Iinansnetto 736 61 l Investeringar 2936 2347

• Sida 204
•  Original

#*. ANALYS_ÖI.[RIIIN(]S REVEK()AIi t.***#**** *....t.**. .....##*** "* SCB-Nyckeltal | Him-94 ttxtxttannt: #*tttrtrtntlnk SCB Sydkraft AB

1991 1992 I. AVKASTNINGSSTRUKTUR Avkastning på eget kapital 12.1% 9,9% Avkastning på tot kapital 7,0% 64% Genomsnittlig skuldränta 4,6% 5, I % Riskbuffcrt 2.4% l.3% Skuldsättningsgrad ' 2.1 1 2,65 2. RESULTATSTRUKTUR Rörelseresultat/omsättning 11.9% 1 13% Vinstprocent 18,5% 20,7% Nettoresultat/omsättning 10,2% 88% Arbetskraltskostn/Omsättn 00% 00% 3. KAPITALOMLOPP Kapitalets omsättnings— hastighet (ggr/år) 0.38 0.31 Omsättning per anställd 4 4 4. RÖRELSEKAPlTAL RörelsekapitaVomsättning -4,3% I 7.()% Likvida medeVomsättning 17.2% 43,4% Kundfordringar/omsättning 13.5% 12,4% Vamlager/omsättning ! , I % 03% Kortfrist skulder/omsättn 51 .6% 5 l .5% 5. LIKVIDITET, SOLIDITET Kassalikviditet 89.5% l 3 I .6% Soliditet 32.1% 27.4% 6. TILLVÄXT Förändring omsättning ET ()_7% Förändring totalt kapital ET 23,6%

• Sida 205
•  Original

..,. ANALYS _ Öl-lRLlNGS REVEKÖ ÄB .Aano-Q-ooco till!!!!!! maten.-... *" Bokslutsnnalyze Il-jan-94 ”""”" ""'"” " Sidi Vattenfall AB

rmnnmfArriÄriNrNCAR ' 1992

Försäljning 18.304 11.115

övriga rörelseintäkter _ __, 0 . _ 0 _ ___—__ _ SUMMA RÖRELSEWTAKi—ER 13304 18123

Rör-: lsekostnader -1219_(_:_ 42670 ___ __ ___ ___ RESULTAT FÖRE AVSKRIVNING TR 6108 5453

Avskrivningarenligtplan __ __ -1424 4393 ________ _ _ _ RESULTAT EFTER AVSKRIVNINGAR 46144 4065

Utdelning aktier & andelar O () Ränteintäkter 691 1346 Räntekostnader -2 084 4652 övriga finans intäkterSL kostnader 0 0 _ __ RES EFTER FINANSIFI' LA POSTER 3291 2759

Exmordinära intäkter 199 0 Extraordinåra kostnader __ 4149 ___-1 186 RESULTAT FÖRE BOKSLUTSDISP 2641 1573

MlNORlTHTENS ANDEL ") tl

Förändring i lagerrcscrv / k-surv t') (_! Förändring restrtiJ'tmd / I-surv 0 0 Förändring ack. avskrivn iivcr plan 0 U Ovriga bokslutsdisposilioucr —570 614 Koucernbidrag 0 358

Akti_e_ägttrtillskntt __ _ 0 _n __ _ RESULTAT FÖRE sx A"] 1 2071 2545

Skutt -5'.ll —1121 Minoriteteus andel _ 0 0 _ RESULTAT EFTER SKAI i mat» 1424

• Sida 206
•  Original

tt. ANALYS _ ÖHRLlNGS REVEKO AB * nonan—ooo: ottaooovoo ononcootut ". Bokslutsanalys |1_jan_94 taco—o.... itt—.toott Sid2 Vattenfall AB

VBAIJÄNS'RÄKN'INGAR : ": f. f . 1992

TILLGÅNGAR

Likvida medel 17 1 Kundfordringar 231 1 2424 Varulager & Pågående arbeten 1642 1737

gv_riga omstillgångar 4350 3926 _ _ _

SUMMA OMSTILLGÅNGAR 8320 8088

Spärrkto investeringsfond 0 0

Aktier obligationer mm 1305 2773 Långa fordringar 188 424 Maskiner & inventarier 0 0 Byggnader & tomtmark mm 34328 34492 Goodwill 3 133 övriga anläggningstillg 0 0 SUMMA ANLÄGGNINGSTILLGÅNGA 35824 37822

—:'44r44 _ 245910 '

SKULDER & EGET KAPITAL Leverantörsskulder 4598 4784 Skatteskulder 163 1 1 17 Andra kortfristiga skulder 10683 5897 SUMMA KORTFRISTIGA SKULDER 15444 11798 Latent skatt 0 0 Avsatt till pensioner 2353 2384 Andra långfristiga skulder 7741 13792 SUMMA LÅNGFRISTIGA SKULDER 10094 16176 SUMMA SKULDER 25538 27974 Minoritetsintresse i oheskattad reserv 0 0 Minoritetsintresse i eget kapital 0 0 Lagerreserv / K-surv 0 () Resultatutjfond / L-surv O 0 Ack över-avskrivningar O 0 övriga Obeskattade reserver 8725 81 1 1 _ __ _ _ SUMMA OBESKA'ITADE RESERVI-IR 8725 8111 Minoritetsintresse 0 () Aktiekapital 65115 6585 Bundna fonder 1316 1316 Fria fonder 5110 Sim Årsresultat ______ _ _ _ __ __ && __ l424___ __ SUMMA EGET KAPITAL 9ttt11 9825

SUMMA SKULDER & EGET KAPITA 44144 45910

• Sida 207
•  Original

"' ANALYS - ÖHRLINGS' REVI—IKt') Ali '" Bokslulsanalys Vattenfall AB

Sid 3

ll—jan-94 natt...-tor oooototttt

MEDELSANALYSER r99r 1992 Affa'rsverksamheten Fakturerad försäljning. 18304 18128 - Rörelsekostnader -12196 -12670 +- Finansiellt Netto -1393 —l306 +- Extraord poster (exkl rearesultat) -650 —1 136 - Skatt -591 -1121 ___ _ Medel från årets verksamhet 3474 1345 Förändring av rörelsekapital kundfordringar ET —1 13 varulager ET -95 övriga omsättningstillg. ET 424 leverantörsskulder ET 1 86 övr. kortfr skulder (räntefria) ET -8912 Summa förändring av rörelsekapital ET 41510 KASSAFLÖDE FRÅN RÖRELSEN ET 45665 Investering — Aktier 0 -866 Investering - Mask. & inv. / Byggnader 0 -2910 Försäljning anläggn.tillg 0 621 Netto - investeringsverksamhet 0 -3155 NETTOKASSAFLÖDE ET -9820 Finansieringsverksamhet -+ Ins/ut Spånkonto ET O Aktieägarfinansiering + nyemission 0 O - utdelning 0 4480 +- koncbidr & ägartillsk. 0 358 Låneftnansiering långfristiga fordringar ET -236 kortfristiga räntebärande skulder ET 5080 latent skatt ET () pensionsskulder ET 3 1 Andra långfristiga skulder ET 6051 ÖVRIGA FÖRÄNDRINGAR ______ __tg'r _ n _ _ _ _ FORANDRING LlKV MEDEL ET —16 Likvida medel (113) __ _ 0 _ __ l7_ __ _ __ _ _ ______ __________ S:A LIKVIDA MEDEL (UB) 17 1 Outnyttiad check.kredit _____________ _ _ __ __ __(_l___ _ _ __ _ _t_l __ _ _ _ __ __ _ S:A DISPONIBLA LIKVIDA MEI)1£I.(U 17 ]

• Sida 208
•  Original

ooo ANALYS—ÖHRLlNGS REVEKO AB O......tll annat..... .......... "' Bokslutsanalys ll_ja"_t)4 ett...—.vc "oc...... Sid4 VattenfallAB

KAPITALSTRUKTUR Kapitalstruktur totalt kapital JEK Totalt inkl. lust. kapital = minoritet _ j _skulder___ SglLditgl _ Sitta) IE _ 1991 44144 14509 29636 32,9% 0,63 1992 45910 14792 31119 32,2"u 1,44 Tillväxt, % JEK Totalt inkl. Just. Omsätt- kapilal = minoritet + skulder __ ning 1991 ET ET ET ET 1992 4,0% 2,0% 5,0% —l,0% Riskkapital Risk— Riskkapital soliditet 1991 17397 39,4"u 1992 17247 37,6% Skuldstruktur Totala Kortfr. Långfr. Latent skulder = skulder + skulder + skatt 1991 29636 16924 10094 2618 1992 31119 12509 16176 2433 Skuldstruktur, % Andel Totala Kortfr. Långfr. Latent räritcbär _sk_u_l_dg_r= ___skulder _jÄgldgr_ 1; ___skatt __ skulder 1991 100,0% 57,1% 34.10" x,x% 33,1% 1992 100,0% 40,2" .. 52,0% 7,X% 68,2%

• Sida 209
•  Original

... ANALYS-ÖHRLlNGS REVEKOAH o...—c.... .......... ......n... ......o... ... Bokslutsanalys ”_l-amg” o...-n... .......... .....n... Sid 5 Vattenfall All

RÄNTABILITE'I'S'I'AL (resultat Hire tro—poster)

1991 1992 Räntabililet på totalt kapital (RI) El" 12.0% Räntabilitet på sysselsatt kapital (ksy) ET I7.9% Räntabilitet på eget kapital (öre skatt (Reis) ET lN.R% Räntabilitet på eget kapital etter skatt (Rees) ET |tl.7% Schablonskalt 30% 30% EGET KAPITAL — Rintalrtlltets— & tlllväxtanalys (efter eo-poster; inkl minoritet) Rt = vinstproc. ' Kapitaloms.

1. Totalt kapital V/O O/T

1991 ET 25.R% ET 1992 94% 23.3% 0,40 2. Eget kapltal efter skatt

_ Rees _ = l-s ' (Rt + nu - RSL ' S/E)

1991 ET 7 I . l % ET ET ET ET 1992 51% 47.3% 9.4% 94% 83% 2.07 3. Tillväxt eget kapltal % +-Ägtillsk

TILLV F.K Rees + Nyem/ - Ulll/ & (l-s)% +- övr/ _ (lli kap) EK EK koncbi/EK EK 199 1 ET Ef ET ET ET ET 1992 2,0% 5.1% 0,0% 49% 1.7% »0.t)%

• Sida 210
•  Original

"' ANALYS -ÖHRl.,lN(:iS REVEKO AH .aooutcaoo ..ttooocet o..—t..... .a........ ". Boksltltsanalys ll-jan-LM tttttvtvtt ......a... .tatttott. Sldö Vattenfall AB

RESULTATSTRUKTUR » 11991. ' 1992 Bruttomarginal 33.4% 30. l "u Rörelscmarginal 25,6% 22,4% Vinstmarginal 29,4% 29,8" .. Nettomarginal 18,0% IS ,2 % Skuldrånta räntebärande skulder ET I7.l"u LlKVlDlTET ' .::; ]991'?" 1992 Kassalikviditet 0.39 0,5l Balanslikviditet 0.49 0,65 Disp. likv. medel IOmsätming 0.l% 0,0% Räntetäckningsgrad 2.5 8 2.04 Självfinansieringsgmd ET ET Rörelsekapital / Omsättning 39% 33% NYCKELTAL / ANSTÄLLD _ 199! 1992 Antal anställda 5972 5245 Arbetskxaliskostnad I omsättning 0,0% 0,0% Omsättning / anställd 3 3 Förädlingsvärde / anställd ET ET Nettoresultat / anställd ] l

Inflationsjustcrade värden

Prisnivå = 1992 1991 1992 In llation 5 ,2% 4.0% Omsättning 19036 le28 Resultat efter finansnetto 342 3 2759

Investeringar () 3776

• Sida 211
•  Original

man; ANALYS _ ÖHRlJNGS RF,VF.K() All tnutnndwtau #ttititttt ##ttttatttt tt! SCB'NkaCllal ll'jön-94 *tttillnitlkt ***Ililkttllt SCI* Vattenfall AB

1 991 1992 1. AVKASTNIN GSSTRU KTU R Avkastning på eget kapital 20,6% 1 7,8% Avkastning på tot kapital 12,2% 1 1.8% Genomsnittlig skuldrånta 7,4% 8,7% Riskbuft'ert 4.8% 3,1% Skuldsättningsgrad | ,76 | ,96 2. RESU LTATSTRUKTU R Rörelseresultat/omsättning 33 _4% 30, l % Vinstprocent 29.4% 29,8% Nettoresultat/omsättning 18.0% | 52% Arbetskraftskosui/Omsättn 00% 0.0% 3. KAPITALOMLOPP Kapitalets omsättnings- hastighet (ggr/är) 0.41 0,39 Omsättning per anställd 3 3 4. RÖRELSEKA PITAL RörelsekapitaVomsättning -3 8.9% —2(),5% Likvida medeVomsättning 0, l % 0,0% Kundfordringar/omsättning 12.6% 1 3,4% Varutager/omsättning 9,0% 9,6% Konfrist skulder/omsättn 84.4% 65.1 % 5. LIKVIDITET, SOLIDITET Kassalikviditet 43 ,2% 53.8% Soliditet 36.2% 33 .8% 6. TILLVÄXT Förändring omsättning ET - l ,()%

Förändring totalt kapital ET 4.0%

• Sida 212
•  Original

Bilaga 2 l (l)

Beräkningar avseende kostnader för kärnkraftens radioaktiva restprodukter

För de i rapporten redovisade beräkningama har en finansiell kalkylmodell byggts. I modellen beräknas resultat och balans enligt Finansieringslagen för respektive kon- cessionsinnehavare och år.

Beräkningama för det redovisade grundaltemativet baseras på:

— SKBs bedömning av kostnaderna för respektive kämkraftverk, kostnadsslag och år,

— SKIs antagande om framtida energiproduktion för respektive reaktor,

— SKIs antagande om en framtida real förräntning av fondmedlen uppgående till 2,5 % samt

- SKIs förslag till avgifter för 1994.

Justering av kostnaderna har gjorts för de beräknade merkostnadema avseende referenskapsel och myndighetstillsyn efter år 2010 i enlighet med de beräkningar som SKI utfört som grund till förslag om avgiftsnivå enligt Finansieringslagen för 1994.

Kostnader och intäkter i form av avgifter antas falla ut linjärt under respektive år.

För att bedöma medelsbehovet vid förtida stängning av kärnkraftverk samt effekter av ändrade antaganden avseende kraftproduktionen har hänsyn tagits till rörliga kostnader. De rörliga kostnaderna per enhet av producerad kraft har härvid beräknats utifrån skill— naden i SKBs beräkning av kostnaden för 25 och 40 års drifttid för respektive verk.

• Sida 213
•  Original

RR FORSMARK 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003

(Mkr,'PN Jan 94) Intäkter 519 519 519 519 519 519 519 519 519 519 519 Kostnader -129 -172 -210 -241 -201 -279 -291 -362 -465 -370 -246

Räntelntäkter 82 94 104 114 124 134 144 152 159 165 174 Resultat 472 440 413 392 442 374 372 309 212 314 447

BR FORSMARK

(Mkr. PN jan 94)

Bank 3100 3572 4012 4425 4818 5260 5634 6006 6315 6527 6841 7288 Tillgångar 3100 3572 4012 4425 4818 5260 5634 6006 6315 6527 6841 7288

Tidlgare avsatta medel 2559 3100 3572 4012 4425 4818 5260 5634 6006 6315 6527 6841 Årets resultat 541 472 440 413 392 442 374 372 309 212 314 447 Fondmedel 3100 3572 4012 4425 4818 5260 5634 6006 6315 6527 6841 7288

Medelsbehov vld stångnlng 8520 7971 7396 6800 6195 5586 5228 4618 4007 3387 2750

RR OSKARSHAMN 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 (Mkr, PN jan 94)

Intäkter 291 291 291 237 233 229 153 153 153 153 153 Kostnader -105 -106 -98 -119 -136 -382 -383 -180 -240 -216 -169

Räntelntäkter 97 104 111 118 124 126 124 124 126 127 129 Resultat 283 289 304 236 220 -26 -105 97 39 65 114