SOU 1964:2

Indexlån

Kapitel 1

Kapitel 2

Kapitel 3

1. Prisbildningsprocessen och marknadens utveckling, en teore- . 324

tisk modell . . .

. 277 . 277 . 277 . 278 . 279 . 281 . 282 . 282 . 283 . 283 . 284 . 285 . 285 . 286 . 286 . 287 . 288 . 289 . 290 . 291 . 291 . 292 . 292

. 293

293 294

307

. 322

322

1.1 Riskattityder och förväntningar . . . . . . . . . 325 1.2 Kreditmarknadens struktur . . . . . . . 326 1.3 Efterfråge- och utbudsfunktioner, några exempel . . . . 328

1.4 Utvecklingsprocessen . . . . . . . . . . . . . 331

2. Jämviktsmarknaden . . . . . . . . . . . . . . . 335 2.1 Indexlåns förutsättningar . . . . . . . . . . . . 335 2.2 Friktionsmoment . . . . . . . 336 2. 3 Prisbildningen och marknadens utbredning. . . . . . 337 2.4 Olika prognosalternativ . . . . . . . . . . . . . 339

3. En reglerad kreditmarknad . . . . . . . . . . . . . 340 3.1 Regleringspolitikens syften . . . . . . . . . . . 340 3.2 Den prioriterade sektorn . . . . . . . . . . 341

3. 3 Indexlån i den oprioriterade sektorn . . . . . . 343

4. Penningpolitiken och den privata indexlånemarknaden . . . 345 Kapitel 13 Penningpolitik i en dubbel kreditmarknad . . . . . . . . . 347 Inledning . . . . . . . . . . . . . . . . . . 347 1. Jämviktsmarknaden . . . . . . . . . . . . . . . . 348 1.1 Förutsättningar . . . . . . . . . . . . . . . 348

1. 2 Marknaden för statslån . . . . . . . . . . . . . 348 1.3 Marknaden för privata lån . . . . . . . . . . . . 352 1.4 Kreditmarknadsinstitutionernas roll . . . . . . . . 354

2. En reglerad marknad . . . . . . . . . . . . . . . 359 2.1 Förutsättningar . . . . . . . 359 2. 2 Penninglånefinansiering av prioriterade krediter . . . . 359 2.3 Indexreglering av bostadskreditgivningen . . . . . . 361

3. Räntepolitiken på langre sikt . . . . . . . . . 366 3.1 Marknadsoperationer eller diskontopolitik? . . . . . 366 3.2 Räntestabiliteten i en dubbel kreditmarknad . . . . . 372 3.3 Realräntans nivå . . . . . . . . . . . 374 4. Indexlån och internationella kapitalrörelser . . . . . . . 376 4.1 Kapitalrörelsernas karaktär . . . . . . . . . . . 376 4.2 Räntepolitiken . . . . . . . . . . . . . . 377 4.3 Konjunkturpolitiska aspekter . . . . . . . . . . . 380 Appendix till aVSnitt 4 . . . . . . . . . . . . . . . 382

5. En begränsad indexlånemarknad . . . . . . . . . . . 385 5.1 Motiv ..........385 5.2 Indexreglerade sparobligationer . . . . . . . . . 386 5.3 Försäkringstagarnas värdesäkringsproblem . . . . . . 388 5.4 Realförsäkringar . . . . . . . . . . . . . 389 5.5 Indexlåns vidare utveckling . . . . . . . . . 390

6. Förväntningsattityder och marknadsförhållanden . . . . . 391

Bilaga 1

Bilaga 2

Bilaga 3

Bilaga 4

BILAGOR Real beskattning av kapitalinkomster och kapitalvinster samt där- med sammanhängande frågor . . 397 Inledning . 397

1. Real metod för beräkning av kapitalintäkt och kapitalkostnad 403 2. Real metod för beräkning av kapitalvinst (realisationsvinst) och kapitalförlust (realisationsförlust) . 4.28 3. Real beskattning av banker, livförsäkringsbolag samt allmän- nyttiga bostadsföretag m.fl. 442 4. Real metod för beräkning av skattemässiga avskrivningar på maskiner . 448 5. Real metod för beräkning av skattemässiga avskrivningar på byggnader . 467 PM angående realisationsvinstskatt vid bostadsbyte . . 476 1. Frågans tidigare behandling . . 476 2. Gällande rätt . . . . . . . . . . . 477 3. Möjliga lösningar . . . . . . . . . . . . . 478 4 Sammanfattning . 488 Värdebeständigt banksparande . 489 Allmänna synpunkter 489 Konstruktion av inlåningsräkning med värdebeständighetsgaranti 491 Metoder för täckning av kostnaderna för värdebeständig inlåning 493 Vissa redovisnings- och skattetekniska problem . . 495 Appendix . . . . . 496 Indexlån i vissa länder . . 498 Finland . 498 Danmark . 506 Israel . . . . . 510

AVDELNING I

KAPITEL 1

Indexlånefrågans bakgrund

Inledning

I det moderna samhället har penning- en kommit att inta en dominerande ställning inte bara som betalningsme— del utan även som kontraklsenhet vid avtal där det är fråga om ett byte mel- lan nutida och framtida prestationer, dvs. låneavtal i allmänhet. Medan äldre tiders samhällen kurnde uppvisa en rik flora av olika slags kontraktsenheter, varvid de framtida prestationerna ofta skulle fullgöras i form av varor eller tjänster, har övergången till penning— hushållning medfört en betydande stan- dardisering i detta avseende.

Ingen torde ifrågasätta penningens överlägsenhet som betalningsmedel. För alla i ekonomiska transaktioner inveck- lade parter måste det sålunda framstå såsom mest ändamålsenligt att det byte i tiden av prestationer, som är innebör- den av 'ett låneavtal, sker i form av pengar. Däremot har penningens till- förlitlighet såsom värdemätare av vid olika tidpunkter fullgjorda prestationer ofta ifrågasatts. I och med att penning- en'hetens köpkraft eller realvärde för- ändras till följd av fluktuationer i va- rupriserna uppstår risk för att avtal med penningen som kontraktsenhet in- nebär ett byte av prestationer med oli- ka innehåll, vilket i princip inte bör ha varit avtal-sparternas mening. I lä- gen, när förtroendet för penningvärde'ts framtida stabilitet rubbats, måste slu- tandet av låneavtal ske under en viss osäkerhet angående den reala omfatt-

ningen av de förpliktelser, som lånta- garen förbinder sig att infria.

Tanken har därför uppkommit — och vid olika tillfällen omsatts i handling —— att långfristiga låneavtal bör kunna förses med en kontraktsenhet, som är en mera tillförlitlig värdemätare än penningen, medan de faktiska presta- tionerna fortfarande skulle fullgöras i pengar. Detta förutsätter att penning- värdets förändringar —— dvs. föränd- ringar i den allmänna varuprisnivån — kan på ett någorlunda tillfredsstäl- lande sätt beräknas och att innebörden av dessa beräkningar även accepteras av avtalsparterna. Dylika värdemätare existerar i de flesta utvecklade samhäl- len i form av olika slags prisnivåindex, beräknade och auktoriserade av statliga organ. Diskussionen har därför i hu- vudsak kommit att gälla det slag av vår- delån, där kontraktsenheten är en köp- kraftsenhet och låntagarens förpliktel- ser i förhållan'de till långivarens ur- sprungliga prestation bestäms av ut- vecklingen av ett visst indextal. Hu- vudargumentet för denna avtalskon- struktion, som i fortsättningen skall be- nämnas indexlån eller reallån, är såle- des, att man därigenom kan uppnå en reduktion av osäkerheten rörande den realekonomiska innebörden av de fram- tida prestationer, som långivaren för- väntar sig och låntagaren förbundit sig att tillhandahålla.

I syfte att ge en uppfattning om de tankegångar och värderingar, som bil-

dat underlag för i olika sammanhang framförda ställningstaganden till infö- randet av värdesäkra låneformer, 'skall i det följande några avsnitt av diska-s- sionen kring indexlån i den ekonomis— ka litteraturen, vissa officiella utred- ningar och den svenska debatten i vär- desäkringsfrågan återges. Ambitionen är därvid inte att presentera en full- ständig historik över indexlånefrågans bakgrund sådan den av-tecknas i den offentliga debatten. Det huvudsakliga intresset har i stället ägnats de inlägg, vari de grundläggande frågeställningar- na väckts och de viktigaste argumenten framförts. Litteraturöversikten tjänar således i första hand syftet att upplin- jera den problematik, som varit väg- ledande vid kommitténs utredning av index-länens egenskaper och deras kon- sekvenser.

]. Indexlån i den ekonomiska litteraturen

1.1 Marshall — Keynes — Lindahl De första förslag, som i den ekonomis- ka litteraturen väckts om att i låneav- tal ersätta penningen med en mera vär- destabil kontraktsenhet, hade undanrö- jandet av osäkerheten vid penninglåne- avtal såsom syfte. Ekonomerna W. Stan— ley Jevons och Alfred Marshall fram- förde sålunda i slutet av 1800-talet tan- ken, att något slags »standard unit» som kontraktsenhet i långfristiga låneavtal bättre borde fylla det ekonomiska livets behov än den till sitt värde obeständiga penningenheten. Visserligen känneteck- nades 1800-talets senare del av ett på lång sikt i det närmaste stabilt penning- värde. Under perioden förekom dock omfattande pri'sfluktuationer med öm- som stigande, ömsom fallande priser. Särskilt vid den tidpunkt, då Marshall upptog ind-exlånediskussionen med ut- gångspunkt från Jevons' ursprungliga

förslag, rådde samhällsekonomisk insta- bilitet med starka depressiva tenden- ser. Affärslivet hade således under en längre tid arbetat under trycket av en fallande prisnivå. En annan tidsbunden omständighet, som också påverkade Marshalls behandling av problemet, var avsaknaden av tillförlitliga indextal. I första hand måste således en »standard unit» skapas genom uppkomsten av of— ficiella indexberäkningar.

Huvudtanken i Marshalls argumente— ring för indexlån framgår klarast av följande citat ur en tidskri'ft-sartike'l från 1887 (»Remedies for fluctuations of prices», i The Contemporary Review):

»Penningens huvudfunktioner kan redo— visas under två rubriker: penningen är för det första bytesmedel. Denna penningens första funktion fullgöres på ett förträff— ligt sätt av guld och silver 'samt av på dessa baserade pappersmynt.

Penningens andra funktion är den av värdeslandard, eller standard för tidsbe- talningar, dvs. att ange det belopp av all- män köpkraft, vars betalning är tillräcklig för att fullgöra ett kontrakt, eller en an- nan ekonomisk förpliktelse, som sträcker sig över en mera avsevärd tidsperiod. I detta hänseende år värdestabilitet ett vill- kor, som måste vara uppfyllt.

Betydelsen av att ha en god standard för tidsbetalningar är i mycket en säregenhet för vår moderna tid. Under tidigare civili- sationsstadier sträcker sig affärstransak- tionernas konsekvenser sällan långt fram i tiden; kontrakt som avsåg bestämda be- talningar vid avlägsna tidpunkter var säll— synta och utan större betydelse. Men en stor del av vår moderna affärsverksamhet bygger på sådana avtal. I stor utsträckning kommer ett lands inkomst de slutliga in— komsttagarn-a till handa i form av fasta penningbetalningar för statsobligationer, för privatbolags obligationer eller för be— talningar enligt långa arrende-, tomtav- gifts- och hyreskontrokt. En annan stor del av inkomsterna består av tjänsteman- na- och arbetslöuer, för vilka varje änd- ring av de nominella beloppen erbjuder stora friktionsmotstånd, så att vanligen de nominella lönesatserna kvarstår oföränd- rade, medan real-lönerna ständigt och jämt

varierar med varje ändring av pengarnas köpkraft. Slutlig-en medför den komplice- rade naturen av modern handel och indu- stri, att företagsledningen kommer i hän— derna på ett förhållandevis litet antal män med speciell skicklighet härför, och de flesta människor lånar ut större delen av sin förmögenhet till andra i stället för att använda den själva. Det är därför en stor olägenhet att närhelst en person lånar pengar för investering i sitt företag, före- tar han en dubbel spekulation. Först och främst löper han risken att de varor, i vil- ka han gör affärer, kan falla i värde i förhållande till andra varor; detta slag av risk är ofrånkomlig och den måste bäras. Men därtill kommer att han löper risken att den enhet, i vilken han har att åter- betala vad han har lånat, kommer att vara en annan än den, i vilken hans lånebelopp har mätts.

Vi är på ett obestämt sätt medvetna om att ett inslag av spekulation sålunda i onö- dan kommer in i vår tillvaro, men det är kanske få av oss som gör sig en föreställ- ning om hur stort det är. Vi talar ofta om att låna ell—er låna ut mot fullgod säkerhet, mot t. ex. 5 %. Om vi hade en verklig vär- destandard skulle en sådan lånetransaktion kunna genomföras, men som förhållandena nu är skulle det vara ett konststycke, som ingen utför annat än på grund av en till- fällighet. Antag t. ex. att en person avtalar att låna 100 pund mot en återbetalnings- skyldighet av 105 pund vid årets slut. Om pengarnas köpkraft under tiden har stigit med 10 % (eller, vilket är detsamma, den allmänna prisnivån har fallit i proportio- nen 10 till 11) kan han icke anskaffa de 105 punden, som han har att återbetala, utan att sälja 10 % mera varor än som skulle ha varit tillräckligt för ändamålet vid början av året. Om vi antar, att de va- ror i vilka han driver affärer "icke har för- ändrats i värde i förhållande till varor i allmänhet, betyder detta, att han måste sälja varor som skulle ha kostat honom 115 pund 10 shilling för att med ränta be- tala tillbaka ett lån på 100 pund. Han är alltså i en ekonomiskt sämre situation så- vida icke varorna i hans ägo stigit med 15,5 %. Medan han nominellt betal-ar 5 % för användningen av sina pengar, har han realt sett betalat 15,5 %.

Om å andra sidan priserna hade stigit så mycket att pengarnas köpkraft hade fallit med 10 % under året, så att han

kunde få 10 pund för varor vilka kostat honom 9 pund vid årets början (dvs. 105 pund för varor som kostat honom 94 pund 10 shilling vid början av året) så skulle han, i stället för att betala 5 % för att ta handlånet, realt sett bli betald med 5 %> % för att ta hand om pengarna.

Konsekvensen av detta slag av osäker- het är att när priserna väntas stiga rusar folk iväg för att låna pengar och köpa va— ror och bidrar sålunda till att priserna sti— ger; affärsverksamheten sväller och den sköts ansvarslöst och slösaktigt; de som arbetar med lånat kapital betalar tillbaka mindre i realvärde än de lånat och de be— rikar sig själva på samhällets bekostnad.

När ett låneavtal görs upp kunde det, efter fritt val av de berörda parterna, fixe— ras antingen i penningenheter eller i 'units'. [ det senare fallet skulle långiva- ren veta att han oberoende av ändringen i penningens värde vid skuldens betal- ning erhöll just det realvärdebelopp som han lånat ut, det vill säga motsvarande möjlighet att disponera över nödvändig- hetsvaror, bekvämlighet och lyxvaror. Om han slutit avtal om 5 procents ränta skulle han varje år erhålla pengar till ett värde motsvarande en tjugondedel av det belopp han utlånat; och hur än priserna föränd— rades, komme dessa pengar att betyda en säker och bestämd andel av hans reala ut- gifter. Låntagare s-kulle icke vid vissa till— fällen vara ivriga att sätta igång mindre välbetänkta affärer för att göra vinster på väntade allmänna prisstegringar samt vid andra tillfällen vara rädda för att låna til-l löpande affärsutgifter (på grund av risken att bli överraskade av ett allmänt prisfall).

Naturligtvis skulle varje verksamhet fort— farande ha sina risker, sammanhängande med för densamma speciella förhållanden; men genom användningen av 'the nnit' skulle man kunna undvika de tyngande ris- ker, som förorsakas av en stegring eller ett fall hos den allmänna prisnivån.»

Marshalls förslag kom dock inte att avsätta några spår på den amerikanska kreditmarknaden. Det dröjde också nä- ra 30 år innan problemet om låneavtals kontraktsenhet på nytt aktualiserades i den ekonomiska litteraturen. Det sked- de 1924, då två ekonomer, sven-sken Erik

Lindahl och engelsmannen J. M. Keynes, diskuterade införandet av indexlån, ehuru från vitt skilda utgångspunkter.

Tiden närmast efter det första världs— kriget präglades som bekant av en kraf- tig inflati'onistisk utveckling i de flesta industrista'ter. I ett av de länder, som drabbades svårast, nämligen Tyskland, ledde den tidvis svindlande snabba in- flationen till att kreditmarknaden mer eller mindre upphörde att fungera. I den mån långfristiga låneavtal över hu- vud kom till stånd, avsåg kontrakten genomgående framtida prestationer i form av främmande valutor, guld eller varor. Indexlån i den ovan beskrivna formen "förekom dock inte. Det bör så- lunda uppmärksammas, att den av Lin- dahl och Keynes förda diskussionen ägde rum i ett skede, när den relativa pri—sstabilitete—n med kortsiktiga fluktua- tioner av prisnivån upphört och den alltsedan dess pågående långsiktiga pen- ningvärdeförsämringen påbörjats. Sär- skilt Keynes' tankar kring indexlånen är starkt påverkade av denna omstän- dighet.

Lindahls diskussion i Penningpoliti- kens mål (1924) av penningvärdleför- ändringars betydelse för innebörden av långfristiga låneavtal ansluter mycket nära till Marshalls tankegångar. Enligt Lindahl är således huvudproblemet hur osäkerheten om den realekonomiska be- tydelsen av penningkontrakt skall bringas att upphöra. Dessutom betonas de slumpmässiga förskjutningar av för- mögenhets— och inkomstfördelningen, som sker genom den av penningvärde- förändringar orsakade överföringen av egendom från långivare till låntagare eller omvänt. Lindahls resonemang var följande (a.a. sid. 6—7):

»En . prisförskjutning förorsakar då bl.a., att i svenska kronor bestämda pen- ninglån komma att återbetalas i ett annat penningvärde, än som gällde vid lånens

erhållande. Dessa olägenheter skulle kunna avhjälpas på två sätt: långivare och lån- tagare kunna i kontrakten inrycka en klau- sul om att lånesummans storlek (eller låne- räntans höjd) skal-l modifieras med hän— syn till den svenska prisutvecklingen, eller de kunna vid kontraktens— upprättande överenskomma om en viss bestämd lägre eller högre låneränta som kompensation av penningvärdet. Den förra metoden, allt- så lånebeloppens reglering efter prisindex har emellertid trots sin riskfria karaktär små utsikter till att bli populär och torde även för framtiden endast undantagsvis komma till användning. Detta samman- hänger med att långivare och låntagare of- tast ej äro intresserade för samma stabili- tet hos penningvärdet —— utan långivarna t. ex. för oförändrade levnadskostnader och låntagarna t. ex. för oförändrade priser på vissa kapitalföremål —— och därför ha svårt att enas om lånevillkoren. Det senare för- farandet åter är effektivt, endast om kon- trahenterna riktigt förutse den verkliga utvecklingen. Det behöver knappast påpe- kas, att de framtida utsikterna i regel äro mycket ovissa, och att allmänheten i dylika fall föredrager att räkna med fortvaron av bestående förhållanden framför att byg— ga på osäkra spekulationer angående möj- liga förändringar.

l föreliggande fall kommer därför den svenska prisnivåns sänkning eller höjning att åt flertalet gällande penningavtal ge en annan innebörd, än som från början av— setts eller som skulle givits desamma, om man på förhand haft visshet om det bli- vande ekonomiska läget. Följden härav är först och främst, att den ena kategorien kontrahenter —— vid penningvärdets för— bättring långivarna och vid dess försäm- ring låntagarna — gynnas på andras be— kostnad. En dylik av slumpen förorsakad förskjutning av egendomsfördelningen är naturligtvis ej önskvärd. Även om man an— ser att den förut rådande fördelningen be— hövde modifieras, är en förändring efter penningvärdet ett alltför schematiskt ver- kande medel för att kunna försvaras som ett socialpolitiskt korrektiv.»

Lindahl synes dock inte vilja betrak- ta indexlån som någon lösning på dessa problem. Hans motiv härför är det se- dermera ofta återkommande argumentet mot indexlån, att låntagare och långiva—

re har alltför avvikande intressen rö- rande kontraktsenhetens utformning för att de skall kunna antaga's bli ense om lånevillkoren. I stället framhåller Lin- dahl, att penningpolitikens uppgift mås- te bli »att minska låntagarnas och lån- givarnas risker genom en sådan regle- ring av prisnivån, att därigenom verk- ningarna av oförutsedda händelser neu- traliseras». En sådan politik måste en— ligt Lindahl innebära, att prisnivån in- te hålles stabil u'tan bringas att variera i omvänt förhållande till den allmänna produktivitetsutvecklingen. Såsom be- kant har dock detta mål för penning- politiken, vilket borde innebära en på sikt sjunkande prisnivå, knappast ac- cepterats i nämnvärd omfattning. Lin- dahls rekommendation avsåg .närmast att uppnå en riskreduktion för lånta- garna, medan den nu allmänt omfat- tade ambitionen att upprätthålla ett stabilt penningvärde skulle kunna sä- gas ta sikte på i första hand långivar- nas behov av säkerhet angående inne- börden av långfristiga finansiella åta- ganden.

De tidigare påtalade störningarna på penningväsendets område efter första världskriget föranledde Keynes att i ett vittnesmål inför den s.k. Colwyn- kommittén1 föreslå engelska staten att emittera indexreglerade obligationer. Keynes” huvudargument var följande:

»Jag har tidigare anfört, att staten kom- mer att kunna låna billigast genom att tillhandahålla sådana typer av obligatio- ner, som de olika grupperna bland den investerande allmänheten finner motsvara deras behov. Jag gör gällande, att det finns ytterligare en ännu ickc tillgänglig typ av obligationer, som kan tänkas bli uppskat- tad av vissa personer och därför göra det möjligt för staten att låna något billigare. Jag föreslår att det ges ut obligationer, för vilka kapitalet och räntan icke skulle ut- betalas i fasta belopp i pund utan i belopp som har ett bestämt varuvärde, mätt med hjälp av ett indextal. Jag anser att ett offi-

ciellt indextal borde konstrueras för så- dana ändamål i anslutning till de riktlin- jer för en lämplig 'tabular standard”, som rekommenderats för länge sedan av dr Marshall, samt att var och en och särskilt finansdepartementet borde ha frihet att er- bjuda lån, för vilka räntebetalningen och kapitalåterbetalningen bestämdes genom detta indextals förändringar. Av erfaren- het kan jag säga, att det finns många in- vesterare, som önskar undvika risker och därför begränsar sig till guldkantade pap- per, men som känn-er en naturlig oro inför tvånget att investera 'hela sin förmögenhet i penningform, eftersom erfarenheten visar att pengarnas realvärde är föränderligt. Nästan överallt i Europa har placerare i för förmyndarplacering godtagbara värdepap- per under de sista tio åren berövats större delen av sin förmögenhets värde. T.o.m. här i England har alla sådana placerare lidit mycket stora realförluster. Vi kan hoppas, att en mera betydande instabilitet hos penningvärdet icke utgör ett av de för— hållanden, som framtiden har i beredskap för oss. Men det är naturligt att vissa män— niskor hyser ängslan härför. Såvida alltså icke finansdepartementet hoppas göra en vinst på pengarnas värdeminskning, skulle det ingenting förlora och skulle kunna vin- na något i form av lägre ränta genom att ge ut sådana obligationer som jag här före- slagit.»

Keynes inför sålunda ett nytt argu- ment för indexlån: staten skulle i perio- der av stor osäkerhet rörande den fram- tida penningvärdeutvecklingen till av- sevärt lägre kostnader kunna företa sin upplåning mot indexklausul. Samtidigt förskjutes tyngdpunkten för hela reso- nemanget om indexlånens uppgift där- hän, att de i första hand antas skola svara mot spararnas behov och då främst dem, som saknar möjligheter till direkta realinvesteringar. Dessutom in- troduceras förutsättningen om en fort- skridande pennin-gvärdeförsämring,var— vid indexlånen uppfattas som ett spa- rarnas skydd mot en annars inträffan—

1 Committee on National Debt and Tax— ation, vars betänkande utgavs 1927. Se Vol. 1, sid. 278, 286 f och 4015—4022.

de förmögenhetsomförde'lning till län- tagarnas förmån. Denna tanke, att in- dexreglerade låneavtal kommer att ge långivarna en högre real avkastning än penninglåneavtal, har i stor utsträck- ning satt sin prägel på den senare dis- kussionen kring indexlånen.

1.2 Amerikansk diskussion åren 1950—1952 Den under andra världskriget och ti- den därefter accentuerade instabilite- ten i penningvärdeutvecklingen förde på nytt in indexlånetanken i den eko- nomiskt-politiska diskussionen. Trots att under 1950—talet indexlånemarkna- der av betydande omfattning kom till stånd i ett par länder, Finland och Is- rael, har dock den med indexlån för- enade problematiken i mycket liten ut— sträckning blivit föremål för studium av fackekonomerna. Här bortses då från diskussionen i de nordiska länder- na, vilken företrädesvis skett i form av offentliga utredningar; se avsnitt 2. En diskussion av viss omfattning upp- stod dock i USA åren 1950—52 i sam- band med Koreakrisen. Initiativtagare till denna diskussion var den s.k. Pat- man-kommittén, som bland frågorna i sin enkät rörande de amerikanska kre- ditmarknadsproblemen upptog även följande: »Di-skutera förtjänster och svagheter hos förslaget att utge ett slags obligationer, vilkas värde skulle garan- teras motsvara en viss mängd köpkraft.» Svar inkom från The Secretary of the Treasury, The Council of Economic Ad- visors samt ett 30-tal amerikanska na- tionalekonomer.1 De olika uttalandena uppvisar en rik provkarta på avvikande uppfattningar om indexlånens förtjänster och svaghe- ter. Möjligen kan en mera systematisk divergens i attityderna mot indexlån spåras i så måtto, att ekonomerna inom

administrationen och det enskilda nä- ringslivet uppvisade en mer genomgå- ende negativ inställning till indexlån, medan universitetsekonomerna i större utsträckning framhöll indexlånens po- sitiva egenskaper.

De argument som framfördes till för- män för en statlig emission av index- reglerade obligationer, var i stort sett följande:

1) Indexlånen bereder ett skydd mot inflationens verkningar för finansiella tillgångars realvärde. Den främsta be- tydelsen har detta för småspararna, dvs. personer med mindre inkomster och förmögenhet, vilka saknar möjlighet till investeringar i fast egendom, aktier och andra tillgångar, vars värde stiger i takt med den allmänna prisnivån.

2) Emissioner av indexlån i tider av osäkerhet beträffande den framtida pen- ningvärdeutvecklingen kan stimulera det privata sparandet eller motverka en annars inträffad nedgång av detta spa- rande. En av oron för det framtida pen- ningvärdet framkallad motvilja mot att företa långfristiga penningplaceringar kan således förbytas i sin motsats, om allmänheten ges möjlighet att placera sina sparmedel i värdesäker form. En minskning av tendenserna att söka und- gå köpkraftsförluster genom förtidsin- köp av konsumtionsvaror skulle också verka i riktning mot en dämpning av överskottsefterfrågan. Utgivandet av in- dexlån i perioder av samhällsekono- misk instabilitet skulle sålunda i sig vara ett viktigt bidrag i kampen mot in- flationen.

3) I och med att staten såsom lånta- gare i växande utsträckning åtar sig att kompensera sina långivare för de- ras förluster i samband med framtida

1 Sub-committee on General Credit Control and Debt Management, betänkande avgivet 1952 under titeln »Monetary Policy and the Management of Public Debt».

inflation, kommer ett rent statsfinansi- ellt intresse att öka statsmakternas vilja att stabilisera penningvärdet. Även på ett mer indirekt sätt skulle sålunda upp- komsten av indexlån verka i stabilise- rande riktning.

Knappast något av dessa argument lämnades dock obestritt av dem, som intog en negativ attityd till indexlåne— tanken. Framförallt ville man förneka, att utgivandet av indexlån kunde ha en stabiliserande effekt på samhällsekono- min. Tvärtom hävdades, att blotta det förhållandet, att staten emitterade lån med skydd mot framtida penningvärde- försämring, skulle uppfattas Isom ett så- kert tecken på att statsmakterna upp- givit tanken på penningvärdets stab-ili- tet. Det skulle leda till ökade inflations- förväntningar bland allmänheten och ytterligare öka den totala efterfrågan. En liknande effekt skulle uppstå där- igenom, —att intresset för en penningvär- destabiliserande politik skulle minska, om den breda massan inkomsttagare gå- ves möjlighet att skydda sina tillgång- ar mot inflationens verkningar. Det ekonomiska systemets inneboende mot- stånd mot inflation skulle med andra ord minska i och med att en ny typ av indexreglering lades till de redan exis- terande.

Andra argument mot introduktionen av indexlån gällde de störningar, som skulle uppstå på kreditmarknaden, var- vid bl. a. svårigheter för näringslivet att tillgodose sitt behov av krediter frammanades. Man anförde även, att beräkningen av de som kompensation för penningvärdets fall utgående index- tilläggen skulle medföra tekniska vansk- ligheter, vilket kunde skapa missnöje bland spararna. Framför allt ansågs det vara politiskt omöjligt att låta index- klausulen verka i båda riktningarna, så att vid stigande penningvärde statens återbetalningsskyldighet minskade.

Efter Koreakrigets slut upphörde dis- kussionen kring indexlånen utan att ha lett till några praktiska resultat. Det kan dock tilläggas, att frågan om in- dexreglerade stat-sobligationer på nytt upptogs i en rapport från den ameri- kanska kongressens Joint Economic Committee i januari 1960. Där föreslogs, att staten borde u'tge sparobligationer med indexklausul. Motiveringen är den- samma, som bildade tyngdpunkten i dis- kussionen från 1950-talets första år: småspararnas svårigheter att finna in- vesteringsobjekt, vilka både är värde- säkra och fria från andra slags risker. För att avgränsa förvärvet av de index- reglerade obligationerna till denna grupp borde inköpsrätten begränsas.1

Den ovan refererade diskussionen kan sägas ange huvuddragen i de resone- mang, som sedermera förts angående indexlånen och deras betydelse. Det centrala syftet var att bereda spararna ett skydd mot de risker för sparandets framtida realvärde, som penningvärde— förändringar innebär. Framför allt an- togs ett dylikt behov föreligga för per- soner i de lägre inkomst- och förmögen- hetsskikten, vilka i allmänhet saknar möjlighet till direkta investeringar i realvärden. Ett av hindren för små- spararnas engagemang i reali'nveste- ringar (bl. a. aktier) skulle vara, att dessa är förenade med andra slags ris- ker. Vidare betonades statens ansvar för undanröjandet av spararnas riskta- gande beträffande penningvärdeutveck- lingen, vilket följde av statens delaktig- het i den politik, som medfört penning- värdets instabilitet. Häremot hävdades att detta ansvar i stället borde ta sig uttryck i en intensifierad kamp mot in- flationen. Staten fick dessutom inte ut— sätta sig för misstanken om bristande

1 86th Congress, Senate Report No 1043, »Employment, Growth and Price Levels», sid. 36.

tilltro till sin stabiliseringspolitik ge- nom introduktionen av en låneform, där en fortsatt penningvärdeförsämring mer eller mindre förutsattes.

Ett nytt och i den senare debatten väsentligt moment infördes även i så måtto, att uppkomsten av indexlån till- mättes en stabiliserande effekt på sam- hällsekonomin. Det privata sparandet borde sålunda stimuleras om allmänhe- ten erhöll placeringsmöjligheter, vilka inte bara befriats från de risker, som i allmänhet är förenade med placeringar i realvärden, utan även erbjöd ett skydd mot penningvärderisker. Det motsatta argumentet, som sedermera ofta förfäk- tats, byggde på tesen att allmänhetens motstånd mot en fortgående inflation skulle minska samtidigt som introduk- tionen av indexlån kunde öka infla- tionsförväntningarna och framkalla en minskad sparbenägenhet h'os medbor- garna i gemen.

Den amerikansk-a diskussionen kom dock aldrig att tränga särskilt djupt in i indexlånens problematik. Framför allt ägnades föga uppmärksamhet åt index— lånemarknadens funktionssätt och pen- ningpolitikens påverkan härav. En bi- dragande orsak härti'll torde ha varit, att indexlånen genomgående förutsattes få en begränsad Spridning och enbart förekomma i form av statliga sparobli- gationer. Indexlån som ett mera regul- järt inslag på kreditmarknaden och in- dexlåneformens samhällsekonomiska verkningar i vidare mening diskutera- des således ej.

1.3 Palanders studium av indexlån

Såsom ovan påpekats har indexlånefrå- gan icke avsatt några djup-are spår i den ekonomiska litteraturen. Den enda monografi i ämnet som existerar är ett av den svenske ekonomen Tord Palan- der år 1957 utgivet arbete under titeln

»Värdebeständighet, ett problem vid sparande, livförsäkringar och pensio- ner»1. Paland'ers verk har i väsentlig utsträckning bild-at underlag för en rad av de problem-ställningar, vilka upp- tages till undersökning i detta betän- kande. Här skall därför endast huvud- tankegångarna i boken »Värde'bestän- dighet» återges.

Paland-ers mest betydelsefulla bidrag till indexlånediskussionen ligger på två plan. För det första återknyter han till det resonemang om betydelsen av att i långfristiga avtal erhålla en värdebe- ständig kontraktsenhel, som tidigare förts av Marshall och Lindahl. Index- klausulens principiella innebörd är såle- des att den neutraliserar de förskjutning- ar av låneavtalens reala innebörd, som annars uppstår vid icke förväntade för- ändringar i penningvärdet. Palander bygger därvid vidare på Marshalls tes att sådana förskjutningar är en olägen- het inte bara för långivaren, som vill kunna värdera sina tillgångar i köp- kraft-senheter, utan även för låntagaren i och med att värdet av hans med upp- låningen finansierade realkapital kan utsättas för fluktuationer. I motsats till Lindahl hävd-ar Palander därvid, att det finns en rad från penningen avvikande kontraktsenheter, vilka såväl uppfyl- ler långivarens intresse av oförändrad köpkraft hos sina tillgångar som lån- tagarens behov av en överensstämman- de utveckling mellan tillgångars och skulders realvärde. Med hänsyn till den allmänna tendensen hos företagens vins- ter och därmed deras återbetalningsför-

1 Stockholm 1957, med tillhörande Appen- dix »0m ovisshet, värderingsenheter, risk- värdering och förväntningsspridning», Upp- sala 1957. Boken bygger på en PM om »In- dexreg-leringar på lånemarknaden» (sten- cil), vilken av Palander utförts på gemen- samt uppdrag av penningvärdesutredning- en och Svenska Livförsäkringsbolags För- ening. Denna PM överlämnades i novem- ber 1955.

måga att samvariera med den allmänna prisnivåutvecklingen skulle sålunda lå- neavtal med ur köpkraftssynpunkt vär- debeständiga kontraktsenheter kunna accepteras även av låntagarna.

Den väsentliga konsekvensen härav är, att indexlånen nu ånyo av Palander lanseras som ett reguljärt inslag i kre- dittransaktionerna på en marknad, där avtalsparterna strävar efter att minska de med dessa transaktioner förenade riskerna. Indexlån betraktas således av Palander inte endast som ett spararnas skydd mot inflationen, som det åligger staten allena att tillhandahålla. Av in- dexlåneformen-s allmänna utbredning följer även, att den hos Lin-dahl fram- komna tanken på indexlån som ett me- del att undvika sådana förskjutningar av egen-domsfördelningen mellan lån- tagare och långivare, vilka orsakas av icke förväntade penningvärdeföränd- ringar, åter aktualiseras.

För det andra ger Palander index- låneformen en framskjuten plats som ett nytt medel i den ekonomiska politi- ken. Detta ic-ke blott i den meningen, att uppkomsten av värdesäkra place- ringsmöjligheter kan ha en dämpande effekt på den totala efterfrågan. Han framhåller dessutom, att penningpoliti- kens möjligheter att effektivt utnyttja räntan som stabiliseringspolitiskt me— del måste minska, om spararna Och in- vesterarna värderar lånens avkastnings- egenskaper i andra enheter än dem, som faktiskt förekommer på marknaden. I en marknad med penningen som domi- nerande kontraktsenhet men där mark- n-adsparterna genomgående värderar av- kastningen i köpkraftsenhe'ter, kommer den av penningpolitiken upprätthållna räntenivån att för marknadsparterna sönderfalla i en rad reala räntesatser, där den nominala avkastningen korrige- rats med hänsyn till den individuellt förväntade penningvärdeutvecklingen.

Särskilt borde mindre önskvärda kon- sekvenser av denna asymmetri mellan kreditmarknadens kontraktsenheter och allmänhetens värdering uppstå vid för- skjutningar i den allmänna uppfattning- en om penningvärdets framtida utveck- ling. Den faktiska förändring av de för sparande— och investeringsplanerna re- levanta räntesatserna, som därmed äger rum, kan endast med svårighet neutra- liseras genom ingrepp i den nominala räntenivån. Särskillt i tider, när tilltron till penningvärdets framtida stabilitet rubbats i större utsträckning, vore det en bestämd fördel, om långfristiga låne— avtal erhöll av penningvärdeförvänt— ningarna oberoende avkastningsvillkor, varvid penningpolitiken gavs möjlighet att direkt påverka realräntans höjd. En annan omständighet, som enligt Palander också talar för att man bör söka åstadkomma en allmän spridning av indexlåneformen, är de ur samhälls- ekonomiska synpunkter gynnsamma verkningar, som kan uppstå beträffande realinuesteringarnas fördelning mellan projekt av olika lön-samhet. Medan i en penninglånemarknad vissa investerings- projekt kommer till stånd endast därför att deras tillskyndare förlitar sig på att den framtida inflationen kommer att öka avståndet mellan avkastningen och upplåningskostnaderna, skulle någon så- dan möjlighet icke uppstå om upplå- ningen måste ske i värdebeständig form. I en indexlån—emarknad skulle med andra ord utsikterna öka att er- hålla en investeringsfördelning grun- dad på real räntabilitet, vilket 'borde gynna samhällsekonomins tillväxttakt.

1.4 Radcliffe-rapporten Slutligen kan återges ett relativt sentida meningsutbyte om indexlån, vilket ägde rum inför den s. k. Radcliffe-kommit-

ténl. Denna hade att genomföra en stu- die av Storbritanniens penningpolitis- ka problem och avge rekommendatio- ner rörande stabili-seringspolitiken så- vitt avsåg kreditmarknaden. I ett av de memoranda, som til'lst—älldes kommittén, framfördes av W. Manning Dacey, eko- nomisk rådgivare vid Lloyds bank, tan- ken på statliga emissioner av indexlån i syfte att framkalla en ökad efterfrå- gan på statsobligationer och därmed åstadkomma en önskvärd omplacering från korta till långa fordringar. I den diskussion kring Daceys memorandum, som ägde rum i kommittén, återkom förslagsställvaren till värdet av indexlån såsom en spararnas försäkring mot fram- tida penningvärdeförsämring samtidigt som han antydde de ur stat-sfinansiell synpunkt fördelaktiga villkor som kun- de erhållas på dylika emissioner. ln- dexlån sågs dock av Dacey som en åt- gärd motiverad endast i särskilt svåra lägen av samhällsekonomisk instabilitet med starka inflationsförväntningar hos allmänheten.

Radcliffe-kommittén intog i sitt be- tänkande en negativ attityd till tanken på införandet av indexlån. Man anför härom (paragraf 573):

»Indexlån skulle uppenbarligen ha en stor dragningskraft på placerarna, eftersom de skulle ge ett säkrare skydd mot infla— tion än vad någon aktieplacering kan ge. Myndigheterna skulle nå fördelen att er- hålla sin upplåning mot indexlån på sam- ma villkor som vid vanliga obligationer, om inflationen inte fortskred i snabbare takt än väntat. Mer än så: i lägen när all— mänheten inte bara betraktar en måttlig inflation som sannolik utan dessutom i någon mån befarar en snabbare inflation kan placerarna vara villiga att köpa index- obligationer på rimliga villkor, medan de förmodligen inte skulle köpa vanliga obli— gationer, oberoende av villkoren. Sedan systemet väl introducerats synes det så- kert, att det skulle sprida sig till andra räntebärande fordringar, och det skulle bli svårt att hålla tillbaka dess expansion till

en rad andra avtal, som hittills fixerats i pengar. En dylik utbredning skulle myc— ket snart grundlägga en större förändring i vårt ekonomiska systems funktionssätt och oundvikligen tendera att förstärka in- flationen. Ett finansdepartement, som ställts mot väggen i sin upplåningsverk- samhet, kan råka illa ut, men vi hoppas, att brittiska regeringen inte skall drivas att ta sin tillflykt till en utväg, som alltför tydligt skulle vara ett erkännande av att man inte lyckats upprätthålla en rimlig grad .av stabilitet hos penningvärdet och som lätt kunde få upplösande konsekven- ser för vårt ekonomiska system.»

2. Ofentliga utredningar i de nordiska länderna

2.1. Finland

De offentliga utredningar, som i Fin- land företa-gits i indexlånefrågan, måste ses mot bakgrunden av att frågan där haft —— och har —— en direkt praktisk aktualitet. Olika typer av indexreglera- de lån uppträdde på den finska kre- ditmarknaden redan i slutet av 1940- talet och in—dexlånemarknaden företed- de under mitten av 1950-talet en myc- ket stark expansion. Det främsta kän- netecknet hos denna marknad är, att den har uppstått och till huvuddelen utvecklats vid sidan av statens upplå- ning. Indexlån förekom således i be- tydande omfattning bland utlåningen från folkpensionsanstalten och försäk- ringsbolag till privata låntagare och vis- sa kommuner hade redan uppträtt så- som emittenter av indexreglerade obli- gationslån, innan staten år 1953 emit- terade sitt första egentliga obligations- lån med indexklausul. (Redan år 1945 utfärdade staten visserligen en betal— ningsförbindelse med indexklausul,

1 Report of the Committee on the Working of the Monetary System, London 1959. Se även rapportens bilagor: Memoranda of Evidence, vol. nr 3, sid. 67, och Minutes of Evidence, sid. 663—4, båda London 1960.

nämligen det 5. k. ersättningslå'net, som över 10 är fördelade ersättningen till den efter vinterkriget förflyttade be- tolkningen. Något obligationslån i egent- lig mening var dessa ersättningsobliga- tioner dock inte.) 1955 infördes index— klausuler i kreditinstitutens inlåning från allmänheten, vilket på olika sätt påverkat deras utlåning.1

Detta förhållande har i vissa avseen- den satt sin prägel på utredningsarbe- tet. De två större utredningarna röran- de den finska indexlånemarknaden, med betänkanden avgivna 1953 och 1958, hade sålunda att ta ställning till en re- dan existerande företeelse. Deras hu- vuduppgift blev att undersöka erfaren- heterna av indexklausulens tillämpning, varvid frågan knappast gällde huruvi- da systemet som sådant skulle bibehållas eller ej utan snarare huruvida staten lagstiftningsvägen borde ingripa i in- dexlånemarknadens utformning och funktionssätt. Framför allt syntes det angeläget att utröna konsekvenserna av indexlånens förekomst för näringslivet, bostadsbyggandet och andra privata låntagare. Ett annat problem, vilket spe- lade stor roll i utredningen från 1958, var om större enhetlighet i indexklau- sulernas utformning och tillämpning kunde skapas genom statliga ingripan- den. En rik flora av olika kontraktsen- heter och avtalskonstruktioner hade så- lunda uppstått, varvid framför allt kre- d'itinsti'tutens sinsemellan avvikande teknik att överföra kostnaderna för den indexreglerade inlåningen på sina lån- tagare tilldrog sig intresset. Till bak- grunden hör också efterkrigstidens eko- nomiska instabilitet i Finland, med ett ständigt efterfrågetryck och tidvis stark inflation, vilket bl.a. tagit sig uttryck i en bristfälligt fungerande kreditmark- nad och starka tendenser till kredit— ransonering. Låntagarna har sålunda in- te i större utsträckning medgivits val-

frihet mellan indexlån och penninglån. Inte heller synes prisbildningen på in- dexreglerade och icke indexreglerade krediter ha kunnat ske i sådan frihet, att räntevillkoren för de två lånefor- merna anpassats till låntagarnas pre- ferenser.

De två här refererade utredningarna tillsattes båda efter aktioner i finska riksdagen för ett in'skridande i rikt- ning mot en begränsning av indexklau- sulernas tillämpning. I februari 1953 avslog riksdagen sålunda en motion från agrart håll om förbud mot använd- ningen av indexklausuler i låneavtal men beslöt samtidigt att begära en ut- redning angående indexklausulens lämplighet vid kreditgivning. Utred- ningen ultfördes av den s. k. finanskom— mittén med Erik Törnqvist som ord- förande.2

Finanskommittén kom dock att ge- nomgående inta en positiv inställning till indexlånen. När det gällde de all- männa samhällsekonomiska verkning- arna av indexlån, anknöt man således till den i olika sammanhang framförda uppfattningen, att de har en positiv ef- fekt pd sparandet:

»Vid en granskning av indexklausulens tillämpning ur fordringsägarnas synpunkt torde det inte råda något tvivel om att en 100-%-ig eller redan en partiell tillämp— ning av indexklausul vid inflation eller vid hotande inflation skulle öka inkomsttagar- nas sparlust.»

Även indexklausulernas konsekven- ser för egendomsfördelningen vann kommitténs gillande:

»Frågan om hindrandet av den genom inflationen uppkomna oförtjänta överfö-

1 En närmare redogörelse för indexlåne- marknadens utveckling i Finland ges i bi- laga 4 till detta betänkande. 2 Det kortfattade betänkandet finns i svensk översättning, se den finländska tid- skriften Sparbanken, juni 1953.

ringen av egendom, vilket även rättssyn- punkterna talar för, skulle otvivelaktigt lösas genom att ta indexklausul i bruk. Även om man vid tillämpningen av den icke gick in för en full ersättning, vore den dock ägnad att utjämna den rådande orim- ligheten.»

I den centrala frågan, huruvida in- dexlån är en lämplig finansierings- form för privata investeringar, intog kommittén en ståndpunkt, som nära an- knyter till den teori om indexlånens riskreducerande egenskaper, vilken skymtat i den i avsnitt 1 ovan refere- rade diskussionen:

»Även realegendomen är utsatt för risker. Under depression kan det vara rätt svårt att realisera t. ex. skogslägenheter ens till en bråkdel av det tidigare under högkon- junktur gängse realpriset, trots att den allmänna prisnivån icke närmelsevis har sjunkit i samma proportion.

Med stöd av det ovansagda kan ur depo- nenternas m. fl. kredittagares synpunkt sett en tillämpning av index-klausul — dock icke full 100-%-ig — väl försvaras.

V'ad tillämpningen av indexklausul på långfristiga, för investeringsändamål bevil- jade lån angår, bör vid bedömandet av dess verkningar på långivarens och låntaga- rens s-tällning fästas uppmärksamheten vid ändringar i kapitalets värde.

[ ekonomiskt avseende sunda företags räntabilitetskalkyler borde icke baseras på antecipertade inflationsvinst-er. Tillämpning- en av indexklausul särskilt på långfristiga investeringskrediter, av vilken man red-an har erfarenhet, är även ur kr-edittagarens synpunkt väl motiverad. Av ovannämnda orsaker vore det dock skäl »att göra ett visst avsteg från den fulla indexgottgörelsens linje.

Svårare är det att bedöma frågan i vil- ken utsträckning indexklausulen lämpar sig för den egentliga affärskrediten, och om den kommer att inverka höjande på kostnadsnivån. I praktiken existerar icke någon klar gräns mellan investerings- och affärskrediten. Ibland kan man först efteråt komma underfund med kreditens verkliga ändamål.

I den utsträckning som i den produktiva och kommersiella prissättningen tillämpas

den s.k. återanskaffningsu eller dagspris- principen —- enligt vilken varor och råma- terial, som anskaffas för tillverkning och försäljning prissättas till det pris, som rå- der vid tillverknings_ och försäljningsögon- blicket — ås-amkar en på vaffärskrediten tillämpad indexklausul icke företagen eko- nomiska förluster. Om däremot det ur- sprungliga ans-kaffningspriset tillämpas vid prissättningen, lider företaget under samma förutsättningar förlust. Under normala för- hållanden är respektive varas återanskaff— ningspris en rättvis prissättningsgrund. För godkännande av denna princip talar även strävan att åstadkomma en enhetlig prisnivå. Då indexklausul icke tillämpas, är ett företags skulder endast bundna vid ett givet markbelopp, varför en skuldsatt företagare under en inflationsperiod erhål- ler inflationsvinster. Företagen torde of- tast ha såväl skulder som fordringar. Åt- minstone i sådana fall, då dessa i stora drag motsvara varandra, är inflationens inverkan på företagets ställning, vare sig indexklausul tillämpas eller ej, neutral. Tillämpning av återanskaffningsprincipen torde som sådan icke kunna ha en beford- rande inverkan på inflationen. Det är lik— väl skäl att betona, att i praktiken med- för tillämpning av indexklausul på myc— ket kortfristig affärskredit — närmast på varuväxlar beviljade krediter —— svårig- heter.»

Man avger också vissa omdömen rö- rande den stabiliseringspolitiska effek- ten i allmänhet av indexlånens före— komst:

»Tillämpningen av indexklausul samt penning- och finanspolitiska medel äro icke tillfyllest att hålla penningvärdet sta- bilt. Att ta i bruk detta villkor i kredit- givningen och -tagningen vore likväl ägnat att hejda möjligheterna för inflation. Till- lämpningen av indexklausul ger vid han- den att ett till låns erhållet penningbelopp icke mera kan begagnas till nytta på and- ras bekostnad, varför den vore ägnad att inge en allmän uppfattning om att ingen drar nytta av en inflation.»

Kommitté-n kommer fram till följande slutsatser :

»I betraktande av vad som ovan fram— förts, år tillämpning av indexklausul i långivningen och —tagningen ur rätt- visesynpunkt fullt motiverad. Även ur eko-

nomisk synpunkt har sådana skäl mot till- lämpning av indexklausul — i synnerhet om man gör ett mindre avsteg från den fulla indexgottgörelsens linje — icke fram- förts att det vore skäl att i lag förbjuda tillämpning av indexklausul i försträck— ningsavtal. Gällande lagstiftning ställer ju intet 'hinder i vägen för att ta den i bruk. Sålunda har kreditinstituten själva och de- ras samorganisationer varit berättigade att avgöra frågan om tillämpning av index- klausul liksom även graden för dess till- lämpning. Av deras prövning beror även, vilken index eller annan bas som väljs som måttstock för det utlånade penningbe- loppet. Såvida kreditinstituten anse det vara skäl att skrida till tillämpning av in- dexklausul, är det enligt kommitténs åsikt fullt rekommendabelt.»

Den återgivna utredningen ledde inte till några försök att hämma indexlåne- marknadens tillväxt. När frågan på nytt togs upp till behandling är 1955, hade sålunda även staten engagerat sig på indexlånemarknaden genom att emitte- ra indexreglerade obligationslån. S*am- ma år infördes indexklausuler för vissa av kreditin-stitutens inlåningsräkningar med konsekvenser i form av olika slags indexbindningar på utlåningssidan. Vi- dare kom indexlån att spela en väx- ande roll för bostadsbyggandets kredit- försörjning, vilket utlöste en allt star- kare kritik mot de av indextilläggen förorsakade hyresstegringarna.

Den kommitté, som i maj 1958 utsågs att under ordförandeskap av professor Nils Meinvander utreda »tillämpningen av indexklausuler på penningmarkna- den», såg därför 'som sin huvuduppgift att utröna, huruvida förekomsten av in- dexklausuler kunde begränsa—s och de- ras tillämpning göras mer enhetlig.1

Såsom utgångspunkt för sin-a rekom- mendationer ville kommittén ställa föl- jande villkor, vilka borde uppfyllas av den i låneavtal tillämpade indexklau- sulen:

»1) lndexkl-ausulen bör i så stor ut- sträckning som möjligt bevara stabiliteten

hos sparkapitalets realvärde och därigenom befordra sparandet även under sådana för- hållanden, då prisnivån av en eller annan anledning väntas stiga.

2) Indexklausulen bör dock vid utlå— ningen vara sådan, att den icke på kort sikt bereder låntagaren övermäktiga svå- righeter att bibehålla betalningsförmågan och icke tvingar honom att inskränka sin i annat fall lönsamma produktion.

3) Skillnaderna mellan de indextillägg, som förorsakas av indexklausulen, bör va- ra så små som möjligt mellan de olika penninginrättningarna.

Följaktligen anser kommittén, att en till- lämpning av indexklausulen kan vara mo- tiverad, då inflation råder eller inflations- hot föreligger, men man bör sträva till att så långt som möjligt reducera dess pro- duktionsminskande verkan.»

Frågan huruvida lån med indexklau— sul leder till ökade kapitalkostnader för låntagaren (och därmed, enligt kom- mittén, har en produktionsminskande effekt) ägnades den största uppmärk- samheten i utredningsarbetet. Man an- vände sig därvid av den inte helt in- vändningsfria tekniken att studera ka- pitalkostnadernas andel av den totala produktionskostnaden i olik-a produk- tionsgrenar. Med vissa reservationer för osäkerheten i de sålunda utförda beräk- ningarna ansåg man sig dock kunna fastslå, »att penningmarknadens index- klausuler i allmänhet icke lär förorsaka oöver—stiglig-a svårigheter för industrin eller varuhandeln, men att den förorsa— kar betydande höjningar av kostnader— na för fastighetsägarna, elkraftproduk- tionen och uppenbara kostnadsökning— ar för sjöfarten».

De ambitioner, som åtminstone vissa av kommitténs ledamöter? synes ha haft

1 Kommitténs betänkande är författat på finska. V'ärdesäkringskommittén har ut- nyttjat en inom den finska spanbanksför- eningen färdigställd översättning. 2 Jfr en artikel av kommitténs ordförande, prof. Nils Meinander, Den indexbundna kre— ditgivningen i Finland, Ekonomisk Revy nr 7 1958, där kommitténs arbete närmare kommenteras.

att söka uppnå en begränsning av in- dexlånens förekomst till vissa delmark— nader, främst obligationsmarknaden, och att uppnå ett förbud mot index- klausuler vid finansiering av bostads- fastigheter, kunde dock icke fullföljas. I stället sökte man på en annan väg be- gränsa indexklausulernas verkningar för låntagarnas kapitalkostnader. Sålun- da föreslogs, att i lag skulle förbjudas tillämpandet av indexklausuler, som anknöt lånebelopp och ränta till mer än 50 % av prisindex' förändringar. Varje avtal skulle sålunda till minst hälften av skuldförbindcl-sens ursprungliga belopp ha penningen som kontraktsenhet. För bankernas inlåningsräkningar med en bindningstid överstigande två år skulle dock denna begränsning av indexklau- sulens omfattning inte gälla.

Man föreslog även, att långivaren in- te skulle ha rätt att av låntagaren år- ligen utkräva större ind—extillägg än vad som motsvarade 2 % av kapitalskul- den. Eventuellt på året löpande in- dextillägg, som överskred detta pro- centtal, skulle låntagaren ha rätt att foga till kapitalskulden för återbetal- ning vid senare tidpunkt.

Kommittén utformade motiveringen för sitt förslag på i huvudsak följande sätt:

»Endast en 100-procentig indexklausul kan bibehålla sparkapitalets realvärde helt oförändrat. Detta krav på fullständigt bi— behållande av oföränderligheten hos spar- kapitalet är enligt kommitténs åsikt på sin plats i fråga om insättare och inneha- vare av sparförsäkringar, dock skulle en- dast för bankinsättningar en 100-procentig indexklausul vara tillåten. Kommittén an- ser, att en stegring av prisindex till den grad kan avvika från uppgången av priser— na på realegendom, 'att en mera än 50-pro- centig bundenhet vid index otillbörligt kan äventyra låntagarens ställning varför en dylik bundenhet icke bör tillåtas.

Kommittén håller före, att ett fullstän- digt indexskydd endast är tbehövligt för sparande på lång sikt. Därför borde ett 100-

procentigt bindande vid index endast kom- ma i fråga vid depositioner, när deposi- tionstiden är minst två år.

Enligt kommitténs uppfattning skulle ovannämnda förslag, om de förverkligades, icke medföra en minskning av det finan- siella sparandet från nuvarande nivå, men de skulle underlätta kredittagarnas likvi— ditet. Då vid all utlåning endast en högst 50 procents indexklausul skulle komma i fråga, med stöd av vilken årligen finge uppbäras i förhöjning 2 procent av låne— kapitalet, vore någon produktionsinskränk- ning icke att motse och icke heller några omotiverade prisförhöjningar på de områ- den, där på grund av efterfrågans tröghet prisstegrin-gar lätt kan genomföras.»

Däremot fann sig kommittén icke kunna föreslå några lagstiftningsåtgär- der i syfte att skapa större enhetlighet beträffande de i samband med index- klausulerna tillämpade indextalen, »ty därigenom komme man att otillbörligt bryta mot avtalsfrihetsprincipen». Här nöjde man sig med att bl. a. rekommen- dera, att »pennivng— och kreditanstalter- na genom gemensamma underhandling- ar skulle sträva efter en sådan överens- kommelse, att de indexförhöjningar, vilka uppbärs, och de indextal, vilka tillämpas, inom varje grupp av pen- ning- och kreditan'stalter vore enhet- liga».

De finska utredningarna i indexlåne- frågan skall i detta sammanhang inte bli föremål för någon kommentar annat än i så måtto, att det måste betecknas såsom märkligt, att den Meinanderska kommitténs diskussion om upplånings- kostnaderna fördes utan hänsynstagan- de till räntenivån på indexlån jämfört med penni'nglån. Man synes således ge- nomgående föra diskussionen med ut- gångspunkt från att någon nämnvärd differens mellan räntesatserna på de två lålneformerna ej existerar. Såsom beskrivning av den i Finland faktiskt rådande situationen är detta i och för sig riktigt, eftersom räntevillkoren på

index- och penninglånemarknaden före- tett mycket små avvikelser från var- andra. I varje fall har differensen mel- lan räntesavt'serna inte ens tillnärmelse- vis motsvarat den faktiska indexsteg- ringen och därmed den årliga index- gottgörelse, som utöver räntan avkrävts låntagarna på indexlånemarknaden. Tänkbart är, att kommittén kunnat nå andra slutsatser beträffande indexklau- sulens utformning, om man fört in rän- tebildningen i sitt resonemang. En all- män sänkning av indexlånens räntevill- kor borde således — såvitt avser låne— kostnadens höjd _ fylla samma syfte som det av kommittén föreslagna för- budet mot indexklausuler med mer än ål)-procentig bindning till regleringsin- dex.

2.2. Danmark

I oktober 1954 tillsattes av den dans- ke finansministern en utredning med uppdrag att »undersöge muligheterna for at utstede werdifaste obligationer eller for at etablere andre former for vaerdifast anbringelse af opsparede pengebelöb med henblick på derigen- nem at stimulere den private opspa- ring».

Utredningen, vars betänkande avgavs i slutet av år 19551, lämnade ett i stort sett negativt svar på den ovannämnda frågeställningen. Man tog sin utgångs- punkt i det förhållandet, att privata in— dexlåneavtal i perioder, när förvänt- ningarna om den framtida prisutveck- lingen genomgående är uppåtriktade, knappast kan komma till stånd utan att indexlånens räntesatser blir avsevärt lägre än på samtidigt förekommande penninglåneavtal. För att de privata låntagarna skall överta eller dela den inflationsrisk, som hittills burits av lån- givaren ensam, kommer de således att

kräva en viss riskpremie i form av en lägre nominell räntesats på indexlån. Det betyder å andra sidan, att spararna, om den faktiska prisstegringen blir mindre än skillnaden mellan räntorna på penning- och indexlån, kommer att få en lägre avkastning på indexlån än på andra låneformer. Deras enda chans att genom placeringar i indexlån nå en högre avkastning är, att prisstegringen blir större än vad som i avtalsögonblic- ket förväntas. Spararna får med and- ra ord endast ett skydd mot den icke förväntade penningvärdeförsämringen.

Upptäckten att i en fri marknad rän- tesatserna på indexlån torde» 'tendera att bli av ungefär samma höjd som den förväntade reala avkastningen på sam- tidigt förekommande penninglån, med- för en utpräglad skepsis inom utred- ningen angående indexlånen-s möjlighe— ter att påverka det privata sparandet i positiv riktning. Detta kan också tolkas så, att utredningen inte anser uppkoms- ten av en med avseende på den fram- tida köpkraften säker placeringsform vara tillräcklig för att uppnå en sådan effekt. Införandet av indexlån måste dessutom innebära, att sparandets reala avkastning ökar i den meningen, att indexlåneräntan överstiger den i all- mänhet förväntade reala avkastningen på placeringar i penninglånens form. En tendens till ökat sparande skulle i annat fall endast kunna uppstå hos de grupper, vilka har i förhållande till ge- nomsnittet extremt starka farhågor för framtida inflation.

Ur sin analys av indexlånemarkna- dens funktionssätt härleder utredning- en också en annan omständighet, som kommer att minska spararnas möjlig- heter att utnyttja indexlån som värde- säker placering. Man finner således, att utbudet av indexlån från privata

1 Beta—nknin-g nr 146/1956 om Vaerdifaste obligationer m. v.

låntagare och räntevillkoren på mark- naden kan bli högst varierande till följd av att parternas prisnivåförväntningar undergår förändringar. I varje fall mås- te man räkna med att värdefasta för- säkringar och andra indexreglerade sparformer hos de kapitalförvaltande instituten inte kan uppstå, om inte in- stituten kan förutse en regelbunden till- gång på indexlån i sin utlåningsverk- samhet. Över huvud anser utredningen, att spararnas intressen kräver ett jämnt tillflöde av material för att de skall und- gå de olägenheter, som är förenade med instabila marknadsförhållanden.

När det gäller utformningen av de privata indexlåneavtalen anser sig ut- redningen visserligen kunna förmoda, att parterna skall kunna enas om en kontraktsenhet, som tillfredsställer spa- rarnas behov av oförändrad köpkraft hos sina tillgångar. Låntagarna torde dock i allmänhet endast vara beredda att garantera en partiell kompensation för penningvärdeförsämringen. Något fullständigt skydd ens mot icke för- väntade prisstegringar skulle spararna sålunda inte kunna beredas.

Utredningens viktiga-ste slutsats blir därför, att om indexlån skall få någon praktisk betydelse, måste staten upp- träda som låntagare på indexlånemark- naden och därtill bära huvudansvaret för marknadens utveckling. Skall man därvid söka avlägsna den svaghet hos indexlån, som innebär att spararna måste acceptera en lägre ränta för att få skydd mot inflationsriskerna, måste staten helt eller delvis överta dessa ris— ker utan att kräva en motsvarande rän- tenedsättning. Detta borde även inne- bära, att den en gång etablerade ränte- nivån på in-dexlånemarknaden i fram- tiden måste vidhållas. Staten bör sålun- da garantera ett någorlunda fast utbud av indexlån til'l räntor, som inte påver- kas av svängningarna i prisnivåförvänt-

ningarna. Härigenom skulle statens risk- tagande ytterligare öka. Enligt utred- ningens mening vore det mycket be— tänkligt, om staten genom en nedsätt- ning av räntan på indexlån ökade all- mänhetens inflationsförväntningar.

Konsekvensen av detta stånd—punkts- tagande blir att staten tvingas att emit— tera indexlån till avsevärt bättre avkast- ningsvillkor än vad som gäller för pen- ninglån. Utredningen drar härav den slutsatsen, att kostnaderna för den slat- liga upplåningen måste öka och att det- ta kan leda till en ökad belastning för skattebetalarna. Man tar inte ställning till en dylik konsekvens men påpekar dock, att en inkomxstöv-erföring från skattebetalarna till statens långivare kan innebära en ökning av den totala efter- frågan, varigenom indexlånens eventu- ellt positiva effekt på sparandet kan upphävas.

Utredningen avger ingen sammanfat- tande rekommendation i indexlånefrå- gan. Det starka betonandet av den stats- finansiella aspekten och den allmänna tveksamheten rörande indexlånens sam- hällsekonomiska fördel-ar leder dock till en genomgående negativ attityd gentemot tanken på införandet av vår- desäkra låneformer. Man antyder dess- utom en väg att reducera statens enligt utredningens uppfattning riskfyllda en— gagemang på indexlånemarknaden. Det- ta skulle ske genom en stark |begräns— ning av utbudet av indexreglerade kre- diter och en ranvsonering av spararnas tillträde till marknaden. Indexreglerade placeringsmöjligheter skulle sålunda förbehållas vissa sparformer och/eller spararegrupper och närmast syfta till att öppna möjlighet för tecknandet av en mindre, värdefast tilläggspension till den allmänna pensionen. Såsom framgår av bilaga 4 till detta betän- kande har också sedermera en dylik ordning införts i Danmark.

Den 24 januari 1958 tillsattes en offent- lig utredning med uppgift att »utrede de prinsipielle og praktiske spörsmål i tilknytning til verdifaste fordringer, å vurdere om det vil vaere hensik'tsmessig å etablere verdifaste fordringar som grunnlrag for verdifast anbringelse av sparemidler, og å utarbeide naermere forslag dersom komitéen finner at det bör etableres verdifaste fordringer». Kommittén överlämnade sitt betänkan- de i juni 1960.1

Kommitténs ställningstagande till frå- gan om införandet av indexlån blev inte enhälligt. En majoritet, bestående av fem ledamöter (däribland ordföranden dir. Gunnar Jahn), ställde sig avvisan- de till tanken att genomföra någon form av indexklausuler på kreditmarknaden. Majoritetsuttalandet innehåller dock skiljaktiga meningar på en punkt, näm- ligen huruvida möjligheter för en in- dexreglerad frivillig ålderdom'sförsäk- ring 'borde skapas. Två ledamöter utta- lade sig för en vidare utredning av denna fråga, varvid det danska syste— met borde tjäna såsom förebild (ang. det indexreglerade ålderdomssparandet i Danmark, se bil. 4).

Kommitténs betänkande består till sin huvuddel av en analys av de med införandet av indexlån förbundna tek- niska oc-h samhällsekonomiska proble- men. Denna är i stort sett fri från vår- deringar av olika för- och nackdelar hos en indexlånemarknad. De egentliga slutsatserna finns i den avslutande sam- manfattningen, där de skiljaktiga me- ningarna kommit till synes.

Majoriteten har följande huvudmotiv för sitt negativa ställningstagande till indexlån:

1) »Den redu-ksjon av realverdien av no- minelle fordringer som er en =fölge av en prisstigning, förer til at kreditor lider tap og at debitor får ufortjent gevinst. Men

da mange samtidig er kreditor og debitor, lar det seg ikke gjöre å konstatere hvem det er som har tapt, og hvem det er som har vunnet på prisstigningen, uten at en går til en gransking av hver enkelts for- muesforhold. En gransking av denne art vil were vanskelig å gjennomföre i praksis, og en mener at en ikke kan legge de en- kelte individers status for og etter en prisxstigning til grunn for verdifesting av fordringskapital.»

2) När det gäller frågan om hur den samhällsekonomisk-a stabiliteten påver- kas av indexlånens förekomst synes man i och för sig mena, att fruktan för framtida penningvärdeförsämring kan leda till ett minskat sparande eller till att sparmedel placeras i former, som icke beröres av inflationen. Undanröj- andet av dessa farhågor genom införan- det av indexlån ses dock icke som en för det privata sparandets omfattning särskilt betydelsefull åtgärd. I stället kan ett statligt initiativ i indexlånefrå- gan av allmänheten uppfattas som ett uttryck för att de stabiliseringspolitis- ka problemen inte kan lösas. Det skulle därmed snarast förstärka prisstegring- en. Man framhåller också hurusom de länder, där indexreglerade fordringar nått en större spridning, särskilt Fin- land, uppvisar en fortsatt infl'ationistisk utveckling.

3) Om privata låntagare uppträder på indexlånemarknaden, skulle företa— gens kapitalkostnader öka i det fall att den faktiska prisstegringen blev större än skillnaden mellan räntesatserna på index- och penninglån. I viss omfatt- ning, beroende på den roll kapitalkost- naderna spelar i olika produktionsgre- nar och om ökningar av dessa kan över- vältras på konsumenterna, skulle såle- des förekomsten av indexklausuler kun- na ha en direkt höjande effekt på pris- nivån.

1 lnnstillning fra komitéen for utredning av verdifaste plasseringer av sparemidler m.v. (stencil).

4) Majoriteten har också en allmän motivering mot indexklausuler överhu- vudtaget:

»Uansett den stabiliserende virkning in- deksbindinger kan ha på forhand-linger om lönnsavtaler, vil en understreke at det ikke kan veere gunstig å bringe oss i en situa- sjon hvor .så å si alle forhold i samfunns— ökonomi-en blir indeksregulert. Hvis dette skulle bli tilfel-le, kan det bli en håplös oppgave å söke å opprettholde et stabilt prisnivå.»

Majoriteten har även undersökt hu- ruvida indexreglerade placeringsmöj— ligheter i mer begränsad omfattning skulle kunna skapas. Man finner där- vid, att banker och andra kapitalför- valtande institut knappast skulle kunna motta invdexreglerad inlåning från all— mänheten utan att i sin utlåning erhål- la motsvarande villkor. Majoriteten be- dömer det därvid som utsiktslöst att privata låntagare i tillräcklig utsträck- ning skulle acceptera indexlån med för spararna gynnsamma villkor. Inte hel- ler vill man förorda en begränsad in- dexreglering av den statliga upplåning- en. Av staten emitterade indexlån, som inte kunde omsättas och som begränsa- des ti'll vissa placerargrupper, bör en- ligt majoritetens uppfattning inte prak- tiseras. Ett sådant system skulle med- föra en omfattande och dyrbar kontroll- apparat utan att ge märkbara samhälls- ekonomiska verkningar i utbyte. Det le- der dessutom till stelhet på kreditmark- naden. Om enda-st vissa institutioner får rätt att inköpa de statliga indexoh- ligationerna, kan dessa sålunda erhålla en monopolstäl'lning. Det sistnämnda kan tänkas leda till att det reses krav på utvidgning av systemet.

De två reservanterna, försäkringsdi- rektören R. Holmsen och departements- rådet A. Kringlebotten, betonar i sitt särskilda uttalande starkt det orättfär- diga och irrationella i den egendoms-

överföring, som vid penningvärdeför- sämring äger rum från låntagare till långivare. De menar därför »at hen- synet til sparerne og behovet for låne- kapital til finansiering av langsiktige investeringar gjör det nödvendig å eta- blere låneformer som gir kreditorerna en rimelig grad av beskyttelse mot eventuell fremtidig forringelse av penge- verdien».

De anför även några reflexioner an- gående orsaken till att indexreglerade låneavtal, trots den pågående inflatio- nen och spararnas uppenbara behov av en annan ordning, inte i nämnvärd utsträckning kommit till stånd:

»Når indeksklausuler hittil ikke har vaert brukt i nevneverdig grad i förbindelse med lånteavtaler her i landet, skyldes dette i förste rekke at vårt kapitalmarked er sterkt tradisjonsbundet. Det har så å si vaert selvsagt at låneavtaler skulle inngås i nominelle kroner. Når debitor .fikk det pålydende belöp tilbake var avtalen opp- fylt, uansett om endringer i pengeverdien forrykket den ökonomiske balanse mellom de to kontraktsparters interesser i avtal-en. Sterke krefter har vaert imot at man skal slå inn på nye veier som går på tvers av gammel tradisjon og praksis. Et viktig moment er at låntakerne ikke har noen interesse av å endre forholdet da de har fordel av inflasjonen, mens på den annen side sparerne, i motsetning til andre inter- essegrupper, ikke har hatt noen slagkraf— tig organisasjon til å ivareta sine inter- esser.»

En av de konsekvenser i samband med indexreglerade låneavtal, som kom- mitténs majoritet synes ha tillmätt en väsentlig betydelse, gällde indexklausu- lens verkningar på företagens kapital- kostnader. Reservanterna anför här- emot:

»Det er på ingen måte sikkert at et in— dekslån vil bli dyrere for låntakeren enn et vanlig lån. Blir prisstigningen mindre enn ventet, kan indekslånet endog bli bil- ligere enn et vanlig lån.

Den prinsipielle forskjel-l mellom van— lige lån og indekslån er at ved de förste

låses renten og kapitalen fast for hele lå- netiden, mens vilkorene ved indekslån jus- teres etter de faktiske endringer i penge— verdien. Inde-kslån er derfor mer elastiskc enn vanlige lån. Man risikerer ikke som ved vanlige lån at en av partene oppnår en utilsiktet gevinst på den annen parts bekostning, fordi pengeverdien i lånetiden cndrer seg annerledes enn forutsatt ved lånets opptakels-e. Indexlån gir ikke bare långiverne men også låntakerne en garanti mot at det reelle innhold av låneavtalen blir forrykket.

Indekslån skaper med andre ord större rett/erdighet til begge sider. Samtidig mot- virker de konjunktursvingningene ved & stimulere spm-ingen og bremse overinvesle- ring under högkonjunktur.»

Reservanterna vill sålunda inte accep- tera en av majoritetens grundläggande teser, att privata låntagare kommer att inta en starkt negativ attityd till index- lån. Inte heller finner de att argumen- ten mot ett statligt engagemang i index- lånefrågan är övertygande. Tvärtom bör statsmakterna såsom ansvariga för pen- ningvärdeförsämringen vara de första att acceptera spararnas rätt till skydd mot inflationens verkningar. De avslu- tar sitt uttalande med följande hemstäl- lan:

>>Hverken i teori eller i praksis kan man finne tilstrekkelige argumenter for at spa- rerne fortsatt skal behöve å finne seg i at en del av deres formue og inntekt gjen- nom inflasjon overföres till låntakerne. Vårt ökonomiske system er ikke avhengig av at en slig urett opprettholdes. Det er tvert imot meget som tyder på at et system med hel eller delvis indeksbinding av lange lån vil ha en gunstig virkning på den öko— nomiske utvikling. Både rettferdighetshen— syn og ökonomiske hensyn taler for at slike lån blir etablert og staten bör her gå 1 spissen.»

3. Värdesäkringsfrågans behand- ling i Sverige 3.1 Riksdagsmotioner år 1952

Den svensk-a diskussionen kring index- lån kan sägas ta sin början år 1952, då

motioner väcktes i riksdagen om »en utredning rörande utgivandet av ett värdefast statligt obligationslån, varå teckningsrätt skulle tillfalla pensions- och livförsäkringsinstitutioner i avsikt att bereda pensioner och livförsäkring- ar upp till ett visst maximibelopp nå— got skydd mot den värdeminskning som inflationen eljest medför».1

Motionärernas principiella ring var följande:

motive-

>>luflationens orättvisor mot stora grup- per av sparare, särskilt småsparare, som be- rövas en stor del av det i penningford- ringar placerade sparandets realvärde, ut— göra en allt större social olycka. Den drab- bar stora grupper av människor med rela- tivt låg levnadsstandard och avskräcker d-em från den förtänksamhet och lust att själva såvitt möjligt trygga sin framtid, som samhället tvärtom har all anledning uppmuntra. Kravet att något göres för att minska dessa orättvisor och olägenheter, som följa i inflationens spår, växer därför i styrka. Efterkrigsårens erfarenheter synas bekräfta farhågorna, att den allmänna pris- nivån på lång sikt kommer att ha en be- stämt stigande tendens, även om priskur- vans förlopp blir oregelbundet och perio- der av snabb penningvärdeförsämring då och då avbrytas av perioder med relativ stabilitet.»

Man betonade vidare, att kravet på åtgärder för att minska inflationens konsekvenser för sparmedlens realvär- de med särskild styrka kan riktas mot staten i dess egenskap av landets störs- ta låntagare. För statens del borde dy- lika åtgärder bestå i utgivandet av vår- defasta obligationer. Motionärerna var dock icke beredda att utan reservatio- ner förorda införandet av indexlån:

»Att emittera dem i stor skala och even- tuellt i praktiskt taget obegränsad omfatt- ning inom det statliga lånebehovets ram skulle emellertid få svåröverskådliga kon- sekvenser. Det är detta som på många

1 Motion till 1952 års riksdag 1:353 samt (likalydande) 11:461. Bankoutskottets utl. nr 18.

håll framkallat en viss betänksamhet i frå- ga om tanken på sådana obligationer. Verk- ningarnas svårövers—kå-dlighet motiverar utan tvivel en viss försiktighet vid tankens prövning i praktiken. Starka skäl tala så- lunda för att statliga värdefasta obliga- tionslån på detta stadium försäljas endast till vissa slag av institutioner. Man kun- de till exempel göra en början genom att erbjuda pensions- och livförsäkringsinrätt- ningar av olika slag möjlighet att köpa så- dana obligationer i avsikt att göra det möjligt för dessa företag att bereda ett visst inflationsskydd åt pensioner samt livförsäkringar upp till ett visst maximerat belopp, som till en början finge sättas ganska lågt.»

Det var således en till omfattningen starkt begränsad indexlånemarknad, som föresvävade motionärerna. Inköps- rätten skulle förbehållas vissa kapital- förvaltande institut och förses med kvantitativa restriktioner. Några möj- ligheter ti=ll direkta placeringar i index- lån på en egentlig marknad förutsattes icke skola skapas. Observeras bör också frånvaron av de argument för indexlån, som i den samtida amerikanska debat- ten spelat en viss roll, nämligen infö— randet av indexlån i stabiliseringspoli- tiskt syfte. Ambitionen var att i viss om- fattning och för vissa institutionella sparformer undanröja »inflationens orättvisor».

Bankoutskottet remitterade motioner- na för yttrande till en rad på kredit- marknaden verksamma myndigheter och institutioner. De i utlåtande redo— visade yttrandena är i övervägande grad negativa till tanken på utgivandet av statliga indexreglerade obligationer. Nedan återges några uttalanden, vilka återspeglar den allmänna uppfattning- en bl-and remissinstanserna.

Fullmäktige i riksbanken anförde så— lunda, att en allmän indexreglering av kreditavtal skulle skapa osäkerhet och ovisshet "beträffande ingångna förbin- delser och erbjuda stora svårigheter till

en börshandel till realistiska kurser. Vi- dare måste man räkna med att ju större del av kreditmarknaden som indexreg- lerades, desto mindre skulle intresset bli för ett motstånd mot inflationen. Men man ställde sig även skeptisk till en in- dexreglering av begränsad omfattning. Frånsett att svårigheter måste uppstå att principiellt försvara och i praktiken genomföra en uppdelning av kredit- marknaden mellan indexreglerade och icke indexreglerade avtal, torde lätt krav på systemets utvidgning kunna uppstå. I sådant fall skulle »de ökade finansieringsbehoven och de kumulera- de k-ompensationskraven från andra grupper... ytterligare späda på infla- tionen».

Fullmäktige i riksgäldskonloret an- förde bl. a.:

yOm statsmakternas strävan att bevara penningvärdet krönes med framgång,... bort-faller automatiskt behovet av index- reglerade krediter. Här ligger alltså pro- blemets kärnpunkt. För en penningpolitik, vars målsättning är en stabilisering av penningvärdet, måste det te sig motsägelse- fullt att främja utgivningen av indexbund- na statsobligationer, som ju skulle inne— bära ett underkännande av möjligheterna att genomföra en sådan politi-k.»

Svenska bankförem'ngen framhöll, att det skulle vara både oegentligt och stö- rande för den normala obligationsmark— nalden, om staten skulle klassificera si- na förbindelser på så sätt, att vissa av dem gjordes okänsliga för penningvär- defluktuationer, medan andra och fler- talet finge vidkännas inträffade värde- försämringar. Staten bör honorera alla sina skulder lika. En annan princip skulle innebära en självuppgivelse med avseende på förmågan att upprätthålla penningvärdet, vilket skulle allvarligt rubba tilltron till staten som gäldenär. Detta medför å andra sidan, att staten måste göra allt som står i dess makt för att återbetalningen skall kunna ske i

samma myntvärde som upplåningen. In- förandet av något slags indexklausul vore uppenbarligen ett otjänligt medel för vinnandet av detta mål.

Svenska försäkringsbolags riksför- bund ansåg, att det för genomförandet av motionärernas förslag krävdes,

»att staten åtager sig både att utge och att i fortsättningen i erforderlig utsträck- ning tillhandahålla obligationer med bun- den ränta och indexgaranti, guldklausul eller dylikt, samt dessutom förbinder sig att icke under några omständigheter upp- häva dessa garantier eller klausuler, vil— ket med hänsyn till risken för krig och andra krissituationer torde få anses uteslu- tet. I fråga om tanken att inflationsskyd- det skulle maximeras till pensions- och livförsäkringar upp till visst belopp, vill riksförbundet framhålla, att det rent prin- cipiellt skulle vara oriktigt med en dylik begränsning samt att en sådan skulle med- föra ytterst besvärliga komplikationer i flera hänseenden».

Förbundet underströk vidare, att den ekonomiska politikens främsta mål mås- te vara att med alla till buds stående medel upprätthålla ett stabilt penning- värde. Förslaget om ett värdefast obli- gationslån kan knappast betraktas som ett led i dessa strävanden utan får sna- rare anses innebära ett accepterande av en fortgående penningvärdeförsämring. Förbundet ville för sin del bestämt ta avstånd från en dylik inställning.

Motionernas förslag om utredning blev föremål för ett direkt avstyrkande endast av riksbanksfullmäktige och Svenska bankföreningen. De övriga ha- de i princip intet att erinra mot en ut- redning av frågan, ehuru det från de flesta håll betonades, att denna borde gälla en indexreglering av sparandet över huvud och inte begränsas till för- säkringssparandet.

Utskottet instämde i stort sett i de av remissinstanserna anförda principi- ella och praktiska betänkligheterna an- gående utgivandet av ett statligt värde—

fast obligationslån. I likhet med dessa ansåg utskottet dock att spörsmålet kun- de vara förtjänt av ett närmare beaktan- de. Detta skulle dock kunna ske i sam- band med den 1951 påbörjade penning- värdesutredningen, varför utskottet av- styrkte motionen. Riksdagen biföll ut- skottets hemställan.1

3.2 Riksdagsmotioner år 1957 I motioner till 1957 års riksdag yrkades att riksdagen måtte hos Kungl. Maj:t an- hålla om utredning »av frågan om på vad sätt på bankräkning insatt kapital skall kunna göras Värdebeständigt». Motionärerna erinrar om det allmänt erkända behovet av ett ökat personligt sparande och påvisar hurusom penning- värdeförsämringen i kombination med rådande beskattningsregler berövar spa- rarna en del av sparkapitalets realvär- de. För det enskilda sparandet synes banksparandet ha den största betydel- sen och de bästa förutsättningarna för vidareutveckling. Enda möjligheten att i tillräcklig omfattning stimulera spa- randet är enligt motionen att göra spar- kapitalet Värdebeständigt. Man säger sig vara medveten om att problemet med värdesäkring av banksparande är synnerligen svårbemästrat. Tänkbart är dock att »från samhällets sida någon form av garanti för värdebeständighe- ten skapas». Frågan borde sålunda bli föremål för närmare utredning. Motionen avslogs av bankoutskottet med hänvisning till att undersökning- ar av värdesäkringsfrågans lösning an- förtrotts såväl stabiliseringsutredning— en som 1957 års pensionskommitté. Riksdagen biföll utskottets hemställan.2

1 Resultatet av penningvårdesutredningens arbete i vårdesäkringsfråg-an blev professor T. Palanders i avsnitt 1 omnämnda PM »Indexregleringar på lånemarknaden». 2 Motioner likalydande till 1957 års riks- dag 1:13!) och 11:175. Bankoutskottets utl. nr 10.

Bankoutskottet remittera-de före sitt ställningstagande motionerna för ytt- rande till ett flertal av kreditmarkna— dens institutioner. Av yttrandena, vilka i allmänhet betonade de med förslaget förenade praktiska svårigheterna och med vissa reservationer instämde i att frågan borde bli föremål för utredning, kan följande synpunkter av mera all- mänt intresse återgivas.

Bank- och fondinspektionen anförde bl.a.:

»Ett Värdebeständigt banksparande för- utsätter ett häremot svarande arrangemang på utlåningssidan, så att eventuella index— tillägg på de sparade medlen automatiskt kan finansieras. Detta innebär att banken måste i första hand finna en marknad för krediter, där låntagaren är villig att låta skuldens nominella belopp växa i takt med en eventuell penningvärdeförsämring. Vi- dare torde, både med hänsyn till att det sparande som här åsyftas enligt sakens na- tur bör vara tämligen stabilt, och av rent praktiska skäl böra förutsättas viss tids— bundenhet, sannolikt minst ett år, både för inlåningen och utlåningen. Av det sist an— förda framgår att med nuvarande banklag- stiftning affärsbankerna knappast torde kunna i nämnvärd omfattning medverka vid den förordade sparformen.»

Sparbanksinspekiionen ansåg, att den i motionen föreslagna begränsningen till bankinlåningen skulle skapa svära gränsdragningsproblem. Indexklausuler i Sparbankernas in- och utlåning kunde knappast införas utan att motsvarande företeelse vinner insteg på kapitalmark- naden.

Svenska bankföreningen ifrågasatte den allmänna nyttan av det föreslagna systemet. Man framhöll hurusom en större spridning av indexklausuler skul- le få olyckliga psykologiska verkning- ar och medverka till att intresset för penningvärdets stabilitet försvagas. Pro- blemet måste vidare betraktas som tek- niskt svårbemästrat. Indexreglering av

inlåningsräkningar torde kräva, att även utlåningen måste indexregleras. Härav skulle betydande komplikationer följa.

»För de kreditbehövande företagen måste det te sig som en högst betydande nackdel att ej från början kunna överblicka vilka förpliktelser en lånetransaktion kommer att medföra. Därigenom undanryckes ju bland annat i stor utsträckning grundva— larna för bedömningen av t. ex. ett investe- ringsprojekts lönsamhet. Och för bankerna uppkommer motsvarande svårigheter när det gäller att avgöra i vad mån utsikter finnes, att låntagaren skall kunna fullgöra sin återbetalningsskyldighet.»

Bankföreningen avstyrkte motioner- na.

Svenska sparbanksföreningen sade sig hysa tveksamhet angående förslagets genomförbarhet. Man fann det dock motiverat att en utredning av värdebe- ständighetsfrågan i allmänhet företogs.

De återgivna motionerna och deras behandling äger intresse närmast där- för, att de är de enda förslag i värde- säkringsfrågan som direkt avsett infö- randet av indexklausuler i kreditinsti- tuten. övriga i riksdagen framförda _vr- kanden har gällt antingen önskvärdhe- ten i allmänhet av indexlån på kapital- marknaden eller utgivandet av statliga indexlån. Såsom framgått av det ovan- stående, blev reaktionen inför förslaget från närmast berörda myndigheter och institut föga positiv.

3.3 Pensionsdebatten Värdesäkringsfrågan erhöll förnyad ak- tualitet i samband med förarbetena till den allmänna tilläggspensioneringen (ATP). I det förslag till ett system för allmän tilläggspension, som utarbetades av allmänna pensionsberedningen och sedermera blev föremål för riksdagens beslut, ingick såsom en väsentlig be-

ståndsdel, att från systemet utgående pensioner samt i viss mån även intjä- nade pensionsrätter skulle vara värde— beständiga, dvs. regleras medelst kon- sumentprisindex. Detta krav på den nya pensionsordningens prestationer spelade en viss roll i diskussionen om valet av finansieringsteknik: huruvida tilläggspensionerna skulle finansieras genom en fördelnings- eller premiere- servmetod. Indexlån ingick i förslaget om pensionsfrågans lösning på grund- val av ett premiereservsystem såtillvi- da, att de betraktades såsom en möj- lighet att till viss del värdesäkra pre- miereservfonden och utgående pensio- ner. Dels borde utgivandet av värdefas- ta obligationer underlättas, varvid sta- ten skulle ta initiativet, dels borde pen- sionsinrättningarnas möjligheter att an- vända sig av indexbun-dna reverslån ökas. Här avsågs bl.a. de avgiftsbeta- lande företagens återlåning av premie- medel.1

Mera väsentligt var dock den allmänt ökade uppmärksamhet på det långsikti- ga sparandets värdesäkringsproblem— och då framför allt sparande för ålder- domsförsörjning — som följde av vär- desäkringsfrågans framträdande plats i pensionsdebatten. Införandet av en allmän pensionering, vars förmåner —— i likhet med folkpensionerna — försågs med en köpkraftsgaranti, befarades så- lunda på olika håll kunna få ogynnsam- ma verkningar för andra former av långsiktigt sparande, vilka inte kunde förses med dylik garanti. Samtidigt upp- stod krav från företrädarna för redan existerande privata pensionsinrätt- ningar med stora fonder av premiere- servmedel att erhålla möjligheter till värdefasta placeringar av'dessa medel för att skydda sina pensionstagare mot fortsatt penningvärdeförsä-mring.

Vid pensionsfrågan's slutliga behand- ling inför 1959 års riksdag hemställde

sålunda Särskilda utskottet i anslutning till i ämnet väckta motioner, att riks- dagen måtte begära tillsättandet av en utredning om »åtgärder för att värde- säkra olika former av långsiktigt spa- rande och sådana försäkringar som kan vara av betydelse för ålderdoms-, inva- lid- och efterlevandeförsörjning». An- gående behovet av en dylik utredning anförde utskottet följande:

»Beträffande frågan om värdesäkrings- åtgärder vill utskottet understryka, att det är av central betydelse att pensionsförmå— ner, för pension sparat kapital och annat sparkapital behåller sitt reella värde. Om vid en penningvärdeförsämring pensionska- pitalet förlorar i värde, får pensionärerna icke den standard som avsetts. Beträffan- de sparande i övrigt, bundet annorledes än i realvärden, gäller såsom självklart att en fortgående penningvärdeförsämring mins- kar allmänhetens benägenhet till sådant sparande och sålunda motverkar det förut berörda, av alla omfattade önskemålet om ett ökat sparande. Starka rättvisekrav talar också för att vidgade möjligheter äntligen skapas för spararna att skydda sitt spar- kapital från sådan värdeförstöriug som hittills drabbat både pensions- och annat sparande.

Det är med hänsyn till det anförda ange- läget att man snarast till konkret behand- ling upptar frågan om värdesäkring av pensionskapital och annat långsiktigt spa- rande.»

Vid riksdagsbehandlingen av utskot- tets hemställan på denna punkt hade kamrarna skiljaktiga meningar och f-rå- gan återremitterades till utskottet. Ef- ter jämkning i utskottet beslöt riksda- gen i enlighet med utskottets hemstäl- lan att »med hänsyn till vikten av att konkreta åtgärder vidtages i sparfräm- jande syfte och för att underlätta värde- säkring av långsiktigt sparande» hos Kungl. Maj:t anhålla om att »erforder-

1 Se allmänna pensionsberedningens betän- kande »Förbättrad pensionering), SOU 1957: 7 sid. 124 samt Särskilda utskottets utl. nr 1 år 1958 sid. 102.

liga utredningar härför skyndsamt ge- nomföres».1

3.4 Framställning från liv- försäkringsbolagen I maj 1959 överlämnade Svenska Liv- försäkringsbolags Förening till Konung- en ett omfattande utredningsmaterial rörande dels önskemål om viSSa lagänd- ringar i syfte att åstadkomma ökade möjligheter till placering av försäk- ringsmedel i realvärden dels behovet av att det långsiktiga sparandet heredes möjlighet till värdesäkring genom vär- defasta låneformer. Föreningen hem- ställde att de för utredning av värde- säkringsfrågorna ansvariga statliga kommittéerna måtte anbefall—as att un- der beaktande av de av föreningen framförda synpunkterna skyndsamt slutföra sina utredningsuppdrag. I inlagan anförde föreningen följan- de beträffande sin-a principiella syn- punkter på värdesäkringsfrågan och dess problematik:

»Penningvärdeförsämring medför att re- alvärdet av i penningar uttryckta fordring- ar och skulder sjunker. Härigenom upp— står en överflyttning av förmögenhet från långivare till låntagare. Till den förra gruppen hör framförallt de många småspa- rarna, som placerar besparingar i livför- säkringar, sparbanks- och bankinsättning- ar. Dessa småsparare ävensom pensionärer och personer, som åtnjuter skadelivränta och dylikt, drabbas hårt av inflationen. Till låntagargruppen hör i betydande ut- sträckning större förmögenhetsägare, vilka har möjlighet att placera sina tillgångar i belånat realkapital, ävensom staten och kommunerna. De som har den största för— delen av inflationen är följaktligen de som på en gång är ägare av realkapital och har stora skulder.

Räutesåttningen har under en avsevärd del av efterkrigstiden varit sådan att rän- tan ej kunnat kompensera penningvärde- försämringen, varför den reala förräntning- en varit negativ. Redan år 1952 gav liv- försäkringsbolagen gemensamt i en skri-

velse till Kungl. Maj:t uttryck för sin uppfattning i hithörande frågor. Skrivelsen utmynnade i en hemställan om att effek- tiva åtgårder för att hejda inflationen måt- te vidtagas utan dröjsmål och sålunda icke uppskjutas i avvaktan på resultaten av de inom 1951 års penningvärdeundersökning pågående utredningarna angående möjlighe- terna att bevara ett stabilt penningvärde i ett samhälle med full sysselsättning.

Utvecklingen av penningvärdet är av na- turliga skäl alldeles särskilt betydelsefull för ett långsiktigt sparande sådant som livförsäkringssparandet. Detta har därför alltmer påverkats av penningvärdets för- sämring. Om man bortser från pensionsför— säkringarna, som i olika avseenden intar en särställning, kan man under de senaste åren konstatera en markant förskjutning mot mera riskbetonade försäkringar. En ökad försäljning av riskförsäkringar har helt naturligt på olika sätt stimulerats av bolagen såsom ett led i deras strävanden att åstadkomma ett förbättrat dödsfalls- skydd. Den ökade försäljningen under se- nare år har dock i hög grad skett på de sparbetonade försäkringarnas bekostnad, varvid enligt en samstämmig erfarenhet allmänhetens bristande förtroende för pen- ningvärdet varit en viktig orsaksfaktor. Denna misstro har helt naturligt bidragit till att driva över försäljningen till försäk- ringsformer, där premien i huvudsak täc- ker den aktuella risken och där allmän- heten ej behöver befara att få tillbaka sämre pengar än den betalar in.

En annan ännu mera betänklig företeel- se, som bör observeras i detta sammanhang, är den ökade frekvensen av återköp av ti- digare tecknade livförsäkringar, vilken ock- så till väsentlig del torde vara en följd av det bristande förtroendet för penningvär-

1 Särskilda utskottets utl. 1959 nr 1, sär- skilt sid. 102 f, samt utskottets memorial nr 2. Riksdagens skrivelse 1959:269. Se även likalydande motionerna 1:433 och 11: 523 till samma års riksdag. Genom denna riksdagens anhållan bifölls -— ehuru med någon fördröjning —— motioner i samma syfte såväl till 1958 som 1959 års riksdag, vilka i enlighet med bankoutskottets hem— ställan och med hänvisning till pågående utredningar avslagits av riksdagen. Se mo- tionerna till 1958 års B-riksdag 1:182, 183 samt 11:235 och 245, bankoutskottets utl. nr 7; motionerna till 1959 års riksdag 1:309 och 11:376, bankoutskottets utl. nr 5.

det. Utbetalningar på grund av vanliga återköp under åren 1954—1958 rör sig om storleksordningen 40, 50, 65, 90 och 115 miljoner kronor.

Den hittillsvarande försämringen av penningvärdet och farhågorna beträffande den fortsatta utvecklingen utgör sålunda på livförsäkringens område en betydande stör- ningsfaktor, vilken pressar ned livförsäk- ringssparandet till en lägre nivå än som eljest kunde uppnås. Denna effekt uppträ- der alldeles oavsett om farhågorna för en fortsatt penningvärdeförsämring är berät- tigade eller icke. Livförsäkringsverksamhe— tens företrädare kan emellertid icke annat än dela dessa farhågor.

Tid efter annan har klagomål från för— säkringssparares sida framförts över att livförsäkringsbolagen icke kunnat lämna helt eller delvis värdefasta förmåner. Att så icke kunnat ske har berott på, att bo- lagen ej haft tillräckliga möjligheter att verkställa placeringar i värdehandlingar, där låntagarnas prestationer är i någon form helt eller delvis värdefasta. — Det må framhållas, att det totala uppsamlade livförs-äkringskapitalet uppgår till cirka 11 miljarder kronor och att dessa medel utlånats av försäkringsbolagen i runda tal sålunda, att stat och kommun fått 4 mil— jarder, bostadsbyggandet likaledes 4 mil- jarder samt näringslivet närmare 3 mil- jarder kronor. —— Värdefasta placeringsfor- mer har fått stor utbredning i Finland och har även vunnit insteg i andra länder. Hit— hörande frågor har i vårt land underkas— tats teoretisk analys av professor Tord Pa- lander, först i en på uppdrag av finans- departementet och livförsäkringsbolagen utarbetad promemoria och sedan —— mera ingående — i det år 1957 i Livförsäkrings- bolagens Samhällsekonomiska Nämnds skriftserie utgivna verket »Värdebeständig- het, ett problem vid sparande, livförsäk- ringar och pensioner».

Erfarenheterna från den långa perioden av fallande penningvärde visar, att särskil- da åtgärder för att säkerställa penningspa- randet (framförallt det långsiktiga sparan- det) är nödvändiga. Det långsiktiga sparan— dets beroende av penningvärdet måste på ett eller annat sätt brytas.

Riksdagsbeslutet rörande tilläggspensio- nen aktualiserar starkt dessa krav. Utfäs- telsen om värdefasta pensionsförmåner icke

enbart i folkpensionen utan nu också i till- läggspensionen torde sålunda utan tvivel komma att öka allmänhetens befogade an— språk på värdesäkring av livförsäkrings— sparandet liksom av annat långsiktigt spa- rande.

Vårt lands möjligheter att upprätthålla ett blomstrande näringsliv förutsätter oundgängligen, att näringslivet tillföres erforderligt kapital för investeringar. Från näringslivets egen sida har flerfaldiga gång— er på senare tid, senast vid Sveriges Indu- striförbunds årsmöte 1959, med eftertryck framhållits behovet av ökad tillgång till investeringsmedel. Därvid har såsom lämp- liga och önskvärda åtgärder för tillgodose- endet av sådana behov pekats på behovet av en friare kapitalmarknad genom rätt för industrin att emittera obligationslån och genom återgång för försäkringsbolagen till de lagstadgade möjligheterna att låna ut medel till näringslivet utan dirigering från riksbankens sida. Genom motioner i riksdagen vid flera tillfällen under senare år har även understrukits behovet av att såväl hantverk och småindustri som jord- bruksnäringen beredes vidgade långfristiga lånemöjligheter. Nya kreditinstitut har planerats eller redan kommit till i syfte att söka tillgodose sådana lånebehov, var- vid dessa ins-titut uppgivit sig ämna i sin tur söka upplåna medel från försäkrings- bolagen.

Nysparandet inom individuell livförsäk— ring är sedan några år tillbaka statt på tillbakagång. Detta måste även märkbart påverka möjligheterna att genomföra den väntade enorma statsupplåningen. Om den- na kommer att ske genom långtidsbundna lån med fast ränta, kan på grund av ho— tande inflation resultatet bli nya förluster för dem, vilkas sparmedel placeras i sådana värdehandlingar.

Föreningen anser det därför vara en lika självklar moralisk skyldighet gentemot de enskilda medborgarna som en ekonomisk nödvändighet för samhället att statsmak- terna medverkar till värdesäkringsåtgärder för det frivilliga långsiktiga sparandet. Sådana åtgärder skulle på en gång bli en värdefull stimulans åt ökat sådant sparan- de och en betydelsefull faktor i kampen mot fortsatt penningvärdeförsämring. Det förtjänar starkt understrykas, att livför— säkringsbolagen i sina strävanden att vår- desäkra de av bolagen förvaltade sparmed- len är företrädare för miljoner småspara-

re, av vilka flertalet torde sakna möjlighe- ter att placera motsvarande sparmedel i realvärden.)

3.5. Riksdagsmotioner åren 1960—1961

Såväl vid 1960 som 1961 års riksdag framlades motioner med yrkande om ut- givande av ett värdefast statligt obliga- tionslån. Bankoutskottet avstyrkte i bå- da fallen motionerna med hänvisning till det pågående ntredningsarbetet. Riksdagen biföll dessa utskottets hem- ställanden.1

Ur motionerna till 1961 års riksdag må följande citeras till belysning av motionärernas huvudmotivering för sitt förslag:

»Knappheten på sparmedel som står till förfogande för långsiktiga placeringar har blivit alltmera utpräglad och resulterat i regleringsåtgärder på kapitalmarknaden, vilka kan befaras på sikt verka bromsande på produktionens ökning och näringslivets expansionstakt och konkurrensförmåga. Be- tecknande är att de långfristiga lån som staten upptagit har kunnat komma till stånd endast till priset av en relativt hög räntesats och vad gäller 'Spar 60' med hjälp av en betydande propagandaapparat.

Strävandena efter långsiktigt värdesäkra placeringsmöjligheter har även visat sig däri att det långsiktigt placeringsvilliga sparandet i för den svenska marknaden påfrestande omfattning inriktat sig på aktieköp. s.k. aktiesparklubbar jämte and- ra former för att möjliggöra för småspara— re att placera besparingarna i aktier har viss betydelse i sammanhanget. Trots de risker som alltid är inneslutna i aktiepla- ceringar har uppenbarligen sparare före- dragit att ta dessa risker jämsides med en mestadels låg reell avkastning på insatt kapital i förhoppning att därigenom någor- lunda värdesäkra sina besparingar.

Eftersom försäljning av statsobligationer är en prisfråga, dvs. Obligationernas ränte- sats tillsammans med övriga villkor måste vara sådana att papperen blir attraktiva, kan man utgå ifrån att en på lämpligt sätt utformad värdesäkringsklausul skulle med- föra att räntesatsen kan sättas avsevärt lägre än vad som varit fallet vid de under senare tid emitterade obligationslånen. En realränta av storleksordningen 3,5 proc. torde f.n. med tan-ke på dels den genom- snittliga reella avkastningen av alternati- va någorlunda värdesäkra placeringar, dels avkastningen på vanliga obligationer utan indexklausul vara tillräcklig.»

1 Motionerna till 1960 års riksdag 1:434 och 11:543, bankoutskottets utl. nr 20; till 1961 års riksdag 1:26] och II:220, banko- utskottets utl. nr 26.

KAPITEL 2

Penningvärderisker vid låneavtal

1. Riskteoretiska problem

Den renodlade penningvärderisken vid penninglån härrör ur osäkerheten an- gående de framtida prestationernas re- alvärde. Detta kan också uttryckas så, att osäkerhet råder om de i penninglån placerade tillgångarnas reala avkast- ning. Det enkla sambandet råder där- vid, att lånets nominala och reala av- kastning åtskiljes av ett tal, som ap- proximativt motsvarar genomsnittet av den under avtalsperioden inträffade år- liga prisstegringen i procent. Ett pen- ninglån, som avtalats till en årlig rän- tesats av 5 %, får sålunda en real ränte- sats av 2 %, om prisnivån under lånets löptid stigit med i genomsnitt 3 % per år. Ett mått på risktagandct i samband med penninglån blir därmed osäkerhe- ten angående prisnivåns genomsnittli- ga förändringstakt under avtalsperio- den, eller annorlunda uttryckt sprid- ningen av subjektens förväntningar an— gående storlek och riktning av de fram— tida prisnivåförändringarna.

1.1 Penninglån ur värdesäkrings- synpunkt Om fullständig visshet rådde beträf- fande penningvärdets framtida utveck- ling, skulle varje avtalad nominal rän- tesats motsvaras av en given real av- kastning, där skillnaden mellan dessa storheter motsvarades av den sålunda givna takten hos prisnivåns föränd- ringar. Ett dylikt antagande om full-

ständig säkerhet torde inte kunna be- traktas som realistiskt. Det pekar dock på den omständigheten, att om föga osäkerhet råder om den framtida pris- utvecklingen kan penninglåneavtalen ses såsom reala kontrakt i den mening- en, att det för parterna relevanta av- kastningsmåttet utgöres av den reala räntesatsen. Den vid varje tidpunkt rå- dande räntenivån skulle därmed bestå av dels långivarens kompensation för den förväntade penningvärdeförsäm- ringen dels den i reala termer avtalade ersättningen till långivaren. Om det existerade en allmän och säker kon- vention angående den framtida prisni- våutvecklingen, skulle sålunda redan penninglån innehålla en tillräcklig vär- degaranti.1

Upprätthållandet av ett stabilt pen- ningvärde utgör ett ekonomiskt—poli- tiskt mål med hög prioritet. Även om erfarenheten givit belägg för svårighe- terna att realisera detta mål, måste

1 I diskussionen kring värdefasta place- ringar anföres ofta aktier såsom en i för- hållande till penninglån värdesäker till- gång. Vad man då i första hand synes ha i åtanke är den i allmänhet vida högre reala avkastning, som aktier i allmänhet ger. Såsom framgår av kap. 3.6 kan dock den reala avkastningen på aktier vara av- sevärt svårare att förutsäga än motsva- rande avkastning på placeringar i nomi- nala kontrakt. Om begreppet »värdesäker placering» här i stället avser graden av osäkerhet beträffande den reala avkast- ningens storlek och inte dennas nivå, skulle därmed under vissa förutsättningar penninglån utgöra en mera värdesäker pla- cering än aktier.

Realvärde i procent av det genomsnittliga Prisnivåförändringar/år forvantnxngsvardet efter

5 år 10 år 20 år 30 år

— 1 % 116 134 181 243

0 110 122 149 181 + 1 % 105 110 122 135 + 2 % 100 100 100 100 + 3 % 95 90 82 74 + 4 % 90 82 67 55 + 5 % 86 74 54 40

dock vetskapen om den ekonomiska po- litikens ambition att motverka föränd- ringar av prisnivån sätta vissa gränser för allmänhetens osäkerhet angående penningvärdets framtida utveckling. Om man från bedömningen undantar sådana ekonomiska eller politiska kri- ser av större varaktighet, där samhälls- ekonomin över huvud utsättes för svåra påfrestningar, bör således huvuddelen av de alternativ för prisnivån—s fram- tida förändringar på längre sikt, som av allmänheten uppfattas som möjliga, lig— ga inom ett begränsat intervall. Den framskjutna ställning, som målen full sysselsättning och en expanderande ekonomi numera erhållit, gör det dess- utom troligt att allmänheten med ut— gångspunkt från erfarenheterna av pen- ningvärdets långsiktiga utveckling upp- fattar ett fallande penningvärde som det mest sannolika.1

Den på olika sätt begränsade osäker- heten angående såväl takten i prisni- våutvecklingen som dess riktning inne- bär å andra sidan ej, att finansiella pla- ceringar med en nominal garanti (dvs. penninglån) skulle vara befriade från varje slag av risktagande beträffande tillgångarnas framtida realvärde. Det väsentliga är därvid, att redan en gans- ka måttlig osäkerhet angående den framtida penningvärdeutvecklingen får betydande konsekvenser för den reala

förmögenhetssituationen, så snart det gäller en längre tidrymd.

Förväntningsspridning

Innebörden av detta resonemang kan illustreras på följande sätt. Ett förvänt- ningskomplex, som innebär att en år- lig prisnivåstegring med 2 % bedömes såsom mest sannolik men där en pris- stegring upp till 5 % liksom ett prisfall med 1 % per år också är möjlig, med- för en betydande osäkerhet angående tillgångarnas realvärde efter en längre tid. Sammanställningen i tab. 2:1 visar utvecklingen av ett penninglåns reala värde (med en godtycklig nominal av- kastning) vid olika alternativ för pris- nivåns årliga stegringstakt inom de ovan angivna gränserna. Realvärdet ut- tryckes i procent av lånets realvärde vid den ovan såsom »mest sannolika» betecknade prisnivåutvecklingen, dvs. en årlig prisstegring med 2 %.

En egenskap hos prisnivåns utveck- ling, som i detta sammanhang måste tillmätas väsentlig betydelse, är dess tendens att fluktuera över tiden. Fram- för allt åsyftas därmed de vid olika

1 Ett uttryck för hur begreppet stabilt penningvärde likställes med en penningvär- deförsämring inom vissa såsom rimliga be— dömda gränser ges i stabiliseringsutred_ ningens betänkande Mål och medel i sta— biliseringspolitikcn, SOU 1961:42. Se nedan kap. 4.1.

tillfällen återkommande ekonomiska och politiska kriser, vilka i allmänhet sammanfallit med starka inflations- el- ler deflationsprocesser. För prisnivåns utvecklingslakt över en längre period blir förekomsten resp. frånvaron av dy- lika kriser synnerligen märkbar. Så- som exempel kan väljas konsumtions— prisernas utveckling i Sverige under perioden 1949 t.o.m. 1962. Index steg härunder med 72 %, vilket motsvarar en stegringstakt per år med i genom- snitt 4,3 %. En väsentlig del av pn's- stegringen var dock koncentrerad till den s.k. Koreakrisen, då pristalet un— der åren 1951 och 1952 steg med ca 24 %, medan stegringen december 1952 t. o. m. december 1962 var drygt 34 %, dvs. endast ca 3,0 % per år.

Även om det inte behöver råda nå- gon större spridning av förväntningar- na angående den »normala» prisnivå- utvecklingen, existerar dock alltid ovissheten om framtiden skall komma att innehålla någon extraordinär eko- nomisk påfrestning. Det måste i all- mänhet vara mycket svårt att bilda sig en uppfattning om den ekonomiska ut- vecklingens innehåll i detta aVSeende. Om man som ett av de väsentligaste syftemålen med införandet av värde- säkra lån betraktar eliminerandet av »icke förväntade» förmögenhetsför— skjutningar vid låneavtal, kan man där- med i första hand avse de förändringar av penningvärdet som inträffar i sam- band med ekonomiska kristillstånd. Till hithörande frågeställningar finns det dock anledning att i olika sammanhang återkomma.

1.2 Begreppet risk I detta och följande avsnitt kommer uttrycket »risk» att användas såsom synonymt med »osäkerhet». En del av risktagandet vid penninglån antas så- lunda ha ett direkt samband med den

osäkerhet om finansiella tillgångars re- ala avkastning, som följer av den grund- läggande ovissheten om penningvärdets framtida utveckling. I tabell 2:1 gavs ett exempel på konsekvenserna av den- na osäkerhet för en tillgångs realvärde vid olika utfall för prisutvecklingen. Om penninglån ger en effektiv nominal avkastning av 5 %, skulle en placerare med det i tabellen återgivna förvänt- ningskomplexet vara osäker om huru- vida den reala avkastningen blir 6, 5, 4, 3, 2, 1 eller 0 %.

Med utgångspunkt från att det dels existerar vissa erfarenheter av prisni- våutvecklingen i förfluten tid dels är möjligt att bilda sig en uppfattning om de faktorer som påverkar takten i pen- ningvärdeförsämringen, borde dock osäkerheten inte vara total i den me- ningen, att alla utfallen betraktas som lika sannolika. De flesta människor bör sålunda ha en benägenhet att gradera de möjliga utfallen efter graden av san- nolikhet för att de skall inträffa, var- vid ett eller flera värden för den år- liga prisstegringstakten betraktas som mera sannolika än andra.

Sannolikhelsfördelningar I teoretiska framställningar brukar det- ta uttryckas så, att bedömningen av de möjliga utfallen sker i ett förväntnings- komplex, som har formen av en san- nolikhetsfördelning. Denna kan ha oli- ka utseenden, beroende på var tyngd- punkten i förväntningarna ligger, dvs. vilket eller vilka utfall som betraktas som »mest sannolika», men också på den vikt som tillmätes möjliga avvikel- ser från det mest sannolika värdet. Nedan ges två exempel på dylika sannolikhetsfördelningar:

Årlig procentuell

prisstegring —1 0 1 2 3 4 5 Grad av sannolikhet, % Exempel 1 51015 401510 5 Exempel 2 0 510 40 2515 5

I båda fördelningarna är den mest sannolika prisstegringstakten 2 %. De åtskiljes i det avseendet, att den första fördelningen är symmetrisk, dvs, avvi- kelser uppåt och nedåt från det mest sannolika värdet bedömes som lika tro- liga, medan i den andra fördelningen avvikelser uppåt, dvs. en starkare in- flation, uppfattas som avsevärt mera troliga än avvikelser nedåt. En fallande prisnivå är sålunda i detta fall helt osannolik. En individ med ett förvänt- ningskomplex, som liknar det i exempel 2 angivna, har avsevärt mer »inflatio- nistiska» förväntningar än en individ med en sannolikhetsbedömning enligt exempel 1 trots att deras uppfattning om den mest troliga prisstegringstak- ten överensstämmer.

Ett mått på konsekvenserna av olik- heter i uppfattningen om den framtida penningvärdeutvecklingen erhålles i det förväntade värdet, som helt enkelt är fördelningarnas medelvärde, dvs. de olika möjliga prisstegringstalen sam- manvägda med sannolikhetstalen som vikter. I exempel 1 sammanfaller det mest sannolika och det förväntade vär- det, dvs. en årlig prisstegring av 2 %, vilket gäller allmänt för symmetriska fördelningar av detta slag. I exempel 2 blir medelvärdet däremot 2,5 %.

Det finns i olika sammanhang anled- ning att återkomma till förväntningar- nas betydelse för kreditmarknadspar- ternas attityder till penning- och in- dexlån. Avsikten med det föregående är i första hand att klargöra skillna- den mellan de båda begreppen »mest sannolik» och »förväntad» prisstegring. Av speciellt intresse för penning- och indexlåns riskegenskaper är, såsom se- nare skall visas, graden av >>snedhet» i sannolikhetsfördelningen.

Det risktagande, som uppstår vid penninglån, är att denna låneform kan ge en real avkastning, som både över-

och understiger det förväntade värdet. Det betyder, att penninglån kan med- föra både vinster och förluster i för- hållande till den väntade reala avkast- ningen. Klarast framgår detta spekula- tiva moment vid en jämförelse med in- dexlån. Om den (säkra) reala avkast- ningen på ett indexlån utgör 3 % och den förväntade prisnivåstegringen är 3 %, kommer ett penninglån med en nominal avkastning på 6 % att i för- hållande till indexlån ge en högre real avkastning om prisstegringen understi- ger 3 %, medan avkastningen blir lägre om prisstegringen överstiger 3 % per år.

Riskaversion Det kan givetvis ifrågasättas, om det överensstämmer med allmänt språk- bruk att sammanfatta möjligheter till vinster och förluster i begreppet risk. Snarare brukar man tala om vinstchan— ser och förlustrisker, Valet av termi- nologi hänger dock intimt samman med det förhållandet, att begreppet risk inte kan förbehållas förlustsituationerna utan att man i varje enskilt fall defi- nierar även begreppet förlust. Och det senare uttrycket kan, såsom framgår av avsnitt 3, ges en mångtydig innebörd.

Den bakomliggande hypotesen är att det föreligger en viss brist på sym- metri i värderingen av förlust- resp. vinstmöjligheter. Människor skulle såle- des i allmänhet ha en benägenhet att inför ett handlingsalternativ, som inne- bär möjligheter till både vinster och förluster (i form av avvikelser från det förväntade värdet), se förlustmöj- ligheten som en negativ egenskap av större vikt än den positiva egenskap hos handlingsalternativet, som en vinst- möjlighet av samma storleksordning in- nebär. Denna asymmetri i värderingen av förlust- och vinstmöjlighete-r brukar betecknas som riskaversion.

Ett uttryck för människors aversion

mot risktagande är -— uppenbart nog — förekomsten av försäkringsföretag. Det intressanta är därvid, att i en rad fall, främst på sakförsäkringens områ- de, den enskilde individens förlustrisk är så liten, att förlus-tmöjligheten kor- rekt värderad borde understiga försäk- ringskostnaden. Detta kan tolkas som en övervärdering av förluster, varvid det karaktäristiska är att förlusten har en för individen mycket kännbar effekt, om den inträffar samtidigt som sanno- likheten för att den skall inträffa är mycket liten.

Riskpreferens

Samtidigt bör det dock erinras om att man ur verkligheten kan hämta exem- pel på att människorna har en tendens att övervärdera även de mycket stora vinsterna med låg sannolikhet. I de flesta spel och lotterier, vari en större allmänhet deltar — i regel samma män- niskor som upptar försäkringar —— torde således vinstmöjligheten i en korrekt värdering vara avsevärt mindre än spel- avgiften.

Att så är fallet tycks strida mot de vanliga antagandena om rationellt handlande. Å ena sidan behöver det dock endast innebära, att individerna är villiga att betala för den spänning eller miljö som är förknippad med spe- let eller lotteriet. Å andra sidan kan det också finnas individer, som har en viss förkärlek för risktagande, dvs. de föredrar en stor spridning i förvän- tan, som innebär både stora vinst- och förlustrisker. Ett visst utrymme för riskpreferens måste således finnas, även om den dominerande egenskapen skulle vara aversiOn mot risktagande i allmänhet,

Det skulle sålunda kunna hävdas, att förmögenhetsplacerare i allmänhet skulle vara benägna att acceptera ränte- satser på indexlån, som är lägre än vad

den förväntade reala avkastningen på motsvarande penninglåneformer i och för sig borde föranleda. Effekten på prisbildningen härav beror på graden av den penningvärdeosäkerhet som rå- der hos allmänheten.

2. Hushållens behov av värdesäkring

Ett av de omdömen om indexlån, som inte synes möta någon gensaga, är att de bör vara väl ägnade att tillgodose hushållens behov av värdesäkra place- ringar. Eftersom det långsiktiga spa- randet till allra största delen är en om- fördelning av konsumtion mellan olika perioder i den enskildes liv, torde en garanti för sparandets allmänna köp— kraft motsvara önskemålen hos flerta- let hushåll. I och med att priset på de flesta nyttigheter företer en stark sam- variation med den allmänna prisnivå— utvecklingen bör detta gälla även när för sparandet uppställts mera specifika mål, t.ex. inköp av Villafastighet eller annat realkapital.

Med särskild styrka torde behovet av en ny värdesäker placeringsform göra sig gällande, när det är fråga om hus- håll med mindre förmögenheter, dvs. vad som brukar kallas småsparare. De alternativa placeringar, som har sådana egenskaper att ovissheten om tillgångar- nas framtida realvärde minskas, utgö— res av realkapital i olika former: fas- tigheter och rörelsetillgångar samt ak- tier, vilka ur det här anlagda perspek- tivet står innehav av realkapital mycket nära. För mindre förmögenhetsägare är innehav av fastigheter och rörelsetill- gångar i många fall av praktiska skäl uteslutet, medan aktieinnehav ter sig riskfyllt när möjligheter saknas att sammansätta stora och väl differentie- rade aktieportföljer. (Ang. aktiens egen-

skaper ur värdesäkringssynpunkt, se kap. 3.5.)

Enligt uppgifter, som inhämtats ur 1957 års sparundersökning, skulle de svenska hushållens sammanlagda till- gångar (brutto) i slutet av 1957 uppgå till omkring 100 miljarder kronor (ta- bell 2:2). Härav utgjorde endast ca 30 miljarder rent finansiella tillgångar. Aktieposten värderades till ca 9 mil- jarder, innehavet av fastigheter av olika slag till ca 3 miljarder och rörelsetill- gångar till ca 33 miljarder kronor. Des- sa siffror ger således närmast intrycket, att hushållen i mycket stor utsträck- ning placerat sitt sparande i realkapital eller andra värdesäkra tillgångar. Men det måste då observeras, att realkapita- let fördelas synnerligen ojämnt bland hushållen. Enligt den undersökning, som återges i kap. 4, tabell 2, skulle 73 % av hushållen helt sakna realkapital (inkl. aktier) eller endast redovisa smärre pos- ter upp till 1 000 kr. Realkapital värd-e- rat till mer än 10 000 kr. innehas av 12 % av hushållen. Uppgifterna avser år 1958 men någon större förskjutning torde knappast ha inträffat sedan dess.

2.1 Hushållens långsiktiga sparande Ett genomgående tema i indexlånede- batten är, att behov av värdesäkra pla- ceringsformer framför allt föreligger för det långsiktiga sparandet. En dylik uppfattning kan baseras dels på anta- gandet, att osäkerheten om den fram- tida penningvärdeutvecklingen rimli- gen bör växa med längden av det tids- perspektiv .som anlägges, dels på det förhållandet, att konsekvenserna av denna osäkerhet, mätt i möjliga varia- tioner av tillgångarnas realvärde, blir desto kännbarare ju längre tid som för- flyter (vilket illustrerades i tabell 2:1). Det senare argumentet kan också ut- tryckas så, att avkastningens höjd spe- lar den största rollen för förmögen-

hetssituationen när sparandet ingår i hushållens finansieringsplan över en längre period.

Om man som kriterium på sparan- dets långsiktighet använder kontraktets formella löptid och tillgångens egen- skap att inte utan förlustrisker kunna omsättas i likvida medel, aktualiseras placeringsformer av typen långfristiga obligationer och andra liknande värde- papper med hunden ränta samt liv- och pensionsförsäkringar. (De ur avkast- ningssynpunkt i allmänhet ofördelak- tiga återköpsreglerna för livförsäk- ringar -— varvid är att märka att pen- sionsförsäkringar inte kan återköpas —— torde göra, att i synnerhet dessa pla- ceringsform-er uppfyller kravet på »långsiktigt» sparande.) Ett sätt att söka bilda sig en uppfattning om det faktiskt föreliggande behovet av värde- säkra placeringsformer skulle därför vara att med utgångspunkt från de ovan givna kriterierna undersöka förekoms- ten av långsiktiga placeringar bland hushållens tillgångar. I tabell 2:2 åter- ges därför hushållens finansiella till- gångar den 31 december 1957, sådana de beräknats i konjunkturinstitutets un- dersökning av hushållens sparande.

Av tabellen framgår, att obligationer (varav en väsentlig del torde utgöras av premieobligationer) och tillgångar i form av livförsäkringssparande, vilka i tabellen betecknats försäkringsfonder, tillsammans uppgår till endast drygt en femtedel av hushållens totala tillgångar. Den kvantitativt mest betydande till- gångsposten utgöres av banktillgodoha- vanden, medan aktier med deras ka- raktär av realtillgång utgör nära en fjärdedel av de totala tillgångarna. Å andra sidan kan det givetvis bland de övriga tillgångsposterna ingå fordring- ar, som uppfyller de ovan angivna kra- ven på »långsiktiga» placeringar. Sär- skilt bör uppmärksammas posten an-

Tabell 2:2. Hushållens tillgångar och skulder den 31/12 1957 samt föränd- ringar i finansiella tillgångar och skul- der under år 1957. Milf. kr. (Källa: Hushållens sparande år 1957. Konjunkturinstitutets meddelande

B:31.) Finansiella Ultimo Fågåggrågg tillgångar 1957 1957 Postgiro ......... 180 40 Banktillgodo- havanden 15 621 1 064 Obligationer 1 545 45 Aktier ............ 8 914 2951 Andelar i han- delsbolag och ekon. fören. 2 128 143 Kundford— ringar och andra ford- ringar på en- skilda företag 2 936 202 Försäkrings- fonder ......... 6 971 702 Summa 38 295 2 491 Skulder Egnahemslån 9 682 556 Andra fastig— hetslån ......... 3 661 103 Företags- och jordbruks— skulder ...... 9 318 594 Avbetalnings- lån ............ 497 74 Övriga bank— skulder ...... 999 9 Skulder till privata och företag ......... 1 508 186 Skatteskulder 543 0 Summa 26 208 1 522 Realtillgångar Egna hem ...... 25 940 Sommarstugor 2 879 , Andra fastig- 1 646 heter ............ 9 963 Jordbruk 23 313 Andra person- 1 708' liga företag 9 966 Summa 72 061 3 354

1 Utan avdrag för kursförändringar. 2 Utan avdrag för avskrivningar.

delar i ekonomiska föreningar, vari in- går även sådana tillgångar, vilka utgör i bostadsrättsförening insatta medel för innehav av föreningen tillhörig lägen- het. För ett växande antal hushåll torde tillgångar av detta slag både utgöra en väsentlig del av deras förmögenhet och samtidigt vara en i realiteten på lång sikt bunden fordran.

Placeringsvanoma Kravet på långfristigt bundna place- ringar kan dock inte göras till ett ex- klusivt villkor för att det skall vara fråga om ett långsiktigt sparande. Det torde sålunda vara en allmän uppfatt- ning, att även de formellt kortfristiga placeringar, som sker främst i form av inlåning i bankinstituten, innehåller vä- sentliga moment av långsiktigt sparan- de. De ingår sålunda i hushållens pla- nering av deras förmögenhets- och in- komstsituation på längre sikt. Det sy- nes därför inte vara möjligt att på grundval av hushållens institutionella placeringsvanor fälla något omdöme om deras behov av skydd mot penning- värderisker. Det bör därvid betonas, att dessa placeringsvanor till en del kan vara ett uttryck för en motvilja mot förvärv av långsiktigt bundna ford- ringar till följd av osäkerheten om des- sa tillgångars framtida realvärde. Detta problem, som nära ansluter till frågan om penningvärdeosäkerhetens betydelse för allmänhetens sparbenägenhet, blir föremål för behandling i annat sam- manhang (kap. 4.3).

Enligt tabellen svarade tillgångar i försäkringsfonder och banker för när- mare 60, % av hushållens totala finan- siella tillgångar. Av särskilt intresse är att notera de förändringar som ägde rum under år 1957, varvid place-ringar i banktillgodohavanden och ökning av försäkringsfonder utgör drygt 70 % av ökningen i de finansiella tillgångarna.

Genom tillkomsten av den allmänna tjänstepensioneringen har bilden av hushållens långsiktiga sparande i vä- sentliga delar ändrats. Det ligger utan- för denna framställnings ram att be- handla frågan om ATP-systemets par- tiella eller totala verkningar på kon- sumtionsefterfrågan och kreditutbud men några punkter av betydelse i vär- desäkringssammanhang skall dock tas upp.

Viktigast är därvid att ATP-systemet ger hushållen en värdesäker omfördel- ning av konsumtionen från den för- värvsverksamma perioden till pensions- åren. Detta har åstadkommits genom ett fördelningssystem, vari under året utbetalade pensioner också i princip skall täckas med avgifter, erlagda av de förvärvsarbetande under samma år.

Vissa beräkningar antyder, att den reala avkastningen av individens »pla- cering» i ATP—systemet blir positiv. Det måste dock understrykas, att svårighe- ter föreligger att utföra meningsfulla beräkningar av värdet av en enskild in- divids tillgångar inom ATP, dvs. en be- räkning av ett nuvärde av de förmå- ner, som hittills erhållna inkomster be- rättigar till. Dessutom är dessa till- gångar i det närmaste helt illikvida, då tidpunkten för utbetalning endast i mycket liten utsträckning kan påverkas av individen.

Ett ATP—system i fullfunktionsstadiet torde innebära en sådan omfattande omfördelning av individuella inkomster till pensionsåldern, att ett vidgat in- tresse måste riktas mot värdesäkra kompletteringsförsäkringar, som i förs- ta hand ger möjlighet till en mer indi- vidualiserad och också mindre illikvid omfördelning av inkomster och kon- sumtion i tiden.

Även om ATP—systemet innebär, att stora delar av det långsiktiga sparan- det värdesäkras, löses inte värdesäk- ringsproblemet för det mera kortsikti- ga sparandet. Dessutom kan kraven på värdesäkra pensionsmöjlighcter skärpas från de grupper, som står utanför för- delningssystemet. Den genomgripande förändring, som ett omfattande värde- säkert pensionssystem innebär, kan också öka behovet och värdet av värde- säkring av olika former av komplette- ringsförsäkringar.

2.3 En studie av realränteut- vecklingen 1931—1962 Det förhållandet, att hushållens finan- siella tillgångar i så stor utsträckning utgöres av kortfristiga fordringar med till det allmänna ränteläget omedelbart anpassningsbara räntesatser, föranleder frågeställningen, huruvida fordringar med rörlig ränta är mindre utsatta för värdemässiga fluktuationer än ränte- bundna fordringar.1 Om räntenivån samvarierade med prisnivåns förändringar, så att den steg vid inflation och sjönk vid deflation, skulle sålunda en någorlunda konstant real avkastning kunna uppnås, Teore- tiska belägg torde kunna erhållas för det rationella i en räntepolitik, som i varje fall ej låter perioder av allmänt efterfrågeöverskott och inflation sam- manfalla med perioder av sjunkande realränta och vice versa.

1 Detta gäller i första hand banktillgo— dohavanden. Men även tillgångar i form av andelar ] försäkringsfonder skulle i viss utsträckning kunna sägas vara försedda med en rörlig avkastning. Visserligen av- ser försäkringsföretagens placeringar ge- nomgående räntebundna värdepapper sam- tidigt som försäkringens avkastning avtalas till en fixerad räntesats. Den enskilde för- säkringstagaren blir dock, genom sina suc- cessiva premieinbetalningar och genom för. säkringsföretagens regler om fördelningen av överskottsavkastningen, delaktig av rän- tenivåns långsiktiga förändringar.

+5

+1+

+3

HHIHllillnllwllllmllml»|nlllllllllllnliitmlim wuh lllllilllllllllllllllllill|||lllllllllllllllllllllll

— —-—-|4,s

— 4—— 8,0

_ ***—VLG

_ l i i I | l93| |935 l940 I94

— - — Nominol räntesats ——Rea| räntesats

T 5

l i | | l 1 I I IQSO 1955 [960

Diagram 2:1. Nominal resp. real årlig avkastning på ränterörliga fordringar åren 1931 ———1962. För närmare förklaringar: se Anmärkningar till diagram 2:1—3 (efter diagram 2:3).

Realräntans fluktuationer Det är mot den bakgrunden av intresse att undersöka hur realräntenivån i verkligheten utvecklats under förfluten tid. I diagram 2:1 återges de nominala och reala räntesatserna i årsgenomsnitt på bankernas depositions- och kapital- ' samlingsräkningar under perioden 1931 —1962, varvid den högsta inlåningsrän- tan genomgående valts. Den reala rän- tesatsen har erhållits genom att redu- cera eller öka den nominala räntefoten med den under året inträffade relativa pri-snivåförändringen enligt den all- männa konsumtionsprisindex. (Se an- märkningar till diagram 2:1—3.)

Av diagram 2:1 framgår, att den re- ala årsräntesatsen på bankernas inlå- ningsräkningar utsatts för relativt stora fluktuationer, från ett maximum av ca + 6,2 % (år 1931) till ett minimum av ca -—14,5 % (år 1940). De nominala årsräntesatserna har genomgått i för- hållande därtill mycket små föränd- ringar, från ett minimum av 2 % till ett maximum av 4,75 %. Prisnivåns år- liga fluktuationer återspeglas sålunda i betydande utsträckning i realräntans nivå.

Medan den årliga nominalräntan i ge- nomsnitt för hela perioden 1931—1962

1. Ar

0 ... . G/D Genomsmtt' forIO-örspermder 5—2 I _: I 5 l 4—2 ; 5 E' E' |: 5—2 3 : V 2—; _; t—I Dl.lll4Llllllllllllållllllj __ Q—N lr, Noon->o— griifggsignrrägmrrrrrr? || ||| || || _- —N än G) —-NN') mm;”??äRRRSQQåqq-Ssåoåmmm mswzmwwmzeemzmzzszzazes Genomsnitt för 8-örsperioder 6: | —I | 5 | 5? | : p,— _: E .. : Å—E " : U _ V) .: » 5-5 z—; lå 0 Illllllllll—lllllllllll ma—Nnåmmhnmo—NQOmhwmc— TTTTTTT???T?TTTTTTT"FTT? _ Q' — n smäggsäååxa—SQQSSSA—"ssmmma 22222222222222222222222

Diagram 2:2. Konsumentprisernas långsiktiga stegringstakt åren 1931—1962. För närmare förklaringar: se Anmärkningar till diagram 2:1——3 (efter diagram 2:3).

utgjorde ca 3,0 %, var realräntans ge- nomsnitt omkring —0,6 %.1

Tanken att nominalräntans föränd— ringar skulle kunna motverka prisnivå- fluktuationerna, så att realräntan på kort sikt är någorlunda konstant, har sålunda inte förverkligats under den studerade perioden. Frågan är då, om ränteutvecklingen på längre sikt är så- dan, att en långfristig placering med rörlig nominal ränta kan ske med re—

ducerad osäkerhet rörande den reala avkastningens höjd.

Den »Iånga» realräntan För att få en uppfattning härom har utvecklingen av den genomsnittliga prisnivån under 8- resp. 10-årsperioder studerats (diagram 2:2). Dessutom har

1 Spridningen för de observerade real- räntesatserna kring detta medelvärde ka- raktäriseras av att standardavvikelsen nt- gjorde ca 4,5 procentenheter.

+2

+|

|1|tl|||||||||l||||l||||l|||| ||||l||||l1|||I||||||n|l||||

| La

IO—ärsploceringar med rör/137 ränta

I+ o lullluul||||lu||l|||| ||||l|1|||||||I|||||||||l||||

äh

IQÖI —40—|

|952—m— maa—42— 1934—45— less-44— 1936—45— man—45— maa-47— mas—48— letu—hg— mln—50— ISM—51— |943—52— ISM-53— 1945—54— |946-55— 1947—56— [946—57— ISM—58— BSO—59— ISSI—EG— |952—5l — 1955—62—

Diagram 2:53. Real ränta på tioåriga placeringar gjorda åren 1931—1953.

den årliga reala räntan på 10 år långa placeringar mot rörlig resp. bunden ränta beräknats (diagram 2:3). Beträf- fande sättet att beräkna dessa prisnivå- förändringar och re-alräntor hänvisas till anmärkningarna till diagram 2:1—3.

Valet av periodlängden 10 år får vis- sa konsekvenser, som framgår av dia- gram 2:2. Den råkar nämligen vara en kritisk gräns för graden av stabilitet i den långsiktiga prisutvecklingen, Det- ta följer av att de två kraftiga-ste infla- tionsprocesserna under tiden 1931— 1962 infallit med ca tio års mellanrum:

vid andra världskrigets början åren 1940—1942 och under Koreakrisen 1951—1952. Om intervallet minskas till åtta år, erhålles en väsentligt annor- lunda bild i detta avseende. Av dia- grammet framgår att pristalets genom- snittliga stegringstakt per åttaårsperiod (under åren 1932—1961) fluktuerar av- sevärt kraftigare än i det fall, då ge— nomsnittstalen beräknas per tioårspe- riod.1

1 Standardavvikelsen för pristalets ge- nomsnittliga stegringstakt per tioårsperiod är 0,67 procentenheter, medan den för ge- nomsnittstalen per åttaårsperiod utgör 1,17 procentenheter.

Källa till nominalräntesatserna är riks- bankens Årsbok 1950 och 1962. Som den bundna räntan har valts riksbankens dis- konto den 1/1 samma år som placeringen gjorts. Som ett exempel på ett räntebundet 10—årigt län kan nämnas svenska statens obligationslån av den 10/5 1949 med inlös- ningsdatum den 10/5 1959 löpande till 2 3/4 % ränta (diskonto den 1/1 1949 var 21/2 %).

Den rörliga räntan är densamma som af- färsbankernas högsta inlåningsränta (på depositions_ och kapitalräkning), beräknad för varje år som ett vägt, aritmetiskt me- delvärde av de under året annonserade rän- tesatsern'.

Som mått på prisförändringarna har valts levnadskostnadsindex (basår 1914) för lån påbörjade åren 1931—1935 resp. socialstyrelsens allmänna konsumtionspris_ index (basår 1935) för lån påbörjade 1930 och senare.

I diagram 2:1 har exempelvis prissteg— ringen under 1950 beräknats som kvoten mellan (index dec. 1950+jan. 1951) och (index dec. 1949+index jan. 1950). Från den beräknade, årliga nominalräntan (be- tecknas 100 r 50 %) har sedan subtrahe- rats den ur den sålunda beräknade kvoten (betecknas 1+i50) erhållna prisstegringen (100 i50 %) så att realräntan för 1950 cr— hållits som 100 (r50—i50) %.

De genomsnittliga, långsiktiga prissteg- ringarna i diagram 2:2 har beräknats ur följande uttryck (där exempelvis 100 141_50 % är den genomsnittliga prissteg— ringen per år under perioden 1941—1950): 1+I41-—50=

10 V index dec. 1950+index jan. 1951 index dec. 1941+index jan. 1941

För att erhålla realräntorna på 10-åriga placeringar (diagram 223) måste nominala genomsnittsräntorna för 10-årsperioden beräknas. Detta har gjorts enligt följande formella uttryck (om genomsnittliga no- minalräntan för perioden 1941—1950 be- tecknas 100 R41_50 %):

1+R41——50=

10 —_____— : V(1+r41) (l+r42)....(l+r50)

Därefter har genomsnittliga realräntan för perioden 1941—1950 beräknats som

1001341—50 _ 141—50)?”

Ser man sedan på de långa realrän- tornas utveckling enligt diagram 3, fin- ner man att fluktuationerna över tiden av den reala avkastningen på placering- ar med tio års löptid varit avsevärt mindre än den reala årsräntans varia- tioner. Detta gäller oberoende av om placeringarna skett till rörlig eller bun- den ränta. Därav kan också den slut- satsen dras, att den >>långa>> realrän- tan varit åtskilligt stabilare än den »korta» realräntan under den studerade perioden.

Hypotesen att lån med en rörlig rän- tesats bör förete mindre fluktuationer i real avkastning bekräftas även, ehuru skillnaden här är långt mindre än mot- svarande avvikelse mellan den »långa» och den »korta» räntans variationer. Den olikartade utvecklingen av real- räntesatser för ränterörliga och ränte- bundna placeringar beror — såsom väntat — framför allt därav, att lån med hunden ränta återspeglar räntepo- litiken med i genomsnitt fem års efter- släpning. Detta har bl.a. lett till högre realräntesatser för räntebundna avtal ingångna under 1940-talets första år, medan motsatsen gäller för avtal in- gångna under 1940-ta1ets senare del.

2.4 Räntepolitiken och realräntans utveckling

Det kan dock med fog ifrågasättas, om det är räntepolitikens förtjänst, att långfristiga placeringar erhållit en ge— nom tiden relativt stabil real avkast- ning. Den egentliga orsaken till skillna- den i fluktuationer hos »kort» och »lång» realränta torde snarare vara att finna i den omständigheten, att inten- siteten av konsumtionsprisernas steg- ring per tioårsperiod varit mycket jämn. Det visar sig därvid, att fluktua- tionerna hos dessa procenttal t.o.m. va- rit mindre än för de beräknade real- räntesatserna, Det betyder, att man vid

en räntepolitik, som inneburit en un— der hela den studerade perioden oför- ändrad nominal räntenivå, skulle ha er- hållit en »lång» realränta, som fluktue— rat mindre än realräntesatserna i dia- gram 2 :3. Räntepolitiken har med andra ord i någon mån motverkat effekten av stabiliteten i prisnivåns utvecklingstakt på längre sikt.1

Ser man å andra sidan till realrän- tans nivå, finner man, att den långsam- ma höjningen av nominalräntenivån från 1950-talets början motverkat den ökade takten i prisnivåstegringen och under decenniets sista år lett till en höjning av realräntenivån. Det är också i samband härmed, som lån till bundna räntesatser visar sin oförmåga att be- vara realräntans höjd vid långsiktiga förskjutningar av prisstegringstakten.

Periodlängden

Mot bakgrunden av de angivna beräk- ningarna skulle det kunna hävdas, att om takten i den långsiktiga penning- värdeförsämringen verkligen skulle va- ra så stabil, som här redovisats, borde osäkerheten om det reala utfallet av långfristiga placeringar vara relativt li- ten. Det enda riskmomentet skulle i så fall utgöras av osäkerheten om den framtida räntepolitiken. Härtill bör sä- gas, att just den för realränteberäk- ningarna valda periodlängden, tio år, såsom tidigare framhållits råkar utgöra en kritisk gräns för graden av stabilitet i den långsiktiga prisnivåutvecklingen. Det framhäver därför ånyo de med eko— nomiska kriser sammanfallande infla- tionsprocessernas betydelse för den långsiktiga penningvärdeutvecklingen och omfånget av de osäkerhetsmoment, som de skapar vid försök till förutsä— gelser angående prisstegringstakten. För en diskussion av hithörande problem se bl. 3. kap. 13.6.

Beräkningar av det ovan redovisade slaget har givetvis endast ett begrän- sat värde som underlag för slutsatser angående den reduktion av penningvär- derisken, som kan uppstå till följd av ränteutvecklingens samband med pris- nivåutvecklingen. De ger dock belägg för omdömet, att placeringar med rör— lig ränta i allmänhet bör vara förenade med en något mindre osäkerhet beträf- fande den reala avkastningens höjd än placeringar med fixerade nominala rän- tesatser. Däremot synes räntepolitiken inte under den studerade perioden ha uppvisat en sådan samvariation med prisutvecklingen, att någon säkerhet om den reala avkastningen på långsiktiga placeringar kan antas ha förelegat. Sna— rare torde det kunna sägas att realrän- tesatsernas stabilitet uppkommit trots en betydande tröghet i den nominala räntebildningen och tack vare ganska små förskjutningar i prisnivåns lång- siktiga stegringstakt.

Negativa realräntor I detta sammanhang kan det finnas an- ledning att granska en annan uppfatt— ning om penningvärderiskernas inne- börd, som delvis utgör ett argument för att dessa risker i tillfredsställande omfattning kan avlägsnas redan vid penninglån. Premissen är därvid, att spararen i allmänhet är föga intresse- rad av den reala avkastningens storlek. Hans huvudintresse är att bibehålla den reala förmögenheten intakt. Spararna 1 Om standardavvikelsen användes så— som spridningsmått för de här framräk— nade talserierna, erhålles följande storhe- ter.

Standard— Medel- avvikelse, värde, % % Konsumtions— prisindex 0,67 4,02 Lån med rörlig ränta 1,04 —],35 Lån med bunden ränta 1,19 —l,10

skulle således betrakta riskproblemet såsom löst, om de erhöll en garanti för att den reala avkastningen inte blev ne- gativ. I ett samhälle med enbart pen- ninglån skulle en dylik garanti kunna ges, om visshet råder, att den reala rän- tenivån aldrig kommer att understiga noll.

Även om spararna kan antas betrakta möjligheten av en negativ avkastning som en allvarligare risk än variationer i en positiv avkastning, är det dock en godtycklig beskrivning av deras be- teende, att de i sin långsiktiga plane- ring skulle ta hänsyn till den reala av- kastningens storlek först när denna un- dersteg noll. Lika gärna kunde det sä- gas, att detta gränstal låg vid + 1 eller + 2 %. Tillämpades resonemanget ge- nerellt skulle det för övrigt innebära, att det personliga sparandet över huvud inte kan påverkas av ränteförändringar andra än sådana som förskjuter avkast- ningsförväntningarna från en negativ till en positiv realränta.

Såsom framgått av det föregående har realränteutvecklingen sedan 1930-talet varit sådan, att positiva realräntor en- dast undantagsvis förekommit. Även om den framtida utvecklingen skulle upp- visa en högre realräntenivå bör det dock uppmärksammas, att någon ga- ranti för den reala avkastningens stor— lek över huvud inte kan ges såvitt gäller disponibel avkastning, sedan hänsyn ta- gits till effekten av ränteinkomstens beskattning. (Ang. beskattningens kon- sekvenser för penning- och indexlåns reala avkastning, se avdelning II.) Det bör å andra sidan uppmärksam- mas, att förekomsten av indexreglerade lån och andra fordringar med värde— garanti inte nödvändigtvis behöver in- nebära, att realräntan blir positiv. In- dexlån kan, såsom i senare avsnitt av betänkandet skall illustreras, ha ränte- satser som understiger noll.

3. Företagens risksituation

Vid diskussionen av förutsättningarna för och behovet av en indexlånemark- nad synes man i allmänhet ha utgått från att låntagarna, då främst i form av företag, skulle komma att uppvisa ett mycket svagt intresse för upplåning mot indexklausul eller ställa sig direkt avvisande. Denna slutsats torde vara naturlig, om man förutsätter att det samtidigt finns tillgång till penninglån, vars räntevillkor är i stort sett desam— ma som indexlåns räntesatser, oberoen- de av riktningen och styrkan hos de på marknaden rådande förväntningar- na om den framtida indexutvecklingen. Ingår i resonemanget dessutom förviss- ningen, att penningvärdet kommer att fortsätta att falla, måste låntagarens åta- gande att via indextillägg kompensera långivarna för denna penningvärdeför- sämring te sig som en onödig kostnads- belastning, vilken kan undgås vid pen- ninglån.

Uppfattningen att indexlåneav-tal mellan privata långivare och låntagare, konstruerade enligt de angivna premis- serna, inte kan komma till stånd torde ha fog för sig. Det finns å andra sidan ingen anledning att anta, att långivarna i allmänhet skulle kräva, att placeringar i indexlån redan på förhand måste ga- rantera dem en högre real avkastning än vad de kan vänta sig att erhålla vid de nominala placeringar, som samti- digt står dem till buds. Snarare bör hushållen vara beredda att acceptera en tänkbar avkastningsförlust i utbyte mot vissheten om sparkapitalets fram- tida realvärde och därmed om den lev- nadsstandard som de vid konsumtio- nen av detta kapital kan erhålla.

Spararna kan således vilja lösa sin värdesäkringsfråga via indexlån, även om indexlåneräntan är så låg i förhål- lande till penninglåneräntan, att pen-

ninglån skulle ge en högre real avkast- ning om deras förväntningar om den framtida prisnivåutvecklingen infria- des. Dessa resonemang torde ha sin främsta tillämpning vid placeringar på lång sikt, då osäkerheten om penning— värdeutvecklingen bör vara störst.

I och med att det förefaller troligt, att indexlåneräntan i en fri marknad vid förväntan om framtida prissteg— ringar understiger penningräntan, bor- de låntagarnas intresse för indexlån öka. De skulle då ha möjlighet att låna upp mot indexklausul till en real rän- te-fot, som kan understiga eller vara ungefär lika stor som den förväntade reala upplåningskostnaden vid pen- ninglån.

Risksituationen Det är dock därmed inte givet att de skulle föredra indexlån. Låntagarnas behov av riskskydd torde vara mera differentierat än långivarnas. Den som har att med upplånade medel finansie- ra innehav av realkapital eftersträvar antagligen att hålla betalningsförplik- telserna i ett acceptabelt förhållande till tillgångarnas avkastning. Han bör där- för vara mera intresserad av kontrakts- enheter, som minskar osäkerheten om avkastningens framtida storlek, än en garanti för skuldens framtida värde i allmänna köpkraftsenh'eter. I första hand antyder detta, att om man önskar eliminera de med innehav av realka- pital i allmänhet förenade riskerna, trä- der andra kontraktsformer än penning— och indexlån i förgrunden. Aktuella blir då lån, vars värde anpassas till det in— dividuella realkapitalföremålets värde- utveckling (se kap. 3). Till en början gäller dock jämförelsen index- och pen- ninglån.

Den fråga som då uppstår är om det ur företagens synpunkt generellt sett förefaller mindre riskfyllt att ha sina

skulder fixerade i kronor än i en kon- traktsenhet, vars värde anpassas till för- ändringar av den allmänna konsum- tionsprisnivåu. Något entydigt svar på den frågan kan inte lämnas. De olika överväganden, som nedan redovisas, ger därför endast besked om under vil— ka förutsättningar riskfrågan kan be- dömas till indexlåns resp. penninglåns fördel.

3.1 Företagsplan och förväntningar I bedömningen av ett företags framtida ekonomiska situation bör normalt ingå en rad osäkra faktorer, Man har således att bilda sig en uppfattning om den framtida utvecklingen av priserna på företagets produkter, arbetskraft och råvaror samt marknadsutsikterna och den tekniska produktivitetsutvecklingen inom och utom företaget. Sedan brutto- vinsten, dvs. totala intäkter minus rör- liga produktionskostnader, reducerats med kapitalkostnaderna (de »fasta» kostnaderna) erhålles den förväntade nettovinsten såsom mått på det egna kapitalets avkastning.

En väsentlig utgångspunkt är, att syf- tet med företagets verksamhet antas vara att finna en kombination av avkast- ning på det egna kapitalet och riskta- gande med avseende på detta kapital, som är optimal för företaget. Värde- ringen av nettovinstens storlek antas vidare ske i reala termer, varför det centrala osäkerhetsmomentet i företa- gets planering gäller den reala avkast- ningen på det egna kapitalet.

Det bör också noteras, att den föl- jande analysen sker utan hänsynstagan- de till beskattningen. Såsom närmare utvecklas 1 kap. 7 och 10 skulle en no- minalistisk beskattning av indexlån in- nebära, att resultaten i viss mån måste modifieras.

Den reala bruttovinsten Vi antar, att det är fråga om en relativt långsiktig företagsplan och att denna (för enkelhets skull) uppgöres under in- flytande av förväntningar om över ti- den oförändrade värden på de storheter, som avgör intäkter och kostnader och därmed den nominala bruttovinstens storlek.

Samtidigt kan i förhandsbedömning- en den möjligheten ej uteslutas, att företagets produktionskostnader kom— mer att stiga, antingen som en följd av ökade arbetslöner och råvarupriser eller på grund av att den interna produkti- vitetsutvecklingen blir sämre än vad man kalkylerat med. Resultatet härav blir, att i förväntningskomplexet ingår möjligheten av en mindre nominal brut- tovinst än förväntat. Å andra sidan fö- religger också möjligheten att de ökade produktionskostnaderna kan övervält- ras via produktpriserna eller att intäk- terna av andra skäl, t.ex. ökad efter- frågan, kan komma att stiga. I båda dessa fall uppstår en nominal brutto- vinst, som i kronor är större än för- väntat.

Huruvida dessa olika förskjutningar från kalkylerna på företagets kostnads- och intäktssida också kommer att leda till att den reala bruttovinsten blir stör- re eller mindre än vad man räknat med, beror uppenbarligen av det samband, som kan tänkas råda mellan den all- männa prisnivåutvecklingen och den nominala bruttovinstens utveckling.

Arten av detta samband skall illustre- ras med några typfall för den före- tagsekonomiska och samhällsekonomis- ka utvecklingen. Vi har först det ofta iakttagbara fall, då företagets kostnader och intäkter stiger i ungefär samma proportion som den allmänna prisnivån under vad som brukar kallas kostnads- inflation till följd av ett allmänt efter- frågeöverskott, Det bör i princip bety-

da, att effekten på den reala brutto- vinsten elimineras av penningvärdeför- sämringen. Även den motsatta processen är tänkbar, där kostnader och intäkter (och därmed den nominala bruttovins— ten) sjunker i samband med en allmän deflationsprocess, men där den reala bruttovinsten lämnas intakt tack vare det stigande penningvärdet.

Den reala nettovinsten Det intressanta och karaktäristiska för den reala bruttovinstens utveckling i samband med en allmän inflation eller deflation är, att förväntningarna röran- de den reala bruttovinstens storlek kan infrias, trots att förväntningarna rö- rande penningvärdeutvecklingen inte slår in (dessa antogs ju vara inriktade på ett oförändrat penningvärde). Kon- sekvenserna vid indexlåne- resp. pen- ninglånefinansiering av företagets verk- samhet för den reala nettovinstens stor- lek, när den reala bruttovinsten över- ensstämmer med den förväntade, illust— reras i tabellerna 2:23 och 2:4. Dis- kussionen i föregående stycke avser så- ledes fall II i tabellerna. Det visar sig därvid, att vid penninglån med i reala termer rörliga kapitalkostnader kvarstår osäkerheten om den reala nettovinstens storlek, även om förväntningarna rö- rande bruttovinsten infrias. Vid en mindre prisstegring än förväntat (som i detta exempel är liktydigt med infla- tion) blir nettovinsten större än för- väntat tack vare att de reala kapital— kostnaderna blir mindre än förväntat. Motsatsen inträffar vid deflation. Vid indexlån kommer däremot de reala ka- pitalkostnaderna alltid att överensstäm- ma med de förväntade, varför någon ytterligare osäkerhetsfaktor vid bedöm- ningen av den reala nettovinstens stor- lek ej uppkommer.

Om den reala bruttovinsten blir mindre än förväntat, beror det på att

Tabell 2:3. Förväntad real nettovinst vid olika utfall av real bruttovinst och prisnivå. Finansieringsform: indexlån.

Prisnivåstegringen Real bruttovinst B F" . . or- .. A. Mindre väntad C. Storre I. Mindre än förväntad — — II. Förväntad 0 0 0 III. Större än förväntad + + + Tecknet + anger en större real nettovinst ten överensstämmer med den än förväntat. förväntade. Tecknet 0 anger att den reala nettovins— Tecknet — anger en mindre real netto-

vinst än förväntat.

Tabell 2:4. Förväntad real nettovinst vid olika utfall av real bruttovinst och prisnivå. Finansieringsform: penninglån.

Prisnivåstegringen Real bruttovinst B F" . . or- .. A. Mindre väntad C. Storre I. Mindre än förväntad — -— — ? II. Förväntad — 0 + III. Större än förväntad ? + + +

Tecknet + anger en större real nettovinst än förväntat. Tecknet 0 anger att den reala nettovins— ten överensstämmer med den förväntade. Tecknet —-— anger en mindre real netto— vinst än förväntat.

den nominala vinsten fått en ogynn- sammare utveckling än väntat, utan att prisnivåstegringen blivit imotsvarande grad mindre (eller, som i vårt exempel, penningvärdet stigit). Typfallen för kostnads- och intäktsförskjutningar utan samband med den allmänna pris- och inkomstutvecklingen är en ogynn- sam intern kostnads— eller produktivi- tetsutveckling för det individuella före- taget samt isolerade efterfrågeföränd- ringar på företagets produktmarknad. Den motsatta effekten, en real brutto- vinst, som är större än förväntat, upp-

Dubbla tecken anger att de två faktorerna verkar åt samma håll. Tecknet ? anger att de två faktorerna ver- kar åt olika håll och att ut— fallet för den reala nettovins- ten är osäkert.

står när produktivitets- eller efterfrå— geutvecklingen blir gynnsammare än väntat utan att vinstökningen elimine- ras av en tillräckligt stark penningvär- deförsämring.

Resultat i fråga om de avvikelser som sker från den förväntade reala net- tovinsten, illustneras i tabellerna 2:3 och 2:4. Om skulderna består av pen- ninglån, kommer resultatet att i väsent- lig utsträckning bero av om förvänt- ningarna rörande penningvärdeutveck— lingen infrias eller ej. Skulle t.ex. en mindre real bruttovinst än förväntat in-

träffa samtidigt som prisnivåstegringen blir större än förväntat (fall C I i ta- bell 2z-t), reduceras avvikelsen från den förväntade nettovinsten i och med att de reala kapitalkostnaderna blir mindre än förväntat. Skulle å andra sidan av- vikelserna från det förväntade värdet för real bruttovinst och prisnivåsteg- ring gå åt samma håll (fall A I i tabell 2z4) blir de reala kapitalkostnaderna större än förväntat och nedgången i den reala nettovinsten förstärks. Samma ef- fekt uppstår vid penninglånefinansie- ring om den reala bruttovinsten är stör- re än förväntat. Inträffar detta samti- digt med en starkare prisstegring än man räknat med, blir uppgången av nettovinsten från det förväntade värdet större än vad som motsvarar den reala bruttovinstens uppgång. Motsatsen in— träffar vid en långsammare prisstegring än förväntat.

Vid indexlån påverkas däremot inte den reala nettovinsten av takten i pris- nivåstegringen vid en given real brutto- vinst, eftersom kapitalkostnaderna i re- ala termer i detta fall alltid överens- stämmer med den förväntade såsom illustreras i tabell 2:3. Någon ökad osä- kerhet rörande nettovinstutfallet utöver osäkerheten om den reala bruttovins- tens storlek uppstår sålunda icke.

Valet mellan penning- och indexlån Under den väsentliga förutsättningen att företaget önskar eliminera osäker- heten om den reala nettovinstens stor- lek (enligt de riskteoretiska resonemang som fördes i avsnitt 1) bör de föredra indexlån ur risksynpunkt. De undviker därmed det extra risktagande, som föl- jer av de reala kapitalkostnadernas svängningar vid en penningvärdeut- veckling, som avviker från vad man räknat med.

Penninglån har den motsatta effek- ten, nämligen att ytterligare förstärka

de vinst- och förlustmöjligheter, som uppstår när prisnivåstegringen avviker från den förväntade. Detta kan också uttryckas så, att låntagaren har att välja mellan minskade förlust- och vinstmöj- ligheter vid indexlån och ökade vinst- och förlustmöjligheter vid penninglån. Vilketdera han väljer måste, som tidi- gare betonats, bero av hans allmänna värdering av risker. De låntagare, som har benägenhet att tillmäta potentiella förlustmöjligheter större vikt än poten- tiella vinstmöjligheter, skulle sålunda föredra indexlån, medan låntagare med den motsatta värderingen bör föredra penninglån.

Det ovanstående resonemanget gäller i första hand det fall, då osäkerheten om bruttovinstens och penningvärdets in- bördes utveckling är total i den mening- en, att något som helst samband, posi- tivt eller negativt, inte förväntas råda mellan de båda storheternas avvikelser från den kalkylerade utvecklingen. Samtliga nio fall i tabellerna 2:3 och 2:4 ingår således i förväntningskom- plexet.

Det torde å andra sidan vara uppen- bart, att värderingen av penning- och indexlåns inbördes riskegenskaper rö— ner en bestämd påverkan, om företagets förväntningar innehåller ett antagande om ett någorlunda entydigt samband mellan real bruttovinstutveckling och penningvärdets utveckling. Uppfattas detta samband såsom negativt, dvs. ett sämre vinstutfall än förväntat antas in- träffa samtidigt med en oväntat snabb prisnivåstegring, medan en gynnsam- mare vinstutveckling sammanfaller med en oväntat svag prisstegring, ingår en- dast fallen A III, B II och C I i förvänt- ningskomplexet. Såsom framgår av en jämförelse mellan tabell 2:3 och 2:4 ger i detta fall penninglån större möjlig- heter än indexlån att undvika reala net— tovin's'tutfall som avviker från det för-

väntade. Det torde lätt inses, att man med resonemang liknande dem som för— des här ovan finner en bestämd pre- ferens för penninglån hos låntagare med en dylik uppfattning. En i förhål- lande till förväntningarna ogynnsam bruttovinstutveckling motverkas av de i reala termer sjunkande kapitalkostna- derna, varigenom den reala (ehuru ej den nominala) nettovinsten hålles uppe. Vid en gynnsammare vinstut- veckling kommer den reala kapitalkost- naden att bli oväntat hög genom den svagare prisstegringen och har även här en dämpande effekt på den reala nettovinstens variationer, även om det sker i negativ riktning.

Med det slags riskvärdering, som i avsnitt 1 anfördes såsom en rimlig för- klaring till kreditmarknadsparternas beteende, är penninglån den upplå— ningsform, som i detta fall ger de störs- ta möjligheterna att minska de med in- vesteringen förenade riskerna. Givetvis har därigenom inte dessa risker eli- minerats; vinstutvecklingen kan avvika så mycket från den förväntade, att ka- pitalkostnadernas reala nedgång inte är tillräcklig för att hålla nettovinsten på den avsedda nivån.

Skulle däremot företaget anse sig ha anledning att förmoda, att avvikelserna från de förväntade värdena för real bruttovinst och prisnivå kommer att gå åt samma håll, blir kombinationerna A I, B II och C III aktuella. Företag som förväntar sig ett positivt samband mellan bruttovinstens och den allmän- na prisnivåns utveckling bör betrakta indexlån som en ur risksynpunkt för- delaktigare upplåningsvform än penning- lån. Såsom framgår av tabell 2:4 för- stärkes vid penninglånefinansiering svängningarna i den reala nettovinsten. Vid kombinationen större bruttovinst och snabbare prisstegring än förväntat (fallet C III) erhålles visserligen en real

nettovinst, som blir ännu större än vad enbart bruttovinstutvecklingen skulle ge upphov till. Vid en sämre brutto- vinstutveckling än förväntat i kombina— tion med en oväntat långsam eller ute— bliven inflation förstärkes å andra si- dan den negativa effekten på netto- vinsten i samma grad. Företag med riskaversion, som framför allt eftersträ— var en säker real nettovinst även om det sker i utbyte mot vissa vinstchan- ser, har med andra ord vid ett positivt samband mellan vinst- och prisnivåut- veckling de största möjligheterna att realisera denna strävan när skuldsätt- ningen domineras av indexlån och ka- pitalkostnaderna således är oberoende av prisnivåutvecklingen.

3.2. Penningvärde och vinstutveckling

Den analys, som ovan utförts av det lånefinansierande företagets risksitua- tion, visar att slutsatserna angående penning- och indexlåns inbördes risk- egenskaper i hög grad är beroende av de tänkbara sambanden mellan fram- tida vinstnivå och penningvärde. I teo- rin kan detta samband härledas ur en granskning av de faktorer, som normalt bestämmer bruttovinsten eller andra mått på företagens ekonomiska resultat, och dessa faktorers utveckling i olika slags inflationsprocesser.

Uppenbart är dock att en sådan granskning måste ge resultat av begrän- sat värde för den angivna frågeställ- ningen. Inom varje bransch och varje enskilt företag existerar specifika för- utsättningar i dessa avseenden, varför det blir nödvändigt att anlita genera- liserande omdömen. Vidare måste be— skrivningen av olika inflationsförlopp och deras orsaker bli ytterst knapp- händig för att möjliggöra en tillräcklig koncentration i framställningen. Den avgörande invändningen är slutligen,

att även om man på teoretisk grundval kan nå vissa slutsatser om de mest tro- liga sambanden mellan vinster och pen- ningvärdeutveckling, vet man ändå inte hur företagarna i praktiken kommer att uppfatta dessa samband och hur deras förväntningar är beskaffade.

De följande resonemangen är därför med nödvändighet mycket allmänt hållna. För en produktionssektor av stor samhällsekonomisk och kreditpoli- tisk betydelse har dock ett försök gjorts att i detalj granska den angivna problematiken. Det gäller bostadsbyg- gandet, som behandlas i kap. 5.

Inflationsprocesser

En rad av de risker, som normalt är förenade med realinvesteringar, bör föreligga oberoende av hur penning- värdeutvecklingen gestaltas. Det gäller i första hand sådana förändringar av förutsättningarna, som uppstår vid en oväntat hög eller låg produktivitet till följd av förhållandena inom företaget och inom branschen. Förutom föränd- ringar av produktionens effektivitet in- går häri även de problem, som rör fö- retagets löpande försörjning med kre- dit, arbetskraft och råvaror. Men även sådana ändrade marknadsförhållanden, vilka beror av oväntade efterfrågeför- skjutningar till följd av ändrade värde- ringar hos konsumenterna, ökad inter- nationell konkurrens eller icke förut- sedda reaktioner på andra marknader, torde i allmänhet vara oberoende av inflationsgraden. Det är således i prin— cip fråga om sådana förändringar av in- dividuella priser, som lämnar den all- männa prisnivån opåverkad.

Givetvis gäller dessa resonemang ej mycket snabba inflationsförlopp, var— under desorganisationstendenser på olika marknader kan uppträda och för- orsaka produktionsstörningar. Det bör även erinras om att bedömningen här

antas avse en längre tidrymd. På myc- ket kort sikt kan förväntningar om en snabbare prisstegring sammanfalla med förväntningar om ökade svårigheter att klara t.ex. arbetskraftsförsörjningen i samband med ett allmänt efterfråge- överskott.

För flertalet av de förändringar på företagets intäkts- och kostnadssida, som kan härledas ur yttre förhållanden, finns det anledning att anta, att de upp- visar ett positivt samband med pris- nivåutvecklingen. En allmän iakttagelse är att löner, råvarupriser, omsättning och produktpriser samvarierar, när det är fråga om sådana störningar av den samhällsekonomiska balansen, vilka sammanfattas under termen allmänt ef- terfrågeöverskott. Utsikterna för en gynnsammare bruttovinstutve-ckling bör sålunda öka när också prisstegringen överstiger vad som kunnat förutses. Li- kaså bör sannolikheten för en svagare vinstutveckling vara större, om relativ samhällsekonomisk stabilitet inträffar, medan kalkylen uppgjorts under infly- tande av ett antagande om fortsatt in- flation.

Även om prisnivåförändringar till följd av en allmän överskottsefterfrågan synes vara det normala inslaget i infla- tionsprocessen, finns dock andra orsa- ker till prisförändringar. För det första påverkas prisnivån av förändringar i indirekta skatter och subventioner. I den mån något samband mellan pris- nivåförändringar av detta slag och fö- retagsvinsterna existerar, torde det vara negativt. (Detta problem behandlas i kap. 3.4.) För det andra kan pris- nivån utsättas för fluktuationer i sam- band med större förändringar av den samhälleliga produktiviteten. Det klas- siska exemplet på dylika s. k. knapp- hetsprisstegringar är ett dåligt skörde- utfall. För det tredje kan prisnivån på- verkas av ett förändrat bytesförhållan-

de gentemot utlandet, t.ex. i form av sjunkande exportpriser och/eller sti- gande importpriser. I båda de sist- nämnda fallen torde något positivt sam- band mellan vinst- och prisnivåutveck— ling ej existera, medan det för de sek- torer som direkt drabbas av föränd- ringarna bör vara negativt.

Om man bortser från dessa orsaker till prisnivåns förändringar (som fram- deles kommer att bli föremål för upp- märksamhet) bör dock det förväntade sambandet mellan vinst- och prisnivå- utveckling i allmänhet inte vara nega— tivt. För att hitta ett dylikt samband torde det vara nödvändigt att beakta de särskilda villkor, under vilka vissa sektorer av vårt näringsliv arbetar,

Expo:-[företagen

En betydande tvekan om sambandets art kan sålunda råda bland de företag, som för sina intäkter är beroende av priser och konjunkturer på utländska marknader medan deras kostnader be— ror av bl. a. den inhemska pris— och lö- neutvecklingen. För exportföretagens del uppstår därför ett negativt samband vid en inländsk kostnadsprisstegring, som inte har någon utländsk motsvarig— het och som inte heller föranleder nå— gon förändring av valutakurserna. En oväntat snabbt stigande inhemsk pris— nivå kan med andra ord ha en tendens att sammanfalla med en ogynnsam vinstutveckling. Vinsterna bör dessutom sjunka mera desto snabbare den in— hemska inflationen är.

Liknande företeelser kan uppträda på marknader, som är föremål för statliga ingrepp i prisbildningen eller i andra avseenden. Framför allt kan ett nega- tivt samband uppstå, om regleringsmo— mentet utnyttjas för att hålla tillbaka den allmänna prisstegringen i lägen av samhällsekonomisk instabilitet genom en fixering av de reglerade priserna.

Betydelsen av den statliga prisregle— ringens utformning för låntagarnas val mellan index- och penninglån framgår av den diskussion kring hithörande problem, som utföres i kap. 5 om bo- stadsfinansiering med indexlån.

3.3 Företagen som långivare I det föregående har enbart företagens beteende vid valet av upplåningsform behandlats. För att komplettera bilden av företagens uppträdande på indexlå- nem-arknaden skall här i korthet deras val mellan index- och penninglån som placeringsobjekt behandlas.

Om man bortser från kortfristigt ul— lånade medel, som är att betrakta som företagens kassahållning, kan en acku- mulation av finansiella tillgångar inom ett företag ha två i princip skilda mo- tiv. I det ena fallet är förmögenhets— ackumulationen ett led i en långsiktig finansieringsplan för fortsatt förmögen- hetsuppbyggnad. I det andra fallet är de finansiella placeringarna en ersätt- ning för realinvesteringar. Anledningen till att de göres är med andra ord, att de förväntas ge en större (eller säkrare) avkastning än investeringar i realkapi— tal. Avkastningen förutsättes bli ett sta- digvarande bidrag till företagets vinst.

I det senare av ovanstående två fall måste indexlån antas vara den ur risk- synpunkt gynnsammaste placeringsfor- men i och med att värderingen av före- tagets vinst sker i reala termer. Ingår kreditgivningen i en finansieringsplan, borde värderingen av tillgångarna där- emot ske med sikte på den köpkraft de kan ha inom den speciella varukate- gori, som planen avser. En reduktion av risktagandet vid kreditgivning med detta syfte uppnås således, om kon— traktsenheten utgöres av den eller de realkapitalvaror, som finansieringspla- nen tar sikte på.

Frånsett att det måste uppstå svårig- heter att arrangera låneavtal med dylika kontraktsenheter (se kap. 3.3), är frågeställningen dock i detta sam- manhang hur indexlån, jämfört med penninglån, ter sig ur risksynpunkt. En bättre approximation av tillgångarnas värde till finansieringsplanens syfte bör då uppnås med indexlån så snart som realkapitalvarornas priser väntas förete med konsumtionsprisnivån lik- riklade utvecklingstendenser.

Eftersom de flesta priser, såväl på konsumtionsvaru- som investeringsva- rumarknaden, torde ha ett intimt sam- band med den allmänna prisnivåutveck- lingen, skulle det sålunda kunna göras gällande, att en garanti för den allmän- na köpkraften kan reducera osäkerhe- ten om realvärdet även av tillgångar, som är avsedda att finansiera mycket speciella investerings- och konsum- tionsändamål. Den premie i form av lägre avkastning, som långivaren är vil- lig att betala för det erhållna riskskyd- det, bör dock bli allt mindre desto grövre approximationen är till den för honom relevanta värderingsenheten.

Det bör tilläggas, att samtliga resone- mang avser företag, som äger realkapi— tal. För kreditmarknadens kvantitativt sett mest betydande placerarekategori, de kreditförmedlande och kapitalförval- tande instituten, är riskproblematiken i väsentliga avseenden en annan. Ban- ker, försäkringsföretag, hypoteksin'stitut m. fl. måste sålunda antas lägga stor vikt vid att tillgångarnas och skuldernas kontraktsenheter överensstämmer med varandra. Detta förhållande, som får be- tydelse vid diskussionen av indexlåne- marknadens funktionssätt, omnämnes här närmast för att erinra om att de in- stitutionella placerarna kan uppvisa andra reaktionsmönster än hushåll och företag.

4. Penning- och indexlåns risk- egenskaper, sammanfattning

Enligt vad tidigare sagts, förefaller det troligt, att företagarna normalt bör för- vänta sig en med prisnivåutvecklingen samvarierande bruttovinstutveckling. Om de därvid vid val av upplånings- form främst söker reducera det slags risktagande, som består i osäkerhet om nettoavkastningens reala storlek, skulle de föredra indexlån framför penning- lån ur risksynpunkt. Det betyder att de uppsöker indexlånemarknaden även i det fall att indexlåneräntan är större än den förväntade realräntan på mot- svarande former av penninglån. Efter- som långivarna enligt analysen i avsnitt 1 skulle vara villiga att i utbyte mot skyddet för penningvärderisker accep- tera en lägre förväntad avkastning på indexlån, borde utrymmet för indexlå- neavtal vara betydande under förutsätt- ning att förväntningarna om den fram- tida indexutvecklingen är någorlunda likformiga hos parterna.

Denna teoretiska härledning av lån— tagares och långivares inbördes risk- bedömning måste dock kompletteras på några väsentliga punkter, varvid en nå- got annan och mindre gynnsam bild av indexlånemarknadens förutsättningar framträder,

4.1. Riskvärderingen

För det första bör låntagarna liksom långivarna ha en icke symmetrisk vär- dering av avvikelser från det förvän- tade utfallet. En lägre avkastning på realk—apitalinnehavet än förväntat vär- deras negativt och starkare negativt desto större avvikelsen är. En högre avkastning än förväntat värderas inte lika starkt positivt, varvid det dess- utom är troligt att ökningen i värde av sådana avvikelser avtar ju större vinsten därmed tenderar att bli. För-

utom de allmänna skäl, som i avsnitt 1 angavs för en sådan aversion mot risk- tagande, tillkommer för realkapitalin- nehavarens eller företagets del möjlig— heten, att negativa avvikelser från det normala kan leda till en sådan reduk- tion av återbetalningsförmågan, att det egna kapitalet måste förbrukas.

Det har i det föregående synts rim- ligt att anta, att prisnivåförväntningar- na genomgående är uppåtriktade. Men även om låntagaren sålunda är inställd på fortsatt inflation måste han dock räkna med möjligheten. att den nomi- nala bruttovinsten till följd av bl. a. isolerade förskjutningar i efterfråge- strukturen kan komma att bli avsevärt mindre än förväntat. Inträffar detta samtidigt med att prisnivån stiger ovän— tat snabbt, kan indexlån medföra en negativ (nominal) nettovinst.

Konklusionen att indexlån under vis- sa förutsättningar medför större risk för uppkomsten av en negativ netto- vinst har i och för sig intresse endast om det kan antas, att detta utfall till- mätes större vikt än de övriga, som är möjliga. Och det bör gälla om uppkoms- ten av en negativ nettovinst innebär en väsentlig risk för en förlust av hela eller större delen av investerarens eget kapital. Detta inträffar, om den bris- tande återbetalningsförmågan leder till företagets likvidation eller företags- ägarens konkurs. Särskilt utsatta för detta slags risktagande är företag, vars förväntade nettovinst är liten i förhål- lande till kapitalkostnaderna. Ett ytter- ligare villkor torde vara, att det egna kapitalet inte kan lösgöras eller att and— ra kreditmöjligheter ej står till buds. I vilken utsträckning dessa båda villkor samtidigt uppfylles i praktiken, låter sig inte närmare avgöras. Uppenbart är dock, att innehav av bostadsfastigheter och liknande realkapital i en rad fall kommer dem mycket nära. (Se kap. 5.)

Asymmetriska förväntningar Effekten på låntagarnas attityd till in- dexlån av händelsekombinationen myc- ket snabbare inflation och svagare in- täktsutveckling än förväntat förstärks, om det dessutom skulle vara så, att även prisnivåförväntningarna är asymmet- riska. Det innebär att man allmänt för- väntar sig att de avvikelser från det förväntade värdet, som kan inträffa i form av en mindre eller utebliven in- flation, är begränsade till sin storlek, medan det däremot alltid är möjligt, att inflationen blir långt större än förvän- tat. Det kan då vara fråga om mycket kraftiga, ehuru sällsynta inflationsför— lopp av engångskaraktär. Ett sådant för- väntningskomple-x innebär exempelvis att man räknar med att inflationer av Koreatyp kan upprepas men inte fin- ner deflationer av motsvarande omfatt- ning möjliga. (Den närmare bakgrun- den till dessa hypoteser redovisas se- nare i kap. 13.)

Med de angivna förutsättningarna blir indexlån för låntagarna avgjort mindre attraktiva ur risksynpunkt än penning- lån. Inträffar »normal» eller förväntad inflation är penninglån och indexlån likvärdiga ur risksynpunkt med undan- tag för den osäkerhet, som följer av att bruttovinsten kan avvika från det för- väntade värdet. Blir inflationen större än förväntat reducerar penninglån ris- ken för en negativ nettovinst under alla förlopp för den reala bruttovinsten. Un— der förutsättning att prisnivåns avvikel- ser från den förväntade utvecklingen framför allt antas bestå av en större prisstegring, blir skillnaden ur risksyn- punkt mellan indexlån och penninglån således den att indexlån kan reducera osäkerheten angående den reala netto- vinstens variationer kring ett visst po- sitivt tal, medan penninglån i stället ger ett bättre (ehuru naturligtvis ej fullgott) skydd mot den verkligt stora

förlustrisk, som innebär en total förlust av det egna kapitalet.

Långivarnas riskaltifyder

Å andra sidan bör förväntningar av det angivna slaget öka långivarnas intresse för indexlån. Vinstmöjligheterna vid penninglån genom en långsammare in- flation än förväntat är begränsade, me- dan förlusternas omfattning vid en långt snabbare inflation kan bli bety- dande. Frågan om hur förhållandet mel— lan kreditmarknadsparternas attityder till de båda låneformernas riskegenska- per skall beskrivas i det fall att de har motsatt innehåll låter sig dock inte så lätt besvaras. En icke oväsentlig faktor i sammanhanget är att långivarnas för- lust vid penninglån aldrig kan bli total till följd av penningvärdeutvecklingen. Penningvärdet kan med andra ord inte sjunka till noll.

För vissa hushåll kan det dessutom vara en ur standardsynpunkt marginell effekt som uppstår, om den reala av- kastningen på deras kapital nedgår un- der den förväntade. För andra hushåll, i vilkas långsiktiga planering ingår en stor omfördelning i tiden av inkomster, vanligen till pensionsåldern, kan stan- dardeffekten av avkastningsförskjut- ningar te sig betydande. Det betyder helt enkelt, att sparbenägenheten och därmed intresset för den reala avkast- ningens höjd och variationer skiljer sig mellan olika hushåll.

Påpekandet har intresse närmast där- för att de flesta former av långsiktigt sparande sker via kreditinstitut av oli- ka slag, där de bundna sparformerna representeras av försäkringssparandet. Därmed övergår problemet om hushål- lens riskattityder till att i viss mån gälla bankers och försåkringsbolags be- teende både såsom långivare på kapital- marknaden och som utbjudare av vår- desäkra sparformer bland bank- och

försäkringssparare. Indexlånemarkna- dens uppkomst- och utvecklingsmöjlig- heter måste därför behandlas mot den institutionella bakgrund, som de kredit- förmedlande instituten erbjuder. (Se avdelning III, särskilt kap. 11.)

4.2. Intressekonflikter

Det anförda skulle tyda på att det mel- lan parterna på kreditmarknaden före- ligger en intressekonflikt vid valet av de kontraktsenheter, som är bäst ägnade att reducera de med avtalen förenade riskerna. Förekomsten av en dylik in- tressekonflikt har i indexlånedebatten spelat en framträdande roll. Den har ofta betraktats som det avgörande hind- ret för uppkomsten av indexlån i an- nan form än med staten såsom lån- tagare, varvid man i allmänhet förut- satt, att staten — av andra än ekono- miska skäl — skall vara villig att på sig överflytta penningvärderisken. Skäl finns dock att föra resonemanget på denna punkt ett par steg vidare.

Räntebildningen Först bör uppmärksammas att den in- tressekonflikt, varom ovan talats, inte behöver vara större än att den kan överbryggas av prissättningen på de prestationer, som avtalas. I själva ver- ket torde en utjämning av långivares och Iåntagares risktagande kunna ses som en av huvuduppgifterna för en ut— vecklad kreditmarknad och dess pris— bildning. Detta uttryckes främst i den struktur av räntesatser på skilda ni- våer, som idag existerar och som har till syfte att särskilja avtal med varie- rande risk på grund av säkerhetens art, kontraktets längd osv. Det skydd mot penningvärderisken, som spararna kan erhålla genom indexlån, bör sålun- da föranleda, att de accepterar en lägre ersättning för sina prestationer i detta fall än vid avtal med ett större mått av

risktagande beträffande kontraktets re- ala innehåll.

På samma sätt borde låntagarna vara beredda att utge högre ersättning för långivarens prestationer, om lånet av- talades i enheter, som minskade deras risktagande med avseende på möjlighe— terna till återbetalning. Förutsättningen för att penninglån alltfort skall betrak- tas som den enda ur risksynpunkt ac- ceptabla låneformen är således, att lån- givares och låntagares bedömning av andra låneformers egenskaper går så vitt isär, att några för båda parter god- tagbara räntesatser på dessa lån ej exis- terar. Härav följer att värdet av och möjligheterna för en övergång till köp- kraftsenheter och andra från penningen avvikande kontraktsenheter i låneavtal måste bedömas utifrån en jämförelse mellan det risktagande, som på båda sidor äger rum vid dessa slags avtal, och samma risktagande vid penning- lån.

Institutionella förutsättningar

Slutligen bör även framhållas, att re- sonemangen kring indexlånens risk- egenskaper har oinskränkt giltighet en- dast med utgångspunkt från att de rent institutionella förutsättningarna för lå- neavtal med indexklausul utformats på ett sådant sätt, att indexlånens egenska— per av realt garanterade kontrakt fram- träder. Till de förutsättningar, som kan antas ha särskild betydelse, hör lag— stiftningens utformning på beskattning- ens område samt reglerna för kon- struktionen av lånesäkerheter i allmän- het, Skulle en sådan institutionell miljö för indexlån ej kunna skapas, att till- räcklig hänsyn inte tas till det reala elementet i indexreglerade kredittrans- aktioner, måste den här givna bilden modifieras. Skatte- och säkerhetsfrågor- nas lösning behandlas i det följande.

Därvid granskas även konsekvenserna i dessa hänseenden av olika lösningar. Det bör dock redan nu sägas, att en för- utsättning för att såväl långivare som låntagare skall kunna helt utnyttja de möjligheter till minskat risktagande vid kredittransaktioner, som inrymmes i värdesäkra lån, torde vara en på vissa punkter i lagstiftningen genomförd till- lämpning av reala tänkesätt.

5. Övriga låntagare

När det gäller upplåning för andra än— damål än innehav av realkapital, dvs. i stort sett upplåningen utanför före- tagssektorn, torde de med indexlån förenade riskproblemen inte behöva på- kalla större uppmärksamhet. I förgrun— den träder då statens och kommuner- nas upplåning, i den män inte även denna avser finansiering av kommer— siellt inriktade projekt. De med stats— upplåningen förenade problemen kom— mer att bli föremål för behandling i det sammanhang, där kreditpolitiken dis- kuteras. För övrigt torde-, om risksyn- punkter över huvud behöver anläggas, statens och kommunernas återbetal- ningsförmåga sammanhänga med den allmänna inkomstutvecklingen och där- ur inflytande skatteintäkter. Med hän- syn till att totalinkomsten företer ett mycket intimt samband med prisnivå- utvecklingen, borde indexlån för den- na kategori låntagare te sig avsevärt mindre riskfyllda än penninglån. För staten och kommunerna kan indexlån med andra ord i störne utsträckning än för andra kategorier fylla kravet på po- sitivt samband mellan återbetalnings- förmåga och skuldens värdeutveckling. Ett liknande betraktelsesätt torde kun- na tillämpas i fråga om hushållens upp- låning, såvitt avser krediter för kon- sumtionsändamål.

KAPITEL 3

Värdelåns konstruktion

1. Olika slag av värdelån Föregående kapitel diskuterade endast en kontraktsenhet vid låneavtal förutom penningen, nämligen en allmän köp- kraftsenhet eller realenhet. Denna be- gränsning följer av att huvudfrågeställ- ningen gäller hur man skall kunna und- gå de med långsiktiga avtal i allmänhet förenade penningvärderiskerna, varvid penningens värde definierats som dess allmänna köpkraft. Uppenbart är dock, att penningen kan ersättas med en mångfald andra kontraktsenheter, om behov därav skulle föreligga. I detta ka- pitel skall granskas olika slag av lån med från penningen avvikande kon- traktsenheter, vilka då och då skymtat i diskussionen och även existerat eller existerar i sinnevärlden.

I förfluten tid har guld eller andra myntmetaller haft stor betydelse som kontraktsenhet, varvid syftet uppenbar- ligen varit att undgå penningens bris- ter som värdemätare. Den allmänna ekonomiska utvecklingen torde dock ha medfört, att guldets användbarhet som tillförlitlig mätare av den inhemska va- lutans köpkraft avsevärt reducerats. Snarare torde guldprisernas numera ut- talade tendens till långvarig stabilitet, avbruten av ryckvisa förändringar, leda till ökad osäkerhet från avtalsparternas sida om kontraktets värdemässiga inne- håll. Lån med guldklausuler har endast undantagsvis introducerats i länder, där i övrigt värdelån flitigt använts. I vissa länder, t.ex. USA, existerar ett direkt

förbud mot användning av guldklausu- ler.

Samma resonemang torde kunna fö- ras om lån med en utländsk valuta som kontraktsenhet men med den inhemska myntenheten som betalningsmedelsen- het. Även ändringarna i valutakurserna torde sålunda ske med en diskontinui- tet, som snarare ökar risktagandet. Där- emot spelar dylika lån en viss praktisk roll. Detta gäller främst Israel, vars vär- delånemarknad till stor del består av lån knutna till växelkursen gentemot den amerikanska dollarn. En väsentlig del av förklaringen till valutavärdelå- nens användbarhet i Israel torde dock utgöras av den kontinuerligt pågående anpassningen av det israelitiska pun- dets växelkurs gentemot dollarn. Även om lån kontrakterade i utländsk valuta skulle kunna tänkas fylla vissa behov hos låntagare och långivare med bety- dande internationella engagemang, före- faller det dock realistiskt att inte räkna med någon större marknad för dylika lån.

Vid olika tillfällen har i den penning- teoretiska litteraturen upptagits tanken, att den mest tillförlitliga mätaren av penningvärdet egentligen är en allmän löne- eller inkomstenhet, eftersom den- na bättre än prisnivån uttrycker vål- färdsutvecklingen i samhället. Även i in- dexlånediskussionen har förslag väckts om att ersätta penningen med en in- komstenhet. I ett särskilt yttrande till det i kap. 1 omnämnda danska be-

tänkandet om värdefasta obligationer anför sålunda professor Jörgen Peder- sen, att man genom att använda in- komstenheter i stället för köpkraftsen- heter skulle undgå att i kontraktet re— gistrera sådana prisförändringar, som beror av icke-monetära orsaker, dvs. in- träffar utan samband med inkomsternas utveckling. Dit hör vissa typer av för- sämrad allmän produktivitet, t. ex. i form av missväxt, förändringar i bytes- balansen och försämrade produktions- tekniska förutsättningar. Till dessa pro- blem, som i första hand berör låntaga- rens risksituation, återkommes i sam- band med diskussionen av lämpliga reg- leringsindex vid reallån (avsnitt 4).

Angående tanken att i låneavtal er- sätta penningen med en på genomsnitts- inkomsten byggd kontraktsenhet bör sä- gas, att den för att utan inskränkningar fylla de av Pedersen angivna syftemå- len förutsätter, att produktivitetsföränd- ringar i allmänhet påverkar endast va— rupriserna och inte nominalinkomster- na. För de normala produktivitetsför- ändringar, som sammanfattas i begrep- pet ekonomisk tillväxt, torde dock i praktiken gälla, att de endast i obetyd— lig utsträckning leder till sänkta varu- priser. Standardstegringen sker i stället via ökade nominallöner. Införandet av en inkomstenhet i låneavtal skulle där- för i själva verket förskjuta hela fråge- ställningen från att gälla värdebestän- diga kontrakt till att avse slandardfölj- samma kontrakt. Någon anledning att med de i praktiken existerande förut- sättningarna upptaga detta slags lån till ingående diskussion _— utöver vad som sker nedan i avsnitt 4 —— synes ej före- ligga.

I ett följande avsnitt skall de typer av värdelån diskuteras, vilka genom ur— valet av kontraktsenheter i första hand tar sikte på låntagarnas behov av pari- tet mellan värdeutvecklingen av till-

gångar och skulder. Därvid behandlas även lån, som regleras med andra offi- ciella prisindex än det allmänna kon- sumtionsprisindex.

2. Indexlånens konstruktion

Med indexlån eller reallån har i det föregående avsetts kontrakt, vars värde- enhet utgöres av en allmän köpkrafts- enhet och där denna tillämpas utan be- gränsningar. Låntagarens prestationer är således vid varje tidpunkt bestämda i realer, vilket innebär att ränte— och amorteringsbelopp kontinuerligt anpas- sas till alla variationer av kontraktsen- hetens nominala värde, dvs. till vad som allmänt brukar benämnas prisin— dex.

En realenhet av år 1954 är år 1960 i kronor

prisindex 1960

' prisindex 1954, eller, om de faktiska indextalen använ- des (konsumentprisindex 1949 = 100),

163 1 - 129 — 1,26 kronor,

vilket även kan beskrivas som att vär— det av en real i kronor år 1960 utgör 126 % av dess värde i kronor år 1954. Talet 126 är indexutvecklingen 1954— 1960, om 1954 utgör basåret för index- talet. För konstruktionen av ett index- lån kräves således ett basta!, vilket ut- göres av prisindex vid emissionstid- punkten, och ett regleringslal, varmed lånets värde i kronor vid varje tidpunkt kan fastställas. Regleringstalet beräknas då såsom förhållandet mellan prisindex vid betalningstidpunkten och prisindex vid emissionstidpunkten.

I praktiken torde anpassningen av lå- nets värde i kronor till regleringsindex inte ske helt kontinuerligt. Om även

Tabell 3:1. Betalningstransaktioner vid indexlån.

Förutsättningar: Lånetid 5 år. Ränte- och amorteringsbetalningar i efterskott halvårsvis. Räntefot 2 %. Lånebelopp 10 000 kronor. Belopp i kronor.

Kapitalskuld Ränta A t . . . mor e-

År Prlsindex Regleringstal F t lå Amorte- Fast lå Amorte- ring

as n ringslån n ringslån 0 163,00 100 10 000 10 000 — — — 1: 1 163,43 100 (100,43 10 000 10 000 100 100 1 000 1: 2 169,44 104 103,68 10 400 9 360 104 94 1 040 2:1 170,44 104 104,29 10 400 8 320 104 83 1 040 2: 2 176,47 108 107,98 10 800 7 560 108 76 1 080 3: 1 178,46 109 109,20 10 900 6 450 109 65 1 090 3: 2 175,51 107 107,39 10 700 5 350 107 54 1 070 4: 1 171,45 105 210431 10 500 4 200 105 42 1 050 4: 2 175,49 107 107,38 10 700 3 210 107 32 1070 5:1 182,48 112 111,66 11200 2240 112 22 1120 5: 2 191,51 117 117,18) 11 700 1170 117 18 1170

Kommentar "till tabell 3.1. Den vid var- je betalningstillfälle återstående kapital- skulden, varå ränta skall räknas, beräk- nas på följande sätt.Ln = ursprunglig kapi- talskuld i kronor, I.- : regleringstal vid tidpunkten (i), n : antalet före tidpunkten (i) fullgjorda amorteringar. Om amorte- ringsprocenten per halvår betecknas med k, utgör varje halvårsamortering i kronor: k-Lo »Ii. Kapitalskulden vid tidpunkten (i) utgör:

Lo'Ii—n'k'Lo 'liv

Det betyder bl. a., att den återstående kapitalskulden inte kan beräknas på så sätt, att de i det förflutna fullgjorda amorte- ringarna summeras och fråndrages den med regleringstalet uppskrivna kapitalskulden. Vid olika tidpunkter gjorda utbetalningar kan således, om prisindex under tiden för— ändrats, inte summeras utan att varje be- lopp först omräknas till ett enhetligt pen- ningvärde. För att summan av de på amor- teringslånet successivt utbetalda indextill- läggen i kronor skall överensstämma med indextillägget på det fasta lånet, mås- te varje halvårsamortering uppräknas med regleringstalets stegring från amorterings- tillfället till tidpunkten för det fasta lå- nets inlösen. Även i praktiken måste så- lunda de ovan angivna formlerna använ— das vid beräkning av amorteringsbelopp och återstående kapitalskuld. Härav följer bl.a., att amorteringSplanen alltid torde behöva fastställas i kvotdelar av skaldens real- värde.

räntebetalningarna skall bestämmas i realer utgöres det kortaste justeringsin- tervallet av lånets räntetermin. För så- dana kontrakt, där ränta (och even- tuella amorteringar) betalas halvårsvis, måste således lånet omräknas varje halvår. Den registrering av prisnivån för varje månad, som sker i konsu- mentprisindex, föreligger numera den 20 i månaden efter den, som registre- ringen avser. Justeringen av lånets vär- de i kronor och omräkningen av utbe- talningarna skulle således inte behöva ske med större eftersläpning i förhål— lande t'ill prisindex” förändringar än ca 3 månader. I tabell 3: 1 har med exem- pel illustrerats förfarandet enligt dessa principer vid beräkningen av ränta och amorteringsbelopp för dels ett fast lån, dels ett amorteringslån med amortering- en bestämd till en viss kvotdel av skul- dens realvärde.

En närmast av bekvämlighetsskäl föran- ledd inskränkning av indexklausulens omfattning åstadkommes, om indexreg—

leringen begränsas till att endast gälla kapitalskulden. Räntebetalningarna be- räknas således på det ursprungliga eller nominella lånebeloppet och utgår vid fasta lån och bundna räntesatser med ett i kronor oförändrat belopp. Ränte- beräkningen förenklas därmed i så måtto, att den kan ske på den faktiska kapitalskulden i kronor, dvs. det ur- sprungliga lånebeloppet (eventuellt minskat med fullgjorda amorteringar). Vid annuitetslån torde dock en index- reglering även av räntan vara att före- dra ur teknisk synpunkt.

Det enda existerande svenska index- lånet av nämnvärd omfattning är ett av Kooperativa Förbundet år 1952 utgivet förlagslån. Dess räntesats är 3 % och räntan beräknas på förlagsbevisens no- minella värde. Kompensationen för pen- ningvärdets fall skall betalas vid lånets inlösen år 1971. Indexkompensationens storlek fastställes med utgångspunkt från den procentuella förändringen av socialstyrelsens levnadskostnadsindex (numera beräknad med utgångspunkt från konsumentprisindex) under perio- den 1951——1971.

Den genom räntans nominala beräk- ning genomförda begränsningen av in- dexklausulens omfattning undgår givet- vis inte att påverka avtalets egenskaper ur värdesäkringssynpunkt. Medan ett obegränsat indexlån har en oberoende av penningvärdeförändringen given real avkastning, uppstår således i detta fall ett visst beroende mellan denna avkast- ning och prisutvecklingen.

En uppfattning om den nedgång av den effektiva realräntan, som inträffar vid en viss penningvärdeförsämring, er- hålles genom nedanstående numeriska exempel. Det baseras på antagandet, att prisnivån har en oförändrad årlig steg- ringstakt. Om indexlånets räntesats ut- gör 2 % och lånetiden är tio år, erhål— les följande ungefärliga realräntesatser.

Prisnivåns ökning Eff. realränta, %

per år, % 0 2,00 2 1,83 3 1,76 4 1,68

Sammanställningen kan också sägas uttrycka den osäkerhet angående kon- traktets reala innebörd, som uppleves av en långivare eller låntagare med den angivna spridningen i förväntningarna om prisnivåns stegringstakt.

2.3 Toleransintervall vid index- klausulens tillämpning En annan av praktiska hänsyn föran- ledd begränsning av indexklausulens omfattning är villkoret, att endast pris- talsförändringar av VISS given storlek skall påverka ränte- och amorteringsbe- loppens storlek. Även här är således syftet att undgå alltför täta omräkning- ar av utbetalningarnas nominala belopp. Toleransintervallen kan utformas på olika sätt. Vanligen sker justeringen av kapitalskulden först när prisindex för- ändrats med antingen ett visst antal en- heter eller ett visst antal procent. Den senare konstruktionen innebär, att tole- ransintervallets omfång är oberoende av pristalets absoluta storlek. Införandet av toleransintervall får vissa konsekvenser för indexlånens reala avkastning. Dessa bör ha en nega- tiv innebörd, när förväntningarna be- träffande prisutvecklingen är övervä— gande uppåtriktade, men positiv, när prisfall förväntas. Vid prisstegringar torde eftersläpningen i utbetalningar- nas anpassning till indexförändringen leda till en långivarens underkompen- sation. Vid prisfall kan en överkompen- sation uppstå i förhållande till en helt kontinuerlig anpassning av utbetalning- arna, Det bör dock uppmärksammas, att toleransintervall av märkbar storlek

knappast kan användas vid mycket korta kontrakt. Om indexklausul skall komma till användning i kreditinstitu- tens in- och utlåning torde en någor- lunda kontinuerlig anpassning av kapi- talbelopp och utbetalningar till prisin- dex” förändringar vara nödvändig.

2.4- Partiella lån En begränsning av indexlånens reala innehåll med ett mera långtgående syfte är att endast delvis anpassa kapitalskul- den till indexförändringarna. I Finland är det vanligt, att indexklausulen avser hälften av den under lånetiden inträf- fade prisstegringen. Det innebär, att villkor för ett lån med den ena kon- traktsenheten är att ett lika stort lån upptas i den andra kontraktsenheten. Dessa lån kallas 50-procentiga indexlån.

Såsom framhölls i kap. 1 i anslut— ning till referatet av den finska diskus- sionen i indexlånefrågan, torde de 50- procentiga indexlånen i Finland när- mast ha utgjort ett substitut för en sänk- ning av indexlåneräntan (eller höjning av penningräntan). Skillnaden mellan penning- och indexlåns räntesatser har sålunda varit så obetydlig, att den inte kunnat motsvara en någorlunda realis- tisk uppfattning om den framtida pris- stegringstakten. Vid de indexhöjningar, som faktiskt inträffat, har därför upp- låningskostnaden för indexlån genom- gående varit större än för penninglån.

Även i en marknad, där prisbildning- en uppfyller större krav på anpassning till parternas prisförväntningar och värdering av de olika låneformerna, kan det dock finnas plats för kontrakt, som utgör en blandning av penning- och in- dexlån. De skulle då fylla ett behov för de låntagare och långivare, som -— i ut- byte mot en högre nominell räntesats — vill i begränsad utsträckning ta del av de med penninglån förenade vinst- och förlustmöjligheterna.

Hypotesen kan illustreras med följan- de exempel. Om det i en marknad exis- terar tre låneformer, penninglån, obe- gränsade reallån och 50-procentiga real- lån, och parterna allmänt förväntar sig en årlig prisstegring på ca 2 %, skulle (utan hänsynstagande till riskegenska- perna) de nedan angivna ränterelatio- nerna uppstå, så snart en av räntesat- serna fixeras. I sammanställningen an- ges även den spridning av de tre låne- formernas förväntade reala avkastning som uppstår vid en viss osäkerhet an- gående den tänkbara prisnivåutveck- lingen.

. 50-pro- Peniånng- Reallån centigt n lån Nominella rän- tesatser, % 4 2 3 Prisstegring/ Förväntad realränta, % år, % 3 1 2 1,5 2 2 2 2 1 3 2 2,5

Vid 50-procentiga lån är det således möjligt att erhålla en partiell reduktion av de förlustrisker och vinstchanser, som i förhållande till obegränsade real- lån uppstår vid penninglån. De partiella lånen kan attrahera långivare, som öns- kar ta del av Vinstmöjligheterna vid penninglån utan att helt bära de förlus— ter, som inträffar vid en snabbare pris- stegring. Särskilt gäller detta om place- rarens prisnivåförväntningar avviker från marknadens i så måtto, att han för- väntar sig en lägre prisstegringstakt än den som motsvarar räntedifferensen mellan penning- och indexlån. Han kan då önska utbyta en del av den högre förväntade avkastningen på penninglån mot en partiell riskreduktion för det fall att prisnivåutvecklingen skulle kom- ma att avvika från den av honom för- väntade. För låntagarna skulle liknande förhållanden (ehuru med motsatta för- tecken) gälla. Blandade kontrakt kan

dessutom ur låntagarsynpunkt te sig till- talande vid tveksamhet om arten av be- talningsförmågans samband med den framtida prisnivåutvecklingen (se här- vid avsnitt 4.3).

Det bör dock påpekas, att det med partiella indexklausuler förenade syftet även kan uppnås genom en bIandm'ng av obegränsade reallån och nominallån. Om såväl långivare som låntagare har möjlighet att ge sina tillgångar och skul- der den önskade sammansättningen med avseende på reala och nominala kon- trakt, skulle behovet av lån med två kontraktsenheter kraftigt minska. Vid blandade portföljer skulle dessutom den individuella valfriheten med avseende på de ur avkastnings- och risksynpunkt optimala kombinationerna vara väsent— ligt större. Huruvida partiella indexlån kommer att uppstå i någon större ut- sträckning kan således bl.a. bero av funktionssättet hos en dubbel kredit- marknad och parternas möjligheter att träffa ett fritt val mellan de båda låne- formerna.

2.5 Lån med minimerat eller maximerat inlösningebelopp Ett annat sätt att begränsa indexklau- sulens omfattning är att fastställa ett visst belopp i kronor, vartill låntaga- rens återbetalningsskyldighet begrän- sas. Lånet erhåller således ett nominalt »tak», som består av ett visst indextal. Sedan detta indextal passerats, funge- rar lånet som ett penninglån. Utbetal- ningarnas storlek påverkas således inte av pristalets fortsatta stegring. Det tidi- gare omnämnda s.k. KF-lånet innehål- ler en dylik begränsning av återbetal- ningsskyldigheten. Låntagaren förbin- der sig endast att ersätta långivarna för penningvärdets fall med ett belopp, som utgör högst 50 % av lånets nominella belopp.

Indexlån kan också förses med ett no- minalt »golv» i och med att låntagaren förbinder sig att alltid inlösa lånet till dess ursprungliga nominella värde. Det betyder, att en under lånetiden i dess helhet inträffad uppgång av penning- värdet inte påverkar utbetalningarnas storlek.

En minimering av återbetalningsskyl- digheten saknar relevans, när en på längre sikt fallande prisnivå bedömes som helt osannolik. Låntagaren bör inte löpa någon risk, om han villfar ett dy- likt önskemål från långivarens sida. Å andra sidan kan det knappast göras gäl- lande att ett kontrakt, som innebär att långivarens nominala fordran kan mins- ka, skulle strida mot någon etisk prin- cip vid kreditgivning. Rättviseföreställ- ningar av detta slag torde bortfalla om ett realt betraktelsesätt konsekvent till- lämpas.

Avsikten med en maximering av åter- betalningsskyldigheten bör vara att und- gå en nominal skuldökning, vilken kan inträffa vid en prisstegringstakt under lånetiden som åtminstone betraktas som möjlig. Sättes den övre gränsen för det nominala åtagandet så högt, att det mot- svarar ett indextal, som inte ens under mycket extrema förhållanden kan upp- nås under lånetiden, torde klausulen vara att betrakta som en praktisk nul- litet.

Om i ett indexlån stipuleras, att lån- tagarens återbetalningsskyldighet en- dast omfattar 150 % av den nominella skulden, blir den reala avkastningens storlek beroende av om och i så fall när regleringsindex uppnår talet 150. I syfte att antyda konsekvenserna för lånets reala egenskaper av olika utfall i detta avseende, har nedan de reala räntesatserna återgivits för ett 20-årigt lån med indexmaximeringen vid talet 150. För jämförelsens skull beräknas även den reala avkastningen för pen-

ninglån och 50-procentiga indexlån. De nominella räntesatserna har därvid av- vägts så, att de utgör j-ämviktsrelatio- nerna mellan de tre låneformerna, när den av parterna förväntade årliga pris- stegringstakten utgör 3 %. (Det bör erinras om att dessa räntedifferenser är de som skulle uppstå utan hänsyns- tagande till riskförhållandena.)

. 50—pro- Lån med Pengirllng- centigt indextak lån : 150

Nominell ränta, % 6 4,5 4 Prisstegring, % Reala räntesatser, %

5 1 2 1 .2 4 2 2,5 2,5 3 3 3 3 2 4 3,5 4 1 5 4 4

(De förväntade effektiva realränte- satserna för lånet med begränsat inlös- ningsbelopp har beräknats på grundval av härledningar i ett appendix till detta kapitel. Det är dock förenat med viSSa svårigheter att exakt bestämma dessa räntesatser, varför de ovan angivna ut- gör approximationer.)

För att de indexmaximerade lånen skall kunna accepteras av både långi- vare och låntagare bör indexklausulen utformas på ett sätt, som ger lånet föl- jande egenskaper ur risksynpunkt. Vid en måttlig prisstegring fungerar länet som ett obegränsat indexlån. Indexta- ket träder därvid endast i kraft vid en prisstegringstakt, som överstiger den förväntade. För de låntagare, som hy- ser tvivel om sin återbetalningsförmåga vid en mycket stark inflation, skulle i sådant fall indexmaximeringen ge ett visst riskskydd samtidigt som lånets räntesats kunde sättas lägre än vid pen- ninglån. Såvida inte långivarna förvän- tar sig en lägre prisstegringstakt än lån- tagarna, måste dock räntesatsen bli högre än för obegränsade reallån. (Se avsnitt 4.)

Om långivaren (vanligen obligationsin— nehavaren) ges rätt att påkalla lånets inlösen före den i avtalet fastställda tid- punkten, kan förhandsinlösningen för- knippas med inskränkningar i index- klausulens giltighet. En normal form härför är, att lånet inlöses till sitt no- minella belopp. (Detta villkor gäller vid förhandsinlösen av det tidigare om- nämnda KF-lånet.) Tänkbart är också att det förtida inlösningsvärdet faststäl- les i realer, varvid sålunda en viss och på förhand fastställd uppräkning av lå- net medelst regleringsindex skall ske.

Huruvida förhandsinlösen av index- lån med åtföljande inskränkning av in- dexklausulens giltighet är att betrakta som en begränsning av avtalets reala in- nebörd, sammanhänger med länets egen- skaper ur allmänna likviditetssynpunk- ter. Vid personliga skuldbevis, som inte kan överlåtas, eller andra icke mark— nadsförbara värdepapper måste ett vill- kor om förlust av kompensationen för penningvärdets fall väsentligt försämra lånets likviditetsegenskaper. Vid inne- hav av marknadsförbara obligationer eller andra liknande värdepapper redu- ceras konsekvenserna av det nämnda villkoret i samma grad som rätten till förhandsinlösen också minskar i bety- delse.

Problemet om förhandsinlösen och dess konsekvenser för indexklausulens giltighet torde främst få betydelse när det gäller fordringar, vilka för närva- rande närmast har karaktären av a vista-fordringar, t.ex. på viss tid bun- den inlåningsräkning i bank med rela- tivt milda villkor för förhandsinlösen. Hithörande frågor behandlas i anslut- ning till diskussionen av indexklausu- ler i bankinstituten.

Även låntagaren kan betinga sig rätt till förhandsinlösen. Denna kan ta sig uttryck antingen i en rätt att efter viss

tid men före kontraktstidens utgång helt eller delvis inlösa lånet eller i rätt till konvertering efter viss tid. Konver- teringsrätten får betydelse främst i det fall, att den även kan innebära en kon- vertering från indexlån till penninglån och vice versa.

Det karaktäristiska hos dessa villkor är att de skapar osäkerhet om kontrakts- tidens längd. Ehuru en dylik osäkerhet i allmänhet inte behöver innebära nå- gon nackdel är det dock tänkbart, att rätten till förhandsinlösen av låntaga- ren utnyttjas för en befrielse från sina åtaganden, om det efter en tid skulle visa sig att den faktiska prisstegringen överstiger den vid avtalstidpunkten för- väntade och att denna tendens har ut- sikter att bli bestående. Härigenom skulle en av indexlånens väsentliga egenskaper, att bereda långivaren skydd mot icke förväntade prisstegringar, för- svagas. Det torde därför inte undgås, att indexlån, som utan egentliga sank- tioner kan förhandsinlösas av låntaga- ren, medan motsvarande åtgärd från långivarens sida leder till att den upp- lupna kompensationen för penningvär— dets fall helt eller delvis går förlorad, ur långivarsynpunkt betraktas som en placering med begränsat riskskydd.1

2.7 Lån med nominalt fixerat kapitalbelopp och årlig utbetal- ning av indextillägget Ovan har förutsatts, att den i anledning av indexklausulen uppkomna kompen- sationen för penningvärdets fall (vilken med en i andra sammanhang utnyttjad term kan kallas indextillägg) utgör en upplupen men under kontraktsperioden ej realiserbar fordran. Det för varje period registrerade indextillägget sam- manföres således med kapitalskulden och utbetalas i samband med länets in- lösen eller i den ordning, som föran-

ledes av amorteringsplanen. Denna kon- struktion kan benämnas lån med kapi- taliserat indextillägg.

Det är dock möjligt att utforma in- dexklausulen på så sätt, att det för varje period registrerade indextillägget ome- delbart förfaller till betalning, varvid det sålunda skall utbetalas i samband med räntelikviden. Enklast kan detta beskrivas så, att indexlånet utöver den nominella räntesatsen har en tilläggs- räntesats per år, vars storlek beror av den under året inträffade prisstegring- en i procent. Om den nominella ränte— satsen utgör 3 % och den relativa pris- stegringen under en följd av år beskri- ver följande serie: 3, 2, 8, 1, 0 och —2 % utgör således ränta + indextillägg i procent av kapitalskulden 6, 5, 11, 4, 3 resp. 1 %. Det bör därvid uppmärksam- mas, att ränteutbetalningarna blir ne- gativa, om ett prisfall av tillräcklig stor- lek under året inträffar. Skulle prisfal- let i det ovan givna exemplet uppgå till 4 %, uppstår således en låntagarens fordran på långivaren, som utgör 1 % av kapitalskulden. Enklast kan detta regleras genom en motsvarande minsk- ning av kapitalskulden, ehuru då prin- cipen om en nominalt fixerad kapital- skuld uppges.

I princip måste denna indexlånekon- struktion betraktas som ett obegränsat indexlån med den reservationen, att räntan inte blir föremål för indexregle- ring, eftersom den beräknas på en no- minalt oförändrad kapitalskuld.

För att lån med årligen utbetalade indextillägg skall kunna likställas med en garanti för tillgångens realvärde på längre sikt, krävs dock att indextilläg-

1 Osäkerhet om kontraktstidens längd uppstår även vid den form av amortering, som vid t. ex. obligationslån innebär att lånet amorteras genom ett lottningsförfa- rande bland de utelöpande obligationerna. Denna teknik liir dock inte kunna utnyttjas av låntagaren i spekulativa syften.

gen kontinuerligt kan omplaceras i in- dexreglerad form. Medan detta villkor bör kunna uppfyllas av större förmö- genhetsinnehavare, t.ex. kapitalförval- tande institut, som regelbundet reinves— terar influtna räntor och amorterings- medel, är det tvivel underkastat, om detsamma gäller för innehavare av små förmögenheter, där de utbetalade in- dextilläggen uppgår till små belopp.

Det skulle därför kunna sägas, att den aktuella formen av indexlån synes i större utsträckning kunna accepteras av de institutionella placerarna på kredit- marknaden, medan de knappast lämpar sig för smärre placerare, som framför allt söker en långsiktig värdegaranti och inte särskilt uppskattar det bättre likvi- ditetsläget till följd av att indextilläggen årligen utbetalas. Uppmärksammas bör därvid, att detta resonemang inte gäl- ler för den typ av kortfristiga place- ringar, som utgöres av bankinsättningar och liknande. Även här är visserligen det årligen upplupna indextillägget omedelbart förfallet till betalning. Ban- kens åtagande att kapitalisera denna fordran gör dock, att bankinsättning- arna kommer att fungera som indexlån med kapitaliserat indextillägg.

För låntagaren kan den årliga utbe- talningen av indextilläggen medföra en likviditetspåfrestning i förhållande till såväl penninglån som indexlån med ka- pitalisering av indextilläggen. Vid ex- ceptionellt starka och kortvariga pris- stegringar kan således betalningssvårig- heter uppstå, såvida intäkterna inte uppvisar stor följsamhet med prisni- våns förändringar. Denna likviditets- risk kan betraktas som särskilt stor vid finansiering av bostadsfastigheter, där den helt övervägande delen av hyres- intäkterna går till kapitalkostnaderna, samtidigt som hyresnivån kan visa en betydande tröghet i ett snabbt infla- tionsförlopp. Låntagaren står då inför

tvånget att finansiera indextilläggens utbetalning genom ytterligare, tillfällig upplåning. Att denna konsekvens upp- märksammats vid låneformens prak- tiska tillämpning torde framgå av att huvudmotiveringen för den s.k. Mei- nanderska kommitténs förslag om för- bud mot obegränsade reallån i Finland avsåg just låntagarens likviditetspro— blem (se kap. 1.2.1).

Indexlån med årlig utbetalning av in- dextilläggen saknar dessutom en annan väsentlig egenskap, som kan bedömas vara ett önskvärt resultat av en över- gång till indexlån. Det gäller den lämp- ligare fördelning i tiden av in- och ut— betalningar vid olika slags långfristiga avtal, som kan uppnås genom att index- tilläggen kapitaliseras och utbetalas först i samband med amortering eller inlösen av länet. Hithörande frågor be- handlas i flera sammanhang nedan, se bl. a. kap. 5.2 och 11.1.

Motiven för att undvika en kapitali- sering av upplupna indextillägg torde främst vara av praktisk art. Sålunda undanröjes härmed en rad av de tek- niska svårigheter, som är förenade med indexlåns skattemässiga behandling (se avdelning II). Vidare kan med en no- minalt oförändrad kapitalskuld ur dis- kussionen avföras de problem, som är förenade med indexreglerade inteck- ningar (se kap. 6). Skulle betydande svårigheter uppstå att i vårt inteck- ningssystem införa ett realt moment och sålunda nominalt fixerade inteckningar vara de enda tillgängliga, kan lån med årligen utbetalade indextillägg innebära bestämda fördelar ur risksynpunkt.

Begränsningar av det årliga index- tillägget Såsom ovan påtalats, kan ett system med årlig återbetalning av de upplupna indextilläggen medföra vissa risker för låntagarens likviditet. Det är därför

tänkbart, att man vill ha en begräns- ning av den årliga återbetalningsskyl- digheten. Detta kan åstadkommas ge- nom att storleken av det indextillägg, som långivaren årligen kan utkräva, maximeras till ett visst procenttal av kapitalskulden.

En sådan begränsning kan utformas på två sätt. Å ena sidan behöver den endast innebära, att låntagarens betal- ningsskyldighet uppskjutes i tiden, dvs. i princip till det år då indexstegringen inte är större än att tidigare och under året upplupna indextillägg inrymmes under den övre gränsen.1 Sättes denna gräns alltför lågt i förhållande till den faktiska prisstegringstakten, kan ar- rangemanget leda till en oupphörlig för- skjutning av låntagarens återbetalnings- skyldighet, varigenom lånet, beroende på förhållandet mellan indextilläggens maximigräns och prisstegringstakten, kommer att fungera som ett lån med kapitaliserade indextillägg. En konse- kvens härav är givetvis, att de tidigare omnämnda praktiska fördelarna med lånekonstruktionen i motsvarande grad minskar. Uppenbart är att en på detta sätt begränsad återbetalningsskyldighet inte påverkar lånets egenskaper ur vär- desäkringssynpunkt.

Skulle klausulen å andra sidan inne- bära en befrielse från återbetalnings- skyldigheten för den del av indextill- lägget, som överstiger ett visst procent- tal, påverkas även lånets avkastnings— och riskegenskaper. Ett lån, där kom- pensation lämnas endast för ett årligt penningvärdefall av viss omfattning, skulle närmast kunna jämföras med ett lån med kapitaliserat indextillägg, som har ett nominalt >>tak>> för låntagarens betalningsförpliktelser. En maximering av det årliga indextillägget har dock andra och mer svåröverskådliga konse- kvenser. Utfallet skulle visserligen bli detsamma, om prisnivån förändrades

med ett för varje år konstant procent- tal. Ett 20-årigt län, där det totala in— dextillägget begränsas till 50 % av den ursprungliga nominella kapitalskulden, har således under denna förutsättning samma avkastnings- och riskegenskaper som ett län, där det årligen upplupna och utbetalade indextillägget maximeras till 2 % av kapitalskulden.

En av de mest framträdande egen- skaperna hos prisnivåutvecklingen är dock, att den genom tiden företer be- tydande variationer, även om långsikts- trenden är relativt stabil. Om man antar, att det efter 20 år uppnådda indextalet 150 åstadkommits genom att pristalet vartannat år stiger med 4 % och vartan- nat år varit konstant (i stället för en år- lig stegring med 2 %) skulle ett med in- dextaket 150 försett lån ge fullständig kompensation för penningvärdets fall, medan en årlig utbetalning av ett till 2 % av kapitalskulden maximerat in- dextillägg endast ger en 50-procentig kompensation. Givetvis uppvisar pris- nivån i sin utveckling ingen sådan lag- bundenhet som i dessa båda fall anta- gits. Såsom tidigare påtalats är index- lånens främsta egenskap att bereda skydd mot icke förväntade prisstegring- ar. Och en väsentlig orsak till att osä- kerhet råder om den framtida prisnivå- utvecklingen torde vara möjligheten av exceptionellt starka och kortvariga in- flationsförlopp. Lån med en maximerad återbetalningsskyldighet för de årliga indextilläggen skulle sålunda — i större utsträckning än lån med kapitaliserat indextillägg — sakna egenskapen att be- reda skydd mot icke förväntad infla- tion. I varje fall måste svårigheterna att bedöma dylika låns avkastnings- och riskegenskaper vara betydande.

1 Förslag om att i lag införa en dylik begränsning av låntagarens årliga återbe- talningsskyldighet väcktes sålunda av den i kap. 1.2.1 omnämnda finska utredningen i indexlånefrågan.

2.8. Kursrisker vid begränsade reallån

De risker som är förenade med finan- siella placeringar härrör inte enbart ur osäkerheten om det framtida penning- värdet. Förutom den rena kreditrisken, dvs. bedömningen av låntagarens kre- ditvärdighet, måste hänsyn även tas till indexlånens egenskaper ur likviditets- synpunkt och de vinst- och förlustmöj- ligheter, som kan existera i det fall att en tillgång av detta slag före kontrakts- tidens utgång måste förvandlas till lik- vida medel. När det gäller obegränsade reallån kommer båda dessa problem att ingående behandlas i olika samman- hang. Här skall diskuteras de speciella egenskaper med avseende på kursut- veckling och kursrisker, som kan fin- nas hos vissa former av begränsade reallån.

Gemensamt för de olika former av begränsade indexlån, som ovan beskri- vits, är att de samtliga i ett eller annat avseende utgör en blandning av nomi- nala och reala kontrakt. Det nominala elementet förekommer därvid på i prin- cip två olika sätt. Antingen består det under hela löptiden, t.ex. vid lån med nominalt fixerad ränta och s.k. par- tiella indexlån, eller också fungerar lå— net under en viss del av löptiden som penninglån och under resten av löpti- den som indexlån.

Den förra typen av begränsade index- lån synes inte påkalla någon uppmärk- samhet ur de här anlagda synpunkterna. Visserligen försvåras jämförelsen mel- lan olika lån i den meningen, att den förutsätter en noggrann information om indexklausulens konstruktion. Obliga- tionerna torde dock fylla samma krav beträffande graden av likviditet och vara utsatta för i stort sett samma kurs- risker som obegränsade indexlån. (I ett appendix till detta kapitel genomföres

en mera formaliserad studie av kursut— veckling och kursrisker för begränsade och obegränsade indexlån.) Ett uttryck härför är att detta slags obligationer un- der löptiden kan utbytas mot obegränsa- de i.ndexlån utan större svårigheter än dem, som föreligger vid byte mellan obegränsade realobligationer och obe- gränsade nominalobligationer.

Om obligationens karaktär av pen- ning- eller indexlån beror av den un- der löptiden faktiskt inträffade index- utvecklingen, vilket främst gäller för lån med maximerat inlösningsbelopp, har detta däremot vissa konsekvenser ur likviditetssynpunkt. Såsom närmare utvecklas i det ovannämnda appendix, kommer detta slags obligationer under sin livstid att allt eftersom indextalet närmar sig det för inlösningen bestäm- da »taket» anta karaktären av ett pen- ninglån. Sedan detta tak passerats blir den att jämställa med en indexobliga- tion, vars inlösningsvärde anpassas en- dast till fallande index. Skulle index- klausulen vara »enkelriktad», dvs. med- ge justering av obligationens kapitalbe- lopp endast vid stigande index, blir obligationen ett rent penninglån sedan indextaket passerats. Medan enkelrik- tade klausuler knappast förefaller tro- liga vid obegränsade reallån, kan de vid denna typ av indexlån tjäna syftet att undvika, att lånet får karaktären av ett »nedåtriktat» indexlån och därmed hamnar i den lägsta likviditetsklassen.

Vid stabil räntenivå och oförändrade prisnivåförväntningar kommer kurser- na för denna obligationstyp _— om in- dex stiger _ att från emissionstidpunk- ten oupphörligt falla i reala termer. Möjligheterna att under löptiden reali- sera obligationen och därigenom er- hålla kompensation för penningvärdets fall under innehavstiden är därför starkt reducerade. Samtidigt som det kan te sig föga meningsfyllt att behålla

indexobligationer med ett maximerat inlösningsbelopp sedan indextaket väl passerats, torde de i det läget inte kunna realiseras utan betydande förlus- ter. Bedömningen av avkastnings- och riskegenskaperna hos dessa obligationer är således mycket komplicerad. Jämfö- relser i dessa avseenden mellan obliga- tioner av olika ålder och med varie- rande återstående löptid är också svåra att genomföra. Samma problem torde uppstå vid jämförelser med andra ty- per av indexlån och med penninglån. Den låga likviditetsgraden hos obliga— tioner med maximerat inlösningsbelopp bör därför göra dem mindre attraktiva än andra former av indexlån, vars in— dexklausuler i och för sig inte ger ett bättre skydd mot penningvärderisken men som i större utsträckning är mark- nadsförbara.

2.9. Sammanfattning

I detta avsnitt har det största intresset ägnats åt riskegenskaperna hos begrän- sade reallån. Någon anledning finns i och för sig ej att prestera ett ställnings- tagande till förmån för den ena eller andra formen av indexklausul. Valet av indexklausul och dess utformning måste bli ett resultat av kreditmarknadspar- ternas avvägning rörande de för- och nackdelar, som är förenade med en di- rekt begränsning av värdesäkringsga- rantins omfattning. I andra samman- hang finns det dock anledning att åter- komma till indexklausulens konstruk— tion, bl.a. vid behandlingen av olika tekniska och legala problem i samband med förekomsten av en indexlånemark- nad. I avsnitt 4 diskuteras begränsning- ar av indexklausulens omfattning som ett medel att undgå vissa effekter av större prisfluktuationer i samband med politiska och ekonomiska kriser, som av låntagarna kan uppfattas som ett onödigt stort risktagande vid indexlån.

3. Län med specialindex

Den tveksamhet, som man kan hysa om låntagarnas vilja att acceptera reallån, har frammanat tanken att introducera andra kontraktsenheter, vilka bättre än penninglån uppfyller kravet på värde- säkra kontrakt och samtidigt tillgodoser låntagarnas önskemål om värdeparitet mellan tillgångar och skulder. Såsom framhölls i kap. 2.3 kan den med upplåning i allmänhet förenade företa- garrisken helt elimineras endast om skuldsättningen värderas i kontraktsen- heter, vilka direkt anknyter till det in- dividuella realkapitalets avkastning.

Uppenbart är dock, att kravet på sam- variation mellan tillgångars och skul- ders värde inte kan drivas hur långt som helst. Eftersom nuvärdet av ett visst realkapitalföremål är summan av förväntad nettoavkastning skulle det i extremfallet innebära, att det på lån- tagaren ensam ankom att fastställa av- talets innehåll. Användbara kontrakts- enheter bör därför endast vara sådana, som är »objektiva» i den meningen, att deras utformning inte beror uteslutan- de av endera partens godtycke. I prin— cip torde det bli fråga om av utomstå- ende organ beräknade indexserier och andra pris- eller värdenoteringar, vilka kan registreras på en marknad. I detta avsnitt skall en rad sådana kontrakts- enheter diskuteras med tanke på deras användbarhet i låneavtal, varvid deras gemensamma egenskap är att i olika mån utgöra en approximation till lån- tagarens individuella förmögenhets- situation.

Den i det föregående utförda gransk- ningen av möjligheterna att genom valet av kontraktsenhet minska risktagandet vid lånefinansiering av realkapital har givit vid handen att dessa möjligheter är begränsade. Kravet att avtalets inne- håll skall bestämmas på grundval av officiella indextal eller på en marknad iakttagbara prisnoteringar medför, att antalet användbara kontraktsenheter vid sidan av penning- och reallån inte blir särskilt stort. Dessutom förefaller det som om den därmed uppnådda risk- reduktionen är relativt osäker.

Frågan bör därför ställas, om låne- former kan skapas, vars kontraktsenhe- ter direkt anknyter till det individuella företagets ekonomiska situation utan att därför omfattningen av låntagarens för- pliktelser blir beroende av dennes god-

tyckliga avgörande. Av de olika storhe- ter, som avgör ett företags ekonomiska situation, torde vinstutvecklingen ut- göra det bästa sammanfattande uttryc— ket. Den är också lättillgänglig infor- mation i och med att vinstens storlek, sådan den av företaget redovisas, kan kontrolleras av utomstående.

Det sistnämnda innebär dock icke, att ett företags vinst skulle vara en ob- jektivt given storhet i den meningen, att dess storlek inte kan påverkas ge- nom företagets ensidiga åtgörande. Där- med avses inte den omständigheten, att vinstutvecklingen beror av beslut an— gående företagets allmänna aktivitet, dess produktionsvolym, produkt- och prispolitik etc., som är förutsättningen för uppkomsten av ett överskott i rö- relsen. Misslyckanden i dessa avseen- den med åtföljande negativa konsekven- ser för vinstutvecklingen hör — liksom det motsatta slaget av konsekvenser — till de vinstchanser och förlustrisker, som långivaren i avtal förbundit sig att dela. Med företagets ensidiga åtgörande avses i stället det mått av godtycke, som alltid finns vid definitionen av begrep- pet vinst. Såvida inte vinstbegreppet ges en vid innebörd i form av en brutto- vinst, definierad som skillnaden mellan intäkter och rörliga kostnader, kan nettovinstens storlek variera inom gans- ka vida gränser till följd av företagets politik i fråga om avskrivningar och fondavsättning.

Det kan dock ifrågasättas, om det blir aktuellt att utforma värdelån med vins— tens storlek som regleringstal. Lånets värde skall i sådant fall anpassas till de relativa förändringarna av den .no- minala vinstens storlek. En viss vinst- volym måste därvid utgöra »basindex».

1 Vid innehav av bostadsfastighet till- kommer, beroende på bl. a. hyresmarkna- dens funktionssätt, särskilda överväganden, se kap. 5.

Denna konstruktion har dock betydande olägenheter. Avgörande för avtalets in- nehåll blir vinstens storlek vid avtals- tidpunkten. Skulle låneemissionen ske i ett onormalt högt vinstläge innebär vär— deklausulen, att lånets nominala värde i fortsättningen sjunker. Emitteras lånet däremot när vinsten är onormalt liten måste en snabb anpassning uppåt ske. Om ett nettovinsthegrepp användes, kan vidare skuldernas värde fluktuera till följd av företagets interna förmögen- hetsdispositioner utan att därför någon förändring av den reella förmögenhets- situationen skett.

Närmast sitt syfte skulle vinstandels- lånen komma, om kontraktsenheten an- knöts till den egentliga bruttovinsten, ehuru i sådant fall låntagaren skulle ut- sättas för obehaget att fixera sina åta- ganden utan hänsynstagande till bl.a. skattepostens storlek. Därtill kommer, att lån av detta slag inte kan användas vid starten av nya företag, eftersom i det läget ingen vinst existerar, som kan göras till »basindex».

Eftersom det inte förefaller troligt, att vare sig låntagare eller långivare skulle anse sig vara betjänta av värde— lån konstruerade på detta sätt, torde det vara nödvändigt att överväga andra lösningar, Den enda existerande formen av lån, vars avkastning mer eller mindre direkt anknyter till företagets vinstre- sultat, år s.k. participating debentures.1 De kallas här vinstandelsldn. Deras främsta karaktäristika är, att avkast- ningen göres beroende av aktieutdel- ningens storlek. Detta samband kan ut- formas på i princip tre olika sätt.

Alternativ I. Lånet emitteras till pari och åsättes en garanterad minimiränte- sats. Årsräntan förändras i samma pro- portion som den årliga utdelningen per aktie förändras, varvid denna följsam- het dock endast gäller för variationer av aktieutdelningen ovanför den nivå,

som rådde vid tidpunkten för vinstan- delslånets emission. (Exempel: Ett lån med garantiräntan 5 % emitteras vid en tidpunkt, då utdelningen per aktie är 10 kr. En utdelningshöjning till 13 kr. eller med 30 % höjer lånets ränte- sats till 6,5 %. Sänkes utdelningen nästa år till 8 kr., sjunker låneräntan till 5 % och påverkas sedan av aktieutdelning- ens storlek först när denna åter över- stiger 10 kr.)

Alternativ Il. Lånet emitteras till pari och räntevillkoren innebär, att årsrän- tesatsen är en viss kvot av det procent- tal, som utgör förhållandet mellan ak- tieutdelning och aktiernas nominella värde. (Om kvoten är 50 % uppgår års— räntesatsen vid en serie utdelningar på aktier [nom. värde = 100 kr.] av stor- leken 10, 13 och 8 kr. till 5, 6,5 resp. 4 %.)

Alternativ III. Lånet emitteras till en kurs, som är skild från pari, varvid förhållandet mellan emissions. och parikurs är detsamma som vid emis- sionstillfället gäller mellan marknads- värdet av företagets aktier och deras nominella värde. Årsräntan motsvarar sedan utdelningen per aktie. (Exempel: Nominellt aktievärde 1000 kr., mark- nadsvärde 2000 kr. Vinstandelslånets skuldbevis emitteras till 2000 kr., no- minellt värde 1 000 kr. Vid en aktieut- delning av 100 kr. utgöres årsräntan av 100 kr. eller 5 %.)

Den principiella skillnaden mellan alt. I i förhållande till alt. II och III är såsom synes, att långivaren i det första fallet erhåller en nominal räntegaranti. Alt. II och III skiljer sig åt främst där- igenom, att lån med avkastningsvillkor enligt III erhåller i princip samma av-

1 Lån av typen participating debentures har i Sverige inte emitterats sedan mer än 30 år. Exempel på sådana lån återfinnes dock utomlands, bl. a. i USA.

kastningsvillkor som aktier, köpta vid samma tidpunkt. Detta är dock inte en nödvändig följd av konstruktionen. Ge- nom att använda en annan relation mel- lan emissions- och parikurs, kan av- kastningen sättas såväl högre som lägre än aktieavkastningen.

Genom årsräntans beroende av aktie- utdelningens storlek regleras avtalets innehåll _— med de gränser som anges av en eventuell nominal räntegaranti och med hänsynstagande till återbetal- ningsskyldighetens utformning, se ne- dan — av låntagarens beslut rörande aktieutdelningen. Långivaren befinner sig därvid i samma situation som aktie- ägaren med den skillnaden, att denne har åtminstone en teoretisk möjlighet att påverka innehållet i dessa beslut. Långivarna har dock i allmänhet ett underlag för bedömningen av företa- gets framtida utdelningspolitik och dess samband med rörelsens ekonomiska ut- veckling, varvid erfarenheten talar för att vinstutdelningen på längre sikt i de flesta företag måste ta skälig hänsyn till aktieägarnas krav på delaktighet i före- tagets förmögenhetstillväxt.

En förutsättning för att innehavare av vinstandelslån skall kunna betrakta avtalets innehåll såsom i nämnda av- seende säkerställt är dock, att låntaga- ren inte har möjlighet att genom val mellan olika former av vinstutdelning undgå höjningar av länens räntesats. Detta torde kräva, att sambandet mel- lan vinstandelslånens ränta och vinstut- delningen göres oberoende av om den senare sker i form av direkta utdel- ningar, fondemissioner eller särskilda förmåner vid nyemissioner.

Det finns i princip två sätt att skapa ett av vinstntdelningstekniken obero- ende samband mellan företagets vinst och avkastning på vinstandelslån. Det ena sättet är att låta innehavarna av vinstandelslån delta i fond- och nyemis-

sioner på samma villkor som aktieinne- havarna. Låntagaren måste således för- binda sig att vid fondemissioner, där gratisaktierna utdelas i en viss relation till utelöpande aktiekapital, emittera nya vinstandelslån i samma relation till den ursprungliga låneemissionen, var- vid innehavare av vinstandelslån erhål- ler dessa skuldbevis på samma villkor som aktieägarna.

På samma sätt bör vid nyemission av aktier vinstandelslånens innehavare ges företrädesrätt till inköp av nya skuldbevis på villkor, som överensstäm- mer med de för aktieemissionen gäl- lande. När det gäller den vanligaste formen av förmån till aktieägare vid nyemission, dvs. en emissionskurs som är så avvägd i förhållande till mark- nadskursen att teckningsrätten erhåller ett visst värde, torde dock vissa svå- righeter föreligga att i låneavtalen pre- cisera innehållet i dylika förmåner. En förutsättning är, att kursutvecklingen för vinstandelslånen blir jämförbar med aktiekursernas utveckling. Denna kon- struktion lämpar sig bäst för (och är den enda möjliga vid) lån med avkast- ningsvillkoren utformade enligt alt. III ovan.

Det andra förfaringssättet innebär, att den vinstutdelning till aktieägarna, som sker i form av gratisemissioner och förmåner vid nyemissioner, återspeglas i en stigande ränta på vinstandelslånen. Fondemissioner jämställes således med höjd utdelning. En gratisemission med t. ex. en ny aktie på fyra gamla är vid oförändrad utdelning per aktie att be- trakta som en utdelningsökning med 25 %. Skulle vinstandelslånets ränta utan hänsynstagande till fondemissio- nen uppgå till 5 % skall denna ränte- sats höjas med en fjärdedel till 6,25 %. För lån med nominal räntegaranti (alt. I) är detta detsamma som att garanti- räntan höjts med en fjärdedel. För lån

med avkastningen bestämd till en viss kvotdel av den nominella utdelnings- procenten måste samma förfarande till- lämpas. Utdelningsprocenten beräknas som förhållandet mellan total aktieut- delning och nominellt aktiekapital ea:— klusive det genom fondemissioner ska- pade aktiekapitalet. Även i detta fall har således en nominalt fixerad undre gräns satts för lånets avkastning.

Någon möjlighet att enligt liknande schablonregler fastställa hur vinstutdel- ning i form av förmåner vid nyemissio- ner skall överföras till vinstandelslå- nens innehavare existerar däremot icke. Värdet av teckningsrätter för den indi- viduelle aktieinnehavaren kan dock i efterhand fastställas. Regler för teck- ningsrätters värdering kan därvid in- föras i avtalet.

Ett särskilt problem utgör återbetal- ningsvillkoren. En rätt för låntagaren att efter viss tid inlösa skuldbevisen en- ligt deras nominella värde skulle kunna utnyttjas på så sätt, att höjningar av den direkta utdelningen uppsköts i av- vaktan på fondemission, varefter lånen kunde inlösas strax före fondemissio- nen (eller —— vid en fixerad förfallodag _ fondemissionen förläggas efter den- na tidpunkt). Enbart risken för opera- tioner i detta syfte från låntagarnas sida kan få mindre önskvärda effekter på marknadsprisbildningen och försämra lånens likviditetsegenskaper. Det torde därför vara nödvändigt — och ur lån- tagarens synpunkt acceptabelt — att in- lösning av skuldbevisen sker till mark- nadsvärde, varvid stor frihet bör kunna ges beträffande inlösningstidpunkten. Samtidigt bör innehavarna erhålla rätt att kräva inlösen till pari efter viss tid.

Beskrivningen av vinstandelslånens tekniska egenskaper ger dock ingen upplysning om huruvida avtal av detta slag i någon större utsträckning kan komma till stånd, dvs. om låntagare och

långivare skulle finna det med sin för- del förenligt att utnyttja dem som alter- nativ till de övriga placerings- och fi- nansieringsmöjligheter, som erbjudes. Såsom framgått av det föregående, torde vinstandelslånen erhålla avkastnings- villkor och riskegenskaper, som mycket nära ansluter till aktiens. Frågan måste därför ställas, vilka skäl som kan före- bringas för att ett dylikt substitut till aktieformen skulle komma till använd— ning.

Ur långivarnas synpunkt skulle vinst- andelslånen kunna vara attraktiva i två avseenden. För det första innehåller så- dana fordringar i sin egenskap av främ- mande kapital en mindre kreditrisk än aktier. (Lån av detta slag kan dock knappast förses med pantförskrivna sä- kerheter, dvs. inteckning i fast egen- dom. Lämpligen torde de böra utges så- som förlagslån.) För det andra kan lå- nen förses med en nominal räntega- ranti. Gentemot dessa ur risksynpunkt gynnsamma egenskaper måste då ställas eventuella tekniska svårigheter att till vinstandelslånens avkastning överföra alla former av vinstutdelning samt av- saknaden av direkt inflytande över hur de för avkastningen avgörande besluten fattas. (Eftersom i värderingen av ak- tier måste antas ingå deras egenskap av äganderättsbevis, bör detta ha positiva effekter på kursnivån. Härvid kan dock en viss instabilitet i prisbildningen uppstå, varav vinstandelslånen sålunda inte skulle beröras.)

Av dessa olika faktorer skulle den lägre kreditrisken hos vinstandelslånen och förekomsten av en nominal ränte- garanti kunna göra placerarna benägna att acceptera en lägre avkastning på dessa än på aktier. Å andra sidan bör uppmärksammas, att kraven på vinst- andelslånens omedelbara avkastning kan vara relativt höga i ett läge, när den nya låneformen introduceras och

erfarenhet saknas av marknadsprisbild— ningen.

För låntagarna kan vinstandelslån under vissa förutsättningar utgöra ett alternativ till kapitalanskaffning genom aktieemissioner, under förutsättning att de kan emitteras med en lägre omedel- bar avkastning än motsvarande aktie- emissioner. Om villkoret för den lägre räntan är att lånen förses med en no- minal räntegaranti, erbjuder de dock vissa nackdelar ur risksynpunkt i för- hållande till aktier. Ett skäl, som talar för ett utnyttjande av vinstandelslån i stället för aktier, skulle kunna vara, att de förra saknar karaktären av delägar- bevis och därmed ej medför något ägar- inflytande för innehavarna. Möjlighet förefinnes dock att emittera aktier med en högst begränsad rösträtt, varför detta skäl inte är särdeles starkt. En annan konsekvens av en övergång till vinst- andelslån är att dessa _ i motsats till aktier —— icke medför krav på avsätt- ning till reservfonder. Å andra sidan förbättrar en aktieemission förhållan- det mellan eget kapital och sknlder, vil- ket kan vara en fördel med hänsyn till skyldigheten att göra avsättningar till skuldregleringsfond.

Det finns dock en annan faktor av väsentlig betydelse, som i praktiken tor- de bli avgörande för huruvida vinst- andelslån kommer till stånd eller ej. Aktieutdelning är enligt svensk skatte- lagstiftning ej att betrakta som avdrags- gill kostnad för företagen. Skulle av- dragsrätt medgivas för de utbetalningar, som sker i samband med vinstandels- lån, erhåller dylika lån en ur avkast- ningssynpunkt avsevärt bättre ställning än aktier. I ett kreditmarknadsläge, när svårigheter föreligger att till rådande räntesatser emittera vanliga lån, medan emissioner av vinstandelslån — liksom aktieemissioner — kan ske utan restrik- tioner, skulle det sålunda vara ur kost—

nadssynpunkt fördelaktigt att tillgodose finansieringsbehovet genom emissioner av vinstandelslån.1

Ur rådande institutionella förutsätt- ningar kan också argument hämtas för en långivarnas preferens för vinstan- delslån, vilken har sitt ursprung i de för bl.a. försäkringsbolag gällande re- striktionerna vid aktieplaceringar. En- ligt försäkringslagen får aktieinnehav redovisas endast för belopp motsvaran- de de s.k. fria fonderna, däremot icke för medel ingående i försäkringsfon- dens huvuddel. Även om vinstandelslån inte kan redovisas såsom ingående i för- säkringsfond, skulle de dock kunna an- vändas för placering av medel till be— lopp motsvarande försäkringsfondens s.k. fria sektor.

Avslutningsvis bör framhållas, att lik- som vid aktier blir frågan om möjlig- heterna att med vinstandelslån skydda tillgångarna mot penningvärdets för- ändringar beroende av sambandet mel- lan penningvärdets utveckling och den ekonomiska utvecklingen hos det emit- terande företaget. För en bedömning av vinstandelslån som substitut för place- ringar med en allmän köpkraftsgaranti, dvs. reallån, måste således aktiers egen- skaper i dessa avseenden vara vägle- dande (avsnitt 5). I förhållande till ak— tier skulle vinstandelslån med en nomi- nal räntegaranti dock erbjuda ett för- bättrat riskskydd för placerarna, fram- för allt i det fall, att företagets vinster nedgår samtidigt med att den allmänna prisnivån stiger.

3.1. Partiprisindex

Det första indextal, som därvid skulle kunna komma till användning, är index för partiprisernas utveckling. För en rad företag är det sålunda partipriserna som direkt avgör försäljningsintäkter

index 350

300—

250——

200—

150—

l25—

IDG

Pa rtiprisindex

Konsumtionsprisindex

lll ll ! l 1 I l956 lll/#0 l945

l ! [

T . i l i | _ l950 |955 [960 Ar

Diagram S:t. Konsumtions- och partipriser åren 1935—1962. Årsmedeltal (1935 = 100). Logaritmisk skala. Index: Socialstyrelsens allmänna kon- sumtionsprisindex och Kommerskollegii partiprisindex (generalindex).

och marknadsutsikter. Visserligen torde partiprisernas förändringar inom de flesta branscher förr eller senare åter- speglas i motsvarande förändringar av detaljhandelspriserna. Med denna rikt- ning av orsakssambandet är det dock rimligt att antaga, att partiprisindex reagerar snabbare på ändrade produk- tivitets- och konjunkturförhållanden än konsumentprisindex. För vissa bran- scher är dessutom sambandet vagt och eftersläpningen i konsumentprisindex' anpassning betydande. Särskilt torde detta gälla företag med produktion av realkapitalvaror.

I syfte att ge en uppfattning om san- ningshalten av deSsa hypoteser har i diagram 3: 1 utvecklingen av partipris- och konsumentprisindex jämförts för perioden 1935—1960. Diagrammet åter- ger indextalens förändringar i procent- enheter per år (och således inte index- enheter). Genom studium av de två kur- vornas lutning erhålles en direkt jäm- förelse av takten i de båda indextalens årliga stegring. Jämförelsen ger vid handen, att partiprisindex givit snab-

bare och långt kraftigare utslag i den inflationsprocess, som ägt rum under den studerade perioden. Framför allt verifieras hypotesen om konsumentpris- index' eftersläpning under de starka in- flationsperioderna vid 1940- och 1950- talens början. Det försprång, som parti- prisindex då erhöll, har inte inhämtats av konsumentprisindex, vilket huvud- sakligen förklarar de två pristalens skil- da nivåer. Bristen på omedelbart sam- band mellan de båda pristalen visar sig också däri, att kortare perioder av fall i partiprisindex inte berört konsument- prisindex, som vid dessa tillfällen varit oförändrad eller t.o.m. stigit.

En i sammanhanget icke oväsentlig skillnad i de båda indextalens konstruk- tion bör också framhållas, som torde ut- göra en del av förklaringen till deras skiljaktiga utveckling. Partiprisindex ut- gör en s.k. Laspeyres-index, dvs. pris- förändringarna gäller en till sin sam- mansättning oförändrad varustock. Da- gens partiprisindex baseras på ett varu- urval från år 1949. Konsumentprisindex är däremot en modifierad form av en

s.k. Paasche-index, som karaktäriseras av att de i index ingående varugrup- perna förändras till sin sammansättning allt eftersom konsumtionens samman- sättning förändras. I allmänhet brukar Laspeyres-index resultera i starkare prisstegringar än Paasche-index. Parti- prisindex registrerar sålunda prisut- vecklingen hos ett varuurval, som icke anpassats till den aktuella pris- och ef- terfrågesituationen.

De påtalade svagheterna hos parti- prisindex kan dock minskas genom att dess underlag med vissa mellanrum blir föremål för omfattande revisioner, då nya vikter för de i ind-ex ingående varu- grupperna fastställes. Detta innebär å andra sidan, att en ny indexserie i princip startar, som kan sammankedjas med den föregående endast genom en särskild omräkning. Även om dylika kedjeringsförfaranden bör kunna förut- ses i avtalen, skapar de dock ett ytter— ligare osäkerhetsmoment. Särskilt gäller detta om revisionerna innebär djupgå- ende förändringar av indextekniken.

En annan egenskap hos partiprisin- dex, som kan försvåra dess utnyttjande som regleringsindex i låneavtal, är att den på kort sikt genomgår betydande fluktuationer. Indextalet för månad har således i det förflutna företett stora svängningar, vilka inte har någon mot- svarighet i årsmedeltalets förändring. Dessa svängningar kan dock modifieras genom att genomsnittet av indexutveck- lingen för en något längre period, t. ex. kvartal eller halvår, användes.

I allmänhet torde hushållen ha föga intresse av en garanti för sina tillgång- ars köpkraft, mätt i råvaru- och gross- handelsmarknadens varuenheter. Deras benägenhet att acceptera lån reglerade med partiprisindex måste därför an- tas bero av hur dylika lån uppfattas med avseende på sin förmåga att lämna en

nr allmän penningvärdesynpunkt säker avkastning. Av diagram 3:1 framgår att partiprisindexlån i det förflutna skulle ha givit en både i kronor och realer högre avkastning än konsument- prisindexlån, när den nominella ränte- satsen är densamma. Skulle såväl lån- tagare som långivare ha noterat dessa egenskaper hos de två indextalen och betrakta det som troligt, att partipris- index även i fortsättningen ger krafti- gare utslag — såväl uppåt som nedåt — i en prisförändringsprocess, måste detta återspeglas hos räntesatserna. I inflationsperioder bör de således vara lägre än räntesatserna på konsument- prisindexlån.

Av diagram 3: 1 och de föregående re- sonemangen framgår även, att partipris- index på kort sikt har en tendens att fluktuera kraftigare än konsumentpris- index. Den årliga avkastningen på kort- fristiga placeringar med en partiprisin- dexklausul skulle sålunda i reala ter- mer uppvisa större variationer än såväl penninglån som reallån. Frågan är då i vilken utsträckning man kan förvänta sig att dessa fluktuationer utjämnas över en längre tidsperiod. Sker inte detta måste osäkerheten rörande det reala ut- fallet av en viss placering mot partipris- indexklausul rent definitionsmässigt vara större än vid placeringar i pen- ning— och konsumentprisindexlån. I syf- te att undersöka partiprisindex” egen- skaper i detta avseende har i diagram 3: 2 återgivits vissa beräkningar röran- de den reala avkastningen av dels tio- åriga placeringar i penninglån dels tio- åriga placeringar i partiprisindexlån, varvid placeringarna tänkes företagna under vart och ett av åren 1935—1953. Diagrammet ger vid handen dels att denna nominella räntesats skulle ha va- rit avsevärt lägre för partiprisindexlån dels att de under varje år erforderliga räntesatserna varierar avsevärt mera

|D: å—Penninqlån

9—2 - _ '- Partiprisindexlön %

a—z

75

E

A

5 ,, sx—

I,

4-5 I

% _,I : ',- 5—5 I"

_; ,.—— I, 2? , xx /' ss.-__!

%,! _—__, xx I,

: *]

'?

Gäl ] l l l | | I i l l l ? | I I | 1 $ $ '$ 5 $ % 5 $ 53 ?Är 33 få 5 3 3? 8 E 'å' éléåéiååååéåéåélåå ååååååååzååååååååå

Diagram 3:2. Nominalräntor kastning åren 1936—1962.

för penning-

Anmärkningar till diagram 3:2.

Diagrammet avser att visa de variatio- ner i nominalräntorna på tioåriga penning- resp. partiprisindexlån, som skulle ha va- rit nödvändiga för att dessa lånetyper skulle ha givit en realränta på 3 %, om placeringen gjorts under något av åren 1936—1953. Som grund för realenheten har valts konsumentprisindex. Indexserierna är desamma som i diagram 3:1. Beräkningar- na av de genomsnittliga indexstegringar- na för tioårsperioderna har gjorts på sam- ma sätt som för diagram 2:2—3 (se anm. till dessa). Nominalränta n för penninglån har erhållits genom formeln

(l+in)=(1+ pk) (H"Ek)

där in: nominalräntan på penninglån för en viss period, pk : genomsnittlig föränd- ring av konsumtionsprisindex under mot- svarande period och där Ek : effektiv, år- lig realränta på konsumentprisindexlån (här : 3 %). Nominalräntan för partipris— indexlån har erhållits som

1 1 E (. . -,-H_>(_u> (l+Pp) där pp betecknar genomsnittlig föränd- ring av partiprisindex för ifrågavarande period.

resp. parliprisindexlån med samma reala av-

vid partiprisindexlån än vid penning- lån.1

Orsaken till dessa fluktuationer är helt enkelt, att långsiktstrenden för partiprisindex är avsevärt mindre sta- bil än långsiktstrenden för konsument- prisindex.

Mot bakgrunden av de här förda re- sonemangen måste det ifrågasättas, om någon större marknad skulle kunna uppstå för partiprisindexlån. I varje fall måste de ur låntagarsynpunkt med- föra i riskhänseende påtagliga fördelar för att kunna emitteras till räntesatser, som gör dem ur långivarsynpunkt att- raktiva framför penning- eller reallån.

1 Den avsevärt större spridningen av de för en konstant real avkastning på parti- prisind-exlån erforderliga nominella ränte- satserna framgår därav, att standardavvi— kelsen för dessa räntesatser vid partipris- indexlån utgör 1,21, medan den vid pen- ninglån utgör endast 0,63.

Detta gäller i första hand när hushållen tänkes vara långivare, direkt eller in- direkt. Risksituationen kan dock vara annorlunda för företag, som avser att genomföra en finansiell investering. I detta fall är det tänkbart, att parti- prisindex ibland bättre motsvarar öns- kemålen rörande tillgångarnas framtida köpkraft än konsumentprisindex. Parti- prislån skulle med andra ord kunna användas när företag står som både låntagare och långivare.

3.2 Delindex ur partipris- och konsumentprisindex Nästa steg i anpassningen av indexlåns kontraktsenheter till företagens önske- mål är att såsom regleringsindex an- vända i de officiella pristalen ingående delindex för olika varugrupper. Om de officiella pristalens varugruppsindex di- rekt återger prisutvecklingen för den bransch företaget tillhör, skulle de ris- ker ha eliminerats, som följer av osäker- heten angående sambandet mellan ut- vecklingen av enskilda produktpriser och allmän prisnivå. När det gäller de tillgängliga delin- dextalens användbarhet för dylika ändamål torde de i konsumentprisindex ingående delindextalen knappast fylla de ovan ställda kraven. De har valts med utgångspunkt från sammansättningen av konsumenternas budget och är allt- för fåtaliga och omfattar alltför stora delar av den totala konsumtionen för att kunna sägas anknyta till någon viss marknad eller produkt. För de flesta låntagare borde det därför — särskilt med hänsyn till den likartade utveck- lingen av pristalets olika delposter — vara skäligen likgiltigt om lånet regle- ras medelst konsumentprisindex eller någon av dess delindex, (Se tabell 3:2.) Däremot är det tänkbart, att delin- dextalen i partiprisindex kan komma till användning, ehuru även här vissa

Tabell 3:2. Prisutvecklingen 1949—1959 för i partiprisindex och konsumentpris- index ingående varugrupper (specialin- dextal efter varornas art).

Stegring Partiprisindex i % Generalindex .............................. 44 Trä .......................................... 78 Pappersmassa, papper .................. 54 Textil ....................................... 29 Kautschuk ................................. 72 Hadar, läder .............................. 88 Kemisk-tekniska varor ............... 8 Sten—, ler— och glasvaror ............ 52

Metall- och maskinindustrivaror 52 Foder— och gödselmedel ............... 48 Vegetabiliska livsmedel ............... 40 Spannmål ................................. 56 Animaliska livsmedel .................. 55 Konsumentprisindex

Generalindex .............................. 54 Livsmedel ................................. 69 Alkohol och tobak ..................... 73 Bostad, bränsle och lyse ............ 56 Kläder och skor ........................ 26 Inventarier och husgeråd ............ 34 Diverse ....................................... 51

delindex synes omfatta en alltför stor mängd olika varor för att kunna återge prisutvecklingen på någon enstaka marknad. Främst skulle de delindextal få betydelse, som återspeglar marknads- villkoren för vissa exportindustrier. För dessas del torde, såsom framhölls i kap. 2.3, sambandet mellan produktpri- ser och de inhemska konsumtionsvaror- nas prisnivå vara vagare och osäkrare än för företag med huvuddelen av sin försäljning förlagd inom landet. (Där- emot förefaller det mindre troligt, att exportprisindex som sådan, med dess stundtals häftiga fluktuationer, skulle te sig attraktiv som regleringsindex ur ex- portföretagens synpunkt.)

Det är inte möjligt att avge något be- stämt omdöme om i vilken utsträckning företagen kan komma att finna det med sin fördel förenligt att emittera lån med specialindex av det angivna slaget. Exempel på låneformer, reglerade me- delst en ur en allmän prisnivåindex ut- bruten delindex, har emellertid icke

kunnat återfinnas i de länder, där in- dexreglerade låneformer i övrigt erhål— lit en mindre eller större utbredning. Uppkomsten av en marknad med lån reglerade medelst delindextal försvåras på två sätt. Dels föreligger svårigheter för företagen att hitta indextal, som på ett tillfredsställande sätt återspeglar prisutvecklingen inom deras bransch el— ler för deras produkter. Dels måste parterna ha ingående kunskaper både om delindextalens konstruktion och om de olika branschernas framtidsutsikter för att kunna bedöma avtalets innehåll. De långivare som vill ha garanti för sina tillgångars allmänna köpkraft kan knappast utan betydande risktillägg i förhållande till reallån acceptera de här nämnda lånen, såvida de inte har möjlighet att kombinera ett större antal lån med dessa slags index. För hushåll med mindre förmögenheter bör direkta placeringar i lån med så speciella risk- egenskaper, som det här är fråga om, inte vara något alternativ till lån regle- rade med en allmän prisnivåindex.

3.3. Produktpriser

I stället för värdelån reglerade med del- indextal kan man använda sig av priset på företagets egna produkter. Någon fullständig garanti för följsamhet mellan skulders och tillgångars värdeutveck- ling erhålles därmed i och för sig inte. För ett företag, som arbetar på en mark- nad under fri konkurrens, där mark- nadspriset är en för det enskilda före- taget mer eller mindre given storhet, kvarstår osäkerheten om vinstutveck- lingens beroende av interna kostnads- och produktivitetsförändringar. Före- tag, som själva administrerar sina pro- duktpriser, torde i mindre utsträckning löpa risken att inte kunna övervältra höjda produktionskostnader. Den all- männa prisstelheten i ett system av

ofullständig konkurrens kan å andra si- dan medföra, att bruttointäkterna ge- nomgår relativt stora förändringar till följd av förskjutningar på efterfrågesi- dan utan att produktpriserna påverkas.

Den största svårigheten vid detta slags värdelån är dock indexklausulens konstruktion. Skall produktpriset utgöra regleringstalet kommer de definitions— och kvalitetsmätningsproblem, som i och för sig även finns i en prisnivåin- dex, att framstå renodlade. Definitio- nen av produkterna och regleringstalets fastställande inrymmer sålunda ett ofrånkomligt godtycke, som det ur lån- givarsynpunkt kan bli svårt att accep- tera. Användbara såsom kontraktsen- heter torde i första hand vara produkter av homogent och entydigt slag såsom råvaror och vissa halvfabrikat med ett fåtal kvalitetsgrupper, t.ex. kol, stål, pappersmassa o. dyl. Även elektrisk energi torde uppfylla dylika krav.

I Frankrike har under efterkrigstiden ett antal värdelån emitterats med pro- duktpriser som regleringstal. Det har genomgående gällt råvarorna kol, stål och elektrisk energi. Därvid har ofta prisregleringen kombinerats med en viss följsamhet av kapitalbelopp och/el- ler ränta till företagets produktivitets- utveckling, ibland enligt mycket inveck- lade regler. Ett exempel på hur en mer sammansatt vara använts vid konstruk- tionen av värdelån erhålles också från Frankrike. Det är ett av statsjärnvägar- naår 1951 emitterat lån, vars ränta var- je kvartal lottades ut i form av fria järnvägsresor av viss längd. Detta lån kan betraktas som ett varulån, där lån- tagarens prestationer delvis utgår in natura.

Av rent tekniska skäl kan sålunda lån med värdereglering efter produktpriser endast förekomma inom vissa bran- scher. En väsentlig konsekvens härav torde vara, att den tidigare nämnda

möjligheten för långivarna att genom »blandning» av olika låneformer uppnå en garanti för tillgångarnas allmänna köpkraft inte föreligger.

3.4. Fastighetsvärden

En annan tänkbar form av värdeklausul är att använda värdet av det genom upplåningen finansierade realkapitalet som regleringstal. I det ideala fallet kommer skuldernas värde att direkt samvariera med tillgångarnas värde. Så- vida inte bestämningen av detta värde helt skall överlåtas till låntagarens eget skön, måste skuldens regleringsindex ut- göras av kapitalföremålets försäljnings- pris. Förutsättningen är således, att det för realkapitalföremål av en viss typ finns en marknad, där prisnoteringar regelbundet göres.

Den första konsekvensen av kravet på marknadspriset som regleringstal är, att någon omedelbar anknytning av skuldvärdet till det individuella för- mögenhetsvärdet ej uppstår. För det andra kan dylika klausuler endast användas vid vissa typer av realkapital- föremål. De enda realvärden, som nå— gorlunda regelbundet och i större om- fattning blir föremål för prisnoteringar i samband med köp och försäljning är fast egendom, närmare bestämt jord- bruksfastigheter samt bostads- och af- färsfastigheter.

Prisbildningen på fastighetsmarkna— den är föremål för registrering och be- arbetning av offentlig myndighet. Sta- tistiska centralbyrån insamlar årligen uppgifter om köpeskillingarna för fri- villigt (dvs. ej exekutivt) försålda fas- tigheter. På grundval av dessa upp- gifter uträknas sedan för varje län ett genomsnittspris. Det redovisas i form av ett s.k. överpris, som utgör kvoten mellan genomsnittspris och genomsnitt—

ligt taxeringsvärde för fastigheterna i länet. Överpris beräknas för jordbruks- fastigheter samt för bostads- och affärs- fastigheter. För den senare gruppen redovisas överpriserna även fördelade på fastigheter försålda i tätorter resp. på landsbygden. Bostads- och affärsfas- tigheterna uppdelas vidare i en— och två- familjsfastigheter, bostadsfastigheter och affärsfastigheter.

Det kan dock ifrågasättas, om de på detta sätt redovisade genomsnittspri- serna för försålda fastigheter har något värde som information om värdeutveck- lingen för fastighetsbeståndet i dess hel- het. För att åstadkomma en mätare av fastighetsvärdena torde det vara nöd- vändigt att göra en sammanvägning av prisnoteringarna utifrån de egenskaper, som kan antagas återspegla fastighetsbe- ståndets sammansättning i olika avse- enden. Genomsnittsprisernas största svaghet är att de inte ger något besked om hur de försålda fastigheterna förde- lar sig med avseende på sådana för priset relevanta omständigheter som ålder, läge och allmän standard. Den marginella del av fastighetsbeståndet, som varje år blir föremål för försälj- ning, kan i dessa avseenden ha en helt annan sammansättning än fastighetsbe- ståndet i dess helhet. I sådant fall ger prisnoteringarna en missvisande bild av beståndets värdeutveckling, såvida inte korrigeringar sker med avseende på des- sa avvikelser genom konstruktionen av ett indextal.

I viss utsträckning ger de nu företag- na prisinsamlingarna information om fastigheternas egenskaper (bl. a. de- ras ålder). För konstruktionen av en fastighetsvärdeindex torde dock särskil- da utredningar vara nödvändiga. Det bör här framhållas, att syftet med be- räkningarna av fastigheternas genom- snittliga salupris inte är att åstadkomma en fastighetsvärdeindex utan att erhålla

ett underlag för den allmänna fastig— hetstaxeringen.

Frågan i vilken utsträckning låntagar- na skulle vilja uppta lån reglerade med ett (icke bearbetat) genomsnittspris för fastigheters saluvärden låter sig knap— past bedömas. Osäkerheten om samban- det mellan det individuella fastighets- värdet och detta pris måste dock antas vara betydande. Särskilt borde detta gälla vid finansieringen av nybyggda fastigheter, om det främst är äldre fas- tigheter med väsentligt annorlunda egenskaper, som försäljes.1

Även för långivarna torde osäker- heten angående genomsnittspristalens innebörd bli en negativ faktor. Skulle å andra sidan en någorlunda rättvisan- de fastighetsvärdeindex kunna skapas, erhåller placering i dylika indexlån närmast karaktären av en realplacering, där långivaren tar del av de vinst- och förlustchanser, som i genomsnitt gäller vid innehav av fastigheter.

3.6. Sammanfattning

Den i detta avsnitt utförda granskning- en av möjligheterna att skapa värdelån med andra kontraktsenheter än pen-

1 Skattefrågans läge med avseende på av- dragsrätt för ränteutbetalningar vid vinst- andelslån eller participating debentures är för närvarande inte klarlagd, se kap. 8.4.

ningen eller realenheter, har givit vid handen, att dessa möjligheter med rå- dande institutionella förutsättningar in- te är påtagligt stora. Tekniskt använd- bara torde endast vara lån reglerade medelst partiprisindex samt s.k. vinst- andelslån eller participating debentures. Däremot uppfyller knappast övriga här diskuterade låneformer kravet på tek- nisk precision och enkelhet vid tillämp- ningen.

Det skulle mot den bakgrunden kunna diskuteras, huruvida skäl föreligger att söka skapa nya eller förbättrade index- serier vilka kunde komma till använd- ning vid låneavtal. Såvitt här kan be- dömas skulle behov av nya indextal existera endast på ett område, nämligen när det gäller fastighetsvärdenas ut- veckling. Möjligheterna att konstruera och beräkna en dylik index måste dock undersökas i annat sammanhang. (För ytterligare diskussion av fastighetsvär- den och byggnadskostnader såsom reg- leringsenheter i låneavtal, se kap. 5.)

Marknadsmässiga förutsättningar I det föregående har olika egenskaper undersökts hos olika värdelån för att utröna deras attraktivitet ur låntagar- resp. långivarsynpunkt. De omdömen som kan fällas måste bli vaga och föga entydiga. När det gäller lån med spe- cialindex, dvs. partiprisindex, delindex- tal, produktpriser, fastighetsvärden etc., synes det dock föga troligt, att dessa lån skulle kunna tillfredsställa hushål— lens behov av skydd mot penningvärde- risken. För de långivare, som främst är intresserade av sina tillgångars allmän- na köpkraft, innebär specialindexlånen snarast ett större risktagande än pen— ninglån. Detta intryck förstärkes av att indexklausulerna ofta skulle bli relativt komplicerade och kräva ingående kän- nedom om de olika indexseriernas kon- struktion och innebörd. För att avtal

med hushåll och företag som parter skall komma till stånd krävs således förhållandevis goda avkastningsvillkor på detta slags indexlån, vilket i sin tur innebär att de måste i väsentlig mån förbättra låntagarens risksituation. För kapitalmarknadsinstitut med möjlighet att sammansätta lån med olika slag av indexklausuler i större portföljer skulle placeringar i specialindexlån kunna te sig mer attraktiva, ehuru de knappast torde ersätta indexlån.

Å andra sidan kan den möjligheten inte uteslutas, att företagen som långi- vare skulle vara intresserade av en in- dexklausul som närmare anknöt till fö- retagets verksamhet än en allmän köp- kraftsenhet. Förutsättningar för special- indexlån skulle därmed företrädesvis fö- religga vid kredittransaktioner mellan företag.

Förutsättningarna för uppkomsten av en marknad för vinstandelslån samman- hänger dels med den allmänna kredit- marknad'SSituationen dels med de insti- tutionella förutsättningar som råder. I en kreditmarknad, där företagen utan restriktioner kan tillgodose sitt kredit- behov på den reguljära lånemarknaden, kan det vara svårt att finna något skäl för låntagarna att använda sig av vinst- andelslån. Situationen blir väsentligt annorlunda om kreditransonering råder och företagen för kapitaltillskott är hän- visade till aktiemarknaden. För att vinstandelslån i detta läge skall te sig gynnsammare än aktieemissioner torde dock ytterligare krävas, att räntan på dessa lån behandlas som avdragsgill kostnad vid beskattningen. Den förbätt- ring av avkastningsvillkoren, som där- med kan uppnås på vinstandelslån, bor- de också stimulera långivarnas intresse för vinstandelslån. Det är vidare tro- ligt, att vinstandelslån skulle efterfrå- gas av försäkringsbolagen såsom ett substitut för aktier. Deras aktieköp be-

gränsas nu av lagens bestämmelser. Sär- skilt förbudet att förvärva aktier för mer än 5 % av röstetalet i ett enskilt bolag synes vara ett hinder som kan undgås med vinstandelslån.

Valfrihet mellan olika slags värdelån Det skulle här kunna hävdas, liksom skedde i samband med diskussionen av begränsade reallån, att det ur ekono- miskt-politisk synpunkt är av föga in- tresse att söka bilda sig en uppfattning på förhand om värdet av olika slags låneformer. Om kreditmarknadens par- ter finner sig vara betjänta av att införa andra kontraktsenheter än penningen kommer detta också att ske. De poli- tiska åtgärderna skulle därvid inskrän- ka sig till att skapa de institutionella förutsättningarna för ett såvitt möjligt fritt val mellan olika kontraktsenheter.

På åtminstone ett par punkter upp- står doek tvekan angående möjligheter- na att realisera ett dylikt program. Vid valet av beskattningsprincip för index- lån uppträder i en rad sammanhang frå- gan om innebörden av begreppet »index- tillägg» och svårigheterna att vid oklar- heter i detta avseende nå en adekvat utformning av skattereglerna. Särskilt framträdande blir detta problem i den mån man önskar införa ett realt mo- ment vid värdelåns beskattning. Det finns också anledning att återkomma till frågan om önskvärdheten av en fler- fald kontraktsenheter i samband med diskussionen av indexklausulens före- komst inom bank- och försäkringsvä- sende. Valfriheten kan dessutom behöva inskränkas för att det skall bli möjligt att ordna säkerhet för värdelån mot pantförskrivning av fast egendom.

De följande utredningarna måste ske mot bakgrunden av de slutsatser, som nåtts angående den centrala egenskapen hos olika slags värdelån, nämligen de- ras förmåga att reducera de med kre—

dittransaktioner förenade riskerna. Om målet antas vara att i första hand mins— ka de risker, som föranledes av osäker- het om penningvärdets framtida utveck- ling, måste valet falla på den låneform, som här kallats reallån. Det kan också uttryckas så, att detta mål inte kan rea- liseras med samma medel som dem, vilka skulle krävas för att reducera eller eliminera den vid lånefinansiering av investeringsprojekt ofrånkomliga före- tagarrisken, föranledd av osäkerhet om möjligheterna att infria de med projek- tet förenade avkastningsförväntning- arna.

4. Regleringsindex vid reallån

Huvudtemat i debatten kring värde— säkra lån är behovet av ett skydd mot förändringar av finansiella tillgångars allmänna köpkraft, mätt i konsumtions- varor. Det torde också svara mot be- greppet »skydd mot penningvärdeför- sämring». De i föregående kapitel samt avsnitt 1 och 3 utförda undersökning- arna visar att ingen av de värdemätare, som står till buds vid konstruktionen av låneavtal, kan på allvar konkurrera med en allmän konsumtionsprisindex, när det gäller spararnas behov av skydd mot detta slags risktagande. Diskussio- nen kan dock knappast slutföras utan att beröra frågan, i vilken utsträckning konsumentprisindex mäter penningvär- dets förändringar med tillräcklig preci- sion och även i övrigt motsvarar upp- ställda krav.

4.1 Konsumentprisindex som värdemätare

Avsikten är här inte att behandla de många teoretiska och praktiska svårig- heterna vid indexberäkningar. Utrym- met ger endast möjlighet att antyda in- nebörden av två egenskaper hos konsu- mentprisindex. Den ena gäller dess re-

presentativitet såsom mätare av kon- sumtionens sammansättning inom olika konsumentgrupper. Den andra avser va- rornas kvalitetsförändringar och de möjligheter som finns att ta hänsyn här- till vid indexberäkningen.

Kvalitetsförändringar

Det sistnämnda problemet tillhör de klassiska inom prisindexteorin. Den svenska konsumentprisindexen avser att vara en kompensationsindex, dvs. man försöker få ett mått på vad som krävs för att konsumenten skall erhålla kom- pensation för inträffade prisförändring- ar. Syftet är — i överensstämmelse med internationella normer —- »att mäta för- ändringarna i tiden av konsumentpri— serna vid en given levnadsnivå». Så- lunda formulerad måste målsättningen för konsumtionspristalets konstruktion sägas stå i samklang med de syften, som är förenade med tanken på infö- randet av indexlån.

Samtidigt är det en i hög grad om- stridd fråga huruvida man faktiskt lyc- kats konstruera indextalet så, att det kan användas för beräkningar av de in- komsttillskott, som erfordras för upp- rätthållandet av en oförändrad levnads- standard vid prisförändringar. Vid so- cialstyrelsens beräkning av konsument- prisindex eftersträvas en kontinuerlig anpassning av de insamlade prisupp- gifterna till konstaterbara förändringar av produkternas kvalitet och därmed deras innehåll ur levnadsstandardsyn- punkt. Denna anpassning måste ske en- ligt vissa schablonregler — varvid olika slag av teknisk expertis utnyttjas _ och under inflytande av svårlösta de- finitionsproblem, särskilt när kvalitets- förbättringen sker genom att gamla pro- dukter ersättes av nya. Socialstyrelsens egen uppfattning om möjligheterna att korrigera indextalet för inträffade kva- litetsförändringar framgår av följande

citat ur publikationen Konsumentpriser och indexberäkningar åren 1931—1959 (Sveriges officiella statistik, Stockholm 1961, sid. 24):

»Under — — — tidsperioden 1931—1959 har många kvalitetsförändringar inträffat. Endast ett fåtal av de varor, som åter- fanns i den år 1931 begagnade varulistan, finns i själva verket alltjämt i han- deln —- — —. Det är en öppen fråga, i vilken utsträckning man lyckats att på det ovan skildrade sättet ta hänsyn till kva- litetsförändringarna. I fråga om många varor sker kvalitetsförändringarna succes- sivt och under lång tid, och dylika föränd- ringar är svåra att fånga, men kan inte desto mindre vara mycket betydelsefulla. Som exempel kan nämnas livsmedel; i viss mening kan man för övrigt betrakta olika slag av livsmedel som olika kvaliteter av varan mat.»

Även om osäkerheten om möjligheter- na att vid indexberäkningarna korrekt uttrycka innehållet i en »oförändrad levnadsstandard» sålunda är påtaglig, torde dock följande allmänna omdömen kunna fällas. För det första borde ett otillräckligt hänsynstagande till kvali— tetsförändringar, som ju i allmänhet är liktydiga med kvalitetsförbättringar, leda till en överskattning av den kom- pensation, som krävs för att upprätt- hålla en oförändrad levnadsstandard. För det andra måste konsekvenserna av denna missvisning hos konsument- prisindex bli större desto längre tid- rymd standardjämförelsen avser.

Prisindexens huvudsyfte är att ange prisförändringarna under kortare pe- rioder, dvs. ett åt två år. Vid låneavtal kommer den dock att mäta prisföränd- ringar över avsevärt längre perioder. Med den teknik som för närvarande står till buds vid indexberäkningarna torde det sålunda vara ofrånkomligt att den kompensation för penningvärdets fall, som utgår till långivaren, inte bara motsvarar det för upprätthållandet av en given levnadsstandard nödvändiga

tillskottet utan också innehåller en del av den standardstcgring, som faktiskt inträffat under avtalsperioden.

Det kan dock ifrågasättas, om dessa påpekanden är något särskilt starkt ar- gument mot konsumentprisindex som regleringsindex vid reallån. Konsument- prisindex är den allmänt accepterade mätaren av penningvärdets förändring- ar, även vid långtidsjämförelser. För huvudsyftet med värdefasta lån, att un- danröja osäkerheten om finansiella till- gångars realvärde, torde konsument- prisindex utifrån denna allmänna kon- vention vara det enda tänkbara. Den omständigheten att indextalets ofull- komlighet medför en viss överkompen- sation till långivarna, torde få en natur- lig återspegling i prisbildningen. Ge- nom valet av räntesats på indexlån i förhållande till penninglån kan således denna överkompensation återföras till låntagaren.

Pristalets representativitef Det andra problem, som här skall berö— ras, gällde konsumentprisindex' repre- sentativitet som mätare av konsumtio- nens sammansättning hos olika konsu- mentgrupper. Konsumtionspristalet, så- dant det numera beräknas, kan sägas återge prisförändringarna i en genom- snittlig konsumtionsvolym. De i index ingående vägningstalen motsvarar såle- des den privata konsumtionens värde- mässiga fördelning. Konsekvensen här- av för pristalets användbarhet vid låne— avtal är, att indexklausulen ger en full- ständig garanti för tillgångarnas real- värde endast när dessa användes för en konsumtion samman-satt i enlighet med den totala konsumtionsvolymen. Det enskilda hushållet kan lida stan- dardförluster (eller standardvinster) när dess konsumtion har en samman- sättning som avviker från den genom- snittliga. Detta problem anknyter till

den tidigare diskussionen om låntaga- rens risksituation, ehuru det här rim- ligen måste ha väsentligt mindre pro- portioner.

Någon generell lösning av hur indi- viduella värderingar skall uttryckas i valet av indexklausul kan inte anvisas. I olika sammanhang har dock frågan aktualiserats om särskilda index borde skapas som tar hänsyn till vissa konsu- mentkategorier. Framför allt har därvid åsyftats en särskild prisindex för pen- sionärer, vars levnadsstandard antas ha en annan sammansättning än den ak- tiva generationens. Frånsett de faktiska möjligheterna att konstruera dylika spe— cialindex, synes det dock vara tvivel underkastat, om något egentligt behov av ett »pensionärsindex» vid låneavtal skulle föreligga. Den omständigheten, att konsumentprisindex utan debatt kommit till användning vid pensioners värdereglering både inom folkpensione- ringen och vid den allmänna tilläggs— pensionen, tyder sålunda på att detta indextal skulle kunna accepteras även ur de här anlagda synpunkterna.

Konsumentprisindex avser att mäta marknadspriserna, dvs. de priser som konsumenten ställs inför på marknaden och som han faktiskt får betala. Dessa priser påverkas av indirekta skatter och statliga subventioner. Konsumentprisin- dex' utveckling är därför beroende av den indirekta beskattningens och pro- duktsubventioneringens utformning och omfattning. Det betyder, att låntagarens förpliktelser vid indexlån skulle öka, när de indirekta skatterna höjdes, och minska, när statliga subventioner öka- de, allt eftersom dessa förändringar på- verkade den allmänna prisnivån.

Det skydd mot tillgångarnas värde- förändring, som långivarna kan antas

eftersträva, torde omfatta även prisför- ändringar till följd av ändrade skatte- förhållanden. Realvärdet av en finan- siell tillgång, mätt i en given volym konsumtionsvaror, påverkas otvivelak- tigt på samma sätt av prishöjningar till följd av ökade indirekta skatter som av prishöjningar orsakade av andra fak- torer. I den osäkerhet om penningvär- dets framtida utveckling, som konstitue- rar behovet av indexlån, borde därför ingå även osäkerhet om den indirekta beskattningens framtida höjd.

Detta resonemang är dock inte utan vidare tillämpligt om höjningar av den indirekta beskattningen sammanfaller med motsvarande sänkningar av den direkta beskattningen. En indirekt skat- tehöjning som höjer prisnivån med ett visst antal procent motväges sålunda av en sänkning av den direkta inkomst- skatten i samma proportion som pris- nivåstegringen. Av intresse i detta sam- manhang är främst pensionsförmåners värdereglering. Om de beskattas och en skatteomläggning av ovan antytt slag genomföres skulle en indexreglering av pensionerna medföra en realinkomst- ökning, som motsvarade sänkningen av den direkta skatten. Angående ankny- tande frågeställningar för indexlånens del, se kommentar till en nedan återgi- ven skrivelse till finansministern från SvehskaPersonal-Pensionskassan (SPP).

I väsentliga avseenden annorlunda ter sig problemet ur låntagarens syn— punkt. Om denne är innehavare av rcal- kapital, vars värde är beroende av pris- utvecklingen på vissa varor och tjäns- ter, kommer detta värde i princip inte att påverkas av förändringar i den in- direkta beskattningen. Upplåning mot en indexklausul, som innebär att betal- ningsförpliktelserna påverkas av den indirekta beskattningens höjd, måste därför betraktas som en försämring av indexlåns riskegenskaper.

Ur låntagarsynpunkt skulle det såle- des föreligga behov av ett pristal, som registrerade prisnivåns förändringar exklusive indirekta skatter och subven- tioner. Styrkan av detta behov beror av bedömningen av skattepolitikens framtida inriktning. Skulle man allmänt förvänta sig att framtida skattehöjning— ar i väsentlig utsträckning sker i kon— sumtionsbeskattningens form liksom att även en omfördelning av skattebördan från direkt till indirekt beskattning kommer att företas, kan valet mellan index- och penninglån påverkas av in- dexklausulens konstruktion.

Behovet av en från indirekta skatter och subventioner rensad konsument- prisindex har aktualiserats i andra sam- manhang, där indexklausuler utnyttjas. En statlig utredning har haft i uppdrag att undersöka hur en sådan indexserie skall definieras och beräknas (1958 års indexutredning i Nettoprisindex, SOU 1958: 36). De sakkunniga nödgades där- vid konstatera, att det statistiska under— laget saknas för utarbetandet av en teo— retiskt tillfredsställande indexserie, som rensats från inflytandet av indirekta skatter och subventioner. Utredningen var därför hänvisad till ett mera kon- ventionellt rensningsförfarande, som en- dast kan ges en operationell tolkning. Den föreslog, att rensningen av kon- sumentprisindex skulle omfatta endast sådana indirekta skatter och subventio- ner (till hela deras belopp), som är di- rekt knutna till färdiga nyttigheter för den privata konsumtionen. Man sade sig dock vara medveten om att en korrige- ring för indirekta skatter endast i det sista distributionsledet medförde en rad brister hos nettoprisindex:1

»För det första blir, såsom nämnts, kra- vet på kongruens mellan den privata kon- sumtionen och avdragstermerna för de in- direkta skatt-erna ej tillgodosett. Detta leder

1 Nettoprisindex, sid. 96 f,

till att sådana förändringar i den indirek- ta beskattningen, som innebär en förskjut- ning i denna från tidigare till senare led av produktions- och distributionskedjan för konsumtionsnyttigheter eller tvärtom, kommer att påverka den korrigerade index. För det andra måste man räkna med att det stundom kommer att uppkomma tveksam— ma gränsfall av indirekta skatter och sub- ventioner, för vilka det blir svårt att av- göra huruvida de skall beaktas eller ej vid korrigering av konsumentprisindex. Upp- står sådana tveksamma gränsfall i större utsträckning riskerar indexens ställning i förtroendehänseende att härigenom rub- bas.»

Angående egenskaperna hos den en- ligt utredningens förslag rensade in- dexen framhåller man:

»Vid exempelvis en höjning av indirek- ta skatter på färdiga konsumtionsvaror el- ler vid införandet av nya skatter av detta slag kommer denna index ej att påverkas under förutsättning dels att ifrågavarande skatteförändring övervältras 100-procentigt. dels att inga sekundära verkningar av skat— teförändringen förekommer. Såsom fram- hållits i kapitel III innebär detta dock icke att den rensade indexen vid en allmän prisstegring behöver stiga mindre än den orensade, inte ens om de indirekta skat- terna samtidigt stiger. I en situation där det indirekta skattesystemet till stor del bygger på kvantitetsskattesatser — och det- ta är för närvarande fallet med det svens- ka systemet — verkar de indirekta skat- terna stabiliserande på marknadspriserna så länge skattesatserna inte ändras. Det kan därför såsom framhållits mycket väl tänkas att den rensade indexen i en in- flationsperiod kan komma att stiga snab- bare än den orensade beroende på att pri- serna exklusive de indirekta skatteelemen- ten stiger relativt mer än de totala mark- nadspriserna, vilket innebär att det relativa indirekta skattetrycket sjunker. Utredning- en anser det angeläget att understryka det- ta. då det kan medföra att den rensade indexen, i den mån den kommer till utnytt- jande i löneavtal etc., i vissa situationer icke kommer att få den stabiliserande ver- kan som det stundom förmodats.»

Något arbete med en rensning av kon- sumentprisindex på det av 1958 års in- dexutredning angivna sättet har ej på-

börjats. För närvarande existerar så- lunda inte något underlag i form av officiella pristal, när det gäller att kon- struera indexklausuler med syfte att från indexregleringen undanta prisför— ändringar till följd av ändrad beskatt- ning.

Det kan tilläggas att SPP i skrivelse till finansministern den 27 februari 1963 hemställt, att frågan om en annan utformning av det s.k. pensionsprista- let upptas till utredning med syfte att eliminera verkningarna av förändrade indirekta skatter. SPP anför, att före- taget genom nya återbäringsregler be- retts möjlighet att kompensera sina pen- sionstagare för penningvärdets föränd— ringar. Kompensation har således läm- nats SPP:s pensionstagare även för de stegringar av pensionspristalet (vilket helt överensstämmer med konsument- prisindex), som härrör ur införandet år 1960 av allmänna varuskatten på 4 % och dess höjning 1962 till 6 %. SPst styrelse har däremot icke tagit ställning till frågan om eventuella fram- tida höjningar av varuskatten skall be- handlas på samma sätt i återbärings- hänseende.

SPP anser följande:

»Vad som talat för att låta konsument- prisindex och därmed pensionspristalet till fullo ligga till grund för kompensationens storlek har i främsta rummet varit det'för- hållandet, att nämnda indexserier begagnas vid indexregleringen av folkpensionen och allmänna tilläggspensionen samt att det inte finns någon officiell indexserie som är rensad från ändringar i den indirekta be- skattningen. Men ju mer prisläget kommer att bero på nya eller ökade indirekta skat— ter, desto mera betänksam måste man å andra sidan ställa sig till att framdeles låta nuvarande konsumentprisindex bli normgivande för vad som bör betecknas som full kompensation för prisstegringar. Risken för att det i stället blir överkom— pensation är nämligen påtaglig.

Sistberörda förhållande illustreras på ett klargörande sätt av Herr Statsrådets ytt-

rande i den till årets statsverksproposition fogade finansplanen (sid. 8):

'Den förhållandevis kraftiga ökningen av inkomster och lönekostnader har utlöst en prisstegring, som varuskatten inräknad uppgått till närmare 5 procent under lop- pet av 1962. Exkluderas effekten av den all- männa varuskattens höjning, vilken ju ut- gjorde ett led i en total skattesänkning, be- gränsar sig prisstegringen till 3 procent.'

Då SPP med tillämpning av det officiella pensionspristalet lämnar ett kompensa— tionstillägg om 5 % för prisstegringen un- der år 1962, innebär detta sålunda att man delvis lämnar kompensation. för en pris- stegring som redan kompenserats på annat sätt, nämligen genom sänkning av de di- rekta skatterna. Och det är att märka, att skattesänkningen kommit just de inkomst- tagargrupper till godo som till största de- len tillhör SPP:s pensionärsklientel.

Givetvis kan SFP:s styrelse vid framtida beslut om kompensationstillägg göra egna reduceringar för indirekta skatter i index- serien, men sådana reduceringar blir alltid i viss mån godtyckliga och framstår i varje fall så för den enskilde pensionstagaren, som svårligen kan förstå, varför det pro- centuella tillägget från SPP utgår efter andra mått än tilläggen till de allmänna pensionerna.

Det anförda pekar hän mot, att i stället för eller som komplement till nuvarande konsumentprisindex en ny indexserie bör framräknas, som är bättre ägnad att läg— gas till grund såväl för indexreglering av folkpensioner och tilläggspensioner som för bestämmande av kompensationstillägg på pensioner från SPP/PRI och andra privata pensioneringsorgan.»

De av SPP aktualiserade frågorna har anknytning till konstruktionen av in— dexlåns regleringstal på så sätt, att om värdesäkra pensioner införes och dessa regleras med en från indirekta skatter och subventioner på ett eller annat sätt rensad prisindex, erhålles fullständig överensstämmelse mellan kontraktsen— heter i försäkringsföretagets åtaganden och placeringar endast om de senare sker i indexlån, reglerade med samma pristal. Det bör också observeras att in-

förandet av indexlån, som inte lämnar kompensation för indirekta skatteför- ändringar, kan leda till att försäkrings- bolagens åtaganden inte gäller indirekta skatters effekt på prisnivån.

Mot bakgrunden av att behov i en in- dexlånemarknad torde föreligga av en regleringsindex, som inte påverkas av förändringar i den indirekta beskatt- ningen, är införandet av en nettopris— index otvivelaktigt påkallat. Huruvida detta syfte kan uppnås genom beräk- ningen av den av 1958 års indexutred- ning föreslagna nettoprisindex synes däremot vara svårt att avgöra. En alter- nativ möjlighet är att direkt i låneav- talet inskriva villkor, som i viss —— eventuellt också tillräcklig — mån till- godosåg samma syften som utnyttjandet av en nettoprisindex. I princip innebär detta, att en rensning sker för föränd- ringar i vissa särskilt angivna skatte- former. Denna rensning kunde i första hand inriktas på den allmänna varu- skatten, vilket skulle kunna vara till- räckligt med hänsyn till att denna skat- teform — i varje fall för närvarande —— har de största konsekvenserna för pris- talets utveckling. Den omständigheten att varuskatten ej omfattar vissa nyttig- heter, främst bostäder, behöver inte vara någon avgörande svårighet. Sär- skilda reduktionstal, grundade på infor- mation om hyrespostens relativa vikt i konsumentprisindex, kan användas för att utesluta denna nyttighet från rens- ningsförfarandet. I stort sett skulle där- med, såvitt den allmänna omsättnings— skatten angår, samma resultat uppnås som om en nettoprisindex av tidigare beskrivet slag användes. Den allra enk- laste formen för en dylik rensnings- klausul är att föreskriva, att lånets in- lösningsbelopp ej Skall påverkas av den allmänna varuskattens förändringar. Regleringstalets procentuella stegring minskas (ökas) då med det antal pro-

centenheter, som varuskatten under kontraktsperioden stigit eller sjunkit.

4.3. Inflation och sjunkande produktivitet

För en låntagare, som avser att uppta ett indexreglerat län, kan en förbindel- se att ersätta långivaren för alla föränd- ringar av konsumentprisindex betraktas som ett alltför riskfyllt åtagande. Såsom framgått av diskussionen i kap. 2.3 gäller detta särskilt prisstegringar som orsakas av företeelser, som normalt inte sammanhänger med högkonjunktur och ett allmänt högt efterfrågetryck. Typ- fall för dylika inflationsprocesser utgör dels en s.k. knapphetsprisstegring i samband med en produktivitetsförsäm- ring av större omfattning, dels prissteg- ringar till följd av försämrade bytes- relationer gentemot utlandet. I båda dessa fall kan låntagaren hysa tvekan huruvida hans återbetalningsförmåga —— genom i motsvarande grad stigande in- täkter — kommer att anpassas till den ökade skuldbelastningen. Låntagarna kan sålunda betrakta det som angelä- get, att deras betalningsskyldighet be- gränsas i ekonomiska och politiska kris- situationer.

Olika metoder har övervägts, varmed dylika önskemål skulle kunna tillgodo— ses. En teoretiskt sett tillfredsställande lösning är att lånen regleras med två al- ternativa index, dels en konsumentpris- index, dels en inkomstindex. Lånets no- minala värde skulle därvid för varje regleringsperiod anpassas till den in- dex, som stigit minst. Har sålunda pris- nivån stigit mer än de nominala in— komsterna i samhället, tyder detta på en nedgång av den samhälleliga pro- duktiviteten. När nominalinkomsterna ökat snabbare än prisnivån är det ut- tryck för en realinkomststegring, för vilken långivarna ej erhåller kompensa-

tion. På detta sätt konstruerade index- lån är med andra ord begränsat värde— beständiga i den meningen, att de har en nedåtriktad standardföljsamhet. Vid en ogynnsam allmän ekonomisk utveck- ling ger de en otillräcklig kompensation för penningvärdets fall. Med utgångs— punkt från att ett sådant utfall kan av allmänheten tillmätas en relativt liten sannolikhet, skulle detta dock endast i mindre utsträckning behöva påverka långivarnas värdering av lånen, medan ett skydd mot inte särskilt troliga men mycket stora förluster kan betraktas som ett väsentligt värde ur låntagarsyn- punkt.

Vissa svårigheter föreligger dock att realisera denna tanke. Något direkt an- vändbart indextal, som utvisar den sam- hälleliga genomsnittsinkomstens föränd- ringar finns sålunda icke. De genom- snittstal, som kan framräknas ur natio— nalräkenskaper eller ur statistiken över taxerade inkomster, är knappast an- vändbara för detta ändamål. De enda indexserier, som står till buds, är so- cialstyrelsens statistik över timlönen inom industrin och vissa andra nä— ringsgrenar (bl. a. lantbruket). Den redovisas i genomsnitt för hela in- dustrin och för olika industri- och branschgrupper (varvid materialet upp- delats på män och kvinnor). Index för genomsnittsinkomsten för industriarbe- tare skulle kunna användas såsom mä- tare på produktivitetsutvecklingen in- om den i sammanhanget väsentligaste ekonomiska sektorn.

Den ur praktiska synpunkter allvar- ligaste invändningen mot löneindex är, att den registrerar lönenivån med en tidsmässig eftersläpning, som väsentligt överstiger konsumentpristalets. För när- varande är således socialstyrelsens pre- liminära statistik över den årliga in- dustriarbetarlönen tillgänglig först efter ca ett år och den slutliga redogörelsen

publiceras ytterligare några månader senare. (Vissa uppgifter om löneutveck- lingen insamlas och bearbetas dock kvartalsvis.) Löneindex är sålunda inte användbar för en snabb anpassning av låneskuld och ränteutbetalningar. Så- dan den nu beräknas, avser den dess- utom en längre period än den, varun- der prisnivåförändringarna registreras. Däremot skulle den kunna användas vid fasta lån med längre löptid och utan indexreglering av räntebetalningarna, där frågan om indextilläggets storlek blir aktuell först vid lånets inlösen. Svå- righeterna att ta hänsyn till den nomi— nala inkomstutvecklingen under avtals- periodens sista år skulle i sådana fall måhända spela mindre roll. Dock kan problem uppstå i samband med länets värdering under löptiden såväl i lån- tagarens skuldbalans som på värdepap- persmarknaden.

Det bör tillfogas, att det inte torde vara uteslutet att genom en större re— sursinsats än för närvarande erhålla både tätare och snabbare registreringar av löneutvecklingen. Skulle i samband med uppkomsten av en indexlånemark- nad behov i större omfattning uppstå att erhålla en tillförlitlig löneindex som kompletterande regleringsindex i låne- avtal, kan således de nu berörda insti- tutionella förutsättningarna komma att förändras.

En alternativ utväg är att begränsa indexklausulens omfattning på något av de sätt, som diskuterats i avsnitt 2. De begränsade indexlånen fungerar dock ej på det här avsedda sättet. De medför i stället en befrielse från skyldigheten att utge kompensation för prishöjningar ovanför en viss nivå, oberoende av de- ras orsaker.

Av värde kan därvid under vissa för- utsättningar vara att erhålla en begräns- ning av återbetalningsskyldigheten ge- nom att maximera inlösningsbeloppet i

kronor. Utgångspunkten är antagandet, att låntagarens risker för stora förlus- ter sammanhänger med risken för att prisstegringen i märkbar omfattning kommer att överstiga den förväntade. Denna lånetyp är dock förenad med vissa nackdelar ur likviditetssynpunkt och erbjuder en svåröverskådlig mark- nadsprisbildning, varför den ur kapi- talplacerarnas synpunkt kan komma att omfattas med mindre intresse. I varje fall kan låntagaren knappast erhålla det angivna riskskyddet utan att erbjuda högre räntesatser.

Slutligen bör erinras om de möjlig- heter, som existerar att i politisk ord- ning upphäva eller begränsa låntagar- nas återbetalningsskyldighet i kriser av allvarligare karaktär. Med hänsyn till att dylika situationer ofta förenas med knapphetsprisstegringar skulle behovet av beslut om moratorium antagligen öka om en indexlånemarknad existerade.

A

5. Aktien som värdesäkert placeringsob jekt

Det är naturligt att avsluta undersök- ningen i detta kapitel av olika värde- säkra placeringsformer med en gransk- ning av aktiens egenskaper ur värdesäk- ringssynpunkt. Aktier betraktas allmänt som en form av realkapital, därtill det enda slag av realkapital som är delbart i små enheter och därför kan förekom- ma även i normalhushållets tillgångar. Dess egenskap av realplacering tas ofta som intäkt för att aktier erbjuder ett skydd mot penningvärderisken, som fordringar i allmänhet inte ger. Mot den bakgrunden år det befogat att ställa den allmänna frågan, om aktier (och där- med närbesläktade placeringsformer, t. ex. vinstandelslån) är likvärdiga med indexlån för de sparare, som eftersträ- var realt säkra placeringsformer.

5.1 Hushållens innehav av aktier Till de argument för införandet av in- dexlån, som redovisades i kap. 1, hör uppfattningen, att aktier är ett svår- hanterligt placeringsobjekt för mindre förmögenhetsägare. Innehav av aktier innebär att man här en del av själva företagarrisken. Möjligheter att redu- cera konsekvenserna av detta slags risk- tagande har framför allt sådana place- rare, som antingen besitter en ingående kännedom om näringslivets villkor i all- mänhet och de aktieemitterande före- tagens situation i synnerhet eller som har möjlighet att i stora portföljer sam- mansätta aktieinnehavet på ett sådant sätt, att det sprids över ett större antal företag med sinsemellan olikartade risk- egenskaper. Stöd för tesen att aktier betraktas som en exklusiv placeringsform av hushållen i allmänhet finner man i undersök- ningar som gjorts av aktieägandets struktur. Härav framgår att, oavsett vil- ka skälen nu må vara, aktieägande före- kommer inom en mycket liten andel av de svenska hushållen — med säkerhet mindre än 10 %. Dessutom är inslaget av aktier långt mindre i smärre förmö- genheter än i stora förmögenheter.

Av 1945 års folkräkning framgick, att antalet aktieägare utgjorde 165 000. Aktie- innehavet hos 60 % av dessa översteg ej 5000. Av det totala aktievärdet torde de- ras innehav representera högst 5 %. De 11000 största aktieägarna (med ett aktie— innehav på mer än 100 000 kr) ägde å andra sidan ungefär 2/3 av totalvärdet. År 1951 ägdes 4 % av börsaktierna av personer med förmögenheter på högst 30 000 kronor, me- dan drygt 21 % ägdes av personer med förmögenheter över 1 miljon kronor (vilka representerade 1,6 % av samtliga aktie- ägare). Enligt 1957 års undersökning av hushållens sparande ingick aktierna i för- mögenhetsbalansen hos 5,4 % av de svenska hushållen (medan 66 % redovisade bank— tillgodohavanden, 49 % tillgångar i för- säkringsform och 42 % obligationsinne- hav). — Dessa uppgifter är som synes inte

helt aktuella. En reservation måste således göras för den utvidgning av aktieägandet, som kan ha inträffat under de senaste 5—6 åren. Till en sådan utvidgning kan de 5. k. aktiestiftelserna ha bidragit genom sin se- dan 1958 bedrivna försäljning av andelar i aktieportföljer. Det kan nämnas att aktie— innehavet hos Stiftelsen Aktietjänst den 27/5 1962 hade ett dagsvärde av ca 29 mil- joner kronor. Antalet andelsägare uppskat- tas till ca 12 å 14000 (uppgiften baseras på en undersökning från 1958 av antalet andelar, som i genomsnitt ingick i varje försäljningspost).

5.2. Aktievärdena och inflationen

De sparsamma informationerna om ak- tieägandets struktur säger i och för sig föga mer än att aktier hittills inte fått någon större spridning bland de svenska hushållen. Frågan om aktiers egenska- per ur värdesäkringssynpunkt och möj— ligheterna att genom aktieplaceringar nå en i riskhänseende tillfredsställande sammansättning av tillgångarna måste undersökas i annan ordning. Det bör därvid observeras, att den speciella risk, som härrör ur osäkerheten om det en- skilda företagets solvens, intebehandlas. Huvudintresset ägnas i stället de fluk- tuationer i real avkastning, som anting- en hela aktiemarknaden undergår eller också drabbar ett urval av aktier. Ett sådant betraktelsesätt är det naturliga, om man vill jämföra aktier med index- lån, vars främsta egenskap ju är att un— danröja osäkerheten om den reala av- kastningens höjd.

I första rummet skall följande pro- blem belysas: 1) Sambandet kursutveck- ling-penningvärdeutveckling. 2) Den reala aktieavkastningens variationer på kort sikt. 3) Möjligheterna att samman- sätta ur värdesäkringssynpunkt effek- tiva portföljer. 4) Den reala avkast- ningens höjd.

Det torde knappast råda någon tve- kan om att index för aktiekurser och konsumentpriserna över längre perio-

Index 400

!)

_ _ Aktleindex _ _ " " _ Levnadskoetnadelndex

.. . | I925

Illllllll ISBD I935

I | [ IMO

lillllllltllllllll. lll/45 1350 I555 |960 ISEZM'

Diagram 3:3. Aktiekurser och levnadskostnader. Redovisade siffror avser december resp. år. Index: Affärsvärldens aktieindex (1937 = 100) och levnadskostnadsindex (juli 1914 =

= 100.

100) omräknad så att årsmedeltalet för 1937

der visar en mycket god följsamhet. Detta samband illustreras av diagram 3:3, där utvecklingen för aktieindex och konsumentprisindex i Sverige åter- ges för perioden 1925—1962. Aktieport- följer med aktieindex' sammansättning som sträckt sig över 10 år eller längre, bör således — om man antar att utdel- ningarna genomgått en liknande utveck- ling — ha givit god värdesäkring i stort sett oberoende av när de inköpts. Vid innehav under kortare tidrymd har möj- ligheterna till såväl reala värdestegring- ar som reala värdeminskningar varit avsevärt större.

Även från teoretiska utgångspunkter kan det göras gällande att aktiekurserna i genomsnitt och på längre sikt bör stiga i åtminstone samma takt som varu- prisnivån. En akties värde brukar antas vara detsamma som nuvärdet av fram- tida utdelningar. I den mån de på aktie- marknaden agerande subjekten värderar aktierna efter denna princip bör aktie- kurserna förskjutas åt samma håll som förväntningarna om den framtida ut- delningsnivån. Om subjekten i allmän- het tror att företagens vinstutveckling har ett positivt samband med den all- männa prisnivåutvecklingen och dess- utom utgår från att en pågående infla- tion ganska snart kommer att ge utslag i ökade (nominala) vinster och utdel- ningshöjningar av motsvarande omfatt- ning, kan kursutvecklingen bli sådan att aktiers reala avkastning är förhållande- vis oberoende av penningvärdets ut- veckling. Detta gäller under förutsätt- ningen att även aktieutdelningarna sti- ger i motsvarande grad.

Å andra sidan påverkas aktiekurserna av en rad andra faktorer än aktieplace- rarnas långsiktsförväntningar. Dessa faktorer är mindre väl kända; endast deras effekter kan iakttas i form av häftiga allmänna kursförskjutningar som snabbt kan upphöra och förbytas

i sin motsats. Även den förväntnings- mekanism, som i det teoretiska fallet styr aktiekurserna, är långt mer kom- plicerad än de förväntningar om fram- tida prisnivåförändringar som skulle av- göra t.ex. prisbildningen på indexlån. Redan den senare teorin har dock en betydande grad av abstraktion (se av- delning III, främst kap. 12). Slutsatserna om aktiers egenskaper ur värdesäkringssynpunkt måste därför till allra största delen bygga på empiriska iakttagelser och statistiska data. Med hänsyn till det ovan redovisade materia- let och möjligheterna att underbygga det med gängse teori kommer vi dock i det följande inte att ifrågasätta ett starkt positivt samband mellan aktie- kursutveckling — mätt i genomsnitt _- och konsumtionsprisnivåns förändring- ar på längre sikt. Däremot finns det anledning att uppmärksamma de be- tydande variationer kring den genom— snittliga kursutvecklingen, som de in- dividuella papperen geno'mgår.

5.3. Aktieavkastningar åren 1951—1960

För att belysa spridningen av aktievär- denas utveckling redovisas i det följan- de några beräkningar kring avkastning- en på vissa aktieplaceringar under pe- rioden 1951—1960. Med avkastning för- stås summan av utdelningar, kapital- vinster genom kurshöjningar och vär— det av teckningsrätter. Beräkningar har gjorts såväl av den nominala som av den reala avkastningen. Förutom avkast- ningsspridningen mellan olika aktier undersökes även avkastningsvariatio- nerna under 10-årsperioden för en och samma aktie. Härigenom kan fluktuatio— nerna av aktievärdena och aktiers risk- egenskaper på kort sikt studeras. Möj- ligheterna att reducera osäkerheten om den reala avkastningens nivå i större

aktieportföljer belyses med några ex- empel på graden av samvariation mellan olika aktier.

Företagsurvalet

Urvalet omfattar 27 större företag av de vid årsskiftet 1960/61 börsnoterade företagen. Vid urvalet har företagsstor- leken mätts med aktiekapitalet vid 1960 års slut. Grängesberg med ett vid detta tillfälle nominellt aktiekapital om ca 300 miljoner kronor var därvid själv- skrivet. Av investmentföretagen har de tre största medtagits — alla har ett ak- tiekapital om 60 miljoner kronor eller däröver. Av >>verkstadsföretag» har alla med ett aktiekapital på minst 100 mil- joner kronor medtagits. Förutom de sin som erhålles med denna princip har beräkningar gjorts för Åtvidaberg. Inom >>bruks- och trägruppen» har också 100- miljonersgränsen använts. Den ger i detta fall fem företag. Av övriga »indu- stri- och handelsföretag» har de två största — Boliden och Tändsticksbola- get — medtagits. Dessutom har beräk- ningar skett för ett bryggeri, ett större handelsföretag och en cementindustri. Undersökningen omfattar också ett re- deri, ett försäkringsbolag och de till ak- tiekapitalet största bankerna.

Valet av de största företagen bör med- föra att de mest omsatta aktierna kom- mit med i beräkningarna. Den speciella urvalsprincipen innebär att undersök- ningen inte kan generaliseras till att gälla alla börsnoterade företag. Direkta jämförelser med olika aktieindexserier är inte heller möjliga.

Nominal avkastning Avsikten är att mäta avkastningen när hänsyn tagits till såväl utdelning som kapitalvinster (eller kapitalförluster) i form av kursförändringar och försälj- ning av teckningsrätter. Följande defi- nitioner har därvid använts:

a. Utdelning. Denna räknas som vär- det av kupongen det år den inlöses. Kupongerna tänkes alltid bli inlösta vid årets slut.

b. Kapitalvinst. Denna räknas som skillnaden mellan köpkursen vid ett års slut och samma års början, sedan juste- ringar gjorts för eventuella fondemis- sioner.

c. Teckningsrätter och nyemissioner. Värdet av dessa har beräknats som en skillnad mellan aktiers köpkurs vid årets slut och emissionsvillkoren. Detta motsvarar värdet för en placerare, som utnyttjar teckningsrätten vid emissio- ner, men sedan säljer aktierna vid årets slut. Denna definition kan ge värden som avviker från de fondbörsnoterade värdena på teckningsrätter. Dessa vär- den är dock svåra att använda då teck- ningsrätterna noteras under en längre period och väsentliga kursvariationer förekommer.

Följande två olika avkastningsbe- grepp kommer att användas:

a. Genomsnittlig ärlig avkastning. Denna mätes som ett enkelt (aritme- tiskt) medelvärde av de 10 årliga av- kastningarna. Den årliga avkastningen (i %) mätes som kvoten mellan sum- man av utdelning, kapitalvinst och vår- det av teckningsrätt (i täljaren) och aktiers värde vid årets början (i nämna- ren).

b. Effektiv årlig avkastning. Den ef- fektiva avkastningen brukar mätas som den konstanta räntesats som gör nuvär- det av kommande utbetalningar och in- lösningsbelopp lika med dagskursen. Applicerat på aktier för en tioårsperiod skulle detta innebära att aktievärdet vid 1960 års slut (som motsvarar ett inlösningsbelopp) samt värdet av alla utdelningar och teckningsrätter under tioårsperioden diskonterade till 1951 års början med den effektiva räntesat-

Tabell 3:3. Nominal avkastning. Avkastning i löpande priser på aktier i 27 svenska fondbörsnoterade företag 1951—1960.

.. Genomsnittlig årlig Effektiv årlig Foretag avkastning i % avkastning i % Grängesberg ..................... 12,9 11,9 Custos ........................... 20,8 18,8 Industrivärden .................. 22,0 21,1 Investor ........................... 19,9 18,1 Asea .............................. 14,2 12,1 Bofors ........................... 10,6 9,0 Elektrolux ........................ 15,8 12,5 Kullager ser A .................. 15,9 14,4 LM Ericsson ser B ............ 25,3 20,4 Metallverken ..................... 11,9 9,9 Volvo .............................. 17,1 14,0 Åtvidaberg ........................ 23,4 20,7 Billerud ........................... 16,2 14,7 Cellulosa ........................ 27,7 24,6 Korsnäs ........................... 25,3 22,5 Mo & Domsjö .................. 27,1 23,2 St. Kopparberg .................. 14,7 13,6 Uddeholm ........................ 12,9 10,9 Boliden ........................... 11,4 10,0 Pripp & Lyckholm ............ 9,2 8,0 Skånska cement 15,7 13,1 Turitz .............................. 23,6 20,4 Tändsticksbolaget ............ 18,7 16,4 Svenska amerikalinjen ...... 6,8 5,0 Skandia ........................... 13,4 12,4 Skandinaviska banken ...... 12,0 10,4 Svenska handelsbanken ...... 8,5 7,4

sen skulle vara lika med köpkursen vid detta tillfälle. , Denna definition måste dock något modifieras för att beräkningar skall kunna ske. I stället kommer effektiv avkastning att definieras som den kon— stanta räntesats som ger likhet mellan inköpspris och det till inköpstidpunk- ten diskonterade värdet av kursen vid 10-årsperiodens slut plus värdet av alla utdelningar och teckningsrätter, när dessa använts för köp av nya aktier vilka tänkes försålda först vid perio- dens slut. Detta innebär att utdelningar och värdet av teckningsrätter reinveste- ras i nya aktier med en avkastning som kan vara något skild från den effektiva

avkastningen för perioden som helhet. I den vanliga definitionen på effektiv avkastning antas i stället all reinveste— ring äga rum till en räntesats som överensstämmer med den effektiva av- kastningen.

Av tabell 3: 3 framgår att den nomi- nala avkastningen på flertalet aktier har varit hög under den studerade perioden när jämförelser görs med alternativa placeringsobjekt (t.ex. obligationer). Med utgångspunkt från den definition av effektiv avkastning som använts är det möjligt att beräkna kapitalvärdet vid den studerade periodens slut av ett belopp, som placerades i en aktie vid periodens början, och där utdelningar

Tabell 3:11. Real avkastning på aktier i 11 svenska fondbörsnote- rade förelag 1951—1960.

Real genomsnittlig Real effektiv Företag årlig avkastning årlig avkastning

i % i % Grängesberg ..................... 7,9 7,1 Gustas .............................. 15,8 12,9 Industrivärden .................. 17,1 15,9 Asea .............................. 9,6 7,3 Volvo .............................. 12,5 9,1 Cellulosa ........................ 22,2 19,3 St. Kopparberg .................. 9,8 8,5 Turitz .............................. 20,4 18,3 Svenska amerikalinjen ...... 2,3 0,4 Skandia ........................... 8,8 7,5 Svenska handelsbanken ...... 4,1 2,7

och teckningsrätter hela tiden placerats i samma aktie (men till den kurs som rådde vid tidpunkten för utdelnings- kupongens inlösning). En effektiv av- kastning på 7,5 % innebär en fördubb- ling av kapitalet under 10-årsperioden, en avkastning på 12 % att kapitalet är tre gånger större, 16 % fem och en halv gånger större och 24,5 % nio gånger större.

Real avkastning

I detta sammanhang är det av särskilt intresse att beräkna storleken av den reala avkastningen (dvs. avkastningen mätt i fasta priser). I det syftet defla- teras samtliga nominala årliga avkast- ningar med prishöjningen under det aktuella året. Som prisindex användes här konsumentprisindex. Följande väl- kända samband gäller: real årlig avkastning mätt i procent- enheter =

(nominal årlig avkastning _ procentu- ell indexändring)

- 100

100 + procentuell indexändring. Real avkastning har beräknats för elva olika aktier. Företagen har utvalts så att varje bransch eller kategori är representerad av ett eller flera företag. Resultatet redovisas i tabell 3: 4.

En jämförelse mellan ovanstående ta- bell och den föregående, som redovisa- de den nominala avkastningen, visar att den reala legat 4 a & procentenheter lägre. Detta motsvarar ungefär den år- liga indexhöjningen under perioden på ca 4,5 %. Att differensen mellan real och nominal avkastning är olika för oli- ka aktier beror på det samband i tiden som funnits mellan prishöjning och kursförändring. En hög nominal avkast- ning under ett år med kraftig prishöj- ning innebär en lägre real avkastning än om samma nominala avkastning in- träffat ett år med prisstabilitet.

Skattefaktorns betydelse

Värdestegringen spelar en stor roll för den höga avkastningen för flertalet av de här redovisade aktierna. Relationen mellan värdestegring och utdelning är avgörande för den avkastning olika pla- cerare kan erhålla efter Skatt. Nedan vi- sas för fem aktier hur hög den nominala effektiva avkastningen hade varit om beskattningen på utdelningar och teck- ningsrätter varit 100 %, varvid endast den rena värdestegringen återstår. Ka- pitalvinstbeskattning blir i detta fall inte aktuell, då en tioårsperiod betrak- tas och beskattning av aktier erhållna i samband med fondemissioner baseras

Tabell 3:5. Nominal effektiv avkastning efter skatt.

Skattesats

0 % 50 % 100 %

Grängesberg ............ 11,9 10,0 7,8 Industrivärden ...... 21,1 17,4 Asea ..................... 12,1 10,8 Cellulosa ............... 24,6 22,7 21,1 Svenska handelsban-

ken .................. 7,4 0,6

på inköpstidpunkten för den ursprung- liga aktien.

Som jämförelse beräknas för de två största exportföretagen avkastningen ef- ter skatt när utdelning och teckningsrät- ter beskattas med 50 %. Inte heller i detta fall blir kapitalvinstbeskattning aktuell annat än för de aktier som köpts för de fem sista årens utdelningar. Av beräkningsskäl har dock hänsyn ej kun- nat tas till denna beskattning, vilket innebär att avkastningen efter skatt något överskattats. Se tabell 3: 5.

För en tioårig obligation eller för en sparbanksräkning skulle den effektiva avkastningen ha varit antingen halva räntesatsen (vid en 50-procentig skatt) eller noll (skattesatsen 100 %).

Andra undersökningar av aktiers avkastning Dessa resultat av ett fåtal observationer kan jämföras med en undersökning av aktieavkastningen, som baseras på ett större antal värdepapper och avser en längre tidrymd. (»Svensk .Aktiemark- nad», förf. Birger Möller, sid. 218 ff.) För samtliga börsbolag har beräknats dels procentuell kursökning per är dels effektiv avkastning (som här betyder kvoten mellan årlig utdelning och kurs- värde) och dels vad som kallats aktie- ägarens »årsresultat» vid beskattning med 50 % av intäkterna. Därmed menas summan av (beskattade) utdelningar och (icke beskattade) kapitalvinster vid en tänkt investering, då aktierna för- sålts efter 5 år. Dessa belopp har sedan delats med genomsnittskursen/år under resp. perioder. Det är framför allt resultaten av det sistnämnda förfaran- det, som direkt kan jämföras med de tidigare redovisade beräkningarna. Se tabell 3: 6.

Avkastningsnivån på den svenska aktiemarknaden och aktieavkastningens spridning mellan olika aktiekategorier kan ytterligare belysas av de faktiska avkastningsresultat, som uppnåtts i en

Tabell 3:6. Effektiv avkastning samt »årsresultat» efter skatt på aktier i olika

branscher. Kursökning/ Effektiv av— Aktieägarens >>årsresultat>> vid 50 % år i % kastning marginalskatt

1935—1959 1935—1959 1935—1959 1935—1944 1945—1959 Samtl. börsnoterade bolag .................. 5,5 4,5 7,7 5,5 9,0 Grängesberg ......... 6,2 5,2 8,8 10,0 7,8 Förvaltningsbolag 8,2 4,1 10,3 6,9 12,9 Bruk ..................... 7,4 3,8 9,3 9,7 9,6 Träbolag ............... 8,3 4,4 10,5 6,6 12,6 Verkstäder ............ 7,6 4,5 9,9 6,0 12,2 Hemmaförädlingsin- dustri .................. 6,0 3,7 9,3 6,4 9,9 Rederier ............... 6,3 5,0 8,8 12,7 6,2 Banker ............... 2,3 4,7 4,7 2,9 4,7 Försäkringsbolag 1,0 4,6 3,3 ——2,2 6,7 Preferensaktier ...... 0,5 5,3 3,1 4,8 2,6

Inköps— Marknadsvärde Värde- Medelut- Eff. av- värde stegring delning kastning Procen- inkl. vär- tuell för- destegr. Milj. kr. Milj. kr. delning % % % Verkstäder ..................... 32,2 60,6 24 88 6,5 15 Bruk .............................. 23,6 46,4 18 97 4,6 13 Skogsindustri .................. 19,8 40,9 16 107 5,3 16 Förvaltningsbolag ............ 14,5 40,6 16 180 5,5 17 Banker ........................... 12,8 19,2 8 50 5,8 11 Grängesberg .................. 5,3 13,5 5 155 7,7 14 Järnverk ........................ 4,5 9, 4 120 7,0 19 Kemisk-teknisk industri 4,7 9, 4 111 5,0 14 Rederier ........................ 2.2 4, 2 118 5,7 11 Gruvor ........................ 1,5 2, 1 33 6,3 12 Kraftverk ........................ 1,4 2, 1 43 4,6 10 Övriga ........................... 2,6 3, 1 42 5,9 9 Summa 125,1 253, 100 103 0,7 14,5

existerande aktieportfölj för perioden 1936—1959. Tabellen nedan återger re- sultatet, mätt med olika mått, av Liv- försäkringsaktiebolaget Thules place- ringar sedan 1936. Relationen mellan 1959 års marknadsvärde och de olika aktieposternas sammanlagda inköpspri- ser visar värdestegringen, medelutdel- ningen återger den genomsnittliga ut- delningsinkomsten i förhållande till in- köpsvärdet under den tid aktierna inne- hafts; den effektiva avkastningen är summan av båda dessa storheter, beräk— nad i medeltal per år och diskonterad till en räntesats.

Avkastningsvariationer Förutom avkastningens höjd är variatio- nerna i avkastningens storlek mellan olika perioder av betydelse vid valet mellan olika placeringsobjekt. Av två placeringar med samma genomsnittliga avkastning mätt över en längre period måste den placering som uppvisar de minsta variationerna i avkastning över tiden vara att föredra (om placerings- subjektet har aversion mot risker). En obetydlig variation i avkastning inne- bär att risken för förluster vid försälj-

ningar är liten men samtidigt att chan- sen till försäljningsvinster också är liten.

Det är rimligt att tänka sig att de flesta placerare gör en avvägning mel- lan avkastning och de risker, som är förknippade med variation i avkast- ningen. En placering med stora varia- tioner och därmed också stora risker kan då vara likvärdig med en placering med små variationer, om dess avkast- ning är större än på den mindre risk- fyllda placeringen.

Det bör erinras om att obegränsade reallån (utan hänsynstagande till be- skattningen) innebär fullständig varia- tionslöshet i den reala avkastningen. Avkastningen på ett penninglån kom- mer däremot att (realt sett) variera om- vänt med prisindex. Stora indexhöj- ningar innebär låg avkastning (eventu- ellt negativ avkastning) medan index- stabilitet eller sjunkande index medför högre real avkastning.

Tabell 3: 8 innehåller data om varia— tionerna på de årliga reala avkastning- arna för 11 aktier under åren 1951— 1960. Som en jämförelse återges varia- tionerna i prisindex (med omvänt för-

Tabell 3:8. Variationer i årlig real avkastning (11 aktier). Antal år med real avkastning i följande intervall.

s s . . s s s s s s e & o o & = o o o :: N Fl IO & O N 09 *" 60 cc 1 | | = — + + + + + Företag _. _. __ i "= + _. _. .. ,. _. =: = := .— + _. = :: = = :: av vu & = = .— vA-ö +| ..- u o o o *" E '" o :: o = c: M N H IG ...a ln Fl N :o ä' :o I | l 1 0 + + + + + + Grängesberg ............ 2 2 2 2 1 1 Custos .................. l 1 1 1 1 3 2 Industrivärden ......... 1 1 2 1 3 2 Asea ........................ 2 1 1 1 1 1 l 2 Volvo ..................... 1 1 2 1 2 1 1 1 Cellulosa ............... 1 2 2 1 1 1 2 St. Kopparberg ......... 2 1 1 3 2 1 Turitz ..................... 1 1 1 1 1 2 1 1 Svenska amerikalinjen I 2 1 1 1 2 1 Skandia .................. 2 1 1 1 1 3 1 Svenska handelsban- ken ..................... 3 2 1 2 1 1 Prisindex ............... 1 6 1 1 Samtliga aktier 2 14 12 12 12 6 14 17 7 10 4

tecken kan dessa ses som den reala av- kastningen på ett penninglån med rän— tan 0 %).

Ett studium av tabellen visar att va- riationerna i real avkastning varit myc- ket stora för flertalet aktier. Detta gäl- ler även jämfört med penninglån, som uppvisar den minsta variationen i ta— bellen. Det är uppenbart att såväl av- kastning som avkastningsvariationer för aktier legat på helt andra nivåer än motsvarande karaktäristika för pen- ninglån. Intressant är också det för vissa aktier relativt stora antal år som givit kraftiga negativa avkastningar. Ingen av de här studerade aktierna har haft mindre än två »dåliga år» och flera har haft upp till fem år med negativ real avkastning. Å andra sidan kompen- seras dessa »dåliga år» med extremt »goda år» med reala avkastningar, som i enstaka fall uppgått till över 60 %.

Samvariation mellan aktiers avkastning Det torde vara ett önskemål från de

flesta placerares sida att kunna sätta samman aktieportföljer, som vid en given avkastningsnivå ger så liten variation i avkastningen som möjligt. Även om två olika aktier, var för sig, har en hög variation i avkastning, kan en portfölj sammansatt av dessa aktier under vissa förutsättningar uppvisa en mindre va- riation. Ger den ena aktien hög avkast- ning under de år då den andra aktien ger låg avkastning, stabiliseras portföl- jens avkastning. Det bör alltså vara av intresse att söka kombinera aktier som samvarierar negativt.

En undersökning av de i föregående avsnitt behandlade aktierna visar dock att för samtliga aktier föreligger en po- sitiv samvariation (mä-tt som positiva korrelationskoefficienter). Är med hög avkastning brukar således inträffa sam- tidigt för flertalet aktier och möjlighe- terna att över kortare perioder kompen- sera låg avkastning på några aktier med hög avkastning på andra för att erhålla en stabil portfölj är således starkt be-

+sa—

+50— Asea +70 Custos + 70

O _ O __ O . O O O 0 U _ O *"" | 1 | | 1 1 1 l l —4u to +50 +70 Volvo _ O 0 o(, 0 _ o o O O _ o C "4" 1 1 | | | | 1 1 | —40 10 +50 +70

Stora Kopparberg

Grängesberg +7G +50— ”* o _ o o _ o o o t 0 O 0 o — o "40 | | | 1 | | | | —40 in +50 +70 Cellulosa Svenska Handelsbanken +70 +50— _ o '— o _ o o i o 0 o _ 0 o % _40 l l l l I | | | I —40 to +50 +7D

Svenske Amerikolinjen

Diagram 3:4. Samvariation i real årlig avkastning mellan olika aktier. Siffrorna anger procenttal.

gränsade. (Det finns knappast skäl att tro att förhållandena skulle vara väsent- ligt annorlunda för aktier i mindre före- tag.)

I diagram 3.4 återges samvariationen mellan fyra grupper, vardera om två fö- retag. Längs axlarna har årlig real av- kastning avsatts i tiotal procentenheter. De olika punkterna anger samtidiga år—

liga avkastningar. Diagrammen visar en klart positiv samvariation.

5.4. Slutsatser

Det i föregående avsnitt redovisade ma- terialet har en begränsad omfattning. Det avser också en förhållandevis kort period, som präglats av måhända excep-

tionellt goda ekonomiska förhållanden. Några slutsatser kan därför inte dras, som skulle gälla hela den svenska aktie- marknaden eller innebära förutsägelser om de omedelbara utvecklingstenden- serna. Med ledning av dessa beräkningar och övrig information om aktiemarkna- den är det dock möjligt att belysa hu- vudfrågan om aktiers egenskaper ur värdesäkringssynpunkt — under det ofrånkomliga förbehållet att framtiden kan erbjuda helt andra förutsättningar. (En väsentlig förändring av förutsätt— ningarna för den svenska aktiemarkna— dens prisbildning skulle antagligen in- träffa, om de internationella kapital- rörelserna frigjordes. Innebörden av dylika förändringar och deras relation till de empiriska data, varpå dagens slutsatser grundas, kan dock icke här anges.)

Frågan om aktier och indexlån är lik- värdiga ur värdesäkringssynpunkt kan inte ges ett entydigt svar. Såväl det empiriska materialet som teoretiska överväganden visar att sambandet mel- lan aktiemarknadens kursutveckling och prisnivåutvecklingen är positivt, sedan väl tillfälliga fluktua-tioner utjämnats. Samtidigt uppvisar de individuella ak- tiernas avkastning en betydande sprid- ning kring genomsnittsvärdet även på lång sikt. Det faktiska utfallet av en aktieportfölj beror sålunda i väsentlig mån på hur den är sammansatt. Om man vill ställa samma krav ur risksyn- punkt på aktier som på indexlån be- tyder det, att den reala avkastningen bör vara säker i den meningen att dess storlek kan på förhand anges. En sådan information kan knappast erhållas vid aktieplaceringar, även om perspektivet är relativt långsiktigt. Detta gäller med särskild styrka om antalet aktietyper. som ingår i portföljen, är litet. Den ten- dens till stark samvariation mellan för- skjutningar av individuella aktiers av-

kastning, som den svenska aktiemarkna- den uppvisar, gör det dessutom troligt, att inte heller avkastningen på stora och väl differentierade portföljer kan med säkerhet förutses i den meningen, att den vid tidpunkten för portföljens sam- mansättning rådande genomsnittliga av- kastningsnivån kan väntas bestå. De till- fällen då olika delar av aktiemarknaden visat olikriktade och bestående förskjut- ningar av kurser och utdelningar synes sålunda vara sällsynta. Å andra sidan måste större portföljer antas reducera risktagandet i förhållande till ensidigt sammansatta portföljer, där bristande solvens hos ett enda företag med åt— följande totalförlust drastiskt försämrar hela avkastningsresultatet. Det är i detta fall närmast fråga om en skaleffekt; en- staka felspekulationer minskar i rela- tiv betydelse med spekulationens totala omfattning.

Vid korttidsplaceringar inträder en riskfaktor som inte synes kunna elimi- neras ens i stora portföljer: de stora fluktuationerna av såväl genomsnitts- kurs som individuella kurser över tiden. Den reala avkastningen för aktier upp- visade sålunda enligt beräkningarna i avsnitt 5.3 årliga förändringar som är större än variationerna i penninglåns reala avkastning för samma år.

Indexlån och aktiekursernas nivå En annan fråga, som tilldragit sig in- tresse, är hur införandet av indexlån skulle komma att påverka efterfrågan och därmed prisbildningen på aktier. Vi kan här skilja mellan två principfall för styrkan av denna påverkan. Det ena innebär att införandet av indexlån le- der till utförsäljning av redan existeran- de portföljer och en direkt efterfråge- minskning, mätt från utgångsläget. Det andra är en förmodan, att förutsedda framtida ökningar av aktieefterfrågan inte uppträder, sedan indexlån införts.

En förutsättning för dessa resultat har redan presenterats i form av hypotesen, att indexlån är överlägsna aktier ur värdesäkringssynpunkt. För att fallet nr 1 skall inträffa krävs dock att sam- mansättningen av portföljerna i ut- gångsläget är inoptimal, dvs. att aktier innehas och efterfrågas av subjekt, som »egentligen» eftersträvat värdesäkra placeringar men inte hittat några så- dana. Dessutom måste indexlåneräntan ha en sådan nivå i förhållande till av- kastningen på aktier, att den senare inte ger tillräcklig kompensation för det öka- de risktagandet.

Beräkningarna i avsnitt 5.3 visar, att den reala aktieavkastningen för de stör- re börsnoterade företagen under hela 1950-talet legat på en nivå, som många gånger överstigit den reala avkastningen på t. ex. statsobligationer. Av den ana— lys, som så småningom i avdelning III presenteras av indexlånemarknadens prisbildning, framgår att indexlån både vad det gäller avkastningsnivå och i fråga om avkastningsvariationer torde komma att ligga betydligt närmare pen- ninglån än flertalet industriaktier. Det kan med andra ord göras gällande, att avkastningen på aktier, åtminstone så långt efterkrigstidens erfarenheter vi- sat, redan ligger så högt i förhållande till en hypotetisk realränta på kredit- marknaden, att placeringsomläggningar i större skala med åtföljande ytterligare avkastningsstegring inte behöver äga rum. Med säkerhet kan naturligtvis inte något omdöme fällas. Men det förefaller ändå troligt, att de grupper som idag huvudsakligen placerar i aktier — utan att kunna utöva ägarinflytande _— även i fortsättningen skulle föredra denna placeringsform.

Däremot är det tänkbart, att det för- tunnade resonemanget i fall nr 2 är befogat och att således en eventuell ök— ning av aktieefterfrågan som ett resultat

av nya gruppers uppträdande på mark- naden kommer att utebli. Ett argument för dessa slutsatser är den nuvarande strukturen av aktieägandet med dess do- minans av större förmögenhetsägare som var för sig har möjlighet att ut- nyttja aktiernas realvärdeegenskaper och goda avkastning. Det skulle i så fall vara den fortsatta utbredningen av aktieägandet till ett större antal hushåll med små förmögenheter, som kan av- sakta genom indexlånens uppkomst. De- ras fördel är att de gör det möjligt att värdesäkra även den lilla förmögenhe- ten utan att dess likviditetsegenskaper försämras.

Appendix

Kurshildningen på realobligationer

För en obegränsad realobligation med inlösningskursen A. (i realer) och emis- sionskursen A., (i realer) är den effek— tiva reala avkastningen (100 E. %) = den nominella räntesatsen (100 i %).

Bevis: Formeln för obligationens nuvärde i - A., i - Ao i - A. _— _- + .. . + _— + 1+E, (1+E,)2 (1+E,)n A.. _ :An + (1 +E,)n H ' . A A.. eller 2' l " = , _+___ 1_—_1 (1 +Er)t (1 +E,)n

Formeln för summan av en geomet- risk serie ger: i-A.[(1+E,)n—1] A.. _ (1+E,)n(1+E,—1) (1+E,)”— Om A0=An kan dessa elimineras så att i[(1+E,)n—1] _ 1 _ (1+E,)nE, _ _ (1+E,)n' i [(1+E,)n—1]=E,[(1+E,)n—1] Härav framgår att i=E..

ll

På samma sätt kan nuvärdet av real- obligationen beräknas vid en godtyck- lig tidpunkt under löptiden. (1+p)t ut- gör den fram till tidpunkten [ realise- rade prisstegringen, vilken sammanfal- ler med det för obligationen upplupna indextillägget. A. är kursen i tidpunk- ten t.

i-AM1+pV i.AM1+pV + 1+Er (1+E,)2 '

+i-AM1+pN AA1+pH (l+EJWt (l+EJwt '

Villkoret för att i=Er är, såsom ovan visats, att A,=A. (1 +p)t. Det betyder att obligationens parikurs, dvs. den kurs som håller obligationens effektiva ränte- sats oförändrad, är emissionskursen uppskriven med obligationens regle— ringsindex. Vid en stabil realränta skall således kursnivån på realobligations- marknaden utvecklas i samma relativa takt som prisnivån.

Partiella indexlån

För beräkningen av den effektiva reala avkastningen på ett partiellt indexlån måste lånet uppdelas i ett nominallån och ett obegränsat reallån. Aa(1—k) ut- gör »nominaldelen» och Aa - k »realde- len», där 0 ( k ( 1 (dvs. vid ett 50-pro- centigt indexlån är k=0,5). I den föl- jande formeln betecknar (100 1.) %) för- väntad genomsnittlig årlig indexföränd- ring.

l- Aa(1—k) +

_ .. + U+p)U+EJ

i. A., (l—k) A..(1—k) (1+B)n(1+E.)n (1 +5)n (1 +E.)n +i.A..k+ +i-Aa-k A.,-k

1+E. ”' (1+E.)n (l+EJ” :Aa Antag Aa=A,.,

Vi vet nu att för ett penninglån är den förväntade effektiva reala avkast- ningen: '

1+5 För »nominaldelen» utgör den för- väntade effektiva avkastningen

i—E

+5

På samma sätt erhålles avkastningen för »realdelen»

,E,= k - i En enkel summering av dessa båda

..E,=(1—k) '

räntesatser (varvid försummas)

1 + p ger då lånets totala reala avkastning Er=i— (1—k)pi

Förväntad real avkastning vid tid- punkten t: i. A., (1—k)+ i- A.; - k(1+p)t

U+5)U+EJ + i- A., (1—k3+ i- Aa-k (1+p)t + (1 +p)” (1 +Er)” + Aa (1—k)_+A, . k (1 +p)t =A (1 +p)" (1 +Er)”

där n avser återstående löptid för lånet.

Villkoret för oförändrad realränta vid oförändrade förväntningar angående den mest sannolika prisnivåutveckling- en är således att

AtzAa [1—k+k (1 +p)t]

Palander har i »Värdebeständighet» anfört, att de partiella indexlånen skulle medföra en svåröverskådlig prisbild- ning, närmast därför att lån utgivna vid olika tidpunkter inte kan ges jämför- liga avkastningsmått. Det torde dock inte vara svårare att göra denna jäm- förelse än att jämföra obegränsade in- dexlån, emitterade vid olika tidpunkter. Detta torde enklast framgå därav, att de obegränsade reallånen (liksom f. ö. även penninglån) endast utgör specialfall av ovanstående generella formulering, där indexbindningen är 100-procentig för »indexdelen» och där k=1 för 100—pro- centigt indexbundna reallån och där

. +

!

k=0 vid penninglån i den ovanstående formeln. Kursbildningen på partiella reallån företer sålunda vid oförändrade förväntningar variationer i anslutning till indextalets variationer, som är en given multipel av motsvarande föränd- ringar vid obegränsade reallån. Där- emot måste de partiella lånens kurs för- ändras i anslutning till förändrade för- väntningar om den framtida indexut- vecklingen för att den förväntade effek- tiva avkastningen skall kunna hållas oförändrad. Dessa förändringar blir då på liknande sätt en given multipel av de kursförändringar, som vid 100-pro- centiga penninglån måste inträffa för bibehållandet av en oförändrad real av- kastning,

Lån med nominalt ntak-

För obligationer med ett i kronor maxi- merat inlösningsvärde kan den reala av- kastningen inte härledas på samma sätt som skett i det föregående. Med given löp— tid kan dessa lån dock betraktas såsom obegränsade reallån under en viss del av löptiden och såsom penninglån under den återstående delen. Om »taket» ut- göres av indextalet I blir obligationens funktionssätt för en placerare med för- väntan om en årlig genomsnittlig pris- stegringstakt av storleken ?) beroende av sambandet I =(1+1_))f, där (t) är den avgörande storheten.

De förväntade utbetalningarna i reala termer, diskonterade med den reala räntefaktorn, får således följande ut- seende: [ ' A!) 1 + Er

i-Ao

+...+ —(1+Er)t +

+ __li— +...+ (1 +p) (1 +Er)t*1

i-Aa (1+p)n—t (1+E.)'n __£_ _ (1+p)n—t (1+E.)n _

+

0

Med resonemang liknande dem, som ovan använts beträffande de partiella indexlånen, kan dock följande härled- ning av den ungefärliga effektiva reala räntesatsen göras.

Om obligationens löptid uppdelas i de två ovan angivna delarna, varvid de sättes i relation till den totala löptiden

[ —l f (n) erhålles—+n—=1, där (—) utgör " n 11

den kvot av löptiden, varunder obli- gationen fungerar som ett obegränsat reallån. För denna period kan den effek- tiva reala avkastningen skrivas som

t

i _

n

För den återstående delen, då obliga- tionen fungerar som ett penninglån, blir motsvarande avkastning

( n—t) (t'—p)

n (I+ p) Summeras dessa båda räntesatser (varvid försummas) erhålles E.=(1+p)i_ "4 .p_

Sanningshalten hos detta närmast in- tuitivt härledda samband kan under- sökas genom ett numeriskt exempel. Om en obligations löptid är 20 år och lån- tagarens maximala återbetalningsskyl- dighet utgör 150 % av emissionskursen, kommer vid en förväntad prisstegring på 4 % per år det 5. k. indextaket (150) att uppnås efter något över 10 år. Upp- giften blir då att beräkna den nominella räntesats, som krävs för att obligatio- nens effektiva reala avkastning skall ut- göra 2 %. De utförda beräkningarna ger en nominell räntesats av ca 3,75 % vid dessa förutsättningar. Insättes de ovan angivna värdena i formeln

E.:(1+p)/i_ "4

' P

erhålles E.=1,04 - 3,75— & 4 20 vilket ger E.=1,90

Detta kan betraktas som en tillräck- ligt god approximation till den antagna effektiva avkastningen på 2 % för att sambandet skall anses vara verifierat.

Den mest utmärkande egenskapen för detta slags obligationer är att de succes- sivt under sin livstid alltmera kommer att likna ett penninglån. Skulle obliga- tionen vara dubbelriktad, dvs. dess no- minala värde anpassas till både stigan- de och fallande index, blir den dess- utom att likställa med ett nedåtriktat indexlån, sedan »taket» väl passerats. Dess realvärde är således oförändrat vid fallande prisnivå men sjunker vid stigande prisnivå.

Denna vaghet i obligationens egenska- per ur penningvärderisksynpunkt kan inte undgå att påverka kursutveckling- en. Såsom ovan framhållits ger en in- dexobligation ett fullgott risk- och lik- viditetsskydd endast när kursutveck- lingen är sådan att innehavaren kan på- räkna dess inlösen under löptiden till dess reala parikurs, dvs. inköpskursen uppskriven med prisindex. Vid obe- gränsade och partiella indexlån upp- fylldes detta villkor vid en oförändrad realräntenivå.

För indexlån med maximerat inlös— ningsbelopp gäller dock inte detta. Den kursutveckling, som skulle ge ett full- gott skydd mot likviditetsrisker, utgör innan taket nåtts

AJ=AO(1+p)8, där s=1,2,...,l och (1+p)8 är den realiserade prisnivåstegringen. Efter den tidpunkt (1), då indextaket nåtts, skall kursen vara oförändrad i kronor

AJ=A0(1+p)t, där s=l, t+1,..., n.

Villkoret för att denna kursutveckling skall erhållas är dock, att obligationens reala avkastning oavbrutet sjunker fram till tidpunkten (t). Obligationens kö- pare skall således acceptera en lägre realränta än den vid emissionstidpunk- ten gällande. Under förutsättning att den förväntade årliga prisstegringen hela tiden är densamma kan detta för- hållande illustreras med det tidigare antagna sambandet för den effektiva reala räntesatsen. Vid kursen

A.=Ag(1+p)8

blir således E.=i_ Ei . p,

n—s där s=1,2, .. ., l.

För s=t är E.=i—p, dvs. obligationen har då samma reala avkastning som en på samma villkor emitterad penning- obligation.

Detta måste betyda — såvida inte en oavbrutet fallande allmän räntenivå för- utsätts — att kurserna inte kan förvån- tas utveckla sig på ett sådant sätt, att villkoret om oförändrad real parikurs uppfylles. Försäljningar av på detta sätt begränsade realobligationer måste så— lunda ske till fallande kurs, mätt i reala termer. Den 5. k. subjektiva avkastning- en är sålunda för dessa obligationer all- tid lägre än den effektiva avkastningen, dvs. den avkastning som erhålles om obligationen behålles till inlösningstid- punkten.

Storleken av den kursförlust, som så- lunda kan uppstå, beror vid ett givet »indextak» av den indexstegring, som inträffat under innehavstiden.

Detta kan illustreras med ett nume— riskt exempel, där förutsättningarna beträffande avkastning, löptider och in- dexklausulens konstruktion är desamma, som i de tidigare återgivna beräkning- arna.

För en obligation med löptiden = 20 år krävs följande kurs för att kravet på

en effektiv real avkastning på 2 % skall upprätthållas, när det indextal, som ut- gör >>taket>>, uppnåtts efter

a) 5 år: kurs 116 b) 10 år: kurs 123 c) 15 år: kurs 135.

Bland förutsättningarna ingick att den förväntade årliga prisstegringen ut- gjorde 4 %. Fall b) innebär således att förväntningarna här infriats. Även de i fall a) och c) angivna kurserna förut- sätter, att prisnivåförväntningarna är oförändrade och således ej anpassas till de faktiska indexförändringarna. Skulle i fall a) där indextalet 150 uppnås re- dan efter 5 år, vilket motsvarar en årlig prisstegring av ca 8 %, prisförväntning- arna justeras uppåt, kan kursnivån på- verkas på två sätt. Leder de ökade in— flationsförväntningarna till sänkt real-

räntenivå måste kurserna stiga. Sker inte detta, och penningräntan stiger, blir kursutvecklingen än svagare än vad som här beräknats. De motsatta effek- terna uppstår vid fall c), om förvänt- ningarna anpassas till en lägre prissteg- ringstakt.

Sammanfattningsvis kan sägas, att obligationer med maximerat inlösnings- belopp måste anses utgöra en riskfylld placering ur likviditetssynpunkt. Tving- as innehavaren realisera dylika obliga- tioner under deras löptid, torde han, såvida inte realräntenivån uppvisar en fallande tendens eller också prissteg— ringstakten — vid oförändrad realrän- tenivå —— blir avsevärt lägre än förvän- tat, inte undgå betydande förluster. Kompensation för penningvärdets fall under innehavstiden erhåller han i varje fall ej.

KAPITEL 4

Indexlån och den ekonomiska politikens mål

Inledning

Åtgärder för att skapa en marknad för indexreglerade lån har av olika skäl ansetts vara både en samhällets skyldig- het och ett samhällets intresse. När man krävt ett statligt engagemang i syfte att introducera och vidareutveckla index- lån, synes detta krav i första hand utgå från statens officiella ansvar för pen- ningvärdets stabilitet. Kan den ekono— miska politiken inte infria sina åtagan- den i det avseendet, åligger det stats- makterna att så långt det är möjligt undanröja konsekvenserna härav. Till dessa konsekvenser hör förskjutning- arna av låneavtals reala innehåll vid penningvärdeförändringar och därur uppkommande osäkerhet i det ekono- miska livet.

Dessutom kan man göra gällande, att införandet av indexlån även är en ra- tionell åtgärd ur ekonomiskt-politiska synpunkter. Intresset har därvid kon- centrerats till möjligheterna att med indexlån som medel öka den samhälls- ekonomiska stabiliteten. En rad argu- ment har här framförts. De mest vä- sentliga torde vara värdesäkra låns effekt på sparandet, varvid man i all- mänhet synes hävda att deras påverkan går i positiv riktning, samt penning- politikens ökade effektivitet i och med att man genom indexlån erhåller en möjlighet att direkt påverka den reala räntenivån. Från den senare omstän- digheten utgår även en annan typ av

argument, som betonar de gynnsamma konsekvenserna för den ekonomiska framstegstakten, om investeringsur- valet baseras på den reala räntabiliteten utan att störas av de agerande subjek- tens penningvärdeförväntningar. Under värdesäkringskommitténs arbete har vidare uppmärksammats möjligheterna att genom användandet av indexlån lösa vissa av de prisbildningsproblem, som uppstår på reglerade marknader, vars prisstruktur påverkas av realkapital- föremålens varierande ålder och där— med bl. a. de reala kapitalkostnadernas växlande höjd vid en fortgående pen— ningvärdeförsämring. (Bostadsfinansie- ring med indexlån granskas ur dessa och andra synpunkter i kap. 5.) Uppfattningen att indexlån skulle vara ett medel att uppnå ökad samhälls- ekonomisk stabilitet har på olika sätt bemötts. Målet stabilt penningvärde och på statligt initiativ introducerade in- dexlån uppfattas sålunda som ofören- liga element. Staten kan inte medverka till uppkomsten av en indexlånemark- nad utan att deklarera, att den uppgivit penningvärdets stabilitet som ekono- miskt-politiskt mål. I varje fall måste allmänhetens förtroende för det fram- tida penningvärdet kraftigt rubbas. En dylik förtroendekris skulle förstärka existerande inflationstendenser. Slut- satsen av dessa och liknande resone- mang brukar vara, att staten i stället för att uppmuntra värdesäkra lån måste

intensifiera sina ansträngningar att be- vara penningvärdet.

Parallellt härmed göres även gällan- de, att såväl statens som allmänhetens intresse av ett stabilt penningvärde måste minska i och med att sparare och andra långivare hålles skadeslösa för inflationens verkningar. Man hänvisar till faran för att systemet med index- reglering sprides till andra områden. Härigenom skulle det intresse för en av penningvärdeutvecklingen opåverkad inkomst- och förmögenhetsfördelning, som idag utgör ett av fundamenten för penningvärdemålets centrala politiska roll, inte längre gälla penningvärdets bevarande utan omsorgen om en så vittomfattande indexreglering som möj- ligt.

Vidare brukar indexlån uppfattas som en självständig inflationsfaktor även i så måtto, att de vid prisstegringar ut- gående indextilläggen fördyrar produk— tionen och leder till ytterligare pris- stegringar. Dessa prisstegringar medför i sin tur nya indextillägg med ökade produktionskostnader som följd osv. Indexlån Skulle därmed vara det aktiva inslaget i en kumulativ inflationspro- cess, som i princip kan vara oändlig. Till denna tankegång anknyter före- ställningen, att indexlån över huvud är en alltför kostsam och riskfylld upp— låningsform för att kunna komma till användning inom den privata kredit- sektorn. Man har därvid talat om möj- liga produktionsstörningar, sjunkande investeringsbenägenhet och åtföljande konsekvenser för sysselsättning och framstegstakt (se bl. a. den finska dis- kussionen, kap.1.2.1). Dessa resonemang brukar utmynna i slutsatsen, att index- lån bör begränsas till den offentliga kreditsektorn eller —— om en sådan be- gränsning inte visar sig vara möjlig — över huvud ej introduceras.

De argument för och emot indexlån,

som ovan refererats, skall bli föremål för granskning i detta kapitel. Till vissa delar har problematiken dock redan tidigare behandlats. Det gäller främst frågan om indexlånens egenskaper vid företags finansiering av realinveste- ringar, som ingående studerats i kap. 2.3. Frågorna rörande indexlånemark- nadens spridningstendenser och möjlig- heterna att hålla dess expansion under kontroll diskuteras i avdelning III. De olika betänkligheter som anförts angå- ende de praktiska och politiska möjlig- heterna att realisera tanken på indexlån blir vidare föremål för studium längre fram i betänkandet. Här koncentreras intresset till fyra huvudproblem: in- dexlånens samband med intresset för ett stabilt penningvärde, indexlånen och den »rättvisa» förmögenhetsfördel- ningen, indexlånens egenskaper ur sta- biliseringspolitisk synpunkt och då sär- skilt deras effekt på sparande- och investeringsbenägenheten samt — slut- ligen — eventuella konsekvenser för den ekonomiska tillväxten i vårt sam— hälle av indexlånemarknadens upp— komst och utveckling.

1. Penningvärdets stabilitet

I likhet med de flesta begrepp, som upphöjts till politiska mål, innehåller penningvärdemålsättningen en rad olika syften. Det mest näraliggande är att i möjligaste mån undvika osäkerhet i det ekonomiska livet. Ovissheten om långfristiga avtals reala innebörd kom— mer därvid i förgrunden. Härtill an- knyter värderingen, att förskjutningar av inkomst— och förmögenhetsstruktu— ren bör ske genom en medveten och av medborgarna önskad omfördelnings— politik och inte genom (ej avsedda) för— ändringar av penningvärdet.

Det kan vidare hävdas, att vårt inter-

nationella handelsutbyte, vår valuta- situation och därmed vår levnadsstan- dard kommer att försämras, om den in- hemska prisutvecklingen får ett star- kare inflationistiskt inslag än våra han- delspartners. Ett uttryck för beroendet av utländska förhållanden i detta av- seende utgör de internationella avtal, vari Sverige beskurit sin handlingsfri- het i fråga om valutakursförändringar.

Dessutom torde det vara uppenbart, att de samhällsekonomiska balansrubb- ningar, varpå penningvärdeförändring- ar är ett symptom, i och för sig är nega- tiva företeelser. Härmed avses främst tendenser till desorganisation inom produktionen och svårlösta balanspro- blem på vissa delmarknader, t.ex. ar- betskrafts. och råvarumarknaderna. En politik med stabilt penningvärde som sammanfattande mål är således sam- tidigt ett led i strävandena att öka pro- duktionens effektivitet och den ekono— miska framstegstakten.

Samtidigt kan en fortgående penning- värdeförsämring — eller snarare för- väntningarna om en fortsatt sådan — ha destabiliserande verkningar. Det personliga sparandet bör i längden på- verkas i negativ riktning eller i vidgad omfattning ta sikte på realvärden. In- vesteringsbenägenheten kan å andra sidan stimuleras av prisstegringsför— väntningarna med åtföljande möjlighe- ter till >>inflationsvinster». En av alla väntad prisstegring leder också till en strävan från olika grupper att nå kom- pensation för förskjutningar i realin- komsternas relationer, varvid inbördes oförenliga krav med avseende på det för inkomststegringar tillgängliga reala utrymmet kan uppstå.1

1.1. Indexlån och statens vilja att bevara penningvärdet Indexlån undanröjer otvivelaktigt vissa av de motiv, som nu föreligger för ett

stabilt penningvärde. De kan således reducera eller i gynnsamma fall helt undanröja den osäkerhet om kreditav- tals reala innehåll, som följer av oviss- heten om det framtida penningvärdet. De torde också kunna eliminera de inkomst— och förmögenhetsförskjutning- ar, som uppstår vid penninglån till följd av icke förväntade penningvärdeför- ändringar (se avsnitt 2.2 och 3.1). Vida- re är det tänkbart, att indexlån minskar penni.ugvärdeförsämringens negativa konsekvenser för sparandets omfattning och investeringsfördelningen.

Övriga motiv för en effektiv stabilise- ringspolitik kvarstår dock. Det gäller framför allt omsorgen om vår inter- nationella betalningssituation, graden av resursutnyttjande i form av bl. a. full sysselsättning och en tillfredsstäl- lande ekonomisk framstegstakt. Vis- serligen är det svårt att bedöma hur avvägningen mellan de olika motiven för ett stabilt penningvärde faktiskt sker, men det synes ändå föga troligt att uppkomsten av en indexlånemark- nad, som till följd av rent institutio— nella begränsningar måste kvarlämna ett betydande utrymme för penning- värdeosäkerhet även vid låneavtal, skulle i märkbar mån rubba det av alla grupper omfattade önskemålet om ett stabilt penningvärde.

Dock har man endast undantagsvis gjort gällande, att statens vilja att upp— rätthålla penningvärdemålet faktiskt skulle minska, om indexlån infördes. I stället har det hävdats att ett statligt engagemang på indexlånemarknaden av allmänheten skulle uppfattas som om staten och de för den ekonomiska poli- tiken ansvariga givit upp sina strävan-

1 För en sammanfattning av penning- värdemålsättningens bakgrund se stabilise— ringsutredningens betänkande Mål och me- del i stabiliseringspolitiken, SOU 1961:42, sid. 45 ff.

den för samhällsekonomisk balans och betraktar en fortsatt penningvärdeför- sämring (inom vissa gränser) som oundviklig.

Svårigheterna att förutsäga allmän- hetens reaktioner vid uppkomsten av indexlån är naturligtvis stora. Ytligt sett torde det ovan anförda argumentet dock vara felaktigt. Om staten inför indexlån i sin upplåning och därmed förbinder sig att kompensera sina lån- givare för penningvärdets fall, borde detta snarare tolkas som om statens till- tro till sin förmåga att bevara penning- värdet ökat. Detta intryck måste för- stärkas, om staten endast i mindre ut- sträckning uppträder som låntagare på penninglånemarknaden eller helt över- går till indexlån. En uppfattning bland allmänheten, att stabiliseringssträvan- dena avtagit, borde därför i stället upp— komma, om staten koncentrerar sin upplåning till penninglånemarknaden även efter det att en indexlånemarknad uppkommit på privat initiativ. Om in- dexlånens räntesatser understiger pen- ninglåneräntan, kan en dylik politik leda till uppfattningen, att statsmak— terna förväntar sig en större prissteg- ring än den som avspeglas i differensen mellan penning— och indexlåneräntans nivå.

Räntedifferensens betydelse

Dessa resonemang implicerar dock en viktig konsekvens av penningpolitiken i en kreditmarknad, som innehåller både index- och penninglån. Söker man genom diskontopolitik, marknadsopera- tioner och den statliga upplåningen på- verka både penning- och realräntan, kan detta tolkas som att den penning- värdeuppfattning, vilken uttryckes i den sålunda uppkomna räntedifferensen, också delas av statsmakterna. Vid en penningränta, som överstiger realrän-

tan, har penningpolitiken därmed ut- sagt, att fortsatt prisstegring kan för- väntas, åtminstone om bedömningen gäller en längre tidsperiod.

Det antydda problemet är centralt för penningpolitiken i en dubbel kredit- marknad. Det skall senare bli föremål för utförlig behandling. Här intresserar i första hand frågan om betydelsen av att staten genom sin räntepolitik måste vidkännas möjligheten, att penning— värdet på lång sikt kan komma att falla. För att ett dylikt medgivande skall till- mätas någon vikt, måste det innebära, att det för en större allmänhet uppen— barar ett samband, som tidigare icke varit känt.

Om den dubbla kreditmarknadens räntedifferens motsvarar den uppfatt— ning om den framtida penningvärde- utvecklingen, som är gemensam för de flesta medborgare, måste effekterna i samhällsekonomiskt avseende vara be- tydelselösa. Medför det å andra sidan, att medborgarna i gemen finner att tron på ett i framtiden oföränderligt pen- ningvärde är en illusion, kan det under vissa förutsättningar påverka deras ekonomiska handlande. Frågan om hur ökade inflationsförväntningar — vilket i långsiktsperspektivet är liktydigt med en realräntesänkning _ påverkar hus- hålls- och företagsplaner skall nedan behandlas (avsnitt 3.1—2).

Den sistnämnda konsekvensen kan dock inte utan reservationer betraktas som negativ. Ur välfärdspolitiska och allmän-moraliska synpunkter kan det knappast vara motiverat, att människors förväntningar nödvändigtvis gäller ett på längre sikt oförändrat penningvärde. Det ur dessa synpunkter väsentliga bör i stället vara, att förväntningarna är realistiska, att människorna handlar under så sanna premisser som möjligt och att de undgår de besvikelser, som icke realiserade förväntningar innebär.

Skulle införandet av indexlån innebära, att (den erfarenhetsmässigt bestyrkta) fiktionen om ett på längre sikt oförän- derligt penningvärde försvinner, skulle det därför kunna betraktas som en väl- färdspolitisk vinst.

Samtidigt ställer detta resonemang dock det kravet på indexlånemarkna- den, att dess uppkomst inte medför en bristande realism av det motsatta slaget, dvs. att den inte leder till alltför stora inflationsförväntningar. Detta krav in- går i den allmänna problematik, som gäller penningpolitiken i en dubbel kreditmarknad. Det kan därför inte utan supplerande argument påstås, att ett genom indexlånens uppkomst »rub- bat förtroende» för penningvärdets framtida stabilitet utgör ett skäl mot in- förandet av indexlån. De som hävdar, att staten oberoende av realismen i sin attityd måste uppträda som om pen- ningvärdet aldrig kan förändras, torde för övrigt överskatta konsekvenserna av en dylik förtroendekris. Eftersom den attityd till det framtida penningvärdet, som statsmakten avslöjar genom intro- duktionen av indexlån i sin långfristiga upplåning, måste gälla penningvärdeut- vecklingen på längre sikt (10, 20 år eller mera), borde det vara möjligt att hävda, att man i varje situation avser att utnyttja tillgängliga medel för att upprätthålla penningvärdet, samtidigt som man erkänner, att framtida ekono- miska eller politiska kriser eller andra påfrestningar kan göra dessa medel otillräckliga.

En modifierad uppfattning om innebör- den av målet stabilt penningvärde har även kommit till synes i stabiliseringsut- redningens tidigare omnämnda betänkande >>Mål och medel i stabiliseringspolitiken». Man anför (sid. 50 ff), att »målet för pen— ningvärdeutvecklingen skall vara en fast prisnivå såväl på kort som på lång sikt. under förutsättning att den härför erfor- derliga internationella handlingsfriheten

kan upprätthållas. . .. Vid en närmare pre- cisering av målsättningen synes det emel- lertid inte lämpligt, att som mål för pen- ningvärdeutvecklingen uppställa en på längre sikt fullständigt oföränderlig kon- sumtionsprisnivå, dels därför att de meto- der som används vid des mätning såsom framhållits är ofullkomliga, dels därför att det finns typer av prisstegringar, för vil- ka det inte vore praktiskt eller rimligt att begära motsvarande sänkningar av andra priser för att målet skall anses vara upp- nått».

De viktigaste typerna av sådana prisför- ändringar anges av utredningen vara föl- jande:

l) Förändringar av indirekta skatter och subventioner. »I den mån genomförandet av en viss ekonomisk politik kräver på- läggandet av nya indirekta skatter eller en minskning av utgående subventioner, skall således därigenom uppkommande prishöj- ningar inte behöva föranleda några sär— skilda, motverkande åtgärder för att åstad- komma prissånkningar inom andra områ- den för att målet skall anses vara uppfyllt.»

2) Förändringar i produktionens effekti- vitet. Utredningens formulering på denna punkt kan tolkas så, att en svagt stigande prisnivå accepteras i den utsträckning pris- ändringarna beror av skillnader i produk- tivitetsutvecklingen inom olika branscher. Vid stabila priser inom de sektorer, som har den bästa produktivitetsutvecklingen, blir sektorer med en sämre produktivitets- utveckling — främst servicenäringar och jordbruk — tvungna att höja priserna.

3) Förändringar av export- och import- priserna. Eftersom enligt utredningens me- ning växelkursförändringar »endast bör tillgripas vid 'fundamentala jämviktsrubb- ningar'», måste »mindre förändringar i ex- port- och importprisnivän motverkas eller balanseras med interna ekonomisk-politis- ka medel. Därvid måste också motsvaran- de förändringar i den allmänna prisnivån accepteras».

Stabiliseringsutredningens slutsats bc- träffande innehållet i målet stabilt pen- ningvärde blir: »Prisstegringar tillhörande här beskrivna typer, vilka i och för sig skulle kunna accepteras inom ramen för målsättningen stabilt penningvärde och så- ledes inte skulle leda till skärpta åtgärder för att bevara detsamma oförändrat, kan. om de adderas till varandra, otvivelaktigt leda till en avsevärd uppgång i den all-

männa prisnivån under t ex ett år.... De statliga åtgärderna och den ekonomiska politiken måste utformas så att pris- förändringarna hålles inom en mycket snäv ram. För att så långt som möjligt motverka en långsiktig uppgång i prisnivån måste man dessutom kunna räkna med att en sänkning av de indirekta skatterna eller av utrikeshandelspriserna verkligen slår igenom i konsumtionsprisnivån.»

De slutsatser, som bör kunna dras av dessa resonemang, är att införandet av indexlån inte behöver stå i någon mot- satsställning till ambitionen att upp- rätthålla ett stabilt penningvärde. Även om stabiliseringsutrcdningens defini- tion av detta mål inte blir bestående eller ens kommer att accepteras i prak- tisk politik och även om stabiliserings- politikens effektivitet skulle komma att väsentligt ökas, förefaller det inte tro— ligt, att den ekonomiska politiken under överskådlig tid skulle nå en sådan per- fektion, att fullständig visshet kan råda om den framtida penningvärdeutveck- lingen. Och såsom visats i kap. 2 är indexlånens främsta egenskap att möj- liggöra säkerhet om avtals reala inne- håll.

Behovet av indexlån är således inte i någon mening förbundet med förvänt- ningar om fallande penningvärde. Även i en situation, där tilltron till penning- värdets framtida stabilitet är stor men ändå förenad med en viss osäkerhet angående den grad av precision, med vilken målsättningen kan realiseras, finns det anledning att söka undvika detta slags risktagande. I och med att perioder av stigande penningvärde där- vid också bör vara möjliga, skulle sär- skilt låntagarna kunna vara intresse- rade av indexlån. Det bör tillfogas att dessa slutsatser inte berör frågan om hur de faktiska möjligheterna att be- vara penningvärdet påverkas av index- lånens införande. Den måste angripas med andra metoder.

1.2 Allmänhetens intresse för penningvärdets stabilitet Ett argument mot indexlån, som spelat en viss roll i diskussionen, är att de skulle försvaga allmänhetens intresse för penningvärdets upprätthållande. Man synes helt enkelt mena, att om lån- givarna eller »spararna» beredes till- fälle att värdesäkra sina finansiella till- gångar, skulle de (i bästa fall) bli in- differenta inför takten i prisnivåns stegring. Huvudinvändningen häremot brukar å andra sidan vara, att låntagar- na, som åtagit sig att svara för värde- säkringen, rimligen bör inta den mot- satta attityden och med långt större kraft än för närvarande kräva ett sta- bilt penningvärde. Även om de båda gruppernas reak— tioner inte kan avläsas på det enkla sätt som ovan skett, skulle dock det först redovisade argumentet kunna till- erkännas en viss logisk sanningshalt. Allmänheten måste sålunda ha ett över- skott av finansiella fordringar i sina förmögenhetsbalanser. Statens stora skuldöverskott innebär, att hos med- borgarna som grupp långivarintresset dominerar. Tolkas detta intresse på det sätt som tidigare angivits skulle det betyda, att en total övergång till index- lån minskar allmänhetens intresse för penningvärdets stabilitet. Möjligheterna att bedöma konsekven- serna av en sådan attitydförändring _ om den inträffar — är små. Om man bortser från statens reaktioner efter indexlånens införande, som behandlats ovan i avsnitt 1, skulle de framför allt kunna uppstå i form av en ökad benä- genhet från olika grupper att söka skaf- fa sig ett försprång i den relativa in- komstutvecklingen utan hänsyn till konsekvenserna för penningvärdet. Det förefaller dock inte troligt att det in- vecklade system för inkomstbildningen, som på arbets- och produktmarknader

uppstått i intresseorganisationernas form, skulle genomgå någon märkbar förändring i sitt funktionssätt enbart av den anledningen att en indexlånemark- nad uppstått.

Vidare finns det ur den enskilde in- dividens synpunkt ett rent privatekono- miskt skäl att undvika nominala in- komststegringar, som orsakar en infla- tionistisk process. Ett på nominalistiska principer byggt progressivt skattesy- stem medför således, att vid i samma proportion stigande priser och inkoms- ter den disponibla reala inkomsten sjunker.

Slutligen bör det erinras om att det även efter införandet av indexlån måste kvarstå en betydande mängd nominalt fixerade fordringar. Under en avsevärd tid, vars längd beror av den takt, var- med omplaceringar och konverteringar kan ske, är således fordringsstocken till största delen penninglån, även om alla nya låneavtal skulle slutas i reala kon- traktsenheter,

Det är även möjligt att ur dessa resone- mang härleda det motsatta slaget av argu- ment, nämligen att indexlån skulle ha en återhållande verkan på olika gruppers be- nägenhet att framtvinga inkomststegringar m-cd inflatoriska effekter. Förutsättningen för att en grupp genom dylika aktioner skall erhålla en även i reala termer för- bättrad position år att någon annan grupp gör en viss real förlust. Stiger alla inkoms- ter i samma proportion torde den reala in- komstökningen utebli hos samtliga grupper under de angivna förutsättningarna. Det måste med andra ord finnas nominalt fixe- rade inkomster i samhället för att »auto- noma» inkomsthöjningar av detta slag skall få en omfördelande effekt. Införes index- reglering av en hittills (i stort sett) nomi- nalt fixerad inkomstkategori, dvs. avkast- ningen på finansiella fordringar, borde det reducera möjligheterna för andra katego- rier att åstadkomma en real inkomstomför- delning till sin förmån. Huruvida denna in— sikt sprides och får till konsekvens, att den påtalade aktiviteten minskar, är givetvis svårare att bedöma.

1.3. Spridning av indexklausuler till andra områden

Även om uppkomsten av en indexlåne- marknad inte skulle ge upphov till någon märkbar förändring av allmän- hetens attityd till penningvärdeutveck- lingen och dess konsekvenser, är det dock möjligt att hävda, att införandet av indexlån kan vara ett incitament till indexregleringar inom andra områden av samhällsekonomin. Bilden av ett helt indexreglerat samhälle frammanas där det såväl för staten som den enskilde medborgaren är av föga intresse hur den allmänna prisnivån utvecklas.

Först bör då sägas, att uppkomsten av indexlån knappast kan ses som en innovation i den meningen, att här- igenom idén om indexreglerade avtal introduceras. I olika sammanhang av stor betydelse förekommer redan nu indexklausuler. Det gäller främst på den statliga pensioneringens område, där såväl folkpensionerna som den all— männa tilläggspensionen är föremål för en automatisk värdesäkring. Även inom andra delar av socialpolitiken fram— föres ofta argument för en direkt in- dexreglering, t.ex. beträffande de all- männa barnbidragen. I jordbrukets långtidsavtal ingår vidare olika slag av indexklausuler. Även i vissa privata av- tal torde indexklausuler ingå. I s.k. entreprenadkontrakt synes det sålunda vara brukligt att ta hänsyn till föränd- ringar i kostnadsläget under avtals- perioden.

I första hand synes man dock mena, att indexlånen skall sprida »index- tänkandet» till löneavtalsområdet och andra former av kortfristiga avtal inom näringslivet. Först bör då erinras om de två huvudmotiven för en indexregle- ring av låneavtal: den långa avtals- perioden resp. trögheten i den nomina- la avkastningens anpassning till pris-

nivåförändringar. Löneavtal har dock inte dessa egenskaper i någon större utsträckning. Avtalstiden har i allmän- het inte överstigit två år. Därigenom kan anpassningar till prisutvecklingen göras utan alltför stora intervall. Vi- dare är lönerna i många fack rörli- ga under avtalsperioden genom löne- glidning. Eftersom något automatiskt verkande samband mellan indexreg— lering på lånemarknaden och index— klausuler i löneavtal ej existerar, borde, så länge arbetsmarknadens parter nöjer sig med relativt korta avtalsperioder, det avgörande vara att dessa parter hittills ej ansett sig vara betjänta av indexreglerade avtal.

Det enda område av betydelse, där reala tänkesätt skulle kunna aktualise- ras till följd av indexlånens uppkomst, är beskattningen. Här föreligger ett direkt samband i så måtto, att införan- det av indexlån reser frågan hur den som ersättning för penningvärdets fall utgående kompensationen skall behand- las ur skattesynpunkt. Skulle en real beskattning införas på kapitalinkoms- ternas område, föreligger givetvis möj- ligheten, att krav uppstår på liknande förändringar för övrig inkomstbeskatt- ning. I kap. 7 diskuteras de skäl som kan föreligga för en särbehandling av kapitalinkomster i detta avseende.

2. F örmögenhetsfördelningen

2.1 En ”rättvis” förmögenhets- fördelning I den offentliga debatten i värdesäk- ringsfrågan har möjligheterna att med indexlån undgå den förmögenhetsöver- föring, som vid inflation sker från lån- givare till låntagare, fått en framträ- dande plats. Ofta synes man därvid mena, att hela den reala förmögenhets- förlust, som drabbar långivarna, dvs. innehavarna av nominalt fixerade ford-

ringar, vid penninglån och inflation, egentligen borde ha undgåtts om man blott haft stabilt penningvärde. Det be- tyder med andra ord att man utgår från att penningräntans höjd är oberoende av om inflation förekommer eller ej.

Helt säkert är detta dock icke. Antag att man i en fri kreditmarknad, där penningräntan tillåtits stiga upp till jämviktsnivån, från stabilt penning- värde övergår till att ha en fortskri- dande penningvärdeförsämring. Om i samband därmed penningräntan höjes med så många procentenheter, som mot- svarar den årliga prisstegringstakten, påverkas långivares och låntagares in- bördes förmögenhetsstatus inte av pen- ningvärdets försämring. Långivarna lider vissa reala förmögenhetsförluster i den tidigare angivna meningen men deras reala tillgångar blir lika stora som i det fall att penningvärdet (och ränte- nivån) varit konstant tack vare att till- gångarnas värdeminskning motverkas av högre ränteinkomster.1

Det torde vara uppenbart, att en för- utsättning för att detta skall uppnås är att prisstegringarna kan korrekt och i tid förutsägas av kreditmarknadens parter. Förutses inflationen allmänt måste således räntenivån i en jämvikts- marknad vara högre när inflation in- träffar än när stabilt penningvärde råder. Förutses inflationen inte eller endast i begränsad utsträckning inträf- far vid inflation en förmögenhetsöver— föring från borgenärer till gäldenärer, som inte uppträder vid stabilt penning— värde. Orsaken är då att realräntan — ehuru inte nödvändigtvis penningrän-

1 Villkoret för att ett penninglån vid in_ flation skall erbjuda samma reala avkast- ning som om prisnivån vore konstant är att dess räntesats ökas med samma antal pro- centenheter som prisnivån stiger per år. (Noga räknat skall räntesatsen vid inflation vara 100 [i + p + ip] %, om räntesatsen vid konstant penningvärde är 100 i % och den årliga prisstegringen 100 p %.)

tan —— understiger räntenivån vid kon- stant penningvärde i samma mån som inflationen är icke förutsedd.

Om man därför gör gällande, att den typ av förmögenhetsöverföringar vid inflation, som det synes angeläget att undanröja, är den icke förväntade och därmed icke avsedda förmögenhetsom- fördelningen, torde detta överensstäm- ma med allmänt omfattade rättviseföre- ställningar. Det kan också tolkas så, att man accepterar omfördelning av väl- stånd endast när den är resultatet av en medveten politik och inte orsakas av att medborgarna — eller vissa grupper av medborgare — varit omedvetna om penningvärdeförsämringens existens och/eller konsekvenser.

Situationen blir delvis annorlunda i en reglerad kreditmarknad, där pen- ningräntan inte tillåtits stiga till jäm- viktsnivån utan (onormal) kreditranso- nering förekommer. Om i ett dylikt läge inflation inträffar, torde det alltid vara möjligt att hävda att orsaken till den balansrubbning, som i sin tur orsakar inflationen, är en alltför låg realränte- nivå.

Jämförelsenormen är då samma eko- nomi, när antingen inga balansstör- ningar uppstår eller balans skapas ge- nom kontinuerligt genomförda ränte- höjningar. Rent definitionsmässigt föl- jer, att realräntenivån i detta fall är högre än när regleringar och kredit- ransonering utnyttjas för att förhindra räntestegringar och samtidigt efter- frågeöverskottet tillåtes få inflatoriska verkningar genom frånvaron av andra efterfrågereducerande åtgärder.

I en reglerad kreditmarknad med efterfrågeöverskott måste sambandet mellan allmänhetens inflationsförvänt- ningar och penningräntans höjd vara mindre direkt än i en jämviktsmark- nad. Men det är ändå troligt, att de regleringspolitiska ingreppen och andra

hinder för en ränteanpassning måste förstärkas, om inflationen allmänt för— utses. Man kan därför anta, att ränte- nivån även i detta fall visar en stigande tendens om allmänhetens förväntningar inriktas på ett fallande penningvärde.

Av det ovanstående torde följa, att indexlån synes ha de största utsik- terna att undanröja den förmögenhets- omfördelning vid föränderligt penning- värde, som inträffar till följd av att penningvärdets förändringar ej kunnat förutses. Däremot kan indexlån inte påverka den andra typen av omfördel- ning, som beror av en »alltför låg» räntenivå. Även i en indexlånemarknad måste det sålunda vara möjligt att upp- rätthålla en (real) räntenivå, som av— viker från jämviktsräntan och därmed orsakar inflation.

I ett samhälle med indexlån och in- flation kan förmögenhetsfördelningen inte utvecklas på samma sätt som om penningvärdet varit stabilt, i och med att förutsättningen för en dylik stabili- tet är en högre realräntenivå. Den kom- mer dock att ha samma utseende som om penningvärdeförsämringen varit korrekt förutsedd av alla parter; ett villkor som knappast kan uppfyllas vid penninglån. Indexlånens konsekvenser för förmögenhetsfördelningen följer så- ledes av deras grundläggande egenskap att undanröja osäkerheten om den reala avkastningens höjd.

En rad indicier pekar nu på att det i ett samhälle med enbart penninglån är mycket svårt att både korrekt förut- se framtida penningvärdeförändringar och anpassa räntenivån till dessa för- ändringar. Även om räntepolitiken syf- tar till att upprätthålla en real jämvikts- ränta, torde en rad tröghetsmoment omöjliggöra en tillräckligt snabb rän- teanpassning. Räntepolitiken är i första hand inriktad på att neutralisera kort- siktiga balansstörningar. Dessa kan gå

åt olika håll även om långsiktstrenden är en fortskridande penningvärdeför- sämring.

Det betyder att penningräntan knap- past någonsin kan utgöra ett adekvat medel för att hålla den reala avkast- ningsnivån oberoende av förskjutningar i prisnivåns långsiktstrend. Detta för- hållande blir särskilt kännbart för rän- tebundna låneavtal, där penningräntans höjd vid avtalstidpunkten kan vara beroende av helt andra faktorer än pen- ningvärdeutvecklingen på längre sikt. Ett studium av realränteutvecklingen i vårt land under perioden 1931—1962 (diagram 2:1—3) visar å andra sidan, att inte heller den reala avkastningen på fordringar med rörlig ränta kunnat stabiliseras över en längre period.

Dessutom bör uppmärksammas att vid prisstegringar av en viss typ ränte- politiska reaktioner inte förekommer, därför att de inte ter sig effektiva som motmedel. Det gäller s.k. autonoma prisstegringar till följd av stigande import- och exportpriser, ökade indi- rekta skatter (i kombination med sänk- ta direkta skatter) samt försämrade produktivitetsförhållanden.

Oberoende av om de nämnda trög- heterna i penningräntans anpassning existerar eller ej, skulle det kunna göras gällande, att det normalt bör finnas en tendens att underskatta penningvärde- försämringens storlek på längre sikt. I förhållande till förväntningarna blir därmed realräntan i efterhand »för låg» _ utan att därför efterfrågeöverskott och en onormal kreditransonering be- höver ha förelegat. Inflationen innebär då en överföring av välstånd från lån- givare till låntagare. Detta följer när- mast av svårigheterna att förutse och rätt uppskatta de häftiga prisstegringar, som då och då inträffar till följd av ekonomiska och politiska kriser, medan motsvarande prisfallsprocesser är långt

sällsyntare. Utförda beräkningar av den faktiska reala avkastningen för place- ringar med 10 års löptid visar att deras realränta under en rad år mellan 1931 och 1951 varit negativ. Det är dock möj- ligt att se de successiva räntehöjningar, som genomförts under 1950-talet, såsom en anpassning av räntenivån till mera utpräglat inflationistiska förväntningar.

Ränteutvecklingen under de senaste årtiondena illustrerar sålunda tröghe- ten i anpassningen till ändrade förutsätt- ningar. Samtidigt antyder den dock möjligheten av att dagens penningränta till en del innehåller förväntningar om framtida inflation. En väsentlig konse- kvens härav är att indexlån skulle kun- na introduceras utan någon väsentlig räntehöjning i och med att inflations- förväntningar redan slagit igenom i räntenivån. Någon större förskjutning i förmögenhetsfördelningen från nuläget medför indexlån i sådant fall inte. Det kan dock ifrågasättas om det vid index- lån vore möjligt att hålla realräntenivån strax vid eller under noll, som faktiskt varit fallet under vissa perioder i det förflutna. Problemet om realräntenivåns höjd i en indexlånemarknad beröres se- nare.

Någon möjlighet finnes ej att uppskatta den förmögenhetsomfördelning som i verkligheten ägt eller äger rum därför att inflation inte förutses, såsom torde ha framgått av det föregående. Däremot kan vissa upplysningar erhållas om ar- ten och verkningarna av en dylik om- fördelning.

Två frågeställningar har utvalts för närmare studium. Den ena gäller huru- vida en icke förväntad inflation inne- bär en utjämning eller en ökad sprid- ning av hushållens reala förmögenheter.

Den andra är om värdesäkringsfrågan har en direkt social dimension i den meningen, att det finns ett antal hus- håll vars inkomster till allra största delen är nominalt fixerade, varför de- ras levnadsstandard i väsentlig män på- verkas av förändringar i finansiella till- gångars avkastning.

Förmögenhetens sammansättning För den följande diskussionen kan hus- hållens förmögenhetsmassa uppdelas i följande komponenter. Å ena sidan kan man särskilja det fysiska realkapitalet (i form av mark, byggnader, maskiner osv.). Hit förs även det som kan kallas finansiellt realkapital, dvs. i första hand aktier och andra värdepapper, vilka re- presenterar delägarskap i fysiskt real- kapital. Å andra sidan talas om finans- kapital, varmed förstås sådana värde- papper, som utgör ett avtal mellan två parter om vissa framtida prestationer fixerade i kronor, dvs. låneavtal. Dessa två förmögenhetskategorier av- viker från varandra främst i det avse- endet, att realkapital (inklusive aktier) såsom förmögenhetsvärde är summan av framtida avkastningar från den verk- samhet, som möjliggöres av realkapital- innehavet. Dessa avkastningar är till sitt framtida innehåll osäkra i den me- ningen, att deras nominala storlek kan variera under tiden för realkapitalets varaktighet. I allmänhet bör dock _ som framhållits tidigare i kap. 2.3 _— avkastningsvariationerna förete ett positivt samband med den allmänna prisnivåns variationer. För finanskapi- talet föreligger däremot i det närmaste full säkerhet om den nominala storle— ken av de framtida utbetalningarna, medan någon samvariation mellan av- kastning och prisnivå i allmänhet ej existerar. (Diskussionen 1 kap. 2.2 visar, att skillnaden i detta avseende mellan fordringar med bunden resp.

rörlig ränta inte är stor.) Detta bör betyda att innehav av realkapital ger en i förhållande till innehav av fi— nanskapital relativt god garanti för att den reala förmögenhetsställningen inte påverkas av penningvärdets föränd- ringar.

Om den individuella förmögenhets- situationen påverkas bör det således bero av den utsträckning i vilken för- mögenhetsbalansen innehåller finanska- pital. Förmögenheter med ett överskott av fordringar över skulder minskar i realvärde under en inflationsprocess. Innehåller förmögenheten däremot ett överskott av skulder över fordringar ökar dess reala nettovärde genom den minskade skuldbelastningen. Opåverka- de av penningvärdeförändringen är de förmögenheter, vars finansiella skulder och fordringar balanserar.

Det bör observeras, att dessa »förlus- ter» och >>vinster>> inträffar oberoende av om förmögenheten innehåller real- kapital. Innehavare av realkapital, som har en nettofordran, får således även de vidkännas en reduktion av sin reala nettoförmögenhet. När man i diskussio- nen kring inflationens verkningar ibland ställt innehavarna av realkapi- tal och innehavarna av finanskapital mot varandra som vinnande resp. för- lorande part, synes man dock ha ut- gått från det i och för sig rimliga an- tagandet, att förmögenheter med real- kapital mycket ofta innehåller en netto- skuld. Detta förhållande bekräftas av tabell 4: 2.

Förmögenhetsomfördelningen vid inflation Frågan om inflationens effekt på för- mögenhetsfördelningen skall belysas ge- nom vissa data rörande förmögenhets- strukturen hos de svenska hushållen. Ur det primärmaterial, som insamlats

för 1958 års sparundersökning, har vissa sammanställningar gjorts. De i undersökningen ingående hushållen har fördelats efter storleken av den inne- havda nettoförmögenheten (dvs. real- kapital + aktier + finansiella fordring- ar — skulder). De har därvid uppde- lats i tre kategorier, dels hushåll med fordringsöverskott (nettolångivare) dels hushåll med skuldöverskott (nettolån- tagare) dels hushåll med balans mellan fordringar och skulder. I uppräknade tal uppgick antalet hushåll med netto- fordran till ca 2,4 milj., sådana med nettoskuld till c.a 1 milj. och sådana med balans mellan skulder och ford- ringar till knappt 300 000.

Fördelningen av de sålunda uppdela- de hushållen med avseende på storleken av den innehavda nettoförmögenheten återges i tabell 4: 1. Av denna framgår, att andelen stora förmögenheter är av- sevärt större bland nettolåntagarna än bland nettolångivarna. Av nettolånta— garna innehar 44 % nettoförmögenhe- ter som är större än 20 000 kronor, me- dan motsvarande andel bland nettolån- givarna är 23 %. Nettoförmögenheter över 50000 kr. har 18 % av netto- låntagarna, endast 11 % av nettolångi- varna. Motsvarande relationer för samt- liga hushåll är 27 resp. 12 %. Om dessa iakttagelser motsvarar verkligheten är de således ett tillräckligt underlag för slutsatsen, att en icke förväntad infla- tion, som överför förmögenhet från lån- givare till låntagare, ökar förmögenhets- spridningen i samhället: dvs. både an- delen hushåll med små och andelen hus- håll med stora nettoförmögenheter ökar. Det sker med andra ord en förmögen- hetsomfördelning från innehavare av mindre till innehavare av större för- mögenheter.

Den totalt sett ojämna förmögen- hetsfördelningen innebär å andra sidan, att den kvantitativt största förmögen-

hetsöverföringen sker från ett förhål- landevis litet antal långivande hushåll med stora förmögenheter till ett ännu mindre antal låntagande hushåll med stora förmögenheter. Av den totala nettofordran hos de långivande hushål— len på knappt 22 miljarder kr. inne- has sålunda drygt 15 miljarder av 660000 hushåll, vars nettoförmögenhet överstiger 20000 kronor. Av den sam- manlagda nettoskulden på ca 19 miljar- der kr. innehas 14 miljarder av de ca 450 000 hushåll vars nettoförmö— genheter överstiger 20000 kr. De 7 resp. 5 miljarder kr., som därmed återstår av hushållens nettofordringar och nettoskulder, ligger hos ca 1,8 mil- jarder långivande hushåll och ca 600000 låntagande hushåll.

Anmärkningsvärt är vidare, att över- skottet av fordringar resp. skulder är mycket stort inom de båda grupperna. Även om det inte kan betecknas som överraskande, att antalet hushåll med exakt lika stora fordringar och skulder är förhållandevis litet, bestyrker under— sökningen ingalunda den ibland fram- förda tesen om att de flesta hushåll bör ha både skulder och fordringar i unge— fär samma omfattning och därför stå ganska indifferenta i värdesäkringsfrå- gan. I stället visar den på ett otvetydigt sätt, att förmögenheterna är mycket en- sidigt orienterade mot antingen realka- pital och därmed också skuldöverskott eller innehav av finansiella tillgångar. De totala finansiella tillgångarna hos hushållen med fordringsöverskott upp- gick sålunda till ca 24,1 miljarder kr., medan skulderna endast var 2,5 miljarder. Hos nettolåntagarna var bruttoskulden 23,8 miljarder och de fi- nansiella tillgångarna 4,9 miljarder. Vi- dare framgår av tabell 4:2, att endast 19 % av hushållen med nettofordran innehar realtillgångar eller aktier vär- derade till mer än 1 000 kr. För

Tabell ful. Hushållens förmögenhetsställning enligt 1958 års sparundersökning.

Sammanställningen avser att visa hur hushåll med nettoskuld (nettolåntagare) resp. nettofordran (nettolångivare) fördelar sig med av- se-ende på nettoförmögenhetens storlek samt storleken av nettoskulder resp. nettofordringar.

Hushåll med nettoförmögenhet (realtillgångar + aktier + finansiella tillgångar _ skulder)

Hushåll med ( 0 0—— 1 000— 5 000— 10 000— 20 000— 50 000— 999 4 999 9 999 19 999 49 999 . . . .

96,6 264,6 190,2 1 039,2 1,4 8,2 0 267,0

Antal i 1 OOO—tal nettoskuld 386,0 8,9 36,0 56,8 skulder : fordringar 0 234,4 16,9 6,1

nettofordran 0 624,9 658,0 331,4 256,8 393,6 267,7 2431,3 3

Totalt 386,0 868,2 710,9 394, 354,8 566,4 457,9 3 737,5

Procentuell fördelning nettoskuld 37 1 3 6 9 26 18 100 skulder : fordringar 0 88 6 2 l 3 0 100 nettofordran 0 25 27 14 11 12 11 100

Totalt 10 23 19 11 10 15 12 100

—1 797 ——63 —588 —778 —1 663 —5 549 ——8 453 ——18 890 0 249 1 662 2 006 2 550 4 547 10 584 21 598 Finansiella tillgångar Totalt —1 797 186 1 074 1 228 887 —1 002 2131 2 708

_skulder per hus- nettoskuld —4655 ——7075 —16303 —13708 —17213 —20972 —44441 ——18179 hållikr. nettofordran 0 399 2525 6055 9930 15541 39535 8883

Totalt —4 655 214 1511 3116 2 501 ——1 772 4 653 725

totalti nettoskuld milj. kr. nettofordran

Kommentarer: I tabellen givna uppgifter grundar sig på en undersökning av 1 708 hushåll. Av dessa var 1 024 nettolångivare, 603 netto- låntagare samt 81 hushåll med skulder : finansiella tillgångar. I materialet ingår även enheter, som varken har finansiella tillgångar, aktier eller skulder. Genom den låga urvalsandelen (0,46 %0 av alla hushåll), kan det tänkas att vissa slumpfel kan ha blivit alltför stora genom uppräkningen till hela populationen. Därför bör inte de absoluta talen tas som helt exakta.

Enligt 1958 års sparundersökning, Procentuell fördelning av hushåll med nettoskuld (nettolåntagare) resp. nettofordran (nettolångivare) med avseende på innehavet av real- tillgångar + aktier, dvs. realt »säkra» tillgångar.

Hushåll med realtillgångar + aktier 0—999 1 000— 5 000— 10 000— 20 000— 50 000— Totalt som har 4 999 9 999 19 999 49 999 . . . . Nettoskuld 48 13 11 13 12 3 100 Skuld : ford— ringar 100 0 0 0 0 0 100 Nettofordran 81 8 4 5 ' 0 100 Samtliga 73 9 7 4 1 100

nettolåntagarna är motsvarande siffra 52 % och realtillgångar värderade till mer än 20 000 kr. innehas av 15 %.

Mellan hushållen sker således en be- tydande förmögenhetsöverföring när en icke förväntad inflation inträffar — varvid bör observeras att överföringen åt andra hållet också blir betydande om prisstegringen blir mindre än vad man allmänt väntat sig. Det förefaller troligt, att framtida inflationsprocesser kom- mer att ytterligare skärpa den bild som här givits: ökad förmögenhetsspridning och ytterligare dominans av realtill- gångar h0s hushåll med nettoskulder. I denna utveckling ligger således en ku— mulativ effekt i och med att realkapi- talets värdetillväxt möjliggör för hus- håll med dylika tillgångar att öka sina skulder för att ytterligare öka sitt real- kapitalinnehav.

Det kan också noteras, att enligt un- dersökningen skulle penningvärdeför- sämringens effekt beröra ungefär 90 % av hushållen — ehuru i mycket varie- rande grad, som framgått av det ovan- stående. Av samtliga hushåll är ca 65 % nettolångivare medan knappt 30 % är nettolåntagare, vilket betyder att det finns mer än dubbelt så många hus- håll, vars reala nettoförmögenheter ned- går vid inflation, än sådana vars netto- förmögenheter ökar. Ser man på netto-

skulden resp. nettofordran per hus- håll finner man, att skulderna hos nettolåntagarna är väsentligt större än fordringarna hos nettolångivarna. Lån— tagarhushållens reella förmögenhetsök- ning blir alltså i genomsnitt större än långivarhushållens förmögenhetsminsk- ning vid inflation.

Den redovisade bearbetningen av sparundersökningens primärmaterial är dock knappast tillförlitlig som mätare av den absoluta storleken av de för- mögenhetsöverföringar till och från samtliga hushåll, som sker vid inflation. Det bör sålunda observeras, att hus- hållssektorns fordringsöverskott enligt undersökningen skulle utgöra endast ca 2,7 miljarder kronor. Denna post är allt- för liten för att inrymma hushållens nettoutlåning till staten, kommunerna och juridiska personer i allmänhet (främst aktiebolag). Enbart den ute- löpande statsskulden i obligationer upp- gick vid slutet av år 1958 till mer än 12 miljarder kronor. Materialet måste således innehålla betydande mätfel, vil- ka torde härröra ur en underskattning av de finansiella tillgångarnas storlek. Detta behöver dock inte betyda att den relativa fördelningen av nettoförmögen- het, fordringar och skulder som erhål- lits ovan skulle vara särskilt missvi- sande.

2.3. Hushåll med nominalt fixerade inkomster

För att belysa den andra frågeställning- en om hushållens beroende av nominalt fixerade inkomster har ur primärmate- rialet för 1958 års sparundersökning vissa hushåll utvalts. Det grundläggande villkoret är att hushållen redovisar en inkomst (för 1958) av minst 1 000 kro- nor, som består av antingen räntor, andra pensionsförsäkringar än folkpen- sion, livränta eller annan pension än statlig och kommunal pensionsförmån. Dessa inkomstslag har antagits vara i huvudsak nominalt fixerade i den me- ningen, att deras storlek beror av den nominala räntenivåns höjd (i nuet eller förfluten tid). Även om de sålunda an- givna inkomsterna uppgått till 1000 kronor eller mera har dock de hushåll uteslutits, vars övriga inkomster är minst 10 gånger så stora som de nomi- nalt fixerade inkomsterna. Ett fåtal hus- håll med mycket stor sammanlagd in- komst har dessutom uteslutits från be- arbetningen. Gränsen ligger vid en års- inkomst för 1958 av drygt 30000 kro- nor. (Samtliga inkomster har räknats brutto, dvs. före skatt. Någon hänsyn har vidare ej tagits till s.k. inkomst- vinster i form av arv, lotterivinster m. m.)

Det bör betonas att avsikten inte är att uppskatta hur många hushåll som totalt sett till mera väsentlig del lever på ränteinkomster. Syftet är endast att ge information om egenskaperna hos de hushåll, företrädesvis i det lägre in- komstskiktet, vars levnadsstandard be- ror av den reala avkastningen på pen- ningfordringar. Hur detta beroende skal] definieras är som sagt en värde- ringsfråga. Den följande redovisningen av undersökningens resultat avser att ge underlag för denna värdering.

De enligt de angivna principerna ut-

plockade hushållens antal är 81 (av ett sammanlagt antal i sparundersökningen ingående hushåll av 1 708). Deras ge- nomsnittliga inkomst, tillgångar och skulder framgår av tabell 4: 3. Tabellen innehåller även en jämförelse med mot- svarande data för samtliga hushåll i 1958 års sparundersökning.

Den sociologiska sammansättningen av de 81 hushållen har följande karak— täristika, Intervjupersonernas, dvs. hus- hållsföreståndarnas, genomsnittsålder är hög: 66 år. Urvalstekniken är delvis en förklaring härtill, eftersom alla hushåll med pensionsinkomster (andra än folk- pension och statlig eller kommunal pen- sion) medtagits. Antalet hushåll, vilka uppbär en eller annan form av pension (således inklusive folkpension etc.) uppgår till 44. Medelåldern i denna del av materialet är 72 år, bland övriga »icke-pensionstagare» 59 år. Antalet in- tervjupersoner i en ålder av 67 år eller mera utgör 41.

Av hushållen uppbär 12 inkomst av jordbruk, 10 inkomst av annan rörelse medan 12 uppgivit inkomst av tjänst. Av de övriga är 44 att betrakta som pen- sionärer och 3 att hänföra till gruppen »rentierer».

I sparundersökningen rubriceras alla, som ej redovisar inkomst av jordbruk eller rörelse, såsom löntagare. En jäm- förelse mellan samtliga hushåll i spar- undersökningen och vårt urval med av- seende på andelen jordbrukare och fö- retagare ger följande resultat:

Sparunder-

sökningen Urvalet Andel Andel Löntagare 65 % 73 % Jordbrukare 21 % 15 % Företagare 14 % 12 %

Antalet försörjda personer per hus- håll är ca 1,7. Totalt ingår i urvalet ca 133 individer, som försörjes av de 81 hushållen.

NominuH rörlig inkomst (B) i kronor

lllillllilllLiJllliilll

20.000?

15.000

iiiwwl'iwliliviliiiinnillnilllJiillli]!11lllllill|||vutiliililliliJliliuiliillliiniin

I0.000 5.000 0 IUI!IUIIIQIIIllllllllllnllllllll|||![IIIlHllllllllHIlllllllllllllllllllllllll 0 5.000 20.000

.0 . Nominolt fixerad inkomst- (N) i kronor

Diagram 4.1. Sambandet mellan nominalt rörliga och nominalt fixerade inkomster hos vissa hushåll i 1958 års sparundersökning.

Intervjupersonernas yrkesfördelning, sådan de själva uppgivit sin yrkestill- hörighet, har följande utseende:

Antal hushåll

Affärsmän och jordbrukare 24 Akademiker, ej affärsmän och jordbrukare 2 Tjänstemän 3 Arbetare 8 Obestämt yrke, t. ex. pensionär 44

Summa 81

Urvalskriteriet är, som nämnts, att hushållet har en nominalt fixerad in- komst av minst 1000 kronor och att övriga >>nominalt rörliga» inkomster är högst 10 gånger så stora som den no- minalt fixerade delen av totalinkomsten. Diagram 4:1 syftar till att ge en bild av storleksförhållandet mellan nominalt rörliga och nominalt fixerade inkomster och den tyngd i hushållens totala in-

Tabell 4:53. Inkomsl- och förmögenhetsställning hos de undersökta hushållen jäm- förda med samtliga hushåll i 1958 års sparundersökning.

Brutto- Realkapital Finansiella Skulder Nettoför- inkomst (inkl. aktier) tillgångar mögenhet Urvalet (81 hus- håll) 9 386 27 037 46 531 605 72 963 Sparundersökningen (totala antalet hushåll 1 708) 13 532 35 613 9157 11 175 33 601 Löntagare (1108 enheter) 11 660 15139 6 685 3 767 18 057 Jordbrukare (352 enheter) 11103 68 900 10 086 16111 62 875 Företagare (248 enheter) 25 342 79 840 18 886 37 266 61 500

komster som de senare utgör. Varje punkt i diagrammet betecknar ett hus- hålls inkomst av dels »nominalt rör- liga» inkomster — på den vertikala axeln — dels »nominalt fixerade» in- komster _ på den horisontella axeln.

En närmare beskrivning av de båda i dia- grammet använda inkomstbegreppen torde vara påkallad. Såsom »nominalt fixerade in- komster» har betraktats de under följande rubriker i sparundersökningen upptagna in- komsterna: 1) Under året uttagna eller på- förda räntor 2) Andra pensionsförsäkring- ar (än folkpension) och livränta samt 3) Annan pension. 1 det sistnämnda inkomst- slaget ingår även statliga och kommunala pensioner, vars storlek här antas bero av andra faktorer än den nominala ränteni- våns höjd och som dessutom betraktats som värdesäkra. Vid urvalet har sålunda stat- liga och kommunala pensioner subtrahe- rats från posten »Annan pension». Till de »nominalt rörliga» inkomsterna har hän- förts: 1) Inkomst av rörelse resp. jordbruk 2) Inkomst av fast tjänst 3) Inkomst av tillfälliga uppdrag, övertid o. d. 4) Utbe- talningar från handelsbolag, kommanditbo- lag eller ekonomiska föreningar där hus— hållet är delägare 5) Utdelningar på aktier 6) Folkpension samt stats- och kommunal- pensioner. Dessa inkomstslag har samman- förts med utgångspunkt från hypotesen att de samtliga är att betrakta som »värdebe- ständiga» eller standardföljsamma. De har således betecknats som realinkomster. Spar- undersökningen uppdelar hushållsinkoms-

ten i ytterligare ett antal arter: stipendier, sjukpenning, barnbidrag, inkomst av inne- boende och inackorderingar (netto) samt understöd i pengar. De 81 hushållen uppvi- sar i 12 fall dylika inkomster på samman- lagt 36888 kr. (varav 25 536 kr. faller på ett enda hushåll). Dessa inkomsters egen- skaper ur de här anlagda synpunkterna kan knappast klarläggas. De har därför ej medtagits i diagram 4:1.

Kommentarerna till diagram 4:1 kan sammanfattas på följande sätt.

Andelen nominalt fixerad inkomst av totala hushållsinkomsten är

mindre än mindre än mer än 33 % 50 % 50 % i i i 39 fall 51 fall 30 fall mer än 67 % 100i % i 15 fall 5 fa”

Det betyder, att för 42 av de 81 hus- hållen är mer än 1/3 av inkomsten no— minalt fixerad, för 15 hushåll är mer än 2/3 nominalt fixerad. Diagrammet vi- sar också att urvalet innehåller en stor andel hushåll med mycket små inkoms- ter. 25 % av hushållen har således en total inkomst under ca 5000 kronor. Den övre kvartilinkomsten är ca 12 000, varför hälften av hushållsinkomsterna ligger mellan 5 000 och 12 000 kronor.

Intrycket att de utvalda hushållen re-

presenterar ett mycket lågt inkomst- skikt bekräftas i och för sig av tabell 4:3 vid en jämförelse av genomsnitts- inkomsten i hela materialet och i vårt urval. Det bör dock erinras om att hus- håll med höga inkomster medvetet ute- slutits vid urvalet. Av större intresse är därför tabellens upplysningar om för- mögenhetsställningen hos de undersökta hushållen. Den förhållandevis låga ge— nomsnittsinkomsten i urvalet motsvaras sålunda inte av en nettoförmögenhet som i samma riktning avviker från samtliga hushåll, Medelnettoförmögen- heten är tvärtom större för vårt urval än för varje delgrupp i hela materialet.

Det är två faktorer som svarar för detta förhållande: finansiella tillgångar, som vida överstiger medelvärdet hos huvudmaterialets delgrupper samt — såsom den märkligaste egenskapen hos urvalet — en mycket låg genomsnitts— skuld. Realkapitalets medelvärde (inklu- sive aktier) är i konsekvens härmed för- hållandevis lågt. (Genomsnittet för samtliga hushåll utgör ca 35 600 kr.) Den stora andelen finansiella tillgångar i förmögenheterna var väntad, eftersom ränteinkomster och pensionsinkomster (försäkringsfonder redovisas som en hushållets tillgång) utgjort det väsent- liga urvalskriteriet. Den mycket låga genomsnittliga skuldsättningen måste däremot förklaras på annat sätt; se ne- dan.

Undersökningens resultat kan sam- manfattas på följande sätt. De hushåll vars inkomster i mer betydande ut- sträckning innehåller räntor, livräntor, pensioner eller andra nominalt fixera- de inkomster, har som främsta karak- täristika hög genomsnittsålder och en stor andel pensionärer (dvs. personer över 67 år). Deras bruttoinkomster är — om vissa toppinkomster exkluderas — förhållandevis låga med 1/4 av hus- hållen i inkomstlägen, som ligger vid

eller under existensminimum. (Obser- veras bör då, att hänsyn ej tagits till förekomsten av kapitalkonsumtion eller negativt sparande.)1

De i allmänhet låga inkomsterna har knappast någon motsvarighet på för- mögenhetssidan. Hushållen har en för- hållandevis god förmögenhetssituation. De finansiella tillgångarna dominerar. Mest frapperande är dock den mycket ringa skuldsättningen. Även i ekono- miskt avseende synes de utvalda hus- hållen representera ett passivt eller sta- tiskt stadium i livscykeln, där man både avhänt sig större delen av sitt realka- pital och amorterat sina skulder. De i förhållande till förmögenhetsställning- en låga inkomsterna illustrerar avkast- ningssituationen hos finansiella ford- ringar av olika slag.

Dessa faktorer har resulterat i en be- tydande känslighet med avseende på penningvärdeförändringars konsekven- ser för hushållens levnadsnivå. Samti- digt representerar de studerade hushål- len en kategori, som genom ett utvid- gat värdesäkert pensionsskydd i den statliga eller privata försäkringens form kan antas ständigt minska i omfattning.

3. Samhällsekonomisk balans och ekonomisk tillväxt

Två huvudmål för den ekonomiska poli- tiken är att uppnå samhällsekonomisk balans och en hög takt i den ekono- miska tillväxten. Begreppet »samhälls- ekonomisk balans» brukar användas som en sammanfattning för de bägge målen >>full sysselsättning» och »stabilt penningvärde». Det är i detta samman- hang dock enklast att anknyta till den

1 Sparandet är obetydligt hos de under- sökta hushållen. Sparandet per hushåll är endast 79 kronor. Ett negativt sparande uppvisas av 24 hushåll, medan 10 ej redo- visar något sparande, vare sig negativt eller positivt.

totala efterfrågesituationen. En över- skottsefterfrågan, som avser den sam- manlagda konsumtionsvaru- och kapi- talvaruefterfrågan, medför tendenser till prishöjningar, medan en under- skottsefterfrågan ger en lägre sysselsätt- ningsgrad.

För att studera verkningarna av in- dexlån på den samhällsekonomiska ba- lansen fordras en undersökning av kon- sumtions- och kapitalvaruefterfrågans förändringar vid en övergång till en ekonomi med indexreglerade fordring- ar. En analys av förändringar i kon- sumtionsefterfrågan kan också betrak- tas som en undersökning av verkning- arna på sparandet. När man i den stabi- liseringspolitiska diskussionen framhål- lit önskvärdheten av ett ökat sparande i situationer med total överskottsefter- frågan har detta varit likvärdigt med att den omedelbara konsumtionsefter- frågan bör minska.

Möjligheterna att realisera den andra målsättningen, en hög ekonomisk till— växttakt, påverkas dels av nationalpro- duktens fördelning mellan aktuell kon- sumtion och investeringar, dels av den totala investeringsverksamhetens för- delning på skilda investeringsobjekt. För det fortsatta resonemanget antas att den ekonomiska tillväxten främjas, om investeringarnas andel ökas och om ur- valet av realiserade investeringar gyn- nar de mest produktiva eller räntabla.

Det måste framhållas, att en analys av dessa problem måste bli teoretisk till sin karaktär, då de empiriska samban- den mellan exempelvis räntans höjd och sparandets och investeringarnas storlek är i stort sett okända till sin storlek och osäkra beträffande sin rikt- ning. I det följande användes beteck- ningen »indexlån>> för att beteckna lån reglerade med en konsumtionsprisin- dex, om ej annat särskilt angives.

Först behandlas verkningarna av in-

dexlåns införande på omfattningen av konsumtionsvaruefterfrågan och spa- randet. Därpå följer en liknande dis- kussion av verkningarna på investe- ringsverksamheten. Dessa två aVsnitt sammanfattas i en kort diskussion av verkningarna på den totala efterfrågan och konsekvenserna för den samhälls- ekonomiska balansen. Därutöver disku- teras hur investeringsfördelningen kan förändras vid en övergång från ett läge med penninglån som enda placerings- eller upplåningsform till en situation där företagen kan välja mellan penning— lån och indexlån.

Önskemålen om införandet av indexreg- lerade fordringar har i stor utsträck- ning motiverats med att indexlån skulle ha sparstimulerande verkningar, dvs. minska den aktuella konsumtionsefter- frågan, och därmed underlätta uppnå- endet av samhällsekonomisk balans i en situation med överskottsefterfrågan och inflationstryck.

Det har i detta betänkande tidigare antagits att en räntedifferens kommer att föreligga mellan indexlån och pen— ninglån, och att denna differens åter- speglar förväntningar om framtida pris- och indexhöjningar. Indexlån behöver således inte ge en högre (eller lägre) förväntad avkastning än penninglån. Det är dock uppenbart att en del av argumenten för indexlån som ett spar- stimulerande medel har baserats på fö- reställningen att avkastningen på index- lån skall överstiga penninglånens av- kastning. För att undersöka indexlåns verkningar på sparandet är det därför nödvändigt att söka särskilja effekten av eventuella förändringar i förväntad avkastning från de verkningar, som sammanhänger med att indexlån ger en realt säkrare avkastning för spararna.

Problemet kan också formuleras så att sparandets känslighet för föränd- ringar i förväntad real avkastning och dess känslighet för förändringar i osä- kerheten om avkastningen skall under- sökas var för sig.

Sparandets räntekänslighet I den utsträckning avkastningsförhål- landena bidrar till att påverka hushål- lens sparande borde det vara den reala avkastningen som främst är bestämman- de. För hushåll med nominala tillgångar måste således hänsyn tas till den för- väntade prisutvecklingen för att den förväntade reala avkastningen skall kunna erhållas. Om ingen hänsyn tas till beskattningsförhållandena kommer således en placering med nominalrän- tan 5 % att ge en real avkastning på 3 % vid en tvåprocentig årlig prissteg- ring, 0 % vid en femprocentig prisök- ning och —2 % vid en sjuprocentig prisökning.

För en placering i indexreglerade fordringar kommer däremot den för- väntade reala avkastningen — även här utan hänsyn tagen till beskattningen — att vara oberoende av de förväntningar individerna har beträffande den fram- tida prisnivån. Det är troligt att hus- hållen har en viss spridning i sina för- väntningar om den framtida prisnivå- utvecklingen. Denna spridning är av två slag; dels kan bedömningen av den framtida prisutvecklingen ske med en varierande grad av osäkerhet, dvs. in- nehålla ett större eller mindre antal möjliga utfall, dels kan den förväntade1 prisförändringen variera mellan olika hushåll.

Spridningen av förväntningarna är av betydelse för de verkningar indexlån kan ha på sparandet. I detta avsnitt be- handlas enbart sparandets ränte- eller avkastningskänslighet. Det är därför lämpligt att bortse från att subjekten

kan vara osäkra i sin bedömning av framtida prisförändringar. I stället an- tas att varje hushåll har en entydig för- väntan om prisnivåförändringarna, men att dessa förväntningar varierar för olika hushåll.

Vid givna räntesatser på penninglån och indexlån erhåller de subjekt, som har förväntningar om en inflation som är större än den rådande differensen, en högre avkastning på indexlån. De hushåll, som däremot förväntar en mindre inflation än vad som svarar mot räntedifferensen, finner penninglån för- månligare ur avkastningssynpunkt.

Vid oförändrad penningränta är det således räntedifferensens storlek, som avgör om och för vilka grupper en höj- ning av den möjliga förväntade avkast— ningen inträffar. En räntedifferens, som motsvarar genomsnittliga inflationsför- väntningar, uppfattas som en avkast- ningsökning vid placeringar i indexlån för alla, som har genomsnittliga eller större inflationsförväntningar. Övrigas avkastningsförväntningar påverkas ej, då penninglån för dessa hushåll fram- står som den placeringsform, som ger den högsta avkastningen. Endast vid en mycket stor räntedifferens och en be- gränsad spridning i hushållens förvänt- ningar föreligger en situation där ingen uppfattar indexlånens tillkomst som en höjning av den förväntade avkast- ningen.

Dessutom bör observeras, att för- väntningarna om framtida prisnivåför- ändringar kan påverkas av indexlåns införande. Hithörande problem behand- las i avdelning III och behöver därför här endast antydas. Förekomsten av en räntedifferens, baserad på en för mark- naden genomsnittlig uppfattning om de framtida prisförändringarnas storlek, kan påverka de individuella förvänt—

1 För en definition av begreppet förvån- tad prisnivåförändring se kap. 2.1.

ningarna så att dessa närmar sig den genomsnittliga. Detta skulle alltså mins. ka spridningen i förväntningar. Men indexlåns införande kan också bidra till en övergång till ett mer realt betraktel- sesätt och minska den »nominalillu- sion», som kan finnas hos allmänheten. Förekomsten av indexlån kan således klargöra den relativt låga reala avkast- ning, som sparande givit under efter- krigstiden. Det bör framhållas att hän- syn dessutom måste tas till att införan- det av indexlån också påverkar osäker- heten om sparandets avkastning (se ne- dan).

Även om vissa långivargrupper kan uppfatta indexlåns införande som en avkastningsökning, är därmed inte effekterna på sparandet Säkerställda. Det är välkänt från den ekonomiska teorin att man icke, utan komplette- rande empiriska undersökningar, kan avgöra om en ränteökning leder till minskat eller ökat sparande.

En kort beskrivning av argumenten för denna uppfattning kan lämnas. I teorin för sparande och konsumtion studeras ett hus- håll, som uppgör en konsumtionsplan för en längre tid. En avkastningshöjning tolkas som att framtida varor blir billigare än dagens varor. Detta kan inträffa antingen genom att penningräntesatsen ökas vid oförändrad förväntan om prisnivåutveck- lingen eller att inflationsförväntningarna minskar vid oförändrad penningräntesats. Vid sparande i indexreglerade fordringar fordras en höjning av realräntesatsen. Ge- nom att avstå från en viss mängd varor idag kan man köpa en större mängd varor i framtiden än före höjningen av sparan- dets reala avkastning. Samtidigt verkar räntehöjningen som en ökning av sparar- nas realinkomst. Detta kan antingen leda till att hushållet nu finner det mer lön- samt än tidigare att byta ut konsumtion i nutid mot framtida konsumtion och där- för ökar sitt sparande. Eller också kan det tänkas, att då den ökade avkastningen per sparad penningenhet leder till att ett visst sparmål kan uppnås med mindre sparande än tidigare, hushållen ökar sin aktuella

konsumtion och minskar sparandet. Den to- tala verkan på sparandet av en höjning av den reala avkastningen är alltså osäker. Därmed är också verkan på spararnas ak- tuella konsumtion osäker. För en låntagare verkar däremot räntehöjningen dels som en relativ höjning av kostnaderna för den ak- tuella konsumtionen, dels som en minsk- ning av den reala inkomsten. Dessa tenden- ser verkar alltså åt samma håll dvs. mot en minskning av den aktuella konsumtio- nen.

De flesta torde dock vilja göra troligt att nettoeffekten av en real avkastnings- ökning är en minskning av den aktuella konsumtionen, även om storleken av konsumtionsförändringarna vid begrän- sade ändringar i den förväntade avkast- ningen antagligen är obetydliga. I så- dant fall skulle indexlåns införande vid oförändrad penningränta och en diffe- rens i ränta mellan penning- och index- lån, som motsvarar en genomsnittligt förväntad årlig indexhöjning, öka spa- randet för de grupper, som är långivare och förväntar en kraftigare inflation än vad som svarar mot räntedifferen- sen.

För låntagare blir situationen något annorlunda. Om ingen hänsyn tas till den individuella osäkerheten i förvänt- ningarna, kommer hushåll som har för- väntningar om en mindre inflation än vad som indikeras av räntedifferensen att välja indexlån för sin upplåning. Låntagare, som väntar större inflation, kommer även i fortsättningen att välja penninglån. Indexlåns införande upp- fattas således som en sänkning av den reala upplåningskostnaden för de grup- per, som har de lägsta inflationsför- väntningarna, och detta bidrar till att öka deras upplåning. Den ovan nämnda effekten av en eventuell minskning av konsumtionsefterfrågan kan således del- vis kompenseras av att vissa låntagare ökar sin aktuella konsumtion. Denna ökning torde dock bli kvantitativt obe- tydlig hl. a. med hänsyn till de begrän-

sade möjligheterna att erhålla långa konsumtionskrediter.

S parandets riskkänslighet För att undersöka hur indexlåns egen- skap att ge en säker real avkastning på- verkar sparandet är det lämpligt att ut- gå från ett antagande om att differen- sen mellan penning- och realräntesats precis svarar mot förväntningarna om penningvärdeförändringarna. Indexlån och penninglån ger med detta antagan- de samma förväntade reala avkastning. Den väsentliga skillnaden ligger i att för penninglånet är den reala avkast- ningen osäker, medan indexlån ger en av penningvärdeförändringarna obero- ende real avkastning.

I kap. 2 har visats att i det fall pla- ceraren har en aversion mot penning- värdeosäkerheten kommer indexlån att väljas som huvudsaklig placerings- eller upplåningsform. Även om hushållet fö- redrar indexlån är dock därmed inte klarlagt om sparandet påverkas av den riskreduktion, som indexlån kan ge. Nå- got empiriskt material som belyser sam- bandet mellan penningvärdeosäkerhet och sparandets omfattning existerar ej, varför alla omdömen måste baseras på teoretiska resonemang.

Ur teoretiska överväganden kan argument hämtas för uppfattningen att riskreduktio- nen leder till en konsumtionsminskning. De är i huvudsak följande. Ett hushåll, som med fullständig säkerhet om framtida pri— ser och avkastning väljer att skjuta upp en del av den nu möjliga konsumtionen till framtiden, upplever vid tillkomsten av osäkerhet en direkt minskning av värdet av den framtida konsumtionen. Det är rimligt att anta att ett hushåll värderar möjlighe- terna till mindre konsumtion än förväntat (vilket inträffar vid kombinationen pen- ninglån - större inflation än förväntat), starkare negativt än vad motsvarande möj- liga vinster värderas positivt (vid en infla- tion som är mindre än förväntat). Om osä- kerheten minskar, ökar således värdet av den framtida konsumtionen, och hushållet

kan föredra att uppskjuta en del av den nu möjliga konsumtionen och öka sparandet.

Ovanstående argument bygger på före- komsten av en viss värdering av framtida konsumtion. Det är dock möjligt att kon- struera fall, för vilka riskminskningen le- der till minskat sparande och ökad konsum- tion. Antag att en sparare är mycket ange- lägen om att det framtida realvärdet av förmögenheten skall ligga ovanför en viss gräns, och att det subjektiva värdet av denna förmögenhet kraftigt minskar om realvärdet underskrider denna gräns. Vid placeringar i penninglån måste spararen bygga upp en förmögenhet som tolererar även kraftiga inflationer för att gränsen ej skall underskridas. Om osäkerheten mins- kar genom en övergång till indexlån med ett säkert realt framtida värde, behövs ett lägre sparande för att garantera att mi— niminivån för den framtida reala förmö- genheten verkligen uppnås.

Det är således möjligt att konstruera fall, baserade på olika värderingstyper, för vilka riskreduktionen av indexlån ger olika resultat beträffande sparan- dets förändringar. I allmänhet kan man anta att den värderingstyp, som baseras på en klar aversion mot penningvärde- risker överväger, och att sparandeeffek- ten för denna kommer att vara positiv om subjekten är långivare eller har en positiv nettoförmögenhet. För låntagare bör riskreduktionen få den motsatta effekten: dessa har en tendens att öka sin upplåning och sin aktuella konsum— tion. Den sammanlagda effekten av den riskreduktion, som indexlån ger, bör dock bli positiv, då nettoförmögenheten för långivarna är större än nettoskuld- sättningen för låntagarna, såvitt avser hushållen (se avsnitt 2.2).

Inflationens förmögenhetseffekt I tidigare avsnitt i detta kapitel har visats att en inflation som är större (eller mindre) än förväntat medför reala förmögenhetsförskjutningar. Då hushållssektorn som helhet betraktad har en positiv nettoförmögenhet i nomi- nala fordringar, kan således en icke

förväntad inflation minska det reala värdet av hushållens totala förmögen- hetsmaSSa. Denna minskning leder tro- ligen i sin tur till en konsumtionsminsk- ning och därigenom till en minskad total efterfrågan och ett lägre inflations- tryck.

En dylik förmögenhetseffekt kan be- traktas som en >inbyggd stabilisator» i ekonomin genom att den dämpar en ur- sprunglig inflationsstörning. Det måste understrykas att stabiliseringen i så fall sker till priset av icke avsedda förmö- genhetsomfördelningar. Om en väsent- lig del av hushållens fordringar utgöres av indexlån föreligger inte längre en sådan automatik. En inflation påverkar inte i samma grad den reala förmögen- hetens storlek, varvid konsumtionen, i den utsträckning ett samband föreligger mellan konsumtion och real förmögen- het, lämnas opåverkad. I en ekonomi med indexlån kan krav således ställas på en aktivare finans- och penningpoli- tik för att kompensera förlusten av en inbyggd inflationsdämpning.

Värdet av den stabiliseringseffekt, som realvärdeförluster hos nominalt fixera- de. fordringar har vid inflationsstör- ningar, skall dock inte överdrivas. Även bortsett från den förmögenhetsomför- delning, som äger rum och som kan värderas negativt, kan storleken av den uppkomna konsumtionsminskningen vara begränsad.

Inflationsförväntm'ngarnas roll

Det har tidigare framhållits att den för- väntade reala avkastningen på penning- lån är beroende av de individuella pris- förväntningarna, och att dessa kan upp- visa betydande variationer. Om sparan- det bestämmes av de reala avkastnings- förhållandena, måste man, för att kun- na ange sambandet mellan penningrän- tesatser och sparande, ta hänsyn till spararnas inflationsförväntningar.

Detta innebär bl. a. att förändringar i inflationsförväntningarna kan få verk- ningar på sparandets omfattning, Om allmänhetens prisnivåförväntningar un- dergår en förändring i inflationistisk riktning, ger detta vid oförändrade no- minalräntesatser en sänkt real avkast- ning. Tidigare har hävdats, att en sänkt real avkastning troligen leder till ett minskat sparande och en ökad konsum- tion. Enbart förväntningar om inflation kan på detta sätt ge upphov till kon- sumtionsökningar, som leder till över- skottsefterfrågan och ett inflationstryck.

Om däremot en väsentlig del av hus— hållens tillgångar är indexreglerade, ger förändrade inflationsförväntningar inga sådana effekter på konsumtionen, då den för avvägningen mellan sparande och konsumtion aktuella reala avkast- ningen är oberoende av penningvärde- utvecklingen. Risken för att enbart för- väntningar om inflation skall leda till överskottsefterfrågan och prishöjningar är således mindre i en ekonomi med in- dexlån. Denna minskning av förvänt- ningarnas roll som störningsfaktor bör värderas positivt ur stabiliseringspoli— tisk synpunkt.

Den i föregående avsnitt beskrivna stabiliserande egenskapen hos nominala fordringar vid inflation kan också mins- kas eller helt elimineras av inflations- förväntningarnas konsumtionsökande effekt. En realiserad inflation minskar visserligen det reala värdet av nomi- nala tillgångar med en möjlig konsum- tionsminskning som följd men kan sam- tidigt ge upphov till förväntningar om ytterligare inflation. Om dessa förvänt- ningar inte neutraliseras av nominal- räntehöjningar, uppkommer troligen konsumtionsökande tendenser, vilka kan vara större eller mindre än den konsumtionsminskning, som orsakas av de realt minskade förmögenheterna.

För en bedömning av de totala verk- ningarna på den samhällsekonomiska balansen av indexlåns införande ford- ras en undersökning av den samman- lagda effekten på sparande och inves- teringar. I de följande avsnitten stude- ras hur. indexlån kan ge avkastnings— och riskeffekter, som påverkar såväl in- vesteringarnas omfattning som deras sammansättning.

Även i detta avsnitt antas, att index- lånen regleras med konsumentprisin- dex. Detta innebär, att den riskreduk- tion som erhålles för företagen antag- ligen ej är lika stor som den som hus- hållen normalt kan uppnå. Dessa pro- blem har blivit föremål för en utförlig behandling i kap. 2 och kommer i det följande att beröras endast i samband med diskussionen om investeringarnas riskkänslighet.

Investeringarnas räntekänslighet

I en diskussion om hur företagens ka- pitalvaruefterfrågan och därmed den totala investeringsvolymen påverkas ge- nom tillkomsten av indexlån är det lämpligt att göra en uppdelning på självfinansierande och lånefinansieran— de företag. På samma sätt som för hus- hållen kan verkningarna vara olika för låntagare resp. långivare. Dessutom an- tas att penningräntan är i stort sett oförändrad och att räntedifferensen mellan indexlån och penninglån svarar mot de genomsnittliga inflationsförvänt- ningarna bland företagen.

Det självfinansierande företagets handlande kan beskrivas som att före- taget försöker fördela sina tillgångar mellan inköp av realkapital och finan- siella placeringar så att den förväntade vinsten blir den största möjliga. Själv- finansierande företag, som väntar en tillräckligt liten inflation — i detta av- snitt bortses från företagens osäkerhet

i prisnivåbedömningen — påverkas inte av indexlånens tillkomst, utan place- ringar i penninglån utgör det bästa alternativet till realinvesteringar. Om företaget förväntar en större inflation än den genomsnittligt förväntade kan placeringar i indexlån vara ett aktuellt alternativ. För företag med sådana för— väntningar ger indexlån en högre för- väntad avkastning än penninglån. Det är därför troligt att företaget kan vara berett att något minska sina realinveste- ringar Och ersätta de minst lönsamma investeringarna med placeringar i in- dexlån, som ger en högre avkastning.

Det bör i detta sammanhang fram- hållas, att finansiella placeringar inte behöver utgöra något alternativ till real- investeringar för självfinansierande fö- retag, om dessa för sina investeringar tillämpar kalkylräntor, som väsentligt överstiger avkastningen på dylika pla- ceringar. Även för lånefinansierande företag kan ränteförändringarnas verk- ningar på investeringsvolymen minskas om tillgången på kredit snarare än den marginella investeringens räntabilitet är avgörande för upplåningens och ka- pitalvaruefterfrågans omfattning.

För lånefinansierade företag med upplåningsmöjligheter gäller, att före- tag med förväntningar om en större in— flation än genomsnittligt ej kommer att påverkas, då indexlån för dessa upp- fattas som en upplåningsform med en högre real kapitalkostnad än penning- lån. Däremot kan indexlån ge en lägre förväntad kapitalkostnad i förhållande till penninglån för företag som förvän- tar en mindre inflation. Dessa företag kommer att ha en tendens till att över- gå till upplåning i indexlån, samtidigt som den lägre reala kapitalkostnaden ökar dessa företags kapitalvaruefterfrå- gan.

Ränteeffekten av indexlåns tillkomst kan således gå i bägge riktningarna i

den utsträckning företagens investe- ringsplaner överhuvudtaget påverkas. Även när det gäller styrkan av sam- banden mellan räntans och investe- ringsvolymens storlek är kunskaperna mycket blygsamma, och det är inte möjligt att närmare precisera varken storleken eller riktningen av den totala effekten.

Investeringarnas riskkänslighet Företag, som förväntar ett positivt sam- band mellan utvecklingen av den egna bruttovinsten och den allmänna pris- nivån, bör uppfatta lån reglerade med en konsumentprisindex som en riskre- duktion. Det innebär att osäkerheten om storleken av företagets förväntade, reala nettovinst kommer att vara mindre vid upplåning i indexlån än i penning- lån.

Verkningarna på företagets kapital- varuefterfrågan av förändringar i den med upplåningen förenade penningvär- derisken kan enklast studeras under förutsättningen att företaget ur avkast- ningssynpunkt finner indexlån och pen- ninglån likvärdiga. Räntedifferensen mellan de två låneformerna skall alltså motsvara den förväntade penningvärde- förändringen.

Ett lånefinansierande företag bör un- der dessa förutsättningar få en ökad benägenhet för skuldsättning för inköp av realkapital om upplåningen kan ske i indexlån. För dessa företag skulle alltså riskreduktionen leda till en in- vesterings- och upplåningsökning. För självfinansierande företag bör riskre- duktionen i stället leda till en inves- teringsminskning. Om företaget har som mål att vid en given förväntad real av- kastning söka minska Osäkerheten i dessa förväntningar bör en övergång från realinvesteringar till finansiella placeringar i indexlån bidra till en ökad säkerhet beträffande det reala

värdet av den framtida vinsten. Men även i detta fall är effekten för de själv- finansierande företagen osäker, då det inte är klarlagt i vilken utsträckning finansiella placeringar kan betraktas som alternativ till realinvesteringar.

Investeringsfördelningen

Om företagen har en tillräckligt stark riskaversion och indexlån ger en risk- reduktion vid investeringar, kan detta förhållande leda till att företag använ- der indexlån för upplåning eller finan- siella placeringar även om den förvän- tade reala avkastningen för penninglån är lägre (för låntagare) eller högre (för långivare). Det är tänkbart att vissa företag i sin upplåning eller sina pla- ceringar är beredda att avstå från en del av de vinster, som är möjliga vid penninglån, för att erhålla den större säkerhet, som indexlån ger. Det kan också göras sannolikt att företagen kom- mer att finna det lämpligt att använda indexlån och penninglån samtidigt. Av- vägningen mellan storleken av engage- mangen i de två låneformerna blir där- vid beroende på företagens riskattityd och prisnivåförväntningar.

Indexlåns införande innebär att in- vesteringsbesluten påverkas av en real— räntesats, som är densamma för alla företag. Vid bedömningen av olika in- vesteringsprojekts reala räntabilitet måste hänsyn tas till indexlånens av- kastning resp. upplåningskostnad. Va- riationerna i olika företags prisförvänt- ningar spelar en mindre roll än i det fall endast penninglån finns. Om pen- ninglån utgör den enda upplåningsfor- men eller placeringsalternativet, kom- mer företagets investeringsplaner att påverkas av prisförväntningarna. Före- tag med en starkt inflationistisk inställ- ning uppfattar den förväntade reala ka- pitalkostnaden (och realavkastningen vid alternativa placeringar i finansiella

objekt) som låg och har därigenom en benägenhet att även genomföra investe- ringar med en låg real avkastning. Å andra sidan kommer företag med för- väntningar om en svag inflation eller penningvärdestabilitet att överskatta den reala kapitalkostnaden och genom- för inte investeringar, som skulle kunna ge en högre real räntabilitet. Den reala räntabiliteten kan således i en ekonomi med penninglån variera starkt mellan olika företag beroende på dessa pris- förväntningar.

Vid en övergång till indexlån är det lättare att erhålla ett investeringsurval, där de lågräntabla investeringarna, som baserats på en »inflationsspekulation», ersättes av investeringar med bättre räntabilitet, vilka tidigare ej genomförts på grund av företagens förhållandevis försiktiga inflationsbedömning. Om en för alla företag gemensam realräntesats blir avgörande för investeringsurvalet, är det troligt att den totala produktivi- teten ökar vid en given investerings- volym genom en omfördelning från låg- räntabla investeringar till projekt med en högre real avkastning.

Denna slutsats kan dock behöva mo- difieras bl. a. med hänsyn till institu- tionella kreditmarknadsförhållanden med olika inslag av kreditransonering. Dessa problem skall behandlas i de pen- ningpolitiska kapitlen.

33. Sammanfattning Den samhällsekonomiska balansen

I det föregående har visats att vid en oförändrad penningränta och en ränte- differens, som ungefär svarar mot den genomsnittligt förväntade penningvär- deförändringen, kan indexlåns införan- de påverka konsumtion och investe- ringar i Såväl positiv som negativ rikt- ning. Även om effekterna inte är säkra, är det troligt att indexlåns införande

leder till en konsumtionsminskning och en investeringsökning. Den samman- lagda effekten på den totala efterfrågan är därmed obestämd. Denna osäkerhet beträffande verkningar på den sam- hällsekonomiska balansen behöver dock inte vara avgörande vid en total vär- dering av indexlån. Även om indexlån skulle bidra till en total efterfrågeök- ning, kan denna effekt neutraliseras med andra medel. Indexlåns egenskap av värdesäkra kontrakt och därigenom föreliggande möjligheter att minska risktagandet i det ekonomiska livet och uppnå en önskad förmögenhetsfördel- ning, även om inflation inträffar, är däremot exklusiva företeelser, som inte kan erhållas på något annat sätt.

Den ekonomiska tillväxten Vid en i stort sett oförändrad ränte- nivå skulle indexlån kunna öka såväl sparandet som investeringarna. Denna effekt sammanhänger med den riskre- duktion som indexlånen kan ge såväl sparare som investerare. Detta förhål- lande måste tolkas positivt ur välfärds- synpunkt, då det möjliggör en snabbare ekonomisk tillväxt vid en oförändrad avkastningsnivå. Men indexlånens infö- rande kan även påverka den ekono— miska tillväxten i en positiv riktning genom att bedömningar baserade på en för alla investerare gemensam realrän- tesats ger ett bättre investeringsurval. De negativa verkningar på investerings- urvalet, som föreligger vid finansiering med penninglån och penningvärdeosä- kerhet, elimineras. Med indexlån som upplåningsform eller som alternativ fi- nansiell placering kan investeringsbe- sluten ske som om penningvärdet verk- ligen kunde hållas konstant. Detta inne- bär att inom en given investeringsram kan en omfördelning från lågräntabla investeringar till projekt med högre räntabilitet möjliggöras.

KAPITEL 5

Bostadsmarknad och indexlån

Inledning

I detta kapitel behandlas indexlåns an- vändning för bostadsfinansiering och det samband som finns mellan införan- det av indexlån och bostadspolitikens utformning. I en studie av dessa frågor kan två något olika ansatser väljas. Den första, som kan betecknas som en me- delansats, är en undersökning av de verkningar, bl. a. med avseende på upp- nåendet av de bostadspolitiska målen, som ett införande av indexlån får vid i övrigt oförändrade bostadspolitiska medel. Den andra ansatsen, som är en målansats, innebär en analys av alter- nativ för bostadspolitikens utformning i den situation som uppstår när ett nytt medel, indexlån, införes och bostads- politikens mdl skall hållas oförändrade.

I den följande framställningen har den andra av dessa två ansatser valts. Motiven för detta är främst att den första ansatsen ofta leder till svårtolka- de resultat. Det är i många fall omöjligt eller orimligt att tänka sig alla övriga politiska medel oförändrade, och ett godtycke uppstår beträffande vilka kompenserande förändringar i politi- kens utformning som kan tillåtas. Denna ansats medger ej heller en diskussion av den politik som bör föras för att de politiska målen skall uppnås.

Med den andra ansatsen, målansatsen, är det nödvändigt att i större utsträck- ning ta hela det bostadspolitiska om- rådet i betraktande. Den följande ana- lysen visar också, att under bestämda

förutsättningar är indexlån ett medel, som direkt underlättar ett uppnående av de bostadspolitiska målen. Genom den- na utvidgning skiljer sig föreliggande kapitel i vissa avseenden från de övriga i betänkandet. Men särställningen vid behandlingen av bostadsmarknadens problem kan motiveras av att bostads- finansieringen är dominerande för stora delar av kreditmarknaden samt att bo- stadskrediternas villkor är starkt he- roende av den statliga politikens ut- formning. Med hänsyn till bostadskre- ditgivningens dominerande andel av den svenska kapitalmarknaden kan en mer omfattande marknad för indexlån kräva att åtminstone delar av bostads- finansieringen är indexreglerade. Det kan därför också ställas som ett villkor för en mer omfattande indexlånemark- nad att de huvudsakliga bostadspolitiska målen skall kunna uppnås även vid en indexlånefinansiering av bostadsfastig- heter.

Kapitlets första det ger en beskriv- ning och analys av dagens bostadspoli- tiska situation. Därvid behandlas de mål, som ligger till grund för politikens utformning och de medel, som använ- des. Den aktuella situationen med av- seende på hyresnivå och hyresstruktur, fördelning av bostäder mellan olika konsumentgrupper och tilldelningsprin- ciper på marknaden behandlas också i detta avsnitt. DeSSa frågor kan kanske förefalla perifera med hänsyn till frå- gan om indexlånefinansiering, men dis-

kussionen av de nämnda problemen mo- tiveras med att inflation, penninglån och ett nominalistiskt betraktelsesätt spelat en stor roll för den aktuella si- tuationen. För att kunna göra en be— dömning av indexlånens egenskaper är det lämpligt att utgå från dagens läge. Avsnittet avslutas med en kort beskriv- ning av föreliggande utvecklingstenden- ser som den pågående avvecklingen av vissa hyreskontrollerande åtgärder och förändringar i den slutliga subventione- ringen. En slutsats i denna första del är att för överskådlig tid framåt kom- mer det att finnas två olika system för prisbildning på bostadsmarknaden, dels en jämviktshyresbildning, dels en hy- ressättning baserad på självkostnader.

Det andra kapitelavsnittet behandlar två teoretiska modeller i vilka de två ovan nämnda typerna av hyresbildning renodlas. Därigenom är det möjligt att närmare undersöka indexlånens egen- skaper, samtidigt som renodlingen i två typfall innebär att ett underlag förelig- ger för en fortsatt analys av mer realis- tiska marknadsmodeller, i vilka jäm- viktsprisbildning och självkostnadshy- ressättning blandas. Huvudintresset är knutet till en analys av fastighetsägarens val mellan penninglån och indexlån i de två olika marknadsformerna.

I det tredje avsnittet diskuteras ut- formningen av den statliga politiken vid en övergång till en marknad med in— slag av indexreglerad finansiering. Som ett första problem behandlas därvid frågan om realräntenivåns höjd, dvs. vilken högsta realräntenivå, som kan tänkas vara förenlig med vissa bostads- politiska målsättningar. Detta leder över till en diskussion om utformning- en av den statliga räntegarantin. En övergång till indexlån och andra meto- der för hyressättningen kan även aktua- lisera vissa kapitalvinstproblem. I den senare delen av tredje avsnittet disku-

teras ett antal fall som skiljer sig åt be- träffande ambitionerna att introducera indexlån på marknaden för bostads- krediter. Den roll indexlånen kan spela och de övergångsproblem som är förknippade med indexlånens införan- de varierar starkt mellan olika kom- binationer av de två ovan nämnda hy- ressättningstyperna. I detta samman- hang behandlas också olika alternativ för övriga bostadspolitiska medels ut— formning.

1. Den aktuella bostadspolitiska situationen

Detta avsnitt avser att belysa några av de mål, som kan anses ligga till grund för den förda bostadspolitiken, samt de medel, som användes för målens upp- nående. Särskild vikt lägges därvid vid den roll för uppkomsten av en ganska speciell hyresstruktur, som spelats av den inflationistiska utvecklingen i kom— bination med de bostadspolitiska med- lens utformning. Denna hyresstruktur, ofta karaktäriserad med begreppet hy- ressplittring, får i sin tur verkningar på efterfrågans och nyproduktionens inriktning, fördelningen av bostäder, uppkomsten av olika slag av kapital- vinster etc.

Vid ett försök till sammanfattning av den förda bostadspolitikens mål ställs man omedelbart inför svårigheten att det i offentligt material, som utredning- ar eller propositioner, inte föreligger formuleringar av de bostadspolitiska målen, som direkt kan tillämpas i en studie av indexlån. Inte heller finns sådana kriterier formulerade, som ome- delbart medger en analys av hur ut— vecklingen på bostadsmarknaden för- håller sig till de uppställda målen. I det följande görs därför en sammanfattning

och tolkning av olika offentliga utta- landen med särskild hänsyn till de mo— ment som är väsentliga i en studie av indexlån för bostadsfinansieringen.

Det är därvid möjligt att i stort sett bortse från de motiv, huvudsakligen av stabiliseringspolitisk och social karak- tär, som låg bakom hyresregleringens införande 1942 och i stället koncentrera framställningen till de motiv, formulera- de i första hand i bostadssociala utred- ningens huvudbetänkande 1947, som idag fortfarande kan betraktas som cen- trala och giltiga. Hit måste främst räk- nas önskemålet att kunna ge barnfamil- jerna bostäder med en god utrymmes- och utrustningsstandard. Bakom detta önskemål ligger en rad sociala skäl, som här inte närmare behöver specificeras. Detta mål kan ges en rad alternativa formuleringar, delvis beroende på den politik med vilken målet skall uppnås. En möjlig formulering är att relationen mellan en (subventionerad) hyra för en socialt lämplig familjebostad och in- komst (inkl. direkta transfereringar) ej skall överstiga ett visst tal. Som lämp- ligt tal har i detta sammanhang ofta preciserats 20 % av inkomsten i hyra för en normal familjebostad. Ett annat uttryck för samma mål är att säga att barnfamiljerna skall tilldelas en viss del av det totala bostadsbeståndet.

En bostadssocial politik med ovanståen- de mål har som grund antingen ett under- kännande av de berörda konsumenternas val i en marknad eller. en bestämd uppfatt- ning om bostadskonsumtionens positiva ex- terna effekter. En hög bostadsstandard kan således ge positiva effekter på områ- den utan prisbildning, främst avseende bar- nens utveckling: förbättrade skolprestatio- ner, minskad ungdomskriminalitet etc., men också för andra familjemedlemmars arbets— prestationer och sociala beteende. Skulle samhället helt acceptera familjernas kon- sumtionsval behövs inga särskilda mål be- träffande konsumtionen av vissa varor. Ett annat problem kan dock vara att inkomst-

fördelningen betraktas som mindre lämp- lig och med olika åtgärder bör rättas till. För att uppnå den bättre inkomstfördel- ningen är det emellertid tillräckligt att ge direkta transfereringar utan krav på viss fördelning av konsumtionen eller utan så- dana subventioner som påverkar de relativa priserna.

Den andra väsentliga målsättningen är att hyrorna, åtminstone i nyproduk- tionen, skall vara kostnadsbestämda, samt att dessa kostnader ej skall av- vika från vad som kan bedömas svara mot en långsiktig jämviktsnivå för hy- rorna. Kortsiktiga byggnadskostnads- stegringar, orsakade av knapphet på re- surser eller ett forcerat bostadsbyggan- de, bör Således ej tillåtas slå igenom. Som senare skall visas är detta mål av stor betydelse för hyrespolitikens ut- formning i ett samhälle med en fortgå- ende inflation.

De två ovanstående målen har gällt fördelningen av bostäder mellan olika konsumentgrupper samt en övre gräns för hyresnivån. Men dessa mål komplet- teras också med ett par mål som avser bostadsmarknadens balans. Det första av dessa kan formuleras som ett krav på hyresparitet eller en enhetlig hy- resnivå, det andra som ett krav på en tillräcklig nyproduktion för att en total jämvikt mellan utbud och efterfrågan skall uppnås på bostadsmarknaden. Ut- budet omfattar därvid såväl det tidigare existerande beståndet som nyproduktio- nen.

Vad som skall förstås med hyrespari- tet eller dess motsats, hyressplittring, är ej helt självklart. I det följande an- vändes begreppet hyresparitet om två för (den »representative») konsumenten likvärdiga lägenheter betingar samma hyra. Med hyra (i en vid mening) för- stås inte bara hyresutgifter för hyres- lägenheter utan också bostadsrättsavgif— ter (inkl. alternativ avkastning på egen insats) samt kostnader för egna hem,

eventuellt beräknade som den hyra äga- ren avstår från genom att själv utnyttja bostaden. Att två lägenheter är tekniskt likvärdiga och betingar samma hyra är således inte ett tillräckligt eller ens nödvändigt villkor för att hyresparitet skall föreligga. Om t.ex. i en storstad en centralt belägen lägenhet betingar samma hyra som en tekniskt sett likvär- dig lägenhet i ett avlägset område före- ligger inte hyresparitet.

Beträffande nyproduktionens omfatt- ning räcker det med att hänvisa till det ofta uttalade målet att »bygga bort bo- stadsbristen», utan att några väsentliga hyresförändringar behöver inträffa. Detta mål har dock tidvis kommit i konflikt med olika stabiliseringspolitis- ka mål, som krävt en minskning av bo- stadsbyggandet. Även andra mål som inte direkt berör bostadsmarknaden har betydelse för de bostadspolitiska åt- gärderna. Främst gäller detta allmänna mål rörande inkomst- och förmögenhets- fördelningen. En nedpressad hyresnivå kan under vissa betingelser ha inkomst- utjämnande effekter. Drastiska hyres- höjningar kan också leda till uppkoms- ten av kapitalvinster och förmögenhets- omflyttningar, som inte är önskvärda och som med nuvarande skattesystem inte heller effektivt kan beskattas.

1.2. Bostadspolitikens medel

De bostads- och hyrespolitiska medlen kan föras till tre huvudgrupper. Den första av dessa'grupper utgöres av olika slag av hyres- och priskontroll, som gäller såväl det existerande beståndet som nytillkomna bostäder. För att ga— rantera att kostnaderna sättes från kostnadssidan kan också olika former av självkostnadsföretag, s. k. allmännyt- tiga företag, stimuleras. En styrning av bostadsbeståndets fördelning till för- mån för en ökad andel bostäder ägda av allmännyttiga företag kan också ses

som ett bostadspolitiskt medel med syf- te att uppnå mål beträffande hyror och bostadsbyggandets stabilisering. Den andra huvudgruppen av medel utgöres av subventioner, antingen av byggnads- kostnaderna eller också av löpande ka- pitalutgifter. Genom sin utformning, som skall beskrivas närmare i ett kom- mande avsnitt, brukar denna typ av subventioner betecknas som generella, då de i kombination med hyreskontrol- len påverkar hyrorna för samtliga hus- håll i de berörda fastigheterna. Till den- na grupp kan också föras den statliga långivningen, som sker till räntesatser avsevärt understigande motsvarande (hypotetiska) marknadsräntor.

Ett tredje väsentligt inslag i bostads- politiken är subventioner som ges direkt till hushåll med en förhållandevis låg hyresbetalningsförmdga eller för vilka en förbättrad bostadsstandard kan ha positiva sociala effekter, t.ex. barnfa— miljerna. Dessa bidrag är i allmänhet behovsprövade, och konstruktionen och verkningarna av dessa icke generellt verkande medel behandlas ej här, då frågeställningen inte är av omedelbart intreSse ur indexlånesynpunkt. Men även genom medel som inte är direkt bostadspolitiska kan samhället styra ut- vecklingen. Främst sker detta genom skattereglerna som har verkningar på bl.a. hyresrelationerna mellan olika fastighetstyper.

Hyreskontroll och självkostnadsföretag De hyreskontrollerande åtgärder som för närvarande tillämpas på den svens- ka bostadsmarknaden kan uppdelas på skilda system. Det mest omfattande hy- reskontrollsystemet är det som utövas genom hyresregleringslagstiftningen. Under denna lagstiftning faller både bo- stadslägenheter i flerfamiljshus och af- färslokaler. Även möblerade rum i de större orterna faller under denna lag-

stiftning. När det gäller bostäder är hy- resregleringen begränsad till ca 250 or- ter (1963).Dessa utgöres av samtliga stä- der (med ett fåtal undantag), vissa kö- pingar och en del större tätorter. För regleringen av affärslokaler är lagstift- ningen begränsad till de större kom- munerna.

Undantagna från hyresregleringen är privata fastigheter med statliga lån, till- delade efter 1956, samt allmännyttiga företag. Totalt kan man räkna med att 1960, det år då bostadsräkningen genom- fördes, ca 860 000 lägenheter eller 32 % av det totala lägenhetsbeståndet omfat- tades av regleringen. Huvuddelen av detta bestånd var uppförd före 1942.

Hyresregleringen är i princip utfor- mad så att för lägenheter byggda före 1942 har den vid denna tidpunkt gällan- de hyran satts som grundhyra. Den ut- gående hyran har därefter endast fått höjas för inträffade stegringar av drift- och kapitalkostnader. I det äldre bestån- det föreligger således fortfarande en hy- resstruktur som återspeglar hyresrela- tionerna från mellankrigstiden. För se- nare byggda lägenheter har grundhyror beräknats på grundval av produktions- kostnad och löpande driftkostnad. Även för dessa lägenheter tillämpas ett sy- stem med generella höjningar baserade på uppskattningar av genomsnittliga drift- och kapitalkostnadsförändringar.

Hyresregleringslagstiftningen förbju- der också en hyresgäst att mot ersätt- ning överlåta hyresrätten till en annan hyresgäst. För affärslokaler är däremot överlåtelser mot ersättning under vissa förutsättningar tillåtna och torde idag vara det normala, åtminstone inom det äldre fastighetsbeståndet. Även för hyreslägenheter har troligen en be- tydande grå eller svart marknad upp- stått med överlåtelser av hyresrätter, eventuellt i dold form som ersättning för överlåtelse av möbler m. m.

Bostadsrättslägenheter omfattas av en kompletteringslagstiftning till hyres- regleringen. Av intresse är därvid de regler, som gäller för beräkning av över- låtelsepriser på bostadsrätter. Lagstift— ningen tillåter att överlåtelsevärdena be- räknas som en andel av fastighetens värde, men systematiska underskatt- ningar torde vara vanliga då fastighets- värdet beräknas på basis av taxerings- värde eller bokfört värde. Antalet lä- genheter i bostadsrättsföreningar som 1960 omfattades av bostadsrättskontrol- len kan uppskattas till ca 250 000 eller 9 % av bostadsmarknaden. En väsentlig del av dessa lägenheter ingick i de stora allmännyttiga organisationerna HSB och Svenska riksbyggen.

För statligt belånade privata fastig- heter (med undantag av fastigheter be- lånade före 1948) gäller att låneorganel åsätter maximihyror för hyreslägenhe- ter eller maximerar överlåtelsepriserna för egna hem. Beträffande metoderna för beräkning och förändringar av maximihyrorna gäller i stort sett sam- ma regler som inom hyresregleringen. För de egna hemmen tillämpas en me- tod enligt vilken hänsyn tas till nominal värdestegring baserad på förändringar i byggnadskostnader men med avdrag för en värdeminskning om 1,5 % per år.

Låneorganets hyres- och priskontroll omfattade 1960 ca 130 000 bostadslägen- heter och 150 000 egna hem, dvs. 5 resp. 6 % av beståndet och gäller även på or- ter utanför hyresregleringen. Större de- len av de nu nämnda privata bostads- lägenheterna (alla byggda mellan 1948 och 1956 i hyresreglerade orter) tillhör samtidigt hyresregleringssystemet.

En betydande del av nyproduktionen av bostadslägenheter handhas bl.a. av kommunerna genom såsom allmännyt— tiga betecknade företag. Dessa drives utan vinstsyfte. De allmännyttiga före- tagen anses innebära en garanti för ett

spekulationsfritt byggande. Deras hy- ressättning är i princip fri men med den betydelsefulla restriktionen att hy- rorna skall sättas på basis av självkost- nader. Ändringar i hyressättningen skall föregås av förhandlingar mellan bostadsföretag och hyresgästrepresen- tanter. De metoder, som användes inom dessa företag vid hyressättningen, över- ensstämmer därför i allt väsentligt med de regler, som tillämpas av lokala hy- resnämnder eller statliga låneorgan för det reglerade beståndet. Ett undantag av viss betydelse är att de allmännyttiga bostadsföretagen kan beräkna själv- kostnadshyror för hela grupper eller områden av fastigheter och sedan för- dela ett totalt hyresbelopp med hänsyn till lägenheternas värde ur konsument- synpunkt.

De stora rikskooperativa organisatio- nerna, HSB och Svenska riksbyggen, till- lämpar vid överlåtelse av bostadsrätter beräkningsmetoder, som oftast är snä- vare än hyresregleringslagstiftningens. Generellt beräknas i dessa företag över- låtelsevärdena som ursprungliga insat- ser plus gjorda amorteringar efter det att hänsyn tagits till eventuell förbätt- ring eller förslitning. Överlåtelsepriser på bostadsrätt i dessa företag skall dock godkännas av hyresnämnd.

Hyreslägenheterna i allmännyttiga företag (exkl. de rikskooperativa före- tagen) omfattade 1960 ca 290 000 lägen- heter eller 11 % av det totala beståndet. Huvuddelen har byggts under 1950- talet.

Sammanfattningsvis kan sägas att de olika hyreskontrollsystemen garanterar siälvkostnadshyror för den överväldi- gande delen av hyreslägenheter och att överlåtelse av hyresrätter mot ersätt- ning ei tillåtes. För bostadsrättslägenhe- ter och statligt belånade egna hem till- låtes i begränsad utsträckning värde- stegringen att påverka överlåtelsepri-

Tabell 5:1. Lägenhetsbeslåndels fördel- ning på olika kontrollsystem 1960.

Kategori Antal %. Privata hyreslägenheter med hyreskontroll ...... 890 000 33 Därav enbart under hy- resreglering ............ 750 000 28 Därav enbart med låne- organets kontroll 28 000 1 Därav m. dubbelkontroll 112 000 4 Allmännyttiga hyreslä- genheter .................. 287 000 11 Kooperativa företag 250 000 9 Därav rikskooperativa 180 000 7 Småhus, hyreslägenheter utanför kontrollsyste- men ........................ 1 244 000 47 Därav egna hem med maximerade försälj- ningspriser ............ 150 000 5 Summa 2 671000 100

serna. För affärslägenheter accepteras i stort sett marknadsbestämda överlå- telsevärden. En helt fri prisbildning och hyressättning tillåtes på icke stat- ligt belånade egna hem samt det be- gränsade antalet hyreslägenheter på icke hyresreglerade orter.

I nedanstående tabell visas hur bo- stadsbeståndet i slutet av år 1960 för- delades på olika kontrollsystem. Beräk- ningarna får betecknas som preliminära och på många punkter osäkra, då de hyreskontrollerande myndigheterna saknar uppgifter om hur många lägen- heter, som omfattas av resp. system.

Ränte- och kapitalsubventioner Tillfälliga stegringar i byggnadskostna- derna har under 40- och 50-talen delvis eliminerats genom att de bostadspolitis- ka låneorganen gett tilläggslån vilka va- rit ränte- och amorteringsfria. Den del av byggnadskostnaderna, som motsva- ras av tilläggslån påverkar ej hyrorna eftersom inga kapitalkostnader förelig- ger för denna del. Nya tilläggslån till-

delas ej längre och huvuddelen av ti- digare lån är uppsagd till amortering och löper nu med ränta (eller har de- finitivt avskrivits som en statlig ford- ran).

För att allmänt påverka hyresnivån i de nybyggda fastigheterna tillämpas ett system med statliga lån för toppfi— nansieringen och räntegarantier för un- derliggande lån. Toppfinansieringen ut- göres för flerfamiljshus av statliga bo- stadslån (tidigare s. k. tertiärlån) med räntesatser som väsentligt understiger jämförbara marknadsräntor men också den statliga upplåningsräntan. De stat- liga bostadslånen skall amorteras på 30 år och löper för nya fastigheter med en räntesats på 4 %. Den övre gränsen är för den statliga långivningen 100 % av belåningsvärdet för allmännyttiga företag, 95 % för bostadsrättsföreningar och 85 % för privata företag.

För underliggande lån tillämpas ett system med räntegarantier, enligt vilka staten betalar skillnaden mellan aktu- ella upplåningsräntor och de garante- rade räntesatserna. Staten erlägger dock endast skillnaden upp till en fastställd högsta lånemarknadsränta. Idag gäller för nyproduktionen att lån inom 60 % av belåningsvärdet har en garantiränte- sats på 3,5 % och lån inom ytterligare 10% upp till det statliga lånet har räntesatsen 4 %. För egnahemsfinansie- ringen föreligger ett i stort sett lik- artat system. Av intresse är att notera att de garanterade räntesatserna satts högre för tidigare uppförda fastigheter. För primärlånen var före 1963 ränte- garantin 4,5 % för hus färdigställda före 1951, 4% för hus färdigställda 1951 och 1952 samt 3,5 % för senare till- komna hus. Efter beslut av 1963 års riksdag har dessa gränser ändrats så att den statliga räntegarantin är helt slopad för fastigheter färdigställda före 1951, höjd till 4,5 % för hus färdigställ-

da 1952—56, höjd till 4 % för hus fär- digställda i stort sett 1956—58 samt oförändrad, dvs. 3,5 % för senare till- komna hus.

Avtrappningen av räntegarantin har varit möjlig att genomföra utan att hy- rorna i äldre hus ligger över nyproduk- tionens hyror. Detta sammanhänger med de ökade byggnadskostnaderna för den senare produktionen. Som också skall visas är avtrappningen och de öka- de byggnadskostnaderna av stor bety- delse för diskussionen av indexlånens egenskaper ur bostadspolitisk synpunkt.

Skaltepolitiken Genom skattepolitiken föreligger möj— ligheter att styra såväl konsumenternas efterfrågan mellan olika lägenhetskate- gorier som produktionen mellan olika företagsformer. Det svenska skattesyste- met innehåller två inslag som har direkt styrande effekter på bostadsmarknaden. Det ena inslaget är beskattningen av egna hem. För dessa beräknas intäkter schablonmässigt som 2,5 % av taxe- ringsvärdet, medan avdrag tillåtes för hela ränteutgiften. Underskottet kan av- dragas mot intäkter från andra förvärvs- källor. Då intäkterna räknas lågt i för- hållande till exempelvis en alternativ finansiell placering, innebär denna be- skattning en subvention av egnahems- ägare i förhållande främst till hyres- gäster. Subventionsgraden ökar med sti- gande inkomst på grund av skatteska- lans progressivitet. Därigenom verkar beskattningen styrande på konsumtio- nens inriktning med en ökad efterfrå- gan på egna hem och villor, inte minst från grupper med höga marginalskatte- satser.

Ett liknande system för beräkning av intäkåå'na gäller även i allmännyttiga och kooperativa företag. För dessa be- räknas en beskattningsbar intäkt scha- blonmässigt till 3 % av taxeringsvärdet.

Därvid anses hänsyn ha tagits till vår- deminskning, Räntekostnader får av- dras mot dessa intäkter, varigenom nå- gon skatt oftast ej behöver erläggas då räntekostnaden är väsentligt högre. Däremot finns ej möjligheter att avdra ett eventuellt underskott mellan den schablonmässigt beräknade intäkten och ränteutgiften. En bostadsrättsinnehava- res avkastning av sin insats (i form av lägre hyror) blir med dessa beskatt- ningsregler lindrigare beskattad än en motsvarande finansiell placering.

1.3 Den aktuella marknads- situationen

Den aktuella bostadsmarknadssituatio- nen präglas av ett efterfrågeöverskoft på bostäder, eller, med ett annat ord, en bostadsbrist. Men efterfrågeöverskot- tet är ojämnt fördelat inte endast mel- lan olika orter utan också inom ett 10- kalt begränsat bostadsbestånd. Situatio- nen kan också karaktäriseras med be— greppet hyresspliltring, dvs. en bris- tande hyresparitet föreligger. Inled- ningsvis måste understrykas att den uppkomna hyresstrukturen, som i stort sett innebär att nya lägenheter har en tendens att vara dyrare än äldre, ur konsumentsynpunkt likvärdiga lägen- heter, inte varit avsedd utan har mot- arbetats med olika medel. Ett sådant medel utgöres av »avtrappningen» och den pågående avvecklingen av de gene- rella räntesubventionerna. Det finns i denna framställning anledning att när- mare studera hyressplittringens orsa- ker, framför allt därför att inflationen kan ha spelat en avsevärd roll för upp- komsten av det ojämnt fördelade efter- frågeöverskottet. Hyressplittringen har via inflationsfaktorn ett intimt samband med frågan om indexlån och dessa låns egenskaper för bostadsfinansiering och hyresbildning.

Inledningsvis granskas hur hyressätt- ningen i princip sker i dagens mark- nad. Därefter diskuteras två huvudor- saker bakom hyressplittringen; en »in- flationseffekt» och en »expansions- effekt». Hyressplittringens verkningar belyses, sedda ur såväl konsument- som producentsynpunkt. Avslutningsvis be— handlas frågan om det är möjligt att »bygga bort bostadsbristen».

Hyressätlning: principer

I tidigare avsnitt har beskrivits hur hy- ressättningen på bostadsmarknaden i hög grad sker via olika kontrollsystem baserade på en självkostnadsprincip. I det följande koncentreras framställning- en till dessa delar av marknaden.

Hyran kan delas upp i en del, som skall täcka löpande driftkostnader och en andra del, som skall svara mot kapi- talutgifterna och en tredje del som skall täcka underhåll och reparationer. Dessa senare avsättningar fonderas i allmän- het med hänsyn till att mer omfattande reparations- och underhållsarbeten ofta utföres med långa tidsavstånd. Drift- kostnaderna är av mindre intreSse i detta sammanhang då de i stort sett följer den allmänna prisutvecklingen. Däremot visar en granskning av kapi- talkostnadsdelen att de bakomliggande kalkylerna i hög grad baseras på ett nominalistiskt betraktelsesätt. Detta gäl- ler även reparations- och underhålls- kostnaderna.

För de statligt belånade privata hu— sen tillämpas följande system av de statliga låneorganen. För varje hus fast- ställes ett belåningsvärde. Detta värde beror av bl.a. kostnadsnivån på bygg- nadsorten, utrustningsstandard och lä- genhetsstorlek och blir bestämmande för omfattningen av den statliga belå- ningen. Efter avdrag för eventuella kommunala och statliga bidrag från den av lånemyndigheten godkända pro-

duktionskostnaden återstår ett avkast- ningsvärde, som ligger till grund för hyressättningen. Därvid beräknas en kapitalkostnad på 4,6 % av det kapital som utgöres av statliga län eller omfat- tas av statlig garanti. Detta tal svarar mot en genomsnittlig kapitalutgift i rän— tor och amorteringar under de första tio åren. För byggherrens egen insats beräkna—s en kapitalutgift på 6,85 %.

Kommunala hyresnämnder och all- männyttiga bostadsföretag tillämpar i princip likartade kalkyler vid sina be- räkningar av den hyresdel som skall svara mot fastighetens kapitalutgifter.

En självkostnadskalkyl kan sägas in- nebära att det totala värdet över tiden av en fastighets hyror (efter avdrag för löpande kostnader) skall svara mot pro- duktionskostnaden när hänsyn tagits till avkastning på eget kapital och ränte- betalningar.

Den kostnadsbaserade hyreskalkylen innebär att likvärdiga fastigheter upp- förda samtidigt men med olika produk- tionskostnader också får olika hyror. Dessutom bidrar variationerna i den statliga subventioneringens och långiv- ningens omfattning till hyressplittring- en. Men ännu mer avgörande för bris- ten på hyresparitet är troligen den no- minalistiska principen i hyreskalkylen (i kombination med inflationen) samt att hyresberäkningarna inte tar någon hänsyn till förändringar i bostadsvärde orsakade exempelvis av stadsområdenas expan-sion, nya trafikleder eller tek- niska förbättringar i nyproduktionen.

Inflationseffekten Den för hyressplittringen betydelse- fulla »inflationseffekten» sammanhäng- er främst med att ett rent nominalis- tiskt betraktelsesätt tillämpats för för- delningen av en fastighets kapitalutgif- ter över åren. Den penning- eller nomi- nalränta som ligger till grund för kal-

kylen kan tänkas uppdelad i en del, som svarar mot penningvärdets föränd- ringar och vid en fortgående inflation är ett slags real amortering och en del (eventuellt negativ) som utgör real av- kastning. Den nominalistiska hyreskal- kylen innebär med detta betraktelsesätt att fastigheterna amorteras realt mycket kraftigt i början av sin livstid, som to- talt sträcker sig över ett flertal decen- nier. Genom inflationen sjunker med ti- den det reala värdet av nominalt fast- lagda amorteringar, samtidigt som ett ständigt minskat realt värde återstår av fastighetens skulder.

Om kapitalkostnadsdelen i hyran be- räknas som en nominal annuitet inne- bär detta att hyrorna på fastigheter byggda under olika år kommer att åter- spegla utvecklingen av byggnadskost- nader och inte de olika fastigheternas bostadsvärde. Detta är vad som i hög grad inträffat på den svenska bostads- marknaden. Självkostnadsprincipen i sig behöver inte leda till denna typ av hyressplittring men i kombination med en nominalistisk kalkyl, penninglån och inflation har hyressplittring inte kun- nat förhindras. Endast för det mycket unika fall att fastigheternas värde- minskning precis skulle överensstämma med inflationstakten leder den nomina- listiska kalkylen till hyresparitet. Men då inflationstakten i Sverige varit 3 a 4 % under de senaste decennierna och man normalt kan räkna med kanske 1 ä 2 % årlig minskning av realvärdet för bostäder har de »reala överamorte- ringarna» blivit avsevärda.

Det bör understrykas att den ovan använda uppdelningen av en nominal- ränta på en del, som svarar mot en real amortering och en andra del som ut- gör den reala avkastningen, bygger på förutsättningen att låntagare och långi- vare har rättvisande inflationsförvänt- ningar. Om prisutvecklingen varit en

Tabell 5:2. Konsumentpris- och bygg- nadskostnadsindex 1949—1962

(december). Konsumentprisindex har 1949 som bas (: 100) Byggnadskostnadsindex har 1/1 1950 som bas (: 100)

År Konsumentpris- Byggnadskost- index nadsindex 1949 ...... 100,0 100.0 1950 ...... 103,3 108,2 1951 ...... 123,2 134,5 1952 ...... 128,2 136,2 1953 ...... 127,9 133,8 1954 ...... 129,4 134,8 1955 ...... 137,2 141,6 1956 ...... 142,1 147,5 1957 ...... 147,6 151,3 1958 ...... 152,3 150,5 1959 ...... 154,53 154,1 1960 ...... 160,2 164,1 1961 ...... 163,9 170,8 1962 ...... 172,2 178,1

annan än den normalt förväntade är det möjligt att tala om direkta infla- tionsförluster eller -vinster. Ett bety- dande godtycke gäller för alla kalkyler av det senare slaget: det är knappast möjligt att i efterhand avgöra vilka in- flationsförväntningar som förelegat.

I ovanstående tabell visas hur bygg- nadskostnader och konsumentpriser ut- vecklats under perioden 1949—1962. Byggnadskostnader och konsumentpri- ser har i stort sett följts åt under denna period.

Inflationseffekten kan belysas med ett enkelt "exempel. Antag att kapital- kostnadsdelen i hyran beräknas som 4,6 % av produktionskostnaden samt att denna kapitalkostnadsprocent gällt under en längre tid. Beroende på infla- tionstakten kan olika hyresstrukturer erhållas. Några sådana återges i tabell 5:3. Förutsättningen är därvid, att den senast byggda fastigheten kostat 100 000 kronor och att de tidigare byggda fas- tigheterna realt sett har kostat lika myc- ket. (Den nominala kostnaden har dock

varit lägre om inflation inträffat.) Be- räkningarna baseras på antagandet att nominalräntenivån är oberoende av in- flationstakten samt att produktionskost- nader och konsumtionspriser utvecklas helt parallellt.

En utebliven eller svag inflation skulle med dessa hyressättningsprinci- per kunna leda till en typ av hyres- splittring i vilken nya lägenheter är bil— ligare än eller betingar samma hyra som äldre lägenheter (kolumn 1). Vid en fortgående inflation inträffar i stål- let en splittring som bättre överens- stämmer med den idag observerade (kolumn 2 och 3). Visserligen har den- na splittring delvis motverkats av den statliga subventioneringens utformning för hus med statliga lån byggda under 1940- och 1950-talen. Men avtrappning- en av räntesubventionerna har inte lyc- kats återställa en struktur med hyrespa- ritet. Det bör också observeras att av- trappningen har en i tiden begränsad effekt, då räntegarantin för äldre hus snart kommit ikapp marknadsräntan. Dessutom saknas möjligheter att med nuvarande bostadspolitiska medel kom- ma åt den splittring, som föreligger i förhållande till äldre, helt privat finan- sierade fastigheter. Samma förhållande gäller naturligtvis splittringen inom det- ta senare bestånd.

Tabell 5:3. Hyror för fastigheter av olika ålder (avseende kapitalkostnadsdelen).

» (1) (2) (3) 532155- Stabilt Årlig två- Årlig tre— ålder penning- procentig procentig värde inflation inflation 1 ......... 4 600 4 600 4 600 5 ......... 4 600 4 250 4 090 10 ......... 4 600 3 850 3 530 15 ......... 4 600 3 490 3 040 20 ......... 4 600 3 160 2 620 25 ......... 4 600 2 860 2 260 30 ......... 4 600 2 590 1 950

Tabell 5:4. Beräknade medelhyror (kr/m? exklusive bränsle) samt uppgifter om basräntor före och efter de år 1963 beslutade ändringarna. »Västeråsort», subventionsgrupp 1/ortsgrupp 6.

Basränta, % (den garante- Enligt 1963 beslutad avveckling Hus fårdig- 131113??? rade räntan) (4,75 % marknadsränta) stallda år kl./mg 1,1 1963 enligt beslut hyreshöjning kallhyra

1963 kr/m2 kr/m2 1942 ......... 30,38 4,5 — 0,51 30.89 1947 ......... 31,01 4,5 — 0,64 31,65 1949 ......... 33,10 4,5 —— 0,69 33,79 1950 ......... 33,47 4,5 — 0,69 34,16 1952 ......... 39,13 4,0 4,5 1,50 40,63 1953 ......... 38,44 3,5 4,5 3,05 41,49 1954 ......... 36,78 3,5 4,5 3,20 39,98 1955 ......... 38,95 3,5 4,5 3,40 42,35 1956 ......... 38,51 3,5 4,5 3,65 42,16 1957 ......... 40,02 3,5 4,0 1,95 41.97 1958 ......... 40,59 3,5 4,0 2,00 42,59 1959 ......... 39,59 3,5 4,0 2,00 41,59 19591 ......... 42,18 3,5 3,5 — 42,18 1960 ......... 44,01 3,5 3,5 — 44,01 1961 ......... 45,99 3,5 3,5 — 45,99 1962 ......... 47,65 3,5 3,5 —— 47,65

1 Enligt nya villkor för statliga lån, dvs. hus

Hyressplittringen inom det statligt belånade beståndet belyses av tabell 5:4, som visar den 1/1 1963 utgående kall- hyran och en hyra beräknad med hän- syn till den 1963 beslutade avveckling- en av vissa räntesubventioner och höj- ningen av garantigränserna.

Tabellen visar att några helt skilda hyresnivåer inte föreligger i detta be- stånd.1 Men den kostnads- och infla- tionshetingade hyresstegring som före- ligger kan knappast vara rationell ur konsumenternas synpunkt. Lägenheter byggda under 1952—53, år med en kraf- tig byggnadskostnadsstegring, betingar en väsentligt högre hyra än lägenheter byggda under närmast föregående år, men i det närmaste samma hyra som senare byggda lägenheter. Dessutom in- nebär den här beskrivna strukturen, att hyrorna i de äldre fastigheterna inte längre kan höjas genom en fortsatt av- veckling av räntegarantin medan en av- veckling för de senast byggda husen

påbörjade efter 1/1 1958.

leder till hyreshöjningar på upp till 20 %.

Sammanfattningsvis kan sägas att vä- sentliga delar av den beskrivna hyres- splittringen uppkommit som en följd av inflation i kombination med en nomi- nalistisk självkostnadskalkyl baserad på penninglån. Det föreligger också be- gränsade möjligheter att komma till rätta med denna hyressplittring inom

1 Det bör observeras att de här påvisade hyresrelationerna ej tar hänsyn till de vä- sentliga standardförbättringar som inträf- fat. Dessutom kan hävdas att det äldre be- ståndet kan bli föremål för hyreshöjningar i samband med mer omfattande reparatio- ner och underhåll genom att de fonderade avsättningarna inte är tillräckliga. Detta förhållande kan förklaras dels med att den fortgående inflationen minskat det reala värdet av reparations- och underhållsfon- der (dvs. man har räknat med en högre real avkastning än den inträffade) dels med att reparationskostnaderna stigit snabbare än nyproduktionskostnaderna till följd av en långsammare produktivitetsökning för reparationer och underhåll. Den >>verkliga» hyressplittringcn skulle således vara mind- re än den som tabellen antyder.

ramen för den nuvarande bostadspo- litiken.

Expansionseffeklen

Inflation och nominalistisk kalkyl är icke ensamma avgörande för uppkoms- ten av hyres-splittring. Det är troligt att väsentliga delar av hyressplittringen härrör från orsaker, som har ett mera direkt samband med att hyrorna sättes från kostnadssidan. Vissa, kanske be- tydande, hyresskillnader mellan likvär- diga lägenheter skulle kvarstå även om hyreskalkylerna utformades realt. Själv- kostnadskalkylerna medger inte upp- komsten av kapitalvinster. Kapitalför- luster behöver ej heller inträffa så länge en tillräcklig överskottsefterfrå- gan består. Däremot skulle såväl vinster som förluster vara normalt förekom- mande i en marknad med friare hyres- bildning.

Städernas allmänna expansion ger normalt upphov till ett slags jord- eller tomtränta. En sådan uppkommer oftast för de centrala delarna av en stad eller ett tätortsområde även om de centralt belägna fastigheterna inte undergår några tekniska förbättringar. Orsaken är främst att nyexploaterade, mindre centralt belägna områden, bl.a. ur av- ståndssynpunkt är mindre gynnsamma än tidigare bebyggda områden. Normalt leder en expansion till ständiga hyres- höjningar i städernas centrala delar. Genom de olika formerna för hyreskon- troll har en sådan hyreshöjning i stort sett förhindrats. För affärslokaler har dock denna effekt delvis kommit till ut- tryck i stegrade överlåtelsepriser på hy- resrätter. Dessutom framkommer värde- stegringen vid försäljning av tomter.

Det är också troligt att delar av tät- orterna, främst de större städernas city- områden, till följd av utbyggnad av tra- fik- och serviceorgan har undergått så- dana förbättringar, att man även kan

tala om en ökning av fastigheternas pro- duktivitet. Kommunala investeringar, men även privata investeringar i buti- ker m.m., skulle således i en friare marknad bidra till en hyreshöjning i vissa fastigheter och därmed också till motsvarande ökningar i fastighets- och tomtvärdena. Men detta slags hyreshöj- ning har förhindrats genom de hyres- politiska åtgärderna.1

Den hyressplittring som föreligger kan i huvudsak uppdelas på de här be- rörda komponenterna: en »inflations- effekt» och en »expansionseffekt». För ett stort antal fastigheter i städernas innerområden är dessa två komponen- ter positivt korrelerade. Äldre fastighe— ter med gynnsamt läge skulle i en friare marknad betinga högre hyror till följd av bägge effekterna. Men det torde vara svårt att bedöma hur stor del som kan tillföras resp. komponent. I städernas ytterområden kan inflationseffekten vara obetydlig. Det är möjligt att det i en friare marknadssituation skulle vara svårt att ta ut hela den nuvarande hyran i avlägset belägna förorter eller i bostäder av låg kvalitet.

Även om det i allmänhet skulle fin- nas ett samband mellan husets ålder och hyressplittringens storlek, dvs. ef- terfrågeöverskottet är störst för de äldre husen och avtar för de yngre, gäller detta samband antagligen inte för de äldsta och minst moderna delarna av beståndet. Hyrorna i dessa återspeglar fortfarande förkrigstidens hyresstruk- tur, baserad på väsentligt lägre inkomst- nivå, ojämnare inkomstfördelning och litet utbud av moderna, rymliga bostä— der. I en marknadsprisbildningsprocess skulle troligtvis delar av detta bestånd betinga lägre hyror än idag, men det

1 Åtgärder av det här beskrivna slaget kan naturligtvis även leda till kapitalförluster. Det kan dock göras troligt att kapitalvins— terna överväger.

ojämnt fördelade efterfrågeöverskottet bidrar i detta fall att hålla uppe en re- lativt hög hyresnivå.

Den hyressplittring som föreligger i dagens bostadsmarknad är således be- tingad av ett antal olika faktorer. Detta förhållande medför att det inte finns några enkla och generella tumregler för att bestämma hyreshöjningar (eller eventuella sänkningar) som för varje fastighet skulle föra hyrorna närmare en marknadsmässig struktur.

Hyressplittringens verkningar

Det finns i denna framställning inte an- ledning att närmare gå in på funktions- sättet i en marknad med hyressplittring och ett ojämnt fördelat efterfrågeöver- skott. Ett par punkter som är av bety- delse för den följande behandlingen av indexlånens roll skall dock nämnas.

Hyressplittringens omedelbara effekt är att konsumenternas valfrihet på bo- stadsmarknaden inte bara blir beroende av hyresbetalningsförmågan utan också av en lång rad andra faktorer. Dessa är bl.a. innehav av tidigare bostad, likvi- ditet, mantalsskrivningsort, tid i bo- stadskö, relationer till släktingar och fastighetsägare.

Marknaden karaktäriseras av att val- möjligheterna är olika för personer med samma ekonomiska utgångsläge och samma konsumtionsvärderingar. De största möjligheterna för gynnsamma val har hushåll som innehar eller hyr lägenheter för vilka överskottsefterfrå- gan är störst dvs. hyressplittringen ger de relativt lägsta hyrorna. Dessa hus- håll har möjlighet att genom byte välja inom en stor del av marknaden. De starkast begränsade valmöjligheterna har å andra sidan nytillkommande hus- håll som i allmänhet tilldelas de senast byggda och dyraste lägenheterna eller mindre moderna lägenheter i bestån- dets äldre delar med karaktären av ge-

nomgångslägenheter. Före tilldelningen av lägenhet har dessa hushåll ofta kor- tare eller längre tid saknat egen lägen- het.

Hyressplittringen kan bidra till en icke önskad fördelning av bostadsbe— ståndet. Äldre hushåll >>sitter kvar» i större lägenheter som ur hyrcssynpunkt ofta är gynnsammare än de mindre lä- genheter främst i nyproduktionen som kan erbjudas. De yngre hushållen, som tilldelas de dyrare lägenheterna, saknar ofta de ekonomiska möjligheterna att vid den högre hyresnivån som gäller för nyproduktionen uppnå en ur social synpunkt tillräcklig bostadsstandard; ett förhållande som dock delvis kan kompenseras genom subventionering. En hyresstruktur, som mer ansluter sig till marknadens värderingar av olika lä- genheter, kan bidra till en i viss mening effektivare fördelning av det existeran- de bostadsbeståndet mellan olika hus- hållskategorier.

Bostadsmarknaden karaktäriseras ock- så av en regional trögrörlighet. En an- ställd, som bebor en äldre lägenhet, mås- te i allmänhet vid en regional förflytt- ning räkna med att på den nya orten er- hålla en helt nybyggd lägenhet. Utan att ge någon standardförbättring kan denna nya lägenhet betinga en avsevärt högre hyra än den lägenhet som lämnas. För att en flyttning i så fall skall komma till stånd måste en inkomstökning i samband med flyttningen kompensera såväl den ökade hyran som andra olä- genheter och utgifter förenade med en flyttning. Hyressplittringen motverkar på detta sätt en rörlig arbetsmarknads- politik och en aktiv lokaliseringspolitik.

Den inflationsbetingade hyressplitt- ringen är i huvudsak orsakad av att för- delningen av fastighetens kapitalkost- nader över tiden sker i form av nomi-

nala annuiteter. Denna del av hyres- splittringen behöver således inte inne- bära någon orättvisa för ett hushåll som ej flyttar. Visserligen betalar hushållet i början en »för hög» hyra, men denna kompenseras senare av en »för låg» hyra.1 Självkostnadsprincipen är ju en garanti för att nuvärdet av de framtida hyresbetalningarna är konstant och oberoende av hyrans fördelning över tiden. Däremot är den inflationsbe- stämda fördelningen över tiden av hy- reskostnaderna föga rationell även för ett hushåll som ej flyttar. De flesta hus- håll har en stigande realinkomst, vilket i detta fall innebär en mindre lämplig fördelning av boendekostnaderna. Hy- ressplittringen försvårar också en an- passning i hushållets bostadsefterfrågan till de förskjutningar i familjestruktur och -storlek som normalt inträffar.

Hyressplittring och allmän över- skottsefterfrågan får också verkningar på nyproduktionen. Risker kan således föreligga för att nyproduktionen inrik- tas efter icke representativa konsument- gruppers efterfrågestruktur, exempelvis sådan denna registreras hos bostadsför- medlingarna. Byggnadsproduktionens motståndskraft mot olika slag av kost- nadsökningar blir också nedsatt då öka- de kostnader relativt lätt kan övervält- ras i högre hyror. Detta förhållande kan å andra sidan kompenseras av den kostnadskontroll som är förenad med den statliga långivningen. Den mindre lämpliga fördelningen av hyreskostna- derna över tiden utgör emellertid ett incitament för byggherrarna att bygga förhållandevis små lägenheter som med säkerhet kan hyras ut till de relativt höga hyror som karaktäriserar nypro- duktionen.

Sammanfattningsvis kan således sä— gas att hyressplittring och efterfråge- överskott på bostadsmarknaden har snedvridande effekter på fördelningen

av de tillgängliga resurserna. Dessa ef- fekter måste vid en given uppsättning av bostadspolitiska medel vägas mot de fördelar som kan föreligga ur förmö- genhets- och inkomstfördelningssyn- punkt.2

Nuvarande avveckling av hyreskontrol- lerande åtgärder Som tidigare påpekats har hyresregle- ringen avvecklats på ett flertal mindre orter och planer föreligger för en vi- dare regional avveckling, främst i mind- re tätorter. Gemensamt för dessa orter är dock att beståndet av hyresreglerade flerfamiljshus är begränsat. För lägen- heter i moderna flerfamiljshus i dessa orter hibehålles den hyreskontroll som utövas av de statliga långivande orga- nen, samtidigt som man kan räkna med att väsentliga delar av det nyare bestån- det producerats av allmännyttiga före- tag. Enligt planerna skall avvecklingen ske allteftersom bostadsbristen byggts bort på de aktuella orterna och hyres- kontrollen kan avvecklas utan att några väsentliga hyreshöjningar inträffar. Endast för det fall ingen väsentlig hy- ressplittring föreligger kan man räkna med att en avveckling av hyresregle- ringen kan ske utan hyreshöjningar. Detta kan främst inträffa i stagnerande orter eller i orter där det äldre, hyres- reglerade beståndet är kvalitetsmässigt dåligt. En annan möjlighet är att hyres- regleringens regionala avveckling ac-

1 Som tidigare påpekats gäller detta un- der förutsättning av en »rättvis» realav- kastning i det förflutna.

2 Som visas i avsnitt 3 finns det —— vid en alternativ uppsättning av bostadspolitis- ka medel — inget konstitutivt samband mellan en omfattande hyressplittring och ett bibehållande av nuvarande inkomst- och förmögenhetsfördelning. Den nuvarande fördelningen kan således — om den är ett politiskt mål —- mycket väl bibehållas sam- tidigt som överskottsefterfrågan och hy- ressplittring elimineras.

cepteras så länge den på orten genom- snittliga hyresnivån ej märkbart påver- kas vid en avveckling, främst beroende på den obetydliga andel av beståndet som äldre privata, icke statligt belånade flerfamiljshus utgör.

Så länge en bestående hyressplittring och ett efterfrågeöverskott på nästan samtliga reglerade delmarknader före- ligger kan en total marknadsjämvikt en- dast uppnås genom en anpassning av samtliga lägenhetskategoriers hyror, vil- ket torde innebära en höjning från hy- resnivån. Ett återställande av balans med oförändrad genomsnittlig hyres- nivå kan endast uppnås om ett efter- frågeunderskott, dvs. motsatsen till bo- stadsbrist, på vissa delmarknader kan kompensera det efterfrågeöverskott som föreligger på andra delmarknader. En sådan situation är dock inte eftersträ- vad. Det finns därför anledning att när- mare undersöka hur en bättre anpass- ning till en marknadsstruktur, eventu- ellt inom hyreskontrollens ram, kan ske. Den följande analysen avser bl. a. att visa att indexlån och reala kalkyler kan spela en väsentlig roll för denna anpass- ning.

2. Två bostadsmarknadsmodeller

I detta avsnitt studeras indexlåns egen- skaper i två olika typer av bostads- marknad. Som visats i föregående av- snitt är det troligt att den svenska bo- stadsmarknaden för överskådlig tid kommer att uppvisa en blandning av två olika pris- och hyressättnings- system. Den omfattning, som respektive system erhåller, blir beroende av poli- tiska beslut och det finns därvid ett stort antal möjliga kombinationer. Det är knappast möjligt att diskutera index- låns egenskaper i varje tänkbar kom- bination av de två marknadstyperna. I stället har valts att renodla egenskaper-

na dels i ett system med genomgående marknadsprisbildning, dels i ett annat system med hyressättning baserad på sjålvkostnader.

2.1 Indexlån i en bostadsmarknad med jämviktsprishildning För att beskriva en bostadsmarknad med »fri» eller »marknadsmässig» hy- ressättning väljas i det följande en idea- liserad modell i form av en marknad med jämviktsprisbildning. Motiven för detta val är främst att en sådan ideali- serad marknad kan beskrivas i förhål- landevis enkla ekonomiska termer. Även om en perfekt marknad med jäm- viktsprisbildning inte är möjlig att upp- nå vid en fri hyressättning har »mo- dellen>> väsentliga drag som är gemen- samma för varje marknad med fri pris- eller hyresbildning. De avvikelser, be— tingade av en rad institutionella förhål- landen, som kan föreligga mellan en jämviktsmarknad och en »fri» marknad behandlas endast i den utsträckning av- vikelserna är relevanta för en studie av indexlånens egenskaper.1

Marknadens egenskaper En grundläggande förutsättning för existensen av en marknad med jäm- viktsprisbildning är att det finns en uppsättning med hyror, som är så be- skaffad att efterfrågan och utbud ba- lanserar varandra inte endast för bo-

1 Denna modell är naturligtvis föga rea- listisk för en beskrivning av dagens svens- ka bostadsmarknad med dess domineran- de inslag av hyresreglering och företag med självkostnadshyror. Även i en marknad utan hyresreglering är modellen mindre an- vändbar för att analysera hela bostads- marknaden, på grund av det starka insla- get av allmännyttiga företag. Däremot kan modellen användas för att studera den del av marknaden som är »fri», dvs. i första hand vissa typer av egna hem men också i varierande utsträckning privata hyreslä- genheter och bostadsrättsföreningar.

stadsmarknaden som helhet utan även för alla dess delmarknader. Utbudet ut- göres därvid av hela det existerande beståndet och efterfrågan av samtliga hushålls (eller potentiella hushålls) önskemål, med hänsyn bl. a. till den be- gränsning som hushållens inkomster ut- gör. Den hyresstruktur som ger full- ständig marknadsjämvikt skall i fort- sättningen kallas jämviktsstrukturen.

En jämviktsstruktur ger definitions- mässigt hyresparitet, dvs. ett tillstånd i vilket från den typiska konsumentens synpunkt likvärdiga bostäder betingar samma hyra. Ett sådant statiskt jäm- viktsläge är naturligtvis omöjligt att uppnå på bostadsmarknaden med tanke på den tidsutdräkt som flyttningar in- nebär, hyreskontraktens långa avtals- perioder och de ständiga förändringar som äger rum av hushållens samman- sättning, värderingar och inkomster. Men det hypotetiska statiska jämvikts- läget kan ändå spela en väsentlig roll för den fortsatta analysen. Det är näm- ligen av intresse att studera hur för- ändringar i hushållens efterfrågan och förskjutningar i bostadsproducenternas utbud av nya bostäder påverkar de i marknaden existerande hyrorna. Om hyrorna därvid rör sig i riktning mot ett nytt jämviktsläge, är det möjligt att tala om en marknad med jämviktspris- bildning. Men innan det nya jämvikts- läget har uppnåtts har marknadsjäm- vikten i allmänhet ånyo störts och hy- rorna går i riktning emot ytterligare ett nytt jämviktsläge.

En sådan jämviktshyresbildning före- ligger i en fri marknad utan monopol— inslag under förutsättning av att fastig- hetsägare och byggherrar strävar efter maximal avkastning. Nyproduktionens storlek bestämmes då av de förväntade hyresintäkterna, de aktuella produk- tionskostnaderna samt byggherrens av- kastningskrav och riskvärdering. Vid

en samtidig jämvikt på bostads_ och hyggnadsmarknad skall bostadsutbudet bli precis så stort att nuvärdet av de förväntade hyrorna svarar mot produk- tions- och driftkostnader och dessutom ger en rimlig avkastning på fastighets— ägarens eget kapital. Med den långa varaktighet som karaktäriserar bostäder är naturligtvis byggherrens bedömning av den framtida hyres- och kostnads— nivån och hans riskvärdering av stor betydelse.

Fastighetsägaren kan i en marknad av detta slag göra kapitalvinster eller kapitalförluster beroende på jämvikts- hyrornas utveckling. En minskad efter- frågan eller ett ökat utbud till följd av icke förväntade förändringar i konsu- menternas preferenser eller produktivi- teten i nyproduktionen av en bostads- typ kan leda till allvarliga kapitalför- luster. Vid förändringar i motsatt rikt- ning uppkommer kapitalvinster. Fastig- hetsägarens risksituation skall bli före- mål för en mer ingående behandling i de följande avsnitten. Det bör också framhållas att räntekostnaderna i en marknad med jämviktshyresbildning inte är direkt hyresbestämmande utan verkar indirekt via nyproduktionens räntabilitet och omfattning. Via avkast- ningsutsikterna påverkar räntan nypro— duktionens storlek. Därmed förändras det totala utbudet av bostäder vilket i sin tur påverkar hyresnivån på längre sikt. Det är rimligt att anta att ränte- höjningar leder till en minskad nypro- duktion. Som en följd av det minskade utbudet kan en räntehöjning leda till en höjd hyresnivå.

En bostadsmarknad, på vilken jäm- viktsstrukturen uppnåtts, ger defini- tionsmässigt varje konsument den bo- stad som önskas, naturligtvis med hän- syn till vederbörandes ekonomiska si- tuation. Jämviktsstrukturen återspeglar därigenom konsumenternas värdering

av såväl olika bostäder som bostäder i förhållande till andra konsumtionsva- ror. Marknaden blir konsumentstyrd i den meningen att förändringar i kon- sumenternas värderingar kan påverka byggnadsverksamhetens inriktning och omfattning. Genom att bygga ur konsu- mentsynpunkt begärliga bostäder är det möjligt för byggherrarna att öka av- kastningen på det egna kapitalet.

Att en bostadsmarknad har »fri» pris- bildning behöver inte betyda att den är fri från offentlig politik. Samhället kan styra fördelningen av bostäder mel- lan olika konsumentkategorier eller. på- verka utbudet och därigenom priset på vissa bostadstyper. Genom subventioner i form av hyresrabatter till särskilda konsumentgrupper kan dessas bostads- efterfrågan ökas. Men bostadssubventio- ner verkar genom sin efterfrågestimule— rande effekt hyreshöjande och kan be- höva kompletteras med kompenserande åtgärder.

Det är i en marknad med jämvikts- prisbildning också möjligt att genom räntesubventioner eller gynnsam skatte- mässig behandling stimulera produktio- nen av vissa bostadskategorier. Markna- dens hyresstruktur blir naturligtvis en annan än om inga statliga åtgärder vid- tagits. Risker föreligger dock alltid för att subventioner åtminstone på kort sikt ej tillfaller hyresgästerna utan i stället fastighetsägarna om inte utbudet är till- räckligt elastiskt.

Fastighetsägarens risksituation

Fastigheter och byggnader har en lång livslängd i förhållande till många andra investeringar. Detta förhållande inne- bär att fastighetsägarens riskbedömning och förväntningar om den framtida hy- resströmmen är av stor betydelse. En marknad med jämviktsprisbildning ger en större osäkerhet än en marknad med

efterfrågeöverskott, åtminstone om detta väntas bestå över en lång tid.1

I en jämviktsmarknad tillhör kapital- vinster och kapitalförluster det nor- mala. Visserligen talar bl.a. den i före— gående avsnitt behandlade expansions- effekten för att kapitalvinsterna kom- mer att överväga, men man kan inte bortse från kapitalförluster som åstad- kommes genom befolkningsomflyttning, utbud av nya, billigare och tekniskt bättre bostäder eller felaktiga bedöm- ningar av den framtida bostadsefterfrå- gans inriktning på olika hustyper (t. ex. avvägningen mellan höghus och små- hus).

Fastighetsägarens risksituation kan formuleras med utgångspunkt från va- riationerna i avkastning på det egna kapitalet. Högre hyresintäkter än för- väntat, stigande fastighetsvärden samt lägre än förväntade drift- och kapital- kostnader ger en hög avkastning på det egna kapitalet. Lägre hyresintäkter än förväntat, sjunkande fastighetsvärden samt högre kostnader än förväntat ger å andra sidan en låg eller t. o. m. nega- tiv avkastning. Det senare fallet inne- bär att hela eller delar av det egna ka- pitalet förbrukas.

Den ekonomiska planeringssituatio- nen kan beskrivas på följande sätt. Fas- tighetsägaren tänkes göra en kalkyl över förväntade hyresintäkter och kostnader för olika handlingsalternativ, exempel- vis beträffande fastighetsbelåningen, ut— förandet av alternativa förbättringsar- beten eller inköp eller försäljning av en fastighet. Men det är därvid inte till- räckligt att betrakta det förväntade, det mest troliga eller i liknande termer mätta resultatet. Hänsyn måste också

1 Däremot kan naturligtvis en reglerad marknad med hyressplittring och ojämnt fördelad överskottsefterfrågan, men med en pågående avveckling av kontrollen, ge en mycket stor osäkerhet om de framtida in- täktsströmmarna.

tas till de avvikelser från det förvän- tade (eller mest troliga) som kan in- träffa. Frågan om vad som händer med avkastningen på det egna kapitalet om avvikelserna från det normalt förvän- tade inträffar måste ställas.

Det är på denna punkt fastighetsäga- rens riskvärdering kommer in. Det är rimligt att anta att fastighetsägaren i likhet med flertalet företagare, konsu— menter och kreditinstitut har en icke symmetrisk värdering av avvikelser från det förväntade resultatet. En lägre avkastning än förväntat värderas nega- tivt, starkare negativt ju större avvikel- sen är. En högre avkastning än förvän- tat värderas inte lika starkt positivt och det är troligt att ökningen i värde av sådana positiva avvikelser avtar när vinstens storlek ytterligare ökas.

Skälen för denna icke symmetriska bedömning av riskerna är främst att kraftiga negativa avvikelser från det normala kan leda till starkt nedsatt återbetalningsförmåga och till en för- brukning av det egna kapitalet. Konse— kvenserna av detta kan bli särskilt all- varliga om det egna kapitalet är litet eller belåningsmöjligheterna begrän- sade.

Det ligger således i fastighetsägarens intresse att i valet mellan två handlings- alternativ, som ger samma förväntade avkastning, välja det alternativ som ger den minsta variationen eller osäkerhe- ten i avkastningens storlek. Visserligen elimineras eller minskas därvid möjlig- heterna till större vinster än normalt, men samtidigt minskas också trolighe- ten av mindre vinster eller förluster, vilkas konsekvenser kan värderas starkt negativt.

En analys i risk- och osäkerhetster- mer av fastighetsägarens situation nöd- vändiggöres ytterligare av att för fler- talet fastigheter är det egna kapitalet ringa i förhållande till det upplånade.

Måttliga kostnadsstegringar eller in- täktsminskningar ger en mycket kraf— tig nedgång i avkastningen på det egna kapitalet. På samma sätt leder begrän- sade intäktsökningar till stora relativa kapitalvinster.1

Institutionella förutsättningar för analysens uppläggning Intresset koncentreras i det följande till fastighetsägarens val mellan penninglån och indexlån för finansieringen. Valet tänkes stå mellan s.k. obegränsade in- dexlån (dvs. lån utan restriktioner med avseende på indexklausulens omfatt- ning) och penninglån. Indexlånen an— tas löpa med en räntesats understigan- de penninglånens med en differens som bestäms av kreditmarknadens penning- värdeförväntningar och riskvärdering.

Beträffande amorteringsvillkoren an- tas följande. För penninglån är villko- ren i stort sett oförändrade jämfört med dagens situation. Indexlånens amorte- ringsvillkor antas anpassade till den för fastigheten normala värdeminsk- ningen. Dessutom förutsättes säkerhets- frågan ha lösts så att indexreglerade inteckningar är möjliga. Den rättsliga bakgrunden för denna förutsättning be- handlas i nästa kapitel.

Om framtida penningvärde med sä- kerhet kan förutsägas föreligger inga väsentliga skillnader mellan penning- låns och indexlåns egenskaper. Ränte- satsen på ett penninglån svarar i järn- vikt mot räntesatsen plus indextillägget på indexlånet. De väsentliga skillnader- na föreligger när den framtida prisni- vån inte med säkerhet kan förutsägas. Uppmärksamheten riktas i det följande mot sådana situationer.

1 Om en fastighet är belånad upp till 90 % av sitt värde leder exempelvis en fem- procentig (permanent och icke-förväntad) hyresstegring till en femtioprocentig ök— ning av det egna kapitalet.

De följande partierna behandlar två möjliga samband mellan den reala hy- resnivåns och prisnivåns utveckling. Först studeras det fall då den framtida reala hyresnivån med stor säkerhet kan förutsägas. Den reala hyresnivån antas vara oberoende av penningvärdets ut- veckling. Denna förutsättning gäller även i det andra fallet som innebär att en viss osäkerhet råder beträffande den framtida reala hyresnivån. Uppdelning- en är analystekniskt motiverad, och den följande framställningen visar att index- låns egenskaper ur risksynpunkt vä- sentligt skiljer sig åt i de bägge fallen.

Säkerhet beträffande den reala hyresnivån

Detta första fall avser inte att vara en korrekt beskrivning av en ofta inträf- fande planeringssituation, utan avsikten är endast att belysa indexlåns resp. penninglåns egenskaper under vissa ideala betingelser. Förutsättningen att fastighetsägaren kan göra en säker och entydig prognos på fastighetens reala hyresutveckling behöver naturligtvis inte innebära att de reala hyresintäk- terna är oförändrade över tiden eller att de helt följer en genomsnittlig hy- resutveckling. Fastighetsägaren kan mycket väl göra en säker prognos på att den studerade fastighetens hyror kommer att öka eller sjunka i förhål- lande till en allmän hyresnivå. Likaså kan säkerhet tänkas råda beträffande fastighetens värdeminskningstakt som kan vara större eller mindre än normal. I prognosen kan också ingå en förut- sägelse om en höjning eller sänkning av den genomsnittliga hyresnivån.

Om en säker förutsägelse kan göras beträffande den framtida reala hyres- nivån och giltigheten av denna prognos är oberoende av inflationsutvecklingen innebär detta att den nominala hyres— nivån helt följer prisnivåutvecklingen.

En tioprocentig prisstegring följes så- ledes av en tioprocentig hyreshöjning, räknat från den hyra som skulle utgått vid fullständig prisstabilitet.

Visserligen är det möjligt att fastig- hetens hyresintäkter stiger mer eller mindre än den allmänna prisnivån un- der en period, men orsaken till dessa avvikelser är inte den inflationistiska utvecklingen utan sådana förskjutning- ar i efterfrågan som sammanhänger med fastighetens förslitning, föränd- ringar i konsumentsmak eller regional befolkningsutveckling. Även vid en full- ständig prisstabilitet skulle således hy- ran ha förändrats. Om fastighetens reala hyresutveckling avviker från den nor- mala får detta kompenseras av juste- ringar av amorterings- och lånevillko- ren.

De icke kontrollerbara faktorer som är avgörande för fastighetsägaren i va- let mellan penninglån och indexlån är således fastighetens reala hyresutveck- ling samt prisnivåns utveckling. För prisnivåutvecklingen kan de olika möj- ligheterna reduceras till tre principiellt skilda utfall: större prisnivåökning än förväntad, förväntad prisnivåföränd- ring och lägre prisnivåökning än för- väntad.

För en fastighetsägare som har finan- sierat fastigheten med indexlån blir de reala kapitalutgifterna (ränta samt amorteringar) oberoende av inflationen. De reala hyresintäkterna är definitions- mässigt i detta fall också oberoende av inflationen. Den reala vinsten eller den reala avkastningen på det egna kapita- let blir således oberoende av om pris- förändringarna blir större eller mindre än de förväntade. Man kan också ut- trycka förhållandet i nominala termer. Hyresintäkter och kapitalutgifter (mät- ta i kronor) följs parallellt vid pen- ningvärdeförändringar. I nedanstående tabell redovisas utfallet av den reala

Tabell 5:5. Real avkastning på eget kapi- tal vid indexlånefinansiering.

Real hyres- nivå Säker Större än Förväntad förväntad avkastning Prisnivåför— .. .. Förväntad ändring Forvantad avkastning Mindre än Förväntad förväntad avkastning

avkastningen på det egna kapitalet vid de tre studerade möjligheterna för pris- nivåns förändringar. Under förutsätt- ning av att finansiering skett med in- dexlån blir fastighetens reala avkast- ning oberoende av prisnivåförändring- arna.

För en fastighet finansierad med pen- ninglån är kapitalutgifterna nominalt konstanta och oberoende av inflations— graden. Om fastighetsägaren i sina kal- kyler utgått från en viss penningvärde- försämring och denna inte inträffar, re- duceras avkastningen på det egna kapi- talet (återbetalningsförmågan reduce- ras). Om inflationen blir större än för- väntat ökar hyresintäkterna nominalt medan kapitalutgifterna är konstanta. I reala termer leder alltså en mindre inflation än förväntat till ökade reala kapitalutgifter medan en större infla- tion än förväntat leder till minskade reala kapitalutgifter. De olika möjlighe— terna återges schematiskt i nedanståen- de tabell.

Penninglån kommer med det betrak- telsesätt som tidigare refererades att framstå som mer riskfyllda än index- lån.

Men fastighetsägarens val mellan pen- ninglån och indexlån är också beroen- de av inflationsförväntningarnas stor- lek. Understiger inflationsförväntning- arna räntedifferensen mellan penning- lån och indexlån talar såväl den lägre

Tabell 5:6. Real avkastning på eget kapi- tal vid penninglånefinansiering.

Real hyres- nivå Säker Större än Större än __ förväntad forväntad avkastning Frisnivåför- F" _ t d Förväntad and"!!! orvan a avkastning . .. Mindre än äindretaål förväntad rvan & avkastning

reala kostnaden som den minskade osä- kerheten för en total finansiering med indexlån. Även om den förväntade ka- pitalkostnaden är densamma för de två lånetyperna är indexlån gynnsammare genom det mindre risktagandet. Endast om prisändringsförväntningarna över- stiger räntedifferensen med en margi- nal, som är tillräcklig för att kompen- sera penninglånefinansieringens större osäkerhet, kan fastighetsägaren tänkas vara villig att finansiera delvis eller helt med penninglån.

Ett särskilt problem är utformningen av amorteringsvillkoren för de båda lånetyperna. Som en huvudprincip bör gälla att den reala amorteringen av bo- stadslånen följer fastighetens realvärde- utveckling. Om amorteringen av lånen går för snabbt i förhållande till fastig- hetsvärdets utveckling, dvs. »överamor- teringar» äger rum, kan fastighetsäga- ren ställas inför likviditetssvårigheter. En alltför långsam amortering är där- emot inte önskvärd ur långivarnas syn- punkt då detta innebär att lånens rela- tiva läge inom fastigheten förskjutes ogynnsamt.

Allmänt kan sägas att det bör vara lättare att åstadkomma rationella amor- teringsplaner för indexlån än för pen- ninglån. Utgångspunkten är att fastig- hetsägaren har vissa förväntningar om

den framtida reala hyresströmmen. Om dessa förväntningar är säkra, är det för ett indexlån alltid möjligt att utforma en amorteringsplan så beskaffad att det kvarstående skuldbeloppet vid varje tidpunkt svarar mot fastighetens real- värde. En förutsättning är att indextill- läggen kapitaliseras och amorteringar beräknas på hela det återstående index- reglerade skuldbeloppet.

För ett penninglån är det svårare att på förhand bestämma en amorterings- plan som uppfyller kravet att värdet av amorteringarna skall följa värdeminsk- ningen. Är inflationstakten hög, mins- kar penninglånens reala värde snabbt. Detta innebär att även om lånet över- huvudtaget ej amorteras men penning- värdeförsämringen är snabbare än fas- tighetens reala värdeminskning uppstår ett ökande ägarhypotek. Detta medför att fastighetsägaren utsättes för stän- diga likviditetspåfrestningar. Visserli- gen kan teoretiskt en justering ske ge- nom att delar av de nominala räntebe- talningarna årligen kapitaliseras, men samma säkerhet som vid indexlånefi- nansiering uppnås ej.

Det bör emellertid framhållas, att en amorteringsplan för indexlån som för- utsätter en årlig betalning av upplupna indextillägg är särskilt ogynnsam. Detta innebär att inflationens storlek och ej den reala värdeutvecklingen får bestäm- ma amorteringstakten. Fastighetsägaren kan därvid ställas inför mycket kraftiga likviditetspåfrestningar.

Den relativt snabba amortering, som normalt äger rum vid penninglånefi- nansiering, kan visserligen bedömas po- sitivt för fastigheter vilkas reala värde minskar förhållandevis snabbt eller för vilka riskerna för kapitalförluster är stora. Men det måste påpekas att det för dessa fastigheter alltid är möjligt att åstadkomma en mer rationell amor- teringsplan med indexlån, om amorte-

ringstider och lånevillkor anpassas till fastighetens speciella villkor. Att upp— rätta en amorteringsplan för indexlån innebär samma problem som att upp- rätta en amorteringsplan för penning— lån om penningvärdet med säkerhet kunde förutsägas bli stabilt (eller om inflationstakten med fullständig visshet kan förutsägas).

Osäkerhet beträffande den reala hyresnivån Hittills har förutsatts att fastighetsäga- ren med säkerhet kan göra en förutsä- gelse om den framtida reala strömmen av hyresintäkter. Denna förutsättning överges i det följande. Fastighetsägaren tänkes fortfarande göra en kalkyl över den förväntade hyresströmmen, men räknar också med att hyresintäkterna kan avvika såväl positivt som negativt från de förväntade eller mest troliga. En positiv avvikelse inträffar om efterfrågan på fastighetens lägenheter ökar, antingen som en följd av en all— män, icke förväntad, förskjutning av konsumtionen i riktning mot ökad bo- stadskonsumtion eller också som en följd av regionalt eller typmässigt be- gränsade förskjutningar av bostadsef- terfrågan. En icke förväntad sänkt pro- duktivitet i byggnadsproduktionen i förhållande till utvecklingen inom andra sektorer kan också ha en realt hyreshöjande effekt. Om förtecknet byts på de ovan beskrivna händelserna kan den reala hyresströmmen sänkas under den förväntade. Det finns således en lång rad faktorer, inte minst samman- hängande med den regionalt begränsa- de efterfrågans utveckling, som påver- kar och ger en viss osäkerhet kring den förväntade reala intäktsströmmen. Det måste också understrykas att de fakto- rer som diskuterats ovan i allmänhet är oberoende av allmänna förskjutning- ar av prisnivån.

Tabell 5:7. Real avkastning på eget kapital vid indexlåne-

finansiering. Real hyresström Större än .. _ Mindre än förväntad Forvantad förväntad Större än Större än Förväntad Mim!” än förväntad forvantad avkastning forvantad avkastning avkastning Frisnivåför— Förväntad ?.torre find Förväntad Mindre ag ändring orvan a avkastning orvanta avkastning avkastning Mindre än S.torre änd Förväntad glimt." ag förväntad forvanta avkastning orvanta avkastning avkastning

Den reala hyresströmmen kan utveck- las på tre olika sätt: större än förvän- tad, ungefär förväntad och mindre än förväntad. Totalt, när hänsyn tas till de möjliga utfallen av penningvärdeför- ändringarna, erhålles nio olika kom- binationer.1 Dessa redovisas i tabell 5:7 (och 5:8).

Det är av intresse att närmare under- söka konsekvenserna beroende på om fastighetsägaren använt indexlån eller penninglån för finansieringen. Om fi- nansieringen helt skett med indexlån blir naturligtvis avkastningen den för- väntade om den reala hyresströmmen ej avviker från vad som förväntats. Är den reala hyreSStrömmen större än förvän- tad kommer för samtliga fall beträffan- de penningvärdets förändringar också den reala avkastningen att vara större än förväntad. Är däremot den reala hy- resströmmen mindre än förväntad sänks den reala avkastningen. (Se tabell 5:7.)

Indexlånen ger således inget tillskott till den totala osäkerheten utöver vad som förorsakas av osäkerheten kring den reala hyresströmmen. Om finan- sieringen i stället hade skett med pen- ninglån erhålles en något annorlunda sammanställning av utfallen. Om hyres- intäkterna ej avviker från de förväntade erhålles samma utfall som tidigare. (Se

tabell 5:6 och mittenkolumnen i tabell 528.) Inträffar en större prisnivåsteg- ring än förväntat i kombination med större reala hyresintäkter kan den reala avkastningen öka kraftigt. Är prisnivå- förändringen mindre än förväntad me- dan hyresströmmen är större föreligger två effekter som går åt motsatt håll, avvikelserna från avkastningsförvänt- ningarna behöver därigenom inte bli så stora.

Vid en minskande real hyresström bromsas den sjunkande avkastningen om prisnivåförändringen är större än förväntad, dvs. inflationen »räddar» av— kastningen. Vid en utebliven inflation i kombination med sjunkande real hyres- ström kan däremot situationen bli kri- tisk. Den reala avkastningens utveckling vid olika kombinationer sammanfattas i tabell 5:8.

Som framgår av tabell 5:8 kombine- ras vid finansiering med penninglån Osäkerheten beträffande det framtida penningvärdet med osäkerheten röran- de den reala hyresströmmen. Under ogynnsamma betingelser medför denna

1 Det bör understrykas att dessa pio oli- ka kombination-er endast representerar oli- ka principiella utfall. Ingenting är sagt om dessa möjligheter är lika »sannolika» eller om de är förknippade med olika »sannolik- heter».

Tabell 5:8. Real avkastning på eget kapital vid penninglåne-

finansiering. Real hyresström Större än .. .. Mindre än förväntad Forvantad förväntad Större än Väsentligt Större än Ungefär f.. _ större än _ .. .. .. orvantad förväntad forvantad forvantad avkastning avkastning avkastning Prisnivåför_ Större än _ .. Mindre än ändring Förväntad förväntad Sgizzäfnd förväntad avkastning g avkastning Mindre än Ungefär Mindre än läget?—blä? förväntad förVåmad förväntad förväntad avkastning avkastning avkastning

kombination en ökning av det totala variationsområdet; under mer gynn- samma betingelser kommer de två ef- fekterna att motverka varandra.

Om fastighetsägaren främst är käns- lig för det totala variationsområde inom vilket avkastningen på det egna kapi- talet kan ligga är således en finansie- ring med penninglån ur denna syn- punkt mindre gynnsam än en finansie- ring med indexlån. Man kan också säga att med indexlån reduceras den totala osäkerheten, förorsakad av såväl pen- ningvärdeförändringar som förskjut- ningar i den reala hyresströmmen, en- bart till en osäkerhet om de framtida realhyrornas utveckling. Det bör då erinras om att realhyran antagits vara helt oberoende av penningvärdets ut- veckling. Den slutsats som preliminärt uppnås är således att indexlån ur risk— synpunkt är gynnsammare än penning- lån. Beträffande den totala bedömning som måste göras och vid vilken hänsyn även tas till de förväntade indexföränd- ringarnas förhållande till räntedifferen- sen mellan penninglån och indexlån hänvisas till tidigare avsnitt.

Resonemanget kan dock behöva mo- difieras när hänsyn tas till hur kraf-

tiga indexförändringarnas variationer kan vara. Antag att fastighetsägarens prisnivåförväntningar är sådana att de avvikelser som kan inträffa i form av mindre eller utebliven inflation är be- gränsade medan däremot möjligheterna alltid föreligger till mycket kraftiga (men sällsynta) inflationer av engångs- karaktär. Ett sådant förväntningskom- plex innebär exempelvis att fastighets- ägaren kan räkna med ett upprepande av en inflation av Korea-typ men knap— past finner motsvarande deflationer möjliga. Om förväntningskomplexet är av denna typ kan en finansiering med indexlån framstå som mindre attraktiv jämfört med en finansiering med pen- ninglån. Detta framgår av en jämförelse mellan tabellerna 5:7 och 5:8. Inträffar den »förväntade» inflationen är pen- ninglån och indexlån likvärdiga; kvar står osäkerheten beträffande den fram- tida reala hyresströmmen. Blir inflatio- nen större än förväntat är penninglån gynnsammare än indexlån. Den senare låneformen är särskilt ogynnsam i för- hållande till penninglån om en kraftig inflation inträffar samtidigt med en sjunkande real hyresintäkt. En mindre inflation än förväntat behöver, så länge

avvikelserna är begränsade, inte inne- bära att penninglånefinansiering är av- sevärt sämre än indexlånefinansiering.

Ett annat sätt att beskriva dessa för- hållanden är att indexlån i kombina- tion med en sjunkande real hyresnivå kan leda till att avkastningen på det egna kapitalet blir mycket låg. Denna »katastrofsituation» inträffar vid index- lånefinansiering oberoende av penning- värdets förändringar när realhyran sjunker. Vid finansiering med penning- lån kan däremot dessa katastrofsituatio- ner emellanåt »räddas» genom att in- flationen blir större än förväntat och de sjunkande reala intäkterna kompen- seras av sjunkande reala kapitalutgifter.

Den tidigare slutsatsen måste således modifieras: en fastighetsägare vars eget kapital är förhållandevis begränsat och som räknar med stora variationer i de framtida reala hyresintäkterna kan lät— tare hamna i situationer med starkt re— ducerad äterbetalningsförmåga vid fi- nansiering med indexlån än vid finan- siering med penninglån. En »normal» riskaversion talar fortfarande för in— dexlån som finansieringsinstrument me- dan en aversion riktad mot rena kata— strofsituationer innebär att penninglån kan framstå som gynnsammare vid en viss typ av inflationsförväntningar. För fastighetsägare med den här diskute- rade konstellationen av förväntningar och riskbedömningar kan en optimal belåning omfatta en blandning av pen- ninglån och indexlån.

En invändning, som kan resas mot indexlåns lämplighet för bostadsfinan- siering i en marknad med jämviktspris- bildning, baseras på hypotesen att hy- resnivån släpar efter i förhållande till den allmänna prisnivån, främst beroen- de på trögheter i marknadsprisbild- ningen. Här avses då icke sådana olik- heter i pris- och hyresutveckling som

karaktäriserar det nuvarande hyreskon- trollsystemet i vilket eftersläpningen är avsedd. Orsakerna till trögheten skulle i stället vara de förhållandevis långa kontraktsperioderna och en allmän orörlighet i hyressättningen.

En tröghet i hyresanpassningen leder till en snedvridning i relationen mellan hyror och övriga priser. Denna sned- vridning resulterar i sin tur i tempo- rära bostadsköer och tendenser till hy- ressplittring. Det bör därför, oberoende av finansieringsformen, vara angeläget att finna metoder för en snabbare an- passning i riktning mot jämviktshyror efter en allmän inflationistisk störning. En sådan metod kan vara att komplet- tera hyresavtalen med indexklausuler. En ökad finansiering med indexlån kan också följas av ett större intresse för indexklausuler i hyresavtal.

Kompletterande synpunkter Hittills har i första hand uppmärksam- mats de problem som är aktuella för ägare av hyresfastigheter. Hänsyn mås- te också tas till finansieringen av bo- stadsrättsföreningar och egna hem. I en marknad med jämviktsprisbildning får förutsättas att värdet för överlåtelser av bostadsrätter resp. försäljningspriserna för egna hem är marknadsbestämda. Hela den tidigare analysen kan därför utan väsentliga förändringar tillämpas även för de senare fastighetskategorier- na. I en beskrivning av egnahemsäga- rens situation får uttrycket »real hyres- ström» ersättas av förväntningar om reala försäljningspriser. I en analys av bostadsrättsföreningar svarar »avkast- ningen på eget kapital» mot avkastning- en på hostadsrättsinnehavarnas insatser i form av en lägre bostadsrättsavgift än marknadshyran på en jämförbar lägen- het.

En annan förutsättning har varit att de studerade indexlånen antagits vara

reglerade med en allmän konsumtions- prisindex. Detta innebär att fastighets- ägaren endast kan gardera sig mot de risker som är förknippade med föränd- ringar i den allmänna prisnivån. Men det finns tekniska möjligheter att an- vända index som följer den allmänna hyresnivån. Genom användning av så— dana index kan fastighetsägaren minska den osäkerhet som är förknippad med allmänna förskjutningar av hyresnivån, exempelvis genom icke-förväntade pro— duktivitetsförändringar i byggnadspro- duktionen eller förändrade konsument- avvägningar mellan bostadskonsumtion och annan konsumtion.

Möjliga specialindex är i stort sett hyresindex, fastighetsvärdeindex och byggnadskostnadsindex. Hyresindex be- räknas för närvarande som delindex i konsumtionsprisindex. Denna hyresin- dex baseras på ett representativt ur- val av hyreslägenheter, bostadsrättslä- genheter och bostäder i övriga fastighe- ter. En nackdel med de nuvarande be- räkningarna är att prisinsamlingen en- dast görs en gång årligen, medan de må- natliga justeringarna sker med hjälp av centralt tillgängligt material (exempel- vis hyresrådets beslut om generella hy- reshöjningar, ändringar av bränsleklau- suler). Delvis kan detta förhållande återspegla den stelhet, som karaktärise- rar hyresbildningen i ett regleringssy- stem, och en friare marknad kan kräva tätare prisinsamlingar. Slutsatsen blir att med smärre tekniska förändringar bör det vara möjligt att erhålla en re- presentativ och säker hyresindex.

Att tekniskt beräkna en fastighets- värdeindex ställer sig svårare. Endast en liten del av beståndet är föremål för försäljningar årligen, och de försålda fastigheterna utgör knappast ett repre- sentativt urval för fastighetsbeståndet. , Alla de fastigheter, som ägs av allmän- nyttiga företag eller bostadsrättsför-

eningar, blir mycket sällan föremål för försäljning. Visserligen insamlas och redovisas (per år och med en viss för- dröjning) data rörande fastighetspriser, men detta material kan knappast ligga till grund för en rättvisande fastighets- värdeindex. Möjligen kan en sådan vär- deindex begränsas till vissa fastighets- typer, exempelvis enfamiljshus, för vil- ka försäljningar förekommer relativt ofta och ett representativt material lät- tare kan erhållas.

Ändringar i byggnadskostnader bör i en fri marknad leda till förskjutningar i hyresnivån. En minskning i byggnads- kOStnaderna leder till ökad räntabilitet för nyproduktionen och ett ökat utbud, som på längre sikt kan ge sjunkande hyresnivå. Det bör dock observeras att denna anpassning kan vara mycket långsam, varför byggnadskostnadsindex som regleringsindex endast ger ett skydd mot förändringar i relationen mellan hyresnivå och allmän prisnivå betingade av långsiktiga strukturella förändringar. En annan nackdel med byggnadskostnadsindex är att denna in- dex är höggradigt konjunkturkänslig och uppvisar starka variationer kring en trend.

Bostadsstyrelsen beräknar en bygg- nadskostnadsindex, som publiceras må- natligen. Denna index har dock den nackdelen, att den bygger på fasta vik- ter, som hänför sig till 1950 års för- hållanden. Index överskattar antagligen något kostnadsutvecklingen, eftersom produktionsfaktorer och materiel, som stigit kraftigare i pris än genomsnittet, i betydande utsträckning ersätts med faktorer och materiel, som stigit mindre i pris. Därmed kommer »dyra» varor och arbetskraftskategorier att väga för tungt i index.

Även om det är möjligt att åstadkom- ma låneklausuler med något slags in- dex som återspeglar de allmänna för-

ändringarna i hyror eller fastighetsvär- den erhålles inget skydd mot icke för- väntade förändringar i den individuella fastighetens värde i relation till den allmänna utvecklingen på fastighets- marknaden. De vinster, som ur risksyn- punkt kan uppnås med specialindex för bostadsfinansieringen kan bli förhål- landevis begränsade om Osäkerheten för den individuella fastighetens värde- utveckling är den dominerande risk- faktorn. Dessutom kan specialindexlån vara mindre attraktiva ur långivarsyn- punkt, inte minst med hänsyn till svå- righeterna att ordna inteckningsfrågan. De totala vinsterna med användning av speciella bostadsindex i stället för en allmän konsumtionsprisindex har såle- des bedömts som osäkra och framställ— ningen har därför i hög grad koncentre- rats till användningen av en allmän konsumtionsprisindex. Som dessutom skall visas i ett följande avsnitt är spe- cialindex mindre lämpliga i en mark- nad med självkostnadshyror.

2.2 Indexlån i en bostadsmarknad med självkostnadshyror Den följande beskrivningen av en bo- stadsmarknad med självkostnadshyror avser främst att understryka den stora vikt som måste läggas vid fastställan- det av en »norm» för utvecklingen av hyrorna över tiden i en fastighet. Det är för en marknad med självkostnads- hyror viktigt att skilja mellan det fall då normen för hyressättningen är gi- ven utifrån, exempelvis av statliga myn- digheter i samband med en hyresregle- ring, och det fall då Självkostnadsprin- cipen utgör en del av bostadsföretagets normala (och självständigt beslutade) marknadspolitik. Till det" senare fallet föres främst de allmännyttiga bostads- företagen. I det förra fallet är det hy- resnormens utformning som blir avgö-

rande för om fastighetsägaren önskar en upplåning i exempelvis penninglån eller indexlån. För de allmännyttiga fö- retagen är sambandet det motsatta, och upplåningens amorteringsvillkor blir i hög grad bestämmande för den valda hyresnormen. I det följande kommer bägge dessa två modellfall, det hyres- reglerade och det allmännyttiga före- taget, att behandlas.

Visserligen fordrar en fullständig och mer realistisk beskrivning av dagens bostadsmarknad många avvikelser från ett enkelt självkostnadsschema, men i detta avsnitt är det angeläget att ren- . odla Självkostnadsprincipen för att kun- na studera valet mellan penninglån och indexlån. De nödvändiga modifikatio- nerna göres i senare avsnitt, när ana- lysen direkt behandlar problem för- knippade med indexlåns införande i dagens bostadsmarknad.1

Självkostnadsprincipen

En självkostnadsprincip syftar till att ge fastighetsägaren fullständig täckning för fastighetens totala produktionskost- nad genom hyresbetalningar som är tillräckliga för fastighetens amortering och räntebetalningar på upplånat kapi- tal. För en självkostnadskalkyl måste också en avkastning på fastighetsäga— rens egen insats fastställas. Denna av- kastning kan bestämmas från gällande marknadsräntesatser eller avkastningen på alternativa finansiella placeringar. I princip är kapitalvinster inte fören- liga med Självkostnadsprincipen och kapitalförluster uppstår inte så länge

1 Den kanske viktigaste avvikelsen från självkostnadsschemat föreligger inom de allmännyttiga företag som beräknar själv- kostnadshyror på basis av företagets tota- la utgifter. Dessa fördelas sedan mellan olika fastighetcr och lägenheter efter ett uppskattat bostadsvärde. De relativa hyror— na behöver med ett sådant hyressättnings- system inte systematiskt avvika från per- fekta marknadshyror.

fastigheten kan uthyras till självkost- nadshyror.

Motiven för en självkostnadsprincip vid hyressättningen är främst att åstad- komma låga hyror. I regleringsfallet har man önskat förhindra prisstegringar på äldre bostäder i samband med kraftiga kostnadsökningar i nyproduktionen. För de allmännyttiga företagen har ock- så »spekulationsfriheten» i en själkaSt- nadsprincip och frånvaron av olika slags kapitalvinster ansetts äga ett vär- de i sig.

Under idealiska förutsättningar behö- ver skillnaderna mellan en marknad med jämviktsprisbildning och en mark- nad med självkostnadshyror inte vara så stora. För en bostadsmarknad i jäm- vikt med en samtidig jämvikt på pro- duktionssidan (dvs. utan övernormala vinster för byggherrarna) kommer, som tidigare nämnts, nuvärdet av framtida hyresintäkter att efter avdrag för lö- pande drift- och underhållskostnader att svara mot produktionskostnaderna. Detta gäller när avkastningen på fastig- hetsägarens eget kapital antas svara mot avkastningen på en alternativ placering. I det långsiktiga jämviktsläget ger alltså en marknad med jämviktsprisbildning självkostnadshyror, åtminstone för ny- produktionen.

Denna egenskap hos marknaden med jämviktsprisbildning har också spelat en bestämd roll vid hyreskontrollens genomförande. I en krissituation med temporärt stegrade byggnadskOStnader Och en kraftig nedgång i produktionens omfattning kan en kortsiktig jämvikt på hela bostadsmarknaden uppnås endast vid en (kanske mycket) högre hyres— nivå. Detta leder till kapitalvinster för fastighetsägarna och eventuellt också en ökad avkastning för nyproduktionen. Denna senare vinstökning fördelas mel- lan byggherrar, anställda, tomtägare och materielleverantörer. Tillfälliga hyres-

fluktuationer av detta slag kan också leda till ökad osäkerhet för nyproduk- tionen och ökade >>spekulativa>> inslag med snedvridningar i resursfördelning- en som följd. För att förhindra en tem- porär hyresnivåhöjning kan hyresregle- ring tillgripas. Om hyrorna i nyproduk- tionen beräknas efter (subventionera- de) självkostnader, elimineras en orsak till splittring i hyresnivå mellan be- stånd och nyproduktion.

En följd av dessa åtgärder blir ett efterfrågeöverskott. Detta kan »byggas bort» under förutsättning av att kost- nadsstegringen varit temporär och verk- ningarna på hyrorna i nyproduktionen eliminerats genom subventionering. Ge- nom ett fortsatt byggande kan vid den »normala» kostnadsnivån jämvikt så småningom uppnås utan att hyreshöj- ningar behöver äga rum i det äldre be- ståndet. Hyresreglering och självkost- nadsprincip kan i detta »idealfall» sä- gas innebära att marknaden hela tiden ligger kvar på den långsiktiga jämvikts- nivån. Tillfälliga kostnadsstegringar får slå ut i temporär bostadsbrist i stället för i hyreshöjningar. Dessa senare kan, trots sin begränsning i tiden, medföra svåröverskådliga fördelningspolitiska konsekvenser. Så länge de relativa hy- rorna på olika lägenheter är oförändra- de (jämfört med den jämviktsmarknad i vilken regleringen startade) år också efterfrågeöverskottet jämnt fördelat över olika bostadstyper och någon hy- ressplittring behöver icke uppkomma.

Det får anses vara önskvärt att även med självkostnadshyror uppnå en hy- resstruktur som ungefär svarar mot de relativa hyror som erhålles i en jäm- viktsmarknad. En kraftig hyressplitt- ring får icke önskvärda verkningar på inkomstfördelning och resursanvänd- ning. Ett villkor för att hyresparitet skall bestå är att hyrorna i nybyggda fastigheter inte överstiger hyrorna för

likvärdiga lägenheter i det existerande beståndet. Om en splittring uppstår kan detta återföras på byggnadskostnads- stegringarnas karaktär samt de princi- per som tillämpas vid hyressättningen. Det är därvid möjligt att peka på en rad olika fall.

Om byggnadskostnaderna ökar tem- porärt men prisnivån i övrigt är stabil uppnås hyresparitet genom en subven- tionering (i kombination med självkost- nadskalkyl) för nyproduktionen sam- tidigt som hyrorna i beståndet förut- sättes låsta genom direkta reglerings- åtgärder. Den reala hyresnivån föränd- ras ej. Det fall som främst diskuterades vid den nuvarande regleringens infö- rande var en byggnadskostnadsstegring i kombination med vad som förvänta- des vara en tillfällig höjning av den all- männa prisnivån. På lång sikt skulle alltså oförändrade nominalhyror, som innebar en omedelbart lägre real hy- resnivå, kunna ge jämvikt vid en till- räcklig produktion om prisnivå och byggnadskostnader så småningom åter— gick till sin ursprungliga höjd.

Det mest relevanta fallet är då pris- nivå- och byggnadskostnadsförändring- ar inte är temporära utan har karaktä- ren av en ständigt fortgående inflation. Hyresparitet kan uppnås vid en låsning av den nominala hyresnivån för det äldre beståndet endast genom en allt kraftigare ökning av subventionerna för nyproduktionen. Detta innebär också en fortgående sänkning av den reala hy- resnivån med ett ökat efterfrågeöver- skott som följd.

Ett annat sätt att uppnå hyresparitet är att låta hyrorna i beståndet följa den allmänna prisnivåutvecklingen och att genom subventioner eliminera endast sådana byggnadskostnadsförändringar som avviker från den allmänna pris- nivåutvecklingen. Den reala hyresnivån kan därmed hållas konstant och ett pro-

gram för nyproduktionen som syftar till fullständig marknadsjämvikt behö- ver kvantitetsmässigt inte bli lika am- bitiöst som i det föregående fallet.

Den utveckling som karaktäriserat den svenska bostadsmarknaden kan sä- gas vara att hyresreglering (och andra former av hyreskontroll) samt subven- tionssystem från början utformades som om prisnivåstegringar och byggnads- kostnadsökningar var av temporär na- tur. Prisstegringarna har dock fortsatt och följden har blivit en hyressplitt- ring och en hyresstruktur som i hög grad avspeglar den inflationistiska ut- vecklingen. Det äldre beståndet har del- vis låsts fast vid en oförändrad nomi- nal hyresnivå: hyreshöjningar har en- dast fått ske för inträffade driftkost- nadsförändringar. Samtidigt har hyres- nivån för nyproduktionen ej helt kun- nat anpassas till beståndets nivå. Sub- ventionerna har gradvis avvecklats och hyrorna i olika fastighetsårgångar visar följande tendens: ju äldre hus, desto lägre hyra.

Fastighetsägarens risksituation Analysen av en marknad med själv- kostnadshyror begränsas i det följande till det fall då ett totalt efterfrågeöver- skott föreligger på bostadsmarknaden. Detta innebär att fastighetsägarens risksituation normalt förefaller gynn- sam: ökade kostnader kan övervältras i högre hyror utan att efterfrågeöverskot- tet helt elimineras. (Detta förutsätter naturligtvis att regleringskalkylen till- låter en sådan övervältring.) Övervält- ringsmöjligheterna ökar naturligtvis med efterfrågeöverskottets storlek. Självkostnadskalkylen i kombination med ett allmänt efterfrågeöverskott kan å andra sidan leda till att enstaka fastig- heter eller begränsade delmarknader uppvisar högre hyror än vad som skulle förekomma i en marknad med jämvikts-

prisbildning och samma bostadsbestånd. För dessa fastigheter, vilka endast kan omfatta en mycket begränsad del av marknaden, är övervältringsmöjlighe- terna för ytterligare kostnadshöjningar avsevärt begränsade. Under ideala be- tingelser kan en marknad med själv- kostnadshyror även uppvisa marknads- jämvikt. Ett av motiven för de rena självkostnadsföretagens tillkomst torde ha varit att man med utgångspunkt i »icke-spekulativa» bostadsföretag lätta- re skulle kunna uppnå en långsiktig marknadsjämvikt än vad som bedömdes vara möjligt på en bostadsmarknad med starka spekulativa inslag.

Oberoende av om fastigheten finan- sieras med penninglån eller indexlån ger förekomsten av ett allmänt efter- frågeöverskott fastighetsägarna väsent- ligt större möjligheter att övervältra oli- ka kostnadsökningar utan att avkast- ningen på det egna kapitalet påverkas. Men samtidigt är avkastningens övre gräns i stort sett låst genom självkost- nadsberäkningar. Fastighetsägarna får avstå från såväl kapitalförluster som kapitalvinster och avkastningen på det egna kapitalet blir inom vida gränser oberoende av förändringar i omkostna- derna.1

För de fastigheter som inom själv- kostnadsramen knappt kan täcka sina kostnader borde risksituationen vara mindre attraktiv: möjligheterna till ka- pitalvinster är genom Självkostnadsprin- cipen i stort sett eliminerade medan däremot kapitalförluster kan inträffa vid ytterligare kostnadsökningar eller vid en vikande efterfrågan.

Av särskilt intresse i detta samman- hang är en beskrivning av risksituatio- nen för de allmännyttiga företagen. En analys av dessa företags handlande un- der osäkerhet kan lämpligen baseras på företagens återbetalnings- eller amorte- ringsförmåga. Så länge kostnadssteg-

ringar kan övervältras påverkas inte återbetalningsförmågan och företagens handlande påverkas ej. Kan någon över- vältring inte äga rum eller efterfrågan sjunker uppstår en ogynnsam risksitua- tion, som företagen kan antas försöka undvika.

Den privata fastighetsägarens val- situation kan inte heller angripas med samma analysinstrument som i före- gående avsnitt. I stället för att söka finna en lämplig kombination mellan förväntad avkastning och variationer (osäkerhet) i avkastning måste en fas- tighetsägare i en marknad med själv- kostnadshyror primärt sträva efter att undvika sådana handlingsalternativ som kan leda till kostnadsökningar vil- ka ej kan täckas av hyresintäkter. Hand- landet blir således i betydelsefulla avse- enden detsamma som för de allmännyt- tiga företagen.

Av detta handlingsmönster följer att ägare av fastigheter med ett kraftigt ef- terfrågeöverskott blir förhållandevis okänsliga: skilda handlingsalternativ förefaller för dessa fastighetsägare lik- värdiga. För ägare av fastigheter med ett obetydligt efterfrågeöverskott blir valet av lämpligt alternativ mera kri- tiskt.

Nominalistisk hyreskalkyl Nu gällande hyresreglering och hyres- kontroll, utövad av de statliga låne- organen, är beträffande kapitalkostna- derna rent nominalistisk. Vid hyresbe- räkningar utgår man från penningränte- satser och amorteringsvillkor gällande för penninglån.

1 Det finns i denna framställning inga skäl att närmare belysa sådana kostnads- förändringar som ej kan påverka hyreskal- kylen. Likaså kan naturligtvis likvärdiga lägenheter inom kalkylens ram ge väsent- ligt olika avkastning, bl. a. beroende på den hyra som förelåg vid hyreskontrollens genomförande eller därefter inträffade re- parationsbehov etc.

Det bör vidare understrykas, att fastighetsägaren i detta läge har små möjligheter att påverka avkast- ningen. Ett hyresregleringssystem utan vinstmöjligheter och med begränsade belåningsmöjligheter leder till låg lik- viditet för fastighetsägarna. Detta med- för i sin tur att fastighetsägarna måste vara angelägna om att finna en sådan fördelning över tiden av sina kapitalut- gifter att dessa nära ansluter sig till en motsvarande intäktsström av hyror.

Ett penninglån med en räntesats som svarar mot eller understiger ränteanta- gandet i den godkända kalkylen med- för inga svårigheter för fastighetsäga- ren. Men det finns anledning att åter peka på ett förhållande som gör den nominalistiska självkostnadskalkylen mindre attraktiv än en jämviktshyra. Om hyreskalkylen baseras på att hy- rans kapitalkostnadsdel skall vara en nominalt fixerad annuitet påverkas realhyran starkt av inflationstakten.

Inom den nominalistiska ramen kan man säga att en bättre hyreskalkyl skul- le erhållas om nominalhyran initialt nå- got sänktes och därefter fick höjas. Nu- värdet av de framtida hyresintäkterna, diskonterade med en lämplig penning- räntesats, tänkes vara oförändrat och svarar mot produktionsvärdet. Med en kalkyl som utgick från en sakta stigande nominalhyra för en och samma fastighet skulle fastighetsägaren komma i ett från risksynpunkt gynnsammare läge. Den lägre hyran på nybyggda lägenheter un- derlättar uthyrandet av dessa, samtidigt som den högre hyran på äldre lägen- heter minskar efterfrågeöverskottet rik- tat mot denna senare kategori. Detta kan påverka produktionen i riktning mot något större lägenheter, vilka annars kan vara svåruthyrda under de första åren. En hyresgäst som bebor en och samma lägenhet under hela tiden er- håller en bättre fördelning av sina hy-

resutgifter. Samtidigt leder det jämnare fördelade efterfrågeöverskottet till en bättre fungerande marknad.

Men det finns inom den institutio- nella ramen bestämda hinder mot en omedelbar tillämpning av en nomina- listisk hyreskalkyl med en program- mässig höjning av den utgående nomi- nalhyran. Amorteringsvillkoren för penninglån måste först anpassas till en sådan kalkyl, om inte fastighetsägarna under de första åren skall utsättas för kraftiga likviditetspåfrestningar. En helt rationell nominalistisk kalkyl i vilken full hänsyn tas till den inflationistiska utvecklingen kan förutsätta initialt amorteringsfria sekundär. och tertiärlån eller en partiell kapitalisering av ränte- utgifterna under de första åren. Först därigenom kan utgiftsbelastningen bringas i överensstämmelse med en by— potetisk hyreskalkyl baserad på stigande nominalhyra.

Denna ganska omfattande utvikning från huvudproblemet har haft två hu- vudsyften. För det första har den velat visa att en nominalistisk hyreskalkyl, baserad på nominal finansiering, kan ges en alternativ utformning så att viss hänsyn tas till inflationens verk- ningar. För det andra syftar diskussio- nen fram mot rent reala hyreskalkyler, i vilka penningvärdets förändringar di- rekt påverkar utgående penninghyror.

Det är nu anledning att undersöka hur indexlån kan förenas med den no- minalistiska kalkylen. Man kan därvid särskilja två fall. Det första svarar mot en helt schablonmässig hyreskalkyl som ej tar hänsyn till individuella variatio- ner i kapitalutgifter. I det andra fallet tillåtes vissa variationer i fastigheternas hyressättning sammanhängande med in- dividuella förändringar i kapitalutgif- terna. Detta senare fall kan sägas svara mot det system för tilläggskompensation som för närvarande tillämpas.

Det förra fallet innebär mycket stora risker för en fastighetsägare som finan- sierar med indexlån. Även om den för- väntade avkastningen för penninglån och indexlån är densamma, innebär en kraftigare inflation än förväntat att fas- tighetsägarens nominala utgifter för ka— pital kraftigt ökar, samtidigt som den nominala intäktsströmmen är oföränd- rad. Detta skall visserligen vägas mot möjligheten av en lägre inflations- takt än förväntad.Analysen i föregående avsnitt visade dock hur en starkt asym- metrisk värdering hos fastighetsägaren i detta fall gör indexlån föga attraktiva.

Det andra fallet innebär att fastig- hetsägaren erhåller årliga hyreshöj- ningar som svarar mot utgifterna för in- dextilläggen. Sker sådana beräkningar för varje enskilt år kan hyran variera mycket starkt, samtidigt som »taket» för vad som i rådande efterfrågesituation är möjligt att övervältra kan uppnås un- der år med mycket kraftiga prissteg- ringar. Indexlåns riskegenskaper är vis- serligen förbättrade jämfört med det föregående alternativet, men låneformen torde fortfarande betraktas som mycket riskfylld jämförd med penninglån. Till- låter däremot hyreskalkylen att fastig- hetsägaren får kompensation för index- tilläggen genom en utspridning och ut- jämning över flera år närmar man sig en real princip för hyressättning.

Den slutsats som kan dras är att med ett bibehållande av en nominalistisk hy- reskalkyl inom hyresreglering eller hy- reskontroll är penninglån den enda möj— liga finansieringsformen. Indexlånefi- nansiering kommer för en fastighets- ägare att vara förenad med mycket stora risker utan att kompenserande avkast- ningsförbättringar kan förväntas.

Så länge den nominalistiska kalkylen bibehålles oförändrad uppnås ej heller den önskade tidsstrukturen för hyran.

Real hyreskalkyl En real hyreskalkyl baseras på en plan för den reala hyrans utveckling över ti- den. De krav som kan ställas på en norm för en real hyreskalkyl är att denna skall ge en hyresutveckling för den in- dividuella fastigheten och en hyres- struktur för marknaden som ger ett nå- gorlunda jämnt fördelat efterfrågeöver- skott, dvs. liten hyressplittring. Kalky- len skall dessutom ge en hyresutveck- ling som är förenlig med bostadsfinan- sieringens lånevillkor. Detta senare vill- kor innebär att lånens reala amorte- ringar skall anpassas till den nedgång av fastighetens reala värde som normalt kan inträffa under fastighetens livs- längd.

En real hyresnorm innebär att såväl driftkostnadsdelen i hyran som kapital- kostnadsdelen förändras vid penning- värdeförändringar. Om byggnadskostna- der och allmän prisnivå utvecklas lik- formigt kommer den reala hyresstruk- turen att vara opåverkad av inträffade penningvärdeförändringar. Skillnaden mellan hyrorna i nyproduktionen och det äldre beståndet följer den i kalky- len planerade. Dessutom förutsättes i regleringsfallet att de hyreskontrolle- rande myndigheterna fastställer en (eventuellt subventionerad) realränte- sats som skall ligga till grund för hyres- kalkylen. Avkastningen på eget kapital blir med en sådan real norm också säker i reala termer. Vid finansiering med indexlån med amorteringsvillkor som är avpassade till den reala hyresnormen utvecklas kapitalutgifter och motsvaran- de hyresintäkter parallellt.

Vid finansiering med penninglån le- der en lägre inflationstakt än förväntat till förluster för fastighetsägaren. Vis— serligen kan vinster göras om infla- tionstakten är större än förväntat, men troligen kommer fastighetsägaren att ständigt befinna sig i en besvärlig lik-

viditetssituation. Detta sammanhänger dels med fluktuationerna mellan hyres- intäkter och kapitalutgifter vid finan- siering i penninglån och en real hyres- kalkyl, dels med de principiella olik- heter i fördelningen över tiden som finns mellan den reala hyresströmmen och penninglånens amortering.

Som visades i föregående avsnitt är det dock möjligt att inom en nomina- listisk hyreskalkyl och med ett bibe- hållande av penninglån som finansie- ringsform erhålla en hyresutveckling som bättre ansluter sig till bibehållna paritetshyror. Detta skulle ske genom att hyrorna tilläts stiga med vissa pro- centtal, motsvarande en förväntad in- flation. Någon garanti för fullständigt bibehållen paritet kan dock ej uppnås med sådana metoder, även om delar av den inflationsinducerade hyressplitt- ringen kan undvikas. En bättre garanti erhålles uppenbarligen med en real norm.

Men den reala normen ger inte auto- matiskt hyresparitet. Bortsett från att den valda reala schablonen kan vara mindre lämplig kvarstår alla de indivi- duella variationer i fastighetens värde- utveckling som sammanhänger med läge, befolkningsutveckling, konsument- smakens förändringar och olikheter i byggnadskOStnader för samtidigt bygg- da likvärdiga fastigheter.

Så länge ett markerat efterfrågeöver- skott föreligger kan fastighetsägarens risksituation vara opåverkad av måttliga variationer i normen för hyresreglering eller -kontroll. Men den väsentliga frå- gan är hur en lämplig norm skall kon- strueras. I en ort utan kraftigare be- folkningsförändringar är det rimligt att tänka sig att realhyran för en fastighet sjunker allteftersom fastigheten blir äldre. En sådan utveckling motiveras av en rent fysisk nedslituing och kvalitets- försämring men också av en fortgående

»normal» (men dold) produktivitets- förbättring. Denna senare faktor kan vara svåråtkomlig; om man jämför två lägenheter byggda olika år och med samma reala produktionskostnad, talar erfarenheten för att den senare av de två byggda lägenheterna kommer att föredras av konsumenterna. Föränd- ringar av planlösningar, materialanvänd- ning, hustyp etc. som av konsumenter- na i allmänhet tolkas som förbättringar påverkar inte byggnadskostnadsindex. Det här anförda exemplet är en variant av det generella problemet om hur kva- litetsförändringar skall kunna återspeg- las i olika slag av prisindex.

En preliminär slutsats blir att utan alltför kraftiga lokala befolkningsför- ändringar eller förskjutningar i nypro- duktionens omfattning, bör en real hy- resnorm med en svagt sjunkande real hyra ge en förhållandevis god anpass- ning med bibehållen hyresparitet.

En väsentlig osäkerhetsfaktor är byggnadskostnadernas framtida utveck- ling. Denna osäkerhet kan visserligen elimineras genom att låta hyreskalkylen baseras på lån reglerade med byggnads- kostnadsindex i stället för konsumtions- prisindex. Med en reglering efter bygg- nadskostnadsindex skulle hyrorna i de äldre delarna av beståndet smidigare kunna följa nyproduktionens hyror och hyresparitet lättare uppnås. Å andra si- dan är det inte säkert att en sådan följ- samhet är helt eftersträvad. I en mark- nad med ett allmänt efterfrågeöverskott och politiskt bestämd bostadsproduk- tion behöver förändringar i byggnads- kostnadsindex i förhållande till pris- nivån i övrigt inte direkt återspegla för- skjutningar i produktiviteten. Föränd- ringar av byggnadskostnadsindex kan också sammanhänga med fluktuationer i bostadsproduktionens omfattning och åtföljande prisrörelser på faktormark— naderna. Det kan ju tvärtom vara ett mål

för hyrespolitiken att hyrorna i bestån- det ej skall följa kortsiktiga fluktuatio- ner i produktionskostnaderna. Använd- ningen av en byggnadskostnadsindex för lån torde dessutom vara föga attrak- tiv ur långivarsynpunkt.

Svårigheterna är om möjligt ännu större beträffande användningen av en hyresindex eller fastighetsvärdeindex för bostadslån. En hyresindex omfattar en kapitalkostnadsdel och en driftkost— nadsdel. För närvarande väger dessa de- lar ungefär lika tungt i index. Vid en förändring av driftkostnaderna, exem- pelvis genom en höjning av priserna på bränsle eller lönerna för fastighetsskö- tare, stiger totalindex med omkring hälf- ten av driftkostnadernas procentuella ökning. En höjning av hyresindex kom- mer _ om hyror och bostadslån är knutna till denna index — att automa- tiskt medföra en höjning av kapitalkost- naderna genom ökade indextillägg. Des- sa bidrar ånyo till en höjning av hyres- index. På detta sätt kan en initialhöj- ning av hyrorna förstärkas till det dubbla. Det är inte otroligt att en pro- cess av detta slag ganska snart skulle konvergera mot marknadshyrornas nivå.

Även en höjning av räntenivån kan få en motsvarande multiplikativ effekt. En reglering med hyresindex måste där- för betraktas som olämplig på grund av att de ökade utgifter som indexregle- ringen medför direkt påverkar regle- ringsindex. Samma förhållande gäller visserligen också konsumtionsprisindex, men då bostadskostnaderna omfattar mindre än tio procent av denna index blir den multiplikativa effekten avsevärt mindre.

En fastighetsvärdeindex har i stort sett samma effekter. Dessutom tillkom- mer den instabilitet som kan finnas be- träffande fastighetsvärdena i en regle— rad marknad, med spekulationer i och

förväntningar om andra hyressättnings- system och kapitalvinstbeskattningens utformning vid en övergång till jäm- viktshyresbildning.

Slutsatsen blir att om regleringar med index, vilka tar hänsyn till rela- tiva förskjutningar mellan allmän pris- nivå och byggnadskostnader, är mindre lämpliga kan hyresparitet i allmänhet ej bibehållas vid icke-förväntade föränd- ringar. Hyresparitet kan därvid endast återställas genom sådana förändringar av hyreskalkylen som ger upphov till kapitalvinster eller -förluster.

Kompletterande synpunkter

En i detta sammanhang väsentlig skill- nad mellan allmännyttiga företag med självkostnadshyror och privata fastig- hetsägare med hyreskontroll är att hy- rans tidsutveckling för den förra grup- pen primärt bestäms av lånens amorte- ringsvillkor medan för den senare grup- pen hyresutvecklingen fastlägges av de kontrollerande myndigheterna. Med »hyra» avses i första hand den del av totalhyran som skall täcka kapitalkost- naderna.

De allmännyttiga företagens situation blir således något annorlunda, då det för dessa företag inte är aktuellt att finna en låneform vars villkor är väl anpassade till något slags hyresnorm. I stället kan man förutsätta att dessa före- tag främst är intresserade av att ge sina hyresgäster en hyresutveckling över ti- den som är anpassad till hyresgästernas betalningsförmåga och ger likvärdiga bostäder samma hyra. Dessa två princi- per minskar samtidigt riskerna för att lägenheter ej skall kunna hyras ut till kostnader som svarar mot aktuella ka- pitalutgifter.

Det är rimligt att förmoda att allmän- nyttiga företag i en väl etablerad dub- bel kreditmarknad utan större differen- ser i avkastningsförväntningar skulle

Reel hqro | [!

Rea/ kap/'fa/Ufgiff Indexlån

Driffkosfnaa' | | | l D [0 20 50 40 50 Tid i är

Diagram 5:1. Real hyresutveckling. 3 % inflation per år.

föredra indexlån framför penninglån. Argumentet är främst de fördelar index- lånen ger beträffande hyrans tidsstruk- tur. Slutsatsen kan skärpas ytterligare: i en marknad där privata fastighetsägare tillämpar marknadshyror kan indexlån vara ett nödvändigt villkor för att en splittring i hyresstrukturen inte skall uppstå mellan allmännyttiga och privata fastigheter.

I diagram 5:1 och 5:2 visas utveck- lingen av kapitalutgifterna över tiden, dels med penninglån, dels med index- lån. För penninglånet antas räntesatsen vara 4 % och amorteringstiden 50 år. Om räntor och amorteringar erlägges som en konstant nominal annuitet inne- bär detta en årlig kapitalutgift av 4,65 % av fastighetens ursprungliga kostnad. Ingen hänsyn tas till den statliga sub- ventioneringens fortgående avveckling. För ett indexlån tänkes följande kalkyl gälla: realräntesatsen är 1 % och den årliga inflationstakten bedömes med så— kerhet bli 3 %. Fastigheten skall amor- teras fullständigt över 50 år men amor-

Nominal huru.

” | I | | |] ID 20 30 40 T|d i är Diagram 5:2. Nominal hyresutveckling. 3 % inflation per år.

50

teringarnas storlek är störst i början och avtar sedan med 1,5 % årligen. Den— na utveckling kan på ett schematiskt sätt antas återspegla fastighetens värde- utveckling och svarar således mot ett slags real hyresnorm. Den initiala ka- pitalutgiften blir 3,52 % men sjunker till 1,67 % per år efter 50 år.

Med dessa beräkningar kommer den reala principen att leda till väsentligt lägre initialhyra än den nominalistiska principen. Den senare leder dock till en lägre hyra under fastighetens senare period. Hyresutvecklingen åskådlig- göres såväl realt som nominalt i dia- gram 5:1 och 5:2.

Situationen kompliceras emellertid om gemensamma kalkyler äger rum för hela bostadsföretag. Genom att samman- slå samtliga fastigheters utgifter och en fördelning av hyrorna efter olika lägen— heters bostadsvärde kan irriterande hy- ressplittringsinslag helt eller till väsent- lig del undvikas. Om dessutom själv- kostnadsprinciper tolkas mindre strängt med möjlighet till skapandet av smärre

fonder bortfaller delvis hyressplittrings- motivet för att indexlån särskilt väl skulle lämpa sig för allmännyttiga bo- stadsföretag. Kvar står dock att index- lån skulle underlätta en smidigare an- passning av hyresstrukturen, samtidigt som indexlån har de gynnsamma risk- egenskaper som tidigare berörts.

Ett annat väsentligt område för själv- kostnadskalkyler är beräkning av över- låtelsepriser för bostadsrätter. För när- varande tillämpas ofta ett system som innebär att överlåtelsepriset beräknas som ursprunglig insats plus senare gjor- da amorteringar. Om fastighetens amor- teringsplan motsvarade värdeminsk- ningen skulle överlåtelsepriser av detta slag aldrig vara möjliga: endast realvär- det av den ursprungliga insatsen skulle svara mot överlåtelsepriset. Att det idag normalt är möjligt att erhålla de be- räknade överlåtelsepriserna (samtidigt som dessa ofta kan ligga under ett fik- tivt marknadspris eller svarta-börspris) visar att nuvarande system leder till mycket kraftiga överamorteringar. Det är uppenbarligen samma problem som tidigare: nominal kalkyl, penninglån och inflation står för en väsentlig del av den reala amorteringen.

En belåning av kooperativa fastighe- ter med indexlån och en real beräkning av insatser och överlåtelsevärden skulle för det första sätta bostadsrättsinnehava- ren i en gynnsammare position genom att hans bostadsrätt skulle ha ett realt säkerställt värde. För det andra skulle reala kalkyler minska de olägenheter som hyressplittringen medför och som för bostadsrättslägenheternas del i förs- ta hand tar sig uttryck i ett efterfråge- överskott på bostadsrätter i något äldre fastigheter.

Den kontroll som utövas över försälj- ningen av egna hem är i princip redan nu »realt» utformad. Försäljningsvär- dena för statligt belånade egna hem ba-

seras på den ursprungliga produktions- kostnaden ökad med produktionskost- nadsindex men minskad med en scha- blonmässig värdeminskningspost. Pris- kontrollen utgör i sin nuvarande ut- formning inget institutionellt hinder för indexlån i egnahemsfinansieringen.

3. I ndexlån och den statliga bostadspolitiken

I föregående avsnitt visades att index- lån som en normal finansieringsform på bostadsmarknaden är väl förenlig med väsentliga bostadspolitiska mål. Om hy- rorna tänkes bestämda i en marknads- prisbildningsprocess kan finansiering med indexlån minska en del av den osäkerhet på fastighetsägarsidan som förekommer beträffande förväntningar- na om relationen mellan framtida hy- resintäkter och kapitalutgifter. En så— dan minskning av osäkerheten kan be— traktas som ett partiellt förverkligande av ett allmänt välfärdspolitiskt mål, nämligen att minska osäkerheten i det ekonomiska livet.

Med utgångspunkt i dagens situation är kontrollerad hyres- eller prissättning efter en självkostnadsprincip den mest relevanta. Därvid gäller att en finansie— ring med indexlån kan bidra till att minska eller eliminera den hyressplitt- ring som är en följd av inflationistiska förändringar i byggnadskostnaderna. Men som visades i det första avsnittet kan de bostadspolitiska målen också tol- kas som bestämda krav på en övre gräns för hyresnivån. I det följande behandlas en rad frågor som berör sambandet mel- lan å ena sidan indexlån som finansie- ringsform för bostadsbyggandet och å andra sidan övriga bostadspolitiska mål, utformningen av statlig subven- tionspolitik samt slutligen vissa över- gångsproblem och bostadspolitikens konkreta utformning i tre typfall.

En kanske avgörande punkt för möjlig- heten av en normal bostadsfinansiering med indexlån är den realräntenivå, som kan förväntas uppstå vid balans på kre— ditmarknaden mellan indexlån och pen- ninglån.1 Frågan blir om denna hypo- tetiska realräntenivå är förenlig med de hyrespolitiska målen. Argumentatio- nen mot indexlån som normalt finan- sieringsinstrument för bostäder — en argumentation som å andra sidan kan anses stödja indexlån om frågan ses ur långivarnas synpunkt — är att index- låns införande kommer att medföra en höjning av räntenivån och en ökning av kapitalutgifterna för fastighetsägandet. Slutsatser av detta slag brukar anföras med en hänvisning till den ränte- och penningvärdeutveckling som ägt rum under efterkrigstiden och som inneburit att den för bostadsfinansieringen i ef- terhand beräknade realräntan legat kring noll eller strax därunder. Det häv- das därvid att det inte skulle vara möj- ligt att explicit acceptera en statlig räntesubventionering som systematiskt syftade till negativa realräntor och att realräntesatser! noll (på indexlån) an- tagligen skulle vara en praktisk undre gräns. Avslöjandet av inflationen och de låga men positiva realräntesatser som kan bli följden av indexlåns intro- duktion skulle nödvändiggöra högre hy- ror.

I en marknad med självkostnadshyror skulle en väsentlig höjning av realränte- satsen höja hyrorna automatiskt. Med den hyreSStruktur som föreligger i den hyressplittrade marknaden uppnås där— vid först jämvikt på marknaden för ny- producerade lägenheter. Detta leder i sin tur vid oförändrad subventionering till minskade incitament för bostadspro- duktion. Denna kan sjunka samtidigt

som en överskottsefterfrågan föreligger på något äldre lägenheter. I en marknad med jämviktsprisbildning slår en höj- ning av realräntesatsen också ut i mins- kad bostadsproduktion och på längre sikt höjd hyresnivå. Fastigheter byggda efter kalkyler som förutsatt en lägre real kapitalutgift drabbas av kapitalför- luster.

Problemställningen kan också formu- leras på följande sätt: baseras den nuva- rande bostadspolitiken på en icke utta— lad förutsättning om negativa realrän- tor? För att belysa denna väsentliga frå— geställning göres i det följande några enkla beräkningar som avser att visa sambandet mellan realräntenivå och hy- resnivå.

Med nu gällande regler och praxis kommer den del av första årets hyra som svarar mot kapitalutgifterna för en helt statligt belånad fastighet att svara mot 4,6 % av produktions- kostnaden. Jämförelsen skall främst av- se första årets hyra (initialhyror). En högre hyra under senare år i en fastig- het med indexlån (jämfört med hyran i en fastighet med penninglån) kan in- nebära en bättre anpassning till en jäm- viktshyra för den indexlånefinansie— rade fastigheten.

För fastigheten finansierad med in- dexlån antas realhyran (kapitaldelen) sjunka med 1,5 % per år, samma värde- minskningstal som förutsättes i de stat- liga bestämmelserna beträffande god— kända försäljningsvärden för egna hem. Dessutom antas lånen amorteras så att kapitalkostnaderna (räntor och amor- teringar) varje år är lika med motsva- rande hyresintäkter. Vid olika antagan- den beträffande realräntesats och livs- längd för fastigheten erhålles de resul- tat som redovisas i nedanstående tabell.

1 Beträffande de rena kreditmarknads- aspekterna hänvisas till Avdelning III i be- tänkandet.

Tabell 5:9. Initialhyra motsvarande ka- pitalkostnaderna (räntor och amorte- ringar) i procent av fastighetens pro- duktionskostnad vid olika livslängder och realräntesatser.

Realränte- Livslangd sats 40 år 50 år —1 ......... 2.76 2.26 0 ......... 3.33 2,84 1 ......... 3,95 3.46 2 ......... 4,65 4,24 3 ......... 5,39 5,03

Tabell 5:9 visar att med de givna förutsättningarna är det möjligt att ac- ceptera en realräntenivå på mellan 2 och 3 % utan att hyran under det första året blir väsentligt skild från nu ut- gående hyror i statligt belånad och sub- ventionerad nyproduktion. Däremot blir hyresutvecklingen över tiden beroende på om finansieringen skett i indexlån eller penninglån. Storleken av denna differens sammanhänger med infla- tionstakten.

De principer som av bostadsstyrelsen tillämpas vid beräkningen av försälj- ningsvärden för egna hem innebär, som ovan påpekats, att den ursprungliga produktionskostnaden först räknas upp med produktionskostnadsindex fram till försäljningstillfället varefter värdet minskas med 1,5 % per år från produk- tionsåret till försäljningsåret. Eftersom inga direkta svårigheter förelegat vid försäljning av statligt belånade egna hem (utanför rena avflyttningsområ- den) kan man påstå att en hypotetisk real värdeminskningstakt på 1,5 % inte överskattar de möjliga försäljningsvär- dena i marknaden. Denna värdeminsk- ningstakt innebär att kapitalkostnads- delen i stort sett halveras under 50 år. Ett svar på frågan om det är möjligt att upprätthålla denna struktur i en jäm- viktsmarknad fordrar en mer ingående

analys av efterfrågans och bostadsbe- ståndets struktur.

Det kan räcka med att peka på några faktorer som bör medtas i en sådan analys. Vid en helt fri prissättning på statligt belånade egna hem skulle det antagligen vara möjligt att för närva- rande på vissa orter ta ut högre priser än de maximalt tillåtna försäljningsvär- dena (vid i övrigt oförändrad hyres- kontroll). Samtidigt kan det föreligga en uppdämd efterfrågan genom att små- husproduktionen varit begränsad, åt— minstone i större tätorter. Dagens efter- frågesituation på marknaden för små- hus kan dock delvis sammanhänga med att ett efterfrågeöverskott från hyres- marknaden kan ha flyttats över till små- husmarknaden.

En del av dessa argument kan också användas mot hypotesen att det i en marknad med ett större mått av jämvikt skulle vara möjligt att upprätthålla sam- ma hyror som för närvarande i ny- produktionen. En omedelbar övergång till jämviktsprisbildning för hela bo- stadsbeståndet kan leda till såväl hyres- höjningar som hyressänkningar för den nyproducerade delen. För hyreshöj- ningar talar främst att ett allmänt efter- frågeöverskott föreligger. Men helt orimlig är inte en situation med så pass kraftiga minskningar av efterfrågan ge- nom hyreshöjningar i det äldre bestån- det att hyrorna i nyproduktionen sna- rast skulle ha en tendens att sjunka.

Även om analysen således inte med säkerhet kan fastslå att det i en mark- nad med en högre grad av marknads- jämvikt än idag skulle vara möjligt att upprätthålla nuvarande initialhyror samtidigt som den reala hyresstruktu- ren (och hyresutvecklingen) får den form som här diskuterats, föreligger så- dana säkerhetsmarginaler vid bedöm- ningen att man kan fastslå att de hyres- politiska målsättningarna är förenliga

med en positiv realräntenivå. Denna nivå kan visserligen vara mycket låg (0—2 %) och kan kanske endast upp- nås genom subventionering.

3.2 Motiv för en statlig ränte- subventionering I detta kapitels första del gavs en be- skrivning av den nuvarande statliga subventionspolitikens utformning. In- nan framställningen övergår till att be- handla alternativa utformningar av rän- tegarantier och statliga toppkrediter finns det skäl att några ögonblick stan- na vid motiven för en statlig räntesub- vention. Det första motivet är av välfärdspoli- tisk karaktär och utgör en skärpning av en tidigare formulering om »att hy- rorna skall vara kostnadsbestämda, samt att dessa kostnader ej skall av— vika från vad som kan bedömas svara mot en långsiktig jämviktsnivå». Man kan hävda att en optimal samhällelig resursfördelning uppnås först om hy- resnivån understiger en långsiktig jäm- viktsnivå, bestämd utan subventioner. Argumenten för en generell, bestående subventionering är av känd välfärdseko- nomisk karaktär:bostadskonsumtion har för samtliga konsumenter sådana posi— tiva, normalt icke prissatta effekter, att motiv kan föreligga för en allmän hy- ressubventionering. På fastighetsägarsi- dan är det möjligt att räkna med att producenterna har en tendens att över- skatta riskfylldheten i bostadsinveste- ringar. En sådan överskattning är inte särskilt märklig då bostäder har en ur den enskilde investerarens synpunkt mycket lång varaktighet, samtidigt som prognosmöjligheterna för en enskild fastighetsägare-byggherre normalt är mindre än för samhälleliga — statliga eller kommunala — planeringsorgan. Om riskbedömningarna är överdrivna leder detta till ett minskat utbud jäm-

fört med vad som motiveras av en »rik- tigare» riskbedömning. För att öka ut- budet och neutralisera riskeffekten kan därför allmänna produktionssuhventio- ner tillgripas.1 Det bör observeras att en allmän produktionssubventionering är möjlig även i en marknad med jäm- viktsprisbildning.

De motiv som spelat en stor roll för den statliga räntesubventionens utform- ning och efter den aktuella ompröv- ningen av räntesubventionerna kvarstår som avgörande har ett mera direkt sam- band med de gällande hyressättnings- principerna och den aktuella marknads- situationen, Räntesnbventionen (inkl. den gynnsamma statliga toppbelåning- en) har som Sina väsentligaste funktio- ner att eliminera räntefluktuationers verkningar på hyran och dämpa den hyressplittring som åstadkommes av in- flation och nominalistisk hyreskalkyl i kombination.

Så länge hyrorna är kontrollerade och baseras på beräknade historiska byggnadskostnader och aktuella ränte- satser finns det naturligtvis anledning att konstruera systemet så att ränte- fluktuationer inte omedelbart påverkar hyresnivån. Genom att införa en ränte- garanti är hyrorna okänsliga för ränte- fluktuationer så länge marknadsräntan ligger ovanför den garanterade ränte- satsen. När räntegarantigränsen succes- sivt höjes och för de äldre fastigheter- na helt avvecklas blir hyrorna helt ut- lämnade för fluktuationer i samband med räntesatsförändringar. Ett ränte- garantisystem — som är effektivt i eli- mineringen av räntevariationernas

1 Även det motsatta förhållandet kan gi- vetvis hävdas: att nuvarande bostadsin- vesteringar förutsätter en större framtida efterfrågan, åtminstone för vissa hustyper eller områden, än vad som kan vara rea- listiskt. Producenterna skulle således sna- rast överskatta marknaden. Kritiken mot den omfattande höghusproduktionen utgår snarast från denna synpunkt.

verkningar — innebär således att en subventionering äger rum under en del av fastighetens livslängd. Om man inte önskar någon subvention men samtidigt önskar kvarhålla principen om själv— kostnadshyror och eliminering av rän- tefluktuationer på hyresnivån, måste ga- ranti och långivning utformas så att fastighetsägaren genom tillfällig kapi- talisering av räntesatser eller temporärt ökade amorteringar ges möjlighet att utjämna avvikelser uppåt och nedåt från en genomsnittlig räntenivå. Några oöverstigliga tekniska hinder synes inte föreligga för konstruktioner av detta slag.

Ytterligare ett motiv för avtrappning- en av räntesubventionerna är att den nominalistiska hyreskalkylen ur real synpunkt ger en mindre önskvärd för- delning av amorteringarna över tiden. Om man betraktar en del av den utgå- ende penningräntesatsen som en ersätt- ning för penningvärdeförlusterna och därmed som ett slags real amortering blir resultatet >>för höga» hyror i bör- jan av fastigheternas livslängd och »för låga» hyror senare. För att undvika de högre hyrorna i början av fastighetens livslängd kan man då tänka sig att en del av ränteutgifterna subventioneras. Allteftersom den utgående hyrans real- värde minskar kan räntesubventionen avvecklas. Inflationens verkningar på hyresstrukturen kan därigenom par- tiellt korrigeras, åtminstone så länge det är möjligt att ytterligare avveckla räntesubventionen. När subventionen är helt avvecklad är däremot fastighetens reala hyresutveckling helt utlämnad åt inflationens verkningar.

för alla räntekostnader från räntega- rantins gräns upp till en högsta god- känd upplåningsränta. Räntegarantin är given som en penningräntesats. Som tidigare påpekats är räntegarantigrän- serna olika för hus med skilda bygg- nadsår. Den första frågan är om den nuvarande räntegarantin går att förena med finansiering i indexlån.

Hyrorna i beståndet beräknas scha- blonmässigt på basis av räntegarantin (eller om denna underskrides, av en marknadsränta). Om fastigheter finan- sieras med indexlån, och indextillägg av de kontrollerande myndigheterna be- traktas som likvärdiga med ränta, ak- tualiseras de statliga garantiförpliktel- serna för den del av indexlåneräntan plus indextillägg som ligger mellan räntegarantigränsen och den högsta till- låtna nominala upplåningsräntan. Om indextilläggen kan fördelas över ett större antal år behöver riskerna med indexlånefinansiering inte vara avskräc- kande stora: staten kan komma att stå för huvuddelen av de indexlåneräntor och indextillägg som ligger ovanför ga- rantin men under den övre nominala gränsen. Risk föreligger dock för fas- tighetsägarförluster om den inträffade inflationen blir större än förväntat. Slutsatsen blir att indexlån med en bi- behållen nominalistisk garanti för fler- talet fastighetsägare saknar påtagliga fördelar och framstår som mindre attraktiva än penninglån. Dessutom kan de rent bostadspolitiska fördelarna för- knippade med indexlån och real hyres- kalkyl inte förverkligas under dessa förhållanden.

Den hittills förda analysen har visat att man vid en indexlånefinansiering kan förvänta sig en lägre initialhyra än för närvarande (vid en oförändrad realräntenivå). Ett av de väsentligaste motiven för den nuvarande räntesub- ventioneringen elimineras därigenom.

Ett motiv som emellertid kvarstår är att marknadens realräntesats kan vara oförenlig med rent hyrespolitiska mål. Detta kan nödvändiggöra en real ränte- garanti. En realräntegaranti är vid så- väl penninglån som indexlånefinansie- ring också rationellare om politiken syftar till exempelvis en bestämd rela- tion mellan hyror och inkomster. En inflation lämnar därvid bostadskostna- dernas utgiftsandel oförändrad. Detta är, som tidigare visats, inte möjligt med en nominal garanti.

Den reala räntegarantin kan kon- strueras helt analogt med den nomi- nala: staten står för skillnaden i ränte- utgift mellan garantiränta och en maxi- merad upplåningsränta. Det är också en självklarhet att en real garanti förut- sätter en real hyresnorm. Visserligen är en real hyresnorm och eventuell ränte- garanti starkt styrande i riktning mot indexlån, men upplåning i penninglån kan samtidigt tillåtas. För beräkningen av de statliga förpliktelserna får då an- vändas en princip liknande den som kan användas vid indexlånefinansiering och nominal räntegaranti.

Om den garanterade realräntesatsen är 2 % och en fastighet finansieras med in- dexlån erlägger staten alla räntekostnader därutöver upp till en högsta accepterad räntesats för upplåning, säg 3,5 %. Hela indextillägget på kapitalet övervältras i hy- rorna med en fördelning över tiden som följer en fastlagd norm. Om fastigheten däremot finansieras med penninglån från- räknas först från penningräntesatsen den under året inträffade penningvärdeförsäm- ringen. Av återstoden erlägger staten den del som ligger mellan 2 % och 3,5 %. En kraftig inflation leder till minskade statliga utgifter för räntegarantin. Men fastighets- ägarens intäkter beräknas vid hyreskon- trollen efter den reglerade räntesatsen var— för direkta inflationsvinster för fastighets- ägarna uppträder först när inflationen är lika stor som skillnaden mellan markna- dens penningräntesats och garanterad real- räntesats. Däremot står fastighetsägaren alla de risker som är förknippade med en

utebliven inflation. Indexlån mäste under dessa omständigheter framstå som attrak- tiva jämfört med penninglån.

Däremot saknas all bostadspolitisk mening i en politik som samtidigt ope- rerar med både en nominal garanti och en real garanti och låter fastighetsäga- ren välja mellan dessa. Detta innebär ju enbart att ett nytt hyressplittringsmo- ment — olikheter i belåningsform -— införes.

De hittills förda resonemangen är i alla huvuddrag tillämpliga även för all- männyttiga företag även om dessa har en viss formell frihet beträffande hy- ressättningen. Däremot har den proble- matik som sammanhänger med ränte— subventioner och produktionssubven- tioner i en marknad med jämviktshy- resbildning lämnats utanför. Den nuva- rande statliga toppbelåningens karak- tär har ej heller berörts explicit; en förutsättning har varit att villkoren för dessa lån utformats med hänsyn till räntegarantin.

I det följande redovisas några av de övergångsproblem som är förknippade med en introduktion av indexlånefinan- siering på bostadsområdet.

Konverteringsproblem

Av särskild betydelse vid en mer om- fattande övergång till indexreglerad fi- nansiering är de villkor som det äldre bostadsbeståndet har för sin nuvarande belåning. Den största långivaren till bo- stadssektorn är sparbankerna. Deras lån är i allmänhet korta, varför inga rena konverteringsproblem torde före- ligga i samband med en mer omfattan- de övergång till indexlån. En del av de övriga problem som bl. a. sammanhäng- er med sparbankernas möjligheter att erhålla balans mellan indexlån och pen-

ninglån på in- och utlåningssidan be- handlas utförligt i kreditmarknadska- pitlet. Situationen för bostadskreditgiv- ningen genom affärsbankerna är i stort densamma, även om fastighetskrediter- na spelar en avsevärt mindre roll för denna sektor. Det bör understrykas att en regelmässig bostadsfinansiering med indexlån ställer särskilda krav på in- dextilläggens kapitalisering och amor— teringsvillkorens utformning. Framför allt måste understrykas att lån som för- utsätter årliga betalningar av indextill- lägg är helt oförenliga med fastighets— ägarens normala likviditetssituation. Även om lånen är formellt kortfristiga måste kapitalisering av indextillägget accepteras.

Lånen i hypoteksinstituten löper i allmänhet på längre tid och räntesat- serna är bundna vid obligationsräntan vid utlåningstidpunkten. Någon formell konverteringsrätt föreligger ej, men praxis torde vara att om konvertering kan ske av obligationslånen till förmån- ligare villkor, konverteras även motsva- rande utestående fastighetslån. Detta in- nebär att de lån som nu finnes knap- past kommer att kunna konverteras till indexlån, om inte den senare lånefor- men är väsentligt gynnsammare ur av- kastningssynpunkt. Bindningstiden in- om dessa institut är lång, ända upp till 40 är, varför övergångstiden blir rela- tivt lång. Tomträttskassornas utlåning torde i väsentliga avseenden likna hy- poteksinstitutens, även om obundna lån förekommer. Försäkringsbolagens fas- tighetslån har i allmänhet löptider om 10 år och är räntebundna. Några kon- verteringsmöjligheter föreligger nor- malt ej, men den övergångsperiod som kan bli aktuell är avsevärt kortare än vad som gäller för hypoteksinstitutens utlåning.

Postsparbankens utlåning är nästan uteslutande obunden beträffande ränte-

satserna och är därmed jämförbar med övriga banker. I allmänhet har dock lånen väsentligt längre löptider. Den utlåning, främst tertiärlånen, som skett genom bostadsstyrelsen torde knappast vara konverteringsbar. Dessutom har denna långivning mycket långa bind- ningstider med 30 år för tertiärlånen.

Kapitalvinslproblem

Den hyressplittring som karaktäriserar den svenska bostadsmarknaden har till väsentlig del orsakats av inflation i kombination med en nominalistisk hy— reskalkyl. Det finns därför anledning att närmare studera de kapitalvinstpro- blem som är förknippade med en över- gång antingen till en marknad med jämviktshyresbildning eller till en marknad med bibehållen hyreskontroll för vissa delar av beståndet, men med en real norm för hyressättningen. Över- gången till en real norm kan aktualise- ra hyresanpassningar som kan vara av samma karaktär som en övergång till en marknad med friare hyresbildning. Den följande analysen innebär ingen rekommendation till en övergång till andra hyressättningssystem utan syftar endast till att belysa de principiella ka- pitalvinstproblem som orsakats av ett speciellt hyresregleringssystem. För detta fordras en kort rekapitulation av vissa tidigare resonemang.

För att ej onödigtvis belasta fram- ställningen betraktas endast kapitalut- gifterna och motsvarande del i hyran. Den metod som valts för fördelningen av kapitalutgifter inom den nominalis— tiska hyresregleringen eller maximihy- ressättningen är en fördelning av kapi- talutgifterna som en nominal annuitet. Om inflationen sker i en någorlunda jämn takt kommer det reala värdet av hyran att ständigt sjunka. Är inflations- takten större än den normala deprecie- ringstakten erhålles en hyressplittring

av det slag som nu föreligger: nybygg- da lägenheter är dyra i förhållande till äldre. Antag dessutom att den mark- nadshyra (eller hyra kontrollerad efter en real norm), som jämförelsen sker med, har den egenskapen att nuvärdet av den framtida hyresströmmen svarar mot produktionskostnaden. Dessutom antas att skillnaden mellan real ränta och penningränta svarar mot någor- lunda realistiska inflationsförvänt- ningar.

De två olika hyresstrukturer som skall jämföras har schematiskt åskåd- liggjorts i diagram 5:1.

Med de förutsättningar som gjorts ligger den nominalistiskt reglerade hy- ran högre än hyran enligt en real norm. Efter en viss tid ger däremot den no- minalistiska normen en lägre utgående hyra. Om man nu betraktar situationen för ett hushåll som avser att bo kvar i en bostad under hela dess livslängd är den totala hyran (i detta fall defini- tionsmässigt) oberoende av om hyran erlägges efter den reala eller nominala normen. Däremot är ju fördelningen över tiden olika, varför troligen det reala systemet föredras framför det no- minala med hänsyn till hushållets in- komstutveckling.

Sker däremot en övergång från en nominal självkostnadsprincip till den reala normen under fastighetens livs- längd får hyresgästen betala ett belopp som är större än den totala produk- tionskostnaden. Ett möjligt betraktelse- sätt är det följande: Hyresgästen byg- ger genom den högre hyran vid en no- minalistisk självkostnadsnorm (jämfört med den reala normen) upp ett slags förmögenhet, som senare realiseras ge- nom lägre hyror. Detta >>hyresgästhypo- tek» kan legalt endast realiseras genom att hyresgästen sitter kvar i lägenheten.

Situationen kan också exemplifieras

med de svårigheter som råder vid flytt- ning och byte av lägenheter i en hyres- splittrad marknad. Om man vill byta lägenhet eftersträvar man ett oföränd- rat nuvärde av de framtida (sjunkande) hyresbeloppen, En person som utan er- sättning överlämnar en (icke nybyggd) lägenhet till en annan hyresgäst över- lämnar därmed också en förmögenhet i form av framtida lägre hyror. Skill- naden mellan en hyra, bättre anpassad till marknadsvärdet, och de aktuella lägre hyrorna kan sägas ha erlagts av den tidigare hyresgästen under fastig- hetens första år. Det torde vara van- ligt att någon form av ersättning läm- nas för det värde hyresrätten i icke ny- producerade hus har. Den tidigare hy- resgästens »hypotek» kan således akti- veras direkt genom illegala överlåtelse- priser eller exempelvis (under legala former) som en nedsättning av ett villa- pris om hyresrätten till lägenheten by- tes mot en villa.

Slutsatsen blir att om man frångår Självkostnadsprincipen som grund för hyressättningen så kommer en kraftig förmögenhetsomfördelning att äga rum från hyresgästen till fastighetsägaren. Det innebär att det sparande som en kvarboende hyresgäst byggt upp under fastighetens tidigare år överföres till fastighetsägaren. För hyresgästen som senare kommit in i äldre fastigheter och betalat ett överlåtelsepris för en hyresrätt till tidigare hyresgäst innebär det att överlåtelsepriset överföres till fastighetsägaren.

En väsentlig förutsättning för detta resonemang är att den reala avkastning som penninglån gett under en historisk tid accepteras, dvs. att den lägre hyran är resultatet av att tidigare hyresbetal- ningar baserats på penningräntesatser av vilka en del kan betraktas som en real amortering och inte av en ständigt icke-förväntad inflation. Problemet om

en »rättvis» fördelning av förmögen— hetsökningen vid en hyreshöjning är tydligen också ett problem om den »rättvisa» eller »riktiga» realräntesat- sen under tidigare år. Eftersom inga marknadsnoteringar för reallån förele- gat är problemet till sin karaktär olös- ligt.

Situationen kompliceras ytterligare av de fastigheter som är byggda innan hy- resreglering och hyreskontroll. Dessa utgör också huvuddelen av det direkt hyresreglerade beståndet. Det är rim- ligt att utgå från att de ursprungliga hyresförväntningarna för dessa fastig- heter skilde sig väsentligt från den hyra som erhölls efter regleringens ikraftträ- dande. En friare hyressättning skulle för dessa fastigheter åter föra upp hy- ran i riktning mot den ursprungligen förväntade hyresströmmen och fastig- hetsägarna kan därvid hävda att ingen egentlig kapitalvinst uppstår. Mot detta resonemang kan dock invändas att många fastigheter under regleringstiden bytt ägare till priser som baserat sig på förväntningar om fortsatta hyresreg- lerade hyror. För de nuvarande fastig- hetsägarna uppstår således direkta ka- pitalvinster om fastigheten anskaffats efter regleringens ikraftträdande.

En intressant fråga är möjligheten att bibehålla nuvarande förmögenhetsfördel- ning, samtidigt som en anpassning sker av hyresstrukturen till den reala normen. En utväg är att man för en fastställd real norm — baserad på ursprunglig produk- tionskostnad, fastighetens ålder, prisnivå- förändring från produktionstidpunkten och en schablonmässig värdeminskning —— fast- ställer ett nuvärde av den ökade hyran över ett antal år, som skall utgå vid den reala normen jämfört med den nominalis- tiska. En hyresgäst som flyttar kan till- godogöra sig detta nuvärde i form av en revers, som i stort sett svarar mot tidi- gare sparande gcnom högre hyresbetalning- ar. Denna revers är utställd på hyresgästen av hyresvärden och kan medtagas vid flytt- ningen. En hyresgäst som kvarstannar, får

visserligen vidkännas en högre hyra, men reversens avkastning och amortering år till- räcklig för att täcka den ökade hyran. Ur förmögenhetssynpunkt lämnas även denna hyresgäst intakt. Samma gäller fastighets- ägaren: för denne gäller en ny hyresnorm som är real. Detta innebär ökade omedel- bara hyresintäkter för något äldre hus. (Initialhyran i nybyggda hus kan däremot sjunka.) Men den ökade hyran svarar mot ökade kapitalutgifter för de utställda »hy— resgästreverserna». Den här skisserade me— toden har ett antal välfärdsekonomiskt in- tressanta följder: förmögenhetsfördelning- en lämnas oförändrad samtidigt som hyres- strukturen förbättras. Detta leder till bl. a. en ökad rörlighet och anpassning på ar- betsmarknaden. En reversmetod är också i hög grad tillämpbar i allmännyttiga före— tag, delvis som ett substitut till den sam- manslagning som äger rum av olika fastig- heter vid hyresberäkningen. Denna »pool- ning» kan betraktas som något orättvis ge- nom att hushåll som bor i de äldre fastig- heterna ständigt kan få sina hyror höjda genom tillkomsten av nya fastigheter inom ett och samma företag. De kapitalvinst- problem som här har berörts har enbart haft samband med vad som benämnts »in- flationseffekten» i hyressplittringen. Det betydligt mer intrikata problem som sam- manhänger mcd kapitalvinster av annat slag, huvudsakligen hänförbara till en ex- pansionseffekt, skall ej beröras här.

I detta avsnitt redovisas tänkbara ut- formningar av vissa bostadspolitiska medel för tre fall karaktäriserade av skilda ambitionsnivåer beträffande in- dexlånens spridning på marknaden för fastighetskrediter. Med nödvändighet återspeglas därmed även olika utform- ningar av de bostadspolitiska åtgärder- na. Som tidigare understrukits är det inte möjligt att studera indexlån som finansieringsform på bostadsmarknaden utan att samtidigt göra en rad alterna- tiva antaganden beträffande den sam- tidigt förda bostadspolitiken. Men det måste påpekas att de fall som här pre-

senteras främst valts med hänsyn till att vart och ett belyser väsentliga egen- skaper hos indexlån — inte att de olika fallen skulle kunna betraktas som rele- vanta bostadspolitiska alternativ.

I kapitlets första del preciserades ett antal bostadspolitiska mål. Vid sidan av de bostadssociala målen riktades upp- märksamheten på önskemålen att upp— nå en hyresnivå, som medger en lång- siktig jämvikt på bostads- och bygg- nadsmarknaderna samt att åstadkomma en hyresstruktur med lika hyror för likvärdiga lägenheter, dvs. en elimine- ring av förefintlig hyressplittring. Den roll som den inflatoriska penningvär- deutvecklingen i kombination med pen- ninglån och en nominalistiskt präglad hyresstruktur spelat för den aktuella hyresstrukturen belystes ingående.

Kapitlets andra del behandlade en fråga som är av särskilt intresse för bostadspolitikens utformning, nämligen indexlåns egenskap att (i kombination med en real hyreskalkyl) ge en hyres— struktur i vilken de relativa hyrorna är oberoende av penningvärdeutveck- lingen. Detta gällde situationen under en hyreskontroll eller i allmännyttiga och kooperativa företag med självkost- nadskalkyler. Denna egenskap kan hos indexlån, utöver de möjligheter till öm- sesidig riskreduktion för långivare (och låntagare), som helt allmänt gäller in- dexreglerade kontrakt, motivera index— lånens införande på bostadsmarknaden och en utformning av den statliga bo- stadspolitiken som har detta syfte. In- dexlåns införande kan således betrak— tas dels som ett mål i sig, dels som ett medel för att med bibehållande av viss hyreskontroll eller självkostnadskalkyl uppnå en bättre hyresstruktur på bo- stadsmarknaden.

Den första studien avser en begräns- ning av indexlånefinansieringen till ny- produktionen och därvid främst den

dominerande del som har statliga lån och följer låneorganens hyres- och pris- kontroll eller tillämpar en självkost- nadskalkyl. Beståndet av tidigare bygg- da lägenheter beröres ej direkt. Det andra fallet beskriver en något mer omfattande ambition för indexlånens spridning. Den statliga räntegarantin, långivningen, hyreskontrollen och till- Iämpningen av hyresregleringslagstift- ningen förutsättes därvid anpassade till reala kalkyler för hela den berörda sek- torn, således även det tidigare belånade beståndet. Detta ger mycket starka in- citament för en konvertering av tidi- gare penningupplåning till län med in- dexklausul. Detta fall kan sägas beskri- va en real utformning av en bostads- marknad med självkostnadshyror. Det tredje och sista fallet syftar närmast till en beskrivning av en bostadsmark- nad utan hyreskontroll men med ett mycket starkt inslag av självkostnads- företag. Den privata sektorn antas till- lämpa en helt marknadsmässig hyres- sättning och detta alternativ svarar där- igenom mot en mycket långt gången avveckling av direkt statlig bostads- marknadskontroll.

Indexlån [ nyproduktionen En begränsning av indexlånefinansie- ringen till att gälla nyproduktionen kan i den aktuella bostadspolitiska situatio- nen tänkas som ett minimiprogram för indexlånens introduktion för bostads— finansiering. Detta kan åstadkommas genom att de statliga bostadslånen in- dexregleras. Kompletteras denna utlå— ning med en real norm vid hyresberäk- ningen och eventuellt även en real rän- tegaranti, föreligger starka incitament att övergå till indexlånefinansiering för nybyggda bostäder. Fastighetsägare som i denna situation väljer uteslutande pen- ninglånefinansiering måste ha förvänt- ningar om en framtida inflations stor-

lek som överstiger den för marknaden normala. Dessutom ställs dessa fastig- hetsägare inför betydande likviditets- svårigheter genom att räntebetalnings- och amorteringsvillkor för penninglå- nen ej överensstämmer med den reala normens förutsättningar.

En real norm för hyreskontrollen in- nebär att kapitalkostnadsdelen i hyran eller hela hyran följer konsumentpris- index. Hänsyn får vid normens upprät- tande tas till ett slags normal eller ge- nomsnittlig real värdeminskning för fastigheter. Som utförligt redovisats i kapitlets tidigare avsnitt kan man för- vänta att en real hyresnorm vid en fort- gående inflation ger en annorlunda för- delning av hyreskostnaderna över tiden än en nominalistisk norm. Den reala hyresnormen, som närmast förutsätter indexlånefinansiering, torde ge en lägre hyra och (för egna hem m.m.) lägre reala kapitalutgifter (ränta plus amor- tering) under de första åren. Hyran under senare år kommer emellertid att vara högre än om finansieringen skett med penninglån och en nominalistisk kalkyl tillämpats.

För att undvika hyressplittring mel- lan samtidigt uppförda fastigheter mås- te ett val ske mellan att för varje pro- duktionsårgång antingen tillämpa en real eller en nominalistisk hyresnorm. Denna restriktion kan tänkas härledd ur önskemålet att över huvud und- vika hyressplittring varigenom en be— gränsning av indexlånefinansieringen till nyproduktionen utgör ett minimi— program. Men vilka egenskaper erhål- ler en bostadsmarknad med denna upp- delning i finansieringshänseende? För nybyggda hus kan en framtida infla- tionsinducerad hyressplittring undvi- kas. Samtidigt ger övergången till real norm en omedelbar sänkning av kapi— talkostnadsdelen i hyran för nybyggda fastigheter. Denna hyressänkning kan

helt eller delvis utnyttjas för en av- veckling av nu utgående generella rän- tesubventioner. Dessa har ju under se— nare tid haft som främsta syfte att sän- ka hyran under de första åren i ny- byggda hus.

Gentemot tidigare byggda hus kom- mer dock hyresparitet inte att uppnås. I stället erhålles en ny uppdelning av marknaden i hus med hyror enligt no- minalistisk norm och hus byggda efter den reala hyreskalkylens införande. Skillnaden mellan de två kategorierna blir ej heller konstant över tiden. Om de »sista» husen med penninglån och de »första» husen med indexlån jäm- föres blir resultatet att de senare ome- delbart kommer att visa lägre hyror än de förra, efter en tid — kanske tio år eller mer — visar de två kategorierna samma hyra för att därefter ge högre hyror för husen med real norm. Ett nytt inslag av hyressplittring tillkom- mer, men med tiden uppnås paritet i en allt större del av beståndet alltefter- som den indexbelånade andelen ökas. Den bestående hyressplittringen i det redan uppförda beståndet kan självklart ej påverkas av detta program. Konver- teringsproblemen och kapitalvinstfrå- gan aktualiseras ej heller.

För de allmännyttiga företagens ny- produktion innebär detta att den ut- jämning som numera i allt större nt- sträckning äger rum mellan äldre och nyare bestånd ej behöver omfatta de indexbelånade fastigheterna som följer en realkalkyl. Den utjämning av hyran över tiden som automatiskt kan åstad- kommas med en real kalkyl förefaller att i många avseenden vara överlägsen den nu förekommande utjämningen, vars verkningsgrad är starkt beroende av sammansättningen i det allmännyt- tiga bostadsföretagets fastighetsbestånd. För privatbyggda fastigheter som sak- nar dessa utjämningsmöjligheter blir

fördelarna med avseende på hyresstruk- turen ännu mer uppenbara.

Som tidigare visats får en real kalkyl konsekvenser för beräkningar av över- låtelsevärden i det kooperativa bostads- beståndet. Överlåtelsevärden bör i detta fall också indexregleras, men med av- drag för en normal värdeminskning. Ur kostnadssynpunkt får därigenom bo- stadsrättslägenheterna, bortsett från olikheterna i beskattningsregler, i högre grad samma karaktär som egna hem. Beträffande den sist nämnda kategorin bör det påpekas att den kalkyl, som användes i kontrollen av försäljnings- priserna av de statliga lånemyndighe- terna, redan idag kan sägas vara real. Detta innebär att paritet avseende till- låtna överlåtelsepriser kommer att före- ligga även mellan äldre (penningbelå- nat) bestånd och nybyggda (med åt- minstone statliga indexlån belånade) egna hem.

Ett särskilt problem utgör det icke- statligt belånade beståndet vars hyres— sättning (för flerfamiljshus) fastlägges av de lokala hyresnämnderna. För att möjliggöra indexlånefinansiering i den- na kategori, som dock omfattar en myc- ket liten del av den totala nyproduk- tionen, fordras en ändring i nuvarande praxis så att indextillägg betraktas som en kapitalkostnad, vilken skall påverka hyressättningen.

Det ovan beskrivna minimiprogram- met för indexlåns introduktion kräver en ganska begränsad förändring av nu- varande bostadspolitik. I stort sett skul- le det vara tillräckligt med en real ut— formning av de statliga bostadslånen och i konsekvens därmed en real kal- kyl för kapitalkostnadsdelen i hyran. Hur en sådan real kalkyl utformas har beskrivits tidigare. Men den anpaSSning till en rimligare hyresstruktur, som är ett av många bostadspolitiska mål, skul- le med detta program ske i en långsam

takt: det kan dröja minst 20 år innan hälften av bostadsbeståndet i flerfa- miljshus följer en real kalkyl.

Real utformning av samtliga hyres- kontrollerande åtgärder

I föregående avsnitt tänktes program- met för indexlånens införande begrän- sat till fastigheter som erhöll nya stats- bostadslån. Men programmet kan ut- vidgas till att omfatta även det tidigare byggda beståndet. Detta skulle innebära att det statliga låneorganets hyreskal- kyl för samtliga belånade fastigheter la- des om till real basis. Dessutom måste bostadsstyrelsen i detta program vara villig att konvertera tidigare statliga penninglån mot nya statliga indexlån. En press kommer, som tidigare påpe- kats, även att finnas på en konverte- ring av underliggande lån. Samtidigt bör möjlighet ges för fastigheter som enbart följer hyresregleringens regler att övergå till en real kalkyl.

Men hur kan detta tänkas påverka hyresstrukturen? Som ett första alter- nativ är det lämpligt att anta att inga andra åtgärder vidtas samtidigt. De ka- pitalkostnader som vilar på varje fas- tighet kommer i den reala kalkylen att skjutas framåt i tiden med en omedel- bar hyressänkning som följd, även i äldre fastigheter. Den totala hyresnivån skulle därmed sänkas. Men detta inne- bär att ett fjärmande troligen sker från ett hypotetiskt jämviktsläge som ger marknadsbalans. Följden blir en ökning av bostadsbristen. Dessutom kommer hyresstrukturen i det tidigare produce- rade beståndet ej att automatiskt ut- jämnas utan kommer ständigt att direkt återspegla utgångspositionen vid den reala kalkylens införande. Endast i nya fastigheter uppnås den förbättrade strukturen. Utan att samtidiga kompen- serande åtgärder vidtas förefaller detta

alternativ ur bostadspolitisk synpunkt inte att kunna bjuda på några fördelar utöver minimiprogrammet.

Det är lätt att inse hur denna situa- tion uppkommer och vilka medel som kan användas för att undvika den. För en fastighet som följt den nominala kal- kylen kan sägas att amorteringarna un- der de första åren varit för stora jäm— fört med en real kalkyl. Om nuvärdet av framtida hyresbetalningar ej skall ökas vid övergången till real kalkyl måste dessa tidigare överamorteringar tillfalla hyresgästerna. Avvikelserna från den >>perfekta» reala kalkylen åter- speglar vid en övergång de tidigare gjorda överamorteringarna. Endast ge- nom att höja den framtida hyran kan en bättre anpassning uppnås. Detta kan med bibehållen självkostnadsprincip endast ske genom ökade kostnader, exempelvis genom en differentierad hy- resskatt. I princip kan en sådan skatt konstrueras med olika höjd beroende av husens ålder så att en önskad hy- resstruktur uppnås. Denna fråga ligger dock utanför det aktuella utrednings- området.

Indexlån i en fri hyresmarknad

Hittills har konstaterats att indexlån utöver de konstitutiva riskreducerande egenskaperna i en marknad med olika inslag av hyreskontroll även kan fun- gera som ett bostadspolitiskt medel. Ti- digare har indexlåns allmänna egenska- per i en marknad med fullständigt fri prisbildning behandlats. Men denna marknad kan genom det mycket stora och växande inslaget av företag base- rade på självkostnadshyressättning inte ses annat än som ett rent hypotetiskt studiealternativ. Även i en marknad med fri hyressättning för privata fas- tigheter kommer hyresnivån och hy- resstrukturen att i hög grad vara bero-

ende av självkostnadsföretagen. I ett tidigare avsnitt har visats hur man un- der vissa förutsättningar kan betrakta hyressättning efter självkostnadsprin- cip som en god approximation till den hyresnivå och hyresstruktur som skulle råda vid perfekt bostadsmarknadsjäm- vikt. Men en viktig förutsättning var därvid full säkerhet om framtida priser och kostnader.

Skall det nu vara möjligt att inom självkostnadsprincipens ram åstadkom- ma ett närmande till denna jämvikts- struktur är det ett krav att osäkerheten om framtiden i möjligaste mån undan- röjes. Indexlån kan bidra till detta ge- nom att i en ekonomi med föränderlig prisnivå i väsentliga avseenden över- föra självkostnadsföretagens planering till en situation där hänsyn endast be- höver tas till relativa prisers men ej den absoluta prisnivåns fluktuationer. Med andra ord: indexlån gör det möj- ligt för alla allmännyttiga och koopera- tiva företag att planera i stort sett som om den framtida prisnivån skulle vara konstant (eller dess utveckling med visshet känd).

Slutsatsen kan formuleras ännu strängare. Skall de allmännyttiga före- tagen kunna fungera och uppfylla sitt huvudsakliga syfte att ge bostäder till självkostnadspris med bibehållen hyres- paritet är det nödvändigt att hyrorna följer den allmänna prisnivåns fluktua- tioner. Detta kan med bibehållande av Självkostnadsprincipen åstadkommas endast genom en indexreglering av ka— pitalkostnaderna, dvs. indexlån.

Det är uppenbart att kraven på de allmännyttiga företagens förmåga att upprätthålla paritetshyror måste öka i en marknad med i övrigt fri hyressätt- ning — därigenom sker ju automatiskt en minskning av hyressplittringen. Ur bostadspolitisk synpunkt skulle index- lån i en fri marknad ha den värdefulla

egenskapen att bidra till självkostnads- företagens anpassning till en rimlig hyra och av penningvärdefluktuationer oberoende hyresstruktur. Det finns dock inte här anledning att närmare behandla de problem som kan vara för-

knippade med övergången till denna typ av marknad. Av intresse är dock att konstatera det starka samband som kan finnas mellan å ena sidan lämplig upplåningsform och å andra sidan före- tagstyp och hyressättningsprincip.

KAPITEL 6

Inteckningsväsendet vid indexlån

Inledning

Till de mera väsentliga tekniska förut- sättningarna för uppkomsten av en indexlånemarknad hör tillkomsten av regelsystem, som möjliggör pantför- skrivning av fast egendom som säker- het för indexlån. Den svenska kredit- marknaden är i stor utsträckning upp- byggd kring belåning av fast egendom. I synnerhet intar finansieringen av bostadsfastigheter en dominerande plats såväl på kapitalmarknaden som inom vissa delar av banksystemet. Indexlånemarknadens uppkomst och utveckling skulle därför underlättas, om sådana regler kunde konstrueras, att betryggande formella säkerheter för indexreglerade fastighetslån erhålles. Gällande inteckningsväsende diskrimi- nerar sålunda indexlån. Penninglån kan komma att användas, även om indexlån är att föredra ur risksynpunkt, helt enkelt därför att de institutionella för- hållandena är anpassade endast till pen- ninglån. Särskilt banker, försäkrings- bolag och andra kreditgivare med i lag givna krav på säkerheternas art kan i sådant fall utestängas från indexlåne- marknaden.

För att ge säkerhetsfrågan dess rätta proportioner bör det å andra sidan er- inras om att säkerhetens konstruktion inte har något att göra med den pri- mära kreditrisk, som långivaren tar. Frågan om huruvida låntagaren skall kunna fullgöra sina förpliktelser eller ej måste besvaras helt oberoende av hur

säkerhetsfrågan lösts och om inteck- ningsväsendet anpassats till indexlån. Det är först när betalningsförmågan faktiskt upphört och fastigheten skall försäljas på exekutiv auktion, som in— teckningsreglernas utformning får bety- delse med avseende på långivarens kreditrisk, dvs. om han skall få tillbaka sina pengar eller ej. Inteckningsreg- lerna syftar då till att avgöra dels för- månsordningen mellan borgenärerna dels det högsta belopp, varmed deras fordringar kan gäldas.

Den väsentliga slutsatsen av dessa konstateranden är att all riskvärdering äger rum, när långivare och låntagare kommer överens om villkoren för ett indexlån som alternativ till ett penning- lån. De har därmed båda accepterat de speciella riskfördelar eller -nackdelar som är förenade med indexlån. Inteck- ningsreglernas utformning kommer in i bilden endast som en bekräftelse av hur men inte att) full eller partiell återbetalning skall kunna erhållas i det fall att låntagaren visat sig vara ett dåligt kreditobjekt.

Av resonemanget följer sålunda att eventuella teoretiska eller praktiska svå- righeter att generellt eller i vissa fall ordna ett till indexlån anpassat inteck- ningsväsende inte säger något om in- dexlåns riskegenskaper i allmänhet eller för den speciella grupp, vars säkerhetsfråga är särskilt svår att lösa. Det bör också betyda att något försök att med inteckningsreglernas hjälp ute-

sluta någon låntagar- eller långivar- grupp från indexlånemarknaden inte får göras. De parter som vill utnyttja de till indexlån anpassade inteckning- ar, som nedan rekommenderas, har av- gjort sitt risktagande när låneavtalet ingicks och bör således vara medvetna om de konsekvenser detta kan få, när inteckningssystemet eventuellt träder i funktion.

1 . Inteckningsväsendets nuvarande uppbyggnad Den rätt som en inteckning medför, innebär att innehavaren som säkerhet för sin fordran på gäldenären har pant- rätt i fastighet. Med panträtt avses här rätt att föranstalta om dess försäljning på exekutiv auktion, om betalning inte erhålles enligt skuldebrevets innehåll. Beroende på inteckningens plats i för- månsrättsordningen erhåller innehava- ren därefter utdelning ur köpeskillingen om fastigheten försålts exekutivt liksom ur brandförsäkringsersättning eller ur ersättning som utfaller vid expropria- tion och liknande tillfällen.

l.1 Förmånsrättsordningen

För att fylla sitt ändamål måste det regelsystem som styr inteckningsväsen- det möjliggöra för långivaren att be- döma värdet av den erbjudna säker- heten vid den tidpunkt, då han mottar erbjudandet om panträtt i fastighet. I gravationsbeviset för fastigheten kan utläsas vilka inteckningar, som belastar fastigheten samt var i förmånsrätts— ordningen den erbjudna panträtten be- finner sig. Denna förmånsrättsordning finns reglerad i HB 17 kap. Vad som emellertid inte kan fastställas är stor- leken av de fordringar, som enligt lag utgår med förmånsrätt framför inteck- ningar, de s.k. tysta panträtterna. Vissa

av dessa utgår dock endast om fastig- hetsägaren är i konkurs.

I konkursfallet uttas kostnaderna för egendomens förvaltning under kon- kursen med förmånsrätt framför övriga fordringar. En förmånsrätt, som kan få stor inverkan på värdet av de i fastig- heten lämnade inteckningarna, är lön- tagares rätt enligt HB 17 kap. 4 5 att, om lös egendom inte finns att tillgå, ur köpeskillingen utfå upp till ett års lön som av arbetsgivaren inte utbetalats. Dessa lönefordringar behöver inte ha något samband med fastighetens skötsel.

Oberoende av om konkurs inträffat eller ej utgår före inteckningar vissa fordringar enligt HB 17 kap.6 &, såsom fastighetsskatt, odlingslån och avdik- ningslån m.m. Slutligen erlägges i båda fallen kostnaderna för det exekutiva förfarandet ur den för fastigheten in- flutna köpeskillingen.

Även andra förskjutningar kan in- träffa, som innebär förändringar i in- teckningarnas förmånsrättsläge. Till intecknings kapitalbelopp kan, där så är avtalat, läggas även ränta för en tid av högst två år före den dag utmät- ningen sker eller konkurs börjas.

Är inteckning meddelad för rätt till avkomst eller annan förmån av fast egendom, äger rättighetens innehavare ur egendomen utbekomma förmån i pengar eller i varor, som vid exeku- tionen är förfallen till betalning. För det fall att fastigheten säljes utan för- behåll om rättighetens bestånd, utgår ur köpeskillingen ersättning motsva- rande det uppskattade värdet av för- månerna. Även i detta fall kan således inteckningens kapitalvärde öka från tiden för inteckningens beviljande till tiden för auktionen.

Ytterligare är att beakta att den som sålt 'en fastighet och lämnat köparen kredit, under en begränsad tid har för- månsrätt i den sålda fastigheten fram-

för köparens övriga borgenärer för den oguldna köpeskillingen, se JB 11 kap. 2 5.

Den långivare som till säkerhet för sin fordran av låntagaren erbjudits panträtt i fastighet, är vid det tillfälle då han mottar säkerheten hänvisad till att med ledning av de i gravationsbevi— set lämnade uppgifterna bedöma de möjligheter, som vid en framtida tid- punkt kan finnas att ur fastigheten ut- bekomma sin fordran eller den del av fordringen, som då kvarstår obetald. I denna bedömning måste också ingå en kalkyl innefattande fastighetens framtida värdeutveckling. Mot bakgrund av inteckningens läge i förmånsrätts- ordningen samt långivarens bedömning av fastighetens värdeutveckling och lån- tagarens möjligheter att infria sina ut- fästelser sker sedan fastställandet av räntan liksom övriga lånevillkor.

Vid exekutiv auktion har man att räkna med att de enda intressenterna är inteckningshavarna. De bud som avges vid auktionen är i praktiken be- räknade så att de täcker den fordran, som innehas av den budgivande borge- nären. Det inträffar dock inte så sällan att de inteckningar som har den sämsta förmånsrätten inte skyddas av inne- havarna. Att så är fallet beror endera på att borgenärens ekonomi inte till- låter honom att förvärva fastigheten eller på att han inte vill inträda i affä- ren och således uppger sin rätt till panträtt i fastigheten. Någon budgiv- ning baserad på det värde, som åsatts fastigheten vid inledandet av det exe- kutiva förfarandet, brukar vanligtvis inte förekomma.

Den mellan långivaren och låntagaren ingångna överenskommelsen innehåller ofta bestämmelser om viss amortering

av lånet. Som säkerhet för lånet lämnas emellertid en inteckning för hela be- loppet. En växande differens uppkom- mer sålunda under lånets löptid mellan den fordran, som efter amortering återstår enligt omslagsreversen och den panträtt, vilken lämnats som säkerhet för lånet. Den ursprungliga panträtten i fastigheten förändras därvid på så sätt att skillnaden mellan det i inteck- ningen angivna beloppet och den åter- stående fordringen kommer att inne- fatta ett ägarhypotek. Reglerna om ägarhypotek innebär att inteckningen tillfaller fastighetsägaren eller vid kon- kurs hans konkursbo, om vid det exeku- tiva förfarandet en inteckning av fastig— hetsägaren inte pantförskrivits eller om en inteckning är belånad men inte tas i anspråk för täckande av skulden. Därvid gäller även att konkursboet eller ägaren själv inträder med samma före- träde enligt förmånsrättsordningen som varje annan rättsägare skulle ha gjort. I det fall att en inteckning är belånad men inte helt behöver utnyttjas, gäller beträffande överskottet på inteckningen att det är ett ägarhypotek och tillkom- mer fastighetsägaren eller hans kon— kursbo.

Det förhållandet att ett ägarhypotek föreligger i en del av en inteckning är inget hinder för att innehavaren av in- teckningen om så skulle visa sig vara nödvändigt kan ta i anspråk ägarhypo- teket helt eller delvis för att erhålla täckning för betalningsutfästelsen i om- slagsreversen. Innehavarens fordran kan exempelvis vid tidpunkten för det exekutiva förfarandet ha stigit på grund av utebliven räntebetalning.

Ett ägarhypotek i en del av inteck- ning kan av fastighetsägaren pantsättas till annan fordringsägare. Sådan pant- sättning sker ofta till en fordringsägare som lämnat kredit mot en sämre lig- gande inteckning i fastigheten. Denne

vill därigenom åstadkomma att det blir han och ej fastighetsägaren som får det belopp som vid exekutiv auktion ut- faller på den bättre inteckningens ägar- hypotek. Det kan också vara så, att fastighetsägaren pantförskrivit ägar- hypoteket till just den kreditgivare, som har panträtt i inteckningen. Det utgör då säkerhet för en annan skuld till denne, vanligen genom en s.k. gene- ralpantklausul. Det förekommer slut— ligen att någon av fastighetsägarens fordringsägare för att få betalt för sin fordran utmäter ett icke belånat ägar- hypotek.

Gällande inteckningssystem är till sin karaktär helt nominalistiskt. Visserli- gen synes vissa möjligheter finnas att konstruera inteckningar med föränder- ligt nominellt värde. I inteckningsför- ordningens 11 % stadgas att »inteckning för fordran må ej ske utan till visst belopp i penningar eller varor». Att man intecknar en viss kvantitet varor lär vara så sällsynt att man helt kan bortse från det fallet. Som varor i juri- disk bemärkelse kan emellertid även utländsk valuta betecknas. Man kan alltså i fastigheten inteckna en summa i utländsk valuta. Inteckningens kapi- talvärde kan då beräknas med ledning av den vid inteckningstillfället gällande valutakursen. Om sedan växelkursen förändras så att den svenska valutans värde sjunker i förhållande till den utländska valutan, stiger inteckningens kapitalvärde i samma utsträckning som växelkursförändringen. I det praktiska rättslivet synes dylika inteckningar knappast alls ha kommit till använd- ning. I lagberedningens förslag till ny jordabalk, avgivet i betänkande år 1960

(SOU 1960: 24), har möjligheten att in- teckna för visst belopp i varor uteslu- tits. Endast inteckningar fixerade i svenska kronor är enligt detta förslag tillåtna. Motiven till denna förändring i gällande rätt är att förhindra en even- tuell försämring av efterföljande in- teckningar i förmånsrättsordningen.

Sammanfattningsvis kan beträffande inteckningsväsendet sägas att inteck- ningarna alltid gäller som säkerhet för ett visst belopp i penningar. Denna fordran kan minska genom amortering, varvid ett ägarhypotek uppkommer. En intecknings kapitalbelopp tillåtes under vissa omständigheter öka med ett be- gränsat belopp, vilket har till följd att efterföljande inteckningars förmåns- rättsläge undergår en viss försämring. En kraftig försämring av inteckningar- nas förmånsrätt tillåtes genom reglerna i gällande lag om bättre rätt för vissa »tysta panträtter».

2. Nominalinteckningar vid indexlån

I en tänkt indexreglerad kapitalmark- nad uppställer sig först frågan huruvida gällande regelsystem med dess nuvaran- de utformning i lag och rättspraxis möjliggör belåning av fastigheter för indexreglerade fordringar.

I Finland, där indexreglerade ford- ringar förekommit sedan ett antal år, har detta gått att genomföra. Den finska bostadsfinansieringen är uppbyggd på ett sådant sätt att bostadslånen (även bottenlånen) amorteras under en tids- period som inte sträcker sig över 30 å 40 år. Det egna kapitalet i fastigheten utgör en betydande andel av byggnads- kostnaden (belåningsvärdet). I helt pri- vatfinansierade hus utgör lånesumman högst ca 50 % av byggnadskostnaden men det förekommer fall där det egna

kapitalet uppgår till 80 %. I de hus som finansieras med statssubventionerade lån utgör det egna kapitalet minst 20 % av belåningsvärdet. Vidare tillåtes i Finland endast 50-procentiga index- klausuler. Denna belåning har kunnat genomföras inom ramen för en lagstift- ning, som mycket liknar den svenska. För att långivarna under alla förhål- landen skall ha säkerhet för det ut- lånade kapitalet fordras att låntagarna överlämnar inteckningar till belopp, som icke oväsentligt överstiger låne- beloppen. Avsikten är att skillnaden skall täcka den ökning av skuldernas belopp som inträffar vid en eventuell penningvärdeförsämring. Det förekom- mer att marginalen täckes av en inteck- ning med förmånsrätt efter övriga i fastigheten intecknade län.

Det är emellertid att märka att för- farandet i Finland inte utan vidare kan överflyttas till den nuvarande svenska kapitalmarknaden eller till den typ av indexlånemarknad, som troligen skulle komma till stånd i vårt land. Bl. a. gäl- ler i Finland att fastighetsbelåningen i allmänhet ej går så högt som i Sverige och att upplupna indextillägg regleras för varje år.

Teoretiskt sett skulle även i Sverige en kapitalmarknad med indexreglerade fastighetslån kunna fungera på detta sätt. Varje kreditgivare skulle alltså till- se, att han hade säkerhet i inteckningar med ett så stort nominalt belopp, att det täckte lånets ursprungliga belopp och därtill den ökning av den index- reglerade skuldsumman, varmed han ansåg sig böra räkna under kredittiden. En sådan anordning innebär, att man från början tillskapar stora ägarhypo— tek, som successivt tas i anspråk vid en indexhöjning. Det är emellertid uppen- bart att den som ger kredit mot inteck- ning med sämre rätt i fastigheten icke kan nöja sig med att det framför hans

inteckning finns ägarhypotek till stora belopp, vilka vid exekutiv auktion till- faller fastighetsägaren. Man måste räkna med att dessa ägarhypotek regelmässigt pantförskrives till innehavaren av ovan- för liggande inteckningar och att denna pantförskrivning spelar en viktig roll vid bedömningen av säkerhetens värde.

Gällande regler innebär emellertid att en pantförskrivning av ägarhypotek (liksom en utmätning) troligen »låser» ägarhypoteket, så att detta därefter inte automatiskt minskas till förmån för inteckningshavarens indexreglerade fordran, när denna växer vid en upp- gång av prisindex. Om detta är riktigt, måste en lagändring komma till stånd för att det nu beskrivna systemet skulle kunna fungera. Särskilt med hänsyn till den stora roll som sekundär- och tertiärbelåningen spelar på den svenska bostadskreditmarknaden synes det vara oundgängligen nödvändigt att frågan om pantförskrivning av ägarhypotek löses på ett för alla kreditgivare till- fredsställande sätt.

Ytterligare en svårighet är, att en fordringsägares säkerhet helt kan kom- ma att ligga inom ett ägarhypotek i en inteckning med bättre rätt än den som han själv innehar. I så fall har denne fordringsägare inte möjlighet att få till stånd exekutiv auktion utan medverkan av innehavaren av den bättre liggande inteckningen. Även på denna punkt blir en lagändring nödvändig.

Det ovan skisserade systemet innebär att man arbetar med indexreglerade fordringar Säkerställda av inteckningar på fasta nominala belopp. Även om frågan om pantsättning av ägarhypotek löses på ett tillfredsställande sätt, måste kreditgivaren från början fixera en övre gräns i kronor för inteckningssäker- heten, varvid han dock inte med viss- het kan förutse den framtida storleken av sin indexreglerade fordran.

3. Indexreglerade inteckningar Den ovan angivna svårigheten kan emellertid övervinnas om man förser inteckningen med samma indexklausul som fordringen.

Såsom framgått av det föregående kan enligt gällande lag en inteckning inte förses med indexklasul. Detta skulle ej heller vara möjligt enligt lagbered- ningens förslag till jordabalk. Det enda avsteget från nominalismen, som för närvarande accepteras, är att inteck- ningsbeloppet anknytes till viss mängd varor, exempelvis guld eller främman- de valuta. Förslaget till jordabalk har avvisat detta undantag. Det har motive- rats med att en inteckning i annat än svensk valuta skulle ge upphov till allt- för stor osäkerhet för panthavare med sämre rätt i fastigheten. Argumentet är riktigt om man betraktar nominalismen som en självklar förutsättning för sta- bilitet i relationerna på kreditmarkna- den. I detta sammanhang, där vi har att undersöka hur ett blandat nomina- listiskt och realt system skulle fungera, kan argumentet däremot icke vara av- görande.

Om man nu accepterar indexregle- rade inteckningar, måste emellertid lag- stiftningen kompletteras på en särskild punkt. Reglerna om exekutiv auktion måste utformas så, att det under för- beredelserna för auktionen kan utan dröjsmål fastställas ett bestämt belopp uttryckt i kronor, för vilket inteck- ningen vid detta tillfälle skall upptas i borgenärsförteckningen. För att för- enkla proceduren synes man höra före- skriva att endast vissa officiellt god- kända indextyper får användas. Helst bör index vara detsamma för alla in- teckningar i fastigheten. Nödvändigt synes detta dock icke vara; således måste det vara möjligt att samtidigt ha indexreglerade och nominalt fixerade

inteckningar i en fastighet, svarande mot en samtidig belåning med index- lån och penninglån. Det är dessutom uppenbarligen enklast om samma index användes i inteckning och omslags- revers.

På sakens nuvarande ståndpunkt saknas anledning att i detalj undersöka hur en lagändring i nu angivet av- seende skulle utformas.

av indexlån

Vid belåning mot indexreglerade in- teckningar kommer inteckningarnas värde i kronor att växla i takt med regleringsindex. Utgör inteckningarna säkerheter för indexreglerade län är även kapitalskulden indexreglerad. Vid fasta, amorteringsfria lån kommer där- för värdeparitet mellan inteckning och låneskuld att föreligga i varje tidpunkt. Vid amorteringslån blir däremot inteck- ningens nominalvärde större än kapi- talskulden. Vid stigande index växer denna skillnad med tiden, mätt i kro— nor. Ett överhypotek kommer således att uppstå, då den formella säkerheten överstiger den faktiska skulden.

Uppkomsten av överhypotek är i och för sig ingenting exklusivt för index— lån; när penninglån amorteras uppstår vid oförändrade inteckningsbelopp ett överhypotek. Under vissa förutsätt- ningar kan dock överhypotek bli både vanligare och kvantitativt sett av större betydelse vid indexlånefinansiering än vid penninglån.

För närvarande är bottenlån i fler- familjshus regelmässigt amorterings- fria. Deras formella löptid kan uppgå till 40—50 år medan den faktiska löp- tiden ofta överensstämmer med fastig- hetens livslängd, då lånet likvideras ur intäkter i samband med tomtens över- låtelse. Bottenlån ges i allmänhet upp

ursprungligt belåningsvö rde

IED

(] 5 IO 15

Överhypotek

Överhgpotek

Överhypotek

20 25

Diagram 6.1. Utvecklingen av skulder och uppkomsten av överhypotek. Prisstegring per år 2 %. Amorteringstid på bottenlånet 50 år.

till 60 % av belåningsvärdet. Ur säker— hetssynpunkt kommer indexlån och penninglån att skilja sig åt på det sättet, att de ackumulerade indextilläggen (vid stigande index) ökar kreditgivarens utestående fordran och därmed omfatt- ningen av hans kreditrisk medan pen- ninglåneräntan i sin helhet — och så- ledes även den del som motsvarar det årliga indextillägget — omedelbart reg— leras och inte belastar kapitalskulden.

Om kreditgivarna för att låna ut mot indexklasul skulle kräva att den ute- stående kapitalskulden i kronor inte vid någon tidpunkt får vara större än vad den skulle vara vid penninglån be- tyder detta i princip att lånen måste amorteras i en takt som motsvarar in- dexstegringen. I diagram 6:1 ges ett exempel på amortering av ett index- reglerat bottenlån på 50 år, dvs. med 2 % om året. Blir den årliga indexsteg-

ringen av samma storlek, ligger botten- lånets nominalbeIOpp till en början oförändrat och sjunker sedan under detta värde, beroende på att indexreg- leringen sker på ett successivt mins- kande kapitalbelopp. För överliggande krediter, sekundär- och tertiärlån, gäl- ler att de idag amorteras på i allmän- het 30 resp. 20 år. Vid indexlån innebär dessa amorteringsvillkor, att kapital- skulden inte överstiger ursprungsvärdet så länge som den årliga prisstegringen understiger drygt 3 % resp. 5 % per år. Är den faktiska indexstegringen endast 2% kommer, såsom framgår av dia- gram 6:1, betydande överhypotek att uppstå för alla lån, eftersom säkerhe- terna utan inskränkningar växer i sam- ma takt som regleringsindex.

Skulle långivarna kräva att kapital- skulden även vid indexlån aldrig över- stiger ursprungsvärdet måste uppenbar-

ligen, om förväntningar om en stark inflation råder, amorteringsvillkoren för bottenlån närmast överensstämma med sekundärkrediternas. Någon an- ledning att förutsätta så rigorösa säker- hetskrav finns dock knappast. De lån- givare, som vill använda sig av index- klausul, måste antas ha en positiv vär- dering av indexlåns egenskap att redu- cera penningvärderiskerna. Med de riskförhållanden, som för närvarande råder på marknaden för bostadsfinan- siering, torde risktagandet med avseen- de på osäkerheten rörande kontraktens reala innehåll vara avsevärt större än det risktagande, som består i osäker- heten om fastighetsprojektets återbetal- ningsförmåga. Långivarna bör således vara benägna att utbyta en något större kreditrisk mot säkerhet om kontraktets reala innehåll. Såsom framgått av re- sonemang i kap. 5 rörande fastighets— innehavarens attityd till indexlån är denna i betydande grad beroende av att man genom indexlån erhåller en rationell tidsfördelning av kapitalkost- naderna. En real amorteringstakt på indexlån, som överensstämmer med den som faktiskt råder vid penninglån, skulle antagligen minska låntagarnas intresse för indexlån. Långivarna har således ytterligare att mot kreditrisken väga möjligheten att över huvud erhålla indexlåneplaceringar mot hygglig ränta.

Resonemangen i kap. 5 antyder att amorteringstakten på bottenlån, trots den formella amorteringsfriheten, i själva verket är ganska hög som en följd av att penningräntan anpassats till inflationsförväntningarna. En av fördelarna med indexlån är därför att amorteringstakten kan reduceras och dessutom anpassas till en bedömning

av fastigheternas saluvärde i framtiden i stället för att vara beroende av infla- tionsförväntningar och storleken av den faktiska prisstegringen.

En eventuell övergång till indexlån kan därför medföra vissa förändringar i fastighetsfinansieringens struktur och framför allt i fråga om storleken av den nominala gäld, som vid olika tidpunkter belastar fastigheten. Hur långt denna strukturförändring sträcker sig kan av naturliga skäl inte anges och därmed inte heller omfattningen av de amorte- ringskrav, som kan komma att ställas på bottenlånefinansieringen.

I det sammanhanget är det av vikt att erinra om att de långivare, som för— väntar inflation och således förutser en stegring av fordringens nominalvärde, inte rimligen kan förvänta sig att fastig- hetsvärdet är helt opåverkat av den all- männa prisnivåstegringen. Stiger fastig- hetens saluvärde i ungefär samma takt som prisnivån utgör lånen en oföränd- rad andel av realsäkerhetens värde, även om inga som helst amorteringar sker. I diagram 6: 2 ges ett exempel på bottenlåns värdeutveckling i ett fall med förhållandevis lång amorterings- tid. Amorteringstakten uppgår till 1 % och lånet skall sålunda slutamorteras på 100 år, medan prisnivån stiger med i genomsnitt 4 % per år. Skulle även fastighetens saluvärde stiga med 4 % per år utgör index för detta värde efter exempelvis 30 år 324, medan botten- lånets kapitalvärde anges av talet 115. Dess andel av fastighetens totala värde är således 35 %, varför kreditrisken måste sägas vara avsevärt mindre än i utgångsläget, då bottenlånet uppgick till 50 % av belåningsvärdet. Å andra sidan kan kraftiga indexstegringar i början av lånetiden, som inte motsvaras av värdestegringar på fastighetsmark- naden, tillfälligtvis väsentligt öka kre- ditrisken; en riskskärpning, som dock

Procent alv? ursprung i belåningsvärde

250

D 5 I0 I5

Överhgpotek

Överhgpotek

. överhypotek

a' '.

20 25 35 År

Diagram 6:2. Utvecklingen av skulder och uppkomsten av överhypotek. Prisstegring per år 4 %. Amorteringstid på bottenlånet 100 år.

genom en kombination av återhämtade fastighetsvärden och amortering av lånen så småningom kan elimineras. Huvudorsaken till att krav på en viss amortering av indexreglerade bottenlån trots allt förefaller troliga är den roll tomtprisernas förväntade höjd idag spe- lar för möjligheterna att erhålla amor— teringsfria bottenlån. Skulle en del av räntan läggas till kapitalskulden i form

av ackumulerade indextillägg är det tänkbart, att kreditgivarna inte anser sig kunna utgå från att tomtprisernas stegring under alla förhållanden är till- räcklig för att likvidera bottenlånet vid slutet av fastighetens livslängd. Denna bedömning måste dock antas ske i sammanjämkningen av långivares och låntagares intressen, där inte minst attityden till indexlåns allmänna risk-

Procent av ursprungligt belåningsvärde o) Indexlån. Amorteringstid på bottenlån IDO år. Prisstegrinq per år l$'”/o 130 lonJ Tertiörlån Sekundörlån 50— Bottenlån 0 lllllllljlll|[IIll|Ill||lllIlllll |00 b) Indexlån. Amorteringstid på bottenlön 508r. Prisstegring per år 'Zo/o Tertiörlön Sekundär-lön 50 Bottenlån 0|IlI|l|ll|||lI|I!|l|llll|llll]llll IDO c] Penninglån. Ingen amortering på bottenlön Tertiärlån Sekundörldn 50 =— Bottenlån qllllllllllllIIIIIlljllllllllllllll o 5 m 15 20 25 30 35Är

egenskaper kommer att spela en stor roll. Av relevans för en bedömning av amorteringsfrågans läge är således i hög grad diskussionen av penning- värderisker och företagarrisker vid indexlån i kap. 2.3—4 och den speciella analysen av indexlåns för- och nack- delar vid bostadsfinansiering i kap. 5.

Skulle indexreglerade bottenlån i bo— stadsfastighet allmänt komma att amor- teras måste ägarhypotekens inteck- ningsrättsliga läge bli av stor betydelse. I ännu högre grad än för närvarande kommer det i en indexlånemarknad att te sig angeläget för innehavare av in- teckning med sämre rätt att få till sig pantförskrivet ägarhypotek i inteck- ning med bättre rätt. Det blir också av stor betydelse för honom att kunna få tillförlitliga uppgifter om ägarhypo- tekets storlek från innehavare av in- teckning med bättre rätt.

Av figurerna i diagram 6: 3 framgår de olika lånens läge vid en genomförd pantsättning av ägarhypotek dels vid indexlån med en amortering av botten- lånet på 100 resp. 50 år, dels vid pen- ninglån, varvid förutsättningen är att bottenlånet ej amorteras.

Vid en övergång till ett system med indexreglerade inteckningar måste rim- ligen gälla, att vid utbyte av en inteck- ning med fast belopp mot en inteck- ning med indexreglerat belopp kräves samtycke inte endast av innehavaren av denna inteckning och av fastighets- ägaren utan också av innehavare av inteckning med sämre rätt i fastigheten. övergången förutsätter sålunda att man träffar överenskommelse med sistnämn- da inteckningshavare även i det fall att deras inteckningar skall ligga kvar oförändrade. Någon stämpelavgift utgår inte vid utbyte av inteckningar så länge det i inteckningen angivna beloppet är oförändrat.

Ett alternativ till indexreglerade in— teckningar är, att inteckningen saknar ett fixerat kapitalbelopp och i stället lyder på en viss kvotdel av fastighetens värde.

Det har därvid förutsatts, att kvot- delsinteckningarna i anslutning till rådande sedvana på kreditmarknaden normalt skall sättas med förmånsrätt efter varandra. I en fastighet skall allt- så kunna gälla exempelvis, med för- månsrätt i här angiven ordning, en för bottenlånet avsedd inteckning om 50 % av fastighetens värde, en för sekundär- lånet avsedd inteckning om 20% av fastighetens värde och en för tertiär- lånet avsedd inteckning om 20% av fastighetens värde.

Fördelen med en kvotdelsinteckning skulle vara att man finge en fullständig anknytning till den intecknade fastig- hetens värdeförändringar. Syftet med en indexreglering av län är att med en schablonmässig metod vinna en sådan anknytning. Eftersom index är gene- rellt kan det emellertid inträffa att vär- det av just den intecknade fastigheten utvecklas på ett sätt som avviker från index, uppåt eller nedåt. Man kan söka undvika detta genom att renodla och individualisera ett index för fastighets- värden. Ju mer man gör detta, desto närmare kommer man en inteckning, som gäller en viss kvotdel av just den intecknade fastigheten och som bygger på en individuell värdering av denna fastighet.

Den fördel som ligger i kvotdelsin- teckningens anknytning till det indi- viduella fastighetsvärdet motväges av en nackdel. Det blir mycket svårt att ordna så, att man under förberedelserna för en exekutiv auktion snabbt kan få fram ett värde som kan läggas till grund för inteckningarnas kronbelopp i borgenärsförteckningen, Och det blir

också svårt för intressenterna att vid andra tillfällen, t.ex. vid ifrågasatt be- låning, med tillräcklig snabbhet och säkerhet göra en kalkyl grundad på en evalvering av inteckningarna till ett visst kronbelopp. Olägenheten härav år så stor, att det redan av denna anled- ning förefaller otänkbart att bygga på ett system med kvotdelsinteckningar. Härtill kommer att det synes ogörligt att låta kvotdelsberäkningen gälla även omslagsreversen, bl.a. med hänsyn till svårigheten att bestämma hur amorte- ringar skall avräknas från lånet.

5. Sammanfattning

Vid granskningen av olika system för inteckningar vid indexreglerade lån har utgångspunkten varit att söka de for- mer, som är bäst lämpade för indexlåns speciella egenskaper. Det anförda ger vid handen, att det enda system, som ur dessa synpunkter skulle fungera på ett tillfredsställande sätt och som sam- tidigt synes vara praktikabelt, är det som bygger på indexreglerade inteck- ningar.

AVDELNING II

KAPITEL 7

Skatter och värdesäkring

Inledning

Utformningen av beskattningsreglerna är av en avgörande betydelse för den grad av värdesäkring, som kan uppnås för olika former av finansiella kontrakt. I föreliggande kapitel diskuteras olika alternativ beträffande beskattningen av kapitalinkomster och kapitalvinster (realisationsvinster). Dessa alternativ ger skilda resultat beträffande möjlig- heterna att uppnå värdesäkerhet. I detta sammanhang är det också nödvändigt att behandla alternativa utformningar av avskrivningsreglerna, vilka ger olika resultat ur värdesäkringssynpunkt. Detta kapitel avser att främst be— handla ekonomiska och ur värdesäk- ringssynpunkt principiella synpunkter i fråga om beskattningen av indexlån. Avslutningsvis vidgas framställningen till att omfatta synpunkter på ett be- skattningssystem, som ger en betydande grad av värdesäkerhet, oberoende av om de finansiella kontrakten är för- sedda med indexklausul eller ej. Diskus- sionen av indexlånens skatteproblem fullföljes i kapitlen 8 och 9. Dessa ka- pitel behandlar de rättsliga aspekterna på indexlåns beskattning och de taxe- ringsmässiga problem, som är förknip- pade med två av de i föreliggande ka- pitel diskuterade alternativen. I bilaga 1 till detta betänkande, »Real beskattning av kapitalinkomster och kapitalvinster samt därmed sammanhängande beskatt— ningsfrågor», upptas därefter till när- mare behandling frågan om införandet

av en för samtliga låneformer gemensam beskattningsmetod av real karaktär. Denna metod berör sålunda inte endast frågan om beskattning av indexlån utan även frågan om beskattning av penning- lån (nominallån). Anledningen till att detta tredje beskattningsalternativ inte behandlasi själva betänkandet utan i en bilaga till detta framgår av den följande framställningen. '

Värdesäkerhet som ' politiskt mål Utgångspunkten för hela värdesäkrings- diskussionen är den osäkerhet, som an- ses föreligga om' det framtida penning- värdet. Denna osäkerhet medför också, att det reala'värdet av nominalt fixera- de fordringar är osäkert. En möjlighet att minska de risker, som är förknippa- de med penningvärdeosäkerheten, är in- förandet av värdesäkra lån, för vilka kapitalets och/eller avkastningens no- minala värde är knutet till utvecklingen av en prisindex.

I den tidigare framställningen har vi- satshur sådana indexreglerade lån kan ge en hög grad av värdesäkerhet för såväl långivare som låntagare, när ingen hänsyn tas till beskattningen. Med vår- desäkerhet förstås då att den reala av- kastningen på en placering, den reala kapitalkostnaden vid upplåning eller det reala värdet av ett företags vinst är obe- roende av inträffade allmänna penning-'- värdeförändringar.

De slutsatser, som framförts i kap.

2 beträffande indexlånens egenskaper ur värdesäkringssynpunkt, kommer i väsentlig grad att modifieras när hän- syn tas till beskattningen. Det nuvaran- de skattesystemet grundar sig genom- gående på en nominalistisk princip. Denna princip innebär att ingen hän- syn tas till att sådana nominala föränd- ringar, som är en följd av fallande eller stigande penningvärde, kan ge ett realt oförändrat resultat. Ett exempel på detta är, att nominala kapitalökningar, som ger ett oförändrat realt kapital vid in- flation, beskattas som kapitalinkomster eller kapitalvinster (realisationsvins- ter).

Det är därför angeläget att närmare undersöka vilka förändringar av det nominalistiska skattesystemet, som er- fordras för att syftet att åstadkomma full värdesäkerhet för finansiella kon- trakt lättare skall kunna förverkligas. För att nå detta resultat måste ett realt betraktelsesätt tillämpas vid beskatt- ningen av kapitalinkomster och kapital- vinster. En sådan undersökning kan yt- terligare vidgas till att gälla frågeställ- ningen hur ett skattesystem skall utfor- mas i en ekonomi med penningvärdeför- ändringar, vilkas storlek varierar och inte med säkerhet kan förutsägas, för att det reala skatteresult'atet skall bli oberoende av penningvärdeförändring- arnas storlek.

Det nominalistiska systemet kan sägas fungera väl i en ekonomi med fast pen- ningvärde. Problemet kan då formuleras på det sättet, att det gäller att finna ett skattesystem, som trots penningvärde- förändringar ger samma resultat som om prisstabilitet rådde.

Problemställningar Kapitlet inleds _ under avsnitt 1 —

med en diskussion av värdesäkerheten för olika slag av finansiella kontrakt eller tillgångar i det nuvarande nomina-

listiskt präglade systemet. Framställ- ningen visar att indexlånens huvud- syfte att ge värdesäkerhet ej kommer till sin rätt i detta system. Intresset för värdesäkra placeringar har i första hand antagits föreligga för långivare med be- gränsade förmögenheter. Med denna ut- gångspunkt är det därför naturligt att undersöka möjligheterna att åtminstone för sådana långivare införa en real bc- skattning av indexlån.

Beskattningsreglerna påverkar också prisbildningen på indexlån. För vart och ett av de beskattningsalternativ som diskuteras upptas därför till behandling även verkningarna på prisbildningen.

Avsnitt 2 behandlar en real beskatt- ning av en viss typ av indexlån (real- lån). För företag, som är låntagare, spe- lar avskrivningsreglerna därvid en av- sevärd roll för storleken av de risker, som sammanhänger med penningvärde- osäkerhet och upplåningsform. Detta avsnitt behandlar därför även frågan om införandet av ett realt avskrivnings- system med avskrivningar på ett index- reglerat avskrivningsunderlag.

I det avslutande avsnittet — avsnitt 3 — behandlas en real beskattning av så— väl indexlån som penninglån. I detta sammanhang behandlas också några pro- blem förknippade med en real kapital- vinstbeskattning utformad så, att nomi- nala kapitalvinster, vilka endast ger ett oförändrat realt värde åt det ursprung- liga kapitalet, ej blir föremål för be- skattning.

1. Nominalistisk beskattning och värdesäkring

1.1 Det aktuella rättsläget Som närmare visas i kap. 8 innebär det nuvarande rättsläget en viss osä- kerhet angående reglerna för indexlåns beskattning. Rättsläget kan i korthet be- skrivas så, att låntagare erhåller avdrag

för indextillägg och långivare beskattas för indextillägg som inkomst av kapital vid inlösen av indexlån. I princip är således indextillägg jämställt med ränta. Men beskattningen av indextillägg kan helt eller delvis undgås från långivarens sida, eftersom indextillägg vid försälj- ning av indexlån torde kunna beskattas endast som intäkt av rörelse eller som realisationsvinst. Vid icke yrkesmässig avyttring av en indexobligation, som innehafts mer än fem år, blir sålunda in- nehavaren inte beskattad för indextill- lägg som upplupit under innehavstiden. Om indexobligationen avyttras till ett skattefritt subjekt blir inte heller det indextillägg, som av låntagaren utbeta- las vid lånets inlösen, föremål för in- komstbeskattning. I ett sådant fall kom- mer alltså indextillägget helt att undgå beskattning.

Detta rättsläge är såväl ur skattemäs- siga som ekonomiska synpunkter otill- fredsställande. Då reciprocitetsprinci- pen är satt ur spel genom att den för låntagaren avdragsgilla kostnaden inte nödvändigtvis blir skattepliktig inkomst för långivaren uppstår möjligheter till skatteflykt. Det kan här räcka med att peka på att en och samma person sam— tidigt kan uppträda som både låntagare och långivare.

Dessa verkningar kan också försvåra indexlånemarknadens funktionssätt. Ge- nom den kraftiga subvention, som den asymmetriska beskattningen innebär, borde det för såväl långivare som lån- tagare föreligga en tendens att övergå till indexlån. En långivare kommer vid 6 % ränta på penninglån, 50 % margi- nalskattesats och en förväntad prissteg- ring på 3% att föredra indexlån till räntesatser omedelbart ovanför 0 %, om indextillägg ej blir föremål för beskatt- ning. Den nominala avkastningen efter skatt på penninglånet blir 3 %, vilket vid en årlig prisstegring av samma

storlek motsvarar en real avkastning av ca 0 %. En låntagare bör dock under samma förutsättningar vara beredd att betala upp till 3 % ränta på ett index- lån, om indextillägg utgör avdragsgill kostnad. Med dessa antaganden är in— dexlån med räntesatser mellan 0 % och 3 % fördelaktigare än penninglån för såväl låntagare som långivare genom den skattesubventionering som bristen på reciprocitet i beskattningen medför. Anledningen till att dessa skatteflykts- möjligheter inte utnyttjats torde sam— manhänga med den osäkerhet som före- ligger beträffande rättsläget. Det är tro- ligt att tendenser till spekulation av an- givet slag skulle följas av ändringar i beskattningsreglerna.

För att undvika de i föregående avsnitt behandlade effekterna torde det bli nöd- vändigt att vidta ändringar i gällande beskattningsregler. En konsekvent till- lämpning av såväl den nominalistiska beskattningsprincipen som reciproci- tetsprincipen innebär att indextillägg alltid beskattas som intäkt av kapital (i den mån inte beskattning skall ske som intäkt av rörelse). Vid försäljning eller inlösen av indexlån måste därför en uppdelning ske i indextillägg, som beskattas som intäkt av kapital, samt övrig vinst, som beskattas enligt regler- na för realisationsvinstbeskattning.

Det kan här vara av intresse att jäm- föra den nominalistiska beskattningens verkningar med avseende på värdesäk- ringen för penninglån, indexlån och aktier, allt sett ur en placerares syn- punkt.

Den reala avkastningen på ett pen- ninglån följer helt variationerna i pen- ningvärdet, oberoende av skattesatsens höjd. För indexlånen gäller däremot att variationerna i real avkastning minskar i jämförelse med penninglånen. Ju stör-

re inflationen blir. desto lägre blir den reala avkastningen. efter skatt på ett indexlån genom att ett större indextill- lägg tas till beskattning. Vid mycket höga skattesatser utgör skatten en så stor del av indextillägget, att den reala av- kastningen efter skatt varierar nästan lika mycket som vid penninglån. Skatte- fria långivare erhåller däremot en helt säker real avkastning. Vad som avses med uttrycket »real avkastning» fram- går av avsnitt 1.4.

I den mån värdet på aktier följer förändringarna i den allmänna pris- nivån, är den reala avkastningen på ak- tier i stort sett säker. Graden av säker- het bl_ir oberoende av skattesatsens höjd, om försäljning sker efter den tidpunkt då kapitalvinster är skattefria.

Vid en nominalistisk beskattning kan indexlån inte ge mer än partiell minsk- ning av osäkerheten om framtida reala avkastningar. Den kvarstående osäker- heten är dock mindre än vad som gäl- ler för penninglån. Indexlån kan före- falla ogynnsamma i förhållande till ak- tier, då den del av en värdestegring på ett indexlån, som enbart är nominal och ger ett oförändrat realt värde åt kapita- let, blir föremål för kapitalinkomstbe- skattning, medan den reala värdesteg- ringen endast beskattas som realisa- tionsvinst med åtföljande total skattefri- het efter fem år. För aktier gäller att hela vinsten blir skattefri efter samma tid. En konsekvent nominalistisk be- skattning och en tillämpning av nuva- rande regler för beskattning av realisa- tionsvinst leder för indexlån till det mot själva värdesäkringstanken stridande re- sultatet, att rent nominala vinster beskat- tas, medan reala vinster kan bli skatte- fria. Å andra sidan kan aktier innehålla så många andra slag av risktaganden, att indexlån — trots skattereglerna —— kan komma att betraktas som den totalt säkrare placeringsformen av de två.

En nominalistisk princip för skattemäs- siga avskrivningar innebär att ingen hänsyn tas till de värdeförändringar, som realkapitalet kan undergå vid all- männa förändringar i prisnivån, efter— som avskrivningar tillåtes endast på den ursprungliga anskaffningskostnaden. Detta innebär att ett företag vid en in- flationistisk utveckling, som ökar intäk- terna, blir beskattat för rent fiktiva vinster, eftersom avskrivningsunder- laget är nominalt oförändrat (men realt sjunkande). Vid en allmänt förväntad inflation kan företagen visserligen kom- penseras för detta genom att avskriv- ningar får göras innan dessa är tekniskt- ekonomiskt motiverade. Ur avkastnings- synpunkt kan det således för ett företag vara likvärdigt om avskrivningarna be- räknas på anskaffningskostnaden men verkställes under en kortare avskriv- ningsperiod än som motsvarar tillgån- gens ekonomiska livslängd eller om av- skrivningarna baseras på något slag av nuvärde men sker enligt en avskriv- ningsplan, som följer realkapitalets för- slitning och värdeminskning.

Däremot kan naturligtvis inte avskriv- ningar på anskaffningskostnad ge sam- ma säkerhet som avskrivningar efter en princip, som tar hänsyn till realkapita- lets aktuella värde.En större inflation än förväntat kan sålunda vid avskrivningar på anskaffningskostnaden medföra att fiktiva vinster beskattas, medan en mindre prisstegring än förväntat kan ge skattefrihet för reala vinster.

Det har i olika sammanhang riktats kritik mot det nuvarande systemet med avskrivningar på anskaffningskostnaden samtidigt som man uppställt krav på avskrivningar enligt något slag av nu— värdemetod. Det är därför av intresse att närmare diskutera hur företagets situation utvecklas under förutsättning

av nominalistisk beskattning vid upp- låning i penninglån respektive index- lån.

Som utgångspunkt för den följande diskussionen antas att företagets totala intäkter i stort sett följer den allmänna prisnivån, dvs. att det reala värdet av bruttovinsten är oberoende av infla- tionsgraden. Det nominala värdet av avskrivningarna är konstant, varför det reala värdet sjunker med penningvär- det. Ökningen av den reala skattebelast- ningen för företaget blir därvid propor- tionell mot skattesats och inflation. Men en kraftigare prisökning än förväntat kommer också att leda till minskade reala kapitalkostnader. För penninglån är den nominala kapitalkostnaden stän- digt oförändrad, medan den reala va- rierar omvänt med prisindex. För ett indexlån som beskattas nominalistiskt, dvs. indextillägg betraktas som avdrags- gill kostnad för låntagarna, kommer vär- det av den skattelindring, som avdrags- rätten medför, att vara proportionell mot skattesatsens och inflationens stor- lek.

Minskningen av det reala avskriv- ningsunderlaget vid en inflation, som är större än förväntat, kommer således vid en nominalistisk beskattning av in- dexlån att kompenseras av en ökning av den avdragsgilla kostnaden för in- dextillägg.

En liknande situation föreligger även vid en mindre inflation än förväntat (eller vid stigande penningvärde), ef- tersom den avdragsgilla kapitalkostna- den visserligen minskar, medan det reala värdet av de skattemässiga av- skrivningarna samtidigt ökar. Under gynnsamma betingelser kan således kombinationen nominalistisk beskatt- ning av indexlån och avskrivningsreg- ler baserade på anskaffningsvärden ge en avsevärt minskad osäkerhet vid upp- låning i indexlån.

Man kan också anlägga följande be- traktelsesätt på riskproblemet. Indextill- lägget bör med ett realt betraktelsesätt uppfattas som en amortering. På samma sätt kan en del av räntan på penninglån betraktas som en real amortering. I ett realt skattesystem skulle således denna del betraktas som icke avdragsgill ka- pitalkostnad vid beskattningen. Men å andra sidan skulle i ett system med reala avskrivningar hänsyn tas till det nominalt ökade värdet av avskrivnings- underlaget. I stället för att få göra ett avdrag på grundval av det nominalt öka- de men realt oförändrade avskrivnings- underlaget medges i det nominalistiska systemet avdrag på ett nominalt oför- ändrat men realt minskat avskrivnings- underlag samtidigt som indextillägget utgör avdragsgill kostnad, ehuru det med ett realt betraktelsesätt är att anse som en amortering. Resultatet blir det- samma som vid en real beskattning. In- dexlån med nominalistisk beskattning fungerar således tillfredsställande för de låntagare, som har ett skattemässigt av- skrivningsunderlag.

Ovanstående slutsatser framgår också av följande exempel och tabell 7:1. För att undvika de svårigheter beträffande periodi- seringen, som uppstår vid fleråriga investe- ringar, utgår exemplet från ett företag som i början av ett år anskaffar ett varulager som försäljes vid årets slut. Det antas att varulagret inköpes för 100 000 kr. och att lagret oberoende av förändringar i pen- ningvärdet efter ett år kan avyttras för 103000 kr. räknat i det ursprungliga pen- ningvärdet. Räntan på penninglån är 6 % och på indexlån 3 %. Räntedifferensen mot- svarar sålunda en förväntad allmän pris- stegring på 3 %. Varulagret finansieras med upplånat kapital (80000 kr.) och eget kapital (20000 kr.). Vid beräkning av av- kastning på eget kapital har utgångspunk- ten varit att det egna kapitalets nominala värde skall följa prisindex och vara realt oförändrat. Med dessa förutsättningar kom- mer avkastning på eget kapital och skatte— pliktig vinst att överensstämma endast om stabil prisnivå föreligger. I andra fall kom-

. mer den del av det egna kapitalets ökning, ,,,, . ,. :» oo == . - DU?; få .g 5, 3 $ 2 som egentligen endast är en nominal varde- gf—ä; 5" + + + stegring, att bli föremål för beskattning. ':',—335 & o o o En helt säker avkastning inträffar dock i % .... "' _5 =, g, 3 0,2 det fall att hela lagret finansieras med in- i gaf 22 _. & daxlån. Därvid motsvarar det avdragsgilla 41 53 a: | + + indextillägget helt den värdeökning för va- rulagret som kompenserar prisnivåföränd- ,'4 g 3 & ringen. Det bör också observeras att upplå- ; än gå *” i 53 ning i penninglån i detta fall kan leda till 8:2'5 EH + + + kraftigt varierande avkastningar, med för- få lustmöjligheter i det fall prisnivåutveck- 2 'i än 3 g % lingen blir lägre än förväntat. 5: > .. :: 00 01 m . & 575 T '_'I'_ i Som en sammanfattning av ovanstå- Q . . u . 9— ende diskussmn kan sagas, att om 1n- . o 00 % dexlån beskattas enligt den nominalis- o _ . n o ha 5 = *” N ” tiska principen uppnås inte fullständig ?: = == & o -4 —-— __ .S'Ez' 5 3 3 5 värdesäkring för långivarna (och for > " . | 1735— . låntagare utan skattemasmgt avskriv- E & E =, % å % ningsunderlag). För låntagare med av- ” 55 ”0 "' *" skrivningsmöjligheter reduceras avkast- w ”” 2 3 B* ningens variationer, då de avdragsg1lla »; g g % indextilläggen kompenseras av att av- .) . åå ; å : skrivningarna baseras på anskaffnings- m 3 " N " kostnaden. 0 o 0 eu $ $ $ *— =: : ha N N 2 ca = :a _— ” ” & + +!” +m 1.4 Prisbildnin en *" % of: N * g 552 E. % å+å+ Beskattningens inverkan på prisbild- ;å % g % ningen kan vara av stor betydelse för äg o o o indexlånemarknadens funktionssätt och i? = g 3 % olika gruppers intresse för indexlån i % _5 % e i LT. ff. förhållande till penninglån. Beskattning- & 0 .E B* ens verkningar på räntedifferensen mel- : . " E gm % 8 8 lan indexlån och pennlnglån skall dar- . o 9 .. E s. å % % for studeras. För att en långivare eller lån—tagare _| .2 o o 0 skall betrakta indexlån och penninglån :” ** .. . .. . .. . & % g 2 53 som ungefar likvard1ga for placermgar en CD 05 _ få 5 5 53 eller som upplåningsform, fordras att = den förväntade reala avkastningen efter å ,, å % % skatt eller den förväntade reala kostna- 2 & g g 3 den efter skatt är densamma för de : _ v—1 . . . *" " båda upplånlngsformerna. V1ssa diffe- N . , _ renser i förväntad avkastning eller kost- .. ,,, " % åå & & ge nad kan dock accepteras, om den ena "ES % åå", o en == låneformen kan betraktas som säkrare 'D D.. I:... ”O .. d 5 an den an ra.

För penninglån gäller att den reala avkastningen efter skatt utgöres av den nominala räntan minskad med margi- nalskatten på denna och slutligen yt- terligare minskad med den procentuella prishöjningen. För ett indexlån utgöres den reala avkastningen efter skatt av realräntan ökad med den procentuella prishöjning, som svarar mot indextill- lägget, men sedan minskad med margi- nalskatten på summa ränta och index- tillägg och slutligen ytterligare minskad med den procentuella prishöjningen. (Se Appendix till detta kap.) En nomi- nalränta på 6 % ger alltså efter skatt en nominalavkastning på 3 % vid 50 % marginalskatt. Den reala avkast- ningen blir 1 % om prishöjningen är 2 %. Ett indexlån måste, för att ge sam- ma reala avkastning, ha en räntesats på 4 %. Vid denna räntesats erhålles en no— minal avkastning före skatt på (4+2) 6 %, dvs. densamma som för penning- lånet. Efter skatt blir den nominala av- kastningen 3 % och den reala avkast- ningen 1 % under förutsättning att mar- ginalskatt och prishöjning liksom ti- digare antas vara 50 % resp. 2 %. Helt allmänt gäller vid en nominalistisk beskattning av såväl penninglån som in- dexlån att räntedifferensen i stort sett är oberoende av skattesatsen och att vill- koret för att långivare och låntagare skall finna indexlån och penninglån lik- värdiga är att räntedifferensen ungefär motsvarar den förväntade prissteg- ringen.

1.5 Beskattningens periodisering Den ovan angivna slutsatsen behöver dock något modifieras när hänsyn tas till fördelningen över tiden av index- tilläggens beskattning.

Två huvudprinciper är härvid aktu- ella: antingen beskattas indextillägget omedelbart, även om det endast är upp-

lupet men icke förfallet till betalning, el- ler också sker beskattningen först för det år då utbetalningen äger rum. Ur ekonomiska synpunkter kan de olika be- skattningsprinciperna ge något skilj- aktiga resultat och påverka prisrelatio- nerna mellan indexlån och penninglån.

För låntagarna är det en fördel att få göra de skattemässiga avdragen så tidigt som möjligt och därmed erhålla en räntevinst motsvarande avkastningen på den skattekredit som uppkommer ge- nom att avdrag medges för upplupna men icke utbetalade indextillägg. Dess- utom vinnes en jämnare vinstutveckling.

För långivarna föreligger ingen en- tydighet beträffande vilken av metoder- na som är att föredra. Mot en beskatt- ning av upplupna indextillägg talar den omständigheten, att detta alternativ kan medföra likviditetssvårigheter och ökade risker för långivaren, som har att betala skatt för ännu icke realise- rade inkomster. En beskattning enligt kontantprincipen kan å andra sidan in- nebära att de utbetalade indextilläggen till följd av skatteprogressiviteten be- skattas efter en högre skattesats eller att schablonavdragen vid kapitalin- komstbeskattningen ej kan årligen ut— nyttjas. För en beskattning av utbeta— lade indextillägg talar dock att långiva— ren vid oförändrade eller sänkta skatte— satser kommer att göra en räntevinst jämfört med beskattning av upplupna indextillägg. Nuvärdet av en skatteskuld blir mindre ju längre avståndet är till betalningstidpunkten. Långivare, som har relativt begränsade förmögenheter placerade i indexlån och för vilka ut- betalningen av ett låns indextillägg inte påverkar marginalskattesatsen, bör såle- des föredra beskattning av utbetalade indextillägg, framförallt med hänsyn till likviditets- och risksynpunkter. Ränte- vinsten kan elimineras genom att pris- bildningen på indexlån tar hänsyn till

beskattningens effekter på avkastning- en; se Appendix till detta kap.

Den undersökning av gällande rätt, som presenteras i kap. 8, visar att en asymmetrisk princip i vissa fall kan komma att tillämpas vid indexlånens beskattning: låntagarna medges avdrag för upplupna indextillägg, medan lån- givarna beskattas enligt kontantprin- cipen. Detta innebär, att den för lånta- garna fördelaktigaste beskattningsmeto- den användes, om långivarna finner de båda metoderna i stort sett likvärdiga. Den räntedifferens, som uppstår i en marknad, blir då mindre än vad som motsvaras av förväntade penningvärde- förändringar. Detta kan också uttryckas så, att indexlånemarknaden erhåller en statlig subvention genom den skatte- kredit, som låntagarna medges.

1.6 Beskattning av vinstandelslån Ett problem, som utförligt behandlas i nästa kapitel, gäller tillämpningen av en nominalistisk skatteprincip på vinst- andelslån och därmed jämförliga typer av indexlån. Svårigheten är här att dra en gräns mellan indexlån reglerade med en index och lån reglerade med tal som hänför sig till ett företags vinstutveck- ling. I det senare fallet torde lånen få betraktas som mycket närstående aktier, varför det kan bli nödvändigt att till- lämpa samma beskattningsregler som för aktieutdelning för att förhindra oli- ka former av skatteflykt och ersättande av aktier med vinstandelslån (parti- cipating debentures). För övriga index- lån bör däremot den nominalistiska be— skattningsprincipen kunna tillämpas konsekvent. Enda villkoret är, att till- förlitliga data föreligger för att taxe- ringsmyndigheterna skall kunna skilja indextillägg från ränta och kapital- vinster. En dubbelbeskattning, som medför att låntagarna inte medges avdrag för

indextillägg på vinstandelslån, kan göra denna låneform förhållandevis dyr i jämförelse med penninglån eller sådana egentliga indexlån, för vilka reciproci- tetsprincipen tillämpas. Denna beskatt- ning kan dock vara nödvändig för att förhindra att indextillägg (utdelning) på vinstandelslån behandlas gynnsam- mare ur skattesynpunkt än utdelning på aktier. Gränsen mellan vinstandelslån samt indexlån, som genomgående bc- handlas enligt reciprocitetsprincipen, bör lämpligen läggas så, att till den sist- nämnda kategorin räknas alla län ba- serade på en prisindex, vars utveckling ej är hänförbar till företagets vinstut- veckling eller företagets egna beslut och som baseras på en eller flera priser, no- terade i en marknad eller på en varu- börs.

1.7. Värdesäkringsavdrag

I tidigare avsnitt har visats, att den no- minalistiska beskattningen i första hand är ogynnsam för långivarna, för vilka osäkerheten i real avkastning vid pla- cering i indexlån blir beroende av marginalskattesatsen och prisnivåns för- ändringar. Beträffande låntagarna fram- gick det, att risksituationen vid kom- binationen nominalistisk beskattning och avskrivningar på anskaffningskost- nad kan behandlas ungefär som om in- dexlån beskattades efter reala prin- ciper.

En stor del av diskussionen kring be- hovet av värdesäkrade finansiella kon- trakt har gällt innehavare av mindre för— mögenheter. För dessa är aktieplace- ringar med spridning över tillräckligt många aktier för att uppnå en utjämning av riskerna inte alltid möjlig, varför be- hovet av indexlån bör vara starkast hos denna förmögenhetskategori.

En möjlighet till högre grad av värde- säkring för långivarna är, att indextill- lägg göres skattefria för en begränsad

förmögenhet. Varje år fastställes ett högsta tillåtet värdesäkringsavdrag. Det- ta avdrag får endast avdras från intäkt av indextillägg.Målet kan vara att värde- säkra antingen en viss nominal för- mögenhet eller en viss real förmögen- het. I det första fallet bestämmes högsta tillåtna värdesäkringsavdraget som den under året inträffade prisstegringen i procent multiplicerad med den nomi- nala förmögenhet som önskas värdesäk- rad. I det andra fallet får värdesäkrings- avdraget i stället baseras på en index- reglerad förmögenhet.

Ett system med värdesäkringsavdrag kan dock medföra vissa effekter på pris- bildningen. Om den förmögenhet, som skall värdesäkras, är ganska begränsad (exempelvis 10 000 kr. för ensamstående och 20 000 kr. för äkta makar), ger in- dexlån låga kapitalkostnader för de förs- ta låntagarna, då huvuddelen av place- rarna erhåller skattefria indextillägg medan låntagarna får göra avdrag för indextilläggen i sin helhet. Detta inne— bär att räntedifferensen mellan indexlån och penninglån kan göras större än som motsvarar den förväntade prisnivåför- ändringen.

Med ett annat betraktelsesätt kan sä- gas, att staten via en skatteförmån sub- ventionerar indexlånen i introduktions- stadiet. För att få till stånd en index— lånemarknad kan alltså införandet av värdesäkringsavdrag vara en tänkbar metod. Efter introduktionen och när allt fler långivare har indexlån till belopp överstigande den begränsade förmögen- het, som man avser att värdesäkra, sjun- ker räntedifferensen genom att skatte- subventionen försvinner. Men även i detta mera utbyggda stadium kan lånta- garna i första hand vända sig till pla- cerare som inte alls eller endast delvis börjat utnyttja dem tillkommande värde- säkringsavdrag.

Tidigare har två principer för index-

tilläggens beskattning behandlats: be- skattning av upplupna indextillägg samt beskattning av kontant utbetalade index- tillägg. Vid tillämpning av den första metoden kan värdesäkringsavdraget vis- serligen utnyttjas varje år, men denna metod innebär beskattning av en icke realiserad inkomst och kan därför med- föra likviditetssvårigheter. Vid tillämp- ning av den andra metoden kan det för visst är fastställda värdesäkringsavdra- get utnyttjas endast om indextillägg un- der samma år utbetalas. För indexlån med kapitaliserade indextillägg, som utbetalas först vid lånetidens utgång, innebär detta att värdesäkringsavdragen inte kommer att fylla sin avsedda funk- tion. Båda metoderna är således för- knippade med nackdelar.

För att lösa detta dilemma kan man tänka sig att tillämpa en metod med balanserade värdesäkringsavdrag. Den- na metod innebär i korthet att icke ut- nyttjade värdesäkringsavdrag balanse- ras och tillgodoföres den skattskyldige för det eller de beskattningsår då in— dextillägg utbetalas.

Värdesäkringsavdraget har närmast avsetts för lån reglerade med en allmän konsumtionsprisindex, medan inneha- vare av andra indexlån ej skulle erhålla denna förmån. Motiven för begränsning- en kan vara dels av marknadspolitisk art, dels av taxeringsteknisk natur. Då syftet i första hand är att ge en garanti mot allmänna prisnivåförändringar, är det rimligt att förmånen knytes till just den lånetyp som baseras på en allmän prisnivåindex. Detta underlättar också det taxeringsmässiga arbetet vid beräk- ningen av värdesäkringsavdragets stor- lek.

2. Real beskattning 2.1 Den reala principen

Det nuvarande skattesystemet är genom- gående grundat på en nominalistisk

princip. Definitionerna av kapital, ka- pitalinkomst och kapitalvinst sker enligt ett nominalistiskt betraktelsesätt. In— komstskatteskalorna är baserade på i nominala belopp fixerade inkomster.

Syftet med indexlån är att minska den osäkerhet, som kan föreligga i sam- band med finansiella kontrakt”. Därvid bör undersökas huruvida olika institu- tionella system, som grundar sig på no— minalistiska principer — exempelvis beskattningsregler och hyresreglering — kan omformas i en real riktning. En närmare analys visar, att det finns ett samband mellan värdesäkringen av finansiella kontrakt och en real utform- ning av de ovan nämnda systemen. För att indexlån skall ge en efter skatt sä— ker real avkastning fordras att dessa be- skattas efter en real princip. I ett före- gående kapitel, där bostadsfinansiering med indexlån behandlats, visas att in- förandet av indexlån kan fordra en lik- nande omläggning av hyresreglerings- kalkyler eller sålunda att man även i detta hänseende tillämpar en real i stål- let för en nominalistisk princip. Med indexlån har här i första hand avsetts lån reglerade med en allmän konsum- tionsprisindex. Dessa lån benämnes även reallån.

Utgångspunkten för en diskussion av en real beskattning måste vara att fler- talet skattesubjekt har en real värdering av inkomster, avkastning och vinster samt att en allmän konsumtionsprisin- dex, exempelvis konsumentprisindex, är en god mätare på vad subjekten upp- fattar som penningvärdeförändringar. Med en beskattning utformad efter reala principer vinnes då en minskad osäker- het om (det reala) värdet av framtida skatteförpliktelser.

I detta sammanhang är beskattningen av kapitalinkomster och kapitalvinster av intresse. En real beskattning i dessa avseenden innebär, att endast real av-

kastning och real vinst blir föremål för beskattning. För en låntagare uppdelas återbetalade belopp på real kapitalåter- betalning samt real kapitalkostnad, för vilken avdragsrätt gäller.

En real beskattningsprincip kräver även, att de skattemässiga avskrivning- arna för låntagare baseras på en real kalkyl. Avskrivningar reglerade med samma index som tillämpas vid av- gränsningen mellan kapital och kapital- utgifter skulle också bättre överensstäm- ma med avskrivningar på något slags nuvärde än med avskrivningar på en nominalt oförändrad anskaffningskost- nad.

Om en allmän konsumtionsprisindex av flertalet skattesubjekt uppfattas som en god mätare av penningvärdets för- ändringar, kan ett skattesystem baserat på denna index sägas fungera som om penningvärdet hela tiden var konstant. Med indexlån och en genomgående real beskattning (inklusive förändringar av hyresregleringen i real riktning) inträ- der således samma läge som vid oför- ändrad prisnivå och nominalistisk be- skattning.

2.2 Beskattning av reallån En konsekvent real uppdelning mellan kapital och kapitalintäkt för alla slag av finansiella kontrakt innebär en genom- gripande omvandling av det nuvarande skattesystemet. Samtidigt måste helt nya beräkningsförfaranden införas. Det är därför motiverat att till en början un- dersöka hur en real beskattning enbart av indexlån reglerade med konsument— prisindex skulle gestalta sig och vilka effekter en sådan särbeskattning kan ha, bland annat på prisbildningen. Mo- tiven för att just en lånetyp _ reallån — utväljes är att regleringsindex för denna är den index som bäst svarar

mot det reala betraktelsesättet, samtidigt som särskiljandet av kapital (inklusive indextillägg) och kapitalintäkt inte tor- de medföra några större problem. För övriga låneformer skulle således den nominalistiska beskattningen bibehållas.

Om målet i fråga om reallån är att ge långivarna en säker real avkastning ef- ter skatt, måste indextillägget betraktas som kapitalåterbetalning och därigenom bli skattefritt. Genomförandet av en real beskattning måste med hänsyn till reci- procitetsprincipen även gälla låntagare. Indextillägg kommer således att bli en icke avdragsgill kostnad. Följdriktigt kräves också att indexavdrag (vid sjun- kande index) ntgör en icke avdragsgill kostnad för långivare och en icke skatte- pliktig intäkt för låntagare.

Av särskilt intresse vid en real be- skattning av indexlån är att studera dels hur prisbildningen påverkas, dels hur låntagarnas risksituation ter sig vid oli- ka alternativ beträffande avskrivnings- systemets utformning. Förutsättningen är därvid att alla andra låneformer än reallån beskattas enligt en nominalistisk princip.

Som tidigare framhållits utgöres den reala avkastningen efter skatt på ett penninglån av den nominala avkast- ningen efter skatt minskat med penning- värdeförsämringen. För ett reallån gäl- ler att den reala avkastningen efter skatt utgöres av räntan minskad med skå'tten på denna. Detta innebär att ett skattesubjekt kommer att finna en pla- cering i reallån eller penninglån likvär- dig, om räntedifferensen mellan de två lånetyperna motsvarar den förväntade prisnivåförändringen dividerad med ett tal som anger den behållna andelen efter skatt (se Appendix). Valet mellan real-

lån och penninglån blir således beroen- de av såväl den förväntade prisnivåför- ändringen som den marginalskattesats subjektet har.

Detta kan visas med några enkla exem- pel. Ett subjekt, som med säkerhet väntar sig en årlig prisstegring av 3 %, har att välja mellan två placerings- eller upplå- ningsalternativ: ett penninglån med ränte- satsen 5 % och ett reallån med räntesatsen 2 %. Om kalkylen baseras på skattesatsen 0 %, är den reala avkastningen på de två placeringsformerna densamma eller 2 %. Utgår man i stället från en marginell skat- tesats på 50 %, blir penninglånets reala av- kastning efter skatt —0,5 % (hälften av 5 % minus 3 % prisnivåhöjning) medan reallånets reala avkastning blir 1 % (hälf- ten av 2 %). För att subjektet i detta fall skall finna de två låneformerna likvärdiga, måste räntedifferensen öka från 3 % till 6 %. Om penninglåneräntan ligger vid 6 %, kan reallån för skattesubjekt med en skatte- sats av 50 % vara likvärdiga med penning- lån, om reallåneräntan ligger vid 0 %. Vid en högre reallåneränta kommer reallån att vara förmånligare än penninglån för lån- givare med de angivna skattesatserna. Lån- tagarna kommer i stället att välja penning- lån som en billigare upplåningsform.

Den räntedifferens, som föreligger i marknaden, kommer således att inne- hålla ett skattemoment. Differensens storlek blir beroende av vilka subjekt, som dominerar prisbildningen. Utan att gå närmare in på konsekvenserna för penningpolitiken kan här framhållas, att en skattemässig särbehandling av indexlån måste bli ett starkt irrationellt inslag i en dubbel kreditmarknad. Vis- serligen kan skattefaktorns inverkan på räntedifferensen delvis undanskymmas av olika placerares variationer i upp- fattningen om den förväntade prissteg- ringen. Men den offentliga räntepoliti- ken måste ta hänsyn till beskattnings- förhållandena och kommer därigenom att indirekt bestämma vilka subjekt som blir benägna till placeringar eller upp- låning i form av indexlån.

I fråga om låntagarsidan kan den

uppdelas i två huvudkategorier: dels skattefria låntagare, såsom stat, kom- muner och i praktiken även vissa bo- stadsföretag, dels företag med skattesat- ser kring ca 50 %. Detta innebär att den senare gruppen kan kräva en dubbelt så stor räntedifferens som den förra för att föredra reallån framför penninglån. Reallån kommer i första hand att te sig förmånliga för skattefria låntagare, medan de skattefria långivarna eller pla- cerare med låga skattesatser föredrar penninglån.

Det antas nu att endast staten får emittera realt beskattade indexlån, samt att räntesatsen på dessa lån avväges så, att skattesubjekt med 40 % marginal- skatt kommer att erhålla samma reala avkastning på penninglån och indexlån, om penninglåneräntan är 6 % och den allmänt förväntade prisstegringen upp- går till 3 %. Räntan på realt beskattade indexlån blir då 1 %. Under de angivna förutsättningarna kommer indexlån att bli särskilt begärliga för placerare med skattesatser över 40 %.Den reala avkast- ningen efter skatt på indexlån kommer nämligen för sådana skattesubjekt att bli större än motsvarande avkastning på penninglån och kommer differensen i avkastning att öka med skattesatsens höjd. Däremot kommer subjekt med skattesatser under 40 % — om förvänt- ningarna även hos dessa subjekt sam- manfaller med eller kretsar kring de allmänna prisstegringsförväntningarna — att finna penninglån fördelaktigare än indexlån, eftersom den reala avkast— ningen efter skatt blir större vid pen- ninglån än vid indexlån. Dessutom kom- mer differensen i avkastning för dessa subjekt att öka ju lägre skattesatsen är.

Visserligen är det ovan angivna exemplet godtyckligt valt, men av exemplet framgår dock att man kan för- vänta att det i första hand blir subjek- ten med- de höga skattesatserna, som

kommer att förvärva indexlån, medan subjekten med de låga skattesatserna blir mera benägna att placera i pen- ninglån. Om indexlån fritt får överlåtas, är det också troligt att subjekt med höga skattesatser kommer att söka för- värva sådana indexlån som ursprungli- gen kan ha inköpts av subjekt med låga skattesatser. En följd av detta blir att kursen på indexlån stiger och att real- räntan sålunda sjunker.

Valet mellan penninglån och index- lån kommer alltså att bestämmas inte endast av de agerande subjektens pris- nivåförväntningar utan också av deras marginalskattesatser. Härigenom kom- mer prisbildningen (räntan) på index- lån att utsättas för vissa irrationella in- slag, varvid ett visst godtycke knappast torde kunna undvikas. På grund av vad sålunda anförts torde det bli nödvän- digt att införa vissa begränsningar i rät- ten att förvärva realt beskattade index- lån, om endast staten får emittera såda- na lån. Om rätten att inköpa realt be- skattade indexlån maximeras för varje subjekt och om dessa lån sedermera inte får överlåtas skulle samtliga hushåll oberoende av sina skatteförhållanden kunna förse åtminstone en del av sina placeringar med indexklausul. Härige- nom undvikes de mycket låga realrän- tor i förhållande till penningräntan, som kan antas uppkomma vid en fri prisbildning.

2.4- Kreditinstitutens beskattning

En särbeskattning av indexlån medför komplikationer även i samband med kreditinstitutens beskattning. Enligt gäl- lande beskattningsregler kommer index- lån liksom penninglån att i banker he- skattas som omsättningstillgångar, vilket innebär att alla nominala inkomster hänföres till intäkt av rörelse och att

förluster betraktas som driftförluster. Eftersom olika beskattningsregler till- lämpas för reallån å ena sidan och öv- riga låneformer å andra sidan hos lån- givare och låntagare utanför banksyste- met samt räntedifferensen är bestämd av de marginella placerarnas och lån- tagarnas skattesatser, kan ett direkt sammanbrott för en dubbel kreditmark- nad och en allvarlig statsfinansiell be- lastning uppstå.

Det är enklast att redovisa dessa kom- plikationer med utgångspunkt från ett exempel. Antag att den i allmänhet för- väntade indexhöjningen är 3 %, och att marknadens räntedifferens bestämts så, att reallån och penninglån är likvärdiga för placerare och låntagare med skatte- satser kring 50 %.

Den räntedifferens, som ger den an- tagna jämvikten, är ca 6 %. Dessutom antas att penninglåneräntan ligger kring 7 % och reallåneräntan kring 1 %. Med denna räntedifferens lönar det sig för en bank att låna upp mot en reallåne— ränta på 1 % och 3 % förväntat av- dragsgillt indextillägg (med en total nominal kostnad av 4 %) samt att låna ut mot en penninglåneränta på 7 %. Bankerna arbetar i detta fall med en räntemarginal på 3 %.

Det är troligt att denna marginal sän- kes och att räntedifferensen mellan pen- ninglån och reallån minskar i banksys- temet. Detta kan snedvrida kreditmark- nadens funktionssätt och innebär dess- utom en väsentlig statlig subventione- ring av reallånen på samma sätt som om indextillägg var avdragsgilla h05 lån- tagare men ej beskattades hos långivare. Den del av penninglåneräntan, som sva- rar mot ett indextillägg, är ju avdrags- gill kapitalkostnad. Genom bankens för- medling >>förvandlas>> penninglånet till ett reallån med icke skattepliktiga in- dextillägg.

Det är sålunda möjligt för låntagarna

att utnyttja banksystemet för att erhålla lägre räntesatser på penninglån än vad marknaden utanför banksystemet kan erbjuda. Motsvarande möjligheter att nå högre avkastning på reallån kan också uppstå för långivarna. För två parter på kreditmarknaden är det lönsamt att för- medla ett lån via en bank i stället för att direkt sluta ett avtal om lån. Beskatt- ningsreglerna kan också utnyttjas så, att samma skattesubjekt placerar medel på indexkonto (med skattefria indextill- lägg) och lånar upp motsvarande belopp i penninglån (med avdragsrätt för hela den nominala räntan). Även om detta slag av spekulationer kan begränsas av kreditinstitutens motstånd mot en allt- för olikartad sammansättning av in- och utlåningsbalanser, är det uppenbart att en svårbemästrad marknadssituation uppstår och att möjligheter till skatte- flykt föreligger.

En teknisk möjlighet att undvika en sådan snedvridning av marknadens funktionssätt är att särbehandla index- tilläggen vid bankernas beskattning. Om indextillägg inte behandlas som skatte- mässig intäkt eller kostnad för en bank, heskäres möjligheterna att sluta avtal via en bank. Men inte heller i detta fall erhålles en fullständig neutralitet gente— mot den prisbildning, som uppstår vid direkta kontakter utanför banksystemet mellan marknadsparterna. Även ban- kernas skattesatser och handlande kom- mer att påverka räntedifferensen. I fort- sättningen antas att reallånen även hos bankerna behandlas enligt en real be- skattningsprincip.

Om marknadens räntedifferens är ba- serad på en skattesats, som är lägre än bankernas, har dessa ett direkt intresse av att låna ut mot reallån och ha in- låning på nominala räkningar. Antag att räntorna i marknaden är 1 % för reallån och 6 % för penninglån. Skatte- subjekt med 40 % marginalskatt finner

vid denna räntedifferens (5 %) och 3 % förväntad prisstegring penninglån och reallån likvärdiga. Ingen hänsyn tas i exemplet till behovet av räntemar- ginaler. Om bankerna har 50 % margi- nalskatt lönar det sig för dessa att låna ut mot reallån, som ger en skattepliktig intäkt på 1 % men en totalt förväntad intäkt på 4 % (indextillägget beskattas ej), samt att låna upp i penninglån med 6 % ränta. Hela denna ränta är av- dragsgill. I beskattningshänseende upp- kommer en förlust på 5% och efter skatt på 2,5 %. Men denna senare för- lust är mindre än den icke beskattade intäkten av indextillägg, som i detta exempel antagits bli 3 %. Transaktioner av detta slag måste dock antas bli för- hållandevis begränsade. Dels har han- kerna aversion mot olika klausuler på inlånings- och utlåningssidan och dels uppkommer en skattemässig förlust, som måste kunna avdras från vinsten av andra transaktioner. Om räntedifferen- sen i marknaden i stället varit baserad på en marginalskattesats som är högre än bankernas — vilket dock är föga tro- ligt — hade det varit lönande för banken att låna upp i reallån och låna ut i penninglån.

Vilken metod som än användes vid bankernas beskattning kommer störande moment in i prisbildningen, även om dessa blir avsevärt mindre i det fall att reallånen även hos bankerna be- handlas enligt real metod. Det uppstår dock vissa redovisningstekniska pro— blem i anledning av att reallånen på detta sätt utbrytes från bankernas övriga tillgångar och skulder.

Som en sammanfattning kan sägas att penningpolitiska och skattemässiga hän- syn talar emot den samtidiga förekoms- ten av två olika beskattningsprinciper, av vilka den ena är förbehållen en typ av lån, reallån, och den andra gäller för samtliga övriga låneformer.

2.5. Avskrivningsprinciper och real beskattning av indexlån

För ett företag, som upptar ett reallån, är den reala räntekostnaden säker med det skattealternativ, som innebär att in- dextillägg ej utgör avdragsgill kapital- kostnad. Det måste här understrykas att det förhållandet, att indextillägget ej får avdras, inte behöver försätta lånta- garen i en ogynnsammare situation än om avdrag beviljades. Den vid real be- skattning förlorade avdragsrätten kan nämligen antas bli kompenserad genom en i motsvarande mån lägre räntesats.

Vid ett bibehållande av skattemässiga avskrivningar på anskaffningskostnaden kan emellertid indexlån med real be- skattning ställa sig ogynnsammare ur risksynpunkt än penninglån. Som tidi- gare framhållits kan avskrivningar på anskaffningskostnad ta viss hänsyn till förväntad inflation, genom att de skatte- mässiga avskrivningarnas periodisering göres gynnsam.

Däremot tar detta system ingen hän- syn till de icke förväntade variationer i penningvärdeutvecklingen, som kan inträffa.

Företag, som lånar upp mot index- lån, kommer således att vara osäkra om förhållandet mellan kapitalskuldens storlek och motsvarande avskrivnings- underlag. För att minska denna osäker- het kan en real princip vid avskrivning- en tillämpas.

Den avskrivningsprincip, som i kom- bination med indexlån och real beskatt— ning av dessa ger den största reduktio- nen av prisnivåosäkerhetens verkningar på den förväntade reala vinstutveck- lingen, är en indexvärdemetod. Denna metod innebär, att avskrivningsunder- laget följer de förändringar i konsum- tionsprisnivån, som kan avläsas medelst en allmän prisnivåindex. Hänsyn tas således vid denna metod inte till den

individuella prisutveckling, som kan gälla för olika kapitalföremål. Men även vid stabilitet i den allmänna prisnivån förekommer sådana individuella varia- tioner. Indexvärdemetoden kan sägas återföra avskrivningarna till den nivå och de risker som skulle ha förelegat, om den allmänna prisnivån verkligen varit stabil.

För ett företag med reallån och med indexvärdemetoden för avskrivningar är den reala, redovisade vinsten opåver- kad av inflationens verkan på kapital- utgifterna. Antag att amorteringar på reallån och skattemässiga avskrivningar helt följer varandra under en med låne- tiden sammanfallande avskrivnings- period. Visserligen kommer en inflation att leda till ökade nominala kapitalut- gifter till följd av indextillägg, som inte är avdragsgilla, men samtidigt kommer det nominala värdet av avskrivningarna att ökas i samma takt.

Om upplåningen däremot skett i pen- ninglån, kommer risksituationen inte att bli lika gynnsam. De nominala kapi- talkostnaderna efter skatt är oberoende av inflationen, men det reala värdet varierar. En större inflation än för- väntat ger lägre reala kapitalkostnader, medan en lägre inflation än förväntat ökar dessa kostnader. Vinstens reala värde kommer att variera i motsatt rikt- ning.

Ur risksynpunkt blir således index- värdemetoden gynnsammast för lånta- gare med reallån, medan risksituationen för låntagare med penninglån kan un- dergå en försämring.

En övergång från avskrivningar på historiska värden till avskrivningar på indexvärden innebär med i övrigt oför- ändrade avskrivningsregler en förbätt- rad avkastning vid en fortgående infla- tion, genom att ett större totalt belopp får avskrivas. Detta gäller oberoende av belåningsform. Men de nuvarande av-

skrivningsreglerna och särskilt den s. k. räkenskapsenliga avskrivningen har bland annat motiverats med att den gynnsamma periodiseringen av avskriv- ningarna i tider av fallande penning- värde skulle utgöra en kompensation för att avskrivningarna inte får ske på nuvärdet. Indexvärdemetoden kan där- för aktualisera frågan om en förändring av reglerna för avskrivningarnas fördel- ning i tiden. En lägre procentsats än nu- varande 30 % kan användas vid räken- skapsenlig avskrivning. Avskrivnings- perioderna vid planenlig avskrivning kan i en del fall utsträckas för att kom- ma i bättre överensstämmelse med kapi- talföremålens ekonomiska livslängd.

Eftersom avskrivningar enligt annan princip än den nominalistiska blev före- mål för en viss diskussion inom före- tagsbeskattningskommittén, är det av in- tresse att något beröra argumentationen för och emot olika slags avskrivnings- principer. Företagsbeskattningskommit- tén anför bland annat följande.1

»Det ligger i sakens natur att avskriv- ningsregler, som innebär en periodisering av den historiska anskaffningskostnaden, i tider med fallande penningvärde medför, att det sammanlagda beloppet av gjorda av- skrivningar inte svarar mot kostnaden för ett återanskaffande av en med den avskrivna maskinen likvärdig sådan. Det kan således , göras gällande att i ett läge som det nyss antydda en viss förtäring av företagets ka- pital genom beskattningen äger rum. Från dessa utgångspunkter har också från nä- ringslivets sida vid skilda tillfällen gjorts gällande att man borde få grunda avskriv- ningarna inte på det historiska anskaff- ningsvärdet utan på maskinens nuvärde vid varje avskrivningstillfälle. Då reglerna inte varit så utformade har ett särskilt värde tillerkänts den fria avskrivningsrätten där- utinnan att densamma teoretiskt möjlig- gjort en omedelbar och fullständig avskriv- ning, vilket alltså skett i det aktuella nu- värdet.»

1 Betänkande med förslag till ändrad fö- retagsbeskattning, SOU 1954:19, sid. 133.

Kommittén avvisar dock avskrivning— ar på nuvärde bland annat med motive- ringen >>att någon enhetlig uppfattning inte råder om det teoretiskt riktiga i en avskrivning på nuvärdet. Det hävdas nämligen att något godtagbart resultat inte uppnås om man isolerat beaktar prisförändringarna för allenast en post i balansräkningen. En förlust på till- gångssidan sammanhängande med en nedgång i penningvärdet kan mycket väl ur företagets synpunkt vara kompen— serad genom en vinst på passivsidans skulder. Det sagda exemplifieras lättast om man tänker sig att en maskin helt finansierats med lånade medel och de mot avskrivningarna svarande beloppen skall användas för amorteringar å lånet. Skulle man i ett sådant läge medge av- skrivning på nuvärdet, innebar detta en- dast att man tillförde företaget en vinst lika stor som den förlust, vilken lån- givaren åsamkas. Resultatet är sålunda beroende av i vilken utsträckning före- taget arbetar med lånat kapital».1

Antag att ett företag har lånat upp i indexlån samt att real beskattning och avskrivningar på indexvärden tilläm- pas. Om avskrivningar och amorteringar följes åt och alla priser utvecklas pa- rallellt kommer paritet att föreligga mel- lan återstående kapitalskuld och det ' skattemässiga restvärdet.

Om företaget i stället hade haft sin upplåningi penninglån hade visserligen kapitalskulden varit mindre än det in- dexreglerade avskrivningsunderlaget. Men samtidigt hade låntagaren fått be- tala en ränta på penninglån, som över- stigit indexlåneräntan. Företagets totala kapitalutgifter kan Således vid realise- rade förväntningar bli desamma för penninglån som för indexlån. Med det- ta betraktelsesätt är det teoretiskt rik- tiga i nuvärde— (eller indexvärde-) metoden inte beroende av den använda upplåningsformen.

Det bör framhållas att avskrivningar på indexvärde inte ger exakt samma re- sultat som avskrivningar på nuvärde eller på återanskaffningskostnad, om dessa senare metoder dessutom syftar till att eliminera en del av sådana »före- tagarrisker», som är förknippade med fluktuationer i produktpriser eller real- kapitalets värde kring den allmänna prisnivåutvecklingen. Det som uppnås är, att avskrivningssystemet fungerar som om den genomsnittliga prisnivån var konstant.

Ovan har indexvärdemetoden för av- skrivningar diskuterats oberoende av upplåningsform. Det torde knappast vara möjligt att begränsa indexvärde- metoden för avskrivningar endast till sådana fall då låntagaren lånar upp i reallån. Förutom bevisnings- och tek- niska svårigheter talar även marknads- skäl mot en sådan uppdelning. En upp- delning skulle nämligen i princip ge samma effekt som om indextilläggen var avdragsgilla, då avskrivningsunder- laget får höjas med samma belopp som utgående indextillägg. Resultatet blir en kraftig subvention av kreditmarknaden till enbart indexlånens fördel med åt- följande snedvridning av marknadens. funktionssätt (jämför avsnitt 2.3 och 2.4).

Beträffande den praktiska utform- ningen av indexvärdemetoden såvitt gäl- ler avskrivning på maskiner och bygg— nader hänvisas till bilaga 1.

3. Real beskattning av samtliga låneformer

En särbeskattning av indexlån reglerade- med en allmän konsumtionsprisindex kan ur penningpolitisk synpunkt bli ganska svårbemästrad samtidigt som

1 SOU 1954:19, sid. 134.

möjligheter föreligger till olika transak- tioner i syfte att undgå beskattning. Detta sammanhänger med att två skilda beskattningsprinciper samtidigt tilläm- pas. En lång rad av de störningar på prisbildningen, som därigenom uppstår, skulle elimineras om en real princip genomgående kunde tillämpas vid be- skattningen. Ett första steg mot en så— dan mer omfattande real beskattning har diskuterats i tidigare avsnitt om av- skrivningar enligt indexvärdemetoden.

Det är i detta sammanhang framför allt två problem som aktualiseras, näm- ligen frågorna om en real beskattning av kapitalinkomster och av kapital- vinster (realisationsvinster). Det måste framhållas att ett genomförande av re- former i denna riktning inte direkt nöd- vändiggöres av indexlåns införande på kreditmarknaden. En omläggning av skattesystemet i real riktning kan vä- sentligt bidra till att minska penning- värderiskerna för samtliga låneformer och sålunda även för penninglån.

I fråga om en real beskattning av samtliga låneformer kan sammanfatt- ningsvis anföras följande.

När det gäller att åstadkomma en vär- desäker placerings- och upplåningsform står indexlån i centrum för intresset. Om indexlånen skall kunna uppfylla sitt huvudsyfte att oavsett lånetidens längd utgöra värdesäkra kontrakt, torde detta syfte kunna förverkligas endast genom att dessa lån behandlas enligt en real beskattningsmetod och att indextillägg sålunda varken beskattas hos långivaren eller medges till avdrag h05 låntagaren. Om man uteslutande tar sikte på att åstadkomma en låneform, som är obe- roende av såväl penningvärdets föränd- ringar som inverkan genom beskatt- ningen, skulle det i och för sig vara till- räckligt om man för indexlånens del frångår den nominalistiska principen och tillämpar en real beskattningsme-

tod. Den föregående framställningen har emellertid visat, att ett realt inslag i ett beskattningssystem, som i övrigt vilar på nominalistisk grund, kommer att ge upphov till åtskilliga komplikationer och därjämte öppna möjligheter till skatteflykt. Med hänsyn härtill kommer man fram till den uppfattningen, att en- dast en real beskattning av samtliga låneformer är det alternativ som åter- står, om man vill såväl tillgodose kra- vet på värdesäkerhet hos indexlånen som undvika de icke önskvärda verk- ningarna av den samtidiga förekomsten av två helt skilda beskattningsprinciper.

Emellertid kommer en allmän real be- skattningsmetod att medföra så många problem, inte minst av skatteteknisk art, att en sådan metod i varje fall inte utan ytterligare ingående undersökning- ar kan tänkas bli införd i skattesyste- met. Det har ändock ansetts önskvärt att utröna de möjligheter, som kunde finnas att åstadkomma en real beskatt- ning av såväl penninglån som indexlån och att i detta syfte skissera några prin- ciplösningar. Undersökningen återges i bilaga 1.

I det nu föreliggande kapitlet kom- mer endast att lämnas en mycket kort- fattad översikt på vad sätt en real be- skattning av kapitalinkomster och kapi— talvinster i princip synes böra anord- nas.

Ett mycket viktigt, kanske avgörande hinder för ett isolerat genomförande av real beskattning i Sverige är att det där- med skulle uppkomma möjligheter att genom lånetransaktioner med utländska subjekt göra skattevinster, som är helt analoga med dem som skulle uppkomma vid samtidig förekomst av nominalt och realt beskattade indexlån (se kap. 9.2).

Vid isolerad övergång till real beskatt- ning i Sverige sknlle den inhemska rän— tenivån sjunka, absolut sett och i för-

hållande till utlandets. För att motverka den tendens till snedvridning av de in- ternationella kapitalrörelserna, som där- igenom skulle uppkomma, borde som första åtgärd ifrågakomma en föreskrift att en här i riket bosatt långivare får realbeskattas, endast om låntagaren ock- så är bosatt här i riket; som korrelat till denna regel finge gälla att en här i riket bosatt låntagare skulle få beskattas no- minalt, när långivaren är bosatt i ut- landet. Därigenom skulle visserligen uppnås, att det relativa ränteläget skulle lämnas intakt för vissa skattesubjekt med en låt oss säga »genomsnittlig» skattesats, men för alla övriga subjekt skulle detta icke bli fallet. Sålunda skul- le det bli fördelaktigt för subjekt med mer än genomsnittlig marginalskatte- sats att låna upp utomlands och låna ut i Sverige, medan det för subjekt med mindre än genomsnittlig marginalskatte- sats skulle bli fördelaktigt att låna upp i Sverige och låna ut utomlands. På det- ta sätt skulle det alltså bli möjligt att göra skattevinster på precis samma sätt som vid samtidig förekomst av nominalt och realt beskattade indexlån, med den enda skillnaden att utländska subjekt skulle behöva utnyttjas som mellanled.

Med de för närvarande tillämpade re- striktionerna på kapitalrörelsernas om- råde torde de påtalade företeelserna dock kunna hållas under någorlunda tillfredsställande kontroll. Är man av den uppfattningen, att en övergång till friare kapitalrörelser bör eftersträvas, reduceras å andra sidan användbarhe- ten av detta kontrollinstrument.

3.2 Real beskattning av kapitalinkomster Den reala beskattningen av kapitalin- komster baseras på begreppen realt ka- pital och real kapitalinkomst samt sker med utgångspunkt från en allmän pris- nivåindex. För indexlån reglerade med

denna index — reallån _ blir index— tillägg skattefria för långivare, då de utgör en real kapitalåterbetalning. I konsekvens härmed blir indextilläggen icke avdragsgilla för låntagaren. Vid be- skattning av penninglån betraktas den del av penningräntan, som svarar mot under året inträffad prisstegring enligt ovan angivna index, som real amorte- ring och är således varken skattepliktig inkomst hos långivaren eller avdragsgill kostnad hos låntagaren.

Analoga regler skall gälla för andra indexlån än reallån. Summan av ränta och indextillägg uppdelas i två delar, varefter den del, som svarar mot pris- stegringen enligt en allmän prisnivåin- dex, betraktas som kapitalåterbetalning, medan återstoden utgör skattepliktig in- komst av kapital resp. avdragsgill kapi- talkostnad.

En real beskattning minskar väsent- ligt den osäkerhet i real avkastning och real kostnad, som föreligger vid nomi- nalistisk beskattning. Denna riskreduk- tion gäller för samtliga låneformer. Ge- nom tillämpningen av en enhetlig be- skattningsprincip förenklas också den penningpolitiska problematiken. Ränte- differenserna mellan olika låneformer blir oberoende av marknadssubjektens skattesatser. Olika lånetransaktioner i syfte att undgå beskattning är ej heller möjliga.

En real beskattning av samtliga kapi- talinkomster fordrar dock att några vä- sentliga beräkningstekniska problem kan lösas. I detta avseende hänvisas till bilaga 1.

Mot en real beskattning av kapitalin- komster kan invändas att denna metod vid fallande penningvärde leder till sänkt beskattning i förhållande till ett nominalistiskt system, i vilket även rent nominala kapitalinkomster blir föremål för beskattning. Om det nominalistiska systemet skulle kunna sägas fungera

som ett slags förmögenhetsbeskattning med en efter penningvärdeförändring- arna varierande skattesats, kan dock den skatteminskande effekten av en real kapitalinkomstbeskattning kompenseras genom en ändrad förmögenhetsbeskatt- ning.

3.3 Real beskattning av kapitalvinster Om kapitalinkomster blir föremål för real beskattning är det naturligt att till- lämpa ett realt betraktelsesätt även be- träffande beskattningen av kapitalvins- ter (realisationsvinster). Genom en real beskattning av kapitalvinster kommer en placerare i högre grad än vid nomi- nalistisk beskattning att kunna vara så- ker på att få behålla ett realt oförändrat kapital. Även om skattesystemet i övrigt får behålla sin nominalistiska karaktär kan sålunda en real beskattning av ka- pitalvinster vara motiverad ur risksyn- punkt. I vad mån en real metod i be- skattningshänseende kommer att ställa sig gynnsammare än en nominalistisk metod är bland annat beroende av huru- vida de nuvarande avtrappningsregler- na och tidsfristerna för beskattning av realisationsvinst skall förbli oförändra- de eller inte. Med utgångspunkt från att en allmän prisnivåindex utgör en god mätare av penningvärdets förändringar bör beräk- ningen av den reala vinsten i princip tillgå på det sättet, att inköpspriset med hjälp av denna index omvandlas i det penningvärde, som gäller vid försälj- ningstillfället. Skillnaden mellan för- säljningspriset och det >>indexreg1erade>> inköpspriset kommer då att utgöra real vinst. Om endast reala vinster skall beskat- tas, finns det anledning att även i öv- rigt göra en översyn av gällande regler för beräkning och beskattning av reali- sationsvinst. Likaså kan det diskuteras,

om inte avdrag för real förlust bör med- ges även om kvittning inte kan ske mot real vinst.

Beträffande den närmare utformning- en av en real kapitalvinstbeskattning och de problem, som i samband härmed inställer sig hänvisas ånyo till bilaga 1.

Appendix

Beskattningens betydelse för index- och penninglåns avkastning och riskegenskaper

Den diskussion av indexlåns och pen— ninglåns inbördes risk- och avkastnings- egenskaper, som fördes i avdelning I av detta betänkande, utgick från att in- dexlån (i varje fall när de utgjordes av obegränsade reallån) har en egenskap som på ett avgörande sätt skiljer dem från penninglån, nämligen att erbjuda en realt säker avkastning. Penninglån antogs för alla subjekt ha den egenska- pen, att deras reala avkastning endast beror av förhållandet mellan nominal— ränta och prisstegringstakt. Analysen i kapitel 7 visar, att dessa förutsättningar inte gäller när hänsyn tas till att kapi- talinkomster är föremål för beskattning och att inkomster för vissa skattesub- jekt beskattas enligt en progressiv skat- teskala.

Beskattas indexlån enligt nominalis- tiska principer, varvid indextillägg i skattehänseende jämställes med ränta, gäller valet två placeringsformer, som båda — ehuru i olika grad — är osäkra med avseende på den reala avkastning- ens höjd. Särbehandlas indexlån i skat- tehänseende och beskattas enligt en real princip, betyder det att olika skattevill- kor råder vid placeringar i index- resp. penninglån, varför kalkylen har att ta hänsyn till skattefaktorn. Inte heller ett helt realt skattesystem, som närmare diskuteras i bilaga 1 till detta betän- kande, är neutralt i detta avseende,

Penninglån Indexlån Matematiskt sam- band mellan Nominalistisk Real Nominalistisk Real beskattning beskattning beskattning beskattning nominell ränta och ,Em : ,Em = ,E, : ,E, : eff. real ränta efter SP __ skatt _(l—s)a,,, '— P _(1—s) (am—P) :(1—s)a, —- l_+—p —(1—s)a,. '" 1+p _ 1+p eff. real ränta före rim: rl—i'm= rEr : rfr = och efter skatt sp sp =(l—s) 'Em—m =(l—s) 'Em =(l—S) ,Ey—m =(l—S) ,Er

eftersom en real beskattning av pen- ninglån reducerar osäkerheten om den disponibla avkastningens storlek i reala termer (sett i förhållande till såväl en nominalistisk beskattning som det helt skattefria fallet).

I detta appendix ges en sammanfat- tande översikt över de skillnader i ovan berörda avseenden, som olika skattelös- ningar erbjuder. Det sker i form av en analys av konsekvenserna för kredit- marknadsparternas valsituation. Analy- sen har därför även anknytning till de resonemang som sedermera föres i av- delning III om indexlånemarknadens funktionssätt.

Såsom bakgrund till de följande re- sonemangen återges nedan de formella samband, som uttrycker penning- och indexlåns effektiva avkastning vid de olika alternativen för beskattningsreg- lernas utformning. Lånens effektiva av- kastning efter skatt betecknas därvid .E_... resp. .E- (medan samma avkastning före skatt representeras av symbolerna .Em och 'E,). Den i kalkylen ingående skattesatsen betecknas 100 s %, den no- minella räntesatsen (1... resp. (1. och pris- nivåns årliga stegringstakt liksom tidi- gare 100 p %. Om möjligheter förelig- ger att vid beskattning avdra eventuella negativa kapitalinkomster från andra inkomster, erhålles följande relationer för lån, vars kursvärde = lånebeloppet

i pengar eller realer = inlösningsvärdet i pengar eller realer (en begränsning som innebär att a... och af representerar de aktuella marknadsräntorna) :1

Ur den ovanstående sammanställning- en kan utläsas, att det enda kalkylfall, där den reala avkastningens storlek efter skatt är oberoende av penningvärdeut- vecklingen (och sålunda »säker» i den tidigare angivna meningen), är index- lån beskattade enligt reala principer. Indexlån beskattade efter nominalistiska principer medför en osäkerhet om den reala avkastningens höjd (bortsett från eventuell ovisshet om skattefaktorns framtida storlek), som ändras med stor- leken av faktorn (s), dvs. den margi- nella skattesatsen. Vid penninglån inne- bär ett hänsynstagande till beskattning- en i det nominalistiska fallet ingen ökad osäkerhet om den reala avkastningens höjd (ehuru avkastningen givetvis re- duceras). En real beskattning av pen- ninglån innebär däremot, att spridning- en av de reala avkastningsförväntning- arna minskas. Denna reduktion av osä- kerheten växer med skattefaktorns stor- lek.

En mycket väsentlig reservation bör dock fogas till dessa resonemang. För låntagare, vars skattepliktiga inkomst

1 För härledning av uttrycken i tablån: se Sven-Erik Johansson, Penninglån och reallån. Stockholm 1959 (appendix).

avgörs först sedan avdrag gjorts för av- skrivning av anskaffningskostnaden för realkapitalföremål och där avskriv- ningsunderlaget motsvarar summan av ursprunglig låneskuld och det egna ka- pitalet, fungerar nominalt beskattade in- dexlån på samma sätt som om real be- skattning av indexlån och reala avskriv- ningsprinciper tillämpades. Detta gäl- ler riskaspekten (upplåningskostnaden bestäms av skattesatsen). I låntagarens totala kalkyl, som avser den reala vins-

tens storlek efter skatt, erhåller nomi- nalt beskattade indexlån samma egen- skaper ur risksynpunkt som ett realt beskattat indexlån, när avskrivningar på ett indexreglerat nuvärde tillåts.

En uppfattning om rådande samband erhålles av följande numeriska exempel, där den effektiva reala avkastningen efter skatt beräknats för penning- resp. indexlån under de olika förutsättningar beträffande skattereglernas utformning som tidigare nämnts.

Effektiv real avkastning efter skatt

Penninglån

6%

Nominell räntesats

Nominalistisk beskattning

Skattesats, % 0 50 80 0 50

Prisstegring

% per år 1 5 2 +0,2 5 2,5 3 2,9 0 —1,7 2,9 1,5 5 1 —2 —3,6 1 0,5

(För att nå entydiga jämförelsetal har beräkningarna grundats på antagandet, att beskattningen av indextilläggen sker årli- gen. Uppskjutes beskattningsåtgärderna till den tidpunkt, då indextilläggen utbetalas, t. ex. inlösningstidpunkten, blir avkastning- en beroende av lånets löptid. Någon bety- delse för resonemanget har denna omstän- dighet dock ej, eftersom den endast inne- bär en ökning av den förväntade avkast- ningens storlek och inte påverkar avkast- ningsförväntningarnas spridning.)

Av de olika beskattningsmöjligheter- na för penning- och indexlån kan föl- jande kombinationer förekomma.

1) Nominalistiska principer gäller för båda låneformerna. Skattefaktorn på- verkar ej spridningen av avkastnings- förväntningarna för penninglån medan indexlånens egenskap av värdesäkra kontrakt begränsas. Denna effekt växer med skattesatsens storlek, så att index- lånen för placerare med mycket höga skattesatser närmast antar karaktären

Real beskattning

Indexlån

3%

Nominalistisk Real beskattning beskattning

80 0 50 80 0 50 80

Effektiv real räntefot efter skatt, %

1,0 3 1 —0,2 3 1,5 0,6 0,6 3 —0 —1,7 3 1.5 0,6 0,2 3 —0,9 —3,2 3 1,5 0,6

av penninglån, medan subjekt med låga skattesatser fortfarande har en relativt god värdesäkring. Detta kan också ut- tryckas så, att indexlånen ur risksyn- punkt fungerar på samma sätt som om indexklausulen vore partiell och endast avsåg en del av lånebeloppet.

Den individuelle placerarens attityd till de två låneformernas inbördes risk- egenskaper kommer således att i vä- sentlig utsträckning bestämmas av hans skatteförhållanden. Indifferensvillkoret är _— med bortseende från riskfaktorn — att räntedifferensen motsvarar den förväntade prisnivåförändringen. Sub- jekt med höga marginella skattesatser kan dock knappast antas vilja acceptera någon ytterligare reduktion av indexlå- nets avkastning i utbyte mot den myc- ket ringa riskreduktion, som uppnås genom placering i indexlån. För sub- jekt med mycket låga skattesatser bör

dock en tillräcklig grad av värdesäker— het kvarstå hos indexlånen för att dessa subjekt skall kunna medge en större räntedifferens. I förhållande till det skattefria fallet innebär således en be— skattning av indextilläggen en dämp- ning av efterfrågan på dylika lån, vil- ken dock till sin omfattning blir be- roende av hur skatteförhållandena ge- staltar sig för de på marknaden ageran- de subjekten.

För låntagare utan avskrivningsbara tillgångar bör i stort sett samma reso- nemang gälla. Låntagare med skatte- mässigt avskrivningsunderlag har där- emot mindre anledning att tillvita no- minalt beskattade indexlån sämre risk- egenskaper än om reala beskattnings- principer rådde, som ovan betonats. Den närmare innebörden av dessa olika beteenden hos långivare resp. vissa lån- tagare berörs längre fram under avdel- ning III.

Ytterligare ett par konsekvenser för valsituationen av indextilläggens be- skattning bör beröras. Såsom framgår av kapitel 8 är det förenat med bety- dande svårigheter att ordna långivar- nas beskattning på annat sätt än enligt kontantprincipen; indextilläggen måste således beskattas vid den tidpunkt då de utbetalas. Om det är fråga om lån med kapitaliserat indextillägg, som ut- betalas vid lånets inlösen eller erhålles vid försäljningstillfället, innebär detta en koncentration av beskattningen till ett inkomstår. Subjekt, som innehar in- dexlån i sådan omfattning, att index- tilläggens utbetalning innebär en bety- dande inkomstökning och därmed en skärpning av den marginella beskatt- ningen, får därför anledning att revi- dera sina avkastningsförväntningar ned- åt. I de fall, där ett varje år taxerat in- dextillägg helt eller delvis skulle ha fri- tagits från beskattning genom det s.k. schablonavdraget för kapitalinkomster,

kan skatteskärpningen bli betydande. I förhållande till penninglån, vars avkast- ning fortlöpande beskattas, erhåller in- dexlån således i dessa fall ogynnsam- mare skatteförhållauden. Å andra sidan bör erinras om att den på detta sätt uppskjutna beskattningen ökar lånets effektiva avkastning efter skatt på sätt som närmare beskrivits i kapitel 7. Än mer väsentligt kan dock vara, att ytter- ligare en osäkerhetsfaktor kommer att ingå i kalkylen för samtliga subjekt, eftersom det vid långsiktiga placeringar kan föreligga svårigheter att bilda sig en säker uppfattning om skatteförhål- landena vid den tidpunkt, då indextill- läggen utbetalas och blir föremål för beskattning.

Dessa konsekvenser av tidpunkten för indextilläggens beskattning bör jämfö- ras med dem, som för vissa kategorier låntagare uppstår till följd av att kon- tantprincipen inte behöver upprätthål- las i de fall, där inkomsten beräknas enligt bokföringsmässiga grunder. Av- drag kan här erhållas för upplupet in- dextillägg även om detta inte utbetalas under beskattningsåret. Låntagaren får med andra ord ett likviditetstillskott, som motsvaras av den varje år erhållna skattelindringen. Eftersom detta likvi- ditetstillskott av låntagaren måste vär- deras positivt, innebär det en reduktion av indexlånets räntekostnader. Den rän- tedifferens, till vilken låntagaren stäl- ler sig indifferent i valet mellan pen- ning- och indexlån, bör därför vara mindre än motsvarande indifferensvill- kor för långivarna, särskilt om de sist- nämnda uppfattar indexlån såsom ur beskattningssynpunkt missgynnade i förhållande till penninglån,

I sammanställningen nedan ges ett exempel på avkastningseffekten av olika periodiseringsprinciper vid indextilläg- gens beskattning.

Real effektiv avkastning efter skatt i procent vid olika periodiserings- principer Indexlånet antas ha räntesatsen 3 %. Mar- ginalskattesatsen är 50 %. Real avkastning i procent1

Beskattning av Beskattning av upplupna in- utbetalade in-

dextillägg dextillägg Lånets löp- tid: (i år) — 1 10 20 Prissteg- ringens storlek (iprocent per år) 0 1,5 1,5 1,5 1,5 3 0,0 0,0 0,2 0,4 6 —1,5 —1,5 —0,8 —0,3

1 Beräkningen av effektiva räntan efter skatt (rEr) har här skett ur uttrycket

n : (1—s)a,- (l+,E,)'—+ t=l

+ (1—s[1—(1+p)—"]) (1 + ia)—" :i

där 100 s % betecknar skattesatsen, 100 a,- % räntesatsen för reallånet, t=samtliga tidpunkter fr.o.m. 1 t.o.m. n, n : lånets löptid i år, samt 100 p % betecknar ge- nomsnittlig prisstegring per år. Källa: Sven-Erik Johansson, Penninglån och real- lån. Stockholm 1959. Samma restriktioner gäller för detta uttryck som för sambanden på sid. 220.

Tabellen visar att den effektiva av- kastningen efter skatt på ett indexlån med given räntesats ökar, ju längre fram i tiden skattebetalningen sker men mins- kar ju kraftigare prisstegringen blir. Ur låntagarsynpunkt innebär detta, att den effektiva kostnaden efter skatt ökar med längre låneperiod men minskar med högre grad av inflation.

Dessa förhållanden påverkar ränte- ändrat lika stor inflation i framtiden satserna. Vid förväntningar om en oför- kommer räntesatserna att variera för indexlån med skilda löptider. Om en prisstegring av 3 % är den allmänt för— väntade kommer ett indexlån eller en bankräkning, för vilka upplupna index- tillägg beskattas årligen, att med en

räntesats på 3 % ge samma avkastning efter skatt som ett penninglån med 6 % ränta. Men ett indexlån med 10 resp. 20 års löptid kan för ett skattesubjekt med marginalskattesatsen 50 % ha rän- tesatser på c:a 2,6 % resp. 2,2 % och i båda fallen ge samma reala avkastning efter skatt eller 0 %. Prisbildningen kommer således vid tillämpning av me- toden med beskattning av utbetalade indextillägg att påverkas av beskatt- ningen på följande sätt: räntedifferen- sen mellan penninglån och indexlån kommer att bero på dels den förväntade indexförändringen, dels indexlånens löptider, dels de för marknadsparterna relevanta skattesatserna.

För långivare med låga skattesatser blir skillnaden i avkastning på lån med olika löptider men med samma ränte- sats förhållandevis obetydlig, medan de skattebetingade differenserna kan vara avsevärda för långivare med höga skat- tesatser. Det är troligt att låntagarnas skattesatser kommer att uppvisa en mindre grad av spridning än långivar- nas. Låntagarna utgöres till stor del av företag med en proportionell vinstbe- skattning eller av skattefria subjekt som stat och kommuner. Hit kan också räk- nas vissa bostadsföretag som till följd av beskattningsreglernas utformning in- te blir beskattade för inkomst.

2) Nominalistisk beskattning av pen- ninglån, real beskattning av indexlån. Vid detta skattealternativ sker ingen förändring av de båda låneformernas riskegenskaper i förhållande till det skattefria fallet. Däremot måste, såsom i kapitel 7 påpekats, deras avkastnings- egenskaper förändras. Skattefrihet för indextilläggen innebär, att indexlån vid fallande penningvärde erhåller en skat- temässig favör i förhållande till pen- ninglån (medan motsatsen inträffar vid stigande penningvärde). Villkoret för det enskilda subjektets indifferens mel—

lan de två låneformerna kommer så- ledes att innehålla en skattefaktor, som motsvaras av den marginella skattesats, varmed ränteinkomsterna förväntas bli beskattade. Indifferensvillkoret blir där- vid (,E'.. = effektiv real avkastning på penninglån efter skatt, Tlf, = effektiv real avkastning på reallån efter skatt, 100 p : förväntad årlig prisförändring i %, 100 s skattesats i %. 100' a.. = ränta på penninglån i %, 100 a. = ränta på reallån i %):

'E___,Er IMS!)— (1 +p) + (1 _ 8) (lt = 0 vilket ger: P m— 1 r= _— a ( + p) a (1_ 8) eller om p är relativt liten: a _a = ___p

Källa för uttrycken för effektiv avkast- ning: Sven—Erik Johansson, Penninglån och reallån. Samma restriktioner gäller för des- sa uttryck som för sambanden på sid. 220.

Ovanstående betyder, att skillnaden mellan penning- och realräntan _— när skattesatsen överstiger noll — måste vara större än den förväntade prissteg- ringen (eller prisfallet). Vid skattesat- sen 50 % blir den dubbelt så stor som den förväntade prisförändringstakten och vid 80 % fem gånger så stor, me- dan räntedifferensen vid skattesatsen 20 % endast behöver vara 1,25 gånger så stor som prisförändringen.

I detta sammanhang bör det vidare erinras om att beskattningsalternativets neutralitet med avseende på penning- och indexlåns inbördes riskegenskaper förutsätter en sådan förändring av reg- lerna för realkapitalföremåls skattemäs- siga avskrivning, att ett realt moment av samma omfattning som frånvaron av

avdragsrätt för indextillägg införes i företagens beskattning. I annat fall tor- de indexlån av företagen betraktas som en avsevärt mera riskfylld upplånings- form än penninglån.

3) Real beskattning av både penning- och indexlån. Under förutsättning att beskattningen av penninglån kan ord- nas på sådant sätt, att föremål för be- skattning endast blir den del av peu- ningräntan som utgör real avkastning (och sålunda inte är att betrakta som kompensation för penningvärdets för- ändringar), föres genom detta skatte— alternativ index- och penninglån avse- värt närmare varandra ifråga om möj- ligheterna att bereda skydd mot pen- ningvärderisker. Realt beskattade pen- ninglån kommer således att alltmera antaga karaktären av ett indexlån ju högre skattesats, som tillämpas i kal- kylen.

I och med att de båda låneformerna beskattas enligt likartade regler sker ingen förändring med avseende på den förväntade avkastningens inbördes stor- lek, sett i förhållande till det skattefria fallet. Med bortseende från riskfaktorn är indifferensvillkoret således, att rän- tedifferensen motsvarar den förvänta- de prisstegringen. Däremot måste val- situationen påverkas av att osäkerheten om penninglåns reala avkastning efter skatt reducerats. Subjekt med höga skattesatser kommer således att betrak- ta penninglån såsom ur risksynpunkt i stort sett likställda med indexlån. Även här kommer alltså den relativa prisbild- ningen att bli beroende av marknads— subjektens skatteförhållanden. Under alla förhållanden måste en övergång till real beskattning även för penninglån reducera efterfrågan på indexlån i för- hållande till såväl det skattealternativ, där endast indexlån blir föremål för en real beskattning, som det skattefria fal- let.

KAPITEL 8

Nominalistisk beskattning av indexlån

Inledning

Gällande beskattningssystem grundar sig på en nominalistisk princip, enligt vilken »en krona är en krona» oavsett penningvärdeförändringar. Sålunda be- skattas en ränteinkomst i princip till hela sitt nominala belopp även om in- komsten kan anses innehålla jämväl viss ersättning för penningvärdeförsäm- ring. På motsvarande sätt beskattas exempelvis en nominal vinst, som inte motsvaras av någon real vinst.

Liksom intäkter vid beskattningen skall upptagas till sitt nominala belopp är samma förhållandet med kostnader. Detta gäller även i fråga om sådana kastnader, som inte får avdragas på en gång utan som fördelas på flera beskatt- ningsår. Sålunda utgår man exempelvis vid avskrivning på maskiner i förvärvs- källan rörelse från den ursprungliga (historiska) anskaffningskostnaden. Nå- gon upp -eller nedräkning till följd av höjd resp. sänkt återanskaffningskost- nad ifrågakommer alltså inte. Det är så- lunda kostnaden vid tidpunkten för in- köpet men däremot inte återanskaff- ningskostnaden vid någon senare tid- punkt som får avdragas.

Vid nominalistisk beskattning av in- dexlån är det av vikt att den skatte- rättsliga innebörden av begreppen in- dextillägg och indexavdrag blir klar— gjord. Man torde därvid kunna anlägga följande synpunkter.

Den ränta som vid penninglån beta- las av en låntagare kan om man så vill

uppdelas i två delar, nämligen dels en ersättning åt långivaren för att han un- der viss tid avstår och riskerar sitt ka- pital, dels en ersättning för inträffande penningvärdeförändringar. Eftersom in- dextillägg är avsett att utgöra kompen- sation för penningvärdeförsämring un- der lånetiden kan sålunda indextilläg- get i beskattningshänseende med fog likställas med en ränteinkomst för lån- givaren och med en ränteutgift för lån- tagaren. Vid fallande penningvärde kan man räkna med att räntan på ett index- lån kommer att bli lägre än räntan på ett penninglån. Räntan på ett penning- lån kommer sålunda vid ett indexlån att—motsvaras av dels en lägre ränta och dels ett till storleken inte känt index- tillägg. Även ur denna synpunkt är det befogat att betrakta indextillägget som ränteintäkt resp. räntekostnad.

Om penningvärdet stiger kommer in- dextillägget att ersättas av ett indexav- drag. Indexavdraget kan sålunda för långivarens del likställas med räntekost- nad och för låntagarens del med ränte- intäkt. På grund härav bör följdriktigt indexavdrag i form av ränteintäkt för låntagaren redovisas även i sådana för- värvskällor, där ränteintäkter för när- varande inte kan förekomma. Om man bortser från ränta på medel som insatts på skogskonto, vilken ränta vid uttag från kontot redovisas som intäkt av jordbruksfastighet, kan ränteintäkt en- ligt gällande rätt endast förekomma i förvärvskällorna inkomst av rörelse och

inkomst av kapital. Eftersom indexav- drag för låntagarens del är att jämställa med ränteintäkt samt en låntagare en- ligt gällande bestämmelser äger göra av- drag för räntekostnader i samtliga för- värvskällor (med viss inskränkning be- träffande inkomst av tillfällig förvärvs- verksamhet) följer härav att indexav— drag av en låntagare kan komma att redovisas som intäkt i samtliga för- värvskällor. För att möta en situation med stigande penningvärde och index- avdrag torde sålunda vissa ändringar i gällande skattelagstiftning bli erforder- liga.

En nominalistisk beskattning av in- dexlån kommer sålunda i princip att innebära följande: vid fallande pen- ningvärde (stigande index) beskattas indextillägg hos långivaren i förvärvs- källorna inkomst av rörelse och in- komst av kapital samt medges till av- drag hos låntagaren i samtliga förvärvs- källor; vid stigande penningvärde (fal- lande index) beskattas indexavdrag hos låntagaren i samtliga förvärvskällor samt medges till avdrag hos långivaren i förvärvskällorna inkomst av rörelse och inkomst av kapital.

1. Rättsfall rörande beskattning av indexlån och innebörden härav

Gällande skattelagstiftning innehåller inga bestämmelser om beskattning av indextillägg eller liknande, av föränd- ringar i penningvärdet föranledda er- sättningar. På grund av den hittills ringa förekomsten av lån med index- klausul har frågan om beskattning av dylika lån endast i mycket begränsad omfattning varit föremål för rättslig prövning. Tre utslag i regeringsrätten föreligger dock.

RÅ 1943 ref. 19 . Låntagare har vid in- komsttaxering ansetts berättigad till av—

drag för belopp, som i samband med låns återbetalning utöver lånets nominella be- lopp utbetalts på grund av penningvärdets fall under lånetiden.

RÅ 1943 not. Fi 379. Långivaren har sam— tidigt såsom för inkomst av kapital beskat- tats för motsvarande ersättning.

Riksskattenämndens meddelande 1953 nr 5:1a Regeringsrätten har förklarat, att vad innehavare av indexreglerade förlagsbevis i ett av Kooperativa förbundet utgivet för- lagslån vid lånets inlösen kunde komma att uppbära såsom ersättning för penning- värdets fall skulle utgöra skattepliktig in- täkt jämväl i det fall att förlagsbevisen innehafts under minst fem år. Däremot har frågan i vad mån skattskyldighet skulle ha förelegat för sådan ersättning, därest för- lagsbevisen före inlösningstidpunkten av- yttrats efter en innehavstid av minst fem år, inte varit föremål för regeringsrättens prövning. Riksskattenämnden hade i sistbe- rörda avseende funnit skatteplikt inte fö— religga. I denna del överklagades inte riks- skattenämndens förhandsbesked.

Vid bedömandet av innebörden i re- geringsrättens ovan refererade avgöran- den bör till en början framhållas, att fråga inte i något fall varit om skatt- skyldig, som drev yrkesmässig handel med värdepapper. Mottagen resp. utgi- ven kompensation för penningvärdets fall har därför uppenbarligen bedömts som ränteintäkt resp. räntekostnad. Även i det fall att vederbörande skatt- skyldiga bedrivit yrkesmässig handel med värdepapper skulle ifrågavarande vid lånets inlösen utgående ersättningar ha utgjort skattepliktig intäkt, dock inte intäkt av kapital utan intäkt av rörelse. Sannolikt skulle skatteplikt ha förelegat för ett dylikt företag även om värde- handlingarna försålts före inlösnings- tillfället till belopp överstigande det skattemässigt bokförda värdet. Med hän- syn till att riksskattenämndens för- handsbesked inte överklagades i sin helhet saknas däremot ett definitivt av- görande beträffande den skattemässiga behandlingen, då en skattskyldig, som inte driver handel med värdepapper,

försäljer indexreglerade värdehand- lingar före inlösningstillfället. Om för— säljning sker inom fem år från förvär- vet torde dock vid försäljningen upp- kommen vinst behandlas enligt reglerna för realisationsvinstbeskattning. Där- emot finns det skäl anta, att beskattning inte kommer att inträda, om innehavs- tiden överstiger fem år. Tills vidare står också riksskattenämndens förhandsbe- sked om att skattefrihet skall föreligga i sistnämnda fall oemotsagt i rätts- praxis. Framhållas bör att nämndens ledamöter i detta avseende var eniga samt att vederbörande taxeringsinten- dent uppenbarligen inte ansåg skäl före- ligga att låta även denna fråga bli prö- vad i högsta instans.

Av regeringsråttens ovan angivna ut- slag torde i varje fall den slutsatsen kunna dragas, att enligt gällande rätt indextillägg vid inlösen utgör skatte- pliktig intäkt för långivaren och av- dragsgill kostnad för låntagaren.

2. Beskattningsfrågor vid över- låtelse av indexlån

2.1 Beskattning av kapitalvinst enligt gällande rätt I inledningsavsnittet har framhållits att indextillägg vid nominalistisk beskatt- ning kan likställas med ränteintäkt och att sådan intäkt endast kan förekomma i förvärvskällorna inkomst av rörelse och inkomst av kapital. Indextillägg kan emellertid också betraktas som en nominal värdestegring på ett indexlån. Enligt gällande rätt kan en nominal värdestegring på en värdehandling bli föremål för beskattning: antingen som inkomst av rörelse hos den som driver yrkesmässig handel med värdepapper (bank- eller annan penningrörelse samt försäkringsrörelse) eller som realisa- tionsvinst hos den som inte bedriver sådan verksamhet. På motsvarande sätt

bör alltså indextillägg kunna beskattas som inkomst av rörelse eller som rea— lisationsvinst.

Om indextillägg utgör intäkt i för- värvskällan rörelse blir skattskyldighe- ten vid avyttring av indexlån oberoen- de av innehavstidens längd och fångets art. I dylika fall bör sålunda en effektiv beskattning inträda.

Däremot uppkommer vissa beskatt— ningsproblem i samband med avyttring av indexlån för det fall att avyttringen inte är att anse som yrkesmässig och sålunda inte ingår som ett led i en av den skattskyldige bedriven rörelse. Man kommer i detta sammanhang in på frå- gan om beskattning av kapitalvinster.

Enligt gällande rätt utgör vinst å icke yrkesmässig avyttring av fast eller lös egendom i princip skattefri inkomst (kapitalvinst). Om emellertid egendo— men förvärvats genom köp, byte eller därmed jämförligt (oneröst) fång och avyttras inom viss kortare tid från för— värvet, hänföres uppkommen vinst till skattepliktig inkomst (realisationsvinst) . Anledningen härtill är, att en vinst, som kan antas vara resultatet av en spekula- tion, ansetts höra bli föremål för be- skattning. Därvid presumeras spekula- tionssyfte föreligga, om avyttring sker inom viss kortare tid från förvärvet. I fråga om lös egendom — vartill bland annat indexreglerade värdehandlingar får anses hänförliga — är denna tid be- gränsad till »mindre än 5 år». Vidare har det antagits, att ju kortare tid som förflutit mellan förvärv och försäljning desto starkare måste presumtionen för spekulationssyfte vara. Med hänsyn här- till beskattas realisationsvinster efter en reducerande skala. Denna skala inne— bär, att realisationsvinster beskattas till allt mindre del ju mer femårsperiodens slut närmar sig. Motsvarande regel gäl- ler beträffande avdragsgill realisations— förlust. Har sålunda den avyttrade egen-

domen innehafts under sådan tid att, därest vinst uppstått vid avyttringen, vinsten endast till viss del skulle ha räknats som skattepliktig realisations- vinst, får avdrag åtnjutas endast för däremot svarande del av förlusten. Rea- lisationsvinstbeskattningen drabbar in- te en orealiserad värdeökning utan för beskattning fordras i princip, att den skattskyldige genom avyttring tillgodo- fört sig värdestegringen. Med »avytt- ring» avses inte endast försäljning i vanlig mening utan exempelvis även in- lösen eller utlottning av obligationer.

Enligt gällande rätt är sålunda alla kapitalvinster fritagna från inkomstbe- skattning, såvida inte förutsättningar för realisationsvinstbeskattning förelig- ger. Om alltså en värdehandling förvär- vats genom ett benefikt fång — exem- pelvis arv, testamente eller gåva (med visst undantag beträffande gåva av make eller skyldeman) _— och därefter avyttras, kommer arvtagaren (testa- mentstagaren, gåvotagaren), oavsett in- nehavstidens längd, inte att beskattas för den nominala eller reala värdesteg- ring, som värdehandlingen under inne- havstiden undergått. Inte heller kom- mer en skattskyldig, som efter mer än fem år avyttrar en genom köp, byte eller därmed jämförligt fång förvärvad värdehandling, att beskattas för den no- minala eller reala vinst, som i samband med avyttringen kan uppkomma.

2.2 Avyttring av indexlån Möjligheter till skattefria vinster genom avyttring av indexlån före inlösnings- tidpunkten Det kan inte rimligtvis antas, att index- reglerade värdehandlingar enligt gäl- lande rätt skulle i beskattningshänseen- de behandlas på annat sätt än vanliga värdehandlingar. Med hänsyn härtill torde sålunda ett i samband med av-

yttring av en indexreglerad värdehand- ling erhållet indextillägg komma att helt undgå beskattning, såvida inte förutsätt- ningar för dess beskattning som realisa- tionsvinst föreligger.

Enligt denna uppfattning, vars riktig- het bestyrkes av riksskattenämndens ti- digare berörda förhandsbesked, kan tydligen en skattskyldig —— under förut- sättning att innehavstiden uppgår till minst fem år eller att fånget är av så- dan benefik art som inte kan föranleda till realisationsvinstbeskattning —— ome- delbart före inlösningstidpnnkten av- yttra hela sitt innehav av indexregle- rade värdehandlingar utan att någon inkomstbeskattning äger rum, medan däremot indextillägget skulle ha beskat— tats till sitt fulla belopp om värdehand- lingarna behållits till inlösningstid- punkten. Ett dylikt beskattningsresultat är uppenbarligen otillfredsställande. Någon svårighet att avyttra värdehand- lingarna före inlösningstidpunkten tor- de i allmänhet inte heller föreligga. Om värdehandlingarna säljes exempelvis till en bank, torde banken såsom för in- komst av rörelse beskattas endast för skillnaden mellan det belopp, varmed värdehandlingarna inlöses, och inköps- priset. Denna skillnad kan vid stigande index antas bli allt mindre ju mer in- lösningstidpunkten närmar sig. Härige- nom kan alltså indextillägget i prakti- ken komma att undgå beskattning såväl hos säljaren som hos köparen. En skatt- skyldig kan också förfara på det sättet, att han avyttrar sina värdehandlingar till ett subjekt, som enligt gällande be- stämmelser inte beskattas för inkomst av kapital. Så är exempelvis fallet med landsting, kommuner, vissa stiftelser, m.fl. Genom att en skattskyldig på an- givet sätt skattefritt kan tillgodogöra sig indextilläggets fulla värde eller -— till följd av att försäljningspriset något un- derstiger inlösningsvärdet _— i varje

fall större delen därav, torde fältet vara fritt för spekulativa affärer med index- lån i syfte att undgå beskattning.

Ovan har berörts de mindre önsk- värda konsekvenser som kan uppkom- ma för det fall att indexlån avyttras efter utgången av den för realisations- vinstbeskattning gällande tidsperioden. Om nu i stället reglerna om realisa- tionsvinstbeskattning är tillämpliga och avyttring sålunda inom fem år sker av indexlån, som förvärvats genom oneröst fång, torde enligt gällande rätt beskatt- ning inträda för realisationsvinst, om försäljningspriset överstiger inköpspri- set. I detta sammanhang bortses från provisions- och stämpelkostnader även- som andra omkostnader i samband med förvärvet och avyttringen. Om sålunda exempelvis en indexobligation vid emissionstillfället år 0 köpes för 1 000 kr (index 100) och inom fem år avytt- ras för 1 200 kr (index 120), varav 200 kr utgör indextillägg, kommer hela in- dextillägget utan reducering att beskat— tas som realisationsvinst, men endast under förutsättning att innehavstiden är kortare än två år. Är innehavstiden längre räknas som skattepliktig realisa- tionsvinst endast 75, 50 eller 25 % av indextillägget = realisationsvinsten). Om indexobligationen enligt lånevillko- ren år 5 inlösts med 1 200 kr skulle en- ligt vad tidigare sagts hela indextilläg- get 200 kr ha beskattats som inkomst av kapital, om obligationen då inne- hafts något mer än fem år, medan där- emot endast 25 % av 200 kr eller 50 kr skulle ha beskattats som skattepliktig realisationsvinst, om avyttring ägt rum efter en innehavstid av något mindre än fem år. Här kan sålunda en tidsskill- nad av endast några dagar medföra helt olika beskattningsresultat. Det anförda är ytterligare ett exempel på de otill- fredsställande verkningar i fråga om den skattemässiga behandlingen av in-

dexlån, vartill gällande bestämmelser kan föranleda.

I ovanstående exempel har indexobli- gationens kurs antagits följa prisnivå- index, vilket medför att realisations- vinsten helt motsvarar indextillägget. Antag emellertid att obligationen under i övrigt enahanda förutsättningar avytt- rats för 1 100 kr efter en kortare inne- havstid än två år. Enligt gällande reg- ler blir den skattepliktiga realisations- vinsten då 100 kr. Med hänsyn till pris- utvecklingen — index har stigit från 100 till 120 — skall emellertid index- tillägg utgå med 200 kr. Indextillägget kommer alltså enligt gällande rätt i ett dylikt fall endast att bli beskattat till ett belopp av 100 kr. Om obligationens kurs är lägre än som motiveras enbart av prisutvecklingen, kommer sålunda indextillägget endast delvis att bli före- mål för beskattning även för det fall att obligationen innehafts under så kort tid, att någon reducering av realisa- tionsvinsten enligt gällande bestämmel- ser inte skall äga rum. Om innehavsti- den är längre, inträder dessutom den begränsning av skatteplikten, som för- anledes av den reducerande skalan.

Beskattning av indextillägg vid avytt- ring av indexlån samt förfarandet vid sådan beskattning Av ovanstående torde framgå att prin- cipen att indextillägg utgör skatteplik- tig intäkt endast undantagsvis synes kunna upprätthållas vid tillämpning av gällande skattelagstiftning i de fall då indexlån före inlösningstidpunkten av- yttras. Såsom tidigare påvisats synes i detta avseende föreligga en lucka i la- gen, som kan utnyttjas för vinnande av icke avsedda skattelättnader. Riksskattenämndens förhandsbesked, vilket innebär fritagande av indextill- lägg från beskattning vid avyttring efter mer än fem års innehav, kan inte anses

stå i god samklang med regeringsrät- tens utslag, som innebär att indextill- lägg — oavsett innehavstidens längd _ utan inskränkning beskattas vid inlö- sen. Då indexlån torde ha förekommit i ringa omfattning har denna skatte- fråga hittills varit av underordnad be- tydelse. Om indexlån skulle komma att emitteras i mera betydande utsträck- ning, blir läget emellertid ett annat och en lösning av ifrågavarande spörsmål bör uppenbarligen eftersträvas.

Tidigare har uttalats att indextillägg vid nominalistisk beskattning kan jäm- ställas med ränta. På grund härav sy- nes indextillägg inte endast vid inlösen utan även vid avyttring av indexlån böra beskattas som inkomst av kapital. För att så skall kunna ske fordras emel- lertid att indextillägget fastställes till sitt belopp och utbrytes från den i sam- band med avyttringen uppkomna kapi- talvinsten i övrigt. I beskattningshän- seende bör sålunda en uppdelning ske mellan ersättning för penningvärdets fall samt övrig ersättning i samband med inköpet och avyttringen. Den först— nämnda ersättningen beskattas (liksom ersättning för eventuellt upplupen rän- ta) som inkomst av kapital, medan den övriga ersättningen beskattas endast i den mån reglerna om realisationsvinst— beskattning är tillämpliga.

Om den skattskyldige i egenskap av säljare vid avyttring av indexlån be- skattas för indextillägg såsom för in— komst av kapital, bör han i egenskap av köpare i samma förvärvskälla er- hålla avdrag för det indextillägg, som han vid inköpet utgivit. Enligt gällande bestämmelser får vid beräkning av rea- lisationsvinst avdrag ske för alla om- kostnader för förvärvet och avyttring- en. Dessa kostnader, vartill bland annat hänföres erlagd köpeskilling vid inkö- pet, skall utnyttjas som avdrag för det beskattningsår, under vilket avyttringen

ägt rum och realisationsvinsten i sin helhet sålunda skall beskattas, under förutsättning tillika att någon del av köpeskillingen under detta år uppburits av säljaren. Med tillämpning av motsva- rande princip såvitt gäller avdrag för köpeskillingen vid inköpet bör sålunda avdrag för indextillägg, som erlagts vid inköp av indexlån, medges i samband med att inlösen eller avyttring av så- dant lån äger rum eller alltså då det ekonomiska resultatet av innehavet bli- vit känt.

Den praktiska tillämpningen av den före- slagna lösningen av beskattningsfrågan i samband med avyttring av indexlån kan belysas genom följande exempel. År 0 emitteras ett indexobligationslån med 15- årig löptid. Lånet skall alltså inlösas år 15. Enligt lånevillkoren skall 100—procentig kompensation för penningvärdets fall under lånetiden utbetalas då lånet inlöses. År 0 inköper A för 1000 kr en indexobligation lydande å samma belopp. Index är då 100. År 4, efter något mer än fyra års innehav, säljer A obligationen till B för 1100 kr. Eftersom indextalet vid försäljningstillfäl- let är 110, innebär detta att obligationen sålts till en kurs, som helt följt index. År 10, efter cirka 6 års innehav, säljer B i sin tur obligationen till C. Försäljningspriset är nu 1 200 kr och index 130. Obligationen har alltså sålts till en kurs, som under- stiger den som enbart penningvärdeutveck- lingen skulle motivera. År 13. efter något mer än tre års innehav, säljer C obligatio- nen till D. Försäljningspriset är nu 1500 kr och index 140. Obligationen har alltså sålts till en kurs, som överstiger den som enbart penningvärdeutvecklingen skulle mo- tivera. Vid lånetidens utgång inlöses obli- gationen med 1 500 kr, eftersom index då är 150. D har vid inlösningstidpunkten inne- haft obligationen något mer än två år. För enkelhetens skull bortses i exemplet från obligationslånets ränta. Inte heller har hänsyn tagits till eventuella kostnader i samband med de olika köpen och försälj- ningarna. De beskattningsåtgärder, som un- der angivna förutsättningar och med den föreslagna lösningen av beskattningsfrågan skulle få vidtagas, framgår av en samman- ställning i tabell 8:1. I denna har jämväl angivits vilka beskattningsåtgärder som

Tabell 8:1 Därefter kvar- Skillnad mellan stående skillnad Mark- parikurs vid köp mellan mark- iäzazis maassa?” gama År Index reglerat (få:?aslj- Transaktlon upplupna index— nadskurs vid ligt fätltlande värde) 145)— tillägg (+) be— försäljning; p skattas som in- real vinst (+) täkt av kapital och real för- lust (_) 100 1000 1000 A köper _— _ _

4 110 1 100 1 100 A säljer till B +100 0 Realisations- vinst 100 kr, varav 25 % be- skattas 10 130 1300 1200 B. » » C +200 —100 Kapitalvinst (real kapital- 100 kr beskattas förlust) ej 13 140 1400 1500 C » » D +100 +200 Realisations- (real realisa- vinst 300 kr, tionsvinst, var- varav 50 % be- av 50 % beskat- skattas tas)

15 150 1 500 1 500 Inlösen +100 —100 Ej åtgärd (real realisa- , tionsförlust, varav 75 % får avdras om kvitt— ning kan ske mot realisa— tionsvinst)

med tillämpning av gällande rätt skulle ha vidtagits.

Av sammanställningen, som utvisar be- skattningsförhållandena vid enbart stigande index, framgår bland annat följande. Det vid lånetidens utgång med 500 kr utbeta- lade indextillägget har i sin helhet blivit föremål för beskattning, nämligen med 100 kr för år 4, med 200 kr för år 10, med 100 kr för år 13 och med 100 kr för år 15, allt som inkomst av kapital.

Genom att indextillägg oavsett inne- havstidens längd alltid beskattas upp- kommer i förhållande till gällande rätt en skärpt beskattning av indexlån. Detta gäller vare sig reglerna om realisations- vinstbeskattning är tillämpliga eller inte. Den föreslagna lösningen av be- skattningsfrågan medför, att man åstad-

kommer en partiell förändring av rea- lisationsvinstbeskattningen, som inne- bär att för lån med indexklausul den nominala eller fiktiva vinsten alltid blir beskattad, medan den reala vinsten ef- ter viss tid helt undgår beskattning. Ur värdesäkringssynpunkt förefaller ett dylikt resultat föga tillfredsställande. Om man emellertid godtar principen att indextillägg bör bli föremål för beskatt- ning inte endast då inlösen sker utan även i samband med avyttring för att undvika tidigare berörda transaktioner i syfte att undgå beskattning, torde man också få taga konsekvenserna av en så- dan ståndpunkt.

Slutligen må framhållas, att det före—

slagna beskattningsförfarandet vid av- yttring av indexlån medför att innehav av indexlån i beskattningshänseende torde komma att anses som oförmån- ligare än innehav av aktier, eftersom ak- tier redan efter fem års innehav kan avyttras utan beskattningspåföljd och inom femårsperioden med tidigare an- given reducering av vinsten. Denna olikhet vid den skattemässiga behand- lingen av indexlån å ena samt aktier å andra sidan skulle emellertid åtminstone delvis kunna undanröjas, om tidsperio- den för realisationsvinstbeskattning av aktier avsevärt förlänges och den redu- cerande skalan för beräkning av skatte- pliktig vinst anpassas till denna längre period eller helt slopas.

Om den diskuterade lösningen av be- skattningsfrågan i samband med avytt- ring av indexlån innebär skärpt be- skattning vid stigande index, kommer däremot samma lösning vid fallande index att medföra gynnsammare be- skattningsresultat än med tillämpning av nu gällande bestämmelser. Detta sammanhänger med att indexavdraget eller sålunda långivarens kompensation till låntagaren i form av minskning av skuldens nominala belopp vid stigande penningvärde alltid är avsett att få av långivaren utnyttjas som avdrag i för- värvskällan inkomst av kapital. Vid av- yttring av indexlån inträder säljaren och köparen i långivarens resp. lån- tagarens situation. Om sålunda säljaren (långivaren) vid stigande index beskat- tas för det under innehavstiden upp- lupna indextillägget, hör han vid fal- lande index medges avdrag för det un- der samma tid upplupna indexavdraget.

Det sagda kan åskådliggöras genom föl- jande exempel. År 0 emitteras ett index- obligationslån med 15-årig löptid. Lånet skall alltså inlösas år 15. Enligt lånevill- koren skall låntagaren till vederbörande långivare utge 100-procentig kompensation i form av indextillägg, om penningvärdet

under lånetiden skulle falla, medan dår- emot vederbörande långivare till låntaga- ren skall utge 100-procentig kompensation i form av indcxavdrag, om penningvärdet under lånetiden skulle stiga, allt enligt en allmän prisnivåindex. År 0 inköper A för 1 000 kr en indexobligation lydande å sam- ma belopp. Indextalet är då 100. År 4, efter något mer än 4 års innehav, säljer A obli- gationen till B för 1 100 kr. Eftersom in- dextalet vid försäljningstillfället är 110, innebär detta att obligationen försålts till en kurs, som helt följt index. År 10, efter ca sex års innehav säljer B i sin tur obli- gationen till C. Försäljningspriset är nu 900 kr och index 95. Obligationen har alltså sålts till en kurs, som understiger den som enbart penningvärdeutvecklingen skulle mo- tivera. År 13, efter något mer än tre års innehav, säljer C obligationen till D. För- säljningspriset är nu 1 000 kr och index 90. Obligationen har alltså sålts till en kurs, som överstiger den som enbart penningvär— deutvecklingen skulle motivera. Vid låne- tidens utgång inlöses obligationen med 850 kr eftersom index då är 85. D har vid in- lösningstillfället innehaft obligationen i något mer än två år. Liksom i föregående exempel bortses från obligationslånets rän- ta samt från eventuella omkostnader i sam- band med de olika köpen och försäljningar- na. De beskattningsåtgärder, som under an- givna förutsättningar och med tillämpning av tidigare föreslagen lösning av beskatt- ningsfrågan skulle få vidtagas, framgår av en sammanställning i tabell 8:2. I denna har jämväl angivits vilka beskattningsåt— gärder som med tillämpning av gällande regler skulle ha vidtagits.

Av sammanställningen framgår bland an- nat följande. Vid lånetidens utgång inlöses obligationen med 850 kr. Detta innebär, att låntagaren av långivaren-obligationsinneha- varen får ersättning för stigande penning- värde under lånetiden med 1 000—850 = 150 kr. Sistnämnda belopp motsvarar skillnaden mellan de av B, C och D åtnjutna index- avdragen å resp. 150, 50 och 50 kr eller tillhopa 250 kr samt det indextillägg å 100 kr, för vilket A blivit beskattad.

Genom att indexavdrag för långivaren- obligationsinnehavaren alltid räknas som kostnad i förvårvskällan inkomst av kapital, blir vid stigande penningvärde och fallande index beskattningen av in-

Tabell 8:2

Skillnad mellan parikurs Vid kill) Därefter kvar- Och Parilmfs Vid stående skillnad Pari Mark försäljning!; mellan mark-

- — u u na in ex- - kurs nadskurs tippåggp (+) och kåadilzlårsmglfb Beskattning en— År Index (index- (försälj- Transaktiou indexavdrag nlådskurs vid ligt gällande

reglerat nings— (__) hänföres försäljning' rätt värde) Pris) till förvärvs— real vinst (:|—)

källan inkomst och real föl-_ av kapital som lust (_)

intäkt resp. kostnad

100 1000 1000 A köper — _- —

110 1 100 1 100 A säljer till B +100 0 Realisations— vinst 100 kr, varav 25 % be- skattas

10 95 950 900 B » » C ——150 -— 50 Kapitalförlust (real kapital— 200 kr får ej förlust) avdras 13 90 900 1 000 C » » D _— 50 +150 Realisations- (real realisa- vinst 100 kr, tionsvinst, var- varav 50 % be- av 50 % be- skattas skattas) 15 85 850 850 Inlösen — 50 —100 Realisationsför- (real realisa- lust 150 kr, var- tionsförlust, av 75 % får av- varav 75 % får dras om kvitt- avdras om kvitt- ning kan ske ning kan ske mot realisa- mot realisa- tionsvinst tionsvinst)

dexlån lindrigare än enligt gällande rätt vare sig reglerna om realisationsvinst- beskattning är tillämpliga eller inte. Följdriktigheten kräver emellertid, att indexavdrag vid stigande penningvärde får räknas som avdragsgill kostnad, om indextillägg vid fallande penningvärde utgör skattepliktig intäkt.

Det angivna beskattningsförfarandet vid avyttring av indexlån förutsätter, att man vid tidpunkten för beskattnings- åtgärdernas vidtagande har tillgång till vissa relevanta uppgifter. Sålunda måste man bland annat ha vetskap om inköps- tidpunkt och inköpspris samt om försälj- ningstidpunkt och försäljningspris.1 frå- ga om inköpstidpunkt och inköpspris

kan det med hänsyn till indexlånens ka- raktär av långsiktiga kontrakt ofta ställa sig svårt att i efterhand förebringa god- tagbar utredning. På grund härav torde det bli nödvändigt att uppgifter om in- köpstidpunkt och inköpspris lämnas re- dan i självdeklarationen för det beskatt- ningsår, under vilket indexlånet förvär- vats, och därefter i varje års självdek- laration intill dess lånet avyttras eller inlöses. Det är givetvis av vikt, att taxeringsmyndigheten genom jämfö- relse med föregående års självdeklara- tion fortlöpande kontrollerar att denna uppgiftsskyldighet på behörigt sätt full- gjorts, så att uppgifterna under hela innehavstiden kan hållas aktuella. Själv-

fallet bör ett indexlån i deklarationen betecknas på ett sådant sätt, att det utan svårighet kan identifieras. Det tor- de vidare vara lämpligt, att den skatt- skyldige anger tidpunkt för lånets in- lösen samt den typ av index, varmed lånet regleras. I synnerhet om index- klausulen skulle grunda sig på andra pristal än sådana, som ingår i en offici- ellt fastställd index, synes även upp- gifter om storleken av dessa tal vid de avgörande tidpunkterna höra intagas i deklarationen. För uträkning och kon- troll av indextillägg och indexavdrag samt av real vinst och real förlust torde blanketter enligt särskilt formulär bli erforderliga.

2.3 Benefik överlåtelse av indexlån _Frågan hur man skall förfara med be- skattning av indextillägg i det fall att indexlån genom benefikt fång förvärvas av ny ägare har tidigare inte berörts. Här uppkommer särskilda beskattnings- problem, som inte torde kunna lösas med ledning av gällande skattelagstift- ning, eftersom denna närmast tar sikte på vederlagsfallen. Det må anmärkas, att uttrycket »benefikt fång» här och i fortsättningen användes som en sam- lingsbeteckning för andra fång än köp, byte och därmed jämförliga (onerösa) fång. I enlighet med vad tidigare anförts skall indextillägg — oavsett fångets art och innehavstidens längd — beskattas som inkomst av kapital i samband med att indextillägg utbetalas, vare sig den- na utbetalning sker vid lånets inlösen eller vid dess avyttring. Vid benefika överlåtelser sker emellertid ingen ut- betalning av indextillägg. Med hänsyn härtill uppkommer frågan, huruvida man — för den händelse äganderätten till ett indexlån genom benefikt fång övergår på ett annat skattesubjekt _—

skall uppskjuta beskattningen och låta denna träffa mottagaren vid den tid- punkt, då indexlånet avyttras eller inlö- ses, eller om man skall beskatta över- låtaren för upplupna indextillägg i sam- band med att överlåtelsen äger rum.

Denna fråga behandlas till en början under antagande att indexlånet över- låtes genom gåva.

Om det första alternativet tillämpas, kan en innehavare av ett indexlån ome- delbart före inlösningstidpunkten ge- nom gåva överlåta lånet på ett skattefritt subjekt utan att beskattning av index— tillägget sålunda någonsin inträder. Här— igenom uppnår man alltså ett resultat, som strider mot den grundläggande principen att all avkastning av en för- värvskälla skall inkomstbeskattas. Vi- dare skulle inkomstbeskattning kunna undgås genom att indexlån som gåva överföres på exempelvis minderåriga barn, som inte åtnjuter inkomst av så- dan storlek att skatteplikt föreligger. Detta alternativ kan därför inte anses utgöra en tillfredsställande lösning. Yt- terligare bör framhållas att beskattning av upplupna indextillägg endast i sam- band med avyttring medför, att man inte kontinuerligt kan beskatta varje överlåtare, utan beskattningen drab- bar endast vissa överlåtare, nämligen sådana som avyttrar det ifrågavarande indexlånet. Om en eller flera gåvotrans- aktioner verkställts under tiden mellan två försäljningar, kan genom ett sådant beskattningsförfarande betydande svå- righeter uppstå att utröna det »ingångs- värde», som skall avräknas från det vid senaste försäljningstillfället upp- lupna indextillägget. Vidare kan påpe- kas att indextillägg (vid en nominalis— tisk beskattning) är att anse som av- kastning på ett indexlån och att värdet av avkastning, som genom gåva över- låtes på annan, enligt gällande rätt kan beskattas som inkomst hos gåvogivaren,

eftersom denne anses ha verkställt ett skattepliktigt »uttag» ur den förvärvs- källa, varom fråga är. Övervägande skäl synes sålunda tala för att varje över- låtare, oberoende av om överlåtelsen har onerös eller benefik karaktär, beskattas för det indextillägg, som upplupit un- der hans innehavstid.

Mot ett beskattningsförfarande som innebär att en benefik överlåtare be- skattas för indextillägg, som upplupit under hans innehavstid, kan invändas, att överlåtaren blir beskattad till för högt belopp, om index efter överlåtel- sen skulle falla. Detta är visserligen en svaghet i systemet, men den synes inte höra tillmätas avgörande betydelse vid bedömningen av vilket beskattnings- alternativ som skall tillämpas.

Om man i enlighet med ovanstående anser, att en gåvogivare vid gåva av indexlån bör inkomstbeskattas för upp- lupna indextillägg, uppkommer frågan, huruvida ett liknande beskattningsför- farande skall tillämpas även vid andra benefika fång än gåva. Vad särskilt an- går arv och testamente kan gentemot in- komstbeskattning av upplupna indextill- lägg anföras, att dessa genom en dylik beskattning kan komma att träffas av såväl arvsskatt som inkomstskatt. Vid stigande index inträffar emellertid detta förhållande även om inkomstbeskatt- ningen uppskjutes till dess indexlånet avyttras eller inlöses. Det kan jämväl framhållas att arvsbeskattning inte äger rum för det fall, att arvs- eller testa- mentslotten inte uppgår till de för så- dan beskattning gällande minimibelop- pen. Arvsskatt erlägges inte heller för den andel, som genom giftorätt tillfaller efterlevande make. Om emellertid ett indexlån blir föremål för arvsbeskatt- ning, kan det synas otillfredsställande, att även den inkomstskatteskuld, som åvilar indexlånet, skall aktualiseras till följd av arvlåtarens frånfälle. Här före-

ligger i jämförelse med gåva den väsent— liga skillnaden, att äganderättens över- gång inte blir beroende av innehavarens egna dispositioner utan av en händelse, varöver man inte kan råda och som i tidsavseende inte heller kan fixeras i förväg.

Med hänsyn härtill skulle man kunna överväga att vid andra benefika över- låtelser än gåva och främst vid arv- skifte och bodelning i anledning av dödsfall uppskjuta beskattningen av upplupna indextillägg till tidpunkten för indexlånets avyttring eller inlösen. Här- igenom uppkommer emellertid tidigare berörda svårigheter att utröna index- lånets »ingångsvärde», varjämte beskatt- ningsförfarandet blir olika vid gåva och vid andra Slag av benefika överlåtelser. Dessa omständigheter synes därför mo- tivera, att man vid samtliga slag av bene- fika överlåtelser tillämpar samma kon- tinuitetsprincip som vid gåva och att sålunda varje överlåtare _ häri inbe- gripet dödsboet efter avliden person — beskattas för indextillägg som upplupit under innehavstiden. Genom denna be- skattningsmetod kommer exempelvis en arvinge, som tillskiftas ett indexlån, att vid en senare överlåtelse eller i sam- band med lånets inlösen som ingångs- värde få tillgodoräkna sig lånets index- reglerade värde vid arvskiftet. Detta medför vid stigande index att arvingens beskattning blir lägre än som skulle ha blivit fallet, om dödsboet efter arvlåta- ren inte beskattats för upplupna index- tillägg.

Om överlåtaren vid benefika överlå- telser skall beskattas för upplupna in- dextillägg, synes beskattningsförfaran- det kunna göras likartat med det som tillämpas vid beskattning av medel som vid överlåtelse av fastighet innestår på skogskonto (9 5 förordningen den 27 mars 1954 om taxering för inkomst

av medel, som insatts å skogskonto). För beskattningen av indextillägg skul- le dessa bestämmelser med en analogi- vis tillämpning innebära följande. En gåvogivare beskattas för upplupna in- dextillägg för det beskattningsår, un- der vilket gåvan överlämnas. Vid arv eller testamente blir det oskiftade död-s- boet i samband med att boet skiftas beskattat för indextillägg, som upplu- pit under tiden från den avlidnes för- värv av indexlånet fram till skiftes- dagen. Om bodelning mellan makar äger rum och ett indexlån därvid tillskiftas den ene maken, blir den andre maken skattskyldig för indextillägg som upp- lupit under hans (hennes) innehavstid.

I fråga om beskattningsförfarandet vid benefika överlåtelser må slutligen framhållas, att om överlåtaren vid sti- gande index beskattas för indextillägg, som upplupit under innehavstiden, han följdriktigt bör medges avdrag för upp- lupna indexavdrag för den händelse in- dex under innehavstiden skulle ha fallit.

2.4— Överlåtelse av indexlån med årlig utbetalning av indextillägget Den föregående framställningen har ute- slutande tagit Sikte på indexlån med ka- pitaliserade indextillägg eller alltså så- dana lån, där indextillägget av låntaga- ren utbetalas vid lånetidens slut eller i samband med amortering av lånet. Om fråga är om indexlån med årlig utbetal- ning av indextillägget (indexlån med »tilläggsränta»), blir beskattningsförfa- randet såtillvida annorlunda som sälja- ren eller annan överlåtare i anledning av överlåtelsen endast kan beskattas för indextillägg som enligt index upplupit under det beskattningsår, då överlåtel- sen ägt rum. För tidigare beskattnings- år upplupna indextillägg har nämligen vid den årliga taxeringen redan blivit

beskattade. Överlåtaren kommer alltså för det beskattningsår, under vilket överlåtelsen skett, att beskattas endast för den del av detta års indextillägg, som belöper på tiden fram till överlå- telsen, medan den nye innehavaren blir beskattad för återstående del av samma års indextillägg. Detta gäller vid sti- gande index. Om index under överlå- telseåret skulle falla kommer såväl över- låtaren som den nye innehavaren för detta år att medges indexavdrag, om in- dex fallit såväl under tiden från beskatt- ningsårets ingång till överlåtelsetillfäl- let som under tiden från överlåtelsetill- fället till beskattningsårets utgång.

3. Tidpunkt för den skattemässiga redovisningen av indextillägg och indexavdrag

3.1 Kontantmässig och bokförings- mässig redovisning Enligt gällande skattelagstiftning tilläm- pas två olika metoder för redovisning av intäkter och kostnader, nämligen dels redovisning enligt den s.k. kontantprin- cipen och dels redovisning enligt bok- föringsmässiga grunder.

I fråga om annan förvärvskälla än rö- relse och sådan jordbruksfastighet, var- av inkomsten beräknas enligt bokfö- ringsmässiga grunder, gäller kontant- principen. Denna princip innebär, att en inkomst anses ha åtnjutits under det år, då den verkligen förvärvats och är till sitt belopp känd. Så är framför allt förhållandet, då inkomsten av den skattskyldige uppburits eller blivit för honom tillgänglig för lyftning, oberoen- de av huruvida inkomsten intjänats un— der året eller tidigare. ViSSa intäkter, t. ex. av tjänst, ränta på i bank eller an- nan penninginrättning innestående me- del osv., kan dock hänföras till näst- föregående års inkomst, ehuru de inte

uppburits eller varit tillgängliga för lyft- ning förrän efter nämnda års utgång. Förutsättningen härför är emellertid, att de intjänats under beskattningsåret och uppburits eller blivit för lyftning till- gängliga omedelbart efter beskattnings- årets utgång eller i varje fall så tidigt under nästföljande år, att de praktiskt taget kan hänföras till inkomsten under beskattningsåret. I enlighet härmed an- ses sådan ränta på bankmedel, som gott- skrives insättaren per den 31 december, såsom nämnda dag influten intäkt. Å andra sidan skall utgifter och omkost- nader för inkomstförvårvet avdragas från intäkten under det år, då de verk- ligen blivit av den skattskyldige bestrid- da, även om de avser inkomst, som ti- digare förvärvats eller först under ett senare år beräknats inflyta. Även här gäller att en utgift, som verkställts un- der året före eller efter beskattningsåret, kan vara att praktiskt taget hänföra till utgift under beskattningsåret.

Inkomst av rörelse samt —i vissa fall — inkomst av jordbruksfastighet beräk- nas enligt bokföringsmässiga grunder, vilket innebär att hänsyn skall tagas till in- och utgående lager av varor, rå- material, hel_ och halvfabrikat m.m. ävensom till fordringar och skulder. Det inses lätt att de belopp, varmed dessa 5. k. balansposter upptages i bokföring- en, direkt kommer att påverka det bok- föringsmässiga och därmed också det skattemässiga resultatet. Med hänsyn härtill är de regler, som gäller för värdering av tillgångar och skulder i vederbörande förvärvskälla, av stor be- tydelse vid beräkningen av den inkomst, som skall bli föremål för beskattning.

Vid redovisningen av ett visst belopp som intäkt resp. avdrag hos två olika skattesubjekt kan inkongruens mellan beskattningsåren komma att föreligga. Sålunda kan en rörelseidkare redovisa ett räntebelopp som intäkt eller avdrag

för ett tidigare beskattningsår än det år, för vilket en skattskyldig med kon- tantmässig redovisning upptar samma belopp som avdrag resp. intäkt. Rörelse- idkaren kommer då att beskattas resp. medges avdrag för upplupen ränta, me- dan den skattskyldige med kontantmäs- sig redovisning medges avdrag resp. beskattas för erlagd ränta.

3.2 Tillämpning av gällande redo- visningsmetoder på indexlån För indexlån med årligen utbetalade in- dextillägg torde frågan om rätt beskatt- ningsår inte behöva vålla några svårig- heter. Med hänsyn härtill skulle säker- ligen såväl redovisnings- som beskatt— ningsförfarandet i hög grad underlättas och förenklas, om endast sådana index- lån förekom. Däremot kommer indexlån med kapitaliserade indextillägg, som ut- betalas först vid lånetidens utgång, att ge upphov till såväl bokföringstekniska som skattemässiga problem. Detta sam- manhänger med att man svävar i oviss- het om den kommande prisutvecklingen och därför inte med bestämdhet kan veta något om indextilläggets (eller in- dexavdragets) slutliga storlek. Den föl- jande framställningen kommer uteslu- tande att avse sistnämnda typ av index- lån. Beträffande sådana skattesubjekt som har att redovisa indextillägg och index- avdrag i förvärvskälla för vilken kon- tantprincipen gäller — exempelvis in- komst av kapital _ torde någon tvekan inte kunna råda om att beskattningsåt- gärderna enligt gällande rätt skall hän- föra sig till det beskattningsår, under vilket indexlånet inlösts eller avyttrats. Vid stigande index kommer då långiva- ren att beskattas och låntagaren att medges avdrag för ett under låne- eller innehavstiden kumulerat indextillägg. Vid fallande index blir rollerna om-

bytta: långivaren medges avdrag och låntagaren beskattas för ett kumulerat indexavdrag. Om index ömsom skulle stiga och ömsom falla torde detta inte ge upphov till några beskattningspro- blem, eftersom den indexkompensation, som vederbörande har att uppbära eller utge, blir helt beroende av indextalen vid lånetidens (innehavstidens) början och vid dess slut. Man behöver sålunda inte beakta indexutvecklingen under mellantiden.

I fråga om skattesubjekt som har att redovisa indextillägg och indexavdrag i förvärvskälla för vilken bokförings- mässig redovisning gäller _ dvs. för- värvskällan rörelse och sådan jordbruks- fastighet, varav inkomsten beräknas enligt bokföringsmässiga grunder -— uppkommer däremot särskilda redovis- nings- och beskattningsproblem. Detta sammanhänger bland annat med att de bokföringsmässiga regler, som gäller för värdering av tillgångar och skulder samt för redovisning av vinster och förluster, inte är helt entydiga samt att man vid avfattandet av dessa regler inte ställts inför de problem, som tillkomsten av indexlån kan medföra. Om man därför vill tillämpa gällande bestämmelser i bokföringslagen och andra författningar på indexlån, kan det endast bli fråga om en tillämpning analogivis enligt de grunder, på vilka hithörande bestäm- melser är uppbyggda. Det må redan nu framhållas, att en bokföringsmässig redovisning inte är liktydig med en redovisning av indextillägg och index- avdrag allt eftersom de upplöper. Tvärt om skulle en exklusiv tillämpning av sistnämnda redovisningsmetod mycket ofta komma att direkt avvika från grund- satsen att bokföringen skall ske i över- ensstämmelse med allmänna bokförings- grunder och med iakttagande av god köpmannased.

3.3 Allmänna bokföringsgrunder och deras tillämpning på indexlån Eftersom den bokföringsmässiga värde- ringen av tillgångar och skulder samt principerna för redovisningen i räken- skaperna av intäkter och kostnader har stor betydelse vid bedömandet av frå- gan om rätta tidpunkten för beskatt- ningsåtgärdernas vidtagande, torde det vara på sin plats att lämna en redogö- relse i stora drag för hithörande regler samt på vad sätt dessa regler kan antas komma att inverka på den skattemäs— siga behandlingen av indexlån. Därvid skiljes mellan sådana skattesubjekt som driver bank- eller annan penningrörelse eller försäkringsrörelse (handel med värdepapper), å ena sidan, samt övriga skattesubjekt, å andra sidan.

Indexlån som omsättningstillgäng För skattesubjekt som driver bank- eller annan penningrörelse eller försäkrings- rörelse får indexreglerade värdehand- lingar i likhet med andra värdehand- lingar anses utgöra omsättningstillgån- gar (varulager). Härav följer att värde- stegring eller vinst genom försäljning av sådana värdehandlingar är att hän- föra till intäkt av rörelse, liksom å and- ra sidan förlust genom kursfall eller vid avyttring är att anse som driftförlust och inte som kapitalförlust. Denna regel gäller dock inte sådana värdehandlingar som är att betrakta som anläggningstill- gångar. Sålunda gäller exempelvis att s.k. organisationsaktier eller alltså så- dana aktier, vilka innehas som ett led i organisationen av ett bolags verk- samhet, betraktas som anläggningstill- gångar. Dylika aktier behandlas inte som varor utan för dem gäller samma regler som för aktier tillhöriga sådana skattskyldiga som inte driver penning- rörelse eller försäkringsrörelse. Efter- som inkomst av rörelse skall beräknas enligt bokföringsmässiga grunder, är

reglerna i bokföringslagen och andra författningar angående värdering av till- gångar och skulder tillämpliga även i beskattningshänseende, såvida inte en med ledning härav gjord värdesättning står i strid med gällande skattelagstift- ning.

Vid värdering av omsättningstillgån- gar följer man vanligen »lägsta värdets princip», som innebär att dylika till- gångar upptages till det lägsta av ett- dera anskaffningskostnadsvärdet eller verkliga värdet (i princip försäljnings- värdet efter avdrag för försäljningskost- naderna). Detta innebär att en uppskriv- ning av omsättningstillgångar över kost- nadsvärdet i regel inte bör ske. Där- emot måste de nedskrivas, om verkliga värdet, t. ex. genom inträffat prisfall i marknaden, är lägre än kostnadsvärdet, allt enligt den med hänsyn till företagets borgenärer av försiktighetsskäl upp— ställda principen att en beräknad vinst inte bör redovisas, förrän densamma verkligen uppkommit, medan däremot en beräknad förlust bör beaktas redan före realisationstidpunkten.

Lägsta värdets princip har kommit till direkt uttryck exempelvis i aktie- bolagslagen (100 5 4 mom.), i lagen om bankrörelse (91 & 1 mom.) och i lagen om försäkringsrörelse (93 få 1 mom.). I anslutning till berörda stadganden har emellertid intagits föreskrifter, enligt vilka omsättningstillgångar i vissa fall får upptagas till högre belopp än kost- nadsvärdet, dock ej över. verkliga vär- det. Sålunda gäller enligt lagen om bankrörelse (91 5 2 mom.) att omsätt— ningstillgångar får upptagas till högre belopp än anskaffningskostnaden, där- est upplysning om förhållandet lämnas i förvaltningsberättelsen. För försäk- ringsföretag är motsvarande bestämmel— ser strängare. I lagen om försäkrings- rörelse (93 5 1 mom. och 96 S 1 mom.) stadgas sålunda att omsättningstillgån-

gar får upptagas till högre belopp än anskaffningskostnaden endast »där det på grund av särskilda omständigheter må anses tillåtligt jämlikt god köpman- nased» samt under förutsättning tillika, att redogörelse i förvaltningsberättelsen lämnas för grunden till höjningen samt för det belopp, varmed höjning skett. För sparbanker är reglerna för upp- skrivning av omsättningstillgångar ut- över anskaffningskostnaden mycket res- triktivt hållna. I sparbankslagen (48 5 punkt 5) stadgas nämligen i fråga om värderingen av obligationer och ford- ringar att uppskrivning utöver anskaff- ningskostnaden inte i något fall får ske till högre belopp än det, varå obliga- tion eller fordran lyder, och endast i syfte att täcka förlust å sparbankens rörelse eller motsvarande nedskrivning av annan tillgångs bokförda värde. Enligt anvisningarna till 41 % kom- munalskattelagen skall för skattskyldig, som haft ordnad bokföring, beräkningen av inkomst ske på grundval av hans bokföring, dock med vissa undantag som finns intagna i anvisningarna. Dessa föreskrifter innehåller ej något förbud mot värdering av omsättningstillgångar till högre belopp än kostnadsvärdet. Om därför en uppvärdering skett i räken- skaperna och en skattemässig vinst på grund härav redovisats, torde en dylik vinst också komma att bli föremål för beskattning utan att taxeringsmyndig- heten har anledning att efterforska, om den vidtagna bokföringsåtgärden är i överensstämmelse med god köpmanna- sed eller inte. Beskattningen kommer alltså i ett dylikt fall som så ofta eljest att följa bokföringen. Däremot gäller i beskattningshänseende vissa begräns- ningar i fråga om det lägsta värde, till vilket varulager får upptagas. Beträffan— de penningförvaltande företags och för- säkringsföretags placeringar av förval- tade medel i aktier, obligationer, låne-

fordringar m. rn. gäller sålunda, att vär- det å lager av sådana tillgångar inte får upptagas till lägre belopp än som fram- står såsom skäligt med hänsyn till risk för förlust, prisfall m. m. Det må i detta sammanhang nämnas, att riksskatte- nämnden i sina meddelanden år 1959 nr 1: 3 utfärdat anvisningar till ledning för taxeringsmyndigheterna angående värdesättningen av försäkringsföreta- gens lager av fastigheter, aktier, obliga— tioner, lånefordringar m. m. vid in- komsttaxeringen.

De tidigare berörda värderingsreg- lerna torde för sådana indexlån, som är att hänföra till omsättningstillgångar (varulager), få anses innebära följan- de. Vid tillämpning av lägsta värdets princip kan en fortskridande penning- värdeförsämring (stigande index) inte beaktas vid värdering av indexlån. Här- igenom kommer alltså upplupna index- tillägg inte att till någon del beskattas förrän vid inlösnings- eller realisations— tidpunkten. Om däremot en förbättring av penningvärdet inträder och index så- lunda sjunker under anskaffningsårets nivå, föreligger enligt lägsta värdets princip skyldighet att verkställa härav betingad nedskrivning av anskaffnings- värdet. Såsom tidigare påvisats är vis- serligen lägsta värdets princip huvud- regel vid värderingen. Regeln är emel- lertid inte undantagslös. Sådana värde- handlingar som är att hänföra till om- sättningstillgångar kan sålunda i sär- skilda fall upptagas till högre belopp än anskaffningsvärdet. I vad mån så kan ske beträffande indexlån i bankrörelse och försäkringsrörelse är inte klarlagt. Det torde få ankomma på vederbörande tillsynsmyndighet (bankinspektionen och försäkringsinspektionen) att i be- rörda avseende meddela föreskrifter. För sparbankernas del synes gällande bestämmelser i varje fall inte möjliggöra uppskrivning utöver anskaffningskost-

naden, om denna uppgår till eller över- stiger det belopp, varå indexlånet ur- sprungligen lyder.

Indexlån som anläggningslillgång För andra skattesubjekt än sådana som driver bank- eller annan penningrörelse eller försäkringsrörelse får värdehand- lingar — i den mån de tillhör förvärvs- källan rörelse — hänföras till anlägg- ningslillgångar. Vinst genom försäljning av värdehandlingar kan därför hos des- sa skattesubjekt beskattas endast enligt reglerna för realisationsvinstbeskatt- ning. Om i stället förlust uppkommer är densamma att betrakta som kapital- förlust (realisationsförlust). Avdrag för endast beräknad värdeminskning kan inte medges, vilket sammanhänger med att vinst vid avyttring efter mer än fem års innehav är skattefri och att vid så- dan avyttring återvunna värdeminsk- ningsavdrag sålunda inte kan beskattas. Ränta på sådana värdehandlingar, som i egenskap av anläggningstillgångar till- hör förvärvskällan rörelse, beskattas som inkomst i denna förvärvskälla och inte som inkomst av kapital.

Av vad ovan sagts kan den slutsatsen dragas att annan skattskyldig än den som driver handel med värdepapper en- ligt gällande rätt inte kan beskattas för indextillägg, förrän det uppbäres eller eljest blir tillgängligt för lyftning. Inte heller kan i anledning av fallande in- dex avdrag i form av indexavdrag med- ges för beräknad värdeminskning å in- dexlån. I de fall då indexlån är att hän- föra till anläggningstillgångar torde så- lunda i fråga om tidpunkten för vidta- gande av olika beskattningsåtgärder kontantprincipen komma att gälla. Med hänsyn härtill bör det beträffande dessa skattesubjekt vara uteslutet att före in- lösnings- eller realisationstidpunkten vidta någon beskattningsåtgärd vare sig index stiger eller faller.

Indexreglerade skulder Beträffande skulder innehåller bokfö- ringslagen inga värderingsregler. I all- mänhet brukar skulder upptagas till sitt nominella belopp. I vissa fall kan emel- lertid värderingsregler vara av bety- delse, exempelvis beträffande skulder i utländskt mynt. Enligt allmänna bok- föringsgrunder och god köpmannased torde man i fråga om skulder vanligen tillämpa en »högsta värdets princip» i analogi med lägsta värdets princip för omsättningstillgångar. Högsta värdets princip skulle då innebära, att det högs- ta av »kostnadsvärdet», dvs. skaldens värde vid dess uppkomst, samt verkliga värdet vid bokslutstidpunkten blir av- görande för, till vilket värde en skuld bör bokföras. Emellertid finns särskilda regler som utvisar att en skulduppskriv- ning enligt högsta värdets princip inte behöver ske omedelbart, utan att en successiv uppskrivning av skulden an- ses befogad. I berörda avseende hän- visas till 100 & 10 mom. aktiebolags- lagen, där regler givits för det fall att obligationer eller andra långfristiga skuldförbindelser skall inlösas »med högre belopp än det bolaget erhållit för dem» eller att långfristig skuld i ut- ländskt mynt blivit utsatt för kurssteg- ring. I båda dessa fall får skillnadsbe- loppet fördelas på skuldens hela resp. dess återstående löptid. Liksom upp- skrivning av en tillgång innebär redo- visning av en icke realiserad vinst och sålunda står i strid med lägsta värdets princip, kommer en nedskrivning av en skuld att innebära ett frångående av högsta värdets princip, eftersom jäm- väl en sådan åtgärd medför tillskapan- det av en fiktiv vinst. Enligt särskilt stadgande i sista punkten av 100 5 10 mom. aktiebolagslagen kan emellertid successiv nedskrivning av långfristig skuld i utländskt mynt på grund av kursfall undantagsvis få äga rum, därest

omständigheterna verkligen ger grund för ett sådant förfaringssätt.

Dessa skuldvärderingsprinciper synes beträffande indexlån innebära att sti- gande index medför rätt antingen till omedelbar uppskrivning av skulden el- ler till successiv uppskrivning av den- samma under lånets återstående löptid samt redovisning av det för varje år upplupna indextillägget som kostnad i överensstämmelse med något av dessa alternativ. Om index fortlöpande stiger och varje års indexstegring är att anse som »normal», kan det emellertid ifrå- gasättas, om successiv uppskrivning el- ler sålunda en fördelning på lånets åter- stående löptid av varje års skuldökning enligt index är att anse som en lämplig åtgärd. En sådan fördelning skulle ju endast medföra, att den redovisade kost- naden för varje år blir allt större ju mer inlösningstidpunkten närmar sig. Om indexstegringen är måttlig synes därför en omedelbar uppskrivning vara att föredra framför en successiv uppskriv- ning. För det fall att prisstegringen nå- got år skulle bli särskilt kraftig kan det emellertid vara befogat att inte belasta detta års resultat med hela det belopp, varmed skulden ökar, utan fördela detta belopp som kostnad på ett antal år, för- slagsvis 3—4 år, dock i intet fall längre än under lånets återstående löptid.

Såvitt kunnat utrönas föreligger inte något utslag i regeringsrätten angående skattemässig uppskrivning av lånesknld under lånetiden. Enligt beslut av mel- lankommunala prövningsnämnden den 5 oktober 1953 har emellertid Koopera- tiva förbundet, förening u.p.a., med bi- fall till anförda besvär medgivits avdrag för ett belopp som avsatts till ett skuld- konto för fullgörande av framtida för- pliktelse att betala kompensation för penningvärdeförsämring. I detta mål förelåg till bedömande frågan, huruvida s.k. lineär uppskrivning av ett index-

lån försett med >>tak>> eller motsvaran- de avsättning till ett skuldkonto i be- skattningshänseende kunde tillåtas. För lånet — vilket är samma lån som det i riksskattenämndens tidigare berörda meddelande omnämnda förlagslånet —— har utfästs indexkompensation med högst 50 % av nominella beloppet och lånetiden är 20 år. Den årliga avsätt- ningen uppgår till 2,5 % av nominella beloppet. Allmänna ombudet framhöll i sitt yttrande över besvären bland an- nat, att den ersättning för penningvärde- försämring, som förbundet åtagit sig att betala, närmast syntes vara jämför- bar med s.k. kapitalrabatt för obliga- tionslån samt att sådan kapitalrabatt av regeringsrätten ansetts utgöra avdrags- gill kostnad för låntagaren. Av samma yttrande framgår också att den penning- värdeförsämring som skett betydligt överstigit den verkställda avsättningen samt att förbundet förpliktat sig att vid varje balansdag inte yrka avdrag för större belopp än som erfordrades med hänsyn till inträffad penningvärdeför- sämring och kvarstående skuld.

I fråga om en indexreglerad skuld med maximerad återbetalningsskyldig- het synes sålunda enligt mellankommu- nala prövningsnämndens ovannämnda beslut en lineär uppskrivning kunna godtagas, om densamma inte överstiger det belopp som föranledes av indexut- vecklingen. Däremot torde det vara i hög grad tveksamt, om en lineär upp- skrivning kan tillåtas, när den är större än den som motiveras av indexutveck- lingen. Nackdelarna med den lineära metoden torde emellertid inte vara så påfallande i fråga om bank- eller annan penningrörelse eller försäkringsrörelse, eftersom en för hög uppskrivning i så- dan rörelse kan återföras till beskatt- ning.

Vid fallande index medför en ned- skrivning av en indexreglerad skuld att

en icke realiserad vinst kommer att redovisas och att sålunda högsta vär— dets princip frångås. Såsom tidigare på- visats är huvudregeln beträffande vär- dering av långfristig skuld i utländskt mynt, att en på grund av kursfall be- räknad vinst inte får redovisas förrän vid realisationstidpunkten. En succes- siv redovisning av vinsten under lånets återstående löptid kan emellertid un- dantagsvis få äga rum. Av dessa värde- ringsprinciper följer att en indexregle- rad skuld inte får på en gång nedskrivas till belopp som motsvarar ett lägre in- dextal än det, som varit gällande vid föregående års redovisning. Däremot skulle den till följd av indexsänkningen beräknade vinsten få fördelas på lånets återstående löptid, om en sådan fördel- ning »med hänsyn till omständigheter- na får anses överensstämma med all- männa bokföringsgrunder och god köp- mannased». Sådana »omständigheter» skulle väl kunna anses föreligga, om man med en viss bestämdhet anser sig kunna räkna med fortsatt indexsänk- ning.

Av den lämnade redogörelsen torde framgå att det av gällande bestämmelser inte klart kan utläsas, hur en redovis- ning enligt bokföringsmässiga grunder av indextillägg och indexavdrag bör verkställas, även om allmänna bokfö- ringsprinciper i berörda avseende kan ge viss ledning.

3.4- Fördelar och nackdelar av en enhetlig redovisningsmetod för samtliga förvärvskällor De i föregående avsnitt berörda redovis- ningsproblemen torde inte behöva upp- komma, om man för samtliga skatte- subjekt och förvärvskällor vid den skattemässiga behandlingen tillämpade antingen en renodlad kontantmetod el- ler en renodlad metod med redovisning

av indextillägg och indexavdrag allt eftersom de upplöper. Båda metoderna kommer självfallet att medföra avvikel- ser från gällande rått men har den för— delen, att full kongruens kommer att råda mellan långivarens och låntagarens beskattning i den meningen att tid- punkten för beskattningsåtgärdernas vidtagande sammanfaller, om beskatt- ningsåret för båda parter omfattar sam- ma tidsperiod.

Eftersom varje metod har sina för- och nackdelar kan det vara av intresse att åtminstone mera allmänt konstatera, vari dessa består.

Kontantprincipen

Till en början kan framhållas att kon— tantprincipen i taxeringshänseende in- nebär väsentliga fördelar såtillvida som beskattningsåtgärderna kommer att avse allenast de beskattningsår, då ett index- lån inlöses eller eljest realiseras. Några särskilda beskattningsproblem kommer inte heller att aktualiseras för det fall att index ömsom stiger och ömsom fal- ler. För en långivare måste det vara till fördel att få beskattningen uppskjuten till den tidpunkt, då indextillägg för lånetiden eller innehavstiden verkligen uppbäres. Härigenom inträder ej den likviditetspåfrestning och ränteförlust som kan uppkomma, om långivaren har att erlägga skatt för inkomster som ännu inte uppburits. Den situationen kan inte heller inträffa, att långivaren i förväg får betala skatt för en inkomst som ald- rig tillfaller honom på grund av att låntagaren inte kan fullgöra sina för- pliktelser. Ytterligare må påpekas att kontantmetoden vid stigande index kommer för en långivare med bokfö- ringsmässig redovisning att vara i över- ensstämmelse med den allmänna prin- cip, enligt vilken en beräknad vinst inte skall redovisas förrän den blivit realiserad.

Kontantprincipen har emellertid ock- så sina nackdelar. För skattskyldiga med progressiv inkomstbeskattning kan det sålunda inträffa, att den skatt, som be- löper på ett under lånetiden kumulerat indextillägg, blir högre än om skatt hade uttagits på det för varje år upp- lupna indextillägget. Å andra sidan bör skatteprogressionens verkningar inte överdrivas. Det är sålunda inte på för- hand givet, att beskattningen av ett ku- mulerat indextillägg kommer att vara till nackdel för den skattskyldige. Huru- vida så blir fallet eller inte är beroende av vederbörandes inkomstläge och stor- leken av det kumulerade indextillägget. Sålunda kommer en gift eller därmed jämställd skattskyldig med en årlig be- skattningsbar inkomst av 20 000 kr (ex- klusive indextillägg) enligt de skatteska- lor, som gäller från och med 1963 års taxering till statlig inkomstskatt, att er- lägga skatt efter samma skattesats vare sig indextillägg å högst 9999 kr be- skattas på en gång eller beloppet för- delas på flera år. På motsvarande sätt blir skattebelastningen densamma för gift eller därmed jämställd skattskyldig med en årlig beskattningsbar inkomst av 40000 kr (exklusive indextillägg), om indextillägget inte överstiger 19 999 kr.

I exemplen har givetvis förutsatts att varken de statliga eller kommunala skattesatserna ändras under lånetiden. Även om emellertid den statliga in- komstskattens progressivitet vid till- lämpning av kontantprincipen kan med- föra ogynnsamma verkningar, inrym- mer förordningen angående beräkning av statlig inkomstskatt för ackumulerad inkomst ganska goda möjligheter att mildra dessa verkningar. Såsom villkor för skatteberäkning enligt förordningen gäller från och med 1962 års taxering att den inkomst, som skall ligga till grund för skatteberäkningen, uppgår till

minst 5 000 kr och tillika utgör minst en femtedel av den skattskyldiges till stat- lig inkomstskatt taxerade inkomst. Det bör tilläggas, att den ackumulerade in- komsten i intet fall får fördelas på mera än tio år.

Jämväl för låntagare kan en progres- siv skatteskala i vissa inkomstlägen leda till att en tillämpning av kontantprin- cipen medför hårdare skattebelastning än om avdrag fortlöpande medges för upplupna indextillägg. Härtill kommer att avdrag för ett kumulerat indextill- lägg kan ge upphov till underskott i ve- derbörande förvärvskälla och att av- drag för detta underskott inte alls eller endast delvis kan utnyttjas för det be- skattningsår, under vilket betalning skett. Det må emellertid framhållas, att dylikt förlustavdrag får utnyttjas för de närmast efterföljande sex beskattnings- åren under de förutsättningar i övrigt som anges i förordningen om rätt till förlustutjämning vid taxering för in- komst.

Slutligen bör påpekas att tillämpning av kontantprincipen kommer att avse- värt minska möjligheterna att från in- täkt av indextillägg utnyttja schablon- avdraget under inkomst av kapital.

Skalteplikt resp. avdragsrätt för upplupna indextillägg Metoden med skatteplikt resp. avdrags- rätt för upplupna indextillägg medför en jämnare beskattning än vad som blir fallet vid tillämpning av kontantmeto- den. Som följd härav blir också skatte- progressionens verkningar mindre fram- trädande i den mån sådana verkningar överhuvudtaget inträder. Vidare kan schablonavdraget under inkomst av ka- pital årligen avräknas från intäkt av upplupna indextillägg. En annan fördel är, att man med tillämpning av denna metod inte skulle behöva verkställa de särskilda uträkningar, som enligt av-

snitt 2 erfordras för att indextillägg vid överlåtelse av indexlån inte skall undgå beskattning. Detta gäller för det fall att beskattning för realisationsvinst enligt gällande regler inte kan före- komma. Om däremot förutsättningar för realisationsvinstbeskattning är för han- den måste upplupna, tidigare beskatta- de indextillägg utbrytas från vinsten i övrigt.

För en låntagare måste det innebära en väsentlig fördel att erhålla avdrag för upplupna indextillägg eller sålunda för kostnader, som inte motsvaras av några verkliga utgifter. Härigenom in- träder under lånetiden en skattelind- ring som verkar likviditetsbefrämjande, varjämte det blir möjligt att avsätta och göra räntebärande sådana medel, som med tillämpning av kontantprincipen skulle ha fått erläggas i skatt som följd av i motsvarande mån högre taxeringar. Å andra sidan kommer låntagaren vid lånetidens utgång eller sålunda då ett kumulerat indextillägg för hela låne— tiden erlägges att medges avdrag endast för det indextillägg, som upplupit under det år då lånet inlöses, eftersom tidigare upplupna indextillägg redan fått av- dragas. Som följd härav kan betydande likviditetspåfrestningar inträda då lånet skall inlösas. För låntagare med bok- föringsmässig redovisning synes av- dragsrätt för upplupna indextillägg stå i överensstämmelse med den bokförings- princip, enligt vilken en beräknad för- lust i allmänhet bör redovisas omedel- bart.

Även om vissa fördelar är förknippa- de med en metod, som innebär skatte- plikt eller avdragsrätt för upplupna in- dextillägg, är en sådan metod å andra sidan behäftad med betydande nackde- lar, varav en del redan tidigare redo- visats.

Denna metod skulle bland annat inne- bära ett frångående av den redovis-

ningsprincip, som den stora massan av långivare-penningplacerare för närva- rande har att tillämpa. Visserligen sker enligt förordningen den 9 december 1960 angående beskattning av ränta å svenska statens sparobligationer en fort- löpande beskattning av den upplupna räntan på dylika obligationer. Beträffan- de denna ränta måste emellertid fram- hållas, att den när som helst under Obligationernas löptid är tillgänglig för lyftning samt att räntan dessutom är av staten garanterad och fixerad för varje år av löptiden. Indextillägget blir där- emot inte tillgängligt för lyftning förrän vid lånetidens utgång, varjämte dess storlek blir helt beroende av den kom- mande prisutvecklingen samt av lånta- garens möjligheter att fullgöra sina för- pliktelser. Man kan därför i beskatt- ningshänseende inte jämställa index- tillägg med räntan på ifrågavarande obligationer.

För långivare med bokföringsmässig redovisning kommer en beskattning av upplupna indextillägg att medföra be- tydande avsteg från gällande redovis- ningsprinciper, eftersom en dylik me- tod skulle innebära beskattning av icke realiserade inkomster. För låntagare, som har att redovisa avdrag för index- tillägg i förvärvskällor, för vilka kon- tantprincipen gäller, torde införandet av en rätt till avdrag för upplupna in- dextillägg medföra en svårbemästrad omvandling av beskattningsförfarandet.

Den lämnade redogörelsen för vissa väsentliga för- och nackdelar, varmed den ena eller andra beskattningsmeto- den är förknippad, har utgått från att index varit stigande. Liknande spörs- mål uppkommer även vid fallande in- dex. Det har emellertid inte ansetts nödvändigt att i detta hänseende belasta framställningen med ytterligare syn- punkter.

Bristande kongruens vid beskattning av långivare och låntagare Av föregående avsnitt framgår att så- väl den ena som den andra redovis- ningsmetoden är behäftad med både för- och nackdelar. Om en exklusiv tillämp- ning av kontantmetoden anses böra ges företräde framför en exklusiv tillämp- ning av metoden med skatteplikt resp. avdagsrätt för upplupna indextillägg, kommer ett sådant ställningstagande i princip att medföra full kongruens mel- lan långivarens och låntagarens beskatt- ning. För skattskyldiga med bokförings- mässig redovisning kommer kontant- metoden å andra sidan att i vissa be- tydelsefulla avseenden innebära ett frångående av gällande redovisnings- principer. Sålunda skulle exempelvis en företagare, som för finansiering av rö- relsen upptagit ett indexlån, inte kunna erhålla avdrag för upplupna indextill- lågg förrän lånet inlöses. Detta skulle innebära, att inlösningsåret påfördes hela det under lånetiden upplupna in- dextillägget. Härvid kan det inträffa, att rörelsen för nämnda år kommer att uppvisa ett underskott och att avdrag för detta underskott inte alls eller en- dast delvis kan tillgodoföras den skatt- skyldige vid taxeringen. Såsom tidigare påpekats finns visserligen en rätt till förlustutjämning för efterföljande be- skattningsår, men denna rätt är av helt annat slag än en befogenhet att för visst beskattningsår åtnjuta avdrag för där- under upplupet indextillägg. Å andra sidan kan en bestämmelse av innebörd, att under visst beskattningsår upplupet indextillägg utgör avdragsgill kostnad för samma år, leda till att de skattskyl- diga utnyttjar den bristande kongruens mellan långivarens och låntagarens be— skattning, som härigenom uppkommer,

till att vinna icke avsedda skattelättna- der. Ett sådant resultat skulle kunna uppnås, om två företagare sinsemellan uppträder som både långivare och lån- tagare i enlighet med vad som framgår av följande exempel.

Antag att två rörelsedrivande aktie- bolag till varandra utlånar lika stora belopp i form .av indexlån genom att för detta ändamål ta i anspråk en del av det för rörelsen avsedda kapitalet. Om avdrag medges för upplupna in- dextillägg kommer båda parterna vid fortlöpande prisstegring att under hela lånetiden kunna tillgodoföra sig sådana avdrag. När den ursprungligen avtalade lånetiden är slut, kan parterna komma överens om att lånetiden skall förlängas och vid den nya lånetidens utgång att ny förlängning skall ske osv. På detta sätt skulle löptiden kunna göras obe- gränsad och parterna skulle år efter år få tillgodoföra sig avdrag för upplupna indextillägg utan att behöva erlägga skatt för uppburna indextillägg. Samma resultat torde ernås, om förlängning av lånetiden inte sker, men parterna träf- far överenskommelse att fordringen hos den andre jämte upplupna indextillägg skall efterskänkas. Man kan visserligen överväga att införa särskilda bestäm- melser i syfte att i beskattningshänse- ende omöjliggöra förfaranden av ovan angivna slag. I vad mån sådana bestäm- melser skulle få åsyftad verkan är emel- lertid ovisst. Vidare kan man inte för- hindra, att den situationen faktiskt upp— kommer att båda parterna eller den ena av dem vid den ursprungligen avtalade lånetidens utgång inte har de ekono- miska möjligheterna att fullgöra sitt åta- gande enligt låneavtalet.

Exemplet visar att den samtidiga förekomsten av två olika redovisnings- metoder kan leda till obehöriga skatte- vinster av betydande mått, om parterna vidtar dispositioner i detta syfte eller

de faktiska omständigheterna medver- kar härtill. Dylika beskattningsresultat skulle omöjliggöras om kontantprinci- pen gjordes obligatorisk för samtliga skattesubjekt, oberoende av om de upp- träder som långivare eller låntagare. En bestämmelse i den riktningen torde emellertid medföra att företagare av olika slag blir obenägna att uppta in- dexlån. Av denna anledning synes man få överväga, om inte en rätt till avdrag för upplupet indextillägg under sär- skilda villkor bör tillerkännas vissa skattesubjekt.

Rätt till avdrag för upplupna index- tillägg under vissa förutsättningar En dylik avdragsrätt bör tillkomma cn- dast skattesubjekt med bokföringsmäs- sig redovisning, under förutsättning till- lika att indextillägg utgör kostnad i för- värvskällan rörelse eller i sådan jord— bruksfastighet, varav inkomsten redo- visas enligt bokföringsmässiga grunder. Eventuellt skulle man kunna överväga att utsträcka ifrågavarande avdragsrätt till att omfatta jämväl förvärvskällan annan fastighet under förutsättning att »ordnad bokföring med vinst- och för- lustkonto i huvudbok kontinuerligt an— vändes för redovisning av fastighetens intäkter och utgifter» (Riksskattenämn- dens meddelanden år 1960 nr lz4). Om så sker torde emellertid konsekvensen fordra, att även övriga kostnader samt intäkterna i förvärvskällan vid beskatt- ningen redovisas enligt bokföringsmässi- ga grunder. I detta sammanhang hänvi- sas till riksskattenämndens ovan angivna meddelande, enligt vilket såväl riks- skattenämnden som regeringsrätten i ärende angående framställning om för- handsbesked funnit ett rörelsedrivande aktiebolag berättigat att — i enlighet med bokföringsmässiga grunder _ på femton år fördela ett hyresbelopp, som var avsett att erläggas i förskott för en

lika lång hyrestid. (Två regeringsråd var skiljaktiga och ansåg att kontant- principen borde tillämpas, eftersom det var fråga om inkomst av annan fastig- het.) Med hänsyn till de speciella om- ständigheter som förelåg i ärendet tor- de regeringsrättens utslag knappast ha någon prejudicerande betydelse ifråga om möjligheterna till skattemässig redo- visning av inkomst av annan fastighet enligt bokföringsmässiga grunder.

Beträffande avdragsrättens omfatt- ning bör gälla att avdrag får medges högst med belopp som motsvarar i rä- kenskaperna bokförd kostnad, under förutsättning tillika att denna kostnad inte överstiger det enligt låneavtalet un- der vederbörligt beskattningsår upp— lupna indextillägget.

Om avdrag till följd av stigande index medgivits för upplupet indextillägg och index under ett kommande år faller, bör tidigare medgivet avdragsbelopp helt eller delvis — beroende på index- utvecklingen — återföras till beskatt- ning även om någon motsvarande åter- föring inte skulle ha skett i räkenska- perna. Häremot kan visserligen invän- das att låntagaren genom det angivna förfarandet kommer att beskattas för en icke realiserad vinst som bortfaller, om index på nytt skulle stiga. Om emeller- tid låntagaren tillerkännes avdragsrätt för årligen upplupna indextillägg bör konsekvensen fordra, att ett avdrag, som till följd av fallande index visar sig ha blivit för stort, också kan återföras till beskattning. Denna beskattningsåtgärd bör ske omedelbart eller sålunda vid nästkommande års taxering. Eljest kan — åtminstone teoretiskt — den situa- tionen uppkomma, att låntagaren under viss del av lånetiden på grund av sti- gande index får tillgodoföra sig avdrag för upplupna indextillägg, medan detta kumulerade avdragsbelopp eller del där- av inte kan återföras till beskattning

förrän vid inlösningstidpunkten. Ett dylikt på framtiden ställt beskattnings- förfarande måste ur flera synpunkter betecknas som olämpligt och svårhan- terligt, bland annat med hänsyn till skatteprogressionens verkningar och de skattetekniska svårigheter som kan för- väntas uppkomma, om rättelse i tidi- gare taxeringar skall vidtas vid någon kanske långt avlägsen tidpunkt. Rätten till avdrag för upplupna indextillägg och återförandet till beskattning av så- dana avdrag bör sålunda direkt och omedelbart anknytas till indexutveck- lingen. Såsom tidigare framhållits avser det antydda beskattningsförfarandet en- dast ett återförande till beskattning av tidigare med för högt belopp medgivna avdrag. Däremot skall självfallet be- skattning av låntagaren under lånetiden inte äga rum enbart av den anledning- en, att index sjunker under nivån vid tidpunkten för länets upptagande eller eljest vid den tidpunkt då lånet förvär- vades. En dylik beskattning samman- hänger nämligen inte med rätten till avdrag för upplupna indextillägg utan innebär beskattning av upplupna index— avdrag och sålunda av icke realiserad vinst. Om emellertid en dylik vinst un- dantagsvis skulle komma att redovisas i bokföringen torde densamma också böra beskattas.

Man kan ifrågasätta om inte lån- givare — under samma förutsättningar som låntagare medges avdrag för upp- lupna indextillägg — borde erhålla av- drag för upplupna indexavdrag för den händelse index skulle falla under nivån vid emissions- eller förvärvstidpunkten. En dylik avdragsrätt torde dock i prak- tiken bli av ringa betydelse, varför man åtminstone för närvarande kan bortse härifrån.

För att avdrag för upplupna index- tillägg fortlöpande skall kunna medges och för att ett återförande till beskatt-

ning av sådana avdrag i förekommande fall skall kunna ske, är det av vikt, att man i självdeklarationen år från år kan följa såväl skuldens bokförda värde som dess värde enligt indexklausulen. På sätt framgår av vad tidigare uttalats bör vid stigande index avdrag medges med utgångspunkt från det lägsta av bok- förda värdet och indexreglerade värdet. Vid fallande index bör likaså det lägsta av dessa värden bli avgörande för stor- leken av det belopp som skall återföras till beskattning. Om index skulle ha fallit under dess nivå vid emissions- eller förvärvstidpunkten får dock i intet fall beskattningsåtgärd vidtas, såvida inte jämväl bokförda värdet av skul- den understiger denna nivå.

Det antas nu att den skattskyldige uppträder endast som låntagare. Enligt vad tidigare sagts skulle han då vara berättigad att under angivna förutsätt- ningar åtnjuta avdrag för upplupna in- dextillägg. Emellertid kan denna av- dragsrätt utnyttjas i syfte att vinna obe- höriga skattelättnader genom att ett skattesubjekt uppträder som långivare och ett annat som låntagare. För lån- givaren tillämpas kontantmetoden me- dan låntagaren erhåller avdrag för upp- lupna indextillägg. Om en skentransak- tion föreligger och det sålunda inte är avsett att låntagaren skall fullgöra några förpliktelser kommer låntagaren — om förhållandet inte uppdagas — att fort- löpande medges avdrag, medan långiva- ren inte blir beskattad. Med hänsyn här- till torde en avdragsrätt för upplupna indextillägg få göras beroende av en i varje särskilt fall av vederbörande taxeringsmyndighet verkställd pröv- ning. Om indexlånet upptagits exempel- vis i en bank och man av självdeklara- tionen kan utläsa, att lånebeloppet in- vesterats i rörelsen, torde anledning saknas att verkställa ytterligare under- sökningar. Om däremot en enskild per-

son eller ett annat företag står som långivare kan det finnas anledning att utreda, huruvida ett låneavtal i verk- ligheten föreligger. Särskilt gäller detta om intressegemenskap råder mellan lån- givaren och låntagaren. Dylik intresse- gemenskap föreligger exempelvis mel- lan huvudaktieägare i s.k. familjebolag (fåmansbolag) och bolaget självt samt mellan moder- och dotterföretag eller mellan företag under i huvudsak ge- mensam ledning. Syftet med sådana un- dersökningar är givetvis att uppdaga och härigenom också förebygga even- tuella skentransaktioner.Dy1ika transak- tioner förekommer som bekant även i andra skattesammanhaug men med hän- syn till indexlånens speciella karaktär kan det finnas särskild anledning att ha uppmärksamheten riktad på tidigare be— rörda förhållanden.

I den föregående framställningen har antagits att den skattskyldige endast uppträtt som låntagare. Om den skatt- skyldige tillika innehar indexlån och alltså uppträder även som långivare kan detta förhållande ge anledning till sär- skilda åtgärder. Såsom tidigare påpekats kan den inkongruens som uppstår ge- nom att långivaren beskattas för kontant uppburna indextillägg, medan låntaga- ren erhåller avdrag för upplupna in- dextillägg, utnyttjas i syfte att vinna icke avsedda skattelättnader. Om där— för ett skattesubjekt samtidigt uppträ- der som både långivare och låntagare, torde det bli nödvändigt att tillgripa ganska rigorösa åtgärder i syfte att före- bygga skattemissbruk, även om den skattskyldige i det enskilda fallet inte har någon avsikt att till egen fördel ut- nyttja de båda samtidigt förekommande redovisningsmetoderna. Därvid synes man kunna förfara på det sättet, att av- drag ej medges för upplupet indextillägg på så stor del av den indexreglerade skulden som motsvaras av en samtidigt

innehavd indexbunden fordran, oavsett i vilken förvärvskälla denna fordran ut- gör tillgång. Härigenom kommer alltså en och samma skattemässiga redovis- ningsmetod — kontantmetoden — att tillämpas för indexreglerade fordringar och indexreglerade skulder av samma storlek och rätten till avdrag för upp- lupna indextillägg kommer att inskrän- kas till det skuldbelopp, som överstiger den indexreglerade fordringen. Om fordringen i något fall skulle uppgå till eller överstiga skulden kommer givetvis rätten till avdrag för upplupna index— tillägg att gå helt förlorad.

Beträffande banker bör gälla att de inte endast har rätt att göra avdrag för upp- lupna indextillägg på inlåningssidan utan att de i princip även skall beskattas för upplupna indextillägg på utlånings- sidan. Om fråga är om indexlån med årligen utbetalade indextillägg kommer en dylik regel inte att innebära någon avvikelse från vad som nu gäller. För indexlån med kapitaliserade indextill- lägg nödgas bankerna däremot redovisa icke realiserade vinster, vilka inte en- dast på grund av sedermera fallande in- dex utan även med hänsyn till gälde- närens bristande betalningsförmåga kan komma att uppgå till för höga belopp. Det bör emellertid betonas, att fallande index resp. bristande betalningsförmåga hos gäldenären kan antas medföra en nedskrivning av »varulagret», vilken nedskrivning i beskattningshänseende inte torde kunna förvägras. Beträffande redovisningen och värderingen av in- dexreglerade fordringar skulle man kun- na tänka sig att bankinspektionen i egenskap av tillsynsmyndighet -——— even— tuellt i samråd med riksskattenämnden —— utfärdar erforderliga anvisningar.

I fråga om försäkringsförelag torde i princip böra gälla samma bestämmel- ser som för bankerna, eftersom indexlån även för försäkringsföretagen är att hänföra till omsättningstillgångar. Här torde försäkringsiuspektionen kunna ut- färda liknande anvisningar som bankin- spektionen för bankernas vidkommande.

4. Reciprocitetsprincipen och frågan om dess upprätthållande vid beskattning av indexlån

Förutom den nominalistiska principen förekommer i den svenska skatterätten en princip, vilken kan betecknas som reciprocitetsprincipen även om den inte alltid är fullt konsekvent genomförd. Reciprocitetsprincipen kan sägas inne- bära en strävan att vid lagstiftning och rättstillämpning tillse att ett belopp, som är avdragsgillt hos en utbetalande skattskyldig, blir skattepliktig intäkt hos mottagaren samt att, om avdrags- rätt ej föreligger för utgivaren, motta- garen inte heller skall beskattas för er- hållet belopp.

Med tillämpning av reciprocitetsprin- cipen bör alltså indextillägg få avdra- gas av låntagaren, om långivaren be- skattas för detsamma. Frågan är nu om reciprocitetsprincipen undantagslöst skall tillämpas vid nominalistisk be- skattning av indexlån.

Uttrycket »indexklausul» tyder när- mast på att den hänför sig till en index. I fortsättningen användes emellertid detta uttryck för att utmärka en klausul, som innebär att ett värdelån regleras inte endast med hjälp av en index utan även med hjälp av andra storheter. Man kan sålunda tänka sig en indexklausul avfattad på ett sådant sätt, att den- samma hänför sig till vissa varupriser,

exempelvis priset på koppar eller tenn på internationella metallbörser eller vir- kespriserna vid lokala skogsauktioner. En annan tänkbar möjlighet är att den klausul, enligt vilken ett värdelån regle- ras, anknyter till ett visst företags vinst-, omsättnings- eller produktivitetsutveck- ling o.dyl. I sistnämnda fall kommer uppenbarligen innehav av ett av detta företag upptaget värdelån att bli nära besläktat med innehav av aktier i före- taget.

Enligt huvudregeln skall vid nomina- listisk beskattning och tillämpning av reciprocitetsprincipen indextillägg be- skattas hos långivaren och utgöra av- dragsgill kostnad för låntagaren. Beträf- fande långivarens beskattning torde an- ledning saknas att göra avsteg från hu- vudregeln. Långivaren skall alltså be- skattas för alla intäkter som kan rubrice- ras som indextillägg. Detta innebär att beskattning skall ske vare sig indextill- lägget grundar sig på en allmän pris- nivåindex, på en speciell marknadspris- index eller på andra storheter. Vad sär- skilt angår sådana värdelån som ankny- ter till resultatet av låntagarens rörelse eller sålunda till ett företags vinstut- veckling kommer indextillägg på sådana lån uppenbarligen att vara nära besläk— tade med aktieutdelningar, I tidigare ka- pitel har dylika lån benämnts vinst- andelslån.

En form av vinstandelslån är s.k. par- ticipating debentures. I Sverige har participating debentures emitterats av AB Kreuger & Toll åren 1928—1929. Dessa emissioner hade en fast ränta av 5 %. Om utdelningen på bolagets aktier höjdes utöver 5 % skulle debenture- innehavaren vara berättigad till 1 %

räntehöjning för varje procents höjning av utdelningen på aktierna. Den rörliga delen av räntan på debentures kan så- lunda likställas med aktieutdelning.

I ett av 1928 års bolagsskattebered- ning avgivet betänkande med förslag till ändrade bestämmelser angående be- skattning av aktiebolag och andra nä- ringsföretag m. m., del I (SOU 1931: 40), har frågan om behandling av partici- pating debentures i beskattningsavse- ende upptagits till bedömande (sid. 255 ff). Såvitt gäller beskattningen av de- bentureinnehavarna (långivarna) ansåg sig beredningen böra förorda, att räntan hos debentureinnehavarna behandlades på samma sätt som annan låneränta. Härav följer att den frihet från s.k. kedjebeskattning för aktieutdelningar, som i vissa fall åtnjutes av svenska aktiebolag och svenska ekonomiska för- eningar jämlikt 54 % kommunalskatte- lagen, inte ansetts böra utsträckas till att också omfatta den rörliga delen av debentureräntan. Såsom motivering an- förde beredningen bland annat, att det med fog kunde göras gällande, »att det behov att underlätta näringslivets orga- nisatoriska anordningar, som utgjort ett bärande motiv för kedjebeskattningens avskaffande, icke här föreligger».

Däremot intog beredningen en annan ståndpunkt såvitt gäller beskattningen av det emitterande bolaget (låntagaren). I förevarande avseende har beredningen på anförda skäl (bet. sid. 261 ff) fun- nit, att den rörliga delen av räntan på participating debentures borde jämstäl- las med aktieutdelning och sålunda i beskattningshänseende utgöra icke av- dragsgill kostnad för låntagaren. Av be- redningen i detta avseende föreslagen lagtext har följande lydelse: >Har svenskt aktiebolag, som upptagit lån mot obligationer, därvid träffat villkor, var- igenom storleken av räntan å obligatio— nerna, helt eller delvis, gjorts beroende

av bolagets bestämmande eller av det ekonomiska resultatet av bolagets verk- samhet, må räntan, i den mån den gjorts på dylikt sätt beroende, icke av bolaget avdragas såsom kostnad.» Detta förslag har hittills inte föranlett lagstiftnings- åtgärd.

Vinstandelslån är i princip konstruerade på samma sätt som participating deben- tures. »Indextillägg» på vinstandelslån bör sålunda i beskattningshänseende jämställas med den rörliga delen av räntan på participating debentures. Om denna i enlighet med bolagsskattebered- ningens förslag inte utgör avdragsgill kostnad för låntagaren, bör samma regel gälla även beträffande indextillägg på vinstandelslån. Förutsättningen för den— na ståndpunkt måste emellertid vara, att principen om dubbelbeskattning av aktiebolagens vinster fortfarande upp- rätthålles och att sålunda avdrag för aktieutdelning inte medges. I detta sam- manhang bör framhållas att det inte torde ankomma på värdesäkringskom— mittén att verkställa en omprövning av frågan, huruvida dubbelbeskattningen av aktiebolagens vinster skall bibehål- las. Emellertid må här erinras om att förutnämnda princip under senare år modifierats såtillvida som aktiebolag — enligt en särskild förordning med pro- visoriska bestämmelser om beskattning- en av aktiebolags och ekonomisk för- enings inkomst i vissa fall (SFS nr 658/1960) — äger åtnjuta avdrag för ut- delning å nyemissioner verkställda efter den 1 januari 1961 med 4 % av inbetalat kapital. Om indextillägg på vinstandels- lån jämställes med aktieutdelning borde följaktligen en motsvarande avdragsrätt tillkomma jämväl sådana aktiebolag som anlitar denna låneform för sin kapital- försörjning i stället för att i samma syfte verkställa nyemission av aktier.

I fråga om vinstandelslån kan sam- manfattningsvis sägas att någon tvekan inte torde kunna råda om att indextill— läggen enligt gällande rätt utgör skatte- pliktig intäkt för långivaren men att rättsläget är oklart, i vad mån avdrags- rätt skall tillkomma låntagaren. Denna oklarhet bör genom särskilt stadgande undanröjas. Mot införandet av en av- dragsrätt kan bland annat anföras att storleken av indextillägg på vinstandels- lån kommer — på liknande sätt som storleken av aktieutdelningar —— att bli beroende av låntagarens eget bestäm- mande eller av det ekonomiska resultatet av låntagarens verksamhet. Indextilläg— get kommer sålunda inte att grunda sig på officiella indextal eller på priser som noteras i en marknad eller på en varu— börs.

Vinstandelslånen har inte något di- rekt samband med behovet av värde- säkra placeringsformer. Ur vissa syn- punkter torde emellertid vinstandelslån vara en låneform som kan te sig ända- målsenlig för såväl långivare som lån- tagare. I detta avseende hänvisas till vad som under kapitel 3 anförts rörande vinstandelslån. Det kan även framhållas att livförsäkringsbolagen visat ett sär- skilt intresse beträffande möjligheterna att använda vinstandelslån för redovis- ning av försäkringsfond inom den s. k. fria sektorn. Om man vill gynna upp- komsten av vinstandelslån torde det emellertid bli nödvändigt att medge lån- tagaren avdrag för indextillägg på så- dana lån. I annat fall kommer vinst- andelslån att bli en förhållandevis dyr upplåningsform i jämförelse med såväl andra typer av indexlån som penning- lån. Visserligen kommer införandet av en obeskuren avdragsrätt för indextill- lägg på vinstandelslån att gynna sådana aktiebolag som i stället för att verkställa nyemission av aktier väljer denna låne- form för sin kapitalförsörjning. Detta

blir emellertid en konsekvens som får tagas om man önskar främja uppkoms- ten av vinstandelslån. I varje fall torde man vid bedömandet av frågan om av- dragsrätt inte kunna undgå att beakta den rätt till avdrag för viss utdelning som tillerkänts aktiebolagen enligt be- stämmelserna i den tidigare omnämnda förordningen.

Om en obeskuren avdragsrätt för in- dextillägg på vinstandelslån införes i skattesystemet, innebär detta i realiteten att man gör ett betydande avsteg från principen om dubbelbeskattning av aktiebolagens vinster. Med hänsyn här- till kan det bli erforderligt att begränsa rätten till emission av vinstandelslån samt att utfärda bestämmelser av inne- börd, att sådana lån endast får innehas av vissa subjekt, exempelvis försäkrings- bolag och banker, Denna fråga är emel- lertid av sådan art att den bör bli före- mål för särskild utredning för den hän- delse reciprocitetsprincipen utan in- skränkning anses böra tillämpas även beträffande vinstandelslån. Därvid mås- te man bl. a. beakta bestämmelserna i aktiebolagslagen om företrädesrätt för aktieägare till teckning av nya aktier.

4.4 Övriga typer av indexlån Med bortseende från vinstandelslånen torde några verkligt bärande skäl för ett frångående av reciprocitetsprincipen inte kunna förebringas. På motsvarande sätt som långivaren beskattas för index- tillägg bör alltså låntagaren medges av- drag härför, om indexklausulen grun- dar sig på sådana utifrån givna och av parterna icke påverkbara storheter som ovan angivits. Visserligen kan till följd av indexklausulens utformning i det en- skilda fallet vissa svårigheter uppstå vid uträkningen och den skattemässiga kon- trollen av indextillägg men dessa svå- righeter föreligger även med tillämp— ning av gällande rätt.

Beträffande skatteplikt och avdrags- rätt för indexavdrag bör självfallet mot- svarande gälla som kan komma att före- skrivas i fråga om reciprocitetsprinci- pens tillämpning på indextillägg.

5. Värdesäkringsavdrag

5.1 Motiv för införandet av värdesäkringsavdrag Vid nominalistisk beskattning utgör in- dextillägg skattepliktig intäkt för lån- givaren. För fysiska personer torde där- vid indextillägg i allmänhet komma att beskattas som intäkt av kapital. Det är tydligt att värdesäkringssyftet kommer att tillgodoses i allt mindre grad ju högre den skattskyldiges margi- nalskatt år. Även skattskyldiga med för- hållandevis låga inkomster kan emeller- tid genom marginalbeskattningen få vid- kännas en inte obetydlig minskning av ett indextillägg. Med hänsyn härtill upp- kommer frågan, huruvida någon form av skattelindring skulle kunna införas i syfte att helt eller delvis fritaga långi- varen-penningplaceraren från beskatt- ning för indextillägg. Detta syfte skulle kunna nås om man tillämpar ett system som innebär att den skattskyldige från uppgiven intäkt av indextillägg äger till- godoföra sig ett på visst sätt bestämt avdrag. Ett avdrag av detta slag har ti- digare benämnts värdesäkringsavdrag. Diskussionen kring behovet av värde- säkrade finansiella kontrakt har till stor del gällt de 5. k. småspararna eller allt- så personer med mindre inkomst och förmögenhet. Dessa saknar ofta möjlig- heter att investera i fast egendom, aktier och andra reala tillgångar, vars värde stiger i takt med den allmänna pris- nivån. Vad särskilt angår aktieplace- ringar torde en spridning över tillräck- ligt många aktier i olika företag för att på så sätt uppnå en utjämning av ris- kerna inte alltid vara möjlig. Ett värde-

säkringsavdrag som har till syfte att från beskattning fritaga indextillägg på kapitalplaceringar av viss begränsad storlek kan sålunda motiveras av önske- målet att främst tillgodose småspararnas intresse av värdesäkra placeringsfor- mer.

För att ett sådant värdesäkringsav- drag skall kunna fylla sin avsedda funk- tion bör det i princip vara så utformat, att den reala storleken av det belopp som skall värdesäkras blir helt obero- ende av en högre eller lägre grad av inflation. Det får bli en avvägnings- fråga hur stora placeringar man på dy- likt sätt vill göra oberoende av inkomst- beskattningen. Till jämförelse kan näm- nas att de från och med 1962 års taxe- ring gällande extra avdragen från in— komst av kapital utgör 400 kr för en- samstående och 800 kr för gift och därmed jämställd skattskyldig. Värde- säkringsavdrag av denna storlek skulle vara tillräckliga för att från beskattning fritaga indextillägg som motsvarar en prisstegring av 4 % på 10 000 resp. 20 000 kr. Som arbetshypotes torde ka- pitalplaceringar av denna storleksord- ning kunna godtagas.

5.2 Gällande bestämmelser om extra avdrag från inkomst av kapital Beträffande medgivandet av extra av- drag från inkomst av kapital gäller från och med 1962 års taxering följande be- stämmelser. Enligt 39 5 3 mom. KL äger fysisk person, som haft annan intäkt av kapital än intäkt av fastighet i utlandet eller av utomlands självständigt bedriven rö— relse, åtnjuta extra avdrag med 400 kr såvitt gäller ensamstående och med 800 kr för makar gemensamt såvitt gäller gift med maken sammanlevande skatt- skyldig, allt under förutsättning att skill- naden mellan bruttointäkten och de i 1

mom. avsedda kostnaderna (gäldränta och förvaltningskostnad) uppgår till de angivna beloppen. Det extra avdraget får sålunda inte utnyttjas på sådant sätt att underskott i förvärvskällan därige- nom uppkommer.

Det ligger i sakens natur att det nu- varande extra avdraget kan komma att fungera som ett slags värdesäkringsav- drag i fråga om såväl penninglån som indexlån. I vad mån så blir fallet är emellertid beroende av kapitalets och prisstegringens storlek. Allmänt kan sä- gas att det är i hög grad ovisst, huru- vida det extra avdraget kan komma att fylla funktionen som värdesäkringsav- drag, eftersom man inte med bestämd- het kan förutsäga hur den framtida pen— ningvärdeutvecklingen kommer att ge- stalta sig. Om man vill stimulera till ett nysparande i form av indexlån måste i varje fall ett särskilt värdesäkringsav- drag ha sin givna betydelse. Med ett sådant avdrag kommer nämligen osäker- heten beträffande den reala avkastning- en efter skatt att elimineras såvitt gäl- ler indexlån av viss begränsad storlek.

På motsvarande sätt som det förut- nämnda extra avdraget endast tiller- kännes fysisk person och endast får åt- njutas från inkomst av kapital synes värdesäkringsavdraget endast höra till- komma fysisk person och endast i den mån denne redovisar indextillägg som intäkt av kapital. Det kan emellertid diskuteras, om inte en rätt till värdesäk— ringsavdrag borde tillerkännas även oskifta dödsbon. Som skäl härför kan bland annat anföras att beskattningen är progressiv även för dessa skattesubjekt samt att det kan synas mindre tilltalan- de att slopa rätten till värdesäkringsav-

drag av den anledningen att indexlånets innehavare avlider. Å andra sidan skulle en rätt för oskifta dödsbon att komma i åtnjutande av värdesäkringsavdrag med- föra att reglerna om värdesäkringsav- drag och om extra avdrag kommer att avvika från varandra såtillvida som värdesäkringsavdraget skulle tillerkän- nas såväl fysiska personer som oskifta dödsbon, medan det extra avdraget ute- slutande blev förbehållet fysiska per- soner.

Med hänsyn till syftet med värdesäk- ringsavdrag må framhållas, att dylikt avdrag endast bör få åtnjutas från in- täkt av indextillägg samt att avdraget inte får ge upphov till sådant under- skott, för vilket avdrag medges vid taxe- ringen. Detta innebär att värdesäkrings- avdraget inte till någon del får avräk- nas från annan intäkt av kapital än in- dextillägg, samt att avdraget endast får utnyttjas till belopp som motsvarar in- dextillägget för det fall att det för visst beskattningsår fastställdavärdesäkrings- avdraget skulle vara högre än det för samma år upplupna indextillägget.

Om värdesäkringsavdraget i likhet med det extra avdraget konstrueras som ett avdrag, vilket årligen får åtnjutas i den mån indextillägg redovisas som intäkt av kapital, kommer ett sådant av- drag att fylla sin uppgift i fråga om indexlån med indextillägg som årligen utbetalas eller som under beskattnings- året eller i nära anslutning till detta är att anse som tillgängligt för lyftning. Så torde bli fallet exempelvis med sådant indextillägg som — i likhet med ränta —— gottskrives inlåningsräkning i bank per den 31 december varje år. För in- dexlån med kapitaliserade indextillägg kommer däremot indextilläggen inte att bli tillgängliga för lyftning förrän vid lånetidens utgång eller delvis dessför- innan i samband med länets amortering. Detta medför att man inte kan tillämpa

ett system med årliga värdesäkringsav- drag, såvida man inte tillika gör avsteg från kontantprincipen och årligen redo- visar upplupna indextillägg som in- komst. En sådan metod har emellertid enligt vad som framgår av avsnitt 3 an- setts inte kunna förordas, i varje fall inte såvitt gäller förvärvskällan inkomst av kapital. Det må tilläggas att det så- vitt kunnat utrönas inte heller är möj- ligt att införa en rätt till valfrihet mel- lan redovisning av upplupet indextill- lägg, å ena sidan, samt redovisning av uppburet indextillägg, å andra sidan. En dylik valfrihet skulle nämligen bland annat medföra betydande taxeringstek- niska svårigheter samt leda till bristan- de likformighet och kontinuitet vid be- skattningen.

Kumulerat värdesäkringsavdrag Om kontantprincipen genomgående till- lämpasi fråga om indextillägg i förvärvs- källan inkomst av kapital innebär detta att man för att kunna fritaga ett kumu- lerat indextillägg från beskattning måste medge ett kumulerat värdesäkringsav- drag. Den omständigheten, att ett system med kumulerade värdesäkringsavdrag kan komma att medföra att betydande belopp på en gång får avdragas i form av värdesäkringsavdrag, torde i och för sig inte utgöra tillräckligt bärande skäl för att avvisa ett dylikt system. Emeller- tid har det visat sig, att ett system med kumulerade värdesäkringsavdrag kom- mer att förorsaka betydande svårigheter och komplikationer såväl för de skatt- skyldiga som för taxeringsmyndigheter- na. I synnerhet gäller detta om den skattskyldige samtidigt är innehavare av flera indexlån med olika emissions- och inlösningstidpunkter. Man måste näm- ligen i ett sådant fall gå tillbaka i tiden för att konstatera, huruvida ett för visst år fastställt kumulerat värdesäkringsav- drag kan utnyttjas för detta år med hän-

syn till storleken av tidigare förefint- liga placeringar i indexlån. Ett sådant förfaringssätt måste bli mycket kom- plicerat och tidsödande. Den antydda metoden för tillgodoförande av kumu- lerat värdesäkringsavdrag torde därför inte vara praktiskt möjlig att genomföra.

Balanserade värdesäkringsavdrag

En annan form för tillgodoförande av värdesäkringsavdrag utan att kontant- principen behöver frångås har jämväl diskuterats. Denna metod förutsätter, att man gör avsteg från den tidigare an- givna principen att värdesäkringsav- drag får tillgodoföras den skattskyldige endast om denne för det ifrågavarande beskattningsåret redovisar indextillägg som intäkt. Metoden innebär i korthet att den skattskyldige årligen får räkna sig tillgodo ett värdesäkringsavdrag. Om detta avdrag helt eller delvis inte kan avräknas från uppburna indextillägg ba— lanseras avdragsbeloppet eller del där- av till nästkommande beskattningsår, varefter man förfar på motsvarande sätt även i fortsättningen. Vid viss tidpunkt kommer alltså den skattskyldige att ha ett »tillgodohavande» i form av icke ut- nyttjade värdesäkringsavdrag, som där- efter avräknas från då uppburet index- tillägg. Man kan sålunda tala om en me- tod med balanserade värdesäkringsav- drag. Denna metod innebär med andra ord att det för visst år fastställda värde— säkringsavdraget utnyttjas i den mån så kan ske med hänsyn till storleken av kontant uppburet och därför som intäkt redovisat indextillägg och att icke ut— nyttjade avdrag fortlöpande tillgodo- föres den skattskyldige för att åtnjutas vid den senare tidpunkt, då indextillägg blir tillgängligt för lyftning. För att denna metod skall leda till ett riktigt beskattningsresultat måste emellertid en spärregel uppställas av innebörd, att det

för visst år fastställda värdesäkringsav- draget inte får under året utnyttjas eller framdeles åtnjutas till sammanlagt hög- re belopp än som motsvarar under året upplupna indextillägg. I åtskilliga fall torde det därvid utan vidare stå klart, att det för ifrågavarande beskattningsår fastställda värdesäkringsavdraget un- derstiger det under samma år upplupna indextillägget, varför hela avdraget för framtida utnyttjande kan tillgodoräknas den skattskyldige. I andra fall åter måste man företa en särskild uträkning av upplupet indextillägg så att inte värde- säkringsavdrag tillgodoräknas den skatt- skyldige med för högt belopp. Denna uträkning kan bli ganska besvärlig och tidsödande, om storleken av den skatt- skyldiges indexreglerade kapital växlar under året. Man måste nämligen i så- dant fall verkställa en exakt uträkning av upplupet indextillägg med ledning av kapitalets förändringar under olika pe- rioder av beskattningsåret på liknande sätt som för närvarande sker vid be- räkning av den årliga räntan på inne- stående bankmedel.

För att en metod med balanserade värdesäkringsavdrag skall kunna fun- gera på ett tillförlitligt sätt blir det nödvändigt att vid varje års taxering fastställa beloppet av inte utnyttjade värdesäkringsavdrag och att på ett eller annat sätt registrera ifrågavarande be- lopp (»utgående balans»), så att det av tillgängliga handlingar klart framgår, huruvida den skattskyldige har något tillgodohavande samt, om så är fallet, dess storlek. Detta belopp synes därför lämpligen höra av taxeringsmyndighe— ten antecknas å en därför avsedd plats i självdeklarationen samt av vederbö- rande lokala skattemyndighet införas i särskild kolumn av inkomstlängden. Därjämte torde den skattskyldige varje år böra underrättas om storleken av be- fintligt tillgodohavande.

Ett system med balanserade värdesäk- ringsavdrag kommer att utgöra ett helt nytt inslag i skattesystemet. Det är där- för inte möjligt att med någon grad av bestämdhet förutsäga, hur ett dylikt system kan komma att verka i praktiskt deklarations- och taxeringsarbete. Om indexlån blir mera allmänt förekom- mande kommer emellertid taxerings- myndigheterna att i förevarande avse- ende påläggas ett merarbete, som kan befaras bli både betungande och kom- plicerat. Det ligger i sakens natur, att detta arbete måste kräva stor noggrann- het från dessa myndigheters sida.

Villkor för värdesäkringsavdrag För den händelse värdesäkringsavdrag skulle införas i beskattningssystemet torde det böra ankomma på Kungl. Maj :t att till varje års taxering fastställa det belopp, vartill avdraget skall uppgå. Eftersom värdesäkringsavdraget har till syfte att förhindra en beskattning, som förorsakas av förändringar i den all- männa prisnivån, bör avdraget faststäl- las på grundval av en allmän prisnivå- index. Med hänsyn härtill torde kon- sumentprisindex vara en lämplig index för beräkning av värdesäkringsavdraget.

Värdesäkringsavdraget utgör en för- mån som är avsedd att komma alla fy- siska personer till godo, ehuru den när- mast tar sikte på skattskyldiga med mindre förmögenhet. Då värdesäkrings- avdraget är avsett för indexlån som regleras med en allmän prisnivåindex synes det rimligt att uppställa kravet, att förmånen anknytes till just denna typ av indexlån eller alltså till sådana lån som baserar sig på samma index som värdesäkringsavdraget. Om sålunda värdesäkringsavdraget för varje år fast- ställes med ledning av konsumentpris- index, bör avdraget endast få tillgodo- föras från sådant indextillägg som grun-

dar sig på denna index. Däremot bör den omständigheten, att en indexklau- sul, som grundar sig på konsumentpris- index, inte medger 100-procentig utan kanske endast 50-procentig kompensa- tion för penningvärdeförsämring, inte medföra någon annan inskränkning i rätten till värdesäkringsavdrag än som enligt vad tidigare sagts betingas av att värdesäkringsavdraget inte får utnyttjas till högre belopp än som motsvarar in- dextillägget. Genom att värdesäkrings- avdraget på angivet sätt medges endast från indextillägg som grundar sig på en viss index, kan det antas, att långivarna kommer att placera sina medel i sådana indexlån som baserar sig på denna in- dex. I taxeringstekniskt avseende måste detta givetvis vara till fördel, eftersom beräkning och kontroll av indextillägg och värdesäkringsavdrag härigenom un- derlättas.

Det fastställda värdesäkringsavdraget bör grunda sig på prisutvecklingen un- der hela det föregående kalenderåret och är sålunda avsett att från beskatt- ning fritaga indextillägg som för helt år räknat belöper å kapitalplaceringar i storleksordningen 10 000 resp. 20 000 kr. Något hinder bör alltså inte möta att samma värdesäkringsavdrag för halvt år räknat medför skattefrihet för indextill- lägg å ett kapital av 20 000 resp.40 000 kr eller, räknat för kvartal, för indextillägg å ett kapital av 40000 resp. 80000 kr osv.

Kontrolldtgärder Om bestämmelser angående medgivande av värdesäkringsavdrag utfärdas i en- lighet med tidigare angivna riktlinjer uppkommer frågan, hur man skall kun- na kontrollera, att indextillägg utgår en- ligt samma index som värdesäkringsav- draget. En möjlighet är att infordra in- dexlåneavtalet, men det vore givetvis

enklare att låta den skattskyldige i själv- deklarationen avge en försäkran beträf- fande den index som tillämpas. Man kan också tänka sig att i varje fall sådana indexlån, som kan förväntas få en större spridning, blir inregistrerade hos någon myndighet, förslagsvis riksskattenämn- den, om lånet regleras enligt samma in- dex som värdesäkringsavdraget. Till varje års taxering skulle det sedan an- komma på registreringsmyndigheten att upprätta en förteckning över inregistre- rade indexlån. Genom en sådan förteck- ning skulle taxeringsmyndigheterna på ett enkelt men ändock effektivt sätt be— träffande flertalet utelöpande indexlån kunna förvissa sig om, huruvida redovi- sade indextillägg grundar sig på samma index som värdesäkringsavdraget. På så sätt skulle bestyret med infordrande av indexlåneavtal och andra kontrollåtgär- der betydligt kunna inskränkas. Härvid förutsättes att den skattskyldige i den s. k. förmögenhetsbilagan eller i de- klarationsbilagan »Specifikation över bankfordringar och värdepapper» an- givit sådana beteckningar för ifrågava- rande indexlån att desamma utan svå- righet kan återfinnas i förteckningen.

»Värdesäkringslillägg»

För fullständighetens skull må framhål— las att om långivaren vid stigande index medges värdesäkringsavdrag från intäkt av indextillägg, hör han vid fallande in- dex inte tillgodoföras ett ograverat in- dexavdrag utan bör detta avdrag _ helt eller delvis — minskas med ett belopp motsvarande det inträffade prisfallet. Denna minskning av indexavdraget kan lämpligen ske på så sätt att som intäkt redovisas ett »värdesäkringstillägg», som vid fallande index kommer att be- räknas på samma sätt och fylla samma funktion som värdesäkringsavdraget vid stigande index.

5.4- Praktiska svårigheter och konsekvenser

Anledningen till att frågan om värde- säkringsavdrag upptagits till behandling är att det ansetts önskvärt att undersöka de möjligheter som kunde finnas att med tillämpning av en i övrigt nomina- listisk princip för beskattning av in- dexlån åstadkomma en värdesäkring av vissa till storleken begränsade kapital- placeringar genom att indextilläggen på sådana placeringar blir skattefria. Den föregående framställningen torde utvisa, att möjligheterna att förverkliga en dy- lik målsättning genom medgivande av värdesäkringsavdrag är ganska små i fråga om indexlån med kapitaliserade indextillägg. I synnerhet gäller detta om man tillämpar kontantprincipen vid redovisning av indextillägg på dylika lån. Denna princip torde emellertid vara den enda, som i detta samman- hang kan komma i fråga, eftersom en redovisning av upplupna indextillägg i förvärvskällan inkomst av kapital skulle innebära ett alltför stort avsteg från gäl- lande rätt och dessutom även i andra av- seenden medföra påtagliga nackdelar. I fråga om lån med årligen utbetalade in- dextillägg torde däremot ett system med värdesäkringsavdrag vara betydligt lät- tare att handha. Om man emellertid in- för ett dylikt system, kan det inte gärna förbehållas endast sistnämnda typ av indexlån utan måste omfatta även så- dana lån, där indextillägget uppbäres först vid lånetidens utgång.

Om taxeringstekniska svårigheter av olika slag medför att man måste ställa sig i hög grad tveksam gentemot infö— randet av värdesäkringsavdrag, finns det även andra omständigheter som gör att denna tveksamhet ytterligare för- stärkes. Sålunda kan en skattskyldig ge- nom att uppta ett indexlån och placera de erhållna medlen i ett annat indexlån vinna icke avsedda lättnader i beskatt-

ningen. Han får nämligen i egenskap av låntagare avdrag för erlagt indextillägg men beskattas i egenskap av långivare inte för uppburet indextillägg om kapi- talplaceringen är av viss begränsad stor- lek. Häremot kan visserligen invändas att det redan enligt gällande rätt finns möjligheter att på liknande sätt göra en skattefri vinst genom utnyttjande av det extra avdraget från inkomst av ka- pital. Det må dock framhållas att sist- nämnda avdrag är begränsat till sin storlek, medan ett värdesäkringsavdrag, som konstrueras i enlighet med vad som angivits i den föregående framställning- en, i princip är obegränsat för kapital- placeringar som håller sig inom angivet maximum. För att omöjliggöra tidigare omnämnda förfaranden kan man visser- ligen tänka sig att införa bestämmelser av innebörd att skattskyldig går miste om rätten till värdesäkringsavdrag, om han i syfte att göra en skattefri vinst samtidigt har en indexreglerad skuld och en indexreglerad fordran. Det tor- de dock möta betydande svårigheter att utröna det bakomliggande syftet med att den skattskyldige samtidigt uppträder som låntagare och långivare.

Vid bedömandet av frågan huruvida värdesäkringsavdrag skall införas i be- skattningssystemet måste även beaktas att existensen av ett dylikt avdrag i ti- der av fallande penningvärde kommer att medföra ett skattebortfall, vilket för- storas ju kraftigare prisstegringen blir. Vidare kommer ett system med värde- säkringsavdrag endast till en början att verka stimulerande på benägenheten att

verkställa kapitalplaceringar i form av indexlån. Sedan placeringarna nått en storlek som motsvarar fastställt maxi- mum för skattefria indextillägg torde benägenheten att verkställa ytterligare placeringar i indexlån väsentligt kom- ma att avta.

5.5 Schablonmässigt värdesäk- ringsavdrag Av vad som tidigare anförts framgår att betydande taxeringstekniska svårigheter skulle uppstå om värdesäkringsavdrag av angiven konstruktion införes i skatte— systemet. Med hänsyn härtill skulle man kunna överväga att få till stånd ett värdesäkringsavdrag av mera schablon- artad beskaffenhet eller alltså ett avdrag, som påminner om det nuvarande extra avdraget från inkomst av kapital. Stor- leken av detta schablonmässiga värde- säkringsavdrag skulle alltså fixeras och anges i skattelagen. Avdraget bör få åt- njutas endast av sådana skattskyldiga som innehar indexlån av viss godkänd typ, exempelvis indexlån som grundar sig på konsumentprisindex. Detta inne- bär att avdraget endast får avräknas från indextillägg som utgår enligt god- känd indexklausnl och sålunda inte från annan intäkt av kapital. Det schablon- mässiga värdesäkringsavdraget bör i lik- het med det extra avdraget vara kon- struerat som ett årligt avdrag och kom— mer därför att få sin huvudsakliga be— tydelse för sådana indexlån, där index- tillägget varje år är tillgängligt för lyft- ning.

KAPITEL 9

Real beskattning av reallån; nominalistisk beskattning av övriga indexlån

Inledning

Beskattningsfrågan intar för indexlå- nens del en central ställning. Sättet för lösandet av denna fråga blir därför av- görande för, i vilken omfattning index- lånens egenskap att utgöra värdesäkra (realt garanterade) kontrakt kan för- verkligas. Om indextillägg beskattas hos långivarna-penningplacerarna kommer uppenbarligen en dylik åtgärd i konflikt med indexlånens huvudsyfte, nämligen att sådana lån skall vara värdesäkra och sålunda helt oberoende såväl av föränd- ringar i penningvärdet som av inverkan genom beskattningen. Om beskattning sker blir givetvis bristerna i värdesäk- ringen allt större ju högre marginalskatt långivaren har att erlägga. Om man så- lunda vill fullt tillgodose indexlånens hu- vudsyfte, torde detta inte kunna ske på annat sätt än genom att långivaren helt fritages från beskattning för indextill- lägg. Av den tidigare berörda reciproci- tetsprincipen följer då att låntagaren inte bör medges avdrag för det index- tillägg som han utbetalar till långivaren.

Vid diskussionen av en real beskatt- ning måste utgångspunkten vara, att man tillämpar en real värdering av in- komster, avkastning och vinster samt att man har tillgång till en god mätare av vad som i allmänhet uppfattas som prisnivåförändringar. En allmän kon- sumtionsprisindex torde härvid kunna tjäna som mätare av dessa förändringar. Med en beskattning utformad enligt reala principer minskar då osäkerheten

beträffande det reala värdet av framtida skatteförpliktelser.

Den fråga som i detta sammanhang är av dominerande intresse gäller beskatt- ningen av kapitalinkomster och kapital- vinster. En real beskattning i dessa av- seenden innebär att kapitalet alltid skall hållas realt oförändrat samt att endast real avkastning och real vinst skall bli föremål för beskattning. För en lånta- gare innebär den reala principen att det återbetalade totala beloppet uppde- las på real kapitalåterbetalning, som inte är avdragsgill, samt real kapital- kostnad, för vilken avdragsrätt gäller. I enlighet härmed skall indextillägg och indexavdrag i princip inte påverka vare sig långivarens eller låntagarens in- komstbeskattning. Indextillägget skall alltså varken beskattas hos långivaren eller medges till avdrag hos låntagaren. På motsvarande sätt skall indexavdra- get utgöra icke avdragsgill kostnad hos långivaren resp. icke skattepliktig intäkt hos låntagaren.

Indexlånen tar sikte på att skydda långivarna-penningplacerarna mot pen- ningvärderisker. Med hänsyn härtill sy- nes en allmän prisnivåindex, exempel- vis konsumentprisindex, vara en lämp— lig mätare av penningvärdets föränd- ringar. I det följande förutsättes att endast en typ av indexlån, nämligen in- dexlån som regleras medelst en allmän konsumtionsprisindex, skall behandlas enligt real beskattningsmetod. Dylika lån benämnes också reallån. Motiven för

att just reallånen utväljes är att regle- ringsindex för dessa lån utgöres av den index, som bäst motsvarar det reala betraktelsesättet, samt att särskiljandet av realt kapital (inklusive indextillägg) från real kapitalintäkt inte torde ge upphov till några problem. Övriga typer av indexlån, oavsett huruvida desamma grundar sig på en index eller på andra tal eller storheter, antas bli föremål för nominalistisk beskattning. Här bör emel- lertid anmärkas att några speciella svå- righeter inte torde behöva uppkomma, om man tillämpar en real beskattnings- metod även för vissa andra typer av indexlån än reallån och sålunda varken beskattar eller medger avdrag för in- dextillägg på sådana lån. Detta gäller dock endast under förutsättning att in- dexklausulen är avfattad på ett sådant sätt, att ränta och indextillägg utan svå- righet kan åtskiljas.

I anslutning till den ovan gjorda gränsdragningen mellan reallån å ena sidan samt övriga indexlån å andra si- dan må framhållas att det inte kan ifrå- gakomma att förbjuda andra typer av indexlån än reallån. Ett dylikt förbud skulle säkerligen bli mycket svårt att upprätthålla, eftersom indexklausuler kan utformas på en mångfald olika sätt. Dessutom kan andra typer av indexlån än reallån, oaktat dylika indexlån blir föremål för nominalistiska beskattnings- åtgärder, i vissa fall komma att föredras av såväl långivare som låntagare. Det ligger emellertid i sakens natur, att det ur taxeringssynpunkt skulle vara en stor vinning, om endast en enda typ av in- dexlån förekom i marknaden. Vare sig en konsumtionsprisindex eller eventu- ellt någon annan index kan komma att godtas som ett auktoritativt uttryck för den allmänna prisutvecklingen, bör det ur skattemässig synpunkt vara ett oef- tergivligt krav, att denna index är så klart angiven och definierad i skattelag-

stiftningen att ingen som helst tvekan kan uppstå, huruvida en indexklausul i det enskilda fallet fyller förutsättningar- na för real beskattning eller ej.

Det måste dock kraftigt betonas, att man genom en dylik lagstiftning inte er- håller fullständiga garantier för att samtliga kontrakt avslutade med index- klausul av det ovan angivna slaget fak- tiskt blir föremål för en real beskatt- ning. Möjligheter finnes således att kon- struera indexlån, där någon uppdelning av »ränta» och »indextillägg» i skatte- lagens mening inte sker, utan låntaga- rens reala åtaganden kommer till synes endast såsom en rörlig ränta. Härmed avses inte i första hand de i kap. 3 nämnda lånen med nominalt fixerat ka- pitalbelopp och ett rörligt tillägg, sva- rande mot prisstegringen under ränte- terminen, även om också här svårigheter kan uppstå att lokalisera indexlån av detta slag. Aktuell i detta sammanhang blir i stället den typ av indexlån, där en nominal maximiränta avtalas, vilken sedermera reduceras med det antal pro- centenheter, varmed den årliga prissteg- ringen understiger ett visst tal. Dylika lån kommer att fungera som indexlån med ett nominalt tak. För prisföränd- ringar inom det avtalade intervallet kommer det således att fungera som ett obegränsat reallån. Såvitt nu kan be- dömas torde inga möjligheter föreligga att för sådana lån särskilja de utbetal- ningar, som är ränta resp. indextillägg. Ur rättslig synpunkt är ett dylikt lån så- ledes att betrakta som ett penninglån med rörlig ränta.

Det väsentliga är nu, att prisbild- ningen i en dubbel kreditmarknad med skiljaktiga beskattningsprinciper för reallån och andra låneformer kan för- väntas bli sådan, att de långivare, som inte alls eller endast till en mindre del beskattas för sina ränteinkomster (t. ex. skattefria stiftelser, livförsäkringsbolag,

m.fl.), kommer att föredra penninglån eller sådana indexlån, vars avkastning i dess helhet är föremål för beskattning men samtidigt är avdragsgill hos lånta- garen, varigenom möjligheten uppstår att erhålla en högre avkastning för dessa lån än för indexlån beskattade enligt en real princip. '

I och med att vissa långivargrupper kan antas uppvisa en tendens att före- dra indexlån med beskattade indextill- lägg, måste man räkna även med andra slag av operationer i syfte att kringgå lagens bestämmelser om real beskatt- ning utan att därför behöva använda sig av penninglån eller mycket speciella in- dexklausuler. Det kan sålunda visa sig vara svårt att avgöra, till vilken beskatt- ningskategori ett indexlån skall hän- föras, även om detta visserligen bygger på konsumentprisindex men där vissa förändringar vidtagits i regleringsindex, t. ex. på det sättet att den inte omfattar samtliga de varor eller varugrupper som ingår i konsumentprisindex.

Det torde sålunda vara nödvändigt att konkludera att den reala beskattningen av indexlån inte kan göras tvingande i den meningen, att parterna inte skulle ha frihet att välja den beskattningsprin- cip, som de önskar tillämpa vid sina avtal. En utsträckning av den reala be- skattningen till att gälla samtliga index- lån är uppenbarligen ej någon lösning av detta problem. En konsekvent ge- nomförd real beskattning av indexlån torde därför endast kunna uppnås, om den reala beskattningsprincipen omfat- tar samtliga kapitalinkomster och kapi- talutgifter, oberoende av lånens kon- traktsenheter, och därmed sålunda även penninglån. I detta kapitel kommer de ovan aktualiserade frågorna inte att ytterligare beröras. För ett studium av de skattetekniska problemen i anslut- ning till en allmän real beskattnings- princip för såväl indexlån som pen-

ninglån hänvisas till den tidigare om— nämnda bilagan till detta betänkande angående »Real beskattning av kapital- inkomster och kapitalvinster samt där- med sammanhängande frågor»,

För att erhålla en kortfattad benäm- ning på sådana indexlån, som enligt vad ovan sagts skall beskattas enligt den nominalistiska principen, kommer des- sa lån i fortsättningen att betecknas som A-Iån, medan sådana indexlån som är avsedda att i beskattningshänseende be- handlas enligt en real princip beteck- nas som B-Idn.

Den följande framställningen utgår åt- minstone till en början ifrån att det skall vara möjligt att i gällande nomina- listiska skattesystem införa en sådan typ av indexlån som B-lån. Med hänsyn härtill ligger det i sakens natur att fram- ställningen kommer att innehålla vissa avsnitt — exempelvis beträffande in- registrering av B-lån — som med hän- syn till de i slutet av kapitlet dragna slutsatserna kan synas obehövliga. Det har emellertid ansetts önskvärt att utan förutfattade meningar undersöka möj- ligheterna till införande av en real me- tod för beskattning av indexlån i ett skattesystem som eljest bygger på den nominalistiska principen.

1. Registrering av B-lån I inledningsavsnittet har uttalats att B-lån utgöres av sådana indexlån som i beskattningsavseende skall behandlas enligt real metod. Detta innebär vid sti- gande index att indextillägg utgör skattefri intäkt för långivarna samt icke avdragsgill kostnad för låntagarna. Det synes böra ankomma på någon statlig myndighet, förslagsvis riksskatte- nämnden, att efter därom gjord fram— ställning verkställa prövning av frågan, huruvida indexklausulen i det enskilda fallet är av sådan art och konstruktion

att det ifrågavarande indexlånet kan hänföras till kategorien B-lån. En sådan prövning är dock obehövlig beträffande sådana som B—lån rubricerade indexlån som staten kan komma att emittera.

För att ett indexlån skall kunna för- klaras vara ett B-lån hör bland annat gälla att indexklausulen grundar sig på en i sådant hänseende godkänd index samt att klausulen är avfattad på ett så- dant sätt, att ränta och indextillägg klart kan åtskiljas, och att inte heller eljest tvekan behöver råda angående räntans resp. indextilläggets storlek. I tveksam- ma fall bör gälla att lånet förklaras vara ett A-lån.

Sådana lån som enligt meddelat be- slut ansetts uppfylla villkoren för B-lån torde böra inregistreras hos myndighe— ten. Lämpligen bör registreringsmyndig- heten årligen upprätta en förteckning över samtliga utelöpande B-lån, så att taxeringsmyndigheterna på ett enkelt sätt kan förvissa sig om, till vilken kate- gori ett indexlån i det enskilda fallet är att hänföra.

2. Samtidig förekomst av A-lån och B-lån eller av penninglån och B-lån

2.1 Möjligheter till skattefria vinster Vid samtidig förekomst av penninglån, A-lån och B-lån kommer två helt skilda beskattningsmetoder att tillämpas vid sidan av varandra, nämligen dels en no- minal metod för penninglån och A-lån och dels en real metod för B-lån. Här- igenom uppstår möjligheter för de skatt- skyldiga att göra icke avsedda skatte- vinster på sätt framgår av nedan åter- givna exempel. Eftersom ränta och pris- stegring (indextillägg) i exemplen an- givits med procenttal, har det för enkel— hetens skull ansetts lämpligt att beteck— na nettoinkomst och nettokostnad samt vinst och förlust på motsvarande sätt.

Antag att en »dominerande» marginal- skattesats av 50 % samt en allmänt för- väntad prisstegring av 3 % per år är be- stämmande för den räntedifferens mel- lan penninglån, A-lån och B-lån, som medför att de tre typerna av lån efter skatt ger samma avkastning resp. föran- leder samma kostnad och sålunda i des- sa avseenden kan betraktas som lik- värdiga. Om räntan på penninglån i en sådan situation är 6% blir räntan på A-lån 3 % och på B-lån 0 %.

En skattskyldig med högre marginal- skatt än 50 % kan nu förfara på det sättet, att han som låntagare upptar ett penninglån eller ett A-lån och som lån— givare placerar de upplånade medlen i ett B-lån. Om hans marginalskatt är ex- empelvis 70 % och prisstegringen blir den förväntade eller sålunda 3 % upp- kommer — vare sig upplåningen sker i form av penninglån eller A-lån — en skattefri vinst av 1,2 %. Nettoinkomsten efter skatt blir nämligen 3 % och netto- kostnaden efter skatt 1,8 %. I exemplet har för enkelhetens skull förutsatts att indextilläggen årligen utbetalas. Även i fortsättningen antas att beskattningsåt- gärderna såväl på intäkts- som på kost- nadssidan sker fortlöpande för varje beskattningsår.

Den i exemplet framkomna vinsten är givetvis inte säker, eftersom prissteg- ringen kan bli mindre eller större än som förväntas, och det kan också in- träffa, att i stället för vinst uppkommer förlust. Skillnaden mellan förväntad vinst och faktisk vinst eller mellan förvän- tad vinst och faktisk förlust blir dock mindre vid upplåning i A-lån än vid upplåning i penninglån. Man kan också uttrycka detta förhållande så, att den förväntade vinsten är mera säker eller risken för förlust mindre sannolik för den som upptar ett A-lån än för den, som upptar ett penninglån.

Om man sålunda antar, att den i ex-

emplet förväntade prisstegringen på 3 % inte inträder utan prisnivån i stål- let förblir oförändrad, kommer tidigare angiven vinst av 1,2 % att förbytas i en förlust, som vid upplåning i A-lån ut- gör 0,9 % men vid upplåning i penning- lån 1,8 %. Vid större prisstegring än för- väntat blir å andra sidan vinsten större än den beräknade, men den kommer att uppgå till lägre belopp vid upplå- ning i A-lån än vid upplåning i penning- lån. Om sålunda prisstegringen skulle bli 6 % mot förväntade 3 % blir vinsten vid upplåning i A-lån 3,3 % men vid upplåning i penninglån 4,2 %.

För subjekt med lägre marginalskatt än den som vid en allmänt förväntad prisstegring bestämmer räntedifferen- sen mellan penninglån, A-lån och B-lån inträder omvända förhållanden mot de tidigare angivna. I ett dylikt fall måste det alltså synas fördelaktigt att som lån- tagare uppta ett B—lån och som långivare placera de upplånade medlen i penning- lån eller A-lån. Om sålunda ett skatte- subjekt med 30 % marginalskatt företar den sist angivna lånetransaktionen, uppkommer en skattefri vinst av 1,2 % under förutsättning att den allmänt för- väntade prisstegringen av 3 % verkligen inträffar. Nettoinkomsten efter skatt blir nämligen 4,2 % och nettokostnaden ef- ter skatt 3 %.

Om nu prisstegringen blir mindre än förväntat medför detta att vinsten ökar. Vid oförändrad prisnivå blir sålunda vinsten 4,2 % vid utlåning i penning- lån och 2,1 % vid utlåning i A-lån. Där- emot kommer en prisstegring som blir större än förväntat att föranleda mins- kad vinst eller rentav förlust. Vid en prisstegring av 6 % uppkommer så- lunda en förlust av 1,8 % vid utlåning i penninglån och en vinst av 0,3 % vid utlåning i A-lån. Som synes gäller emel- lertid fortfarande att skillnaden mellan förväntad vinst och faktisk vinst eller

mellan förväntad vinst och faktisk för- lust blir mindre vid kombinationen A- lån/B-lån än vid kombinationen pen- ninglån/B-lån. Ur risksynpunkt är alltså kombinationen A-lån/B-lån även nu att föredra framför kombinationen pen- ninglån/B-lån. Detta förhållande fram- träder alltmera tydligt ju lägre skatte— satsen är. För ett subjekt med en skatte- sats av endast 10 % kommer sålunda den skattefria vinsten att helt elimine- ras först vid en prisstegring av 27 % för kombinationen A-lån/B-lån men vid en prisstegring av 5,4 % för kombina- tionen penninglån/B-lån. Det förutsät- tes givetvis fortfarande att räntesatser- na för penninglån, A-lån och B-lån är de tidigare angivna eller sålunda resp. 6 %, 3 % och 0 %.

I fråga om de helt skattefria subjek- ten kan uppenbarligen en säker vinst alltid påräknas, eftersom man med fog kan anta, att räntan för penninglån och A-lån kommer att vara åtminstone nå- got högre än räntan på B-lån.

Av de återgivna exemplen framgår att en skattskyldig genom vissa trans- aktioner kan tillskansa sig mer eller mindre säkra skattefria vinster. Dessa vinster kan givetvis bli mycket bety- dande. På grund härav finns det anled- ning undersöka, i vad mån man kan få till stånd sådana anordningar, att för- faranden av angivet slag omöjliggöres eller i varje fall att den skattskyldige inte får någon ekonomisk vinning där- av.

En teoretiskt tänkbar möjlighet i detta syfte skulle kunna vara, att man uträk- nar den skattefria vinsten och därefter vid taxeringen påför den skattskyldige en fiktiv inkomst, varå skatt utgår med belopp som motsvarar denna vinst. Ett sådant förfarande måste dock i prakti- ken bli mycket komplicerat med hänsyn till att inkomstbeskattningen för flerta- let skattesubjekt är progressiv. Dessut-

om måste beaktas att marginalskattesat- sen kan komma att ändras genom höj- ning eller sänkning av taxeringen i hög— re instans. Ett sådant beskattningsför- farande som ovan antytts torde sålunda knappast kunna omsättas i praktiken. I syfte att omöjliggöra icke avsedda skat- tevinster blir det därför nödvändigt att pröva andra utvägar. Härvid kommer diskussionen av tänkbara lösningar att först behandla kombinationen A-lån/ B-lån och därefter kombinationen pen- ninglån/B-lån.

2.2 Kombinationen A-lån/B-lån I fråga om kombinationen A-lån/B-lån kan en tänkbar utväg att komma till rätta med lånetransaktioner av tidigare angivet slag vara, att man helt enkelt föreskriver, att en skattskyldig med en indexreglerad skuld i form av A-lån inte samtidigt får inneha en indexregle- rad fordran i form av B-lån samt att, om så ändock är fallet, båda lånen i be- skattningshänseende betraktas som A- lån. Härigenom kommer alltså eljest stadgad skattefrihet för B-lånets index- tillägg att bortfalla. Införandet av en dylik bestämmelse skulle — förutom syftet att förebygga skattemissbruk — även kunna motiveras med att det för den skattskyldiges vidkommande knap- past torde föreligga något legitimt be- hov av att A-lån och B-lån samtidigt förekommer som skuld resp. fordran. Emellertid kommer en föreskrift av angiven innebörd att medföra, att taxe- ringsmyndigheterna på eget initiativ måste vidta erforderliga åtgärder för att beskattning av indextillägget på B— lånet skall komma till stånd. Ett sådant beskattningsförfarande kommer sålunda att förutsätta en speciell vaksamhet från taxeringsmyndigheternas sida. Det före- faller emellertid sannolikt, att denna vaksamhet i åtskilliga fall kan komma

att eftersättas, varigenom B—lånets in- dextillägg förblir obeskattat. På grund härav synes det vara lämpligare att »diskrimineringen» av kombinationen A-lån/B-lån i stället anknytes till av- dragsrätten för A—lånets indextillägg och att sålunda yrkat avdrag för detta indextillägg förvägras. Härigenom kom- mer alltså taxeringsmyndighetens åt— gärd att avse ett av den skattskyldige själv fixerat belopp och åtgärden aktua- liseras genom att denne i självdeklara- tionen framställer ett avdragsyrkande. Det förutsättes härvid att indextillägg i självdeklarationen uppföres under sär- skild rubrik, så att avdragsyrkandets art och omfattning klart framträder.

Om avdrag vägras för indextillägg på A-lånet, kommer den skattskyldige i exemplen med 70 % marginalskatt samt 3 % resp. 6 % prisstegring att åsamkas en förlust, som i båda fallen uppgår till 0,9 % eller alltså samma förlust som i fallet med 70 % marginalskatt och oför— ändrad prisnivå. Åtgärden att vägra av- drag för A-lånets indextillägg kommer sålunda att få åsyftad verkan.

I de tidigare återgivna exemplen har genomgående förutsatts att A-lånet varit lika stort som B-lånet. Antag emellertid att en skattskyldig har en A-låneskuld som är större än B-lånefordringen. I ett sådant fall bör gälla att avdrag vägras för indextillägg på så stor del av A— låneskulden som motsvaras av B-låne- fordringen, medan indextillägget på A- lånet i övrigt medges till avdrag. Här- igenom kommer man att tillämpa en likartad regel som den, som gäller i fråga om avdrag för gäldränta i sådana fall, då aktiebolag och ekonomiska för- eningar är fritagna från skattskyldighet för utdelning på aktier eller förenings- andelar. I berörda avseende hänvisas till 39 5 1 mom. 2 pkt kommunalskatte- lagen. Innebörden av denna bestämmel- se är, att svenskt aktiebolag eller svensk

ekonomisk förening, som åtnjutit skatte- fri utdelning på aktier eller förenings- andelar, erhåller avdrag för ränta på gäld, som belöper på nämnda värde- handlingar, endast i den mån räntan överstiger utdelningen. Om A-låneskul- den i stället för att vara större än B- lånefordringen skulle vara mindre än denna följer av vad som tidigare an- förts att avdrag för indextillägg på A- låneskulden helt kommer att förvägras.

Såsom tidigare påvisats har även en skattskyldig med lägre marginalskatt än den, som vid en viss förväntad pris- stegring bestämmer räntedifferensen mellan A-lån och B-lån, stora möjlighe- ter att göra icke avsedda skattevinster. Så blir fallet om den skattskyldige upp- tar ett B-lån och placerar medlen i ett A-lån. Eftersom den skattskyldige i detta fall innehar A-lånet i egenskap av långivare, kan man emellertid inte till- lämpa regeln att indextillägget på detta lån inte får avdragas. Man kan inte hel- ler behandla båda lånen antingen som A-lån eller som B-lån. En sådan åtgärd leder nämligen till helt motsatt resultat än som åsyftas och medför att den skat- tefria vinsten blir ännu större än tidi- gare. Detta resultat beror givetvis på att en förmånligare beskattning inträder: i det ena fallet genom att indextillägget på B-lånet får avdragas och i det andra fallet genom att indextillägget på A-lå- net inte beskattas.

Här står man alltså helt utan möjlig- heter att vid inkomstbeskattningen komma till rätta med lånetransaktioner av angivet slag. Det är inte heller någon mening med att endast förbjuda den samtidiga förekomsten av B—lån som skuld och A-lån som fordran, om inte ett dylikt förbud kan göras effektivt ge- nom att man i förebyggande syfte stad- gar viss påföljd för den som överträder förbudet. Hur en dylik påföljd skall vara beskaffad är emellertid en svårlöst

fråga. I detta avseende har inte någon annan möjlighet kunnat utrönas än att man påför samtliga subjekt och sålunda även de skattefria subjekten en särskild avgift, vilken beräknas på ett sådant sätt, att inte ens ett skattefritt subjekt kan göra någon vinst genom att uppta ett B-lån och placera medlen i ett A- lån. Med tidigare antagen räntedifferens mellan A-lån och B-lån kommer denna vinst för ett skattefritt subjekt att uppgå till 3 % oberoende av prisstegringens storlek. Avgiftens storlek skall alltså be- stämmas till 3 %, varigenom den vinst, som eljest skulle ha uppkommit genom lånetransaktionen, blir helt eliminerad.

Oavsett marginalskattens storlek skall samma avgift påföras även de skatte- pliktiga subjekten. Även för det tidigare angivna skattesubjektet med 30 % mar- ginalskatt blir alltså avgiften 3 %. Vid en prisstegring av exempelvis 3 % kom- mer då nettokostnaden att öka från 3 % till 6 % och tidigare angiven vinst av 1,2 % förbytes i en förlust av 1,8 %. Existensen av en »straffavgift» med an- given konstruktion bör sålunda verka i hög grad återhållande på benägenheten hos skattefria subjekt och hos skatte- subjekt med lägre marginalskatt än den, som bestämmer räntebildningen, att uppträda som låntagare med B-lån och som långivare med A-lån. Obenägenhe— ten att inlåta sig på lånetransaktioner av angivet slag kommer givetvis att öka med marginalskattens höjd. För de skat- tepliktiga subjektens del kan sägas att man tillgriper »större våld än nöden kräver». Straffavgiften har emellertid till syfte att verka avskräckande och det är givetvis betydligt enklare att påföra en enhetlig avgift än att debitera en av- gift, som varierar med marginalskatten och som då endast kommer att motsva- ra den uträknade vinsten i varje enskilt fall.

Förutsättningen för att en avgift av

angivet slag skall kunna införas är emel- lertid att det blir möjligt att vidta er- forderliga kontrollåtgärder och att i förekommande fall få avgiften debiterad och uttagen. Utan att närmare ingå på dessa frågor kan man anta, att betydan- de svårigheter av praktisk art härvid kommer att inställa sig.

De åtgärder till förhindrande av skat- tefria vinster som ovan antytts innebär självfallet inte någon fullständig eller nöjaktig lösning av föreliggande fråga. I den mån en real metod för beskatt- ning av en viss typ av indexlån anses böra införas i skattesystemet måste allt- så kombinationen A-lån/B-lån bli före- mål för ytterligare utredning och över- väganden.

2.3 Kombinationen penninglån/ B-lån Beträffande kombinationen penninglån/ B-lån framgår av den tidigare redogö- relsen att även denna kombination kan ge upphov till skattefria vinster. Dessa vinster är dock mindre säkra än vid kombinationen A-lån/B-lån, Risken för att förlust i stället för vinst skall upp- komma är sålunda större vid en kombi- nation av penninglån och B-lån än vid en kombination av A-lån och B-lån. Vid en för den skattskyldige gynnsam in- dexutveckling blir å andra sidan vins- ten större vid kombinationen penning- lån/B-lån än vid kombinationen A-lån/ B-lån. Enligt gällande rätt medges avdrag för räntan på ett penninglån medan den värdestegring, som för lånemedlen in- köpt egendom undergår, kan bli helt skattefri. En skattskyldig kan sålunda uppta ett penninglån, vars ränta är av- dragsgill, och för lånebeloppet inköpa exempelvis en fastighet eller aktier. Om fastigheten eller aktierna inte utgör om- sättningstillgångar i förvärvskällan rö-

relse, kommer den värdestegring, som fastigheten eller aktierna under inne— havstiden undergår, att bli helt skatte- fri om avyttring sker efter tio resp. fem år. I realiteten föreligger här samma situation som om en skattskyldig upp- tar ett penninglån med avdragsrätt för räntan och placerar medlen i ett B-lån med skattefrihet för indextillägget. Re- dan enligt gällande rätt finns alltså möj- ligheter att tillgodoföra sig vinster som inte blir föremål för beskattning.

Vid bedömandet av kombinationen penninglån/B-lån måste man beakta den väsentliga skillnad som föreligger mel- lan penninglån och indexlån —— även A-lån — såtillvida som räntan på ett penninglån inte varierar i takt med prisutvecklingen utan är förhållandevis fast, medan däremot indextillägget på ett indexreglerat lån är helt beroende av de indextal som markerar prisut- vecklingen, vars förlopp man emeller- tid inte kan förutsäga. Ovissheten om den framtida prisutvecklingen kan så- lunda verka återhållande på benägen- heten att uppta penninglån och placera lånebeloppet i B-lån eller att uppta B— lån och placera lånebeloppet i penning- lån. Denna ovisshet blir självfallet större ju längre lånetiden är. Om det emeller- tid skulle vara en allmän uppfattning att man visserligen inte på något mera exakt sätt kan bedöma storleken av den prisstegring, som kan komma att in- träffa under lånetiden, men att en pris— stegring inom vissa gränser med hän— syn till hittills vunna erfarenheter dock anses sannolik, måste det ligga nära till hands att spekulera i detta förhållande.

Antag liksom tidigare att räntan på penninglån är 6 % och på B-lån 0 % samt att man allmänt förväntar sig en genomsnittlig prisstegring av 3 % per år. Av tidigare anförda exempel fram- går att såväl ett skattesubjekt med 70 % marginalskatt som ett skattesubjekt med

30 % marginalskatt har möjligheter att tillgodoräkna sig en skattefri vinst av 1,2 %, om den förväntade prisstegring- en verkligen inträder. Om prisstegring- en blir större ökar vinsten för subjek- tet med den högre marginalskatten men minskar för subjektet med den lägre marginalskatten. I sistnämnda fall upp- kommer dock ingen förlust förrän pris- stegringen överstiger 4,2 %. Om åter prisstegringen blir mindre än förväntat ökar vinsten för subjektet med den lägre marginalskatten men minskar för sub- jektet med den högre marginalskatten. I sistnämnda fall uppkommer dock ing- en förlust, förrän prisstegringen under- stiger 1,8 %. Om prisstegringen håller sig inom gränserna 1,8 %—4,2 %, kom- mer sålunda inte något av skattesub- jekten att åsamkas förlust.

Vad särskilt angår skattesubjekt med höga skattesatser finns det all anled- ning att i tider av fallande penning- värde uppmärksamma de skattevinster, som även vid måttlig inflation kan upp- komma. Detta är så mycket mera ange- läget som dessa vinster automatiskt ökar vid kraftiga prisstegringar. På sätt fram- går av vad som anförts beträffande kombinationen A-lån/B-lån kan det emellertid inte vara praktiskt genom- förbart att genom någon form av be- skattningsförfarande omöjliggöra upp- komsten av sådana vinster. Man kan självfallet inte heller gå så långt, att man förklarar att avdrag för räntan på penninglånet inte får åtnjutas eller att indextillägget på B-lånet skall beskat- tas. Detta skulle ju innebära, att skuld- satta skattesubjekt med höga marginal- skattesatser över huvud taget inte kan placera någon del av sina medel i B- lån utan att härigenom få vidkännas ekonomisk förlust. Man kan sålunda inte undvika att penninglån och B-lån förekommer vid sidan av varandra och att en kombination av dessa båda låne-

former i beskattningshänseende kan medföra icke önskvärda konsekvenser.

3. Bank- och annan penning- rörelse samt försäkringsrörelse Enligt gällande rätt får indexlån i bank- och annan penningrörelse samt i för- säkringsrörelse anses utgöra omsätt- ningstillgångar (varulager) i likhet med vad som i princip är fallet beträffande övriga värdehandlingar. Detta innebär att indextillägg, som uppbäres eller ut- ges av banker och försäkringsföretag, utgör intäkt eller kostnad i förvärvskäl- lan rörelse. Frågan blir då, om index- tillägg även för reallånens (B-lånens) del skall hänföras till skattepliktig in- täkt resp. avdragsgill kostnad hOS ifrå- gavarande skattesubjekt. Om så sker kommer uppenbarligen tidigare angi- ven definition på B-lån inte att gälla för banker och försäkringsföretag. Vad först angår banker, vilken be- teckning i fortsättningen användes för att beteckna även övriga kreditinstitut, må framhållas följande. En nominal be- skattning av B-lån hos banker medan dessa lån hos övriga skattesubjekt be- handlas enligt real beskattningsmetod kommer att leda till icke önskvärda re- sultat. Detta framgår av vad som anförts i kap. 7.2.4 om kreditinstitutens beskatt- ning. Den samtidiga tillämpningen av två olika metoder för beskattning av B-lån innebär bland annat följande. Om B—lån hos banker behandlas en— ligt den nominala metoden, kommer bankerna i beskattningshänseende att få åtnjuta en förmån, som inte tillkom- mer andra skattesubjekt, nämligen att indextillägg på B-lån utgör vid taxe- ringen avdragsgill kostnad. Antag lik- som tidigare att räntedifferensen mel- lan penninglån och realt beskattade in- dexlån eller sålunda B-lån utanför bank- systemet grundar sig på en marginal-

skattesats av 50 % och en allmänt för- väntad prisstegring av 3 % samt att räntan på penninglån är 6 % och på B-lån 0 %. Om bankerna har att er- lägga skatt efter samma skattesats måste det för bankerna synas ekonomiskt för- delaktigt att vid tillämpning av nomi- nal beskattning verkställa inlåning i form av B-lån och utlåning i form av penninglån. Under förutsättning att den förväntade prisstegringen inträder upp- kommer nämligen en skattefri vinst av 1,5 %, som inte har någon motsvarighet hos skattesubjekt utanför banksystemet. Denna vinst är en följd av den skatte— lindring som inträder genom att index- tilläggen på B-lånen utgör för bankerna avdragsgill kostnad. Eftersom vinsten inte har något samband med den rörel- sevinst, som uppkommer på grund av att de nominala räntesatserna för utlå- ningsverksamheten är högre än de no- minala räntesatserna för inlåningsverk- samheten, förefaller det sannolikt, att räntedifferensen mellan penninglån och B-lån hos bankerna göres mindre än tidigare antagits. Detta kan ske antingen genom att utlåningsräntan för penning- lån sänkes eller genom att inlånings- räntan för B-lån höjes. Man kan också tänka sig en kombinerad sänkning och höjning av ifrågavarande räntesatser. Om en dylik minskning av räntediffe- rensen mellan penninglån och B—lån in- träder, måste detta emellertid leda till att de enskilda skattesubjekten finner det vara betydligt förmånligare att sluta låneavtal med en bank än med ett sub- jekt utanför banksystemet. Om sålunda eljest rådande räntedifferens av banker- na minskas genom sänkning av utlå- ningsräntan för penninglån, blir det lö- nande för en låntagare att med förbi— gående av lånemarknaden i övrigt upp- ta penninglån i en bank. På motsvaran- de sätt är det fördelaktigt för en lån- givare att placera sina medel i bank,

om bankerna minskar räntedifferensen genom höjning av inlåningsräntan för B-lån.

Det får anses ligga i sakens natur, att en samtidig tillämpning av två helt skilda metoder för beskattning av B- lån hos banker å ena sidan och hos öv- riga skattesubjekt å andra sidan måste leda till allvarliga komplikationer. På grund härav bör B-lån även hos ban- kerna behandlas enligt en real beskatt- ningsmetod även om indexlånens nuva- rande karaktär av omsättningstillgång härigenom går förlorad. Om så sker kommer alltså indextillägg på B-lån att även hos bankerna utgöra skattefri in- täkt resp. icke avdragsgill kostnad. Det är emellertid självfallet av vikt, att B- lånens indextillägg (och indexavdrag) i dylikt fall uppföres särskilt i banker- nas bokföring och sålunda inte sam- manblandas med övriga intäkter och kostnader i rörelsen. I den följande framställningen förutsättes att B-lån även hos banker behandlas enligt real beskattningsmetod.

Beträffande kombinationen A-lån/B- lån hos bankerna får i allt väsentligt anses gälla vad som under avsnitt 2.2 anförts rörande motsvarande kombina- tion hos skattesubjekt utanför banksys- temet. Även om bankerna har till hu- vudsaklig uppgift att bedriva såväl in- låning som utlåning av pengar måste sålunda denna kombination även för bankernas vidkommande betecknas som icke önskvärd.

I fråga om den skattemäSSiga behand— lingen av B-lån hos försäkringsförelag synes motsvarande bestämmelser böra gälla som beträffande B-lån 1105 han- ker. Oaktat indexlån enligt gällande rätt är att anse som omsättningstillgångar även hos försäkringsföretag bör sålunda B-lån vid beskattningen av dessa före- tag behandlas enligt real metod.

Av ovanstående framgår att en real

beskattning av reallån inte kan förbe- hållas endast vissa skattesubjekt utan att denna beskattningsmetod bör gälla för samtliga skattesubjekt.

4. B-lån och realisationsvinst- beskattning

Huvudsyftet med indexlån får anses vara att möjliggöra långsiktiga kapital- placeringar som behåller sitt reala vär- de. Det spekulativa moment, som ligger till grund för realisationsvinstbeskatt— ningen, går därför inte att förena med värdesäkringstanken som sådan. Emel- lertid kan det givetvis förekomma, att indexreglerade värdehandlingar avyttras inom den tid av fem år, som gäller för realisationsvinstbeskattning av lös egen- dom. Man kan då ställa frågan, huruvida en vid sådan avyttring uppkommen no- minal vinst, som är föranledd av för- ändringar i den allmänna prisnivån, skall beskattas som realisationsvinst även beträffande sådana indexlån, vilka betecknats som B-lån och som sålunda i princip skall behandlas enligt real be- skattningsmetod med skattefrihet för in- dextilläggen (den nominala vinsten) som följd.

En sådan beskattningsåtgärd kommer otvivelaktigt att innebära ett markant avsteg från den reala beskattningsprin- cip, som är avsedd att tillämpas beträf- fande B-lån. Ett konsekvent fullföljan- de av denna princip kräver sålunda, att indextillägg på B-lån såsom utgörande enbart nominal vinst inte blir föremål för realisationsvinstbeskattning. På sätt framgår av den följande framställningen finns det också andra skäl, som talar för att man även vid realisationsvinstbe- skattninge'n intar denna ståndpunkt. Däremot skall givetvis beskattning ske av den reala vinst, som vid avyttringen kan uppkomma, exempelvis till följd av sådan kursstegring som är föranledd

av förändringar i ränteläget. Beräkning- en av denna reala vinst kan då ske på sätt som föreslagits i kap. 8.2.2. Denna beräkning innebär, att under innehavs— tiden upplupet indextillägg utbrytes från den i samband med avyttringen uppkomna totala vinsten. Därefter kvar- stående belopp kommer alltså att utgöra real vinst eller, vilket också kan in- träffa, real förlust.

Mot införandet av en real metod för realisationsvinstbeskattning av B-lån skulle kunna invändas att eftersom en nominal värdestegring på exempelvis en fastighet eller aktier enligt gällande rätt kan beskattas som realisationsvinst, lika väl borde en sådan värdestegring på ett B-lån bli föremål för motsvarande be- skattningsåtgärd. Denna invändning är i och för sig riktig. Man måste dock be- akta, att den diskrepans, som i beskatt- ningshänseende inträder vid avyttring av realt beskattade indexlån å ena sidan samt annan egendom å andra sidan, är en följd av att man i ett skattesystem, som är grundat på den nominalistiska principen, inför en real beskattnings— metod för en viss typ av egendom för att just denna egendom oberoende av pris- nivåförändringar och inverkan genom beskattningen skall kunna bibehålla sitt reala värde. För att den angivna diskre- pansen skall kunna elimineras fordras uppenbarligen att realisationsvinstbe- skattningen genomgående får real ka- raktär. För närmare studium av denna fråga hänvisas till avsnitt 2. i bilaga 1.

Om man emellertid i fråga om B-lån anser sig böra tillämpa nu gällande reg- ler för beskattning av realisationsvinst och sålunda beskattar även nominala vinster med hänsyn till att dessa anses vara resultatet av en spekulation, tor- de det inte bli möjligt att presumera spekulativt syfte endast i sådana fall, då ett B-lån förvärvats genom köp eller därmed jämförligt fång och avyttras

med vinst inom viss tid. Detta skulle nämligen leda till att på annat sätt er- hållna vinster av kortsiktiga placeringar går helt fria från skatt, oaktat spekula- tionssyftet kan vara lika utpräglat i det ena fallet som i det andra. Med nuva- rande regler för beskattning av realisa- tionsvinst torde sålunda en skattskyldig i syfte att erhålla en obeskattad vinst kunna verkställa kortsiktiga placeringar i form av B-lån på en inlåningsräkning i bank. När indextillägget efter varje års utgång blir tillgängligt för lyftning kan han skattefritt tillgodoföra sig detta, ef- tersom förutsättningar för realisations- vinstbeskattning inte föreligger och en real beskattningsmetod enligt huvud- regeln skall tillämpas. Om indextilläg— get i detta fall utgjort skattepliktig in- täkt skulle det nämligen ha beskattats som inkomst av kapital och inte som realisationsvinst. Om den skattskyldige däremot inköpt en indexobligation av typ B-lån och efter exempelvis ett år avyttrat obligationen med vinst, mot- svarande under innehavstiden upplupet indextillägg, skulle denna vinst oavkor- tad ha beskattats, eftersom den utgjort realisationsvinst.

En dylik olikformig behandling av indextillägg vid beskattningen kan upp- enbarligen inte godtagas. Om man där- för skulle komma till den uppfattningen, att indextillägg på B-lån bör beskattas om reglerna för realisationsvinstbeskatt- ning är tillämpliga, torde man få taga steget fullt ut och föreskriva, att be- skattning skall ske i samtliga fall då indextillägg uppbäres eller blir tillgäng— ligt för lyftning inom den tid av fem år, som gäller för realisationsvinstbe- skattning vid avyttring av lös egendom. Härigenom kommer man emellertid att spränga ramen för det nuvarande rea- lisationsvinstbegreppet. Man kan också säga, att man på detta sätt tillämpar en nominalistisk metod i fråga om mera

kortsiktiga placeringar i B-lån men en real metod för de mera långsiktiga pla- ceringarna.

Det får anses uppenbart att en dylik olikartad behandling av B-lån i skatte- tekniskt avseende inte är önskvärd. Dessutom kommer regler av angiven in- nebörd att medföra, att man alltför myc- ket avlägsnar sig från målsättningen att reallånen skall behandlas enligt en real beskattningsprincip. Även med hänsyn till de ändringar i fråga om realisa- tionsvinstbeskattningen, som kan kom- rna att aktualiseras till följd av de ovan berörda frågorna om kortsiktiga pla- ceringar, bör B-lånen även vid realisa- tionsvinstbeskattningen bli beskattade enligt den reala metoden. Härigenom kommer denna metod i princip att bli allenarådande vid beskattningen av reallån.

5. Låntagare och B-lån

I detta avsnitt bortses från att samtidig förekomst av A-lån och B-lån resp. pen- ninglån och B-lån på sätt framgår av tidigare avsnitt kan medföra icke av- sedda beskattningsresultat. Här behand- las sålunda endast frågan, hur en lån- tagare kan komma att i beskattningshän- seende ställa sig till en sådan låneform som B-lån.

Till en början bör framhållas att den omständigheten, att en låntagare inte medges avdrag för indextillägg på ett B-lån, inte behöver medföra att ett så- dant lån ur kostnadssynpunkt är ogynn— sammare än ett penninglån eller ett A- lån. Förlusten av avdragsrätten kan nämligen kompenseras genom att rän- tan på B-lån kan antas komma att bli lägre än räntan på penninglån och A- lån. För ett skattesubjekt, som förväntar en viss prisstegring, kan sålunda de tre låneformerna ur kostnadssynpunkt kom- ma att te sig lika fördelaktiga, om ränte-

satserna anpassats till denna förväntan och till vederbörandes marginalskatt.

I inledningsavsnittet har uttalats att man vid diskussionen av en real be— skattning måste tillämpa en real värde- ring av inkomster, avkastning och vins- ter, Den reala värderingsprincipen måste emellertid självfallet tillämpas även på kostnadssidan. För en låntagare med real värdering bör sålunda valet mellan penninglån, A-lån och B-lån bli beroende av vilken låneform som efter skatt kan förväntas medföra den lägsta reala kostnaden. Med hänsyn till de för- ändringar i prisnivå och skattesatser, som kan inträffa under lånetiden, är det emellertid inte möjligt att i förväg göra en säker bedömning av den reala kostnadens storlek. Bedömningen blir emellertid avgjort säkrare för en lån- tagare, som upptar ett B—lån, än för en låntagare, som upptar ett penninglån eller ett A-lån. I förstnämnda fall kan nämligen den reala kostnaden efter skatt variera endast på grund av eventuella förändringar i fråga om marginalskat- tens eller skattesatsernas storlek. För skattesubjekt, som har att erlägga pro— portionell skatt, kan sålunda den reala kostnaden efter skatt ändras endast till följd av beslutade ändringar i skatte- satserna. För låntagare med penninglån eller A-lån kommer däremot den reala kostnaden efter skatt att variera även med hänsyn till prisnivåns föränd- ringar. Härigenom kan sålunda den fak- tiska kostnaden komma att avvika från den förväntade kostnaden på ett helt annat sätt än då fråga är om B-lån. Ur risksynpunkt måste sålunda B-lån vara att föredra framför penninglån eller A- lån.

Emellertid gäller det sagda inte i frå- ga om låntagare med avskrivningsbara tillgångar. För dessa låntagare kommer nämligen den gällande nominalistiska principen för beräkning av skattemäs-

siga avskrivningar på anskaffningskost- naden att medföra osäkerhet angående förhållandet mellan kapitalskuldens storlek och motsvarande avskrivnings- underlag. Om kapitalskulden utgöres av ett B-lån kommer sålunda skuldens no- minala värde att ändras, men dess reala värde förblir oförändrat under hela lånetiden. I fråga om avskrivningsun- derlaget gäller däremot att det nominala värdet förblir oförändrat under avskriv- ningsperioden, men att det reala värdet och därmed också de reala avskrivning- arna kommer att variera med föränd- ringarna i prisnivån. Ur risksynpunkt måste det sålunda vara oförmånligt för en låntagare att med nuvarande av- skrivningsregler uppta ett B-lån och för lånebeloppet inköpa exempelvis en ma- skin, vars anskaffningskostnad avskri- ves enligt gällande regler. Härigenom kommer nämligen de reala avskrivning- arna att minska ju större prisstegringen blir, medan däremot ett prisfall medför att de reala avskrivningarna ökar. För att minska osäkerheten i fråga om av- skrivningarnas reala storlek bör därför en real avskrivningsmelod tillämpas. Frågan om en real metod för beräk- ning av skattemässiga avskrivningar —— den s. k. indexvärdemetoden — har lik- som frågan om en realisationsvinstbe- skattning, som genomgående får real ka- raktär, ganska ingående behandlats i den tidigare berörda och såsom bilaga till detta betänkande fogade promemo- rian. I den mån ett införande av dylika beskattningsmetoder anses påkallat, bör emellertid dessa frågor ytterligare ut- redas med hänsyn till de besvärliga pro- blem av bland annat skatteteknisk art som man här ställes inför. Det bör dock framhållas, att det i praktiken inte tor- de bli möjligt att förbehålla en real av- skrivningsmetod eller en real metod för beräkning av realisationsvinst endast åt sådana skattskyldiga, som kan visa,

att ett B-lån använts uteslutande för an- skaffning av avskrivningsbara tillgångar resp. egendom som sedermera blir före- mål för realisationsvinstbeskattning. Förutom de bevisningssvårigheter, som en regel av denna innebörd kan antas medföra, skulle nämligen i sådant fall både den nuvarande nominala metoden samt dessutom en real metod för beräk- ning av skattemässiga avskrivningar resp. av realisationsvinst komma att tillämpas vid sidan av varandra, vilket otvivelaktigt skulle ytterligare kompli- cera taxeringsförfarandet. Om man där- för avser att i skattesystemet införa ifrågavarande reala beskattningsme- toder, torde man också bli nödsakad att tillämpa dem i samtliga förekommande fall och sålunda slopa nuvarande regler på hithörande områden. Det bör emeller— tid påpekas, att den skattelindring, som i jämförelse med gällande rätt uppkom- mer i tider av fallande penningvärde, genom tillämpning av reala metoder för beräkning av avskrivningar och realisa— tionsvinst endast kommer sådana skatt- skyldiga till godo, som verkligen har av- skrivningsbara tillgångar eller egendom som blir föremål för realisationsvinstbe- skattning. Andra låntagare blir sålunda ställda helt utanför möjligheterna att komma i åtnjutande av sådana skatte- lättnader, varom här är fråga.

För fullständighetens skull bör fram- hållas att en övergång till reala avskriv- ningar inte nödvändigtvis kommer att leda till skattelättnader. Om nämligen den nuvarande skattemässiga avskriv- ningen sker i snabbare takt än som mot- svarar tillgångens ekonomiska livslängd, kan införandet av en real avskrivnings- metod i förening med aVskrivningspe- riodens anpassning till den verkliga var- aktighetstiden medföra ett beskattnings- resultat som i stort sett överensstämmer med det nuvarande.

Av den föregående framställningen un- der detta kapitel framgår att införandet i ett på nominalistisk princip grundat beskattningssystem av en real metod för beskattning av en viss typ av indexlån kan medföra, att de skattskyldiga ut- nyttjar beskattningsreglerna i syfte att tillgodoföra sig vinster, som inte blir föremål för beskattning. Härigenom kan ett betydande skattebortfall för stat och kommuner uppkomma. Detta gäller inte endast vid en kombination av A-lån och B-lån utan även vid en kombination av penninglån och B-lån. Visserligen kan sägas att redan gällande skattelagstift- ning möjliggör uppkomsten av skatte- fria vinster genom att ett penninglån användes för inköp av realvärden, som därefter avyttras med vinst efter ut- gången av de tidsperioder som gäller som förutsättning för att realisations- vinstbeskattning skall kunna äga rum. Man kan emellertid med fog göra gäl- lande, att det saknas anledning att ytter- ligare utsträcka dessa möjligheter. Bort- sett härifrån kan man inte förhindra uppkomsten av nominalt beskattade in— dexlån, eftersom parterna på lånemark- naden vid indexklausulens avfattning har möjlighet att välja mellan ett flertal olika index eller andra regleringstal, och det inte kan ifrågakomma att låta alla slag av indexlån bli föremål för real beskattning, om inte en dylik be- skattningsmetod tillämpas även beträf- fande penninglån. Först härigenom kommer nämligen samtliga kapitalin- täkter och kapitalkostnader att genom- gående behandlas enligt en real metod. Såsom framgår av förenämnda prome- moria kommer emellertid en allmän real beskattning att medföra så många pro- blem av olika slag, inte minst av skatte- teknisk art, att en dylik beskattnings- metod inte kan tänkas bli genomförd, i varje fall inte inom överskådlig tid.

Man befinner sig alltså i den situatio- nen, att man inte kan förhindra att no— minalt beskattade penninglån och index- lån samt realt beskattade indexlån före- kommer vid sidan av varandra.

Enligt vad den tidigare framställning- en visar är de praktiska möjligheterna att förhindra skattemissbruk begrän- sade, om ett skattesubjekt uppträder som både långivare och låntagare och därvid använder sig av en kombination av olika låneformer. Även om man an- ser sig kunna tolerera skattefria vinster vid en kombination av penninglån och B-lån med hänsyn till att liknande vins- ter kan bli Obeskattade även vid tillämp- ning av gällande regler samt att vinsten vid kombinationen penninglån/B-lån är mera osäker än vid kombinationen A- lån/B-lån, kvarstår likväl frågan, hur man skall ställa sig till sistnämnda kom- bination med dess möjligheter till för- hållandevis säkra skattevinster. Här sy- nes man stå inför valet mellan att antingen tillämpa den nominalistiska beskattningsmetoden på samtliga former av indexlån eller att visserligen tillåta förekomsten av realt beskattade index- lån men vidta sådana åtgärder, att obe- höriga skattevinster i görligaste mån förhindras eller begränsas till sin om- fattning.

Den närmast till hands liggande lös- ningen torde härvid vara att endast staten får emittera B-lån. Härigenom kommer de tidigare berörda problemen i fråga om de lågt beskattade och skatte- fria subjektens möjligheter till obeskat- tade vinster genom upplåning i B-lån och utlåning i A-lån att elimineras. Med tanke på de högt beskattade subjektens möjligheter till skattefria vinster ge- nom upplåning i A-lån och utlåning i B- lån kan man överväga antingen att på tidigare angivet sätt slopa avdragsrätten för A-lånets indextillägg eller att för varje subjekt maximera tillåtet innehav av fordringar i form av B—lån, varige- nom möjligheterna till skattefria vins- ter i varje fall kommer att i väsentlig mån begränsas. Ur skatteteknisk syn- punkt bör det sistnämnda alternativet vara att föredra. Detta alternativ kan också motiveras med att det främst tar sikte på småspararnas behov av en vär- desäker placeringsform. Om endast sta- ten får emittera B-lån samt tillåtet inne- hav av fordringar i form av B-lån maxi— meras, kommer detta givetvis att åter- verka även på de skattskyldigas möj- ligheter att genom upplåning i penning- lån och utlåning i B-lån kunna tillgodo- föra sig skattefria vinster.

.i'h WT... du .. ,

'l-

. , ..]va . 1!

(NN. "| & 1.1

AVDELNING III

.fr|,|'.'- .f' . , ' Li _ ';

J.

Eftr? "Hj ., ' - , ||

:Ft'å'jgh uhh,; '.'.ä'.'|.z'| . _ | |- '

-' . *u' .. ,,. ' .— .. . Il " lll.' .. , 'Q - | . _- q. ., , I, | , I '|' ' A ' ' '. ' '— ' &. al ', 1 'I | 'I | .:'|' | ' . L' , |' '# ,|_|| || - ' ' | + ' ,.,'.,|.|._,-.|—|..,| ' ' . ' . |'-' *1- |- —| . ' x' ' '|F| ' ,,L. . — | . - | , V,,V .; ' Wiley-mat, ,_ , ' -l . l— _l I .' ,. _. ,_ . ma..., |__, ,. ._ rf,? ',".'. | _.7 ' | " '.'" ' ' | | ' . _|| .',' ,,.' ,,|_|,|— . | I ' ' . '. ,, .. ,r . I.l " ' II_ |' | || ' 'L- r 1 " , , . . .,), ., . ,.... j " ” ' ' '," ,: '# häng . | . — ' . ' | .'- |

'm-ih' .,, !. '.. , ".,-V." , , | |: ' i '-| ., _. ' . —|' |- .* _ . ,' . . 'lk r ? lr __ | |? :. I 43. I | _| |'| |. | _||;=F=J.ÄI

" v.? :* |.=--'r,”_I ;

KAPITEL 10

Staten och indexlånemarknaden

1. I ndexlån som ekonomiskt- politiskt medel En naturlig utgångspunkt för resone- mangen kring statens politik på index- lånemarknaden är de ekonomiska eller politiska mål som staten med hjälp av indexlån kan uppnå. Det kan betyda antingen att realiserandet av dessa mål är exklusivt förbundet med införandet av indexlån eller att de uppnås lättare med indexlån än med andra, alternativa åtgärder. Mot indexlåns fördelar bör ställas deras nackdelar, vilka kan ta sig uttryck bl.a. däri att den ekonomiska politiken i andra avseenden försvåras. Detta kapitel skall ägnas åt huvud- dragen i denna avvägningsprocess. Den kan dock inte föras till slut utan att hänsyn tas till analysen i de följande kapitlen av indexlånemarknadens funk- tionssätt och penningpolitikens pro- blem i en dubbel kreditmarknad. I en rad kapitel i det föregående har aktuella ekonomiskt-politiska problem anknutits till indexlånefrågan. Möjlig- heterna att lösa dessa problem skulle öka om indexlån fanns att tillgå som en på kreditmarknaden spridd kon- traktsform. Det är framför allt vissa egenskaper hos indexlån, intressanta ur följande tre synpunkter, som antyder att dessa möjligheter finns: de reduce- rar penningvärderisker vid finansiella kontrakt, de minskar sparande- och investeringsplaners känslighet för pris- nivåförändringar eller förväntningar om sådana och de åstadkommer en

mera rationell fördelning av kapitalut— gifter och kapitalinkomster över tiden. Det sistnämnda är aktuellt särskilt vid bostadsfinansiering och vid andra lång- siktiga transaktioner, t. ex. livförsäk- ring. I allmänhet nås de bästa resulta- ten när indexlån införes i stor skala eller helt dominerar kreditmarknaden. Samtidigt kommer — som visas i fort- sättningen — vissa av de negativa egen— skaperna hos indexlån att reduceras med marknadens tillväxt.

2. Den institutionella miljön

I avdelning I och II har diskuterats en rad statliga åtgärder, vilka anknyter till uppkomsten av en indexlånemark- nad. Vissa av dessa åtgärder utgör rela— tivt långtgående och omfattande ingri- panden i lagstiftning och institutionell miljö. Valet mellan de olika alternativ, som redovisats för exempelvis skatte— frågans lösning, utgör sålunda samtidigt ett ställningstagande till hela index- lånefrågan och blir därmed ett uttryck för samhällets ambitionsgrad beträf- fande den eftersträvade expansionen av den nya kontraktsformen. Om avsikten är att indexlån bör komma till stånd även inom den icke-statliga sektorn av kreditmarknaden, introduceras i han- ker och försäkringsinstitut och över huvud bli ett reguljärt inslag på den svenska kreditmarknaden, förutsätter detta att beskattnings- och säkerhets- problemen m.fl. lagstiftningsfrågor

lösts på ett sådant sätt, att indexlån smi- digt kan anpassas till kreditmarknadens skiftande behov. För en begränsad marknad kan kraven med avseende på den institutionella miljöns anpassning till indexlån ställas avsevärt lägre.

I det följande diskuteras bl.a. kon- sekvenserna av att en sådan anpassning inte kan genomföras på beskattningens område (avsnitt 2.1). Vidare upptas vissa problem kring ATP-systemets vär- desäkring samt kommunernas upplå- ningsrätt.

En beskattning, som lämnar index- låns egenskap av värdesäkra kontrakt intakta, kan näppeligen åstadkommas utan att en allmän realbeskattning av kapitalinkomster, kapitalutgifter och kapitalvinster genomföres. De många svårlösta problem, som en allmän real- beskattning skulle medföra, gör dock att den inte här upptagits som en omedel- bart aktuell förutsättning vid diskussio— nen av indexlånemarknadens funktions- sätt. I stället utgår vi från att indexlån i princip blir föremål för en nominalis- tisk beskattning: kompensationen för penningvärdeförändringarna, dvs. in- dextilläggen, beskattas som inkomst av kapital. Realt beskattade indexlån antas förekomma endast när staten står som låntagare. Det är också tänkbart, att des- sa lån måste strikt ransoneras och utges i mindre poster. Ur penningpolitisk syn- punkt kan de därför antas spela en negligibel roll.

Den grad av värdesäkring som upp- nås vid innehav av nominalt beskattade indexlån beror av den skattesats, var- med indextilläggen blir beskattade. Me- dan indexlånen ger full värdesäkring (dvs. undanröjer all osäkerhet om den reala avkastningens höjd) hos skattefria subjekt, blir de för subjekt med höga

skattesatser behäftade med betydande osäkerhet om kontraktets reala inne- håll. På låntagarsidan uppstår i princip samma fenomen. Så länge som företa- gens beskattning bygger på en genom- gående nominal princip är å andra si- dan indexlåns nominalbeskattning sna- rare gynnsam för företagets totala risk- situation.

Dessa omständigheter kan knappast undgå att påverka indexlånemarkna- dens förutsättningar. Det förefaller så- lunda rimligt att anta, att det största intresset för placeringar i indexlån kom- mer att uppvisas av skattesubjekt med förhållandevis låga skattesatser: skatte- fria stiftelser, livförsäkringsbolag och hushåll med inte alltför höga inkomster eller med förmögenheter av sådan stor- leksordning, att kapitalinkomsterna skattebefrias av schablonavdraget för dylika inkomster. Däremot är det mindre troligt, att skattesubjekt med höga skattesatser kommer att placera i indexlån med behovet av värdesäkring som motiv. En omständighet av särskild betydelse är att indexlån för denna ka- tegori knappast blir något substitut för aktieplaceringar eller annat innehav av realkapital. Låntagarnas reaktioner är, som tidigare antytts, svårare att förut- säga.

Indexlåns egenskaper som ekono- miskt-politiskt medel påverkas också. När indexlån endast ger ett begränsat och med skatteförhållandena varierande skydd, kan det inte längre antas att spa» rande- och investeringsplanerna vid indexlån är helt okänsliga för prisnivå- förändringar eller förväntningar om så- dana. Möjligheterna att med hjälp av indexlån påverka det enskilda sparan- dets omfattning och investeringsurvalet reduceras därmed. Även om riktningen av dessa effekter är oförändrad bör de försvagas (i en utsträckning som beror av skattesatsens höjd). Eftersom inga

skattesatser vid inkomstbeskattningen överstiger 80 % kan de å andra sidan aldrig helt upphöra.

Det bör observeras, att det sagda en- dast gäller för de verkningar av index- lån, som direkt sammanhänger med osäkerheten om realräntans höjd. Öv- riga delar av den tidigare analysen, så- vitt avser bl. a. effekterna på förmögen- hetsfördelningen (om man bortser från det beskattande subjektet, dvs. staten) och en mera rationell tidsfördelning av in- och utbetalningar, gäller således allt- fort.

Dessa modifikationer av omdömena om indexlåns positiva egenskaper kan otvivelaktigt uppfattas som en försvag- ning av argumenten över huvud för in- förandet av indexlån. Detta gäller i förs- ta hand det rent välfärdspolitiska syftet att undanröja osäkerheten om finansi- ella kontrakts realvärde. Men även de reducerade möjligheterna att påverka investeringsurval och sparande verkar i samma riktning (varvid dock bör obser- veras att slutsatserna om effekten på sparandet är långt ifrån säkra).

Å andra sidan kan resultatet av en nominalistisk beskattning av indexlån aldrig bli att de nämnda egenskaperna helt försvinner. Ur värdesäkringssyn- punkt är även nominalt beskattade in- dexlån bättre än penninglån. I den mån riskreduktion påverkar sparandet po- sitivt, finns det fortfarande en sådan egenskap hos indexlån som inte finns hos penninglån. Och även om index- tillägg får avdras vid beskattningen och kapitalkostnaden för företagen sålunda påverkas av inflationstakten, måste de dock vid användandet av indexlån ta större hänsyn till investeringsprojektets reala räntabilitet än vad de behöver göra vid penninglån. Därtill kommer att andra argument för introduktionen av indexlån kvarstår orubbade, framför allt konsekvenserna för förmögenhetsfördel-

ningen vid en icke förväntad inflation och indexlåns egenskaper som medel i bostadspolitiken.

2.2 AP-fonden och värdesäkrings- frågan I samband med allmänna tilläggspen- sioneringens tillkomst framskymtade i olika sammanhang tanken, att pensions- systemets finansiering skulle underlät- tas, om fondmedlen kunde placeras vär- debeständigt, dvs. mot indexklausul. Otvivelaktigt intar också ATP-systemet en unik ställning i så måtto att det är den enda från statsbudgeten finansiellt oberoende institution som i dag har åta- git sig att leverera värdebeständiga pen- sioner. Prognosen för en svensk index- lånemarknad skulle givetvis röna en stark påverkan, om det kunde antas att AP-fondens utlåningspolitik skulle kom- ma att domineras av strävan att förse lånen med indexklausul. Ur denna syn- punkt och även med tanke på de motiv som kan föranleda statsmakterna att verka för uppkomsten av en indexlåne- marknad är det därför av intresse att granska det anförda argumentet. Allmänna tilläggspensioneringen är ett fördelningssystem: utbetalningar av pensioner skall finansieras med löpan- de avgifter. Frågan om pensionssyste- met kan infria värdebeständighetsgaran- tin kan således alltid besvaras med hän- visning till denna grundläggande egen- skap. När ATP-systemets värdesäkringspro- blem diskuterats, har därför uppmärk- samheten riktats på dess fondbildning. Motivet för fondbildningen är i första hand av samhällsekonomisk art: genom att under uppbyggnadsperioden överfö- ra större inkomster till pensionsfonden än de samtidiga pensionsutgifterna skall ett ökat utrymme för realkapitalbild- ning skapas (resp. ett bortfall av annat

Tabell 10:1. ATP-systemets finansiella ulveckling. (Planen för pensionsavgifternas utveckling hämtad ur pensionsberedningens bc- tänkande SOU 1957:7 sid. 95.) Förutsättningar: Reallönerna stiger med 1,5 %/år. Fondmedlens nominala avkastning 3 %/år. Alla belopp i 1960 års penningvärde. Miljoner kronor

Alt. 1. Prisnivån Alt. II. Prisnivån stiger . _ O' År Alla:? är" Pen- konstant med 5 /o/ål' i % g " ”om" Rän- Fond- Fond Rän— Fond- F d tor ökning tor ökning on

1960 ............... 4 500 — — 500 500 — 500 500 1965 ............... 10 1500 160 130 1470 5 900 120 1 460 5 100 1970 ............... 12 2 000 550 370 1 820 14 300 290 1 740 11 000 1975 ............... 12 2 700 1 100 670 2 270 24 700 470 2 070 18 000 1980 ............... 12 3 000 1 800 1 000 2 200 35 900 620 1 820 21 400 1985 ............... 12 3 300 2 650 1 320 1 980 46 200 690 1 340 23 100 1990 ............... 12 3 600 3 500 1600 1700 55 300 675 775 22100

Anm. I beloppen ingår ej in- och utbetalningarna från de 5. k. egenavgiftsförsäkradc (fria yrkesutövare, egna företagare m. fl.).

slags sparande för pensioneringsända- mål ersättas) .

AP-fonden kommer dock att fylla också en annan funktion. Dess avkast- ning kan i den mån de löpande pen- sionsavgifterna inte är tillräckliga an- vändas för att bestrida pensionsutbetal- ningarna. Ju större fondavkastningen är desto lägre kan med andra ord avgifter- na hållas vid en viss volym pensions- utbetalningar. Men därmed är det också utsagt, att ATP-systemets värdesäkrings- problematik inte sammanfaller med den som fött tanken på indexlån. Eftersom pensionsfonden inte skall fungera som något slags premiereserv och därmed dess realvärde inte behöver motsvara summan av de systemet åvilande reala förpliktelserna, är det således ur pen- sionssystemets interna finansierings- synpunkt vida väsentligare med en hög avkastning än en i reala termer säker avkastning. I varje fall kan man inte ur dessa och liknande resonemang dra den slutsatsen, att AP-fonden i sin pla- ceringspolitik skulle komma att upp- visa någon särskilt stark preferens för indexlån, baserad på övertygelsen att

värdesäkra placeringar är nödvändiga för systemets funktionssätt. Frågeställningen skulle måhända vara klarare om en klar målsättning för ATP- avgifternas framtida utveckling och fondtillväxten existerade. Visserligen uppgjordes i pensionsreformens förar- beten1 en plan för pensionssystemets finansiella utveckling fram till 1990, vil- ken för perioden efter 1970 dock ut- tryckligen angavs vara ett räkneexem- pel. Förutom att denna plan har revide- rats nedåt med avseende på avgiftsutta- gets storlek redan under 1960-talet, be- tonades vid reformens genomförande frånvaron av bestämda planer angående avgiftsnivå, fondstorlek och systemets interna sparande på längre sikt.

En uppfattning om konsekvenserna av förändringar i den reala avkastningen på lång sikt kan dock erhållas, om man ut- nyttjar allmänna pensionsberedningens be- räkningar av pensionsutbetalningarna fram till 1990 och dess plan för avgiftsuttaget 1960—1990. Det väsentligaste inslaget i den- na plan är antagandet, att avgiftsuttaget

1 Allmänna pensionsberedningens betän- kande »Förbättrad pensionering». SOU l957:7, sid. 90 ff.

(i det ena av beredningens alternativ) fr. o. m. 1970 hålles oförändrad vid 12 %, vilket vid en årlig reallönestegring av ca 1.5 % skulle motsvara 9—10 % av den totala lönesumman. I tabell 10:1 har ATP- systemets utveckling 1960—1990 återgivits under två alternativa antaganden: kon— stant prisnivå resp. en årlig prisstegring med 5 %. Eftersom pensionsberedningen räknat med en årlig fondavkastning av 3 %, är de i tabellen återgivna beräkning— arna en jämförelse av den reala fondtill- växten vid en årlig real avkastning av 3 resp. minus 2 %.

Av tabellen framgår, att målsättningen beträffande avgiftsnivån oberoende av fond- avkastningens storlek skulle kunna upp- fyllas ända in på 1990—talet, eftersom av- gifter och utbetalningar först efter 1990 kan väntas få samma storleksordning. Un- der uppbyggnadsperioden uppstår således inga finansieringsproblem vid den antag- na avgiftsnivån hur låg penningräntan än må vara och hur stark inflationen än må vara under förutsättning att realinkomster- na stiger.

Om man dessutom antar, att pensions- beredningens räkneexempel utgör en plan även för det sparande, som skall preste- ras inom pensionssystemet, blir effekten av en väsentlig avvikelse mellan kalkyle- rad och faktisk avkastning mera märkbar. Inte ens en så kraftig prisstegring som 5 % per år skulle dock i någon nämnvärd ut- sträckning påverka planen för sparandets reala storlek förrän i slutet av 1970-talet, då den faktiska fonderingen skulle under- stiga den planerade med 3 till 400 miljoner kronor (i 1960 års penningvärde). Under hela uppbyggnadsperioden kommer pen- sionssystemet även i detta fall att uppvisa ett positivt sparande.

Det kan dock inte göras gällande, att det skulle vara utan betydelse, om pen- sionsfondens avkastning var realt be- stämd och därmed kunde förutsägas för relativt långa perioder (vilkas längd be- ror av löptiden hos fondens räntebund- na fordringar). Det är sålunda tänk- bart, att man vill hålla avgiftsnivån nere genom att delvis finansiera pensionerna med fondens avkastning. Man kan ock- så eftersträva, att ATP-systemet även efter uppbyggnadsperioden skall pres-

tera ett internt sparande. I sådana fall kommer den reala fondstorleken under fullfunktionsstadiet att vara av väsentlig betydelse. En avpassning av avgiftsut- taget under tidigare perioder med dy- lika mål i sikte torde sålunda försvåras av osäkerheten rörande den framtida prisnivåutvecklingen och därmed också pensionsfondens reala storlek i fram- tiden.

Huruvida de ökade möjligheterna till långsiktig planering av ATP-systemets finansiella förhållanden, som skulle uppstå i en indexlånemarknad, kan be- traktas som ett självständigt motiv för en statlig aktivitet i syfte att skapa en dylik marknad, låter sig knappast här besvaras. Inte heller kan man med nå- gon säkerhet förutsäga AP-fondens in- ställning till indexlån i dess utlånings- politik. Såsom tidigare betonats, kom- mer valet mellan olika placeringsformer att kunna ske i stort sett oberoende av det reala innehållet i pensionssyste- mets förpliktelser, så länge som fördel- ningssystemets princip upprätthålles.

Den underställningsplikt som råder för kommunal upplåning utöver en viss to— tal skuldsättning (satt i relation till den upplånande kommunens skatteunderlag) eller om lånets löptid överstiger fem år, torde i Kungl. Maj:ts hand lägga avgö- randet, huruvida indexreglerade kom- munlån kan uppstå. Med den rent no- minalistiska definition av den bevilja- de upplåningsrätten, som för närvaran- de upprätthålles, synes här ett reellt hinder för introduktionen av detta slags lån existera. Så länge som underställ- ningsplikten endast avser att utöva kon- troll över kommunernas upplåning och dess relation till deras återbetalnings- förmåga (och inte också utgör en regle- ring av kommunlånens räntevillkor) borde å andra sidan inte innebörden av

denna kontroll i någon större utsträck- ning gå förlorad, om även indexlån medgavs som upplåningsform.

Frågan om kommunerna skall ges rätt till indexreglerad upplåning beror därför av statens inställning till index- lånens utbredning över huvud, dess be- dömning av upplåningsvillkoren på den- na marknad osv. Den kan sålunda en- dast besvaras, sedan den insatts i ett större sammanhang.

3. Behovet av värdesäkra lån

3.1 Marknadens anpassning till indexlån Grundvillkoret för en positiv attityd från statsmakternas sida till indexlån bör vara en önskan att tillgodose all- mänhetens behov av skydd mot pen- ningvärderisker vid finansiella kon- trakt. En dylik allmän definition av målet för statens indexlånepolitik ger dock ingen säker vägledning om dess form och innehåll. Eftersom efterfrågan på värdesäkra placerings- och upplå- ningsformer måste antas vara en funk- tion av deras räntevillkor kommer räntepolitiken att bestämma behovets omfattning (i betydelsen realiserad ef— terfrågan på indexlån). Penningpoliti- kens innehåll kan därför inte specifice- ras förrän penningpolitikens övriga mål, av statsfinansiell och samhällseko- nomisk art, införts i resonemanget. Tanken att statens indexlånepolitik skall anpassas till allmänhetens behov av värdesäkring erbjuder olika tolk- ningsmöjligheter av betydande princi- piellt intresse. Det kan sålunda hävdas att staten skall avstå från sådana in- grepp i kreditmarknaden och dess pris— bildning, som styr detta behov. All- mänheten skall själv avgöra till vilket pris den vill köpa skyddet mot pen- ningvärderisker, antingen man uppträ- der som långivare eller låntagare. Ur

teknisk synpunkt betyder detta, att den relativa prisbildningen på kreditmark- naden måste lämnas fri; endera av pen— ning— och realränta får bestämmas av marknadsförhållandena.

Otvivelaktigt ligger det då närmast till hands att säga sig att uppkomsten och utvecklingen av indexlånemarkna- den bör försiggå utan statlig inbland- ning. Statsmakterna begränsar sina in- satser till att skapa de legala och tek— niska förutsättningarna för indexlån men överlåter sedan åt marknadsparter- na att avgöra om de vill utnyttja dessa förutsättningar. Man avstår sålunda helt från operationer på indexlånemarkna- den; statens upplåning (och utlåning) sker såsom hittills på penninglånemark- naden.

Detta handlingsalternativ kan motive- ras även av tvivel på indexlåns värde som ekonomiskt-politiskt medel, fruktan för de statsfinansiella konsekvenserna om den statliga upplåningen förläggs till indexlånemarknaden eller helt enkelt en allmän försiktighet gentemot en ny och oprövad låneform, vars praktiska utfall man vill avvakta. Med hänsyn till politi- kens faktiska utformning måste den där- för betecknas som ett statens minimi- program i indexlånefrågan (vilket i och för sig kan genomföras på olika ambi- tionsnivåer, beroende på hur långt man går i lagstiftning och andra åtgärder för att skapa institutionella förutsätt- ningar för indexlåneavtal).

Såvitt ankommer på lagstiftning m. in. har detta program ingående behandlats i de två föregående avdelningarna av betänkandet. (Vissa frågor i samband med värdesäkring av bank- och försäk- ringssparande upptas nedan i kap. 11.) Här blir det av intresse främst för prognosproblem: vilka uppkomst- och utvecklingsrnöjligheter har en helt pri- vat indexlånemarknad? Ett försök att besvara denna fråga göres i kap. 12.

3.2 Övergång till indexlån vid marknadsoperationer Om man på penningpolitiken lägger restriktionen, att den får operera en- dast på endera av penning- eller index— lånemarknaderna, kan det, som sagt, te sig naturligt att låta den restriktionen avse indexlånemarknaden. I den rikt- ningen verkar även praktiska hänsyn: de penningpolitiska myndigheternas traditionella arbetsområde är penning- lånemarknaden, deras instrument och teknik har anpassats till den institutio- nella miljö vari penninglån dominerar.

Det bör dock observeras, att det an— givna syftet också skulle tillgodoses om statsmakterna avstod från allt inflytan- de över prisbildningen på penninglåne- marknaden. Statens upplåning och ut- låning samt centralbankens köp och för— säljningar skulle i detta fall endast avse indexlån. Om det innebär att prisbild- ningen på penninglånemarknaden läm- nas helt fri, medan marknadsoperatio- ner utföres i tillräcklig omfattning för att tillgodose efterfrågan på indexlån vid en given real räntenivå, inträder det tillstånd av frihet i anpassningen till den nya låneformen varom tidigare ta- lades.

Det bör dessutom innebära att bety- delsen av eventuella tröghetsmoment i anpassningen till indexlån minskas. Sta- ten reducerar eller upphäver med andra ord det handicap, som indexlån har i förhållande till penninglån genom sin karaktär av en ny och tekniskt sett mer komplicerad kreditform än penninglån.

En indexlånepolitik av det skisserade slaget innebär otvivelaktigt en drastisk förändring av penningpolitikens nuva- rande arbetsmetoder och kan också få svåröverskådliga verkningar för kredit- marknadens funktionssätt. I sin extrema form innebär den att den nuvarande diskontopolitiken måste överges eller i varje fall grundligt förändras till sin

innebörd, så att diskontot inte längre ut- gör den centrala räntesats, vartill alla räntesatser på kreditmarknaden an— knyts. Penningpolitikens huvudmedel blir marknadsoperationer som endast tillåter ett indirekt inflytande över pen- ninglånemarknaden. Särskilt för kon- trollen över kreditvolym och ränte- villkor på bankkreditmarknaden kan denna restriktion bli besvärande, såvida inte andra vägar för ett direkt inflytan- de kan skapas. Anledning finns därför att granska de övriga alternativ som står penningpolitiken till buds.

I föregående avsnitt tolkades termen »behov av värdesäkring» helt enkelt som efterfrågan på indexlån. Även om statsmakterna inte vill ta ställning till hur långt detta behov bör tillgodoses, kan man dock vilja se till att förutsätt— ningarna för indexlån blir så gynn- samma som möjligt och att indexlånefor- mens användning inte hämmas av in- stitutionella hinder eller tekniska bris- ter hos marknadens sätt att fungera. De åtgärder i denna riktning, som ligger inom lagstiftningens ram, beröres i andra sammanhang. Här skall vi be- handla de insatser som skulle kunna göras med penningpolitiska medel.

Till att börja med ger den tidigare analysen av indexlåns egenskaper ur värdesäkringssynpunkt (främst kapitel 2 och 5) vissa upplysningar om hur de bör vara konstruerade för att bäst tjäna detta syfte. När det gäller kontraktsen- heten torde s. k. reallån, dvs. lån regle— rade med en konsumtionsprisindex, ha de största förutsättningarna att till- godose både låntagares och långivares behov, Vidare är det uppenbart, att in- dexlåns värdesäkringsegenskaper för- bättras desto färre hegränsningar index- klausulen är försedd med.

Även om statens politik främst inriktas på att utveckla en marknad för reallån med i princip obegränsad indexgaranti (varav följer att de statliga indexlånen bör ha denna form), behöver det inte be— tyda att andra former av värdelån diskri- mineras. När det gäller lån med andra in- dex än konsumentprisindex, synes det dock inte föreligga något större behov av en mer ingående analys av statens relationer till marknader för dylika lån. För den form av värdelån, som vid sidan av reallån sy- nes ha vissa utvecklingsmöjligheter och som tidigare benämnts vinstandelslån, har marknadsegenskaperna redan behandlats på annan plats (kap. 4.4.5).

Inte heller torde förekomsten av begrän- sade reallån i deras mest betydelsefulla form, 5. k. partiella indexlån och lån med maximerad indexgottgörelse, rubba grund- valarna för den följande analysen. De par- tiella indexlånen torde i princip ha samma egenskaper ur prisbildningssynpunkt som obegränsade indexlån. För lån med maxi- merad indexgottgörelse ligger avvikelsen i förhållande till de obegränsade reallånen främst däri, att de erbjuder speciella kurs- risker samtidigt som marknadsprisbildning- en får vissa irrationella inslag. Den enda egentliga effekten härav torde vara, att in— dexlånemarknaden kommer att innehålla mer än en räntenivå, där räntan för de obegränsade reallånen bör utgöra basrän_ tan. Spridningen av de olika realräntorna beror sedan av hur omfattande index- klausulens begränsning är.

Risksituationen vid finansiella kon- trakt beror inte enbart av ovissheten angående penningvärdets framtida ut- veckling. Graden av risktagande sam- manhänger också med den osäkerhet, som kan råda om den framtida kursut- vecklingen. Värdesäkringsfrågans lös- ning är därför avhängig av stabiliteten i indexlånemarknadens kursförhållan— den.

Det förefaller vidare troligt, att det största behovet av värdesäkra place- ringsmöjligheter finns hes personer, som har begränsade möjligheter att di- rekt investera i realkapital och vars sparande är av långsiktig karaktär. Stat- liga obligationsemissioner med index-

klausul bör därför ges sådana former att de blir åtkomliga även för smärre pla- cerare. Men en aktiv indexlånepolitik torde även böra inriktas på att möjlig- göra indexklausuler i de kapitalförval— tande instituten. Särskilt försäkringsbo- lagens möjligheter att introducera för- säkringsformer med värdegaranti måste till väsentlig del bero av indexlånemark- nadens funktionssätt, dess omfattning och framtidsutsikter. Och det förefaller då rimligt att tro att förtroendet för indexlån både som placerings- och upplåningsform bör öka, om det redan från början klart framgår, att statsmak- terna avser att ta ansvaret för index- lånemarknadens utveckling och avkast— ningsförhållanden.

Staten kan sålunda ingripa på index- lånemarknaden helt enkelt av det skälet, att man därigenom undanröjer hinder för indexlån som beror på brister i marknadens funktionssätt och institu- tionella anpassningssvårigheter. I första hand innebär det ett slags handlingsbe- redskap: utvecklingen kan, om så be- hövs, påskyndas genom tillfälliga ingri- panden. Men det kan också betyda, att operationerna i indexlån blir betydan- de och i praktiken avgörande både för marknadens uppkomst och tillväxt.

4. Statsfinansiella synpunkter

En av penningpolitikens centrala upp- gifter är att finna ett marknadsmässigt utrymme för statens upplåning. Det kan därför ligga nära till hands att se index- lån som ett medel att reducera statems upplåningskostnader. Det är sålunda tänkbart, att indexlån kan emitteras tilll räntesatser, som även när hänsyn tas tilll framtida indextillägg ger en lägre total upplåningskostnad än vad som skulle vara möjligt att samtidigt uppnå mend penninglån. Indexklausuler kan därför i vissa fall ge utrymme för en ökad stits-

upplåning till oförändrad ränta, medan en motsvarande upplåningsökning inte skulle ha varit möjlig på penninglåne- marknaden utan en räntehöjning.

4.1 Marknadsoperationerna En på de statsfinansiella syftena kon- sekvent inriktad politik skulle inne- bära, att man sålde resp. köpte index- lån när detta ter sig förmånligast och penninglån när detta verkar fördelatk- tigt. I extremfallet kommer marknads- operationerna att helt domineras av för- väntningarna hos den eller dem som ut- för operationerna.

Vid ett visst, relativt troligt utseende h0s allmänhetens efterfrågan bör en dy- lik politik få följande förlopp. De första indexlåneemissionerna inriktas sålunda på att fånga in de placerare, som har de kraftigaste inflationsfarhågorna eller den största riskaversionen. De kan där- för ske med en i förhållande till pen- ningräntan mycket låg realränta. Real- räntenivån höjs sedan endast i den ut- sträckning som tendenser till utbuds- överskott uppstår på indexlånemarkna- den. Så snart statliga indexlåneemissio- ner inte kan ske annat än till realränte- satser, vars avstånd till penningräntan är mindre än det emitterande organets

prisförväntningar, överflyttas emis- sionsverksamheten till penninglåne- marknaden.

Omfattningen av de operationer i in- dexlån, som ger lägre upplåningskost- nader än motsvarande operationer på penninglånemarknaden, beror naturligt- vis av hur allmänhetens och statens pris- nivåförväntningar förhåller sig inbör- des. I och med att en viss spridning av allmänhetens förväntningar förekom- mer, borde det dock, såvida inte staten förväntar sig starkare prisstegringar än marknadssubjekten i allmänhet, finnas utrymme för lönande emissioner bland de mest inflationsinställda subjekten.

Det innebär att staten utnyttjar sin eventuella monopolställning på index- lånemarknaden för att anpassa utbudet av indexlån så, att man följer efter- frågekurvan med successiva emissioner, där realräntan höjes bara när det är nödvändigt för att locka fram en större efterfrågan.

Förutsättningen för att de statsfinan- siella syftena skall kunna realiseras är dock, att de inte genomskådas av all- mänheten. Så snart det blir uppenbart, att staten avser att introducera index- lån med en successivt stigande ränte- nivå, borde denna insikt ha en kraftigt dämpande effekt på efterfrågan (medan den kan framlocka ett visst utbud av indexlån från privata låntagare). De för- väntningar om stigande realräntor, som därmed uppstår, gör det lönsamt att uppskjuta planerade investeringar i in- dexlån samtidigt som risken för kurs— förluster ökar. Såvida de penningpoli- tiska instanserna i ett dylikt läge inte vill acceptera en stagnation i indexlåne- marknadens utveckling, blir en kraftig uppjustering av indexlåneräntan nöd- vändig, så att förväntningarna om fort- satt räntestegring upphör.

4.2 Konsekvenser för indexlåns utveckling En politik med renodlat statsfinansiella syften stämmer i flera avseenden illa överens med de önskemål och behov, som knutits till indexlån. En gräns sätts för den statliga indexlånemarknadens utveckling; denna blir beroende av sta- tens inflationsförväntningar. Kursut- vecklingen vid en successivt stigande realräntenivå bör vidare bli sådan, att innehavarna av räntebundna indexlån utsätts för kapitalförluster. Vid i för- hållande till den faktiska indexutveck— lingen stora räntedifferenser kommer innehavarna av indexlån att uppleva av- kastningsförluster i förhållande till in-

nehavarna av penninglån. De5sa olika faktorer sammantagna innebär inte bara att syftet att bereda spararna värdesäkra finansiella placeringsformer utan extra risktagandeinte kan tillgodoses. De kan också snabbt leda till en förtroendekris för indexlån.

Oberoende av konsekvenserna för indexlånemarknadens möjligheter att tillgodose behovet av värdesäkra place- ringar måste det ifrågasättas om statens indexlånepolitik kan bestämmas med endast de statsfinansiella hänsynen för ögonen. Även om dessa hänsyn är vik- tiga —— ehuru dock endast som ett in- slag bland andra i skatte- och fördel- ningspolitiken — måste penningpoliti- ken antas vara styrd även av andra, främst realekonomiska överväganden. Penningpolitikens uppgift att bidra till samhällsekonomisk stabilitet och eko- nomiskt framåtskridande kan knappast undgå att påverka också dess utform- ning på indexlånemarknaden. Det stats- finansiella argumentets styrka kan så- lunda bedömas först i samband med dis- kussionen av de stabiliserings- och allokeringspolitiska motiven. Och dessa kan eventuellt påkalla en kreditpolitik, där de statsfinansiella synpunkterna ef- tersättes.

4.3 Statens moral som låntagare Som en kontrast till de ovanstående re- sonemangen med dess förutsättning om statsmakternas rätt att agera på ren- odlat ekonomiska grunder, skall här er- inras om att det ibland framhållits, att staten är en mycket stor låntagare och dessutom i olika politiska doku- ment utfäst sig att stabilisera penning- värdet. Lyckas inte detta bör statsmak- terna hålla sina långivare skadeslösa för den penningvärdeförsämring som inträf- far och som —- om allmänheten tror på statsmakternas utfästelser — i dess hel- het bör vara oväntad. (Alternativt kan

kompensationen begränsas till den pen— ningvärdeförsämring, som är oväntad i den meningen, att den icke av staten förutsagts vid låneavtalets ingående. Trots målsättningen stabilt penningvär- de innehåller ju olika offentliga doku- ment, konjunkturrapporter m. m. förut- sägelser om framtida allmänna prissteg- ringar.)

Svårigheten med det ovan redovisade resonemanget är dock att staten med dess utgångspunkter lika gärna kan sä- gas vara skyldig att betala ersättning för de realvärdeförluster, som drabbar samtliga nominalfordringar. I och med att staten bestämmer räntenivån i sam- hället har den också givit de förutsätt- ningar enligt vilka privata låntagare och långivare i allmänhet bestämmer sina lånevillkor. Drabbas dessa av realvärde- förluster till följd av prisnivåsteg- ringar — som icke förutsagts av staten — kan man påstå att staten framtvingat en alltför låg realränta via penningpo- litiken. Tesen om statens moraliska skyldighet att kompensera sina lån- givare för penningvärdeförsämringen sammanfaller därför i allt väsentligt med uppfattningen att centralbanken i det förflutna hållit eller för närvarande håller en alltför låg realränta. Fråge- ställningen bör därför ses i ett penning- politiskt sammanhang.

5. Allmänhetens inflationsför- väntningar

En svårbedömd fråga i samband med uppkomsten av indexlån är hur detta skulle påverka allmänhetens inställning till penningvärdets framtida stabilitet. I kap. 4.1 diskuterades ingående hur allmänhetens tilltro till statsmakternas vilja att stabilisera penningvärdet skulle kunna bibehållas i en indexlånemark- nad. Penningpolitikens utformning bör få stor betydelse för arten av de kon- sekvenser, som eventuellt uppstår.

Det har ibland förutsatts att staten bör söka använda indexlån för att minska eller helst eliminera allmänhe- tens inflationsförväntningar. Medlet för denna påverkan är den av penningpoli- tiken påverkbara skillnaden mellan penning- och indexlåneränta: utjämnas den kommer allmänhetens inflationsför- väntningar att avta eller eventuellt för- bytas i tron på framtida penningvärde- stabilitet. Både mot syftet och metoden kan dock vissa invändningar riktas.

Det förefaller i och för sig realistiskt att anta, att människornas förväntningar angående penningvärdeutvecklingen kommer att påverkas av räntedifferen- sens storlek i och med att den kan upp- fattas som ett uttryck för vad andra — och måhända mera insiktsfulla — män- niskor anser om framtiden. Det är ock- så troligt, att själva uppkomsten av in- dexlån och noteringen av en realränta på kreditmarknaden som skiljer sig från penningräntan kommer att för många människor uppenbara ett samband, som de dittills inte varit särskilt medvetna om, nämligen effekten på deras tillgång- ars realvärde av en fortlöpande infla- tion. Förekomsten av en dylik »nominal- illusion» måste också antas innebära, att ifrågavarande subjekts planer inte heller påverkats av eventuella förvänt- ningar om prisnivåstegringar. Om in- dexlån leder till att en sådan påverkan uppstår och förväntningarna i sin tur bestäms av räntedifferensen, skulle in- förandet av indexlån för dessa subjekt vara detsamma som en räntesänkning i det fall att indexlåneräntan är lägre än penningräntan (och penningräntan är oförändrad).

I kap. 4.3 betonades osäkerheten an- gående effekten på sparande och real- kapitalbildning av indexlåns införande. Om man antar att sparandet växer med räntans höjd, kan enligt ovan index-

låns uppkomst innebära ökad efterfrå- gan via minskat sparande och ökade investeringar. Det måste å andra sidan finnas subjekt för vilka indexlån erbju- der en möjlighet till förbättrad avkast- ning. Antalet fall av denna typ bör öka ju närmare reallåneräntan ligger pen- ningräntan.

Förutsättningen för att en poli-tik, in- riktad på att utjämna räntedifferensen, skall kunna genomföras med avsett re- sultat är att förväntningarna om infla- tion allmänt upphör. Men nu kan man med fog anta, att räntedifferensens på— verkan på förväntningarna löper stor risk att upphöra så snart det står klart, att räntepolitiken har just denna på- verkan som syfte. Klarast torde väl räntedifferensens brister som indikator på den framtida penningvärdeutveck- lingen framgå, om inflation inträffar samtidigt som centralbanken söker ska- pa ett intryck av en »officiell» förvän- tan om penningvärdestahilitet genom sin räntepolitik.

Om centralbanken genom marknads- operationer utjämnat räntedifferensen men inte nått syftet att avlägsna all- mänhetens inflationsförväntningar, mås- te indexlån under sådana omständig- heter te sig attraktiva för de flesta pla- cerare, medan låntagarna har anledning att föredra penninglån. I extremfallet kommer därmed all enskild efterfrågan på obligationer att avse indexlånemark- naden och allt enskilt utbud penning- lånemarknaden. Skall de angivna ränte- relationerna bibehållas måste mark- nadsoperationer i stor skala genomfö- ras, som i princip inte behöver sluta förrän staten står som långivare i alla penninglåneavtal och som låntagare i alla indexlåneavtal. Inträffar sedan in— flation, kan detta slags politik knappast försvaras ur statsfinansiella synpunk- ter.

Mot tanken att utnyttja räntedifferen-

sen för att påverka allmänhetens lång- siktiga prisnivåförväntningar kan dess- utom invändas, att detta inte rimligen kan ske oberoende av om dessa är realistiska eller ej. Det ur välfärdseko- nomiska synpunkter angelägna syftet — om förväntningarna rörande prisnivå- utvecklingen över huvud skall påverkas — borde i stället vara att göra dem så verklighetstrogna som möjligt. Det bör dessutom observeras, att syftet med den diskuterade politiken egentligen inte är något annat än att åstadkomma en höj- ning av realräntan, vilket är innebörden av att allmänhetens förväntningar blir mindre inflationistiska. Denna effekt skulle dock kunna uppnås på en mera direkt väg genom en höjning av mark- nadsräntesatserna.

5.2 Värdet av realistiska förväntningar Man torde dock inte kunna bortse från att förekomsten av indexlån och no- teringen av en penningränta och en realränta kan framkalla överdrivna föreställningar om bristen på prissta- bilitet i framtiden. Detta skulle kunna inträffa, om räntedifferensens storlek avgjordes av de marknadssubjekt, som har de starkaste inflationsförväntning- arna.

Än mer påtaglig kan förskjutningen mot överdrivet inflationistiska förvänt- ningar bli, om indexlåneräntan pressas ned under inflytande av värderingarna hos långivare med en mycket stark aversion mot penningvärderisker eller om låntagarna på grund av en negativ inställning till indexlån kräver en myc- ket stor räntedifferens för att accep- tera låneavtal med indexklausul.

Om risken för förväntningspåverkan och dess konsekvenser tillmätes vikt, skulle man därför i vissa lägen vilja hålla räntedifferensen under kontroll.

Det antydda slaget av politik blir före- mål för närmare diskussion i fortsätt- ningen. Helt problemfri ur de här an- lagda synpunkterna är den dock inte. Om politiken inte helt utjämnar ränte- differensen —— vilket med hänvisning till tidigare resonemang måste beteck- nas som välbetänkt _ betyder det, att centralbanken genom sina operationer upprätthåller en differens mellan pen- ning. och realränta, som avspeglar en förväntan om en framtida penningvär— deförsämring av viss, låt vara begrän- sad storlek. Detta kan tolkas som att centralbanken delar den penningvärde- uppfattning, som uttrycks i räntediffe— rensen. Om statsmakterna samtidigt de— klarerar att ett stabilt penningvärde ut- gör en central politisk målsättning, kan dessa förehavanden te sig oförenliga och utlösa en allmänhetens misstro mot statsmakternas vilja och förmåga att fullgöra sina utfästelser.

Det är dock inte givet att samtidiga operationer på penning- och indexlåne- marknaden behöver tolkas som att cen- tralbanken delar marknadens penning- värdeuppfattning. Marknadsoperationer som syftar till att hålla räntedifferen- sen nere måste ta sig den formen, att centralbanken säljer realobligationer och/eller köper penningobligationer. Eftersom staten därigenom visar en be- nägenhet att låna upp i indexlån och låna ut i penninglån borde det snarare tyda på att staten väntar sig en svagare inflation än marknaden. Det motsatta slaget av operationer ger intrycket att kreditmyndigheten förväntar sig en starkare inflation än marknaden och därför söker nå en statsfinansiellt sett gynnsam portföljsammansättning med skulderna i penninglån och tillgångarna i indexlån.

Möjligheten av en förväntningspåver- kan i inflationistisk riktning tillhör dock de negativa egenskaperna hos en

indexlånemarknad. Men detta är då ett argument mot uppkomsten av indexlån överhuvudtaget. Dess värde som argu— ment för att staten, sedan en indexlåne- marknad väl uppkommit, skall avstå från varje inblandning i form av en- gagemang på indexlånemarknaden är mera tvivelaktigt. Om staten trots att en väl fungerande marknad för index— lån existerar fortsätter att placera all sin upplåning i penninglån, kan oviljan att operera på indexlånemarknaden lika gärna uppfattas som ett resultat av statsfinansiella överväganden. Och det intryck som då förmedlas till allmän- heten är otvivelaktigt att statsmakterna förväntar sig en framtida inflation, som är större än vad som motsvarar skillna- den mellan marknadsräntorna. En in— dexlånemarknad, vars räntebildning inte påverkas av kursstödjande opera- tioner, kan dessutom i inledningsskedet uppvisa mycket låga realräntor, vilket skulle kunna innebära en »räntechock» för kreditmarknaden med vida allvar- ligare följdverkningar än avslöjandet att statsmakterna inte anser en fram- tida penningvärdeförsämring helt ute- sluten.

6. Stabiliseringspolitik och ekonomisk tillväxt

Statens uppträdande på indexlånemark- naden bör, som tidigare i olika sam- manhang påpekats, orienteras efter samtliga de mål som penningpolitiken har att söka realisera. Enligt analysen i kap. 4.3 bör en politik, som direkt påverkar realräntans höjd, vara effek- tivare än en politik, som endast når denna påverkan indirekt, dvs. via pen- ningräntan. Har förtroendet för det framtida penningvärdet allmänt rub- bats, kan det innebära svårigheter för räntepolitiken.

Den antydda problematiken blir sär- skilt aktuell vid förändringar i allmän-

hetens prisnivåförväntningar. Mark- nadsräntan i reala termer kan därvid genomgå betydande fluktuationer, som endast med svårighet kan neutraliseras genom förändringar av den nominala räntan. Detta i första hand därför att man _ utan indexlån —- saknar instru- ment för att registrera förskjutningar av allmänhetens prisnivåförväntningar. De kan i princip iakttas först när de via effekten på avkastningsförväntning- arna lett till ändrade spar- och in- vesteringsplaner och därmed påverkat den totala efterfrågesituationen. Till- gripes i sådana lägen exempelvis en räntehöjning för att motverka en efter- frågeökning kan detta leda till att för- väntningarna om den framtida prisnivå- utvecklingen ytterligare förskjutes upp— åt med efterfrågestimulerande konse— kvenser. Motsatsen kan givetvis också inträffa; det beror på hur allmänheten uppfattar räntehöjningars samband med konjunkturutvecklingen och räntepoliti- kens möjligheter att styra denna utveck- ling.

I en reallånemarknad bör däremot vid oförändrad realränta förskjutningar i förväntningarna rörande prisnivåns framtida höjd inte ha någon effekt på den totala efterfrågan. Förväntningar om förskjutningar av de relativa varu- eller faktorpriserna kan alltfort leda till efterfrågeförändringar (ehuru i nå- got mindre grad än vid penninglån om de väntas vara förbundna med en lik- riktad förskjutning av den allmänna prisnivån).

Enligt analysen i kap. 4.3 synes vissa skäl tala för att ökad säkerhet le- der till ändringar i expansiv riktning av både sparande- och investeringspla- ner. Om indexlån för både hushåll och företag innebär minskade risker vid fi- nansiellt sparande och lånefinansierade realinvesteringar, kan införandet av in- dexlån sålunda framkalla minskad kon-

sumtion och ökade realinvesteringar, vilket betyder att takten i realkapital- bildningen ökas. Problemet kompliceras dock av att avkastningseffekter sam- tidigt torde uppstå, vilkas storlek och riktning för de enskilda subjekten i de- ras egenskap av långivare resp. lånta- gare beror av både indexlåneräntans höjd och spridningen av de individuella förväntningarna.

De konsekvenser för urvalet av ge- nomförda realinvesteringar, som är en följd av att investerarna har olika upp- fattningar om den framtida prisnivåut- vecklingen och därmed om den reala marknadsräntans höjd behandlades i kap. 4.3. Argumentationen går i kort- het ut på att i en penninglånemarknad blir fördelningen mellan lönsamma och icke lönsamma investeringar beroende av investerarnas prisnivåförväntningar, medan den reala räntabiliteten ensam skulle avgöra fördelningen i en index- lånemarknad.

Om dessa olika argument är hållbara utgör de otvivelaktigt skäl för en snabb expansion av indexlånemarknaden som ett led i penningpolitikens effektivise- ring. Möjligheterna att öka sparandet bör sålunda vara störst om indexlåne- marknaden erbjuder stor valfrihet i fråga om institutionella former för pla- ceringarna och därmed differentieras med avseende på indexlåns likviditets- egenskaper, graden av kreditrisk m.m. Ett på den reala räntabiliteten grundat investeringsurval nås dessutom i full ut- sträckning först när övergången till in- dexlån är fullständig, dvs. när penning- lånemarknaden mer eller mindre upp— hört att fungera.

7. Penningpolitikens alternativ

I det föregående har framhävts möjlig- heten att genom introduktionen av in- dexlån tillgodose behovet av värdesäk— ring och samtidigt effektivisera vissa

delar av den ekonomiska politiken. Ehuru inga helt säkra resultat kan nås pekar dock de flesta indicierna på att dessa möjligheter är störst om penning- politiken snabbt omställes till att ha in- dexlånemarknaden som sitt huvudsak- liga arbetsfält. Härigenom borde inte bara indexlåns positiva egenskaper ha de bästa förutsättningarna att komma till sin rätt. Kunde räntepolitikens tra- ditionella utformning överges och ränte- bildningen på penninglån helt överlåtas åt de fria marknadskrafterna, skulle också en väsentlig nackdel hos index- lån undgås, nämligen statens ansvar för räntedifferensen och därmed uppkoms- ten av en »officiell» förväntan om fram- tida penningvärdeförsämring.

En omedelbar eller mycket snabb om- läggning av penningpolitikens arbets- metoder kan dock möta både principi- ella invändningar och praktiska svårig- heter. De praktiska svårigheterna sam- manhänger i första hand med de starka krav på snabb anpassning i en rad olika avseenden, som i sådant fall skulle ställas på kreditmarknaden och pen- ningpolitiken. En väsentlig fråga är där- vid om centralbanken i fortsättningen kan avstå från en direkt kontroll över räntenivån på penninglånemarknaden. Dessa och andra problem blir föremål för närmare analys i kap. 13. Men det kan redan nu förutskickas, att den- na främst sysslar med möjligheterna att på längre sikt koncentrera penning- politiken till indexlånemarknaden.

Den principiella invändningen mot detta slags politik är att den kan skapa olika förutsättningar för indexlån och penninglån. I en dubbel kreditmarknad kan räntedifferensen i frånvaron av ut- jämnande operationer förete vissa fluk- tuationer. Penninglånemarknadens pris- bildning kommer därmed att omges med större osäkerhet och placeringar i pen— ninglån blir mindre attraktiva.

Kombinationen penningvärdeosäker- het och avsevärt större kursrisk vid in- nehav av penningobligationer kan leda till krav på så höga räntor på penning- lån, att låntagarna tvingas över till in- dexlånemarknaden. Om den tendensen blir bestående kan penninglånemarkna- den med tiden komma att framstå som ett mindre nödvändigt bihang på kapi- talmarknaden och förbehållas de kor- taste eller mest spekulativa transaktio— nerna.

7.1. Penningpolitikens neutralitet

Eftersom utredningarna bl. a. i kap. 2 efterlämnat en viss tvekan röran- de indexlåns egenskaper ur risksyn- punkt för de enskilda låntagarna, är det möjligt att hävda att marknadspar- ternas val av placerings- och upplå- ningsform bör avgöras enbart av deras behov av skydd mot penningvärderis- ker. Enligt detta sätt att se förses pen- ningpolitiken i en dubbel kreditmark- nad med restriktionen att den så långt det är möjligt skall vara neutral med avseende på de enskilda subjektens val mellan penning- och indexlån.

Det sagda kan också motiveras på föl- jande sätt. I det ideala fallet borde varje subjekt kunna välja den eller de kontrakts- enheter, som minimerar osäkerheten om ut— fallet av de (hushålls— eller företags)pla- ner, vari finansiella kontrakt ingår. En av praktiska skäl nödvändiggjord kompromiss med detta idealtillstånd, som — särskilt för företagen, se kap. 2.3 och 3.3 — skulle kräva upprätthållandet av en mångfald olika kontraktsformer, är tillgång till bå- de penning- och indexlån. Det hör till— läggas, att om vissa subjekt skulle föredra en blandning av penning- och indexlån så— som det ur risk- och/eller avkastningssyn- punkt gynnsammaste, bör de inte hindras från dylika operationer av olikartade kurs- riskförhållanden.

Det är dock inte givet, att kravet på nonintervention i marknadsparternas val mellan penning- och indexlån under

alla förhållanden kan eller bör upprätt- hållas. Andra ekonomiskt-politiska syf- ten kan motivera en direkt stimulans resp. diskriminering av endera låne— formen. Diskussionen av bostadsfinan- siering med indexlån i kap. 5 visade, att skäl kan förebringas för en mycket kraftig stimulans av indexlån som fi— nansieringsform i bostadsfastigheter, när hyresbildningen regleras enligt en självkostnadsprincip.

7.2. En passiv räntepolitik

Det är möjligt att statsmakterna kom- mer att hysa motvilja mot att bedriva penningpolitik i en dubbel kreditmark- nad, som bl.a. innebär att räntediffe- rensens storlek kan uppfattas som ett uttryck för statsmakternas inflationsför- väntningar. Om man samtidigt inte är beredd att övergå till att endast operera på indexlånemarknaden utan vill i stort sett bibehålla de nuvarande kontrollin— strumenten på penninglånemarknaden, aktualiseras tanken på en mera passiv politik på indexlånemarknaden, där staten söker uppträda som en låntagare bland andra utan att i penningpolitisk mening ta något ansvar för räntebild- ningen.

Det är dock inte säkert, att staten kan undgå att i allmänhetens ögon >>ta ansva- ret» för räntedifferensens storlek ens i det fall, att man avstår från ingripan- de i marknadssituationen. »Passivite- ten» kan sålunda endast motiveras från statsfinansiella utgångspunkter. Staten kan därmed knappast samtidigt uppta penninglån, eftersom man då ger det intryck man vill förhindra, nämligen att de för upplåningspolitiken ansvariga förväntar sig en prisstegring som är minst lika stor som räntedifferensen. Skulle man å andra sidan lyckas bi- bringa allmänheten den uppfattningen, att centralbankens operationer i index— lån enbart förestavas av statsfinansiella

hänsyn, är såsom framgått av resone- mangen i avsnitt 3 risken stor att dessa hänsyn inte blir tillgodosedda.

7.3. En begränsad indexlånemarknad

Såvida inte staten under dessa förhål- landen bestämmer sig för att helt avstå från varje kreditpolitiskt engagemang på indexlånemarknaden, finns det dock ytterligare ett alternativ för dess index- lånepolitik. Man kan introducera index- lån i mindre skala och i former, som skiljer sig från de tidigare diskuterade framför allt på det sättet, att markna- dens omfång begränsas. Dess funktions- sätt regleras genom att indexlånen göres oöverlåtbara och säljes endast under vissa villkor till privatpersoner och ka- pitalmarknadsinstitut m. fl.

Det är således i princip fråga om en marknad endast för statliga indexlån, som förbehålles de grupper, vars behov av värdesäkra placeringsmöjligheter man i första hand vill tillgodose. Syftet är att undvika, att någon egentlig mark- nad för indexlån uppstår med dess kon- sekvenser via prisbildningen för den ekonomiska politiken och för behovet av mer omfattande engagemang i index- lån från statens sida. Innebörden av en dylik politik i indexlånefrågan skall närmare diskuteras i kap. 13.5.

8. Sammanfattning

De principiella övervägandena rörande penning- och kreditpolitikens utform-

ning i en indexlånemarknad kan sam- manfattas sålunda. För det första är det uppenbart, att denna politik kan föras på olika ambitionsnivåer med av- seende på indexlåns utbredning och de- ras samhällsekonomiska roll. Huvudfrå- gan är om staten genom sin upp- och utlåning och centralbankens marknads- operationer skall engagera sig på in- dexlånemarknaden och därmed direkt påverka dess omfattning och prisbild- ning eller om man helt skall avstå från kreditpolitiska ingripanden och i stället låta indexlåns uppkomst och framväxt bli beroende av privata initiativ. Ett tredje alternativ är att införa indexlån i begränsad skala och med begränsade syften. Samtliga dessa handlingslinjer har undersökts och resultaten redovisas i de följande kapitlen.

För det andra är indexlåns värde som ekonomiskt-politiskt medel beroende av marknadens storlek och stabilitet. För valet av politik Skapar detta förhållan- de vissa spänningar. Det kommer så- ledes att finnas ett övergångsskede, var- under svårigheter uppstår både att ut- nyttja indexlåns positiva egenskaper och att undvika deras negativa verk— ningar. Om man önskar avancera förbi detta stadium, krävs aktiva penningpo- litiska insatser som bl. a. kan innebära att traditionella handlingsmönster måste överges och att ganska omfattande för- ändringar i kreditmarknadens institu- tionella förhållanden och funktionssätt aktualiseras.

KAPITEL 11

Indexklausuler i bank- och försäkringsväsende

Inledning

Den svenska kreditmarknaden domine- ras av olika slag av kapitalförvaltande och kreditförvaltande institut: banker, försäkringsbolag, hypoteksinstitut samt offentliga fonder. Med hänsyn till att en betydande del av hushållens finan- siella tillgångar utgöres av banktillgodo- havanden och andelar i försäkringsfon- der av olika slag, torde bankernas och försäkringsbolagens uppträdande på in- dexlånemarknaden vara av stor bety- delse för värdesäkringsfrågans lösning. En ingående undersökning har därför ägnats möjligheterna att i de sistnämn- da instituten introducera indexklausu— ler och de problem, som därvid upp- står.

1. Värdesäkra försäkringsformer

I princip är värdesäkringsproblemen aktuella för alla försäkringar, som inne- bär långsiktiga ekonomiska kontrakt, oberoende av om ett sparmoment ingår i försäkringen eller ej. Den följande framställningen begränsas dock i första hand till kapitalförsäkringar och pen- sionsförsäkringar med sparmoment. För en sådan avgränsning talar främst den betydande roll dessa försäkringsformer spelar för hushållens långsiktiga spa— rande och den stora omfattning livför- säkringsfondernas placeringar har på kapitalmarknaden. I slutet av år 1961 uppgick det sammanlagda värdet av liv- försäkringsbolagens och Svenska Perso-

nal-Pensionskassans (SPP) fonder till närmare 14 miljarder kronor.

Även för vissa typer av Skadeförsäk- ringar, främst trafikförsäkringar, sjuk- försäkringar och olika slag av olycks- fallsförsäkringar med utbetalning av er- sättningar i form av livräntor kan vär- desäkringsproblemen bli aktuella. I det följande skall några generella principer, som i viss mån även är giltiga för ska- deförsäkringar, redovisas.

Försäkringsområdets värdesäkrings- problem är ej helt identiska med dem som råder inom övrig kapitalförvalt- ning på grund av den skälighetsprincip, som reglerar förhållandet mellan för- säkringstagare och försäkringsboag. I huvudsak innebär skälighetsprincipen att det överskott, som kan uppstå i för- säkringsrörelsen, skall återföras till för- säkringstagarna. Återbäringen i livför- säkring har en lång rad olika former. Vanligast är att återbäringen utbetalas först när försäkringen upphör. Men det förekommer också att återbäringen suc- cessivt tillföres försäkringstagarna i form av premienedsättningar. Återhä- ringen kan också användas som premie för en tilläggsförsäkring. Den totala av- kastningen sammanhänger sålunda i hög grad med möjligheterna till överskott i försäkringsrörelsen.

Skälighetsprincipen för livförsäk- ringar kan tolkas som ett naturligt kom- plement till den soliditetsprincip som man sedan gammalt lagt stor vikt vid.

Försäkringsavtalen är mycket långa och sträcker sig ofta över decennier. För- säkringsbolagen har i allmänhet ej möj- lighet till premiehöjningar och har dess- utom förbundit sig att ge en viss minsta avkastning. Det förräntningsantagande efter vilket premierna beräknas är för närvarande 2,5 % för kapitalförsäkring- ar och 3 % för pensionsförsäkringar.

En jämförelse mellan reala och nomi- nala försäkringskontrakt kan lämpligen omfatta följande moment. Först jämfö- res försäkringskontrakten med avseen- de på avkastningens nivå. Därefter be- handlas graden av osäkerhet beträffan- de den reala avkastningens storlek och slutligen jämföres fördelningen i tiden av premier och utbetalningar för de två försäkringsformerna.

Den reala avkastningens nivå Som tidigare framhållits har dagens no- minala försäkringar i förhållande till marknadsräntan låga ränteantaganden i premiegrunderna, varierande mellan 2,5 och 3 %. Den säkerhetsmarginal, som föreligger, motiveras av de fluktua— tioner i nominalräntenivå som histo- riskt har förelegat och av att ränteni- vån, exempelvis på långa statsobligatio- ner, tidvis legat vid eller strax under försäkringsgrundernas ränteantagande. I den utsträckning som försäkrings- bolagen kan placera sina fonder i till- gångar med en högre avkastning, har försäkringstagarna kommit i åtnjutande härav genom återbäring. I de fall för- säkringstagarna varit medvetna om möjligheterna till återbäring bör inte skillnaden mellan ränteantaganden och aktuella marknadsräntor ha spelat nå- gon avgörande roll för benägenheten att spara i försäkringens form. Däremot

kan metoden för återbäringens tilldel- ning ha påverkat intresset för försäk- ringssparandet. En stor säkerhetsmargi- nal, kombinerad med en utbetalning av återbäringen först vid försäkringstidens slut, kan av försäkringstagarna tolkas som en ökad osäkerhet jämfört med det fall att ränteantagandena bättre över- ensstämt med marknadsräntan eller att återbäringen givits formen av sänkta premier.

Den låga nominalräntesats, som för närvarande tillämpas i grunderna för nominalförsäkring, svarar mot en nega- tiv realränta vid en långsiktig prishöj- ning på 3 %/år eller mera. Det skapar vissa problem vid bestämning av grun- derna för realförsäkringar, då det kan vara önskvärt att säkerhetsmarginalen i real- och nominalförsäkring ej är allt- för olika.

Det förefaller troligt att försäkrings- bolagen kommer att vilja undvika ett ränteantagande vid realförsäkring, som innebär en negativ realränta. En dylik restriktion minskar säkerhetsmargina- len för realförsäkringar. I samband där- med kan det också uppstå en press uppåt på ränteantagandena för nomi- nalförsäkringar. Men det bör också framhållas, att valet av ränteantagande spelar en mindre roll för den totala av- kastningens nivå, när hänsyn även tas till återbäringen (se avsnitt 1.2).

Säkerheten beträffande den reala avkastningen Även om inte avkastningen blir högre för realförsäkringar med indexlån i för- säkringsfonden än för nominalförsäk- ringar, ger dock realförsäkringar en ga- ranti för en bestämd real nivå för pre- mier och utgående försäkringsbelopp. Det är denna ökade säkerhet beträffan- de det långsiktiga kontraktets reala in- nehåll, som är den väsentliga fördelen med realt utformade försäkringar. I

kap. 2 har behandlats vissa problem, som är förknippade med en konsum- tions- och inkomstomfördelning i tiden för det enskilda hushållet. Slutsatsen blev därvid att en värdesäkringsgaranti är särskilt viktig för sådana långsiktiga placeringar, som har en låg grad av lik- viditet. På försäkringssidan gäller detta främst pensionsförsäkringar, som inte kan återköpas.

Det är också angeläget att finna en sådan avvägning mellan soliditetsprin- cipens krav på betryggande säkerhets- marginaler och försäkringstagarnas önskemål om försäkringar med på för- hand bestämd storlek av de i framtiden utfallande reala försäkringsbeloppen. Detta kan förutsätta en minskad diffe- rens mellan försäkringsgrundernas rän- teantaganden och marknadsräntesatser- na eller en tilldelning av återbäringen genom premienedsättning. Den senare principen för återbäring bör vara av större betydelse för realförsäkringar än för nominalförsäkringar (se avsnitt 3.2). Den princip, som i stor utsträckning tillämpats för nominalförsäkringar (ut- betalning vid försäkringstidens slut), har bl. a. kunnat motiveras med att real- värdet av det ursprungliga försäkrings- beloppet minskat genom en icke för- väntad inflation. Detta argument är dock ej tillämpligt vid realförsäkringar.

Tidsfördelningen av premiers och för- säkringsbelopps reala storlek För försäkringar med nominalt fasta försäkringsbelopp och därmed också nominalt bestämda premier innebär en fortgående inflation ofta en mindre lämplig fördelning av in- och utbetal- ningar över tiden. Det reala värdet av en nominalt konstant premie avtar med sjunkande penningvärde, samtidigt som försäkringstagaren i allmänhet har en stigande realinkomst. Detta problem har sin motsvarighet vid utbetalningen

Reolf värde

I—Reol annuitet

Nominal annuitet

Tld

Diagram 11:1 Real resp. nominal annuitet vid fortgående inflation.

av försäkringsbelopp och pensioner, som utgår i form av nominala annuite- ter. Det reala värdet av utbetalade be- lopp sjunker med tiden.

Det bör understrykas att detta pro- blem bör hållas isär från den tidigare berörda avkastnings- och riskproblema— tiken. Även för en individ, som kan göra en helt riktig förutsägelse av de framtida penningvärdeförändringarna och anpassar sitt försäkringsskydd till detta, uppstår den mindre lämpliga tidsfördelningen av inbetalningarna, eventuellt också av utbetalningarna. I princip kan en gynnsammare fördel- ning uppnås genom tecknande av till- läggsförsäkringar och en successiv höj- ning av den nominala premienivån. Detta arrangemang kräver dock, att kraven på förnyad riskbedömning vid tecknande av tilläggsförsäkring slopas (något som även torde vara en förut- sättning för uppkomsten av realförsäk- ringar).

Den reala försäkringsformen, där så- väl premier som försäkringsbelopp de- finierats i reala termer, har således den fördelen att en rationell tidsfördelning av premiebetalningar och utbetalningar av försäkringsbelopp underlättas. Den- na aspekt, som är av särskild vikt vid långsiktiga kontrakt, har bl.a. legat till

grund för diskussionen i kap. 5 om fördelningen av bostadskostnaderna över tiden.

Det är i och för sig inte nödvändigt att införa indexlån för att man skall kunna använda värdesäkra försäkringsformer. Eftersom den av försäkringsgivaren ga- ranterade avkastningen kan vara betyd- ligt lägre än den faktiska avkastningen på premiereserv och andra fonder, ger den sålunda uppkomna överräntan ut- rymme för en kompensation för pen- ningvärdets fall. Under förutsättning att premiebetalningarna indexregleras (el- ler sker vid ett tillfälle) kan på detta sätt fullständig värdesäkring i princip åstadkommas (se 3.3 ang. jämförande premiekalkyler för real- och nominal- försäkring). Om den årliga prissteg- ringstakten och överräntans procent- sats överensstämmer med varandra kan överskottet i form av återbäring tillfö- ras försäkringsbeloppet. Om vidare för- säkringsgivaren med tillräcklig säker- het anser Sig kunna förutse den kom— mande ränteutvecklingen och därmed marginalen mellan förräntningsåtagan- de och marknadsränta, vore det möjligt att utfärda vissa begränsade värdesäk- ringsgarantier.

Möjligheterna att i individuell liv- eller pensionsförsäkring införa försäk- ringsgrunder, som innebär ett realt för- räntningsåtagande, måste utan tillgång till indexlån betecknas som små, såvida inte ränteantagandet ligger mycket lågt i förhållande till den tänkbara mark- nadsräntan.

Kollektiv pensionsförsäkring med realgaranti I den kollektiva pensionsförsäkringen finns däremot flera exempel på att vär- desäkringsgarantier införts utan till- gång till värdesäkra placeringar. Un-

derlaget utgöres här dels av åtaganden från avgiftsbetalarna-arbetsgivarna dels av de särskilda regler för överskotts- medlens disponering som tillåtits vid den kollektiva försäkringen.

Ett exempel på en sådan försäkring utgör de nya grunderna för SPP, vilka möjliggör att återbäringsmedel använ- des som kompensation för levnadskost- nadsstegring, som inträffar efter pen- sionsfallet. Värdesäkringen före pen- sionsfallet ordnas genom att pensions- beloppen höjs mot avgiftsbetalning på vanligt sätt.

Den återbäring, som utgör kompensa- tion för penningvärdets förändringar, skall för SFP:s utgående pensioner be- stämmas för ett år i taget och får inte sättas högre än som motiveras av pen- ningvärdets fall under den tid pensio- nen utgått. Tilläggen skall bestämmas enligt enhetliga principer och vara lika för alla pensioner, som börjat utgå un- der ett och samma kalenderår. Tilläg- gen skall ej sättas högre än att de be- räknas kunna utgå så länge pensionerna varar. Någon garanti för fortsatt utgi- vande av tilläggen föreligger emellertid inte.

Det finns anledning att peka på en svårighet med återbäringsregler utfor- made efter den ovan beskrivna princi- pen. Om en fullständig kompensation kan ges genom återbäring av överskotts- medel innebär detta att den reala av- kastningen också svarar mot det ur- sprungliga nominala ränteantagandet, dvs. 3 %. Som tidigare framhållits kan det vara svårt att uppnå en så hög real avkastning vare sig placeringarna sker i penninglån eller indexlån. För att kunna garantera kompensation för pen- ningvärdeförändringar via återbärings- medel kan det bli nödvändigt att an- passa ränteantagandet till vad som bättre svarar mot den reala räntenivån på längre sikt.

Att det för SPP är möjligt att vid rän- teantagandet 3 % ge värdesäkra pensio- ner sammanhänger också med att an- talet pensionärer är relativt litet. Det uppkomna överskottet härrör till stor del från de nu aktivas försäkringar och återbäring tilldelas pensionärerna även från de aktivas andel av återbärings- fonden. I det sammanhanget bör beto- nas, att ändringen av SPP :s återbärings- grunder till att låta återbäringen ge en kompensation för penningvärdets för- ändringar oberoende av den enskilda försäkringens bidrag till det uppkomna överskottet har som förutsättning haft de kollektiva avtal, som träffats av ar- betsgivare- och arbetstagareorganisatio- ner.

2. Aktielivförsäkring Livförsäkringsaktiebolaget Thule har i skrivelse den 23 mars 1959 hos Kungl. Maj:t hemställt om vissa ändringar i lagen om försäkringsrörelse, varigenom Thule skulle få möjlighet att erbjuda allmänheten en livförsäkring med pre- miereserven placerad i aktier, s.k. ak- tielivförsäkring. Denna skrivelse jämte remissvar har sedermera överlämnats till värdesäkringskommittén.

Avsikten i Thules förslag är att nå ökade möjligheter för försäkringsspa- rarna att värdesäkra sina försäkringar genom placering av premiereservmed- len i aktier. Aktiernas värdeutveckling har, framhålls det, haft en påfallande god anpassning till den långsiktiga pris- stegringen. Om försäkringsgivaren till- låtes förvärva aktier i full utsträckning för premiemedlen uppstår en ny form av indirekt investering i realegendom, som — bl. a. tack vare den risksprid- ning som försäkringsbolagens stora portföljer tillåter — blir avsevärt mera lättåtkomlig för hushållen än den di- rekta realinvesteringen. Om försäkrings-

fonden placeras i aktier kan försäk- ringsgivaren å andra sidan inte lämna någon utfästelse om ett i kronor eller någon annan kontraktsenhet fixerat sparresultat. Försäkringsbeloppets stor- lek beror av aktiernas växlande värde. Aktielivförsäkring blir därför ett i prin- cip nytt verksamhetsområde för de svenska försäkringsbolagen, som kan kallas försäkringsteknisk kapitalförvalt- ning utan förräntningsåtagande.

Försäkringsbolagens placerings- bestämmelser

Enligt tabell 11: 4 förvaltade livförsäk- ringsbolagen vid utgången av år 1961 tillgångar med ett sammanlagt värde av 13,7 miljarder kronor. Härav utgjordes ca 12,8 miljarder av nominalt fixerade tillgångar; värdet av fastigheter och åk- tier uppgick till endast ca 900 milj. kr. Det totala innehavet av s. k. placerings- aktier var 395 milj. kr. eller 2,9 % av det förvaltade kapitalet. (Livförsäk- ringsaktiebolaget Thules innehav av s. k. placeringsaktier bokfördes vid samma tidpunkt till 117 milj. kr.)

Bakgrunden till denna placeringsin- riktning är bestämmelserna i lagen om försäkringsrörelse, som begränsar ut- rymmet för aktieplaceringar till vissa överskottsfonder, dvs. innestående, ei utdelade återbäringsmedel. Av premie- reserven (försäkringsfonden) får ingen del placeras i aktier, medan 9/10 måste placeras i kvalificerade nominallån, dvs. i första hand guldkantade obliga- tioner och inteckningslån med primär- säkerhet. Dessa bestämmelser avser att säkerställa försäkringsbolagens solidi- tet. Försäkringsförpliktelser av nominal innebörd kan helt säkerställas endast genom placering i penninglån (ang. in- dexlån som placeringsform, se dock av- snitt 3.1 nedan).

Den mest väsentliga lagändringen för att möjliggöra aktielivförsäkring och

tillgodose soliditetskravet vid denna försäkringsform är således att införa en bestämmelse om att premiereserven för aktielivförsäkring Skall placeras i aktier. Thule anser dock att det här, liksom vid nominalförsäkring, bör fin- nas en fri placeringssektor, förslagsvis 1/10 av försäkringsfonden.

2.1 Aktielivförsäkring i andra länder Aktielivförsäkring i nämnvärd skala sy- nes för första gången ha meddelats år 1952 i USA av TIAA (Teachers' Insur- ance and Annuity Association) med dess för ändamålet bildade placerings— fond CREF (College Retirement Equit- ies Fund). Verksamheten bedrives en- bart bland universitetslärare och avser pensionsförsäkring. Vid utgången av år 1961 förvaltade CREF för drygt 90 000 försäkringstagares räkning en aktie- portfölj värderad till 226 miljoner dol- lar. Premieinkomsten uppgick till drygt 36 miljoner dollar. Förteckningen över de utländska för- säkringsföretag, som för närvarande be- driver aktieförsäkringsrörelse, har föl- jande utseende. (För vissa av de ame- rikanska bolagen, bl.a. det stora före- taget Prudential, gäller att de fått till- stånd att bedriva aktieförsäkringsrörel- se endast i vissa delstater.)

Karaktäristiskt för de flesta av dessa olika försäkringsformer är att de utgör en blandning mellan nominalförsäkring och aktielivförsäkring. Försäkringsta- garna i TIAA-CHEF kan sålunda välja mellan att betala 1/4, 1/3 eller 1/2 av premien till CREF för placering i ak- tier, medan återstoden går till TIAA för placering i nominalvärden och sålunda förses med nominal räntegaranti. Pen- sionsutbetalningarna kommer därmed att bestå av ett nominalt fixerat belopp och ett belopp, som varierar med aktie- portföljens genomsnittsvärde (se ne- dan).

lielivförsäkring. Bolag Start Försäkrings- form

USA College Retirement Equities Fund 1952 livräntor Participating An— nuity Life Insu-

rance Co. 1954 »

Variable Annuity

Life 1955 »

Equity Annuity Life

Insurance Go. 1956 » Prudential 1960 »

England

London & Man- chester 1957 » London & Edin- burgh 1957 kapitalförsäk- Northern Assu- ring rance 1958 livräntor

Holland de Waerdye 1956 livränte- och kapitalförsäk- ring

De engelska bolagen London & Man- chester och London & Edinburgh har dock inga krav på kombination med nominalförsäkring utan försäkringsta- garen får i dessa bolag fritt välja för- säkringstyp. Det holländska bolaget de Waerdye är ett specialbolag, som en- dast säljer aktielivförsäkringar.

Den blandade försäkringsformen i TIAA-CREF infördes på grundval av undersökningar, som före starten gjor- des på empiriska data, vilka avsåg att ge en uppfattning om hur rena aktie- placeringar ur risksynpunkt utfallit i förhållande till placeringar, som inne- höll både nominallån och aktier. Man fann att variationerna i realvärde hos den rena aktiefonden var avsevärt större än hos både den rena nominal- fonden och den blandade fonden. (Dessa undersökningar har publicerats i skrif- ten »A New Approach to Retirement Income», TIAA, New York 1951.)

Tabell 11:2. Resultat av pensionsförsäkring hos CREF med premie på 50 dollar/ månad under tiden 1/7 1952—31/12 1961.

Antal enheter som krediterats försäkringen Under året Enthelteämits Slutet av år inbetalade Inköpta för 123-väg; år premier inköpta för avkastningen Summa 31,12 1931 årspremien t.o.m. ult. enheter 1961 1952 (6 mån.) ......... $ 300 28,66 8,90 37,56 $ 1 196 1953 ..................... 600 58,44 16,31 74,75 2 381 600 46,17 10,45 56,62 1 803 600 35,16 6,49 41,65 1 327 600 30,25 4,47 34,72 1 106 600 30,67 3,50 34,17 1 088 600 28,69 2,34 31,03 988 600 22,67 1,23 23,90 761 600 22,75 0,69 23,44 746 600 19,16 0,16 19,32 615 Summa $ 5 700 322,62 54,54 377,16 $ 12 0161

1 Efter det kraftiga kursfallet i USA under värde till S 10 899 ult. 1962.

Resultat av aktielivförsäkring

De pensionsförsäkringspremier, som in- betalas till TIAA-CHEF fördelas så, att 50 % går till TIAA och placeras i nomi- nalvärden, medan 50 % förs till CHEF. Hos CREF erhåller försäkringstagaren för sin premie ett antal »accumulation units», som uträknas för månad och vars dollarvärde varierar med aktie- portföljens värde. Portföljens värdeen- het sattes vid starten år 1952 till 10 dollar. Den motsvarade i december 1961 ca 32 dollar. När pensionsåldern inträ- der konverteras individens innehav av »accumulation units» till ett visst an- tal »annuity units». Deras dollarvärde motsvarar hans ålderspension. Även denna enhet följer aktieportföljens vär- de men omräknas endast en gång om året. I tabell 11:2 ges CREF's exempel på den fondackumulation som blivit re- sultatet av en månatlig premie på 50 dollar inbetalad fram till slutet av år 1961.

1962 sjönk enheternas sammanlagda dollar-

De huvudtankegångar, som Thule vill tillämpa vid konstruktionen av aktie- livförsäkring, är följande:

1) För att verkningarna av tillfälliga. fluktuationer av aktiekurserna i möjli- gaste mån skall neutraliseras är det be- tydelsefullt, att placeringarna får en vä- sentlig spridning i tiden och att försäk- ringskontraktet blir relativt långvarigt. Aktielivförsäkring skall därför icke meddelas mot engångspremie utan pre- miebetalningen bör vara fördelad på minst 10 år. På motsvarande sätt bör försäkringsbeloppen utbetalas i form av livsvariga periodiska utbetalningar (vid pensionsförsäkring) eller i form av ra- ter under minst 5 år (vid kapitalför- säkring). Minsta sammanlagda tid för dödsfallsförsäkring skulle härigenom uppgå till 15 år.

2) Den individuella försäkringen bör i möjligaste mån skyddas för de värde- fluktuationer kring aktiekursernas ge- nomsnitt, som enskilda papper genom-

går. Dessa hänsyn skulle kunna tillgo— doses redan från aktielivförsäkringens start, om försäkringstagarna kan köpa andelar av Thules redan existerande stora och allsidigt sammansatta aktie- portfölj. Varje i portföljen ingående aktiepost (utom egna koncernaktier) skulle därvid i lika proportion fördelas mellan det nominala försäkringsbestån- det och aktielivförsäkringen.

3) En ren aktielivförsäkring, dvs. med hela premiereserven placerad i ak- tier, kan trots allt utsättas för betydan- de fluktuationer med avseende på sitt realvärde. Thule anser dock att den utomlands tillämpade konstruktionen med en fast kombination av nominal- och aktielivförsäkring inte är nödvän- dig. Dess konstruktion för aktielivför- säkring har andra egenskaper, som ger försäkringen ett betydande nominalt inslag.

Den försäkringstekniska utformning- en av Thules aktielivförsäkring kan så— lunda sammanfattas på följande sätt. Premierna avtalas i fasta nominalbe- lopp.1 Försäkringen gäller således vid tecknandet på ett visst angivet belopp. Sambandet mellan detta initialbelopp och försäkringspremien bestäms enligt samma premietariffer, som tillämpas för vanliga nominalförsäkringar. Pre- mieberäkningen baseras därvid på ett antagande om en (nominal) förränt- ning av de nominalt fixerade premier- na av 3,5 %. Denna procentsats före- slås bli densamma för pensionsförsäk- ring (f.n. 3 %) och kapitalförsäkring (f.n. 2,5 %). Premiereserven placeras i aktier. Värdeförändringar av premie- reserven anknyts till värdeförändringen av Thules totala aktieportfölj och till- förs försäkringen vid varje kalenderårs början. En värdeförändring medför att försäkringsbeloppet — men ej premien _— omräknas. Thule anför dessutom, att aktielivförsäkring i första hand torde

bli ett komplement till samtidigt eller tidigare tecknad nominalförsäkring.

2.3 Remissyttranden Yttrande över Thules framställning har efter Kungl. Maj:ts remiss avgivits av försäkringsinspektionen, riksbanken, riksgäldskontoret, 1958 års försäkrings- sakkunniga samt Svenska Livförsäk- ringsbolags Förening. Den principiella inställningen i dessa yttranden skall här i korthet återgivas. Tekniska syn- punkter, som anlagts av remissinstan- serna, refereras i andra sammanhang (se särskilt avsnitt 2.4 om konsekvenser för aktiemarknaden). Försäkringsinspektionen konstaterar inledningsvis att aktielivförsäkringen av Thule konstruerats på ett sådant sätt, att försäkringstagaren »står fullt ut sin egen risk, varav följer att introduktio- nen av aktielivförsäkringen på intet vis ändrar dagens läge vad gäller trygg- hets_ och skälighetsproblemen inom den vanliga rörelsen». Inspektionen finner att Thules för- slag är ett uttryck för livbolagens strä- van att på olika sätt reducera penning- värdeförsämringens konsekvenser för försäkringsspararna. De olika åtgärder, som kan ifrågakomma i detta syfte, t. ex. utvidgad rätt att placera i aktier, bör utredas. Aktielivförsäkringen har ett nära samband med livförsäkringsbo- lagens gemensamma önskemål om vid— gad rätt att inom den vanliga rörelsen få placera försäkringsfond i aktier. Dessa frågor bör därför utredas i ett sammanhang, vilket borde kunna ske inom värdesäkringskommittén.

1 Det bör dock observeras att en nomi- nalt fixerad premie (i förhållande till en med aktieindex reglerad premie) minskar aktielivförsäkringens fluktuationer endast när aktiekurserna stiger. Om aktiekurserna faller kan aktieförsäkringens värdefluktua- tioner öka, eftersom den oförändrade pre- mien då förslår till inköp av en förhållan— devis större mängd aktier med låga kurser.

Svenska Livförsäkringsbolags För- ening finner beträffande förslaget till aktielivförsäkring bl.a., att man för sin del inte vågar generellt ansluta sig till Thules uttalande, att »sambandet mel- lan aktiekurser och konsumentpriser ger anledning förutsätta, att den nya försäkringsformen skall kunna lämna försäkringstagarna ett betydande mått av värdebeständighet». Föreningen fin- ner det dock sannolikt, att »vissa be- stånd av aktielivförsäkringar kan bli delaktiga av de realvärden som vissa aktier under vissa perioder otvivelak- tigt representerar».

Föreningens principiella uppfattning är att olika vägar måste prövas för att i görligaste mån garantera värdebestän- dighet åt livförsäkringssparandet. För— eningens egna förslag till sådana åtgär- der är en allmän utvidgning av den fria placeringsrätten. En dylik reform har enligt föreningens uppfattning en för försäkringstagarna i gemen vida större angelägenhetsgrad än den speciella ak- tielivförsäkringen.

1958 års försäkringssakkunniga anser liksom försäkringsbolagen att lagen om försäkringsrörelse är alltför restriktiv när det gäller livförsäkringsbolags rätt att placera försäkringstagarnas tillgodo- havanden i aktier. »De vinstmöjligheter och möjligheter till kompensation för penningvärdeförsämringar, som aktier skänker, gör att en klokt sammansatt aktieportfölj kan vara värdefullare än en obligations- och inteckningsportfölj av den typ, vari försäkringsfond i liv- försäkring i dag i stort sett måste redo- visas.»

De sakkunniga anser dock att denna reform inte bör genomföras isolerat utan i samband med en allmän översyn av kapitalplaceringsreglerna:

»Det kan nämligen icke vara rationellt att genom en isolerad lagändring tillskapa två ytterligheter, å ena sidan livförsäk-

ringar vid vilka försäkringsfonden till ing— en del får vara placerad i aktier och å and— ra sidan livförsäkringar vid vilka försäk- ringsfonden till den allra största delen måste vara placerad i aktier. Slutlig ställ- ning till frågan om behovet och lämplig— heten av en speciell aktielivförsäkring torde böra tagas först efter en omprövning av frågan i vilken utsträckning placering av försäkringstagarnas medel i realvärden och aktier bör vara tillåten vid hittills gängse livförsäkringsformer. Först efter en dylik omprövning föreligger alla förutsättning— arna för ett ståndpunktstagande till Thules initiativ.»

Sveriges riksbank anför bl.a. föl-

jande:

»Gemensamt för de diskuterade formerna för försäkring med mer eller mindre full- ständig värdesäkring är att de förutsätter placeringar i tillgångar vilkas värde visar en hög grad av följsamhet vid en stegring av den allmänna prisnivån. Det överskott, som jämfört med placeringar i vanliga obligationer och lån skulle uppstå i varje fall vid relativt starka prisstegringar, skulle sedan fördelas mellan försäkringstagarna efter regler som i möjligaste mån kompen- serade dessa för penningvärdets fall. I själva verket kan ett mycket stort antal försäkringstyper tänkas konstruerade dels genom olika fördelning av placeringarna mellan aktier, fastigheter och indexregle- rade lån samt traditionella obligationer och lån dels genom olika regler för överskot- tets fördelning. Det av Livförsäkringsbola- get Thule föreslagna systemet utgör ett extremfall, såtillvida att försäkringsfon- den till minst nittio procent skulle place- ras i aktier. Även om en aktielivförsäk- ring av denna typ givetvis kan kombineras med från densamma fristående andra för- säkringar torde det enligt fullmäktiges me- ning kunna ifrågasättas huruvida en ren- odlad aktielivförsäkring från försäkrings- mässig synpunkt utgör en lämplig form. Ett ställningstagande härtill måste i hög grad bli beroende av vilka alternativ som föreligger och bl. a. av om man i framti- den kan räkna med indexbundna län eller icke.

Enligt fullmäktiges mening bör införan- det av nya försäkringsformer och ändring- ar i försäkringsbolagens placeringsregler

prövas i ett sammanhang. En viktig ut- gångspunkt för denna prövning måste bli huruvida försäkringsbolagen kan påräkna placeringar i indexreglerade län eller icke. Fullmäktige vill därför föreslå, att ställ- ningstagandet till den föreliggande fram- ställningen liksom till försäkringsbolagens placeringsregler överhuvud får anstå till dess resultatet av värdesäkringskommit- téns arbete föreligger.»

Riksgäldskontoret anser, att de »ge- nom remissen aktualiserade frågeställ- ningarna är av så vittomfattande och komplicerad natur, att de självfallet kräver en ingående och allsidig utred- ning, innan slutlig ställning kan tagas till desamma. Vid en sådan utredning synes den av Livförsäkringsaktiebola- get Thule väckta frågan om införande av en aktielivförsäkring icke höra till- erkännas prioritet utan torde böra ut- redas och belysas i ett dylikt större sammanhang. Fullmäktige anser dock för sin del lämpligt, att med en sådan utredning tills vidare bör anstå i av- vaktan på resultatet av värdesäkrings- utredningens arbete».

2.4- Konsekvenser för aktiemark- naden

Den avvaktande attityd till aktielivför- säkring, som remissinstanserna genom- gående intar, synes i stor utsträckning grundas på tveksamhet angående möj- ligheterna att genomföra de av samtliga bolag önskade förändringarna av för- säkringslagens placeringsregler, varige- nom bl. a. aktieplaceringarna kunde vä- sentligt utökas, och samtidigt introdu- cera en ny försäkringsform, som förut- sätter i det närmaste total täckning av försäkringsfonden med aktier. Det man i allmänhet ifrågasätter är om den svens- ka aktiemarknaden är eller kommer att bli tillräckligt stor för att utan kraf- tiga kurshöjningar eller andra störning- ar kunna absorbera en kraftig efterfrå- geökning från försäkringsbolagen.

Svenska Livförsäkringsbolags För- ening har i skrivelse till Kungl. Maj:t den 20 maj 1959 (omnämnd i kap. 1.3) bl. a. hemställt om ändringar av la- gen om försäkringsrörelse i syfte att liberalisera bolagens placeringsregler. Dessa ändringar är

1) att den s.k. fria sektorn av försäk- ringsfonden ökas från nuvarande 10 % till 20 %, alternativt 25 % (be- rör 274 ä); 2) att förbudet mot att aktier användes för redovisning av den fria sektorn slopas (berör 274 5); 3) att försäkringsbolagen utan särskilt medgivande får inneha 10 % (nu- varande bestämmelse: 5 %) av rös- tetalet för samtliga aktier i ett aktie- bolag (berör 336 5);

4) att begreppet »driva försäkringsrö- relse» ej skall lägga hinder i vägen för försäkringsbolagen att i ökad ut- sträckning bygga och förvärva bo- stads- och industrifastigheter samt förvärva skogsfastigheter (berör2 5).

Föreningen anser att en väsentlig skillnad föreligger mellan dess önske- mål om friare placeringsregler och Thu- les önskemål om en särskild försäk— ringsform där aktieköp skall ske kon- tinuerligt. I det förra fallet kan försäk- ringsgivaren avväga kapitalplaceringar i olika objekt allt efter marknadsläget. I det senare fallet måste han med kort tidsfrist placera influtna premiemedel i aktier (bortsett från 1/10 av försäk- ringsfonden), varvid köpens storlek in- te kan anpassas till marknadsläget utan blir beroende av premieinkomsternas storlek.

Thule diskuterar i sin framställning enbart den efterfrågeökning som skulle följa av introduktionen av aktielivför- säkring. Här anser man sig dock kunna konkludera att detta inte kommer att ställa sådana anspråk på aktiemarkna-

den, att de ej kan tillgodOSes. Skälen för denna uppfattning är i stort sett föl- jande:

1) Efterfrågeökningen blir åtminstone till en början obetydlig. Det före- faller Sålunda troligt, att aktielivför- säkring i första hand kommer att väcka intresse hos dem som redan har någon erfarenhet av investering i aktier. Med all sannolikhet kom- mer aktielivförsäkringen därför att först successivt få någon större ut- bredning. Det blir alltså inte fråga om några nya stora kapitalbelopp, som med en gång belastar aktie- marknaden, särskilt om man före- skriver en viss minsta premiebetal- ningstid. 2) Skulle begränsningen av försäkrings- bolagens aktieinnehav ändras till 10 % av röstetalet, borde för avse- värd tid framåt utrymme skapas för försäljning av aktielivförsäkringar. 3) Aktiemarknadens storlek är inte sta- tionär över en längre tidsperiod. Olika faktorer bör verka i expansiv riktning. Likaså kan aktieemissioner stimuleras genom statliga åtgärder. Olika faktorer bör verka i expansiv tera aktier med begränsad rösträtt, skulle utrymmet för placering av försäkringsmedel i aktier givetvis vidgas.

Sett på längre sikt kan man därför ej jämföra ett ökat sparande i aktier genom livförsäkringar med den nuva- rande aktiemarknadens storlek. Det är i stället antagligt, att ökad efterfrågan på aktier kommer att stimulera företa- gen till ökad kapitalanskaffning genom aktieemiSSioner.

Anledning synes ej finnas att här rangordna de två ifrågasatta reformer- na, dvs. liberalisering av placeringsreg- lerna resp. införandet av aktielivför-

säkring. Inte heller torde någon säker slutsats kunna dras angående aktie- marknadens möjligheter att utan vä- sentliga knrsstegringar till följd av ma- terialbrist absorbera den sålunda ska- pade efterfrågeökningen.

Mot den angivna bakgrunden synes två synpunkter vara värda särskilt be- aktande. Om ett av motiven för den nu- varande begränsningen av försäkrings- bolagens aktieinnehav är farhågor för att deras efterfrågan inte kan tillgodo- ses utan kraftiga kurshöjningar, borde detta vara ett argument också mot in- förandet av aktielivförsäkring. Detta gäller särskilt som aktielivförsäkringen låser försäkringsbolagens placeringspo- litik: aktieefterfrågan bestäms av pre- mievolymen och kan inte hållas tillbaka ens om det blir uppenbart att den re- sulterar i kursstegringar och avkast- ningsreduktioner. Det är vidare tänk- bart, att den låga flexibiliteten i de aktieplaceringar (och försäljningar) som härrör ur aktielivförsäkringsverk- samheten kommer att kräva desto större elasticitet i försäkringsbolagens övriga aktieplaceringar.

Dessa konsekvenser av aktielivförsäk- ring beror givetvis av den nya försäk- ringsformens omfattning. Efterfrågan på aktielivförsäkring kan knappast för- utses; enligt Thules egen bedömning bör den åtminstone i början bli liten. Dessutom kan den komma från katego- rier som under alla förhållanden skulle ha placerat motsvarande belopp i ak- tier. Vissa skattefavörer, dvs. möjlighe- terna att erhålla skattebefrielse från arvsskatt på belopp upp till 25 000 kr, kan dock utgöra en extra stimulans för köp av aktielivförsäkring.

2.5 Aktielivförsäkring ur värdesäkringssynpunkt I kapitel 3.5. redogjordes för vissa un- dersökningar och andra omständighe-

ter, ägnade att belysa aktieplaceringars egenskaper ur värdesäkringssynpunkt. De resultat, som där nåddes, var i hu- vudsak följande. 1) Aktiers reala av- kastning stabiliseras först vid långtids- innehav. 2) Den långsiktiga stabiliteten avser genomsnittet av ett större antal aktier medan de enskilda aktierna upp- visar betydande variationer kring detta genomsnitt. 3) På grund av de flesta aktieseriers benägenhet att vid större förskjutningar ändras åt samma håll finns sällan möjligheter att helt säkra den reala avkastningen. 4) Aktieavkast- ningen har legat på en i förhållande till andra finansiella placeringars mycket hög nivå.

I sin konstruktion av aktielivförsäk- ring har Thule sökt eliminera eller re- ducera dessa olika osäkerhetsfaktorer vid placeringar i aktier i värdesäkrings- syfte. Man vill begränsa aktieformen till försäkringstyper, som medför ett lång— siktigt sparande, varvid beroende av tillfälliga kursväxlingar i största möj- liga grad minskas. Genom att stipulera en spridning i tiden av både premier och utbetalda belopp får man en bety- dande utjämning av försäkringsbelop- pets värde i förhållande till aktiekurser- na. Försäkringen får omedelbart andel i varje aktiepost i Thules stora port- följ, varigenom beroendet av individu- ella kursvariationer undvikes. Thule un- derstryker också vikten av att god in- formation lämnas kunden, så att han får fullt klart för sig hur försäkrings— beloppets storlek beror av kursutveck- lingen på aktiemarknaden.

Det bör i sammanhanget dock påpe- kas, att Svenska Livförsäkringsbolags Förening i sitt yttrande över Thules framställning visat en viss tveksamhet huruvida de olika reglerna är tillräck- liga för att skapa erforderlig stabilitet åt beståndet av aktielivförsäkringar:

>>Man kan väl knappast bortse från att aktielivförsäkringstagare som under en tio- årig premiebetalningstid blivit underkan- niga om en gynnsam värdeutveckling men som därefter varseblir tendenser till kom- mande sämre tider i stor utsträckning be- gär återköp av försäkringarna fastän ut- betalning av återköpsbeloppet skall förde— las på fem år. Uppenbart är väl också att bolaget vid återköp under dåliga tider kan riskera brist på förståelse för bestämmel- sen om den femåriga utbetalningstiden trots vad som blivit klarlagt vid försäk- ringens tecknande.»

Uppenbart torde vara att man inte med någon säkerhet kan uttala sig om huruvida den av Thule föreslagna kon- struktionen kan tillgodose värdesäk- ringssyftet. Inte heller kan några ga- rantier ställas för att aktiekursutveck- lingen i framtiden ens på längre sikt får det samband med den allmänna pris- nivån, som stabiliserar den reala av- kastningen. Det ligger i sakens natur, att aktielivförsäkring måste innehålla ett riskmoment, som inte skulle förefinnas vid indexlån och realförsäkring. Å and- ra sidan kan detta risktagande kompen- seras av de utsikter till högre real av- kastning, som aktiemarknaden torde ge i förhållande till en indexlånemarknad.

Aklieliv/örsäkringen som realkontrakt Aktielivförsäkringens egenskaper ur värdesäkringssynpunkt kan belysas ge- nom en jämförelse med en realförsäk- ring, där premier och försäkringsbelopp avtalats i reala termer, dvs. är index- reglerade. Det är främst två egenskaper hos aktielivförsäkringen som är av in- tresse: valet av ränteantagande och pre- miens egenskap av ett genom tiden no- minalt fixerat belopp. Thule anser, att ränteantagandet vid premieberäkningen bör vara 3,5 %. Ehuru detta inte kan bli något förräntningsåtagande, vare sig realt eller nominalt, är det dock rela- tionen mellan premie och initialt för-

Tabell 11:3. Aktielivförsäkringen ur värdesäkringssynpunkt, ett räkneexempel. Försäkringsbelopp efter 30 år, indextal (procent av försäkringsfond med real- avkastning = 3,5 %)

Real aktieavkast— ning 3,5 % per år

Real aktieavkast— ning 2 % per år

Real aktieavkast- ning 5 % per år

Prisstegring/år ............... 2,5 % 4,5 % 1 % 3 % 4 % 1 % Nominal aktieavkastning/år 6 % 8 % 6 % 8 % 6 % 3 % Rcalvärdeindex vid nomi-

nalt fixerad premie ...... 77 63 120 98 50 70 Realvärdeindex vid prisin-

dexreglerad premie ...... 100 100 134 132 79 80

säkringsbelopp, som utgör de enda måt- ten på sparplanens omfattning och real- ekonomiska innebörd för den enskilde försäkringstagaren.

Vi skall därför undersöka under vil- ka förutsättningar beträffande faktisk aktieavkastning och prisförändringstakt, som aktielivförsäkringen med de av Thule angivna villkoren kan ge en real avkastning av 3,5 %. Det betyder, att dess resultat jämföres med en realför- säkring med samma reala förräntnings— åtagande. Det som främst bör observeras är att tekniken med nominalt given pre- mie ger försäkringsavtalet en annan — och avsevärt lägre — realavkastning än 3,5 %, även om den reala avkastningen på försäkringsfondens aktier varit 3,5 % eller t.o.m. mera. Detta förhållande exemplifieras i tabell 11:3, där dess- utom resultaten återges av en aktieliv- försäkring, vars premier anpassas till den allmänna prisindex. Tablån ger vid handen att aktielivförsäkringen vid no- minalt fixerad premie visar en bety- dande spridning med avseende på det reala utfallet.

Ur värdesäkringssynpunkt skulle kon- struktionen av aktielivförsäkringen ef- fektiviseras, om premierna anpassades till förändringarna av prisnivåindex.

I anslutning härtill bör ånyo fram- hävas betydelsen av att marginalen mel- lan ränteantagandet och marknadsrän-

tan vid realförsäkring göres så liten som soliditetssynpunkterna tillåter. Syftet är att undvika, att försäkringssparandets resultat alltför markant avviker från vad som varit avsikten vid avtalets in- gående.

Mot bakgrunden av räkneexemplet i tabell 11: 3 och de beräkningar av aktie- placeringars avkastning, som återgivits i kap. 3.5, finns det därför anled- ning ifrågasätta om ränteantagandet 3,5 % vid aktielivförsäkring skulle vara realistiskt och därmed ändamålsenligt i den meningen, att det möjliggör för försäkringstagaren att på förhand be- döma den realekonomiska innebörden av försäkringsavtalet. För en bättre an- passning i varje fall till under efter- krigstiden realiserade aktieavkastningar torde ränteantagandet kunna höjas.

3. F örsäkringsbolagen och indexlånemarknaden

Försäkringsbolagens beteende som pla- cerare i en dubbel kreditmarknad skul- le få en särpräglad karaktär, om man kunde utgå från att deras politik inrik- tades på att hålla så gott som fullständig balans mellan volymen index- resp. pen- ninglån på in- och utlåningssidan. För— säkringsbolagens köp av indexlån av- gjordes i sådant fall av hushållens be-

nägenhet att efterfråga realförsäkringar. Innan sådana försäkringar skapats be- hövde man sålunda inte räkna med nå- gon egentlig efterfrågan på realobliga- tioner från försäkringsbolagen.

Någon anledning att räkna med att försäkringsbolagen skulle komma att uppställa _ eller avkrävas _ så rigo— rösa balansvillkor finns dock inte. Re- dan existensen av ett fritt placeringsval i de fria fonderna, som ju i betydande utsträckning placeras i annan form än nominallån, t.ex. aktier, bestyrker en sådan hypotes.

Nominalförsäkring Återbäringen och dess egenskap av för- säljningsargument borde vidare utgöra en stimulans för försäkringsbolagen att utnyttja indexlån för att uppnå bättre avkastningsvillkor, även om försäkrings— beståndet uteslutande består av nominal- försäkringar. Under vissa förutsätt- ningar skulle detta kunna ske helt utan risk för att förräntningsgarantin på no- minalförsäkringar ej kan infrias. Med en räntefot på indexlånen, som är lika stor eller större än nominalförsäkring- arnas ränteantagande, och ett »golv» för indexklausulen, som gör lånets räntefot till den lägsta möjliga nominal- räntan, erbjuder indexlån väsentliga för- delar i förhållande till penninglån. Ytterligare en omständighet kan åbe- ropas som talar för att försäkringsbola- gens värdepappersportföljer kan få ett betydande realt inslag utan motsvaran- de åtaganden på försäkringssidan. Om försäkringsgivarnas förväntningar är asymmetriska med större sannolikhet för en kraftig inflation än för konstant eller stigande penningvärde, är risker- na mycket små för att förräntningsåta- gandet inte skall kunna infrias, även om indexlåneräntan understiger försäkring- arnas (nominala) ränteantagande och/ eller indexklausulen saknar »golv».

Det bör å andra sidan uppmärksam- mas, att uppkomsten av indexlån och införandet av realförsäkringar kan krä- va en uppjustering av nominalförsäk- ringarnas ränteantagande, t. ex. för att genom en premiesänkning minska för- säkringstagarnas benägenhet att åter- köpa nominalförsäkringar. Såvida detta inte sker i samband med en allmän höj- ning av räntenivån, kan det innebära ökat avstånd mellan indexlåneränta och ränteantagande med minskat utrymme för indexlåneplaceringar som resultat.

Realförsäkring

Vid placering av premiemedel för real- försäkringar är förutsättningarna för ett fritt val mellan penning- och indexlån ogynnsammare. Placeringar i penning- lån kan ifrågakomma när räntedifferen- sen är större än den av bolaget förvän- tade prisstegringen. Risksituationen vid placeringar av premiereserverna för realförsäkringar i penninglån är dock sämre än vid liknande operationer på indexlånemarknaden med nominalför- säkringens premiereserv, så snart som förväntningarna är asymmetriska. Pla- ceras realförsäkringsfonden i penning— lån, motsvaras möjligheterna för mycket låga avkastningar vid en starkare infla- tion än förväntat endast av begränsade vinster om inflationen blir mindre än väntat.

Enligt de återgivna resonemangen skulle försäkringsbolagen inte i första hand eftersträva balans mellan kon- traktsenheterna på in- och utlåningssi- dan utan ha en påtaglig preferens för indexlån, varvid dock — beroende på de nominala förräntningsåtagandenas höjd —— vissa gränser nedåt för accep- tabla indexlåneräntor torde uppträda. Om det leder till att volymen indexlån på tillgångssidan överstiger premiere- serven för realförsäkringar kan det ses som ett uttryck för en placeringspolitik

från försäkringsbolagens sida som av- viker från hushållens preferenser. Det bör dock tillfogas, att den prefe- rens för indexlån som försäkringssek- torn kan komma att uppvisa inte behö- ver vara så stark att den kan konkurrera med sådana placerare, som har de mest långtgående inflationsförväntningarna eller den största riskaversionen. Likaså kan åtagandena mot försäkringstagarna förhindra försäkringsbolagen att accep- tera de villkor, som kan vara förutsätt- ningen för att privata indexlåneemis- sioner i större omfattning skall uppstå. När hänsyn tas till marknadsprisbild- ningen i indexlånemarknadens inledan- de skede kan det således komma att visa sig att försäkringsbolagens värde- ring av indexlån inte är tillräckligt po- sitiv för att tillåta placeringar i större skala. Det bör således ihågkommas att den lägsta nominala avkastning, som försäkringsbolagen kan acceptera vid placering av premiereserven för nomi- nalförsäkringar i indexlån, torde vara förräntningsåtagandets procentsats.

Soliditetskravet Ovan har balansproblemen i en dubbel kreditmarknad diskuterats med utgångs- punkt endast från försäkringsbolagens egen riskbedömning. Men det är natur- ligtvis också ett intresse för försäkrings- bolagens knnder och samhällets tillsyns- organ att premiereserven placeras på ett sådant sätt, att solvensen inte äventy- ras. Utformningen av regler när det gäl- ler fördelningen mellan penning- och indexlån synes kunna ske inom ramen för gällande lagstiftning. Enligt de ovan redovisade tankegångarna skulle balans- kravet framför allt aktualiseras om real- försäkringar infördes, då placeringar av motsvarande premiereserv i nominal- lån ter sig riskfria endast under spe- ciella betingelser.

För att ge en uppfattning om hur

olika låntagargruppers inställning till indexlån påverkar försäkringsbolagens möjligheter att erhålla en indexreglerad utlåning visas i nedanstående tabell hur de svenska livförsäkringsbolagens pla- ceringar fördelade sig mellan olika ty- per av tillgångar år 1961.

Tabell II:/4. Livförsäkringsbolagens för- valtade tillgångar år 1961. Bokförda värden i milj. kr per 31/12

Fastigheter 494 Aktier och andra andelsbevis1 395 Svenska inteckningslån 4 466 Svenska kommunlån 1 523 Obligationer 5 877

Härav Statliga 2 277 Hypoteksinstitutens 2 631 Övrigt 984

Summa 13 739

1 Med aktier menas här endast 5. k. pla- ceringsaktier. Livbolagens innehav av ak- tier i andra försäkringsbolag, s. k. organisa- tionsaktier, hänföres till kategorin Övrigt.

En övergång till indexlån för exem- pelvis bostadsbyggandets och kommu- nernas långsiktiga finansiering kan så— ledes få en mycket kraftig effekt på för- säkringsbolagens värdesäkra place- ringar.

Reala moment i försäkringsrörelsen kan, som visades i avsnitt 1.2, införas i en rad former. En principiellt viktig gräns måste dock dras mellan sådana försäk- ringsavtal, där såväl försäkringsgivarens som försäkringstagarens prestationer är fixerade i reala termer (s.k. andelsbe— vis med realgaranti), och övriga avtal. Det reala försäkringsavtalets mest in- tressanta egenskap är att försäkrings- givaren givit en utfästelse om en viss minimiavkastning och att på grundval bl.a. härav en real premienivå fast- ställts, som vid för närvarande tilläm-

pad avtalsteknik — kommer att bestå för lång tid framåt.

Det råder knappast något tvivel om att premiereserven för realförsäkringar praktiskt taget uteslutande måste pla- ceras i indexlån. Om försäkringsbola— gen önskar erbjuda realförsäkringar inom kapital- och pensionsförsäkrings- rörelsen ställs de sålunda inför pro- blemet att fastställa det ränteantagan- de, som också blir ett åtagande att prestera en viss real förräntning på pre- miereservmedlen. Detta avser dessutom avkastningen på löpande placeringar under lång tid framåt.

Vi återkommer senare till frågan i vilket skede av indexlånemarknadens utveckling, som det kan tänkas före- ligga tillräckliga förutsättningar för en sådan bedömning av den långsiktiga realränteutvecklingen, att dessa ränte- antaganden kan göras och läggas till grund för premieberäkningen vid reala kapital- och pensionsförsäkringar. Ett mycket allmänt omdöme är att det kan ske först sedan indexlånemarknaden existerat en viss tid, erfarenheter vun— nits av räntebildningen och — fram- för allt — denna visat en tendens att stabiliseras på en tillräckligt hög nivå.

I indexlånemarknadens inlednings- skede är det därför mindre troligt — såvida inte statens ingripande på index- lånemarknaden undanröjer osäkerheten om utvecklingen på längre sikt, se kap. 10 — att realförsäkringar i den här avsedda meningen kommer till stånd. Helt säkert är det dock inte. Vid en tillräckligt stor efterfrågan på reala för- säkringstjänster bör det kunna skapas säljbara försäkringar även om premie- villkoren på ett högst ogynnsamt sätt avviker från nominalförsäkringarnas, t.ex. därför att ränteantagandet vid realförsäkringar satts vid extremvär- det 0 %. En sådan räntegaranti skulle kunna ges redan i indexlånemarknadens

första skede och utan andra bedöm- ningar av den långsiktiga realränteut- vecklingen än att realräntan aldrig an- nat än undantagsvis kommer att under- stiga noll. Skulle marknadsutvecklingen sedermera bestyrka att ränteantagandet är överdrivet försiktigt borde inga stör- re svårigheter föreligga att för den be- gränsade försäkringsmängd, som det här bör vara fråga om, justera ränteantagan- det uppåt.

Val av ränteantagande och

premienivå

Vid valet av realränteantagande ställs försäkringsbolagen också inför det mot- satta slaget av problem, nämligen att inte göra villkoren vid realförsäkring alltför förmånliga. En sådan politik skulle leda till en betydande konverte- ring från nominal- till realförsäkring inom kapitalförsäkringsrörelsen. Huru- vida försäkringsbolagen kan tillåta en sådan förskjutning av förpliktelsernas innehåll beror i första hand på om in- dexlån står till buds för den nödvän- diga konverteringen till reallån av pre- miereserven. Förutom de problem som kan uppstå på grund av andra slags konverteringssvårigheter är det möjligt att sådana operationer kan genomföras endast till priset av väsentligt sänkta indexlåneräntor.

Här kan naturligtvis inte avgöras hur villkoren för real- och nominalförsäk- ringar måste avvika från varandra för att >>sugningen» från nominala till reala livförsäkringsavtal skall kunna hållas under kontroll. De enkla räkneexempel, som återges nedan (avsnitt 3.3), visar att skillnaden i grundränta och därmed den initiala skillnaden i premienivå kan bli av mindre betydelse för valet av försäk- ringsform än det förhållandet, att den reala premien vid nominalförsäkring sjunker när penningvärdet faller. För- säkringsavtalets konstruktion kräver så-

ledes i första hand ett ställningstagande till storleken av det framtida sparande, som hushållet vill åta sig.

Däremot har ränteantagandet stor be- tydelse i den meningen, att det kan leda till att det reala sparandet vid realför- säkring kan bli större än vad försäk- ringstagarna planerat. Det inträffar om premiemedlen ger en högre nettoavkast- ning än ränteantagandet. Skulle det se- nare märkbart understiga marknadsrän- tan måste andra sparformer te sig mer ändamålsenliga för den del av allmän- heten, som eftersträvar en viss real spa- randevolym.

Mot den här bakgrunden är det ange- läget att betona en viktig skillnad i no- minal- resp. realförsäkringars sätt att fungera. Marginalen mellan ränteanta- gande och marknadsränta motiveras av soliditetskravet. Även en relativt stor säkerhetsmarginal — såsom varit fallet under senare delen av 1950-talet — kan försvaras med att överräntan återgår till försäkringstagaren. Vid kombinatio- nen nominalförsäkring och inflation blir den då ett sätt att undvika alltför stor diskrepans mellan det ursprung- liga sparmålet och det faktiska utfallet, mätt i reala termer. Vid realförsäkring blir situationen annorlunda. Ett i för- hållande till den faktiska avkastningen alltför lågt ränteantagande leder till att sparandet — i realt mått — blir större än avsett. Ur det enskilda hushållets synpunkt bör vid en i övrigt rationell planering ett sådant resultat te sig som mindre önskvärt.

Soliditetskravel Sammanfattningsvis kan sägas, att för- säkringsbolagen i sitt val av ränteanta- gande och premienivå i indexlånemark- nadens inledande skede torde bli ganska hårt bundna till soliditetskravets bud om försiktighet till följd av osäkerheten om ränteutvecklingen på längre sikt. I

samma riktning verkar strävan att und- vika större konverteringsaktioner från försäkringstagarnas sida, varigenom för- säkringsbolagen skulle tvingas realisera nominala värdepapper och i en må- hända kärv marknad köpa stora mäng- der realobligationer. Sambandet är dock på denna punkt vagt; för den som vill spara i försäkringens form och efter- strävar en given real sparvolym kan skillnaden i premienivå spela mindre roll. Särskilt gäller detta om han an- ser sig kunna räkna med att »överrän- tan» vid placeringarna blir ungefär den- samma, antingen placeringarna sker i penning- eller indexlån. I samband där- med måste verkningarna av en mycket stor säkerhetsmarginal vid realförsäk- ring observeras, som leder till en för- skjutning uppåt av det faktiska sparan- det i förhållande till det planerade. Ur den synpunkten borde säkerhetsmargi- nalen vid realförsäkring snarare vara mindre än vid nominalförsäkring. Ett alternativ är att tilldela återbäringen i form av successiv premienedsättning.

I avsnitt 1.2 erinrades om att den kollektiva, privata pensionsförsäkringen genom arbetsgivaråtaganden och andra återbäringsregler kunnat ges en bety- dande värdesäkring på en så hög real räntenivå som 3 %. De skilda egenska- perna hos kollektiv och individuell per- sonförsäkring torde dock leda till att den individuella försäkringen inte kan erbjuda så goda villkor i detta avseen- de som den kollektiva. Någon direkt ef- fekt på den individuella realförsäkring- ens säljbarhet torde eventuella skillna- der i förräntningsåtagande mellan kol- lektiv och individuell pensionsförsäk- ring inte ha — annat än i den utsträck- ning det är fråga om rena komplette- ringsförsäkringar. Dessutom kan det ifrågasättas, om ett förräntningsåtagan- de av 3 % inom den kollektiva pensions- försäkringen är möjligt att upprätthålla

i en framtid, när relationen mellan total premiereserv och löpande pensionsfall blir mindre fördelaktig än för närva- rande,

För att jämföra vissa egenskaper hos real- och nominalförsäkringar återges här ett enkelt räkneexempel. Vi antar att det finns två försäkringsformer, den ena helt nominal (N-försäkring), den andra helt real (Il-försäkring). I realför- säkringen är både försäkringsbelopp och premier avtalade i reala enheter, dvs. utan begränsningar reglerade med prisindex. I beräkningarna renodlas sparmomentet och bortses helt från riskersättningar, förvaltningskostnader o. d. Det är alltså fråga om en förränt- ningskalkyl för ett kontraktuellt sparan- de med årliga inbetalningar, baserade på en minimiräntegaranti och fixerad kontraktsperiod. Försäkringstiden antas vara 40 år och det avtalade försäkrings- beloppet 10 000 kronor resp. realer. Vid N-försäkring baseras premiekal- kylen på ett förräntningsåtagande av 3 %. Årspremien blir då 130 kronor. Om vi utgår från att ränteantagandet vid R- försäkring dels inte kan vara högre än ränteantagandet vid N-försäkring dels inte kan sättas lägre än 0 %, erhålles följande alternativ för premien inom R— försäkring: 0 % 1 % 2 % 3 %

250 200 160 130

Ränteantagande Premie i kronor första året

Om penningvärdet blir oförändrat och båda försäkringsformerna erhåller samma faktiska förräntning som ränte— antagandet, kommer vid avtalsperiodens slut det utfallande försäkringsbelop- pet att vara detsamma för både N- och R-försäkring, dvs. 10000 kronor.

Två faktorer kan påverka det utfal-

lande försäkringsbeloppets storlek: pre- miemedlens faktiska avkastning och prisstegringen. Om premien 130 kr/år vid N-försäkring kan placeras till en ef- fektiv nominal nettoavkastning av 5 i stället för 3 %, blir försäkringsbeloppet ca 16 000 kronor när det utfaller år 40. Det kan också uttryckas så, att place- ringarna därmed ger en överränta, som bevarar försäkringsbeloppets realvärde oförändrat (dvs. får det att motsvara 10 000 köpkraftsenheter) vid en årlig in- flation upp till ca 1,2 %. Vid en index- reglering av premierna skulle nominal- räntan 5 % ha varit tillräcklig för att kompensera försäkringstagaren för en årlig genomsnittlig inflation av ca 2 %.

En förutsättning för dessa och nedan- stående resonemang är att försäkrings— tagarna inte anser sig ha anledning räk- na med att premiereserven för N-för- säkring i större utsträckning placeras i indexlån och vice versa. På samma sätt kan givetvis den faktiska avkastningen vid R-försäkringen komma att överstiga den i premiegrunderna antagna. Om den reala överräntan vid R-försäkring är 2 %, kommer det utfallande försäkrings- beloppet att även här uppgå till 16000 kronor men i första årets penningvärde. (Det betyder således att realräntan vid t. ex. ränteantagandet 0 % faktiskt upp- gått till 2 % osv.)

För de personer, som i sina kalkyler inte räknar med överränta och återbä- ring eller utgår från att den nominala överräntan blir lika stor som den reala, skulle valsituationen kunna beskrivas på följande sätt. Antag att valet gäller en realförsäkring med (den reala) årspre- mien 250 kronor (dvs. räntegarantin 0 %) och en nominalförsäkring med (den nominala) årspremien 130 kronor. Den iögonenfallande skillnaden mellan årspremien för de två försäkringsfor— merna — som dessutom måste öka med tiden och penningvärdeförsämringen —

gör följande resonemang värt att beakta. Om den initiala årspremien för R-försäk— ringen i stället användes till att köpa N- försäkring skulle den räcka till ett ga- ranterat försäkringsbelopp av 19 000 kronor. I sådant fall kan en vinst på 9 000 kronor göras i förhållande till om en R-försäkring tagits. Det intervall, inom vilket sådana operationer kan vara lön- samma, är dock förhållandevis litet. Om försäkringsbeloppet år 40 är 19 000 kro- nor motsvarar det 10 000 kronor i första årets penningvärde vid en genomsnittlig prisstegring/år av högst ca 1,6 %. Med nominalräntan 3 % på N-försäkring och realräntan 0 % på R-försäkring finns det således all anledning för den som fak- tiskt vill uppnå försäkringsbeloppet 10 000 realer att köpa R-försäkring. Samtidigt varierar givetvis det årliga sparandet via premierna kraftigt mel- lan de två försäkringsformerna, vilket utgör en väsentlig förklaringsgrund till det dåliga resultatet ur värdesäkrings- synpunkt vid N-försäkring. Vid en ge— nomsnittlig årlig prisstegring av 3 % kommer således den totala premiesum- man att vid R-försäkring uppgå till när- mare 20000 kronor1 (med en genom- snittspremie av ca 475 kronor), medan premiesumman vid N—försäkring endast blir 10 000 kronor. Valet av försäkrings- form blir samtidigt tack vare indexreg- leringen av premierna vid R-försäkring ett ställningstagande till omfattningen av det sparande, som man på detta sätt vill prestera i framtiden. Man bestäm- mer sig med andra ord för huruvida sparplanen skall påverkas av penning- värdeförsämringen eller ej.

De skattemässiga problem, som är för- knippade med indexlån, har blivit före- mål för en ingående behandling i av- delning II. I detta kapitel skall endast

sammanfattas några synpunkter, som di- rekt sammanhänger med försäkringsbo- lagens beskattning. Inledningsvis bör påpekas att de principiella skatteregler- na är väsentligt olika för kapital- resp. pensionsförsäkringar.

Bortsett från de allmänna avdrag, som tillåtes för försäkringsavgifter, är av- gifter avseende kapitalförsäkringar ej avdragsgilla vid försäkringstagarnas be- skattning. Å andra sidan är ej heller ut- fallna kapitalförsäkringsbelopp skatte- pliktig inkomst. Kapitalinkomstbeskatt- ningen sker genom en beskattning av försäkringsbolagens kapitalinkomster och realisationsvinster, för de senare oberoende av placeringarnas varaktig— het. Skattesatsen är proportionell och uppgår i allmänhet till något över 20 %, beroende på kommunalskattesatsen. Försäkringsbolagen får dock från den totala kapitalintäkten avdra ett belopp på 5 kronor per försäkringstagare vid beräkning av den skattepliktiga inkoms- ten. Dessutom föreligger möjlighet att genom en nedskrivning av värdet av tillgångar i värdepapper, fastigheter etc. uppnå en förskjutning i tiden av skat- tens erläggande.

För pensionsförsäkringar gäller där- emot att premierna är avdragsgilla men att hela det utbetalade pensionsheloppet beskattas. Man skiljer således ej vid den- na beskattning mellan vad som kan be- traktas som en uppskjuten inkomst och vad som är en kapitalinkomst från pen- sionsfonden. Framställningen inskrän- kes till de problem, som möter vid pla- ceringar i indexlån beskattade enligt nominalistiska principer (s.k. A-lån). I kap. 9 diskuteras en real beskattning av indexlån. Enligt de slutsatser, som där framlägges, måste man dock anta, att förekomsten av realt beskattade in- dexlån (s. k. B-lån) blir ringa och

1 I reala termer utgör — vid förräntning- en 0 % — premiesumman 10 000 enheter.

t.o.m. måste av statsmakterna starkt begränsas, så länge som beskattningen av kapitalinkomster och kapitalutgifter i allmänhet sker enligt .nominalistiska principer. Analysen i kap. 7 av ränte- bildningen vid samtidig förekomst av penninglån, A-lån och B-lån visar för övrigt att realt beskattade indexlån ur avkastningssynpunkt antagligen skulle te sig långt mindre förmånliga för för- säkringsbolagen, i synnerhet vid pen- sionsförsäkring, än nominalt beskattade låneformer.

En tillämpning av den nominalistiska beskattningsprincipen för kapitalför- säkringar innebär en i stort sett oför- ändrad beskattning jämfört med dagens situation. Försäkringsbolagens inkoms- ter från kapitalplaceringar beskattas med samma räntesats, oavsett om dessa härrör från räntor, indextillägg eller realisationsvinster. Genom att den för kapitalförsäkringar tillämpade skatte- satsen är förhållandevis låg, uppnås trots den nominalistiska beskattningen en betydande grad av värdesäkring. Då den räntedifferens mellan penninglån och indexlån, som kan uppstå i mark- naden, ej påverkas av skattesatserna, kan försäkringsbolagens placeringar och val mellan de båda låneformerna direkt bestämmas av reala avkastningskrav och prisnivåförväntningar.

Det måste dock framhållas att beskatt- ning av indextilläggen förhindrar för- säkringsbolagen att ge kapitalförsäk- ringar en hundraprocentig värdesäk- ringsgaranti. Med en skattesats mellan 20 och 25% kan kapitalförsäkringar med värdesäkringsgaranti endast upp till 75—80 % av prisnivåförändringar- na ges. Den nominalistiska beskattnings- principens innebörd framgår i detta fall sällsynt klart, då skattesatsen direkt på- verkar värdesäkringsklausulens utform- ning.

Situationen kan sammanfattas så, att

ur skattemässiga synpunkter behandlas alla kapitalförsäkringsfonder lika, oav- sett om dessa är placerade i indexlån, penninglån eller bådadera. En nominal- försäkring med försäkringsfonden pla- cerad uteslutande i indexlån ger samma värdesäkring som en realt konstruerad försäkring (med fondplaceringar i in- dexlån).

Ej heller för pensionsförsäkringarnas skattemässiga behandling synes en no- minalistisk beskattning innebära några allvarliga tekniska svårigheter. Då pen- sionsförsäkringsfondernas inkomster inte beskattas, är det möjligt att ut- forma pensionsförsäkringar med en fullständig värdesäkringsgaranti. Den grad av värdesäkring, som den enskilde pensionstagaren uppnår efter skatt, blir helt beroende av den för individen aktuella skattesatsen.

4. I ndexreglerad in- och utlåning i bankerna

En väsentlig del av hushållens finan- siella tillgångar utgöres av banktill- godohavanden. Det är dock endast en begränsad del av bankinlåningen i dess nuvarande form, som kan bli föremål för indexreglering, främst med hänsyn till de bindningstider som av praktiska skäl måste krävas från bankernas sida för medel på indexreglerade konton. Bankernas inlåning härrör dessutom i betydande utsträckning från företag, fonder etc.

Den skälighetsprincip, som ger för- säkringsbolagen möjligheter att ge för- säkringstagarna åtminstone en begrän- sad värdesäkerhet utan att försäkringar- ,na behöver innehålla ett realt åtagande, saknar motsvarighet på banksidan. Ban- kens-låntagarens förpliktelser är i det- ta avseende begränsade till att utbetala den för inlåningsformen fastställda räntesatsen. Enda möjligheten att ge

långivarna värdesäkerhet är således att introducera indexreglerade insättnings- konton.

4.1 Värdesäkra sparkonton Banksparandet är till sin formella ka- raktär övervägande kortfristigt. En stor del av hushållens, företagens och olika fonders medel i bankerna är höglikvida tillgångar av sådan karaktär att en in- dexreglering av rent praktiska skäl inte är möjlig. Hit förs i första hand olika slag av check- och giroräkningar men man kan också räkna med att väsent- liga delar av tillgångarna på olika spar- räkningar, kortfristiga kapitalräkningar samt kapital-, spar- eller kapitalsam— lingsräkningar betraktas som så likvida placeringsformer att indexreglering är mindre lämplig.

Å andra sidan erbjuder den svenska kreditmarknaden begränsade möjlighe- ter för placerare med relativt långsiktiga placeringsbehov och önskemål om mer likvida placeringsformer än försäk- ringssparande men med aversion mot de kursrisker, som är förknippade med obligationsinnehav och i ännu högre grad med aktieplaceringar. Man kan här säga att det finns ett tomrum i en lik- viditetsskala mellan de förhållandevis mycket likvida bankkontona och obliga— tioner, som i allmänhet är förenade med kursrisker. Dessutom har marknadsför- da obligationer ofta stora valörer och ger därmed små möjligheter till lämp- liga portföljsammansättningar för mind- re placerare. Mot bakgrund av dessa resonemang är det troligt att en bety- dande del av tillgångar placerade på ka- pitalsamlingsräkning och (från 1962) under längre tid bundna kapitalräk- ningar utgöres av långsiktigt placerade medel, för vilka insättarna kan önska en mindre likvid placeringsform i ut— byte mot högre avkastning eller en re-

duktion av de penningvärderisker som är förknippade med långsiktiga pla- ceringar.

En indikation på benägenheten att överföra tillgångar till mindre likvida konton för att få en räntekompensation erhölls under våren 1962 när affärs- banker, sparbanker och jordbrukskas- sor (samt postbanken från juli 1962) införde bundna kapitalräkningar på 6 och 12 månader med % % resp. % % högre ränta än tidigare räkningar. De överflyttningar av insättarmedel, som därvid ägde rum, har en viss relevans för diskussionen av indexreglering i bankerna. Benägenheten att övergå till mer räntabla men mindre likvida kapi- talräkningar antyder dels hur stor del av bankernas inlåning, som är av mera långfristig natur, dels den hastighet med vilken ett sådant omplaceringsförlopp äger rum. Den senare frågan är viktig inte minst för de problem, som är för- knippade med indexlåns introduktion.

I tabell 11 :5 visas utvecklingen månad för månad av inlåningen på några olika kon— toformer för affärsbankerna. För sparban- ker och jordbrukskassor föreligger inga of- ficiella uppgifter men förhållandena var likartade, ehuru omplaceringarna hade en mindre omfattning i dessa institut.

Man kan här i stort sett bortse från fluk- tuationerna i de korta kapitalräkningarna (2 och 4 månader), då dessa räkningar i första hand återspeglar kortsiktiga likvidi- tetsförändringar, bl. a. sammanhängande med skatteterminerna. Belopp av begränsad storleksordning överfördes från dessa kon- ton till de längre kapitalräkningarna. Vad som är särskilt anmärkningsvärt är den snabba expansionen av de nya kontoformer- na. Det tyder på att många placerare före de bundna kapitalräkningarnas tillkomst hade en icke optimal sammansättning av si- na tillgångar ur likviditets- och avkast- ningssynpunkt. Införandet av räkningar med % resp. % procentenhets högre avkast- ning och till 6 resp. 12 månader förlängda uppsågningstider innebar för affärsbanker- nas del att till de nya kontona på några månader överfördes över 3 miljarder kr vid

under 1962. Belopp i milj. kr. Ult. varje månad 1962 Jan. Mars Maj Juli Sept. Nov. 1963 Jan.

Kapitalsamlingsräkning ......... 9 330 8 230 7 855 7 852 7 838 7 894 8 026 Depositions- och kapitalräkning 4 583 6 017 6 278 6 758 6 988 7 271 8 114 Därav med en uppsägningstid av 2 mån. ........................ 182 188 224 238 204 183 283 4 mån. ........................ 4 270 3 669 3 235 3 211 3 070 3 002 3125 6 mån. — 438 631 782 967 1 126 1 332 12 mån. — 1583 2 054 2 396 2 613 2 329 3 242 Sparkasseräkning .................. 2 105 2 078 2 067 2 084 2 091 2 094 2 184 Summa 16 018 16 694 18 324

en i stort sett oförändrad total inlåning på dessa konton (juli 1962). Expansionen fortsatte under andra halvåret 1962. Depo- sitions- och kapitalräkning var i januari 1963 den största inlåningsräkningen och på dessa två längsta konton hade sammanlagt influtit ca 4,5 miljarder kr, medan inlå- ningen totalt på de angivna kontoformerna ökat med ca 2,2 miljarder.

Erfarenheterna har varit likartade i öv- riga kreditinstitut. Inom sparbankerna räk- nar man med att ca 12 % av inlåningen, dvs. 2,2 miljarder kr, i slutet av 1962 in- satts på 12 månaders räkning och några hundratal milj. på 6 månaders räkning. Under 1962 beräknas inlåningen totalt ha ökat med ca 1,3 miljarder. Även för sparbankernas del kom huvuddelen av om- placeringarna under ett tidigt skede. Jord— brukskassornas överföring har varit något mindre och för postbanken, som började med de nya kapitalräkningarna först efter 1 juli 1962, uppgick omplaceringarna till en väsentligt mindre andel av det totala inlåningsbeloppet. De två räkningarna uppgick i slutet av 1962 för postbankens del till mindre än % % av totala inlå— ningen.

Omplaceringarnas omfattning återspeglar delvis de olika kreditinstitutens struktur på insättarsidan. Det förefaller troligt att de stora placerarna i affärsbankerna reage- rat kraftigast. Den obetydliga omplacering- en i postbanken kan tolkas med utgångs- punkt dels från den relativt sena introduk- tionen av den nya råkningstypen dels från att postbankens inlåning fram till årsskif- tet 1962/63 begränsades till 30000 kr per konto.

Sammanfattningsvis kan således ef- fekten av introduktionen av konton med längre uppsägningstid och högre ränte- sats under 1962 sägas ha blivit en om- placering mellan olika kontoformer av storleksordningen 4 miljarder kronor och med huvuddelen av omplaceringar- na förlagda till de första månaderna efter de nya kontoformernas introduk- tion. Dessa slutsatser är inte möjliga att direkt överföra till den situation som uppstår vid indexlåns introduktion. Man kan därvid förvänta ett långsammare förlopp, främst motiverat av den osäker- het, som alltid vidlåder en ny kontrakts- form.

Inom värdesäkringskommittén har två av dess experter närmare granskat bl.a. de tekniska möjligheterna att åstadkomma indexreglerade kontofor- mer. I sin utredning (bilaga 3 till be- tänkandet) har man stannat för räk- ningar bundna i minst 6 och högst 12 månader och med ett avdrag för uttag innan uppsägningstidens slut enligt samma villkor, som tillämpas för övrig inlåning. Insättarna bör ha möjlighet att med kreditinstitutet avtala om en förlängning av bindningstiden i tids— perioder om 12 månader i sammanlagt högst 5 år. Räkningar med värdesäk- ringsgaranti föreslås av experterna få

formen av depositionsbevis. Ett sådant system underlättar väsentligt kontroll- och beräkningsarbetet.

För att i viss mån begränsa verksam- hetens omfattning såvitt avser index- depositioner föreslår experterna vidare, att insättningen (behållningen) skall ut- göra minst 1 000 kronor för att omfat- tas av värdesäkringsgarantin. Någon övre gräns annan än den som kan vara fastställd i gällande lagstiftning erford- ras icke. I övrigt bör gränsdragningen beslutas av de olika instituten var för sig. Sålunda bör det ankomma på kre- ditinstituten att själva avgöra om in- sättningar i realkontraktets form skall mottas inte bara från privatpersoner utan även från företag, kommuner etc. För att underlätta det kontorstekniska arbetet förordar experterna, att garan- tin omfattar tillgodohavanden endast i jämna 100-tal kronor.

Värdesäkringsgarantin föreslås löpa från insättningsdagen med en årlig upp- justering av kapitalbeloppet. Experterna anser här att räntebeloppet ej bör bli föremål för justering, vilket för kon- trakt med en bindningstid om ett år är av mindre betydelse, samt att räkningar- na förses med ett nominalt »golv», så att insättarna vid ett lägre slutindex än begynnelseindex erhåller ett oföränd- rat nominalt kapitalbelopp. Frågan om innebörden av att »golv» tillämpas dis- kuteras i nästa avsnitt.

Beträffande vissa tekniska frågor an- för experterna:

»Ett depositionsbevis skall utfärdas för varje insättning. Av depositionsbeviset skall framgå insättningens belopp, datum för insättningen, förfallodag, grundindex samt värdesäkringstal. På beviset skall vi— dare finnas plats för ränteberåkning, ut- tag samt notering av slutindex. överlåtelse av depositionsbevis skall medges endast då det gäller exekution eller familjerättsliga fång. Vid uttag skall depositionsbeviset fö- retes och anteckning om uttag ske på fram-

trädande plats. Råntesatsen år den som in- stituten vid varje tillfälle tillkännager.

Belåning av depositionsbevis bör kunna ske endast då särskilda skäl talar därför. Man kan inte bortse från att depositions- bevisen kan komma att användas i speku- lativt syfte som pant för nominallån. Om man önskar att försvåra dylik spekulation kan förslagsvis en sådan begränsning till- lämpas såsom att pantsättning av deposi- tionsbevis skall kunna ske endast hos in— stitut som utfärdat beviset eller med dess medgivande.»

Den här skisserade inlåningsformen kan tillgodose i första hand hushållens, fonders och stiftelsers behov av värde— säkra placeringar utan kursrisker, ef- tersom en rörlig räntesats tillämpas. Prolongeringsmöjligheterna bidrar ock- så till att räkningarna kan täcka inter- vall av avsevärd längd för placeringar. Dessutom ger kontona en avsevärd val- frihet beträffande placeringens storlek. Beträffande den tekniska utformningen gäller, att det inte torde vara nödvän- digt att avkorta indexregleringstalet till heltal. För indextilläggens beräkning bör även tiondels procentenheter utan större besvär kunna användas. Däremot är det ur bankteknisk synpunkt rimligt att sätta en undre gräns för insättningar mot depositionsbevis. En sådan begräns- ning, med åtföljande reduktion av an- talet bevis, kan eventuellt kompensera det ökade beräkningsarbete, som upp- står genom indexregleringen. Indexkon- ton bör, med den utformning som här skisserats, kunna betraktas som en bank- tekniskt gynnsam inlåningsform. Som den senare diskussionen om bankernas interna balansproblem visar, kan det finnas skäl att överväga införandet av flera indexreglerade kontoformer med olika uppsägningstider, eventuellt med bindningstider upp till 24 månader.

4.2 Indexreglerad utlåning Det torde vara en nödvändig förutsätt-

ning för indexreglerad inlåning att han- kerna även kan redovisa indexlån på tillgångssidan. Tänkbara indexreglera- de tillgångar är i första hand place- ringar i indexreglerade obligationer samt indexreglerad utlåning direkt till bostäder, kommuner och företag. Tabell 11:6 visar den rådande fördelningen mellan obligationer och utlåning till all- mänheten.

Tabell 11:6. Bankernas tillgångar vid slutet av år 1961.

&? i”

,; t— :. 5 5 E ;. h & L'— L'? ..Q 3 _D 0 ” :s :: 173 0 E &”

Statspapper 31 5 p.. q; 0 25 o n och obliga. *! .a rn ..:: nu :.. v-u .: tioner 5 673 1 637 1 390 105 Utlåning 14 540 14 697 3 770 1 224

Av sammanställningen framgår, att af- färsbankerna har en förhållandevis stor del av sina tillgångar i obligationer, hu- vudsakligen statsobligationer. Utlåning- en till allmänheten har en kortfristig karaktär och fördelar sig med ca 3200 milj. kr. på växlar, 6900 milj. på lån och 4 300 milj. i checkräkning och olika kreditiv. Av den längre utlåningen är huvuddelen mot inteckningssäkerheter i bostadsfastigheter och affärs- eller in- dustrifastigheter.

Jämfört med affärsbankerna uppvisar sparbankerna en väsentligt mindre pla- cering i obligationer. Mer än hälften av utlåningen eller ca 10 miljarder utgör lån mot inteckning inom 60 % av taxe— ringsvärdet i fastigheter. Summeras all utlåning mot fastighetsinteckningar och inteckningar i tomträtter uppgår denna till ca 12,5 miljarder kronor. För post- bankens del hänför sig huvuddelen av obligationsinnehavet till bostadsobliga- tioner. Utlåningen är i övrigt jämnt fördelad på bostadslån och kommunlån. Jordbrukskassornas lån går främst till

de lokala kassornas direkta utlåning samt till jordbruksorganisationer och kommuner.

En för resonemangen i följande ka- pitel väsentlig egenskap hos bankkresdit- marknadens struktur bör redan här framhållas. Sparbankerna svarar i vä- sentligt större utsträckning än affärs- bankerna för den långfristiga finansie- ringen av bostadsfastigheter. Även om exakta uppgifter saknas, intar bostads- fastigheterna en framträdande plats i sparbankernas omfattande utlåning mot säkerhet i fast egendom. Bostadsfinan- sieringen måste således antas dominera i de tillgångar på ca 11 miljarder kronor, som är utlåning mot säkerhet i annan fastighet än jordbruksfastighet. Därtill kommer krediter på nära 1,5 miljarder till kommunerna, vilka i stor utsträck- ning torde användas för finansieringen av bostadsfastigheter. I affärsbankerna är den totala kreditvolym, som i av- saknad av statistisk redovisning utgör potentiell bostadskreditgivning, högst 7 miljarder kronor. Det är sålunda den del av utlåningen som inte består av växlar, checkräkning och kreditiv av olika slag. I dessa 7 miljarder inrymmes även af- färsbankernas högst betydande långfris- tiga utlåning till näringslivet. I ett föl- jande avsnitt diskuteras balansproble- men orsakade av att indexlånens intro- duktion rubbar den rådande strukturen.

I en ekonomi med enbart nominala fordringar är balansproblemet för han- kerna huvudsakligen att upprätthålla en struktur på utlåningssidan, som svarar mot fördelningen av inlåningskonton och andra tillgångar med olika uppsäg- ningstider eller skilda grader av likvi- ditet. Vid övergången till en dubbel kreditmarknad uppstår därutöver pro- blemet att finna en balans mellan index— lån och penninglån. Balansproblemet får två aspekter: bankerna skall finna den fördelning av utlåningen mellan in-

dexlån och penninglån med olika likvi- ditetsgrader som bäst svarar mot en gi- ven inlåning. Till detta kommer frågan i vilken grad inlåningens utseende i nämnda avseenden kan påverkas genom val av räntesatser och andra villkor. Indexreglerade tillgångar i form av statsobligationer eller obligationer nt- färdade av hypoteksinstitut, kommuner eller företag innebär inga särskilda pro- blem. Konstruktionen av sådana obliga- tioner har tidigare behandlats (kap. 3). Av särskilt intresse är däremot kon- struktionen av indexreglerade banklån.

Beträffande denna senare fråga anför kommitténs experter: »Indexreglerade lån bör löpa på högst 6 månader eller med högst 6 månaders uppsägning. Utlåning mot realkontrakt bör ske i form av revers- lån, antingen såsom lån på viss tid eller viss tids uppsägning. Däremot synes det av tekniska skäl mindre lämpligt att in- dexlån lägges upp i form av växlar och checkräkningskrediter. I fråga om växlar är det dock möjligt att i stället för index- tillägg uttaga något slags kreditavgift, och i fråga om checkräkningskrediter torde det vara möjligt att göra en beräkning av me- deltalet av dispositionerna under året och indexberäkna detta. Ett dylikt förfarings— sätt synes oss dock inte höra komma till användning annat än undantagsvis.

Indextillägg skall beräknas per 12-måna— dersperiod, dvs. nytt grundindex skall an- vändas för tiden efter varje 12-månaders- period. Preliminärt indextillägg skall erläg- gas vid mellanliggande (ränte-)förfalloda- gar med slutavräkning vid den förfallodag som inträffar 12 månader efter lånets ut— betalningsdag resp. senaste avräkningsdag. Vid amortering eller förtida inbetalning av lån skall indextillägg beräknas på basis av slutindex på inbetalningsdagen. Någon möj- lighet synes icke föreligga att medge en generell kapitalisering av indextillägg. Be- hovet härav får dessutom bedömas som ringa med hänsyn till arten av den rörelse de här ifrågavarande instituten driver. Be- träffande grundindex, slutindex, värdesäk— ringstal etc. skall för utlåning samma reg- ler gälla som för inlåning. Lån mot real— kontrakt skall icke kunna återbetalas med lägre belopp än det nominella beloppet.»

Det är angeläget att mot bakgrunden av expertutlåtandet behandla några principiella synpunkter på bankernas indexreglerade utlåning. Som tidigare har visats (se kap. 2 och 5) är index- lån huvudsakligen av värde för en lång- siktig finansiering av företagskapital, bostäder och kommunala investeringar. Vid indexreglerad upplåning underlät- tas även en rationell amortering. Amor- teringarna kan bättre följa den reala värdeminskningstakten än vad som är möjligt vid finansiering med penning- lån. För långsiktig finansiering, exem- pelvis av bostäder, kan man därför räkna med att huvuddelen av index- lånen kommer att amorteras enligt en real amorteringsplan.

En rationell finansieringskalkyl för- utsätter således att indexlånen konstru- eras som amorteringslån och att index- tilläggen kapitaliseras. Det är ur före- tagsekonomisk synpunkt svårt att moti- vera en årlig betalning av upplupna in- dextillägg. Det innebär i princip att in- flationstakten får bestämma amorte- ringstakten. En väsentlig fördel med in- dexreglerad upplåning elimineras här- igenom.

Vid långsiktig finansiering med in- dexlån kan det t. o. m. vara nödvändigt att indextilläggen kapitaliseras. Före- tagens, bostadsbyggandets och kommu- nernas intresse för långa indexlån med årlig betalning av indextillägg måste vara mycket begränsat, eftersom sådana lån kan innebära en allvarlig likvidi- tetspåfrestning, även i förhållande till penninglån. Om möjlighet ges till kapi- talisering av indextilläggen, medan lå- nen följer en fastställd real amorte- ringsplan, framgår klarare de positiva egenskaperna hos finansieringskalkyler baserade på indexlån.

Skall dessa synpunkter tillgodoses bör den indexreglerade utlåningen i bankerna ske i form av relativt lång-

siktiga lån med reala amorteringspla- ner och kapitalisering av upplupna in- dextillägg. Sådana lån kan visserligen accentuera de interna balansproblemen för bankerna. Som senare skall visas föreligger dock möjligheter att avse- värt reduceradeuppkommandeproblem.

4.3 Bankernas balansproblem

En genomgående förutsättning i den följande diskussionen är att bankerna på såväl inlånings- som utlåningssidan tillämpar rent nominala och rent reala kontrakt. Detta innebär att vi i detta sam- manhang inte studerar den lösning, som har tillämpats i Finland. I huvudsak har den inneburit, att kostnaderna för inlåningens indextillägg bestridits med särskilda avgifter, som gällt all utlåning. Kontrakten på utlåningssidan har for- mellt varit nominala och tilläggsavgif— tens storlek har berott inte bara på stor- leken av indexhöjningen utan också på fördelningen mellan nominal och real inlåning i det enskilda institutet resp. banksystemet samt den inträffade in- dexhöjningen. Alla låntagare i institut med indexreglerad inlåning har således ålagts denna indexavgift. Med ett sådant system är det också uppenbart att in- dexlån kan förefalla mindre attraktiva för låntagarna.

Balansproblemet blir med de förut- sättningar som här gäller att finna en lämplig sammansättning av inlånings- och utlåningsidan. Detta gäller såväl med avseende på fördelningen mellan penning- och indexlån som mellan lån med olika löptider eller uppsägnings- villkor.

Det är därvid lämpligt att först stu- dera problemen rörande balansen mel- lan indexlån och penninglån. Ett kre- ditinstitut vars indexreglerade utlåning är lika stor som den indexreglerade in- låningen löper inga risker för förluster

(eller motsvarande vinster) vid icke för- väntade prisnivåförändringar. För detta fall kommer indextilläggen från utlå- ningen att automatiskt täcka de index- tillägg, som skall erläggas för inlåning- en. Visserligen kan vissa likviditetspro— blem uppstå om kontrakten på resp. si- dor har väsentligt olika löptider, men i stort sett bör en balans av denna ka- raktär vara eftersträvad av en bank.

Med hänsyn till de små marginaler som karaktäriserar bankernas verksam- het är det föga troligt att dessa institut i någon större utsträckning kan speku- lera i olika volym indexreglerade kon- trakt på in- och utlåningssidan. Situa- tionen är snarast den att de vinster, som kan göras, mer än väl motväges av de förluster som samtidigt är möjliga. Bankernas värdering är troligen på den- na punkt asymmetrisk: de möjliga vins- terna uppskattas inte särskilt starkt i jämförelse med den negativa värde- ringen av spekulationsförluster, vilkas konsekvenser kan vara mycket allvar- liga.

Det är rimligt att utgå från att även uppfattningen om framtida penning- värdeförändringar är asymmetrisk: ut- sikterna för kraftiga prisstegringar bedö- mes vara större än chanserna för pris— stabilitet eller sjunkande prisnivå. Det- ta innebär för det fall att den index- reglerade utlåningen är större än in- låningen att relativt små förluster kan göras, medan möjliga vinster är av stör— re ordning. Om inlåningen är störst måste däremot möjligheterna till enstaka men stor förluster vägas mot möjlighe- terna till begränsade vinster. Situatio- nen är således den att bankerna vill undvika en indexreglerad inlåning som är större än utlåningen men kan accep- tera en något större indexreglerad ut- låning.

Det är dock föga troligt att en balans mellan penninglån och indexlån kan

uppnås med en oförändrad sammansätt- ning av bankernas utlåningssida (jäm- fört med dagens situation). Det är inte möjligt att uppskatta hur stor del av inlåningen som kan förväntas bli över- flyttad till indexreglerade konton. För det första kan indexlånens introduk- tion medföra ett ökat totalt kreditut- bud, vilket svarar mot en minskning av konsumtionsefterfrågan. En tendens att acceptera längre bindningstider bör dessutom uppstå. Vidare är det troligt att förändringar också sker i fördel- ningen mellan olika kreditinstitut, allt beroende på i vilken grad och med vilka villkor indexreglerade konton introdu- ceras.

F örutsägelser om omfattningen av in- dexlån på utlåningssidan är förenade med ännu större osäkerhet. Den be- tingas framför allt av att politiska beslut avseende bostadsbyggandets och kom- munernas finansiering helt kan avgöra dessa sektorers inställning till indexlån (se kap. 5 och 10).

På kort sikt bör man dock kunna räk- na med en betydligt större rörlighet på bankernas inlåningssida än på utlå- ningsidan. Den tidigare beskrivningen av händelseförloppet vid de långfris- tiga kapitalräkningarnas introduktion visar att omflyttningarna kan bli bety- dande. Visserligen kan en stor ränte- differens stimulera lånekunderna att övergå till indexlån, men de formella uppsägningstiderna är här i allmänhet längre. Bankerna står således vid index- lånens introduktion inför problemet med tendenser till en större inlåning på indexkonton än motsvarande utlåning; den situation som ovan har betecknats som den minst önskvärda.

Problemet kan dock på olika sätt be- mästras. En möjlighet är att börja med mycket låga räntesatser på indexlån i förhållande till penninglån. Det bör be- gränsa inlåningen mot indexklausul och

stimulera låntagarna till upplåning i in- dexlån. Allteftersom en större del av ut- låningen konverteras till indexlån är det möjligt att genom en minskad ränte- differens —— höjning av indexlånerän- tan eller sänkning av penningräntan — öka inlåningen mot indexklausul och bromsa konverteringen på utlåningssi- dan. Det är dock föga troligt att balans mellan penninglån och indexlån kan uppnås i varje bank eller ens i affärs- banker och sparbanker var för sig.

Det gäller särskilt om bostadsfinan- siering i hög grad blir föremål för in- dexreglering. Sparbankernas utlånings- sida kommer då att innehålla en stor andel indexlån. På inlåningssidan är det tänkbart att intresset för indexreglerade län är störst för de förhållandevis stora och långsiktiga placeringarna i affärs- bankerna och att i inledningsskedet af— färsbankernas insättare sålunda reage- rar snabbast. Sparbankerna kan då stäl- las inför en tendens till överskott i in- dexlån på utlåningssidan medan affärs- bankerna har tendenser till överskott på inlåningssidan. Sådana situationer kan klaras genom att strukturen på utlå- ningssidan förändras, exempelvis så att affärsbankerna i det anförda exemplet övertar indexreglerade bostadsobliga- tioner, medan sparbankerna köper en större mängd nominala fordringar.

Problemet kan också formuleras så att det inte är givet att dagens struktur på kreditmarknaden kan upprätthållas, när hänsyn skall tas inte bara till löp- tider, säkerhetskrav, riskegenskaper etc. hos lånen utan även till de olika kreditmarknadssubjektens intresse för värdesäkra kontrakt. Den ovan antydda lösningen är, samtidigt som den föränd- rar utlåningsstrukturen mellan affärs- banker och sparbanker, ett slags clear- ingsystem.

Det är också tänkbart att införa ett mera regelrätt system för överföring

mellan banksystem och enskilda banker av inlåningsmedel, som måste placeras i indexlån resp. penninglån. En typ av sådan clearing diskuteras i den tidigare citerade expertpromemorian. Där före- slås samarbete med obligationsemitte— rande institut av typen Industrikredit, Kommunkredit m. fl. Dessa institut skul— le sälja indexobligationer till bankerna och låna ut motsvarande medel mot in- dexklausul.

Behovet av att utjämna balansrubb- ningar mellan enskilda banker och banksystem torde komma att accentu- eras om staten genom olika politiska be- slut eller genom sin aktivitet på index- lånemarknaden framkallar en snabb övergång till indexlån såväl för egen del som för framför allt bostadsfinansiering och kommunernas upplåning. I sådant fall kan det bli nödvändigt att neutrali- sera balansrubbningarna med penning- politiska medel.

Ett sätt är att låta centralbanken fun- gera som mellanhand: i den omfattning som nödvändiggörs av den indexregle- rade bostadskreditgivningen placeras sparbankernas nominala inlåning i riksbanken för att där förvandlas till en riksbankens indexreglerade utlåning till sparbankerna. Härigenom erhåller sparbankerna en tillräcklig mängd in- dexreglerad inlåning för att täcka bo- stadskreditgivning mot indexklausul. För affärsbankernas del kan den mot— satta transaktionen bli aktuell: index- reglerad inlåning förvandlas med riks— bankens hjälp till nominal inlåning.

För statens del betyder detta att den övertar vissa av de risker som rubb- ningar i enskilda bankers och banksy- stems balans mellan in- och utlånings- sidornas kontraktsenheter innebär. En brist på balans mellan volymen index- lån resp. penninglån på riksbankens skuld- och tillgångssida uppstår sålun- da, om något av de två banksystemen

i större utsträckning än det andra skul- le utnyttja riksbanken som mellanled. Den nominala inlåningen i riksbanken blir större än den nominala utlåningen i det fall att transaktionerna med spar- bankerna hlir större än transaktionerna med affärsbankerna (som svarar för den reala inlåningen i riksbanken). Mot- satsen, dvs. ett överskott av real inlå- ning, inträffar om affärsbankernas be- hov av nominallån i riksbanken skulle bli större än sparbankernas behov av reallån från riksbanken. Huruvida detta risktagande kan anses befogat beror helt på bedömningen av värdet av en över- gång till indexlån för bostadsbyggandets del (se även kap. 13.3).

Ett annat alternativ för bankernas po- litik i inledningsskedet är att direkt ran- sonera den indexreglerade inlåningen i syfte att undvika att den blir större än den indexreglerade utlåningen. Det be- tyder att inköpsrätten av de indexreg- lerade depositionsbevisen begränsas kraftigare än vad gällande lagstiftning skulle föranleda och eventuellt också inskränkes till vissa kategorier av kö- pare, t.ex. fysiska personer, medan företag och andra juridiska personer utestänges. I längden kan dock ransone- ringen knappast ersätta en rörlig ränte- politik vid balansrubbningar av olika slag, om indexklausuler får större om- fattning på kreditmarknaden. Ransone- ring av indexlån som ett medel att un- derlätta inledningsskedets anpassning till den nya låneformen diskuteras i kap. 13.6.

Det finns också vissa möjligheter att styra övergången genom att variera uppsägningstiderna för olika slags in- dexkonton. I ett inledningsskede kan det vara lämpligt att kräva lång upp- sägningstid för indexkonton eller in- föra flera räkningar med en räntepre- mie för de längre räkningstyperna. ln- dexkontonas likviditet minskas och det-

ta bidrar till en långsammare omplace- ring. Motsvarande operationer kan ock- så göras på utlåningssidan. I en mer sta— biliserad marknad är det möjligt att minska uppsägningstiderna och göra indexlåneräkningarna mer likvida eller minska den räntedifferens, som kan föreligga mellan olika långa räkningar.

Det långsiktiga balansproblemet för bankerna är att hålla en ekvivalent mängd indexlån på in- och utlånings- sidan vid olika störningar. För att upp- rätthålla balansen exempelvis vid ökade inflationsförväntningar är det nödvän- digt att justera åtminstone en av ränte- satserna. Ökade inflationsförväntningar ger vid en oförändrad räntedifferens en tendens till ökad inlåning på indexräk— ningar och minskad utlåning. Detta kan undvikas genom att gapet mellan de två räntesatserna vidgas.

Under vissa förutsättningar kan en ut- talad tendens till instabilitet i de båda kontraktsformernas omfattning uppstå. För det första torde _ trots försök till åtgärder i begränsande syfte — en viss spekulation i den kortsiktiga indexut- vecklingen kunna bedrivas. För det andra kan, såsom närmare diskuteras i kap. 13.6, förväntningarna i detta avse- ende ha benägenhet att förändras gans— ka snabbt och med tätare intervall än förväntningarna rörande prisnivåut- vecklingen på längre sikt.

I den mån de ändrade förväntning- arna avser penningvärdeutvecklingen på kort sikt, dvs. de närmaste ett eller två åren, borde dock effekten bli störst på inlåningssidans fördelning mellan de två kontraktsformerna. Bankernas ut- låning måste sålunda i än högre grad än inlåningen antas avse kontrakt med re- lativt lång löptid.Instabiliteten i förvänt- ningarna bör därför vara mindre på ut- låningssidan. I och med att en över- strömning av medel från penning- till

indexkonton på inlåningssidan inte be- höver åtföljas av en motriktad tendens på utlåningssidan, skulle en önskad grad av balans mellan indexreglerad in- och utlåning kunna åstadkommas utan allt- för stora förändringar av räntediffe- rensen.

Styrkan av den spekulativa tendens, som väntas uppträda främst i bankernas inlåning, torde vara svår att förutsäga, och därmed också omfattningen av den problematik som här skisserats. Det är sålunda tänkbart, att förskjutningarna mellan de två slagen av kontrakt blir av så liten omfattning (dvs. endast gäller i förväntningsavseende marginella lån- givare och låntagare), att de ur ränta- bilitets_ och risksynpunkt blir negli- gibla. Troligt är också, att problemets betydelse kommer att variera avsevärt mellan olika banker, beroende i första hand på indexkontraktens omfattning i förhållande till bankens totala omslut- ning. Vidare är det troligt, att bankerna kan i viss utsträckning neutralisera för- skjutningar i sin balans av reala ford- ringar och skulder genom lämpliga för- ändringar i sin värdepappersportfölj, vilken ganska naturligt kommer att bilda en buffert mellan in— och utlå- ningssidan i detta avseende. De krav på en rörligare räntestruktur i bankerna, som indexlåns införande trots allt kan komma leda till, diskuteras i kap. 13.3.

Det bör slutligen erinras om att det på längre sikt kan uppstå en tendens till en uppdelning av kreditmarknaden i en lång marknad, som domineras av indexreglerade placeringar och lån samt en kort marknad för likvida insättningar och kortare lån med huvuddelen av omslutning i penninglån. (Se kap. 13.) En sådan uppdelning kan få konse- kvenser för hela kreditmarknadsstruk- turen och uppdelningen mellan olika kreditinstitut.

KAPITEL 12

En privat indexlånemarknad

Inledning

Undersökningens inriktning och allmänna förutsättningar

Det alternativ för statens handlande i indexlånefrågan, som innebär att stats- makterna begränsar sina insatser till att skapa de tekniskt-legala förutsättningar- na för indexreglerade kontrakt, måste rimligen ha som utgångspunkt att nack- delarna med direkta statliga operationer på indexlånemarknaden befunnits vara så stora, att man — trots en positiv vär- dering av indexlånens egenskaper — inte är beredd att beträda den vägen.

Av de olika motiv, som kan ligga bakom en dylik inställning, skall här endast näm- nas ett, vilket i debatten kring indexlånen tillmätts en viss betydelse. Det har sin ut- gångspunkt i föreställningen, att staten, om den via emissioner eller annorledes ingriper i indexlånemarknadens prisbildning, måste ta ansvaret för både penning- och indexlå- neräntan. När penningpolitiken på detta sätt fastlagt räntedifferensen undgår staten inte att deklarera sin uppfattning om den framtida prisnivåförändringen. Understiger därvid indexlåneräntan penninglånens rån- ta har en »officiell» inflationsförväntan ådagalagts. I en något förgrovad form åter- finnes argumentet i tesen, att staten över huvud bör undvika att ta befattning med indexlån för att inte ådra sig misstanken, att den ekonomiska politiken givit upp »kampen för penningvärdet». Innebörden av dessa argument för en statens passivitet i indexlånefrågan har tidigare diskuterats. Se kap. 4.1.1 samt 10.5.

Den följande undersökningen kan i stor utsträckning ses som ett prognos—

försök: vilka möjligheter har en index- lånemarknad att »spontant» uppstå, hur kommer den att fungera och utvecklas? Men en sådan undersökning bör också ge underlag för en bedömning av i vil- ken utsträckning de till indexlånetan- ken knutna syftena kan uppnås. Om åt- gärder för att i formell mening möjlig- göra indexreglerade kontrakt karaktäri— seras som ett statens »minimiprogram» i indexlånefrågan, bör resultaten av detta program jämföras med vad som kan uppnås genom direkta statliga in- satser på en indexlånemarknad, där in- dexlån blir ett reguljärt inslag i mark- nadsoperationer och kreditpolitik.

I det föregående (särskilt kap. 2 och 3) har frågan upprepade gånger ställts, vilken typ av värdelån som kan tänkas vara bäst ägnad att undanröja konse- kvenserna av osäkerheten om penning- värdets framtida utveckling. Dessa ut- redningar har givit vid handen, att så- vitt gäller långivarna-spararna reallån med i möjligaste mån obegränsade in- dexklausuler bäst tillgodoser de upp- ställda kraven. För låntagarna-företa- gen skulle däremot värdelån av mera speciellt slag, där värdeklausulen när- mare anslöt till företagets resultatut- veckling, i vissa fall vara att föredra. Olika tekniska svårigheter samt den låga attraktionskraft lån med special- index skulle ha för placerarnas del _ i förhållande till både reallån och pen- ninglån — gör dock att utsikterna för uppkomsten av dylika lån inte förefal-

ler särskilt stora. Den enda typ av vår— delån, som skulle kunna bli ett konkur- renskraftigt inslag på kapitalmarknaden och då närmast som ett substitut för aktier, förefaller vara s.k. vinstandels- lån.

Mot den bakgrunden har huvudin- tresset ägnats uppkomst— och utveck- lingsmöjligheterna för en marknad av indexlån, vars värdeklausul baseras på en allmän konsumtionsprisindex, dvs. reallån. Huruvida denna klausul är för- sedd med begränsningar eller ej torde för de följande resonemangen ha mind- re betydelse. För enkelhetens skull an- tas dock att det är fråga om obegrän— sade reallån.

Ett av de krav som kan ställas på sta- tens åtgärder i syfte att möjliggöra in- dexlån är, att de i största möjliga ut- sträckning skall skapa samma förut- sättningar för indexlån som för pen- ninglån. Någon effekt av dessa åtgär- der, som systematiskt gynnar den ena låneformen på den andras bekostnad, bör sålunda inte få förekomma. Där— emot kan förutsättningarna inte i alla avseenden utformas så, att de blir de- samma för alla former av värdelån, obe- roende av kontraktsenhet. Särskilt de reformer av inteckningsrätten, som dis- kuterats i kap. 6, måste inriktas på en indexlåneform, och då antagligen real- lån. Vissa av de med indexlån förenade skattefrågorna och deras lösning inne- bär också att reallån kan komma att framstå som den mest lätthanterliga låneformen.

Det bör dock framhållas, att även om de tekniska förutsättningarna genomgå- ende pekar på ett fåtal regleringsindex som praktiskt användbara, är detta dock inte detsamma som en prognos för den kommande utvecklingen. En- bart oklara eller t.o.m. ogynnsamma förutsättningar för vissa typer av vår- delån behöver inte omöjliggöra en stor

variation i kontraktsenheterna om de marknadsmässiga förutsättningarna exis- terar. När denna undersökning inrik— tats på frågan om reallån kan uppkom- ma, har det skett med utgångspunkt från att det största intresset anknytes till denna lånetyp. Samtidigt får givet— vis prognosen ett inslag av program: i valet av förutsättningar har inlagts en värdering av de kontraktsformer vid sidan av penninglån, vilkas existens förefaller mera värdefull än andras.

Den kreditpolitiska situationen

Om det kan antas, att enbart den om- ständigheten att vissa statliga åtgärder möjliggjort indexreglerade låneavtal in- te är ett tillräckligt villkor för upp— komsten av indexlån, måste incitamen- tet till en indexlånemarknad sökas i dess »marknadsmässiga» förutsättning- ar. Enklast skulle dessa förutsättningar kunna karaktäriseras med en situation, där både låntagare och långivare finner det med sin fördel förenligt att ersätta åtminstone en del av penninglånen med indexlån. Att utröna under vilka förut- sättningar en sådan situation uppstår blir en av huvuduppgifterna i den föl- jande framställningen.

Hur principen om »ömsesidig fördel» av indexlån kommer att fungera beror bl.a. av den kreditpolitiska situation, som råder. I en kreditmarknad utsatt för ransonering och andra statliga in- gripanden av regleringskaraktär kan således tvångsmoment av olika slag fö— rekomma för både långivare och lånta— gare, som ger valsituationen delvis andra förutsättningar än dem som nor- malt inlägges i begreppet ömsesidig fördel. En av de omständigheter, som kommer att påverka prognosen för en indexlånemarknad utan statliga opera- tioner, är därför huruvida någon form av kreditransonering förekommer eller ej.

För att renodla problematiken sker den följande framställningen i två av- snitt, som behandlar dels en kredit- marknad i jämvikt, dels en reglerad marknad. Jämviktsmarknaden antas va- ra karaktäriserad av att ingen statlig kreditransonering förekommer och att den rådande räntenivån motsvarar »jämviktsräntan» för utbud och efter- frågan på kredit.

När det gäller utformningen av den reglerade kreditmarknadens förutsätt— ningar föreligger vissa svårigheter att uppnå både en tillräcklig grad av rea- lism och önskvärd entydighet i formu- leringen av mål och medel. Målen för en kreditmarknadsreglering behöver in- te vara särskilt stabila genom tiden, eftersom de i viss utsträckning beror av det i varje situation rådande sam- hällsekonomiska och politiska klima- tet. Detsamma gäller i viss utsträckning även de medel, varmed politiken reali- seras. Samtidigt kan det erbjuda vissa svårigheter att precisera dessa medels innehåll i ett läge, då nya institutionella och politiska förutsättningar uppstår. För att i möjligaste mån undgå att allt- för hårt binda framställningen till en tillfällig kreditpolitisk situation, om vars bestånd föga kan sägas, har diskus- sionen av den reglerade kreditmarkna- den utförts på ett sådant sätt, att den tar sikte på vissa grundläggande egen- skaper. Därvid har ransoneringsmo- mentet starkt betonats i syfte att ren- odla den problematik som följer av en sådan politik. Bilden av den reglerade marknaden har kompletterats med ett betydande inslag av kreditprioritering, baserad på vissa målsättningar rörande investeringsfördelningens utseende,var- vid den hittills förda svenska bostads- politiken tagits som förebild.

De i vissa avseenden vitt åtskilda för- utsättningar, som valts för att beskriva de två marknadssituationerna, torde

överdriva de skillnader, som i verklig- heten råder mellan dem. Framför allt reduceras skillnaderna om hänsyn tas till de stora kreditmarknadsinstitutens dominans på marknaden. De utgör ett väsentligt avsteg från jämviktsmarkna- dens förutsättning om fri konkurrens mellan ett stort antal köpare och säljare av fordringar. Även i en jämviktsmark- nad måste man därför anta att en »nor- mal» kreditransonering tillämpas av kreditinstituten på så sätt, att man av- visar låntagare som är beredda att be- tala den begärda räntan men som av andra anledningar, t.ex. säkerhetsskäl, inte av instituten betraktas som goda kreditobjekt.

1. Prisbildningsprocessen och marknadens utveckling, en teoretisk modell

Undersökningen inleds med ett försök att beskriva indexlånemarknadens funk- tionssätt i en starkt förenklad teoretisk modell för efterfrågan och utbud på privata fordringar. Syftet är främst att ge en bild av de huvudargument, som avgör prisbildningsprocessens förlopp och marknadens utvecklingsmöjlighe— ter, när man bortser från institutionella trögheter av teknisk eller psykologisk art. Genomgående förutsättningar är så- ledes att olika institutionella hinder för indexlån undanröjts och att de på kre- ditmarknaden agerande subjekten beter sig någorlunda rationellt. Utgångspunkten för undersökningen i detta avsnitt är en kreditmarknad i jämvikt och med fri prisbildning på marknaden för privata fordringar. Ana- lysen avser att utgöra det teoretiska un- derlaget för en mera institutionellt in- riktad diskussion av den privata index- lånemarknadens utvecklingsmöjligheter i avsnitt 2 och 3. Även diskussionen i kap. 13 av penningpolitiken i en dub-

bel kreditmarknad kommer i stor ut- sträckning att baseras på den följande framställningen.

1.1 Riskattityder och förväntningar Den grundläggande egenskap, som åt- skiljer penning- och indexlån, är att man med indexlån kan minska osäker- heten angående finansiella tillgångars och skulders framtida realvärde. Om de ekonomiska subjekten allmänt upp- fattar osäkerheten om sin reala förmö- genhetsstatus som en icke önskvärd konsekvens av penninglån, skulle upp- komsten av realt säkra kontrakt i en värld med penningvärdeosäkerhet kun- na starta en proceSS, som inte upphörde förrän alla existerande penninglån ut- bytts mot indexlån. Likaså skulle alla nya avtal slutas i realkontraktets form. I och med att penninglån av alla be- traktas som behäftade med en högre grad av risk än indexlån skulle näm- ligen parterna aldrig kunna enas om sådana avkastningsvillkor för penning- låneavtal, att de för båda sidor upp- hävde den i förhållande till indexlån ogynnsamma riskeffekten. I renodlad form gäller resonemanget endast under förutsättningen, att index- reglerade låneavtal kan slutas för alla slags kredittransaktioner, således även de mest kortsiktiga. Kan detta inte ske, avbrytes övergången till indexlån på den punkt, där behovet av likvida till- gångar resp. kortfristig skuldsättning värderas starkare än skyddet mot pen- ningvärderisker.

Om den beskrivna processen inte kommer till stånd eller avstannar i ett tidigare skede, måste det ha följande orsaker, var för sig eller i förening: 1) De institutionella, dvs. i första hand legala förutsättningarna för uppkoms- ten av indexlån är ej uppfyllda. (Här antas att dessa förutsättningar existe- rar.) 2) Vissa subjekt betraktar realt

säkra tillgångar eller skulder såsom en icke önskvärd konsekvens av indexlån och föredrar således penninglån ur risksynpunkt. 3) De ekonomiska sub- jekten har sinsemellan olika uppfatt- ningar om den framtida prisnivåutveck- lingen; det råder med andra ord en in- terpersonell spridning av prisnivåför- väntningarna.

Riskfaklom I tidigare avsnitt, särskilt kap. 2 och 5, har försök gjorts att klarlägga de vill- kor, varunder olika subjekt utbildar sina attityder gentemot indexlåns och penninglåns inbördes riskegenskaper. När det gäller hushållen, förefaller det rimligt att anta, att de betraktar realt säkra tillgångar och skulder som en riskreduktion. Slutsatserna beträffande reaktionsmönstret hos företagen såsom innehavare av realkapital och låntagare är mindre entydiga, när det gäller pen- ning- och indexlåns inbördes riskegen— skaper.

Såsom framhölls i kap. 2 bör normalt vinstutveckling och prisutveckling före- te ett positivt samband. Å andra sidan kan det finnas en rad branscher, där detta samband är i hög grad osäkert eller t.o.m. negativt — t. ex. för före- tag med försäljning på utländska mark- nader. En omständighet, som särskilt bör beaktas, är att upplåning mot in- dexlån kan medföra en risk för mycket stora förluster under vissa, i och för sig extrema förutsättningar (medan penninglån skulle reducera risken för detta slags förluster). I och med att det således kan finnas låntagare, som upp- lever realt säkra skulder såsom en större risk, uppstår ett utrymme för penning- låneavtal resp. ett motstånd mot utbyte av nominala skulder mot indexlån. Detta gäller särskilt om hushållen-lån- givarna tillmäter den reducerade osä- kerheten vid indexlån endast ett mindre

värde ur välfärdssynpunkt, t. ex. därför att deras aversion mot risktagande i vissa finansiella transaktioner — må- hända betydelselösa för hushållets to- tala välfärd —— är ringa eller emedan föga osäkerhet råder om den framtida penningvärdeutvecklingen.

Det i sammanhanget avgörande är dock, att det inte är möjligt att förutse graden av riskaversion och arten av de förväntningskomplex, som kommer att avgöra de olika subjektens reaktioner inför indexlån. De följande resone- mangen måste därför utföras under al- ternativa hypoteser, varmed de ekono- miska subjektens handlande kan förkla- ras och varur olika utvecklingsalterna- tiv för indexlånemarknaden kan här- ledas. Det sker i form av antaganden om den allmänna attityden till index- låns riskegenskaper hos de två kate- gorier, som här kallas långivare resp. låntagare. Med långivare avses då i första hand hushållen såsom den stora gruppen med fordringsöverskott, med låntagare företag, vars gemensamma ka- raktäristika är ett skuldöverskott gent- emot övriga sektorer.

Prisnivåförväntningarna

I och med att osäkerhet råder om den framtida prisutvecklingen finns det också anledning anta, att allmänhetens förväntningar rörande denna utveck- ling inte är identiska och att det med andra ord finns individuella variatio- ner i såväl graden av osäkerhet som storleken av de individuellt förväntade prisnivåförändringarna under en given period.

Graden av individuell penningvärdeosä- kerhet har tidigare (kap. 2.1.2) definierats som spridningen — i en sannolikhetsför- delning — av de utfall för penningvärde- utvecklingen, som en viss individ uppfattar såsom sannolika. Storleken av hans pris- nivåförväntningar beror på var tyngdpunk- ten i förväntningarna ligger, dvs. vilket el-

ler vilka utfall som betraktas som mest troliga, samt även på den vikt som tillmä- tes möjliga avvikelser från det mest sanno- lika värdet. Två individer, som har sam- ma aversion mot risktagande, kan därvid tillmäta indexlån olika värde i förhållande till penninglån beroende på att den ene är mera osäker om den framtida penningvär— deutvecklingen än den andre — varigenom den vid indexlån möjliga riskreduktionen blir större _ och/eller att det av dem för- väntade utfallet för prisnivåns förändringar har olika utseende.

Längre än till den allmänna hypote- sen, att de individuella förväntnings- attityderna bör kunna ha ett sinsemel- lan avvikande utseende (och att efter- frågan på indexlån bör öka med stigan- de penningvärdeosäkerhet och ökande inflationsförväntningar) kan man knap- past komma utan kompletterande hypo- teser. I praktiken blir det för övrigt inte möjligt att åtskilja de två nämnda komponenterna i förväntningskom- plexet, eftersom konsekvenserna ur marknadssynpunkt av ökad osäkerhet om det framtida penningvärdet och sti- gande inflationsförväntningar bör vara likartade. De tre begreppen riskvärde- ring, förväntningsspridning och pris- nivåförväntningar utgör endast teore— tiskt-tekniska hjälpmedel med vars hjälp subjektens beteende kan analyse— ras. Någon kvantitativ uppskattning av deSSa olika element och därmed av om- fattningen av den mot indexlån riktade efterfrågan kan med andra ord ej göras.

1.2 Kreditmarknadens struktur Ett försök skall trots ovan berörda svå- righeter göras att beskriva indexlåne- marknadens efterfråge- och utbudsför- hållanden. De mera preciserade resone- mang som redovisas har det hypote— tiska exemplets karaktär. Såsom ovan antytts kommer efterfrå- gan på indexlånemarknaden att härröra inte endast från sparandet ur löpande

inkomster utan även från en benägen- het att företa omplaceringar från nomi- nala till reala fordringar. Om man tar hänsyn till att den utelöpande ford- ringsstocken är många gånger större än det löpande sparandet, kan den poten- tiella efterfrågan på indexlån därför i första hand antas bestå av allmänhe- tens innehav av finansiella fordringar. På samma sätt existerar också ett po— tentiellt utbud av indexlån som motsva- rar allmänhetens finansiella skulder i utgångsläget. Det måste således finnas någon realräntenivå, som är tillräckligt hög i förhållande till nominalfordring- arnas avkastning för att framkalla en fullständig övergång till indexlån bland innehavarna av finansiella tillgångar, liksom vid en tillräckligt låg realränte- nivå alla finansiella skulder utbyts mot indexlån. Samma resonemang kan fö- ras vid förändringar i den totala ford- rings- och skuldvolymen.

De funktioner för utbud och efterfrå- gan från allmänheten, dvs. andra sub- jekt än staten, som kan konstrueras med den existerande fordringsmängden och dess förändringar som argument, blir dock för sitt utseende och sin volym beroende av flera faktorer än de age- rande subjektens prisförväntningar och riskattityder. För det första måste hän- syn tas till att olika typer av finansiella tillgångar och skulder har högst varie- rande likviditetsegenskaper och utbyt- barhet. Kreditmarknaden uppvisar ett rikt register av likviditetsegenskaper, från banktillgodohavanden och obliga- tioner över intecknings- och reverslåne- marknaden till helt illikvida fordringar, såsom tillgångar i försäkringsbolags pensionsförsäkringsfond. Dessa olika friktionsmoment betyder att övergång- en till indexlån kan ta avsevärd tid och att efterfråge- och utbudsfunktionerna kan ha olika utseende beroende på det tidsperspektiv som anlägges.

För det andra är begreppet finan- siella tillgångar oklart som avgränsning av den potentiella efterfrågan på index- lån. Huruvida exempelvis mycket kort- fristiga och höglikvida tillgångar och skulder resp. sådana långfristiga till- gångar, som också innehåller olika slag av försäkringsmoment, kommer att om- placeras i real form, har ett direkt sam- band med om värdesäkra placeringar med dessa egenskaper finns att tillgå. Utbudets institutionella utseende kan med andra ord påverka efterfrågans omfattning.

Förekomsten av värdesäkra försäk- ringsformer innebär sålunda, att en di- rekt efterfrågan från allmänheten på in- dexlån i olika former uteblir. Detta kan dock kompenseras av försäkringsbola— gens indexlåneplaceringar, som antag- ligen till fullo måste täcka realförsäk- ringsfonden. Resultatet blir i så fall en annan efterfrågestruktur: i stället för ett stort antal små placerare erhålles ett fåtal stora köpare av realobligatio- ner. Av väsentlig betydelse för real- obligationsmarknadens efterfrågeut- veckling är därför om uppkomsten av reallån kommer att innebära att all- mänheten i större utsträckning än hit— tills direkt efterfrågar och köper obli- gationer eller om det, såsom hittills, kommer att ske med banker och försäk- ringsbolag som mellanled. Det senare alternativet torde i allmänhet innebära, att värdesäkra kontraktsformer tillhan— dahålles allmänheten av de kreditför— medlande instituten.

Det ovan sagda gäller i allt väsentligt även för de utbuds- och efterfrågeakti- viteter som härleds ur sparande och in- vesteringsverksamhet. Särskilt bör ob- serveras att kreditefterfrågan och där- med indexlånemarknadens utbudssida ofta har en fast institutionell anknyt- ning till olika delmarknader. Övergång- en till indexlån för exempelvis bostads-

finansiering och företagens långsiktiga upplåning kan sålunda ske i avsevärt olika takt beroende på om upplåningen sker på obligationsmarknaden —— där hypoteksinstitutens reaktioner såsom kreditförmedlare kan komma att spela en betydande roll — reverslånemark- naden utanför bankerna, i sparbanker eller affärsbanker. Vidare är det tro- ligt att indexlåneformens eventuella på- verkan på sparande- och investerings- benägenheterna till sin styrka beror av marknadens institutionella utbredning och därmed även av det tidsperspektiv som anlägges.

Analysen av den dubbla kreditmark- nadens funktionssätt måste nyansera begreppet indexlån så att hänsyn tas till deras institutionella form och likvi- ditetsegenskaper, Likaledes måste den innehålla en tidsdimension till följd av ofrånkomliga friktionselement i till- gångars och skulders utbytbarhet. I detta avsnitt ges dessa förutsättningar ofta en mycket schematisk form i syfte att, som tidigare framhållits, renodla vissa huvudelement i utvecklingen.

Om man bortser från olika fördröjande moment i övergången till indexlån, kan de för indexlånemarknadens funktions- sätt avgörande faktorerna, förntom de kreditpolitiska organens uppträdande, antas bestå av kreditmarknadssubjek- teus prisnivåförväntningar och riskatti- tyder. Det har tidigare betonats att man vet mycket litet om dessa egenskaper. För att erhålla ett underlag för de föl- jande resonemangen skall dock några funktioner för utbud och efterfrågan på indexlånemarknaden återges, vilka kan härledas ur vissa antaganden rörande prisnivåförväntningarnas interpersonel- la spridning.

Antal individer med förväntan p' Fall 1 o I | | l/ | | | | | 0 Pl- Foll 1 b I | I | | | _ l l l 0 P(- Foll 1 c I | | I 0 p'

,. Förväntad prisförändring per år p'

Diagram 12:1 Den interpersonella fördel- ningen av förväntningar beträffande prisni- våutuecklingen.

Diagram 12:1 innehåller tre exempel på hur de på kreditmarknaden agerande subjekten kan karaktäriseras med avse- ende på sina förväntningar om prisni- våns årliga förändring i framtiden. (Ang. innebörden av begreppet förvän- tan i det individuella fallet, se kap. 2.1—2.) Den förväntade prisföränd- ringen (i procent) är avsatt på den horisontala axeln. Antalet individer med ett visst gemensamt förväntat vär- de rörande prisnivåutvecklingen avsät- tes på den lodräta axeln. Dessa »fre- kvensfunktioner» för prisnivåförvänt- ningarnas interpersonella spridning kan

tolkas på olika sätt. Å ena sidan kan antalet individer som representeras av de vertikala koordinaterna antas vara mycket stort och kunde då sägas mot- svara allmänheten i form av en stor mängd köpare och säljare på en obliga- tionsmarknad. Å andra sidan kan an- talet subjekt, som uppträder på obliga- tionsmarknaden, vara mycket litet och bestå i stort sett av placeringscheferna i banker, försäkringsbolag, hypoteksin- stitut, offentliga fonder m.fl. place- ringsföretag. Förväntningsspridningen mellan subjekten kan vara exakt den- samma i båda fallen; det enda som in- träffar är en förändring av skalan på den vertikala axeln.

Förväntningarnas spridning De i diagrammet återgivna exemplen på individernas prisförväntningar har valts för att illustrera vissa tänkbara karak- täristika hos människornas uppfattning om framtida prisnivåförändringar. Fall 1 a) utgår från att ett värde för prisnivåns årliga förändringstakt — eller ett litet intervall av dylika värden —— förväntas av fler individer än något annat enstaka värde. Det finns med andra ord en representativ förväntan: om man påträffar en individ bland dem, som ingår i frekvensfunktionen, är sannolikheten störst för att dennes förväntningar motsvarar den represen- tativa förväntan. Dessutom grupperar sig övriga förväntningar symmetriskt kring detta värde. Det innebär bl. a. att den representativa förväntan också är den genomsnittliga förväntan hos indi- viderna och att den utgör frekvenskur- vans tyngdpunkt. Att förväntningarna är symmetriskt fördelade omkring det representativa värdet eller medelvärdet säger dock ingenting om hur spridda förväntningarna är, t. ex. om antalet in- divider med mer extrema förväntningar är större eller mindre än antalet med

representativa förväntningar. Fall 1 a) har konstruerats så, att spridningen är relativt liten; uppfattningen om pris- nivåutvecklingen antas således vara i stort sett samstämmig för större delen av subjekten.

Även fall 1 b) har ett förväntnings- värde, som kan betraktas som represen- tativt i den meningen, att det omfattas av ett större antal individer än något annat enstaka värde. Förväntningarna är i detta fall asymmetriskt fördelade kring det representativa värdet (som därmed inte är detsamma som fördel- ningens medelvärde). Asymmetrin har tagit sig uttryck i att fördelningens tyngdpunkt förskjutits mot högre för- väntningstal. Individerna är i fall 1 b) mer inflationistiskt inriktade än indi- viderna i fall 1 a). Denna typ av inter- personell förväntningsfördelning är analog med de hypoteser om det indi- viduella förväntningskomplexets utse- ende, som tidigare lanserats i kap. 2.1 och 5.

Där påpekades att det kan finnas en tendens att uppfatta avvikelser nedåt från den mest sannolika prisstegrings- takten såsom mindre troliga än avvikel- ser uppåtj överfört till detta samman- hang betyder antagandet, att om det finns en normal eller representativ pris- nivåförväntan i samhället är de perso- ner, som tror på en långsammare pris- stegring, märkbart färre än de personer, som tror på en starkare inflation.

I fall 1 c) har slutligen för jämförel- sens skull det fall upptagits då ingen representativ förväntan i den ovan an- givna meningen existerar utan varje förväntningsvärde omfattas av samma antal individer. Det betecknar således ett extremfall för den interpersonella spridningen av förväntningarna.

Efterfrågekurvorna Nästa uppgift är att ur frekvensfunk-

tionerna i diagram 1211 härleda index- lånemarknadens efterfrågekurvor. Om man antar (1) att individernas val mel- lan penning- och indexlån avgöres en- bart av deras prisnivåförväntningar, (2) att valet gäller obegränsade pen- ning- och reallån med samma löptider (eller att prisnivåförväntningarnas stor- lek är oberoende av tidsperspektivet) och (3) att individerna i efterfråge- funktionerna ingår med samma tyngd som i frekvensfunktionerna, kan efter- frågekurvorna härledas genom en enkel summering av antalet individer, som vid varje nivå på realräntan i förhål- lande till penningräntan efterfrågar reallån. (Reallån efterfrågas så snart som differensen mellan penninglåns och indexlåns räntesatser understiger den förväntade årliga prisstegringstakten; indexlåns reala avkastning är då större än den förväntade reala avkastningen på penninglån.)

Kurvorna i diagram 12:2 har härletts enligt dessa förutsättningar, så att fall 2 a) motsvarar en förväntningsfördel- ning enligt fall 1 a) i diagram 13:1 osv. Den vertikala axeln mäter storleken av räntedifferensen, dvs. skillnaden mellan penninglåneränta och indexlåneränta. Procenttalen på den horisontella axeln anger indexlåns andel av den vid varje tidpunkt utelöpande totala obligations- mängden.

Förutsättningarna för konstruktionen av efterfrågekurvorna i diagram 122 kan åtminstone i ett avseende direkt sä- gas var orealistiska. Det gäller antagan- det att varje individ kan invägas med samma vikt i efterfrågefunktionen, vilket betyder att de antas ha samma efter- frågekapacitet, mätt i pengar. Det vore i och för sig teoretiskt möjligt att väga in individerna med storleken av deras obligationsinnehav och/eller kassa så- som vikter. Men eftersom all kunskap om de kvantitativa måtten för ett dylikt

rd' '" Full 2 o 0 | x Full 2 b " | Fall 2 c 0 o lou

50 Efterfrågan på reallån i % av utelöpande obligationsmöngd

rdjff=Differens mellan penninq— och realränta

Diagram 12:2 Efterfrågefunktioner på real- lånemarknaden.

förfarande saknas blir operationen knappast meningsfylld. Den principiel- la gränslinjen synes böra dragas mel- lan det fall, då obligationsefterfrågan kommer från en stor mängd individer,

och det fall då obligationsmarknaden domineras av ett fåtal stora institutio- nella placerare. Någon entydig effekt för efterfrågefunktionernas utseende får inte alternativa hypoteser härvidlag. Uppenbart är dock att övergången från symmetri till en mera betydande asym- metri i den interpersonella förvänt- ningsspridningen förutsätter allmänna förväntningsförskjutningar i det fall att efterfrågan kommer från ett stort antal placerare, medan i det andra fallet en extrem förväntningsattityd hos en eller ett fåtal placerare med stor tyngd på kreditmarknaden kan i grund förändra efterfrågefunktionens utseende.

Vidare är det inte givet, att förvänt- ningarna ensamma avgör placeringsva- let. Såsom tidigare betonats kan teorin för indexlån inte utvecklas utan att hän- syn tas till förekomsten av osäkerhet om den framtida prisnivåutvecklingen. Om skyddet mot penningvärderisker vid placeringar i indexlån värderas po- sitivt kan det föranleda placerarna att efterfråga indexlån även om indexlåns avkastning är lägre än den förväntade avkastningen på motsvarande former av penninglån. Vid en given räntedif- ferens resulterar sålunda en positiv riskeffekt i en efterfrågeökning i för- hållande till det fall att riskminskning- en inte värderas positivt (vid s.k. neutral riskvärdering) eller negativt. Det betyder att efterfrågekurvorna i diagram 12z2 förskjutes åt höger.

Det privata utbudet av indexlån kan härledas på samma sätt som efterfrå- gan. Även här är det således fråga om en benägenhet att ändra förmögenhets- sammansättningen — i detta fall med avseende på fördelningen av reala och nominala skulder. Det potentiella utbu- det motsvarar den totala utelöpande obligationsmängden enligt ovan angiv- na mönster. Benägenheten att överföra skulderna på real basis växer med sti-

gande differens mellan penning- och realränta i en takt som beror på pris- nivåförväntningar och riskattityder hos gäldenärerna-låntagarna.

1.4- Utvecklingsprocessen Indexlånemarknadens utvecklingsmöj- ligheter beror enligt vad som inled- ningsvis sades i hög grad på om lån- givare och låntagare i allmänhet upp- fattar indexlån som gynnsammare än penninglån ur risksynpunkt eller ej och på hur samstämmiga deras förväntning- ar om den framtida prisutvecklingen är. När det gäller prisförväntningarna finns det ingen grund för antagandet att deras utseende har något samband med om individerna uppträder som låntagare resp. långivare. Den interper- sonella spridningen och storleken av de individuella förväntningarna antas där- för vara densamma inom båda katego- rierna. Däremot kan det göras gällande att låntagarnas värdering av indexlåns riskegenskaper är mindre positiv än långivarnas eller att de i vissa fall upp- fattar indexlån som mer riskfyllda än penninglån. (För bakomliggande reso- nemang se främst kap. 2.2.)

Tesen om på låntagar- och långivar- sidan likformiga prisförväntningar kan få minskad giltighet när förutsättning- en om ett stort antal agerande mark- nadssubjekt överges. I en mer institu- tionaliserad teori, där långivarsidan domineras av de kreditförmedlande in— stituten och låntagarna på obligations- marknaden utgöres av ett fåtal hypo- teksinstitut och storföretag (medan det stora antalet låntagare finns på bank— kreditmarknaden och reverslånemark- naden), är efterfråge- och utbudsfunk- tionernas utseende i hög grad ovisst. Dessutom bestäms marknadsförhållan- dena av subjektens allmänna inställning till indexlån, sammansatt av prisför-

"diff

Fall 5 a

| | | | | | | l |

[J *lB * 0 0 |Du Reollån i % uv utelöpande obligationsmöngd

rdgff=Differens mellan penninq— och realränta

Diagram 12:5' Exempel på marknadssitua- tioner. Heldragna kurvor visar marknadssituatio- nen vid neutral riskvärdering för både lån- givare och låntagare. Läget A (fall 3a) visar marknadssituationen vid riskfördel för både långivare och lån- tagare. Läget B (fall 3b) visar marknadssituationen vid negativ riskeffekt av indexlån för lån- tagare, medan riskeffekten är positiv för långivare. Läget J (fall Bb) visar marknadssituatio- nen vid negativ riskeffekt av indexlån för låntagare och neutral riskvärdering för lån- givare.

väntningar och riskattityder. Om risk- komponenten är tillräckligt stark kan den avgöra utbuds— och efterfrågefunk- tionernas utseende och frågan om den interpersonella förväntningsspridning- ens utseende minskar i betydelse.

Omplaceringseffeklen

Diagram 12:3 har trots dessa olika reser- vationer konstruerats på grundval av antagandet att prisförväntningarnas ut- seende är identiskt hos de individer som sammansätter utbuds- och efter- frågekurvorna men att de kan ha olika värdering av indexlåns riskegenskaper. Den interpersonella förväntningssprid- ningen har exemplifierats med fall a) ur diagram 12 :1.

Det som illustreras i diagrammet är i första hand resultatet av den omplace— ringseffekt, som uppkomsten av index- lån har, I en process, som enligt de tidigare angivna förutsättningarna sker utan friktioner och sålunda momentant, utbytes penninglån mot indexlån till dess att varje individ erhållit en sam- mansättning av sina tillgångar resp. skulder, som svarar mot hans värdering av de två låneformernas avkastnings- och riskegenskaper. Initiativet måste antas komma från låntagarna: de kö— per upp sina utelöpande skulder i form av penningobligationer och emitterar indexobligationer i stället.

I fall 3 a) återges den situation, då utbuds- och efterfrågefunktionerna är helt identiska (de heldragna kurvorna). Det kan tolkas som att enbart förvänt- ningarna avgör valet av låneform (se ovan). Processen upphör när hälften av obligationsmängden transformerats till indexlån (vid 50 %). I diagrammet vi- sas dessutom omplaceringsprocessens re— sultat under de för indexlån mest gynn— samma förutsättningarna (de streckade kurvorna): att de av båda parter före- dras ur risksynpunkt. En fullständig

övergång till indexlån hindras av den interpersonella förväntningsspridning- en; processen upphör således vid punk- ten A.

I fall 3 b) visas resultatet av en ne- gativ riskeffekt för låntagarnas del me- dan långivarna inte betraktar indexlån som någon ur risksynpunkt gynnsam placering och därför inte heller är be- redda att acceptera lägre avkastning på reallån än på penninglån. Processen upphör då vid punkten J i diagrammet. Samtidigt framgår att en negativ risk- attityd från låntagarna kan uppvägas av en tillräckligt stark positiv riskeffekt för långivarna, så att indexlån vid en större räntedifferens når en större marknadsandel, punkten B.

Marknadens tillväxt

Så långt avser beskrivningen endast att gälla situationen vid en oförändrad mängd utelöpande privata fordringar. Sedan omplaceringsprocessen slutförts och en viss räntedifferens etablerats, kommer fördelningen mellan index- och penninglån i fordringsmängdens nytill- skott att avgöras av denna räntediffe- rens och parternas förväntningar. Om därvid förväntningarna hos kreditmark- nadsparterna är i stort sett desamma som hos innehavarna av fordringar och skulder i allmänhet, kommer indexlåne- marknadens tillväxt att ske vid oför- ändrad räntedifferens och med en kon- stant andel indexlån av den totala ute- löpande obligationsmängden. Sker inte heller någon allmän förväntningsför- skjutning, kan den dubbla kreditmark- naden därmed sägas befinna sig i ett tillstånd av stabil jämvikt.

Det är dock tänkbart, att övergången till indexlån kan komma att karaktäri- seras av avsevärt instabilare marknads— förhållanden än vad som ovan angivits. Det kan sålunda visa sig att efterfrågan på värdesäkra placeringsformer är långt

större än den totala mängden utelöpan- de privata obligationer. Det betyder att omplaceringseffekten inte bara avser innehavet av privata fordringar utan också innebär en benägenhet att sälja (nominala) fordringar på staten för att köpa privata indexlån. Om förväntning- ar och riskattityder är desamma bland innehavarna av skulder som bland in- nehavarna av fordringar, kommer de förra att upptäcka, att de kan återköpa sina utelöpande penningobligationer och emittera indexlån till en räntedif- ferens, som för flertalet är fördelaktig ur avkastningssynpunkt. De blir således benägna att öka inslaget av indexlån i nyemissionerna. Även om efterfrågan på obligationer totalt sett befinner sig i balans under en dynamisk process av den typ, som uppkomsten av nya ford- ringar utgör, bör således utbudet av (nya) indexlån öka snabbare än efter- frågan.

Resultatet blir en successiv stegring av indexlåneräntan (eller sänkning av penninglåneräntan) varigenom ränte- differensen minskar. Samtidigt reduce- ras indexlånens andel av den totala fordringsmängdens ökning. Prisstahili- tet uppstår när denna andel är densam- ma som indexlåns andel av den totala mängden utelöpande privata fordring— ar. Från detta läge kommer indexlåne- marknadens utveckling — i frånvaron av andra slags störningar — att ske vid oförändrad räntedifferens och med en konstant andel av den totala privata fordringsvolymen.

Det bör tilläggas, att den beskrivna proceSSen inte behöver vara avhängig av den »normala» ökningstakten hos kreditvolymen. Den kan påskyndas av en spekulativ verksamhet, orsakad av låga realräntor i inledningsskedet, som tar sig uttryck i upplåning i indexlån i och för utlåning i penninglån. Över- gångsskedet kan också påverkas på

Fdiff r'—- Efterfrågan på reallån ['"—__|— I | | | (- __. ______ .;__|_ +— —————— | | | | | | | | | | | | l | | 0 % |A" |A1 | & 0 | | 50 | IOO

o a rdiff=Differens mellan penninq- och realränta

Diagram 12;4 Sambandet mellan föränd- ringar av reallånens andel i obligations- stocken och räntedifferensen. Lika stora förändringar av andelen reallån i obligationsstocken ger olika stora föränd— ringar i differensen mellan penning- och re- alrånta. I specialfallet med symmetrisk för— delning av prisförväntningarna gäller att

(r'—r")>(r,—r,) då | (50—A")|>|(50——A1) | %- (A betecknar den punkt i intervallet a, som ligger närmast 50 %.)

andra sätt. Skulle gäldenärerna i all— mänhet inta en negativ eller skeptisk attityd mot indexlån, kommer benägen- heten att övergå till indexlån att minska trots fördelaktiga avkastningsvillkor på indexlån i förhållande till penninglån.

Tröghetsmoment

Å andra sidan måste man förutsätta, att en rad institutionella trögheter, t.ex. fordringars bristande utbytbarhet, omöj— liggör ett omedelbart och friktionsfritt utbyte enligt parternas preferenser av penninglån mot indexlån på den pri- vata fordringsmarknaden. Effekten här- av är närmast att indexlånemarknadens tillväxt fördröjes. Såvida inte likvidi- tetsegenskaperna hos fordringar på sta-

ten och på enskilda märkbart skiljer sig åt, är det dock inte givet att denna långsammare tillväxt i och för sig or- sakar någon instabilitet i den relativa prisbildningen, eftersom den för utbyte tillgängliga fordringsmängden bör re- duceras i samma omfattning för både gäldenärer och borgenärer.

Dessutom kan en successiv framväxt av indexlån innebära instabila prisför- hållanden i inledningsskedet enbart av det skälet, att indexlån utgör en mycket liten andel av den totala fordringsmäng- den. Om efterfrågefunktionen för in- dexlån har det utseende, som anges av diagram 12:4 (och vars innebörd redo- visats i anslutning till diagrammen 12:1 och 2) kommer räntedifferensen vid en liten andel indexlån att vara avsevärt känsligare för ändringar av obligations- volymens fördelning på de två lånefor— merna än när de båda marknaderna är ungefär lika stora.

Efterfrågekurvans lutning bestämmes av den interpersonella förväntnings- spridningen. Om denna, vilket förefal- ler troligt, är störst bland subjekten med de extrema prisförväntningarna, ökar lutningen och därmed priskänsligheten vid mängdförändringar med avståndet från mittpunkten. Skulle det dessutom vara så, att förväntningarna utsätts för tätare förskjutningar bland individerna med mera extrema förväntningar (vil- ket kan vara en följd av av att kraftiga inflations- eller deflationsförväntningar innehåller större osäkerhet än »nor- mala» förväntningar) kan räntediffe- rensens fluktuationer vid en liten volym indexlån ytterligare accentueras.

Det sagda betyder inte att förvänt- ningsförskjutningar över huvud inte skulle påverka indexlånemarknadens räntebildning, så snart den nått en viss omfattning. Men skillnaden är att vid en större volym indexlån, som kan an- tas vara spridd över ett större antal

marknadssubjekt, krävs en allmän för- väntningsförskjutning för att framkalla någon märkbar effekt på räntedifferen- sen, medan prisbildningen vid en för- hållandevis liten volym indexlån bör bero av förväntnings- och riskattityder hos ett mindre antal marknadssubjekt. Konsekvenserna av marknadsinstahili— tet vid stor förväntningsspridning och vid allmänna förväntningsförskjutning- ar kommer att ägnas ingående upp- märksamhet i olika sammanhang i det följande.

Analysen av funktionssättet hos en marknad för privata indexlån har, som tidigare betonats, ett högst begränsat värde som underlag för realistiska om- dömen. Frånvaron av information om efterfråge- och utbudsfunktionernas ut- seende medger inga slutsatser om pro- cessens tänkbara förlopp och slutsta- dium, om takten i marknadens expan- sion och om de ränteförhållanden, som kan bildas. Framför allt saknas en tids- dimension; ingen antydan kan ges om hur lång tid som förflyter innan index- låneformen nått den maximala utbred- ning, som den interpersonella förvänt- ningsspridningen och/eller avvikelser mellan låntagares och långivares risk- attityder tillåter. I de följande avsnitten införes de institutionella förhållandena och olika tröghetsmoment i allmänhe- tens anpassning till den nya lånefor- men i bilden.

2. ]ämviktsmarknaden

De gynnsammaste förutsättningarna för uppkomsten av en indexlånemarknad utgöres av en »ömsesidig riskfördel» samt en förväntningsstruktur, som i varje fall ej innebär, att låntagarna ge- nomgående förväntar sig en starkare inflation än långivarna. Mellan detta

och det mest ogynnsamma fallet —— som alltså innebär negativ riskeffekt och starkare inflationsförväntan bland lån- tagarna — finns en rad kombinationer av partsattityder, vilka i olika grad gynnar eller missgynnar indexlån. Någ- ra av dem har studerats i föregående avsnitt.

En mycket försiktig bedömning av de förutsättningar, som i praktiken skul- le föreligga, ger följande resultat. Det finns ingen anledning att tro, att för— väntningarna om prisnivåutvecklingens riktning och styrka skulle visa någon systematisk olikhet mellan de två grup- per, som på kreditmarknaden i varje ögonblick uppträder som långivare resp. låntagare. När det gäller uppfattningen av indexlåns riskegenskaper ger ana- lysen i kap. 2.2 ett visst underlag för uppfattningen, att låntagarna åt- minstone i inledningsskedet kommer att värdera indexlån mindre positivt än långivarna. Huruvida denna antagna tvekan inför en ny och oprövad låne- form är tillräckligt stark för att mot- verka långivarnas positiva värdering av indexlåns riskegenskaper, låter sig knappast förutsägas.

Det väsentliga i detta sammanhang är dock, att riskattityden — liksom prisför- väntan — inte kan vara likformig för alla subjekt. Även om den »representa- tive» låntagaren är avsevärt mindre till- talad av indexlån än den »representa- tive» långivaren måste det finnas ett betydande antal låntagare, vars attityd till indexlåns riskegenskaper är mer positiv än den genomsnittlige långiva- rens. Det uppstår sålunda ett antal kom- binationer långivare-låntagare, där an- tingen en ömsesidig riskfördel av in- dexlånekontrakt kan uppnås eller par- ternas prisnivåförväntningar skiljer sig åt på ett sådant sätt, att den ökade ris- ken för låntagaren uppvägs av en po- sitiv avkastningseffekt.

En konsekvens av dessa resonemang är att indexlånemarknadens uppkomst- möjligheter är större, om kontakt mel- lan ett relativt stort antal långivare och låntagare kan ske. Kreditmarknaden måste vara tillräckligt perfekt för att tillåta en god överblick över de vill— kor, som motparten kan tänkas accep- tera eller erbjuda. En obligationsmark- nad med ett stort antal placerare och låntagare skulle uppfylla detta krav. Låntagare med en relativt liten infla— tionsförväntan skulle här kunna emit- tera indexlån som framför allt tog sikte på placerarna med den största infla- tionsförväntan eller riskaversionen. Om initiativet kommer från långivarsidan skapas de bästa förutsättningarna för indexlån i en marknad där långivaren har möjlighet att få förhandlingskon- takter med ett större antal låntagare.

När frågeställningen konkretiseras till att gälla den svenska kreditmarknaden, är det förenat med vissa svårigheter att klargöra, huruvida den kan skapa någon av dessa båda situationer. Dagens ob- ]igationsmarknad med dess starka do- minans av ett fåtal institutionella place- rare kan endast med stor tvekan sägas uppfylla kravet på ett stort antal lån- givare. Å andra sidan kan introduktio- nen av indexlån i för mindre placerare lämpliga former medföra en omlägg- ning av placeringsvanorna.

När det gäller långivarnas möjlighe— ter att förhandlingsvägen åstadkomma indexreglerade kontrakt, riktas upp- märksamheten på reverslånemarknaden, där kapitalmarknadsinstituten står som långivare och företag och kommuner som låntagare. Den borde göra det möj- ligt för långivarna (även om de är få till antalet) att nå förhandlingskontakt med ett tillräckligt stort antal låntagare för att de ovan angivna kombinationer- na skall kunna uppstå.

Även om de »marknadsmässiga» för- utsättningarna för indexlån (sådana de ovan definierats) skulle existera i en kreditmarknad, som fungerade någor- lunda perfekt, kan det dock göras gäl- lande, att dessa inte är tillräckliga. Miss- tänksamheten mot nya och oprövade engagemang och trögheten i anpass- ningen till nya förutsättningar skulle kunna försvåra uppkomsten av index- lån. Det är tänkbart, att marknadspar- terna även i de fall där en rationell kal— kyl ger vid handen att indexlån är för- delaktigare än penninglån, ändå före- drar ett avtal i den kontraktsenhet, som man vant sig vid, dvs. kronor och öre.

Utan tvivel måste också reaktioner av det här slaget medräknas i en be- dömning av indexlånemarknadens fram- tid. Men samtidigt är det svårt att tro, att den konservativa attityden under alla förhållanden skulle bli bestående, att den inte kan genombrytas av posi- tiva erfarenheter av indexlånemarkna- dens funktionssätt och av indexlånens egenskaper.

För arten av de erfarenheter, som olika marknadssubjekt med tiden kom- mer att göra, är det inte likgiltigt hur indexlånemarknaden uppstått, dvs. vil- ka av de ovan diskuterade förutsättning- arna med avseende på riskuppfattning och prisnivåförväntan som förelegat. I avsnitt 2.1 framhölls att ett antal index- låneavtal måste uppkomma som resultat av att parterna har olika förväntningar. I dessa fall måste verkligheten komma att falsifiera åtminstone en av de två prognoserna. Det betyder, att någon av parterna måste bli besviken i den me- ningen, att hans förväntningar ej in- frias: avkastningen blir lägre resp. upp- låningskostnaden högre än han förvän- tat sig.

I en indexlånemarknad, som uppkom- mit främst som en följd av att långivar—

nas prisnivåförväntningar varit större än låntagarnas, blir frekvensen av icke infriade förväntningar stor. Skulle den faktiska prisutvecklingen stämma bäst överens med låntagarnas förväntningar, drabbas långivarna av insikten, att in- dexlån varit en i förhållande till pen- ninglån dålig placering, medan i hän- delse av en med långivarnas förvänt- ningar överensstämmande prisutveck- ling låntagarna blir den besvikna par- ten. (Dessa upplevelser av icke infriade förväntningar bör ej förväxlas med att både låntagare och långivare kan med- vetet ha accepterat i förhållande till penninglån ogynnsammare räntevillkor i utbyte mot en säker real avkastning resp. upplåningskostnad.)

Även i en marknad, vars uppkomst ba- seras på en ömsesidig riskfördel och likformiga prisförväntningar, kommer givetvis negativa erfarenheter på någon- dera sidan att uppstå, så snart som det visar sig att utvecklingen avviker från den förväntade. Här borde det dock vara lättare — eftersom varje »negativ» erfarenhet också inneburit en »positiv» erfarenhet i form av bättre utfall än väntat — att anpassa räntedifferensen till de eventuellt reviderade förvänt— ningarna. Under alla förhållanden un- derstrykes värdet av att de förvänt- ningar, som styr den relativa prisbild- ningen i en dubbel kreditmarknad, är så realistiska som möjligt.

Det effektivaste och framför allt snab- baste sättet att sprida information om och erfarenheter av indexlåneformen vore antagligen en introduktion av in- dexlån på obligationsmarknaden (och marknaden för s. k. förlagslån). Revers- lånemarknaden är som spridningsmeka-

nism vida mindre effektiv med sina för- handlingsvis tillkomna villkor och av- saknad av »öppen» prisbildning. Sprid- ningen av information kring indexlå- nens egenskaper måste ske relativt lång- samt på denna marknad och förutsätta en stor aktivitet från de marknadssub- jekt, som har en positiv attityd till in- dexlåneformen.

Men även om det sålunda skulle kun- na antas, att den snabbaste utbredningen av indexlån sker via obligationsmarkna- den, är det dock inte säkert, att denna marknads funktionssätt blir sådant att det stimulerar till ett utvidgat engage- mang från marknadsparternas sida.

Kreditinstiluten och marknadens stabilitet Av analysen rörande prisbildningen i en dubbel kreditmarknad framgick, att indexlånemarknaden i dess inlednings- skede kan komma att kännetecknas av såväl relativt höga som framför allt in- stabila kurser. Den i förhållande till volymen penninglån ringa mängden in- dexlån kan således i sin prisbildning ge kraftiga utslag på förändringar i de »marginella» placerarnas förväntningar och spekulativa attityder. Om härur uppstår osäkerhet rörande den fram- tida kursutvecklingen kommer index- lånen att tillmätas en betydande kurs- risk och betraktas såsom en ur likvidi- tetssynpunkt ogynnsam placeringsform. Samtidigt som därmed de ur låntagar- synpunkt lockande låga indexlånerän- torna skulle tendera att pressas uppåt, måste instabiliteten i räntebildningen skapa speciella svårigheter för lånta— garna att överblicka de upplåningsvill- kor, som kan beredas dcm. Utvecklingen skulle måhända bli en annan, om det kunde antas, att index- klausuler kom att introduceras i kapital— och kreditmarknadsinstitutens verksam—

het. Aktuella är här främst de långsik- tiga placeringsformer, som livförsäk- ringar med sparmoment innebär, samt bankernas in- och utlåning. Förutom att indexreglerade placeringar i sådant fall blev direkt tillgängliga för ett större an- tal människor, skulle indexlånemarkna- dens utveckling påverkas i gynnsam riktning i och med att relativt stabila ränteförhållanden på denna del av marknaden kan utöva ett modererande inflytande över prisutvecklingen bl.a. på obligationsmarknaden.

Det är i och för sig inte särskilt lätt att förutsäga de berörda institutens re- aktioner inför indexlån. Det normala incitamentet bör vara konkurrenshän- syn; om indexklausuler infördes i ett slags institut och därvid fick en gynn- sam effekt på inlåningsverksamheten, förefaller det troligt, att de skulle spri- da sig också till övriga institut.

Förutsättningen för att livförsäkrings- bolagen skall ha en reell möjlighet att i indexlånemarknadens inledningsskede införa realförsäkringar torde vara, att indexlånemarknaden nått en viss »mog- nad», att prisutvecklingen någorlunda stabiliserats och att marknaden kan för- väntas existera för en avsevärd tid- rymd framåt. Livförsäkringskontrak- tens långsiktiga karaktär och kravet på en premiefond, som i avseende på kon- traktsenhet och avkastningsvillkor myc- ket nära överensstämmer med försäk- ringsgivarens åtaganden, gör det sålun- da högst troligt, att realförsäkringar i större skala inte kan introduceras förr- än indexlånemarknadens utveckling nått ett relativt avancerat stadium.

Införandet av indexklausuler i bank- väsendet skulle antagligen inte resa lika långtgående krav på indexlånemarkna- dens funktionssätt, även om de tekniska svårigheterna också här kan bli bety- dande. Å andra sidan kan bankerna inte antas ha företagsekonomiska skäl av

samma styrka som försäkringsbolagen att erbjuda värdesäkra placeringsfor- mer. Den uppfattning, som återges i ett till kommittén överlämnat yttrande an- gående värdebeständigt banksparande (bilaga 3), att bankerna knappast kan förväntas bli initiativtagare i indexlå- nefrågan, torde därför ha fog för sig.

En kreditinstitutens aktivitet för att skapa värdesäkra inlåningsräkningar förutsätter med andra ord en stimu- lans utifrån. En sådan skulle otvivelak- tigt kunna uppstå, om en marknad för indexreglerade obligationslån existera- de, som föranledde betydande omplace- ringar från bankinlåning till obligatio- ner. Men huruvida detta kommer att ske beror på den popularitet och det för- troende, som indexlånemarknaden kan vinna hos en större placerarkategori. Såsom framgått av det föregående, be- höver en indexlånemarknad utan stat- ligt stöd inte få sådana egenskaper, att en för kreditinstituten kännbar föränd- ring i placeringsvanorna inträder. Så- vida inte bankerna uppvisar en stor känslighet även inför små förskjutning- ar i placeringspreferenserna, ter sig så- ledes indexlåneformens spridningsmöj- ligheter via en »marknadsmekanism» inte påtagligt stora.

Ränterörliga lån Instabiliteten i prisbildningen kan som ovan framhållits bli en hämmande fak- tor för indexlånens utveckling. För de subjekt, som framför allt sätter värde på goda likviditetsegenskaper, kunde osäkerheten om framtida säljkurser dock minskas eller i gynnsamma fall helt elimineras, om obligationerna eller förlagsbevisen emitterades .till rörlig ränta.

Kunde räntevillkoren på dylika lån anpassas inte bara vid förskjutningar av räntenivån (dvs. samtidiga rörelser

av penningräntan och realräntan) utan också vid förändringar i marknadens värdering av de två låneformernas in- bördes egenskaper, skulle kurserna kun- na hållas oförändrade. Huruvida detta faktiskt blir möjligt, låter sig här inte avgöras. Tänkbart är dock att man kan följa den reala effektiva avkastningen på ett räntebundet obligationslån, som har karaktären av riktmärke för mark- nadsläget, eller också utgå från något slags genomsnittsränta på marknaden för räntebundna lån. Problemet skulle bli avsevärt lättare att lösa, om index- lån förekom i banksystemet och om där noterade realräntor på ett riktigt sätt avspeglade marknadsläget (eventuellt av den anledningen att bankernas rän— tepolitik avgör indexlånemarknadens prisbildning).

Även om ränterörliga lån knappast kan motsvara önskemålen från alla pla- cerare eller accepteras av alla låntagare till följd av den osäkerhet om den reala effektiva avkastningens storlek, som de medför, Skulle de ändå kunna utgöra ett viktigt komplement till räntebundna lån. Det förefaller dock som om en nöd- vändig förutsättning för en större sprid- ning av ränterörliga lån är att ränte- villkoren någorlunda enkelt och enty- digt kan anges. Eftersom det antagligen innebär, att räntan måste göras beroen- de av någon »objektiv» storhet, fast- ställd på ett auktoritativt sätt, återföres man på nytt till insikten om att utveck- lingsmöjligheterna hos en privat index- lånemarknad är intimt förbundna med kreditinstitutens handlande. Införes in- dexklausuler i banker, försäkringsbolag och andra liknande inrättningar, borde möjligheterna öka både att finna all- mänt acceptabla normer för räntejuste- ringar av rörliga indexlån och att över- huvudtaget stabilisera indexlånemark- naden.

2.4 Olika prognosalternativ Om kreditinstitutens motiv för att i sin rörelse introducera indexlån främst skall hämtas ur konkurrens från obli- gationsmarknaden, är det å andra sidan föga troligt, att dylika incitament upp- står särskilt snabbt. En helt privat in- dexlånemarknad skulle sålunda löpa stora risker att hamna i ett tillstånd av permanent stagnation, som inte kan hä- vas utan yttre stimulans, dvs. genom penningpolitiska ingripanden. Den ex- pansionsprocess, som skulle krävas för att avlägsna den »underutvecklade» marknadens mindre tilltalande egen- skaper, kommer aldrig till stånd, därför att denna process för att starta kräver frånvaron av den lilla marknadens ofullkomligheter. Om inte marknaden redan i inledningsskedet erhåller ett di- rekt stöd av staten, som förser den med ett tillräckligt inflöde av nytt material för att stabilisera kursutvecklingen, kan marknadens tillväxt därför bli en myc- ket långsiktig företeelse.

Prognosproblem En betydande osäkerhet kommer dock att vidlåda varje prognos om utveck- lingsmöjligheterna hos en på enskilt initiativ uppkommen indexlånemark- nad. Det följer främst därav att beslut rörande valet av låneform i vissa fall träffas inte av en enskild investerare utan av sammanslutningar av sådana. Skulle t.ex. den rikskooperativa rörel- sen på bostadsområdet och de s.k. all- männyttiga bostadsföretagen med riks- omfattning bestämma sig för att i första hand söka finansiera sina fastigheter med indexlån, måste detta beslut, till följd av de nämnda organisationernas kvantitativt sett betydande plats på kre- ditmarknaden, ge indexlån en helt an- nan start och därmed också andra ut- vecklingsmöjligheter än vad de tidigare

resonemangen antytt. En liknande nyc- kelroll kan hypoteksinstituten för bo- stadskrediter komma att spela. En posi- tiv eller negativ attityd från deras sida till indexlån kan få stor betydelse för marknadens utseende i ett inledande skede.

Tänkbara incitament för en övergång till indexlån inom fastighetsfinansie- ringen har närmare diskuterats i kap. 5. Därutöver kan indexlån bli en attraktiv upplåningsform om det skulle visa sig att det med indexklausul blir möjligt att öka de olika bostadsföreta- gens kreditunderlag utan att för den skull väsentligt öka upplåningskostna- derna. Särskilt i inledningsskedet torde möjligheterna att expandera kreditvo- lymen på förmånliga avkastningsvillkor vara stora för den eller de låntagare, som kan styra realräntebildningen (se bl. a. kap. 10.4 och kap. 13.3).

Resonemang av den antydda typen stämmer visserligen inte så bra överens med förutsättningen om en kreditmark- nad i jämvikt och med perfekt konkur- rens. Såsom inledningsvis antyddes, bör dock verklighetens jämviktsmark- nad kunna uppvisa flera av »ransone- ringsmarknadens» drag utan att grän- sen till den senare därför behöver vara överskriden. Skillnaden ligger framför allt däri att kreditransoneringen i en kreditmarknad ur balans upprätthålles av staten, medan kreditmarknadens in- stitutionalisering svarar för den nor- mala kreditransoneringen i en jämvikts- marknad.

Av det sist sagda följer att andra förutsättningar än de för detta avsnitt valda kan ge en betydligt gynnsammare prognos för indexlånemarknadens upp- komstmöjligheter. Detta borde inträffa, om man kunde förutsätta ett tillstånd av mera permanent balansrubbning, desorganisation av penningpolitik och kreditmarknadens funktioner, kombine-

rat med stor osäkerhet om den fram— tida penningvärdeutvecklingen (och en betydande inflation).1 I det följande av- snittet, som diskuterar en reglerad kre- ditmarknad, ges å andra sidan ett visst utrymme för diskussion av dylika före- teelser.

3. En reglerad kreditmarknad

3.1 Regleringspolitikens syften Det är förenat med vissa svårigheter att analysera indexlånens uppkomst- och utvecklingsmöjligheter i en reglerad marknad, om man därvid har ambitio— nen att analysen skall gälla den svenska kreditmarknaden, sådan denna kan ge- stalta sig under de närmaste åren. För det första är dess värde som prognos synnerligen" tveksamt, eftersom vare sig kreditregleringens målsättningar eller dess medel behöver vara särskilt sta- bila genom tiden. För det andra är det inte alltid möjligt att åstadkomma en- tydiga tolkningar av dessa målsättning- ar, såsom senare skall visas. Enklast är därför att låta diskussionen avse ett mo- dellsamhälle, vars grad av verklighets- anknytning får bli föremål för en sär- skild bedömning, men där också möj- ligheterna att renodla de väsentliga pro- blemen ter sig gynnsamma. Regleringspolitikens huvudmålsätt- ning antas vara att med bibehållen samhällsekonomisk balans bereda plats för en i politisk ordning fastlagd volym av investeringar i bostadsfastigheter till

1 I de länder, där indexlåneformen — med eller mot de politiska intentionerna — uppvisar sin starkaste expansion, har förhållanden liknande de här antydda i stor utsträckning varit för handen. Beteck- nande för båda dessa länder har dessutom varit avsaknaden av effektiva kredi-tregle— ringsinstrument i förening med ovilja att höja penningräntan upp till en nivå, som kunde ha utsikt att skapa balans mellan de båda marknaderna. (Se bilaga 4.)

en given räntenivå. Medlen är ett system av räntekontroll för kreditgivningen in- om bostadssektorn och dirigering av kreditutbudet till denna sektor genom utlånings- och placeringsbestämmelser för kapital- och kreditmarknadsinstitut. Med prioriterad kreditgivning kommer i fortsättningen att menas finansiering- en av bostadsinvesteringar. Av fram- ställningstekniska skäl användes så- lunda denna term endast för bostads- krediterna, även om en kreditpriorite- ring av i princip samma slag upprätt- hålles för den statliga upplåningen i och med att denna i placeringsbestäm- melserna likställes med bostadskrediter.

3.2 Den prioriterade sektorn Statens omfattande engagemang vid bo- stadsbyggandets finansiering och i pris- bildningen på bostäder utgör ett väsent- ligt inslag i indexlånemarknadens för- utsättningar.1 I de krav, som uppställes på lånevillkoren för beviljande av stat— liga tilläggslån och den därmed för— bundna räntegarantin för underliggan- de lån, har staten ett instrument, som torde avgöra indexlåns användbarhet inom det »statsbelånade» fastighetsbe- ståndet. Genom hyresregleringen och andra hyreskontrollerande åtgärder, dvs. i första hand maximihyror för statsbelånade fastigheter samt allmänna regler för kooperativa och s.k. allmän- nyttiga företag, kan förekomsten av in- dexlån vid bostadsfastighetsbelåning i allmänhet regleras i den utsträckning som ökade kapitalkostnader till följd av indexklausul medgives som skäl för hyreshöjning.

Villkoret för beviljande av statliga tilläggslån är för närvarande att botten- låneräntan ej överstiger en viss pro- centsats. Det torde vara uppenbart, att detta krav på en i kronor maximerad upplåningsränta ej kan uppfyllas vid

indexlån (förutom i det praktiskt sett ointressanta fallet, att indexlånets no- minalränta i avtalet är maximerad vid samma gräns). Villkoren för den stat- liga belåningen måste således i detta avseende ges ett annat innehåll, om in— dexlån skall kunna förekomma vid fi- nansiering av fastigheter, där man öns- kar utnyttja den statliga toppkrediten och den därmed förenade garantin be— träffande kapitalkostnaderna.

Bostadspolitikens anpassning Olika uppfattningar kan förvisso åter- ges angående motiven för det räntereg- leringssystem, som utvecklats i sam- band med samhällets stöd till bostads- finansieringen via räntesubventionerna. En användbar formulering av dessa mo- tiv skulle dock kunna vara, att ränte- regleringen syftar till att hålla bostads- fastigheternas kapitalkostnader —— och därmed hyrorna _ på en såsom till- räckligt låg ansedd nivå utan att där- med statens kostnader för räntesubven- tioner erhåller en ur statsfinansiell syn- punkt icke acceptabel omfattning.

De faktiskt utgående subventionerna i form av ränteeftergifter är störst un- der fastighetens första år och minskas sedan successivt. Deras effekt blir att för en begränsad tid utjämna skillna- derna i hyresnivå mellan nybyggda och äldre fastigheter och därmed reducera konsekvenserna av den hyressplittring, som uppträder till följd av stigande byggnadskOStnader. (För systemets när- mare utformning och innebörd har re- dogjorts i kap. 5.)

Huruvida bostadsfastigheter kommer

1 Det ligger i öppen dag att denna proble- matik är tidsbunden och förändras i anslut- ning till förändringar i den förda bostads- politiken. De här diskuterade frågorna har alla den egenskapen, att de i hög grad. skul- le sakna relevans i en »fri» bostadsmark- nad, där samhällets stöd till bostadsfinan- sieringen och hyresregleringen inte existe- rade.

att finansieras med indexlån eller ej, blir givetvis i första hand beroende av förhållandet mellan den reglerade pen- ninglåneräntan och indexlåneräntan i en fri marknad samt de förväntningar om indexutvecklingen som råder bland marknadsparterna. Förekomsten av räntereglering och kreditransonering på penninglånemarknaden är därvid inget absolut hinder för indexreglerade bo- stadslån. Prioriteringen av bostadskre- diter vid en given penningränta har närmast den innebörden, att kreditgi- varna inte kan påtvinga fastighetsägar— na indexlån till räntevillkor, vilka upp- fattas som ogynnsammare än villkoren för de penninglån som av kreditpoliti- ken garanteras inom bostadskreditgiv- ningens totala ram.

Om statsmakterna avser att möjlig- göra indexlån vid bostadsfastigheters fi- nansiering krävs dock viss anpassning av bostadspolitiken. Man måste sålunda medge att indextillägg (enligt vissa an- givna indexklausuler) räknas till de ökade kapitalkostnader för vilka fastig- hetsägare har rätt att kompensera sig genom höjda hyror. Detta torde stå i överensstämmelse med den för hyres- regleringen normgivande självkostnads- principen. För fastigheter under hyres- reglering eller hyreskontroll torde ett sådant medgivande vara ett nödvändigt villkor för att indexlån skall kunna an- vändas. För närvarande existerar ett di- rekt hinder för användandet av index- lån i dessa fastigheter, eftersom statens hyresråd inte velat acceptera ökade ka- pitalkostnader till följd av indexklausul som skäl för hyreshöjning (enligt ut- slag den 9 oktober 1960 på besvär av Ester Bremholz över hyresnämnds be- slut i mål ang. tilläggskompensation).

Räntegaranti vid indexlån Vidare måste man utgå från att benägen- heten att välja indexlån som finansie-

ringsform blir ringa, om statliga ränte- subventioner inte utgår vid indexlån. Med utgångspunkt från önskemålet att i möjligaste mån skapa lika förutsätt- ningar för indexlån och penninglån bör det därför undersökas, hur ett subven- tionssystem för indexlån under de här givna förutsättningarna skulle kunna utformas. Av utredningarna i kap. 5 framgår, att det för indexlån ideala sy- stemet är en garanti med avseende på realräntans höjd (i kombination med en real hyreskalkyl). Det förefaller dock inte troligt, att man av statsfinansiella skäl skulle vilja införa en sådan garanti utan att samtidigt kunna kontrollera indexlånens räntevillkor. Skälen här- för är desamma som kan åberopas för regleringen av penninglåneräntan. Den enda lösning som därmed återstår är att för indexlån tillämpa en rent nominal garanti av samma omfattning som den som gäller för penninglån. Det innebär att staten utfäster Sig att via ränteefter- gifter på tilläggslånet kompensera även indexlåntagaren för den del av ka- pitalkostnaden, som ligger mellan ga- rantiräntesatsen för penninglån och den högsta tillåtna penningräntan.

En räntegaranti av detta slag säker- ställer inte en viss högsta kapitalkost- nad i de indexlånefinansierade fastig- heterna. Även om indexlånens räntesat- ser understiger penningräntan kan in- dextillägg av sådan storlek uppkomma, att kapitalkostnaderna överstiger pen- ninglåneräntan. Osäkerheten i detta av- seende bör innebära, att indexlån, även om de förses med en nominal räntega- ranti, blir mindre attraktiva ur låntagar- synpunkt än motsvarande penninglån. Tanken att skapa likartade förutsätt- ningar för valet mellan penning- och indexlån kan sålunda inte helt förverk- ligas.

H yrespolitiska syften Väsentligarc än dock att nominalt utfor- made räntesubventioner vid indexlån knappast kan fylla det hyrespolitiska syfte, som är förbundet med det idag tillämpade räntegarantisystemet, dvs. att utjämna hyresnivån mellan nybyggda och äldre fastigheter. Enligt den analys, som redovisats i kap. 5, borde en- bart användandet av indexlån medföra en lägre hyresnivå i de nybyggda fas— tigheterna. Detta gäller i första hand gentemot äldre, icke subventionerade fastigheter, finansierade med penning- lån, men också gentemot nybyggda pen- ninglånefinansierade fastigheter, om in- dexlåneräntan är lägre än garantirän- tan. Ränteeftergifter på tilläggslån aktualiseras därför först vid indextilläg- gens utbetalning i samband med amor- tering eller inlösen av indexlån, vilket i allmänhet bör inträffa långt efter det att räntegarantin för fastigheten i fråga upphört att gälla.

Ur hyrespolitisk synpunkt är det föga meningsfyllt att på det angivna sättet subventionera kapitalkostnaderna. Med nuvarande utformning av subventions- bestämmelserna kommer ränteeftergif- terna å andra sidan att endast avse un- der fastighetens första år utbetalda in— dextillägg. Subventionerna blir därmed effektiva endast för den typ av index— lån, där upplupna indextillägg omedel— bart förfaller till betalning. Mot dessa lån har tidigare vissa invändningar rik- tats, som bl.a. går ut på att de är sär- skilt olämpliga för fastighetsbelåning. Det gäller både med avseende på fastig- hetsägarens likviditetssituation och för de hyrespolitiska strävandena, eftersom de tenderar att förstärka hyressplitt- ringen mellan äldre och nybyggda fas— tigheter i en marknad med självkost- nadshyror.

Resultatet av dessa olika övervägan- den blir att det inte synes vara lämp-

ligt att stimulera en övergång till index- reglerad bostadsfinansiering med dylika metoder. Det grundläggande skälet är detsamma som tidigare redovisats i kap. 5: de bostadspolitiska fördelarna av indexlån kan inte utnyttjas annat än i samband med en övergång till reala normer för hyresreglering och ränte- garantier.

Om man härav drar slutsatsen, att statens neutralitet visavi valet mellan penning- och indexlån inte kan sträckas så långt som att avse lika förutsättningar för index- och penninglån i den priori- terade och subventionerade fastighets- finansieringen, försämras otvivelaktigt prognosen för den privata indexlåne- marknaden. Det bör å andra sidan ob- serveras, att även om indexlån inte skulle kunna förses med räntegaranti (och därmed knappast förekomma i fastigheter med statliga lån), borde dock — med denna princip en gång etable- rad —— bostadspolitiska hinder för in- dexlån utanför denna sektor kunna un- danröjas. En reform i den riktningen är, som ovan påpekats, att ökade ka- pitalkostnader till följd av indexklausul medges som skäl för hyreshöjning.

Förekomsten av indexlån inom den oprioriterade kreditsektorn kan stimu- leras, om en uttalad kreditransonering råder och under förutsättning att kre- ditregleringen inte innehåller någon fy- sisk kontroll, som direkt diskriminerar indexlån. För det första kan indexlån i detta fall snabbare accepteras och ut- nyttjas av låntagarna, eftersom index- klausuler kan vara ett verksamt medel att erhålla det ökade kreditutbud, som de av centralbanken förhindras att framkalla medelst höjda räntor på pen- ninglån. Indexlån blir alltså ett nytt

medel i (den ofullständiga) konkur- rensen om de knappa krediterna. För det andra kan långivarna utnyttja bristsituationen till att framtvinga en snabbare övergång till indexlån än vad låntagarna i ett läge med fri tillgång till penninglån skulle ha accepterat. Gi- vetvis kan indexlånens villkor inte sät- tas helt oberoende av marknadsläget: förr eller senare när indexlåneräntan den höjd, där den utgör jämviktsräntan i den meningen att kreditefterfrågan upphör.

Ränteregleringen

Om uppkomsten av indexlån inom den oprioriterade sektorn skulle leda till en räntestegring, aktualiseras dock kredit- marknadsregleringen ur en annan as- pekt. Två _ inte särskilt precisa — argument skulle sålunda kunna mobili- seras för uppfattningen, att en okon- trollerad räntestegring inom den opri— oriterade sektorn inte kan accepteras. Enligt det ena försvåras upprätthållan- det av kreditdirigeringen till priorite- rade ändamål om spännvidden mellan räntenivåerna på den prioriterade och den oprioriterade marknaden blir för stor. Enligt det andra kan man av sociala och/eller allmänpolitiska skäl inte tillåta, att räntenivån _ oberoende av kreditens ändamål _ överstiger en viss gräns.

Något ställningstagande till hållbar- heten i dessa argument skall inte här göras. Det i detta sammanhang intres- santa är dock, att de kan få som konse- kvens, att staten antingen måste direkt engagera Sig på indexlånemarknaden för att kontrollera även dess räntesätt- ning eller också söka förhindra upp- komsten av indexlån. Problemet utvid- gas med andra ord till att avse stats- makternas allmänna attityd till index- lånemarknaden, dess utformning och egenskaper.

En eventuell ransonering av emissio— ner på obligationsmarknaden kan inte göras effektiv, såvida inte även emis- sioner av lån med indexklausul blir föremål för riksbankens kontroll. Upp- komsten av indexlån på obligations— marknaden blir med andra ord beroen- de av ett statligt ställningstagande.

Däremot är det inte givet, att ett så- dant ställningstagande alltid måste gå i en för indexlån negativ riktning. Den både kvantitativa och kvalitativa kon- troll, som upprätthålles över obliga- tionsemissionerna, torde göra det skä- ligen likgiltigt, huruvida emissionerna är försedda med indexklausul eller ej, så länge de oprioriterade krediterna kan hållas inom ett givet utrymme.

Å andra sidan utsättes indexlånens spridningsmöjligheter för vissa betydel— sefulla institutionella begränsningar. Det gäller framför allt sektorn för priori- terade krediter, som i huvudsak torde förbli penninglån. I den mån opriorite- rade krediter är föremål för en direkt kontroll med avseende på volym och räntevillkor, krävs statens medverkan för att indexlån skall komma till stånd. Men även om ett sådant medgivande skulle ges t. ex. för indexreglerade ob- ligationslån, kan man knappast göra troligt, att dessa skulle förekomma i nå- gon större utsträckning. Såvida inte in- dexlån ges någon särskild favör, borde incitamentet för privata låntagare att emittera sådana lån uppstå endast i den mån de ter sig fördelaktigare än pen- ninglån. Statens neutralitet i fråga om låntagarnas val mellan penning- och indexlån innebär med andra ord, att ransoneringselementet här inte fungerar till indexlånens fördel.

Kreditinstitutens roll Försäkringsbolagens möjligheter att in- föra realförsäkringar vilar, såsom tidi— gare påpekats, på förutsättningen av en

indexlånemarknad med tillräcklig om- fattning och någorlunda stabila mark- nadsförhållanden, där utvecklingsten- denserna kan bedömas för en relativt lång tid framåt. Även om försäkringsbo- lagen i en period av överskottsefter- frågan på kredit skulle kunna utnyttja sin starka förhandlingsposition för att få en viss volym indexlån i sina port- följer, förefaller dock detta knappast vara en tillräckligt säker grundval för öppnandet av en realförsäkringsrörelse.

I en reglerad marknad blir indexlåne— marknadens framtid osäker av två skäl: dels kan utrymmet för placeringar i in- dexlån minska genom förändringar av placeringsbestämmelserna (eller ut- vidgning av räntekontrollen), dels kan de av kreditransoneringen skapade gynnsamma förutsättningarna för in- dexlån förändras genom en successiv övergång till bättre balans.

Det incitament till införandet av in- dexklausuler i bankinstituten, som skul- le kunna uppstå på grund av konkur- rens utifrån om insättarmedlen, torde ävenledes bli mindre i en reglerad marknad. De indexreglerade obliga- tionslån, som eventuellt kan uppstå, tor- de i ännu mindre grad än i en fri mark- nad kunna nå en sådan omfattning eller få en sådan karaktär, att allmänhetens placeringsvanor märkbart påverkas.

Sammanfattningsvis kan sägas, att en privat indexlånemarknad utan statligt stöd knappast kan förutspås någon stör- re framgång vid en kreditreglering av den typ och den omfattning, som här antagits råda. Dess utveckling kan kom- ma att avvika från förhållandena i en fri kreditmarknad på så sätt, att vo- lymen indexlån i perioder av särskilt stark kreditransonering företer en Viss expansion. Å andra sidan kan index- lånemarknaden, om den kraftigt ex— panderar (eller framkallar en allmän press uppåt på räntenivån), kollidera

med regleringspolitikens målsättningar och hämmas i sin tillväxt genom statliga ingrepp.

4. Penningpolitiken och den privata indexlånemarknaden

Det har i diskussionen kring indexlån gjorts gällande, att en privat lånemark- nad av det slag, som här studerats, knap- past kan bli en permanent institution, eftersom dess förekomst förr eller se- nare skulle tvinga staten att själv enga- gera sig på indexlånemarknaden. An- norlunda uttryckt: om inte staten redan från början är beredd att införliva in- dexlån i sin upplåning och i sin kredit- politik, bör de inte, ens som ett ex- periment, Söka möjliggöra och stimulera uppkomsten av indexlån.

Två skäl har i huvudsak anförts för denna ståndpunkt. För det första kom- mer räntedifferensen mellan de båda marknaderna att av allmänheten upp- fattas som ett indicium på vilka pris- nivåförändringar som är att vänta. Utan penningpolitiska ingrepp avgöres den- na differens av de mest inflationistiskt inriktade marknadssubjekten och kan således bli »överdrivet stor». En aktion från penningpolitikens sida för att minska denna differens vore därför nödvändig. För det andra kan staten under de angivna förutsättningarna inte någon längre tid fortsätta att exklusivt lokalisera sin upplåning till penning- lånemarknaden utan att ge det intrycket, att staten själv räknar med en större prisstegring än den som motsvarar den föreliggande ränteskillnaden. Den stat— liga utlåningspolitiken skulle således på det sättet bidra till att ytterligare öka allmänhetens inflationsförväntningar.

Det mest intressanta av dessa båda argument är det sista, eftersom det visar det tvivelaktiga i själva huvudmotive— ringen för en statlig passivitet visavi in-

dexlånemarknaden, nämligen önskan att undvika uppkomsten av en »officiell» inflations- eller deflationsförväntan. I och med att en indexlånemarknad exis- terar, kan varje emission av statslån på penninglånemarknaden uppfattas som en sådan deklaration. Försäkringar om motsatsen, t. ex. att statsfinansiella hänsyn inte spelar någon roll vid valet av upplåningsform, torde inte vara till- räckliga. Statsmakternas enda möjlighet att helt avvärja misstanken, att de inte tror sig om att kunna bevara penning- värdet, är att helt övergå till indexlån vid nyupplåning och konverteringar. Se kap. 10.4 och 13.2.

Räntedifferensen och prisförväntningarna

Det väsentliga är dock, att denna kon- sekvens av indexlånemarknadens exis— tens endast inträder under vissa förut- sättningar. För det första krävs, att en obligationsmarknad för indexlån existe— rar, vars prisbildning kan tjäna som un- derlag för jämförelser mellan penning- och realränta. För det andra måste pris- bildningsförhållandena vara sådana, att en räntedifferens uppstår, som kan tol- kas som ett någorlunda entydigt utslag av prisnivåförväntningar och dessutom ge en uppfattning om denna förväntans storlek och den period, som förvänt- ningarna gäller. För att räntedifferensen skall ge dessa tolkningsmöjligheter, bör i första hand följande förutsättningar vara för handen.

1) Lånen måste ha en någorlunda homogen konstruktion med avseende på kontraktsenhet, indexgarantins omfatt- ning och deSS konstruktion. Även om här antas att endast konsumentprisin- dexlån förekommer, kan dessa dock förete en rad variationer beträffande in- dexklausulens konstruktion. De kan ha

»tak» eller »golv» för garantins om- fattning, de kan medge endast partiell kompensation för den årliga indexsteg- ringen och de kan ha speciella tolerans- intervaller vid indexklausulens tillämp— ning. Dessa egenskaper, som i en privat indexlånemarknad kan ha en hög frek— vens, minskar möjligheterna att lokali- sera en räntedifferens, som skulle ut- trycka antingen allmänhetens eller sta- tens prisnivåförväntan.

2) Indexlånemarknadens prisbild- ning måste äga en sådan stabilitet, att förändringar i indexlåneräntan med ganska stor säkerhet kan ses som ett uttryck för förändringar i prisnivåför- väntningarna. I en marknad, som till följd av sin litenhet kännetecknas av relativt kraftiga kursförskjutningar även vid mindre förändringar i utbuds- och efterfrågeförhållandena, måste osäker- heten i tolkningen av räntedifferensens innebörd bli påtaglig.

Såvitt på grundval av den föregående analysen kan bedömas torde en obliga- tionsmarknad, baserad på privata in- dexlån, i hög grad ha de under 1) och 2) beskrivna egenskaperna. Skäl finns därför att tro, att existensen av en pri- vat indexlånemarknad, sådan den i av- snitt 3 och 4 beskrivits, inte skulle be- höva framkalla något statligt engage- mang av ovan angivna motiv. I varje fall gäller det så länge som indexlåne- marknaden endast utgör sporadiska in- slag i kreditgivningen och inte blivit ett mera reguljärt inslag på kreditmarkna- den. Skulle detta inträffa och indexlån således visar sig vara en ändamålsenlig och livsduglig låneform, torde det å andra sidan vara dags att på den grun- den ompröva statsmakternas inställning till indexlånemarknaden som opera- tionsfält för penningpolitiken.

KAPITEL 13

Penningpolitik i en dubbel kreditmarknad

Inledning

En mycket allmän formulering av mo- tiven för statlig aktivitet i form av ope- rationer på indexlånemarknaden är att man vill främja uppkomsten och utveck- lingen av indexlån. Argument för en dy- lik inställning återfinnes bl. a. 1 kap. 12. Det är således tänkbart att indexlån inte spontant kommer till stånd, även om de tekniskt-legala förutsättningarna för låneavtal med indexklausul existerar, eller att en privat indexlånemarknad kännetecknas av starkt fluktuerande kurser, varigenom dess utveckling häm- mas. Även om dessa farhågor skulle visa sig oberättigade, kan indexlånemarkna- dens utveckling hämmas av en utbredd motvilja bland de privata låntagarna att engagera sig i indexlåuekontrakt, base- rad på misstro mot en ny och oprövad låneform. Ringa omsättning och låga realräntor skulle i sådant fall kunna råda på indexlånemarknaden. I båda fallen kan svårigheter uppstå att intro- ducera indexklausuler i bank- och för- säkringsväsende.

De upplysningar om statens beteende på indexlånemarknaden, som erhålles från dessa utgångspunkter, blir med nödvändighet ganska vaga. Centralban- kens1 operationer bör inriktas på att bemöta tendenser till kursfluktuationer på indexlånemarknaden. Denna kurs- stödjande politik bör också föras i syfte att undvika »alltför låga» realräntor. Men den närmare utformningen av den- na politik — hur långt man skall gå i

kursstabiliserande syfte och vilken real- räntenivå som skall upprätthållas — måste av naturliga Skäl ankomma på centralbanken att avgöra med hänsyn till de i varje enskilt läge rådande sam- hällsekonomiska och kreditpolitiska förutsättningarna. Den väsentliga effek- ten av centralbankens aktivitet på in— dexlånemarknaden kan bli att tilltro skapas till dess stabilitet och fortsatta bestånd utan att därför all osäkerhet om utvecklingstendenserna på kort sikt kan avskaffas. Under alla förhållanden mås- te centralbanken ha samma utrymme för en rörlig räntepolitik på indexlånemark- naden som på penninglånemarknaden. (Denna regel har dock undantaget att balansrubbningar till följd av allmänna förväntningsförskjutningar bör neutrali- seras genom förändringar av penning- räntan, se nedan avsnitt 4.2.)

Målet att nå en viss omfattning av in- dexlånemarknaden kan givetvis konkre- tiseras i större utsträckning. Man kan sålunda vilja stimulera (eller motverka) en utbredning av indexlån från obliga— tionsmarknaden till bankkreditmarkna- den, uppkomsten av värdesäkra försäk- ringsformer etc. Om indexlån skall an- vändas för de bostadspolitiska mål, som diskuterats i kap. 5, kan det bli pen-

1 För enkelhets skulle användes i fort- sättningen heteckningen »centralbanken» för att karaktärisera de olika aktiviteter, som utövas av samtliga penning- och kre— ditpolitiska organ och myndigheter, dvs. i första hand riksbanken och riksgäldskon- toret.

ningpolitikens uppgift att i möjligaste mån söka överföra bostadskreditgiv- ningen på real basis. Slutligen kan önskemålet om indexlåns utbredning och förekomst utsträckas till att gälla hela kreditmarknaden; man vill med andra ord nå en fullständig övergång till indexlån.

1. Jämviktsmarknaden

1.1 Förutsättningar För de följande resonemangen gäller den allmänna förutsättningen, att sta- tens kreditpolitik bedrives med gene- rellt verkande medel i form av diskonto- politik och marknadsoperationer. Den totala kreditvolymen, likviditetssitua- tionen i bankerna etc. regleras således med endera eller båda av dessa metoder. Definitionsmässigt blir detta en jäm- viktsmarknad, vilket alltså betyder att något efterfråge- eller utbudsöverskott på kredit inte blir bestående utan mer eller mindre omedelbart neutraliseras genom förändringar av räntenivå och/ eller kreditvolym. Den penningpolitiska problematiken i ett läge med bestående efterfrågeöverskott på kredit och åt- följande kreditransonering behandlas i ett senare avsnitt. Det bör framhållas, att jämvikten på kreditmarknaden inte säger något om den samhällsekonomiska situationen i stort, dvs. läget på varu- och faktor- marknaderna. Även under den angivna förutsättningen kan sålunda motivet för införandet av indexlån vara av stabili- seringspolitisk art, t. ex. att man för att reducera den totala efterfrågan vill er- hålla ett ökat enskilt sparande.

räntesats och övriga lånevillkor. Om man betraktar det statliga upplåningsbe- hovet som en utifrån given storhet, lig- ger det otvivelaktigt närmast till hands att avmäta de erbjudna avkastningsvill- koren med tanke på den aktuella upp- låningens storlek: man väljer den ränte- sats på reallån som man tror är till- räckligt hög för att lånet skall kunna placeras. Det blir således fråga om en bedömning av marknadsläget, varvid valet av realränta uttrycker centralban- kens uppfattning om allmänhetens be- nägenhet att —— vid en given penning- ränta — efterfråga statliga indexlån.

Det totala statliga upplåningsbehovet kan clock knappast ensamt bestämma omfatt- ningen av opera-tionerna på indexlånemark- naden. Den statliga upplåningen sker så- lunda i flera olika former, där den väsent- liga skillnaden är lånens löptider: från skattkammarväxlar på i allmänhet högst ett år till obligationer med löptider på 10—20 år och mera. Denna fördelning av statsskuldens placering måste antas dels bero av statsverkets likviditetsbehov i var— je läge dels också återspegla långivarnas behov av tillgångar med varierande löpti- der. Från ett tänkt optimalt läge kan upp— låningens fördelning med avseende på löp- tiderna inte förändras utan att antingen statsverkets likviditetssituation försvåras eller också upplåningskostnaderna ökar.

Såsom i olika sammanhang framhållits, borde värdet av låneavtals indexreglering öka med kontraktets längd. Även om inga tekniska hinder föreligger att indexreglera också mycket korta kontrakt kan det visa sig att kostnaderna och besväret med in— dexregleringen inte uppväges av fördelarna (dvs. någon nedsättning av räntan, tillräck- lig för att motsvara dessa kostnader, er- hålles inte). Det är i och för sig inte möj- ligt att på förhand avgöra var gränsen går mellan för indexreglering lämpliga resp. icke lämpliga kontraktsformer (även om en indexreglering av t.ex. tremånaders väx- lar ter sig föga ändamålsenlig). Det i detta sammanhang väsentliga är dock att central- bankens bedömning av allmänhetens he— nägenhet att efterfråga indexlån också mås- te ta hänsyn till hur denna benägenhet he- ror av kontraktslängden. Det är sålunda

tänkbart, att övergången till indexlån in- nebär en ökad benägenhet från allmänhe- tens sida att acceptera längre löptider (vil— ket skulle förutsätta en tidigare motvilja mot långa engagemang till följd av pen- ningvärdeosäkerheten). Innebörden härav är att staten, om så befinnes önskvärt, kan förskjuta nyupplåningen i riktning mot kontrakt med längre löptider.

Det sagda leder till slutsatsen, att cen- tralbanken även efter övergången till in- dexlån kan komma att bedriva kort upplå- ning på penninglånemarknaden, om inte annat så av rent praktiska skäl, samtidigt som fördelningen mellan upplåningen i penning- resp. indexlån inte är given utan beror av de erbjudna räntevillkoren och det förtroende som kan skapas för indexlån som långfristig placeringsform. På kort sikt förefaller det dock troligt att andra problem än statsskuldens tidsfördelning kommer att dominera penningpolitiken vid indexlån. För enkelhets skull antar vi i fortsättningen att operationerna i index— lån avser obligationsmarknaden.

U ppldnings politiken Innehållet och villkoren för central- bankens operationer kan inte tillfreds- ställande beskrivas enbart med utgångs- punkt från dess uppgift att bereda ut- rymme för statens upplåning på obliga- tionsmarknaden. Om centralbanken1 dessutom har att minimera kostnaderna för statsskuldens förvaltning och har bildat sig en uppfattning om den fram- tida indexstegringens storlek, kan stats- finansiella hänsyn motivera att utbudet av indexlån fortsätter även sedan det aktuella upplåningsbehovet tillgodosetts eller att det upphör redan innan denna punkt nåtts.

Det kan således visa sig att efter- frågan på indexlån är så stor, att index— lånemarknaden absorberar en större mängd obligationer än vad som motsva- rar upplåningsbehovet och detta vid en räntenivå, som är så låg att kostnaderna för indexlån, även med hänsyn tagen till den av centralbanken förväntade in- dexstegringen, understiger penningrän-

tan. Centralbankens uppgift att svara för en så gynnsam placering som möj- ligt av statsskulden motiverar i ett så- dant läge ett ytterligare utbud av in- dexlån och inköp av motsvarande mängd penningobligationer. Det blir så- ledes fråga om ett utbyte av penninglån mot indexlån enligt samma mönster, som tidigare i kap. 12.1 antogs gälla för den enskilda fordringsmarknaden. Men det är också tänkbart, att efterfrå- gan på indexlån blir så obetydlig i för- hållande till det aktuella upplåningsbeä hovet, att det inte kan placeras till för centralbanken acceptabla räntevillkor, varför en återgång till penninglånefi- nansiering ter sig mest gynnsam.

Vid diskussionen i kap. 10 av de mål, som kan uppställas för statens index- lånepolitik, riktades vissa invändningar mot att låta i huvudsak statsfinansiella synpunkter avgöra omfattningen av ope- rationerna på indexlånemarknaden. Det gällde särskilt extremfallet för detta slags politik, där centralbanken utnyttjar en eventuell monopolställning på indexlånemarknaden för att i varje läge frampressa de mest gynnsamma räntevillkoren. Å andra sidan blev stats- finansiella hänsyn ett argument mot den typ av räntepolitik, där centralbanken i sin räntesättning uppträder som om penningvärdet inte kunde förändras. Om inflationsförväntningar allmänt rå- der, måste detta kräva vidlyftiga mark- nadsoperationer med en ur kostnads- synpunkt föga rationell statlig förmö- genhetsbalans som resultat.

Marknadsoperationer

I och med att man inte kan bortse från att statsfinansiella restriktioner gäller för centralbankens uppträdande på in-

1 Det bör erinras om att centralbanken här är den gemensamma benämningen på samtliga kreditpolitiska organ, således även riksgäldskontoret.

bh—

bf:—

brö—

0 !: rdiff=Differensen mellan penninq— och realränta E= Efterfrågad mängd reallån orl' ' brt url: er ora = br!

Diagram 13 :1 Efterfrågekuruor på reallåne— marknaden.

Prisförväntningarna år i båda fallen sym- metriska. Förväntningarnas spridning är emellertid mindre i fall a än i fall b. Rän- tedifferensen rg ger samma efterfrågan i bå- da fallen. Men avvikelser från denna ränte- differens ger större förändringar i efterfrå— gan i fall a än i fall b.

dexlånemarknaden — ehuru dessa re- striktioner kan vara mer eller mindre stränga —— skall vi till en början studera operationerna på indexlånemarknaden när deras omfattning blir beroende av i första hand förhållandet mellan cen- tralbankens och den obligationsköpan- de allmänhetens förväntningar. För att

schematiskt illustrera de grundläggzan- de samband, som härvid råder, skall den förenklade modell för indexlånemarkna- dens funktionssätt användas, som tidi- gare beskrivits i kap. 12.2.

Diagram 13 :1 innehåller två excmpell på efterfrågekurvor. De återger den mängd realobligationer, som efterfrågas vid olika storlek av differensen mellan pen- ningränta och realränta. Vi utgår nu ifrån att centralbanken är beredd att sälja indexlån till dess att realräntan nått en sådan nivå, att den förväntade avkastningen på penning- och indexlån är lika stor. Om centralbanken förvän- tar sig en starkare inflation än flertalet marknadssubjekt och dess förväntningar således motsvara räntedifferensen r1 i diagrammet, skulle den avbryta försläj- ningen av realobligationer vid obliga- tionsmängden El. Har centralbanken å andra sidan svagare inflationsförvänt- ningar än marknadssubjekten i allmän- het, bör dess operationer kunna utsträc- kas till att omfatta obligationsmängden 153.

De två i diagram 13:1 återgivna efter- frågekurvorna avviker från varandra i det avseendet, att den interpersonella sprid- ningen av förväntningarna är avsevärt stör- re i fall b) än i fall a). Det avser att visa, att på en marknad med stor förvänt- ningsspridning år efterfrågan vid räntedif- feren—scr över genomsnittsförväntan större än på en marknad med ringa förväntnings- spnidning. Dessutom är efterfrågereaktio— nen på marknaden med liten förväntnings— spridning kraftigast, när räntedifferensen fluktuerar kring genomsnittsförväntan, me- dan efterfrågan vid stor förväntningssprid- ning reagerar kraftigast när räntedifferen- sen ändras från nivåer på större avstånd från genomsnittsförväntan. I båda fallen förutsätts symmetriska förväntningar. Vid icke-symmetrisk förväntningsspridning, t.ex. övervägande starkt inflationistiska förvänt- ningar, se diagram 12 :2, fall b), gäller dock i stort sett samma resonemang. I vissa lä- gen kan således inte endast storleken av allmänhetens förväntningar utan även den

internationella förväntningsspridningen bli av betydelse för takten i indexlånemarkna- dens utveckling och dess prisbildning.

En principiell fråga är vilken ränte- politik som skall föras under den be- skrivna processen. Ett alternativ är att söka utnyttja spridningen av marknads- subjektens förväntningar för att _ vid en oförändrad penningränta — succes- sivt höja realräntan upp till den nivå, där den av centralbanken förväntade avkastningen är densamma på penning- och indexlån. Det har dock redan tidi- gare invänts, att detta slags politik riske- rar att motverka sitt eget syfte, efter- som förväntningar om framtida ränte- höjningar kan få hela processen att av- stanna i avvaktan på en högre realränte- nivå. En något snävare men mera ända- målsenlig tolkning av den statsfinansi- ella restriktionen på centralbankens handlande är därför, att operationerna i indexlån inte behöver ge någon direkt avkastningsmässig fördel men att de ändå inte bör föras längre än att kostna— derna för statsskulden kan förväntas bli ungefär desamma som om den fortfa- rande vore placerad i penninglån. (Ang. motiv för ytterligare begränsningar av utrymmet för statsfinansiella hänsyn, se nedan).

Det bör i sammanhanget också fram- hållas, att inte heller centralbanken med full säkerhet kan bedöma om upplåning mot indexlån blir billigare eller dyr- barare än penninglån. Huruvida dess ränte- och upplåningspolitik på index- lånemarknaden varit lönsamma opera- tioner, kan Sålunda avgöras först i efter- hand.

Andra alternativ för räntepolitiken är dock tänkbara. Det kan sålunda häv- das, att centralbanken, sedan man väl beslutat sig för att introducera index- lån i stor skala, bör avstå från inbland- ningi penninglånemarknadens prisbild- ning. Motivet för en dylik passivitet på

penninglånemarknaden har tidigare i olika sammanhang spelat en roll vid dis- kussionen av indexlånepolitikens ut- formning, Det gäller de eventuellt nega- tiva effekterna av att centralbanken tar ansvaret för räntedifferensen och där- med deklarerar en officiell prisnivå- förväntan.

Ambitionen att undvika ökade infla- tionsförväntningar bland allmänheten skulle dock i detta läge snarare vara ett argument för samtidiga operationer på båda marknaderna. Det utbud av nominalobligationer, som föranleds av allmänhetens strävan att utbyta dem mot indexlån, kan knappast absorberas av marknaden utan räntehöjningar. Re- sultatet blir inte endast en ökad ränte- differens. Också indexlånemarknadens utveckling kommer att fördröjas, efter- som den då kommer att bero av takten i den totala obligationsefterfrågans till- växt (samt statsskuldens normala kon- verteringstakt). Snarare bör transfor- meringen av statsskulden till indexlån tolkas som om möjligheterna att stabili- sera penningvärdet ökat.

Situationen kan bli en annan, om cen- tralbanken bedriver upplåning på pen- ninglånemarknaden i ett läge, då real- räntan är lägre än penningräntan. Även om man på längre Sikt vill koncentrera upplåning och andra operationer till indexlånemarknaden, bör således upp- köp av utelöpande penningobligationer i samband med övergången till index- lån vara en rationell åtgärd.

Räntedifferensen Frågan är då hur centralbankspolitiken skall utformas sedan utbytet av pen- ninglån mot reallån drivits så långt, att den ur statsfinansiella synpunkter mins- ta möjliga räntedifferensen etablerats. Vi kan anta att detta inträffar vid ränte- differensen T2 och obligationsmängden E:; i diagram 13: 1. I det läget har såle-

des ungefär hälften av den utelöpande obligationsmängden utbytts mot index— lån. Vid stabila förväntningar bör också efterfrågan på nya fordringar vara på samma sätt fördelad mellan penning- och indexlånemarknaden.

För att öka indexlåns andel av den totala obligationsmängden _ antingen det sker genom konverteringar eller ny- emissioner — kräVS en ytterligare sam- manpressning av räntedifferensen. Om centralbanken inte vill acceptera en dy- lik ränteutveckling, måste den placera en del av sin nyupplåning på penning- lånemarknaden.Den dubbla kreditmark- naden skulle därmed ha nått det läge, som tidigare beskrivits i kap. 12.1 för den privata fordringsmarknaden. Vid oförändrade räntor och förväntningar är den utelöpande obligationsmängdens fördelning mellan penning- och index- lån i stort sett konstant, vilket alltså också betyder att frekvensen indexlån i nytillskottet av fordringar också är oförändrad.

För centralbankens marknadsopera- tioner innebär den ovan beskrivna si- tuationen, att en del av statens upp- låning måste ligga kvar på penninglåne- marknaden. Om man vill undvika det intryck av spekulation i kommande pris- stegringar, som samtidig upplåning i penning- och indexlån kan ge, måste övergången till indexlån fullföljas ge- nom ett fortsatt utbyte av penninglån mot indexlån och ytterligare utjämning av ränteförhållandena på de två mark- naderna. Skulle en fullständig övergång till indexlån inte ske förrän räntediffe- rensen helt utjämnats, kan räntepoliti- ken råka i konflikt med de statsfinan- siella hänsyn, varom tidigare talats.

Efterfrågefunktionens utseende kan få betydelse för hur långt räntedifferen— sen måste utjämnas innan indexlåne- marknaden nått en tillfredsställande omfattning. Är den interpersonella för-

vätningsspridningen ringa [såsom i diagram 13:]. a)] kan efterfrågan på in- dexlån i vissa lägen växa mycket snabbt även vid måttliga förskjutningar av räntedifferensen [t. ex. från obligations- mängden aEz till mängden aE3 i diagram 13:1. a)]. Är förväntningsspridningen betydande, krävs avsevärt större in- grepp i den relativa prisbildningen för att indexlån skall nå en större andel av kreditmarknaden. Det senare fallet kan också tolkas som att värderingen av indexlåns riskegenskaper inte är så starkt positiv, att man i allmänhet är beredd att helt utesluta penninglån från sina tillgångar.

1.3 Marknaden för privata lån Det i sammanhanget väsentliga är dock, att centralbanken knappast kommer att ha den handlingsfrihet med avseende på valet av differens mellan penning- och realränta, som ovan förutsatts. Hittills har resonemanget förts utan hänsynsta- gande till den privata fordringsmarkna- dens existens. Om man kunde anta, att låntagarna företog uppköp av penning- lån och utbud av indexlån i samma takt och med samma preferenser som cen- tralbanken, skulle slutsatserna fortfa- rande gälla. Något skäl för ett dylikt an- tagande kan dock inte föreligga. Två principfall för utvecklingen på den pri— vata fordringsmarknaden skall anges för att illustrera problematiken.

Ldntagamas attityder

Vi antar först att prisförväntningar och riskattityder h0s innehavarna av pri- vata fordringar och skulder är iden- tiska och att en övergång till indexlån skett enligt det schema, som redovisades i kap. 12.1. Om efterfråge- och utbuds— funktionerna har den form, som åter- ges i diagram 13: 1. a), har en ränte- differens etablerats som svarar mot den

genomsnittliga eller representativa för- väntan hos allmänheten. Vi antar vi- dare att det finns en relation mellan räntenivån på den statliga och privata fordringsmarknaden, som återspeglar skillnaden i kreditrisk.

Om centralbanken i det beskrivna lä- get vid oförändrad penningräuta intro- ducerar indexlån med räntesatser, som är högre än realräntenivån på den pri- vata fordringsmarknaden (sedan hän- syn tagits till ränteeffekten av skillna- den i kreditrisk), kommer efterfrågan på privata fordringar över huvud att minska och efterfrågan på statliga in- dexlån får ett extra tillskott i form av en överströmning från den privata kre- ditmarknaden. Denna efterfrågeökning kan vid oförändrad realränta inte absor- beras utan en ökning av den totala mängden utelöpande statslån (eftersom centralbanken i detta fall inte kan kom— pensera försäljningen av reallån med inköp av motsvarande mängd statliga nominallån), Åtminstone så småningom måste därför skillnaden i realräntenivå mellan den statliga och privata ford- ringsmarknaden utjämnas genom en sänkning av statsobligationernas real- ränta.

Räntepolitikens beroende av framför allt de privata låntagarnas attityd till indexlån kan bli en hämmande fak- tor, om det skulle visa sig att benägen- heten att låna mot indexklausul blir förhållandevis liten. Ett ringa utbud av privata indexlån skapar låga realräntor på denna del av kreditmarknaden och ökar samtidigt efterfrågetrycket på den statliga fordringsmarknaden. Resultatet kan bli en mycket låg realränta över hela indexlånemarknaden och åtföljan- de begränsning av omsättningen. Index- lånemarknadens vidareutveckling kan i så fall få vänta på en ökad benä- genhet från de privata låntagarnas sida att låna upp mot indexklausul.

Centralbanken som clearingorgan Centralbankcn har dock vissa möjlig- heter att ingripa mot dylika stagnations- tendenser. Den kan nämligen sälja in- dexlån till en förhållandevis hög real- ränta — högre än vad låntagarna vid den givna penningräntan i allmänhet är beredda att betala — och samtidigt köpa penninglån inte bara på den stat- liga fordringsmarknaden utan också på den privata. Det betyder att det ut- budsöverskott av privata penningford- ringar, som framkallas av den höga realräntan, absorberas av centralban- ken, som i stället ökar utbudet av in- dexlån i motsvarande mån. I praktiken innebär denna typ av marknadsopera- tioner, att centralbanken ställer sig som ett slags clearingcentral mellan de pri- vata låntagarna och långivarna: lånar upp i indexlån för att låna ut i pen- ninglån.

Huruvida sådana operationer ter sig försvarbara torde i första hand bero av hur starka motiv statsmakterna anser sig ha för att främja en övergång till indexlån. Det har sålunda redan tidi- gare påtalats, att en politik, som åsyftar att helt utjämna skillnaden mellan pen- ning- och realräntenivån, knappast kan försvaras av statsfinansiella skäl. Vid en mycket liten räntedifferens kan även en måttlig inflation göra hela operatio- nen till en jättelik subvention av kredit- transaktioner i allmänhet. För att meto- den skall kunna användas måste ränte- differensen vara sådan, att clearingför- farandet kan försvaras även ur stats— finansiella synpunkter. Det bör dess- utom ha karaktären av ett övergångs- arrangemang. Idén är sålunda tillämp- lig främst i det fall då räntedifferensen tenderar att bli överdrivet stor på grund av de privata låntagarnas misstänksam- het mot den nya låneformen, baserad t. ex. på en överskattning av indexreg- leringens kostnader. Clearingmetoden

skulle därför kunna användas i avvak- tan på kreditmarknadens anpassning. Denna anpassning kan eventuellt på- skyndas om låntagarna upptäcker att deras kreditbehov avsevärt mera frik- tionsfritt kan tillgodoses direkt på in- dexlånemarknaden.

Ett helt analogt resonemang kan fö- ras, när det gäller en introduktion av indexklausuler i bankernas inlåning or- sakad av en önskan att bromsa över- föringen av insättarmedel till realobli- gationsmarknaden. Det kan därvid visa sig att räntan på den indexreglerade inlåningen — för att kunna konkurrera med obligationsmarknadens realränta — måste sättas så högt, att svårigheter uppstår att erhålla motsvarande mängd indexreglerad utlåning. Det ovan be- skrivna clearingsystemet aktualiseras därmed också för bankernas del med samma syfte och under samma förut- sättningar som ovan angavs.

Tanken har för övrigt redan tidigare diskuterats i samband med analysen av strukturproblemen på bankkreditmark- naden vid övergången till indexlån (kap. 11.4.3). Det gällde där i första hand en clearing av index- och pen- ninglån mellan affärsbanker och spar- banker till följd av banksystemens olika utlåningsinriktning.

1.4. Kreditmarknadsinstitutionernas roll

Den i föregående avsnitt tillämpade teo- retiska modellen avviker från verklig- heten åtminstone i ett väsentligt avse- ende. Förutsättningen att den utelöpan- de mängden penninglån utan friktioner kan utbytas mot indexlån är sålunda inte realistisk. I stället får man förut- sätta att det finns betydande trögheter i denna substitutionsprocess. Det inne- bär i första hand att den kommer att

pågå under en längre tid och att efter- frågan på indexlån i kortsiktsperspekti— vet blir avsevärt mindre än vad tidigare antagits.

En ofrånkomlig tröghetsfaktor är fordringars varierande grad av likvi- ditet på grund av avtalsformer, som re- ducerar eller helt utesluter möjligheten till överlåtelse. Detta gäller särskilt rc- vers- och inteckningslånemarknaden. En eventuell övergång till indexlån tor- de här ske först i den takt som lån amorteras eller konverteras. Möjlighe- terna att överföra den existerande ford- ringsmängden till indexlån är störst vid obligationer, förlagslån samt bankford— ringar.

Den omständighet, som främst rubbar det tidigare analysschemat, är dock kreditmarknadsinstitutionernas exis- tens. Endast en ringa del av kredit- transaktionerna sker sålunda vid di- rekta avtal mellan de slutliga långivar- na och låntagarna, dvs. i princip hus- håll och företag. Den allra största delen förmedlas genom bankinrättningar, en- skilda och offentliga försäkringsanstal- ter, hypoteksinstituten m. fl. kreditför- medlande organ. Deras reaktionssätt kan därför bli av avgörande betydelse för indexlånemarknadens egenskaper och utvecklingsmöjligheter.

Vår kredi—tmarknadsstatistik tillåter inte någon exakt uppskattning av hur stor del av marknadens omslutning, som utgöres av direkta avtal eller transaktioner mellan de slutliga låntagarna och långivarna, resp. den del som förmedlas av olika institut. Ur kreditmarknadsmatriser för åren 1955— 1960, som gjorts av 1959 års långtidsutred— ning (Svensk ekonomi 1960—1965, Bilaga 5, SOU l962:11), kan dock viSSa upplys- ningar hämtas, som antyder storleksord- ningen av dessa relationer. Den totala om- slutningen på kreditmarknaden (inkl. ak- tiemarknaden) uppgick under dessa 6 år till sammanlagt 25,8 miljarder kronor. Hus- hållens och företagens nettoinköp av obli— gationer var under samma tid ca 1 miljard

kronor, deras aktieköp 1,2 miljarder, dvs. tillhopa ca 2,2 miljarder, Företagens (inkl. lmstadsbyggandet) sammanlagda nettoupp- låning under perioden utgjorde ca 18,4 mil- jarder. Härav placerades direkt på obliga- tionsmarknaden (netto) endast ca 300 mil- joner och på aktiemarknaden ca 1,1 mil- jard. En antydan om var den utelöpande statsskulden i form av obligationer ligger erhålles vidare genom kreditmarknadsinsti- tutens redovisning av sitt obligationsinne- hav. Beträffande statsobligationer torde detta kunna uppskattas till ca 10 miljar- der (hos banker och försäkringsbolag) vid utgången av år 1959 medan den utelöpan- de ohligationsskulden vid samma tidpunkt redovisas vara ca 13 miljarder. Skillnaden mellan dessa tal minskas om hänsyn tas till att kreditinstitutens redovisning i all- mänhet avser bokförda värden av obliga— tionsinnchavet.

Konkurrens-läget

Den tänkbara reaktionen bland banker och försäkringsbolag inför uppkomsten av en indexlånemarknad har tidigare diskuterats i kap. 11. De slutsatser som därvid nåddes rörande deras benägen- het att införa indexklausuler i sin verk- samhet var i stort sett följande. För bankerna synes det mest troliga vara att deras attityd till indexlån blir beroende av om en överströmning av insättarme- del sker till obligationsmarknaden och om indexklausuler introduceras i kon- kurrerande instituts inlåning, t.ex. i form av realförsäkringar. Försäkrings- bolagens möjligheter att utfärda reala åtaganden måste i sin tur antas vara beroende av om ett tillräckligt under- lag för värdesäkra placeringar finnes och om indexlånemarknadens framtids- utsikter är sådana att långsiktiga värde- säkringsåtaganden kan göras. I båda fallen beror således dessa instituts be— teende av hur centralbanken lyckas med uppgiften att nå en förhållandevis stor omslutning av indexlånemarkna- den till stabila och inte alltför låga realräntor.

I inledningsskedet — när osäkerhe- ten i de ovan angivna avseendena kan vara betydande — är det tänkbart att de kreditförmedlande instituten intar en avvaktande attityd och inte omedel- bart engagerar sig i mera omfattande värdesäkringsåtaganden. I och med att deras skulder sålunda kan antas i stort sett bibehålla sin nominala karaktär förefaller det mindre troligt att de i någon större utsträckning vill ändra på tillgångarnas sammansättning. Detta utesluter inte att kreditinstituten är vil- liga att köpa indexlån — varvid sär- skilt försäkringsbolagen torde ha lät- tare än bankerna att acceptera index- reglerade fordringar som täckning för nominala skulder, se kap. 11. Deras no— minala förräntningsåtaganden torde dock medföra att de ställer relativt höga förräntningskrav eller också före- drar att begränsa andelen indexlån av de totala tillgångarna.

Allmänhetens reaktioner Under de angivna förutsättningarna måste efterfrågan på de statliga index- lånen högst avsevärt reduceras i för- hållande till vad som antogs gälla i föregående avsnitt. I den mån denna efterfrågan härrör ur allmänhetens (i betydelsen hushåll och företag) direkta innehav och köp av värdepapper, bor- de den kunna tillgodoses inom ramen för statens normala upplåningsverksam- het även vid en förhållandevis hög realränta. Detta gäller dock endast un- der förutsättningen, att allmänhetens placeringsvanor inte i mera märkbar utsträckning påverkas av indexlånens införande. Den tidigare beskrivna om- placeringseffekten av indexlån bör bli förhållandevis obetydlig vid räntediffe- renser som någorlunda motsvarar den genomsnittliga prisnivåförväntan på marknaden.

Det förefaller troligt att utbudet av privata indexlån till en början får ringa omfattning. Möjligheterna att utbyta existerande penninglån mot indexlån föreligger sålunda i allmänhet endast för de låntagare, som har obligations- skulder. Vid revers- och inteckningslån begränsas utbytbarheten antingen det är fråga om direkta avtal eller sådana krediter som förmedlats av hypoteks- institut. På bankkreditmarknaden be- stäms förekomsten av indexlån av han- kernas politik. Över huvud måste dess- utom benägenheten att emittera index- lån minska desto högre realränta som råder på den statliga fordringsmark- naden.

Det bör dock erinras om svårighe- terna att förutse beteendet bland i första hand låntagarna på bostadsom- rådet. Förekomsten av stora bostadsför- valtningsföretag gör sålunda, att en po- sitiv attityd från deras sida till index- lån snabbt kan förändra situationen. Detsamma gäller de stora hypoteksin- stituten, som torde ha vissa möjlighe- ter att genom ändrad upplåningspolitik på obligationsmarknaden påverka över- gången till indexlån bland sina lånta- gare.

Det sagda betyder dock inte, att den privata fordringsmarknaden utanför bankerna skulle lämnas helt opåverkad av indexlånens uppkomst. Allmänheten kan således sälja ut en del av sina ford- ringar på privata gäldenärer och/eller minska sin efterfrågan på dylika ford- ringar för att kunna köpa statliga in- dexlån. Av skäl som tidigare redovisats måste denna efterfrågeminskning i all- mänhet avse obligationsmarknaden och dessutom vara ganska obetydlig. Såvida den inte utan ränteförändringar absor- beras av den privata fordringsmarkna- den, borde därför inga större svårig- heter föreligga för centralbanken att neutralisera denna åtstramningseffekt

genom marknadsoperationer av det slag, som diskuterades i föregående av— snitt.

Det sagda kan sammanfattas sålunda. De institutionella placerarnas avvaktan— de hållning till indexlån innebär att indexlånemarknaden i inledningsskedet företrädesvis lokaliseras till statens upplåning men att denna marknad samtidigt — trots sin begränsning — kan antas uppvisa stabila och relativt höga realräntor. Centralbanken skulle med andra ord kunna tillgodose allmän- hetens direkta efterfrågan på värde- säkra indexlån utan att därför balansen på den privata fordringsmarknaden märkbart rubbades.

Ulvecklingslendenser En rad omständigheter tyder dock på att den avvaktande hållningen från de kreditförmedlande institutens sida inte kan bli bestående någon längre tid. Det borde sålunda finnas institut med kapi- talförvaltande uppgifter, försäkringsbo- lag, pensionsstiftelser och andra, vilka har en stark benägenhet att i sina åta— ganden gentemot uppdragsgivarna in— föra reala moment. Även om de i ut— gångsläget till följd av den då rådande dominansen av nominala åtaganden in- tar en avvaktande hållning till index- lån, blir deras situation i valet mellan penning- och indexlån en annan, om de i sin inlåningsrörelse introducerar nå- gon form av indexklausuler. Framför allt förskjuts deras preferenser när det gäller värderingen av de båda lånefor— mernas riskegenskaper: för den del av inlåningen, som sker mot indexklausul, måste en motsvarande placering i in- dexlån te sig som nära nog ofrånkom- lig, i varje fall när åtagandena är av långfristig karaktär.

Förekomsten av en indexlånemark- nad, för vilken staten visar ett positivt

intresse, borde stimulera kapitalmark- nadsinstituten till dylika reformer. Sär- skilt utsatta för påverkan kan de insti- tut bli, som i sin kapitalanskaffning ar- betar under mer eller mindre mark- nadsmässiga former. För deras del kan den statliga indexupplåningen innebära en konkurrens om spararnas place- ringar.

För kreditinstituten kan penningpoli- tikens inledande framgång med att sta- bilisera realräntan på en relativt hög nivå innebära ett dilemma. Ju högre indexlåneräntan är i förhållande till penningräntan, desto starkare bör in- citamentet att införa reala garantier i inlåningen vara. Hos vissa institut, som arbetar under marknadsmässiga förut- sättningar, utgöres incitamentet av en sjunkande benägenhet att efterfråga de- ras tjänster, hos andra av en direkt preSS från uppdragsgivarna (delägar- na) på de beslutande organen. Samti- digt kan det av marknadssituationen framgå, att en kraftig ökning av efter- frågan på värdesäkra placeringar måste medföra en betydande sänkning av realräntan. Särskilt för de institut, vilka har att avvärja en direkt konkurrens från indexlånemarknaden, kan vid fixe- ringen av ränteåtagandena en svårlös- lig konflikt uppstå mellan rådande och förväntade räntesatser på indexlån.

Bankerna kan i den beskrivna pro- cessen komma att spela en strategisk roll. Även för deras del borde index- lånemarknadens uppkomst och dess av- kastningsvillkor få vissa konsekvenser i form av omplaceringar från penning- inlåning till statliga realobligationer eller eventuellt andra former för lång— fristiga reala placeringar. Såsom tidi— gare framhållits bör en dylik tendens förstärkas av en relativt hög realränta.

Den övergång till realplaceringar, som skulle följa av att indexreglerade insättningsmöjligheter i bankerna upp-

stod, kan nu av olika skäl antas bli till omfånget väsentligt större än motsva- rande förskjutning på övriga instituts skuldsida. Det förefaller troligt i första hand därför att detta slags placeringar intar den ojämförligt största platsen bland hushållens och företagens finan- siella fordringar, i andra hand därför att rörligheten i placeringsvalet här kan antas vara avsevärt större än t.ex. in- om försäkringssektorn.

Bankernas balansproblem En mycket betydelsefull fråga blir där- för vilka åtgärder bankerna kommer att företa i syfte att säkerställa sitt behov av indexlån på tillgångssidan. I ett ex- pertyttrande angående Värdebeständigt banksparande (bilaga 3) förutsättes detta huvudsakligen ske genom intro- duktion av indexklausuler i institutens direkta utlåning. I den ovan skisserade situationen med en i förhållande till låntagarnas värderingar alltför liten differens mellan penning- och real- ränta, skulle bankerna dock inte kunna förse sina indexreglerade inlåningsräk- ningar med från konkurrenssynpunkt effektiva avkastningsvillkor utan att möta ett betydande motstånd mot in— dexlån på utlåningssidan. Övergångs- problem av liknande slag har också förutsetts i den nämnda promemorian. Den lösning som där anvisas är i stort sett att den indexreglerade inlåningen i bankerna strikt ransoneras och mot- tas endast i den utsträckning som plats kan beredas för utlåning mot index- klausul.

Å andra sidan kan en dylik ransone- ring knappast sägas stå i samklang med de motiv, som här antagits ligga bakom införandet av indexkonton, nämligen behovet att avvärja konkurrensen om insättarnas medel från indexlånemark- naden i övrigt. Skulle bankerna vilja

konkurrera på lika villkor med t.ex. staten borde därför övergången till in- dexkonton ges avsevärt större frihet, varvid den nödvändiga balansen på till- gångssidan måste skapas genom ökade placeringar i indexobligationer.

Penningpolitikens reaktionsmönster i den här beskrivna situationen kan i stort sett bara bli ett. I viss utsträck- ning kan efterfrågeökningen på index- lån neutraliseras genom marknadsope- rationer. Men för att bereda plats för den efterfrågeökning, som härrör ur in- stitutens fondtillväxt, torde det bli nöd- vändigt att öka räntedifferensen. Skulle detta leda till en betydande sänkning av indexlåneräntan, kan kapitalmark- nadsinstitutens relationer till kunder och uppdragsgivare utsättas för vissa påfrestningar om en alltför snar reduk- tion av tidigare erbjudna villkor måste vidtagas.

Balanserad expansion En utveckling av detta slag skulle dock med en annan politik från centralban- kens och kapitalinstitutens sida kunna undvikas. Den antas sålunda skola upp- komma i och med att penningpolitiken inriktas på att nå en så hög realränta som krävs för att centralbankens utbud av indexlån skall finna avsättning inte bara hos »allmänheten» utan också bland de kapitalförvaltande instituten. Detta i och för sig balanserade läge kan snabbt förbytas i sin motsats, om en omfattande övergång till indexklausu- ler i dessa instituts inlåning fram- tvingas av det nya konkurrensläge, som skapats via indexlånemarknadens upp— komst.

I syfte att reducera övergångsproble- men och säkerställa en smidigare an- passning från olika håll till den nya marknaden borde man därför försöka se till att värdesäkra placeringsmöjlig-

heter i olika institutionella former upp- står ungefär samtidigt med centralban- kens introduktion av indexlån. De kapi- talförvaltande och kreditförmedlande instituten bör med andra ord vara be— redda att redan i inledningsskedet leve- rera någon form av reala åtaganden utan att avvakta en direkt påverkan från indexlånemarknaden i form av störningar i sin inlåning. Introduktio- nen av indexlån borde sålunda före- gås av ett direkt samarbete mellan sta- ten och berörda institut för att klar- lägga förutsättningarna för en gemen- sam och såvitt möjligt samtidig aktion i indexlånefrågan.

Avpassas räntevillkoren för indexlån redan i inledningsskedet någorlunda väl till allmänhetens förväntningar och riskattityder, borde en indexlånemark- nad, startad under de angivna förutsätt- ningarna, kunna förete en jämn expan- sion utan särskilt stora störningar i den relativa prisbildningen. Centralbankens insatser i form av utjämnande opera- tioner mellan index- och penninglåne- marknaden torde också minska i om— fång jämfört med det tidigare diskute- rade fallet.

Givetvis kvarstår även här problemet om låntagarnas vilja och förmåga att anpassa sig till den nya låneformen. Med en rimlig räntesättning i utgångs- läget måste det dock kunna antas, att ett tillräckligt antal låntagare söker sig till indexlånemarknaden för att anpass- ningsprocessen åtminstone skall ta sin början. Skulle svårigheter för bl. a. ban- kerna uppstå att vid den rådande ränte- differensen erhålla en tillräcklig utlå- ning mot indexklausul kunde i över- gångsstadiet andra lösningar övervägas. Den effektivaste metoden torde då vara att centralbanken inträder som clearing- organ mellan kreditinstituten och deras låntagare enligt de principer som dis- kuterades i avsnitt 1.3.

2. En reglerad marknad 2.1 Förutsättningar

Den problematik som skulle möta vid introduktionen av indexlån i en kredit- marknad med ett allmänt efterfråge- överskott, kännetecknad av kreditran- sonering och prioritering av krediter för vissa ändamål, har tidigare blivit föremål för en relativt utförlig behand- ling (kap. 12.3). Den enda —— ehuru i praktiken väsentliga — skillnaden är att centralbanken i detta fall utan re- striktioner kan operera på indexlåne- marknaden.

Förutsättningarna för indexlånens existens i en reglerad marknad torde huvudsakligen i två avseenden komma att avvika från de tidigare uppställda. För det första måste indexlånen intro- duceras på ett sådant sätt, att den prio— riterade kreditgivningen kan fortgå i oförändrad omfattning. För det andra antas en allmän överskottsefterfrågan på kredit råda och en mer eller mindre uttalad kreditransonering praktiseras.

Kreditmarknadsregleringen måste i sin nuvarande utformning ses i sam- band med ett underskott på bostäder och ett därur framkallat stöd åt bostads— byggandet samt en reglering av hyres- nivån. Såsom i andra sammanhang framhållits (kap. 5 och 12.3) blir där- för indexlåns förekomst bland de prio- riterade krediterna i stor utsträckning beroende av huruvida subventionssyste- met samt normerna för hyreskontrollen anpassas till det nya finansieringssättet eller ej. En övergång till hyresreglering och kapitalsubventioner på real basis skulle medföra en kraftig styrning över mot indexlån vid bostadsbyggandets fi- nansiering. Baserades en sådan reform på uppfattningen att en hyressättning utifrån reala kalkyler för kapitalkost- naden över huvud vore att föredraga, kunde en praktiskt taget total övergång

till indexlån inom den med statslån finansierade bostadssektorn utan större svårighet frammanas.Bibehålles å andra sidan den nuvarande hyres- och sub- ventionspolitiken torde bostadsbyggar- nas aversion mot indexlån bli markant.

Framför allt bör observeras, att det inte synes vara förenligt med bostads- politikens målsättningar att erhålla en ny typ av hyressplittring, som orsakas av att vissa fastigheter finansierats med penninglån och andra med indexlån. (Se kap. 5.3.)

Införandet av indexlån i en reglerad marknad kan därför med fog studeras under två huvudförutsättningar. An- tingen är statens ambition att åstad- komma en praktiskt taget total över- gång till indexlån vid bostadskrediter eller också kommer man att förse in- dexlånemarknaden med den väsentliga restriktionen, att dess expansion måste ske utanför denna sektor av kredit- marknaden, I båda fallen kommer cen- tralbankens indexlånepolitik att röna stark påverkan.

2.2 Penninglånefinansiering av prioriterade krediter Introduceras statliga indexlån under förutsättningen, att de prioriterade kre- diterna (med undantag för statens di— rekta upplåning) skall finansieras med penninglån, torde det bli nödvändigt att söka hålla indexlånemarknadens ex- pansion under kontroll. Visserligen kan det sägas, att en effektivt bedriven reg- leringspolitik bör kunna frammana ett tillräckligt utbud av penningkrediter även om indexlåneräntan skulle nå en sådan höjd i förhållande till penning- räntan att de institutionella placerarna i större utsträckning attraherades av indexlånen. Förutom att skäl kan fin- nas att undvika effekter, som försvårar

eller skärper regleringspolitiken, torde det dock vara ett penningpolitikens in- tresse att förhindra en okontrollerad spridning av indexlåneformen.

På sätt som tidigare beskrivits (av- snitt 1.4) skulle en snabb spridning av indexlån från marknaden för statliga lån kunna ske, om realräntan nådde en sådan höjd att indexlånen blev ett kon- kurrensmoment i institutens inlåning eller ledde till en starkare press av an- nat slag på dessa institut att äta sig reala förpliktelser gentemot sina upp- dragsgivare. Även om de berörda in- stituten skulle visa stor tveksamhet in- för sådana åtgärder med hänsyn till den av regleringspolitiken framtvinga- de ransoneringen av indexlån, skulle dock denna situation vara liktydig med en allmän skärpning av kreditransone- ringen.

På bankkreditmarknaden skulle spe- ciella problem kunna uppstå till följd av den ojämna fördelningen av priori- terad kreditgivning mellan sparbanker och affärsbanker (se kap. 11.4). Om regleringspolitiken syftar till att helt undvika indexlån vid finansieringen av prioriterade investeringar, kan förut- sättningarna för introduktionen av in- dexklausuler därför avvika mellan de två slagen av bankinstitut. Större delen av sparbankernas utlåning måste ske i form av penninglån (till givna räntesat- ser), medan affärsbankerna får avse- värt större möjligheter att indexreglera sin utlåning. Konkurrenssituationen mellan bankformerna kommer således att påverkas till affärsbankernas för- mån, när det gäller bankernas möjlig- heter att tillgodose insättarnas efterfrå- gan på indexdepositioner. För sparban- kernas del kan sålunda ett behov av en direkt ransonering av den indexregle- rade inlåningen uppstå, om indexklau- suler inom bankväsendet över huvud blir en aktuell företeelse.

Marknadens begränsning Kravet på penningpolitiken att införa indexlån med minsta möjliga störning i kreditmarknadens funktionssätt torde sålunda vara avsevärt större i en regle- rad marknad. Det system för en »balan- serad expansion» av indexlånemarkna- den, som skisserades i avsnitt 1.4, där centralbankens och de kapitalförvaltan- de institutens aktion i indexlånefrågan samordnades, skulle därför i en situa- tion som den beskrivna kunna över- vägas. Otvivelaktigt ligger det därvid nära till hands att förorda en direkt ransonering av både de statliga index- lånen och de värdesäkra placeringsmöj- ligheter, som erbjuds via kreditinstitu- ten. Indexobligationer skulle således göras till personliga och icke överlåt— bara skuldebrev och förvärvsrätten be- gränsas. Den i detta sammanhang vä- sentliga fördelen skulle därmed uppnås att realräntan kunde sättas avsevärt högre utan att kontrollen över markna- dens utveckling gick förlorad. (Ang. den närmare utformningen av en dylik marknad, se avsnitt 5 nedan.)

Å andra sidan innehåller den regle- rade kreditmarknaden, såsom framhål- lits i annat sammanhang (kap. 12.3.3), vissa element, vilka skulle kunna fram- kalla en snabbare expansion av privata indexlån än i en jämviktsmarknad. Vid en ransonering av icke prioriterade krediter kan låntagarnas benägenhet att uppta indexlån påverkas i positiv rikt- ning, om de därigenom ökar sin kon- kurrensförmåga på kreditmarknaden. Samtidigt torde långivarnas möjlighe- ter att förhandlingsvägen åstadkomma indexklausuler i lånevillkoren vara gynnsamma. Genom kontrollen över privata obligationsemissioner har cen- tralbanken dessutom vissa möjligheter att påverka räntedifferensen på denna marknad.

Huruvida detta på olika sätt framloc-

kade utbud av reallån skulle skapa ba- lans gentemot de kapitalförvaltande in- stitutens härledda efterfrågan, låter sig väl knappast förutsägas. I varje fall bor- de bankernas möjligheter att till en be- gränsad del förse sin utlåning med in- dexklausuler te sig avsevärt större, om tillgången på penningkrediter är be- gränsad. Troligt är dock att uppköp av statliga indexlån i en rad fall måste av bankerna anlitas ibalansskapande syfte.

Ränlepolitiska problem Slutligen bör en annan egenskap hos en efter dessa riktlinjer fungerande dubbel kreditmarknad noteras. I och med att den prioriterade kreditgivning- en till av regleringspolitiken fastställda räntesatser skall ske på penninglåne- marknaden, kan centralbanken, om den samtidigt vill upprätta en indexlåne- marknad byggd på statliga indexlån, knappast undgå att »ta ansvaret» för räntedifferensens storlek. Ehuru en av centralbanken kontrollerad räntediffe- rens, såsom tidigare i olika samman- hang framhållits, inte alltid behöver ha ogynnsamma verkningar såsom en offi- ciellt deklarerad inflationSförväntan, skulle konsekvenserna dock i detta fall kunna vara mindre önskvärda. Om poli- tiken måste inriktas på att upprätthålla en relativt stor räntedifferens, kan en förväntningspåverkan uppstå som inne- bär mer inflationistiska förväntningar hos allmänheten.

Intrycket att statsmakterna förväntar sig en mera betydande penningvärde- försämring kan förstärkas, om staten som låntagare uppträder även på pen- ninglånemarknaden. Det statliga upplå- ningsbehovet kan sålunda i viSsa lägen vara så stort, att penninglån måste upp- tas hos de kapitalförvaltande institut, vilkas efterfrågan på_indexlån begrän- sats genom en alltför stor räntediffe- rens. Även om det inte svarar mot det

verkliga orsakssambandet, kan en dylik politik tolkas som om statsmakterna förväntar sig en större inflation än den som motsvaras av differensen mellan indexlåneräntan och (den reglerade) penninglåneräntan och därför anlitar den billigare penninglåneformen. Hela den skisserade politiken med avseende på indexlånemarknadens utformning kan sålunda möta ett opinionsmässigt motstånd, grundat på uppfattningen att statsmakterna otillbörligt utnyttjar kre- ditmarknadsregleringen för att ned- bringa statens reala upplåningskostna- der.

2.3 Indexreglering av bostads- kreditgivningen Den väsentligaste förutsättningen för den politik, varmed indexlån skall in- föras i den prioriterade sektorn, är de5s bostadspolitiska bakgrund. Huvudmoti- vet antas således vara att man med hjälp av indexlån vill nå en sådan tids- fördelning av bostadsfastigheternas ka- pitalkostnader, att de motverkar den effekt av stigande byggnadskOStnader, som vid självkostnadshyror resulterar i en icke önskvärd splittring av hyres- nivån mellan äldre och yngre fastig- heter. Såsom ingående behandlats 1 kap. 5, skulle indexlån kunna tillgodose detta syfte i och med att de leder till en (i förhållande till penninglånefinansiera- de fastigheter) låg initialhyra, som se- dan kommer att förändras i nära sam- band med utvecklingen av prisnivå och byggnadskostnader. Vi utgår här ifrån att indexlån accepterats som ett bo- stadspolitiskt medel och att statsmak- terna således eftersträvar en såvitt möj- ligt fullständig övergång till indexlån inom bostadskreditgivningen.

Marknadens storlek Ett särskilt problem är därvid hur långt övergången till indexlån skall drivas

när det gäller det existerande bostads- beståndet, om man skall söka genom- föra ett utbyte också av utelöpande bo— stadskrediter eller om man skall be- gränsa övergången till nyproduktionens finansiering. Frågan har tidigare be- handlats i kap. 5 men har ej kunnat ges något entydigt svar.

När det gäller äldre fastigheter är det tänkbart, att den reala kapitalkostnaden är så låg i förhållande till indexlåne- räntan, att en övergång till indexlån ter sig mindre motiverad. Däremot skulle indexlånefinansiering enbart för nypro- duktionen kunna framkalla en annan typ av hyressplittring än den som nu tenderar att uppstå mellan nybyggda och relativt nya fastigheter, där den reala kapitalkostnaden vid penninglån fortfarande är hög. Vid tillräckligt låga realräntor blir hyresnivån i nyproduk- tionen lägre än hyrorna i de under närmast förfluten tid byggda fastighe- terna. Såvida man inte vill framkalla en övergång till indexlån inom denna del av fastighetsbeståndet, skulle det dock vara möjligt att utjämna hyres- nivån genom en fördjupning av de re- dan utgående subventionerna. En dylik Ökning av räntesubventionerna blir då nödvändig endast i ett övergångsskede.

Den centrala penningpolitiska fråge- ställningen är hur kreditmarknaden skall kunna förmås att absorbera ett förhållandevis stort utbud av indexlån (dvs. efterfrågan på indexreglerade krediter). Kan detta inte ske måste an- tingen kostnaden för statens bostads- subventioner kraftigt ökas eller kredit- marknadsregleringen (i varje fall in- ledningsvis) skärpas. För att den stora volymen bostadskrediter skall kunna förses med indexklausuler krävs med andra ord en snabb omställning av så- väl obligationsmarknaden som bank- kredit- och reverslånemarknaden till indexlån. Kravet på indexlånemarkna-

dens omslutning förstärks givetvis om övergången till indexlån gäller inte bara nyproduktionens finansiering utan även ett utbyte av penninglån i delar av det existerande fastighetsbeståndet.

När det gäller bostadsbyggarnas be- nägenhet att acceptera indexlån bör den kraftigt stimuleras, om bostadspo- litiken övergår till real hyreskalkyl och reala normer för kapitalsubventionerna. Oberoende av finansieringsform skulle således hyreskalkylen för fastigheter under hyresreglering och hyreskontroll utformas med indexlånefinansiering som underlag och den garanterade ka- pitalkostnadsproceuten anpassas till realräntenivån. (Dessa förändringar kan, som tidigare påpekats, även avse det existerande beståndet. Stimulansen att övergå till indexlån blir dock star- kast för fastigheter, som fortfarande uppbär subventioner av kapitalkostna- derna.)

En annan åtgärd i samma riktning och med likartade effekter blir att till— lämpa indexklausul vid den statliga ter— tiärlånegivningen. Även om inga for— mella hinder finns att låna upp mot penninglån, måste det under de angivna förutsättningarna uppfattas som mera riskfyllt. Man kan således anta, att fas- tighetsinnehavarna blir benägna att ac- ceptera indexlån utan att kräva en ex- ceptionellt låg nivå för den garanterade realräntan.

Den ovan skisserade utformningen av hyres- och subventionspolitiken står up- penbarligen i konflikt med den förut- sättning, som tidigare i olika samman- hang antagits gälla för statens index- lånepolitik, nämligen att skapa såvitt möjligt lika förutsättningar för valet mellan index- och penninglån. I och med att de bostadspolitiska målen skjuts i förgrunden, ter sig dock en diskrimi- nering av penninglån för bostadsbyg- gandets del inte så allvarlig eftersom

bostadspolitikens utformning skapar riskfördelar vid indexlånefinansiering. I anslutning härtill uppstår frågan om detta slags politik skall fullföljas ge- nom att ränteregleringen för nominala bostadslån slopas och denna kreditgiv- ning således överföras till de opriorite- rade krediterna. Huruvida detta blir möjligt eller lämpligt torde bero av om bostadsbyggandets kreditbehov i till- fredsställande omfattning kan tillgodo- ses på indexlånemarknaden, se nedan.

Utvecklingsmöjligheterna

Det är naturligtvis inte möjligt att på förhand avgöra om den åsyftade över- gången till indexlån kan genomföras. Utsikterna härvidlag beror inte bara på allmänhetens benägenhet att sluta in- dexlåneavtal; de sammanhänger också med statsmakternas möjligheter att med ökade bostadssubventioner utfylla en eventuell klyfta mellan låntagares och långivares preferenser. Såvitt avser obligationsmarknaden ter sig utsikterna ganska goda för en snabb expansion av låneformen utan att därför kreditregle- ringen måste förstärkas. Denna bedöm- ning utgår i första hand från den sti- mulans att söka sig till indexlånemark— naden, som för bostadsbyggarna skapas av bostadspolitikens omläggning. Real— räntenivån skulle alltså kunna hållas relativt hög. Detta bör göra obligations- köparna benägna att övergå till index- lån.

Det är dessutom troligt att bostads- kreditmarknaden erhåller ett ökat me- delstillflöde i och med indexlånens till- komst. Såvida inte samtidigt realobliga- tioner och andra värdesäkra papper med lika eller bättre villkor utbjuds på den oprioriterade marknaden måste en överströmning av obligationsefterfrå- gan —— enligt det tidigare diskuterade mönstret—_ ske till marknaden för prio— riterade krediter. Ett naturligt resultat

av introduktionen av indexlån med goda avkastningsvillkor bör således vara att bostadsbyggandets finansie- ringsvillkor allmänt sett förbättras.

En annan omständighet kan verka i samma riktning. Införandet av index- lån kan öka efterfrågan på långa pla- ceringar över huvud, antingen som ett resultat av ökat sparande eller av ökad obligationsefterfrågan ur tillgängliga kassamedel (eventuellt också en över- gång från t. ex. aktier till obligationer). Medan denna effekt av indexlån i en jämviktsmarknad inte behöver tillmä- tas någon direkt kreditpolitisk bety- delse, får den en annan innebörd i en marknad med efterfrågeöverskott och åtföljande kreditransonering. Introduk- tionen av indexlån skulle därmed kun- na leda till en allmän lättnad i kredit— marknadsläget, vilken inte behöver vara så uttalad att räntenivån sjunker men dock så märkbar, att inslaget av kreditransonering och -dirigering kan minskas.

Kreditmarknadens struktur Den åsyftade snabba övergången till in- dexlån kan skapa anpassningsproblem på andra delar av kreditmarknaden och då särskilt inom de penning- och kapi- talförvaltande instituten. När det gäller enskilda och offentliga försäkringsin- stitut borde de dock utan större svårig- heter kunna anpassa sin utlåningspoli- tik till indexlån, även om deras åtagan- den i huvudsak är av nominal karaktär. Hithörande resonemang har tidigare ut- förts (kap. 11.3) och innebär i stort sett, att försäkringsanstalterna kan tän- kas köpa indexlån t.o.m. när index- låneräntan ligger något under deras no- minala förräntningsåtaganden.

De egentliga anpassningssvårigheter- na skulle därför kunna uppstå på bank- kreditmarknaden. Hithörande frågor har i olika sammanhang berörts (se

framför allt kap. 11.4). Problemen här- rör i första hand ur det förhållandet, att bostadskreditgivningen är mycket ojämnt fördelad mellan sparbanker och affärsbanker: den dominerar mycket starkt utlåningen i sparbankerna me- dan den utgör endast en mindre del av affärsbankernas utlåning. Vidare torde bankerna i större utsträckning än för- säkringsbolagen vara beroende av vo- lymmässig balans mellan indexreglerad utlåning och inlåning.

Om sparbankerna med de angivna förutsättningarna skall överföra större delen av sin utlåning på real basis, kan det betyda att en betydande del av in- låningen måste överföras till indexreg- lerade konton. Skulle dessutom den i kap. 11.4.3 lanserade hypotesen om en relativt trögrörlig inlåningsstruktur i sparbankerna visa sig vara riktig, kan det kräva en förhållandevis hög real- ränta för att sparbankernas inlånings— kunder i tillräcklig omfattning skall övergå till indexlån. Förutom att detta kan innebära tendenser till högre real- räntor på bankkreditmarknaden än på kapitalmarknaden, skulle det kunna för- sätta affärsbankerna i en situation med ett överskott av indexreglerad inlåning.

Om man vill undvika den höjning av penningräntan i bankerna, som kan bli nödvändig — och som strider mot cen- tralbankens intresse att stimulera efter- frågan på indexreglerade placeringar —— skulle behov uppstå av ett clearing- system eller något annat förfarande för att utjämna balansrubbningar mellan enskilda banker och mellan banksyste- men. Olika åtgärder i detta syfte och deras innebörd har närmare diskuterats i kap. 11.4.3.

Det med tanke på de bostadspolitiska målen effektivaste sättet är måhända att låta centralbanken fungera som mel- lanhand: i den omfattning som nödvän- diggöres av indexreglerad bostadskre-

ditgivning placeras sparbankernas no- minala inlåning i centralbanken för att där förvandlas till en centralbankens indexreglerade utlåning till sparban- kerna. Härigenom erhåller sparbanker- na en tillräcklig mängd indexreglerad inlåning för att täcka bostadskreditgiv- ning mot indexklausul. För affärsban- kernas del kan den motsatta transak- tionen bli aktuell: indexreglerad inlå- ning förvandlas med centralbankens hjälp till nominal inlåning.

Kreditreglering och räntepolitik

Ett annat avgörande, som centralban- ken har att träffa vid övergången till indexlån, är om kreditprioriteringen i fortsättningen skall avse endast index- lån eller om placeringsbestämmelserna för de institutionella placerarna skall vara så avfattade, att de inte tar ställ- ning till vilken kontraktsform som an— vändes. Argumentet för en skärpning av kreditregleringen enligt den först- nämnda linjen är en önskan att ytter- ligare öka inslaget av indexlån i bo- stadskreditgivningen. Men eftersom man knappast kan säkerställa en mot- svarande efterfrågan på indexreglerade krediter från bostadsbyggarna, kan en sådan bestämmelse lätt få motsatt ver- kan och minska bostadsbyggandets to- tala kreditvolym. Det synes därför vara önskvärt att placeringsbestämmelserna utformas på ett sådant sätt, att de inte påverkar valet av låneform.

I omedelbar anslutning härtill upp- står dock frågan, om ränteregleringen av penninglån vid bostadskreditgiv- ningen skall bibehållas. Vi förutsätter därvid, att maximiräntor gäller för in- dexreglerade bostadslån. Två skäl skulle kunna anföras för att slopa ränteregle- ringen av prioriterade penninglån (var- till då även kan räknas statsupplå- ningen).

För det första uppnår man därigenom

frihet i den relativa prisbildningen på den dubbla kreditmarknaden, vilket ti- digare i olika sammanhang framställts som önskvärt. En fixering av både pen- ning- och realräntan genom maximering av bostadskrediternas räntesatser kräver en insikt i marknadsförhållandena och parternas värdering av de två lånefor- mernas risk- och avkastningsegenska- per, som i vissa situationer kan vara ytterst svår att erhålla. Misstag i detta avseende kan medföra icke önskade störningar både i bostadskreditgiv- ningen och i det allmänna kreditmark- nadsläget. Samtidigt undgår inte cen- tralbanken med en sådan politik ett mycket direkt och synligt ansvar för räntedifferensens storlek.

För det andra bortfaller det rent stats- finansiella motivet för ränteregleringen av penninglån, eftersom räntesubven- tionerna i fortsättningen sker med ut- gångspunkt från upplåningskostnaden på reallånemarknaden. Det måste dess- utom observeras, att inom den del av bostadskreditgivningen, som regleras av centralbankens placeringsbestämmelser, kan låntagarna aldrig påtvingas en viss låneform. Även om penningräntan skul- le stiga till en sådan böjd, att de in- stitutionella placerarna föredrar pen- ninglån, avtvingas de således ett till- räckligt utbud av indexlån genom kra- vet att aVSätta en viss del av sin ut- låning till bostäder.

Å andra sidan finns det skäl att und- vika en alltför stor differens mellan (den reglerade) indexlåneräntan och penninglåneräntan. Det följer inte bara av önskemålet att undvika störningar i bostadskreditgivningen (med skärpta placeringsbestämmelser som resultat) utan står också i överensstämmelse med tidigare resta krav på räntepolitiken i en dubbel kreditmarknad. Med den skisserade politiken kan en tendens till räntestegringar på penninglånemarkna-

den uppstå som en följd av en över- strömning av kreditutbud från penning- till indexlånemarknaden. Det viktigaste medlet att hålla penningräntan under kontroll har redan anvisats i och med att centralbanken föreslås uppträda som mellanled för att utjämna skillnaden mellan utbud och efterfrågan av real- lån resp. penninglån på bankkredit- marknaden.

Avvägningsproblemet Sammanfattningsvis kan sägas att en politik, som syftar till att någorlunda snabbt överföra bostadskreditgivningen på real basis, torde innebära, att cen- tralbankens politik måste' söka sig nya vägar och ingripa i kreditmarknadens funktionssätt på ett mera direkt sätt än vad som hittills varit vanligt. Detta gäller särskilt bankkreditmarknaden i och med att centralbanken kan behöva anlitas för att underlätta de rent struk- turella anpassningsproblemen. Central- bankens ställning som mellanled i kre- ditprocessen kan därvid leda till att dess förmögenhetsbalans får en ur stats- finansiell synpunkt mindre tilltalande sammansättning. Det inträffar om den eftersträvade snabba expansionen av reallån kräver så små räntedifferenser, att de inte täcker den faktiska index- stegringen.

Huruvida man är beredd att beträda de här antydda vägarna beror på hur starkt en övergång till indexlån för bo- stadsbyggandets del eftersträvas. I sista rummet avgöres sålunda valet av politik av statsmakternas inställning till index- lån som bostadspolitiskt medel i ett läge, när man önskar bibehålla självkostnads- principen på hyresmarknaden. För öv- rigt är det tänkbart, att övergången till indexlån kan ske i något lugnare tempo än här antagits utan att det står i strid med de bostadspolitiska målen. Slut- ligen bör erinras om att en annan vinst

av den ovan diskuterade politiken är, att den otvivelaktigt på ett mycket effektivt sätt tillgodoser det ursprungliga syftet med indexlån: att för en stor del av all- mänheten möjliggöra värdesäkra place- ringar.

3. Räntepolitiken på längre sikt

De i detta kapitel förda penningpolitiska resonemangen har nästan uteslutande rört den dubbla kreditmarknadens över- gångsskede och därmed de penningpo- litiska problem som är förenade med introduktionen av indexlån. Centralban- kens insatser har därvid främst bestått av marknadsoperationer, antingen i syf- te att främja indexlånemarknadens till- växt eller också för att genom utjäm- nande operationer nå tillfredsställande ränteförhållanden mellan de båda mark- naderna. Framställningen har således i huvudsak gällt centralbankspolitiken beträffande den relativa prisbildningen och kreditvolymens fördelning mellan penning- och indexlånemarknaden. I detta avsnitt skall i korthet några prin- cipiella problem beröras, som gäller kontrollen över räntenivå och total kre- ditvolym när indexlånemarknaden pas- serat sitt inledande stadium.

3.1 Marknadsoperationer eller diskontopolitik? I olika sammanhang har framhållits att ett av centralbankens motiv för att in- tressera sig för indexlån är att man med en väl utvecklad indexlånemarknad har möjlighet att direkt påverka realräntan. Räntepolitiken skulle därmed kunna gö- ras oberoende av både den interperso- nella spridningen av prisnivåförvänt- ningarna, som kan snedvrida investe- ringsurvalet, och av allmänna förvänt- ningsförskjutningar, vars samhälls- ekonomiska verkningar endast med svå- righet kan neutraliseras via penningrän—

tan. Helt kan dessa egenskaper hos in- dexlån utnyttjas först när hela eller en dominerande del av kreditvolymen be- står av indexlån. Tonvikten i de följan- de resonemangen lägges vid frågan om en total övergång till indexlån på kredit- marknaden ter sig sannolik resp. hur penningpolitiken skall bedrivas när pen- ning- och indexlån båda utgör reguljära kreditformer och vi således har vad som benämnts en dubbel kreditmark- nad.

Enkel eller dubbel kreditmarknad Om man först betraktar obligations- marknaden (med angränsande markna- der för lång kreditgivning) i ett läge utan statlig kreditransonering, har tidi- gare analys visat, att indexlånens slut- liga andel av den totala kreditgivningen beror av spridningen i marknadssubjek- tens förväntningar. Såvida inte index- lån för både långivare och låntagare ger en väsentlig riskreduktion i förhållande till penninglån, förefaller det därvid troligt att en sådan förväntningssprid- ning eller avvikelse i riskuppfattning existerar, att övergången till indexlån inte blir fullständig. Penninglån kom- mer således även i fortsättningen att ingå i kredittransaktionerna. Centralbankens insatser för att genom marknadsoperationer stabilisera index- lånemarknadens prisbildning i inled- ningsskedet kan bli avgörande för tak- ten i dess utveckling. För att motverka onödigt stora skillnader mellan pen- ning- och realränta kan centralbanken eventuellt uppträda som ett utjämnande mellanled i de privata kredittransaktio- nerna: köpa privata penninglån och säl— ja indexlån till allmänheten. Redan statsfinansiella skäl gör dock, att man inte kan förvänta sig att dylika opera- tioner drivs så långt, att all kreditgiv- ning sker via centralbanken. För index— lånemarknadens utveckling på längre

sikt bör således låntagares och långiva- res värdering av de två låneformernas användbarhet vara avgörande.

Hänsyn måste dessutom tas till att in- dexklausuler av rent tekniska skäl kan få begränsad användbarhet. Det gäller i första hand de mest kortfristiga avtalen. Det förefaller sålunda troligt, att en stor del av bankernas korta inlåning fortfa- rande får nominal karaktär; indexregle- ring av checkkrediter och korta inlå- ningsräkningar fyller knappast något ändamål. I och för sig bör uppkomsten av indexlån innebära en tendens till förskjutning av allmänhetens kassahåll- ning mot räkningar bundna på längre tid. Likviditetsbehovet kan dock inte helt eftersättas. Även om bankernas ut- låning ofta är av en reellt mera lång- fristig karaktär, kommer därför kravet på balans mellan indexreglerad in- och utlåning att medföra, att även en del av utlåningen sker i penninglån.

Räntepolitikens medel Om man därför som det mest realis— tiska alternativet räknar med att index- lån och penninglån kommer att existera vid sidan av varandra och att penning- lån i varje fall på bankkreditmarknaden fortfarande har en uppgift att fylla, finns det knappast något tekniskt hin- der för att bibehålla penningpolitikens nuvarande arbetssätt. Centralbankens diskonto blir fortfarande riktpunkten för penningräntan, såväl i bankerna som på kapitalmarknaden. Vid givna för- väntningar kommer förändringar av penningräntan att direkt påverka också realräntan. Sambandet mellan realränte- nivån i bankerna och på obligations- marknaden bör därvid bli detsamma som för närvarande råder på penning- lånemarknaden.

Marknadsoperationer kommer under de angivna förutsättningarna främst till användning för att förändra räntediffe-

rensens storlek. Det bör därvid observe- ras, att förändringarna i räntedifferen- sen inte i alla lägen behöver ske via realräntan. Även om penninglånedis- kontot är centralbankens huvudmedel, kan man genom marknadsoperationer vid oförändrad realränta förskjuta räntenivån på penningobligationsmark- naden och därefter genomföra en dis— kontoändring, som endast är en anpass- ning till ett redan rådande ränteläge på den långa penninglånemarknaden.

För att närmare klargöra möjligheter- na att bedriva en politik, där penning— och realränta styrs genom en kombina- tion av diskontopolitik och marknads- operationer kan en kort beskrivning av penningpolitikens huvudmekanism vara påkallad.

Diskontot För närvarande ger förändringar av diskontot ett så gott som omedelbart utslag såväl i banksystemets annonsera- de räntesatser som i räntenivån på obligationsmarknaden. Detta gäller obe- roende av om några marknadsoperatio- ner genomföres eller ej _— vilket ibland endast betyder, att diskontoförändring- en är en anpassning till redan inträffade ränteförskjutningar på obligationsmark- naden. På samma sätt justerar bankerna sina räntesatser till diskontot även om detta just för tillfället inte avspeglar de räntesatser, som gäller för bankernas upplåning i centralbanken (vilken i all- mänhet synes vara belåning av statspap- per och inte rediskontering av växlar). Centralbankens diskontopolitik är där- för i stor utsträckning att fatta som de- kret eller signaler till banksystem och obligationsmarknad om den räntenivå som centralbanken önskar upprätthålla. För att förklara följsamheten från obligationsmarknadens och banksyste- mets sida vid diskontoförändringar be- höver man i och för sig endast peka på

den omständigheten, att centralbanken i allmänhet måste antas förfoga över me- del att framtvinga de ränteförändringar som man anser önskvärda. Uteblir an- passningen t. ex. på obligationsmarkna- den kan räntejusteringen genomföras medelst marknadsoperationer. Förvänt- ningar om sådana penningpolitiska in— gripanden — för den händelse mark- naden inte är »följsam» — kan därför framkalla en ränteanpassning, som en- dast är en antecipation av annars in— träffande centralbanksåtgärder. En an- nan omständighet, som också skapar ett nära samband mellan diskonto och ob- ligationsränta, är bankernas domineran- de inflytande på obligationsmarknaden samt deras stora obligationsinnehav och därav följande intresse av god följsam- het mellan räntenivån i banksystemet och på obligationsmarknaden.

Av det ovanstående torde framgå, att en räntepolitik som i större utsträck- ning vill använda sig av marknadsopera- tioner och därmed tilldela diskontot en mera passiv roll inte behöver stöta på något avgörande hinder. Med den suc- cessiva framväxten av en indexlåne- marknad kan det således efter en tid visa sig önskvärt att skjuta realränte- nivån i förgrunden och låta dess för- ändringar bli den inledande signalen till ränteanpassningar över hela kredit- marknaden. Om räntepolitiken företrä- desvis bedrivs i form av operationer på realobligationsmarknaden, blir pen- ningräntans höjd — och därmed också centralbankens diskonteringsräntesat- ser —— beroende av de allmänt rådande prisnivåförväntningarnas utseende och storlek.

Realräntepolitik

En omedelbar anledning att övergå till »realräntepolitik» i den ovan angivna meningen uppstår, om den tidigare ak- tualiserade teorin om prisnivåförvänt-

ningarnas beroende av räntedifferen- sens storlek skulle visa sig vara riktig. Det är därvid lätt att se att isolerade förändringar av penningräntan — ge- nom t. ex. diskontoförändringar _ kan få helt andra verkningar än föränd- ringar av realräntan. Om penningräntan höjes genom annonseringen av ett nytt diskonto innebär det till en början en- dast att differensen mellan penning— och realränta ökas. Skulle detta allmänt upp- fattas som en indikation på ökade in— flationsrisker, sker ingen anpassning av indexlåneräntan. Det betyder att såvitt avser realräntenivån i samhället har ingen förändring inträffat. Den realeko- nomiska störning, som eventuellt för- anlett räntehöjningen, motverkas där- med inte. En isolerad stegring av index- låneräntan innebär däremot att ränte- differensen inledningsvis minskar. Le- der detta till att förväntningarna genom- gående blir mindre inflationistiska bör effekten av räntehöjningen snarare öka, trots att ränteanpassningen på penning- lånemarknaden uteblir.

Vid räntesänkningar skulle i konse- kvensens namn den motsatta metoden användas, dvs. operationerna inriktas på förändringar av i första hand pen- ninglåneräntan. Detta gäller dock en- dast, om man anser det under alla för— hållanden önskvärt att hålla allmänhe- tens inflationsförväntningar nere, vilket inte är givet (se bl. a. kap. 4.1). Dess- utom är det inte säkert, att en sänkning av realräntan får samma effekt på all- mänhetens förväntningar som en höj- ning av penninglåneräntan, även om räntedifferensen i båda fallen ökar. Det kan också erinras om att en politik, som medvetet söker reducera prisnivåför- väntningarna genom manipulationer med räntedifferensen, kan få ringa framgång eller t.o.m. motsatt effekt (se kap. 10.5).

Det kan därför hävdas, att en ränte-

politik, som konsekvent inriktas på att reglera realräntans höjd, är den mest ändamålsenliga när man vill undgå för- väntningspåverkan från den dubbla kre- ditmarknaden.

En dylik politik ligger också i linje med uppfattningen, att det vore särskilt olyckligt, om allmänheten gavs det in- trycket att centralbankens räntepolitik bestämdes av dess inflationsförvänt- ningar. Visserligen har centralbanken fortfarande det formella ansvaret även över penningräntenivån i och med att den anknytes till det officiella diskontot. Den formella karaktären understrykes dock av att diskontopolitiken i växande utsträckning får karaktären av anpass- ningsrörelser till det ränteläge, som bestäms av marknadsoperationerna på indexlånemarknaden. Det skulle således vara möjligt att nå den frihet i den rela- tiva prisbildningen på den dubbla kre- ditmarknaden, som tidigare betecknats som önskvärd, utan att därför de nu- varande kontrollinstrumenten på pen- ninglånemarknaden uppges.

En aktivare politik på penninglåne- marknaden bör vid behov utan större svårigheter kunna användas genom en förnyad koordinering av marknads— operationer och diskontopolitik. De förväntningar och psykologiska reaktio- ner, som idag orsakar det omedelbara sambandet mellan diskonto och obliga- tionsränta, torde alltså kunna återupp- livas.

Marknadsoperationer i reallån Frågan är då under vilka förutsätt- ningar den totala kreditvolymen och all- mänhetens likviditet i tillfredsställande grad kan regleras enbart genom opera- tioner på reallånemarknaden. Något en- tydigt svar kan knappast lämnas; man får här nöja sig med några diskussions- vis framförda synpunkter.

Det teoretiska schemat för operatio-

ner på reallånemarknaden kan i för- enklad form återges på följande sätt. Antag att centralbanken önskar för- hindra en hotande kreditexpansion i banksystemet genom en allmän likvidi- tetsåtstramning. Penningräntan antas vara 5% och realräntan 2 %, varför förväntningarna hos de subjekt som av- gjort räntedifferensens storlek således är ca 3 %. Metoden för att åstadkomma den önskade likviditetsminskningen blir ett utbud av realobligationer med åt- följande indragning av kassamedel. Ut- budsökningen framkallar en nedpreSs- ning av realobligationernas kurser med åtföljande stegring av realräntan.

En ökad efterfrågan på obligationer uppstår således, som härrör dels ur överflyttning av kassamedel dels ur för- säljningar av penningobligationer från de subjekt, som innehar sådana och som förväntar sig en årlig prisstegring av 3 % eller mindre. Parallellt med cen- tralbankens utbud av reallån ökar så- ledes utbudet av penningobligationer i enskild ägo. Eftersom denna utbudsök- ning inte kan absorberas utan kurssänk- ningar kommer även penninglåneräntan att stiga. Om alla subjekt har inflations- förväntningar i närheten av 3 % och centralbanken fullföljer sina operatio- ner till dess att realräntan stigit till 3 % kommer penningräntan i det nya jämviktsläget att utgöra 6 %. Vid stor spridning av prisnivåförväntningarna är resultatet vad beträffar räntediffe- rensens storlek mera osäkert.

De allmänna omdömen som kan fällas om effektiviteten av operationer enbart på reallånemarknaden är att möjlighe- terna att på det sättet påverka ränteni- vån och 1ikividitetssituationen i banker- na knappast avviker från dem som exi- sterar vid motsvarande operationer i enbart penninglån. Förutsättningen här— för är att indexlånemarknaden erhållit en viss omfattning och inte endast om-

fattar en marginell del av kredittrans- aktionerna.

Operationer pd två marknader I indexlånemarknadens inledande skede torde däremot en kontroll över både penning— och realränta vara befogad för att undvika de betydande fluktuationer i räntedifferensen, som kan följa av marknadernas sinsemellan olika stor- lek. Skälen härför har ingående diskute- rats i föregående avsnitt. Därav följer också att om man vid genomförandet av en räntehöjning betraktar det som önsk- värt att exakt kunna fastställa även pen- ningräntenivån är samtidiga operatio- ner på båda marknaderna effektivare. Sådana ingrepp kan bli nödvändiga, om räntedifferensen tenderar att bli större än vad som förefaller önskvärt med tanke på möjligheterna för förvänt- ningspåverkan. En dylik utveckling är tänkbar vid en stark spridning av för- väntningarna. Det bästa utgångsläget för operationer av det angivna slaget är därför, om räntedifferensen motsvarar förväntningarna hos det stora flertalet marknadssubjekt. Betydande förskjut- ningar i det inbördes förhållandet mel- lan utelöpande mängd penninglån och utelöpande mängd indexlån krävs då för att räntedifferensen i märkbar ut- sträckning skall påverkas (se avsnitt 1.2 ovan).

Om man såsom mått på effektiviteten hos marknadsoperationerna uppställer, att de bör ha så liten omfattning som möjligt, skulle samtidiga operationer i penning- och indexlån även i det fallet vara mer ändamålsenliga. Sådana krav kan uppstå om det visar sig att en kre- .ditåtstramning av en viss storlek inte kan uppnås annat än genom utbud av re- alobligationer med avkastningsvillkor, som i förhållande till den rådande pen- ningräntan ter sig alltför höga. Av stats- finansiella hänsyn och eventuellt för

att nå en viss riskspridning också i sta- tens upplåning skulle därför en fördel- ning av obligationsutbudet mellan de båda marknaderna kunna bli aktuell.

För den åsyftade typen av marknads- operationer torde några särskilda krav på indexlånemarknadens institutionella utbredning inte behöva uppställas. Den likviditetsindragande effekten av real- obligationsutbudet torde snarare öka om bankerna inte kan erbjuda indexregle- rade inlåningskonton. För det motsatta slaget av operationer, där man genom uppköp av realobligationer önskar öka allmänhetens likviditet, kan däremot en begränsad spridning av indexlånefor- men visa sig vara ett hinder. Om det skulle vara så, att realobligationer in- köpts främst av placerare, som avser att behålla dem till inlösningstidpunkten el- ler i varje fall kräver betydande stimu- lans i form av kursuppgång för att sälja ut dem före denna tidpunkt, kan sto- ra räntehöjningar krävas innan den åsyftade likviditetseffekten uppnås ge- nom uppköp av utelöpande realobliga- tioner.

Förutsättningen för att marknads- operationer i båda riktningar skall kun- na bedrivas är således, att realobliga— tioner spritts även till placerare, som är beredda att göra korttidsaffärer också i reallån. Bankerna blir givetvis här ak- tuella såsom innehavare av realobliga- tioner, vilket i större skala torde förut— sätta indexreglerad inlåning. I annat fall måste operationer enbart i pen— ninglån _ eller diskontoändringar — te sig effektivare, när syftet är att åstad- komma lättnader i kreditmarknadsläget.

Räntepolitikens effektivitet

Sammanfattningsvis kan sägas, att de argument som talar mot en övergång till realräntepolitik i den ovan angivna meningen inte synes vara annorlunda än de som eventuellt talar mot mark-

nadsoperationer över huvud som alter- nativ till diskontopolitiken. Frågan om den räntepolitik som skall bedrivas i en dubbel kreditmarknad måste därför av- göras med hänsyn till de nackdelar, som kan vara förbundna med att avstå från den direkta kontrollen över ränte- nivån i bankerna via diskontot, och de fördelar som står att nå genom en över- gång till vad som här benämnts real- räntepolitik.

Uppmärksammas bör även, att avväg- ningen knappast kan ske oberoende av de ytterligare medel, som kan stå till centralbankens förfogande för reglering av kreditvolymen i bankerna och andra kreditförmedlande institut. Förekoms- ten av likviditetskvoter, utlåningsbe- stämmelser och andra direkta kontroller reducerar uppenbarligen betydelsen av om diskontopolitik kan bedrivas eller ej. Det har å andra sidan visat sig att de penningpolitiska målen ibland kan nås snabbare och effektivare genom en kombination av operationer i penning- och reallån, varvid också diskontopoliti- ken aktualiseras. Det synes därför inte vara möjligt eller ens önskvärt, att cen- tralbanken avhänder sig något av de kreditpolitiska instrument som står till dess förfogande i en dubbel kreditmark- nad.

Det torde dock inte kunna undvikas, att tyngdpunkten i räntepolitiken i stör- re utsträckning än för närvarande måste läggas på marknadsoperationer, om man i vissa lägen över huvud skall kunna på- verka realräntan. Vid ett totalt sett be- gränsat utrymme för dylika operationer och trögheter i marknadens reaktions- sätt kan detta otvivelaktigt betecknas som en komplikation.

De diskuterade problemen blir av- gjort mindre aktuella i sådana kredit- marknadslägen, då ett allmänt efter— frågeöverskott råder och kreditransone- ring och/eller kreditprioritering till-

lämpas av centralbanken. Marknadsope— rationerna ersätts då av räntereglering, placeringsbestämmelser och emissions— kontroller medan diskontopolitiken när- mast är att se som ett komplement till likviditetskvoter och utlåningsföreskrif— ter för bankerna.

Bostadsfinansieringen

Det bör dock uppmärksammas, att om efterfrågeöverskottet härrör ur priorite- ring av bostadsbyggandet, vars finansie- ring till räntor under jämviktsnivån ga— ranteras av placeringsbestämmelser etc., kommer indexlåns ställning på kredit— marknaden att i hög grad avgöras av om bostadspolitiken i övrigt anpassas till denna låneform. Såsom visats i av— snitt 2 utgör en övergång till reala nor- mer för hyrespolitik och räntesubven- tioner en mycket kraftig stimulans för indexlåns expansion bland bostadskre- diterna. En dylik positiv attityd från statsmakternas sida till indexlån som. bostadsfinansieringsform torde också avkasta krav på att räntepolitiken orien- teras efter de riktlinjer, som enligt ovan en övergång till realräntepolitik inne- bär. Realräntenivån för bostadslån'mås— te bli räntepolitikens riktpunkt.

Det sistnämnda kan ses som en na-. turlig följd av att en mycket stor del av kreditvolymen förses med indexklausul., Även om penninglån förekommer en- dast inom den oprioriterade kreditgiv- ningen har centralbanken i detta fall ett mera direkt intresse för penninglåne- räntans höjd än i en jämviktsmarknad, såsom tidigare diskuterats i avsnitt 2.3.. Särskilt uppenbart blir detta intresse,. om centralbanken för att undvika ett- alltför stort avstånd mellan penning—. och realränta engagerar sig i en kredit- förmedlande verksamhet med i första hand affärs- och sparbanker som kun- der. Eftersom denna verksamhet orsa- kas av olikheter i den rådande utlå—-

ningsstrukturen mellan affärsbanker och sparbanker, är det å andra sidan tänkbart att behovet av en dylik kredit- förmedling avtar med tiden.

På längre sikt kan således övergången till indexlån i den stora omfattning, som här avses, knappast undgå att påverka kreditmarknadens struktur. Särskilt för bostadsfinansieringen kan nya institu- tionella former uppstå, vilka delvis ut- gör en anpassning till en redan rådande tendens att skapa ytterligare led mellan allmänhetens kortfristiga inlåning och näringslivets mera långsiktiga kreditbe- hov. (Strukturfrågorna på bankkredit- marknaden vid övergången till indexlån har närmare berörts i kap. 12.)

3.2 Räntestabiliteten i en dubbel kreditmarknad

En egenskap hos den dubbla kredit- marknaden torde bli, att någon av dess räntenivåer måste tillåtas anpassa sig till sådana förskjutningar av marknads- subjektens förväntningar, varigenom den allmänna värderingen av penning- och indexlåns inbördes avkastnings- el- ler riskegenskaper märkbart påverkas. I förhållande till en »enkel» kreditmark- nad skulle därför den dubbla kredit- marknaden kunna förete tätare ränteför- ändringar.

Det bör dock observeras, att ränte- stabiliteten i en penninglånemarknad delvis är en fiktion, eftersom dess real- ränta fluktuerar vid förväntningsför- skjutningar. Detta gäller under förutsätt- ning att motverkande förändringar av den nominala räntenivån inte företas, något som knappast kan ske eftersom instrument saknas för registrering av ändrade prisförväntningar. Det skulle å andra sidan kunna hävdas, att den ökade betydelsen av indexutvecklingen för upplåningS- och placeringsbeslut i en dubbel kreditmarknad gör allmän-

heten mera »indexmedveten» och där- med också känsligare i sina förvänt- ningsreaktioner.

Prisnivåförväntningarna I avsnitt 6 upptas prisnivåförväntning- arnas innehåll till diskussion. Där häv- das, att förväntningarna rörande pris- utvecklingen på längre sikt inte bör för- ändras särskilt ofta. Det bör också erin- ras om att stabiliteten i den relativa prisbildningen på obligationsmarkna- den dessutom påverkas av prisnivåför- väntningarnas spridning. Råder stor skiljaktighet mellan subjektens prisnivå- förväntan, kan förväntningsförskjut- ningar av mindre utbredning medföra påtagliga förändringar av räntedifferen- sen. Om spridningen är ringa och de flesta marknadssubjekt har ungefär samma uppfattning om penningvärdets framtida utveckling, krävs en utbredd förändring av förväntningarna för att räntedifferensen skall påverkas. Till en ökad samstämmighet av förväntningar- na kan förekomsten av indexlån bidra, i och med att räntedifferensens storlek uppfattas som ett uttryck för den all- männa penningvärdeuppfattningen till vilken det kan vara klokt att ansluta sig. En förutsättning för att räntediffe- rensen skall spela denna roll är, som ti- digare visats, att centralbanken inte ådrar sig misstankar för att utnyttja räntepolitiken för påverkan av förvänt- ningarna.

Det är dock väsentligt att framhålla, att det diskuterade problemet tillhör den kategori av frågor, som knappast kan besvaras på annat sätt än genom de faktiska erfarenheter som görs i en eventuell framtida indexlånemarknad.

Räntepolitikens beroende av allmän- hetens prisnivåförväntningar i en dub- bel kreditmarknad är å andra sidan uppenbar. Det betyder att om förvänt- ningarna ändras, kan centralbanken

knappast undgå att anpassa endera av real- eller penningräntan. Det förefaller därvid som om argumenten entydigt pe- kar mot att penningräntan bör bli den beroende storheten, såvida man inte eftersträvar den realränteförändring som annars blir följden.

För den dubbla kreditmarknadens ut- veckling på längre sikt kan den antydda räntepolitiken få betydelse. Om pen- ningräntan utsätts för tätare föränd- ringar än realräntan måste placeringar i penninglån så småningom komma att omges med större osäkerhet än reallåne- placeringar. Blir penningräntans fluk- tuationer täta och av betydande stor- lek kan värderingen av penninglån för- skjutas i negativ riktning med åtföljan- de konsekvenser för placerarnas avkast- ningskrav. Ur låntagarnas synpunkt kan en ökad differens mellan penning- och realränta betyda, att en tidigare aver- sion mot upplåning i indexlån över- vinnes. Resultatet bör bli att indexlåne- marknadens tillväxttakt ökas på pen- ninglånens bekostnad. På lång sikt skul- le därför den dubbla kreditmarknaden inte kunna upprätthållas annat än i den utsträckning som avtalens kortfristighet gör indexklausuler otympliga eller me- ningslösa ur värdesäkringssynpunkt.

Spekulativa operationer

Såsom ovan antyddes, kan förväntning- arna om indexutvecklingen på kort sikt bli avsevärt rörligare än långsiktsför- väntningarna. Ett dylikt antagande sy- nes rimligt med utgångspunkt från er- farenheten att prisnivåns förändrings— takt för kortare perioder, t.ex. ett år, uppvisar stora variationer även om för- ändringstakten över längre perioder är mycket stabil. (Se analysen av prisut— vecklingen i Sverige åren 1931—1962 i kap. 2 samt avsnitt 6 nedan.) Det före- faller därför troligt, att allmänhetens benägenhet att placera resp. företa

upplåning kan förete stora förskjut- ningar mellan index- och penninglån på den korta marknaden utan att där- för den långa penning- och realräntan beröres.

Förekomsten av en spekulativ aktivi- tet i prisindex' kortsiktsförändringar är i och för sig ett argument för att index- klausuler bör förbehållas kontrakt med förhållandevis lång löptid. Men om in- dexklausuler skall introduceras i ban- kerna kan kontraktens löptid inte göras alltför lång; en marknad för korta in- dexlån — med en löptid av ca ett år — uppstår således. Och det är i detta sammanhang som möjligheten av en stor rörlighet i placerings- och upplå- ningsvalet blir av intresse. Spekulativa operationer i papper med kort åter- stående löptid på obligationsmarknaden torde antingen kunna fördras utan stör- re återverkningar för penningpolitiken eller också motverkas genom central- bankens operationer.

De problem för banker och andra kreditinstitut, som uppstår vid förvänt- ningsförskjutningar och åtföljande för- ändringar av in- och utlåningens sam- mansättning, har tidigare berörts (kap. 12.1). Denna diskussion kan samman- fattas så, att bankernas krav på unge- färlig balans mellan volymen av index- reglerad in- och utlåning leder till att de knappast kan bemästra den spekula- tiva aktiviteten utan ränteförändringar. Det kan betyda, att räntestrukturen i bankerna blir avsevärt rörligare än hit- tills.

Räntepoliliska konsekvenser Ur penningpolitisk synpunkt har detta den väsentliga egenskapen, att den >>korta räntedifferensen» kan komma att uppvisa en större eller mindre grad av instabilitet. Det karaktäristiska och in- tressanta i denna instabilitet skulle då vara, att den kan existera även om man

lyckas stabilisera differensen mellan de långa räntorna.

En viktig förutsättning för att han- kerna skall kunna bedriva en in- och utlåningsrörelse delvis baserad på in- dexreglerade kontrakt torde således vara, att en relativt stor rörelsefrihet råder med avseende på politiken visavi räntedifferensens storlek. En anpass- ning av bankernas räntestruktur till för- ändringar i kortsiktsförväntningarna borde även stå i samklang med den rör- lighet i räntedifferensen, som det vid allmänna förskjutningar av förväntning- arna torde vara nödvändig att upprätt- hålla.

Det sagda antyder dock möjligheten av en annan utvecklingslinje för ränte- politiken än den som skisserades i före- gående avsnitt. Om det skulle visa sig att räntedifferensen på bankkreditmark- naden styrs av andra krafter än de som avgör förhållandet mellan penning- och realränta på kapitalmarknaden, bör det innebära att sambandet mellan »kort» och »lång» ränta får ett delvis nytt inne- håll. Det kommer således att bero inte bara av förväntningarna rörande obliga- tionsräntans framtida höjd utan också av relationen mellan prisnivåförvänt- ningarna på kort och lång sikt. Det är alltså tänkbart, att den korta penning- räntan stiger -— och tillfälligtvis blir högre än obligationsräntan — utan att detta får någon effekt på obligations- marknaden, helt enkelt därför att kort- siktsförväntningarna förskjutits utan att därför långsiktsförväntningarna märk- bart påverkas.

En dylik förändring av det samband, som råder mellan räntenivån i banksys— temet och på kapitalmarknaden, måste innebära att möjligheterna att med dis- kontopolitik direkt kontrollera den långa räntan minskas. Med tanke på de pro- blem, som kan uppstå för räntepolitiken i en dubbel kreditmarknad, behöver

detta dock inte vara en negativ effekt. En övergång till operationer företrädes- vis i reallån och åtföljande koncentra- tion av räntepolitiken till realobliga— tionsmarknaden skulle då inte nödvän- digtvis stå i konflikt med önskemålet att fortfarande kunna utnyttja diskonto- politik för direkt reglering av kredit- volymen på bankkreditmarknaden. I och med att sambandet mellan diskon— tots höjd och den långa penningräntan försvagades (eller i varje fall stördes av skillnaden mellan prisnivåförvänt- ningarna på kort och lång sikt), skulle dessa båda aktiviteter kunna utövas. samtidigt utan att centralbanken därför behövde ta ansvaret för räntedifferen- sens storlek på kapitalmarknaden och därmed deklarera en officiell uppfatt— ning om prisnivåutvecklingen på längre sikt.

Ytterligare en fråga skall i detta sam- manhang beröras, som tidigare skymtat då och då i framställningen av de pen- ningpolitiska problemen och som torde vara av väsentlig betydelse för den all- männa inställningen till indexlån. Den gäller hur räntenivån kan tänkas bli på- verkad av indexlånemarknadens upp- komst. Underlaget för dess besvarande är dock synnerligen tunt och består när- mast av några hypoteser, som när de sammanföres inte tillåter någon entydig slutsats.

Sparande Och investeringar

Å ena sidan kan man peka på de egen- skaper hos indexlån, som kan framkalla ett ökat sparande och en förbättrad ef- fektivitet hos penningpolitiken i vissa lägen. Det sistnämnda gäller särskilt jämförelsen med en penninglånemark- nad när yttre omständigheter ”fram- kallar ökade inflations- eller deflations-

förväntningar, som i sig tenderar att förstärka den initiala balansstörningen. I en kreditmarknad med efterfrågeöver- skott och kreditransonering skulle dess- utom marknadsläget lättas, om införan- det av indexlån medförde en ökad be- nägenhet för långsiktiga placeringar från allmänhetens sida. Det gäller un- der förutsättning att ransoneringen in- förts delvis därför att de prioriterade krediterna på grund av sin långfristig- het inte kunnat konkurrera med andra utbjudna, mera kortfristiga placerings- former. Indexlån skulle sålunda avlägs- na en brist i kreditmarknadens funk- tionssätt, som orsakas av att penning- värdeosäkerheten växer med tidspers- pektivet.

När det gäller indexlåns verkningar på den totala investeringsvolymen kan en expansiv effekt uppstå i och med att indexlån för vissa företag eller investe- ringstyper kan reducera de med in- vesteringarna förbundna riskerna. Re- sultatet blir (vid oförändrad räntenivå) ökade lånefinansierade investeringar (eftersom de investerare för vilka in- dexlån inte ger något gynnsamt resultat ur risksynpunkt fortfarande kan använ- da sig av penninglån).

En annan egenskap hos indexlån skulle doek kunna verka hämmande på investeringsbenägenheten. Om denna före indexlåns tillkomst till en del be- rodde på att inflationsförväntningar på- verkat bedömningen av projektens rän— tabilitet skulle införandet av indexlån medföra, att dessa investeringar mins- kade (och eventuellt ersattes av andra som tidigare inte kunnat komma till stånd på grund av alltför små infla— tionsförväntningar), För att nå full ef- fekt på investeringsurvalet torde dock i praktiken krävas, att företagen tving- as att företa finansieringen på index- lånemarknaden.

Om man tar hänsyn till att indexlåns

positiva riskeffekt på investeringarna synes vara något osäker (bortsett från bostadsbyggandet vid anpassning av bo- stadspolitiken till indexlån) och antar att indexklausuler vid upplåningen le- der till en noggrannare sovring bland investeringsprojekten än för närvaran- de sker, skulle de flesta indicierna peka mot slutsatsen, att det med indexlån sna- rare vore möjligt att hålla lägre ränte- nivå än vid penninglån.

Realränlans undre gräns Å andra sidan förefaller det troligt att införandet av indexlån kommer att framkalla en psykologisk reaktion, som gör det omöjligt att hålla så låga real- räntor som det faktiskt varit möjligt att göra i kreditmarknader med enbart pen- ninglån. Som analysen av realränteut- vecklingen i vårt land visar (kap. 2.2) har realräntan under långa perioder le- gat vid noll eller varit negativ. Det är möjligt att allmänheten varit medveten om dessa låga räntor och t.o.m. för- väntat sig dem i de lägen, när de fattat sina beslut rörande sparandets omfatt- ning. Men det är också möjligt, att man varit omedveten om realräntans fak- tiska höjd och att man inte heller i ef- terhand konstaterat, exempelvis, att spa- randet givit en negativ avkastning, mätt i reala termer.

Införandet av indexlån och uppkoms- ten av en synlig realränta bör leda till ökad medvetenhet i detta avseende. Även om en mera rationell attityd från spararnas sida inte behöver leda till omedelbart ändrade planer, dvs. en ökad konsumtion, blir det dock knap- past möjligt att upprätthålla en så låg realräntenivå som den som faktiskt rått under vissa perioder. Framför allt kan en politisk-psykologisk undre gräns för realräntan uppställas (t. ex. att den inte kan vara negativ), som idag inte existe- rar i och med att kortvariga men kraf-

tiga inflationsprisstegringar inte mot— verkas av räntehöjningar, tillräckliga för att eliminera prisstegringarnas kon- sekvenser för realräntan över en längre period.

Kontentan av dessa olika resonemang är att den omedelbara effekten på ränte- nivån av indexlåns införande är synner— ligen osäker. Därvid bör skiljas mellan kortsiktseffekten, dvs. jämförelsen mel- lan det ränteläge som rådde omedelbart före och omedelbart efter indexlåns in- förande, och konsekvenserna på längre sikt. I det första fallet kan något om- döme inte anges utan kännedom om det ekonomiska läget, den rådande pen- ningräntenivån och innehållet i allmän- hetens prisnivåförväntningar. På längre sikt kan effekten bli, att realräntan vid indexlån är högre än vad den skulle ha varit utan indexlån, av det enkla skä- let att negativa realräntor kan bli en po- litisk omöjlighet. Såvida man inte utgår från, att den nuvarande takten i real- kapitalbildningen för sin fortvaro krä- ver en realräntenivå, som ligger vid noll eller strax därunder, borde dock denna räntehöjning kunna genomföras utan men för det ekonomiska framåtskridan- det.

4. Indexlån och internationella kapitalrörelser

Diskussionen av indexlånemarknadens funktionssätt och penningpolitikens ut- formning i en dubbel kreditmarknad har genomgående förts under förutsätt- ningen, att den svenska kreditmarkna- den är isolerad från utländskt inflytan- de. Med de restriktioner på de interna- tionella kapitalrörelsernas område, som för närvarande tillämpas i vårt land, torde resonemangen i och för sig kunna tillämpas på dagens verklighet. Det

finns dock anledning att till granskning uppta frågan, om ändrade förutsätt- ningar i detta avseende leder till and- ra slutsatser rörande de problem som skapas av indexlånemarknaden. Särskilt aktuell bör denna frågeställning vara i ett skede av växande internationell eko- nomisk integration och fortskridande liberalisering av de mellanstatliga varu— och kapitalrörelserna, Förutsättningen för de följande resonemangen är således att några legala hinder inte finns för in- och utförsel av finansiellt kapital och att köp och försäljning av svenska värdepapper kan av utlänningar före- tas på samma villkor som av svenska medborgare.

Att i en värld, där finansiella transak- tioner utan friktioner kan ske över gränserna, upprätthålla olika ränte- nivåer i de enskilda länderna skulle i princip på längre sikt inte vara möj- ligt. Till det land, vars räntenivå över- stiger de övrigas, sker en inströmning av finansiellt kapital till dess att ränte- nivån utjämnats. Om skilda räntenivåer ändå existerar beror det på att en rad friktionsmoment måste antas förekom- ma vid placering eller upplåning utom- lands. Det väsentligaste torde vara de ökade risker, som följer av osäkerhet om valutakursernas framtida utveckling och en i förhållande till inländska pla- ceringar större kursrisk till följd av sämre information om den utländska räntepolitiken. '

Osäkerheten rörande valutautveckling etc. torde vara störst vid långfristiga kontrakt. Sådana operationer bör för- utsätta kraftiga incitament i form av be- tydande ränteskillnader (eller förvänt- ningar om sådana). Bäst lämpade för kapitalöverföringar av mera långfris- tigt slag är därför investeringar i real- kapital eller närstående placeringsfor- mer, t. ex. aktier. Däremot kan de kort- fristiga kapitalrörelserna, t.ex. på at-

färskrediternas område, vara mera känsliga för räntedifferenser. Termen »kortfristig» betyder här främst längden av det tidsperspektiv, som ingår i operationen. Någon institu- tionell begränsning av de delmarknader, som utsätts för dessa operationer, behö- ver därför inte föreligga. De kan gälla banktillgodohavanden, skattkammar- växlar, obligationer samt kortfristiga lån i och utanför den organiserade kre- ditmarknaden. Även om indexklausuler av skäl, som i andra sammanhang redo- visats, inte kan komma till användning vid alla kontraktsformer, bör indexlåne- marknaden således erbjuda en tillräck- lig bredd (i de utvecklingsalternativ som skisserats i detta kapitel) för att kortfristiga operationer i indexlån skall kunna äga rum.

Å andra sidan är det möjligt att en svensk indexlånemarknad utan utländs- ka motsvarigheter ger upphov till en ökad mängd långa kapitalrörelser, in- riktade på finansiella placeringar. För- väntningar om en kraftig inflation på längre sikt kan därvid utgöra det in- citament varom ovan talats. Om vidare förväntningarna rörande penningvärde- utvecklingen är så beskaffade, att den utländska inflationen väntas fortgå i ungefär samma takt som den svenska, kan svenska indexlån uppfattas som en på sikt värdesäker placeringsform även i utländsk valuta (ang. valutakursrisken, se nedan).

Förekomsten av en marknad för index- reglerade lån i Sverige vid fria kapital- rörelser skulle innebära, att Sverige har att anpassa både penning- och realrän— tan till den internationella räntenivån. I ett särskilt tekniskt appendix till detta avsnitt skildras i en högst förenklad mo- dell för kapitaltransaktioner mellan Sve-

rige och utlandet de jämviktsvillkor som föreligger samt hur störningar i detta läge kan uppstå resp. neutraliseras.

Jämviktsvillkoret — varvid med jäm- vikt menas frånvaron av finansiella ka- pitalrörelser mellan Sverige och utlan- det — är formellt sett mycket enkelt. Den nominala avkastningen, mätt i ut- ländsk valuta, skall vara densamma på alla kapitalmarknader, dvs. svenska in- dexlån skall ge samma (förväntade) no- minalränta som svenska och utländska penninglån. Avgörande för om jämvikt uppnås blir således dels räntedifferen- sen på den svenska kapitalmarknaden dels de i utlandet rådande förväntning- arna om takten i den svenska prissteg- ringen.

Villkoret om paritet mellan olika län- ders räntenivåer modifieras givetvis av de olika friktionsmoment varom tidigare talats. Vid placeringar i indexlån kan ett extra osäkerhetsmoment ingå i och med att dessa låns (nominala) avkast— ning beror av prisnivåutvecklingen i Sverige. Det gäller dock endast under förutsättning att prisutvecklingen utom- lands och i Sverige inte förväntas ha något inbördes samband. Tror den ut— ländske placeraren i stället, att prisut- vecklingen i det egna landet och i Sve- rige har ett positivt samband, uppfyller indexlån även utlänningarnas krav på skydd mot inhemska penningvärde- risker. Balansslörningar Här skall studeras hur förhållandena på den svenska kapitalmarknaden påver- kas av yttre inflytelser och den roll som indexlånens förekomst därvid spelar. Om vi tills vidare utgår från att ett läge med jämvikt såväl inåt som utåt etab- lerats, kan balansstörningar uppstå av följande orsaker.

I det första fallet kan förväntningarna utomlands (och i Sverige) genomgå en

förskjutning, som innebär en starkt ökad —— eller minskad — inflationstakt i samtliga länder, således även i vårt land. Om (den nominala) räntenivån i utlandet inte samtidigt ändras i samma riktning får den svenska indexlåne- marknaden ett bättre avkastningsläge än övriga marknader. Resultatet kan bli en inströmning av finansiellt kapital för placering i indexlån, dvs. vad som bru- kar benämnas kapitalimport. Går för- väntningsförskjutningen åt andra hållet, försätts den svenska indexlånemarkna- den i ett sämre avkastningsläge än öv- riga marknader. Så länge som vår pen- ningränta ligger i paritet med den in- ternationella nivån behöver en förvänt- ningsförskjutning av det sistnämnda slaget dock inte leda till direkt kapital- flykt. Kapitalexport kan emellertid äga rum på annat sätt, nämligen om låga upplåningskostnader föranleder utländs— ka låntagare att emittera indexlån på den svenska marknaden. Vidare kan det uppstå en benägenhet bland ut- ländska innehavare av svenska index- lån att ta hem sina tillgångar för place- ring i det egna landets nominallån, om en tillräcklig marginal mellan nominal- räntorna i de två länderna ej föreligger.

Tidigare har visats att balansen på den dubbla kreditmarknaden kan åter- ställas endast genom en anpassning av räntedifferensen till de nya förvänt- ningarna. Den väsentliga skillnaden föreligger dock, att medan anpassningen i en isolerad kreditmarknad kan ske via antingen penning- eller indexlånerän- tan, måste den i detta fall ske genom förändringar av realräntan. Den svens- ka räntepolitiken ställs således inför den dubbla restriktionen, om man vill undvika kapitalrörelser i olika rikt- ningar, att dels hålla en nominalränte- nivå som (med tillägg för friktions- förluster) i stort sett överensstämmer med den »internationella» nivån dels

anpassa differensen mellan penning- och realränta så, att indexlåns nominala avkastning inte överstiger den »inter- nationella» räntenivån.

I det andra fallet antar vi att man i utlandet ändrar sina förväntningar från allmän likformighet till att vänta sig att inflationstakten i Sverige blir snabbare (resp. långsammare) än i övriga länder. Resultatet blir även här kapitalrörelser riktade till eller från den svenska in- dexlånemarknaden, vilka med penning— politiska medel kan motverkas endast genom en anpassning av räntedifferen- sen via realräntan. En särskild svårig- het skulle i detta fall kunna vara, att de utländska spekulanternas förvänt- ningar rörande den svenska inflations- takten inte delas av den svenska all- mänheten.

Den sistnämnda formen av balans- störningar skulle dock av olika skäl kunna tillmätas mindre betydelse än den föregående. För det första kan för- väntningar om valutapolitiska åtgärder i form av depreciering (eller apprecie- ring) kunna verka återhållande på i var- je fall mera långfristiga engagemang i svenska indexlån. Såsom närmare ut- vecklats i appendix till detta avsnitt kan man genom en lämplig deprecie— rings- eller apprecieringspolitik helt eli- minera speciella avkastningseffekter från indexlån. En sådan politik är tänk- bar också av det skälet, att man efter- strävar att upprätthålla ett på sikt oför- ändrat realt bytesförhållande mellan länderna. Valutapolitiken ingår däremot ej i bilden när man förväntar sig samma inflationstakt i alla länder —— och detta också inträffar.

För det andra vilar kapitalrörelser av det här avsedda slaget, som motiveras av förväntningar om olika takt i de enskilda ländernas prisutveckling, på mera komplicerade överväganden än i det föregående fallet. Inslaget av spe-

kulativ verksamhet är avsevärt större och risktagandet ökar. För det tredje bör det finnas utrymme för de svenska myndigheterna att genom ekonomiskt- politiska åtgärder eller på annat sätt på- verka omvärldens uppfattning om den svenska penningvärdeutvecklingen och därmed minska i varje fall sådana spe- kulativa transaktioner, som föranleds av förväntningar om en långt starkare inflation (eller deflation) i Sverige än i det egna landet.

Det förefaller sålunda som om dessa olika faktorer pekar på att kapitalrörel- ser i syfte att utnyttja en starkare in- flationstakt i Sverige kommer till stånd endast när skillnaderna i förväntad pris- utveckling är betydande mellan vårt land och det land varifrån transaktionen utgår.

Realräntans anpassning Även om fenomenet avgränsas till att endast avse allmänna förskjutningar i omvärldens förväntningar rörande en i Sverige och utlandet likformig pen- ningvärdeutveckling, måste det ändå be- tecknas som ett högst betydelsefullt problem i samband med en svensk över- gång till indexlån. Vid fria kapitalrörel- ser mellan ett större antal länder, t. ex. i Västeuropa, skulle den svenska index- lånemarknaden komma att registrera förskjutningar i allmänhetens prisnivå- förväntningar i dessa länder. Vid en tilltagande osäkerhet om penningvär- dets framtida stabilitet har Sverige så- lunda att motta en från utlandet in- strömmande kapitalmängd som söker placering i indexlån och att söka till- fredsställa denna extra efterfrågeök- ning. Alternativet är att dämpa efter— frågan genom en sänkning av realrän- tan. Om förväntningarna inriktas på stabilt penningvärde eller en deflatio- nistisk utveckling uppträder ett extra utbud på den svenska indexlånemarkna-

den från utländska låntagare eller ut- ländska innehavare av svenska index- lån.

Under förutsättning att de svenska myndigheterna önskar undvika omfat- tande kapitalrörelser av detta slag (se dock nedan) måste realräntan anpassas till de ändrade förväntningarna. Önske— målen att stabilisera indexlånemarkna- dens kursutveckling och att på längre sikt övergå till realräntepolitik skulle därmed inte kunna infrias. I stället mås- te realräntan systematiskt användas i »fel» riktning: höjas när inflationsför- väntningarna avtar och sänkas när de tilltar.

Utlandets reaktioner

Mot de ovan förda resonemangen kan invändas, att det inte är givet, att den nominala räntenivån i utlandet förblir opåverkad av den skisserade processen. En allmän förskjutning av förvänt- ningarna borde sålunda få samhällseko- nomiska konsekvenser eller härröra ur ändrade ekonomiska förutsättningar. Detta kan var för sig föranleda pen- ningpolitiska åtgärder i form av t. ex. en ränteändring.

Även om en dylik hypotes synes plau- sibel förändras dock knappast den all- männa bilden, såvitt gäller den svenska indexlånemarknadens prisbildnings- problem. Avkastningsnivån på denna marknad reagerar således omedelbart inför förväntningsändringar, medan det förefaller rimligt att tro, att penning- räntan fortfarande kommer att reagera mycket trögt inför attitydförskjutningar, som gäller penningvärdeutvecklingen på längre sikt. Denna eftersläpning torde vara tillräckligt stor för att framkalla de ovan påtalade balansstörningarna på den svenska kreditmarknaden.

Det bör tilläggas, att det i detta sam- manhang inte finns möjlighet att speku- lera över de allmänna politiska konse—

kvenser som en svensk indexlånemark- nad kan få och dess påverkan på rå- dande uppfattningar i andra länder om penningräntans innebörd vid föränder- ligt penningvärde.

Däremot finns det anledning att be- tona, att kapitalrörelserna som sådana skulle kunna få penning- eller valuta- politiska konsekvenser i utlandet. Om tillkomsten av indexlån skulle inne- bära, att placerarna i ett större antal länder uppfattade den svenska index- lånemarknaden som ett attraktivt in- vesteringsmål, försvagas de berörda län- dernas valutasituation. Eftersom orsa- ken härtill är en räntedifferens mellan Sverige och utlandet bör det effektivaste medlet vara att överlag höja nominal- räntan.

Frågan är dock om den kapitalflykt, som träffar varje enskilt land, är till- räckligt stor för att leda till så känn- bara konsekvenser, att de anses böra elimineras genom en allmän räntehöj- ning. I varje fall förefaller det troligt, att tidsfaktorn även i'detta fall verkar till nackdel för stabiliteten på den svenska indexlånemarknaden: de svens- ka myndigheterna kan således tvingas till motåtgärder mot den samlade efter- frågeökning, som skapas av kapitalrö- relserna, långt innan dessa i varje en- skilt land fått annat än en marginell ef- fekt på valutareserven.

Slutomdömet om möjligheterna att vid införandet av en svensk indexlåne- marknad utan utländska motsvarigheter undgå inflytandet från internationella kapitalrörelser, när sådana kan ske utan restriktioner, måste med nödvändighet bli osäkert. Den för slutsatserna väsent- liga frågan, om indexlånens förekomst framtvingar en räntepolitik i andra län- der, som motverkar kapitalrörelserna, beror av en rad institutionella faktorer Till de viktigaste hör storleken av den integrerade kapitalmarknaden, de en-

skilda ländernas »känslighet» för för- ändringar i valutareserven etc.

4.3 Konjunkturpolitiska aspekter Det är dock möjligt att angripa kärn— punkten i det förda resonemanget. Den- na är antagandet, att de kapitalrörelser som framkallas av indexlånemarknaden under alla förhållanden är negativa före- teelser. Att i detta sammanhang utförligt beskriva de egenskaper, som kapital- import resp. kapitalexport har för ett land, är inte möjligt. Några påpekanden kring huvudproblematiken torde dock vara tillräckliga för att belysa fråge- ställningen.

Kapitalrörelser till och från ett land kan vara ibland önskvärda, ibland ac- ceptabla. En kapitalimport har såsom omedelbar effekt en förstärkning av lan- dets valutareserv och därmed också en ökning av den interna likviditeten. Om en räntehöjning genomföres för att åstadkomma en kreditåtstramning och därigenom bryta en inhemsk högkon- junktur kan detta syfte motverkas av en likviditetsökande kapitalimport, orsa- kad av att den inhemska räntenivån av- lägsnats från en >>normal>> internatio- nell nivå.

Det bör å andra sidan observeras, att om högkonjunkturen beror av ett internt efterfrågeöverskott sammanfaller den antagligen med en försämring av bytes- balansen och valutaavtappning. I sådana lägen kan valutatillskott via kapitalrö- relserna vara önskvärda som en för- stärkning av den externa likviditeten Är det fråga om en av exportutveck- lingen betingad överkonjunktur med överskott i bytesbalansen, kan inflödet av kapital vara av mindre värde. Ett analogt resonemang kan föras beträf- fande räntepolitiken i en lågkonjunktur.

Man finner således, att i ett högkon- junkturläge en kapitalexport förefaller

gynnsam ur den interna likviditetens synpunkt och kan accepteras även med avseende på valutareserven, med undan- tag för det fall att efterfrågeöverskottet härrör ur en intern kostnadsinflation, då en förstärkning av valutareserven ter sig önskvärd. Den räntepolitik, som i detta läge bedrives, har å andra sidan ett kapitalinflöde som troligaste följd.

En indexlånemarknad med en konse- kvent bedriven realräntepolitik har i princip samma effekter. Vid ökade in- flationsförväntningar har man dessutom att räkna med en ytterligare valutapå- spädning, såvida inte utlandet reagerar med en snabb ränteanpassning.

Resonemanget visas enklast genom ett exempel: Antag att penningräntan i Sverige och utlandet till en början är 5 % och real- räntan i Sverige 2 %. Dessa räntesatser har skapat ett tillstånd av jämvikt på den inter- nationella kapitalmarknaden; prisnivåför- väntningarna bör således vara ungefär 3 %. En konjunkturstörning drabbar nu såväl Sverige som utlandet. För att uppnå en kre- ditåtstramning höjs alla räntesatser med 1 procentenhet. Om nu samtidigt en förskjut- ning uppåt av prisnivåförväntningarna från 3 till 6 % skulle inträffa, måste penning- räntas i Sverige höjas ytterligare från 6 till 9 %. Sker ingen motsvarande räntehöjning utomlands kommer en kapitalrörelse igång met både penning- och indexlånemarkna- den, där avkastningen i båda fallen i ut- ländsk varluta utgör 9 %.

Indexlån som valutapoliliskt medel Det finns å andra sidan vissa egenska- per h05 indexlånemarknaden som gör det möjligt att i ett läge med intern ef- terfrågeexpansion och samtidig försvag- ning av valutaläget utnyttja den för en kapitalimport utan påspädning av den interna likviditeten. Indexlånemarkna- dens uppkomst kan innebära, att ka- pitalrörelserna i större utsträckning er- håller långfristig karaktär och därmed riktas mot obligationsmarknaden. Om kapitalrörelserna i samband med en iso-

lerad svenskt räntehöjning i första hand gäller indexlån och denna efterfrågan tillgodoses genom ett utbud av statliga indexobligationer, skulle riksbanken kunna öka sin valutareserv utan påspäd- ning av bankernas likviditet. Resone- manget kan analogivis tillämpas även på lågkonjunkturfallet.

Det allmänna intrycket blir att in- dexlånemarknaden närmast förstärker de tendenser till kapitalrörelser, som uppstår när ett land försöker föra en självständig räntepolitik, men att någon principiellt sett ny svårighet uppstår. Det kan mot den bakgrunden synas få- fängt att ställa frågan, om det vore möj- ligt att med indexlånemarknadens hjälp nå det motsatta resultatet, dvs. styra kapitalrörelserna i en annan riktning än räntepolitiken i och för sig stimulerar till.

Det klassiska fallet för ett svårlöst samband mellan räntepolitik och den externa likviditetens utveckling är ett samhälle med depressiva tendenser, som önskar stimulera den inhemska aktivi- teten genom räntesänkningar men —— utan valutareglering och med låsta växelkurser — såsom konsekvens härav får kapitalflykt, valutaavtappning och ett ytterligare begränsat utrymme för efterfrågestimulerande politik. Såsom lösning av detta problem har diskute— rats möjligheten av en självständig in- hemsk räntepolitik genom en målmed- veten differentiering mellan den »långa» och den »korta» räntan. Den förra an- passas till den nivå, som gagnar den inhemska aktiviteten, medan den korta räntan bestäms av hänsyn till kapital- rörelsernas riktning och omfattning. Förutsättningarna för att denna politik skall lyckas är dock att man på ett till- fredsställande sätt kan skilja på »lång» och >>kort>> marknad. Särskilt i den svenska kreditmarknaden med dess starka dominans av bankkrediter för in-

vesteringsprojekt är det svårt att und- :gå en stark bindning mellan bankkre- ditmarknadens och obligationsmarkna- dens räntor.

Under vissa förutsättningar skulle in- dexlånemarknaden öka möjligheterna för en differentierad räntepolitik av det angivna slaget. Såsom närmare utveck— lades i avsnitt 3.2 kan sambandet mellan >>kort>> och »lång» ränta få ett delvis nytt innehåll i en dubbel kreditmark- nad, om det skulle visa sig att räntedif- ferensen på bankkreditmarknaden styrs av andra krafter än de som avgör för- hållandet mellan penning- och realränta på kapitalmarknaden. Det följer i så fall av att förväntningarna om prisnivåut- vecklingen på kort sikt kan genomgå förändringar som endast i mycket liten utsträckning påverkar den långsiktiga bedömningen. Om dessutom indexlåne- marknadens utveckling drivits därhän, att penninglån förbehålles de allra kor- taste kontrakten, medan indexlån do- minerar övrig kreditgivning ner till ex- empelvis växelkrediter och kassaräk- ningar i bankerna, öppnas ett visst ut- rymme för en differentiering mellan kort penningränta och lång realränta. I ett depressivt skede kan då realräntan sänkas för att stimulera den inhemska aktiviteten samtidigt som penningrän- tan bibehålles eller t. o. m. höjes i syfte att undvika kortfristiga kapitalrörelser till utländska kreditmarknader.

Det bör dock observeras att den om- vända metoden inte kan användas i ett högkonjunkturläge, när en allmän ränte- höjning eftersträvas. I det fallet är man under alla förutsättningar bunden till den internationella nominalräntenivån på det sätt som tidigare beskrivits. Ett land med en renodlad reallånemarknad tvingas således även det att föra en nominalräntepolitik, om det inte vill förstärka en inhemsk överlikviditet ge— nom kapitalimport.

Appendix till avsnitt 4 Nedan återges den formella bakgrun- den till de resonemang som föres i av— snitt 4, främst de samband som råder mellan utländska indexlåns avkastning i det egna landets valuta och den valuta- politik, som föres i utlandet.

Symboler:

K. = det placerade kapitalets vär- de i inländsk valuta det placerade kapitalets vär- de i utländsk valuta inköpta utländska värdepap- per (nominellt värde) i ut- ländsk valuta växelkursen mellan 1 ut- ländsk penningenhet (lU) och en inländsk penningen- het (11), dvs.:

lU : 11 ' w eff. nominal avkastning på in- ländska placeringar eff. nominal avkastning på utländska placeringar den utländska realräntan (= nominell räntesats på index- lån i utlandet) Pi : förväntad prisstegring/åriin- landet _ förväntad prisstegring/år i utlandet

Eff. nominal avkastning på utländska indexlån i utländsk valutalz

r- Vu(1+P) r- V,,(1+p)2 (1) Kul) = _— ——,—' 1+mu (1 +m") r - Vu(1 + p)" Vu(1+p)" (t+mu)" (l+mu)"

Dessa belopp i utländsk valuta över- föres till inländsk valuta vid följande

1 Termen p betecknar här den procentu- ella indexstegringen/år i utlandet.

tidpunkter (t) och till valutakurserna mt (där I = 1, 2,. . . n avser slutet av resp. år) :

År 1 r-Vu(1+p)'w1 2 r- Vu(1+p)"'w,

: r-Vu(1+p)t -w,

:: 1'—Vu(1+p)" - wn + Vu(1+p)"'w,| Eff. nominal avkastning i inländsk valuta blir således r- Vu(1+p)-w,

(?ajKl-OZ w+unt

r- V,,(1+p)'l - wn V,,(t+p)"' wn + +

(1 + mu)" (l+mu)'1

K. V" = ;" varför 0

r.Kio(1+p) &

(2b) Kio = '+

(l+mu) wo + K,- o (1 +P)"

n

r—Kio(1+p)" wn +———-—

(l+mu)u w,, (l+mu)" w(,

w Om w—' = (1 + p)' följer direkt att 0 mu = r.

w! Om —=1ärmu = r(1+p) +p.

0

Det betyder att om växelkursen från läget wo förändras i omvänd propor- tion till förändringar av den utländska prisnivån, dvs. den utländska valutan deprecieras i takt med den utländska prisstegringen, elimineras helt index- tilläggens effekt på avkastningen.

[Sambandet framgår måhända klara—

w re om uttrycket w—l i ekvation (2b) er- 0

sättes med (1+ d)", där (d) betecknar den årliga deprecieringstakten, dvs.

den procentuella reduktionen av den utländska valutans värde i inländsk va- luta.

Då blir

m .. " = " nar

(I+ d)' = (1+p)'] Vi antar nu att placeringar i utländs- ka indexlån sker när mu >mi. Vid pla- ceringar i indexlån blir villkoret:

r + 5" > mi.

[En real kalkyl ger givetvis samma resultat, dvs. placeringar sker när mu - El. > m,. - I),. Vid placeringar i in- dexlån blir villkoret: r + pu - 5, > m,- - Pi- ]

För att belysa de samband som kan uppstå mellan utländska kapitalmark- nader och den svenska kapitalmarkna- den, skall följande enkla modell använ- das.

För finansiella placeringar finns i ut- landet bara penninglån tillgängliga. Vid processens början råder jämvikt på den internationella kapitalmarknaden, vil- ket antas inträffa när penningräntan är densamma i Sverige och i utlandet. För en person i utlandet är således

(3) m,- = mu= ms, där ms betecknar den svenska penning- räntan. Vidare antas en marknad för indexlån uppstå i Sverige med realrän- tan r. I utlandet erhålles sålunda en ny placeringsmöjlighet, där den nominala avkastningen — utan hänsyn till växel- kurserna _ är

(b) m" = r + ps, dvs. beroende av dels den svenska real- räntenivån dels den prisutveckling som förväntas äga rum i Sverige betecknas

Z,. Om ,- + 2,8 = ml. påverkas ej det inter-

nationella marknadsläget; jämvikt rå- der i den ovan angivna meningen. För

åskådlighetens skull skall vi vidare anta att det specialfallet inträffat att

13.- = 5, = I», dvs. inflationstakten väntas bli densam- ma i alla länder. Det betyder att

(d) mi ' Bi = "; dvs. att även realräntenivån är densam- ma i Sverige och i utlandet.

Den sistnämnda förutsättningen är inget nödvändigt jämviktsvillkor. Det utgöres fortfarande av likheten

:- +5S = mi.

Dessa jämviktsvillkor gäller så länge som valutakurserna mellan Sverige och utlandet väntas vara oförändrade.

Vi skall nu studera störningar i jäm- viktsläget.

1) Vi antar först att förväntningarna genomgår en allmän förskjutning, som innebär att man förväntar sig en lik- formig stegring av inflationstakten i alla länder. Under förutsättning att samtliga marknadsräntor är oförändra- de rubbas jämvikten på indexlånemark- naden, dvs. '

r + 59 mi

i de utländska subjektens kalkyl. Där- emot kvarstår jämviktsvillkoret för pen- ninglånemarknaden dvs.

mi = ms.

Resultatet blir således enligt förut— sättningarna en inströmning till Sve- rige av kapital från utlandet för place- ring i indexlån. I princip bör denna efterfrågan pågå till dess att förhållan- det mellan mu och m,— åter är

r+5s=mi'

Ur svensk synpunkt är det väsentliga att jämvikten kan med penningpolitiska medel återställas endast genom en sänk- ning av realräntan. En höjning av pen- ningräntan skulle rubba jämvikten på den internationella penninglånemark-

naden så länge som räntenivån i utlan- det är oförändrad.

Frågan är då om jämvikten utan ränteförändringar kan återställas ge- nom valutapolitiska åtgärder. Såsom framgått av det föregående skulle en fortlöpande depreciering i samma takt som den inhemska prisnivån stiger eli- minera avkastningseffekten av de svens- ka lånens indextillägg för utländska placerare. Om en Sådan valutapolitik allmänt förväntas, uppstår ej någon ba- lansrubbning. Men just med de här rå- dande förutsättningarna, där prissteg- ringstakten väntas bli densamma i Sve- rige och i utlandet, bör man kunna vänta sig att prisstegringarna inte för- anleder någon som helst valutakursför- ändring, även om valutakurspolitiken i varje land är autonomt styrd. Det reala bytesförhållandet länderna emel- lan är oförändrat (vid likformighet även i de enskilda varuprisernas för- ändringar), varför någon anledning till växelkursförändring ej finns hos någon part.

2) Vi antar att man i utlandet änd- rar sina förväntningar från allmän lik- formighet till att gälla en snabbare in- flationstakt i Sverige än i utlandet. Även i detta fall påverkas jämviktslä- get på indexlånemarknaden, eftersom den nominala avkastningen på index- lån blir större än nominalräntan på penninglånemarknaden, dvs.

mu=r+ps>mi=m8'

I detta fall skulle dock förväntningar om valutapolitiska åtgärder i form av en depreciering kunna verka återhål- lande på kapitalöverföringar till Sve- rige för placering i indexlån. En de- preciering i ungefär den takt, som mot- svarade den svenska prisstegringens försprång framför den i andra länder, skulle eliminera den i förhållande till penninglån ökade avkastningen på

svenska indexlån. Den skulle vidare te sig trolig, om ett oförändrat realt bytes- förhållande är det för valutapolitiken vägledande. Förutsättningen är dock att placerarna inte på grundval av andra överväganden, t. ex. information om in- ternationella avtal om oförändrade växelkurser, anser sig kunna utgå från att en olikartad inflationstakt (inom vissa gränser) ej föranleder någon de- preciering.

Vid förväntningar om en långsam- mare prisstegringstakt i Sverige än i ut- landet kan det omvända resonemanget föras.

5. En begränsad indexlånemarknad 5.1 Motiv

I det föregående har i olika samman- hang tanken på en begränsad statlig aktion i indexlånefrågan framförts. Emissioner av icke överlåtbara index- lån, avsedda för hushållen och för vissa kapitalmarknadsinstitut, kan ses som en genväg att nå en snabb spridning av indexlåneformen till de grupper, vars behov av värdesäkra placeringar be— dömes vara störst. I och med att någon hänsyn ej behöver tas till marknads- prisbildningen skulle räntan på index- lån kunna sättas högre än om behovet av indexlån från de mest inflations— medvetna placerarna först måste till— godoses samt —— framför allt —— trög- heten i låntagarnas anpassning över- vinnas. En sådan politik kan ses an- tingen som ett led i en utvecklingspro- cess fram till en normalt fungerande indexlånemarknad eller också som en definitiv lösning av indexlånefrågan.

Ransonering av indexlån I en reglerad kreditmarknad, där av- sikten är att den prioriterade kredit— givningen fortfarande skall ske på pen- ninglånemarknaden, ligger det vidare nära till hands att acceptera införan- det av indexlån endast under sådana

former, att marknadens utbredning kan kontrolleras med andra än räntepoli- tiska medel. Önskemålet att hålla efter- frågan på indexlån tillbaka kan således i det läget bli en dominerande bestånds- del i indexlånepolitiken, varför icke marknadsförbara och strikt ransonera- de indexlån ter sig som den enda möj- ligheten att till acceptabla avkastnings- villkor tillgodose behovet av värdesäk- ring (se avsnitt 2.2).

Om läget karaktäriseras av inflatio- nistiska tendenser, skulle specialemis- sioner av indexlån — med förhållande- vis hög ränta — kunna användas för att reducera allmänhetens likviditet och motverka en av inflationsfarhågor fram- kallad flykt till realvärden med efter- frågestegrande konsekvenser. Erfaren- heterna av liknande aktioner i form av till hushåll specialdestinerade låne- emissioner tyder dock på att resultatet främst blivit en omplacering av medel från andra placeringsformer till stats- obligationer.

Det måhända starkaste motivet för att införa indexlån i den här avsedda formen ligger dock på ett annat plan. För att indexlån utan inskränkningar skall kunna fylla sin funktion som vår- desäkra placeringar krävs, att de be- skattas efter reala principer. De utred- ningar, som utförts i avdelning II, vi- sar dock att en separat real beskattning av indexlån kan accepteras endast om skattefriheten för indextillägg förbehål— les av staten emitterade indexlån utan marknadsförbarhet. Det måste därvid bli fråga om en speciallagstiftning, var- igenom innehavarna av vissa statliga indexlån befrias från skatteplikt för erhållna indextillägg.

Indexlåneexperiment

Slutligen kan en introduktion av index- lån i denna speciella form motiveras med en allmänt avvaktande attityd till

värdelånen eller också härröra ur en uttalad skepsis gentemot deras positiva egenskaper. Den avvaktande attityden skulle kunna tolkas som en önskan att i mindre skala pröva den nya lånefor- men. Det är alltså fråga om ett slags experimentell verksamhet, där man ge- nom att begränsa indexlånemarknaden till en liten sektor också kan begränsa dess eventuellt skadliga verkningar. Experimentet skulle dessutom kunna avbrytas vid en godtycklig tidpunkt.

Det kan dock ifrågasättas om det ex- perimentella värdet av en indexlåne— marknad utan marknadsmässiga egen- skaper är särskilt stort. Ett begränsat experiment hör sålunda ge begränsade erfarenheter. Den enda —— ehuru i och för sig värdefulla _ information, som på detta sätt kan erhållas, är att man kan få en uppfattning om allmänhetens intresse för indexlån och de prisnivå- förväntningar, som existerar. En förut- sättning härför är dock, att man också i den begränsade marknaden söker be— driva en viss prispolitik för att därmed utröna efterfrågefunktionens utseende (se nedan). Däremot kan man natur- ligt nog inte skaffa sig några erfaren— heter av den penningpolitiska proble- matiken i en dubbel kreditmarknad.

Inte heller erhålles något underlag för indexlåneformens vidare spridning till den privata kreditsektorn genom enskilda låntagares erfarenhet av den nya låneformen. Snarare finns det risk för att introduktionen av indexlån som en särskild statlig förmån för vissa pla- cerargrupper ger dem prägeln av so- cialpolitiskt motiverade åtgärder i stål- let för en kontraktsform vid kredit- transaktioner. Om en sådan uppfattning skapas, torde den i första hand följa av statsmakternas egen attityd till index- lånemarknaden, ådagalagd genom deras tvekan att införa indexlån som en nor- mal låneform.

Om dessutom politiken visavi index- lånens räntesatser förs på ett sådant sätt, att deras realräntor —— avsiktligt eller oavsiktligt — överstiger penning- lånens reala avkastning, kan intrycket av indexlån som en exklusiv statlig för- mån befästas. Hithörande frågeställ- ningar — som således riktar sin udd mot tanken på en begränsad indexlåne- marknad som ett led i en utvecklings- process — behandlas närmare nedan i anslutning till diskussionen av över- gången från emissioner av icke mark- nadsförbara indexlån till en normalt fungerande indexlånemarknad.

5.2 Indexreglerade sparobligationer Vi antar här, att huvudsyftet med in- förandet av indexlån i icke marknads- mässiga former är att tillgodose beho- vet av värdesäkring och inte endast att erhålla en tillfällig likviditetsminskning hos allmänheten. I förgrunden träder då de i hög grad illikvida och långsik- tiga sparformer, som representeras av pensions- och sparförsäkringar. En viss vägledning kan man också erhålla ur hypotesen, att värdesäkringsfrågan är särskilt svår att lösa för innehavare av mindre förmögenheter, dvs. de s.k. små- spararna. Dessutom kan det hävdas att behovet av indexlån är särskilt stort i sådana fall, där man enligt lag eller av speciella riskhänsyn är förhindrad att placera medel i annan form än ford- ringar med låg kreditrisk. Aktuella blir då exempelvis förvaltare av förmyndar- medel, stiftelser och andra juridiska personer av icke-kommersiell karaktär.

Ett resultat av dessa överväganden är, att indexlån bör ställas till förfogan- de för hushållen, direkt genom statliga obligationsemissioner, eventuellt också indirekt genom bankerna. Vidare torde därav också följa, att värdesäkringspro- blemen inom liv- och pensionsförsäk- ringssektorn bör lösas.

Tillgängliga kriterier på »behovet» av indexlån ger dock ingen upplysning om hur högt ambitionsgraden skall sättas, eller med andra ord vilken omfattning marknaden skall ges och vilka avkast— ningsvillkor, som skall beredas index- låneinnehavarna. Utanför gruppen fy- siska personer måste urvalet av de sub- jekt, som skall tillåtas köpa de statliga indexobligationerna, ske enligt en sär- skild beslutsprocess, vars innehåll blir beroende av hur behovet av indexlån definieras. Nedan anges några princi- piella och praktiska problem vid kon— struktionen av indexreglerade sparobli— gationer.

Lånens uppläggning Det enklaste sättet att ställa värdesäkra placeringsmöjligheter till förfogande för hushållen vore att emittera realobli- gationer av sparobligationstyp, dvs. i mindre valörer och med kapitaliserad ränta. De eventuellt upplupna indextill- läggen skulle därvid utbetalas i sam- band med Obligationernas inlösning. Dessa indexlån skulle till sin konstruk- tion kunna utformas med de under 1960 och 1961 utgivna sparobligationslånen som förebild. De får sålunda försäljas endast till fysiska personer och obliga- tionsinnehavaren registreras. På obliga- tionerna angives vidare att de inte får överlåtas, pantsättas eller belånas. (Där- emot torde det vara nödvändigt att till- låta äganderättsövergång på grund av arv, bodelning, testamente eller exeku- tivt förvärv, såsom skett med 1960 och 1961 års sparobligationslån.) Obligatio- nerna inlöses till fixerade reala kurser. Om den period, varunder rätt till inlö- sen föreligger, sammanfaller med obli- gationernas löptid, neutraliseras där- med helt likviditetseffekten av förbu- det mot överlåtelse.

Ett särskilt avgörande måste träffas i frågan, huruvida de skall ransoneras

eller ej genom en begränsning av den individuella inköpsrätten. En ransone- ring skulle kunna motiveras med att be- hovet av värdesäkra placeringar är störst bland innehavare av mindre för- mögenheter. Härvid bör dock erinras om att antalet stora förmögenheter med fordringsöverskott är betydande, enligt tidigare redovisade undersökningar. Skulle de indexreglerade sparobliga- tionerna förses med särskilda skatte— förmåner i form av skattebefrielse för indextilläggen torde kravet på ranso- nering förstärkas.

Räntevillkoren Det ofrånkomliga inslaget av godtycke vid valet av avkastningsvillkor för de indexreglerade obligationerna har tidi— gare betonats. Observeras bör därvid att den av staten erbjudna räntan har ett direkt samband med hur det svår- tydda begreppet »behov av indexlån» kommer att uppfattas. Skulle indexlå- nens räntesatser sättas så högt, att de överensstämmer med räntan på motsva- rande former av penninglån, blir otvi— velaktigt behovet av indexlån mycket stort i den meningen, att efterfrågan på de indexreglerade sparobligationer- na är betydande, när inflationsförvänt— ningar allmänt råder.

Genom att begränsa inköpsrätten får centralbanken å andra sidan en bety- dande frihet vid valet av räntevillkor, dvs. realräntan kan hållas på en rela- tivt hög nivå. Det kan tolkas som ett uttryck för önskan att bereda småspa- rarna en bättre real avkastning än de skulle kunna erhålla i en fri marknad. Om detta innebär, att den reala avkast- ningen på reallån blir större än på andra statsobligationer i nominallånets form, måste det medföra ökade upplå- ningskostnader. Medan en dylik kost- nadsökning kan negligeras vid en di— rekt utlåning till hushållen i förhållan-

devis begränsad omfattning, får dock den statsfinansiella problematiken stör- re dimensioner i det fall, att värdesäk- ringsfrågan för liv- och pensionsför- säkringstagarna skall lösas på grundval av liknande värderingar (se nedan).

De överväganden, som sammanhänger med en statlig aktion i syfte att lösa liv- och pensionsförsäkringstagarnas värdesäkringsfrågor, kan varieras på en mångfald sätt. De nedan uppställda principerna är därför endast ett urval.1

Underlaget för de olika uttalanden i värdesäkringsfrågan, som gjorts av fö- reträdarna för liv- och pensionsförsäk- ringstagarna, synes i första hand ha varit ett rättviseresonemang (se bl.a. kap. 1.3). Man har velat påvisa, att det långsiktiga, kontraktuellt bundna spa- randet genom en kombination av låg- räntepolitik och penningvärdeförsäm- ring erhållit en mycket låg real avkast- ning och att denna avkastning varit avsevärt lägre än den som erbjudits in- vesterare i realkapital eller därmed jämställda placeringsformer, t.ex. ak- tier.

Tidigare har i detta betänkande be- tonats, att indexlån i och för sig inte utgör någon garanti för att sparandets reala avkastning blir högre än avkast- ningen på penninglån. Detta resone- mang gäller i en fri marknad, där in- dexlån och penninglån samtidigt före- kommer. Skulle indexlån införas under här angivna förutsättningar, där staten inom vissa gränser godtyckligt kan välja räntenivå för indexlånen, kan na- turligtvis kraven på en högre real av- kastning tillgodoses.

Det bör tillfogas, att opinionsyttring- arna från försäkringshåll inte enbart gällt den otillfredsställande realränte-

nivån. Den vid långfristiga nominalkon- trakt betydande osäkerheten om kon- traktets reala innehåll och de framtida försäkringsförmånernas realvärde har också starkt betonats.

Försäkringsfondens konvertering

Vare sig man har rättvisekravet eller penningvärdeosäkerheten som utgångs- punkt, skulle det kunna hävdas att för- säkringstagarnas värdesäkringsfråga bör lösas genom en överföring av deras finansiella tillgångar i försäkringsbola- gen till reallån. En sådan lösning kan också betraktas som en logisk konse— kvens av att statsmakterna genom spe— ciella emissioner möjliggör för hushål- len att omplacera andra Slag av till- gångar i värdesäker form.

För statens del skulle detta innebära, att en konvertering till reallån av för- säkringsföretagens innehav av statsobli- gationer sker. Av tabell 11:4 framgår, att det för konvertering aktuella obli- gationsinnehavet hos livbolagen och SPP uppgår till ca 2,3 miljarder kronor (bokfört värde), vilket representerar ungefär 17 % av de totala försäkrings- fonderna på knappt 14 miljarder. Det betyder att någon total lösning av vär- desäkringsfrågan inte kan uppnås ge— nom en statlig konverteringsaktion så- vitt avser det redan löpande beståndet av försäkringar.

Redan den sistnämnda omständighe- ten gör, att värdet av en omfattande konverteringsaktion blir osäkert. Med nuvarande regler för fördelningen av försäkringsfondens överskott blir den uppnådda värdesäkringsgraden för de enskilda försäkringstagarna högst god-

1 Det bör observeras, att de enda statliga åtgärder, som dryftas i detta sammanhang, är införandet av värdesäkra lån. Andra åt- gärder, såsom t.ex. förändringar av försäk- ringsförctagens placeringsregler, behandlas ej.

tycklig, eftersom urvalskriteriet blir huruvida premiereserven placerats i statsobligationer eller ej. Skulle åter- bäringsreglerna ändras, så att index- tilläggen på de statliga indexobligatio- nerna kan fördelas jämnt över hela för- säkringsbeståndet, blir å andra sidan aktionens innebörd närmast att jäm- ställa med ett försök att öka försäk- ringssparandets genomsnittliga avkast- ning. Värdesäkring i meningen realt garanterade kontrakt erhålles inte för någon individuell försäkringstagare el- ler grupp av sådana.

Statsmakterna ställs också inför svår- lösta gränsdragningsproblem när det gäller omfattningen av den ifrågasatta konverteringsaktionen. Eftersom kon- verteringserbjudandet rimligen måste avse vissa identifierade obligationslån, har man att antingen begränsa rätten att begagna sig av detta erbjudande till vissa namngivna innehavare eller också att för konvertering utvälja sådana lån, som helt eller delvis innehas av försäk- ringsföretagen. I det senare fallet und- gås knappast att indexlåneformen sprids utanför försäkringssektorn.

Det bör tilläggas, att något klart mo- tiv knappast finns för att ålägga sta- ten som låntagare en moralisk skyldig- het att hålla sina långivare skadeslösa för en på olika sätt definierad penning- värdeförsämring. Staten måste betrak- tas som ansvarig för räntepolitiken i allmänhet och skulle därför lika gärna kunna avkrävas kompensation för den penningvärdeförsämring som drabbat alla långivare, oberoende av vem som är låntagare. Se vidare kap. 10.3.

De invändningar, som kan riktas mot tanken att genom en konvertering av utelöpande statsobligationer lösa för- säkringstagarnas värdesäkringsfråga, måste också gälla en övergång till real- lån enligt liknande principer i statens löpande upplåning och vid avtalsenliga

konverteringar. (Resonemangen på den- na punkt torde ej påverkas av om en konvertering av redan utelöpande lån genomföres eller ej.) Huvudproblemet är här detsamma: frånvaron av håll- bara principer för indexlånepolitiken så länge som försäkringsföretagens verksamhet genomgående vilar på no- minala utfästelser till försäkringsta- garna.

5.4- Realförsiikringar

Situationen skulle i väsentliga avseen- den förändras, om introduktionen av statliga indexlån förbands med upp- komsten av försäkringsavtal med reala åtaganden. Försäkringsbolagens behov av indexlån skulle då sammanfalla med omfattningen av deras realförsäkrings- rörelse. Godtycket i urvalet av till den begränsade indexlånemarknaden anslut- na subjekt borde minska. Den väsent- ligaste vinsten är dock att statens in- satser blev beroende av hushållen-för- säkringstagarnas behov av värdesäkra kontrakt.

Den grundläggande tanken i ett dy- likt projekt är, att den reala försäk- ringsrörelsen i huvudsak baseras på statliga indexlån. Det betyder att sta- ten måste garantera ett utbud av index- obligationer, som har sådana avkast- ningsvillkor att försäkringsbolagen kan infria sina reala utfästelser. För försäk- ringar med under lång tid inflytande premier måste ett indexlåneuthud på längre sikt säkerställas.

Kalkylräntan vid realförsäkring

Förutsättningen för att staten skall ställa garantier för ett fortlöpande obli- gationsutbud torde vara, att den i för- säkringsavtalen ingående reala kalkyl- räntesatsen sättes på en sådan nivå, att den kan accepteras av statsmakterna. Var denna nivå ligger kan ej här be-

dömas. Ur de synpunkter, som tidigare hävdats i detta betänkande, synes det dock ofrånkomligt, att den garanterade avkastningen på realförsäkringar sättes lägre än på motsvarande nominala för- säkringsavtal. Även om man bortser från förekomsten av inflationsförvänt- ningar hos allmänheten, bör förmånen av skydd mot penningvärderisken åsät- tas ett pris i form av en lägre förvän- tad avkastning.

Också ett projekt av det antydda sla- get medför vissa praktiska svårigheter. Till de centrala frågorna hör möjlighe- terna att bedöma den reala försäkrings- rörelsens framtida utveckling, fluktua- tioner i allmänhetens benägenhet att köpa realförsäkringar och därmed in- nebörden av centralbankens åtagande att svara för försäkringsföretagens be- h0v av indexlån. Allmänt gäller att svå- righetsgraden av hithörande problem står i omvänd proportion till realför- säkringsrörelsens absoluta omfattning.

Till denna problemsfär hör även kon- sekvenserna för löpande försäkrings- avtal av realförsäkringarnas uppkomst. Sker en övergång i större utsträckning från nominala till reala kontrakt upp- står ett behov för försäkringsbolagen att utbyta nominala fordringar mot reala. Såvida inte efterfrågan på real— försäkringar kan regleras av försäk- ringsföretagen genom en direkt ranso- nering, måste även denna fråga lösas via prissättningen.

Speciella åtgärder kan också vidtas i syfte att för vissa grupper försäk- ringstagare medge värdesäkring av re- dan löpande avtal. Om urvalsprincipen därvid är att aktionen främst skall om- fatta grupper, vars möjligheter är små att genom omdispositioner av sina för- säkrings. och sparandeplaner undgå en betydande osäkerhet om förmånernas framtida realvärde, borde innehavarna av s.k. fribrev inom pensionsförsäk-

ringen träda i förgrunden. Dessa för- säkringar kan inte återköpas och inne- havarna är för eventuella värdetillskott helt beroende av tillgängliga överskott i försäkringsrörelsen. Frågan om deras premiereserver kan separeras ur för- säkringsfonderna på ett sådant sätt, att en övergång till statliga reallån skulle kunna genomföras, måste i så fall bli föremål för vidare undersökningar.1

5.5. Indexlåns vidare utveckling

Vid bedömningen av den begränsade indexlånemarknadens omfattning och utformning bör hänsyn tas till konkur- rensförhållanden på kreditmarknaden. Indexlåneformens spridning till bank- sektorn framstår sålunda som en tänk- bar konsekvens av att indexklausuler introduceras i statens direkta upplå- ning från hushållen och i försäkrings- rörelsen. Om den indexreglerade inlå- ningen i större utsträckning skall täc- kas med för ändamålet till bankerna särskilt emitterade statsobligationer, uppstår i princip samma situation som vid motsvarande reform inom försäk- ringsrörelsen. De avsevärt större möj- ligheterna att anpassa den indexregle- rade bankinlåningens räntesatser till nya och icke förutsedda situationer re- ducerar dock avsevärt de praktiska svå- righeterna vid formuleringen av statens åtaganden i detta fall.

Det bör tillfogas att det under alla förhållanden knappast kan undvikas att bankerna kommer att stå som inne- havare av statens indexobligationer, om sådana försålts till försäkringsbolagen. Försäkringsbolagen kan knappast bygga upp en försäkringsrörelse på indexlån, om dessa inte under löptiden kan reali-

1 Antalet fribrev inom SPP uppskattas för närvarande till 40—50 000. Deras indi- viduella storlek, premiereservens totala om- fattning och placering kan dock inte klar- läggas utan ingående undersökningar.

seras till bankerna. Alternativet är att staten förbinder sig att vid varje tid- punkt inlösa obligationerna till pari- kurs.

Slutligen skall erinras om att på den begränsade indexlånemarknadens ut- formning även bör ställas kravet, att den kan tjänstgöra som ett övergångs- stadium till en utbyggd och fritt funge- rande marknad. Enligt vad ovan sagts skulle hinder för en sådan övergång framför allt uppstå, om indexlånen får karaktär av en exklusiv statlig förmån, vars villkor sättes så att indexlån måste bli en dyrbarare upplåningsform. Nå- got hinder torde å andra sidan inte föreligga, att på olika sätt specialdesti- nerade indexlån emitteras samtidigt som en reguljär marknad med öppen prisbildning skapas genom statliga in- dexlåneemissioner.

6. F örväntningsattityder och marknadsförhållanden

För resonemangen i detta betänkande har allmänhetens förväntningar angå- ende den framtida prisutvecklingen och graden av osäkerhet i dessa förvänt- ningar spelat stor roll. Det har sålunda betonats, att styrkan i den efterfrågan som vid givna avkastningsförhållanden kommer att riktas mot indexlån i vä- sentlig utsträckning torde bestämmas av förväntningsattityderna. Även frågan om stabiliteten hos allmänhetens för- väntningar måste tillmätas en viss vikt, eftersom ofta förekommande förskjutningar i den allmänna uppfatt- ningen om den framtida prisnivåut- vecklingen kan kräva täta anpassningar av räntedifferensen och därmed leda till instabilitet i den relativa prisbild- ningen. Slutligen har i olika samman- hang antytts möjligheten att genom räntepolitiken påverka förväntningarna

i riktning mot en mindre grad av pen- ningvärdeosäkerhet.

Det torde sålunda vara av intresse att söka bilda sig en uppfattning om det mänskliga beteende, som döljer sig bak- om termen förväntningsattityd, om hur förväntningarna uppstår och om de yttre faktorer, vilka kan antas påverka allmänhetens bedömning av den fram- tida prisnivåutvecklingen. Eftersom det i princip gäller uppfattningen om en så komplicerad företeelse som den sam- hällsekonomiska stabiliteten i en oviss framtid, torde en mångfald faktorer kunna användas som förklaringsgrun— der. Syftet är att i översiktlig form söka renodla vad som kan antas vara de vik- tigaste av dessa faktorer.

Framskrivning av rådande tendenser Det i ekonomiskt-teoretiska samman- hang vanligaste sättet att härleda för- väntningar om utfallet av framtida hän- delser är att anta, att de är beroende av erfarenheterna från förfluten tid. Prisutvecklingen för en viss vara i pe- riod 1 antas sålunda ingå i förvänt- ningarna om prisutvecklingen för sam- ma vara under period 2. Detta kan ock- så uppfattas som en viss tröghet i de agerande subjektens förmåga att an- passa sina förväntningar till förändrade förutsättningar. De väljer sålunda den enklaste metoden för prognoser: fram- skrivning av de tendenser, som faktiskt har uppträtt.

Som förklaringsgrund till uppkoms- ten av förväntningar rörande den fram— tida prisnivåutvecklingen torde detta enkla schema också ha en viss relevans. För medborgaren i gemen, som saknar insikt i en mera förfinad prognostek- nik, utgöres den enda tillgängliga in- formationskällan av de indexserier, som utvisar den faktiska prisutvecklingen i förfluten tid. Osäkerheten i bedömning- en uttrycks därvid i att avvikelser från

den iakttagbara trenden betraktas som sannolika. '

Den mest uppenbara svårigheten vid det angivna förfarandet är valet av pe- riodlängd bakåt i tiden, när framskriv— ning av utvecklingen skall ske för en given framtida period. En framträdan- de egenskap hos prisnivåns förändring- ar är således dess oregelbundenhet när periodlängden *förkortas. Kring den mycket långsiktiga (och uppåtriktade) trenden kan den således förete kon- junkturellt betingade svängningar, som då och då accelererar i form av häftiga prisstegringar eller prisfall vid ekono- miska eller politiska kriser. Är perioden inte längre än t.ex. ett år kan starka variationer i prisstegringstakten ske även under ett i övrigt ganska stabilt konjunkturellt förlopp.

Ju längre tidsperspektiv som anläg— ges vid bedömningen av den framtida prisnivåutvecklingen, desto större bor- de sålunda chanserna vara att den ge- nomsnittliga prisstegringstakten över- ensstämmer med den som kan iakttas under en förfluten period av ungefär samma längd. Enda sättet att bilda sig en uppfattning om prisutvecklingen på femtio års sikt bör med andra ord vara att anlita den genomsnittliga prisut- vecklingen under de senast förflutna femtio åren (varvid man dock kan rå- ka i bryderi angående det antal krig eller andra kriser som kan inträffa un- der det närmaste halvseklet).

När det gäller förväntningar på avse- värt kortare sikt, t.ex. det närmaste decenniet, blir däremot utrymmet för individuella variationer — och därmed förväntningarnas osäkerhet — större. Även om ingen tvekan råder om att den under det förflutna decenniet redo- visade allmänna ekonomiska bilden kommer att bestå, måste dock osäker- het råda om framskrivningen skall in- nehålla någon form av ekonomisk stör-

ning, som erfarenhetsmässigt starkt på- verkar den genomsnittliga prisföränd— ringen men vars periodicitet — också erfarenhetsmässigt — överstiger tio år. Än större hör tveksamheten angående valet av periodlängd bli, om det när— mast förflutna decenniet uppvisar ett otvetydigt brott i en långtidstrend. Ge— nomsnittet för denna period kan då bli direkt missvisande som prognos.

Om resonemanget konkretiseras till att gälla den svenska ekonomin präglas den allmänna bilden av en fortskridan- de högkonjunktur, om vars fortvaro i och för sig föga tvekan synes råda. Framskrives prisnivåutvecklingen un- der denna period till att gälla även 1960- och 70-talen skulle resultatet bli att man förväntar sig en genomsnittlig prisstegring av nära 4,5 %. För det första ingår dock i erfarenheterna från det förflutna en händelse av engångs- karaktär, som betecknar ett avsteg från den normala utvecklingen, dvs. Korea- inflationen. Rensas uppskattningen av ål)-talets inflation från dess inflytande sjunker genomsnittstalet för prissteg- ringen till ca 3 %. För det andra av- mattades under 50-talets sista år den tidigare inflationistiska högkonjunktu- ren. Även av den anledningen kan efter- krigstidens prisutveckling uppfattas som ett något dubiöst mått på den fort- satta utvecklingen.

Tidsperspektivet

Om vi fortfarande förutsätter en utpräg- lad ovilja till enskilda bedömningar, grundade på spekulationer rörande ten- denser och utvecklingsmöjligheter i framtiden, skulle allmänheten inför svå- righeten att hitta den »rätta» period- längden kunna reagera på två sätt. An- tingen söker man på framtiden appli- cera erfarenheterna av prisnivåutveck- lingen under en mycket lång period i syfte att därmed nå det »utjämnande»

värdet av olika korttidsfenomen. Eller också kommer man att enbart lita till erfarenheterna från de allra senaste åren i hopp om att därmed fånga in den »mest aktuella» trenden i utveck- lingen.

Konsekvenserna av de båda reak— tionssätten för den dubbla kreditmark- nadens prisbildning blir följande. I det första fallet borde förväntningarna ka— raktäriseras av en betydande stabilitet. I det andra blir de mer eller mindre direkt beroende av den samtidigt på- gående prisutvecklingen, vilket borde leda till en större instabilitet i förvänt- ningarna. Detta behöver dock inte med- föra särskilt stora och ofta återkom- mande förskjutningar i placeringsva- norna; det är sålunda inte säkert att förändringar i ett förväntningskomplex, som närmast har innebörden av ett vagt förmodande, också konkretiseras i handling, dvs. försök att förändra struk— turen av vederbörandes finansiella för— mögenhet. En betydande tröghet i an- passningen till ändrade förväntningar är således tänkbar.

Å andra sidan kan just uppkomsten av indexlån leda till en speciell typ av förväntningspåverkan, som nära anslu- ter till den senast nämnda förklarings- grunden för bildandet av prisnivåför- väntningar. Det kan tänkas att perso- ner, vilka tidigare endast ägnat den på- gående prisutvecklingen en förströdd uppmärksamhet och saknat närmare kunskaper om prisutvecklingen i för- fluten tid, i och med tillkomsten av in- dexlån blir »indexmedvetna» på ett sär- skilt sätt. Deras attityd gentemot index— lån resp. penninglån kan då bestämmas av den relativa avkastning de erhållit på sina indexreglerade placeringar un- der närmast förfluten tid. Ger indexlå- nen en i förhållande till penninglån blygsam avkastning ett år, förskjuts de- ras preferenser nästa år i riktning mot

393 penninglån och vice versa. Efterfrågan på de två placeringsformerna fluktue-

rar då i nära anslutning till den pågå- ende prisutvecklingen.

Kort- och Idngsiktsförväntningar Tesen att allmänhetens förväntningar genomgående är en avspegling av erfa- renheterna från förfluten tid låter sig dock inte genomgående upprätthållas. För det första finns det anledning anta, att de på kapitalmarknaden domineran- de placerarna, dvs. olika slag av kapi- talmarknadsinstitut, för sitt val av lång- siktiga placeringsprojekt kommer att använda sig av en mer sofistikerad prog- nosteknik. I varje fall förefaller det inte rimligt att tro, att dessa institut skulle låta sina förväntningar på lång sikt vara en enkel framskrivning av den i varje situation lättast iakttagbara pris- nivåutvecklingen, dvs. den pågående. Skulle dessutom deras långsiktsförvänt- ningar baseras på ett någorlunda en- hetligt informationsunderlag torde ut— sikter finnas för en större stabilitet-i den relativa prisbildningen. _

För det andra måste det finnas situa- tioner, när informationen om framtida händelser är så entydig och för alla uppenbar, att allmänhetens förvänt- ningar om prisutvecklingen måste röna stark påverkan. Det gäller i första hand hotande ekonomiska och politiska kri- ser. I sådana fall sker likformiga och allmänna förskjutningar av förvänt- ningarna, varvid det dock bör upp- märksammas att latituden i tolkningen av informationens innebörd kan vara mycket stor och därmed leda till en stor spridning av förväntningarna, bå- de individuellt och mellan olika indi- vider.

Dessa resonemang har knappast givit några entydiga svar på de inlednings- vis ställda frågorna. Ett par hypoteser skulle dock kunna framläggas. För det

första torde de förväntningar, som tar sig uttryck i operationer på den långa marknaden, förete en avsevärt större stabilitet än t.ex. på bankkreditmark- naden. Denna förmodan styrks också av den större rörlighet i placeringsva- norna, som en kort marknad i form av bankinlåning tillåter. För det andra bör graden av osäkerhet i allmänhetens för- väntningar och därmed också den in- terpersonella spridningen i förvänt- ningarna ha ett samband med den sam- hällsekonomiska situationen i så måtto, att osäkerheten är störst i perioder, som föregåtts av utpräglad samhällsekono- misk instabilitet eller motsägande ten- denser i prisnivåutvecklingen. Dess— utom bör, självklart nog, hotande eller redan inträffade ekonomiska kristill- stånd medföra samma fenomen. Att ut- peka någon viss typ av samhällsekono- misk situation som den mest lämpliga för introduktionen av indexlån låter sig dock knappast göra.

Förväntningsinduktion

Den ovan lanserade teorin för upp- komsten av prisnivåförväntningar läm- nar i och för sig inget större utrymme åt s.k. förväntningsinduktion, dvs. att allmänhetens förväntningar skulle an- passas till den i varje Situation rådande differensen mellan penning— och real-

ränta. Två fall skulle dock kunna an- föras där en dylik påverkan från mark- nadsprisbildningen kan äga rum.

Det första är dock snarare en följd av indexlånens uppkomst än av den omständigheten, att en räntedifferens existerar. Det görs ibland gällande, att allmänheten ofta inte gör klart för sig sambandet mellan prisnivåutvecklingen och realvärdet på längre sikt av sina finansiella fordringar. För dessa per- soner kan det te sig naturligt att i in- ledningsskedet, innan de hunnit skaffa sig ett annat informationsunderlag, grunda förväntningarna på marknads- prisbildningens utslag.

Det andra fallet hänför sig till en situation, när en viss osäkerhet råder om vilken innebörd den tillgängliga in- formationen skall ges med avseende på den framtida prisnivåutvecklingen. En naturlig reaktion hos långivare och lån- tagare i allmänhet kunde då vara att låta sitt handlande influeras av den »allmänna uppfattningen». Den anpass- ning av förväntningarna till räntediffe- rensen, som därmed kan ske, borde dock ha vissa begränsningar. Den på marknaden rådande räntedifferensen måste sålunda vara realistisk i den me- ningen, att den inte alltför utpräglat motsäger den allmänna erfarenheten av prisutvecklingen på längre sikt.

BILAGOR

BILAGA 1

Real beskattning av kapitalinkomster och kapitalvinster samt därmed sammanhängande frågor

Inledning

a. Nominalistisk beskattning av indexlån

Enligt den nominalistiska principen lik- ställes indextillägg med ränta. Med en sådan beskattningsprincip förlorar in- dexreglerade kontrakt en del av de risk- reducerande egenskaper, som är kon- traktens ursprungliga syfte. Den värde- säkring, som nominalt beskattade index- lån ger, blir beroende av den skatte- sats, som tillämpas för det långivande eller låntagande subjektet. Endast i det fall skattesatsen är noll, ger indexlånen en fullständig värdesäkerhet i den me- ningen, att subjektet är garanterat en säker real avkastning efter skatt, obe- roende av penningvärdeförändringarnas storlek. Vid högre skattesatser avtar värdesäkringsegenskaperna och subjek- tens osäkerhet beträffande den reala avkastningens storlek närmar sig allt— mer den osäkerhet subjekten har beträf- fande den reala avkastningen på ett pen- ninglån.

Om den ekonomiska analysen visar att ett nominalt skattesystem är till in- dexlånens nackdel genom att lånefor- mens ursprungliga syfte inte helt kan förverkligas annat än för skattefria sub- jekt, så visar å andra sidan framställ- ningen i kap. 8, vari huvudsakligen skatterättsliga och taxeringstekniska synpunkter anlägges, att en nominal be-

skattning av indexlån utan alltför stora svårigheter skulle kunna anpassas till skattesystemet i övrigt.

En dylik anpassning innebär att in- dexlån infogas i det enligt nominalis- tisk princip uppbyggda, nn gällande skattesystemet. Som tidigare nämnts innebär en nominalistisk beskattning av indexlån att lika väl som räntan på ett penninglån i sin helhet utgör skatte- pliktig intäkt för långivaren och av- dragsgill kostnad för låntagaren, lika väl skall inte endast räntan utan även in- dextillägget på ett indexlån utgöra skat- tepliktig intäkt resp. avdragsgill kost- nad. Indextillägget jämställes sålunda med ränta och skall därför bli föremål för samma beskattningsåtgärder som en sådan. En nominalistisk beskattning av indexlån får sålunda i princip anses innebära ett konsekvent fullföljande av gällande beskattningsnormer.

b. Real beskattning av indexlån En real princip för indexlånens beskatt- ning innebär att indextillägget betraktas som en amortering. Indextillägg utgör med detta betraktelsesätt en icke skatte- pliktig intäkt för långivaren samt en icke avdragsgill kostnad för låntagaren. Vid den nominala beskattningen utgör den monetära enheten —— kronan —

grunden för värderingen. I ett realt sys- tem måste i stället en real enhet väl- jas. Med hänsyn till indexlånens syfte att ge säkerhet mot fluktuationer i den allmänna prisnivån och mot bakgrun- den av den ekonomiska politikens mål att söka hålla ett stabilt penningvärde, varmed i första hand avses ett penning- värde mätt med en allmän konsumtions- prisindex, är det lämpligt att som enhet i ett realt skattesystem välja ett tal, vars värde, mätt med en allmän konsumtions- prisindex, är konstant.

Den tidigare analysen kring ett par- tiellt realt skattesystem utgick från att indexlån, reglerade med en viss index, skulle bli föremål för real beskattning, medan andra låneformer skulle följa nu gällande nominalistiska princip. Lån- givare och låntagare, som placerar resp. lånar upp i indexlån reglerade med en allmän konsumtionsprisindex, dvs. real- lån, erhåller med en real beskattnings- princip säkerhet beträffande den reala avkastningen resp. den reala kapital- kostnaden efter skatt. På så sätt tillgodo- ses indexlånens syfte bättre än med till- lämpning av en nominalistisk princip för beskattningen. Men ett bibehållande i övrigt av ett nominalistiskt betraktelse- sätt i skattesystemet leder till en rad delvis mycket svårlösta problem. Dessa har blivit föremål för en utförlig be- skrivning i kapitlen 7 och 9 och här skall endast några, för den kommande framställningen centrala frågor rekapi— tuleras.

Nuvarande avskrivningssystem år ha- serat på en nominalistisk princip i och med att den historiska anskaffningskost- naden, mätt i kronor, ligger till grund för den skattemässiga avskrivningen. Ett bibehållande av denna princip leder till att företag icke finner realt beskat— tade indexlån förmånliga ur risksyn- punkt utan snarast ofördelaktiga i jäm- förelse med penninglån. För ett pen-

ninglån ger en inflation, större än för- väntat, visserligen en lägre real kapital- kostnad men samtidigt minskar också det reala värdet av avskrivningarna, om dessa är nominalt fixerade. En lägre inflation än förväntat ökar å andra si- dan de reala kapitalkostnaderna men ökar också samtidigt det reala värdet av de skattemässigt tillåtna avskrivning- arna. Införandet av en real beskatt- ningsprincip är ej tillräckligt för att in- dexlån skall ge den eftersträvade säker- heten beträffande den reala avkastning— en (när hänsyn tagits till såväl skatt som avskrivningar). För att uppnå in- dexlånens syfte och skapa ett större intresse för denna låneform från före- tagens sida är det därför nödvändigt att kombinera den reala beskattnings— principen med en real metod för av- skrivningarna.

Den avskrivningsmetod, som ger det förmånligaste resultatet när det gäller att inom företagen skapa gynnsamma förutsättningar för realt beskattade in- dexlån, är en indexvärdemetod med en vid fortgående inflation ständig upp- skrivning av det skattemässiga avskriv- ningsunderlaget enligt samma index som gäller för de realt beskattade lånen. Vid tillämpningen av en sådan beskatt- ningsmetod uppnås den eftersträvade säkerheten beträffande den reala av- kastningen även för företag, som upp- träder som låntagare. Av taxeringsmäs- siga skål torde dock en indexvärdeme- tod böra tillämpas generellt, dvs. ohe- roende av om företagen har indexlån eller ej. Härigenom kommer emellertid penninglånens riskegenskaper att ytter- ligare försämras. En indexvärdemetod kan också kräva vissa justeringar av de regler, som för närvarande gäller i frå- ga om avskrivningarnas fördelning i tiden. Den korta avskrivningstiden för vissa subjekt har nämligen motiverats just med att avskrivningar inte får ske

på nuvärdet eller värdet.1

Slutsatsen blir att real beskattning av indexlån kan kräva införandet av en avskrivningsmetod, som genomgående innebär avskrivning på indexreglerade värden. Därmed har det reala betrak- telsesättet införts vid beskattningen obe— roende av vilken upplåningsform som kommer till användning.

Med utgångspunkt från real beskatt- ning för en viss typ av indexlån samt nominal beskattning i övrigt blir lån- givares och låntagares indifferensvill- kor vid valet mellan penninglån och realt beskattade indexlån beroende av skattesatsens höjd. Allmänt kan sägas att subjekt med höga skattesatser kom- mer att kräva en större räntedifferens än subjekt med lägre skattesatser för att resp. grupper skall finna indexlån och penninglån likvärdiga. Detta för— hållande, vilket bl. a. ger upphov till en serie av penningpolitiska problem, har blivit föremål för en omfattande analys i de penningpolitiska kapitlen.

Genom en samtidig tillämpning av två principiellt olika skattesystem uppstår också problem på åtskilliga andra om- råden. Här behöver endast nämnas ban- kernas beskattning samt beskattningen av egna hem och allmännyttiga bostads- företag.

Eftersom räntedifferensen mellan penninglån och indexlån på grund av skattefaktorn är större än vad som sva- rar mot en representativ prisnivåför- väntan, erhåller bankerna — för vilka skillnaden mellan kapitalinkomster och kapitalutgifter beskattas enligt reglerna för beskattning av rörelsevinst —— en onormalt hög räntemarginal. Detta för- hållande kan bland annat medföra skatteflyktstransaktioner genom att ban- kerna utnyttjas som mellanled. Visser- ligen kan sådana transaktioner undvikas genom att indexlån även hos bankerna

beskattas enligt real metod och behand- las som anläggningstillgångar och inte som omsättningstillgångar. Allmänt gäl- ler emellertid att möjligheter till spe- kulativa transaktioner står öppna för alla skattesubjekt med skattesatser, vilka skiljer sig från de skattesatser, som vid rådande räntedifferens och vid en representativ förväntan om föränd— ring i prisnivån ger likvärdighet mellan indexlån och penninglån.

Vid beskattningen av inkomsten av vissa fastigheter gäller för närvarande att intäkterna schablonmässigt uppskat- tas till ett visst procenttal av taxerings- värdet. Detta procenttal svarar närmast mot en försiktigt beräknad nominal ränteavkastning på det i fastigheten nedlagda egna kapitalet. Utan föränd- ringar av procenttalet _— och en even- tuell övergång till en realt inriktad kal- kyl — kan realt beskattade indexlån bli mindre attraktiva för bland annat all- männyttiga bostadsföretag.

Beträffande en real beskattning av in- dexlån, som genomföres samtidigt med ett bibehållande av en nominalistisk beskattning av övriga låneformer, kan sammanfattningsvis sägas, att indexlå- nens egenskaper att vara realt säkrade kontrakt framträder fullt ut, men att

1 Rent teoretiskt är det naturligtvis möj- ligt att tänka sig att avskrivningar enligt indexvärdemetoden endast fick förekomma för låntagare med realt beskattade index- lån. För att skattesystemet skall bibehålla en viss neutralitet för subjektens val mel— lan penninglån och indexlån fordras dock därvid att skilda avskrivningsregler även i övrigt tillämpas. Således måste avskriv- ningstiderna väsentligt utsträckas vid av- skrivningar enligt indexvärdemetoden, om denna metod och därmed också indexlån inte skall förefalla alltför gynnsamma i för- hållande till kombinationen penninglån (inkl. andra nominalt beskattade upplå- ningsformer) och avskrivningar på den ur- sprungliga anskaffningskostnaden. Det tor- de emellertid vara ogörligt att praktiskt ad— ministrera två avskrivningssystem paral- lellt, även om beskattningens neutralitet därigenom kan upprätthållas.

samtidigt en serie av förändringar i skattesystemet nödvändiggöres för att förhindra spekulation och för att upp- rätthålla beskattningens neutralitet i va- let mellan penninglån och indexlån. Mot en sådan blandning av olika beskatt- ningsprinciper talar också de penning- politiska problem, som uppstår genom att indifferensvillkoren blir beroende av skattesatsens höjd,

Det finns sålunda anledning att när- mare undersöka, hur skattesystemet mera generellt skall utformas för att in- dexlånens karaktär av värdesäkra kon- trakt skall kunna bevaras utan att tillika ge upphov till sådana problem som upp- står vid den samtidiga förekomsten av två principiellt skilda beskattnings- metoder.

c. Motivering för införandet av en generell real beskattningsprincip

I de kapitel som behandlar skattefrågor har kommitténs betänkande koncentre- rats kring frågan om beskattning av indexlån. Det främsta motivet för infö- randet av en mera allmän real beskatt- ningsprincip kan sägas vara, att endast med en genomgående real princip för beskattning av kapitalinkomster och ka- pitalvinster samt för bestämning av av- skrivningsunderlaget erhålles tillräck- ligt gynnsamma förutsättningar för en vidare spridning av indexlånen i kredit- systemet och på kapitalmarknaden. Den reala beskattningen kan sålunda betrak- tas som ett led i strävandena att skapa en »indexlånevänlig» miljö. De följande avsnitten innehåller en översiktlig dis- kussion rörande frågan varför ett ge- nomgående realt betraktelsesätt vid be- skattningen skapar bättre förutsätt- ningar för en omfattande indexlåne- marknad. I dessa avsnitt behandlas ock- så de tekniska och praktiska möjlighe-

terna att få till stånd ett beskattnings- förfarande av real karaktär.

Men problemställningen kan också ut- vidgas till att gälla frågan hur skattesys- temet lämpligen bör utformas i ett samhälle med föränderligt penning— värde, där förväntningarna i allmänhet är inställda på att dylika förändringar även i fortsättningen kan uppkomma. För närvarande gäller att exempelvis gränsdragningen mellan kapital, kapi- talinkomst och kapitalvinst baseras på förutsättningen om ett någorlunda sta- bilt penningvärde eller åtminstone att kortsiktiga prisstegringar åtföljes av pe- rioder med prissänkningar och att pris- nivån på längre sikt sålunda är förhål— landevis stabil.

Ett stabilt penningvärde på lång eller kort sikt har emellertid inte varit rå- dande under de senaste decennierna, som i stället karaktäriserats av en fort— gående inflation med en från år till år varierande intensitet. Även om infla- tionsgraden i vårt land har varit för- hållandevis låg i jämförelse med de kraftiga inflationer, delvis hyperinfla- tioner, som har inträffat i en del andra länder, torde en ganska bestående osä- kerhet om det framtida penningvärdet ha skapats. Till detta bidrar också att några väsentliga politiska-institutionella förutsättningar _ framförallt övergån— gen till ett fullsysselsättningssamhälle och de problem som ojämn produktivi- tetsutveckling, arbetskraftens trögrörlig- het och löneavtalens utformning inne— bär —— väsentligt har förändrats eller tillkommit i jämförelse med tidigare pe- rioder med ett stabilare penningvärde. Dessutom innebär en politik med fasta växelkurser vissa svårigheter, när det gäller att avskärma landet från utifrån kommande rubbningar av penning— värdet.

Även om målet för penningpolitiken ofta formuleras som ett krav på »stabilt

penningvärde», lämpligen definierat med utgångspunkt från en konsumtions- prisindex, kan detta krav knappast vara ett mål i sig självt, oberoende av bl.a. den institutionella ramen. De motiv, som ligger bakom ett stabilt penning- värde, är huvudsakligen två. Det första är ett allmänt önskemål om samhälls- ekonomisk balans utan en total över- skotts- eller underskottsefterfrågan. Men de senaste årens utveckling har visat, att även i det fall då samhällsekonomisk balans har uppnåtts, kan prisrörelser, troligen genererande från utlandet eller av arbetsmarknadens institutionella ut- formning, förekomma. Det andra huvud- motivet för ett stabilt penningvärde är att söka i den säkerhet uppnåendet av detta mål skapar i en ekonomi, där en stor del av de finansiella kontrakten är avfattade i nominala termer. Ett fluk- tuerande penningvärde skapar under så- dana förhållanden inte bara risker för icke avsedda förmögenhetsomfördel- ningar utan kan också ha i allmänhet negativa verkningar på resursanvänd- ningen genom de minskade möjligheter till säker och långsiktig planering, som penningvärderiskerna skapar.

De motiv, som ligger bakom målsätt- ningen >>stabilt penningvärde», kan tillgodoses genom att man i möjligaste mån undanröjer den osäkerhet som för- anledes av ett föränderligt penningvär- de. En möjlighet i detta syfte är att in— föra eller underlätta uppkomsten av in- dexlån. I vissa hänseenden skulle en ekonomi medvindexlån fungera som om penningvärdet var konstant, alldeles oavsett vilka prisnivåförändringar som verkligen inträffade. Men indexlånen åstadkommer ej ett fullständigt undan- röjande av penningvärdeosäkerheten, om ej olika kompletterande förändringar av bl. a. skattesystemet samtidigt äger rum. En analys av sådana förändringar av rättsliga och institutionella system, som

syftar till att indexlånens egenskaper bättre kommer till sin rätt, visar också att ett sådant »indexlåneanpassat» sys- tem i sig innebär en bättre anpassning till en ekonomi med föränderligt pen— ningvärde. Den allmänna problemställ- ningen blir därför att utröna, om det är möjligt att få till stånd sådana föränd- ringar i de rättsliga och institutionella förhållandena, att den osäkerhet, som icke förväntade penningvärdeföränd- ringar skapar, kan elimineras.

Om sådana förändringar är möjliga att genomföra, skulle man således kunna förverkliga den ursprungliga målsätt- ningen att värdesäkra långsiktiga fi- nansiella kontrakt och minska riskerna i fråga om det reala innehållet av så- dana framtida förpliktelser som exem- pelvis skattebetalningar och hyresutgif— ter, även för det fall att penningvärdet inte är konstant.

Det måste dock understrykas, att allt- för stora förändringar i den inhemska prisnivån inte heller kan accepteras i en ekonomi med vidsträckta möjligheter till indexreglering och realt utformade beskattningsregler. Med hänsyn till han- delsförbindelserna med utlandet och med en valutapolitik, som baseras på i stort sett låsta växelkurser, kan in- hemska prisnivåförändringar, som vä- sentligt avviker från prisnivåföränd- ringarna utomlands, inte accepteras.

Den följande analysen av ett realt skattesystem kan ses som en del av den mer allmänna frågeställningen hur skil- da rättsliga regler skall utformas för att minska den osäkerhet, som ett fluktue- rande penningvärde innebär. Dessutom söker framställningen ge ett svar på frå- gan hur skattesystemet bör utformas för att indexlånens egenskaper helt skall komma till sin rätt, utan att bl. a. de .ti- digare nämnda penningpolitiska proble- men och möjligheterna till skattemässi- ga skentransaktioner uppkommer.

Den tidigare framställningen visar, att såväl statsfinansiella som skattetekniska synpunkter bestämt talar mot den sam- tidiga förekomsten av två olika beskatt- ningsprinciper. Av kap. 7 framgår att även penningpolitiska överväganden leder till samma uppfattning. Det måste därför vara angeläget att åstadkomma ett beskattningssystem, enligt vilket en enda beskattningsprincip —— nominalis— tisk eller real — tillämpas beträffande samtliga låneformer och sålunda oav- sett huruvida lånet är ett penninglån, ett indexlån i vidsträckt bemärkelse el- ler ett reallån. Den nominalistiska prin- cipens tillämpning på indexlån har be- handlats i kap. 8. I denna promemoria kommer att till bedömande upptas frå- gan i vad mån en allmän real beskatt— ning eller sålunda en real beskattning, som avser samtliga låneformer, är möj— lig att genomföra.

d. Principer för ett realt skatte- system Ett konsekvent realt skattesystem krä- ver att en real princip tillämpas för be- stämningen av kapital, kapitalinkomster och kapitalvinster. I huvudsak innebär den reala principen, att en real kapital- inkomst föreligger först sedan man från- räknat den del av ränta och indextill- lägg, som ger ett realt oförändrat ka- pital. På motsvarande sätt definieras reala kapitalvinster: sådana värdeök- ningar, som endast ger ett realt oföränd- rat kapital, räknas ej som kapitalvinst.

Det reala betraktelsesättet leder också till att inkomstskatteskalorna bör anges i reala termer, i stället för i nominala. Därmed uppnås en större säkerhet i fråga om den reala skattebördan för sådana inkomsttagare, vilkas inkomster i stort sett följer den allmänna pris- nivån. Med skatteskalor, som är angivna & nominala termer, ger en inflation som

är större än förväntat en ökad real be- skattning, eftersom skatteuttaget ökar genom progressionen oaktat den reala inkomsten före skatt är oförändrad. På motsvarande sätt ger en inflation, som är mindre än förväntat, en realt mins- kad skatt.

Denna osäkerhet reduceras om in- komstskatteskalorna anges i reala stor- heter. Ur synpunkten att minska pen- ningvärderiskerna kan dock frågan om reala inkomstskatteskalor inte anses vara lika väsentlig som införandet av en real princip för kapitalinkomsternas beskattning. Genom att skattesatsen för uttag av statlig inkomstskatt varje år blir föremål för beslut föreligger näm- ligen möjligheter till justeringar, som kan eliminera eller åtminstone mildra inflationens verkningar på det reala skatteuttaget. Dessutom kan det ökade skatteuttag, som inträffar vid en infla- tion, bedömas positivt ur vissa konjunk- turpolitiska synpunkter. Den köpkrafts- indragning och minskade efterfrågan, som den realt ökade beskattningen ger upphov till, kan således bidra till att bromsa en fortsatt efterfrågeinflation. Skatteprogressionen i en nominal in- komstskatteskala fungerar på detta sätt som en inbyggd stabilisator med ett realt skatteuttag som automatiskt ökar under perioder med inflation.1

Då frågan om reala inkomstskatteska— lor är förhållandevis perifer ur värde- säkringskommitténs synpunkt, skall denna fråga inte bli föremål för ytter- ligare utredning, men det bör framhål-

1 Den stabiliserande effekten av en pro- gressiv skatteskala inträder dock inte alltid, utan en sådan skatteskala kan tvärt om komma att verka som en destabiliserande faktor. Om sålunda löntagarna söker hålla den reala inkomsten efter skatt oförändrad och den realt ökade skatten övervältras i lönen, som då i nominala termer stiger mer än den initiala prishöjningen, leder detta till en kostnadsinflation, som kan komma att kumuleras.

las, att det reala skatteproblemet på denna punkt torde kunna erhålla en förhållandevis enkel teknisk lösning.

Det reala betraktelsesättet får också konsekvenser på visa andra områden inom skattesystemet. I själva betänkan- det har sålunda en indexvärdemetod för avskrivningar behandlats. Denna metod diskuteras i föreliggande promemoria mera ingående i anslutning till en real metod för bestämmande av företagens kapitalkostnader. Dessutom föreligger särskilda beskattningsproblem bl. a. för vissa typer av bostadsföretag och i sam- band med pensionsförsäkringar.

Framställningen om den reala beskatt- ningsprincipen inledes med ett avsnitt om real metod för beräkning av kapital- intäkt och kapitalkostnad. Därefter föl— jer ett avsnitt som handlar om real me- tod för beräkning av kapitalvinst och kapitalförlust. Särskild vikt lägges där- vid vid en diskussion av i vilken ut- sträckning det är principiellt möjligt att — utan att prisbildning och beskatt- ningsresultat snedvrides — genomföra en separat real kapitalvinstbeskattning, dvs. med i stort sett oförändrade nomi- nala beskattningsregler i övrigt. Vidare beröres vissa speciella problem i an— slutning till en real beskattning av han- ker, livförsäkringsbolag samt allmännyt- tiga bostadsföretag m. fl., varefter slut- ligen frågan om ett realt avskrivnings- system mera ingående upptas till skatte- teknisk diskussion.

]. Real metod för beräkning av kapitalintäkt och kapitalkostnad

1.1 Innebörden av real beskattning Enligt gällande rätt utgör den nominala räntan på ett penninglån skattepliktig in— täkt för långivaren och avdragsgill kost- nad för låntagaren. Om sålunda en skattskyldig uppbär 5 % årlig ränta på en fordran lydande å 100 000 kr och er—

lägger 7 % årlig ränta på en skuld ly- dande å 40 000 kr, skall som ränteintäkt redovisas 5 000 kr och som räntekostnad 2800 kr. Den skattepliktiga inkomsten blir alltså 2 200 kr.

En real beskattning av räntan på pen- ninglån bör i princip vara konstruerad på det sättet, att den del av räntan, som vid fallande penningvärde motsvarar kapitalets värdeminskning, skall vara fritagen från beskattning hos långivaren resp. inte medges till avdrag hos lån- tagaren. Om sålunda prisstegringen en- ligt en allmän prisnivåindex under visst år uppgått till exempelvis 3%, skall motsvarande del av ränteintäkten och räntekostnaden inte beskattas resp. inte medges till avdrag. Detta resultat er- nås om den skattskyldige i det tidigare återgivna exemplet beskattas för en in- täkt, som motsvarar 2 % av 100 000 kr eller sålunda 2 000 kr, och medges av- drag för en räntekostnad, som motsva- rar 4 % av 40 000 kr eller sålunda 1 600 kr. Den skattepliktiga reala inkomsten blir då 400 kr. Man kan också uttrycka saken så, att den nominala ränteintäk- ten och den nominala räntekostnaden minskas med belopp som motsvarar 3 % av fordringen resp. skulden. Den nomi- nala ränteintäkten skall alltså minskas med 3 000 kr och den nominala ränte- kostnaden med 1200 kr. De sålunda verkställda avdragen benämnes i fort- sättningen realavdrag.

I exemplet har de båda realavdragen beräknats dels på ränteintäkten och dels på räntekostnaden. Man kan emellertid också förfara på det sättet, att endast ett enda realavdrag beräknas och att detta fråndras den enligt gällande rätt framkomna skattepliktiga inkomsten. Vid nominalistisk beskattning blir den skattepliktiga inkomsten enligt vad ovan sagts 2 200 kr. Den skattskyldiges behållna förmögenhet uppgår i exemp- let till 100 000—40 000=60 000 kr. Om

man utgår från nettoinkomsten 2 200 kr bör alltså realavdrag medges med 3 % av 60 000 kr. Realavdraget blir då 1 800 kr och den skattepliktiga inkomsten ?. 200—1 800=400 kr. Man uppnår allt- så samma beskattningsresultat vare sig man förfar på det ena eller andra sättet.

Såsom tidigare framhållits skall en real beskattning i princip medföra att den del av räntan, som vid fallande pen- ningvärde motsvarar kapitalets värde- minskning, skall vara fritagen från be- skattning. Räntans storlek är emellertid inte direkt avhängig av penningvärdets förändringar utan betingas av den för- da penningpolitiken. Med hänsyn här- till kan det i tider av kraftig inflation inträffa, att penningvärdets fall blir större än som motsvaras av gällande räntenivå. Om realavdraget beräknas ef- ter det procenttal, som motsvarar pris- stegringen, kan därför uppenbarligen det fallet inträffa, att realavdraget för en långivare blir större än kapitalintäk- terna och att sålunda ett underskott i vederbörande förvärvskälla uppkom- mer. Avdrag för detta underskott bör följdriktigt tillerkännas den skattskyl- dige, varigenom denne kan utnyttja be- rörda underskottsavdrag från inkomst av annan förvärvskälla. På motsvarande sätt kan realavdraget för en låntagare bli större än kapitalkostnaderna. Den överskjutande delen av realavdraget bör då redovisas som intäkt och sålunda bli föremål för beskattning.

I fråga om indexlån innebär en real princip att endast den del av räntor och indextillägg, som återstår när ett realt oförändrat kapital beräknats, skall be- skattas som kapitalinkomst. För ett in- dexlån reglerat med den index, som lig- ger till grund för det reala skattesyste- met, betraktas indextilläggen som rena amorteringar och behandlas skattemäs- sigt som sådana. För andra indexlån får någon form av uppdelning ske av

räntor och indextillägg på en del, som utgör real kapitalinkomst, och en annan del, som avser att hålla det ursprungliga kapitalets realvärde konstant.

Ett särskilt problem utgör i detta sam- manhang aktier och med aktier likställ- da former av värdelån, främst lån reg- lerade med enheter bestämda av företa— gets vinst, s.k. »participating debentur- es». Det ligger därvid nära till hands att behandla dessa tillgångar på så sätt, att löpande utdelning beskattas oavkortad som en real kapitalinkomst. I den mån tillgångarnas värde stiger snabbare eller långsammare än konsumtionsprisindex uppstår vid försäljning en real kapital- vinst eller en real kapitalförlust, som beskattas eller får avdras. Denna be- handling av aktier och likartade till- gångar torde bäst överensstämma med det reala betraktelsesättet.

För ett företag, som för finansiering- en av realkapital använder medel er- hållna genom en aktieemission, upp- kommer vid en penningvärdeförsäm- ring en ökning av det nominala värdet av kapitaltillgångarna. Om de reala vinstutsikterna är oförändrade följer aktiernas värde i stort sett prisnivån. Ur placerarens synpunkt har aktien egenskaper, som står indexlånet mycket nära. Den utdelning som företaget ger på sina aktier kan betraktas som en real- ränta, och den ersättning som aktieägar- na erhåller som kompensation för det förändrade penningvärdet uppkommer genom aktiernas värdeökning. Men ak- tiernas värde följer inte penningvärdets förändringar lika väl som ett indexlån, utan aktievärdena fluktuerar även med hänsyn till bl.a. vinstutsikterna inom företagets bransch, allmänna avkast- ningskrav på finansiella placeringar, konkurrensförhållanden och utveckling- en av de relativa priserna. Reala för- ändringar i aktievärdet orsakade av så- dana förhållanden behandlas skattemäs-

sigt som kapitalvinster eller kapitalför- luster.

Slutsatsen blir att med en real be— skattning av kapitalinkomster skall aktieutdelning beskattas enligt nu gäl- lande regler. Däremot kräver den reala principen för aktiernas vidkommande en övergång till en real kapitalvinstbe- skattning.1

1.2 Real kapitalinkomstbeskattning

ur avkastningssynpunkt En övergång till ett realt skattesystem för samtliga kapitalinkomster innebär, att de för olika låneformer gällande räntesatserna måste justeras för att den reala avkastningen efter skatt ej skall påverkas av ett dylikt skattesystem. För att kunna diskutera möjliga räntesatser och räntedifferenser mellan realt be- skattade indexlån och realt beskattade penninglån är det lämpligt att börja med några alternativa kalkyler beträf- fande den reala avkastningen efter skatt för den i dag vanligaste upplåningsfor- men: nominalt beskattade penninglån.

Ett penninglån, som löper med 5 % ränta och som innehas eller utges av ett skatte- subjekt med 40 % marginalskatt, ger vid en årlig treprocentig inflation en real av- kastning eller real kostnad efter skatt på omkring noll. Är marginalskattesatsen där— emot 20 % blir den reala avkastningen el— ler kostnaden efter skatt för det tidigare nämnda skattesubjektet 1 %. Om den för- väntade inflationsgraden i stället är be- gränsad till 2 % blir den reala avkastning- .en efter skatt för det första skattesubjektet 1 % och för det andra 2 %. För skatte- subjekt med högre skattesatser blir den reala avkastningen efter skatt negativ. En förväntad treprocentig inflation ger med en nominalränta på 5 % en real avkastning efter skatt på —2 % för en inkomsttagare med en marginell skattesats om 80 %. För det skattefria subjektet blir den reala av- kastningen +2 %. I ett särskilt appendix till detta kapitel presenteras de formler som legat till grund för avkastningsbcräk- ningarna.

Ovanstående exempel visar också på en egenskap, som är knuten till den no- minala beskattningen: den reala avkast- ningen efter skatt kan variera inom ett förhållandevis stort intervall. Skillna- den i avkastning mellan det skattefria subjektet och ett teoretiskt skattesubjekt med en skattesats nära 100 % svarar mot den ursprungliga nominalräntan. Med en nominalräntenivå kring 5 % före- kommer således i marknaden reala av— kastningsdifferenser på uppemot 4 % (marginalskattesatsen 80 % betraktas därvid som den högsta). Dessa höga av- kastningsdifferenser mellan olika skatte- subjekt, vilka differenser delvis fram— kallats genom inflationen och ett nomi- nalistiskt skattesystem, kan ha vissa —— i allmänhet negativt bedömda — verk- ningar på resursfördelningen. Det finns anledning att återkomma till denna frå— ga senare, när de differenser i real av- kastning, som sammanhänger med be- skattningen i ett realt utformat skattesy- stem, blir föremål för diskussion.

En skattefri långivare, som kan välja mellan ett nominalt beskattat penning— lån på 5 %, ett realt beskattat penning- lån och ett realt beskattat indexlån, krä- ver en räntesats på 5 % för det realt be- skattade penninglånet och en räntesats på 2 % för indexlånet, om subjektet för- väntar en prisstegring av storleksord- ningen 3 %. För alla dessa lån erhåller subjektet en real avkastning eller ka- pitalkostnad på 2 %.

Är däremot skattesatsen 20 % erhål- les en real avkastning efter skatt på 1 % för penninglånet vid en nominal be- skattning. Ett realt beskattat penninglån med en räntesats på 4,25 % ger också en real avkastning efter skatt på 1 %.

1 Vid en rent nominalistisk beskattning av aktier borde den del av en realiserad värdestegring, som endast är nominal, be- skattas som kapitalinkomst och inte som kapitalvinst (realisationsvinst).

+5 N +l4— * N +5—'—._ X X .N_ N. N +2——_ N. & & *** 'x i +] —i ** 'xx _33 xx .Xx o to *. & x & "E & ' :o —] —— x x & x . _2_ x & X x W. x . -4— i "_ l _5 k l. l . T T I I 7, 0 ||] 20 30 40 50 50 70 80 Sket-tesats

_— Realt beskattat penninglån. 2 % prisstegring — — Reult beskattat penninglån. 3 % prisstegring —- — Reolt beskattat indexlån. 2 % prisstegring — — — Realt beskattat indexlån. 5 % prisstegring

Diagram B 1:1 Nominal- och realräntesat- ser på lån beskattade efter real princip. Förutsättning: Lånen ger samma reala ef- fektiva avkastning efter skatt som ett no— minalt beskattat penninglån med räntesat- sen 5 %.

För detta senare lån gäller ju att från den ursprungliga räntesatsen skall först avdras den inträffade prisstegringen 3 %. Före skatt blir således den reala avkastningen 1,25 % för detta lån. Den— na reala avkastning blir sedan föremål för beskattning. Det realt beskattade in— dexlånet skall med de ovan angivna för- utsättningarna ha en räntesats på 1,25 % för att vara likvärdigt med de båda öv- riga lånen.

Ytterligare ett räkneexempel kan be- lysa vilka förändringar i räntesatser, som teoretiskt fordras för att skattesub- jekt med olika skattesatser skall erhålla en oförändrad real avkastning efter skatt, när jämförelser göres med ett no- minalt beskattat penninglån med en räntesats på 5 %. För det övre gräns-

fallet med en marginalskattesats på 80 % blir den reala avkastningen efter skatt som tidigare nämnts —2 % vid en tre- procentig årlig inflation. Detta innebär att det realt beskattade indexlånet kan ha en räntesats på —10 % (!) och sam- tidigt vara likvärdigt med ovannämnda nominalt beskattade penninglån. Detta gäller dock under förutsättning att lån- givaren har möjlighet att avdra det reala underskottet från andra kapitalin- komster eller från inkomster i annan förvärvskälla. Med marginalskattesatsen 80 % reduceras den tidigare nämnda realräntan till en real avkastning på —2 % efter skatt då hela den negativa realräntan, —10 %, är avdragsgill an- tingen från kapitalinkomst eller från in- komst av andra förvärvskällor. För det realt beskattade penninglånet gäller att detta skall ha en räntesats på ——7 % för att vara likvärdigt med de båda öv- riga lånen.

Ovanstående exempel kompletteras med diagramB 1:1.I detta visas för olika skattesatser och antaganden beträffande prisnivåförändringarna vilka räntesat- ser på realt beskattade lån som krävs av olika skattesubjekt för att den reala avkastningen efter skatt skall vara den- samma som för ett nominalt beskattat penninglån med räntesatsen 5 %.

Två betydelsefulla slutsatser kan dras av exemplen och diagrammet. Den förs- ta är att den skillnad i räntesatser, som måste föreligga mellan nominalt beskat- tade och realt beskattade lån för att de olika låneformerna skall ge samma reala avkastning efter skatt, är starkt be- roende av skattesatsen. Den nödvändiga differensens storlek tilltar kraftigt med ökade skattesatser och mycket låga räntesatser kan därvid accepteras för realt beskattade indexlån. Den andra slutsatsen är, att räntedifferensen mel- lan ett realt beskattat penninglån och ett realt beskattat indexlån är oberoende

av skattesatsens höjd. En genomgående real beskattning ger samma neutralitet i valet mellan de olika låneformerna som en konsekvent nominalistisk be— skattning. Den nödvändiga räntediffe- rensen svarar, liksom vid den nomina- listiska beskattningen, mot den förvän— tade indexförändringen.

En övergång till real beskattning kan inte innebära en oförändrad real av- kastning för samtliga subjekt. Allmänt gäller att långivare med låga skattesat- ser erhåller en avkastningsminskning, medan långivare med höga skattesatser erhåller en avkastningsökning, allt un- der förutsättning att den reala avkast- ningen efter skatt är oförändrad för nå- got slags representativ långivare med en skattesats mellan extremvärdena. För låntagare gäller på motsvaarnde sätt att låntagare med låga skattesatser erhåller en lägre real kapitalkostnad, medan denna ökar för låntagare med höga skattesatser.

Även om det skulle vara möjligt att kunna uttala sig om vilken skattesats el- ler vilken grupp av subjekt med samma skattesatser som i en kreditmarknad med nominalistisk beskattning är bestäm- mande för räntans höjd kan därmed ingenting sägas om de räntesatser, som skulle uppstå i en kreditmarknad med en genomgående real beskattning. Själva övergången till ett realt skattesystem får reala verkningar och påverkar ford- ringsstockens fördelning mellan skatte- subjekt med olika skattesatser. Denna frågeställning kan således inte direkt be- svaras men ett — godtyckligt valt — ex- empel skall anges för att påvisa några typiska egenskaper i en kreditmark- nad med en konsekvent real beskatt- ning.

Antag att realräntan (före skatt) i en marknad med real beskattning fixeras till 1 % samt att en nominalränta på 4 % ger en viss jämvikt mellan penning-

+ + N EN [ |

i | |

i i

I N 1

Real avkastning efter skatt ' I+ D

l u !

! ;>

l l | I i | | - . , la en 30 lm 50 en 70 en; Skattesata

_Nominult beskattat penninglån. Räntesats: 596 — —Heolt beskattat penninglån. Röntesuto 49/0

0

Diagram B 1:2 Real avkastning efter skatt vid real resp. nominal beskattning. Exemplet avser ett penninglån med ränte— satsen 4 resp. 5 % vid en årlig prisstegring på 3 %.

lån och reallån. Detta svarar mot en representativ förväntan om en årlig indexhöjning på 3 procentenheter. Den reala avkastningen efter skatt blir där- vid, om inflationen stannar vid de för- väntade 3 procenten, 1 % för det skatte- fria subjektet, 0,75% för ett subjekt med marginalskattesatsen 25 % samt 0,5 % för ett subjekt med 50 % och 0,2 % för ett subjekt med 80 % margi- nalskatt.

I diagram B 1:2 återges den reala av- kastningen efter skatt för ett 5 % pen- ninglån (med nominal beskattning) och ett 4 % penninglån (med real beskatt- ning) vid en »säker» penningvärdeför- sämring om 3 %. Det senare lånet ger därvid samma avkastning som ett 1 % reallån (med real beskattning). Endast för skattesubjekt med en skattesats på 25 % blir de båda förstnämnda lånen likvärdiga. Vid lägre skattesatser ger det nominalt beskattade lånet högre avkast- ning, vid högre skattesatser uppnås den

högre avkastningen för det realt be- skattade lånet.

Av diagrammet framgår också en an- nan väsentlig egenskap som är utmär- kande för de realt beskattade lånen. Den avkastningsdifferens, som föreligger mellan skattefria subjekt och subjekt med mycket höga skattesatser, är vä- sentligt mindre än vid nominal beskatt- ning, oavsett om det är ett penninglån eller ett indexlån som blir föremål för den reala beskattningen.

Denna minskning i spännvidden för real avkastning mellan olika subjekt har ett egenvärde ur resursfördelningssyn- punkt. I princip kan därmed en bättre fördelning av realkapitaltillgångarna mellan olika subjekt uppnås. Vid stora, skattebetingade differenser kan kapita- lets reala produktivitet variera mellan olika företag med hänsyn till de skilda avkastningskrav som företagen kan ställa. Det reala beskattningssystemet har således en ur välfärdsekonomisk synpunkt självständig positiv effekt, vars existens är oberoende av om låne- formen är indexreglerad eller ej.

1.3 Real kapitalinkomstbeskattning ur risksynpunkt

Av särskilt intresse är att undersöka hur en real kapitalinkomstbeskattning på- verkar indexlånens och penninglånens egenskaper ur värdesäkringssynpunkt. I betänkandet har visats att den nominala beskattningen av indexlån väsentligt nedsatte indexlånens riskreducerande egenskaper, i synnerhet för skattesub— jekt med höga skattesatser. Endast ge- nom en real beskattning kunde index- lånens egenskap att utgöra realt säkra kontrakt upprätthållas. Men ett realt skattesystem innebär också att penning- lånens värdesäkringsegenskaper föränd- ras. I det nominalistiska systemet va-

+ *?

+ CN [

+ 7”

i 1

Real avkastning efter skatt I+ Q

_.2_

_3_

_q...

"5 5 ; : 1 [ I ,

0 |D 20 30 40 50 60 70 80

Skottesots

Neminolt beskattat Rra|+ beskattat

penninglån penninglån

Röntesots/S 0/o -----0 "o prisstegring _D "0 prisstegring — —5 0/o prisstegring ——-5 D/o prisstegring —-—6 %) prisstegring ---—G % prisstegring

Röntesats 4%

Diagram B 1:3 Real avkastning efter skatt vid olika beskattnings- och prisstegringsal— ternativ.

rierar den rcala avkastningen på pen- ninglån fullständigt med penningvär- dets förändringar. Ett realt skattesystem dämpar däremot den reala avkastning- ens fluktuationer. Denna riskreduceran- de effekt är störst vid höga skattesatser.

Diagram B 1:3 utgör ett försök att gra- fiskt åskådliggöra denna effekt. I dia- grammet har inritats dels ett nominalt beskattat penninglån med räntesatsen 5 %, dels ett realt beskattat penning- lån med räntesatsen 4 %. Diagrammet visar den reala avkastningen efter skatt vid tre olika prisstegringsalternativ, 0 %, 3 % och 6 %.

För det nominalt beskattade länet är den reala avkastningsdifferensen mellan olika inflationsfall densamma för alla subjekt oavsett skattesats. En icke för-

väntad inflationsökning med 3 % sän- ker således den reala avkastningen med 3 % för samtliga subjekt.

För det realt beskattade lånet gäller att avkastningsdifferensen vid olika in- flationsalternativ minskar ju mer skatte- satsen ökar. För det skattefria subjektet ger naturligtvis en icke förväntad tre- procentig inflation en real avkastnings- sänkning av samma storleksordning. Men vid en skattesats på 50 % utgör sänkningen av den reala avkastningen endast hälften av den icke förväntade inflationen. Vid mycket höga skattesat- ser kan penninglånen genom den reala beskattningen i det närmaste jämställas med värdesäkra kontrakt.

Denna effekt kan jämföras med det resultat, som uppnås vid en nominalis- tisk beskattning av indexlån. I detta fall är det subjekten med de låga skatte- satserna som uppnår en väsentlig risk- reduktion, medan osäkerheten i stället ökar för subjekt med höga skattesatser.

En sammanfattning av de resultat, som har vunnits i det föregående, blir att långivare med låga skattesatser upp- når en real avkastningsförsämring vid övergången till en real skatteprincip för beskattningen av kapitalinkomster. (Detta gäller då under förutsättning att något slags genomsnittlig real avkast- ning efter skatt hålles oförändrad.) Det- ta kan påverka dessa subjekt i en rikt- ning som innebär bl. a. minskat sparan- de och minskade finansiella tillgångar. För låntagare med låga skattesatser upp- står en motsvarande real kapitalkost— nadssänkning. Penninglån är ur risk- synpunkt mindre tilltalande för dessa grupper jämfört med indexlån, vilka ger möjligheter till en total värdesäkring. Långivare och låntagare med höga skattesatser, som vid övergång till real beskattning erhåller en avkastningsök— ning resp. en kapitalkostnadsökning, finner penninglån mer attraktiva ur

risksynpunkt, då det reala skattesyste— met för dessa subjekt ger en möjlighet till en dämpning av inflationens verk- ningar på den reala avkastningen.

Vid bedömningen av en real princip för kapitalinkomstbeskattningen måste hänsyn även tas till de positiva verk- ningar principen ur välfärdsekonomisk synpunkt kan få genom att spännvidden i real avkastning mellan olika skatte- subjekt minskar. Ur inkomstfördelnings- synpunkt innebär dock metoden, att den reala avkastningen efter skatt ökar för subjekten med de höga skattesatserna. Resultatet kan således bli en ökad sned- het i inkomstfördelningen, om dessa subjekt har övervägande positiva för- mögenheter i finansiella fordringar.

1.4 Taxeringstekniska frågor

A. Real beskattning av penninglån Enligt vad som framgår av den tidigare framställningen bör en real beskattning av kapitalinkomst i princip vara an- ordnad på det sättet, att den del av den nominala inkomsten, som vid fallande penningvärde motsvarar kapitalets vär- deminskning, skall vara fritagen från beskattning. I överensstämmelse härmed bör då också motsvarande del av en no— minal kapitalkostnad utgöra icke av- dragsgill kostnad. Det är med andra ord endast den reala inkomsten och den reala kostnaden som skall beskattas resp. medges till avdrag.

Om sålunda en nominal ränteinkomst utgår efter en räntesats av 5% och prisstegringen utgör 2 % skall endast 3 % ränta eller 60 % av inkomsten bli föremål för beskattning. Uppgår där- emot räntesatsen till 6 % skall vid sam— ma prisstegring ett belopp motsvarande 4 % ränta eller 66,67% av inkomsten utgöra skattepliktig inkomst. Realavdrag skall alltså i det förra fallet medges

med 40 % av inkomsten och i det se- nare fallet med 33,33 % av inkomsten.

Om räntesatserna —— såsom vanligen är fallet — varierar för olika typer av kapitalplaceringar, kan alltså realavdra- get inte bestämmas med hjälp av ett enda procenttal utan måste flera olika pro- centtal komma till användning för att realavdraget för varje enskild placering skall motsvara den del av inkomsten som skall vara fri från skatt. Det blir så- lunda relationen mellan den procen- tuella prisstegringen och den tillämpade räntesatsen, som i det enskilda fallet blir avgörande för bestämmandet av det procenttal, efter vilket realavdraget skall uträknas. Härav inses lätt att en dylik real beskattningsmetod i praktiskt deklarations- och taxeringsarbete måste bli både omständlig och tidsödande samt i hög grad komplicera förfarandet. Det bör emellertid framhållas, att den an- givna beskattningsmetoden i princip torde vara den enda som leder till ett i egentlig mening riktigt realt beskatt- ningsresultat.

För att metoden överhuvudtaget skall kunna komma till användning måste gi- vetvis krävas att den totala ränteintäk- ten och den totala räntekostnaden nog— grant specificeras, så att för varje ford- ran och skuld framgår dels storleken av den intäkt resp. kostnad, som hänför sig till vederbörlig fordran eller skuld, och dels den räntesats, efter vilken ränta i det enskilda fallet beräknas. Först om uppgifter i berörda avseenden finns att tillgå blir det möjligt att uträkna och kontrollera de olika realavdrag, var- med den nominala intäkten resp. kost- naden vid en real beskattning skall minskas. I flertalet fall torde sålunda för varje enskild skattskyldig flera olika procenttal komma att få tillämpas för att en riktig beräkning av det totala realavdraget skall komma till stånd. Av det anförda framgår att en metod, som

tar sikte på att åstadkomma en »ideal» lösning av den föreliggande beskatt- ningsfrågan, inte synes vara möjlig att genomföra med hänsyn till de stora praktiska svårigheter varmed en dylik metod är behäftad.

Det återstår då att undersöka, huru- vida någon mera schablonmässig metod för realavdragets beräkning kan komma till användning. Två olika alternativ sy- nes därvid kunna ifrågakomma.

Enligt det ena alternativet (alternativ 1) beräknas realavdraget på grundval av kapitalet (»kapitalmetoden»). Enligt det andra alternativet (alternativ 2) be- räknas realavdraget med direkt an- knytning till redovisad ränteintäkt eller räntekostnad (»normalräntemetoden»). De båda alternativen behandlas här ne- dan var för sig.

Alternativ 1 (nkapitalmetodenn)

Begreppet »kapital» samt beräkning av realavdrag på grundval av ett visst fasl- ställf kapital Enligt detta alternativ skall realavdraget beräknas på grundval av kapitalet. Vad som därvid skall avses med uttrycket >>kapital>> bör därför upptas till behand- ling.

Enligt 3 å 1 mom. (1) förordningen om statlig förmögenhetSSkatt skall vid för- mögenhetsberäkningen som tillgång upptas »kapital, som finnes kontant till— gängligt eller utlånats eller nedlagts i obligationer eller insatts i bank eller annorstädes eller bestått av andra ford- ringar eller av aktier eller andelar i ekonomiska föreningar, bolag eller rede- rier, i den mån samma kapital icke är att hänföra till i e) här ovan nämnd egendom», I punkt c) talas om >lös egendom, som är avsedd för stadigva- rande bruk i skattskyldigs förvärvsverk- samhet eller att däri omsättas eller för- brukas». Sistnämnda punkt torde alltså

bland annat avse sådant »kapital», som är att anse som varor i förvärvsverksam- het. Så anses enligt punkt 1 av anvis- ningarna till 41 5 KL vara fallet beträf- fande bland annat penningförvaltande företags och försäkringsföretags place- ringar av förvaltade medel i aktier, ob- ligationer, lånefordringar m. 111. För dy- lika värdepapper och fordringar gäller särskilda värderingsregler i deras egen- skap av varulager. Till »kapital» i mera inskränkt mening skulle sålunda hänfö- ras sådant kapital, som utgöres av kon- tanta medel, fordringar och värdepap- per och som inte är att betrakta som varulager.

Avkastningen på aktier och andelar uppbäres i form av utdelning. Denna torde i enlighet med vad tidigare an- förts kunna betraktas som en real av- kastning. Med hänsyn härtill och då det inte är fråga om att till någon del fritaga aktieutdelningar och liknande kapitalinkomster från inkomstbeskatt- ning bör värdet av dessa värdepapper inte inräknas i det kapital, varå real- avdraget skall beräknas.

Då obligationer kan inrangeras under begreppet fordringar skulle alltså här- efter som kapital räknas kontanter och fordringar. I fråga om kontanta medel må anmärkas att kontant hushållskassa eller »därmed jämförlig, för den skatt- skyldiges löpande utgifter avsedd kassa» inte skall inräknas i den skattepliktiga förmögenheten. Av fordringar finnes olika slag. Förordningen om statlig för- mögenhetsskatt gör sålunda åtskillnad mellan obligationstordringar, fordringar på grund av försträckning, medel som insatts i bank eller annorstädes samt andra fordringar. Obligationsfordringar löper i allmänhet med fast ränta som utbetalas halvårsvis. Räntefoten varierar för olika obligationslån. I fråga om pre- mieobligationer utgår ingen ränta för vilken inkomstskatteplikt föreligger.

Fordran på grund av försträckning är i allmänhet räntebärande men kan ock- så löpa utan ränta, exempelvis den räntefria stående delen på statliga för- bättringslån samt 5. k. handlån och vissa studielån. Beträffande medel, som in- satts i bank eller annan penninginrätt— ning, uppbäres i regel ränta på dylika medel. I vissa fall kan dock fordringar i form av bankmedel löpa med mycket låg ränta (medel ä 5. k. uppsägningsräk- ning samt större belopp å postgiro _— över 50 000 kr — som överförts till och viss tid varit innestående å särskilt ka- pitalkonto) eller vara räntelösa (medel å checkräkning och bankgiroräkning samt belopp under 50000 kr å post- giro). Vad slutligen angår fordringar av typen »andra fordringar» kan dessa ha uppkommit på skiftande sätt. Hit kan hänföras exempelvis lönefordringar, varufordringar och hyresfordringar. Dylika fordringar torde i allmänhet löpa utan ränta. Enligt särskilt stadgan- de skall kapitalvärdet av kapitalförsäk- ring (återköpsvärdet) —— ehuru detta värde representerar en fordran för för- säkringstagaren _— inte inräknas i den- nes skattepliktiga förmögenhet.

I fråga om värdesättningen av ford- ringar gäller vid förmögenhetsbeskatt- ningen olika regler med hänsyn till fordringens art. För obligationer —— lik- som för aktier —— tillämpas sålunda i allmänhet det börsnoterade värdet. Räntebärande fordran skall — oavsett räntesatsens storlek — i allmänhet upp— tagas till sitt kapitalbelopp utan inbe- räkning av under beskattningsåret upp- lupen men ej förfallen ränta. Räntelös fordran, som inte är förfallen, skall där- emot uppskattas till belopp som efter en räntefot av fem procent utgör ford- ringens förhandenvarande kapitalvärde enligt en vid förordningen om statlig förmögenhetsskatt fogad tabell I. Denna tabell utvisar att nuvärdet blir lägre ju

längre tid som förflyter till förfallo- dagen. Osäker fordran upptages till det belopp, varmed den kan beräknas in- flyta. Däremot skall värdelös fordran inte redovisas.

Om realavdraget beräknas på ett kapi- tal, som motsvarar sammanlagda belop— pet av till statlig förmögenhetsskatt skattepliktiga kontanter och fordringar, kan det förhållandet inträffa, att realav- draget i sin helhet kommer att utgöra ett underskottsavdrag, som alltså skulle få avräknas från annan inkomst än den som härrör av kapital, nämligen om ka- pitalet uteslutande består av kontanter och/eller räntelösa fordringar.

Med hänsyn härtill uppkommer frå— gan huruvida kontanter och räntelösa fordringar skall inräknas i det kapital, varå realavdraget skall beräknas. Med ett realt betraktelsesätt kan man visser- ligen säga, att det ifrågavarande kapita- let till följd av penningvärdeförsämring undergått en värdeminskning och att avdrag för denna värdeminskning där- för bör medges, oavsett huruvida kapi- talet placerats på ett sådant sätt att det- samma lämnat avkastning eller inte. Ett på dylikt sätt konstruerat realavdrag torde emellertid kunna föranleda att exempelvis inneliggande kontanter redo- visas med fiktiva belopp i syfte att på så sätt nedbringa den totala skattebe- lastningen i form av inkomstskatt jämte eventuell förmögenhetsskatt. Eftersom möjligheterna för beskattningsmyndig- heten att kontrollera storleken av inne- liggande kontanter måste vara försvin- nande små, skulle den skattskyldige på detta sätt utan större svårighet kunna nedbringa sin totala skattepliktiga in- komst. Visserligen kan en s. k. kontant- beräkning med ledning av uppgivna kontanta inkomster och utgifter samt förändringar i förmögenhetens samman- sättning utvisa, att självdeklarationen i ett eller annat avseende måste vara

felaktig, men därmed är inte sagt att man exakt kan påvisa, i vilket av- seende ett fel blivit begånget. Vidare kan självfallet inneliggande kontanter redovisas med ett belopp som inte be- höver ge anledning till närmare under- sökningar.

I fråga om räntelösa fordringar — exempelvis å checkräkning eller å post- giro — finns givetvis möjligheter att kontrollera riktigheten av lämnade upp- gifter, men ett effektivt utnyttjande av dessa möjligheter kommer å andra si- dan att vålla åtskilligt merarbete såväl för beskattningsmyndigheterna som för vederbörande penninginrättningar. Om man beräknar realavdraget även på det icke räntebärande kapitalet kommer man jämväl att få en helt annan typ av realavdrag än det som enligt alternativ 2 skall beräknas med direkt utgångs- punkt från den uppgivna ränteintäkten eller räntekostnaden. På grund härav synes kontanter och räntelösa ford— ringar böra uteslutas vid realavdragets beräkning enligt alternativ 1.

Därefter återstår alltså endast de räntebärande fordringarna. I vad mån dessa utan undantag skall inräknas i det kapital, varå realavdraget skall beräk- nas, är en fråga som självfallet kan dis- kuteras. Det kan i förevarande avseen- de framhållas att om realavdraget be- räknas även med hänsynstagande till de fordringar, som löper med mycket låg ränta, och dessa fordringar utgör den huvudsakliga delen av samtliga ford- ringar, kan realavdraget även vid en förhållandevis obetydlig prisstegring ge upphov till underskottsavdrag, som alltså kommer att nedbringa den skatt- skyldiges totala skattepliktiga inkomst.

Om man i princip _ liksom vid till- lämpning av alternativ 2 —— anser att realavdraget skall hänföra sig till redo- visad ränteintäkt eller räntekostnad, bör därför sådana fordringar som löper med

mycket låg ränta inte medräknas, exem- pelvis å uppsägningsräkning inneståen- de medel (f. n. 1 % ränta). Man skulle i förevarande avseende eventuellt kunna tänka sig en regel av innebörd att en- dast sådana fordringar, som löper med en viss särskilt angiven minimiräntesats, skall anses ingå i det kapital, varå real- avdraget skall beräknas. Denna ränte- sats skulle exempelvis i fråga om inne- stående bankmedel kunna fastställas till att avse gällande räntesats för inlåning på sparkasseräkning.

Om realavdraget på tillgångssidan be- räknas endast på sådana fordringar, som löper med en viss fastställd minimi- ränta, bör motsvarande gälla även vid bestämmandet av det kapital som på skuldsidan skall bilda grundval vid be— räkning av realavdraget.

Det bör slutligen framhållas att fram- ställningen här ovan rörande bestäm- mandet av det kapital, varå realavdra- get skall beräknas, självfallet inte gör anspråk på att vara fullständig utan en- dast avser att belysa några av de pro- blem, som i detta sammanhang kan uppkomma. Ytterligare må dock erinras om att skattskyldig med hemmavarande barn, vilket inte fyllt 21 år och inte på- föres en till statlig inkomstskatt beskatt- ningsbar inkomst av minst 100 kr, skall taxeras jämväl för barnets förmögenhet. Eftersom den skattskyldige inte beskat- tas för avkastningen av dylik förmögen- het bör densamma inte heller inräknas i det kapital, varå realavdraget skall be- räknas, även om förmögenheten skulle utgöras av exempelvis medel på spar- kasseräkning.

Vid tillämpning av alternativ 1 skall realavdraget motsvara den procent av kapitalet som motsvaras av inträffad prisstegring. Om prisstegringen visst år utgör exempelvis 3 % och kapitalet upp- går till 60 000 kr, skall sålunda realav- draget beräknas till 1 800 kr.

Om såväl fordringar som skulder fin- nes, är det enklast att beräkna realav- draget på skillnaden mellan dessa båda eller sålunda på nettokapitalet vare sig detta är positivt (fordringarna översti- ger skulderna) eller negativt (skulder- na överstiger fordringarna). I ett dylikt fall kommer sålunda realavdraget att avräknas från den enligt gällande regler framkomna nettoinkomsten av kapital eller från ett i samma förvärvskälla uppkommet underskott.

För att ett sådant förfaringssätt skall kunna tillämpas fordras emellertid att samtliga ränteintäkter och samtliga räntekostnader redovisas under för- värvskällan inkomst av kapital. Så är ofta inte fallet. Sålunda kan ränteintäk- ter exempelvis redovisas som inkomst av kapital, medan räntekostnader avdra- ges i någon annan förvärvskälla, exem- pelvis jordbruksfastighet eller annan fastighet. Om så sker skulle realavdra- get få beräknas på det kapital, som är nedlagt i vederbörande förvärvskälla, och det kan sålunda bli fråga om flera olika realavdrag, varav ett eller flera frånräknas ränteintäkter och ett eller flera frånräknas räntekostnader.

För undvikande av ett dylikt ganska omständligt förfarande skulle man i stäl- let kunna tänka sig att man på grundval av nettokapitalet (positivt eller nega- tivt) framräknar ett enda realavdrag. Detta avdrag kan därefter, om nettoka— pitalet är positivt (tillgångarna översti- ger skulderna), uppföras som »allmänt avdrag», varigenom realavdraget inte hänföres till viss eller vissa förvärvskäl- lor utan i stället kommer att frånräknas den skattskyldiges totala sammanräk- nade inkomst. Om nettokapitalet där- emot är negativt (skulderna överstiger tillgångarna) skulle realavdraget som en inkomstpost få tilläggas den totala sammanräknade inkomsten.

Beräkning av realavdrag på ett genom- snittligt kapital samt följderna av en sådan beräkningsmetod

För beräkning av realavdraget med led- ning av kapitalet är det givetvis av syn- nerlig vikt att det belopp, varå realav- draget skall beräknas, kan fastställas. Eftersom kapitalet vanligen växlar un- der ett och samma beskattningsår upp— kommer i berörda avseende särskilda problem.

Antag att en skattskyldig såväl vid in— gången som vid utgången av visst beskatt- ningsår — vilket förutsättes samman—falla med kalenderåret — i bank har innestående ett kapitalbelopp å 100 000 kr. Om prissteg- ringen under året uppgår till 3 % kan det synas naturligt att realavdraget beräknas till 3 % av 100 000 kr eller 3 000 kr. Antag emellertid ytterligare att den skattskyldige den 1 april av sina bankmedel uttagit 50 000 kr och den 1 oktober åter insatt samma belopp. Om ränta utgår efter 5 % kommer ränteinkomsten för året att uppgå till 3 750 kr, varav 1 250 kr för tiden 1/1— 31/3, 1 250 kr för tiden 1/4—30/9 och 1 250 kr för tiden 1/10—31/12. Om realavdrag medges med 3 000 kr blir den skattepliktiga inkomsten endast 750 kr. Detta beskatt- ningsresultat är uppenbarligen felaktigt, eftersom en förutsättning för att realav- drag skall kunn-a medges med 3 000 kr mås- te vara att ett kapital å 100000 kr förrän- tats under hela året. I föreliggande fall skall realavdrag i stället medges med 3/5 av 3 750 kr eller med 2250 kr. Den skatte- pliktiga inkomsten blir då 3 750—- 2 250 = 1 500 kr och inte 750 kr. Att med ledning av förefintliga, i självdeklarationen läm- nade uppgifter om kapitalets storlek uträk— na realavdraget till 2250 kr är emellertid inte möjligt. För att så skall kunna ske fordras fullständiga uppgifter om kapita- lets växlingar under beskattningsåret.

Såsom framgår av efterföljande ex- empel kan man inte heller beräkna real- avdraget på grundval av kapitalets ge- nomsnittliga storlek under beskattnings- året eller sålunda på medeltalet av ka- pitalet vid årets ingång och vid dess utgång. En dylik beräkning skulle eljest vara förhållandevis enkel att verkställa,

eftersom uppgifter i berörda avseenden kan inhämtas ur det aktuella beskatt- ningsårets och närmast föregående års deklarationer.

Antag att en skattskyldig vid ingången av visst beskattningsår har ett kapital å 50000 kr och att kapitalet vid årets ut— gång uppgår till 100000 kr. Medeltalet ut— gör alltså 75000 kr. Om prisstegringen är 3 % skulle ett realavdrag beräknat på nämnda medeltal uppgå till 2250 kr. Ett realavdrag beräknat i enlighet härmed skul- le emellertid medföra ett felaktigt beskatt— ningsresultat om man antar att kapitalet exempelvis den 1 oktober ökat med 50 000 kr. Det förutsättes liksom tidigare att be- skattningsåret motsvarar kalenderåret. Om ränta utgår efter 5 % blir den nominala ränteinkomsten 1875 kr för tiden 1/1——— 30/9 och 1 250 kr för tiden 1/10—31/12 eller alltså tillhopa 3 125 kr. Med ett realavdrag ä 2 250 kr blir den skattepliktiga inkomsten 3 125—2250 = 875 kr. Ett dylikt beskatt— ningsresultat kan emellertid inte godtagas, eftersom den reala ränteinkomsten uppgår till 2/5 av 3 125 kr eller till 1 250 kr. Real— avdrag bör alltså i detta fall medges med 1875 kr och inte med 2250 kr. Att med ledning av tillgängliga uppgifter beräkna realavdraget till 1 875 kr är emellertid inte möjligt. Endast för det fall att kapitalök- ningen inträtt vid mitten av beskattnings- året eller sålunda den 1 juli skulle ett real- avdrag, som beräknats med ledning av kapi- talets genomsnittliga storlek under beskatt- ningsåret, ha lett till ett riktigt beskatt- ningsresultat.

Av exemplet framgår att en sådan schablonmässig beräkning av realavdra- get, som grundar sig på kapitalets ge- nomsnittliga storlek under beskattnings— året, kommer att medföra för högt real- avdrag (för låg taxering) om fordring- arna ökat under senare hälften av be- skattningsåret. Däremot blir avdraget för lågt (taxeringen för hög) om ford— ringarna ökat under förra hälften av beskattningsåret. På motsvarande sätt kommer en minskning av fordringarna under senare hälften av beskattnings- året att medföra för lågt realavdrag (för hög taxering), medan en minskning un-

der förra hälften av året leder till för högt avdrag (för låg taxering).

Vid ökning och minskning på skuld- sidan inträder ett omvänt beskattnings- resultat. En ökning under förra hälften eller en minskning under senare hälften av beskattningsåret kommer sålunda att medföra för låg taxering, medan en ök- ning under senare hälften eller en minskning under förra hälften av be- skattningsåret leder till för hög taxering. Ur beskattningssynpunkt skulle det så- lunda vara förmånligt att öka skulderna under förra hälften eller minska dem under senare hälften av beskattnings- året. Ett motsvarande gynnsamt beskatt- ningsresultat skulle ernås, om insätt- ningarna på en sparkasseräkning för- lägges till senare hälften av beskatt- ningsåret eller om uttagen koncentreras till årets förra hälft. Samma resultat in- träder exempelvis genom överföring i slutet av året av kontanter eller medel å checkräkning till sparkasseräkning samt motsvarande uttag i början av nästa år.

Vidare kan självfallet en fordran, t.ex. innestående bankmedel, omvandlas i något sakvärde. Antag att en person köper exempelvis en fastighet samt be- talar köpeskillingen genom uttag från sin bankräkning. Om köpet äger rum den 1 februari och köpeskillingen kon- tant erlägges i anslutning härtill, kom- mer fordringarna att minska under för- ra hälften av beskattningsåret med på- följd enligt vad förut sagts att realav- draget blir för högt och taxeringen för låg. Eftersom den behållna förmögen- heten i realiteten inte minskat till följd av fastighetsköpet borde rätteligen köpe- skillingen för fastigheten medräknas vid beräkning av realavdraget. Det tor- de emellertid inte vara praktiskt genom- förbart att ta hänsyn till alla de fall då monetära placeringar omvandlats i sak- värden. Härtill kommer att fastigheten

i ovanstående exempel inte skall i själv- deklarationens förmögenhetssamman- ställning åsättas ett värde motsvarande köpeskillingen utan skall fastigheten upptas till sitt taxeringsvärde, vilket i allmänhet torde understiga saluvärdet. Det skulle sålunda bli nödvändigt att införskaffa särskild uppgift om köpe- skillingens storlek.

Det antas nu ytterligare att förut nämnda fastighet efter några år avytt- ras av den nye ägaren och att köpeskill- ingen, som erlägges kontant, insättes på hans bankräkning. Självfallet önskar säljaren då låta försäljningstidpunkten inträffa under senare hälften av beskatt- ningsåret, eftersom detta leder till att vederbörande ännu en gång kommer att gynnas av beskattningsreglernas utform— ning. Köparen har emellertid ett mot- satt intresse, nämligen att köpet skall komma till stånd under förra hälften av beskattningsåret. Först om båda parter- na »möts på halva vägen» och köpeav- talet sålunda träffas den 1 juli, kommer ingen av dem att ha något att vinna i beskattningsavseende. Ett realavdrag, som schablonmässigt beräknas på grundval av kapitalets genomsnittliga storlek under beskattningsåret, skulle sålunda medföra antingen att den ena parten gynnas och den andra parten missgynnas eller att omvandlingen av monetära placeringar i sakvärden och tvärt om kommer att koncentreras till mitten av beskattningsåret. En dylik ut- veckling kan givetvis inte vara önsk- värd.

Av nedanstående sammanställning framgår i vilka fall för låg resp. för hög beskattning inträder vid användande av en beräkningsmetod, som grundar sig på den genomsnittliga storleken av ford- ringar eller skulder under visst be- skattningsår.

För låg beskattning F o r d r i n g a r ökar under senare hälften av besk.året Minskar under förra hälften av besk.året

S k u 1 d e r Ökar under förra hälften av besk.året

Minskar under senare hälften av besk.året

För hög beskattning F o r d r i n g a r ökar under förra hälften av besk.året

Minskar under senare hälften av besk.året

S k 11 1 d e r ökar under senare hälften av b-esk.året

Minskar under förra hälften av besk.året

Om realavdraget beräknas på kapita- let utan hänsynstagande till storleken av redovisad ränteintäkt står fältet fritt för ingående av skenavtal, som i be- skattningshänseende skulle ställa sig mycket förmånliga för vederbörande. För »långivaren» kan visserligen en högre förmögenhetsskatt komma att på- föras till följd av att en fingerad fordran måste redovisas i självdeklarationens förmögenhetssammanställning. Denna ökade skattebelastning torde emellertid i allmänhet bli av underordnad bety- delse i jämförelse med den lindring av inkomstbeskattningen som medgivandet av realavdrag på en fingerad fordran kommer att medföra. I de fall då den behållna förmögenheten trots tillkoms- ten av en fingerad fordran inte uppgår till så högt belopp att densamma blir be- skattningsbar, kommer någon påföring av förmögenhetsskatt över huvud taget inte att aktualiseras. För »låntagarens» del kommer tillkomsten av en fingerad skuld att vid förmögenhetsbeskattning- en enbart vara till fördel. Vid inkomst- beskattningen kan däremot skattebelast- ningen bli högre genom att redovisade räntekostnader minskas med det realav- drag som belöper på den fingerade skul-

den. Den tidigare berörda skentransak- tionen kan emellertid ingås med en »låntagare», som i beskattningshänseen- de inte har någon nackdel av en dylik transaktion eller hos vilken påförd skatt på grund av bristande tillgångar inte kan indrivas.

Sammanfattning

Beträffande alternativ 1 må samman- fattningsvis följande anföras. Enligt det- ta alternativ skall realavdraget beräknas på grundval av kapitalet. Det gäller så- lunda till en början att fastställa, vilka tillgångar och skulder som skall ingå i kapitalet. Därvid uppkommer sådana frågor som om kapitalet skall utgöras enbart av monetära placeringar eller om även vissa sakvärden skall ingå däri. Vidare har man att ta ställning till frå- gan huruvida alla monetära placeringar skall inräknas i kapitalet eller om kon— tanter och räntelösa fordringar (skul- der) skall utmönstras därifrån samt _— beträffande räntebärande fordringar (skulder) — i vad mån räntesatsens storlek skall inverka vid bestämmandet av det belopp, varå realavdraget skall beräknas. Realavdraget skall motsvara den procentuella värdeminskning som kapitalet till följd av fallande penning- värde undergår. Vid beräkningen av realavdraget bör därför hänsyn rätte- ligen tagas till samtliga de förändringar som kapitalet under beskattningsåret undergått. Ett sådant förfaringssätt är emellertid inte praktiskt genomförbart. Man skulle då kunna tänka sig att fast- ställa det kapital, varå realavdraget skall beräknas, med hjälp av någon schablon. Det synes därvid ligga när- mast till hands att fastställa kapitalet till ett belopp som motsvarar medel— talet av fordringar och/eller skulder vid beskattningsårets in- och utgång. Såsom tidigare påvisats lider emellertid en dy- lik schablonberäkning av så påtagliga

svagheter att densamma inte kan för- ordas. Det synes inte heller möjligt att utfinna någon annan godtagbar och praktikabel metod för beräkning av realavdraget på kapitalet. Med hänsyn härtill torde alternativ 1 få avvisas.

I den föregående framställningen har realavdraget beräknats med direkt ut- gångspunkt från ett visst kapitalbelopp. Därvid har konstaterats att det med hänsyn till kapitalets växlingar under beskattningsåret måste möta betydande praktiska svårigheter att uträkna ett riktigt realavdrag. Vidare har framkom- mit att man genom en sådan schablon— mässig beräkning, som grundar sig på kapitalets genomsnittliga storlek under beskattningsåret, inte uppnår ett god- tagbart beskattningsresultat, eftersom en dylik metod kommer att medföra anting- en för låg eller för hög taxering. Man kan emellertid på en omväg komma fram till ett kapitalbelopp, varå sedan kan beräknas ett realavdrag som med— för en realt riktig taxering. Sålunda kan man med tillgång till uppgifter om räntesats(er) och räntebelopp uträkna ett visst kapitalbelopp. Med ledning av det tal som anger den procentuella pris- stegringen uträknas därefter realavdra- get på grundval av det framräknade ka— pitalbeloppet.

Antag att en skattskyldig uppbär 5 % årlig ränta på en placering, som under ti- den 1/1—30/9 uppgår till 100 000 kr och un- der tiden 1/10—31/12 till 90 000 kr. För hela året kommer alltså ränta att utgå med (3750 + 1125 =) 4875 kr, vilket belopp redovisas som intäkt i den för ifrågavaran— de beskattningsår avgivna deklarationen. Beloppet motsvarar årlig ränta efter 5 % på ett kapitalbelopp av 97 500 kr. Om pris- stegringen under året antas uppgå till 3 % blir alltså realavdraget 3 % av 97500 kr eller 2925 kr.

Det är sålunda möjligt att genom vissa räkneoperationer framräkna det kapital- belopp, varå realavdraget skall beräk-

nas. Dessa räkneoperationer synes emel- lertid bli betydligt mera invecklade än den metod för realavdragets beräkning, som angivits i början av detta avsnitt och som innebär att realavdraget beräk- nas med hänsyn till relationen mellan den procentuella prisstegringen och den tillämpade räntesatsen. I ovanstående exempel får det sålunda anses vara enklare att beräkna realavdraget till 3/5 av 4 875 kr=2 925 kr än att vidta här ovan angivna räkneoperationer. Efter- som även metoden med uträkning av realavdraget på grundval av relationen mellan prisstegring och räntesats i praktiskt deklaration- och taxerings- arbete befunnits vara alltför omständlig och tidsödande, kommer alltså detta om- döme i ännu högre grad att gälla i fråga om den nu senast antydda metoden för realavdragets beräkning.

Alternativ 2 (nnormalriintemetodenn) Normalräntemelodens innebörd Enligt detta alternativ skall realavdra— get beräknas med direkt utgångspunkt från den redovisade nominala räntein- täkten eller räntekostnaden. Realavdra- get blir därför i princip oberoende av storleken av det kapital varav räntan härrör.

Om alla räntor utginge efter exempel- vis 5 % och prisstegringen under visst år utgjort 2 % kommer realavdraget att uppgå till 2/5 eller 40 % av den nomi- nala ränteintäkten eller räntekostnaden. Långivaren blir alltså beskattad för 60 % av den nominala ränteintäkten och låntagaren medges avdrag med 60 % av den nominala räntekostnaden. Antag att en långivare uppbär och en låntagare erlägger 5 % ränta på ett pen- ninglån å 100 000 kr. Den årliga räntein- täkten och räntekostnaden uppgår då till 5 000 kr. Om prisstegringen är 2 % blir realavdraget 40 % av ränteintäkten resp. räntekostnaden eller sålunda i

båda fallen 2 000 kr. Långivaren beskat- tas alltså för 3000 kr skattepliktig in- komst och låntagarens avdragsgilla kost- nad uppgår till samma belopp.

Om man utgår från en enhetlig ränte- sats blir beskattningsförfarandet relativt enkelt. En dylik enhetlig räntesats exi- sterar emellertid inte utan man har att räkna med ett flertal olika räntesatser. Såsom framgår av vad tidigare anförts kommer emellertid ett laborerande med olika procenttal för beräkning av real— avdraget vid skilda räntesatser att i det praktiska taxeringsarbetet vålla bety- dande svårigheter. Om man därför kun- de fastställa en enda genomsnittlig räntesats, en »normalränta», och an— knyta realavdraget till denna räntesats skulle uppenbarligen beskattningsförfa- randet i hög grad underlättas och för- enklas. Om den genomsnittliga räntesat- sen fastställdes till 5 % skulle realavdra- get vid exempelvis 3 % prisstegring ge- nomgående utgöra 60 % av de nominala ränteintäkterna eller räntekostnaderna, oavsett efter vilka räntesatser dessa in- täkter eller kostnader beräknas. En dy- lik metod för beräkning av realavdraget medför att långivare och låntagare, vil- kas fordringar resp. skulder förräntas efter högre räntesatser än 5 %, kommer att erhålla större realavdrag än lån- givare och låntagare, vilkas fordringar resp. skulder förräntas efter lägre ränte- satser. Det sagda framgår av följande exempel.

Antag att genomsnittsräntan fastställes till 5 %, att prisstegringen uppgår till 3 % och att realavdraget som följd härav skall nt- göra 60 % av ränteintäkten resp. ränte— kostnaden-. En person står som långivare till två penninglån, det ena lydande å 100 000 kr med 5 % årlig ränta (lån nr 1) och det andra likaledes lydande å 100000 kr men med 6 % årlig ränta (lån nr 2). Räntan å lån nr 1 uppgår alltså till 5000 kr och räntan å lån nr 2 till 6000 kr eller tillhopa 11 000 kr. Realavdrag medges med 60 % av 11000 kr eller med 6600 kr,

vilket innebär att lån nr 1 tillgodoföres ett realavdrag ä 3 000 kr och lån nr 2 ett realavdrag å 3 600 kr. Den skat- tepliktiga inkomsten uppgår därefter till 11000 — 6600 = 4400 kr. För lånta- garen beräknas på motsvarande sätt den av— dragsgilla kostnaden till 4 400 kr. Om real— avdraget i stället beräknats med hänsyn till relationen mellan den procentuella pris- stegringen och resp. räntesatser eller sålun- da till att genomgående motsvara en enbart nominal ränta på 3 % skulle beskattnings- resultatet ha blivit följande. I fråga om lån nr 1 skall realavdraget utgöra 3/5 eller 60 % av ränteintäkten resp. räntekostna- den, medan realavdraget beträffande lån nr 2 skall utgöra 3/6 eller 50 % ränteintäkten resp. räntekostnaden. Realavdraget för lån nr 1 blir då 3 000 kr och för lån nr 2 lika- ledes 3000 kr eller tillhopa 6000 kr. Den skattepliktiga inkomsten för långivaren och den avdragsgilla kostnaden för låntagaren kommer enligt denna beräkningsmetod att uppgå till 11000—6000 : 5000 kr eller sålunda ett 600 kr högre belopp än med till- lämpning av en enhetlig procentsats för be- räkning av realavdraget.

I jämförelse med metoden att beräkna realavdraget efter skilda procenttal med hänsyn till räntesatsens höjd kommer normalräntemetoden att leda till följan- de beskattningsresultat. Om räntesatsen är högre än den fastställda genomsnitts- räntan, blir långivarens skattebelastning lägre och låntagarens högre än om real- avdraget beräknats efter skilda procent- tal. Är räntesatsen däremot lägre än den fastställda genomsnittsräntan "blir re- sultatet det omvända: långivarens skattebelastning blir högre och låntaga- rens lägre än om skilda procenttal kom— mit till användning. Differensen kom- mer att bli större ju kraftigare penning- värdeförsämringen är. Normalränteme- toden kommer sålunda att i beskatt- ningshänseende medföra vissa icke önskvärda konsekvenser. Denna metod måste emellertid i det praktiska deklara- tions- och taxeringsarbetet avgjort vara att föredra framför den metod som in- nebär att realavdraget beräknas med

tillämpning av skilda procenttal med hänsyn till räntesatsens höjd. Endast sistnämnda metod leder emellertid till ett tekniskt riktigt beskattningsresultat, om avtalad räntesats avviker från fast- ställd genomsnittsränta.

Om avtalad räntesats sammanfaller med den fastställda genomsnittsräntan blir beskattningsresultatet detsamma som om realavdraget beräknas på ett oförändrat kapital vare sig detta är posi— tivt eller negativt. Antag att en person har 10 000 kr i fordringar och 4 000 kr i skulder. Hans behållna förmögenhet uppgår alltså till 6 000 kr. Om prissteg- ringen är 3 % kommer realavdraget att uppgå till 180 kr om detsamma beräknas på den behållna förmögenheten. Mot- svarande beskattningsresultat erhålles om realavdraget beräknas på räntan. Om genomsnittsräntan fastställes till 6 % samt räntan på såväl fordringar som skulder är avtalad att utgå efter samma räntesats, skall realavdraget vid en pris— stegring av 3 % utgöra 50 % av netto- inkomsten av det förefintliga kapitalet. Eftersom denna nettoinkomst under an- givna förutsättningar utgör 600—240= 360 kr, blir realavdraget 50% härav eller 180 kr.

Den väsentliga svagheten i konstruk- tionen av normalräntemetoden samman- hänger med att såväl långivare som lån- tagare har möjligheter till placeringar eller upplåning med starkt varierande räntesatser, i allmänhet sammanhängan- de med skilda risk- och likviditetsför- hållanden. Det är därför angeläget att i korthet granska hur en normalränte- metod kan påverka villigheten att utge resp. uppta lån vid olika slag av risker och likviditet. Ett likartat problem upp- står vid upptagandet och utgivandet av indexlån med andra regleringsindex än konsumentprisindex.

Om vi utgår från en given räntediffe- rens mellan två penninglån med olika

riskkaraktär, kommer långivaren med en normalräntemetod att få avdra sam- ma andel av nominalräntesatserna. Det- ta verkar i första hand gynnsamt för det mer riskfyllda lånet — det som har den högre räntesatsen — där ett i absoluta tal större belopp icke betraktas som ka— pitalinkomst utan som real amortering.

För en låntagare inträder motsatt för- hållande: det mer riskfyllda lånet kom- mer i första hand att verka ogynnsamt. I absoluta tal kommer ju normalränte- metoden att ge ett mindre avdragsgillt belopp genom att en större andel be— traktas som real amortering och därför ej får avdras vid taxeringen.

Det sagda kan belysas med ett enkelt exempel.

En långivare vill för en typ av placering ha en realränta efter skatt på 1 % samt för en annan, mera riskfylld placering en realränta efter skatt på 2 %. Om långiva- rens skattesats är 40 % och den förväntade inflationen är 2 % skall det första lånet ha en nominalräntesats på 32/3 % för att uppfylla villkoret att ge 1 % realt efter skatt. Det andra lånet skall ha en nominal- räntesats på 51/3 % för att ge en real av- kastning på 2 % efter skatt. Om den första av dessa räntesatser betraktas som normal- ränta skall realavdraget medges med 2% _ . _ 6/11 ( 3 25% _ 6/11) av ränteintäkten. Om samma avdragssats tillämpas på det andra lånet med den nominala räntesatsen 5 1/3 % kommer detta senare lån att ge en real av- kastning efter skatt på ca 21/3 %, alltså en något högre avkastning än ovan angivna 2 %. För en låntagare med samma skatte— förhållanden kommer naturligtvis i stället en realt ökad kapitalkostnad att uppstå för det sistnämnda lånet.

Av exemplet framgår att den reala av- kastningen och den reala kostnaden — i båda fallen efter skatt —— för det mera riskfyllda lånet kommer att bli större än som ursprungligen avsetts. På grund härav finns det skäl anta att efterfrågan på sådana lån ökar och att utbudet mins- kar, vilket i sin tur bör leda till att

räntesatserna på dessa lån sjunker. Här- igenom kommer räntedifferensen mellan två penninglån med olika grad av lik- viditet och/eller risk att bli mindre vid tillämpning av normalräntemetoden än vid tillämpning av andra beskattnings- metoder.

Teoretiskt sett leder alltså normal- räntemetoden till minskad räntediffe- rens. I vad mån denna minskning i praktiken blir märkbar beror bland an- nat på de skattesatser som dominerar lånemarknaden. Det är sålunda tänk- bart, att minskningen blir så obetydlig, att den inte kommer att få någon av- görande betydelse. Även om emellertid en tillämpning av normalräntemetoden skulle minska räntedifferensen mellan lån av olika riskkaraktär, kan minsk- ningen aldrig bli så stor att en enhetlig räntesats kommer att tillämpas.

Differensen mellan in- och utlånings- räntor, m. m. Tidigare har antagits, att den genom- snittliga räntan är densamma vare sig fråga är om in- eller utlåning. Ett dylikt antagande kan emellertid inte anses vara realistiskt, eftersom en viss diffe- rens råder mellan in- och utlånings- ränta. Inom bankväsendet gäller sålun- da att inlåningsräntan är lägre än ut- låningsräntan. Om man fastställer en genomsnittlig lägre inlåningsränta och en genomsnittlig högre utlåningsränta, kommer detta för en enskild skattskyl- dig att medföra, att realavdraget på in- komstsidan beräknas efter ett högre pro- centtal än på utgiftssidan.

Antag att den genomsnittliga inlå- ningsräntan fastställes till 4 % och den genomsnittliga utlåningsräntan till 6 % samt att prisnivån visst är stigit med 2 %. En enskild person förutsättes ha innestående bankmedel till ett belopp av 4000 kr, som förräntas efter 4 %, samt en skuld i samma bank å 10 000 kr,

som förräntas efter 6 %. Eftersom real- avdraget i princip skall motsvara ka- pitalets värdeminskning, kommer real- avdraget att utgöra 2/4 eller 50 % av ränteintäkten samt 2/6 eller 33,33% av räntekostnaden. Beskattningsresulta- tet blir då följande.

Ränteintäkt 160 Realavdrag 80 (50 %) återstår 80

Räntekostnad 600 Realavdrag 200

Avdragsgillt underskott 320

(33,33 %) återstår 400

Samma beskattningsresultat erhålles om det avdragsgilla underskottet enligt gällande rätt eller alltså 600—160=440 kr minskas med ett realavdrag å 120 kr, vilket belopp motsvarar 2 % av ett nega- tivt kapital å 10 000—4 000=6 000 kr.

I det nyss återgivna exemplet får man anse, att ett realt riktigt beskattningsre- sultat har uppnåtts. Antag emellertid, att förhållandena är omvända eller så- lunda att en fordran å 10 000 kr löper med 6 % ränta och att en skuld å 4 000 kr förräntas efter en -—— visserligen låg — räntesats av 4 %. Om samma procent- tal som tidigare angetts för ränteintäk- ten resp. räntekostnaden eller sålunda 50 % resp. 33,33 % fortfarande tilläm- pas, blir beskattningsresultatet följande.

Ränteintåkt 600 Realavdrag 300 300 (50 %) återstår

Räntekostnad 160 Realavdrag 53 (33,33 %) återstår 107

Skattepliktig inkomst 193

Den skattepliktiga inkomsten kommer alltså att uppgå till allenast 193 kr, oak— tat ett realt riktigt beskattningsförfaran- de borde ha gett till resultat en skatte- pliktig inkomst av 320 kr, vilket belopp skulle ha motsvarat det avdragsgilla un- derskottet enligt föregående exempel. En differens å 320—193=127 kr — den skattskyldige till fördel — har sålunda uppkommit.

I vad mån en tillämpning av normal- räntemetoden kommer att sammanpres- sa räntedifferenserna mellan lån av olika risk- och likviditetskaraktär är en fråga som tidigare behandlats. Det är därför inte meningen att i detta sam- manhang ånyo uppta denna fråga till bedömande. Emellertid är det givet, att om räntesatserna såväl på inlånings- som på utlåningssidan sammanpressas i riktning mot den fastställda normal- räntan, kommer också differensen att minska mellan vad som är att anse som ett realt riktigt beskattningsresultat och det med tillämpning av normalränteme- toden framkomna resultatet. På mot- svarande sätt skulle denna differens minska, om normalräntorna på in- och utlåningssidorna närmar sig varandra genom att antingen inlåningsräntan sti- ger eller utlåningsräntan sjunker eller genom att en samtidig höjning resp. sänkning äger rum. Om det sålunda an- tas att den genomsnittliga inlåningsrän- tan i det förut återgivna exemplet fast- ställts till 5 % i stället för 4 %, skulle under i övrigt enahanda förutsättningar följande beskattningsresulteat ha upp- kommit för de berörda parterna.

Ränteintäkt 200 Realavdrag & (40 %) återstår 120

Råntekostnad 600 R*?ålavdrag & (33,33 %) återstår 400 Avdragsgillt underskott 280 Ränteintäkt 600 Realavdrag 240 (40 %) återstår 360

Räntekostnad 200 Realavdrag & (33,33 %) återstår 133

Skattepliktig inkomst 227

Differensen mellan ett realt riktigt och det med tillämpning av normal- räntemetoden framkomna beskattnings— resultatet uppgår i det sista fallet en— dast till 280—227=53 kr —— den skatt- skyldige till fördel — mot 127 kr i det

tidigare återgivna exemplet. Om den genomsnittliga utlåningsräntan fast- ställts till 5 % i stället för 6 % skulle motsvarande differens ha uppgått till 66 kr — likaså till den skattskyldiges fördel.

Om man för beräkning av realavdrag enligt normalräntemetoden fastställer såväl en genomsnittlig inlåningsränta som en genomsnittlig utlåningsränta, torde redan den föregående framställ- ningen utvisa, att möjligheter finns för en person att göra icke avsedda skatte- vinster genom att uppträda som både långivare och låntagare.

Antag att den genomsnittliga inlå- ningsräntan fastställes till 4 % och den genomsnittliga utlåningsräntan till 6 % samt att prisstegringen under beskatt- ningsåret uppgår till 3 %. Realavdraget skall då utgöra 75 % av ränteintäkter och 50 % av räntekostnader. En skatt- skyldig upptar ett penninglån å 100 000 kr, som förräntas efter 5 %, samt ut- lånar samma belopp till en räntesats av likaledes 5 %. Såväl den årliga nominala ränteintäkten som den årliga nominala räntekostnaden kommer alltså att upp- gå till 5000 kr. Enligt normalränteme- toden blir beskattningsresultatet föl— jande.

Ränteintäkt 5 000 Realavdrag 3 750 (75 %) återstår 1 250

Räntekostn. 5000 Realavdrag 2 500 (50 %) återstår 2 500

Avdragsgillt underskott 1250

En realt riktig beskattningsmetod el- ler sålunda en beskattningsmetod, enligt vilken realavdraget såväl å intäkts- som å kostnadssidan utgör 3/5 eller 60 % av intäkten resp. kostnaden, ger emellertid till resultat att varken underskott eller överskott uppkommer. Genom tillämp- ning av en normalräntemetod, enligt vilken realavdrag medges efter en

(högre) procentsats såvitt gäller intäk- terna och efter en annan (lägre) pro- centsats såvitt gäller kastnaderna, kom- mer sålunda den skattskyldige i ovan— stående exempel att bli taxerad till ett belopp som är 1 250 kr lägre än om en realt riktig beskattningsmetod använts.

Om endast en enda normalränta fun— nits och densamma fastställts till 5 % eller sålunda till medeltalet av in- och utlåningsräntan, skulle uppenbarligen den skattskyldige med tillämpning av normalräntemetoden inte ha kunnat göra någon obehörig skattevinst. Ur denna synpunkt måste därför en nor- malräntemetod, som innebär att endast en enda normalränta fastställes, vara att föredra framför en metod med en normalränta för inlåning och en nor- malränta för utlåning. Såsom tidigare påvisats kommer emellertid även först- nämnda metod att i beskattningshänse- ende medföra vissa icke önskvärda kon- sekvenser om tillämpad räntesats avvi- ker från den fastställda normalräntan. Dessa konsekvenser kommer dock att mildras, om parterna på lånemarknaden träffar avtal om sådana justeringar av eljest tillämpade räntesatser, att dessa i fråga om såväl inlåning som utlåning

närmar sig den fastställda normalrän- tan. _

Antag att den genomsnittliga inlå- ningsräntan utgör 3 % och den genom- snittliga utlåningsräntan 5 % samt att normalräntan som följd härav fastställes till 4 %. Det förutsättes vidare att pris- stegringen uppgår till 2 %. Realavdrag skall alltså medges med 50 % av intäkter resp. kostnader. Två parter på låne- marknaden, A. och B., ingår låneavtal, enligt vilka A. till B. utlånar mot 3 % ränta samt B. till A. utlånar mot 5 % ränta. Båda parterna antas ha en margi- nalskatt av 50 %. Med tillämpning av normalräntemetoden uppkommer för de båda parterna här nedan till vänster an- givna beskattningsresultat. Till höger i sammanställningen har angetts den be— skattning som skulle ha ägt rum, om en realt riktig beskattningsmetod kommit till användning. I sistnämnda fall har sålunda både ränteintäkt och räntekost- nad minskats med prisstegringen, 2 %. I föreliggande fall ger sistnämnda metod samma beskattningsresultat som en rent nominalistisk metod, vilket givetvis be- ror på att såväl den nominala intäkten som den nominala kostnaden minskas med samma tal.

Normalräntemetoden Realt riktig metod % %

A. Rånteintäkt 3 3 Realvadrag 1,5 1,5 2 1 Räntekostnad 5 5 Realavdrag 2,5 2, 2 _3 Avdragsgillt underskott 1 2 Skatt 0,5 1 Nettokostnad efter skatt 2—0 5 = 1,5 2—1 : 1

B. Ränteintåkt 5 5 Realavdrag 2,5 2,5 2 3 Räntekostnad 3 3 Realavdra g 1 ,5 1_, _2 _1 Skattepliktig inkomst 1 2 Skatt 0,5 1 Nettoinkomst efter skatt '.!—0,5 : 1,5 2—1 : 1

Av sammanställningen framgår att så- väl A:s nettokostnad som B:s nettoin- komst, i båda fallen efter skatt, med till- lämpning av normalräntemetoden blir 0,5 % högre än om en realt riktig me- tod kommit till användning. Med hän- syn härtill förefaller det sannolikt, att något låneavtal inte kommer till stånd, såvida inte räntesatserna justeras i rikt- ning mot den fastställda normalräntan. Det antas att så sker och att A. utlånar till B. mot 3,33 % ränta, medan B. utlå- nar till A. mot 4,67 % ränta. En juste- ring av tidigare angivna räntesatser har då skett med 0,33 procentenheter, uppåt resp. nedåt. Eftersom normalräntan fort- farande är 4 % och prisstegringen 2 % blir beskattningsresultatet med tillämp- ning av normalräntemetoden följande.

A. % Ränteintäkt 3,33 Realavdrag 1,67 1,66 Räntekostnad 4,67 Realavdrag 2,33 2,34 Avdragsgillt underskott 0,68 Skatt 0,34 Nettokostnad efter skatt 1,34— 0,34 : 1

B. % Ränteintåkt 4,67 Realavdrag 2,33 2,84 Räntekostnad 3,33 Realavdrag 1,67 1,66 Skattepliktig inkomst 0,68 Skatt 0,34 Nettoinkomst efter skatt 1,34— 0,34 = 1

Det antas nu att skattesubjekt B. är en bank. Vid nominalistisk beskattning och med tillämpning av den först angivna räntedifferensen 2 % blir nettoinkoms- ten, i betydelsen av skillnaden mellan inkomsträntor och utgiftsräntor, 2 % och efter skatt 1 %. Jämväl för det fall att en realt riktig beskattningsmetod kommit till användning erhålles motsva- rande tal, 2 % resp. 1 %. Som tidigare påpekats sammanhänger detta med att

såväl den nominala inkomsten som den nominala utgiften minskats med samma tal. Om normalräntemetoden tillämpas samt räntesatserna för in- och utlåning ändras i enlighet med vad tidigare sagts, blir nettoinkomsten efter skatt fortfa- rande 1 %. I sistnämnda fall uppgår emellertid nettoinkomsten före skatt till endast (4,67 — 3,33 =) 1,34 % och inte till 2 %. Av exemplen framgår att vid uträkningarnas verkställande hänsyn inte tagits till bankens förvaltningskost- nader samt av- och nedskrivningar m. m. Hithörande kastnader måste givet- vis medräknas och avdras från den bruttovinst av rörelsen som räntediffe- rensen mellan ut- och inlåningsräntor, 1,34 %, kan anses representera. Om emellertid denna bruttovinst vid be- skattningen reduceras med realavdrag, som beräknats enligt normalräntemeto- den, minskas också möjligheterna att utnyttja berättigade avdrag för förvalt- ningskostnader m.m. Även vid en för- hållandevis måttlig inflation kan det då inträffa, att endast en ringa del av av- draget för förvaltningskostnader m.m. kan utnyttjas. Härigenom skulle alltså rörelsen i beskattningshänseende år ef- ter år kunna utvisa underskott med på- följd att någon inkomstbeskattning över huvud taget inte kommer till stånd.

Beträffande normalräntemetoden må slutligen framhållas att denna direkt kommer att gynna sådana mindre nog- räknade långivare som betingar sig oskäligt höga räntor. Sålunda kommer exempelvis en inkomstränta på 10 % att föranleda ett realavdrag på 5 %, om normalräntan är 4 % och prisstegring- en 2 %. Låntagaren blir visserligen i motsvarande mån missgynnad, men i ett beträngt läge torde vederbörande ofta inte fästa tillbörligt avseende vid de konsekvenser som i beskattningsav- seende kan uppkomma genom ingåen- det av dylika avtal.

Sammanfattning

Sammanfattningsvis kan följande fram- hållas beträffande alternativ 2. Enligt detta alternativ skall realavdraget be- räknas med direkt utgångspunkt från den redovisade nominala ränteintäkten resp. räntekostnaden. Sagda intäkt resp. kostnad skall i princip minskas med ett belopp, som motsvarar prisstegringen eller sålunda med den reala amortering- en. Med hänsyn till att räntesatserna varierar måste emellertid vid realavdra- gets beräkning olika procenttal tilläm- pas för att ett realt riktigt beskattnings- resultat skall komma till stånd. Ett dy- likt laborerande med olika procenttal med hänsyn till räntesatsernas varieran- de höjd måste emellertid i praktiskt de- klarations- och taxeringsarbete vålla be- tydande svårigheter. Tillika fordras en noggrann specifikation över ränteintäk- ters och räntekostnaders sammansätt- ning med angivande för varje fordran och skuld av kapital, ränta samt avtalad räntesats. Genom tillämpning av nor- malräntemetoden torde beskattningsför- farandet i hög grad komma att förenk- las. En dylik metod kan utformas på det sättet, att man fastställer en genomsnitt— lig inlåningsränta och en genomsnittlig utlåningsränta och ställer dessa normal- räntor i relation till prisstegringen un- der året. Härvid erhålles två procenttal efter vilka realavdrag skall beräknas. Eftersom inlåningsräntan är lägre än utlåningsräntan kommer det realavdrag, varmed ränteintäkterna skall minskas, att beräknas efter ett högre procenttal och det realavdrag, varmed räntekost- naderna skall reduceras, att beräknas efter ett lägre procenttal. Då realavdra- get för varje beskattningsår beräknas efter ett enda procenttal såvitt gäller samtliga ränteintäkter och likaledes ef- ter ett enda procenttal såvitt gäller samtliga räntekostnader, kommer be—

skattningsförfarandet enligt en dylik normalräntemetod att i tekniskt avse- ende bli förhållandevis enkelt. Om ve- derbörande skattskyldige har att redo- visa ränteintäkter eller räntekostnader enligt räntesatser, som motsvarar resp. normalräntor, får beskattningsresultatet anses innebära en realt riktig beskatt- ning. Om däremot avtalade räntesatser avviker från den fastställda normal- räntesatsen kan normalräntemetoden komma att verka antingen i gynnsam eller i ogynnsam riktning för den skatt- skyldige. I den mån emellertid en sam- manpressning av tillämpade räntesatser kan förväntas äga rum, torde dessa olä- genheter komma att minska i betydelse allteftersom räntesatserna närmar sig den fastställda normalräntan. Emeller- tid måste beaktas att en normalränte- metod, som innebär att realavdraget be- räknas efter ett procenttal på intäkts- sidan och efter ett annat procenttal på kostnadssidan direkt inbjuder till åtgär- der i syfte att vinna icke aVSedd skatte- lättnad. Såsom tidigare påvisats kan ett dylikt ur den skattskyldiges synpunkt gynnsamt beskattningsresultat uppnås genom att en och samma person uppträ— der som både långivare och låntagare. Med hänsyn härtill torde endast en enda normalränta böra fastställas. Denna skulle då motsvara medeltalet av den genomsnittliga inlåningsräntan och den genomsnittliga utlåningsräntan. Emel- lertid kommer även en på dylikt sätt utformad normalräntemetod att i be- skattningshänseende medföra icke önsk- värda konsekvenser. Sålunda kommer exempelvis en långivare, som betingar sig högre ränta än den fastställda nor- malräntan, att gynnas på ett obehörigt sätt, medan en låntagare, som erlägger en dylik högre ränta, blir i motsvarande mån missgynnad. Som tidigare påpekats kan emellertid dessa beskattningskonse- kvenser mildras om eljest tillämpade

räntesatser sammanpressas i riktning mot den fastställda normalräntan.

B. Real beskattning av indexlån Den föregående framställningen har be- handlat frågan om real beskattning av räntan på penninglån. Eftersom en real beskattningsprincip är avsedd att till- lämpas för samtliga låneformer skall givetvis även indexlån bli föremål för real beskattning.

I fråga om reallån skall uppenbarli- gen realavdraget motsvara indextilläg- get. Med hänsyn härtill torde anledning saknas att redovisa både ränta och in- dextillägg som intäkt och låta realav- draget (= indextillägget) avgå därifrån. I förenklingssyfte bör i stället endast räntan redovisas som intäkt resp. kost- nad men utan sammanblandning med nominala ränteintäkter och räntekost- nader, eftersom dessa skall reduceras med ett på visst sätt uträknat realav- drag. Av det sagda torde framgå att en allmän övergång till reallån väsentligt skulle minska de taxeringstekniska och praktiska problem som uppkommer i samband med införandet av en allmän real beskattning av kapitalinkomster.

I fråga om andra indexlån än reallån torde dessa vid real beskattning få he- handlas på motsvarande sätt som pen- ninglån. Ränta och indextillägg bör så- lunda alltid redovisas som intäkter resp. kOStnader. Från summa ränta och in- dextillägg skall därefter ett realavdrag avräknas. Om detta avdrag beräknas med ledning av en allmän prisnivåin- dex kan det inträffa, att realavdraget blir större eller mindre än indextilläg- get beroende på relationen mellan först- nämnda index och den index, efter vil- ken indextillägg för det ifrågavarande indexlånet beräknas. Om normalränte- metoden tillämpas kommer realavdra- get att bestämmas till ett belopp, som

motsvarar visst procenttal av summa ränta och indextillägg. Det är därvid troligt att taxeringstekniska skäl nöd- vändiggör en tillämpning av samma pro- centtal för penninglån och indexlån. Normalräntesatsen kan då komma att bestämmas med utgångspunkt från gäl- lande penningräntor, eftersom penning- lån, även efter införandet av indexlån, torde förekomma i väsentligt större ut— sträckning än indexlån.

Om normalräntesatsen bestämmes med utgångspunkt från penninglånens räntesatser, ger detta mycket bestämda verkningar i fråga om specialindexlå- nens riskegenskaper. En kraftig infla- tion kan för ett penninglån innebära att hela den nominala räntan betraktas som en real amortering, som sålunda inte beskattas hos en långivare. Om samma princip tillämpas för ett specialindex- lån, kan detta medföra, att realavdraget inte endast omfattar själva indextilläg- get utan också en del av räntan. En ökad inflation ger således för special- indexlån beskattade enligt en normal- räntemetod en efter skatt ökad real av- kastning. En mindre inflation än för- väntat ger å andra sidan en lägre real avkastning efter skatt för specialindex- lånet (än vad som skulle ha uppnåtts vid en ”riktig” realbeskattning).

Specialindexlånens riskegenskaper försämras vid tillämpning av en nor- malräntemetod, baserad på penninglå- nens räntesatser. Detta förhållande bör leda till att reallånens ställning på in- dexlånemarknaden förstärkes. Följande exempel belyser hur normalräntemeto- den kan komma att verka beträffande specialindexlån.

Antag att den normala penningräntan är 4 % och att ett specialind-exlån har en rän— tesats på 2 %. Den förväntade indexhöj- ningen är således 2 %. För att förenkla re- sonemangen antas att förändringarna av lå- nets index i stort sett följer de allmänna penningvärdeföråndringarna. Om inflatio-

nen under ett år är 2 % skall 50 % av summa ränteintäkter och indextillägg be— skattas som real kapitalinkomst. Beskatt- ningen blir i detta fall densamma för de båda lånetyperna. Men om den årliga infla- tionen uppgår till 4 % skall inte någon del av penningräntan beskattas. Detta innebär för indexlånets del att realavdraget kommer att uppgå till samma belopp som intäkten och att sålunda varken räntan på 2 % (den reala avkastningen) eller indextillägget på 4 % beskattas. Är inflationen å andra sidan endast 1 % beskattas penninglånet för en real kapitalinkomst av 3 % (75 % av 4 procentenheter) medan indexlånet, som fortfarande endast gett en real avkastning på 2 %, kommer att beskattas för en real kapitalinkomst av 2,25 % (75 % av 3 pro- centenheter, omfattande ränta och en pro- cent indextillägg). Specialindexlånen funge- rar med denna beskattning på omvänt sätt i jämförelse med penninglånen. En kraftig inflation ökar den reala avkastningen, me- dan en obetydlig eller utebliven penning- värdeförsämring minskar den reala avkast- ningen efter skatt.

C. Uträkning av real ränta genom banker m.fl. Slutligen må till behandling upptas en fråga, som är helt outredd, men som måhända kan höra övervägas. Liksom man enligt vad tidigare sagts i fråga om reallån endast redovisar den reala rän- tan, skulle man kunna tänka sig att för— fara på motsvarande sätt såvitt gäller vissa penninglån. Om nämligen erfor- derliga tekniska och personella resur- ser finnes att tillgå, borde det inte vara otänkbart för banker och andra pen- ninginrättningar att verkställa en uträk— ning inte endast av den under året upp- lupna nominala räntan utan även att verkställa en motsvarande uträkning av den reala räntan vare sig denna är posi— tiv eller negativ. Lika väl som den no- minala räntan införes i den av banken utfärdade motboken skulle sålunda den reala räntan anges i densamma. Härige- nom skulle vederbörande motboksinne-

havare, då han upprättar sin självdekla- ration, ha omedelbar tillgång till en uppgift som utvisar storleken av den reala räntan, vilken därefter kan infö- ras i deklarationen. På motsvarande sätt skulle även den reala räntan på en skuld kunna anges på det av banken i sam- band med räntans erläggande utfärdade kvittot eller annan handling. I fråga om obligationsfordringar innehåller de av Svenska fondhandlareföreningen vid varje års slut sammanställda fondnote- ringsuppgifterna inte några uppgifter om räntebelopp. Det synes böra över- vägas, om inte dessa fondnoteringsupp- gifter i händelse av en allmän real be- skattning skulle kunna kompletteras med uppgifter för varje obligationslån om såväl nominalt som realt räntebe- lopp, varigenom såväl deklarations- som taxeringsförfarandet skulle i hög grad underlättas. Om ett förfarande i enlig- het med vad här ovan antytts är möjligt att realisera, skulle otvivelaktigt en syn- nerligen betydande del av de kapital- placeringar, varom här är fråga, kunna inrymmas i ett dylikt system och bety- delsen av tidigare angivna metoder för beräkning av realavdrag och vad där- med sammanhänger torde komma att avsevärt reduceras.

D. Övergångsproblem Införandet av en real beskattning ger inte endast upphov till åtskilliga skatte— tekniska frågor utan aktualiserar även vissa övergångsproblem, som uppkom- mer till följd av beskattningens inver- kan på prisbildning och räntesatser. Dessa problem sammanhänger bland an- nat med frågan om räntenivåns höjd samt om den skattemässiga behandling- en av sådana äldre lån, varom avtal träffats innan en omläggning till real beskattning blivit genomförd.

I ett tidigare avsnitt påpekades att en

övergång till real beskattning leder till sänkta penningräntesatser, om man bi- behåller kravet på oförändrade reala kapitalintäkter och kapitalkostnader ef— ter skatt. De räntesatser, som för när- varande gäller för nominalt beskattade penninglån, kan med detta betraktelse- sätt anses vara delvis skattebetingade. Om nu realräntenivån bibehålles oför- ändrad och penningräntan vid över- gången till ett realt skattesystem alltså sänkes, kommer en räntedifferens att föreligga mellan äldre lån med bundna räntesatser, som bestämts med hänsyn till ett nominalistiskt skattesystem, samt nya lån med räntesatser anpassade till ett realt skattesystem. Vid en real be- skattning även av de äldre lånen kom- mer denna beskattningsmetod att med- föra reala vinster för innehavarna av sådana lån, medan motsvarande reala förluster uppkommer för låntagarna. Med hänsyn härtill synes de äldre lå- nen böra bibehållas vid den nominalis- tiska beskattningsprincipen. För att så skall kunna ske fordras emellertid att sådana uppgifter lämnas i självdeklara- tionerna att därav klart framgår, vid vilken tidpunkt låneavtalet ingåtts, så att taxeringsmyndigheten med ledning därav kan fastställa vilken beskattnings- metod som skall tillämpas beträffande viss kapitalintäkt eller kapitalkostnad. I förevarande avseende har man emel- lertid anledning befara, att en hel del skattskyldiga kan komma att lämna fel- aktiga uppgifter i syfte att få den me- tod tillämpad, som i beskattningshän— seende medför det gynnsammaste resul- tatet. Visserligen finns möjligheten att stickprovsvis kontrollera uppgifternas riktighet. En mera omfattande kontroll torde däremot bli så tidskrävande att den inte kan genomföras i praktiken. Slutligen bör framhållas att det ur taxe- ringssynpunkt självfallet måste beteck- nas som otillfredsställande att'man ——

åtminstone övergångsvis _ samtidigt skall behöva tillämpa två helt skilda be- skattningsprinciper vid sidan av var- andra.

Man torde sålunda få konstatera, att själva övergången till ett realt skatte- system ger upphov till vissa problem som kräver sin lösning. Det har inte ansetts nödvändigt att i berörda avse— ende företaga en mera omfattande ut- redning utan avsikten med det anförda har endast varit att påpeka, att man i samband med införandet av en real be- skattningsprincip inte kan underlåta att beakta vissa beskattningsproblem av ovan antydd art.

Appendix

För att närmare kunna diskutera be- skattningens effekter på räntebildning- en är det nödvändigt att studera de samband som finns mellan räntesatser och avkastning efter skatt för olika skattesatser, inflationsfall och skatte— system. I det följande skall några enkla algebraiska relationer uppställas.

Beteckningarna blir:

amn) = räntesats på penninglån vid nominal beskattning arp) = räntesats på reallån vid real beskattning amp) = räntesats på penninglån vid real beskattning am.) = räntesats på reallån vid 110- minal beskattning ,a real avkastning före skatt ,E = real avkastning efter skatt s marginell skattesats p förväntad (säker) indexför- ändring

ll

Då betecknas t.ex. den årliga reala avkastningen efter skatt på ett penning-

lån med real beskattning ,Emw.

För att en placerare skall uppfatta de olika placeringsformerna som likvär— diga, skall lånens reala, effektiva av- kastning efter skatt vara lika stor. Ur appendix till kapitel 7 erhålls uttrycken för real, effektiv avkastning för olika låneformer. Men om vi betraktar lån med kursvärdet = lånebeloppet i peng- ar eller realer = inlösningsvärdet i pengar eller i realer, är deras reala, effektiva avkastning = deras årliga, rea- la avkastning. Vi utgår alltså från att

rand") = r(_1|'n(r) : rf.-ldr)

Då blir (1 — s) amn) — p=(1 — s) (amm— —p) och (1 —— s) amn) — p = (1 —— s) are) om vi antar att p är så litet att (1 + p) kan försummas. Antag dessutom att nominalräntesatsen vid nomalistisk beskattning m(n) är given. Därvid blir de räntesatser som vid real beskattning ger indifferens de följande:

1. Räntesatsen på realt beskattade pen— ninglån

P m(r)=m(n)— 1 +p

—s För skattesatsen noll blir således

m(r) = m(,.).

2. Räntesatsen på realt beskattade in- dexlån

T(r) = m(n)— l..—s.

Av dessa två formler framgår att ränte- differensen för realt beskattade pen- ninglån och indexlån är densamma som den förväntade indexändringen och oberoende av skattesatsen, allt under villkoret att lånen skall ge samma för- väntade avkastning efter skatt. Obser- vera också att faktorn (1 —— s) ärliten för höga skattesatser och att räntediffe— rensen mellan de realt beskattade lånen å ena sidan och de nominalistiskt be- skattade å andra sidan kan vara avse- värda.

Som ett mått på osäkerheten i avkast- ning kan det vara lämpligt att använda variansen. Antag att variansen i pris- nivåförväntningarna är var (p). Därvid erhålles, om vi utgår från uttrycken för real, effektiv avkastning i appendix till kapitel 7, följande samband för varian- sen i den reala avkastningen vid olika beskattningsalternativ :

1. var ramp.) = var 1 +p 2. var Ät = t—s'var m(r> ( ) 1 H) 3. var rar(r) =O 4. var få.-(,.) = 3” var 1 + D

Var lp är något större än var p P för p (0 och något mindre än var p för p >0. För små värden på p kan man

approximativt =

alltså sätta var p 1 + var p. Av ovanstående följer då att va- riansen för ett nominalt beskattat pen- ninglån är densamma som prisvarian- sen och oberoende av skattesatsen. Vid en real beskattning minskar variansen med stigande skattesats. För ett realt beskattat indexlån är variansen noll, medan ett nominalt beskattat indexlån visar en med skattesatsen stigande va- rians.

2. Real metod för beräkning av kapitalvinst ( realisationsvinst) och kapitalförlust ( realisationsförlust) 2.1 Beskattning av realisationsvinst enligt gällande rätt Beträffande de bakomliggande förutsätt- ningarna för den beskattning av vissa kapitalvinster, som enligt gällande rätt äger rum, må följande avsnitt återgivas ur 1944 års allmänna skattekommittés betänkande, del III, angående beskatt-

Nu gällande bestämmelser om beskatt- ning av realisationsvinst äro en kompromiss mellan å ena sidan uppfattningen att vinst å icke yrkesmässig försäljning av egendom bör beskattas endast om vinsten är resulta- tet av en spekulation och å andra sidan uppfattningen att beskattningsnormen bör omfatta icke blott alla tillfälliga realisa- tionsvinster utan över huvud taget alla för- mögenhetsvinster, oavsett om de äro av spekulativ karaktär eller icke. Enligt gäl- lande regler föreligger sålunda skattepliktig realisationsvinst om egendomen förvärvats på visst sätt och avyttras med vinst in- om viss tid. Huruvida den skattskyldige haft spekulationssyfte vid förvärvet eller avyttringen tillmätes icke i och för sig nå- gon direkt betydelse. Till grund för bestäm- melserna om tidsbegränsningen ligger emel- lertid den tanken, att spekulativt syfte an- ses kunna presumeras, när försäljning sker icke alltför lång tid efter förvärvet, och samma tanke motiverar uteslutandet från realisationsvinstbeskattningen av sådana förvärv, som uppenbarligen icke kunna va- ra gjorda i spekulationssyfte. Presumtionen för spekulationssyfte är således den bakom- liggande förutsättningen för den beskatt- ning av vissa kapitalvinster, som enligt gäl— lande rätt sker.

Vid övervägandet av frågan angående den beskattningsnorm, som vid en eventuell re- vision av realisationsvinstbeskattningen bör ligga till grund för bestämmelsernas ut- formning, har kommittén kommit till den uppfattningen, att så som vårt skattesy- stem i övrigt är uppbyggt, en beskattning av alla förmögenhetsvinster, oavsett sättet och motivet för förvärvet eller avhåndandet, icke är genomförbar. Med denna utgångs- punkt finner kommittén i princip riktigt att såsom i gällande rätt sker fångets art och tiden för innehavet givas avgörande bety— delse för skattepliktens inträdande. Med hänsyn till svårigheten att i visst fall av- göra huruvida spekulationssyfte förelegat eller icke, är det nämligen enligt komit- téns uppfattning nödvändigt att uppställa vissa schablonartade bestämmelser, enligt vilka sådant syfte presumeras vara för han— den under förutsättning av att vissa objek- tiva fakta föreligga. Av praktiska skäl kan det härvid icke ifrågakomma att lämna den skattskyldige tillfälle motbevisa presum- tionen.

Enligt gällande regler presumeras spekulationssyfte föreligga om fastighet avyttras inom tio år, annan egendom än fastighet inom fem år samt strömfall eller rättighet till vattenkraft inom fem- ton år från förvärvet, om detta utgöres av köp, byte eller därmed jämförligt fång. I vissa fall kan även s.k. benefika fång ge upphov till beskattning för realisa- tionsvinst. Så är fallet beträffande för- värv genom gåva av make eller skylde— man under förutsättning att givaren för- värvat egendomen genom köp, byte eller därmed jämförligt fång samt beträffan- de förvärv i samband med bodelning mellan makar under förutsättning att efterlevande maken resp. någondera av makarna förvärvat egendomen genom tidigare angivet fång.

Genom 1951 års lagstiftning infördes efter förslag av ovannämnda kommitté —— utan ändring i princip av gällande tidsgränser för skatteplikten — en be- gränsning av skatteplikten efter en re- ducerande skala, så att realisationsvinst beskattas i sin helhet, om viss kortare tid förflutit mellan förvärv och avytt- ring, och därefter till allt mindre de] ju närmare periodens slut avyttringen sker.

I berörda avseende har kommittén i sitt betänkande anfört bland annat föl- jande (sid. 61 ff).

Spekulationssyfte presumeras enligt gäl- lande regler föreligga, om lös egendom av- yttras inom fem år och fast egendom inom tio år efter förvärvet. Mot dessa tidsperio— der hava åtskilliga invändningar fram- ställts, kanske framför allt i fråga om den för beskattning av vinst vid försäljning av lös egendom fastställda gränsen. Det har sålunda påståtts, att den är kort nog för att den skattskyldige i regel skall anse sig kunna vänta med försäljningen till dess vinsten blir skattefri och att den är lång nog för att lägga ett skadligt band på mark— nadens rörlighet. I vad mån den ena eller andra av dessa erinringar, som naturligt- vis framför allt hava avseende å handel

med aktier och andra värdepapper, är be— fogad, undandrager sig visserligen ett till- förlitligt bedömande från kommitténs sida, då under nuvarande förhållanden någon ut- redning, som är praktiskt användbar för ett sådant bedömande, knappast är möjlig att åstadkomma. Dock synes det kommittén ligga i sakens natur, att den vid gällande system tillämpade skarpa avgränsningen av de tidsperioder, inom vilka spekulationssyf- te presumeras, måste innebära vissa olä- genheter och i de individuella fallen fram- stå såsom ganska irrationell.

De ovannämnda olägenheterna avhjälpas emellertid i stort sett icke, vare sig man avkortar eller förlänger tidsperioderna. Där- jämte hava de tidsperioder, för vilka be- skattning över huvud taget bör ifrågakom— ma, vunnit sådan hävd, att de icke utan vägande skål böra frångås. Då ungefär ena- handa invändningar kunna göras mot vil- ken tidsperiod man än väljer, har kommit- tén stannat för att i princip förorda de nu- varande periodernas bibehållande. I varje fall finner kommittén med hänsyn till bl.a. ovissheten beträffande penningvärdets ut- veckling en generell förlängning av tids- fristerna icke böra ifrågakomma.

Det väsentliga felet med de nuvarande tidsgränserna är, som kommittén ovan an- tytt, att de konstruerats så, att gränsen mellan skatteplikt och skattefrihet blir alltför tvär. Om en skattskyldig ägt en fastighet en dag kortare tid än tio år, be- skattas vinst vid försäljningen helt, har han ägt fastigheten ytterligare en dag, blir vins- ten däremot helt skattefri. Kommittén fin- ner det för sin del mera rimligt att skatte- plikten efter hand reduceras för att så småningom övergå i full skattefrihet. Detta resonemang överensstämmer också väl med den tankegång som legat till grund för bestämmande av gällande tidsperioder, nämligen att ju kortare tid som förflyter mellan förvärv och försäljning desto star- kare måste presumtionen för spekulations- syfte vara. Samma tankegång innebär då å andra sidan, att presumtionen försvagas ju längre tid som förflutit efter förvärvet. Det ligger i sakens natur, att om en person säl- jer aktier efter att hava ägt dem i en eller annan månad, man kan väga utgå från att hans avsikt från början varit att för- söka göra en realisationsvinst, men har han innehaft dem i flera år, blir slutsatsen mera tveksam. Detsamma gäller, om en person säljer en fastighet efter blott en

kort tids innehav eller efter att ha ägt den i åtta ä tio år.

Om man som allmän regel kan fastslå. att presumtionen för spekulationssyfte är starkare ju kortare tid efter förvärvet för- säljningen sker och således får anses bliva svagare ju längre tid egendomen innehafts. synes det rimligt att hänsyn härtill tages vid realisationsvinstens beskattning. Kom- mittén ifrågasätter därför, huruvida icke en framkomlig väg att minska de med det nuva- rande systemet förenade nackdelarna var att inom gällande tidsperiod reducera beskatt- ningen i takt med den efter hand försvaga- de presumtionen för spekulationssyfte.

Ett betydelsefullt problem i detta sam— manhang är frågan om vid beskattning av realisationsvinst hänsyn skall tagas till i vad mån penningvärdeförsämring kan hava medverkat till vinstens uppkomst. För att en beskattning av realisationsvinst skulle bliva rättvis borde vid vinstberäkningen den vid avyttringen erhållna ersättningen om- räknas i det penningvärde, som rådde vid förvärvet. Det torde emellertid icke vara praktiskt möjligt att anordna realisations- vinstbeskattningen så att hänsyn kan tagas till penningvärdets förändringar under ti- den för innehavet av viss egendom. En be- skattning efter en reducerande skala såsom kommittén i det följande föreslår synes emellertid icke oväsentligt minska även de olägenhet-er, som äro förknippade med att sådan hänsyn icke kan direkt tagas.

Såsom av det föregående resonemanget framgår, åsyftar kommittén icke någon ändring av gällande tidsgränser för skatte- plikt utan förordar, att även i fortsättningen bör gälla, att vinst är skattepliktig endast om avhändande sker i fråga om fast egen- dom inom mindre än tio år och i fråga om lös egendom inom mindre än fem år från förvärvet. Inom dessa tidsperioder bör emellertid i konsekvens med vad ovan an- förts en gradering av beskattningen av in- om tidsperioderna fallande vinster ske efter en reducerande skala, så att vinsten be- skattas i sin helhet om viss kortare tid för- flutit mellan förvärv och försäljning och därefter till allt mindre del ju närmare periodens slut försäljningen sker. Såsom ovan framhållits vinner man härmed icke blott en mjukare övergång mellan skatte- plikt och skattefrihet utan eliminerar också i viss mån olägenheterna av att hänsyn till förändringar i penningvärdet icke kan tagas.

De reducerande skalornas konstruk— tion för olika slag av egendom framgår av 35 5 2 och 3 mom. KL. Med bort- seende från realisationsvinst vid avytt- ring av strömfall eller rättighet till vat- tenkraft samt de fall, då skatteplikt inte inträder på grund av tvångsförsäljning och visa upplåtelser eller på grund av sådan avyttring av fastighet eller fas— tighetsdel som utgör led i åtgärder för jordbrukets eller skogsbrukets yttre ra- tionalisering, räknas som skattepliktig realisationsvinst

a) då fråga är om vinst genom avytt- ring av fastighet: om den innehafts

mindre än 7 år 100 % av vinsten 7 år men mindre än 8 år 75 % >> » 8 >> » >> » 9 » 50% » » 9 >> » » » 10 » 25 % » »

b) då fråga är om vinst genom avytt- ring av annan egendom än fastighet: om egendomen innehafts

mindre än 2 år 100 % av vinsten 2 år men mindre än 3 år 75 % » » 3 » » » » 4 » 50 % >> » 4 » » » » 5 » 25 % » »

Vid beräkning av realisationsvinst upptages såsom intäkt vad som erhållits för den avyttrade egendomen. Avdrag får ske för alla omkostnader för förvär- vet och avyttringen, således för erlagd köpeskilling, för vad som nedlagts på förbättring av egendomen, för inköps- och försäljningsprovision, för stämpel- kostnader m.m. Såvitt gäller fastighe- ter, för vilka inkomstberäkningen sker enligt schablonmetod, hänföres till om- kostnad även sådan kostnad som ned- lagts på reparation och underhåll av fastigheten, i den mån den avyttrade egendomen på grund därav vid avytt- ringen befunnit sig i bättre skick än vid förvärvet. Om den skattskyldige tidi- gare fått åtnjuta avdrag för värdeminsk- ning av den avyttrade egendomen, skall å andra sidan omkostnadsbeloppet mins-

kas med detta avdrag, såvida inte vad som vid avyttringen återbekommits av de avskrivna beloppen skall inräknas i intäkt av rörelse. Vidare får den skatt- skyldige vid vinstberäkningen åtnjuta avdrag för under beskattningsåret utbe- talda förvaltningskostnader och räntor i den mån dessa inte bör hänföras till annan förvärvskälla.

Realisationsförlust beräknas efter samma regler som gäller för beräkning av realisationsvinst. Om den avyttrade egendomen innehafts under sådan tid, att därest vinst uppstått vid avyttring— en, vinsten endast till viss del skulle ha räknats som skattepliktig realisations- vinst, får avdrag åtnjutas endast för däremot svarande del av förlusten. Av- drag för realisationsförlust kan medges endast i den mån kvittning kan ske mot realisationsvinst som uppkommit under samma beskattningsår.

2.2 Motiv och principer för en real kapitalvinstbeskattning Den grundläggande frågan vid en dis— kussion om utformningen av kapital— vinstbeskattningen är i vilken utsträck- ning kapitalvinster och värdestegring över huvud taget skall bli föremål för beskattning. Det nuvarande svenska skattesystemet saknar i princip instru- ment för inkomstbeskattning av värde- stegring, som inte genom försäljning blir tillgänglig för innehavaren utan konsekvent ackumuleras. En genom av- yttring realiserad värdestegring kan däremot beskattas som inkomst av jord- bruksfastighet, annan fastighet eller rö- relse, om inkomsten författningsenligt skall hänföras till någon av dessa för- värvskällor. I övrigt kan en realiserad värdestegring beskattas som inkomst endast för det fall att reglerna för be- skattning av realisationsvinst är till-

lämpliga. Av tidigare lämnad redogö- relse framgår att beskattning av realisa- tionsvinst kan komma till stånd endast om egendomen förvärvats på visst sätt och avyttrats inom viss tid från förvär- vet. Motiveringen för att beskattning av realisationsvinster äger rum är, att så- dana vinster presumeras vara resultatet av en spekulation och av denna anled- ning ansetts böra bli föremål för be- skattning.

Ett av argumenten för att realisations- vinster bör beskattas efter en fallande skala är, att man härigenom ansett sig kunna inte oväsentligt minska de olä- genheter, som sammanhänger med att direkt hänsyn till penningvärdets för- ändringar inte kunnat tas. Det är dock uppenbart att den nuvarande avtrapp- ningen endast delvis kan motiveras av hänsyn till penningvärdets förändring- ar. Ett helt konsistent beaktande av så- dana förändringar skulle nämligen i händelse av förbättrat penningvärde in- nebära, att den skattepliktiga realisa- tionsvinsten i stället för att bli föremål för en avtrappning skulle uppskrivas, ett förfarande som ej ens diskuterats i förarbetena till nuvarande lagstiftning.

I fortsättningen diskuteras närmare utformningen av en real princip vid realisationsvinstbeskattningen. Vid en allmän real beskattning av kapitalin— komster är det naturligt att tillämpa det reala betraktelsesättet även för realisa- tionsvinstbeskattningen. Men även vid en i övrigt nominal beskattning kan en real beskattning av kapitalvinster, åt- minstone för vissa tillgångar, vara mo- tiverad ur risksynpunkt. Med en sådan beskattning är nämligen placeraren —— oberoende av placeringens varaktighet —— i högre grad än vid en nominal be- skattning säker på att kunna bibehålla ett realt oförändrat kapital. Helt gene— rellt kan således sägas att för alla pla- cerare, som har en real värdering, bör

en real princip för realisationsvinstbe- skattningen vara att föredra.

Däremot kan ingenting a priori sägas om en real metod är gynnsammare än en nominalistisk metod. Detta samman- hänger bland annat med frågan huru- vida nuvarande reglenför avtrappning av skattepliktiga realisationsvinster och om tidsfristernas längd skall bibehållas eller inte.

Motiveringen för införandet av en real kapitalvinstbeskattning även i ett i övrigt nominalistiskt system är den- samma som enligt argumentationen för en separat real beskattning av indexlån reglerade med en allmän konsumtions- prisindex. De tillgångar, vilka blir före- mål för kapitalvinstbeskattning, exem- pelvis fastigheter och aktier, har i all- mänhet en »real» karaktär. Egenskapen att vara reala placeringsobjekt förstär- kes i och med en real utformning av realisationsvinstbeskattningen och en omläggning till real beskattning av ka- pitalvinster kan således vara ett själv- ständigt bidrag till en mer allmän lös- ning av värdesäkringsproblemen.

En real beskattning av realisations- vinster torde i och för sig inte nödvän- diggöra ett slopande av de principer, varpå den nuvarande realisationsvinst- beskattningen är grundad. Även vid en real beskattning kan sålunda presumtio- nen för spekulationssyfte anses vara den grundläggande förutsättningen för beskattning av vissa kapitalvinster. Be- träffande de nuvarande reducerande skalorna kan visserligen sägas att de— samma minskar de olägenheter, som är förknippade med att hänsyn inte direkt kan tagas till den penningvärdeförsäm- ring som ägt rum under innehavstiden, men det avgörande skälet för att dessa skalor tillkommit får dock anses vara, att presumtionen för spekulationssyfte måste vara starkare ju kortare tid som förflutit mellan förvärv och avyttring

samt att denna presumtion å andra si- dan försvagas ju längre innehavstiden är. Genom de reducerande skalorna vin- nes också en förhållandevis mjuk över- gång mellan full skatteplikt och full skattefrihet. Något direkt avgörande skäl för att vid real beskattning slopa de reducerande skalorna kan därför inte anses föreligga, även om dessa ska- lor kan befinnas böra undergå en del förändringar.

Däremot kan man diskutera, huruvida det kan anses vara av behovet påkallat att införa en real beskattning för alla slag av realisationsvinster oavsett inne- havstidens längd, den avyttrade egen- domens karaktär samt andra omstän- digheter, som kan påverka valet mellan nominalistisk och real beskattning. Man kan även göra gällande, att om en real kapitalvinstbeskattning går att genom- föra, bör också uppkommen vinst, efter— som densamma är real, beskattas oav- sett innehavstidens längd eller, om detta inte anses vara tekniskt möjligt, att i varje fall nu gällande tidsfrister för- länges. Med liknande tankegångar skulle man kunna hävda, att en real förlust bör få avdras även för det fall att den- samma inte kan kvittas mot en real vinst. Dessa frågor kommer senare att beröras.

Till en början förutsättes sålunda att nuvarande regler för realisationsvinst- beskattningen bibehålles oförändrade, dock givetvis med den väsentliga in— skränkningen att sådana vinster och förluster, som är föranledda av föränd- ringar i penningvärdet, inte föranleder någon beskattningsåtgärd. I enlighet härmed skall sålunda endast reala vins- ter och reala förluster bli föremål för beskattning resp. medföra avdragsrätt i den mån avdrag enligt gällande bestäm- melser kan medges för realisationsför- lust.

Om man bortser från förbättrings-

kostnader, under innehavstiden åtnjutna värdeminskningsavdrag etc., utgöres realisationsvinsten vid försäljning av fastighet av skillnaden mellan försälj- ningspriset och inköpspriset. Om så- lunda en fastighet inköpes för 100000 kr och inom tio år avyttras för 160 000 kr uppgår realisationsvinsten enligt gäl- lande bestämmelser till 60 000 kr. Här- vid beaktas sålunda inte de förändring- ar i penningvärdet som kan ha ägt rum under innehavstiden. Antag emellertid att prisstegringen under innehavstiden enligt en allmän prisnivåindex uppgår till 50 % och att index sålunda stigit från 100 till 150. I ett dylikt fall uppgår den reala vinsten endast till 10000 kr. Den reala vinsten framkommer därvid så'som skillnaden mellan försäljnings- priset samt det med ledning av index till prisnivån vid försäljningstillfället uppräknade inköpspriset. Det ursprung- liga inköpspriset skall sålunda i före— liggande exempel uppräknas med 50 % till 150000 kr.

I det ovan intagna exemplet möter inga svårigheter att beräkna den reala vinsten. Antag emellertid att fastigheten under innehavstiden undergått förbätt- ring och att kostnaderna härför —— vilka kostnader alltså inte tidigare fått avdra- gas — kan beräknas till 10 000 kr. Att till beloppet fastställa storleken av dy- lika förbättringskostnader ställer sig ofta svårt, i synnerhet om en längre tid förflutit mellan tidpunkten för arbetets utförande och försäljningstillfället samt tidigare avgivna deklarationer ävensom kvitton och andra handlingar som kan styrka behörigheten av yrkat avdrag på grund härav inte längre finnes i behåll. Vid real beskattning måste uppenbarli- gen även förbättringskostnader omräk- nas med hänsyn till prisutvecklingen under tiden från deras uppkomst fram till försäljningstillfället. Om sålunda den allmänna prisnivån under berörda

tid stigit med exempelvis 25 % hör av- drag medges inte med 10 000 kr utan med 12 500 kr. Om så sker kommer den tidigare omnämnda reala vinsten på 10 000 kr att förbytas i en real förlust på 2 500 kr. Det antas emellertid ytter- ligare, att säljaren under sin innehavstid enligt den tidigare omnämnda s.k. in-

dexvärdemetoden — för vilken en när- mare redogörelse lämnas under av- snitt 4 och 5 — åtnjutit avdrag för

värdeminskning av en å fastigheten be- fintlig byggnad med sammanlagt 10 % av det vid försäljningstillfället gällande avskrivningsunderlaget. Om detta enligt indexvärdemetoden uppgår till exem- pelvis 120 000 kr skall följaktligen 12 000 kr återföras till beskattning. Den tidi- gare framräknade reala förlusten på 2 500 kr kommer då att omvandlas i en real vinst på 9 500 kr.

Som tidigare nämnts kan avdrag för realisationsförlust enligt gällande be- stämmelser medges endast i den mån kvittning kan ske mot realisationsvinst. I den tidigare diskussionen angående avdrag för realisationsförlust har man å ena sidan förmenat, att en dylik för- lust borde få avdras från inkomsten av övriga förvärvskällor, om inte kvittning kunde ske mot en under samma beskatt- ningsår uppkommen realisationsvinst. Som motivering för denna ståndpunkt har bland annat gjorts gällande att det måste ligga i sakens natur, att om en intäkt av visst slag ansågs öka skatte- förmågan och därför behandlas som in- komst, borde en förlust av likartad be- skaffenhet anses minska skatteförmågan och därför vara avdragsgill. Å andra sidan har det bland annat framhållits, att det ofta vore synnerligen enkelt att i händelse av värdeminskning å en till- gång verkställa en realisation och er- hålla avdrag för uppkommen förlust, medan vederbörande kunde underlåta att vid värdestegring företa en motsva-

rande åtgärd och på så sätt undgå be- skattning för den vinst som en avytt- ring skulle ha föranlett. Mot bakgrunden av de synpunkter, som anförts till stöd för uppfattningen att avdrag för reali- sationsförlust inte i obegränsad omfatt- ning borde medges, torde denna fråga tarva ytterligare överväganden. I den mån emellertid en real kapitalvinst- och kapitalförlustbeskattning, som göres oberoende av innehavstidens längd, kan tänkas komma till stånd eller om nu gällande tidsfrister avsevärt förlänges, synes tidigare framförda betänkligheter mot en obegränsad avdragsrätt komma att försvinna eller försvagas.

En real kapitalvinstbeskattning aktua- liserar sålunda frågan, om inte avdrag för realt bestämda realisationsförluster i princip bör medges även om kvittning inte kan ske mot realisationsvinst. Den nuvarande asymmetrien i beskattningen har under perioder med ett konstant försämrat penningvärde haft förhållan- devis begränsad effekt i den meningen att nominala realisationsförluster före- kommer mera sällan än reala. Ett realt betraktelsesätt med ett ökat antal reala realisationsförluster kan således komma att kräva en ändring av bestämmelserna om avdrag för realisationsförlust.

Under förutsättning att en real be- skattning av kapitalvinster är möjlig att genomföra, skulle det kunna göras gällande, att en dylik beskattning med hänsyn till att den träffar enbart den reala vinsten bör äga rum oavsett inne- havstidens längd. Man skulle sålunda frångå den nu gällande principen att endast kapitalvinster, som presumeras vara resultatet av en spekulation, skall bli föremål för beskattning. Härigenom skulle också motiveringen för beräk- ning av den skattepliktiga vinsten efter en fallande skala få tas under ompröv- ning.

En dylik obegränsad kapitalvinstbe—

skattning kommer emellertid att med- föra åtskilliga besvärliga problem. Så- lunda kommer givetvis svårigheterna att förebringa ett tillförlitligt underlag för beräkning av vinsten och att få till stånd en godtagbar beskattning att öka med innehavstidens längd. Särskilt så- vitt gäller fastigheter, som under en lång tidrymd varit i den skattskyldiges ägo och som undergått åtskilliga om- byggnader och förbättringar vid olika tidpunkter, måste det bli ytterligt svårt för att inte säga omöjligt att få till stånd en nöjaktig utredning.

I detta sammanhang uppkommer även frågan, huruvida en real kapital- vinstbeskattning skall komma till stånd exempelvis för det fall att den skatt— skyldige genom gåva avhänder sig fas- tigheten. Om emellertid en gåvogivare skulle beskattas för skillnaden mellan fastighetens värde vid gåvotillfället och ett med ledning av index omräknat vär- de vid den tidpunkt, då han förvärvade densamma, skulle detta innebära, att en icke realiserad värdestegring bleve före- mål för inkomstbeskattning, vilket vore så mycket mindre befogat som gåvogiva- rens skatteförmåga snarare minskat än ökat till följd av gåvans överlämnande. Om däremot en fastighet som erhållits i gåva avyttras med real vinst, torde skälen för inkomstbeskattning av denna vinst vara starkare än om fastigheten överlåtes genom benefik rättshandling. Denna reala vinst skulle därvid — med bortseende från förbättringskostnader, avskrivningar etc. — i princip motsvara skillnaden mellan försäljningspriset och fastighetens med ledning av index om- räknade värde vid tidpunkten för gå— vans mottagande eller sålunda det taxe— ringsvärde, som legat till grund för be- skattningen av den gåva, genom vilken fastigheten förvärvats.

En real beskattning av realisations- vinst i samband med avyttring av fas—

tighet kommer otvivelaktigt att medföra beskattningsproblem av olika slag. Till en början måste sålunda inköpspriset med hjälp av en allmän prisnivåindex omvandlas i det penningvärde som gäl- ler vid försäljningstillfället. En liknan- de omräkning måste ske beträffande så- dana kostnader för ny-, till— eller om- byggnad och annan grundförbättring, som under innehavstiden nedlagts på fastigheten. Med hänsyn härtill blir det nödvändigt inte endast att fastställa storleken av dessa kostnader, vilket ofta möter betydande svårigheter, utan även att hänföra kostnaderna till vederbörlig tidpunkt, eftersom omräkningen måste företagas med utgångspunkt härifrån. I fråga om sådana fastigheter, för vilka inkomsten beräknas enligt schablon- metod (en- och tvåfamiljsfastigheter m.fl.), gäller att även kostnader för re- paration och underhåll får avräknas vid realisationsvinstberäkningen i den mån den avyttrade fastigheten till följd av sålunda nedlagda kostnader befunnit sig i bättre skick vid avyttringen än vid förvärvet. Detta motiveras av att be- rörda kostnader tidigare inte fått av- dragas. Även dessa kostnader måste allt- så fastställas och hänföras till viss tid- punkt. Vidare måste den reala storleken av åtnjutna värdeminskningsavdrag fastställas. Om indexvärdemetoden till- lämpats vid beräkningen av värdeminsk- ningsavdragen har man att utgå från det vid försäljningstillfället gällande av- skrivningsunderlaget och konstatera huru stor del av detsamma som avskri- vits under innehavstiden. Det sålunda beräknade beloppet skall därefter till- läggas den framkomna vinsten. I den mån indexvärdemetoden inte tillämpats måste avskrivningsunderlaget i efter- hand omräknas med ledning av index, varefter den eller de procentsatser, som under innehavstiden tillämpats för be- räkning av värdeminskningsavdragen,

apteras på det omräknade avskrivnings- underlaget. Det belopp i form av åter- vunna värdeminskningsavdrag, som skall tilläggas den eljest framräknade vinsten, kommer då att bli detsamma som om indexvärdemetoden tillämpats redan under innehavstiden.

Vid avyttring av lös egendom torde för beräkning av den reala vinsten i princip samma tillvägagångssätt kunna tillämpas som vid avyttring av fastighet. Uträkningen torde emellertid såtillvida bli enklare som någon omräkning i all- mänhet inte behöver ske av förbättrings- kostnader. Vidare torde frågan om be- skattning av återvunna värdeminsk- ningsavdrag endast undantagsvis kom- ma att aktualiseras. I fråga om värde- papper gäller att avdrag för beräknad värdeminskning å dylika handlingar en- dast kan medges om värdehandlingarna är att anse som omsättningstillgångar (varulager). I sistnämnda fall beskattas emellertid uppkommen vinst som in- komst av rörelse och inte som realisa- tionsvinst.

Såvitt gäller värdepapper —— exempel- vis aktier — bör möjligheterna att obe- roende av innehavstidens längd få till stånd en real kapitalvinstbeskattning vara betydligt enklare än beträffande fastigheter, eftersom vinsten i princip endast utgöres av skillnaden mellan för- säljningspriset och ett med ledning av index omräknat inköpspris. Om sålunda uppgift om värdehandlingens inköps- pris och inköpsår lämnas i varje års deklaration torde sedan en omräkning av inköpspriset med hjälp av index inte behöva möta alltför stora svårigheter. I varje fall skulle man kunna tänka sig en betydande förlängning av den tids- frist om fem år, som nu gäller som vill- kor för att realisationsvinstbeskattning skall kunna ske vid avyttring av lös egendom.

I den föregående framställningen har antagits att realisationsvinstbeskattning- en genomgående skall bygga på real grund. Det kan emellertid ifrågasättas, om det är påkallat att tillämpa en real beskattning för samtliga realisations- vinster oavsett innehavstidens längd och den avyttrade egendomens art. För ka- pitalplaceringar, som från början varit avsedda att vara kortsiktiga och som verkställts i uppenbart spekulations- syfte, exempelvis kortsiktiga affärer med aktier och andra värdepapper, sy- nes det sålunda finnas mindre anled- ning att tillämpa en real beskattning än beträffande kapitalplaceringar, som va- rit avsedda att fortbestå, exempelvis förvärv av egen bostadsfastighet. Att förebringa någon godtagbar bevisning rörande den bakomliggande avsikten med en viss placering torde dock inte vara möjligt. Man synes emellertid kun- na våga påståendet, att förvärv av en fastighet i allmänhet är att anse som en mera långsiktig placering under för- utsättning givetvis att fastigheten inte utgör omsättningstillgång i förvärvskäl- lan rörelse. Den omständigheten att en fastighet efter endast några år avyttras behöver sålunda inte innebära att fas- tigheten förvärvats i spekulationssyfte utan kan avyttringen vara föranledd av helt andra orsaker, exempelvis fastig- hetsägarens avflyttning från orten. I fråga om exempelvis aktier torde det däremot ligga närmare till hands att antaga att spekulationssyfte verkligen förelegat, om avyttring sker inom en förhållandevis kort tidrymd. Eftersom det emellertid inte torde vara möjligt att förebringa någon godtagbar bevis- ning rörande det bakomliggande syftet med förvärvet, synes den reala beskatt- ningsprincipen böra tillämpas oberoen- de av innehavstidens längd.

2.3 Särskilda problem vid en real kapitalvinstbeskattning

A. Skuldbelastad egendom Om avyttrad egendom är skuldbelastad har säljaren vid nominalistisk beskatt- ning medgivits avdrag för hela den er- lagda nominala skuldräntan. Med ett realt betraktelsesätt skulle man då kun- na göra gällande att, eftersom säljaren under innehavstiden tillgodoförts av- drag även för reala amorteringar på skulden, dessa amorteringar vid beräk- ningen av den reala kapitalvinsten bör återföras till beskattning. Tillvågagångs- sättet skulle därvid i princip gå ut på att med hjälp av en allmän prisnivå- index för varje år uträkna en real ränta sådan densamma kommer till uttryck genom reducering av den nominala rän- tan med den under året inträffade pris- stegringen samt att därefter till beskatt- ning återföra skillnaden mellan den no- minala och den reala räntan. Det inses lätt att ett dylikt återförande till be- skattning av reala amorteringar i taxe- ringstekniskt avseende måste vålla högst betydande svårigheter i synnerhet om innehavstiden varit lång. Härjämte mås- te beaktas sådana förändringar i fråga om skuldens och därmed också av ränte- beloppens storlek, som under innehavs- tiden inträtt till följd av verkställda amorteringar eller genom upptagande av nya lån.

Om man emellertid anser att en lån- tagares inflationsvinst bör återföras till beskattning i samband med beräkningen av den reala kapitalvinsten, torde man också få taga steget fullt ut och ge- nomgående beskatta sådana inflations- vinster. Det är nämligen svårt att finna något godtagbart skäl, varför en lån- tagares inflationsvinst skall beskattas endast i det speciella fall, då fråga är om beskattning av realisationsvinst, men

bli skattefri vid beräkning av inkomst av övriga förvärvskällor.

Vidare har man anledning ställa den principiella frågan, huruvida resone- manget om återförande till beskattning av reala amorteringar överhuvudtaget är hållbart. Detta resonemang får anses bygga på antagandet, att den »riktiga» reala räntenivån under innehavstiden kunnat fastställas. Detta låter sig dock inte göra, eftersom man inte vet i vilken utsträckning en sedermera inträffad prisstegring av båda parter faktiskt för- utsågs vid låneavtalets ingående och vid bestämmandet i samband härmed av den nominala räntesatsen för det ifråga— varande lånet. Å andra sidan förefaller det rimligt anta, att såväl centralbanken som allmänheten i det förflutna haft en benägenhet att underskatta de framtida prisstegringarnas storlek, men det är av naturliga skäl inte möjligt att avgöra hur stor denna underskattning varit. Till följd härav kan man inte heller avgöra hur stor del av låntagarens in- flationsvinst som varit icke avsedd och därmed av sådan karaktär att den bör återföras till beskattning.

Om en real kapitalvinstbeskattning införes i ett i övrigt nominalistiskt skattesystem blir sålunda resultatet av det förda resonemanget, att det torde saknas anledning att vid beräkningen av den reala vinsten göra åtskillnad mel- lan skuldbelastad och icke skuldbelastad egendom. En real metod för beräkning av realisationsvinst kommer alltså att ge samma resultat vare sig egendomen är behäftad med skuld eller icke.

Det bör tilläggas att frågan om en eventuell beskattning av låntagarnas in- flationsvinster överhuvudtaget inte kommer att aktualiseras, om en real me- tod för beräkning av kapitalkostnader genomgående tillämpas vid beskattning- en. En real kapitalvinstbeskattning kan sålunda sägas vara nära förknippad med

en real metod för beräkning av kapital- intäkter och kapitalkostnader.

För bedömningen av frågan om en real kapitalvinstbeskattning är det nöd- vändigt att utgå från vissa hypoteser om hur principerna för realisationsvinstbe- skattningen påverkar kapitalvärdena i en marknad. Att det inte är orealistiskt att utgå från att kapitalvärdena i stort sett är oberoende av beskattningsförfa- randet, åtminstone om realisationsvinst- beskattningen är begränsad i tiden, framgår av följande resonemang. För en placerare, som avser att inneha ett vär- deföremål eller en kapitaltillgång under mycket lång tid (eller för kapitaltillgån- gar vars ekonomiska värde minskar med tiden genom teknisk förslitning: till dess kapitalföremålet är förbrukat), uppstår ingen realisationsvinst och därigenom blir också det pris en sådan placerare är villig att betala oberoende av realisa- tionsvinstbeskattningens utformning. Visserligen är sådana placerare med all säkerhet sällsynta och även de verkliga långtidsplacerarna kan vara intressera- de av den grad av likviditet som en till- gång ger under innehavstiden. Men även för långsiktsplaceringar med en uppåt begränsad varaktighet spelar realisa- tionsvinstbeskattningen en underordnad roll, då det till inköpstidpunkten dis- konterade värdet av den framtida skatte- skulden i samband med avyttringen kan vara liten i förhållande till nuvärdet av avkastningen fram till försäljningstid- punkten. Det är inte orimligt att utgå från att marknaden för olika slag av ka- pitalplaceringar fungerar så, att priser- na i huvudsak bestämmes av dessa lång- siktsplacerare, som i viss grad är obe- roende av vald metod för realisations- vinstbeskattningen. Samma slutsats —— om kapitalvärdenas oberoende av kapi- talvinstbeskattningen —— erhålles om placerare med mycket låga skattesatser är dominerande för prisbildningen.

För att närmare kunna undersöka den reala kapitalvinstbeskattningens verk- ningar skall i det följande några kon- kreta, men förenklade fall studeras. Först diskuteras en helt separat real ka- pitalvinstbeskattning av en tillgång av real karaktär. I exemplet har valts att studera en aktie, men denna tillgång kan i princip ersättas av andra liknan- de >>realtillgångar>>, exempelvis fastig- heter och byggnader. Det har hävdats, att det inte är möjligt att separat ge- nomföra en real kapitalvinstbeskattning utan att samtidigt kapitalinkomstbe- skattningen utformas realt. Argumentet härför är främst att samtidigt innehav av realtillgångar och skuldsättning för inköp av dessa tillgångar leder till skattevinster. Detta argument granskas ingående och en serie olika fall stude- ras, i vilka den inköpta realtillgången finansierats med olika slag av lån och med tillämpning av skilda skatteprinci- per för dessa lån.

Antag att en aktie förväntas ge en konstant real utdelning varje år. Detta innebär att om marknadens krav på real avkastning är oförändrade så är aktiens realvärde konstant. Samma gäller exem- pelvis för en fastighet eller en byggnad, men i det senare fallet måste också till- komma en förutsättning om att produk- tivitetsförändringar i byggnadsproduk- tionen förväntas vara konstanta. Till- gångens nominala värde följer med des- sa förutsättningar den allmänna pris- nivån och tillgången har ungefär sam- ma egenskaper ur värdesäkringssyn- punkt som ett indexlån. Med dessa för- utsättningar uppkommer ej heller någon real kapitalvinst eller kapitalförlust. Förändras däremot avkastningskraven eller förväntningarna om real utdel— ning — exempelvis genom icke förvän- tade produktivitetsförändringar _ upp- står reala kapitalvinster eller kapitalför- luster.

Antag vidare att den för prisbildning— en på aktiemarknaden relevanta skatte- satsen är 40 % och att marknadsjämvikt inträffar då den reala avkastningen ef- ter skatt är 1 %. En aktie, som ger en årlig utdelning på 5 kr, ger därvid ett kapitalvärde på omkring 300 kr. Detta kapitalvärde följer med de tidigare för- utsättningarna i stort sett penningvär- dets förändringar.

Om nu utdelningen höjs till 6 kr/år och penningvärdet fortfarande är kon- stant ökar aktiens kapitalvärde till 360 kr. Utdelningshöjningen kan antas vara betingad av något slags icke förväntad produktivitetsförändring, som är bestå- ende för företaget. En försäljning av denna aktie skall alltså leda till att en realisationsvinst på 60 kr beskattas. Med de förutsättningar, som ovan gjorts an- gående aktiens följsamhet till den all- männa prisnivån, skall alltså den reala kapitalvinsten vara 60 kr, oberoende av vid vilken tidpunkt aktien försäljes och vilka penningvärdeförändringar, som inträffat under tiden.

Den fråga som nu kan ställas är, om detta reala kapitalvinstbeskattningsre- sultat är oberoende av om aktien finan- sierats med lån av viss typ och av den beskattningsmetod som tillämpats för detta lån. För det fall aktien finansierats med eget kapital föreligger uppenbar- ligen ett »riktigt» skatteresultat — sett ur en real synpunkt. Varje år har en real utdelning på 6 kr (höjd från tidi- gare 5 kr) till hela sitt belopp tagits till beskattning. Vid avyttringen av ak- tien tillkommer den ovannämnda kapi- talvinsten på 60 kr.

Har aktien till hela sitt värde finansie- rats med ett realt beskattat indexlån föreligger också ett realt riktigt resul- tat. Varje år har det nämligen ålegat aktieägaren-låntagaren att redovisa en utdelning svarande mot en real kapital- intäkt på 6 kr och en kapitalkostnad,

som, om samma reala avkastningskrav efter skatt är bestämmande för prisbild- ningen på indexlånemarknaden som på aktiemarknaden, också har uppgått till ca 6 kr. Kapitalintäkt och kapitalkost- nad tar ut varandra. Däremot beskattas hela den reala realisationsvinsten.

Nyss gjordes antagandet att avkast- ningskraven — i reala termer efter skatt — var desamma på indexlånemarkna- den som på aktiemarknaden. Detta skul- le innebära att räntesatsen på index- lånemarknaden skulle vara 1,66 %. (Ef- ter 40 % skatt erhålles en real avkast— ning på 1 %.) Antagandet är inte nöd- vändigt för det följande resonemangets giltighet men underlättar väsentligt framställningen. Att de reala avkast- ningskraven kan vara olika i de bägge marknaderna och att det med hänsyn härtill är möjligt att göra vinster genom samtidig upplåning och köp iaktiemark- naden är en fråga, som faller utanför denna framställning.

Har aktiefinansieringen skett med ett realt beskattat penninglån uppkommer inte heller några problem. Antag att penningvärdeförsämringen är någor- lunda konstant och säker samt att den räntedifferens, som föreligger mellan realt beskattade indexlån och penning- lån, svarar mot den verkligen inträffade penningvärdeförsämringen. Med dessa antaganden kommer aktieutdelningen att helt motsvara den avdragsgilla ka- pitalkostnaden. Räntesatsen på penning- lånet blir, med de antaganden som gjorts beträffande skattesats och avkastnings- krav, 1,66 % plus den förväntade pen- ningvärdeförsämringen. Då beskatt- ningen är real får endast den reala kostnaden — 1,66 % — avdras. Exemp- len visar att om beskattningen är real, så kan en real kapitalvinstbeskattning genomföras med ett resultat, som är obe- roende av upplåningsform.

Nästa exempel behandlar ett nominalt

beskattat indexlån. För detta fall upp- står en del problem vid valet av skatte- sats för ett räkneexempel. Det är enk- last att anta, att den skattesats, som tillämpas för det nominalt beskattade in- dexlånet, är samma skattesats, som be- stämmer kursen på aktierna — här helt godtyckligt satt till 40 %. Med denna skattesats fordras det en realräntesats, som väsentligt överstiger den reala av- kastningen efter skatt med hänsyn till att även indextillägget beskattas. Det måste framhållas, att om kravet på en bestämd real avkastning efter skatt är avgörande, beror den nödvändiga ränte— satsens storlek på förväntningarna om penningvärdets förändringar. Som ett exempel kan pekas på att om den all- männa förväntan om en indexhöjning uppgår till 3 % fordras en real räntesats på 3,66 % (1,66 %+två tredjedelar av den förväntade indexhöjningen) för att den reala avkastningen efter skatt skall bli 1 %.

Om ett nominalt beskattat indexlån har denna räntesats får således låntaga- ren varje år avdra en kapitalkostnad på 3,66 % plus penningvärdeförsämringen _ här antagen till 3 % _ samtidigt som utdelningen endast uppgår till 1,66 % av aktiens värde. För aktieägaren-låntaga- ren överensstämmer inte längre den av- dragsgilla kapitalkostnaden med den skattepliktiga kapitalinkomsten, utan en nettokapitalkostnad på 5 % (3,66+3—— 1,66) blir avdragsgill. Den härigenom uppkomna skattelindringen utgör alltså 40 % av 5 % eller 2 %. Men denna skattelindring svarar exakt mot den hög- re räntesats, som låntagaren fick betala för det nominalt beskattade indexlånet i jämförelse med det realt beskattade in- dexlånet. Räntedifferensen mellan des- sa båda lån uppgick ju till 2 % eller två tredjedelar av penningvärdeförsäm- ringen, som i det aktuella exemplet var 3 %. ViSSerligen får i detta fall index-

tillägget, som svarar mot en real amorte- ring, avdras utan att den del av aktie- värdet som svarar mot en genom pen- ningvärdeförsämringen antagen värde- ökning behöver upptas till beskattning, men i och med att beskattningsnormer- na är fastlagda på angivet sätt och mark- nadsprisbildningen har anpassats här- till, torde man inte kunna påstå, att ett felaktigt beskattningsresultat har upp- kommit. I detta fall blir realräntan på ett nominalt beskattat indexlån högre än utdelningen på aktien. Denna utdelning svarar mot en realränta, som blir före- mål för real beskattning. Med en real kapitalvinstbeskattning av aktier kom- mer dessa tillgångar att närmast beskat- tas som realt beskattade indexlån.

Mot bakgrunden av det sist anförda exemplet torde ett nominalt beskattat penninglån inte ge upphov till några speciella problem.

Ovanstående diskussion har baserats på att den skattesats, som är bestäm- mande för räntesatser och räntediffe- renser i penninglånemarknaden och in— dexlånemarknaden, är densamma som den för prisbildningen på aktiemarkna- den avgörande skattesatsen. Om detta antagande överges torde möjligheter föreligga för vissa skattesubjekt att spe- kulera i aktieköp, som finansieras genom samtidig upplåning. Det måste dock på- pekas, att den osäkerhet som är för- knippad med aktiemarknadens prisbild- ning sannolikt åstadkommer, att sådana spekulationer får en begränsad omfatt- ning. Denna fråga sammanhänger inte heller direkt med det här ovan disku- terade huvudproblemet.

Den sammanfattande slutsats som kan dras av det förda resonemanget är att det torde vara möjligt att förena en real realisationsvinstbeskattning av vis- sa tillgångar av real karaktär med ett samtidigt bibehållande av nominalistisk beskattning av olika låneformer, utan

att ett felaktigt beskattningsresultat upp- står. En real kapitalvinstbeskattning av de nämnda reala tillgångarna har dess- utom den fördelen, att tillgångarnas reala karaktär ytterligare framhäves.

B. Överlåtelse av fordringar i form av penninglån och indexlån I föregående avsnitt behandlades hu- vudsakligen beskattningen av vissa real- tillgångar. Problemen blir något annor- lunda vid en kapitalvinstbeskattning av fordringar i form av exempelvis obliga- tioner, förlagslån och liknande tillgån— gar. Att sådana tillgångar kan ge upp- hov till kapitalvinster och kapitalförlus- ter sammanhänger främst med de all- männa förändringar av avkastningskra- ven, som inträffar i samband med dis— kontoförändringar. Dessutom kan kapi- talförluster uppkomma, om låntagarens betalningsförmåga väsentligt nedsätts och risk sålunda föreligger för att hela lånet eller del därav inte skall kunna återbetalas.

Ett villkor som måste ställas på ka- pitalvinstbeskattningen av sådana län, vilka principiellt skall kunna inlösas till en fastställd kurs vid en bestämd tid- punkt, är att det inte skall löna sig att före inlösningstillfället försälja länet och genom realisationsvinstbeskattning- en uppnå ett gynnsammare resultat än om lånet blivit inlöst. Om möjligt skall således kapitalinkomstbeskattningen ge samma resultat eller i vart fall inte ett ogynnsammare resultat än som blir fal- let vid realisationsvinstbeskattning.

För ett realbeskattat indexlån erhålles uppenbarligen samma resultat vid ka- pitalinkomstbeskattning som vid realisa- tionsvinstbeskattning, Indextilläggen skall ej beskattas vid kapitalinkomstbe- skattningen och vid realisationsvinstbe- skattningen uppskrives lånets initial- värde med index, varefter återstående

del blir föremål för beskattning som real kapitalvinst.

För en penningobligation, som beskat- tas enligt en real princip och som har en ständigt ackumulerad ränta, uppnås också samma beskattningsresultat vare sig en realisationsvinstbeskattning eller en kapitalinkomstbeskattning äger rum. Från den samlade räntedelen skall i håg- ge fallen avdras samma belopp, näm- ligen det som motsvarar den inträffade indexstegringen. Analogien med ett in- dexlån är i detta fall klar. För en real- beskattad penningobligation med år- ligen utbetalade räntor uppstår dock vissa problem. Med det reala betraktel- sesättet svarar nämligen delar av dessa räntor mot reala amorteringar. Svårig- heten är dock — som tidigare påpekats — att fastställa storleken av de reala amorteringarna.

Problem uppstår också i samband med beskattningen av ett indexlån, för vilket den nominalistiska principen till- lämpas vid kapitalinkomstbeskattning- en. Om lånet inlöses skall hela index- tillägget beskattas som kapitalinkomst, men tillämpas samtidigt en real metod vid realisationsvinstbeskattningen kom- mer indextillägget att bli skattefritt, ef- tersom endast den del av försäljnings- värdet som överstiger ett med prisindex uppskrivet inköpsvärde skall beskattas. Beskattningen torde i detta fall lämp- ligen få anordnas på det sättet, att den del av den totala vinsten, som utgör real vinst, beskattas som realisations- vinst, medan den enbart nominala vins- ten (indextillägget) blir föremål för be- skattning som kapitalinkomst.

Slutsatsen av resonemangen i detta avsnitt blir således att det föreligger svårigheter att upprätthålla en real prin- cip vid kapitalvinstbeskattningen sam- tidigt som olika slag av lån vid kapital- inkomstbeskattningen blir nominalis- tiskt beskattade. Att svårigheterna redu-

cerades vid beskattningen av sådana reala tillgångar som aktier och fastighe- ter sammanhänger med att dessa till- gångar redan har ett visst realt inslag. Det är således möjligt att begränsa den reala principen för realisationsvinstbe- skattning till just sådana tillgångar, som har en utpräglat real karaktär, främst aktier, olika slag av indexlån, för vilka index har en anknytning till all- männa prisförändringar, samt fastighe- ter och byggnader. Penninglån och in- dexlån utan ackumulerade indextillägg bör däremot följa nuvarande regler.1 Särskild uppmärksamhet måste riktas mot realisationsvinstbeskattningen av vissa fastigheter. Som beskrives i be- tänkandets bostadspolitiska kapitel har delar av bostadsbeståndet i dag egenska- per, som närmast liknar de nominala tillgångarnas. Detta sammanhänger med prisregleringen och den nominalistiska princip, som gäller för denna. För fas- tigheter med nominalistisk reglering kan således en real kapitalvinstbeskatt- ning ge samma snedvridande resultat som principens upprätthållande i sam- band med beskattning av penninglån.

3. Real beskattning av banker, livförsäkringsbolag samt allmän- nyttiga bostadsföretag m. fl. I det följande skall pekas på några spe- cialproblem, som kan uppstå vid en real metod för beräkning av kapitalinkoms- ter och kapitalkostnader för några sär- skilda skattesubjekt: banker, livförsäk- ringsbolag samt allmännyttiga bostads— företag m.fl. Beskattningen av en- och tvåfamiljsfastigheter är i sina huvud- drag överensstämmande med beskatt- ningen av de allmännyttiga bostadsföre- tagen och behandlas därför också i det följande. Avsikten är inte att presentera en mer ingående analys, men det finns skäl att beröra hithörande frågor.

3.1 Banker

I kapitel 9, som handlar om en separat real beskattning av reallån, pekades på en väsentlig svårighet, som uppstod i anknytning till bankernas beskattning. Den stora skatteinducerade räntediffe- rens, som kan uppstå vid direkta kon- trakt mellan slutliga långivare och lån- tagare, medför mycket kraftiga ränte- marginaler för bankerna, som med bibe— hållande av sina beskattningsregler skulle erhålla avdragsrätt för utgivna indextillägg och beskattas för erhållna indextillägg. Detta leder för bankernas vidkommande till att en samtidig upp- låning i indexlån och utlåning i pen- ninglån blir lönande och räntedifferen- sen mellan indexlån och penninglån minskas under de gränser som vid rå- dande skattesatser kan anses motiverade av representativa prisförändringsför- väntningar. Problemet betraktades som allvarligt och den enda lösningen för ett undvikande av denna effekt var att vid bankernas beskattning utbryta in- dexlånen och betrakta dessa som an- läggningstillgångar, utan avdragsmöjlig- heter för indexlånens indextillägg. Dessa effekter skulle i princip und- vikas vid en real metod för beräkning av samtliga kapitalinkomster och kapi- talutgifter och bankernas indexlån skul- le då kunna behandlas som övriga vär- depapperstillgångar och skulder utan några snedvridande effekter. Detta sammanhänger med att vid en allmän real beskattning är räntedifferensen

1 Det bör påpekas, att kapitalvinster på lån är av en principiellt något annan ka- raktär än exempelvis kapitalvinster på ak- tier och fastigheter. En realisationsvinst- beskattning, som är helt symmetrisk och som sålunda även medger avdrag för samt- liga förluster, kan emellertid för dessa slag av tillgångar motiveras med att beskatt- ningen ger vissa möjligheter till riskutjäm- ning, vilket bör värderas positivt från pla- cerarhåll.

mellan olika låneformer oberoende av skattesatserna. Om normalräntemetoden tillämpas kan dock uppstå räntediffe- renser, som även påverkas av skattesat- serna. Detta problem är av en väsentligt mindre storleksordning än vid en sepa- rat real beskattning av enbart reallån. Vid en användning av de mera differen- tierade metoder för en »realt riktig» be- skattning, som behandlats i början av avsnitt 1.4, undvikes dock denna effekt.

Av den föregående under avsnitt 1.4 intagna framställningen angående till- lämpning av normalräntemetoden för bankernas vidkommande framgår att en sammanpreSSning av differensen mellan in- och utlåningsräntor kan leda till att bruttovinsten i rörelsen efter ve- derbörliga realavdrag blir så låg, att densamma endast delvis medger utrym- me för utnyttjande av berättigade av- drag för förvaltningskostnader m.m. Härigenom skulle alltså bankerna även vid en förhållandevis måttlig inflation inte komma att beskattas för någon del av sin vinst.

För den händelse en mera differen- tierad eller sålunda en realt riktig me- tod för realavdragets beräkning tilläm- pas blir beskattningsresultatet detsam- ma som vid en nominalistisk metod un- der förutsättning att utlåningsvolymen är lika stor som inlåningsvolymen. I ett dylikt fall kommer nämligen summa no- minala utlåningsräntor att minskas med samma belopp som summa nominala inlåningsräntor, varigenom alltså den kvarstående skillnaden blir densamma som vid nominalistisk beskattning. Om däremot utlåningsvolymen är större än inlåningsvolymen kommer en real me- tod att leda till ett gynnsammare be- skattningsresultat än en nominal metod, medan det motsatta förhållandet inträf- far om inlåningsvolymen är större än utlåningsvolymen.

Gällande rätt

I skattelagstiftningen göres i fråga om livförsäkringar, som tecknats från och med den 1 januari 1951, åtskillnad mel- lan pensionsförsäkring och kapitalför- säkring. Till pensionsförsäkring hänfö- res vissa i anvisningarna till 31 å KL närmare angivna försäkringsformer.En- ligt samma anvisningar förstås med ka- pitalförsäkring annan livförsäkring än pensionsförsäkring. I princip torde skillnaden mellan pensionsförsäkring och kapitalförsäkring kunna anses ligga däri, att en pensionsförsäkring innebär ett åtagande av försäkringsgivaren att fullgöra periodiskt återkommande utbe— talningar, vilka varje gång är beroende av försäkringstagarens eller annan per- sons liv, medan däremot en kapitalför- säkring medför en förpliktelse för för- säkringsgivaren att vid försäkringstaga- rens död eller sedan denne uppnått viss ålder fullgöra en engångsutbetalning av ett fastställt kapitalbelopp eller genom att utbetala detta belopp medelst årliga annuiteter.

Beskattningen av livförsäkringar grundar sig på två huvudprinciper, nämligen att all inkomst skall beskattas och att dubbelbeskattning inte får äga rum. Principen att all inkomst skall be- skattas har i skattelagstiftningen tagit sig uttryck däri, att inte endast de me- del som nedlägges i livförsäkringar utan även avkastningen på deSSa medel vid någon tidpunkt skall bli föremål för be- skattning. Denna beskattning äger rum antingen vid premieinbetalningen eller under försäkringens löptid eller då för- säkringsbeloppet utbetalas. Principen att dubbelbeskattning inte får äga rum innebär att utfallande försäkringsbelopp inte skall beskattas hos försäkringstaga- ren, om beskattning tidigare skett, me- dan å andra sidan utfallande försäk-

ringsbelopp skall beskattas hos försäk- ringstagaren, om beskattning tidigare inte verkställts.

För kapitalförsäkringar gäller i berör- da avseenden följande. Premierna för en kapitalförsäkring är inte avdragsgilla vid inkomstbeskattningen. (Här bortses från det maximerade avdrag för försäk- ringspremier som i form av allmänt av- drag medges enligt 46 5 2 mom. KL. Denna avdragsrätt har införts av sociala skäl.) Genom att försäkringstagaren inte medges avdrag för ifrågavarande premier blir han i samband med pre- miens erläggande beskattad för den del av inkomsten varmed premien betalas. I fråga om avkastningen på inbetalda pre- mier beskattas denna avkastning hos försäkringsgivaren. Eftersom det utfal- lande försäkringsbeloppet sålunda re— dan blivit beskattat dels hos försäkrings- tagaren och dels hOS försäkringsgiva- ren, skall detta belopp inte på nytt bli föremål för beskattning då detsamma förfaller till betalning.

I fråga om pensionsförsäkringar är däremot beskattningsförfarandet ett an- nat. För dessa försäkringar gäller att premierna är avdragsgilla hos försäk- ringstagaren samt att försäkringsgiva- ren inte beskattas för avkastningen på desamma. Härav följer då att försäk- ringstagaren enligt tidigare angivna principer skall beskattas för utfallande försäkringsbelopp i dess helhet.

Enligt vad tidigare sagts skall avkast- ning som belöper på kapitalförsäkringar beskattas hes försäkringsgivaren, me- dan avkastning som belöper på pen- sionsförsäkringar skall beskattas hos försäkringstagaren. Denna princip har, såvitt gäller försäkringsgivarens beskatt- ning, kommit till uttryck i 30 5 KL vari bland annat stadgas följande: »Såsom nettointäkt av livförsäkringsrörelse, som drivits av inländsk försäkringsan- stalt, skall, på sätt i anvisningarna när-

mare angives, anses dels den de] av nettointäkten av kapital- och fastighets- förvaltning, som belöper på direkt med- delade eller i återförsäkring åt annan inländsk försäkringsanstalt meddelade kapitalförsäkringar, dels ock nettoin- täkt av utländsk återförsäkringsrörelse.» Om ett livförsäkringsbolag bedriver så- väl kapitalförsäkrings- som pensionsför— säkringsrörelse måste sålunda en upp- delning äga rum av intäkter och avdrag för att den skattepliktiga nettointäkten av rörelsen skall framkomma. Denna fördelning skall ske »på skäligt sätt». Då i fortsättningen talas om »bruttoin- täkt», »intäkt», »avdrag» etc. avses en- dast den del härav som belöper på ka- pitalförsäkringar.

Livförsäkringsbolagens tillgångar ut- göres huvudsakligen av banktillgodoha- vanden, värdehandlingar i form av ob- ligationer, förlagsbevis, inteckningslån, kommunlån, aktier etc. samt fastigheter. Dessa tillgångar likställes med varulager med undantag för sådana fastigheter som i egenskap av kontorsfastigheter an- vändes för stadigvarande bruk i rörel- sen. Värdet å lager av nu avsedda till- gångar skall enligt anvisningarna till 41 5 KL vid inkomstbeskattningen upp- tagas till vad som med hänsyn till risk för förlust, prisfall m.m. framstår så— som skäligt. Dessa värderingsregler är alltså mer restriktiva än de regler som eljest gäller för värdering av varulager. Till ledning för taxeringsmyndigheterna har riksskattenämnden utfärdat anvis- ningar angående värdesättningen av för- säkringsföretagens lager av fastigheter, aktier, obligationer, lånefordringar m. m. vid inkomsttaxeringen. (Riks- skattenämndens meddelanden nr 1/1959 punkt 3.)

I sina huvuddrag är beskattningen av inländsk livförsäkringsrörelse i den mån rörelsen avser kapitalförsäkring anordnad på följande sätt. Det är netto—

intäkten av försäkringsbolagets kapital- och fastighetsförvaltning i den mån den belöper på ifrågavarande slag av för- säkringar som skall beskattas. Till en början måste därför bruttointäkten fast- ställas. Som bruttointäkt redovisas där- vid intäkt av kapital- och fastighetsför— valtning. I bruttointäkten ingår sålunda all avkastning av tillgångarna eller så- lunda räntor, utdelningar och fastighets- intäkter. Då varulagertillgång avyttras skall vid försäljningen uppkommen vinst inräknas i bruttointäkten. Så skall ske jämväl i fråga om belopp varmed dylik tillgång uppskrives i räkenska- perna. I bruttointäkten inräknas jämväl hyresvärdet av fastighet som använts i rörelsen. Från bruttointäkten avräknas gäldränta, omkostnader för fastighets- förvaltningen, förlust vid avyttring av lagertillgångar samt belopp varmed vär- det av dylika tillgångar nedskrives i rä- kenskaperna. Slutligen medges avdrag dels med ett belopp som motsvarar 5 % av vad som återstår av bruttointäkten sedan tidigare angivna avdrag blivit gjorda och dels med 5 kr för varje di- rekt tecknad kapitalförsäkring. För för- säkringsanstalter som driver livförsäk- ringsrörelse är även den statliga in- komstskatten proportionell och utgår med 10 % av den beskattningsbara in- komsten.

Real beskattning Av ovanstående framgår att livförsäk- ringsbolagen i förvärvskällan rörelse bland annat beskattas för nominala in- komsträntor och medges avdrag för no- minala utgiftsräntor. För att dessa rän- tor skall kunna bli föremål för real be- skattning bör i enlighet med vad tidi- gare anförts den del av räntan, som vid fallande penningvärde motsvarar ka- pitalets värdeminskning, i princip vara fritagen från beskattning resp. utgöra icke avdragsgill kostnad. På sätt tidi-

gare angivits kommer då olika procent- tal att få tillämpas för att kunna be- räkna realavdraget för fordringar och skulder med skilda räntesatser. En dy- lik metod torde på skäl som tidigare an- förts inte heller för försäkringsbolagens del kunna tillämpas utan att betydande praktiska svårigheter uppkommer. Man skulle då bli nödsakad att tillämpa nå- gon schablonmetod för beräkning av realavdraget. Om en normalräntemetod därvid kommer till användning och denna bygger på en normalränta, som motsvarar medeltalet av de genomsnitt- liga in- och utlåningsräntorna, kommer försäkringsbolagen att få en mycket gynnsam beskattning, om avkastningen på placerade medel utgår efter en ränte- sats som överstiger normalräntan, me- dan det motsatta förhållandet inträffar, om avkastningen utgår efter en räntesats som understiger normalräntan. Efter- som det i förevarande avseende är fråga om mycket stora belopp kan även en obetydlig avvikelse från normalräntan i beskattningshänseende få vittgående konsekvenser. Såsom tidigare i olika sammanhang framhållits kommer emel- lertid en sammanpresming av räntesat- serna även här att medföra ett beskatt- ningsresultat, som minskar differensen mellan den skattepliktiga intäkten en- ligt en realt riktig metod och enligt nor- malräntemetoden. Även denna differens kan emellertid i kronor räknat bli be- tydande, vilket framgår av nedan åter- givna exempel.

Antag att ett försäkringsbolag redovi- sar inkomsträntor till ett belopp av 10 milj. kr och att detta belopp motsvarar 5 % medelränta på placerade medel. Det förutsättes vidare att normalräntan är 4 % och att prisstegringen uppgår till 2 %. Med tillämpning av en realt riktig metod blir den skattepliktiga intäkten 6 milj. kr. Enligt normalräntemetoden kommer den skattepliktiga intäkten att

nedgå till 5 milj. kr. Här föreligger alltså en differens på 1 milj. kr. Det an- tas nu ytterligare att den hittillsvaran- de räntesatsen 5 % närmar sig normal- räntan och fastställes till 4,5 %. I ett dy- likt fall kommer inkomsträntorna att ut- göra 9 milj. kr. Om realavdrag medges med belopp motsvarande prisstegringen kommer detta avdrag att uppgå till ca 44 % av intäkten eller ca 4 milj. kr. Som skattepliktig intäkt kvarstår då ett be- lopp av ca 5 milj. kr. Med tillämpning av normalräntemetoden blir däremot realavdraget 4,5 milj. kr och den skatte- pliktiga intäkten likaledes 4,5 milj. kr. En så kraftig differens som ca % milj. kr kommer alltså att kvarstå, oaktat den senast tillämpade räntesatsen överstiger normalräntan med endast 0,5 procent- enheter. Häremot kan visserligen invän- das, att den uträknade differensen kom- mer att minska till följd av att bolaget har utgiftsräntor, som sannolikt beräk- nas efter en högre räntesats än normal- räntan. Eftersom utgiftsräntorna torde vara förhållandevis obetydliga i jäm- förelse med inkomsträntorna synes emellertid berörda förhållande endast i mindre grad komma att påverka be- skattningsresultatet.

Till ytterligare belysning av frågan om en real beskattning av försäkrings- bolagen må nämnas att denna fråga upptagits till behandling i de likalydan- de motionerna nr 1:327 och nr 11:418 till 1958 års riksdag. Motionärerna har därvid funnit det vara angeläget med en skyndsam utredning beträffande sådana ändringar av lagstiftningen som kunde erfordras för att möjliggöra värdesäk— ring av livförsäkringssparande och annat långsiktigt sparande. I motioner- na har bland annat yrkats att riksdagen vid behandling av proposition nr 55 (angående en allmän pensionsreform) måtte »i skrivelse till Kungl. Maj :t hem- ställa om en skyndsam översyn av gäl-

lande bestämmelser i aktiebolagslagen m.m., lagen om försäkringsrörelse och kommunalskattelagen i syfte att avlägs- na de hinder, som kan föreligga för an- vändandet av värdefasta skuldebrev och försäkringsavtal med utfästelse om vär- debeständighet, samt att undanröja in- komstbeskattning av sådan kapitalav- kastning, som motsvarar inflationsför- lust och således i realiteten endast är fiktiv». I sist berörda avseende har mo- tionärerna framlagt förslag till lag an- gående ändring i kommunalskattelagen i syfte att ge livförsäkringsbolagen av- dragsrätt för fiktiva inflationsvinster. I denna del har som motivering anförts följande.

Principiellt borde vid inkomsttaxeringen avdragsrätt föreligga för den värdeminsk- ning som ett nominalkapital undergår vid penningvärdeförsämring. Det är en orim— lighet att, såsom nu sker, stat och kommun kräver inkomstskatt för en ränteavkastning som helt eller till större delen är fiktiv. Frågan om en generell ändring av skatte- lagstiftningen på denna punkt bör utan dröjsmål utredas.

När det speciellt gäller livförsäkringsan- stalter bör det observeras, att inkomstbe- skattningen är utformad som en bruttobe- skattning och inte som en överskotts-be- skattning. Närmare bestämt utgör en liv- försäkringsanstalts skattepliktiga intäkt den del av nettoavkastningen av kapital- och fastighetsförvaltning som belöper på kapi- talförsäkring (med vissa avdrag). Detta in- nebär att en värdebeständig placering av fonderna skulle kunna möjliggöra värde— beständiga förmåner i fråga om pensions- försäkringar men icke i fråga om kapital- försäkringar. Livförsäkringsanstalterna får ju för kapitalförsäkringar betala skatt för all ränteinkomst och för alla realiserade värdestegringar, räknat i nvominalkronor. Skatt på de fiktiva nominella inkomsterna vid en penningvärdeförsämring utkräves alltså både om fondmedlen placeras i real- värden och om de placeras i nominalford- ringar, där räntesättningen är sådan att kompensation erhålles för penningvärdeför- sämringen.

Den ovan angivna principen kan uppen- barligen utan någon mera ingående utred-

ning genomföras i fråga om beskattningen av livförsäkringsanstalter. Skattereglerna för livförsäkringsanstalter är utformade efter sådana schablonregler, att avdrags- rätten på grund av penningvärdeförsäm- ring utan olägenhet kan anknytas till exem- pelvis konsumentprisindex.

Den här föreslagna ändringen av beskatt- ningsreglerna för livförsäkringsanstalter skulle medföra att förutsättningarna att göra försäkringsförmånerna värdebeständi- ga blir desamma för kapitalförsäkringar som för pensionsförsäkringar.

Med hänvisning till det anförda har yrkats att i anvisningarna till 30 5 punkt 3 sjätte stycket kommunalskattelagen skulle intas en bestämmelse om att från bruttointäkten finge avräknas jämväl >>så stor del av medelvärdet av anstal- tens försäkringstekniska fonder (försäk- ringsfond, säkerhetsfond, utjämnings- fond, återbäringsfond och reglerings- fond) vid årets början och slut, som sva- rar mot förhållandet mellan ökningen av konsumentprisindex under året och medelvärdet av konsumentprisindex vid årets början och slut».

Det sålunda föreslagna avdraget synes i princip vara ganska likartat med det realavdrag enligt kapitalmetoden, som enligt den föregående framställningen skall beräknas på grundval av kapitalets genomsnittliga storlek under beskatt- ningsåret. På tidigare angivna skäl har införandet av ett på dylikt sätt bestämt realavdrag ansetts böra avvisas.

För pensionsförsäkringar gäller att de nuvarande nominalistiska beskattnings- reglerna ger i huvudsak samma resultat som om man tillämpar en real metod vid beskattningen. Premierna för en pen- sionsförsäkring är avdragsgilla för för- säkringstagaren och" utfallande belopp beskattas i sin helhet hos denne. Dessa belopp motsvaras i princip av erlagda premier jämte härå upplupen avkast- ning. Premiebeloppen återföres alltså till beskattning. Om man anlägger ett realt betraktelsesätt bör erlagda premier

vid återföringen omvandlas i det pen- ningvärde som gäller vid utbetalnings- tillfället. Då försäkringen utfaller skall alltså ett realt oförändrat värde av pre- mierna samt den reala avkastningen härå beskattas som inkomst. Summan av de indexreglerade premierna jämte den reala avkastningen härå kommer att motsvara det belopp, som enligt gällan- de regler beskattas vid den tidpunkt då försäkringen utfaller.

Hela det utbetalade pensionsbeloppet skall således beskattas och ingen omräk- ning behöver ske med hänsyn till pen- ningvärdeförändringar. Om pensions- premierna inte hade varit avdragsgilla skulle dock en real och en nominal prin- cip ha givit skilda skatteresultat och en omräkning av erlagda premier med hän— syn till penningvärdets förändringar hade blivit nödvändig. Visserligen be- skattas »indextillägget» med nuvarande metod hos pensionstagaren-långivaren samtidigt som det inte är avdragsgillt hos låntagaren men denna »dubbelbe- skattning» är blott skenbar. Att index- tillägget beskattas hos pensionstagaren- långivaren sammanhänger med att detta tillägg motsvarar en tidigare icke be- skattad (realt bestämd) inkomst. Ett ge- nomgående realt betraktelsesätt torde sålunda inte behöva leda till några ge— nomgripande förändringar vid beskatt- ningen av pensionsförsäkringar.

3.3 Allmännyttiga bostads- företag m. fl. För allmännyttiga bostadsföretag, bo- stadsföreningar och bestadsaktiebolag samt ägare av en— och tvåfamiljsfastig- heter gäller i hög grad schablonartade regler för beräkning av inkomsten av annan fastighet. Dessa regler innebär i sina huvuddrag följande. Som intäkt redovisas viss procent av fastighetens taxeringsvärde. Avdrag får endast åt- njutas för gäldränta samt för tomträtts-

avgäld eller liknande avgäld. Fysisk per- son och oskift dödsbo erhåller dessutom under vissa förutsättningar extra avdrag med för helt år räknat 200 kr, dock högst med det belopp som skall redovi- sas som intäkt. För ägare av en- och två- familjsfastigheter utgör intäkten för helt år räknat 2175 % av taxeringsvärdet. Denna intäkt torde få anses motsvara en försiktigt beräknad nominal ränta på det i fastigheten nedlagda egna kapita— let. För övriga av ifrågavarande regler berörda skattesubjekt beräknas intäk- ten till 3 % av taxeringsvärdet, likaledes räknat för helt år. Särskilda undantags- bestämmelser gäller exempelvis för det fall att fastighet användes i förvärvskäl- lan rörelse eller om densamma genom uthyrning till sommargäster eller genom utnyttjande för trädgårdsodling, som upplagsplats e. dyl. inbringar en inte alltför obetydlig inkomst.

En övergång till real metod för be- räkning av den avdragsgilla ränteutgif- ten kommer vid fallande penningvärde att medföra att ifrågavarande skattesub- jekt, vid i övrigt oförändrad inkomst- nivå, kommer att påföras högre taxering än tidigare. Med hänsyn härtill kommer en dylik övergång att aktualisera frå— gan, huruvida och i så fall på vad sätt berörda fastighetsägare skall kompense- ras för den ökade skattebelastningen. Närmast till hands torde härvid ligga att justera de procentsatser enligt vilka fastighetsintäkten beräknas.

4. Real metod för beräkning av skattemässiga avskrivningar på maskiner

4.1 Motivering för en real avskrivningsmetod I det följande kommer att diskuteras möjligheterna att i fråga om maskiner och byggnader införa ett system med in-

dexreglerat avskrivningsunderlag. Där- vid behandlas i detta avsnitt frågan om avskrivning på maskiner och under av- snitt 5 frågan om avskrivning på bygg- nader.

Enligt gällande rätt utgör den fak- tiska (historiska) anskaffningskostna- den det underlag, varå beräknas avdrag för värdeminskning å maskiner och andra för stadigvarande bruk avsedda inventarier. Någon upp- eller nedräk- ning vid höjd resp. sänkt återanskaff— ningskostnad ifrågakommer alltså inte.

Såväl av inledningen till denna bilaga som av själva betänkandet (se kap. 7.2.5 och kap. 9.5) framgår, att den nomina- listiska princip, som enligt gällande rätt ligger till grund för beräkningen av skattemässiga avskrivningar, inte går att förena med en real beskattning av in- dexlån. Ett bibehållande av ett nomina- listiskt avskrivningssystem leder näm- ligen till att låntagare ur risksynpunkt finner realt beskattade inde'XIån oför- månliga i jämförelse med nominalt be- skattade penninglån, eftersom osäkerhet uppstår angående kapitalskuldens stor- lek och motsvarande avskrivningsunder- lag. I den mån man för samtliga låne- former och sålunda även för penninglån tillämpar en real beskattningsprincip kommer denna osäkerhet att ytterligare vidgas. Om man därför önskar införa en real beskattningsprincip för samtliga lå- neformer och därmed skapa gynnsamma förutsättningar för uppkomsten av en omfattande indexlånemarknad även på låntagarsidan bör denna princip kombi— neras med en real avskrivningsmetod.

Av vad som tidigare uttalats i denna fråga framgår jämväl att den avskriv- ningsmetod, som i förening med en real princip för beräkning av låntagarnas kapitalkostnader åstadkommer den största säkerheten i fråga om avskriv— ningarnas reala storlek, är den tidigare berörda indexvärdemetoden. Denna me-

tod innebär att avskrivningsunderlaget följer de förändringar i prisnivån, som kan avläsas medelst en allmän prisnivå- index (konsumtionsprisindex) eller allt— så samma index som ligger till grund för ett realt skattesystem.

I den följande framställningen förut- sättes att gällande skattemässiga av- skrivningsregler i görligaste mån bibe- hålles oförändrade utom beträffande reglerna för själva avskrivningsunder— lagets fastställande. Detta kommer på sätt framgår av det följande att omvandlas till nuvärde med hjälp av index, varefter värdeminskningsavdragen beräknas på det vid varje avskrivningstillfälle aktu— ella nuvärdet. Eftersom det i gällande skattelagstiftning finns två olika av- skrivningssystem, planenlig avskrivning och räkenskapsenlig avskrivning, kom- mer de båda systemen att behandlas var för sig.

Om inkomst av jordbruksfastighet be- räknas enligt bokföringsmässiga grun- der äger bestämmelserna om avdrag för värdeminskning av inventarier i för- värvskällan rörelse motsvarande till— lämpning beträffande sådant avdrag i förvärvskällan jordbruksfastighet. Den efterföljande framställningen avser där- för även sistnämnda förvärvskälla.

Enligt gällande rätt innebär den plan- enliga avskrivningen i princip att en tillgångs anskaffningsvärde avskrives med lika stora belopp för varje år av tillgångens beräknade varaktighetstid. Såsom framgår av benämningen skall avskrivningen ske enligt avskrivnings- plan. Denna plan upprättas så, att an- skaffningsvärdet fördelas med lika be-

lopp på det antal år tillgången beräknas vara i bruk. Vanligen brukar man för- fara på det sättet, att i huvudsak lik- artade tillgångar med lika lång beräk- nad förslitningstid sammanföres på en och samma plan.

Även med tillämpning av indexvärde- metoden torde det vara lämpligt att på en och samma plan sammanföra till— gångar med lika lång varaktighetstid, eftersom avskrivningarna för samtliga de å planen upptagna tillgångarna då kan framräknas efter samma procent- sats. Däremot ligger det i sakens natur, att en vis tillgång i kronor räknat inte kan avskrivas med lika stora belopp för varje år av varaktighetstiden utan av- skrivningsbeloppen kommer att variera med hänsyn till indextalens och därmed också avskrivningsunderlagets väx— lingar. Mätta i reala termer kommer däremot avskrivningsbeloppen att un- der hela avskrivningsperioden vara lika stora.

Om en maskin med en varaktighets— tid av fem år anskaffas år 1 för 10 000 kr och prisstegringen i förhållande till närmast föregående års prisnivå under hela perioden är 3 % kommer avskriv- ningsunderlaget och värdeminsknings- avdraget för varje år att uppgå till be- lopp som framgår av nedanstående sam- manställning. I sammanställningen har jämväl angivits — i procent och i kro- nor — summa värdeminskningsavdrag till och med resp. beskattningsår samt det vid varje års utgång oavskrivna rest- värdet. Det förutsättes — liksom i den efterföljande framställningen _ att någon upp- eller nedräkning av avskriv- ningsunderlaget inte äger rum för an— skaffningsåret. Avskrivningsunderlaget för detta år kommer sålunda att mot- svara anskaffningskostnaden.

Av sammanställningen framgår bland annat följande. Om man exempelvis vid utgången av år 4 vill konstatera den

Avskrivnings— Planenliga Summa vm—avdrag Restvärde vm-avdrag t.o.m. resp. besk.år . (7 . k efter 20 % 1 0 l '"

år underlag _ _ (kol. 2—

1 % lkr kol. 5) kol. 1 kol. 2 kol. 3 kol. 4 kol. 5 kol. 6 kol. 7

1 10 000 2 000 20 2 000 80 8 000 2 10 300 2 060 40 4 120 60 6180 3 10 609 2122 60 6 365 40 4 244 4 10 927 2185 80 8 742 20 2185 5 11255 2 251 100 11255 0 0

S :a 10 618

reala storleken av medgivna värde- minskningsavdrag och därefter kvarstå- ende restvärde får man förfara på föl- jande sätt. Avskrivningsunderlaget år 4 är 10 927 kr. Mätt i reala enheter har därå vid årets utgång avskrivits sam- manlagt 80 % eller 8 742 kr. Restvärdet vid utgången av år 4 blir alltså 10 927— 8 742=2 185 kr, vilket belopp motsvarar 20 % av 10 927 kr. Däremot kan man inte — såsom för närvarande sker — företa en motsvarande räkneoperation genom att summera de hittills åtnjutna värdeminskningsavdragen och därefter minska det senast framräknade avskriv- ningsunderlaget med denna summa för att på så sätt utröna hur stort restvärdet är. Om man förfar på detta sätt kommer vid avskrivningsperiodens utgång alltid att kvarstå ett restvärde i kronor räknat. I exemplet ovan skulle detta restvärde vid utgången av år 5 ha uppgått till 637 kr. Att en dylik räkneoperation inte kan ge ett riktigt resultat beror på att penningvärdet inte är fast, utan att detsamma enligt de angivna förutsätt— ningarna varje år sjunker. Värdeminskningsavdraget för varje år måste givetvis anges i kronor för att sedermera kunna upptagas som en av- dragspost på rörelsebilagan. Däremot torde det vid inkomstbeskattningen knappast vara av något intresse att i kronor räknat konstatera summan av

medgivna värdeminskningsavdrag och storleken av därefter kvarstående rest- värde på sätt här ovan angivits. Tillgån- garnas avskrivna och oavskrivna värde torde i stället få kontrolleras med hjälp av procenttal i enlighet med ovanstå- ende uppställning. Det är givetvis av synnerlig vikt att procenttalen blir rik- tiga, så att inte summa värdeminsk- ningsavdrag blir för hög eller för låg. Enligt en dylik »procenttalsmetod» kan man vid utgången av varje beskattnings- år konstatera, hur stor del av avskriv- ningsunderlaget som avskrivits och hur stor del som kvarstår oavskrivet.

Avyttring av inventarier

Om en tillgång avyttras skall enligt gäl- lande bestämmelser hela det belopp som erhålles vid avyttringen upptagas som intäkt av rörelse, medan avdrag får ske för vad som i beskattningsavseende kvarstår oavskrivet av tillgångens an- skaffningsvärde.

Antag att en maskin inköpes år 1 för 10 000 kr, att densamma säljes år 5 för 3000 kr samt att det taxeringsmässiga restvärdet vid försäljningstillfället är 2000 kr, eftersom värdeminskningsav- drag vid tidigare års taxeringar medgi- vits efter 20 % per år med sammanlagt 8 000 kr. Såsom intäkt redovisas då 3 000 kr och såsom avdrag 2 000 kr, var-

igenom en skattepliktig vinst å 1 000 kr uppkommer.

Om motsvarande beräkning Skulle till- lämpas vid en indexreglerad avskriv- ningsmetod torde intäkt, avdrag och vinst i stället böra beräknas på följande sätt under antagande att prisstegringen liksom i de föregående exemplen är 3 % för varje år och att maskinen avskrives med 20 % per år. Såsom intäkt redo- visas fortfarande 3000 kr. Av den här ovan intagna sammanställningen fram- går att avskrivningsunderlaget vid för- säljningstillfället år 5 utgör 11255 kr. Maskinen har tidigare avskrivits med sammanlagt 80 %. Förut vid taxeringen åtnjutna värdeminskningsavdrag upp- går följaktligen till 80 % av 11255 kr eller till 9 004 kr. Det i taxeringshänse- ende oavskrivna värdet är sålunda 11 255—9 004=2251 kr. Enligt vad ti— digare sagts har maskinen sålts för 3 000 kr. Den skattepliktiga vinsten blir följ- aktligen 3 000—2 251=749 kr eller 251 kr lägre än med tillämpning av nuvaran- de regler. Man kan också förenkla räk- neoperationen på så sätt att man endast konstaterar, att maskinen avskrivits med 80 % och att följaktligen 20 % återstår att avskriva i samband med avyttring eller utrangering. Eftersom det vid avyttrings- eller utrangerings- tillfället gällande avskrivningsunderla- get är 11 255 kr skall alltså 20 % därav eller 2 251 kr medges som avdrag.

Om samma maskin under i övrigt ena- handa förutsättningar avyttras för 2 000 kr kommer enligt gällande bestämmel- ser såväl intäkten som avdraget att ut- göra 2 000 kr. Försäljningen kommer sålunda inte att medföra vare sig vinst eller förlust. Om indexvärdemetoden i stället tillämpas skall som intäkt uppta- gas 2000 kr och som avdrag 2251 kr. En skattemässig förlust å 251 kr upp- kommer sålunda.

Beräkning av kvarstående avskriv- ningsunderlag Vid utrangering eller avyttring skall en- ligt gällande bestämmelser anskaffnings- värdet för den utrangerade eller avytt- rade tillgången frånräknas totala an- skaffningsvärdet för de under ett och samma år anskaffade tillgångarna, var- efter värdeminskningsavdrag i fortsätt- ningen beräknas på det kvarstående an- skaffningsvärdet.

Antag att anskaffningsvärdet för samtliga är 2 inköpta maskiner är 20 000 kr, att maskinerna avskrives med 20 % per år under tiden år 2—år 6 samt att en i detta inventariebestånd ingåen- de maskin, som anskaffats för 2 000 kr, utrangeras eller avyttras år 5. För åren 2—4 utgör avskrivningsunderlaget en- ligt nuvarande regler 20 000 kr, varå 20 % eller 4 000 kr avskrives för varje år. För åren 5 och 6 kommer det kvar- stående avskrivningsunderlaget att ut- göra 20 000—2 000=18 000 kr, varå för varje år avskrives 20 % eller 3 600 kr. För år 5 medges dessutom avdrag med 800 kr, motsvarande det oavskrivna vär- det för den utrangerade eller avyttrade maskinen. Räknat i procent av det ur- sprungliga anskaffningsvärdet blir av- skrivningarna för varje år följande: år 2 20%, år 3 20%, år 4 20%, år 5 22 % och år 6 18 %. Restvärdet vid ut- gången av varje år blir alltså resp. 80 %, 60 %, 40 %, 18% och 0% av det ur- sprungliga anskaffningsvärdet. Man kan också förfara på det sättet, att man kon- staterar hur stor del av anskaffnings- värdet resp. — om utrangering eller av- yttring förekommit — det kvarstående anskaffningsvärdet som vid utgången av varje år återstår oavskrivet och på detta sätt utövar kontroll av att de sam- lade avskrivningarna blir riktiga. Ne- danstående sammanställning har upp- rättats enligt den sistnämnda metoden.

Beskattningsår Anskaffn. Avgår an- Kvarstående Restvärde vid värde skaff.värde anskaffn. besk.årets ut- för utrangera- värde gång i % av de eller avytt- kvarstående rade tillgångar anskaffn. värde

2 (anskaffnår) 20 000 — 20 000 80 3 20 000 —— 20 000 60 4 20 000 — 20 000 40 5 20 000 2 000 18 000 20 6 20 000 2 000 18 000 0

En motsvarande uppställning med till- lämpning av indexvärdemetoden skulle

få följande utseende, därvid fortfarande antas att prisstegringen är 3 % per år.

Beskattningsår Avskrivn. Avgår av- Kvarståendet Restvärde vid underlag skrivn.under- avskrivn. besk.årets lag för utran— underlag utgång i % av gerade eller kvarstående avyttrade till- avskrivn. gångar underlag 2 (anskaffnår) 20 000 _— 20 000 80 3 20 600 —— 20 600 60 4 21 218 — 21 218 40 6 21 854 2 185 19 669 20 6 22 510 2 251 20 259 0

Av sammanställningen framgår att det uppräknade avskrivningsunderlaget för åren 5 och 6 minskats med 2185 kr resp. 2251 kr, utgörande för vederbö- rande år det indexreglerade anskaff- ningsvärdet för den år 2 för 2000 kr inköpta och år 5 avyttrade maskinen. Kvarstående avskrivningsunderlag för åren 5 och 6 blir då 19 669 kr resp. 20 259 kr. Värdeminskningsavdragen för resp. år blir följande.

år 2 20 % av 20 000 = 4000 >> 320% » 20600: 4120 >> 4 20 % » 21218 = 4243 » 520% >> 19669: 3934 » 5 oavskrivet värde av utrangerad

eller försåld maskin : 40 % av 2185 = 874 » 620%av 20259: 4052

Summa avdrag 21 223

De i ovanstående sammanställningar intagna siffrorna torde åtminstone i nå- gon mån belysa verkningarna vid en

indexvärdemetod av utrangeringar och avyttringar. I princip skall alltså från det indexreglerade ursprungliga av- skrivningsunderlaget avräknas ett lika- ledes indexreglerat anskaffningsvärde för avgångna inventarier för att man på så sätt skall få fram det kvarstående avskrivningsunderlag, varå värdeminsk— ningsavdrag framdeles skall beräknas. För senare år än det, varunder ut- rangering eller avyttring ägt rum, är det emellertid inte nödvändigt att från det indexreglerade ursprungliga av- skrivningsunderlaget avräkna det index- reglerade värdet för tidigare avgångna inventarier. Det bör sålunda vara be- tydligt enklare att uppskriva det kvar- stående avskrivningsunderlaget från föregående år med den procentuella prisstegring som inträtt. Med utgångs- punkt från tidigare intagen samman- ställning erhålles sålunda det kvarståen-

de avskrivningsunderlaget för år 6 enk- last genom att uppskriva motsvarande avskrivningsunderlag för år 5 med 3 %. Även på detta sätt blir det kvar- stående avskrivningsunderlaget 20 259 kr för år 6.

Avvikelser från värdeminskningsplanen

Hittills har antagits att värdeminsk- ningsavdragen inom planen helt kunnat utnyttjas vid taxeringen. Emellertid finns enligt gällande bestämmelser möj- lighet att uppskjuta värdeminsknings- avdrag enligt planen till senare år. Så kan ske i följande fall.

1) Med hänsyn till rörelsens resultat är den bokförda avskrivningen för visst är mindre än värdeminskningsavdraget enligt planen. Skillnadsbeloppet får då — utöver det »normala» avdraget enligt planen — tillgodonjutas för ett senare år under förutsättning att motsvarande avskrivning då skett i räkenskaperna _(>>jämkat avdrag»).

2) Rörelsen har för visst år utvisat förlust eller alltför ringa överskott, var- för det planenliga värdeminskningsav- draget inte kunnat utnyttjas vid taxe- ringen. Resterande avdrag får då tillgo- donjutas för senare år antingen genom utsträckning i erforderlig mån av pla- nen efter den antagna varaktighetsti— dens slut eller, enligt beslut av taxe- ringsnämnd eller prövningsnämnd, dessförinnan genom särskilt avdrag ut- över det planenliga (»förskjutet av- drag»).

Om dessa bestämmelser skall tillämpas vid en indexreglerad avskrivningsme- tod och om även jämkade eller förskjut- na avdrag skall indexregleras med hän- syn till de förändringar i penningvärdet som inträffat under mellantiden, skulle en dylik indexreglering genomföras på följande sätt.

Det antas att det planenliga värde- minskningsavdraget för år 1 är 20000

kr samt att avdraget inte utnyttjas till mer än hälften eller sålunda med 10 000 kr. Resterande 10000 kr äger sålunda den skattskyldige i framtiden åtnjuta. Om det antas att det resterande avdra- get utnyttjas år 5 kommer avdrag då att medges med 11255 kr, om index varje år stigit med 3 %. En jämkning av värdeminskningsavdraget för år 1 kom- mer sålunda i detta fall att medföra, att den skattskyldige i kronOr räknat under avskrivningsperioden erhåller värde- minskningsavdrag med ett sammanlagt belopp, som med 1 255 kr överstiger vad han skulle ha erhållit i värdeminsk- ningsavdrag, om det planenliga avdra- get för år 1 blivit helt utnyttjat för samma år.

Enligt gällande bestämmelser kan jämkning av värdeminskningsavdrag äga rum endast under förutsättning att den skattskyldige företer utredning om hur mycket som i kronor räknat kvar- står i beskattningsavseende oavskrivet av anskaffningsvärdet. Av de nuvaran- de avskrivningsplanerna kan utan svå- righet utläsas hur stort restvärdet är. Om emellertid en indexvärdemetod an— vändes kan den skattskyldige inte före- bringa någon utredning i berörda av— seende, eftersom såväl avskrivningsun- derlaget som avskrivningarna och rest— värdena fortlöpande ändras som följd av förändringarna i penningvärdet. Däremot kan genom procenttal marke- ras huru stor del av avskrivningsunder- laget som vid varje beskattningsårs ut- gång kvarstår oaVSkrivet.

Antag att maskiner inköpes år 1 för 10000 kr, att desamma planenligt skall avskrivas med 20 % per år, att det plan- enliga avdraget för år 1 ä 2 000 kr en- dast utnyttjas med 1 000 kr, att resteran- de avdrag utnyttjas år 5 samt att index- stegringen är 3% per år. En värde- minskningsplan för hela femårsperio- den torde då få följande utseende.

Beskattn.år Avskrivn. underlag

10 000 10 300 10 609 10 927 11255

=":th—

Utnyttjat avdrag inom planen lcke utnyttjat avdrag

Extra avdrag svarande mot tidigare icke åtnjutna avdrag

Avdrag vid taxeringen

Vid resp. beskattningsårs utgång kvarstående restvärde i procent av gällande avskrivnings- underlag

Man kan emellertid ifrågasätta, om man vid tillämpning av indexvärdeme- toden överhuvudtaget bör tillåta jämk- ning eller förskjutning av värdeminsk- ningsavdrag. Beträffande jämkningsför— farandet skall jämkning enligt gällande bestämmelser ske i överensstämmelse med räkenskaperna. Vid tillämpning av indexvärdemetoden går emellertid det- ta samband förlorat, såvida inte ändring sker av gällande regler för bokförings— mässig värdering av anläggningstillgån- gar. En dylik ändring skulle innebära att anläggningstillgångar finge uppskri- vas, vilket emellertid kommer att med- föra ett alltför genomgripande avsteg från hävdvunna balansvärderingsprin- ciper. I fråga om rätten att framdeles åtnjuta ett förskjutet avdrag torde den— na rätt delvis ha förlorat i betydelse efter tillkomsten av förordningen om rätt till förlustutjämning vid taxering för inkomst. Det bör emellertid erinras om att rätten till förlustavdrag enligt nämnda förordning bortfaller, om för- lusten för förluståret inte uppgår till 1000 kr. Dessa frågor torde närmare böra övervägas. I detta sammanhang må erinras om att jämkning eller förskjut- ning av värdeminskningsavdrag för byggnad författningsenligt inte kan äga rum.

Värdeminskningsavdrag enligt plan är 1 år 2 år 3 år 4 år 5

2 000 2 060 2122 2 185 2 251 1000 2 060 2 122 2 185 2 251

1 000

1 125 1 000 2 060 2 122 2 185 3 376

90% 70% 50% 30% 0%

Vad angår frågan om indexreglering av jämkade eller förskjutna avdrag kan framhållas följande.Indexvärdemetoden innebär att det planenliga avdraget för visst år skall motsvara detta års värde- minskning, beräknad i samma års pen- ningvärde. Härav bör då följa att om avdraget inte utnyttjas för det år, under vilket värdeminskningen ägt rum, utan förlägges till ett senare år, skall det jämkade eller förskjutna avdraget be- räknas i det förstnämnda årets pen- ningvärde. Slutsatsen skulle alltså bli att någon indexreglering av jämkade el- ler förskjutna avdrag inte bör komma till stånd. I den senast intagna samman- ställningen skall då det extra avdrag, som svarar mot tidigare inte åtnjutna avdrag, för år 5 upptagas till 1000 kr och inte till 1 125 kr. Som stöd för upp- fattningen att jämkade eller förskjutna avdrag inte bör indexregleras kan ytter- ligare anföras, att jämkning och för- skjutning av värdeminskningsavdrag endast är en metod bland många att för- skjuta inkomstbeskattningen från ett år till ett annat och att det därför inte finns anledning att indexreglera just denna metod.

Förutom då värdeminskningsavdrag vid taxeringen jämkas eller förskjutes enligt exemplen ovan får enligt gällan-

de rätt avvikelse från den uppgjorda värdeminskningsplanen äga rum jämväl i följande fall:

a) då värdet av tillgång nedgått avse- värt mer än som motsvarar samman— lagda beloppet av tidigare verkställda och på det aktuella beskattningsåret be- löpande avdrag;

b) då ett särskilt högt pris eller eljest en särskilt hög kostnad för viss tillgång betingats därav att den skolat utnytt- jas för ett särskilt arbetstillfälle eller för en tillfällig konjunktur eller av annan liknande omständighet.

Även i dessa båda fall har alltså möj- lighet beretts att erhålla högre värde- minskningsavdrag än det planenliga. Genom dessa extra avdrag får emeller- tid i fallet a) det taxeringsmässiga rest- värdet å tillgången inte nedbringas till lägre belopp än dess bokförda värde och i fallet b) får s.k. överprisavdrag inte godkännas vid taxeringen om inte mot- svarande avskrivning skett i räkenska- perna.

Vad först angår fallet a) — värdet av tillgång har nedgått avsevärt mer än som motsvarar summan av tidigare verkställda och på det aktuella beskatt- ningsåret belöpande avdrag — antas att maskinen enligt sammanställningen å sid. 450 vid utgången av år 3 har ett värde av endast 3000 kr. Av samman- ställningen framgår att dess restvärde vid samma tidpunkt uppgår till 4 244 kr eller 40 % av gällande avskrivningsun- derlag. Utöver det planenliga avdraget för år 3 å 2 122 kr bör alltså den skatt- skyldige medges ett extra avdrag å 4 244 —3 000=1 244 kr. Om så sker uppgår sammanlagda värdeminskningsavdraget för år 3 till 2 122+1 244=3 366 kr eller 32 % (31,7 %) av gällande avskrivnings- underlag. Därefter har värdeminsk- ningsavdrag åtnjutits med (20+20+32 =) 72 % av avskrivningsunderlaget, varefter 28 % återstår oavskrivet. Detta

restvärde fördelas med 20 % eller 2 185 kr på år 4 (enligt planen) och med res- terande 8 % eller 900 kr (8 % av 11 255 kr) på år 5. Sammanlagt har därefter värdeminskningsavdrag åtnjutits med 2 000+2 060+3 366+2 185+900=10 511 kr mot 10 618 kr enligt den åberopade sammanställningen. Denna bestämmelse torde mera sällan tillämpas i praktiken, eftersom det föreligger svårigheter att förebringa erforderlig utredning om in— träffad värdenedgång. Vid stigande in- dex kommer tydligen indexvärdemeto- den att åstadkomma att tillämpningen av bestämmelsen i fråga knappast blir aktuell. Man synes kunna ifrågasätta om extra avdrag på grund av prisfall över- huvudtaget bör medges vid tillämpning av indexvärdemetoden, eftersom värde- minskningsplanen är uppgjord i realer och ett prisfall därför inte motiverar något extra avdrag.

Beträffande fallet b) — överprisav- drag — torde någon komplikation inte behöva uppstå vid en indexreglerad av- skrivningsmetod, eftersom överpriset omedelbart kan avskrivas. De planenliga avdragen beräknas därefter på kvarstå- ende värde, som indexregleras på van- ligt sätt. Om ett överpris av 5000 kr ingår i ett anskaffningsvärde å 20000 kr för inventarier, som inköpts år 2, skulle avskrivningsförfarandet bli föl- jande, om det liksom tidigare antas att avskrivningsperioden är fem år och att prisstegringen är 3 % per år. För år 2 avskrives 5 000+20 % av 15 000=8 000 kr, för år 3 20% av 15 450=3090 kr, för år 4 20 % av 15 914=3183 kr, för år 5 20 % av 16 391=3 278 kr samt för år 6 20 % av 16 882=3 376 kr. De sam- manlagda avskrivningarna uppgår allt- så till 20 927 kr. Om överprisavdrag inte medgivits utan avskrivning varje år verkställts med 20% av gällande av- skrivningsunderlag skulle summa av- skrivningar i stället ha utgjort 21 236 kr.

Vid stigande index kommer uppenbar- ligen indexvärdemetoden att minska be- tydelsen av överprisavdrag, medan där- emot en dylik avskrivningsmetod vid fallande index kommer att öka betydel- sen av sådant avdrag. Om index faller och priserna sålunda sjunker torde emellertid frågan om överprisavdrag en- dast sällan komma att aktualiseras. Planenlig avskrivning innebär i prin- cip inte att de taxeringsmässiga av- skrivningarna skall överensstämma med de bokföringsmässiga. Vid avvikelse från värdeminskningsplanen fordras dock i regel att överensstämmelse råder mellan de vid taxeringen yrkade och de i räkenskaperna gjorda avskrivning- arna. Såsom exempel kan nämnas att rätt till jämkning av planenliga värde- minskningsavdrag föreligger endast om såväl det tidigare lägre som det efter- följande högre avdraget är i överens- stämmelse med räkenskaperna. Likaså är rätten till överprisavdrag beroende av om motsvarande avskrivning skett i räkenskaperna. Även i andra fall finns regler uppställda av innebörd att den taxeringsmässiga avskrivningen blir be- roende av den bokförda. Enligt gällan- de bestämmelser i bokföringslagen och andra författningar får anläggningstill- gångar inte upptagas till högre belopp än som motsvarar kostnaderna för deras anskaffning eller tillverkning. Någon uppskrivning i anledning av fallande penningvärde och höjd återanskaff- ningskostnad är sålunda inte medgiven. I den mån en indexvärdemetod tilläm- pas vid beskattningen kan därför de taxeringsmässiga avskrivningarna inte överensstämma med de bokföringsmäs- siga, om nuvarande principer för värde— ring av anläggningstillgångar bibehålles.

Fallande index I den föregående framställningen har genomgående antagits att index hela ti-

den stigit. Då det kan vara av intresse att utröna hur indexvärdemetoden kan komma att verka vid fallande index har i tablå B 1:1 intagits en värdeminsknings- plan med exempel härpå. Tablån ut- göres av en vanlig värdeminskningsplan enligt formulär nr 8 b. Av blankettfor- mulärets uppställning framgår att for- muläret vid en indexreglerad avskriv- ningsmetod kräver genomgripande om- arbetningar och kompletteringar i olika avseenden.

Det förutsättes i exemplet att fråga är om maskiner som anskaffats under åren 1, 2 och 3 för resp. 10 000, 20 000 och 30 000 kr. Samtliga maskiner har en beräknad varaktighetstid av fem år, var- för planenlig avskrivning varje år sker med 20 % av det för året gällande av- skrivningsunderlaget. Beträffande de år 1 för 10000 kr anskaffade maskinerna kan det planenliga värdeminskningsav- draget för samma år, 2000 kr, endast utnyttjas till ett belopp av 1 000 kr. Res- terande avdrag, 1 000 kr, utnyttjas — utan indexreglering — för år 5. I fråga om de år 2 för 20 000 kr anskaffade ma- skinerna avyttras år 5 för 500 kr en maskin som inköpts för 2 000 kr. Slut- ligen avyttras år 7 för 6 000 kr hela det år 3 för 30 000 kr anskaffade maskinbe- ståndet. Indexutvecklingen förutsättes vara följande: år 2 stiger index med 3 % och år 3 med ytterligare 3 %, år 4 är index oförändrat, år 5 faller index med 3 % och åren 6 och 7 med ytterligare 3 % varje år.

Med hänsyn till vad tidigare anförts torde några närmare kommentarer rö- rande de i värdeminskningsplanen in— tagna siffrorna inte vara erforderliga. Följande må dock framhållas. Av den upprättade värdeminskningsplanen framgår att värdeminskningsavdrag sammanlagt medgivits med 10 362 kr för de år 1 för 10 000 kr anskaffade maski- nerna, med 20 125 kr för de år 2 för

pung.. för vltdemlndmtng &

Han m värdarnlmknlmvflmg. Avdrag m.— nu llrågavanmda sul-damma.- mum mer 20 mma manx. (enl. A »:7) ha.. Föregående a, kr. .

Tablå B lll

A. Befattning av vårdemlnsknlngsavdrag. nur

* & emlnlngvim.

utredning törellgger om anskaflnlngsvardet.

tillaga: mm;.» |tyl|d varje ar. Slnldld bllqga lämna: lör vm. grupp av ullgangur. för vilken samma unkrtvntng-prncanl tillämpa. s- vum upptpn.1. 3.)

I ' 3

4

5 * 6 7

u. mmm.. 4, L)

ning-1616. ( .un. mu." napp-n .nu. | 001 :) lv,

Vdrd'mlmkningsavdrag enligt planen vid taxeringen nu nedan

angivna beslut!—Ingår (upplyln. ! tamt upplysta. $ xx. I. 1 och 5) nor

Dnm-n Etc um"- avdrag hur w bnlow .nu ur pw

19.1... 120 e. 20

192. ..

19__ 19, $,...

19 .. 19”. t!”". 19

.:.- - njuta

Gun-utr- uv— l uvvimuum- 1 nu val av nu- * [l:-'tilnlngnlrdu | I |.” 433." .....

buk-tta ,. . året ut— "75 * drag

loooQ 10390. . 106. 10609 10201

vzooo

__2 0000 _ 20.699. 20600 1998:

..IQ IOOO , 20 3000 .

50...5304.. _. 70 1426 .. nomen

20 4000 .. %. 40...8240 . 60.12350 62 15.385 003181

' 293 _"fsöö.

20 6000 . 40.12900 60 11460

802552 ._ " i"

00 21380 5'4'76

2000

6060 *12242-12242 _11475

Sununu ! avdra 28941 ? l ;

2. (ma avdrag. mma. mtl :. (no avdrag mmm-tva ...... . upglwl "Marc: ;) . .

4, Amur mm avdrag ul. all-skild undran.. NL nr !. Mm lldruq mv ”utan: und-r ;. 1! larm. ! )

lutning-avdrag vld taxeringen.

1. Utnytunl valduminxkninwvdrag mm pun-n mum umm undo! !: 2 .......

'. kn Mniulne avdra. . nu eller '

i.: nummu- Urdu: mL plan-n

1000 . 6060 *12242 12242 11475

[ ,

% gr,—mammi"... Jun—, 1

9134

,(wlythlxhl) .

|||. läten-laperm bokförda avskrlvnlnoar löv I denna plan upp- . . _ __

........... L

lugna unga-mr . . . .

B. Uppglt'ter rörande värdemlnsknlng, när utredning e] töre- llgger om anskaffnlngsvdrdet.

|Du-nam a_n nnan-mig. mom Mr » nu ifylla nanm-vu Mån 0 unit : I'm—MJ den mån nu är aning. lurig. upnnhnr man t'.)

Mm av mur-ann, yrka: (.. upplysta 5 n. : u(h 4): ; a bokförda värdet kr. att.! med

1000> 6060 212242 12242 12774

1 _ '? IV Ffa!

:) inklusive beloppen i kol. 5 och 6 . .____., D. I denna bilaga radovlsnde

lgangcr ' är bokförda &

_ _ konto, vilket | sammandrag har tö nde utseende för beskattningsåret:

C. Särskilda uppgifter om tönlljnlng

| duu uppginor mm:... lav-btw" (därmed lknllln annu. lvyttrin. eller

lerat

Mi anhivila. Sham avyttring rum edi läck-numid- av .linninl limo:- ulmln ion :kmkyldln- real-a. m n-

och utrangering under beskattnlngsdret.

Winning) " |"!ng av m » and uv ler-mi... av suaa ull-An. lui-lam ' .a nur-km arm-uk. .u- uv en mus- unu— mm.... Ilan. nom ; uma-n uni-mu lvl-, änn nu. |||—An..»- nu una-und- uv ren!-ou lov en

om: ; man Fönåljnlngar' lamm.-gu! .

| * 2 1 J _ 4 5 f i | 7 l | 9

Verde lll igt index kr.

Mmm kummin.

raw mum lv” 3)

Em

l . . , . l man vid m.. ; va mammon - , vu vud ' "man: ""gå?" . long:—mm." ! .,.., M Wi- vcr » r. . |". ("”;—I,, (lol. 7— tal. i) | "”'!" ""'"" (kaL 4 _- w. ;)

”du. nu) (vvrlnn- 9)

pl .rund " m- '

' som Garn-ul-

vm :. &. Indirekt aukrlvnlng (d. v.|. genom avsättning av.

.,.,lhukin......

lr 5 1998

(vwlym- '! (”Tull-:l.

500' (604 % av (40 % av _

Har avdrag ; llrdgavarunde muahh tldlgar- mdglvlt: vid beskatt— ningen matt llllm belopp du enligt rikemkapemal Svar: Dömd dellna låga huvan: lakande. med vilket belopp har avdraget Multi" avdraget enligt tikar-kupor")

år?

bold komun'lmu) ' 47.6 av

skrivning,. ller lömyclutond) rm avskrivningarna krtdtttral: . _ vilket kontot sammandrag har

(an..; i.u-ing) nd. utseende 'är bakuttnlngsårel:

Debe! Kredit Utrangering" . InsJM'. . - - - Avslttn. under am

åts]. . & kol '

Utg. bal.

20 000 kr anskaffade maskinerna och med 28 941 kr för de år 3 för 30 000 kr anskaffade maskinerna. Indexvärdeme- toden kommer alltså i förevarande ex- empel beträffande de under åren 1 och '2 anskaffade maskinerna att i kronor räknat ställa sig något gynnsammare än vad fallet blir med nuvarande avskriv- ningsregler. Däremot blir indexvärde- metoden ogynnsammare för de år 3 an- skaffade maskinerna.

I jämförelse med avskrivning på det framtida återanskaffningsvårdet eller sålunda det vid avskrivningsperiodens utgång gällande avskrivningsunderlaget —— utgörande resp. 10291, 19 383 och 27380 kr — är. indexvärdemetoden i föreliggande exempel gynnsammare, eftersom summan av medgivna värde- minskningsavdrag genomgående över- stiger de sålunda angivna beloppen. Det- ta beror på att avskrivningsunderlaget för de tidigare åren i samtliga fall är högre än avskrivningsunderlaget under periodens sista år.

Vid stigande index inträffar med till- lämpning av indexvärdemetoden det förhållandet att summa värdeminsk- ningsavdrag under perioden understi- ger återanskaffningsvärdet vid perio- dens utgång. Lika litet som skillnadsbe- loppet i detta fall medges till avdrag bör vid fallande index den omständigheten att summa värdeminskningsavdrag över- stiger återanskaffningsvärdet vid perio- dens utgång medföra att skillnadsbelop- pet blir föremål för beskattning genom eftertaxering eller på annat sätt.

De i kol. 4a — »Summa t.o.m. be- skattningsåret utnyttjade avdrag» — an- givna krontalen torde i beskattningshän- ' seende 'i allmänhet inte få någon be- tydelse annat än för kontroll. Summan av de i denna kolumn och de i kol. 7 angivna krontalen skall nämligen över- ensstämma med gällande avskrivnings- underlag på samma rad i kol. 1. Inte hel-

ler de i kol. 7 i krontal angivna rest- värdena torde ha något större intresse vid inkomstbeskattningen, eftersom des— sa restvärden inte motsvarar vad som vid tillämpning av indexvärdemetoden återstår oavskrivet av det avskrivnings- underlag, som med hänsyn till prissteg- ring eller prisfall kan komma att fast- ställas för ett kommande år. Däremot torde det för varje beskattningsår an- givna restvärdet få anses motsvara det värde, vartill inventarierna vid en in- dexvärdemetod bör upptagas vid för— mögenhetsbcskattningen.

Sammanfattning Av den föregående framställningen jäm-

, te däri återgivna exempel torde kunna

utläsas att en indexreglerad avskriv- ningsmetod, som i övrigt i princip är av- sedd att överensstämma med den nuva- rande planenliga, kommer att vålla be- tydande svårigheter i tillämpningen. Så- lunda kommer avskrivningsunderlaget i kronor räknat att växla under avskriv- ningsperioden, vilket gör att en om- räkning av detta underlag troligen var- je år måste äga rum. Som följd härav kommer även värdeminskningsavdragen --— även om de ligger helt inom planen -—7— att ändras från år till år. Detta gör- att man inte _ såsom för närvarande.—— genom en enkel räkneoperation kan konstatera, att ett visst belopp blivit av- skrivet på ett hela tiden oförändrat ur- sprungligt anskaffningsvärde och att därför ett visst restbelopp återstår att avskriva. Kontrollen av att en värde- minskningsplan är riktigt upprättad kommer därför att i hög grad försvåras om en indexvärdemetod tillämpas. Den enda kontroll som i förevarande avse- ende torde kunna utövas är att genom procenttal eller på liknande sätt kon- statera, att ett visst års anskaffnings- värde mätt i reala termer vid en viss tidpunkt blivit avskrivet med exempel-

vis 40 % och att därför 60 % av samma anskaffningsvärde återstår att avskriva. I stället för att såsom nu kontrollera riktigheten av vissa i kronor angivna tal skulle man sålunda få kontrollera att vissa procenttal blivit riktigt uträknade. En dylik kontroll blir säkerligen i all- mänhet ganska omständlig och besvär- lig. Om ett under visst är anskaffat in- ventariebestånd inte undergår några förändringar och om värdeminsknings- avdragen under hela avskrivningsperio- den håller sig inom planen torde visser- ligen procentberäkningen bli förhållan- devis enkel. Däremot torde komplikatio- ner uppkomma till följd av utrangerin- gar eller försäljningar samt vid avvikel- ser från värdeminskningsplanen. Om av- skrivningsperioden är lång, exempelvis 10——20 år, och om förut angivna förete- elser blir talrikt förekommande torde beräkningarna kunna bli ganska inveck— lade.

Då indexvärdemetoden vid fallande penningvärde innebär en obestridlig fördel för de skattskyldiga i jämförelse med nu gällande bestämmelser bör stränga krav på redovisningens klarhet och noggrannhet kunna uppställas. Om dessa krav ej uppfylles bör den skatt- skyldige kunna berövas rätten att få tillämpa indexreglerad avskrivnings- metod. På så sätt skulle det merarbete, som indexvärdemetoden kommer att förorsaka, till stor del kunna läggas på de skattskyldiga.

Det kan tänkas att indexvärdemetoden skulle kunna ge upphov till en del för- faranden i syfte att göra obehöriga skattevinster. För en skattskyldig, som spekulerar i fallande penningvärde och stigande priser, kan det sålunda ligga nära till hands att utsträcka avskriv- ningsperioden. så mycket som möjligt och sålunda yrka värdeminskningsav- drag efter en lägre procentsats än som motsvarar den beräknade varaktighets-

tiden för att på så sätt i kronor räknat få värdeminskningsdrag med högre be- lopp än som eljest skulle ha blivit fal- let. Eftersom dessa kronor successivt minskar i värde torde emellertid ett dy- likt förfaringssätt i realiteten inte vara till någon fördel.

Slutligen bör framhållas att en index- reglerad avskrivningsmetod innebär en så genomgripande omvandling av gäl- lande och hävdvunna principer för av- skrivningsförfarandet, att hela denna fråga bör bli föremål för en betydligt mera ingående och allsidig utredning än som här kunnat verkställas. En dylik utredning torde böra anförtros åt sär- skilt utsedda sakkunniga.

4.3 Räkenskapsenlig avskrivning enligt indexvärdemetoden

Det utmärkande för den räkenskapsen- liga avskrivningen enligt gällande rätt är att värdeminskningsavdragen vid taxeringen skall överensstämma med de i räkenskaperna gjorda avskrivning- arna samt att inventariernas taxerings- mässiga restvärde och deras bokförda värde som följd härav skall vara det— samma. Med tillämpning av indexvärde— metoden kan denna överensstämmelse mellan den bokföringsmässiga och den taxeringsmässiga avskrivningen inte upprätthållas såvida inte gällande regler för värdering av anläggningstillgångar får undergå radikala förändringar.

För räkenskapsenlig avskrivning er- fordras inga värdeminskningsplaner. De uppgifter som i förevarande avseen— de skall lämnas till taxeringen intas i stället under rubriken »Uppgifter om avskrivning å maskiner och andra in- ventarier för stadigvarande bruk i rö- relsen» antingen å rörelsebilaga enligt formulär nr 8 a eller _ beträffande aktiebolag och andra juridiska personer _ å huvudblankett enligt formulär 1 b.

Maskiner anskaffade år 2

Maskiner anskaffade år 1

År 1 Anskaffn.värde Anskaffn.värdc Under besk.året har inventarier, enl. index enl. index som vid årets slut fortfarande till- hörde rörelsen, anskaffats för 10000 10 000 »— 70 % därav 7 000 7 000 (70 %) —- avskrivn. 3 000 3 000 (30 %) —— År 2 Anskaffn.värde Anskaffn.värde enl. index enl. index Inventariernas ingående skattemäs— siga värde 7 000 10 300 20 000 Indextillägg: + 3 % av ing. värdet 210 Under besk.året har inventarier, som vid årets slut fortfarade till- hörde rörelsen, anskaffats för 20000 Summa 27 210 70 % därav 19 047 5047 (49 %) 14000 (70 %) avskrivn. 8163 2163 (21 %) 6000 (30 %) År 3 Anskaffn.värde Anskaffnyärde enl. index enl. index lnventariernas ingående skattemäs- siga värde 19 047 10 609 20 600 Indextillägg: + 3 % av ing. värd—et 571 Summa 19618 70 % därav 13 733 3639 (34,3 %) 10 094 (49 %) avskrivn. 5885 1559 (14,7 %) 4326 (21 %)

Tillämpning av den s. k. 30-regeln För tillämpning av den s.k. 30-regeln (alternativ 1) erfordras enligt gällande bestämmelser endast uppgifter om in- ventariernas bokförda värde vid beskatt- ningsårets ingång samt om sådana un- der beskattningsåret nytillkomna inven- tarier som vid årets utgång fortfarande tillhörde rörelsen. Summan av dessa båda poster benämnes avskrivningsun- derlaget. 30-regeln, vilken tillika utgör huvudregeln för den räkenskapsenliga avskrivningen, innebär som bekant att avdrag för varje år får åtnjutas med högst 30 % av avskrivningsunderlaget. Om en indexvärdemetod skall tilläm- pas är det tydligt att en omräkning av avskrivningsunderlaget på ett eller an- nat sätt måste äga rum. Vid den planen— liga avskrivningen har denna omräk- ning enligt vad som framgår av före- gående avsnitt verkställts på så sätt, att

närmast föregående års avskrivningsun- derlag för varje anskaffningsår upp- el- ler nedräknats med ett tal som motsva- rat prisstegringen eller prisfallet under beskattningsåret. Vid en räkenskapsen- lig indexreglerad avskrivningsmetod torde det inte vara nödvändigt att spe- cificera avskrivningsunderlaget för var- je anskaffningsår utan hela det ingå- ende bokförda värdet —— som avser samtliga inventarier — kan omräknas med hjälp av det tal som anger prisut- vecklingen, varefter till det sålunda om- räknade värdet i förekommande fall läg- ges den faktiska anskaffningskostnaden för sådana under det aktuella beskatt— ningsåret inköpta inventarier som vid årets utgång fortfarande tillhör rörel- sen. Liksom tidigare förutsättes att sist— nämnda kostnad under anskaffningsåret (det aktuella beskattningsåret) inte un- dergår någon förändring.

Det sagda må belysas genom ett ex- empel. En företagare inköper år 1 ma- skiner för 10 000 kr och år 2 för 20 000 kr. En prisstegring av 3 % förutsättes inträda varje år. Med tillämpning i hu— vudsak av nuvarande blankettformulär och med en särskild rubrik för angivan- de av prisstegring eller prisfall skulle ifrågavarande uppgifter för beskatt- ningsåren 1—3 få följande utseende (vänster kolumn på sid 460), därvid jämväl avskrivningen för resp. år an- givits.

För kontroll av att beräkningarna en- ligt blankettformuläret är riktiga har vid sidan härav i höger kolumn gjorts vissa uträkningar enligt följande. Med en prisstegring av 3 % per år stiger an- skaffningsvärdet för de år 1 inköpta maskinerna till 10 300 kr år 2 och till 10 609 kr år 3. För de år 2 inköpta ma- skinerna stiger anskaffningsvärdet till 20600 kr år 3. Vid tillämpning av 30- regeln sker avskrivning efter följande procentsatser: för de år 1 anskaffade maskinerna med 30 % år 1, med 21 % år 2 och med 14,7 % år 3 samt för de år 2 anskaffade maskinerna med 30 % år 2 och med 21 % år 3, allt räknat på anskaffningsvärdet för varje beskatt- ningsår. Vid utgången av år 2 skall allt- så restvärdet för de år 1 anskaffade ma- skinerna uppgå till 100—(30+21) = 49 % av gällande anskaffningsvärde, 10 300 kr, eller sålunda till 5 047 kr och restvärdet för de år 2 anskaffade ma- skinerna till 100—30:70 % av gällande anskaffningsvärde, 20000 kr, eller så- lunda till 14000 kr. Sammanlagt skall alltså restvärdet vid utgången av år 2 utgöra 5047+14 000=19 047 kr, vilket överensstämmer med den enligt blan- kettformuläret gjorda beräkningen. Vid utgången av år 3 skall restvärdet för de år 1 anskaffade maskinerna uppgå till 100—(30+21+14,7) =34,3 % av gällan- de anskaffningsvärde, 10609 kr, eller

sålunda till 3 639 kr och restvärdet för de år 2 anskaffade maskinerna till 100— (30+21) =49 % av gällande anskaff— ningsvärde, 20 600 kr, eller sålunda till 10 094 kr. Sammanlagt skall alltså rest- värdet vid utgången av år 3 utgöra 3 639 + 10 094 = 13 733 kr, vilket också är i överensstämmelse med den beräkning som framkommer enligt blankettformu- läret.

Om en under det aktuella beskatt- ningsåret anskaffad tillgång avyttrats, förlorats eller utrangerats under samma år erhålles ett omedelbart avdrag för tillgångens anskaffningsvärde, Vad som influtit vid försäljning av tillgången el- ler i form av försäkringsersättning för densamma skall redovisas som intäkt. Dessa bestämmelser torde inte behöva vålla några svårigheter om indexvärde- metoden användes.

Om en före det aktuella beskattnings- årets ingång anskaffad tillgång under året avyttrats eller försäkringsersättning utgått för förlorad sådan tillgång åtnju- tes en extra avskrivning med belopp motsvarande köpeskillingen eller för- säkringsersättningen. Denna avskriv- ning — som endast får göras i deklara- tionen för det aktuella beskattnings- året men inte senare —— sker på så sätt att avskrivningsunderlaget enligt 30- regeln minskas med belopp motsvaran- de den i anledning av avyttringen eller försäkringsfallet uppburna ersättning- en. De i förevarande avseende gällande bestämmelserna innebär tillämpning av den s. k. nettometoden och torde vid en indexreglerad avskrivningsmetod inte heller behöva föranleda några komplika- tioner.

Följande exempel belyser nettometo- dens innebörd vid en räkenskapsenlig indexreglerad avskrivning. Det förut- sättes att fråga är om samma maskiner som tidigare. Av dessa maskiner avytt- ras år 4 för 400 kr en är 1 för 1 000 kr

År 4 Inventariernas ingående skatte- mässiga värde 13 733 Indextillägg: + 3 % av ing. värdet 412 Summa 14 145 Avgår: Ersättning för under besk.året avyttrade eller förlorade inven- tarier, som anskaffats före besk.årets ingång 400 Rest 13 745 70 % därav 9621 avskrivn. 400 + 4124 = 4524

inköpt maskin. Prisstegringen antas fortfarande vara 3 % per år. För be- räkning av det lägsta värde, till vilket avskrivning enligt 30-regeln kan ske, kommer då följande uppgifter (ovan till vänster) att intagas i deklarationen.

För kontroll av att beräkningarna enligt blankettformuläret blivit riktiga har vid sidan härav (ovan till höger) gjorts följande uträkningar. Med en pris- stegring av 3 % stiger gällande an- skaffningsvärde för de år 1 inköpta ma- skinerna från 10 609 kr år 3 till 10 927 kr år 4 och gällande anskaffningsvärde för de år 2 inköpta maskinerna från 20 600 kr år 3 till 21218 kr år 4. Med tillämpning av 30-rege1n har de år 2 anskaffade maskinerna för år 4 avskri- vits med 14,7 %. Räknat i kronor av gällande anskaffningsvärde, 21218 kr, motsvarar denna avskrivning 3 119 kr. Summa avskrivningar för år 4 utgör 14 145—9 621=4 524 kr. Alltså måste 4 524—3 119=1 405 kr därav belöpa på de år 1 anskaffade maskinerna. Sist- nämnda belopp motsvarar 12,85% av det för dessa maskiner gällande an- skaffningsvärdet, 10 927 kr. De år 1 an- skaffade maskinerna har därefter av- skrivits med 30+21+14,7+12,85=

Maskiner anskaffade år 2

Anskaffn.värdc cnl. index

Maskiner anskaffade år 1

Anskaffnvärde enl. index

10927 21218

2344 (21.45 %) 7277 (34.3 %)

400 + 1005 = = 1405 (12.85 %)

3119 (14,7 %)

78,55 %, varför restvärdet uppgår till 100—78,55=21,45 % av gällande an- skaffningsvärde eller sålunda till 2344 kr. För de år 2 anskaffade maskinerna har avskrivning skett med 30+21+14,7 =65,7 %, varför restvärdet utgör 100—— 65,7 =”34,3 % av gällande anskaffnings- värde eller sålunda 7 277 kr. Samman- lagt skall alltså restvärdet för hela det kvarvarande maskinbeståndet uppgå till 2344+7 277=9 621 kr, vilket är i överensstämmelse med den beräkning som framkommer enligt blankettformu- lärel.

Innan kompletteringsregeln behandlas kommer här nedan att verkställas beräk- ning av det högsta värde, till vilket ma- skinerna vid utgången av år 5 får av- skrivas, för att det skall kunna utrönas huruvida 30-regeln eller kompletterings- regeln för resp. år är den ur beskatt— ningssynpunkt fördelaktigaste. Index- stegringen antas fortfarande vara 3 % per år.

Årö

Inventariernas ingående skattemäs- siga värdc 9621 lndextillägg: + 3 % av ing. värdet 289

Summa 9 910 70 % därav 6 937 avskrivn. 2 973

Tillämpning au kompletteringsregelnI _ Den s.k. 30-regeln leder såsom sådan teoretiskt aldrig till fulfävskrivning, varjämte den inte heller medger av- drag vi-d utrangering eller försäljning av tidigare anskaffade maskiner. Med hänsyn härtill har en särskild kom- plelleringsregel (alternativ 2) upp- ställts. Denna innebär att det taxerings-

mässiga restvärdet inte behöver uppta-j gas till högre belopp än som motsvarar en avskrivning för helt år räknat med 20 %" å de inventarier, som vid utgån- gen avdet aktuella beskattningsåret fort- farande tillhörde rörelsen. Komplette- ringsrcgcln kan åskådliggöras med föl- jande exempel, därvid antas att det ak- tuella beskattningsåret är år 4 samt att anskaffningskostnaden —'ulan medräk- nande av anskaffningskostnaden för in— ventarier som tidigare försålts eller ut- rangerats —-— för nedan angivna år'upp- gått till följande belopp:

årl4> "*t0'000 kr 80 % därav : 8000 kr » 3 20 000 » 60 % » = 12 000_». *» 2 15000 _» 40 %, » = 6000 _» » 1 20 000 >> 20 % » = 4000 »

Summa 30 000 kr

I exemplet får alltså inventarierna av- skrivas med så stort belopp att'restvär- det därefter utgör 30 000 kr.

Av ovanstående torde framgå .att kompletteringsregeln möjliggör avskriv- ning på fem år och tillika full avskriv- ning för avgångna inventarier. Den får därför särskild betydelse dels då inven- '

tarica'nskaffningarna sker ojämnt och dels då försäljningar eller utrangeringar av relativt nyanskaffade inventarier verkställts. I andra fall — och främst då anskaffningskostnaden på grund av ex- pansion eller prisstegring kontinuerligt ökar —— ger 30-regeln i_ allmänhet större avskrivning. * 1 Enligt gällande bestämmelser skall an- skaffningskostnaden för de inventarier,

föregående års

som fortfarande tillhör rörelsen, anges i den sammanställning som enligt sär- skilt formulär upprättas för utrönande av huruvida kompletteringsregeln med- för större avskrivning än 30-regeln. Vid en indexreglerad avskrivningsmetod måste följaktligen den ursprungliga an- skaffningskostnaden upp- eller nedräk— nas med hänsyn till indexutvecklingen. Då en sammanställning enligt alternativ 2 skall upprättas i överensstämmelse härmed torde man kunna förfara på det sättet, att den ursprungliga anskaff- ningskostnaden alltid anges i samman- ställningen och att denna kostnad där- efter ökas eller minskas med det belopp som föranledes av stigande eller fallan- de index under hela den förflutna tiden (»kumulerade indextillägg eller index- avdrag»). Man kan också göra så, att indexomräknade an- skaffningskostnad upptas i sammanställ- ningen och därefter ökas eller minskas med belopp som motsvarar indexsteg- ringen eller indexsänkningen under det aktuella beskattningsåret. Sistnämnda förfaringssätt torde vara det" enklaste. I den sammanställning, som här nedan upprättats i syfte att belysa komplette- ringsregelns verkningar vid indexregle- rad avskrivning, har därför det sist an-

] givna förfaringssättet kommit till an— :,vändning.

Förutsättningarna är de- samma som i det med tillämpning av 30-regeln tidigare återgivna exemplet. Det är alltså fråga om maskiner som inköpts år. 1. för"'10000_kr och år 2 för 20 000 kr. Av de år 1 anskaffade ma- skinerna avyttras år 4._en maskin som inköpts för 1 000" kr. Indexstegringen är 3 % per år.. Till jämförelse har inom parentes för varje beskattningsår an- givits det restvärde som enligt det före- gående framkommit vid tillämpning av 30-regeln. För de olika beskattningsåren kommer sammanställningen enligt alter- nativ 2 att få följande utseende.

År 1 Inventarier, som vid utgången av beskattningsåret fortfarande tillhörde rörelsen, anskaffats under för kr (motsv. värde enl. index) beskåret 10 000 80 % därav 8 000 (7 000) År 2 Inventarier, som vid utgången av beskattningsåret fortfarande tillhörde rörelsen, anskaffats under för kr (motsv. värde enl. index) besk.året 20 000 80 % därav 16 000 året före besk.året 10 000 indextillägg: + 3 % av 10000 300 10 300 60 % därav 6 180 Summa 22 180 (19 047)

År 3

Inventarier, som vid utgången av beskattningsåret fortfarande tillhörde rörelsen, anskaffats under för kr

(motsv. värde

enl. index)

besk.året 0 året före besk.året 20 000 indextillägg: + 3 % av 20 000 600 20 600 60 % därav 12 360 andra året före besk.året 10 300 indextillägg: + 3 % av 10 300 309 10 609 40 % därav 4 244 Summa 16 604 (13 733)

År 4

Inventarier, som vid utgången av beskattningsåret fortfarande tillhörde rörelsen, anskaffats under för kr (motsv. värde enl. index) besk.året , 0 året före beskåret 0 andra året föregheskåret 20 600 indextillägg: + 3 % av 20 600 618 21218 40 % därav 8 487 tredje året före besk.året 10 609 indextillägg: + 3 % av 10 609 318 10 927 avgår: gällande anskaffningsvärde för en under besk.året försåld och under år 1 för 1 000 kr inköpt maskin 1 092 Återstår 9 835 20 % därav 1 967 Summa 10 454

(9 621)

har

har

har

År 5 Inventarier, som vid utgång-en anskaffats under

av beskattningsåret fortfarande tillhörde rörelsen, har

för kr

(motsv. värde enl. index)

beskåret året före besk.året andra året före besk.året tredje året före besk.året lndextillågg: + 3 % av 21218

Av sammanställningen framgår att 30-regeln för beskattningsåren 1—4 medför större avskrivning än komplette- ringsregeln medan sistnämnda regel för år 5 ger större avskrivning än 30-regeln.

Sammanfattning

Liksom den räkenskapsenliga avskriv- ningen enligt gällande bestämmelser får anses vara enklare i tillämpningen än den planenliga torde motsvarande gälla om indexvärdemetoden genomföres. I synnerhet får så anses vara fallet om 30-regeln tillämpas. Med användande av denna regel skulle en indexreglerad av- skrivningsmetod i princip innebära att avskrivningsunderlaget erhålles på så sätt, att det från föregående år inbalan— serade värdet —— vilket värde i sig in- kluderar restvärdet för samtliga inte helt avskrivna inventarier — upp- eller nedräknas med ett tal som utvisar pris- stegringen resp. prisfallet under det ak- tuella beskattningsåret, varefter till det sålunda framräknade värdet lägges den faktiska anskaffningskostnaden för så— dana inventarier som inköpts sistnämn- da år.

Vid planenlig avskrivning enligt in- dexvärdemetoden torde det däremot bli nödvändigt att för samtliga anskaff- ningsår verkställa omräkning av det för resp. är senast fastställda avskrivnings- underlaget. Om antalet anskaffningsår enligt värdeminskningsplanen är stort, vilket ofta torde vara fallet, kan om-

0 n 0 21 218 636 21 854 20 % därav : 4 371 (6 937)

räkningsförfarandet vid planenlig av- skrivning komma att vålla ett betydan— de merarbete, i synnerhet om det dess- utom gäller att konstatera hur stor del av avskrivningsunderlaget som vid viss tidpunkt blivit avskrivet resp. kvarstår oavskrivet. En motsvarande kontroll verkställes för närvarande inte vid den räkenskapsenliga avskrivningen utan man gör endast vissa beräkningar för att konstatera, till vilket belopp inven- tariebeståndet lägst får avskrivas. Med hänsyn härtill torde det inte heller vara erforderligt att vid tillämpningen av räkenskapsenlig indexreglerad avskriv- ning verkställa uträkningar som utvisar hur stor del av de olika årens anskaff- ningsvärden som avskrivits och hur stor del som utgör restvärde. Dylika uträk— ningar skulle för övrigt säkerligen bli mycket besvärliga att verkställa, i syn- nerhet som 30-regeln teoretiskt aldrig le- der till full avskrivning.

Det förhållandet att 30-regeln redan enligt gällande bestämmelser inte leder till full avskrivning kommer att bli yt- terligare markerat om indexvärdemeto— den genomföres. Man kan åtminstone teoretiskt tänka sig den möjligheten, att index varje år stiger med så många en- heter som motsvarar avskrivningen en- ligt 30-regeln. I ett sådant läge skulle alltså den ursprungliga anskaffnings- kostnaden år efter år kvarstå helt oav- skriven. Med hänsyn härtill synes det böra övervägas, om man inte borde

fastställa en längsta tid, inom vilken en viss tillgång i normalfallet bör vara slutavskriven. Om man tänker sig ex- empelvis fem år skulle en sådan yttersta gräns medföra, att den nuvarande kom- pletteringsregeln inte endast skulle in- nebära en rätt att få avskrivning på fem år för kvarvarande och tillika full av- skrivning för avgångna inventarier utan därjämte en skyldighet att tillse att en viss tillgång efter fem år är slutavskri- ven. Frågan om den längsta tid, inom vilken en viss tillgång vid tillämpning av indexvärdemetoden bör vara slutav- skriven, är emellertid av sådan art att densamma bör bli föremål för särskilda överväganden.

Av framställningen under detta av- snitt torde framgå att en indexreglerad avskrivningsmetod, som i princip byg- ger på den nuvarande räkenskapsenliga avskrivningen, kommer att förorsaka vissa svårigheter av teknisk art. Dessa svårigheter synes emellertid — såvitt nu kan överblickas — bli mindre än vid en indexreglerad planenlig avskrivning. Kvar står emellertid att avskrivnings- underlaget med tillämpning av 30-regeln troligen varje år måste omräknas samt att en tillämpning av kompletterings- regeln medför en omräkning av anskaff- ningsvärdena för de tre anskaffningsår, som ligger före det aktuella beskatt- ningsåret, varjämte dessa omräknade anskaffningsvärden i förekommande fall måste minskas med de likaledes om- räknade anskaffningsvärdena för av- avgångna inventarier. '

Vid den räkenskapsenliga avskriv— ningen torde det inte som vid den plan- enliga vara nödvändigt att kontrollera, hur stor del av gällande anskaffnings- värde som för varje anskaffningsår av- skrivits resp. kvarstår oavskrivet. Med hänsyn härtill synes sådana procen- tuella uträkningar, varom talats i av- snittet om planenlig avskrivning, kun-

na undvaras vid räkenskapSenlig av- skrivning. För övrigt torde _ såsom framgår av de anförda exemplen » _ dy- lika uträkningar vid räkenskapsenlig avskrivning komma att bli mycket be- svärliga och tidsödande. I stället blir det givetvis så mycket mera angeläget att de till taxeringen enligt särskilt formulär lämnade uppgifterna om av- skrivning på maskiner och andra in- ventarier blir noggrant kontrollerade.

Den nuvarande räkenskapsenliga av— skrivningen innebär i princip' att" de taxeringsmässiga och de bokföringsmäs- siga avskrivningarna skall vara "lika stora. Såsom tidigare påvisats kan den- na princip med tillämpning av index- värdemetoden inte längre upprätthållas såvida inte en ändring av gällande regå ler för värdering av anläggningstillgån— gar kommer till stånd. Man kan emeller- tid också tänka sig att den taxeringsmäs- siga avskrivningen inte behöver följa den bokföringsmässiga. I så fall'kan emellertid den avskrivningsmetod, som innebär tillämpning av (SO—regeln och kompletteringsregeln, inte gärna längre betecknas som »räkenskapsenlig» utan bör den erhålla. en annan benämning.

Liksom frågan om införandet av en indexreglerad planenlig avskrivning en- ligt vad tidigare sagts bör bli föremål för en betydligt mera ingående och all- sidig utredning än som här kommit till uttryck, gäller detsamma givetvis i frå- ga om en indexreglerad räkenskapsenlig avskrivningsmetod. I detta sammanhang må endast anmärkas att sådana frågor inte upptagits som exempelvis övergång från planenlig till räkenskapsenlig av- skrivning och tvärt om samt behand- lingen av överavskrivningar i räkenska- perna.

Beträffande tillämpningen av index- värdemetoden bör slutligen framhållas att denna metod får anses vara mindre motiverad vid räkenskapsenlig än vid

planenlig avskrivning. Den räkenskaps- enliga avskrivningen är nämligen iprin- cip oberoende av förslitningens omfatt- ning och medger en betydligt snabbare avskrivning än den planenliga. Med tillämpning av 30-regeln är sålunda en tillgång redan efter två år avskriven med 51 %. Redan den nuvarande ut— formningen av den räkenskapsenliga avskrivningen medför sålunda, att före— tagarna under inflationstider erhåller en viss kompensation för att avskrivning- arna inte får beräknas på nuvärdet utan på den ursprungliga anskaffningskost— naden. Det kan därför med fog ifrågasät- tas, om tillräckligt bärande skäl före- ligger att i beskattningshänseende in- dexreglera den nuvarande räkenskaps- enliga avskrivningsmetoden.

5. Real metod för beräkning av skattemässiga avskrivningar på byggnader 5.1 Annan fastighet

Gällande räl! Som bekant gör man vid beräkning av inkomsten av annan fastighet (än jord- bruksfastighet) åtskillnad mellan så- dana fastigheter, för vilka inkomsten beräknas enligt sedvanliga grunder, samt sådana fastigheter, för vilka in- komsten beräknas enligt en schablon- mässig metod. Schablonmetoden inne- bär att såsom intäkt redovisas viss pro- cent av fastighetens taxeringsvärde och att avdrag inte får göras för andra om- kostnader än för ränta på lånat, i fastig- heten nedlagt kapital samt tomträttsav- gäld eller liknande avgäld. Utöver dessa avdrag får fysisk person och oskift dödsbo under vissa förutsättningar åt- njuta extra avdrag med högst 200 kr för helt år räknat.

Till den grupp av fastigheter, för vil- ken schablonberäkning av inkomsten

äger rum, hänföres en- och tvåfamiljs- fastigheter samt fastigheter tillhöriga bostadsföreningar, bostadsaktiebolag och allmännyttiga bostadsföretag. Med bostadsförening och bostadsaktiebolag förstås ekonomisk förening och aktie- bolag, vars verksamhet uteslutande eller huvudsakligen består i att åt förening- ens medlemmar eller bolagets delägare bereda bostäderi hus, som äges av föreningen eller bolaget. Med allmän- nyttigt bostadsföretag förstås bolag, för- ening eller stiftelse som av bostadssty- relsen (statens byggnadslånebyrå) eller länsbostadsnämnd erkänts såsom ' all- männyttigt bostadsföretag.

Av vad tidigare sagts framgår att värdeminskningsavdrag i förvärvskäl- lan annan fastighet inte kan ifrågakom- ma beträffande sådana fastigheter, för vilka schablonberäkning av inkomsten äger rum. Värdeminskningsavdrag kan sålunda i denna förvärvskälla endast medges beträffande övriga fastigheter. Den följande framställningen under det- ta avsnitt kommer därför endast att be— röra sistnämnda fastigheter.

' Avdrag för värdeminskning å .bygg- nader i förvärvskällan annan fastighet medges. dels i form av avdrag för värde- minskning å själva byggnaden och dels i form av avdrag för värdeminskning å maskiner och andra inventarier som hör till fastigheten.

Avdrag för värdeminskning å bygg- nad medges Vanligen efter viss procent av det taxerade byggnadsvärdet, i allmän- het med 0,6 % för byggnader av sten, betong o.dyl. och med 1' % för byggna- der av trä. Med taxerat byggnadsvärde avses härvid det för fastigheten under vederbörligt beskattningsår gällande byggnadsvärdet. Byggnadsvårdet åsättes vid allmän och särskild fastighetstaxe— ring.

Allmän fastighetstaxering skall enligt 12 5 1 'mom. KL ske vart femte år. Den

senaste allmänna fastighetstaxeringen ägde rum år 1957. Nästa allmänna fas- tighetstaxering skulle sålunda ha ägt rum är 1962. Genom olika förordningar har den emellertid uppskjutits, först till år 1964 och därefter till år 1965. I detta sammanhang bör nämnas att 1961 års fastighetstaxeringsutredning i en i mars 1963 avgiven promemoria med förslag till ändringar av bestämmel- serna om förfarandet vid allmän fastig- hetstaxering m.m. föreslagit, att taxe- ringsperioden skulle förlängas till tio år och att en procentuell omräkning av gällande taxeringsvärden under vissa förutsättningar dessutom skulle ske se- dan fem år förflutit av löpande taxe- ringsperiod, om prisutvecklingen därtill gav anledning. Alternativt har utred- ningen föreslagit, att taxeringsperioden utan angivet omräkningsförfarande skul- le förlängas till åtta år.

Den taxering av fastigheterna, som äger rum varje år mellan de allmänna fastighetstaxeringarna, benämnes sär- skild fastighetstaxering. Vid den sär- skilda fastighetstaxeringen sker i prin- cip ingen omtaxering utan de taxerings— värden, som åsatts vid den senaste all- männa fastighetstaxeringen, bibehålles oförändrade fram till nästa allmänna fastighetstaxering. I vissa fall skall dock ny- eller omtaxering under löpande tax- eringsperiod äga rum. Så skal] exempel- vis ske i följande fall: då fastighets vär- de genom eldsvåda, vattenflöde eller au- nan dylik anledning eller genom ned- rivning av byggnad så minskats, att förändringen föranleder en minskning av taxeringsvärdet med minst en femte- del; då fortsatt bebyggelse skett å fas- tighet, som vid den tidpunkt, näst före- gående taxering avsett, ej varit färdig- byggd; då fastighets värde eljest genom ny-, till- eller ombyggnad så förhöjts, att därav föranletts en ökning av taxe- ringsvärdet med minst en femtedel. Vid

dylik ny- eller omtaxering skall iakt- tagas de ändringar beträffande fastig- heten, som ägt rum sedan den tidpunkt det senast åsatta taxeringsvärdet avsett, men skall taxeringen ske efter det all- männa prisläge och de uppskattnings- grunder i övrigt, som tillämpats vid den närmast föregående allmänna fastighets- taxeringen. Vid ny- eller omtaxering under löpande taxeringsperiod får så- lunda förändringar i penningvärdet inte. påverka det nya taxeringsvärdet. Den tidpunkt som blir avgörande för be- dömning av det skick, i vilket fastig- heten vid taxeringsvärdets åsättande skall anses befinna sig, är taxeringsårets ingång. Senare inträffade förändringar skall sålunda inte beaktas vid taxeringen detta år.

Enligt 9 5 KL skall taxeringsvärde för annan fastighet (än jordbruksfastig— het) åsättas till det belopp, som prövas utgöra fastighetens värde efter ortens pris (allmänna saluvärdet). Det kan emellertid ifrågasättas om man vid de allmänna fastighetstaxeringarna alltid kommit i nivå med det allmänna salu- värdet och om inte de härvid åsatta taxeringsvärdena ofta legat under det allmänna saluvärdet. Detta samman- hänger med att man som riktpunkt för den allmänna lyftning av taxerings- nivån, som med hänsyn till penning- värdets fall ansetts böra äga rum, utgått från en med ledning av förefintlig köpe- skillingsstatistik uträknad genomsnittlig prisökning (överprisprocent) under den gångna perioden och därefter på visst sätt reducerat denna överprisprocent. Härigenom har alltså endast viss del av överpriset slagit igenom vid den allmän- na höjningen av taxeringsnivån. Man har med andra ord ansett sig böra ha en viss »försiktighetsmarginal».

Enligt vad tidigare sagts utgör taxera- de byggnadsvärdet i allmänhet det un- derlag, varå avdrag för värdeminskning

a byggnader beräknas. Om emellertid den skattskyldige förebringar tillfreds- ställande utredning om den faktiska an- skaffningskostnaden för en byggnad kan denna kostnad läggas till grund vid be- räkning av värdeminskningsavdraget. I anskaffningskostnaden får givetvis inte inräknas någon del av kostnaden för tomt eller för dess planering. Om en skattskyldig förvärvat en redan bebyggd fastighet kan något anskaffningsvärde för själva byggnaden som regel inte be- räknas, eftersom det är alltför ovisst hur stor del av köpeskillingen som kan an— ses belöpa på byggnad resp. tomt. En proportionell fördelning av inköpspriset för fastigheten i förhållande till det taxerade byggnadsvärdet och markvär- det utgör i dylika fall inte tillräckligt säker grund för beräkning av avskriv- ningsunderlaget. I praxis har inte heller medgivits att en endast beräknad an- skaffningskostnad för byggnad fått ligga till grund för bestämmande av värde- minskningsavdraget.

Beträffande avdrag för värdeminsk- ning å maskiner och andra inventarier, som tillhör byggnad, gäller följande regler.

För sådana fasta inventarier, som vid fastighetstaxeringen inte åsatts särskilt maskinvärde, beräknas värdeminsk— ningsavdrag enligt reglerna om avdrag för värdeminskning å byggnad, varvid emellertid en högre procentsats får till- lämpas än för själva den byggnad, vari de ingår. Den mot en sådan tillgång sva- rande delen av byggnaden anses kunna utbrytas och behandlas enligt särskild värdeminskningsplan med hänsyn till just den ifrågavarande tillgångens an- skaffningsvärde och varaktighetstid. I praxis har sådant särskilt värdeminsk- ningsavdrag medgivits bland annat för hissar, värmepannor, centralkylanlägg- ning, oljeeldningsaggregat och dylika dyrbarare anordningar, men däremot

inte för rörledningar, värmeelement, kylskåp, spisar, markiser m.m. Avdra- get beräknas i regel efter 5 % av an- skaffningsvärdet. För oljeeldningsaggre- gat o.dyl. brukar dock värdeminsk- ningsavdrag beräknas efter 10 %.

För sådana fasta maskiner och andra inventarier, för vilka vid fastighetstaxe- ringen skall redovisas särskilt maskin- värde, gäller reglerna om avdrag för värdeminskning å dylika tillgångar i förvärvskällan rörelse. Det bör framhål- las att dessa bestämmelser praktiskt ta- get inte torde ha någon betydelse för inkomstberäkningen i förvärvskällan annan fastighet, eftersom särskilt ma- skinvärde skall åsättas endast sådana fasta maskiner, som är avsedda att i huvudsak direkt tjäna industriellt ända- mål och sålunda inte bostadsändamål. Om en byggnad, som tidigare varit an- vänd för industriellt ändamål, skulle omändras till bostadshus kan emellertid angivna bestämmelser bli tillämpliga.

Beräkning av värdeminskningsavdrag enligt indexvärdemetoden Av redogörelsen för gällande rätt framgår att avskrivningsunderlaget för beräkning av värdeminskningsavdrag för byggnader utgöres av det för veder- börande beskattningsår gällande taxerade byggnadsvärdet eller av den faktiska anskaffningskostnaden, om tillfreds- ställande utredning kan förebringas rö- rande storleken av denna kostnad. Om särskilt värdeminskningsavdrag begäres för sådana fasta inventarier, som hör till byggnad, skall byggnadsvärdet resp. den faktiska anskaffningskostnaden minskas med anskaffningsvärdet för dessa inventarier, varefter värdeminsk- ningsavdrag beräknas å den egentliga byggnadsdelen för sig och å inventarie- delen för sig. Här förutsättes att fråga är om sådana inventarier, för vilka sär- skilt maskinvärde inte åsatts. Beträffan-

de inventarier, för vilka särskilt ma- skinvärde åsatts, hänvisas till avsnitt 4.

Enligt gällande bestämmelser skall det byggnadsvärde, som åsättes vid allmän fastighetstaxering, motsvara byggnadens allmänna saluvärde. Ett »allmänt salu- värde» är emellertid ett värde som ald- rig" torde kunna exakt beräknas, efter- som det med nödvändighet måste bli be- roende av en mångfald olika faktorer. Det kan sålunda inträffa att ett i det enskilda fallet åsatt och lagakraftvunnet taxeringsvärde inte är i överensstäm- melse med, det allmännasaluvärdet. Med hänsyn härtill skulle alltså en fastighets- ägare kunna göra gällande, att det bygg- nadsvärde, som åsatts en honom-till- hörig fastighet, inte alls motsvarar bygg- nadens allmänna saluvärde och att han därför vill beräkna värdeminskningsav- draget på ett annat värde. En dylik be- gäran kan emellertid inte villfaras så- vida inte anskaffningsvärdet är iden- tiskt med det värde, varå värdeminsk- ningsavdrag enligt fastighetsägarens för- menande bör beräknas, och detta värde kan styrkas genom en fullt godtagbar ut- redning. Såsom tidigare framhållits kan emellertid en dylik utredning endast mera sällan förebringas och torde då i allmänhet gälla nybyggda fastigheter som ännu inte hunnit byta ägare.

Även om sålunda det vid allmän fas- tighetstaxering åsatta byggnadsvärdet inte alltid motsvarar byggnadens all- männa saluvärde vid viss tidpunkt är dock byggnadsvärdet — liksom taxe- ringsvärdet i dess helhet — ett av of- fentligt organ efter särskild prövning fastställt värde, som efter en viss tid vunnit laga kraft. Detta lagakraftvunna värde får anses vara ett officiellt ut- tryck för fastighetens eller byggnadens allmänna saluvärde vid den tidpunkt, till vilken värdet hänför sig. Ett vid all- män fastighetstaxering åsatt byggnads- värde bör. därför. likaväl som den verk-.

liga anskaffningskostnaden kunna läg- gas till grund för beräkning av avdrag för värdeminskning av byggnaden vid tillämpning av en metod med index- reglerat .avskrivningsunderlag. Detta värde eller den faktiska anskaffnings- kostnaden kommer alltså att fylla sam- ma funktion som den faktiska (histo- riska) anskaffningskostnaden för en ma- skin kommer att göra vid tillämpning av indexvärdemetoden såvitt gäller av- skrivning på maskiner och inventarier i förvärvskällan rörelse eller sålunda att utgöra det ursprungliga avskrivningsun- derlag, som sedermera skall omvandlas i det aktuella beskattningsårets penning- värde. Vid tillämpning av en indexregle- rad avskrivningsmetod kommer alltså en upp- eller nedräkning av det vid all- män fastighetstaxering åsatta byggnads- värdet att äga rum under hela den lö- pande taxeringsperioden fram till den tidpunkt, då nytt byggnadsvärde vid nästföljande allmänna fastighetstaxering fastställes. Detta nya byggnadsvärde kommer då att läggas till grund för in- dexreglering av avskrivningsunderlaget under nästföljande period osv.

Det sålunda antydda förfaringssättet kan emellertid inte strikt upprätthållas med hänsyn till att under löpande taxe- ringsperiod nytaxering eller omtaxering av fastigheter äger rum på grund av att nya fastigheter tillkommer eller att äld- re fastigheter undergår om- eller ny- byggnad. Vid ny-, till- eller ombyggnad gäller att nytt taxeringsvärde under lö- pande taxeringsperiod eller sålunda vid särskild fastighetstaxering skall åsättas, om fastighets värde härigenom så för- höjts att därav föranledes en ökning av taxeringsvärdet med minst en femte- del. För den händelse nybyggnad ägt rum torde detta i allmänhet vara fallet. Vid till- eller ombyggnad får man däremot ganska ofta ingå i en bedömning av huruvida det tidigare åsatta taxerings-

värdet för fastigheten i dess helhet — sålunda inklusive markvärde och even- tuellt parkvärde — till följd av till- eller ombyggnaden bör höjas med minst en femtedel. I detta sammanhang är även att märka att taxeringen, enligt vad ti— digare framhållits, skall ske efter det allmänna prisläge och de uppskattnings- grunder i övrigt, som tillämpats vid den närmast föregående allmänna fastighets- taxeringen. Denna bestämmelse innebär sålunda, att man _vid tillämpning av in- dexvärdemetoden inte kan godta det nya taxeringsvärdet som avskrivnings- underlag, eftersom detta värde författ- ningsenligt skall vara angivet i det pen- ningvärde som gällde vid föregående allmänna fastighetstaxering och inte i det penningvärde som gällde vid tiden för taxeringsvärdets åsättande. Följakt- ligen måste det nya taxeringsvärdet, om penningvärdet under mellantiden fallit, uppräknas med ledning av den index- höjning som under denna tid ägt rum. [ detta sammanhang kan anmärkas att det inte får uteslutas att vederbörande tax-eringsnämnd vid åsättande av det nya taxeringsvärdet kan ha influerats av inträffade prisstegringar under pe- rioden, i synnerhet om dessa-_ såsom i slutet av perioden — tillsammantagna varit mera betydande. Det nya taxe- ringsvärdet kan sålunda bli för högt i förhållande till det penningvärde som var rådande vid periodens ingång. Att beakta dylika omständigheter är emel- lertid inte möjligt utan får man förut- sätta att det nya taxeringsvärdet åsatts efter det allmänna prisläge, som gällde vid den senaste allmänna fastighetstaxe- ringen.

Ett annat fall då nytt taxeringsvärde under löpande period skall åsättas är då »fortsatt bebyggelse skett å fastighet, som vid den tidpunkt, näst föregående taxering avsett, ej varit färdigbyggd». I detta fall gäller inte den tidigare be-

rörda »femtedelsregeln» utan höjning av taxeringsvärdet skall äga rum oavsett höjningens storlek.

Även då en fastighets värde genom eldsvåda, nedrivning av byggnad eller annan anledning minskats på sådant sätt, att förändringen föranleder minsk- ning av taxeringsvärdet med minst en femtedel, skall nytt taxeringsvärde åsättas.

Verkningarna av indexvärdemetoden vid beräkning av avdrag för värde— minskning å byggnader kan belysas ge- nom följande exempel. En fastighet åsät- tes vid allmän fastighetstaxering år 1 ett taxeringsvärde av 350 000 kr, varav 50000 kr markvärde och 300000 kr byggnadsvärde. Byggnadsvärdet avser två byggnader, varav den ena _ bygg- nad A —-- är uppförd av sten och den andra byggnad B — är uppförd av trä. Av byggnadsvärdet belöper 200 000 kr på byggnad A och 100000 kr på byggnad B. I slutet av år 1 brinner bygg- nad B ned till grunden. Vid den sär- skilda fastighetstaxeringen år 2 åsättes därför fastigheten ett taxeringsvärde av 250000 kr, varav 50000 kr markvärde och 200000 kr byggnadsvärde. Fastig- hetsägaren beslutar sig för att i den ned- brunna byggnadens ställe uppföra en ny byggnad men av sten _ byggnad C. Denna byggnad, som vid ingången av år 3 inte är fullt färdigställd, åsättes vid den särskilda fastighetstaxeringen år 3" ett byggnadsvärde av 100000 kr och fastigheten i dess helhet sålunda ett” taxeringsvärde av 350 000 kr, varav 50000 kr markvärde och 300000 kr byggnadsvärdet. Vid ingången av år 4 är byggnad C fullt färdigställd och åsät— tes vid den särskilda fastighetstaxering— en samma år ett byggnadsvärde av 150000 kr. Fastigheten i dess helhet åsättes sålunda år 4 ett taxeringsvärde av 400 000 kr, varav 50 000 kr markvär- de och 350 000 kr byggnadsvärde. Efter-i

Tax.år Index Byggnad Taxerat Index- Värde- Avskr.- byggn.- reg]. minskn.- procent värde avskr.- avdrag underlag 1 100 A 200 000 200 000 1 200 0.6 B 100 000 100 000 1 000 1,0 300 000 300 000 2 200 105 A 200 000 210 000 1 260 0,6 110 A 200 000 220 000 C 100 000 110 000 300 000 330 000 1 980 0,6 4 115 A 200 000 230 000 C 150 000 172 500 350 000 402 500 2 415 0.6 5 120 A 200 000 240 000 C 150 000 180 000 350 000 420 000 2 520 0,6

som den allmänna fastighetstaxering, som skulle ha ägt rum år 5, blir upp- skjuten till nästföljande år samt någon förändring av fastigheten inte ägt rum efter färdigställandet av byggnad C bibehålles vid den särskilda fastighets- taxeringen år 5 samma taxeringsvärde som åsatts fastigheten år 4. Index, som år 1 är 100, stiger därefter med fem enheter varje år eller sålunda år 2 till 105, år 3 till 110, år 4 till 115 och år 5 till 120. Värdeminskningsavdrag medges å det för resp. beskattningsår gällande indexreglerade byggnadsvärdet med 0,6 % för byggnad av sten och med 1 % för byggnad av trä. Indexreglerat av- skrivningsunderlag och värdeminsk- ningsavdrag för vartdera av beskatt- ningsåren 1—5 framgår av ovanståen- de sammanställning.

Om särskilt värdeminskningsavdrag (efter en högre procentsats) begäres för värdeminskning av i byggnad ingående fasta inventarier skall enligt gällande bestämmelser värdet av dessa inventa- rier frånräknas taxerade byggnadsvär- det, varefter värdeminskningsavdrag beräknas efter en högre procentsats på

inventarievärdet och efter en lägre pro- centsats på skillnaden mellan byggnads- värdet och inventarievärdet. Med till- lämpning av indexvärdemetoden skulle då förfaringssättet bli följande. Det antas att byggnad A i exemplet ovan är försedd med värmepannor, att dessa värmepannor, som avskrives efter 5 %, till ett värde av 3 000 kr in- går i det år 1 åsatta byggnadsvärdet, samt att fråga är om beräkning av vär- deminskningsavdrag för år 2. Av sam- manställningen ovan framgår att det in- dexreglerade avskrivningsunderlaget år 2 är 210 000 kr. Däri ingår då ett index- reglerat värde för värmepannor av 3 150 kr. Det indexreglerade avskriv- ningsunderlaget för byggnaden i övrigt utgör alltså 210 000—3 150=206 850 kr. Värdeminskningsavdrag medges för år 2 med 0,6 % av 206 850 kr=1 241 kr och med 5 % av 3 150 kr=157 kr eller alltså med tillhopa 1 398 kr.

Med hänsyn till de låga procentsatser som allmänt tillämpas vid beräkning av avdrag för värdeminskning å byggnader i förvärvskällan annan fastighet kan man givetvis ifrågasätta, om en index-

reglering av avskrivningsunderlaget un- der löpande taxeringsperiod är av be- hovet påkallad, då ny allmän fastighets- taxering enligt gällande bestämmelser är avsedd att äga rum efter en förhållan- devis kort tidrymd samt ny- eller om- taxering under löpande period skall ske beträffande nyuppförda fastigheter resp. sådana äldre fastigheter, som ge- nom ny-, till- eller ombyggnad mera vä- sentligt ökat i värde. Den föregående framställningen har emellertid varit av- sedd att visa, på vad sätt en indexregle- ring av avskrivningsunderlaget under löpande taxeringsperiod rent tekniskt kan tänkas komma till stånd. I detta sammanhang må ånyo erinras om att bostadsföreningar, bostadsaktiebolag och allmännyttiga bostadsföretag enligt gällande rätt inte äger komma i åt- njutande av värdeminskningsavdrag för de ofta mycket stora byggnadskomplex som tillhör dessa skattesubjekt.

Med hänsyn till vad som tidigare an- märkts rörande 1961 års fastighetstaxe- ringsutrednings förslag om förlängd taxeringsperiod för den allmänna fastig- hetstaxeringen bör slutligen påpekas, att behovet av indexreglering av byggnads- värdet givetvis kommer att öka, om taxeringsperioden skulle komma att för— längas.

Gällande rätt Avdrag medges för värdeminskning å byggnad som är avsedd för användning i ägarens rörelse. Avdraget bestämmes i regel till viss procent av byggnadens värde, vilken procentsats fastställes med hänsyn till den tid under vilken bygg- naden anses kunna utnyttjas. Vid denna bedömning skall beaktas jämväl sådana omständigheter som att byggnadens eko- nomiska varaktighetstid kan antas kom-

ma att röna inflytande av framtida ra- tionaliseringar, förändringar med hän- syn till teknikens utveckling, omlägg- ning av verksamhet och liknande. I fråga om rent tillfälliga byggnader, av- sedda att användas endast ett fåtal år, får byggnadskostnaden i sin helhet av- dras för det år, då utgiften för byggna- dens uppförande ägt rum.

Som exempel på procentsatser, vilka i praxis godkänts vid beräkning av av- drag för värdeminskning å byggnader i förvärvskällan rörelse, må nämnas:

å bruksverkstäder 3% av anskaff- ningsvärdet;

å cellulosafabrik av sten 4 % av an- skaffningsvärdet;

å chokladfabrik av sten 3 % av an- skaffningsvärdet samt med 5 % av an- skaffningsvärdet för byggnader av trä;

å mejeri 2 % av taxerade byggnads- värdet resp. 2,5 % av anskaffningsvär- det;

å mekanisk verkstad av sten 3 % av anskaffningsvärdet;

å slakteri av sten 2% av taxerade byggnadsvärdet;

å sågverk 3% av bokförda värdet resp. 3 % av taxerade byggnadsvärdet;

å textilfabrik 2 % av bokförda värdet.

Med en byggnads värde i förvärvs- källan rörelse avses i princip anskaff- ningsvärdet men om detta värde inte tillförlitligen kan utredas har i praxis det taxerade byggnadsvärdet under be- skattningsåret lagts till grund för vär- deminskningsavdragets beräknande. I byggnads värde inräknas ej värdet å så- dana fasta maskiner och andra till byggnaden hörande inventarier, för vilka särskilt maskinvärde redovisats vid fastighetstaxeringen. För dessa ma- skiner och inventarier tillämpas de av— skrivningsregler som gäller för inventa- rier i rörelse (planenlig och räkenskaps- enlig avskrivning enligt punkterna 3

och 4 i anvisningarna till 29 & KL). Beträffande övriga maskiner och inven- tarier, vilkas värde ingår i det vid fas- tighetstaxeringen åsatta byggnadsvär- det, gäller däremot de för värdeminsk- ning å byggnad tillämpliga bestämmel- serna. Detta innebär dock inte att av- skrivningen måste ske efter samma pro- centsats som för byggnaden i övrigt. Vanligtvis ligger procentsatsen för av- skrivning på maskiner och inventarier högre än procentsatsen för avskrivning på den övriga delen av byggnaden.

Om utredning angående anskaffnings- värdet för byggnad kan företes möter inte hinder att beräkna värdeminsk- ningsavdraget enligt avskrivningsplan för planenlig avskrivning. Den skillna- den föreligger emellertid i förhållande till reglerna om planenlig avskrivning på maskiner i förvärvskällan rörelse, att jämkning eller förskjutning av värde- minskningsavdrag för byggnad enligt dylik plan inte får ske. Har avdrag en- ligt planen inte kunnat utnyttjas vid in- komsttaxeringen ett visst är, har det således gått definitivt förlorat.

Om en i rörelse använd byggnad ut- rangeras eller nedrives och den skatt- skyldige kan förebringa utredning om anskaffningsvärdet och i beskattnings- avseende åtnjutna värdeminskningsav- drag, får avdrag ske för vad som åter- står oavskrivet av anskaffningsvärdet i den mån detta belopp överstiger vad som influtit vid avyttring av byggnads— materialier o.dyl. i samband med ut- rangeringen eller rivningen. Har bygg- naden inte utrangerats eller nedrivits utan i stället försålts till ett pris under- stigande oavskriven del av anskaffnings- kostnaden, medges inte något utrange- ringsavdrag. En icke avdragsgill kapital- förlust anses nämligen i sådant fall upp- komma.

Tidigare har framhållits att avdrag för värdeminskning å byggnad inte med-

ges beträffande en- och tvåfamiljsfastig- heter, för vilka schablonmässig beräk- ning av inkomsten äger rum. Om emel- lertid dylik fastighet delvis användes i ägarens rörelse skall denna del särskil- jas från bostadsdelen, därvid en beräk- ning göres hur stor del av taxerings- värdet som belöper på varje särskild del. För den del av fastigheten, som an- vändes i rörelsen, tillämpas då vanliga grunder för beräkning av inkomsten, vilket bland annat medför att avdrag för värdeminskning å denna del av bygg- naden kan medges.

Beräkning av värdeminskningsavdrag enligt indexvärdemetoden Denna beräkning torde i huvudsak bli likartad med den beräkning som för motsvarande fall göres i förvärvskällan annan fastighet. Det blir sålunda i prin- cip anskaffningskostnaden eller det vid senaste allmänna fastighetstaxering åsat- ta byggnadsvärdet som bildar grundval för uträkningen av det avskrivnings- underlag, varå värdeminskningsavdra- get skall beräknas. I den mån i anskaff- ningskostnaden eller byggnadsvärdet ingår sådana maskiner eller andra in- ventarier, för vilka särskilt maskinvär- de inte redovisats vid fastighetstaxe- ringen, får det indexreglerade värdet av dessa inventarier särskiljas från det in- dexreglerade värdet av byggnaden i öv- rigt, varefter värdeminskningsavdrag beräknas för inventarier och byggnad var för sig.

I fråga om sådana maskiner och in- ventarier, för vilka särskilt maskinvärde redovisats vid fastighetstaxeringen, gäl- ler som tidigare framhållits reglerna om avskrivning på inventarier i förvärvs- källan rörelse. I detta avseende hänvisas till avsnitt 4.

Vid tillämpning av indexvärdemeto- den för det fall att utrangering eller

nedrivning av i rörelse använd byggnad ägt rum torde förfaringssättet bli föl- jande. Det antas att det indexomräknade anskaffningsvärdet vid tidpunkten för nedrivningen av en byggnad är 13 439 kr samt att värdeminskningsavdrag åtnju- tits med 4 % för vartdera av femton år eller sålunda med sammanlagt 60 %. Det oavskrivna värdet uppgår alltså till 40 % av 13 439 kr eller till 5 376 kr. Utrangeringsavdrag får då åtnjutas med sistnämnda belopp i den mån detsamma överstiger vad som influtit vid avyttring

av byggnadsmaterialier o. dyl. i sam- band med rivningen.

Vad som tidigare anförts rörande be- hovet av indexreglering av avskriv- ningsunderlaget under löpande taxe- ringsperiod gäller i viss mån även bygg— nader i förvärvskällan rörelse. Även om avskrivningsprocentsatserna i sistnämn- da förvärvskälla är högre än i förvärvs- källan annan fastighet, kan man därför ifrågasätta, om en dylik indexreglering under löpande period har någon mera avgörande betydelse.

BILAGA 2

PM angående realisationsvinstskatt vid bostadsbyte

1. F rågans tidigare behandling Spörsmålet om flyttande egnahemsäga- res beskattning har flera gånger varit uppe till debatt. I 1944 års allmänna skattekommittés betänkande nr 111 (SOU 1949:9 sid. 67 f.) och prop. 170/ 1951 sid. 39—42 diskuterades frågan om skattefrihet för realisationsvinst i dessa fall. I samband med motioner till 1959, 1960, 1961, 1962 och 1963 års riksdagar har likaså Iställning tagits till frågan.

När 1944 års allmänna skattekommit- té för sin del avvisade tanken, hänvisa— de kommittén främst till de tekniska svårigheterna, bl.a. svårigheten att av- göra, när en fastighet skulle anses ha använts huvudsakligen till bostad för den skattskyldige och hans familj, och när avflyttning skulle anses ha ägt rum från en ort till annan. Kommittén fann det vidare vara en risk, att med en skattefrihet av ifrågavarande slag vissa grupper av skattskyldiga skulle komma att gynnas framför andra i lika ömman- de omständigheter. Departementschefen tillade i 1951 års proposition, att han icke funne något skäl för att den, som utbyter en realtillgång mot en annan liknande realtillgång, skulle i beskatt- ningshänseende behandlas mera gynn- samt än den, som kanske av nödtvång utbyter en realtillgång mot en förmögen- hetstillgång av annat slag.

I samband med ett mo-tionsyrkan-de avseende hänsynstagande vid beskatt- ningen till penningvärdets fall, hade Bevillningsuhskottet 1959 (BevU 24/

1959) tillfälle att återkomma till och bekräfta 1951 års ställningstagande. Frågan var även på annat sätt aktuell vid 1959 års riksdag. Vid denna genom- fördes nämligen vissa ändringar i reali- sationsvinst- och skogsbeskattningen för underlättande av jord- och skogs- brukets yttre rationalisering (prop. 44/ 1959, BevU 4.3/1959). Såväl i proposi- tionen som i utskottsbetänkandet an- fördes i sistnämnda sammanhang med anledning av invändningar, att med denna lagstiftning en begränsad grupp skattskyldiga tillgodosåges, den syn- punkten, att det här icke så mycket vore en viss kategori av skattskyldiga som fastmer en viss anledning till fastig— het'sförsäljning, som sattes i en särställ- ning.

I sitt betänkande 43/1960, vilket blev föremål för skiljaktiga beslut i kamrar- na, varigenom frågan föll, biföll Be- villningsutskottet motionsyrkanden om utredning rörande möjligheterna att från beskattning för realisationsvinst undanta vinst vid egnahemsfönsäljning. I utskottsbetänkandet pekades på vik- ten att icke motverka en av arbetsmark- nadspolitiska skäl önskvärd omflyttning av arbetskraft. Något spekulationsmo- ment funnes i allmänhet icke i egna- hemsägandet, varför realisationsvinst- beskattningen i dessa fall måste anses strida mot det grundläggande syftet med denna beskattning. Den är 1959 tillkomna lagstiftningen på jordbruks- rationaliseringens område borde enligt

utskottet tjäna till ledning vid utred- ningsarbetet. I en reservation påpeka- des å andra sidan den i 1959 års propo- sition och betänkande framhållna dis- tinktionen mellan att särställa en an- ledning till försäljning och en kategori fastighetsägare. Det senare kunde inte utan stora svårigheter ske på ett från rättvisesynpunkt godtagbart sätt.

Vid 1961 års riksdag (BevU 23/1961) blev frågan behandlad på i huvudsak samma sätt som året dessförinnan. Ut- skottsmajoriteten tillstyrkte även denna gång en utredning, vilken emellertid borde inskränkas till den mera begrän- sade frågan om att från realisations- vinstbeskattning undanta vinst vid eg- nahemsförsäljning. I vissa motioner ha— de yrkats en utredning med vidare syft- ning, avseende även andra vinster sam- manhängande med penningvärdets fall. Även denna gång föll emellertid hela frågan.

Vid 1962 års riksdag (BevU 26/1962) betonade utskottsm—ajorit—eten, som hem- ställde om avslag på motionerna, att egnahemsförsäljning av arbetsmark- nadsskäl i huvudsak 'torde drabba av- folkningsorter, där fastighetsförsäljning ofta nog medförde förlust och inte vinst. Liksom skett i tidigare reserva- tion-er erinrades även om att den, som placerat sina tillgångar i realvärden, i varje fall intoge en mer gynnad ställ- ning än den, som nedlagt sina bespa- ringar i icke värdebeständiga tillgång- ar. Utsk-ottet erinrade emellertid om att frågan inginge i värdesäkringskommit- téns direktiv, enligt vilka realisations- vinstreglerna kunde tas upp till om- prövning. Riksdagen avslog motioner- na. Mot—svarande behandling fick frågan vid 1963 års riksdag (BevU 22/1963).

2. Gällande rätt Den principiella grund, på vilken vår realisationsvinstbeskattning vilar, är att

kapitalvinster i och för sig skall vara skattefria, men att avkastningen av spe- kulativ verksamhet skall tas till beskatt- ning. Eftersom kriteriet »spekulations- syfte» erbjuder tekniska svårigheter vid tillämpningen, har man i vårt liksom i många andra länder stannat för att ska- pa en rättslig fiktion av spekulations- syfte i de fall, då egendom förvärvats genom köp, byte eller därmed jämförligt fång och avyttrats inom viss begränsad tid från förvärvet, för fastighet tio år. Modifikationer härntinnan har gjorts, dels i utvidgande riktning för att hind- ra vissa kringgåen'deförfaranden vid gå- voöverlåt'els-e mellan närskylda, dels i invskränkande riktning för att hindra obilliga verkningar av spekulationsfik— tionen.

Dessa inskränkningar är av fyra slag. För det första är tvångsavyttring genom expropriation eller under li-kartat tvång skattefri (35 5 4 mom. 1 st. KL). Tiden för innehavet är i ett sådant fall inte användbar som indicium på det spekulativa syftet, eftersom den kom- mit att bestämmas utan den skattskyldi- ges medverkan. Endast om det skäligen kan antagas, att avyttringen skulle ägt rum även utan tvång, kan beskattning i detta fall äga rum.

Den andra inskränkningen tar sig ut- tryck i den 1951 genomförda avtrapp— ningsregeln, som innebär, att vid av- yttring efter sju men inom tio år från förvärvet en för vart är med 25 % re- ducerad del av vinsten tas till beskatt- ning (35 5 2 mom. 3 st. KL). Skälet här- till är att det ansetts önskvärt att upp- mjuka gränsen mellan de fall, då Askat— teplikten är fullständig, och de fall, då avyttring är skattefri. Med denna regel har också, låt vara på ett schablonartat sätt, hänsyn tagits till att penningvär- dets fall kan tänkas spela en större roll för vinstens uppkomst vid längre inne- havstid än vid kortare sådan.

Den tredje inskränkningen, som av— ser skattefrihet vid vissa fusioner, går ut på rättsligt erkännande av den ekono- miskt sett reella identiteten mellan mo- der- och dotterbolag i dessa fall (5 p. anv. t. 35 5 KL).

Den fjärde inskränkningen, slutligen, hänför sig till vinst, vilken uppkommit genom sådan avyttring av fastighet eller fastighetsdel, som utgör led i åtgärder för jordbrukets ell-er skogsbrukets yttre rationalisering (35 & 4 mom. 2 st. KL). I detta fall stadgas ingen inskränkning för de fall, då det skäligen kan antagas, att avyttringen oavsett rationaliserings- anledningen skulle ha ägt rum.

Det har anmärkts beträffande regeln om skattefrihet vid expropriation, att den skattefrihet, som därigenom stad- gas, inte innebär en fullständig skatte- lättnad för den, som tvångsvis avyttrar viss egendom. Om sålunda regeln till- lämpas vid tvångskonvertering av obli- gationer, börjar ny inne-havstid löpa för ägare av utbytt obligatiOn, och denne kan sålunda inte skattefritt avyttra till- bytt obligation förrän fem år förflutit från konverteringen. På samma sätt kan den egnahemsägare, vars fastighet ex- proprierats, inte förvärva ny fastighet utan att riskera realisationsvinstbeskatt- ning vid försäljning inom tio år från förvärvet, han må ha ägt den exproprie- rade fastigheten aldrig så lång tid. En- kelt uttryckt är det sålunda endast av- yttring på grn-nd av expropriatione— tvång, inte motsvarande förvärv, som genom lagstiftningen frånkänts den ka- raktär av indicium på spekulationssyf- te, som normalt tillkommer onerösa transaktioner av detta slag.

I samband med rationaliserin—gsavytt- ringarna på jordbrukets område har lagstiftaren tagit hänsyn härtill. Medan således i 35 5 4 mom. 2 st. KL stadgas skattefrihet för sådan avyttring, inne- håller 35 5 2 mom. 5 st. en regel, jämlikt

vilken den, som inom två år efter dletta slags avyttring förvärvat annan juord- bruksfastighet eller del därav, om han sedermera avyttrar den sist förvärwade egendomen, vid realisationsvinstbeslkatt- ningen får avyttringen bedömd 501111 om han förvärvat denna fastighet eller tas- tighetsdel genom sådant fång och på sådan tid, som gällde för den genom rationaliseringsåtgärden frånhända fas— tigheten. Den som genom rationalise— ringsåtgärd byter till sig en ny fastig- het eller som efter avyttring av en fas- tighet köper en annan, blir således un- der alla förhållanden fri från skatt på den genom rationaliscringsavyttringen realiserade vinsten, men undgår samti- digt att genom bytet komma i en sämre situation i avseende på realisations- vinstbeskattningen än den han skulle varit i, om han inte gått med på rationa- liseringsåtgärden. Det enda undantag, som kan tänkas härifrån, är det fall, då den ursprungligen förvärvade egendo- mens värde sjunkit under innehavsti- den, den nyförvärvade egendomens vär- de däremot stigit, och sistnämnda egen— dom avyttras inom tio år från förvärvet av den förra —— ett tämligen teoretiskt fall.

3. Möjliga lösningar

Med denna redogörelse för gällande rätt har samtidigt getts bakgrund-en till de tänkbara principlösningarna för frågan om realisationsvinlstbeskattming för eg- nahem.

3.1 Hel frihet från realisationsvinst- beskattning för egnahem En lösning är kanske att betrakta som den enklaste, nämligen att helt befria egnahem, där ägaren är bosatt, från rea- lisationsvinstbeskattning. Spekulations- motivet torde 'i detta sammanhang inte vara särskilt framträdande, och om

det finns, gör hosättningskravet det san- nolikt mindre lockande att enbart för skattevinstens skull söka göra sig en vinning genom köp och försäljning av detta slags fastigheter. Gränsdragnings- problemet skulle lösas genom en hän- visning till reglerna om det s.k. 200- kronorsavdraget i 25 5 3 mom. 2 st. KL, och lagtexten skulle alltså kunna utfor- mas så:

35 5 2 mom. 6 st. KL: För skattskyldig, vilken för beskatt- ningsåret eller för något av de närmast föregående två beskattningsåren varit berättigad till avdrag jml 25 5 3 mom. 2 st., anses vinst vid avyttring av med avdraget avsedd fastighet eller del av fastighet icke såsom skattepliktig reali- sationsvinst.

En teknisk utformning av bestämmel- sen sådan som den nu angivna lämnar möjlighet för variation-er, såvitt avser den tid, under vilken man kräver bo- sättning å fastigheten, för att skattefri— het skall åtnjutas. Uppenbarligen vore det sakligt otillfred'sställande att förut- sätta, att skattefriheten för realisations- vinst skulle gå förlorad redan genom en kortare uthyrning under tid innan avtal om försäljning av fastigheten hin- ner slutas. En tvåårsfrist synes härvid- lag vara lämpligt tillmätt. Man kan vi- dare diskutera, huruvida det bör krävas att den skattskyldige varit berättigad till 200-kronorsavdrag under hela den tid han innehaft fastigheten. Det torde emellertid vara rimligt att inskränka kravet på bosättning så, att en tillfäl- lig bosättning på annat håll, t.ex. för en vikariatstjänstgöring e. d., från vil- ken den skattskyldige återvänt, icke skall prekludera möjligheten att vid senare definitiv avflyttning åtnjuta skattefrihet för realisationsvinst vid fastighetsförsäljning.

Möjligen kunde man även tänka sig

den ytterligare begränsning i skattefri— heten, att man införde orden »vinst vid avyttring på grund av bostadsbyte». Någon större betydelse skulle en sådan begränsning likväl knappast få.

Skäl synes tala för ett likställande av egnahemsfastigheter och sådana ande- lar i bostadsrättsföreningar och bo- stadsaktiebolag, med vilka är förbun- den besittningsrätten till bostadslägen- het, där den skattskyldige på motsva- rande sätt varit bosatt. Det är numera icke ovanligt, att t. ex. gruppbebyggelse ordnas i föreningsform. Det vore otill— fredsställantde, om realisationsvinst vid avyttring av en andel av detta slag skulle behandlas mindre gynnsamt än avyttring av egnahemsfaist'ighet, även om det bör anmärkas, att bostadsrättens egenskap av lös egendom gör en sådan inadvertens mindre framträdande, då skattefrihet för vinst vid avyttring ju inträder redan efter fem år. Lagtexten skulle kunna utformas på följande sätt:

35 5 2 mom. 7 st. KL: Skattepliktig realisationsvinst skall ej heller anses föreligga, när vinst upp- kommit genom avyttring av andel i bo- stadsrättsförening eller bostadsaktiebo- lag, i den mån med densamma är för- enad rätt till bostadslägenhet, vilken den skattskyldige under beskattningsåret el- ler något av de två föregående beskatt- ningsåren använt som bostad under så- dana omständigheter, att han blivit mantalsskriven å föreningens eller ak- tiebolagets fastighet.

En ytterligare justering av dessa reg- ler skulle kunna göras med hänsyn till att en del av fastighet resp. av en bo- st-a'dsrättslägenhet kan tänkas ha an— vänts i den skattskyldiges rörelse. Det synes emellertid för det fåtal fall, som härvid kan komma i fråga, knappast finnas skäl att göra en specialreglering. De skäl, som talar för att tillskapa en

skattefrihet för flyttande egnahemsäga- re, gör sig ju med ofta nog samma styr- ka gällande för den, som samtidigt är rörelseidkare, som för den, vars fastig- het enbart användes till bostad.

Vad man kan invända mot en skatte- frihet efter dessa linjer är främst, att därmed en privilegierad grupp av rea- lisationsvinster skapas, utan garantier för att inte lika ömmande fall återfinns även inom andra kategorier. Den som av ekonomiskt nödtvång finner sig be- höva sälja t.ex. en värdepapperspost eller ett konstverk, kan känna sig illa behandlad i jämförelse med den, som griper tillfället att i en gynnsam kon- junktur med vinst avyttra sitt egnahem för att söka sig en annan, kanske mind- re kapit-alkrävande bostad. Inte sällan händer det väl även, att egnahemsavyt-t- ring just i avfolkningsdi—strikt sker med förlust. De föreslagna reglerna skulle innebära, att en sådan förlust icke skul- le kunna utnyttjas till avdrag mot sam- ma år redov"vsad, skattepliktig realisa- tionsvinst. Därmed skulle en låt vara säkerligen obetydlig kategori av skatt- skyldiga komma i ett sämre läge ge— nom den föreslagna lagstiftningen.

Det måste också framhållas, att den föreslagna skattefriheten skulle avse en kategori av vinster, nämligen markvär- destegringsvinster, som tarditionellt bruk—at anses i högre grad än andra ka- pitalvinster utgöra ett lämpligt objekt för beskattning, även om en praktisk form härför visat sig svår att finna. Den typ av markspekulation, mot vil- ken förslagen om indragning av oför- tjänt markvärdestegring särskilt riktats, har emellertid knappast samma karaktär i de här berörda fall, då ägaren själv bebor fastigheten, som i de fall, då det är fråga om obebyggd tomtmark eller av ägaren ej bebodd fastighet. Man kan i sammanhanget erinra om att det vid

beskattning av jordstyckningsrörelse i praxis har brukat göras skillnad mel- lan å ena sidan mangårdsbyggnaden och därtill hörande tomt och å andra sidan kringliggande mark, i det att en- dast den senare plägat hänföras till la- ger i jordstyckningsrörelse. Men det måste också påpekas, att någon motsva- rande differentiering icke göres i de fall, då byggmästare uppför fastigheter för att själv bebo dem och sedermera avyttra dem. I sådana fall bedöms fas- tigheterna utgöra omsättningstillgång- ar i rörelsen även vid försäljning efter mycket lång tid.

Det finns således skäl både för och emot en fullständig skattefrihet för rea- lisationsvinst vid egnahemsförsäljning. Därmed aktualiseras frågan huruvida det vore möjligt att med ett mindre långtgående ingrepp råda bot på de mest framträdande av de missförhållan— den, som påtalats i samband med dessa realisationsvinsters beskattning, sådan denna nu är ordnad.

Det väsentligaste problemet är avgräns- ningen av det skatterättsliga begreppet realisation. Orealiserad värdestegring beskattas i princip icke, utan skattskyl- dighet för värdestegringsvinst uppkom- mer först när den realiserats. Tidpunk- ten för realisationen är avgörande för fastställande av huruvida en skattefri kapitalvinst föreligger eller det är frå- ga om vad som i lagens mening är en spekulationsvinst, som helt eller delvis skall beskattas.

Gränsen för vad som skall förstås med realisation är inte självklar. Skäl kun- de tala t.ex. för att skattemässigt så- som realisation betrakta de under sena- re år låt vara sällsynta fall, då en skatt- skyldig genom att successivt öka belå-

ningen av sin fastighet tillgodogör sig värdestegringen på den. Tillräcklig lik- viditet för utgörandet av skatten på vår- destegringen kan i sådana fall vara för handen. Går belåningen tillräckligt långt, kan likviditetsskälen närmast tala för ett sådant tidigareläggande av be- skattningen, eftersom en hög belåning medför motsvarande mindre kontant- likvid vid försäljning. Detta skulle mo- tivera en utsträckning av realisations- begreppet.

Å andra sidan kan en avyttring sägas innebära ett mindre påtagligt likvidi- tetstillskott i de fall, då motsvarande tillgång av samma slag anskaffas för avyttringslikviden, än i de fall, då med- len uppfattas som tillgängliga för fri disposition. Det är här utan tvivel möj- ligt att dra paralleller till sådana före- teelser på föret-agsbeskattningens områ- de som möjligheterna att bibehålla dol- da reserver i varulag-er och användan— det av nettometoden vid inventarieav- skrivning. Den realiserade dolda reser- ven i ett varulager behöver inte tas fram till beskattning, om och i den mån den täcks av tillåten ny reservbildning genom nedskrivning av lagertillgångar, inköpta till ersättning för de avyttrade. Skatten på bokföringsmässig vinst vid avyttring av inventarier kan uppskjutas genom att motsvarande avskrivning fö- retas på nyanskaffade inventarier. Är lageruppbyggnad av prisskäl ogynnsam, kan reserven med tillämpning av den s. k. första supplementärregeln (1 p. 6 st. anv. t. 41 & KL) bibehållas över ett årsskifte och behöver endast delvis tas fram till beskattning det följande. Be- stämmelserna om eldsvådefonder och fartygsinvesteringsfonder ger likartade men mera vittgående möjligheter till vi- dareförande av dold reserv i andra sam- manhang, där en omedelbar ersättning av realiserad tillgång stöter på vansklig- heter.

Man kan i dessa fall tala om en skat- terättsligt erkänd, funktionell identi- Iel mellan avyttrade tillgångar och till- gångar anskaffade till ersättning för dem. Man ser frågan, huruvida reali— sation ägt rum, icke med utgångs- punkt från den enskilda, fysiska till- gången, utan från tillgångskategorien, funktionellt snarare än reellt.

Det finns naturligtvis stora områden, där ett sådant betraktelsesätt inte gör sig gällande. Framför allt gäller detta på realisationsvinstbeskattningens om— rå—de. Realisation anses föreligga i prak- tiskt taget alla fall av kapitalomplace- ring, och hänsyn tas inte till den skill- nad, som ekonomiskt sett kan anses fö— religga mellan å ena sidan omplacering och å andra sidan framtagande av me- del för konsumtion.

I avseende på fastighetsavyttring finns det emellertid, som redan antytts, vissa drag i lagstiftningen, som kan sä- gas ge uttryck för det funktionella be— traktelsesätt, som här berörts. Det älds- ta exemplet är ägobyte i samband med laga skifte. Den juridiska fa'stighetsen- heten är här oförändrad, även när dess utläggning på marken förändras. Skat- telagstiftningen betraktar här, ankny- tan-de till civilrättens gestalt—ningsfor— mer, den juridiska fastighetsenheten som avgörande, alltså inte 'den fysiska marktillgången.

Av långt senare datum är 1959 års lagstiftning för underlättande av jord- brukets rationalisering. Beträffande realisationsvinstbeskattningen innebar denna lagstiftning såtillvida något an- nat och mera än enbart genomförandet av ett funktionellt betraktelsesätt, som skattebefrielse infördes för alla reali- sationsvinster uppkommande vid detta slags avyttring, oavsett huruvida nyan- skaffning av likartad egendom skedde eller icke. Men i avseende på tidsfrist- beräk'ningen och bedömningen av frå-

gan om realisationsvinstgrundan-de lång för nyanskaffad egendom kan sägas, att betraktelsesättet i fråga tillämpats.

Det kom också till uttryck i den sam- tidigt införda KF om uppskov i vissa fall med beskattning av intäkt av skogs- bruk (SFS 1959:129). I denna förord- ning stadgas för jordbruksrationalise- ringsfallen rätt till uppskov med eljest förfallande skatt på intäkt genom avytt- ring av växande skog i samband med avyttringen av marken. Förutsättning- en för uppskovet är att jämförlig egen- dom förvärvas genom avtal träffat in- om två år efter avyttringen. Det för ägaren gällande ingångsvärdet och in- gående virkesförrådet för skogen på den förvärvade egendomen skall genom uppskovet anses ha nedgått i motsva- rande mån —— den latenta skatteskulden blir alltså bestående. På detta område, som står realisationsvinstbeskattningen nära, har principen alltså blivit genom- förd i sin rena form.

B. Amerikansk rätt De tekniska förutsättningarna för att genomföra samma princip även beträf- fande vinst vid avyttring av egnahem synes vara för handen. Ett exempel på hur problemet lösts lämnas i den ame- rikanska skattelagstiftningen, Internatio- nal Revenue Code av 1954, Section 1034, som behandlar beskattningen vid försäljning eller utbyte av bostad. Be- stämmelsen i fråga har visserligen kriti- serats, men kritiken har därvid inte rik- tats mot dess principiella innehåll utan närmast mot den detaljrikedom, varmed den utformats. I nu förevarande sam- manhang, när uppgiften är att söka in- ventera de praktiska problemen vid ge- nomförandet av en bestämmelse av det- ta slag, kan denna detaljrikedom snarast betraktas som en fördel.

Den citerade amerikanska paragrafen innebär, att vinst i viss omfattning icke

skall anses realiserad vid avyttring av egendom, som utgjort den skattskyldi- ges >>principal residence» —- alltså, över- satt till svenska förhållanden, den bo- stad, på vilken ägaren varit eller bort vara mantalsskriven. Förutsättningen är, att ny bostad förvärvats inom en pe- riod, sträckande sig från ett år före till ett år efter avyttringen av den gamla bostaden. Man observerar här skillna- den mot reglerna om uppskov med be- skattningen vid inkomst av skogsbruk. Det ter sig naturligt att underlätta byte av bostad även för personer, förtänk- samma nog att int-e sälja den gamla förr- än den nya förvärvats. Å andra sidan stadgar en särskild regel, att någon skattebefrielse inte äger rum, om den skattskyldige både hinner köpa och sälja den nya fastigheten, innan den gamla hunnit säljas, och att, om han hinner köpa och flytta in i flera bostä- der fram till dess ett år förflutit efter avyttringen av den gamla, endast den sista av dessa nya bostäder skall anses innebära hans nya bostad i avseende på skattelättnaden i fråga. En annan lik- artad begränsning stadgar, att skatte- uppskov inte skall åtnjutas, om den skattskyldige inom den tolvmånaders- period, som föregått försäljningen av hans gamla bostad, med vinst avyttrat en tidigare innehavd bostad och för denna vinst åtnjutit skatteuppskov en- ligt Section 1034.

Skatteuppskovet innebär, att vinst vid avyttring av gammal bostad skall anses realiserad endast till den del för- säljningspriset vid avyttringen av den gamla bostaden överstiger anskaffnings- kostnaden för d—en nya bostaden. I gen- gäld skall den i kapitalvinstskattehän- seende gällande anskaffningskostnaden för den nya bostaden reduceras med ett belopp, motsvarande den kapital- vinst, som skulle ha ansetts realiserad, om bestämmelsen i fråga inte funnits,

men som på grund av uppskovsregeln inte blivit beskattad. Härom stadgas även i Section 1016 (a) (7). Innehavs— tiden för den nya bostaden inkluderar tiden för innehav av den gamla [Sec- tion 1223 (7)].

Det väsentliga som man här skall läg- ga märke till är alltså för det första, att beskattning inträder i den mån det blir pengar över vid bytet mellan (len gam- la och den nya bostaden _ principen att vid beskattningen ta hänsyn till den skattskyldiges skatteförmåga sådan den kommer till uttryck i hans likviditet har alltså här följts. För det andra är det viktigt att konstatera, att det inte är fråga om någon definitiv skattelätt- nad, eftersom anskaffningskostnaden för den nya bostaden reduceras med den vinst, som undgår beskattning, och samma vin—st alltså kommer fram till beskattning _ med mindre uppskovs- förutsättningar återigen föreligger — så snart avyttring sker av den nya bo— staden.

Vid bestämningen av vad som erhål- lits vid avyttringen av den gamla bo- staden tas särskild hänsyn till försälj- ningsomkostnader. Det kan ske på två olika sätt. Sedvanliga försäljningskost- nader reducerar på normalt sätt den beräknade kapitalvinsten vid försälj- ningen. Men därutöver kan även före- komma omkostnader för att ställa huset i ordning ixnför försäljningen. När så- dana inte är avdragsgilla vare sig vid kapitalvinstberäkningen eller såsom lö— pande omkostnad, kan de likväl tillåtas reducera den beräknade försäljnings- likvid-en, om de står i strängt tidsmäs- sigt sammanhang med försäljningen, nämligen så att de avser arbeten under en 90—dagarsperiod före avyttringen och betalats senast 30 dagar efter densam- ma [Section 1034 (b)]. Dessa kostnader kallas >>fixing-up expenses», vilket kan tänkas belysa deras typiska karaktär

[Reg. % 1. 1034—1 (b) (6)]. I övrigt beräknas det erhållna beloppet vid för- säljning enligt sedvanliga grunder, på vilkas innebörd här int-e särskilt behö- ver ingås. Avdraget för »fixing-up ex- penses» synes alltså endast ha betydelse för beräkning av den skillnad mellan beräknad försäljningsli'kvid och utgivet belopp för den nya bostaden, för vilken i förekommande fall skatteuppskov ej åtnjutes, inte för kapitalvinstberäkning- en som sådan.

Särskild uppmärksamhet har ägnats de fall, då en skattskyldig själv uppför eller låter uppföra den nya bostaden. Främst gäller detta anskaffningskost- nad-en, som endast tillåts omfatta kapi- talutlägg under den för skatteuppskov stadgade perioden, alltså i princip fram till ett år efter avyttringen av den gam- la fastigheten. Men genom särskilt sta-d- gande har för det fall, då en nybygg- nad påbörjats inom nämnd-a period, ti- den i fråga förlängts till 18 månader från avyttringen av den gamla bostaden. Samma tidsförlängning gäller även i av- seende på stadgandet om förvärv av flera nya bostäder inom ett år. Därige- nom bereds en skattskyldig möjlighet att temporärt förvärva en ny bostad me- dan en tredje bostad börjar bygga-s »— i den mån den senare påbörjas inom ett år från avyttringen av den gamla bosta— den kan han ta skatteuppskov i anspråk för så stor del av försäljningslikv-iden för den första bostaden, som motsvaras av inom en 18-månadersperiod från dennas försäljning nedlagda kapital- kostnader på den nybyggda.

I Section 1034 (f) medges samma rätt till upp—skov med kapitalvinstskatt för innehavare av andelsrätt i ett koopera- tivt bostadsbolag, om den med försåld resp. förvärvad andel förbundna bo- stadslägenheten användes som hans hu- vudsakliga bostad.

Beträffande äkta makar stadgas i Sec-

tion 1034 (g) en möjlighet för sådana att frivilligt få uppskovsregeln tillämpad på sig även i det fall, att äganderätten till den nya fastigheten helt eller delvis tillkommer den av makarna, som förut icke eller icke helt ägt den gamla fas- tigheten. Förutsättningen är, att makar- na går med på att den 'nya fastigheten i sin eller sina ägares händer får det lägre skattemässiga anskaffningsvärde, som uppskovsregeln föranleder. Ändras äganderättsförhållandena mellan makar- na i förhållande till vad som gällde be- träffande den tidigare innehavda fastig- heten, innebär detta i praktiken, att den latenta skatteskulden för den kapi- talvinst, för vilken skatteuppskov åt- njutits, kommer att överflyttas på andra maken i proportion till dennes ökade and-el i fastighetsägandet.

Enligt Section 1034 (h) förlängs ett- årsfristen vid militärtjänst, som sträcker sig utöver 90 dagar, dock icke längre än upp till fyra år från avyttringen av den gamla bostaden.

Enligt amerikansk praxis stadgas sär- skilda preskriptionsregler [Section 1034 (j) ], som i detta fall innebär, att skatte- myndighet utan hinder av vad eljest sägs om taxerings lagakraftvinnande skall ha rätt att ta till beskattning vinst vid avyttring av huvudsaklig bostad in- om tre år från det att den skattskyldige meddelat, antingen vilken hans kostnad varit för förvärv av sådan ny bostad, på vilken han grundar krav på skatte- uppskov, eller sin avsikt att icke för- värva ny bostad inom den föreskrivna perioden, eller sitt misslyckande med försök att anskaffa en sådan bostad in- om nämnda period.

C. Möjligheterna att tillämpa de amerikanska principerna i svensk rätt

De slutsatser man kan dra av denna re- dogörelse för den amerikanska rättens

innehåll kan nu peka i olika riktningar. Det är utan tvivel möjligt att i den ame- rikanska lagstiftningens komplicerade karaktär finna motiv för ett avvisande av motsvarande metoder för vår rätts del. Å andra sidan kan man inte frigöra sig från tanken, att det vore möjligt att i en enklare form än den amerikanska nå i huvudsak de resultat, som från rättvisesynvpunkt kan anses motiverade i detta hänseende. En svensk lagstift- ning skulle i anslutning till vår traditio- nella lagstiftningsmetod kunna göras enklare och likväl i stort sett ge de för- delar man vill uppnå.

I första hand bör härvid uppmärk- sammas, att det inte är nödvändigt att låta byte av bostad innebära en defini- tiv skattevinst i de fall, då den nya bo- staden säljes innan tio år förflutit från förvärvet av den gamla. En sådan defi- nitiv skattefrihet kan visserligen bli re- sultatet av ett byte av jordbruksfastig- het enligt 1959 års lagstiftning, men detta behöver inte vara bindande för lagstiftaren i fråga om egnahemsägar- na.

I princip borde man därför göra stad— gandet sådant, att det endast medför ett uppskov med beskattningen. Å andra sidan kan det möjligen anses lämpligt att bibehålla den regel, som gäll-er även enligt 1959 års lag, enligt vilken man vid avyttring av den nya fastigheten i avseende på tiden och arten för fånget har att utgå från fånget av den tidigare fastigheten. Alldeles nödvändigt är emellertid detta inte. Det kan bl.-a. vara värt att påpeka, att en sådan bestäm— melse i likhet med regeln i 35 ä 2 mom. 5 st. KL i förekommande fall torde få skrivas så, att därunder inbegripes icke endast de "fall, då skatteuppskov med— givits enligt det nu föreslagna stadgan- det, utan även sådana, där det ursprung— liga förvärv-et varit ett icke realisations- vinstgrundande fång.

Tidsgränsen enligt den amerikanska lagen torde i flertalet fall vara tillräck- lig — det kan i sammanhanget knap- past föreligga sådana behov som beak— tats i förordningarna om fartygs- och cldsvådefonder, där treåriga, på ansö- kan till sexåriga förlängda perioder stadgats. Stadgas en tolvmånaders- period, vinner man den fördelen, att särskilda processuella bestämmelser i regel blir obehövliga. Å andra sidan bör även en motsvarande period bakåt i tiden föranleda skatteuppskov, efter- som det inte bör anses orimligt att en skattskyldig försäkrar sig om ett nytt hem innan han träffar avtal om avytt- ring av det gamla.

D. Lag förslag

En lagstiftning av denna innebörd skul— le kunna utformas t. ex. i överensstäm- melse med följande:

Förslag till lag om ändring i kommu- nalskattelagen den 28 september 1928 (nr 370)

Härigenom förordnas, att 35 5 2 och 4 mom. kommunalskattelagen den 28 september 1928 skola erhålla ändrad lydelse på sätt nedan angives, samt att till anvisningarna till 35 % samma lag skall fogas en ny punkt, betecknad 7, med den lydelse nedan sägs.

35 ä. 2 mom. Till intäkt —— — _ tid (reali- sationsvinst). Har egendom — —— — jämförligt fång. Såsom skattepliktig —— — — undan- tag, räknas:

a) då fråga är om vinst genom avytt- ring av fastighet:

b) då fråga är om v-inst genom av- yttring av annan egendom än fastig- het:

Vad ovan _ _— — å tomträtt. Har j-ordbruksfastighet —— — —— nämn- da del.

Har avyttring skett av fastighet eller andel i bostadsförening eller bostads- aktiebolag vilken förvärvats under så- dana omständigheter, som medfört upp- skov med beskattning av realisations- vinst jämlikt 4 mom. 3 st. nedan, eller har förvärvet, utan att förutgående av- yttring medfört skattepliktig realisa- tionsvinst, skett under sådana omstän- digheter, som kunnat grunda rätt till uppskov med beskattning av realisa- tionsvinst, om skattepliktig sådan i stål— let förelegat, skall frågan huruvida fas- tigheten ell'er andelen förvärvats ge- nom sådant fång och varit i den skatt— skyldiges ägo under sådan tid, att vinst vid avyttringen utgör skattepliktig rea- lisationsvinst, bedömas med hänsyn till det fång, varigenom den först avyttrade egendomen förvärvats. Om allenast en del av den sist avyttrade egendomen kan anses ha ersatt den först avyttrade, skall vad nu sagts gälla nämnda del.

4 mom. Vinst, som -— — _— mot en- gångsersättning.

Såsom skattepliktig —— —— — yttre ra- tionalisering.

Har den skattskyldige avyttrat fastig- het (den gamla fastigheten), för vilken intäktsberäkningen skolat ske med till- lämpning av 24 5 2 mom., och å vilken han för året före taxeringsåret eller för något av de två närmast föregående åren blivit mantalsskriven, och har han genom avtal, träffat mindre än ett år före avyttringen elller högst ett år efter densamma, förvärvat en annan sådan fastighet (den nya fastigheten), å vilken han bliv-it mantalsskriven eller kan be- dömas skola bliva mantalsskriven, skall den skattskyldige, därest han så yrkar, erhålla uppskov med beskattningen av den enligt 2 mom. skattepliktiga reali- sationsvinsten. Om det belopp, som efter

avdrag för försäljningsomkostnader er- hållits vid avyttringen av den gamla fastigheten, överstiger det belopp, som utgivits för den nya fastigheten, må uppskov dock icke åtnjutas beträffande den del av vinsten, som motsvarar skill- naden mellan dessa båda belopp. Vid realisation'svinstberäkning i samband med avyttring av den nya fastigheten skall den verkliga anskaffningskostna- d-en minskas m-ed hela beloppet av den vinst, med vars beskattning uppskov sålunda erhållits. Vid tillämpning av detta stadgande jämställes med fastig- het sådan andel i bostadsförening eller bostadsaktiebolag, varmed är förbunden rätten till bostad, varå den skattskyldige för motsvarande tid blivit eller bedöms skola bliva mantalsskriven.

Anvisningar till 35 5. 7. Företager den skattskyldige nybygg- nad eller sådan om- eller tillbyggnad, som jämlikt 12 % föranleder särskild fastighetstaxering, skall vid tillämpning av 4 mom. 3 st. såsom förvärvskostnad för den nya fastigheten räknas även sådan kostnad för ny-, till- eller om- byggnad, som nedlagts under en tid icke överstigande två år från det att den gamla fastigheten avyttrades. Såsom förvärvskostnad för ny fastighet räknas även sådan här avsedd ny—, till- eller ombyggn-adskostmad, som under den i 4 mom. 3 st. nämnda tid nedlagts å fas- tighet, vilken redan dessförinnan ägts eller innehafts av den skattskyldige, utan att denne där mantalsskrivits el- ler skolat mantalsskrivas. Prövningsnämnd äger att på ansö- kan av den skattskyldige medgiva upp— skov med realisationsvin-stbeskattning även där ny fastighet förvärvats eller kostnad för ny-, till- eller ombyggnad nedlagts upp till två år senare än vad som enligt 4 mom. 3 st. eller enligt vad ovan stadgats eljest är medgivet, där-

est den skattskyldige visar, att han av sjukdom, militär tjänstgöring, myndig- hets påbud eller förbud eller annan lik- nande anledning varit förhindrad att förvärva ny fastighet eller företaga ny-, till- eller ombyggnad inom sådan tid.

Fråga om uppskov med realisations- vinstbeskattning må, när uppskovsgrun- dande nyförvärv eller ny-, till— eller ombyggnad av fa-stighet skett före eller under beskattningsåret, på därom i de- klaration eller annorledes framställt yr- kande prövas av taxeringsnämnd. Fråga om uppskov med realisationsvinstbe- skattning i annat fall prövas av pröv- ningsnämnden i det län, där den skatt- skyldige skolat traxera's till statlig in- komstskatt för det beskattningsår, var- under avyttringen ägde rum. Ansökan om uppskov skall vara inkommen till prövningsnämndens kansli före utgång- en av året efter det år, varunder upp- skovsgrundande förvärv eller ny-, till- eller ombyggnad av fastighet verkställts. Har ansökan gjorts hos annan pröv- ningsnämnd än som vederbort, skola handlingarna omedelbart översändas till kansliet hos den prövningsnämnd som har att pröva ansökningen.

Konungen äger utfärda för tillämp- ning av denna lag erforderliga före- skrifter.

Denna lag träder i kraft dagen efter den, då lagen enligt därå meddelad upp- gift utkommit från trycket i Svensk för- fattningssamling, men skall icke äga tillämpning i fråga om sådan avyttring av fastighet som verkställts före år 1964.

E. Detaljmotivering

Med hänsyn till värdet av att de skatt- skyldigas likviditet inte onödigtvis an— strängs genom en sedermera upphävd

taxering för realisationsvinst i första instans, har valts att i möjligaste mån konstruera lagstiftningen så, att den skall kunna tillämpas redan på taxe- ringsnämndsstadiet. Har uppskovsgrun- (lande förvärv av fastighet eller ny-, till- eller ombyggnad av fastighet ägt rum efter beskattningsårets utgång, sy- nes emellertid ett ansökningsförfaranlde i prövningsnämnd behövligt. Till skill- nad från 1959 års KF om uppskov i vis- sa fall med beskattning av intäkt av skogsbruk synes — med hänsyn till den summariska deklarationen av utbofas- tigheter av en— och tvåfamiljskaraktär, liksom till reglerna om rätt beskatt- ningsort vid avyttring av andelar i bo- stadsföreningar och bostadsaktiebolag --- prövningsnämnden i det län, där den skattskyldige skolat statligt taxeras för avyttringsåret, vara lämplig myndighet för prövning av ansökan. Alternativt bör 7 p. 3 st. anv. i stället intas i taxerings- förordningen.

På samma sätt som skett genom KK 8 maj 1959 (nr 130) beträffande uppskov i vissa fall med beskattning av intäkt av skogsbruk, bör föreskrift meddelas om anteckning i liggare av motsvaran- de lyp som beträffande skogsbruk stad- gas i 57 & TaxKung. Meddelande bör i förekommande fall sändas till länssty- relsen i det län där fastighet, som för— värvats i stället för den med uppskovs- beslut avsedda fastigheten, är belägen. Föreskrift bör "likaledes utfärdas om särskild protokollering av sådant upp— skovsbeslut, som meddelas av taxerings- nämnd.

Lagförslaget har formulerats som en uppskovsregel, även om det materiella resultat-et regelmässigt torde bli skatte- frihet. Man kan naturligtvis diskutera, huruvida ett uppskovsbeslut i sådant fall bör innehålla något fastställande av beloppet av den vinst, med vilken upp- skov erhållits. Skäl kan emellertid tala

för att sådant fastställande sker, bl. a. för att underlätta en senare utredning. Sådant fastställande bör emellertid inte ha rättskraft för fastställandet av reali- sationsvinstens storlek vid en eventuell senare försäljning av den nya fastighe- ten.

Ett alternativ kunde vara att vid en senare realisationsvinstberäkning sam- manräkna 'alla kapitalposter såväl vid förvärvet och avyttringen av den gamla fastigheten som vid förvärvet och av- yttringen av den nya. Därmed skulle man bl.a. vinna, att en förlust vid av- yttringen av den gamla fastigheten skul- le kunna kvittas mot en vinst vid av- yttringen av den nya liksom vice versa. En kvittning av förlust vid avyttringen av den nya fastigheten mot en vinst vid avyttringen av den gamla nås emeller- tid även vid den här föreslagna meto- den. En kvittning av förlust vid avytt- ring av den gamla fastigheten mot vinst vid avyttring av den nya skulle, med en generellare metod, kunna vinnas ge- nom att göra 1960 års förlustutjämnings- förordning tillämplig även på realisa- tionsförluster i principiell överensstäm- melse med 1944 års allmänna skat-te- kommittés förslag (SOU 1949:9 sid. 70 ff.).

Frågan huruvida den sist avyttrade egendomen kan anses endast delvis ha ersatt den först avyttrade torde böra prövas med en sådan generositet, att endast klara fall av uppenbar standard- höjning faller under regeln. Ett tillägg av ett eller annat rum bör icke automa- tiskt föra'nl-eda att den nya bostaden an- ses endast delvis h-a ersatt den först av- yttrade. Tillämpningen av regeln bör i huvudsak ta sikte på sådana fall, då den skattskyldige själv har anledning att betrakta anskaiffningen av den nya bostaden som en väsentlig nyinveste- ring snarare än en omplacering. Med hän-syn härtill föreslås inte heller något

stadgande avseende standardförbätt- ring.

Något behov av särskilda regler för äkta makar torde knappast finnas. Det kan heller inte uteslutas, att regler mot- svarande de amerikanska i detta hän- seende skulle komma att få sin största betydelse i sådana fall, där missbruk till borgenärers förfång kan misstänkas.

Reglerna om byt-e till flera fastighe- ter samma år synes kunna undvaras, om krav uppställes på mantalsskrivning på den fastighet, vars anskaffning be- rättigar till uppskov.

Regler om »fixing-up expenses» synes obehövliga.

Uppskovsmetoden innebär, att endast så stor del av realisationsvinsten be- skattas, som täcks av de medel, som blivit över vid byte från en dyrare till en billigare bostad. Det torde inte fin- na—s anledning att vid bestämmandet av uppskovets omfattning beakta reduk- tionsreglerna. Har vinsten varit 10 000 kr., varav 5000 kr. motsvarar skatte- pliktig realisationsvinst, eftersom inne- havet varat åtta men inte nio år, och har byte skett från en fastighet, som in- bringat 50000 kr. till en, som kostat 45000 kr., här hela den enligt 35 5 2 mom. skattepliktiga realisationsvinsten, 5 000 kr., kunna tas till beskattning. Har däremot den gamla fastigheten inbringat 45 000 kr. och den .nya kostat 50 000 kr., bör vid realisationsvinstberäkning avse- ende den nya fastigheten dennas an— skaffningsvärde reduceras med hela den uppskovsberättigade vinstens belopp, 10 000 kr., och således a-nses ha utgjort 40 000 kr. Säljs den året efter för 50 000 kr., bl-ir den beräknade realisationsvins- ten 10000 kr., varav m-ed hänsyn till innehavstidsberäkningen 2 500 kr. utgör skattepliktig realisationsvinst. Har slut- ligen endast delvis uppskov erhållits med beskattningen av en partiellt skat-

tepliktig realisationsvinst, bör en upp- räkning av uppskovsbeloppet ske enligt samma principer. Har sålunda vinsten varit 10000 kr., varav 5000 kr. mot- svarar skattepliktig realisationsvinst, och har den gamla fastigheten sålts för 50 000 kr. medan den nya kostat 48 000 kr., synes 2 000 kr. av vinsten böra be- skattas genast, medan uppskov anses ha erhållits med beskattningen av en vinst motsvarande dubbla beloppet av den återstående skattepliktiga realisations- vinsten, alltså 6 000 kr. Den nya fastig- hetens anskaffningsvärde kommer alltså att beräknas till 42 000 kr.

Med hänsyn till gällande praxis att beskatta realisationsvinst först för det beskattningsår, varunder någon del av likviden erlagts, har krav ej uppställts på att avyttringen skall ha ägt rum un- der beskattningsåret. Tidsgränsen för nyanskaffning bör emellertid knytas till avyttringen.

4. Sammanfattning

Frågan om realisationlsvinstbeskattning vid avyttring av egnahem synes enklast kunna lösas genom ett stadgande, som undantar detta slags vinster liksom mot- svarande vinster vid avyttring av ande- lar i bostad-srättsföreningar m.m. från realisationsvin-stbeskattning. Förslag till lagtext med detta innehåll har utfor- mats.

Skulle en sådan reform anses för vitt- gående, kan en uppskovsmetod övervä- gas, som skulle göra sikattelättnaden vid vinst av behandlat slag avhängig av hu- ruvida motsvarande ny egendom förvär- vat-s till ersättning för den gamla. För- slag till lagt-ext har utformats även för detta alternativ.

Leif Muién

Upp-sata den 31 maj 1963.

BILAGA 3

Värdebeständigt banksparande

Allmänna synpunkter

Särskilt för bankerna måste ett fast pen- ningvärde te sig som en fråga av högsta angelägenhetsgrad. Vår uppfattning är därför — utan att vi därmed har velat förringa de allvarliga konsekvenser för spararna, som penningvärdeförsäm- ringen medför —— att ett Värdebeständigt sparande för bankernas del kan över- vägas endast för den händelse uttalade prisstegringsförväntningar medfört el— ler kan väntas medföra tillskapandet av andra värdebeständiga placeringsfor- mer på kreditmarknaden i övrigt. Ytter- ligare en anledning till denna restrik- tiva uppfattning är främst att vi hyser allvarliga farhågor för de svårigheter, som kan uppstå för bankerna att finna former för täckning för de kostnader som kan vara förbundna med värdebe- ständigt sparande, inte minst på intro- duktionsstadiet. Det förefaller nämligen i hög grad troligt att den värdesäkra in- låningen kommer att bli långt mera attraktiv för allmänheten i det initiala skedet än vad en indexreglerad utlåning kommer att bli, Däremot torde inte — för vare sig affärsbanker eller sparban- ker — gällande lagstiftning innehålla bestämmelser som lägger hinder i vä- gen för introducerandet av en verk- samhet av här ifrågavarande art. På några punkter i det följande kommer vi att framhålla, då enligt vår uppfattning vissa förändringar i lagstiftningen tor- de vara nödvändiga eller borde över-

vägas. Som allmän riktpunkt har vi haft att introduktionen av värdebeständig in- och utlåning skall kunna ske med så få ändringar som möjligt i gällande lag- stiftning och institutionella förhållan- den.

En bankinlåning och bankutlåning i realkontraktets form måste grundas på förutsättningen att förändringarna av penningvärdet kan mätas på tillfreds- ställande sätt. I princip synes det oss ha varit önskvärt med en viss valfrihet för insättare och låntagare mellan olika index beroende på sparandets karaktär och investeringarnas ändamål. Ett så- dant system torde emellertid vara prak- tiskt omöjligt att genomföra. Dessutom skulle det innebära betydande risker för kreditinstituten beroende på att olika indexserier inte utvecklas likformigt. Särskilt med hänsyn härtill är det nöd- vändigt att välja en index för beräkning av penningvärdets förändringar, avse- ende såväl insättarnas tillgodohavanden som låntagarnas skulder. Den ur olika synpunkter lämpligaste indexen förefal- ler under sådana förhållanden vara kon- sumentprisindex, som ju fyller två i det- ta sammanhang viktiga krav, nämligen att den noteras varje månad och publi- ceras med ringa eftersläpning.

Frågan om i vilken utsträckning in- sättarna skall kompenseras och lånta- garna belastas för en inträffad försäm- ring av penningvärdet är svår att av-

göra. Med hänsyn till att, såsom ovan framhållits, bankerna skulle introdu- cera realkontrakt endast i defensivt syf- te, dvs. i den mån som dylika kontrakt införes på kreditmarknaden i övrigt, har vi dock funnit att denna fråga får av- göras med hänsyn till vad konkurrens- läget kräver. Så mycket kan väl dock sägas, att en 100-procentig indexgaranti ur flera synpunkter skulle medföra svå- righeter för bankerna; härigenom skulle ju bl.a. ingen större skillnad föreligga mellan å ena sidan rena bankinsätt- ningar och å andra sidan reala place- ringar. En annan synpunkt i detta sam- manhang är att man bör använda sig av de jämna kompensationstalen 25, 50 eller 75 %, vilket medför betydan- de tekniska fördelar i samband med in- dextilläggets beräkning. Vårt fortsatta resonemang baserar sig på förutsätt— ningen att indextillägget av insättarna skall upptagas till beskattning och för låntagarna är skattemässigt avdragsgillt. Detta innebär inte någon prövning av eller något ståndpunktstagande till frå- gan om beskattning som sådan.

Det skulle ur flera synpunkter vara en icke önskvärd utveckling om värde— säkringsgarantin och vissa villkor i sam- band med värdereglering skulle komma att utnyttjas som ett medel i konkurren- sen mellan kreditinstituten om inlåning. Vi vill därför föreslå, att ett speciellt organ får till uppgift att dels registrera de kreditinstitut som arbetar med olika slag av realkontrakt, dels närmare pre- cisera de villkor, som må tillämpas för dylik verksamhet i vad det gäller främst

1) index och metod för mätning av pen- ningvärdeförändringar, 2) indexgarantins omfattning (värde- säkringstalet) , 3) lägsta kvalifikationstid för att insatta medel skall gottgöras värdesäkrings- tillägg,

4) lägsta belopp som må mottagas på ifrågavarande räkningstyp.

Vi har förutsatt att kreditväsendets in- och utlåningsverksamhet på basis av realkontrakt skall förekomma parallellt med en fortsatt rörelse baserad på no- minalkonlrakt. Frågan om räntesätt- ningen på de båda marknaderna torde kräva en hel del uppmärksamhet. Som bekant utövar riksbanken för närvaran- de inflytande på bankräntorna främst genom att fastställa det officiella dis- kontot och genom olika åtgärder bl.a. på obligationsmarknaden. Riksbankens åtgärder i räntereglerande syfte kom- mer sannolikt i allmänhet att få likartad effekt på de båda marknaderna. Rela- tionen mellan de olika räntenivåerna kommer säkerligen att behöva föränd- ras oberoende av det allmänna ränte- läget. Det får väl också hållas för tro- ligt, att räntan för nominalkontrakt blir den bas från vilken räntan på den reala marknaden varieras. Då alltså mycket tyder på att räntevillkoren för de kort- fristiga realkontrakten i bankväsendet kan komma att behöva ändras relativt ofta —— troligen med betydligt tätare in- tervall än för nominalkontrakt —— är det ur bankväsendets synpunkt angeläget att ränteförändringarna på realmarkna- den kan ske utan samband med allmän- na ränteförändringar och utan speciella restriktioner. I motsatt fall skulle mark- nadsförändringarna avspeglas i åter- kommande irrationella kapitalförskjut- ningar mellan de olika räkningarna. Självfallet skulle dock alltför talrika ränteförändringar medföra tekniska svårigheter för bankerna.

Tidigare har vi framhållit att nu gäl- lande lagstiftning för affärsbanker och sparbanker icke synes innebära hinder för bankerna att introducera den här ifrågavarande verksamheten. För spar— bankernas vidkommande är det ange-

läget att inlåningen betraktas såsom in- låning på sparbanksräkning enligt be- stämmelserna i 22 å sparbankslagen. I konsekvens härmed förordas ändring av sistnämnda paragrafs andra stycke så att tillgodohavande må öka icke endast med upplupen ränta utan även med för- fallet värdesäkringstillägg. Det iir likaså angeläget att den indexreglerade utlå- ningen är att anse som täckningsfri pla- cering enligt samma grunder som gäller för övrig utlåning jämlikt bestämmelser- na i 27 5 sparbankslagen. Någon änd- ring i banklagen synes inte påkallad; enligt dess 62 % äger nämligen bank— aktiebolag mottaga inlåning täcknings- fritt endast intill ett belopp motsvaran- de summan av högst tre gånger bolagets eget kapital och högst 100 milj. kr.1

Vi anser det angeläget framhålla att de här nedan skisserade förslagen när- mast har karaktären av exempel som självfallet kan varieras i sina detaljer. Det bör vidare understrykas att försla- gen på vissa punkter är en kompromiss för att nå huvudsyftet med den företag- na utredningen, nämligen att presentera underlag för en bedömning av möjlig- heterna att genomföra Värdebeständigt banksparande i bankväsendet utan änd- ring i existerande institutionella förhål- landen.

Konstruktion av inlåningsräkning med värdebeständighetsgaranti Vi har övervägt möjligheterna att in- föra värdebeständighetsgaranti på de traditionella räkningarna men har icke ansett oss kunna framlägga ett sådant förslag med hänsyn till de administra- tiva och tekniska svårigheter som där- igenom skulle uppstå för instituten. Det kan visserligen invändas att för de större kreditinstituten med deras ofta långt drivna maskinella utrustning för

reskontrabokföringen borde de anförda svårigheterna icke väga särdeles tungt. Fråga är emellertid om icke svårigheter- na och arbetet i allt väsentligt drabbar diskpersonalen som ställs inför en mångfald uppgifter. Man behöver blott erinra om att insättningar, som sker vid tidpunkter med olika index, i princip kräver uppläggande av ett nytt konto och att dylika insättningar måste uträk- nas var för sig etc. Under sådana för- hållanden har vi ansett oss böra för- orda att verksamhetens omfattning i viss mån begränsas och föreslår därför en minimigräns på 1 000 kr. för att in- sättningen skall omfattas av värdesäk- ringsgaranti. I övrigt skall garantin om— fatta tillgodohavanden endast i jämna hundratal kronor utan annan övre gräns än den som kan vara fastställd i gällan- de lagstiftning. Annan gränsdragning som kan bedömas erforderlig bör beslu- tas av de olika instituten var för sig. Så- lunda bör det ankomma på kreditinsti- tuten att själva avgöra om insättningar i realkontraktets form skall mottagas inte bara från privatpersoner, utan även från företag, kommuner etc.

Räkning med värdesäkringsgaranti föreslås få form av depositionsbevis. För sparbankerna kan användningen av depositionsbevis komma att nödvändig- göra en ändring i sparbankslagen. Dess 23 & föreskriver att insättning på spar- banksräkning skall, där reglementet ej medgiver annat, antecknas i sparbanks- bok, och vidare att sparbanksboken ej må vara ställd till innehavaren eller el- jest löpande. Bestämmelsen bör kom- pletteras att avse även depositionsbevis.

Värdesäkringsgarantin föreslås löpa från insättningsdagen med tillämpning av vid ifrågavarande tidpunkt gällande indextal. Detta indextal bör förslagsvis benämnas grundindex. Till grund för

1 Fr.o.m. 1/7 1963 200 milj. kr. (S.F. 181: 3 1/5 1963).

beräkning av värdesäkringsgarantins storlek skall ligga det indextal, som är offentligt vid tidpunkten för förfallo- dagen. Detta indextal bör förslagsvis be- nämnas slutindex. Den procentuella förändringen mellan grundindex- och slutindextalen avrundad nedåt till när- mast hela procent anger den under kva- lifikationstiden inträffade förändringen av penningvärdet. Denna s.k. föränd- ringskoefficient reduceras med hänsyn till det fastställda värdesäkringstalet och multipliceras därefter med innestå- ende tillgodohavande (exkl. räntor).Det på så sätt framräknade beloppet utgör det indextillägg, som insättaren skall uppbära på förfallodagen. Om slutindex är lägre än grundindex skall insättaren utifrån antagna förutsättningar dock icke behöva vidkännas någon reduktion.

Ett depositionsbevis skall utfärdas för varje insättning. Av depositionsbeviset skall framgå insättningens belopp, da- tum för insättningen, förfallodag, grundindex samt värdesäkringstal. På beviset skall vidare finnas plats för ränteberäkning, uttag samt notering av slutindex. Överlåtelse av depositionsbe- vis skall medges endast då det gäller exekution eller familjerättsliga fång. Vid uttag skall depositionsbeviset företes och anteckning om uttag ske på fram- trädande plats. Räntesatsen är den som instituten vid varje tillfälle tillkännager.

Belåning av depositionsbevis bör kun- na ske endast då särskilda skäl talar därför. Man kan inte bortse från att de- positionsbevisen kan komma att använ- das i spekulativt syfte som pant för nominallån. Om man önskar att försvåra dylik spekulation kan förslagsvis en så- dan begränsning tillämpas såsom att pantsättning av depositionsbevis skall kunna ske endast hos institut som utfär- dat beviset eller med dess medgivande.

I det föregående har vi förordat vissa regler i syfte att eliminera mindre

transaktioner. Det torde också vara nöd- vändigt att tillämpa en viss kvalifika- tionstid för att insatta medel skall kom- ma i åtnjutande av värdesäkringsgaran- tin. Med hänsyn till nuvarande praxis på de långa inlåningsräkningarna i bankinstituten synes kvalifikationstiden icke böra avse kortare tid än 6 måna- der. I den slutliga utformningen av den ifrågavarande verksamheten bör dock givetvis hänsyn tagas bl. a. till konkur- rensförhållandena på kreditmarknaden. I detta sammanhang vill vi framhålla att det främst med hänsyn till med verk- samheten förenade risker liksom även till kreditinstitutens redovisning och re- sultatberäkning normalt icke bör kunna ifrågakomma längre bindningstid än 12 månader. Insättaren bör dock kunna be- redas möjlighet att med kreditinstitutet avtala om förlängning av bindningsti- den i tidsperioder om 12 månader; här- vid kan grundindex bibehållas och nå- gon årlig avräkning äger ej rum. Dylik förlängning synes oss kunna medgivas upp till en sammanhängande period av fem år. Härigenom erbjudes en möjlig- het att låta reglerna för realisationsvinst- beskattning gälla i fråga om värdesteg- ringstillägget. Det bör här framhållas att värdestegringstillägget är en funk- tion inte — som räntan — av den tid insättningen varit innestående utan av den under perioden inträffade prissteg— ringen.

Förtidsuttag bör medgivas på samma villkor som tillämpas inom kreditinrätt- ningarna för övrig inlåning, varefter värdesäkringsgarantin skall gälla för det återstående beloppet, om detta över- stiger ] 000 kr.

Om tillgodohavande på konto med indexgaranti icke disponeras inom en månad från förfallodagen skall medlen avräknas enligt avtalet och överföras till räkning med nominell ränta.

Metoder för täckning av kostnader- na för värdebeständig inlåning

Det torde inte råda något tvivel om att de största svårigheterna för instituten i samband med introducerandet av värde- beständig inlåning skulle komma att gäl- la möjligheterna att erhålla täckning för uppkomna värdestegringstillägg. En svårighet sammanhänger med att en indexbunden utlåning knappast kan väntas bli särskilt attraktiv för allmän- heten och att därför besvärliga problem kan uppstå i att skapa jämvikt mellan å ena sidan den indexreglerade inlåningen och kostnaderna härför och å andra si- dan den indexreglerade utlåningen och de intäkter denna ger. En annan svårig— het sammanhänger med de problem som kan tänkas uppstå med säkerheterna, särskilt i händelse av kraftigare pris- stegringar.

Problemet att skapa jämvikt mellan inlåning och utlåning i realkontraktens form torde bli särskilt besvärligt i sam- band med introduktionen av värdebe- ständigt sparande. I ett sådant läge tor- de nämligen allmänheten kunna förvän- tas göra överflyttningar av medel från de traditionella inlåningsräkningarna till de indexreglerade räkningarna me- dan kreditinstituten knappast kan räkna med någon ökning av nyinlåningen dvs. medel för direkt placering i realkon- trakt. Detta kan då lätt försätta institu- ten i den situationen, att de måste räkna med kostnader i form av värdestegrings- tillägg som de inte kan kompensera sig för genom placering i värdebeständig utlåning. Det skulle även kunna inträffa att instituten under introduktionsskedet måste avvisa inlåning på indexreglerade konton om det inte kan bedömas med visshet att dessa medel kan placeras i utlåning mot realkontrakt.

Kreditinstitutens säkerhet för värde- säkringstillägg kräver särskild upp- märksamhet. Beträffande borgenslån

torde emellertid borgensåtagandets for- mulering i sin nuvarande lydelse kunna anses gälla även avtalade förpliktelser i fråga om indexgarantin. Med hänsyn dels till den normalt försiktiga pantvär- deringen, dels till krediternas relativt korta formella löptid, dels ock slutligen till den nedan föreslagna lösningen med successiv inbetalning under lånetiden av den upplupna »indexskulden» bör svårigheterna beträffande andra säker— hetstyper icke heller övervärderas. Sär- skilt i de fall då panten är lätt realiser- bar torde icke erfordras någon nedjuste- ring av belåningsvärdena. Beträffande lån där säkerheten utgöres av inteck- ning i fastighet eller tomträtt kan svå- righeter uppstå, men vi har icke ansett oss böra rekommendera en regel om reducerade belåningvärden utan anser att en sådan anpassning bör anknyta till en på erfarenheter utbildad praxis. Vi har även övervägt förslaget om infö- rande av index i fastighetsinteckning- arna —— både enligt det alternativ som skulle innebära möjlighet att erhålla in- teckning för fast egendom för en in- dexbunden förskrivning och enligt det alternativ att inteckningarna skulle sak— na ett fixerat kapitalbelopp och i stället lyda på viss kvotdel av fastighetens värde. Vi måste emellertid utifrån vår utgångspunkt bestämt avråda från des- sa förslag. Utöver de konsekvenser där- av som betingas av att inteckning skall kunna pantförskrivas för såväl real- som nominallån föreligger enligt vår upp- fattning risk för att genom dylik änd— ring sekundärinteckningens värde som hypotek väsentligt undergrävs, bl. a. av den orsaken att det ur institutens syn- punkt Skulle vara synnerligen otillfreds- ställande att inte alltid med säkerhet kunna fastställa en högre liggande in- tecknings värde. Vidare hyser vi den uppfattningen att det är nära nog omöj- ligt att konstruera en fastighetsindex

som är tillämplig på alla fastigheter och att det är föga sannolikt att denna index utvecklas likformigt med t.ex. konsu- mentprisindex.

Vi skulle däremot möjligen kunna tän— ka oss vissa åtgärder som reellt syftar till att ge en viss förstärkning åt inv teckningen som pant och därigenom minska riskerna för kreditinstituten. Genom ändring av 18 5 1 mom. inteck- ningsförordningen på så sätt att inteck- ningsränta må uttagas för tre år i stället för två år före dagen för utmätning resp. konkurs sker en ökning av pantens om- fattning. Dessutom kunde övervägas en höjning av den räntesats som angives i inteckningsreverserna. Genom sådana ändringar anser vi att kreditinstituten torde komma att ha tillräcklig säkerhet utom i undantagsfall.

Indexreglerade lån bör löpa på högst 6 månader eller med högst 6 månaders uppsägning. Utlåning mot realkontrakt bör ske i form av reverslån, antingen såsom lån på viss tid eller viss tids upp- sägning. Däremot synes det av tekniska skäl mindre lämpligt att indexlån läggs upp i form av växlar och checkräknings- krediter. I fråga om växlar är det dock möjligt att i stället för ett indextillägg uttaga något slags kreditavgift, och i fråga om checkräkningskrediter torde det vara möjligt att göra en beräkning av medeltalet av dispositionerna under året och indexberäkna detta. Ett dylikt förfaringssätt synes oss dock inte höra komma till användning annat än undan- tagvis.

Indextillägg skall beräknas per 12- månadersperiod, dvs. ny grundindex skall användas för tiden efter varje 12- månadersperiod. Preliminärt indextill- lägg skall erläggas vid mellanliggan- de (ränte-)förfallodagar med slutavräk- ning vid den förfallodag som inträffar 12 månader efter lånets utbetalningsdag resp. senaste avräkningsdag. Vid amor-

tering eller förtida inbetalning av lån skall indextillägg beräknas på basis av slutindex på inbetalningsdagen. Någon möjlighet synes icke föreligga att medge en generell kapitalisering av indextill- lägg. Behovet härav får dessutom be- dömas som ringa med hänsyn till arten av den rörelse de här ifrågavarande instituten driver. Beträffande grundin— dex, slutindex, värdesäkringstal etc. skall för utlåning samma regler gälla som för inlåning. Lån mot realkontrakt skall icke kunna återbetalas med lägre belopp än det nominella beloppet, dvs. för utlåning skall gälla motsvarande re- gel som tidigare förordats för inlå- ningen.

Man kan inte bortse från den möjlig- heten att det vid sidan av en utlåning i realkontraktets form kan bli nödvän- digt att tillgripa andra »kostnadstäckan- de» placeringar eller konstruktioner. Vi diskuterar här nedan några åtgärder som enligt vårt förmenande borde kun- na övervägas.

Det bör beredas möjlighet för kredit- instituten att förvärva för deras behov avpassade obligationer och andra vär- depapper med indexgaranti. I detta sammanhang har vi tänkt oss ett sam- arbete med obligationsemitterande kre- ditinstitut av typen Industrikredit, Kommunkredit m.fl. Detta samarbete skulle ta sikte på att utjämna de diffe- renser inom kreditinstituten som med all sannolikhet uppkommer mellan vär- desäkrad in- och utlåning. Även om obligationer av här ifrågavarande typer skulle emitteras med fem- eller tioårig löptid torde därmed icke uppkomma svårigheter av annan art än de som för närvarande är förknippade med kredit- institutens förvärv av obligationer med i många fall avsevärt längre löptid.

Insättning på konto hos statlig myn- dighet anser vi vara en placeringsform av betydelse främst för en kortsiktig ut-

jämning av förutnämnda differenser men även i annat fall då lämpliga pla- ceringar icke står till buds. Vi utgår från att den räntesats som därvid skulle gälla blir densamma som av kreditin- stituten tillämpas för indexinlåning jämte tillägg för skäliga förvaltnings- kostnader längre tid. Ytlerligare en möjlighet att få täck- ning för kostnaderna torde böra före- finnas i särskilt kritiska situationer, exempelvis då kreditinstituten har att välja mellan att antingen få vidkännas minskning av totalinlåningen eller med- giva överflyttning till värdesäkrad in- låning utan att kunna omvandla sin no- minella utlåning till reallån. Under dessa förhållanden har vi ansett det nödvändigt för kreditinstituten att över- väga att i de reversformulär som nu an- vändes inrycka en generell bestämmel- se enligt vilken låntagarna skulle kun- na åläggas att betala ett särskilt tillägg avsett att täcka den kostnad som kredit- institut har åsamkats genom indexinlå- ning och som icke kan täckas av kre- ditinstitutet självt på reguljärt sätt.

utan att medlen bindes för

Vissa redovisnings— och skattetek- niska problem

Beträffande redovisningen i kreditinsti- tutens räkenskaper av indextillägg från låntagare respektive till insättare, sy— nes det oss lämpligt att dessa får be- handlas såsom intäkter och kostnader i verksamheten. För ett sådant betrak- telsesätt talar bl.a. att kreditinstituten i princip är att anse som förmedlare av indextillägg mellan sina låntagare och insättare. Det saldo som härvid uppkommer beror i allt väsentligt på svårigheten för det enskilda kreditin- stitutet att ernå full balans i denna verksamhet. Vi anser därför att upp- kommet debet- eller kreditsaldo vid

boksluten på vanligt sätt skall tillföras vinst- och förlustkontot.

Avslutningsvis vill vi framhålla att en värdesäkrad in- och utlåning ur ad— ministrativ synpunkt kommer att vara mera kostnadskrävande för kreditinsti- tuten än annan in- och utlåningsverk- samhet. Sålunda kräver varje dylik transaktion två operationer i stället för normalt en genom beräkning och bok- föring av såväl ränta som indextillägg. Vidare medför varje insättning i prin- cip uppläggning av ett nytt konto och endast insättningar respektive lån med samma grundindex kan behandlas som homogena konton i bokföringen. Detta kommer med all sannolikhet att med- föra behov av ökning av kreditinstitu- tens räntemarginaler.

Vi föreslår sålunda sammanfattnings- vis, dels

alt ett Värdebeständigt sparande för bankernas del överväges endast för den händelse att uttalade prisstegringsför- väntningar medför eller väntas medföra tillskapandet av andra värdebeständiga placeringsformer på kreditmarknaden i övrigt;

att ett speciellt organ får till uppgift att dels registrera de kreditinstitut som arbetar med olika slag av realkontrakt, dels närmare precisera de villkor som må tillämpas för dylik verksamhet i vissa avseenden;

att indextillägg från låntagare respek- tive till insättare i kreditinstitutens rä- kenskaper får behandlas som intäkter och kostnader i verksamheten; dels

att en minimigräns på förslagsvis 1000 kr. fastställes för att insättningen skall omfattas av värdesäkringsgaranti;

att det må ankomma på kreditinstitu- ten att själva avgöra om insättningar i realkontraktets form skall mottagas inte bara från privatpersoner utan även från företag, kommuner etc.;

att de redan existerande räkningarna ej användes för ifrågasatt ändamål utan att en speciell indexreglerad kontoform uppläggs och att ett depositionsbevis utfärdas vid varje insättning;

att räntesatserna är de som bankerna vid varje tillfälle tillkännager;

att belåning av depositionsbevis bör kunna ske endast då särskilda skäl ta- lar därför;

att insatta medel skall ha en kvalifi- kationstid om lägst 6 månader för att komma i åtnjutande av värdesäkrings- garantin;

att längre bindningstid än 12 måna- der normalt inte må ifrågakomma dock med rätt för insättaren att förlänga bindningstiden i tidsperioder om 12 månader upp till längst fem år;

att förtidsuttag medges på samma villkor som tillämpas inom kreditinrätt- ningarna för övrig inlåning; dels

att indexreglerade lån bör löpa på högst 6 månader eller med högst 6 må- naders uppsägning;

att utlåning mot realkontrakt bör komma i fråga endast i form av revers- lån;

atl det bör beredas möjlighet för kre- ditinstituten att förvärva för deras be- hov avpassade obligationer och andra värdepapper med indexgaranti;

att kreditinstituten överväger att i gällande reversformulär inrycka en be- stämmelse enligt vilken låntagarna kan åläggas betala ett särskilt tillägg avsett att täcka den kostnad som kreditinsti- tutet kan åsamkas genom indexinlåning och som icke kan täckas på reguljärt sätt; dels ock slutligen

att indexreglerad inlåning betraktas som inlåning på sparbanksräkning en- ligt bestämmelserna i 22 & sparbanks- lagen och att i konsekvens härmed sist- nämnda paragrafs 2 st. ändras så att tillgodohavande må öka icke endast med

upplupen ränta utan även med förfallet värdesäkringstillägg;

att bestämmelsen i 23 5 sparbanksla gen kompletteras att avse även deposi- tionsbevis;

att den indexreglerade utlåningen an- ses som täckningsfri placering enligt samma grunder som gäller för övrig ut- låning jämlikt bestämmelserna i 27 5 sparbankslagen; samt

att inteckningsförordningen 18 g 1 mom. ändras på så sätt att intecknings- ränta må uttagas för tre år i stället för två år före dagen för utmätning respek- tive konkurs.

Linköping och Göteborg den 9 okto- ber 1962.

John Nylén Evert Tornberg

Appendix

Beträffande tillämpning av index- klausuler inom bankerna i Finland

En utförlig redogörelse för utformning— en av det värdebeständiga banksparan- det i Finland har i annat sammanhang lämnats i värdesäkringskommitténs be- tänkande. Här skall därför endast göras följande kompletteringar, nämligen

att insättningsbeloppen icke är maxi- merade;

att insättning på indexkonton kan göras av alla kundkategorier i bankvä- sendet, men att man uppges på vissa håll ha övervägt att göra begränsningar i detta avseende;

att såsom index för beräkning av pen- ningvärdets förändringar används me- deltalet av levnadskostnadsindex för de tre månader som närmast föregår den månad under vilken medlen insättes och uttages;

att såväl inlåning som utlåning i prin— cip är bunden till penningvärdets för- ändringar, "men att kestnaderna för in-

dexinlåningen uttages av samtliga lån- tagare, varför dessa kostnader i prakti- ken blir beroende även av indexinlå— ningens storlek;

att indexgottgörelsen för insättarna var skattefri fram till 1961 men numera skall bli föremål för beskattning; samt

att indexkostnaden för låntagarna till en början icke alls fick avdragas vid beskattningen och från år 1958 endast intill ett belopp som motsvarar en på ifrågavarande kapitalbelopp beräknad årlig ränta av 2 % för den tid gottgö- relsen erlägges.

BI LAGA 4

Indexlån i Vissa länder

Finland1

Liksom i andra delar av världen har det i Finland efter det att guldmyntfoten uppgavs uppstått oklarhet rörande den juridiska tolkningen av sådana skuld- förbindelser vars lånekapital uttryckts i guldmark. Eftersom den i den största delen av sådana överenskommelser före- fintliga punkten >>guldmark>> endast hade syftat till att från avtalsparternas sida ange kreditens kvantitet och inte utgjorde någon avtalsklausul med syfte att trygga köpkraften, gjorde man i finsk juridisk praxis på 1930-talet i allmän- het ingen skillnad mellan avtal, som grundade sig på mark eller på guld- mark. Det var endast i de avtal, vari guldmarkens värde angivits uttryck- ligen i viktenheter av guld, som man an- såg att avtalet syftade att bevara köp- kraften. En logisk följd härav var, att låntagaren måste i pappersmark erlägga en summa, som skilde sig från den i skuldebrevct angivna summan av guld- mark.

I de till landet under 1920- och 1930- talen anskaffade obligationslånen och de genom dessa obligationslån finan- sierade kreditavtalen tillämpade man allmänt guldklausulen. Man kan dock fastslå, att i allmänhet alla skuldavtal före det andra världskriget grundade sig på det uttryckliga villkoret, att skul- den måste betalas tillbaka i form av en lika stor summa penningar oberoende av denna penningsummas köpvärde. Eftersom ändringarna i de skilda pris-

indexen från åren 1920 till 1940 var relativt obetydliga, uppstod det i all- mänhet icke i Finland något problem om bevarandet av penningfordringar- nas realvärde. Det är först (len efter år 1945 uppkomna prisutvecklingen, som har fört bevarandet av penningford- ringarnas köpkraft i brännpunkten. Man hade dock tidigare på grund av de onormala förhållanden som orsakats av kriget börjat tillämpa indexklausuler vid leverans- och entreprenadavtal, och dessa klausuler torde i allmänhet ha va- rit 100-procentiga. Likaledes knöts lö- nen till % vid levnadskostnadsindex år 1942. Efter detta har lönerna på ett eller annat sätt varit knutna vid index med undantag för några korta perioder.

l. Introduktionen av indexklausuler på olika områden

Ersälmingsobligationcrna

Under de undantagsförhållanden, som orsakats av krigen 1939—44 blev ska- pandet av ett indexsystem på den finska penningmarknaden aktuellt. Det gällde närmast sättet för betalning av skade- ersättningar till de personer, som flyt- tat från de efter vinterkriget år 1940 av-

1 Förutom officiell statistik och andra tryckta källor bygger framställningen på ett betänkande avgivet den 2 maj 1958 av en finsk kommitté tillsatt i oktober 1955 för att utreda tillämpningen av indexklau— suler på kreditmarknaden (stencil i svensk översättning).

trädda områdena. Dessa planer förverk- ligades dock inte då.

Frågan om en indexklausul kom åter upp när ersättningar skulle betalas till den genom 1944 års vapenstilleståndsav- tal från det avträdda området förflytta- de befolkningen. Då var det nämligen klart, att Finland inte kunde klara den kommande perioden av krigsersätt- ningar och återuppbyggnad utan infla- tion, och man ansåg att de betalade er- sättningarna måste få bibehålla sitt real- värde. Ersättningen lämnades sålunda till stor del i form av ersättningsobliga- tioner till ett nominellt värde av 18,4 miljarder mark.

För dessa tioåriga obligationer bands kapitalet till 100 % vid partiprisindex i december 1944. Däremot gällde index- klausulen inte Obligationernas räntor. Obligationerna kunde omsättas på bör- sen och tidvis var omsättningen livlig.

Försäkringsväsendet På försäkringsområdet började den fins- ka folkpensionsanstallen att under år 1946 tillämpa en 50-procentig index- klausul vid sin utlåning. Egentligen var denna klausul formulerad så, att låne- beloppet var uppdelat i två lika stora delar: den ena delen bestämd i kronor, den andra reglerad med partiprisindex både vad beträffar kapital och ränta. Dessa båda delar amorteras med samma procentsats av länets nominalvärde. De enskilda försäkringsbolagen bör- jade använda indexklausulen vid sin utlåning till den privata sektorn och till kommunerna år 1948. I försäkrings- bolagen har man såsom index använt både levnadskostnader, partipriser och de inhemska varornas partipriser. De indexklausuler, som numera tillämpas, har i allmänhet följande lydelse:

»D—etta lån och dess vid varje tidpunkt förfallna ränta och amortering är bundna vid levnadskostnadsindex (år 1951 oktober

månads index : 100) på så sätt. att om verifieringsindcxen är minst fem procent högre än grundindexcn, höjes grunddelen av den vid varje tidpunkt förfallna ränte- och amorteringsandelen med lika många procent, som talet två är innehållet jämna gånger i det procenttal som anger indexens stigning. Om verifieringsindexen icke är minst fem procent högre än grundindexen eller om 'verifieringsindexen är lägre än grundindexen, skall indexklausulen icke tillämpas.»

För livförsäkringar tog samtliga liv- bolag fr.o.m. den 1 januari 1948 lika- lydande indexvillkor i bruk att efter överenskommelse fogas till nya livför- säkringar. Villkoren var i korthet föl- jande:

Under dc tre första åren av försäkringens löptid ändras försäkringssumman och pre— mium enligt levnadskostnadsindex, på föl- jande sätt:

a) Förändring sker en gång årligen.

h) Ändring sker endast om index stigit 10, 20, 30 osv. %.

c) Sjunker index sker sänkning med mot— svarande procent, dock ej under ursprung- ligt belopp.

Ptena riskförsäkringar, som inte inbe- griper någon sparande], har fr. o. m. år 1949 erbjudits med 100-procentig bind- ning vid levnadskostnadsindex för hela försäkringsperioden.

Skadeförsäkringsbolagen och -för- eningarna samt de olika hjälp- och vård- kassorna har även använt indexklausu- len vid sin utlåning. Enligt uppgift an- vänder skadeförsäkringsbolagen ett s_v- stem, enligt vilket indexhöjningarna kan överföras till försäkringstagarna an- tingen i form av ökade förmåner eller av nedsatta försäkringspremier.

Stal och kommuner De tidigare omnämnda ersättnings- obligationerna var inga egentliga lån, även om de kunde omsättas i markna- den. Där förlorade de snart i betydelse, då de amorterades med 1/10 per år. Någ- ra nya indexbundna obligationer emit—

terades inte förrän år 1952. Helsingfors stad fick då tillstånd att utge ett fem- tonårigt amorteringslån till 71/6 % ränta på 600 milj. mark. lndexklausulen i lå- net hade följande lydelse:

»Lånct år till hälften bundet vid index så, att ränta och amortering skall höjas med hälften av den procentuella höjning som medelvärdet i hela procent av levnads- kostnadsindex för andra. tredje och fjärde kalendermånaden före förfallodagen visar i jämförelse med medelvärdet av levnads— kostnadsindex i december 1951, januari och februari 1952. Om det förstnämnda medel- värdet är lägre än det sistnämnda betalas ränta och amortering enligt nominalvärde.»

Under år 1953 emitterade finska sta- ten ett femårigt konverteringslån avsett endast för innehavare av II. ersättnings— lånet bundet till 100 % vid partiprisin- dex. Dessutom lämnades indexbundna obligationer som ersättning för expro- prierad mark tillhörig Rovaniemi kö- ping. Dessa var till 50% bundna till

levnadskostnadsindex och löpte med 6 % ränta. Indexbundna Idn emitterades inte förrän den 1/3 är 1954. Dels utgavs då obligationer till en fast ränta på 61742 % och en emissionskurs på 97% %, dels ut- gavs obligationer med rörlig ränta, som med 21/2 % skulle överstiga räntan på 6 månaders depositioner i affärsbanker- na, vilket vid emissionstillfället innebar en ränta på 8 %. Emissionskursen var för dessa obligationer 100 %. Indexklau- sulen var densamma för båda dessa lån. Den innebar, att amorteringar och ränta var till 50 % bundna vid levnadskost- nadsindex (oktober 1950=100) med ett toleransintervall på 4 % av index.

Penninginstitulen Redan under år 1950 började man inom penninginstitutens samarbetsorganisa-

tion att diskutera frågan om att ta in- dexklausuler i bruk vid inlåningen. Inget resultat nåddes dock förrän år

1955, då kreditinrättningarna beslöt att öppna 50-procentiga indexkonton.

Då prisutvecklingen under år 1955 var lugn i Finland, väckte indexkon- tona inte någon särskild uppmärksam- het. På kort sikt var de dessutom mindre fördelaktiga för spararna än de van- liga depositions- eller sparräkningarna i följande avseenden:

1) Insättningarna var bundna för ett år. 2) Den minsta till l-kontona mottagna insättningen var 30 000 mark.

3) Räntesatsen var 4911 %. dvs. 1) 11,/L» procentenheter lägre än för vanliga sparkonton.

4) Både den utbetalade räntan och index— tillägget var underkastade beskattning, me- dan andra konton och obligationer var skattefria.

Genom ett ränteavtal, som trädde i kraft i början av 1956 höjdes visser- ligen räntan i paritet med övriga de- positionsräkningar till 5% %, men se- nare under 1956 upphörde penningin— rättningarna inom Stor-Helsingfors att ta emot insättningar på indexkonton. Vid slutet av år 1956 var indexkontonas andel av depositionsstocken 7 %.

Vid utlåningen från kreditinrättning- arna tillämpades endast strikt index- bindning av postsparbanken, vars utlå- ning under 1957 försågs med en 25- procentig indexklausul. Vid övriga in- rättningar togs de merkostnader, som indexinlåningen till följd av frånvaron av räntedifferenser mellan index. och penninglån innebar, ut i form av ränte- tillägg utöver den vanliga utlåningsrän- tan.

Indexbundna obligationslån utgavs i mindre utsträckning av Andelskassor- nas Central AB och industri- och fastig- hetskreditinstitut fr. o. m. slutet av 1958.

Industribolag Under 1957 började även övriga obliga- tionsemittenter låta sina lån bindas vid index. Den vanligaste klausulen inne-

bar, att kapitalet bands till 50 % vid levnadskostnadsindex om denna steg, medan indexklausulen inte skulle till- lämpas vid fallande index.

2. Senare utveckling av indexlåne- marknaden

Marknaden för indexbundna avtal upp- nådde en höjdpunkt under åren 1957— 1958. Vid utgången av 1957 uppgick den totala volymen av såväl långa som korta krediter — statens långivning undanta- gen _ till 601,3 miljarder mark. Den- na stock av krediter kan uppdelas i tre grupper: Den första är lånen utan värde- beständighetsklausul. Dessa uppgick till 121,5 miljarder mark eller 20 % av kre- ditstoeken. Den andra gruppen repre- senteras av de krediter, där låntagaren är skyldig att erlägga det på hans an- de] kommande tillskott, som erfordras för täckning av de indexgottgörelser, som bankerna får erlägga åt sina depo- nenter. Denna del uppgick till 323,0 mil- jarder mark eller 54 %. Den tredje gruppen utgöres av de direkt med in- dex- eller valutaklausul försedda lånen, inalles 156,8 miljarder mark eller 26 % av hela kreditvolymen. Här dominerar folkpensionsanstalten och försäkrings— bolagen. Exempelvis hade folkpensions- anstalten 62,9 miljarder mark eller 84 % av sin utlåning direkt hunden med nå- gon form av indexklausul, medan för- säkringsinrättningar av olika slag hade 39,6 miljarder mark eller 66 % av sin utlåning indexbunden.

Under åren 1958 till 1961 steg emel- lertid levnadskostnaderna relativt litet, och intresset för indexlån minskade. Detta gällde särskilt inlåningen i ban- kerna. Under 1963 har emellertid in- tresset för realt säker inlåning ökat igen i samband med att tendenserna till in— flation har ökat.

Obligalionsmarknaden Finska statens utelöpande obligations- skuld utgjorde den 31/12 1958 56,3 miljarder mark. Härav utgjorde 24,0 miljarder mark eller 42,5 % index- bundna obligationer. Av dessa emittera- des (len allra största delen under åren 1954—1957. Under 1955 och 1957 var de på marknaden placerade statsobliga- tionerna nästan genomgående bundna vid levnadskostnadsindex. Detta förhål- lande har satt sina spår på börsen i Hel- singfors, där de statliga indexlånen helt har dominerat obligationsmarknaden under senare år.

De vanligaste indexklausulerna har inneburit en 50-procentig bindning vid levnadskostnads- eller partiprisindex. Några lån med 100-procentig bindning vid partipris- resp. levnadskostnadsin- dex har dock utgivits. Dessa har istället försetts med den begränsningen att lå- nets belopp högst kan fördubblas.

Efter Helsingfors stads emission av indexlånet av år 1952 dröjde det ända till i slutet av år 1957 innan någon kommun gav sig ut på indexlånemark- naden. Detta lån, som utgavs av Uleå— borgs stad, var till 100 % bundet vid levnadskostnadsindex. Därefter följan- de kommunala indexlån var dock van- ligen endast indexbundna till 50 %.

Försäkringar Det tidigare redovisade villkoret för liv- försäkringar med tre års indexbindning visade sig snart otillräckligt, och dessa försäkringar råkade i någon män i van- rykte. Därför infördes år 1957 en 50- procentig bindning vid levnadskost- nadsindex av såväl gamla som nya för- säkringar. Samtidigt bibehölls riskför- säkringarna med 100-procentig bind- ning. I samband därmed steg nyanskaff- ningen av livförsäkringar med närmare 20 % år 1957 jämfört med året innan. Även på sakförsäkringsområdet har

indexbindningar införts. Exempelvis in- fördes fr.o.m. 1959 års början en 50- procentig indexbundenhet för vissa brandförsäkringar.

Inlåning i kreditinstitut Efter uppehållet år 1956 kom bankerna inom ramen för penninginrättningarnas ränteavtal överens om att fr. a.m. bör- jan av 1957 ta i bruk två slags index- konton. På de 5. k. A-kontona var insätt' ningarna till 100 % bundna vid levnads- kostnadsindex medan B-kontona var bundna till 50 %. Båda kontotyperna gav en ränta på 41% %, dvs. en procent- enhet lägre än för vanliga sparräk- ningar.

Indexklausulen för de indexkonton som togs i bruk i början av år 1957 var, med undantag av några språkliga änd- ringar, densamma som för de under år 1955 i bruk tagna indexkontona, utom för avtalets p. 4. Klausulen för A-konton hade följande lydelse:

»4) Såsom indextal för varje månad an- vänds denna månad närmast föregående andra månads officiella levnadskostnadsin- dex (oktober 1951 = 100). lndexersättning— en är så många procent som det i sparti- dens slutmånad använda indextalet (veri- fi—eringstal) visar sig ha stigit i jämna pro— cent i förhållande till det vid spartidens första månad använda indextalet (grundin- den!).»

Den motsvarande klausulen för B- konton hade å sin sida följande ly- delse:

»4) Såsom indextal för varje månad an- vänds denna månad närmast föregående andra månads officiella levnadskostnadsin- dex (oktober 1951 = 100). Indexersättning- en är hälften av det procenttal, som det i spartidens slutmånad använda indextalet (verifieringsindex) visar sig ha stigit i jämna procent i förhållande till det vid spartidens första månad använda indexta— let (grundindex).»

Skillnaden i indexklausul motverka- des av att B-kontona var fördelaktigare

ur skattesynpunkt. Beträffande indexlå- nens beskattning se vidare avsnitt 1.4.

De nya kontona ledde till att index- kontonas andel i depositionsstocken steg till drygt 24 % vid slutet av 1957 från ca 7 % vid årets början. Men fram- för allt var det den kraftiga prissteg- ringen under 1957, som framkallade denna utveckling. Levnadskostnadsin- dex steg nämligen med omkring 8,5 % under året.

Inlåningen på indexkonton var emel- lertid till stor del ett resultat av över- föringar av medel från andra typer av konton. Den totala depositionsstocken ökade endast 5 % i pengar räknat, sam- tidigt som indexkontona ökade från 22,5 till 82,4 miljarder mark under samma period.

Inlåningen på indexkontona kulmine- rade både procentuellt och absolut sett i mitten av 1958, då andelen översteg 25 % av depositionsstocken. I samband med den lugnare prisutvecklingen un- der 1958—1959 och införandet av nya högränte- resp. skattelättnadskonton un- der 1959 dalade inlåningen på index- kontona ned till 28 miljarder mark i slu- tet av 1959 motsvarande endast 6,2 % av depositionsstocken. Denna utveckling betecknades i allmänhet som en »nor- malisering» av banksparandet. Under 1959 slutade man dessutom att ta emot insättningar på A-kontona.

De s.k. specialkontona (högränte- konton, skattelättnadskonton samt in— dexkonton) omfattade under perioden 1960—1962 drygt 10 % av depositions- stocken. Av dessa förde indexkontona en tynande tillvaro, och deras andel av den totala stocken sjönk till något mer än en halv procent under 1962. Detta torde ha ett visst samband med att pris- utvecklingen var förhållandevis lugn under perioden. Levnadskostnadsindex steg med ca 3,2 % per år från december 1959 till december 1962.

I slutet av 1962 och under 1963 tende- rade emellertid prisnivån att på nytt stiga kraftigare, och detta registrerades snart på indexdepositionerna, vars an- del av depositionsstocken steg från 0,7 % i slutet av juni 1962 till 3,4 % vid samma tidpunkt 1963. I och med det nya ränteavtalet, som trädde i kraft i juni 1963, återinfördes de 100-procen- tigt indexbundna A-kontona, samtidigt som en allmän räntestegring skedde.

Utlåningen från kreditinstituten Den livliga inlåningen på indexkontona under 1957—1958 motsvarades som tidi- gare nämnts inte av någon direkt in- dexbunden utlåning, utan merkostna- derna togs ut i form av räntetillägg. Det- ta förorsakade givetvis en viss osäker- het bland låntagarna beträffande stor- leken av de räntor, som skulle erläggas. I vissa penninginstitut steg utlånings- räntan under någon period ända till (8—I—6) %, där alltså 6 % utgjorde er- sättning för indextillägg. I affärsban- kerna inskränkte sig räntetillägget dock till 1 % förutom den vanliga utlånings- räntan 8 %.

I och med indexinlåningens nedgång avskaffades dessa tillägg under år 1959.

3. Räntestrukturen

I diagram B 4:1 illustreras några ty- piska drag hos räntestrukturen på den placeringsmarknad, som erbjuds all- mänheten, närmare bestämt inlånings— oeh obligationsmarknaden. Alla slags låneformer har givetvis inte kunnat tas med. Av statens upplåning saknas dels lån av typ premieobligationer dels spar— obligationer. Inte heller industriobliga- tiongr har exemplifierats. Dessa har dock spelat en relativt liten roll på obligationsmarknaden. Beträffande ur- valet av obligationsemissioner skall

även påpekas, att dessa inte valts för att motsvara frekvensen av sådana un- der olika perioder utan endast för att illustrera förhållandet mellan olika no- minella räntesatser. Vidare har, med angivna undantag, endast lån sålda di- rekt till allmänheten medtagits.

Den finska situationen har under större delen av den aktuella perioden karaktäriserats av ett ansträngt stats- finansiellt läge och en tidvis rätt kraf- tig inflation. Det förra förhållandet har resulterat i att staten måst tillgripa en omfattande upplåning. På den redan förut ansträngda och hårt ransonerade

.kreditmarknaden har de statliga obliga-

tionerna utbjudits till räntesatser, som väsentligt överstigit inlåningsräntorna i bankerna. Obligationsräntorna har sna- rast varit lika höga som bankernas ut- låningsräntor, vilka under perioden va- rierat huvudsakligen mellan 7 och 8 %.

Ett annat anmärkningsvärt drag har varit, att skillnaden mellan räntesatser- na för indexlån ofta varit lika höga som för nominallån och att räntedifferensen sällan varit mer än omkring 1 %. Under år med särskilt kraftig inflation har detta givit upphov till en avsevärt lägre avkastning på penninglån än på index- lån trots att den vanligaste typen av indexklausuler endast inneburit en 50- procentig indexbindning. Under perio- den 1956—1957 steg exempelvis levnads- kostnadsindex med närmare 9 % per år. Detta innebar en real ränta på omkring 0 % för finska statens obligationslån med fast ränta utan indexklausul, emit- terat den 2/1 1956 (nr 7 i diagram B 4:1) under dessa år. Samtidigt med detta lån emitterades ett 50—procentigt indexlån med en rörlig räntesats som under pe- rioden uppgick till 734 %. Detta lån gav alltså en real ränta, som med drygt tre procentenheter översteg penninglånets. Skillnader i kursutveckling har här inte tagits med i beräkningarna. Liknande

————Inldninqsrönto för 6 månaders depositioner ———lnlåninqsröntu för indexbundna deposition:- ——Finlands Banks lägsta diskontoränto

—; +7 —_: 3004 05 08 ; Xl OIO xlö

? aa|2+|4 015 men ||

% XZ XE XS' —E __

..________._.' ...-___-..

5 | | OM |_

5 " __| L___ " 5 _| L_-_--.....-_-__-

% L.1 F-_--_

5 -___4

0: I ' 1 | ] !_ ' en 1953 1954 I955 |958 |957 |958 |959 1950 ISGI |ng

Obligationsemissioner

X lndexbundna, fast rönte Olndexbundna, rörlig ränta +Ej indexbundna, fast ränta QEj indexbundno,rörlig ränta

Diagram BMI. Räntor på den finska kreditmarknaden. Bankernas inlåningsräntor och obligationsräntan.

Exempel på obligationsemissioner: 1) Helsingfors stad. Till 50 % bundet vid levnadskostnadsindex.

2) Finska staten. Till 50 % levnadskostnadsindex. Fast sionskurs 971/2 %. 3) Finska staten. Samma indexklausul som för (2). Räntan 2-Vz % högre än på 6 må- naders depositioner i de två största af- färsbankerna.

4) Finska statens väglån. Utan indexklau- sul. Räntan samma som för (3). 5) Samma som (3), men med räntan 2 % högre än på 6 mån. depositioner. 6) Samma som (2). men med emissionskurs 95—98 %. 7) Finska staten. Utan indexklausul. Löp- tid 4 år. Fast ränta. 8) Samma som (5). Löptid 10 år. 9) Samma som (6), men med emissions- kurs 95—96 %. Löptid 20 år. ' 10) Samma som (5). men med räntan lté % högre än på 6 mån. depositioner.

bundet vid ränta. Emis-

11) Finska staten. Till 50 % bundet vid levnadskostnadsindex. Räntan % % högre än på indexbundna depositioner i penning— anstalterna. Lånet sålt till penninganstal- terna.

12) Finska staten. Utan indexklausul. Rän- tan 11% % högre än på 6 mån. depositioner. Sålt till affärs- och sparbankerna. 13) Helsingfors stad. Till 50 % bundet vid levnadskostnadsindex. Fast ränta. Emis- sionskurs 99—991/2 %. Sålt till försäkrings- anstalterna, affärs- och sparbankerna. 14) Finska statens väglän. Utan indexklau- sul. Fast ränta.

15) Borgå stad. Samma indexklausul som för (13). Räntan 21,4 % högre än på 6 mån. depositioner. 16) Samma som (6), men med emissions— kursen 100 %. 17) Finska staten. Utan indexklausul. Rän- tan 2% % högre än på 6 mån. depositioner.

resonemang kan föras beträffande in- låningsräntorna i bankerna.

Under den efterföljande perioden 1958—1961 var indexlån och penning- lån mer jämställda ur realräntesyn- punkt. Levnadskostnadsindex' stegring inskränkte sig under dessa år till 2 a 3 % per år, medan partiprisindex steg med i genomsnitt omkring 2 % per år. Den avsevärda skillnaden i ränta mel- lan statsobligationer å ena sidan och inlåningen i bankerna å den andra har dock inte tenderat att minska. De ränte- rörliga obligationerna har i allmänhet erbjudits till en ränta, som med 1176— 2 % överstiger räntan på 6 månaders depositioner i affärsbankerna.

4. Beskattning av indexlån Enligt finländsk skatterätt jämställs in- dextillägg vanligen med ränta och räk- nas som skattepliktig inkomst. Denna ståndpunkt har kommit till uttryck i ett antal av högsta förvaltningsdomstolen meddelade utslag. Man har dock en- dast tagit med under beskattningsåret utbetalda indextillägg. Kontantprinci- pen har alltså tillämpats. Samtidigt har låntagare tillåtits att göra avdrag från sin beskattningsbara inkomst för index- tillägg, som bokförts underbeskattnings- året enligt utslag meddelade åren 1959 och 1960. En redogörelse för de finländska skattelagarnas principiella ståndpunkt till frågan huruvida indextillägg utgör skattepliktig inkomst respektive av- dragsgill kostnad har lämnats av Antti Suviranta i en artikel om »Beskattning- en av indexreglerade lån i Finland». Ur denna artikel, som publicerats i Svenska bankföreningens tidskrift »Ekonomisk revy» häfte 2 år 1959, återges följande avsnitt:

»Den finska skattelagstiftningen tog intill helt nyligen ej mera hänsyn än den svens-

ka till förändringarna i penningvärdet och åtminstone formellt anses en mark alltjämt alltid vara värd en mark. Om en person lånar ut 100 mark med indéxvill- kor och, sedan penningvärdet sjunkit till hälften, återfår 200 mark, anses han alltså ha gjort en vinst på 100 mark och gälde- nären en lika stor förlust. För en skatte- lagstiftning, som hyllar principen om ett konstant penningvärde, är huvudfrågan vid beskattningen av indexreglerade lån den. huruvida dylika vinster och förluster —— i det följande kallade indexvinster och _för- luster till skillnad från de reella infla- tionsvinsterna och -förlusterna —— utgör skattepliktig inkomst resp. får avdragas vid beskattningen.

För indexvinsternas del har frågan i Fin- land besvarats jakande i alla fall som före- kommit i Högsta förvaltningsdomstolens publicerade praxis. Svaret är fullt klart om indexfordringen ifråga tillhör borgenärens omsättningstillgångar. Men även om ford- ringen faller utanför borgenärens affärs- verksamhet — den kan ha uppstått genom placering av egna sparmedel — anses in- dexvinstien skattepliktig oberoende av hur länge fordringen innehafts av borgenären. En sådan indexvinst betraktas nämligen icke som realisationsvinst utan som annan 'tillfällig vinst”. Följaktligen kan de tids- bestämmelser, som gäller för realisations- vinster, icke tillämpas i detta fall.

Avsevärt mera begränsad har rätten till avdrag för indexförluster varit. Någon av- dragsrätt för tillfälliga förluster, som icke är att betrakta som realisationsförluster, känner lagen icke till. Följaktligen har in- dexförluster kunnat avdragas endast i de fall de kunnat anses såsom kostnader för inkomstens förvärvande (naturligt avdrag). Så är emellertid enligt" hittillsvarande praxis fallet endast då lånet upptagits för anskaffning av omsättningstillgångar eller gått till finansiering av affärsverksamhe— ten i allmänhet. Har däremot lånet uppta- gits t. ex. för anskaffning av anläggnings- tillgångar eller för studier eller andra kon- sumtionsutgifter, betraktas uppkommen in- dexförlust som tillfällig förlust (kapital- förlust) och är därmed icke avdragsgill.

Vad här sagts gäller emellertid enbart in- dexförluster på själva kapitalet. Därest även räntan bundits vid index, utgör index- förhöjningen en del av räntan och får av- dragas på samma sätt som ”grundräntan'.»

Om sålunda indextillägg enligt finsk rätt i princip utgör skattepliktig in- komst, är denna regel genombruten av en mångfald interimistiska undantagau- den, som under vissa förutsättningar medför skattefrihet för indextillägg. De skattelättnader som här skall tas upp gäller bankdepositioner och statsobliga- tioner. Även i fråga om obligationer, som emitterats av annan än staten samt beträffande vissa andelsbevis och skuld- förbindelser finns bestämmelser om skattelättnader. Dessa behandlas dock inte här.

Skaltelåtlnader för depositioner Penningkapital placerat i depositioner och obligationer har under 1950-talet i allmänhet varit helt befriat från såväl inkomst- som' kapitalskatt. En viktig motivering till denna bestämmelse tor- de ha varit att skattebefrielsen skulle utgöra en om än ringa så dock kom- pensation för de inflationsförluster, som uppstått för långivarna. (Denna stånd- punkt har bl.a. hävdats av R. von Fieandt i en artikel i Nordisk Försäk- ringstidskrift 1959, häfte 1.) Skattebe- frielsen har i strid mot denna upp- fattning utsträckts till att gälla även vissa indexbundna placeringar, som ju utgör ett slags reala tillgångar.

För depositionernas del har detta ta- git sig följande uttryck. Fysisk person och oskift dödsbo är fritagna från in- komstbeskattning för ränta på deposi- tion, som iinhemsk bank, sparbank, andelskassa, postsparbanken eller an- delslags sparkaSSa insatts på kapital- räkning eller sparräkning eller mot de- positionsbevis för minst sex månader och som inte är indexbunden eller är indexbunden intill högst hälften av in- dexstegringen. Till skattefri inkomst för fysisk person och oskift dödsbo hän- föres jämväl indexgottgörelse för sådan ovan avsedd deposition, som är högst

till hälften indexbunden. Inte någon av ifrågavarande depositioner inräknas i fysisk persons eller oskift dödsbos skattepliktiga förmögenhet.

Dessa bestämmelser hänför sig när- mast till år 1961. Under 1962 utgjorde ränta på indexbundna lån skattepliktig inkomst och kapitalet skattepliktig för- mögenhet. Indexgottgörelsen var dock fortfarande skattefri för depositioner med högst 50-procentig indexklausul.

Detta betyder, att även indextilläg- gen på de under juni år 1963 återin- förda A-kontona är beskattningsbar in- komst.

Skatlelältnader för statsobligationer Obligationer utan index- eller valuta- klausul har i likhet med vad som gäller för icke indexbundna depositioner va- rit helt befriade från både inkomst- och förmögenhetsskatt. Likheten med de— positioner gäller även vid indexbundna obligationer såtillvida att om bind- ningen vid index (eller valuta) varit högst 50-procentig, har dessa varit be- friade från skatt på såväl ränta och indexgottgörelse som på kapital. Den- na Skattefrihet har dock inte berört aktiebolag, föreningar eller andra sam- manslutningar.

Under 1961 slopades skattefriheten för ränta och kapital beträffande obliga- tioner med index- eller valutaklausul. Indexgottgörelsen är dock fortfarande skattefri för obligationer med högst 50- procentig index- eller valutaklausul.

Danmark

I. Dansk utredning år 1955 I oktober 1954 tillsattes i Danmark en utredning, bestående av två universitets- ekonomer, fem representanter för kre- ditväsendet och tre för finansministe— riet, med uppgift att utreda frågan om

värdesäkring av sparandet. Den danska kommittén arbetade under samma tid som Palander utförde sitt arbete för Penningvärdesutredningen, men nå- gon kontakt mellan de två undersök- ningarna har inte förelegat. Det danska betänkandet »Betaenkning om veerdifaste obligationer med videre» överlämnades i december 1955. Betänkandets innehåll refereras i kap. 1.2.

2. Indexreglerat pensionssparande

Den 1/4 1957 trädde en ny lag om pensionssparande och pensionsförsäk- ring med indexreglering i kraft. Denna lag var delvis resultatet av en politisk kompromiss, då det från oppositions- partiernas sida under behandlingen av en ny folkpensionslag ställdes som vill- kor för medverkan att ett indexreglerat pensionssparande med vissa skatteför- måner samtidigt skulle genomföras.

Mot bakgrund av tillkomsten och ut- formningen av bestämmelserna måste det indexreglerade pensionssparandet i första hand betraktas som en socialpoli- tisk och inte som en penningpolitisk åtgärd. Lagen ansluter därvid till den linje med staten som garant för index- regleringen och utan räntedifferens mellan indexkonton och andra konton, som framförts av den ovan omnämnda utredningen.

För att indexregleringen inte skall bli en »Ebberöds bank» gäller vissa maximi- gränser för konton och försäkringar, samtidigt som en rad andra klausuler begränsar värdet av indexregleringen.

I det danska folkpensioneringssyste- met utbetalas ett grundbelopp till samt- liga personer över 67 år (med undan- tag för vissa statstjänstemannagrupper m.fl.) — oberoende av tidigare inkoms- ter. Detta grundbelopp är indexreglerat med den genomsnittliga inkomsten som

regleringsindex. Motiveringen för ett in- dexreglerat pensionssparande var, att ålderdomssparandet annars skulle minska som en följd av den genom- förda folkpcnsionsreformen. I det föl- jande skall ges en långt ifrån uttöm- mande sammanfattning av lagen »om pristalsregulert alderdomsforsikring og alderdomsopsparing». Det bör framhål- las, att lagen innehåller en rad särbe- stämmelser och klausuler, som innebär att kalkyler och jämförelser med alter- nativa placeringar försvåras. Det torde dock vara klart att det indexreglerade sparandet aldrig kan ge en sämre av- kastning än ett icke indexreglerat pri- vat sparande med samma storleksord- ning och fördelning i tiden.

Indexkontrakt Enligt lagen får varje dansk medborgare, som har fyllt 18 men ej 52 år och som är berättigad till folkpensionens grund- belopp, teckna ett eller flera (dock högst fyra) s.k. indexkontrakt med bank, sparbank eller liv- eller pensions- försäkringsbolag. Varje indexkontrakt innebär, att ett årligt grundbelopp ut- betalas till insättaren från det år den- ne fyller 67 år. Kontraktet ger antingen rätt till en livränta med en löptid om minst 10 år eller en årlig utbetalning från ett bankkonto under minst 10 och högst 15 år. Grundbeloppet som är indexreglerat utgör för varje utbetal- ningsår och per kontraklt

Kl juli året före utbet.året 500 x ———_—-———— kr.

KI juli 1956

(lil : konsumtion sprisindex).

Den 22/7 1962 utvidgades lagen så att åldersgränsen för att teckna indexkon- trakt höjdes till 57 år. Samtidigt ökades antalet tillåtna kontrakt per person från fyra till sex. Varje person kan alltså därmed upprätta kontrakt för utbetal-

ning uppgående till maximalt 3000 kr. per år mätt i 1956 års penningvärde.

För varje indexkontrakt beräknas en konstant årlig grundinbetalning, som skall betalas från det år kontraktet upp- rättas till dess innehavaren fyller 67 år. Även grundinbetalningarna indexregle- ras med konsumtionsprisindex (för året innan inbetalningen).För livräntor sker beräkningar av grundinbetalning enligt gällande tariffer. För indexkontrakten beräknas en grundräntesats som över- ensstämmer med den Statsanstalten for Livforsikring använder i sin tariff (f. n. 3,5 %).

Vid bankinsättning förs de successiva grundinbetalningarna och grundräntan till ett A-konto. Den överstigande räntan — dvs. skillnaden mellan bankens högs- ta inlåningsränta och grundräntan — överförs till ett särskilt B-konto till dess insättaren är 67 år. Utbetalningar från B-konton sker samtidigt med utbetal- ningarna av grundbeloppen vid 67 års ålder. Systemet med två konton motive- ras med att grundräntesatsen på spar- konton skall vara densamma som beräk- ningsgrunderna för räntesatsen i för- säkringsbolagen.

Som regel för utbetalningarna gäller att om prisindex faller, så kommer alltid det belopp som insättaren själv betalat (inkl, påförda räntor) att utbetalas. Vi har alltså här en indexklausul med »golv». Hela skillnaden mellan grund- beloppet och grundinbetalningarna (=det faktiska indextillägget) betalas av staten. Med ett system av den danska typen, där de årliga kontraktsbundna inbetalningarna är indexreglerade kom- mer vid utbetalningen indextillägget — dvs. den del som är statens direkta kost- nad —— att bli störst i det fall huvud- delen av prisstegringen kommer nära utbetalningstidpunkten. I de fall pris- stegringen är jämn eller större delen av denna äger rum i början av inbetal-

ningsperioden kommer kontoinnehava- ren att stå för en större del av det ut- betalade beloppet. En sådan effekt är ofrånkomlig i ett system med kontrakts- bundet sparande med bestämd utbetal- ningstidpunkt och samma räntesats som för penningsparande. Vid en jämn pris— stegring kommer också de kontrakt som har haft den längsta inbetalningsperio- den att erhålla det största statliga in- dextillägget.

Från 67 års ålder användes hela rän- tan på bankkonton till utbetalningar av indexreglerade grundbelopp —— ivs. överräntan överföres ej till B-konto. Om bankernas räntesats därvid är större än grundräntan förlänges utbetalnings- perioden i motsvarande grad, vid en lägre räntesats kan perioden förkortas.

Indextillägget utbetalas endast under kontoinnehavarens livstid. Innestående belopp ärves därvid utan indextillägg. Kontrakten kan inte överlåtas eller pantsättas och kan inte bli föremål för utmätning. Ett indexkontrakt kan app— sägas från insättarens sida både före och efter 67 års ålder. Kontraktet upp- säges med avseende på indextillägget automatiskt i det fall insättaren resterar mer än ett år med den årliga grundin- betalningen.

Beskattning

Skattefrågan för indexkontrakten blir endast aktuell för långivaren (insättaren resp. försäkringstagaren). Enligt lagen gäller följande bestämmelser för det fall långivaren uppfyller alla förpliktel- ser och utbetalningar sker i normal ordning: Insättningarna på indexkon- tona är avdragsgilla. Påförda men icke utbetalade räntor på de ackumulerade grundinbetalningarna är skattefria. Likaså är kontobehållningen undantagen från förmögenhetsbeskattning. Därernot kommer såväl utbetalningar av index-

Utbetalning motsv. egna Grundhelopp . . . . Statligt in- Avdrag 1 Statens Ålder Index prååtäältfn 2 Gigi; X dextillägg folkpension nettobidrag lägg 37 100,00 — — — —— —— 67 280,68 3 096 5 614 2 518 1265 1 253 77 395,93 3 096 7 919 4 823 2 072 2 751 87 558,49 3 096 11 170 8 074 3 210 4 864

reglerade grundbelopp som bonusrän- tor att beskattas under utbetalningsåret.

I det fall kontraktet annulleras, kan insättaren/försäkringstagaren välja mel- lan att ta ut hela beloppet med ett skatteavdrag på 25% av innestående medel eller att erhålla ett fribrev, som innebär att grundbeloppen kommer att utbetalas utan indextillägg. I det senare fallet kommer dessa utbetalningar att bli beskattade medan påförda men icke ut- betalade räntor är skattefria och inne- stående behållning undantagen från för- mögenhetsbeskattning. Vid kontrakts- innehavarens död gäller 25-procentre- geln. När denna regel tillämpas, beskat— tas såväl påförda räntor som förmögen- heten.

Dessa skatteregler torde vara ganska förmånliga med hänsyn till att mar- ginalskatten torde vara större under den aktiva perioden än efter 67 års ålder. Om en person endast åtnjuter folkpen- sion kommer utbetalningarna med nu- varande danska skatteskalor att bli helt skattefria.

Ett drag, som ytterligare förstärker intrycket av att det indexreglerade pen- sionssparandet får tolkas som en social- politisk åtgärd, är samordningen med folkpensionen. För en person, som har ett eller flera indexkontrakt, kommer nämligen avdrag att ske vid utbetal- ning av folkpensionens minimibelopp (som ju är indexreglerat men med en annan regleringsindex). Härvid gäller regeln att avdraget från folkpensionen

inte får vara större än 35 % av skillna- den mellan det på indexkontraktet un- der året utbetalade beloppet och kon- traktets grundbelopp uttryckt som

500 kr X index i juli året innan kontraktet slutits index i juli är 1956

Det är uppenbart, att det för det en- skilda hushållet är svårt att göra kalky- ler på den samlade effekten av beskatt- ning och folkpensionsavdrfag. Ovanstå- ende tabell söker visa effekten av av- draget på folkpensionen. Det är därvid förutsatt en prisstegring på 3,5 % årli— gen. De fyra kontrakten å vardera 500 kr. i 1956 års penningvärde tänkes vara tecknade av en 37-åring år 1956. Hän- syn till beskattningen har ej tagits.

Om vi deflaterar statens nettobidrag med prisindex så kommer detta att bli vid 67, 77 och 87 års ålder resp, (då mätt i 1956 års penningvärde): 446 kr., 695 kr. och 871 kr.

3. Sammanfattande synpunkter Det danska systemet med bundet och indexreglerat pensionssparande får med den särskilda lagstiftning som förelig- ger betraktas som en socialpolitisk åt— gärd. Ur indexregleringssynpunkt är det en helt isolerad företeelse och inte ett led i ett program för en mer allmän indexreglering av finansiella kontrakt. Systemet fick en relativt ringa omfatt-

ning —— under år 1957 tecknades ca 64 000 indexkontrakt. Under år 1962 tecknades emellertid hela 235400 kon- trakt. Sammanlagt har under perioden 1957—1962 ca 486 000 indexkontrakt tecknats. Under senare år har det in- dexreglerade ålderdomssparandet satts in i ett större program för att genom skattelättnader och räntepremier under- lätta det privata sparandet.

Israel 1 . Bakgrunden

1.1 Några data om den ekonomiska utvecklingen Utvecklingen under 1950-talet har kän- netecknats av en snabb ekonomisk ex- pansion, hög investeringskvot, stort im- portöverskott och inflation. Bruttonatio- nalprodukten har från 1954 till 1958 sti- git med ca 100 %, mätt i fasta konsu- mentpriser med ca 60 % och under pe- rioden 1958—1962 med ca 50 %, mätt i fasta priser. Bruttoinvesteringskvoten har under samma period legat mellan 25 och 30 %, medan kapitalimporten i re- lation till bruttoinvesteringen åren 1954—1956 varit 90—100 %, åren 1957 —1958 ca % och under åren 1959—— 1962 ca 60 %. Konsumentprisindex har åren 1954--—1961 stigit med 37 %, ök- ningen från 1950 utgör en 250 %.

Den mest intressanta egenskapen hos investeringarna är den dominerande an- del som finansieras av staten. 1954 fi- nansierades således nära % av brutto- investeringen av staten och »local authorities». Denna andel har under 1950-talets senare del stadigt sjunkit och utgjorde 1958 50 % och 1962 43 %. Fi— nansieringen med statsmedel sker från

den s.k. Development Budget på i hu- vudsak tre vägar: statens egna investe- ringar, utlåning direkt till låntagarna och utlåning via banksystemet. I det sistnämnda fallet mottar bankerna in- låning från staten på s.k. Government Deposits, som sedan utlånas, oftast med specialdestination, s.k. »earmarked loans». Förutom de normala intäkts- källorna, skatter och inhemsk upplå- ning, har staten för denna verksamhet till sitt förfogande största delen av den ovannämnda kapitalimporten, i form av transfereringar från andra stater (krigs- skadeersättningar) och långfristiga lån av hjälpkaraktär.

Ett annat organ för offentlig investe- ring och investeringsfinansiering är Jewish Agency, vars underlag —— såvitt kunnat utrönas _ huvudsakligen tycks bestå av transfereringar från andra län- der.

En annan omständighet av betydelse i detta sammanhang är att kapitalmark- naden, definierad som obligations- och aktiemarknad plus institut för långfris- tig utlåning, av allt att döma spelar en relativt liten roll för investeringarnas finansiering, antingen denna är »offent- lig» eller enskild. Framför allt är det av intresse att konstatera, att markna- den för »securities>> dvs. obligationer och aktier, under 1950-talet har varit att beteckna som underutvecklad, en omständighet som för övrigt klargöres i Bank of Israels årsrapporter. Under 1950-talet har sålunda nyemissionen av obligationer och aktier i nominella be— lopp endast år 1954 överskridit 10 % av bruttoinvesteringsvolymen.

1955, det år då indexlånen hade sitt egentliga genombrott, var obligationer till ett nominellt värde av IL 130 milj. (israelitiska pund) registrerade på Tel Avivbörsen, medan aktiestockens no— minella värde utgjorde IL 18 milj. 1959 var samma belopp IL 341 resp. 21 milj.

och år 1962 lL 701 resp. 196 milj. Och eftersom 80——90 % av nyemissionerna varit statslån eller statsgaranterade lån (emitterade av statskontrollerade före- tag), är det uppenbart, att investerings- finansieringen utanför de offentliga budgeterna måste ha andra källor än värdepappersmarknaden till sitt för- fogande. Under senare år har dock sta- tens emissioner hållits tillbaka något till förmån för andra institutioner.

Så långt det framår av centralban— kens årsrapporler kan dessa källor inte i någon större utsträckning utgöras av kapitalmarknadsinstitut i vår mening, dvs. med övervägande delen (även for- mellt) långfristig utlåning. Någon privat försäkringssektor existerar knappast: fondökningen inom de s.k. Insurance Companies har under 1950-talet utgjort några milj. II. årligen. De enda institut, som i försäkringsform överför allmän- hetens inkomster till kapitalmarknaden, är ett stort antal »funds» (Provident, Pension and Insurance Funds), som mot i avtal fastställda avgifter tillhandahål- ler olika typer av försäkringar (arbets- löshets-, sjuk- och ålderdomsförsäk- ringar) åt de anställda. Även om fond- ökningen inom dessa institut visat en ständig stegring under 1950-talet, torde deras samlade utbud på kapitalmark- naden inte vara mer än ca 50 milj. IL om året. Förutom obligationsköp sysslar dessa fonder med direkt utlåning och placerar dessutom 20——25% av fond- ökningen hos bankerna, där dessa in- sättningar grundlägger en mera lång- fristig utlåning.

Det finns också åtminstone två slag av institut, som sysslar med långfristig kreditgivning till vissa sektorer: s.k. Mortgage Banks för fastighetsfinansie- ringen och Israel Bank of Agriculture. Det senare är dock enbart ett institut för förmedling av lån från Development Budget. Mortgage Banks å andra sidan

tycks inte spela någon större roll för bostadsbyggandets finansiering, Den kreditvolym, som utgick från dessa ban- kers egna resurser (och inte från Go- vernment Deposits) utgjorde år 1955 II. 15 milj., 1957 IL 11 milj. och 1960 IL 37 milj. (vid ett totalt bostadsbyg— gande på IL 200, 280 resp. 310 milj.).

Det torde dessutom finnas en del 5. k. Financial Institutions, som skulle kunna vara förmedlare av långfristig kredit, men några uppgifter om deras storlek och betydelse har inte kunnat framletas ur bankens årsrapporter.

Vad slutligen beträffar de egentliga penninginstituten finns det i Israel två typer: Commercial Banks och Credit Cooperative Societies. Av allt att döma är båda affärsbanker i vår mening och sysslar med inlåning från allmänheten (varav en relativt stor del på checkräk_ ning) och kortfristig utlåning med un- dantag för den utlåning, som sker på grundval av Government Deposits och t'örsåkrinsfondernas insättningsräk- ningar. Banksystemets totala omslutning utgjorde år 1958 ca IL 1100 milj., var- av utlåning till allmänheten från »egna resurser» utgjorde ca IL 400 milj., från Government Deposits ca IL 270 milj. Checkräkningens andel av inlåningen utgjorde ca 40 %.

Ur det redovisade materialet skulle primärt två slutsatser kunna dragas. För det första måste investeringsfinan- sieringen, i den mån den inte sker med statliga krediter, till den helt övervä- gande delen ske antingen med »eget ka- pital» eller på den »privata» kredit- marknad, vars existens i olika samman- hang antydes av centralbanken. Fram— för allt är detta förhållande. att obser- vera beträffande bostadsbyggandet, vars andel av den totala investeringsvolymen varit mellan hälften och % under 1950- talet. Såsom framgår av tabell B4:1 har bostadsbyggandet till en stadigt

Tabell B [HI Offentlig finansiering1 av brulloinvesleringen, %

(Procenttalen är genomsnitt för tvåårs-

perioder) .. . 1955— 1957— 1959— 1961— Namgsgren 1956 1958 1960 1962 Jordbruk ...... 74 56 79 83 Industri ...... 29 37 32 Mineraler och 35

olja ......... 63 95 10 Elkraft ......... 78 67 30 18 Transport 71 76 73 50 Handel och

andra tjäns— ter ............ 74 40 57 43 Bostäder ...... 58 48 41 34

Totalt 54 54 53 43

1 I huvudsak från staten, kommunerna, Jewish Agency och Jewish National Fund.

sjunkande andel finansierats av sam- hället. I betraktande av det märkli- ga förhållandet, att institut för fastig- hetsfinansiering tycks i stort sett sak- nas, måste här de boende själva svara för en väsentlig del av finansieringen (såsom också antydes i bankrappor- terna). För det andra har den av stat- lig upplåning dominerade kapitalmark- naden svarat för en liten bråkdel av de långfristiga krediterna, som i stället har sitt ursprung i den stora statliga upp- låningen utomlands.

Ett sätt att förklara kapitalmarkna- dens obetydliga roll i Israel är att hän- visa till kapitalimporten, vars storlek i förhållande till bruttoinvesteringarna otvivelaktigt tyder på en mycket låg sparkvot (långt under 10 % av brutto— nationalprodukten). Nu tycks Bank of Israel inte vara så säker på innebörden av sina beräkningar beträffande det in- hemska sparandets storlek och man an- tyder att det är större än nationalräken- skaperna visar (vilket med andra ord betyder att en del av kapitalimporten går direkt till konsumtion).

2. Indexlånemarknaden

2.1 Frågeställningar Trots sin relativt korta livslängd har den israelitiska indexlånemarknaden kommit att tilldra sig en viss uppmärk- samhet. Orsakerna härtill kan antas va- ra bl. a. följande. De på obligations- marknaden emitterade lånen har med stor enhetlighet varit av den »fullkom- liga» typen (där valfriheten mellan pris- nivåindex och dollarkursen som kon- traktsenhet spelat mindre roll), medan möjligheterna till överblick över index- lånemarknader i andra länder, främst Frankrike, minskats av lånens heteroge- nitet med avseende på kontraktsenhe- ten. Vidare har indexlånen i Israel in- förts på en obligationsmarknad, som (inte helt riktigt) antagits vara en nå- gorlunda utbyggd och väl fungerande marknad, vilket i mindre grad gäller t.ex. Finland med detta lands mycket outvecklade kapitalmarknad. Men det som framför allt gjort att den israelitiska indexlånemarknaden an- setts vara värd ett närmare studium år indexlånens snabba expansion, som bl. a. tagit sig uttryck i att emissioner av nominallån och aktier i stort sett upphört efter deras tillkomst, samtidigt som kurserna på nominalobligations- och aktiemarknaden sjunkit mycket kraftigt. En analys av de faktorer, som medverkat till denna utveckling, torde tvivelsutan vara av intresse i första hand för frågeställningen om den process be- träffande kapitalmarknadens struktur och marknadsfunktioner, som kan tän- kas starta i och med att indexlån in- föres. Dessa fenomen i samband med den israelitiska indexlånemarknadens uppkomst har först påvisats i den svens- ka diskussionen av Kragh (Värdebe- ständighet — teori i Sverige och praktik i Israel, Ekonomisk Revy nr 5/1958). Han har där också berört en annan egenskap hos denna marknad: realrän-

Tabell B 4:2 Värdepapper registrerade på Tel Avivbörsen Nominellt värde per den 31/12. IL milj.

1955 1957 1959 1961 1962

% % % % '% Statsobligationer' ........................ 118 (91) 155 78 215 (63 244 50 336 (48) Statsgaranterade obligationer ......... [12 (9) 30 15 61 18 69 14 70 10) Övriga obligationer ..................... [ 15 (7) 65 19 176 36 295 42) Summa obligationer 130 (100) 200 (100 341 (100) 489 (100) 701 (100) därav bundna till dollar eller index —— — 125 (63 268 (79) 406 (83) 622 (89

Aktier .......................................... 18 19 21 138 196

1 Av tillgängligt material framgår ej huruvida Tavei Dollar-lånet ingår i dessa siffror. Att döma av reallånens stora andel redan 1956 (50 %) och 1957 (63 %) torde dock så

vara fallet. Anm.: företag.

tan på indexlånen har hållits stabil se- dan indexlånemarknadens genombrott år 1955, samtidigt som avkastningen på nominalobligationer antagit en storlek, som gör att differensen mellan real- och penningräntor kan antas motsvara en representativ (och föga föränderlig) prisnivåförväntan hos den israelititska allmänheten.

Denna sistnämnda omständighet bor- de föranleda frågan, hur den ekonomis- ka politiken anpassats till indexlånen och de erfarenheter beträffande deras värde ur penningpolitisk synpunkt som gjorts. Helt allmänt gäller frågan här i vilken utsträckning indexlånen funge- rat i stabiliserande riktning.

Andra frågeställningar, som föranle- des av indexlånens uppkomst i Israel, och då främst deras snabba expansion på obligationsmarknaden, är i vilken ut- sträckning indexregleringen utbrett sig bland finansiella kontrakt i allmänhet. Det torde också vara uppenbart, att det blotta faktum att en indexlånemarknad finns i Israel föranleder frågor, hur vissa tekniska problem lösts: beskatt- ningen av indexlånen, fastighetsfinan- siering med indexlån och därav föl- jande säkerhetsproblem.

Statsgaranterade obligationer utges av samhällsägda eller statskontrollerade

Av alla de olika frågeställningar som den israelitiska indexlånemarknaden skulle kunna ge upphov till, återfinns i denna promemoria i stort sett endast de, som aktualiserats av det tillgängliga materialet (vilket består av Annual Re- port 1955—62 från Bank of Israel samt bankens Bulletin nr 5—18).

2.2 Obligationsmarknaden De i Israel före 1955 emitterade reallå- nen torde inte påkalla någon större upp- märksamhet i detta sammanhang. För- utom ett lån från 1952 reglerat efter priset på cement (en typ av reallån med »specialindex» som fått ett mycket litet antal efterföljare i Israel)1 emitterades före detta år endast två indexlån av format, nämligen det s.k. Tavei Dollar- lånet och s. k. Saving Bonds, båda lånen utgivna av staten under år 1951. Tavei Dollar-lånets obligationer har sitt no- minella (påtryckta) värde i dollar, åter- betalas i IL efter gällande dollarkurs under åren 1959—1968 och här räntan 3,5 %. Emissionsbeloppet var 25 milj. dollar och obligationerna såldes enda-st

1 Undantagen från regeln är de båda stat- liga sparprojekt, som avser bostadssparam de resp. sparande för förvärv av andelar i citronlundar.

Tabell B 4:3. Nyemissioner.

IL milj. 1955 1958 1959 1960 1961 Staten och kommunerna ............... 12 44 38 48 50 därav reallån % — 48 59 56 68 Statsgaranterade ........................... 10 20 44 14 reallån % 100 100 100 100 132 övriga ....................................... 0,1 21 55 17 reallån % — 100 100 100 Totalt 22 85 130 79 182 reallån % 46 73 93 73 ? Aktier .......................................... 2 0 0,5 26 51 Summa emitterade värdepapper 24 85 131 105 233

i utbyte mot utländska värdepapper, som därmed övertogs av staten. Spar- obligationerna är personliga skuldebrev. emissionsbelopp IL 5 milj., åtta års löptid, räntevillkor 2 % (ackumulerad ränta).

Dessa olika sifferserier ger utan tvivel en bild av indexlånemarknadens utveck- ling i Israel, som överensstämmer med den som Kragh skisserat: efter 1955 do- minerar indexlånen helt på obligations- marknaden och aktiemarknaden visar en kraftig stagnation beträffande ny— emissionerna. Men man kan också få en uppfattning om vissa andra egen- skaper hos den israelitiska obligations- marknaden, som avsevärt minskar vär- det av eventuella slutsatser beträffande effekten av indexlånens införande.

För det första torde det redan av framställningen i avsnitt 1.2 ha fram- gått, att obligationsmarknaden i Israel såväl före som efter indexlånens till- komst är av en mycket blygsam omfatt- ning. Fram till 1956, det år då index- lånen »slog igenom», hade under de 7—8 år, som staten Israel existerat, sum- ma 16 statslån till ett värde av ca IL 120 milj. registrerats på börsen, medan den enskilda sektorns utbud av värde- papper (obligationer+aktier) under samma tid hade ett nominellt värde av

ca IL 30 milj. med ungefär 30 företag och finansinstitut som låntagare.1 (I obestämd utsträckning är detta dock en underskattning av värdepappersmark- naden i Israel, eftersom enligt central- bankens uppgifter en i varje fall nämn- värd marknad för icke börsregistrerade värdepapper finns.) Under de tre åren 1956—1958, då indexlånen behärskat värdepappersmarknaden, har obligatio- ner för ca IL 200 milj. emitterats, varav 13 statslån på tillsammans 126 milj., statsgaranterade lån på summa 60 milj. samt sju »privata» emissioner på till- sammans ca 25 milj. Nyemissionerna av aktier inskränker sig däremot till högst IL 4 ä 5 milj. Under perioden 1959, 1962 ökade dock aktieemissionerna vä- sentligt. Under 1960 emitterades aktier för IL 26 milj., under 1961 för IL 51 milj. och under 1962 för IL 34 milj. Un- der samma period emitterades obliga- tioner för sammanlagt ca IL 400 milj. Om man vill formulera ett omdöme på grundval av denna information, bor- de det vara att indexlånens tillkomst ingalunda inneburit att en blomstrande och väletablerad marknad för nominal-

1 Observeras bör att dessa uppgifter gäl- ler de ult. 1955 registrerade lånen. Summan emissioner är naturligtvis större, eftersom amorteringar förekommit.

obligationer trängts tillbaka. Tvärtom förefaller det ganska klart, att den israe- litiska obligationsmarknaden före 1956 fört ett tynande liv med några få emis- sioner till ett maximalt belopp av ca IL 25 milj. per år.'

Den före 1956 existerande penning- obligationsmarknadens karaktär av fungibel marknad sätts i än högre grad under debatt, om man närmare grans- kar egenskaper och villkor hos de stats- lån, som kvantitativt sett dominerat den- na marknad. Av de av Bank of Israel ult. 1955 förvaltade statslånen i inhemska valutaenheter, där det nominella värdet av utelöpande obligationer utgjorde IL 101 milj., var för det första ca 23 milj. de tidigare nämnda indexreglerade Sa- ving Bonds. Återstoden 78 milj. för- delade sig på följande lån:

1) »Prize Bearing Popular Loans», dvs. premieobligationer. 6 st. lån, utelö- pande ca IL 29 milj. 2) »Mandatory Bearer Bonds», utgivna 1944—1946 av mandatärregeringen (1 % ränta+2 % vinstutlottning). 4 st. lån, utelöpande ca 4 milj. 3) 3 % Government Loans. 4 st. 5—åriga lån, endast avsedda för affärsban- kerna, som enligt lag och kreditreg- lering tvingas investera viss del av sina likvida medel i dessa papper. Utelöpande ca 20 milj. 4) 1 st. »Compulsory Loan» av år 1952. Ett »tvångslån», som avsåg plikt att vid inlösen av vissa föråldrade sed— lar mottaga 10 % av sedelvärdet i statsobligationer, 4% ränta, utelö- pande ca 20 milj. 5) 1 st. »Government Bonds», emitte- rade 1953 till ägare av vissa utländs- ka värdepapper, som tvångsinlöstes av staten. 3,5 % ränta, utelöpande ca 2 milj. (i) 1 st. 3,5% »War Loan», emitterat 1949. Utelöpande ca 5 milj.

7) 1 st. 3 % »National Loan», emitterat 1948, i stort sett inlöst.

Det torde med önskvärd tydlighet framgå av det ovanstående, att en myc- ket stor del av de under 1950-talets första del emitterade statslånen var an- tingen premieobligationer eller också lån av en så speciell karaktär, att de närmast är att beteckna som tvångsmäs- sigt genomförd upplåning. Ett indicium på den sistnämnda egenskapen är de låga och av marknadsförhållandena i stort sett oberoende räntesatserna (me— dan räntorna för nyemitterade privata lån varit stigande under samma period, se avsnitt 3.2 nedan).

Man skulle därför kunna påstå, att de »marknadsmässiga funktionerna» före 1956 i stort sett varit förbehållna de privata obligationsemissionerna, vil- ka — med hänsyn tagen till de säregna förhållanden som rått för statsupplå- ningen — närmast kan sägas i denna mening ha dominerat obligationsmark- naden trots sitt förhållandevis obetyd- liga kvantitativa omfång.

Indexlånemarknadens tillkomst skulle sålunda ha inneburit i första hand, att staten och de statskontrollerade före- tagen fått ett ordentligt insteg på obliga- tionsmarknaden och då närmast i den formen, att indexlånens tillkomst sam- manfallit med den israelitiska obliga- tionsmarknadens första ordentliga ex- pansion. Den statliga dominans, som därmed skapats av indexlånen, har vi— dare förstärkts av att privata emittenter efter 1955 inte förekommit vare sig på

1 Den snabba inflationen i Israel under första hälften av 1950-talet gör naturligtvis jämförelser i tiden mellan absoluta belopp vanskliga. Totala nyemissionen 1955 var så- ledes drygt 20 milj. IL. En årlig nyemission av denna storleksordning mellan 1950 och 1955, varunder prisnivån steg med ca 160 %, borde otvivelaktigt tyda på att obligations- marknaden i reala termer och i relation till andra relevanta storheter, t. ex. natio- nalinkomsten, kraftigt stagnerat.

penning- eller realobligationsmarknaden förrän några smärre privata emissioner börjar uppträda under 1958 och 1959.

2.3 Indexlån utanför obligalions- marknaden Den underutvecklade obligationsmark- naden gör att det förefaller väsentligt att undersöka i vilken utsträckning kre- ditmarknaden i övrigt blivit föremål för indexregleringar och vilken innebörd som kan ges åt utvecklingen i detta avseende. Den mest notabla omständigheten i fråga om indexlånens utbredning synes vara att de såvitt framgår av central- bankens rapporter inte tycks ha spritt sig till banksystemets in- och utlåning. Både affärsbankerna och Credit Coo- perative Societies skulle således ha sin i förhållande till kapitalmarknaden, så- dan den här definierats, betydande kre- ditvolym på nominell basis (med ett väsentligt undantag, se nedan). Inte ens de s. k. Savings Schemes, som är av sta- ten auktoriserade sparräkningar med vissa skatteförmåner (räntan på belopp innestående mer än tre år är skattefri), har i allmänhet försetts med indexklau- sul. För kapitalmarknadsinstitutens del (Provident etc. Funds och Mortgage Banks) föreligger ingen entydig uppgift beträffande eventuella indexregleringar av deras direkta utlåning till allmän- heten, men åtminstone för intecknings- bankernas del förefaller det klart, att inteckningslånen indexregleras. Deras centrala finansinstitut, General Mort- gage Bank, emitterade sålunda 1958 ett dollarbundet obligationslån. Det privata försäkringsväsendet dröj- de ända till 1957 innan man introdu- cerade realförsäkringar. I mars detta år gavs allmänheten möjlighet att mot en- gångspremie köpa en livförsäkring vars kontrakt gällde för 10 år i sänder. Se-

nare under året infördes indexklausuler i den reguljära rörelsen. Försäkringsbe- lopp och premier anknöts till konsu- mentprisindex eller dollarkursen, efter försäkringstagarens fria skön. För t'i- nansieringen valdes en metod, som yt- terligare förstärker intrycket av den israelitiska kapitalmarknadens ofull- komlighet: ett avtal slöts mellan liv- bolagen och Palestine Electric Corp. att detta företag skall utge reallån ga- ranterade av staten med livbolagen som köpare, vars löptider överensstämmer med realförsäkringsstockens ålderssam- mansättning.

Det enda område utanför obligations- marknaden, där reallånen nått en kvan- titativt betydande omfattning, är _ med reservation för informationens eventu— ella ofullständighet —— statens utlåning från Development Budget antingen di- rekt eller via banksystemet och andra kreditinstitut från de 5. k. Government Deposits. Enligt bankens rapporter bor- de den absoluta huvuddelen härav vara bunden till index eller dollar. Och efter— som minst hälften av bruttoinvestering arna finansieras på något av dessa sätt, måste statsutlåningens indexreglering för låntagarnas del spela en avsevärt större roll än obligationsmarknadens dominans av reallån.

Statsutlåningens indexreglering är dock inte 100-procentig (vilket däremot är fallet med obligationslånen). För in— dexklausulen, som infördes i slutet av 1956 men avsåg lån givna fr. o. m. 1954, gällde 1958 följande bestämmelser.

Lån med löptid under 2 år: ingen index- reglering 2—5 år: 50 % » 5—7 år: 60 % » över 7 år: 70 % »

Dessutom bör observeras att finans— ministern kan medge undantag från dessa villkor.

Även om de anförda data stämmer med den allmänna föreställningen, att

__»— _»—

_»—

det i dag i Israel i stort sett inte finns någon långfristig kreditgivning som inte är indexreglerad, måste den dock utsät- tas för vissa väsentliga modifikationer, samtidigt som det kan ifrågasättas om denna utveckling är en följd av att en marknad för indexobligationer uppstått. För det första framgår av det inledan- de avsnittet, att en väsentlig del av framför allt industrins investeringar och bostadsbyggandet finansieras på an- nat sätt än via statsutlåning och den reguljära kapitalmarknaden. I den mån det således finns en »fri» kapitalmark— nad, centralbanken är föga meddelsam på den punkten, torde den snarare ka- raktäriseras av illegala räntor (se av- snitt 3.1 om räntelagstiftningetn) än in- dexreglering, såvitt framgår av bankens rapporter. För det andra är det svårt att ge indexregleringen av det mest be- tydande kreditutbudet, statsupplåning- en, något direkt samband med real- obligationsmarknadens »genombrott». Någon redogörelse för skälen till att denna statsutlåning indexreglerades ges ej i bankrapporterna. Utlåningens syfte är dock uppenbarligen att till gynnsam- mare. villkor än »marknadens» finan- siera de prioriterade investeringarna (som f.ö. är jordbruk, industri och bo- stadsbyggande i de s.k. Development Areas).

Om sålunda de speciella förhållan- den, som råder på den israelitiska ka- pitalmarknaden (framför allt de stat- liga krediternas dominans och de pris- bildningshinder som skapas av ränte- maximeringslagen, se avsnitt 3.1), gör det föga meningsfyllt att dra generella slutsatser om innebörden av de israeli- tiska indexlånens »spridningseffekt», är däremot deras spridning på låntagar- kategorier fullständig. Inga undantag t.ex. beträffande bostadsbyggande och jordbruk har, såvitt kunnat utrönas, förekommit.

I själva verket torde den fråga, som man framför allt har anledning att stäl- la sig, vara varför indexlåneformen inte spritt sig till den korta kreditmarkna- den, i första hand bankernas inlåning. I varje fall kan den frågan, som skall visas i det följande, inte besvaras med en hänvisning till den räntepolitik som förts.

3. Indexlånens verkningar

3.1 Penningpolitikens förutsättningar De allmänna förutsättningarna för den ekonomiska politik, som under 1950- talet förts i Israel, torde väl någorlunda tillfredsställande anges av försöken att åstadkomma samhällsekonomisk balans i ett samhälle med mycket stora (och bl.a. av immigrationen naturnödvän- diga och ständigt växande) investerings- behov plus den ekonomiska bördan av ständig krigsberedskap. Inskränkes re- sonemanget till penning- och kreditpo— litiken framgår av centralbankens egna rapporter att man upprepade gånger tvingats kapitulera inför dessa krav och släppa igenom inflationistiska expan- sioner av investeringsvolym och stats- upplåning. De mot denna bakgrund mera speci- fika inslag i den israelitiska penning- politiken, som i detta sammanhang för- tjänar att begrundas, är följande, så- dana de framgår av centralbankens rap- porter. För det första har man genom- fört en omfattande prioritering av in- vesteringarna. Denna sker i huvudsak genom 1) den offentliga utlåningen, 2) centralbankens rediskontering som en- dast avser prioriterade krediter, 3) i den kvantitativa regleringen av bankkredi- terna (likviditetskvoter och utlånings- tak) ingående kvalitativa kontroller. Dessutom har man försökt locka banker, försäkringsfonder och liknande till vidgade obligationsplaceringar (lagbe-

stämmelser härom finns beträffande bankerna, som måste placera vissa kvo- ter i ett bestämt slag av obligationer, s.k. 3 % Government Loans). Däremot framgår inte huruvida man har en full- ständig emissionskontroll »på obliga- tionsmarknaden (vissa formuleringar tyder på motsatsen).

För det andra är centralbankens möj- ligheter att påverka den allmänna ränte- nivån (i varje fall enligt dess egen be- dömning) utomordentligt små. 1) Ka- pitalmarknadens ringa omfattning och den obetydliga omsättningen på obliga- tionsmarknaden gör ingrepp i dess pris- bildning ineffektiva som medel att på- verka den långa räntan och/eller likvi- diteten. (Denna pessimistiska syn ute- sluter naturligtvis inte att marknads- ingrepp faktiskt förekommer, se nedan avsnitt 3.3). 2) Centralbankens enda väg att påverka de korta räntorna, fram- för allt bankräntorna, är via diskontot. Men eftersom de israelitiska bankerna i god anglosachsisk tradition ingalun- da följer diskontoförändringarna så ly- digt som t. ex. de svenska bankerna, är effekten av en sådan politik begränsad till de (prioriterade) krediter som ges med rediskonterade medel. Och dessa är av litet omfång: 4—5 % av totala bank- utlåningen till allmänheten. 3) För den utomstående bedömaren förefaller dock den väsentliga orsaken till att central- bankens räntepolitik kunnat ges ett så litet utrymme vara att man i Israel dras med en räntemaximeringslag. Enligt den s.k. Ottoman Law från 1800-talets slut kriminaliserades t. o. m. 1956 alla ränte- krav över 9 % per år. I en ny lag från 1957 är högsta legala ränta 11 % med undantag för lån till jordbruks— och in- dustriändamål (10 %) samt indexlån (6,5 %). Och eftersom räntenivån ge- nomgående stått vid dessa olika tak, som dessutom med allehanda metoder över- skridits (t.ex. genom indexlånens in-

förande), har centralbanken tydligen sett som sin uppgift att söka avlägsna räntenivån från den farliga närheten till det kriminella. Att i ett läge med ett konstant efterfrågeöverskott på kre- dit och en illegal marknad där räntor på 15—24 % varit vanliga söka förmå bankerna att sänka utlåningsräntorna under det legala taket synes därför ha varit centralbankens ganska naturliga misslyckande. Däremot förefaller man att ha varit mera framgångsrik i för- söken att hålla räntesatsen på index- obligationer vid de lagstadgade 6,5 %, se nedan 3.3.

3.2 Indexlån och räntenivån

Tabell B 4:11. Obligationskurser på Tel Avivbörsen och konsumentpriser 1950—1961. Årsgenomsnitt, 1950 = 100

Övriga obliga— . Konsu- Period Real- hona—1 mentpris- lån1 Ik . d 2 Statliga (: (E' in ex statllga 1950 100 100 100 100 1951 111 98 100 114 1952 133 98 96 180 1953 204 98 90 231 1954 291 99 87 259 1955 266 100 82 274 1956 277 100 78 292 1957 295 104 76 311 1958 312 104 77 321 1959 322 103 81 326 1960 313 103 92 333 1961 325 101 96 355

1 Källa: Bank of Israel Bulletin (March, 1963), No 18. 2 Källa: Bank of Israel, Annual Report 1960 och 1962.

Den ovanstående tabellen över kursut— vecklingen på den israelitiska obliga- tionsmarknaden ger otvetydig informa- tion på åtminstone två punkter. För det första har kursutvecklingen på realob- ligationer företett en nästan fullständig överensstämmelse med prisindex, vilket

innebär att deras reala avkastning varit stabil och på samma höjd som obliga- tionernas nominella räntesatser, dvs. 6—6,5 %. För det andra har nominal- lån utgivna av andra än staten visat sta- digt fallande kurser, vilket uttrycker den omtalade stigande avkastningen på dessa obligationer.

Krogh (a.a.) har anfört eller i varje fall antytt en mycket extensiv tolkning av dessa företeelser, nämligen att man via indexlånen kunnat etablera en »jäm- viktsränta» i realer, som dessutom av en lycklig slump blev densamma som den första emissionens (under år 1955) nominella räntesats. Den fortlöpande räntestegring, som ägt rum i Israel un- der 1950-talets första hälft, åskådlig- gjord i de icke-statliga Obligationernas kursutvecklingl, skulle således ha för- lösts i och med indexlånemarknadens uppkomst. Då steg avkastningen på pen- ningobligationer till 12% (genomsnitt i slutet av år 1956), vilket med hänsyn till att prisstegringen åren 1955—1957 var 6 % per år enligt Kragh skulle kun- na tyda på en jämviktsränta även för penninglånemarknaden.2

Svårigheterna torde vara stora att ur dessa och liknande omdömen om ut- vecklingen i Israel dra generella slut- satser beträffande indexlånemarknadens »jämviktsskapande» effekt. Å ena sidan kan man hänvisa till det förhållandet, att den israelitiska ekonomin även med indexlån fortsatt att befinna sig i oba- lans med en fortlöpande inflation som följd, och att centralbankens egen be- skrivning av utvecklingen inte ger in- dexlånen någon plats bland de faktorer, som verkat i balansskapande riktning. Å andra sidan kan en rad förhållanden andragas, som ger reallånen en så be- gränsad och för Israel egenartad roll för den ekonomiska politiken, att realräntan inte haft någon chans att fungera på det i teorin avsedda sättet.

För det första kan beträffande real- räntans stabilitet och därur härledda slutsatser om dess egenskaper av »jäm- viktsränta» andragas, att om den rådan- de realräntan är en jämviktsränta så har den fr.o.m. 1957 varit en lagfäst sådan, eftersom från detta år maximi- räntan för indexlån i räntelagen fast- ställdes till (den i praktiken tillämpade) räntesatsen 6,5 % per år. Det betyder att varje tendens till räntestegring på realobligationerna måste bekämpas, oavsett marknadsläget.

Såvitt framgår av centralbankens rap- porter har också en sådan tendens före- legat, dvs. kursstödjande åtgärder har måst företagas. En sådan åtgärd vidtogs under 1957, då de olika pensions- och socialförsäkringsfonderna i utbyte mot vissa skattelättnader förband sig att placera en viss del av sin fondökning i dels statsobligationer och statsgarante- rade obligationer, dels i bankerna, som i sin tur förbundit sig att härav pla- cera 60 % i obligationer. Från början skulle dessa köp gälla endast nyemitte- rade papper, men under 1958 utsträck- tes placeringsmöjligheterna även till utelöpande obligationer. I gengäld för- hand sig de berörda institutionerna att inte sälja sitt obligationsinnehav.

1 Den enda ytterligare information som står att få beträffande ränteutvecklingen fö- re 1955 gäller räntesatserna på nyemittera- de obligationslån. Denna utgjorde för icke- statliga penningobligationer omkring 4 % i början av 1950-talet, steg sedan ganska kontinuerligt för att år 1955 utgöra 8 %. 2 Eftersom nominallånens kurser varit relativt oförändrade under perioden 1955 —1959 samtidigt som den genomsnittliga löptiden måste ha sjunkit, har således rån— testegringen på nominallånemarknaden un- der denna period fortsatt. Enligt Kragh för- klaras detta av att penningobligationeruas kurser nått en institutionellt betingad bot- ten: de befinner sig nu på den nivå där det är lönande för emittenterna att åter- köpa, medan de institutionella placerarna håller inne sitt utbud. Under perioden 1959 —1962 har dock kursindex stigit med om— kring 20 %.

Den andra omständigheten, som av- sevärt minskar möjligheterna att an— vända den israelitiska indexlånemark- naden som modellunderlag, är den tidi- gare berörda ringa omfattningen av ob— ligationsmarknaden och den egentliga kapitalmarknaden över huvud. Realrän- tan har således haft direkt relevans ur låntagarsynpunkt endast för staten och de statskontrollerade företagen.

Mot detta kan två ting invändas. För det första är en betydande del av kre- ditmarknaden indexreglerad i och med att statens utlåning från kapitalbudgeten fr. o. m. 1957 försågs med (partiella) in- dexklausuler. Det bör dock ifrågasättas i vilken utsträckning realräntan tillåtits slå igenom i denna av planekonomiska och sociala skäl bestämda kreditgivning. Om de räntesatser som gällt för dessa lån är informationen visserligen brist- fällig men allt tyder på att räntesatser- na i reala termer här legat avsevärt lägre än på obligationsmarknaden. Central- bankens direktainformation inskränker sig till påpekandet, att statens utlåning i allmänhet avser att ge låntagarna bätt- re villkor än de skulle få på marknaden (varmed närmast torde avses banker- nas reguljära utlåning och den illegala marknaden). I varje fall anges räntesat- serna för 1955 till 6 a 7 %, för 1956 till 4 % vid direkt utlåning och 6,5 % när utlåningen sker via bankerna. Efter in— dexregleringens införande anges ränte- satserna för 1957 variera mellan 3,5 och 7,5 %.1 Under 1962 varierade dessa vär- den mellan 2,5 och 5 %.

Detbestående intrycket av den isra- elitiska kreditmarknaden är att det här måhända i större utsträckning än an- nars är ganska meningslöst att tala om en räntenivå, antingen den nu definie- ras realt eller nominalthvärtom före- ter räntestrukturen en till synes högst godtycklig splittring, som i första hand förefaller att vara betingad av lagstift-

ningen om maximiräntor. När det gäller bankernas utlåningsräntor finns det så- ledes en nivå i närheten av lagens maxi- minivå (9—10 %) i de största bankerna, en annan i de mindre bankerna, där man via tillägg i olika former närmat sig en dubbelt så hög nivå. Ovanför lig— ger den »privata» eller illegala mark- naden med räntesatser uppåt 30 %. Cen- tralbankens diskonto har under den ak- tuella perioden legat på ca 6—7 %. Ett annat märkligt inslag i räntestruk- turen är de låga räntorna på bankernas inlåningsräkningar. De högsta räntorna på bundna (nominellt garanterade) räk- ningar har varit ca 6%. Något större avkastning bör spararna ha fått på de s.k. Savings Schemes, som är av staten auktoriserade bankräkningar, där rän- tan växer med insättningstiden och där beskattningen begränsats till högst 25 % av den årliga avkastningen. (Beskatt- ningen av ränteinkomster synes i vissa fallske i form av en definitiv källskatt, se nedan angående indexlånens beskatt- ning.) ' Sammanfattningsvis skulle således kunna sägas, att den israelitiska" index- lånemarknadens uppkomst inte har inneburit någon väsentlig förändring av den allmänna ekonomiskt-politiska pro- blematiken. Räntenivån på de kontrolle- rade eller »legala» marknaderna har så- lunda även efter indexlånens införan- de varit för låg, eller annorlunda 'ut- tryckt: statens (manifesterade) upplå- ningsbehov har varit för stort. Direkt ntsäges- detta av motiveringen för ränte- maximeringslagen av år 1957: den ha- serades på antagandet att i en (rådande) situation med stor kreditefterfrågan rän- tan i en fri marknad skulle bli högre än vad som vore önskvärt för den eko-

1 Under samma år anges 70 % av utlå- ningen från Development Budget vara in- dexreglerad och den genomsnittliga betalda räntan vara 7,5 %.

nomiska utvecklingen. På grund av de oformligheter i räntestrukturen, som skapas av räntelagstiftningenoch de i varje fall ytligt sett godtyckliga vill— koren för den stora statliga utlåningen, är det också svårt att se om indexlånen över huvud haft någon effekt på ränte- nivån utanför den kvantitativt sett obe- tydliga obligationsmarknaden. I varje fall antydes inte i bankens rapporter någon sådan effekt eller ges någon be- skrivning av den mekanism, enligt vil- ken en sådan ränteeffekt skulle kunna spridas. En märklig omständighet är i alla händelser att bankernas inlånings- räntor inte i större utsträckning påver- kats av den räntehöjning, som dock faktiskt genomförts på obligationsmark- naden sedan 1955.

3.3 Indexlånen och obligations- . marknaden . . >_ Om detvmed hänvisning till det ovan- stående är svårt, att ge indexlånemark- naden någon självständig roll ur kon- junkturpolitisk synpunkt,. torde det vara något lättare att dra vissa slutsatser be- träffande de rent institutionella föränd- ringar på obligationsmarknaden, som inträffat i och medindexlånens upp- komst. Den avgörande egenskapen hos indexlånen synesdärvid vara,- att de gett staten möjlighet att kringgå, lag- stiftningen om högsta tillåtna räntesats: man har med andra ordgenomfört en räntehöjning på sin _egen, upplåning utan att via lagändring .behöva göra in- dexlånens nominala räntesats »offici- ell».1 (En liknande räntehöjning har också genomförts för statens utlåning, ehuru såväl storleken som- innebörden härav inte låtit sig klarläggas.) Den första konsekvensen av denna politik är att den obligationsmarkna- dens expansion, som. inträffat samtidigt med indexlånens införande, till en del

låter sig förklaras med denna ränte- höjning. Framför allt har de institutio- nella penningplacerarna, dvs. i huvud- sak pensions- och socialförsäkringsfon- derna, visat ett avgjort större intresse för. obligationsmarknaden efter index— lånens tillkomst”, medan de tidigare mest sysslat med direkt utlåning (där de, såsom antydes av centralbanken er- höll avsevärt bättre avkastning än på obligationsmarknaden). Noteras bör dock, att deras placeringsbehov också väsentligt ökat genom den växande steg- ringstakten i deras fonder. Däremot har affärsbankerna inte visat något stigan- de intresse för obligationsmarknaden, deras placeringar är i stor utsträckning nödvändiggjorda av kreditreglering och lagstiftning.

I själva verket förefaller det som om centralbanken själv skulle anse, att de senaste åren inneburit en viss omstruk- turering av placerarkategorin. Såsom en väsentlig händelse anges således de in- stitutionella placerarnas dominans på realobligationsmarknaden, medan de före 1956 emitterade penninglånen ,en- ligt bankens egen uppskattning till allra största delen köptes av privatpersoner och företag. - Även om det sistnämnda förhållandet måste- innebära att allmänhetens (i form av hushåll och företag) obligationsköp blivit ensjunkande del av obligations- stockens ökning, torde det ”väl ändå inte kunna tolkas som” att indexlånens in-

förande inneburitett minskat intresse

för obligationsplaceringar från denna placerarkategoris sida. I varje fall ger nedanstående tabell inte belägg för att

, 1 1957 års räntelag inför direkt- denna dubbelmoral genom att fixera en nominal

ränta för penninglån och en real ränta för indexlån.

2 Uppmärksammas bör dock, att detta in- tresse vid indexlånens oförändrade ränte- nivå så småningom har behövt stimulans från beskattningen.

Tabell B 11:45. Köpare av nyemillera- de obligationer, relativ fördelning.

1956 1957 1958

Pensions- o. försäk- ringsfonder ......... 60 40 30 Banker .................. 15 15 25 Andra finansinstitut och försäkringsbo- lag ..................... 4 5—10 Privatpersoner och 18 företag ............... 21 20—25 Obligationer utlotta- de mot inlämning av viss utländsk valuta ............... — 10 27

100% 100% 100%

Summa

allmänhetens obligationsköp efter in- dexlånens uppkomst skulle ha minskat, i absoluta tal torde de ha ökat.

Om man jämför avkastningsnivån på de (legala) finansiella placeringsformer, som borde stå de israelitiska hushållen till buds, dvs. i huvudsak bankinsätt- ning, spar- och premieobligationer å ena sidan och realobligationer å den andra, kan man dock inte undgå att förvåna sig över att indexobligationerna inte blivit livligare efterfrågade än att de- ras kurser tenderat nedåt. Det är där- vid inte endast skillnaden i räntenivå som bör beaktas utan ävenledes skill- naderna i beskattningshänseende.

Beskattningen av indexlån har således utformats på ett sätt som borde verka till indexlånens fördel sett ur placerar- synpunkt (hur beskattningen verkar för låntagarna är däremot okänt). Även om informationen i dessa avseenden inte är fullständig torde dock i huvudsak föl- jande gälla för indexlånens beskattning. Ränteinkomster från indexlån beskattas sålunda vid källan, dvs. låntagaren gör ett avdrag direkt från den utbetalda rän- tan. Denna skatt är vidare definitiv: ränteinkomster behöver ej upptagas i långivarens självdeklaration. Skattesat-

sen är »the company profits tax, levied at the rate of 25 % . . .», vilket måhända kan tolkas som att skatten antingen fix- eras till 25 % eller maximeras till 25 %. Denna skatteprincip har gällt för in- dexlån emitterade till (';—6,5 % ränte- sats, medan lån med räntan 4—-4,5 % har varit skattefria med avseende på ränteinkomsterna. Indextillägget beskat- tas såvitt kunnat utrönas inte alls: cen- tralbanken hänvisar här till att alla ka- pitalvinster är skattefria i Israel. — Där- emot är —— fortfarande med reservation för missuppfattningar — ränteinkoms- ter från alla andra finansiella kontrakt i princip föremål för vanlig inkomstbe- skattning (undantag utgör bl. a. de ovan omnämnda Savings Schemes). (Se vi— dare avsnitt 4.)

Omständighet nr 2, som borde kunna erhålla sin förklaring mot den skisse- rade bakgrunden, är varför inga emis- sioner av penningobligationer förekom- mit efter 1955. I och med räntesteg- ringen på obligationsmarknaden torde det ha varit omöjligt att emittera pen- .ningobligationer till legala räntor, dvs. omkring 10—11 %. Invändas kan dock, att möjlighet ändå borde ha förelegat att emittera penninglån till underkur- ser. Frågan är då om denna metod att öka avkastningen är förenlig med ränte- maximeringslagens bestämmelser. Däremot svävar man fortfarande i ovisshet om varför så få icke-statliga emissioner av indexlån förekommit. Några funderingar kring detta problem kan dock andragas. För det första fram- går inte av centralbankens rapporter, om man har någon emissionskontroll och hur den i så fall fungerat. För det andra bröts tendensen under 1958, då fyra privata låntagare emitterade dollar- lån till ett sammanlagt värde av IL 21 milj. (ungefär 1/1 av samtliga emissio- ner). För det tredje kan räntenivåns splittring och framför allt de möjlighe-

tcr till relativt billig upplåning direkt eller indirekt från statsbudgeten ha spe- lat en viss roll för att få företagen att avstå från indexlåneemissioner. En vik- tig fråga i detta sammanhang är hur beskattningsförhållandena för indexlån tett sig ur låntagarsynpunkt jämfört med penninglån.

En annan fråga, som väntar på svar, är varför kurserna på statliga penning- obligationer varit så stabila under hela 1950-talet och t. o. m. visat en svag stegring. Eftersom huvuddelen av den- na obligationsstock måste utgöras av de extremt lågförräntade papper, som utgavs före 1956 (med räntesatser kring 3—4 %, se ovan avsnitt 2.2), måste man här förutsätta en mycket framgångsrikt bedriven marknadspolitik, såvida inte speciella institutionella förhållanden, t.ex. de många »tvångslånen» med åt- följande specialdestination i fråga om köparkategorier, påverkat kursbild- ningen i denna riktning. En liknande roll kan den stora andelen premielån i denna stock ha spelat. Å andra sidan, om kursutvecklingen på de statliga pen- ninglånen är ett resultat av medveten politik, vore det av intresse att få veta dels skälen för en dylik politik dels hur man kunnat upprätthålla en sådan kurssplittring på penningobligations- marknaden.

Det kan i detta sammanhang påpekas, att de statliga penninglåneemissionerna under perioden 1956—1958inskränkt sig till s.k. Saving Certificates eller Saving Bonds, som löper med en kapitaliserad ränta på 3—6 % (räntesatsen stiger med löptiden och är dessutom helt skattefri). Vidare har vissa premielån till mindre belopp utgivits. Huvudparten av premie- lånen tycks dock ha varit indexreglera- de på så sätt, att kapitaldelen bundits till dollarkursen medan vinstsumman satts i en viss relation (3—5 %) till ob-

ligatione'rnas ursprungliga nominella värde.

3.4 Indexlånen och aktiemarknaden

Det mest framträdande draget i den israelitiska kapitalmarknadens utveck- ling har varit den nedgång i aktiekur- serna, som inleddes samma år som in- dexlånemarknaden startade, dvs. år 1955, och som sedan fortsatt fram till 1959. Utan tvivel har denna simultana process förefallit som en rimlig ut- gångspunkt för tolkningen att aktie- marknadens nedåtriktade prisutveck- ling varit en direkt orsak av indexlå— nens införandc: aktier har förlorat sin attraktivitet som placeringsform, när alternativet indexobligationer förelegat.

Men även i detta fall kan man hitta en rad faktorer, som minskar värdet av denna slutsats. För det första visar det sig, att aktiekurserna även före 1955 inte haft en >>normal>> utveckling, dvs. stigit i ungefär samma takt som prisnivåin- dex. Det bör därvid uppmärksammas, att den kursstegring som ägde rum 1954, då kurserna steg med 47 %, till väsentlig del enligt centralbankens bedömning or- sakades av att den stora aktiestocken i Palestine Electric Corp. som registre- rats i engelska pund, till en fördelaktig kurs överfördes till israelitiska pund.

Orsakerna till den svaga kursutveck- lingen före 1955 anges i centralbankens rapporter vara i huvudsak följande.

1) Låga utdelningar har givit aktier- na en mycket låg direkt avkastningi för- hållande till andra placeringsmöjlighe- ter. Enligt bankens bcräkningar skulle en aktieportfölj, som sammansatts vid kurs- läget 1952, år 1955 ha gett en direkt nominell avkastning på i genomsnitt 8 %. Aktier inköpta vid det 60 % högre kursläget 1955 borde sålunda under se- nare hälften av 1950-talet ha givit avse- värt lägre avkastning än både penning—

' Tabell B (Hö Aktiekursutveckling åren 1950—1961 Årsgenomsnitt, 1950 : 100

1950 1951 1952" 1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 Vanliga (»ordina- ry») aktier 100 131 137 155 226 218 186 161 147 203 402 492 Preferensaktier... 100 108 110 134 183 177 162 156 156 182 213 261 Konsumentprisin- dex ............... 100 114 180 231 259 274 292 311 321 326 333 3.35

obligationer (vars effektiva avkastning då borde ha legat omkring 10—12 %) och indexobligationer.

2) Majoriteten av de börsnoterade ak- tierna (ordinary shares) ger ingen röst- rätt och därmed ingen möjlighet till kontroll över företagen. Dessa rättighe- ter är reserverade en mindre del av emissionerna, vilken sällan utbjuds på marknaden. De israelitiska börsaktierna kan således betraktas som en form av participating debentures som dock bär samma risk som ordinärt aktiekapital.

Om man tar hänsyn till att aktier i Israel dels är en renodlad form för finansiella placeringar utan samband med kontrollen över aktiebolagen, dels under 1950-talet inte visat sig vara nå- gon >>värdesäker» placeringsform, en in- sikt som inte modifierades av förvänt- ningar om högre utdelningar, är det knappast ägnat att förvåna att index- obligationerna blev en mycket konkur- renskraftig placeringsform, som dess- utom kraftigt gynnades av beskattnings- reglerna.Förloppet tycks i stor utsträck— ning beträffande de fallande aktiekur- sernas orsaker ha varit, att många ak- tieägare sålt ut sitt innehav av aktier för att köpa indexobligationer.

Under år 1959 inleddes dock en pe- riod av snabbt stigande kurser på den israelitiska aktiemarknaden. Denna var främst förorsakad av goda företagsvins- ter och väsentligt ökade utdelningar un- der år 1958. Av de sexton registrerade företagen på Tel Avivbörsen gav fjor-

ton utdelning detta år mot endast tio året innan. Därmed skapades en efter- frågegrund, som gjort det möjligt att på ett par år mångdubbla den börsre- gistrcrade aktiestocken (se tabell B 4 22). Det bör dock noteras, att även obliga- tionsmarknaden expanderade kraftigt under samma period.

Ytterst ligger orsaken till den skisse- rade utvecklingen i det lilla utrymme som långsiktiga finansiella placeringar givits i de israelitiska hushållens bud- geter. Den smala sektorn av placerings— sökande kapital kan sägas ha varit för trång för både indexlån och aktier, där indexlån ganska naturligt hade de störs- ta förutsättningarna att expandera.

Sammantaget erhålles en rad för Israel speciella förutsättningar, vilka gör det tämligen svårt att omtolka de israelitiska erfarenheterna för svenska förhållanden. Å andra sidan raseras inte heller det något triviala antagandet be- träffande iudexlånens konsekvenser för aktiemarknaden: att aktiekurserna kan pressas nedåt, om indexlånens införan- de innebär en väsentlig realräntehöj- ning och om denna inte neutraliseras av förväntningar om stigande aktieutdel- ningar.

4. Beskattning av indexlån Även om indexlån och därmed jämställ- da lån sedan lång tid tillbaka förekom- mit i Israel lär det inte finnas någon

egentlig lagstiftning, som reglerar frå— gan om den skattemässiga behandlingen av vinster och förluster på grund av värdesäkring. Däremot är det belopp, varmed levnadskostnaderna enligt in- dex ökar, skattefritt enligt lag. Detta skattefria belopp publiceras varje år och tillägges det personliga avdraget vid beskattningen.

I fråga om vinster och förluster som uppkommit i samband med återbetal— ning av värdesäkra lån har beskattnings- myndigheterna enligt uppgift alltid in- tagit den ståndpunkten att sådana vins- ter och förluster är att anse som kapital- vinster (>>capital gains») resp. kapital- förluster (>>eapital losses») utom såvitt gäller banker och andra penninginrätt- ningar, för vilka skattesubjekt index- vinster och indexförluster hänförts till skattepliktig inkomst resp. avdragsgill kostnad. Ränteökning på grund av vär- desäkring behandlas dock alltid som skattepliktig inkomst.

I detta sammanhang må framhållas att någon beskattning av kapitalvinster i form av realisationsvinstbeskattning i princip inte förekommer enligt isra- elitisk rätt. I ett fåtal undantagsfall be- skattas dock som inkomst vissa vinster som enligt israelitisk rätt är att anse som kapitalvinster. Vinst vid försäljning av avskrivningsbara rörelsetillgångar be- skattas sålunda efter en skattesats av högst 25 %. Detsamma gäller med avse- ende på vinst vid försäljning av patent- rätt eller av copyright om uppfinnaren eller författaren själv är säljare och ve- derbörande inte yrkesmässigt bedriver verksamhet som uppfinnare resp. för- fattare; om verksamheten är yrkesmäs- sig behandlas uppkommen vinst som vanlig inkomst. Vinst vid avyttring av jord beskattas enligt en särskild lag, som dock inte administreras av de beskatt- ningsmyndigheter som verkställer tax—

ering för inkomst. Alla övriga såsom ka- pitalvinster eller kapitalförluster ansed- da vinster och förluster behandlas som skattefri inkomst resp. ej avdragsgill kostnad.

Avdrag för förluster som uppkommit för handel och industri i samband med återbetalning av värdesäkra lån, värde— säkra debentures etc. har i enlighet här- med vägrats av skattedepartementet oav- sett huruvida de upplånade medlen an- vänts för inköp av anläggnings- eller omsättningstillgångar. I de fall då inköp av anläggningstillgångar finansierats med indexlån och låntagaren på grund av värdesäkringen måste återbetala lå- net med ett högre belopp än det ur- sprungliga äger han inte lägga det över- skjutande beloppet till kostnaden för tillgången för att på så sätt tillgodoföra sig detta belopp i form av värdeminsk— ningsavdrag. Högsta domstolen har all- tid understött denna skattedepartemen— tets ståndpunkt. Det må tilläggas att av- drag för värdeminskning av rörelsetill— gångar sedan år 1955 medgivits efter be- räkningsgrunden en dollar=1.80 isra- elitiska pund om tillgången förvärvats utomlands samt efter en något högre be- räkningsgrund (=index) om förvärvet skett i Israel.

Av ovanstående framgår att indextill- lägg och liknande kompensation för penningvärdets fall enligt israelitisk rätt i princip inte utgör vare sig skattepliktig inkomst eller avdragsgill kostnad. Efter 1962 års devalvering lär emellertid för- ändringar i vissa avseenden kunna för- väntas. Sålunda är frågan om medgivan- de av avdrag för sådana förluster på värdesäkra lån som drabbat handel och industri under skyndsamt övervägande. Därvid lär man enligt uppgift kunna förvänta, att förluster som i handel eller affärsrörelse uppkommit genom faktisk återbetalning av högre belopp än det ursprungliga lånebeloppet kommer att

få avdras under en längre period (7—_1(] år) eller att få läggas till anskaffnings- kostnaden för sådana avskrivningsbara tillgångar, för vilkas anskaffande det värdesäkra lånet upptagits, och sålunda bli avdragsgilla som värdeminsknings- avdrag. Till >>privata>> indexvinster eller

-förluster skulle däremot fortfarande någon hänsyn inte tas vid beskattningen. I fråga om banker och andra penningin- rättningar Skulle fortfarande gälla att vinster och förluster i samband med värdesäkra lån betraktas som skatteplik- tig inkomst resp. avdragsgill kostnad.

STATENS OFFENTLIGA UTREDNINGAR 1964

Systematisk förteckning

(Siffrorna inom klammer beteckna utredningarnas nummer i den kronologiska förteckningen)

Ftnaudepartementet

Värdesäkrtngskommlttén 1. Indexlån. Del I. [1] 2. Indexlån. Del II. [2]