SOU 1973:60
Fondbörsen
Till Statsrådet och chefen för finansdepartementet
Kungl. Maj:t bemyndigade den 4 februari 1966 chefen för finansdepartementet att tillkalla sakkunniga för översyn av börslag- stiftningen (fondbörsutredningen, Fi 1967: 32). Genom Kungl. Maj:ts beslut den 10 november 1972 bemyndigades chefen för finansdepartementet att uppdra åt fondbörs- utredningen att se över också lagstiftningen om fondkommissionsrörelse.
De sakkunniga utgörs numera av följande, därtill utsedda personer, nämligen: general— direktören Kurt Wulff, ordförande, samt börschefen Stig Algott, borgarrådet Albert Aronson, filosofie licentiaten Gösta Dahl- ström, Landsorganisationen i Sverige, bank- direktören i riksbanken Kurt Eklöf, bank- direktören i Skandinaviska Enskilda Banken Bengt Grönquist (fr. o. m. den 17 november 1972), auktoriserade revisorn, adjungerade professorn Per Hanner (fr.o.m. den 8 de- cember 1971), verkställande direktören i AB Bankirfirman Langenskiöld Carl Langen- skiöld, direktören Alvar Lindencrona, bank- inspektören Torkel Stern, departementsrådet i finansdepartementet Göran Wahlgren samt hovrättsrådet Åke Åhström. (Beträffande tidigare sammansättning av de sakkunniga, se SOU 1971: 9).
Att såsom experter biträda utredningen förordnades den 14 april 1967 hovrättsrådet Arne Loheman, den 17 november 1972 numera justitierådet Henrik Hessler, och den 2 april 1973 byrådirektören i bankinspek- tionen Jan Werding. Av experterna har Lohe- man och Werding deltagit i arbetet med förevarande betänkande.
Till sekreterare åt utredningen förordna- des den 13 januari 1971 numera hovrätts— rådet Hans Olsson.
Utredningen har tidigare överlämnat tre betänkanden: Förenklad aktiehantering (SOU 1968: 59), Förtrolig företagsinforma- tion och börshandel (SOU 1970:38) samt Större företags offentliga redovisning (SOU 1971 : 9).
I det nu föreliggande betänkandet behand- lar utredningen de frågor som återstår enligt 1966 års direktiv. Dessa frågor avser väsent- ligen regleringen av fondbörsverksamhet i vårt land. Utredningen föreslår att Stock- holms fondbörs får ensamrätt till sådan verksamhet samt framlägger därför förslag till en börslagstiftning som helt tar sikte på nämnda fondbörs.
Utredningen har övervägt möjligheten att i ett och samma betänkande behandla såväl de nyss angivna frågorna enligt 1966 års direk- tiv som de i 1972 års tilläggsdirektiv aktuali- serade frågorna om fondkommissionsrörelse. Utredningen har emellertid funnit det vara mest tidsbesparande och därtill lämpligt att nu avge förslag om fondbörsen så att stats- makterna snarast får tillfälle att i det hänse- endet förbereda och eventuellt genomföra ny lagstiftning.
Ekonomie licentiaten Ulf Lundman, Stockholm, har för utredningens räkning utarbetat en översikt över frågan om aktie— kursers variation och samband med olika påverkande faktorer (bilaga 3).
Ledamöterna Grönquist, Langenskiöld och Lindencrona har reserverat sig mot
utredningens förslag om val och sammansätt- ning av styrelse för Stockholms fondbörs (bilaga 6).
Ledamoten Algott har avstått från att delta i utredningens beslut såvitt avser frågor om val och sammansättning av fondbörsens styrelse samt om börschefens ställning.
Utredningen, som sålunda fortsätter sitt uppdrag beträffande lagstiftningen om fond- kommissionsrörelse, vill påpeka, att isam- band därmed kan det bli anledning att ytterligare behandla vissa av de i föreliggande betänkande berörda frågorna, nämligen så- dana som angår börsmedlemmar och börs— ombud. I anslutning härtill kan också näm- nas att sedan detta betänkande förelegat i korrektur, utredningen genom finansdeparte- mentets remiss den 6 november 1973 har anmodats att inkomma med yttrande över en av bankinspektionen den 19 oktober 1973 till Kungl. Maj:t gjord framställning om ändring av 38ä lagen (19191240) om fondkommissionsrörelse och fondbörsverk-
samhet. De frågor som remissen rör har nära samband med problem som utredningen avser att behandla i sitt nästa betänkande och har därför inte föranlett något stånd- punktstagande i detta sammanhang.
Under åberopande av vad ovan anförts överlämnar utredningen av motiv åtföljda förslag till: 1) Lag om Stockholms fondbörs, 2) Kungörelse om Stockholms fondbörs, 3) Lag om ändring i lagen (1919:240) om fondkommissionsrörelse och fondbörs— verksamhet, 4) Lag om ändring i lagen (1971 : 827) om registrering av aktieinnehav,
5) Kungörelse om ändring i kungörelsen (1965:859) om fondkommissionärs bi- drag till bestridande av kostnaden för bankinspektionens verksamhet, och 6) Kungörelse om ändring i instruktionen (1970: 538) för bankinspektionen.
Stockholm i november 1973
K. Wulff
Stig Algott
Gösta Dahlström Bengt Grönquist Carl Langenskiöld Torkel Stern
Å ke Å hström
Albert Aronson Kurt Eklöf
Per V.A. Hanner Alvar Lindencrona G. Wahlgren
/Hans Olsson
Sammanfattning
Förslag till Lag om Stockholms fond- börs ................ Förslag till Kungörelse om Stockholms fondbörs .............. Förslag till Lag om ändring i lagen (1919: 240) om fondkommissionsrörel- se och fondbörsverksamhet ..... Förslag till Lag om ändring i lagen (1971: 827) om registrering av aktiein- nehav ............... Förslag till Kungörelse om ändring i kungörelsen (1965: 859) om fondkom- missionärs bidrag till bestridande av kostnaden för bankinspektionens verk- samhet ............... Förslag till Kungörelse om ändringi instruktionen (1970: 538) för bankin— spektionen
Kapitel 1 Utredningsuppdraget 1.1 Direktiven
1.2 Information om s.k. aktiemark- nadsbolag ........... 1.3 Fondbörsens funktion, organisa- tion m. m. ........... 1.4 Fondkommissionärer ......
Kapitel 2 Fondbörsen och värdepap- persmarknaden 2.1 Allmänna anmärkningar 2.2 Fondbörsens funktion enligt gäl-
lande bestämmelser 2.3 Allmänt om börshandelns samhäl-
leliga funktion
11
18
25
28
29
30
33 33
34
35 36
38 38
40
Kapitel 3 Rätten att bedriva fondbörs- verksamhet 3.1 Olika typer av värdepappersmark-
nader ............. 3.2 Begreppet fondbörsverksamhet en-
ligt 1919 års lag 3.3 Överväganden och förslag
Kapitel 4 F ondbörsens ledning 4.1 Gällande ordning 4.2 Utländska börser 4.3 Överväganden och förslag
Kapitel 5 Börsmedlemmar och börs- ombud 5.1 Gällande ordning 5.1.1 Börsmedlemmar 5.1.2 Börsombud 5.2 Överväganden och förslag 5.2.1 Börsmedlemmar 5.2.2 Börsombud
Kapitel 6 Inregistrering av värdepap- per vid fondbörsen 6.1 Gällande ordning
6.1.1 Aktier 6.1.2 Obligationer o.d. 6.2 Överväganden och förslag 6.2.1 Aktier och därtill hörande
värden
6.2.2 Obligationer, förlagsbevis och
liknande skuldebrev . . . .
6.3 Inregistrering av utländska värde-
papper
6.4 lnregistreringskontrakt
44
44
45 48
50 50 52 53
56 56 56 57 58 58 59
61 61 62 64 65
65
70
71 76
Kapitel 7 Vissa frågor om information till allmänheten om börsintroducerade och andra större företag 7.1 Utredningens tidigare förslag 7.2 Viktiga händelser i allmänhet 7.3 Närmare om information m.m. i samband med samgående mellan företag eller eljest vid förvärv av företag 7.3.1 Offentliga erbjudanden om aktieförvärv 7.3.2 Samgående genom rörelse-
förvärv 7.3.3 Samgående genom associa-
tionsrättsli g fusion . 7.3.4 Säkerställande av informa- tionsgivning vid ”fusioner”. .
Kapitel 8 Värdepappers avförande från notering m. m ............. 8.1 Gällande ordning 8.2 Utländsk rätt .......... 8.3 Överväganden och förslag 8.3.1 Avregistrering ...... 8.3.2 Avbrytande av handel och notering ......... 8.3.3 Förbud mot viss handel
Kapitel 9 Handel och notering 9.1 Gällande ordning 9.1.1 Olika slags börsaffärer 9.1.2 Notering av kurs 9.1.3 Courtage 9.2 Överväganden och förslag
Kapitel 10 Börsauktioner 10.1 Gällande ordning 10.2 Överväganden och förslag
Kapitel 11 Avgifter Revision .............. 11.1 Gällande ordning 11.2 Överväganden och förslag
och grundfond.
Kapitel 12 Offentlig tillsyn 12.1 Gällande ordning 12.2 Överväganden och förslag
79
89
90
92 92 93 94 94
96 99
. 100
100
. 100
102 103 104
110 110 113
115 115
. 117
119 119
. 120
mot fondbörsens beslut ...... 122 13.1 Gällande ordning ....... 122 13.2 Överväganden och förslag 123 Kapitel 14 Ikraftträdande och över— gångsbestämmelser ......... 1 2 7 Kapitel 15 Specialmotivering för för- slaget till lag om Stockholms fondbörs . 130 Kapitel 16 Följdändringar i vissa lagar och andra författningar ....... 140 Bilagor 1. Aktiehandelns omfattning. Av Jan Werding ............. 143 2. P.M. med vissa synpunkter på svensk obligationsmarknad. Av Stig Algott . 147 3. Aktiekursers variation och samband med olika påverkande faktorer. Av Ulf Lundman .......... 154 4. Rekommendationer rörande offent- ligt erbjudande om aktieförvärv i och för samgående mellan bolag. Avgivna år 1971 av Näringslivets börskom- mitté .............. 166 5. Utgångspunkter för diskussion om courtageregleringen och dess betydel- se för fondkommissionärernas verk- samhet och inbördes konkurrens. Av Jan Werding ........... 168 6. Reservation av ledamöterna Grön- quist, Langenskiöld och Lindencrona 175 Förteckning över litteratur m. m. . 177 Summary in English ......... 178 Anm. Med ”1919 års lag” avses i den följande framställningen lagen (1919: 240) om fondkommis- sionsrörelse och fondbörsverk- samhet. SOU 1973: 60
Sammanfattning
Nuvarande reglering i lag av fondbörsverk- samhet finns i lagen (1919: 240) om fond— kommissionsrörelse och fondbörsverksam— het. Reglerna avser att bereda garantier för att allmänna intressen beaktas i sådan verk- samhet.
Enligt den nu gällande lagen krävs Kungl. Maj:ts tillstånd att upprätta fondbörs. Ehuru lagen ger möjlighet till inrättande av flera fondbörser — envar med sitt särskilda reglemente eller börsordning — har endast en fondbörs kommit till stånd i Sverige, näm- ligen Stockholms fondbörs. Dock bedriver Svenska fondhandlareföreningen viss börs- liknande verksamhet i fråga om ett antal sådana svenska och utländska värdepapper som inte är inregistrerade vid Stockholms fondbörs.
Utredningen framhåller att fondbörs- verksamhet, med hänsyn till bl. a. allmän- hetens kapitalskyddsintresse, liksom hittills bör få bedrivas endast med statlig auktorisa— tion och under bankinspektionens tillsyn. Eftersom behov inte visat sig föreligga ivärt land av någon fondbörs utöver Stockholms fondbörs, föreslår utredningen, att denna fondbörs också formellt får karaktären av riksbörs samt att den tillerkänns ensamrätti fråga om verksamhet av förevarande art. 1 förslaget ges därvid en definition på fond- börsverksamhet. Sådan skall anses föreligga när köp- och säljanbud beträffande aktier, obligationer e. d. regelbundet sammanförs i och för handel och notering av kurs. Denna bestämning av begreppet fondbörsverksam- het medför att den verksamhet av börskarak- tär, som enligt vad ovan sagts fondhandlare- föreningen för närvarande utövar, kommer att omfattas av den föreslagna ensamrätten
för Stockholms fondbörs. För att inte utan vidare bryta med den hittillsvarande ”mark- nadsuppdelningen” mellan Stockholms fond- börs och fondhandlareföreningen, föreslår utredningen, att fondbörsen får rätt att med bankinspektionens tillstånd uppdra åt sam- manslutning av svenska fondkommissionärer att i viss utsträckning besluta om inregistre- ring vid fondbörsen av värdepapper och om- besörja notering av kurs i fråga om dessa. Fondhandlareföreningen bereds därigenom möjlighet att även i fortsättningen omhän- derha börsmässig handel och kursnoteringi ungefär samma omfattning som nu. Sådan av föreningen bedriven verksamhet skall dock enligt. förslaget stå under fondbörsens kon- troll.
Styrelsen för Stockholms fondbörs består i dag av ordförande och åtta andra leda- möter. Ordföranden utses av Kungl. Maj:t. Av övriga ledamöter väljs två av de bank- aktiebolag som är medlemmar av börsen, två av övriga börsmedlemmar (dvs. de privata fondmäklarna), två av kommunfullmäktige i Stockholm och två av Stockholms handels- kammare.
Enligt utredningen har utvecklingen gett vid handen att det föreligger behov av en mera allsidigt sammansatt styrelse än för närvarande och av större inflytande för det allmänna. Styrelsen föreslås bestå av ordfö- rande och sju andra ledamöter. Kungl. Maj:t utser ordföranden och två andra ledamöter. I övrigt föreslår utredningen att en ledamot väljs av fullmäktige i riksbanken och full- mäktige i n'ksgäldskontoret samfällt, en leda- mot av Handelskamrarnas nämnd, en leda- mot av Sveriges industriförbund och två ledamöter samfällt av börsmedlemmarna.
Styrelsens beslut skall enligt förslaget fattas med enkel röstövervikt. Vid lika röstetal är ordförandens mening utslagsgivande. Det uppdrag att tillgodose allmänna intressen, som åligger de av Kungl. Maj:t utsedda personerna, måste anses omfatta att beakta också intressen vilka ej kan beredas direkt representation i styrelsen, dvs. framför allt de institutioner, företag och enskilda som köper, äger och säljer vid börsen inregistrera- de värdepapper. En minoritet inom utred- ningen, bestående av företrädare för närings- livet och börsmedlemmarna, anser i likhet med majoriteten att Kungl. Maj:t bör utse ordföranden och ytterligare två ledamöteri börsstyrelsen. Dock föreslår minoriteten att fondhandlareföreningen väljer tre ledamöter, Handelskamrarnas nämnd en ledamot, Sveri- ges industriförbund en ledamot och Svenska försäkringsbolags riksförbund likaledes en ledamot.
Som villkor för börsmedlemskap föreslås också framdeles gälla att vederbörande dels har tillstånd att driva fondkommissionsrörel- se, dels i övrigt är lämplig som börsmedlem, dvs. har de speciella erfarenheter, kunskaper m. ni. som måste krävas av den som deltari börsverksamhet. Börsmedlem som är juridisk person måste enligt förslaget vara företrädd av s.k. börsombud vid börshandel. Beträf- fande villkoren för godkännande som börs- ombud bör liksom hittills gälla bl.a. att ombudet har fast anställning hos medlemmen. Utredningen har i överensstämmelse med gällande rätt inte föreslagit att anställnings- förhållande för börsombud ovillkorligen skall grundas på fast lön. Dock rekommen- derar utredningen att börsombud helt eller huvudsakligen uppbär fast lön, dvs. ej i väsentlig mån arbetar på provisionsbasis. I fråga om börsombuds egna och honom närstående personers värdepappersaffärer föreslås i motsats till nuvarande ordning en straffsanktionerad regel. Börsombud åläggs sålunda vid äventyr av straffansvar att till bankinspektionen anmäla innehav och änd- ring i innehavet av börsaktier och vissa andra värdepapper, t.ex. konvertibla skuldebrev, enligt ett system som delvis liknar det som
finns i lagen (1971 : 827) om registrering av aktieinnehav, ”insider-lagen”.
Som grundläggande regel beträffande prövning av fråga om inregistrering vid fond- börsen av värdepapper anges i förslaget att hänsyn skall tas till ansökande företags ekonomiska ställning, dena för det värdepapper som avses och omständigheterna i övrigt. Vid inregistre- n'ngstillfället måste sålunda ett ansökande företag ha stabilitet i ekonomiskt hänseende och poster av värdepapperet måste vara spridda på ett relativt stort antal personer. Man bör med fog också kunna räkna med att det kommer att bli en regelbunden handel i värdepapperet. Väsentligt är vidare bl. a. att företagsledningen kan förväntas följa god sed beträffande information till allmänheten och till börsen. Ett ansökande bolag föreslås därför att i ett s. k. inregistreringskontrakt — ett avtal mellan bolaget och börsen — åta sig att följa vissa normer i fråga om redovisning och information till allmänheten. I ett så- dant kontrakt föreslås ansökande bolag vida- re åta sig att medverka till att börsstyrelsen kan fullgöra sina uppgifter, bl. a. genom att bolaget förpliktar sig att självmant underrät- ta börsstyrelsen om förhållanden av betydel- se för värderingen av bolagets aktier, t. ex. beslut om samgående med annat företag. Vad nu anförts föreslås gälla såväl den inregistrering av värdepapper vid fondbörsen som ombesörjs av börsstyrelsen som den inregistrering av värdepapper, likaledes vid fondbörsen, som sammanslutning av fond- kommissionärer enligt förslaget kan svara för. lnregistrering som ombesörjs av börs- styrelsen kallas inregistrering för börsno- tering. lnregistrering, varom sammanslutning av fondkommissionärer beslutar, benämns inregistrering för fondhandlarnotering. Be- träffande inregistrering för börsnotering har bl. a. uppställts det särskilda kravet att an- sökande bolag skall ha ett totalt eget kapital på minst tio miljoner kronor och marknads- värdet av dess aktier skall vid introduktions- tillfället också uppgå till minst tio miljoner kronor. I fråga om inregistrering för fond- handlarnotering har ej några sådana krav
marknadsförhållan-
föreslagits. Meningen är att dylik inregistre- ring skall kunna ske av även mindre bolag.
Vad angår börshandelns former framhåller utredningen att det bör ankomrna på börs- styrelsen att bestämma i vad mån handeln skall ske vid upprop eller annorledes. Det är t. ex. möjligt att i framtiden börshandeln kommer att — i större eller mindre omfatt— ning f försiggå via sådana datatekniska och övriga elektroniska hjälpmedel att börsom- budens personliga inställelse i börslokalerna ej längre behövs. Förslaget öppnar möjlighet till också sådan ordning för börshandeln. Kurser skall enligt förslaget liksom hittills noteras med ledning av dels köp- och säljanbud samt dels avslut vid börsen. Note- ringen syftar till att ge en god bild av marknadsläget. Noterade kurser och omsätt- ningsuppgifter skall offentliggöras. En viktig nyhet är att börsmedlem föreslås bli skyldig att till börsen genast anmäla alla större avslut i inregistrerade värdepapper, som han för egen eller annans räkning medverkat till, antingen vid eller utanför fondbörsen. Sådan anmälan skall innehålla uppgift om dagen för avslutet, föremålet för överlåtelsen samt kursen. Börsstyrelsen skall offentliggöra så- dana anmälningar i en särskild sammanställ- ning. Härvid får börsstyrelsen dock undanta sådan anmälan som ej är av väsentlig bety- delse för bedömning av marknadsläget.
En annan mera väsentlig nyhet utgör förslaget om rätt för börsstyrelsen — eller för fondhandlarnoterat värdepapper, samman- slutning av fondkommissionärer — att av- bryta handel och notering i fråga om värde- papper av visst slag, om särskilda skäl finns för det, 5. k. börsstopp. Så kan vara fallet t. ex. om man misstänker att någon otillbör— ligen utnyttjar förtrolig företagsinformation. Beslut om sådant avbrott får i regel avse högst en eller ett par dagar. Under beslutets giltighetstid får fondkommissionär ej bedriva affärer i det värdepapper varom är fråga. Under utomordentliga förhållanden, t. ex. krig eller krigsfara, kan enligt förslaget beslu- tas om avbrytande av all handel och notering vid börsen, s. k. börsstängning. Beslut härom skall i princip meddelas av Kungl. Maj: t.
Vad gäller börsmedlems rätt till provision på värdepappersaffärer — courtage — föreslås en särskild reglering härav. För närvarande gäller att endast affärer vid fondbörsen är föremål för författningsmässig courtageregle- ring. Enligt utredningen bör det överlämnas åt bankinspektionen att bestämma de cour- tagesatser som börsmedlem skall tillämpa i affärer med värdepapper som är inregistrera- de vid fondbörsen. Regleringen föreslås avse alla av börsmedlem förmedlade affärer i inregistrerade värdepapper, oavsett om de sker vid eller utanför börsen.
Avregistrering av värdepapper från fond- börsen kan enligt förslaget ske om marknads- förhållandena eller annan omständighet för- anleder det och det. ej är olämpligt från allmän synpunkt. Det vanligaste fallet för avregistrering torde liksom hittills komma att bli när det inte längre finns någon nämnvärd marknad i ett värdepapper. En skillnad i jämförelse med gällande rätt är bl. a. att förslaget ej tillmäter vederbörande företags eget önskemål om avregistrering samma vikt som för närvarande. I stället betonas vikten av att en avregistreringsfråga ses också från allmän synpunkt. Hänsyn skall alltid tas till behovet av att värdepapperet är föremål för börshandel och kursnoten'ng. Härvid skall beaktas bl. a. aktieägarnas intressen.
Angående börsens ekonomi anser utred- ningen att börsen, i likhet med vad som är fallet sedan mer än sextio år, bör vara en självförsörjande institution. Genom framför allt medlems- och värdepappersavgifter bör liksom hittills börsmedlemmarna och de juridiska personer, vars värdepapper är inre- gistrerade, i princip svara för börsens kostna- der.
I fråga om förfarandet vid handläggning av ärenden vid fondbörsen har en del nyheter föreslagits, bl. a. uttryckliga jävsregler för ledamöterna i börsstyrelsen och för börs- chefen samt bestämmelser om kommunika- tion med part i vissa ärenden av särskild vikt för den enskilde. Vidare föreslås rätt att föra talan hos Kungl. Maj:t mot vissa av börssty- relsens beslut rörande medlemmar och om-
bud, t. ex. beslut om avslag på ansökan om medlemskap.
Såsom ovan sagts har straffbestämmelse föreslagits beträffande börsombuds skyldig- het att anmäla värdepappersinnehav. Ett par andra straffregler ingår också i förslaget. Sålunda kan ledamot av börsstyrelsen och befattningshavare vid fondbörsen straffas för brott mot börssekretess om han obehörigen yppar eller nyttjar vad han under uppdraget eller i tjänsten erfarit om annans affärsför- hållanden eller personliga förhållanden. Där- jämte har föreslagits straff för den som vid sidan av Stockholms fondbörs här i landet bedriver fondbörsverksamhet.
Det kan vidare anmärkas att utredningen föreslår avskaffande av institutet börsauk- tion.
Den författningsmässiga regleringen av Stockholms fondbörs och dess verksamhet sker enligt utredningens förslag i dels en lag om Stockholms fondbörs dels en kungörelse om denna fondbörs. I lagen har tagits in bestämmelser som anger grunddragen för vad som i olika hänseenden gäller för fondbörs- verksamheten. Mera detaljerade regleri dessa hänseenden föreslås inflyta i kungörelsen. Därjämte förutsätter förslaget att bank- inspektionen såsom tillsynsmyndighet och börsstyrelsen ger föreskrifter i vissa avseen- den. Genom detta system uppnår man den fördelen att detaljregler relativt lätt kan ändras och således snabbt anpassas till nya förhållanden.
De nya författningarna föreslås träda i kraft den 1 januari 1975. Lagen(19l9: 240) om fondkommissionsrörelse och fondbörs- verksamhet föreslås upphävd, såvitt den av- ser fondbörsverksamhet. Vissa övergångs- regler har föreslagits, bl. a. skall beslut om inregistrering av värdepapper, som meddelats enligt nuvarande regler, gälla intill utgången av år 1975. Vidare föreslås bl. a. att fond- handlareföreningen under viss övergångstid får fortsätta med handel och notering på den s. k. fondhandlarlistan i den ordning som nu gäller.
Slutligen kan anmärkas att utredningeni sitt nästa betänkande kommer att behandla
reglerna om fondkommissionsrörelse. Utred- ningen torde därvid få anledning att ytter- ligare beröra frågor som angår börsmedlem- rnar och börsombud.
Förslag till Lag om Stockholms fondbörs
Inledande bestämmelse
1 & Fondbörsverksamhet här i riket får bedrivas endast av Stockholms fondbörs, som står under tillsyn av bankinspektionen. Fondbörsverksamhet skall enligt denna lag anses föreligga när köp- och säljanbud beträffande värdepapper regelbundet sammanföres i och för handel och notering av kurs. Med värdepapper förstås i denna lag aktier, andra delaktighetsbevisi bolag, obligationer, förlagsbevis och liknande skuldebrev.
Organisation, förvaltning och revisorer
2 5 För fondbörsen skall finnas en styrelse, som leder dess verksamhet och förvaltar dess angelägenheter. Styrelsen består av ordförande och sju andra ledamöter.
Ordföranden jämte suppleant för honom samt två andra ledamöter och suppleanter för dem utses av Konungen. I övrigt utses genom val en ledamot jämte suppleant för honom av fullmäktige i riksbanken och fullmäktige i riksgäldskontoret samfällt, en ledamot och suppleant för honom av Handelskamrarnas nämnd, en ledamot och suppleant för honom av Sveriges industriförbund, samt två ledamöter och suppleanter för dem samfällt av de fondkommissionärer som är börsmedlemmar enligt 13 &.
Sker ej val som i andra stycket sägs, utser Konungen ledamot och suppleant som skulle ha utsetts genom sådant val.
Ordföranden, övriga ledamöter och suppleanter utses för en tid av tre år. Avgår någon innan denna period utgått utses efterträdare för den återstående tiden.
Konungen fastställer arvoden till ordföranden samt övriga ledamöter och suppleanter.
3 & För den dagliga ledningen och förvaltningen av fondbörsen tillsätter börsstyrelsen en börschef.
Börsstyrelsen kan utse en ställföreträdare för börschefen. Börsstyrelsen kan uppdraga åt ordföranden och börschefen att gemensamt, var för sig eller i förening med en eller flera ledamöter av styrelsen avgöra ärende eller grupp av ärenden, som ej är av sådan vikt att prövning därav bör ankomma på styrelsen, liksom att fatta beslut ifråga som ej tål uppskov.
4 & Börsstyrelsen är beslutför när ordföranden och minst fem andra ledamöter är närvarande.
Ledamot ärjävig,
1. om frågan angår honom själv eller hans make, föräldrar, barn eller syskon eller annan honom närstående eller avgörandet i frågan kan väntas medföra synnerlig nytta eller skada för honom själv eller någon honom närstående,
2. om han eller någon honom närstående är ställföreträdare för den som frågan angår eller för någon som kan vänta synnerlig nytta eller skada av avgörandet i frågan, eller
3. om eljest särskild omständighet föreligger som är ägnad rubba förtroendet till hans opartiskhet i frågan.
Känner någon till omständighet, som kan antagas utgöra jäv mot honom, skall han självmant ge det till känna.
Är ledamot av börsstyrelsen jävig, får han i den fråga som avses dock vidtaga åtgärd, som ej utan olägligt uppskov kan ombesörjas av annan.
Bestämmelserna om jäv äger motsvarande tillämpning beträffande börschefen.
5 & För granskning av fondbörsens räkenskaper samt börsstyrelsens och börschefens förvaltning utser årligen Konungen en revisor och en suppleant för denne samt de fondkommissionärer som är börsmedlemmar enligt 13 å en revisor och en suppleant för denne.
Den av Konungen utsedde revisorn skall liksom dennes suppleant vara auktoriserad revisor.
Fon dbörsens verksamhet
6 & Handel och notering av kurs vid fondbörsen får avse endast värdepapper som är inregistrerade där. Beslut om inregistrering meddelas av börsstyrelsen.
Vid prövning av fråga om inregistrering av värdepapper skall hänsyn tagas till utgivarens eller, om annan trätt i hans ställe, dennes ekonomiska ställning, marknadsförhållandena för det värdepapper som avses och omständigheterna i övrigt.
Beslut om avslag på ansökan om inregistrering får ej meddelas innan sökanden beretts tillfälle att yttra sig över det som tillförts ärendet.
Om det kan anses påkallat av marknadsförhållandena eller andra omständigheter, får börsstyrelsen med bankinspektionens samtycke uppdraga åt sammanslutning av svenska fondkommissionärer att besluta om inregistrering av värdepapper och att ombesörja notering av kurs i fråga om dessa.
Närmare bestämmelser om inregistrering meddelas av Konungen.
7 & Handel vid fondbörsen får ske endast genom börsmedlem eller genom ombud för denne (börsombud). Är börsmedlem juridisk person skall medlemmen därvid vara företrädd av börsombud.
8 & Kurser noteras med ledning av köpanbud, säljanbud och avslut vid fondbörsen samt offentliggöres omedelbart. Närmare bestämmelser här- om meddelas av Konungen.
9 & Börsstyrelsen skall följa kursbildningen vid fondbörsen och tillse att handeln där sker under förhållanden som överensstämmer med lag och författning samt god affärssed.
10 & Den som utgivit värdepapper inregistrerat vid fondbörsen eller, om annan trätt i hans ställe, denne skall liksom börsmedlem och börsombud lämna börsstyrelsen de upplysningar som styrelsen anser erforderliga för fullgörande av sina uppgifter enligt denna lag.
11 5 Beslut om avbrytande av handel och notering vid fondbörsen i fråga om värdepapper av visst slag får, om särskilda skäl finns för det, meddelas av börsstyrelsen eller, om notering ombesörjes av sammanslut- ning av svenska fondkommissionärer, av denna. Sådant beslut får ej gälla längre än oundgängligen behövs.
Under den tid då beslut enligt första stycket gäller får fondkommis- sionär icke, vare sig vid eller utanför fondbörsen, avtala om eller medverka till avtal om köp eller försäljning av värdepapper som beslutet avser. Utan hinder härav får dock uppgörelse ske av redan avslutade affärer.
Under utomordentliga förhållanden får Konungen besluta om avbry- tande av all handel och notering vid fondbörsen. Är fara i dröjsmål får sådant beslut meddelas av börsstyrelsen efter samråd med fullmäktige i riksbanken och bankinspektionen. Beslut som meddelas av börsstyrelsen får ej avse längre tid än en vecka. Andra stycket äger motsvarande tillämpning i nu avsedda fall, om ej Konungen förordnar annat.
Börsstyrelsen skall omedelbart offentliggöra beslut enligt denna paragraf samt genast underrätta fondkommissionärerna härom.
12 &” Avregistrering av värdepapper kan ske, om marknadsförhållandena eller annan omständighet föranleder det och det ej är olämpligt från allmän synpunkt.
Avregistrering beslutas av börsstyrelsen eller, om notering ombesörjes av sammanslutning av svenska fondkommissionärer, av denna. Beslut som nu sagts skall omedelbart offentliggöras.
Om ej särskilda skäl föranleder annat, får beslut om avregistrering ej meddelas innan den som utgivit värdepapperet eller, om annan trätt i hans ställe, denne beretts tillfälle att yttra sig över det som tillförts ärendet.
Börsmedlem mar och börsombud
13 & Till börsmedlem får antagas endast den som har tillstånd att driva fondkommissionsrörelse enligt fondkommissionslagen ( 1919: 240). Ansö- kan om medlemskap prövas av börsstyrelsen.
14 & Förfaller eller återkallas börsmedlems tillstånd att driva fondkom- missionsrörelse, upphör samtidigt medlemskapet. Har bankinspektionen med stöd av 18 & fondkommissionslagen (1919: 240) förbjudit fond- kommissionär som är börsmedlem att fortsätta sin rörelse under viss tid, får medlemmen under denna tid ej själv eller genom börsombud deltaga i verksamheten vid fondbörsen.
15 & Bryter börsmedlem mot denna lag eller mot föreskrift, som meddelats med stöd därav, eller är han eljest olämplig som börsmedlem, kan börsstyrelsen besluta att medlemskapet omedelbart skall upphöra. Vid lindrigare överträdelse får börsstyrelsen ge medlemmen skriftlig erinran.
16 & Endast den som är fast anställd hos börsmedlem kan godkännas som börsombud. Ansökan om godkännande göres av börsmedlemmen.
Börsstyrelsen bestämmer det högsta antalet börsombud för varje medlem. Godkännande som ombud gäller för ett kalenderår i sänder eller till årets utgång.
17 & Upphör börsmedlem att vara medlem av fondbörsen, förfaller samtidigt godkännande för medlemmens börsombud. Upphör börsom- buds anställning hos den medlem som ansökt om hans godkännande, förfaller detta godkännande.
18 & Börsombud skall utan dröjsmål till bankinspektionen i den omfattning i 19 5 sägs anmäla innehav och ändring i innehavet av aktie som är inregistrerad vid fondbörsen.
Vad som föreskrives om aktie gäller även bevis om rätt att teckna eller erhålla aktie som avses i första stycket. Detsamma gäller sådant av aktiebolag utfärdat skuldebrev som är inregistrerat vid fondbörsen och som kan helt eller delvis utbytas mot aktie eller är förenat med optionsrätt till nyteckning av aktie eller är förenat med rätt till ränta vars storlek helt eller delvis beror på utdelningen till aktieägare i bolaget eller på bolagets vinst.
19 & Anmälningsskyldighet enligt 18å omfattar aktie och annat där angivet värdepapper som äges av börsombudet, hans make eller omyndigt barn som står under hans vårdnad. Har någon av dem eller flera av dem tillsammans sådan väsentlig ekonomisk gemenskap med juridisk person som grundas på andelsrätt eller därmed jämförligt ekonomiskt intresse, omfattar anmälningsskyldigheten även denjun'diska personens aktieinne— hav och ändring däri, om börsombudet har väsentligt inflytande över den juridiska personens verksamhet.
20 & Bankinspektionen meddelar närmare bestämmelser om sättet för fullgörande av anmälningsskyldighet enligt 18 &. Börsstyrelsen får ta del av uppgift om innehav och ändring däri som avses i nämnda paragraf.
21 & Bryter börsombud mot denna lag eller mot föreskrift, som meddelats med stöd därav, eller är han eljest olämplig som börsombud, kan börsstyrelsen återkalla godkännandet. Vid lindrigare överträdelse får börsstyrelsen ge ombudet skriftlig erinran.
22 & Beslut om upphörande av börsmedlems medlemskap, om återkal- lande av godkännande som börsombud och om skriftlig erinran får ej meddelas, innan den beslutet avser beretts tillfälle att yttra sig över det som tillförts ärendet. I ärende om återkallande av godkännande som börsombud eller om skriftlig erinran avseende börsombud skall den börsmedlem hos vilket börsombudet är anställd höras, innan beslutet fattas.
Avgifter och grundfond
23 5 För finansiering av fondbörsens verksamhet får uttagas avgifter enligt vad Konungen därom föreskriver.
24 5 Av fondbörsens eget kapital skall en miljon kronor utgöra grundfond, som ej får nedsättas. Uppstår förlust, som ej kan täckas av övrigt eget kapital, skall börsstyrelsen vidtaga åtgärder syftande till att förlusten inom högst fem år täckes genom överskott iverksamheten.
Tillsyn
25 & Bankinspektionen övervakar att verksamheten vid fondbörsen försiggår enligt denna lag och med stöd därav meddelade föreskrifter. Vidare skall inspektionen verka för att även i övrigt fondbörsens verksamhet sker på ett tillfredsställande sätt samt föreslå de åtgärder som kan vara påkallade.
Börsstyrelsen skall hålla protokoll och övriga handlingar tillgängliga för inspektionen. Börsstyrelsen skall även i övrigt meddela inspektionen alla de upplysningar om sin verksamhet och därmed sammanhängande omständigheter som inspektionen begär.
26 & Har börsstyrelsen fattat beslut som strider mot denna lag eller mot föreskrift som meddelats med stöd därav, får bankinspektionen förbjuda verkställighet av beslutet. Om beslutet gått i verkställighet får inspektio- nen förelägga börsstyrelsen att göra rättelse när så kan ske. Inspektionen får även eljest förelägga börsstyrelsen att fullgöra skyldighet enligt denna lag eller annan författning, såvitt den särskilt avser fondbörsverksamhet.
Första stycket äger motsvarande tillämpning i fråga om beslut som meddelats av sammanslutning av svenska fondkommissionärer till följd av uppdrag enligt 6 & fjärde stycket.
Inspektionen får föreskriva vite vid meddelande av förbud eller föreläggande enligt denna paragraf.
27 & Bankinspektionen får sammankalla börsstyrelsen, när inspektionen finner det erforderligt.
28 & Till bestridande av kostnaden för bankinSpektionens tillsynsverk- samhet skall fondbörsen årligen erlägga bidrag enligt vad Konungen därom föreskriver.
29 & Talan får föras mot börsstyrelsens beslut
1. om avslag på ansökan om medlemskap eller om godkännande som börsombud,
2. om upphörande av medlemskap eller om återkallande av godkän- nande som börsombud.
Mot beslut som avses i första stycket får talan föras av den beslutet gäller och om beslutet avser avslag på ansökan om godkännande som börsombud eller återkallande av godkännande som börsombud, även av den börsmedlem hos vilken ombudet är anställd.
Talan föres genom besvär hos Konungen. Beslut som avses i första stycket får verkställas utan hinder av förd talan, om ej Konungen förordnar annat.
Vid besvär enligt första stycket skall besvärshandling ha inkommit till finansdepartementet inom tre veckor från den dag då klaganden fick del av beslutet.
30 & Talan mot beslut, som meddelas av bankinspektionen på grund av denna lag, föres hos Konungen genom besvär. Beslutet får verkställas utan hinder av förd talan, om ej Konungen förordnar annat.
Straffbestämmelser
31 & Ledamot av börsstyrelsen eller befattningshavare vid fondbörsen får ej obehörigen yppa eller nyttja vad han under uppdraget eller i tjänsten erfarit om annans affärsförhållanden eller personliga förhållan- den. Den som uppsåtligen eller av oaktsamhet bryter häremot dömes för brott mot börssekretess till böter eller fängelse i högst ett år. Allmänt åtal får väckas endast om målsägande anger brottet till åtal eller åtal är påkallat från allmän synpunkt.
32 & Börsombud som uppsåtligen eller av oaktsamhet underlåter att enligt 18—20 %% anmäla värdepappersinnehav eller ändring i innehavet eller lämnar oriktig uppgift vid fullgörandet av sin anmälningsskyldighet, dömes för brott mot skyldighet att anmäla värdepappersinnehav till böter eller fängelse i högst sex månader.
I ringa fall dömes ej till ansvar.
33 5 Den som vid sidan av Stockholms fondbörs här i riket bedriver fondbörsverksamhet, dömes för olaga fondbörsverksamhet till böter eller fängelse i högst ett år.
1. Denna lag träder i kraft den 1 januari 1975.
2. Börsstyrelse, börschef och revisorer för tid efter utgången av år 1974 utses dessförinnan enligt den nya lagen.
3. Beslut om inregistrering av värdepapper vid fondbörsen, som är i kraft vid utgången av år 1974, gäller efter nämnda tidpunkt, dock längst till utgången av år 1975.
4. Beslut om antagande till börsmedlem och om godkännande av börsombud, som är i kraft vid utgången av år 1974, gäller efter nämnda tidpunkt.
5. Verksamhet, som enligt nya lagen utgör fondbörsverksamhet och före den 1 januari 1975 bedrives av sammanslutning av svenska fondkommissionärer, får fortsätta till dess sammanslutningen på grund av uppdrag enligt 6 & fjärde stycket skall påbörja notering av kurs, dock längst till utgången av år 1975.
6. Notering av kurs med anledning av uppdrag enligt 6 & fjärde stycket nya lagen får ej äga rum förrän verksamhet som avses i 5 upphört i sin helhet.
7. Äldre bestämmelser gäller fortfarande i fråga om avregistrering av värdepapper, varom ansökan gjorts före den 1 januari 1975 av den som utgivit värdepapperet eller, om annan trätt i hans ställe, av denne.
8. Äldre bestämmelser gäller fortfarande i fråga om börsauktion, varom ansökan gjorts före den 1 januari 1975.
9. Förekommer i lag eller annan författning hänvisning till föreskrift som ersatts genom bestämmelse i denna lag, tillämpas i stället den nya bestämmelsen.
Förslag till Kungörelse om Stockholms fondbörs
Inledande bestämmelse
] & Beteckningar i denna kungörelse har samma innebörd som ilagen (1974: 000) om Stockholms fondbörs.
Värdepapper för vilket börsstyrelsen ombesörjer notering av kurs kallas i denna kungörelse börsnoterat värdepapper. Ombesörjes notering av sammanslutning av svenska fondkommissionärer kallas värdepapperet fondhandlarnoterat värdepapper.
Börssty relsen
2 & Börsstyrelsen sammanträder på kallelse av ordföranden eller när minst två av de övriga ledamöterna begär det.
Kallelse med föredragningslista sändes till ledamöterna i god tid före sammanträdet. Listan och meddelande om sammanträdet sändes samti- digt även till suppleanterna och bankinspektionen.
3 & Börsstyrelsens beslut fattas med enkel röstövervikt. Omröstning sker öppet. Vid lika röstetal gäller den mening, som ordföranden biträder. Börschefen, suppleant i börsstyrelsen och företrädare för bankinspek- tionen har rätt att deltaga i överläggningarna och få sin mening antecknad till protokollet. Protokoll över sammanträdetjusteras av ordföranden.
4 & Börsstyrelsen fastställer ordningsregler för fondbörsen och instruk- tion för börschefen.
Förvaltningsberättelse och revisionsberättelse
5 5 Senast den 1 mars varje år skall börsstyrelsen till revisorerna avge berättelse över fondbörsens ekonomiska förvaltning under närmast föregående räkenskapsår. Berättelsen skall åtföljas av balansräkning och resultaträkning.
Revisorerna skall avge revisionsberättelse för varje räkenskapsår. Berättelsen överlämnas till bankinspektionen före utgången av april. En avskrift tillställes börsstyrelsen.
Inregistrering vid fondbörsen
6 5 Vid fondbörsen kan inregistreras aktier, obligationer, förlagsbevis och liknande skuldebrev. Emissionsbevis som grundas på innehav av inregistrerade värdepapper av nyss angivet slag anses som inregistrerade.
7 & Inregistrering sker på grund av ansökan, om ej annat följer av 6, 9 eller 11 &. Ansökan om inregistrering för börsnotering göres hos börsstyrelsen. Ansökan om inregistrering för fondhandlarnotering göres hos sammanslutning som avses i l å andra stycket.
8 & Ansökan om inregistrering av aktier göres skriftligen av det bolag, vars aktier inregistreringen avser.
Till ansökningshandlingen skall i fråga om svenska aktier fogas
1. bolagsordning,
2. bevis att aktiekapitalet till fullo inbetalts,
3. uppgift om aktiernas marknadsvärde och spridning bland allmän- heten samt redogörelse för ägarförhållanden i fråga om bolagets aktier,
4. uppgift om aktienummer och aktiernas fördelning på aktiebrev, nummer eller årtal för närmast förfallande kupong och — om i bolagsordningen finns bestämmelse om förbehåll som avses i 2 & andra stycket lagen (1916: 156) om vissa inskränkningar i rätten att förvärva fast egendom eller gruva eller aktier i vissa bolag — särskild uppgift om numren på aktier utan förbehåll (fria aktier),
5. årsredovisningar, revisionsberättelser och delårsrapporter avseende de fem senaste räkenskapsåren liksom emissionsprospekt som utgivits under nämnda tid, samt
6. åtagande av bolaget att i enlighet med formulär fastställt av börsstyrelsen dels offentliggöra upplysningar om bolaget, dels medverka till att börsstyrelsen och, i förekommande fall, sammanslutning som sägs i 1 5 andra stycket, kan fullgöra sina uppgifter enligt lagen( 1974: 000) om Stockholms fondbörs eller med stöd därav meddelade föreskrifter.
Andra stycket 4 gäller ej i fråga om aktier i aktiebolag, på vilket lagen (1970: 596) om förenklad aktiehantering är tillämplig. Har sådant bolag utfärdat fria aktier, skall bolaget till ansökningshandlingen foga särskild uppgift om antalet sådana aktier.
För aktier i utländskt bolag gäller andra stycket i tillämpliga delar. Om särskilda skäl finns för det, får inregistrering ske även om iandra stycket 5 nämnda handlingar för det bolag, vars aktier inregistreringen avser, kan företes för endast ett räkenskapsår.
9 5 Har aktiekapital ökats såvitt avser aktier som är inregistrerade vid fondbörsen och har ej bolaget utan dröjsmål ansökt om inregistrering av de aktier som svarar mot ökningen, kan inregistrering av de nya aktierna ske utan att ansökan föreligger.
Beslut om inregistrering som i första stycket sägs meddelas av
börsstyrelsen eller, om notering av de tidigare inregistrerade aktierna ombesörjes av sammanslutning av svenska fondkommissionärer, av denna.
10 & Ansökan om inregistrering av obligationer göres skriftligen av den som utgivit obligationerna eller, om annan trätt i hans ställe, av denne.
Till ansökningshandlingen skall fogas uppgift om
1. totalbeloppet av de obligationer som avses med ansökningen samt utfäst ränta,
2. Obligationernas spridning på marknaden,
3. serier i vilka obligationerna har indelats och Obligationernas valörer och antal, samt
4. lånevillkoren. Till ansökningshandlingen skall även fogas emissionsprospekt som utges i anledning av det lån som ansökningen gäller. Är fråga om inregistrering av premieobligationer skall dessutom lämnas uppgift om vinstplan och tidpunkter för dragning.
Om ansökningen avser obligationer utgivna av bolag vars aktier ej är inregistrerade vid fondbörsen, skall till ansökningshandlingen fogas bolagsordning samt, om ej särskilda omständigheter föranleder annat, årsredovisningar, revisionsberättelser och delårsrapporter avseende de två senaste räkenskapsåren liksom prospekt rörande emission av aktier och obligationer som utgivits under nämnda tid.
Bestämmelserna i denna paragraf gäller i tillämpliga delar även förlagsbevis och liknande skuldebrev.
11 5 Med bankinspektionens samtycke får, om särskilda skäl finns för det, inregistrering för fondhandlarnotering ske utan ansökan även i andra fall än i 9 & sägs.
12 & Inregistrering får ej ske av
1. aktier tillhörande emission, som ej blivit helt inbetald eller för vilken aktiebrev eller, i fråga om utländskt aktiebolag, mot aktiebrev svarande utländskt värdepapper ej utfärdats,
2. obligationer, förlagsbevis och liknande skuldebrev om någon som är ansvarig för de obligationer, förlagsbevis och liknande skuldebrev som inregistreringen avser ej fullgjort sina förpliktelser i fråga om dessa,
3. obligationer, förlagsbevis och liknande skuldebrev som utgivits av utländsk låntagare och vilka ej offentligen utbjudits inom landet av svensk bank,
4. skuldebrev som helt eller delvis kan utbytas mot eller är förenat med optionsrätt till nyteckning av aktie i aktiebolag vars aktier ej är inregistrerade vid fondbörsen,
5. skuldebrev som är förenat med rätt till ränta vars storlek helt eller delvis beror på utdelningen till aktieägare i bolag, vars aktier ej är inregistrerade vid fondbörsen, eller på vinsten i sådant bolag, eller
6. aktier, obligationer, förlagsbevis och liknande skuldebrev om utgivaren, eller, om annan trätt i hans ställe, denne inställt sina betalningar, försatts i konkurs eller trätt i likvidation.
Aktier i aktiebolag, på vilket lagen (1970: 596) om förenklad aktiehantering är tillämplig, får inregistreras utan hinder av att aktierna ej
motsvaras av aktiebrev. Vad nu sagts gäller på likartat sätt i fråga om utländska värdepapper, om bankinspektionen samtycker till det.
13 & Inregistrering för börsnotering får ej ske av
1. aktier i aktiebolag vars eget kapital understiger tio miljoner kronor eller motsvarande belopp i utländsk valuta enligt växelkursen vid den tid då frågan om inregistreringen avgöres,
2. aktier för vilka det sammanlagda marknadsvärdet av det slag som inregistreringen avser understiger tio miljoner kronor eller motsvarande belopp i utländsk valuta enligt växelkursen vid den tid frågan om inregistreringen avgöres, eller
3. obligationer, förlagsbevis och liknande skuldebrev om det nominel- la belopp som inregistreringen avser understiger tio miljoner kronor eller motsvarande belopp i utländsk valuta enligt växelkursen vid den tid då frågan om inregistreringen avgöres.
14 & Börsstyrelsen får, om särskilda skäl finns för det, besluta att börsnoterat värdepapper i stället skall fondhandlarnoteras. Sådant beslut får ej meddelas innan den som utgivit värdepapperet eller, om annan trätt i hans ställe, denne beretts tillfälle att yttra sig.
Värdepapper, som är fondhandlarnoterat, kan efter ansökan hos börsstyrelsen i stället börsnoteras. I fråga om ansökan och beslut härom äger vad som föreskrivits om inregistrering i 8, 10 och 12—13 55 motsvarande tillämpning.
Samma värdepapper får ej samtidigt vara såväl börs- som fondhandlar- noterat.
Handel och notering
15 & Handel och notering vid fondbörsen sker varje helgfri dag utom lördag. Dock får börsstyrelsen besluta att börsverksamheten ej skall äga rum på nyårsafton eller på annan dag i omedelbar anslutning till helg.
16 & Handel vid fondbörsen får avse endast köp och försäljning som skall verkställas utan uppskov samt äger rum vid upprop eller eljest på sätt börsstyrelsen bestämmer. Börsstyrelsen eller, om notering ombesör- jes av sammanslutning av svenska fondkommissionärer, denna bestäm— mer för varje värdepapper det minsta antal eller det lägsta nominella belopp som får bli föremål för handel och notering (börspost). Bestämmelser om uppgörelse av börsaffär meddelas av börsstyrelsen.
17 5 Vid handel föres protokoll. Notering sker genom att iprotokollet för varje värdepapper upptages dels förekommande betalkurser, dels köp- och säljkurser till bedömning av marknadsläget. I fråga om varje avslut antecknas i protokollet, förutom den kurs till vilken avslutet ägt rum, parternas namn och vad som genom avslutet överlåtits.
Noterade kurser och omsättningsuppgifter offentliggöres på sätt börsstyrelsen bestämmer samt intages snarast i tryckt kurslista.
18 & Bankinspektionen bestämmer den provision som börsmedlem skall uppbära i anledning av avtal om överlåtelse av inregistrerat värdepapper som han för annans räkning ingått vid eller utanför fondbörsen.
19 & Börsmedlem skall i den ordning börsstyrelsen bestämmer genast anmäla alla avslut i inregistrerade värdepapper, omfattande minst en börspost, som han gjort för egen räkning eller för annans räkning medverkat till, antingen vid eller utanför fondbörsen. Sådan anmälan skall innehålla uppgift om dagen för avslutet, vad som därigenom överlåtits samt kursen. Har avslut kommit till stånd genom medverkan av börsmedlemmar på ömse sidor åligger anmälningsskyldigheten den medlem som är köpare. Börsstyrelsen tillser att i kurslista snarast möjligt lämnas en sammanställning av gjorda anmälningar. I sådan sammanställ- ning får utelämnas anmälan vars medtagande enligt börsstyrelsens mening ej är av väsentlig betydelse för bedömning av marknadsläget.
Börsmedlemmar och börsombud
20 5 Den som ansöker om medlemskap vid fondbörsen skall styrka att han är fondkommissionär och att han är lämplig som medlem.
21 & Den som ansöker om godkännande av börsombud skall styrka att denne är fast anställd hos sökanden och på grund av tjänstgöring hos fondkommissionär eller i bank eller på annat sätt förvärvat den erfarenhet och kunskap som erfordras för uppgiften.
I samband med ansökan om godkännande av börsombud skall börsmedlem lämna upplysning i den omfattning börsstyrelsen bestämmer om anställningsvillkor och andra omständigheter av betydelse för ärendets prövning.
22 & Ansökan om förnyat godkännande av börsombud skall göras årligen före den 1 december. I ansökningshandlingen skall uppges om ändring skett eller är avsedd att ske i förhållande som anges i 21 5.
Börsmedlem skall omedelbart till börsstyrelsen anmäla när börsombud entledigats eller uppsagt sin tjänst eller när förhållande som anges i 21 & eljest ändrats.
Avgifter till fondbörsen
23 & Börsmedlem skall erlägga en inträdesavgift av 10 000 kronor. Har medlem övertagit annan medlems rörelse, kan dock börsstyrelsen medge befrielse från avgiften, om särskilda skäl föranleder det.
Börsmedlem skall varje år betala medlemsavgift till bestridande av fondbörsens omkostnader. Avgiften erlägges i förskott och utgår med 2,5 procent eller det lägre procenttal, som börsstyrelsen bestämmer, av sammanlagda beloppet av de provisioner som medlemmen året innan uppburit på avtal om köp eller försäljning av värdepapper. Lägsta avgiften är dock 1 000 kronor. Avgifterna skall sammanlagt uppgå till minst en fjärdedel av årsavgifterna för värdepapper enligt 24 å andra stycket. För nyantagen medlem är första årets avgift 1 000 kronor.
Uppstår under något räkenskapsår brist i fondbörsens verksamhet, som ej kan täckas av eget kapital utöver grundfonden, får börsstyrelsen taga
ut en tilläggsavgift för att täcka återstoden av bristen. Tilläggsavgiften skall erläggas av de medlemmar som är anslutna till börsen vid räkenskapsårets utgång och beräknas i förhållande till det provisions- belopp, som anges i andra stycket.
Årliga avgifter erlägges före den 15 februari. Upphör någon att vara börsmedlem, har han ej rätt att få tillbaka vad han erlagt. Börsstyrelsen får dock medge återbetalning av viss del av erlagda årsavgifter, om särskilda omständigheter föranleder det.
24 & För aktier och utländska obligationer utgår, om inregistrering ej sker enligt 1 1 %, inregistreringsavgift som för aktier är 5/100 promille av det sammanlagda marknadsvärdet vid tiden för inregistreringen av det slags aktier inregistreringen avser och för utländska obligationer 5/100 promille av det nominella belopp inregistreringen avser, i varje fall dock minst 2 000 kronor. För inregistrering av aktier i aktiebolag vari förut aktier är inregistrerade vid fondbörsen, utgår dock ej avgift.
För inregistrerat värdepapper, utom emissionsbevis och sådant som inregistrerats enligt 1 l &, utgår årsavgift som betalas i förskott senast den 15 februari. Avgiften bestämmes av börsstyrelsen och är för aktier högst 3/100 promille av det sammanlagda marknadsvärdet vid det föregående årets utgång av varje slag inregistrerade aktier, dock minst 2 000 kronor, samt för obligationer, förlagsbevis och liknande skuldebrev högst 1 200 kronor om värdepapperet noteras dagligen och annars högst 500 kronor.
Börsstyrelsen har rätt att efterge årsavgiften för särskilt fall. Utgår avgift i förhållande till nominellt belopp eller marknadsvärde, skall i förekommande fall omräkning ske till svenska kronor. För inregistreringsavgift sker omräkningen enligt den växelkurs som gäller vid tiden för inregistreringen och för årsavgift enligt växelkursen vid det föregående årets utgång.
Har ansökan om inregistrering av värdepapper avslagits får sökande tillbaka inregistreringsavgift som betalats i förskott.
Inregistrerings- eller årsavgift för värdepapper som avregistrerats från fondbörsen återbetalas ej. I fråga om värdepapper som inregistreras på nytt inom ett år från beslutet om avregistrering, kan börsstyrelsen dock medge befrielse från ny inregistreringsavgift.
Bidrag till bestridande av kostnad för tillsyn över fondbörsen
25 & Fondbörsen skall årligen utge bidrag till bestridande av kostnaden för bankinspektionens tillsynsverksamhet med 50 000 kronor. Bidraget skall före utgången av februari för inspektionens räkning sättas in på statsverkets checkräkning i riksbanken.
1. Denna kungörelse träder i kraft den 1 januari 1975.
2. Genom kungörelsen upphäves börsordningen (1969: 546) för Stockholms fondbörs.
3. Värdepapper som är inregistrerat enligt äldre bestämmelser anses såsom inregistrerat för börsnotering.
4. Förvaltningsberättelse för år 1974 upprättas av den enligt äldre bestämmelser utsedda börsstyrelsen. Revision för år 1974 verkställes av de revisorer som enligt äldre bestämmelser utsetts för nämnda år. Avskrift av revisionsberättelsen tillställes den enligt lagen (1974: 000) om Stockholms fondbörs utsedda styrelsen.
Förslag till Lag om ändring i lagen (1919:240) om fondkommissionsrörelse och fondbörsverksamhet
Härigenom förordnas i fråga om lagen (1919: 240) om fondkommis- sionsrörelse och fondbörsverksamhet
dels att rubriken till lagen skall lyda Fondkommissionslag, dels att 26—37, 42 och 56 55 skall upphöra att gälla, dels att 38—39 och 49 så skall ha nedan angivna lydelse.
Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse 38 & Tillsynsmyndigheten skall — — — hela riket.
Jämte de uppgifter, som eljest i denna lag omförmälas, har till- synsmyndigheten att verka för att fondhandeln och fondbörsverk- samheten i riket äga rum på ett tillfredsställande sätt samt att fö- reslå de åtgärder, vilka i sådant hänseende kunna vara påkallade.
Jämte de uppgifter, som eljest i denna lag omförmälas, har till- synsmyndigheten att verka för att fondhandeln i riket äger rum på ett tillfredsställande sätt samt att föreslå de åtgärder, vilka i sådant hänseende kunna vara påkallade.
Närmare bestämmelser — — — av Konungen.
39%
Den, som hos tillsynsmyndig- heten innehar befattning, på grund av vilken han har att grans-
Den, som hos tillsynsmyndighe- ten innehar befattning, på grund av vilken han har att granska
Nuvarande lydelse
ka fondkommissionärers eller fondbörsers verksamhet eller eljest deltaga i handläggning av ärenden, vilka röra tillämpningen av denna lag, må icke vara fondkommis- sionär eller anställd hos fondkom- missionär eller deltaga i styrelsen av bolag, som driver fondkom- missionsrörelse, eller äga del i så- dant bolag, med undantag av bankaktiebolag eller solidariskt bankbolag, ej heller deltaga i sty- relsen av eller vara anställd vid fondbörs.
495
Till dagsböter dömes ]) den, som bryter mot vad i 42 & stadgas;
2) den, som offentliggör eller bland ett flertal personer utsprider meddelande, vilket uppenbarligen har till syfte att uppmuntra till spekulation i fondpapper;
3) den, som i syfte att inverka på allmänhetens eller ett flertal personers uppfattning om fond- pappers värde eller om fondmark- nadens läge över huvud utsprider rykte, som han vet vara osant, ingår skenavtal eller annorledes svikligen förfar;
4) den, som för egen eller an- nans fördel begagnar sig av någons oerfarenhet eller lättsinne till att förleda honom till spekulation i fondpapper i större utsträckning än som med hänsyn till hans tillgångar kan anses rimligt.
Föreslagen lydelse
fondkommissionärers verksamhet eller eljest deltaga i handläggning av ärenden, vilka röra tillämp- ningen av denna lag, må icke vara fondkommissionär eller anställd hos fondkommissionär eller del- taga i styrelsen av bolag, som driver fondkommissionsrörelse, el- ler äga del i sådant bolag.
Till dagsböter dömes 1) den, som offentliggör eller bland ett flertal personer utsprider meddelande, vilket uppenbarligen har till syfte att uppmuntra till spekulation i fondpapper;
2) den, som i syfte att inverka på allmänhetens eller ett flertal personers uppfattning om fond- pappers värde eller om fondmark- nadens läge över huvud utsprider rykte, som han vet vara osant, ingår skenavtal eller annorledes svikligen förfar;
3) den, som för egen eller an— nans fördel begagnar sig av någons oerfarenhet eller lättsinne till att förleda honom till spekulation i fondpapper i större utsträckning än som med hänsyn till hans tillgångar kan anses rimligt.
Nu varande lydelse
Är brott som under 3) eller 4) sägs grovt, må dömas till fängelse i högst ett år.
I fråga om brott, som under 3) eller 4) avses, må ovan stadgade straff icke tillämpas, om för gär- ningen är stadgat strängare straff i brottsbalken.
Föreslagen lydelse
Är brott som under 2) eller 3) sägs grovt, må dömas till fängelse i högst ett år.
I fråga om brott, som under 2) eller 3) avses, må ovan stadgade straff icke tillämpas, om för gär- ningen är stadgat strängare straffi brottsbalken.
Denna lag träder i kraft den 1 januari 1975.
Förslag till Lag om ändring i lagen (1971: 827) om registrering av aktieinnehav
Härigenom förordnas i fråga om lagen (1971: 827) om registrering av aktieinnehav att l & skall ha nedan angivna lydelse. Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse
l 5
Denna lag är tillämplig på sådan Denna lag är tillämplig på sådan aktie i svenskt aktiebolag som aktie i svenskt aktiebolag som noteras vid Stockholms fondbörs noteras vid Stockholms fondbörs. eller på lista utgiven av samman- slutning av svenska fondkommis- sionärer.
Bestämmelserna i —— — — vinst (vinstandelsbevis).
Denna lag träderi kraft den 1 januari 1976.
Förslag till Kungörelse om ändring i kungörelsen (1965: 859) om fondkommissio- närs bidrag till bestridande av kostnaden för bankinspektionens verksam— het.
Kungl. Maj:t har funnit gott förordna, att kungörelsen (1965: 859) om fondkommissionärs bidrag till bestridande av kostnaden för bankin- spektionens verksamhet1 skall ha nedan angivna lydelse.
Nu varande lydelse
Till bestridande av kostnaden för bankinspektionens verksamhet enligt lagen (1919: 240) om fond- kommissionsrörelse och fondbörs- verksamhet skall fondkommissio- när årligen erlägga bidrag, fond- kommissionär som är bunden av försäkran enligt 75 i lagen med fyra tiondels och annan fondkom- missionär med sju tiondels pro- cent av sammanlagda beloppet av de provisioner kommissionären under närmast föregående kalen- derår uppburit på avtal som han slutit om köp och försäljning av fondpapper.
Föreslagen lydelse
Till bestridande av kostnaden för bankinspektionens verksamhet enligt fondkommissionslagen (I9I9:240) skall fondkommis- sionär årligen erlägga bidrag, fond- kommissionär som är bunden av försäkran enligt 7ä i lagen med fyra tiondels och annan fondkom- missionär med sju tiondels pro- cent av sammanlagda beloppet av de provisioner kommissionären under närmast föregående kalen- derår uppburit på avtal som han slutit om köp och försäljning av fondpapper.
Bankinspektionen skall — — —— inspektionens postgirokonto. För första — — — bidraget utgår.
Denna kungörelse träder i kraft den 1 januari 1975.
, Senaste lydelse av kungörelsen 1972: 612.
Förslag till
Kungörelse om ändring i instruktionen (1970: 538) för bankinspektionen
Kungl. Maj:t har funnit gott förordna, att 2, 8, 9 och 1255 instruktionen (19701538) för bankinspektionen skall ha nedan angivna ly delse.
Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse
251
Inspektionen har som central förvaltningsmyndighet till uppgift att
utöva tillsyn över postbanken, bankaktiebolag, sparbanker, kre- ditaktiebolag, Sveriges allmänna hypoteksbank, Konungariket Sveriges stadshypotekskassa, landshypoteks- och stads- hypoteksföreningar, fondkommis- sionärer och fondbörser, jordbru- kets kreditkassor och deras riksor—
Inspektionen har som central förvaltningsmyndighet till uppgift att
utöva tillsyn över postbanken, bankaktiebolag, sparbanker, kre- ditaktiebolag, Sveriges allmänna hypoteksbank, Konungariket Sveriges stadshypotekskassa, landshypoteks- och stadshypo- teksföreningar, fondkommissio— närer och Stockholms fondbörs, jordbrukets kreditkassor och deras
ganisation samt Värdepappers— riksorganisation samt Värdepap— centralen VPC Aktiebolag (värde- perscentralen VPC Aktiebolag papperscentrajen), (värdepapperscentralen),
vara registreringsmyndighet — — — av aktieinnehav.
1 Senaste lydelse 1971: 930.
8551
Av styrelsen — — — ändring däri,
7. frågor om sammankallande av extra bolagsstämma med bank- aktiebolag, kreditaktiebolag eller värdepapperscentralen, extra sam- manträde med sparbanks huvud- män, extra stämma med jord- brukskasserörelsens riksorganisa- tion, kreditkassa för jordbruks- kredit, stadshypotekskassan eller hypoteksförening, extra samman- komst med hypoteksbanken eller sammankallande av fondbörs- styrelse,
7. frågor om sammankallande av extra bolagsstämma med bank- aktiebolag, kreditaktiebolag eller värdepapperscentralen, extra sam- manträde med sparbanks huvud- män, extra stämma med jord- brukskasserörelsens riksorganisa- tion, kreditkassa för jordbrukskre- dit, stadshypotekskassan eller hy- poteksförening, extra samman- komst med hypoteksbanken eller sammankallande av fondbörsens styrelse,
8. frågor om tillstånd — — — till styrelsen. 9 5 Styrelsen är — — — generaldirektören biträder.
För beslut att kalla till extra bolagsstämma, extra sammanträ- de, extra stämma eller extra sam- mankomst eller att sammankalla fondbörsstyrelse fordras att gene- raldirektören biträder beslutet.
För beslut att kalla till extra bolagsstämma, extra sammanträ- de, extra stämma eller extra sam- mankomst eller att sammankalla styrelsen för fondbörsen fordras att generaldirektören biträder be- slutet.
Om omröstning — — — med styrelsen.
12 51
Vid stämma, sammankomst el- ler sammanträde enligt 1505 la- gen (1955: 183) om bankrörelse, 47 5 kungörelsen (19552422) om sparbanker, 25 eller 36 5 lagen (1919:240) om fondkommis- sionsrörelse och fondbörsverksam-
1 Senaste lydelse 1970: 602.
Vid stämma, sammankomst el- ler sammanträde enligt 1505 la- gen (1955: 183) om bankrörelse, 47 5 kungörelsen (1955: 422) om sparbanker, 25 5 fondkommis- sionslagen (1919.'240) eller 27 5 lagen (1974: 000) om Stockholms
het, 725 lagen (1956:216) om jordbrukskasserörelsen, 85 lagen (l963:76) om kreditaktiebolag, 35 kungörelsen (1970:68) om tillsyn över landshypoteks- och stadshypoteksinstitutionema eller 3 5 kungörelsen (19702601) om tillsyn över Värdepapperscentra- len VPC Aktiebolag eller vid sam- manträde enligt 35 kungörelsen (l969:733) om tillsyn av post- banken m.m. företräder general- direktören eller, efter beslut av generaldirektören, bankinspektör eller byråchef inspektionen. Undersökning vid tillsynen en- ligt 2 5 över postbanken, bankak- tiebolag, sparbanker, kreditaktie- bolag, hypoteksbanken, stads- hypotekskassan, hypoteks- föreningar, fondkommissionärer, fondbörser, jordbrukets kreditkas- sor eller deras riksorganisation el- ler värdepapperscentralen utföres av generaldirektören eller, efter beslut av generaldirektören, av bankinspektör, byråchef eller an- nan tjänsteman hos inspektionen.
fondbörs, 72 5 lagen (l956:216) om jordbrukskasserörelsen, 8 5 la- gen (1963: 76) om kreditaktie- bolag, 3 5 kungörelsen (1970: 68) om tillsyn över landshypoteks- och stadshypoteksinstitutionema eller 3 5 kungörelsen (1970: 601) om tillsyn över Värdepappers- centralen VPC Aktiebolag eller vid sammanträde enligt 3 5 kungörel- sen (1969: 733) om tillsyn av postbanken m. m. företräder gene- raldirektören eller, efter beslut av generaldirektören, bankinspektör eller byråchef inspektionen.
Undersökning vid tillsynen en- ligt 2 5 över postbanken, bankak- tiebolag, sparbanker, kreditaktie- bolag, hypoteksbanken, stadshy- potekskassan, hypoteksföreningar, fondkommissionärer, fondbörsen, jordbrukets kreditkassor eller de- ras riksorganisation eller värdepap- perscentralen utföres av general- direktören eller, efter beslut av generaldirektören, av bankinspek- tör, byråchef eller annan tjänste- man hos inspektionen.
Denna kungörelse träder i kraft den 1 januari 1975.
1. Utredningsuppdraget
l.l Direktiven
De direktiv som chefen för finansdeparte- mentet, statsrådet Sträng, den 4 februari 1966 utfärdade för fondbörsutredningen har i sin helhet återgetts i det första delbe- tänkande som utredningen har avlämnat, Förenklad aktiehantering; nya regler för aktiebrev och aktiebok (SOU 1968: 59), av- snitt 1.1.
Den 10 november 1972 gav finansminis- tern utredningen följande tilläggsdirektiv:
— _ , Efter bemyndigande av Kungl. Maj: t den 4 februari 1966 tillkallade jag nio sakkunniga med uppdrag att se över börslagstiftningen. De sakkun- niga har antagit namnet fondbörsutredningen. En- ligt direktiven skulle översynen bl. a. avse lagen (1919: 240) om fondkommissionsrörelse och fond- börsverksamhet. Beträffande omfattningen av en sådan översyn uttalade jag att åtskilliga av de spörsmål som berörde värdepappersmarknadens problematik föll utanför lagens giltighetsområde. Jag framhöll å andra sidan att denna lag innehöll bestämmelser som i och för sig inte borde omfattas av den föreslagna översynen. Jag syftade i sistnämnda hänseende på det i lagen behandlade avsnittet om fondkommissionsrörelse.
Utredningen har hittills avgett betänkandena (SOU 1968159) Förenklad aktiehantering, (SOU 1970: 38) Förtrolig företagsinformation och börs- handel samt (SOU l97lz9) Större företags offent- liga redovisning. I skrivelse den 13 oktober 1972 till mig har utredningen anfört att den f.n. utarbetar sitt slutbetänkande. I detta kommer att behandlas bl. a. fondbörsens funktion och organisa- tion, riktlinjerna för börsintroduktion, avförande från notering av aktier m.m. Utredningen har under arbetets gång funnit det lämpligt att i anslutning till översynen av bestämmelserna om fondbörsen se över också reglerna om fondkommis-
sionsrörelse. Under erinran om att översynen av börslagstiftningen enligt direktiven inte skulle om- fatta det kapitel i lagen som behandlar fondkom- missionsrörelse anhåller utredningen att dess upp- drag utvidgas till att gälla också detta spörsmål.
Med fondkommissionsrörelse förstås enligt 1919 års lagstiftning yrkesmässigt idkad verksamhet som avser köp och försäljning i kommission'av aktier och andra delaktighetsbevis i bolag samt obliga- tioner. Den som driver sådan rörelse kallas fond- kommissionär. För att få driva fondkommissions- rörelse krävs särskilt tillstånd. Vissa villkor gäller dessutom för rätten att driva sådan rörelse. Bl. a. ställs krav på utövarens erfarenhet, lämplighet och solvens. Tillstånd får inte meddelas, om rörelsen kan bli till skada för det allmänna. Särskild försäkran kan avges av utövaren att han inte kommer att handla med fondpapper för egen räkning, vare sig själv eller genom annan. Tillstånd att driva fondkommissionsrörelse är enligt lagen förfallet under vissa angivna förutsättningar. I fråga om återkallelse av meddelat tillstånd finns också särskilda bestämmelser. Återkallelse kan bl. a. ske, om tillståndsinnehavaren överträtt nämnda lag eller på annat sätt visat sig olämplig att utöva rörelsen eller om rörelsen anses vara till skada för det allmänna. Vidare finns bestämmelser om tillsyn och redovisning.
De bestämmelser om fondkommissionsrörelse, för vilka jag nu redogjort, är delvis föråldrade och även redaktionellt i behov av översyn. Jag delar därför utredningens uppfattning att en översyn av dessa regler nu bör komma till stånd. Av förarbete- na till 1919 års lagstiftning framgår att ett av syftena med denna var att åstadkomma ett skydd för allmänheten'vid handel med värdepapper. Man skulle sålunda inte behöva riskera att anförtro sina uppdrag åt personer som på grund av okunnighet eller vårdslöshet kunde komma att handla i strid mot uppdragsgivarens intresse eller som på grund av dessa omständigheter eller dålig ekonomi kunde åsamka uppdragsgivaren förluster. Enligt min me- ning bör dessa grundtankar alltjämt tjäna som riktpunkt för regler om fondkommissionsverksam- het.
I en del hänseenden kan förenklingar tänkas. Detta gäller bl.a. de delvis ganska detaljerade föreskrifterna om förutsättningar för tillstånd att utöva verksamheten. Vidare bör övervägas att i olika avseenden precisera och skärpa reglerna om verksamhetens utövande. Särskilt bör utredas frå— gor om fondkommissionärens rätt att göra affärer för egen räkning, om självinträde, inbördes affärer och om anmälan av aktieinnehav m.m. Reglerna om tillsyn över fondkommissionsverksamhet bör vidare ses över liksom bestämmelserna i proces- suellt och straffrättsligt hänseende. — _ —
Man kan ur direktiven och tilläggsdirekti- ven särskilja vissa huvudfrågor. Utredningen skall närmast företa en genomgång av dessa. Syftet är att ge en överblick över de olika problem som det återstår för utredningen att behandla. Denna överblick får sedan tjäna som grund för uppgörande av disposition av detta betänkande.
1.2 Information om s.k. aktiemarknadsbo— lag
En fråga som berörs i direktiven gäller åtgärder för förbättrad information om bo- lag för vilkas aktier en marknad förekommer eller kan förekomma. Härvid avses insyn i såväl sådana bolags ekonomiska situation som deras ägarförhållanden.
Frågor om förbättrade upplysningar i eko- nomiskt avseende om bolag behandlade ut- redningen i sitt tredje delbetänkande, Större företags offentliga redovisning (SOU l97lz9), vari framlades förslag i syfte att företagens redovisningshandlingar och rap- porter skall få tillfredsställande beskaffenhet i fråga om innehåll och frekvens. Som påpekades i det betänkandet (s. 20) finns vissa beröringspunkter mellan detta och ut- redningens andra delbetänkande, Förtrolig företagsinformation och börshandel (SOU l970:38). Däri framhölls bl.a. vikten av effektiva former för företagens kommunika- tion med aktiemarknaden så att informa- tionen meddelas snabbast möjligt efter det att definitivt beslut eller avtal träffats etc. I sistnämnda betänkande behandlades emeller- tid framför allt en särskild aspekt på infor- mationsproblemet, nämligen frågan om miss- bruk eller otillbörligt utnyttjande av förtro-
lig bolagsinformation. Betänkandet har legat till grund för lagen (1971: 827) om registre- ring av aktieinnehav. Enligt lagen skall styrel— seledamot och annan ledande person i bolag, vars aktier är noterade på Stockholms fond- börs eller upptagna på Svenska fondhandla- reföreningens lista, anmäla innehav av sådana aktier i bolaget som ägs av honom själv, hans make, omyndigt barn, som står under hans vårdnad, eller av juridisk person med vilken någon av dem har väsentlig ekonomisk ge- menskap.
Som framgått berör nämnda lag i viss mån den sida av insynsaspekten som gäller kun- skap om aktieägarförhällandena i bolag. Frå- gan härom diskuterades, förutom i SOU 1970: 38, också i utredningens första och tredje delbetänkanden.
Ett genomförande av det förslag om en förenkling av aktiehanteringen, som framla- des i det första betänkandet, skulle ha medfört att aktieboken kommit att innehålla en i stort sett fullständig, offentlig uppgift om aktieägare. Dessa regler avsågs bli obliga- toriska för de börsintroducerade bolagen. Det påpekades att kunskap om ägarförhål- landena var önskvärd från flera synpunkter, såsom för bolagen själva, för det allmänna, för dem som vill placera medel i bolagen och för att skapa bättre möjligheter till kontakt mellan mindre aktieägare (SOU 1968: 59 s. 48). Den på utredningens förslag grundade lagen (19702596) om förenklad aktiehan- tering företer emellertid vissa avvikelser från utredningsförslaget. ! lagen föreskrivs att aktieinnehav, som registrerats i aktieboken och uppgår till högst 500 aktier, inte skall ingå i för allmänheten tillgänglig utskrift av aktieboken. Vidare finns bestämmelser om s. k. förvaltarregistrering innebärande att för aktier som deponerats hos bank eller fond- kommissionär, förvaltaren kan registreras som mottagare av utdelningar och emissions- bevis. Även förvaltare skall dock lämna offentligen tillgänglig uppgift om aktiedepo- sition överstigande 500 aktier i ett bolag. Slutligen är tillämpningen av aktiehanterings— lagen frivillig även för börsbolag. I prop. (1970: 99 s. 60) till lagen konstaterade
finansministern att det nya aktiehanterings- systemet fick till följd, närmast som bieffekt, en förbättrad insyn i aktiebolagens ägarför— hållanden. Finansministern hänvisade till att under remissbehandlingen av utredningens betänkande diskuterats hur långt kraven på offentlighet i förevarande avseende borde sträckas. Enligt en sålunda redovisad upp- fattning borde i registreringshänseende skill- nad göras mellan mindre och större aktiein- nehav. Varken samhället eller allmänheten ansågs kunna ha något berättigat intresse av att känna till namnen på personer med små aktieposter. För många framstod aktieägan- det i dagens läge som en av åtskilliga sparformer och skäl fanns för samma sek- retesskydd i fråga om mindre aktieinnehav som i fråga om tillgodohavande på bankräk- ning. Däremot ansågs det vara angeläget att personer som genom sitt aktieinnehav kunde påverka ett bolags förvaltning inte förblev anonyma. Finansministern förklarade sig de- la den uppfattningen som sålunda kom till uttryck under remissbehandlingen av utred- ningens första delbetänkande.
Som redan sagts återkom utredningen i sitt tredje delbetänkande till frågan om insyn i ägarförhållandena. Det uttalades att in- förandet av 500—aktier-gränsen syntes inne- bära att småspararnas intresse av anonymitet och sekretess ansetts så beaktansvärt att en av de synpunkter som kunde anföras till stöd för fullständig, offentlig redovisning av aktie- innehav måst få vika, nämligen intresset hos mindre aktieägare att kunna komma i kon- takt med andra sådana grupper för gemen- samma aktioner. Detta intresse ansåg sig utredningen därför inte böra vidare diskutera i nämnda betänkande. Däremot fann utred- ningen att den i det sammanhanget borde ytterligare överväga frågan om en offentligen tillgänglig förteckning skulle finnas över ak- tieägare med visst större aktieinnehav. Utred- ningen anförde vissa betänkligheter mot det system med offentliggörande avi aktieboken registrerade innehav och av depositioner överstigande 500 aktier som upptagits i lagen om förenklad aktiehantering. Det framhölls bl. a. att en regel som anger aktieinnehav i
absoluta tal kan få ytterst godtyckliga resul- tat. Emellertid kom utredningen fram till att man borde avvakta erfarenheter av aktie— hanteringslagens regler och inte dessförinnan väcka förslag om ett nytt system (SOU 1971: 9 s. 86 f.). Utredningen, som erinrar om att bankinspektionen övervakar lagens tillämpning, har inte funnit anledning att nu inta en annan ståndpunkt. Dock vill utred- ningen anmärka att, ehuru börsföretagen i betydande utsträckning börjat använda sig av lagen, har under år 1973 förekommit upp— märksammade fall då stora bolag avstått härifrån. Detta är en oroande tendens då därigenom möjligheterna att nedbringa kost- naderna i värdepappershandeln minskas och en övergång till användande av datateknik i börsverksamheten försvåras.
Beträffande spörsmålet om information om aktiemarknadsboiagens ekonomiska si- tuation och ägarförhållanden sägs i 1966 års direktiv att utredningen i samband med behandlingen av insynsfrågorna bör pröva riktlinjerna för börsintroduktion och av— förande från notering av aktier. Som utred— ningen anmärkt i SOU 197129 5. 20 avses dessa senare problem i stället bli behandlade i anslutning till nedannämnda frågekomplex om fondbörsens funktion, organisation m.m. Därvid kommer utredningen emeller- tid även att beröra vissa frågor om insyn i den ekonomiska situationen och ägarförhål- landen för företag vars aktier eller andra värdepapper avses bli eller redan är inre- gistrerade vid börsen; härom i nästa avsnitt.
1.3 Fondbörsens m. m.
funktion, organisation
Förutom de i föregående avsnitt angivna ämnena rörande insyn i aktiebolag anger 1966 års direktiv särskilt också vissa andra uppgifter för utredningen vilka strax skall nämnas. Enligt direktiven bör emellertid utredningen därutöver ta upp andra frågor — i direktiven inte preciserade — i den mån dessa spörsmål befinns så betydelsefulla för värdepappersmarknaden att de bör bli be- handlade i samband med uppdragets full-
följande. Utredningen har nämligen — som påpekades även i SOU 1970: 38 s. 11 — att ”inom den allmänna ram som bestäms av syftet med utredningen rätt att — — —— ta upp de frågor som utredningen kan möta och framlägga därav betingade förslag”.
De olika frågor som särskilt anges i 1966 års direktiv och som utredningen i sina tidigare betänkanden inte har sysslat med är följande.
Utredningen har tidigare nämnt att den enligt direktiven bör pröva riktlinjerna för börsintroduktion och avförande från no- tering av aktier. Under hänvisning till bl. a. det förhållandet att praktiskt taget hela marknaden i räntebärande län har sökt sig från fondbörsen sägs i direktiven att utred- ningen bör analysera och diskutera obliga- tionsmarknadens funktionssätt och mekanis- mer. Eftersom i hela utredningsuppdraget ingår frågor som i grunden berör fondbör- sens ställning och funktion är det vidare enligt direktiven naturligt att utredningen även tar upp frågor om fondbörsens organi- sation och det därmed sammanhängande spörsmålet om huvudmannaskapet för bör- sen. Även tillsynsfrågan bör ägnas uppmärk- samhet. Utredningen bör belysa de kost- nader för det allmänna som kan föranledas av dess förslag, särskilt såvitt gäller organisa— tions- och tillsynsfrågorna. Inom utred- ningens ämnesområde bör, enligt vad i 1966 års direktiv slutligen särskilt anmärks, också ligga frågor som har samband med den internationella handeln med värdepapper. Vad härefter angår de skilda ämnen som omfattas av 1966 års direktiv men inte preciserats i dessa har utredningen funnit anledning att beröra i huvudsak följande.
Till en början vill utredningen anföra, att den ser det som sin uppgift att diskutera räckvidden och den formella uppbyggnaden av svensk börslagstiftning. Vad särskilt angår räckvidden uppkommer bl.a. frågan om lagstiftningen bör omfatta handel i och kursnotering av värdepapper som sker i varje verksamhet av börskaraktär eller endast så- dan börsverksamhet som avser värdepapper inregistrerade på officiell fondbörs, dvs.
fondbörs upprättad i enlighet med börslag- stiftningens bestämmelser. Eftersom frågan om lagstiftningens räckvidd är beroende av synen på de allmänna uppgifterna för en fondbörs i dagens samhälle kommer utred- ningen att ta upp också det ämnet, vilket för övrigt har direkt eller indirekt betydelse även för de andra frågor om börsverksamhet som utredningen ställts inför. Beträffande infor- mation om bolags ekonomiska och andra förhållanden har utredningen som förut på- pekats avgett förslag härom i SOU 1971: 9. Vissa ytterligare frågor om sådan informa- tion aktualiseras i samband med bestämman- de av villkoren för börsintroduktion och skyldigheterna i olika hänseenden för företag vars värdepapper upptagits på fondbörsen. I det senare hänseendet åsyftar utredningen bl. a. frågan om plikt för företag att lämna allmänheten upplysningar inte bara av perio- disk karaktär — sådan information omfattas av SOU 1971:9 — utan också av tillfällig karaktär, såsom om viktiga händelser, t. ex. när ett företag har träffat avtal om samgåen— de med annat företag. Detta spörsmål sam- manhänger med en annan fråga som utred- ningen ämnar beröra, nämligen frågan om befogenhet för fondbörsen att avfordra börs- företag — samt börsmedlemmar och börsom- bud — de upplysningar som fondbörsen behöver för att fullgöra sina uppgifter. And- ra ämnen som utredningen behandlar är regler om handel och notering vid fondbör- sen samt bestämmelser om börsmedlemmar och börsombud. Vidare kan här nämnas frågan om att ålägga börsmedlem skyldighet att till fondbörsen anmäla värdepappersaf- färer som sker utanför fondbörsen. Därjämte tar utredningen upp bl. a. frågan om möjlig— het för fondbörsen att tillfälligtvis avbryta handel och notering beträffande visst värde— papper samt vissa frågor om förfarandet vid handläggningen av ärenden vid fondbörsen.
1.4 Fondkommissionärer
Eftersom utredningens uppgifter inom före— varande område preciserats i de ovan återgiv-
na tilläggsdirektiven, kan här hänvisas till dessa.
Utredningsuppdraget i denna del har i viss utsträckning nära samband med de förut nämnda frågorna om fondbörsens verksam- het, särskilt på grund av det förhållandet att rätten att bedriva fondkommissionsrörelse är en förutsättning för medlemskap vid fond- börsen. Utredningen har därför övervägt möjligheten att i ett och samma betänkande behandla såväl de återstående frågorna enligt 1966 års direktiv som de frågor vilka aktuali- seras i tilläggsdirektiven. Dessa överväganden har emellertid lett till slutsatsen att en sådan uppläggning i ej oväsentlig män skulle för- dröja utredningens möjligheter att avge för- slag rörande de frågor som omfattas av 1966 års direktiv. Utredningen anser det angeläget att den avlämnar förslag i dessa frågor snarast möjligt så att statsmakterna utan onödigt uppskov får tillfälle att i det hän— seendet förbereda och eventuellt genomföra ny lagstiftning. Föreliggande betänkande omfattar således ej reglerna om fondkommis- sionsrörelse. Dessa kommer att behandlas separat i utredningens sista delbetänkande.
2. F ondbörsen och värdepappersmarknaden
2.1. Allmänna anmärkningar
Kapitalmarknaden ividsträckt mening består av en rad delmarknader, varav en är värde- pappersmarknaden. Denna kan i sin tur bli föremål för indelning utifrån olika utgångs- punkter av vilka ett par skall nämnas här.
Man kan först uppdela marknaden med hänsyn till värdepappernas art. En huvud- grupp utgörs av aktier och andra bevis om andelsrätt i bolag eller föreningar eller andra samfälligheter. En annan huvudgrupp om- fattar de värdepapper som anses representera olika slags fordringsrätter. Hit hör bl.a. obligationer, partial- och förlagsbevis. En mellanform av dessa huvudgrupper utgör skuldebrev som på olika villkor kan utbytas mot eller ger rätt till teckning av aktieri emitterande företag — konvertibla skulde- brev respektive skuldebrev förenade med optionsrätt till nyteckning, se lagen (1973: 302) om konvertibla skuldebrev m.m. — och skuldebrev vars avkastning varierar med emitterande företags resultat, vinstandelsbevis (jfr SOU 1972: 63 s. 88). För utredningens vidkommande är det främst aktier och obligationer som är av intresse.
Värdepappersmarknaden kan vidare inde- las med avseende på de institutionella former under vilka värdepapperen omsätts här i landet. I fråga om aktier och obligationer är det naturliga skiljemärket därvid om omsätt- ningen sker på eller utanför landets enda
officiella fondbörs, dvs. Stockholms fond- börs.
Under år 1972 omsattes på fondbörsen vär- depapper — aktier och obligationer — till ett sammanlagt belopp av 1 880,8 miljoner kronor, därav aktier 1 602 ,2 och obligationer 278,6 miljoner kronor. Närmare statistiska uppgif- ter lämnas i bilaga 1 (aktier) och bilaga 2 (obligationer). Sistnämnda bilaga innehåller vissa allmänna synpunkter på svensk obliga- tionsmarknad som utredningen återkommer till i avsnitt 6.1.2. Börshandeln utgör emel- lertid endast en del av omsättningen på aktie- och obligationsmarknaderna i vårt land (ordet värdepappersmarknad användsi fortsättningen som beteckning för dessa marknader gemensamt). Eftersom värde- pappersaffärer inte måste äga rum på börsen utan lagligen kan avslutas även utanför den— na, sker en ej obetydlig värdepappershandel vid sidan av börsen. Detta gäller såväl börsin- registrerade som icke börsinregistrerade pap- per. Dessa transaktioner kommer till stånd antingen genom förmedling av fondkommis- sionär eller genom att avtal om överlåtelse träffas direkt mellan kontrahenterna.
En jämförelse mellan börsstatistiken och den av bankinspektionen årligen i dess sta- tistik publicerade beräkningen av värdet på samtliga i landet omsatta aktier brukar ge vid handen att omsättningen av aktier på börsen uppgår till cirka 40 % av den totala omsätt— ningen (jfr prop. 1970199 s. 29). Det bör anmärkas att börsstatistiken inte omfattar all
den aktiehandel som i verkligheten äger rum på fondbörsen, bl. a. inte affärer i uddapos- ter eller i emissionsbevis, dvs. tecknings- rättsbevis och delbevis. Aktiemarknaden på Stockholms fondbörs omspänner emellertid så stor del av marknaden i de börsnoterade aktierna att börsen härutinnan får anses vara ett effektivt kursbildningsorgan (jfr SOU 1965: 72 s. 141 f.).
I fråga om obligationer kan erinras om det förhållandet att praktiskt taget hela mark- naden i räntebärande lån har sökt sig från börsen. Obligationsteknikkommittén fram- håller i sitt betänkande (SOU 1969: 13 s. 27) att beträffande räntebärande obligationer karakteriseras förhållandena i Sverige av en relativt begränsad omsättning, även om ibland större livaktighet kan förekomma. De större transaktioner som äger rum sker — säger kommittén — i regel vid sidan av börsen men förmedlas oftast av en mäklare. Kommittén (s. 19) påpekar även att placerar- strukturen har påtagligt ändrats sedan 1960—talet, främst därigenom att ett litet antal storplacerare, bl. a. Allmänna pensions- fonden, kommit att mer och mer dominera obligationsmarknaden. 1968 års kapital- marknadsutredning anför (SOU 1972: 63 s. 80) att på obligationsmarknaden har AP- fonden tecknat mellan två tredjedelar och 90% av varje nyemitterat industrilån och tendensen har varit att fonden köpt allt större andelar. Med en så dominerande köpa- re är det enligt kapitalmarknadsutredningen (p. a. st.) uppenbart att de grundläggande förutsättningarna för en marknadsprisbild- ning på obligationsmarknaden inte förelig- ger.
Enligt sitt uppdrag har utredningen att undersöka förhållandet mellan fondbörs och värdepappersmarknad. Undersökningen bör ha sin tyngdpunkt i frågor om fondbörsens medverkan till en effektivt fungerande värde- pappersmarknad. Inom detta område åligger det utredningen att i mån av behov föreslå åtgärder.
Det ligger därvid i sakens natur att utred- ningen — även frånsett de gränser direktiven sätter — måste hålla sig inom en begränsad
ram. Utredningen har funnit anledning att något utveckla skälen härför.
Till en början kan konstateras att åtskilli- ga faktorer som påverkar värdepappersmark- naden är av den arten att de ligger utanför lagstiftningens makt, t. ex. den internationel- la konjunkturen och utrikespolitiska händel- ser. Vidare kan nämnas allmänna finans- och kreditpolitiska åtgärder som i regel inte vidtas med särskild hänsyn till börshandeln. Det är knappast utredningens sak att ge sigi kast med problem av sådant slag. De torde närmast höra hemma i den ekonomiska vetenskapen. I bilaga 3 lämnas dock en översikt över en speciell fråga av teoretisk natur, nämligen frågan om aktiekursers varia- tion och samband med olika påverkande faktorer.
De angivna begränsningarna medför att de frågor av betydelse för börsverksamheten, som utredningen kommer att överväga, före- trädesvis tar sikte på de subjekt som är knutna till börsen — funktionärer, medlem- mar, ombud, introducerade företag — eller som anlitar dess tjänster, t.ex. den aktie- ägande allmänheten.
I avsnitt 2.3 kommer utredningen att söka belysa värdepappershandelns principiella be- tydelse i olika hänseenden för det ekonomis— ka livet i ett land av vår samhällstyp. För att dagens svenska börshandel i praktiken skall kunna fylla sina funktioner måste vissa elementära förutsättningar för börsverksam- heten vara uppfyllda. Det gemensamma för dessa förutsättningar, som strax skall redo- visas, är att de har betydelse för allmänhe- tens förtroende för börsen.
Först kan nämnas tekniska förutsätt- ningar, dvs. sådana som medför att värde- pappershandeln kan äga rum så enkelt och snabbt som möjligt. Hit hör frågor om t. ex. den yttre gången vid kursnotering, villkor rörande leverans av sålda värdepapper och erläggande av köplikvid, offentliggörande av kurslista m. m. I sitt betänkande om förenk- lad aktiehantering har utredningen behandlat vissa av nu avsedda frågor.
En särskild kategori utgör de förutsätt- ningar som har betydelse för kursbildningen
utan att vara av rent börsteknisk art. Här åsyftas till en början möjligheter för mark- naden att få sådana upplysningar om vid börsen inregistrerade värdepapper att en välgrundad bedömning av företagens eko- nomiska situation kan göras. Det är sålunda fråga om information om den ”vara” som är föremål för handel. I informationen bör också ingå upplysningar om företagens ägar- förhållanden. Dessa problem har utredningen delvis behandlat i sina tidigare betänkanden. Vidare bör framhållas vikten av att börshan- deln sker under sådana förhållanden att manipulationer med och andra felaktigheter i kursbildningen hindras. Börshandeln bör jämväl utgöra en så stor del av den totala handeln i inregistrerade värdepapper att de priser som avtalas på börsen är representati- va. I anslutning härtill bör också framhållas intresset av att de inregistrerade värdepap— perna blir föremål för stadig omsättning.
En annan förutsättning för en väl fun- gerande börshandel avser börsmedlemmarna och deras ombud. Börshandeln måste, för att allmänheten skall kunna ha förtroende för den, bedrivas av en kompetent och ansvars- kännande kår.
Slutligen bör bland de elementära förut— sättningarna för en väl fungerande börshan- del nämnas sådana som rör börsens organisa- tion samt börsstyrelsens sammansättning, kompetens och ambitionsnivå. Att börsverk- samheten fortlöpande följs och kontrolleras av en kompetent och ambitiös styrelse, som ständigt verkar för upprätthållandet av en god börsetik, är uppenbarligen av grundläg- gande betydelse då det gäller att hos allmän- heten skapa och vidmakthålla förtroende för börsen och dess verksamhet.
2.2. Fondbörsens funktion enligt gällande bestämmelser
Stockholms fondbörs har enligt 1 5 börsord- ningen (1969: 546) till ändamål att enligt lagen (19191240) om fondkommissions- rörelse och fondbörsverksamhet samt börs- ordningen dels bereda köpare och säljare regelbundna tillfällen att avsluta affärer i
värdepapper, dels med ledning av efterfrå- gan, utbud och avslut vid börsen notera köp-, sälj- och betalkurser för värdepapper.
Fondbörsen har sålunda till uppgift att möjliggöra omsättning av värdepapper och att kursnotera dessa. Denna verksamhet skall bedrivas på visst sätt, nämligen i enlighet med 1919 års lag och börsordningen. Med hänsyn härtill lämnas en kortfattad översikt över denna lagstiftning. En utförligare redo- visning av lagstiftningen och praxis ges på olika ställen ide följande kapitlen.
Nämnda lag trädde i kraft den 1 januari 1920 och har därefter inte ändrats i vidare mån än som varit erforderligt för att anpassa författningstexten till innehållet i nytillkom— na civil- eller kriminallagar, t. ex. brottsbal- ken.
Kap. 1 i lagen handlar om fondkommis- sionsrörelse. Med fondkommissionsrörelse förstås yrkesmässigt idkad verksamhet som avser köp och försäljning i kommission av aktier, obligationer och liknande värde- papper. Den som driver sådan rörelse kallas fondkommissionär. Bestämmelserna syftar till att skydda allmänheten mot missbruk från dem som yrkesmässigt förmedlar affärer i aktier, obligationer och liknande värdepap- per. Avsikten är att allmänheten vid köp och försäljning av värdepapper inte skall behöva riskera att anförtro sina uppdrag åt personer som på grund av okunnighet, vårdslöshet eller tvivelaktiga affärsmetoder kan komma att handla i strid med uppdragsgivarens intresse eller som på grund av sådana om- ständigheter eller en dålig ekonomisk ställ- ning kan åsamka honom förluster. Ett annat av syftena med reglerna i kap. 1 är att skapa förutsättningar för att fondhandelsyrkets utövare avhåller sig från att bidra till osund spekulation. De bestämmelser som finns för att nå angivna mål går i huvudsak ut på dels att kräva vissa kvalifikationer som villkor för rätt att utöva yrket, dels att ställa yrkets idkare under offentlig kontroll.
Kap. II i 1919 års lag tar upp regler om fondbörsverksamhet. Reglerna avser att be- reda nödiga garantier för att allmänna intres- sen med avseende på denna verksamhet skall
bli beaktade. Sålunda får fondbörs inte upprättas utan Kungl. Maj:ts tillstånd. För fondbörsen skall vidare finnas en av Kungl. Maj:t fastställd börsordning som skall inne— hålla bestämmelser bl. a. om villkoren för att bli medlem av börsen, de förutsättningar under vilka medlem av börsen kan uteslutas därifrån, de slag av affärer som får avslutas på börsen och villkoren för att värdepapper får göras till föremål för affärer på börsen. Därjämte föreskrivs i kap. II bl. a. att de på fondbörsen noterade kurserna skall ofördröj- ligen på verksamt sätt offentliggöras.
Kap. 111 i lagen ger bestämmelser om tillsynsmyndigheten, dvs. bankinspektionen. Kap. IV handlar om kurslistor och däri föreskrivs bl. a. förbud mot att beträffande fondbörsnoterat papper utsprida kurslista om denna innehåller andra kurser än som blivit noterade på fondbörsen. I kap. V slutligen har upptagits vissa straffbestämmel- ser.
Börsordningen fastställs som sagt av Kungl. Maj:t och har en giltighet av högst tio år i sänder. Den reglerar börsverksam- heten i väsentliga hänseenden. Det är därvid dock inte fråga om någon detaljreglering av börsens verksamhet. Den uppgiften är över- lämnad åt börsens styrelse som inom ramen för generella bestämmelser har att självstän- digt träffa avgöranden och utbilda praxis, t.ex. beträffande prövningen av sådana för- utsättningar för aktieintroduktion som bo- lagets allmänna kvalitet samt aktiernas sprid- ning på marknaden (SOU 1965: 72 s. 129). Den nuvarande börsordningen trädde i kraft den 1 januari 1970 och gäller tills vidare, dock längst till utgången av år 1979.
Gällande börsordning innehåller bl. a. föl- jande bestämmelser. Börsstyrelsen skall leda fondbörsens verksamhet och förvalta dess angelägenheter. Styrelsen skall sörja för att verksamheten äger rum på ett tillfredsställan— de sätt. Endast fondkommissionär kan bli medlem av börsen. Frågor om förvärv och förlust av medlemskap prövas av börsstyrel- sen. Köp och försäljning vid fondbörsen får ske endast genom börsmedlem eller genom ombud för denne. Sådant börsombud skall
godkännas av börsstyrelsen. Särskilda krav har uppställts för ansökan om inregistrering av värdepapper vid fondbörsen. Denna skall anordna förhandlingar för avslut i och kurs- notering av inregistrerade värdepapper varje helgfri dag utom lördag. För särskilt fall eller för viss tid får börsstyrelsen dock besluta annat. Förhandlingarna vid börsen får avse endast kassaaffärer, dvs. kontantaffärer. De skall försiggå dels som offentliga upprop, dels som fria förhandlingar mellan börsmed- lemmarna efter uppropen. Börsstyrelsen får inom ramen för dessa bestämmelser utforma detaljföreskrifter rörande förhandlingsförfa- randet. Sådana föreskrifter har sammanförts till Ordningsregler för Stockholms fondbörs, vilka publiceras av styrelsen. De kurser som noteras vid förhandlingarna skall omedelbart offentliggöras genom anslag i börslokalerna. Börsstyrelsen bestämmer och ombesörjer publicering i övrigt av kursnoteringarna. Slutligen kan nämnas att börsordningen ger regler om den provision som börsmedlem har rätt till i anledning av börsaffär.
2.3 Allmänt om börshandelns samhälleliga funktion
I föregående avsnitt har redogjorts för fond- börsens funktion enligt gällande lagstiftning. Börsen skall enligt denna främja handeln med värdepapper genom att skapa tillfälle till affärer i sådana värden i regelbundna former. Frågan om fondbörsens funktion kan emellertid också ses i ett vidare perspek- tiv. Utredningen syftar härvid på frågan om betydelsen från olika samhälleliga syn- punkter av att handeln med värdepapper — närmast aktier — äger rum på ovan angivet sätt. Några allmänna överväganden i detta ämne skall göras.
För säljare och köpare innebär möjlighe- ten till börshandel att de kan räkna med att deras ekonomiska intressen i samband med försäljning eller köp vederbörligen beaktas, åtminstone såtillvida att de kan räkna med att få bästa möjliga pris i förhållande till vad de begärt respektive bjudit. En annan sak är givetvis om försäljningen eller köpet i övrigt
är förenligt med deras ekonomiska intressen. Exempelvis kan bristande möjligheter till information om det aktuella bolagets ställ- ning föranleda förluster för säljaren eller köparen.
Börshandeln får betydelse även för han- deln med börsinregistrerade värdepapper utanför börsen. Det moment i det reglerade börsförfarandet som är av särskild vikt för denna handel är publicerandet av kursno- teringarna, varigenom en bild av rådande marknadsläge snabbt erhålls. Vidare kan börshandeln och de därmed förenade kurs- noteringarna sägas vara av vikt i förhållandet mellan samhället och enskilda, t.ex. vid förmögenhetstaxering. Därutöver kani detta sammanhang påpekas att kreditgivare, som mottagit börsinregistrerade värdepapper som säkerhet, genom den fortlöpande kursno- teringen kontinuerligt kan följa pantens vär- de och vid kursfall kräva förstärkning av säkerheten eller helt eller delvis säga upp lånet till återbetalning (jfr prop. 1968: 143 s. 183). Börshandeln får anses ha betydelse också för andra kategorier, t. ex. börsbola- gens anställda och kunder, därigenom att vad som händer på börsen uppmärksammas av massmedia, vilket främjar insynen i dessa bolag.
Härefter skall uppmärksamheten riktas mot dem som tecknar sig för värdepapper vilka är avsedda att bli föremål för börshan- del. Det är sålunda fråga om kapitalplacerare som förvärvar värdepapper, t. ex. aktier, direkt av den som behöver kapital och därför utger aktier. Transaktionen omfattas inte av den egentliga börshandeln. Ändå har denna handel i princip stor betydelse för nämnda kapitalplacerare. Vetskapen att det slags aktie som förvärvats kommer att bli föremål för börshandel och därigenom utan större omgång kan förvandlas till pengar är en omständighet av största vikt för de ”primä- ra” kapitalplacerarna (liksom för de personer som sedermera köper dessa aktier). Att värdepapper sålunda är relativt likvida med- för att de blir mer attraktiva som placerings- objekt, vilket i sin tur är ägnat att befrämja utbudet av riskvilligt kapital.
Av det nyss anförda följer att börshandeln med värdepapper har indirekt betydelse för kapitalbehövande bolag, därigenom att deras kapitalförsörjning i princip underlättas.
I det föregående har börshandeln disku— terats huvudsakligen med utgångspunkt från betydelsen för dess närmaste intressenter. Det synes vara på sin plats att i detta sammanhang kort redovisa några synpunkter även på börshandelns betydelse för samhället istort.
Först bör därvid erinras om att börs- handeln är ägnad att indirekt främja å ena sidan utbudet av kapital på kapitalmarkna- den och å andra sidan möjligheten för kapitalbehövande företag att genom emis- sion av värdepapper skaffa sig kapital för investeringar. Den som tänker köpa t.ex. aktier får antas söka sig till sådana företag som han anser skall ge den bästa ekonomiska avkastningen. Om den beräknade ekonomis- ka avkastningen används som mått på effek- tiv resursanvändning kommer det lediga risk- villiga kapitalet —— i den mån det placerasi aktier — att i princip dras till de bolag som kan göra de från företagsekonomisk syn- punkt bästa investeringarna. Att så sker torde i allmänhet också vara till gagn för samhällsekonomin och därmed i princip för alla medborgare.
Det bör nämnas att under senaste åren har olika meningar framförts om den svenska börsens betydelse som finansieringskälla för börsbolagen. Därvid har å ena sidan påpekats att under perioden 1966—1970 uppgick ny- emissionema för börsbolag till i genomsnitt bara ett par hundra miljoner kronor per år. Å andra sidan har bl. a. hävdats att möjlig- heten till börshandel underlättar finansie- ringen för företag som ej delar ut alla sina vinster utan låter en del av vinsterna stanna i företagen för uppnående av snabb tillväxt. Sådana tillväxtbolag får ett högt pris på sina aktier i förhållande till utdelningen medan stagnerande bolag får en låg aktiekurs men hög utdelning. Aktierna i tillväxtbolagen blir attraktiva därigenom att aktieägarna har utsikt att sälja dem på börsen med förtjänst. Börsen såsom forum för aktiehandel skulle
Slutligen kan nämnas att det gjorts gällan- de att börshandeln med aktier har en makt- decentraliserande uppgift. Aktiekursutveck- lingen för en viss längre period ses därvid som en form av betyg åt styrelser och företagsledare och anses kunna påverka deras sätt att sköta företagen.
Eftersom det ligger helt utanför utred- ningens uppdrag att diskutera frågor av sådan politisk art som rör skälen för eller mot att det över huvud taget skall finnas en fondbörs i vårt samhälle, finner utredningen inte anledning att närmare än skett gå in på börshandelns betydelse från samhällelig syn- punkt. Utredningen nöjer sig därför med att konstatera att börshandeln idag fyller en viktig uppgift för den samhällsekonomiska utvecklingen.
3. Rätten att bedriva fondbörsverksamhet
I avsnitt 2.1 påpekade utredningen helt allmänt att värdepappersmarknaden kan in- delas med avseende på de institutionella former under vilka värdepapperen omsätts. För vårt lands vidkommande fann utred- ningen att det naturliga skiljemärket är om omsättningen sker på eller utanför Stock— holms fondbörs.
I det närmast följande avsnittet skall preciseras vad som enligt utredningen kan menas med uttryck såsom å ena sidan handel på eller vid fondbörsen och å andra sidan handel utanför fondbörsen. I anslutning där- till framlägger utredningen en indelning av värdepappersmarknaden i olika huvudtyper. Den sålunda lämnade redogörelsen får där- efter utgöra grundval för granskningen av frågan om rätten att bedriva fondbörsverk- samhet.
3.1 Olika typer av värdepappersmarknader
Med värdepappershandel på eller vid Stock- holms fondbörs får från formell synpunkt avses den handel i inregistrerade papper som där sker i enlighet med den särskilda börs- lagstiftningen, enkannerligen börsordningen, och som alltså står under börsstyrelsens ledning. Emellertid ges uttrycket i praxis också annan innebörd. Därvid ger man ofta uttrycket en så att säga lokal betydelse: med handel på eller vid fondbörsen förstår man all handel som faktiskt äger rum i fondbör- sens lokaler, oavsett om den sker i enlighet
med det i författning reglerade börsförfaran- det eller ej och oavsett om den avser inregistrerade värdepapper eller ej. Hit hör den handel som där förekommer ivärdepap- per, som är upptagna på den s.k. fondhand- larlistan (se prop. 1970: 99 s. 27 f.).
För denna kurslista svarar Svenska fond— handlareföreningen. Listan upprättas på grundval av de affärer som görs i vissa värdepapper, såväl aktier som obligationer, vilka inte är inregistrerade vid fondbörsen. Fondhandlarlistan upptar såväl svenska som utländska värdepapper, förutom aktier och obligationer även andelar i aktiefonder. [ fondbörsens lokaler förekommer därjämte ett par andra marknader i värdepapper som ej är inregistrerade vid fondbörsen. Sålunda förekommer i samband med ny- och fond- emissioner handel och notering med avseen- de på emissionsbevis som hänför sig till sådana svenska aktier vilka noteras vid fond- börsen eller på fondhandlarlistan. Vidare bör omtalas att man i fondbörsens fria förhand- lingssal av ålder har en särskild tavla reserve- rad för notering av värdepapper som under en kort övergångstid, i avbidan på antingen inregistrering vid fondbörsen eller uppföran- de till notering på fondhandlarlistan, anses böra bli föremål för marknadsmässig kurs- sättning, t. ex. premieobligationer innan ifrå— gavarande lån i sin helhet från riksgäldskon- torets sida blivit placerat på marknaden.
Uttrycket värdepappershandel utanför Stockholms fondbörs kan på motsvarande
sätt användas i olika betydelser. Å ena sidan kan dit räknas all värdepappershandel som inte sker enligt det speciella börsförfarandet, oavsett om handeln äger rum inom fond- börsens lokaler eller ej. Å andra sidan kan uttrycket ges en enbart lokal bestämning och avse den handel som sker utanför fondbör- sens lokaler.
Följande huvudtyper av värdepappers- marknader kan urskiljas.
Först kan nämnas den officiella handeln på fondbörsen i där inregistrerade värde- papper, dvs. den handel som sker i enlighet med särskild börslagstiftning. En annan hu- vudtyp utgör den ”halvofficiella” handel som försiggår i fondbörsens lokaler och som avser vid ifrågavarande fondbörs ej inregistre- rade värdepapper. Härvid åsyftas främst den handel i fondhandlarlistans papper, som fö- rekommer på fondbörsen. Men även den där bedrivna handeln i emissionsrätter och andra icke inregistrerade värden bör räknas till denna grupp. En tredje huvudtyp av värde- pappersmarknad består i den handel i inre- gistrerade eller icke inregistrerade värdepap- per som genom förmedling av fondkomis- sionär sker utanför fondbörsens lokaler. Den fjärde huvudgruppen slutligen utgörs av den privata handel som sker direkt mellan köpare och säljare i inregistrerade eller icke inregistrerade värdepapper.
Dessa olika marknader utom den sist- nämnda står i skiftande grad under offentlig reglering och kontroll. Den egentliga fond- börshandeln och den därmed förenade verk- samheten regleras, som förut sagts, genom 1919 års lag och med stöd därav utfärdade bestämmelser. Det åligger bankinspektionen att tillse att dessa regler följs. De sålunda meddelade bestämmelserna avser att bereda nödiga garantier för att allmänna intressen beträffande fondbörsverksamheten skall bli beaktade (jfr avsnitt 2.2). Ej så utpräglat är det offentliga inslaget i fråga om den mark- nad som hänför sig till handeln inom fond- börsens lokaler i fondhandlarlistans papper. Den offentliga kontrollen utövas även i detta fall av bankinspektionen men inskränker sig till krav enligt 42 å andra stycket 1919 års
lag på inspektionens tillstånd för listans publicering och den allmänna tillsynen över fondkommissionärerna enligt nämnda lag. Motsvarande gäller i princip för den handeli andra icke inregistrerade värden som sker på fondbörsen. Det kan också påpekas att fondbörsen håller viss uppsikt över den verksamhet som sålunda äger rum i dess lokaler. Beträffande handel utanför fond- börsen genom förmedling av fondkommis- sionär består den offentliga kontrollen i enbart bankinspektionens tillsyn enligt nyss berörda lag. Det allmänna har slutligen inte någon särskild kontroll över den värdepap- pershandel som sker genom att avtal träffas direkt mellan kontrahenterna.
3.2. Begreppet fondbörsverksamhet enligt 19] 9 års lag
1919 års lag innehåller inte någon definition av begreppet fondbörs. Härom sägs i det betänkande, som låg till grund för lagen, att begreppet har sin hävdvunna betydelse och att erfarenheten om det sätt på vilket redan förekommande börser är gestaltade torde utgöra den bästa ledningen när det gäller att avgöra om en viss sammanslutning emellan affärsmän, i syfte att regelbundet träffas för att sinsemellan göra affärer i värdepapper samt offentliggöra resultaten av förhand- lingarna, är att anse såsom fondbörs eller ej. (Betänkandet med förslag till lag om fond- kommissionsrörelse och fondbörsverksamhet m. m., avgivet av inom Kungl. finansdeparte- mentet särskilt tillkallade sakkunniga, Stock- holm 1918, s. 98—cit. fondhandelsutred- ningen).
Bakom 1919 års lag ligger tydligen tanken att en fondbörs är en sammanslutning av enskilda personer, dvs. såtillvida en inrätt- ning av privat natur. Å andra sidan förut- sätter lagen att upprättande och bedrivande av fondbörs inte är en privatsak utan kräver medverkan från det allmännas sida. Lagen vilar sålunda framförallt på de grundprin- ciperna att fondbörs inte får upprättas utan Kungl. Maj: ts tillstånd, att sådant tillstånd under vissa omständigheter kan återkallas,
att vissa viktigare bestämmelser rörande fondbörsens verksamhet skall finnas upptag- na i en börsordning, som skall prövas och fastställas av Kungl. Maj: t, att för fondbörs skall finnas en styrelse, vars ledamöter till viss del skall utses av börsmedlemmarna samt att fondbörsverksamhet skall stå under of- fentlig kontroll (se prop. 1919: 114 s. 26 f.). I fråga om rättslig status torde en fondbörsi enlighet med den förvaltningsrättsliga dok— trinens terminologi kunna betecknas som en fristående, offentligrättslig juridisk person.
Att fondbörs inte får upprättas utan Kungl. Maj:ts tillstånd föreskrivs i 265 första stycket lagen. Däri sägs också att Kungl. Maj:t meddelar sådant tillstånd, där börsen prövas bli till nytta för det allmänna. Det bör anmärkas att i lagen inte finns någon straffbestämmelse som direkt anknyter till 26 5.
Lagen ger möjlighet till inrättande av flera fondbörser i Sverige. Detta står i överens- stämmelse med fondhandelsutredningens förslag, vari dock uttalades (s. 98 f.) att det skulle vara lyckligast om Stockholms fond- börs tills vidare fick vara normgivande för landets fondhandel. Emellertid kunde det enligt fondhandelsutredningen tänkas att i en framtid vissa värdepapper, utan att vinna marknad i Stockholm, kom att inågon del av landsorten allmänt köpas och säljas i sådan omfattning att det blev behövligt att få en offentlig notering till stånd beträffande dem. Då det enligt fondhandelsutredningen kunde möta svårigheter att förlägga denna notering till Stockholms börs, skulle härige- nom behov av en ny fondbörs kunna uppstå. I Svenska bankföreningens remissyttrande över fondhandelsutredningens betänkande anfördes att det vid ifrågavarande tid inte fanns behov av fondbörs på annan ort än Stockholm och att sådant behov säkerligen inte heller inom överskådlig framtid skulle komma att göra sig kännbart. Föreningen hemställde därför att i lagstiftningen måtte införas förbud mot upprättande av börs på annan plats än Stockholm. I propositionen (s. 36) uttalade departementschefen — i likhet med fondhandelsutredningen och
bankföreningen — att ”behov av någon annan fondbörs här i landet än den i Stockholm icke för närvarande föreligger och att det vore bäst, att nämnda fondbörs tills vidare finge vara normgivande för lan— dets fondhandel”. Emellertid ansåg departe- mentschefen det inte vara nödvändigt att uttryckligen förbjuda upprättandet av ny fondbörs. Det kunde enligt departements- chefen tas för givet att Kungl. Maj:t under alla förhållanden inte skulle lämna sitt till- stånd med mindre starka skäl därtill pröva- des föreligga.
I 26 å andra stycket stadgas att meddelat tillstånd kan av Kungl. Maj:t återkallas, när börsen finnes inte längre vara till nytta för det allmänna eller börsstyrelsen upprepade gånger underlåtit att ställa sig till efterrättel- se förbud eller föreskrifter som meddelats av tillsynsmyndigheten.
Tanken är här att likaväl som en fondbörs inte får upprättas med mindre den prövas bli till nytta för det allmänna, skall en fondbörs inte få fortsätta sin verksamhet när den inte längre uppfyller nämnda förutsättning, t. ex. när antalet börsdeltagare nedgått i så hög grad att de på börsen satta kurserna inte mera ge uttryck för det verkliga affärsläget (fondhandelsutredningen s. 99 f.).
Ovan anmärktes att förbudet i 26% mot att upprätta fondbörs utan Kungl. Maj:ts tillstånd inte har någon däremot svarande straffbestämmelse. I detta sammanhang är emellertid lagens regler om rätten att utfärda kurslista av intresse. Enligt fondhandelsut- redningen (s. 115) är en kurslista ett sådant meddelande om värdepappers värde som utger sig innehålla resultatet av en kurssätt— ning, dvs. en med hänsyn till ingångna avtal eller gjorda anbud företagen uppskattning av värdepappers aktuella marknadsvärde.
Enligt 42 & är det endast under vissa förutsättningar tillåtet att offentliggöra eller bland ett flertal personer utsprida kurslista. För kurslista beträffande vid fondbörs i Sverige inregistrerade värdepapper gäller en- ligt paragrafens första stycke sålunda dels att listan får innehålla bara sådana kurser som noterats på fondbörs i Sverige, dels att det
beträffande varje kurs av listan skall framgå på vilken börs och dag kursen noterats och, om på börsen i fråga notering av kurs sker vid mer än ett tillfälle om dagen, det noteringstillfälle kursen avser. För kurslista beträffande värdepapper, som inte är in- registrerade vid fondbörs i Sverige, gäller enligt paragrafens andra stycke att särskilt tillstånd skall ha lämnats av tillsynsmyndig- heten.
Till 42 å anknyter en straffbestämmelse i 49 5 1 enligt vilken den som bryter mot 42 5 kan dömas till dagsböter.
I fråga om värdepapper, som ärinregistre- rade vid vederbörligen upprättad svensk fondbörs, hindras alltså börsliknande verk- samhet utanför sådan fondbörs såtillvida att offentliggörande eller spridande bland ett flertal personer av kurslista, grundad på noteringar från verksamheten, skulle inne— bära överträdelse av 42 5 första stycket och straffansvar enligt 49 & l.
Beträffande värdepapper, som inte är in- registrerade vid vederbörligen upprättad svensk fondbörs, kan icke önskad börslik- nande verksamhet hindras såtillvida att till- synsmyndigheten kan vägra tillstånd för pub- licering av kurslista.
Anmärkas bör att i tryckfrihetsförord- ningen inte finns någon bestämmelse som svarar mot reglerna om kurslista i 1919 års lag. I prop. 1919: 243 föreslog departe- mentschefen tillägg i detta ämne till dåvaran- de tryckfrihetslagstiftning. På grundval av konstitutionsutskottets utlåtande 1919: 42 avw'sade riksdagen dock tilläggsförslaget. Den främsta anledningen till denna utgång torde ha varit farhågor för att tidningspres- sen eljest skulle ha fått en alltför betungande kontrollplikt.
Det anförda ger vid handen att varken lagtexten eller förarbetena ger något en- tydigt besked om vad 1919 års lag avser med börsverksamhet. Lagen synes i själva verket röra sig med två olika betydelser av begrep- pet börsverksamhet. Som stöd för möjlighe- ten av en sådan tolkning vill utredningen först hänvisa till det förutnämnda förhållan- det att kurslistor beträffande värdepapper,
som inte är inregistrerade vid enligt 26% upprättad fondbörs, får publiceras om till- ståndsmyndigheten medger det. Av förarbe- tena (fondhandelsutredningen s. 116 f.) framgår att en förutsättning för sådant med- givande bör vara att det finns garantier för att kurssättning sker under betryggande for- mer. Och som ovan påpekats utgår förarbe- tena vidare från att en kurslista är ett meddelande om en med hänsyn till ingångna avtal eller gjorda anbud företagen uppskatt- ning av värdepappers marknadsvärde. Härav torde följa att tillstånd att publicera kurslista i princip kan lämnas bara om kurserna tillkommer genom att köp- och säljanbud beträffande värdepapperna i fråga samtidigt koncentreras till ett och samma ställe. Eljest lär man inte kunna tala om någon marknads- mässig kurssättning. En regelbunden verk- samhet av sådant slag — i förening med notering av kurs — torde emellertid åt- minstone enligt allmänt språkbruk kunna betecknas som börsverksamhet. 1919 års lag är därför dubbeltydig på det sättet att den synes implicera dels nu angivna mera allmän- na innebörd av begreppet börsverksamhet, dels en mera begränsad rent formell defini— tion enligt vilken börsverksamhet helt enkelt är sådan verksamhet som bedrivs i överens- stämmelse med 1919 års lag och med stöd därav utfärdade föreskrifter. Börsverksamhet enligt den formella definitionen skulle alltså kunna avse endast värdepapper som är in- registrerade vid enligt 26 ?) upprättad fond- börs. En tolkning efter dessa linjer vinner visst stöd i den faktiska utvecklingen av värdepappershandeln i vårt land. Vid sidan av den officiella verksamheten vid Stock- holms fondbörs förekommer därstädes, så- som ovan framgått, även andra marknader för affärer i och kursnotering av värdepap- per. I varje fall den verksamhet som bedrivsi fondhandlareföreningens regi sker under börsliknande former. Stockholms fondbörs har dock inte enligt bestämmelsernai 1919 års lag något ansvar för den verksamhet som föreningen sålunda utövar i börslokalerna.
Beträffande värdepapper som allmänt köps och säljs i stor omfattning uppstår behov av att kurser noteras kontinuerligt och att offentlighet ges åt sålunda gjorda kursno- teringar; utredningen har berört hithörande spörsmål i avsnitt 2.3. Av vad förut sagtsi förevarande kapitel torde framgå att man kan tala om kursnoteringar i specifik mening bara om kurserna fastställts på grundval av en representativ mängd köp- och säljanbud. Som tidigare antytts kan fondbörsverksam- het materiellt sett sägas föreligga när, i och för handel med och kursnotering av aktier, obligationer c. d. värdepapper, köp- och sälj- anbud beträffande dessa värdepapper sam- manförs regelbundet. Sådan verksamhet bör, med hänsyn till de betydande ekonomiska värden det rör sig om, bedrivas i former som ger den enskilde kapitalplaceraren och all- mänheten bästa möjliga skydd i samband med börstransaktioner. I fråga om den hu- vudsakliga innebörden av detta skydd hänvi- sar utredningen till avsnitt 2.1, där vissa elementära villkor för en ändamålsenlig börs— verksamhet angetts.
Vad nu sagts innebär enligt utredningen att statsmakterna genom lagstiftning bör tillse att i princip all börsverksamhet bedrivs enligt nämnda grunder. Börshandel och kurs- notering av värdepapper, som allmänt köps och säljs i stor omfattning, bör få ske endast med statlig auktorisation och under offentlig kontroll. Ägande av dylika värdepapper, framför allt aktier, får anses som en spar- form vilken är jämförlig med bank- och försäkringssparande. Det är alltså naturligt att allmänheten beträffande all här i landet bedriven börsverksamhet får sitt kapital- skyddsintresse tillgodosett på motsvarande sätt som i fråga om bank- och försäkrings- rörelse. Utredningen vill understryka att den med det sålunda anförda tar sikte på endast sådan värdepappershandel som enligt förut given definition kan anses äga rum ibörslik- nande former. Den värdepappershandel som sker på annat sätt kommer att beröras i utredningens särskilda betänkande angående
Sedan utredningen sålunda fastslagit att börsverksamhet bör vara beroende av Statlig auktorisation och utövas enligt vissa grund- satser uppkommer frågan under vilka institu- tionella former sådan verksamhet bör bedri- vas. Vilken eller vilka institutioner bör sköta verksamheten? Härvidlag är utredningens principiella uppfattning att denna uppgift bör ankomma på Stockholms fondbörs, som ju redan finns och har offentligrättslig prä- gel. En annan sak är att det kan finnas anledning att i olika hänseenden ändra de regler som för närvarande gäller för denna fondbörs.
Anledning saknas att såsom skett i 1919 års lag öppna möjlighet att vid sidan av Stockholms fondbörs inrätta en annan fond- börs här i landet. Skulle mot förmodan i en framtid önskemål om ytterligare en fondbörs framföras, får frågan härom bli ett särskilt lagärende.
Ett accepterande av utredningens förut- nämnda principiella uppfattning skulle i da- gens läge i praktiken innebära att administra- tionen av den s. k. fondhandlarlistan kom att överföras från Svenska fondhandlareföre- ningen till Stockholms fondbörs.
Man skulle emellertid — trots det princi- piella önskemålet att Stockholms fondbörs får ensamrätt i fråga om börsverksamhet — kunna hävda att det ej är erforderligt att ingripa i fondbörsens och fondhandlare- föreningens hävdvunna ”marknadsuppdel— ning” beträffande sådan verksamhet. Det borde nämligen vara möjligt att åstadkomma fastare procedurregler för notering m. m. av sådana värdepapper som återfinns på fond- handlarlistan och för vilka det behövs börs- mässig handel och notering. Bankinspek- tionen skulle t. ex. kunna uppställa en dylik skärpning av reglerna som villkor för före- ningens tillstånd att publicera kurslista. Härigenom skulle allmänheten kunna få ett skydd likvärdigt med det som Stockholms fondbörs erbjuder i sin egen börsverksamhet. Detta torde innebära att de regler föreningen under bankinspektionens överinseende fick införa för sin börsverksamhet i stort sett
måste överensstämma med reglerna för Stockholms fondbörs, dock med vissa modi- fikationer i fråga om bl.a. introduktions- krav. Man skulle alltså få ytterligare en reguljär fondbörs, ehuru med fondhandlare— föreningen som huvudman. Detsamma skulle givetvis bli fallet om man valde att införa särskild lagstiftning för föreningens börsverk— samhet. En sådan dubblering av börsverk- samheten i Sverige synes vara olämplig, dels av ekonomiska skäl, dels därför att enligt utredningens mening ett delat huvudmanna- skap för börsverksamheten inte fyller någon påvisbar funktion.
Utredningen anser således att man bör fastställa principen om ensamrätt för Stock- holms fondbörs att här i landet idka börs- verksamhet. För att inte utan vidare bryta med den hittillsvarande ordningen, beträf- fande vilken såvitt bekant inga klagomåli dag föreligger, vill utredningen emellertid föreslå att styrelsen för Stockholms fond- börs medges rätt att med bankinspektionens tillstånd uppdra åt därtill villig och lämplig sammanslutning av svenska fondkommis- sionärer, dvs. under nu rådande förhållanden Svenska fondhandlareföreningen, att i viss utsträckning besluta om inregistrering vid fondbörsen av värdepapper och ombesörja notering av kurs i fråga om dessa. Denna förening skulle därigenom även i fortsätt- ningen, ehuru inom fondbörsens ram, kunna omhänderha börshandel och notering i unge- fär samma omfattning som för närvarande. Det får därvid åligga börsstyrelsen såsom uppdragsgivare att övervaka föreningens verksamhet i nämnda hänseende. Övervak- ningen bör i första hand bestå i att tillsam- mans med föreningen -— på grundval av i lag eller annan författning givna regler — utfor- ma närmare anvisningar dels för introduk- tion av värdepapper på den särskilda kurs- lista som hänför sig till den på föreningen överlåtna verksamheten, dels för vissa andra mera centrala områden av verksamheten, såsom ordningen för handel och notering samt för offentliggörande av omsättning och gjorda noteringar. Därjämte bör börsstyrel- sen fortlöpande förvissa sig om att före-
ningen fullgör sina skyldigheter i enlighet med uppdraget. Det ligger i sakens natur att börsstyrelsen — eller föreningen — skall kunna säga upp avtal om uppdrag av föreva- rande slag.
Genom en dylik anordning vinner man framför allt två ting.—Dels får Stockholms fondbörs monopol på börsverksamhet, vilket från såväl formell som saklig synpunkt ter sig mest ändamålsenligt, dels tillvaratar man i väsentlig mån intresset av kontinuitet beträf— fande svensk börsverksamhet.
Utredningen återkommer på olika ställen i det följande till den närmare utformningen av det föreslagna systemet. Avsikten med övervägandena i detta kapitel har endast varit att fastställa den princip som enligt utredningens mening bör gälla för rätten att bedriva fondbörsverksamhet i vårt land.
4. Fondbörsens ledning
I detta kapitel tar utredningen främst upp frågan om börsstyrelsens sammansättning. Därjämte berör utredningen bl. a. frågan om tillsättande av börschef och om rätt för börsstyrelsen att delegera avgörandet av vissa frågor till ett arbetsutskott inom styrelsen.
4.1 Gällande ordning
Bestämmelser om ledningen för fondbörs finns i 1919 års lag och i börsordningen för Stockholms fondbörs. I 31 5 lagen sägs att för fondbörs skall finnas en styrelse, vars ordförande jämte suppleant för honom utses av Kungl. Maj: t. Övriga ledamöter i styrelsen väljs till en fjärdedel av de bankaktiebolag, som är medlemmar av fondbörsen, till en fjärdedel av övriga börsmedlemmar, till en fjärdedel av kommunfullmäktige i den kom- mun, där börsen hålls, och till den åter- stående fjärdedelen av den handelskammare inom vars distrikt nämnda kommun är belä- gen. Envar av de fyra valkorporationerna utser därjämte suppleanter för de av densam- ma valda ledamöterna till lika antal som dessa. Ordförande, ledamöter och supplean- ter utses för en tid av högst tre år. Avgår någon innan den tid, för vilken han blivit utsedd, gått till ända, utses efterträdare för den återstående tiden.
Börsstyrelsens uppgifter har i 32 5 lagen angetts helt allmänt. Det sägs att börsstyrel- sen handhar ledningen av fondbörsens verk- samhet och förvaltningen av dess angelägen-
heter samt att det åligger styrelsen att i allt vad på styrelsen ankommer sörja för att fondbörsens verksamhet äger rum på ett tillfredsställande sätt.
Börsstyrelsen skall alltså inte inskränka sig till att sörja för de löpande ärendenas behöri- ga gång utan måste också ständigt sträva efter att utveckla och förbättra börsens verksamhet (fondhandelsutredningen, s. 108).
I ett par aVSeenden har emellertid i lagen börsstyrelsens åligganden närmare precise- rats. I 33å föreskrivs att de på fondbörs noterade kurserna skall ofördröjligen på verksamt sätt offentliggöras. Vidare åligger det enligt 35 & börsstyrelsen att för tillsyns- myndigheten hålla börsens protokoll och övriga handlingar tillgängliga för granskning och att också i övrigt meddela tillsynsmyn- digheten alla de upplysningar rörande verk- samheten på fondbörsen och därmed sam- manhängande omständigheter som myndig- heten begär.
35 börsordningen innehåller regler om sammansättningen av styrelsen för Stock- holms fondbörs. Dessa regler är givetvis anpassade efter 31 5 lagen. Vidare anges i 4 & börsordningen styrelsens uppgifter helt allmänt på samma sätt som i 32å lagen. Mera detaljerat anges styrelsens uppgifter i olika hänseenden i börsordningens övriga bestämmelser.
Beträffande den dagliga ledningen och förvaltningen av fondbörsen, skall börsstyrel-
sen enligt 55 börsordningen tillsätta en börschef. För denne fastställer styrelsen en särskild instruktion.
Vad angår motiven till nuvarande regler om börsstyrelsens sammansättning kan föl- jande anföras.
Fondhandelsutredningen yttrade (s. 106 f.) bl. a. följandezFör att fondbörsen skall bli ett verksamt medel till åstadkommande av förbättrade förhållanden inom fondhandeln måste dess ledning ha vilja och förmåga att inte bara på ett tillfredsställande sätt sörja för den egentliga börsverksamhetens upprätt- hållande utan även genom sitt inflytande stödja en ändamålsenlig utveckling av fond- handeln i övrigt. Det allmännas intresse härav är så betydande, att det torde vara lämpligt att lagen i huvudsak fastslår hur fondbörsens ledning bör ordnas. Ledningen av Stockholms fondbörs har sedan fondbör- sens tillkomst utövats av fondbörskommit- terade som utses av stadens handels- och sjöfartsnämnd och börsmedlemmarna själva har inte någon bestämmanderätt över led- ningens sammansättning. Den nya lagstift- ningen måste tillerkänna medlemmarna av fondbörs rätt att själva utse ledamöter i börsstyrelsen. Härigenom torde goda garan- tier skapas för att verkligt intresse för fondbörsens angelägenheter och ingående sakkunskap kommer att finnas inom börsens ledning. Börsmedlemmarna kommer nämli- gen helt säkert i de flesta fall vid sitt val inte att gå utom sin egen krets, där den egentliga sakkunskapen företrädesvis finns. Ty för dem, som inte själva regelbundet tar deli affärslivet på fondbörsen, är det inte alltid lätt att inse vad fondbörsens utveckling kräver och att på ett praktiskt sätt avgöra förekommande frågor. För att styrelsen rätt skall kunna fylla sina uppgifter bör dock i den finnas företrädare också för de övriga intressen som i särskild grad berörs av fondhandeln, alltså för den allmänhet som anlitar börsmedlemmarnas biträde för köp och försäljning av värdepapper, samt för affärslivet överhuvud. De som skall företräda förstnämnda intresse bör utses av stadsfull- mäktige i den stad, där börsen finns. Den
handelskammare, inom vars distrikt nämnda stad är belägen, bör representera det allmän- na affärslivet. Valrätten torde lämpligen kun- na fördelas så, att börsmedlemmarna får utse tre femtedelar samt stadsfullmäktige och handelskammaren vardera en femtedel av börsstyrelsens ledamöter.
Fondhandelsutredningens förslag i före- varande fråga mötte stark kritik (prop. 1919: 114 s. 62 f.).
Fondbörskommitterade anmärkte att en- ligt förslaget skulle börsmedlemmarna få ett alltför övervägande inflytande inom börssty- relsen. Vore de eniga skulle de kunna avgöra alla beslut. Det skulle således kunna tänkas att de av rent egoistiska skäl motsatte sig aldrig så välbetänkta förslag om erforderliga kontrollåtgärder, ökning av medlemsantalet, nödvändiga avgiftsbelopps utkrävande o.d. Vidare framhöll kommitterade som en brist i förslaget att det inte innehöll några bestäm- melser om huruvida de av börsmedlemmarna valda ledamöterna skulle till viss del få utses av bankernas representanter och till viss del av mäklarnas eller om rena majoritetsval skulle förekomma. Kommitterade föreslog att styrelsens ledamöter måtte till hälften utses av börsens egna medlemmar och att härav bankernas representanter fick utse styrelseledamöter till en fjärdedel och mäk- larnas representanter till en fjärdedel samt att det återstående antalet medlemmar i styrelsen måtte utses av vederbörande han- delskammare till en fjärdedel och till återstå- ende fjärdedel av handels— och sjöfartsnämn- den i den stad, där sådan nämnd fanns utsedd, eljest av stadsfullmäktige i staden.
Stockholms handelskammare förordade i nära överensstämmelse med fondbörskom- mitterades förslag att börsstyrelsens ledamö- ter måtte utses till en fjärdedel av de i fondbörsen deltagande bankerna, till en fjär- dedel av de därå introducerade fondhandels- firmoma, till en fjärdedel av stadsfullmäktige i den stad där börsen hålls och till den återstående fjärdedelen av den handelskam- mare inom vars distrikt nämnda stad är belägen.
Svenska bankföreningen hemställde att
börsstyrelsen måtte erhålla en av Kungl. Maj:t utsedd ordförande och att dess leda- möter måtte väljas på sätt Stockholms han- delskammare förordat.
Departementschefen fann de framställda anmärkningarna befogade och anslöt sig till bankföreningens förslag. Lagen fick i enlig- het därmed sin lydelse i ifrågavarande hän- seende.
4.2 Utländska börser
Enligt den danska börslagen av den 19 mars 1930 skulle styrelsen för Köpenhamns fond- börs bestå av en av handelsministern utsedd ordförande och tio ledamöter. Av dessa valdes fem av börsmedlemmarna, tre av Grosserer-Societetet i Köpenhamn (motsva- righet till svensk handelskammare) och två av de börsnoterade aktiebolagen. I den nya danska börslagstiftningen av den 7 juni 1972 — lagen om Köpenhamns fondbörs , har beträffande börsstyrelsens sammansättning vissa ändringar skett i förhållande till den äldre lagen. Styrelsen består numera av tolv ledamöter. Handelsministern utser för tre är ordförande och en suppleant för honom samt övriga ledamöter och suppleanter för dessa. Av ledamöterna och suppleanterna utses tre efter förslag från fondbörsmäklar- na, en efter förslag från Danmarks National- bank, en efter förslag från Danske Bankers Faellesrepraesentation, tre efter förslag från realkreditinstituten samt tre efter förslag från Grosserer-Societetet, Industrirådet och Danmarks Rederiförening gemensamt. I mo- tiven till de nya reglerna understryks vikten av att börsstyrelsen får en så bred och sakligt stark sammansättning att den kan uppfylla de krav som må ställas på ledningen av en effektivt arbetande fondbörs. Därför ansågs det önskvärt att både Nationalbanken och de privata bankerna blev representerade i styrel- sen. Med hänsyn till att cirka 95 % av omsättningen på fondbörsen gäller obligatio- ner, ansågs vidare att realkreditinstituten borde vara företrädda i styrelsen för Köpen- hamns fondbörs. Ordföranden i börsstyrel- sen avses vara representant för det allmänna.
I Norge finns börser i Oslo, Bergen och Trondheim. Oslobörsen är viktigast. Den är inte enbart fondbörs utan även valuta- och varubörs. Värdepappershandeln är dock där den mest väsentliga verksamhetsgrenen. Varje börs skall ha en börskommitte, dvs. styrelse. Vid börser där det förekommer kursnotering av värdepapper skall det enligt lagen den 19 juni 1931 om börser i styrelsen ingå, förutom en börskommissarie, fem oav- lönade ledamöter. Av dessa skall fyra — som får vara börsmedlemmar — representera resp. handel, sjöfart, industri och bank- eller finansväsen. Den femte skall vara en repre- sentant för ”kursnoteringsutvalget for verdi- papirer”. Denne ledamot får ha anknytning till auktoriserad mäklarfirma eller banks fondavdelning. Börskommissarien utses av Konungen, övriga styrelseledamöter av ve- derbörande departement. Innan sistnämnda ledamöter förordnas skall vederbörande kommunstyrelse avge förslag till departe- mentet efter att ha gett kommunens handels- kammare eller motsvarande organ tillfälle att föreslå ledamöter. Bland de styrelseledamö— ter som utses av departement väljer börs- kommittén ordförande och vice ordförande.
Vad angår Finland kan nämnas, att styrel- sen för Helsingforsbörsen består av tolv ledamöter. Handelskammaren i Helsingfors utser sex ledamöter, bankföreningen i Fin- land utser tre ledamöter liksom de börsmed- lemmar som ej är banker, dvs. fondmäklarfir- morna.
I Västtyskland tillsätts börsstyrelse efter de grunder som anges i börsordningen för varje särskild börs. Vid t. ex. Frankfurtbör- sen skall styrelsen bestå av minst sju och högst femton ledamöter som utses vart tredje år av börsmedlemmarna. Styrelsen väljer ordförande och vice ordförande vid sitt första möte varje år. Det har varit vanligt att endast personer med rätt att göra affärer på vederbörande börs fått välja eller kunnat bli valda till ledamöter av börsstyrelsen. Under senare år har initiativ tagits för att i styrelserna invälja även andra kategorier, t. ex. utgivare av värdepapper.
Vid börsen i Paris utgörs den närmaste
motsvarigheten till den svenska börsstyrelsen av ”Chambre Syndicale”, vars ledamöter årligen väljs ur fondmäklarnas krets. Dessa tillhör en särskild sammanslutning. ”Com- pagnie des Agents de Change”, som förrättar valet.
Styrelsen för Londonbörsen — ”Stock Exchange Council” — består av 36 ledamöter vilka, med undantag för en av regeringen utsedd ledamot, väljs bland och av börsmed- lemmarna. Varje år nyväljs en tredjedel av styrelseledamöterna; omval kan förekomma.
Den viktigaste börsen i USA är ”New York Stock Exchange”. Styrelsen _ ”Board of Directors” — består av 21 ledamöter. Börsmedlemmarna väljer 20 ledamöter — varav 10 företrädare för allmänheten och likaledes 10 företrädare för medlemmarna — vilka i sin tur utser ytterligare en ledamot såsom styrelsens ordförande, ”Chairman of the Board”. Regler om denna sammansätt- ning av styrelsen infördes år 1972 för att stärka allmänhetens inflytande. Tidigare be- stod styrelsen av 33 ledamöter, varav blott 3 företrädare för allmänheten.
4.3. Överväganden och förslag
Den i dag gällande lagregeln (31 &) om börsstyrelsens sammansättning har stått oförändrad från börslagstiftningens tillkomst för mer än 50 år sedan. Med hänsyn till den samhällsutveckling som därefter ägt rum framstår numera innehållet i paragrafen åt- minstone i vissa delar såsom föråldrat.
Vid bedömandet av gällande ordning får man hålla i minnet att börslagstiftningen utformades främst mot bakgrund av de erfarenheter och traditioner som hänförde sig till Stockholmsbörsens verksamhet före år 1920, då Stockholms stads handels— och sjöfartsnämnd — sedan år 1867 — var bör- sens huvudman. Detta förhållande torde vara den huvudsakliga orsaken till bestämmelsen att kommunfullmäktige i den kommun, där börsen hålls, skall välja två ledamöter i styrelsen. Vidare bör här erinras om att före år 1920 hade börsmedlemmarna inte någon bestämmanderätt över börsledningens sam-
mansättning. En av grundprinciperna för lagen blev därför, som förut påpekats, att börsmedlemmarna själva skulle utse ledamö- ter i styrelsen till viss del. Mäklarna var — i motsats till nuläget — vid tiden för lagens tillkomst till antalet dominerande bland börsmedlemmarna och de kom att enligt lagen få välja två styrelseledamöter, dvs. lika många som bankerna, vilka utgjorde — och utgör — den andra kategorien börsmedlem- mar.
Enligt utredningen bör framför allt följan- de vara vägledande när man tar ställning till frågan om börsstyrelsens sammansättning. För det första bör det allmänna tillförsäkras inflytande härvidlag. För det andra bör de som har direkt anknytning till verksamheten vid börsen vara representerade i styrelsen. För det tredje bör i denna ingå personer som är sakkunniga på de olika områden som rör börsverksamhet.
Vad angår det allmännas inflytande på börsstyrelsens sammansättning kan det till- godoses främst genom att Kungl. Maj:t får befogenhet att utse en eller flera ledamöter och suppleanter. För närvarande utser Kungl. Maj:t endast styrelsens ordförande jämte suppleant för denne. Beträffande det antal ledamöter som Kungl. Maj: t enligt nya lagen lämpligen bör utse, återkommer utred- ningen strax till denna fråga.
Vid avgörande av frågan vilka som i övrigt bör få välja styrelseledamöter och supplean- ter är det naturligt att uppmärksamheten till en början riktas mot de kategorier som har direkt anknytning till fondbörsens verksam- het.
I första hand märks därvid börsdeltagarna eller börsmedlemmarna. Enligt den uppfatt- ning, som under senare år blivit alltmer tongivande i vårt samhälle, bör medlemmar- na i en organisation ha möjlighet att påverka beslut rörande dennas verksamhet och ange- lägenheter. I överensstämmelse härmed fin- ner utredningen att börsmedlemmarna bör tillerkännas rätt att välja ett visst antal ledamöter och suppleanter till fondbörsens styrelse. Härigenom beaktas också intresset av att tillföra styrelsen sakkunskap. Bland
börsmedlemmarna finns personer med ingå- ende insikter i börsverksamhet och därmed sammanhängande förhållanden.
En annan kategori, som direkt berörs av fondbörsens verksamhet, är de företag vars aktier är inregistrerade vid börsen. Det får anses betydelsefullt att börsstyrelsens till- sättande kan ske under medverkan av perso- ner som har kunskaper om och praktisk erfarenhet av näringslivets problem. Därtill synes det skäligt att de noterade företagen, vars utveckling kan vara beroende av en väl fungerande börs, ges möjlighet att i börssty- relsen få företrädare som kan belysa upp- komna frågor ur sina synvinklar och bidra till lösningar med sin erfarenhet. Av i stort sett motsvarande skäl bör de institutioner, som har det närmaste ansvaret för obliga- tionsmarknaden i vårt land, berättigas att på angivet sätt få inflytande över börsstyrelsens sammansättning.
I och för sig kunde det vara önskvärt att också vissa andra grupper, för vilka skeendet på börsen är av vikt, tillerkändes rätt att invälja ledamöter och suppleanter i börsled- ningen. Utredningen åsyftar bl. a. löntagarna och aktiespararna. Det väsentliga för dessa grupper — liksom för andra grupper som berörs av börsverksamheten — torde emeller- tid vara att fondbörsen tillfredsställande fullgör sina uppgifter. Vidare bör framhållas att antalet ledamöter i styrelsen av arbetstek- niska skäl måste vara begränsat. Utredningen anser sig därför inte kunna förorda valrätt för någon eller några av nu avsedda grupper. Deras intressen får i stället bli tillgodosedda genom att de av utredningen i övrigt före- slagna reglerna möjliggör ökad insyn för allmänheten och ökat inflytande för det allmänna i fråga om börsverksamheten.
Beträffande börsmedlemmarnas valrätt vill utredningen anmärka att, eftersom bankerna numera dominerar medlemskåren, är detta i och för sig ett skäl för att de bör ha större inflytande än mäklarna med avseende på börsstyrelsens sammansättning. Med hänsyn till ovissheten om kårens framtida struktur anser utredningen det dock lämpligast att medlemmarna gemensamt får välja ett visst
När det gäller att bestämma den eller de instanser som bör välja företrädare för börs- bolagen uppkommer vissa svårigheter. Hit- tills har det varit de av Stockholms handels- kammare valda ledamöterna som ansetts vara talesmän för näringslivet och någon väsentlig invändning häremot är svårt att göra. Dock menar utredningen att det går att finna korporationer som på ett något bredare sätt representerar näringslivet. Utredningen syf- tar på Handelskamrarnas nämnd och Sveriges industriförbund. Därigenom markeras också att Stockholms fondbörs avses att även formellt få karaktären av riksbörs.
Vad angår valrätten för obligationsmark- nadens intressenter bör denna tillkomma fullmäktige i riksbanken och fullmäktige i riksgäldskontoret gemensamt.
Angående frågan hur många ledamöter som varje valberättigad instans bör utse, vill utredningen understryka att utvecklingen ger vid handen att det föreligger behov av en mera allsidigt sammansatt styrelse än för närvarande och av en förstärkning av det allmännas representation i börsstyrelsen. Vad beträffar det totala antalet ledamöter i styrelsen bör erinras om vikten att antalet ej sätts så högt att styrelsens effektivitet även- tyras. Med beaktande härav har utredningen stannat för att föreslå att styrelsen får bestå av ordförande och sju andra ledamöter jämte en suppleant för envar av dessa. Kungl. Maj: t bör utse ordförande och suppleant för honom samt två andra ledamöter och supp- leanter för dem. Det uppdrag att tillgodose allmänna intressen, som åligger de av Kungl. Maj:t utsedda personerna, måste anses om- fatta att beakta också intressen vilka ej kan beredas direkt representation i styrelsen, dvs. framför allt de institutioner, företag och enskilda som köper, äger och säljer vid börsen inregistrerade värdepapper. Utred- ningen finner ej erforderligt att i lagen särskilt ange de kvalifikationer som de av Kungl. Maj: t utsedda personerna bör besitta. Det får anses självklart att de bör äga kunskaper i ekonomi och kännedom om börsverksamhet. Lämpligt torde vara att
åtminstone en av de av Kungl. Maj: t utsedda ledamöterna såväl teoretiskt som praktiskt är väl insatt särskilt i redovisningsförhållanden. Fullmäktige i riksbanken och fullmäktige i riksgäldskontoret bör gemensamt utse en ledamot och suppleant för denne. Vidare bör Handelskamrarnas nämnd utse en ledamot och suppleant, liksom Sveriges industriför- bund. Slutligen bör börsmedlemmarna ge- mensamt välja två ledamöter och suppleanter för dem.
Utredningen finner anledning att i detta sammanhang understryka att uppgiftens art kräver ett aktivt deltagande i arbetet från de enskilda ledamöternas sida och att uppdraget framdeles torde komma att ställa ökat krav på insatser av tid och krafter från dem, något som också får beaktas vid personvalet.
Skulle valberättigat organ till äventyrs ej utnyttja sin rätt att välja, kunde den situa- tionen uppkomma att fondbörsens verksam- het lamslogs. För att förebygga detta bör Kungl. Maj:t ges rätt att, om valberättigat organ ej vederbörligen utser styrelseledamö- ter eller suppleanter, förordna de ledamöter och suppleanter som skulle ha utsetts av sådant organ.
Som förut nämnts är enligt 31 å i 1919 års lag (sådant lagrummet lyder från och med år 1971) mandattiden för styrelseleda— möter och suppleanter högst tre år. Enligt gällande börsordning är mandattiden två år, en reminiscens från vad som enligt 1919 års lag gällde fram till år 1971. Med hänsyn till intresset av kontinuitet i arbetet bör nämnda tid i den nya lagstiftningen bestämmas till tre år. Liksom enligt nuvarande ordning bör, om någon avgår innan perioden utgått, efter- trädare utses för den återstående tiden.
Börschefen bör liksom hittills utses av börsstyrelsen. Härigenom får man goda ga- rantier för att börschefen har styrelsens för- troende, vilket är ägnat att främja börsverk- samhetens effektivitet. I enlighet med nuva- rande ordning bör styrelsen fastställa särskild instruktion för börschefen.
Utredningen vill framhålla att för främjan- de av effektiviteten i fondbörsens arbete bör vidare styrelsen kunna delegera vissa frågor
— särskilt sådana som är av brådskande natur — till ett särskilt arbetsutskott, bestående av ordföranden och börschefen gemensamt, var för sig eller i förening med en eller flera ledamöter.
Till sist skall utredningen beröra frågan om ersättning åt styrelsens ledamöter och suppleanter.
Hittills har uppdraget som ledamot av börsstyrelsen inte varit förenat med arvode, om man bortser från att sedan år 1970 viss ersättning utgår till den ledamot som hand- har börsens internationella kontakter och därigenom har en extra arbetsbörda.
Med hänsyn till att ett aktivt deltagande i börsstyrelsens arbete är tidskrävande och innebär ansvar anser utredningen att styrel- sen i princip bör uppbära ersättning för sitt arbete. Ersättningen bör fastställas av Kungl. Maj:t och utgå av fondbörsens egna medel.
Vissa andra frågor avseende börsstyrelsen, såsom regler om beslutförhet och om om- röstning, kommer utredningen att behandla i kap. 13 som rör procedurbestämmelser för fondbörsen.
5. Börsmedlemmar och börsombud
För att få delta i handel och notering vid fondbörs måste — i varje fall vid de flesta av världens börser — vissa kvalitativa förutsätt- ningar vara uppfyllda med avseende på del- tagarens person. Förutsättningarna är i stort sett av tre olika slag. För det första måste börsdeltagaren (börsmedlemmen) besitta den kunskap och erfarenhet som verksamheten kräver. För det andra fordras att han kan ställa ekonomiska garantier för ingångna avtal. För det tredje måste han ha gjort sig känd för redbarhet. I fråga om dem som är anställda hos börsdeltagare och på grund därav uppträder vid fondbörs såsom ombud för sin arbetsgivare ställs också allmänt krav beträffande bl. a. yrkeskunskap och redlig- het. Skälet till att krav sålunda föreligger med avseende på börsdeltagare och deras ombud ligger i öppen dag. Börshandeln gäller stora värden och för börsfunktionen är det väsentligt att allmänheten har förtroende för börsens yrkesmän.
5.1. Gällande ordning
Regler om börsmedlemmar och börsombud är upptagnai 10—18 %% börsordningen.
Vid årsskiftet 1972—1973 fanns vid Stockholms fondbörs 17 börsmedlemmar, varav 11 banker och 6 fondmäklarfirmor. Medlemmarna hade sammanlagt 77 börsom- bud. Av dessa företrädde 48 bankerna och 29 mäklarfirmorna.
5.1.1. Börsmedlemmar
Att vara medlem av börsen är en förutsätt- ning för att få delta i verksamheten där. Ansökan om medlemskap prövas av börssty- relsen. Endast den som har tillstånd att driva fondkommissionsrörelse får antas till börs- medlem. Vidare gäller att svenskt medbor- garskap skall föreligga för fondkommissio- nären eller den bolagsman eller styrelseleda- mot för vilken särskilda kvalifikationsgrun- det gäller enligt 4 och 5 55 1919 års lag, eller också för föreståndare för kommissionärens rörelse. Därjämte skall fondkommissionären befinnas lämplig att vara börsmedlem. Vid ansökan om medlemskap skall inges bl.a. skriftligt förord av två börsmedlemmar och annan sökande än bank skall som säkerhet för de förbindelser som ingås vid fondbörsen till börsstyrelsen lämna svenska statsobliga- tioner till ett värde av minst 25 000 kronor eller bankgaranti på eller bevis om insättning på spärrkonto i bank av motsvarande belopp.
Ehuru den som vill bli börsmedlem måste vara fondkommissionär — och i samband med godkännande som sådan prövas av myn- dighet — skall alltså börsstyrelsen pröva om fondkommissionären är lämplig att därjämte vara börsmedlem. I praxis har det sedan länge varit så, att en fondkommissionär utan vidare har kunnat förvärva börsmedlemskap (Algott, Börsen, En bok om rörliga värden till vardags, Uppsala 1965, s. 31).
Sambandet mellan rätten att vara fond-
kommissionär och börsmedlemskapet fram- går också av reglerna om upphörande av medlemskap (14% börsordningen). Förfal- ler eller återkallas börsmedlems tillstånd att driva fondkommissionsrörelse, upphör näm- ligen samtidigt medlemskapet. Och har ve- derbörande myndighet — bankinspektionen — enligt 18 % 1919 års lag förbjudit fond— kommissionär som är börsmedlem att fort- sätta sin rörelse under viss tid, anses medlem- skapet upphöra för samma tid.
Medlemskapet kan upphöra även på andra grunder som anges i 14 & börsordningen. Om sådana förändringar skett i börsmedlems företag i fråga om delägarskap eller ledning att det är att anse som ett väsentligen nytt företag, kan börsstyrelsen förordna att med- lemskapet skall upphöra sex månader från den dag då medlemmen delgetts styrelsens beslut. Vidare kan börsstyrelsen förordna att medlemskapet omedelbart skall upphöra om någon ej längre är lämplig som börsmedlem eller medlem bryter mot börsordningen, ordningsreglerna för börsen eller styrelsens föreskrifter i övrigt. Vid lindrigare överträ- delse får styrelsen inskränka sig till att ge medlemmen skriftlig erinran.
5.1.2. Börsombud
Som börsombud får godkännas den som är svensk medborgare och fast anställd hos börsmedlem. Vidare fordras för godkännan- de att ha fyllt 25 år och att på grund av tjänstgöring inom fondkommissions—, bank- eller likartad rörelse vara väl kvalificerad. Om särskilda skäl föreligger räcker det att ha fyllt 20 år.
Det är börsstyrelsen som beslutar i frågor om godkännande av börsombud. Ansökan om sådant godkännande skall göras av den börsmedlem hos vilken ombudet är anställd. Till ansökningshandlingen skall fogas bl. a. uppgift huruvida ersättning till ombudet enligt anställningsavtalet huvudsakligen utgår som fast lön eller som provision. Härmed avses att ge fondbörsen kännedom om i vad mån 5. k. courtagemäklare förekommer, dvs. betalt för sitt arbete personer som får
huvudsakligen genom att uppbära viss pro- cent av det courtage de tillför arbetsgivaren.
Börsstyrelsen bestämmer antalet börsom- bud för varje medlem. Styrelsens godkännan— de av ombud gäller för ett kalenderår i sänder.
Börsordningen innehåller relativt utförliga regler om börsombudens egna fondbörsaffä- rer. Bakgrunden till dessa regler är bl.a. intresset att förebygga att börsombud, som får antas ha speciella kunskaper om t. ex. det vid olika tillfällen rådande marknadsläget, gynnar egna intressen på kundernas bekost- nad (se K.W. Ström, Fondbörsen och till- synsmyndigheten, Stockholms fondbörs 100 år, Stockholm 1963, s. 353 ff).
I 15 & tredje stycket börsordningen före- skrivs sålunda att börsombud ej för egen räkning får handla med börspapper eller andra värdepapper i större omfattning än som står i rimligt förhållande till hans inkomster och förmögenhetsförhållanden.
Vidare åläggs börsombud i 155 fjärde stycket rapporteringsskyldighet i fråga om värdepappersaffärer som berör honom själv eller vissa honom närstående personer. Börs- ombud skall utan dröjsmål i den ordning bankinspektionen föreskriver till inspektio- nen redovisa varje affär i börspapper eller andra värdepapper, där han själv eller honom veterligen hans make eller omyndigt barn, som står under hans vårdnad, är part. Har någon av dem eller flera av dem tillsammans sådan väsentlig ekonomisk gemenskap med juridisk person som grundas på andelsrätt eller därmed jämförligt ekonomiskt intresse, omfattar redovisningsskyldigheten även den juridiska personens värdepappersinnehav, om börsombudet har väsentligt inflytande över den juridiska personens verksamhet.
Nyssnämnda regel kompletteras genom bestämmelsen i 17 & fjärde stycket vari börsmedlem åläggs att i den ordning som bankinspektionen föreskriver till inspektio- nen redovisa varje affär i börspapper eller andra värdepapper, där ena parten är börs- ombud, dennes make, omyndigt barn, som står under börsombudets vårdnad, eller så— dan juridisk person som ovan sagts. Som
utredningen har framhållit i SOU 1970: 38 (s. 30) måste börsmedlemmarna, för att kunna fullgöra sin del av rapportskyldighe- ten, ha tillgång till ett ständigt aktuellt register över de personer som avses med redovisningsplikten. Börschefen tillser därför att en förteckning över börsmedlemmarnas ombud och deras ifrågavarande familjemed- lemmar m. fl. upprättas och tillställs samtliga börsmedlemmar samt inspektionen. Även de fondkommissionärer som inte är börsmed- lemmar informeras. Genom att redovis- ningen av börsombudens privata aktieaffärer sålunda skall ske till bankinspektionen, kom- mer den där samlade informationen att bilda underlag för tillsynsmyndighetens beslut, föreskrifter och ingripanden. Denna omstän- dighet kan dock ej anses påverka börsstyrel- sens rätt och skyldighet att på eget ansvar övervaka bl.a. börsombudens verksamhet och att inskrida om det behövs. Denna allmänna behörighet för börsstyrelsen kom- mer till klart uttryck i den grundläggande bestämmelsen i 32 % 1919 års lag (se 4.1).
I 185 börsordningen finns regler om förlust av rätten att vara börsombud. Att denna rätt sammanhänger med vederbörande arbetsgivares börsmedlemskap framgår av första stycket i nämnda paragraf: upphör börsmedlem att vara medlem av fondbörsen, förfaller samtidigt godkännande för medlem- mens börsombud. Förlust av rätten att vara börsombud kan vidare enligt 18% andra stycket aktualiseras om någon ej längre är lämplig att vara börsombud eller bryter mot börsordningen, ordningsreglerna för börsen eller börsstyrelsens föreskrifter i övrigt. I sådana fall kan styrelsen återkalla godkän- nandet. Vid lindrigare överträdelse får styrel- sen ge ombudet skriftlig erinran.
Ehuru uttrycklig bestämmelse ej finns måste det antas att godkännande förfaller även när börsombuds anställning hos veder- börande börsmedlem upphört eller när om- budet ej längre är svensk medborgare. Indi- rekt framgår detta av 17% tredje stycket enligt vilket börsmedlem skall omedelbart anmäla när börsombud entledigats eller upp- sagts sin tjänst och när ändring skett eller är
avsedd att ske i förhållande rörande bl.a. medborgarskapet.
5.2. Överväganden och förslag
Utredningens uppdrag omfattar efter givna tilläggsdirektiv även lagstiftningen om fond- kommissionärer. Detta ämne kommer utred- ningen att behandla i sitt slutbetänkande. De olika rättsliga spörsmål om fondkommission som uppkommer i det sammanhanget har betydelse för också börsmedlemmar och börsombud. Med hänsyn härtill begränsar utredningen sin framställning i förevarande avsnitt till företrädesvis frågor om förvärv och förlust av rätt att vara börsmedlem eller börsombud. Vad angår börsombud tar utred- ningen dock här upp även den i 5.1.2 berörda frågan om anmälningsskyldighet be- träffande ombudens egna värdepappersaffä- rer.
5.2.1. Börsmedlemmar
Som villkor för börsmedlemskap bör också framdeles gälla att vederbörande har tillstånd att driva fondkommissionsrörelse. Det skulle kunna ifrågasättas, om ej innehav av sådant tillstånd, som meddelas av myndighet, borde vara det enda villkoret. Att delta i verksam- heten vid börsen kräver emellertid, om fond- kommissionären är en fysisk person, som avser att personligen uppträda på börsen, speciella kunskaper och erfarenheter angåen- de börsmetodik o. d., vilka ej nödvändigtvis blir föremål för prövning i samband med att tillstånd till fondkommissionsrörelse lämnas. Är fondkommissionären en fysisk person, som inte ämnar delta i börsverksamheten personligen utan genom ombud, måste krä- vas att fondkommissionären i sin rörelse har sådana personella resurser att hans ombud kan godtas av börsstyrelsen. Motsvarande krav måste ställas på en fondkommissionär som är juridisk person. Därtill kommer att en fondkommissionär, som vill bli börsme d— lem, måste ha sin rörelse så organiserad, att det är praktiskt möjligt för honom att personligen eller genom ombud delta i för-
handlingarna på börsen dagligen. Detta torde åtminstone under nuvarande förhållanden innebära ett krav på att fondkommissionären har kontor i Stockholm.
Utredningen anser således att börsstyrel- sen liksom hittills bör ha möjlighet att på nyssnämnda sätt pröva en fondkommissio- närs lämplighet som börsmedlem.
I övrigt bör de i gällande rätt uppställda kraven för att bli börsmedlem kunna tas bort. Utredningen avser därvid kraven på svenskt medborgarskap och ställande av sä- kerhet för vid fondbörsen ingångna förbin- delser. Beträffande medborgarskapskravet återkommer utredningen härtill i betänkan- det om fondkommissionärer. Det kan ej finnas anledning att härvidlag ha olika regler för fondkommissionärer och börsmedlem- mar. Den nu gällande regeln för börsmedlem- mar (utom banker) om ställande av säkerhet torde sakna praktisk betydelse. Även i detta avseende lär det räcka med regler i lagstift- ning om fondkommissionärer.
I fråga om förutsättningarna för förlust av medlemskap — och om tillfällig förlust av rätten att delta i fondbörsverksamheten samt om utdelande av skriftlig erinran vid smärre regelbrott — har utredningen ej funnit skäl att göra några ändringar i sak i de nuvarande materiella bestämmelserna. Dock må påpe- kas att utredningen föreslår borttagande av bestämmelsen i 14 å andra stycket börsord- ningen om medlemskapets upphörande när sådana förändringar skett i börsmedlems företag i fråga om delägarskap eller ledning att det är att anse som ett väsentligen nytt företag. Följden av förändringar av det slaget får i förekommande fall bero på börsstyrel- sens prövning.
5.2.2. Börsombud
Beträffande villkoren för godkännande av börsombud bör även enligt den nya lagstift- ningen gälla, att ombudet har fast anställning hos en medlem. Vad angår frågan om börs- ombuds löneförhållanden kan anmärkas att i 1939 och 1949 års börsordningar (1939: 936, 1949: 691) uppställdes krav på att
ombudets ersättning huvudsakligen utgick i form av fast lön. Sådant krav har i den tidigare debatten ansetts vara ägnat att före- bygga bl.a. att ombuden blir en särskild grupp börsdeltagare som i eget vinstintresse gör affärer på börsen (jfr Ström a.a. s. 355). 1 börsordningen (1960115) övergavs dock det i förutnämnda börsordningar angivna kravet på huvudsakligen fast lön. l ansökan om godkännande av börsombud skulle blott lämnas uppgift huruvida den ersättning som i anställningsvillkoren tillerkänts ombudet be- räknades huvudsakligen utgå såsom fast lön eller i form av provision. Man hade därige- nom återgått till de före år 1939 gällande bestämmelserna. Nuvarande regler överens- stämmer i sak med dem i 1960 års börsord- ning. Utredningen finner det i och för sig önskvärt att anställningsförhällande för börs- ombud helt eller huvudsakligen grundas på fast lön. Något krav härpå synes det dock ej nödvändigt att föreskriva. Skulle en sådan ordning medföra olägenheter, t. ex. ge upp- hov till osund spekulation, får man förutsät- ta att börsstyrelsen ingriper. Utredningen återkommer till frågor av dylikt slag i sitt nästa betänkande.
Såsom hittills bör vidare uppställas krav på att ombudet har förvärvat den kunskap och erfarenhet som behövs för att klara arbetsuppgifterna. Enligt gällande ordning kan detta krav uppfyllas endast genom tjänstgöring inom fondkommissions—, bank- eller likartad rörelse. Utredningen anser att nämnda krav bör delvis kunna uppfyllas även på annat sätt, t. ex. genom meriter av huvud- sakligen teoretiskt slag.
De nuvarande kraven i fråga om ålder och svenskt medborgarskap synes inte ha någon funktion att fylla och bör redan av det skälet tas bort. Därtill kommer att sådana krav i viss mån är av diskriminerande natur och således i och för sig knappast önskvärda. Det väsentliga för godkännande av ett börsom- bud måste vara att han uppfyller de i föregående stycke nämnda kraven och även i övrigt är lämplig från såväl yrkesmässiga som affärsetiska synpunkter.
Vad angår nuvarande bestämmelser om
börsombuds rapporteringsskyldighet i fråga om privata värdepappersaffärer har utred- ningen funnit anledning föreslå vissa änd- ringar i förhållande till gällande rätt.
En övervakning av ombudens egna börs- affärer är motiverad med hänsyn till särskilt betydelsen av att de i sin verksamhet tillvara- tar sina kunders intressen. Ett börsombud har genom sin ställning vissa möjligheter att skaffa sig ekonomiska fördelar för egen del på bekostnad av kunderna, i synnerhet på grund av den speciella inblick i det aktuella orderläget för värdepapper som han har. Ombudet kan i varje fall härutinnan sägas vara en s.k. ”insider”. I anslutning till det nu anförda bör också framhållas att det från allmän synpunkt i varje fall är angeläget att ett börsombud ej för egen räkning bedriver börsaffärer i större omfattning än som ståri rimligt förhållande till hans inkomster och förmögenhetsförhållanden.
Det måste anses ligga i börsombudens eget intresse att viss kontroll över deras privata börsaffärer utövas. Härigenom kan de undgå obefogade beskyllningar i skilda hänseenden.
Enligt utredningens mening bör kontrol- len ske på det sättet att börsombuden åläggs skyldighet att till bankinspektionen anmäla innehav och ändring i innehavet av vissa värdepapper.
Anmälningsskyldigheten bör — iöverens- stämmelse med lagen om registrering av aktieinnehav — omfatta aktier som är inregi- strerade vid fondbörsen samt emissionsbevis avseende sådana aktier. Därjämte bör anmäl- ningsplikten avse konvertibla skuldebrev ävensom skuldebrev vilka är förenade med optionsrätt till nyteckning samt vinstandels- bevis, allt under förutsättning att värdepap- peren är inregistrerade vid fondbörsen. En sådan omfattning av anmälningsplikten blir mera begränsad än den som nu föreskrivsi börsordningen, vilken avser såväl börspapper som andra värdepapper. Denna begränsning kan dock motiveras med att det är framför allt affärer i de ovan nämnda värdepapperen som har betydelse i förevarande samman- hang.
Vidare bör anmälningsplikten förutom
ombudets eget innehav omfatta aktier m. ni. som ägs av hans familjemedlemmar eller vissa juridiska personer, på motsvarande sätt som enligt gällande regler i börsordningen och lagen om registrering av aktieinnehav.
Innehav och ändring av innehav av värde— papper som nu sagts bör börsombud vara skyldig att snarast anmäla till bankinspektio- nen. För att börsstyrelsen skall kunna fullgö- ra sin övervakande uppgift beträffande börs- ombudens värdepappersinnehav bör den få rätt att ta del av de anmälningar som härom görs till bankinspektionen. Vidare bör, för att så effektivt som möjligt trygga efterlevna- den av anmälningsplikten, straffsanktioner införas.
Genom den sålunda föreslagna ordningen torde börsmedlemmars nuvarande skyldighet att till bankinspektionen redovisa ombudens värdepappersaffärer kunna slopas. För att kontrollera att anmälningsskyldigheten full- görs bör emellertid inspektionen kunna Stickprovsvis infordra uppgifter från såväl börsmedlemmar som övriga fondkommissio- närer rörande affärer som utförts för anmäl— ningsskyldig persons räkning.
En uttrycklig regel av det slag som nu finns i 15 & tredje stycket börsordningen om begränsning av börsombuds rätt att göra egna värdepappersaffärer, torde inte behö- vas. Det får ändå anses klart, att börsombud, såsom utredningen ovan framhållit, ej för egen räkning får handla med värdepapper i större omfattning än som står i rimligt förhållande till hans inkomster och förmö- genhetsförhållanden.
Vad slutligen angår de materiella bestäm- melserna om upphörande av rätt att vara börsombud — och om utdelande av skriftlig erinran — har utredningen ej funnit skäl att föreslå några sakliga ändringar i förhållande till gällande rätt.
6. Inregistrering av värdepapper vid fondbörsen
6.1 Gällande ordning
2 5 första stycket börsordningen föreskriver att affärer och noteringar vid fondbörsen får avse endast värdepapper som inregistrerats där, s.k. börspapper. När det gäller aktier kan enligt andra stycket i nämnda paragraf som börspapper inregistreras dels i Sverige utfärdade aktier, dels i utlandet utfärdade aktier i dotterbolag till svenskt aktiebolag vars aktier inregistrerats vid fondbörsen. Utländska aktier av annat slag än nyss sagts kan inte inregistreras vilket sammanhänger med valutaregleringen. I fråga om andra värdepapper än aktier kan enligt samma stycke inregistreras i Sverige eller i utlandet utfärdade obligationer samt i Sverige utfär- dade partial- och förlagsbevis. Som i Sverige utfärdade obligationer anses enligt paragra- fens sista stycke sådana obligationer vilka utfärdats av svensk låntagare, oavsett i vilket land de har utgetts.
Inregistrering av värdepapper vid fond— börsen är ett beslut som meddelas av börs- styrelsen. Som redan framgått medför beslu- tet att värdepapperen enligt 25 börsord- ningen får bli föremål för affärer och kurs- notering vid fondbörsen. Vidare förutsätts för tillämpning av åtskilliga andra av börslag- stiftningens regler att det är fråga om värde- papper som inregistrerats. Därjämte har in— registreringsbeslutet, såsom följande exempel visar, juridisk betydelse utanför den egent- liga börslagstiftningen. Sålunda är lagen
(1971: 827) om registrering av aktieinnehav tillämplig bl.a. på sådan aktie i svenskt aktiebolag som noteras vid fondbörsen och vidare föreskrivs i 107 & 1 mom. andra stycket lagen (1944: 705) om aktiebolag att om ett bolags aktier eller av bolaget utgivna obligationer är föremål för notering på svensk fondbörs skall minst en av bolagets revisorer vara auktoriserad revisor. Enligt 57% lagen (1955:183) om bankrörelse in- delas vid beräkningen av kapitalkravet på banker dess placeringar i fyra grupper. Där— vid nämns i grupp C bl.a. fordringar för vilka säkerheten utgörs av förlagsbevis eller aktie, som noteras vid fondbörs här i landet. Liknande regel finns även i 26 5 lagen (l955:416) om sparbanker, 34 5 lagen (1956: 216) om jordbrukskasserörelsen och 7 & lagen (1969: 732) om postbanken. 59 5 andra stycket lagen om bankrörelse föreskri- ver att aktie i investmentbolag får tas emot som pant endast om aktien noteras vid fondbörs här i landet. Vad nu sagts gäller enligt nämnda lagrum även förlagsbevis som utfärdats av sådant bolag. Regler av angivet slag finns också i 28 & sparbankslagen, 36 5 lagen om jordbrukskasserörelsen och 9 & postbankslagen. Vidare kan erinras om 23 5 förordningen (l94lz416) om arvsskatt och gåvoskatt samt 3 & kungörelsen (1970: 600) om förenklad aktiehantering. [kap. 10 detta betänkande anges ytterligare en regel vari inregistreringsbeslut tillmäts betydelse, näm- ligen 11 & lagen (1949z722) om pantlåne-
rörelse. Inregistrering av värdepapper leder enligt praxis också till att medel tillhörande vissa personer och institutioner, såsom omyndiga och stiftelser, får placerasi dessa värdepapper (se SOU 1968: 59 s. 41 f).
Om villkoren för inregistrering säger 1919 års lag ej annat än att de skall anges i börsordningen. Enligt fondhandelsutred- ningen (s. 102) avser introduktionen att fast- ställa, att vederbörande värdepapper uppfyl- ler vissa föreskrivna villkor. Härigenom skul- le säkerställas att fondbörsen inte tas i anspråk för affärer i sådana papper som ej representerar ett verkligt värde eller eljest ej är ägnade att inge förtroende. Även av andra orsaker skulle enligt fondhandelsutredningen ett värdepapper kunna vara uteslutet från fondbörs, t. ex. om det utgör andel av ett så pass obetydligt kapitalbelopp, att det alltför lätt kan göras till föremål för hausse- eller baissespekulation. Propositionen till 1919 års lag behandlar ej särskilt villkoren för inregistrering.
Bestämmelser om inregistrering finns i börsordningen. Häri anges till en början vilka handlingar och uppgifter som skall fogas till ansökningen om inregistrering. Av börsord- ningen framgår ej direkt vad som imateriellt hänseende krävs för bifall till ansökningen. I stor utsträckning har det överlåtits på börs- styrelsen att utbilda praxis härvidlag. Dock uppräknas i börsordningen vissa fall då inre- gistrering inte får ske.
6.1.1 Aktier
Krav på viss bolagsstorlek har tagits upp i 21 & första punkten börsordningen. Där sägs att inregistrering inte får ske av aktier i bolag med aktiekapital under fem miljoner kronor eller motsvarande belopp i utländsk valuta enligt växelkursen vid den tid då frågan om inregistreringen avgörs. Har ett bolag flera aktieserier med ett sammanlagt belopp av minst fem miljoner kronor kan alltså enligt ordalydelsen i nämnda bestämmelse en av dessa serier inregistreras även om seriens nominella värde understiger sagda belopp. Det kan i detta sammanhang också nämnas
att enligt 21 å andra punkten får inregistre- ring inte ske av aktier tillhörande emission, som inte blivit helt inbetald eller för vilken aktiebrev eller, i fråga om utländskt aktiebo- lag, mot aktiebrev svarande utländskt värde- papper inte utfärdats. Aktier i aktiebolag på vilket lagen (1970: 596) om förenklad aktie— hantering är tillämplig, får enligt 21 % sista stycket inregistreras utan hinder av att ak— tierna inte motsvaras av aktiebrev.
För att kurssättningen av börsaktier skall kunna bli tillförlitlig fordras att affärer med aktierna kommer till stånd vid börsen något så när regelbundet. Det måste med andra ord finnas en marknad i bolagets aktier. En grundförutsättning härför är att ett större antal personer innehar aktierna (jfr SOU 1971:9 5.76). Enligt 195 andra stycket tredje punkten börsordningen föreskrivs att uppgift om aktiernas ungefärliga marknads- värde och spridning bland allmänheten samt ungefärliga antalet aktieägare skall lämnas vid ansökan om inregistrering av svenska aktier. Varken i börsordningen eller någon annan författning har specificerats vad som skall krävas i dessa hänseenden. Det åligger börsstyrelsen att utbilda praxis om sprid- ningskravet. Sedan 1960-talet har styrelsen enligt uppgift i allmänhet ställt som villkor för introduktion att det finns inemot 1 000 börspostägare. Börspost är den av börsstyrel- sen för varje värdepapper fastställda minimi- kvantitet som kan bli föremål för officiell kurssättning vid börsen (se SOU 1968:59 5.41). Vidare kan påpekas att enligt börs- styrelsens praxis bör i fråga om aktier börspostens penningvärde vid introduktions- tillfället inte understiga cirka 6 000 och inte överstiga cirka 12 000 kronor. Det kan därjämte upplysas om att en inom börssty- relsen tillsatt intern kommitté år 1964 före- slog att ett bolag för att få börsintroduktion skulle kunna visa att det hade lägst 800 aktieägare som var för sig ägde minst en börspost. Detta minimiantal borde emeller- tid enligt kommittén accepteras endast för bolag med ett aktiekapital av fem miljoner kronor. För bolag med större aktiekapital borde spridningskravet skärpas. Börsstyrel-
sen synes i sin praxis ej ha till fullo följt denna rekommendation. Spridningskravet är relativt sett lägre om det inregistrerade kapi- talet är mycket stort (SOU 1968: 59 s. 41).
195 andra stycket femte punkten börs- ordningen innehåller föreskrifter som kan sägas hänföra sig till det introduktionssökan- de bolagets kvalitet. Därmed åsyftas bolagets ekonomiska situation och framtidsutsikter. Det stadgas att till ansökan om registrering av svenska aktier skall fogas årsredovisningar och revisionsberättelser för de fem senaste räkenskapsåren. I särskilda fall får börsstyrel- sen enligt 195 sista stycket dock medge inregistrering även om årsredovisning och revisionsberättelse för det bolag, vars aktier inregistreringen avser, kan företes för endast ett räkenskapsår. Dispensregeln tillämpas i praxis bara i fråga om investmentbolag vars tillgångssida består helt eller så gott som helt av inregistrerade aktier (SOU 1967: 64 s. 144 och 145). Därjämte har börsstyrelsen enligt 23 & första punkten rätt att infordra alla upplysningar som den finner nödvändiga för att bedöma om värdepapper som anmälts till inregistrering är av sådan beskaffenhet att det bör inregistreras. Denna rätt utnyttjar styrelsen så gott som undantagslöst. Vidare framgår av 21 & femte punkten att inregistre- ring inte får ske av aktier, om utfärdaren inställt sina betalningar, försatts i konkurs eller trätt i likvidation.
[ likhet med vad som gäller spridnings- kravet ankommer det även beträffande frå- gor om bolagets kvalitet på börsstyrelsen att utbilda praxis. Enligt denna medger styrelsen inte introduktion utan att den övertygats om att bolaget uppfyller sådana anspråki fråga om kapitalställning, likviditet och ”earning capacity” som allmänt utmärker börsbolagen (SOU 1967: 64 s. 145 och Algott, a. a. s. 83). Man torde vidare kunna utgå från att börsstyrelsen kräver att dagsvärdet på ett ansökande bolags aktier vid inregistrerings- tillfället uppgår till minst 10 miljoner kronor (SOU l967:64 5.144). Något ovillkorligt krav finns inte på att bolaget lämnat utdel- ning under den period om fem år som granskningen avser. Att utdelning inte har
lämnats kan förekomma hos t.ex. företag som haft karaktären av familjebolag.
Ovan har angetts vissa uppgifter som enligt börsordningen skall lämnas vid ansö— kan om inregistrering av aktier. Förutom de sålunda nämnda uppgifterna om aktiesprid- ning, årsredovisningar o.d. skall enligt 19 & andra stycket börsordningen till ansöknings- handlingen i fråga om svenska aktier fogas bolagsordning (första punkten i angivna för- fattningsrum), bevis att aktiekapitalet till fullo inbetalats (andra punkten) samt — såvida ej lagen om förenklad aktiehantering är tillämplig — vissa uppgifter om aktienum- mer, kuponger o.d. (fjärde punkten). För aktier i utländskt bolag gäller 19?) andra stycket i tillämpliga delar. Slutligen kan här erinras om 24 å som innehåller bestämmelser om inregistrerings- och årsavgifter.
Enligt från börsen inhämtade uppgifter tillgår handläggningen isamband med ansökan om börsintroduktion av aktier i huvudsak på följande sätt: En representant för det bolag varom är fråga eller dess bankförbin- delse tar underhand kontakt med börschefen och hör sig för om förutsättningarna för introduktion. Anses därvid dessa i princip uppfyllda översänds årsredovisningar och re- visionsberättelser till börschefen. Denne för- vissar sig om att berättelserna inte innehåller några anmärkningar mot företagsledningen och att sådana omständigheter i övrigt inte föreligger som är ägnade att diskriminera bolaget. Börschefen genomgår därefter års- redovisningarna och införskaffar komplette- rande uppgifter från bolaget rörande dolda reserver, investeringsplaner, prisutvecklingen för bolagets produkter, eventuella utlands- marknader rn. m. (jfr Algott, a.a. s. 83). Sedan några år anlitar börsen en välkänd revisionsfirma som konsultativt organ vars granskning redovisas i en skriftlig rapport. Denna innehåller en utförlig analys av det introduktionssökande företagets ekonomi. När granskningen är färdig föredrar börschefen ärendet för börsstyrelsens ordförande. Är denne och börschefen överens om att inregi- strering bör kunna komma i fråga underrät— tas bolaget härom för uppsättande av skrift-
lig ansökan. Enligt 19 5 första stycket börs- ordningen skall ansökan göras av styrelsen för vederbörande bolag. Ansökningen före- dras därefter inför börsstyrelsen. Intill före- dragningen är materialet i ärendet tillgängligt bara för börsstyrelsens ordförande och börs- chefen. Eftersom föredragningen ipraktiken inte kan omfatta varje detalj i materialet, kan det inträffa att styrelseledamöterna, frånsett ordföranden, på grund av t.ex. tidsbrist inte får del av allt som tillförts ärendet. I princip är dock detta material, från och med tiden för ärendets föredrag- ning, i sin helhet tillgängligt för envar av styrelsens ledamöter och suppleanter.
Slutligen kan nämnas att enligt 23 5 andra punkten börsordningen är börsstyrelsen inte skyldig att motivera avslag på ansökan om inregistrering.
6.1.2 Obligationer o. d.
Vid inregistrering av andra värdepapper än aktier är prövningen för börsstyrelsens del av närmast formell natur. Man kan nämligen räkna med att en kvalitetsprövning i sak verkställts av de institutioner som medverkat vid utgivandet av lånen i fråga. Är det fråga om svenska statslån eller likvärdiga län är kvalitetsprövning inte påkallad. Vad angår krav på spridning anses dylikt uppfyllt där- igenom att lånet faktiskt placerats på mark- naden (se Algott, a. a. 5.81). Härvid bör erinras om vad utredningen tidigare anfört om den institutionella karaktär som obliga- tionsmarknaden numera har.
Börsstyrelsens prövning kan alltså i stort sett inriktas på att kontrollera vissa formella krav, varom stadgas i 20—22 55 börsordning- en. För att underlätta proceduren beslöt börsstyrelsen år 1963 att delegera rätten att inregistrera obligationslån till styrelsens ord- förande. År 1968 fick ordföranden motsva- rande rätt även beträffande förlags- och partiallån.
Enligt 205 första stycket skall ansökan om inregistrering av obligationer göras av börsmedlem eller av den myndighet eller det företag, vars obligationer inregistreringen av-
ser. Till ansökningshandlingen skall enligt 20 5 andra stycket fogas uppgift om behörig- heten att utfärda obligationerna samt, dock ej för svenska statens obligationer, total- beloppet av de obligationer inregistreringen avser och — om obligationerna är del av en emission — hur mycket som förut utgetts och vad som återstår. Vidare skall upplysas om kapitalbeloppet av de obligationer som fått spridning bland allmänheten och om serier i vilka obligationerna har indelats och Obligationernas valörer. Därjämte skall upp- gift lämnas angående bestämmelser om amortering, konvertering och slutbetalning samt om plats och termin för betalning av ränta eller av kapitalbelopp som är förfallet till betalning ävensom om tid för preskrip— tion av ränta eller av kapitalbelopp som är förfallet till betalning. Uppgift skall också lämnas om pant eller säkerhet som har utfästs och den förmånsrätt som gäller för de anmälda obligationerna i förhållande till andra emissioner. Om ansökningen avser obligationer utfärdade av bolag vars aktier ej är inregistrerade vid fondbörsen, skall enligt 20 5 fjärde stycket bolagsordning samt, om börsstyrelsen ej finner särskilda omständig- heter föranleda annat, årsredovisningar och revisionsberättelser för de två senaste räken- skapsåren fogas till ansökningshandlingen. 205 gäller i tillämpliga delar även partial- och förlagsbevis.
Enligt 215 får inregistrering ej ske av obligationer samt partial— och förlagsbevis, om nominella beloppet av lånet eller den del av länet som inregistreringen avser understi- ger fem miljoner kronor eller motsvarande belopp i utländsk valuta enligt växelkursen vid den tid då frågan om inregistreringen avgörs. Ej heller får nämnda värdepapper inregistreras om till lånet hörande förfallna kuponger ej infriats eller de som är ansvariga för länet i övrigt ej fullgjort sina förpliktelser i fråga om värdepapperen. Slutligen får enligt 21 5 — i likhet med reglerna om aktier — inregistrering ej ske om utfärdaren inställt sina betalningar, försatts i konkurs eller trätt i likvidation.
I 225 uppställs därjämte vissa särskilda
krav för inregistrering av i utlandet utfärdade obligationer. Bl. a. fordras att obligationerna skall avse lån i vars uppläggande svenskt bankaktiebolag deltagit och att obligationer- na ernitterats inom landet genom offentligt annonserad teckningsinbjudan eller genom utsända prospekt. Vidare bör nämnas att obligationerna, om de inte utfärdats 1 Dan- mark, Finland, Island eller Norge, skall utgöra svensk andel av obligationslån, vars för utlandet avsedda del är föremål för handel och notering vid utländsk större fondbörs.
] bilaga 2 till detta betänkande finns redovisade vissa synpunkter på svensk obliga- tionsmarknad. Utredningen hänvisar härtill. Genom den redogörelse, som lämnas ibila- gan, har utredningen efterkommit i 1966 års direktiv gjorda uttalanden om analys och diskussion av obligationsmarknadens funk- tionssätt och mekanismer.
Ytterligare undersökningar och analyser i ämnet torde komma att presenteras av 1968 års kapitalmarknadsutredning. Det kan erin- ras om att frågan om obligationsmarknaden berörts ocksåi avsnitt 2.1 i detta betänkande.
6.2. Överväganden och förslag 6.2.1 Aktier och därtill hörande värden
En stadig och omfattande handel med värde— papper på börsen ökar dess möjligheter att fullgöra sina uppgifter. Det är därvid i princip också av betydelse att börshandeln omfattar aktierna i åtminstone de viktigaste företagen inom näringslivets olika grenar. Med hänsyn härtill är det alltså i och för sig angeläget att tillse att aktierna i dessa företag också finns upptagna på börsen. Det sålunda önskvärda måste emellertid vägas mot det primära intresset av att börsen faktiskt kan fungera på ett sätt som är ägnat att vinna allmänhetens förtroende. Utredningen har i ett tidigare avsnitt (2.1) angett vissa förut— sättningar härför. Dessa innebär, såvitt gäller frågan om börsintroduktion av aktier, att vissa krav måste ställas på ett bolag som ansöker om inregistrering av sina aktier.
Kraven bör liksom hittills avse bolagets storlek och kvalitet samt att det finns en marknad för aktierna. Dessa krav är i viss utsträckning inbördes beroende av varandra, exempelvis föreligger samband mellan bo- lagsstorleken och förekomsten av en mark- nad. I anslutning till kvalitetskravet bör uppmärksammas möjligheterna för allmän- heten att bedöma ett ansökande företags ekonomiska ställning. Enligt nu rådande ordning är uppgifter härom i betydande grad förbehållna börsstyrelsen. Regler om ökad information för allmänheten om ett företagi samband med börsintroduktion bör över- vägas.
Vid bestämmande av kraven för inregistre- ring vid börsen synes man kunna gå tillväga på i huvudsak tre olika sätt. En möjlighet är att använda sig av helt formella kriterier, såsom visst minimikapital, viss räntabilitet m. m. En annan utväg är att låta det organ, som avgör frågor om inregistrering, företa en renodlat skönsmässig prövning. En tredje metod slutligen är en kombination av for- mella grunder och diskretionär bedömning.
Det sistnämnda förfaringssättet tillämpasi nuvarande ordning. Utredningen anser att detta' system, som begagnas också vid bl. a. de stora börserna i USA och Storbritannien, bör behållas. Till förmån för användande av enbart formella förutsättningar talar visser- ligen att man kan uppnå helt entydiga schablonregler. Det finns i och för sig anled- ning att eftersträva förutsättningar av det slaget men särskilt de kvalitetskrav, som måste uppställas på introduktionssökande företag, låter sig svårligen beskrivas bara numeriskt. På grund härav kan diskretionära bedömningsgrunder inte undvaras.
Det nu anförda har betydelse för inte bara den inregistrering av värdepapper som börs- styrelsen ombesörjer, utan också för den inregistrering vid fondbörsen av värdepapper som styrelsen, enligt vad i kap. 3 föreslagits, skall kunna uppdra åt sammanslutning av fondkommissionärer att handha. I det följan- de kallas sådan inregistrering, som beslutas av börsstyrelsen, inregistrering för börsno- tering. Inregistrering av värdepapper, som
beslutas av sammanslutning av fondkommis- sionärer, benämns inregistrering för fond- handlarnotering. I båda fallen är det fråga om inregistrering vid Stockholms fondbörs.
Vad först angår frågan om bolagets storlek anknyts denna i 21 5 första punkten börs- ordningen till aktiekapitalets belopp, vilket inte får understiga fem miljoner kronor. Detta mått kan emellertid ibland ge en något skev bild av ett bolags storlek. Utredningen har i sitt betänkande om större företags offentliga redovisning (SOU 1971:9 s. 77), vid ställningstagande till vilka förutsättningar som bör gälla för att ett företag skall anses vara ett s. k. aktiemarknadsbolag, uttalat, att frågan om företagsstorlek bör anknytas till summan av tillgångarna. I nämnda betänkan- de har utredningen satt gränsen så att det blir avgörande om tillgångarnas nettovärde överstiger tio miljoner kronor. Med till- gångarnas nettovärde avses därvid tillgångar- nas på balansräkningens aktivsida upptagna värde efter avdrag för ackumulerade av- och nedskrivningar, varulagerreserv etc. (se SOU 1971: 9 s. 88). Det ligger måhända nära till hands att anse att detta mått även i föreva- rande sammanhang ger den bästa uppfatt- ningen av ett bolags storlek. På nämnda sätt kan man dock inte mäta hur mycket som är investerat i form av eget kapital. Enligt utredningen utgör storleken av det totala egna kapitalet ett lämpligt mått i samband med prövning av ansökan om börsintroduk- tion. Detta kapital bör förslagsvis uppgå till minst tio miljoner kronor. För att komplet- tera bilden av det ansökande bolagets storlek bör därjämte krävas att marknadsvärdet av företagets aktier vid introduktionstillfället kan beräknas till ett visst minsta belopp, här också förslagsvis minst tio miljoner kronor.
Om ett bolag har aktier av olika typ, t. ex. bundna och fria aktier, och särnotering påkallas av dessa olika serier, bör kravet på marknadsvärde gälla var och en av serierna. Det kan tilläggas att hinder ej bör föreligga mot att under samma inregistreringstitel inrymma aktier av olika slag, förutsatt att svårigheter av marknadsteknisk art ej skulle bli följden.
De sålunda föreslagna reglerna om bolags- storlek bör inskrivas i börslagstiftningen. Dock bör dessa regler avse endast inregistre- ring för börsnotering. [ fråga om inregistre- ring för fondhandlamotering bör ej kravet på bolagsstorlek fastlåsas. Meningen är nämligen att sådan inregistrering skall kunna ske av även mindre bolag, så att vissa familjeföretag kan söka sig till börsen och utnyttja därmed förenade fördelar beträffande kapitalanskaff— ning m. m. Det får ankomma på börsstyrel- sen att i samråd med vederbörande samman— slutning av fondkommissionärer utforma reg— ler härutinnan.
Beträffande marknadsunderlaget har ut- redningen tidigare påpekat bl. a. att enligt nuvarande praxis fordras i allmänhet inemot 1000 börspostägare av det introduktions— sökande bolagets aktier.
I utredningens betänkande SOU 197129 (5. 77) har ansetts att en spridning av ett bolags aktier på minst 200 ägare får anses konstituera ett potentiellt s.k. aktiemark- nadsbolag och att ett bolag som anslutit sig till det nya aktiehanteringssystemet får pre- sumeras ha mer än 200 aktieägare. Dessa kriterier kan enligt utredningen knappast tjäna som riktlinjer i fråga om börshandeln. Goda garantier måste nämligen finnas för att det faktiskt kommer att finnas en marknad för det sökande bolagets aktier på börsen, vars kurssättning måste vara representativ. Uppgår antalet börspostägare till inemot 1000 eller däröver är det sannolikt att regelbunden handel kommer till stånd. Ut- redningen finner därför att nuvarande praxis beträffande spridningskravet kan vara väg- ledande även i fortsättningen.
Om sämotering skall ske av olika aktie- serier hos ett bolag bör — i analogi med vad utredningen ovan sagt rörande kravet på visst marknadsvärde » spridningskravet gälla för var och en av aktieseriema.
Vad utredningen sålunda uttalat om krav på marknadsnnderlag bör tjäna som rikt- märke för börsstyrelsens handlande. Börs— styrelsen bör dock ej bindas genom att preciserade regler i förevarande hänseende inskrivs i en börsförfattning. Styrelsen bör
ha fria händer att, med utgångspunkt från hittillsvarande ordning och börsens uppgif- ter, successivt utbilda praxis. Det kan särskilt påpekas att spridningskravet vid inregistre- ring för fondhandlarnotering bör vara mind- re än vid inregistrering för börsnotering. Detta rimmar med vad förut sagts om olika krav med avseende på bolagsstorlek. Dock måste alltid fordras att man med fog kan räkna med en regelbunden handel i det värdepapper varom är fråga.
Härefter övergår utredningen till de krav för börsintroduktion som rör det ansökande bolagets kvalitet och allmänhetens behov av information om bolaget.
Krav i båda dessa hänseenden förekommer vid alla större utländska börser. På en del håll synes därvid tonvikten läggas på infor- mationsaspekten; allmänheten skall få del av sådana upplysningar om bolaget att en be- dömning av dess ekonomiska status möjlig- görs.
I Västtyskland avser sålunda kvalitetspröv- ningen i huvudsak att hindra inregistrering av aktier som skulle skada betydelsefulla all- männa intressen eller uppenbarligen medföra vilseledande av allmänheten. Det är alltså ej fråga om att positivt fastställa att det ansö- kande bolaget vid tiden för inregistreringen har en god ekonomisk ställning eller att dess aktier vid den tidpunkten utgör ett gott placeringsobjekt. Det har sagts att en sådan materiell prövning skulle vara att begära för mycket av det inregistrerande organet (se H. Bremer, Grundziige des deutschen und aus- ländischen Börsenrechts, Berlin, 1969, s. 101). För att tillgodose allmänhetens infor— mationsbehov skall i anslutning till börs- introduktionen ett prospekt utfärdas med uppgifter om vederbörande bolags utveckling och aktuella ekonomiska situation.
Vid Parisbörsen synes tyngdpunkten vid inregistreringsförfarandet till för några år sedan ha legat på prövning av företagens kvalitet (jfr G. Bruns, Effektenhandel an deutschen und ausländischen Börsen, Frank- furt am Main, 1961, s. 81 f). Under senare år har emellertid stor vikt börjat fästas också vid allmänhetens informationsbehov. Det
åligger sålunda — som utredningen påpekat i ett tidigare betänkande — den år 1967 inrättade statliga myndigheten ”la Commis- sion des Operations de Bourse” (COB) att övervaka bl. a. att allmänheten i samband med emissioner på värdepappersmarknaden får tillgång till ordentliga informationer. Emissionsprospekt skall förses med bevis om av COB verkställd granskning. Motsvarande kontroll utövas vid börsintroduktion av tidi— gare emitterade men onoterade papper (SOU 1970: 38 s. 21). Det kan i detta sammanhang också anmärkas att det är COB som på förslag av ”la Chambre Syndicale” ; börs- styrelsen — beslutar om värdepappers upp- tagande till notering. Det är därvid inte erforderligt att vederbörande företag ansökt om inregistrering. Ett företag kan mot sin vilja bli inregistrerat (Bremer a. a. s. 172, Bruns a. a. s. 130).
I Storbritannien är ett bolag skyldigt att i samband med börsintroduktion förbinda sig att i fortsättningen hålla börsstyrelsen under- rättad om bl. a. varje betydelsefull händelse som kan påverka marknadens efterfrågan på aktier i bolaget. Åtagandet sker genom ett s.k. ”listing agreement”. Börsen skall sålun- da utan dröjsmål få den information som aktieägarna behöver för att bedöma bolagets ställning. För inregistrering fordras — förutom uppfyllande av vissa formella krav — vidare att sådan är lämplig med hänsyn till bolagets ekonomiska förhållanden.
Innan ett värdepapper får bli föremål för handel på New York Stock Exchange måste börsen ha godkänt det för notering och det måste ha registrerats hos Securities and Exchange Commission (SEC), en federal myndighet med uppgift att övervaka efter- levnaden av värdepappers- och börslagama i USA (SOU 1970: 38 s. 17). Genom registre- ringen hos SEC erhålls garantier för att allmänheten får utförliga uppgifter om ve- derbörande företags ekonomiska och andra förhållanden. l introduktionsärendet under- söker börsen att vissa formella förutsätt- ningar föreligger, såsom i fråga om antal aktieägare och marknadsvärdet av aktier i allmänhetens ägo. Därjämte tar man hänsyn
till olika förhållanden av betydelse för be- dömningen av företagets ekonomiska situa- tion. Även omständigheter av icke finansiell natur beaktas, såsom företagets förhållande till sina anställda. I samband med börsintro- duktion träffas mellan börsen och bolaget ett ”listing agreement”. Härigenom åtar sig bolaget bl. a. att offentliggöra och till aktie- ägarna sända årsredovisning m. rn. Ett viktigt insynsinstrument utgör kravet på ”timely disclosure”, varigenom bolaget förpliktar sig att tillse att hela den aktiesparande allmän- heten i så stor utsträckning som möjligt får samtidig information om väsentliga händel- ser rörande bolaget.
Det kan nämnas att inom Europeiska Gemenskapen har under 1972 framlagts för— slag till regler med långtgående krav på information i samband med introduktion av värdepapper på börserna i gemenskapens medlemsländer (se Ekonomisk revy 1972, s. 485 f.).
När man jämför kraven på kvalitet och information vid börsintroduktion mellan å ena sidan Stockholms fondbörs och å andra sidan ovannämnda utländska börser, fram- träder vissa skillnader. I vårt land kommer frågan om allmänhetens information, i mot- sats till vad som gäller i utlandet, i skym- undan för kvalitetskravet. De uppgifter om vissa ekonomiska förhållanden, som ett bo- lag lämnar Stockholms fondbörs i ett intro- duktionsärende, är ej offentliga. För inregi- strering fordras inget åtagande från företa— gets sida att publicera sådana uppgifter om sina förhållanden att en utomstående själv kan bedöma företagets ekonomiska situa- tion. För närvarande medför inregistreringen i och för sig ej heller eljest några förpliktelser att på angivet sätt informera allmänheten. En annan sak är att de större svenska företagen under senare är frivilligt vidgat sin information (se SOU 1971:9 5.35 ff). I sammanhanget bör också erinras om det förslag om större företags offentliga redovis- ning som utredningen framlagt i nyss nämn— da betänkande. Genomförs det förslaget får man garantier för att bl. a. bolag vars aktier noteras vid fondbörsen ingående informerari
årsredovisningar, delårsrapporter och emis- sionsprospekt.
Enligt utredningen är det dock av vikt att information lämnas till allmänheten även i samband med att inregistrering sker vid börsen. Därför bör det ansökande bolaget i ett mellan det inregistrerande organet och bolaget upprättat avtal, ”listing agreement” (inregistreringskontrakt), förplikta sig att omedelbart efter beslut om inregistrering tillhandahålla allmänheten ett prospekt med uppgifter om sina förhållanden. Vad nu sagts bör gälla såväl inregistrering för börsnotering som inregistrering för fondhandlarnotering. Innehållet i prospektet bör motsvara det som enligt utredningens förslag i SOU 1971:9 bör gälla för emissionsprospekt. Har pro— spekt av det senare slaget nyligen utfärdats bör kravet på publicering av särskilt intro— duktionsprospekt kunna efterges, förutsatt att emissionsprospektet fortfarande kan till- handahållas.
Utredningen anser vidare att ansökande bolag i inregistreringskontraktet bör åta sig att uppfylla vissa andra informationskrav. Redan börsintroducerade bolag bör göra liknande åtaganden. Till dessa frågor åter- kommer utredningen i 6.4.
Genom att sålunda i samband med inregi- strering säkerställa informationsgivning till allmänheten vidgas möjligheterna för denna att bedöma börsbolagen. En sådan ordning skulle också bättre överensstämma med vad som gäller om börsintroduktion vid de störs- ta utländska börsema. Utredningen föreslår därför att informationskrav i enlighet med det ovan anförda uppställs med avseende på Stockholms fondbörs.
Vad angår börsstyrelsens kvalitetsprövning av ansökande bolag kan till en början konsta- teras att det för allmänhetens tilltro till börsen självfallet är en grundförutsättning att aktier i icke seriösa eller eljest tvivelakti— ga bolag hindras vinna inregistrering. Härvid bör i kravet på kvalitet ingå beaktande också av omständigheter som inte direkt hänför sig till bolagets ekonomiska ställning. Utred- ningen åsyftar här bl. a. det allmänna förtro- endet för företagsledningen och arten av
bolagets verksamhet. Sålunda kan det vara ett skäl mot introduktion t. ex. om företags- ledningen kan befaras komma att åsidosätta de för introducerade bolag gällande börs- reglerna.
Beträffande särskilt kravet på ekonomisk kvalitet torde detta för närvarande i huvud- sak innebära att endast sådana aktier inregi- streras som enligt börsstyrelsens mening vid tiden för introduktionen framstår såsom acceptabla placeringsobjekt. Det bör under- strykas att detta vitsord avser enbart läget vid inregistreringstillfället och att det därför — av naturliga skäl — inte utgör någon garanti för framtiden. Dess värde är med andra ord begränsat. Utredningen vill dock ej att börsstyrelsen hindras att härvidlag fort- sätta den praxis som har utbildats. Börssty- relsen bör alltså även framdeles äga företa en kvalitetsbedömning av nämnda typ. Det bör emellertid stå styrelsen fritt att ändra denna praxis, om den så finner erforderligt och förenligt med börsverksamhetens allmänna syften. Underlaget för den bedömning som görs av det inregistrerande organet - börs- styrelsen eller i förekommande fall samman- slutning av fondkommissionärer — bör där- emot i motsats till vad nu gäller i princip offentliggöras. Förverkligandet av denna princip underlättas om en precisering sker av vilket material som skall ligga till grund för bedömningen. Härvid synes det lämpligt att anknyta till det introduktionsprospekt som utredningen tidigare omtalat. Det bör vara uppgifterna i detta prospekt —— som skall publiceras — jämte förut publicerade uppgif- ter om företaget som det inregistrerande organet går efter vid sin ekonomiska kvali- tetsbedömning.
Som framgått har i det föregående förut- satts att inregistrering av aktier kan komma i fråga endast när vederbörande bolag ansökt därom. Huvudregeln bör vara att ett företag inte skall kunna tvingas in på börsen. Ivissa fall anser utredningen dock att det inregistre- rande organet bör medges rätt att självmant uppföra aktier till notering.
Utredningen tänker först på det fall då aktiekapital ökats såvitt avser aktier som är
inregistrerade vid börsen. Om nya sådana aktier ej inregistreras skulle praktiska svårig— heter kunna uppkomma i aktiehandeln. Underlåter bolaget att utan dröjsmål ansöka om inregistrering av de aktier som svarar mot ökningen, bör det inregistrerande organet på eget initiativ kunna besluta att inregistrera de nya aktierna. Vidare avser utredningen fall då ett företag av någon anledning ej söker sig till börsen, ehuru omsättningen av dess aktier har sådan frekvens att det från den aktieägande allmänhetens sida framstår som angeläget att inregistrering sker. I en sådan situation, som torde uppkomma bara undantagsvis, bör med bankinspektionens samtycke inregistrering för fondhandlarnote- ring kunna ske utan föregående ansökan. Detsamma bör gälla i andra fall när särskilda skäl föreligger.
Utredningen har tidigare (3.1) påpekat att i samband med ny- och fondemissioner i inregistrerade aktier uppkommer en handel i emissionsbevis. Denna handel äger i allt väsentligt rum i börsens lokaler vid förhand- lingar mellan börsmedlemmarna. Till skillnad från vad som är fallet i fråga om motsvaran- de handel exempelvis i Helsingfors och Oslo har nämnda handel hittills ej varit föremål för officiell notering vid Stockholms fond- börs. Enligt 25 börsordningen kan affärer och noteringar vid fondbörsen nämligen ej avse emissionsbevis. Såvitt utredningen erfa- rit har inga olägenheter försports härav. Såväl det praktiserade noteringsförfarandet som nyhetstjänsten har fungerat på ett från marknadssynpunkt tillfredsställande sätt.
Emellertid omfattar den ensamrätt till fondbörsverksamhet, som enligt förslaget tillkommer Stockholms fondbörs, även börs- mässig handel och kursnotering av emissions- bevis. På grund härav måste alltså sådan handel och noteringi fortsättningen bedrivas inom fondbörsens ram. Detta innebär att möjlighet behöver öppnas för inregistrering av emissionsbevis. Därvid torde det bara kunna bli fråga om sådana bevis som grundas på innehav av förut inregistrerade värde- papper. Man bör nämligen kunna utgå från att behov av börsmässig handel och notering
ej blir aktuellt beträffande emissionsbevis som hänför sig till icke inregistrerade värde- papper.
Härefter uppkommer frågan om man för inregistrering av emissionsbevis bör kräva att utgivaren särskilt ansöker därom. Med hän- syn till det nära sambandet mellan emissions- beviset och det inregistrerade värdepapper, varå beviset grundas, synes sådan ansökan vara en onödig omgång. Enligt utredningens mening måste det rimligen ligga i utgivarens intresse att också emissionsbeviset inregistre— ras. Utredningen föreslår därför att utgivet emissionsbevis, som grundas på innehav av redan inregistrerat värdepapper, skall anses såsom inregistrerat. Beträffande förfarandet vid handel och kursnotering av emissions- bevis vid fondbörsen vill utredningen anmär- ka, att verksamheten ej behöver ske genom upprop utan kan äga rum i mera fria former.
Den särskilda frågan om inregistrering av utländska aktier behandlar utredningen i avsnitt 6.3.
Slutligen vill utredningen i fråga om ande- lar i aktiefonder anmärka att, eftersom så- dana värdepapper ännu inte blivit föremål för närmare rättslig reglering, bör möjlighet inte nu öppnas för deras inregistrering vid fondbörsen. Införs framdeles reglering i nänmda hänseende, och uppstår behov av officiell handel och kursnotering beträffande andelar i aktiefonder, bör givetvis frågan om inregistrering vid fondbörsen av sådana an- delar tas upp till ny prövning.
6.2.2. Obligationer, förlagsbevis och liknan- de skuldebrev
Som förut framhållits äri dag introduktions- förfarandet i fråga om obligationer o. d. av formell natur. Några invändningar häremot kan utredningen inte finna.
Möjligen skulle kunna ifrågasättas om inte, liksom utredningen ovan föreslagit be- träffande aktier, allmänheten genom pro- spekttvång eller annorledes borde garanteras möjlighet att själv göra en kvalitetsbedöm- ning av förevarande slags värdepapper i
samband med deras börsintroduktion. Det synes dock inte erforderligt att införa en sådan ordning för andra värdepapper än aktier. Som skäl för denna ståndpunkt kan till en början åberopas obligationsmarkna- dens institutionella karaktär. Vidare kan anföras att som utgivare av ifrågavarande värdepapper står i betydande utsträckning officiella organ och börsföretag. Därjämte kan erinras om att en placering i nämnda värdepapper är mindre riskbetonad än en aktieinvestering.
Utredningen anser alltså att den nuvaran- de ordningen vid inregistrering av obligatio- ner 0. d. i stort sett kan behållas. Följande ändringar vill utredningen dock föreslå.
För närvarande gäller att obligationer m.m. inte får inregistreras, om nominella beloppet av länet eller den del av länet som inregistreringen avser understiger fem miljo- ner kronor (eller motsvarande belopp i ut- ländsk valuta). Med hänsyn till bl.a. pen- ningvärdets utveckling bör beloppet höjas till tio miljoner kronor. Detta krav bör dock gälla endast vid inregistrering för börsnote- ring. I fråga om inregistrering för fondhand- larnotering bör — i likhet med vad förut sagts om aktier — börsstyrelsen i samråd med vederbörande sammanslutning av fondkom- missionärer kunna tillämpa liberalare prin- ciper beträffande kapitalbeloppet.
Vidare bör uppmärksammas den reglering av konvertibla skuldebrev och av skuldebrev förenade med optionsrätt till nyteckning, som införts genom lagen (1973:302) om konvertibla skuldebrev rn. m. samt de be— stämmelser om vinstandelsbevis som föresla- gits av aktiebolagsutredningen (SOU 1971: 15 s. 186, jfr prop. 1973: 93 s. 82). Reglerna om inregistrering vid fondbörsen bör beakta de finansieringsformer som så- dana värdepapper möjliggör. Ansökan om inregistrering av konvertibla skuldebrev bör innehålla uppgift om de villkor som bestämts för utbyte av skuldebreven mot aktier. På motsvarande sätt bör villkoren anges i fråga om skuldebrev förenade med optionsrätt till nyteckning av aktier i det låntagande bolaget och beträffande vinstandelsbevis. Inregistre-
ring bör få ske av ifrågavarande värdepapper endast om dessa har utgetts av börsbolag.
För inregistrering av i utlandet utfärdade obligationer gäller enligt 22 5 börsordningen bl. a. den särskilda regeln, att obligationerna skall avse lån i vars uppläggande svenskt bankaktiebolag har deltagit. Möjlighet bör här öppnas även för exempelvis av sparban- ker utbjudna obligationer. En regel i föreva- rande avseende bör därför utsträckas till att avse lån som offentligen utbjudits inom landet av svensk bank.
Därjämte finner utredningen att emis- sionsbevis som hänför sig till obligationer o.d. bör kunna anses inregistrerade vid fondbörsen på motsvarande sätt som ovan föreslagits beträffande emissionsbevis grun- dade på aktier (6.2.l). Möjlighet bör vidare finnas att i särskilt fall med bankinspektio- nens tillstånd utan föregående ansökan inre- gistrera obligationer o.d. för fondhandlar— notering. Härom gäller vad i det föregående sagts om aktier.
I avsnitt 6.3 tar utredningen upp frågan om inregistrering av vissa utländska skulde- brev.
6.3 Inregistrering av utländska värdepapper
Som förut framgått är utredningen oförhind- rad att inom ramen för uppdragets allmän- na syfte beröra frågor som har samband med den internationella handeln med värde- papper. ] direktiven anges dock inte några särskilda frågor inom detta ämnesområde. Utredningen skall i detta avsnitt ta upp frågan om inregistrering vid fondbörsen av vissa utländska värdepapper, främst aktier. För att få en grund till överväganden och eventuella förslag lämnar utredningen när- mast en kort översikt över gällande ordning för värdepappershandel med utrikes anknyt- ning.
De grundläggande bestämmelserna finns i valutalagen (1939: 350). Denna är utformad som en fullmaktslag, dvs. riksdagen har befullmäktigat Kungl. Maj:t att under vissa förutsättningar meddela i lagen uppräknade valutareglerande förordnanden. I fredstid får
enligt 1 5 tredje stycket fullmaktema utnytt- jas av Kungl. Maj:t — efter framställning av riksbanksfullmäktige och med riksdagens samtycke — när så prövas erforderligt för att uppnå det mål som har fastställts för riks- bankens penningpolitiska verksamhet eller eljest med hänsyn till rikets betalningsförhål- landen med utlandet.
Med stöd av valutalagen har utfärdats valutaförordningen (1959: 264). Enligt den- na får vissa transaktioner mellan Sverige och utlandet ej ske utan riksbankens tillstånd. Riksbanken har lämnat sådana tillstånd i form av generella dispenser, antingen direkt riktade till allmänheten eller intagna i be- myndiganden för bankerna att verkställa vissa angivna transaktioner.
] valutaförordningens inledande bestäm- melser definieras vissa termer som används i förordningen. Av särskilt intresse i detta sammanhang är 1 5 andra stycket vari anges förutsättningarna för att en person enligt förordningen skall anses bosatt här i riket, s. k. valutainlänning. Valutainlänning är dels svensk medborgare som har fast bostad i Sverige, dels utlänning, dvs. utländsk med- borgare eller statslös person, som de tre senast förflutna kalenderåren innehaft och fortfarande innehar fast bostad i Sverige, dels juridisk person vars styrelse har sitt säte i Sverige, eller om styrelse inte finns, om huvudkontoret är beläget i Sverige, och dels filial för utländskt bolag eller för utländsk ekonomisk förening som med stöd av särskilt tillstånd driver näring i Sverige. Den som enligt vad nu sagts inte skall betraktas som valutainlänning anses som valutautlänning.
För handel med värdepapper gäller bl. a. följande bestämmelser.
Enligt generell dispens gäller att i Sverige eller i svensk fondkommissionärs depå hos bank eller bankir i utlandet förvarade ut- ländska och på utländsk valuta lydande svenska värdepapper får av valutainlänning överlåtas till annan valutainlänning, om inte mellan riksbanken och värdepappersinneha- varen avtalats att överlåtelse inte skall ske utan riksbankens tillstånd, såsom i fråga om aktier förvärvade vid 5. k. direktinvestering i
utlandet. Valutainlänning får genom förmed- ling av valutabank eller annan svensk fond- kommissionär omplacera sina i Sverige elleri valutabanks eller annan svensk fondkommis- sionärs depå i utlandet förvarade, på ut- ländsk valuta lydande värdepapper, genom att vid värdepapperens försäljning i utlandet uppkommen likvid används för köp av ”börsnoterade” utländska eller på utländsk valuta lydande svenska värdepapper (switch- affärer). Omplacering får emellertid inte ske av utländska aktier och andra delaktighets- bevis i bolag beträffande vilka avtalats mel- lan riksbanken och värdepappersinnehavaren att överlåtelse inte skall ske utan riksbankens tillstånd eller vilka representerar ett kontrol- lerande intresse i ett utländskt bolag eller förvärvats på grund av särskilda förbindelser med bolaget. Förvärv som nu avses får inte ske av aktier eller andelar i investmentbolag eller investmentfonder. Omplaceringen skall verkställas inom sex månader från försälj— ningen. Utförsel av valuta för förvärv av utländska eller på utländsk valuta lydande svenska värdepapper (portföljinvestering) tillåts ej. För att på grund av aktieinnehav delta i nyemission av utländska aktier kan valutainlänning dock få tillstånd att utföra visst mindre belopp. Valutainlänning får vidare i utlandet försälja utländska eller på utländsk valuta lydande svenska värde- papper, om likviden tas hem genom valuta- bank.
Valutautlänning får byta ”börsnoterade”, på svenska kronor lydande svenska värde- papper genom förmedling av valutabank eller annan fondkommissionär mot andra ”börs— noterade” dylika värdepapper (switchaffä- rer), dock ej aktier mot obligationer. En förutsättning är att överlåtaren och förvärva- ren av värdepapperen i varje särskilt fall är en och samma person. Vidare måste en av välkänd bank eller bankir undertecknad för- säkran (affidavit) avlämnas, varav skall fram— gå antingen att de från utlandet överlåtna värdepapperen inte vid någon tidpunkt efter den 1 januari 1959 ägts av någon person, som var domicilierad i Sverige eller att värdepapperen med den svenska valutamyn—
dighetens medgivande förvärvats från i Sveri- ge dornicilierad person. Därjämte förutsätts bl. a. att en tidsperiod om högst två veckor förflyter mellan den dag då avtal träffas med den utländska kontrahenten rörande förvärv från honom och den dag, då överlåtelsen till honom sker. Till utlandet får överföras likvider för valutautlännings försäljning av teckningsrättsbevis, hänförliga till svenska aktier, ävensom delbevis vid fondemission. Från utlandet får tas emot likvider avseende nyteckning från valutautlännings sida av aktier i svenska aktiebolag med utnyttjande av teckningsrätt som är förenad med av honom innehavda aktier. I fall där valuta- utlännings innehav av gamla aktier inte motsvarar jämnt antal nya aktier får betal- ningar verkställas avseende valutautlän- ningens förvärv av det antal ytterligare teck- ningsrättsbevis eller delbevis som fordras för nyteckning av en aktie.
Därjämte kan nämnas att likvider för kontraktsenligt uppsagda eller utlottade svenska eller på svenska kronor lydande utländska obligationer och förlagsbevis, får genom valutabank överföras till utlandet, samt att riksbanken, under förutsättning att villkoren i affidavit (se ovan) är uppfyllda, i regel på ansökan medger återköp från valuta— utlänningen av på svenska kronor lydande svenska värdepapper. Enligt nuvarande prax- is medges dylika återköp med viss inskränk- ning om innehavaren är svensk emigrant.
De bestämmelser som har berörts hittills hör till den interna svenska rätten och är således förpliktande för myndigheter och enskilda rättssubjekt under svensk jurisdik- tion. Av betydelse för den nationella rätten är de internationella åtaganden som Sverige har gjort eller kan komma att göra i fråga om betalningar till och från utlandet, bl. a. inom ramen för Internationella valutafonden och OECD (Organisation for Economic Coopera- tion and Development). Inom dessa organisa- tioner har man under tiden efter andra världskriget strävat efter att avveckla betal- ningsrestriktioner mellan länderna. Dessa strävanden har resulterat främst ien liberali- sering av löpande betalningar. Däremot har
motsvarande resultat inte uppnåtts i fråga om kapitalbetalningar. Visserligen antog OECD år 1959 en stadga för frigörelse av kapitalrörelser som sedermera utvidgats, i särskilt hög grad är 1964 då den kom att omfatta de viktigaste slagen av kapitalrörel- ser (se G. Åkermalm, Friare kapitalrörelser inom OECD, Ekonomisk revy 1964, s. 622). Emellertid har flertalet stater, bland dem Sverige, anmält reservationer på olika punk- ter. I anslutning till beslutet om utvidgning av stadgan år 1964 reserverade sig Sverige sålunda i vissa avseenden beträffande valuta- inlänningars och valutautlänningars handel med värdepapper. Vidare reserverade sig Sverige i fråga om emissioner genom place- ring eller offentlig försäljning av inhemska värdepapper på utländsk kapitalmarknad och emissioner genom placering eller offentlig försäljning av utländska värdepapper på den inhemska kapitalmarknaden. Det kan tilläg- gas att Sverige år 1969 anmälde att liberali- seringen i fråga om återköp av svenska värdepapper från utlandet temporärt upp— hävts. Dessa och vissa andra reservationer sammanhänger bl. a. med den svenska valuta- regleringen. Av intresse i detta sammanhang är också att Sverige reserverade sig beträffan- de stadgans bestämmelser om introduktion av utländska värdepapper på erkänd inhemsk börs. Denna reservation står i samband med börsordningens förutnämnda regler om ut- ländska värdepapper (se 6.1). För liberalise- ring förutsätts enligt OECD: s kapitalstadga att värdepapperen har upptagits till notering på börs i emissionslandet. Vederbörande myndigheter skall inte för fondbörsen tilläm- pa restriktioner som diskriminerar mot ut- ländska värdepapper.
Under åren 1971 och 1972 har viss liberalisering av de svenska valutarestriktio- nema ägt rum i fråga om återköp av utlands- ägda svenska värdepapper (se Ekonomisk revy 1972, s. 92). Återköp medges nu ehuru med viss inskränkning om innehavaren är svensk emigrant.
Även för EG (Europeiska Gemenskapen) är målet fria kapitalrörelser. Artikel 67 i Romfördraget föreskriver att medlemsstater-
na, under övergångstiden och iden utsträck- ning det är nödvändigt för den gemensamma marknadens funktion, skall stegvis undanröja såväl restriktioner avseende rörligheten för kapital som diskriminerande behandling gent- emot övriga medlemsstater. Denna liberali- sering skall enligt fördraget förverkligas ge- nom direktiv som EG-rådet utfärdar med kvalificerad majoritet. I direktiv utfärdade år 1960 och 1962 indelas kapitalrörelserna i fyra kategorier. Av särskilt intresse i detta sammanhang är de kategorier som har upp- tagits under lista B och lista C. Den förra listan omfattar handel med börsintroduce- rade värdepapper över gränserna. Dessa trans- aktioner skall enligt direktivet ovillkorligen friges, därvid officiella valutakurser inte nöd- vändigtvis behöver tillämpas. Lista C omfat- tar bl.a. emissioner av värdepapper och längre finansiella krediter. Medlemsstaterna kan efter samråd med EG—kommissionen bibehålla eller återinföra restriktioner som var i kraft vid direktivets utfärdande avseen- de dessa transaktioner, under förutsättning att en liberalisering skulle försvåra genom- förandet av medlemslandets ekonomiska politik. Enligt ett förslag som kommissionen framlagt år 1967 skall skyldighet föreligga att gentemot medlemsländer undanröja alla diskriminerande bestämmelser utanför valu- talagstiftningen avseende såväl emission och placering på kapitalmarknaden av utländska värdepapper som introduktion på börsen. Förpliktelserna avser likaledes eliminering av alla diskriminerande bestämmelser i place- ringsregler (se Sverige och EEC, Romfördra- get ur svensk synvinkel, Handelsdepartemen- tet 1968, s. 100 f).
I den s.k. Werner-rapporten år 1970 framhålls att liberaliseringen av kapitalrörel- serna inom den gemensamma marknaden inte riktigt har nått fram till de i Romfördra- get fastställda målen. I ett antal länder kvarstår valutarestriktioner för viktiga trans- aktioner. Dessutom hindras den fria kapital- rörelsen inom gemenskapen av nationell lag- stiftning och praxis. Enligt rapporten synes det vara nödvändigt att snabbt vidta åtgärder i två riktningar: dels ett undanröjande av
hindren för fria kapitalrörelser och isynner- het av de återstående valutarestriktionerna, dels ett samordnande av ländernas politik på kapitalmarknaderna. Härvid föreslås bl. a. att börsintroduktionen av värdepapper härröran- de från andra medlemsländer skall frigöras från all diskriminering. Dessutom bör man utarbeta regler för institutionella investerare så att dessa kan verkställa placeringar inom hela EEC-information, Davignonrapporten, Werner-rapporten, Han— delsdepartementet 1970, s. 27).
Utredningen vill härefter särskilt framhålla att förverkligandet av de mål rörande fria kapitalrörelser o.d. som enligt vad ovan anförts satts upp inom OECD och EG är ett arbete på lång sikt. Tendenser som står i motsättning till de deklarerade målen har i betydande grad visat sig i de enskilda med- lemsländerna. Därjämte vill utredningen un- derstryka — vad speciellt angår börsförhål- landen — att inom OECD, EG och Interna- tionella börsfederationen (se Algott, a. a. s. 135) pågår arbete i syfte att harmonisera olika länders börsregler.
Vad angår inregistrering av utländska akti- er på fondbörsen skall följande anföras. Möjligheten att inregistrera i utlandet utfär- dade aktier i dotterbolag till svenskt aktie- bolag, vars aktier inregistrerats vid fondbör- sen, infördes genom börsordningen (1960: 15). Denna ändring i förhållande till tidi- gare ordning föregicks av skrivelse den 30 juni 1959 från börsstyrelsen till Kungl. Maj:t med förslag till ny börsordning. [ skrivelsen erinrades om att det sedan år 1931 funnits möjlighet att inregistrera utländska obligationer vid fondbörsen medan sådan möjlighet helt saknats i fråga om utländska aktier. Enligt börsstyrelsens uppfattning bor- de tiden vara inne att öppna den officiella svenska värdepappersmarknaden även för så— dana aktier. Därvid hänvisades till den fort— skridande europeiska integrationen och libe- raliseringen av valutarörelsema. Det var två typer av utländska aktier som börsstyrelsen avsåg. Den ena typen var sådana aktieri dotterbolag till svenskt aktiebolag som ovan nämnts. Den andra typen var aktier i stora,
gemenskapen (se
internationellt välkända företag. Enligt börs- styrelsens förslag till ny börsordning skulle sålunda vid Stockholms fondbörs kunna inregistreras dels i utlandet utfärdade aktieri dotterbolag till sådant svenskt aktiebolag, vars aktier inregistrerats vid fondbörsen, dels sådana i utlandet utfärdade aktier i bolag som är föremål för handel och notering vid utländsk större fondbörs. Vidare förordade börsstyrelsen möjlighet att vid fondbörsen inregistrera utländska partial- och förlags- bevis.
Kungl. Maj:t godtog förslaget endast i fråga om i utlandet utfärdade aktier i dotter- bolag till börsintroducerat svenskt aktie- bolag. Genom remiss den 7 juli 1959 hade Kungl. Maj: t berett fullmäktige i riksbanken tillfälle att efter hörande av valutastyrelsen yttra sig över förslaget.
Fullmäktige i riksbanken anslöt sig till valutastyrelsens yttrande den 13 oktober 1959 i ärendet. I detta yttrande framhölls att om en introduktionsmöjlighet för aktieri utländska bolag, som inte är svenska dotter- bolag, och för utländska partial- och förlags- bevis, skulle få någon praktisk betydelse, torde det vara nödvändigt att material för den ifrågasatta börshandeln kunde förvärvas från utlandet. Frågan om utförsel av kapital till utlandet i avkastnings- och värdesäkrings— syfte hade emellertid synnerligen stor räck- vidd och betydelse. Att medge obegränsad frihet i detta avseende skulle enligt valuta- styrelsen i praktiken innebära nära nog detsamma som ett fullständigt upphävande av valutaregleringen. Så länge statsmakterna ansåg att valutaövervakning borde behållas, kunde det därför inte gärna komma i fråga att lämna värdepappershandeln fullständigt fri. Det kunde kanske invändas — yttrade valutastyrelsen — att detta dock inte uteslöt möjligheten av att tillåta värdepappersköp från utlandet i kontrollerad och begränsad omfattning. En börshandel med ett sålunda ”ransonerat” material skulle emellertid med- föra vissa olägenheter. Den skulle nämligen lätt ge upphov till en konstlad kursbildning, vilket ej var utan betydelse från valutasyn- punkt. Börskurserna skulle felaktigt kunna
uppfattas som återspeglingar av värderelatio- ner mellan den svenska kronan och främ- mande valutor. Av samma skäl skulle det enligt valutastyrelsen vara olämpligt att grun- da en börshandel med rent utländska papper enbart på det material av sådant slag som redan fanns i svensk ägo. Valutastyrelsen yttrade slutligen att, om valutaregleringen skulle avskaffas eller fria kapitalrörelser in- föras gentemot vissa länder, inga svårigheter torde föreligga att snabbt anpassa börsord- ningen efter det sålunda ändrade läget.
En minoritet av fullmäktige i riksbanken hade en annan mening än majoriteteni fråga om inregistrering av aktier i utländska bolag, som inte är svenska dotterbolag, och av utländska partial- och förlagsbevis. Minori- teten anslöt sig till en reservation som hade avgetts av en av ledamöterna ivalutastyrel- sen. Reservanten i valutastyrelsen delade såtillvida majoritetens uppfattning, att han fann frågan om utförsel av svenskt kapital för inköp av sådana värdepapper ha alltför stor räckvidd och betydelse för att lämpligen kunna lösas i berörda sammanhang. Emeller- tid skulle enligt reservanten en börshandel med värdepapper av denna art likväl kunna tänkas bli aktuell i den mån det redan fanns ett material i svensk ägo eller sådant kunde förvärvas genom byte mot andra utländska värdepapper. Huruvida det vid en sådan börshandel skulle uppkomma en mera konst- lad kursbildning än som redan kunde vara för handen vid underhandsöverlåtelser, var enligt reservanten svårt att bedöma. Även om så skulle bli fallet, torde risken för återverkningar i form av undervärdering av den svenska kronan i förhållande till andra valutor vara tämligen obetydlig. I praktiken skulle det nämligen enligt reservanten vid dåvarande tidpunkt inte kunna bli tal om börsregistrering av mer än något eller några enstaka bolag. På grund av vad sålunda anförts ansåg reservanten övervägande skäl tala för att även på denna punkt följa börsstyrelsens förslag.
Beträffande frågan om införande av möj— lighet att vid fondbörsen inregistrera aktieri utländska bolag, som inte är svenska dotter-
I kap. 3 har utredningen fastslagit att Stockholms fondbörs bör ha ensamrätten att i vårt land anordna sådan handel och note- ring av värdepapper som enligt given defini- tion innebär fondbörsverksamhet. Avsikten är att dylik verksamhet skall ske i vissa författningsmässigt reglerade former, varige- nom den aktieägande allmänheten och andra för vilka värdepappersmarknaden har bety- delse kan få ett tillfredsställande rättsskydd.
Börsmässig handel med värdepapper och notering av kurs kan alltså enligt förslaget äga rum bara inom ramen för den verksam— het som bedrivs vid Stockholms fondbörs. I den mån behov av sådan handel och notering föreligger beträffande ett värdepapper, kom- mer det med andra ord att finnas endast ett forum där värdepapperet kan handlas och noteras i lagstadgade former. Det får därföri princip anses önskvärt att alla värdepapper, såväl svenska som utländska, om de upp— fyller bestämda krav i fråga om marknad, ekonomisk kvalitet m. m., ges möjlighet till inregistrering vid fondbörsen.
Det nu anförda talar således för att genomföra den ändringen i förhållande till gällande rätt, att även aktier i utländska bolag, som inte är svenska dotterbolag, får handlas och noteras vid fondbörsen. En sådan utvidgning av möjligheterna till inregi- strering av utländska aktier skulle också ståi samklang med de internationella strävanden att avskaffa diskriminerande inslag i de grundläggande reglerna för börsverksam— heten. Vad nu anförts om aktier äger mot- svarande tillämpning i fråga om utländska partial- och förlagsbevis.
Frågan vilken praktisk betydelse en änd- ring av angivet slag kommer att få är naturligtvis beroende av den valutareglering som statsmakterna kan finna lämplig. Det bör framhållas att även under nuvarande förhållanden förekommer, såvitt avser perso- ner som är underkastade valutaregleringen, i viss utsträckning omsättning av utländska aktier. Enligt valutaregleringen tillåts bl. a. omplaceringar av utländska aktier och över— låtelse av sådana aktier mellan valutainlän-
ningar. På fondhandlareföreningens lista noteras — utan att vederbörande bolag sär- skilt ansökt därom — för närvarande ett tjugotal olika utländska aktier. Dessutom har efter ansökan andelar i två utländska värde- pappersfonder upptagits på fondhandlarlis- tan. Handeln där är dock mycket begränsad, någotsånär regelbundna avslut sker endast i ett fåtal av aktierna. [ stället sker den övervägande delen av valutainlänningars han- del i utländska aktier på utländsk börs genom svensk fondkommissionärs förmed- ling. Härigenom erbjuds större möjlighet att välja mellan olika bolags aktier. Eftersom tillgången på utländska värdepapper till följd av valutaregleringen är knapp, och efterfrå- gan är relativt stor, har för valutainlänningar en överkurs — s.k. switchpremie — upp— kommit på sådana papper i förhållande till deras kurs i utlandet. I början på 1960-talet uppgick denna överkurs till cirka 2 % men har under senare år legat mellan 15 och 20 %.
Det kan inte uteslutas, att även med en valutareglering av nuvarande slag aktierna i ett begränsat antal utländska bolag uppfyller de krav i fråga om marknad i vårt land m. m. som enligt förslaget kommer att gälla för fondhandlarnotering och vid en tänkbar lätt- nad i valutaregleringen kan givetvis behovet av inregistrering av utländska aktier växa.
Häremot står de skäl som motiverat att i gällande börsordningintroduktion av utländs- ka aktier ej medges, och som i huvudsak bygger på att förekommande s.k. switch- premier skulle kunna uppfattas som åter- speglingar av värderelationer mellan den svenska kronan och främmande valutor.
Mot bakgrund bl.a. av de erfarenheter som sedan 1960-talet vunnits av de hittillsva— rande, delvis börsmässiga formerna för han- del med utländska aktiepapper, vill utred- ningen icke tillmäta dessa risker sådan vikt, att de skulle hindra den lösning som ligger i linje med dess allmänna syn på börshandelns organisation.
Utredningen föreslår alltså att utländska värdepapper i princip jämställs med svenska i fråga om rätten till inregistrering vid fond—
Såsom utredningen anfört i 6.2 får enligt förslaget inregistrering för fondhandlarnote— ring i vissa fall med bankinspektionens sam- tycke ske utan ansökan av det bolag, vars aktier inregistreringen avser, eller beträffan— de obligationer o.d., utan ansökan av den som har utgett dessa värdepapper. Denna bestämmelse är avsedd närmast för utländska aktier. Man lär nämligen få räkna med att åtminstone en del utländska bolag, i vars aktier det befinns föreligga behov av börs- mässig handel och notering i vårt land, inte har något större intresse att ta initiativ till inregistrering vid Stockholms fondbörs. [ en sådan undantagssituation skall enligt försla— get inregistrering för fondhandlarnotering kunna ske ex officio, i praktiken måhända efter framställning av t. ex. någon fondkom- missionär. Men även för sådan inregistrering skall i övrigt i princip fastställda inregistre— ringskrav vara uppfyllda. I sakens natur ligger att man i dylikt fall ej kan använda sig av inregistreringskontrakt. Eftersom det knappast kan komma i fråga att inregistrera andra utländska aktier än sådana som är upptagna på större utländsk börs, torde man emellertid kunna utgå från att där gällande plikt att upplysa om ekonomisk ställning o. d. också kommer den svenska aktiemark- naden till godo.
6.4. Inregistreringskontrakt
I avsnitt 6.2.1 har utredningen föreslagit att ett bolag, som ansöker om inregistrering vid fondbörsen av sina aktier, skall åta sig att i omedelbar anslutning till introduktionen till- handahålla allmänheten ett introduktions- prospekt med uppgifter om bolagets ekono- miska och andra förhållanden. Åtagandet föreslås ske i ett s. k. inregistreringskontrakt, dvs. ett avtal mellan bolaget och det inregi- strerande organet. Det senare kan vara börs- styrelsen eller sammanslutning av fondkom- missionärer. 1 6.2.1 antyds vidare att enligt utredningens mening ansökande bolag i in- registreringskontraktet också bör åta sig att, så länge dess aktier är inregistrerade, uppfyl—
la särskilda krav rörande informationsgivning till allmänheten. Utredningen har funnit det lämpligt att i förevarande kapitel, som hand— lar om inregistrering, lämna en allmän över- sikt över frågor som bör bli föremål för reglering i inregistreringskontrakt.
Dessa frågor kan indelas i två huvudgrup— per. Den ena gruppen hänför sig till åtagande från börsbolagens sida att följa vissa normer beträffande redovisning och att ge allmänhe- ten information om bolagens ekonomiska och andra förhållanden. Den andra gruppen rör börsbolagens åtagande att medverka till att börsstyrelsen och, i förekommande fall, sammanslutning av fondkommissionärer, kan fullgöra sina uppgifter enligt den föreslagna börslagstiftningen.
Vad angår den förstnämnda gruppen av frågor, som bör tas upp i inregistreringskon- trakt, kan till en början sägas, att beträffan- de årsredovisning, delårsrapport och emis- sionsprospekt, bör bolagen åta sig att i princip hålla den standard i fråga om infor- mationsinnehåll, offentliggörande m. m. som utredningen har föreslagit i SOU l97lz9. Därvid bör det föreslagna normsystemet i sin helhet följas, således både vad som föresla- gits skola bli föremål för lagstiftning och vad som hänförts till ”rekommendationsnivån” (se nämnda betänkande). Vidare bör bolagi inregistreringskontrakt förplikta sig att på sätt i 6.2.1 sagts tillhandahålla introduk- tionsprospekt och att, såsom närmare ut- vecklas i kap. 7, ge allmänheten information om sådant beslut eller annan händelse i fråga om vederbörande bolag som är av väsentlig vikt för bedömningen av bolagets ekonomis— ka situation. I sistnämnda hänseende bör åtagandet omfatta också de speciella krav på bl. a. informationsgivning i fusionssituatio- ner som utredningen behandlar i 7.3.
Den andra huvudgruppen av frågor, som bör regleras i inregistreringskontrakt, tar såsom nämnts sikte på att möjliggöra för börsstyrelsen — och eventuellt sammanslut- ning av fondkommissionärer — att fullgöra sina uppgifter med avseende på börsverksam- heten. Främst åsyftas därvid börsstyrelsens uppgift att följa kursbildningen vid fondbör-
sen och tillse att handeln där sker i laggill ord- ning och eljest enligt god affärssed. l sam- band härmed kan även nämnas de i kap. 8 berörda uppgifterna i fråga om avregistrering av värdepapper samt om beslut att temporärt avbryta börshandel och notering beträffande visst värdepapper. För att kunna fullgöra framför allt dessa uppgifter kan det bli nödvändigt för börsstyrelsen att inhämta upplysningar i olika hänseenden från börsbo- lagen. Därför bör bolagen i inregistrerings- kontrakt åta sig att lämna börsstyrelsen sålunda erforderliga upplysningar. I första hand bör naturligtvis härvid gälla att bolagen förpliktar sig att självmant tillsända börssty- relsen årsredovisning, delårsrapport, pro- spekt, revisionsberättelse och andra liknande handlingar. Därjämte bör bolagen åta sig att särskilt underrätta börsstyrelsen om sådana viktiga beslut och händelser varom ovan talats. Vidare torde det vara lämpligt att bolagen åtar sig att självmant meddela börs- styrelsen om tidpunkt för sammanträde med bolagsstyrelsen då beslut avses bli fattat angående förhållande av stor vikt för värde- ringen av bolagets aktier. Härigenom kan börsstyrelsen t. ex. ges tillfälle att överväga ett tillfälligt avbrott i börshandeln för att hindra missbruk av förtrolig företagsinforma- tion. Förutom nu nämnda åtaganden, som avsett sådana fall då bolagen utan särskild uppmaning från börsstyrelsen lämnar denna vissa underrättelser, bör bolagen därutöver i inregistreringskontrakt förplikta sig att på börsstyrelsens begäran i det enskilda fallet lämna denna de upplysningar som den anser sig behöva för att fullgöra sina uppgifter.
Ett inregistreringskontrakt är, såsom ovan påpekats, en form av avtal som ingås mellan det introduktionssökande bolaget och börs- styrelsen (eller eventuellt sammanslutning av fondkommissionärer). Emellertid är det ett intresse att samma villkor i princip gäller för alla börsbolag, åtminstone för alla bolag inom samma verksamhetsgren, så att t. ex. samma regler gäller för industriföretag inom viss bransch, samma för investmentbolag, samma för bankbolag osv. Detta kan enligt utredningens mening åstadkommas på följan-
de sätt. Genom förhandlingar mellan å ena sidan börsstyrelsen, å andra sidan ett intres- seorgan för de inregistrerade bolagen, bör man kunna skapa ”typkontrakt” eller ”standardkontrakt” för respektive verksam- hetsgrenar. Något sådant intresseorgan finns för närvarande inte, men några större svårig- heter att få till stånd en förhandlingspartner till börsstyrelsen för nu avsett ändamål torde inte föreligga. Med utgångspunkt i sådana typkontrakt kan förhandlingarna med det introduktionssökande företaget sedan ske. Det blir då närmast börsstyrelsens sak att ta ställning till eventuella undantag från typ- kontraktet. Vidare bör det enskilda företaget kunna åta sig att antingen betrakta inregi- streringskontraktet som uppsagt för förhand- ling om nya villkor, i det fall typkontraktets innehåll efter inregistreringen ändrats genom förhandlingar mellan börsstyrelsen och förut nämnda intresseorgan, eller anmäla hos börs- styrelsen behov av dispens om bolaget inte ämnar automatiskt följa de sålunda överens- komna nyheterna. Vad angår frågan om inregistreringskontrakt för företag, som redan nu är börsintroducerade, hänvisas till kap. ]4.
För att inte de åtaganden i skilda hänseen- den, som görs i inregistreringskontrakt, skall tendera att bli tomma utfästelser, bör kon- trakten — enär avregistrering ej alltid är lämplig sanktion — innehålla en särskild förpliktelse för bolagen att i händelse av underlåtenhet att fullgöra åtagandena utge vite till fondbörsen.
Syftet med den översikt över innehållet i inregistreringskontrakt, som utredningen nu lämnat, har varit att ange några väsentliga punkter i sådana avtal. Det får, i enlighet med de principer på vilka utredningens förslag bygger, ankomma på börsstyrelsen — och eventuellt sammanslutning av fondkom- missionärer som erhållit sådant uppdrag som sägs i 3 kap. — att utforma detaljerna och att föra fram andra frågor för regleringi inre- gistreringskontrakt. En sådan fråga kan t. ex. vara krav på att börsbolag tillämpar lagen om förenklad aktiehantering (jfr vad utredning- en i l.2 — slutet — uttalat om tillämpningen av nämnda lag). 78 SOU 1973: 60
7. Vissa frågor om information till allmänheten om börsintroducerade och andra större företag
7.1. Utredningens tidigare förslag
[ inledningen till detta betänkande har utred- ningen översiktligt redogjort för sina tidigare framlagda förslag, vilka berör väsentliga delar av problemet om information till allmänhe- ten om börsintroducerade och andra större företag. Vad gäller information om företags ekonomiska förhållanden har utredningens sålunda redan avgivna förslag avsett bl.a. särskilda regler om årsredovisningar och del- årsrapporter, dvs. information av periodisk karaktär. Utredningen anser det ej erforder- ligt att här upprepa innehållet i dessa förslag. I det närmast följande skall utredningen inrikta sig på information av icke-periodisk karaktär. Denna fråga har utredningen en- dast delvis berört tidigare. Såväl frågan om periodisk som frågan om icke-periodisk in- formation utgör del av det större problemet om att tillgodose allmänhetens kapital- skyddsintresse vid värdepappershandel och då någon vänder sig till marknaden med inbjudan att teckna aktier e. d.
7.2 Viktiga händelser i allmänhet
Ifrågavarande information av icke-periodisk karaktär bör ta sikte på sådana för ett före tag betydelsefulla enstaka händelser som inträffar under verksamhetens gång. Det kan här röra sig om händelser av det mest skiftande slag och någon uttömmande upp- räkning är av naturliga skäl inte möjlig. Exempel på händelser som avses kan hämtas
ur verkliga livet: avtal om samgående med annat företag, beslut om nedläggning av en rörelsegren, fynd av råvarukälla, avslöjande av storförskingring etc.
I gällande rätt finns knappast några regler i förevarande hänseenden. Nämnas må dock 127 & aktiebolagslagen vari styrelse och verk- ställande direktör åläggs att på bolagsstäm- ma, där årsredovisning framläggs, lämna till buds stående upplysningar om förhållanden som kan inverka på bedömandet av bl. a. värdet av bolagets tillgångar och dess ställ- ning i övrigt. En begränsning är att upplys- ningarna skall kunna lämnas utan förfång för bolaget. I aktiebolagsutredningens förslag (SOU 1971: 15 s. 236) har en liknande regel tagits upp. Vidare må erinras om bestämmel— sen i 26 å sista punkten börsordningen. Enligt detta författningsrum skall börsföre- tag på begäran av börsstyrelsen lämna de upplysningar som behövs för värdepapperets notering vid börsen. Dessa upplysningar är dock avsedda för enbart börsstyrelsen.
Därjämte kan nämnas att Näringslivets börskommitté (NBK), tillsatt år 1966 av Stockholms handelskammare och Sveriges industriförbund, i Utlåtande med vissa re- kommendationer för de börsregistrerade fö- retagens informationsgivning (Stockholm 1969) yttrat sig om händelser, som inträffar under ett pågående verksamhetsår och är av beskaffenhet att väsentligt påverka den bild av företagets situation som lämnats i föregå- ende årsredovisning eller delårsrapport. NBK säger härom att särskilt meddelande om
sådan händelse börlämnas — normalt genom pressen — och att företaget om möjligt bör ange hur verksamheten i stora drag bedöms komma att påverkas av händelsen i fråga (a.a. s. 34 f).
Enligt utredningen bör undersökas i vad mån man kan skapa ett instrument varige- nom uppgift om händelser av ovan exempli- fierat slag snabbt och säkert kan få allmän spridning.
Det slags frågor beträffande vilka upplys- ningar bör göras tillgängliga för allmänheten är sådana som är av väsentlig betydelse för att bedöma ett företags ekonomiska situa- tion. Nyheter härom kan antas ha en kurspå- verkande effekt.
Härefter uppkommer spörsmålet om om— fattningen av de upplysningar som enligt vad nyss sagts bör lämnas. I detta avseende bör den principen gälla att upplysningarna bör vara så pass fylliga att de — tillsammans med redan tidigare offentliggjorda uppgifter om företaget _ i möjligaste mån ger förutsätt- ningar för allmänheten att bedöma den inträffade händelsens vikt för företagets eko- nomiska ställning. Vidare bör, som NBK förordat, vederbörande företagsstyrelse om möjligt ange hur verksamheten i stora drag kan komma att påverkas av det som inträf- fat. Med hänsyn till mångfalden av tänkbara nyheter av förevarande art är det ogörligt att för varje fall närmare precisera det önskade innehållet i upplysningarna. Dock ämnar utredningen i avsnitt 7.3 ge särskilda riktlin- jer i bl.a. nämnda hänseenden beträffande vissa fall, nämligen sådana som rör beslut om samgående mellan företag. Dessa fall har av utredningen — i synnerhet på grund av erfarenheter från utlandet — ansetts såsom Speciellt betydelsefulla för aktiemarknadens möjligheter att fungera tillfredsställande.
Från den i föregående stycke angivna principen om upplysningarnas innehåll bör ibland undantag kunna medges. Utredningen vill här anknyta till 127 & aktiebolagslagen. Den där föreskrivna upplysningsplikten är som ovan framgått begränsad när upplys- ningar kan vara till förfång för bolaget. En liknande begränsning torde böra finnas be-
träffande även den informationsgivning som nu diskuteras. Det kan knappast anses önsk- värt att ett företag i alla lägen skall vara skyldigt att offentliggöra ett för aktiemark— naden väsentligt sakförhållande, t.ex. ett sådant som kan utnyttjas av en utländsk konkurrent vilken inte har motsvarande skyl- dighet. Till frågan hur en dylik begränsning i upplysningsplikten formellt bör konstrueras återkommer utredningen nedan.
Hittills har utredningen redogjort dels för vilka slags frågor som bör hänföras till förevarande upplysningsplikt, dels för upp- lysningarnas omfattning. Härnäst behandlas frågan när och hur dessa upplysningar bör lämnas, dvs. företagens tillvägagångssätt i samband med viktiga nyhetsmeddelanden. Hithörande problem har utredningen fört på tal i bilaga 2 till betänkandet Förtrolig företagsinformation och börshandel (SOU 1970: 38). Vad därvid anfördes är tillämpligt också i förevarande sammanhang.
Utredningen framhöll sålunda i nämnda bilaga att det uppenbart är många intressen som är berörda av upplysningar av förevaran— de art. Vidare anförde utredningen att det vill synas som om modern svensk företags- ledning framför allt strävar efter att ge de anställda, och sålunda de närmast berörda, snabbast möjliga information. En sådan am- bition kan självfallet inte från allmän syn- punkt kritiseras men det måste observeras — yttrade utredningen — att i den mån man inte samtidigt informerar aktiemarknaden risk givetvis uppstår för att informationen kan komma att otillbörligt utnyttjas. Infor- mationen bör helst också, menade utred- ningen, lämnas i omedelbar anslutning till den händelse varom är fråga. I nämnda bilaga anförde utredningen vidare att informatio— nen, för att snabbast nå aktiemarknaden och dess funktionärer, bör lämnas direkt till ledningen för fondbörsen, till TT samt till rikstidningarna.
Vad angår frågan vilka företag som bör omfattas av den diskuterade upplysningsplik- ten vill utredningen anlägga följande syn- punkter.
Till en början kan anmärkas att man
möjligen skulle kunna se skyldigheten att offentliggöra viktiga nyheter som en utvidg- ning av den i 1275 aktiebolagslagen före- skrivna upplysningsplikten och att skyldighe- ten därför borde inskrivas i den lagen. Det är dock helt klart att en upplysningsplikt av förevarande slag har en funktion att fylla beträffande bara s. k. aktiemarknadsbolag. På grund härav skulle man kunna tänka sig särregler för sådana bolag antingen i aktiebo- lagslagen eller i en separat lag.
Vid övervägande av förevarande fråga mås- te man enligt utredningen betona att den avsedda upplysningsplikten är långtgående samt att det är svårt att kartlägga och förutse dess betydelse utanför aktiemarknadens om- råde. Med hänsyn härtill finner utredningen att man åtminstone till en början bör begrän- sa upplysningsplikten till de företag som står i centrum för aktiehandeln. Därför bör upplysningsplikten avse endast företag vars aktier är inregistrerade vid fondbörsen.
Väljer man en sådan avgränsning synes frågan om efterkommande av upplysnings- plikten kunna lösas på det sättet att ett företag i anslutning till börsintroduktionen åtar sig — eventuellt vid äventyr av ett civilrättsligt vite A att fullgöra ifrågavarande plikt. Sådant åtagande kan lämpligen tas upp i inregistreringskontraktet (se 6.4). Redan börsintroducerade bolag bör på motsvarande sätt förplikta sig att lämna upplysningar om viktiga nyheter. Vad nu anförts åsyftar såväl inregistrering för börsnotering som inregi- strering för fondhandlarnotering.
Med stöd av det anförda föreslår utred- ningen att företag iinregistreringskontraktet åtar sig att snarast och på lämpligt sätt självmant offentliggöra beslut eller annan händelse rörande företaget som är av väsent- lig vikt för bedömningen av företagets eko- nomiska situation. De upplysningar som lämnas skall vara så omfattande att man av dessa och övriga tillgängliga uppgifter angå- ende företaget i möjligaste mån kan bedöma händelsens betydelse för företagets ekonomi. Företaget skall i anslutning till meddelandet kortfattat ange sin uppfattning om nämnda betydelse. En begränsning i upplysningsplik-
ten skall gälla såtillvida att uppgifter som kan vara till förfång för företaget inte behöver ges allmän spridning. Frågan huruvi- da en uppgift har sådan karaktär skall företaget i tveksamma fall avgöra i samråd med börsstyrelsen eller, i förekommande fall, den sammanslutning av fondkommissio- närer som fått i uppdrag att besluta om inregistrering av värdepapper och att ombe- sörja notering av kurs.
7.3 Närmare om information m. m. i sam- band med samgående mellan företag eller eljest vid förvärv av företag
I närmast föregående avsnitt har utredningen behandlat frågan om den information till aktiemarknaden som bör lämnas angående viktiga nyheter i allmänhet rörande ett före- tag. Såsom förutskickats skall utredningen i detta avsnitt närmare granska vissa frågor om informationsgivningen i särskilda fall, nämli- gen vid beslut om olika former av samgående mellan företag. Beträffande sådana beslut skall därjämte — i den mån de avser offentli- ga erbjudanden om aktieförvärv — beröras principen om lika behandling av aktieägarei fråga om ersättning för överlåtna aktier.
”Fusion” i företagsekonomisk bemärkel- se, dvs. sammanslagning av företag eller eljest samgående mellan företag, kan aktualiserasi olika former. De i detta sammanhang vikti- gaste sätten torde vara följande.
Först kan nämnas de fall då någon för att få kontroll över ett eller flera bolag erbjuder aktieägarna i dessa bolag att överlåta sina aktier till anbudsgivaren. Här är det alltså fråga om att träffa avtal med enskilda aktieägare och inte med styrelserna för de bolag till vars aktieägare erbjudandet riktas. Ett särskilt fall av sådan samgåendesituation är när erbjudande görs av en redan existeran- de juridisk person med rörelse eller av en fysisk person till aktieägarna iett visst bolag att överta aktierna i detta. Vidare vill utred- ningen peka på den situation som föreligger när ett erbjudande om aktieövertagande görs till ägarna i flera bolag av en för ändamålet
nybildad juridisk person eller en existerande juridisk person utan någon rörelse.
Härefter redovisar utredningen vissa fall som skiljer sig från de förut nämnda bl. a. därigenom att de avser förvärv av rörelse — eller del därav — och att det är fråga om slutande av avtal direkt med det eller de bolag som berörs, dvs. inte med de enskilda aktieägarna. Utredningen åsyftar härvid till en början det fall då samgående äger rum genom att en existerande juridisk person eller en fysisk person förvärvar hela rörelsen eller en huvuddel av rörelsen från ett visst aktiebolag. Därjämte kan anföras det fall när erbjudande, som görs till flera aktiebolag, går ut på att deras rörelser eller en huvuddel därav skall övertas av en för ändamålet nybildad juridisk person eller en existerande juridisk person utan någon rörelse.
En speciell form för samgående mellan tidigare från varandra fristående företag ut- gör fusion enligt 175 & lagen (1944: 705) om aktiebolag, som har sin motsvarighet i 134 5 i aktiebolagsutredningens förslag till aktie- bolagslag m.m. (SOU 1971115). I detta förslag — 1355, — har därjämte efter ut- ländsk förebild förordats införande av en ny form av rättslig fusion, varigenom två eller flera bolag kan fusionera genom att gemen- samt uppgå i ett nytt för ändamålet bildat bolag.
Utredningen skall avsluta redogörelsen för olika samgåendeformer med några anmärk- ningar om sammansmältning av moder- och dotterbolag. När samgående mellan företag skett genom att ett företag har förvärvat aktierna i ett annat uppkommer i första hand en koncernbildning. Det förvärvade företaget kan även i framtiden komma att bestå som ett dotterbolag. Det kan emeller- tid också helt sammanslås med moderbolaget antingen genom att det likvideras eller, om det är helägt, genom fusion enligt 174å aktiebolagslagen.
Likviden för sådana förvärv som ovan redovisats kan tänkas ske på olika sätt. Ett sätt är att likviden utgörs av nyemitterade aktier eller andelar i övertagande företag (apportemission). Vidare kan likviden bestå
av redan existerande aktier i det övertagande företaget eller aktier i ett tredje företag. Andra möjligheter är att likviden utgörs av skuldebrev utställda av övertagaren eller av andra värdepapper eller av annan egendom som inte är pengar. Likviden kan även tänkas utgå i kontanter. Slutligen bör påpekas att de angivna likvidformerna kan förekomma samtidigt i kombination.
Utredningen skall i fortsättningen behand- la allmänhetens informationsbehov med ut- gångspunkt från ovannämnda slag av samgå- endesituationer. Därvid börjar utredningen med erbjudanden om aktieförvärv och över- går därefter till rörelseförvärv och associa- tionsrättslig fusion. För dessa olika fall kommer informationsbehovet att undersökas särskilt mot bakgrund av hur likvid sker för det förvärv varom är fråga.
7.3.1. Offentliga erbjudanden om aktieför- värv
Den situation som avses i rubriken är när någon vänder sig till den aktieägande allmän- heten och erbjuder denna att till anbudsgiva- ren överlåta sina aktier i ett visst bolag — eller i flera bolag — på vissa villkor. Avsikten med ett sådant erbjudande är i allmänhet att förvärva samtliga aktier i ett visst bolag och därigenom möjliggöra fusion enligt aktiebo- lagslagen. Emellertid kan syftet också tänkas vara att genom förvärv av aktier nå ett samgående som inte sträcker sig så långt som till en fusion i juridisk mening. Oavsett vilken avsikten är med ett aktieförvärv upp- kommer spörsmålet hur aktiemarknadens intressenter skall kunna skyddas från att bli otillbörligt behandlade i samband med erbju- danden av ifrågavarande slag.
Erbjudanden som här avses riktas sålunda till aktieägarna i ett — eller eventuellt flera —— bolag och inte till själva bolaget. Accept av erbjudande innebär alltså inte — såsom förut påpekats — att avtal träffats mellan de berörda bolagen. Det händer att styrelsen i det bolag, vars aktieägare erbjuds överlåta sina aktier, motsätter sig den tillämnade
sammanslagningen. Ibland har detta särskilt i utlandet skett under uppseendeväckande for- mer. Därvid har det också förekommit att erbjudandet inte vunnit tillräckligt gehör hos aktieägarna eller att en tredje och fjärde part kommit med högre bud på aktierna (Bengt Rydén, Fusioner i svensk industri, Stock- holm 1971, s. 28, 66 och 102).
På olika håll i utlandet har frågan om offentliga erbjudanden om aktieförvärv blivit föremål för reglering, framför allt i Storbri- tannien. Avsikten med reglerna är att skydda den aktieägande allmänheten, dvs. i det enskilda fallet aktieägarna i det bolag, vars aktier ett annat bolag vill förvärva. I Storbri- tannien är det i enlighet med där hittills rådande traditioner i fråga om börsverksam- het organisationerna i London City som själva, sedan slutet av 1950-talet, har tagit initiativ till och utfärdat regler på förevaran- de område. År 1968 utfärdades en "City Code on Take-overs and Mergers”, som därefter reviderats, senast i februari 1972. Reglerna går ut på att skydda aktieägarna främst genom att tillförsäkra dem grundlig information om de berörda bolagen. Sålunda innebär reglerna väsentligen att aktieägarna skall få erforderlig information och tid för att kunna överväga ett lämnat erbjudande samt att aktieägarna i princip skall behandlas lika. Övervakningen av att reglerna iakttas ombesörjs av ett särskilt organ, ”The Panel on Take-overs and Mergers”, bakom vilket står ett antal inflytelserika ekonomiska insti- tutioner och branschorganisationer i City. Panelen har olika möjligheter till sanktioner mot den som överträder reglerna. Vid mind- re förseelser kan det stanna vid en privat reprimand men i regel blir det fråga om kritik i form av offentliga uttalanden. I mer allvarliga fall kan panelen vidta åtgärder för att den skyldige, om han är yrkesman, skall gå miste om vissa rättigheter. Sålunda kan de organisationer som har skapat reglerna vidta sanktioner mot sina medlemmar i den mån dessa förfarit oriktigt. Exempelvis kan det bli fråga om suspension eller förlust av medlemskap. Det kan också nämnas att den domstolsliknande panelen utövar en omfat—
tande rådgivande verksamhet i frågor av förevarande slag.
Näringslivets börskommitté (NBK) fick i juni 1970 i uppdrag av sina huvudmän att behandla bl. a. frågan om information till allmänheten i samband med ”fusioner och köp av företag”. NBK utgav i början av år 1971 en skrift med titeln Rekommendatio- ner rörande offentligt erbjudande om aktie— förvärv i och för samgående mellan bolag (Stockholm 1971). Rekommendationerna — till vilka fogats relativt utförliga motiv — bygger i sina grunddrag på de brittiska reglerna. Enligt NBK åtnjuter dessa stor respekt i brittiska finanskretsar och det finns enligt NBK anledning anta att reglerna blir internationellt normbildande.
NBK: s regler avses vara tillämpliga när ett svenskt eller utländskt ”bolag” — varmed enligt motiven även avses ekonomisk före- ning — för att gå samman med ett svenskt aktiebolag offentligen erbjuder ägare av ak- tier i detta bolag att på generellt angivna villkor överlåta sina aktier till det erbjudande bolaget. Rekommendationerna avser endast de fall när erbjudandet riktas till aktieägarei bolag, vars aktier noteras på antingen Stock- holms fondbörs eller Svenska fondhandlare- föreningens särskilda kurslista.
Under rubriken Allmänna regler sägs i NBK: s rekommendationer att aktieägare som berörs av erbjudandet skall få de upplys- ningar om faktiska förhållanden som erford- ras för ett allsidigt bedömande av detsamma. Ingen härför betydelsefull upplysning får utelämnas. Tiden för accept av erbjudandet skall omfatta minst tre veckor och får inte börja löpa förrän slutligt prospekt utfärdats. Acceptfristen får inte utgå förrän minst sex helgfria dagar efter det att beslut föreliggeri anledning av ansökan om befrielse från realisationsvinstskatt. Alla ägare av ett och samma slags aktier skall så länge erbjudandet består och även därefter, i den män inte särskilda omständigheter annat föranleder, av det erbjudande bolaget behandlas lika. Om inom ett bolags styrelse ett samgående med annat bolag allvarligen övervägs och i anslutning därtill överenskommelse träffats
med viss eller vissa aktieägare i det andra bolaget om överlåtelse av aktier till det erbjudande bolaget, får ett därmed till tid och syfte sammanhängande generellt erbju- dande till övriga ägare av aktier av samma slag endast ske på villkor som är minst likvärdiga med villkoren i den tidigare över- enskommelsen. Har ett bolag upptagit för- handlingar med ett annat bolags styrelse om offentligt erbjudande till det andra bolagets aktieägare om aktieförvärv i samgåendesyfte eller har sådant erbjudande redan lämnats, får denna styrelse inte annat än under förutsättning av bolagsstämmans godkännan- de vidta någon åtgärd i fråga om bolagets verksamhet som kan äventyra erbjudandets avgivande eller vidhållande. När ett samgåen- de övervägs eller förhandlingar därom uppta- gits skall på ömse sidor sträng sekretess iakttas för att undvika att kursen på aktierna i de berörda bolagen påverkas. Beträffande förfarandet rekommenderar NBK att det erbjudande bolaget, när beslut fattats om de villkor på vilka bolaget önskar förvärva aktier i det andra bolaget, omedelbart of- fentliggör dessa villkor genom pressmedde- lande. Vidare skall ett prospekt snarast utsändas. NBK har granskat 15 prospekt som utgetts i samband med utbyteserbjudande till aktieägarna i börsregistrerade aktiebolag under den senaste femårsperioden före re- kommendationernas utgivande. Därvid har NBK konstaterat att flertalet prospekt är mycket knapphändiga. NBK ger detaljerade anvisningar om vad prospekt bör innehålla. Sålunda förordas uppgifter om erbjudandets ekonomiska villkor och om det praktiska förfarandet samt vissa upplysningar för be- dömande av erbjudandet. Somliga uppgifter i prospekt skall granskas av vederbörande bo- lags revisorer. Om NBK:s rekommendatio- ner iövrigt hänvisar utredningen till bilaga 4. Det bör vidare nämnas att enligt NBK: s mening är det för närvarande inte erforder- ligt att inrätta ett särskilt organ för att övervaka efterlevnaden av rekommendatio- nerna. NBK uttalar emellertid att självfallet bör utvecklingen på området noga följas. Fondbörsutredningen kom i sitt betänkan-
de om större företags offentliga redovisning in på frågor som i viss mån rör erbjudanden om aktieförvärv i samgåendesyfte. Det var i samband med utredningens förslag om emis- sionsprospekt, dvs. meddelande om emission etc. avsett för tidigare eller nytillkommande aktieägare och innehållande ekonomisk in- formation om vederbörande företag. Utred- ningen påpekade därvid att utgivandet av prospekt har sin grund i dels legala krav, dels sådana krav som betingas av marknadsfö- ringen. Det erinrades sålunda om att enligt 54 & aktiebolagslagen skall beslut om ökning av aktiekapitalet genom nyemission irekom- menderat brev meddelas varje känd aktie- ägare, medan för andra typer av erbjudanden till marknaden inga lagföreskrifter finns om särskilda meddelanden e. d. I dessa senare fall utges prospekt främst som ett led i försäljningen av aktierna i fråga (SOU 1971: 9 s. 65). Utredningen framhöll vidare att vid utbyteserbjudanden information, om det övertagande företaget vanligtvis inte ha— de lämnats. Under den undersökta perioden —— åren 1969 och 1970 _ hade endast en allmänt hållen motivering för samgåendet presenterats och med ett undantag hade inte heller upplysningar lämnats om det företag som skulle bli föremål för uppköp (a.a. s. 69).
Utredningen föreslår i nyssnämnda betän- kande lagstiftning om utgivande av emis- sionsprospekt. Regler härom har tagits upp i 12—1955 förslaget till lag med särskilda redovisningsbestämmelser för vissa aktiebo- lag och ekonomiska föreningar (angående innehållet i prospekt m. m. hänvisas till a.a. s. 16 f). Dessa regler avser sådana marknads- erbjudanden för vilka den gemensamma om- ständigheten är att rätt till aktier i någon form blir föremål för förvärv, bl. a. utbytes- erbjudanden. Skyldighet att upprätta emis- sionsprospekt föreslås föreligga endast om nettovärdet av vederbörande bolags till- gångar överstiger tio miljoner kronor eller beräknas komma att överskrida denna sum- ma efter emission och om det totala belopp som till följd av inbjudan kan komma att bli erlagt överstiger en miljon kronor. Beträffan-
de utbyteserbjudanden innebär utredningens förslag att uppgifter skall lämnas om det bolag som företar nyemissionen. Däremot föreslås inte några regler om att prospekt skall innehålla uppgifter om det bolag vars aktier skall övertas. Utredningen ansåg sig inte i angivna sammanhang behöva ta ställ- ning till frågan om aktieägare i ett bolag, som blir föremål för ett erbjudande av ifrågavarande slag, bör beredas särskilt skydd för en riktig bedömning av de aktier de redan innehar (a.a. s. 80).
Vid övervägande av ifrågavarande problem skiljer man lämpligen mellan å ena sidan själva förfarandet vid erbjudanden av här avsett slag och å andra sidan det materiella innehållet i sådana erbjudanden. I det förra avseendet åsyftas möjligheterna till saklig information för dem som får erbjudandet och för aktiemarknaden i övrigt. I det senare avseendet uppmärksammas den mer begrän- sade frågan om riktlinjer för att'tillförsäkra de aktieägare, som antar ett erbjudande, skälig ekonomisk gottgörelse. Dessa två aspekter skall i tur och ordning behandlas i det följande.
I fråga om informationsbehovet börjar utredningen med det slag av samgåendesitua- tion som innefattar erbjudande av ett existe- rande aktiebolag till aktieägarna iett annat bolag (fall A) att överta aktierna i det senare bolaget. Det förutsätts först att likviden utgörs av antingen nyemitterade aktier i övertagande företag eller redan förekom- mande aktier i övertagande företag eller pengar eller en kombination av dessa likvid- former.
För att de aktieägare som erbjuds överlåta sina aktier skall kunna bedöma de erbjudna villkoren fordras information om båda de berörda företagen. Avser erbjudandet enbart ett kontant uppköp av aktierna behövs dock inte för bedömningen några ekonomiska uppgifter om det erbjudande bolaget. Där- emot torde aktiemarknaden böra få den information om det senare bolaget som behövs för att bedöma transaktionens bety- delse för detta. Härutinnan hänvisar utred- ningen till vad den har anfört i avsnittet om
Som framgår av vad ovan sagts om utred- ningens förslag i SOU 1971 : 9 har däri tagits upp vissa regler om emissionsprospekt. En- ligt dessa regler skall vid olika typer av marknadserbjudanden uppgifter lämnas om det bolag som står för anbudet. Förslaget avser, såsom nämnts, bolag av viss storlek och erbjudanden med viss marknadseffekt. Genomförs detta förslag uppkommer ibety- dande grad rättsliga garantier för informa- tion om det erbjudande bolaget. Det bör anmärkas att förslaget inte omfattar utländs- ka bolag. Som utredningen framhöll i nämn- da betänkande (s. 82) kan man dock förvän- ta sig att de föreslagna reglerna blir mönster- bildande även när utländska bolag går ut på den svenska marknaden med erbjudanden av här avsedd art.
Förslaget i SOU 197129 innehåller inte några bestämmelser om uppgifter angående det bolag till vars aktieägare erbjudandet riktas. Det bör därför undersökas i vad mån det behöver skapas något särskilt skydd för aktieägarna så att dessa kan göra en riktig bedömning av de aktier de redan innehar. Sådant skydd kan erfordras inte bara när den erbjudna likviden utgörs helt eller delvis av aktier utan givetvis också när likviden utgörs enbart av pengar. I anslutning härtill bör också frågan om information till aktiemark- naden i stort beaktas.
Förutsättningarna för ställningstagande till angivna spörsmål har ändrats sedan utred— ningen i början av år 1971 framlade betän- kandet SOU l971:9, vari såsom nämnts problemet uppmärksammades. Genom de rekommendationer som därefter utfärdats av NBK har aktiemarknaden för ifrågavarande slags erbjudanden fått normer som bl. a. tar sikte på informationsgivning om det bolag vars aktier ett annat företag vill överta. Det kan vidare erinras om att rekommendatio— nerna också innefattar krav på information om det övertagande bolaget.
Det sagda ger vid handen att åtgärder redan har vidtagits för att genom informa- tionskrav skydda den aktieägande allmänhe- ten i samband med förevarande slags offent-
liga erbjudanden om aktieförvärv. För utred— ningen uppstår nu frågan om den bör föreslå ytterligare sådana åtgärder, närmast beträf- fande information om det bolag till vars aktieägare ett erbjudande riktas.
Det bör därvid först slås fast att det från allmän synpunkt är angeläget att aktieägare i här avsedda situationer får tillgång till de uppgifter om sitt bolag som krävs för att bedöma ett erbjudande. Sådana uppgifter torde de i viss mån kunna få redan i sin egenskap av aktieägare. Erforderlig informa- tion bör emellertid delges även aktiemarkna- den i övrigt. Därjämte måste aktieägarna få tillräcklig betänketid. En annorlunda ord- ning skulle vara ägnad att minska allmänhe- tens förtroende för aktiemarknaden och därigenom motverka börsens möjligheter att fungera på önskvärt sätt.
Vad angår det slags information och sättet att lämna denna, som sålunda bör eftersträ- vas, anser sig utredningen i huvudsak kunna ansluta sig till det materiella innehållet i NBKzs rekommendationer. Viss bristande överensstämmelse mellan själva rekommen- dationstexten och motiven vill utredningen dock fästa uppmärksamheten på. I avdelning III punkt Zg rekommendationstexten (se bilaga 4) föreskrivs att prospekt rörande erbjudande skall innehålla uttalande om det— ta av styrelsen för det bolag, till vars aktieägare erbjudandet riktas, när sådant uttalande kan erhållas. Emellertid sägs i motiven att om uttalande från det senare bolagets styrelse inte förekommer i prospek- tet bör detta särskilt påpekas med angivande av skälen härtill. Enligt utredningen borde kravet på sådant påpekande ha föreskrivits i själva rekommendationstexten. I avdelning III punkt 2i föreskrivs att prospekt skall innehålla sammanställning av båda bolagens resultaträkningar m. rn. Motiven härtill säger att om det ”överlåtande” bolagets styrelse, på grund av att det motsätter sig ett samgåen- de, vägrar att ställa material till förfogande, kan en sammanställning av årsredovisningar omöjliggöras. Föreskriften i rekommenda- tionstexten är därför enligt utredningen allt- för kategorisk. Beträffande rekommendatio-
nerna i punkt 2 i övrigt synes enligt utred- ningen kraven i momenten iek måhända gå väl långt, såvitt avser det ”överlåtande” bolaget. I avdelning III punkt 3 i rekommen- dationstexten föreskrivs att uppgifter i pro- spekt om resultaträkningar rn. ni. skall grans- kas av vederbörande bolags revisorer och att deras berättelser över granskning skall tas in i prospekt. Motiven uttalar att om styrelsen i det ”överlåtande” bolaget vägrar delta i utformningen av prospekt kan det inte begä- ras att bolagets revisorer skall medverka med granskning av uppgifter som lämnas om bolaget av det erbjudande bolaget. Även i detta fall är rekommendationstexten således alltför kategorisk.
Utredningen finner dock, som redan påpe- kats, att i materiellt hänseende NBK25 re- kommendationer i princip kan godtas. Med hänsyn till vad utredningen anfört i avsnittet angående information om viktiga nyheter (7.2) vill den dock anmärka att de i det avsnittet föreslagna bestämmelserna också innefattar beslut om förvärv av aktier i ett annat bolag. Det första offentliggörandet av sådant beslut bör alltså följa där uppställda normer, i den mån de går längre än NBK: s rekommendationer. Detta innebär att NBK:s rekommendation i avdelning III punkt 1, såvitt avser erbjudande från börs- företag, inte alltid torde vara helt tillräcklig. I nämnda rekommendation föreskrivs, att när det erbjudande bolaget fattat beslut om de villkor på vilka bolaget önskar förvärva aktier i det andra bolaget, bör dessa villkor omedelbart offentliggöras. Enligt utred- ningens mening bör därjämte uppges vilken betydelse erbjudandet har för det bolag som avger detta samt lämnas information som möjliggör för aktiemarknaden att själv be- döma denna betydelse.
Frågan om vilket normsystem * lagstift- ning eller annat — som bör uppställas för att trygga efterlevnaden av ovan angivna och i det följande behandlade principer om infor- mation skall utredningen beröra i 7.3.4.
Utredningen fortsätter nu med det fall av samgåendesituation då ett existerande aktie- bolag erbjuder aktieägarna i ett annat bolag
att överta aktierna i detta. Skillnaden i förhållande till det föregående är att likviden för förvärvet förutsätts vara av annat slag än hittills (dvs. inte aktier i det övertagande företaget eller pengar).
Utgörs likviden av aktier iett tredje bolag torde informationsbehovet i fråga om såväl detta som det överlåtande bolaget få likstäl- las med motsvarande behov i det fall när likviden består av aktier i det övertagande bolaget. Informationen till aktieägare och aktiemarknaden i övrigt bör alltså ligga på emissionsprospektnivå. Varken förslaget i SOU 1971: 9 eller NBKzs rekommendatio- ner tar sikte på berörda fall. Består likviden av skuldebrev, som utställts av det övertagan- de bolaget, måste för en bedömning av erbjudandet krävas material för kreditvärde- ring. Detta material torde ibland — ehuru ej ofta — behöva vara så omfattande som när likviden är aktier. Utgörs likviden av andra värdepapper än aktier eller skuldebrev ut- ställda av övertagande bolag eller utgörs likviden av annan egendom som ej är pengar, varierar informationsbehovet med likvidens karaktär.
Beträffande de iföregående stycke åsyfta- de situationerna föreligger alltså svårigheter att generellt ställa upp närmare preciserade krav rörande den information som bör läm- nas för en bedömning av erbjuden likvid. Det bör dock anmärkas att förslaget i SOU l971:9 omfattar utgivande av konvertibla skuldebrev. I övrigt torde man vara hänvisad till en allmän formulering uttryckande krav på att få det material som i varje särskilt fall enligt god affärssed kan anses erforderligt. NBK har i sina rekommendationer inte tagit upp ifrågavarande fall.
Under senare år har inträffat åtskilliga samgåenden som kan hänföras till fall A ovan och där det ”överlåtna” bolagets aktier varit inregistrerade vid fondbörsen eller upp- tagna på fondhandlarlistan. Några exempel härpå skall lämnas.
1) År 1969 erbjöd börsföretaget Svenska Aeroplan AB (SAAB) aktieägarna ibörsföre- taget AB Scania—Vabis att använda sina aktier i sistnämnda bolag som apportegen-
dom i en nyemission hos SAAB. För fem aktier i Scania-Vabis erhölls tre aktier i SAAB.
2) År 1969 erbjöd SAAB aktieägarna i börsföretaget Nordarmatur AB samgående med alternativ likvid enligt val av aktieägarna i Nordarmatur: antingen 155 kronor kontant för en Nordarmaturaktie eller en nytecknad aktie i SAAB för två Nordarmaturaktier.
3) År 1964 erbjöd börsföretaget AB Pripp & Lyckholm aktieägarna i börsföreta- get AB Stockholms Bryggerier att nyteckna en aktie i Pripp för en aktie i Stockholms Bryggerier.
4) Kombination av nyemitterad aktie jämte kontanter föreligger i 1973 års erbju- dande från Esselte AB till aktieägarna i det på fondhandlarlistan upptagna Almqvist & Wiksell AB. För en aktie i det senare bolaget erbjöds en nyemitterad stamaktie i Esselte jämte 20 kronor kontant.
5) Exempel på likvidform vari ingår re- vers är 1972 års erbjudande från Beijerinvest AB till aktieägarna i Utvecklingsaktiebolaget Tulwe (båda företagen upptagna på fond- handlarlistan). För två aktier iTulwe erhölls en nytecknad aktie, ser. B, i Beijerinvest samt antingen kontant 75 kronor eller en 10% femårig revers på 75 kronor utfärdad av Beijerinvest.
Det kan nämnas att både Gränges AB och Stora Kopparbergs Bergslags AB under de senaste decennierna förvärvat aktierna i and- ra bolag (ej marknadsbolag) mot likvid i form av aktier ur sina stora portföljer av börsaktier.
Hittills har utredningen i sina övervägan- den utgått ifrån att det är ett existerande aktiebolag som lämnar ett erbjudande till aktieägarna i ett annat bolag. Utredningen gör i det närmast följande den ändringen i dessa förutsättningar att den antar att ett erbjudande ges av annan existerande juridisk person med rörelse än aktiebolag eller av en fysisk person (fall B). Även i dessa fall är informationsbehovet beroende av på vilket sätt likvid för förvärvet avses ske. Utred- ningen har ovan redovisat olika likvidformer. Dessa kan i princip appliceras även på
förevarande situationer. Dock kan man i detta sammanhang givetvis inte tala om aktier i övertagande företag utan istället får man tala om andelar däri. Och är erbjudaren en fysisk person följer därav helt naturligt vissa begränsningar i de angivna likvidsätten.
Vad utredningen tidigare anfört om infor- mationsgivningen när anbudsgivaren är ett aktiebolag äger i tillämpliga delar motsvaran- de betydelse i fall när erbjudaren är en annan existerande juridisk person med rörelse än aktiebolag eller är en fysisk person. Därjämte vill utredningen påpeka att förslaget i SOU 1971: 9 förutom aktiebolag avser fysiska personer såtillvida att däri inbegrips erbju- danden som görs av vissa aktieägare och likviden är aktier eller konvertibla skulde- brev. NBK: s rekommendationer omfattar, förutom svenskt eller utländskt bolag, enligt motiven också fall när erbjudaren är ekono- misk förening, dvs. ej fall då denne är t. ex. stiftelse eller fysisk person. Rekommendatio- nerna synes förutsätta att likviden utgörs av aktier i övertagande bolag eller kontanter.
Härefter behandlar utredningen sådana fall av aktieförvärv som föreligger när erbju- dande som ges till aktieägarna i flera bolag går ut på att deras aktier skall övertas av en för ändamålet nybildad juridisk person eller en existerande juridisk person utan rörelse (fall C).
Utgörs likviden av aktier (andelar) iett tredje bolag eller av värdepapper, som ej utställts av övertagaren, eller av ”annan egendom” eller av pengar är informations- behovet likartat med det som förut angetts i fråga om erbjudande av en existerande juri- disk person (med rörelse) till aktieägarna i ett annat bolag.
Är likvidformen aktier i övertagande före- tag eller skuldebrev utställda av övertagaren bör i ifrågavarande fall informationsbehovet avse alla de företag som skall ingå i ”fusio- nen”. Består likviden av aktier (andelar) i övertagande företag bör observeras att fullt jämförbara uppgifter om de olika företagen måste finnas för att aktieägaren skall kunna jämföra sin likvid med den som erbjuds aktieägarna i det eller de andra företagen.
Informationen behöver även i nu avsedda situationer ligga på emissionsprospektnivå. Beträffande förevarande fall kan i fråga om NBKzs rekommendationer här endast note- ras att de rör enbart den situation då en existerande juridisk person är övertagare.
Ovan har utredningen uppehållit sig bl. a. vid det skydd för aktieägare som avser information i samband med offentliga er- bjudanden om aktieförvärv. Som inlednings- vis förutskickats skall utredningen också beröra eventuellt skydd för aktieägare med avseende på det materiella innehållet i ett erbjudande.
I överensstämmelse med NBK vill utred- ningen förorda principen att innehavare av aktier av samma slag skall behandlas lika. Vissa aktieägare skall alltså inte få mer ersättning för sina aktier än som erbjuds den aktieägande allmänheten. Detta bör gälla först och främst när ett offentligt erbjudan- de har avgetts. Men redan från och med den tidpunkt när samgående med annat bolag allvarligen övervägs inom ett bolags styrelse bör — såsom NBK anför — vid enskilda överenskommelser inte få ges bättre villkor än som därefter föreslås i ett offentligt erbjudande.
Vad angår frågan om att bereda aktieägar- na garantier för att de får ett ”riktigt” pris på sina aktier vill utredningen endast anmär- ka, att generella principer härvidlag knappast torde kunna uppställas.
Beträffande det materiella innehållet i offentliga erbjudanden begränsar sig utred- ningen således till att föreslå iakttagande av den likställighetsprincip som nyss har nämnts. I fråga om sättet för att trygga principens efterlevnad äger vad utredningen härom senare anför om informationsgiv- ningen motsvarande tillämpning (7.3.4).
7.3.2. Samgående genom rörelseförvärv
Utredningen syftar till en början på samgåen— de som sker genom att en existerande juridisk person eller en fysisk person förvär- var hela rörelsen eller en huvuddel av rörel- sen från ett visst aktiebolag (fall D).
Som framgår avses inte överlåtelser av mindre delar av en rörelse, t. ex. järnverkens överlåtelser för branschrationalisering under senare år, utan överlåtelser som är så omfat- tande att de anses inte kunna genomföras utan bolagsstämmobeslut i överlåtande före- tag. Informationen till aktieägarna skall allt- så tjäna till ledning för deras röstande på bolagsstämman. Eftersom informationen kan påverka aktiernas kurssättning är den vidare av betydelse för aktiemarknaden i stort.
Vad angår olika likvidformer kan hänvisas till den föregående framställningen. Samtliga där angivna former är tänkbara även här. Behovet av information om likviden är det- samma som vid erbjudande av en existerande juridisk person med rörelse eller av en fysisk person till aktieägarna i ett bolag att överta aktierna i detta, dvs. fall A och B ovan (7.3.1).
I förevarande fall tillkommer behov av information om den rörelse som skall överlå- tas och om däri ingående tillgångar och skulder. Denna information bör ligga på emissionsprospektnivå.
Som exempel på fall D kan följande nämnas. Per den 31 december 1958 övertog Svenska Turbinaktiebolaget Ljungström (STAL) — då ett dotterbolag till Allmänna Svenska Elektriska AB (ASEA) — AB de Lavals Ångturbins rörelse med tillgångar och skulder. Fallet är intressant därigenom att likviden till de Laval utgjordes av redan utgivna aktier i STAL, som ställdes till förfogande av ASEA.
Utredningen tar härefter upp det fall när erbjudande görs till flera aktiebolag att deras rörelser eller en huvuddel därav skall övertas av en för ändamålet nybildad juridisk person eller en existerande juridisk person utan någon rörelse (fall E).
Också i detta fall är förut redovisade likvidformer tänkbara. Information härom framgår av vad som sagts — 7.3.1 _ vid fallen A—B och vid fall C (erbjudande till aktie- ägarna i flera bolag att deras aktier skall övertas av en för ändamålet nybildad juridisk person eller existerande juridisk person utan rörelse).
I likhet med det fall av samgående genom rörelseförvärv, som ovan betecknats D, bör vidare krävas information på emissionspro- spektnivå om den eller de rörelser — med tillgångar och skulder — som skall överlåtas.
Det kan anmärkas att NBK: s rekommen- dationer inte omfattar samgående genom rörelseförvärv.
Exempel på fall E utgör det övertagande som det nybildade bolaget Skandinaviska Enskilda Banken gjorde vid årsskiftet 1971—72 av rörelserna i Skandinaviska Ban- ken och Stockholms Enskilda Bank (sist- nämnda två banker trädde sedan i likvida- tion). I de likvider som erlades av Skandina- viska Enskilda Banken ingick dels dess ny- emitterade aktier, dels av denna bank utgiv- na förlagsbevis och reverser, de senare kon- vertibla till aktier i AB Diligentia inom viss tid.
7.3.3. Samgående genom associationsrättslig fusion
Som rubriken visar behandlas i det närmast följande samgåenden som sker enligt bestäm- da lagregler, nämligen fusion som avses i 175 59 aktiebolagslagen och 135j aktiebo— lagsutredningens förslag (fall F).
Likvidformerna är också här samtliga tidi— gare angivna. Ifrågavarande fall liknar fallen D och E (7.3.2) genom att det är fråga om information som underlag för beslut på bolagsstämma i överlåtande bolag samt för kurssättningen på aktierna efter offentliggö- rande av förslag om samgående. Det rör sig emellertid här inte, som i fallen D och E, om överlåtelse av en rörelse utan om en transak- tion som gäller hela det överlåtande bolaget. Information om överlåtande bolag bör ligga på emissionsprospektnivå. Behovet av infor- mation för att kunna bedöma erbjuden likvid är detsamma som i fall A (7.3.1) vid fusion enligt 175 & aktiebolagslagen och i fall C (7.3.1) vid fusion enligt 135 5 aktiebo- lagsutredningens förslag.
NBK: s rekommendationer inbegriper inte samgående genom associationsrättslig fusion. Det kan vidare erinras om att i 175 &
aktiebolagslagen samt i 134 och 135 55 aktiebolagsutredningens förslag finns be- stämmelser som avser att tillgodose behovet av information. Dessa bestämmelser ligger dock inte på emissionsprospektnivå. Det krävs nämligen uppgifter ur endast senaste årsredovisning. Av aktiebolagsutredningens betänkande (SOU 1971: 15 s. 340) framgår, att endast 7 fall av fusioner enligt 1755 registrerats under åren 1948—1969.
7.3.4. Säkerställande av informationsgivning vid ”fusioner”
Utredningens uppdrag avser sådana förvärv och samgåenden som berör aktiemarknads- bolag eller aktieägare i sådant bolag. Detta hindrar givetvis inte att även andra katego- rier, t. ex. en ekonomisk förening, kan vara engagerade i samma ”fusion”. Inledningsvis bör konstateras att det är beträffande sam- manslagningar av nu angiven art som frågan om Säkerställande av informationsgivningen skall undersökas.
I det föregående har redovisats det behov i fråga om informationsgivningen som enligt utredningens mening bör tillfredsställas i skilda situationer vid vissa former av här åsyftade förvärv och samgåenden, nämligen dels offentliga erbjudanden om aktieförvärv, dels rörelseförvärv och dels associationsrätts- lig fusion. Frågan är alltså hur man skall kunna trygga efterlevnaden av de sålunda uppställda principerna om information.
En möjlighet är att i särskild lagstiftning ta upp bestämmelser med informationskrav som överensstämmer med nämnda principer. Vissa sanktioner vid överträdelse av reglerna kan därvid övervägas. Man kan ha ett krimi- nalrättsligt system och således låta åklagare och domstol övervaka lagstiftningen. Vidare kan man införa ett system varigenom, när någon brutit mot regler om information, domstol eller annan myndighet efter fram- ställning från åklagare eller annat organ berättigas utfärda vitesföreläggande e. d. om att information skall lämnas på visst sätt. En annan sanktionsform är den rent civilrättsli- ga, såsom domstols ogiltighetsförklaring —
på talan av enskild # av avtal som samman- hänger med erbjudanden beträffande vilka informationen inte uppfyller lagstiftningens krav.
Ett normsystem som bygger på lagstift- ning skulle också kunna utformas på det sättet att ett särskilt organ får behörighet att utfärda informationsregler för förevarande fall. De sanktioner som torde kommai fråga med en sådan metod är likartade med dem som ovan angetts för annan lagstiftning.
Vill man inte gå lagstiftningsvägen kan man främst tänka sig följande möjlighet för att söka trygga efterlevnaden av de tidigare omtalade informationsprinciperna. Utred- ningen åsyftar möjligheten att inrätta, utan stöd av lagstiftning, ett permanent organ för utfärdande av rekommendationer om infor- mationsgivning. I betänkandet om större företags offentliga redovisning använde sig utredningen av en liknande utväg genom förslaget om att inrätta en Näringslivets redovisningsnämnd. Även för informationen vid samgående o.d. mellan företag skulle denna nämnd eller ett liknande organ kunna utnyttjas. Därvid skulle visserligen inte några sanktioner av den art som är möjliga vid särskild lagstiftning kunna uppställas. Men publicering av det rekommenderade organets beslut skulle i stället kunna tjäna som sanktion (jfr SOU 1971 : 9 s. 117).
Härefter skall utredningen närmast ange sin ståndpunkt till de sålunda nämnda norm— systemen.
Vad först angår lagstiftning med straff— rättsliga påföljder vill utredningen erinra om den princip i svensk rätt som innebär att kriminalisering bör användas endast om and- ra sätt är mindre lämpliga för att få till stånd en viss önskad ordning i samhällslivet. Som utredningen nedan kommer fram till kan strafflagstiftning i förevarande sammanhang avvisas på denna grund. Detsamma gäller för den med kriminalisering besläktade metoden att till lagstiftning ansluta möjlighet att utfärda vitesföreläggande e. (1. Mot använ- dande av rent civilrättslig lagstiftning talar framför allt det förhållandet att initiativ till ingripande mot otillfredsställande informa-
tion inte kommer att ske med beaktande av om det är påkallat från allmän synpunkt utan i stället bli beroende av enskildas intressen.
Beträffande möjligheten att anknyta till den i tidigare betänkande förordade redovis- ningsnämnden vill utredningen uttala att den knappast anser det lämpligt att ge detta organ nya uppgifter innan man vunnit några erfarenheter om hur det i praktiken fungerar inom ramen för redan föreslagna uppgifter. Av samma skäl synes det olämpligt att föreslå inrättande av ett särskilt organ med uppgift att utfärda rekommendationer om den informationsgivning som här avses. Där- jämte kan anföras att inrättandet av ytterli- gare ett organ skulle kunna te sig som en administrativ överbelastning.
Enligt utredningen torde man åtminstone tills vidare kunna förlita sig på att näringsli- vet frivilligt i allt väsentligt följer de princi- per om information som utredningen ovan har redogjort för. Som stöd härför vill utredningen åberopa följande.
Bl. a. utfärdandet av NBK: s rekommenda- tioner tyder på att det inom näringslivet finns en strävan att verka för en god informa- tionsstandard även i samband med förvärv och samgående av förevarande slag. Det kan antas, och den faktiska utvecklingen under senare tid motsäger inte detta, att NBK:s rekommendationer kommer att följas. Des- sa rekommendationer överensstämmer, såvitt avser deras tillämpningsområde, i huvudsak med utredningens uppfattning om en till- fredsställande informationsgivning.
Som framgått omfattar emellertid NBK: s rekommendationer inte samtliga de fall av ”fusion” för vilka utredningen uppställt principer om information. Rekommendatio- nerna täcker bl. a. inte de fall av samgående som sker genom rörelseförvärv eller associa- tionsrättslig fusion eller där erbjuden likvid utgörs av annat än aktier i övertagande företag eller av kontanter.
Utredningen anser sig dock kunna räkna med att NBK: s rekommendationer i möjli- gaste mån kommer att få en motsvarande tillämpning i situationer som inte formellt
Härvid kan naturligtvis också de av utredningen förordade principerna tjäna till vägledning. Det torde vidare inte kunna uteslutas att NBK framdeles gör erforderliga komplette- ringar till sina rekommendationer.
Vad utredningen nu anfört utgörs otvivel- aktigt i viss mån av förhoppningar. Utveck- lingen på området bör inte lämnas utan tillsyn. Skäl härför är dels att man inte helt kan bortse från risken att verkligheten blir en annan än den förmodade, dels att utveck- lingen sker snabbt och att nya informations- behov kan aktualiseras. Enligt utredningen bör börsstyrelsen följa utvecklingen på områ- det och när anledning uppkommer vidta lämplig åtgärd, ev. framställning till stats- makterna om lagstiftning. Utsikterna att önskad ordning iakttas på förevarande områ- de torde emellertid kunna ytterligare för- bättras om börsinregistrerade företag genom ett särskilt åtagande i inregistreringskontrakt förpliktar sig att för egen del följa de ovan uppställda principerna om informationsgiv- ning. Därigenom skulle man täcka åtskilliga av de i detta sammanhang viktigaste företa- gen.
Härutöver vill utredningen påpeka att inom ramen för nuvarande ordning finns vissa särskilda möjligheter att indirekt ge eftertryck åt de uppställda informationsprin- ciperna. Sålunda torde erbjudanden av den typ utredningen nämnt i regel kräva medver- kan av en affärsbank eller fondkommissio— när. Man torde kunna förvänta sig att sådan inte ställer sig till förfogande om ej informa- tionsgivningen blir tillfredsställande. Slutli- gen vill utredningen i detta sammanhang åter erinra om de föreslagna reglerna i SOU l971:9, som omfattar bl.a. utbyteserbju- danden. faller under rekommendationerna.
8. Värdepappers avförande från notering m.m.
8.1 Gällande ordning
Bestämmelser om värdepappers avförande från notering finns i 27 & börsordningen.
I paragrafens första stycke sägs att börs- papper skall avföras från notering vid fond- börsen när det inte längre uppfyller villkoren för inregistrering eller inregistrerings- eller årsavgift inte betalas eller börsordningens föreskrifter om börspapper i övrigt inte följs. Avförande skall dock — vilket gällt sedan 1960 års börsordning — enligt nämnda för- fattningsrum inte ske om bristen eller urakt- låtenheten är av underordnad betydelse; så kan vara fallet t. ex. om ett bolag försummat att enligt 26 5 börsordningen tillställa börs- styrelsen alla meddelanden avsedda för aktie- ägarna. Däremot skall avförande i princip äga rum exempelvis om ett bolags aktiekapital kommit att understiga fem miljoner kronor eller bolaget inställt sina betalningar, försatts i konkurs eller trätt i likvidation (jfr 21 & börsordningen vari anges fall då inregistre- ring inte får ske).
275 andra stycket börsordningen-före- skriver att om börspapper inte; har omsatts vid fondbörsen minst en gång under de senaste två kalenderåren eller om börsstyrel- sen finner att börspapper av annan anledning inte längre bör noteras vid börsen, får börsstyrelsen besluta att börspapperet skall avföras från notering. I sådana" fall skall styrelsens beslut ha biträtts av minst två tredjedelar av samtliga styrelseledamöter
men styrelsen behöver inte ange skälen för beslutet.
Det senast berörda författningsrummet kan alltså användas bl. a. till att avföra värdepapper för vilka det inte längre finns någon marknad. Vidare kan bestämmelsen ha den betydelsen att den kan användas av börsstyrelsen som påtryckningsmedel mot ett bolag som vägrar att tillhandahålla börs- styrelsen vissa uppgifter om bolaget.
Beträffande praxis kan anföras att avfö- rande från notering av aktier under senare årtionden nästan undantagslöst har varit en följd av att aktierna uppköpts av ett annat bolag för att möjliggöra fusion eller koncern- bildning. Det har från noteringsteknisk syn- punkt rört sig om rutinärenden. Liknande omständigheter har varit för handen vid avförande av obligationer o. d. Dessa brukar ett par dagar före inlösnings- eller slutbetal- ningsdagen tas bort från listan (jfr Algott, a.a. s. 81 och 84).
I anslutning till det nyss anförda kan nämnas ett fall från 1950-talet som rör frågan om betydelsen av att ett bolag självt begär avregistrering av sina aktier.
De vid fondbörsen inregistrerade aktierna i Boxholms aktiebolag avfördes från notering från och med ingången av år 1954 på begäran av bolaget, dvs. dess styrelse. Om— sättningen i aktierna på börsen uppgick till följande antal och värde: år 1949 (60 st., 53100 kronor), år 1950 (46 st., 41810 kronor), år 1951 (40 st., 46 650 kronor), år
1952 (100 st., 117 950 kronor) och är 1953 (61 st., 68 850 kronor). Under våren 1956 ansökte bolaget om att dess aktier åter måtte inregistreras vid fondbörsen. Vid denna tid var aktierna upptagna på fondhandlarlistan. Ansökningen om ny inregistrering hade en- ligt uppgift tillkommit på grund av att olika aktieägare gjort upprepade framställningar till bolagsstyrelsen om önskvärdheten av att aktierna blev officiellt noterade. Den 13 juni 1956 inregistrerades aktierna på nytt vid fondbörsen. De har sedermera — från och med den 15 juli 1965 — ånyo avförts från notering till följd av att Boxholms aktiebolag uppgått i ett annat börsbolag.
I det sålunda anförda fallet synes börssty- relsen inte ha grundat sitt beslut om den som trädde i kraft vid in- gången av år 1954, på annat än den omstän- digheten att bolagsstyrelsen själv begärt ak- tiernas avförande från notering. Ett sådant avregistreringsbeslut torde knappast strida mot gällande börslagstiftning. I avsnitt 8.3.1 kommer utredningen att behandla frågan om de krav som enligt den nya börslagstift- ningen bör vara uppfyllda innan avregistre- ring sker.
Av intresse är vidare den uppmärksamhet som dåvarande bank- och fondinspektionen under 1920-talet visade frågan om avförande från notering av aktier. Bakgrunden var den i början av nämnda decennium rådande defla- tionsperioden då börskurserna sjönk mycket kraftigt. Inspektionen uppmanade i novem- ber 1925 börsstyrelsen att se över kurslistor- na och överväga vilka värdepapper som borde avföras. Enligt inspektionens mening borde i princip ungefär samma synpunkter gälla i fråga om ett värdepappers bibehållan- de på kurslistorna som vid dess inregistre- ring. Om ett inregistrerat värdepapper inte längre var av den beskaffenhet att en ansö- kan om inregistrering av papperet hade kunnat bifallas, borde det enligt inspek— tionen avföras från börsen. Börsstyrelsen följde emellertid en mjukare linje och beslöt i december 1925 att endast nedflytta vissa fondpapper från listan för daglig notering till den lista, vars aktier uppropades bara ett par
avregistrering,
gånger i veckan. Med denna åtgärd synes inspektionen ha låtit sig nöja. (Se K. W. Ström, Fondbörsen och tillsynsmyndighe- ten, Stockholms Fondbörs 100 år, Stock- holm 1963, s. 348 ff.).
8.2 Utländsk rätt
I den danska börslagen av år 1972 sägs (5 5 andra stycket) att börsstyrelsen bestämmer när ett värdepapper skall tas bort från kurslistan. Börsordningen anger (18 &) vissa fall, då börsstyrelsen skall ta upp frågan om ett bolags aktier fortfarande bör vara före- mål för notering. Så skall ske om bolaget nedskriver aktiekapitalet eller genom fusion övertar annat aktiebolag. 19 & börsordningen föreskriver att börspapper i vissa fall skall strykas från kurslistan, nämligen när ett aktiebolag eller ”institut” inställer sina betal- ningar, går i konkurs eller träder i likvida- tion.
Styrelsen vid västtyska börser kan stryka ett värdepapper från kurslistan om under lång tid inget avslut förekommit i papperet. Befinns avslut åter vara möjliga, kan börs- styrelsen på nytt föra upp värdepapperet på kurslistan. Avförande från kurslistan som nu sagts får skiljas från egentlig avregistrering av värdepapper varom beslut fattas av det sär- skilda organ som också har hand om inregi— strering (Zulassungstelle). Avregistrering kan äga rum om i efterhand framkommer om- ständigheter som borde ha förhindrat inregi- streringen eller om ett bolag inte uppfyller åtaganden som gjorts vid inregistreringen (jfr Bremer, a.a. s. 106 f.).
New York Stock Exchange förbehåller sig diskretionär prövningsrätt beträffande av- registrering. Sådan skall normalt övervägas bl. a. när av allmänheten ägda aktier under- stiger ett visst antal eller sammanlagda mark— nadSVärdet av aktier i allmänhetens ägo understiger visst belopp. Avregistrering kan vidare ske t. ex. vid brott mot ”listing agreement", såsom när företaget inte i tid lämnar aktieägarna information om händel- ser i företaget eller när felaktig information ges. Trots att avregistrering kan drabba
aktieägarna hårt synes man vid börserna i USA ej tveka att tillgripa en sådan åtgärd när skäl finns. Man anser sig därigenom skydda presumtiva aktieägare. Vid Londonbörsen synes man av hänsyn till aktieägarna ha en mera restriktiv inställning till avregistrering.
8.3. Överväganden och förslag
Avförande av värdepapper från notering vid fondbörsen är enligt gällande ordning ett beslut som meddelas av börsstyrelsen. Så- dant beslut medför att affärer och noteringar vid fondbörsen inte längre får förekomma i värdepapperet i fråga. Härför skulle erfordras ett nytt inregistreringsbeslut med föregående ny ansökan om introduktion och sedvanlig prövning av denna. I dagligt tal används för avförande av värdepapper som nu sagts uttrycket avregistrering. Detta uttryck före- kommer inte i nuvarande börslagstiftning.
Som framgår av fortsättningen finns det anledning att tala om avförande av värdepap— per även i annan betydelse än nyss sagts. Utredningen avser sådana beslut som innebär att affärer och noteringar vid fondbörsen i ett visst papper endast tillfälligtvis upphör. Ett sådant institut finns ej i nuvarande svenska börslagstiftning men utredningen har funnit skäl överväga förslag om införande härav. Affärernas och noteringarnas återupp- tagande skulle i nu avsedda fall inte förutsät- ta ett nytt inregistreringsbeslut.
8.3.1. Avregistrering
Framställningen avser närmast aktier. Ut- gångspunkten för regler om avregistrering bör enligt utredningens mening vara att sådan åtgärd bör tillgripas endast när börsen inte längre förmår fylla någon väsentlig funktion med avseende på det värdepapper varom är fråga i det enskilda fallet.
Med beaktande härav skall utredningen granska olika omständigheter som kan tän- kas böra föranleda avregistrering. Utred- ningen anknyter därvid till de i kap. 6 föreslagna villkoren för inregistrering. Till en början uppmärksammas frågan om förhållan-
den som hänför sig till börsbolags ekonomis— ka kvalitet eller informationsstandard bör vara skäl för avregistrering.
Den omständigheten att ett bolags aktier är inregistrerade vid fondbörsen torde vara i och för sig ägnad att inge allmänheten förtroende för bolaget. Det lär vara en tämligen utbredd uppfattning att inregistre— ring utgör ett slags definitiv hallstämpel för ett bolags ekonomiska kvalitet. En sådan uppfattning är, såvitt gäller nuvarande ord- ning, riktig endast såtillvida att papperet vid en av börsstyrelsen gjord granskning befun- nits ha en solid kapitalställning, en god likviditet och en sedan några år väldokumenterad lönsamhet. Däremot har börsstyrelsen ej möjlighet att efter inregistre- ringstillfället fortlöpande garantera att på kurslistan förekommande aktier utgör till- fredsställande placeringsobjekt. Någon änd- ring härvidlag medför inte den av utred— ningen föreslagna ordningen. Emellertid kan såväl i dag som framdeles inregistrering vid börsen i stort sett sägas vara en garanti för att allmänheten får en relativt utförlig infor- mation om bolagens ekonomiska utveckling och därigenom möjlighet att kontinuerligt bedöma sina investeringar. I varje fall i det avseendet ger generellt sett börsinregistrering allmänheten grundad anledning till förtroen- de för ifrågavarande företag. Genomförs de olika förslag till ökade krav på börsbolagens informationsgivning, som utredningen har lagt fram, torde än mera fog finnas för nämnda påstående.
Vad särskilt angår börsbolags ekonomiska kvalitet innebär det anförda att allmänheten inte kan anses ha något berättigat anspråk på att börsaktier alltid är acceptabla place- ringsobjekt. l börsens uppgifter bör därför inte ingå att från den synpunkten följa börsbolagens utveckling. Detta betyder att det förhållandet, att ett bolags kvalitet för- sämrats efter inregistreringen, inte utan vida- re är skäl för avregistrering. Man kan emeller- tid fråga sig om inte sådant skäl bör anses föreligga åtminstone när försämringen för ett bolag är uppenbar och så svårartad att det råkat in i en ekonomisk krissituation. Det
skulle kunna göras gällande att allmänhetens förtroende för börsen kunde urholkas om det på denna förekommer aktier i bolag som är på väg att eventuellt gå omstyr. Även om man på denna grund godtar att en ekono- misk krissituation talar för avregistrering måste hänsyn tas också till andra faktorer.
Det torde sålunda vara allmänt erkänt att en avregistrering av ett börsbolags aktier kan vara ödesdiger för bolaget och dess intressen- ter, inte bara aktieägarna utan ibland också de anställda. En tvungen avregistrering upp- fattas i vida kretsar närmast som ett defini- tivt utdömande av bolaget. Därför är det ingalunda givet att börsen bör avregistrera aktier i företag som råkat in i en krissitua- tion, vilken kommit till uttryck genom t. ex. betalningsinställelse. En kris kan vara av tillfällig natur och behöver inte innebära att bolagets aktier för framtiden kommer att sakna värde. Möjligheter kan finnas att re- konstruera företaget. En avregistrering kan emellertid tänkas bidra till att omöjliggöra detta, exempelvis därför att försök till an- skaffning av nytt kapital försvåras.
Vidare bör påpekas att en avregistrering inte utan vidare medför att handel med aktierna upphör. Sådan handel kan äga rum utanför börsen och då under mindre betryg- gande former. Detta kan givetvis medföra risker för oinitierade köpare och säljare.
Även om viss handel sålunda kan tänkas förekomma i ett avregistrerat papper — och denna handel behöver naturligtvis inte alltid vara av tvivelaktig art — får man inte bortse från att avregistreringen är ägnad att starkt försvåra möjligheterna till handel i aktierna. Genom avregistrering motverkar man alltså, såvitt avser aktierna i det berörda företaget, i princip börsens uppgift att främja aktiers likviditet.
Kontentan av det anförda är följande. Även om ett börsbolag undergår en uppen- bar ekonomisk kris bör avregistrering inte ske utan vidare. I stället får en helhetsbe— dömning göras. Därmed åsyftar utredningen att fondbörsen i det enskilda fallet skall i princip beakta de omständigheter som talar för resp. mot en avregistrering. Föreligger en
krissituation beträffande ett visst bolag utgör sålunda detta förhållande i och för sig anledning att överväga avregistrering. Vid avgörande av frågan om avregistrering måste fondbörsen emellertid självmant som mot- fakta gentemot nämnda primära rekvisit beakta övriga föreliggande omständigheter, t. ex. de olägenheter för aktieägare och anställda som en avregistrering i det aktuella fallet beräknas medföra. Anser fondbörsen därvid att dessa olägenheter är större än olägenheten med fortsatt notering vid fond- börsen av det krisdrabbade bolagets aktier, bör avregistrering alltså inte äga rum vid det ifrågavarande tillfället (givetvis kan vid ett senare tillfälle läget tänkas vara ett annat).
Utredningen har i kap. 6 och 7 framhållit att börsbolag såväl i samband med inregistre- ringen som senare bör åläggas att på olika sätt ge allmänheten information om sin ekonomiska utveckling. Sådan information är av betydelse för kursbildningen och berör därmed en av börsens viktigaste funktioner. Brott mot informationsplikten bör därför åtminstone i grova fall, t. ex. vid systematis- ka överträdelser, i och för sig utgöra skäl för avregistrering. Men även här måste frågan om avregistrering bedömas mot bakgrunden av omständigheterna i övrigt. Hänsyn bör alltså tas till aktieägarna, de anställda m.m. En avregistrering får med andra ord ej framstå som olämplig från allmän synpunkt.
Motsvarande betraktelsesätt får tydligen anläggas när andra än hittills nämnda förhål- landen föreligger som i och för sig kan anses utgöra skäl för avregistrering, såsom när i fråga om aktiebolag det sammanlagda egna kapitalet kraftigt minskats eller marknads- underlaget för aktierna blivit anmärknings- värt tunt. Ytterligare exempel på omständig- het, som i och för sig är anledning till avregistrering, är vederbörande bolags egen begäran härom. I vad mån en sådan begäran skall bifallas blir dock, i enlighet med vad ovan sagts, beroende av omständigheterna i övrigt. Det är alltså ej tillräckligt att ta hänsyn till bara det förhållandet att avregi- strering begärts (jfr det i 8.1 refererade Boxholmsfallet).
De ovan angivna omständigheterna utgör ej någon uttömmande uppräkning av de fall då det finns anledning överväga avregistre- ring av aktier. I samtliga fall bör bedöm- ningen i princip tillgå på det sätt som förut sagts.
Det är sannolikt att med den föreslagna ordningen avregistrering av aktier kommer att äga rum framför allt i de fall då det ej längre finns någon nämnvärd marknad i ett bolags aktier, t.ex. när flertalet av dessa förvärvats i och för en fusion. I sådana lägen lär en avregistrering knappast kunna vara olämplig från allmän synpunkt. Utred- ningens förslag kan sägas huvudsakligen fast- ställa den praxis som börsstyrelsen sedan länge tillämpat.
De grundsatser för avregistrering av aktier, som utredningen sålunda föreslår, äger sin principiella giltighet också för avregistrering av andra värdepapper, såsom obligationer 0. d. Men eftersom numera omsättningen av räntebärande obligationer är så koncentrerad till ett begränsat antal institutionella placera- re, måste marknadsbegreppet inom denna finansiella sektor i betydande grad uppfattas på annat sätt än när det gäller aktiesidan.
Som framgått kan börsstyrelsen vid avgö- rande av frågor om avregistrering behöva upplysningar i olika hänseenden rörande ve- derbörande företag. För närvarande gäller härvidlag 26 & sista punkten börsordningen vari föreskrivs att företag på begäran av börsstyrelsen skall lämna de upplysningar som behövs för notering av företagets värde- papper vid fondbörsen. Något påtrycknings— medel, frånsett just avregistrering, för att förmå ett företag att efterkomma en begäran av nämnda slag, står inte till fondbörsens förfogande. Till följd av att avregistrering enligt utredningens förslag inte får ske om det är olämpligt från allmän synpunkt, bör börsstyrelsen ha tillgång till ett påtrycknings— medel så att den kan få fram tillfredsställan- de material för sina beslut. Enligt utred— ningens mening bör därför börsbolag och andra utgivare av inregistrerade värdepapper dels i börslagstiftningen åläggas att lämna börsstyrelsen behövliga upplysningar, dels i
inregistreringskontraktet (6.4) åta sig att till fondbörsen utge visst vite vid underlåtenhet att efterkomma upplysningsplikten. Vad nu sagts bör omfatta ej bara avregistreringsfrå- gor utan alla slags frågor som sammanhänger med värdepappernas handel och notering vid fondbörsen.
Enligt utredningens förslag får börsstyrel- sen med bankinspektionens samtycke under vissa förutsättningar uppdra åt samman- slutning av fondkommissionärer att besluta om inregistrering av värdepapper och att ombesörja notering av kurs i fråga om dessa. Utredningen anser att sådan sammanslutning bör tillerkännas rätten att besluta om avregi- strering av de värdepapper beträffande vilka den ombesörjer notering. Härvrd skall natur- ligtvis de förut angivna grundsatserna för avregistrering tillämpas. I den mån samman- slutningen ej kan förmå ett företag att lämna de upplysningar som behövs för att avgöra avregistreringsfrågan — eller någon annan fråga som det enligt börslagstiftningen an- kommer på sammanslutningen att pröva — får den vända sig till börsstyrelsen som därvid kan begagna sig av det medel som nämnts i föregående stycke.
8.3.2. Avbrytande av handel och notering
Fall kan förekomma då börsstyrelsen väl bör kunna framtvinga särskilda åtgärder i fråga om ett visst värdepapper men då avregistre- ring framstår som olämpligt från allmän synpunkt. Börsstyrelsen bör i vissa situatio- ner kunna använda korrektiv av mildare natur. Härvid avses införande av rätt för börsstyrelsen att för kortare tid förordna om avbrytande av börshandel och notering i fråga om en viss aktie eller annat värdepap- per, när det finns särskilda skål med hänsyn till börsverksamhetens behöriga gång. Sådana särskilda skäl torde hänföra sig väsentligen till intresset av att kurserna tillkommer på ett betryggande sätt. Möjligheter till åtgärder av det slaget finns vid utländska börser, bl. a. i USA och Danmark. Styrelsen för Köpen- hamns fondbörs kan sålunda enligt 20% i 1972 års danska börsordning, när det befinns
”tilrådeligt”, suspendera noteringen av ett på kurslistan upptaget värdepapper.
Enligt utredningen skulle avbrytande av nämnda slag i vissa lägen kunna användas dels som påtryckningsmedel, dels för att ge börsen tillfälle att söka klarlägga och komma till rätta med de förhållanden som påverkar kursbildningen. Dessa båda funktioner är delvis sammanflätade med varandra. Såsom enbart påtryckningsmedel torde — eftersom den aktieägande allmänheten kan lida för- luster — åtgärden i fråga, eller snarare hot om sådan åtgärd, kunna begagnas bara i mycket liten utsträckning. Av större intresse är sådant förordnande om avbrott i börshan- del och notering som meddelas främst för att ge börsstyrelsen tillfälle att undersöka vissa förhållanden av betydelse för kursbild— ningen. Det är detta spörsmål som utred- ningen närmast skall behandla. Utgångs- punkten för utredningens diskussion är att om börsen skall kunna fullgöra sina uppgif- ter måste kursbildningen ske under förhål- landen som överensstämmer med såväl lag och författning som god affärssed.
Vad angår börsbolagen är det av grundläg- gande betydelse för kursbildningen att aktie- marknadens intressenter i största möjliga utsträckning och på lika villkor får tillgång till de uppgifter rörande företagen som kan påverka bedömningen av dessas ekonomiska ställning och utsikter. Gällande och föreslag- na normer för information om bolagen tjänar detta syfte.
Har börsstyrelsen konstaterat att ett börs- bolag överträtt en norm på sådant sätt att möjligheterna för allmänheten att värdera aktierna avsevärt försvåras, bör börsstyrelsen kunna ingripa genom att uppmana bolaget att handla i enlighet med normen. I avvaktan på att företaget efterkommer uppmaningen bör börsstyrelsen kunna avbryta börshandel och notering i fråga om de aktuella aktierna. Sådant avbrott har den betydelsen att det dels verkar som påtryckningsmedel mot före- taget, dels hindrar att börshandel och note- ring äger rum under oriktiga förutsättningar. Det torde även förhålla sig så, att blotta vetskapen om att börsstyrelsen kan förordna
om börshandelns och noteringens avbrytan- de är ägnad att främja företagens benägenhet att fullgöra sina skyldigheter.
I föregående stycke utgick utredningen från att börsstyrelsen, före beslutet att av— bryta börshandeln och noteringen i fråga om viss aktie, redan övertygat sig om att kvalifi- cerad överträdelse av en viss norm förelåg. Ingripande av ifrågavarande slag bör emeller- tid kunna ske även när det endast finns anledning till misstanke om att sådan över- trädelse har begåtts eller det kan befaras att en överträdelse kommer att ske. Så kan vara fallet bl. a. om i ett visst papper svårbegripli- ga kursrörelser inträffar eller omsättningsvo— lymen av okänd orsak kraftigt ökar eller om det uppstått rykte eller, t. ex. i pressen, lämnats annan obekräftad uppgift om en förestående händelse beträffande ett visst bolag och i anslutning härtill häftiga kursrö- relser inträffat eller förväntas inträffa. Det kan i ett sådant läge vara önskvärt att börsstyrelsen vänder sig till det berörda företaget för att ge detta tillfälle att yttra sig. Innan yttrandet avgetts bör börsstyrel- sen, om den finner det erforderligt för att t. ex. förebygga kursstörningar, kunna för- ordna om uppehåll i handel och notering.
Utredningen skall härefter beröra sådant förordnande om avbrytande av börshandel och notering som sammanhänger med att börsmedlemmar eller deras ombud skulle överträda för dem gällande normer. Börs- verksamhetens behöriga gång är beroende av att dessa normer iakttas. De kan vara inskriv- na i lag eller författning, eller vara av annat slag, t. ex. yrkesetiska regler och därigenom omfattas av begreppet god affärssed. Brott mot en norm av sålunda angiven art kan snedvrida kursbildningen, kanske framför allt om medlemmen eller ombudet skulle använda sig av förtrolig företagsinformation eller utnyttja sina speciella kunskaper om marknadsläget i en given situation. Kursbild- ningen skulle även kunna tänkas bli snedvri— den till följd av andra åtgärder från börsmed- lemmars eller börsombuds sida.
I den mån dylika åtgärder i det enskilda fallet enligt fondbörsens mening strider mot
lag eller författning eller mot god affärssed och överträdelsen kan antas avsevärt påverka kursbildningen på ett eller flera börsföretags aktier, bör börsstyrelsen kunna förordna om avbrytande av handel och notering i dessa aktier. Så bör kunna ske ej bara när en överträdelse konstaterats utan också när blott misstanke därom föreligger eller när det kan befaras att en överträdelse förestår. Skyldighet bör åläggas medlemmar och om- bud att lämna börsstyrelsen de upplysningar denna finner erforderliga för fullgörande av sina uppgifter i förevarande och andra hän- seenden.
I praktiken torde det bara sällan utan vidare stå klart för börsstyrelsen att viss medlem eller visst ombud brutit eller avser att bryta mot någon norm. Ofta lär det förhålla sig så, att börsstyrelsen endast helt allmänt misstänker att någon i medlems- eller ombudskåren begått eller avser att begå en överträdelse som leder till missvisande kursbildning i något värdepapper. I det läget, när börsstyrelsen sålunda inte har något konkret stöd för misstanke mot någon viss person, bör förordnande om avbrytande av handel och notering likväl kunna medde- las, därest sådan åtgärd anses ägnad att förhindra t. ex. osund spekulation.
Ovan har utredningen behandlat frågan om avbrytande av handel och notering med utgångspunkt från att personer med direkt anknytning till börsen — börsföretagen, med- lemmarna och ombuden — brutit eller för- modas ha brutit eller avse att bryta mot någon norm. Utredningen skall nu beröra frågan om dylikt avbrytande till följd av att person utanför börsen begått eller förmodas ha begått eller komma att begå något som kan avsevärt inverka på kursbildningen i ett eller flera värdepapper. Ett exempel är om en spekulant använder sig av förtrolig före- tagsinformation för börsaffärer av större omfattning. Ett annat exempel är om någon för att påverka allmänhetens uppfattning om ett värdepappers värde utsprider rykte som han vet är osant (jfr 49 5 3 i 1919 års lag).
I hithörande fall, där den agerande sålun- da antas inte stå under börsens kontroll, kan
börsstyrelsen tydligen inte ha några sank- tionsmedel eller några möjligheter att avkrä- va vederbörande upplysningar. Enligt utred- ningens mening kan det dock vara angeläget att börsstyrelsen i dessa fall ger aktiemark- naden information i allmänna ordalag om att kursbildningen i en aktie kan befaras stå under påverkan av särskilt förhållande, exempelvis visst otillbörligt förfarande. För att ge allmänheten rådrum kan det i en sådan situation vara lämpligt att börsstyrelsen för t. ex. någon dag eller del därav låter avbryta handel och notering i det aktuella papperet.
I framställningen ovan har utredningen för åskådlighetens skull gjort åtskillnad mellan fall som hänför sig till dels börsföretagen, dels börsmedlemmarna och börsombuden, samt dels utanför börsen stående personer. Givetvis kan i verkligheten situationer upp- stå, då börsstyrelsen från början ej kan veta inom vilken av dessa kategorier den bör söka anledningen till konstaterade störningar i kursbildningen för visst värdepapper. Också i sådana fall bör börsstyrelsen kunna interi- mistiskt avbryta handel och notering för att söka reda ut förhållandena samt informera allmänheten.
Som framgått bör enligt utredningen börs- styrelsen kunna meddela beslut om föreva- rande slag oberoende av om någon, t. ex. börsombud eller börsbolag, ansökt därom. Den omständigheten, att ett bolag självt begär att handel och notering i fråga om dess aktier skall avbrytas, bör ibland kunna vara skäl att besluta härom.
Beslut som här avses bör omedelbart tillkännages för allmänheten och fondkom- missionärerna bör särskilt underrättas. I möj- ligaste mån bör även skälen för besluten offentliggöras. Vad nu sagts gäller såväl förordnande om att avbryta handel och notering som beslut att upphäva sådant förordnande.
Eftersom beslut av förevarande slag är av brådskande natur torde börsstyrelsen få överlåta på börschefen att ensam eller i förening med en eller flera styrelseledamöter handlägga dessa frågor.
Utredningen har ovan föreslagit att sam-
manslutning av fondkommissionärer i viss utsträckning får besluta bl. a. om avregistre- ring av värdepapper. Med hänsyn härtill bör sådan sammanslutning i motsvarande mån få besluta också i frågor som rör suspension av handel och notering.
Det anförda ger vid handen att förordnan— de om avbrytande av börshandel och note— ring avses omfatta visst värdepapper. Sådant förordnande bör skiljas från beslut att avbry— ta all handel och notering vid fondbörsen. I det senare fallet är det fråga om stängning tills vidare av börsen, vilket kan bli aktuellt vid krig och andra onormala förhållanden. Någon närmare reglering härav finns ej i gällande rätt. Visserligen sägs i 285 andra punkten börsordningen att börsstyrelsen för särskilt fall eller för viss tid kan göra undantag från föreskriften i 28 5 första punkten enligt vilken förhandlingar vid fond- börsen skall ske varje helgfri dag utom lördag. Det är dock knappast möjligt att 285 andra punkten ger stöd för en börs- stängning som varar mer än en eller ett par dagar.
Börsstängning är en så betydelsefull åtgärd att beslut härom i princip bör ankomma på Kungl. Maj:t. Under utomordentliga förhål- landen bör Kungl. Maj:t få besluta om avbrytande av all handel och notering vid fondbörsen. Är fara i dröjsmål bör sådant beslut få meddelas av börsstyrelsen, som därvid bör samråda med fullmäktige i riks— banken och bankinspektionen. Börsstyrel- sens beslut bör dock få omfatta bara en kortare tid, förslagsvis högst en vecka.
Vad nu anförts avses ej utgöra hinder för börsstyrelsen att besluta att börsverksamhet ej skall äga rum t. ex. på viss dag i omedelbar anslutning till helg.
8.3.3 Förbud mot viss handel
Avbrytande av handel och notering vid fondbörsen i visst värdepapper syftar enligt utredningens förslag väsentligen till att tryg— ga en säker kursbildning. Beslut om sådant förordnande meddelas i lägen då börsstyrel- sen vet eller misstänker att ovidkommande
faktorer påverkar kursen ivisst värdepapper. Det är därför klart att köp och försäljningar, som sker när dylikt beslut gäller, kan vila på felaktiga föreställningar om värdepapperets värde. Risker uppkommer för oinitierade köpare och säljare. Utredningen anser därför att ett förordnande om avbrytande av handel och notering vid fondbörsen i visst värdepap- per bör medföra förbud mot handel — såväl vid som utanför börsen — i detta värdepap- per, så länge nämnda förordnande gäller. Eftersom det främst är av intresse att mot- verka yrkesmässig handel, föreslår utred— ningen att ifrågavarande förbud avser fond- kommissionärer. På grund härav är knappast erforderligt att straffbelägga sådant förbud. Överträdelse innebär att fondkommissionär riskerar ingripande från tillsynsmyndighetens sida. I svåra fall kan rätten att utöva fond- kommissionsrörelse dras in. Är fondkommis- sionären börsmedlem riskerar han åtgärder även från fondbörsens sida.
Förbud som nu sagts bör gälla även vid avbrytande av all handel och notering vid fondbörsen. Kungl. Maj:t bör dock få för- ordna annat i det särskilda fallet.
9. Handel och notering
9.1 Gällande ordning
Börsordningens grundläggande regel om han- del och notering återfinns i 2 5 enligt vilken affärer och noteringar vid fondbörsen får avse endast värdepapper som inregistrerats vid börsen. Denna bestämmelse är riktad till börsstyrelsen. Innebörden är att den handel och notering, som styrelsen enligt andra regler i börsordningen skall administrera på visst sätt, får avse bara i särskild ordning godkända värdepapper, dvs. sådana som bli- vit föremål för inregistreringsbeslut (och därefter ej avregistrerats). Regler för börssty- relsen om hur denna handel och noteringi stora drag skall tillgå finns i 28—31 55 börsordningen. Med ledning av dessa regler har börsstyrelsen i ordningsreglerna för bör- sen utfärdat närmare bestämmelser om tillvä- gagångssättet vid handel och notering. Dessa bestämmelser är riktade i första hand till börschefen eller börsmedlemmarna. I detta sammanhang bör därjämte erinras om att enligt 105 börsordningen får köp och för- säljning vid fondbörsen ske endast genom börsmedlem eller genom ombud för denne, som godkänts av börsstyrelsen (börsombud). Denna paragraf innehåller alltså också ett direktiv för börsstyrelsen om hur den han- del, som styrelsen ansvarar för, skall anord- nas.
Av det anförda framgår att enligt de nämnda bestämmelserna i börsordningen skall börsstyrelsen på visst sätt administrera
handel och noteringi fråga om inregistrerade värdepapper. Någonting därutöver torde ej kunna utläsas ur dessa bestämmelser. De säger alltså ej något om den handel eller den handel i förening med notering, som sker vid fondbörsen — i betydelsen inom fondbörsens lokaler — och vilken administreras av annan än börsstyrelsen. I vad mån sådan verksam- het bör tillåtas äga rum inom fondbörsens lokaler är en fråga om ordningsnatur och får avgöras av den som har dispositionsrätten till lokalerna. Den följande framställningen avser den handel och notering som står under börsstyrelsens ledning.
9.1.1 Olika slags börsaffärer
Vid Stockholms fondbörs får förekomma endast 5. k. kassaaffärer (29 & första stycket börsordningen). Utmärkande för en kassaaf— får är att uppgörelse av affären — leverans av värdepapper resp. erläggande av likvid — sker mycket snart efter avslutet. Enligt 31 % börsordningen skall bestämmelser om upp- görelse av börsaffär finnas i fondbörsens ordningsregler. Sedan den 1 januari 1972 gäller i huvudsak följande ordningsregler för uppgörelse av börsaffärer.
I fråga om aktier skall säljaren ; dvs. börsmedlem som i fondbörsens protokoll antecknats såsom säljare — när han mottar uppdrag att sälja aktier, förbehålla sig att dessa tillhandahålls i sådan tid och på sådan plats att de senast kl. 11 på andra börsdagen
efter avslutet kan finnas tillgängliga på sälja— rens kontor i Stockholm. Senast kl. 15 på tredje börsdagen efter avslutet skall säljaren avlämna aktierna till köparen, dvs. börsmed- lem som i fondbörsens protokoll antecknats såsom köpare. Denne skall senast kl. 15 på fjärde börsdagen efter avslutet ställa aktierna till förfogande för den på vars uppdrag köpet har skett. Köpeskillingen för aktier skall erläggas till säljaren senast kl. 15 på fjärde börsdagen efter avslutet. För aktier, som utgetts av bolag som tillämpar lagen om förenklad aktiehantering, och för aktier, som förvaras i utlandet eller eljest under speciella
omständigheter, gäller vissa särskilda regler
vilka dock ej innefattar något avsteg från huvudprincipen om snar uppgörelse.
Vid börsaffär i andra värdepapper än aktier skall enligt ordningsreglerna säljaren, då han mottar säljuppdrag, förbehålla sig att de med uppdraget avsedda värdepapperen tillhandahålls i sådan tid och på sådan plats att de senast kl. 11 på andra börsdagen efter avslutet kan finnas tillgängliga på säljarens kontor i Stockholm. Senast kl. 15 samma dag skall säljaren avlämna värdepapperen till köparen mot att denne erlägger överenskom- men betalning. Köparen skall senast kl. 15 på tredje börsdagen efter avslutet ställa värdepapperen till förfogande för den på vars uppdrag köpet skett.
[ fråga om uppgörelse av börsaffär inne- håller ordningsreglerna därjämte bestämmel- ser om bl. a. hävningsrätt och skadestånd, för det fall uppgörelse ej rätteligen äger rum.
I anslutning till de anförda reglerna om uppgörelse av börsaffär bör också erinras om bestämmelsen i 31 & första punkten börs- ordningen. Där föreskrivs att avräkningsnota skall upprättas och avsändas samma dag som avtal träffats. Närmare bestämmelser om avräkningsnota finns i 2 kap. förordningen (1908: 129 s. 1) angående en särskild stäm- pelavgift vid köp och byte av fondpapper.
Vid en del utländska börser, såsom i London och Paris, förekommer även ter- minsaffärer. Därmed förstås affärer beträf- fande vilka uppgörelse — leverans resp. likvid — skall ske först vid en viss tidpunkt i
framtiden. När köpavtalet ingås behöver alltså köparen ej ha tillgång till det penning- belopp som köpeskillingen uppgår till och säljaren behöver inte förfoga över de värde- papper som avses. I en terminsaffär räknar köparen med att kursen på värdepapperen i fråga skall stiga under tiden fram till uppgö- relsedagen. Han kan då sälja värdepapperen med vinst. Säljaren i sin tur räknar med en kursnedgång under terminen. Han kan då i och för leveransen göra ett täckningsköp till lägre pris än som bestämdes vid avtalets ingående.
Under åren före första världskriget före- kom i Sverige en betydande, oreglerad ter- minshandel i värdepapper. Börsordningen medger inte terminsaffärer vid fondbörsen.
Som skäl för terminsaffärer ivärdepapper brukar man åberopa att sådan handel är ägnad att utjämna kursrörelserna. En av förutsättningarna för att en terminsbörs skall kunna fungera väl anses vara att en stor daglig marknad föreligger i de papper som är föremål för terminsaffärer och att det finns ett betydande antal börsmedlemmar, som kan delta i handeln. Denna förutsättning saknas i fråga om Stockholms fondbörs, vilket torde vara en anledning till att ter- minsaffärer där ej tillåts (jfr Algott, a.a. s. 112 f.).
Ett slags mellanform av kassaffär och terminsaffär kan en s. k. blankningsaffär (blancoaffär) sägas utgöra, ehuru den till det yttre framstår som kassaaffär. En blank- ningsaffär är oftast av kortsiktig natur och innebär en spekulation i kursnedgång. Säljaren överlåter aktier till köparen för leverans inom den för en kassaaffär bestäm- da leveransfristen. Säljaren äger emellertid inte de aktier som överlåts utan han har lånat dem av tredje man. Avsikten är att säljaren senare skall kunna infria sina förpliktelser gentemot tredje man efter att ha köpt samma slags aktier till en lägre kurs. Den svenska börslagstiftningen reglerar inte blankningsaffärer. Något lagligt hinder mot att företa sådana affärer finns inte. Det förekommer otvivelaktigt affärer av det sla- get på den svenska aktiemarknaden, ovisst
dock i vilken utsträckning. På New York Stock Exchange, där affärer av 'detta slag (”short selling”) har en betydande omfatt- ning och anses som något normalt, får de utföras till kurs som antingen ligger över närmast föregående betalkurs eller — om denna i sin tur innefattar en uppgångsten- dens — just angivna betalkurs. Affäremai fråga motverkar ensidig haussespekulation och anses därför främja en jämnare kursut- veckling. För sådana affärer vid börsen i New York gäller vidare bl. a. att de skall anmälas och att börsen för fortlöpande, offentlig statistik över dem. Liknande regler om an- mälan gäller även enligt 1972 års danska börslagstiftning.
9.1.2 Notering av kurs
För avslut i och kursnotering av inregistrera- de värdepapper skall enligt 285 börsord- ningen ske förhandlingar vid fondbörsen. Dessa försiggår enligt 29 5 första stycket dels som offentliga förhandlingar (upprop), dels som fria förhandlingar mellan börsmedlem- marna (efterbörs). 29 å andra stycket före- skriver att de kurser som noteras vid för- handlingarna omedelbart skall offentliggöras genom anslag i börslokalerna samt att börs- styrelsen i övrigt bestämmer och ombesörjer publicering av kursnoteringarna.
Uppropen sker efter särskilda listor enligt den s.k. auktionsprincipen och leds av en tjänsteman vid fondbörsen, en börssekretera- re. Denne uppropar ett värdepapper åt gången. Ett elektriskt markeringssystem an- vänds vid uppropen. Så snart ett värdepapper blivit uppropat får börsombuden, såsom det sägs i 15 & ordningsreglerna, ”notera” köp- och säljkurser, dvs. den som'vill köpa eller sälja skall ange den kurs till vilken han vill förvärva eller avyttra det uppropade pappe- ret. Kurserna utropas av uppropsledaren. Sammanfaller köp- och säljkurser har avslut ägt rum. Avslutet omfattar en börspost, om ej parterna omedelbart anmäler, att det skall omfatta större post eller flera poster. När avslut skett, nämner uppropsledaren och låter i börsprotokollet anteckna den kurs till
vilken avslutet ägt rum (betalkurs), parternas namn och postens storlek. Härefter uppropas åter samma värdepapper och när avslut ej längre kommer till stånd, nämner upprops- ledaren de kurser till vilka köpare och säljare slutligen kan finnnas, samt vederbörande börsmedlemmars namn och låter i börsproto- kollet göra motsvarande anteckningar. På samma sätt sker protokollföringen när vid upprop av värdepapper avslut inte alls kom- mer till stånd.
De vid upprop protokollförda köp- och säljkurserna är enligt 18% ordningsreglerna på visst sätt bindande för börsmedlem som noterat dem intill utgången av närmaste uppropspaus eller, om ingen paus vidare förekommer, intill fem minuter efter uppro- pets slut. Börsmedlemmen är nämligen skyl- dig att vid anfordran köpa eller sälja en börspost till av honom noterad kurs. Sådant avslut införs — med visst undantag — i börsprotokollet med beteckningen efterkurs. Kan börsmedlem som nu sagts genom börs- protokollet styrka att han träffat avslut i värdepapperet i fråga, är han inte längre bunden av sin notering.
Har börsmedlem mottagit såväl köp- som säljorder i ett och samma värdepapper får han enligt 19 & ordningsreglerna sammanföra dessa order, om det inte strider mot någon uppdragsgivares uttryckliga önskan. En på det sättet avslutad affär kallas inbördes affär. Sådant avslut upphäver inte börsmedlems förut nämnda skyldighet enligt 18 & att under viss tid vara bunden av noterad kurs. I aktier får under upprop inbördes affär avslu- tas och protokollföras dels till sådan betal- kurs som redan noterats, dels, om kursläget förskjutits något sedan uppropet ivärdepap- peret i fråga ägt rum, till annan kurs såsom efterkurs (jfr Algott, a.a. s. 41). I obligatio- ner samt partial- och förlagsbevis får under upprop inbördes affär avslutas och proto- kollföras till redan noterad betalkurs.
Efter uppropens avslutande följer efter- börsen då börsombuden under ej närmare reglerade förhandlingar avger sälj- och köp- anbud. Enligt 21 & ordningsreglerna åligger det börsmedlem såsom köpare att omedel-
bart för tidsstämpling och införande i börs- protokollet anmäla varje under efterbörs träffat avslut, om det omfattar minst en börspost. Genom protokollföringen noterar fondbörsen de betalkurser som förekommer under efterbörsen.
Från och med är 1973 tillämpas vid fondbörsen — tills vidare och försöksvis — den ordningen att de tolv värdemässigt sett mest omsatta aktierna ropas före övriga värdepapper på aktielistan. Efter det att uppropet i en sådan aktie avklarats, sker beträffande denna en fortlöpande notering under den återstående delen av börsdagen. Detta tillgår så att börsombuden på en särskild tavla allt efter marknadssituationen antecknar sina köp- och säljanbud. Vid börsdagens slut protokollförs genom fond- börsens försorg de då aktuella köp- och säljkurserna. De dagliga slutkurserna i de tolv värdemässigt mest omsatta aktierna noteras alltså av fondbörsen. I fråga om annan aktie noterar fondbörsen i sitt protokoll under efterbörsen endast betalkurser, däremot inte förekommande köp- och säljanbud.
Börsprotokoll skall enligt 75 ordnings- reglerna bestyrkas av protokollföraren. Upp- står tvist om avslut, som intagits i protokol- let, äger detta vitsord. Har part vid avslut begått misstag får enligt nämnda paragraf med börschefens medgivande anteckningen om avslutet avföras ur protokollet, om ena parten yrkar det och motparten går med på det. Framställning härom skall ske på särskilt formulär och göras, då fråga är om avslut under uppropet, senast under den paus som infaller näst efter avslutet eller om sådan paus ej vidare förekommer inom fem minu- ter efter uppropets slut, samt i övriga fall inom fem minuter efter det avslutet proto- kollfördes.
Enligt 95 ordningsreglerna omfattar vid fondbörsen noterade aktiekurser, om inte annat tillkännages av uppropsledaren före noteringstillfället, dels den utdelning som vid avslutet ännu ej förfallit till betalning, dels den rätt till teckning av ny aktie eller deli fondemission som vid avslutet åtföljer eller kan komma att åtfölja noterad aktie (jfr
SOU l968z59 s. 42). Noterade kurser på räntebärande obligationer samt partial- och förlagsbevis omfattar inte upplupen ränta.
Här bör slutligen nämnas att fondbörsen, för att undvika komplikationer vid sådana överlåtelser av premieobligationer som sker kort tid före eller efter vinstutlottningen, avför dessa obligationer från notering från och med tredje börsdagen före dragningen sarnt återbördar dem till listan från och med den dag — åtta dagar efter dragningsdagen — då officiella dragningslistan finns tillgänglig hos samtliga abonnenter på listan.
9.1.3 Courtage
Utredningen har förut påpekat att köp och försäljning av värdepapper vid fondbörsen får ske endast genom börsmedlem eller ombud för denne. För de tjänster börsmed- lem härvid utför är han berättigad till viss provision, s. k. courtage.
Det kan nämnas, att i 1972 års danska börslagstiftning har — i motsats till äldre rätt — ej fastställts några courtagesatser. På ut- ländska börser i övrigt finns dock i allmänhet bestämda satser föreskrivna, antingen av myndigheterna eller av börserna. .
Enligt 27 5 punkt 6 i 1919 års lag skall börsordning innehålla bestämmelser om stor- leken av den provision börsmedlem äger uppbära på avtal som han för annans räkning sluter vid börsen. I börsordningen för Stock- holms fondbörs finns sådana bestämmelser i 30 5.
I denna paragraf föreskrivs att börsmed- lem skall av vardera kommittenten ta ut provision på avtal som han sluter för annans räkning vid fondbörsen. Provisionen är för aktier 4,5 promille av köpesumman, för svenska statens räntebärande obligationer en promille av köpesumman, för premieobliga- tioner 2 promille av nominella värdet, för övriga i Sverige utfärdade obligationer en promille av köpesumman, för partial- och förlagsbevis 1,5 promille av köpesummen och för i utlandet utfärdade obligationer 2,5 promille av köpesumman. Vid uppdrag för annan svensk fondkommissionär kan provi-
sionen efter särskild överenskommelse utgå med lägst hälften av den eljest bestämda. Utförs uppdrag för Sveriges riksbank får efter avtal provisionen nedsättas för svenska statens obligationer till en tiondel och för andra obligationer till en femtedel av vad annars skulle ha utgått.
De sålunda fastställda courtagesatserna är bindande för börsmedlemmarna och får var- ken över— eller underskridas. Bryter medlem häremot riskerar han diciplinär bestraffning enligt 145 börsordningen. Det kan nämnas att enligt tidigare börsordningar blev börs- medlem, som ej följde provisionsbestämmel— serna, skyldig att till fondbörsen erlägga ett vitesbelopp av 1 000 kronor. Veterligen ut- dömdes aldrig något sådant vite.
Anmärkas bör att börsordningens bestäm- melser om courtage gäller endast affärer vid fondbörsen, dvs. avslut som skall införasi börsprotokollet. De fastställda courtagesat- serna tillämpas dock även i fråga om andra affärer i inregistrerade värdepapper som börsmedlem medverkat till.
Svenska fondhandlareföreningen har för sina medlemmar bestämt courtagesatser för affärer i värdepapper som inte är inregistrera- de vid fondbörsen. För aktier skall courtage utgå med 7 promille på köpeskillingen. Likaså beräknat på köpeskillingen skall cour- tage utgå med 2 promille för svenska obliga- tioner — i vissa fall får dock courtage utgå enligt för inregistrerade obligationer gällande regler — vidare med 2,5 promille för svenska förlagsbevis och partialbevis, samt med 3/8 procent för utländska obligationer och ut- ländska förlagsbevis. Beträffande emissions- bevis fastställer föreningens styrelse courta- gets storlek för varje tillfälle. Därjämte bör påpekas att föreningen bestämt visst minimi- courtage för värdepapperstransaktioner, oav- sett om det rör sig om inregistrerade värde- papper eller ej. Minsta courtagebelopp för aktier utgör 10 kronor per avräkningsnota om notans belopp ej uppgår till 500 kronor. Uppgår notans belopp till 500 kronor och däröver, utgör minsta courtagebeloppet 20 kronor per avräkningsnota. För emissionsbe- vis kan lägre minimicourtage fastställas av
föreningens styrelse. I fråga om obligationer o.d. utgör minsta courtagebeloppet per av- räkningsnota 2 kronor 50 öre om notans belopp ej uppgår till 250 kronor, 5 kronor om notans belopp uppgår till 250 men ej 500 kronor, samt 10 kronor om notans belopp uppgår till 500 kronor och däröver.
Fondhandlareföreningens ovan angivna courtagesatser gäller från och med år 1973. Enligt uppgift täcker minimicourtagen inte börsmedlemmarnas verkliga kostnader i sam- band med mindre börsaffärer.
Enligt lagen (1956: 245) om uppgiftsskyl- dighet rörande pris— och konkurrensförhål- landen skall överenskommelser av konkur- rensbegränsad natur offentligt registreras. Fondhandlareföreningens ifrågavarande be- stämmelser finns intagna i det kartellregister som förs av bankinspektionen med stöd av kungörelsen (1956: 519) — ändrad 1965: 11 — med vissa föreskrifter enligt nämnda lag.
9.2. Överväganden och förslag
Som ovan framgått sker köp och försäljning av värdepapper vid Stockholms fondbörs enligt särskilda regler antingen under uppro- pen eller på efterbörsen. I det förra fallet sker handeln under ledning av en börstjänste- man, i det senare fallet under fria förhand- lingar mellan börsombuden.
I båda fallen är det fråga om avgivande av köp- och säljanbud. Köparen erbjuder sig att köpa och säljaren att sälja ett visst värdepap- per för en viss penningsumma. Om enighet kan nås, har ett avtal träffats mellan parterna om överlåtelse av en viss mängd av värde- papperet i fråga till ett bestämt belopp för varje enhet av värdepapperet. Detta belopp protokollförs av en börstjänsteman såsom betalkurs, under förutsättning att överlåtel- sen omfattar minst en börspost.
I allmänhet träffas under en börsdag flera avtal om överlåtelse i samma slags värdepap- per. Allt efter marknadsläget — utbud och efterfrågan — kan betalkursen för ett värde- papper variera. Likaså varierar oftast de under en börsdag avgivna köp- och säljanbu- den beträffande ett värdepapper. Genom
fondbörsens försorg protokollförs vissa av de köp- och säljanbud som avser minst en börspost och avges under uppropen eller också, såvitt angår de tolv värdemässigt sett mest omsatta värdepapperen, på efterbörsen. Anbuden i fråga innebär erbjudande att köpa resp. sälja en viss mängd — minst en börspost — av ett värdepapper till ett visst belopp för varje enhet av värdepapperet. Detta belopp utgör papperets köp- resp. säl/"kurs.
Endast en del av de under uppropen och efterbörsen förekommande köp- och säljkur- serna kommer alltså till synes i börsprotokol— let. Urvalet sker med tanke på att protokol- let, som anslås i börslokalerna och därmed kan delges envar, skall ge en god bild av marknadsläget.
Beträffande uppropen protokollförs under dem slutkurserna, dvs. de köp- och säljkurser som föreligger när för varje särskilt papper uppropet av detta avslutas; förekommande avslut i papperet har alltså dessförinnan protokollförts. Protokollföringen av köp- och säljkurser har därjämte den juridiska betydelsen att de anbud till vilka de hänför sig är i viss utsträckning bindande för den som avgett anbudet.
Vad angår efterbörsen sker protokollfö- ring av köp- och säljkurser bara med avseen- de på de tolv värdemässigt sett mest omsatta värdepapperen. Genom fondbörsens försorg protokollförs, såsom påpekats i 9.1.2, de vid börsdagens slut föreliggande köp- och sälj- kurserna. Denna protokollföring har inte någon juridisk betydelse utan äger rum enbart med hänsyn till intresset att ge en kompletterande bild av marknadsläget. Ge- nom börsombudens försorg görs under hela efterbörsen rörande nämnda tolv värdepap- per fortlöpande anteckningar om köp- och säljkurser på en särskild tavla. Dessa är, så länge de återfinns på tavlan, att betrakta som bindande offerter. Anteckningarna fyller vi- dare den uppgiften att de under efterbörsen ger en aktuell bild av marknadsläget. Dessa anteckningar ingår dock ej ibörsprotokollet, även om de sker med börsstyrelsens tillstånd.
Samtliga förekommande betalkurser, både under uppropen och på efterbörsen, skall
föras in i börsprotokollet. Här har intagandet i protokollet dels betydelse såsom bevisning för gjorda avslut, dels betydelse för bedöm- ning av marknadsläget. Det bör påpekas att införande i börsprotokollet av efterbörsens betalkurser är beroende av att köparen full- gör sin skyldighet att till protokollföraren anmäla träffat avslut.
De i börsprotokollet upptagna kurserna utgör primärmaterial för de tryckta listor som fondbörsen producerar och distribuerar. Såvitt avser aktier och premieobligationer vinner listorna allmän spridning, främst däri- genom att landets dagliga tidningar trycker av dem. Dock bör uppmärksammas att ej samtliga de i protokollet upptagna kurserna återfinns i de tryckta listorna. Även vid överförandet av kursuppgifter från protokol- let till listorna sker ett urval. Härvid tas hänsyn till endast intresset att ge en över- skådlig bild av marknadsläget. Aktielistan upptar sålunda dels dagens högsta och lägsta betalkurser under såväl uppropen som efter- börsen, dels dagens sista betalkurs och dels de i protokollet antecknade köp- och sälj- kurserna från uppropen.
Genom den ovan lämnade redogörelsen har utredningen försökt klarlägga begreppet kurs. Utredningen övergår nu till att granska begreppet notering (notera).
För närvarande används i den svenska börsterminologien begreppet notering i åt- minstone tre olika bemärkelser. Till en bör- jan kan erinras om användningen av ordet notera i betydelsen avge köp- och säljanbud. I 15 % ordningsreglerna sägs sålunda, såsom förut påpekats, att ”börsombuden notera köp- och säljkurser”. Vidare begagnas ordet notering för att beteckna fastställande av kurs. Därvid avses att fondbörsen genom protokollsanteckning eller eljest officiellt konstaterar att vissa kurser förekommit un- der förhandlingarna. Därutöver används ut- trycket noterat eller börsnoterat värdepap— per för att ange att värdepapperet i fråga är inregistrerat vid fondbörsen. I det samman- hanget kan hänvisas till 27 % börsordningen vari föreskrivs att börspapper under vissa förutsättningar skall ”avföras från notering
Enligt utredningens mening bör uttrycket notering i de nya börsreglerna ta sikte på endast kursfastställelse. Notering av kurs bör alltså innebära fondbörsens konstaterande av de köp-, sälj- och betalkurser som förekom- mit i samband med börshandel. Sådant konstaterande bör äga rum i viss form, lämpligen genom protokollsanteckning. No- tering av kurs bör med andra ord ske genom att i protokollet för varje värdepapper in- skrivs förekommande köp-, sälj- och betal- kurser.
En särskild fråga är om dylik notering bör ske av alla eller blott vissa av de kurser som förekommit under börshandeln. Svaret på den frågan blir givetvis beroende av syftet med noteringen.
Med tanke på börsens allmänna funktion i det ekonomiska livet, måste noteringen un- der alla förhållanden syfta till att ge en god bild av marknadsläget. Det bör därför åligga den som ombesörjer noteringen att från nämnda utgångspunkt utvälja relevanta kur- ser, t.ex. de kurser som enligt nuvarande ordning protokollförs. Närmare bestämt vil- ka kurser, som sålunda bör noteras, kan överlämnas åt den som sköter noteringen — börsstyrelsen eller sammanslutning av sven- ska fondkommissionärer — att avgöra. Här- för behövs ej några detaljerade föreskrifter av författningsmässig natur. Detsamma gäller frågan om vilka noteringar som därefter bör inflyta i en för vidare spridning avsedd, tryckt kurslista av det slag som fondbörsen nu utger.
Såsom ovan påpekats har för närvarande protokollföring av kurs viss rättslig betydel— se, dels i bevishänseende, dels med avseende på parts bundenhet vid lämnat anbud. I likhet med gällande ordning bör ej heller den nya börslagstiftningen innehålla särskilda regler härutinnan. Sedvänja och praxis får här vara normerande, i den mån icke börssty- relsen meddelar speciella föreskrifter.
För att förebygga eventuella missförstånd vill utredningen understryka att den kursno- tering varom ovan talats ej innebär att den som ombesörjer noteringen framräknar eller
eljest bestämmer den kurs till vilken börs- handel i ett värdepapper skall äga rum. Tvärtom är det så att den som noterar har att utgå från den eller de kurser som redan har förekommit. Det är alltså ej alls fråga om att, såsom vid börser i Västtyskland, på grundval av aktuella köp- och säljorder i ett visst värdepapper bestämma den kurs till vilken så många order som möjligt kan utföras (Einheitskurs).
Såsom framgått är börshandel och note- ring av kurs företeelser som sammanhänger med varandra. Ovan har utredningen angett vissa riktlinjer för noteringen. Vad angår börshandelns former kan först erinras om att den enligt nuvarande ordning äger rum under antingen uppropen eller efterbörsen. Ingen- ting motsäger uppfattningen att dessa möjlig- heter bör finnas även i fortsättningen. Det bör tillkomma börsstyrelsen att bestämma, oberoende av vem som handhar noteringen, i vad mån handel skall ske vid upprop eller annorledes. Det är t. ex. möjligt att i framti- den börshandeln kommer att försiggå med datatekniska hjälpmedel så att börsombu- dens personliga inställelse i börslokalerna ej längre behövs. Den nya lagstiftningen bör öppna möjlighet till också sådan ordning för handel vid fondbörsen, liksom för noteringi samband därmed.
Beträffande de slags affärer som bör få förekomma på börsen, anser utredningen att man liksom nu är fallet får begränsa sig till kassaaffärer och att börsstyrelsen får full- makt att utfärda bestämmelser om uppgörel- se av avtalade affärer. Som tidigare sagts är det organisatoriska underlaget för närvaran- de för litet för inrättande av en terminsbörs vid Stockholms fondbörs. Vad gäller blank- ningsaffärer kommer utredningen att i ett följande betänkande behandla detta ämnei anslutning till genomgången av reglerna om fondkommissionsrörelse.
Utredningen har ovan lämnat vissa riktlin- jer för protokollföring av olika kurser som förekommit vid upprop eller andra börsför- handlingar, dvs. ”vid fondbörsen”. I sam- band därmed har åberopats bl. a. intresset av att allmänheten får en god bild av marknads-
läget. För bedömningen härav är också upp— gifter om antalet vid fondbörsen omsatta värdepapper av vikt. Sådana uppgifter publi- ceras jämte kursnoteringarna. Av betydelse för en bedömning av marknadsläget är emel- lertid vidare den handel i inregistrerade värdepapper som äger rum utanför fondbör- sen, dvs. vid sidan av upprop eller andra börsförhandlingar.
Sådana garantier bör skapas att allmänhe- ten verkligen får reda på de affärer som förekommit i inregistrerade värdepapper, oavsett om affärerna skett vid eller utanför fondbörsen. Utredningen har funnit att för det ändamålet börsmedlemmarna bör åläggas viss rapporteringsskyldighet beträffande sina affärer i inregistrerade värdepapper.
Börsmedlemmarna är för närvarande inte skyldiga att till fondbörsen rapportera avslut i inregistrerade värdepapper, om affärer sker utom börstid. Genom att t. ex. förlägga en affär — här avses endast affärer omfattande minst en börspost — till strax efter börsens stängning kan alltså en börsmedlem lämna marknaden utan vetskap om affären. Det är önskvärt att börsmedlemmarna istörre ut- sträckning än för närvarande åläggs att till- handahålla allmänheten uppgifter angående sin affärsaktivitet i inregistrerade värdepap- per.
Utredningen föreslår därför att börsmed- lem i den ordning börsstyrelsen bestämmer genast skall till fondbörsen anmäla alla avslut i inregistrerade värdepapper, omfattande minst en börspost, som han för egen eller annans räkning medverkat till antingen vid eller utanför fondbörsen. Sådan anmälan skall innehålla uppgift om dagen för avslutet, föremålet för överlåtelsen samt kursen. Det bör åligga börsstyrelsen tillse att en samman- ställning av gjorda anmälningar på lämpligt sätt görs i och för publicering. Härvid bör börsstyrelsen främst beakta, att endast såda- na uppgifter publiceras som är ägna'de att ytterligare öka möjligheterna att göra en riktig bedömning av marknadsläget. Samtliga inkomna anmälningar torde därför inte be- höva vidarebefordras till offentligheten. Somliga värdepappersaffärer kan nämligen
innefatta sådana särskilda villkor att allmän- heten skulle kunna bli vilseledd av t. ex. den kurs som avtalats i en viss affär. Undantags- vis kan kanske även förekomma fall då part har ett berättigat intresse att ej omedelbart få sin affär offentliggjord. Huvudregeln bör dock vara att börsstyrelsen offentliggör gjor— da anmälningar. Undantag härifrån bör alltså ske endast om publiceringen skulle kunna medföra felaktiga slutsatser om marknads- läget eller om annat särskilt skäl föreligger. Understrykas bör att det är börsstyrelsen som avgör om publicering skall ske eller ej. Börsmedlemmen är enligt förslaget alltid skyldig att rapportera till börsstyrelsen. Bry- ter medlem eller ombud mot rapporterings- skyldighet, bör detta kunna medföra discipli- när bestraffning.
Det kan väl inte helt uteslutas att en rapporteringsskyldighet av angivet slag med- för att vissa parter för att undvika offentlig- het i sina affärer ej vänder sig till en börsmedlem utan i stället till någon annan förmedlare. Viss risk föreligger kanske att det växer fram en ny typ av sådan ej närmare reglerad mäklarverksamhet. Detta är givetvis ej önskvärt. Utredningen återkommer till frågan i betänkandet om fondkommisionsrö- relse. Nämnda risk kan dock ej få hindra utredningen att nu föreslå ifrågavarande rap- porteringsskyldighet.
Beträffande courtage har utredningen fun- nit anledning att särskilt ta upp frågan huruvida provisionens storlek vid börsaffärer bör vara reglerad i författning eller ej.
I bilaga 5 finns redogörelse med statistiska uppgifter om marknads-, konkurrens— och resultatförhållanden inom den svenska fond- kommissionärshandeln. På grundval av sålun- da redovisat material vill utredningen anföra följande i courtagefrågan.
Courtagesatserna har inte höjts sedan år 1967 och trots en kostnadsökning har börs- medlemmarna ännu inte begärt ytterligare höjningar. Detta tyder på att lönsamheten är tillfredsställande för medlemskåren som hel- het betraktad.
Det förhållandet att lönsamheten behållits eller ökat trots ökande kostnader torde
direkt och indirekt bero på att omsättningen har kunnat ökas mycket kraftigt sedan år 1967. Omsättningsökningen kan till viss del hänföras till den fortgående trendmässiga kursstegringen och den ökande genomsnitt- liga transaktionsstorleken. Därmed ökar courtageintäkterna direkt utan att större resurser behöver tas i anspråk. Resterande del av omsättningsökningen kan hänföras till ökning av antalet transaktioner. Det har säkerligen funnits möjligheter att realisera vissa resursbesparande stordn'ftsfördelar som dämpat kostnadsstegringarnas inverkan på lönsamheten.
Differentieras bilden till en jämförelse mellan banker och mäklare framstår tenden- serna tydligare. Som framgår av bilaga 5 har mäklarna tillgodogjort sig nästan hela den förmånliga direkta omsättningseffekten i form av ökad transaktionsstorlek. Bankerna har däremot fått vidkännas en minskad transaktionsstorlek vilket kan ha medfört en press på lönsamheten.
Av bilaga 5 framgår vidare att de små affärerna i största utsträckning förmedlas genom bankerna medan mäklarna har en mycket liten andel transaktioner som beläggs med minimicourtage. Tillgängliga uppgifter tyder på att omkostnaderna även för en mindre transaktion skulle uppgå till 30—40 kronor medan intäkterna för ett betydande antal av dessa affärer skulle vara lägre än 30 kronor. Det skulle således innebära att ban- kerna gör förluster på de små transaktioner- na medan både banker och mäklare gör vinster på de stora affärerna. Bankernas verksamhet som förmedlare av aktieaffärer skulle sålunda inbringa intäkter som endast nätt och jämnt täcker kostnaderna. Mäklarna däremot skulle ha en god lönsamhet.
Nämnda skillnad mellan banker och mäk- lare i fråga om transaktionernas art torde sammanhänga med vissa institutionella fak- torer. Exempelvis har mäklarna i motsats till bankerna inte kontorsnät över hela landet. Mäklarna har därför de facto inte möjlighet att äta sig mindre affärer i samma utsträck- ning som bankerna. Vidare har ej bankerna men väl mäklarna rätt att göra aktieaffärer
för egen räkning. Detta möjliggör för mäklar- na att erbjuda en bättre service än bankerna. Mäklarna kan således i motsats till bankerna vid behov successivt köpa upp aktier för att sedan kunna i en enda post förmedla dem till någon större placerare, t. ex. ett försäkrings- bolag. En mäklare kan vidare, t. ex. om en kund vill samtidigt köpa vissa aktier och sälja andra, gå kunden till mötes genom att själv förvärva de senare aktierna därest beträffan— de dessa för tillfället ingen annan köpare finns.
Vad ovan anförts innebär att bankerna till skillnad från mäklarna framdeles skulle kun- na anse sig ha behov av att på ett eller annat sätt kompensera sig för småaffärerna. Den fördubbling av minimicourtaget, som trädde i kraft från och med år 1973, har visserligen betydelse för bankerna på grund av deras höga andel minimicourtagenotor men kom- mer sannolikt inte att påverka mäklarnas courtageintäkter. Effekten på bankernas courtageintäkter blir dock begränsad till cirka 20 procent vilket motsvarar 2—3 års lönekostnadsökningar. Det synes med andra ord vara en tillfällig lösning.
För bankernas vidkommande skulle det alltså kunna föreligga företagsekonomiskt betingade motiv att ytterligare höja minimi- courtaget. En sådan åtgärd skulle emellertid i hög grad försvåra för spararna att göra placeringar i aktier och andra värdepapper. Ett viktigt sparalternativ för allmänheten kan sålunda bli nära nog illusoriskt. Från allmän synpunkt får det anses betydelsefullt inte bara att en verklig möjlighet till sparan- de genom köp av aktier o. (1. står öppen för envar utan även att daglig handel förekom- mer i inregistrerade värdepapper. Det förelig- ger följaktligen ett allmänt intresse av att bankerna åtar sig att ombesörja de mindre värdepappersaffärerna. Även om denna verk- samhet i och för sig går med en förlust som ej helt kan täckas genom vinst på de större transaktionerna kan man förvänta sig att bankerna är villiga att ta hand om de små transaktionerna, dels med hänsyn till att dessa transaktioner kan tillföra bankerna kunder i andra sammanhang och dels med
tanke på att värdepappershandeln gagnar de företag som bankerna betjänar. I samband härmed vill utredningen rikta uppmärksam- heten på att det kan finnas utrymme för generella rationaliseringsåtgärder inom värde- pappershandeln. Härvid kan exempelvis näm- nas att det bör vara möjligt att åtminstonei fråga om VPC-anslutna aktier finna förenkla- de former för notariatförvaltning. Tonvikten skulle nämligen härutinnan kunna läggas på förande av värdepapperskonton och man skulle därigenom komma ifrån en till värde- papperen bunden redovisning av varje sär- skilt aktieinnehav (angående rationaliserings- möjligheter, se SOU 1968: 59 s. 119). I förevarande sammanhang kan vidare påpekas att en omläggning i någon form av reglerna om fondstämpel skulle kunna betyda stora administrativa förenklingar inom banksyste- met där redovisningen av fondstämpelupp- börden leder till tyngande rutiner.
Vad härefter angår övriga värdepappersaf- färer - de större transaktionerna — skulle man i frågan om courtagereglering eller ej kunna resonera efter olika linjer.
En möjlighet kunde vara att hävda att priskonkurrens mellan de relativt fåtaliga börsmedlemmarna är en orealistisk tanke. Det skulle alltså råda fåtalskonkurrens med undvikande av prisförändringar. Redan på grund härav skulle kunna påstås att courtage- satserna borde vara föremål för reglering.
Å andra sidan skulle kunna göras gällande, att ehuru börsmedlemmarna är fåtaliga det vore möjligt att åstadkomma priskonkurrens i viss utsträckning dem emellan. Denna omständighet skulle i och för sig kunna anses utgöra ett skäl för att inte ha någon courta- gereglering beträffande de större transaktio- nerna. Dock skulle häremot vissa andra omständigheter kunna anföras på grund av vilka en courtagereglering ändå framstod som lämpligast. Man skulle kunna peka på att konkurrensförhållandena är olika för banker och mäklare — inte minst till följd av rätten för de senare att göra affärer för egen räkning — samt att därför en möjlighet till konkurrens beträffande courtaget skulle in- nebära ett alltför ensidigt gynnande av ena
parten. Med en sådan invändning förbises dock att en mäklare, när han gör värdepap- persaffärer för egen räkning, kan använda priset på värdepapperet som konkurrensme- del i stället för courtaget. Därigenom kan effekten av en courtagereglering minska i ej ringa mån. Ett annat skäl för courtageregle- ring oaktat man förutsätter att viss konkur- rens är möjlig mellan börsmedlemmarna, skulle kunna vara det förhållandet att en ogynnsam kostnads- och omsättningsutveck— ling inom värdepappershandeln vore ägnad att leda till ej önskvärda prisöverenskommel- ser av kartelliknande slag mellan börsmed- lemmarna.
Sammanfattningsvis kan sägas att i varje fall så länge villkoren i viktiga hänseenden i fråga om konkurrens är olika mellan börs- medlemmarna, finns enligt utredningens me- ning ej skäl att frångå den nuvarande princi- pen om författningsmässig reglering av cour- tagesatserna. Vissa modifikationer bör dock redan nu göras i gällande ordning. Det bör sålunda överlämnas åt bankinspektionen att bestämma de courtagesatser som börsmed— lem skall tillämpa i affärer med värdepapper som är inregistrerade vid fondbörsen. Inspek- tionen bör även tillse att de publiceras på lämpligt sätt. Regleringen bör vidare avse alla av börsmedlem förmedlade affärer i sådana värdepapper, oavsett om de sker vid eller utanför fondbörsen. Härigenom vinner man framför allt att allmänheten bereds skydd mot obefogat betungande kostnader i sam- band med de små värdepappersaffärerna.
Utredningen vill framhålla att man bör sträva efter att undan för undan utjämna skillnaden i konkurrensvillkoren mellan å ena_sidan bankerna och å andra sidan mäk- larna. Som framgått är en viktig punkt därvidlag frågan om likställighet mellan ban- ker och mäklare beträffande rätt att köpa aktier för egen räkning. Denna fråga behand— lar utredningen i sitt nästa betänkande. Det kan i samband därmed bli anledning att ompröva den ovan föreslagna ordningen för courtagereglering som därför bör betraktas som ett provisorium.
10. Börsauktioner
Den 20 december 1862 utfärdade Kungl. Maj:t det första reglementet för auktioner till försäljning av obligationer, lottbrev och aktier m.m. på ”Stockholms Börs". I feb- ruari 1863 ägde den första auktionen rum enligt detta reglemente och man brukar anse att Stockholms fondbörs började sin verk- samhet vid denna tidpunkt. Börsauktionerna kunde dock ej fylla uppgiften att vara en effektiv form för omsättning av värdepapper. En verklig fondbörs — med handel och notering efter mera moderna principer — blev Stockholmsbörsen är 1901. Den 1 oktober det året började man tillämpa de ordningsregler för fondbörsen i Stockholm som den 14 augusti samma år fastställts av stadens handels- och sjöfartsnämnd. Denna myndighet hade -— såsom påpekats i avsnitt 4.3 — sedan år 1867 varit börsens huvud- man.
De börsauktioner som förekom under fondbörsens första årtionden har föga ge- mensamt med de börsauktioner som det enligt nuvarande lagstiftning åligger fondbör- sen att anordna. De senare är inte avsedda såsom ett gängse sätt för omsättning av värdepapper utan har ett mera begränsat syfte därigenom att de är tänkta att äga rum endast ivissa speciella fall.
10.1 Gällande ordning
Enligt 56 å i 1919 års lag skall i kommun med fondbörs de åligganden beträffande
försäljning på offentlig auktion av fondpap- per, som enligt särskilda författningar till- kommer av kommunens handels— och sjö- fartsnämnd utsedd mäklare, ombesörjas av person som fondbörsens styrelse därtill för- ordnar.
Tillkomsten av denna paragraf samman- hänger med den alltjämt gällande Kungl. förordningen (1914: 299) om vad vid försälj- ning av värdepapper i vissa fall skall iakttagas (ang. ändring se SFS l92lz573). I förord- ningen avses försäljning av aktier och obliga- tioner som på grund av föreskrift i lag eller författning skall säljas på offentlig auktion. Försäljningen skall i stad, där särskild av stadens handels— och sjöfartsnämnd antagen mäklare finns, äga rum på auktion som av sådan mäklare förrättas på stadens börs eller, där det inte finns börs, på annat lämpligt ställe i staden. Finns i staden särskild fond- börs, skall auktionen förrättas av mäklare, som av handels- och sjöfartsnämnden särskilt antagits till fondmäklare, och äga rum på sådan tid att deltagarna i fondbörsen kan förväntas komma tillstädes. I förordningen erinras vidare om att särskilt är stadgat angående försäljning av utmätta värdepap- per. Förordningen rör således inte sådan försäljning.
Eftersom auktioner av det slag som avses i förordningen skulle äga rum på fondbörs, där sådan fanns, var det enligt fondhandels- utredningen (s. 126) riktigast att deras hål- lande blev en angelägenhet för vederbörande
fondbörsstyrelse. Med anledning härav före- slog fondhandelsutredningen en bestämmelse av det innehåll 565 i 1919 års lag har. Härigenom har fastslagits, ej bara för Stock- holms vidkommande utan i fråga om varje kommun, där fondbörs kan bli inrättad, skyldighet för börsstyrelse att sörja för att behörig förrättare av auktioner av ifrågava- rande slag finns att tillgå.
Med mäklare avses i 1914 års förordning sådan som har utsetts med stöd av Kungl. Maj:ts förnyade mäklareordning (1893: 51 s. 1), vilken fortfarande formellt är i kraft. Enligt l % mäklareordningen får mäklare i städerna antas för att, när de blir anlitade därtill, biträda vid köp och försäljning av varor, fartyg eller andelar däri, växlar och andra värdepapper samt vid uppgörande av avtal om försträckning, hyra, arrende och försäkring ävensom av andra likartade avtal. I 8 & förbjuds mäklare bl. a. att idka handel med växlar eller andra värdepapper, varor eller annat eller att delta i sådan handels- rörelse, vare sig omedelbart eller med begag- nande av annan persons namn.
I kommun med fondbörs — dvs. enbart Stockholm — skall alltså en av börsstyrelsen förordnad person i stället för en mäklare ombesörja försäljning av aktier och obligatio- ner vilka på grund av föreskrift i lag eller författning annars skall säljas på en av mäklare förrättad offentlig auktion. Såvitt utredningen har kunnat finna förekommer sådana föreskrifter, som sålunda kan föran- leda börsauktion, på följande ställen.
Först kan nämnas 3 5 lagen (1934: 239) om bulvanförhållande i fråga om aktieri vissa bolag, vidare — i samband med sam- manläggning av aktier — 222 5 2 mom. lagen (19441705) om aktiebolag och 334 5 2 mom. lagen (1948: 433) om försäkringsrörel- se. I dessa lagrum föreskrivs för där avsedda fall försäljning på offentlig auktion i den ordning varom stadgas i 1914 års förordning. Enligt bulvanlagen får dock, om skäl därtill visas, överexekutor på begäran medge försälj- ning i annan ordning. Försäljning av aktier på offentlig auktion skall enligt bulvanlagen efter överexekutors bestämmande äga rum i
Stockholm eller annan stad där särskild av stadens handels- och sjöfartsnämnd antagen mäklare finns.
Vidare bör llå lagen (1949:722) om pantlånerörelse uppmärksammas. Paragrafen handlar om pantförsäljning, när län har förfallit till betalning. Bl. a. gäller att försälj- ning inte får ske annorledes än på offentlig auktion i den ort där pantsättningen ägt rum eller, när panten är fondbörsnoterat värde- papper, genom fondkommissionär till gällan- de börspris. Härav följer att försäljning av pant, som utgörs av icke fondbörsnoterat värdepapper, skall ske på offentlig auktion. I 13 & lagen ges dock länsstyrelsen möjlighet att, då särskilda skäl föreligger, medge un- dantag från nämnda bestämmelser.
Även reglerna om pantrealisation i 10 kap. 25 handelsbalken synes — ehuru fallet är opraktiskt — kunna medföra börsauktion. Under vissa förutsättningar kan nämligen enligt det lagrummet pant försäljas på of- fentlig auktion. Handelsbalkens ifrågavaran- de regler är dock föråldrade och tillämpas aldrig För att undvika det omständliga förfarandet enligt handelsbalken brukar panthavare, i fråga om aktier och obligatio- ner, förbehålla sig rätt att i stället få realisera förfallen pant genom försäljning på offentlig auktion eller på fondbörs. Förbehåll att på annat sätt sälja pant förutsätter avtal i särskild form enligt 2å lagen (1919:242) med vissa bestämmelser om rätt att förfoga över annan tillhöriga fondpapper. I förarbe— tena till nämnda lag uttalas, att realisation genom försäljning på offentlig auktion eller, där fråga är om börsnoterade värdepapper, på fondbörs, torde innefatta goda garantier för att pantägarens intressen tillvaratas (fondhandelsutredningen s. 131 f).
Skall pantsatta värdepapper på grund av förbehåll som ovan sagts försäljas på offent- lig auktion, torde detta förhållande inte medföra att börsauktion måste hållas. Efter- som försäljningen inte på grund av föreskrift i lag eller författning, utan på grund av avtal, skall ske på offentlig auktion, är nämligen enligt sin ordalydelse 1914 års förordning och 56 å i börslagen ej tillämpliga i sådant
fall. Möjligen var läget ett annat intill ut- gången av år 1972, då den kommunala ensamrätten till auktionsverksamhet defini- tivt upphörde, se 4 % lagen (1969: 780) med anledning av införande av enhetlig kommun- beteckning m. m. Det förutvarande auktions- monopolet grundades på vissa äldre författ- ningar (se H. Strömberg, Om rättsförhållan- det mellan offentliga anstalter och deras nyttjare, Lund 1949, 5.87). Med hänsyn härtill kunde kanske hävdas att försäljning av värdepapper även i nyss berörda fall på grund av föreskrift i författning skulle ske på offentlig auktion. Det finns dock knappast anledning för utredningen att närmare un- dersöka denna rättsfråga.
Härutöver får emellertid utredningen an- föra följande.
Hos Stockholms auktionsverk hölls under auktionsmonopolets tid vid åtskilliga tillfäl- len auktion på icke börsnoterade aktier, och man är från ingången av år 1973 beredd att när som helst anordna aktieauktioner i den män inte enligt uttrycklig författningsföre— skrift börsauktion är obligatorisk. Vidare har sedan lång tid Stockholms fondbörs haft den praxis, att börsauktion ej vägrats när hem- ställan gjorts om försäljning i sådan ordning av icke börsinregistrerade aktier som enligt pantförskrivningsavtalet får säljas endast på offentlig auktion eller ”på fondbörs”; både långivare och låntagare torde sålunda i sam- band med pantförskrivningen av aktierna ofta ha varit inställda på att panten, i händelse lånet skulle komma att bli nödli- dande, borde säljas på börsauktion. Möjligen kan man för dessa fall tala om ett slags sedvanerätt. Frekvensen av sådana börsauk- tioner har dock under senare är starkt nedgått, sannolikt främst som en följd av det kostnadskrävande kungörelseförfarandet.
Vad härefter angår utmätta värdepapper kan till en början erinras om 5 kap. 895 utsökningslagen (1877: 31 s. 1), vari sägs att försäljning av utmätt lös egendom skall ske på offentlig auktion utom i fall som avses i 96 a & samma lag. Enligt den senare paragra- fen kan —— med visst undantag — försälj- ningen ske under hand i stället för på
auktion, om det är sannolikt att avsevärt högre köpeskilling kan uppnås därigenom. Vidare får beaktas 79 å andra stycket utsök- ningskungörelsen (1971: 1098). Där sägs att utmätta aktier eller obligationer får säljas genom fondkommissionär eller genom mäk— lare som är antagen av handels— och sjöfarts- nämnd. Enligt 805 kungörelsen skall fond- kommissionär eller mäklare, som får i upp- drag att sälja egendom, åläggas att följa föreskrifterna om utmätt egendoms försälj- ning i 5 kap. utsökningslagen och de före- skrifter som utmätningsmannen meddelar beträffande uppdraget. Sålunda angivna ut- sökningsregler torde alltså, med hänsyn till 56 5 i 1919 års lag, kunna föranleda hållande av börsauktion.
Utredningen övergår härefter till att redo— göra för de bestämmelser om börsauktioner som finns i börsordningen och ordningsreg- lerna för Stockholms fondbörs.
Börsordningens regler finns i 32—34 åå. Dessa rör framför allt de avgifter som utgår vid börsauktion. Detta förhållande samman- hänger -med att enligt 27 ä 7 i 1919 års lag skall börsordning obligatoriskt innehålla be- stämmelser ”om de grunder, enligt vilka avgift skall erläggas för offentlig auktion å fondpapper, som å börsen förrättas på grund av börsstyrelsens jämlikt 56 & meddelade förordnande”.
Börsauktion skall förrättas av börschefen eller den han förordnar. Avgiften för värde- papper som säljs vid börsauktion skall beta- las av säljaren och är för aktier och utländska obligationer 3 promille samt för andra värde- papper 2 promille av köpesumman, dock sammanlagt minst 50 kronor för samtliga poster som sålts av samma säljare. En tredje- del av avgiften vid försäljning av aktier och hälften vid försäljning av annat värdepapper tillfaller Stockholms kommun, återstoden av avgiften går till fondbörsen. Börsstyrelsen får besluta att avgiften vid större auktion skall nedsättas. Avgiften liksom kostnaderna för auktionens kungörande och för stämpel till avräkningsnota utgår ur köpesumman. Räcker inte denna, skall säljaren betala skillnaden. Återtas anmälan om försäljning
innan auktionen ägt mm eller kommer för- säljning inte till stånd, skall den som begärt försäljningen betala en avgift av 50 kronor till fondbörsen och ersätta börsen för kun- görelsekostnader.
I ordningsreglerna finns bestämmelser om börsauktion i 23—29 åå.
Det föreskrivs att börsauktion får hållas för försäljning av antingen sådana värdepap- per, som blivit utmätta ”eller som eljest på grund av lag eller författning icke få säljas annorledes än å offentlig auktion”. Fram- ställning om börsauktion skall göras hos börschefen. Kungörelse om auktionen skall genom börschefens försorg anslås i börsloka- lerna och tas in i den tidning i vilken "Överståthållarämbetets” kungörelser införs. Börsauktion skall hållas ibörsens uppropssal på tid som bestäms av börschefen. Denne skall därvid ta hänsyn särskilt till börsmed- lemmarnas möjligheter att närvara vid auk- tionen. Värdepapper får på börsauktion i allmänhet inte utbjudas i större poster än till ett beräknat marknadsvärde av högst 20 000 kronor per post. Värdepapper av olika slag eller värdepapper, som av olika personer anmälts till försäljning på samma dag, får inte utbjudas i ett utrop. Därjämte innehåller ordningsreglerna föreskrifter om erläggande av handpenning och köpeskilling samt om redovisning av influtna medel.
Frekvensen av börsauktioner har, såsom redan antytts, under senare år varit låg. Under åren från och med 1956 till och med 1972, den undersökta perioden, har hållits sammanlagt 20 auktioner. De flesta av dessa har avsett utmätta värdepapper och hänför sig till tiden före år 1965. Nedgången däref- ter torde sammanhänga med att kungörelsen (1964: 846) med vissa bestämmelser om handläggning hos utmätningsman — som trädde i kraft den 1 januari 1965 — i 49 & tredje stycket öppnade möjlighet att sälja utmätta aktier och obligationer genom fond- kommissionär (nämnda kungörelse har nu- mera ersatts av ovan berörda utsökningskun- görelse av år 1971). Börsauktion avseende utmätta värdepapper ägde rum senast år 1965.
Vad angår börsauktion på grund av 222 & 2mom. aktiebolagslagen har sådan under perioden 1956—1972 hållits tre gånger, se- nast år 1962. Börsauktion enligt 3 5 bulvan- lagen, 3345 2 mom. lagen om försäkrings- rörelse och 11 & lagen om pantlånerörelse har under angiven period inte förekommit någon gång
10.2. Överväganden och förslag
Bestämmelsen om börsauktion i 56 5 1919 års lag synes ha tillkommit bl. a. därför att man i vissa fall ansåg det vara riktigast att en av börsstyrelsen förordnad person — i stället för en mäklare utsedd enligt 1893 års mäk- lareordning — förrättade auktion på aktier och obligationer. Detta motiv för 56 5 har emellertid numera bortfallit, eftersom 1893 års mäklareordning sedan länge inte tilläm- pas. Redan det nu anförda talar för att avskaffa institutet börsauktion.
Vidare kan framhållas att börsauktion under senare år förekommit bara i undan- tagsfall. Vad angår utmätta värdepapper tor- de börsauktion knappast ha någon uppgift att fylla vid sidan av möjligheten att genom fondkommissionär sälja sådana värdepapper, oavsett om de är upptagna på fondbörsen eller ej. Beträffande andra än utmätta värde- papper kan börsauktion för närvarande kom— ma i fråga på grund av förut nämnda regleri bulvanlagen, aktiebolagslagen, lagen om för- säkringsrörelse och lagen om pantlånerörelse. Som erfarenheten visat föreligger det knap- past något praktiskt behov av börsauktion i dessa fall. I den mån försäljning av värdepap- per skall ske i de situationer som här avses, torde det för att tillvarata de berörda parter- nas intressen inte vara nödvändigt med möj- lighet till försäljning just genom börsauktion. Auktionsförsäljning torde — såsom fallet enligt gällande rätt är i fråga om orter utanför Stockholm — likaväl kunna äga rum på sedvanlig offentlig auktion. Det kan slutligen nämnas att i aktiebolagsutred- ningens förslag till aktiebolagslag m. ni. har ej tagits upp sådana bestämmelser som nu
finns i 222 & aktiebolagslagen (se SOU 1971: 15 5.119 och 184 f).
Utredningen anser alltså att institutet börsauktion inte längre behövs och föreslår att någon motsvarighet till 56 5 i 1919 års lag inte tas in i en ny börslagstiftning.
Vad sålunda föreslagits torde inte behöva föranleda några ändringar i andra lagar och författningar. Utredningen anser således att dess förslag om avskaffande av institutet börsauktion i och för sig inte bör föranleda ändring i bl. a. ovannämnda 1914 års förord- ning om försäljning av värdepapper. Vad där sägs om börs och fondbörs bygger nämligen på mäklareordningen av år 1893. Ändringi eller upphävande av 1914 års förordning bör därför lämpligen ske i samband med ändring i eller upphävande av mäklareordningen, något som faller utanför utredningens upp- drag.
11
Stockholms fondbörs är sedan år 1912 en självförsörjande institution. Dessförinnan var fondbörsen för sin försörjning beroende av anslag från Stockholms stad.
Under åren närmast efter 1912 utgjordes börsens inkomster av främst årliga medlems- avgifter. Därjämte bestod inkomsterna bl. a. av inregistreringsavgifter för värdepapper. I samband med ombyggnad och upprustning av börslokalerna åren 1917—1918 erfordra- des en förstärkning av börsens ekonomi. Tidigare införda avgifter höjdes och nya beslutades, framför allt bör nämnas att inregistrerade aktier belades med årsavgifter. Till och med år 1923 var inkomsterna från medlemsavgifterna större än inkomsterna från värdepappersavgifter. Därefter har de senare varit större och dominerat börsens inkomststat (se Algott, Bidrag till Stock- holms fondbörs historia, Stockholms Fond- börs 100 är, Stockholm 1963, s. 193 ff).
] 1.1 Gällande ordning
Enligt börsordningen får fondbörsen för att finansiera sin verksamhet ta ut vissa avgifter av sina medlemmar (13 å) och av de bolag och andra rättssubjekt vars värdepapper är inregistrerade vid börsen (24 5).
Vad angår medlemmar skall den som antagits till sådan erlägga en inträdesavgift av 10 000 kronor. Har medlem övertagit annan medlems rörelse, kan dock börsstyrelsen
Avgifter och grundfond. Revision
medge befrielse från avgiften, om särskilda omständigheter föranleder det.
Börsmedlem skall vidare i förskott betala årlig medlemsavgift. Denna utgår med 2,5 procent eller det lägre procenttal (f. 11. 0,85), som börsstyrelsen bestämmer, av sammanlag- da beloppet av de provisioner som medlem- men året innan uppburit på avtal om köp eller försäljning av aktier, obligationer och liknande värdepapper. Lägsta avgiften är 1 000 kronor. Därjämte gäller att avgifterna sammanlagt skall uppgå till minst en femte- del av summan av medlemmarnas årsavgifter och nedannämnda årsavgifter för värdepap- per. För nyantagen medlem är första årets avgift 1 000 kronor.
Börsmedlem har därutöver att varje år betala särskild avgift enligt av börsstyrelsen fastställda grunder för vissa faciliteter, t. ex. kontorsutrymme och vissa tekniska anord- ningar, som ställts till hans förfogande i börslokalerna.
Uppstår under något räkenskapsår brist i fondbörsens verksamhet, som ej i sin helhet kan täckas av medel som står till förfogande, får börsstyrelsen ta ut en tilläggsavgift för att täcka återstoden av bristen. Tilläggsavgiften skall erläggas av de medlemmar som är anslutna till börsen vid räkenskapsårets ut- gång och beräknas i förhållande till det provisionsbelopp som enligt vad förut sagts ligger till grund för beräkning av årlig med— lemsavgift.
Årliga avgifter skall börsmedlem erlägga
före den 15 februari. Upphör någon att vara medlem, har han ej rätt att få tillbaka vad han har erlagt. Börsstyrelsen får dock medge återbetalning av viss del av erlagda årsavgif- ter, om särskilda omständigheter föranleder det.
Beträffande värdepappersavgifter finns härav dels inregistreringsavgifter, dels årsav- gifter.
För aktier och utländska obligationer ut- går inregistreringsavgift med 5/100 promille av det nominella kapital som inregistreringen avser, dock minst 2 000 kronor. För inregi- strering av aktier i aktiebolag, vari förut aktier är inregistrerade, utgår ej avgift.
Årsavgiften för inregistrerade värdepapper skall betalas i förskott senast den 15 februa- ri. Avgiften bestäms av börsstyrelsen inom vissa i börsordningen angivna ramar. För aktier är avgiften högst 5/100 promille av det inregistrerade nominella kapitalet, dock minst 2 000 kronor. För obligationer samt förlagsbevis och liknande skuldebrev är av- giften högst 1 200 kronor om värdepapperet noteras dagligen och annars högst 500 kro— nor. För år 1973 tas för aktier ut 3,5/100 promille av inregistrerat nominellt kapital. Börsstyrelsen har rätt att efterge årsavgiften för särskilt fall.
Om värdepapper lyder på belopp i ut- ländsk penningenhet och avgift utgår i för- hållande till inregistrerat belopp, skall om- räkning till svenska kronor ske enligt vissa grunder. Avslås ansökan om inregistrering, har sökanden rätt att få tillbaka inregistre- ringsavgift som betalats i förskott. Inregistre- rings- eller årsavgift för värdepapper som ”avförts från notering” återbetalas inte. I fråga om värdepapper som inregistreras på nytt inom ett år från beslutet om ”avföran- de”, kan börsstyrelsen medge befrielse från ny inregistreringsavgift.
De sålunda återgivna bestämmelserna om värdepappersavgifter gäller från och med år 1973 (SFS 19722617). Det kan nämnas att dessa nya bestämmelser skiljer sig från tidiga- re gällande bl.a. däri, att numera årsavgift utgår för även obligationer som utfärdats av svenska staten.
Värdepappers årsavgifter utgör fondbör- sens viktigaste inkomstkälla. För år 1972 uppgick dessa avgifter till cirka 870 000 kronor. Inregistreringsavgifterna inbringade samma är omkring 65 000 kronor och med- lemsavgifterna ungefär 276 000 kronor. Andra viktigare inkomstposter var för år 1972 cirka 104 000 kronor i utdelningar på aktier som fondbörsen äger samt omkring 50 000 kronor i räntor. Vad angår fondbör- sens utgifter för år 1972 kan av dessa nämnas följande cirkabelopp i kronor: avlö- ningar 703 000, pensioner 72 000, sjukför- säkringsavgifter 27 000, vidare ATP-avgifter 60 000, SPP-avgifter 92 000, ”övriga allmän- na kostnader” 63 000 och skatter 93 000. Börsens hyreskostnader är knappast be- tungande, år 1972 uppgick de till cirka 27000 kronor. Detta sammanhänger med att Stockholms stadsfullmäktige enligt utfäs- telse den 11 februari 1865 gav fondbörsen rätt att allt framgent hyresfritt disponera praktiskt taget hela bottenvåningen i Börshu- set vid Stortorget iStockholm. Fondbörsens verksamhet uppvisade för år 1972 ett över- skott på omkring 76 000 kronor.
I fondbörsens balansräkning för år 1972 har som tillgångar upptagits bl. a. aktier för 1150 000 kronor, obligationer för cirka 100 000 kronor samt likvida medel (check- räkning, sparkonto, postgiro och kassa) för omkring 350000 kronor. Under rubriken skulder har i balansräkningen tagits upp bl. a. en grundfond om 1 000 000 kronor, en dispositionsfond om 250000 kronor, vissa skatteskulder om sammanlagt cirka 90000 kronor samt vinstmedel om tillhopa ungefär 260 000 kronor.
Bestämmelser om grundfond finns i 95 börsordningen. Enligt denna paragraf skall av fondbörsens kapital en miljon kronor utgöra grundfond. Nedsättning av fonden får ske endast för att täcka förlust som har uppstått i fondbörsens verksamhet och som ej kan ersättas av medel som avsatts till framtida förfogande. Nedsätts fonden skall den inom fem är åter bringas upp till samma belopp som före nedsättningen.
Beträffande fondbörsens värdepappersin-
nehav kan nämnas att marknadsvärdet vid 1972 års utgång uppgick till 3,05 miljoner kronor för aktierna och 176 000 för obliga- tionerna. Aktieinnehavet är fördelat på ett trettiotal olika börsbolag. Det var år 1942 som börsstyrelsen beslöt att fondbörsen skulle placera lediga överskottsmedel i ak- tier. Dessförinnan hade placeringar gjortsi obligationer och liknande värdepapper (se Algott, Bidrag till Stockholms fondbörs his- toria, s. 199 f).
I anslutning till det anförda kan erinras om också 36 & börsordningen som innehåller vissa regler i händelse av fondbörsens upphö- rande. Sker så skall efter beslut av börsstyrel- sen börsens behållna tillgångar användas för främjande av ändamål som står börsens verksamhet nära. Beslutet får dock verkstäl- las först efter medgivande av Kungl. Maj:t.
[ fråga om revision m. m. gäller enligt 8 % börsordningen att för granskning av fondbör- sens räkenskaper samt börsstyrelsens och börschefens förvaltning utses för varje är två revisorer och två suppleanter. De bankaktie- bolag som är börsmedlemmar och övriga börsmedlemmar väljer vardera en revisor och en suppleant. Revisorerna skall avge revi- sionsberättelse för varje räkenskapsår. Berät- telsen skall överlämnas till bankinspektionen före utgången av april. En avskrift skall tillställas börsstyrelsen, som fattar beslut med anledning av anmärkning som kan ha framställts mot börschefen.
11.2. Överväganden och förslag
I likhet med vad som sedan mer än ett halvsekel är fallet bör Stockholms fondbörs även i fortsättningen vara en självförsörjande institution. Statliga subventioner bör i prin- cip inte vara en förutsättning för börsens bestånd utan de som använder sig av börsens tjänster bör i erforderlig utsträckning betala härför. De kategorier som därvid kommeri fråga är liksom för närvarande börsmedlem- marna och emittenterna av de inregistrerade värdepapperna.
Som förut framgått är det de årliga medlems— och värdepappersavgifterna som
utgör fondbörsens viktigaste inkomstkällor. Det inbördes förhållandet mellan dessa slags avgifter har — som förut sagts — i gällande börsordning (13 å andra stycket) angetts så, att medlemmarnas årsavgifter skall samman- lagt uppgå till minst en femtedel av summan av dessa årsavgifter och årsavgiftema för värdepapper. Utredningen har ej funnit an- ledning att föreslå någon ändring i nämnda relation.
Beträffande sättet att beräkna årsavgifter- na vill utredningen i fråga om aktier föreslå att avgiften ej såsom nu beräknas i förhållan- de till det inregistrerade nominella kapitalet utan i stället i förhållande till aktiernas marknadsvärde. Härigenom torde man få en rättvisare kostnadsfördelning mellan de olika börsbolagen. Årsavgiften för aktier bör så- lunda förslagsvis vara högst 3/100 promille av det sammanlagda marknadsvärdet vid det föregående årets utgång av varje slag inregi- strerade aktier, dock minst 2 000 kronor. Det får ankomma på börsstyrelsen att årligen närmare bestämma avgiftsuttaget. På motsva— rande sätt bör inregistreringsavgiften för aktier också bestämmas med hänsyn till marknadsvärdet, i detta fall värdet vid tiden för inreg'streringen.
I vissa fall bör värdepappersavgift ej utgå. Liksom nu bör inregistreringsavgift ej behöva erläggas för nya aktier av sådant slag som förut är inregistrerat och ej heller i det fall då inregistrering av värdepapper sker utan ansökan av vederbörande utgivare. Ej heller årsavgift bör utgå om det är fråga om värdepapper som av särskilt skäl och med bankinspektionens samtycke inregistrerats utan föregående ansökan. Vidare bör emis- sionsbevis, som för närvarande ej kan inregi- streras, ej i något fall beläggas med avgift.
I övrigt föreslår utredningen ej några nämnvärda ändringar i börsordningens be- stämmelser om rätt för fondbörsen att ta ut avgifter för finansiering av sin verksamhet.
Avgifterna skall enligt utredningens för- slag alltid erläggas till fondbörsen, således även i det fall när denna uppdragit åt sammanslutning av svenska fondkommissio- närer att svara för viss börsverksamhet.
Frågan om ersättning åt sådan sammanslut- ning, för kostnader och arbete i anledning av uppdrag att idka börsverksamhet, får lösas genom avtal mellan fondbörsen och samman- slutningen.
Vad angår börsens ekonomi i övrigt bör liksom för närvarande en grundfond finnas. Av börsens eget kapital bör en miljon kronor utgöra en sådan fond. Denna bör inte få nedsättas. Uppstår förlust, som ej kan täckas av övrigt eget kapital, bör det åligga börssty- relsen att vidta åtgärder för att inom högst fem år täcka förlusten genom överskott i verksamheten.
Ovan har påpekats att i börsens nuvarande förmögenhet ingår börsaktier till ett mark- nadsvärde av cirka tre miljoner kronor. Det kan enligt utredningen med hänsyn till börs- styrelsens grannlaga uppgifter ifrågasättas om det är lämpligt att börsen äger dylika värdepapper. Sådant ägande ter sig helt allmänt främmande för börsens verksamhet. På grund härav rekommenderar utredningen att fondbörsen successivt avvecklar sitt aktie- innehav.
För fullständighetens skull vill utred- ningen också beröra den fråga som nu regleras i 36 & börsordningen och som gäller användandet av börsens tillgångar för den händelse fondbörsen skulle upphöra.
Enligt utredningsförslaget skall det enligt lag tillkomma Stockholms fondbörs att be- driva börsverksamhet. Därmed avses ej bara en rätt att idka sådan verksamhet utan också en skyldighet. Fondbörsen kan alltså inte upphöra utan att lag utfärdats härom. Det får därför bli i det sammanhanget som man får lösa frågan om användningen av börsens tillgångar i avsedd situation.
Beträffande revision av börsens räkenska- per 0. d. gäller enligt börsordningen att det är börsmedlemmarna som utser revisorer. I överensstämmelse med vad utredningen för- ut framhållit om det allmännas inflytande på börsverksamheten, anser utredningen att Kungl. Maj:t bör berättigas att utse en revisor och suppleant för denne. Börsmed- lemmarna bör också få utse en revisor med suppleant. Den revisor som Kungl. Maj:t
väljer bör vara auktoriserad revisor. I övrigt föreslår utredningen ej någon mer väsentlig ändringi förhållande till gällande ordning för revision och därmed sammanhängande frå- gor.
12. Offentlig tillsyn
12.1 Gällande ordning Som förut påpekats utgör offentlig kontroll av fondbörsverksamhet en av grundprinciper- na i nuvarande lagstiftning. Bankinspektio- nen fungerar som tillsynsmyndighet.
Bankinspektionens åligganden enligt lagen kan indelas i två kategorier. Dels finns bestämmelser i olika paragrafer som avser inspektionens direkta befattning med fond- börsens löpande angelägenheter. Dels finns i det särskilda kapitlet om tillsynsmyndighe- ten vissa allmänna bestämmelser (38 å) bl. a. om skyldighet att ta initiativ till åtgärder som är ägnade att främja en ändamålsenlig utveckling av fondbörsverksamheten (jfr fondhandelsutredningen s. 109).
En av de bestämmelser i 1919 års lag som rör den löpande tillsynen är 30 5. Enligt denna får bankinspektionen ge börsstyrelsen tillstånd att i viss utsträckning meddela från börsordningen avvikande regler. Paragrafen tillkom för att börsstyrelsen iviss utsträck- ning skulle kunna experimentera med nya anordningar på fondbörsen utan att för varje gång behöva inhämta Kungl. Maj:ts tillstånd till ändring av börsordningen. Börsstyrelsen får sålunda med inspektionens tillstånd för viss tid meddela bestämmelser som avviker från börsordningen i andra ämnen än de som i lagen anges under punkterna 3, 6 och 7i 275 (dessa punkter handlar om styrelse, provision och vissa avgifter). 30å har i praktiken knappast använts för det ändamål man från början avsett. Regeln har i stället
fungerat som hjälpmedel för att undanröja sådana i börsordningen inskrivna hinder för kursnotering m. rn. som bedömts vara av formell och tillfällig natur. Exempelvis an- vändes paragrafen under år 1971 för att möjliggöra notering vid fondbörsen av aktier i dåvarande Skandinaviska Banken och Stockholms Enskilda Bank även viss tid efter det att dessa banker — i och för samgående — beslutat träda i likvidation.
En annan lagregel rörande den löpande tillsynen är 34 5 enligt vilken det tillkommer inspektionen att övervaka att beträffande fondbörs lagens och börsordningens före— skrifter iakttas samt att fondbörsverksamhe ten i övrigt försiggår på sådant sätt att den är till nytta för det allmänna. Med stöd av 36 5 får inspektionen sammankalla fondbörssty- relse när sådant befinns nödigt. Vid varje sammanträde med börsstyrelsen får enligt samma lagrum representant för inspektionen närvara och delta i överläggningarna. Har börsstyrelsen fattat beslut, som strider mot ifrågavarande lag eller börsordningen, får inspektionen enligt 37 5 förbjuda verkställig- het av beslutet samt, om beslutet gått i verkställighet, föreskriva börsstyrelsen att göra rättelse där så kan ske. Inspektionen kan därvid också uppmana styrelsen att fullgöra vad som åligger denna enligt lagen eller börsordningen. I 37 5 ges inspektionen vidare rätt att förelägga vite vid meddelande av förbud eller föreskrift enligt sistnämnda paragraf.
Vid sidan av bankinspektionens sålunda angivna uppgifter sägs i 385 — som ovan berörts — att den har att verka för att fondbörsverksamheten äger rum på ett till- fredsställande sätt samt att föreslå de åtgär- der som i sådant hänseende kan vara påkalla- de. Denna regel kan också jämföras med 29 5 enligt vilken ändring av fastställd börs- ordning kan medges av Kungl. Maj:t efter förslag av inspektionen (eller börsstyrelsen).
För att underlätta bankinspektionens till- syn åligger det enligt 35 5 lagen börsstyrel- sen att för inspektionen hålla börsens proto- koll och övriga handlingar tillgängliga för granskning samt att även i övrigt meddela inspektionen alla de upplysningar om börs- verksamheten och därmed sammanhängande omständigheter som inspektionen begär.
I 395 lagen föreskrivs bl. a. att befatt- ningshavare i bankinspektionen, som har att granska fondbörsverksamhet, inte får vara fondkommissionär eller anställd hos sådan eller delta i styrelsen av bolag, som driver fondkommissionsrörelse, eller äga del i så- dant bolag. Han får ej heller delta i styrelsen av eller vara anställd vid fondbörs.
I 40 58” ges en bestämmelse om överklagan- de. Talan mot beslut, som meddelas av bankinspektionen på grund av ifrågavarande lag, förs hos Kungl. Maj : t genom besvär. Det överklagade beslutet går i verkställighet om inte Kungl. Maj : t förordnar annat.
41 5 slutligen handlar om bestridande av kostnaden för inspektionens verksamhet med avseende på 1919 års lag. Det åligger fondkommissionär att årligen erlägga bidrag enligt bestämmelser som Kungl. Maj:t med- delar (SFS 1965: 859, senaste lydelse 1972: 612). Fondkommissionär som är bunden av försäkran enligt 7 5 i 1919 års lag skall erlägga bidrag med 4/10 procent och annan fondkommissionär med 7/10 procent av sammanlagda beloppet av de provisioner kommissionären under närmast föregående kalenderår uppburit på avtal som han slutit om köp och försäljning av fondpapper. Det kan nämnas att sedan år 1952 har det inte funnits någon fondkommissionär som varit bunden av försäkran som nyss sagts.
Direktiven förutsätter att systemet med of- fentlig kontroll över fondbörsverksamheten genom bankinspektionen skall fortfara att gälla. Utredningen, som delar denna uppfatt- ning, har inte i detta betänkande funnit anledning att beträffande tillsynen föreslå några större sakliga ändringar i förhållande till nuvarande ordning. Dock fordrasi före- varande sammanhang viss komplettering för det fall när fondbörsen uppdrar åt samman- slutning av svenska fondkommissionärer att handha delar av börsverksamheten. Därjämte föreslås ändring i reglerna om bestridande av kostnaden för inspektionens tillsynsverksam- het.
Det bör sålunda åligga bankinspektionen att övervaka att fondbörsens verksamhet försiggår ändamålsenligt och i överensstärn- melse med utfärdade bestämmelser. Vidare får det vara en uppgift för inspektionen att till Kungl. Maj:t eller börsstyrelsen inkom- ma med förslag till åtgärder som främjar börsverksamheten. Vad nu sagts har i gällan- de lag kommit till uttryck i 34 och 38 55. Enligt utredningen bör liknande regler tas med också i den nya lagstiftningen.
29 5 i 1919 års lag, som avser bankinspek— tionens rätt att föreslå ändring av fastställd börsordning, och 305 i lagen, som rör inspektionens rätt att ge börsstyrelsen till- stånd att i viss utsträckning meddela från börsordningen avvikande regler, bör inte ha några motsvarigheter i den nya börslagstift- ningen. Denna får, om utredningens förslag genomförs, en annan konstruktion, bl. a. på det viset att regler av det slag som för närvarande är intagna i börsordningen i stället tas in i en av Kungl. Maj:t på sedvanligt sätt utfärdad kungörelse.
Sådana i 395 1919 års lag upptagna föreskrifter (se 12.1) om befattningshavarei bankinspektionen, som har att granska fond- börsverksamhet, torde ej behöva tas med i en ny lagstiftning. Härvidlag lär det räcka med vad som enligt praxis, instruktioner eller eljest gäller för anställda vid inspektionen.
Däremot bör i den nya lagstiftningen
upptas motsvarigheter till 35—37 55 i 1919 års lag, dvs. bestämmelser som avser att för bankinspektionen möjliggöra eller underlätta dess tillsyn över fondbörsen (se 12.1). Hit hör sålunda dels regler om skyldighet för börsstyrelsen att tillhandahålla inspektionen protokoll rn. m., dels regler om rätt för inspektionen att förbjuda verkställighet av vissa börsstyrelsens beslut m. m. och att föreskriva vite, samt dels regler om rätt för inspektionen att sammankalla börsstyrelsen.
Vad angår inspektionens rätt enligt nuva- rande 375 att förbjuda verkställighet av lagstridigt beslut och att, om beslutet gått i verkställighet, ge föreläggande om rättelse, bör inspektionen i lag få motsvarande rätt i fråga om även beslut som meddelats av sammanslutning av svenska fondkommissio- närer till följd av uppdrag att ombesörja viss börsverksamhet. Det skulle kunna infråga- sättas om inspektionen inte också borde fåi lag inskriven rätt dels att ta del av sådan sammanslutnings protokoll m.m. rörande börsverksamhet som sammanslutningen be- driver på uppdrag av börsstyrelsen, delå att ta initiativ till och närvara vid sammanträde med styrelsen för sammanslutningen. Utred- ningen har emellertid funnit att dessa frågor lämpligen kan lösas genom avtal i samband med att börsstyrelsen, med tillstånd av in- spektionen, ger sammanslutning uppdrag av förevarande slag.
Beträffande bidrag till kostnaden för bankinspektionens tillsynsverksamhet enligt 1919 års lag har, såsom förut påpekats, fondkommissionärerna — oavsett om de är börsmedlemmar — vissa förpliktelser härvid- lag. Det bör erinras om att inspektionens nämnda tillsyn avser ej bara fondbörsens verksamhet utan också fondkommissionärer— nas. Enligt utredningen, som föreslår en särskild lag om fondbörsen, bör denna nya lag begränsa sig till en regel om bidrag till kostnaderna för enbart den tillsyn som rör fondbörsen. Det bör åligga fondbörsen att på sätt Kungl. Maj:t föreskriver erlägga dessa bidrag. Förslagsvis bör fondbörsen inämnda hänseende årligen betala 50 000 kronor. Fondbörsen får i sin tur bestämma medlems-
och värdepappersavgifter m. m. med hänsyn till utgifterna för bl. a. tillsynen. Härigenom får i huvudsak endast de kategorier som använder sig av börsens tjänster medverka till att betala kostnaderna för tillsynen.
13
Fondbörsens offentligrättsliga karaktär, vil- ken ytterligare framhävs om utredningens i det föregående berörda förslag genomförs, medför att börsens verksamhet, förutom att den bör vara ändamålsenlig, måste präglas av rättssäkerhet. Med hänsyn härtill skall utred- ningen i detta kapitel ta upp frågan om särskilda procedurregler för fondbörsen. Där- vid behandlas dels regler för börsstyrelsens beslutförhet och för omröstning inom styrel- sen vid fattande av beslut, dels regler för förfarandet i övrigt vid fondbörsens hand- läggning av olika ärenden, och dels regler om talan mot fondbörsens beslut.
13.1. Gällande ordning
Såsom nämnts i 4.1 består börsstyrelsen för närvarande av ordförande och åtta andra ledamöter. Enligt 7 5 första stycket börsord- ningen är styrelsen beslutför när ordföran- den och minst fem andra ledamöter är närvarande. Omröstning skall enligt 7 5 and- ra stycket ske öppet. Huvudregeln är att beslut fattas med enkel röstövervikt. Vid lika röstetal gäller den mening som ordföranden biträder. Vid val skiljer lotten. Särskilda beslutanderegler gäller enligt 14 och 18 55 för sanktioner mot börsmedlemmar och börsombud samt enligt 275 andra stycket för avförande från notering av värdepapperi vissa fall. Sådana beslut skall ha biträtts av minst två tredjedelar av samtliga styrelseleda- möter.
F örfaranderegler och talan mot fondbörsens beslut
Några jävsregler finns inte i börslagstift- ningen. Det bör dock nämnas att börsstyrel- sen sedan år 1957 frivilligt tillämparjävsreg- ler såtillvida, att ledamot eller suppleant inte deltar i behandlingen av ärende som angår honom själv eller vars utgång kan väntas medföra synnerlig nytta eller skada för honom. Om ledamot eller suppleant är ställ- företrädare för den som saken angår eller för någon som kan vänta synnerlig nytta eller skada av ärendets utgång anses vederbörande likaledes jävig. Jävsförhållande antecknas till styrelseprotokollet.
I anslutning till det anförda kan erinras om att enligt 7 5 tredje stycket börsord- ningen har börschefen, suppleant i börssty- relsen och företrädare för bankinspektionen rätt att delta i styrelsens överläggningar och få sin mening antecknad till protokollet. I 65 första stycket börsordningen sägs att styrelsen sammanträder på kallelse av ordfö- randen så ofta omständigheterna föranleder eller när minst två av de övriga ledamöterna eller bankinspektionen begär det.
I fråga om handläggningen i övrigt av ärenden vid fondbörsen innehåller nuvarande börslagstiftning bara sporadiska bestämmel- ser. Som exempel på sådana kan här anföras 12 5 börsordningen vari föreskrivs vilka upp- gifter som skall bifogas ansökan om medlem- skap samt 19 och 20 55 med motsvarande regler rörande ansökan om inregistrering av värdepapper. Vidare kan nämnas vissa regler om kommunicering: enligt 14 5 fjärde styck-
et får beslut om upphörande av medlemskap eller om erinran inte meddelas innan veder- börande börsmedlem beretts tillfälle att ytt- ra sig och i 185 tredje stycket finns en liknande regel för ärenden som rör sanktio- ner mot börsombud. I stort sett saknas dock särskilda handläggningsregler. Proceduren i olika ärenden följer i stället den mer eller mindre fasta praxis som utbildats av börs- styrelsen och börschefen. Utredningen hari det föregående berört vissa hithörande frå- gor, bl. a. förfarandet vid introduktion av aktier.
Talan mot fondbörsens beslut kan enligt gällande rätt ej föras på administrativ väg. Genom att besvärsmöjlighet ej föreligger kan alltså t. ex. så betydelsefulla beslut som upphävande av rätt att vara börsmedlem eller börsombud eller avförande av ett bolags aktier från notering ej överklagas (jfr SOU 1968: 59 s. 94).
Vissa möjligheter till rättelse av felaktiga beslut från fondbörsens sida föreligger dock. Såsom påpekats 1 kap. 12 kan bankinspektio- nen enligt 37 5 1919 års lag, om börsstyrel- sen fattat beslut som strider mot nämnda lag eller börsordningen, förbjuda verkställighet av beslutet samt, om beslutet gått i verkstäl- lighet, föreskriva börsstyrelsen att göra rätt- else där så kan ske. Bankinspektionen kan också uppmana börsstyrelsen att fullgöra sina skyldigheter enligt 1919 års lag eller börsordningen.
Det är i egenskap av tillsynsmyndighet som bankinspektionen sålunda kan ingripa mot sådana beslut av börsstyrelsen som inte har tillkommit i laga ordning. Bankinspektio- nens befogenhet enligt 375 omfattar bara beslutens laglighet, däremot inte deras lämp- lighet. Befogenheten utövas ex officio och en enskild persons klagomål i en viss fråga hos bankinspektionen har ingen annan bety- delse än att rikta inspektionens uppmärk- samhet på frågan. Inspektionen avgör själv om och i vad mån den skall ingripa i anledning av enskildas klagomål (jfr H. Strömberg, Allmän förvaltningsrätt, Lund 1972, s, 169).
Det kan erinras om att enligt 405 1919
års lag förs talan mot beslut, som meddelas av bankinspektionen på grund av nämnda lag, hos Kungl. Maj : t genom besvär.
13.2. Överväganden och förslag
I avsnitt 3.2 anmärktes att Stockholms fondbörs är en fristående, offentligrättslig juridisk person. Denna bedömning av fond- börsens rättsliga ställning äger giltighet även om reglerna för fondbörsen ändras på det sätt utredningen föreslår i detta betänkande.
Fondbörsen ingår alltså inte i den statliga eller kommunala förvaltningsorganisationen. Den är ej någon förvaltningsmyndighet. Det— ta förhållande har i förevarande sammanhang den betydelsen att förvaltningslagen (1971 : 290), som gäller handläggning av ärende hos förvaltningsmyndighet, inte är tillämplig på fondbörsen. Lagens tillämp- ningsområde omfattar i princip inte förvalt- ningsverksamhet hos privaträttsliga organ eller andra offentligrättsliga organ än myn- digheter (prop. 1971:30 s. 302 och 317). Vad nu anförts hindrar dock ej att man till ledning vid övervägandet av vilka förfarande- regler som bör gälla för fondbörsen i viss utsträckning använder sig av förvaltningsla— gen.
Beträffande börsstyrelsens beslutförhet bör även framdeles gälla krav på närvaro av ordföranden och minst fem andra ledamöter. Den omständigheten att enligt utredningens förslag det sammanlagda antalet styrelseleda- möter skall vara åtta — och ej såsom nu nio — är ej tillräckligt skäl för ändring av nämnda krav.
Eftersom börsstyrelsen har att meddela beslut som direkt eller indirekt kan angå dem som är ledamöter av styrelsen bör med hänsyn till börsens offentligrättsliga ställning särskilda jävsregler införas. Gällande praxis bör alltså i princip kodifieras. Det är lämpligt att vid den närmare utformningen av sådana regler använda förvaltningslagen som före- bild. Utredningen lämnar därför en relativt ingående redogörelse förjävsreglerna i denna lag.
I 4—5 55 förvaltningslagen- anges när nå—
gon skall anses jävig att handlägga ett ärende, vilken verkan jäv har och hur jävsfråga prövas (prop. s. 336 ff).
4 5 första stycket 1 handlar om sakägar-, intresse- och släktskapsjdv, Den som har att handlägga ärende är sålunda jävig om saken angår honom själv eller hans make, föräldrar, barn eller syskon eller annan honom närstå- ende eller ärendets utgång kan väntas med- föra synnerlig nytta eller skada för honom själv eller någon honom närstående. Bedöm- ningen av vem som skall räknas såsom ”när- stående” kan enligt motiven (s. 355) utfalla olika i olika fall allt efter omständigheterna. Uttrycket i fråga täcker formellt såväl situa- tioner då släktskap eller svågerlag föreligger som fall då någon av annan anledning är att karakterisera såsom ”närstående”, t. ex. stadigvarande sammanbor med den som har att handlägga ett ärende.
Enligt utredningen bör regler av angiven innebörd gälla för börsstyrelsens ledamöter och börschefen.
Motsvarande kan sägas om bestämmelsen om sta'llfäreträdarjdv i 45 första stycket 2 förvaltningslagen, vari föreskrivs att jäv före- ligger om den handläggande eller någon honom närstående är ställföreträdare för den som saken angår eller för någon som kan vänta synnerlig nytta eller skada av ärendets utgång.
Däremot torde en motsvarighet till regeln om tvåinstansjäv i 4 5 första stycket 3 förvaltningslagen inte erfordras för fondbör- sens del. I detta lagrum stadgas att handläg- gare är jävig om ärendet i fråga blivit an- hängigt hos vederbörande myndighet t. ex. på grund av tillsyn över annan myndighet och han tidigare hos den underordnade myndig- heten deltagit i den slutliga handläggningen av ärende som rör saken. Visserligen skall fondbörsen enligt utredningens förslag utöva viss kontroll över sådan börsverksamhet som sammanslutning av fondkommissionärer fått i uppdrag att bedriva. Det kan inte uteslutas att ledamot i börsstyrelsen deltagit i ett av sammanslutningen fattat beslut som börs- styrelsen får anledning att ta ställning till. En särskild jävsregel för dylikt fall synes dock
kunna undvaras, i synnerhet som möjlighet finns att vid behov tillämpa nedan nämnda generalklausul.
4 5 första stycket 4 förvaltningslagen handlar om ombuds- och biträder/'är). Den handläggande är jävig om han i saken fört talan som ombud eller mot ersättning biträtt någon. För fondbörsens del kan t. ex. tänkas att en ledamot i börsstyrelsen på angivet sätt medverkat vid ett företags ansökan om introduktion och han bör givetvis inte delta i prövningen av denna ansökan. Utredningen finner dock ej erforderligt med särskilda jävsregler av förevarande slag för fondbörsen. Även härutinnan kan vid behov den strax nämnda generalklausulen användas.
Utredningen avser därvid den i 4 5 första stycket 5 förvaltningslagen upptagna general— klausul som föreskriver jäv om eljest — dvs. i andra fall än förut sagts — särskild omstän- dighet föreligger som är ägnad att rubba förtroendet till den handläggandes opartisk- het i ärendet. En sådan regel kan ha praktisk betydelse i börsstyrelsens arbete.
4 5 andra stycket förvaltningslagen inne- håller en undantagsregel enligt vilken man får bortse från jäv när frågan om opartiskhet uppenbarligen saknar betydelse. Även om det i ett ärende föreligger omständighet, som enligt 4 5 första stycket formellt grundar jäv, t. ex. släktskap, skall det sålunda enligt förvaltningslagen vara möjligt att bortse från denna omständighet (prop. s. 357). Utred- ningen anser det ej vara lämpligt med en sådan regel för börsstyrelsen. Föreligger om- ständighet som grundar jäv bör härifrån icke i något fall kunna bortses.
5 5 första stycket första punkten förvalt- ningslagen föreskriver att den som är jävig inte får handlägga ärendet. Detta innebär främst att den jävige inte får ta befattning med ärendets beredande eller avgörande. Om flera skall delta i ärendets avgörande och en av dem visar sig vara jävig, är det naturligt att han också lämnar sammanträdeslokalen (prop. s. 357). Vad nu anförts bör gälla också för fondbörsen men en uttrycklig regel härom synes överflödig. Enligt andra punk- ten i 5 5 första stycket får den jävige vidta
åtgärd som inte utan olägligt uppskov kan ombesörjas av annan. Därmed avses alla till ett ärendes handläggning hörande åtgärder, således även avgörande av ärendet (p. 3. st.). Känner någon till omständighet som kan antas utgöra jäv mot honom, skall han enligt 5 5 andra stycket förvaltningslagen självmant ge det till känna. Motsvarighet till 5 5 första stycket andra punkten och 5 5 andra stycket bör intas i börslagstiftningen.
Vid omröstning bör gälla att börsstyrel- sens beslut fattas med enkel röstövervikt och vid lika röstetal bör ordförandens röst vara utslagsgivande. Som ovan påpekats skall för närvarande i vissa fall kvalificerad majoritet föreligga. Utredningen anser att sådant krav ej vidare bör gälla, särskilt som utredningen i en del av nyssnämnda fall föreslagit besvärs- möjlighet.
Vad angår handläggningen i övrigt av ärenden vid fondbörsen bör hänsynen till den enskildes rättssäkerhet föranleda vissa ändringar i förhållande till gällande ordning. Utredningen avser därvid möjligheten för den enskilde att få del av och yttra sig över det material som ligger till grund för besluti frågor som på ett särskilt sätt berör den enskildes rätt. De frågor som från denna synpunkt synes angelägnast är dels sådana som gäller förvärv och förlust av rätt att vara börsmedlem eller börsombud, dels sådana frågor som rör in- och avregistrering av värdepapper. Beträffande medlems— och om- budsärenden får såsom förut sagts enligt gällande rätt sanktion mot medlem eller ombud ej beslutas innan vederbörande har beretts tillfälle att yttra sig. I börsordningens bestämmelser härom # 14 och 18 55 — anges dock ej närmare vilket material som medlemmen eller ombudet får yttra sig över.
Av intresse i förevarande sammanhang är 15 5 förvaltningslagen. Enligt denna får ären- de inte avgöras utan att sökande, klagande eller annan part underrättats om det som tillförts ärendet genom annan än honom själv och tillfälle beretts honom att yttra sig över det. Utan att så skett får myndighet dock avgöra ärende bl. a. om åtgärderna är uppenbart obehövliga eller om det kan befa-
ras att genomförandet av beslutet i ärendet annars skulle avsevärt försvåras. Paragrafen ger uttryck för den s.k. kommunikations- principen som kan sägas innebära att ett för den enskilde ofördelaktigt beslut inte får meddelas utan att tillfälle lämnats honom att framföra sina synpunkter i ärendet. I vid- sträckt mening innebär principen inte bara en rätt för part att yttra sig innan ärende avgörs, utan också en skyldighet för myndig- heten att underrätta honom om utrednings— materialet i ärendet (prop. s. 445).
Enligt utredningens mening bör i likhet med nuvarande ordning i ärenden om sank- tioner mot börsmedlem eller börsombud den som beslutet avser beredas tillfälle att yttra sig. Det bör i författning särskilt anges att vederbörande är berättigad att yttra sig över det som tillförts ärendet. Häri ligger att den som beslutet avser skall få del av utrednings- materialet i ärendet. Vad angår ärende om sanktion mot börsombud bör därjämte före- skrivas, att den börsmedlem hos vilken om- budet är anställd skall höras innan beslut meddelas.
Kommunikationsprincipen bör på liknan- de sätt komma till författningsmässigt ut- tryck i fråga om beslut om avslag på ansökan om inregistrering av värdepapper och om avregistrering av värdepapper. 1 dessa fall bör den som utgett värdepapperet, eller den som trätt i hans ställe, beredas tillfälle att yttra sig över det som tillförts ärendet. Vad angår fråga om avregistrering torde kommunika- tion dock kunna underlåtas i särskilda fall, t. ex. om det gäller emissionsbevis eller aktie som inregistrerats utan föregående ansökan. Kommunikation bör vidare äga rum innan börsstyrelsen — t. ex. på grund av att omsätt- ningsfrekvensen nedgått — beslutar att börs— noterat värdepapper i stället skall fondhand- larnoteras och i fråga om beslut om avslag på ansökan om börsnotering av fondhandlar- noterat papper.
Särskilda föreskrifter om kommunikation föreslås ej i andra än de nu nämnda fallen. Det bör ändå vara klart, att fondbörsen också i andra ärenden, när så befinns lämpligt, bör bereda den som ett beslut avser
tillfälle att yttra sig. Anmärkas bör att fondbörsen ej heller framdeles underkastas någon offentlighetsprincip i fråga om sina akter i olika ärenden. Envar får alltså ej ta del av dessa akter. I utredningens förslag till straffbestämmelser har ledamot av börs- styrelsen och befattningshavare vid fond- börsen ålagts tystnadsplikt rörande vad han under uppdraget eller i tjänsten erfarit om annans affärs- eller personliga förhållanden. En sådan tystnadsplikt är ägnad att främja börsmedlemmars och andras villighet att lämna fondbörsen de upplysningar denna behöver för fullgörande av sina uppgifter.
Om talan mot fondbörsens beslut vill utredningen anföra följande.
Möjligheten till ändring eller upphävande av felaktiga beslut är ägnad att främja rättssäkerheten. Besvärsrätten är det vikti- gaste institutet härvidlag inom svensk för- valtning Rätten att anföra besvär motsvaras av en skyldighet för överordnad myndighet att pröva talan mot den lägre myndighetens beslut (jfr prop. 1971:30 s. 3 f).
Bankinspektionens befogenhet (se 12.2) att självmant ingripa mot sådana beslut, som ej tillkommit i laga ordning, utgör iviss ut- sträckning en ersättning för besvärsrätt. Det- ta rättsskydd är dock ofullständigt, framför allt därför att det inte inbegriper prövning av lämplighetsfrågor. På grund härav bör be- svärsrätt övervägas beträffande vissa beslut där det helt eller delvis är fråga om lämplig- hetsprövning. Utredningen åsyftar därvid så- dana beslut som har särskilt stor betydelse för den enskildes rått.
Hit hör till en början beslut om avslag på ansökan om börsmedlemskap eller om god- kännande om börsombud, vidare beslut om upphörande av medlemskap eller om åter— kallande av godkännande som börsombud. Frågor om inregistrering och avregistrering av värdepapper måste också anses ha speci- ellt stor betydelse för enskild rätt. Vad angår besvär mot beslut att vägra inregistrering torde ett företag måhända i regel inte vara benäget att klaga på ett sådant beslut, åtminstone inte om vägran grundas på en ofördelaktig bedömning av företagets kvali-
tet. Man kan dock tänka sig att en vägran motiveras på annan grund, t.ex. för liten spridning av aktierna. På ett sådant beslut synes ett företag mycket väl kunna tänkas klaga.
Utredningen anser att besvärsrätt bör fin- nas i varje fall beträffande beslut som rör förvärv och förlust av rätten att vara börs- medlem eller börsombud. Eftersom bank- inspektionen är tillsynsmyndighet bör den ej tillika vara besvärsinstans. Talan mot beslut i nämnda frågor bör föras hos Kungl. Maj:t. Börsstyrelsen bör i möjligaste mån ange skälen för beslut som nu avses.
Beträffande inregistrerings— och avregistre- ringsfrågor är utredningen mera tveksam om lämpligheten av besvärsrätt. Visserligen kan, såsom nyss antytts, skäl finnas för införande av dylik rätt i dessa frågor. Utredningen menar emellertid att det bör helt och hållet ankomma på börsstyrelsen och sådan sam- manslutning av fondkommissionärer, som erhållit särskilt uppdrag att — inom ramen för givna regler om in- och avregistrering — bestämma vilka värdepapper som skall få förekomma på börsen.
14
Den nya lagstiftningen måste träda i tillämp- ning på sådant sätt att förekommande han- del i och kursnotering av värdepapper inte utsätts för avbrott eller andra störningar på grund av övergången till den föreslagna ordningen.
Med hänsyn härtill bör beslut om inregi- strering av värdepapper meddelat enligt nu- varande bestämmelser tills vidare gälla också sedan de nya reglerna har trätt i kraft, vilket föreslås ske den 1 januari 1975. Värdepapper som nu avses bör behandlas såsom börsnote- rade, dvs. kursnoteringen av dem liksom för närvarande ombesörjas av börsens styrelse, dock givetvis i dess nya sammansättning. Härigenom torde önskad kontinuitet i för- farandet främjas. Giltigheten av äldre inregi- streringsbeslut bör emellertid inte bestå läng- re än till utgången av år 1975. Detta innebär att ansökan om ny inregistrering och pröv— ning därav måste göras före den 1 januari 1976, om ett värdepapper omedelbart där- efter skall kunna bli föremål för handel och kursnotering vid fondbörsen. Härigenom vin- ner man att nämnda värdepapper prövas enligt de nya inregistreringsreglerna, bl. a. får man på så sätt tillfälle att upprätta s.k. inregistreringskontrakt. Utredningen anser sig kunna utgå från att de bolag eller andra juridiska personer, vars värdepapper sålunda får undergå nytt inregistreringsförfarande, i princip är villiga att medverka härtill. Det bör påpekas att förfarandet i samband med den nya inregistreringen torde kunna ske i
Ikraftträdande och övergångsbestämmelser
enkla former och alltså utan onödig om- gång; den materiella prövningen torde nämli- gen i de flesta fall inte föranleda några problem.
Kontinuiteten i börsverksamheten under- lättas vidare med en övergångsregel av inne- börd att beslut om antagande till börsmed- lem och om godkännande av börsombud, som har meddelats enligt nuvarande bestäm- melser, får giltighet även efter det att den nya ordningen kommit i tillämpning. Utred- ningen föreslår därför en övergångsregel med sådant innehåll. Vad särskilt angår börsom- bud föreskrivs i 175 gällande börsordning att ansökan om förnyelse av godkännande som börsombud skall göras före den 1 december. Beslut i anledning av dylik ansö— kan, ingiven under är 1974, bör lämpligen meddelas av den då fungerande börsstyrelsen i god tid före utgången av nämnda år. På det viset bör man kunna undvika ovisshet om vilka som skall delta i börshandeln när den nya lagstiftningen börjar praktiseras.
Med det anförda åsyftar utredningen gi- vetvis inte att börsstyrelsen i dess nya sammansättning efter ingången av år 1975 skall vara förhindrad att upphäva tidigare beslut av nämnda slag med avseende på värdepapper, medlemmar och börsombud. Exempelvis bör börsstyrelsen när den finner anledning därtill kunna ta upp frågan om avregistrering av .visst värdepapper. Härvid bör de nya reglerna bli tillämpliga. Den omständigheten t. ex. att ett bolags eget ka-
pital understiger tio miljoner kronor kommer alltså inte ovillkorligen att föranleda avregi- streringsbeslut. Däremot finner utredningen det skäligt, att ansökan om avregistrering, som gjorts före den 1 januari 1975, även därefter skall behandlas enligt den nuvarande ordningen. En motsvarande övergångsregel i fråga om ansökan om inregistrering av värde- papper, eller om ansökan om medlemskap eller om godkännande som börsombud, an- ser utredningen inte behövas. Även beträffande värdepapper, som för närvarande under börsmässiga former hand- las och kursnoteras i fondhandlareförening- ens regi, måste tillses att övergången till det föreslagna systemet sker så smidigt som möjligt.
Enligt förslaget får Stockholms fondbörs ensamrätt att bedriva börsverksamhet i fråga om värdepapper. Den verksamhet av sådant slag som nu sker genom fondhandlareföre- ningen avses bli underställd fondbörsen. Denna skall dock med stöd av 65 fjärde stycket lagförslaget genom avtal kunna upp- dra åt föreningen att även i fortsättningen ombesörja notering av kurs m.m. Avsikten är att föreningen, när det nya systemet börjar tillämpas, skall utöva sådan verksam- het i fråga om de värdepapper som under nuvarande förhållanden är föremål för börs- mässig handel på den s. k. fondhandlarlistan. Innan föreningen kan gripa sig an med handel och notering enligt den nya ord- ningen måste dock uppdragsförhållandet vara klart och ifrågavarande värdepapper ha inregistrerats vid fondbörsen. Denna inreg- strering för fondhandlarnotering ankommer det på föreningen — i regel efter ansökan från vederbörande bolag — att besluta om. Efter- som det torde bli relativt tidskrävande att genomföra dessa förberedande åtgärder, sy- nes det lämpligt att medge viss övergångstid under vilken den nuvarande ordningen får gälla.
Utredningen föreslår därför att verksam- het, som enligt i den nya lagen given definition utgör fondbörsverksamhet och före den 1 januari 1975 bedrivs av samman- slutning av svenska fondkommissionärer, får
fortsätta till dess uppdrag meddelats enligt 6 5 fjärde stycket, dock längst till utgången av år 1975.
Meningen är således att så snart som möjligt under år 1975 börsstyrelsen och föreningen träffar avtal om den verksamhet föreningen skall handha samt att under samma tid erforderliga åtgärder rörande inre— gistrering för fondhandlarnotering vidtas. Medan dessa förberedelser pågår fortsätter handel och notering enligt nuvarande ord- ning på fondhandlarlistan. När förberedelser- na avslutas bestämmer börsstyrelsen i samråd med föreningen den dag — den 1 januari 1976 eller, beroende på tidpunkten för förberedelsernas slut, eventuellt en tidigare dag — då föreningen skall börja med att anordna handel och ombesörja notering en- ligt nya ordningen. Intill denna dag fort- sätter föreningen med handel och notering på sätt för närvarande sker.
Det är möjligt att ovannämnda förbere- dande åtgärder avslutas ganska snart beträf- fande en del av de värdepapper, som skall överföras från den nuvarande fondhandlar- listan till fondhandlarnotering enligt det nya systemet, medan förberedelserna tar längre tid för andra av ifrågavarande värdepapper. Med hänsyn härtill skulle man kunna tänka sig att beträffande dessa värdepapper den nuvarande och den nya ordningen under övergångstiden tillämpas samtidigt, exempel- vis på det viset att de värdepapper, vars inregistrering för fondhandlarnotering är klar, genast noteras enligt det nya systemet medan övriga värdepapper tills vidare be- handlas enligt nuvarande system. Utred- ningen anser emellertid att en sådan uppdel- ning av föreningens verksamhet skulle kunna förorsaka missförstånd hos allmänheten för vilken det kunde vara svårt att skilja mellan de värdepapper som är inregistrerade vid fondbörsen för fondhandlarnotering och and- ra av föreningen kursnoterade värdepapper. På grund härav föreslår utredningen att handel och notering av kurs med anledning av uppdrag enligt 65 fjärde stycket nya lagen inte får äga rum förrän fondhandlare- föreningen upphört med den verksamhet av
börskaraktär som föreningen för närvarande utövar. Såsom förut framgått skall denna verksamhet enligt föreslagen övergångsregel upphöra senast med utgången av år 1975. Det bör påpekas att hinder ej föreligger att under ifrågavarande övergångstid värde- papper, som är upptaget på fondhandlar- listan, efter prövning av därom gjord ansö- kan, inregistreras för börsnotering och sedan genast blir föremål för handel och notering av kurs vid fondbörsen. Vad nu sagts gäller naturligtvis också värdepapper som inte är upptaget på fondhandlarlistan.
För att den börsstyrelse och börschef som utses enligt nya lagen, skall få tillfälle att innan den föreslagna lagstiftningen träder i tillämpning förbereda fondbörsens admini- stration, såsom utarbetande av ordningsreg- ler m. m., bör val av styrelse och förordnan- de av börschef ske snarast möjligt före den 1 januari 1975. Detsamma bör gälla revisors- val. Såtillvida bör alltså den nya lagen träda i kraft före nämnda dag. Det sagda betyder naturligtvis inte att den börsstyrelse och börschef eller de revisorer, som har utsetts enligt nuvarande regler, skall avträda före utgången av år 1974. I fråga om upprättande av förvaltningsberättelse för år 1974 ligger det i sakens natur att detta ankommer på den enligt äldre bestämmelser utsedda styrel- sen. Lika klart är att revision för nämnda är bör verkställas av de enligt äldre bestämmel- ser utsedda revisorerna.
Eftersom utredningen föreslår att institu— tet börsauktion avskaffas och att alltså 56 5 i 1919 års lag upphävs, måste en övergångs- regel ges för ärende om börsauktion som inte hunnit bli avgjort före den nya lagens ikraft- trädande. Den fortsatta handläggningen av sådant ärende bör ske enligt nu gällande bestämmelser.
Slutligen kan beträffande fondbörsens ekonomiska tillgodohavanden och förpliktel- ser anmärkas, att härutinnan den nya lag- stiftningens ikraftträdande inte föreslås med— föra någon annan förändring än att rätten och plikten att i nämnda hänseenden handla på fondbörsens vägnar överflyttas från den enligt nuvarande ordning till den enligt nya
Eftersom enligt förslaget vissa av fond- börsens nuvarande huvudmän i fortsättning- en inte får något inflytande över användning- en av börsens tillgångar, eller får sitt infly- tande häröver minskat, skulle måhända kun- na ifrågasättas om ej dessa grupper antingen borde godkänna, att de sålunda genom den nya lagstiftningen utan vidare helt eller delvis avhänds bestämmanderätt eller borde få ersättning för eventuell förmögenhets- förlust.
I denna fråga vill utredningen erinra om att huvudmännen enligt nu gällande lagstift- ning inte har någon form av andelsrätt i börsens behållna tillgångar. Huvudmännen äger ej i någon situation att av tillgångarna utfå något för egen del. Den enda regel som i hithörande ämne finns i nuvarande lagstift- ning är den förut (se kap. 11) omtalade 36 5 börsordningen, vari sägs att om fondbörsen upphör skall, efter beslut av börsstyrelsen, börsens behållna tillgångar användas för främjande av ändamål som står börsens verksamhet nära; sådant beslut får dock verkställas först efter medgivande av Kungl. Maj: t.
Med hänsyn till det anförda behöver man enligt utredningens mening inte räkna med att några av de nuvarande huvudmänneni förevarande hänseende tillskyndas någon ekonomisk skada eller annan förlust genom den nya lagstiftningens ikraftträdande. Det är under alla förhållanden börsmedlemmarna och de vars värdepapper är inregistrerade som främst skall svara för börsens kostnader. Några särskilda övergångsbestämmelser om börsförmögenheten torde därför inte vara påkallade.
15. Specialmotivering för förslaget till lag om Stockholms fondbörs
Den författningsmässiga regleringen av Stockholms fondbörs och dess verksamhet sker enligt utredningens förslag i dels en lag dels en kungörelse om denna fondbörs. I lagen har tagits in bestämmelser som anger grunddragen för vad som i olika hänseenden gäller för fondbörsverksamheten. Mera detal- jerade regler i dessa hänseenden föreslås inflyta i kungörelsen. Därjämte förutsätter förslaget att bankinspektionen såsom till- synsmyndighet och börsstyrelsen ger före- skrifter i vissa avseenden. Genom detta system uppnår man den fördelen att detalj- regler relativt lätt kan ändras och således snabbt anpassas till nya förhållanden.
I det följande lämnas en sedvanlig special- motivering till de olika paragraferna i det avgivna lagförslaget rörande Stockholms fondbörs.
Innehållet i den föreslagna lagen har dis- ponerats på följande sätt. 1 15 ges bl.a. definitionsregler. 2—5 55 upptar bestämmel- ser om börsens organisation och förvaltning samt om revisorer. Fondbörsens egentliga verksamhet behandlas i 6—12 55 medan i 13—22 55 återfinns regler om börsmedlem- mar och börsombud. Under rubriken avgifter och grundfond ges i 23—24 55 bestämmelser om börsens ekonomi. Tillsynsregler har ta- gits in i 25—28 55 och besvärsregler i 29—30 55. Slutligen består 31—33 55 av straffbestämmelser, varefter följer ikraftträ- dande- och övergångsbestämmelser.
1 5 I första stycket av denna paragraf fastslås principen om ensamrätt för Stock- holms fondbörs att — under bankinspektio- nens tillsyn — bedriva fondbörsverksamhet i vårt land. Med ett sådant monopol avses bl. a. att hindra uppkomsten här i landet av privata, börsmässiga marknader för värde- papper. Det kan i detta sammanhang nämnas att sedan 1960-talet i USA olika institutio- ner, såsom aktiefonder, pensionsfonder och försäkringsbolag, med hjälp av telekommuni- kationer och datorer skapat en marknad av börskaraktär vid sidan av de vanliga fond- börserna.
Uttrycket fondbörsverksamhet definierasi andra stycket. Sådan verksamhet anses före- ligga när köp- och säljanbud beträffande värdepapper regelbundet sammanförs i och för handel och notering av kurs.
Det skall sålunda enligt definitionen vara fråga om att någon, en institution eller annat subjekt, på visst sätt och i visst syfte ombesörjer sammanförande av köp- och sälj- anbud beträffande värdepapper.
Kravet på regelbundet sammanförande av köp- och säljanbud innebär till en början att den som anordnar verksamheten möjliggör att från olika håll avgivna anbud enligt en viss förhandlingsmetodik koncentreras. Exempelvis kan anbuden såsom för närvaran- de koncentreras i en särskild lokal. Den föreslagna lagtexten täcker emellertid också den situation att anbuden samlas i ett
datamaskinsystem eller att de på anordna- rens föranstaltande eljest förs ihop, t.ex. genom samtidigt telefonsamtal mellan flera personer på olika platser i landet. Föreskrif- ten att sammanförandet skall ske regelbun- det innebär vidare ett krav på viss periodici- tet i verksamheten. Denna skall alltså inte förekomma blott sporadiskt. Det har inte uttryckligen stadgats något om att verksam- heten måste ha en viss omfattning. Det får anses ligga i sakens natur att det måste vara fråga om en verksamhet i relativt stor skala. Avgivna köp- och säljanbud måste tillhopa i allmänhet uppgå till ett stort antal. Det behöver därvid inte nödvändigtvis föreligga ett stort antal anbud beträffande varje sär- skilt slag av värdepapper. Huvudsaken är att verksamheten i sin helhet vanligen omfattar ett stort antal anbud. Detta betyder att fondbörsverksamhet i princip kan tänkas vara för handen även om verksamheten avser endast ett enda slag av värdepapper. Vidare bör framhållas att antalet köpare och säljare inte behöver vara stort för att fondbörsverk- samhet skall kunna anses föreligga: avser en verksamhet ett flertal olika slags värdepap- per kan också ett begränsat antal köpare och säljare avge anbud till ett sammanlagt stort antal. Vid avgörande av frågan huruvida i ett givet fall en verksamhet skall anses ha sådan omfattning, att det kan röra sig om fond- börsverksamhet, får man beakta att paragra- fens syfte är att ge Stockholms fondbörs ensamrätten till dylik verksamhet. Om i det givna fallet en verksamhet har den omfatt- ningen att intrång i ej obetydlig mån skeri den officiella fondbörsens monopolrätt bör verksamheten i fråga kunna vara att bedöma som fondbörsverksamhet.
Sammanförande av köp- och säljanbud på sätt som nu sagts skall enligt den lämnade definitionen ske i visst syfte, nämligen ioch för handel och notering av kurs. Med no- tering av kurs menas att den som anordnar verksamheten ombesörjer att köp-, sälj- och betalkurser i viss form fastställs eller i varje fall bereder tillfälle till detta. Angående begreppet kursnotering, se vidare framställ- ningen i 9.2.
Med värdepapper avses enligt tredje styc- ket aktier och andra delaktighetsbevis i bolag, såsom emissionsbevis, samt obligatio- ner, förlagsbevis och andra skuldebrev av liknande slag. Någon ändring i sak åsyftas härvidlag inte i förhållande till begreppet fondpapperi l 5 l9l9 års lag och l 5 lagen (1919: 242) med vissa bestämmelser om rätt att förfoga över annan tillhöriga fondpapper. Således omfattar förslaget inte andelar i aktiefonder (jfr 6.2.1 slutet). Ej heller avses exempelvis vare sig 5. k. bankcertifikat (”cer- tificates of deposit”), dvs. vissa av banker utfärdade kortfristiga skuldebrev till fast ränta, som kan sägas utgöra en form av inlåning, eller liknande av t. ex. industriföre- tag utfärdade fordringsbevis (”commercial paper”). Utredningen använder i paragrafen uttrycket värdepapper i stället för uttrycket fondpapper eftersom det senare begagnas också i förordningen (1908: 129 s. 1) an- gående en särskild stämpelavgift vid köp och byte av fondpapper, och där har en speciell innebörd.
Slutligen kan anmärkas att i 33 5 förslaget har införts en bestämmelse om straffansvar för den som vid sidan av Stockholms fond- börs här i landet bedriver fondbörsverksam- het.
2 5 Paragrafen behandlar sammansättning och val av fondbörsens styrelse och anger helt allmänt styrelsens uppgift.
Styrelsen skall enligt första stycket första punkten leda fondbörsens verksamhet och förvalta dess angelägenheter. Härmed avses att styrelsen, förutom att tillse att de löpan- de sysslorna blir utförda, också ständigt strävar efter att utveckla och förbättra bör- sens verksamhet (jfr 4.1).
Enligt första stycket andra punkten skall styrelsen bestå av ordförande och sju andra ledamöter.
Reglerna iandra stycket om styrelseval ger inflytande på styrelsens sammansättning för dels det allmänna, dels de företag eller andra institutioner vars värdepapper är inre- gistrerade vid fondbörsen, och dels börs- medlemmarna. Sålunda föreslås Kungl. Maj :t
få utse ordföranden jämte suppleant för honom samt två andra ledamöter och supple- anter för dem. Beträffande ”värdepappers- sidan” väljs en ledamot och suppleant av envar av följande tre korporationer: riks- banksfullmäktige och fullmäktige i riksgälds- kontoret (gemensamt), Handelskamrarnas nämnd samt Sveriges industriförbund. Slutli— gen föreslås att börsmedlemmarna - se nedan vid 13 5 — gemensamt får välja två ledamöter och suppleanter för dem.
I tredje stycket ges en bestämmelse för det fall att någon av nyssnämnda grupper av någon anledning inte företar val som i paragrafens andra stycke sägs. I det fallet utser Kungl. Maj:t ledamot och suppleant som skulle ha utsetts genom sådant val.
Enligt fjärde stycket skall de som ingåri styrelsen och deras suppleanter utses för en period om tre år. Avgår någon innan perio- den utgått utses efterträdare för den återstå- ende tiden.
Som framgår av den allmänna motive- ringen (4.3 slutet) föreslår utredningen att ersättning av fondbörsens medel regelmässigt utgår för styrelsearbetet. Arvoden härför skall enligt sista stycket fastställas av Kungl. Maj:t. Arvodets storlek bör bestämmas mot bakgrund av att utredningen förutsatt bety- dande aktivitet från styrelsens sida.
3 5 Det åligger enligt första stycket börssty- relsen att tillsätta en chef för fondbörsens dagliga ledning och förvaltning. Vid behov får styrelsen enligt andra stycket utse en ställföreträdare för börschefen.
I och för sig föreligger inte hinder mot att börschefen — eller ställföreträdaren - också är styrelseledamot.
Börsstyrelsen ges i tredje stycket möjlig- het att uppdra åt arbetsutskott eller åt ordföranden eller börschefen att avgöra ären- de eller grupp av ärenden som inte är av sådan vikt att beslut bör fattas av styrelsen. Även i ärende som måste avgöras skyndsamt får styrelsen överlåta beslutanderätten på nämnda sätt. Så torde bli nödvändigt beträf- fande exempelvis s.k. börsstopp enligt 11 5 första stycket.
4 5 Paragrafen rör börsstyrelsens beslutför- het och jävssituationer.
Iförsta stycket uppställs som villkor för styrelsens beslutförhet att ordföranden och minst fem andra ledamöter är närvarande.
I lagen har ej tagits upp några omröst- ningsregler för fattande av beslut inom sty- relsen. Det får ankomma på Kungl. Maj: t att meddela sådana regler.
För styrelseledamot har i andra stycket föreskrivits när jäv skall anses föreligga. Därvid har upptagits sakägar—, intresse-, släkt- skaps— och ställföreträdarjäv samt en kom- pletterande generalklausul om jäv, se fram- ställningen i 13.2.
Känner ledamot till omständighet, som kan antas utgöra jäv mot honom, skall han enligt tredje stycket självmant ge det till känna. Detta bör han givetvis göra snarast möjligt; har t. ex. i dagordning för styrelse- sammanträde angetts ärende, vari han finner sig jävig, bör han utan dröjsmål efter det att han erhållit del av dagordningen ta kontakt med ordföranden eller börschefen.
I vissa ärenden av brådskande natur får ledamot, ehuru han är jävig, enligt fjärde stycket vidta åtgärd som ej utan olägligt uppskov kan ombesörjas av annan. Så kan vara fallet t. ex. om ledamoten ingår i arbetsutskott som handlägger fråga om s. k. börsstopp enligt 11 5 första stycket.
Att nu nämnda jävsregler äger motsva- rande tillämpning för börschefen framgår av sista stycket.
5 5 Paragrafen handlar om förordnande år- ligen av revisorer för granskning av fond- börsens räkenskaper samt börsstyrelsens och börschefens förvaltning. Kungl. Maj:t utser en revisor med suppleant, som båda skall vara auktoriserade revisorer. Därjämte utser börsmedlemmarna en revisor jämte supp- leant för honom.
6 5 Denna paragraf innehåller regler om inregistrering av värdepapper vid fondbörsen.
Av första stycket första punkten framgår att förutsättningen för att ett värdepapper skall få bli föremål för handel och kursnote- ring vid fondbörsen är att det föreligger ett
alltjämt gällande inregistreringsbeslut beträf- fande värdepapperet.
I första stycket andra punkten sägs att beslut om inregistrering meddelas av börssty- relsen. Normalt bör det vara börsstyrelsen som beslutar. 3 5 tredje stycket öppnar emellertid möjlighet att låta t. ex. styrelsens ordförande ensam besluta om inregistreringi vissa fall.
Andra stycket upptar allmänna riktlinjer för prövning av fråga om inregistrering av värdepapper. Det föreskrivs till en början att hänsyn skall tas till den ekonomiska ställ- ningen för den som utgett värdepapperet eller för den som eventuellt trätt i hans ställe genom övertagande av ansvaret för värdepap- peret i fråga. Med denna föreskrift åsyftas att t. ex. ett bolag, som ansökt om inregistre- ring av sina aktier, måste ha en viss stabilitet i ekonomiskt hänseende. Vidare skall enligt andra stycket vid avgörande av fråga om inregistrering hänsyn tas till marknadsför- hållandena för det värdepapper som avses och omständigheterna i övrigt. Vad angår marknadsförhållandena är det väsentliga att poster av värdepapperet är spridda på ett relativt stort antal personer och att man med fog kan räkna med en regelbunden handel av marknadsmässig karaktär i värdepapperet. Angående omständigheter i övrigt, till vilka hänsyn skall tas i en inregistreringsfråga, kan särskilt nämnas sådana som rör det allmänna förtroendet för en företagsledning, inte minst dess vilja att följa regler och god sed beträffande information till allmänheten.
De sålunda i lagen givna riktlinjerna för inregistrering är såsom framgått mycket ge- nerella. Avsikten är att mer preciserade regler skall ges i administrativ ordning. Där- för skall enligt paragrafens sista stycke när- mare bestämmelser om inregistrering medde- las av Kungl. Maj:t. Härvidlag hänvisar ut- redningen till sina överväganden och förslagi 6.2 och 6.3.
Tredje stycket i paragrafen ger uttryck för den s. k. kommunikationsprincipen (se 13.2). Beslut om avslag på ansökan om inregistrering får inte meddelas innan sökan- den beretts tillfälle att yttra sig över det som
tillförts ärendet. Bestämmelsen avser givetvis inte svar på förfrågan under hand hos före— trädare för fondbörsen, t. ex. börschefen, om möjligheterna att vinna inregistrering för visst värdepapper.
I fjärde stycket ges börsstyrelsen rätt att med bankinspektionens samtycke uppdra åt sammanslutning av svenska fondkommis- sionärer att i viss utsträckning besluta om inregistrering vid fondbörsen av värdepapper och att ombesörja notering av kurs. Det är således fråga om att låta sådan sammanslut- ning sköta viss del av fondbörsens verksam- het. Rätt att lämna uppdrag av förevarande slag föreligger ”om det kan anses påkallat av marknadsförhållandena eller andra omstän- digheter”. Med uttrycket marknadsförhållan- dena avses — i överenstämmelse med vad ovan sagts rörande paragrafens andra stycke — graden av värdepapperets spridning bland olika ägare samt omfattningen och arten av handeln i värdepapperet. Tanken är härvid att sammanslutning av fondkommissionärer skall kunna anförtros inregistrering rn. m. vid fondbörsen i fråga om värdepapper med särskilda marknadsförhållanden, t. ex. värde- papper vari handeln visserligen är marknads- mässig men av jämförelsevis låg frekvens. Även andra omständigheter än marknadsför- hållandena får föranleda att uppdrag av ifrågavarande slag lämnas. Sammanslutning av fondkommissionärer kan handha inregi— strering m. m. exempelvis av värdepapper som utgetts av företag vars sammanlagda eget kapital understiger det belopp som fastställts som villkor för notering genom börsstyrel- sens försorg.
Såsom framgår av 3.3 är ett syfte med möjligheten för börsstyrelsen att ge uppdrag som här nämnts åt sammanslutning av fond- kommissionärer, att Svenska fondhandlare- föreningen även i fortsättningen, ehuru inom fondbörsens ram, skall kunna utöva börs- verksamhet i ungefär samma omfattning som för närvarande. Att viss kontinuitet i svensk börsverksamhet därigenom kan ernås får i och för sig anses vara en omständighet som talar för att uppdrag av avsett slag lämnas.
Uppdrag som nu sagts kan givetvis inte
påtvingas en sammanslutning av fondkom— missionärer. Mottar den uppdraget blir den förpliktad att följa i lag eller annan författ- ning givna regler om verksamheten i fråga. Vidare har sammanslutningen att iaktta de anvisningar som börsstyrelsen meddelar om uppdragets utförande, jfr 3.3.
7 5 Enligt paragrafen får handel vid fond- börsen ske endast genom börsmedlem eller genom särskilt ombud för sådan, börsombud (angående medlemmar och ombud, se 13—22 55). Är börsmedlem juridisk person måste han vid börshandel vara företrädd av börsombud. Den som annars äger företräda sådan juridisk person får alltså delta i börs- handeln bara om han godkänts som hörs- ombud.
8 5 Här föreskrivs att kurser skall noteras med ledning av köpanbud, säljanbud och avslut vid fondbörsen samt att kursnotering- ar omedelbart skall offentliggöras. Vem som skall ombesörja noteringen anges inte ut- tryckligen. I främsta rummet är det börs- styrelsen som svarar härför. Givetvis får styrelsen tillse att en eller flera befattnings- havare vid fondbörsen förordnas att verkstäl- la de dagliga noteringarna. Som framgår av 65 fjärde stycket får börsstyrelsen under särskilda förutsättningar uppdra åt samman- slutning av fondkommissionärer att ombe- sörja viss kursnotering. I den mån sådant uppdrag lämnats blir det alltså sammanslut- ningen som närmast svarar för de med uppdraget förenade noteringarna. Dock ålig- ger det även i sådant fall börsstyrelsen att kontrollera att notering sker i överensstäm- melse med givna föreskrifter. Det ankommer enligt paragrafen på Kungl. Maj: t att utfärda närmare bestämmelser om noteringar och deras offentliggörande, se framställningen i 9.2.
9 5 Paragrafen behandlar börsstyrelsens övervakning av kursbildning och handel vid fondbörsen.
Börsstyrelsen skall sålunda följa kursbild- ningen vid fondbörsen och tillse att handeln där sker under förhållanden som överens-
stämmer med lag och författning samt god affärssed.
Med kursbildningen avses tillkomsten av köp-, sälj- och betalkurser. Den ledande principen måste härvidlag liksom eljest vara att allmänhetens förtroende för börsen upp- rätthålls. Beträffande kursbildningen är där- vid särskilt väsentligt dels att det rent teknis- ka förfarandet vid kurssättningen fungerar väl, dels att de bolag eller andra, vars värdepapper är inregistrerade, följer givna normer om information angående ekono— misk ställning m. m., dels att kurserna stadig- varande grundas på ett tillräckligt antal anbud av ej obetydlig storlek, och dels att de som på börsen avger dessa anbud, dvs. medlemmar och ombud, iakttar god affärs- sed.
Att börsstyrelsen skall följa kursbild- ningen innebär alltså huvudsakligen att den har att ständigt hålla uppsikt över att ovan- nämnda förutsättningar för en rättvisande kursbildning är för handen.
Denna uppgift sammanhänger praktiskt taget oskiljaktigt med den i paragrafen angiv- na skyldigheten för börsstyrelsen att också tillse att handeln vid fondbörsen sker under förhållanden som överensstämmer med lag och författning samt god affärssed. Härmed åsyftas just att framför allt de förut i fråga om kursbildningen angivna kraven på infor- mation m. m. är uppfyllda. Utredningen kan här hänvisa till avsnitt 2.1 (slutet), där elementära förutsättningar för en ändamåls- enlig börsverksamhet har redovisats.
Börsstyrelsens uppgifter enligt denna para- graf omfattar även den verksamhet som sammanslutning av fondkommissionärer be- driver i anledning av sådant uppdrag som avses i 6 5 fjärde stycket.
Beträffande hjälpmedel för börsstyrelsen att fullgöra sina uppgifter enligt förevarande paragraf, se särskilt 10—11 55.
Någon sanktion mot bolag eller andra, vars värdepapper är inregistrerade, om de bryter mot vad som gäller för dem i fråga om informationsgivning eller eljest, har inte sär- skilt föreskrivits i denna lag. Såsom uttalatsi den allmänna motiveringen (se 6.4) torde
behovet av sanktion kunna tillgodoses ge- nom åtaganden is. k. inregistreringskontrakt eller liknande dokument. Vad angår börs- medlemmar och börsombud finns tillgång till sanktioneri 15 och 21 55.
10 5 Paragrafen ålägger de bolag och andra, vars värdepapper redan är inregistrerade, samt börsmedlemmar och börsombud, att lämna börsstyrelsen de upplysningar som denna anser sig behöva för att fullgöra sina uppgifter enligt lagen.
Bestämmelsen kan i första hand ses i förhållande till 9 5 vari börsstyrelsen uppma- nas att vaka över att verksamheten vid börsen, såvitt gäller kursbildning och handel, försiggår i behörig ordning. Härför fordras givetvis att börsstyrelsen kan skaffa sig ett faktaunderlag för eventuella ingripanden. Sådant material berättigas börsstyrelsen i förevarande paragraf inhämta från den krets som på ett särskilt sätt är knuten till börsen. Behov av upplysningar från denna krets kan börsstyrelsen ha ej endast med hänsyn till sina uppgifter enligt 95 —— ehuru denna täcker de flesta av börsverksamhetens områ- den — utan också till följd av särskilda uppgifter enligt andra regler i lagen. Hit hör bl. a. föreskrifterna i 15 och 21 55 om disciplinära åtgärder mot börsmedlemmar resp. börsombud — exempelvis kan börssty- relsen behöva begära upplysningar om om- buds löneförhållanden — och regeln om avbrytande av handel och notering i 11 5 första stycket samt bestämmelsen om avregi- streringi 12 5 första stycket.
Förevarande paragraf om upplysningsplikt för en viss krets är i princip tillämplig i alla frågor som det på grund av lagen tillkommer börsstyrelsen att gripa sig an. Har samman- slutning av fondkommissionärer erhållit upp- drag enligt 6 5 fjärde stycket är den ej på grund därav berättigad att tillämpa ifrågava- rande paragraf. Sådan sammanslutning fåri förekommande fall göra anmälan till börssty— relsen som får ta ställning till om upplys- ningar enligt paragrafen bör inhämtas.
I 31 5 har intagits en straffbestämmelse rörande tystnadsplikt m.m. för ledamot av
börsstyrelsen och befattningshavare vid fondbörsen. Härigenom skyddas alltså den som avfordras upplysningar enligt ovan.
Angående påföljd för den som bryter mot upplysningsplikten, jfr vad ovan sagts under 9 5 samt framställningen i 8.3.1 (slutet).
11 5 Paragrafen ger bestämmelser om av- brytande av handel och notering vid fond- börsen samt om förbud i sådant fall mot viss handel.
Första stycket rör avbrytande av handel och notering — s.k. börsstopp — beträffande värdepapper av visst slag. Det är alltså inte fråga om att ingripa mot all handel och notering vid fondbörsen — därom stadgas i tredje stycket — utan vid ett givet tillfälle bara mot handel och notering i ett visst slag av inregistrerat värdepapper, t. ex. aktierna i ett visst bolag eller någon gång kanske samtidigt aktierna i ytterligare något bolag.
Beslut om avbrytande som nu sagts får meddelas av det organ som svarar för no- tering av värdepapperet, dvs. börsstyrelsen eller, i den mån uppdrag enligt 65 fjärde stycket lämnats, sammanslutning av fond- kommissionärer.
För att meddela beslut enligt första styc- ket fordras att särskilda skäl finns för det. I avsnitt 8.3.2 har utredningen närmare beskri- vit när sådana skäl kan föreligga. Härav framgår att ingripande framför allt bör skei situationer då det har konstaterats eller med fog kan befaras att kursbildning och handel i ett visst värdepapper äger rum eller vid nästa börstillfälle kommer att äga rum under påverkan av förhållande som strider mot lag eller annan författning eller mot god affärs- sed. Sådant förhållande kan företrädesvis hänföra sig till dels bolag eller annan vars värdepapper är inregistrerat, dels börsmed- lem eller börsombud, samt dels person utan särskild anknytning till 'börsen, t. ex. en spekulant.
Såsom påpekats ovan vid 9 5 utgör avbry- tande som här avses ett hjälpmedel för börsstyrelsen att fullgöra sina uppgifter en- ligt nämnda paragraf. Tanken är bl. a. att ett avbrytande av handel och notering i visst
värdepapper skall ge börsstyrelsen tid att undanröja förhållande som på ej önskat sätt påverkar eller kan komma att påverka börs- verksamheten. Härför kan det bli nödvändigt att företa vissa undersökningar, t. ex. skaffa upplysningar enligt 105. Under den tid då sådana undersökningar pågår, och innan stör- ningen av börsverksamheten om möjligt av- lägsnats, kan det vara lämpligt att handel och notering tills vidare avbryts i det värdepap- per varom är fråga.
I första stycket sista punkten föreskrivs att beslut som ovan sagts ej får gälla längre än oundgängligen behövs. Härigenom in- skärps att avbrytandet ej får onödigtvis inkräkta på börsen funktion att ge de inregi- strerade värdepapperna likviditet. Den som meddelat beslut om avbrytande måste alltså upphäva detta när åtgärder i skälig omfatt- ning har vidtagits. Vad som härutinnan skall krävas får bedömas från fall till fall. Endast undantagsvis bör ett beslut av förevarande slag vara i kraft mer än ett par dagar.
För att skydda särskilt den aktieintressera— de allmänheten föreskrivs i andra stycket, att under den tid då beslut enligt första stycket gäller får fondkommissionär inte avtala om eller medverka till avtal om köp eller försälj- ning av värdepapper som beslutet avser. Vad nu sagts gäller transaktioner såväl vid som utanför fondbörsen. Det bör uppmärksam- mas att förbudet går utöver börsmedlemmar- nas krets. Även fondkommissionär som ej är börsmedlem omfattas av förbudet.
Enligt andra stycket sista punkten får oavsett förbud som nyss sagts uppgörelse ske av redan avslutade affärer. Om avtal ingåtts innan beslut enligt första stycket meddelats får alltså de med avtalet avsedda värdepappe- ren levereras, likvid erläggas och andra med själva uppgörelsen förenade åtgärder vidtas.
För överträdelse av förbud enligt andra stycket har i lagen ej särskilt föreskrivits någon påföljd. Fondkommissionär kan dock på grund av sådan överträdelse bli föremål för sanktioner enligt de regler som gäller för sådana yrkesutövare. Börsmedlem kan där- jämte utsättas för sanktioner från fondbör— sens sida.
Tredje stycket reglerar s. k. börsstängning, dvs. avbrytande av all handel och notering vid fondbörsen. Det är alltså fråga om ett långtgående ingrepp i det ekonomiska livet. Huvudregeln är att beslut om sådant avbry- tande meddelas av Kungl. Maj: t. För beslut förutsätts att utomordentliga förhållanden råder, dvs. att krig, krigsfara eller andra för vårt land hotande lägen är för handen. Är fara i dröjsmål, dvs. erfordras snabbt beslut om börsstängning, t. ex. för att mildra verk- ningarna av panik hos aktieägare, får börssty- relsen meddela sådant beslut efter samråd med fullmäktige i riksbanken och bankin- spektionen. Börsstyrelsens beslut måste dock tidsbegränsas och får aldrig avse längre tid än en vecka.
Såsom anmärkts i 8.3.2 (slutet) utgör tredje stycket ej hinder för börsstyrelsen att besluta att börsverksamhet ej äger rum på viss dag i anslutning till helg.
Även vid beslut om avbrytande av all handel och notering gäller enligt tredje styc- ket sista punkten det förbud mot handel som nämns i andra stycket. Kungl. Maj:t får dock förordna att sådant förbud inte skall gälla under börsstängning.
Fjärde stycket ålägger börsstyrelsen att omedelbart offentliggöra beslut enligt före- varande paragraf. Därjämte skall börsstyrel- sen genast underrätta fondkommissionärerna om sådant beslut. 1 fall då beslut enligt paragrafen fattats av annan än börsstyrelsen, t. ex. sammanslutning av fondkommissionä— rer, förutsätts alltså att den som meddelat beslutet först har underrättat börsstyrelsen.
Besvärsrätt föreligger ej i fråga om beslut enligt denna paragraf.
12 5 Paragrafen lämnar regler om avre- gistrering av värdepapper.
Avregistrering av visst värdepapper får enligt första stycket ske om marknadsför- hållandena eller annan omständighet föranle- der det och det inte är olämpligt från allmän synpunkt. Utredningen har 1 8.3.1 detaljerat redogjort för de materiella förutsättningarna för avregistrering.
Enligt andra stycket ankommer det på det
organ som svarar för notering av värdepappe- ret i fråga att meddela beslut angående avregistrering. Liknande bestämmelse finns i 11 5 första stycket för beslut om s. k. börsstopp.
Beslut om avregistrering skall enligt andra stycket sista punkten omedelbart offentlig- göras. Den som meddelat beslutet får anses skyldig att vidta denna åtgärd.
Tredje stycket ger en föreskrift om kom- munikation. Huvudregeln är att beslut om avregistrering inte får meddelas innan den som utgett det värdepapper, varom är fråga, eller den som trätt i hans ställe, har beretts tillfälle att yttra sig över det som tillförts ärendet. Avsteg härifrån får göras när särskil- da skäl föreligger. Så kan vara fallet t.ex. om värdepapperet inregistrerats utan föregående ansökan eller när ett företag begärt att dess värdepapper skall avregistreras.
Besvärsrätt föreligger ej i fråga om beslut enligt denna paragraf.
13 5 Här utsägs att grundförutsättningen för att bli börsmedlem är att vederbörande har tillstånd att driva fondkommissionsrörel- se enligt därom givna regler. Att denna förutsättning är uppfylld är dock enligt paragrafen inte tillräckligt. Ansökan om medlemskap skall diskretionärt prövas av börsstyrelsen, se 5.2.1. Beslut om avslag på sådan ansökan får överklagas enligt 29 5 1.
14 5 Paragrafen anger vissa fall då börs- medlemskap upphör eller vissa av medlem- skapets rättigheter temporärt dras in.
Definitivt upphör medlemskapet om till- ståndet att driva fondkommisionsrörelse för- faller eller återkallas.
Har bankinspektionen med stöd av den för fondkommissionsrörelse gällande lagstift— ningen förbjudit fondkommissionär som är börsmedlem att fortsätta sin rörelse under viss tid, får medlemmen under denna tid ej själv eller genom börsombud delta i verksam- heten vid fondbörsen, dvs. i handel och notering. Däremot avses ej att förbud av nämnda slag från bankinspektionens sida i och för sig fråntar medlemmen rätten att på
annat sätt verka i börssammanhang, t. ex. tjänstgöra som ledamot i börsstyrelsen.
15 5 Paragrafen innehåller regler om disci- plinära åtgärder mot börsmedlem. Sanktionerna är av två slag, medlemska- pets upphörande och skriftlig erinran. Börsstyrelsen kan besluta om sådan på- följd om medlem bryter mot denna lag eller mot föreskrift som meddelats med stöd därav, dvs. av Kungl. Maj:t, bankinspek- tionen eller börsstyrelsen givna bestämmel- ser. Vidare kan bestraffning inträda om medlem eljest är olämplig som börsmedlem. Skriftlig erinran får användas vid lindrigare överträdelser. Angående kommunikation och överklagande av beslut om upphörande av medlemskap, se 22 5 och 29 5 2.
16 5 I detta lagrum berörs villkoren för att bli godkänd som börsombud av börsstyrel- sen.
Grundförutsättningen är enligt första stycket att vederbörande är fast anställd hos börsmedlem. Därjämte får börsstyrelsen pröva om även de förutsättningar är uppfyll- da som Kungl. Maj:t iadministrativ ordning torde komma att meddela. Ansökan om godkännande skall göras hos börsstyrelsen av den medlem hos vilken ombudet har anställ- ning.
Enligt andra stycket bestämmer börs- styrelsen det högsta antalet börsombud för varje medlem. Regeln är motiverad närmast av att antalet deltagare i börsverksamheten åtminstone för närvarande av praktiska skäl måste vara begränsat. I sista punkten före- skrivs att godkännande som ombud gäller för ett kalenderår i sänder eller till årets utgång.
Om talan mot beslut om avslag på ansökan om godkännande som börsombud, se 29 5 1.
17 5 Paragrafen berör vissa fall då god- kännande som börsombud förfaller. Så sker dels om den hos vilken ombudet är anställd upphör att vara börsmedlem, dels om om- budets anställning upphör hos den medlem som ansökt om hans godkännande. Hinder
föreligger givetvis i och för sig ej att om- budet därefter godkänns som börsombud för annan börsmedlem.
18—20 55 Dessa paragrafer behandlar skyl- dighet för börsombud att till bankinspek- tionen anmäla visst innehav av värdepapper.
18 5 anger de värdepapper som avses. Börsombud skall sålunda enligt första stycket utan dröjsmål anmäla innehav och ändring i innehavet av aktie som är inregi- strerad vid fondbörsen.
Enligt andra stycket ingår i anmälnings- skyldigheten även andra aktierättsliga hand- lingar än aktier, nämligen emissionsbevis avseende aktier inregistrerade vid börsen. Vidare ingår vissa typer av skuldebrev, vilka är inregistrerade vid fondbörsen, nämligen konvertibla skuldebrev ävensom skuldebrev vilka är förenade med optionsrätt till nyteck- ning och vinstandelsbevis.
19 5 anger vilka personers värdepappers- innehav som börsombudet skall anmäla. Per- sonkretsen omfattar, förutom börsombudet själv, hans make och omyndigt barn som står under hans vårdnad. Därjämte gäller anmäl- ningskyldigheten även juridisk persons värde- pappersinnehav under de förutsättningar som nämns i andra punkten av paragrafen. Jfr angående ifrågavarande personkrets 4 5 lagen (19712827) om registrering av aktie- innehav samt kommentaren härtill i prop. l97lzl30 s. 31 ff.
205 ålägger bankinspektionen att med- dela närmare bestämmelser om hur anmäl- ningsskyldigheten skall fullgöras. I paragra- fens andra punkt ges börsstyrelsen rätt att ta del av inspektionens register över ifrågava- rande anmälningar. Registret avses alltså ej vara offentligt. I 32 5 har intagits en straff- bestämmelse för brott mot skyldighet att anmäla värdepappersinnehav.
21 5 Paragrafen innehåller bestämmelser om disciplinära åtgärder mot börsombud. Reglerna motsvarar dem som enligt 15 5 gäller för börsmedlem.
22 5 I paragrafen ges obligatoriska bestäm- melser om kommunikation i vissa ärenden rörande börsmedlem eller börsombud.
Beslut om upphörande av medlemskap, om återkallande av godkännande som börs— ombud eller om skriftlig erinran får inte meddelas innan den som avses med beslutet — dvs. medlemmen resp. ombudet — fått tillfälle yttra sig över det material som finnsi ärendet. Avser beslutet börsombud skall också den medlem hos vilket ombudet är anställd höras innan beslutet fattas.
23 5 Häri sägs att för finansieringen av fondbörsens verksamhet får tas ut avgifter enligt Kungl. Maj: ts bestämmande.
Avsikten är att fondbörsen skall vara en självförsörjande institution. Fondbörsens viktigaste inkomstkällor lär liksom hittills bli medlems- och värdepappersavgifter. De som direkt använder sig av börsens tjänster, med- lemmarna och de företag eller andra vars värdepapper är inregistrerade, torde sålundai första hand få stå för vad det kostar att driva fondbörsen. Se framställningen i 1 1.2.
24 5 Paragrafen reglerar grundfond och åtgärder vid förlust.
Värderingen av fondbörsens tillgångar skall ske enligt god redovisningssed. Värde- ringen av tillgångarna bör ske i analogi med reglerna för aktiebolag. Beloppet av en upp- skrivning enligt 100 5 2 mom. lagen (1944: 705) om aktiebolag, vilken regel mot- svaras av 100 5 fjärde stycket i förslaget till ny aktiebolagslag (SOU 1971: 15), bör få tillföras börsens eget kapital och alltså kunna användas för täckning av eventuell förlust.
25—28 55 Paragraferna handlar om bank- inspektionens tillsyn över fondbörsen.
255 första stycket anger helt allmänt inspektionens tillsynsuppgifter. Vidare har i 25—27 55 tagits in bestämmelser som avser att möjliggöra eller underlätta inspektionens tillsyn. Härvidlag kan hänvisas till framställ- ningen i l2.2. Vad angår bestridande av kostnaden för tillsynen, skall enligt 285 fondbörsen lämna bidrag härtill på sätt Kungl. Maj: t bestämmer.
29—30 55 Dessa paragrafer innehåller be- stämmelser om besvär.
Här må endast sägas att rätten till talan mot börsstyrelsens beslut har begränsats till vissa frågor rörande medlemmar och ombud, nämligen dels beslut om avslag på ansökan om medlemskap eller om godkännande som börsombud, dels beslut om upphörande av medlemskap eller om återkallande av god- kännande som börsombud. Berättigad att föra sådan besvärstalan är den som avses med beslutet, dvs. medlem eller ombud. Beträf- fande beslut som avser börsombud har dock även vederbörande medlem rätt att klaga.
31 5 Paragrafen ger en straffregel om brott mot börssekretess.
Ledamot av börsstyrelsen eller befatt- ningshavare vid fondbörsen får ej obehörigen yppa eller nyttja vad han under uppdraget eller i tjänsten erfarit om annans affärsför- hållanden eller personliga förhållanden.
Personkretsen omfattar både sådana som har fullständigt ämbetsansvar och andra. Gärningen beståri att yppa eller nyttja något som under uppdraget eller i tjänsten erfarits om annans affärsförhållanden eller person- liga förhållanden. Yppandet eller nyttjandet skall ske obehörigen. I det senare avseendet kan nämnas det fallet att någon utnyttjar en inom fondbörsen i förtroende erhållen upp- gift om ett börsbolag i sina privata aktie- affärer. Tystnadsplikten kan brytas av vitt- nesplikt eller av annat tvingande skäl. Obehörigt yppande eller nyttjande torde vidare i regel ej föreligga t. ex. om den som berörs därav lämnat medgivande till eller uppenbarligen ej kan lida någon skada av åtgärden.
I subjektivt hänseende fordras uppsåt eller oaktsamhet. Straffet är böter eller fängelsei högst ett år.
Eftersom ifrågavarande regel närmast är till för att skydda enskilt intresse (t. ex. börs- bolag, börsmedlem och börsombud) har en särskild åtalsregel införts. Allmänt åtal får sålunda väckas bara om målsägande anger brottet till äta] eller åtal är påkallat från allmän synpunkt.
32 5 I denna paragraf ges straffbestäm- melse för börsombud som ej fullgör sin skyldighet att anmäla värdepappersinnehav enligt 18—20 55.
överträdelsen skall för att anses straffbar ske uppsåtligen eller av oaktsamhet. Straffet är böter eller fängelse i högst sex månader. I ringa fall skall ej dömas till ansvar. I sådana fall skall åtal alltså ej väckas. Frågan när omständigheterna skall anses ringa får lösasi praxis. Exempel på en ringa förseelse är att anmälningsskyldigheten avser bara ett fåtal aktier (jfr prop. l97l:l30 5.35). Även en uppsåtlig överträdelse kan vara att bedöma som ringa.
Någon särskild åtalsregel har ej medtagitsi denna paragraf.
33 5 Häri föreskrivs straff för den som idkar olaga fondbörsverksamhet.
Gärningen består i att vid sidan av Stock- holms fondbörs bedriva fondbörsverksamhet här i riket. Vad som härvid avses med sådan verksamhet framgår av 1 5 andra stycket.
Straffet är böter eller fängelse i högst ett år. Särskild åtalsregel har inte medtagits i denna paragraf. Det bör i allmänhet ankomma på bankinspektionen att ange överträdelse till åtal.
I 1919 års lag (42 5, 49 5 1) kriminaliseras i viss omfattning offentliggörande och ut- spridande av kurslistor (se framställningeni 3.2). Någon motsvarighet härtill har utred- ningen inte föreslagit. En sådan regel skulle syfta till att hindra spridning av vilseledande kurlistor. Enligt utredningens mening behövs ej någon dylik regel. Nämnda syfte kan uppnås genom straffbestämmelsen i före- varande paragraf och genom att fondbörsen på ett effektivt sätt förmedlar kursuppgifter till allmänheten. Därjämte får man förlita sig på den nyhetsservice som lämnas t. ex. av tidningspressen.
Ikraftträdande- och övergångsbestämmelser
Härom hänvisas till kap. 14.
16
Om de i föregående kapitel framlagda försla- gen genomförs får till en början ändringar göras i 1919 års lag, dvs. lagen (1919: 240) om fondkommissionsrörelse och fondbörs- verksamhet. Vissa av paragraferna i den lagen rör enbart fondbörsverksamhet, nämligen 26—37 55. Dessa regler ersätts av utredning- ens förslag till ny börslagstiftning och bör alltså upphävas. Detsamma gäller 425 och 49 5 l i 1919 års lag som handlar om kurslistor. Därjämte bör, eftersom avsikten är att avskaffa institutet börsauktion, 56 5 upphävas. Somliga paragrafer i 1919 års lag avser för närvarande såväl fondbörsverksam- het som fondkommissionsrörelse. I den mån ordalydelsen av dessa paragrafer är sådan, att däri används uttryck såsom fondbörsverk- samhet e. d., bör paragrafernas lydelse änd- ras. Hit hör 38 och 39 55 vari ges bestäm- melser om tillsynsmyndigheten. Lydelsen av dessa paragrafer bör alltså justeras på det sättet att de i fortsättningen tar sikte på endast den del av tillsynsområdet som faller utanför börsverksamheten. 1 395 bör vidare uttrycket ”solidariskt bankbolag” utgå lik- som vad där sägs om rätt för befattningsha- vare vid tillsynsmyndigheten att äga del i bankaktiebolag (jfr 160 5 lagen (1955: 183) om bankrörelse).
1919 års lag skulle efter nänmda ändringar komma att handla om främst fondkommis- sionsrörelse. Därför föreslår utredningen att lagen får den nya rubriken Fondkommis- sionslag.
Följdändringar i vissa lagar och andra författningar
Såsom framgår av kap. 12 föreslår utred- ningen (28 5 lagförslaget och 25 5 förslaget till kungörelse) att fondbörsen årligen skall utge bidrag till bestridande av kostnaden för bankinspektionens tillsynsverksamhet enligt lagen om Stockholms fondbörs. För närva- rande skall, såsom också påpekasi 12 kap., fondkommissionärerna — enligt kungörelsen (1965.'859) om fondkommissionärs bidrag till bestridande av kostnaden för bankinspek- tionens verksamhet _ utge bidrag ej bara till kostnaderna för inspektionens tillsyn över fondkommissionärerna utan också till kost- naderna för inspektionens tillsyn över fond- börsen. I det senare avseendet bortfaller enligt utredningens förslag den direkta bi- dragsskyldigheten för fondkommissionärer- na. Det kunde därför finnas anledning ta ställning till om det i nämnda kungörelse angivna beräkningssättet för skyldigheten att utge bidrag borde justeras. I dag åligger det enligt kungörelsen fondkommissionär att er- lägga bidrag med 7/10 procent (i visst fall 4/10) av sammanlagda beloppet av de provi- sioner kommissionären under närmast före- gående kalenderår uppburit på avtal som han slutit om köp och försäljning av fondpapper. Utredningen har emellertid funnit att man bör avvakta de erfarenheter som tillämpning- en av en ny börslagstiftning kan ge, innan man ändrar nämnda procentsatser. I kun- görelsen bör dock den däri intagna hänvis- ningen till ”lagen (1919: 240) om fondkom- missionsrörelse och fondbörsverksamhet” er-
sättas med en hänvisning som använder sig av den föreslagna nya rubriken på nämnda lag.
Med hänsyn till nyssnämnda ändring av rubriken till 1919 års lag och på grund av att utredningens förslag innebär att Stockholms fondbörs skall vara landets enda fondbörs, behöver vidare smärre ändringar ske i 2, 8, 9 och 12 55 Kungl. Maj: ts instruktion (1970: 538) för bankinspektionen.
Utredningen har i avsnitt 6.1 redovisat bestämmelser i olika författningar utanför den egentliga börslagstiftningen där det för- hållandet, att ett värdepapper är inregistrerat vid fondbörsen, tillmäts viss juridisk bety- delse. I nämnda bestämmelser används där- vid uttryck såsom ”aktie som noteras vid fondbörs” e. d. Med hänsyn till att enligt utredningens förslag även värdepapper, som för närvarande är upptagna på fondhandlar- listan, avses bli inregistrerade vid fondbör- sen, har undersökts om på grund härav ändringar i ovannämnda bestämmelser er- fordras. Därvid har observerats den särskilda innebörd som enligt utredningens förslag ges uttrycken börsnotering och fondhandlarno- tering (se 6.2. l ).
I 1 5 lagen (1971: 827) om registrering av aktieinnehav sägs sålunda att lagen är tillämplig på sådan aktie i svenskt aktiebolag som noteras vid Stockholms fondbörs eller på lista utgiven av sammanslutning av sven- ska fondkommissionärer. Eftersom lista av nyssnämda slag enligt utredningens förslag får omfatta bara värdepapper som är inregi- strerade vid fondbörsen och således skall noteras där, kan i angivna paragraf orden ”eller på lista utgiven av svenska fondkom- missionärer” utgå. Denna ändring bör träda i kraft först den 1 januari 1976. Därigenom beaktas att enligt punkt 5 övergångsreglerna till den föreslagna lagen om Stockholms fondbörs kan fondhandlarföreningen få fort- sätta sin hittillsvarande börsverksamhet till — längst — utgången av år 1975.
107 5 1 mom. andra stycket lagen (1944.'705) om aktiebolag föreskriver att om ett bolags aktier eller av bolaget utgivna obligationer är föremål för notering å fond- börs inom riket, skall minst en av revisorerna
vara auktoriserad revisor. Låter man detta lagrum kvarstå oförändrat skulle alltså kravet på auktoriserad revisor, om utredningens förslag till börslagstiftning genomförs, kunna komma att gälla även bolag som för närva- rande återfinns på fondhandlarlistan. Detta anser utredningen vara en lämplig ordning som tillika överensstämmer med principen i förevarande ämne i aktiebolagsutredningens förslag (SOU 1971: 15 s. 256).
Såsom utredningen påpekat (se 6.1) inne- håller 57 5 lagen (1955: 183) om bank— rörelse en bestämmelse angående fordringar för vilka säkerheten utgörs av förlagsbevis eller aktie, som noteras vid fondbörs här i landet. Fordringar med säkerhet av nämnda slag har inordnats i ”n'skgrad 3” med hänsyn till att bankinstituten vid krediter mot ifrå- gavarande så.. erheter tillämpar förhållandevis försiktiga och enhetliga belåningskurser (prop. 1968: 143 s. 145). Sådan regel som i 57 5 lagen om bankrörelse finns också i 26 5 lagen (1955: 416) om sparbanker, 34 5 lagen (1956: 216) om jordbrukskasserörelsen och 75 lagen (1969: 732) om postbanken. Be- träffande frågan huruvida ändring behöver göras i nämnda paragrafer kan följande anföras.
I fråga om såväl inregistrering för börs- notering som inregistrering för fondhandlar- notering kan man utgå från att inregistrering- en avser seriösa företag i vars värdepapper man kan räkna med en stadig omsättning på börsen. Även om i vissa avseenden villkoren för inregistrering är olika, exempelvis beträf- fande det egna kapitalets storlek och värde- pappernas spridning, synes knappast moti- verat att i belåningshänseende göra en legal åtskillnad mellan börsnoterade värdepapper och fondhandlarnoterade värdepapper. En strikt kategoriklyvning vore dessutom från marknadssynpunkt mindre önskvärd. Den skillnad som kan föreligga mellan olika värdepappers värde såsom säkerhet får i stället beaktas vid fastställande av deras belåningskurser.
På grund av det anförda anser utredningen att alla de förlagsbevis och aktier, som kan komma att vara inregistrerade vid fondbör-
sen enligt den föreslagna lagstiftningen, bör vara likvärdiga vid tillämpning av 57 5 lagen om bankrörelse, 265 sparbankslagen, 345 lagen om jordbrukskasserörelsen och 7 5 postbankslagen. Dessa lagrum behöver alltså inte ändras till följd av utredningens förslag.
Enligt 59 5 andra stycket lagen om bank— rörelse får vidare aktie i bolag, som huvud- sakligen förvaltar eller driver handel med aktier eller som idkar emissionsrörelse, tas emot som pant endast om aktien noteras vid fondbörs här i landet. Vad nu sagts gäller enligt nämnda lagrum även förlagsbevis som utfärdats av sådant bolag. I 28 5 sparbanks- lagen, 36 5 lagen om jordbrukskasserörelsen och 95 postbankslagen finns motsvarande regler.
Förutsättningen för belåningsbarhet är alltså att förvaltningsbolags aktier och för- lagsbevis skall vara inregistrerade vid Stock- holms fondbörs. Följaktligen kan ej aktier och förlagsbevis som är upptagna på fond- handlarlistan belånas enligt nämnda lagrum. I förarbetena till 59 5 lagen om bankrörelse (prop 1968: 143 s. 198 och 234) framhålls bl.a. att värdepapperen skall vara föremål för löpande kursnoteringar vid fondbörsen och det erinras om att inregistrerade värde- papper tas upp i den officiella kurslista som varje börsdag utfärdas över de på börsen noterade kurserna.
De garantier i olika hänseenden — t. ex. i fråga om fortlöpande kursnotering, varige- nom en kreditgivare kan kontinuerligt följa pantens värde — som inregistrering vid fond- börsen i dag medför, kommer att vara för handen också enligt den av utredningen föreslagna lagstiftningen. Därför anser utred- ningen, i likhet med vad ovan sagts be- träffande bl.a. 575 lagen om bankrörelse, att någon ändring i detta sammanhang ej behöver göras i 595 nyssnämnda lag, ej heller i 28 5 sparbankslagen, 36 5 lagen om jordbrukskasserörelsen eller 95 postbanks- lagen.
I 11 5 första stycket lagen (1949: 722) om pantlånerörelse sägs att har lån förfallit till betalning får lämnad pant försäljas. An- dra stycket föreskriver bl. a. att försäljningen
ej får ske annorledes än på offentlig auktion eller, då panten är ”å fondbörs noterat värdepapper", genom fondkommissionär till gällande börspris. Det senare fallet torde således avse bara vid Stockholms fondbörs inregistrerade värdepapper, ej värdepapper upptagna på fondhandlarlistan. Ett syfte med bestämmelsen får antas vara att skydda låntagaren (jfr prop. 1949: 201 s. 26) så att panten ej säljs till underpn's. Enligt utred- ningens mening bör lydelsen av ifrågavarande lagrum därför behållas oförändrad vid ge- nomförande av föreslagen börslagstiftning. 11 5 andra stycket lagen om pantlånerörelse skulle alltså komma att omfatta alla enligt den nya ordningen inregistrerade värde- pappen
I 3 5 kungörelsen (1970: 600) om förenk- lad aktiehantering stadgas att aktiebolag, vars aktier noteras vid Stockholms fondbörs, skall omedelbart underrätta börsstyrelsen dels om beslut att tillämpa lagen (19702596) om förenklad aktiehantering, dels om den dag när beslutet skall börja tillämpas. Någon anledning finns ej att företa ändring i nämn- da paragraf till följd av förslagen i detta betänkande. Detsamma gäller bestämmelsen i 55 sista stycket lagen (1973:302) om konvertibla skuldebrev m. m. där i samband med föreskrifter om förfarandet vid emis- sion, sägs, att skall skuldebrev bli ”föremål för handel vid fondbörs” kan i emissions- beslut upptas bemyndigande för vederböran- de bolagsstyrelse eller den styrelsen inom sig förordnar att innan teckning påbörjas be- stämma emissionens belopp m. m.
Slutligen torde i detta sammanhang änd- ring ej heller erfordras i 23 5 förordningen (1941: 416) om arvsskatt och gåvoskatt =en- ligt vilken aktie, obligation eller därmed jämförlig värdehandling skall uppskattas till i första hand det noterade värdet, om det är fråga om värdepapper som ”noteras å in- ländsk eller utländsk börs.”
Aktiehandelns omfattning
av Jan Werding
I denna bilaga redovisas uppgifter om om- sättningen av dels aktier som noteras på Stockholms Fondbörs och dels aktier som noteras på Svenska Fondhandlareföreningens kurslista. Dessutom presenteras vissa andra statistiska uppgifter som är ägnade att belysa aktieomsättningens utveckling och karaktär.
I tabell 1 visas beräknad omsättning av alla typer av aktier och fondkommissionärer- nas andel därav. Den totala aktieomsätt- ningen har beräknats utifrån uppgifter om erlagd fondstämpelavgift. Beräkningen bygg- er på antagandet att de fondstämpelavgifter som inte betalas in genom fondkommissionä- rer bara till obetydlig del avser omsättning av
Tabell ] Beräknad omsättning av aktier, to- talt och genom fondkommissionärer (mkr) År Beräknad to- Därav fond- Övrig aktie- tal aktie- kommissio- om sättning omsättning närernas aktieom— sättning 1 2 3 4 1950 1 039 535 504 1955 1 059 486 573 1960 1 818 992 826 1965 3552 1917 1635 1970 4 688 1850 2 838 1972 6 445 4147 2 298
Källor: Kol. 2 uppgifter från bankinspektionen om värdet av försålda fondstämplar till fondkom— missionärer och övriga; kol. 3 SOS Bankaktiebo- lagen, Postbanken, Fondkommissionärerna, Fond- börsen och VPC 1972, Bankinspektionen. Stock- holm 1973 (och tidigare upplagor 1947—1971)
(a) omsättning av aktier kommissionärer
genom fond-
mdr kr
1.
T*" Tage V' 15
(b) beräknad övrig aktieomsättning
mdr kr
19'50 ' e'o 7'o år
Figur ] Omsättning av aktier genom fond- kommissionärer och beräknad övrig aktie- omsättning (mdr kr)
obligationer. Övrig aktieomsättning (kol. 4 i tabell 1) kan då beräknas eftersom motsva- rande fondstämpelavgift utgör 3 0/00 av om- sättningen. Eftersom stämpeln på obliga- tionsomsättning bara är 1 0/00 så är beräk- ningsresultatet ganska okänsligt för even- tuellt bristande realism i det ovan nämnda antagandet.
Omsättningsuppgifterna i tabell 1 kol. 3 och kol. 4 är intejämställda. Som framgår av diskussionen i bilaga 5 så torde fondkom- missionärerna förmedla det man i dagligt tal brukar kalla aktiehandeln. Kol. 4 avser där- för överlåtelser av hela företag, överlåtelser mellan närstående o. dyl. En översiktsbild av utvecklingen betr. dessa båda typer av aktie— omsättning ges i figur 1.
Den överväldigande delen av fondkom- missionärernas aktieomsättning avser aktier som noteras vid Stockholms Fondbörs (jfr bilaga 5). Hur stor denna del är framgår bl. a. av den låga omsättningen av fondhandlarno- terade aktier (tabell 6). Den omsättning som fondkommissionärerna (banker och privata mäklare) uppger kan därför relateras till den registrerade omsättningen vid Stockholms Fondbörs. Av tabell 2 framgår att mindre än hälften av handeln med börsnoterade aktier registreras vid fondbörsen.
Tabell 2 Omsättning av börsnoterade
aktier (mkr)
År Fondkom- Aktieomsätt— Kol. 3 i% missionärer- ning på av kol. 2 nas aktie— Stockholms omsättning Fondbörs
l 2 3 4
1950 535 218 41 1955 486 189 39 1960 992 342 34 1965 1 917 735 38 1970 1 850 708 38 1972 4 147 1 602 39
Källa: SOS Bankaktiebolagen, Postbanken, Fondkommissionärema, Fondbörsen och VPC 1972, Bankinspektionen, Stockholm 1973 (och tidigare upplagor 1947 —1971).
En överblick av andelen handel över fond- börsen ges i figur 2.
40 30
1950 60 å Fifa." FigurZ Stockholms Fondbörs andel av
fondkommissionärernas aktieom sättning (%)
Aktieomsättningens utveckling avspeglar till en del en förändring i antalet bolag vars aktier noterats på Stockholms Fondbörs och även förändringar i aktiekapital och aktier- nas dagsvärde.
Tabell 3 På Stockholms Fondbörs noterade aktiebolag
Ultimo Antal börs- Börsbolagsaktiernas värde är bolag i mkr
nominellt dagsvärde ] 2 3 4 1945 93 2 280 4 780 1950 90 2 650 5 900 195 5 96 4 000 8 680 1960 105 5 600 16 980 1965 115 8 260 23 770 1970 106 11900 23 970 1972 104 12 900 32 920
Källa:Kol. 2 och 3; SOS Bankaktiebolagen, Postbanken, Fondkommissionärerna, Fondbörsen och VPC, Bankinspektionen, Stockholm 1972 (och tidigare årgångar). Kol. 4; 1945—60 SOU 1965—72, sid. 135 1965—72 Stockholms fondbörs årsberättelse.
De bolag vars aktier noterats på Stock- holms Fondbörs har" ingalunda varit de- samma under hela efterkrigstiden. Åtskilliga bolag har inregistrerats vid börsen och andra avförts från notering.
Tabell 4 På Stockholms Fondbörs notera- de och från notering avförda aktiebolag
Period Antalet vid Antal under perioden periodens _ slut note- tillförda avförda rade bolag bolag bolag
1 2 3 4
1945 93 1946450 90 7 10 1951—55 96 10 4 1956 —60 105 13 4 1961—65 115 19 9 1966 —70 106 7 16 1971—72 104 6 8
Källa." Bolagsregister Stockholms Fondbörs.
och noteringslistor vid
En överblick av omsättningen av bolag på fondbörsens noteringslistor ges i figur 3.
antal bolag per år
avfö_rda bolag
3 [ ,v' 21, 3 x ,! tillförda bolag "' 79550” 60 i 70 är Figur 3 Antal aktiebolag per år som till-
förts och avförts från notering på Stock- holms Fondbörs (5 års glidande medeltal)
Av figur 3 framgår att Stockholms Fond- börs noteringslista minskade i omfång under mitten av 1940-talet. Därefter ökade antalet bolag fram till mitten av 1960-talet (den heldragna linjen för tillförda bolag ligger över den streckade för avförda). Från mitten av 1960-talet har sedan antalet börsbolag minskat. Som framgår av figuren beror den nu fortgående minskningen på att den starka stegringen i nyintroduceringstakten under 1950-talet kraftigt bröts vid början av 1960-talet samtidigt som avgångstakten bör- jade och fortsatte att öka.
Som en jämförelse med utvecklingen betr. fondbörsnoterade aktier redovisas i tabeller- na 5 och 6 några uppgifter om de aktiebolag som noterats på Svenska Fondhandlareföre- ningens lista.
Tabell 5 Fondhandlarnoterade aktiebolag
Ultimo Antal De fondhandlarnoterade år bolag aktiernas värde i milj. kr nominellt dagsvärde
] 2 3 4
1970 36 874 1 173 1972 33 827 1 656
Källor: Högsta och lägsta betalkurser 1972 (0. 1970) utg. av Jacobson o. Ponsbach AB; Fondnote- ringsuppgifter vid resp. års slut sammanställda av Svenska Fondhandlareföreningen; Svenska Aktie- bolag 1972/73.
De fondhandlarnoterade aktiernas dags— värde är som synes bara cirka 5 % av de fondbörsnoterade aktiernas värde.
Tabell 6 Omsättningshastighet på Stockholms fondbörs (aktier) och Fondhandlarlistan (mkr)
År Omsättning på Dagsvärde av Kol. 2 i % Omsättning vid Dagsvärde av Kol. 5 i% Stockholms fondbörsno- av kol. 3 upprop av fondhandlar- av kol. 6 fondbörs terade aktier fondhand- noterade aktier
larlistan
1 2 3 4 5 6 7
1945 188 4 784 3,9 1950 218 5 901 3,7 1955 189 8 680 2,2 1960 342 16 981 2,0 1965 735 23 771 3,1 1970 708 23 968 3,0 14,0 1 173 1,2 1972 1602 32 920 4 9 52,7 1656 3,2
Källor: Kol. 2 o. 3 se tabell 3; kol. 5. Högsta och lägsta betalkurser 1972 (och 1970) utg. av Jacobson o. Ponsbach; Affärsvärlden/Finanstidningen; kol. 6 se tabell 5.
Av tabell 6 framgår hur stor andel av aktiernas dagsvärde som omsatts per år under de utvalda åren. Omsättningshastig- heten i börsnoterade aktier minskade fram till början av 1960-talet för att sedan öka relativt kraftigt. Det framgår tydligt att den höga omsättningen 1972 är något exceptio— nellt för efterkrigstiden. Omsättningshastig- heten i fondhandlarnoterade aktier är som synes mycket lägre än i fondbörsnoterade aktier.
På resp. noteringslistor svarar omsätt- ningen i ett begränsat antal bolags aktier för en stor del av den totala omsättningen.
Tabell 7 Omsättningens koncentration vid Stockholms Fondbörs
År Andel av total omsättning som aVSer de tre mest om- de tio mest om- satta bolagen (%) satta bolagen (%)
1 2 3
1950 26,4 54,0 1955 23,6 48,0 1960 26,0 46,9 1965 19,2 44,7 1970 27,9 51,5 1972 22,8 46,4
Källa: Högsta och lägsta betalkurser 1972 utg. av Jacobson o. Ponsbach (och tidigare årgångar).
Som framgår av tabell 7 svarar omsätt- ningen i de tre mest omsatta bolagens aktier för en fjärdedel och de tio mest omsatta för knappt hälften av den totala omsättningen på Stockholms Fondbörs. Detta förhållande har varit i stort sett oförändrat under hela efterkrigstiden. Omsättningskoncentrationen på fondhandlarnoterade aktier är ungefär av samma storleksordning.
P.M. med vissa synpunkter på svensk obligations-
av Stig Algott
1 Inledning
I direktiven till fondbörsutredningen — med- delade den 4 februari 1966 — konstateras bl.a. att ”praktiskt taget hela marknadeni räntebärande lån sökt sig från börsen”. Följande tillägges:
Av samtliga fondkommissionärers obliga- tionsomsättning 1965 föll således endast 1,85 % på fondbörsen. En av anledningarna härtill torde vara strukturomvandlingen av obligationsmarknaden. De stora institu- tionella placerarna spelar i obligationshan- deln en helt dominerande roll i förhållande till privatpersoner. Börsens egna noterings- regler har visat sig i någon mån ägnade att motverka obligationshandeln på börsen. Re- sultatet har blivit att börsens officiella obli- gationsnoteringar är ofullständiga eller ibland t. o. m. missvisande.
En bekräftelse på riktigheten av det anför- da återfinns i obligationsteknikkommitténs betänkande Förenklad obligationshantering (SOU 1969: 13), där det på tal om obliga- tionsomsättningen sägs bl. a. följande (5. 27):
Omsättningen kan avse transaktioner inom ramen för den normala obligationshan- deln, på eller vid sidan av fondbörsen, men även andra fall av äganderättsövergång, exempelvis i samband med arv. Härutöver bör bland omsättningar även nämnas be- låning av obligationer. Det är karakteristiskt för alla dessa olika former av obligationsom-
sättning att bankväsendet i regel är han- teringsmässigt berört, som mäklare vid affärer i obligationer, som förvaltare av obligationsposter (notariatsförvar) eller som köpare eller säljare. När det gäller räntebä- rande obligationer karakteriseras förhållan- dena i Sverige av en relativt begränsad omsättning, även om ibland större livaktig- het kan förekomma. De större transaktioner som äger rum sker som regel vid sidan av börsen men förmedlas oftast av en mäklare. Statistisk belysning saknas av omfattningen av obligationshandeln och andra transak- tioner med obligationer. Bland förhållanden som mer regelmässigt föranleder obligations- omsättningar må framhållas följande. Olik- heter i likviditetsläge mellan olika institut kan föranleda affärer mellan dessa. När det gäller affärer mellan olika banker har emel- lertid sådana likviditetsutjämnande affärer, som förr var vanliga, nästan upphört genom att bankerna numera av olika skäl får sina likviditetspåfrestningar samtidigt. Däremot kan beloppsmässigt mycket betydande af- färer mellan banker å ena sidan och kapital- marknadsinstitutioner å den andra ske i samband med emissioner av långfristiga obli- gationslån. Dessa transaktioner har karak- tären av bytesaffärer som innebär att banken för att underlätta försäljning av ett nytt lån från en köpare övertar andra obligationer med kortare löptid. Dessa obligationer inläg- ges vanligen i bankens egen portfölj. En
annan typ av bytesaffärer är de som äger rum mellan två kapitalmarknadsinstitutioner beroende på olika bedömning av ränteut- veckling m.m. Vidare kan nämnas affärer som sammanhänger med uppköp av obliga- tioner som led i ett låns amortering. De operationer som företas av riksbanken i marknadsvärdande syfte kan naturligtvis också ge upphov till en betydande omsätt- ning.
I denna promemoria skall nedan lämnas vissa statistiska uppgifter som belyser fond- börsens medverkan i obligationshandeln un- der åren 1966—1972, dvs. de år som förflutit sedan fondbörsutredningen tillsattes.
2 Förutsättningar för inregistrering
Bestämmelser om inregistrering av obliga- tioner vid fondbörsen återfinns i 20—23 55 börsordningen (1969: 546) för Stockholms fondbörs. Bland förutsättningarna för in- registrering av obligationslån torde följande vara av intresse i detta sammanhang.
1. Ansökan om lånets inregistrering skall göras hos börsstyrelsen av börsmedlem eller av den myndighet eller det företag vars obligationer inregistreringen avser.
2. Till inregistreringsansökan skall fogas en rad uppgifter rörande lånets storlek, förräntning, amortering o.d. ävensom upp- gift rörande ”kapitalbeloppet av de obliga- tioner som fått spridning bland allmänhe- ten”.
3. Inregistrering får ej ske av obligationer om det inregistrerade beloppet understiger fem miljoner kr (eller motsvarande i ut- ländsk valuta). För utländska obligationslån gäller där- jämte bl. a. följande:
4. Obligationerna skall avse lån, i vars uppläggande svenskt bankaktiebolag deltagit, och ha emitterats inom landet genom offent- ligt annonserad teckningsinbjudan eller ge- nom utsända prospekt.
5. Obligationerna skall, med undantag av obligationer som utfärdats i Danmark, Fin- land, Island eller Norge, utgöra svensk andel av obligationslån, vars för utlandet avsedda
del är föremål för handel och notering vid utländsk större fondbörs.
Det bör här tilläggas att, där i det följande intet annat utsäges, med obligationer likstäl- les förlagsbevis och partialbevis.
Såsom framgår av vad här ovan anförts är inregistreringskraven något olika för svenska, övriga nordiska resp. icke nordiska obliga— tioner. Det bör i detta sammanhang omtalas
att antalet vid fondbörsen registrerade icke svenska obligationslån vid slutet av 1972 uppgick till 14 med ett sammanlagt marknadsvärde av ca 406 milj. kr;
att sagda belopp motsvarande mindre än 0,5 % av det totala marknadsvärdet av samt— liga vid nyssnämnda tidpunkt inregistrerade obligationer; samt
att någon inregistrering av icke svenska obligationer ej skett sedan 1967.
3 A vregistrering av obligationer
Enligt 27 5 första stycket börsordningen skall börspapper avföras från notering
när det ej längre uppfyller villkoren för inregistrering eller inregisterings- eller årsav- gift ej betalas eller börsordningens föreskrif- ter om börspapper i övrigt ej följes, om ej bristen eller uraktlåtenheten är av underord- nad betydelse.
Det hari fondbörsens historia blott inträf- fat ett fall där en obligation tvångsvis avförts från notering, och detta inträffade för mera än 40 år sedan. I övrigt har den ordningen tillämpats, att lån avföres på grund av konvertering eller slutbetalning. I det senare fallet inträffar det ofta att ett lån noteras, ehuruväl det oguldna beloppet väsentligt understiger det för inregistrering föreskrivna minimibeloppet, 5 milj. kr. Enligt en väl hävdad praxis är sålunda det beskrivna för- hållandet att betrakta som en brist ”av underordnad betydelse”.
27 5 andra stycket har följande lydelse: Om börspapper ej har omsatts vid fond- börsen minst en gång under de senaste två kalenderåren eller om börsstyrelsen finner att börspapper av annan anledning icke
längre bör noteras vid börsen, får börsstyrel- sen besluta att börspapperet skall avföras från notering. Styrelsens beslut skall ha biträtts av minst två tredjedelar av samtliga styrelseledamöter. Styrelsen är ej skyldig att ange skälen för beslutet.
Såvitt angår obligationer torde det citera- de författningsrummet vara att betrakta som obsolet.
4 Börsregistrering av obligationer
Enligt långvarig praxis plägar alla inhemska, för svenska placerare avsedda lån som lyder på lägst 5 milj. kr utbjudas genom ett emissionsprospekt, i vilket utsågs att an- sökan skall göras om lånets inregistrering hos Stockholms fondbörs. Eftersom sådana an- sökningar under en lång följd av år undan- tagslöst bifallits återfinner man i börsens obligationslistor efterhand alla på mark- naden emitterade obligationslån. Sedan slu- tet av 1960—talet har ett fåtal lån på större belopp än 5 milj. kr (det rör sig hittills blott om bankförlagslån) i sin helhet övertagits av AP-fonden, och i dessa fall har prospekt ej utgivits och börsregistrering ej ifrågasatts. Summan av dessa lån utgör en mycket ringa del — uppskattningsvis ca 0,5 promille — av det lånebelopp som totalt inregistrerats vid fondbörsen. — Det bör här nämnas att AP-fondens andel av näringslivets obliga- tionsemissioner under tiden fr. o. m. 60—ta1et stadigt vuxit. "Under senare år” — säger Kapitalmarknadsutredningen i sitt betänkan- de Näringslivets försörjning med riskkapital från allmänna pensionsfonden (SOU 1972:63, s. 61) ; "har fonden tecknat 80490 procent av varje industrilån”. Även inom andra sektorer av obligationslånemark- naden har AP-fonden kommit att spela en dominerande roll.
Till belysande av den här beskrivna ut- vecklingen lämnas i följande tabell uppgifter rörande antalet vid utgången av åren 1966—1972 vid fondbörsen inregistrerade lån samt summan av lånens nominella värde resp. dagsvärde vid motsvarande tidpunkt.
Tabell 1 Vid Stockholms fondbörs inre- gistrerade obligationslån vid slutet av åren 1966—1972
År Antal lån Värdet av lånen (tkr) Nom. värde Dagsvärde
1966 716 43 069 625 37 376 926 1967 817 50 382 297 44 023 664 1968 913 59 242 389 54 474 940 1969 983 65 995 673 56 535 417 1970 1057 76 860 413 69 925 496 1971 1100 86 405 668 78 681439 1972 1 176 98 642 366 90 305 421
En jämförelse mellan Riksbankens sta- tistik rörande emitterade och amorterade svenska obligationslån och förlagslån bekräf- tar riktigheten av uppgiften att sådana lån så gott som uteslutande inregistreras vid fond- börsen.
5 Obligationshandeln vid fondbörsen
De vid fondbörsen inregistrerade lånen är upptagna på tre skilda obligationslistor, be- nämnda 0: I, 0:11, och O: III. Dessutom noteras på A—listan två 5. k. konverteringslån, vart och ett utgivet av ett börsnoterat bolag och avsett att enligt vid lånens emitterande angivna villkor framdeles kunna utbytas mot aktieri bolaget.
Följande bestämmelser tillämpas f.n. be- träffande uppförande av lån på de olika listorna samt ropen av dessa.
Kurslista 0: I
På listan upptages f. n. nedanstående slags lån varvid för varje slag anges antalet lån vid utgången av 1972:
1. Samtliga räntebärande statslån 51 2. Samtliga lån emitterade av Stads- hypotekskassan 61 3. Samtliga lån emitterade av Bostads- kreditkassan 68 4. Samtliga utländska län 14 5. Samtliga premielån 15
Fram till utgången av 1972 noterades även samtliga av Hypoteksbanken utgivna län, 49
till antalet, på kurslista 0:I. På Hypoteks— bankens begäran överfördes emellertid lånen fr. o. m. 1973 till kurslista 0: II.
Kurslista 0: I ropas varje börsdag. Samtliga lån blir härvid föremål för rop, dock att av de lån som utgivits av Bostadskreditkassan endast de som utgivits fr. o. m. senare halv- året 1966 (f.n. 20 av totalt 68 lån) ropas utan föregående anmälan av börsmedlem. Sista börsdagen i varje kvartal ropas utan anmälan även de nyss avsedda, av Bostads- kreditkassan utgivna lånen; sådant fullstän- digt upprop sker även om börschefen beslu- tar det.
Beträffande årsomsättningen av de ränte- bärande lånen samt av premielånen på kurs- lista 0:I hänvisas till tabell 2 här nedan som avser åren 1966—1972, och i vilken angivits även de vid årens slut ifrågavarande lånens totala marknadsvärden resp. relationen mel- lan årsomsättningen och nämnda värden.
Kurslista 0: 11
På listan upptages f.n. nedannämnda slags lån, varvid för varje slag anges antalet lån vid utgången av 1972:
1. Samtliga lån emitterade av Hypo- teksbanken 49 2. Samtliga hypoteksobligationslån emitterade av kreditaktiebolag 273 3. Samtliga lån emitterade av kommuner och landsting 1 17 4. Samtliga övriga lån för kommun- kredit 39 5. Samtliga fartygsobligationslån 24
Anm. Såsom påpekats i det föregående notera- des de under 1 upptagna lånen fram till utgången av 1972 på kurslista 0: I.
Kurslista 0:11 ropas en gång i veckan, nämligen på veckans första börsdag. Normalt uppropas härvid endast papper varom för- handsanmälan gjorts av börsmedlem. Sista börsdagen i varje kvartal, liksom eljest efter börschefens bestämmande, ropas dock listan i sin helhet.
Beträffande omsättningen av lånen på kurslista 0:11 hänvisas till följande tabell som avser åren 1966—1972, och i vilken angivits även de vid årens slut ifrågavarande lånens totala marknadsvärden resp. rela- tionen mellan årsomsättningen och nämnda värden.
Tabell 2 Uppgifter rörande lån på kurslista 0: 1 under åren 1966—1972
År Räntebärande lån Premielån omsättn. marknadsvärde kol 2 io/oo omsättn. marknadsvärde kol 5 10/00 milj. kr milj. kr av kol 3 milj. kr milj. kr av kol 6 1 2 3 4 5 6 7 1966 18,6 23 989,3 0,78 72,3 2 465,0 29,3 1967 47,6 26 465,9 1,80 88,7 2 358,5 37,6 1968 17,2 31478,9 0,55 241,4 3 193,8 75,6 1969 5,1 32 632,2 0,16 214,3 3 325,9 64,4 1970 10,2 37 356,5 0,27 157,1 3 556,9 44,2 1971 8,3 45 307,0 0,18 234,5 3 753,2 62,5 1972 8,7 51989,5 0,17 264,9 4 319,0 61,3 Tot. 115,7 249 219,3 0,46 1273,2 22 972,3 55,4
Anm. Under åren 1966—1968 noterades ett begränsat antal av Stadshypotekskassans, Bostadskredit- kassans och Hypoteksbankens lån på kurslista 0:11, varifrån de vid ingången av 1969 flyttades till lista O:I. På nämnda lista noterades under samma tre år ett antal fr. o. m. 1969 till lista 0:II överflyttade hypoteksobligationslån. I stort sett balanserar dessa mellan de båda listorna omflyttade lån varandra i fråga om marknadsvärde. Omtalas bör vidare att de i tabellerna 2 och 3 i kol. 4 upptagna relationstalen skulle blivit praktiskt taget desamma även om korrektion skett för låneomflyttningarna.
Tabell 3 Uppgifter rörande lån på kurslista 0: II under åren 1966—1972
År Lån omsättn. marknadsvärde kol 2 io/oo milj. kr milj. kr av kol 3 1 2 3 4 1966 1,2 6 776,3 0,18 1967 4,7 9 489,8 0,50 1968 3,2 12 766,1 0,25 1969 2,2 13 867,2 0,16 1970 2,4 18 544,6 0,13 1971 1,0 21 544,1 0,05 1972 1,8 24 504,0 0,07 Tot. 16,5 107 492,1 0,15
Anm. Se anmärkning under tabell 2.
Kurslista 0: 111
På listan noteras dels alla industri- och kraftverksobligationslån dels alla partial- och förlagslån. Antalet sådana lån uppgick vid utgången av 1972 till resp. 357, 8 och 98.
Kurslista 01111 ropas en gång i veckan, nämligen på veckans andra börsdag. För rop av de på listan upptagna lånen gäller samma bestämmelser som för lånen på lista 0:11.
Beträffande omsättningen av lånen på kurslista 01111 hänvisas till följande tabell som avser åren 1966—1972, och i vilken angivits även de vid årens slut ifrågavarande länens totala marknadsvärden resp. rela- tionen mellan årsomsättningen och nämnda värden.
Tabell 4 Uppgifter rörande lån på kurslista 0:111 under åren 1966—1972
År Lån omsättn. marknadsvärde kol 2 i 0/00 milj. kr milj. kr av kol 3 1 2 3 4 1966 5,1 4 146,4 1,23 1967 4,9 5 709,5 0,86 1968 5,7 7 036,2 0,81 1969 8,5 6 710,1 1,27 1970 4,9 7 467,5 0,66 1971 4,5 8 077,1 0,56 1972 2,4 9 493,0 0,25 Tot. 36,0 48 639,8 0,74
För fullständighetens skull bör här avslut- ningsvis nämnas att medelomsättningen i de konverteringslån som sedan 1969 funnits noterade på A-listan under åren 1969—1972 motsvarar ca 14,0 promille av länens sam- manlagda marknadsvärde under samma tid.
6 Obligationshandeln utanför fondbörsen
Rörande den obligationsomsättning som äger rum utanför Stockholms fondbörs finns vissa uppgifter i den av bankinspektionen årligen publicerade statistiken om fondkommis- sionärernas verksamhet. I följande tabell redovisas värdet av fondkommissionärernas totala obligationsomsättning under åren 1966—1972 jämte därvid uppburna fond- stämpelavgifter och courtageinkomster.
Tabell 5 Fondkommissionärernas obliga-
tionsomsättning m. m. under åren 1966—1972
År Obligations- Stämpelav— Courtagein- omsättn., gifter, komster milj. kr milj. kr milj. kr
1966 3 808,4 1,5 3,4 1967 6 660,2 3,3 4,8 1968 9 577,1 4,6 7,3 1969 8079,6 2,6 6,7 1970 5 821,5 2,8 6,4 1971 7 420,2 5,5 7,6 1972 7 913,8 5 5 8,3
Anm. 1 obligationsomsättningen ingår värdet av de industriobligationer som vid emissionstillfallet övertas av bankinstituten i fast räkning. Ifrågava- rande belopp varierar från lägst ca 1 500 till högst ca 2 200 milj. kr per år.
Det bör tilläggas att bankernas andel av fondkommissionärernas obligationshandel är den helt dominerande.
Bankinspektionens statistik innehåller inga uppgifter rörande omsättningens fördel- ning på olika kategorier av obligationer. Det är emellertid allmänt känt att av fondkom- missionärernas obligationsomsättning utan- för börsen blott en ringa del avser premie- obligationer. Det är också ett erkänt faktum att huvuddelen av obligationsaffärerna är av institutionell-natur, varvid AP-fonden, för- säkringsbolagen och bankinstituten svarar för den ojämförligt största andelen av affärs- volymen.
Beträffande fondstämpelavgiften bör här omtalas att sådan avgift ej utgår vid avslut i svenska statsobligationer eller i obligationer som är garanterade av svenska staten; den senare kategorin består av blott några en- staka lån. Stämpelfrihet åtnjutes emellertid även när endera kontrahenten är svenska staten eller allmänt verk eller styrelse (som t. ex. Postbanken eller Riksförsäkringsverket men däremot ej exempelvis AP-fonden). Likaledes fria från stämpelplikt är riksdagens verk, Hypoteksbanken, Stadshypotekskas- san, Bostadskreditkassan m. fl. Det förhål— landet att den i tabell 5 redovisade fond- stämpelavgiften icke samvarierar med obliga- tionsomsättningen torde främst samman- hänga med den frekvens vari stämpelpliktiga resp. icke stämpelpliktiga kontrahenter tagit del i obligationshandeln under olika är. Dessa frekvensvariationer sammanhänger sannolikt med kreditmarknadens från tid till annan olikartade villkor, speciellt restriktivi- tetsgraden.
Inte heller courtageinkomsterna står i direkt proportion till omsättningsvolymen. Teoretiska förklaringsgrunder kan uppletas men ej preciseras med någon grad av sanno- likhet.
7 Fondbörsens hanteringsrutiner ifråga om obligationer
De förhållanden och den utveckling som skett på obligationsmarknaden och som — såvitt angår tiden fr. o. m. 1966 — beskrivits under närmast föregående båda avsnitt har föranlett vissa ändringar i fondbörsens till obligationshandeln knutna hanteringsrutiner.
För det första har sålunda det starkt ökade antalet inregistrerade lån medfört omdispositioner av obligationsuppropen. Fram till den 1 juli 1963 hade man två olika obligationslistor, 01 I, som ropades dagligen, samt 0111, som ropades två gånger i veckan. Vid nyssnämnda tidpunkt hade emellertid antalet på lista 0:11 upptagna lån vuxit så starkt att listan dubblerades: man fick en reducerad lista 0111 (med hypoteksbolags— och kommunobligationer) samt en riy lista,
01111 (med industri- och kraftverksobliga- tioner samt förlags- och partiallån). Envar av dessa listor ropades två gånger i veckan. — Vid den nyssnämnda tiden ropades alltjämt samtliga på obligationslistorna upptagna pap- per vid varje upprop.
Under loppet av 1964 insåg man — både inom börsen och bland obligationsmarkna- dens företrädare — att fullständiga upprop av de på kurslistorna 0:11 och 01111 noterade lånen ej längre kunde anses ändamålsenliga: avsluten och kursförändringarna var för fåta- liga för att motivera det arbete och den tidsutdräkt som dessa upprop medförde. Efter överläggningar mellan börschefen och Fondhandlareföreningen framlades för börs- styrelsen ijuni 1965 ett förslag som godtogs av styrelsen och som innebar väsentliga förenklingar i uppropsproceduren för pap- peren på kurslistorna 01 11 och O: 111. Upprop av sådant papper skulle sålunda ej ske med mindre anmälan härom gjorts i särskilt före- skriven ordning och senast tio minuter före den för listan bestämda uppropstiden. Den undantagsbestämmelsen infördes därjämte, att listorna 0111 och 01III skulle uppropas i sin helhet på den för listan bestämda, senast infallande börsdagen i varje kalenderkvartal samt eljest efter börschefens bestämmande; den senare bestämmelsen har tillämpats varje gång diskontoändring förekommit.
Sedan 1965 års bestämmelser infördes har, som redan nämnts, antalet lån på de här ifrågavarande båda listorna ytterligare vuxit mycket starkt, och fr.o.m. ingången av 1973 fann man sig av tryckeritekniska skäl nödsakad att inskränka uppropstillfällena för listorna från två gånger till en gång per vecka. Samtidigt genomfördes den ändringen att listorna sammanfördes till en gemensam trycksak, ett häfte i tidskriftsformat om f. n. 24 sidor. Eftersom denna distribueras först på andra börsdagen efter ropet av kurslista 01 111 har genom den ifrågavarande ändringen abonnenterna på den tryckta kurslistan rö— rande papperen på listorna 0:11 och 0:111 nödgats acceptera en försämrad listservice _ ingen har dock, lika lite som vid de tidigare införda begränsningarna i börsens hantering
i de berörda listornas papper, framfört några som helst klagomål i anledning av åtgärderna. av kursnoteringen
Beträffande kurslista 011 har ingen annan begränsning i noteringsproceduren genom- förts än den som antytts i det föregående och som innebär att av Bostadskreditkassans på listan upptagna obligationer blott ett mindre antal (f.n. 20 av 68) ropas varje dag utan föregående anmälan; skälet till denna olikformighet i praxis har vid företagen undersökning befunnits vara, att de dagligen uppropade lånen fanns upptagna på lista 0:I före den tidpunkt då Bostadskreditkassans återstående lån flyttades över dit från lista 0111; när denna åtgärd vidtogs ”åtföljdes” de flyttade lånen av den för lista 0: 11 gällande uppropsrutinen.
8 Sammanfattande synpunkter
Den här ovan redovisade omsättningsstatisti- ken visar att det sedan ett antal år inte föreligger någon börsmässig marknad i ränte- bärande obligationer här i landet. Såvitt nu kan bedömas saknas anledning till antagande att någon sådan marknad skulle återuppstå.
Antalet vid fondbörsen registrerade ränte- bärande lån har sedan 60-talets början kraf- tigt vuxit, dock under de senaste åren i något minskande takt. Denna avsaktningsprocess torde fr.o.m. l972 bli än mera tydlig som en följd av dels koncentrationen bland fastig- hetskreditinstituten dels dessas övergång till att för bostadsfinansieringen upplägga enhet- liga lån. Under nästföljande årtionde kom- mer vidare ett snabbt växande antal lån att avregistreras eftersom lånen dåmera skall ha slutbetalats. På grund härav kan det förvän- tas att totalantalet börsregistrerade ränte- bärande lån kommer efterhand att ökas betydligt långsammare än nu är fallet.
Därest fondbörsen skulle ha vidblivit de uppropsrutiner som vid början av 60—talet praktiserades i fråga om de börsnoterade obligationerna skulle en så betydande delav börstiden ha fått tas i anspråk för ändamålet att man med största sannolikhet hade nöd-
gats skapa en särskild organisation för den börsmässiga hanteringen av obligationerna: man hade behövt två uppropssalar, två mar- keringssystem (n.b. att man velat bevara detta tekniskt något antikverade hjälpmedel) samt dubbla uppsättningar personal hos såväl fondbörsen som de i obligationsbörsen del- tagande börsmedlemmarna. Genom att suc- cessivt begränsa den börstekniska serviceni fråga om de räntebärande lånen har man emellertid kunnat hålla tillbaka anspråken på ökade lokala, organisatoriska och personella resurser. Att detta kunnat ske helt invänd- ningsfritt kan inte gärna bero på något annat än obligationsmarknadens fortskridande in- stitutionalisering och därmed åtföljande ut- flyttning från fondbörsen.
Det anförda gäller — såsom redan påpe- kats — de räntebärande lånen; i fråga om premielånen har allmänhetens intresse under senare år ökat.
Absolut sett var 1972 års börsomsättningi premielån den högsta som noterats, och — sett på någon sikt _ har även den relativa omsättningen i dessa papper ökat.
De ändringar i börsrutinerna för ränte- bärande papper som nämnts i det föregående har kunnat genomföras av börsstyrelsen inom ramen för gällande börsordning och utan inhämtande av särskilda dispenser från bankinspektionen.
Bilaga 3 påverkande faktorer
av Ulf Lundman
1 Inledning
I det följande skall förändringari aktiekurser diskuteras och framförallt hur dessa kurs— förändringar hänger samman med föränd- ringar som inträffar avseende de börsregistre- rade företagen och avseende andra förhållan- den i vår ekonomi. Bakgrunden till dessa frågeställningar är att den sittande Fondbörs- utredningen har på sitt arbetsprogram att behandla fondhandelns funktionssätt i Sveri- ge och utreda behovet av formella regler eller tillsyn i sådana avseenden där förtroendet för denna del av kapitalmarknaden kan tänkas komma till skada.
Den primära funktionen för aktiemarkna- den är att möjliggöra löpande omfördel- ningar av kapital mellan placeringsalternativ som representerar olika förräntningsanspråk och risknivå och mellan placeringsalternativ på aktiemarknaden och på andra delar av kapitalmarknaden. Ser man på aktiekurser- nas förändringar är det utmärkande att dessa svänger betydligt kraftigare än andra om- vandlingskurser på kapitalmarknaden. För att illustrera detta kan följande exempel studeras:
Aktiekursers variation och samband med olika
Generalindex har som synes under de senaste åren haft en svängningsamplitud på över 30 %. Från juni 1968 innebär detta att börskurserna i genomsnitt (såsom detta ge- nomsnitt sammanvägs i Affärsvärlden/Fi- nanstidningens generalindex) först stigit 35 %, sedan fallit 32 % från den högsta nivån i maj 1969 och därpå åter stigit ca 30 % från nivån i maj 1970. Eftersom detta genomsnitt tar ut alla motverkande kursrörelser i olika företags aktier innebär det att de bakomlig- gande svångningarna i enskilda aktier är ännu kraftigare. De tre exemplen Astra, Boliden och Volvo visar prov på årliga kursföränd- ringar som överstiger 50 % ibåda riktningar.
Det är uppenbart att med förekomsten av sådana kraftiga kurssvängningar ger den svenska aktiemarknaden upphov till stora värdeförändringar på det kapital som investe- ras i aktier. Tre frågor är i detta sammanhang av intresse att ställa.
i) Är kurssvängningarna i sig så stora att de utgör ett hot mot aktiemarknadens funk- tionssätt?
Vad vet man om orsakerna till sväng- ningarna? Är vissa kursreaktioner mer eller mindre önskvärda än andra?
ii)
Generalindex Astra Boliden Volvo
Förändring juni 1968—maj 1969 +35 % + 5 % +54 % +91 %
” juni 1969—maj 1970 —32 % —51 % —29 % ——45 % " juni 1970—maj 1971 +15% +42% —14% +13 % ” juni 1971—mars 1972 +15 % + 29 % +23 % +42 % 154 SOU l973:60
iii) Finns det möjligheter att reducera kurs- svängningarna?
I det följande skall dessa tre frågor disku- teras.
2 Kurssva'ngningarna och frågan om aktie- marknadens funktionssätt
Som visats i det föregående kan en kapital- placerare få se värdet av sitt i aktier investe- rade kapital mer än halveras på så kort tid som ett år. Det är givet att detta kan vara ekonomiskt förödande för den som drabbas. Redan möjligheten att sådana stora förluster kan uppkomma kan få många att uppfatta köp av aktier som ett alltför riskfyllt kapital- placeringsaltemativ. Förekomsten av kraftiga kurssvängningar skulle därför kunna vara en företeelse som motverkar att aktier accepte- ras som sparform hos en bred krets av placerare med begränsade kapitalresurser. Å andra sidan har givetvis de betydande vinst- chansema en stor attraktionskraft. Med hän- syn till populariteten hos olika former av lotterier är det tänkbart att möjligheten att uppnå en hög vinst kompenserar för risken med en aktieplacering även från en småspara- res synpunkt. De fåtaliga aktieägarstudier som utförts i Sverige ger dock inte stöd för en sådan slutsats.
Den svenska aktiemarknaden är interna- tionellt sett liten. Både om man ser till antalet företag vars aktier är börsnoterade och om man ser till det kapital som börs- aktierna totalt representerar. Det är dess- utom så att den aktiehandel som förekom- mer till största delen avser ett fåtal stora företags aktier. En möjlighet vore att kurs- svängningarna direkt hade samband med aktiemarknadens storlek och att ett ökat aktiesparande skulle kunna mildra sväng- ningarna. Tyvärr finns inte mycket fog för att tro på ett sådant samband. Stora kurs- svängningar tycks inte förekomma mer för aktier med låg omsättning än för de mest omsatta aktierna. I vart fall är det inte så med svängningar över årsperioder av det slag som tidigare diskuterades.
Inte heller kan en jämförelse med förhål- landena vid större börser tolkas så att kurs- svängningarna kan uppfattas som extremt kraftiga på Stockholms-börsen. Snarare tycks kursrörelserna för enskilda aktier vara häftigare på exempelvis New York-börsen. Det stora antalet aktier tycks emellertid medföra att generalindex får ett något mer utjämnat förlopp. Huruvida detta senare kan utnyttjas av aktieplacerare i riskspridnings- syfte är dock tveksamt.
De synpunkter som här lämnats avseende effekter av stora kurssvängningar har i första hand syftat till att tillbakavisa några förenk- lingar av problemen som stundom fram— skymtar i debatten. Oavsett om problemen är speciellt stora i Sverige eller ej är det väsentligt att framhålla att aktiemarknadens funktionssätt givetvis påverkas av de kurs- rörelser som förekommer. Det är fullt möj- ligt att måttligare kurssvängningar kan ha en positiv inverkan på förtroendet för denna kapitalplaceringsform och medverka till en breddning av aktiesparandet. Om så är fallet är dock outrett och förmodligen svårt atti förväg fastställa. Det kan dock finnas skäl att trots detta undersöka vad som ligger bakom de förekommande svängningarna och det kan finnas helt andra skäl än önskemålet om spritt aktiesparande vilka kan anföras som grund för detta intresse.
3 Bakomliggande samband
Kurserna på aktier på Stockholms-börsen vid ett visst tillfälle bestäms av det individuella agerandet från en mängd beslutsfattares sida. Dessa består av både privatpersoner och förvaltare av institutionellt kapital. Hur be- slutsfattarna sammanväger olika bedöm- ningsfaktorer och erhåller information om händelser av betydelse för förvåntningsbild- ningen har studerats på olika håll, men förbigås här. Däremot ges i figur 1 en bild av några betydelsefulla storheter i den bakom- liggande processen. I figurens nedre del har den individuella bedömningen hos beslutsfat— tarna på börsen schematiskt sammanfattats i fyra beslutsvariabler, nämligen förväntad
ALLMÄNT POLITISKT SKEENDE, NYA OCH GAMLA KRISER, NYA IDEER etc. —[
I
EKONOMISKA FÖRHÅLLANDEN, UTLANDET
_ Konjunkturutveckling
Strejker Handelspolitiska åtgärder
etc.
I II
EKONOMISKA FÖRHÅLLAN DEN,
n SVERIGE E' Konjunkturutveckling _ :( Inflation > Sysselsättning 2 Penning- och finanspolitiska åtgärder 0 etc. (n 5 & II II II II & UTLÄNDSKA FÖRETAGS- KONKURRENTERS , g BÖRSEFI LEDNINGENS OCH KUNDE RS a' ÅTGÄRDER ÅTGÄRDER KAPITALMARKNADS- "£ FÖRHÅLLANDEN ! Lånemöjligheter ( ; 1 II I Ränteläge DET ENSKILDA FÖRETAGETS A S&St'ghmpr'se' UTVECKLING Marknadsställning Produktion Finansiering Vinster etc.
II i II II II II II II FÖRVÄNTAD LIKVIDITET ALT. INVESTERINGS- SKATTEKONSE- KURSUTVECKLING Hos beslutsfattaren MÖJLIGHETER KVENSER Kort och lång sikt C;;Ltlåclilesfgiäiåpin ar Finansieringsbehov Vid förändring av
Q Förräntningskrav aktieinnehav
1_Iv iF—_—|
UTBUDS- OCH EFTER FRÅGEFÖRÄNDRINGAR Olika aktier
Kursbildning
BESLUTSFA'ITA RNA PÅ STOCKHOLMS-
BÖRSEN
Figur 1
kursutveckling, likviditet, alternativa investe- ringsmöjligheter och skattekonsekvenser vid en aktietransaktion.
Det låter sig säga att kurserna på aktier i varje tidpunkt bestäms av förändringar i utbud och efterfrågan på aktiemarknaden. Som figur 1 avses illustrera kan varje besluts- fattares individuella agerande påverkas av långa kedjor av bakomliggande förhållanden. Påverkan från en viss händelse (exempelvis en strejk, införandet av en handelsrestrik- tion. eller en diskontoförändring — i utlandet eller i Sverige) kan leda till att en besluts- fattare samtidigt får ändrade kursförvänt- ningar avseende olika aktier och ändrade personliga likviditetsförhållanden. Dessutom blir effekterna olika för olika beslutsfattare beroende på skillnader i utgångsläge avseen- de alla fyra beslutsvariablerna: förväntade kurser, likviditet, alternativa investeringar och skattekonsekvenser. Bakom de kvantita- tiva förskjutningarna i utbud och efterfrågan ligger således ett komplicerat mönster av individuella bedömningar och ageranden. Kurserna på aktier uttrycker en sammanväg- ning av allt detta, en sammanvägning som ständigt bringas ur sitt jämviktsläge alltefter- som olika individuella beslutsfattare söker tolka händelser i sin omvärld och relatera dessa till sin situation som kapitalplacerare.
Det är ogörligt att kartlägga olika besluts- fattares förhållanden och de psykologiska beslutsmekanismer som inverkar på köp- och säljbeslut. Däremot kan man se hur summan av dessa beslut kommer till uttryck i aktie- kurserna. Man kan således studera hur olika företeelser i aktieplacerarens omvärld sam- varierar med kursbildningen. Exakt hur den- na påverkan går till är mycket svårt att få en bild av eftersom de bakomliggande samban- den är mycket mer komplicerade än vad som framgår av schematiseringen i figur 1. De olika påverkande faktorerna är sinsemellan beroende och deras inverkan är troligen i många fall skiftande från en tidpunkt till en annan, beroende på hur information når ut till olika mottagare och på den inlärning som tidigare erfarenheter givit upphov till. Någon fullständig bild är det således inte möjligt att
få, men de samband som spelar stor roll för kurserna kan ändock belysas genom studium av samvariationen mellan olika bakomliggan- de faktorer och börskurserna. För att behålla anknytningen till figur 1 skall presentationen av några sådana försök behandlas i tre avsnitt:
i) Påverkan från förhållanden i utlandet,
ii) Faktorer i den svenska ekonomin, kapi- talmarknadsförhållanden,
iii) Betydelsen av de enskilda företagens ut- veckling.
3.l Påverkan från förhållanden i utlandet
Den ekonomiska utvecklingen i olika länder återspeglas bland annat i utvecklingen för aktiekurserna i respektive land. I detta av- seende finns också direkta internationella kopplingar mellan kapitalmarknaden i olika länder. Vad gäller den svenska börsen är dock möjligheterna för det internationella placeringskapitalet begränsade och det sam- band som kan spåras avseende kursutveck- lingen måste ges en mer indirekt förklaring.
Att en samvariation föreligger mellan Stockholms-börsen och de större utländska börserna är känt sedan gammalt. Av figur 2 framgår denna samvariation med i första hand USA och Tyskland, varvid den senare kurvan har rört sig kring en brantare lutande trendlinje än de båda andra. Kursuppgångar och -nedgångar som sträcker sig över längre perioder än ett år ligger påfallande lika i tiden. Särskilt samstämmigheten vad gäller vändpunkterna är slående vid en jämförelse mellan Sverige- och USA-kurvan. Detta är onekligen intressant med tanke på att USAi flera skeden legat konjunkturmässigt före Europa-utvecklingen.
Ett försök att mer preciserat ange betydel- sen av detta samband har gjorts av Carlson— Söderström (1971). De har med regressions— analys sökt finna den kombination av kurs- utveckling i USA (Dow-Jones index), resul- tatutveckling och likviditetsförändring som bäst beskriver Stockholms-börsens kursut-
_ Sverige, Affärsvärldens index
USA, Dow Jones index 5 — ————— Tyskland
......... Japan
1
Figur 2
veckling 1952—1969. De finner därvid att förklaringsvärdet hos deras modell blir betyd- ligt bättre då Dow Jones-variabeln medtages. Eftersom det är fråga om någon form av indirekt påverkan är det givetvis så, att en regressionsekvation som inkluderar andra variabler (som enbart avser faktorer i den svenska ekonomin) kan tänkas fånga in motsvarande samband via dessa.
3.2 Faktorer i den svenska ekonomin, kapi- talmarknadsförhållanden
En mängd konjunkturbeskrivande variabler kan visas ha relativt god överensstämmelse med kursutvecklingen. I figur 3 visas ett exempel härpå, nämligen AMS-statistiken över arbetslösa. Kurvorna går åt motsatt håll, dvs. fallande arbetslöshet inträffar vid för- bättrade konjunkturer och då är kurskurvan stigande. Det kan i figur '3 observeras en viss
| I ' 1 | 1 | 1 | | I 1 | | 1 | 19505152 53 54 55 se 57 58 59 60 6162 63 64 65 66167'68|69I70|
tidsförskjutning mellan kurvorna 1969 - 1970. En rad andra faktorer i ekonomin har konjunkturberoende variationer och skulle uppvisa liknande samband med utvecklingen för aktiekurserna. Man skulle kunna tänka sig ett konjunkturindex bestående av syssel- sättning, orderingång, kapacitetsutnyttjande i industrin, annonsvolym, etc. som samman- vägs på ett sådant sätt att en mycket tydlig samvariation uppnås med aktiekurskurvan. Det finns emellertid en annan typ av faktorer som också har visats spela stor roll. 1 en studie av Keran (1971) hävdas att aktieindex i första hand påverkas av
1) förväntade företagsvinster — positiv påver- kan 2) förväntad inflation — negativ påverkan
En ökning i förväntade företagsvinster höjer kursnivån. Förväntningar om ökad
Affärsvärlden/
700 Finanstidningens generalindex 600 (kva rta I sdata) 500 400 80' mil 300 60'—
50”-
40,_ Vid arbetsför- medlingen anmälda ar-
_ betslösa
30'— (årsmedeltal)
zo'j -
71 72 Figur 3
inflation sänker densamma. Att inflations— faktorn påverkar kurserna negativt (det om- vända hävdas ju normalt) förklarar Keran med skillnaden i effekter mellan faktisk och förväntad inflation. När faktisk inflation inträffar, men inte förväntas fortgå, kan förväntningar om höjda företagsvinster höja aktiekurserna. När inflationen förväntas fort- sätta påverkas emellertid inte förväntningar- na om reella företagsvinster i nämnvärd grad.
Keran drar vidare slutsatsen att föränd- ringar i reell penningmängd har en relativt liten direkt inverkan på jaktiepriserna. Det finns däremot en betydande indirekt verkan - via den ekonomiska tillväxttakten — på vinst- och inflationsförväntningar, varför förändringar i penningmängden totalt sett är den dominerande faktorn som bestämmer aktiekurserna.
Att kapitalmarknadsförhållandena i eko- nomin måste få verkningar på kursbildningen är uppenbart. Aktiemarknaden utgör en del av kapitalmarknaden och har en ofrånkomlig direkt koppling till det större systemet. I figur 4 visas först diskontots förändringar
som ett mått på riksbankens agerande. 1 figur 5 har penningmängden mätt som för- ändring av total inlåning satts i relation till kurskurvan. Ur båda diagrammen kan en samvariation utläsas.
I Carlson-Söderströms (1971) undersök- ning har penningmängdfaktorn visat sig ha högt förklaringsvärde vid sidan om företa- gens vinstförändringar och den tidigare nämnda Dow Jones—variabeln. I en liknande studie som gjorts av Söderström (1971) har även räntan på ”typiska” industrilån och bankaktieindex medtagits som förklarande variabler i regressionsanalysen. Kapitalmark- nadsvariablerna visar sig även i denna studie spela stor roll. Vad som kan utläsas ur dessa studier är också att det tar viss tid — ett kvartal till ett halvår — innan kapitalmark- nadsvariablerna arbetar sig igenom det fi- nansiella systemet och påverkar aktiekurser- na.
Att kapitalmarknadsvariablerna kan visas samvariera med aktiekurserna framgår också i flera studier utanför Sverige. I det föregåen- de nämndes Kerans (1971) undersökning. Tidigare har liknande slutsatser dragits av
Affärsvärlden/
700 Finanstidningens generalindex 600 (kvartalsdara) 500 400 8%— Diskontors 7%_ utveckling ? 'n. 300 S%" _. n H H, [___—I H :*—= *: H 5%— _— .4 '# L—1 L J |? | ' 13%" _l i—I j_! 3%- 2%- . . . . . . . . . . . . a 1960 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 Källa: Riksbanken Årsbok Figur 4
bl. a. Sprinkel (1964), som också hävdar att framförhållningen vid penningmängdsföränd- ringar i förhållande till efterföljande vänd- punkter i aktiekursutvecklingen skulle vara betydligt kortare inför en kursuppgång än inför en nedgång.
3.3 Betydelsen av de enskilda företagens utveckling
Ett samband kan påvisas mellan aktieindex och företagens vinstutveckling (figur 6). Det- ta samband är grundläggande i den meningen att det är förutsättning för den värderings- teori som vanligen omfattas av placerare på aktiemarknaden och allmänt hänvisas till i litteraturen. En akties värde antas nämligen bestämmas av de betalningar den ger till aktieägaren och därmed indirekt av före- tagets vinstutveckling. Ingen av de undersök- ningar som angivits i det föregående mot- säger att vinstutvecklingen skulle vara den
viktigaste kurspåverkande variabeln om man ser på aktiekursernas mer långsiktiga utveck- ling. Det tråkiga är att observationerna av- seende inträffade vinstförändringar i Sverige hittills endast kan göras på årsbasis, vilket gör det mindre meningsfullt att med större tidsprecisering studera vändpunkter i utveck- lingen. Figur 6 tyder dock på att en viss tidigareläggning av kursförändringarna tycks ha inträffat under de senaste åren jämfört med tidigare. Försök har gjorts att förklara denna tidigareläggning med att kapitalmark- nadsvariablerna förändrades kraftigare och tidigare i förhållande till konjunkturläget 1969—70 än under 60-talet i övrigt.
Det finns andra händelser som berör de enskilda företagen och som också kan visas ha kurspåverkande effekter. Så är fallet med fondemissioner, vilket framgår av en under- sökning av Forsgårdh-Hertzen (1968). Un- dersökningen har omfattat företag som in- gått i Affärsvärldens index åren l958—l966.
700 — generalindex (kvartalsdatal 600— 500 1 400— Penningmängdens procentuella 300 -— 15% förändring sedan samma månad föregående år (kvartalsdata) 200 — 10% 100 — S% i r 1 | | I | . 1960 6162 63 64 65 se 67'68'69'70'71'72' Källa: Konjunkturinstitutet Penningmängd: A””"ä'lhetens innehav av sedlar och tillgodo- havande på samtliga inlånings- räkningar i Postbanken, affärs- _ bankerna, ett 80—tal större spar- Frgur 5 banker samt centralkassorna
På detta material har man tillämpat en regressionsmodell, vilken formulerats så att den fångar upp den del av kursförändringen på ett enskilt papper som inte avspeglar sigi aktieindex” utveckling.
Forsgårdh-Hertzen drar i stort den slut- satsen att kursuppgång i förhållande till index börjar ca 1,5 år före meddelande om fondemission, är som störst när emissionen meddelas samt avslutad ca 0,5 år efter fondandelens avskiljande. Kursstegringen torde dock inte bero på fondemissionen som sådan, inte heller på den samtidiga utdel- ningshöjningen, utan snarare på att börsen uppfattar information om fondemission som ett tecken på att företaget har ljusa framtids- utsikter.
Även Möller (1962) har på andra vägar än de Forsgårdh-Hertzen gått dragit liknande slutsatser.
för jordbrukskredit.
Sammanfattningsvis kan de olika under- sökningar som ovan refererats sägas utmynna i följande. Kursbildningen på aktiemarkna- den sammanhänger med förändringar hos olika faktoreri aktieplacerarens omvärld och hur dessa förändringar påverkar den enskilde aktieplaceraren och dennes förväntningar. De genomsnittliga kursförändringar som kan registreras tycks kunna förklaras till viss del av variabler som ger uttryck för den ekono— miska utvecklingen i företagen och i samhäl- let i stort.
Sambanden gäller som sagt för genom- snittskurser, index, och har enbart påvisats avseende kurssvängningar över längre perio- der. Kursrörelser i de enskilda företagens aktier kan avvika från detta mönster och uppvisar betydande kortsiktiga svängningar kring sin trendmässiga utveckling. Vid sum- mering över många aktier i ett generalindex
Affärsvärlden/Finanstidningens generalindex (kvartalsdata) 600— 500— 400_ Relativa vinstförändringar % enl Skand. Bankens analysavdeln. 40 (tom—62: redovisadvinst from —63: beräknad vinst) 300— 30 20 200— 10 0 100— —10 —20 f 1 | T I | T I | T I | [ j l960 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 Figur6
tenderar dessa avvikelser att ta ut varandra.
Oregelbundenheterna i den successiva kurssättningen har emellertid också gjorts till föremål för studium. Den fråga som därvid speciellt uppmärksammats är huruvida suc- cessiva kursförändringar är oberoende. Eller annorlunda uttryckt: man studerar om en kursförändring kan ha samband med tidigare observerade kursrörelser.
Eftersom beslutsfattarna på aktiemark- naden gör sina bedömningar om olika aktiers värde på basis av osäkra förväntningar, är det naturligt att dessa bedömningar skiljer sig mellan olika placerare och förändras löpande till följd av att olika händelser inträffar. Om kurssättningen på aktiemarknaden fungerar effektivt skall emellertid kursen snabbt an- passa sig till nya förutsättningar och i varje tidpunkt ge en bra skattning av det ”innebo- ende” värde som respektive aktie represen- terar med hänsyn till de framtida betalningar den väntas ge. Beslutsfattama på aktiemark- naden konkurrerar med varandra och kom-
mer därvid att ibland överskatta och ibland underskatta de kursanpassningar som be- tingas av att ny information erhålles. Trots att osäkerheten kvarstår skulle därmed de faktiska kurserna komma att röra sig slump- -mässigt kring de värden som i varje tidpunkt
representerar bästa skattning av respektive akties "inneboende” värde. Fama (1965) har tillika med en rad andra undersökningar givit empiriskt belägg för att New York-börsen är effektiv i denna mening och att således successiva kursförändringar där tycks ske slumpmässigt.
En mycket utförlig studie inom samma fält har utförts av Granger-Morgenstern (1970). De har med statistisk spektralanalys undersökt ett mycket stort datamaterial från New York-börsen och visar att vare sig individuella aktiekurser eller indexutveck- lingen kan förutsägas på basis av tidigare observerade kursrörelser. Den 5. k. random walk-principen ger enligt deras förmenande bästa beskrivning av kursbildningen. Förfat-
tarna utesluter inte att samband kan påvisas som förklarar kursrörelser av olika längd, men de menar att de förklarande faktorerna i så fall måste sökas på annat håll. Informa- tion om förhållanden i aktieplacerarens om- värld kan spela en sådan roll.
4 Kan kurssvängningama reduceras?
De undersökningar som för närvarande finns att tillgå tyder på att kurssvängningarna bör diskuteras från olika utgångspunkter. Möjli- gen kan en uppdelning ske enligt följande:
i) Kurssvängningar till följd av förändringar i allmänt börspåverkande faktorer i vår ekonomi,
ii) Kursanpassningar till följd av föränd- ringar i enskilda aktiers ”inneboende” värde,
iii) Övriga successiva kursrörelser i enskilda aktier.
Med hänvisning till den översiktsbild som visades i figur 1 kan hävdas att de systema- tiskt kurspåverkande faktorer som kan påvi- sas i första hand är av allmänekonomiskt slag. Det är varibler som återspeglar konjunk- turutvecklingen och myndigheternas ekono- miska åtgärder. Den ekonomiska politiken är emellertid inriktad på tillväxt- och sysselsätt- ningsmål och utnyttjar snarast kapitalmark- naden som ett instrument för att styra utvecklingen i önskad riktning i förhållande till dessa mål. Om man exempelvis med penning- och kreditmarknadspolitiska medel söker motverka överhettningstendenser i ekonomin är det ofrånkomligt att dessa åtgärder också påverkar kursbildningen på aktiemarknaden. Syftet är ju att åtgärderna skall skapa en stram kapitalmarknad och detta ger överströmningseffekter på den del av penningmängden som aktiemarknaden tar i anspråk. De allmänekonomiska åtgärderna kan i detta hänseende sägas ha samma effekter på kursbildningen, som Riksbankens ”open market operations” har på obliga- tionsräntan.
Vill man reducera de kurssvängningar som beror på påverkan från allmänekonomiska förhållanden är en väg att medvetet söka styra förändringarna i den penningmängd som riktar sig till aktiemarknaden. En tänk- bar väg att gå vore att höja och sänka belåningsvärdena på aktieri omvänd riktning mot penningmängdens utveckling i ekono- min i sin helhet.
En annan möjlighet vore att göra stödköp av aktier under nedgångsperioder. I Japan har sådana försök gjorts på initiativ av privata kapitalmarknadsinstitutioner, men med finansiering från centralbanken Bank of Japan. Båda de organisationer som skapades vid mitten av 60-talet, Japan Joint Securities Company och Japan Securities Holding As- sociation har emellertid avvecklats. Deras uppgift var i första hand att trygga aktie- börsens funktion under en period av speciel- la utbudsförhållanden. Avsikten var aldrig att skapa någon permanent kursgaranterande organisation. Någon positiv effekt på privat aktiesparande kunde ej registreras. Snarare inträffade motsatsen under detta skede, ak- tiesparandets andel av det totala hushålls- sparandet i Japan hade 1970 reducerats till lägre än hälften av motsvarande värden tio år tidigare.
Båda dessa vägar att reducera kurssväng- ningar har nackdelen att de skulle motverka den från allmänekonomisk synpunkt önska- de utvecklingen av kapitalmarknadens likvi- ditet. Det är svårt att tänka sig likviditetspå- verkande åtgärder gentemot aktiemarknaden som inte skulle slå igenom även på andra delar av kapitalmarknaden. Möjligen skulle detta vara rent sparfrämjande åtgärder rikta— de mot placeraren. Bibehållet aktieinnehav skulle exempelvis i vissa lägen kunna belönas med extra skatteförmåner hos ägaren.
Vad gäller den andra typen av kurssväng- ningar, som är betingade av förändringar i enskilda aktiers ”inneboende” värde, är pro— blemet annorlunda. Om man med inneboen- de värde menar bästa skattning vid en viss tidpunkt av de framtida betalningar aktien väntas ge för ägaren, så måste kursanpass- ningar härtill vara önskvärda. Tvärtemot att
söka reducera sådana anpassningar måste det vara ett mål att i så stor utsträckning som möjligt underlätta dem och söka få dem baserade på så insiktsfulla och relevanta bedömningar som möjligt.
Detta är ett informationsproblem i första hand. Genom att skapa möjligheter att ex- ternt bedöma företagens mer långsiktiga utveckling och genom att lämna information om verksamheten kontinuerligt i stället för vid enstaka tillfälle under året, bör man kunna undvika onödiga kastningar i bedöm- ningarna. Att bedömningarna i och för sig skall förändras över tiden är emellertid na- turligt. Det återspeglar det risktagande som denna typ av kapitalplacerare skall ta.
Ser man slutligen på de övriga successiva kursrörelserna kan det hävdas att dessa är ofrånkomliga till följd av osäkerheten i de framtidsbedömningar som måste ligga till grund för aktieplaceringar. Med utgångs- punkt från det resonemang om effektiv aktiemarknad som finns hos Fama (1965) och flera i dennes efterföljd, är det rimligt att man söker uppställa vissa kriterier för önskvärda och inte önskvärda kursbildnings- mönster. Det är då meningsfullt att först ställa kravet att de kortsiktiga successiva kursförändringarna sker slumpmässigt. Man bör historiskt kunna testa huruvida systema- tiska samband kan påvisas som innebär att vissa kursrörelser skulle vara beroende av tidigare inträffade kursförändringar. Med korrelationsanalys, teckentest och spektral- analys har sådana undersökningar gjorts på andra håll, varför olika metodiker redan finns utarbetade.
Kriteriet att successiva kursrörelser skall vara slumpmässiga är välmotiverat, eftersom det uttrycker en önskan att aktiemarknaden skall vara effektiv, i meningen ge bästa skattning i varje tidpunkt för olika aktiers ”inneboende” värde. Att skapa praktiska handlingsregler för den enskilda situationen på börsen måste emellertid vara svårt. Det finns många rent tekniska skäl till att vissa blockeringar av utbuds- och efterfrågeför- hållanden kan inträffa. Ofta har dessa blockeringar med tidsaspekten att göra. In-
formation om kurspåverkande händelser kan exempelvis nå vissa beslutsfattare på aktie- marknaden snabbare än andra. Liknande situationer kan givetvis uppstå till följd av rykten och feltolkningar, som kan påverka eller blockera utbuds- och efterfrågeförhål— landena för längre eller kortare tid.
Andra blockeringar som brukar diskuteras avseende utbuds— och efterfrågeförhållan- dena på Stockholms-börsen är s.k. blank— ning och kursdrivning. En vanlig uppfattning är att aktiematerialet på Stockholms-börsen skulle vara så litet att kurspåverkan i vissa situationer skulle uppstå av rena volymskäl. Detta är emellertid inte unikt för Stock- holms—börsen utan materialbrist respektive -överf1öd kan förekomma för delar av aktie- marknaden även vid de stora börserna. I sådana situationer uppkommer ett kurstryck som kan innebära att den faktiska kursen bringas att avvika alltför kraftigt från respek— tive akties ”inneboende” värde. Att avgöra vad som är sådana fall, och skilja ut dessa från fall där kursanpassningarna sker på basis av ändrade framtidsbedömningar, måste vara svårt. Ju fler varandra oberoende beslutsfat- tare som agerar på aktiemarknaden, ju mindre blir detta problem, förutsatt att placerarna är någorlunda jämspelta vad avser insikter och förfogar över rimligt stort pla- ceringskapital.
Litteraturförteckning
Carlson, B. & Söderström, T., 1971, Vinster, kreditpolitik och aktiekurser. Skandinavis- ka Banken Kvartalsskrift, 1971: 1. Fama, E. F., 1965, The Behaviour of Stock Market Prices. Journal of Business, Janu- ar. Forsgårdh, Lars-Erik & Hertzen, Krister, 1968, Kursförändringar i samband med fondemissioner i börsnoterade företag. Stencil, HHS. Granger, C.W. J. & Morgenstern, O,, 1970, Predictability of Stock Market Prices. Lexington, Mass.
Keran, Michael W., 1971, Expectations, Mo- ney and the Stock Market. FederalReser- ve Bank of St. Louis Review, January 1971.
Möller, 1962, Svensk aktiemarknad. Göte- borg. Sprinkel, Beryl W., 1964, Money and Stock Prices. Homewood, Illinois. Söderström, H. T., 1971, Undersökning av kreditmarknadens inflytande på börskur- serna. (Resultat från opublicerad rapport) Stockholms Universitet.
Rekommendationer rörande offentligt erbjudande om aktieförvärv i och för samgående mellan bolag
avgivna år 1971 av Näringslivets börskommitté
I. Tillämpningsomra'de
1. Dessa rekommendationer är tillämpliga när ett bolag, svenskt eller utländskt, i avsikt att åstadkomma ett samgående med ett svenskt aktiebolag, offentligen erbjuder äga— re av aktier i detta bolag att på generellt angivna villkor överlåta sina aktier till det erbjudande bolaget.
2. Rekommendationerna avser endast de fall då erbjudandet riktas till aktieägare i bolag, vars aktier noteras antingen på Stock- holms Fondbörs eller på Svenska Fondhand- lareföreningens särskilda kurslista.
11. Allmänna regler
l. Aktieägare som berörs av erbjudandet skall lämnas de upplysningar om faktiska förhållanden som erfordras för ett allsidigt bedömande av detsamma. Ingen härför bety- delsefull upplysning får utelämnas.
2. Tiden för accept av erbjudandet skall omfatta minst tre veckor och får inte börja löpa förrän (slutligt) prospekt utfärdats. Acceptfristen får icke utgå förrän minst sex helgfria dagar efter det att beslut föreliggeri anledning av ansökan om befrielse från realisationsvinstskatt.
3. Alla ägare av ett och samma lags aktier skall så länge erbjudandet består och även därefter, i den mån icke särskilda omständigheter annat föranleder, av det er- bjudande bolaget behandlas lika.
4. Om inom ett bolags styrelse ett samgå- ende med annat bolag allvarligen överväges och i anslutning därtill överenskommelse träffats med viss eller vissa aktieägare idet andra bolaget om överlåtelse av aktier till det erbjudande bolaget, får ett därmed till tid och syfte sammanhängande generellt erbju- dande till övriga ägare av aktier av samma slag endast ske på villkor som är minst likvärdiga med villkoren i den tidigare över- enskommelsen.
5. Har ett bolag upptagit förhandlingar med ett annat bolags styrelse om offentligt erbjudande till det andra bolagets aktieägare om aktieförvärv i samgåendesyfte eller har sådant erbjudande redan lämnats, får denna styrelse icke annat än under förutsättning av bolagsstämmans godkännande vidtaga någon åtgärd i fråga om bolagets verksamhet som kan äventyra erbjudandets avgivande eller vidhållande.
6. Då ett samgående övervägs eller för- handlingar därom upptagits skall på ömse sidor sträng sekretess iakttagas för undvikan— de av att kursen på aktierna i de berörda bolagen påverkas.
III. Förfarandet
1. När det erbjudande bolaget fattat beslut om de villkor på vilka bolaget önskar förvär- va aktier i det andra bolaget skall dessa villkor omedelbart offentliggöras genom pressmeddelande och ett prospekt snarast
utsändas till alla av erbjudandet omfattade aktieägare vilkas postadresser är kända. 2. Prospektet skall innehålla:
a) de ekonomiska villkoren för överlåtelsen;
b) uppgift om bank eller annat organ som anlitas vid samgåendet samt om det prak- tiska förfarandet i övrigt;
c) förbehåll av olika slag, såsom rörande bolagsstämmas godkännande av erforder- lig kapitalökning och eventuell ändring av bolagsordningen, graden av anslutning från de aktieägare till vilka erbjudandet riktas etc;
d) den tid inom vilken accept av erbjudandet skall ske;
e) uppgift huruvida ansökan om befrielse från realisationsvinstskatt ingivits;
f) i förekommande fall uppgift om såväl antalet som röstvärdet av aktier i det andra bolaget som det erbjudande bolaget äger eller på annat sätt kontrollerar;
g) uttalande om erbjudandet av styrelsen i det andra bolaget när sådant uttalande kan erhållas;
h) kortfattade redogörelser för bolagens, i förekommande fall koncernernas, verk— samhet och deras ställning inom vederbö- rande bransch;
i) sammanställning av båda bolagens (kon- cernernas) resultaträkningar, balansräk- ningar och finansieringsanalyser, som re- gel för de fem senaste åren, uppställdai enlighet med Näringslivets börskommittés rekommendationer om årsredovisning;
j) uppgift för båda bolagen om utdelning och om börskurs vid räkenskapsårets slut som regel för de fem senaste åren;
k) där så lämpligen kan ske, uppgift för båda bolagen om omräknad nettovinst per aktie med angivande av hur omräkningen skett, som regel för de fem senaste åren; 1) uppgift om händelser av väsentlig betydel- se för bolagen som inträffat efter de senaste årsredovisningarnas avgivande; m)uppgift om styrelsernas sammansättningi båda bolagen;
n) uppgift om de överväganden som legat bakom erbjudandet samt den betydelse som samgåendet väntas få för bolagen;
0) om i den erbjudna likviden ingår det erbjudande bolagets egna aktier och dessa ej noteras på Stockholms Fondbörs, upp- gift om var en marknad kan påräknas för aktierna och om de förhållanden som utmärker denna marknad.
3. Uppgifter iprospekt enligt 2 i)—l) skall granskas av vederbörande bolags revisorer. Deras berättelser över granskningen skall intagas i prospektet.
4. Om den erbjudna likviden utgöres av enbart kontanta medel, kan uppgifterna un- der 2 h)—m) antingen utgå eller också begränsas till att avse endast det bolag till vars aktieägare erbjudandet riktas.
5. Då särskilda skäl föreligger, exempelvis om sammanställningen av uppgifter är tids- ödande och risk för obehörig spridning av förtrolig information föreligger, kan två pro- spekt, ett preliminärt och ett slutligt, ifråga- komma. Preliminärt prospekt skall då inne- hålla de uppgifter som angivits under punkt 2 a)—g) och l) jämte uppgift om när slutligt prospekt beräknas föreligga. Slutligt pro- spekt skall offentliggöras före början av den tid som angivits för accept av erbjudandet och skall innehålla samtliga under 2 a)—o) upptagna uppgifter.
6. Sedan fråga om samgående uppkom- mit, får befattningshavare som inom ett bolag har att handlägga ärendet eller som i tjänsten får kännedom om planerat samgåen- de ej överlåta eller förvärva aktier i berörda företag förrän erbjudandet offentliggjorts genom (slutligt) prospekt eller frågan om samgående förfallit.
Bilaga 5 Utgångspunkter för diskussion om courtage- regleringen och dess betydelse för fondkommissio— närernas verksamhet och inbördes konkurrens
av Jan Werding
1 Uppgifter om marknadsstruktur och kan- kurrens
För att belysa marknadsstruktur och kon- kurrens finns det möjligheter att ta fram ur offentligt statistiskt material uppgifter om volymutveckling marknadsandelar handel med börsnoterade aktier kundkretsens sammansättning hos banker resp. mäklare.
1.1 Volymu tveckling
Uppgifter som kan läggas till grund för en uppskattning av den totala volymen aktie- överlåtelser i allmänhet finns i bankstatisti- ken och i uppgifter om influtna fondstäm- pelavgifter.
Uppgifterna i bankstatistiken om värdet av genom fondkommissionärer omsatta ak- tier uppvisar diverse egendomligheter som ger anledning att bedöma felmarginalen i angivelserna till i 5 %. Omsättningen av aktier på annat sätt än genom fondkommis- sionärer har beräknats som om hela den erlagda fondstämpelavgiften avsågöverlåtelse av aktier. Eller sålunda:
värdet av
: fondstämpelavg'ft omsatta aktier
0.003
Detta approximationsförfarande påverkar inte resultatet av beräkningarna i någon
större utsträckning. Om andelen obligationer i verkligheten skulle ha uppgått till 50 % så blir felmarginalen i den totala volymen aktieöverlåtelser inte mer än + 10 %.
Tabell A Värdet av omsatta aktier (mdr. kr)
År Totalt Därav genom fond- Övriga kommissionärer
1960 1,8 1,0 0,8 1968 4,3 2,0 2,3 1969 4,9 2,8 2,1 1970 4,6 1,8 2,8 1971 5,2 2,7 2,7 1972 6,4 4,1 2,3 Källa: — Sveriges officiella statistik; Bank- aktiebolagen, Postbanken, Fondkommissionärerna, Fondbörsen och VPC; utgiven årligen av bankin- spektionen. — Uppgifter från Postverket om erlagd fondstämpelavgift.
1.2 Marknadsandelar
Den marknad som är intressant med tanke på courtageregleringens direkta och indirekta prisbildningsfunktion är marknaden för för- medling av aktieöverlåtelser. Därvid bortfal- ler jämfört med ovanstående volymuppgifter överlåtelser mellan närstående personer och överlåtelser av hela företag.
De sist nämnda tjänsterna har en något annorlunda karaktär än förmedling. Överlå- telse mellan närstående där kontakt redan är etablerad är en juridisk tjänst som advokater och likställda förmodligen redan nu prissät— ter på annat sätt än genom courtage. Vid smärre poster blir det kanske billigare för
Figur/l Värdet av omsatta aktier (mdr. kr)
kunderna att anlita en fondkommissionär. Överlåtelse av hela företag kräver på samma sätt både juridisk och ekonomisk expertis. Kontakter mellan parterna torde med fördel kunna förmedlas på annat sätt än genom renodlad fondkommission.
Kvar står förmedling av aktieöverlåtelse som en rent finansiell transaktion. Här är den väsentliga funktionen att finna köpare och säljare samt att bevaka prisbildningen på värdepapper. De aktier som blir aktuella avgränsas då automatiskt till börsnoterade papper eller andra med spritt ägande. Mot den bakgrunden torde man kunna våga påståendet att alla transaktioner där förmed- lingstjänsten haft mer än oväsentlig betydel- se har förmedlats av fondkommissionärer.
Under senare tid tycks vissa kommissio- närer ha börjat med något som skulle kunna kallas aktiv fondkommission. Man söker upp
totalt
genom fondkommissionärer
övriga
ll
70 år
potentiella köpare och/eller säljare och före- slår affärer även i fall av mindre spritt ägande. Det som gör att denna verksamhet ändå kan hänföras till förmedling är det dominerande inslaget av kontaktskapande och prisbevakning.
På förmedlingsmarknaden är svenska fondhandlareföreningens bestämmelser för fondstämpel och courtage och därmed cour- tageregleringen normbildande för prissätt- ningen.
Fondkommissionärerna erbjuder i sam- band med aktieöverlåtelser också andra tjänster än förmedling. Courtaget blir därige- nom delvis också en ersättning för vissa juridiska och ekonomiska tjänster. Det är därför svårt att precisera marknadsandelari egentlig bemärkelse. Vad som kan mätas är olika kommissionärers omsättning av värde- papper och deras courtageintäkter.
mkr
—— 1500
100 ——1000
SO-l— 500
omsättning (mkr)
marknadsandel (%)
| | | | I | I
| 1960 65
Källa: se tabell B
FigurB De privata fondmäklarnas omsättning och marknadsandel
Tabell B Värdet av omsatta aktier genom fondkommissionärer; marknadsandelar i %
År Banker Mäklare 1960 79 21 1968 77 23 1969 75 25 1970 64 36 1971 69 31 1972 56 44
Kalla: Sveriges officiella statistik; Bankaktiebo— lagen, Postbanken, Fondkommissionärerna, Fond- börsen och VPC; utgiven årligen av bankinspektio- nen.
l.3 Handel med börsnoterade aktier
Omfattningen av handeln med börsnoterade aktier kan kartläggas överslagsvis utifrån befintlig offentlig statistik. Här avses då endast handel inom ramen för egentlig för- medling enligt definition ovan.
Vid en närmare granskning av statistiken framgår att fondkommissionärernas förmed- ling av handel med icke börsnoterade aktier är obetydlig. Under de senaste 8—10 åren torde denna del av omsättningen ha uppgått
Index & 50 % 100—1960 —— 40 Stockholms fondbörs andel (%) 300 ——30 Antal omsatta aktier (index) 200 "— 100 " | ' ' | ' | l I | | ] | | = 1960 65 70 år
Källa: se tabell 8 Figur C Fondkommissionärernas aktieomsättning över Stockholms Fondbörs och antal om- satta aktier
till omkring 5 %. Med tanke på osäkerheten i övrigt med avseende på det statistiska mate— rialets kvalitet torde man kunna bortse från
denna del av fondkommissionärernas verk- samhet vid en överblick av utvecklingen inom handel med börsnoterade papper.
1.4 Kundkretsens sammansättning hos ban— ker resp. mäklare
Vissa uppgifter om kundstrukturen inom de två grupperna av fondkommissionärer fram— går direkt av den offentliga statistiken och andra kan beräknas indirekt utifrån offent- liga data.
Uppgifter om genomsnittlig köpeskilling per nota exkl. fondkommissionärsnotor kan ge en viss uppfattning om storleken av de enskilda affärerna inom resp. grupp. Köpe- skilling per nota kan vidare ge en viss indikation om verksamhetens lönsamhet ef- tersom kommissionärernas kostnader per no- ta i stor utsträckning anses vara fasta medan intäkterna är proportionella mot köpeskil- lingen.
Tabell C Köpeskilling per nota (tkr)
År Banker Mäklare 196 8 7,0 20,4 1969 6,0 25,0 1970 5 ,4 25,5 1971 7,1 24,0 1972 6,7 43,4
Kalla: _ Sveriges officiella statistik; Bankaktie- bolagen, Postbanken Fondkommissionärerna, Fondbörsen och VPC; utgiven årligen av bankin- spektionen. —— Uppgifter erhållna fran bankinspek- tionen ang. antalet notor hos banker resp. mäklare.
För att ytterligare belysa lönsamheten kan man på motsvarande sätt beräkna genom- snittliga courtageintäkter per nota.
Tabell D Courtageintäkter per nota (kr)
År Banker Mäklare 1968 35 90 1969 73 129 1970 27 112 1971 34 106 1972 35 179
Källa: — Sveriges officiella statistik; Bankaktie- bolagen, Postbanken, Fondkommissionärerna, Fondbörsen och VPC; utgiven årligen av bankin- spektionen. — Uppgifter erhållna från bankins ek- tionen ang. antalet notor hos banker resp. mäk are.
De enskilda uppgifterna i tabellerna C—D kan givetvis diskuteras men följande tendenser torde stå klara. Bankerna har mycket lägre
köpeskilling och intäkter per nota än de privata mäklarna. Lönsamheten inom fond— kommissionärsrörelsen torde därför vara läg- re hos bankerna. Bankernas köpeskilling och intäkter per nota har i stort sett varit konstanta under den senaste femårsperioden medan de privata mäklarna noterat en stark ökning. Detta trots att aktiekurserna har stigit under perioden. Justeras köpeskilling per nota med Affärsvärldens generalindex erhålls ett index för antalet förmedlade aktier per nota.
Tabell E Antalet omsatta aktier per nota (index, 1968 = 100)
År Totalt Banker Mäklare Affärs- världens generalindex
1968 100 100 100 100 1969 73 69 99 124 1970 92 78 125 100 1971 106 98 114 103 1972 108 80 178 120
Källa: — Sveriges officiella statistik; Bankaktie bolagen, Postbanken, Fondkommissionärerna, Fondbörsen och VPC; utgiven årligen av bankin- spektionen. — Uppgifter erhållna fran bankinspek- tionen ang. antalet notor hos banker resp. mäklare.
Det framgår att bankernas genomsnittligt förmedlade antal aktier per nota har sjunkit trendmässigt. Eftersom den totala omsätt- ningen inte uppvisar någon trendmässig för- ändring så ligger det nära till hands att dra den slutsatsen att mäklarna övertagit stora kunder från bankerna.
Därutöver är det känt att omkostnaderna för verksamheten har stigit med 30—40 % från 1968 till 1972 varför lönsamheten i bankernas fondkommissionsrörelse bör ha minskat under perioden.
Enkla medeltal som ovan döljer ofta väsentlig information om det fenomen som beskrivs och kan stundom vara direkt vilse- ledande. 1 den föreliggande problemsitua— tionen skulle det vara av värde att känna till mer om kundstrukturen och kommissionä- rernas olika typer av affärer. Nedanstående slutsatser grundar sig enbart på analyser av den offentliga statistiken men har i efter- hand kunnat bekräftas genom stickprovsun-
dersökningar på till bankinspektionen inläm- nade fondnotor.
Bankernas låga genomsnittsomsättning per nota skulle kunna uteslutande vara en följd av att man har en mycket stor andel småkun- der. Så är dock i huvudsak inte fallet för de senaste åren. Om med små notor menas notor som debiterats minimicourtage så kan man visserligen konstatera att andelen små notor torde variera mellan 25 % och 50 % av bankernas samtliga notor. Men också den genomsnittliga köpeskillingen på övriga no- tor ligger avsevärt under mäklarnas totala genomsnittsbelopp.
Andelen icke börsnoterade aktier i ban- kernas omsättning har varit mycket låg, 1971 under 5 %. Dessförinnan hade andelen möjligen ökat något under den föregående femårsperioden. Utfallet för 1972 är svårtol- kat men mycket tyder på att de icke börsnoterade aktiernas omsättningsandel in- te ökat mellan 71 och 72 utan att det höga faktiska genomsnittscourtaget (5,1 o/(,,,) främst beror på ett mycket stort antal notor för kompletteringsaffärer med teckningsrät- ter som debiterats minimicourtage.
Andelen små notor hos de privata mäklar- na torde understiga 10 %. Därmed blir deras omsättningsandel försumbar, under 0,5 %.
Den andel av mäklarnas omsättning som avser icke börsnoterade aktier synes naturligt nog vara mycket låg, under 5 % för de senaste åren. Möjligen har andelen minskat sedan 1968.
Mäklarnas affärer i fast räkning kommer till uttryck i statistiken genom att courtage inte debiteras. Denna typ av handel har ökat kraftigt de senaste åren, mellan 1971 och 1972 från ca 5 % till ca 12 % av omsätt- ningen.
2 Resultatutveckling
Den andra delen av de data som erfordras för att bedöma effekterna av ett avskaffande av courtageregleringen är uppgifter om fond- kommissionärernas resultatutveckling. Såda- na data är dock tyvärr svåra att få tag i om man avser att använda dem för jämförelser
mellan banker och mäklare resp. över en längre tidsperiod.
Bankinspektionen har gjort en bearbet- ning av de privata fondmäklarnas bokslut för 1971 och 1972. Av denna framgår bl.a. följande.
Tabell F Resultatutveckling; samtliga pri- vata fondkommissionärer (ej koncernuppg.)
1971 1972 rörelseresultat före avsättningar (mkr) 3,0 9,9 rörelseresultat före avsättningar i procent 'av eget kapital inkl. reserver 18,3 % 39,6 %
! övrigt kan man som framgått ovan dra vissa slutsatser om resultatutvecklingen uti- från de i avsnitt 1 redovisade omsättnings- uppgifterna.
3 Diskussion
Courtagesatserna har inte höjts sedan 1967 och trots en markant kostnadsökning har fondkommissionärerna ännu inte givit ut— tryck för önskemål om ytterligare höjningar. Detta kan ses som ytterligare ett indicium på att lönsamheten totalt sett är tillfredsställan— de.
Det förhållandet att lönsamheten bibehål- lits eller ökat trots ökande kostnader torde direkt och indirekt bero på att omsättningen har kunnat ökas mycket kraftigt sedan 1967 (jfr figur A). Omsättningsökningen kan hän- föras dels till en ökning av antalet transak— tioner och dels till ökad transaktionsstorlek. Det har säkerligen funnits möjligheter att i båda fallen realisera vissa resursbesparande stordriftsfördelar som dämpat kostnadssteg— ringarnas inverkan på lönsamheten. I det senare fallet är detta särskilt tydligt eftersom kostnaderna per transaktion i stor utsträck— ning anses vara fasta.
Totalt sett kan ca 15 % av omsättningsök— ningen mellan 1970 och 1972 hänföras till ökad transaktionsstorlek och ca 85 % till ökat antal transaktioner.
Differentieras bilden till en jämförelse av banker och mäklare framstår tendenserna tydligare. Enligt vad som konstaterades ovan har mäklarna tillgodogjort sig nästan hela den förmånliga direkta omsättningseffekten i form av ökad transaktionsstorlek. Mellan 1970 och 1972 ökade genomsnittlig transak- tionsstorlek med ca 50 % medan samtidigt antalet transaktioner fördubblades. Banker- na har tvärtom fått vidkännas en minskad transaktionsstorlek vilket torde ha medfört en press på lönsamheten. Mellan 1970 och 1972 var dock genomsnittlig transaktions— storlek konstant samtidigt som antalet trans- aktioner fördubblades.
Ovanstående tyder på att bankerna till skillnad från mäklarna skulle kunna anse sig vara i behov av prishöjningar. Den aktuella höjningen av minimicourtaget med 100% torde vara ett försök att komma till rätta med detta problem. Åtgärden har viss bety— delse för bankerna på grund av deras höga andel minimicourtagenotor men kommer in- te att påverka mäklarnas courtageintäkter. Effekten på bankernas courtageintäkter blir dock begränsad till ca 20 % vilket motsvarar 2—3 års lönekostnadsökningar. Det är med andra ord en tillfällig lösning.
En annan viktig slutsats är att mäklarnas till synes mycket goda lönsamhet är bunden till en fortgående omsättningsökning. Om transaktionsstorlekarna inte fortsätter att öka på samma sätt som åren 1967—72 så minskar lönsamheten mot en mer ”normal" nivå. En omsättningsminskning kan även aktualisera lönsamhetsproblem för mäklarna såsom fallet var åren 1966—67. En utveck— ling i denna riktning kan infinna sig snart i och med att de förmånliga omsättningseffek- terna hos mäklarna till större delen synes vara ett resultat dels av att man vunnit över stora kunder från bankerna och dels att kundernas transaktionsbeteende förändrats (jfr tabell E). Dessa källor till omsättnings- ökning är begränsade.
Slutsatsen blir att den senaste femårspe- rioden av återhållsamhet med prisstegringar är tillfällig och att man kan förvänta sig en press uppåt på courtagesatserna inom en inte
Det är i någon mån anmärkningsvärt att man bara i begränsad utsträckning kunnat skönja någon priskonkurrens trots den på sina håll goda lönsamheten. Det kan tyda på att courtagets höjd inte är eller inte anses vara ett effektivt konkurrensmedel. Mäklar— na har uppenbarligen kunnat konkurrera effektivt på annat sätt. Då marknaden samti— digt är starkt kartellbunden torde incitamen- ten till prissänkningar vara låga.
I den situation som ovan skisserats är det sammanfattningsvis sannolikt att ett avskaf— fande av courtageregleringeni börsordningen får liten eller ingen inverkan på konkurren- sen mellan fondkommissionärerna.
av ledamöterna Grönquist, Langenskiöld och Lindencrona
För närvarande representeras allmänna in- tressen av tre ledamöter i börsstyrelsen, nämligen ordföranden och de av Stockholms kommun utsedda ledamöterna. Börsmedlem- marna representeras av fyra ledamöter, varav två utses av bankaktiebolag och två av ”fria mäklare”. Stockholms handelskammare till- sätter två ledamöter.
Fondbörsutredningen föreslår att antalet ledamöter i börsstyrelsen skall minskas från nio till åtta. Hälften av styrelsen skall tillsät— tas av offentliga organ, nämligen tre ledamö- ter av Kungl. Maj:t och en ledamot gemen- samt av fullmäktige i riksbanken och riks- gäldskontoret. Av den andra hälften skulle två ledamöter utses av börsmedlemmarna och två ledamöter av organisationer repre- senterande de börsregistrerade företagen, nämligen Handelskamrarnas nämnd och Sve- riges Industriförbund. Ordföranden skall er- hålla utslagsröst. Förslaget innebär sålunda att de offentligen tillsatta ledamöterna erhål- ler majoritet.
Av följande skäl kan vi inte acceptera utredningens förslag.
För att den nu föreslagna riksbörsen skall bli både så effektiv som möjligt och ha förmåga att vinna såväl den svenska allmän- hetens som det internationella börsväsendets förtroende bör tre huvudintressen vara lika företrädda, nämligen det allmänna, de börs- noterade företagen samt börsmedlemmarna.
Kontrollintresset bör framför allt tillgo— doses genom tillsynsmyndigheten. Lämpligt
är att, såsom f. n., ordförande utses av Kungl. Maj:t. Hänsyn till traditionen kunde gjort det önskvärt att behålla två representanter för Stockholms kommun. Å andra sidan förstår vi också de skäl som talar för att den kommunala representationen ersättes med statliga ledamöter så att Kungl. Maj:t för- utom ordföranden tillsätter två ledamöter. Vi kan även se fördelar häri om därigenom lättare kan tagas hänsyn till intresset att bereda representation för exempelvis aktie- sparare och finansanalytiker.
Vad angår särskilt riksbankens och riks- gäldskontorets representation i börsstyrelsen anser vi sådan omotiverad, då det icke finns anledning att lägga några penningpolitiska aspekter på börsens verksamhet.
De enligt nuvarande ordning av Stock- holms Handelskammare utsedda ledamöter- na angavs på sin tid skola representera affärslivet i allmänhet. En anpassning till Stockholms fondbörs nu avsedda rikskarak- tär och den nuvarande organisationsstruktu- ren i riket gör det lämpligt att såsom majoriteten föreslagit en ledamot utses av vardera Handelskamrarnas nämnd och Sveri- ges Industriförbund. Med hänsyn till de institutionella placerarnas ökande betydelse bör härtill komma en ledamot utsedd av Svenska Försäkringsbolags Riksförbund.
Frågan om börsmedlemmarnas representa- tion i börsstyrelsen var kontroversiell redan i samband med förarbetena till 1919 års lag om fondkommissionsrörelse. Fondhandelsut-
redningens majoritet ville ge fondhandlarna tre femtedelar av styrelseplatserna. En mino- ritet ville begränsa platserna till en tredjedel. Den nuvarande ordningen — 4 av 9 —— är resultatet av en kompromiss. I dagens läge synes oss den rimliga balansen mellan, å ena sidan, intresset av att tillföra börsen ingåen- de kännedom om börsväsendet och praktisk erfarenhet på ett mycket specialiserat och komplicerat område samt, å andra sidan, hänsynen till den risk för ett ensidigt tillgo- doseende av börsmedlemmarnas intresse som fondhandelsutredningens minoritet befarade, bäst tillgodoses om börsmedlemmarna får en tredjedel av platserna eller tre av nio.
Enligt vår mening bör sålunda börsstyrel- sen utses på följande sätt.
Kungl. Maj: t utser ordföranden och ytter- ligare två ledamöter, Svenska Fondhandlareföreningen väljer tre ledamöter,
Handelskamrarnas nämnd väljer en leda-
mot, Sveriges Industriförbund väljer en leda- mot, Svenska Försäkringsbolags Riksförbund väljer en ledamot. Suppleanter utses på motsvarande sätt.
Förteckning över litteratur m. m.
Här anges några arbeten av betydelse för dei betänkandet behandlade frågorna. Se även förteckningarna i SOU 1968: 59 s. 124, SOU 1970: 38 s. 68 och SOU 1971: 9 5.129.
Svenska:
Algott, S. Börsen. En bok om rörliga värden till vardags, Uppsala 1965. (Cit. Algott). Algott, S. Bidrag till Stockholms fondbörs historia. Stockholms fondbörs 100 är, Stockholm 1963.
Gadde, E. Lagen om fondkommissionsrörel- se och fondbörsverksamhet m. m., Stock- holm 1919. Malmaeus, C. Att köpa utländska värdepap- per, Stockholm 1971. Möller, B. Svensk aktiemarknad, Göteborg 1962.
Rydén, B. Fusioner i svensk industri, Stock- holm 1971.
Ström, K. W. Fondbörsen och tillsynsmyn- digheten. Stockholms fondbörs 100 år, Stockholm 1963.
Utländska:
Betcenkning (600—1971) om Fondsborsen och fondsborsvekselererne, Köpenhamn 1971. Admission of Securities to Listing, issued by authority of the Stock Exchange, London mars 1973. Bremer, H. Grundzu'ge des deutschen und ausländischen Börsenrechts, Berlin 1969. (Cit. Bremer). Bruns, G. Effektenhandel an deutschen und ausländischen Börsen, Frankfurt am Main 1961. (Cit. Bruns). Leffler, G. L., Loring C. F. The Stock Mar- ket, New York 1963.
Spray, D. E. The Principal Stock Exchanges of the World, Washington 1964.
SOU
1965: 72. Aktievinsters beskattning. 1967: 64. Samordnad banklagstiftning. 1968: 59. Förenklad aktiehantering. 1969: 13. Förenklad obligationshantering. 1970: 38. Förtrolig företagsinformation och börshandel. 1971 : 9. Större företags offentliga redovis- ning. 1971: 15. Förslag till aktiebolagslag m.m. 1972: 63. Näringslivets försörjning med riskkapital från allmänna pen- sionsfonden.
Betänkande med förslag till lag om fond- kommissionsrörelse och fondbörsverksamhet m.m. Avgivet av inom Kungl. Finansdepar- tementet särskilt tillkallade sakkunniga. Stockholm 1918. (Cit. fondhandelsutred- ningen ).
Propositioner
1919: 114. Förslag till lag om fondkommis- sionsrörelse och fondbörsverk- samhet m. m.
1919: 243. Förslag till ändrad lydelse av tryckfrihetsförordningen. 1968: 143. Förslag till lag angående ändring i lagen om bankrörelse m. m. 1970: 99. Förslag till lag om förenklad ak- tiehantering m. m. l971:30. Förslag till förvaltningsrättsre— form. 1971: 130. Förslag till lag om registrering av aktieinnehav. 177
Summary in English
Report (IV) of the Swedish Stock Exchange Review Committee: The Stock Exchange
The Stock Exchange Review Committee has hitherto presented three reports. The first contained proposals relating to the simpli- fied handling of shares (SOU 1968: 59). In the second, which dealt with measures to prevent insider trading, the registration of certain shareholders was recommended (SOU 1970: 38). Both these reports have led to the passing of legislation. The third report was concerned with the reporting require- ments for major companies (SOU 1971: 9). It is presently being dealt with by the Ministry of Justice within the framework of a revision of company law.
The report outlined here is concerned with stock exchange activities.
The rules currently controlling stock ex- change operations are to be found in the Act on Brokerage Business and Stock Exchange Activities (1919: 240). These rules have been so designed as to protect the public interest.
Under the present law, a government permit is required to set up a stock exchan- ge. Although the law allows for the establish- ment of several stock exchanges, each with its own special set of rules, there is in fact only one stock exchange in Sweden—the Stockholm Stock Exchange. However, the Swedish Association of Stockbrokers con- ducts certain activities similar to those of a stock exchange in respect to a number of Swedish and foreign securities that are not listed on the Stockholm Stock Exchange.
The Committee contends that, in order
that proper protection be provided for the capital interests of the public, stock exchan— ge activities should continue to be conduc- ted only on condition of government author- ization and under the surveillance of the Swedish Bank Inspection Board. Since there is no evidence of one or more stock ex- changes being required in addition to the Stockholm Stock Exchange, the Committee recommends that this latter exchange for- mally be given the character of a national exchange and awarded the exclusive right of conducting activities of this nature. Incor- porated in the recommendation is a defini- tion of stock exchange operations. Such activities are assumed to exist when offers to buy and sell shares, bonds, etc. are brought together for the purpose of trading and the quotation of prices. This definition implies that the type of stock exchange activity presently carried on by the Association of Stockbrokers will be covered by the pro— posed exclusive right of the Stockholm Stock Exchange. So as to avoid disrupting the present "market division” between the Stockholm Stock Exchange and the Associa- tion of Stockbrokers, it is-proposed in the report that the Stock Exchange be given the right to commission, with the authorization of the Bank Inspection Board, an organiza- tion of Swedish stockbrokers to make cer- tain decisions regarding the listing of securi- ties on the Stock Exchange, and to handle the price quotations for such securities. This recommendation will make it possible for the Association of Stockbrokers to continue to conduct trade in securities and quote prices to more or less the same extent as
today. In the future, however, such activities will be under the control of the Stock Exchange.
The Council of the Stockholm Stock Exchange presently comprises a chairman and eight other members. The chairman is appointed by the Government. Of the other members, two are elected by the banks that are members of the Stock Exchange, two by the other members of the Exchange (i. e. the private stockbroking firms), two by the Stockholm City Council and two by the Stockholm Chamber of Commerce.
It is the contention of the Committee that it is desirable to have greater spread in the composition of the Council, with heavier representation on the part of the general public. It is recommended that the Council be composed of a chairman and seven other members. The Government should appoint the chairman and two other members. One member should be elected jointly by the Riksbank and the National Debt Office, one member by the National Committee of the Chambers of Commerce, one member by the Swedish Federation of Industry and two members by the members of the Stock Exchange. It is proposed that Council deci- sions be made by simple majority vote. In the event of a tie, the vote of the Chairman will be decisive. The task of taking into consideration the public interest, which is incumbent on the persons elected by the Government, must be regarded as also comprising those interests that are not di— rectly represented on the Council, i.e. par- ticularly those institutions, companies and individuals who buy, own and sell securities listed on the Stock Exchange. A minority view expressed by three members—represen— ting the business community, the banks and the stockbrokers—was that the board should, as is now the case, have nine members. The opinion of the minority was that the Go- vernment should appoint three members, one of them the chairman. Three members should be elected by the Association of Stockbrokers and three—representing various sectors of the business communityeby the
Committee of the Chambers of Commerce, the Federation of Swedish Industry and the Federation of Swedish Insurance Companies, respectively,
It is also proposed that, as a condition for Stock Exchange membership, the party con- cerned must be authorized to conduct stock- broking business and must in other respects be suitable as a member of the Stock Exchange, i. e. have the special experience, knowhow, etc. required of someone partici- pating in stock exchange operations. A Stock Exchange member who is a legal person must, according to this proposal, be represented by a "Stock Exchange agent” when trading is being done. As has been the case hitherto, one of the conditions for the authorization of a Stock Exchange agent would be that the agent has permanent employment with a member. ln concurrence with prevailing law, the Committee has not proposed that the terms of employment for a Stock Exchange agent must unconditional— ly be based on a fixed salary. On the other hand, it is recommended that the agent wholly or mainly receives a fixed salary, i. e. does not work in substantial degree on a commission basis. As regards the securities transactions of the agent himself, certain of his relatives and associated legal persons, the Committee recommends certain rules, the violation of which will involve criminal liability. This means in effect that the Stock Exchange agents must, on pain of penalty, register with the Bank Inspection Board their holdings and changes in their holdings of listed shares and certain other securities, e. g. convertible bonds, in accordance with a system similar to that embodied in the Act on the Registration of Shareholdings (197 l : 827), the "Insider Act”.
As a fundamental rule when examining the issue of the listing of a security on the Stock Exchange, it is recommended that account be taken of the applicant companyls financial position, the market conditions for the security in question, and other relevant circumstances. On listing, the applicant com- pany must thus be financially stable and its
securities must be spread among a relatively large number of persons. There must also be good reason to expect regular trade in the security concerned. Furthermore, it is im- portant that the management of the com- pany can be expected to meet the informa- tion requirements of the general public and the Stock Exchange. It is accordingly pro- posed that an applicant company should undertake to follow certain norms relating to its accounting practices and the informa- tion it supplies to the public. Such an undertaking should be made in the form of a "listing agreement”—a contract between the company and the Stock Exchange. Under the terms of this contract, the company would also agree to assist the Stock Exchan- ge Council in the execution of its duties, e. g., through voluntarily informing the Coun- cil about circumstances of importance in the evaluation of the company's shares. An example of such circumstances would be a decision to amalgamate with some other company. It is proposed that these recom- mendations should apply to the Stock Ex- change listing of securities handled by both the Stock Exchange Council and the organi- zation of stockbrokers. The listing handled by the Council is called ”listing for Stock Exchange quotation”. The listing decided on by the stockbrokers is referred to as "listing for stockbroker quotation”. As regards the former type of listing, it is recommended that the applicant company should have equity totalling at least ten million Swedish kronor, and that the market value of its shares at the time of introduction should amount to the same figure. No such require- ments have been proposed for the companies listing their securities through the stockbro- kers” organization. The intention is that small companies would be able to list their securities through the stockbrokers.
As regards the procedure for trading on the Stock Exchange, the Committee feels that it is for the Stock Exchange Council to decide the extent to which trading should be conducted by means of callovers or in other ways. It is, for instance, possible that in the
future stock exchange trading will—to a greater or smaller extent—be carried on with the help of computers and other electronic aids so that the Stock Exchange agents need no longer personally attend the Stock Ex- change premises. The recommendation pavcs the way for the introduction of such proce- dures. An important new proposal is that members of the Stock Exchange should be under obligation to report immediately to the Exchange all major transactions in listed securities to which they have been parties, for their own or someone else's account, either on or outside of the Stock Exchange. The report should give information relating to the day the transaction took place, the securities turned over and the price. The Council should subsequently publish these reports in tabulated form. ln doing so, however, the Council may ignore those reports that are not of substantial importan— ce for an appraisal of the market situation.
Another, more important new proposal relates to the right of the Stock Exchange Council—or, in the case of the securities quoted by the stockbrokers, the latter”s association—to suspend trade and quotations for certain kinds of securities, should special circumstances warrant such action. For in- stance, this would be justified if it is suspected that someone is improperly using confidential information. Normally, such a suspension of activities should not be in force for more than one or two days. During this time, stockbrokers would not be permit- ted to conclude transactions in the security concerned. It is also recommended that in exceptional conditions, such as in a state of war or war risk, a decision can be made to suspend all dealings and quotations on the Stock Exchange. Such a decision should, in principle, be announced by the Government.
As regards the right of a Stock Exchange member to receive commission on transac- tions concluded (brokerage), special rules have been proposed. Today, only business transacted on the Exchange is subject to statutory regulation of brokerage. According to the Committee, it should be left to the
Bank Inspection Board to determine the brokerage rates that should be applied by a Stock Exchange member when dealing in securities listed on the Stock Exchange. It is proposed that this regulation should apply to all transactions in listed securities made by a member, irrespective of whether they took place on or outside of the Stock Exchange.
According to the Committee”s recommen- dations, the striking of a security from the Stock Exchange list is permissible if market conditions or other circumstances warrant this, and provided it is not unsuitable in terms of the general interest. As has been the case hitherto, the most common reason for delisting would be the lack of a significant market for the security concerned. The Committee”s proposal differs from prevailing law in that it does not attach the same importance to the wishes of the company to have its securities removed from the Exchan— ge. lnstead, it emphasizes the importance of such an action being seen in the context of the general interest. Consideration must al- ways be given to the need for a security to be subject to Stock Exchange transactions and price quotations. In this connection, the interest of, e. g., shareholders must be taken into account.
As concerns the finances of the Stock Exchange, the Committee feels that it should be a self-supporting institution, as indeed it has been for the last sixty years or more. In principle, the costs of the Exchange should, as hitherto, mainly be covered by the membership and security fees paid by the Stock Exchange members and the legal persons whose securities are listed on the Exchange.
The Committee has made a number of new proposals regarding certain procedures at the Stock Exchange. For instance, it has recommended express rules of recusancy for the members of the Council and the Secreta— ry General, as well as regulations relating to communication with individual parties in certain matters of special importance to the latter. It has also recommended the right to
lodge an appeal with the Government against certain of the Councills decisions regarding members and agents; an example of such a decision would be the rejection of an appli- cation for membership.
As mentioned above, the Committee has recommended that Stock Exchange agents should be under obligation to report their security holdings to the Bank Inspection Board, with infringement of this rule being punishable by law. Two other penalty-tied regulations are also included in the proposal. Firstly, in the event of members of the Council and officials and other employees of the Exchange improperly disclosing or using information they have procured in the exe- cution of their duties, information relating to the business or personal circumstances of another party, such persons could be prose- cuted for violation of the Stock Exchange secrecy regulations. Secondly, it has been proposed that penalties be imposed on those conducting stock exchange activities in Swe- den outside of the Stockholm Stock Exchan- ge.
According to the Committee's recommen- dations, the statutory regulation of the Stockholm Stock Exchange and its opera- tions will be covered partly by an act dealing with the Stockholm Stock Exchange, partly by a decree relating to the Exchange. The act embodies basic rules for activities on the Stock Exchange. It is proposed that more detailed regulations can be incorporated in the decree. Furthermore, it is assumed that the Bank Inspection Board, being the controlling authority, and the Stock Ex- change Council will issue stipulations on certain matters. This system gives the advan- tage that detailed rules can be altered rela- tively easily, and thus be quickly adapted to new circumstances.
It can finally be mentioned that, in its next report, the Committee will deal with the rules for stockbroking business. In this work, it will undoubtedly have reason to take up further issues relating to Stock Exchange members and Stock Exchange agents.
Systematisk förteckning
Justitiedepartementet Snyltningsbrott och sjukförsäkringsmissbruk. [13] Utsökningsbalk. Utsökningsrätt Xll. [22]
Bättre överblick över lagar och andra bestämmel- ser. [23] 1956 års klientelundersökning rörande ungdoms- brottslingar. 1. Unga lagöverträdare III. [25] 2. Unga lagöverträdare IV. [49 Lag och rätt i grundskolan. 26] Revision av vattenlagen. Del 3.Vattenförbund.[31[ Krimlnologisk forskning. [35] God inkassosed. [39] Skadestånd V. [51]
Försvarsdepartementet
Flygvapnets befäl. [34]
rerslonal för krigsmaktens förvaltningsverksamhet. 38
Civilförsvarsförmåner. [40]
Kommunikationsdepartementet Vägtrafiken — kostnader och avgifter. [32]
Finansdepartementet Fastighetstaxering, [4] Styrelserepresentation för bankanst'allda. nisk översyn. [18]
Svensk ekonomi fram till 1977. [21 ] Styrelserepresentation för anställda i statliga myn- digheter. [28] Ränta och restevgift på skatt m.m, [33] Budgetutredningen 1. Budgetreform. [43] 2. Bud- getroform. Bilagor. [44] 3. Budgetreform. Stabilise- ringspolitiska bilagor. [45] 4. Budgetreforrn. Den statliga budgetens regionala effekter. [46] Fondbörsen. [60]
Utbildningsdepartementet
Litteraturen i skolan. Separat bilagedel 4 till littera- turutredningens huvudbetankande. [1] 1968 års utbildningsutredning. 1. Högskolan [2] 2. Högskolan. Sammanfattning. [3] 3. Försöksverk- samhet med yrkesteknisk högskoleutbildning. [12] 4. Högskolornas förvaltning. [47] 5. Högskole— utbildning. Hälso- och sjukvårdslinje. Social service- linje. Medicinsk assistentlinie. Arbetsterapeut— och sjukgymnastlinje. [58] 6. Högskoleutbildning. Juristlinje. Förvaltningslinje. Sociallinje. [59] Museerna. [5] Radio i utveckling. [8] Fortsatt uppsökande verksamhet för cirkelstudier inom vuxenutbildningen. [9] Reklamutredningen. Reklam III. Ställningstagan— den och förslag. [10] Reklam IV. Reklamens kost- nader och bestämningsfaktorer. [11] Filmutredningen. 1. Samhället och filmen. Del 3. [16 2. Samhället och filmen. Del 4. Slutbetänkan- de. 53] Teknisk översyn av studiemedelssystemet. [17] TRUzs försöksverksamhet 1967—1972. [19] Forskning för utveckling. [41] Utbildning av lärarutbildare. [42]
Skolans regionala ledning. [48] Professorstillsättning. [54]
Lagtek-
Jordbruksdepartementet
Mål och medel iskogspolitiken. [14] Miliökontrollutrednlngan. 1. Miliövårdens informa- tionssystem. Förslag och motiv. [36] 2. Miljövår- denls informationssystem. Statskontorets förstudie. 37 '[l'urism och rekreation i Sverige. [52]
Handelsdepartementet
Kommunal planering och detaljhandel. [15] Varudeklaration — ett medel i konsumentpolitiken. [20I
Inrikesdepartementet
Utredningen rörande ökad anställningstrvgghet och vidgad behörighet för arbetsdomstolen. 1. Trygghet i anställningen. [7] 2. Trygghet i anställningen. Del 2. [56] Boendeservice 7. |24| Sanering Ill. [27] Bostäder 1974—76. [50]
Industridepartememet
Data och näringspolitik. [6] Metallmanufakturutredningen. 1. Jarn- och metall- manufakturindustrin under 70-talet. [29] 2. Jarn' och metallmanufakturindustrin under 70—talet. Bilagor. [30] Beteendevetenskaplig arbetslivsforskning. [55]
Anm. Siffrorna inom klammer betecknar utredningarnas nummer i den kronologiska förteckningen.
Kronologisk förteckning
1. Litteraturen i skolan. U. 53. Samhället och filmen. Del 4. Slutbetänkande. 2. Högskolan. U. U. 3. Högskolan. Sammanfattning, U. 54. Professorstillsättning. U. 4. Fastighetstaxering. Fi. 55. Beteendevetenskaplig arbetslivsforskning. _l. 5. Museerna. U. 56. Trygghet i anställningen. Del 2. ln. 6. Data och näringspolitik, |. 57. Förslag till bokföringslag. Ju. 7. Trygghet i anstallningen. ln. 58. Högskoleutbildning. Hälso- och siukvårdslinje. 8. Radio i utveckling. U. Social servicelinie. Medicinsk assistentlinje. Ar- 9. Fortsatt uppsökande verksamhet för cirkelstu- betsterapeut— och siukgvmnastlinje. U. dier inom vuxenurbildnineen. U. 59. Högskoleutbildning. Juristlinie. Förvaltnings- 10. Reklam lll. Ställningstaganden och förslag. U. linje. Sociallinje. U. 11. Reklam IV. Reklamens kostnader och bestam- eo_ Fondbörsen. Fi_ ningsfaktorer. U. 12. Försöksverksamhet med yrkesteknisk högskole- utbildning. U. 13. Snyltningsbrott och sjukförsäkringsmissbruk. Ju. 14. Mål och medel i skogspolitiken. Jo. 15. Kommunal planering och detahhandel. H. 16. Samhallet och filmen. Del 3. U. 17. Teknisk översyn av studiemedelssystemet. U. 18. Styrelserepresentation for bankanstallda. Lag- teknisk oversyn. Fi. 19. TRU:s forsäksverksamhet 1967e1972. U. 20. Varudeklaration * ett medel ! konsumentpoli— tiken. H. 21. Svensk ekonomi framtill 1977. Fi. 22. Utsokningsbalk. Utsokningsratt Xll, Ju. 23. Bättre överblick över lagar och andra besräm- melser. Ju. 24. Boendeservuce 7. In. 25. Unga lagövertradare lll. Ju. 26. Lag och ratt i grundskolan. Ju. 27, Sanering lll. ln. 28. Styrelserepresentation för anställda i statliga myndigheter. Fi. 29. Jarn- och metalImanufakturindustrin under 70 talet. |. 30. larm och metallmanufakturindustrin under 70- talet. Bilagor, I. 31. Revision av vattenlagen. Del 3. Vattenförbund. Ju. 32. Vagtrafiken — kostnader och avgifter, K. 33. Ränta och restavgift på skatt m.m. Fi.
34. Flygvapnets befäl, Fö. 35. Kriminologisk forskning. Ju. 36. Miliövårdens informationssystem. Förslag och motiv. Jo. 37. Miljövårdens informationssystem. Statskonto— rets förstudie. Jo. 38. Personal för krigsmaktens förvaltningsverksam- het. Fö. 39. God inkassosed. Ju. 40. Civilförsvarsförmåner. Fö. 41. Forskning för utveckling. U.
42. Utbildning av lärarutbildare. U. 43. Budgetreform. Fi.
44. Budgetreform. Bilagor. Fi. 45. Budgetreform. Stabiliseringspolitiska bilagor. Fi. 46. Budgetreform. Den statliga budgetens regionala effekter. Fi. 47. Högskolornas förvaltning. U, 48. Skolans regionala ledning. U. 49. Unga lagöverträdare IV. Ju. 50. Bostäder 1974—76. In. 51. Skadestånd V. Ju. 52. Turism och rekreation i Sverige. Jo.
Kronologisk förteckning
.-
_-
11.
om m 3 mm pun
.Kommunalt samarbete över de nordiska riks-
12.
gränserna.
. Nordiskt kontaktmannamöte i Mariehamn. Varudeklarasjonssamarbeid i Norden. Den nordiska allmänheten och det nordiska samarbetet 1973.
Nordisk miljöskyddskonvention.
. Nordisk pedagogisk specialutbildning för fysio- terapeuter. Nordiskt samarbete på arbetsmedicinens områ- de. Övergripande mål för konsumentundervisning i skolan. . Konferense om arbeidsmarkedsforhold. .Jämförelse mellan förmögenhetsbrottan i den svenska brottsbalken och den danska straffe— loven. Tv över gränserna. The Role of the Nordic Countries in European Cooperation.
, . . & Allmänna Förlaget ISBN 91-38-01711-3