SOU 1978:11

Kapitalmarknaden i svensk ekonomi

Till Statsrådet och chefen för ekonomidepartementet

Genom beslut den 13 september 1968 bemyndigade Kungl Maj:t chefen för dåvarande fmansdepartementet att tillkalla högst tio sakkunniga med uppdrag att utreda kapitalmarknadens struktur och funktionssätt.

Med stöd av bemyndigandet tillkallades den 26 september 1968 dåvarande riksbankschefen Per Åsbrink (ordförande), riksdagsledamoten Johannes An- tonsson, försäkringsdirektören Seved Apelqvist, teknologie doktorn Tore Browaldh, dåvarande planeringschefen i finansdepartementet Erik Höök, direktören Axel Iveroth, riksdagsledamoten, förbundsordföranden Knut Jo- hansson, bankdirektören Sven Lindblad, dåvarande finansborgarrådet Hjal- mar Mehr och dåvarande ordföranden i TCO Otto Nordenskiöld som sak- kunniga.

Nordenskiöld entledigades den 29 juni 1970. Samma dag förordnades förbundsdirektören Ame H. Nilstein att vara ledamot i utredningen. Åsbrink lämnade utredningen och efterträddes som ordförande av dåvarande riks- bankschefen Krister Wickman från och med den 13 november 1973. Apel- qvist entledigades fr. o. m. den 1 januari 1974. Försäkringsdirektören Klas Back förordnades som ledamot från samma dag. Antonsson entledigades fr.o.m. den 12 november 1976. Samma dag inträdde riksdagsledamoten, direktören Bengt Sjönell och statssekreteraren Lars Wohlin som ledamöter i utredningen.

Som experter har följande personer varit knutna till utredningen: riks- banksdirektören Kurt Eklöf (fr.o.m. den ljanuari 1974), riksbanksdirek- tören Erik Karlsson (fr. o. rn. den ljanuari 1974), direktören Bo Jonas Sjö- nander (fr.o.m. den 11 april 1974), hovrättsrådet Lars Persson (fr.o.m. den 9 februari 1977), avdelningsdirektören Willem van der Hoeven (fr. o. m. den 18 juni 1969 t. o. m. den 31 maj 1972), dåvarande kammarrättsfiskalen Göran Atterwall (fr. o. m. den 14 februari 1972 t. o. m. den 3 augusti 1975), hovrättsrådet Lars Hedberg (fr.o.m. den 21 januari 1976 t. o. m. den 9 februari 1977) samt fil. kand. Bo Lindörn (fr. o. m. den 1 april 1977 t. o. m. den 30 juni 1977).

Utredningens huvudsekreterare har varit bankokommissarien Lars Hans- son (fr. o. m. den 14 november 1968). Biträdande sekreterare har varit av- delningsdirektören Anders Sahlén (fr. o. m. den 11 maj 1970) och dåvarande byrådirektören Berit Andersson (fr.o.m. den 1 januari 1974 t.o.m. den 22 april 1976). 1 sekretariatets arbete har också deltagit riksbanksassistenten Ragnhild Andered.

Utredningen har anlitat professorn Börje Kragh för analyser av den in—

ternationella och inhemska finansiella utvecklingen. Avdelningsdirektören Willem van der Hoeven har efter sin tid som expert i utredningen biträtt vid behandlingen av det enskilda försäkringssystemet. För detta arbete har också anlitats kanslisekreteraren Leif Pagrotsky.

Utredningen har låtit genomföra fyra expertutredningar som fogas som bilagor till betänkandet: en översikt av kapitalmarknader utomlands av bank- kamreraren Åke Wennman (bilaga 1); en analys av skattereglernas in- verkan på hushållens val av placeringsformer av professorn Sven Erik 10- hansson (bilaga 2); en studie av aktiemarknaden av bankdirektören Torsten Carlsson (bilaga 3) samt en undersökning av industrins finansiering som utarbetats inom Industriens utredningsinstitut under ledning av numera statssekreteraren Lars Wohlin och fil. kand. Bo Lindörn (bilaga 4).

Utredningen har antagit namnet 1968 års kapitalmarknadsutredning. För beaktande vid utredningsuppdragets fullgörande har regeringen (Kungl Maj:t) överlämnat följande skrivelser: Den 14 januari 1972, från Landsorganisationen i Sverige med förslag om vissa ändringar i fråga om förvaltning och regler för placering i reglementet (19591293) angående all- männa pensionsfondens förvaltning; den 25 februari 1972, från Svenska försäkringsbolags riksförbund och Folksam med förslag om vissa ändringar i lagen (1948:433) om försäkringsrörelse; den 6 februari 1975, riksdagens skrivelse 19741357 med anledning av regeringens proposition 19741168 med förslag till lag om kreditpolitiska medel m. m., jämte motioner (med över- lämnande av fmansutskottets betänkande 1974239); den 27 november 1975, riksdagens skrivelse 1975/ 76:16 med anledning av motionen 197511026 om allmänna pensionsfondens placeringspolitik (med överlämnande av finans— utskottets betänkande 1975/ 7615). Skrivelserna får anses besvarade med detta betänkande.

Utredningen har tidigare avlämnat ett delbetänkande, ”Näringslivets för- sörjning med riskkapital från allmänna pensionsfonden" (SOU l972:63).

Kapitalmarknadsutredningen får härmed överlämna sitt slutbetänkande: Kapitalmarknaden i svensk ekonomi. Betänkandet är indelat i tre delar. Hu» vudbetänkandet utgör del 1. Bilaga 1 (Kapitalmarknader utomlands) utgör del 2 och bilagorna 2—4 (Hushål/ssparande och skatteregler, Aktiemarknaden samt Industrins tillväxt och långsiktigafinansiering) del 3. Utredningens arbete är därmed slutfört. Mot utredningens ställningstaganden och förslag har avgetts fyra reservationer. En ledamot har avlämnat särskilt yttrande.

Stockholm den 30 januari 1978

Krister Wickman

Klas Back Erik Höök Knut Johansson Hjalmar Mehr Bengt Sjönell Tore Bro waldh Axel Iveroth Sven Lindblad Arne H. Nilstein

Lars Wohlin

/ Lars Hansson A riders Sah/én

Sammanfattning av kapitalmarknadsutredningens forslag

1.5.1 Huvuddragen . . .

1.5.2 Bostadssektorns finansiering (kapitel 6).

1.5.3 Kommunerna och kreditmarknaden (kapitel 7) . 1.5.4 Allmänna pensionsfonden (kapitel 8) 1.5.5 Försäkringsbolagen och enskilda försäkringssystem (ka- pitel 9) . . . . .

1.5.6 Bankerna och kapitalmarknaden (kapitel 10).

1.5.7 Mellanhandsinstituten mom näringslivssektorn (kapitel 11). . . .

1.5.8 Obligationsmarknaden (kapitel 12).

1.5.9 Vissa fonder (kapitel 13) 1.5.10 Understödsföreningarna (kapitel 14)

2. Den tea/ekonomiska och finansiella bakgrunden en aterb/ick 2.1

2.2 2.3

2.4

Den realekonomiska utvecklingen några huvuddrag 2.1. 1 Produktion, priser och extern balans .

2.1. 1 1 Produktion och sysselsättning 2 1. 1. 2 Priser 2.1. 1. 3 Totalefterfrågan, kostnader och extern balans

2.1. 1.4 Sammanfattning . 2.1.2 Inkomst- och efterfrågestruktur . Sparande- och investeringsutveckling

Den långsiktiga utvecklingen på kredit- och kapitalmarknaden 2.3.1 Några grundläggande begrepp 2. 3 2 Avgränsning av marknaderna . . 2. 3. 3 Tillväxten 1 den totala omslutningen på kreditmarkna- den . . . . 2.3.4 De reala sektorernas upplåning . 2. 3. 4. 1 Staten 2. 3. 4. 2 Kommunerna 2. 34.3 Bostäder . . . . 2. 3. 4. 4 Företag och hushåll . 2. 3. 4.5 Sammanfattning . . . 2.3.5 Utbudet av krediter och ägarkapital

Den finansiella tillgångs- och skuldstrukturen en översikt

2.4.1 Inledning .

2.4.2 Finansräkenskaper och förmögenhetsbalanser

2. 4. 3 De reala sektorernas finansiella tillgångar och skulder 2. 4. 3. 1 Staten .

2. 4 3. 2 Kommunala sektorn 2. 4. 3. 3 Icke- finansiella företag . 2. 4. 3. 4 Hushåll . . . .

2.4.4 Långivningen mellan och inom olika sektorer 2.4.4.1 Kreditgivningen inom den reala sektorn . 24.42 Den finansiella sektorns kreditgivning till de

reala sektorerna . . . 2.4.4.3 Lån mellan finansinstitut . . . 2.4.4.4 Reala sektorns placeringari den finansiella sek- torn .

93 93 95 96 98

102 106

108 111 112 113

115 115 115 115 118 121 127 128 133 141 141 143

145 149 149 154 158 160 162 167 170 170 170 175 176 177 178 179 180 184

185 187

3 Den inte/nationella bakgrunden .

Inledning. . .

Långsiktiga kapitalbehov .

Kapitalbehov och sparbrist" . . . Investeringsincitament och företagsfinansiering Inflationsproblemet .

Internationella balansproblem Utvecklingsaltemativ

3.1 3.2 3.3 3.4 3.5 3.6 3.7

4 Finansiella balansproblem isvensk ekonomi Balansen på kapitalmarknaden Långtidsutredningen 1975 . . . ”Modifierad" långtidsbedömning . Kreditmarknadens utveckling 4.1 4.2 4.3 4.4

5. Industrins expansion och dess/t'nansiering Den reala utvecklingen

Den finansiella bilden . . . Investeringarnas bestämningsfaktorer Kvantitativa kalkyler

5.1 5.2 5.3 5.4

5.5

5.41 5.4.2

5.4.3 5.4.4 5.4.5 5.4.6

Utvecklingen enligt prognoserna; kapitalmarknadsutredning-

Långtidsutredningen 1975 och I:UI s långtidsbedömning Utvecklingen 1974—1976 och prognosens fortsatta gil- tighet . . . Finansiell kalkyl för industrin

Investeringarnas finansiering . Kapitalstöckamas utveckling . Industrins räntabilitet

ens bedömning

6 Bostadssektornsfinansiering . . . Bostadssektom i samhällsekonomin

6.1

6.2

6.1.1 6.1.2

Den volymmässiga utvecklingen Bostadsbyggandets utveckling på sikt

Finansieringssystemets uppbyggnad . 6.2.1

6.2.2 6.2.3

Den historiska bakgrunden . . . 6.2.1.1 Inledning: De principiella problemen 6.2.1.2 Utvecklingen fram till mitten av 1960-talet 6213 Åtgärder vid mitten av 1960-talet

6214 Bostadspolitiska kommittén år 1966 . . 6.215 Delegationen för bostadsfinansiering år 1967 6.216 Avlyftsproblem åren 1967—1968 och 1972 6.2.1.7 Kreditpolitiska kommittén år 1974

6.218. Nytt finansieringssystem för bostäder år 1975 6.2.1.9 Sammanfattande synpunkter Bankerna

Bostadsinstituten . . . . . 6. 2. 3. l Stadshypoteksinstitutionen

6. 2. 3. 2 Sparbankernas 1nteckn1ngsakt1ebolag/ Spmtab

193 193 195 198 201 205 211 215

219 220 225 232 240

249 249 254 258 261 261

264 266 266 267 271

275

283 283 283 286 288 288 288 289 289 290 292 294 296 298 299 300 303 303 309

6.3

6.4

6.5

6.233 Svensk bostadsfinansiering AB BOFAB . 6.2.3.4 Svenska inteckningsgatanti AB, Göteborgs in- tecknings garanti AB och Svensk fastighetskre- dit AB. . . 6. 2. 3. 5 Sammanfattande karakteristik 6.2.4 Försäkringsbolagen . 6.2.5 Det statliga f nansrermgssystemet 62.6 Kommunernas långivning . 6.2.7 Statistisk sammanfattning . . . Frågan om totalfinansiering av bostadsbyggandet 6. 3. 1 Tidigare behandling av frågan . 6.3.1. 1 Diskussionen fram till mitten av 1960-talet 6312 Bostadspolitiska kommittén år 1966 . . 6.3.1.3 Delegationen för bostadsfinansiering år 1968 6.3.1.4 Betänkandet ”Totalfinansiering” år 1975 . 6.3.2 Kapitalmarknadsutredningens överväganden 6. 3. 2.1 Allmänna synpunkter

6. 3. 2. 2 Kostnadseffekter m.m. av en totalfinansiering

6. 3 2. 3 Kreditmarknadsmässiga aspekter 6. 3. 2. 4 Sammanfattning och slutsatser .

Finansiering mom nuvarande system: Kapitalmarknadsutred—

ningens slutsatser . .

6.4.1. Situationen år 1977

6.4.2 Prioriteringssystemet . . 6.4.2.1 Allmänna synpunkter . 6.4.2.2 Finansiering av ombyggnad . . 6.4.2.3 Finansiering vid förvärv av äldre fastigheter 6.4.24 Kreditmarknadsmässiga aspekter 6.4.2.5 Renodling av prioriteringssystemet . . . 64.26 Det realekonomiska utrymmet för bostadsbyg-

gande och kreditmarknadens kapacitet .

6.4.3 Villkoren på bottenlånemarknaden 6.4.4 Bostadsfinansiering och inflation Sammanfattning av utredningens förslag .

7 Kommunerna och kreditmarknaden . 7.1 7.2

7.3

7.4

Inledning. . . . Den realekonomiska och fnansiella utvecklingen 72. 1 Konsumtion och investeringar

7.2.2. Den finansiella bilden

Finansiella framtidsperspektiv .

73.1 Utgångspunkter . . . 7. 3. 2 Kommunalekonomiska utredningens kalkyler 7. 3. 3 Kapitalmarknadsutredningens synpunkter Den institutionella ramen .

74.1. Kommunernas upplåningsrätt

74.2 AP-fonden. . . .

7.43 Försäkringsbolag och pensionskassor .

7..44. Kommunkredit AB

315

318 321 325 327 332 333 336 336 337 337 339 342 343 343 345 352 356

357 357 360 360 362 363 364 365

370 371 373 378

381 381 383 383 385 396 396 397 406 411 411 413 414 415

7.4.5 Kommunlåneinstitutet AB . 7.4.6 Bostadsinstituten 7.4.7 Bankinstituten . 7.4.8 Obligationsmarknaden 7.4.9 Statliga lånearrangemang 7.4.10 Upplåning i utlandet . 7.4.11 Sammanfattande karakteristik 7.5 Kapitalmarknadsutredningens överväganden 7.5 1 Utgångspunkter . . . 7. 5. 2 Nytt kommunkreditinstitut? . . . . . 7.5.3 Finansiering inom nuvarande institutionella ram 7.5.4 Kommunernas underställningsplikt i låneärenden .

8 Allmänna pensionsfonden . . . . 8.1 AP-fondens tillkomst och reglemente . 8.1.1 Tillkomst . . . 8.1.2 AP-fondens reglemente . . . 8.2 AP-fondens tillväxt och placeringsmönster . 8.2.1 Första andra och tredje AP-fonden 8. 2. 2 Fjärde AP- fonden . . . . 8.3 AP- fondens tillväxt och utveckling på sikt . 8.4 Kapitalmarknadsutredningens överväganden 8. 4. l Utredningens uppdrag 8. 4. 2 AP- fondens uppgifter och ställning 8.4.3 AP- fondens organisation 8.4.4 Placeringsreglementet . . 8.441 Allmänna överväganden

8.442 Reverslån till kommuner och kommunägda fö-

retag. . . . . . . 8.443 Reverslån till statliga företag

8.444 Reverslån till företag som har till syfte att be-

fordra folkhälsan . . . 8.445 Lån via bankinstituten . 8.446 Återlånesystemet . . . 8.447 Förvärv av konvertibla skuldebrev och s.k. warrants . . . . . 8.4.5 AP- fonden och kreditmarknadens funktionssätt 8. 4. 5. 1 Bakgrunden . . 8. 4.5.2 Utredningens överväganden . 8.4.6 Fjärde AP- fondens verksamhetsbetingelser 8.5 Sammanfattande synpunkter

9 Försäkringsbolagen och enskilda,försäkringssystem . 9.1 Försäkringssparandet och försäkringsbolagens kapitalmark-

nadsutbud . 9.11 Allmän översikt . . . . 9.1.2 Arbetsmarknadens försäkringssystem . 9.1.2.1 Administration och fondbildning . 9.1.2.2 Pensionsskuldema och företagsfinansieringen

420 423 424 426 429 430 430 432 432 434 43 7 440

441 441 441 444 446 446 452 455 459 459 461 467 468 468

470 471

471 472 473

480 481 481 482 485 487

489

489 489 493 495 499

SOU1978zll 9.1.3 Sparande och kapitalmarknadsutbud 500 9.2 Placeringsregler 506 9.2.1 Inledning . . 506 9.2.2 Nuvarande bestämmelser . 508

9.2.3. Allmänna synpunkter på försäkringsbolagens kapitalför- valtning . . . . . . 510 9.2.4 Försäkringsbolagens ändringsförslag . . . 514

9.2.5 Placeringsinriktningen mom ramen för gällande bestäm- melser . . . . . . . . 521 9.2.6 Försäkringsåtaganden och placeringsregler . 525 9.3 Utredningens överväganden och förslag 528 9.3.1 Den fria sektorn . . 528 9.3.2 Värdering av fastigheter 531 9.3.3 Pantsättning . 537 9.3.4 Placering i aktier 539 10 Bankerna och kapitalmarknaden 549 10.1 Inledning. . . . 549 10.2 Bankernas inhemska inlåning 549 10.2.1 Gällande bestämmelser . 549 10.2.2 Inlåningens struktur 550 10.3 Bankernas inhemska placeringar . 553 10.3.1 Gällande bestämmelser . . . 553 10.3.2 Bankernas utlåning till allmänheten 555 10.321 Låntagarkategorier m.m. 555 10.322 Låneinstrument 559 10.3.2.3 Säkerheternas art 562 10.324 Räntestrukturen 564 10325 Lånens löptider 565 10.3.3 Obligationsplaceringar 567 10.4 Bankernas transaktioner med utlandet 573 10.4.1 Gällande bestämmelser . . . 573 10.4.2 Utlandsfinansieringens omfattning . 575 10.5 Bankkrediternas roll för näringslivets finansiering 576 10.6 Sammanfattande synpunkter . . 581 10.7 Kapitalmarknadsutredningens överväganden 582 10. 7.1 Inledning . . 582 10 7. 2 Kraven på obligationsförvärv . . . . 584 10. 7. 3 Förutsättningarna att öka bankernas bundna utlåning 588 10.7.4 Frågan om rätt för bank att ge ut obligationer 591 10. 741 Erfarenheter i utlandet . . . . . 591 10. 7. 4. 2 Tänkbara effekter på den svenska kreditmark- naden 592 10. 7. 5 Bankernas utrikesrörelse . . . 597 10. 7.6 Rätt för bank att förvärva förlagsbevis . . 599 10. 7. 7 Sammanfattning och kommentar till utredningens för- slag 601

11 Mel/anhandsinstituten inom näringslivssektorn .

11.1 11.2

11.3 11.4

Inledning. . . . . . Mellanhandsinstitutens verksamhet . . . 11. 2.1 AB Industrikredit och AB Företagskredit . 11. 2. 2 Lantbrukskredit .

11. 2. 3 Sveriges investeringsbank AB

11. 2. 4 AB Svensk exportkredit 11. 2. 5 Sveriges allmänna hypoteksbank 11. 2. 6 Svenska skeppshypotekskassan och Skeppsfanens se-

kundärlånekassa . 11.2.7 Företagskapital AB Sammanfattande karakteristik Utredningens överväganden och förslag 11. 4.1 Mellanhandsinstitutens uppgifter . . . 11. 4. 2 Finansiering av mellanhandsinstitutens verksamhet 11. 4. 3 Utlåningsvillkor . . . 11.4.4 Uppdelningen i primär- och sekundärkreditinstitut 11.4.5 Kapitalmarknadsutredningens ställningstaganden; sam- manfattning och precisering . . . . . 11.4.6 Formella frågor vid sammanslagning av primär- och se- kundärkreditinstituten

12 Obligationsmarknaden .

12.1 12.2

12.3

12.4 12.5 12.6 12.7

Inledning. . . . . . . . . Finansieringsinstrumenten på Obligationsmarknaden 12.2.1 Begreppet obligation

12.2.2 Räntebärande obligationer .

12.2.3 Premieobligationer .

12.24. Sparobligationer

12.2.5 Konverteringslån .

12.2.6. Skuldebrev med optionsrätt 12.2. 7 Vinstandelslån

12. 2. 8 Emissionskontrollen m. m.. . . Obligationsmarknadens långivare och låntagare 12. 3. 1 Inledning . .

12. 3. 2 Utvecklingen sedan mitten av 1950- talet Obligationsmarknadens funktionssätt Kriterier på en väl fungerande obligationsmarknad. Obligationsränta och inflation . . . Kapitalmarknadsutredningens överväganden 12.7.1 Obligationsvillkoren och prioriteringssystemet 12.7.2 Nya långivare och låntagare på Obligationsmarknaden? 12.7.3 Emissionsstämpel och fondstämpel

13. Vissa fonder 13.1 13.2 13.3 13.4

Inledning. . . Riksförsäkringsverkets fonder De allmänna försäkringskassomas fonder De erkända arbetslöshetskassornas fonder

603 603 605 605 614 621 632 640

643 646 650 655 655 658 660 662

663

671

675 675 675 675 676 680 681 681 682 683 684 687 687 693 695 701 703 709 709 712 713

717 717 717 718 719

SOU 1978:11 13.5 Av kammarkollegiet förvaltade fonder . . 719 13.6 Vissa andra fonder och medel för vilka finns särskilda pla- ceringsregler . . . . 720 13.7 Översikt av placeringsreglerna . 721 13.8 Fondernas placeringar . . . . . . . . . 723 13.9 Framställningar om ändring i placeringsreglerna . 726 13.10 Kapitalmarknadsutredningens överväganden 727 14 Understöds/öreningar'na 733 14.1 Inledning . 733 14.2 Verksamhetsgrenar 733 14.2.1 Pensionsförsäkring . 733 14.2.2 Sjukförsäkring 734 14.2.3 Kapitalförsäkring 734 14.3 Föreningarnas fonder 734 14.4 Nuvarande placeringsregler 735 14.5 Föreningarnas placeringar 736 14.6 Framtida kapitaltillväxt . . . . 738 14.7 Kapitalmarknadsutredningens överväganden 738 14.8 Sammanfattning 739 Reservationer och särskilt yttrande . . . . 741 l Reservation av ledamoten Knut Johansson angående kapitel 6 Bostadssektor'ns finansiering . . . . . 741 2 Reservation av ledamöterna Klas Back Knut Johansson, Hjal- mar Mehr, Arne Nilstein och Krister Wickman angående begräns- ning av fjärde AP- fondens aktieplaceringar . . 759 3 Reservation av ledamoten Lars Wohlin i frågan om reglerna för fjärde AP- fondens och försakringsbolagens aktieinnehav 4 Reservation av ledamoten Hjalmar Mehr i frågan om reglerna för försäkringsbolagens aktieinnehav. 762 Särskilt yttrande av ledamoten Bengt Sjönell angående löptiden för lån till mindre företag 763

Förord

Böcker har enligt en latinsk sentensl sina öden och detta gäller även fö- religgande slutbetänkande från kapitalmarknadsutredningen. Utredningens officiella beteckning har varit "1968 års kapitalmarknadsutredning”. Nam- net avslöjar att det här är fråga om en av de mer långlivade utredningarna. Det har funnits flera orsaker till detta förhållande som det kunde göra ett alltför apologetiskt intryck att här utveckla.2 Utredningens tillkomst går till- baka till ett ännu äldre datum, eller till år 1959. När riksdagen detta år fattade beslut om ATP och därvid också fastställde reglerna för AP-fondens placeringar, förutsattes nämligen att dessa regler efter en tioårsperiod borde omprövas. Detta var en i och för sig naturlig ståndpunkt. AP-fonden för- väntades innebära inte bara en ökning av sparandet en förutsättning som dock var kontroversiell utan också och mer oomtvistligt en radikal för- ändring av sparandets fördelning och av kapitalmarknadens struktur. Det var detta utvärderings- och omprövningsbeslut som var ursprunget till till- sättandet nio år senare av kapitalmarknadsutredningen.

Utvecklingen under de mellanliggande åren hade inte bekräftat de farhågor som på vissa håll förelegat inför tillkomsten av AP-fonden. Existerande och nybildade institutioner hade friktionsfritt anpassat sig till AP-fondens betydande utbud och 1968 förelåg inte några akuta problem på den svenska kapitalmarknaden som krävde en omedelbar lösning. Detta förhållande av- speglade sig också i utredningens direktiv, som vidgade uppdraget till en allmän och relativt förutsättningslös översyn av kapitalmarknadens struktur och funktionssätt. Denna bakgrund kom att bestämma uppläggningen av utredningens arbete. Detta koncentrerades i ett inledningsskede till vad som var utredningens så att säga historiska huvuduppgift, nämligen AP-fondens inpassning på kapitalmarknaden och effekterna av dess placeringspolitik på kreditallokering och kreditpolitik.

Redan direktiven hade pekat på att "företagens finansieringsbehov kan komma att öka påtagligt, om de investeringar inom näringslivet skall kunna genomföras som krävs för att på sikt upprätthålla en hög takt i produk- tionstillväxten i ekonomin".

Näringslivets försörjning med riskkapital prioriterades och efter anmaning av regeringen avlämnade utredningen i slutet av 1972 ett delbetänkande med förslag om rätt för AP-fonden att förvärva aktier (SOU 1972:63 "Nä- ringslivets försörjning med riskkapital från allmänna pensionsfonden”). Med vissa ändringar godtogs utredningens förslag av riksdagen 1973 och inrät- tades den fjärde AP-fonden. En stor del av 1974 ägnades utredningens arbete

' "Habent sua fata libelli" på originalspråket som dock inte bör citeras, eftersom "libelli" är en diminutivform av liber som syftar på små böcker och därmed inte är den naturligaste associationen till utredningens drygt 1 100 sidor.

2 Fransmännen är kloka och har observerat att "qui s”excuse, s"accuse" — den som ursäktar sig, anklagar sig.

åt bostadsfinansieringen, som vid denna tid stod inför en omläggning genom omprövning av paritetslånesystemet. Utredningens överväganden redovi- sades i ett omfattande remissyttrande, "Bostadsfinansiering och kreditpo- Iitik”, över bostadsfinansieringsutredningens och boendeutredningens för- slag till s. k. utjämningslån i utredningarnas gemensamma betänkande ”So- lidarisk bostadspolitik” (SOU 1974zl7—l8).

Föreliggande slutbetänkande försöker att i ett sammanhang genomföra den i direktiven förutsatta översynen av kapitalmarknaden. En sådan över- syn kan dispositionsmässigt ges skiftande utgångspunkter. Den kan sålunda primärt utgå från de olika sektorernas linansierings- och placeringsbehov, från de olika marknaderna (analyserade efter finansieringsinstrument) och slutligen från de finansiella institutionerna. Utredningen har valt att lägga tyngdpunkten på en systematisk genomgång av institutionerna på den svens- ka kapitalmarknaden och betänkandet kan därför karakteriseras väsentligen som en studie i institutionell ekonomi. De institutioner som behandlas är AP-fonden och försäkringsbolagen, de s.k. mellanhandsinstituten på ka- pitalmarknaden och banksystemet (affärsbanker, sparbanker och för- eningsbanker). Bankerna har därvid behandlats mindre fullständigt än övriga institutioner beroende på att de strax före kapitalmarknadsutredningens till- sättande hade prövats av kreditinstitututredningen i dess betänkande ”Sam- ordnad banklagstiftning” (SOU 1967:64), som ledde till en genomgripande förändring av banklagstiftningen 1969. Bankerna behandlas därför i denna utredning utifrån den begränsade men viktiga del av deras verksamhet som ingår i kapitalmarknaden, dvs. bankernas utbud av långfristiga krediter och deras placeringar i obligationer. Utredningen tar också upp frågan om en eventuell rätt för bankerna att utge egna obligationer. Med hänsyn till att den svenska kapitalmarknaden nu är integrerad med utlandets marknader och att denna integration kommer att bestå också sedan jämvikt återvunnits i bytesbalansen, har i en särskild bilaga en relativt utförlig beskrivning läm- nats också av de utländska marknaderna och deras institutioner.

Åtskilliga institutioner har tillkommit för att möta speciella kreditbehov. Det är naturligt om sådana institutioners verksamhet värderas utifrån dessa speciella sektorers behov. Därutöver gäller generellt att institutionerna på kreditmarknaden bör analyseras utifrån de kreditbehov som aktualiseras i samhällsekonomin. De reala sektorer som utredningen för att erhålla en bakgrund till sina ställningstaganden särskilt uppmärksammat är kommu- nerna, bostadssektorn och industrin; därutöver behandlas ehuru utan egna kapitel staten och hushållen.

I sin behandling av bostadssektorns finansieringsproblem har utredningen inte beaktat de långsiktiga investeringarna i energibesparande ombyggnader. Omfattningen av dessa investeringar har nämligen blivit kända först sedan utredningen avslutat sitt arbete. Men inte heller i övrigt har utredningen eftersträvat en fullständig täckning. Sålunda har jordbrukets kreditfrågor inte behandlats. Utredningen hänvisar för denna sektor till en annan ut- redning, nämligen 1972 årsjordbruksutredning (SOU 1977:17). Av liknande anledning har utredningen ej heller behandlat en annan viktig kreditfråga, nämligen exportkreditgivningen. Denna behandlas f. n. av exportfinansie- ringsutredningen, som inom kort avlämnar sina förslag. Att inom före- tagssektorn industrin blivit särskilt uppmärksammad beror på industrins

strategiska roll. Mycket av vad som gäller om industrin är emellertid till- lämpbart för företag inom handel och transport. En principiell ståndpunkt som hävdas av utredningen är också att kreditgivningen inte bör sektoriseras genom en snäv branschinriktning av olika instituts verksamhet.

Kapitalmarknadens effektivitet och behovet av institutionella förändringar kan bedömas endast utifrån en allmän analys av sparande-investeringspro- blemen i svensk ekonomi. Utredningen har därför utfört en analys av ba- lansproblemen och deras finansiella implikationer. Det har varit naturligt att denna analys utförts mot bakgrunden av en bedömning av den inter- nationella miljö som möter den svenska ekonomin. Utredningen har i denna del av sitt arbete haft en god utgångspunkt i de senaste långtidsutredningarna den statliga långtidsutredningen av 1975 och Industriens utredningsin- stituts långtidsbedömning av 1976. Kapitalmarknadsutredningen har emel- lertid inte haft ambitionen att nå en lika fullständig täckning som lång- tidsutredningarna och heller inte eftersträvat kvantitativa preciseringar av den långsiktiga finansiella utvecklingen.

Den djupgående balansbrist som kännetecknar den svenska ekonomin har ändrat betingelserna för kapitalmarknaden och därmed också för ka- pitalmarknadsutredningens arbete. Under utredningens gång har också vik- tiga förändringar genomförts inom kapitalmarknadspolitiken. Till en del har dessa förändringar samband med utredningens diskussioner. Det har därmed inte funnits någon utifrån given, naturlig tidpunkt för avslutandet av utredningsarbetet. En slutsats som kan dragas av detta förhållande och som utredningen för egen del tillämpat endast i begränsad omfattning, är att utredningar av kapitalmarknadsutredningens typ i större utsträckning bör arbeta med successivt avlämnade delrapporter.

Balansbristen i svensk ekonomi skärper de krav som ställes på kapital- marknaden att underlätta lösningen av föreliggande anpassningsproblem. Uppmärksamheten har härvid särskilt koncentrerats på industrin, eftersom finansieringen av industrins expansion och strukturomvandling framstår som det strategiska finansieringsproblemet i svensk ekonomi. Den spar- generering som är nödvändig framöver belyses. Utredningen avstår emel- lertid från att själv ta ställning till de former i vilka denna spargenerering kan komma att realiseras. Utredningen uppmärksammar också den betydelse som skattesystemets utformning har för avkastningen av olika sparformer liksom för avkastningen på realkapital. Även här gäller att utredningen pekar på föreliggande problem utan att själv föreslå konkreta lösningar. Utred- ningens analyser har härvid det begränsade men inte oviktiga syftet att presentera ett material som i den politiska processen kan användas för att nå konkreta, praktiska lösningar.

Det är möjligt att utredningens egna förslag till effektivisering av ka- pitalmarknaden kan komma att uppfattas som relativt begränsade. Även om så skulle bli fallet, minskar detta i och för sig inte värdet av analysen i den mån den på ett riktigt sätt identifierat problemen. Förändringar som hänför sig till kapitalmarknadens institutioner och funktionssätt löser inte på ett avgörande sätt de problem som möter den svenska ekonomin under de kommande åren. Denna insikt är inte begränsad till svenska förhållanden. Den formulerades nyligen mycket pregnant i ett memorandum till den eng- elska motsvarigheten till kapitalmarknadsutredningen på följande sätt:

”If the environment is right, institutions will grow and adapt to needs, and widely differing organisations can operate efficiently;

If the environment is bad, no perfection of institutional structure can make up the deficiency.”

Som en allmän läsanvisning kan till slut nämnas att utredningens kapitel 1 innehåller en sammanfattning av utredningens analyser och förslag, som gjorts så utförlig att den skall kunna läsas utan stöd av utredningen i övrigt. För en fullständig bild av utredningens synpunkter och ställningstaganden måste läsaren dock gå till de olika specialkapitlen. För de synpunkter som framföres i de vid betänkandet fogade bilagorna svarar endast bilagornas författare, i den mån utredningen inte tagit upp dem till behandling i hu- vudbetänkandet.

Författningsförslag och specialmotiveringar

Förslag till Lag om ändring i lagen (1974:922) om kreditpolitiska medel

Härigenom föreskrives att 955 lagen (19742922) om kreditpolitiska medel skall ha nedan angivna lydelse.

Nuvarande lydelse

9?

Riksbanken anger

PP.")!—

Föreslagen lydelse

den tidpunkt då likviditetskrav skall vara uppfyllt (beräkningstidpunkt), det procenttal som skall gälla för likviditetskravet, vilka tillgångar som får räknas som likvida medel, .vilka skulder som skall avdragas från summan av tillgångarna enligt 3,

5. i vad mån undantag från förbindelserna får göras.

Som likvida medel skall alltid räk- nas skattkammarväxlar, obligationer och andra förbindelser som utfärdats av staten samt obligationer som ut- färdats av Konungariket Sveriges stadshypotekskassa, Svenska bo- stadskreditkassan eller Sveriges all- männa hypoteksbank eller av kredit- aktiebolag och som avser bostadskre- a'itgivning.

Denna lag träder i kraft den

Som likvida medel skall alltid räk- nas skattkammarväxlar, obligationer och andra förbindelser som utfärdats av staten samt obligationer som ut- färdats av

I. Sveriges allmänna hypoteks- bank,

2. Konungariket Sveriges stads- hypotekskassa, Svenska bo- stadskreditkassan eller kredit- aktiebolag och avser kreditgiv- ning/ör byggande, för vilket stat- ligt bostadslån utgår eller kom- mer att utgå, eller jör annan ny- produktion av bostäder.

Specialmotivering Förslaget till lag om ändring i lagen om kreditpolitiska medel

I 99" lagen om kreditpolitiska medel finns föreskrifter om den närmare utformningen av likviditetskrav, dvs. det förhållande som vid en viss tid- punkt skall råda mellan nettobeloppet av en kreditinrättnings likvida medel och samtliga dess förbindelser med vissa undantag. [ andra stycket anges vilka tillgångar som alltid skall räknas som likvida medel. Dit hör bl.a. obligationer som har utfärdats av stadshypotekskassan, Svenska bostadskre- ditkassan och hypoteksbanken samt obligationer som har utfärdats av kre- ditaktiebolag och som avser bostadskreditgivning.

Bostadsinstitutens nyutlåning får f. 11. till 10 procent utnyttjas för lån till oprioriterade ändamål, bl.a. privatfinansierad ombyggnad och reparation av bostäder samt belåning av äldre bostadsfastigheter i samband med över- låtelse. Utredningen föreslår i kapitlet om bostadsfinansiering (kapitel 6) att endast sådana av instituten utgivna obligationer skall godkännas som likvida medel för bankinstituten som används för utlåning till prioriterade ändamål. Till prioriterade ändamål hänförs endast sådant byggande som finansieras med statliga bostadslån och — även om statliga lån inte skulle utgå annan nyproduktion av bostäder.

En konsekvens av utredningens förslag är att — om medel som har lånats upp mot obligationer skall användas för lån till oprioriterade ändamål sådana obligationer torde få ges ut i en särskild serie och inte längre räknas som likvida medel enligt paragrafens andra stycke. Stycket har ändrats i enlighet härmed. Texten har samtidigt jämkats redaktionellt.

Det kan påpekas att bestämmelsen i andra stycket är en minimiregel. Den anger endast vilka tillgångar som alltid måste räknas som likvida medel vid beräkning av likviditeten. Det finns inget hinder mot att riksbanken föreskriver att även andra tillgångar skall ingå i likviditetskvotens täljare.

Förslag till Lag om ändring i reglementet (1959z293) angående allmänna pen- sionsfondens förvaltning

Härigenom föreskrives i fråga om reglementet (1959z293) angående all- männa pensionsfondens förvaltning

dels att 2, 11, 12 och 14—16äå skall ha nedan angivna lydelse, dels att i reglementet skall införas en ny paragraf, 12 a &, av nedan angivna lydelse

Föreslagen lydelse 2 11

Det åligger riksförsäkringsverket att i fråga om avgifter till försäkringen för tilläggspension överföra

1. till första fondstyrelsens förvaltning avgifter, som enligt 19 kap. 1 & lagen (1962:381) om allmän försäkring erläggas av staten, kommuner och därmedjämförliga samfälligheter samt bolag, föreningar och stiftelser, i vilka staten, kommun eller därmed jämförlig samfällighet äger ett bestämmande inflytande; Nuvarande lydelse

2. till andra fondstyrelsens förvalt- ning jämlikt nämnda lagrum infly— tande avgifter från andra arbetsgiva- re än under 1 sägs, som i genomsnitt för det år, varå avgifterna belöpa, sysselsätta minst tjugu arbetstagare;

2. till andra fondstyrelsens förvalt- ning jämlikt nämnda lagrum infly- tande avgifter från andra arbetsgiva- re än under 1 sägs, som i genomsnitt för det år, varå avgifterna belöpa, sysselsätta minst femtio arbetstagare;

3. till tredje fondstyrelsens förvaltning övriga avgifter enligt samma lag- rum samt avgifter, som erläggas jämlikt 19 kap. 3; lagen (1962:381) om allmän försäkring; samt 4. till fjärde fondstyrelsens förvaltning medel, som av styrelsen rekvirerats hos riksförsäkringsverket och som avräknas på medel som belöpa på de övriga styrelserna i förhållande till kapitalbehållningarna enligt styrelsernas balansräkningar avseende ställningen vid utgången av närmast föregående år. Till varje fondstyrelses förvaltning skall jämväl hänföras avkastning av de av styrelsen förvaltade medlen.

11%2

Allmänna pensionsfonden skall av fondstyrelserna förvaltas på sådant sätt att den blir till största möjliga gagn för försäkringen för tilläggspen- sion. Därvid skall iakttagas, att pla- ceringen av fondmedlen tillgodoser kraven på betryggande säkerhet, god avkastning och tillfredsställande be- talningsberedskap.

Fondstyrelserna skola, inom ramen för vad som är förenligt med den all- männa ekonomiska politiken och med beaktande av kreditmarknadensfunk- tionssött, förvalta allmänna pensions- fonden på sådant sätt att den blir till största möjliga gagn för försäkringen för tilläggspension. Placeringen av fondmedlen skall tillgodose kraven på betryggande säkerhet, god avkast- ning och tillfredsställande betal- ningsberedskap.

lSenaste lydelse 1973:503. 2Senaste lydelse 1973:503.

3Senaste lydelse l976zl46. Ikraftträdande 1976:286.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

12 13

Envar av första, andra och tredje fondstyrelserna må placera de under styrelsens förvaltning stående medlen,

]. i obligationer utfärdade av staten, kommun eller därmed jämförlig sam- fällighet, Sveriges allmänna hypoteksbank, Konungariket Sveriges stads- hypotekskassa, Svenska bostadskreditkassan, Svenska skeppshypotekskas- san eller Skeppsfartens sekundärlånekassa eller av kreditaktiebolag, som en- ligt vad därom finnes stadgat står under tillsyn av bankinspektionen;

2. i obligationer garanterade av staten, kommun eller därmed jämförlig

samfällighet;

3. i obligationer och andra för den allmänna rörelsen avsedda förskriv- ningar som offentligen utbjudits av svenskt bankaktiebolag, Sveriges in- vesteringsbank aktiebolag eller Nordiska investeringsbanken med undantag av konvertibla skuldebrev och skuldebrev förenade med op- tionsrätt till nyteckning;

3. i obligationer och andra för den allmänna rörelsen avsedda förskriv- ningar som offentligen utbjudits av svenskt bankaktiebolag, Sveriges in- vesteringsbank aktiebolag eller Nordiska investeringsbanken med undantag av

a. sådana konvertibla skuldebrev och skuldebrev förenade med op- tionsrätt till nyteckning som försäk- ringsbolag utfärdat och

b. förskrivningar som bankaktiebo- Iag utfärdat, om dessa ej utgöra för- Iagsbevis;

4. i andra skuldförbindelser utfärdade av staten, kommun eller därmed

jämförlig samfällighet, riksbanken, bankaktiebolag, sparbank, centralkassa för jordbrukskredit eller annan kreditinrättning, som regeringen godkänner, eller av bolag, förening eller stiftelse som i 29" första stycket 1 sägs, såvida staten, kommun eller därmed jämförlig samfällighet iklätt sig borgen för förbindelserna;

5.i skuldförbindelse utfärdad av annan fondstyrelse; samt

5.i skuldförbindelse utfärdad av annan fondstyrelse;

6. efter hörande av riksförsäkrings- verket i skuldförbindelse utfärdad av företag, som har till syfte att befordra folkhälsan eller att medverka till för- hindrande av nedsättning av arbetsför- måga eller till förbättring av sådan för- måga och som enligt styrelsens pröv- ning anses erbjuda godtagbar säker- het; samt

7. i fordran hos kreditinrättning i enlighet med vad nedan är stadgat om återfån.

6. i fordran hos kreditinrättning i enlighet med vad nedan är stadgat om återlån.

Fjärde fondstyrelsen må placera de under styrelsens förvaltning stående medlen

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

l. i aktier i svenskt aktiebolag med undantag av aktiebolag, som driver bank— eller försäkringsrörelse; samt

2. i sådana konvertibla skuldebrev eller skuldebrev förenade med options- rätt till nyteckning som utfärdats av aktiebolag som avses i 1 i detta stycke. ] den mån så erfordras för en tillfredsställande betalningsberedskap eller eljest för tillgodoseende av kravet på ändamålsenlig förvaltning må fond- medel även innestå hos riksbanken,

14

Riksbanken, bankaktiebolag, sparbank, centralkassa för jordbruks- kredit, Sveriges allmänna hypoteks- bank, Svenska skeppshypotekskas- san eller annan kreditinrättning som regeringen godkänner äger mot bevis om fullgjord avgiftsbetalning bevil- ja den som erlagt avgift till försäk- ringen för tilläggspension enligt la- gen (1962:381) om allmän försäkring under föregående år återlån med högst hälften av vad sålunda erlagts. Återlån må ej beviljas, om dess be- lopp enligt vad nu sagts icke skulle uppgå till femhundra kronor.

15

Kreditinrättning, som enligt 14%" lämnat återlån, äger i samband där- med till motsvarande belopp erhålla lån från den fondstyrelse, som enligt

bankaktiebolag eller postgirot.

12111"

Allmänna pensionsfonden må icke inneha mer än tio procent av aktierna isamma aktiebolag eller, om aktierna ha olika röstvärde, större antal än att röstetalet för aktierna utgör högst tio procent av röstetalet för samtliga ak- tier.

Föreligga särskilda skäl, må rege- ringen medgiva undantag från förbu- det i första stycket.

gif

Riksbanken, bankaktiebolag, sparbank, central kassa för jordbruks- kredit, Sveriges allmänna hypoteks- bank, Svenska skeppshypotekskas- san eller annan kreditinrättning som regeringen godkänner äger mot bevis om fullgjord avgiftsbetalning bevil- ja den som erlagt avgift till försäk- ringen för tilläggspension enligt la- gen (1962z38l) om allmän försäkring återlån med högst hälften av vad så- lunda sammanlagt erlagts under de fem närmast föregående åren. Åter- lån må ej beviljas, om dess belopp enligt vad nu sagts icke skulle uppgå till femtiotusen kronor. Den utestå- ende skuldens kapitalbelopp må för varje låntagare uppgå till sammanlagt högst femhundratusen kronor.

;S

Kreditinrättning, som enligt 14»; lämnat återlån, äger i samband där- med till motsvarande belopp erhålla lån från den fondstyrelse, som enligt

4 Senaste lydelse l976z98. SSenaste lydelse 1976:98

Nuvarande lydelse

2 9" har att förvalta de avgifter för vil- ka återlånet beviljats.

Räntesatsen för lån från fondsty- relse till kreditinrättning enligt vad i första stycket sägs fastställes av re- geringen. Sagda räntesats ska/I be- stämmas så att den med en halv pro- cent överstiger högsta allmänt före- kommande råntesats vid inlåning i bankaktiebolag, sparbank och central- kassa får jordbrukskredit. Utan hinder av vad sålunda blivit bestämt äger dock fondstyrelsen och kreditinrättningen kär visst lån överenskomma om en efter det rådande marknadsläget bestämd. för viss tid bunden räntesats.

16'

Återlån, som icke i sin helhet åter- betalas inom ett år från utlämnandet, skall årligen amorteras med belopp icke understigande en tiondel av lå- nesumman Kreditinrättningslån hos fondstyrelse enligt 15 & skall återbe- talas i samma mån som återlånet, dock ej långsammare än som före- skrivits i villkoren för sistnämnda lån.

Föreslagen lydelse

2; har att förvalta de avgifter eller större delen av de avgifter för vilka återlånet beviljats.

Räntesatsen för lån från fondsty- relse till kreditinrättning enligt vad i första stycket sägs skall motsvara räntesatsen för senast iSverige utgivna långfristiga statsobligationslån, om ej regeringen, med hänsyn till att det all- männa ränteläget därefter ändrats, fastställt annan räntesats. Räntesat- sen_ för lånet skall omprövas vart femte år under dess löptid.

8

Återlån, som icke i sin helhet åter- betalas inom ett år från utlämnandet, skall årligen amorteras med belopp icke understigande en femtonde] av lånesumman. Kreditinrättnings lån hos fondstyrelse enligt 15 ;" skall återbetalas i samma mån som åter- lånet, dock ej långsammare än som föreskrivits i villkoren för sistnämn- da lån. Har åter/ån uppsagts till betal- ning, må kr'editinrättnings lån hos fondstyrelse likväl, till den del det mot- svarar obetald åter/åneskuld, återbe- talas på de villkor som gällde,/öre upp- sägningen.

Återlån må, om långivaren och låntagaren äro ense därom, kunna över- föras till annan kreditinrättning, som äger bevilja dylikt lån.

Denna lag träder i kraft den . I fråga om återlån som beviljats före lagens ikraftträdande och lån till kreditinrättning som beviljat återlånet äger 14—169'9' i deras äldre lydelse fortfarande tillämpning.

Specialmotivering Förslaget till lag om ändring i reglementet angående allmänna pen- sionsfondens förvaltning

2 5 Första stycket 2 har ändrats så att avgifter från arbetsgivare, som i genom- snitt för avgiftsåret sysselsätter minst 50 arbetstagare, skall överföras till andra fondstyrelsens förvaltning. Avgifter från arbetsgivare med färre an- ställda överförs till tredje fondstyrelsen. F. n. går gränsen vid 20 anställda.

115 Enligt denna paragraf åligger det fondstyrelserna att förvalta fonden så att den blir till största möjliga gagn för försäkringen för tilläggspension. Fondmedlens placering skall tillgodose kraven på betryggande säkerhet, god avkastning och tillfredsställande betalningsberedskap. Utredningen föreslår ett tillägg, som innebär att styrelserna skall fullgöra den sålunda angivna förvaltningsuppgiften inom ramen för vad som är förenligt med den all- männa ekonomiska politiken och med beaktande av kreditmarknadens funk- tionssätt. Styrelserna får alltså inte företa åtgärder som motverkar den all- männa ekonomiska politik som statsmakterna har antagit eller som innebär en direkt eller indirekt dirigering av kreditmarknaden. AP-fonden kan vis- serligen i egenskap av försäkringsinstitut omfattas av förordnande enligt lagen om kreditpolitiska medel. Det här föreslagna tillägget innebär emel- lertid ett längre gående ansvar än så för fondstyrelserna. Att dessa åläggs ett sådant ansvar är nödvändigt med hänsyn till att fonden har en så domi- nerande ställning och att placeringsbeslut från fondens sida kan ha en mycket större genomslagskraft än något annat kreditinstituts åtgärder. Oftast torde det inte råda någon motsättning mellan fondstyrelsernas skyl- dighet att gagna försäkringsintressena, å ena sidan, och de krav som följer av den allmänna ekonomiska politiken och kreditmarknadens funktionssätt, å andra sidan. Sådana intressekonflikter kan emellertid uppstå. Paragrafen i dess föreslagna ändrade lydelse innebär att fondstyrelserna i sådana lägen måste sätta fondens egna intressen i andra hand. Ett exempel på när fondstyrelserna är skyldiga att låta de angivna allmänna intressena gå före utgör de förplaceringar för vilka utredningen har redogjort i den allmänna motiveringen. Förplaceringar kan ske för att utjämna tillfällig obalans mellan tillgången på medel och tillgången på lämpliga placerings- objekt. Däremot bör förplaceringar inte användas i syfte att föregripa eller rentav framtvinga en ränteändring. Ett annat exempel är att fondstyrelserna bör visa en viss återhållsamhet i transaktioner med andra parter på kre- ditmarknaden och inte utnyttja sin dominerande ställning på marknaden till att uppnå förmånligare villkor än vad annan placerare på marknaden skulle kunna erhålla. Fondstyrelserna förutsättes i sin placeringsinriktning följa även de all- männa riktlinjer som beslutats av regering och riksdag. Så har f. ö. också skett i praxis. Ett exempel härpå är den prioritering som gällt för industrins investeringar under perioden av betydande underskott i bytesbalansen. Denna intresseavvägning är en grannlaga uppgift för fondstyrelserna. Det kommer ej sällan att kunna råda delade meningar om hur avvägningen bort göras. Ansvaret för denna måste emellertid ligga på styrelserna en- samma. Det är inte förenligt med det självständiga ansvar som styrelserna

har för fondens förvaltning att någon utomstående ger direktiv för sty- relsernas handlande. Det får således ankomma på styrelserna att utforma en lämplig praxis på området.

125 Paragrafen innehåller AP-fondens placeringsregler. Ändring föreslås på ett par punkter. Enligt första stycket 3 i dess nuvarande lydelse får första—tredje fond- styrelserna placera fondmedel i obligationer och andra för den allmänna rörelsen avsedda förskrivningar som offentligen har bjudits ut av svensk affärsbank, Sveriges investeringsbank eller Nordiska investeringsbanken. Konvertibla skuldebrev och skuldebrev förenade med optionsrätt till ny- teckning är emellertid undantagna. Rörande dessa former av skuldebrev se 5 kap. aktiebolagslagen. Första, andra eller tredje fondstyrelsen får alltså inte placera medel i sådana skuldförbindelser. Däremot kan fjärde fond- styrelsen enligt andra stycket 2 placera i sådana om utfärdaren är svenskt aktiebolag, som inte bedriver bank- eller försäkringsrörelse. Denna inskränkning i första—tredje fondstyrelsernas placeringsrätt harjus- terats så att dessa styrelser kan placera medel i samma slags konvertibla skuldebrev och skuldebrev förenade med optionsrätt som fjärde fondsty- relsen får anskaffa. En skillnad är dock att första—tredje styrelserna kan förvärva dessa slags skuldebrev endast i den mån fråga är om masspapper, dvs. för den allmänna rörelsen avsedda förskrivningar. Fjärde fondstyrelsen kan också placera i skuldebrev som utfärdas i enstaka exemplar för fondens räkning. I fortsättningen gäller vidare att det bara är fjärde fondstyrelsen som kan utnyttja skuldebrev av angivna slag för aktieförvärv. Har första- —tredje styrelserna förvärvat sådana, har de att överlåta rätten till utbyte mot aktier respektive till aktieteckning på fjärde styrelsen eller på någon utomstående.

Som framgår av den allmänna motiveringen anser utredningen, att för- sta—tredje fondstyrelserna inte bör placera medel i obligationer och liknande värdepapper, som affärsbank själv har utfärdat. Den nuvarande möjligheten att placera i förlagsbevis, som en bank ger ut, bör dock finnas kvar. Punkt 3 har ändrats i enlighet härmed.

Den nuvarande punkten 6, som avser skuldförbindelser utfärdade av fö- retag i folkhälsans tjänst eller företag med vissa likartade ändamål, har utgått. Den följande punkten har därför numrerats om.

12115 Denna paragraf är ny. Enligt första stycket begränsas fjärde fond- styrelsens rätt att placera medel i aktier i samma bolag till tio procent av bolagets samtliga aktier. Förekommer det aktier med olika röstvärde i bo- laget, får inte flera aktier förvärvas än som motsvarar högst tio procent av röstetalet för samtliga aktier. Om särskilda skäl föreligger kan regeringen enligt andra stycket medge undantag från förbudet i första stycket. Det kan finnas fall då endast ett förvärv av flera aktier än som motsvarar tio procent av (röstvärdet av) ett bolags samtliga aktier enligt företagets egen bedömning innebär en effektiv lösning av företagets finansieringsproblem. Om företagets utveckling fram- står också som samhällsekonomiskt önskvärd, bör AP-fonden i ett sådant fall kunna engagera sig utöver vad tioprocentsregeln medger. Vad särskilt

angår en situation som kan uppstå i samband med att denna paragraf träder i kraft, bör det undvikas att fonden med hänsyn till den nya tioprocentregeln tvingas till försäljningar av aktier som för fonden kan bli förlustbringande och för företaget besvärande. 1 nu angivna fall bör särskilda skäl att medge undantag från denna regel anses förligga. Medger regeringen undantag i visst fall bör medgivandet i och för sig kunna göras tidsbegränsat eller sär- skilda villkor kunna fästas vid detta.

145 Ändringarna i denna paragraf har till syfte att förbehålla de mindre företagen möjligheten att återlåna erlagda avgifter. Lån får beviljas med högst hälften av vad företaget sammanlagt har betalat under de fem närmast föregående åren mot f. n. hälften av vad som erlagts under det närmast föregående året. Denna begränsningsregel innebär att återlån ett visst år får beviljas med högst halva det belopp som företaget har betalat de fem närmast föregående åren och inte tidigare utnyttjat för att få återlån. För att inte långivarna skall belastas med ansökningar avseende alltför små be— lopp föresläs som en spärregel att de sålunda erlagda avgifterna skall ha uppgått till minst 100000 kr och det återlånbara beloppet alltså till minst 50 000 kr. En regel om högsta totala kapitalskuld för varje låntagare föreslås också. Den utestående kapitalskulden får sålunda inte överstiga 500000 kr. En fråga som inte har aktualiserats av de nu föreslagna ändringarna men som har uppstått vid den praktiska tillämpningen av bestämmelserna om återlån är om ett återlån, som ett företag har fått, senare kan övertas av ett annat företag. En första förutsättning härför är givetvis att det kredit- institut som har beviljat återlånet medger utbytet av gäldenär. Vidare torde emellertid den fondstyrelse som förvaltar de avgifter för vilka återlånet har beviljats underställas frågan. Någon anledning att motsätta sig ett över- tagande har styrelsen knappast, om detta motiveras av företagsekonomiska eller normala affärsmässiga förhållanden. Övertagandet ingår t. ex. som ett led i en fusion, genom vilken det företag som beviljats återlånet går upp i ett annat företag. Däremot måste fondstyrelsen kunna motsätta sig ett övertagande i vissa fall, t. ex. om det framkommer att ett företag utnyttjar sina möjligheter att få återlån endast för att ställa lånet till ett annat företags förfogande. Det är dock klart att ett förbud mot övertagande av återlån har en begränsad betydelse i praktiken, eftersom det företag som har beviljats återlån knappast kan hindras att använda lånemedlen till att i sin tur bevilja ett annat företag ett vanligt lån. Därvid kvarstår emellertid det förra företaget som låntagare såvitt avser återlånet.

ISG Kreditinrättning som har lämnat återlån har rätt att få lån till mot- svarande belopp av den fondstyrelse som enligt 2 & har att förvalta de avgifter för vilka återlånet har beviljats. Om rätten enligt 14 & att få återlån utvidgas att avse avgifter som har betalats under fem år kan det inträffa att det inte är samma fondstyrelse som har att förvalta avgifterna för alla fem åren. Till följd av att t.ex. antalet anställda i företaget under tiden har kommit att överskrida 50 kan det vara både andra och tredje fondstyrelserna. I första stycket av förevarande paragraf har gjorts ett tillägg som innebär

att kreditinrättningen erhåller lånet från den fondstyrelse som förvaltar mer- parten av de erlagda avgifterna.

Andra styckets bestämmelser om beräkning av räntesats har också ändrats. Räntesatsen för lån från fondstyrelse till kreditinrättning som har lämnat återlån — normalt en halv procent över bankernas högsta allmänt tillämpade . inlåningsränta skall i stället som regel vara densamma som vid lånetillfället tillämpas för i Sverige utgivna långfristiga statsobligationer. Räntan skall omprövas vart femte år så att den överensstämmer med den då tillämpade räntan på långfristiga statsobligationer. Detta har i texten preciserats till den räntesats som gäller enligt senast utgivna lån. Som utgivningsdag bör därvid räknas den dag riksgäldskontoret har beslutat emittera obligations- lånet.

I och med att räntesatsen i första hand skall bestämmas på nu angivet sätt, finns det inte längre behov av att regeringen fastställer någon räntesats i andra fall än då förhållandena på den svenska kapitalmarknaden har ändrats efter den senaste emissionen av statsobligationslån så att räntan på detta inte längre motsvarar det allmänna ränteläget. Om regeringen anser det påkallat kan den i så fall fastställa den räntesats som i stället skall gälla för lån från fondstyrelse till kreditinrättning. Nuvarande regel om att re- geringen skall fastställa räntesats har justerats i enlighet härmed.

165 Enligt första stycket i denna paragraf gäller f. 11. att den årliga amor- teringen av återlån, som inte i sin helhet återbetalas inom ett år, skall uppgå till minst en tiondel av lånesumman. Som en följd av utredningens förslag att den längsta löptiden för återlån ökas från tio till femton år har mi- nimikravet i fråga om amortering sänkts till en femtonde]. Vidare har kre- ditinrättnings skyldighet att återbetala lån hos fondstyrelse åtminstone i den takt som föreskrivits i villkoren för återlånet uppmjukats i ett hänseende. Skulle den som har beviljats återlån brista i sin betalningsskyldighet mot kreditinrättningen och återlånet därför sägas upp till betalning, är kredit- inrättningen f. n. tvungen att infria hela återstoden av lånet hos fondstyrelsen på en gång. Detta torde gälla alldeles oavsett om återlåneskulden faktiskt blir betald ellerej. I paragrafen hargjorts ett tillägg som medger kreditinrättning att fortsätta att amortera lånet hos fondstyrelsen på de villkor som rådde före uppsägningen. Tilläggsregeln är tillämplig på den del av lånet hos fond- styrelsen som svarar mot den obetalda återlåneskulden.

Övergångsbestämmelse

Har återlån beviljats före ändringamas ikraftträdande skall 14—16 Q's" fortsätta att gälla i sin äldre lydelse i fråga om återlånet och lån till kreditinrättning som har beviljat återlånet. Det innebär att sådant återlån inte beaktas vid beräkning av den sammanlagda kapitalskulden enligt 14 g" i dess nya lydelse och att räntesatsen för lån enligt 15 ;" bestäms enligt paragrafens äldre lydelse, om motsvarande återlån beviljats före ikraftträdandet.

Utan någon övergångsbestämmelse till ändringen i 23' första stycket 2 torde gälla att alla avgifter, som före ikraftträdandet överförts till andra fondstyrelsens förvaltning, fortfarande skall tillhöra dess förvaltning. Det- samma gäller givetvis avkastning av de överförda medlen.

Särskild övergångsbestämmelse torde inte heller behövas för det fall AP- fonden vid ikraftträdandet innehar flera aktier i samma bolag än som är tillåtet enligt 12 ag” första stycket. Fjärde fondstyrelsen har i så fall tillfälle att före ikraftträdandet ansöka hos regeringen om dispens enligt andra stycket samma paragraf.

* Senaste lydelse 1976:145. Ikraftträdande 1976:285.

Förslag till

Lag om ändring i lagen (1948z433) om försäkringsrörelse

Härigenom föreskrives att 274 och 336 åå lagen (1948:433) om försäk- ringsrörelse skall ha nedan angivna lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

274 51

Vid envar tidpunkt skall ett belopp motsvarande försäkringsfonden för livförsäkringar vara redovisat i följande slag av värdehandlingar: 1. obligationer eller andra skuldförbindelser, som utfärdats eller garanterats av staten;

2. obligationer utfärdade av Sve- riges allmänna hypoteksbank, Ko- nungariket Sveriges stadshypoteks- kassa, Svenska bostadskreditkas- san, Svenska skeppshypotekskassan, Skeppsfartens sekundärlånekassa, Sveriges investeringsbank aktiebolag eller Nordiska investeringsbanken eller av kreditaktiebolag, som enligt vad därom finnes stadgat står under tillsyn av bankinspektionen;

3. av riksbanken, svenskt bankak- tiebolag, svensk sparbank eller cen- tralkassa för jordbrukskredit utfär- dade fordringsbevis, med undantag av sådana för den allmänna rörelsen avsedda förskrivningar, som medföra rätt till beta/ningförst efter utfärdarens övriga fordringsägare (förlagsbevis);

2. obligationer eller andra skuld/ör- bindelser, utfärdade av Sveriges all- männa hypoteksbank, Konungari- ket Sveriges stadshypotekskassa, Svenska bostadskreditkassan. Svenska skeppshypotekskassan. Skeppsfartens sekundärlånekassa. Nordiska investeringsbanken eller kreditaktiebolag, med undantag av sådana för den allmänna rörelsen av- sedda förskrivningar, som medföra rätt till betalningförst efter utfärdarens övriga fordringsägare Oör/agsbevis);

3. obligationer, utfärdade eller ga- ranterade av svenskt bankaktiebolag, svensk sparbank eller centralkassa för jordbrukskredit, eller av sådant bank- institut eller riksbanken utfärdade andra fordringsbevis, med undantag av förlagsbevis;

4. obligationer eller andra skuldförbindelser, utfärdade eller garanterade av svensk kommun. som till lånets upptagande eller garanterande erhållit

regeringens tillstånd;

5. av svenskt industriföretag utfär- dade obligationer, vilka offentligen utbjudits av svenskt bankaktiebolag, Sveriges investeringsbank aktiebo- lag eller Nordiska investeringsban- ken;

6. skuldförbindelser, för vilka bo- laget äger säkerhet genom

inteckning i jordbruks-, bostads-,

5. av svenskt näringsföretag utfär- dade obligationer, vilka offentligen utbjudits av svenskt bankaktiebolag, Sveriges investeringsbank aktiebo- lag eller Nordiska investeringsban- ken;

6. skuldförbindelser, för vilka bo- laget äger säkerhet genom

inteckning i jordbruks-, bostads,

Nuvarande lydelse

kontors- eller affärsfastighet inom fyra/emtedelar eller i annan fastighet inom två tredjedelar av senast fast- ställda taxeringsvärde eller inteckning i tomträtt, till vilken hör byggnad som är avsedd för bo- stads-, kontors- eller affärsändamål, inom fyra femtedelar eller i annan tomträtt inom två tredjedelar av senast fastställda taxeringsvärde, allt med den ytterligare begränsning som för- säkringsinspektionen föreskriver med hänsyn till tomträttsavtalets in- nehåll eller annan omständighet, dock att, utom i fråga om sådant lån till svensk kommun för vilket försäkringsinspektionen medgivit undantag, åbyggnad skall, för att in- teckning i fastigheten eller tomträt- ten må godkännas, vara brandför- säkrad i försäkringsbolag som avses i denna lag eller i utländsk försäk- ringsanstalt med rätt att driva för- säkringsrörelse här i riket;

Föreslagen lydelse

kontors- eller affärsfastighet eller i fastighet, som helt eller delvis är inrät- tad för industriell verksamhet, inom sextio procent av fastighetens uppskat- tade värde eller, om pantvärde fast- ställts för fastigheten enligt gällande bestämmelser om lån av statsmedel till främjande av bostadsbyggandet, inom sjuttiofem procent av pantvärdet eller

inteckning i tomträtt till vilken hör byggnad, som är avsedd för bo- stads-, kontors- eller affärsändamål eller som helt eller delvis är inrättad för industriell verksamhet, inom sextio procent av det uppskattade värdet av byggnad och annan egendom som hör till tomträtten eller, om pantvärde fastställtsför egendomen enligt nämn- da bestämmelser, inom sjuttiofem pro- cent av pantvärdet allt med den ytter- ligare begränsning som försäkrings— inspektionen föreskriver med hän- syn till tomträttsavtalets innehåll eller annan omständighet,

dock att, utom i fråga om sådant lån till svensk kommun för vilket försäkringsinspektionen medgivit undantag, åbyggnad skall, för att in- teckning i fastigheten eller tomträt- ten må godkännas, vara brandför- säkrad i försäkringsbolag som avses i denna lag eller i utländsk försäk- ringsanstalt med rätt att driva för- säkringsrörelse här i riket;

7. inhemska och utländska värdehandlingar, som till sin art och till den säkerhet de erbjuda kunna anses jämförliga med några av de under 1—6 nämnda; dock att värdehandlingar, vilka enligt sin lydelse skola infrias i främmande valuta, må användas för redovisning allenast i den mån de motsvara försäkringsfonden för egen räkning för försäkringar i samma va- luta;

eller ock i följande tillgångar av annan art:

8. lån mot säkerhet i bolagets försäkringsbrev inom återköpsvärdet;

9. värdet av återförsäkringsgivares ansvarighet på grund av i återförsäkring övertagna livförsäkringar, dock att värdet av utländsk försäkringsanstalts ansvarighet ej må i vidsträcktare mån användas till redovisning av för- säkringsfonden än försäkringsinspektionen med hänsyn till försäkringsta- garnas säkerhet finner kunna medgivas.

2 Senaste lydelse 19611610.

Nuvarande lydelse

Utan hinder av vad i första stycket är stadgat må ett belopp motsvaran- de högst en tiondel av försäkrings- fonden för egen räkning, redovisas i andra värdehandlingar än i första stycket 1—7 avses, dock icke i aktier.

Föreslagen lydelse

Med uppskattat värde avses det vär- de, som försäkringsbolaget bestämt på grundval av särskild värdering.

Utan hinder av vad i första stycket är stadgat må ett belopp motsvaran- de högst tjugo procentav försäkrings- fonden för egen räkning, redovisas i andra värdehandlingar än i första stycket 1—7 avses.

Med försäkringsfond för egen räkning förstås den del av fonden, som icke motsvarar värdet av återförsäkringsgivares ansvarighet.

336 52

Av aktierna i svenskt eller ut- ländskt aktiebolag må försäkringsbo— lag icke utan försäkringsinspektio- nens medgivande äga mer än en tju- gonde! eller. om aktier med olika röstvärde finnas, större antal än att röstetalet för aktierna utgör högst en tjugonde! av röstetalet för samtliga aktier. Tillhör försäkringsbolaget koncern, skall vad sålunda stadgats gälla koncernen; aktiebolag som ej är försäkringsbolag, skall härvid an- ses såsom koncet'nbolag, därest för- hållandena är sådana att aktiebola- get, om det varit försäkringsaktiebo- lag,jämlikt 3339” skulle hava räknats såsom dotterbolag.

Av aktierna i svenskt eller ut- ländskt aktiebolag må försäkringsbo- lag icke utan försäkringsinspektio- nens medgivande äga mer än tio pro- cent eller, om aktier med olika röst- värde finnas, större antal än att rös- tetalet för aktierna utgör högst tio procent av röstetalet för samtliga ak- tier. Tillhör försäkringsbolaget kon- cern, skall vad sålunda stadgats gälla koncernen; aktiebolag, som ej är för- säkringsbolag, skall därvid anses så- som koncembolag, därest förhållan- dena äro sådana att aktiebolaget, om det varit försäkringsaktiebolag, jäm- likt 333 % skulle hava räknats såsom dotterbolag.

Vad i första stycket är stadgat skall ej äga tillämpning å aktier i för- säkringsaktiebolag eller i aktiebolag, vars verksamhet uteslutande har till föremål att äga aktier i försäkringsaktiebolag, att tillskjuta garantikapital i ömsesidigt försäkringsbolag, att utöva förvaltning av försäkringsbolags fas— tigheter eller att biträda försäkringsbolag vid rörelsens bedrivande.

Denna lag träder i kraft den

Försäkringsbolag må icke utan

försäkringsinspektionens medgivande äga andel i aktiefond.

Belopp, som före ikraftträdandet

redovisats enligt 2745 första stycket 6 i dess äldre lydelse, får redovisas på samma sätt även i fortsättningen.

Specialmotivering Förslaget till lag om ändring i lagen om försäkringsrörelse

2745 I paragrafen föreskrivs att ett belopp motsvarande försäkringsfonden för livförsäkringar skall vara redovisat i vissa slag av värdehandlingar. Be- stämmelserna föreslås ändrade i följande hänseenden. I första stycket punkt 2 har bland de tillåtna placeringsobjekten tillagts andra skuldförbindelser än obligationer. I den allmänna motiveringen har föreslagits att placering bör få göras också i reverslån till Sveriges allmänna hypoteksbank, Konungariket Sveriges stadshypotekskassa, Svenska skepps- hypotekskassan, Sveriges investeringsbank aktiebolag och andra kreditak- tiebolag. Tillägget har gjorts för att möjliggöra sådana placeringar. Det om- fattar formellt också Svenska bostadskreditkassan, Skeppsfartens sekundär- lånekassa och Nordiska investeringsbanken. Detta har emellertid ingen prak- tisk betydelse. Bostadskreditkassan har genom fusion uppgått i Stadshy- potekskassan. Beträffande Skeppsfartens sekundärlånekassa föreslår utred- ningen att kassan genom fusion uppgår i Svenska skeppshypotekskassan. Vad Nordiska investeringsbanken angår torde reversupplåning hos svenskt försäkringsbolag inte bli aktuell. Uttrycket ”andra skuldförbindelser” kan inbegripa inte bara vanliga re- verser utan även förlagsbevis. Särskilt undantag har därför gjorts för för- lagsbevis i punkt 2. I samma punkt har orden ”Sveriges investeringsbank Aktiebolag” och ”kreditaktiebolag, som enligt vad därom finnes stadgat står under tillsyn av bankinspektionen” ersatts av ”kreditaktiebolag". Alla kreditaktiebolag utom investeringsbanken står numera under inspektionens tillsyn. Ändringen är därför närmast redaktionell och skapar överensstäm- melse med bankernas kapitaltäckningsregler (jfr. t. ex. 57% första stycket A 2 banklagen). I kapitlet om bankinstituten har utredningen föreslagit att dessa skall få möjlighet att själva utfärda obligationer, såväl kortfristiga (bankcertifrkat av den modell som förekommer i bl.a. USA) som långfristiga. Vidare har utredningen föreslagit att bankerna skall kunna lämna garanti för inlösen av obligationer, som de inte själva har utfärdat. Av bank utfärdade eller garanterade obligationer bör godtas som placeringar enligt förevarande pa- ragraf och har förts in i första stycket punkt 3. Punkten har också jämkats redaktionellt. Enligt första stycket punkt 5 kan belopp motsvarande livförsäkringsfonden placeras i obligationer, som svenskt industriföretag har utfärdat och svensk affärsbank, Sveriges investeringsbank aktiebolag eller Nordiska investerings- banken offentligen har bjudit ut. I stället för ”industriföretag” har införts ”näringsföretag” för att det skall vara möjligt att godta på detta sätt utbjudna obligationer, även om det utfärdande företaget inte är ett industriföretag utan tillhör annan gren av näringslivet. 1 punkt 6 samma stycke finns bestämmelser som ger försäkringsbolag rätt att låna ut fondmedel mot säkerhet av inteckning i fastighet eller tomt- rätt. Sådan inteckning skall enligt nu gällande regel vara belägen inom viss andel av senast fastställda taxeringsvärde för fastigheten respektive för tomt- rätten, nämligen fyra femtedelar för jordbruks-, bostads-, kontors- eller af-

färsegendom och två tredjedelar för annan fast egendom. När det gäller inteckning i tomträtt kan försäkringsinspektionen föreskriva ytterligare be- gränsning. Båda dessa gränser har ersatts med 60 procent av det uppskattade värdet av fastigheten respektive av byggnad och annan egendom som hör till tomträtten. Fortfarande kan dock försäkringsinspektionen föreskriva ytterligare begränsning när det gäller tomträttsinteckning. Samtidigt har ut- trycket ”annan fastighet” som i praktiken främst avser industrifastigheter bytts ut mot ”fastighet som helt eller delvis är inrättad för industriell verk- samhet”. Motsvarande ändring har gjorts när det gäller tomträtterna. Skulle det bli aktuellt för försäkringsbolag att bevilja lån mot inteckning i annat slags fastighet än som omfattas av punkt 6, är det möjligt med stöd av punkt 7, under förutsättning att säkerheten kan anses jämförlig med dem som anges i punkt 6.

En alternativ gräns har införts i fråga om sådana fastigheter eller hus för vilka det utgår statligt lån till främjande av bostadsbyggandet. För sådana fastigheter eller hus fastställs ett pantvärde, se t. ex. 32% bostadsfinansie- ringsförordningen (1974z946). I stället för gränsen 60 procent av det upp- skattade värdet kan godtas 75 procent av nämnda pantvärde.

Vad i första stycket 6 avses med det uppskattade värdet av egendomen anges i ett nytt andra stycke. I likhet med vad som gäller enligt bankernas kapitaltäckningsregler skall egendomens värde fastställas efter expertvär- dering i varje särskilt fall. En föreskrift härom har tagits in i ett nytt andra stycke.

Den 5. k. fria sektorn bör enligt utredningens förslag ökas från 10 % till 20 % av försäkringsfonden för egen räkning dvs. den del av livförsäk- ringsfonden som inte motsvarar värdet av återförsäkringsgivares ansvarighet. Vidare slopas enligt förslaget begränsningen, att placering inom den fria sektorn inte får göras i aktier. Det innebär bl. a. att försäkringsbolag inom den fria sektorn inte bara kan placera medel i konvertibla skuldebrev och skuldebrev förenade med optionsrätt till nyteckning utan även utnyttja ut- bytes- resp. teckningsrätten (om skuldebrev av nu nämnda slag, se 5 kap. aktiebolagslagen).

Paragrafens tredje stycke, som motsvarar det nuvarande andra stycket, har ändrats i enlighet med det sagda.

3365 Den andel aktier i samma aktiebolag som ett försäkringsbolag utan försäkringsinspektionens medgivande högst får äga har höjts från 1/20 (5 procent) till 10 procent. Om aktier med olika röstetal finns i aktiebolaget sker beräkningen som hittills inte efter antalet aktier utan efter röstvärdet. I tredje stycket, som är nytt, föreskrivsatt försäkringsbolag inte.utan tör- säkringsinspektionens medgivande får äga andel i aktiefond. Aktiefonds- verksamheten regleras genom aktiefondslagen (1974z931). Ett försäkrings- bolag är på grund av första stycket i denna paragraf förhindrat att förvärva mer än 10 procent av aktierna i ett fondbolag, dvs. bolag som förvaltar aktiefond. Kunde försäkringsbolaget dessutom fritt förvärva andelar i ak- tiefonden, skulle det kunna få ett större inflytande inom fondbolaget och de bolag vars aktier ingår i aktiefonden än vad innehavet av aktier i själva fondbolaget kan medföra. l fondbolagets styrelse får nämligen fondandels- ägarna (intressesammanslutning för dem) utse en ledamot för varje påbörjat

tretal ledamöter (7ä andra stycket aktiefondslagen). Huvudregeln vid för- valtningen av fonden är att fondbolaget beslutar över den egendom — i huvudsak aktier och andra värdepapper som ingår i fonden och utövar de rättigheter som härflyter ur egendomen. Särskilda regler gäller dock för utövande av rösträtt för de aktier som ingår i fonden. Beslut om hur rösträtten skall utövas är giltigt endast om det har biträtts av mer än hälften av de styrelseledamöter som fonddelägarna har utsett (17ä tredje stycket).

För att försäkringsinspektionen skall medge att ett försäkringsbolag för- värvar andelar i aktiefond torde regelmässigt böra krävas att bolagets in- flytande över fondbolaget eller annat aktiebolag inte blir större genom in— nehavet av andelar och aktier än vad det skulle bli, om försäkringsbolaget hade endast en aktiepost på högst 10 procent av aktierna i det andra bolaget. Inspektionen kan också återta ett tidigare lämnat medgivande, om försäk- ringsbolaget efter förvärvet av andelar skulle förvärva så många aktier i det andra bolaget, att syftet med 10-procentsregeln åsidosätts.

Övergångsbestämmelse

När det gäller bedömningen av säkerheterna enligt 274å första stycket 6 torde i regel de värden, som harugodtagits enligt denna punkt i dess hit- tillsvarande lydelse, också uppfylla kraven enligt punkten i den föreslagna lydelsen. För att inte försäkringsbolag skall tvingas att för värdering enligt de nya reglerna gå igenom hela sitt bestånd av inteckningssäkerheter, bör, om så önskas, punkten i dess nuvarande lydelse, kunna tillämpas även efter ikraftträdandet på dessa säkerheter.

1 Senaste lydelse 1968:601. 2 Senaste lydelse 1975227.

Förslag till

Lag om ändring i lagen (1955zl83) om bankrörelse

Härigenom föreskrives att 54—56 samt 66 och 74 955 lagen (1955:183) om bankrörelse skall ha nedan angivna lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

54 gl

Bankaktiebolag får ej för egen räk- ning driva handel med eller, med de undantag som angivas i 55 och 56 éé, förvärva annat än guld, mynt, väx- lar, checkar, anvisningar, obligatio- ner och andra för den allmänna rö- relsen avsedda förskrivningar utom sådana som medfira rätt till beta/ning först efter utf'a'rdarens övriga fordrings- ägare (förlagsbevis).

Bankaktiebolag får förvärva

559”

Bankaktiebolag får ej för egen räk- ning driva handel med eller, med de undantag som angivas i 55 och 56 ååå, förvärva annat än guld, mynt, väx- lar, checkar, anvisningar, obligatio- ner och andra för den allmänna rö- relsen avsedda förskrivningar.

1. fast egendom, tomträtt och bostadsrätt för att bereda banken lokaler för dess inrymmande eller tillgodose därmed sammanhängande behov,

2. aktie i bolag, vilket uteslutande har till syfte att förvalta fast egen- dom eller tomträtt som förvärvats för det under 1 angivna ändamålet, och förlagsbevis, som utfärdats av så- dant bolag,

2. aktie i bolag, vilket uteslutande har till syfte att förvalta fast egen- dom eller tomträtt som förvärvats för det under 1 angivna ändamålet,

3. inventarier, vilka anskaffas för rörelsen eller till fastighet, som bank- bolaget äger, eller till lokaler, som bolaget i övrigt innehar,

4. bostadsrätt för att bereda bostad åt någon som är anställd i banken,

5. efter tillstånd av regeringen, ak— tie i annat bankaktiebolag, i ut- ländskt bankföretag och i svenskt aktiebolag eller utländskt företag, vars ändamål kan anses gagneligt för bankväsendet eller det allmänna, samt garantifondbevis eller förlags- bevis utfärdat av bolag eller företag som nu nämnts.

5. efter tillstånd av regeringen, ak- tie i annat bankaktiebolag, i ut- ländskt bankföretag och i svenskt aktiebolag eller utländskt företag, vars ändamål kan anses gagneligt för bankväsendet eller det allmänna, samt garantifondbevis eller sådan/ör den allmänna rörelsen avsedd förskriv- ning, som medför rätt till betalning,/örst efter utfärda/"ens övrigafördringsägare (förlagsbevis), utfärdat av bolag eller företag som nu nämnts.

Nuvarande lydelse

Bankbolag, som medverkar vid emission av aktier eller jörlagsbevis på den allmänna marknaden får för- värva aktie eller förlagsbevis som in- går i emissionen. Sådan aktie eller sådant för/agsbevis skall bolaget dock avyttra så snart det lämpligen kan ske och senast ett år efter förvärvet. Om synnerliga skäl föreligga, kan tillsynsmyndigheten förlänga denna frist.

Föreslagen lydelse

Bankbolag, som medverkar vid emission av aktier på den allmänna marknaden får förvärva aktie som ingår i emissionen. Sådan aktie skall bolaget dock avyttra så snart det lämpligen kan ske och senast ett år efter förvärvet. Om synnerliga skäl föreligga, kan tillsynsmyndigheten förlänga denna frist.

56 ä3

För att skydda fordran får bankak- tiebolag dels på offentlig auktion el- ler fondbörs eller vid exekutiv för- säljning köpa egendom som är ut- mätt eller pantsatt för fordringen dels, om det är uppenbart att bank- bolaget annars skulle lida avsevärd förlust, såsom betalning för fordran övertaga för fordringen pantsatt eller annan egendom. Vad nu sagts gäller ej egen aktie. Utgöres köpt eller övertagen egendom av fastighet, gruva, fabrik eller annan liknande anläggning eller fartyg, får bankak- tiebolag i utbyte mot sådan egendom med tillhörande lös egendom förvär- va aktie i bolag, som bildats för för- valtning av egendomen eller för fort- sättande av en med denna driven verksamhet, eller förlagsbevis. som utfärdats av sådant bolag. Bankbolag får därjämte förvärva aktie i bolag, i vilket bankbolaget enligt detta stycke förut förvärvat aktie, om uppenbar fara är att bankbolaget an- nars skulle lida förlust.

Har bankbolag enligt första styc- ket förvärvat aktie i bolag eller av ak- tiebolag utfärdat förlagsbevis. får bankbolaget, om aktiebolaget över- låter sina tillgångar på annat aktie- bolag, byta ut aktien eller förlagsbe- viset mot aktie i det andra aktiebo-

För att skydda fordran får bankak- tiebolag dels på offentlig auktion el- ler fondbörs eller vid exekutiv för- säljning köpa egendom som är ut- mätt eller pantsatt för fordringen dels, om det är uppenbart att bank- bolaget annars skulle lida avsevärd förlust, såsom betalning för fordran övertaga för fordringen pantsatt eller annan egendom. Vad nu sagts gäller ej egen aktie. Utgöres köpt eller övertagen egendom av fastighet, gruva, fabrik eller annan liknande anläggning eller fartyg, får bankak- tiebolag i utbyte mot sådan egendom med tillhörande lös egendom för- värva aktie i bolag, som bildats för förvaltning av egendomen eller för fortsättande av en med denna driven verksamhet. Bankbolag får därjämte förvärva aktie i bolag, i vilket bank- bolaget enligt detta stycke förut för- värvat aktie, om uppenbar fara är att bankbolaget annars skulle lida för- lust.

Har bankbolag enligt första styc- ket förvärvat aktie i bolag, får bank- bolaget, om aktiebolaget överlåter sina tillgångar på annat aktiebolag, byta ut aktien mot aktie i det andra aktiebolaget.

3 Senaste lydelse 19721656.

4 Senaste lydelse 1975:227.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

laget eller förlagsbevis som utfärdats av detta bolag.

Egendom, som bankbolag förvärvat enligt första eller andra stycket skall avyttras så snart det lämpligen kan ske och senast när det kan äga rum utan förlust för bolaget.

Förvärv enligt denna paragraf skall ofördröjligen anmälas hos tillsyns- myndigheten.

66 &

Bankaktiebolag må ej utfärda Av bankaktiebolag utfärdade obli- tryckta eller graverade, till innehava- gationer och förlagsbevis skall lyda på ren eller till viss man eller order ställda minst etthundra kronor jämte ränta. förbindelser eller ikläda sig ansvarighet för sådana förbindelser.

Vad sålunda stadgats skall dock ej gälla av bankbolaget utställda ränte- bärande förlagsbevis lydande å minst etthundra kronor.

74 54

Styrelsen skall inom sig utse verkställande direktör att under styrelsens inseende leda verksamheten, däri inbegripet att i den utsträckning styrelsen bestämmer avgöra ärenden av beskaffenhet att eljest ankomma på styrelsens egen prövning. Där förhållandena så påkalla, må bland styrelseledamöterna eller styrelsesuppleanterna flera verkställande direktörer utses. Styrelsen skall även förordna styrelseledamot eller styrelsesuppleant att vara ställföreträdare för verkställande direktör.

Styrelsen må jämväl uppdraga åt annan än verkställande direktör att ensam eller i förening med annan avgöra ärenden av beskaffenhet att eljest an- komma på styrelsens egen prövning.

Angående den befogenhet i olika avseenden, som skall tillkomma verk- ställande direktör eller person som avses i andra stycket, åligger det styrelsen att meddela föreskrifter i en för ett år i sänder fastställd instruktion. Avser uppdraget beviljande av kredit, skola grunderna för kreditgivningen fast- ställas. Hava flera verkställande direktörer utsetts skall instruktionen angiva huru ledningen av bankens verksamhet skall mellan dem fördelas. Styrelsen skall så snart kan ske till tillsynsmyndighet insända avskrift av instruktionen ävensom, där ändringar vidtagas i densamma, meddela myndigheten därom.

Uppdrag som sägs i denna paragraf må när som helst återkallas eller inskränkas. Utan hinder av uppdrag äger styrelsen själv avgöra ärende av varje slag.

Styrelsen må icke åt enskild styrelseledamot eller annan uppdraga att avgöra ärende, som avser:

1. inrättande eller indragning av avdelningskontor eller övertagande av annan bankrörelse;

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

2. förvärv eller avyttring av fastighet, avsedd för bankens inrymmande eller för att tillgodose därmed sammanhängande behov;

3. beviljande av kredit till befattningshavare, som avses i 61 5 första styc- ket, eller annan befattningshavare, som ensam eller i förening med annan får avgöra på styrelsen ankommande ärenden, till den som är gift med sådan befattningshavare, till person som avses i 615 andra stycket eller till bolag, förening eller annan sammanslutning, vari sådan person är sty- relseledamot eller såsom delägare eller medlem äger ett väsentligt ekono- miskt intresse; styrelsen dock obetaget att för person eller sammanslutning, som nu nämnts, fastställa vissa gränser, inom vilka utan styrelsens beslut i varje särskilt fall kredit må beviljas vederbörande i och för en av honom idkad rörelse;

4. förvärv av aktie eller förlagsbevis i andra fall än då fråga är om aktie eller förlagsbevis, som är för bankbo- lagets fordran utmätt eller pantsatt;

5. fastställande av allmänna rän- tesatser för in- och utlåning; dock att beslut där så påkallas av allmän ränteförändring, må utan styrelsens hörande meddelas för tiden intill nästkommande styrelsesammanträ- de.

I denna paragraf meddelade be- stämmelser angående kredit skola gälla även i fråga om garantiförplik- telse, som bankbolag ikläder sig.

Denna lag träder i kraft den

4. förvärv av aktie i andra fall än då fråga är om aktie, som är för bank- bolagets fordran utmätt eller pant- satt;

5. fastställande av allmänna rän- tesatser för in- och utlåning; dock att beslut, där så påkallas av allmän ränteförändring, må utan styrelsens hörande meddelas för tiden intill nästkommande styrelsesammanträ- de;

6. utgivande av obligationer. I denna paragraf meddelade be- stämmelser angående kredit och ob— ligationer skola gälla även i fråga om garantiförpliktelse, som bankbolag ikläder sig.

1 Senaste lydelse 19681602. 2Senaste lydelse 19751228.

Förslag till

Lag om ändring i lagen (1955:416) om sparbanker

Härigenom föreskrives att 23, 24, 35 och 39 55 lagen (1955:416) om spar- banker skall ha nedan angivna lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

23 51

Sparbank får ej för egen räkning driva handel med eller, med de undantag som angivas i 24 och 25 55, förvärva annat än guld, mynt, väx- lar, checkar, anvisningar, obligatio- ner och andra för den allmänna rö- relsen avsedda förskrivningar utom sådana som medföra rätt till betalning först efter utfärdarens övrigafordrings- ägare Oörlagsbevis).

Sparbank får ej för egen räkning driva handel med eller, med de undantag som angivas i 24 och 25 55, förvärva annat än guld, mynt, väx- lar, checkar, anvisningar, obligatio- ner och andra för den allmänna rö- relsen avsedda förskrivningar.

24 52

Sparbank får förvärva

1. fast egendom, tomträtt och bostadsrätt för att bereda sparbanken lokaler för dess inrymmande eller tillgodose därmed sammanhängande behov,

2. aktie i bolag, vilket uteslutande har till syfte att förvalta fast egen- dom eller tomträtt som förvärvats för det under ] angivna ändamålet, och förlagsbevis, som utfärdats av så- dant bolag,

2. aktie i bolag, vilket uteslutande har till syfte att förvalta fast egen- dom eller tomträtt som förvärvats för det under 1 angivna ändamålet,

3. inventarier, vilka anskaffas för rörelsen eller till fastighet, som spar- banken äger, eller till lokaler, som sparbanken i övrigt innehar, 4. bostadsrätt för att bereda bostad åt någon som är anställd i sparbanken.

Ärende om förvärv enligt första stycket av fast egendom, tomträtt eller aktie avgöres av huvudmännen, om ej annat följer av sparbankens reg- lemente. Detsamma gäller ärende om förbättring av byggnad i vilken spar- bankens lokaler äro eller avses bliva inrymda.

Sparbank får till belopp, som vid varje tidpunkt sammanlagt svarar mot högst tio procent av sparbankens egna fonder, förvärva andel i sådan eko- nomisk förening eller aktie i sådant bolag, som med regeringens godkän- nande verkar som en sammanslutning av svenska sparbanker för tillgo- doseende av gemensamma intressen eller garantifondbevis eller förlagsbevis, som utfärdats av föreningen eller bolaget, eller i övrigt tillskjuta medel till föreningen eller bolaget.

Utöver vad som följer av tredje stycket får sparbank efter tillstånd av tillsynsmyndigheten tillskjuta medel till förening eller aktiebolag som avses

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

i nämnda stycke, om antingen det tillskjutna kapitalet icke kan grunda upplåningsrätt eller täcka krav på eget kapital hos föreningen, bolaget eller annorstädes eller fråga är om kreditaktiebolag som har till huvudsakligt ändamål att lämna lån mot säkerhet i form av panträtt på grundval av inteckning i bostads-, kontors- eller affärsfastighet. Efter tillstånd av re- geringen får sparbank förvärva aktie även i annat svenskt aktiebolag, vars ändamål kan anses gagneligt för bankväsendet eller det allmänna, samt garantifondbevis eller förlagsbevis utfärdat av sådant bolag.

Sparbank som medverkar vid emis- sion av aktier eller förlagsbevis på den allmänna marknaden får efter tillstånd av tillsynsmyndigheten förvär- va aktie eller iir/agsbevis som ingår i emissionen. Sådan aktie eller sådant förlagsbevis skall sparbanken avyttra så snart det lämpligen kan ske och senast ett år efter förvärvet. Om syn- nerliga skäl föreligga, kan tillsyns-

Sparbank får endast efter tillstånd av tillsynsmyndigheten medverka vid emission av aktier eller förlagsbevis på den allmänna marknaden. Spar- banken får förvärva aktie som ingår i emissionen men skall avyttra den så snart det lämpligen kan ske och senast ett år efter förvärvet. Om syn- nerliga skäl föreligga, kan tillsyns- myndigheten förlänga denna frist.

myndigheten förlänga denna frist.

35 453 Sparbank får ej utfärda tryckta eller graverade, till innehavaren eller till viss man eller order ställda förbindelser el- ler ikläda sig ansvarighet för sådana förbindelser. Vad nu sagts gäller dock ej räntebärande förlagsbevis, som Iy- der på minst etthundra kronor.

Av sparbank utfärdade obligationer och förlagsbevis skall lyda på minst etthundra kronor jämte ränta.

Sparmärken för användning vid inlåning inom skolsparrörelsen får spar- bank utfärda endast om åtgärder vidtagits för kontroll över utelöpande mär- ken.

39 94

Styrelsen får, om reglementet medgiver det, uppdraga åt styrelseledamot eller annan att ensam eller i förening med annan avgöra ärenden av be- skaffenhet att annars ankomma på styrelsens egen prövning.

Om den befogenhet, som skall tillkomma person som avses i första stycket, åligger det styrelsen att meddela föreskrifter i en för ett år i sänder fastställd instruktion. Avser uppdraget beviljande av kredit, skola grunderna för kre- ditgivningen fastställas. Styrelsen skall, så snart det kan ske, till tillsyns- myndigheten insända avskrift av instruktionen och underrätta myndigheten om de ändringar som vidtagas i instruktionen.

Uppdrag enligt första stycket kan när som helst återkallas eller inskränkas. Utan hinder av uppdrag får styrelsen själv avgöra ärende av varje slag.

Styrelsen får ej uppdraga åt enskild styrelseledamot eller annan att avgöra ärende, som avser

3 Senaste lydelse 19681602. 4 Senaste lydelse 1975:228.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

1. inrättande eller indragning av fllial eller övertagande av annan bank- rörelse,

2. förvärv eller avyttring av fastighet, som är avsedd för sparbankens in- rymmande eller för att tillgodose därmed sammanhängande behov,

3. beviljande av kredit till befattningshavare, som avses i 30 5 första styc- ket, eller annan befattningshavare, som ensam eller i förening med annan får avgöra på styrelsen ankommande ärenden, till den som är gift med sådan befattningshavare, till person som avses i 305 andra Stycket eller till bolag, förening eller annan sammanslutning, vari sådan person är sty- relseledamot eller som delägare eller medlem har ett väsentligt ekonomiskt intresse; för kredit, som nu sägs, får dock styrelsen fastställa vissa gränser, inom vilka utan styrelsens beslut i varje särskilt fall kredit får beviljas i och för en av låntagaren idkad rörelse,

4. förvärv av aktie eller förlagsbevis 4. förvärv av aktie i andra fall än i andra fall än då fråga är om aktie då fråga är om aktie, som är utmätt eller förlagsbevis, som är utmätt eller eller pantsatt för sparbankens ford- pantsatt för sparbankens fordran, ran,

5. fastställande av allmänna räntesatser för in- och utlåning; dock att be- slut, om det är påkallat av allmän ränteförändring, får utan styrelsens hörande meddelas för tiden till nästa styrelsesammanträde,

6. meddelande av bestämmelser 6. meddelande av bestämmelser om kassaverksamheten vid sparban- om kassaverksamheten vid sparban- ken eller om rörelsen i dess helhet ken eller om rörelsen i dess helhet vid filial och hur denna rörelse skall vid filial eller om rörelsen i dess hel- övervakas från huvudkontorets sida. vid filial och hur denna rörelse skall

övervakas från huvudkontorets sida,

7. utgivande av obligationer.

Bestämmelserom kredit skola gäl- Bestämmelser om kredit och ob- la även i fråga om garantiförbindelse, ligationer skola gälla även i fråga om som sparbank ikläder sig. garantiförbindelse, som sparbank

ikläder sig.

Denna lag träder i kraft den

Förslag till

Lag om ändring i lagen (l956:216) om jordbrukskasserörelsen

Härigenom föreskrives att 31, 32 och 42 a 55 lagen (1956:216) om jord- brukskasserörelsen skall ha nedan angivna lydelse.

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

31 51

Kreditkassa får ej för egen räkning driva handel med eller, med de undantag som angivas i 32 och 33 55, förvärva annat än guld, mynt, väx- lar, checkar, anvisningar, obligatio- ner och andra för den allmänna rö- relsen avsedda förskrivningar utom förlagsbevis.

Kreditkassa får ej för egen räkning driva handel med eller, med de undantag som angivas i 32 och 33 55, förvärva annat än guld, mynt, väx- lar, checkar, anvisningar, obligatio- ner och andra för den allmänna rö- relsen avsedda förskrivningar.

32 52

Kreditkassa får förvärva

1. fast egendom, tomträtt och bostadsrätt för att bereda kassan eller an- sluten kassa lokaler för dess inrymmande eller tillgodose därmed samman-

hängande behov,

2. aktie i bolag, vilket uteslutande har till syfte att förvalta fast egen- dom eller tomträtt som förvärvats för det under 1 angivna ändamålet,

2. aktie i bolag, vilket uteslutande har till syfte att förvalta fast egen- dom eller tomträtt som förvärvats för det under 1 angivna ändamålet,

och förlagsbevis, som utfärdats av så- dant bolag,

3. inventarier, vilka anskaffas för rörelsen eller till fastighet, som kassan äger, eller till lokaler, som kassan i övrigt innehar,

4. bostadsrätt för att bereda bostad åt någon som är anställd i kassan eller i ansluten kassa.

Ärende om förvärv enligt första stycket av fast egendom, tomträtt eller aktie avgöres av stämman, om ej annat följer av kreditkassans stadgar. Detsamma gäller ärende om förbättring av byggnad i vilken kassans eller ansluten kassas lokaler äro eller avses bliva inrymda.

Centralkassa får till belopp, som vid varje tidpunkt sammanlagt svarar mot högst tio procent av kassans och anslutna jordbrukskassors eget kapital förvärva andel i sådan ekonomisk förening eller aktie i sådant bolag, som tillgodoser för kreditkassor gemensamma intressen, eller garantifondbevis eller förlagsbevis, som utfärdats av föreningen eller bolaget, eller i övrigt tillskjuta medel till föreningen eller bolaget.

Utöver vad som följer av tredje stycket får centralkassa efter tillstånd av tillsynsmyndigheten tillskjuta medel till förening eller aktiebolag som avses i nämnda stycke, om antingen det tillskjutna kapitalet icke kan grunda upplåningsrätt eller täcka krav på eget kapital hos föreningen, bolaget eller

1 Senaste lydelse 1968:605. 2 Senaste lydelse 1975:229.

3 Senaste lydelse 1968:605.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

annorstädes eller fråga är om kreditaktiebolag som har till huvudsakligt ändamål att lämna lån mot säkerhet i form av panträtt på grundval av inteckning i böstadS-, kontors- eller affärsfastighet. Efter tillstånd av re- geringen får centralkassa förvärva aktie även i annat svenskt aktiebolag, vars ändamål kan anses gagneligt för bankväsendet eller det allmänna, samt garantifondbevis eller förlagsbevis utfärdat av sådant bolag.

Centralkassa som medverkar vid emission av aktier eller förlagsbevis på den allmänna marknaden får efter tillstånd av tillsynsmyndigheten förvär- va aktie ellerförlagsbevis som ingår i emissionen. Sådan aktie eller sådant förlagsbevis Skal] centra/kassan avytt-

ra så snart det lämpligen kan ske och senast ett år efter förvärvet. Om syn- nerliga skäl föreligga, kan tillsyns- myndigheten förlänga denna frist.

42a

Kreditkassa får ej utfärda tryckta eller graverade, till innehavaren eller till viss man eller order ställda för- bindelser eller ikläda sig ansvarighet för Sådana förbindelser. Vad nu sagts gäller dock ej räntebärande förlagsbe- vis, som centralkassa utfärdar och som lyder på minst etthundra kro- nor.

Denna lag träder i kraft den

Specialmotiveringar

Centralkassa/år endast efter till- stånd av tillsynsmyndigheten medver- ka vid emission av aktier eller för- lagsbevis på den allmäna markna- den. Centralkassan får förvärva aktie som ingår i emissionen men skal] av- yttra den så snart det lämpligen kan Ske och senast ett år efter förvärvet. Om synnerliga skäl föreligga, kan tillsynsmyndigheten förlänga denna frist.

53

Kreditkassa får ej utfärda tryckta eller graverade, till innehavaren eller till viss man eller order ställda för- bindelser eller ikläda sig ansvarighet för sådana förbindelser. C entra/kassa får dock utfärda räntebärande obliga- tioner och förlagsbevis, som lyder på minst etthundra kronor, och ikläda sig ansvarighet för obligationer, som annan utfärdat.

Förslaget till lag om ändring i lagen om bankrörelse

545 Det förbud för affärsbankerna att förvärva förlagsbevis som paragrafen bl. a. innehåller har slopats. Skälen till det framgår av den allmänna moti- veringen. Den generella rätt att förvärva förlagsbevis som bankerna här- igenom får avser ”för den allmänna rörelsen avsedda förskrivningar som medför rätt till betalning först efter utfärdarens övriga fordringsägare” men däremot inte vanliga lånereverser som innehåller en sådan klausul om be- gränsning av betalningsrätten.

55 och 56 55 Bestämmelserna i dessa paragrafer innebär undantag från för- värvsförbudet i 54 5. I och med att detta förbud upphävs, när det gäller

förlagsbevis, och bank alltså får en generell rätt att förvärva sådana, kan vissa här upptagna regler om rätt för bank att i särskilda fall förvärva för- lagsbevis utgå. Bestämmelserna om förlagsbevis i 55 5 första stycket 2, andra stycket samma paragraf samt 565 första och andra styckena har sålunda strukits.

] 55 5 första stycket 5 föreskrivs att bankaktiebolag efter tillstånd av re- geringen får förvärva aktie, garantifondbevis eller förlagsbevis i annat bank- företag eller annat företag med bankfrämjande eller allmännyttigt ändamål. I viss utsträckning torde en bank kunna ge företag av nämnda slag ka- pitaltillskott lika väl genom att förvärva förlagsbevis som genom att köpa aktier. Den praktiska betydelsen av ett tillståndskrav såvitt avser aktier skulle därför ibland kunna gå förlorad genom att banken i stället förvärvade för- lagsbevis. Tillståndskravet även såvitt avser förvärv av förlagsbevis har där- för ansetts böra stå kvar.

Den definition av förlagsbevis som utgår ur 545 har i stället förts in i 555 första stycket 5.

665 Förbudet i första stycket för bankaktiebolag att utfärda tryckta eller graverade, till innehavaren eller till viss man eller order ställda förbindelser eller ikläda sig ansvarighet för sådana förbindelser har utgått. Slopandet av detta förbud är i första hand en konsekvens av utredningens förslag att bankerna bör ges rätt att ge ut och ställa garanti för obligationer. Be- stämmelsen är emellertid också ett uttryck för förbudet mot att affärsban- kerna ger ut sedlar. Med hänsyn till att det i nya regeringsformen (9 kap. 13 5) föreskrivits att endast riksbanken har rätt att ge ut sedlar torde ett förbud mot sedelutgivning i banklagen vara överflödigt. Från första styckets förbud undantas f. n. förlagsbevis, om de lyder på minst 100 kr jämte ränta. Villkoret har uppställts för att inte förlagsbevisen skall utnyttjas för ett slags sedelutgivning. Samma villkor föreslås gälla för sådana obligationer, som bankerna ger ut. Bestämmelsen har också jämkats redaktionellt.

745 Som en följd av ändringarna i 54—56 55 har förbudet för Styrelsen att delegera rätt att avgöra ärende som avser förvärv av förlagsbevis utgått ur femte stycket 4. I samma stycke har tillagts en ny punkt 6, som innebär att bankens styrelse inte får uppdra åt annan att besluta att banken skall ge ut obligationer. ] sjätte stycket har också gjorts ett tillägg, varigenom ett motsvarande förbud mot delegation kommer att gälla ställande av garanti för obligationer.

Förslagen till lagar om ändring i sparbankslagen och lagen om jord- brukskasserörelsen

Ändringarna i 23, 24 och 35 55 SpL samt i 31, 32 och 42 a 55 JkL motsvarar ändringarna i 54, 55 och 66 55 BL. Begränsningarna av rätten att förvärva förlagsbevis enligt 245 tredje och fjärde styckena samt enligt 325 tredje och fjärde styckena har ansetts böra bestå av motsvarande skäl som har angetts vid 555 BL i fråga om dess första stycke 5.

Till skillnad från vad som gäller för affärsbankerna krävs det tillstånd

av bankinspektionen för att sparbank eller centralkassa för jordbrukskredit som medverkar vid emission av aktier eller förlagsbevis skall få förvärva aktie eller förlagsbevis som ingår i emissionen (24 5 femte stycket SpL och 31 5 femte stycket JkL). Syftet med föreskriften är att hindra att sparbanker och centralkassor engagerar sig i emissionsverksamhet av detta slag utan att bankinspektionen har prövat om det är lämpligt med hänsyn till deras personella och tekniska resurser för sådan verksamhet. Med hänsyn till att sparbankerna och kreditkassorna får en generell rätt att förvärva för- lagsbevis, bör tillstånd till förvärv inte krävas eller nu föreskrivet avytt- ringstvång bestå, såvitt avser förlagsbevis som förvärvas i samband med att sparbanken eller centralkassan medverkar vid emission. Tillståndskravet har i stället knutits till själva rätten att medverka vid emission av aktier och förlagsbevis. ] sin nya lydelse reglerar bestämmelsen i övrigt endast rätten att inneha aktier som ingår i emissionen.

Förslag till

Lag om fusion mellan Svenska skeppshypotekskassan och Skepps- fartens sekundärlånekassa

Härigenom föreskrives följande.

1 5 Regeringen får efter hörande av styrelsen för Svenska skeppshypoteks- kassan och Skeppsfartens sekundärlånekassa besluta om fusion, varigenom sekundärlånekassan upplöses utan likvidation och dess tillgångar och skulder övertages av skeppshypotekskassan.

25 Det yttrande av styrelsen som avses i 15 skall innehålla

1. förslag till fusionsvillkor, 2. redogörelse av styrelsen för händelser av väsentlig betydelse för kas- somas ställning, vilka har inträffat efter den senaste årsredovisningen samt 3. redogörelse av styrelsen för de omständigheter i övrigt som kan vara av vikt för bedömningen av fusionsvillkoren. Vid styrelsens yttrande skall fogas yttrande av kassomas revisorer över styrelsens förslag och redogörelser enligt första stycket 1—3.

Styrelsen skall bereda vardera kassans låntagare tillfälle att sammanträda för granskning av de handlingar som anges i första och andra styckena. Yttrande som låntagarna beslutar vid sammanträdet skall fogas vid styrelsens

yttrande.

3 5 1 beslut om fusion enligt 1 5 anges de villkor som skall gälla för fusionen och den dag då fusionen skall anses genomförd.

45 Beslutar regeringen om fusion enligt 1 5, ställer staten till förfogande en av riksgäldsfullmäktige utfärdad förbindelse att gentemot innehavare av obligationer som kassorna har gett ut innan fusionen genomförts, svara för förlust som kan uppkomma på grund av fusionen.

Denna lag träder i kraft den

! Senaste lydelse l974:1019. 2Senaste lydelse l974:1019. 3 Senaste lydelse l974:1019.

Förslag till

Lag om ändring i lagen (19651139) om Svenska skeppshypotekskas- san och Skeppsfartens sekundärlånekassa

Härigenom föreskrives i fråga om lagen (1965:139) om Svenska skepps- hypotekskassan och Skeppsfartens sekundärlånekassa att rubriken till lagen samt 1—4, 6—11, 13 och 15 55 skall ha nedan angivna lydelse.

Nuvarande lydelse

Lag om Svenska skeppshypoteks- kassan och Skeppsfartens sekun-

därlånekassal

1 5

Svenska skeppshypotekskassan och Skeppsfartens sekundärlånekassa ha till ändamål att medverka vid fi- nansiering av rederiföretag häri riket genom att lämna lån, huvudsakligen av långfristig karaktär, eller ikläda sig garanti för sådana lån.

Föreslagen lydelse

Lag om Svenska skeppshypo- tekskassan

Svenska skeppshypotekskassan har till ändamål att medverka vid fi- nansiering av rederiföretag här i riket genom att lämna lån, huvudsakligen av långfristig karaktär, eller ikläda sig garanti för sådana lån.

252

Kassarna förvaltas varför sig av en gemensam styrelse med säte i. Gö- teborg. Styrelsen består av sju leda- möter, av vilka en skall vara ord- förande och en vice ordförande.

Kassan förvaltas av en styrelse med säte i Göteborg. Styrelsen består av sju ledamöter, av vilka en skall vara ordförande och en vice ordfö- rande.

För styrelsens ledamöter finnas högst sju suppleanter. Styrelsens ordförande, vice ordförande och övriga ledamöter samt supp- leanter utses av regeringen för en tid av högst tre år i sänder.

Ledamöternas arvoden bestämmas av regeringen.

353

För revision av styrelsens förvalt- ning och kassornas räkenskaper utser regeringen årligen två revisorer och två suppleanter för dem.

För revision av styrelsens förvalt- ning och kassans räkenskaper utser regeringen årligen två revisorer och två suppleanter för dem.

Revisorernas arvoden bestämmas av regeringen.

415

Styrelsens och revisorernas berät- telser skola genom styrelsens försorg varje år före april månads utgång till- ställas chefen för jlnansdeparremen— rer och låntagarna.

Styrelsens och revisorernas berät- telser skola genom styrelsens försorg varje år före april månads utgång till- ställas chefen för industrideparte- memer och låntagarna.

Nuvarande lydelse

Till varje kassas låntagare skall inom samma tid genom styrelsens försorg sändas förteckning över lån- tagarna med angivande av kapital- beloppet av varje låntagares lån vid utgången av närmast föregående rä- kenskapsår.

Varje kassas låntagare skola, om någon låntagare begär det, beredas tillfälle att sammanträda för gransk- ning av styrelsens förvaltning och kassans räkenskaper. Begäran om så- dant sammanträde skall framställas skriftligen hos styrelsen före den 10 maj året närmast efter det år gransk— ningen avser.

Föreslagen lydelse

Till varje låntagare skall inom samma tid genom styrelsens försorg sändas förteckning över låntagarna med angivande av kapitalbeloppet av varje låntagares lån vid utgången av närmast föregående räkenskapsår.

Kassans låntagare skola, om någon låntagare begär det, beredas tillfälle att sammanträda för granskning av styrelsens förvaltning och kassans räkenskaper. Begäran om sådant sammanträde skall framställas skriftligen hos styrelsen före den 10 maj året närmast efter det år gransk- ningen avser.

Har sammanträde begärts enligt tredje stycket, skall det genom styrelsens försorg utsättas att äga rum i Göteborg före utgången av maj månad samma år.

Yttrande som låntagarna besluta vid sammanträde skall senast åtta dagar efter sammanträdet genom styrelsens försorg tillställas chefen för jinansdeparremenrel.

Yttrande som låntagarna besluta vid sammanträde skall senast åtta dagar efter sammanträdet genom styrelsens försorg tillställas chefen för industrideparrementer.

654

Som garantifond att utgöra sär- skild säkerhet för de förbindelser som ingåtts av kassa ställer staten till förfogande en av fullmäktige i riksgäldskontoret utfärdad garanti- förbindelse på etthundra miljoner kronor för skeppshypotekskassan och fyrtiofem miljoner kronor för sekun- därlänekassan.

Som garantifond att utgöra sär- skild säkerhet för de förbindelser som ingåtts av kassan ställer staten till förfogande en av fullmäktige i riksgäldskontoret utfärdad garanti- förbindelse på errhundrajyrrl'ofem miljoner kronor.

7.5

Vardera kassans behållna årsvinst skall avsättas till en reservfond. Denna skall användas till att täcka förluster i kassans rörelse.

Kassans behållna årsvinst skall av- sättas till en reservfond. Denna skall användas till att täcka förlusteri kas- sans rörelse.

855

För sin verksamhet anskaffar kas- sa medel genom lån mot obligationer eller andra för den allmänna rörelsen

För sin verksamhet anskaffar kas- san medel genom lån mot obligatio- ner eller andra för den allmänna rö-

4 Senaste lydelse 19741524. 5 Senaste lydelse l974:1019.

Nuvarande lydelse

avsedda förskrivningar eller genom annan upplåning.

Sammanlagda beloppet av skepps- hypotekskassans låneskuld och ga- rantiförpliktelser må icke uppgå till mera än tio gånger sammanlagda be- loppet av kassans garanti- och re- servfonder. Sammanlagda beloppet av sekundärlånekassans låneskuld och garantiförpliktelser må icke uppgå till mera än sex gånger sammanlagda be- loppet av kassans garanti- och reserv- fonder. Motvärdet i svenska kronor av låneskuld eller garantiförpliktelse i utländsk valuta skall beräknas på grundval av den vid beräkningstill- fället på den svenska valutamarkna- den noterade säljkursen för valutan i fråga.

Föreslagen lydelse

relsen avsedda förskrivningar eller genom annan upplåning. Sammanlagda beloppet av kassans låneskuld och garantiförpliktelser må icke uppgå till mera än nio gånger sammanlagda beloppet av kassans garanti- och reservfonder. Motvär- det i svenska kronor av låneskuld eller garantiförpliktelse i utländsk valuta skall beräknas på grundval av den vid beräkningstillfället på den svenska valutamarknaden noterade säljkursen för valutan i fråga.

95

För lån från kassa skall vara ställd betryggande säkerhet i form av in- teckning i svenskt fartyg eller borgen av staten eller bank.

Inteckning skall ligga, ifråga om lån från skeppshypotekskassan, inom femtio procent och, ifråga om lån från sekundärlånekassan, inom sjuttio procent av det värde till vilket sty- relsen uppskattar fartyget. Som så— kerhet må ej godtagas inteckning i fartyg som är äldre än femton år, när det gäller lån från skeppshypotekskas— san, och tio år, när det gäller lån från sekundärlånekassan.

För lån från kassan skall vara ställd betryggande säkerhet i förrn av in- teckning i svenskt fartyg eller borgen av staten eller bank.

Inteckning skall ligga inom sjuttio procent av det värde till vilket sty- relsen uppskattar fartyget. Som så- kerhet må ej godtagas inteckning i fartyg som är äldre än femton år.

105

Län skall lämnas på bestämd tid. Lånetiden må ej överstiga femton år för lån från skeppshypotekskassan och tio år för lån från sekundärlåne- kassan.

Lånetiden må ej överstiga femton år.

Överstiger lånetiden ett år, skall kassan i regel utlämna lånet att återbetalas genom avbetalningar enligt fastställd plan.

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

115

Förfallotiden för lån som kassa be- viljar skall bestämmas så, att den är förenlig med villkoren för kassans förbindelser.

Kassa skall vidare ägna särskild uppmärksamhet åt att samma eller med varandra i väsentlig ekonomisk intressegemenskap förbundna lånta- gare icke erhålla lån i sådan omfatt— ning, att fara för kassans säkerhet kan uppkomma. Med lån jämställes borgen, annan garantiförpliktelse till kassan och garantiförpliktelse som kassan ingått för låntagaren.

Förfallotiden för lån som kassan beviljar skall bestämmas så, att den är förenlig med villkoren för kassans förbindelser.

Kassan skall vidare ägna särskild uppmärksamhet åt att samma eller med varandra i väsentlig ekonomisk intressegemenskap förbundna lånta- gare icke erhålla lån i sådan omfatt- ning, att fara för kassans säkerhet kan uppkomma. Med lån jämställes borgen, annan garantiförpliktelse till kassan och garantiförpliktelse som kassan ingått för låntagaren.

135

Styrelseledamöter, som genom att överträda föreskrift i denna förord- ning eller med stöd av förordningen meddelad bestämmelse eller eljest uppsåtligen eller av oaktsamhet till- skynda kassa skada, svara solidariskt för skadan.

Styrelseledamöter, som genom att överträda föreskrift i denna lag eller med stöd av lagen meddelad bestäm- melse eller eljest uppsåtligen eller av oaktsamhet tillskynda kassan skada, svara solidariskt för skadan.

Ha revisorer i sin berättelse mot bättre vetande lämnat oriktig uppgift eller uppsåtligen underlåtit att göra anmärkning mot sådan uppgift i handling som granskats av dem eller vid fullgörande av sitt uppdrag visat oaktsamhet, äro de solidariskt ansvariga mot kassan för all skada som uppkommer därav.

15 56

Närmare bestämmelser om kas- sornas verksamhet meddelas i reg- lemente som regeringen utfärdar.

Närmare bestämmelser om kas- sans verksamhet meddelas i regle- mente som regeringen utfärdar.

Denna lag träder i kraft den dag regeringen bestämmer.

Utöver de här angivna lagförslagen behövs det ändring i 535 lmom. första stycket (1) kommunalskattelagen (1928:320) och 225 stämpelskatte- lagen (19641308) samt i 2 5 lagen (1974:922) om kreditpolitiska medel. Änd- ringen består i att orden ”Skeppsfartens sekundärlånekassa" utgår. 6Senaste lydelse l974:1019.

Specialmotiveringar

Förslaget till lag om fusion mellan Svenska skeppshypotekskassan och Skeppsfartens sekundärlånekassa.

1 5 Enligt denna paragraf får regeringen besluta om fusion mellan Svenska skeppshypotekskassan och Skeppsfartens sekundärlånekassa. Innan beslut meddelas i frågan skall den för kassorna gemensamma styrelsen avge ytt- rande. Vad yttrandet skall innehålla framgår av 2 5.

Av den allmänna motiveringen framgår att bestämmelserna om den fusion som på sin tid skedde mellan stadshypotekskassan och bostadskreditkassan har tjänat som en förebild för det föreliggande förslaget. Det finns emellertid viktiga skillnader mellan dessa institut och skeppshypotekskassoma. Stads- hypoteksinstitutionen består utom av en central kassa av hypoteks- föreningar, i vilka låntagarna är medlemmar och kan öva inflytande över föreningens verksamhet genom beslut på föreningsstämma. Föreningarna i sin tur utövar bestämmanderätt vid kassans ombudsstämma. Bostadskre- ditinstitutionen var organiserad efter samma principer.

Till skeppshypotekskassoma är inte knutna några hypoteksföreningar. Kassorna förvaltas var för sig av en gemensam styrelse. Samtliga ledamöter liksom revisorer för kassorna utses av regeringen som också årligen prövar styrelsens förvaltning. Låntagamas möjligheter att inverka på kassomas för- valtning inskränker sig till att de, om någon låntagare begär det, skall beredas tillfälle att sammanträda för granskning av styrelsens förvaltning och kassans räkenskaper samt att de har tillfälle att avge ett yttrande, innan regeringen prövar styrelsens förvaltning. Skeppshypotekskassornas låntagare kan inte anses inta ställning av medlemmar i kassorna, i varje fall inte i den mening som en stadshypoteksförenings låntagare är medlemmar i föreningen.

Av det sagda framgår att bestämmanderätten i skeppshypotekskassoma helt tillkommer staten och dess representanter, något som inte var fallet beträffande stadshypoteks- och bostadskreditkassoma vid fusionen av dem. Till grund för den fusionen låg avtal mellan dessa institutioner. Något hinder mot att fusionen mellan skeppshypotekskassoma däremot sker på initiativ från regeringen kan inte finnas.

25 I första stycket föreskrivs vad styrelsens yttrande i fusionsfrågan skall innehålla. Yttrandet bör uppta förslag till fullständig reglering av fusions- villkoren och redogörelse som ger ett tillfredsställande underlag för bedöm- ning av villkoren. Ett par frågor som förslaget bör behandla är hur låntagamas begränsade solidariska ansvar för lånen till respektive kassa skall regleras och vad som bör gälla om en låntagare motsätter sig fusionen. Den regel som gällde vid fusionen mellan stadshypoteksförening och bostadskredit- förening var att sådan låntagare som också var medlem i bostadskredit- förening kunde träda ur föreningen och att hans lån förföll till betalning. Vidare kunde föreningen betinga sig ersättning för ränteförlust m.m. Andra stycket innehåller en föreskrift om att yttrande av kassomas re- visorer skall bifogas styrelsens yttrande. Enligt 4 5 lagen om kassorna skall, om en låntagare begär det, låntagarna beredas tillfälle att sammanträda för granskning av styrelsens förvaltning och kassans räkenskaper samt att yttra sig i saken. En motsvarande möjlighet

för låntagarna att yttra sig i fusionsfrågan bör finnas. En bestämmelse därom har tagits in i tredje stycket.

35 Regeringen skall i fusionsbeslutet ange vilka villkor som skall gälla för fusionen och när fusionen skall anses genomförd. Villkoren fastställs på grundval av den utredning jämte förslag som har erhållits enligt 2 5. Skulle utredningen behöva kompletteras bör regeringen vara oförhindrad att på lämpligt sätt låta göra det. Regeringen ärinte bunden av vad kassomas styrelse har föreslagit. När det gäller låntagarna bör tillses att deras rättsliga ställning inte försämras genom fusionen.

45 För att inte kassomas borgenärers rätt skall kunna trädas för när genom fusionen innehåller lagen slutligen en föreskrift om statlig garantiförbindelse i förhållande till borgenärerna.

Förslaget till lag om ändring i lagen om Svenska skeppshypoteks- kassan och Skeppsfartens sekundärlånekassa.

8 5 Enligt den nuvarande regeln får låneskuld och garantiförpliktelser sam- manlagt inte uppgå till mer än tio gånger summan av garanti- och reserv- fonderna för Svenska skeppshypotekskassans del och sex gånger summan av samma fonder för Skeppsfartens sekundärlånekassas del. Upplånings- rätten för skeppshypotekskassan efter genomförd fusion har bestämts till nio gånger summan av fonderna, vilket torde ungefärligen svara mot de båda kassomas sammanlagda upplåningsrätt.

95 Hittills har det krävts att inteckning skall ligga inom 50 procent av fartygets uppskattningsvärde och att fartyget för att intecknas får vara högst 15 år gammalt, när det gäller lån från skeppshypotekskassan, medan se- kundärlånekassan har kunnat godta inteckning inom 70 procent i högst 10 år gammalt fartyg. Eftersom avsikten med utredningens förslag om fusion är att göra bl.a. upp- och utlåningsfon'nema flexiblare, bör gränserna 70 procent och 15 år gälla i fortsättningen. Paragrafen har ändrats i enlighet härmed.

105 Av skäl motsvarande det vid 95 angivna har längsta tillåtna lånetid, som f.n. är 15 respektive 10 år, satts till 15 år.

Övriga bestämmelser

Övriga ändringar torde inte behöva kommenteras.

I 145 finns bestämmelser om låntagamas solidariska ansvar i samband med likvidation. Förslag till ändring i detta hänseende torde anstå tills kas- somas styrelse och låntagarna har haft tillfälle att ta ställning till fusions- frågan, jfr närmast föregående lagförslag. Detsamma gäller utformningen av nytt eller ändrat reglemente enligt 15 5 och likaså övergångsbestämmel- semza. Lagändnngama föreslås träda i kraft den dag regeringen bestämmer. Ikraftträdandet blir nämligen beroende av när fusionen genomförs.

' Senaste lydelse 1976: 149. Ikraftträdande 1976:289.

Förslag till

Lag om ändring i lagen (1972:262) om understödsföreningar

Härigenom föreskrives att 24 5 lagen (1972:262) om understödsföreningar skall ha nedan angivna lydelse.

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

24 51

Vid varje tidpunkt skall ett belopp, som täcker summan av dels för- säkringsfonder, dels understödsföreningens övriga skulder, annan fond än försäkringsfond ej medräknad, vara redovisat i följande slag av tillgångar,

nämligen

1. obligationer eller andra skuldförbindelser som utfärdats eller garanterats

av staten.

2. obligationer som utfärdats av Sveriges allmänna hypoteksbank, Konungariket Sveriges stadshypo- tekskassa, Svenska bostadskredit- kassan, Svenska skeppshypoteks- kassan, Skeppsfartens sekundärlåne— kassa, Sveriges investeringsbank aktie- bolag eller Nordiska investeringsban- ken eller av kreditaktiebolag,.som står under tillsyn av bankinspektionen

3. fordringsbevis som utfärdats av riksbanken, bankaktiebolag, spar- bank eller centralkassa för jordbruks- kredit, dock ej sådana för den all- männa rörelsen avsedda förskrivningar som medför rätt till betalning först efter utfärdarens övriga fordringsägare (förlagsbevis),

2. obligationer eller andra skuldför- bindelser som utfärdats av Sveriges allmänna hypoteksbank, Konunga- riket Sveriges stadshypotekskassa, Svenska bostadskreditkassan, Svenska skeppshypotekskassan, Skeppsfartens sekundärlånekassa, Nordiska investeringsbanken eller kreditaktiebolag, med undantag av sådana för den allmänna rörelsen av- sedda förskrivningar, som medföra rätt till betalning först efter utfärdarens öv- riga borgenärer Uörlagsbevis),

3. obligationer som utfärdats eller garanterats av bankaktiebolag, spar- bank eller centralkassa för jordbruks- kredit eller andra fordringsbevis som utfärdats av sådant bankinstitut eller riksbanken, dock ej förlagsbevis,

4. obligationer eller andra skuldförbindelser, utfärdade eller garanterade av kommun, som fått tillstånd av regeringen att ta upp eller garantera lånet,

5. obligationer som utfärdats av svenskt industriföretag och som of- fentligen utbjudits av bankaktiebo- lag, sparbank, kreditkassa inom jord- brukskasserörelsen, Sveriges inves— teringsbank aktiebolag eller Nordis- ka investeringsbanken,

5. obligationer som utfärdats av svenskt näringsföretag och som of- fentligen utbjudits av bankaktiebo- lag, sparbank, kreditkassa inom jord- brukskasserörelsen, Sveriges inves- teringsbank aktiebolag eller Nordis- ka investeringsbanken,

6. skuldförbindelser, för vilka föreningen har säkerhet i form av panträtt på grundval av

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

inteckning i jordbruks-, bostads-, kontors- eller affärsfastighet inom fyra femtedelar eller i annan fastighet inom två tredjedelar av senast fast- ställda taxeringsvärde, eller

inteckning i tomträtt, till vilken hör byggnad som är avsedd för bostads-, kontors- eller affärsändamål, inom fyra femtedelar eller i annan tomträtt inom två tredjedelar av senast fastställda taxeringsvärde, med den ytterligare begränsning som försäkringsinspektionen kan komma att föreskriva med hänsyn till tomträttsavtalets innehåll eller annan omständighet,

dock att, utom i fråga om sådant lån till kommun för vilket inspektionen medgett undantag, byggnad skall, för att säkerheten skall få godtas, vara brandförsäkrad i svensk försäkringsanstalt eller i utländsk försäkringsanstalt som har rätt att driva försäkringsrörelse här i riket,

7. andra svenska eller utländska värdehandlingar utom sådana som skall infrias i främmande valuta, om de till art och säkerhet kan anses jämförliga med värdehandlingar som avses i någon av punkterna 1—6,

8. lån mot säkerhet i föreningens försäkringsbrev inom återköpsvärdet,

9. föreningen tillhörig fastighet eller tomträtt intill de gränser och med de brandförsäkringsvillkor som enligt 6 gäller beträffande inteckning, eller

10. värdet av svenskt försäkringsbolags ansvarighet på grund av försäk- ringar, som övertagits i återförsäkring.

Förening, som enligt sina stadgar huvudsakligen är avsedd för anställda i visst eller vissa företag, får även fullgöra i första stycket föreskriven re- dovisning i sådana av ett eller flera av företagen utfärdade skuldförbindelser, för vilka föreningen äger säkerhet i värdehandlingar som avses i samma stycke 1—5 och 7.

Försäkringsinspektionen kan medge att, i stället för första stycket 6, 274 59 första stycket 6 och andra stycket lagen (1948.'433) om försäkringsröre/se skall äga motsvarande tillämpning på under- stödsförenings redovisning.

Utan hinder av första och andra styckena får ett belopp, som svarar mot högst en tiondel av förenings försäkringsfonder, redovisas i andra värdehandlingar än som förut sagts, dock ej i aktier eller andelar i ak- tiefond, och i tillgångar som nämnts i första stycket 9 utöver där angiven gräns.

Denna lag träder i kraft den

Utan hinder av första och andra styckena får ett belopp, som svarar mot högst en tiondel av förenings försäkringsfonder, redovisas i andra värdehandlingar än som förut sagts, dock ej i aktier eller andelar i ak- tiefond, och i tillgångar som nämns i första stycket 9 utöver där angiven gräns. Försäkringsinspektionen kan medge att ett belopp som svarar mot högst en femtedel av fonderna, redo- visas isådana andra värdehandlingar, även i aktier eller andelar i aktiefond.

Specialmotivering Förslaget till lag om ändring i lagen om understödsföreningar

I 24 5 lagen om understödsföreningar har gjorts en del ändringar som mot- svarar ändringar i 274 5 lagen om försäkringsrörelse. Det gäller första stycket 2, 3 och 5. Vidare har ett nytt tredje stycke införts i 245 som gör det möjligt för försäkringsinspektionen att medge sådan understödsförening som har tillräckliga administrativa och andra resurser att tillämpa samma pla- ceringsregler som försäkringsbolagen när det gäller inteckningslån. I det nuvarande tredje stycket som motsvaras av fjärde stycket i utredningens förslag har gjorts ett tillägg som också gör det möjligt för inspektionen att låta sådana föreningar få förvärva aktier och andelar i aktiefond i samma utsträckning som försäkringsbolagen. Utredningens förslag omfattar slutligen att de nämnda föreningarna skall kunna få försäkringsinspektionens medgivande att förvärva större andel än en tjugondel av aktierna i samma bolag (eller, om aktier med olika röstvärde finns, flera aktier än som motsvarar en tjugondel av röstvärdet för samtliga aktier). I likhet med försäkringsbolagen bör de kunna förvärva upp till en tiondel. Den gällande begränsningen av understödsföreningarnas förvärv av aktier i samma bolag finns i 255. Inspektionen kan redan enligt pa- ragrafens nuvarande lydelse medge undantag från begränsningsregeln. Nå- gon ändring i paragrafen torde därför inte behövas.

1. Sammanfattning och slutsatser

1.1. Den finansiella utvecklingen i Sverige — en återblick

1.1.1. Investering och sparande

De senare åren av 50-talet och början av 60-talet präglades av en stark uppgång i industriinvesteringama. Under denna tid inleddes också expan- sionen av bostadsbyggandet, följt av växande kommunala investeringar. Dessa fortsatte sin tillväxt 60-talet ut, medan ökningen av bostadsbyggandet planade ut mot slutet av decenniet. Den samlade investeringskvoten steg under första hälften av 60-talet till nära 25 procent av BNP den högsta som hittills registrerats. Uppgången på 2 1'/ 2 procentenheter var jämnt för- delad mellan offentliga investeringar, inkl. bostadsbyggande, och företags- investeringar. Under andra hälften av 60-talet ökade inom en oförändrad kvot de offentliga investeringarna sin andel, medan företagens minskade. Under 70-talets första år gick investeringskvoten tillbaka genom framför allt nedgången i bostadsbyggandet. Under 1974—1976 skedde en ytterligare omfördelning och företagen svarade då för 2/ 3 av de totala investeringarna mot knappt hälften under 60-talets senare del. Genom de stora lagerin- vesteringarna 1975 och 1976 närmade sig investeringskvoten den tidigare toppnivån men sjönk sedan markant 1977, när lagerinvesteringarna gick kraftigt tillbaka.

Sparandet följde fram till 1974 anmärkningsvärt parallellt investeringarna. Den under 60-talet höjda investeringskvoten motsvarades alltså och möj- liggjordes av en uppgång i sparandet, som i början av 60-talet t. o. ni. var större än investeringsökningen. Den berodde på en kombinerad ökning av sparandet i de offentliga blidgetema och i den under denna tid snabbt väx- ande AP-fonden, samtidigt som den privata sparkvoten var oförändrad. Sparandet inom den offentliga sektorn (inkl. AP-fonden) fortsatte att växa under andra hälften av 60-talet. Det offentligas andel av det totala brut- tosparandet steg därmed från 23 procent i slutet av 50-talet till 43 procent under 60-talet. Under början av 70-talet skedde en viss nedgång i sparkvoten men mindre än den samtidiga nedgången i investeringskvoten. Underskot- ten i bytesbalansen under andra hälften av 60-talet följdes av överskott under perioden 1970—1973.

Under 1974—1976 sjönk det offentliga sparandet — detta gällde såväl stat och kommun som AP-fonden "medan det privata sparandets andel av BNP förblev oförändrad. Därmed ägde en ”reprivatisering” av sparandet

rum och fördelningen offentligt/ privat sparande återgick till fördelningen från början av 60-talet. Inom den privata sektorn skedde emellertid en viktig förändring — företagens sparande minskade men detta kompenserades av uppgången i hushållssparandet, allt beräknat för perioden 1974—1976 i dess helhet.

Den privata konsumtionens andel av BNP har varit sjunkande sedan 50-talet. Detsamma gäller, ehuru i något långsammare takt, för den totala konsumtionen, trots att den offentliga konsumtionen under perioden kon- tinuerligt ökat sin andel av resursförbrukningen. Detta avser utvecklingen fram t. o. m. 1973. Därefter skedde en rätt dramatisk omsvängning kon- sumtionen ökade för första gången under efterkrigstiden sin andel av BNP och volymmässigt var konsumtionsökningen dessa år t. o. m. större än ök- ningen i den totala produktionen.

[ jämförelse med investeringarna uppvisar sparandet alltså betydande för- ändringar i sin sammansättning. Den dominerande förändringen svarar AP- fonden för. Under introduktionsperioden 1960—64 representerade AP-fon- den ett nettotillskott till sparandet i den meningen att den privata sektorns sparande förblev oförändrat och statens och kommunernas sparande steg. AP-fondens sparande fortsatte att stiga snabbt under andra hälften av 60- talet, medan statens sparande då gick ned och kommunernas upp. Som nämnts tidigare innebar utvecklingen under denna period en stark ökning av det totala offentliga sparandet, medan det privata, framför allt hushållens, gick ner. Förändringarna i sparandets olika komponenter är inte oberoende av varandra. AP-sparandets effekt på det totala sparandet är därför inte möjlig att bestämma, eftersom sparandets utveckling i en ekonomi utan ATP-system inte kan entydigt angivas. Under 70-talet avtar AP-fondens tillväxttakt och fondsparandets andel av BNP ligger 1974—76 under dess maximum, som nåddes 1970—73.

Hushållssparandet steg under första hälften av 60-talet men sjönk därefter starkt under andra. Detta kan tolkas som en fördröjd, negativ effekt av ATP-reforrnen men kan också vara en följd av en långsammare stegring av realinkomstema. Under 1973—75 inträdde på nytt en betydande uppgång; trots den snabba prisstegringen accelererade ökningen av de reala disponibla inkomsterna och anpassningen av konsumtionen till de högre realinkom- sterna skedde med en eftersläpning. Först 1976 ökade konsumtionen mer än inkomsterna. Hushållens sparkvot steg under denna period från en så låg nivå som 4 procent 1972 till 9—10 procent. En vanlig förklaring till denna remarkabla ökning av sparkvoten är hushållens preferens att återställa teal- värdet av sina finansiella tillgångar — en given ökning av realinkomstema skulle m. a. o. leda till större uppgång i sparandet vid stigande än vid stabila priser. Uppbromsningen av realinkomsternas stegring under 1977 synes ej ha haft någon negativ effekt på sparandet, vilket då kan förklaras av den fortsatta inflationen liksom av den betydande osäkerheten inför plis- och sysselsättningsutvecklingen framöver.

Företagens sparande har varit trendmässigt sjunkande sedan 50-talet med en nedgång (för icke-finansiella företag) från 9 procent av BNP till 5 procent 1974—76, en nedgång som i omfattning råkar sammanfalla med uppgången av AP-sparandet. År 1974 var företagssparandets andel drygt 8 procent, och låg alltså även detta år under nivån från det sena 50—talet. Nedgången

i företagens bruttosparande har accelererat och det var 1976 nere vid 2 1/2 procent av BNP. Det mest slående draget i sparande/ investeringsutvecklingen är otvivelaktigt den starka och fortgående ökningen i företagens behov av extern finansiering. Denna utveckling avspeglar sig i en minskning av själv- finansieringsgraden, dvs. kvoten mellan bruttosparande och bruttoinves- teringar, som sjunkit från 3/4 åren 1955-59 till 1/3 åren 1974—76.

Parallelliteten i sparande- och investeringskvoternas utveckling t.o.m. 1973 är ett annat sätt att uttrycka att Sverige under denna långa period upprätthållit en vid internationella jämförelser anmärkningsvärt stabil jäm- vikt gentemot utlandet. Att denna parallellitet upprätthållits trots de be- tydande kastningama i framför allt sparandets olika komponenter får åt- minstone delvis tillskrivas den ekonomiska politiken. Störningar i bytes- balansen förekom under högkonjunkturåren 1965 och 1969—70. Väsentligen var dessa störningar utslag av en inhemsk överefterfrågan med negativa effekter på handelsbalansen. Dessa kunde motverkas och motverkades de facto effektivt — av en allmänt stram ekonomisk politik. Den svenska bytesbalansen hade emellertid under 60-talet blivit mer sårbar genom en trendmässig försvagning av tjänste- och transfereringsbalansen, som efter- hand blivit alltmer accentuerad. Också åren efter 1965, då handelsbalansen återhämtats, kvarstod mindre underskott i bytesbalansen. Den stora om- svängningen till överskott 1971—73 berodde av en kraftig förbättring i han- delsbalansen, som mer än balanserade den fortlöpande försämringen av tjän- ste- och transfereringsbalansen. Denna förbättring möjliggjordes av kon- junkturuppgången utomlands 1972—73 i förening med en internationellt sett förhållandevis svag inhemsk efterfrågan under dessa år.

Jämvikt i bytesbalansen har successivt ställt allt högre krav på handels- balansen, krav som ytterligare skärpes av stigande ränteutgifter på den väx- ande utlandsskulden. Kraven ökar därmed på industrins konkurrensförrnåga såväl på exportmarknadema som gentemot importen på hemmamarknaden.

Utvecklingen av den svenska ekonomin mot växande utlandsberoende har ökat känsligheten för störningar i bytesbalansen. Försvagningar av den internationella konjunkturen återverkar starkt på produktion och sysselsätt- ning i Sverige samtidigt som en väsentligt höjd importbenägenhet begränsar möjligheterna till en motverkande intern stimulanspolitik.

Frågan om sparandets otillräcklighet har varit ett genomgående tema i den svenska ekonomiska debatten och den har behandlats i raden av lång- tidsutredningar. Under efterkrigstidens första planperioder låg tonvikten på kapitalbehoven för utbyggnad av den tunga industrin som bas för fortsatt tillväxt och full sysselsättning. Under 60-talet riktades intresset mot bristen på långt kapital för finansiering av den snabba expansionen av bostadsbyg- gandet liksom av lnfrastrukturens förbättring. Företagssektoms sjunkande självfinansieringsgrad förebådade svårigheter i företagens kapitalförsörjning. Dessa förhållanden kan i princip ses som uttryck för en total "kapitalbrist" som givit utslag på avgränsade marknader men också tolkas som ett utslag av faktorer som drivit fram en särskilt stor kapitalefterfrågan på dessa mark- nader. I princip skulle sådana balansbrister tendera att elimineras i den mån investeringsprojektens räntabilitet och sparamas preferenser fick komma till uttryck genom marknadsprisbildningen. En sådan mekanism för sparge- nerering och resursallokering kan emellertid ej komma till användning för

stora delar av den offentliga sektorn. Många av de offentliga investeringarna kan inte bli föremål för räntabilitetsbedömningar. Staten måste genom sin ekonomiska politik söka åstadkomma det kompletterande sparande som behövs för samhällsekonomisk balans. En kontinuerligt växande offentlig sektor har sitt motstycke i en kronisk ”sparbrist”. Det starka sparmoment som kopplades till AP-fonden kan ses som ett led i strävandena att häva denna sparbrist. Den nuvarande diskussionen om nya former för sparge- nerering visar att problemet alltjämt kvarstår.

Efter försämringen av bytesbalansen i slutet av 60-talet och ännu mer efter det underskott som inleddes 1974 har uppmärksamheten koncentrerats till frågan om det totala sparandets otillräcklighet för att vidmakthålla den yttre balansen.

1 . l .2 K reditmarknaden

De reala sektorernas kapitalanskaffning på den organiserade inhemska kre- ditmarknaden har under den senaste tjugoårsperioden expanderat kraftigt. Till denna marknad räknas bankers och försäkringsinrättningars totala pla- ceringar samt allmänhetens placeringar i statspapper, aktier och övriga ob- ligationer. Beloppsmässigt har det årliga tillflödet mer än tiodubblats, från 4 miljarder kr i genomsnitt för perioden 1955—59 till 41,5 miljarder kr i genomsnitt under 1974—76. Det har inneburit en betydligt snabbare tillväxt än den sammanlagda pris- och volymmässiga ökningen av produktionen. Det årliga tillflödet på kreditmarknaden steg sålunda mellan nämnda pe- rioder från 6,8 till 14,5 mätt i procent av bruttonationalprodukten till löpande priser, en dryg fördubbling. Denna andelsökning sammanhänger delvis med en ökad spridning av finansiella sparandeöverskott och sparandeunderskott mellan olika sektorer men avspeglar sannolikt också en anpassning av den reala likviditeten vid tilltagande inflationstakt.

Tillväxten i den årliga omslutningen på kapitalmarknaden har varit ännu starkare. Denna marknad omfattar den del av den organiserade kreditmark- naden som utgörs av långfristiga obligationer (och förlagsbevis) samt aktier och försäkringsinrättningars reverslån. Dess andel av bruttonationalproduk- ten har nästan tredubblats, en uppgång från 3,1 procent 1955—59 till 9,0 procent 1974—76, motsvarande en ökning från knappt 2 till drygt 25 miljarder kr.

Kapitalmarknadens andel av kreditmarknaden har med nämnda avgräns- ning stigit från 45 till 62 procent mellan angivna perioder. Tidigare hade dock sparbankerna och postbanken i viss mån karaktären av direktutlånande kapitalmarknadsinstitut framför allt genom att de gav långa reverslån till bostäder. Denna utlåning inräknas nu inte i kapitalmarknaden, vilket kan ha medfört en viss överskattning av andelsutvecklingen av långa placeringar.

Fördelningen av de reala sektorernas upplåning på kreditmarknaden som helhet har förändrats markant. De förskjutningar som ägt rum reflekterar tämligen väl det ändrade mönstret för sparande och investering. Det mest påtagliga draget sett över hela perioden från mitten av 50-talet har varit den kraftiga uppgången i företagsupplåningens andel av kreditmarknaden och en häremot svarande nedgång av bostadssektorns andel.

Företagens andel (av statistiska skäl ingår i denna även hushållen) ökade

från knappt en fjärdedel 1955—59 till nästan hälften 1974—76. Företagens ökade kreditefterfrågan under den senare perioden var resultatet av en för- svagning av vinstutvecklingeni förening med en trots lågkonjunkturen fort- satt hög investeringsverksamhet. Till inte oväsentlig del utgjordes dock in- vesteringarna av en av konjunkturläget påtvingad lageruppbyggnad. Bo- stadssektoms andel av kreditmarknaden steg med några procentenheter från slutet av 50-talet till en högsta nivå med 47 procent i genomsnitt för förra delen av 60-talet för att sjunka till 26 procent 1974—76. Den krympande andelen var en följd av nedgången i bostadsbyggandet under 70-talet.

För kommunerna har sparande och investering utvecklats förhållandevis parallellt både under uppgångsfasen under 60-talet och nedgången under 70-talet. Deras andel av kreditmarknaden har legat mellan 7 och 11 procent med undantag för perioden 1974—76 då den sjönk till 3 procent. Förstärk- ningen av statsbudgeten i början på 60-talet ledde till en radikal nedgång i statens upplåning. Från att ha motsvarat en fjärdedel av marknaden i slutet på 50-talet, sjönk den till ett par procent 1960—64. Därefter har den successivt stigit och uppgick 1974—76 till praktiskt taget samma nivå som under senare delen av 50-talet.

Motsvarande jämförelse avseende kapitalmarknaden företer en slående skillnad. För denna marknad var kreditfördelningen i stort oförändrad 1974—76 jämfört med 1955—59. Bostadssektoms andel uppgick under båda perioderna till 36 procent och statens till en dryg fjärdedel, medan företagens steg från en dryg fjärdedel till knappt en tredjedel. Den enda mer påtagliga avvikelsen var att kommunernas upplåningsandel sjönk från 9 till 4 procent. Även under mellanliggande period visade fördelningen ett mer stabilt mön- ster än för kreditmarknaden i dess helhet. Det gäller framför allt andelen för företag. Andelsförskjutningen på kapitalmarknaden avsåg under den mel- lanliggande perioden främst staten och bostäder. En högre andel för bo- stadssektorn under denna tid uppvägdes av en lägre för staten.

De strukturella förändringar som ägt rum på kredit- och kapitalmark- nadens utbudssida har i hög grad präglats av AP-fondens utveckling. Dess tillväxt, efter det att den inlett sin verksamhet 1960, innebar att de offentliga försäkringsinrättningamas andel av utbudet på kreditmarknaden steg från en procent under 1955—1959 till en högsta nivå av 35 procent under 1970—73. Därefter sjönk den till en fjärdedel under 1974—76. Den återhållande effekt som införandet av ATP-systemet hade på det enskilda försäkringssparandet medförde samtidigt att de enskilda försäkringsinrättningamas andel sjönk från 26 under 1955—59 till 10 procent under 1965—69. Dessa har sedan kunnat återvinna en mindre del av sin tidigare marknadsandel. Under 1974—76 uppgick den till 14 procent.

Bankernas andel av kreditmarknaden har sjunkit fortlöpande från 65 pro- cent under 1955—59 till 40 procent under 1974—76. Nedgången av såväl ban- kernas som AP-fondens andelar under senare år har uppvägts av växande andelar för riksbanken och allmänheten.

Kapitalmarknaden kan delas upp i tre huvudkällor. Den första utgörs av det mer stabila utbudet av långt kapital från försäkringsinrättningama. Det är stabilt i den meningen att dess förändringar kan förutses relativt väl, i varje fall på något års sikt, och att dess omfattning, totalt sett, inte bestäms av kreditpolitiskt motiverade placeringskrav. Den andra källan här-

rör från bankerna, vilkas långfristiga placeringar dock till betydande del är betingade av föreliggande likviditetskrav och överenskommelser om köp av bostadsobligationer. Den tredje källan slutligen består av allmänhetens mer lättrörliga långa placeringar i obligationer och aktier.

Bankerna, som även efter nedgången i marknadsandel fortfarande är den största långivarsektorn på kreditmarknaden, spelar naturligt nog inte samma roll för utbudet på kapitalmarknaden. Deras andel av denna har sjunkit från en fjärdedel under 50- och 60-talen till ungefär en sjättedel under 70- talet. Utbudet på kapitalmarknaden har i stället till övervägande delen härrört från försäkringsinrättningarna. Dessas sammanlagda andel ökade från tre till fyra femtedelar från 1955—59 till 1970—73. Därefter skedde en återgång under 1974—76 till den tidigare marknadsandelen. Förskjutningen i fördel- ningen mellan offentliga och enskilda försäkringsinrättningar framträder ännu mer markerat på kapitalmarknaden än på kreditmarknaden. De of- fentliga försäkringsinrättningarnas andel steg sålunda från ett par procent under 1955—59 till 57 procent under 1970—73 varefter den krympte till 40 procent. För de enskilda försäkringsinrättningama sjönk andelen från 57 procent under senare delen av 50-talet till en lägsta nivå av 16 procent under 1965—69, för att åter stiga till 22 procent under 1974—76. Allmänhetens andel har varit förhållandevis stor på kapitalmarknaden. Efter en nedgång i slutet på 60-talet och början av 70-talet steg den under 1974—76 till 15 procent, vilket var ungefär samma andel som under 1955—56.

De investeringar som förverkligats har självfallet också kunnat finansieras. [ balansräkningens identitet mellan aktiva och passiva har en anpassning av kreditgivningen alltid skett. Det kan mot denna bakgrund synas mindre meningsfullt att ange finansieringsbehov ex post och relatera dessa till upp- låningen på kreditmarknaden. Vad man snarast kanske skulle vilja belysa är de i någon mening ursprungliga investeringsplanerna och finansierings- behoven och den anpassning som ägt rum i dessa till följd av finansie- ringsbetingelsema. Detta utesluter emellertid inte att det är av intresse att konstatera att de realiserade inkomst- och utgiftsöverskotten för olika sek- torer fått en större spridning och därmed krävt en ökad överföring av fl- nansiella resurser och att detta motsvarats av en växande omslutning på kredit- och kapitalmarknaden. Skulle finansieringen av utgiftsöverskotten ha varit tvungen att ske i andra former än på den organiserade kredit- marknaden eller i mindre utsträckning på kapitalmarknaden, är det möjligt att dessa utgiftsöverskott aldrig förverkligats i den omfattning som faktiskt ägt rum. Investeringarna hade kanske begränsats för att reducera eller eli- minera utgiftsöverskotten. AP-fonden kan vara ett belysande exempel i detta sammanhang. Samtidigt som den skapat ökade utgiftsöverskott i andra sektorer, har den genom en breddning av kapitalmarknaden bidragit till att de ökade utgifterna kunnat finansieras på denna marknad. Det har tidigare sagts att det är svårt att bedöma totaleffekten på kapitalbildningen av uppsamlingen av sparande i fonden. Denna effekt beror på i vilken utsträckning konsumtionen kunnat hållas tillbaka genom medelsindragningen och frigjord produktionskapacitet tagits i anspråk för investeringar. Det är dock klart att AP-fondens utbud av sitt sparande till andra sektorer, och då speciellt näringslivet, är väsentligt för att man inom dessa skall vara beredd att företa mer omfattande satsningar

på investeringar med ökade utgiftsöverskott som följd. Det förhållandet att AP-fondens utbud av kapital haft den kvalitén att fonden självklart räknats till den organiserade kapitalmarknaden, har därvid med all säkerhet varit en stimulans. Långfristigheten liksom flexibiliteten i utbudet med av- seende både på växlingar i kreditbehovet för olika sektorer och på behovet av olika finansieringsformer har varit viktiga egenskaper. Vad finansierings- formema beträffar bör kanske särskilt understrykas det ökade utbud av riskvilligt kapital som kommit till stånd genom kanaliseiingen av medel till lnvesteringsbanken och genom fjärde AP-fonden.

Bedömt i ett makroekonomiskt perspektiv med avseende på den inves- teringsutveckling och tillväxt som faktiskt ägt rum under de senaste de- cennierna, har kredit- och kapitalmarknaden i stort visat en god anpass- barhet. Marknaderna kan också ses i ett mikroekonomiskt perspektiv såsom instrument för resursallokeringen vad gäller enskilda projekt. Ett stående inslag i kritiken av kreditpolitiken har därvid varit att den innehållit ett alltför kraftigt moment av kreditransonering, vilket lett till en mindre ef- fektiv resursanvändning. Den frågan diskuteras närmare i avsnitt 1.2. Fi- nansiella marknader och resursallokering.

Den positiva bedömningen av kredit- och kapitalmarknadens anpassbarhet vid en längre tillbakablick får inte undanskymma det faktum att finan- sieringsproblemen, speciellt inom näringslivet, blivit trängande under senare år. Dessa har visserligen sin grund i mer allvarliga störningar i den eko- nomiska utvecklingen. Till en del är dessa störningar av konjunkturell och därmed förhoppningsvis av övergående art. Därutöver framträder emellertid strukturella och långsiktiga förändringar som ställer svårbemästrade krav

på finansiella lösningar. En indikation på växande finansieringssvårigheter är statens under de

senaste åren starkt ökade roll vid lösningen av uppkommande finansie- ringsproblem. Staten har dock alltid varit en viktig källa för krediter och garantier m. m. vid sidan om den organiserade kreditmarknaden. Dess fl- nansiella tillgångar har under 70-talet varit av ungefär samma storlek som statsskulden. I viss mening kan staten sålunda betraktas som ett finans- institut, som omformar sin upplåning för att tillgodose finansieringsbehov som anses angelägna från samhällsekonomisk synpunkt.

För finansiering av bostadsproduktionen har sålunda statens direkta med- verkan med bostadslån och med räntegarantier och -bidrag varit avgörande under hela efterkrigstiden. Fondbildningen inom ATP-systemet, utan vilken genomförandet av programmet att bygga en miljon lägenheter knappast kommit till stånd, kan ur ekonomisk synpunkt också betraktas som en statlig kreditgivning finansierad med skatter i form av ATP-avgifter. Kom- munernas finanser påverkas av statliga bidrag både för olika verksamheter och obundet för skatteutjämning. Därutöver sker också en inte obetydlig del av den kommunala lånefinansieringen genom statliga krediter inom ramen för de statliga bostadslånen. Detta gäller kommunernas investeringar i daghem och andra serviceanläggningar. Statens bidrag till näringslivets kreditförsörjning sker dels i form av garantier (garantier för industrilån, ex- portkrediter och fartygskrediter), där staten genom förstärkning av säker- hetsunderlaget möjliggör en låneflnansiering, dels genom direkt långivning som ökade i omfattning under andra hälften av 60-talet framför allt genom

lokaliseringslån. Statens garantigivning utgår för en ökande del av företagens totala lånefinansiering. Den har också betydande allokeringseffekter på stock- en underliggande krediter i bättre säkerhetsläge.

Denna utveckling mot ökad statlig finansiering har accelererat under 1976—77 i samband med omfattande rekonstruktioner under statlig med- verkan i de s. k. krisbranschema. Omfattningen och verkningarna av dessa finansiella transaktioner är svåra att överblicka och långsiktigt bedöma men det är uppenbart att de nu håller på att få ett rätt avgörande inflytande över den industriella utvecklingen.

De växande bytesbalansunderskotten har sin motsvarighet i ökade in- hemska utgiftsöverskott och de utgör en av de faktorer som skapat finan- sieringsproblem inom näringslivet. Samtidigt erbjuder kreditmarknadema i utlandet en ytterligare finansieringskälla för att tillgodose de växande fi- nansieringsbehoven. Det har därvid varit en gynnsam omständighet att den- na upplåning i stor utsträckning kunnat ske i långfristig fortn. Totalt sett har härigenom kapitalmarknadsutbudet vidgats högst väsentligt.

Statliga insatser och ökad upplåning i utlandet utöver vad den inhemska marknaden erbjuder framstår emellertid inte som tillräckliga lösningar på sikt. Försämringen av företagens finansiella ställning under senare år ställer krav på ytterligare insatser. Ett av de mest centrala problemen i detta sam- manhang blir att finna ur fördelningspolitisk synpunkt acceptabla vägar att tillföra företagen mer ägarkapital.

1.1.3. Den långfristiga utlandsupplåningen

Valutaregleringen syftade fram t.o.m. 1973 i stort sett till att främst av stabiliseringspolitiska skäl avskärma den inhemska kredit- och kapitalmark- naden från den utländska. Under perioden 1964—1973 uppgick den lång- fristiga upplåningen utomlands till 1,3 miljarder kr i genomsnitt per år. Denna upplåning utgjordes till största delen av upplåning för varvs- och rederinäringens räkning samt för finansieringen av direktinvesteringar ut- omlands. Mot bakgrund av den försämring i bytesbalansen som följde på oljekrisen lades valutaregleringen om så att upplåning utomlands möjlig- gjordes i syfte att under en övergångsperiod finansiera underskotten i by- tesbalansen. Liberaliseringen av valutaregleringens bestämmelser parades med en stram inhemsk kreditpolitik vilken gav företagen incitament att låna utomlands.

Upplåningens omfattning

Den långfristiga upplåningen på den internationella kapitalmarknaden ökade från 2,0 till 3,5 miljarder kr mellan 1973 och 1974. Detta var dock inte tillräckligt för att förhindra en minskning i valutareserven, som sjönk med 3,3 miljarder kr under 1974. Effekterna av ändringarna i valutaregleringen visade sig först 1975, då upplåningen utomlands uppgick till 6,4 miljarder kr. Denna nivå bibehölls i stort sett under 1976. I slutet av 1976 uppgick den långfristiga lånestocken till 27 miljarder kr.

För 1977 föreligger heltäckande uppgifter om den långfristiga upplåningen endast för första halvåret men en grov kalkyl ger vid handen att den lång- fristiga upplåningen under 1977 kan uppgå till 20 miljarder kr brutto och

17 miljarder kr netto efter amorteringar. Om dessutom hänsyn tas till änd- ringen i kronkursen under året beräknas den långfristiga lånestocken i slutet på 1977 uppgå till strax under 50 miljarder kr.

Det är naturligtvis svårare att uttala sig om storleken på den långfristiga upplåningen i framtiden. Utgår man som ett räkneexempel från att un- derskottet i bytesbalansen skulle vara hävt 1985 och att underskottet fram tills dess minskar med drygt 21/2 miljarder kr per år från en nivå på drygt 18 miljarder kr år 1978 kan man vid oförändrad valutareserv uppskatta stocken av långfristiga utlandslån brutto till 150 miljarder kr. Kalkylen för- utsätter att upplåning även äger rum för att finansiera visst statligt ka- pitalutflöde, direkta investeringar, export- samt varvskrediter.l Restposten i betalningsbalansstatistiken har uppgått till 4 till 5 miljarder kr under senare år. I viss men okänd utsträckning utgörs restposten sannolikt av en över— skattning av bytesbalansunderskottet. Detta innebär att kalkylen tenderar att överskatta upplåningsbehovet. Som exempel på restpostens betydelse i denna kalkyl kan nämnas att, om 4 miljarder kr av restposten förutsättes härröra från en underskattning av varu- och tjänsteexporten, så överskattar kalkylen upplåningsbehovet med drygt 30 miljarder kr. Med dessa reser- vationer innebär kalkylen att räntorna på den långfristiga bruttoskulden vid en ränta på 8 procent skulle uppgå till nära 12 miljarder kr 1985. Övriga löpande betalningar i bytesbalansen måste således tillsammans visa ett över- skott på 12 miljarder kr. Om prisstegringen för svensk expon i genomsnitt uppgår till 6 procent per år innebär räntebetalningama 1985 ett krav på reala resurser svarande mot 7 1/2 miljarder kr uttryckt i 1977 års penning- värde. Den långfristiga låneskulden motsvarar under samma förutsättningar 94 miljarder kr i 1977 års penningvärde. Förutsätter man dessutom att brut- tonationalprodukten ökar med i genomsnitt 3 procent per år svarar rän- tebetalningama mot 1,7 procent av den reala bruttonationalprodukten år

1985 . Det är i detta sammanhang också viktigt att notera att den i räkneexemplet

antagna utvecklingen under rimliga antaganden om amorteringsplaner in- nebär en bruttoupplåning på en i jämförelse med 1977 och 1978 ungefär oförändrad nivå jämviktsåret 1985.

Låntagare

Under 1974 var det uteslutande företagen som släpptes ut på den inter- nationella kapitalmarknaden. Under 1975 tillkom kommunerna som lån- tagare. Endast de största kommunerna tilläts låna direkt utomlands medan upplåning för övriga kommuners räkning kanaliserades genom kommun- institut och banker. Riksbanken tog under 1975 upp ett lån på 0,8 miljarder kr.

Staten uppträdde först under 1977 som låntagare på den internationella kapitalmarknaden. Bakgrunden till detta var det kraftigt ökade upplånings- behovet. Under 1977 lånade staten ungefär 9 miljarder kr på den utländska kapitalmarknaden.

Bankernas roll när det gäller den långfristiga upplåningen har successivt ökat. Under 1974 kanaliserades 13 procent av upplåningen genom bankerna, medan motsvarande siffra var 19 procent under 1976.

l Direkta investeringar utomlands har förutsatts svara för 25 miljarder kr av ökningen i bruttoskulden och övriga kapitaltransak— tioner för ungefär en miljard.

Riksbanken har i sin betalningsbalansstatistik inte uppgifter om hur den privata upplåningen fördelat sig på branscher. Ur statistiken över tillstånd till långfristig upplåning utomlands framgår det dock att varven och re- derierna 1976 svarade för ungefär 1/5 av upplåningen. Under 1973 svarade de för ungefär hälften.

Kriterier för tillstånd till utlandsupplåning

Den långfristiga utlandsupplåningens omfattning har huvudsakligen reg- lerats genom kriterier för tillståndsprövning inom ramen för valutaregle- ringen. Dessa kriterier har huvudsakligen gällt användandet av upplånade medel och lånens löptid. Under utlandsupplåningens första skede, dvs. under 1974, medgavs dock upplåning utomlands oavsett ändamål förutsatt att lånen var relativt långfristiga. När upplåningen tog ordentlig fan under år 1975, genomförde riksbanken vissa ändringar i principerna för tillståndsgivningen. Tillstånd till utlandsupplåning beviljades endast om lånet avsåg finansiering av industriell investering som var angelägen från bytesbalanssynpunkt. Man fastställde också att lånens löptid skulle vara minst 5 år. Praxis har dock varierat något beroende på intresset för och behovet av utlandsupplåning.

I början av år 1976 förväntades t. ex. en förbättring i bytesbalansens saldo. Detta ledde till en mer restriktiv praxis i fråga om tillstånd till upplåning. I stället för att minska ökade emellertid underskottet i bytesbalansen från 6,7 till 10,5 miljarder kr, varför praxis successivt liberaliserades. I syfte att stimulera utlandsupplåningen fick valutabankema sålunda i oktober 1976 tillstånd att inom ett för varje valutabank fastställt rambelopp låna utomlands för vidare utlåning till finansiering av ”allmänt produktiv verksamhet” utan av riksbanken beviljat tillstånd i det enskilda fallet. Vidareutlåningen inom dessa 5. k. ramtillstånd fick dock i det enskilda fallet inte överstiga ett värde motsvarande 5 mkr. Totalt uppgick bankernas ramtillstånd till 0,8 miljarder kr under 1976 men ramarna ökades så att de i slutet av oktober 1977 om- fattade drygt 2 miljarder kr. Av detta belopp hade 1,3 miljarder kr utnyttjats vid nämnda tidpunkt.

Utlandsupplåningen stimulerades också genom att riksbanken vid tillstånd till direktinvesteringar utomlands fordrade att en viss andel av investeringen finansierades genom upplåning utomlands.

I samband med valutakursändringar talas det ofta om valutakursförluster eller -vinster. Det torde därför finnas anledning att med hjälp av ett enkelt räkneexempel åskådliggöra valutakursändringars betydelse för lånekostna- den. Antag att ett företag lånar utländsk valuta till 8 procents ränta och att det omedelbart efter lånets upptagande och omväxling till kronor inträffar en prisstegring på den utländska valutan med 10 procent. Det innebär för det första att räntekostnaden uttryckt i svenska kronor stiger med 0,8 pro- centenheter. För det andra påverkas amorteringens värde uttryckt i svenska kronor. Om lånet skulle återbetalas efter fem år motsvarar detta en årlig ränta på ungefär två procentenheter per år. En längre löptid ger en mindre ränteeffekt.

Det finns i den allmänna diskussionen en tendens att överskatta be- tydelsen av valutakursändringar vad gäller lånekostnader. I viss utsträckning reflekteras nämligen valutakursförväntningar i räntedifferenser mellan lån

i olika valutaslag. Detta kan innebära att en kursstegring för en viss valuta endast motsvarar den räntefördel det inneburit att ta ett lån i den aktuella valutan. Om vi som ett exempel tänker oss att ett IO-års lån i Sverige betingar 9 3/4 procents ränta kan vi åskådliggöra sambandet mellan valu- takursändringar och räntenivå för lån i utländsk valuta i följande tablå. I förenklande syfte har förutsatts att hela lånet förfaller till amortering i slutet på det 10:e året.

Valutakurs- ändnng per år (%) —5 —4 -3 —2 —l 0 l 2 3 4 5

Jämförelse— ränta (%)” 15,53 14,32 13,14 11,99 10,86 9,75 8,66 7,60 6,55 5,53 4,52

”Likvärdig med 9,75 % ränta på lån i svenska kronor.

I jämförelse med ett lån i svenska kronor till 9,75 % procents ränta är det således fördelaktigare att låna 1 en utländsk valuta som apprecierar med 4 procent per år om räntan understiger 5,5 procent. Sjunker valutan i värde med 4 procent per år blir motsvarande jämförelseränta 14,3 procent. Detta samband mellan räntesats och valutakursändring bör man alltså ha i åtanke när man uttalar sig om kostnader för valutakursändringar.

1 . 1 .4 Industrins finansiering

Industrins vinstmarginaler (mätta som kvoten mellan bruttoöverskott och förädlingsvärde) låg från slutet av 50-talet till början av 70-talet på en oför- ändrad nivå, även om de konjunkturella svängningarna tidvis var stora. Eftersom kapitalintensiteten samtidigt ökade kraftigt, sjönk räntabiliteten. De snabbt växande investeringarna förutsatte därför en ökad lånefinansie- ring. Skulderna ökade också väsentligt snabbare än det totala kapitalet: från 1965 till 1974 steg skulderna med 16 procent per år mot 11 procent för det totala kapitalet. Soliditeten sänktes därmed från 67 procent 1965 till endast 50 procent 1974. Denna nedgång har därefter fortsatt. De angivna talen anger soliditeten som kvoten mellan eget kapital, inkl. obeskattat ka- pital, och totalt kapital, exkl. handelskrediter.

Under perioden ökade företagens finansiella kapital väsentligt snabbare än det materiella eller med 15 1/2 procent per år mot knappt 9 1/2 procent för de materiella tillgångarna. Ökningen i finanstillgångar var en faktor som underlättade företagens accepterande av den sänkta soliditeten genom att ökningen av lätt realiserbara tillgångar minskade den med den stigande skuldsättningen förknippade risken. Genom en under perioden starkt positiv hävstångseffekt höll den ökade skuldsättningen också uppe räntabiliteten på det egna kapitalet.

Den ökade skuldsättningen har möjliggjons av en snabb uppgång av kre- ditutbudet; betydande förändringar i skuldstrukturen ägde också rum 1966—74. Cirka hälften av företagens upplåning kommer från den icke or- ganiserade kreditmarknaden i Sverige och från 5. k. rörelsegenererade kre- diter (pensionsskulder, lån, pensions- och personalstiftelser, skatte- och lö- neskulder). Dessa krediter är tillgängliga utan att företagen behöver kva-

lificera sig för dem i konkurrens med andra företag. Till samma kategori kan hänföras återlånen från AP-fonden. Automatiken i denna kreditgivning — den prövning som förekommer begränsar sig till en säkerhetsprövning — gör att den står självfinansieringen nära. Kredittagningen från den icke organiserade marknaden är också förklaringen till att företagens genom- snittliga låneränta för den totala skulden är väsentligt lägre än räntorna på kreditmarknaden (1974 ca 5 1/ 2 procent). Under perioden spelar utländska krediter en markant växande roll, vilket alltså inträffar redan före den 1974 inledda ökningen av utlandsupplåningen.

Av skuldstrukturen framgår att den organiserade svenska kreditmark- naden har en mindre och dessutom minskande betydelse för industrins finansiering. Detsamma gäller därmed också för de kreditpolitiska åtgärder som omedelbart påverkar denna marknad. Det är mindre än en tredjedel av företagens upplåning som tas från den svenska marknaden. Inom denna del har 1966—74 en minskning skett av affärsbankemas bidrag, som sjunkit från 42 till 27 procent, medan återlånen och långa krediter från mellan- handsinstituten ökat i motsvarande mån. Slutligen tillkommer en växande andel statliga lån, under denna period framför allt lokaliseringslån.

De krediter, med vilka industriföretagen byggt upp sin ökade skuldsätt- ning, kännetecknas alltså av en bestående, mycket hög andel rörelsege- nererade krediter (ca hälften), en ökad andel långfristiga krediter och statliga lån samt slutligen en ökad utländsk upplåning.

1.2. Finansiella marknader och resursallokering

1.2.1. Inledning

Ett finansiellt systems grundläggande uppgift utöver att handha betalnings- förrnedlingen är att överföra finansiella resurser från enheter med in- komstöverskott till enheter med utgiftsöverskott. l sparande- investerings- terrner betyder detta att enheter, vars investeringsverksamhet uppgår till högre belopp än det sparande de genererar, måste finansiera sig genom upp- låning som i sista hand härrör från enheter med större sparande än in- vesteringar. Existensen av ett finansiellt system är själva förutsättningen för att sparandeöverskott och -underskott överhuvudtaget skall kunna upp- komma eller med andra ord för att investerings- och sparbeslut skall kunna separeras. Utan finansiella tillgångar och skulder måste varje enhets in- komster och utgifter täcka varandra i varje ögonblick och dämied måste också sparande och investering vara ett och samma beslut.

Det finansiella systemets betydelse i nämnda avseende kan visserligen framstå som självklar, men kan ändå vara värd att understryka med hänsyn till att möjligheterna att investera utöver eget sparande är en viktig för- utsättning för att man skall kunna skapa en effektiv produktionsapparat inom ramen för en decentraliserad hushållning med flera beslutsenheter.

En diskussion av sparande-investering kan föras på flera olika nivåer. I första hand fastlägges den långsiktiga avvägningen mellan konsumtion och kapitalbildning. Stabiliseringspolitikens uppgift är sedan att så långt möj- ligt skapa balans på kort sikt mellan sparande och investering med nämnda avvägning som riktmärke för deras totala omfattning på längre sikt. Inom

dessa ramar skall de reala investeringarna fördelas så effektivt som möjligt. Traditionellt innebär detta att de investeringsprojekt som kan väntas ge högst avkastning enligt en marknadsmässig bedömning skall förverkligas med de avvikelser härifrån som kan motiveras utifrån specifika allokerings- politiska målsättningar. Väsentliga för en effektiv fördelning av kapital- resurserna är allokeringspolitikens utformning som en del av den allmänna ekonomiska politiken och de finansiella marknadernas struktur, organisation och funktionssätt.

I den enklaste formen av ekonomiska system, i vilken marknadsme- kanismer kommer till fullt uttryck, kan produktionens storlek och dess fördelning på konsumtion och investering härledas ur hushållens preferenser för arbete/ fritid och konsumtion/sparande (framtida konsumtion) samt in- vesteringsprojektens räntabilitet. Löner, priser och räntor anpassas så att marknaderna är i balans utan över- eller underskott. Realt sett betyder detta att räntan anpassas till den nivå vid vilken den del av produktionen, som hushållen är beredda att avstå från att omedelbart konsumera, just motsvarar vad företagen vill utnyttja för investering. Spegelbilden härav är en ka- pitalmarknad på vilken nämnda räntenivå ger jämvikt mellan hushållens utbud och företagens efterfrågan på finansiellt kapital. Med en sådan rän- teanpassning uppkommer ingen kapitalbrist i marknadsmässig mening.

I verkligheten sker en rad ingrepp i den ovan beskrivna mekanismen. Den offentliga sektorn svarar för en stor och växande del av produktion och förbrukning av varor och tjänster. Huvudsakligen rör det sig om sådana varor och tjänster som tillgodoser kollektiva behov eller av andra skäl anses böra handhas av det offentliga. I sådana fall då de skulle kunna mark- nadsföras och tillgodogöras individuellt, avser den offentliga produktionen vanligen att skapa ett annat innehåll och åstadkomma en annan omfattning och fördelning än som skulle komma till direkt uttryck i hushållens pre- ferenser och efterfrågan på en marknad. Den offentliga produktionen kräver i ett sådant system offentliga investeringar baserade på andra grunder än marknadsbetingade lönsamhetskriterier. Då den offentliga produktionen endast i begränsad utsträckning finansieras genom avgifter för nyttjandet av de tjänster den avkastat, måste den of- fentliga sektorn anskaffa medel på annat sätt. Det sker huvudsakligen genom den beskattningsrätt som staten och kommunerna har. Genom denna kan det offentliga dra in inkomster från den privata sektorn och därmed minska den privata efterfrågan för att skapa samhällsekonomiskt utrymme för sin egen produktion. Som ett alternativ eller komplement kan sådant utrymme skapas genom upplåning på kreditmarknaden som tränger ut finansieringen av privata investeringar och kanske också via räntan stimulerar till ökat privat sparande. Förutom att påverka fördelningen mellan offentlig och pri- vat användning av resurserna kan det offentliga genom olika indirekta skatter och subventioner utöva ett betydande inflytande på den privata förbruk- ningens inriktning.

Utöver dessa allokeringspolitiskt motiverade offentliga inkomster och ut- gifter användes även beskattningen tillsammans med varierande former av inkomstöverföringar tillbaka till den privata sektorn som instrument för att uppnå olika fördelningspolitiska målsättningar för den ekonomiska po- litiken.

Iden offentliga sektorn intar kommunerna en mellanställning i förhållande till staten och den privata sektorn. Kommunerna har liksom staten be- skattningsrätt men lånefinansieringen är liksom för den privata sektorn be- roende på förhållandena på kreditmarknaden och utgör en osäkerhetsfaktor i planeringen. För statens utgifter föreligger däremot inte motsvarande fi- nansiella restriktioner. Statens avvägning av inkomster och utgifter och dess upplåningspolitik bestäms i stället av att de allokerings- och fördelnings- politiska målen skall uppnås inom ramen för samhällsekonomisk balans.

1 ovan angivna perspektiv har staten en central roll för bestämning av såväl efterfrågans totala storlek som dess fördelning på offentlig och privat förbrukning, på investering och konsumtion och mellan olika privata en- heter. Genom olika former av bidrag och lån kan staten även påverka kom- munernas förbrukning. Någon fullständig kontroll av efterfrågan är det dock inte fråga om utan staten arbetar huvudsakligen genom att med olika in- citament påverka efterfrågan och dess fördelning.

1.2.2. Allokeringspolitiken

Diskussionen ovan har visat att den ekonomiska politiken är av avgörande betydelse för realkapitalbildningen. Stabiliseringspolitiken bestämmer sålun- da kapitalbildningens totala storlek dels genom att skapa det nödvändiga realekonomiska utrymmet, dels genom att påverka investeringsincitamenten så att utrymmet fylls ut inom ramen för en balanserad ekonomisk tillväxt. Hur nämnda utrymme tas i anspråk är en allokeringspolitisk fråga. Vilka medel som därvid utnyttjas bestämmer i stor utsträckning realkapitalets sammansättning och kvalitet, dvs. effektiviteten i resursallokeringen. De flesta ekonomisk-politiska åtgärder har såväl stabiliseringspolitiska som al- lokerings- och fördelningspolitiska verkningar. Åtgärderna kan emellertid primärt vara inriktade på att uppnå det ena eller andra slaget av verkningar. Ofta kan det därvid vara nödvändigt med kompletterande åtgärder för att så långt möjligt neutralisera ej önskvärda sekundära effekter. Bostadspolitiken, regionalpolitiken och näringspolitiken kan väl huvud- sakligen anses syfta till att påverka resursemas fördelning i samhället. Bo- stadspolitiken är inriktad på att goda bostäder skall kunna tillhandahållas till rimligt pris, såsom en av de grundläggande förutsättningarna för att samhället socialt sett skall fungera väl. För att detta mål skall kunna uppfyllas krävs att bostadsbyggandet ges större utrymme i realkapitalbildningen än som skulle vara fallet utan ingrepp i marknadsmekanismen. Regionalpo- litiken syftar i första hand till att åstadkomma en jämnare geografisk för- delning av resurserna medan de näringspolitiska insatserna främst avser att styra strukturomvandlingen och den tekniska utvecklingen och därmed påverka realkapitalets fördelning på olika näringsgrenar och branscher. Ät- gärder inom nämnda områden har också fördelningspolitiska effekter. Åtgärder inom dessa tre politikområden är i regel expansiva till sin karaktär och kräver därför ofta motverkande stabiliseringspolitiska åtgärder. I många fall sättes dock åtgärderna in i lägen av konjunkturavmattning t. ex. för att stödja krisdrabbade företag eller branscher och ge andrum för att genom- föra den sanering som behövs för att göra dem konkurrensdugliga på längre sikt. Gränslinjen mellan å ena sidan närings- och även regionalpolitik och,

å den andra, en selektiv stabiliseringspolitik för att öka resursutnyttjandet och hålla uppe sysselsättningen blir i sådana fall ofta svår att dra. De som förordar en mer generellt verkande politik i sådana sammanhang har sett en fara i att de kortsiktigt sysselsättningsstödjande åtgärderna tar överhanden i en utsträckning som försämrar effektiviteten i resursallokeringen på längre sikt genom att ”frysa” den existerande strukturen. Det framhålles också att risker föreligger för att stödet av vissa företag leder till en snedvridning av konkurrensförhållandena så att annars bärkraftiga företags lönsamhet försämras.

I stort innebär den allokeringspolitik som beskrivits en medveten strävan till en annan sammansättning av realkapitalet än vad som skulle framkomma i en ren marknadsekonomi i syfte att uppnå bestämda ekonomisk-politiska målsättningar. Den mer offensiva näringspolitiken i motsats till den närmast ovan beskrivna verkar dock snarare med än mot marknadskraftema. Man försöker påskynda strukturutvecklingen, så att omställningar görs innan kris- tillstånd har utlösts, och förkorta steget till kommersiell tillämpning av tek- niska innovationer.

Ett medvetet avsteg från en marknadsbest'ämd fördelning av realkapitalet sker också för de offentliga investeringar, som inte anses lämpliga eller möjliga att bedömas efter vanliga räntabilitetskalkyler. Det innebär inte att det är mindre väsentligt att finna kriterier för avvägning av dessa inbördes och på ”marginalen” gentemot övrig kapitalbildning.

Nu angivna allokeringspolitiska inslag kan knappast kritiseras för att de inte leder till en ur marknadssynpunkt optimal fördelning av kapitalresur- serna. Åtgärderna avser ju just att åstadkomma avvikelser från en sådan resursfördelning. Däremot kan man givetvis hysa olika uppfattning om vilka målsättningar som bör uppställas för den ekonomiska politiken.

Större tveksamhet kan man kanske inta till de allokeringsmässiga ef- fekterna av olika regler för beskattning av kapitalinkomster. Dessa är hu- vudsakligen utformade utifrån fördelningspolitiska överväganden utan att effekterna på sparande och investering till fullo beaktas. Riskerna för inte avsedda allokeringseffekter torde också ha ökat till följd av att reglerna inte varit anpassade till den inflatoriska utveckling som ägt rum under senare år.

Kreditpolitiken och kreditmarknaden är en integrerad del av den politik och de mekanismer som beskrivits ovan. Ett bestående inslag i kritiken av den sedan 50-talets början förda kreditpolitiken har, utöver att den pe- riodvis ansetts för stram, varit att den innehållit ett alltför stort element av kreditransonering och att detta lett till ogynnsamma effekter på resurs- allokeringen. Lågräntepolitiken under 40-talet hade medfört att bankerna kunnat expandera sin utlåning kraftigt genom utförsäljning av sina stora innehav av statsobligationer. Under 50-talets början infördes olika likvidi- tets- och placeringsregler för att med bibehållen förhållandevis låg ränta förstärka restriktiviteten i kreditpolitiken och trygga bostadsfinansieringen. Det ökade ransoneringselement som då uppstod, har sedan funnits kvar även efter övergången till en rörligare räntepolitik. Det får bl. a. ses mot bakgrund av att trots en trendmässigt stigande ränteutveckling har det ändå i realräntetermer varit fråga om en lågräntepolitik. Inslaget av ransonering har naturligen varit påtaglig under högkonjunktur även om räntan då nått

sin högsta nivå. Under konjunkturavmattningar har det däremot knappast varit fråga om mer än en ”nomial” otillfredsställd kreditefterfrågan. Därvid har väl också tidigare undertryckt kreditefterfrågan kunnat tillgodoses och den grå kreditmarknaden minskat i omfattning. Under åren efter oljekrisen har den inhemska kreditmarknaden till följd av det stora och växande by- tesbalansunderskottet varit stram även under lågkonjunktur. Å andra sidan har den utländska marknaden varit öppen för svenska låntagare i en ut- sträckning som inte förekommit tidigare under efterkrigstiden. Att få till stånd en ökad utlandsfinansiering har i själva verket varit det avgörande motivet för den inhemska åtstramningen.

Kritiken som riktats mot att räntan inte tillåtits ge fullt utslag för rådande knapphet på kredit har varit att detta lett till en inoptimal kreditfördelning. En låneränta lägre än jämviktsräntan har gjort även projekt med förhål- landevis låg avkastning räntabla. Ransoneringen har möjliggjort att dessa har finansierats på kreditmarknaden på bekostnad av andra som skulle ha gett högre avkastning. Det har härvid skett en avvikelse från en mark- nadsmässigt optimal fördelning av realkapitalet, som inte har sin grund i bestämda målsättningar för den ekonomiska politiken. Tvärtom uppfyller en sådan fördelning inte kravet på största möjliga tillväxt under givna sociala och tekniska betingelser.

Det råder allmän enighet om att räntenivån skall anpassas till kredit- efterfrågan. Problemet gäller därför närmast om man ständigt skall sträva efter att anpassa den så att det alltid bara finns en normal otillfredsställd efterfrågan eller om man kan eller bör tillåta sig ett visst inslag av ransonering i ett stramt kreditmarknadsläge med stor efterfrågan på lån.

Kritiken, som praktiskt taget helt sker med principiella resonemang och sällan eller aldrig utifrån konkreta fall, har i grunden utgått från att alla lånesökande som tillkommer vid den lägre räntenivån sökt finansiering av projekt med lägre avkastning. De som söker lån i det högre ränteläget jämviktsränteläget — förutsättes söka även vid den lägre räntan. Kreditin- stituten antas i större eller mindre utsträckning tillgodose de förra kredit- behoven på bekostnad av mer räntabla projekt, exempelvis för att favorisera gamla kunder. Resonemanget synes utgå från premissen att alla tilltänkta projekt kan ordnas entydigt efter avkastning eventuellt reducerad med någon riskfaktor.

Det är visserligen självklart men kan ändå vara värt att understryka att det rör sig om en förväntad och inte faktisk avkastning. Kalkylema kan självfallet skilja sig avsevärt mellan olika bedömare. De just nu tätt duggande kriserna i olika företag och branscher bär syn för sägen om att investe- ringsprojekt som ansågs komma att ge en hög avkastning, inte alls motsvarat förväntningarna och att tidigare ”säkra” låntagare skulle fallera utan ett omfattande statligt stöd.

Inte minst skapar inflationsutvecklingen osäkerhet. Vid en ren räntepolitik kan det hända att de lånesökande huvudsakligen utgörs av företag med låg riskaversion och stora förväntningar om att kunna göra kapitalvinster vid en stark inflation, medan andra företag, åter, med hög riskaversion och förväntningar om en svagare prisutveckling helt avstår från att söka lån trots att de synes ha väl så goda investeringsprojekt. En lägre räntenivå med inslag av kreditransonering kan locka fram även de senare företagen

som lånesökande. Kreditbedömningen kan då göras mer enhetlig för ett större urval av projekt och därmed förhoppningsvis leda till en mer effektiv kreditfördelning. Detta argument — värdet av att vid en icke renodlad rän- tepolitik ha ett större urval av kreditansökningar — skall dock inte hårdras.

Trots komplikationsgraden är bilden ovan av kreditgivningen som al- lokeringsinstrument ändå starkt förenklad. [ praktiken finns ofta inte en så nära anknytning mellan projekt och kredit som angivits. Det är ofta mycket som skymmer sikten dem emellan. Upplåningen diskuteras vis- serligen mestadels i anslutning till att något projekt skall finansieras, men lånet beviljas ett företag och inte ett projekt. Kreditbedömningen grundas därför kanske snarare på erfarenheterna av företagsledningens skicklighet än på det enskilda projektets avkastning. Säkerheten för lånet kan också spela en viss roll även om kreditinstituten hävdar att om företagen och projekten är goda kan finansieringen alltid ordnas. Anknytningen av fi- nansieringen till ett visst projekt tenderar att försvagas av att låntagarens totala kundrelation tas in i kreditbedömningen. Ofta är det frågor om "skräd- darsydda” paketlösningar för företagets hela finansiering. I många fall kan kreditinstituten känna sig tvingade att "hålla företagen under armama” för att förhindra att deras utestående lån blir nödlidande. Detta betyder att skillnaden mellan fallet med jämviktsränta och fallet med större inslag av kreditransonering är väsentligt mindre än vad som antas i en rent teoretisk analys, så länge ransoneringen inte blir extrem. lnvesterings- och finansieringsplaneringen sker i allmänhet i skilda enheter i företagen utan särskilt starka band. Risk och osäkerhet medför att in- vesteringskalkylema inte är så starkt påverkade av marknadsräntan som ofta antas. Kampen om tiondels procent kan ge en falsk bild av räntans betydelse för företagens planering. Det framgår av att en räntehöjning oftast inte leder till någon markerad minskning av efterfrågan på kredit medan ansträngningarna att tjäna några tiondelar förblir lika stora. Skälet härtill är att de förtjänster som kan göras på detta sätt är finansenhetemas pro- fessionella uppgift.

Resursallokeringen kan också tas upp ur en annorlunda synvinkel. Företag med någorlunda god likviditetsplanering låter sig knappast hindras att genomföra sina ”livsviktiga” investeringsprojekt vid temporära svårigheter att erhålla lån på en stram kreditmarknad. Dessutom kan hävdas att även om likviditetsproblem skulle utgöra ett hinder i ett sådant läge står valet inte mellan att genomföra en viss investering eller ej utan mellan att göra den vid tidpunkten ifråga eller att förskjuta den en tid framöver tills kre- ditmarknadsläget lättat. Vissa men inte alla investeringar är för sin rän- tabilitet beroende av tidpunkten för sitt realiserande.

Slutsatsen av ovan anförda synpunkter är närmast att de ogynnsamma verkningarna på resursallokeringen av ett begränsat inslag av kreditranso- nering inte bör överdrivas. Ett sådant inslag kan t. o. m., under vissa inte alltför orealistiska förutsättningar, tvärtom ha positiva allokeringseffekter i situationer där jämviktsräntan skulle vara mycket hög. Kapitalmarknads- utredningen vill dock understryka vikten av att räntenivån relativt väl an- passar sig till den stramhet som råder på kreditmarknaden. Svängningama i räntan bör därför inte hämmas av krav på låga lånekostnader för vissa prioriterade projekt. Det är ur denna synpunkt positivt att kostnaderna för

finansiering av bostäder i allt väsentligt frikopplats från marknadsräntan. Mycket kraftiga räntevariationer kan dock leda till oro på kreditmarknaden och bör så långt möjligt undvikas. Stora belastningar skapas då kanske mind- re för nya lånesökande än för låntagare som redan är bundna vid en stor upplåning. Stora kastningar i ränteutvecklingen inför dessutom ytterligare ett osäkerhetsmoment i projekt- och finansieringsplaneringen.

Man får räkna med att möjligheterna att föra en från ”jämviktsräntan” avvikande räntepolitik torde begränsas efter hand som den ”grå" marknaden utvecklas organisatoriskt och institutionellt. Företagens finansenheter visar allt större aktivitet vid placeringen av sina likvida medel samtidigt som den grå marknadens utveckling medför att på denna marknad placerade medel i likviditetshänseende blir alltmer likvärdiga bankinlåning. Både utbud och efterfrågan på kredit tenderar då att "flyttas ut" från den organiserade kreditmarknaden redan vid tämligen små differenser i räntenivån mellan denna marknad och den grå och minskar därmed utrymmet för en rän- tepolitik som avviker från jämviktsprisbildningen på kreditmarknaden. En möjlighet att i någon mån komma till rätta med denna utveckling är att ”flytta in” delar av den grå marknaden under den organiserade, exempelvis genom utnyttjande av s.k. bankcertifikat. Ytterligare en möjlighet är att den institutionellt välutvecklade delen av den grå marknaden skulle un- derställas samma regler i kreditpolitiskt och annat avseende som nu gäller för den organiserade. Förslag i denna riktning framläggs av finansierings- bolagskommitten.

1.2.3. Ränteutvecklingen

Diagram 1.1 visar utvecklingen av konsumentprisindex (procentuella för- ändringar) och diskontot (årsgenomsnitt) från början av 1950-talet. Efter andra världskriget återfördes diskontot till den nivå, som det legat på under senare hälften av 1930-talet. Fram till december 1950 låg sedan diskontot stilla vid 2 1/2 procent. I samband med Koreakrigets inflation höjdes dis- kontot till 3 procent och under högkonjunkturåren 1955—56 i två etapper till 4 procent. Diskontohöjningen till 5 procent 1957 var inte konjunktur- politiskt motiverad utan kan snarast uppfattas som en anpassning till en marknadsutveckling sedan länge karakteriserad av efterfrågeöverskott. I fon- sättningen svängde diskontot i stort sett konjunkturellt med successivt högre högkonjunkturtoppar under senare hälften av 1960-talet 6 procent år 1966 och 7 procent år 1969. Den senare procentsatsen blev toppnotering även för den senaste högkonjunkturens kulmination år 1974. Räntestegnngarna under 1976 kan ses som en valutapolitiskt betingad anpassning till den internationella utvecklingen och behovet av att täcka bytesbalansens un- derskott med utländsk upplåning. Bankinlåningsräntan hari stort sett följt diskontots förändringar. Både ränta och konsumentpriser visar en trend- mässig stegring.

Diagram l.1 visar också real bankränta (högsta inlåningsränta) och real emissionsränta för långa statsobligationer. (Den reala räntan har erhållits genom deflatering av den nominella med årsgenomsnitt för förändringarna i konsumentprisindex.) Frånsett den djupa doppningen 1951—52 svängde realräntan mellan noll och fyra procent. Dessa svängningar har mer bestämts

% 12

10

_!

Konsument- . prisindex

Riksbankens officiella diskonto

Realemissions- ränta för långa statsobligationer

r— —— Högsta reala bankinlånings— ränta

m_j—V—f—r—Y—I—T—f—l—I—j—I—lå'j—w—T—r—h

1955 1960 1965 1970

Anm Konsumentprisindex: procentuell förändring mellan årsmedeltal.

Riksbankens diskonto: årsgenomsnitt.

av variationerna i prisstegringstakten än av förändringarna i räntan. Detta kommer till uttryck i att reala räntan till övervägande del varierat i motsatt riktning jämfört med nominalräntan. Åren 1955—58 steg obligations- och bankräntan successivt, samtidigt som reala räntan sjönk ner mot och stan- nade omkring noll. En analog utveckling registreras åren 1965—66. Åren 1968—72 ger ytterligare exempel på motvariationer i de nominala och reala räntorna. År 1974 trappades prisstegringstakten upp kraftigt. Prisstegrings- takt och obligationsränta konvergerade 1974—76, men under dessa år var den reala räntan negativ. Fastän den nominella räntan regelbundet varierats antikonjunkturellt, har den reala räntan snarast fått ett ur denna synpunkt motsatt förlopp. Den reala räntan har för det mesta sjunkit och legat relativt lågt i högkonjunkturerna och tvärtom i lågkonjunkturema. Sett ur placerarnas synpunkt har realräntan i stort sett visat en trendartad nedgång sedan början av 1960-talet, mätt med avkastningen över hela löp- tiden på lO-åiiga lån emitterade under åren 1960—67. Den har sjunkit från + 1 1/2 procent för 1960 års lån till något under noll på 1967 års lån (jämför diagram 12.2, kapitel 12). Nedgången i realräntan har fortsatt för de åren 1968—74 emitterade lånen under den tid de hittills löpt (dvs. t. o. m. år 1976).

Diagram l.l Diskonto. konsumentprisindex och rea/räntor 1953—7 7.

Realräntan på högsta bankinlåningsräntan har också varit negativ under l970-talet.

Under efterkrigstidens accelererande inflation har det förelegat stora svå- righeter att använda nominalräntan som konjunkturpolitiskt instrument. Den reala räntan låter sig inte styras med nominalränta. Men den faktiska ränteutvecklingen kan heller inte ses som uttryck för det viktigaste instru- mentet i den svenska penningpolitikens utformning. Denna har under efterkrigstiden i huvudsak använt sig av andra instru- ment än räntan för att nå uppställda mål för styrningen av konjunkturen. Politiken har sålunda inriktats på att direkt söka påverka kreditvolymen med likviditets- och placeringskvoter, utlåningstak och emissionskontroller. En betydande del av kreditmarknaden har dessutom varit reserverad för utlåning till stat och bostäder. Eventuella efterfrågeöverskott har därför kon- centrerats på en begränsad del av den organiserade kreditmarknaden. Där har under långa perioder den aktuella räntenivån legat lägre än en hypotetisk jämviktsränta i den meningen att det förekommit en ransonering utöver den som ”normalt” kan antagas bli utövad av bankerna. Detta förhållande utesluter inte att räntan vid olika tillfällen justerats uppåt för att undvika de olägenheter som är förbundna med alltför stora efterfrågeöverskott bl. a. i form av ökad kanaliseri ng av kreditströmmarna över den icke organiserade marknaden. Som nämnts ägde t. ex. en sådan justering rum år 1957. Denna anpassning av räntan till det aktuella efterfrågetrycket har därefter blivit successivt mer markerad.

] april 1975 vidtog riksbanken åtgärder för att vidga och skapa bättre jämvikt på kapitalmarknaden. Räntesatserna vid emission av bostads-, kom- mun- och industriobligationer höjdes med en procentenhet medan diskontot låg kvar oförändrat. Den ändrade relationen mellan långa och korta räntor medförde en ökning av emissionsverksamheten och ledde till att kapital tillfördes den långa marknaden från nya placerargrupper.

Räntenivån har också anpassats till utvecklingen utomlands. I viss män kan en sådan anpassning indirekt sägas äga rum i den mån den svenska ekonomiska politiken hannonieras med omvärldens bl. a. med avseende på relativt efterfrågetryck och prisutveckling. Den inhemska penningpo- litiken kommer därvid att grovt sett följa omvärldens, även om inga direkta påverkningar förelegat.

Direkt räntepolitiskt hänsynstagande framstod emellertid som alltmer tvingande, när Sverige under 1970-talet kom ur fas både beträffande kon- junktur- och prisutveckling och bl. a. som en följd härav även den externa balansen utsattes för allt större påfrestningar. Stora underskott i den svenska bytesbalansen och beroendet av en kontinuerlig upplåning utomlands med- förde att valutaströmmama till och från Sverige blev känsliga för störningar på de internationella valutamarknaderna. Den svenska räntepolitiken blev därmed i högre grad bestämd av ränterelationemas effekt på kapitalrörelsema med utlandet. Riksbanken vidtog av hänsyn till betalningsbalansen en serie åtgärder, däribland en kraftig diskontohöjning 1976 från 6 till 8 procent. Man får gå tillbaka till september 1931 för att finna en motsvarighet till en sådan med utlandsberoendet sammanhängande utveckling och en sådan rekordnivå för diskontot. Den 28 september 1931 höjdes diskontot från 6 till 8 procent i samband med att Sverige lämnade guldmyntfoten.

Hänsyn till marknadsutvecklingen både inom och utom landet har alltså spelat en betydande roll för räntepolitiken. På en särskild marknad, nämligen marknaden för bostadskrediter, avskärmas emellertid räntekostnad och kre- ditgivning från marknadskraftema. Kreditpolitiken utgår här från en realt formulerad plan för, i första hand, den statligt belånade produktionen av bostäder och bostadskomplement. Detta byggande finansieras efter färdig- ställandet med långfristiga lån en blandning av på marknaden upptagna bottenlån och överliggande statliga lån till kraftigt subventionerade räntor. Marknadsräntan sätts alltså ur funktion som kostnadsfaktor.

Denna ränta sätts också delvis ur funktion på långivarsidan. Upplåningen på marknaden för bostadsändamål placeras (prioriteras) i stället genom över- enskommelser med och rekommendationer till kreditinstituten och i viss mån genom tillämpning av lagen om kreditpolitiska medel i form av lik- viditetskrav. Detsamma kan även sägas om statens upplåning. Det bör emel- lertid observeras att innebörden av och syftet med denna prioritering inte är att åstadkomma en räntedifferentiering mellan de prioriterade låntagama (staten och bostadssektorn) och andra låntagare. [ stället har man valt att subventionera en speciell sektor (bostadsproduktionen). Placeringspriorite- ringar för statliga lån och bostadslån innebär inte primärt ett ingrepp i rän- testrukturen men väl att kreditgivama får anpassa sig till en struktur på sin låneportfölj, som kan antagas avvika från en i dessa avseenden fri mark- nadsutveckling och den ränteutveckling som därvid skulle ha framkommit. Prioriteringen innebär att om efterfrågan på kreditmarknaden inte tillgo- doses, detta inte drabbar staten eller bostadsproduktionen.

1 övrigt ställer staten kredit till förfogande vid sidan av marknaden också för regionalpolitiska ändamål och för utgifter med närings- eller sysselsätt- ningspolitisk motivering. En växande omfattning av denna kreditgivning innebär en motsvarande försvagning av kreditmarknaden som allokerings- faktor i traditionell bemärkelse.

På den organiserade marknaden utanför bostadssektorn bestämmer riks- banken i hög grad både den allmänna räntenivån och räntestrukturen. Ban- kernas in- och utlåningsräntor har traditionellt varit bundna till riksbankens diskonto. För närvarande synes riksbanken sträva efter att bibehålla denna anknytning, närmast genom att begränsa den glidning uppåt av utlånings- räntornas genomsnitt som ägt rum sedan slutet av 60-talet. Utifrån denna allmänna räntenivå bestämmer bankerna strukturerna på sina utlånings- räntor. De långtidsbundna räntesatsema vid obligationsemissioner och i för- säkringsinstitutens utlåning är anknutna till räntan vid emission av långa statsobligationer.

Den individuella räntesättningen på obligationslånen bestämmes av ett ratingsystem, som konstruerats av emissionsbankerna i samråd med de stora placerarna. Ratingsystemet utgår från den räntesats som tillämpas för lån med typiska villkor och en diskussion mellan marknadens parter, i samråd med riksbanken, är avgörande för räntesättningen på lån med t. ex. löptider eller säkerheter som avviker från de typiska.

Den allmänna räntenivån såsom denna genom penningpolitiken kommer till uttryck i diskontot och räntesättningen vid emissioner av nya statsob— ligationer påverkas i sin tur i mycket av samma faktorer som skulle format räntesättningen på en marknad där räntebildningen åstadkoms genom en

marknadsmekanism. Riksbanken har som framhållits i det föregående sökt undvika alltför kraftiga spänningar mellan utbud och efterfrågan på olika kreditmarknader och anpassar räntenivån i enlighet härmed. Med den in- stitutionella uppbyggnad som kännetecknar den svenska kreditmarknaden skulle det, om riksbanken avstod från att fungera som prisledare, inte heller bli fråga om någon renodlad marknadsprissättning enligt frikonkurrensmo- dellen.

På kapitalmarknaden skulle i ett sådant läge ett mycket litet antal stora placerare ha ett dominerande inflytande över räntesättningen på obligations- lån. Det är sannolikt att de emitterande bankerna skulle bestämma villkoren för ett lån efter sondering hos dessa placerare som kan antas beakta ungefär samma synpunkter på räntesättningen som riksbanken. När det gäller ban- kernas inlåningsräntor skulle fåtalskonkurrensen leda till en ensartad rän- testruktur av samma karaktär som idag.

På utlåningssidan skulle det inte heller i en "fri" marknad vara tillräckligt att betala marknadsräntan för att erhålla lån. Bankerna prövar som utvecklats i föregående avsnitt kreditvärdigheten efter sin uppfattning om vilka lån- tagare som skall tillgodoses och denna bestämmes inte enbart av den aktuella räntebetalningsförmågan.

Även om räntebildningen inte på ett avgörande sätt skulle förändras om riksbanken avstod från sin prisledande roll, är det dock troligt att en friare räntebildning skulle leda till en högre och över tiden mer varierande rän- tenivå med ett något mindre inslag av kreditransonering. Detta skulle kunna medföra att förmågan att betala högre räntor kom att betyda relativt mera i allokeringen av krediter. Det är dock inte givet att detta skulle leda till en bättre kreditfördelning enligt tämligen allmänt omfattande kriterier. Man kan spekulera om det sätt på vilket realkapitalbildningens tillväxt och fördelning skulle ha utvecklats under 1950- och 1960-talets relativa prisstabilitet, om vi under denna period haft en "friare” kreditmarknad t. ex. av den typ, som man har i Förenta staterna. För det första skulle bostadsbyggandet säkerligen varit i genomsnitt lägre och utsatts för de större konjunkturella svängningar, som följer av en marknadsberoende finansie- ring. Det är vidare sannolikt att den genomsnittliga räntenivån legat högre och att därigenom framför allt realkapitalbildningens fördelning blivit an- norlunda särskilt inom industrin. Den låga räntan på 1950-talet och den i fortsättningen till följd av prisstegringen alltjämt låga realräntan kan antagas ha gett extra stimulans till kapitalintensiva investeringar på bekostnad av relativt sett mindre kapital krävande investeringar och investeringari human- kapital. Det är svårt att värdera dessa utvecklingsalternativ i förhållande till varandra i ett samhällsekonomiskt perspektiv.

1.2.4. Kreditmarknaden och inflationen

Inflationen påverkar i olika avseenden efterfrågan på och utbudet av kapital jämfört med en utveckling med oförändrade priser. Snedvridningen sam- manhänger dels med att prisutvecklingen inte kan förutses korrekt, dels med att olika kategorier av investerare och sparare har olika möjligheter att skydda sig mot respektive dra fördel av inflationen. Ur välfärdssynpunkt är snedvridningseffekterna särskilt allvarliga därför att de tenderar att drabba

låginkomsttagare, vilka på grund av begränsade investeringsalternativ, hög riskaversion och institutionella förhållanden inte kan sprida sin förmögenhet.

Det synes vara oklart i vilken utsträckning inflationens effekter på spa- rande- och investeringsincitamenten påverkar totala sparandet och inves- teringarna. Däremot är det uppenbart att inflationen tenderar att förändra sparandets och investeringarnas fördelning. Sparare, som har möjlighet där- till, söker skydda sig mot inflationen genom att placera i varaktiga kon- sumtionsvaror, fast egendom, aktier, utländsk valuta, konst etc. Dessa pla- ceringar karakteriseras ofta av illikviditet och/eller av relativt stort risk- tagande. Företag med relativt höga inflationsförväntningar utsträcker sin låntagning för att finansiera investeringsprojekt, även om de erbjuder en relativt låg real avkastning. Den reala låneräntan släpar i regel efter i in- flationsprocessen. Resursfördelningen tenderar att bli inoptimal, när relativt lågt avkastande investeringar genomföres på bekostnad av sådana med högre real förräntning. Under inflation representerar spekulation i prisutvecklingen ett särskilt investeringsincitament.

Ett speciellt problem, som uppkommer vid kraftig och långvarig inflation, är att realvärdet av låneutgiften visserligen minskar successivt men initialt är mycket hög i den mån nominalräntan anpassats till prisutvecklingen. Under de första åren kan låneutgifterna komma att överstiga avkastningen på investeringen och då kräva refinansiering till vid investeringstillfållet osäkra låneräntor. En ytterligare komplikation, som även den minskar in- vesteringsincitamentet, år att investerarens förväntningar om framtida priser och räntor i princip skall avse hela projektets livstid och följaktligen måste bli mycket osäkra. Denna osäkerhet ökar kraven på avkastning. En ned- trappning av inflationstakten kan nämligen få en katastrofal effekt på rän- tabiliteten, i synnerhet om den inträffar i ett tidigt skede i lånets löptid. En till synes låg real låneränta kan då i efterhand visa sig bli mycket hög. Risken för en sådan utveckling kan tänkas väga särskilt tungt och i och för sig vara en faktor som hämmar investeringarna jämfört med det fall att ingen inflation förelåg.

Ett sätt att minimera effekten av osäkerheten om den långsiktiga rän- teutvecklingen under inflation är att ge de långa lånen relativt kort rän- tebindning. 1 Sverige har därför på allra senaste tid långa obligationslån försetts med s. k. räntejusteringsklausul, enligt vilken låneräntan periodvis kan anpassas till den vid justeringstillfället aktuella räntan på ett jämförbart nyemitterat statslån. Härvid stipuleras bl. a. att den för jämförelsen använda Statslåneräntan med en viss minimidifferens avviker från utgångsläget. Ut- redningen har stött denna utveckling, som framstår som en naturlig och angelägen anpassning för att minska de riskproblem som inflationsförvänt-

ningarna framkallar. Problemet med de initialt höga lånekostnadema är speciellt besvärande

för fastighetslånen. Det s. k. paritetslånesystemet var avsett att knyta både belåningsvärde och lånekostnademas fördelning till prisutvecklingen.

I paritetslånen periodicerades betalningen av den nominella räntesatsen så att den hyresbestämmande annuiteten i stort skulle följa byggnadskost- nadsindex. Detta innebar att en del av den nominala räntesatsen lades till kapitalet varje år. Den utestående skulden kunde dock aldrig öka mer än index. Skulden ökades sålunda nominellt men ej reellt, varigenom belå-

2 OECD. Towards Full Employment and Price Stability, .I une 1977, sid 45—46.

3 J fr artikeln lndexlå'nens uppgång och fall i Sverige av Ingemar Ståhl i Skan- dinaviska enskilda ban- kens kvartalsskrift 197511.

ningen av fastigheter i motsats till förhållandet vid traditionella lån följde fastighetens marknadsvärde.

Paritetslånesystemet fungerade ej som avsett, eftersom paritetstalen och därmed annuitetema i det äldre beståndet inte anpassades till de stigande byggnadskostnadema. Systemet avskaffades 1975, då räntesubventioner återinfördes. Dessa subventioner avtrappas i en takt som bestämmes av den förväntade inflationen. Den realiserade inflationen har dock blivit vä- sentligt högre än den förväntade, varför den avsedda paritetseffekten inte kommit till stånd.

En indexering av finansobjekt med anknytning till penningvärdets för- ändringar skulle i princip kunna eliminera de snedvridningar som inflationen ger upphov till på kapitalmarknaden. Inte i något land har emellertid en ansträngning gjorts att i större skala genomföra en indexering. Man har försökt med indexlån på begränsade marknader — försök som i regel blivit relativt kortlivade.

Den 5. k. McCracken-rapporten innehåller en rekommendation att ta bort de institutionella hinder, som ligger i vägen för emittering av indexobli- gationer. Motiveringen är att indexeringen skulle reducera osäkerheten för låntagarna och att spararna skulle få ett skydd mot inflationen. Förekomsten av sådana obligationer borde också medverka till en stabilisering av priserna på andra placeringsobjekt såsom fast egendom och råvaror. Även staten borde vara beredd att emittera indexobligationer,

I länder med sofistikerade kapitalmarknader skulle dessa obligationer en- ligt kommitténs rekommendation ej ges en speciellt priviligierad position, t.ex. genom begränsning till vissa långivarkategorier, utan i stället göras allmänt tillgängliga och med en till en början relativt låg realränta för att testa marknaden.2

Erfarenheterna från vårt land av att på vissa marknader (bostads- och studieiinansiering) införa system, som i princip fyllt indexlånens uppgifter, har visat att stora administrativa och också opinionsmässiga problem uppstår, när detta sker inom en i övrigt nominalistisk miljö. Systemen avskaffades också 1975 trots att vi då stod mitt i den snabbaste inflationsutvecklingen under efterkrigstiden.3

Värdesäkringskommittén (SOU 196422) påvisade att om man med in- dexlån skall kunna uppnå avsedda syften, måste man också övergå till real beskattning. En sådan övergång medför i sin tur en rad konsekvenser bl. a. för företagens avskrivningsprinciper och redovisning. Nuvarande institu- tionella system, som bestäm mer kapitalmarknadens funktionssätt, är baserat på nominalistiska principer; det gäller redovisningsprinciper,_fastighetsin- teckningar, taxeringsvärden och inte minst viktigt skatteregler. Indexlån förutsätter därför en genomgripande förändring av de institutionella ramarna. Penningpolitiken ställs också inför svårigheter, när den skall agera i en ”dub- bel" lånemarknad, där det finns en stor stock nominalistiska lån och en växande stock reallån. För ett enskilt land uppstår slutligen problem med spekulativa kapitalrörelser, om landet isolerat inför indexlån och i konsek- vens därmed även ett system med realbeskattning, i en internationell miljö, som alltjämt fungerar med penninglån och nominalbeskattning.

Med hänvisning till omfattningen av den övergripande problematiken och till värdesäkringskommitténs utförliga genomlysning därav har kapi-

talmarknadsutredningen ej ansett sig ha anledning eller möjlighet att till omprövning ta upp hela frågan om indexlån och analysera de konsekvenser som införandet av dessa skulle få.

1.2.5. Det oneutrala skattesystemet

De missanpassningar av efterfrågan och utbud på kreditmarknaden som inflationen medför och som berörts i föregående avsnitt, förstärkes av skat- tesystemet. Det gäller f. ö. att många av de sparande- och sparandeallo- keringsproblem som kännetecknar den svenska ekonomin i dag, har sam- band med vårt skattesystem. Med hänsyn både till det omfattande arbete som parallellt med kapitalmarknadsutredningen bedrivits i pågående skat- teutredningar och till kapitalmarknadsutredningens direktiv, har utredning- en ej försökt någon systematisk analys av det nuvarande skattesystemets verkningar på kapitalmarknadens funktionssätt. Än mindre har utredningen haft ambitionen att föreslå förändringar av detsamma, annat än i vissa be- gränsade fall som ligger utredningens överväganden i övrigt mycket nära.

Nuvarande finansierings- och skattesystem missgynnar vid inflation spe- ciellt långsiktiga investeringar.4 De ökar avkastningen speciellt av sådana högt belånade investeringar, där en nominell princip tillämpas på avdrags- sidan, medan reala principer (helt eller delvis) tillämpas på intäktssidan i beskattningen.

En belysning av effekterna av nu gällande skatteregler på avkastningen av olika sparformer för hushållen lämnas i en bilaga till denna utredning.5 En jämförelse sker där mellan finansiella placeringar (bankdepositioner och obligationer) och placering i aktier och fastigheter. En föga överraskande slutsats är att avkastningen på bankdepositioner vid inflation och efter skatt realt blir starkt negativ, eftersom hela avkastningen är nominell direktav- kastning som i sin helhet beskattas.6 Historiskt har den reala avkastningen av obligationer varit ännu ofördelaktigare på grund av kurssänkningar som förekommit till följd av den höjda räntenivån.

För fastigheter och aktier är sambandet mellan inflation och real effektiv skatt mer komplicerat, eftersom avkastningen har form både av värdeändring och av direktavkastning. För fastigheter utgår ingen skatt på realisations- vinst, om ingen real värdestegring inträffat och endast en del av direkt- avkastningen beskattas (schablonen 2 procent av taxeringsvärdet, nyligen höjd till 3 procent, ligger väsentligt under den ”verkliga", marknadsvär- derade avkastningen av fastigheten). Vid aktier beskattas däremot hela di- rektavkastningen och 40 procent av den realiserade värdestegringen, oavsett om den är real eller icke. Ur kreditmarknadssynpunkt är det väsentligt att avkastningen efter skatt kan avsevärt höjas genom belåning. Den positiva hävstångseffekten, som är välkänd från diskussioner om företagens skuld- sättning, gäller i hög grad också för hushållen. När avkastningen på det totala kapitalet (summan av värdestegring och direktavkastning) är högre än låneräntan, ökar avkastningen av det egna kapitalet vid ökad skuld- sättningsgrad. Eftersom endast en del av den totala avkastningen beskattas för fastigheter och — ehuru i mindre markerad grad - för aktier, medan låneräntan i den del den överstiger den beskattningsbara direktavkastningen kan dras av från annan beskattningsbar inkomst, leder ökad belåning till

4 Se t. ex. Hansson, Ingemar: Bostads/inansie- ring och bostadsbeskattning under inl/ation. Statens råd för byggnadsforskning l977,sid118 ff.

5 Se Bilaga 2, Sven-Erik Johansson: Hushållsspa— rande och skatteregler.

Öm bilaga 2. Vid 5 % inflation och 60 "o margi- nalskatt krävs 12 1/2 % bankränta för att realrän- tan efter skatt inte skall vara negativ. Vid 10 % prisstegring och 7 ”f) marginalskatt måste räntan vara 40 %.

en mycket markerad höjning av realavkastningen av det egna kapitalet. Denna effekt blir större ju högre marginalskatten är. Samma mekanism verkar även på placeringar i premieobligationer, vars avkastning beskattas till en konstant skattesats.

De i bilagan redovisade kalkylerna, som har räkneexemplens form och med nödvändighet bygger på förenklade antaganden, visar att vid rådande inflation och marginalskatter blir nominellt sparande av typ banksparande, där hela den nominella avkastningen beskattas, starkt missgynnat i för- hållande till andra sparformer.

Även om räntan på banksparande skulle anpassas till inflationen och real- räntan före skatt således vara konstant och positiv, blir i de redovisade exemplen den effektiva skatten på realräntan mer än 100 procent. Realräntan efter skatt blir även i detta ”gynnsamma” fall negativ till följd av att in- flationskompensationen beskattas. Spegelbilden härav är att också den reala låneräntan efter skatt blir negativ och lånen ”billigare" efter skatt ju högre inflation och marginalskatt är.

Sparande i aktier, vilkas utdelning och marknadsvärde antages stiga i takt med inflationen, ger i exemplen utan belåning en positiv eller negativ realränta efter skatt beroende på inflationstakt, marginalskatt och innehavs- period. Belåning kan vid vissa förutsättningar vara ett villkor för att på det egna kapitalet uppnå en positiv realförräntning efter skatt. Den senaste omläggningen av realisationsvinstbeskattningen för aktier syftade till en för- bättrad samordning med motsvarande beskattning av fastigheter. Exemplen belyser dock att den effektiva reala skatten på fastigheter kan vara betydligt lägre än på aktier. Denna skillnad ökar ju högre inflation, belåning och marginalskatt är. För fastigheter med konstant realvärde och en direktav- kastning, som sammanfaller med eller understiger skattepliktig schablon- intäkt, vilket motsvarar försiktiga antaganden, blir realförräntningen efter skatt positiv, även om ingen belåning föreligger. Om lånat kapital med negativ real låneränta efter skatt placeras i fastighet, som ger positiv realränta, erhålles en positiv placeringsmarginal, som kan bidra till en aktningsvärd real förräntning på egen kapitalinsats. Den effektiva förmögenhetsskatten blir också lägre ju högre belåningen är.

Premieobligationer med förväntad negativ realränta före skatt kan genom belåning ge en positiv realränta efter skatt på den egna kapitalinsatsen.

Inflation och skatteregler medför sålunda en mycket kraftig stimulans till framför allt fastighetsplaceringar, medan placering i bank missgynnas. Den negativa avkastningen på banktillgodohavanden har dock hittills inte avhållit hushållen från att öka sina bankdepositioner.

Från kapitalmarknadens synpunkt är det viktigt att notera skattereglernas effekt att stimulera en stark lånebenägenhet och en motsvarande aversion mot amorteringar. Den höga reala avkastning som kan uppnås på det egna kapitalet i fastigheter genom den ökade skuldsättningens hävstångseffekt, leder till en mycket stark låneefterfrågan. Vid varje uppmjukning av pen- ningpolitiken gör sig denna efterfrågan också omedelbart och starkt märkbar i bl. a. bankernas utlåning. Dess styrka och okänslighet för ränteförändringar begränsar möjligheterna att utnyttja en jämviktsskapande räntebildning på den organiserade svenska kreditmarknaden. Professor Johanssons bilaga illustrerar den kombinerade effekten av in-

flation och gällande skatteregler på hushållens avkastning på olika spar- former. Motsvarande problem uppträder emellertid i varierande grad också för andra typer av investeringar. Det gäller t. ex. investeringar i jordbruks- och skogsfastigheter, i långsiktiga anläggnings- och maskininvesteringar lik- som också i investeringar i konsumtionskapitalvaror som bilar, båtar, konst och frimärken.

Kapitalmarknadsutredningen har inte inom sitt mandat möjlighet att genomföra en systematisk studie av de frågor som här berörts. Med hänsyn till de effekter på kreditmarknadens allokeringseffektivitet som nuvarande skatteregler medför, har utredningen dock velat fästa uppmärksamheten på skattesystemets betydelse också för kapitalmarknaden. Utredningen utgår från att dessa verkningar av gällande skatteregler blir beaktade vid behand- lingen av de förslag till förändringar i skattesystemet som framlagts av de senaste skatteutredningarna. Detta framstår som desto angelägnare som be- rörda förhållanden också aktualiserar viktiga fördelningsproblem. Deras ver- kan på inkomstfördelningen följer nämligen kriterier som ej torde vara sär- skilt allmänt accepterade. Skattesubventionerna är sålunda högre för personer med höga inkomster och höga marginalskattesatser. Möjligheten att höja avkastningen på det egna kapitalet är vidare beroende av belåningsgraden dvs. personer med god kredittagningsförrnåga gynnas. Ett icke neutralt skattesystem gynnar slutligen personer som är informerade om systemets funktionssätt.

1.3. Den internationella bakgrunden

1.3.1. Inledning

De senaste årens utveckling i den industriella världen karakteriserad av hög inflation, arbetslöshet och stagnation i förening med stora yttre obalanser följde på en långvarig och i den ekonomiska historien unik period av eko- nomisk tillväxt. Konjunkturuppgången från 1975 har visserligen inneburit stigande produktion och världshandel 1976 och 1977 men styrkan i upp- gången har varit begränsad eller också avtagit i de expansiva länderna (För- enta staterna, Tyskland och Japan). Ännu 1977 hade den knappast kommit i gång i Storbritannien och flera mindre länder. Trots att en högkonjunktur av traditionell typ inte inträtt ännu ett par år efter nedgångens botten, har inflationen ändå förblivit hög. Jämfört med erfarenheterna från de senaste decennierna var situationen 1977 vad gäller kapacitetsutnyttjande, inflation och internationella betalningsbalanser så onormal att frågan naturligen ställts om vi har passerat ett trendbrott i utvecklingen. Från svensk synpunkt med vår ekonomis starka utlandsberoende är en bedömning av sannolik- heten för en återgång till 60-talets tillväxttakt i vår omvärld fundamental för den ekonomiska politikens uppläggning. Den strategi med vilken Sverige mötte det internationella bakslaget 1974, utgick ifrån att ekonomierna i vår omvärld efter ett par år skulle återta den tidigare expansionen. Att detta var en överoptimistisk förutsättning är i varje fall nu klart.

Det har under de senare åren pågått en intensiv internationell diskussion om orsakerna till nedgångens varaktighet och djup och till konjunkturupp-

gångens tveksamhet. Förklaringama varierar från en optimistisk skola som i nedgången ser resultatet av en osedvanlig anhopning av olyckliga störningar med liten sannolikhet att upprepas i samma skala och vilkas verkningar dessutom förstärktes av onödiga misstag i den ekonomiska politiken, till en pessimistisk skola som i utvecklingen från 1974 ser inledningen till en långsiktig och oundviklig nedgång som den ekonomiska historien har flera exempel på (de s.k. Kondratieff-cyklerna med SO-åriga svängningar).

Kapitalmarknadsutredningen redovisar denna debatt och pekar på några av de faktorer som kan antas påverka utvecklingen framöver och värderar sannolikheten för att utvecklingen kommer att åter anknyta till 60-talets tillväxttakt och relativa stabilitet.

1.3.2. Kapitalbehov och investeringsincitament

Efter en period av mycket hög kapitalbildning är det i och för sig inte överraskande att det inträder en nedgång av realkapitalets avkastning liksom att relationen mellan kapital och produktion (den s. k. capital-output-ratio) stiger. En ofta förekommande men inte okontroversiell förklaring härtill är att introduktionen av produktivitetshöjande och expansionsdrivande ny teknik nu försvagats, sedan under efterkrigstiden en inhämtning av tek- nologisk eftersläpning ägt rum. Också den produktivitetshöjande effekten av den successivt ökade frihandeln mellan industriländer med marknadseko- nomi är nu avtagande. Den strukturomvandling som ägt rum i industrilän- dema under 50- och 60-talet och som förutsatt betydande omflyttningar, möter ett stigande motstånd. I denna riktning verkar också befolknings- utvecklingen den naturliga befolkningstillväxten är avtagande och po- pulationerna åldras gradvis. Arbetskraftens rörlighet mellan regioner och länder möter växande hinder, varför investeringar i stället söker sig till om- råden där överskott på arbetskraft ökar och håller nere lönekostnaderna.

Till en sänkning av realkapitalets produktivitet medverkar också knapp- heten och därav följande höjning av relativpriserna på energi och råvaror. Denna prisutveckling gör existerande kapitalutrustning ekonomiskt sett snabbare obsolet och ökar därmed reinvesteringsbehovet. Den förutsätter också betydande investeringar för ökad och kostsammare utvinning. Sti- gande investeringar för miljöförbättring — såväl yttre som inre miljö ökar kapitalbehoven men sänker kapitalets produktivitet i konventionell bemär- kelse.

Utifrån önskemål om en viss tillväxt och om återställande av jämvikt, alternativt överskott, i bytesbalansen kan mycket stora kapitalbehov fram- räknas, kapitalbehov som ytterligare förstoras om kapitalets produktivitet minskar. Sådana beräkningar har genomförts i flera länder. Till en del är de villkorliga genom att de i regel förbiser förändringar av framtida re- lativpriser och relativkostnader och dessas effekter på produktionsmetoder och produktionsinriktning. Den historiska tillväxttakten av BNP behöver inte betraktas som ”normal” eller eftersträvansvärd. Den för full syssel- sättning behövliga tillväxten kan sålunda minska genom en lägre kapital- intensitet som betingas just av höjda relativpriser på energi och miljö.

Villkorligheten och osäkerheten i uppskattningar av framtida kapitalbehov bör dock inte undanskymma att återställande av full sysselsättning och

extern balans i industriländerna i vår omvärld förutsätter en betydande upp- gång av kapitalbildningen efter de senaste årens mycket svaga investerings— utveckling, som dessutom varit koncentrerad på kostnadsreducerande ar- betsbesparingar.

Investeringsefterfrågan har varit matt inom OECD-länderna under hela 70—talet. Under högkonjunkturen 1972—73 var industriinvesteringarna lägre än under föregående högkonjunktur, vilket är unikt. Nedgången 1974—75 innebar en brantare nedgång och uppgången under 1976 och 1977 har varit långsammare än under tidigare konjunkturcykler. Utvecklingen avspeglar försvagningen i företagens investeringsincitament och finansieringskapaci- tet. En förskjutning av inkomstfördelningen till löntagarkollektivets förmån har ägt rum i flertalet länder och företagens räntabilitet har varit sjunkande. Trots den svaga investeringsutvecklingen har lånebehoven för lager och likviditet lett till en ökad skuldbörda i förhållande till det egna kapitalet. Riskerna med den fortlöpande försvagningen av företagens finansiella struk- tur blev akuta under lågkonjunkturen 1974—75. Antalet fallissemang blev rekordartat stort och nödvändiggjorde i många länder rekonstruktioner under statlig medverkan. Fr. o. m. 1975 kännetecknas också företagens finansie- ringspolitik i de större länderna av strävan efter skuldkonsolidering, hejdad soliditetsförsämring och förbättrad likviditet, vilket försvagat investerings- incitamenten. Detta har utlöst åtgärder för att sänka kapitalkostnaden genom förmånliga skattemässiga avskrivningsregler, investeringsbidrag av olika slag, kreditgarantier, billiga krediter och direkta kapitaltillskott. Åtgärder av denna typ, som förekommer i de flesta länder, har bara haft en uppe- hållande effekt. När bristen på lönsamma projekt bestått, har försvagningen av den privata investeringsverksamheten inte kunnat förebyggas.

Penningpolitiken har fått bära en allt tyngre börda i kampen mot in- flationen, vilket ofrånkomligen lett till en ökad osäkerhet i företagens pla- nering. Företagens försvagade finansiella struktur i förening med en ökad variabilitet i både inflationstakt och nominalränta, innebär ökade risker i investeringskalkylerna och höjer därmed avkastningskraven. Höjda avkast- ningskrav innebär en minskning av tillgången på räntabla investeringspro- jekt. Farhågor uttrycks i många länder för att investeringsefterfrågan vid fortsatt låg självfinansieringsgrad och räntabilitet kan sjunka under den nivå som av sysselsättningsskäl och andra anledningar framstår som ett uppenbart minimum. De förslag för att råda bot härpå som framlagts i olika länder och i betydande utsträckning redan materialiserats, påminner mycket om dem som framkommit också i den svenska debatten och i den svenska politiken.

För en återgång till en balanserad expansion framstår en stabilisering av prisutvecklingen och av prisförväntningama som en nödvändig förutsätt- ning. Denna uppfattning bestämmer också i hög grad utformningen av den ekonomiska politiken i flertalet länder, framför allt i de ekonomiskt mest betydelsefulla.

1.3.3. Inflation — orsaker och framtidsbedömning

Från mitten till slutet av 1960-talet steg den totala prisnivån inom OECD- området med omkring 4 procent per år. Under perioden 1970—74 var den

årliga stegringen dubbelt så snabb, omkring 8 procent. En ytterligare upp- trappning ägde rum 1974—76 med årliga ökningstakter på 11—12 procent.

Accelerationen av inflationen under senare hälften av 60-talet sammanföll med upplösningen av den monetära disciplin som Förenta staternas eko- nomiska politik tidigare haft över den internationella ekonomin. De av Viet— nam-kriget betingade stora budgetunderskotten ”exporterades” i stor ut- sträckning via underskott i bytesbalansen och tog form av växande dol- larinnehav utomlands. Uppkomsten av eurovaluta-marknaden gjorde det svårt för enskilda länder att isolera sig från internationella kapitalrörelser och blev en källa för en snabbt stigande internationell kreditgivning. Man kan knappast uppfatta hela denna monetära utveckling enbart som en följd av utan åtminstone delvis som en orsak till prisstegringen, särskilt som den monetära expansionen i tiden föregick prisstegringen.

En ökande snedfördelning av de internationella valutareserverna var en anledning till sammanbrottet av Bretton-Woods-systemet 1971 som blev inledningen till en regim med flytande växelkurser. Varje enskilt land fick nu ökad frihet att genom depreciering söka upprätthålla sin internationella konkurrenskraft och samtidigt i ökad utsträckning tillgodose inhemska mål. Den internationella monetära basen hade inte bara ökat dramatiskt möj- ligheterna att utnyttja denna bas hade också vidgats. Detta var en förut- sättning för den synkroniserade och därigenom intensiva högkonjunktur som utvecklades 1972—1973. Intensiteten och synkroniseringen ledde snart till svårigheter på resurssidan, så att flaskhalsar i produktion och råvaru- tillförsel drev upp priserna från kostnadssidan. Snabbt stigande livsmedels- priser 1972—73 och oljepriser 1973—74 lagrades ovanpå den konjunkturella prisstegringen.

Under loppet av 1974 vände den internationella konjunkturen och ut- vecklades sedan till den djupaste depressionen under efterkrigstiden. Kon- sumentprisema fortsatte emellertid att stiga med ofömiinskad takt. Detta kan ses som ett led i en pris-löne-pris-spiral, som initierades redan under högkonjunkturen. I fortsättningen kan denna spiral ses som en följd också av de begränsningar av konsumtionsutrymmet som framtvingades av en restriktiv ekonomisk politik och hotande underskott i bytesbalanserna.

Osäkerheten om det framtida mönstret för den internationella prisutveck- lingen är mycket stor. Erfarenheterna av de negativa konsekvenser som en långvarig och hög inflation har på tillväxt och investeringar, på in- komstfördelning och resursallokering har skiftat över prioriteringarna inom den ekonomiska politiken kraftigt till förmån för inflationsbekämpningen. I de största industriländerna kommer man sannolikt under ganska lång tid framöver att söka förhindra att efterfrågetrycket när så höga nivåer som genomsnitten under 1950- och 1960-talen. Men eftersom effekten av en restriktiv politik på inflationstakten avtagit, kommer man troligen ändå inte att kunna pressa ner prisstegringstakten till vad den var under perioden av ”krypande” inflation. I Tyskland och Förenta staterna kom man under 1976 ner till en prisstegringstakt av 4—5 procent; därefter har prisstegrings- takten i Förenta staterna på nytt dragits upp. Skall genomsnittet för pris- stegringen inom OECD-området bringas ner till 5 procent, vilket är en pro- klamerad målsättning, krävs en mycket dramatisk nedtrappning för de länder som i likhet med Italien och England redovisar mycket höga ökningstal

både 1976 och 1977. Ett närmande mellan ländernas prisstegringstakt fram- står emellertid som en förutsättning för att ett stabilt internationellt tillväxt- och handelsmönster skall kunna etableras.

Prisstabiliseringen i Tyskland och Förenta staterna kan inleda en period av ”ökad disciplin” i världsekonomin. En möjlighet att undkomma denna disciplin, som vissa länder prövat, är deprecieringar. Erfarenheten visar dock att en depreciering i allmänhet är ett tveeggat instrument som inte i och för sig löser de betalningsproblem som följer av en från omvärlden avvikande kostnadsutveckling. Många industriländer står inför tvånget att reservera en växande andel av sina resurser för investering och export utrymmet för konsumtion blir motsvarande mindre. Samtidigt kan den totala tillväxten till följd av en restriktiv inflationsbekämpande politik och även av flera andra orsaker som berörts tidigare, komma att hållas tillbaka. En sådan utveckling inkräktar på löntagarnas strävanden att förverkliga en ökning av realinkomstema. Om utrymmet för reallöneökningar blir begränsat, kom- mer dessa strävanden att i stället öka inflationstrycket. Internationella re- lativprisstegringar på viktiga råvaror kan vidare befaras ge betydande in- flationsimpulser även framöver. Det finns alltså ett flertal faktorer som talar för att den genomsnittliga inflationstakten under en överskådlig framtid kommer att förbli relativt hög, mätt med efterkrigsmått. Häremot får vägas det förhållandet att moståndet mot inflation successivt vuxit sig allt starkare. Möjligheten att få prisutvecklingen under kontroll skulle te sig gynnsammare om man kunde satsa på ett positivt samband mellan tillväxt och prissta- bilisering i stället för ett negativt. Svårigheten är att skapa de institutionella lörutsättningarna nationella såväl som internationella för att tillväxt och prisstabilitet skall komma att representera konsistenta mål.

1.3.4. Oljeräkningen, den nya konkurrensen och de internationella balansproblemen

Höjningen av oljeprisema 1973—74 medförde ett starkt höjt sparande i de oljeexporterande länderna och ett motsvarande underskott i bytesbalansen för den övriga världen.

Under 1974—1976 hade de oljeexporterande länderna sammanlagt ett över- skott i sina löpande betalningar av i runt tal $ 140 miljarder. Under samma period ackumulerade överskottsländerna inom OECD (främst Förenta sta- terna, Japan, Tyskland) nettofordringar på nära $ 40 miljarder. Mot dessa överskott stod underskott hos de icke-oljeproducerande u-länderna på $ 80 miljarder och hos OECD:s underskottsländer (Italien, Frankrike, England, de skandinaviska länderna m. fl.) på ca S 100 miljarder. Oljeländemas över- skott, som innebar ett kraftigt köpkraftsbortfall i industriländerna, sökte en kortfristig placering på de internationella kapitalmarknadema. Genom detta val av placering motverkades inte den investeringshämmande upp- gången i de långa räntorna som inflationen framkallat. Ökningen i sparandet genom oljeprishöjningen framkallade inte någon motsvarande uppgång i investeringarna.

Skillnader i ekonomisk politik och i andra inhemska förutsättningar med- förde betydande skillnader mellan olika industriländer vad gäller inflations- takt, extern balans och valutastabilitet. Vissa länder däribland Sverige

uppsköt genom en expansiv politik den konsumtionsbegränsning som den fördyrade oljeräkningen och därmed försämringen av bytesförhållandet (terms—of—trade) på sikt måste framtvinga. Dessa länder accepterade ett väx- ande bytesbalansunderskott och en därav betingad utlandsupplåning, som till allra största delen skedde på de internationella kapitalmarknadema. Of- fentlig långivning var under perioden 1974—76 begränsad och uppgick inte till mer än $ 15 miljarder. Andra länder prioriterade kampen mot inflationen och anpassade sig till oljeräkningens konsekvenser. Konjunkturdämpningen i dessa länder ökade underskotten hos de länder som drev en mer expansiv politik.

En minskning av OPEC-ländemas framtida överskott är strategisk för en balanserad utveckling i industriländerna. Med oljeprisema oförändrade i förhållande till priserna på industrivaror och en normal tillväxt inom OECD- området skulle enligt vissa beräkningar OPEC:s överskott gradvis sjunka och balans uppnås omkring 1985. Skulle OECD-ländernas energipolitiska program med omfattande energibesparing genomföras, skulle jämvikt kunna uppnås avsevärt tidigare. Sådana kalkyler är emellertid känsliga för varia- tioner i industriländernas tillväxttakt — en snabbare ökning än förutsatt ökar efterfrågan på olja och därmed OPEC-ländemas överskott. Effekten av en höjning av relativpriset på olja beror bl. a. på de antaganden som göres om priselasticiteten i efterfrågan på olja.

Ett betydande överskott kommer dock säkert att föreligga under de när- maste åren; enligt OECD:s beräkningar kan överskottet för 1977 uppskattas till 540 miljarder och för 1978 till 35 miljarder. Frågan om fördelningen av överskottet kommer därför att förbli aktuell. Oljeländema kan komma att successivt kräva en ökad realavkastning på sina finansiella placeringar för att inte föredra alternativet att låta olja i större utsträckning stanna under jord, speciellt om chansen till höjda relativpriser på olja ter sig goda. OPEC- ländemas utlåning eller, sett ur låntagarländernas synpunkt, upplåningen — kommer i längden att styras av tillgången på investeringsmöjligheter som ger minst samma förväntade reala marginalavkastning som avkastningen på oljehamstring. Underskottens och därmed upplåningens fördelning har hittills inte styrts i sådana riktningar. Överskottsländema bland industrista- terna har hög produktivitet men låga investeringar. Underskottsländema har utan ökning av de produktiva investeringarna ökat sin upplåning och därmed delvis kompenserat den neddragning av den totala efterfrågan som orsakats primärt av oljeländernas sparökning, genom att hålla konsumtionen uppe i nuläget på bekostnad av framtida konsumtion. Denna ”överkon- sumtion” innebär emellertid bara ett temporärt bidrag till lösningen av det globala balansproblemet. Underskottsländema drivs på någon sikt att lägga om sin politik och den depressiva effekten av OPEC-ländemas överskott förstärkes.

De genom oljefördyringen skapade balansproblemen för industriländerna har realt och politiskt minskat möjligheterna att åstadkomma den trans- ferering till de fattiga länderna som den nya ekonomiska ordningen för- utsätter. I det korta perspektivet kommer för industriländerna avvecklingen av de löpande underskotten gentemot Oljeländema och nedbringandet av den ackumulerade skuldbördan att prioriteras. I en viss mening är emellertid den nya ordningen på väg utan att ha föregåtts av några internationella

förhandlingar eller avtal. Under senare år har nämligen vissa utvecklings- länder gjort betydande inbrytningar på enstaka marknader för industrivaror. På områden, där det är möjligt att producera tekniskt komplicerade produkter med relativt outbildad arbetskraft, har u-länder gått in med arbetskostnader som ligger långt under industriländernas. Skillnaden i lönekostnader bestäms av arbetskraftens produktivitet i genomsnitt i hela ekonomin och denna är mycket lägre än i industriländerna. Dessa inbrytningar har skett på så vitt skilda områden som textil- och stålproduktion och skeppsbyggeri men också rena verkstadsprodukter och elektronik. Skillnaderna i kostnadsläge är ofta så stora att industriländerna har begränsade möjligheter att bevara sin konkurrenskraft inom de utsatta branscherna ens vid omfattande struk- turrationaliseringar. Effekten av dessa marknadsinbrytningar har förstärkts av rådande lågkonjunktur. De djupgående och bestående förändringar i kon- kurrensförutsättningarna, som sammanfattas med beteckningen den nya konkurrensen, hade skapat mindre problem om arbetskraftens rörlighet inte avtagit i industriländerna och expansionskraften på nya områden inte för— svagats. Den nya konkurrensen skapar därför svåra akuta sysselsättningspro- blem, ofta med regional koncentration, som gör industriländerna benägna att föra ett uppehållande försvar. Detta sker genom omfattande statliga sub- ventioner eller direkta importbegränsningar, vilket leder till sjunkande till— växttakt både i industriländerna och i utvecklingsländerna.

Någon bestämd prognos för den internationella utvecklingen är inte möjlig att göra. Det kan inför denna osäkerhet vara rimligt att arbeta med alternativa prognoser, med "optimistiska" resp. ”pessimistiska" scenarier såsom sker

i utredningens kapitel 3. En nödvändig förutsättning för en stabilare utveckling är en utjämning

av den spridning som alltjämt föreligger mellan länderna vad avser eko- nomisk tillväxt, inflation och yttre balans. Denna utjämning måste då in- nebära en sänkning av den genomsnittliga takten i ”världsinflationen”. Den minskade osäkerheten om växelkursema som därvid skulle inträda, är en viktig förutsättning för en gynnsam utveckling av världshandeln och de internationella kapitalrörelsema. En stabilisering av prisnivåerna och därmed en möjlighet att styra den reala låneräntan skulle avlägsna de osäkerheter som nu verkar starkt återhållande på investeringarna. Den stabiliserings- process, som skulle skapa dessa förutsättningar, verkar emellertid under övergångsperioden i sig negativt på investeringar och tillväxt och bidrar därmed till sin egen förlängning. En långsam tillväxt och ett begränsat ut- rymme för ökning av den privata konsumtionen förstärker sålunda kraften i en inbyggd löne-pris-spiral. Låg produktivitet och fortsatt inflation håller i denna utveckling nere realkapitalets avkastning och tvingar det offentliga till ökade engagemang i företagssektorn.

En återgång till 60-talets snabba och balanserade tillväxttakt förefaller inte sannolik under den överblickbara framtiden.

1.4. Balansproblem i svensk ekonomi

1.4.1. De finansiella framtidsperspektiven

Den finansiella utveckling, som skulle vara förenlig med uppnående av yttre balans för den svenska ekonomin 1980, har rätt ingående analyserats i 1975 års långtidsutredning (LU 75) liksom i den 1976 publicerade lång- tidsbedömningen från Industriens utredningsinstitut (LB 76). En del av de förutsättningar som LU 75 arbetade med, har inte realiserats och den till 1980 utsatta balanstidpunkten har förskjutits avsevärt längre fram i tiden. Detta hindrar dock inte att den centrala problematiken, som utredningarna diskuterade i det med externbalansen konsistenta mönstret, i princip är densamma. Utvecklingen efter 1975 tyder på att den välbekanta bristen på sparande snarast accentueras i början av 1980-talet. Långtidsutredningen förutsatte för balans 1980 en stor förbättring av den offentliga sektorns fi— nansiella sparande och också en kraftig förbättring för företagssektorn från 1975 års underskott till ett läge som bedömdes vara konsistent med de finansieringsbehov som framkommer vid den för utrikesbalansen nödvän- diga investeringsuppgången. Kraven på den offentliga sektorn bestämmes av de förutsättningar som görs om hushållens sparkvot och om lönemas andel av faktorinkomstema. Med historiskt ”normala” nivåer för dessa stor- heter skärpes kraven på den offentliga sektorns finanser till en historiskt ”onormal” nivå. Utvecklingen efter 1974 har gått i en helt annan riktning än den som skisserades i LU 75. I stället för att gradvis förbättras har den yttre balansen gradvis försämrats. Företagssektorn visar en finansiell utveckling som inte kan fortsätta ens på kort sikt. Den offentliga sektorns finansiella situation har inte förbättrats.

Utvecklingen av industrins investeringar och finansiering fram mot ett jämviktsläge har behandlats i IUI:s långtidsbedömning och redovisas i ut- redningens kapitel 5. Med utgångspunkt också här från jämvikt i bytes- balansen 1980 härledes en målbestämd investeringsökning under perioden 1974—1980 av 7 procent per år (i det industriexpansiva alternativet). Utifrån antaganden om pris- och löneutvecklingen, räntor och skattesatser kan den finansiella utvecklingen inbegripet effekterna på företagens upplåning och soliditet beskrivas. Industrins räntabilitet ligger i kalkylen väsentligt över nivån 1965—1973 och höjer i förening med en genom upplåningsökningen förstärkt positiv hävstångseffekt räntabiliteten på det egna kapitalet till 8,8 procent (efter skatt) mot 4,9 procent under 1965—1973. Löneandelen har därvid förutsatts ligga på 1974 års nivå, dvs. 72 procent av förädlingsvärdet mot 75 procent som var genomsnittet 1970—74.

Nyemissionemas relativa betydelse ökar under perioden. Det ur kalkylen framkomna lånebehovet ligger ungefär dubbelt så högt i löpande priser som 1970—74 och en växande del av finansieringen förutsättes ske utomlands: företagens kreditvärdighet och upplåningsincitament gör med de givna för- utsättningarna en sådan ökning möjlig. Kalkylen innebär trots räntabili- tetsförbättringen en viss fortsatt nedgång i företagens soliditet, men denna antas vara acceptabel med hänsyn till den högre räntabiliteten, givet att företagen möter ett lämpligt utbud av krediter.

Liksom för LU 75 gäller i dag också för LB 76 att kalkylernas förutsätt- ningar förändrats under 1975—1977. Redan de ursprungliga kalkylerna fö- rebådade ett gap mellan behov och tillförsel av eget kapital, om den efter- strävade ökningen av företagens investeringar skulle komma till stånd. Detta gap har nu avsevärt vidgats.

Det har inte varit möjligt för kapitalmarknadsutredningen att på ett full- ständigt och konsistent sätt revidera de föreliggande långtidsutredningarnas finansiella kalkyler. För bedömningen av den framtida utvecklingen har utredningen dock haft tillgång till nytt material för vissa delsektorer, näm- ligen för staten genom den våren 1977 redovisade långtidsbudgeten som går fram till 1981/82, för kommunerna genom den kommunalekonomiska utredningen och för AP-fonden slutligen nya beräkningar för dess utveck- ling. Detta material, som redovisas i kapitel 4, ger vid handen att även vid en restriktivitet i den offentliga utgiftsutvecklingen, som från en all- mänpolitisk bedömning framstår som närmast orealistiskt återhållsam, kom- mer den offentliga sektorns finansiella ställning inte att ha förbättrats 1981 jämfört med genomsnitten för 1975—1977. Utvecklingen av AP-fonden blir med givna avgifter och utgiftsutfästelser gynnsammare ju högre real- räntan och den reala tillväxten är och ju långsammare prisutvecklingen. Även om man väljer för AP-fondens tillväxt så extremt gynnsamma för- utsättningar som 5 % realränta, 3 % årlig reallönestegring och 3 % årlig prisstegring, skulle AP-fondens reala sparande ändå sjunka med omkring 1 procent per år under 1977—81 och med två procent per år under perioden 1981—1985. Med mer realistiska antaganden blir nedgången brantare; med värden på de styrande variablerna som motsvarar det historiska genomsnittet för 1970—75 blir nedgången 4 procent per år under perioden 1977—85.

Hela bördan av den yttre balanskorrigeringen faller i detta perspektiv på den privata sektorn. Företagens sparande måste återhämtas från den dra- matiska försämringen 1974—1977 och närma sig läget 1970—1974. Nivån på hushållens sparande måste likaså ligga väsentligt över det som ur historisk synpunkt ter sig sannolikt för att jämvikt skall uppnås 1981. Innebörden av dessa kalkyler är att betydande underskott i den yttre balansen knappast kan undvikas i början av 1980-talet.

Dessa bestående underskott nödvändiggör en fortsatt omfattande utländsk upplåning. Utgår man som ett räkneexempel från att jämvikten i bytes- balansen kan vara återställd år 1985 och att vägen till jämvikt sker med en årlig minskning av underskottet med 2 1/2 miljarder kronor, skulle den långfristiga utlandsskulden brutto uppgå till 150 miljarder kr. Utifrån rimliga antaganden om amorteringsplaner skulle bruttoupplåningen jämviktsåret 1985 uppgå till en jämfört med 1977 oförändrad nivå och räntebördan vid en genomsnittsränta av 8 % — till nära 13 miljarder kr. Utgår man från en alternativ och lägre uppskattning av bytesbalansens underskott i utgångsläget, sjunker det beräknade upplåningsbehovet. Utlandsskulden brutto skulle 1985 uppgå till ca 120 miljarder kr och räntebördan till 9,5 miljarder kr. Genomförandet av en så omfattande upplåning kan förutsättas leda till på någon sikt stigande upplåningskostnader med kortare amorteringstider och sämre räntevillkor. Upplåningen är av den omfattningen att ingen sektor kan ensam svara för den; den helt dominerande delen kommer att falla

på staten och företagen. I en utsträckning som bl.a. blir beroende av so- liditets- och räntabilitetsutvecklingen hos de svenska företagen, kommer affärsbankema och kreditinstitut av typen lnvesteringsbanken och Export- kredit att genomföra företagssektorns upplåning för vidare slussning till de slutliga låntagarna.

Sveriges kreditvärdighet är god, inte minst i jämförelse med många andra potentiella låntagare. En nations kreditvärdighet bedömes inte i första hand utifrån landets samlade nettoskuld. Viktigare är, som Englands och Italiens erfarenheter visar, storleken av bytesbalansunderskottet och de utländska kreditgivarnas uppfattning om landets vilja och förmåga att minska dessa underskott. En successiv reduktion av underskottet är därför en förutsättning för att förhindra en nedgradering av landets kreditvärdighet liksom också för stabilisering av valutakursen. Det kan inte uteslutas att under en lång tid bestående, omfattande underskott kommer att nödvändiggöra en finan- siering också genom internationella organ med den inskränkning av den ekonomisk-politiska handlingsfriheten som följer därmed.

Den viktigaste och avgörande frågan är emellertid tillgången på räntabla investeringsprojekt i den omfattning som krävs för att möjliggöra den jäm- viktsskapande exportökningen och ökningen av en importåterhållande av- sättning på hemmamarknaden. Föreligger inte dessa investeringsprojekt bortfaller i stor utsträckning motiven för en betydande långfristig upplåning i utlandet liksom också möjligheten att genomföra den. Den nuvarande strategin att investera landet ut ur underskottssituationen bygger just på förutsättningen att det existerar en betydande potential av investeringspro- jekt som framstår som räntabla genom i förhållande till utlandet konkur- rensdugliga löne- och kapitalkostnader per producerad enhet.

En utländsk upplåning som i huvudsak inriktas på att hålla uppe kon- sumtionen i dag på bekostnad av framtida konsumtion, kommer på sikt att möta motstånd på lånemarknaden. En sådan omfördelning av konsum- tionen brukar ibland motiveras med att uppoffringen av framtida konsum- tion träffar en generation som genom en fortsatt snabb realinkomstökning har en väsentligt högre standard än dagens och att uppoffringen därför blir mindre kännbar. Denna förutsättning framstår inte längre lika självklar som tidigare. Den är dessutom riskabel. En sådan politik innebär en perma- nentning av en för liten konkurrensutsatt sektor, medan jämviktens åter- ställande tvärtom kräver en ökning av den svenska industripotentialen. Med en för liten industrisektor skulle återställande av jämvikten framöver kräva en extremt deflationistisk politik. Om den utländska upplåningen ej förenas med en ökad industrikapacitet och underskottet alltså ej nedbringas genom ökad export och minskade marknadsandelar för importen på hemmamarknaden, aktualiseras i någon form vad som i långtidsutredningarna betecknats som det offentligtexpan- siva alternativet. Detta förutsätter en omfördelning av resurserna till en importsnål förbrukning och därmed en minskad privat konsumtion. En så- dan omläggning skulle emellertid ej vara endast en tillfällig anpassning, eftersom den innebär att det industriella underlaget för en senare förnyad uppgång i den privata konsumtionen inte kommer till stånd. Ett återtagande av ökningstakten i den privata konsumtionen skulle i ett sådant läge utlösa en förnyad underskottssituation.

1.4.2. Kapitalmarknaden och vägen mot jämvikt

De olika åtgärder inom den ekonomiska politiken som krävs för att nedbringa underskottet i bytesbalansen vid ett högre kapacitetsutnyttjande än det som präglar 1977/ 78 berör primärt områden som ligger utanför kapitalmarknads- utredningens uppgifter. Eftersom en lösning av det svenska balansproblemet förutsätter en betydande omallokering av den industriella strukturen, kom- mer kraven på kapitalmarknaden att öka. Den spargenerering som processen mot jämvikt förutsätter kan i och för sig ske inom ramen för existerande institutioner men också genom nyskapade. De frågor som faller inom ka- pitalmarknadsutredningens kompetensområde gäller konsekvenserna för kreditförmedlingen av olika vägar mot jämvikt. De konkreta förslag som utredningen lägger fram, anknyter inte direkt till den aktuella situationen. De avser krav rörande långsiktiga verkningar som kan ställas på kapital- marknaden och som syftar till en förbättrad allokering av investeringarna. Betydelsen härav har ökat genom den svåra balansbristen men de är inte exklusivt beroende av denna.

I räkneexemplens form redovisas i kapitel 4 de finansiella konsekvensema för skilda sektorer av olika alternativ för utjämning av underskottet i by— tesbalansen och implikationerna härav på kreditmarknaden.

Med hänsyn till att vägen till yttre balans är längre än man ursprungligen föreställde sig, har vägen till balans blivit mer intressant än karakteristiken av det slutliga målet. Därför har redovisningen och analysen av kredit- marknadskonsekvenserna stannat på halva vägen.

"Utgångsläget" karakteriseras av historiskt onormalt stora finansiella un- derskott både för staten och för de icke-finansiella företagen. Det är främst dessa saldon, som förutsättes bli förbättrade i l-alternativet. Staten för i detta alternativ en restriktiv finanspolitik, eftersom ekonomin i övrigt för- utsättes expandera snabbt. Företagsinvesteringarna ökar i hög takt men fö- retagsvinsterna ökar ännu kraftigare räknat från utgångsläget, ungefär enligt de industriexpansiva utvecklingsalternativ, som skisserats både av LU 75 och LB 76. Vid en sådan relativt stark tillväxt ökar också hushållssparandet något. Men även den privata konsumtionen stiger snabbt och tar bl. a. formen av ett något ökande bostadsbyggande. Eftersom ”halvvägsmålet” kan ligga en bra bit fram i tiden har AP-fondens förväntade utveckling markerats med en neddragning av dess sparande.

Bakom O-alternativet ligger förutsättningar om en kraftig expansion av den offentliga sektorn. Trots restriktiv finanspolitik ökar den offentliga sek- torns underskottjämfört med l-alternativet. Det blir i O-alternativet mindre utrymme för privat konsumtion. Därför är i detta alternativ i enlighet med mönstret både i LU 75 och LB 76 — bostadsbyggande och bostadsfi- nansiering lägre än i I-alternativet. Företagens investeringstakt är relativt låg och därmed också deras finansieringsunderskott. En relativt dämpad tillväxt i hela ekonomin avspeglas i ett lågt sparande både för hushållen och socialförsäkringssektorn.

För företagssektorn sjunker kreditbehoven (i fasta priser) enligt I-alter- nativet, dock inte lika mycket som reduktionen av det finansiella under- skottet, eftersom företagens likviditet och exportkreditgivning samtidigt ökar. Den kvarstående minskningen i företagens externfinansiering faller

på upplåning från staten och från utlandet. Behovet av statliga stödåtgärder i form av kapitaltillskott (aktieköp och lån) bör rimligen minska i en in- dustriexpansiv utveckling, när en 'utslagning av företag kan kompenseras av nystarter och utvidgningar. Även om företagens kredittagningsförmåga vid den i detta alternativ antagna utvecklingen förstärkes, bör ändå före- tagens utländska upplåning något minska från den höga nivån i utgångsläget för att reducera takten i ackumuleringen av utländska skulder med åtföljande kursrisker och osäkerhet för omsättning. Nedgången i den totala utländska nettoupplåningen genom minskningen i bytesbalansens underskott har där- för fördelats ungefär jämnt mellan staten och företagen. Andelen inhemsk lånefinansiering har ökat sin andel något och ökningen faller i enlighet med företagens preferenser vid sjunkande soliditet på långfristiga kapitalmark- nadskrediter.

I ett skisserat offentligt-expansivt alternativ avspeglar sig en låg tillväxt i sjunkande industriinvesteringar som minskar företagens finansieringsun— derskott i en krympande industrisektor. Statens stöd till företagen, vilkas räntabilitet förblivit låg, i form av lån och aktieköp ökar jämfört med ut- gångsläget och ökar mycket kraftigt jämfört med det industriexpansiva al- ternativet. I gengäld minskar företagens utlandsupplåning dramatiskt. Genom att företagens finansieringsunderskott totalt sjunker leder statens ökade företagsfinansiering till ett minskat lånebehov för företagen även på den inhemska kapitalmarknaden och ännu mer markerat i bankerna.

För kapitalmarknaden innebär en utveckling enligt I-altemativet inte någ- ra dramatiska förändringar eller anpassningsproblem. Kapitalmarknadens andel av den totala kreditmarknaden ökar avsevärt men inte på ett i historiskt perspektiv särskilt anmärkningsvärt sätt. Socialförsäkringssektorns (dvs. AP- fondens) utbud minskar visserligen. De enskilda försäkringsinrättningarnas utbud har antagits oförändrat, trots att en viss ökning inte bör uteslutas. Utbudsökningen på kapitalmarknaden har i kalkylen förlagts till hushållen och till bankerna. Dessa relativt problemfria utvecklingsperspektiv skall inte misstolkas. De förutsätter nämligen en grundläggande spargenerering hos företagen, hus- hållen och även i den offentliga sektorn. Denna sparökning framkommer tack vare en förutsatt, exportledd expansion av den svenska ekonomin fram— över. En sådan utveckling ökar företagens sparande (räntabilitet), den höjer hushållens sparande genom en positiv inkomstutveckling Och den skapar förutsättningar för en restriktivare budgetpolitik. Realismen i dessa förut- sättningar kan framstå som tveksam.

En räntabilitetsförbättring för företagen upp till den nivå som förutsatts i det industriexpansiva alternativet och som dessutom skall bestå under en följd av år kan vara svår att uppnå och representerar bara en av flera möjligheter. Ett gap mellan tillförsel och behov av eget kapital hos företagen kan med betydande sannolikhet väntas bestå och detta utgör bakgrunden till den pågående diskussionen om nya former för spargenerering. Denna aktualiserar ekonomisk-politiska frågeställningar utanför kapitalmarknads- utredningens område, vilket inte hindrar att de analyser som utredningen genomfört kan tjäna som belysning av de bakomliggande problemen. För egen del pekar utredningen på vissa bidrag till lösningen av företagens fi- nansieringsproblem som direkt'berör kapitalmarknaden och dess institu-

tioner utan att prejudicera olika kombinationer av övriga åtgärder. Utred- ningen föreslår sålunda en ökad kapacitet för utbud av riskkapital från de institutionella placerarna, försäkringsbolagen och AP-fonden, och berör även förutsättningarna för ett ökat utbud från hushållen.

De angivna förändringarna är sannolikt inte tillräckliga för att åstadkomma ett ökat utbud av riskvilligt kapital, utan detta torde förutsätta även en ökad avkastning för placerarna. En modifiering av den s.k. Annell-lagen genom en höjning av avdragsprocenten skulle ge företagen möjligheter att vid given avkastning höja utdelningen.

Den ökade skuldsättning och minskade soliditet som den eftersträvade investeringsökningen skulle leda till, ställer betydande anspråk på lämpliga krediter som sänker den finansiella risken. Utredningen har tidigare pekat på den ökade omfattningen av olika slags billiga, rörelsegenererade krediter som med hög grad av automatik och faktisk långfristighet står företagen till buds. Dessa krediter kan antas fortsätta och öka. De kan uppfattas som ett slags kreditkompensation för en del av lönekostnaderna och de ökar företagens benägenhet att acceptera en sänkt soliditet.

Finansiella medel knyts i denna process till företagen utan att krav ställs på dessa att kvalihcera sig i konkurrens med andra företag för att erhålla krediterna i fråga. Detta innebär att resurserna med största sannolikhet inte fördelas på effektivast möjliga sätt. Vidare har olika direkta statliga lån vuxit mycket snabbt i omfattning. Även för dem gäller att de normalt ut- formas så att de ökar företagens benägenhet till skuldsättning. Den ökade betydelsen av sådana lån skärper vikten av att långivningens allokerings- effekter uppmärksammas.

Med hänsyn till nödvändigheten att öka produktiviteten i industrin fram- hålls önskvärdheten av att företagens finansiering i största möjliga utsträck- ning sker genom långa krediter på den organiserade kreditmarknaden, dvs. genom obligationslån och genom reverslån i kreditinstituten. Mot denna bakgrund ger den förutsebara nedgången i AP-fondens utbud anledning till bekymmer.

Vid sidan av de rent kvantitativa aspekterna på tillförseln av långt kapital är det också angeläget att kreditvillkoren såväl på Obligationsmarknaden som i kreditinstituten anpassas till individuella låntagares speciella behov. De närmare förutsättningarna att tillgodose sådana önskemål belyses i ka- pitlen om institutionerna på kapitalmarknaden.

1.5. Sammanfattning av kapitalmarknadsutredningens förslag

1.5.1. Huvuddragen

Den omfattande kartläggningen av kapitalmarknadens funktionssätt och de olika institutionernas verksamhet mynnar inte ut i förslag om några genomgripande reformer. Utredningen föreslår sålunda inte att några nya institut skall inrättas. Förslagen gäller istället de befintliga institutens ut- låningsregler och verksamhetsformer, men även i dessa avseenden är för- slagen av begränsad omfattning. En allmän slutsats av den sektorvisa och institutionella genomgången är nämligen att förekommande finansierings-

problem är av samhällsekonomisk snarare än institutionell natur. De måste således i första hand angripas med ekonomisk-politiska åtgärder — kredit- politiska och finanspolitiska — som ett led i strävandena att återställa balans i den svenska ekonomin.

Institutionerna på kapitalmarknaden har också visat en betydande förmåga att anpassa verksamheten till förändrade betingelser. Det gäller både kraven på snabba omfördelningar av kreditgivningen mellan efterfrågesektorema och på anpassning till ändrade institutionella förhållanden där det viktigaste exemplet utgör AP-fondens snabba expansion till en position som den helt dominerande kapitalplaceraren. I det utvecklingsskede som nu inletts gäller det att ersätta fondens stagnerande kapitalutbud med långfristiga krediter från andra källor, eventuellt också bromsa nedgången i fondens utbud.

Med utgångspunkt i dessa allmänna slutsatser har kapitalmarknadsut- redningens överväganden på det institutionella området rött följande hu- vudfrågor.

1. Kapitalmarknadens institutionella uppbyggnad i stort, särskilt strukturen av mellanhandsinstitut som byggts upp sedan AP-fondens tillkomst. AP- fondens placeringsformer har naturligt stått i centrum som en följd av fondens stora andel av utbudet på kapitalmarknaden.

2. Marknadens förmåga att tillgodose skilda låntagarkategoriers individuella behov med avseende på lånevillkorens utformning.

3. Möjligheterna att öka utbudet av riskkapital från institutionella placerare (AP-fonden och försäkringsbolagen).

4. Möjligheterna för mellanhandsinstituten att möta AP-fondens stagne- rande kapitalutbud genom ökad upplåning hos andra finansiärer. 5 Försäkringsbolagens roll som källa för långfristigt kapital.

6. Bankemas långfristiga utlåning.

7. Mellanhandsinstitutens och bankernas roll som låntagare i utlandet.

Utredningens kartläggning och analys av kapitalmarknadens institutionella uppbyggnad har sammanförts i kapitlen 6—14. De båda första kapitlen be- handlar två av de fyra reala sektorer som brukar utgöra kreditmarknadens efterfrågesida i statistiska sammanhang, nämligen bostadssektorn (kapitel 6) och kommunerna (7). Industrins finansieringsproblem behandlas i kapitel 5, Bostadssektoms speciella krav på kreditmarknaden har motiverat att sek- torn särbehandlats. Kommunernas kreditförsörjning har knappast behand- lats mer ingående i andra sammanhang varför en särskild kartläggning har bedömts vara värdefull.

De följande kapitlen har en institutionell indelning. AP-fonden, försäk— ringsbolagen samt bankerna utgör de dominerande källorna för långfristigt kapital. Deras verksamhet behandlas i kapitlen 8—10. Mellanhandsinstituten för kanalisering av långfristiga krediter till näringslivet analyseras i kapitel 11. Kapitlet om Obligationsmarknaden (kap. 12) utgör till stor del en sam- manfattning av de övriga institutionella kapitlen. [ kapitlen 13 och 14 slut- ligen, behandlas vissa fonders samt understödsföreningarnas placeringsreg- ler.

1 .5.2 Bostadssektoms finansiering (kapitel 6)

Kapitlet innehåller en omfattande kartläggning av bostadsfinansieringssys- temets utveckling, inbegripet de statliga lånearrangemangen och de kre- ditpolitiska instrument som står till förfogande för att trygga bostadssektorns kreditförsörjning.

Utredningen drar slutsatsen att finansieringssystemet successivt utveck— lats så att det statligt finansierade bostadsbyggandet nu i huvudsak är obe- roende av kreditmarknadsläget. Analysen av frågan om en statlig total- finansiering av bostadsbyggandet leder till slutsatsen att några väsentliga fördelar inte vore att vinna med en sådan reform. De friktioner som inträffat i byggnadskreditgivningen under år 1977 ändrar inte denna slutsats.

Det är emellertid enligt utredningens mening av största vikt att eventuella motsättningar mellan bankerna om fördelningen av byggnadskreditgivning- en löses på ett tidigt stadium under året och att de inte medges resultera i kontinuerlig oenighet om åtagandena, med förseningar i igångsättningen som följd. En ledamot har reserverat sig mot utredningens bedömning och förordar att finansieringssystemet revideras.

Effekterna av de för fastighetsägarna (i första hand egnahemsägarna) gynn- samma beskattningsreglerna belyses i bilaga 2 till utredningens betänkande. Det är ovedersägligt att ett system för förmögenhetsbildning utvecklats på grundval av hög inflationstakt som sänker skuldernas realvärde, hög mar- ginalskatt som reducerar de faktiska räntekostnaderna för låntagaren samt en riklig tillgång på lån med lång löptid.

Det är enligt utredningens mening knappast möjligt att kontrollera för- mögenhetsomfördelningen till följd av inflationen mellan långivare, lån- tagare/fastighetsägare, boende med hyresrätt och staten med hjälp av kor- rigeringar inom ramen för ett nominellt lånesystem med tillhörande sub- ventioner. Möjligheterna att motverka förmögenhetsomfördelningen bör i den mån politiken misslyckas i sitt primära mål att bekämpa inflationen i första hand sökas inom beskattningssystemet för att reducera hävstångs- effekterna på den egna kapitalinsatsens avkastning vid höga marginalskat- tesatser och inflation.

En korrigering av omfördelningen mellan långivare och låntagare skulle åstadkommas genom införande av indexlån. Den ränta som åsätts det in- dexerade lånebeloppet behåller sitt realvärde även under inflationsförhål- landen. På bostadsfinansieringens område skulle lånen dessutom ha den effekten att kostnadsparitet kunde upprätthållas mellan olika årgångar av hus. Frågan analyserades ingående av värdesäkringskommittén i dess be- tänkande SOU 1964:2. Kapitalmarknadsutredningen har inte ansett sig på nytt behöva ta upp en ingående analys av alla de svåröverskådliga samband som är förenade med ett införande av indexlån.

Utredningen föreslår att de nuvarande kvoteringsreglema för bostadsin- stitutens utlåning avskaffas. Enligt dessa skall 90 procent av nyutlåningen avse s. k. prioriterade ändamål, bl. a. allt nybyggande för bostadsändamål, andra nybyggnader med statliga bostadslån samt ombyggnad med statliga bostadslån. Återstående 10 procent får avse andra ändamål, t. ex. affärs- och kontorshus utan statliga lån, finansiering vid förvärv av äldre fastigheter samt ombyggnad utan statliga lån. Den nuvarande kvoteringsregeln får till

effekt att en icke prioriterad utlåning blir fast knuten till den prioriterade utan avseende på kreditmarknadsläget och situationen på byggmarknaden.

Kvoteringssystemet bör ersättas med en ordning där bostadsinstituten ger ut obligationer av två slag varav det ena helt skall avse utlåning till prioriterade ändamål. Dessa obligationer skall räknas som prioriterade pla- ceringar för bank- och försäkringsinstitut. Den andra obligationstypen får användas för finansiering av icke prioriterade ändamål. Obligationerna un- derställs emissionskontrollen på samma sätt som t. ex. industri- och kom- munobligationer och räknas inte som prioriterade placeringar för banker och försäkringsinstitut. Förslaget föranleder ändring i 9; lagen 1974:922 om kreditpolitiska medel.

Med utgångspunkt från de faktorer utredningen har att beakta föreslås också att amorteringstiderna för bostadsinstitutens nya lån sänks från nu- varande 60 år till 50 år för flerfamiljshus, från i regel 50 år till 40 år för småhus samt för ombyggnad från 30 a 40 år till en tid som är anpassad till ombyggnadsåtgärdernas varaktighet. Obligationernas amorteringstid bör därmed sänkas från 50 år till 40 år. De nuvarande amorteringstiderna är orimligt långa med hänsyn till byggnadernas och ombyggnadsåtgärdernas varaktighet. Ungefär 95 procent av lånen för flerfamiljshus kvarstår oamor- terade efter 20 år genom annuitetskonstruktionen.

Vidare förordar utredningen att den övre gränsen för bostadsinstitutens bottenlån till småhus, cirka 300 000 kr vid slutet av år 1977, inte höjs snabbare än lånetaket för statliga bostadslån. En sådan regel motiveras av stånd- punkten att bostadsinstitutens utlåning, som säkerställs genom kreditpo- litiska åtgärder, inte bör främja finansiering av småhus med alltför höga produktionskostnader. [ den mån frågan aktualiseras bör en motsvarande regel tillämpas även för privatfinansierade flerfamiljshus.

1.5.3. Kommunerna och kreditmarknaden (kapitel 7)

Kommunernas långfristiga nyupplåning har under en tioårsperiod pendlat mellan 2 och 4 miljarder kr årligen. Nettoupplåningen har legat runt halva de angivna beloppen, alltså rätt blygsamma tal om de sätts i relation till den kommunala verksamhetens omfattning. Eftersom kommunerna har haft ett begränsat utrymme till förfogande på kreditmarknaden, utmärks deras starkt expanderande verksamhet av en hög självfinansieringsgrad. Skattefinansiering, med åtföljande snabbt stigande uttaxenng, har således varit den dominerande finansieringsformen.

Kommunernas finansiella situation på sikt framstår som bekymmersam mot bakgrund av de kalkyler som redovisats av 1976 års kommunaleko- nomiska utredning (KEU 76) och som refererats ingående av kapitalmark- nadsutredningen. Deras förutsedda finansiella underskottssparande utgör en komponent i det stora underskott som för samhällsekonomin som helhet återspeglas i en negativ bytesbalans. Mot bakgrund av de allmänna finansiella perspektiv som utredningen skisserat för den svenska ekonomin är några väsentliga lättnader i kreditmarknadsläget inte att vänta under större delen av den tid som KEU 76 kalkyler omfattar, alltså perioden fram till 1985.

Kapitalmarknadsutredningen har inte ansett det meningsfullt att genom- föra några beräkningar om kommunerna kan beredas ett större utrymme

på den svenska kreditmarknaden än det som stått till förfogande under senare år. Vägen till extern balans är uppenbart längre än man ursprungligen föreställt sig och en fortsatt betydande nettoupplåning i utlandet måste därför komma till stånd under överskådlig tid. Även i en situation med återställd balans måste låneskulden till utlandet successivt fomyas med åtföljande restriktioner för de olika låntagarkategoriernas tillträde till den inhemska kreditmarknaden.

I sista hand gäller det att fördela den nödvändiga upplåningen i utlandet så att en rimlig spridning kommer till stånd av den utländska skulden bland olika låntagarkategorier. Kommunerna måste även framöver räkna med att påta sig en del av denna upplåning, antingen direkt när det gäller de största kommunerna, eller via kommunlåneinstituten.

Detta konstaterande rubbar inte den allmänna slutsatsen att lånefinan- siering inte kan tillmätas avgörande vikt från kommunalekonomisk syn- punkt. Huvudproblemet gäller hur de inkomster skall tillföras sektorn som medger att den realekonomiska expansion man godtagit kan äga rum under bibehållen finansiell balans.

Det hindrar emellertid inte att vissa önskemål kan uppställas för kom- munernas del vad gäller upplåningens organisation och om kreditvillkoren. Medan vissa kommuner har en väl organiserad finansiell planering där kre- diterna ingår som ett viktigt led både vad gäller volym och villkor, uppvisar andra en splittrad bild med övervägande kortfristiga lån som uppbringats hos en mängd olika kreditgivare. Likvärdiga förutsättningar föreligger tyd- ligen inte bland kommunerna att erhålla krediter med ändamålsenliga vill- kor.

Mot denna bakgrund ligger det nära till hands att överväga om inrättandet av ett nytt kreditinstitut för långivning till kommunerna skulle kunna med- föra väsentliga förbättringar. Även om en sådan åtgärd inte i sig skulle medföra att en större volym krediter kunde ställas till kommunernas för- fogande, är det möjligt att institutet, om det tog över större delen av de nu verksamma långivarnas utlåning till kommunerna, skulle kunna genom- föra en bättre fördelning av tillgängligt kreditutrymme. Det är också tänkbart att institutets lånevillkor bättre skulle kunna anpassas till de individuella kommunernas behov.

Utredningen har emellertid dragit slutsatsen att ett nytt och dominerande kreditinstitut inte bör inrättas. Ett sådant skulle nämligen i praktiken tvingas göra en avvägning mellan investeringsprojekten i olika kommuner. Eftersom flertalet kommuner är beroende av lånefinansiering för sina investeringar, skulle därmed en central planering införas på kreditmarknaden för kom- munernas del. En sådan ordning skulle stå i konflikt med den kommunala självstyrelsen. Det rimmar inte heller med principerna för den svenska kre- ditmarknaden, eller överhuvud för den svenska ekonomin, att ålägga ett kreditinstitut en sådan prövning.

Mot denna bakgrund har utredningen dragit slutsatsen att den kommunala upplåningen alltjämt bör ske inom ett diversifierat system av kreditinstitut, alltså från AP-fonden, de båda kommunlåneinstituten, försäkringsbolagen samt bankerna. En konsekvens av detta ställningstagande är också att AP- fondens rätt att ge direkta lån till kommunerna bör bestå. Kapitalmarknadsutredningen har inte framlagt några förslag till institu-

tionella förändringar på kreditmarknaden för kommunernas del. Utredning- en ansluter sig dock till statskontrollkommitténs förslag att underställnings- plikten i Iåneärenden för kommunerna skall avskaffas.

1.5.4. Allmänna pensionsfonden (kapitel 8)

AP-fonden är den helt dominerande individuella långivaren på kapitalmark- naden med ett årligt kapitalutbud som är ungefär dubbelt så stort som för- säkringsbolagens samlade utbud. AP-fondens förvaltning är därför av vikt såväl beträffande möjligheterna att föra en effektiv kreditpolitik som för kapitalmarknadens funktionssätt och den reala resursfördelningen överhu- vud.

De kalkyler angående AP-fondens tillväxt fram till sekelskiftet som ut- redningen genomfört med hjälp av riksförsäkringsverket visar att fondök- ningstakten nu nått sin kulmen. Kalkyler av fondtillväxten under så långa perioder är självfallet vanskliga och resultaten beroende av de förutsättningar som valts för beräkningarna. Utredningen har också observerat samspelet mellan AP-fondens tillväxt och de olika arbetsmarknadsförsäkringarnas väx- ande omfattning. Sistnämda försäkringssystem behandlas i kapitel 9. Också inom vida marginaler för de olika förutsättningarna blir resultaten entydiga i den bemärkelsen att AP-fondens relativa betydelse som källa för långfristig finansiering kommer att minska. Denna utveckling inger oro mot bakgrund av en förutsedd växande efterfrågan på långfristiga krediter och med tanke på det sparandeunderskott som kommer att prägla den svenska ekonomin framöver. Utredningen vill därför understryka vikten av att den framtida politiken i fråga om pensionsutfästelser och avgiftsuttag utformas så att en sådan försvagning av AP-sparandet förebygges.

Det förhållandet att takten i AP-fondens reala kapitaltillväxt kan väntas avta under kommande år innebär inte att dess ställning som den överlägset största individuella kapitalplaceraren kommer att rubbas. Fonden kommer således alltjämt att spela en central roll för kapitalmarknadens funktionssätt.

Utredningens uppdrag med avseende på AP-fondens verksamhet kan en- ligt direktiven indelas i tre huvudområden: frågan om utformningen av fondens placeringsreglemente, de kreditpolitiska implikationerna av fondens ställning på marknaden samt fondens organisatoriska uppbyggnad.

De samhällsekonomiska motiven för inrättandet av AP-fonden avsågs enligt förarbetena till fondreglementet komma till uttryck på åtminstone två sätt. Dels borde den öka kapitalbildningen (sparande/investeringskvo- ten), dels borde allokeringsvinster uppstå genom att sparandet i fonden ka- naliserades till de slutliga låntagarna via kapitalmarknaden jämfört med en situation där investeringsinriktningen bestäms av företagens egenfinan- siering. Fondbildningen som sådan är således inte i första hand tänkt att direkt bilda underlag för pensionsutbetalningar. ATP-systemet är ett för- delningssystem. Reellt är pensionsutbetalningarna beroende av samhälls- ekonomins förmåga att generera tillräckliga resurser för en överföring från den aktiva befolkningen till pensionärerna. Det är genom sina effekter på den reala resurstillväxten som fondbildningen indirekt utgör ett underlag för pensionsutbetalningar. . Med utgångspunkt från de samhällsekonomiska motiven för inrättandet

av AP-fonden skulle skäl kunna anföras för en fondförvaltning där fonden anförtros de avgörande besluten om kreditfördelningen mellan olika sektorer i den svenska ekonomin. AP-fonden gavs nämligen i riksdagsbeslutet en fri och självständig ställning och den utgör inte en del av vare sig statens eller de avgiftsbetalande arbetsgivarnas förmögenhet. Denna ställning har emellertid inte avsetts innebära en frihet för fonden att föra en med myn- digheternas intentioner konkurrerande placeringspolitik. Beslut som är sty- rande för den ekonomiska utvecklingen kan endast fattas i överensstäm- melse med en av statsmakterna fastlagd politik. De beslut som riksdagen kan fatta om prioritering av vissa sektorers kreditbehov förutsätts således vara vägledande för fondens placeringsinriktning. Däremot kan fondsty- relserna inte ges preciserade anvisningar att ge lån till en viss låntagare eller att finansiera ett bestämt projekt. Utformningen av fondreglementet är präglad av önskemål att reducera tänkbara negativa effekter av fondens dominerande ställning som långivare och att undvika en byråkratisk organisation för kreditprövning. Den slutliga fördelningen av krediterna förutsätts (utom vad gäller kommunerna) ske genom anlitande av mellanhandsinstitut eller genom placeringar på obli- gationsmarknaden. Dessutom har en decentralisering åstadkommits även inom fondens organisation genom inrättande av tre fondstyrelser för den långivande verksamheten och en fjärde fondstyrelse för aktieförvärv. Det betydande inflytande som fonden potentiellt är i stånd att utöva på kre- ditmarknaden måste träda tillbaka för de mål som ställts upp för den eko- nomiska politiken och för mer allmänna önskemål om en väl fungerande kreditmarknad. Kraven på fonden är beroende redan av dess storlek men också av dess ställning som offentligt om än ej statligt organ, liksom de samhällsekonomiska motiven för dess tillkomst. Det innebär dock inte att fonden inte skall fästa avseende vid placeringamas avkastning. Inom den ekonomisk-politiskt givna ramen skall fonden sträva efter att uppnå en god förräntning på det förvaltade kapitalet.

Under den gångna snart tjugoåriga verksamhetsperioden har fondens pla- ceringspolitik varit väl avvägd med hänsyn till de olika krav som redovisats. De störningar som vid något tillfälle inträffat till följd av alltför omfattande s.k. förplaceringar (se kap. 8), kan ses som utslag av de inneboende svå- righeter som föreligger för en dominerande placerare att agera enligt gängse marknadsmässiga kriterier. Likväl innehåller fondens placeringsreglemente en motsägelse gentemot de hänsynstaganden som faktiskt gäller och som även förutsattes vid fondens tillkomst. I 11 &" stadgas nämligen endast att avkastningen skall vara avgörande vid placeringsbesluten. Utredningen fö- reslår därför att ett tillägg införs i reglementet som återspeglar de ekonomisk- politiska hänsyn och krav på smidigt agerande som i praktiken tillmäts stor vikt. I tillägget anges sålunda att AP-fonden "inom ramen för vad som äij/öi'en/igt med den allmänna ekonomiska politiken och med beaktande av kredit- marknadensfunktionssätt" skall förvaltas så att den ger högsta möjliga av- kastning. Utredningen har inte framlagt förslag om ändring av AP-fondens orga- nisation eller/ärva/tning. Utredningen framhåller att AP-fonden i sin långi- vande verksamhet utåt kommit att uppträda som en enhet eftersom de tre fondstyrelserna redan från början enades om att inrätta en gemensam

förvaltning. Enligt utredningens mening borde det naturliga valet ha stått mellan en styrelse med en förvaltning och flera styrelser med var sin ad- ministration. Beslutet att inrätta en gemensam förvaltning stred mot grund- tankarna i pensionskommitténs förslag som låg till grund för fondregle- mentet. Därigenom kom gränsdragningen mellan delfondema att uppmju- kas. En koncentration av beslutsfunktionen behöver inte nödvändigtvis ha menliga effekter på kreditfördelningen eller på de lånevillkor fonden upp- ställer. Avgörande är om fonden strävar efter att dra fördel av den starka position den i och för sig intar. Utredningen har, utan att lägga fram något eget förslag, redovisat sin principiella syn på utformningen av förvaltningen och anfört de faktorer som bör beaktas vid valet av organisation.

Utredningen förordar att gränsen justeras för storleken på de företag vilkas avgifter tillförs tredje/anden. Gränsen föreslås flyttad från 20 till 50 anställda. Tredje fondens andel av det totala fondkapitalet har nämligen varit krym- pande.

Placeringsreglementets uppbyggnad, som förutsätter att fonden skall för- värva obligationer eller anlita mellanhandsinstitut i sin långivande verk- samhet bör enligt utredningens mening bestå i sina huvuddrag. Det innebär att fondens medel alltjämt bör kanaliseras via öppna marknaden. Denna metod framstår som än mer befogad mot bakgrund av AP-fondens avtagande tillväxt.

Rätten att ge direkta lån till kommuner och, som en praktisk konsekvens därav, till kommunägdafo'retag bör bestå av skäl som utvecklas i kapitlet om kommunernas finansiering på kreditmarknaden. Kommunernas upp- låning bör således äga rum på en diversifierad marknad från AP-fonden, de båda kommunlåneinstituten, försäkringsbolagen och bankerna.

Reverslånerätten vad gäller statliga_/öretag i de fall staten tecknat garanti bör bestå men med en restriktiv tillämpning. För statliga kraftföretag bör låneformen kunna tillämpas i analogi med reverslångivningen till kommu- nala kraftföretag. I övriga fall bör budgetanslag vara den normala finan- sieringsfonnen för de fall finansiering inte kunnat ordnas på den ordinarie kreditmarknaden. Rätten att ge direkta reverslån tillföretag med syftet att befordra folkhälsan bör utgå då finansiering av sådana företag (rehabiliteringsverksamhet m m.) numera kan förutsättas ske på andra vägar.

Rätten att ge lån via bankinstitut bör bestå men tillämpas restriktivt. I hu- vudsak bör utlåningen ske genom anlitande av mellanhandsinstituten. Som exempel på fall när en kanalisering via bank kan vara ändamålsenlig nämns större exportaffärer där flera finansiärer delar upp krediten mellan sig.

Utredningen förordar också att AP-fonden inte skall ha rätt att förvärva obligationer utgivna av bank och s. k. bankcerti/ikat som utredningen föreslår skall introduceras på den svenska kreditmarknaden. AP-fondens långfristiga kapitalutbud skulle i annat fall kunna omvandlas till kortfristig utlåning.

Återlånesystemet bör avskaffas i sin nuvarande form och ersättas med en utlåning anpassad till de mindre företagens behov. Statistiken visar näm- ligen att återlånen till helt övervägande del utnyttjas av stora företag som skulle kunna ta upp lån på den ordinarie kapitalmarknaden. Återlånen ut- nyttjas också för att lindra verkningarna av kreditåtstramningar vilket in- nebär att personalintensiva, i huvudsak börsnoterade, stora företag har för-

delar framför andra företag. Återlånesystemet innebär också att sparandet inte kanaliseras efter en konkurrerande prövning på kapitalmarknaden, en utveckling som förstärkes genom olika kollektiva arbetsmarknadsförsäk- ringars tillväxt för vilka liknande system tillämpas.

Till grund för utredningens förslag att avskaffa återlånen i sin nuvarande form ligger förutsättningen att de större företagens totala finansieringssi- tuation inte därigenom skall försämras. Utredningen utgår ifrån att det fri- gjorda låneutrymmet skall tillfalla dessa företag via Obligationsmarknaden eller mellanhandsinstituten. Reformen är således avsedd att öka utrymmet för kanalisering av AP-fondens medel i marknadsmässiga former.

Utredningen föreslår att följande regler införs för ett nytt återlånesystem.

I. Det totala utestående beloppet begränsas till 500 000 kr för varje låntagare.

2. Femtio procent av inbetalda avgifter får återlånas och en femårig ac- kumuleringsrätt införs.

3. Lånen binds på högst 15 år och fast ränta tillämpas. Räntan justeras dock vart femte år enligt de principer som införts på obligationsmark- naden under hösten 1977. Bankerna svarar som i nuvarande system för kanaliseringen. Den ränta banken erlägger till AP-fonden skall motsvara den vid lånetillfället gällande långa statsobligationsräntan.

Det föreslagna återlånesystemet bör kunna knytas till industrigarantilånen så att även företag med brist på fullvärdiga säkerheter kan utnyttja låne- systemet.

Fondreglementet bör ändras så att de tre första fonderna erhåller rätt att förvärva konvertibla skuldebrev och s. k. warrants. Däremot bör dessa fon- der inte ha rätt att konvertera skuldebreven till aktier eller att utnyttja optionsrätten att förvärva nyemitterade aktier.

Vad gällerjjärde AP-fondens verksamhet utgår utredningen från att fonden successivt tillförs medel för kanalisering till näringslivet i form av ak- tiekapital. Samma bestämmelse rörande det maximala aktieinnehavet i ett och samma företag bör gälla som för försäkringsbolagen. Utredningen fö- reslår att dessa skall få inneha aktier motsvarande högst 10 procent av rös- tetalet i varje enskilt företag. Fjärde fondens placeringar bör begränsas på samma sätt från nuvarande fria placeringsrätt, dock med möjlighet för re- geringen att ge dispens för större förvärv i enskilda fall om särskilda skäl talar för detta. På denna punkt föreligger en reservation från en minoritet av utredningen.

På samma sätt som för försäkringsbolagen (se kap. 9) bör det gälla för fjärde AP-fonden att dess aktieinnehav skall förvaltas under ett aktivt ägar- ansvar. En motsatt politik innebär nämligen att andra minoritetsintressens inflytande förstärks. Stora aktieinnehav kan inte heller betraktas enbart som placeringsobjekt som kan avvecklas vid en negativ utveckling. Förvaltningen av sådana innehav förutsätter en vilja och kompetens att göra företags- ekonomiska och samhällsekonomiska bedömningar.

På sikt kan övervägas att låta AP-fondens aktieförvärv ske genom in- rättande av en femte fondstyrelse, utrustad med en egen administration. En sådan åtgärd ökar konkurrensen och valfriheten för företagen; den är motiverad också av att fonden på sikt inte bör bygga upp ett dominerande ägaransvar i en stor mängd företag.

Utredningens förslag föranleder ändringar i 2, 11, 12 och 14—169'9' samt att en ny paragraf införs i reglementet (19592293) angående allmänna pen- sionsfondens förvaltning.

1.5.5. Försäkringsbolagen och enskilda försäkringssystem (kapitel 9)

Tillväxten i de olika avtalsreglerade arbetsmarknadsförsäkringarna utgör ett markant drag i försäkringsväsendets utveckling. Arbetsmarknadsförsäkring- arna utgör dels komplement till ATP-systemet (genom försäkring av in- komstbelopp som ligger över den i ATP-systemet pensionsgrundande in- komsten, dvs. 7,5 basbelopp), dels en rad sjuk- och yrkesskadeförsäkringar, grupplivförsäkringar samt avgångsbidragsförsäkringar. Fondökningen under 1975 för de avtalsbundna försäkringssystemen uppgick till ca 6,2 miljarder kr att jämföras med AP-fondens nettoplaceringar som under året uppgick till 11,4 miljarder kr och försäkringsbolagens placeringar som utgjorde 2,6 miljarder kr. Ungefär 3,2 miljarder kr av arbetsmarknadsförsäkringarnas fondökning kanaliserades genom försäkringsbolagen vilkas totala nettopla- ceringar därmed uppgick till cirka 5,8 miljarder kr under år 1975. Särskilt de avtalsreglerade pensionssystemens fonder har länge varit en viktig källa för företagens långfristiga finansiering. Sammantaget har fö- retagen på detta sätt tillförts nästan lika stora belopp som via obligations- marknaden. Dessa skulder är mycket långfristiga och man kan räkna med att pensionsutbetalningarna normalt kommer att vara mindre än de av- sättningar som görs löpande. Tillförseln av medel är inte speciellt beroende av konjunkturvariationeroch inte alls av läget på kreditmarknaden. Tillgången på denna typ av upplåning ökar företagens skuldbenägenhet och gör en sjunkande soliditet mer acceptabel. Ur dessa synvinklar, framförallt genom den spargenererande effekten, utgör pensionssystemen ett viktigt bidrag till

kapitalbildningen. Systemet innebär också att en växande del av det enskilda försäkrings-

sparandet undandras kapitalmarknaden antingen genom att det av försäk- ringsinrättningama förvaltade sparandet blir bundet i form av återlån utan annan prövning än den säkerhetsmässiga, eller genom att fonderingen av sparandet sker direkt i företagen. Sådana kanaliseringsformer tillämpas för större delen av pensionssystemen, men inte för övriga arbetsmarknadsför- säkringar. Enligt utredningens mening kan tendensen till ökat utnyttjande av återlånesystem leda till en mindre effektiv allokering av kreditgivningen. Samma invändning kan därför riktas mot återlånesystem inom arbetsmark- nadsförsäkringarna som inom ATP-systemet. Det är för att begränsa denna effekt som utredningen i kapitlet om AP-fonden (kap. 8) föreslår restriktivare regler för återlån. Härigenom förstärks det offentliga försäkringssparandets utbud på kapitalmarknaden trots stagnationen i detta sparandes totala om-

fattning. Enligt direktiven skall utredningen se över de för försäkringsbolagen gäl-

lande placeringsreglema. Reglerna skall tillgodose krav på trygghet för för- säkringstagama samt på god avkastning och likviditet. Dessutom måste reglerna utformas så att försäkringsbolagens placeringar blir en viktig be- ståndsdel av en väl fungerande kapitalmarknad.

Reglerna i försäkringsrörelselagen (FL) är i första hand utformade med

hänsyn till kravet på trygghet för försäkringstagarna. Den begränsar där- igenom i viss mån utrymmet för placeringar som kan ge högre avkastning än de föreskrivna. Lagen har inte som uppgift att rikta kreditutbudet till vissa sektorer på kreditmarknaden, men medför genom kraven på place- ringamas art och säkerhet likväl en viss styrning. Vid sidan av bestäm- melserna i FL har under de två senaste årtiondena därför en direkt styrning av försäkringsbolagens kreditgivning ägt rum genom riksbankens placerings- rekommendationer. Riksbankens reglerande verksamhet sker mot bakgrund av den kreditpolitiska beredskapslagstiftningen som är tillämpbar för för- säkringsbolagen men som ännu ej satts i kraft.

Kapitalmarknadsutredningens bedömning av försäkringsbolagens place- ringsregler begränsas inte till en prövning av de regler som är nödvändiga för försäkringstagarnas trygghet utan beaktar också effekterna på kapital- marknadens funktionssätt. Utredningen ägnar därvid särskild uppmärksam- het åt näringslivets försörjning med långfristiga krediter och riskkapital.

Kraven på försäkringsbolagens soliditet grundas på bestämmelserna i FL. Där anges att bolagens förpliktelser gentemot försäkringstagarna skall sä- kerställas genom en på försäkringsmatematiska grunder beräknad försäk- ringsfond. Enligt 2749," FL skall fonden motsvaras av placeringar i vissa slag av tillgångar, i huvudsak obligationer och reverslån med förstklassig säkerhet.

Enligt utredningens bedömning har de gällande reglerna åstadkommit en onödigt hög grad av säkerhet för försäkringstagarna samtidigt som för- säkringsbolagens räntabilitet pressats ned. Försäkringsbolagen har ofta fram- hållit att den totala avkastningen på placeringarna ligger på en otillfreds- ställande nivå, vilket i sista hand drabbar försäkringstagarna i form av högre premier eller sämre villkor. Denna effekt synes dock i högre grad sam- manhänga med den allmänna räntenivån och med prisstegringstakten, för- hållanden som inte enbart rör försäkringsbolagen. En marginell förbättring av räntabiliteten skulle dock ha kunnat åstadkommas om utrymme förelegat för en friare placeringsinriktning.

En liberalisering av placeringsreglerna behöver inte innebära att kraven på försäkringsbolagens soliditet eftersätts. Det bör dock enligt utredningens utgångspunkter krävas att en friare placeringsinriktning också är önskvärd ur allokeringssynpunkt. Bl. a. bör kravet ställas att försäkringsbolagen genom en sådan förändring kan öka sitt bidrag till speciellt näringslivets försörjning med låne- och riskkapital. Däremot finns det enligt utredningens mening skäl att ur samhällsekonomisk synpunkt ifrågasätta om försäkringsbolagen skall tillgodose den starkt växande efterfrågan på belåning av äldre fas- tigheter, ett efterfrågetryck som vuxit snabbt till följd av värdestegringen. Även om försäkringsbolagen gör en betydande insats vid förvaltningen av egna fastigheter, betraktar utredningen det som en viktig uppgift för bolagen att placera i finansiella tillgångar snarare än i egna fastigheter så att deras bidrag till kapitalmarknaden därigenom förstärks.

I en skrivelse till regeringen är 1972, som överlämnades till kapitalmark- nadsutredningen, föreslog Svenska försäkringsbolags riksförbund och Folk- sam avsevärda ändringar i försäkringsbolagens placeringsregler. Bl. a. skulle enligt förslaget samtliga försäkringsbolagens tillgångar tilldelas kvoter i om- vänd proportion till placeringamas riskgrad och sättas i relation till för-

säkringsfonden och vissa andra fonder. Därigenom skulle en större flexibilitet åstadkommas i kapitalförvaltningen. Enligt kapitalmarknadsutredningens bedömning är det föreslagna sys- temet komplicerat då det arbetar med en stor mängd redovisningskvoter som dessutom är svåra att avväga. Det är också svårt att bedöma kon- sekvenserna för placeringsinriktningen. Utredningen förordar därför att det nuvarande systemet bibehålles med vissa modifieringar.

Utredningen föreslår att den s. k. fria sektorn vidgas från för närvarande 10 procent till 20 procent av försäkringsfonden. Inom den fria sektorn får f. n. placeras bl. a. inteckningslån i högre inteckningslägen, förlagsbevis m. m., men inte aktier. Utredningen förordar att även restriktionen beträf- fande aktieplaceringar inom den fria sektorn avskaffas. Ändringarna ger för- säkringsbolagen bättre möjligheter att anpassa sina placeringar till efterfrågan på kapitalmarknaden och skapar ett visst utrymme för förbättrad räntabilitet.

Vidare föreslår utredningen att som fondgilla placeringar (till 100 procent) skall räknas reverslån till kreditaktiebolag samt till hypoteksbanken, stads- hypotekskassan och skeppshypotekskassoma. Reglementet bör också ändras så att placering medges i obligationer utgivna av alla slags företag, i stället för som nu endast industriobligationer.

Med hänsyn till att uppskattningsvärden numera allmänt används på den svenska kreditmarknaden föreslår utredningen att även försäkringsbolagen skall övergå från taxeringsvärden till uppskattningsvärden vid redovisning av säkerhetsläget för lån mot inteckning i fastighet eller tomträtt samt pla- cering i egna fastigheter. Uppskattningsvärdena måste fastställas enligt en- hetliga normer och värderingar utföras av experter. Eftersom uppskattningsvärdet i genomsnitt ligger över taxeringsvärdet bör de nuvarande redovisningsgränserna enligt 274 ; FL sänkas. Utredning- en förordar att redovisningsgränsen för lån inom den bundna sektorn av försäkringsfonden fastställs till 60 procent av uppskattningsvärdet för såväl bo- stads-, jordbruks-, kontors- som industrifastigheter. Vad gäller statligt be- lånade fastigheter bör gränsen ligga vid 75 procent av pantvärdet om detta överstiger 60 procent av uppskattningsvärdet. Detta gäller oftast beträffande nybyggda fastigheter, men uppskattningsvärdet stiger sedan normalt över det initialt fastställda pantvärdet. Utredningen har således sökt utforma reg- lerna så att även kreditallokeringssynpunkter tillgodoses. Lån till nybyggda fastigheter bör genom den föreslagna konstruktionen gynnas jämfört med belåning av äldre fastigheter.

Utredningen har inte funnit att frågan om pantsättning av säkerheter för lån redovisade inom försäkringsfonden har någon avgörande betydelse för kapitalmarknadens funktionssätt och har därför valt att inte ta ställning till förslag om avskaffande av pantsättningen.

Mot bakgrund av de perspektiv som utredningen skisserar i kapitel 5 angående industrins finansiering förordar utredningen att försäkringsbolagen skall ges ökade möjligheter att placera i aktier. I det nämnda kapitlet gör utredningen bedömningen att den önskvärda expansionen av industrins in- vesteringar förutsätter en snabbare ökning av dess egna kapital än den som ägt rum i genomsnitt under 70-talet. En betydande del av ökningen måste tillföras företagen externt i form av aktieemissioner. Det är då enligt ut- redningens bedömning nödvändigt att mobilisera även de institutionella

placerarna, förutom försäkringsbolagen även fjärde AP-fonden (se kap. 8).

Frågan om en vidgning av rätten för försäkringsbolagen att placera i aktier rör, förutom säkerhetskraven, även principerna för bolagens kapitalförvalt- ning. En utgångspunkt för nuvarande regler har varit att försäkringsbolagen skall bedriva en relativt passiv förvaltning.

Försäkringsbolagen har inte hittills till fullo utnyttjat det utrymme för aktieplaceringar som förelegat trots att den effektiva avkastningen på dessa överstigit avkastningen på alternativa placeringar. Man har således fört en försiktig placeringspolitik med beaktande av de risker som omfattande in- nehav av aktier i enstaka bolag kan medföra. [ endast ett trettiotal företag, nämligen sådana som erbjuder en attraktiv kombination av avkastning och risk, ligger innehavet nära det nu maximalt tillåtna, 5 procent av röstetalet.

Utredningen föreslår som framgått att aktier skall få redovisas även inom den utvidgade fria sektorn av försäkringsfonden. Denna liberalisering fram- står som godtagbar med utgångspunkt från utredningens allmänna över- väganden beträffande försäkringsbolagens roll som kapitalförvaltare och be- hovet av en ökad tillgång på kapital för placering i aktier. I sina förslag till liberalisering av placeringsreglerna har försäkringsbolagen också fram- hållit den betydelse som bör tillmätas deras av tradition försiktiga place- ringspolitik. Utredningen har inte funnit skäl att ifrågasätta denna försäk- ringsbolagens egen värdering, och vill särskilt understryka principen som allmänt synes tillämpas att värdera aktier med väsentliga säkerhetsmar- ginaler.

Femprocentregeln för aktieinnehavet har således endast utgjort en be- gränsning beträffande ett trettiotal företag, men torde i dessa fall utgöra en spärr för ett annars ökat engagemang. En höjning av gränsen skulle förbättra nyemissionsmöjlighetema för sådana företag som kan erbjuda re- lativt säkra och även i övrigt förmånliga placeringsmöjligheter, dvs. i all- mänhet de stora, välkända industriföretagen. Det är troligt att försäkrings- bolagen även i framtiden prioriterar sådana företag om begränsningsregeln uppmjukas. För placering i dessa företags aktier talar också att dei allmänhet inte påkallar några aktiva ägarinsatser från det kapitalplacerande försäkrings— bolagets sida. Några tecken som tyder på att försäkringsbolagen skulle ut- nyttja sina ägarengagemang för att uppnå fördelaktiga försäkringsavtal med de berörda företagen föreligger heller inte. Utredningen delar inte uppfattningen att den passiva roll som kapital- förvaltare som försäkringsbolagen intar, i sig skulle utgöra ett skäl att medge en ökad rätt till aktieplaceringar. Denna passivitet är inte självklar eller invändningsfri då den innebär att andra minoritetsintressens inflytande för- stärks. Det kan också hävdas att försäkringsbolagen i försäkringstagarnas intresse borde medverka till att placeringens avkastning höjes och i varje fall förebygga en negativ utveckling. Stora aktieinnehav kan inte betraktas eller hanteras enbart som placeringsobjekt och kan i praktiken inte avvecklas vid en oförmånlig utveckling. Det innebär att ett ökat aktieinnehav för försäkringsbolagens del måste förenas med ett aktivt ägaransvar. En för- utsättning för ett förslag från utredningen att vidga placeringsrätten i aktier är därför att försäkringsbolagen har vilja och kompetens att påta sig ett sådant ansvar. Utredningen bedömer att förutsättningarna är goda för för- säkringsbolagen att bygga upp den kompetens för marknads- och företags-

bedömning parad med samhällsekonomisk överblick som krävs för att utöva ägaransvaret.

Utredningen föreslår mot denna bakgrund att försäkringsbolagens rätt att placera i aktier vidgas så att den nu gällande andels- och röstetalsgränsen höjs till [() procent. Det offentliga inflytandet i försäkringsbolagen kan för- stärkas om detta bedöms önskvärt. Skulle den enligt utredningens bedöm- ning osannolika situation inträffa att försäkringsbolagen skulle tillämpa oför- svarbara principer i sin aktieförvaltning skulle detta inte kunna ske utan insyn och debatt. Det är då inte svårt att införa korrektioner i formerna för aktieförvaltningen. Utredningen har inte funnit anledning att nu ana- lysera en sådan hypotetisk situation. Två ledamöter av utredningen har var för sig reserverat sig mot förslaget att höja röstetalsgränsen.

Slutligen förordar utredningen att försäkringsbolag inte utan försäkrings- inspektionens medgivande skall få inneha andel i aktie/and. Syftet är att för- hindra att en koncentration av ägarinflytandet i enskilda företag kommer till stånd på indirekt väg. Därtill kommer att syftet med inrättandet av aktiefonder, att sprida placerarnas risker, kan fyllas av försäkringsbolagen själva genom en lämplig fördelning av aktieportföljen.

Utredningens förslag föranleder ändringar i 274 och 336 åå lagen (1948:433) om försäkringsrörelse.

1.5.6. Bankerna och kapitalmarknaden (kapitel 10)

Utredningens diskussion och kartläggning av bankernas verksamhet om- fattar dels deras långfristiga direkta kreditgivning, dels deras roll på ob- ligationsmarknaden. Det visar sig att distinktionen i praktiken inte är helt klar mellan formellt kortfristiga banklån som successivt omsätts och lång- fristiga lån på kapitalmarknaden. I formellt hänseende skiljer sig banklån från kapitalmarknadslån därigenom att de förstnämnda knappast alls binds formellt på längre tid än sex ä tolv månader och inte ges till fast ränta om inte banken kunnat ordna refinansiering. I allmänhet bör dock en uppsägning av bankens formellt kortfristiga lån kunna betraktas som hypotetisk så länge låntagarens ekonomiska ställning inte försvagas anmärkningsvärt. När det gäller långfristiga investeringar i byggnader och maskiner förutsätts emellertid att bank-krediterna efter ut- byggnadsskedet skall lyftas av med långfristiga bundna lån på kapitalmark- naden. I dessa sammanhang anses bankkrediter inte vara godtagbara sub- stitut för kapitalmarknadslån.

Utredningen har dragit slutsatsen att några väsentliga lättnader i kraven på bankerna att förvärva obligationer inte är att vänta. De bakomliggande faktorerna är resultat av de finansiella över- och underskottens storlek och deras fördelning i samhällsekonomin. Bankerna spelar en dominerande roll vid kanaliseringen av sparandet från den största överskottssektom, hus- hållen. Vid utgången av år 1976 svarade hushållen för nära 60 procent av affärsbankernas och omkring 80 procent av Sparbankernas och föreningsban- kernas inlåning. Detta utbud kan inte i sin helhet undandras kapitalmark- naden även om hushållen själva föredrar formellt kortfristiga bankdepo- sitioner framför mer långfristiga placeringar genom obligationsförvärv.

Vid sidan av staten kommer näringslivet direkt eller via kreditinstitut

att få svara för en stor del av utlandsupplåningen. Man kan utgå från att en betydande del av denna upplåning kommer att kanaliseras via bankerna som lär kunna påräkna bättre lånevillkor än många individuella företag. Utlandsrörelsen kommer således att svara för en växande del av bankernas balansomslutning, en process som redan inletts. Denna utveckling motiverar en översyn av valutaregleringens bestämmelser. En sådan kommer att genomföras av den under hösten 1977 tillsatta utredningen som skall be- handla valutaregleringens utformning i dess helhet.

De bestående kraven på bankerna att förvärva obligationer framstår för dessa som en börda då en obunden inlåning därigenom ställs mot en bunden utlåning, med ränteförluster som följd vid en stigande räntenivå. Obliga- tionsstocken, och då särskilt bostadsobligationerna, har också i hög grad karaktär av permanenta placeringar som inte kan avyttras på grund både av nettoförvärvskraven för bostadspapper och av att avsättningsmöjlig- heterna på marknaden är begränsade. De årliga överenskommelserna om förvärv av bostadsobligationer framstår därför som en belastning, vilken enligt bankerna förstärks av att bostadsobligationer i motsats till statspapper i internationella sammanhang inte betraktas som bankmässigt fullvärdiga eller ”normala" placeringar. Bankerna skulle därför kunna påräkna bättre kreditvillkor som låntagare i utlandet om de medgavs inrikta en förhål- landevis större andel av sina prioriterade placeringar på statspapper.

Medan utredningen som framgått dragit slutsatsen att det inte synes rea- listiskt att vänta sig att kraven på bankerna att förvärva obligationer kommer att lätta under överskådlig tid, finns det enligt utredningens mening skäl att inta en mer öppen attityd till önskemålen om en omfördelning av för- värvens sammansättning. Det står dock klan att bankernas strävan att mins- ka andelen bostadspapper bland de prioriterade placeringarna också måste vägas mot försäkringsinstitutens önskemål att inte få en alltför ensidig sam- mansättning av värdepappersportföljen. Det är troligt att den förkortning av räntebindningstiden till fem år som under hösten 1977 introducerats även för bostadsobligationer, något reducerar bankernas negativa attityd till dessa, även om den långa räntans aktuella nivå inte påverkas av åtgärden.

Utredningen diskuterar också möjligheterna att bankernas direkta lån skulle kunna utformas så att de kom att utgöra fullvärdiga investerings- krediter. Möjligheter bör finnas att i någon utsträckning binda lånen i tids- mässigt hänseende utan att bankerna därigenom tar på sig likviditetsrisker förutsatt att inte alltför långa amorteringstider tillämpas. När det gäller möj- ligheterna att tillämpa fasta räntor står det klart att avgörande i samman- hanget är marknadsräntornas relationer till bankernas förväntningar om den framtida ränteutvecklingen.

Med hänsyn till den osäkerhet som alltid råder om ränteutvecklingen är det inte osannolikt att de säkerhetsmarginaler bankerna skulle kräva för bundna län ligger utanför det intervall som kan godtas från kreditpolitisk utgångspunkt eller som ter sig acceptabelt för de potentiella låntagarna. Utredningen föreslår därför att bankerna skall ges rätt att ge ut egna ob- ligationer så att en formell bindning av ränta och löptid kan åstadkommas även för inlåningen. Eftersom effekterna på den långa marknaden inte kan bedömas med någon säkerhet förordar utredningen en försiktig introduktion av bankpapperen inom ramen för emissionskontrollen. Bankpapperen kom-

mer ju att konkurrera med andra emittenter om utrymmet på marknaden. Förhoppningsvis kommer dock bankobligationerna att visa sig vara ett mer näraliggande substitut till gängse inlåningsräkningar än vanliga obligationer och därmed vara marknadsvidgande.

Om bankerna vidare ges rätt att ge ut kortfristiga papper, s.k. bank- cei'ti/ikat, bör de också få möjligheter att konkurrera om medlen på den icke organiserade kreditmarknaden. Bankcertifikaten bör också till en del kunna ersätta de depositioner på särskilda villkor, specialinlåning, som tidvis utgör en likviditetsmässig belastning för de enskilda bankerna eftersom den är av lättflyktig karaktär.

Rätten att ge ut obligationer och bankcenifikat bör tillkomma såväl af- färsbanker som sparbanker och centralkassor för jordbrukskredit. Förslaget föranleder ändring i 66 och 74 ;; lagen (19552183) om bankrörelse, i 35 och 39 äg lagen (1955:416) om sparbanker samt i 42 ag' lagen (1956:216) om jordbrukskasserörelsen. Förslaget förutsätter också att emissions- och fondstämpelavgifterna avkaffas eftersom dessa avgifter applicerade på kort- fristiga bankpapper motsvarar mycket höga kostnader uttryckta som årlig ränta (se kapitel 12). , Utredningen föreslår också att förbudet för bankerna att förvärva jör- lagbcvis avskaffas. Förlagsbevisen är, genom sin karaktär av oprioriterade fordringar vid konkurs, visserligen förenade med ett högre risktagande än gängse bankutlåning, inklusive blancokrediter. Med hänsyn till de restriktiva regler som gäller för vilka låntagare som får ge ut förlagsbevis och den stränga granskning som lånen utsätts för av parterna på marknaden, anser utredningen att motiv inte föreligger att begränsa innehaven för bankernas del. Det nuvarande förbudet medför betydande komplikationer vid amor- tering av förlagslån genom uppköp på marknaden. För sparbank och cen- tralkassa för jordbrukskredit bör dock gälla att de skall inhämta bankin- spektionens tillstånd för att medverka vid emission av förlagsbevis. Syftet är att förhindra att instituten tar på sig större uppgifter än deras resurser medger.

Förslaget föranleder ändring i 54—56 och 74 så banklagen, 23, 24 och 39 äg" sparbankslagen och i 31 och 32 9"; lagen om jordbrukskasserörelsen.

1.5.7. Mellanhandsinstituten inom näringslivssektorn (kapitel 11 )

De tio mellanhandsinstituten med inriktning på långivning till näringslivet har inrättats eller aktiverats sedan AP-fondens tillkomst. AP-fondens reg- lemente är också utformat så att kanaliseringen av fondmedlen i huvudsak skall ske genom utnyttjande av sådana institut eller genom obligations- förvärv. Instituten och AP-fonden kan således betraktas som delar av ett och samma system. De tio instituten är Industrikredit och Företagskredit, Lantbruksnäringarnas primärkredit och sekundärkredit (tillsammans kallade Lantbrukskredit), Svenska skeppshypotekskassan och Skeppsfartens sekun- därlånekassa, Sveriges investeringsbank, Svensk exportkredit, Sveriges all- männa hypoteksbank med tillhörande hypoteksföreningar samt Företagska- pital. De sex först nämnda är parvis samförvaltade primär- och sekundär- kreditinstitut.

Mellanhandsinstitutens sammanlagda nyutlåning år 1976 uppgick till ca

4,5 miljarder kr att jämföras med näringslivets direkta upplåning mot ob- ligationer på 3 miljarder kr. Instituten fyller alltså en mycket viktig funktion för näringslivets kapitalförsörjning. Deras uppgift är att kanalisera långfristigt kapital till sådana företag eller för sådana ändamål där direkta obligationslån inte kan komma i fråga. Det gäller bl. a. mindre företag, riskfyllda krediter och specialkrediter, t.ex. för refinansiering av exportaffärer.

Utredningen har granskat institutens uppgifter från i huvudsak följande utgångspunkter. För det första har det gällt att utröna hur instituten fyller funktionen att decentralisera kreditbesluten på kapitalmarknaden i enlighet med de intentioner som ligger till grund för AP-fondens organisation. En decentralisering har visserligen ägt rum men låntagarna har knappast erhållit flera alternativ vid valet av finansiärer eftersom instituten är starkt spe- cialiserade. En sådan specialisering är enligt utredningens mening naturlig när det gäller exportfinansiering (Svensk exportkredit), fartygsfinansiering (skeppshypotekskassoma) och lån till enskilda jordbrukare (hypoteksban- ken). För mer konventionell långivning bör däremot institutens verksamhet inte vara specialdestinerad. Såväl effektivitetshänsyn som mer allmänna vär- deringar talar för att låntagarna bör ha möjlighet att få sina projekt prövade av flera av varandra oberoende kreditbedömare.

Särskilt Lantbrukskredits specialisering på ett par branscher (företag som sysslar med förädling och distribution av produkter inom lantbruks- och skogsbruksnäringarna) har framstått som mindre funktionell. Institutets uppbyggnad och verksamhetsinriktning avviker från övriga mellanhands- institut, i de fall de inte är av föreningskaraktär, också därigenom att dess delägare erhåller lån i institutet och att stora lån beviljas låntagare som normalt kan väntas ha möjlighet att själva ta upp lån på obligationsmark- naden. En breddning av institutets kreditgivning till även andra låntagar- kategorier än de som har anknytning till lantbruks- och skogsbrukssektorn, vilken framstår som önskvärd, skulle enligt utredningens mening nödvän- diggöra en förändring av ägarstrukturen. Utredningen har stannat för att inte föreslå inrättande av nya institut eller några genomgripande förändringar i själva strukturen av mellanhands- institut. Dessa förutsätts alltjämt vara få till antalet och flera av dem spe- cialiserade, även om utredningen anser att strävandena bör inriktas på att minska specialiseringen. Instituten bör också sträva efter att i ökad utsträck- ning ge lån även till mindre belopp. För närvarande avser även Industrikre- dits lån till största delen medelstora företag snarare än små.

Mellanhandsinstituten har hittills i hög grad förlitat sig på finansiering i AP-fonden vilket ju också varit ett av motiven för deras tillkomst och expansion. Det gäller särskilt Industrikredit/Företagskredit och Lantbruks- kredit. Övriga institut har också erhållit betydande lån i AP-fonden men särskilt lnvesteringsbanken och Svensk exportkredit har tagit upp stora lån utanför fonden, bl.a. i utlandet.

Inför perspektivet av AP-fondens relativa tillbakagång som källa för lång- fristigt kapital måste instituten bereda sig på att i växande grad repliera på andra finansiärer. Särskilt för Industrikredit/Företagskredit och Lant- brukskredit innebär detta att en mer heterogen finansiering bl. a. med ut- nyttjande av obligationer framstår som oundgänglig på sikt. Detta torde också medföra att den nuvarande standardiserade verksamheten där ut-

låningen förs vidare på samma villkor som upplåningen med tillägg för en mindre marginal avlöses av en mer flexibel verksamhet. Bl. a. börinstituten erbjuda mer varierade lånevillkor, anpassade till de individuella låntagamas behov, och även ta något större risker i sin verksamhet. Hittills har instituten, med undantag av lnvesteringsbanken, knappast åsamkats några förluster alls under hela sin verksamhet. Kraven på förstklassiga sä- kerheter är självfallet en nackdel för de låntagare som har potentiellt ut- vecklingsbara projekt men saknar formella säkerheter.

En sådan mer flexibel och riskanpassad kreditgivning ställer krav på något större räntemarginaler och eget kapital än den nuvarande för att möta tänk- bara förluster. En ökad lånekostnad bör inte missgynna låntagarna om den resulterar i mer behovsanpassade krediter. En uppmjukning av den stan- dardiserade verksamheten förutsätter också att uppdelningen i tre fall av samförvaltade primär- och sekundärkreditinstitut ersätts med sammanslagna institut.

Kraven på instituten att svara för upplåning i utlandet får avvägas efter hand. Hittills har lnvesteringsbanken och Svensk exportkredit tagit upp betydande lån utomlands, en verksamhet som blir nödvändig även under överskådlig framtid.

Mot bakgrund av de redovisade allmänna övervägandena framlägger ka- pitalmarknadsutredningen följande förslag.

Industrikredit och Företagskredit slås samman till ett institut under namnet Företagskredit för att markera en bredare inriktning än på renodlad industri. Aktiekapitalet bör ökas i det sammanslagna institutet till 100 mkr och ga- rantikapitalet till 300 mkr mot totalt 44 mkr resp. 149 mkr vid utgången av år 1976. Institutets upplåningsrätt bör fastställas till femton gånger det i bolagsordningen fastställda upplåningsunderlaget. I bolagsordningen bör anges att säkerheten vid utlåning skall ligga inom 75 procent av pantens beräknade värde. Dessutom bör institutet få ge lån utan särskild säkerhet intill ett belopp som motsvarar halva aktiekapitalet. En anpassning av ut- låningsräntorna bör äga rum till en förutsatt högre genomsnittlig risknivå. Detta är inte orimligt då de nuvarande räntorna för lån i institutet är lägre än de lånekostnader som förstklassiga industriföretag i dag får erlägga på Obligationsmarknaden.

Lantbruksnäringarnas primärkredit och sekundärkedit bör slås samman på samma sätt som Industrikredit och Företagskredit. Samma utlåningsbestäm- melser bör också tillämpas. Institutets särskilda kreditavgift på 5 000 kr för varje utbetalt lån bör ersättas med en vidgning av den genomsnittliga räntemarginalen. Avgiften innebär att små lånebelopp belastas med högre procentuella lånekostnader än stora.

Utredningen har inga förslag till ändringar i Investeringsbankens rörelse- inriktning. Banken tillämpar flexibla Utlåningsvillkor och dess verksamhet sträcker sig i stort över samtliga övriga instituts verksamhetsområden. Såvitt utredningen kunnat bedöma tillämpar banken strikt principen att endast ge lån till sådana ändamål där kredit inte kunnat erhållas i annat kreditinstitut. Banken bär också själv i regel kursriskerna för sin upplåning i utländsk valuta.

En förutsättning för att banken skall kunna fylla den avsedda funktionen är att den på sikt tillförs ytterligare egna medel genom ökning av aktie- kapitalet.

Svensk exportkredits verksamhet är liksom Investeringsbankens i hög grad beroende av att den är utrustad med ett betydande eget kapital. En plan- mässig ökning av detta har också avtalats mellan ägarna för åren 1977 och 1978. Därutöver förutsätts att systemet med låneutfästelser hos AP-fonden består till den del institutet kan beredas utrymme på den svenska kredit- marknaden.

Utredningen förordar att institutets bolagsordning ändras så att institutet ges utrymme för kreditgivning utan särskild säkerhet intill ett belopp mot- svarande 25 procent av aktiekapitalet. Ändringen bör medföra förenklingar av institutets verksamhet, bl. a. när det gäller att anpassa säkerhetskraven till exportkreditnämndens garantibestämmelser.7

Utredningen har inte funnit anledning att föreslå några ändringar i all- männa hypoteksbankens eller hypoteksföreningarnas verksamhet.

I enlighet med diskussionen i det föregående föreslår utredningen att Svenska skeppshypotekskassan och Skeppsfartens sekundärlånekassa slås sam- man till ett institut. Eftersom de båda kassomas verksamhet är reglerad i lag föranleder förslaget dels ändring i lagen 19651139, dels att en särskild

lag stiftas angående fusionen. Företagskapitals verksamhet bör enligt utredningens mening i hög grad

inriktas på förhållandevis väletablerade företag med inarbetad administration och produktion. Institutets resurser är knappast tillräckliga för att stödja nyetablerade företag under längre perioder av underskott.

Kravet på en rimlig avkastning på institutets satsade kapital genom ak- tieförvärv utgör ett problem då man knappast kan kräva en utdelning på aktieinnehavet som motsvarar marknadsmässig ränta. De mellanformer av ägarkapital och krediter i form av konvertibla skuldebrev och Vinstandelslån som introducerats som praktiskt användbara finansieringsformer genom ändringar i aktiebolagslagen och beskattningsreglerna under senare är bör öppna intressanta möjligheter för institutet.

Institutet avses erhålla ökad rörelsefrihet genom ändringar i bolagsord- ningen enligt prop. 1977/78:40. Där föreslås bl. a. att institutet skall få rätt att förvärva befintliga aktier för att underlätta ändringar av företagens ägar- förhållanden. Vidare föreslås att institutet i vissa fall skall få rätt att ge direkta lån till företagare för att bl. a. underlätta generationsskiften. Ut- redningen, som finner dessa förslag välgrundade, har inte några förslag till ytterligare ändringar i institutets bolagsordning.

1.5.8. Obligationsmarknaden (kapitel 12)

Kapitlet om Obligationsmarknaden utgör till stor del en sammanfattning av utredningens diskussion i de övriga institutionella kapitlen. Förutom översikten av marknadens struktur och funktionssätt berör utredningen de omfördelningseffekter som följer vid tillämpning av fasta kapitalmarknads- räntor under inflationsförhållanden. Den successiva förkortning av ränte- bindningstidema som under hösten 1977 resulterat i femåriga bindningar är motiverad av den osäkerhet som långivare och låntagare alltid ställs inför när det gäller pris- och ränteutvecklingen.

7Institutets verksamhet kan i hög grad komma att beröras av de förslag som exportkreditutredningen avlämnari början av år 1978. Kapitalmarknadsut- redningens begränsade förslag beträffande säker- hetskraven torde dock inte påverkas av ändrade verksamhetsbetingelser i övrigt för institutet.

Som också berörs inledningsvis i kapitel 1 är inflationens snedvridande effekter en av orsakerna till att möjligheter till en fri räntebildning på kredit- och kapitalmarknaderna starkt begränsats. Utredningen drar följaktligen slutsatsen att emissionskontrollen bör bibehållas i sin nuvarande funktion. Det bör emellertid inte hindra att en ökad flexibilitet i lånevillkoren kommer till stånd med en anpassning till långivarnas och låntagamas preferenser och behov. De närmare formerna för denna anpassning av lånevillkoren kan inte anges av kapitalmarknadsutredningen utan bör ske efter hand i samråd mellan marknadspartema och riksbanken. Bland villkor som bör kunna införas i ökad utsträckning kan dock nämnas annuitetskonstruktioner och andra uppläggningar med förskjuten amortering så att låntagamas ka- pitalutgifter kan anpassas till investeringsobjektens avkastningsprofil. Den hittills med få undantag tillämpade principen att endast industri- och kraft- företag skall medges tillträde till Obligationsmarknaden bör enligt utred- ningens mening också uppmjukas så att t. ex. handeln och distributions- företag också får del av marknadens resurser. Detta motiveras också av utredningens förslag att avskaffa återlånesystemet som utnyttjas av sådana personalintensiva företag. Ändringen i försäkringsbolagens placeringsregler så att dessa får förvärva även andra näringslivsobligationer än industriob- ligationer är också en följd av utredningens ställningstagande i denna fråga.

Utredningen föreslår att emissions- och fondstämpelavgifterna avskaffas helt för obligationer. Avgifternas genomslag på lånekostnadema, uttryckta som årsränta, blir högre för korta obligationer än för långa och medför att obligationsfinansiering blir mindre förmånlig än lån mot revers som inte belastas av särskilda avgifter. För korta papper som bankcertifikat är ett avskaffande av stämpelavgiftema en förutsättning för att papperen över- huvudtaget skall kunna introduceras på den svenska marknaden i enlighet med utredningens förslag i kapitel 10.

1.5.9. Vissa fonder (kapitel 13)

Vid sidan av AP-fonden finns ett stort antal fonder vilkas placeringsregler är fastställda i lag eller i kungörelse eller beslut som regeringen meddelat. Det gäller bl. a. de fonder som riksförsäkringsverket förvaltar, de allmänna försäkringskassomas fonder, arbetslöshetskassornas fonder samt fonder som kommerskollegiet förvaltar. Dit hör också Nobelstiftelsen.

Utredningen har genomfört en kartläggning av fondernas placeringska- pacitet och den mycket heterogena floran av placeringsregler. Med hänsyn till att fonderna har begränsat nettoplaceringsbehov är deras betydelse från kapitalmarknadssynpunkt ringa. Det är därför knappast kapitalmarknads- utredningens uppgift att genomföra en översyn av dessa regler, som dock enligt utredningens mening är påkallad. Det måste ifrågasättas om alla de placeringsmöjligheter som erbjuds enligt reglementena är befogade bl.a. därför att de synes vara ägnade att skapa en onödigt vidlyftig administration inom de olika fondförvaltande myndigheterna och styrelserna.

Enligt utredningens mening talar goda skäl för att placeringsmöjligheterna för flertalet fonder begränsas till obligationer, kommunlån och andra vär- dehandlingar som inte kräver särskild säkerhetsprövning i de enskilda fallen.

Utredningen förordar att en översyn genomförs av dessa bestämmelser och att utredningens synpunkter därvid beaktas.

1.5.10. Understödsjöreningarna (kapitel 14)

Med understödsförening avses enligt 1972 års lag om understödsföreningar (UFL) sådan förening för inbördes bistånd som har till ändamål att, utan affärsmässigt drivande av försäkringsrörelse, meddela annan personförsäk- ring än arbetslöshetsförsäkring. Förening skall numera vara sluten på så sätt att medlemskap endast är avsett för anställda i visst företag, medlem i viss yrkesgrupp etc. Verksamheten domineras numera helt av pensions- försäkring. Totalt uppgick fonderna till 5,3 miljarder kr vid utgången av år 1974 och nettoplaceringama på kapitalmarknaden uppgår till ca 300 mkr per år.

Föreningarnas placeringsregler är enligt 1972 års lag uppbyggda enligt mönster av 274 ; försäkringsrörelselagen (FL). Även femprocentsregeln för aktieinnehav i ett och samma företag enligt 3369 FL återfinns i UFL.

Det är enligt kapitalmarknadsutredningens mening önskvärt med likfor- mighet i placeringsreglerna mellan understödsföreningar och försäkrings- bolag. Det har därför framstått som naturligt att överväga samma föränd- ringar för understödsföreningama som den utredningen i kapitel 9 föreslår skall genomföras för försäkringsbolagen.

Utredningen har dragit slutsatsen att skilda regler bör gälla för föreningar av olika storlek. Utredningen föreslår att samma förändringar som för för- säkringsbolagen skall genomföras för föreningar som enligt försäkringsin- spektionens bedömning från fall till fall har tillräckliga administrativa re- surser. De på detta sätt föreslagna förändringarna avser en vidgning av för- säkringsfondens fria sektor, vidgade möjligheter att placera i aktier samt att taxeringsvärdet ersätts med uppskattningsvärdet (pantvärdet) i reglerna om godtagbar inteckningssäkerhet.

Förslaget föranleder ändring i 24;j lagen (1972:262) om understödsför- enmgar.

2 Den realekonomiska och finansiella bakgrunden — en återblick

2.1. Den realekonomiska utvecklingen — några huvuddrag

2.1.1. Produktion, priser och extern balans 2.1.1.1 Produktion och sysselsättning

Även om varje tid är präglad av sina problem, framstår i varje fall i efterhand förra delen av 60-talet som efterkrigstidens ekonomiska ”guldålder”. Den årliga tillväxttakten i totalproduktionen steg då till drygt 5 procent mot 3 a 3 1/2 procent under 50-talet. Därefter har det skett en dämpning av produktionstillväxten, först mindre markerat under 60-talets senare hälft sedan accentuerat under den hittillsvarande delen av 70-talet. Denna trend- mässiga utveckling har interfolierats av konjunkturella rörelser. Karakte- ristiskt för dessa har emellertid också varit att tillväxttakten successivt avtagit i högkonjunkturlägen samtidigt som avmattningarna blivit mer markerade. Under den lågkonjunktur som rätt de tre senaste åren — 1975—77 — har tillväxten i totalproduktionen praktiskt taget upphört och under 1977 till och med förbytts i en nedgång. Den utveckling som ägt rum, från ett expansivt skede under 60-talet till en närmast stagnerande fas under senare år, sammanhänger med för- ändringar i såväl yttre som inre betingelser. Den svenska ekonomins starka internationella beroende avspeglas i anknytningen till utvecklingen i övriga industriländer. Samvariationen mellan produktionstillväxten i dessa länder och i Sverige pekar otvetydigt mot att huvudkursen för den inhemska ut- vecklingen bestäms av yttre betingelser.

Vissa avvikelser kan dock spåras. Den långsiktiga rörelsen i den eko- nomiska aktiviteten har varit något mer markerad i Sverige än inom OECD- området i sin helhet. I varje fall gäller det fram till oljekrisen i slutet av 1973. Produktionstillväxten var under förra hälften av 60-talet densamma för Sverige som för OECD-länderna totalt. Det innebar att den inhemska tillväxttakten för första gången under efterkrigstiden kom upp på en även vid en internationell jämförelse hög nivå. Tillväxttakten sjönk i Sverige under den påföljande perioden fram t. o. m. 1973 medan den hölls relativt väl uppe i OECD-ländema. Skillnaden i tillväxttakten var påtaglig särskilt under de första åren av 70-talet. Det framgår av nedanstående jämförelse avseende den genomsnittliga årliga produktionstillväxten i Sverige och OECD-ländema och av diagram 2.1. Konjunkturen försvagades något ti- digare internationellt än i Sverige i början på 70-talet. Fyraårsperiodema

Diagram 2. [: Tola/produk- tionens utveckling i Sverige och OE C D-Iändcrna I 960—76. Procentue/l _ läi'ä/itlring. från föregående ar

1961162163T64165'66'67'68'69r70' 71'72173'742 75'761

Källa: Statistiska centralbyrån och OECD

1965—69 och 1969—73 ger därför kanske en bättre periodisering för OECD- länderna. Tillväxttakterna vad då 4,8 respektive 4,6 procent.

År Sverige OECD-länderna [955—60 3,4 1960—65 5,2 5,2 1965—70 4,0 4,5 1970—73 2,3 5,1 1973—76 2,1 1,4

Den inhemska konjunkturavmattningen i inledningsskedet av 70-talet var snarast något mer markerad än den internationella delvis på grund av en förhållandevis försiktig ekonomisk politik. Medan den internationella konjunkturen tidigare företett en mer splittrad bild, karakteriserades den påföljande uppgången 1972—73 av en hög grad av samstämmighet mellan länderna. Den nådde därmed en osedvanlig styrka och intensitet. Sverige utgjorde härvidlag ett undantag. Genom en utbyggnad av industrins ka- pacitet även under avmattningsperioden och genom förhållandevis stor po- tential av outnyttjade produktionsresurser kunde Sverige visserligen fullt ut möta den kraftiga ökningen i efterfrågan från utlandet. Den fortsatt matta inhemska efterfrågan medförde att konjunkturen ändå inte nådde full styrka. Produktionen expanderade emellertid även 1974, t. o. m. i något ökad takt, trots att den stagnerade för OECD-länderna totalt sett. Den eftersläpning som inträffade i den inhemska utvecklingen i förhållande till den inter- nationella konjunkturen har sedan bibehållits. Medan produktionen i OECD- länderna efter en nedgång under 1975 visat en viss återhämtning har av- mattningen i den inhemska produktionsutvecklingen blivit än mer påtaglig.

I termer av sysselsättning och produktivitet kan avsaktningen i produk- tionstillväxten tillskrivas såväl en nedgång i antalet arbetstimmar som en avtagande produktivitetsökning mätt i produktion per arbetstimme. Antalet sysselsatta har visserligen vuxit fortlöpande om än i något lägre takt under 70-talet. Arbetskraftsresurserna ökade under 60-talets första hälft beroende

på att krigstidens stora barnkullar då kom ut på arbetsmarknaden medan tillskotten under decenniets senare hälft i stor utsträckning hörrörde från en förhållandevis omfattande nettoinvandring. Under 70-talet har kvinnor- nas ökade förvärvsverksamhet varit en helt avgörande faktor för arbets- kraftens tillväxt. Tillskotten till arbetskraften har dock inte varit tillräckliga för att uppväga en kortare genomsnittlig arbetstid per sysselsatt. Den till- tagande diskrepansen mellan ökningen i sysselsättningen mätt i antal sys- selsatta och i antal arbetstimmar sammanhänger med förkortning av den dagliga arbetstiden, förlängd semester och växande andel deltidsarbetande.

Stegringstakten i arbetsproduktiviteten var såväl internationellt som efter inhemska förhållanden hög under första delen av 60-talet — cirka 5 procent i genomsnitt per år. Den var något lägre under den påföljande perioden för att under 1975 och 1976 sjunka radikalt innebärande praktiskt taget oförändrad produktivitet.

Arbetsproduktivitetens utveckling är beroende av en rad förhållanden. Den tekniska utvecklingen, organisatoriska nydaningar och realkapitalets tillväxt är viktiga faktorer men även andra spelar en väsentlig roll. Det är naturligtvis svårt att särskilja dem men vissa huvuddrag kan ändå anges. En omfattande strukturrationalisering såväl inom och mellan olika närings- grenar som regionalt satte sin prägel på 60-talet. Den hade ett kraftigt in- citament i den tullavveckling som då var inne i sitt mest intensiva skede och underlättades av en rörlighetsbefrämjande arbetsmarknadspolitik. Den- na politik fick efterhand ett ökat regionalpolitiskt inslag. Bl.a. infördes ett lokaliseringsstöd för ekonomiskt mindre bärkraftiga områden i mitten på 60-talet och investeringsfonderna började under senare delen av 60-talet att utnyttjas även i lokaliseringssyfte. Även om detta ur samhällsekonomisk synpunkt var väl motiverade åtgärder tog det sig sannolikt uttryck i en viss försvagning av produktivitetsstegringen. I vissa näringsgrenar, inte minst inom jordbruk och skogsbruk, var dock strukturrationaliseringen sna- rare starkare under senare delen av 60-talet och även början av 70-talet än tidigare. Produktivitetsvinsterna togs dock inte fullt ut i form av pro- duktionsökningar i dessa sektorer utan frigjord arbetskraft absorberades i andra näringsgrenar. Det skedde därvid en överföring till tjänstesektorema som har lägre produktivitetstillväxt, vilket dämpade den initiala effekten. Uppgången i sysselsättningen i den offentliga sektorn, för vilken beräk- ningstekniskt inte registras någon produktivitetsförändring, var särskilt kraf- tig under senare hälften av 60-talet. Den mycket svaga produktivitetsutvecklingen under senaste konjunk- turnedgången förklaras av det låga kapacitetsutnyttjandet i förening med arbetsmarknadspolitiska åtgärder som verkat kvarhållande på arbets- kraften i företagen. Det är i och för sig möjligt att arbetsproduktiviteten växer vid en nedgång i kapacitetsutnyttjandet genom att endast de mest effektiva kapitalresurserna då tas i anspråk. I många processindustrier torde dock arbetsstyrkan behöva hållas tämligen oförändrad även vid en betydande neddragning av produktionen. Mer väsentligt har dock varit att den nya trygghetslagstiftningen inneburit större svårigheter för företagen att säga upp arbetskraft vid en minskad efterfrågan på dess produkter. Konjunk- turnedgången har också i en helt annan utsträckning än tidigare mötts med stöd för utbildning inom företagen. Nämnda förhållanden har gjort arbets-

styrkan till en mer orörlig del än tidigare i företagens verksamhet. Va- riationerna i varje fall på kort sikt framträder nu i produktions- och pro- duktivitetstillväxten i stället för i sysselsättningen. Endast i akuta krissi- tuationer torde mer avsevärda nedskärningar av sysselsättningen kunna ske. Risken för att sådana situationer uppstår ökar sannolikt av själva stelheten i systemet. Mot denna bakgrund ställs det ökade krav på företagens planering inför omställningar vid ändrade efterfråge- och konkurrensförhållanden. Forsknings- och utvecklingsarbete (FoU) utgör väsentliga inslag i denna planering. Många menar att FoU blivit eftersatt under de senaste tio åren bl. a. till följd av att företagen vid minskad självfinansieringsgrad begränsat sin planhorisont. Rationaliseringsinvesteringar har prioriterats framför lång- siktigt utvecklingsarbete. Detta skulle ha inneburit försämrad anpassbarhet till nya situationer men kanske också gett utslag i lägre produktivitet. Omläggningen till en mindre rörlighetsbefrämjande arbetsmarknadspolitik än under 60-talet måste, bortsett från det regionalpolitiska inslaget, till viss del ses i ljuset av konjunkturutvecklingen. Det är lättare att stimulera rör- ligheten på arbetsmarknaden när ekonomin befinner sig i expansion med många näringsgrenar som suger till sig arbetskraft än då den befinner sig i en djup konjunktursvacka med allmänt svag arbetskraftsefterfrågan. Utvecklingen i Sverige har varit unik såtillvida att arbetslösheten sjönk från slutet av 1972 fram till våren 1975 och därefter låg kvar på en låg nivå ända fram till hösten 1977. I de flesta andra länder ökade arbetslösheten kraftigt under konjunkturnedgången och har sedan hållit sig kvar på en hög nivå. Att arbetslösheten kunde hållas låg här i landet berodde delvis på en kraftfull konjunkturstödjande ekonomisk politik för att främja in- vesteringsverksamheten och produktion på lager men också på omfattande arbetsmarknadspolitiska åtgärder för att förhindra en öppen arbetslöshet. Förutom nämnda stöd för utbildning inom företagen har även antalet del- tagare i AMS-utbildningen och antalet sysselsatta i beredskapsarbeten ökat. Dessutom har förtidspensionering tillämpats i större omfattning än tidigare.

2112. Priser

Konjunkturellt har förelegat ett samband mellan produktionstillväxt och prisstegring som framträtt tämligen tydligt men som brutits eller i varje fall temporärt försvagats under senare år (diagram 2.1 och 2.2). En högre takt i produktionstillväxten har med någon eftersläpning följts av en snabbare prisstegring. För OECD-länderna var dock prisstegringstakten svagt stigande praktiskt taget utan avbrott under 60-talet och första åren av 70-talet, medan de inhemska svängningarna i prisstegringstakten var större. Genomsnitts- talen för OECD-ländema ger dock inte rättvisa åt den stora spridning ? prisstegringstakten som förekommit bland dessa länder. Denna konjunk- turella samvariation har inte haft sin motsvarighet i en liknande långsiktig utveckling. Den trendmässigt avtagande takten i produktionstillväxten har inte varit förenad med en motsvarande avsaktning i prisstegringstakten. Tvärtom har prisnivån rört sig uppåt i accelererande takt. Det framgår såväl av diagram 2.2 som av nedanstående tablå. Denna visar den genomsnittliga årliga procentuella förändringen av implicitprisindex för bruttonationalpro- dukten i Sverige och OECD-länderna.

16—

0

1961762'63'641 65'66'67'68'69170'71272'33'74175'na—|

Källa: Statistiska centralbyrån och OECD

År Sverige OECD-länderna [955—60 3,7 — 1960—65 4,0 2,7 1965—70 4,4 4,2 1970—73 6,4 6,3 1973—76 11,3 10,5

Inflationen var ”smygande” under 60-talet för att förstärkas mot slutet av decenniet och sedan bli av närmast ”explosionsartad” karaktär under högkonjunkturen 1972—73 och efter oljekrisen.

De faktorer som bestämt den internationella prisutvecklingen diskuteras närmare i påföljande kapitel. Till dessa hör den goda prisstabiliteten i Förenta staterna som med all sannolikhet utövade ett gynnsamt inflytande på den totala prisutvecklingen i världen under 60-talet liksom den försämrade ba- lansen i den amerikanska ekonomin mot slutet av decenniet i samband med Vietnam-kriget och de sociala reformerna i anslutning till Great So- cietyprogrammet. Den senare utvecklingen ledde till ökade betalningsba- lansunderskott, påspädning av den internationella likviditeten och tillta- gande oro på de internationella valutamarknaderna. En ökad lönepress blev också märkbar i samband med stigande oro på arbetsmarknaden i flera länder.

I allt väsentligt synes den ökade prisstegringstakten under denna tid ha varit genererad av interna balansproblem i industriländerna. Fram t. o. m. 1968 höll sig världsmarknadsprisema på råvaror och halvfabrikat i stort sett oförändrade medan färdigvaroma steg med knappt en procent per år. Den stegring av råvarupriserna som sedan inträffade var knappast pådrivande i inflationsprocessen.

De växande problemen i flertalet länder att förena yttre och inre balans ledde till ett ökat antal justeringar av valutaparitetema, särskilt efter det att dollarns inlösen mot guld hade upphävts i augusti 1971. Den balans- skapande effekten av nedjusteringen av valutakurserna för underskottslän- derna tenderade ofta att försvagas snabbt till följd av svårigheter att motverka

Diagram 2.2: Prisutveck- lingen i Sverige och OECD— länderna 1961—76. Implicit prisintlexjär BNP. Procen- lite!/_förändring/rån föregående år

den kostnadspress som devalveringen i sig själv skapade. Denna asym- metriska verkan av valutakursförändringarna drev upp den allmänna pris- nivån. Samtidigt började sannolikt det prisåterhållande momentet av tull- avtrappningen och av den ökade internationaliseringen att uttömmas. Väx- ande svårigheter uppstod att förena full sysselsättning och en acceptabel produktionstillväxt med en lugn prisutveckling i industriländerna. Det blev uppenbart under avmattningen i början av 70-talet. Tydliga s.k. stagfla- tionstendenser gjorde sig då gällande, dvs. en kombination av förhållandevis stark prisstegring och ökad arbetslöshet. Trots försvagningen i konjunk- turläget med början under 1970 skedde knappast någon avtrappning i den prisstegring som skjutit fart under högkonjunkturen närmast föregående år.

Den påföljande snabba och välsynkroniserade konjunkturuppgången i in- dustriländerna Sverige undantaget — under 1972 och 1973 skapade flask- halsar i produktionen, framförallt i tillgången på råvaror. För spannmål be- gränsades denna också av en global missväxt. Samtidigt var råvaruländerna mer medvetna än tidigare om möjligheterna att dra fördel av den starka efterfrågan, vilket fick sitt starkaste uttryck i den fyrdubbling av oljeprisema som skedde i ett slag hösten 1973. Allt detta ledde till en närmast ex- plosionsartad utveckling av råvarupriserna.

Med viss eftersläpning spred sig den internationella prisstegringen direkt eller via lönebildningen även till hemmamarknadsindustrierna. Prisuppgång- en för totalproduktionen — bruttonationalprodukten -— i industriländerna kom härigenom att bli accentuerad just under 1974 och 1975, dvs. samtidigt med att dessa länder fick vidkännas den hittills kraftigaste konjunktur- nedgången under efterkrigstiden. Till betydande del var dock denna nedgång betingad av en restriktiv, inflationsbekämpande politik. Den s.k. stagfla- tionen blev härigenom än mer framträdande än under avmattningen i början på 70-talet. Inom de större OECD-länderna uppgick prisstegringen då till 5 a 6 procent per år vid en årlig produktionstillväxt på drygt 3 procent, medan prisstegringen under 1974—75 var den dubbla vid en nedgång i pro- duktionen.

Prisstegringstakten i Sverige har varit av ungefär samma omfattning som i övriga industriländer. De skillnader som förelegat har sannolikt till viss del berott på olika starkt efterfrågetryck och även påverkats av övergång till och höjning av indirekta skatter. Den högre prisstegringstakten i Sverige under första delen av 60-talet kan sålunda ha sammanhängt med införandet av den allmänna omsättningsskatten och påföljande höjningar av denna. Sverige hade sedan en gynnsam prisutveckling under de båda sista åren av 60-talet med stegringar endast på 2 a 3 procent per år. Den svagare konjunkturuppgången under 1973 och den relativt sett gynnsammare kost- nadsutvecklingen under 1974 medförde att uppgången i priserna då blev något mindre extrem här än för genomsnittet av OECD-länderna. Den starka stegringen i de inhemska kostnaderna har sedan slagit igenom och lett till en större uppgång i priserna här i landet än i OECD-området som helhet.

2.1.1.3 Totalefterfrågan, kostnader och extern balans

Vid en återblick på den svenska ekonomin framstår mot bakgrund av dagens erfarenheter stabiliteten i tillväxten, speciellt i början av 60-talet, som ett framträdande drag. I 1959 års långtidsutredning antyddes möjligheten av en bättre balans än någonsin tidigare mellan utvecklingsplaner för kon- sumtion och investering å ena sidan och de resurser som kunde väntas bli tillgängliga å andra sidan och detta vid en hög tillväxttakt för ekonomin som helhet. Knappheten på tillgängliga resurser hade annars varit ett ut- märkande drag i de långtidsbedömningar som gjorts för SO-talet.

Den faktiska utvecklingen under första delen av 60-talet överträffade lång- tidsutredningens kalkyler såväl vad gäller samtliga huvudkomponenter för efterfrågan som totalproduktionen. Det ökade ekonomiska samarbetet och avvecklingen av tullar och andra handelshinder inom EFTA och EEC in- nebar en stark stimulans för exporten. Förutsättningar för att tillvarata för- delarna härav skapades bl. a. genom den kraftiga utbyggnaden av industrins produktionskapacitet i slutet av 50-talet och början av 60-talet och genom den ”nya" rörlighetsfrämjande arbetsmarknadspolitiken, för vilken Sverige var ett föregångsland. Ett väsentligt inslag för bevarande av balansen i den inhemska ekonomin var också stabiliteten i världsmarknadsprisema. Ka- rakteristiskt för 60-talets första del var vidare ett högt och jämnt kapa- citetsutnyttjande. Avmattningstendenserna under 1962—63 bemöttes i första hand med en expansion av de offentliga investeringarna och bostadsbyg- gandet samt frisläppande av investeringsfonderna. Utmärkande för den eko- nomiska politikens uppläggning så långt var att den kunde utformas med inriktning helt på de interna förhållandena medan jämvikten i betalnings- balansen syntes kunna upprätthållas med en hög grad av automatik eller, om man så vill, gynnsamt samverkande faktorer.

Den utvecklingen bröts under påföljande högkonjunktur. För första gång- en sedan betalningsbalanskrisen 1947 uppträdde då även påtagliga externa balansproblem. Dessa var dock inte betingade av någon valutaspekulation eller allmän oro på den internationella valutamarknaden utan av en över- hettning av den inhemska ekonomin. Den oväntat svaga efterfrågedämp- ningen under 1962—63 i förening med en kanske något för utdragen expansiv politik bidrog till att skapa ett läge i mitten på 60-talet med tydliga drag av balansbrist. Denna tog sig uttryck i stor efterfrågan på arbetskraft med löneglidning som följd, inte minst inom byggnadssektorn, och med svå- righeter framförallt för industrin att rekrytera arbetskraft. I det läget föredrog företagen att i ökad utsträckning sälja på den lättillgängligare inhemska marknaden i stället för på exportmarknaden. Dessa förhållanden ställde krav på en restriktiv politik. Det ökade underskottet ledde aldrig till någon allvarlig rubbning av betalningsbalanssituationen med valutautflöde som följd utan endast till att valutareserven upphörda att växa.

Den försämring av den externa balansen som ägde rum i mitten på 60-talet bildade upptakten till en period av återkommande störningar i betalnings- balansen, som alltmer kommit att prägla utformningen av den ekonomiska politiken. Dessa störningar har dock varit av en annan karaktär och haft sitt ursprung i växande påfrestningar på det internationella betalningssys- temet. Kapitalets ökade rörlighet över gränserna har lett till destabiliserande

Miljarder kr 19— 18— 17—' l tel 15— 14—

134 124

til

to-f 94

2_

1 l—T—T-v—l—1—n—r—m'1fvf'j'r | i [ r 1 v ] 'rri l rT—rj—rrä—rw—rTT—rrr—w—v—q—rri—j—rr—r—rr—w—rrrfw—rrrvw—r—j 196019611962196319641965196619671968196919701971197219731974197519761977

Källa: Sveriges riksbank

Diagram 2. 3: Valutareser- rens utveckling I 960—1 97 7

kapitalrörelser, tilltagande oro på den internationella valutamarknaden och återkommande valutakriser. Detta har i sin tur tvingat fram en successiv upplösning av det fasta växelkurssystemet. I botten har legat olika förut- sättningar för den ekonomiska utvecklingen och varierande tilltro till olika länders förmåga att bemästra problemen. Oljekrisen har därvid inneburit en våldsam förändring i mönstret för de internationella betalningsström- marna, vilket ställt stora krav på anpassning av den ekonomiska politiken.

I samband med den ökade oron på den internationella valutamarknaden framstod jämvikten i bytesbalansen som väsentlig för att den svenska kronan skulle bli mindre utsatt. 1970 års långtidsutredning lades upp mot bakgrund av erfarenheterna av ett spekulativt valutaflöde baserat på förväntningar om att den svenska kronan skulle följa efter pundet vid dess nedskrivning i november 1967 och ett ytterligare och än kraftigare utflöde med början under de sista månaderna 1968. Det senare var en följd av en åtstramning av kreditmarknadema i utlandet och oro för nya förändringar i valutapa- riteterna men också av en försvagning av bytesbalansen som då syntes svår att bryta. Utflödet medförde att valutareserven praktiskt taget halverades på ett par år från ett högsta läge i oktober 1967 då den uppgick till 6,8

miljarder kronor(diagram 2.3). Ett återställande av jämvikten i bytesbalansen blev mot denna bakgrund ett genomgående tema och ett grundläggande krav i 1970 års långtidsutredning.

Ett återställande av jämvikt i bytesbalansen försvårades av en successiv försämring av balansen i ”övriga” löpande betalningar. Fram till mitten av 60-talet täckte överskotten i dessa betalningar i stort sett underskotten i handelsbalansen (diagram 2.4). Därefter sjönk överskotten i övriga löpande betalningar och övergick under 1969 i växande underskott. Någon förändring av denna utveckling kunde knappast påräknas. Jämvikt i bytesbalansen förutsatte därför att underskottet i handelsbalansen måste vändas till ett överskott. För att nå jämvikt kring mitten av 70-talet förordade långtids- utredningen en kraftfull satsning på en utbyggnad av industrins kapacitet och även i övrigt åtgärder för en förbättring av det svenska näringslivets konkurrenskraft.

I den praktiska utformningen av politiken gavs industriinvesteringarna ökad prioritet samtidigt som någon kraftfull stimulans i övrigt ej företogs omedelbart vid den avmattning i konjunkturen som inträdde i början av 70-talet. Den återhållande effekten härav förstärktes av att dämpningen i bostadsbyggandet och i den kommunala investeringsaktiviteten blev större än väntat och av att hushållssparandet visade en oförutsett stor uppgång.

Avmattningen av den inhemska efterfrågan blev härigenom snarast mer markant och långvarig än i flertalet andra länder och medförde samtidigt en förbättring av det relativa kostnadsläget. Dessa förhållanden i förening med satsningen på en utbyggnad av industrins produktionskapacitet gav utrymme för en kraftig exporttillväxt då efterfrågan från utlandet accelere- rade under den påföljande väl synkroniserade internationella konjunktur- uppgången. Underskottet i bytesbalansen på cirka 1,5 miljarder kronor 1970 förbyttes härigenom till ett överskott som uppgick till en miljard kronor 1971 och sedan växte till drygt 5 miljarder kronor 1973. Samtidigt växte valutareserven till en högsta nivå av 12 miljarder kronor under hösten 1973 från ett tidigare bottenläge på 3,5 miljarder kronor under våren 1970. Därmed hade det bytesbalansunderskott som ansetts svårt att eliminera fram till 1975 sålunda på kort tid vänts i ett bastant överskott genom ett lägre efter- frågetryck i den svenska ekonomin än i andra länder.

Pendeln skulle emellertid snabbt svänga tillbaka igen och den utlösande faktorn härför var oljekrisen. Denna medförde dels en tillspetsning av in- flationen dels en radikal förändring i terms of trade och i olika länders bytes- och betalningsbalanser. Osäkerheten var också stor hur oljeländerna skulle förvalta sina nyvunna valutatillgångar och hur det internationella kreditsystemet skulle klara att kanalisera tillbaka dessa tillgångar.

Det var uppenbart att det gigantiska underskott för industriländerna sam- mantagna, som uppstod genom oljeprishöjningen, inte kunde elimineras i någon nämnvärd utsträckning genom en minskning av totalefterfrågan. En sådan politik i ett land skulle endast gå ut över andra industriländer. Från de olika ländernas sida uttalades mot denna bakgrund en vilja att inte låta underskotten till följd av oljeprisstegringen utgöra grundval för en stramare politik än konjunktursituationen krävde.

Den försvagning av den internationella konjunkturen som inträdde sedan den passerat sin kulmen under senare delen av 1973 kunde motivera vissa

Handelsbalans

NOJ-5010)

On: 1

2 3 4

1950 52 54 56 58 60 62 64 66 68 70 72 74 76

Övriga löpande betalningar 0

1

2

3

4

5

6

7 1950 52 54 56 58 60 62 64 66 68 70 72 74 76 Bytesbalans 5 I

4

3

2

11 . 1950 52 54 56 58 60 62 64 66 68 70 72 74 76

Diagram 2. 4 : Bv/esbu/an- sens utveckling 1950-76 K ä| | a ; Sveriges R i ksba ,, k

lättnader i finans- och kreditpolitiken i olika länder. Uppläggningen av po- litiken blev emellertid en annan. Inflationskrafterna tenderade inte att ut— tömmas utan förstärktes i stället av oljekrisen. Vid utformningen av den ekonomiska politiken gavs i det läget högsta prioritet åt att bekämpa pris- stegringama och att bryta udden av de allt starkare inflationsförväntningarna. Till de väsentliga motiven, men mindre klart uttalat, hörde oron i många länder för att få bära en alltför stor andel av det gemensamma underskottet och för att finansieringen av underskotten genom den s. k. recyclingen av oljeländernas överskott skulle vålla svårigheter. Den manifesterade viljan till en samordning av den ekonomiska politiken kom härigenom inte till uttryck i praktisk handling och restriktiviteten i den ekonomiska politiken bestod i flertalet länder under 1974.

I Sverige bibehölls i motsats till flertalet länder en expansiv finanspolitik för att förstärka den fortsatt förhållandevis dämpade uppgång som ägt rum i den inhemska konjunkturen. Ett kraftigt valutautflöde framtvingade emel- lertid en omläggning av den dittills lätta kreditpolitiken i restriktiv riktning i april 1974. Även på sikt framstod en sådan åtstramning som nödvändig för att skapa förutsättningar för ökad upplåning utomlands inför förestående underskott i bytesbalansen. Förändringen i denna blev också våldsam. ln- komsterna på varuexporten steg visserligen med en tredjedel från 1973 till 1974 men de var ändå inte tillräckliga för att täcka en utgiftsökning för varuimporten på närmare 60 procent. Överskottet i handelsbalansen på 6,7 miljarder kronor 1973 förbyttes sålunda i ett slag i ett underskott på 2,4 miljarder kronor till vilket skall läggas ett växande underskott i övriga lö- pande betalningar. Bytesbalansunderskottet uppgick härigenom till drygt 4 miljarder kronor 1974, ett underskott som successivt har vuxit och beräknas ha varit av storleksordningen 15 miljarder kr 1977.

Ett återställande av balansen i de löpande betalningarna fram till 1980, vilket var en av grundförutsättningarna för uppläggningen av 1975 års lång- tidsutredning ter sig mot bakgrund av den hittillsvarande utvecklingen inte möjlig att förverkliga. Det torde huvudsakligen vara tre faktorer som bidragit härtill. För det,/älsta blev den internationella lågkonjunkturen oväntat djup och utdragen. Bortsett från den amerikanska ekonomin har tillväxten i pro- duktion och efterfrågan i de större industriländerna varit modest, efter det att den internationella konjunkturen hade nått botten i mitten på 1975. Någon större ökning i utnyttjandet av tillgängliga resurser av arbetskraft och kapital har inte ägt rum sedan dess. Ofta avbryts en uppgång av en temporär försvagning. Denna gång har emellertid detta avbrott utvecklats till en utdragen svacka, för vilken slutet ännu inte klart kan skönjas. Den låga investeringsaktiviteten och svaga efterfrågan på råvaror och halvfabrikat utomlands har drabbat verkstadsindustrin och basindustrierna hårt här i landet. Samtidigt har inhemsk investering och produktion hållits uppe genom olika stödåtgärder. Än mer iögonfallande är kanske den höga till- växttakten i den privata konsumtionsefterfrågan fram t.o.m. 1976, som hölls uppe av en trots konjunkturavmattningen kraftig uppgång i hushållens reala disponibla inkomster. Strategin för den inhemska ekonomiska politiken har varit baserad på en normal internationell konjunktursvacka under vilken den inhemska efterfrågan och produktion på lager skulle stimuleras för att förhindra sysselsättningssvårigheter och skapa en god utbudspotential då

Diagram 2. 5 : Utvecklingen av lönekostnarl per /)l'()(/Il- ceratl enlie/ i Sverige och itt/andel I 96()—/ 976

Index: 1967 = 100 220—

210— 200— 190J 180- 170— 160— 150— 140- 130— 120,

110— 100

90—

80— 70—1

eo'ei '62'63'64'6? 66r67168169 70 71 '72 '73 r747775 'n;—1

———— Sverige i sv kr

- - —' - Utlandet i nationella valutor Utlandet i sv kr

Källa: Sveriges Riksbank, U.S. Department of Labor och IMF

Anm: Utlandet består av Belgien, Canada, Danmark, Frankrike, Italien, Japan, Nederländerna, Schweiz, Storbritannien, USA, Västtyskland, Norge, Finland och Osterrike. De tre sistnämnda ingår ej i uppgifterna för åren 1960—1966.

konjunkturen på nytt svänger uppåt. Konsekvenserna i form av ökad import och försämrad byteslans skulle få accepteras. När den internationella kon- junkturnedgången visat sig bli både djupare och Iångvarigare än väntat har den angivna strategin tenderat att förstärka anpassningsproblemen. För Sve- riges del försvåras situationen av att det låga kapacitetsutnyttjandet i flertalet länder leder till låg investeringsverksamhet och därmed svag efterfrågan på verkstadsprodukter som utgör en väsentlig del av svensk export. Den andra faktorn som försvagat den externa balansen har varit utveck- lingen av det relativa kostnadsläget. Den tvååriga löneuppgörelsen i början av 1975, vilken ägde rum mot bakgrund av det starkt förbättrade vinstläget under 1974 men innan avmattningen på exportmarknaden stod i öppen dager, medförde i förening med en kraftig löneglidning en radikal försämring av kostnadsläget och därmed av det svenska näringslivets konkurrenskraft. Utvecklingen belyses i diagram 2.5 med lönekostnader per producerad enhet. Konkurrensförmågan och dess förändring kan naturligtvis inte enbart

mätas med Iönekostnads- och produktivitetsutvecklingen. Tillgång på rå- varor, teknisk utveckling, Iansering av tekniska innovationer, marknads- föring och anpassning av industristrukturen till förändringar i efterfråge- mönstret spelar också en stor roll. Förändringar i lönekostnader per pro- ducerad enhet ger ändå en grov indikation på förskjutningar i konkurrensläget i varje fall på kort sikt. Någon beloppsmässig jämförelse har därvid inte gjorts utan kostnaderna i Sverige å ena sidan och genomsnittet av ett antal länder å andra sidan har satts lika med 100 för år 1967. Kost- nadsutvecklingen mätt på angivna sätt var i stort sett parallell under hela 60-talet. Under 70-talets första år ägde en relativ förbättring rum i det svenska kostnadsläget, men den följdes av en markant omsvängning under 1975 och 1976, en utveckling som förstärktes av en uppgång i kronans effektiva kurs. Detta var en direkt följd av anslutningen till den s.k. valutaonnen vars kursutveckling dominerades av den starka D-marken.

Även om återverkningarna härav på bytesbalansen framträder först efter- hand, har den relativa försämringen i kostnadsläget med all sannolikhet bidragit till att göra den svenska kronan speciellt utsatt vid den oro som förekommit på den internationella valutamarknaden. En spekulation mot den svenska kronan har ägt rum trots att det hittills inte förelegat några svårigheter att genom upplåning finansiera underskottet i bytesbalansen. För att motverka försvagningen av konkurrenskraften har den svenska kro- nans värde sänkts. Det har skett vid tre tillfällen med början under hösten 1976, två gånger genom realignment inom ramen för ormen och senast i augusti 1977 i samband med att Sverige trädde ur samarbetet inom ormen. Totalt innebar dessa kursjusteringar en nedgång i kronans värde med i runt tal 15 procent.

Den tredje faktor, slutligen, som försvagat bytesbalansen och försvårar en återgång till jämvikt är den ogynnsamma strukturella utvecklingen, eller strukturkriserna, inom näringsgrenar och branscher som varv, sjöfart, järn- och stål och tekoindustrin. Det rör sig om kriser av internationell räckvidd, som förstärkts av att en utdragen lågkonjunktur försvårat en smidig om- ställning. För Sveriges del har de tillspetsats av den ogynnsamma kost- nadsutvecklingen och återverkningarna blivit särskilt kännbara därför att det drabbat näringsgrenar och branscher som utgör förhållandevis stora delar av det svenska näringslivet. Mer grundläggande orsaker till den ogynn- samma strukturutvecklingen har bl. a. varit oljekrisen och de omställningar som följt i dess spår samt den växande konkurrensen på världsmarknaden från mindre utvecklade länder inom områden där det redan förelegat ten- denser till överkapacitet.

2114. Sammanfattning

Den samhällsekonomiska bilden — nationellt och internationellt har för- ändrats påtagligt sedan 60-talets början. Ökningen i produktionen har med- fört en betydande standardstegring, men tillväxttakten har sjunkit och driv- krafterna för tillväxten synes ha försvagats. Samtidigt har instabiliteten i produktion och betalningsbalans ökat och inflationen förvärrats. De krafter som verkat har uppenbarligen gjort det svårare att förena yttre och inre balans liksom även en hög sysselsättning med en lugn prisutveckling.

Den alltmer omfattande internationaliseringen har inneburit ett bättre utnyttjande av produktionsresurserna men också gjort den inhemska eko- nomin mer utsatt för störningar som viSat sig svåra att neutralisera och nödvändiggjort starka svängningar i den ekonomiska politiken och ökat osäkerheten. Divergerande utveckling i olika länder och varierande förut- sättningar att politiskt hantera situationen har framtvingat en gradvis upp- lösning av det fasta växelkurssystemet. Samtidigt som detta bidragit till att utjämna obalansen i de internationella betalningarna och givit ökad rö- relsefrihet för den ekonomiska politiken, har det försvagat motståndskraften mot krav på pris- och lönestegringar inom landet. Systemet med fasta väx- elkurser gav en stadga åt politiken som nu måste ersättas med ökad själv- disciplin och vilja för att inte de kortsiktiga fördelarna av ökad flexibilitet snabbt skall gå förlorade genom en högre inhemsk inflationstakt. De in- flationsförväntningar som byggts upp medverkar därvid till att försvåra an- passningen mot en stabilare utveckling.

Sextiotalets tillväxtoptimism och tillförsikt beträffande stabiliseringspo- litikens effektivitet har fått lämna rum för en mer försiktig bedömning av tillväxtkrafternas styrka och för ökade tvivel på att med nu tillgängliga medel klara balansproblemen i den svenska ekonomin. Med den utveckling som ägt rum har man varit tvungen att ge avkall på kraven att uppfylla de förhållandevis ambitiösa stabiliseringspolitiska målsättningar som tidigare mer eller mindre uttalat utgjorde grunden för utformningen av den eko- nomiska politiken.

1 ett annat avseende har den inhemska ekonomiska politiken varit mer ambitiös. De stabiliserings- och fördelningspolitiska målsättningar som ti- digare utgjorde ramen för den ekonomiska politiken ter sig tämligen okom- plicerade jämfört med dagens, med dess växande krav på större satsning på regionalpolitiken, förbättrad miljövård, ökad anställningstrygghet, utvid- gad ekonomisk demokrati m. m. Dessa områden ingår som väsentliga delar i den totala välfärden. De påverkar också resursutrymmet. En förväntad fortsatt relativt låg tillväxttakt samtidigt som stora anspråk ställs på re- surserna, inte minst mot bakgrund av att också underskottet i bytesbalansen skall elimineras, aktualiserar de fördelningspolitiska problemen som en av de mer avgörande frågorna vid sidan av den intemationella utvecklingen för en återgång till en mer balanserad tillväxt än den som ägt rum under 70-talet.

2.1.2 lnkomst- och efterfrågestruktur

Efterfrågemönstret har undergått betydande förändringar under de senaste decennierna. Det mest påtagliga inslaget har därvid kanske varit den sys- tematiska förskjutningen av konsumtionens sammansättning från privat till offentlig. Volymmässigt har privat konsumtion ända sedan 50-talets början vuxit i en lägre takt än totalproduktionen med undantag för perioden 1973—76 (tabell 2:l). En trots lågkonjunkturen exceptionellt kraftig stegring av hus- hållens reala disponibla inkomster medförde då att tillväxttakten för den privata konsumtionen blev dubbelt så hög som för totalproduktionen 4 mot 2 procent per år. Ändå fanns utrymme för en fortsatt uppgång av hus- hållens sparkvot till den hittills högsta nivån under efterkrigstiden.

Tabell 2.1 Utvecklingen av försörjningsbalansens poster 1955-76

Årlig procentuell volymförändring Miljarder kri löpande priser

1955— 1960— 1965— 1970— 1973— 1960 1965 1970 1973 1976 1955 1976

1. Privat konsumtion 2,4 4,2 3,2 1,2 4,0 32,0 171,7 2. Offentlig konsumtion 3,6 5,5 5,8 2,7 3,7 7,7 83,8 3. Konsumtion,totalt(l+2) 2,7 4,5 3,9 1,6 3,9 39,7 255,5 4. Bruttoinvestering, totalt” 5,6 6,9 3,7 1,8 —0,4 10,4 66,8 Bostäder 3,3 8,7 1,8 0,9 —7,0 2,9 12,9 Stat 9,5 6,9 0,6 4,2 —2,2 0,5 3,2 Kommun 3,4 11,1 11,0 —8,8 —1,9 1,1 7,1 Näringsliv 6,8 5,4 3,3 4,8 2,4 5,9 43,6 varav industri 6,6 4,5 3,7 5,2 4,2 2,0 16,2 5. Lagerinvestering 1,1 7,8 6. Export av varor och tjänster 7,3 7,6 9,1 9,4 0,8 11,4 90,8 7. Import av varor och tjänster 7,2 6,9 8,6 3,4 6,6 11,8 97,3 8. Bruttonationalprodukt 3,4 5,2 4,0 2,3 2,1 50,8 323,5

___—___—

Statens och kommunernas investeringar omfattar endast myndigheternas investeringar. Investeringar gjorda av offentliga affärsverk och aktiebolag ingår i näringslivets investeringar. Källa: Statistiska centralbyrån.

Tabell 2.2a Resursernas fördelning 1955—1976. Procent av BNP i löpande priser M_—

1955 1960 1965 1970 1973 1976 ___—___— l. Privat konsumtion 63,1 60,0 56,4 53,9 52,3 53,1 2. Offentlig konsumtion 15,1 15,8 17,6 21,4 23,3 25,9 3. Konsumtion, totalt (l+2) 78,2 75,8 74,0 75,3 75,6 79,0 4. Bruttoinvestering, totalt” 20,4 22,2 24,3 22,4 21,9 20,6

Bostäder 5,7 5,4 6,9 5,7 5,3 4,0 Stat 0,9 1,2 1,3 1,1 1,1 1,0 Kommun 2,1 2,1 2,7 3,6 2,6 2,2 Privat 11,6 13,4 13,3 12,0 12,9 13,4 varav industri 3,9 4,5 4,4 4,0 4,5 5,0 5. Lagerinvestering 2,2 2,7 2,5 2,8 — 0,5 2,4 6. Export av varor och

tjänster 22,4 22,9 21,8 24,3 27,8 28,1 7. Import av varor och

tjänster 23,3 23,5 22,6 24,8 24,8 30,1 8. Bruttonationalprodukt 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0

"Se tabell 2:1. Källa: Statistiska centralbyrån.

I motsats till den privata konsumtionen har den offentliga ökat i snabbare takt än totalproduktionen. Ändå får den offentliga konsumtionens volymtill- växt anses underskattad, då vid beräkning av denna hänsyn inte tas till de produktivitetsstegringar som kan antas äga rum även i den offentliga sektorn. Mätt i fasta 1968 års — priser steg den offentliga konsumtionens andel av bruttonationalprodukten kontinuerligt under hela perioden 1955—76, totalt

130. Den realekonomiska och finansiella bakgrunden SOU l97l8zll Tabell 2.2b Resursernas fördelning 1955—1976. Procent av BNP i 1968 års priser 1955 1960 1965 1970 1973 1976

1. Privat konsumtion 61,6 58,8 56,0 53,9 52,2 55,1 2. Offentlig konsumtion 18,8 19,0 19,3 21,0 21,3 22,3 3. Konsumtion, totalt (l+2) 80,4 77,8 75,3 74,9 73,5 77,4 4. Bruttoinvestering, totalt” 19,2 21,4 23,3 23,1 22,7 21,1 Bostäder 5,6 5,6 6,6 5,9 5,7 4,3 Stat 0,9 1,2 1,3 1,1 1,1 1,0 Kommun 2,0 2,0 2,6 3,6 2,6 2,3 Privat 10,7 12,6 12,8 12,4 13,3 13,5 varav industri 3,7 4,4 4,2 4,2 4,6 4,8 5. Lagerinvestering 1,6 2,2 2,3 2,6 — 0,3 2,1 6. Export av varor och tjänster 14,5 17,4 19,6 24,8 30,3 29,2 7. Import av varor och tjänster 15,7 18,8 20,5 25,4 26,2 29,8 8. Bruttonationalprodukt 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 1000

”Se tabell 211.

Källa: Statistiska centralbyrån.

l Andelarnas storlek påverkas givetvis av vilket år som väljes till basår för fastprisberäkningarna.

med 3 1/2 procentenheter till drygt 22 procent, medan den privata kon- sumtionens andel sjönk med 61/2 procentenheter till 55 procent under samma tid. Före den relativt sett kraftiga tillväxten i den privata konsum- tionen under senare år var dock dess andel så låg som 52 procent.1 (Tabell 2.2b).

Prisstegringen för den privata konsumtionen har varit lägre och för den offentliga högre än för bruttonationalprodukten. Härigenom blir andelsför- skjutningen avsevärt kraftigare mätt i löpande priser. Det är påtagligt särskilt för den offentliga konsumtionen. Dess andel ökade mätt på detta sätt med nästan 11 procentenheter till 26 procent under 1955—76, medan den privata konsumtionens andel minskade under samma period med 10 procentenheter till 53 procent. Den offentliga konsumtionen svarade sålunda för en tredjedel av den totala konsumtionen 1976 mot knappt en femtedel 1955. (Tabell 2:2a).

Att, såsom i tabellerna 2:2a och b och även i tabell 2:3, låta enstaka år representera situationen under olika perioder medför naturligtvis risk för att få en delvis missvisande, av tillfälligheter betingad, bild av utvecklingen. Speciellt kan lagerinvesteringar och bytesbalans förändras kraftigt år från år. De i tabellerna valda åren torde dock vara relativt väl jämförbara inbördes och ge en grov bild av det långsiktiga utvecklingsmönstret. De fyra åren fram t.o.m. 1970 avser samtliga högkonjunkturår med relativt hård an- strängning av resurserna. Under 1973 var resursutnyttjandet lägre men efter- frågan från utlandet stark. Det året representerar i något extrem form början på 70-talet med en omsvängning till positiv bytesbalans medan åren 1975 och 1976 ger en bild av perioden efter oljekrisen med stora bytesbalans- underskott. I volym räknat har tillväxttakten för den totala konsumtionen varit lägre än för totalproduktionen under hela perioden 1955—76 med undantag för åren 1973—76. Det betyder att dess andel sjönk fram till 1973. Nedgången

uppgick till 7 procentenheter och uppgången därefter till 4 procentenheter. Spegelbilden därav är att fram till 1973 avsattes i reala termer en växande del av produktionen för kapitalbildning (inkl. nettot av export och import av varor och tjänster). Därefter skedde en kraftig omsvängning. Konsum- tionsökningen blev då volymmässigt större än produktionsökningen, vilket innebar att den icke konsumerade delen av produktionen inte bara växte i lägre takt än totalproduktionen utan t.o.m. sjönk.

Fram till 1965 motsvarades andelsökningen av den icke konsumerade delen av produktionen i allt väsentligt av fasta investeringar. Förändringarna under följande femårsperiod var tämligen obetydliga. Under de båda därefter följande perioderna reflekterade andelsökningen respektive —minskningen kastningar i bytesbalansen vilka till en del balanserades av lagerrörelser. Andelen fasta investeringar sjönk under båda dessa perioder.

För investeringarnas fördelning kan inte spåras samma genomgående ut- veckling som för konsumtionen. Offentliga investeringar, bostäder och nå- ringslivets investeringar har haft växande expansions- och kontraktionsfaser. För dessa redogörs närmare i avsnittet om sparande och investering.

Den ovan beskrivna förändringen i efterfrågemönstret antyder att kraftiga förskjutningar har ägt rum i efterfrågans fördelning mellan olika sektorer. Utvecklingen av denna fördelning samt av disponibelinkomstens fördelning framgår av tabell 2:3. Då det är fråga om finansiella data avseende inkomster och utgifter, vars netto bildar det finansiella sparandet, sker redovisningen i löpande priser.

Förskjutningama i efterfrågefördelningen under perioden 1955—76 har framförallt avsett kommuner och hushåll. Kommunernas andel fördubblades nästan och uppgick 1975 till närmare 20 procent, medan hushållens minskade med cirka 11 procentenheter till 52 procent. Denna utveckling avspeglar praktiskt taget uteslutande förändringarna i konsumtionens sammansätt- ning. Under den starka uppgången för kommunerna under 60-talet bidrog dock även kommuninvesteringama till andelsökningen. Den efter expan- sionen starka avmattningen l bostadsbyggandet medförde en nedgång i bo- stadssektorns andel från knappt 7 till drygt 4 procent. För staten och fö- retagssektorn har utvecklingen varit mer oregelbunden.

En av kreditsystemets huvuduppgifter är att överföra finansiella resurser från enheter eller sektorer med inkomstöverskott till sådana med utgifts- överskott. Det finns dock gränser för vilken omfattning en sådan överföring skulle kunna ta i en ekonomi som den svenska. Om den omfördelning av de reala resurserna mellan olika sektorer som faktiskt ägt rum tas som given skulle den sannolikt inte ha kunnat förverkligas utan en ungefär mot- svarande omfördelning av inkomsterna. Så har också skett som framgår av disponibelinkomstens utveckling i tabellen.

Faktorinkomstema dvs. löner och driftsöverskott (brutto om avskrivning- arna inräknas) återfinns praktiskt taget uteslutande i företags- och hushålls- sektom. Övriga sektorer har utöver avskrivningar inga eller mycket små sådana inkomster. Disponibelinkomstfördelningen implicerar därför bety- dande nettoöverföringar av inkomster från hushåll och företag. Nettot är emellertid enbart saldot av ett nätverk av transfereringar av inkomster och utgifter mellan olika sektorer. Omfattningen av sådana transfereringsin- komster och -utgi fter har växt betydligt snabbare än bruttonationalprodukten i löpande priser.

Tabell 2.3 Disponibel bruttoinkomst och efterfrågan för olika sektorer 1955—75. 1 procent av bruttonationalprodukten till marknadspris, löpande priser”

1955 1960 1965 1970 1975

Disponibe/ inkomst Staten 9,9 10,1 12,4 10,6 8,7 Kommuner 10,2 11,1 12,5 17,2 18,6 Socialförsäkringssektor 0,3 1,0 3,2 4,5 4,5 Hushåll 68,8 64,8 60,1 56,2 57,5 Bostäder 2,9 2,7 2,5 2,0 2,0 Företag 8,0 10,3 9,3 9,2 7,8 Transfereringar till ut-

landet, netto — 0,1 0,0 0,0 0,3 0,9

Summa [00,0 100,0 100,0 100,0 100,0 Efterfråganb Staten 8,3 8,9 9,8 8,9 9,3 Kommuner 10,4 11,1 13,3 18,5 19,6 Socialförsäkringssektor 0,2 0,2 0,3 0,3 0,4 Hushåll 63,1 60,0 56,4 53,9 51,8 Bostäder 5,7 5,4 6,9 5,7 4,2 Företag 13,1 15,0 14,0 13,2 16,1 Bytesbalansen exkl. transf. - 0,8 0,6 0,7 — 0,5 1,4

Summa 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 Finansiellt sparande Staten 1,6 1,2 2,6 1,7 — 0,6 Kommuner — 0,2 0,0 0,8 — 1,3 1,0 Socialförsäkringssektor 0,1 0,8 2,9 4,2 4,1 Hushåll 5,7 4,8 3,7 2,3 5,7 Bostäder — 2,8 — 2,7 4,4 - 3,7 —— 2,2 Företag — 5,1 4,7 4,7 — 4,0 8,3 Utlandet 0,7 0,6 0,7 0,8 2,3

Summa 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Samma sektorsindelning som i statistiska centralbyråns national- och frnansräken- skaper med undantag för bostäder, som brutits ut och konstruerats som en separat sektor. Statliga affärsverk och offentliga aktiebolag inräknas i företagssektorn. " För de inhemska sektorerna är efterfrågan lika med konsumtion och bruttoinves- tering (inkl. lager) samt nettot av markköp och -försäljning. Källa: Statistiska centralbyrån.

Det är svårt att göra helt rättvisande jämförelser mellan faktorinkomster, disponibla inkomster och bruttoinkomster (faktorinkomster + erhållna rän- tor, utdelningar och andra transfereringsinkomster) för olika sektorer på grund av att nationalräkenskapema innehåller en rad konstruerade tran- saktioner. Bl.a. förs en rad arbetsgivaravgifter såsom kollektiva avgifter över hushållssektom trots att de betalas direkt av företagen till andra sektorer. Vidare innehåller bostadssektorn en rad konstruerade poster. Några grova mått kan dock presenteras som ger en uppfattning om transfereringamas omfattning.

Inkomstöverföringamas växande betydelse framgår kanske tydligast för staten, vars faktorinkomster är negligerbara i sammanhanget. Medan an-

delen av statens disponibla inkomster legat kvar på en nivå strax under 10 procent har dess transfereringsinkomster i form av skatter m. m. stigit från 18 till 27 procent mellan 1955 och 1975. För kommunerna har skillnaden i utveckling mellan disponibelinkomst och bruttoinkomst inte varit lika markerad.

Faktorinkomstema i hushållssektom utgjorde drygt 70 procent av brut- tonationalprodukten till marknadspris för båda de angivna åren. Andelen transfereringsinkomster växte men så gjorde i än högre grad transfererings- utgifterna. Trots att hushållens bruttoinkomster steg till cirka 95 procent av bruttonationalprodukten 1975 mot cirka 90 procent 1955, sjönk därför ändå deras disponibla inkomster från 69 till 58 procent.

Som ett sammanfattande mått på transfereringsinkomstemas växande be- tydelse kan anges att bruttoinkomsterna för samtliga inhemska sektorer låg närmare 90 procent högre än bruttonationalprodukten 1975 mot cirka 45 procent 1955.

I nedanstående tabell har gjorts en fördelning av bruttonationalprodukten till marknadspris på olika slags faktorinkomster och på nettot av indirekta skatter och subventioner för åren 1955 och 1975.

1955 1975

Löner inkl. kollektiva avgifter 54 64 Driftöverskott 30 13 Avskrivningar 10 11 lndirekta skatter ./. subventioner 6 12 Summa 100 100

Som framgår av tablån har det skett en omfördelning från driftöverskott till löner och nettot av indirekta skatter och subventioner. Beräknade ex- klusive kollektiva avgifter har emellertid lönemas andel varit ungefär oför- ändrad. Rent räkenskapsmässigt har således andelsökningen för nämnda avgifter och för nettot av indirekta skatter och subventioner burits genom en andelsminskning för driftöverskottet. Det avspeglar dock långt ifrån en- bart en försämring av vinstläget. En stor del av nedgången hänför sig till producenthushållen i hushållssektor. Detta sammanhänger med att dessa minskat i antal och dessutom i växande utsträckning övergått i bolagsform, vid vilken större delen av ersättningen utgår i form av lön.

2.2. Sparande- och investeringsutveckling

Avräknas konsumtionen från såväl den disponibla inkomsten som efter- frågan för var och en av de inhemska sektorerna i tabell 2:3 erhålls varje sektors bruttosparande respektive bruttoinvestering. 1 tabell 2:4 har dessa sammanställts men inte för enstaka år utan för heltäckande perioder. Den totala investeringskvoten har sedan 50-talet legat på en tämligen jämn och internationellt sett hög nivå. Från att ha uppgått till drygt 22 procent under senare delen av 50-talet steg den totala kvoten till närmare

Tabell 2.4 Sparande och investering 1955—76. Procent av BNP, löpande priser”

1955— 1960— 1965— 1970— 1974— 1959 1964 1969 1973 1976

Bruttosparande Staten 2,0 3,2 2,2 1,6 0,6 Kommuner 2,9 3,2 4,7 4,2 2,7 Socialförsäkringssektor 0,1 1,8 3,7 4,6 4,3 Hushåll 4,3 4,6 2,6 2,8 5,1 Bostäder 2,8 2,6 2,4 2,0 2,0 Företag 9,9 9,5 8,8 8,4 6,6 varav icke-finansiella 9,0 8,7 7,9 7,0 5,0 finansiella 0,9 0,8 1,0 1,4 1,6 Summa 22,0 24,9 24,4 23,6 21,3 Bruttoinvesteringar inkl. lager Staten 1,1 1,3 1,3 1,1 1,0 Kommuner 3,1 3,7 5,0 4,6 3,4 Socialförsäkringssektor 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Hushåll 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Bostäder 5,7 6,1 6,7 5,5 4,2 Företag 12,4 13,6 11,9 11,6 15,2 varav icke-finansiella 12,2 13,3 11,7 11,3 14,9 finansiella 0,1 0,2 0,2 0,3 0,3 Summa 22,3 24,7 24,9 22,8 23,8 Finansiellt sparande Staten 0,9 1,9 0,9 0,5 —0,4 Kommuner —0,2 -0,5 —0,3 —0,4 —0,7 Social försäkringssektor 0,1 1,8 3,7 4,6 4,3 Hushåll 4,3 4,6 2,6 2,8 5,1 Bostäder —2,9 —3,5 —4,3 —3,5 —2,2 Företag -2,5 —4,1 —3,1 —3,2 —8,6 varav icke-finansiella —3,2 —-4,6 —3,8 —4,3 —9,9 finansiella 0,8 0,6 0,8 1,1 1,3

Summa (bytesbalansens saldo) —0,3 0,2 —0,5 0,8 —2,5

”Samma sektorsindelning som i statistiska centralbyråns national- och irnansräken- skaper med undantag för bostäder som brutits ut och konstruerats som en separat sektor. Statliga affärsverk och offentliga aktiebolag inräknas i företagssektorn. Källa: Statistiska centralbyrån.

25 procent under 60-talet för att åter sjunka i början på 70-talet. Den ex- ceptionellt stora lageruppbyggnaden under 1974—76 medförde att kvoten ökade på nytt ehuru inte till 60-talets nivå.

Uppgången i investeringsaktiviteten inleddes med en kraftig expansion av industrins investeringar under de sista åren av 50-talet och de första under 60-talet. Denna följdes av ett starkt ökat bostadsbyggande och därav betingade kommunala följdinvesteringar. De kommunala investeringarna fortsatte att växa i hög takt under hela 60-talet medan tillväxttakten för bostadsbyggandet dämpades något mot slutet av årtiondet. Uppgången i den totala investeringskvoten med cirka 2 1/ 2 procentenheter mellan genom-

snitten för senare hälften av 50-talet och förra hälften av 60-talet kom genom nämnda utveckling att fördela sig tämligen jämnt mellan offentliga inves- teringar och bostadsbyggande å ena sidan och näringslivets investeringar å den andra. Under senare delen av 60-talet skedde sedan en omfördelning. De offentlig investeringamas och bostadsbyggandets andel ökade på be- kostnad av näringslivets investeringar inom ramen för en i stort sett oför- ändrad total investeringskvot.

Den volymmässiga avmattningen i bostadsbyggandet och den kommunala investeringsaktiviteten under 70-talet samtidigt som näringslivets investe- ringar fortsatte att öka innebar en betydande förändring i investeringsför- delningen. I procent av bruttonationalprodukten bibehölls näringslivets in- vesteringar i stort sett oförändrade i början av 70-talet för att sedan, fram- förallt till följd av lageruppbyggnaden, växa kraftigt. Motsvarande andelar för bostadsbyggandet och de offentliga investeringarna sjönk fortlöpande. Näringslivet svarade härigenom för närmare två tredjedelar av de totala investeringarna under 1974—76 mot knappt hälften under senare delen _av 60-talet. En omsvängning är dock på nytt på väg i samband med pågående lageravveckling och en kraftig nedgång i framförallt industrins fasta in- vesteringar.

Bruttosparande och bruttoinvesteringar har med undantag för utveck- lingen under senare år i påfallande hög grad följt varandra. Uttryckt på annat sätt betyder detta att bytesbalansen i stort sett varit i jämvikt sett över perioder på cirka fem år. Mest slående är kanske därvidlag att uppgången i den totala investeringskvoten från 1955—59 till 1960—64 hade sin mot- svarighet i en ännu större ökning av sparkvoten. Denna steg då med 3 procentenheter till 25 procent. Sparkvoten sjönk sedan något under de båda följande perioderna för att under 1974—76 falla kraftigt och t. o. m. understiga nivån 1955—59, avspeglande försvagningen i bytesbalansen.

Man kan fråga sig om orsakerna till den tidigare goda överensstämmelsen mellan investerings- och sparandeutveckling. Det närmast till hands liggande svaret är kanske att den ekonomiska politiken varit inriktad på att snabbt motverka underskott i bytesbalansen. Införandet av en allmän omsättnings- skatt och kravet på totalbalansering av stadsbudgeten i början på 60-talet samtidigt som ATP-systemet trädde i kraft var åtgärder som visserligen inte primärt vidtogs för att säkerställa en gynnsam utveckling av bytes- balansen men de verkade ändå i denna riktning genom att höja nivån för bruttosparandet. Det offentliga sparandet (statens, kommunernas och so- cialförsäkringssektoms) kom härigenom att svara för mer än hela uppgången i den totala sparkvoten — cirka 3 procentenheter - från 1955—59 till 1960—64. Störst var tillskottet från socialförsäkringssektom genom den uppbyggnad av AP-fonden som påbörjades 1960. Den under högkonjunkturåren 1965 och 1969—70 försämrade bytesba- lansen var väsentligen utslag av en inhemsk överkonjunktur med negativa effekter på handelsbalansen och kunde motverkas med en allmänt stram ekonomisk politik. Under 1969—70 tjänade den mycket hårda kreditpolitiken också det syftet att åstadkomma en förändring i ”leads and lags” i be- talningarna till utlandet. Under konjunkturavmattningen och den påföljande konjunkturuppgången i början av 70-talet fick politiken en mer entydig inriktning på att förbättra bytesbalansen. Den internationellt sett förhål- landevis svaga inhemska efterfrågan under dessa år möjliggjorde en kraftig

förbättring i handelsbalansen som mer än väl balanserade den fortlöpande försämringen av tjänste- och transfereringsbalansen.

De stora underskotten i bytesbalansen under senare år, som följt i spåren av oljekrisen, den kraftiga internationella konjunkturnedgången och avta- gande konkurrenskraften gentemot utlandet, har nödvändiggjort en för- ändring i strategin för att lösa de externa balansproblemen. Målsättning-en om jämvikt i bytesbalansen har fått skjutas längre in i framtiden. Den kort- siktiga politiken har i stället inriktats mot att skapa förutsättningar för att finansiera underskotten i bytesbalansen och för en gradvis anpassning mot krympande underskott i ett skede då den svenska ekonomin befinner sig i en långsiktig obalans i de löpande betalningarna gentemot utlandet.

Uppgången i det offentliga sparandet mätt i procent av bruttonational- produkten fortsatte i praktiskt taget oförändrad omfattning från 1960—64 till 1965—69 trots en smärre nedgång i den totala sparkvoten. Ökningen i det offentliga sparandet 1965—69 härrörde från den kommunala sektorn, vars sparandeandel då nådde sin högsta nivå för att sedan falla tillbaka under 70-talet, och från AP-fondens andelstillväxt, vilken fortsatte ännu några år in över 70-talet ehuru då i avtagande takt. Statsbudgeten har däremot förändrats i motsatt riktning och försvagats successivt sedan första hälften av 60-talet. Det återspeglas i en sjunkande sparandeandel för den statliga sektorn.

AP-fondens tillväxt från 1965—69 till 1970-73 var i stort sett tillräcklig för att bibehålla den offentliga sektorns sparande oförändrat såväl i för- hållande till bruttonationalprodukten som till det totala bruttosparandet trots nedgången i statens och kommunernas andelar. Den kraftigare minskningen i dessa under 1974—76 tillsammans med en mindre nedgång även för so- cialförsäkringssektoms andel av bruttonationalprodukten innebar en reduk- tion av den offentliga sektorns sparkvot av ungefär samma omfattning som ökningen av denna från senare delen av 50-talet till förra hälften av 60-talet. Den offentliga sektorn svarade för mer än hela nedgången i den totala spar- kvoten. Därmed skedde, som framgår av nedanstående tablå, ett markant brott i den tidigare utvecklingen mot en växande andel offentligt sparande av det totala bruttosparandet.

1955— 1960— 1965— 1970— 1974-— 1959 1964 1969 1973 1976

Offentligt bruttosparande 23 33 43 44 36 Privat bruttosparande 77 67 57 56 64 Totalt bruttosparande 100 100 100 100 100

Under 1974—76 svarade för första gången socialförsäkringssektom för den större delen av det offentliga sparandet. Beräknat exklusive nämnda sektor sjönk det offentliga sparandets andel av det totala sparandet från 22 procent 1955—59 till 15 procent 1974—76.

Ett av huvudmotiven för tillskapandet av AP-fonden var att befrämja kapitalbildningen i samhället. En intressant fråga är därför om uppbyggnaden av AP-fonden, som svarar för praktiskt taget hela sparandet i socialför-

säkringssektorn, faktiskt inneburit något tillskott till det totala sparandet eller medfört balanserande bortfall av sparande i andra sektorer. Möjlig- heterna att genomföra en analys härav är emellertid mycket begränsade av flera skäl. Ett skäl är att kunskaperna om övervältringseffekten av ar- betsgivaravgifter är bristfälliga liksom återverkningar på hushållens och fö- retagens beteende. Det är därvid inte minst svårt att särskilja effekterna av just avgifterna till AP-fonden med hänsyn till den kraftiga höjning som skett av andra arbetsgivaravgifter under åren.

Ett annat skäl är att, även om övervältringseffekter m. m. kunde beräknas med relativt god precision, kräver en analys av verkningarna av AP-fonden också en jämförelsenorrn innefattande en angivelse av den alternativa eko- nomiska politiken som skulle ha förts om pensionssystemet införts utan att några arbetsgivaravgifter uttagits. Antag exempelvis att dessa avgifter medförde ett ökat sparande. Med hänsyn till att resurserna under 60-talet var väl utnyttjade borde frånvaron av avgifter vid i övrigt oförändrad politik ha inneburit tendenser till överefterfrågan och en överhettning av ekonomin. Sannolikt skulle därför en stramare ekonomisk politik ha fått föras. Verk- ningama blir i detta fall avhängiga av åtstramningens inriktning mot kon- sumtion eller investering. Det är naturligtvis också möjligt att det spa- randeutrymme som eventuellt tillskapades mer eller mindre automatiskt skulle ”fyllas ut” av att det långfristiga kreditutbudet från AP-fonden sti- mulerade till en ökad investeringsverksamhet. I detta senare fall skulle ef- fekten på kapitalbildningen ha varit klart positiv.

Uppbyggnaden av AP—fonden syftade till att öka det totala sparandet i samhället och därför också till att kompensera det bortfall av hushålls- sparande som kunde väntas till följd av själva pensionssystemets införande.

Detta innebar att motivet att själv spara för en tryggad ålderdom för- svagades eller bortföll. Förenklat uttryckt kan man säga att pensionssys- temets införande påverkade sparandet direkt genom att förändra hushållens sparkvot medan effekten av AP-fondens uppbyggnad genom uttag av ar- betsgivaravgifter återverkade på sparandet indirekt via förändringar i in- komstfördelningen. Indragningen av avgifterna utgör ett inkomsttillskott i socialförsäkringssektom och därmed också till sparandet i denna sektor eftersom ingen konsumtion sker i denna. Frågan är då i vilken utsträckning den utgift som arbetsgivaravgiften utgör i andra sektorer efter alla över- vältringseffekter föranlett en neddragning av konsumtionen eller av spa- randet. Endast om konsumtionen påverkats har det totala sparandet ökat.

Den omedelbara effekten av avgiftsindragningen till socialförsäkrings- sektom, allt annat oförändrat, blir naturligtvis enbart ett sparandebortfall i de betalande sektorerna. Företagen får se sina vinster reducerade och där- med också sitt sparande. Staten och kommunerna får ökade kostnader för den produktion, huvudsakligen för offentlig konsumtion, som sker i dessa sektorer. Eftersom den offentliga konsumtionen beräknas från kostnadssidan ger avgiftsbetalningama omedelbart genomslag i form av en ökning av denna mätt i löpande priser.2

Hela vinstnedgången hos företagen motsvaras inte av minskat företags- sparande utan företagen bör i det läget också få reducerad skatt. Det betyder samtidigt att staten och kommunerna får ett inkomstbortfall förutom kost- nadsökningen till följd av pensionsavgifterna.

2 Med nationalräkenska- pens terminologi innebär detta att de disponibla inkomsterna och brutto- nationalprodukten till marknadspris stiger. Därmed skulle sparande- andelen vid oförändrat totalsparande faktiskt sjunka.

Staten och kommunerna kan nu tänkas reagera på en rad olika sätt inför försvagningen av budgetbalansen. De kan för det första acceptera den. Då sker inget tillskott till det totala sparandet. För det andra kan de försöka övervältra det minskade inkomstöverskottet eller ökade utgiftsöverskottet genom att höja skatterna eller minska överföringarna till hushåll och företag. I det fallet blir effekterna på totala sparandet beroende på om detta i sista hand återverkar på hushållens inkomster och konsumtion. För det tredje kan staten och kommunerna skära ned sin egen konsumtion, vilket ger en direkt ökning av det totala sparandet, om detär fråga om en volymmässig neddragning av konsumtionen. Är denna istället uttryck för en nedpressning av lönenivån framkommer effekterna enbart via minskade inkomster 1 hus- hållssektom. Staten och kommunerna kan också dra ned sin reala inves- teringsaktivitet.

Motsvarande resonemang kan föras för företagen med den skillnaden att dessa inte har någon egen konsumtion att skära ned och får kompensera sig med prisstegringar istället för ökade skatter eller minskade inkomstöver- föringar.

Allmänt gäller att i ju större utsträckning staten och kommunerna ba- lanserat pensionsavgiftema med en neddragning av sin egen konsumtion och i ju större omfattning stat och kommun och företag kunnat övervältra avgifterna på hushållssektom i desto högre grad representerar den uppsam- ling av sparande i AP-fonden som ägt rum ett genuint tillskott till det totala sparandet.

Det är praktiskt taget för att inte säga helt omöjligt att isolera verkningar av det slag som angivits ovan i en ekonomi som ständigt utsätts för en rad olika störningar och där staten agerar för att motverka dessa och för att uppfylla en rad olika målsättningar för den ekonomiska politiken. Ana- lysen får därför inskränka sig till att finna om några mer entydiga utveck- lingstendenser för inkomster och sparande kan spåras, vilka kan antas sam- manhänga med införandet av ATP och uppbyggnaden av AP-fonden.

Den enda uppenbara effekten återfinns därvid i nedgången i hushållens försäkringssparande i samband med pensionssystemets införande. Som fram- går av diagram 2.6 sjönk detta sparande från cirka 2 1/ 2 procent av hushållens disponibla inkomster under senare delen av 50-talet till en nivå under 1 1/2 procent under större delen av 60-talet. Sedan slutet av 60-talet har emellertid försäkringssparandet ökat kraftigt och dess andel av hushållens disponibla inkomster har under senare år överstigit nivån under 50-talet. Kollektiva försäkringar som komplement till ATP har expanderat liksom kapitalför- säkringar. Mot bakgrund av den starka återhämtning som skett kan ifrå- gasättas om det enskilda fösäkringssparandet varit större nu även om tjän- stepensionsreforrnen inte genomförts. Svaret härpå är i hög grad avhängigt av i vilken utsträckning andra former av pensionsförsäkringssystem skulle ha utvecklats.

Några tecken på att hushållens sparande i övrigt påverkats av införandet av ATP föreligger inte. Detta sparande steg i själva verket markant i början på 60-talet. Det kunde i och för sig vara naturligt då hushållens realinkomster steg i en takt som trots sparandeökningen medgav en kraftig expansion av den privata konsumtionen. En växande sparkvot ger dock ingen in- dikation på att hushållssparandet påverkats ogynnsamt i varje fall under

Totalt sparande

___- _____

1955156'57'58'59 '60 '61 '62 '63 '64165'66167168T69'70' 71 '72'17'3'7455176' Källa: Statistiska centralbyrån

första tiden efter införandet av ATP.

Hushållens totala sparkvot liksom deras sparkvot exklusive försäkrings- sparande har utvecklats enligt samma mönster. Utslagen har sålunda varit tillräckligt stora för att en temporärt avvikande utveckling för försäkrings- sparandet ej skulle påverka riktningen av förändringarna. Efter uppgången under 60-talets första hälft följde en nedgång under dess senare del. Denna nedgång kunde naturligtvis tas som intäkt för en fördröjd negativ effekt på hushållssparandet av införandet av ATP. Den torde dock kanske snarare kunna ses som en anpassning till en svagare konjunktur och lägre real- inkomststegring för hushållen.

Under 70-talet har kvoterna med undantag för enstaka år på nytt varit stigande. Uppgången har varit oväntat stor. Vid en efterhandskonstruktion har det dock alltid varit möjligt att finna faktorer, tillfälliga såväl som mer permanenta, som påverkat utvecklingen i den angivna riktningen. Till de tillfälliga kan räknas omläggningen av skattesystemet och höjningen av mer- värdesskatten vid ingången av 1971 vilket skapade en köprush i slutet av 1970 och en svag konsumtionsutveckling i början på 1971.De utdragna lö- neförhandlingarna och därmed rådande osäkerhet kan också ha verkat däm- pande på konsumtionsefterfrågan det året. Andra faktorer har varit den snabba tillväxten i hushållens reala disponibla inkomster under 1973—75 på vilken konsumtionsefterfrågan reagerat med en viss eftersläpning. Den kraftigare ökningen av konsumtionen än av inkomsterna under 1976 kan därvid kanske ses som en omvänd effekt härav. Det förhållandet att hus- hållen försökt upprätthålla realvärdet av sina kassabalanser vid stigande in- flationstakt kan också ha verkat återhållande på konsumtionen. En mer långsiktig ökning av sparkvoten kan slutligen ha följt av den omfördelning av inkomsterna som ägt rum till förmån för pensionärer vilka erfarenhets- mässigt har en högre sparbenägenhet än den aktiva delen av befolkningen.

En tentativ slutsats kan vara att införandet av en allmän tjänstepensio- nering knappast medfört någon minskning i hushållssparandet med undan- tag för försäkringssparandet. Nedgången i detta synes dock snarast ha varit en temporär företeelse.

Diagram 2.6." Utvecklingen av hushållens sparkva/ (sparande i procent av disponibel inkomst) 1955—76

Finns det då några indikationer på att inkomstindragningen till och upp- samlingen av sparande i AP-fonden lett till ett ökat totalt sparande?

En återblick på 60-talet då förändringarna i pensionsavgiftema utgjorde mer betydande inslag ger vid handen att hushållens andel av faktorin- komstema inte minskade under det tidigare skedet. Det kan tyda på att ATP-avgiftema inte kunde övervältras på hushållen. Utvecklingen därefter mot en något sjunkande andel under senare delen av 60-talet indikerar att övervältringseffekterna på hushållen då kan ha varit större. Det framstår så mycket mer troligt som företagsvinstema i Sverige som i många andra länder tenderade att bli mer pressade under denna tid. Effekterna kan också ha förstärkts av att statens och kommunernas ökade skatteuttag i någon mån betingats av att de skulle täcka pensionsavgiftema. Även om det fö- refaller troligt att verkningar av detta slag gjort sig gällande kan några uppen- bara effekter på det totala sparandet ej utskiljas. Företagens sparandeutveckling har haft en mer entydig inriktning än öv- riga sektorers socialförsäkringssektom inräknad. Deras sparandeandel av bruttonationalprodukten har trendmässigt varit sjunkande ända sedan senare hälften av 50-talet, först relativt långsamt sedan kraftigt från 1970—73 till 1974—76. Nedgången har varit mer markerad för de icke-finansiella företagen än för hela företagssektorn. De icke-finansiella företagens bruttosparande i procent av bruttonationalprodukten sjönk från 9 procent 1955—59 till 5 procent 1974—76, en nedgång i procentenheter av en storlek motsvarande uppbyggnaden av AP-fonden under samma tid. Inte ens under de s.k. ”övervinståren” steg sparandeandelen över 8 procent. Därefter sjönk den brant till 21/2 procent 1976.

Det kanske mest slående draget i sparande-/investeringsutvecklingen har varit företagens starkt ökade behov av extern finansiering, netto. Självfi- nansieringsgraden mått som kvoten mellan bruttosparande och bruttoin- vestering sjönk för icke-finansiella företag från tre fjärdedelar 1955—59 till en tredjedel 1974—76. Lageruppbyggnaden var visserligen osedvanligt stor under sistnämnda period. Bilden av kraftigt sjunkande självfinansieringsgrad ändras dock inte även om denna mäts i procent enbart av de fasta in- vesteringarna.

I motsats till företagen har kommunerna i stort sett fortlöpande täckt sina investeringar med egna spannedel. Nettofrnansieringsbehovet har varit obetydligt om än svagt växande under senare år. Detta kan tolkas så att tillgången på egna medel har varit en starkare budgetrestriktion för kom- munerna än för företagen. Den nära anknytningen mellan kommunernas sparande och investering kan emellertid också vara uttryck för att de har större möjligheter än företagen att påverka sina egna inkomster och därmed sitt eget sparande. De har då föredragit att finansiera sina investeringar genom högre skatteuttag än att basera dem på upplånade medel.

Statens investeringar bestäms på helt andra grunder än dess sparandeut- veckling. Deras andel av bruttonationalprodukten har varit tämligen stabil. Utvecklingen av statens finansiella sparande återspeglar således i allt vä- sentligt rörelserna i dess bruttosparande. Försvagningen av statsbudgeten sedan första hälften av 60-talet framträder i form av sjunkande finansiella överskott som under 1974—76 övergår i ett mindre nettofinansieringsbehov.

Bostäder bildar ingen naturligt sektor utan är konstruerad genom att fas-

tighetsförvaltande företag och egnahem brutits ut ur företags- respektive hushållssektom. Bruttosparandet har därvid konventionellt fastställts till att motsvara avskrivningsvärdet för bostäder. Detta är trögrörligt och står inte i något samband med bostadsbyggandets omfattning. För bostadssektorn har förelegat ett permanent nettofinansieringsbehov. Till följd av nedgången i bostadsbyggandet har detta dock sjunkit markant sedan 60-talets senare hälft.

Uppkomsten av bytesbalansunderskottet kan i finansiella termer uttryckas så att företagens kraftigt växande lånebehov och försvagningen av statens och kommunernas finansiella ställning inte helt kunnat balanseras av hus- hållens ökade sparande och bostadssektorns minskade lånebehov vid en samtidig stagnation eller smärre nedgång i AP-fondens sparande. Det in- hemska finansieringsbehovet har därför fått täckas genom upplåning ut- omlands.

2.3. Den långsiktiga utvecklingen på kredit-och kapitalmarknaden 1955—1976

2.3.1. Några grundläggande begrepp

Det finansiella sparandet, som utgjorde slutpunkten i föregående avsnitt, bildar en naturlig förbindelselänk vid en övergång från en beskrivning och analys av den reala utvecklingen till en motsvarande genomgång av den finansiella utvecklingen och de förändringar som ägt rum på kreditmark- naden. Grunden härför är att det finansiella sparandet för varje enhet eller sektor å ena sidan utgör saldot av dess löpande inkomster och utgifter och å andra sidan motsvarar nettoförändringen av dess olika finansiella tillgångar med avdrag för nettoförändringen av skulderna inklusive tillförsel av externt eget kapital.

Den reala analysen omfattar utvecklingen av produktion, inkomster och utgifter. Med utgångspunkt från produktionen och de faktorinkomster denna genererar kommer man via omfördelningen av dessa inkomster genom skat- ter, bidrag, pensioner etc. fram till den för konsumtion och investering disponibla inkomsten för varje enhet eller sektor. Avdrages konsumtionen från den disponibla inkomsten återstår det sparande som kan placeras i realt eller finansiellt kapital. Återstoden sedan även den reala investeringen dragits bort utgör således den finansiella kapitalplaceringen eller det finan- siella sparandet. Detta kan, som tidigare framgått, vara negativt och innebär då att den reala kapitalbildningen har finansierats genom nettoupplåning.

De olika begreppen ovan har framkommit genom att man ordnat en enhets eller sektors alla inkomster av eller utgifter för varor, tjänster och trans- fereringar i olika kategorier. Med användning av dessa kan det finansiella sparandet definieras förutom som nettot av alla löpande inkomster och ut- gifter, även som skillnaden mellan disponibel inkomst och utgifter för kon- sumtion och real investering eller som saldot mellan sparande och inves- tenng.

Sambandet mellan inkomster och utgifter för olika enheter har den själv- klara grunden att varje inkomstpost för en enhet har sin motsvarighet i en utgift för en annan enhet i samma eller någon annan sektor. De totala inkomsterna är således lika med de totala utgifterna räknat över alla sektorer, dvs. summan av det finansiella sparandet för alla sektorer är alltid noll. Därvid är utlandet räknat som en separat sektor. Det betyder att om ut- gifterna för Sverige i form av import av varor och tjänster och utbetalade transfereringar överstiger inkomsterna från export och mottagna transfe- reringar så har utlandet ett inkomstöverskott i de löpande betalningarna gentemot Sverige och alltså ett positivt finansiellt sparande motsvarande Sveriges underskott i bytesbalansen. De inhemska sektorerna har då sam- mantagna ett utgiftsöverskott eller lägre sparande än investering.

Den alternativa formuleringen av finansiellt sparande i termer av finan- siella tillgångar och skulder följer av att varje transaktion är förenad med en motsvarande förändring i de finansiella posterna på balansräkningen och att varje inkomst motsvaras av en ökning av de finansiella tillgångarna eller en minskning av skulderna samt att varje utgift medför en minskning av de finansiella tillgångarna eller en ökning av skulderna. Exempelvis kan en varutransaktion ske genom att köparen drar på sitt bankkonto ett belopp motsvarande varans värde och sätter in detta på säljarens konto. Köparens finansiella tillgångar sjunker således medan säljarens ökar. Rena finans- transaktioner påverkar inte den finansiella nettoställningen utan innebär bara en förändrad sammansättning av finansiella tillgångar och skulder. Köp av obligationer som betalas genom dragning på en checkräkningskredit re- gistreras t. ex. i balansräkningen som ett ökat obligationsinnehav och en motsvarande ökning av skulderna i form av en större checkräkningskredit.

Att det finansiella sparandet räknat över samtliga sektorer är noll följer även direkt av de finansiella balansposterna. Varje finansiell tillgång hos en enhet har en motpost på skuldsidan hos någon annan. Skillnaden mellan totala finansiella tillgångar och skulder måste därför alltid bli noll. För- utsättningen härför är dock att värderingen är densamma i de båda fallen. Sker det förändringar av posterna i balansräkningarna som ej har samband med företagna transaktioner, t. ex. i form av omvärdering av tillgångarna och skulderna vid bokslut, uppstår problem att beräkna det finansiella spa- randet utifrån dessa poster. Behandlingen av aktier och andra värdepapper som ofta köps och säljs till helt andra värden än som svarar mot betalningen vid emissionen vållar i detta sammanhang speciella svårigheter.

Sammanfattningsvis gäller att det finansiella sparandet för en sektor kan definieras som

1. skillnaden mellan bruttosparande och bruttoinvestering, 2. skillnaden mellan disponibel inkomst och utgifter för konsumtion och

investering,

3. skillnaden mellan inkomster av och utgifter för varor, tjänster och trans- fereringar,

4. nettoökningen i finansiella tillgångar minus nettoökningen av skulder och

att det finansiella sparandet summerat över samtliga sektorer är noll samt

att det finansiella sparandet summerat över samtliga inhemska sektorer är lika med bytesbalansens saldo.

2.3.2 Avgränsning av marknaderna

I en enklare form av kreditmarknad skulle denna svara just för överföringen av finansiella resurser från enheter med finansiellt sparandeöverskott till sådana med sparandeunderskott. Enheter med ett ackumulerat överskott skulle då vara långivare och sådana med ett ackumulerat underskott låntagare på kreditmarknaden. Kreditgivningen kan antingen ske direkt eller kana- liseras via ett kreditinstitut.

Nu är det finansiella systemet betydligt mer komplicerat. Det finansiella sparandet utgör, som framgått, ett netto mellan finansiella tillgångar och skulder. Enheter med negativt finansiellt sparande uppträder inte enbart som låntagare. De behöver hålla vissa finansiella tillgångar i form av likvida medel på räkning i bank. Företagen ger vidare ofta i sin verksamhet han- delskrediter även om de inte kan generera medel härtill ur egna inkomster. Staten ger bostads- och lokaliseringslån m. m. finansierade genom ökad stat- lig upplåning. Det sker sålunda en omfattande utlåning även från enheter med finansiella sparandeunderskott. På motsvarande sätt gäller att enheter med positivt finansiellt sparande inte bara är långivare utan vanligen tagit upp lån för att kunna disponera medel för olika slag av finansiella placeringar. Utöver långivning kan den finansiella överföringen av resurser avse ägar- kapital.

Det totala finansiella systemet består således av ett omfattande nätverk av finansiella tillgångar och skulder (inkl. ägarkapital). Praktiskt taget varje ekonomisk enhet uppträder i någon utsträckning som förmedlare av finan- siella resurser. Ur detta nätverk kan skiljas ut den kanalisering som sker via finans- eller kreditinstitut, dvs. enheter för vilka överföring av finansiella resurser är deras primära funktion. Grunden för deras existens är att de fungerar som riskfördelare och besitter specialistkunskaper som innebär en rationalisering av det nödvändiga informationsflödet och av lånehanteringen. De kan också sammanföra små kreditkällor för finansiering av större lå- neprojekt. Bankerna har dessutom den egenskapen att ”göra korta pengar långa”. De tillgodoser långivarens krav på god likviditet med låntagarens önskemål om att ha krediten tryggad för viss tid. Dessa önskemål kan förenas bl. a. genom en välutvecklad lånemarknad mellan bankerna och genom att riksbanken fungerar som en ”lender of last resort" för dem.

Det finns en rik flora av enheter som skulle kunna inordnas under gruppen finansinstitut. 1 nästföljande avsnitt ges en grov redovisning av ett större antal sådana institut. Beskrivningen av kreditmarknadsutvecklingen i detta avsnitt är begränsad med hänsyn till tillgången på statistiskt underlag. Som sådant har använts de s.k. kreditmarknadsmatriser som upprättats inom riksbanken tillbaka till 1951. Dessa belyser kreditgivningen till de reala sek- torerna staten, kommuner, bostäder samt företag och hushåll. Den orga- niserade kreditmarknaden har i dessa avgränsats till att omfatta riksbanken, affärsbanker, sparbanker och föreningsbanker, enskilda försäkringsinrätt- ningar (enskilda riksförsäkringsbolag och Sveriges kommunalanställdas pen-

sionskassa) och offentliga försäkringsinrättningar (allmänna pensionsfonden och riksförsäkringsverket). Vidare ingår allmänhetens placeringar i aktier, förlagsbevis och obligationer och dessutom andra statspapper än obligationer.

Kreditmarknaden har sålunda avgränsats institutionellt med tillägg för allmänhetens innehav av vissa värdepapper. Långivningen är räknad netto, dvs. upplånade minus återbetalade belopp.

Mellanhandsinstituten, dvs. hypoteksinstitut och kreditaktiebolag som ger långfristiga lån till kommuner, bostäder och näringsliv, har inte upptagits som självständiga långivare. Dessa instituts utlåning har i stället återförts till de inhemska kreditkällor som svarat för finansieringen av deras upp- låning. Därmed kommer inte dessa instituts utlåning med i omslutningen på kreditmarknaden till den del den finansierats genom upplåning i utlandet vilket skett i ökad utsträckning under senare år. Utlandets utlåning ingår inte i kreditmarknadsmatrisema.

Vad innefattar då kapitalmarknaden? Så långt är det klart att den utgör den del av kreditmarknaden som omfattar långfristig finansiering. Någon naturlig avgränsning av kapitalmarknaden existerar emellertid inte. En sådan skulle kunna göras genom att man fastställer att alla lån med en löptid överstigande en viss längd skall hänföras till denna marknad. Även så är emellertid avgränsningen inte entydig. För det första kan diskuteras om man skall bestämma löptiden med avseende på tidpunkten för länets slut- betalning eller om man för amorteringslån skall beräkna någon genomsnittlig löptid. För det andra kan ifrågasättas om den formella eller den faktiska löptiden skall läggas till grund för uppdelningen. Den senare kan visserligen i princip inte fastställas förrän lånet löpt ut men för många formellt kortfristiga krediter finns uppgjorda amorteringsplaner på 10 till 20 år. Sådana lån skulle kunna betraktas som långfristiga även om de formellt är kortfristiga. För många andra lånearrangemang gäller också som en icke uttalad förutsättning att krediten kommer att omsättas såvida inte företaget missköter den eller kommer i finansiella svårigheter. Det torde t. ex vara fallet beträffande den övervägande delen av de checkräkningskrediter som beviljas. Mot denna bakgrund skulle det rentav kunna hävdas att checkräkningskrediter tillhör de mest långfristiga. En tredje fråga är huruvida klassificeringen alltid bör ske efter ursprunglig löptid. Exempelvis kan långfristiga obligationer med kort återstående löptid vara goda substitut för skattkammarväxlar och andra kreditformer på penningmarknaden.

Vid den praktiska avgränsning som ur statistisk synpunkt måste göras, synes det lämpligast att utgå från lånens formella löptid fram till slutbe- talningen även om man bör hålla i minnet att gränserna kan vara flytande för vad låntagare och långivare betraktar som långa och korta lån. En av- gränsning efter lånens ursprungliga formella löptid har också varit en väg- ledande princip vid avgränsningen av kapitalmarknaden i kreditmarknads- matrisema. [ praktiken tillämpas emellertid i dessa en blandad instrumentell och institutionell uppdelning. Till kapitalmarknaden räknas aktier, obliga- tioner och förlagsbevis med en löptid vid emissionstillfället överstigande 7 år samt reverslån m. m. i enskilda och offentliga försäkringsinrättningar. Bankernas långfristiga reverslån ingår således ej. De har dock inte uppgått till några stöne belopp. Bankerna har visserligen rätt att ge formellt bundna lån med upp till 10 års löptid i betydande omfattning, men denna rätt har

endast utnyttjats i obetydlig utsträckning. Tidigare svarade dock sparban- kerna och även postbanken för en icke obetydlig bunden direktutlåning framförallt till bostäder. Denna utlåning har nu i allt väsentligt övertagits av bostadsinstituten.

2.3.3 Til/växten i den totala omslutningen på kreditmarknaden

Den organiserade svenska kreditmarknaden har under den senaste tjugo- årsperioden företett en kraftig expansion. Beloppsmässigt har det årliga till- flödet mer än tiodubblats, från 4 miljarder kr i genomsnitt för perioden 1955—59 till 41,5 miljarder kr i genomsnitt för perioden 1974—76. Mätt i fast penningvärde deflaterat med konsumentprisindex — har tillflödet fyr- dubblats. Än mer uppseendeväckande är kanske att tillflödet växt snabbare än den värdemässiga stegringen av produktionen, dvs. både pris- och vo- lymökning tillsammantagna. Det årliga tillflödet på den organiserade kre- ditmarknaden steg sålunda mellan nämnda perioder från 6,8 till 14,5 procent av bruttonationalprodukten, en dryg fördubbling.

För den del av den organiserade kreditmarknaden som kapitalmarknaden utgör har tillväxten varit ännu starkare. 1 procent av bruttonationalprodukten har kapitalmarknaden nästan tredubblats, från 3,1 procent 1955—59 till 9,0 procent 1974—76, innebärande en beloppsmässig ökning från knappt 2 till drygt 25 miljarder kr.

Även om något försök till en mer systematisk och ingående analys av orsakerna till den i förhållande till bruttonationalprodukten kraftiga tillväx- ten av kredit- och kapitalmarknaden inte företas i detta sammanhang kan det ändå vara anledning att i korthet belysa några faktorer som sannolikt medverkat till denna utveckling.

En sådan faktor är förändringen i det finansiella sparandets fördelning. Det är visserligen sant att de totala finansiella tillgångarna och skulderna i princip kan ha vilken totalnivå som helst över ett visst minimum vid en och samma fördelning av det finansiella sparandet. Den del av fi- nanstillgångama och skulderna som därvid kanaliseras över kreditmark- naden är också obestämd. [ praktiken är det dock sannolikt att den finansiella tillväxten är avhängig av spridningen och permanensen av olika enheters finansiella sparandeöverskott och sparandeunderskott. Ju större spridningen av dessa är och ju mer permanent över- respektive underskotten är fördelade på samma enheter, desto större blir tillväxten av de finansiella tillgångarna och skulderna. Det är vidare troligt att en stor del av denna ökade överföring av finansiella resurser äger rum över den organiserade kreditmarknaden.

Uppgifter saknas för att genomföra en summering av det finansiella spa- randet för samtliga enheter med överskott för sig och samtliga med un- derskott för sig. Den kan däremot göras på sektorbasis, dvs. för alla sektorer som netto visar över- eller underskott med den underskattning som följer av att över- och underskott inom varje sektor utjämnas. Då man kan förmoda att företagen i det övervägande antalet fall har finansiella sparandeunderskott och hushållen överskott, speciellt om man skiljer ut bostäder som särskild sektor, kanske en summering av de sektorsvisa över- eller underskotten ändå inte medför någon mer betydande underskattning. I varje fall bör

M (a) & (J'l C) xl [

1 _

Kreditmarknaden totalt i procent av BNP

---------- Finansieringsbehov i procent av BNP

O_llITll

i | I 1955 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68

Anm Definitioner se texten

Diagram 2. 7: De rea/a sektorernas”nansierings— behov och upplåning på den organiserade kreditmark- naden 1955—76

1 I I j 1 I ' 1 | "_ r | | r_—1 . 69 70 71 72 73 74 75 76

de på detta sätt framräknade resultaten samvariera relativt väl med de som beräknats på basis av uppgifter för varje enhet.

[ diagram 2.7 har gjorts en sammanställning för perioden 1955—76 av finansieringsbehov hos och kreditgivning till de reala sektorerna omfattande staten, kommuner, bostäder samt företag och hushåll, dvs. totalsumman i riksbankens kreditmarknadsmatriser. Finansieringsbehovet har därvid framräknats som summan av sparandeunderskotten för dessa sektorer, men med företag (icke-finansiella) och hushåll uppdelade. Samtliga uppgifter har beräknats i procent av bruttonationalprodukten.

Som framgår av diagrammet föreligger, som kunde förväntas, en tämligen likartad långsiktig utveckling av finansieringsbehov och omslutning på kre- ditmarknaden. Båda visar en på sikt stigande andel av bruttonationalpro- dukten. Andelen för kreditmarknaden har dock trendmässigt varit mer sta- bilt växande än för Hnansieringsbehovet vilket, bortsett från de kortsiktiga fluktuationerna, låg kvar på i stort sett oförändrad nivå under 60-talet.

Finansieringsbehovet är räknat ex post och uttrycker inget annat än att finansiella resurser netto tillförts underskottssektorerna. Det kan ha skett antingen genom att dessa anskaffat medel genom upplåning eller i form av ägarkapital eller genom att de dragit ned sina egna finansiella tillgångar. Utvecklingen av de sistnämnda — till stor del bestående av likvida medel i form av banktillgodohavanden diskuteras senare. Det kan dock konsta-

teras att dessa tillgångar är förhållandevis små och knappast kan dras ned under någon längre period. Den långsiktiga ökningen i finansieringsbehovet måste sålunda huvudsakligen täckas genom ökning av skulderna och genom externt anskaffat eget kapital. Denna finansiering kan ske såväl på som vid sidan av den organiserade kreditmarknaden. Huruvida en sådan upp- låning eller kapitalanskaffning också leder till en vidgning av denna marknad beror på om sektorerna med ett växande positivt finansiellt sparande an- vänder detta till att öka sina finansiella tillgångar eller minska sina skulder. Endast i det förstnämnda fallet manifesteras det ökade finansieringsbehovet i en snabbare tillväxt av omslutningen på den organiserade kreditmarknaden.

Ett typexempel på det fall då växande finansiella sparandeöverskott lett till ökat utbud på den organiserade kreditmarknaden utgör uppbyggnaden av AP-fonden. Den har inga skulder att återbetala och eftersom den tillhör instituten på denna marknad är alla dess finansiella tillgångar definitions- mässigt placerade där. I vilken utsträckning ackumulationen av sparande i AP-fonden totalt sett lett till en vidgning av kreditmarknaden beror i sin tur på hur dessa sparandeöverskott balanserats av minskade överskott eller ökade underskott i andra sektorer och vilka finansiella dispositioner som ägt rum i dessa sektorer med hänsyn härtill. Det råder dock knappast något tvivel om att AP-fonden har bidragat till den förhållandevis snabba tillväxten av kreditmarknaden.

Det hittills diskuterade långsiktiga positiva sambandet mellan finansie- ringsbehov och omslutning på kreditmarknaden har varit förenat med ett kortsiktigt samband som snarast går i motsatt riktning. En bottennivå för finansieringsbehovet sammanfaller ofta med en toppnivå för kreditvolymen och tvärtom. Mönstret följer nära konjunkturutvecklingen på så sätt att finansieringsbehovet är störst under högkonjunkturåren medan kreditvo- lymen når sin höjdpunkt då konjunkturen mattats. Detta omvända samband beror på att utvecklingen av finansieringsbehovet är starkt influerat av de kortsiktiga variationerna i företagssektorn, medan kreditvolymen på den organiserade marknaden i stor utsträckning bestäms av stramheten i kre- ditpolitiken.

Under högkonjunkturår medför stora fasta investeringar och lagerinves- teringar ett ökat finansieringsbehov utöver de interna medel som genereras av stigande vinster. En avvikelse från detta mönster framträder dock som nämnts under den senaste nedgångsfasen. Den kraftiga försämringen av vinstläget i förening med kraftfulla arbetsmarknadspolitiska åtgärder och lagerstöd för att upprätthålla produktionen har under denna period medfört extremt stora sparandeunderskott i företagssektorn.

Förändringarna i företagssektorns finansiella sparande balanseras i första hand av motkonjunkturella svängningar i statens finansiella sparande, vilket torde avspegla såväl en naturlig automatik i statens inkomst- och utgifts- strömmar som en medveten stabiliseringspolitisk inriktning av finanspo- litiken. Motsvarande inriktning av kreditpolitiken kommer också, som nämnts, till synes i en krympning av omslutningen på den organiserade kreditmarknaden.

Man kan fråga sig hur det kan vara möjligt att täcka ett växande fi- nansieringsbehov med en krympande kreditvolym på den organiserade marknaden. Det är då nödvändigt att komma ihåg att sparandeöverskott

och -underskott kan överbryggas genom överföring av finansiella resurser mellan olika enheter i sådana former att den organiserade marknaden inte alls tas i anspråk, dvs. att utlåningsstocken på denna marknad förblir oför- ändrad. I princip skulle detta kunna ske även vid en minskning av utestående krediter på nämnda marknad. Bankerna skulle exempelvis kunna upphöra med nyutlåningen, varvid utlåningsstocken minskar med gjorda amorteringar på banklån. Betalningama härför fick då finansieras genom en neddragning av utestående belopp på inlåningsräkningama.

Överföringen av finansiella resurser från överskotts- till underskottsen- heter i de reala sektorerna kan ske på en rad olika sätt vid oförändrat ute- stående belopp för inlåning och utlåning i bankerna. För det första kan överskottsenheterna återbetala lån eller minska utnyttjandet av checkräk- ningskrediter, vilket vid oförändrad utlåningsvolym totalt sett ger utrymme för viss nyutlåning till underskottsenheter eller för dessa att dra på sina checkräkningskrediter. lnlåningsfördelningen kan då bibehållas oförändrad. För det andra kan underskottsenhetema acceptera en neddragning av sina banktillgodohavanden motsvarande underskottets storlek och överskotts- enheterna ackumulera sina överskott i form av ökade banktillgodohavanden. I detta fall förändras inlåningsfördelningen men inte utlåningsfördelningen. Fördet tredje kan överskottsenheterna ge direkta lån till underskottsenhetema dvs. lån på vad som brukar kallas den grå kreditmarknaden. 1 det fallet behöver varken in- eller utlåningsfördelningen i bankerna förändras.

Om bankerna i ovanstående exempel får representera den organiserade kreditmarknaden framgår det och det är den väsentliga slutsatsen att det inte finns något nödvändigt samband mellan det totala finansierings- behovet mätt som summan av sparandeunderskotten och tillväxten av ute- stående krediter vare sig på den organiserade kreditmarknaden eller totalt sett. I de två första exemplen skedde överhuvudtaget ingen kredittillväxt, medan denna i det tredje helt hänförde sig till den grå marknaden. 1 sist- nämnda fall kunde även tänkas att överföringen av finansiella resurser tog formen av att överskottsenheterna återbetalade utestående lån till under- skottsenhetema. Då leder således överföringen till en krympning i stället för en vidgning av den grå marknaden. 1 exemplen har olika ytterlighets- alternativ renodlats. Däremellan finns naturligtvis en hel (oändlig) rad av kombinationer.

För att återgå till diagrammet och det kortsiktiga sambandet mellan fi- nansieringsbehov och tillväxten av utestående lån på den organiserade kre- ditmarknaden visar som nämnts angivna exempel att det inte finns någon given relation mellan dessa båda. Någon nolltillväxt för utestående lån på den organiserade marknaden har dock aldrig ägt rum. Det är också svårt att tänka sig att detta i praktiken kan inträffa med hänsyn till hur den organiserade marknaden avgränsas. Den innehåller ju såväl privata som offentliga försäkringsinrättningar, vilka båda förvaltar betydande sparande- överskott. En nedgång i kredittillväxten har dock skett vid flera tillfällen trots att finansieringsbehovet ökat. Vanligen torde detta ha skett samtidigt med en växande grå kreditmarknad. När sedan kreditpolitiken på nytt tillåtit en större tillväxt av den organiserade marknaden har den grå marknaden krympt.

De kortsiktiga svängningarna i kreditmarknadens storlek, som nämnts

ovan, hänför sig i betydande utsträckning till variationer i bankernas och då speciellt affärsbankemas kreditgivning. Åtstramningen i bankernas kre- ditgivning återspeglas i sin tur i en mer dämpad inlåningsutveckling på deras skuldsida och därmed i en försvagning av de reala sektoremas lik- viditetssituation. Omvänt leder en kraftig kreditexpansion till en ökad in- låning och ett förbättrat likviditetsläge hos kommuner, företag och hushåll.

Bortom dessa av kreditpolitiken betingade,kortsiktiga svängningar på kre- ditmarknaden bör det finnas mer långsiktiga rörelser, som avspeglar fö- retagens, hushållens och kommunernas strävan att upprätthålla sin reala likviditet på sikt. Detta kan vara en annan faktor som, utöver spridningen i det finansiella sparandet, bidragit till den i förhållande till bruttonatio— nalprodukten snabba tillväxten av omslutningen på kreditmarknaden.

Om likviditeten mäts med penningmängden (allmänhetens sedelinnehav och innestående medel på bankernas inlåningsräkningar) bör denna stå i en långsiktig relativt stabil relation till omsättningen av varor och tjänster. Erfarenheterna visar att kvoten mellan penningmängd och bruttonational- produkt i löpande priser den reala likviditeten — varit svagt sjunkande. Penningmängden har således vuxit trendmässigt i nästan samma takt som bruttonationalprodukten i löpande priser. Den ökning av tillväxten i brut- tonationalprodukten, som ägt rum bl.a. till följd av en allt kraftigare in- flation, bör därför motsvaras av i stort sett samma ökning av penning- mängdens tillväxttakt.

En sådan anpassning av inlåningsstocken, som penningmängden repre- senterar, innebär att det årliga inlåningsflödet i bankerna måste stiga i en procentuellt sett betydligt högre takt än bruttonationalprodukten. Under de starkt förenklade förutsättningarna att allmänheten strävade att hålla penningmängden proportionell mot nominalinkomsten och detta uppnåddes genom omedelbar anpassning, skulle en fördubbling av den procentuella ökningen av nominalinkomsten, leda till en absolut fördubbling av det årliga inlåningstillflödet i bankerna. Det är naturligtvis svårt att särskilja nu nämn- da effekt från andra kort- och långsiktiga effekter, men den uppgång i ban- kernas kreditgivning i procent av bruttonationalprodukten som ägt rum sedan mitten av 60-talet kan ändå i varje fall till en del vara resultatet härav.

Vid en återgång till en lägre prisstegringstakt, om än delvis balanserad av en gynnsammare produktionsutveckling, skulle motsvarande anpassning av den reala likviditeten leda till en minskning av bankernas kreditgivning mätt i procent av bruttonationalprodukten.

2.3.4 De reala sektorernas upplåning 2.3.4.1 Staten

Samtliga former för inhemsk statlig upplåning ingående i statsskulden räknas till den organiserade kreditmarknaden. Upplåningen täcker det kassamässiga utgiftsöverskottet i statsbudgeten som uppkommer då statens utgifter för varor, tjänster och transfereringar samt dess utlåning, förvärv av aktier etc. överstiger dess inkomster i form av skatter, avgifter m.m. Endast i den

mån staten har finansiella tillgångar som ligger utanför statsbudgeten och som varierar över tiden uppstår en differens mellan statens upplåning och det kassamässiga budgetutfallet. Staten kunde exempelvis tänkas hålla lik- vida medel på bankräkning för att balansera sådana svängningar i inkomst- och utgiftsströmmar som inte omedelbart täcks av variationeri upplåningen. Något behov härav föreligger emellertid inte då riksbanken i full utsträckning fyller funktionen som ”lender of last resort” för staten. Sedan staten lånat upp på marknaden enligt de villkor som riksgäldskontoret, som förvaltar statsskulden, fastställt i samråd med riksbanken täcks resterande del genom upplåning i riksbanken. Om statsutgiftema överstiger statsinkomstema och nettoupplåningen på marknaden stiger statens skuld i riksbanken. 1 det mot- satta fallet sjunker skulden. Dessa dagliga variationer redovisas som skatt- kammarväxlar.

Riksgäldskontoret företar kortfristiga utlåningsoperationer vid sidan av budgeten men då av andra motiv än att hålla en betalningsberedskap. Detta sker i form av dagslån till bankerna, speciellt under skatteuppbördsperioder då banksystemet utsätts för likviditetspåfrestningar. Alternativet härtill är att riksgäldskontoret betalar tillbaka en del av sin skuld i riksbanken och bankerna i stället lånar motsvarande belopp i riksbanken. Anledningen till den förstnämnda operationen kan vara att det i rådande läge anses lämpligt att bankerna får låna till lägre räntor utan att man därför vill ändra lå- nevillkoren i riksbanken. Sådan utlåning har dock inte förekommit vid års- sluten, till vilka i detta kapitel presenterade uppgifter hänför sig.

Även om storleken av statsbudgetens saldo för kreditpolitiken är given utifrån man kan bortse från att kreditpolitiken kan påverka den totala aktivitetsnivån i ekonomin och därmed också budgetutvecklingen ingår den statliga upplåningspolitiken som en självklar och viktig del i upplägg— ningen av kreditpolitiken. Ibland talar man om finansieringen av budget- underskottet (överskott under här ifrågavarande period har ju endast fö- rekommit under några år i början på 60-talet), vilket dock ger statsskulds- politiken en kanske något för inskränkt betydelse. Denna omfattar ju för- valtningen av hela den utestående statsskulden med upplåning även för finansiering av förfallande lån. Ett par observationer kan göras beträffande utformningen av statsskulds— politiken. För det första är statens planering och fördelning av utgifter och utlåning inte, förutom i vissa undantagsfall, relaterad till olika slag av inkomster och upplåningsformer. De statliga investeringarna bestäms exempelvis utifrån helt andra aspekter än tillgången på eget sparande och långfristigt lånekapital. Finanspolitiken utformas i princip med hänsyn till dess samhällsekonomiska verkningar varvid budgetsaldot i sig självt är av underordnad betydelse. Avgörande är i stället de olika budgetposternas sammanlagda verkningar på samhällsekonomin med hänsyn till uppställda mål. Det utesluter inte att budgetsaldot är en praktiskt viktig utgångspunkt för budgetplaneringen. Dess förändringar utgör ändå en indikator på stram- heten i finanspolitiken. Saldot måste också avvägas med beaktande av möj- ligheterna att föra en effektiv kreditpolitik utan alltför kraftiga ingrepp.

I ett idealfall skulle finans- och kreditpolitiken läggas upp koordinerat med sikte på att uppfylla de samhällsekonomiska målsättningarna, de sta- biliseringspolitiska såväl som de allokerings- och fördelningspolitiska. [ en

värld av osäkerhet och bristande kunskaper både om de störningar i eko- nomin som kan uppkomma och om verkningar av olika ekonomisk-politiska åtgärder utformas politiken i praktiken efter andra linjer. Ramarna för fi- nanspolitiken dras upp i den av riksdagen godkända budgeten för kommande budgetår. Kreditpolitiken med dess större rörlighet får då ofta spela rollen som kortsiktig regulator. Förutsättningen för att den skall kunna fullgöra denna uppgift utan starka påfrestningar på kreditmarknaden är dock att den inte påläggs en alltför tung börda på grund av stora budgetunderskott. En samordning är därför under alla förhållanden nödvändig. Det kan påkalla inte obetydliga förändringar i finanspolitiken även under löpande budgetår.

Även om kreditmarknadsaspekter sålunda har ett inflytande på budget- planeringen påverkas denna inte av formerna för den statliga upplåningen. Dessa bestäms helt utifrån kreditpolitiska överväganden.

Den andra observationen är att det i stort sett är egalt i vilka former statens upplåning i riksbanken äger rum; det skulle i princip vara tillräckligt att staten hade ett kreditkonto i riksbanken. Värdepapper fyller ändå i sam- manhanget vissa praktiska funktioner. Relevant ur kreditpolitisk synpunkt är den sammanlagda effekten av de marknadsoperationer som riksgälds- kontoret och riksbanken företar med olika långivare på kreditmarknaden. Om man ur kreditpolitisk synpunkt vill öka den statliga långfristiga upp- låningen på marknaden kan detta ske antingen genom att riksgäldskontoret emitterar ett nytt långt statslån och använder influtna medel för att återbetala en del av sin skuld i riksbanken eller genom att riksbanken säljer motsvarande belopp av långfristiga statsobligationer ur sin egen värdepappersportfölj. Att riksbanken haren egen portfölj av långa obligationer underlättar möjligheterna att löpande göra marknadsoperationer och smidigt anpassa lånevillkoren. Med den avgränsning som nu tillämpas för kapitalmarknaden i kredit- marknadsmatriserna uppkommer rent statistiskt en skillnad mellan de båda nämnda fallen. I det första fallet då riksgäldskontoret emitterar ett nytt lån vidgas kapitalmarknaden, medan kapitalmarknadens storlek förblir oför- ändrad i det andra fallet, då riksbanken säljer långa obligationer ur exis- terande stock, förutsatt i båda fallen att den långfristiga kreditgivningen till övriga sektorer inte förändras. Kontentan av detta resonemang är att statens långfristiga upplåning i riksbanken inte borde räknas till kapital- marknaden eftersom löptiden i detta fall är likgiltig såväl ur låntagarens som ur långivarens synpunkt. Det är, som framhållits, riksgäldskontorets och riksbankens samordnade operationer på marknaden i övrigt som är av betydelse i sammanhanget. Statens långa upplåning anges i detta avsnitt exklusive riksbankens innehav av långa statsobligationer. 1 den fortsatta beskrivningen av kapitalmarknaden ingår däremot även riksbankens inne- hav. Variationerna har dock inte varit så stora att de nämnvärt förändrar bilden.

Varför lånar då staten långt på kreditmarknaden? Om det föreligger en brist på långfristigt kapital kan det förefalla onödigt att en låntagare som ej har behov av långa lån för sin verksamhet tar upp sådana lån och därmed tränger ut andra låntagare från kapitalmarknaden.

Motivet härför år i första hand kreditpolitiskt. Utan en långfristig statlig upplåning i kapitalmarknadsinstituten och hos allmänheten skulle bankernas likviditetsläge förstärkas markant. Det skulle göra det svårare att skapa den

nödvändiga stramheten på kreditmarknaden i en högkonjunktur med stark kreditefterfrågan. I stället för att medel dras in till staten från marknaden utanför bankerna skulle de flyta in till dessa som ökad inlåning eller som återbetalning av lån. Bankerna skulle då ha en förbättrad likviditetsposition. De skulle därför sannolikt vara benägna att låna ut mer till näringslivet än som är fallet då staten lånar upp på marknaden utanför bankerna, medan de — vid bibehållen stramhet på kreditmarknaden i stället borde låna ut mindre för att balansera det ökade utrymme som näringslivet fått på ka- pitalmarknaden. För att binda bankernas ökade likviditet och begränsa deras utlåning skulle erfordras att placeringarna i statspapper gjordes attraktivare för bankerna med återverkningar på hela räntenivån eller att skärpta kassa- och likviditetskrav infördes. Vid en ensidig inriktning på statsupplåning i bankerna skulle det bli svårt att föra en effektiv åtstramningspolitik.

En återblick på utvecklingen visar att en betydande långfristig statlig upp- låning legat till grund för kreditpolitiken. Det framgår av nedanstående tablå i vilken den statliga upplåningen är beräknad i procent av bruttonational- produkten.

Procent av BNP 1955— 1960— 1965— 1970— 1974-— 1959 1964 1969 1973 1976

Upplåning på totala kredit—

marknaden 1,7 0,1 1,7 2,4 3,4 Långfristig upplåning (exkl. riks-

banken) 0,8 0,7 0,8 1,1 2,1 varav i försäkringsinrättningar

och hos allmänheten 0,5 0,4 0,3 1,1 1,8

Den långfristiga upplåningen har varit något stabilare än den totala upp- låningen men med samma dragning uppåt under 70-talet. Genom att ban- kerna bidrog med en relativt stor del av den långfristiga upplåningen under 50- och 60-talet blev utvecklingen för den totala långa upplåningen jämnare än den som härrör från den ”rena” kapitalmarknaden. Långfristig upplåning är här liksom i kapitlet i övrigt avgränsat med hänsyn till ursprunglig löptid. Bankernas köp kan därför till en del ha avsett statspapper med kort åter- stående löptid, dvs. ur deras synpunkt korta placeringar.

Den totala statsskulden uppgick vid slutet av 1976 till 80,4 miljarder kr fördelade på följande slag av lån:

Miljarder kr Skattkammarväxlar 10,6 Korta obligationslån 8,8 Långa obligationslån 41,7 Premieobligationslån 10,2 Sparobligationslån 4,5 Övrigt 4,6

Su mma 80,4

Långfristig upplåning innefattar såväl långa obligationslån som premie- obligationslån. Den svarade sålunda för nästan två tredjedelar av den totala upplåningen. Upplåning mot Sparobligationer är också tämligen långfristig, 5—9 år. Dessa är dock inte obligationer i vanlig mening. De får endast köpas av fysiska personer och till begränsade belopp. Eftersom de inte får överlåtas men väl kan inlösas av långivaren före löptidens utgång, ehuru skattefria bonus då helt eller delvis går förlorade, är de närmast att betrakta som en slags inlåning. Även de statsskuldsförbindelser som ingår under "övrigt" är till en del långfristiga.

Under 1977 ökade statsskulden med ett betydande belopp. Den stora skillnaden jämfört med tidigare år är dock att staten då företagit en om- fattande upplåning i utlandet. Av statsskuldsökningen på 17,6 miljarder kr härrörde 9,0 miljarder kr från utlandet.

De korta Obligationerna är i första hand avsedda att försäljas till bankerna för att strama åt likviditetsläget i banksystemet. För att bankerna skall vara villiga att försämra sitt likviditetsläge genom att köpa obligationer främst korta men även långa — i stället för att företa kortare placeringar måste villkoren vara relativt gynnsamma. Med de variationer i räntan som ansetts acceptabla har en sådan politik inte kunnat göras effektiv i lägen då bankernas likviditet redan varit ansträngd, t.ex. då de redan lånat i riksbanken. En statsskuldspolitik av detta slag har därför förekommit främst i ett lättare kreditmarknadsläge då det ändå från kreditpolitisk synpunkt befunnits an- geläget att få ett fastare grepp om likviditeten i banksystemet. Om ett kraftigt och snabbt omslag i kassalikviditeten i bankerna bedömts nödvändigt har andra åtgärder fått sättas in. Någon penningmarknad utanför bankerna, på vilken staten eller riksbanken skulle kunna sälja korta statspapper och på så sätt dra ut likviditet ur banksystemet, finns inte i Sverige.

Motsvarande effekt kan emellertid nås genom att kassakvotskraven höjs och en del av bankernas likvida tillgångar på så sätt "steriliseras". Kas- sakvoterna har också använts i detta syfte vid flera tillfällen. En annan möjlighet är som nämnts att öka den långa statsupplåningen på marknaden utanför bankerna. Det har varit en av hörnstenarna i kreditpolitiken för att skapa ökad stramhet på kreditmarknaden. Statsupplåningen utanför ban- kerna konkurrerar inte enbart med annan lång upplåning utan placering i statspapper kan också vara ett alternativ till banksparande. Det torde till en del gälla premieobligationer och i än högre grad Sparobligationer.

Försäljningen av statsobligationer på marknaden har huvudsakligen skett genom köp direkt från riksgäldskontoret i samband med nyemissioner me- dan riksbankens marknadsoperationer varit av helt underordnad betydelse. I samband med emission har riksbanken ofta tagit en del i egen portfölj. Uppläggningen av statsskuldspolitiken har ägt rum i samråd med riksbanken såsom närmast ansvarig för kreditpolitikens utformning. För att nå erfor- derlig åtstramningseffekt i en konjunkturuppgång har vanligen en emission av långa statsobligationer kombinerats med en höjning av den långa räntan till en nivå som framstått som hög på längre sikt. Samtidigt har ofta pla- cerings- och likviditetskraven skärpts.

Genom en uppläggning efter ovan angivna linjer har omfattande emis- sioner av långa statsobligationer kunnat genomföras. Inte minst allmän- hetens köp har visat sig känsliga för en höjning av den långa räntan. Den

3 K redirpo/itiska medel (Ds Fi l974:2).

höjning av denna med en halv procentenhet till 4 procent som företogs i oktober 1954 bidrog starkt till att praktiskt taget hela budgetunderskottet det året kunde finansieras med långfristiga obligationer sålda till andra än riksbanken, motsvarande närmare 30 procent av den totala kreditgivningen på den organiserade kreditmarknaden. Allmänheten svarade därvid för drygt hälften av dessa obligationsköp. En omfattande emission kunde också göras under 1955 efter en förnyad höjning av den långa räntan med en halv pro- centenhet i anslutning till att riksbanken höjde diskontot.

Vid den därpå följande konjunkturuppgången följdes en höjning av dis- kontot och en skärpning av likviditets- och placeringskraven upp med emis- sion av ett långt statslån under 1960. Det utgavs till 5 1/2 procents ränta en halv procentenhet högre än någonsin tidigare under efterkrigstiden. Lånet rönte stort köpintresse och kunde emitteras till ett belopp på närmare 1 100 mkr, motsvarande nästan 20 procent av omslutningen på den or- ganiserade kreditmarknaden under samma år. Allmänheten köpte cirka 600 mkr av lånet och riksbanken knappt 100 mkr. Sedan dess har den långa statsupplåningen inte tagit så stor andel av den totala marknaden i anspråk. Den var dock relativt stor även senare. Den växte i omfattning under 70-talet och uppgick under åren 1975 och 1976 till cirka 15 procent (exkl. upplåningen i riksbanken) av den organiserade kreditmarknaden varav allmänheten sva— rade för en tredjedel. Ökningen av den långa statsupplåningen får ses mot bakgrund av tilltagande budgetunderskott men den underlättades också av den vidgning av kapitalmarknaden som följde av den ensidiga höjningen av de långa räntorna i april 1975.

Här har endast redovisats vissa grunder för den långfristiga statliga upp- låningen. För en mer ingående diskussion av marknadsoperationer som ett led i en kreditpolitik innefattande likviditets- och placeringskrav på kre— ditinstituten hänvisas till kreditpolitiska kommitténs betänkande.3

2.342 Kommunerna

[ förhållande till den totala omslutningen av den kommunala sektorn är dess upplåning på kreditmarknaden tämligen obetydlig. Mot totala utgifter på närmare 80 miljarder kronor och investeringsutgifter på drygt 10 miljarder kronor 1976 stod en upplåning på den organiserade kreditmarknaden på 1,2 miljarder kr. Periodvis har denna upplåning varit större. Den har som högst uppgått till 1,8 miljarder kr.

I nedanstående tablå har sammanställts uppgifter om kommunerna, samt- liga räknade i procent av bruttonationalprodukten.

Procent av BNP 1955— 1960— 1965— 1970— 1974—

1959 1964 1969 1973 1976 Finansiellt sparande —0,2 —0,5 —0,3 —0,4 —O,7 Upplåning på kreditmarknaden 0,5 0,9 1,1 0,8 0,4 varav kapitalmarknaden 0,3 0,6 0,6 0,5 0,3

Utvecklingen av kommunernas finansiella sparande visar att dessa för- hållandevis väl lyckats balansera totala inkomster och utgifter i varje fall över något längre perioder. Utgiftema har praktiskt taget helt täckts av löpande inkomsteri form av skatter, avgifter och statliga bidrag. 1 sparande- och investeringstermer återspeglas detta i att den kraftiga kommunala in- vesteringsexpansionen under 60-talet balanserades av en sparandeökning av nästan motsvarande omfattning. Den påföljande nedgången av inves- teringarna har också åtföljts av ett lägre sparande. Kommunerna har dock för var och en av delperioderna alltid haft ett utgiftsöverskott dvs. ett behov av finansiering genom ökad upplåning eller neddragning av finansiella till- gångar.

Kommunemas upplåning på den organiserade kreditmarknaden har under nämnda perioder med undantag för 1974—76 varit större än det utgifts- överskott som måste finansieras. Upplåningen på nämnda marknad har med andra ord ända fram till de senaste åren varit tillräcklig för att täcka inte enbart utgiftsöverskottet utan även givit utrymme för viss långivning eller uppbyggnad av likvida medel. Den samvariation man kunde förvänta i utvecklingen av finansieringsbehov och upplåning på kreditmarknaden fö- religger knappast alls. Endast mellan de båda första perioderna, från 1955—59 till 1960—64, förändrades de i samma riktning. Såväl finansieringsbehov som upplåning på kreditmarknaden ökade, allt mätt i procent av bruttonatio- nalprodukten. Upplåningen fortsatte sedan att stiga under 1965—69 trots sjunkande nettofinansieringsbehov. För därpå följande perioder var utveck- lingen den motsatta. Nettofinansieringsbehovet ökade samtidigt som upp- låningen på den organiserade marknaden minskade, under 1974—76 t. o. m. till en lägre nivå än finansieringsbehovet. Den bristande samvariationen är kanske inte uppseendeväckande. Det förhållandet att rörelserna varit tämligen små gör att utslag i olika riktning relativt lätt kan uppkomma. Kommunerna har inte obetydliga såväl andra skulder än lån på den organiserade marknaden som finansiella tillgångar, vilka förändrats över tiden. Ibland har en neddragning av banktillgodo- havandena bidragit till att täcka finansieringsbehovet, medan läget på kre- ditmarknaden vid andra tillfällen tillåtit en uppbyggnad av likviditeten. Även om de redovisade perioderna är så långa att variationer av nämnda slag blivit utjämnade till en del, kan ändå inte oväsentliga skillnader föreligga. Detta finns dock statistiskt belyst endast sedan slutet av 60-talet. Det framgår därvid klan att en del av finansieringsbehovet under åren 1974—76 täcktes genom en neddragning av likviditeten. Utvecklingen under 70-talet visar, som framgår av nedanstående tablå, hur kommunernas kassa- och bank- tillgodohavanden varierat betydligt kraftigare med kreditmarknadsläget än deras upplåning på den organiserade marknaden. Upplåningen hölls relativt väl uppe under kreditåtstramningen 1969—70. Ett stort finansieringsbehov nödvändiggjorde ändå en viss neddragning av likviditeten. Förhållandet var detsamma under 1971, trots att det lättare kreditmarknadsläget då möj- liggjorde en viss ökning i upplåningen. Då kommunernas finansiella si- tuation sedan förbättrades markant under de båda följande åren, så att kom- munerna t. o. m. hade ett mindre överskottssparande, utnyttjade de det fort- satt lätta kreditmarknadsläget till att på nytt bygga upp sin likviditet. Det därpå tilltagande finansieringsbehovet i förening med ökade svårigheter att

erhålla lån på den inhemska kreditmarknaden ledde till en förnyad nedgång i de likvida tillgångarna.

Miljarder kr

1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976

Finansiellt sparande — 2,1 — 1,9 0,4 0,7 — 0,6 2,9 — 3,1 Kassa och banktill-

godohavanden — 0,8 — 0,4 2,2 2,4 — 0,9 0,2 0,6 Upplåning på kredit-

marknaden 1,3 1,8 1.7 1,3 0,9 1,0 1,2 Upplåning i utlandet 0,8 0,7

För åren 1975 och 1976 täcktes nettofrnansieringsbehovet i förhållandevis liten utsträckning av nämnda källor — användning av likvida medel och upplåning på den organiserade marknaden. Kommunerna lånade då utom- lands för första gången. För att finansiera underskottet i bytesbalansen öpp- nades möjligheter för kommunerna till sådan upplåning samtidigt som in- citamenten härtill förstärktes bl. a. genom en begränsning av kredittillgången på den inhemska marknaden. En mindre del av upplåningen i utlandet, nämligen den som kanaliserades över bankerna, inräknas i dessas utlåning till kommunerna som registeras på den inhemska marknaden. Kommun- institutens och kommunernas övriga lån i utlandet uppgick tillsammans till 0,8 miljarder kr 1975 och 0,7 miljarder kr 1976.

Utöver upplåningen utomlands förekommer även variationer i andra fi- nansiella tillgångar och skulder som inte kan hänföras till den organiserade kreditmarknaden. Beloppsmässigt balanserar dessa tillgångar och skulder ganska väl. De svarar för mer än hälften av de totala finansiella tillgångarna och cirka en tredjedel av de totala skulderna. Även ganska små rörelser i nämnda tillgångar och skulder kan bidra till en bristande överensstämmelse i utvecklingen av finansieringsbehov och upplåning på kreditmarknaden.

Den i förhållande till omslutningen av kommunernas verksamhet väl upprätthållna balansen mellan inkomster och utgifter, innebärande en hög självfinansieringsgrad för de kommunala investeringarna, beror sannolikt till stor del på att kommunerna som riktpunkt för sin planering i stort utgått från en snävt begränsad och oelastisk tillgång på krediter. En sträng återhållsamhet i utgifterna har krävts och dessa har fått avvägas främst med hänsyn till föreliggande möjligheter till större skatteuttag, höjda avgifter och ökade statsbidrag. De ovan presenterade uppgifterna rörande den finansiella utvecklingen har avsett kommunerna sammantagna och huvudsakligen gällt perioder på flera år. Betydande skillnader mellan olika kommuner kan döljas bakom dessa total- eller genomsnittssiffror. Vissa kommuner har haft lättare att finansiera sin verksamhet. Andra åter har tvingats till en sträng prioritering av sina utgifter.

Givet dessa individuella olikheter spelar kreditmarknaden en mer fram- trädande roll än vad den tämligen begränsade nettoupplåningen på denna

marknad kanske ger intryck av. Kommunerna har dessutom en stor stock av utestående lån som skall förvaltas. I slutet av 1976 uppgick denna till 35 miljarder kr, varav drygt 32 miljarder kr i långfristiga — budgeterade lån och knappt 3 miljarder kr i tillfälliga ej budgeterade. Några explicit angivna krav på löptid föreligger ej för budgeterade lån. De kan även vara formellt kortfristiga lån i banker förutsatt att amorteringsplan finns uppgjord. De ej budgeterade lånen kan tas upp för tillfällig kassaförstärkning eller i avvaktan på att långfristigt lån beviljas. Nyupplåningen vad avser lång- fristiga lån översteg 4 miljarder kr såväl 1975 som 1976.

Denna bruttoström av krediter tillsammans med de tillfälliga lånen ger en bättre bild av kommunernas upplåningsverksamhet är enbart nettoupp- låningen på kreditmarknaden. Visserligen medför gjorda amorteringar att större utrymme står till förfogande för nyupplåning. Samtidigt måste dock varje kommun, som har stor amorteringsbörda och därmed vanligen en omfattande nyupplåning, betrakta kreditmarknadsläget som en betydande osäkerhetsfaktor i planeringen. Svårigheter att erhålla långa lån kan temporärt överbryggas genom tillfällig upplåning, eventuellt utanför den organiserade marknaden, eller neddragning av likviditeten. Kommuner med stor amor- teringsbörda och stor tillfällig upplåning kan dock anses bli speciellt utsatta vid en åtstramning av kreditmarknaden. Behovet av lång upplåning är därför inte i första hand budgettekniskt betingad. Sådan upplåning framstår som väsentlig för att ge stadga i kommunernas planering.

Hur har då mönstret för kommunernas upplåning på den organiserade kreditmarknaden tett sig? Mätt i procent av bruttonationalprodukten steg den från 0,5 under åren 1955—59 till 1,1 under tiden 1965—69 för att sedan sjunka till 0,4 procent under perioden 1974—76. Beloppsmässigt var den som högst cirka 1,5 miljarder kr i genomsnitt per år såväl 1965—69 som 1970—73. För perioden 1974—76 sjönk upplåningen till en nivå av en miljard kr i årsgenomsnitt. I gengäld tog kommunerna då, som nämnts upp lån på utländska kreditmarknader.

Av de olika kreditinstituten svarade bankerna t. o. m. perioden 1965—69 för den största andelen — ungefär hälften av långivningen till kommunerna. De avtog sedan i betydelse och offentliga försäkringsinrättningar väsent- ligen AP-fonden — övertog rollen som mest betydande långivare. Under 1974—76 blev dessa institut praktiskt taget helt dominerande på kommun- lånemarknaden, medan bankerna t. o. m. minskade sina utestående lån till kommunerna. Enskilda försäkringsinrättningar svarade 1955—59 för drygt 40 procent av kommunlångivningen. Denna andel sjönk sedan markant och uppgick inte till mer än 6 procent under 1974—76. Kommuninstituten utgör ingen självständig kreditkälla utan deras upplåning är inräknad i lån- givningen ovan till den del de replierat på nämnda kreditinstitut.

Skillnaden mellan kommunernas upplåning på kredit- och kapitalmark- naden utgörs — bortsett från några korta obligationslån av bankernas re- verslån. Sin högsta nivå, belopps- såväl som andelsmässigt. nådde dessa under 1965—69. Andelen uppgick då till 44 procent av långivningen till kom- munerna på kreditmarknaden. Även dessa lån har emellertid i betydande utsträckning varit långfristiga. Så var fallet framförallt under tidigare år då sparbanker och postbanken gav bundna lån i relativt stor omfattning. Se- dermera har det skett en förskjutning mot ökad andel obundna lån, delvis

4 För en närmare beskriv- ning av de statliga linan- sieringssystemen och av prioriteringen på kredit- marknaden samt av de problem som vid olika tillfällen uppstått med kredittilllörseln till bo- stadssektorn, se kap 6.

i förening med att de till bankerna knutna kommuninstituten, som bildades under förra delen av (SO-talet, övertog en del av bankernas långfristiga ut- låning. Tendensen förstärktes sannolikt av att "andra banker" genom ny lagstiftning 1969 fick med affärsbankerna nära överensstämmande place- ringsregler. Bankernas utlåning till kommunerna torde dock i realiteten hu- vudsakligen ha varit av långfristig karaktär. Av hos bankerna utestående lån till kommunerna utgjordes vid slutet av 1976 inte mindre än 82 procent av långfristiga lån i budgetteknisk mening, dvs. lån för vilka amorteringsplan

erfordras enligt kommunallagen. De offentliga försäkringsinrättningama har placerat en större del i reverslån

till kommunerna än i obligationslån, medan en växande andel av de enskilda försäkringsinrättningarnas lån avsett obligationer. Bankernas köp av kom- munobligationer under 50- och 60-talet upphörde under 70-talet och förbyttes

i försäljningar.

2.343 Bostäder

Bostadsbyggandets expansion under 60-talet och därpå följande avmattning och nedgång avspeglas i bostadssektorns upplåning på kreditmarknaden. Det framgår av nedan sammanställda tablå för bostadssektorn beräknad i procent av bruttonationalprodukten.

Procent av BNP

l955— 1960— 1965— l970— l974— l959 1964 1969 1973 1976

Bruttoinvesteringar 5,7 6,1 6,7 5,5 4,2 Finansiellt sparande — 2,9 — 3,5 4,3 — 3.5 — 2,2 Upplåning på kreditmarknaden 3,1 3,7 5,0 4.1 3.7

varav kapitalmarknaden 1,0 2,0 3,2 3.3 3.3

Bostadsbyggande och bostadsinvesteringar är ett område inom vilket varje projekt praktiskt taget helt finansieras med lån. Under byggnadstiden sker finansieringen med byggnadskrediter. Dessa lyfts sedan av och ersätts med bottenlån huvudsakligen långfristiga bundna lån från banker, mellan- handsinstitut och försäkringsbolag, samt, för den helt dominerande delen, med statliga topplån. [ övrigt ger bankerna också kompletterande topplån och sådana lån till det icke statligt finansierade byggandet. Det statliga lå- nesystemet, som haft en skiftande utformning, har förutom själva lån- givningen alltid innehållit väsentliga inslag av subventionering eller tidsmäs- sig kostnadsomfördelning. Bostadsfinansieringen har i olika avseenden en prioriterad ställning på kreditmarknaden och det är en av kreditpolitikens huvuduppgifter att inom ramen för bibehållen stramhet på kreditmarknaden trygga finansieringen av bostadsbyggandet så att de av statsmakterna fast- lagda bostadsbyggnadsprogrammen kan förverkligas.4

Mot här angivna bakgrund kan det synas som om det borde vara tämligen lätt att identifiera bostadssektorns upplåning även om fastighetsförvaltning-

en för bostäder inte handhas av för verksamheten specialiserade enheter. En stor del av bostadsbeståndet består ju av egnahem, vars ekonomi ingår som en integrerad del av hushållens. Sektom "bostäder" utgör sålunda en konstruerad sektor. Någon sammanställning baserad på upplåning och amor- tering för enskilda projekt liksom finansiering av ombyggnad och repara- tioner finns dock inte. Bostadssektoms upplåning har därför fått grundas på uppgifter om lån mot säkerhet av inteckning i bostadsfastighet. Denna upplåning innefattar emellertid även krediter som ej upptas i samband med ny- eller ombyggnad. Vanligen tas sådana lån upp i samband med köp av äldre fastighet. I det fallet kan det väl sägas utgöra bostadsfinansiering, men har dock ingen anknytning till bostadsbyggandet. [ andra fall åter kan säkerhet i bostadsfastighet utgöra underlag för lån till helt andra ändamål, t. ex. inköp av båt, fritidshus eller till att finansiera verksamheten i egen rörelse.

[ föreliggande uppgifter över kreditgivningen till bostadssektorn har syftet varit att så långt möjligt knyta an till finansieringen av bostadsinveste- ringarna. För de bostadsfinansierande mellanhandsinstituten har man så- lunda avskilt den del av deras upplåning som får utnyttjas för andra ändamål än långfristig finansiering av ny- och ombyggnad av bostadsfastighet. För reverslån givna av banker och försäkringsbolag har det däremot inte funnits underlag för en motsvarande uppdelning. Tidigare svarade bankerna och då framförallt sparbankerna — för en omfattande del av den slutliga finan- sieringen av bostäder. Tillskapandet av de bankanknutna bostadsinstituten och prioriteringen av bostadsobligationer i likviditetskvotshänseende har medfört att bankernas bottenlångivning nu sker indirekt via köp av bo- stadsinstitutens obligationer. Bankernas medverkan vid den slutliga finan- sieringen av bostadsbyggandet omfattar numera så gott som enbart över- liggande lån, huvudsakligen för icke statligt finansierat byggande, samt vissa lån i samband med ombyggnad. Samtidigt som bankernas direkta kredit- givning till ny- och ombyggnad av bostäder utöver byggnadskrediter mins- kat, har sannolikt deras långivning till andra ändamål mot säkerhet av in- teckning i bostadsfastighet stigit i takt med att den kraftiga prisstegringen på äldre fastigheter ökat det outnyttjade låneunderlaget.

Bostadssektoms upplåning på kreditmarknaden i ovanstående tablå om- fattar fram till och med slutet av 60-talet alla lån i banker och försäkringsbolag mot säkerhet av inteckning i bostadsfastighet. För tiden därefter ingår vad gäller bankerna endast byggnadskrediter. Denna korrigering anger rätt rö- relseriktning med hänsyn till karaktären av lån mot säkerhet av inteckning i bostadsfastighet. Förändringen är dock både för stor och för abrupt. För tidigare år är bostadssektorns upplåning något överskattad medan den för senare år kanske är något underskattad.

Utvecklingen av bostadssektorns upplåning på kreditmarknaden korre- sponderar, som tidigare påpekats, i stort väl med utvecklingen av bostadsbyg- gandets omfattning under olika perioder. Mätt i andelar av bruttonatio- nalprodukten var dock uppgången i upplåningen fram till perioden 1965—69 kraftigare och den påföljande nedgången svagare än för bostadsinvestering- arna (se tablån). Detta har inneburit att upplåningsandelen ökade från 1955—59 till 1974—76 samtidigt som investeringsandelen sjönk mellan samma perioder. Denna skillnad blir än mer markerad om hänsyn tas till att, som

ovan angivits, bostadssektorns upplåningsandel närmast var överskattad för tidigare perioder och underskattad för senare.

Någon täckande förklaring till denna utveckling är svår att ge. Ett par faktorer kan dock vara värda att peka på. För det första är upplåningen beräknad netto, efter avdrag för amorteringar. Räntor och amorteringar be- talas vanligen i annuiteter, dvs. amorteringarna blir låga under första delen av lånets löptid. En kraftig uppgång i bruttolångivningen, som bör vara relativt nära knuten till bruttoinvesteringama, får därför inte genomslag i en proportionell ökning av amorteringarna. Nettoupplåningen stiger därför kraftigare än bruttoupplåningen och därmed också mer än bruttoinveste- ringarna. Samma effekt nås vid en starkare inflatorisk utveckling. Detta är förhållanden som präglat 60- och 70-talet. För det andra innefattar upp- låningen till viss del även finansiering av byggnadsmark, medan inves- teringarna endast omfattar byggnader. Med den större andel enfamiljshus som byggts under senare tid torde markfinansieringen ha expanderat. För det tredje, slutligen, torde olika anläggningar i anslutning till bostadsbe- byggelsen i större utsträckning än tidigare ingå i låneunderlaget men kanske inte alltid i bostadsinvesteringarna.

Då bostadssektorn knappast har några finansiella tillgångar torde dess finansiella sparandeunderskott stämma väl överens med dess totala upp- låning. I allt väsentligt inskränker sig denna till lån på kreditmarknaden och lån från staten. Den "grå” upplåningen är obetydlig. Enbart upplåningen på kreditmarknaden har i varje period överstigit sparandeunderskotten.

2.3.4.4 Företag och hushåll

l statistiken över de reala sektorernas finansiering på den inhemska or- ganiserade kreditmarknaden utgör företagen och hushållen tillsammans en restsektor sedan statens, kommunernas och bostadssektorns upplåning be- räknats. Deras upplåning har inte kunnat delas upp på respektive sektor. Om man begränsar sig till kapitalmarknaden torde dock praktiskt taget hela restsektorns upplåning hänföra sig till företagen och även på kreditmark- naden som helhet är företagen dominerande. Som benämning på restsektom har här liksom i kreditmarknadsmatriserna använts näringslivet. Med ett så stort aggregat blir genomgången av utvecklingen mycket schematisk. Hushållens upplåning på kreditmarknaden kan överhuvudtaget inte ges nå- gon bild av. För en beskrivning och analys av industriföretagens finansiering hänvisas till kapitel 5.

Näringslivets upplåning (inkl. nyemissioner av aktier) på kreditmarknaden har expanderat i en snabbare takt än andra sektorers. Deras upplåning steg från knappt en miljard kr per år under 1955—59 till 20 miljarder kr per år under 1974—76. Ökningen på kapitalmarknaden var av nästan samma omfattning från en halv miljard till 9 miljarder kr. Mätt i procent av brut- tonationalprodukten mer än fyrdubblades upplåningen mellan nämnda pe- rioder. Detta gäller även om man gör en viss nedjustering av takten som konsekvens av ovannämnda uppjustering inom bostadssektorn för att kor- rigera för den striktare definition på bostadssektorn som använts under 70-

talet jämfört med tidigare år. Upplåningen på kapitalmarknaden tredubblades mätt på samma sätt.

1955— 1960— 1965— 1970— 1974— 1959 1964 1969 1973 1976 Finansiellt sparande hushåll 4,3 4,6 2,6 2,8 5.I icke-finansiella företag —3.2 —4_6 —3,8 —4,3 —9,9 Summa 1,1 0,0 —l,2 —l,5 —4,8 Upplåning på kredit- marknaden l_5 3,3 4,1 5,0 7,0 varav kapitalmarknaden 0,9 1,4 2,1 2,3 2,9

Den angivna utvecklingen framgår av ovanstående tablå, där uppgifterna såsom för tidigare beskrivna sektorer beräknats i procent av bruttonatio- nalprodukten. ] tablån har hushållens och företagens sammanlagda net- tofi nansieringsbehov också framräknats. Självfallet utgör inte nivån för detta ett mått på upplåningen på kreditmarknaden. Hushållens finansiella spar- andeöverskott placeras ju inte direkt i företagen för att täcka deras underskott utan kanaliseras i övervägande utsträckning som banksparande över kre- ditmarknaden till företagssektorn. Företagen lånar också upp inte bara för att täcka sparandeunderskottet utan även för att finansiera en ökning av sina placeringar bl. a. för att hålla likvida tillgångar. Även hushållen har en viss upplåning utöver finansiering av bostäder, som i denna analys bildar en särskild sektor. Bilden kompliceras ytterligare av att upplåningen delvis hörrör från andra sektorer. Bl. a. lånar staten inte obetydliga belopp till företag och hushåll.

Även om nivåerna sålunda av naturliga skäl skiljt sig mellan nettofi- nansieringsbehov och upplåning på kreditmarknaden, har samvariationen dem emellan varit god. En fortlöpande ökning av nettofinansieringsbehovet har som framgår nedan motsvarats av en uppgång i upplåningen på kre- ditmarknaden av ungefär samma omfattning, allt mätt i procent av brut- tonationalprodukten.

från 1955—59 [960—64 1965—69 1970—73 till 1960—64 1965—69 1970—73 1974—76 Förändring i netto- linansieringsbehovet 1.1 1,2 0.3 3.3 Förändring i upplåningen på kreditmarknaden 1,8 0,8 0,9 2.0

Ett undantag utgjorde utvecklingen från 1970—73 till 1974—76 då båda visserligen steg mer än någonsin tidigare men uppgången i upplåningen på kreditmarknaden ändå var betydligt lägre än ökningen i nettofinansie- ringsbehovet. Detta får ses mot bakgrund av att likviditetsuppbyggnaden under den sistnämnda perioden var förhållandevis liten och sålunda krävde

5 Företagens försörjning med eget kapital från aktiemarknaden behand- las utförligt i bilaga 3.

motsvarande mindre upplåning samtidigt som denna i ökad utsträckning ägde rum på utländska kreditmarknader.

Nedgången i självfinansieringsgraden sedan 50-talet har gjort tillförseln av finansiella resurser till näringslivet och formerna härför till en central fråga. Den självfinansieringsgrad som uppnåddes under 50-talet ansågs av många för hög för att skapa gynnsamma förutsättningar för en effektiv resursallokering. Vid en så hög vinstnivå förelåg risk för att alltför stora finansiella resurser bands genom reinvestering inom företagen i stället för att ställas till kapitalmarknadens förfogande och därmed frigöras för finan- siering av projekt som kanske var mer lönsamma. Å andra sidan uttrycktes oro för att en alltför kraftig försämring av självfinansieringsmöjlighetema skulle minska företagens investeringsbenägenhet och vilja till teknisk för- nyelse med de mer riskfyllda insatser som ofta följde därmed.

Sparandet i AP-fonden har inneburit en press på företagssparandet men samtidigt möjliggjort ett ökat utbud av långfristigt kapital till näringslivet. Tillskottet av sådant kapital torde ha varit en förutsättning för att företagen skulle acceptera den försämring av självfinansieringsmöjligheterna som ägt rum utan att dämpa investeringsverksamheten. Till större delen har det rört sig om långa lån i sedvanliga former till betryggande säkerhet. Emis- sionerna av industriobligationer som var obetydliga under 50-talet kunde öka kraftigt i omfattning. Vidare kanaliserades kreditutbudet via de före- tagsfinansierande mellanhandsinstituten. Denna kreditgivning komplette- rades efterhand med ett utbud av kapital i mer riskvillig form. Genom inrättandet av lnvesteringsbanken, också den ett mellanhandsinstitut, kunde tillgången på framför allt riskvilligt lånekapital ökas. Tillskapandet av fjärde AP-fonden, slutligen, medförde också ett ökat utbud av ägarkapital.

Tillskottet av ägarkapital i form av nyemissioner av aktier utgjorde under senare delen av 50-talet en större andel av den totala tillförseln av långt kapital till näringslivet på kapitalmarknaden än under 60- och 70-talen. Den- na andel sjönk successivt från 41 procent 1955—59 till 14 procent 1970—73 för att åter stiga till 24 procent 1974—76. Mätt som andel av bruttonatio- nalprodukten fördubblades dock nyemissionerna från 0,35 procent 1955—59 till 0,7 procent 1974—76.5 Med den kraftiga konjunkturella såväl som struk- turella försvagningen av vinstutvecklingen som skett under senare år är de ökade tillskott som kommit aktiemarknaden till del ändå marginella. De möjligheter som öppnats till långfristig finansiering genom ökad upp- låning i utlandet är inte tillräckliga för att hålla uppe de fasta investeringarna. Företagen behöver ökade tillskott av eget kapital eller därmed likvärdiga finansiella resurser för att förhindra en fortsatt försämring av soliditeten. Hittills har staten i ökad utsträckning bidragit med sådana medel i olika former. Som ett av de mest centrala problemen framstår nu att finna ur fördelningspolitisk synpunkt acceptabla vägar att tillföra näringslivet mer ägarkapital.

2345. Sammanfattning

Omslutningen på såväl den organiserade kreditmarknaden som kapitalmark- naden har ökat kraftigt under de senaste decennierna. Från slutet av 50-talet till åren i mitten på 70-talet har kreditmarknaden mer än fördubblats medan

kapitalmarknaden nästan tredubblades, allt mätt i procent av bruttonatio- nalprodukten. (Tabell 2.5 och 2.6). Tillväxten i marknadernas omfång i för- hållande till bruttonationalprodukten avspeglar en växande spridning i fi- nansiella sparandeöverskott och sparandeunderskott och sannolikt också realbalanseffekter i samband med en tilltagande inflationstakt.

Kapitalmarknadens andel av kreditmarknaden har med den avgränsning som tillämpats stigit från 45 procent 1955—59 till 62 procent under 70-talet. Tidigare hade dock sparbankerna och postbanken i viss mån karaktären av direktutlånande kapitalmarknadsinstitut framförallt genom att de gav långa reverslån till bostäder. Denna utlåning inräknas inte i kapitalmark- naden vilket kan ha medfört en viss överskattning av andelsutvecklingen.

Upplåningsfördelningen har förskjutits markant, tämligen väl reflekte- rande sparande- och invesferingsutvecklingen. Mest påtaglig är kanske näringslivets starkt ökade upplåning. Dess andel av kreditmarknaden ökade från knappt en fjärdedel 1955—59 till nästan hälften 1974—76, vilket fram- förallt är ett resultat av såväl en svagare vinstutveckling och en uppgång i investeringarna som dock till inte oväsentlig del avsåg en av lågkonjunk- turen framtvingad lageruppbyggnad (tabell 2.7).

Nedgången i bostadsbyggandet under 70-talet har medfört en nästan mot- svarande minskning av bostadssektorns andel. Den sjönk från en högsta nivå av 47 procent 1960—64 till 26 procent 1974—76. För kommunerna har sparande och investering utvecklats förhållandevis parallellt både under upp- gångsfasen under 60-talet och nedgången under 70-talet. Deras andel av kreditmarknaden har legat mellan 7 och 11 procent med undantag för pe- rioden 1974—76 då den sjönk till 3 procent. Förstärkningen av statsbudgeten i början på 60-talet ledde till en radikal nedgång i statens upplåning. Från att ha motsvarat en fjärdedel av marknaden i slutet på 50-talet, sjönk den till ett par procent 1960—64. Därefter har den successivt stigit och uppgick 1974—76 till praktiskt taget samma nivå som under den senare delen av 50-talet. Vid en jämförelse enbart mellan de båda sistnämnda perioderna framstår sålunda den kraftiga omkastningen i kreditfördelningen mellan bostadssektorn å ena sidan och näringslivet å den andra som det mest fram- trädande draget.

Motsvarande jämförelse avseende kapitalmarknaden företer en slående skillnad. För denna marknad var kreditfördelningen i stort oförändrad 1974—1976 jämfört med 1955—59. Den enda påtagliga avvikelsen var att kommunernas upplåningsandel sjönk från 9 till 4 procent. Även under mel- lanliggande period visade fördelningen ett mer stabilt mönster än för kre- ditmarknaden i sin helhet. Det gäller framförallt andelen för näringslivet. Andelsförskjutningen på kapitalmarknaden avsåg under den mellanliggande perioden främst staten och bostäder. En högre andel för bostadssektorn under denna tid uppvägdes av en lägre för staten (tabell 2.8).

Tabell 2.5 Upplåning på den organiserade kreditmarknaden 1955—1976

Miljarder kronor i genomsnitt per år 1 procent av BNP till markntdspris

1955— 1960— 1965— 1970— 1974— 1955— 1960— 1965— 1970— 1974— 1959 1964 1969 1973 1976 1959 1964 1969 1973 1976 Staten 1,0 0,1 2,2 4,6 9,7 1,7 0,1 l,7 2,4 3,4 Kommuner 0,3 0,8 1,4 1,5 1,0 0,5 0.9 1.1 0.8 0,4 Bostäder 1.8 3,2 6,6 7,9 10,7 3,1 3,7 5,0 4,1 3,7 Näringslivet (inkl. hushåll) 0.9 2.8 5.4 9.7 20.0 1.5 3.3 4.1 5.0 7.0 Totalt 4,0 6,9 15.5 23,6 41,5 6,8 8,0 11,7 12,3 14,5 Varav från Riksbanken 0,2 0,3 1,0 0,4 3,8 0.3 0.3 0,8 0,2 1,3 Andra banker 2.6 3,8 7,5 11,0 16,7 4,4 4,4 5,6 5,7 5,8 Enskilda försäkrings— inrättningar l,0 0,9 1,5 3,0 5,9 1,7 1,0 1,1 1,6 2.1 Offentliga försäkrings- inrättningar 0,0 1,4 4,4 8.3 10.2 0.0 1,6 3.3 4.3 3,6 Allmänheten 0,2 0,6 1,0 0,9 4,9 0,3 0,7 0,8 0,5 1,7

Källa: Sveriges riksbank.

Tabell 2.6 Upplåning på kapitalmarknaden 1955—1976

Staten Kommuner Bostäder

Näringslivet (inkl. hushåll)

Totalt i procent av kreditmarknaden

Varav från

Riksbanken Andra banker Enskilda försäkrings- inrättningar

Offentliga försäkrings- inrättningar Allmänheten

Miljarder kronor i genomsnitt per år

1955— 1959

0,5 0,2 0,6 0.5

1 procent av BNP till marknadspris

1965— 1969

1,0 0,6 3,2 2,1

___—___________—_

1.8 (45) 0.0 0,5 1,0

0,1 0,2

1960— 1965— 1970— l974— 1955— 1960— l964 1969 1973 1976 1959 1964 0,6 1,3 2,7 7,2 0,9 0,7 0,5 0,8 0,9 0,9 0,3 0,6 1,7 4,3 6,5 9.5 1,0 2,0 1,2 2,8 4.5 8.2 0,9 1,4 4,0 9,2 14.6 25,8 3,1 4,7 (58) (59) (62) (62)

0,2 0,4 0,4 1.4 0.0 0,2 0,9 2,2 2,2 4,5 0,9 1,2 0,9 1,5 3,0 5,9 1,7 1,0 1,4 4,4 8,3 10,2 0,2 1,6 0,6 0,7 0,7 3,8 0,3 0,7

6,9

1,1

3,3 0,5

1970— 1974— 1973 1976 1,4 2,5 0,5 0,3 3,3 3,3 2.3 2.9 7,5 9,0

, 0.5 1,1 1,5 1,6 2,1 4,3 3,6 0,4 1,3

Anm.: Kapitalmarknaden omfattar långfristiga obligationer. förlagsbevis och aktier samt försäkringsinrttningarnas reverslån. Som långfristiga obligationer räknas sådana med mer än 7 års ursprunglig löptid. Källa: Sveriges riksbank.

Tabell 2.7 De reala sektorernas upplåning hos olika långivare på den organiserade kreditmarknaden 1955—1976 i procent av det totala utbudet på denna marknad

Långivare Låntagare Staten Kom- Bostäder Närings- Summa muner livet [955—59 Riksbanken 4 0 0 0 4 Andra banker 16 4 33 12 65 Enskilda försäkringsinrättningar 4 3 10 9 26 Offentliga försäkringsinrättningar 0 1 0 0 1 Allmänheten l 0 1 2 4 Totalt 25 8 44 23 100 1960—64 Riksbanken 2 0 2 0 4 Andra banker — 4 5 29 25 55 Enskilda försäkringsinrättningar ] 2 6 4 13 Offentliga försäkringsinrättningar 2 4 9 5 20 Allmänheten ] 0 l 6 8 Totalt 2 11 47 40 100 1965—69 Riksbanken 6 0 0 0 6 Andra banker 3 5 23 18 49 Enskilda försäkringsinrättningar 0 1 5 4 10 Offentliga försäkringsinrättningar 2 3 14 9 28 Allmänheten 3 0 0 4 7 Totalt 14 9 42 35 100 1970—73 Riksbanken [ 0 0 0 1 Andra banker 8 3 13 23 47 Enskilda försäkringsinrättningar 2 l 6 4 13 Offentliga försäkringsinrättningar 6 3 14 12 35 Allmänheten 2 0 0 2 4 Totalt 19 7 33 41 100 1974—76 Riksbanken 9 0 0 0 9 Andra banker —1 0 11 30 40 Enskilda försäkringsinrättningar 2 0 6 6 14 Offentliga försäkringsinrättningar 6 2 9 8 25 Allmänheten 7 l 0 4 12 Totalt 23 3 26 48 100

Källa: Sveriges riksbank.

Tabell 2.8 De reala sektorernas upplåning hos olika långivare på kapitalmarknaden 1955—1976 i procent av det totala utbudet på denna marknad

Långivare Låntagare Staten Kom— Bostäder Närings- Summa muner livet 1955—59 Riksbanken 2 0 O 0 2 Andra banker 10 1 11 4 26 Enskilda försäkringsinrättningar 10 7 22 18 57 Offentliga försäkringsinrättningar 0 2 0 0 2 Allmänheten 5 —1 3 6 13 Totalt 27 9 36 28 100 1960—64 Riksbanken 1 0 3 0 4 Andra banker 5 3 13 3 24 Enskilda försäkringsinrättningar 1 3 11 7 22 Offentliga försäkringsinrättningar 4 6 16 9 35 Allmänheten 3 1 1 10 15 Totalt 14 13 44 29 100 1965—69 Riksbanken 3 0 1 1 5 Andra banker 6 2 14 2 24 Enskilda försäkringsinrättningar 0 1 9 6 16 Offentliga försäkringsinrättningar 4 5 23 16 48 Allmänheten 1 0 0 6 7 Totalt 14 8 47 31 100 1970—73 Riksbanken 3 0 0 0 3 Andra banker 0 0 12 2 14 Enskilda försäkringsinrättningar 3 1 10 7 21 Offentliga försäkringsinrättningar 10 5 23 19 57 Allmänheten 2 0 0 3 5 Totalt 18 6 45 31 100 1974—76 Riksbanken 5 0 0 0 5 Andra banker 3 —1 14 2 18 Enskilda försäkringsinrättningar 4 0 9 9 22 Offentliga försäkringsinrättningar 9 4 13 14 40 Allmänheten 7 1 0 7 15 Totalt 28 4 36 32 100

Anm.: Kapitalmarknaden omfattar långfristiga obligationer, förlagsbevis och aktier samt försäkringsinrättningarnas reverslån. Som långfristiga obligationer räknas sådana med mer än 7 års ursprunglig löptid. Källa: Sveriges riksbank.

Den här gjorda jämförelsen förrycks delvis av att den faktiska och till viss del även formellt långa utlåning som bankerna tidigare svarade för som nämnts inte inräknas i kapitalmarknaden. Om en sådan addition görs, framträder en påtaglig dominans för bostadssektorns upplåning på kapi- talmarknaden under senare delen av 50-talet. I motsats till vad som gäller för utvecklingen på hela kreditmarknaden bestod denna dominans framöver.

2.3.5 Utbudet av krediter och ägarkapital6

Kredit- och kapitalmarknaden har under de båda senaste decennierna i hög grad präglats av tillskapandet och tillväxten av AP-fonden, vilken utgör den helt dominerande delen av vad som i kreditmarknadsstatistiken be- nämns offentliga försäkringsinrättningar. Fonden började sin verksamhet 1960 och därmed inleddes en period av kraftig expansion i utbudet av långt kapital. De offentliga försäkringsinrättningarnas andel av utbudet på kre- ditmarknaden som helhet steg då successivt från 1 procent under 1955—59 till 35 procent under 1970—73. Andelen på kapitalmarknaden ökade från 2 till 57 procent mellan samma perioder. Därefter har det skett en nedgång i marknadsandelarna. De uppgick under 1974—76 till 25 och 40 procent av kredit- respektive kapitalmarknaden (tabell 2.7 och 2.8).

Införandet av ATP-systemet hade som framgått av avsnitt 2.2 samtidigt en återhållande effekt på det enskilda försäkringssparandet och därmed också på enskilda försäkringsinrättningars kreditutbud. Detta uppgick under senare delen av 50-talet till 57 procent av omslutningen på kapitalmarknaden, vilket var samma andel som de offentliga försäkringsinrättningama högst nått upp till. Därefter sjönk andelen till en lägsta nivå på 16 procent, under 1965—69 för att åter stiga till 22 procent under 1974—76. Motsvarande andelar av hela kreditmarknaden var 26, 10 och 14 procent.

Även om försäkringsinrättningarnas andelar svängt kraftigt svarar dessa institut ändå för det stabila utbudet av långt kapital i den meningen att dess förändringar kan relativt väl förutses, i varje fall på något års sikt, och att utbudet totalt sett inte behöver stödjas med kreditpolitiska likviditets- eller plaCeringskrav. AP-fonden har härvid utgjort grunden till att kapi- talmarknaden fått ett helt annat omfång än tidigare. Detta gäller även om man beaktar de negativa effekterna på det enskilda försäkringssparandet till följd av ATP-systemets införande. Det framgår kanske mindre av att försäkringsinrättningarnas andel av kapitalmarknaden, totalt sett, steg från tre till fyra femtedelar från 1955—59 till 1970—73, än av att deras kreditutbud mätt i procent av bruttonationalprodukten tredubblades mellan samma pe- rioder, från 1,9 till 5,9 procent.

Överenskommelser och rekommendationer i kreditpolitiskt syfte har in- neburit att lån till de prioriterade sektorerna staten och bostäder tillsammans svarat för den större delen av försäkringsinrättningarnas placeringar, en del som varit i stort sett oförändrad. Det gäller i särskilt hög grad de offentliga instituten, för vilka nämnda andel legat på drygt 55 procent, medan den för de enskilda instituten stigit från 52 a 53 procent under 60-talet till 58 a 60 procent under 70-talet. Bostadslånen har dominerat över statslånen men en förskjutning i fördelningen mot ökad andel av statslån har ägt rum vilket avspeglar den förändrade kreditefterfrågan på marknaden.

6 Kreditinstituten och deras utlåning beskrivs ingående i de olika special- kapitlen. Framställningen i detta avsnitt inskränker sig därför till en allmän översikt.

Det kan ifrågasättas om den starka satsningen på bostadsbyggandet skulle ha kommit till stånd om inte det långfristiga kreditutbudet från AP-fonden hade funnits tillgängligt. Det sk miljonprogrammet i mitten på 60-talet innebar att en miljon lägenheter skulle byggas inom loppet av 10 år. Även om sparbanker och postbanken bibehållit de tidigare dragen av kapitalmark- nadsinstitut, kunde det ha varit svårt att mobilisera tillräckligt med långa krediter för att genomföra ett sådant program. Samtidigt ökade även fö- retagens behov av långt kapital. Den press på vinsterna i näringslivet som ATP-avgifterna i varje fall i viss utsträckning lett till har ökat företagens behov av långfristigt kapital inte bara för att ersätta själva nedgången i de internt genererade inkomsterna utan också för att motverka effekterna av en soliditetsförsämring. För detta krävs såväl ett ökat utbud av långfristiga krediter totalt sett som ett tillskott av riskvilligt kapital. Det senare har tillgodosetts bl.a. genom inrättandet av lnvesteringsbanken 1967 och en fjärde fondstyrelse 1974 inom ramen för AP-fonden. lnvesteringsbanken har främst svarat för ett ökat utbud av riskvilligt lånekapital medan "fjärde AP-fonden” placerat praktiskt taget uteslutande i aktier. För sin finansiering har lnvesteringsbanken utöver viss upplåning i utlandet i allt väsentligt replierat på AP-fonden.

Offentliga försäkringsinrättningars placeringar har i dominerande utsträck- ning skett i obligationer. Utlåningen till staten och bostadssektorn eller snarare de bostadsfinansierande mellanhandsinstituten — har med obetydliga undantag haft denna form. Kapitaltillförseln till näringslivet har till över- vägande delen ägt rum genom köp av industriobligationer men även till relativt stor del i form av reverslån till de företagsfinansierande mellan- handsinstituten. Sedan fjärde AP-fondens tillkomst har också ett par procent av AP-fondens årliga placeringskapacitet använts för aktieköp. Kommunerna är den enda sektor, som fått sitt upplåningsbehov tillgodosett till en större del i direkta reverslån.

Inom den enskilda försäkringssektorn har en successiv övergång ägt rum i placeringsinriktningen från reverslån till obligationslån. Reverslånen över- vägde fram till de första åren av 60-talet medan den större delen av pla- ceringarna sedan slutet av 60-talet avsett obligationer. Under förstnämnda period skedde kreditgivningen till kommuner och näringsliv praktiskt taget helt i form av reverslån, medan bostadslångivningen vägde jämnt mellan obligationer och reverslån. Endast utlåningen till staten ägde uteslutande rum i obligationer. Obligationslånen har sedan fått en dominerande roll i bostadsfinansieringen och även svarat för en växande, om än inte över- vägande, andel av utlåningen till näringslivet. Köpen av industriobligationer ökade kraftigt efter höjningen av den långa räntan i april 1975 och den kreditpolitiska satsning som då gjordes för att tillgodose i första hand in- dustrins behov av långfristiga krediter. Lånen till kommunala sektorn, som avtagit kraftigt under senare år, har sedan slutet av 60-talet till övervägande delen placerats i obligationer. Utöver kreditgivningen har försäkringsbolagen tillfört näringslivet kapital genom förvärv av aktier varierande från år till år upp till cirka 10 procent av deras årliga placeringskapacitet.

Resterande del av kapitalmarknaden, som den är avgränsad, består av bankernas innehav av långfristiga obligationer samt allmänhetens placeringar i aktier och obligationer. Bankernas (exkl. riksbanken) Obligationsplaceringar

har praktiskt taget helt styrts av för dessa institut tillämpade likviditets- och placeringsregler samt under senare tid även av de överenskommelser om den långfristiga bostadsfinansieringen som träffats mellan företrädare för statsmakterna och de olika bankgrupperna. Utlåningen till näringslivet mot obligationer har i allt väsentligt avsett dels hypoteksbankens upplåning dels bostadsinstitutens upplåning för andra ändamål än finansiering av bo- stadsbyggandet. Dessa lån har ingått bland de prioriterade tillgångarna i likviditetskvoterna. Det är därför enbart bankernas köp av obligationer i de kommunfinansierande mellanhandsinstituten som utgjort bankernas oprioriterade placeringar på kapitalmarknaden.

Bankernas utbud på kapitalmarknaden har till övervägande delen kana- liserats till bostadssektorn. Deras obligationsutlåning till denna sektor har utgjort en i stort sett konstant andel av kapitalmarknaden under 60- och 70-talet trots att såväl bankernas som bostadssektorns andel av den långa marknaden sjunkit. Under 1970—76 svarade den långa bostadsfi nansieringen för drygt fyra femtedelar av bankernas utbud på kapitalmarknaden. Det är endast under senare delen av 50-talet som denna andel uppgick till mindre än hälften. Då liksom under en stor del av 60-talet tillkom emellertid, som tidigare nämnts, en betydande lång direktutlåning från bankerna för finan- siering av bostadsbyggandet.

De större variationerna i bankernas statspappersinnehav har avsett korta lån. Sett från bankernas sida är gränsdragningen mellan korta och långa lån inte alltid adekvat då bankerna kan byta till sig ursprungligen långa lån med kort återstående löptid vilket för dem framstår som korta placeringar. Den ökade andelen långa bostadslån i bankernas kapitalmarknadsutbud un- der 70-talet återspeglas i en motsvarande minskning av andelen långa stats- obligationer.

Allmänhetens placeringar har så gott som uteslutande skett i statspapper och aktier. Under enstaka år framförallt 1955 och 1960 i samband med då företagna höjningar av den långa räntan har allmänheten köpt betydande belopp av långa obligationer. Sedan mitten av 60-talet har sparobligationema spelat en växande roll. De räknas dock inte till kapitalmarknaden ehuru de är av långfristig natur. De ökade placeringarna i långfristiga statspapper under 70-talet torde i första hand avse köp av premieobligationer. Aktie- förvärvens andel av kapitalmarknaden nådde sin högsta nivå 1960—64 cirka 9 procent. Efter en svacka i slutet på 60-talet och början på 70-talet steg denna andel på nytt under 1974—76 till nästan samma nivå som under 60—talets första hälft. Höjningen av den långa räntan i april 1975 medförde också en viss efterfrågan på industriobligationer från allmänhetens sida.

Den samtidiga ökningen i allmänhetens efterfrågan på statspapper, aktier och industriobligationer under 1974—76, innebar att dess andel av den totala kreditmarknaden steg till 12 procent, den högsta nivån sedan mitten av 50—talet.

2.4. Den finansiella tillgångs- och skuldstrukturen — en översikt

2.4.1. Inledning

I det föregående avsnittet beskrevs utvecklingen på kreditmarknaden under den senaste tjugoårsperioden. Beskrivningen baserades på statistiskt material från de av riksbanken upprättade kreditmarknadsmatriserna. I dessa ingår, förutom riksbanken, i huvudsak endast kreditgivningen från sådana kre- ditinstitut som är föremål för kreditpolitisk lagstiftning (alla banker samt offentliga och enskilda försäkringsinstitut) samt tillförsel av kapital från ob- ligations- och aktiemarknaden. I vidare bemärkelse skulle nämnda marknad kunna omfatta den finansiering som äger rum över andra finansinstitut, såsom factoringbolag och bolag som är specialiserade på konsumtionskre- diter, och även den statliga utlåningsverksamheten i form av t ex bostadslån och lokaliseringslån.

Även med en vid definition av den organiserade kreditmarknaden om- fattar denna långtifrån alla finansiella tillgångar och skulder i samhället. En stor del av de finansiella strömmarna kanaliseras utanför denna marknad. Dessa hör också till bilden vid en beskrivning av finansieringsmönstret för olika sektorer. I det följande beskrivs arten och omfattningen av relationerna i hela det finansiella systemet som i princip innefattar alla finansiella till- gångar och skulder som hushåll, företag, kreditinstitut etc. har gentemot varandra och utlandet. En sådan ansats är så mycket mer befogad som det inte finns någon självklar avgränsning mellan kreditströmmarna över kapital- och kreditmarknaden å ena sidan och övrig kreditgivning å den andra. En beskrivning av hela systemet ger också en uppfattning om olika kreditkällors betydelse oavsett om dessa enligt någon definition är att hänföra till den organiserade kreditmarknaden eller ej. Den belyser dessutom det inbördes förhållandet mellan olika finansinstitut.

Den följande framställningen innehåller en beskrivning av den finansiella strukturen i slutet av 1974. Även om sifferuppgifterna inte är helt aktuella torde den struktur som här framträder ändå ge en god bild av det hnansiella systemets nuvarande uppbyggnad, eftersom uppgifterna avser Ställnings- siffror.

2.4.2. Finansräkenskaper och förmögenhetsba/anser

Storleken och omfattningen av de finansiella relationerna mellan olika eko- nomiska enheter kan belysas med hjälp av de av statistiska centralbyrån fr.o.m. slutet av 1969 upprättade finansräkenskaperna. Dessa ger en sif- fermässig redovisning av finansiella tillgångar och skulder såväl inom landet som gentemot utlandet med uppdelning på sektorer (stat, kommun, företag etc.) och olika slag av finansobjekt eller finansieringsinstrumen'. (obliga- tioner, skattkammarväxlar, handelskrediter etc.). Finansräkenskapema skall i princip omfatta alla finansiella tillgångar och skulder såväl sådara mellan subjekt i olika sektorer(intersektorala) som sådana mellan subjekt tillhöriga samma sektor (intrasektorala). Utlandet redovisas som en separat sektor. Systemet blir härigenom slutet så att varje post på en sektors tillgångssida

har en motpost på samma eller någon annan sektors skuldsida.

Finansstatistiken är under uppbyggnad och det statistiska underlaget är ännu inte tillfredsställande i fiera avseenden. Bl.a. saknas uppgifter om hushållssektom i stort sett helt. Denna sektors finansiella ställning har därför framräknats residualt med ledning av totalt utestående belopp av ett visst finansobjekt och övriga sektorers innehav av nämnda objekt. Kreditgiv- ningen mellan olika enheter inom hushållssektom blir härigenom inte alls registrerad. Vidare ingår endast börsnoterade aktier. Även i övrigt finns brister i statistiken. Detta avspeglas i betydande diskrepanser som fram- kommer i vissa fall då uppgifter om utestående belopp för ett visst finans- objekt flnns insamlade både från tillgångs- och skuldsidan. Räkenskaperna är dock konsistenta i den meningen att samma uppgift använts på båda sidor. Valet har därvid gjorts på basis av en bedömning av tillförlitligheten i det statistiska materialet.7 Även med de ofullständigheter som förekommer i det statistiska materialet utgör finansräkenskaperna det bästa samlade un- derlaget för en beskrivning av finansieringsmönstret.

Tabell 2.9 ger en bild av sammansättningen av finansiella tillgångar och skulder i olika huvudsektorer vid slutet av 1974. Huvudsektorerna har er- hållits genom nedan angivna sammanslagningar av den mer detaljerade sektorsfördelning som presenteras i den till tabellen anslutna tablån.

Huvudsektor Sektor Staten ] + 3 Kommuner 2 Socialförsäkringssektor 4 Finanssektor 5 + 6 + 7 + 8 Icke-finansiella företag 9 + 10 Hushåll m. m. (restsektor) 11 + 12 Utlandet 13

Finansobjekt är angivna i nominella värden och i undantagsfall i bokförda värden. Endast börsnoterade aktier redovisas till marknadsvärde.

Den finansiella nettoförmögenheten för varje sektor kan beräknas som skillnaden mellan finansiella tillgångar och skulder. Den totala nettoför- mögenheten för varje sektor skulle kunna framräknas genom att till den finansiella nettoförmögenheten lägga värdet av realförrnögenheten i form av mark, byggnader, maskiner, hushållskapitalvaror, lager och immateriella tillgångar. Eftersom varje finansiell tillgång hos en ekonomisk enhet har en motpost på skuldsidan i balansräkningen hos en annan enhet blir den finansiella förmögenheten, summerad över samtliga sektorer, lika med noll. Den totala förmögenheten i samhället är sålunda lika med den reala för- mögenheten. Detta gäller för en sluten ekonomi. 1 en öppen ekonomi måste till den reala förmögenheten också läggas den finansiella nettoförmögenheten gentemot utlandet. Det kan i det sammanhanget vara värt att notera att uppställningen i tabell 2.9 naturligtvis förutsätter att tillgångarna och skul- derna i utlandssektorn redovisas sedda från utlandets synpunkt.

Om realförmögenhetens storlek och fördelning betraktas som given fram- står det närmast som om det finansiella systemet hade en förmögenhets- omfördelande funktion. '

7 För en mer ingående redogörelse av beräk- ningsmetoder och resultat se F inansräkenskaper 1975 SOS Statistiska meddelanden N 1977:11.

Tabell 2.9 Finansiella tillgångar och skulder i olika sektorer i slutet av 1974 (miljarder kr)

Staten Kom- lcke Hushåll Social- Finans- Utlandet Summa muner linan- m.m. försäk- sektor siella (rest- ring

företag sektor)

A Finansiella tillgångar Sedlar, mynt och banktillgodo-

havanden 1,0 8,5 30,1 122,2 0,8 19,4 0,9 1829 Obligationer, förlagsbevis och skattkammarväxlar 0,8 0,3 0,4 14,1 59,7 88.6 3,3 [67,2 Börsnot aktier (markn. värden) _ - 2,5 23,8 — 8.1 . . 34,4 Insats i statliga affärsverk 15_2 — _ _ 15,2 Lån” 43,7 3,3 43,4 9,4 9,3 232,0 21,3 362,4 Handelskrediter _ . . . 66,3 1,9 — 8,4 76,6 Försäkringsförpliktelser _ — _ 40,1 — — 40,1 Övriga finansiella tillgångar 8,2 7,0 15,8 15,4 12,7 38,1 — 97,2 Summa A 68,9 19,1 158,5 226,9 82,5 386,2 33,9 976,0

B Skulder

Inlåning, utelöp sedl och mynt _ — _ _ _ ”0,4 12,5 182,9 Obligationslån o skattk.växlar 58,7 46 15,4 . — — 83,0 5,5 l67,2

Lån 2.8 25.8 1765 131,5 12,4 13,4 362,4 Handelskrediter , , . . 62,1 _ _ _ 14,5 76,6 Försäkringsförpliktelser _ — — — 40,1 — 40,1 Övriga skulder O_l 5,8 42,9 _ 0,6 46,0 1.7” 97.1

Summa B 61,6 36,2 296,9 131,5 0,6 3519 47,6 926,3 Finansiell förmögenhet (A—B)” 7,3 — 17,1 — 138,4 95,4 81,9 34,3 13,7 49,7 Sekiarernas relativa andel avji- nansiella til/g () sku/der (i %) Finansiella tillgångar 7,1 2,0 16,2 23,2 8,4 39,6 3,5 100 Skulder 6,6 3,9 32,1 14,2 0,1 38,0 5,1 100

”Posten innefattar utöver ett mindre belopp till finansierings- och investmentföretag enbart lån till icke finansiell sektor. blnkl. monetärt guld. '" Ej börsnoterade samt utländska aktier, andelar och insatser ingår ej Källa: Statistiska centralbyrån.

Sektorsindelning i finansräkenskaperna

2.1 2.2 2.3

3.1 3.2 3.3

4.1 4.2 4.3 4.4

6.1 6.2 6.3

7.1 7.2

8.1

8.2 8.3

8.4 8.5

9.1 9.2

10. 11—12

13.

Staten. Omfattar samtliga statliga kapitalfonder utom statens affärs- verksfonder, av riksförsäkringsverket förvaltade fonder och diver- semedelsfonder.

Kommuner Kommuner (primär) landsting Kommunalförbund Kyrkliga kommuner Offentliga fonder, organisationer m.m. Norrlandsfonden Statens diversemedelsfonder Riksbankens jubileumsfond

8

Socialförsäkring Allmänna pensionsfonden

Av riksförsäkringsverket förvaltade fonder Erkända arbetslöshetskassor Allmänna försäkringskassor

Centralbanken

Banker Affärsbanker Sparbanker Föreningsbanker

Försäkringsinstitut Liv- och sakförsäkringsinstltut Understödsföreningar

Andra kredit- och finansinstitut

Hypotektsinstitut, kreditaktiebolag inkl. Sveriges lnvesteringsbank (mellanhandsinstitut) Investmentbolag Andra finansieringsföretag (factoring- och leasingföretag, avbetal- ningsinstitut, konsumtionskreditinstitut, varubelåningsinstitut etc.) Spar- och kreditkassor (inkl. KFs och HSBs sparkasserörelser) Företagareföreningar Offentligt ägda icke-finansiella företag Statliga affärsverk Övriga offentliga företag (aktiebolag, handels- och kommanditbolag, ekonomiska och andra föreningar, stiftelser) Privata icke-finansiella företag

Svensk restsektor. I fortsättningen benämnd "hushåll” (hushåll. per- sonliga företagare, företagens intresseörganisationer,9 ideella före- ningarf) stiftelser, vissa förvaltningsbolag etc.) Utlandet

8 Redovisas i nationalrä- kenskapema tillsammans med staten, men har där en annan avgränsning och innefattar en rad "offent- liga institutioner" som här ingår i 11—12, svensk restsektor.

9 Här ingår även organisa- tioner och löreningar som enligt SNA skall föras till 2. kommuner eller 3. offentliga fonder, organi- sationer m. m.

Det är emellertid det omvända förhållandet som är det intressanta och dynamiska inslaget i det finansiella systemet, nämligen hur överföring av finansiella resurser möjliggör en anskaffning av realkapital hos en eko- nomisk enhet utöver det sparande denna själv genererar. Därmed skapas i varje fall förutsättningar för en rationell utbyggnad av produktionsapparaten i ett decentraliserat ekonomiskt system av Sveriges typ.

Nu förefintligt statistiskt material är inte tillräckligt för att göra balanser över den totala förmögenheten för varje huvudsektor. Det beror dels på att uppgifter saknas för vissa slag av kapitalföremål, dels på att kapital- stockarna i vissa fall inte finns uppdelade på sektorer enligt den institutionella klassificering som tillämpas i finansräkenskaperna. Även om uppgifter fö- relåg om realkapitalets storlek för varje sektor, är emellertid inte uppgiften att framräkna den totala förmögenhetens fördelning fullt så enkel som ti- digare angavs, dvs. att till värdet av realkapitalet addera den finansiella nettoförmögenheten. Först måste man nämligen fråga sig vilka enheter som skall anses vara slutliga bärare av en förmögenhet. Det är naturligt att så är fallet för stat, kommun och enskilda personer. Mindre självklart är det beträffande det kapital som företagen förfogar över och det kapital försäk- ringsbolagen placerar för att kunna uppfylla sina försäkringsförpliktelser. I finansräkenskaperna förs vad gäller de enskilda försäkringsinrättningarna den fönnögenhetsmassa som försäkringsförpliktelserna representerar över på hushållssektom genom att den bokförs som skuld för försäkringsinstituten och tillgång för hushållen. Motsvarande överföring görs inte för socialför- säkringssektom utan de däri ingående institutionerna betraktas som slutliga bärare av den förmögenhet som de förvaltar. Det får ses mot bakgrund av att försäkringssystemen inom denna sektor har karaktären av fördel- ningssystem. I varje fall gäller detta den allmänna tilläggspensioneringen. Denna kombinerades med en fonduppbyggnad genom tillskapandet av AP- fonden, som är den helt dominerande kapitalplaceraren i socialförsäkrings- sektorn. De anförda motiven för denna fonduppbyggnad var emellertid, 'som tidigare nämnts, inte försäkringsmässiga utan samhällsekonomiska eftersom syftet är att öka sparandet och kapitaltillväxten i samhället. Om inkomstkällan lades till grund iir sektorsfördelningen skulle AP-fonden närmast vara att hänföra till den statliga sektorn, eftersom dess inkomster, förutom räntor på det placerade kapitalet, utgörs av i lag föreskrivna avgifter. I detta sammanhang är det emellertid fondens kapitalplacerande funktion som är av primärt intresse. AP-fonden är då jämförbar med andra finans- institut som agerar på kreditmarknaden. Vid diskussion av finansinstitutens roll i det finansiella systemet kan det därför vara lämpligt att socialför- säkrings- och finanssektorn i finansräkenskaperna sammanföres. Ägarandelar i olika företag är ur innehavarens synvinkel att betrakta som en del av dennes förmögenhet. Man kunde därvid tänka sig att värdet av nämnda andelar i ett företag motsvarade den nettoförmögenhet som företaget ifråga förvaltade (substansvärdet). Genom att dra ifrån ifrågava- rande belopp på företagets skuldsida i förmögenhetsbalansen skulle företaget sålunda inte vara slutlig bärare av någon förmögenhet. Det ur andelsin- nehavarens synpunkt relevanta värdet vid bedömning av storleken av hans förmögenhet bör emellertid vara andelens marknadsvärde. Någon mark- nadsvärdering finns dock inte för andra företag än för börsnoterade bolag.

För dlessa torde allmänt gälla att deras substansvärde är större än deras börsnoterade värde. Att låta börsvärdet utgöra avdragspost i företagets för- mögenhetsbalans innebär att företagets nettoförmögenhet representeras av skillnaden mellan substans- och börsvärdet. Det är ett mått av svårtolkad innebörd sett ur företagets synpunkt eftersom börsvärdet på aktierna inte svarar mot någon specifik förpliktelse. Möjligen kan utvecklingen av nämnda differens vid en jämförelse ge en indikation på om aktierna är över- eller undervärderade och därmed utgöra en faktor att beakta vid bedömningen av den framtida kursutvecklingen.

Diskussionen ovan har endast tjänat till att peka på vissa problem vid uppställning av fullständiga förmögenhetsbalanser för olika sektorer. Fi- nansräkenskaperna syftar inte härtill. För det första inkluderar de ej den reala förmögenheten. För det andra har det överhuvudtaget varit svårt att få statistiskt underlag för att redovisa ägarandelar. Tabell 2.9 ovan innehåller uppgifter härom endast avseende insatserna i statliga affärsverk och börs- noterade aktier. De redovisas därvid endast på tillgångssidan, varvid aktierna som tidigare nämnts upptagits till marknadsvärde. Nämnda poster svarar mot skillnaden mellan totala finansiella tillgångar och totala skulder i ta- bellen.

Problem av ovan angivna slag blir inte aktuella vid en analys av den löpande finansieringen av investeringsverksamheten. I det fallet är det tran- saktionsbeloppen som är relevanta dvs. ifråga om aktier inbetalda belopp på av företagen nyemitterade aktier.

2.4.3. De reala sektorernas finansiella tillgångar och skulder

Dei finansräkenskaperna registrerade fordringarna eller, sett från låntagarens sida, skulderna uppgick som framgår av tabell 2.9 till 926 miljarder kr vid slutet av 1974. Det torde ge ett tämligen gott mått på de totala ford- ringarna i samhället. Den kreditgivning som sker inom hushållssektom och varom uppgifter saknas, kan knappast förändra bilden nämnvärt. Till be- loppet 926 miljarder kr har på tillgångssidan lagts insatser i de statliga af- färsverken uppgående till 15 miljarder kr och börsnoterade aktier till ett marknadsvärde av 34 miljarder kr. Nämnda belopp är naturligtvis betydligt lägre än värdet av det totala innehavet av ägarandelar av olika slag.

Tabell 2.10 De olika sektorernas finansiella tillgångar och skulder 1974 (miljarder kr)

Finansiella Skulder Finansiell tillgångar förmögenhet Staten 69 62 7 Kommuner 19 36 — 17 Icke-finansiella företag 158 297 —139 Hushåll 227 131 96 Socialförsäkring 83 1 82 Filnanssektör 386 352 34 Utlandet 34 47 13

976 926 50

a

”' Undantag härifrån utgör den utlåning som riks- gäldskontoret under några , perioder företagit på dagslånemarknaden och de medel som statsverket har på checkräkning i riksbanken.

Finansieringsmönstret har, som framgår av tabell 2.10 det utseende som traditionellt kan påräknas. De icke-finansiella företagen liksom kommunerna har betydligt större skulder än finansiella tillgångar närmare dubbelt så stora — medan det omvända förhållandet gäller för hushållen. De sistnämndas skulder uppgick till närmare 60 procent av värdet av deras finansiella till- gångan

Utmärkande för finansinstituten är att dessa balanserar en stor volym finansobjekt mot ett förhållandevis litet eget kapital medan deras reala till- gångar är små. Investmentbolagen, som ingår i finanssektorn, utgör ett undantag. De finansierar huvuddelen av sina aktieplaceringar genom att emittera egna aktier. Finanssektorn svarade 1974 för närmare 40 procent av såväl de finansiella tillgångarna som skulderna i samhället. Därvid har de enskilda försäkringsinstitutens försäkringsförpliktelser upptagits som skuld hos dessa och som tillgång i hushållssektom. Exkluderas nämnda förpliktelser uppgick finanssektorns skulder till omkring en tredjedel av de totala skulderna. En institutionell avgränsning av kreditmarknaden kan göras genom att sammanföra finanssektorn med socialförsäkringssektorn. Denna kreditmarknadssektor svarade då för cirka hälften av de totala fi- nansiella tillgångarna i Samhället.

2.4.3.1 Staten

Något överraskande är kanske att finna att statens finansiella tillgångar var större än dess skulder. Man talar i allmänhet om underskotten i statsbud- geten eller de statliga utgiftsöverskotten.

Med undantag för ett antal år i början av 60-talet har det under de senaste decennierna varit betydande belopp som finansierats genom statlig upplåning på kreditmarknaden. Underskott och utgiftsöverskott överensstämmer här inte med vad som brukar inläggas i dessa begrepp. Vanligen innefattar dessa utgifter för varor och tjänster med avdrag för inkomster härför samt nettot av transfereringar. I de statliga utgiftema enligt beräkningarna i statsbud- geten inräknas emellertid även den utlåning som staten bedriver och andra finansiella placeringar som den företar.10 Dessa placeringar upptas i tabell 2.11 under finansiella tillgångar.

Tabell 2.11 Statens finansiella tillgångar och skulder 1974 (miljarder kr) Finansiella tillgångar Skulder

Sedlar och banktillgodo-

havanden 1,0 Skattkammarväxlar 12,5 Obligationer och förlagsbevis 0,8 Obligationslån 46,2 Aktier och andelar (4,1)a Lån 2,8 Insats i statlig

affärsverksamhet 15,2 Övriga 0,1 Lån 43,7 Övriga 8,2

Summa 68,9 Summa 61,6

”Ej inräknad i totalsumman.

Totalt uppgick vid slutet av 1974 med nämnda beräkningsförfarande den statliga sektorns finansiella tillgångar till 69 miljarder kr, skulderna till 62 miljarder kr och dess finansiella nettoförmögenhet således till 7 miljarder kr. I de finansiella tillgångarna har då inräknats insatser i statliga affärsverk till ett belopp av 15 miljarder kr men ej aktier vars nominella värde vid tidpunkten ifråga uppgick till 4 miljarder kr. Vidare ingår i denna tabell under övriga finansiella tillgångar en skattefordran på 8 miljarder kr som inte upptas i den statliga redovisningen men som utgör motpost till den skatteskuld som företagen bokför.

Av det utestående beloppet, 44 miljarder kr, avseende den direkta ut- låningsverksamheten svarade de statliga bostadslånen för två tredjedelar och lokaliseringslånen för 4 procent. Upplåningen har praktiskt taget ute- slutande skett i obligationer, 46 miljarder kr och skattkammarväxlar, 12 1/2 miljarder kr. Av obligationsstocken innehade de offentliga och privata för- säkringsinrättningarna 18 miljarder kr och affärsbanker, sparbanker och för- eningsbanker i fortsättningen kallade bankerna — tillsammans närmare 13 miljarder kr. Hushållens placeringar uppgick till 10 miljarder kr, hu- vudsakligen spar- och premieobligationer, medan riksbanken höll statsob- ligationer till ett belopp av 7 miljarder kr i sin värdepappersportfölj. Praktiskt taget hela stocken utestående Skattkammarväxlar innehades av riksbanken. Bankerna som i övrigt utgör de enda placerarna av någon betydelse hade vid tillfället endast en halv miljard kr. Deras innehav av dessa korta vär- depapper varierar dock starkt med kreditmarknadsläget. Vid en åtstramad marknad, då bankerna oftast lånar betydande belopp i riksbanken, föredrar de att minska sitt innehav av Skattkammarväxlar för att så långt möjligt kunna dra ned upplåningen i riksbanken. 1 det lättare marknadsläge, som rådde vid slutet av 1973 uppgick bankernas placeringar i Skattkammarväxlar till 21/2 miljarder kr.

2.4.3.2 Kommunala sektorn

Av kommunernas fordringar på 19 miljarder kr uppgick närmare hälften av likvida medel i form av bankfordringar (se tabell 2.12). Kommunernas direkta långivning är tämligen obetydlig. Av det utestående beloppet på drygt 3 miljarder kr avsåg den övervägande delen lån till företag. Den relativt stora posten "övriga finansiella tillgångar” och även ”övriga skulder” utgör delvis en bokföringsmässigt betingad periodisering av vissa inkomster och utgifter. Utöver nämnda fordringar har kommunernas finansiella tillgångar i form av aktier och andra ägarandelar, huvudsakligen i kommunala bolag. Bokförda värdet härav uppgick till drygt en miljard kr 1974. Av skulderna på 36 miljarder kr utgjorde huvuddelen, 26 miljarder kr, reverslån och kre- diter i räkning. Härav bestod 3 miljarder kr av lån från staten och närmare 101 miljarder kr av banklån. De långfristiga reverslånen i kapitalmarknads- instituten uppgick till 10 1/2 miljarder kr. Därtill kan läggas utestående obligationslån till ett belopp av 4 1/2 miljarder kr vilka till övervägande delen var placerade i dessa institut.

Tabell 2.12 Kommunernas finansiella tillgångar och skulder 1974 (miljarder kr)

Finansiella tillgångar Skulder Sedlar och banktillgodo-

havanden 8,5 Obligationslån 4,6 Obligationer 0,3 Lån 25,8 Aktier och andelar (1,2)a Ovriga 5,8 Lån 3,3 Ovriga 7.0

Summa 19,1 Summa 36,2

" Ej inräknad i totalsumman.

2.4.3.3 Icke-finansiella företag

De icke-finansiella företagen utgör en synnerligen heterogen sektor sam- mansatt av företag med vitt skilda etableringsformer och verksamheter. En summering över alla dessa företag av var och en av de olika tillgångs- och skuldpostema ger därför kanske inte någon bild av den finansiella struk- turen som kan sägas vara karakteristisk för företagen i allmänhet i denna sektor. I denna grova översikt kan dock inte, sånär som på ett undantag, göras någon nedbrytning på branscher och storleksgrupper. Undantaget avser de fastighetsförvaltande företagen, som har relativt sett mycket stor upp- låning praktiskt taget helt på den organiserade kreditmarknaden.

Tabell 2.13 Icke-finansiella företags finansiella tillgångar och skulder 1974 (mil- jarder kr) Finansiella tillgångar Skulder Sedlar och bank- Obligationer och

tillgodohavanden 30,1 förlagslån 15,4 Obligationer. förlagsbevis och

skattkammarväxlar 0,4 Lån 176,5 Börsnoterade aktier 2,5 Handelskrediter 62,1 Lån 43,4 Ovriga 42,9 Handelskrediter 66,3 Ovriga 15,8

Summa 1585 Summa 296,9

De finansiella tillgångarna i form av fordringar och börsnoterade aktier uppgick som framgår av tabell 2.13 i de icke-finansiella företagen tillsammans till totalt 159 miljarder kr i slutet av 1974. Härav svarade de fastighets- förvaltande företagen för endast 4 procent. Tillgångama fördelade sig hu- vudsakligen på sedlar och banktillgodohavanden 30 miljarder kr, lån 43 miljarder kr och handelskrediter 66 miljarder kr.

Skulderna uppgick till 297 miljarder kr och var således nästan dubbelt så stora som de finansiella tillgångarna. Av skulderna svarade utestående obligations- och förlagslån endast för 15 miljarder kr medan handelskre- diterna uppgick till 62 miljarder kr. Större delen, 176 miljarder kr, utgjordes

emellertid av lån som upptagits på kreditmarknaden eller erhållits från andra företag m. fl. Enbart lånen från finans- och socialförsäkringssektom uppgick därvid till 100 miljarder kr. Lägger man till sistnämnda belopp även ute- stående obligations- och förlagslån erhålls ett mått på upplåningen på kre- ditmarknaden i vid mening. Finansieringen över denna marknad uppgick då till närmare 40 procent av icke—finansiella företags totala upplåning.

Tabell 2.14 lcke fastighetsförvaltande resp. fastighetsförvaltande företags finansiel- la tillgångar och skulder 1974 (miljarder kr)

Finansiella tillgångar Skulder

Ickejäst/giters/öfvalrandejörelag Sedlar och banktillgodo-

havanden 28,5 Obligations- och Obligationer 0,4 förlagslån 15,4 Börsnoterade aktier 2,5 Lån 98,7 Lån 42,3 Handelskrediter 60,5 Handelskrediter 66,0 Övriga 40,4 Övriga 12,7 Summa 152,4 Summa 215,0

Fastighers/öiitalrandejörelag Sedlar och banktillgodo-

havanden 1,6 Lån 77,8 Lån 1,1 Handelskrediter 1,6 Handelskrediter 0,3 Ovriga 2,5 Ovriga 3,1

Summa 6,1 Summa 81,9

Som framgår av tabell 2.14 skiljer sig emellertid fördelningen av upp- låningen avsevärt härifrån om de fastighetsförvaltande företagen exkluderas. Skulderna för sistnämnda företag uppgick till 82 miljarder kr varav 21 mil- jarder utgjorde statliga och till en del kommunala lån och 55 miljarder kr lån i finansinstitut. För andra än fastighetsförvaltande företag härrörde sålunda endast drygt en fjärdedel av skulderna från upplåning på kredit- marknaden i vid mening. Om de fastighetsförvaltande företagen undantas reduceras också den negativa finansiella förmögenheten i företagssektorn från 138 till 63 miljarder kr.

2.434. Hushåll

Vad som här kallas hushållssektom utgör som tidigare nämnts en restsektor. Sektom innehåller givetvis ”vanliga” hushåll men också företagarhushåll vilkas finansiella tillgångar och skulder ej kan särskiljas. Vidare ingår också privata stiftelser för vilka separata uppgifter saknas. Det förhållandet att posterna är residualt framräknade utgör ett extra osäkerhetsmoment och medför också att intrasektorala finansiella tillgångar och skulder ej kan tas fram. [ stort bör dock den bild som tecknas i tabell 2.15 vara representativ för hushållen.

Tabell 2.15 Hushållens finansiella tillgångar och skulder 1974 (milljarder kr)

Finansiella tillgångar Skulder

Sedlar, mynt och banktillgo-

dohavanden 122,2 Lån l3l,5 Obligationer, förlagsbevis och Skattkammarväxlar 14,1 Börsnoterade aktier 23,8 Lån 9,4 Handelskrediter 1,9 Försäkringsförpliktelser 401 Övriga 15.4 Summa 226,9 Summa [31,5

Hushållssektorns finansiella tillgångssida domineras av posten sedlar, mynt och banktillgodohavanden, som svarade för 122 miljarder kr av de 227 miljarder kr i finansiella tillgångar som utestod vid slutet av 1974. In- nehavet av börsnoterade aktier uppgick till 24 miljarder kr, vilket var mer än två tredjedelar av värdet av den totala stocken sådana aktier. En icke obetydlig del av aktierna ägdes dock av stiftelser. Placeringarna i obligationer och förlagsbevis huvudsakligen i statliga premielån och Sparobligationer — var jämförelsevis små. De uppgick till 14 miljarder kr, vilket motsvarade endast drygt 8 procent av det totala utestående beloppet. Bland de finansiella tillgångarna ingår också ett försäkringssparande på 40 miljarder kr.

Skuldsidan upptar endast lån från andra sektorer. Sammanlagt uppgick denna till ett belopp av 132 miljarder kr. Härav svarade finanssektorn för 114 miljarder kr och staten för närmare 15 miljarder kr. Större delen av dessa båda poster torde utgöras av bostadslån.

Den finansiella nettoförmögenheten uppgick enligt finansräkenskaperna till 95 miljarder kr för hushållssektom som helhet. Till denna siffra kan fogas två kommentarer utöver vad som tidigare nämnts om den allmänna osäkerheten beträffande det statistiska underlaget. För det första innehar hushållen aktier till ett icke obetydligt belopp i icke börsnoterade bolag, vars värde lägges till den finansiella förmögenheten. Några uppskattningar härav finns emellertid inte. För det andra kan ifrågasättas om hela värdet av försäkringsfonderna bör betraktas som finansiella placeringar. Vissa av försäkringsformema torde närmast vara kompletteringar av de allmänna sjuk- och pensionsförsäkringarna, vilka inte ingår i hushållens försäkrings- sparande. Eventuellt skulle man därför endast inberäkna rena kapitalför- säkringar— om sådana överhuvudtaget kan urskiljas bland hushållssektorns finansiella tillgångar.

2.4.4. Långivningen mellan och inom olika sektorer

1 framställningen ovan har getts en bild av de finansiella tillgångarnas storlek och fördelning på olika finansieringsformer, i första hand för de sektorer som med ett sammanfattande namn brukar kallas de reala sektorerna. I några fall har också angivits vilka sektorer som varit dominerande finan- sieringskällor för viss typ av upplåning och till vilka sektorer ett visst slag

av placeringar huvudsakligen kanaliserats. En uppdelning av varje sektors placeringar på gäldenärssektorer och upplåning på borgenärssektorer kan göras mer systematiskt. Eftersom varje finansobjekt alltid har en borgenär och en gäldenär kan fördelningen beskrivas i form av en input-output matris. En sådan matris presenteras i tabell 2.16 för utestående krediter oberoende av låneform. Aktier och andra ägarandelar har inte tagits med. Rubrikerna i den övre raden och första kolumnen anger därvid vilken sektor långivaren respektive låntagaren tillhör. Statistiken är emellenid inte tillräckligt de- taljerad för att tillåta en fullständig uppdelning utan en ofördelad rest kvar- står.

Tabellen förmedlar det dubbelsidiga intrycket av spridning och koncen- tration av de finansiella tillgångarnas och skuldernas sektorsfördelning. Å ena sidan har praktiskt taget varje sektor svarat för någon del av sin egen och andra sektorers upplåning. Å andra sidan föreligger beloppsmässigt en stark koncentration till den finansiella sektor som socialförsäkrings- och finanssektorn tillsammans bildar. Den finansiella sektorn är speciellt do— minerande som långivare till andra sektorer. Som framgår av tabell 2.17a svarade den vid slutet av 1974 för 83 procent av statens, 68 procent av kommunernas och 87 procent av hushållens totala upplåning.” Även för icke-finansiella företag var den finansiella sektorn den största kreditgivaren men dess andel var betydligt lägre 38 procent. Beloppsmässigt var dock de icke-finansiella företagens upplåning i den finansiella sektorn av samma storleksordning som hushållens — drygt 110 miljarder kr. Hälften härav hän— förde sig till upplåning av fastighetsförvaltande bolag. Den relativt ringa omfattningen av näringslivets upplåning på kreditmarknaden kan förefalla överraskande mot bakgrund av att en av kreditmarknadens huvuduppgifter anses vara att mobilisera hushållens sparande för finansiering av näringslivets investeringar. Det belyser emellertid bl. a. det förhållandet att företagen själ- va fungerar som kreditförrnedlare. Kreditgivningen mellan företag uppgick till 79 miljarder kr, vilket utgjorde 27 procent av deras totala skulder och inte mindre än 51 procent av deras totala fordringar.

Hushållen kanaliserar den helt övervägande delen av sina fordringar till finanssektorn, ca fyra femtedelar (exkl. intrasektorala placeringar). För övriga sektorer är fordringarna på finanssektorn mindre framträdande. Kommu- nerna höll visserligen närmare hälften av sina fordringar i banker och andra finansinstitut men motsvarande andel för företagssektorn uppgick inte till mer än drygt en femtedel (tabell 2.17b).

1 tabell 2.18 har sektorerna i tabell 2.16 slagits samman till tre: en real sektor omfattande staten, kommuner, icke-finansiella företag och hushåll, en finansiell omfattande socialförsäkrings- och finanssektor samt en utlands- sektor. I tabell 2.18a har de ofördelade resterna eliminerats genom att be- loppen proportionerats ut på övriga poster. Sammanslagningen har gjorts för att tydligare relatera omfattningen av den kreditgivning som sker direkt mellan låntagare och långivare i den reala sektom och den som kanaliseras över den finansiella sektorn.

En omfattande kanalisering över finansinstituten innebär att stora belopp redovisas i de rutor som markerar den finansiella sektorn som gäldenärs- sektor och reala sektorn som borgenärssektor och tvärtom. En förskjutning av kreditgivningen mot ökad direkt kreditgivning mellan den ursprungliga

” För hushållen saknas dock som nämnts uppgif- ter om den intrasektorala kreditgivningen.

Tabell 2.16 Fordrings- och skuldförhållanden mellan och inom sektorer i slutet av 1974 (miljarder kr) ._________________________ Gäldenärssektor Borgenärssektor

Staten Kom- lcke- Hushåll Social- Finans- Utlandet Oför- Summa muner finan- m. m. försäk- sektor delat siella (rest- ring företag sektor)

Staten — 0,1 0,1 10,1 11,3 39,9 0,1 61 ,6 Kommuner 3,0 0,8 0,8 0,8 8,0 16,5 — 6,3 36,2 Icke-finansiella företag 23,5 2,1 79,3 10,1 12,2 99,8 26,1 43,8 296,9 Hushåll m.m. 14,5 0,6 2,0 .. — 114,3 .. 0,2 1316 Socialförsäkring — — — — 0,5 — 0,1 0,6 Finanssektor 1,4 8,5 34,8 162,6 49,0 76,7 7,7 1 1,2 3519 Utlandet 2,4 — 24,9 . . 0,2 20,1 . . 47,6 Ofördelat 8,9 7,0 14,1 19,5 1,8 10,3 — 61 ,6

Summa 53,7 19,1 156,0 203,1 82,5 378,1 33,9 926,4

Anm.: Tabellen omfattar endast fordringar och skulder, således icke aktier, andelar och insatser.

Tabell 2.17a Procentuell fördelning av de reala sektorernas inbördes skulder

Gäldenärssektor Borgenärssektor

Staten Kom- lcke- Hushåll Socialförsäk- Utlandet Oför- Summa muner finansiella m. m. rings- och delat företag (rest— finanssektor sektor)

Staten — — 17 83 — — 100 (61,6) Kommuner 8 68 18 100 (36,2) lcke finansiella företag 8 27 3 38 9 14 100 (296,9) Hushåll 11 87 — 100 (131,6) Socialförsäkrings-och

finanssektor — 2 10 46 36 2 4 100 (352,5) Utlandet 5 — 52 . . 43 . . — 100 (47,6)

N N N—

N I

Anm. Talen inom parantes anger totalbeloppen i miljarder kr.

SOU 1978:11 Den realekonomiska och finansiella bakgrunden 183 Tabell 2.17b Procentuell fördelning av de reala sektorernas inbördes fordringar Gäldenärssektor Borgenärssektor Staten Kom. lcke- Hushåll Socialförsäk- Utlandet muner finansiella m. m. rings- och företag (rest- finanssektor sektor) Staten — 1 — 5 11 — Kommuner 6 4 1 - 5 — lcke finansiella företag 44 11 51 5 24 77 Hushåll 27 1 25 Socialförsäkrings- och finanssektor 3 45 22 80 27 — Utlandet 4 16 . . 4 23 Ofördelat 16 36 9 10 4 Summa 100 100 100 100 100 100 (53,7) (19,1) (156,0) (203,1) (460,6) (33,9)

Anm.: Talen inom parentes anger totalbeloppen i miljarder kr.

långivaren och den slutlige låntagaren i den reala sektorn medför en re- ducering av beloppen i nämnda rutor och en ökning av beloppet i rutan där real sektor är både gäldenärssektor och borgenärssektor. Beloppet i sist- nämnda ruta bör vid i övrigt lika omständigheter i stort sett öka i samma omfattning som beloppet i var och en av de båda förstnämnda rutorna minskar. En ökad direkt kreditgivning innebär således en reduktion av de totala finansiella tillgångarna och skulderna i samhället jämfört med att medlen skulle kanaliseras över en finansiell sektor. De här angivna vägarna för kreditströmmarna anger huvudaltemativen.

Andra möjligheter föreligger naturligtvis också. Kreditströmmama kan exempelvis ta sådana vägar att en ökning av kreditgivningen inom den reala sektorn inte balanseras av en minskad kanalisering inom den finansiella sektorn. Så vore exempelvis fallet om en ökad statlig bostadslångivning skulle ersätta bostadsinstitutens lån till bostäder och staten finansierade sin kreditgivning genom ökad upplåning på kreditmarknaden. Staten fungerar i det fallet liksom bostadsinstituten som ett mellanled i kreditgivningen.

Tabell 2.18 Sammandrag av fordrings- och skuldförhållanden mellan och inom olika sektorer vid slutet av 1974 (miljarder kr)

Gäldenärssektor Borgenärssektor Real Finansiell Utlandet Ofördelat Summa sektor” sektor” Real sektor 147,8 302,0 26,2 50,3 526,3 Finansiell sektor 207,3 126,2 7,7 11,3 3525 Utlandet 27,3 20,3 — 47,6 Ofördelat 49,5 12,1 61 ,6 Summa 431 ,9 460,6 33,9 926,4

Tabell 2.18a (= tabell 2.18 men med residualerna fördelade på sektorer)

Gäldenärssektor Borgenärssektor Real Finansiell Utlandet Summa sektor" sektor"

Real sektor 188,2 311,9 26,2 526,3 (20) (34) (3) (57) Finansiell sektor 216,4 128,4 7,7 352,5 (23) (14) (1) (38)

Utlandet 27,3 20,3 . . 47,6 (3) (2) (5)

Summa 431,9 460,6 33,9 926,4

(46) (50) (4) (100)

" Den reala sektorn omfattar staten, kommuner, icke finansiella företag och hushåll medan den finansiella sektorn innehåller socialförsäkrings- och finanssektorn. Anm.: Talen inom parentes anger procentuell fördelning av de totala skulderna/fordringarna.

Såväl den kreditgivning som sker direkt mellan enheter inom den reala sektorn som den kreditgivning som kanaliseras över den finansiella sektorn är betydande. Av de krediter som enheter i den reala sektorn givit var som framgår av tabell 2.18a nästan lika mycket placerade hos enheter inom denna sektor som hos olika finansinstitut 188 mot 216 miljarder kr. Genom att den finansiella sektorn framförallt gäller detta för AP-fonden genererar egna medel är dess utlåning till den reala sektorn större än de medel som den reala sektorn placerar i den finansiella sektorn. På den reala sektorns skuldsida dominerar upplåning från den finansiella sektorn. Av skulderna på 526 miljarder kr hörrörde drygt en tredjedel från den egna sektorn medan den finansiella sektorn svarade för ca 60 procent. Resterande del utgjordes av utlandsupplåning.

2.4.4.1 Kreditgivningen inom den reala sektorn

Totalt uppgick långivningen mellan olika enheter inom den reala sektom till 188 miljarder kr. En betydande del härav 44 miljarder kr — utgjordes av statens utlåning i form av bostadslån, lokaliseringslån m. m. Vidare fö- rekommer placeringar i obligationslån utgivna av enheter inom den reala sektorn. Dessa lån är hänförliga till vad man brukar benämna den orga- niserade kreditmarknaden. Huvudsakligen rör det sig om av staten emit- terade premie- och Sparobligationer. Beloppet var av storleksordningen 15 miljarder kr. Återstoden utgjordes huvudsakligen av krediter mellan icke- finansiella företag och mellan hushåll och sådana företag, tillsammans om- kring 120 miljarder kr. Detta belopp, som är av ungefär samma storlek som affärsbankernas omslutning, skulle kunna tas som ett mått på den s.k. grå marknaden, en benämning som stundom användes på den kre-

ditgivning som sker utanför den organiserade kreditmarknaden. Beteck- ningen ”grå”' har marknaden fått därför att det är fråga om legal kreditgivning och alltså inte en svart marknad men å andra sidan är en kreditgivning som ligger utanför de kreditpolitiska myndigheternas omedelbara kontroll.

Det måste emellertid understrykas att den kreditgivning som främst fo- retagen på detta sätt bedriver är oundgänglig för att det finansiella systemet skall fungera smidigt. Företagen måste ha möjligheter att lämna leveran— törskrediter. Vidare är en stor del av kreditgivningen beroende på företagens interna organisation. En koncern med många dotterföretag innebär med nödvändighet att en betydande kanalisering måste ske i form av koncern- fordringar och koncemskulder.

Till de agerande på denna marknad brukar också räknas finansinstitut av typen factoringbolag, konto- och konsumtionskreditforetag. Dessa är in- kluderade i den finansiella sektorn men brukar inte räknas till den orga- niserade kreditmarknaden. I denna ingår huvudsakligen endast kreditinstitut och marknader som man med kreditpolitiska medel direkt kan påverka. Dessa finansinstitut företar en betydande del av sin upplåning på den grå marknaden och den tenderar att svälla just under tider då banker och andra kreditinstitut är tvungna att vara restriktiva i sin kreditgivning.

2442. Den finansiella sektorns kreditgivning till de reala sektorerna

Av den reala sektorns totala upplåning på drygt 500 miljarder kr i slutet av 1974 härrörde som nämnts ca 60 procent från den finansiella sektorn. Denna del av upplåningen redovisas i tabell 2.19 fördelad på olika grupper av finansinstitut. Fördelningen är därvid gjord med avseende på det fi- nansinstitut som direkt har lämnat krediten ifråga utan beaktande av om institutet i sin tur refinansierat sig i annat institut. Bankerna svarade för 42 procent av den finansiella sektoms totala utlåning till de reala sektorerna. Den helt övervägande delen härav 80 procent utgjordes av reverslån och krediter i räkning till hushåll och icke-finansiella företag. Resterande del omfattade huvudsakligen statsobligationer och Skattkammarväxlar samt reverslån till kommunerna.

Tabell 2.19 Finansiella sektorns lån till de reala sektorerna vid slutet av 1974 (mil- jarder kr)

Riks- Banker Försäk— Hypoteks— Andra Social- Summa banken rings- institut finans- försäk— bolag och kredit- insti- rings-

aktiebolag tut sektor Staten 19 14 6 l — l 1 51 Kommuner — l l 3 3 — 8 25 Företag och hushåll - 100 19 90 5 11 225 Summa 19 125 28 94 5 30 301”

” Exkl. ofördelade restposter.

En annan stor del av den finansiella sektorns kreditgivning till de reala sektorerna härrör från de 5. k. mellanhandsinstituten. De svarade för närmare en tredjedel av nämnda utlåning. Summariskt kan mellanhandsinstituten beskrivas som kreditaktiebolag och hypoteksinstitut med uppgift att ge lång- fristiga reverslån till kommuner, bostäder och olika områden av näringslivet. Med hänsyn till inriktningen indelas de i kommuninstitut, bostadsinstitut och näringslivsinstitut. Av deras utlåning till de reala sektorerna uppgående till 94 miljarder kr svarade bostadsinstituten för inte mindre än fem sjät- tedelar. Bostadsinstituten har också gamla anor som bottenlångivare till bo- städer. Under senare år har bottenlångivningen ytterligare koncentrerats till dessa institut i samband med att bankerna, och då framförallt sparbankerna, begränsat sina direkta engagemang på detta område. Deras verksamhet vad gäller bostadsfinansiering inskränker sig nu huvudsakligen till att köpa en del av de av bostadsinstituten emitterade obligationema, samt att finansiera bostadsbyggandet under byggnadstiden och ge topplån till helt privatfinan- sierade bostäder. Dessutom ger de lån mot inteckning i äldre fastigheter.

Övriga mellanhandsinstitut har på något undantag när aktiverats eller nybildats sedan 60-talets början för att utgöra lämpliga komplement till AP-fonden. En av förutsättningarna vid tillskapandet av AP-fonden var att den inte skulle byggas upp som en stor organisation med individuell kreditprövning. Låntagare, som inte kan täcka sitt långfristiga lånebehov genom att emittera obligationer eller andra värdepapper som AP-fonden kan köpa, hänvisas därför till de för ändamålet bildade mellanhandsinstituten. Dessa avses i sin tur refinansiera sin verksamhet i första hand genom upp- låning i AP-fonden. Det enda praktiskt väsentliga undantaget från att AP- fonden ej gör en individuell kreditprövning är den direkta reverslångivningen till kommunerna. Den har också inneburit att kommuninstitutens utlåning blivit tämligen begränsad — ca 2 1/2 miljarder kr i slutet av 1974. Deras upplåning har dessutom i övervägande utsträckning härrört från andra källor än AP-fonden. Kommun- och näringslivsinstituten har i varierande grad använt sig av obligations- och reverslån i sin upplåning. Några institut, såsom hypoteksbanken och skeppshypotekskassan, har praktiskt taget helt finansierat sin verksamhet genom att emittera obligationer. Andra åter, såsom Industrikredit och Lantbrukskredit, vilka enbart anlitat AP-fonden som finansieringskälla, har lånat mot revers. Däremellan förekommer institut med blandad upplåning. Det kan tilläggas att utvecklingen efter 1974 präglas av att flera mellanhandsinstitut fått täcka en del av sitt finansieringsbehov i utlandet som ett led iden mer omfattande långfristiga upplåning utomlands som nödvändiggjorts av underskotten i den svenska bytesbalansen. Försäkringsbolagens och socialförsäkringssektorns andel av den finansiella sektorns direkta kreditgivning till de reala sektorerna uppgick till endast ca 10 procent vardera. Det sammanhänger givetvis med att en stor del av deras långivning kanaliseras över mellanhandsinstituten. För försäkrings- bolagen uppgick den direkta kreditgivningen till de reala sektorerna till drygt hälften av deras totala finansieringskapacitet medan motsvarande andel för socialförsäkringssektom var knappt 40 procent.

Av försäkringsbolagens direkta kreditgivning utgjordes ca två tredjedelar av reverslån och, i mindre utsträckning, obligationslån till näringslivet me- dan resterande del var placerad i stats- och kommunobligationer samt lån

till kommuner. I socialförsäkringssektom svarade förvärven av stats- och industriobligationer för övervägande delen av den direkta långivningen till de reala sektorerna — ca en tredjedel vardera — men även reverslån till kom- muner uppgick till relativt stora belopp.

Av den direkta kreditgivningen i övrigt från den finansiella sektorn till de reala sektorerna svarade riksbanken för 6 a 7 procent i form av skatt- kammarväxlar och statsobligationer samt andra finansinstitut än sådana till- hörande den organiserade kreditmarknaden för någon procent i form av lån till hushåll och företag.

Hur stor del av kreditgivningen från finansiell till real sektor är då lång- fristig? Denna kan tillsammans med direktfinansieringen i obligationer och aktier inom den reala sektorn tas som ett mått på kapitalmarknadens storlek och betydelse. Kreditinstituten med långfristig, bunden utlåning, dvs. för- säkringsbolag, socialförsäkringsinstitut och mellanhandsinstitut svarade för i stort sett hälften av den finansiella sektorns kreditgivning till de reala sektorerna. Till nämnda instituts placeringar kan läggas riksbankens och övriga bankers innehav av långa obligationer utgivna av andra än kredit- institut. Andelen ökar då till drygt 55 procent.

Om dessutom till såväl kapitalmarknaden som till den totala kreditgiv- ningen från den finansiella sektorn läggs den upplåning i form av obligationer som sker direkt mellan låntagare och långivare i de reala sektorerna blir andelen kring 60 procent.

Till kapitalmarknaden och den organiserade kreditmarknaden brukar ock- så aktiemarknaden räknas, i varje fall de börsnoterade aktierna. Görs tillägg för de senare till den del de är emitterade av icke-finansiella företag och beräknade till marknadsvärde ökar kapitalmarknadens andel till cirka två tredjedelar av det sammanlagda värdet av den finansiella sektorns fordringar på den reala sektorn, direktlångivningen i obligationer inom den reala sektorn och börsnoterade aktier i icke-finansiella företag.

2.443. Lån mellan finansinstitut

Kreditgivningen mellan instituten inom den finansiella sektorn består i hu- vudsak dels av mycket korta lån för att överbrygga mer eller mindre tillfälliga påfrestningar på kassalikviditeten i banksystemet och även hos andra fi- nansinstitut, dels av långa lån till helt dominerande del upptagna av mel- lanhandsinstituten för att finansiera deras utlåningsverksamhet. Härutöver ingår också bland de interna finansiella 'tillgångama och skulderna även finansinstitutens innehav av sedlar och banktillgodohavanden. Omfattningen av den långfristiga långivningen mellan kreditinstituten inom Cen finansiella sektorn sammanhänger i hög grad med den organisation av kreditmarknaden som byggdes upp vid tillskapandet av AP-fonden. Den innebar, som tidigare nämnts, att en betydande del av fondens utlåning skulle kanaliseras över mellanhandsinstituten. Därtill kommer att dessa ins- tituts tpplåning från andra källor praktiskt taget uteslutande hörrör från andra kreditinstitut. Det är ett karakteristiskt drag för den svenska kapi— talmarknaden att den är starkt institutionaliserad. Långfristig utlåning från de reaa sektorerna förekommer endast i mycket liten skala. 1 den mån

12 Till bankernas utbud kan i detta fall också räknas riksbankens förvärv av statsobligationer och i något fall bostadsobliga- tioner.

den förekommer, har det i varje fall hittills så gott som enbart rört sig om lån mellan enheter inom de reala sektorerna.

Utbudet av långfristiga krediter på kapitalmarknaden kan med sistnämnda undantag ledas tillbaka till tre huvudkällor, som inte grundar sin utlåning på långfristig upplåning: AP-fonden, försäkringsbolagen och bankerna.l2

AP-fonden är en ursprunglig kreditkälla i den meningen att den har egna inkomster i form av avgifter och räntor på sina placeringar. De premieintäkter som försäkringsbolagen grundar sina placeringar på är visserligen en form av långsiktigt hushållssparande men utgör inte upplåning i konventionell mening. Bankerna, slutligen, fyller den för kreditinstitut vanliga uppgiften att tjäna som mellanled mellan långivare och låntagare men med den för bankväsendet karakteristiska funktionen att omvandla formellt kortfristig inlåning till reellt och delvis även formellt mer långfristig utlåning. De kre- ditpolitiskt betingade likviditetskraven har därför inneburit att bankerna sannolikt påtagit sig större, formellt långfristiga engagemang i form av stats- och bostadsobligationer än vad de under andra förhållanden skulle ha gjort.

Som framgått ovan förmedlas en del av det långfristiga kreditutbudet från de nämnda tre grupperna av kreditinstitut direkt till de slutliga lån- tagarna i de reala sektorema i form av stats-, kommun- och industriob- ligationer samt genom reverslån från AP-fonden och försäkringsbolagen till kommuner och näringsliv. En annan, ungefär lika stor del kanaliseras över mellanhandsinstituten. Denna långfristiga kreditgivning från AP-fonden, försäkringsbolagen och bankerna till mellanhandsinstituten uppgick till när- mare 85 miljarder kr i slutet av 1974 och svarade därmed för ca två tredjedelar av den totala intrasektorala långivningen inom den finansiella sektorn.

Härutöver sker en viss långfristig kreditgivning från AP-fonden till ban- kerna — drygt 4 miljarder kr i slutet av 1974 — inom ramen för det s.k. återlånesystemet. AP-fonden har också förvärvat av bankerna emitterade förlagslån. Dessa är viktiga för bankerna, då de ur kapitaltäckningssynpunkt är likställda med eget kapital. Kvantitativt är de dock av tämligen ringa omfattning.

Social- försäkrings- sektor

Försäkrings- bolag

Mellanhandsinstitut

På senare år har även förekommit att bankerna refinansierat vissa lång- fristiga exportkrediter i AP-fonden och även i några mellanhandsinstitut.

Huvuddragen av den långfristiga kreditgivningen inom den finansiella sektorn framgår av nedanstående schema. Siffrorna anger utestående belopp i miljarder kr vid slutet av 1974. Av det totala beloppet 89 miljarder kr består närmare 80 miljarder kr av obligationer medan resten är reverslån.

1 tabell 2.19 angavs kreditgivningen till den reala sektorn från den slutliga långivaren i den finansiella sektorn. Den procentuella fördelningen på olika institutgrupper vid en sådan uppdelning framgår av vänstra kolumnen i nedanstående tablå. De största långivarna var bankerna och mellanhands- instituten. Om förekommande mellanled, som förmedlar långfristig kredit, tas bort och fördelningen i stället görs med avseende på mar/nung/ig långivare i den finansiella sektorn erhålles en annan bild. Bankerna är visserligen fortfarande dominerande långivare och detta i än högre utsträckning men socialförsäkringssektom och även försäkringsbolagen tar en betydligt större andel på bekostnad av mellanhandsinstituten.

Slutlig Ursprunglig långivare långivare Riksbanken och banker 48 55 Försäkringsbolag 9 14 Hypoteksinstitut och kreditaktiebolag 31 Andra finansinstitut 2 2 Socialförsäkringssektor 10 26 Sum-na 100 100

Den korta kreditgivningen inom den finansiella sektorn har en helt annan karaktär än den långfristiga, som kan sägas ge uttryck för en strävan till både decentralisering och specialisering i uppbyggnaden av kapitalmark- naden. Flödet av långa krediter mellan instituten går också i stort sett enbart i en rktning.

Annorlunda förhåller det sig med de korta lånen. En stor del av det korta .(reditfiödet äger rum för att utjämna dagliga över- och underskott i rörelserna för affärsbanker, sparbanker och föreningsbanker i fortsätt- ninger. med ett gemensamt namn kallade bankerna. Uttagsöverskott och omfattande dispositioner av beviljade krediter i en bank under en dag mot- svaras ofta av insättningsöverskott i andra banker. Sådana variationer över- bryggs genom dagslån mellan bankerna. För sparbankssektorn och före- ningsbankssektorn handhas denna utjämningsfunktion i allt väsentligt av två aftärsbanker, Sparbankernas bank och Föreningsbankernas bank. De utgör således ett mellanled som "blåser upp" den totala volymen av fi- nansiella tillgångar och skulder.

Perinvis har bankerna även totalt sett uttags- eller inlåningsöverskott. Exempelvis medför skatteuppbörden kring den 20:e i varje månad dragning på inlåningsräkningar och ökad disposition av checkräkningskrediter. För att finansiera dessa uttagsöverskott kan bankerna vara tvungna att låna i riksbrnken som då tjänar som en "lender of last resort". Vid ett påföljande

13 Vad bankerna därutöver håller på räkning i riks- banken är helt försumbara belopp. Då dessa place- ringar inte är räntebärande strävar bankerna att minimera dessa tillgodo- havanden. Överskottsme- del placeras i stället i andra banker eller hos riksgälds- kontoret.

inlåningsöverskott för banksystemet som helhet, t. ex. i samband med ut- betalning av kommunskattemedel som sker i början på varje udda månad, kan bankerna minska ner eller helt upphöra med sin upplåning i riksbanken.

Förutom nämnda upprepade kastningar över en eller ett par månader kan också urskiljas en över året säsongmässig rörelse. Bankernas likvidi- tetsläge som det avspeglas i kortfristiga tillgångar i form av skattkammar- växlar och givna och upptagna dagslån försvagas under första halvåret bl. a. till följd av allmänhetens kvarskattebetalningar som medför uttagsöverskott. Bankerna finansierar detta genom att sälja skattkammarväxlar, vars för- fallotider ofta är avpassade med hänsyn till skatteinbetalningsterminerna, och genom att upphöra med dagslånen till riksgäldskontoret. Denna ut- veckling är också naturlig sedd från statens sida. Uttagsöverskotten i ban- kerna eller om man så vill utgiftsöverskotten och minskningen av all- mänhetens finansiella nettofordringar motsvaras av ett inkomstöverskott för staten och en nedgång i statsskulden genom inlösen av skattkammar- växlar i bankerna och återbetalning av dagslån. Vid några tillfällen har riks- gäldskontoret i det läget skiftat från att uppta till att ge dagslån till bankerna. Vanligen har dock riksgäldskontoret återbetalt en del av statens skuld till riksbanken och riksbanken har i sin tur lånat bankerna det belopp som inte kunnat finansieras genom en neddragning av de likvida tillgångarna.

Under andra halvåret har staten ett utgiftsöverskott till följd av att tyngd- punkten av utgifterna ligger på detta halvår och att återbetalningen av över- skjutande skatt sker mot slutet av året. Lånen i riksbanken återbetalas då och bankerna bygger upp sin likviditet som beredskap för påfrestningarna under vårhalvåret genom att öka innehavet av skattkammarväxlar och genom att ge dagslån till riksgäldskontoret. I detta ”stationära" tillstånd svänger således pendeln fram och tillbaka över året. Liksom uttags- och insättningsöverskott i bankerna skapar en lånemarknad för att balansera dessa är det naturligt att svängningar mellan inkomst- och utgiftsöverskott för staten och motsvarande uttags- respektive insättningsöverskott för ban- kerna ger upphov till en lånemarknad mellan dessa sektorer. Så länge det rör sig om transaktioner mellan staten (riksgäldskontoret), allmänheten och bankerna uppkommer endast förändringar i finansiella tillgångar och skulder mellan den reala och finansiella sektorn. Först i och med att staten använder sitt inkomstöverskott för att återbetala lån i riksbanken och affärsbankema lånar i riksbanken uppstår en intern finanstransaktion inom den finansiella sektorn.

Även om säsongmönstret består med ett lättare likviditetsläge för ban- kerna under hösthalvåret än under vårhalvåret sker vanligen betydande för- skjutningar över en konjunkturcykel. Under en avmattning händer det att bankerna kan undvika upplåning i riksbanken även under maj och juni som är den säsongmässigt mest åtstramade perioden under året, medan bankerna vid en restriktiv kreditpolitik under en konjunkturuppgång måste låna betydande belopp i riksbanken även kring årsskiftet då likviditetsläget säsongmässigt är lätt.

Utvecklingen under 1974 utgör ett åskådningsexempel på nu nämnda förhållanden. Då höjdes nämligen kassakvotskraven i april från 1 till 5 pro- cent. Dessa krav innebar att bankerna var skyldiga hålla 4 till 4 1/2 miljarder kr innestående på konto i riksbanken. Detta i förening med ett omfattande

valutautflöde och en betydande statsupplåning utanför banksystemet med- förde att bankernas kassaställning försämrades markant. Även under den säsongmässigt lättaste perioden vid slutet av året var affärsbankerna tvungna att låna betydande belopp i riksbanken. Vid årsslutet uppgick detta till 3 miljarder kr.

Utöver bankerna deltar även AP-fonden och försäkringsbolagen i viss utsträckning som låntagare på dagslånemarknaden. AP-fonden ger temporärt lån och köper obligationer till större belopp än vad som motsvaras av löpande nettoinkomster. Säsongmässigt sker sådana s. k. förplaceringar under våren och försommaren för att bygga upp låneportföljen inför sommarmånaderna då emissionsverksamheten på Obligationsmarknaden är låg. Förplaceringarna finansieras under denna period genom kort upplåning i affärsbankema, vil- ken återbetalas med de inkomster som tillfaller AP-fonden under sommaren. Vid slutet av 1974 uppgick det upplånade beloppet på dagslånemarknaden för AP-fonden och försäkringsbolagen till totalt 1,2 miljarder kr.

Totalt kan dagslånemarknaden vid slutet av 1974 beräknas ha uppgått till ca 22 miljarder kr, vartill kan läggas bankernas tillgodohavanden i riks- banken på 4 1/ 2 miljarder kr. Eftersom riksgäldskontorets aktivitet på denna marknad var helt obetydlig vid nämnda tidpunkt utgjorde sålunda hela beloppet, drygt 26 miljarder kr, intrasektorala transaktioner inom den fi- nansiella sektorn. Som tidigare nämnts fiuktuerar omfattningen av trans- aktionerna på dagslånemarknaden kraftigt både säsongmässigt och konjunk- turellt. Det är därför knappast lämpligt att använda nämnda uppgifter som utgångspunkt för en jämförelse mellan olika lånemarknaders relativa storlek.

2.4.4.4 Reala sektorns placeringar i den finansiella sektorn

Den reala sektorns placeringar i den finansiella sektorn uppgående till 216 miljarder kr bestod praktiskt taget uteslutande av två poster, sedlar och banktillgodohavanden på 160 miljarder kr och försäkringsförpliktelser på 40 miljarder. Dessutom hade företagen 2 miljarder kr på investeringskonto i riksbanken.

3. Den internationella bakgrunden

3.1. Inledning

Både på lång och kort sikt föreligger i industriländerna till synes stora ka- pitalbehov. Dessa kapitalbehov hänger bl. a. samman med en troligen fallande produktivitet för realkapitalet, med ökad knapphet på vissa råvaror, med krav på investeringar för att förbättra både den yttre och den inre miljön, med befolkningsutvecklingen och tendenser till arbetstidsförkortning samt med investeringsbehov, som relateras till krav på bättre yttre balans för västvärlden visavi Oljeländema. Det är i ett planeringsekonomiskt samman- hang vanligt att en summering av olika ”kapitalbehov”, som åtminstone delvis representerar ekonomiskt-politiska önskemål, överstiger det resurs- eller sparutrymme man samtidigt har att räkna med.

Kapitalets fallande produktivitet hänger samman med att realkapitalbild- ningen under efterkrigstiden av flera anledningar gått relativt snabbt. Re- alkapitalstockarna har blivit för stora i den meningen att den förväntade avkastningen på nya investeringar ligger lågt sett både utifrån företagens och marknadens räntabilitetskrav. lnvesteringsincitamenten är därför små och kan framstå som otillräckliga i förhållande till önskemålen om en viss tillväxt.

Försvagningen av företagens investeringsincitament hänger samman med en trendmässig nedgång av vinsterna och en bl. a. härav betingad urholkning av företagssektorns finansiella struktur i många industriländer. Denna ut- veckling avspeglas i en rad indikatorer: fördelningen mellan vinster och löner, företagens räntabilitet, deras självfinansieringsgrad och deras skuld- börda. Samtidigt har osäkerheten ökat i investeringskalkylerna och kapi- talvärderingen bl. a. som en följd av en hög inflationstakt. De härmed för- knippade riskerna kan inte undgå att negativt påverka företagens inves- teringsvilja. Även hushållens sparande och sparinriktning har påverkats av inflationen på ett sätt som försvårat företagens kapitalförsörjning.

Vi synes befinna oss i dilemmat att ett förlitande på den ”fria kapital- marknadens” allokeringsmekanismer under en ganska lång framtid kan re- sultera i en svag investeringsutveckling och underutnyttjande av resurser. Tendensen till ökad ekonomiskt-politiskt styrd realkapitalbildning kan å andra sidan leda till en press på resurserna och medföra risker för stora felallokeringar. Denna problematik hänger samman med och förvärras av två speciella balansproblem: infiationen och balansbristen i de internationella betalningarna.

Den framtida prisutvecklingen är svårbedömbar men av stor betydelse

inte bara för investeringsincitament och sparbeteenden utan också för kre- ditmarknadens institutioner och uppgifter. Det är emellertid svårt redan att ge en entydig förklaring av den långdragna och accelererande inflation, som karakteriserat efterkrigstiden. Det finns ett flertal ”infiationsteorier”: den ”monetära" skolan, Keynesiansk ansats, ”Phillipskurvan”, råvarupris- skolan, den ”skandinaviska” skolan. Dessa teorier framhäver olika fak- torer, som kan ha skiftat i betydelse under olika infiationsfaser. Flera av dem kan komma att verka prisuppdrivande även i fortsättningen. 1 motsatt riktning verkar den markerat anti-infiationistiska inriktningen av den eko- nomiska politiken i de större industriländerna. Effektiviteten av denna po- litik har emellertid försvagats sucessivt och kostnaderna ökat för dess utö- vande mätt med arbetslöshet och utebliven ekonomisk tillväxt.

Jämte infiationen har de senaste årens svåra störningar i de intemationella betalningsströmmama präglat den situation som kreditpolitiken och kapitalmarknadens organisationer haft att hantera. Oljekrisen ökade i ett slag snedfördelningen mellan överskotts- och underskottsländer. De ”fat- tiga”. ländernas underskott har ökat ytterligare. Men även många indu- striländer har försatts i ett läge av s. k. strukturellt underskott i betalnings- balansen. Det är en strävan hos dessa länder att eliminera underskotten för att på längre sikt nå den position av nettokapitalexport, som är naturlig med hänsyn till den önskvärda relationen mellan rika och fattiga länder. Oljeländemas överskott kommer emellertid att bestå under ännu en tid, vars längd kommer att bero på bl. a. takten i industriländernas ekonomiska tillväxt och relativpriset på olja. Under en övergångsperiod kommer av den anledningen industriländernas balansanpassning att underlättas av att ett jämförelsevis stort internationellt kapitalutbud söker placering och att de kan räkna med prioritering på en sådan låntagamas kapitalmarknad.

Industriländerna står emellertid också inför ett långsiktigt problem, som har att göra med ett ”spontant" förverkligande av en ny ekonomisk världs- ordning. Tack vare stora kostnadsfördelar har flera utvecklingsländer vunnit insteg på olika marknader för industriella färdigvaror. Detta kan i ökande omfattning leda till sysselsättningspolitiskt och regionalpolitiskt motiverade krav på offentliga kapitalinsatser för hotade produktionsområden. Dilemmat är återigen att en sådan utveckling lätt leder till en ”kapitalbrist”, som begränsar utrymmet för och incitamenten till en nödvändig omstrukturering.

Man kan knyta samman de här redovisade tendenserna i en diskussion av två utvecklingsalternativ, nämligen ett ”optimistiskt” och ett ”pessi- mistiskt” scenario. De nationella såväl som internationella diskussionerna av den ekonomiska politiken koncentreras nästan helt på det optimistiska scenariot: vägen dit och strategin för dess uppnående. En rad förutsättningar behöver emellertid uppfyllas för att detta scenario skall kunna realiseras. Man bör därför räkna även med möjligheten av ett pessimistiskt scenario, där utvecklingen mer liknar stagnationen under åren efter oljekrisen. De båda alternativen har helt olika implikationer för strukturomvandlingen på nationella och internationella kapitalmarknader.

3.2. Långsiktiga kapitalbehov

Man kan peka på faktorer, som under efterkrigstiden haft en gynnsam effekt på produktiviteten och den ekonomiska tillväxten men som successivt synes ha avtagit i betydelse. Denna utveckling har verkat i riktning mot en relativ ökning av kapitalbehovet i förhållande till en given tillväxt. Nya faktorer som tillkommit synes verka i samma riktning. Av stor betydelse i detta sammanhang är den förväntade befolkningsutvecklingen. Hit hör också kra- ven på kapitalinsatser för skyddet av den yttre och inre miljön. Av särskild global räckvidd är frågan om omfattningen, inriktningen och lokaliseringen av de kapitalbehov, som kan komma att aktualiseras av en ökande råva- ruknapphet samt av en ny ekonomisk världsordning. Problemet kan också formuleras som en fråga om avkastningen på den framtida ökningen av realkapitalet i den privata sektorn. Den kan bli otillräcklig för att inves- teringsverksamheten skall hållas vid den nivå, som behövs för att en önsk- värd tillväxt skall kunna realiseras.

1. Tillgänglig information om de långsiktiga tendenserna för realkapitalets produktivitet (alternativt den s. k. capital/output-relationen) är både ofull- ständig och svårtolkad. Man kan emellertid peka på ett antal faktorer som tidigare verkat i speciellt gynnsam riktning. Det har förelegat en ”teknologisk eftersläpning” som inhämtats under efterkrigstiden. Stora produktivitets- vinster har erhållits genom strukturomvandlingar, som bl. a. inneburit be- tydande omflyttningar geografiskt och mellan olika näringsgrenar. Utrym- met för sådana vinster kommer att begränsas av befolkningsutvecklingen (se nedan), samtidigt som motståndet mot omflyttningar troligen kommer att öka bl. a. på grund av de stress- och trivselproblem de ofta ger upphov till. Vidare har den successivt ökade frihandeln mellan industriländer med marknadsekonomi gett stora möjligheter att tillvarata komparativa fördelar och därmed höja produktiviteten. Dessa möjligheter torde nu vara mer be- gränsade. Fortsatta produktivitetsvinster av detta slag ligger snarast i en snabbt vidgad handel dels mellan Väst- och Östeuropa, dels mellan in- dustriländerna och utvecklingsländerna. Faktorer som tidigare verkat höjande på realkapitalets produktivitet synes alltså komma att minska i betydelse, samtidigt som det kan tillkomma faktorer, som snarast verkar produktivitetsdämpande. Den osedvanligt svaga investeringsutvecklingen 1973—1977 verkar i och för sig begränsande på till- växtpotentialen. Men den kan också ha verkat dämpande på sådana tek- nologiska framsteg, som är länkade till den reala kapitalstockens tillväxttakt. Detta kan i och för sig medverka till att öka capital/output-relationen under 1980-talet. Ytterligare en — i konventionell bemärkelse sänkande produk- tivitetsfaktor är den ökning av den ojfentliga sektorns och den privata tjäns- tesektorns andel av totalproduktionen som pågår och kan accelerera under de närmaste decennierna. Ett upprätthållande av BNP-tillväxten i indus- triländerna skulle med hänsyn till ovannämnda faktorer förutsätta en totalt sett ökad investeringskvot. 2. Enligt de vanligast förekommande beräkningarna finns det inga fysiska

begränsningar för tillgången på de flesta vanliga råvaror. Skiftande uppfatt- ningar råder om de (relativa) kostnadsstegringar, som skulle bli nödvändiga vid en fortsatt ekonomisk tillväxt ungefär i efterkrigstakt och med unge-

] Perspektiven framemot sekelskiftet har behand- lats i den s. k. Leontieff— rapporten, som kommen- teras längre fram i avsnitt 3.5.

2 OECD Economic Out- look no 19, July 1976:/! Growth Scenario to 1980, sid. 139.

3 Se United Nations Commission for Europe; Post War Demographic Trends in Europe and an Outlook until the Year 2000; Geneve I 975.

färligen samma åtgångstal för råvaruinsatsen. Sannolikt behöver en rela- tivprisstegring ej bli särskilt dramatisk förutsatt dock att betydande sats- ningar äger rum på detta område.1 Ökande relativpriser på energi och even- tuellt andra råvaror tenderar emellertid att göra existerande kapitalstockar ekonomiskt sett snabbare föråldrade än vad som annars skulle varit fallet. Härigenom ökar reinvesteringsbehovet. Detta verkar höjande på den för tillväxten behövliga investeringskvoten. I detta sammanhang kan också erin- ras om den rådande trenden mot stora internationella investeringsblock bl. a. för utvinning av olja under havet och integreringen av Öst- och Västeuropas kraftsystem och transportnät. På råvarusidan över huvud taget är det fråga om stora kapitalintensiva och riskfyllda projekt. Utvecklingen torde därför gå i riktning dels mot ökade statliga insatser, både finansiella och materiella, dels mot ökad riskfördelning genom olika former av intemationell finan- siering (syndikat etc.)

3. Miljöinvesteringarna kan i framtiden förväntas ta en ökande del av re- surserna i anspråk. De ökar i och för sig kapitalbehovet, sänker kapitalets produktivitet i konventionell bemärkelse och ökar räntabilitetskravet på den övriga delen av investeringen. Företagna beräkningar anger i regel en stor- leksordning för dessa investeringar på omkring en procent årligen av brut- tonationalprodukten.2 Då är ambitionen dock blygsam i den meningen att den endast avser den yttre miljön och väsentligen begränsar sig till att för- hindra en ytterligare försämring av denna miljö. Om kraven på god miljö skärps, kommer behovet av investeringar på detta område att accelerera. Det bör också uppmärksammas att en summering av enskilda länders de- klarerade investeringsbehov ger upphov till en global underskattning i den mån man ej inräknat miljöpåverkan över gränsema. Detta problem har först nyligen tagits upp på allvar i internationella fora och har ännu ej blivit föremål för konkreta åtgärder. Även åtgärder för förbättring av den inre miljön i första hand på ar- betsplatserna — befinner sig ännu i ett initialskede. Förbättringar kommer huvudsakligen till uttryck vid nyinvesteringar i form av mekanisering och . automatisering för att eliminera obehagliga och ohälsosamma arbeten. Men det finns en stor stock av gammalt realkapital, som är länkat till ur dessa synpunkter föråldrade produktionstekniker. Krav på förbättringar aktuali- seras nästan dagligen i Sverige och torde på längre sikt göra sig än mer gällande i flertalet andra industriländer. En sådan utveckling på detta område medför också ett upptrappat kapitalbehov under ett övergångsskede.

4. Investeringsinriktning, kapitalintensitet och tillväxt kommer att påver- kas av framtida förändringar i arbetskraftsutbudet genom befolkningsutveck- lingen. Tendenserna för befolkningsutvecklingen är ganska likartade för olika industriländer. Populationernas naturliga tillväxt är avstannande, vilket sam- manhänger dels med att en undre gräns för mortaliteten synes ha uppnåtts, dels med fallande fertilitet.3 Barnadödligheten är fortfarande på nedgång i en del länder, men dödligheten har stabiliserats i åldersgruppen 15—25 år. Den är snarast stigande i högre åldersgrupper. Resultatet är att sannolika livslängden upphört att öka. Samtidigt synes fertiliteten i nästan alla in- dustriländer, inklusive länderna i Östeuropa, vara på trendartad nedgång sedan mitten av 1960-talet. Tillsammans verkar dessa faktoreri riktning mot ett avstannande av den naturliga befolkningstillväxten och, bortom

1985, till en befolkningsminskning i några länder (t. ex. i Finland och Väst- tyskland). Av särskild ekonomisk betydelse är att befolkningspopulationerna gradvis åldras. Åldersgrupperna under 15 år minskar i relativ betydelse, medan de över 60 år successivt ökar (särskilt de över 75). För befolknings- grupperna i de arbetsföra åldrarna kommer ökningen att gå långsammare än tidigare, särskilt efter 1985. En förväntad absolut minskning av den yngsta gruppen (15—19 år) kan medföra en minskad rörlighet på arbetsmarknaden. Över huvud taget innebär den antydda utvecklingen att ett upprätthållande av den ekonomiska tillväxten under de närmaste decennierna mer än tidigare måste baseras på en tillväxt av realkapitalet.

Befolkningsutvecklingen i industriländerna skiljer sig avsevärt från den i övriga delar av världen. År 1970 svarade Europa plus Nordamerika för omkring 27 procent av den totala världsbefolkningen — år 2000 beräknas denna andel ha sjunkit till 19 procent. Denna relativa tillbakagång gäller också vid en uppdelning av industriländerna på undergrupper: den gäller således var för sig Nordeuropa (Skandinavien och Storbritannien), Väst- europa, Sydeuropa, Östeuropa och Nordamerika. Mellan dessa regioner kom- mer dock betydande förskjutningar att äga rum. Nord- och Västeuropas andel av industriländernas befolkning väntas komma att minska från drygt 29 procent år 1970 till knappt 26 procent år 2000, Sydeuropas att öka från 11 till 14 procent medan övriga regioners andelar blir ungefär oförändrade.

Effekten på arbetskraftstillgången av de förväntade olikheterna i befolk- ningsutvecklingen interkontinentalt och interregionalt kan i princip tänkas kompenseras av en ökad rörlighet på den internationella arbetsmarknaden. Tendensen på detta område pekar emellertid mot ökade kulturella, eko- nomiska och politiska hinder för transferering av arbetskraft. Det verkar i stället sannolikt att investeringama kommer att söka sig till de områden där överskotten på arbetskraft ökar och varaktigt håller nere lönekostnaderna. En sådan omdirigering skulle uppenbarligen ställa stora anspråk på de in- ternationella lånemarknadema.

5. Det är troligt att fortsatt arbetstids/örkortning i framtiden i högre grad än befolkningsutvecklingen kommer att påverka det potentiella utbudet av arbetskraft. Ju mer levnadsstandarden stiger dess mer därav kan förväntas bli uttaget i form av ökad fritid. 1 den mån denna utveckling accelererar, skulle kapitalintensiteten behöva öka ytterligare för att den absoluta till- växten skall kunna upprätthållas. En maximering av denna tillväxt anses visserligen numera inte som ett högt prioriterat eller ens önskvärt mål. Det har emellertid hävdats att hög tillväxt är associerad med snabbt ökande arbetskraftsproduktivitet. Om utrymmet minskar för en sysselsättningsba- serad tillväxt kan också ökningstakten för produktiviteten stanna upp. En sådan utveckling skulle sannolikt leda till en krympning av vinstmargi- nalerna, som historiskt sett visat sig vara positivt korrelerade med arbets- kraftens produktivitetsökningar. I viss utsträckning kan arbetsproduktivi- teten påverkas positivt genom ökad kapitalintensitet. Som nämnts nås emel- lertid snabbt en gräns bortom vilken realkapitalets produktivitet börjar falla dvs. dess bidrag till den totala produktiviteten blir allt mindre. I detta sam- manhang kan också nämnas tendensen mot systematisk övergång till två- skift. Detta kan, särskilt i processindustrierna, tvinga fram en ny kapital- struktur, vilket också skulle verka höjande på investeringsbehovet.

6. En faktor som, på längre sikt, skulle kunna på ett avgörande sätt påverka utvecklingen i industriländerna är genomförandet av en ny ekonomisk världs- ordning. Innehållet och formen för denna är ännu mycket obestämd. Det är dock sannolikt att frågan undan för undan kommer att öka i betydelse och påverka investeringsinriktning och kapitalbehov. Innebörden av en ny världsordning är i grunden en överföring av resurser från de rika till de fattiga länderna. En sådan överföring tar formen av ett samlat exportöver- skott från de rika länderna. Varje givarland måste inte i och för sig ha ett sådant överskott gentemot de fattiga länderna men väl ett överskott mot totala omvärlden. Problematiken är densamma, som i princip gällt för internationellt bistånd. Om den nya världsordningen skall bli en realitet måste emellertid storleksordningen av transfereringarna bli en helt annan snarast likvärdig med de strävanden att förbättra den yttre balansen, som aktualiserats i samband med oljekrisen. En dylik resursöverföring kräver högre takt i realkapitalbildningen för industriländerna än i det fall att ingen accelererad resursöverföring äger rum. 1 ett något kortare perspektiv ställer amorteringar och slutlig avveckling av upplåning från OPEC -Iänderna samma krav. Här har nämnts en rad faktorer, som alla pekar i riktning mot framtida stora, och relativt sett stigande behov av realkapital. Sett i ett planerings- ekonomiskt sammanhang kan en summering av dessa och andra resurskrav lätt leda fram till slutsatser om otillräckligt resursutrymme — eller, annor- lunda uttryckt, sparbrist. Detta är dock inget nytt tema — det återfinns bl. a. i en rad svenska långtidsutredningar.

3.3. Kapitalbehov och ”sparbrist”

I långtidsplaner av den typ, som uppgöres i Sverige och i många andra länder utgår man ifrån att full sysselsättning skall upprätthållas och, via produktivitetskalkyler, kommer man fram till en möjlig, total ekonomisk tillväxt. Tillväxtökningen intecknas sedan av olika ekonomiskt-politiskt och "modelltekniskt" motiverade anspråk: från bytesbalans, från bostadsbyg- gande, från kommunal och statlig sektor och från ett till tillväxten relaterat behov av företagsinvesteringar. Efterfrågesidan kompletteras med en kalkyl för den privata konsumtionen svarande t. ex. mot ett minimum för hus- hållens reala standardhöjning. Oftast framstår den totala efterfrågan som orealistiskt stor med hänsyn till det resursutrymme som svarar mot den givna tillväxten. Slutsatsen blir då att det råder ”brist" på sparande. Argumenteringen framstår som legitim i den mån den ekonomiskt-po- litiska Villkorligheten klart redovisas, bl. a. med avseende på den offentliga sektorns resursanspråk. En sådan slutsats kan och bör emellertid kvalificeras också med hänsyn till det sätt på vilket prisbildningen på olika marknader förutsätts fungera. Denna aspekt avser bl. a. metodiken vid faszställandet av investeringsprogram och de samband som därvid användes mellan å ena sidan realkapitalbildningen och å andra sidan ekonomisk tillväxt och

extern balans. Dessa frågor rör Villkorligheten i beräkningen av ”kapital- behov”, bl. a. av det slag som beskrevs i föregående avsnitt.

En amerikansk undersökning av företagssektorns framtida investeringar och diskussionen därom kan belysa problematiken kring ett framräknat ”ka- pitalbehov”. Förutsättningarna för kalkylen var att specificerade mål upp- ställdes för bl.a. produktivitetsökningar, sysselsättning, miljöstandard och oljeberoende.4 Utifrån dessa förutsättningar härleddes tillväxten i den reala kapitalstocken och den motsvarande utvecklingen av investeringskvoten. Det visade sig att investeringskvoten skulle behöva höjas till 12 % för pe- rioden 1975—1980 att jämföra med en kvot på i genomsnitt 10 1/2 % för vardera perioderna 1965—1970 och 1971—1974. Till större delen förklarades investeringskvotens höjning av mer kapitalkrävande teknologier bl. a. inom jordbruk, gruvdrift, kommunikationer, bilreparationer och affärstjänster. En betydande del hängde också samman med miljö- och energiinvesteringar. Det föreföll inte troligt att sparkvoten spontant skulle komma att höjas i takt med den "behövliga” ökningen i investeringskvoten — det skulle följaktligen komma att föreligga en ”sparandebrist” eller ”kapitalbrist”.

Den relaterade undersökningen har kritiserats bl. a. för att den bortsett från den roll prisbildningen enkannerligen förändringar i relativpriser — bör tillmätas i detta slag av kalkyler. För det första synes stelheten i den historiska prisutvecklingen jämte olika former av ekonomiskt-politiska in- grepp ha påskyndat investeringstillväxten. Om förutsättningarna härvidlag ändras, kan produktionsapparaten komma att framstå som alltför kapital- intensiv och man kan argumentera för en, åtminstone temporär, sänkning av sparkvoten.

Diskussionen kring energiinvesteringarna rörde bl. a. frågan hur ett bort- seende från förändringar i framtida relativpris kan medföra risker för en överskattning av framtida investeringsbehov. Höjt relativpris på energi kan förväntas ändra både produktionsmetodema och produktsammansättningen. Den senare tenderar att ändras i riktning mot varor med relativt lågt ener- giinnehåll. Vidare kan realkapitalets livslängd tendera att öka, varigenom den nuvarande trenden mot ökad skrotningstakt skulle vändas. ”Kapital- behovet” för en given tillväxttakt skulle därigenom hållas nere, samtidigt som tillväxten fick ett annat innehåll än tidigare. För övrigt torde det inte finnas anledning att hänvisa till historiska tillväxttakter för BNP som ”nor- mala” och eftersträvansvärda. Den för full sysselsättning behövliga tillväxten kan nämligen förväntas minska på grund av lägre kapitalintensitet och ändrat resursallokenngsmönster bl. a. som en reaktion på ändrade relativkostnader för energi och miljö.

Ett resonemang efter här antydda linjer leder fram till att beräkningar i stil med ovannämnda amerikanska undersökning kan förväntas överskatta det framtida ”kapitalbehovet” bl. a. för energiinvesteringar.5 Därtill kommer som nämnts att man på goda grunder kan hävda att realkapitalbildningen under en avsevärd tid gått för snabbt med hänsyn till underliggande lång- siktiga bestämningsfaktorer. Ett symptom härpå är de till synes bestående överkapaciteter, som föreligger på viktiga produktionsområden. Ett annat symptom är den avtagande arkastningen på realkapital och de därmed försvagade incitamenten till nyinvesteringar. I princip kan detta förhållande tas som en indikation på att realkapitalbildningen varit relativt snabb.

4 Beatrice Vaccara: A Study of Fixed Capital Requirements of the US Business Economy 1971—1980, Bureau of Economic Analysis, Dec. 1975.

58e t. ex. Robert Eisner: Capital Shortage: Myth and Reality; American Economic Review, Feb. 1977.

é'Se Edvard F Denison: The Contribution ofCapi— tal to the Postwar Growth oflndustria/ Countries. Joint Economic Commit- tee, Congress of the United States, sid. 45 0. f.

7 Se t. ex. R Solow: A Contribution to the Theory of Economc Growth.

Quarterly Journal of Economics 1956.

8 Ragnar Bentzel: Problem kring tillväxt, kapital- bildning och inkomst- fördelning. 1 ”Erfarenheter av blandekonomin” Uppsala 1977.

Denna utveckling kan relateras till faktorer, som i huvudsak verkat sän- kande på kapitalkostnaden. Till sådana faktorer kan bl. a. räknas skatte- mässiga avskrivningar som överstigit den ekonomiska deprecieringen, samt skatteavdrag för ränteutgifter. Vidare har företagssektorn från den offentliga sektorn erhållit investeringsbidrag i förrn av t. ex. kreditgarantier, billiga krediter och direkta kapitaltillskott. De nominella låneräntorna har trots sin höjda nivå i alla händelser framstått som låga i förhållande till infla- tionsförväntningama. Den reala låneräntan har fallit ännu snabbare än re- alkapitalets avkastning och följaktligen har investeringsincitamenten kunnat vidmakthållas. Undan för undan har emellertid bristen på lönsamma projekt ökat och den privata investeringsverksamheten försvagats. Detta är emellertid något annat än ”kapitalbrist”.

Kapitalbrist i marknadsmässig mening har snarast att göra med partiella jämviktsbrister bl. a. orsakade av tröga anpassningsmekanismer. Detta pro- blem rör realkapitalets sammansättning snarare än dess storlek och yttrar sig bl. a. genom uppkomsten av flaskhalsar. En del av dessa problem skulle förmodligen försvinna om inflationen kunde hållas nere.

Här skall också noteras den osäkerhet som vidlåder kalkyler rörande "ka- pitalbehov” i den mån dessa härledes från mål för ekonomisk tillväxt och externbalans. Sådana beräkningar kan göras på olika sätt och med olika förutsättningar. Som exempel på resultat enligt vilka realkapitalbildningen spelar en relativt blygsam roll kan nämnas en välkänd undersökning av den ekonomiska tillväxten i USA. Av en genomsnittlig tillväxt på 4 % under perioden 1948—1969 beräknas realkapitalbildningen i företagssektorn ha bidragit med 0,8 procentenheter och andra tillväxtfaktorer alltså med 3,2 procentenheter. 1 länder med högre tillväxttakt än USA, såsom Japan och Västtyskland, förklarades endast en fjärdedel av tillväxtskillnaden med en större kapitalinsats.6 Trots all osäkerhet i uppskattningarna ger siffrorna dock en påminnelse om risken för överskattningar av ”kapitalbehovet”. Det finns dock andra undersökningar som tillmäter den investeringsbundna teknologin större vikt.7

I detta sammanhang kan också nämnas en svensk undersökning enligt vilken den helt dominerande delen av den s.k. ”teknikfaktorn” som förklarar en stor del av produktionsökningarna — är att hänföra till arbets- kraftsrelaterade tekniska framsteg. Den produktionsökning som inte kan tillskrivas ökade kvantitativa insatser av arbetskraft och kapital representeras av förändringar i en till arbetskraftsvolymen knuten multiplikativ ”ef- fektivitetsfaktor”. En slutsats härav skulle vara att eventuella tillväxtbe- främjande åtgärder i första hand riktas mot humankapitalets förkovring.8

Så till vida kan också den hittillsvarande investeringsutvecklingen i Sve- rige och en del andra länder ha medfört en felallokering av resurser. Re- alkapitalets snabba ökning har lett till hög kapitalintensitet och förmodligen fallande samhällsekonomisk effektivitet. Enligt den ekonomiska tillväxt- teorins kriterier för optimala storleken på investeringskvoten sparkvoten — borde denna snarast sänkas vid långsiktigt sjunkande marginell produk- tivitet för kapitalet. De senaste årens svaga investeringsutveckling i hela västvärlden kan delvis ses som ett uttryck härför.

3.4. Investeringsincitament och företagsfinansiering

Den i stort sett makroekonomiska analysen av ”kapitalbehov” kan på det mikroekonomiska planet kompletteras med en diskussion av tillräckligheten av föreliggande investeringsincitament. Härvid kan bristen på specifika fi- nansieringskällor framstå som en av flera faktorer som har betydelse för investeringsviljan. Hela finansieringsbilden och dess förändringar måste be- aktas i en sådan analys.

Det finns många faktorer som påverkar företagens investeringsincitament och finansieringskapacitet. En viktig indikation i dessa avseenden är den förskjutning av inkomstfördelningen till löntagarkollektivets förmån, som har ägt rum i ett flertal länder. En långsiktig utveckling i denna riktning alltsedan början på 1950-talet är tydlig i Västtyskland, Storbritannien, Italien, Belgien och särskilt påtaglig i Holland.9 Härtill har bidragit framför allt de starka ökningarna av timlönerna men också en viss avmattning av arbetsproduk- tivitetens tillväxt.

Bilden av utvecklingen av företagens räntabilitet är i stort sett densamma.10 Denna synes ha varit trendmässigt fallande i Västtyskland, Storbritannien, Förenta staterna, Italien och Holland. I Frankrike har en nedgång i företagens inkomstandel och räntabilitet satt in under 1970-talet. 1 bl. a. Storbritannien och Västtyskland har nedgången i räntabiliteten mildrats av subventioner och av skattepolitiken.

Den relativt svaga utvecklingen av företagsvinstema har på flera håll lett till en sänkning av företagens självfinansieringsgrad, dvs. relationen mel- lan sparande och investering. Sedan början av 1960-talet visar denna kvot en nedåtriktad trend i Belgien, Nederländerna, Förenta staterna, Storbri- tannien och Canada. Den har varit i stort sett oförändrad i Västtyskland och Frankrike.” Incitament till ökad skuldsättning har förelegat dels i form av beskatt- ningseffekter (ränteavdrag), dels på grund av inflationseffekten på de reala låneräntorna. Å andra sidan har incitamenten till finansiering med aktier varit svaga eftersom aktiemarknadema varit deprimerade bl. a. på grund av vikande efterfrågan från hushållen. Förutom av de ovannämnda fak— torerna har en ökande relation mellan främmande och eget kapital också följt av ökade lånebehov för att täcka kostnader för lager och varor i arbete samt krav på ökad likviditet. Utvecklingen i de flesta industriländer har följaktligen gått i riktning mot ökad skuldbörda i förhållande till det egna kapitalet. Från mitten på 1960-talet till början på 1970—talet ökade förhål- landet mellan skulder och eget kapital från 1,5 till 2,2 i Frankrike, från 2,5 till något mer än 3 i Västtyskland, från 4 till 5,5 i Japan, från 0,9 till 1 i Storbritannien och från 0,6 till 0,9 i Förenta staterna.”

Företagens finansiella balansstruktur har även försämrats i andra avse- enden. Sålunda har upplåningen tenderat att förskjutas i riktning mot ökad andel kortfristiga lån bl. a. i samband med ökade handelskrediter. Vidare har osäkerheten i den totala bedömningen av företagsbalansema ökat på grund av svårigheten att korrekt värdera fast realkapital och lager och därmed också storleken av det egna kapitalet.

Den fortlöpande försvagningen i olika avseenden av företagens finansiella struktur kunde fortgå relativt obemärkt så länge den ekonomiska tillväxten

9 OECD Economic Out/ook no 19,July 1976; A Growth Scenario to 1980. sid 142—143.

10 Det statistiska underla- get för analysen är olika i de bägge fallen. Fördel- ningen av företagssek- torns förädlingsvärde erhålles från nationalrä— kenskaperna. Här förelig- ger bl. a. problemet att lönesummans in- komstandel bör korrigeras för ökningar i antalet löntagare en korrigering som endast kan göras med betydande osäkerhet. Företagens räntabilitet erhålles från sammanställ- ningar av deras balansräk— ningar.

” Beräkningarna har gjorts av the Economic Commission for Europe.

12OECD a. a. sid. 143.

Bank for International Settlements, Annual Report. June 1976, sid. 43.

Prisdestabiliseringen hänger samman med att ett alltmer genomgående reallönetänkande driver fram nominallönekom- pensationer för skattepro- gressiviteten. Denna effekt är oberoende av vilken lönenivå skattepro- gressiviteten drabbar och intensifieras alltså ju längre ner i lönenivåerna progressiviteten uppträ- der.

15 Se] 5 Flemming, L D D Price och S A Byers: The Cost ofCapital, Finance and Investment. Bank of England Quarterly Bulle- tin, Vol 16 June 1976.

och inflationen fortsatte. I och med lågkonjunkturen och en ökad osäkerhet om framtida prisutveckling aktualiserades emellertid de med balansförsvag- ningen förknippade riskerna. Fr. o. m. 1975 kännetecknas också företagens finansieringspolitik i de större industriländerna av försök att pressa ner skuld- bördan, att konsolidera den kortfristiga upplåningen och att öka det egna kapitalet genom aktieemissioner.13 Den ekonomiska utvecklingen under resten av 1970-talet synes komma att kännetecknas av väl så stora riskmoment som den första hälften — sam- tidigt som det kan bli knappt om tid för företagen att bygga upp en finansiell robusthet mot dessa risker. I utgångsläget kännetecknas de flesta länder av outnyttjad kapacitet, bestående inflation och hög arbetslöshet. Vägen mot bättre ekonomisk balans kan komma att te sig mycket olika för olika länder. På grund av skillnader i utgångsläget med avseende framför allt på den yttre balansen kan man räkna med betydande spridning mellan länderna i fråga om tillväxt och prisutveckling. Härav följer bl. a. att växel- kursförändringar kan bli ett vanligt inslag i den ekonomiska politiken även i fortsättningen.

Penningpolitiken i övrigt tenderar också att utformas på ett sådant sätt att osäkerhetsmomenten i företagsplaneringen ökar. Penningpolitiken har fått bära en allt tyngre börda i kampen mot inflationen — bl. a. emedan skattepolitikens traditionella konjunkturstabiliserande automatik alltmer tycks ha ersatts med en prisdestabiliserande automatik.14

I och med att både inflationstakt och nominalränta blivit mer variabla ökar också osäkerheten i investeringskalkylerna och därmed höjes avkast- ningskraven. En utökning av företagsupplåningen framstår som alltmer risk- fylld. Parallellt härmed ökar också räntebelastningen på de löpande utgif- terna. Konsekvensen kan bli ökade likviditetsproblem. Sårbarheten i fö- retagens balansräkningar har ökat och därmed kraven på kreditprioriteringar och kapitalsubventioner.

En rationell reaktion på ökad osäkerhet om reala kostnader för lång, rän- tebunden upplåning vore att låna kort snarare än långt. Härmed följer emel- lertid också snabbare omsättning av en kontinuerligt ökande skuld. Men tillgången på sådan upplåning är osäker beroende bl. a. på penningpolitiken och en sådan osäkerhet representerar också en investeringshämmande faktor.15 Till stor del kan dessa problem ses som en följd av inflationen och den efter en lång period av snabb tillväxt följande stagnationen. Vid fortsatt inflation kvarstår problemet — bl. a. med avseende på lånens löptid med riskfördelningen mellan sparare, kreditförmedlare och kredittagare.

Ökad osäkerhet med avseende på priser och kostnader påverkar kraven på räntabilitet och finansiell styrka för låntagare såväl som för långivare. Finansiell konsolidering kan visa sig nödvändig dels för att skapa ny lå- nekapacitet att möta framtida investeringsbehov, dels för att skapa finansiell resistens mot fortsatta konjunkturvariationer.

Det är inte säkert att man i fortsättningen kan lita till en positiv ”häv- stångseffekt” om nämligen de reala låneräntorna i framtiden kommer att ligga högre än man varit van vid på 1960-talet och början av 1970-talet. Vid låg tillväxt, dålig totalräntabilitet och höga realräntor blir hög skuldbörda och därigenom '”hävstångseffekten” tvärtom till nackdel för företagen. Inför möjligheten av en sådan utveckling måste hela problemet med värderingen

av realkapitalet och av eget kapital bringas under kontroll.

Den historiska utvecklingen mot försvagade finansiella strukturer har varit likartad i flertalet industriländer och uppenbarligen har det finansiella sys- temet elastiskt tillhandahållit efterfrågad finansiering. En viktig fråga är om denna anpassning varit enbart av godo. Om utvecklingen drivits längre än nu blev fallet — om t. ex. en djup depression kommit en kon- junkturcykel senare kunde bakslaget blivit större än det nu faktiskt blev. Det blev ändå ett för efterkrigstiden rekordartat antal fallissemang i många länder och det har blivit nödvändigt med finansiella rekonstruktioner under statlig medverkan av en del storföretag. Verkningama spred sig även till det finansiella systemet, som naturligt nog sattes under press samtidigt med klienterna.

Den lärdom som kanske kan dragas är att det finansiella systemet inte skall mekaniskt maximera utlåningen inom de ramar, som sättes av pen- ningpolitiken. Kreditprövning och kreditgivning skall i princip tjäna som test för avkastningen på knappa reala resurser, som efterfrågas även för andra ändamål än för investering. Sådan prövning kan i framtiden bli än viktigare bl. a. eftersom utrymmet speciellt för privat konsumtion kan bli särskilt knappt. Avvägningen mellan aktuell och uppskjuten konsumtion skall inte självklart avgöras till fördel för den senare.

Samtidigt föreligger också det problemet att vid fortsatt nedgång av själv- finansieringsgrad och räntabilitet investeringsincitamenten kan sjunka under den nivå, som av olika anledningar framstår som ett uppenbart minimum. De förslag för att råda bot härpå som framlagts i olika länder och i betydande utsträckning redan materialiserats erinrar om dem som framkommit även i den svenska diskussionen. De avser bl. a. olika former av skattelättnader och subventioner. Dylika åtgärder kan dock blott ge temporär lättnad om trenden mot sjunkande inkomstandel för företagen fortsätter. Åtgärder att förstärka företagens eget kapital har föreslagits i form av skattelättnader for aktieutdelningar (resp. skattebeläggning av lånekostnader), inrättande av nya finansieringsinstitut m.m. (Jämför fjärde AP-fonden i Sverige.)

Här skulle syftet dock i första hand vara att utjämna de variationer i kapitaltillförseln, som uppkommer särskilt på grund av konjunkturcyklerna och inte att på längre sikt mjuka upp avkastningskraven. Det har också hävdats att större utrymme borde ges åt aktiemarknadens utveckling för att minska investeringsfinansieringens beroende av upplåning till fast rän- ta.16

Ett bestående problem i sistnämnda avseende har varit de låga aktie- kurserna, dvs. de höga kostnaderna för aktiefinansiering. Det har framstått som fördelaktigare att köpa upp gamla företag än att emittera aktier för att finansiera nya projekt. (Jämför uppkomsten och framgångarna för in— vestmentbolagen.) Detta är bara ytterligare ett uttryck för det förhållandet att det råder brist på räntabla nyinvesteringar ett förhållande, som inte fundamentalt påverkas av en breddad aktiemarknad.

Även om aktiemarknaden breddas kan det bli nödvändigt att genom nya låneformer anpassa företagens finansiella struktur till en utveckling mot ökat låneberoende. Även här gäller emellertid att det inte skall vara fråga om ”mjuka” lån. Tonvikten skall i stället läggas på uppgiften att bygga upp finansiella strukturer som är robusta för företagen och kreditförmedlarna.

'GSe Barry Bosenworth: The Issue of Capital Shortage, i US Economic Growth/rom 1976 IO 1986. Volume 3. Joint Econo- mic Committee, Congress of the United States.

” Se Martin Feldstein: Social Security and Saving — "The Extended Life Cycle Theory", American Economic Review, May 1976.

18 Se OECD, Economic Outlook, December 1974 sid. 108: ”The saving ratio, prices and unem- ployment”.

19 Se t. ex. J uster-Wach- tel: Towards a Theory of Saving Behaviour, Ameri- can Economic Review, May 1975.

En möjlighet som nämnts är ökad kanalisering av sparandet direkt från hushållen till företagen och framför allt till bostadsbyggandet. Hushålls- sparandets framtida storlek och kanalisering är också av mycket stor be- tydelse för företagsfinansieringen. Hushållssparandet kan uppfattas som beroende av flera faktorer: hus- hållens andel av faktorinkomsterna, effekten av skatter och transfereringar samt sparandets andel av den disponibla inkomsten. Hushållens andel av faktorinkomsterna visar i många länder en stigande trend. Denna utveckling är i stort sett en spegelbild av det ovan påtalade förhållandet att företagens inkomstandel varit sjunkande. Ser man emellertid till fördelningen av de disponibla inkomsterna visar hushållens andel ofta en sjunkande trend, vilket motsvaras av en ökande andel för den offentliga sektorn.

Denna trend har varit särskilt märkbar i länder med en stor offentlig sektor: Canada, Nederländerna, Finland och de skandinaviska länderna. Skattehöjningarna har i dessa länder gått snabbare än de stora ökningar av transferingarna, som också ägt rum. Denna tendens har i och för sig verkat nedhållande på hushållssparandet mätt i procent av bruttonational- inkomsten. Samtidigt har emellertid sparandets andel av den disponibla inkomsten stigit trendmässigt i ett antal länder: i Österrike, Belgien, Frank- rike, Italien, Irland, Nederländerna och Västtyskland. I många länder är utvecklingen mer obestämd såsom t. ex. i Storbritannien (och Sverige). Totalt sett synes hushållssparandet, räknat i procent av BNP, ha tenderat att stiga t. ex. i Förenta staterna, Storbritannien, Västtyskland, Italien och Neder- länderna (Frankrike representerar ett undantag).

En stor del av teorierna för hushållens sparbeteende avser de konjunk- turella variationerna, som man kan bortse från i ett långsiktigt sammanhang. På längre sikt bör hushållens sparkvot höjas allteftersom reala disponibel- inkomsterna når successivt högre nivåer. Befolkningens åldrande bör också bidra till en sådan höjning, eftersom högre åldersgrupper synes ha högre sparkvot än yngre. Även tendenserna mot allt tidigare pensionsålder kan tänkas påverka hushållssparandet positivt. Enligt den s.k. ”extended life cycle theory” skulle nämligen den högre sparkvoten i höginkomstländer kunna förklaras av att ett tidigare utträde ur arbetskraften förlänger den period över vilken de aktiva årens sparande skall spridas —— detta senare måste därför göras motsvarande större.17 Å andra sidan torde det gradvis alltmer utvecklade socialförsäkringssystemet ha en negativ effekt på hus- hållssparandet, eftersom dess förmåner avser grupper med hög konsum- tionsbenägenhet och det också kan försvaga benägenheten att spara för ål- derdomen.

Åren 1973—1975 steg sparkvoten kraftigt i många industriländer. Detta fenomen har inte kunnat förklaras av de vanliga cykliska faktorerna men har satts i samband med den accelererande inflationen. När denna retar- derade 1976 sjönk också hushållens sparkvot tillbaka. Inflationen kan ha haft en positiv effekt på hushållssparandet redan tidigare. men tecknen härpå har blivit tydligare allteftersom prisökningarna tilltagit.18

Hypotesen är att hushållen genom ökat sparande försöker kompensera sig för de reala förluster som inflationen åstadkommer på deras finansiella tillgångar.19 ”Efter skatt” är den reala bankräntan ofta negativ. Denna in- flationsförlust drabbar hela den finansiella stocken men skall balanseras av

ett sparande ur löpande inkomster, vilka till sin storlek är betydligt mindre än den finansiella stocken. Den kompensatoriska ökningen av sparkvoten måste då bli relativt stor.

Hushållen synes ha anpassat inte bara sitt sparande utan även sin för- mögenhetsstruktur i enlighet med sina erfarenheter under inflationen. Det är välbekant att deras innehav av ”reala” tillgångar i bl. a. fast egendom har ökat som ett skydd mot prisstegringen. I betydande utsträckning har ökningen av dylika tillgångar finansierats med upplåning. I tider av ökande arbetslöshet och av stagnerande och för stora grupper fallande realinkomster kan en sådan utveckling leda till likviditetsproblem för hushållen av samma slag som för företagen. Detta kan vara en förklaring till att även hushållens innehav av likvida medel relativt sett synes ha ökat bl. a. på bekostnad av innehavet av obligationer och aktier.20 En ytterligare förklaring kan vara den ökande variabiliteten i obligations- och aktievärden och därmed för- knippade risker. Även i detta sammanhang visar det sig att inflationen haft ett destabiliserande inflytande på kapitalmarknaden.

3.5. Inflationsproblemet

Från mitten till slutet av 1960-talet ökade totala prisnivån (BNP-deflatom) inom OECD-området med omkring 4 procent per år. För perioden 1970—1974 var årliga ökningen ungefär dubbelt så snabb, omkring 8 procent. En ytter- ligare upptrappning ägde rum 1974—1976 med årliga ökningstakter på 11—12 procent. Inflationen har påverkat företagens investeringsincitament och hus- hållens sparbeteende på sätt som diskuterats i det föregående. I varje fram- tidsbedömning spelar också frågan om takten i prisutvecklingen en väsentlig roll.

Mycket har skrivits om anledningen till inflationen under de senaste tio åren, men någon enighet har man knappast kommit fram till. Likväl är det av största betydelse att klargöra i vad mån faktorerna bakom inflationen har varit eller är tillfälliga och i vad mån nya tillkommit. Alltefter den uppfattning man har om den fortsatta prisutvecklingen, kan man komma fram till olika slutsatser om utvecklingen på nästan alla områden: realränta och nominell ränta, sparande och investering, tillväxt och inkomstfördelning, penning- och finanspolitik. En stridsfråga har också varit i vad mån ett enskilt land — och speciellt ett litet land — kan skydda sig från en internationell inflation.

En konvergering av inflationstakten i olika länder under loppet av en inflationsprocess skulle kunna tolkas som en indikation på dels att infla- toriska impulser genereras av en eller ett par internationellt verkande fak- torer, dels att ett enskilt land är relativt försvarslöst mot sådana impulser. Några klara bevis föreligger emellertid inte på att en sådan konvergering

ägt rum.21 Det finns i själva verket ett flertal hypoteser eller ekonomiska ”skolor”,

som från vitt skilda utgångspunkter söker förklara den faktiska prisutveck- lingen. Den monetära skolan centrerar sin inflationsmodell kring efterfrågan och utbudet på pengar. Den traditionellt Keynesianska ansatsen är också

20 Se OECD, Economic Out/ook. December 1976, sid. 43 och BIS, Sector-al Financial Problems, sid. 57 och 83.

21 Jämför Ronald Teigen: Interp/ering Recent World Inflation. American Economic Rewiew, May 1975 samt Economic Survey of Europe in 1976, New York 1977, Part 1, sid. 2.

22 Ovanstående kortfat- tade beskrivning av den globala ”monetära” skolan har hämtats från Hans Genberg och Alex- ander Swoboda: Causes and Origins of the Current Worldwide Inflation; The Graduate Institute of International Studies, Geneva November 1975. Ett liknande resonemang återfinns också hos Harry G Johnson: World Infla— tion. the Developing Countries and Integrated Programmes for C ommodi- ties; Bar—ica Nazionale del Lavoro, Quarterly Review, December 1976.

23 Se t, ex. Karl Brunner och Allan Meltzer: The Explanation of Inflation. Some International Evidence. American Economic Review, Fe- bruary 1977.

efterfrågeinriktad men avser förhållandet mellan efterfrågan och (potentiella) utbudet på varor och tjänster. Under senare år har man särskilt uppmärk- sammat de förändringar i relativpriser, som hänger samman med en in- ternationellt trendmässigt stigande efterfrågan på råvaror och de accelere- rande kostnaderna för dessas utvinning. Vidare har den ursprungliga Key- nesianska efterfrågeansatsen kompletterats med olika versioner av den s. k. "Phillipskurvan", varigenom hänsyn även kan tas speciellt till lönekostna- dernas roll i prisbildningen. Slutligen kan också nämnas den ”skandinaviska" skolan, som i första hand beskriver överföringen av internationella prisim- pulser till ”små” och ”öppna” ekonomier. Fortsättningsvis skall dessa in- flationsförklaringar karakteriseras kortfattat. Detta kan ge ett underlag för en bedömning av den framtida prisutvecklingen.

Enligt en ”global" variant av den monetära skolan är det meningsfullt att förklara inflationen som ett världsfenomen snarare än som summan av utvecklingen i enskilda länder. Världens totala ”penningmängd” be- stämmer världens penninginkomst och — med ett till två års eftersläpning också ”världsinflationen”. Världens penningmängd bestäms i sin tur dels av ökningen av världens guld- och valutareserver, dels av inhemsk kre- ditgivning. I andra länder än i reservvalutaländerna begränsas emellertid den inhemska kreditgivningen av valutabasen, i synnerhet i ett system med fasta växelkurser. Särskilt de små och ”öppna” ekonomierna dras obön- hörligen med i ”världsinflationen”.

Det har gjorts ekonometriska beräkningar, som indikerar att långsiktiga förändringar av internationella guld- och valutareserven har följts av en liknande utveckling av världens ”penningmängd” och slutligen också av den globala prisutvecklingen (mätt med konsumentprisindex). De tidigare utslagen avser tioårsperioden 1965—1974.22

När man överger antagandet om fasta växelkurser tappar den globala monetära ansatsen mycket av sin förklaringskraft. Enskilda länder kan föra en mer autonom penningpolitik och kan, i princip, välja sin egen pris- utveckling. Den ”monetära” skolan skiftar därmed tyngdpunkten av för- klaringen till förändringarna i varje lands inhemska penningmängd.23 Dessa kan hänföras till förändringar i banksystemets fordringar på utlandet, på den offentliga sektorn och på den privata sektorn, dvs. till den utsträckning i vilken olika sektorer har täckt in sina finansieringsunderskott på den or- ganiserade kreditmarknaden. Länken mellan förändringar i penningmäng- den och prisutvecklingen utgöres av pris- och inkomstelasticiteten hos all- mänhetens efterfrågan på pengar. Storleken och stabiliteten hos dessa ko- efficienter har varit föremål för många och kontroversiella beräkningar.

Konventionell Keynesiansk inflationsanalys är i grunden av samma slag som den ”monetära” skolans eftersom de båda i huvudsak utgår från efter- frågesidan. Kanalerna till prisbildningen är emellertid olika. I Keynesianska modeller transmitteras efterfrågeförändringar utifrån, inte via den monetära basen utan genom exportförändringarnas effekt på produktion och syssel- sättning. Det uppkommer emellertid sekundära effekter på import, pen- ningmängd, räntor och kapital rörelser, som tenderar att motverka de primära effekterna av den ursprungliga störningen. Liksom enligt den ”monetära” skolan leder vanligen de Keynesianska simuleringarna till en internationell konvergering av inflationstakterna.

Man kan fokusera den Keynesianska ansatsen i ett samband mellan pris- utvecklingen å ena sidan och en indikator på efterfrågetrycket å den andra, det senare mätt t. ex. med gapet mellan den faktiska (eller förväntade) och den potentiella bruttonationalprodukten. För hela OECD-området synes ac- celeration och retardering i prisutvecklingen ha följt förändringar i ett sådant efterfrågetryck med ungefär ett års eftersläpning. Men samtidigt har också sambandet ändrats. Utbytet mellan de två variablerna har försämrats i den meningen att mot en given nivå för efterfrågeindikatorn har svarat en suc- cessivt allt högre inflationstakt.24

Den ursprungliga Phillipskurvan avser ett samband mellan nivån för ar- betslöshet och relativa förändringari förtjänster (eller löner). Detta samband är av ungefär samma slag som ovannämnda mellan BNP-gap och prisför- ändringar. Både BNP-gap och arbetslöshet är mått på efterfrågetryck. Mellan priser och löner råder uppenbart ett intimt samband. Även för Phillipskurvan gäller att utbytet mellan måttet på efterfrågetryck och variabeln löner-priser successivt försämrats under de senaste tio åren.

I försöken att bredda Phillipskurvans alltför trånga förklaringsschema har man som förklaringsfaktor lagt till ett uttryck för prisförväntningarna van- ligen representerade av ett vägt medeltal mellan aktuella och tidigare pris- förändringar. Enligt den s. k. ”natural rate hypothesis” kan inflationen för- klaras med prisförväntningarna samt skillnaden mellan faktisk arbetslöshet och den ”naturliga" arbetslösheten. En arbetslöshetsprocent, som ligger un- der den ”naturliga”, ger upphov till accelererande inflation så länge som prisförväntningarna bestäms av tidigare prisutveckling.25 Den "naturliga” arbetslösheten kan emellertid påverkas nedåt t. ex. genom intensifierad ar- betsförmedling, omskolning och andra åtgärder, som reducerar bristen på överensstämmelser mellan utbudet och efterfrågan på arbetsmarknaden. En- ligt denna teori föreligger inget stabilt samband mellan inflation och ar- betslöshet. Den kommer såtillvida till samma resultat som den ”monetära" skolan.26

Fr. o. m. början av 1970-talet har råvaruprisernas roll i världsinflationen tilldragit sig särskild uppmärksamhet. Prismekanismen är olika i råvaru- sektorn och industrisektorn. I den senare fångas variationer i marknads- efterfrågan till stor del upp av lagerinvesteringar. I den förra blir prisutslagen omgående och större. De förstoras ytterligare av spekulation och långa tids- eftersläpningar på utbudssidan. Ökningar i råvarupriser kan i sin tur leda till överdrivna prisstegringar i industrisektorn via ökningar i vinstmargi- nalerna och en inducerad pris-löne-pris-spiral. Denna beskrivning skulle kunna passa explosionen i råvarupriserna åren 1972—1975, då dessa började stiga redan vid förväntningarna om råvaruknapphet. Enligt denna uppfatt- ning representerade den samtidiga internationella monetära expansionen en ackommodering men ingen primär orsak till inflationen.27

Åtskilliga studier har gjorts av den sannolika framtida utvecklingen av relativpriser mellan råvaror och industrivaror. Man kan härvid utgå från uppskattningar av tillgängligheten på och framtida kostnader för utvinningen av knappa råvaror. En omfattande undersökning efter dessa linjer har gjorts av Förenta Nationerna och publicerats i den s. k. Leontieffrapporten.28 Enligt denna rapport kommer världskonsumtionen att öka dramatiskt bl. a. av koppar, bauxit, nickel, bly, järnmalm, naturgas och kol. Tillgången på dessa

24 Se diagram 1 och 2 i Towards Full Employment and Price Stability; Sum- mary of a report to the OECD by a Group of Independent Experts. June 1977.

25 En kortfattad diskus- sion av denna teoribild- ning finns i The Theory of Domestic Inflation av Robert J Gordon. Ameri- can Economic Review, February 1977.

26 Se i. ex. Milton Fried- man: Rediscovery of Money-Discussion, Ame-

rican Economic Review, May 1975.

27 Se t. ex. Nicholas Kaldor: Inflation and Recession in the World Economy. The Economic Journal, December 1976.

28 The Future oj!/te World Economy, sid. 5—6. A United Nations Study by Wassily Leontieff et. al. New York 1977.

29 United Nations, a.a. sid. 9 och 73.

30 De ursprungliga bidra- gen gjordes av 0 Aukrust: Prim ]: A Model of the Price and Income Distribu- tion Mechanism of an Open Economy; Articles for Statistisk Sentralburå no 35, Oslo 1970 och G Edgren, K 0 Faxén, C E Odhner: Wages, Growth and the Distribution of Income: Swedish Journal of Economics, September 1969.

31 Se Irwing B Kravis och Robert Lipsey: Export Prices and the Transmis- sion of Inflation, American Economic Review, Feb- ruary 1977.

32 Se Michael L Wachter: Some Problems in Wage Stabilization, American Economic Review, May 1976.

varor kommer naturligtvis att bero på takten i upptäckten av nya fyndigheter, teknologiska framsteg, substitutionsmöjligheter m. m. Men även med pes- simistiska antaganden i dessa avseenden har rapporten kommit till slutsatsen att blott två mineraler, nämligen bly och zink skulle komma att ”ta slut” omkring år 2000.

I detta scenario stiger råvarupriserna avsevärt i förhållande till priserna på manufakturerade varor. Sålunda skulle t. ex. under perioden 1970—2000 priset på mineraler i genomsnitt stiga 2,9 gånger och jordbruksråvaror 1,2 gånger snabbare än industrins färdigvaror. Eftersom basåret är 1970 har i själva verket i några fall relativprisstegringen dock realiserats långt tidigare än enligt den hypotetiska tidtabellen. I ett mer optimistiskt scenario stiger också relativpriserna på andra råvaror men avsevärt långsammare.29

Den skandinaviska skolan — EFO-modellen i svensk terminologi fäster stor vikt vid skillnaden mellan den med avseende på utlandet ”konkur- rensutsatta” respektive ”skyddade” delen av ett lands ekonomi.30 Utrymmet för löneökningar i den konkurrensutsatta sektorn bestäms av dess produk- tivitetsökningar plus förändringar i utlandsprisema. Lönerna i den skyddade sektorn ökar lika mycket som i den konkurrensutsatta. Skillnaden mellan prisstegringstakten i de två sektorerna tenderar därmed att motsvara skill- naden i deras produktivitetsförändringar. Liksom för den ”monetära” skolan spelar världsmarknadsprisema en viktig roll för utvecklingen i varje enskilt land.

Den ”skandinaviska” skolan har kritiserats ur olika synpunkter. Den förklarar prisutvecklingen i huvudsak från kostnadssidan. Den innehåller sålunda ingen mekanism för lönebestämning av typ ”Phillipskurvan”. Ur den synpunkten skulle den ”skandinaviska” skolan kunna sägas vara en beskrivning av löneförhandlingsprocesser snarare än en modell för faktisk löne- och prisutveckling. En annan invändning avser förutsättningen om homogena priser. Priset på identiska produkter kan vara olika på olika delar av världsmarknaden. Likaså kan det föreligga skillnader mellan marknads- priset och exportpriset för en och samma vara producerad i ett och samma land.31 Detta kan ge en avsevärd flexibilitet inom och emellan nationella prissystem, vilket i praktiken ger betydande felmarginaler åt den ”skan- dinaviska” skolans aritmetik.

Den "skandinaviska” skolans grundtankar kan emellertid appliceras även på en ”sluten” ekonomi. Det finns produktivitetsskillnader inte bara mellan den konkurrensutsatta och den skyddade sektorn utan även mellan olika branscher inom den senare. Om lönerna utvecklas i stort sett parallellt och vinstmarginalerna förblir ungefär oförändrade, uppstår relativa prisföränd- ringar. Den ”krypande” inflationen under 1950-talet och fram till andra hälften av 1960-talet kan ur denna synpunkt åtminstone delvis uppfattas som en följd av att ”prisledande” sektorer har fått löneökningar, som varit större än ekonomins genomsnittliga produktivitetsstegring. I bilden ingår också att löneavtalen varit imiterande: konserveringen av traditionella lö- nerelationer har betytt mer än de absoluta ökningarna. Löneledare i en sådan process har kunnat vara t. ex. den offentliga sektorn, byggnadsindustrin, transportsektorn eller verkstadsindustrin.32

Det går inte att göra en syntes av de inflationsteorier som refererats ovan. Till en del är de visserligen komplementära men delvis också motstridiga.

Detta behöver inte innebära att den ena eller andra måste vara alldeles felaktig. Det kan snarare vara så att under olika perioder har faktorerna bakom prisutvecklingen varit olika och därför krävt olika typer av förkla- ringar. Den ”krypande” inflationen efter Koreakriget till slutet av 1960-talet (2—4 procent per år inom OECD-området) kan sålunda samtidigt förklaras av en kostnadspress enligt den ”skandinaviska” skolans förklaringsschema och av ett genomsnittligt högt efterfrågetryck.

Accelerationen av inflationen under senare hälften av 1960-talet sam- manföll med upplösningen av den monetära disciplin, som Förenta staternas ekonomiska politik tidigare haft över den internationella ekonomin. De av Vietnamkriget betingade stora budgetunderskotten ”exporterades” i stor ut- sträckning via underskott i bytesbalansen och tog form av växande dol- larinnehav utomlands. Uppkomsten av euro-valutamarknaden gjorde det svårt för enskilda länder att isolera sig från internationella kapitalrörelser och den blev en källa för internationell kreditgivning. Man kan knappast uppfatta hela denna monetära utveckling enbart som en följd av utan den måste åtminstone delvis ses som en orsak till prisstegringen särskilt som den förra synes ha föregått den senare i tiden.33

En ökande snedfördelning av de internationella valutareserverna var en anledning till sammanbrottet av Bretton-Woods-systemet 1971, som blev inledningen till en regim av flytande växelkurser. Varje enskilt land fick nu ökad frihet att genom depreciering söka upprätthålla internationell kon- kurrenskraft och samtidigt i ökad utsträckning tillgodose inhemska mål. Den internationella monetära basen hade inte bara ökat dramatiskt möj- ligheterna att utnyttja denna bas hade också vidgats. Detta var en förut- sättning för den intensiva och synkroniserade högkonjunktur, som utveck- lades 1972—1973. Intensiteten och synkroniseringen ledde snart till svårig- heter på resurssidan, så att flaskhalsar i produktion och i råvarutillförsel drev upp priserna från kostnadssidan. Snabbt stigande livsmedelspriser 1972—1973 och oljepriser 1973—1974 lagrades ovanpå den konjunkturella pris- stegringen.

Under loppet av 1974 vände den internationella konjunkturen och ut- vecklades sedan till den djupaste depressionen under efterkrigstiden. Kon- sumentprisema fortsatte emellertid att stiga i oförminskad takt. Detta kan ses som ett led i en pris-löne-pris-spiral, som initierades redan under högkonjunkturen. I fortsättningen kan denna spiral ses som en följd också av de begränsningar av konsumtionsutrymmet, som framtvingades av en restriktiv ekonomisk politik. Med ett monetaristiskt betraktelsesätt kan man säga att ”stagnationen” var en eftersläpande effekt av den tidigare monetära expansionen och av ingrodda intlationsförväntningar.

Osäkerheten om det framtida mönstret för den internationella prisutveck- lingen är mycket stor. Vid mitten på 1960-talet var det ingen som kunde förutse inflationen under den följande tioårsperioden. Erfarenheterna från de negativa konsekvenser, som en långvarig och långtgående inflation har på tillväxt, inkomstfördelning och resursallokering, har emellertid skiftat de ekonomisk-politiska prioriteringarna kraftigt över till förmån för infla- tionsbekämpningen. Det är knappast någon tvekan om att en dylik eko- nomisk-politisk harmonisering i de viktigaste industriländerna redan har fått en betydande effekt. Fortsatta strävanden i denna riktning kommer

33 Jämför t. ex. Bank for International Settlements, A nnual Report, June 1976, sid. 33—35.

341 OECD:s ”Growth Scenario” beräknas sålunda elasticiteten för total konsumtion med avseende på BNP för perioden 1975—1980 uppgå till 0,8 att jämföra med ett värde på nära 1,0 för perioden 1965—1974. A a sid. 138.

35 För Storbritannien har årliga ökningen av ”desi- red net real eamings” beräknats ligga mellan 2 och 2 1/2 % med tendens till sakta men successiv stegring under estima- tionsperioden 1948—1974. Jämför Models of Inflation in the United Kingdom. NIESR, August 1976, sid. 67—70.

knappast att brytas om inte effekten på tillväxt och sysselsättning blir alltför påtaglig. I de större industriländerna kommer man sannolikt under ganska lång tid framöver att söka förhindra att efterfrågetrycket när så höga nivåer, som genomsnitten under 1950- och 1960-talen. Men eftersom ”utbytet” sedan dess försämrats mellan graden av restriktivitet och inflationstakt, kom- mer man troligen ändå inte att kunna pressa ner prisstegringstakten till vad den var under perioden av ”krypande” inflation.

OECD har i sina projektioner för 1980 satt ökningen för totala prisnivån inom hela området till 5 procent (BNP-deflatom). Det är en ökningstakt som ligger över motsvarande siffra på 4 procent för sista hälften av 1960-talet och så till vida inte framstår som överambitiös. Den ligger dock alltjämt farligt högt med hänsyn till riskerna för prisaccelerering vid tillfälliga stör- ningar av den typ som utlöstes 1973—1974.

I Västtyskland och Förenta staterna har man fr. o. m. 1976 kommit ner till en prisstegringstakt på 4—5 procent. För t. ex. Italien och Storbritannien skulle å andra sidan ett närmande till den av OECD angivna genomsnitts- takten innebära en dramatisk nedtrappning av de höga ökningstal, som förelegat både 1976 och 1977. En konvergering av olika länders inflationstakt framstår å andra sidan som en förutsättning för att ett stabilt internationellt tillväxt- och handelsmönster skall kunna etableras. Om Förenta staterna och Västtyskland går i spetsen för en prisstabilisering, skulle detta innebära en ny period av ”disciplin” i världsekonomin. Möj- ligheter föreligger dock för enskilda länder att undkomma denna ”disciplin” genom deprecieringar. Erfarenheten har emellertid visat att en depreciering är ett tveeggat instrument, som inte i och för sig löser de betalningsproblem som följer av en från omvärlden avvikande kostnadsutveckling. Även i detta avseende torde man kunna räkna med en ökad återhållsamhet jämfört med det skede under vilket anpassningen till de chockartade höjningarna av oljeprisema ägde rum.

I ett optimistiskt scenario behöver man emellertid också räkna med hjälp av en prisförväntningsmekanism, som påskyndar övergången till en dämpad och stabil prisutveckling. Betydelsen av att förväntningarna stabiliseras kring den önskvärda prisstegringstakten har som nämnts poängterats både i teo- ribildningen kring Phillips-kurvan och av den ”monetära” skolan. Men för- väntningsmekanismen får inte s.a.s. skjuta under målet och generera en för den ekonomiska tillväxten ödesdiger deflatorisk process av det slag, som karakteriserade den depression som följde på inflationen efter första världskriget.

Det har tidigare nämnts att i ett överblickbart perspektiv (inöver 1980-talet) kommer många industriländer att behöva reservera en ovanligt stor andel av sina resurser för investering och export — utrymmet för konsumtion blir motsvarande mindre.34 Samtidigt kan den totala tillväxten komma att hållas tillbaka på grund av en restriktiv inflationsbekämpande politik. En sådan politik kan emellertid få en motsatt, inflationsdrivande effekt i den mån den inkräktar på löntagarnas strävanden att förverkliga en bestämd ökning i sina disponibla realinkomster.35 Om nu utrymmet för realinkomst- ökningar blir relativt begränsat, kommer sådana strävanden att relativt sett öka inflationstrycket. Utrymmet för reallöneökningar kan för övrigt vid givet konsumtionsutrymme — också förväntas krympa av den anledningen

att relationen mellan ”närande” och ”tärande” i många länder kommer att falla. Internationella relativprisstegringar på viktiga råvaror kan i enlighet med den ovan refererade FN-rapporten komma att bli en inflationsdrivande fak- tor i det verkligt långa perspektivet. Även om det inte formellt genomföres någon indexering, som länkar råvarupriser och färdigvarupriser, kommer med säkerhet sambandet mellan dem att bli intimare än tidigare. Man skulle därmed kunna få ett moment av ”saxning” i prisbildningen på internationella marknader, som i och för sig tenderar att driva upp genomsnittsnivån högre än annars skulle bli fallet. Global knapphet på livsmedel kan bli en åt- minstone intermittent prisuppskruvande faktor, särskilt om ökande kvan- titeter kommer att avdelas till de fattiga länderna. Relativprisema på mi- neraler framstår som en kronisk källa till inflationsimpulser.

Det finns alltså ett flertal faktorer, som talar för att den genomsnittliga inflationstakten under en överskådlig framtid kommer att bli relativt hög, mätt med efterkrigsmått. Häremot får vägas det förhållandet att motståndet mot inflation successivt vuxit sig allt starkare. Möjligheterna att få pris- utvecklingen under kontroll ter sig också gynnsammare i den mån man med ekonomisk-politiska medel kan uppnå ett positivt samband mellan tillväxt och prisstabilitet. Svårigheten är att skapa de institutionella förut- sättningarna nationella såväl som internationella för att tillväxt och prisstabilitet skall komma att representera konsistenta mål. Någon tillfreds- ställande lösning på detta problem har ännu inte hittats.

I ett perspektiv med fortsatt om än på lång sikt nedtrappad inflationstakt tilldrar sig möjligheterna att eliminera eller åtminstone dämpa de felallo- kerande effekterna på kapitalmarknaden ett fortsatt och kanske t. o. m. ökat intresse. En mycket diskuterad men också svårbedömd möjlighet utgör en indexering av avkastningen på olika finansobjekt.36 Den 5. k. McCracken- rapporten rekommenderar att man avlägsnar institutionella hinder för emis- sion av indexobligationer. Detta skulle reducera osäkerheten hos låntagare och långivare och hjälpa till att stabilisera priserna på andra placeringar såsom fast egendom och råvaror. Även staten kan stå för sådana emissioner som helst åtminstone på utvecklade kapitalmarknader— borde göras omfattande både med avseende på storlek och kundkategorier. Man kunde vid intro- duktionen pröva sig fram med en relativt låg realränta.37 Indexarrangemang av olika slag har prövats i en del länder men givit varierande resultat.38

3.6. Internationella balansproblem

Det framgår av diskussionen i föregående avsnitt att den internationella inflationen är uttryck för problem som i huvudsak är rotade i industrilän— dernas egen ekonomiska struktur. De flesta industriländer brottas emellertid sedan några år tillbaka också med ett, om än i någon mån till inflationen relaterat, interregionalt problem som berör deras extembalans gentemot ol- jeländerna. Det är här fråga om en situation, som kan sägas avse en sparbrist i egentlig bemärkelse. För OECD-området i dess helhet och för en majoritet av enskilda industriländer föreligger ett efterfrågeöverskott, som till synes inte kan undanröjas ens vid de låga nivåer av resursutnyttjande, som kän-

36 En utförlig teoretisk utredning finns i Tord Palanders: Värdebestän- dighet. Ett problem vid sparande, lityörsäkringar och pensioner. Stockholm 1957.

37 Towards full Employ- ment and Price Stability, OECD July 1977, sid. 45—46.

38 Se OECD: Indexation of FinancialAssets. April 1976.

39 USA, Västtyskland, Japan, Belgien, Schweiz, Nederländerna.

40 Kuwait, Libyen, Oman, Quatar, Saudi Arabien, Förenade arabemiraten.

'" Algeriet, Indonesien, Iran, Irak, Nigeria, Vene- zuela.

netecknat åren efter 1974. Frågan är i vad mån detta balansproblem kommer att kvarstå även under en överskådlig framtid.

Under treårsperioden 1974—1976 hade de oljeexporterande länderna sam— manlagt ett överskott i de löpande betalningarna på i runt tal S 140 miljarder. Under samma period ackumulerade överskottsländerna i OECD39 netto- fordringar på nära $ 40 miljarder. Mot dessa överskott svarade underskott för icke oljeproducerande utvecklingsländer med omkring $ 80 miljarder och för OECD:s underskottsländer med omkring $ 100 miljarder. Oljelän- demas överskott ackumulerades till en början främst som ökningar av deras valutareserver, men har senare mestadels placerats i andra former. Upplå— ningen har för OECD-ländemas del till allra största delen gått via de in- ternationella kapitalmarknaderna. Under perioden 1974—1976 beräknas blott omkring $ 15 miljarder ha utgjorts av långivning direkt mellan offentliga organ. Icke oljeproducerande utvecklingsländer har däremot lånat officiellt i relativt sett mycket större utsträckning.

Fortsatt internationell upplåning kan mer än tidigare förväntas komma att äga rum genom offentliga kanaler. Privat internationell utlåning har expanderat kraftigt och kan visserligen beloppsmässigt även i fortsättningen förväntas dominera kreditförmedlingen. Den kan emellertid nå de gränser där både kreditförrnedlarnas och låntagamas soliditet kan lägga hinder i vägen för fortsatt expansion. Offentlig långivning kan då komma att spela en relativt större roll, samtidigt som den privata långivningen kan komma att mer än hittills systematiskt koordineras med den offentliga. Utvecklingen skulle härmed tendera mot en internationell ”samhällsekonomisk” bedöm- ning av låntagarlandets kreditvärdighet och av betydelsen för världsekonomin att låntagarlandets ekonomi stöttas upp. Samtidigt kan också de med lån- givningen förbundna ekonomisk-politiska kraven på totala lösningar komma att successivt skärpas.

Översiktliga beräkningar har gjorts för den internationella finansiella ut- vecklingen fram till 1985 med utgångspunkt från OPEC-ländernas beräknade överskott. Pris- och tillväxtantaganden har därvid anknutits till OECD:s ”Growth Scenario”. Vidare har antagits enhetliga oljepriser, som förblir oför- ändrade i förhållande till industrivaruprisema. Prisantagandet har betydelse för oljeproduktionens fördelning mellan hög- och lågabsorberande oljeländer och därmed också för fördelningen av importen från industriländerna. Oför- ändrade relativpriser dvs. prissättning närmast enligt de lågabsorberande40 oljeländernas intressen kan antagas leda till att de högabsorberande41 ol- jeländerna ökar sin produktionsvolym i syfte att hålla uppe sin import- kapacitet. Även reala låneräntans utveckling är viktig. Ju högre real låneränta desto högre tenderar OPEC-överskottet att bli.

Kalkylen indikerar en gradvis minskning av OPEC-överskottet från om- kring $46 miljarder år 1976 till omkring $ 20 miljarder (1976 års priser) år 1980 och praktiskt taget balans år 1985. Denna utveckling skulle medföra en nettoökning av OPEC-ländernas utestående fordringar under perioden 1977—1980 med omkring $ 100 miljarder (1976 års priser), vilket alltså är avsevärt mindre än de överskott som kumulerats under treårsperioden 1974—1976. Hela ökningen antages avse de lågabsorberande oljeländerna un- der det att de högabsorberande bibehåller en ungefär oförändrad nettopo- sition.

Kalkylerna är emellertid mycket känsliga för även relativt små variationer i förutsättningarna. Sålunda beräknas en extra ökning av tillväxten inom OECD-områdets BNP med 1 procent per år innebära att det 1985 föreligger ett OPEC-överskott på omkring $ 30 miljarder (1976 års priser) i stället för att det, som i baskalkylen, skulle råda jämvikt. Den kumulerade ford- ringsstocken skulle därmed komma att ligga drygt 50 procent högre än i baskalkylen. En relativprisökning på olja med 1 procent - utan någon efterfrågeminskning ger ungefär halva effekten på överskott och ford- ringsökning som samma ökning av BNP. Med sannolika antaganden för oljeefterfrågans priselasticitet framstår emellertid relativprisändringar som i stort sett neutrala i kalkylerna för överskott och fordringsutveckling. Varje procentenhets ökning av reala låneräntan skulle emellertid påtagligt öka både OPEC:s löpande överskott och fordringsstock. De lågabsorberande OPEC-ländernas ränteintäkter skulle öka samtidigt som de högabsorberande ländernas importkapacitet skulle begränsas.

Den till sina konsekvenser mest dramatiska variationen på det ovan dis- kuterade basexemplet avser effekten av energibesparing av den omfattning som anges av OECD:s ”accelererade” energipolitik, enligt vilken behovet av OPEC-olja för OECD-området antages ha reducerats med en tredjedel år 1985.42 I detta fall kan OPEC beräknas ha ett betydande löpande un- derskott år 1985 och en fordringsstock som inte är mycket större än den är i dagens läge.

Det är svårt att förutse hur ”oljeunderskotten” i fortsättningen kommer att fördelas mellan olika låntagarländer. Oljeländema torde successivt kom- ma att kräva ökad real avkastning på sina finansiella tillgångar om inte alternativet att låta oljan stanna under jord skall komma att föredragas. (Kalkylen påverkas också av förväntningarna om oljeprisemas utveckling.) I princip borde då oljeländernas placeringar i sista hand allokeras till de länder- och produktionsområden där den reala avkastningen är störst och i alla händelser tillräckligt stor för att motivera fortsatt finansiellt över- skottssparande. En sådan mekanism ger uppenbarligen en helt annan för- delning av betalningsbalansemas oljeunderskott än de fördelningar t. ex. i förhållande till bruttonationalproduktens storlek som nämnts i olika sam- manhang.43

För låntagarlandet borde analogt upplåningens storlek relateras till till- gången på investeringsmöjligheter med åtminstone samma reala marginal- avkastning som den reala låneräntan. (Temporärt kan emellertid båda vara negativa.) Länder som driver upplåningen längre hjälper till att kom- pensera den erosion av världsefterfrågan som primärt orsakats av oljelän— dernas sparökning.

Samtidigt hålls konsumtionen i nuläget uppe på bekostnad av framtida konsumtion. ”Överkonsumtion” i vissa länder kan emellertid endast ge temporära bidrag till lösningen av det globala balansproblemet. Detta löses inte heller genom att överskottsländerna utanför OPEC ”medverkar” till en kapitalexport. Möjligheterna i andra länder att absorbera dessa kapital- strömmar måste ju gradvis avta. Risken består med andra ord av att det av OPEC-underskotten genererade sparandet utövar en kraftig depressiv effekt. Denna risk ökar i den mån dels antalet räntabla privata investe- ringsobjekt avtar, dels antalet kreditvärdiga låntagarländer också minskar.

42World Energy Outlook, OECD, January 1977.

43 För en diskussion av denna frågeställning se W U Corden och Peter Oppenheimer: Basic Implications ofthe Rise of Oil Prices; Moorgate and Wall Street, Autumn 1974.

En del industriländer — bland dem Sverige kämpar med ett s. k. struk- turellt underskott i betalningsbalansen. Dessa länder kan dock i allmänhet räkna med en högre kreditvärdighet än de flesta lånesökande utvecklings- länder. De kommer alltså att befinna sig i ett prioriterat läge i den låntagamas marknad, som förmodligen kommer att råda sålänge som Oljeländema fort- farande har placeringssökande sparöverskott. Tillgången på internationellt lånekapital försvinner naturligtvis inte i och med att den interregionala han- deln utvecklas mot bättre balans. Men den internationella kreditmarknaden kan då successivt kärva till sig. Särskilt kan detta tänkas bli fallet om ut- vecklingen gradvis styr mot en ny ekonomisk världsordning med ökande transfereringar till de fattiga länderna.

Bortom oljekrisen och dess förmodade avveckling tornar skillnaderna i välstånd mellan fattiga och rika länder upp sig som det stora problemet under det närmaste halvseklet. Relationen i per kapita inkomster mellan invånarna i de senare och de förra är f. n. (1970) omkring 1:12 — befolkningen i de rika länderna svarar för knappt en tredjedel av jordens totala befolkning. En primär målsättning kan anses vara att denna inkomstskillnad gradvis reduceras. Den möjliga takten i reduktionen av ”gapet” mellan inkomstni- våerna och implikationerna för regional ekonomisk tillväxt och världshan- delsmönster har studerats i förutnämnda FN-rapport. Några få resultat där- ifrån skall refereras här för att förmedla en antydan om de utvecklingslinjer, som skisseras i rapporten.

Eftersom folkmängden i de fattiga länderna kan förutses stiga mycket snabbare än i de rika, måste den ekonomiska tillväxten i de förra gå mycket snabbare än i de senare. För perioden 1970—2000 anger rapporten som rikt- värden 6,9 resp. 3,6 procent. Jämfört med den historiska utvecklingen in- nebär det en accelerering av tillväxten i de fattiga och retardering i de rika länderna. Inkomstgapet skulle ändå inte komma att ens halveras, utan sjunka från 1:12 till 1:7.

Den snabba tillväxten i utvecklingsländerna skulle emellertid dra med sig mycket kraftiga betalningsunderskott. Deras andel av världsexporten skulle bli ungefär oförändrad (16 procent år 1970) men deras andel av världs- importen öka snabbt (från 17 procent år 1970 till drygt 30 procent år 2000). De fattiga ländernas underskott år 2000 uppskattas då uppgå till S 190 mil- jarder i 1970 års priser. Dessa underskott kan temporärt överbryggas om råvarupriserna omgående höjes till de nivåer, som annars beräknas uppnås först successivt under loppet av hela perioden fram till år 2000. Stor betydelse tillmäts möjligheterna att liberalisera tullar och andra hinder på marknaderna för manufakturerade varor. Men det skulle ändå bli nödvändigt med mycket stora kapitaltransfereringar.

De ovan antydda förutsättningarna för en ”ny ekonomisk världsordning” kan framstå som orealistiska särskilt med hänsyn till den förutsatt stora och bestående jämviktsbristen i de internationella betalningarna. Alterna- tivet är att tillväxten i industriländerna blir högre och i utvecklingsländerna lägre än enligt de ovan angivna förutsättningarna. Då ökar de förras im- portbehov och minskar de senares gapet i de löpande betalningarna mellan de två ländergruppema kan upprätthållas vid omkring nuvarande nivå. Men då kommer inte heller gapet mellan inkomstnivåerna att minska; vi kommer att vara kvar i den "gamla” ekonomiska världsordningen.

En viktig fråga är dock om inte den ”nya världsordningen” i viss mening redan är på väg. I alla händelser behöver Leontieff-rapporten kompletteras i ett väsentligt avseende. Under senare år har nämligen i ökad omfattning utvecklingsländerna gjort inbrytningar på marknaderna för industriella fär- digvaror. Det är flera faktorer, som ligger bakom denna utveckling. In- dustriteknologin har gått i en sådan riktning att det blivit lättare att producera tekniskt komplicerade produkter med relativt outbildad arbetskraft. Dessa teknologier sprids numera mycket snabbt. Denna utveckling har varit till fördel för utvecklingsländerna på ett växande antal produktområden. De har kunnat gå in på dessa områden med arbetskostnader, som ligger långt under vad som kan betalas i industriländerna. I utvecklingsländerna ligger arbetskraftens produktivitet igenomsnitt mycket lägre än i industriländerna och det är denna skillnad, som i stort bestämmer skillnaden i lönekost- naderna. Slutligen har också transportkostnadema sjunkit undan för undan, vilket minskat betydelsen av råvaromas och avsättningsmarknadernas lägen i förhållande till producentlandetf"

Utvecklingsländerna konkurrerar numera på så vitt skilda områden som skeppsbyggeri, textil- och stålproduktion och även med rena verkstads- produkter och elektronik. De utvecklingsländer, som gått i spetsen, är bl. a. Taiwan, Sydkorea, Hongkong och Indien. Men även några sydamerikanska länder är på väg och kan inom en relativt snar framtid komma att göra snabba inbrytningar. Skillnaderna i kostnadslägen är ofta sådana att indus- triländerna har begränsade möjligheter att bli konkurrenskraftiga ens vid omfattande strukturrationaliseringar inom de exponerade branscherna. Detta skapar svåra akuta sysselsättningspolitiska och regionalpolitiska problem, vilket gör industriländerna benägna att föra ett uppehållande försvar mot den ”nya konkurrensen” med långtgående statliga ingrepp, subventioner och importbegränsningar. I längden leder en sådan strategi till en sned- vridning av den internationella handeln. Detta kan innebära en utveckling, som kombinerar nackdelarna med Leontieff—modellens båda alternativ men har ingetdera alternativets fördelar. Man riskerar att få låg tillväxt både för industri- och för utvecklingsländerna.

3.7. Utvecklingsaltemativ

Föregående diskussion av kapitalbehov, investeringsincitament, finansiella strukturförskjutningar, inflationsutveckling och interregionala balansbrister kan knytas ihop till framtidsbedömningar, som skiljer sig åt ganska avsevärt beroende på inslaget av optimism eller pessimism. I ett uttalat optimistiskt scenario extrapolerar man sextiotalets i stort sett balanserade tillväxt in i 80-talet och ser 70-talet som en parentes. I ett uttalat pessimistiskt scenario extrapolerar man den stagflation, som karakteriserar utvecklingen efter oljekrisen. Ingetdera alternativet framstår som osannolikt. Något san- 44se Erik Dahmén; nolikare är kanske att den faktiska utvecklingen hamnar emellan de båda Equilibrium and Develop- alternativen, ment Problems in the

. .. . . . . . . . .. Swedish Economy, Skan- En forutsattnlng for att ett optimistiskt scenario skall kunna realiseras ar dinaviska Enskilda B än-

att spridningen mellan länderna av ekonomisk tillväxt, inflationstakt och ken Quarterly Review externbalanser avsevärt minskar jämfört med den utveckling som karak- 1—2/1977.

teriserat perioden fr. o. m 1974 och framåt. Det kan behövas en ganska lång övergångsperiod för att uppnå ett sådant tillstånd. Produktionsfakto- rernas fördelning måste anpassas till ändrade marknadsförhållanden både i överskotts- och underskottsländer. En sådan anpassning ter sig särskilt nödvändig i länder med relativt hög inflation och stora problem med ex- ternbalansen. Syftet är en allmän produktivitetshöjning, som skulle minska behovet av höga investeringskvoter, bl. a. innebärande att alla sektorer ut- värderas med hänsyn till möjligheten att ekonomisera kapitalinsatserna.

Ett optimistiskt scenario förutsätter också internationella finansiella över- enskommelser bl. a. om stöd åt skuldtyngda länder, så att de inte tvingas vidtaga onödigt restriktiva åtgärder under en övergångsperiod. Ett gradvis ökat internationellt samarbete kommer också att behövas för att finansiera investeringsprojekt, som är så stora och riskfyllda att de ej kan handhas av enskilda företag eller länder. Samarbete mellan stater kunde underlätta breddningen av internationella kapital marknader. Privata företag och banker kan i ökad utsträckning samarbeta, t. ex. genom syndikering av stora lån.

En minskad spridning av nationella inflationstakter och intensifierat fi- nansiellt samarbete skulle dämpa svängningarna i växelkursema och minska de därmed förknippade osäkerhetema och riskerna. Detta är en viktig för- utsättning för en gynnsam utveckling av internationell handel och inter- nationella kapitalrörelser. Men även en sänkning av den genomsnittliga takten i ”världsinflationen” synes vara ett väsentligt inslag i ett ”optimis- tiskt” scenario bl. a. för att skapa ett bättre klimat för investeringar. Am- bitionen skulle avse en ökningstakt, som kunde bli ett rättesnöre för den ekonomiska politiken och vid vilken förväntningarna om framtida priser kunde stabiliseras.

Det finns emellertid ingen entydig och allmänt accepterad politik för att komma till rätta med inflationsproblemet. Dess lösning kan ta lång tid delvis på grund av det momentum utvecklingen fått, delvis också emedan en snabb nedtrappning kan bli smärtsam för många länder. Å andra sidan borde övergångsperioden göras kort ur synpunkten av inveSleringsincita- ment och långsiktig tillväxt. Företagens avkastningsförväntningar påverkas sannolikt negativt av en sådan process. Vidare kan ”hävstångseffekten” minska och t. o. in. bli negativ, om inte nominalräntorna anpassar sig till prisutvecklingen. Vid höga och svängande pristakter och prisförväntningar är det i praktiken omöjligt att styra den reala låneräntan. Vid uppnådd prisstabilisering skulle det å andra sidan bli möjligt att anpassa denna efter målen för den reala kapitalbildningen.

Under förutsättning av internationell och nationell finansiell stabilitet skulle låntagares och långivares riskpremier minimeras. Realräntan skulle kunna hållas relativt låg. Kanaliseringen av finansiella strömmar skulle un- derlättas både från hushåll till företag och mellan företag i överskotts- resp. i underskottsposition. Goda finansieringsmöjligheter kan vara en förutsätt- ning för att investeringsincitament skall kunna tillvaratagas. Det finns emel- lertid gränser över vilka skuldbördan knappast kan tillåtas stiga.

Investeringsincitamenten beror i huvudsak på den förväntade avkastning- en på nytt realkapital, som i sin tur är avhängig av företagens andel av faktorinkomstema. I ett optimistiskt scenario stiger denna andel mot en historiskt mer ”normal” nivå. Som alternativ eller komplement kan lön-

tagarnas andel i behövlig utsträckning kanaliseras på sätt som effektivt ökar företagens tillgång på eget kapital. Det är också möjligt att genom sänkning av skatter och avgifter höja företagens självfinansieringsgrad. Allmänna skat- telättnader kan emellertid blott ge begränsade och temporära effekter. De är till sin natur snarast konjunkturpolitiska och har dessutom en obestämd effekt på företagens vinstutveckling. Selektiva transfereringar kan effektivt påverka berörda företags ekonomiska situation — men en sådan politik är snarast en del av ett pessimistiskt scenario.

I ett pessimistiskt scenario saknas de förutsättningar, som angivits vara väsentliga för en optimistisk syn på den ekonomiska utvecklingen. Inter- nationell koordinering av ekonomisk politik och finansiellt samarbete räcker inte till för att åstadkomma en ordnad övergång till balanserad tillväxt. Enskilda stater ställs inför ofördelaktiga utbytesförhållanden mellan olika ekonomiskt-politiska mål. Valet påverkas av en ökande ovilja från lånta- garländernas sida att ta på sig en ökande utlandsskuld. [ stället kan i ökad utsträckning åtgärder komma att vidtagas för att skydda inhemska mark- nader. Ett ökat tryck från utvecklingsländernas ”nya konkurrens” kan kom- ma att verka i samma riktning. Regionalpolitiska och sysselsättningspolitiska hänsyn motiverar ingrepp till förmån för verksamheter, som inte är här- kraftiga på längre sikt.

Ju mer den faktiska allokeringen kommer att avvika från ett optimalt mönster, desto långsammare ökar produktiviteten. Utrymmet för ökning av den privata konsumtionen blir motsvarande mindre och kraften i en inbyggd löne-pris-spiral motsvarande större. Låg produktivitet och fortsatt inflation skulle hålla nere realkapitalets avkastning och investeringsinci- tamenten. Hushållssparandet skulle å andra sidan tendera att ligga högt på grund av rådande osäkerhet om arbetslöshet, priser och realinkomster. I ett sådant scenario skulle tillväxten gå långsamt och den internationella konjunkturen bli mycket mindre stabil än vad den varit under 1950- och 1960-talen.

I det optimistiska alternativet spelar den offentliga sektorn en tillbaka- dragen roll vad beträffar den reala resursallokeringen och den finansiella resurstransfereringen. En ur dessa synpunkter viktig uppgift är emellertid att utöva den ”disciplin” i statsfinanserna, som behövs för att balansera total investering och totalt sparande. I ett pessimistiskt scenario mer eller mindre tvingas den offentliga sektorn till ökat engagemang i företagssektorn särskilt genom finansiella transfereringar. Detta innebär ökande användning av selektiva lån och subventioner, i sista hand uppföljda av direkta statliga engagemang. Följden skulle bli en ökad sektorisering av den traditionella kapitalmarknaden och en flora av specialiserade finansinstitut. Staten skulle i ökande utsträckning tvingas uppträda som mellanhand för företag, som inte kan upprätthålla sin kreditvärdighet. Realkapitalets avkastning skulle successivt förlora sin betydelse som resursallokerare på kapitalmarknaden.

I nationella såväl som i internationella konjunkturanalyser utgår man vanligen från att det ”optimistiska” scenariot förr eller senare skall realiseras. Man diskuterar tekniken för och vägen till dess uppnående. Ett viktigt syfte med den ovan använda distinktionen mellan ett ”optimistiskt” och ett ”pessimistiskt” scenario har varit att peka på möjligheten av en även långsiktig utveckling, som ligger närmare åren efter oljekrisen än 1960-talets

mer balanserade utveckling. En orubblig tro på att det på litet sikt är möjligt att realisera ett antal relativt högt ställda mål kan leda till valet av en strategi som, med givna värderingar, ger en sämre utveckling än som annars skulle kunna uppnås. Valmöjligheterna är kanske inte så stora som det kan förefalla.

De båda utvecklingsalternativen har här skisserats utifrån en internationell synvinkel men kan i stora delar appliceras på svenska förhållanden — bl. a. därför att vår egen ekonomi i så hög grad är beroende av den utländska. I 1975 års långtidsutredning (LU) och i IUI:s långtidsbedömning (LB) dis- kuterades likaledes två alternativ för Sveriges ekonomi. Man skiljde mellan ett ”industriexpansivt” alternativ och ett ”offentligexpansivt” alternativ. Båda fallen kan emellertid karakteriseras som optimistiska med hänsyn till de förutsättningar som gjordes om den internationella konjunkturen. En konsekvens av optimismen i både LB och LU kan sägas vara att båda för- utsatte att Sverige skulle kunna uppnå balans i utlandsbetalningama redan 1980. Den internationella konjunkturen har emellertid varit mycket svagare än man räknade med i LU och LB. Det finns därför nu anledning att klarare profilera utvecklingsalternativen även för Sverige.

4. Finansiella balansproblem i svensk ekonomi

I de svenska långtidsutredningarnas perspektiv har det totala sparandet re- gelbundet framstått som otillräckligt i förhållande till de krav som ställts på en utveckling av full sysselsättning, hög tillväxt och yttre balans. Ibland har särskilda områden angivits lida av ”kapitalbrist” t. ex. bostadsbyggandet och företagsinvesteringama. Men även detta kan i princip ses som ett uttryck för en total ”kapitalbrist”, som givit utslag på avgränsade marknader. I princip skulle sådana balansbrister tendera att elimineras i den mån in— vesteringsprojektens räntabilitet och sparamas preferenser fick komma till uttryck genom marknadsprisbildningen. En sådan mekanism för sparge- nerering och resursallokering kan emellertid ej komma till användning för stora delar av den offentliga sektorn. Många av den offentliga sektorns investeringar kan inte bli föremål för räntabilitetsbedömningar. Å andra sidan måste staten bl. a. genom sin finanspolitik söka åstadkomma det komp- letterande sparande, som behövs för samhällsekonomisk balans. En kon- tinuerligt växande offentlig sektor har sitt motstycke i en kronisk ”sparbrist”. Det starka sparmoment som kopplades till AP—fonden kan ses som ett led i strävanden att häva denna sparbrist. Det nuvarande sökandet efter nya former för spargenerering visar att problemet alltjämt kvarstår.

Man kan inte heller inom den privata sektorn räkna med att sparandet genereras i den omfattning och resurserna fördelas på ett sådant sätt, som skulle skett i en ”fri” kapitalmarknad. Räntabiliteten på nya investeringar liksom avkastningen på sparandet påverkas av en rad icke marknadsneutrala faktorer såsom beskattningsregler, kreditpolitik, stelheter i kreditförmed- lingen och inflationen. Man är m.a.o. långt borta från de mekanismer, som studeras i teorier för den ”optimala” spar- eller investeringskvoten.

I den ekonomisk-politiska debatten har under senare är frågan om det totala sparandet mest avsett dess tillräcklighet för att vidmakthålla den yttre balansen. I 1975 års långtidsutredning (LU 75) analyserades den finansiella utveckling, som skulle vara förenlig med uppnående av yttre balans 1980. En del av de förutsättningar, varmed LU 75 arbetade, har inte realiserats och balanstidpunkten har sannolikt förskjutits avsevärt längre bort i tiden. Men den centrala problematiken i LU 75 om det med externbalansen kon- sistenta sparmönstret är i princip densamma.

Under tiden efter tillkomsten av LU 75 har nytt material blivit tillgängligt för bedömningen av den finansiella utvecklingen för staten, kommunerna och AP-fonden. Det ärdärigenom möjligt att modifiera och för några sektorer i tiden utsträcka bedömningarna i LU 75. Dessa indikerar att den välbekanta

bristen på sparande snarast accentueras i början av 1980-talet. För att bereda behövligt utrymme för en förbättring av bytesbalansen behövs en kom- bination av ”disciplin” i den offentliga sektorn och ökat sparande (sparkvot) i den privata sektorn. Företagen skall ges de finansiella förutsättningarna både för behövliga investeringar och för en visavi utlandet konkurrenskraftig produktion. Möjligheten att tillvarata det genom sparökningar ökade re- sursutrymmet för en extern balansförbättring är beroende av både den re- lativa kostnadsutvecklingen och den internationella konjunkturen. Även i dessa hänseenden behövs ett ”optimistiskt” scenario för att det yttre ba- lansproblemet skall kunna lösas med beaktande av övriga ekonomiskt-po- litiska mål.

Med utgångspunkt från en ”modifierad” långtidsbedömning kan några hypoteser uppställas om olika sektorers utbud och efterfrågan på kredit- marknaden och om den därmed sammanhängande strukturen på kredit- förmedlingen. Eftersom tidpunkten för uppnådd extembalans ännu ter sig avlägsen, har några räkneexempel fått illustrera läget vid en mellanstation ”halvvägs” till målet. I anslutning till analysen i LU 75 har förändringarna på kreditmarknaden diskuterats dels utifrån ett ”industriexpansivt” (I-alt) dels ett ”offentligexpansivt” alternativ (O-alt). De båda alternativen skiljer sig åt bl. a. med avseende på företagens självfinansieringsgrad och deras beroende av finansiella tillskott från den offentliga sektorn. Hög självfi- nansieringsgrad i I-alternativet och relativt stora statliga tillskott i O-al- ternativet skulle i och för sig reducera behovet av företagsfinansiering från banksystemet. Sådana tendenser motverkas om bankerna i ökande omfattning förmedlar de utländska krediter, som enligt förutsättningarna alltjämt skulle behövas för att täcka underskottet i bytesbalansen.

4.1. Balansen på kapitalmarknaden

Ett genomgående tema för de svenska långtidsutredningarna har varit de stora behoven av kapital i förhållande till föreliggande resurser i en ekonomi som samtidigt skall uppfylla kravet på full sysselsättning. Innebörden av denna problematik har dock varierat. Under efterkrigstidens första plan- perioder låg tonvikten på behovet att bygga upp tung industri som bas för fortsatt tillväxt. Under 1960-talet riktades intresset mot bristen på ”långt kapital” bl.a. i samband med den höga takten i bostadsbyggandet. Även företagssektorns kapitalproblem uppmärksammades. En fallande självfinan- sieringsgrad förebådade nämligen svårigheter beträffande kapitalförsörj- ningen på detta område. En kontinuerligt expanderande offentlig sektor ställde också krav på sparande. I 1970 års långtidsutredning och än mer i LU 75 ställdes mer explicit frågan om det totala sparandets otillräcklighet i den meningen att nettoupplåning i utlandet framstod som nödvändig för att komplettera det inhemska sparandet.

Iångtidsutredningarnas diskussion av kapitalbehov och sparande kan så- gas ha kretsat kring akuta problem typ bytesbalansen eller av sektorala problem typ industri och bostadsbyggande. Behovet av en långsiktig be- dömning hade emellertid aktualiserats i samband med det utredningsarbete,

som bedrevs kring AP-fondens införande. Ett viktigt motiv för valet av ett system med fonduppbyggnad var att den utbyggda pensioneringen kunde förväntas minska det totala samhälleliga sparandet genom sin negativa effekt på hushållssparandet. Detta sparbortfall ansågs böra kompenseras av tillskott genom AP-fondens successiva uppbyggnad. De beräkningar av sparbortfall, resp. spartillskott, som utfördes under varierande antaganden kunde na- turligt nog inte göra anspråk på precision.l Svårigheterna härvidlag hängde bl. a. samman med bedömningen av avgifternas övervältringseffekter om vilka man — även i efterhand har mycket otillräcklig kunskap. I detta sammanhang framstod emellertid som väsentligt att fönnånssystemet i och för sig kunde förväntas skärpa en sparandebrist, som av olika anledningar redan framstod som besvärande. Pensionskommittén stödde sig här på 1955 års långtidsutredning enligt vilken man kunde förutse en bestående svår brist på sparande sammanhängande dels med en förkortning av arbetstiden, dels med ett behov av en stark ökning av de för en balanserad expansion erforderliga investeringsutgifterna. Eftersom även den offentliga sektorn för- utsågs behöva öka snabbt, skulle utrymmet för en stegring av den privata konsumtionen bli mycket starkt begränsad. Det fanns också enligt pen- sionskommitténs mening all anledning att räkna med sannolikheten av att sparandebristproblemet skulle permanentas under överskådlig framtid. Kom- mittén hävdade följaktligen att pensionssystemets genomförande borde kom- bineras med åtgärder, som resulterade i ett väsentligt tillskott till det årliga sparandet.2 Man kunde alltså plädera för en betydande tillväxt av AP-fonden, som borde ge en klart positiv effekt på nettosparandet. Sparandet skulle också komma att kanaliseras till det område som ansågs lida av ”kapitalbrist” nämligen kapitalmarknaden.

Rent teoretiskt kan det hävdas att en ”kapitalbrist" beror på att ”mark- naden” inte kan eller tillåts ge klara utslag för företagens räntabilitet och hushållens sparvilja och utvecklingen följaktligen inte heller tenderar mot ett jämviktsläge för sparande och investering. Det praktiska värdet av en sådan jämviktsmekanism begränsas emellertid av att samhällets värderingar lämnas utanför bilden.

I praktiken får man utgå ifrån att både totala investeringskvoten och den totala sparkvoten i stort sett framkommer som ett resultat av den eko- nomiska politiken. På investeringssidan är den offentliga andelen stor och växande. På sparsidan representerar AP-fonden en betydande andel. Den totala sparkvoten bestäms på ett avgörande sätt av den_ekonomiska po- litikens mål att upprätthålla fullt resursutnyttjande och yttre balans. Mer- parten av de offentliga investeringarna kan inte bli föremål för effektivi- tetsbedömningar i egentlig bemärkelse. Inte heller kan det av finanspolitiken genererade ”tvångssparandet” relateras till individuella preferenser avseende avvägningen mellan nutida och framtida konsumtion. Den ”optimala” spar- eller investeringskvoten blir i motsvarande mån obestämd. lJämför Promemoria med

1957 års pensionskommitté berörde i förbigående denna problemställning. ”"$/”g mebnd/ö'W/mmg Det framgår av följande citat, som hänför sig till diskussionen kring de '"" "" ' samm” med e"

.. . . __ ,, . ,, utbyggd pensionering. höga investeringsbehoven och den darav presumerade bristen på sparande: Avgiven av 1957 års

pensionskommitté SOU

Man kan Visserligen tanka Slg en restriktiv ekonomisk politik, som loser sparan- 195814, Appendix A. debristens problem genom att effektivt dämpa investeringsbenägenheten inom den privata eller offentliga sektorn inom näringslivet. Till stöd för en sådan politik kan 2A.a. sid. 14—18.

3 Pensionskommittén, a.a. sid. 17.

4 Denna problematik har utförligt behandlats av Erik Lundberg i Produkti- vitet och räntabilitet. SNS, Stockholm 1960, särskilt i kapitel 10 (”Hushållning- en med kapital och kredit- och kapitalmarknadens funktionssätt”).

5 Lundberg ad. sid. 215 och 235.

den uppfattningen hävdas, att i en relativt fri ekonomi bör man låta de enskilda inkomsttagarnas preferenser i fråga om konsumtionens inriktning liksom i fråga om dess fördelning mellan nutid och framtid ges så stort spelrum som möjligt. Innebörden härav skulle vara, att man via en mot investeringarna riktad tillräckligt restriktiv ekonomisk politik pressar in löpande investeringsutgifter inom ramen för det sparande, som ”frivilligt” framkommer vid stabilt penningvärde och sålunda inte tolererar ”tvångssparande" i några former. Kommittén hyser respekt för denna åskådning men anser sig inte ha anledning att i detta sammanhang närmare utreda konsekvenserna av en motsvarande målsättning för den ekonomiska politken vid sitt ställningstagande till pensionsreforrnens finansieringsproblem.3

Man måste alltså skilja mellan en ”individualistisk” resp. ”kollektivistisk” syn på den optimala sparkvoten. Det sparande, som framkommer i en ”fri” marknad kan ur samhällets synpunkt te sig otillräckligt i den mån samhället har lägre avkastningskrav på realkapitalbildningen än individerna. (På en del samhällskapital kan kravet vara negativt). Det ”frivilliga” sparandet ter sig då som för lågt och måste kompletteras. Utifrån dessa förutsättningar reduceras frågan om balansen på kapitalmarknaden till att avse allokerings- mekanismen för de inom den privata sektom genererade kapitalströmmar- na.4 Kapitalmarknadens uppgift kan i princip sägas vara att via ränte- och prisbildningen ge signaler om sparamas förräntningskrav och realkapitalets avkastningsmöjligheter. På grund av ekonomiskt-politiska stymingar och andra imperfektioner i prisbildningen blir emellertid signalema otydliga och förvrängda. Imperfektionema hänger bl. a. samman med att skattesystemet — och för övrigt även inflationen — asymmetriskt påverkar spar- och in- vesteringskalkyler. Ett uppenbart (och förmodligen ofrånkomligt) förhållan- de avser den beskattning på först företaget och sedan den enskilde, som ligger mellan realkapitalets genomsnittliga reala avkastning och den av- kastning av samma kapital, som spararen blir delaktig av. Det är över- huvudtaget orealistiskt att förvänta utslag för företagens räntabilitet på ka- pitalmarknaden. Företagens räntabilitetskrav på nyinvesteringar ligger högt över realkapitalets genomsnittliga förräntning. Dessutom är spridningen både mellan faktisk räntabilitet och räntabilitetskrav stor mellan olika slags företag.

Realkapitalets allokering påverkas av den ojämna fördelningen av före- tagens möjligheter till självfinansiering. Resursfördelningen skulle göras mer flexibel i den mån företagen i ökad utsträckning motiverades att dela ut vinsterna till aktieägarna.5 En radikal ”fri-marknads” lösning på detta prob- lem vore att integrera skatten för bolag och enskilda på bl.a. ett sådant sätt att den enskilde fick skatta för bolagsvinsten vare sig denna utdelades eller ej. Företag med relativt sett lägre räntabilitet på sina investeringsprojekt skulle avstå från att investera och också från att köpa upp redan existerande bolag. Kapitalmarknaden skulle breddas och räntabilitetskriteriema få större spelrum vid investeringsfinansieringen.

Investeringens storlek och allokering påverkas också av marknadsimper- fektioner såsom avskrivningsregler och investeringsbidrag av olika slag. Så- lunda är t. ex. icke-vinstdrivande företag i regel ej delaktiga i det inves- teringsdrivande förmånssystemet. Det kan finnas anledning att uppmärk- samma denna diskriminering, t. ex. av investeringar i humankapital bl. a.

mot bakgrunden av den betydelse denna tillväxtfaktor tillmätes i en i fö- regående kapitel omnämnd svensk undersökningf)

Även kreditförmedlingen slår in ”kilar” mellan samhällsekonomisk rän- tabilitet och avkastningen på sparande. Kreditmarknaden är inte en marknad där utbud och efterfrågan fårfritt bestämma en jämviktsränta. Kreditinstituten medverkar själva till avsteg från en sådan jämviktsprisbildning. Offentlig kreditverksamhet i form av kreditgarantier, specialinstitut och direkt kre- ditgivning representerar ytterligare sådana ”kilar”.

Vad den privata sektorn beträffar torde generellt gälla att avvikelser från marknadsprisbildningen tenderar att blåsa upp ”kapitalbehoven” och hålla tillbaka hushållssparandet. Skattemässiga och finansiella faktorer har höjt räntabiliteten och givit extra investeringsincitament för realkapitalbildning. Å andra sidan har spararna givits en real förräntning, som även före skatt gått ned mot noll.7

De här anförda synpunkterna reser frågan i vad mån problemet om ”ka- pitalbristen” hänger samman med marknadsimperfektioner och ekono- miskt-politiska åtgärder. Det privata sparandet har hållits nere genom låg avkastning. Om realkapitalbildningen starkare styrts av räntabilitetskrav, kunde man kanske undvikit att få en inom vissa sektorer överdimensionerad och lågt avkastande kapitalstock. Dessa förhållanden är dock likartade ut- omlands (jämför kap. 3). Det är också orealistiskt att jämföra nuvarande system, vilket vuxit fram genom anpassningar till bl. a. konkreta syssel- sättnings- och lokaliseringspolitiska problem med en idealt fungerande mark- nad. Däremot finns det skäl att pröva skattelagstiftningen och de olika ka- pitalsubventionsåtgärdema ur synpunkten av deras effekt på avkastningen av investeringarna och dessas inriktning. Detta faller utanför denna utred- nings uppgift, men utredningen har bedömt det som angeläget att peka på dessa frågors aktualitet och betydelse.

Exkurs om "optimal" sparkvot

Frågan om den ”optimala” storleken på det totala sparandet i samhälls- ekonomin kan som nämnts inte besvaras generellt på grund av den roll den offentliga sektorn spelar i sammanhanget. Man kan emellertid förutsätta att det under en avsevärd tid framöver kommer att råda ”sparbrist” med hänsyn till alla de kapitalbehov som kan visas föreligga bl. a. för industriell strukturomvandling, offentlig service och korrigering av externbalansen. I ett långsiktigt perspektiv kan det dock vara av intresse att summariskt klar- göra vad kapitalteorin har att säga om det totala sparandets maximala och optimala nivåer. .

Den ur ekonomisk synpunkt maxima/t meningsfulla sparkvoten anges av den s.k. ”gyllene regeln”.& Enligt denna regel finns det en gräns för sparkvoten ovanför vilken nivån för tillväxten är lägre än den som är maximalt möjlig att uppnå. Drives realkapitalbildningen över denna gräns blir pro- duktionsökningen mindre än produktionskostnadsökningen. En utgångs- punkt för denna tes är att en successivt stigande investeringskvot i längden leder till fallande real avkastning och en situation där kravet på avkastning är högre än den faktiska.9 Den reala kapitalstocken är då i denna mening ”för stor”. I princip kommer i en ”fri marknad” en anpassning till stånd

6 Bentzel a.a.

7 Enligt Lundberg förelåg redan tidigare (under 1950-talet) ett sådant gap mellan räntabilitet och sparavkastning (aa. sid. 223). Sedan dess har reala räntabiliteten successivt fallit och de med nyinves- teringar förknippade riskmomenten ökat. Men samtidigt har den reala avkastningen på finan- siellt sparande också fortsatt att sjunka.

8 Se t. ex. Göran Ohlin: Den gyllene regeln i modern ekonomisk teori. Skandi- naviska Bankens kvartals-

skrift l97l:2.

9 Här och i det fortsatta resonemanget antages att extern balans föreligger. Investeringskvoten och sparkvoten är då lika stora. Termen investe- ringskvot används när kapitalbildningen betrak- tas ur real synpunkt, termen sparkvot när synpunkten år finansiell.

'0 Räkneexemplet jämte en utförlig diskussion av den "optimala sparkvo- ten" återfinns i Bilaga 7 till LU 75: Mode/Ierjör samhällsekonomisk per- spektivp/anering av Tomas Restad (se särskilt sid. 80—87).

” Denna ”trade-off” diskuterades översiktligt redan i Svensk Ekonomi 1960—65, SOU 1962:10, kap. 4:6. Problemet är centralt också för den ”utblick mot sekelskif- tet", kap. 10 av LU 75, som refereras i avsnitt 4.2.

genom en sänkt investeringskvot. Takten i realkapitalbildningen sjunker och realkapitalets avkastning tenderar att öka. Vid ”jämvikt" skall real- kapitalets faktiska avkastning svara mot dess önskade avkastning.

Den optimala sparkvoten kan uppenbarligen inte ligga över den maximala men väl någonstans under. Vid valet mellan olika sparkvoter som under- stiger den maximala får i kalkylen införas faktorer som avser värderingarna av framtida konsumtion jämfört med nutida samt nyttan av marginella ökningar av konsumtionen. Utgångspunkten är att en hög sparkvot värderas endast indirekt genom den högre framtida konsumtion, som därigenom möjliggöres. Teknologiska framsteg har hittills lett till att välståndet för generationerna successivt höjts. Ju högre sparkvoten är dess mer tar man från nuvarande relativt fattiga generationer och ger åt framtida rikare. Fram- tida konsumtion kan ur denna synpunkt värderas lägre än den aktuella den förra ges ett neddiskonterat, reducerat värde vid jämförelsen med den senare. Saken kan också uttryckas så att man räknar med ett högre avkastningskrav på sitt sparande ju mer man avstår från nutida konsumtion. Vid överväganden av här diskuterat slag skall i princip hänsyn också tagas t. ex. till ett sådant önskemål, som att man inte till framtida generationer skall överlämna en sämre — helst bättre miljö än den vi själva ärvt.

Värderingen av den framtida konsumtionen beror inte bara på om den är mer eller mindre avlägsen i tiden. Ju större konsumtionen är dess mindre kan nyttan av ytterligare tillskott tänkas bli. Eftersom framtida konsumtion kan förväntas vara större än nutida kommer varje framtida konsumtions- tillskott att ha lägre ”gränsnytta” än nutida. En sparuppoffring får värderas alltså både med hänsyn till att den möjliggjorda konsumtionen ligger i fram- tiden och att den då adderas till en konsumtion, som ändå är större än den vi har idag. En nedre gräns för nettosparkvoten nås då den redan upp- nådda konsumtionsnivån anses fullt tillfredsställande. Resonemanget kan konkretiseras med några siffror från 1975 års långtids- utredning. I ett räkneexempel för den svenska ekonomin anges bruttospar- kvoten, beräknad enligt den ”gyllene regeln”, till omkring 35 procent. Vid en så snabb tillväxt för realkapitalet skulle dess marginella avkastning inte blir mer än 3 procent. Om avkastningskravet däremot sättes till 6 procent, skulle realkapitalbildningen inte kunna gå snabbare än vad som motsvarar en sparkvot på drygt 20 procent. Mot den högre sparkvoten skulle år 2000 svara en produktionsnivå omkring 20 procent högre än den som uppnåtts i fallet med låg sparkvot - en skillnad som då skulle kunna utnyttjas till en motsvarande konsumtionsökning. Vid det laget skulle emellertid även i fallet med låg sparkvot totala produktionen nått upp till en nivå, som ligger långt över räkneexemplets utgångsläge (1980), närmare bestämt om- kring 75 procent.10

Kalkyler av detta slag är av intresse med hänsyn till det utbyte som illustreras mellan nutida konsumtionsbegränsning och framtida konsum- tionsökning.ll Man får också poängterat det viktiga sambandet mellan in- vesteringskvot och kapitalavkastning. Ju större investeringskvot som sättes, dess lägre blir realkapitalets avkastning och dess mindre det vederlag spa- rarna kan få.

Det anförda sifferexemplet är naturligtvis rent illustrativt. Vi vet inte mycket varken om sparamas prioriteringar mellan nutida och framtida kon-

sumtion eller om realkapitalets avkastning vid olika tillväxttakt och in- vesteringskvoter. I en övergripande planering kan emellertid kalkyler av här antytt slag bilda underlag för en meningsfull strategi. Det är därför också främst i länder med planekonomi, som dessa teorier överförts i praktisk politik.

4.2. Långtidsutredningen 1975

1975 års långtidsutredning (LU 75) kom i stor utsträckning att handla om sparbristen i den egentliga meningen att under perioden 1975—80 de totala utgifterna i samhällsekonomin kunde förväntas överstiga de totala resur- serna. Ett sådant utgiftsöverskott har sin motsvarighet i en extern balansbrist. Utgångspunkten var de stora underskotten i bytesbalansen 1974 och 1975. LU 1975 undersöker vilka krav på resurser och resursfördelning, som ställes för att balans skall kunna uppnås till 1980.

Under första hälften av 1970-talet visade både transfererings- och tjäns- tenettot betydande och växande underskott. Åren 1974 och 1975 förelåg också stora underskott i varuhandeln. Dessa underskott måste svängas till ett överskott motsvarande underskotten på övriga delar av bytesbalansen. Varuexporten måste då öka betydligt snabbare än varuimporten. Detta in- nebär att ökningstakten för den totala inhemska resursförbrukningen måste hållas nere under tillväxten för BNP. Som en följd av det yttre balanskravet uppkommer svårlösta problem för fördelningen av resurser mellan olika ekonomiska sektorer. I LU 75 illustrerades dessa problem med olika al- ternativ för total resurstillväxt och för resursfördelning. Utvecklingen sedan LU:s tillkomst har visserligen bl. a. vad beträffar den yttre balansens ut- veckling gått i en helt annan riktning än enligt förutsättningarna. Men även om målet — ”balans 1980” — förskjutits framåt i tiden är analysen av ba- lansproblematiken likväl alltjämt aktuell. Här skall därför i korthet återges några för den fortsatta diskussionen relevanta delar av LU:s resonemang.

I fyra olika huvudaltemativ varieras dels det medgivna utrymmet för privat konsumtion, dels arbetstiden. l alternativ I ökar den privata kon- sumtionen 3 procent årligen 1975-80 och förutsättes arbetstiden bibehållas vid nuvarande 40 timmar per vecka. ] alternativ II ändras förutsättningen om den privata konsumtionen till att avse en ökningstakt på 2 procent årligen. I alternativ III bibehålles sistnämnda förutsättning, men kombineras med antagandet om en arbetstidsförkortning till 37,5 timmar per vecka. Slutligen studeras i alternativ IV kombinationen av förkortad arbetstid och en privat konsumtion, som ökar med blott 1,5 procent per år.

Valet av alternativ för arbetstidsförkortningen är intressant ur synpunkten av tillväxten för BNP. Vid kortare arbetstid stiger BNP relativt långsamt. Valet av ökningstakt för den privata konsumtionen är strategiskt viktigt ur synpunkten av det återstående utrymme som, vid given takt för BNP, kan ges åt den offentliga sektoms expansion. En del av BNP är som nämnts intecknat för ett överskott i varuhandeln med utlandet. Vidare inlades ett för de olika alternativen i stort sett givet bostadsprogram. Behovet av investeringar relaterades till tillväxttakten för BNP, som i sin tur avhänger det mot målet full sysselsättning svarande utbudet av arbetstimmar. Den

i'de olika alternativen residualt beräknade tillväxten speciellt för den of- fentliga konsumtionen jämföres med den ökningstakt på 1,8 procent, som betraktades som ett minimum för denna sektor — med det som i LU 75 kallas för ”baskalkylen”. Man kunde på detta sätt få en uppfattning om vilka krav på begränsning av den offentliga sektorns expansion som ställs i de olika alternativen och därmed också om dessas realism.

BNP ökar med omkring 3 procent årligen i alternativen utan arbetstids- förkortning (I och II). Med arbetstidsförkortning sjunker ökningstakten till omkring 2 I/ 2 procent (III och IV). Denna tillväxt ligger nära genomsnittet för 1970—75 men avsevärt under 1960-talets. Den behövliga ökningstakten för totala exporten ligger mellan 7,7 procent i alternativ I och 6,2 procent i alternativ IV. (Ju snabbare tillväxt dess större import och därför också dess högre exportkrav). ] dagens läge är dessa relationstal sett över en fram- tida femårsperiod ännu mycket ofördelaktigare. Realiserandet av den be- hövliga exportutvecklingen för 1975—80 enligt LU 75 kan sägas ha förutsatt den ”optimistiska” varianten av det internationella scenario, som disku— terades i kapitel 3. I LU 75 fördes inget resonemang om möjligheten att återställa den yttre balansen genom devalvering. Det relativa kostnadsläget hade vid tiden för dess färdigställande ännu ej försämrats i den utsträckning att detta kunde synas motiverat.

Utrymmet för den offentliga konsumtionen låg över ”baskalkylen” i al- ternativ 11, där emellertid den privata konsumtionen tillåtits stiga med blott 2 procent årligen. I alternativ IV med arbetstidsförkortning måste den privata konsumtionen pressas ändå mer till en ökningstakt på 1,5 procent per år för att den offentliga konsumtionen skulle kunna släppas fram till i nivå med ”baskalkylen”.

Det var enligt LU 75 tydligt att kravet på extern balans i kombination med av olika anledningar relativt svag ökningstakt för BNP skulle ställa den ekonomiska politiken inför svåra problem beträffande den reala resurs- fördelningen. Dessa problem har en finansiell motsvarighet i form bl.a. av krav på stramhet i de offentliga finanserna. Kravet varierar i de olika alternativen men blir också beroende av vilka ytterligare antaganden, som bl. a. göres om hushållens sparkvot och inkomstfördelningen mellan hushåll och företag. Vid bedömningen av realismen i kalkylerna måste man dess- utom beakta de finansieringsproblem som uppkommer för företagen i sam- band med genomförandet av de i de olika alternativen förutsatta inves- teringarna.

För diskussionen av den finansiella utvecklingen valdes i LU 75 som utgångspunkt det reala alternativ för 1980 som medförde den lägsta graden av stramhet för den offentliga sektorn (stat och kommun) vad beträffar dess reala resursutrymme. Det är alternativ II med 2 procents årlig ökning av den privata konsumtionen och ingen arbetstidsförkortning, vilket medgav en årlig ökning av den offentliga konsumtionen med omkring 3 procent ' per år. Det visade sig att detta alternativ ställde betydande krav på den offentliga sektorns finansiella stramhet. Vid relativt begränsat utrymme för den privata konsumtionen måste nämligen hushållens disponibla inkomster hållas nere motsvarande. Behovet av finanspolitisk stramhet beror härvid dels på storleken av hushållens sparkvot, dels på inkomstfördelningen mellan företag och hushåll. Ju större hushållens sparkvot och ju mindre deras andel

av faktorinkomstema är, dess mindre blir behovet av att genom skatter hålla tillbaka hushållens köpkraft. Som en första variant av realalternativet förutsättes för hushållen en sparkvot på 9 procent och en inkomstandel på 71 procent. Sparkvotsantagandet ligger något under den högsta siffra (10 procent), som belagts statistiskt, nämligen för 1975. Inkomstandelen motsvarar genomsnittet för 1970—74, men kan anses ligga lågt med hänsyn till att denna andel ända sedan 1950-talet förändrats efter en stadigt stigande trend. Kombinationen av förutsättningar representerade därför en undre gräns för den finansiella stramhet som krävdes vid den övre gränsen för den offentliga sektorns realekonomiska expansion.

Kalkylerna för finansiellt sparande i tabell 4.1 bygger på nyssnämnda antaganden om sparkvot och inkomstfördelning. Samtliga siffror är uttryckta i procent av BNP. Hushållens sparande är givet i och med att deras kon- sumtionsökning (2 procent per år) och sparkvot (9 procent) är given. Fö- retagssektoms finansiella sparande är dess bruttoinvestering (enligt realkal- kylen) minus dess bruttosparande. Företagens bruttosparande kan härledas från deras givna inkomstandel och en given (oförändrad) skattesats. Spa- randet i AP-fonden kan beräknas vid given löne- och prisutveckling. Fi- nansiella sparandet inom bostadssektorn beräknas som bostadsinvestering- arna minus driftsöverskott och kapitalförslitning. Den offentliga sektorns sparande framkommer som residual vid förutsatt extembalans. Sparande- fördelningen mellan stat och kommun har gjorts enligt förutsättningen att kommunernas finansiella sparande 1980 är noll, dvs. att de totalt sett är finansiellt självförsörjande. Detta har varit i stort sett fallet under tidigare femårsperioder men torde ändå kunna sägas innebära att man även i detta avseende valt ett extremfall för lättheten i den statliga finanspolitiken.

Tabell 4.1 Finansiellt sparande 1975 och 1980 (procent av BNP)

Staten Kom- AP— Bo- Före- Hus- Summa muner fonden städer tag håll LU 1975 —2,7 —0,9 3,9 —2,4 —6.4 5,3 —3,2 (Utfall 1975) (—0,5) (—l,0) (4.1) (—2,2) (4,6) (4,8) (—2.4) Balans 1980 Alternativ A —1,5 0 3,7 —2,2 —4,7 4,7 0 Alternativ B 2,0 0 3,7 —2,3 —6,0 2,6 0

Analysen i LU 75 utgick från en jämförelse mellan raderna ] och 3 i tabell 4.1. Första raden anger fördelningen av det finansiella sparandet, enligt de prognoser för 1975, som förelåg vid färdigställandet av LU 75 (dvs. hösten 1975). Tredje raden visar det ovan beskrivna alternativ för ”Balans 1980”, som man utgick från i den finansiella analysen (alternativ II). Uppmärk- samheten fåstes i första hand vid den förbättring av den offentliga sektorns finansiella sparande, som krävdes för balans 1980. Stat och kommun skulle sammanlagt behöva sänka sitt underskottssparande med drygt två procent av BNP (från —3,6 till —l,5). I bilden ingick också en kraftig förbättring av företagssektorns finansiella sparande från 1975 års historiskt sett extremt stora underskott, till ett läge som kunde antagas vara mer konsistent med

Bl. a. på grund av olikheter i sektorsav- gränsningar skiljer sig siffrorna i denna tabell något från motsvarande siffror i kapitel 2.

finansieringsbehovet för den antagna investeringsutvecklingen. Det faktiska utfallet för 1975 kan i efterhand konstateras ha avvikit kraftigt från den prognos, som LU använde i sina kalkyler. Företagens finansieringsunder- skott blev ännu större än man räknat med, medan å andra sidan statens underskott blev mycket mindre. Den offentliga sektorns underskott för 1975 kom därmed att framstå som lika stort som i alternativ A för ”Balans 1980”. Vid en jämförelse mellan utfallet 1975 och alternativ A ligger hela extern- balansens anpassning på företagssektorn.

Emellertid representerade alternativ A för ”Balans 1980" ett extremt gynn- samt fall ur synpunkten av behovet av restriktivitet i den offentliga sektorn. Bakom detta alternativ låg förutsättningar dels om en historiskt sett hög sparkvot för hushållen, dels en relativt låg löneandel i faktorinkomstema. Bägge dessa faktorer minskar, relativt sett, behovet av att genom finans- politiska åtgärder hålla nere den privata konsumtionen inom det utmätta resursutrymmet. Alternativ B för ”balans 1980” (se tabell 4.1) bygger på antaganden om historiskt sett mer normala nivåer för löneandel och spar- kvot. Det visar sig då att kravet på "disciplin” i den offentliga sektorns finanser ökar dramatiskt det krävs ett finansieringsöverskott på 2 procent av BNP. Som jämförelse kan nämnas att under de tre femårsperioderna 1960—64, 1965—69 och 1970—75 den offentliga sektorns genomsnittliga fi- nansiella sparande visade fallande värden på 1,4, 0,6 och —0,6 procent av BNP. Åtstramningsåren 1970 och 1971 var den offentliga sektorns finansiella sparande positivt men inte på mer än omkring en halv procent av BNP.

Under senare år har den yttre balansen tenderat att ytterligare försämras. Det framgår av tabell 4.2 hur denna försämring speglas i förändringarna av det finansiella sparandet i olika sektorer.12

Tabell-1.2 Finansiellt sparande 1974—1977 (procent av BNP)

År Staten Kom- AP- Hus- Bo- Före- Summa muner fonden håll städer tag

___—___—

l974 —2,2 —0.2 4.4 3.9 —2,4 —5.l —l .6 1975 —0,5 —l ,0 4,1 4.8 —2,2 —7,6 —2,4 1976 0,8 —l ,0 4,5 4,1 —2,0 —9,6 —3,2 1977 (prognos) —l .6 0.4 4,2 3,5 —l .8 —8,2 —3.5

Det finansiella sparandet inom AP-fonden har varit i stort sett oförändrat. Den relativt höga siffran för 1976 beror liksom för staten - på stora fyll- nadsinbetalningar av arbetsgivaravgifter på våren. Hushållssparandet har fal- lit tillbaka sedan 1975. Bostadssektom visar successivt lägre sparandeun- derskott. Det sammanlagda finansiella sparandet för stat och kommun för- bättrades avsevärt 1975 och 1976 för att åter försämras 1977. Det finansiella sparandet för dessa sektorer beräknas år 1977 åter ligga ungefär vid 1975 års nivå. Den dramatiska försämringen av företagssektorns finansiella spa- rande kan till högst några procentenheter hänföras till en övernormalt stor lageruppbyggnad åren 1975 och 1976. Väsentligen speglar emellertid för- sämringen i det finansiella sparandet en nedgång av bruttosparandet, som

sammanhängde både med det konjunkturellt låga kapacitetsutnyttjandet och en strukturkris som drabbade stora delar av det svenska näringslivet. Försämringen av företagssektorns finansiella sparande skulle i själva verket ha fortsatt 1977 om man inte för detta år kalkylerat med kraftigt undemomial lagerinvestering (ungefär oförändrad lagerhållning).

Det är uppenbart att utvecklingen efter 1974 gått i en helt annan riktning än den som skisserades i LU. I stället för att gradvis förbättras har den yttre balansen gradvis försämrats. Företagssektorn visar en finansiell ut- veckling, som inte kan fortsätta ens på kort sikt. Den offentliga sektorns finansiella situation har inte förbättrats. En kortsiktig förbättring verkar osannolik både med hänsyn till de konjunkturpolitiska krav som ställs på finanspolitiken och till den stelhet, som över huvud taget karakteriserar den offentliga sektorn. Eftersom även hushållssparandet är relativt trögrörligt skulle, rent algebraiskt, en förbättring av externbalansen ha sin motsvarighet i en förbättring av företagssektorns finansiella sparande. Såtillvida har det ägt rum en viss förskjutning av den i LU 75 behandlade problemställningen. Tonvikten ligger nu mer på möjligheterna att återföra företagssektorns brut- tosparande till den normala nivå från vilken det fallit sedan kalkylerna i LU 75 gjordes.

I lUI.'s långtidsbedömning 1976 gjordes också kalkyler avseende möjlig- heten att uppnå jämvikt i bytesbalansen år 1980. Dessa kalkyler byggde på i stort sett samma förutsättningar som LU 75 och kom till ungefär samma slutsatser beträffande behovet av statsfinansiell stramhet och av en för- bättring av företagssektorns finansiella situation. Man skiljde i LB mellan ett ”industriexpansivt" (I-alt) och ett "offentligexpansivt" alternativ (0- alt), som också i stort sett anslöt sig till några av de alternativ, som utförts av LU 75. Både O- och I-alternativen kan, liksom LU-kalkylerna, sägas vara optimistiska i den mening, som givits det i kap. 3 diskuterade scenariot. Skillnaden mellan I- och O-alternativen med avseende på mönstret för det finansiella sparandets sektorsfördelning är t. ex. mycket mindre än den som följer av ändrade förutsättningar om inkomstfördelning och sparkvot enligt alternativen A och B i tabell 4.1. Kalkylerna i LB behandlas ingående i kap. 5.

LU 75 utsträcker i vissa avseenden sin framtidsbedömning avsevärt bort- om 1980.13 Denna utblick skiljer sig från det kortare perspektivet främst därigenom att tyngdpunkten är lagd på en diskussion av kapitalbildningen. Problematiken rör sig om villkoren för tillväxt vid olika alternativ främst för takten i kapitalstockens ökning men också för innebörden av sådana restriktioner som minskade åtgångstal för energi och skogsråvaror. Kalky- lerna belyser konsekvenserna av variationer i dessa faktorer för produktion, privat konsumtion och framtida sektorsstrukturer.

Beräkningarna utgår från en bedömning av arbetskraftens utveckling. Det förutsättes att framemot sekelskiftet 30-timmarsvecka är genomförd och att en fullständig utjämning skett mellan män och kvinnor ifråga om relativa arbetskraftstal, arbetslöshet och arbetstid. Man kommer fram till att totala fullsysselsättningen i timmar kommer att minska årligen med 0,2 procent under 1980—1990 och 0,6 procent under 1990—2000. I alternativa kalkyler för kapitalstockens tillväxt förändras också utvecklingen av de fiesta övriga

13 LU 75 kap. l0: "Utblick mot sekelskiftet".

variabler. Som given i samtliga alternativ har emellertid bl. a. inlagts för- utsättningen om en årlig ökning av den offentliga produktionsvolymen med 3 procent. Vidare antages bostadsbeståndet öka med 2 procent, vilket är ekvivalent med en total årlig nyproduktion av 60 tusen a 70 tusen lägenheter. Perioden 1980—2000 uppdelas i två tioårsperioder under vilka utveckling- en av olika anledningar avviker från varandra. I grundfallet är detta mest markant för byggnadsindustrin, där produktionstillväxten sjunker från 5,1 procent per år perioden 1980—1990 till 1,5 procent för 1990—2000. Motsva- rande sysselsättningsutveckling i timmar räknat för denna industri svänger under respektive period från + 1,8 procent till —3,7 procent. En motsatt utveckling äger rum för typiska konsumtionsvaruproducerande branscher. Detta sammanhänger bl. a. med att den kapitalbildningstakt som förutsätts vid slutet av 1970-talet (enligt LU 75) är relativt låg i förhållande till en antagen tillväxt på 3 procent i genomsnitt för kapitalbildningen fram till år 2000. Detta gör att utvecklingen fram till sekelskiftet innehåller en första period då investeringarna prioriteras. Trendbrottet omkring 1990 har också konsekvenser för totala konsumtionstillväxten, som ökar med 2,5 procent per år under 1980-talet men med 3,3 procent under 1990-talet. Följande tablå visar ökningstakten för totalproduktion, privat konsumtion och investering för tre alternativ för kapitalstockens årliga tillväxt: med 3 procent (alt. A), med 2 procent (alt. B) och med 4 procent (alt. C).

___—______—_————

Årlig procentuell ökning Alt A Alt B Alt C

1980— 1990— 1980— 1990— 1980— 1990— 1990 2000 1990 2000 1990 2000

______________——————

Produktion 3.3 2,7 2.5 2,1 4,1 3,3 Privat konsumtion 2,3 3,4 3,0 1,5 1,6 5,0 Investering 5,7 1,2 1,0 2,6 9,1 1,2 Investeringskvot 25 21 29 Nettoavkastning 5,6 6,0 5,1

Produktionstillväxten mattas i samtliga fall under perioden 1990—2000 beroende på svagare sysselsättningstillväxt. I alternativ A ökar investeringen 1980—90 snabbare än den privata konsumtionen, vilket möjliggör en snabbare konsumtionsökning under andra perioden. Denna omkastning är ännu star- kare i det högre kapitalbildningsaltemativet C. I alternativ B med långsam kapitaltillväxt blir konsumtionstakten visserligen relativt snabb 1980—90, men på bekostnad av investeringstakten. Detta återverkar i form av, jämfört med övriga alternativ, mycket långsam privat konsumtionsökning 1990—2000.

Ju högre ökningstakt för kapitalbildningen dess högre måste den lång- siktiga investeringskvoten givetvis ligga. Den uppgår i alternativ C till 29 procent, i alternativ A till 25 procent och i alternativ B till 21 procent. I alternativet A ligger investeringskvoten något över genomsnittet under 1960-talet.

Ju högre takten i kapitalbildningen är dess lägre blir samhällskapitalets nettoavkastning beräknat som kvoten mellan totalt driftöverskott och total

kapitalstock. I alternativ A kan denna avkastning beräknas till 5,6 procent eller lika mycket som år 1970. Vid den högre investeringskvoten i alternativ C är motsvarande långsiktiga kapitalavkastning 5,1 procent, i alternativ B blir den 6 procent. Ju högre avkastningskravet är dess mer realistisk ter sig alltså en låg takt i kapitalbildningen.

Kapitalbildningstakten blir av betydelse inte bara för produktionstakten och fördelningen av den slutliga efterfrågan utan även för relativa tillväxten av olika sektorer. Höjs investeringskvoten får byggnads- och metallindustrin ökad betydelse. Å andra sidan krymper andelarna av produktion och syssel- sättning för övrig tillverkningsindustri samt för privata tjänster.

Särskilda kalkyler har utförts för antaganden om energibesparing och ener- giransonering den senare införd som relativ prisstegring på energi (al- ternativ D). Härigenom begränsas tillväxten särskilt för livsmedelskonsum- tion och hushållens konsumtion av energi. Privatbilismens drivmedelskon- sumtion minskar i exemplet 1,7 procent årligen i stället för att öka med 4,4 procent enligt grundkalkylen. Kalkylen har också utförts för ett fall av en råvarubesparing inom träförädlingsindustiin i kombination med be- gränsning av exporten av skogsråvaror (alternativ E).

Ytterligare ett alternativ visar konsekvenserna av en försämring av terms of trade med 2 procent årligen (alternativ F). En kombination av alternativen E—F visar sig, jämfört med grundalternativet A, inte nämnvärt påverka produktionstakten. Men i samtliga tre specialaltemativ (D—F) uppkommer en konsumtionsbegränsande effekt, som sammanlagt halverar ökningstak— ten för den privata konsumtionen från 3 procent (alternativ A) till 1,5 procent (alternativ D, E och F). Exklusive bostadskonsumtionen blir i senare fallet utrymmet för den privata konsumtionen blott en ökning med 0,5 procent per år. I ett sådant fall framstår de använda förutsättningarna både för bo- stadsbyggandet och tillväxten av de offentliga tjänsterna som orealistiskt höga.

De här beskrivna räkneexemplen konkretiserar för Sveriges del några pro- blem, som kan komma att behöva lösas för att en balanserad tillväxt på längre sikt skall kunna realiseras. Dessa problem är i stort sett desamma som uppmärksammats i den internationella debatten (se kapitel 3). Be- gränsningar av råvarutillförseln, besparingar och relativprisstegringar på ener- gi samt försämringar av terms of trade (ekvivalent med ökad u-hjälp) reser krav på kompenserande ökning av kapitalintensiteten för att total produk- tivitet och tillväxt skall kunna upprätthållas. Ökad kapitalintensitet betyder å ena sidan höjd investeringskvot och sämre nettoavkastning på kapital. Detta reser problem om investeringsincitament och finansieringsvillkor. Å andra sidan begränsas utrymmet för konsumtionen, vilket reser problem för inkomstfördelning och efterfrågestyming. I grunden kvarstår övergångs- periodens problematik även om de bakomliggande faktorerna ändrat ka- raktär.

” Tabellen bygger på kalkyler gjorda med en av RFV konstruerad modell.

4.3 ”Modifierad” långtidsbedömning

I flera avseenden har som nämnts det utgångsläge varmed 1975 års lång- tidsutredning arbetade avsevärt förändrats. Konjunkturutvecklingen 1976—1977 har blivit så svag att de genomsnittstal man räknade med för tillväxten 1975—1980 inte kommer att kunna realiseras. Vidare, och framför allt, har av olika anledningar den svenska bytesbalansen förändrats i riktning från och icke mot det i utredningen uppställda jämviktsmålet. Jämvikt för 1980 framstår inte som realistisk annat än som en lyckosam engångsföre- teelse. De finansiella kalkylerna bör därför modifieras. Fullständiga och kon- sistenta revideringar kan emellertid inte utföras förrän det föreligger ett underlag i form av en ny långtidsutredning. Å andra sidan har nytt material framkommit för vissa delsektorer: den statliga långtidsbudgeten som går fram till och med 1981/82, den kommunalekonomiska utredningen samt nya beräkningar för AP-fondens utveckling. Denna information kan an- vändas till att på viktiga punkter modifiera beräkningarna av det finansiella sektorssparandet i LU 75. Härigenom erhålles en ny startpunkt för diskus- sionen av den finansiella balansproblematiken, samtidigt som perspektivet kan utsträckas något längre än till 1980. Sparandet inom AP-fonden räknat i procent av BNP stagnerade under första hälften av 1970-talet. Under senare hälften av 1970-talet kan man vid givna avgiftsuttag — räkna med en minskning av AP-sparandet. Denna minskning kan förväntas fortsätta och accelerera under första hälften av 1980—talet. Dessa tendenser hänger i första hand samman med förändringar på utgiftssidan, där pensionsutbetalningarna relativt sett ökar allteftersom systemet nalkas fullpensionsstadiet. Fondbildningen påverkas också av för- ändringstakten för nominallöner och nominalräntor, priser, reallöner och realräntor. Även för fondbildningen gynnsamma kombinationer av förut- sättningar om dessa faktorer synes ej kunna hindra — men väl avsevärt dämpa den relativa nedgången i AP-fondens sparande. Detta framgår av tabell 4.3 över fondökningama 1981 och 1985 beräknade med fondök- ningen 1977 som bas.14 Fondökningama är deflaterade med nominallöne- index, som kan antagas approximativt följa ett nominalindex för BNP.

Tabell 4.3 AP-fondens utveckling under olika förutsättningar för löner, priser (årlig ökningstakt) och räntor

A B C D Alternativ för Nominallön 0,08 0,06 0,06 0,06 Nominalränta 0,08 0,06 0,06 0,04 Pris 0,05 0,03 0,05 0,05 Reallön 0,03 0,03 0,01 0,01 Realränta 0,03 0,03 0,01 —0,01 Fondökning 198! och 1985 deflaterad med nominallön (197 7 = 100) 1981 91 92 82 78 1985 77 78 56 47

Enligt alternativ A är den ”nominella" tillväxten 8 procent och pris— stegringen 5 procent per år. Den ”reala” tillväxten är alltså 3 procent per år. I detta fall kommer 1981 dvs. efter en fyraårsperiod (1977—81) AP-fondens ökning, defiaterad med en löneindex att ha fallit till 91 procent av utgångs- lägets värde. Om alltså AP-fondens sparande år 1977 var omkring 4 procent av BNP, skulle det enligt alternativ A år 1981 ligga vid omkring 3,6 procent av BNP. (Det förutsättes då att nominella BNP stigit i samma takt som nominallönen enligt alternativ A). Under den följande fyraårsperioden ac- celererar sparminskningen: år 1985 skulle AP-sparandet under angivna för- utsättningar endast uppgå till 3,1 procent av BNP. (Förutsättningarna om nominallön och prisutveckling enligt alternativ A är ungefär desamma som används i den statliga långtidsbudgeten och i den kommunalekonomiska utredningen.)

I alternativ B har den nominella skalan förskjutits. Den årliga prisökningen är 3 procent i stället för 5 procent som i alternativ A. Realränta och reallön har emellertid behållits oförändrade. AP-fondens sparande visar sig vara relativt okänsligt för en sådan förskjutning. En lägre nivå för de nominella variablerna ger en marginell förbättring av fondsparandet. Omvänt skulle en höjning av prisstegringstakten till t. ex. 10 procent ge en marginell för- sämring av fondsparandet jämfört med alternativ A.

I alternativ C ligger reallön och realränta två procentenheter lägre än i alternativ A och B. Jämfört med alternativ A har den reala skalan förskjutits under det att prisstegringstakten är densamma. Det visar sig att fondbild- ningen är mycket känslig för denna förskjutning. Under loppet av den första fyraårsperioden (1977—81) sjunker sparandet i AP-fonden (alltjämt deflaterad med nominallönen) till 82 procent av utgångsvärdet. Jämfört med ett ut- gångsvärde för fondsparandet på 4 procent av BNP skulle alltså värdet vid periodslutet ligga vid omkring 3,3 procent. Vid slutet av den följande fy- raårsperioden skulle motsvarande procenttal ha sjunkit till 2,2 procent. Lik- som i alternativ A och B accelererar nedgången under den andra perioden.

I alternativ D har förutsatts en isolerad sänkning av realräntan jämfört med alternativ C vid oförändrade förutsättningar för nominallön och pris. Det visar sig att med en negativ realränta på 1 procent skulle AP-fondens sparande (deflaterat) år 1985 ha sjunkit till mindre än hälften av basårets värde.

Endast vid en kombination av extremt "gynnsamma” värden på för- utsättningarna kan man räkna med ett bibehållet ”realt" AP-sparande under den första fyraårsperioden. Fondökningen blir gynnsammare ju högre real- räntan är, liksom ju långsammare prisutvecklingen och ju högre den reala tillväxten år. Även med en ur dessa synpunkter så gynnsam kombination som 5 procent realränta, 3 procent årlig prisstegring och 3 procent årlig reallöneökning skulle AP-fondens reala sparande sjunka med omkring en procent per år under perioden 1977—81 och med två procent per år under perioden 1981—85. (I detta fall skulle AP—sparandet sjunka från 4 procent av BNP år 1977 till 3,5 procent år 1985).

Enligt de kalkyler som gjorts kommer AP-sparandet i alternativen C och D att bli negativa i början av 1990-talet. Bara några år in på 2000-talet skulle fonden ha helt försvunnit. C eteris par/bus skulle pensionsutgiftema därefter behöva skattefinansieras.

15 Kommunernas ekonomi. SOU 1977:20.

'6 Alternativ Il enligt KEU 76 (sid. 84—88). Med hänsyn tagen till utveck- lingen av den kommunala konsumtionen under 1977 och utsikterna för de närmaste åren, framstår detta "mellanalternativ" nu som ett mycket lågt alternativ.

”i den Reviderade Nationalbudgeten för 1977 anges en årlig ökning av den kommunala konsumtionen 1977—79 med 2,5 procent per år (sid. 26).

'8 Alternativ llA enligt KEU 76 (sid. 118).

19Alternativ IIA 1 enligt KEU 76 (Sid. 117).

För kommunerna har gjorts beräkningar över framtida utgifter och in- komster i ett betänkande framlagt av 1976 års kommunalekonomiska ut- redning (KEU 76).15 I betänkandet understrykes mycket kraftigt att kal- kylerna blott har karaktären av räkneexempel. I enlighet härmed presenteras där också en uppsättning alternativ med varierande förutsättningar.

Det lägsta alternativet för den kommunala konsumtionen motsvarar det lägsta alternativet i LU 75: 2 procent årlig ökning 1975—80. Det högsta al- ternativet avser 3,7 procents årlig ökning. Det ligger något över LU 75:s högre alternativ men ändå något lägre än den ökningstakt, som kan härledas ur av utredningen gjorda bearbetningar av enkäter för kommunernas planer. Här skall användas ett mellanalternativ för den kommunala konsumtionen: 2,8 procent per år.l6 En sådan utveckling skulle ligga i linje med den av riksdagen förordade fördelningen mellan privat och offentlig sektor. Den kan samtidigt sägas representera den realistiskt sett högsta möjliga graden av återhållsamhet i den kommunala konsumtionen. Detta framgår därav att omkring två procents ökningstakt per år redan år intecknat bl. a. för utbyggnad av barnomsorg och långvård. Eftersom utvecklingen 1975—77 legat på relativt hög nivå, är utrymmet enligt detta alternativ i själva verket inte mer än omkring 2 procent per år för perioden 1977—80.17 Detta innebär att den utbyggnadstakt, som ligger i de kommunala planerna måste kraftigt reduceras.

Både den kommunala investeringen och de kommunala transfereringarna har i kalkylerna länkats till den kommunala konsumtionens utveckling. I det här valda alternativet antages de stiga med tre respektive fem procent per år under perioden 1975—80. Kommunernas skatteinkomster bestäms i stort sett av inkomstutvecklingen i samhället två år tidigare. Med hjälp av RNB för 1977 kan alltså skatteintäkterna beräknas t.o.m. 1979. För beräkningen år 1980 och framåt av skatteintäkterna och av vissa andra inkomster under tidigare år får särskilda antaganden göras om löner och priser. Här skall väljas det alternativ, som förutsätter en ökning av löne- summan med omkring sju procent per år under åren 1978—80 och samma siffra för ökningen 1980—8318 (för beräkning av skatteintäkterna t.o.m. 1985). Det kommunala skatteunderlaget förutsättes öka i samma takt som totala lönesumman. Konsumtionsprisema antages stiga med fyra procent per år. Dessa värden ligger nära dem som används i den statliga långtids- budgeten och möjliggör alltså konsistenta jämförelser med dennas beräk- ningar.

I KEU 76 används ytterligare antaganden för volymutvecklingen av kom- munernas utgifter 1980—85. Här har valts det lägsta antagandet, för att åskåd- liggöra det alternativ, som torde representera maximal återhållsamhet i de kommunala finanserna. Konsekvensen för den kommunala utdebiteringen blir nämligen även i detta fall en uppseendeväckande stor höjning. Alter- nativet avser en årlig ökning av den kommunala konsumtionen med två procent per år, en procent för investeringarna och fyra procent för trans- fereringarna.19

Tabell 4.4 visar det på basis av de angivna förutsättningarna framräknade finansiella sparandet för kommunerna dels i löpande priser dels i procent av BNP, som uppräknats från 1976 års nivå i takt med den antagna för- ändringen i lönesumman.

Tabell 4.4 Kommunernas finansiella sparande 1976—85

År Miljarder kr" Procent av BNP!) Löpande priser 1976 3,30 —I,0 1977 2,47(' 0,7 1978 6,44 1,7 1979 5,05 1,2 1980 — 0,94 —0,2 1985 —1 1,0 —l,8

"Alternativ ”A för perioden 1977—80; Alternativ [[A I för 1980—85. '” BNP 1976 är uppräknad med lönesummans antagna årliga ökning. " KEU har här använt siffran i PNB 77, som senare nedreviderats. Härigenom förändras nivån men inte nämnvärt förändringarna i sifferserien.

Utvecklingen 1977—79 speglar som nämnts med två års eftersläpning den för kommunernas ekonomi gynnsamma inkomstutvecklingen i samhället i stort. En relativt stor ökning av kommunernas skatteinkomster 1978 hänger sålunda samman med de starka ökningarna av skatteunderlaget både 1975 och 1976. Den antagna lägre ökningstakten för löner och priser verkar där- emot omgående dämpande på utgiftssidan. Först fr. o. m. 1980 slår förut- sättningarna om den lägre pris- och lönetakten helt igenom på de kalkylerade skatteinkomstema och de allmänna statsbidragen. Då beräknas slutavräk- ningsmedlen till kommunerna ha reducerats med 5,5 miljarder kr jämfört med 1978.

I det här illustrerade alternativet föreligger ett relativt litet finansiellt un- derskott år 1980. Som nämnts ges emellertid i detta alternativ inget utrymme för standardhöjningar eller reformer inom andra sektorer än barnomsorg och långtidsvård. Jämfört med 1977 skulle höjningen av utdebiteringen för kommunerna 1980 kunna begränsas till kr 0,12. (I utredningen har antagits att 1 miljard kr av underskottet täcks med upplåning.) Om emellertid an- tagandet för konsumtionspriserna fr.o.m. 1977 höjes från 4 procent till 7 procent per år (med motsvarande höjning av lönesumman) behöver ut- debiteringen 1980 höjas med kr 1,14. I det alternativ som har den snabbaste utvecklingen både av volymer och priser beräknas utdebiteringen stiga med inte mindre än kr 3,20.

För det restriktiva fallet skulle det, jämfört med 1977, behövas en ökning av den kommunala utdebiteringen år 1985 med kr 3,22. Den beräknade inkomstökningen i detta alternativ tillåter en årlig ökning av den kommunala konsumtionsvolymen med endast 0,3—0,4 procent 1980—85. I det mest ex- pansiva fallet blir höjningen kronor 8,76 dvs. drygt en krona per år. (Under perioden 1960—77 höjdes utdebiteringen med i genomsnitt 70 öre per år.) Någon särskild beräkning för de mellanliggande åren 1981—84 har inte gjorts i betänkandet. Eftersom systemet emellertid under denna period nått "full- funktionsstadiet" med hänsyn till bl. a. pris- och löneantaganden, skulle en lineär interpolering kunna approximera den årliga försämringen av det finansiella sparandet till omkring 2 miljarder kr per år (i löpande priser).

Den statliga långtidsbudgeten för perioden 1977/ 78 — 1981/ 82 ger ett un- derlag för bedömningen av statens utgifter, inkomster och finansiella ut-

20 Prop. 1976/77: 150. Bilaga 2 Reviderat budget- förslag. Bil. ] Långtids- budget.

21 I motsats till vad som för kommunernas del framgår av de olika räkneexemplen i KEU 76, anges i långtidsbudgeten att alternativa pris- och löneantaganden i stort sett inte rubbar bilden av budgetsaldots utveckling (Långtidsbudgeten sid. 46).

22Långtidsbudgeten sid. 8.

veckling.20 Kalkylerna för statsinkomsternas utveckling baseras på anta- ganden om i första hand lönesummans tillväxt. För 1977 såväl som för åren därefter antages lönesumman årligen öka med 7 procent dvs. samma förutsättning som KEU 76 använder i sitt ovan refererade räkneexempel.21 Det har vidare antagits att inkomstskatten indexregleras genom att skat- teskalor och grundavdrag fr. o. m. är 1978 knyts till prisutvecklingen. Iövrigt utgår beräkningarna från en förutsättning om oförändrade skatteregler under hela perioden dock med beaktande av redan beslutade eller förutsatta för- ändringar. Med dessa utgångspunkter beräknas statsinkomsterna stiga med i genomsnitt 7,2 procent per år under perioden. Ökningstakten sjunker dock fr.o.m. 1980/81 och uppgår 1981/82 till 6,2 procent.

På utgiftssidan gör långtidsbudgeten endast en teknisk framskrivning av fattade beslut. Sålunda ligger alla krontalsbestämda inkomstöverföringar (t. ex. studiecirkelbidrag) stilla trots att priser och löner förutsättes öka. För utgiftsområden där årliga uppjusteringar regelmässigt gjorts utan att någon direkt plan fastställts innebär beräkningstekniken ett totalt stopp för ut- giftsökningar. Inga medel har beräknats för nya eller förbättrade bidrag till kommunerna.

Enligt kalkylerna skulle ökningstakten för de totala statliga konsumtions- utgifterna volymmässigt uppgå till 1,9 procent per år under perioden 1977/78—1981/82 att jämföras med 3,6 procent under perioden 1971/72—1975/76. Investeringsutgifterna visar en minskning med 4,6 pro- cent per år under det att de ökade med 1,9 procent per år under jämfö- relseperioden. (Under startåret 1977/ 78 ligger investeringarna dock på en osedvanligt hög nivå). Transfereringarna beräknas växa betydligt snabbare än utgifterna för konsumtion och investeringar. Den i särklass största ök- ningen svarar statsskuldsräntorna för.

Kalkylerna över statens utgifter och inkomster i långtidsbudgeten utmyn- nar i en beräkning över budgetsaldots utveckling budgetåren 1976/ 77—1981/ 82. För en jämförelse med den finansiella utvecklingen i and- ra sektorer är det önskvärt att totalbudgetens saldon per budgetår approx- imeras till finansiellt sparande per kalenderår. Tabell 4.5 visar en delvis med nödvändighet arbiträr omräkning av detta slag.

Tabellen visar att ett statligt underskottssparande skulle kulminera åren 1978 och 1979 för att sedan gradvis minska. Det behöver knappast påpekas att denna tendens kan ses som en följd av de successivt alltmer orealistiska förutsättningarna om utgiftssidans bindningar. Det intressanta är emellertid att man trots dessa förutsättningar ändå ligger kvar vid ett negativt finansiellt sparande vid periodens slut. Med hänsyn till utvecklingen efter den här refererade långtidsbudgetens tillkomst verkar det sannolikt att de framtida underskotten blir avsevärt större.

För övriga inhemska sektorer finns det, jämfört med kalkylerna i LU 75, knappast något nytt bedömningsunderlag. Bostadsbyggandet och där- med sparandet inom denna sektor kan emellertid komma att öka mindre än som förutsetts i långtidsutredningen.22

Hushållens sparande steg successivt från 1,7 procent av BNP år 1972 till 4,8 procent år 1975. Genomsnittet för perioden 1970—75 var omkring 3 procent vilket kanske kan betraktas som ett långsiktigt ”normalvärde" — de kastningar hushållssparandet varit utsatt för under efterkrigstiden omöj-

Tabell 4.5 Statens finansiella sparande 1976-81 (miljarder kr)

1976/77 1977/78 1978/79 1979/80 1980/81 1981/82

1. Budgetsaldot enligt långtidsbudgeten" —13,7 —l3,9 —18,0 —l4,6 —12,3 —12,0 2. Utlåning och andra finansiella transaktionerb 5,6 6,3 6,2 6,1 6,0 5,9 3. Finansiellt sparande enl. RNst

definition (1—2) — 8,1 — 7,6 —11,8 — 8,5 6,3 — 6,1

1976 1977 1978 1979 1980 1981

4. Finansiellt sparande omräknat per

kalenderår — 0,6F — 7,8 — 9,7 —lO,l — 7,4 — 6.2 5. Finansiella sparandets förändring

mellan kalenderår 7,2 — 1,9 — 0,4 2,7 1,2 6. Finansiellt sparande enl. NR:s de-

finition" 2,8” _ 4,4 6,3 — 6,7 4,0 - 2,8 7. Finansiellt sparande i procent av

BNP" 0,8 1,3 — 1,7 — 1,7 — 0,9 0,6

Långtidsbudgeten, tabell 24. ”Långtidsbudgeten, tabell 22. (RNB 77, tabell 8:l. ”Framräknat från 1976 med hjälp av rad 5.

0. Enligt nationalräkenskapema.

—' BNP framräknad med lönesummans antagna utveckling.

liggör egentligen en sådan bedömning. För företagssektorn är det menings- löst att göra några prognoser. Som ett rättesnöre kan man använda de värden, som enligt LU skulle vara förenliga bl. a. med kravet på en acceptabel själv- finansieringsgrad.

En sammanställning av ovan diskuterade sektorssparande kräver egent- ligen en konsistensprövning som blott kan tillhandahållas av en ny lång- tidsutredning. Följande tablå tjänar därför rent illustrativa syften den är ett räkneexempel byggt på räkneexempel. Det bör dock kunna tjäna som underlag för några reflexioner kring den framtida finansiella problematiken. Först visas det finansiella sparandets sektorfördelning för femårsperioden 1970—74 dvs. under en konjunkturcykel för vilken yttre balans i genomsnitt upprätthölls. Därefter visas sparandemönstret i genomsnitt för perioden 1975—77 under vilken varje år resulterat i ett stort externt underskott. Siff- rorna för 1981 för de offentliga sektorerna har redovisats ovan i detta avsnitt. För bostäder och företagssektorn har insatts samma värde som enligt LU:s i avsnitt 4.2 diskuterade alternativ A (tabell 4.1). Vid förutsatt jämvikt i de utländska betalningarna har sedan hushållssparandet beräknats residualt. För år 1985 har inlagts den diskuterade utvecklingen för kommunerna och AP-fonden.

Finansiellt Staten Kom- AP- Hus- Bo— Före- Summa sparande i muner- 'fonden håll städer tag procent av BNP na

1970—74 0,1 —0,4 4,5 2,5 —3,3 —3,1 0,3 1975—77 —0,5 -0.5 4,3 4,1 —2,0 —8,5 —3. I 1981 —0.6 —0,5 3,6 4.4 —2.2 4,7 0 1985 —l_8 3,1

23 Med hänsyn till den information. som blivit tillgänglig efter till- komsten av KEU 76 och den här refererade lång- tidsbudgeten, framstår tabellsiffrorna snarast som kraftiga underskatt— ningar av statens och kommunernas framtida underskott.

Trots att statens och kommunernas underskott representerar ett minimum särskilt med hänsyn till utgiftslåsningama, har deras finansiella ställning 1981 inte förbättrats jämfört med genomsnittet 1975—77.23 Hela den yttre balanskorrigeringen skall alltså motsvaras av en förbättring för den privata sektorn. Företagens finansiella sparande har antagits återhämta sig från den dramatiska försämringen 1974—77 för att närma sig det relativt gynnsamma läget under första hälften på 1970-talet. Det residualt beräknade värdet på hushållssparandet 1981 (4,4 procent av BNP) ligger avsevärt i överkant på det ur historisk synpunkt sett sannolikaste. Även ur denna synpunkt fram- står kalkylen som mycket optimistisk. Analogt med kalkylerna i LU 75 förutsätts kombinationen av en relativt hög inkomstandel för företagen och en realtivt hög sparkvot för hushållen. Detta skulle bl.a. förutsätta en till synes orealistiskt hög tillväxt i den svenska ekonomin och i vår omvärld. Mycket talar därför för fortsatta betydande underskott i externbalansen om kanske ett par procent av BNP vid början av 1980-talet. Tendenserna för kommunernas och AP-fondens sparande fram till 1985 indikerar i och för sig en ytterligare ökning av det totala underskottssparandet. Detta reser krav på fortsatt utländsk upplåning och frågor om valet av strategi för den ekonomiska politiken bl. a. med hänsyn till resursallokeringen under vägen fram till extembalans.

I RNB 1977 presenteras en kalkyl enligt vilken bytesbalansens underskott förutsätts bli ungefär halverat mellan 1976 och 1979: från 3,2 procent år 1976 till 1,6 procent 1979 (från en prognoserad topp 1977 på 3,7 procent av BNP). Ett viktigt antagande bakom dessa kalkyler är att svensk industri sänker sina relativpriser fram till 1979 för att kunna få upp exportvolymen och begränsa importen. Försämringen av bytesförhållandet kräver extra över- förande av resurser till utrikeshandeln. Utrymmet för den privata konsum- tionens ökning blir inte mer än omkring 1 procent år 1978 och 1,5 procent år 1979. På grund av pensionärernas antals- och standardökning skulle den aktiva generationen få räkna med oförändrad standard de närmaste åren. Det är alltså endast genom en mycket restriktiv ekonomisk politik, som halveringen av bytesbalansens underskott 1976—79 skulle kunna åstad- kommas. Den förutsätter ett mycket kraftigt omslag i handelsbalansen — från ett underskott på 3,8 miljarder kr 1976 till ett överskott på 5,7 miljarder kr 1979 för att balansera förväntade fortsatta försämringar i olika poster i tjänstebalansen: resevalutan, räntebetalningar, transfereringar.

Utgår man som ett räkneexempel från att underskottet i bytesbalansen skulle vara hävt 1985 och att underskottet tills dess minskar med drygt 2 1/ 2 miljarder kr per år kan man uppskatta stocken av långfristiga utlandslån brutto till omkring 90 miljarder kr (i 1977 års priser) om man bortser från restposten i betalningsbalansstatistiken. Detta belopp kan jämföras med ett belopp på drygt 50 miljarder kr vid utgången av 1977. Man förutsätter därvid att upplåning även äger rum för att finansiera visst statligt kapitalutflöde, direkta investeringar, export- samt varvskrediter. Restposten i betalnings- balansstatistiken har uppgått till 4 till 5 miljarder kr under senare år. I viss men okänd utsträckning utgörs restposten sannolikt av en överskattning av bytesbalansunderskottet. Detta innebär att kalkylen tenderar att över- skatta upplåningsbehovet. Med dessa reservationer innebär kalkylen att rän- torna på den långfristiga bruttoskulden vid en ränta på 8 procent skulle

uppgå till omkring 71/2 miljarder kr 1985 (i 1977 års penningvärde) att jämföras med drygt 3 miljarder kr för 1977.

En skuld- och räntebörda av ovan angivna storleksordningar framstår i och för sig inte som uppseendeväckande internationellt sett. En påtaglig risk föreligger dock att internationella lån i växande utsträckning göres vill- korliga med hänsyn till inriktningen av låntagarlandets ekonomiska politik. Sveriges handlingsfrihet skulle alltså i detta avseende kunna komma att begränsas.

Den viktigaste och avgörande frågan synes emellertid vara tillgången på räntabla investeringsprojekt i den omfattning som skall möjliggöra den för- utsatta exportökningen. Föreligger inte den förutsättningen bortfaller också i stor utsträckning motiven för och genomförbarheten av en betydande ut- ländsk upplåning. Den nuvarande strategin för den ekonomiska politiken att ”investera sig ur” underskottet i bytesbalansen bygger på förutsättningar om existensen av en betydande potential av investeringsprojekt, som fram- står som räntabla tack vare i förhållande till utlandet konkurrensdugliga löne- och kapitalkostnader. I bakgrunden ligger ett "optimistiskt" inter- nationellt scenario med en obunden och snabbt växande världshandel. [ den mån man är tveksam om realismen i dessa förutsättningar kräver andra utvecklingsalternativ ökad uppmärksamhet. Inte minst med hänsyn till möj- ligheten av ett ”pessimistiskt” internationellt scenario framstår det som viktigt att beakta även ett mer uttalat offentligt-expansivt alternativ. Den privata konsumtionen finge då under en relativt lång tid hållas tillbaka och standardökningar till större delen tas ut i form av offentlig konsumtion och bostadsbyggande såvida inte den utländska upplåningen skulle tillåtas fortsätta på obestämd tid. Tillväxten fick m.a.o. en radikalt annan sam- mansättning än i ett industriexpansivt alternativ varav också skulle följa en relativt lägre import. Visserligen talar många skäl för att man satsar på det industriexpansiva alternativet. Men den möjligheten kan inte uteslutas att man tvingas in i en annan utveckling. (Förespråkare har inte heller saknats för en påbörjad marsch ut ur ”prylsamhället”.)

I ett prononcerat offentligt-expansivt alternativ skulle företagssektorns finansiella underskottssparande kunna hållas inom relativt trånga gränser, eftersom investeringstakten skulle bli relativt låg samtidigt som en snabbare utmönstring kanske skulle kunna ske av icke räntabla företag. Förutsätt- ningen är ju att offentliga sektorn systematiskt skulle byggas ut i syfte att absorbera ledig arbetskraft. Finanspolitiken skulle behöva vara restriktiv för att hålla tillbaka den privata konsumtionsefterfrågan. Kreditförmedling- ens roll och inriktning kan förväntas bli annorlunda än i det industriex- pansiva alternativet, eftersom ökande finansieringsbehov i första hand skulle uppkomma för den offentliga sektorn.

4.4. Kreditmarknadens utveckling

Projektioner av det finansiella sparandets sektorvisa fördelning av det slag, som diskuterats i det föregående, kan användas som underlag för speku- lationer om kreditmarknadens framtida utveckling. En svårighet härvidlag är emellertid att sambanden är svåra att dokumentera historiskt dels på grund av betydande luckor i den statistiska informationen, dels på grund av skillnader i sektorsdefinitioner. Detta kommer till uttryck i delvis mycket stora differenser mellan de olika sektorernas finansiella sparande beräknat — som i det föregående med hjälp av nationalräkenskapema respektive utifrån finansräkenskaperna. (Jämför diskussionen i kap. 2.) Eftersom detta avsnitt skall behandla utvecklingen på kreditmarknaden är det naturligt (och f. ö. även nödvändigt) att använda de uppskattningar, som tillhan- dahålles av finansräkenskaperna. Man måste alltså delvis kasta loss från de nationalräkenskapsdata, vars användning i det föregående varit ända- målsenlig bl.a. med hänsyn till behovet att diskutera det finansiella spa- randets beroende av inkomstfördelning, investeringsutveckling och spar- beteenden. Övergången till ett annat statistiskt referenssystem innebär att nivåerna för de olika sektorernas finansiella sparande förskjuts ganska av- sevärt. Detta hindrar emellertid inte att man fortfarande kan utnyttja de slutsatser, som har förut dragits t. ex. om riktningen på och jörändringarna av dessa storheter under olika förutsättningar.

I fortsättningen skall diskuteras kreditmarknadsimplikationer av några alternativ för det finansiella sparandets sektorsfördelning. Alternativen an- knyter till diskussionen av ett ”offentligexpansivt” (O-alt) respektive ”in- dustriexpansivt” (I-alt) alternativ men använder alltså finansräkenskapernas definitioner. Sektoriseringen har också drivits några steg längre än i na- tionalräkenskapema för att tjäna det kreditmarknadsanalytiska syftet. Så- lunda särskiljs riksbanken, banker och mellanhandsinstitut, som har centrala roller i kreditförmedlingen men som inte nämnvärt påverkar fördelningen av det finansiella sparandet.

Som utgångsläge skall här användas en situation karakteriserad av ett stort externt underskott och ungefärligen samma fördelning av det inhemska sektorssparandet, som förutses för 1977. Mindre vikt bör fästas vid sif- fermässiga preciseringar än vid de förändringar, som inträffar vid övergången till andra alternativ. Dessa andra alternativ skiljer sig emellertid i ett viktigt avseende från de som använts i LU 75 där det förutsattes att vid ana- lysperiodens slut jämvikt uppnåtts i externbalansen. Av den faktiska ut- vecklingen har framgått att vägen till yttre balans är längre än man 'ur- sprungligen föreställt sig och att sättet att uppnå balans inte heller klarlagts. Vägen till balans har blivit mer intressant än karakteristiken av det slutliga målet. I enlighet härmed har kreditmarknadsversionema av det ”indus- triexpansiva” (I-alt) och det ”offentligexpansiva” (O-alt) alternativet stannat på halva vägen: underskottet i externbalansen har halverats jämfört med ut- gångsläget. För fullständighetens skull har dock antytts ett ”balansalter- nativ”. Detta är helt enkelt erhållet genom att kombinera de ur synpunkten av extembalans mest gynnsamma förutsättningarna från nyssnämnda I-al- ternativ och O-altemativ. Siffrorna i tabell 4.6 avser miljarder kr i ett konstant ”nuläge" för penningvärdet.

Tabell 4.6 Finansiellt sparande i miljader kr

"Utgångsläge" l-alt O-alt "Jämviktsläge”

Staten 7 — 2 4 2 Kommuner 1 — 1 — 2 1 B